Como o Argentina deixou sua zona euro

Eduardo Levy Yeyati, 2 de outubro de 2011 Uma das muitas propostas para escapar da crise da zona euro seguir os passos da Argentina desde o fiasco de moeda h uma dcada. Esta coluna destaca as realidades de um tal caminho: transferncias de riqueza regressivo e diluio de dvida. Contra este pano de fundo sombrio, uma Unio fiscal pode muito bem ser uma opo melhor. situao Europeia : Financial (estoques de dvida grande); e Real (lacunas de grande fluxo fiscal e conta corrente). Uma soluo para apenas um destes susceptvel de ser inadequado. Uma soluo, por exemplo, essa reestruturao da dvida se concentra unicamente no seria incompleta se no complementado com um plano para recuperar a competitividade dos preos e o crescimento para corrigir o problema real. Lderes da zona euro no conseguem mostrar a vontade poltica de mudar para uma Unio fiscal (a pea que faltava no puzzle euro) e insistem em uma desvalorizao' interna' (ajuste fiscal e cortes de salrios grande). Esta trajetria parece contraproducente economicamente e politicamente invivel. Neste contexto, sada do euro est recebendo maior ateno como um meio de aumentar a demanda externa, evitando cortes nominais dolorosos. A comparao que constantemente referida a desvalorizao de 2002 na Argentina. Muitos economistas apontam para a rpida recuperao do pas e sistemtica outperformance mesmo em relao a seus vizinhos sul-americanos que beneficiaram em termos historicamente elevados do comrcio em atribuem os resultados competitividade recmadquirido de uma taxa de cmbio depreciado (ver por exemplo Blejer e Yeyati 2010, Cavallo e Cottani 2010 e 2011 Cavallo neste site). Mas at que ponto foi o impulso de desvalorizao realmente sobre competitividade? Transferncias de riqueza : O efeito Alejandro Daz , no reverso Em um trabalho de quatro anos atrs , o meu co-autor e no foram encontradas evidncias de que taxa de cmbio leva a interveno tanto a um aumento nas exportaes reais ou uma diminuio das importaes reais (Levy Yeyati e Sturzenegger 2007) .2 No entanto , o papel se encontrar um efeito benigno no crescimento de longo prazo , decorrente de uma maior poupana e investimento que coincidiu com menores salrios reais e um aumento concomitante do ndice de capital para a renda do trabalho . Um livro relacionado (Gluzmann et al, 2007) prope um exerccio simples para ilustrar esse padro regresses de painel em um ndice de desvalorizao (alm de outros controles) de, alternativamente, a taxa de crescimento real do PIB, consumo, investimento, poupana, as exportaes e importaes, alm do crescimento do emprego e o emprego ratio.3 os resultados para os pases em desenvolvimento (reproduzidos aqui) sugerem, novamente, essa desvalorizao aumenta o crescimento com aumento da poupana e investimento, bem como o emprego, em vez do alargamento previsto da balana comercial real.

