Latin American Shadow Financial Regulatory Committee Comit Latino Americano de Asuntos Financieros Comit Latino-Americano de Assuntos Financeiros

Resoluo No. 16

Abril 12, 2006 Washington DC, USA

A Amrica Latina precisa do Fundo Monetrio Internacional?

I. O FMI ainda relevante? H uma percepo geral de que o FMI perdeu relevncia na Amrica Latina: j no mais neeessrio a nvel macro nem desejado a nvel micro (reformas estruturais). A maioria do pases latino-americanos vm se desempenhando a nvel macro muito melhor que anos atrs. A regio est atravessando um perodo de crescimento slido e baixa inflao. Se levarmos em considerao que em 2007 o crescimento PIB ser menor que em 2006, e superior a 4%, a atual expanso a melhor registrada desde 1970. A inflao regional diminuiu durante este perodo de crescimento, mantendo atualmente uma mdia levemente superior a 5%. A economia latino-americana tem se beneficiado das exportaes, registrando um importante crescimento econmico dos scios comerciais e timas condies financeiras globais. Entretanto, o xito deve-se tambm s boas politicas domsticas. Os balanos fiscais e externos so muito mais slidos do que em expanses anteriores; a maioria dos pases possui taxas cambiais flexveis que certamente os ajudam a combater os possveis choques externos; a regulao e superviso bancrias melhorou e os bancos centrais foram se tornando cada vez mais independentes e confiveis no combate inflao, permitindo taxas de juros mais baixas que sustentam o crescimento. No obstante este bom desempenho, os nveis de pobreza continuam sendo muito altos e a distribuio do ingresso desigual em muitos pases. Como resultado, os votantes esto insatisfeitos com os resultados econmicos e as polticas aplicadas, associadas ao Consenso de Washington e, principalmente, ao FMI. Apesar deste panorama prometedor, resultante de uma combinao pouco comum de alto crescimento, supervit de conta corrente, posies fiscais consistentes e reservas internacionais altas, o Comit Latino-Americano de Assuntos Financeiros (CLAAF) considera que a regio permanece vulnervel a mudanas desfavorveis das condies externas.

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Em primeiro lugar, os indicadores macroeconmicos e financeiros regionais beneficiaramse em boa medida desta fase de expanso do ciclo atual, especialmente das condies externas excepcionalmente favorveis e do intercmbio comercial positivo. Se estas condies variassem, a regio ficaria em uma posio de vulnerabilidade. Uma evoluo desordenada dos desequilibrios globais provavelmente afetaria a regio com menores exportaes e fluxos negativos de capital devido a mudanas na composio dos investimentos estrangeiros de portfolios a favor de ativos de menor risco. Em segundo lugar, as taxas de juros internacionais baixas e os nveis de risco, inclusive o risco-pas latino-americano, ocorreram simultaneamente com o rpido e significativo crescimento dos intermedirios financeiros no sujeitos a regulaes, principalmente fundos de cobertura (hedge funds) e fundos de investimentos (equity funds) e com o desenvolvimento de instrumentos financeiros complexos, no provados em condies desfavorveis. Embora isto tenha contribudo a distribuir o risco de maneira mais eficiente, devem ter contribuido tambm a desvalorizar o risco sistmico. Uma eventual correo do mercado poderia impactar consideravelmente a Amrica Latina. O Comit est altamente preocupado de que uma variao no preo do risco possa resultar em um impacto no sistema de liquidez para a Amrica Latina. De fato, os detonantes das duas ltimas crises na regio a comeos de 1980 e final de 1990- e que acarretaram um perodo de contrao econmica, crise financeira e reestrutura da dvida, afetaram os mercados de capital global: o primeiro com aumento da taxa de juros em dlares, e o segundo com descumprimento de obrigaes (default) por parte da Rssia e aumento do prmio de risco para mercados emergentes. O aumento colossal de fluxos de capital para as economias emergentes, a partir da metade de 1970, esteve associado grande volatilidade dos mercados. Por conseguinte, os choques para a regio procederam em sua maioria das contas de capital. Em contraste com os choques de contas comerciais que apresentam uma dimenso de fluxo, os choques de contas de capital tm uma dimenso de endividamento: em perodos de turbulncia dos mercados de capital internacional, as economias de mercados emergentes podem ter dificuldades no refinanciamento ( roll-over) da dvida existente. Os choques que acabam interrompendo repentinamente o fluxo internacional de capital ou que abalam o setor de bancos domsticos potencialmente alteram a cadeia de crdito e pagamentos com implicaes econmicas, sociais e polticas importantes. Alm disso, os choques de contas de capital raramente correspondem a um pas cada vez. Est comprovado um alto grau de acumulao (bunching). Portanto, os choques podem ser graves e em alguns casos at envolver de maneira crtica o setor bancrio domstico. Neste contexto, para muitos o FMI est perdendo relevncia em duas dimenses. Em primeiro lugar, porque muitos pases da regio que mostram um bom desempenho macroeconmico j no mantm programas com o FMI e os seus governos j no procuram assessoria poltica no Fundo. Em segundo lugar, os importantes mercados privados de capital e o volume dos choques de contas de capital frente aos recursos do FMI tem levado muitos analistas a acreditar que o FMI desempenhar um papel muito limitado na soluo de crises futuras. O Comit no concorda com a opinio de que o FMI tenha se tornado irrelevante. Por um lado, porque em um mundo cada vez mais integrado financeiramente preciso que os

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pases cooperem no sentido de promover estabilidade monetria e financeira. Apesar de imperfeitas, as instituies multilaterais so veculos apropriados de cooperao. Por outro lado, embora o FMI carea de capacidade mandatria e financeira para o manejo de crises de liquidez sistmica, agindo como prestamista de ltimo caso em mercados internacionais de capital, pode no entanto desempenhar um papel de estabilizador individual de pases afetados por uma escassa liquidez internacional. Em terceiro lugar, e como tem acontecido, quando uma crise desestabiliza simultnea e financeiramente muitas economias emergentes e cujas necessidades superam os recursos do FMI, so necessrias aes coordenadas dos governos de pases industrializados. E nesse contexto o FMI, com a experincia que possui sobre os pases afetados, o veculo apropriado para canalizar a assistncia. E, em quarto lugar, os recursos do FMI podem ser complementados por um auto-seguro (self insurance) de cada pas. Desde uma perspectiva latino-americana, a importncia de contar com uma instituio global como o FMI, encarregado de promover estabilidade monetria e financeira, no est esgotada. Os mercados financeiros domsticos relativamente pequenos da Amrica Latina, os riscos permanentes da dolarizao e contas de capital aberto as tornam vulnerveis a mudanas sbitas em liquidez global que afetam as economias de mercados emergentes. II. Um FMI mais focalizado O Comit acredita que o FMI deve tornar-se uma instituio mais focalizada, concentrada em suas principais responsablidades, por exemplo, a poltica monetria e cambial, o sustento fiscal, o nvel e estrutura de dvida pblica, a solidez do sistema bancrio domstico. Cuando voltados para assuntos como o nvel e composio das despesas governamentais, as reformas estruturais que no envolvam responsabilidades principais e os assuntos relacionados com a pobreza e distribuio do ingresso, os esforos e recursos do FMI se dirigem para temas mais prprios de outras organizaes ou deveriam ser deixados ao processo poltico de cada pas. Nesse sentido, o Comit apia os esforos tendentes a concentrar o trabalho do FMI nos assuntos financeiros, bem como integrar os assuntos financeiros e macroeconmicos ao trabalho analtico. O Comit recomenda que o FMI promova estudos para melhor entender e medir os riscos de contgio derivados do alto nvel de integrao das economias latinoamericanas com os mercados de capital internacionais. Devido integrao financeira a regio se ve afetada por regulaes e prticas de operao de mercados. Uma dessas prticas a metodologia denominada valor-em-risco que estima o potencial de perda mxima que pode resultar de um portfolio durante um determinado perodo de tempo. Devido aos riscos serem considerados em valores lquidos (net terms), a metodologa oferece incentivos para compensar posies de risco (pelo menos parcialmente) com a finalidade de reduzir a perda mxima esperada de um investimento. Nesses mercados, at um pequeno sinal de problema pode resultar em vendas do instrumento a grande escala e a preos irrisrios. Diante desta situao (tipos de liquidez e prticas regulatrias de mercado), os investidores de pases industrializados, interessados em instrumentos de renda alta e iliquidez relativa de uma economia emergente, investiro tambm em outros instrumentos de pases com mercados de maior liquidez compensando os investimentos com o instrumento de iliquidez. Em caso de choque inesperado, isto reduz de maneira drstica a liquidez do instrumento e o