Fonte: Gluzmann et al (2007). T = n indica que regresses foram executados usando as mdias do ano n. A interpretao proposta nestes pontos de dois documentos para o papel dos fundos internos (dos custos trabalhistas mais baixos e maior rentabilidade) como um condutor de recuperaes de primeira (Calvo et al., 2006). O argumento refere-se vista de contracionista (1965) Daz Alejandro de desvalorizao da moeda em uma sociedade agrcola, com uma toro-Considerando que na histria original, os vencedores da desvalorizao gastam seus rendimentos excepcionais em ativos externos (portanto, a demanda agregada deprimida e a contrao de sada), em economias emergentes desses fundos parcialmente so reinvestidos em locais ativos (imveis, bens de capital) fazendo para crdito bancrio anmicos. Enquanto esse mecanismo pode ser aplicvel, em princpio, qualquer mudana exogenamente conduzido na taxa de cmbio real, susceptvel de ser mais forte em um contexto de crise, onde o desemprego limita ajustes de salrios e a inflao, maximizar os dividendos reais de uma desvalorizao nominal. 2002 Argentina um caso em ponto. A flutuao do peso pode ter fomentado a substituio de importaes e exportaes no tradicionais e baixou os salrios reais, favorecendo as atividades de trabalho intensivo. Mas seu verdadeiro pontap veio de sua contribuio para a transferncia de riqueza tpica de todos os colapsos de moeda 'sucesso'. Diluio de dvida e efeitos: O efeito positivo do balano Se a transferncia para aqueles com uma maior propenso para poupar e investir (ou seja, o sector empresarial e os ricos) no incomun em salvamentos ps-crise, a combinao de efeitos de desvalorizao de Argentinas turbo-charged a mquina de diluio, adicionando a sua fora propulsora. A matemtica simples. Ter uma empresa Argentina que devia US $10 milhes para o banco no final de 2001; seis meses mais tarde, com as responsabilidades domsticas, 'pesified' (ou seja, convertido para a moeda local no pr-crise paridade a um) e a taxa de cmbio em quatro pesos por dlar, o devedor corporativo mesmo viu sua dvida Dlar reduzida para US $2,5 milhes (um corte de cabelo de 75%). 4 a diluio resultante de dvida, juntamente com salrios deprimidos e preos subsidiados utilitrio, fornecidos os fundos internos necessrios para o investimento de combustvel, que no foi impulsionado pela demanda externa, mas sim pela extraordinariamente altos lucros corporativos. Alm disso, enquanto as corporaes da Argentina pode ter sido curto dlares no momento da crise, os seus proprietrios eram em sua maioria muito - o reflexo de um estoque ( e em grande parte subnotificados ) grande de ativos estrangeiros abroad.5 Estas economias

dolarizados desde que a munio para a caa do negcio em rescaldo da desvalorizao e agora ajudam a explicar a rpida recuperao de preos dos imveis e construo residencial , um dos condutores da recuperao argentina. Assim, enquanto uma desvalorizao de uma economia dolarizada financeiramente traz devastadores balano efeitos sobre devedores em dlar , a pesificao de jure de obrigaes financeiras (talvez a nica maneira de evitar incumprimentos macios em contratos nacionais ) inverte o equilbrio - os devedores beneficiam de diluio da dvida em detrimento dos credores. Em grande parte da mesma forma que a inflao ajuda a reduzir os salrios reais , pesificao ajuda a reestruturar dvidas , evitando custos de falncia . As implicaes para a Zona Euro O que tudo isso nos diz sobre a Europa? A maioria dos analistas concorda que uma " deeuroizao " seria quase imediatamente desencadear um default da dvida devido ao balano efeitos. Mas o que dizer o contrrio ? Seria uma sada para uma nova moeda resolver a diferena de competitividade , uma vez que o padro inevitvel? Com base no exemplo argentino , a resposta um sim qualificado. Uma nova moeda por si s improvvel que reacender o crescimento , particularmente neste ambiente desfavorvel global. a converso de contratos financeiros para a moeda depreciar a uma paridade de um para um , que poderia fazer o truque , tornando corporaes livres do excesso de dvida do euro e pronto para gastar. este um almoo grtis? No. Em princpio , os credores do euro no outro lado os contratos de- baseadas no euro seria destitudo de valor considervel : Uma desvalorizao faria um depositante euro inesperadamente rico; uma converso para a nova moeda que leva para longe dele. Pode-se discutir se essas rendas extraordinrias so de fato justo de um patrimnio perspective.6 De qualquer forma, o fato de que ela implica uma transferncia dos ganhos de valorao contingente , em vez de riqueza real certamente torna o processo de euroizao mais fcil de instrumento ideal? Difcil dizer. A sada do euro seria mais provvel trazer, entre outras pragas , um aprofundamento do banco triplo, dvida, e correr moeda (Levy Yeyati et al 2011) e, como detentores de ativos passar para redenominar as suas poupanas em moeda forte , exigiria um depsito congelar , bem como controles de capital e da taxa de cmbio (Levy Yeyati e Blejer 2011). Perante este cenrio sombrio, uma unio fiscal europeia parece uma maneira menos dolorosa para liberar o estresse financeiro, com o benefcio adicional de preservar o euro. No entanto, se a unio no se concretizar , a "soluo argentina" no deve ser mal interpretado. No necessariamente atravs de um efeito virtuoso da competitividade , mas sim atravs de uma combinao menos atraente de transferncias de riqueza regressivos e diluio de euros de dvida que a nova moeda pode se provar uma traumtica, mas acabaram por ser eficazes receita de ltimo recurso para alavancar endividadas economias europeias.