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investidor tem a opo de vender holdings dos instrumentos mais lquidos, reduzindo a perda lquida do portfolio. Isto derivar no contgio de instrumentos iliquidos e lquidos. O melhor exemplo desta situao a crise russa. Estas caractersticas dos mercados emergentes em geral e latino-americanos em particular no so levadas em conta quando o FMI assessora os pases em matria de vulnerabilidade. O Fundo identifica com cuidado os riscos derivados de polticas fiscais, monetrias e cambiais mas no abrange os riscos de liquidez gerados tanto por instrumentos de pases, negociados internacionalmente nem o impacto potencial de falta de liquidez em uma economia de mercado emergente sobre o preo de dvida de outra economia de mercado emergente (mais liquida). Por exemplo, os exerccios de dvida sustentvel so realizados assumindo que os problemas de liquidez no ocorrero durante o perodo em estudo e, portanto, no esto alinhados com a busca de liquidez dos mercados privados de capital. O Comit salienta a capacidade de ao do FMI em crises de mercados de capital e reconhece o papel importante dos programas tradicionais do Fundo sobre crises que devem enfrentar os pases no relacionadas com mercados de capital (por exemplo: deteriorao dos termos de negociao, desastres naturais, etc) ou quando devem fortalecer os contextos de polticas e recuperar sustento fiscal. No contexto atual, particularmente necessrio desenvolver metodologias efetivas para um monitoramento apropriado das polticas fiscais e das reservas internacionais em tempos de boom. O Comit solicita ao Fundo a reviso de suas prticas com o propsito de fortalecer a capacidade de dar cumprimento condicionalidade, assegurando consistncia dos programas econmicos do FMI com os altos padres democrticos e institucionais. A propriedade por parte dos pases-membros um requisito para o xito dos programas do FMI. Mas a propriedade varia de maneira importante se os programas passam a ser propriedade do Poder Executivo de um pas-membro (que normalmente a contraparte do FMI nas negociaes) porm sem contar com o apoio do Congresso ou da sociedade em geral. O Comit acredita que assegurar a propriedade das polticas do FMI essencial sustentatibilidade das reformas no tempo e que finalmente legitimada, mesmo custa de um lento processo de reforma dos pases. Por outro lado, a propriedade e sustentabilidade das reformas ajudar o FMI a recuperar o profundo relacionamento com a sociedade e os elaboradores de polticas (policymakers) de muitos pases da Amrica Latina, recuperando assim a credibilidade na regio.

III. Instrumentos efetivos do FMI na administrao de crises O Comit considera que o FMI deveria expandir o seu desempenho e os instrumentos no sentido de tratar a preveno e soluo de crises derivadas de contas de capital. A esse respeito, o Comit acredita que importante que o FMI prossiga e fortalea o seu papel de supervisor apresentando, por exemplo, um panorama do contexto das polticas e economias dos pases-membros, prestando assessoramento sobre riscos de mercados emergentes e estabelecendo um relacionamento com as autoridades dos pases. A informao resultante deste processo de superviso essencial para dar resposta aos momentos de crise, assegurando apoio aos pases-membros. A partir desta perspectiva, a superviso essencial ao processo de tomada de deciso (que tambm pode incluir caractersticas de bens pblicos se a informao for compartilhada com os mercados).

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Devido sua natureza, a superviso uma operao permanente, independente do nmero e tamanho dos programas do Fundo. A este respeito, o Comit apia os trabalhos do Comit para Estudo de Financiamento Sustentvel a Longo Prazo do FMI no sentido de procurar recursos estveis para financiamento de operaes, alm daqueles derivados de operaes de emprstimos. O Comit acredita que o trabalho mais urgente prestar apoio ao FMI com instrumentos adequados de administrao de crises de mercados de capital e financeiras por meio da criao de uma facilitao monetria (liquidity facility), sucessor efetivo da Linha de Crdito Contingente (CCL), O Comit celebra o fato de que o CFMI tenha dado ao Fundo o mandato de trabalho em propostas especficas e que se tenha iniciado o dilogo sobre a nova facilitao monetria. No entanto, no concorda com as recentes declaraes sobre uma ausncia de sentido de urgncia entre os scios para que o Diretor-Geral do FMI possa avanar mais rpidamente na criao do mencionado mecanismo. A criao de uma facilitao monetria debe estar baseada na experincia passada, evitando repetir alguns erros que levaram inoperncia do CCL. Referimo-nos principalmente a trs aspectos um de dimenso poltica e dois de natureza tcnica- O aspecto poltico que o CCL foi criado no meio de uma crise com usurios potenciais enquanto que, ao mesmo tempo, o instrumento estava sendo colocado no mercado para proteger os pases que no eram afetados pela crise do momento. Os problemas tcnicos estavam relacionados com os processos de entrada e sada do crdito por ex. a conotao negativa de solicitar acesso ou perder eligibilidade. A experincia deveria servir comunidade internacional como reminiscncia de que instrumentos como este, de natureza permanente, so vlidos e politicamente aceitos em momentos em que no preciso responder a uma crise. O Comit deseja contribuir discusso da nova facilitao monetriaque evita os problemas de entrada e sada. Uma possibilidade seria prestar qualificao e acesso automtico ex-ante com base em aes prvias limitadas dos pases-membros, dirigidas a reduzir a vulnerabilidade perante crises de liquidez. A este respeito, o Comit considera que a qualificao deve estar baseada em indicadores de auto-seguro expressos em termos de obteno de padres mnimos predeterminados, relacionados com um coeficiente (ratio) reserva-dvida, mdia de vencimentos, tamanho e composio monetria da dvida pblica de um pas. Com esses padres, a qualificao deveria ser ex-ante, automtica e no requerer opinio do FMI em programas econmicos futuros. Na medida em que exista conexo entre a qualificao e as polticas de auto-seguro, o novo crdito de liquidez incentivar fortemente os pases a adotar estratgias de monitoramento de liquidez adequadas e proativas em momentos de normalidade para complementar a implementao de polticas fiscais prudentes. Por sua vez, os incentivos manuteno adequada de polticas de auto-seguro de um nmero importante de economias de mercados emergentes contribuir a reduzir o contgio potencial de mercados de capital internacional. O Comit acredita tambm que deveria vincular-se a qualificao ao desempenho transparente recente de um pas bem como ao cumprimento dos contratos internacionais de dvida e padres internacionais de reestrutura de dvida, no sentido de incentivar, por um lado, que o pas cumpra com padres internacionais de disseminao de informao e, por

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outro, evitar comportamentos delituosos ou atrasos oportunistas no cumprimento de obrigaes (defaults). O acesso nova facilitao monetria deve ser amplo e o Comit concorda com a aplicao apropriada de 300 a 500 por cento de quota. Porm, deve existir um limite superior pr-estruturado no especfico e, de preferncia, a deciso deveria ser deixada administrao do FMI, em funo do tipo de crise e a demanda acumulada de recursos do Fundo. O Comit reconhece que a automaticidade da qualificao e do acesso concorre de maneira importante a reduzir os problemas de entrada e sada mas pode apresentar problemas de salvaguardas adequadas no uso dos recursos do Fundo. A este respeito, o Comit acredita que esta linha deveria contar com garantia explcita sobre as atuais e futuras reservas internacionais do scio emissor. A este respeito, os pases-membros interessados em qualificar para o acesso nova facilitao monetria devero contar com uma legislao apropriada a fim de obter a respectiva autorizao do FMI sobre a garantia. O acesso aos recursos do FMI poder ser importante, sobretudo se as crises se caracterizam por um contgio importante. Tendo em vista os recursos limitados do FMI, o Comit recomenda considerar novos instrumentos de flexibilizao de fundos para o FMI. Estimulamos o FMI a adotar procedimentos apropriados de captao de fundos nos mercados de capital, bem como securitizao de emprstimos de pases que se recuperaram e puderam acessar mercados de capital. Os acordos regionais podem ser vistos, em alguns casos, como instrumentos complementares de melhoria efetiva no processo de soluo de crises. A utilidade dos acordos regionais fundamenta-se no princpio de combinao de risco, assumindo que as condies econmicas dos pases no esto relacionadas positivamente. No caso da Amrica Latina, o Comit acredita que a margem para um bom desempenho em acordos regionais de previso de emergncia de liquidez limitada, devido experincia passada de correlao positiva de condies econmicas entre as maiores economias da regio. O monitoramento da crise requer coordenao efetiva e resposta rpida. O Comit acredita que o FMI deve ser o mbito de discusso apropriado para o esboo de politicas. Deveriam estabelecer-se consultas multilaterais entre grupos de pases importantes dentro do FMI para discutir e coordenar aes politicas adequadas e poder responder s crises financeiras. IV. Concluses A ausncia de crises no deve levar o FMI a procurar novos rumos. H muito a ser aprendido sobre as caractersticas dos mercados de capital para economias de mercados emergentes, sobre a anatomia das crises derivadas de turbulncia nos mercados de capital e polticas efetivas de preveno e monitoramento de crises. O FMI deveria desempenhar um papel importante neste sentido, aproveitando para trabalhar, em tempos mais tranqilos, sobre novas idias e projetos. O FMI deveria praticar com Simulacros de Crises, da mesma maneira que os Bombeiros exercitam Simulacros de Incndio. Esta atividade bem importante, at mais importante que os trabalhos de pesquisas. Os Simulacros de Crises deveriam ser responsabilidade das diversas reas de trabalho. Alguns argumentam que as crises variam e os simulacros seriam

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de pouco valor. No entanto, a experincia tem demonstrado que mesmo com detonantes de ndole diversa, as crises de liquidez, as grandes depreciaes e os colapsos tm sido uma constante em todas as crises.

O Comit Latino-Americano de Assuntos Financeiros (CLAAF) reconhece com gratido o apoio financeiro do CAF, doCenter for Global Development, da FELABAN, e doOpen Society Institute pelo financiamento da reunio em Washington D.C. O Comit totalmente independente e autnomo na redao de suas declaraes.