FUTURO

DE DI

Apresentao
Este folheto tem por objetivo apresentar aspectos tcnicos e operacionais ligados ao mercado futuro de taxa de juro negociado
na BM&F.
O que o contrato futuro de DI, para que serve e por que utiliz-lo? Como funciona e como oper-lo? Estas so algumas das
perguntas cujas respostas esto neste folheto.
Aqui tambm se discutem algumas estratgias operacionais
passveis de realizao no mercado futuro de DI. Evidentemente,
dadas a amplitude e a diversidade das operaes, o conjunto de
estratgias no pde ser esgotado.
Espera-se, contudo, que o folheto contribua para introduzir o
leitor no conhecimento do imenso potencial do mercado como
ferramenta de administrao de risco dos instrumentos de renda
fixa e encoraj-lo a desenvolver outras estratgias.
Edemir Pinto
Diretor Geral

FUTURO
DE DI

Histrico
A dcada de 1970 trouxe nova realidade para os agentes econmicos nos
Estados Unidos. Instabilidade econmica sem precedncia, quadro crescente
de dvida federal, processo inflacionrio tambm ascendente e taxas de juro
volteis. Diante do risco maior criado pela economia em transformao, esses fatores provocaram nas instituies financeiras a necessidade de buscar
novos instrumentos para o gerenciamento dinmico de suas carteiras.
Em resposta s contnuas demandas da comunidade financeira, em 1975, a
Chicago Board of Trade (CBOT) desenvolveu o primeiro contrato futuro de
taxa de juro, sobre os certificados lastreados em hipoteca emitidos pela Government National Mortgage Association (GNMA). Em 1977, lanou o mais
popular dos contratos de taxa de juro, o contrato futuro de ttulos do Tesouro
dos Estados Unidos (U.S. Treasury Bonds).
Por sua vez, a Chicago Mercantile Exchange (CME), em 1981, introduziu o
contrato futuro de eurodlar, cuja grande inovao foi a ausncia de entrega
fsica, ou seja, sua liquidao no vencimento ocorria por diferena financeira,
sem necessidade de entregar o ativo-objeto de negociao.
Os futuros financeiros revolucionaram no somente a indstria de futuros e
opes, como tambm os mercados financeiros globais. As instituies, que,
em dado momento, assistiam inesperadamente ao declnio de suas margens
de lucro e, sob ameaa, a sua prpria viabilidade a longo prazo, tinham agora
a oportunidade de limitar ou cobrir sua exposio s mudanas nas taxas de
juro. De repente, manter posies no mercado a vista sem a proteo proporcionada pelo contrato futuro significava especular acerca da direo futura da
taxa de juro. Por esse motivo, o conhecimento desses instrumentos passou a
ser necessidade em todos os setores da economia.

FUTURO
DE DI

Principais contratos futuros de taxa de juro e respectivos pases

Contrato futuro
Bolsa, pas

3-Month Eurodollar CME, EUA
Euro-Bund Eurex, Alemanha
TIIE 28
MexDer, Mxico

10-Year T-Note CBOT, EUA
Euro-Bobl Eurex, Alemanha

3-Month Euribor Euronext.liffe, Inglaterrra
Euro-Schatz Eurex, Alemanha
5-Year T-Note CBOT, EUA
DI de Um Dia
BM&F, Brasil
T-Bond CBOT, EUA
Fonte: Futures Industry, maroabril de 2005.

O que custo do dinheiro

O custo do dinheiro constitui parmetro fundamental para a tomada de deciso de negcios investir ou desinvestir, consumir ou poupar. Proporcional
importncia da taxa de juro sua sensibilidade aos diversos fatores presentes
na economia inflao, polticas monetria e fiscal adotadas pelo governo,
perspectivas de desempenho econmico e, especificamente, caractersticas
financeiras da transao pretendida, como natureza, nvel de risco, prazo
contratado etc.
Em sntese, a taxa de juro reflete tanto a interao entre oferta e demanda sendo
sensvel, portanto, a qualquer fator que afete uma ou outra quanto quem
oferta e de que forma, quem demanda e para qu. Isso resulta em extrema
volatilidade, no grande risco embutido em tais movimentos e nos fabulosos
potenciais de proteo e ganho de sua negociao nos mercados futuros.

A principal maneira de se transferirem recursos entre os bancos ocorre por

intermdio das chamadas reservas bancrias, depsitos que constituem a conta
especial que cada instituio financeira possui no Banco Central do Brasil.
O conjunto dessas operaes de transferncia de reservas entre os bancos
conhecido como mercado monetrio. Esse mercado pode ser classificado da
seguinte forma: mercado Selic ou mercado de D+0, que envolve as reservas
prontamente disponveis cujas operaes de troca so garantidas por ttulos


pblicos federais; e mercado de Certificado de Depsito Interfinanceiro (CDI).

Por meio dessas operaes, o mercado determina, diariamente, a taxa de juro
privada da economia.
Criado em 1986 com a decretao do Plano Cruzado, o mercado de CDI
ou mercado interbancrio foi inspirado nos moldes do mercado interbancrio londrino, em que as instituies financeiras trocam entre si valores,
segundo suas necessidades de caixa, estabelecendo o nvel das taxas de juro
interbancrias privadas. No Brasil, consiste na realizao de operaes de
troca de disponibilidades de recursos entre instituies financeiras que so
liquidadas financeiramente pela Cmara de Custdia e Liquidao (Cetip),
mediante crdito/dbito nas contas reservas bancrias mantidas no
Banco Central.
Apenas aos bancos comerciais ou seja, s instituies que possuem conta
reservas bancrias permitida a participao nesse mercado. Alm de
constituir-se em fonte de captao e aplicao de recursos, o mercado
interbancrio redistribui a liquidez dentro do prprio sistema, sem o envolvimento do Banco Central. Nessas operaes, os bancos transferem recursos
aos outros bancos sem, com isso, influir na base monetria ou na criao
de moeda. O fato concreto que, quando o mercado negocia depsitos
interfinanceiros, transfere ativos e liquidez de uma instituio para outra
do sistema.
Alm dos limites legais das operaes, o mercado possui sistemtica prpria
para definir o nvel de taxas para cada tomador. Dependendo do risco de
crdito do tomador, so balizados o nvel da taxa de juro e os limites de
recursos alocados para cada instituio. A pulverizao de recursos mais
equilibrada pode ser observada medida que o mercado se sente mais
seguro.
As operaes com Depsitos Interfinanceiros compem o universo que a
base de clculo da taxa mdia de DI da Cetip. Nesse universo, as operaes
entre bancos grandes ou pequenos, pblicos ou privados, estrangeiros ou
nacionais formam uma das taxas referenciais mais importantes do sistema
financeiro nacional para vrias operaes bancrias. Essa taxa apurada
por meio de metodologia estatstica definida e divulgada diariamente
pela Cetip, como uma taxa de juro ao ano, com base em 252 dias teis,
representando o custo bsico de captao bancria para aquele dia espe

FUTURO
DE DI

cfico. De maneira resumida, pode-se dizer que o Depsito Interfinanceiro

representa uma operao de emprstimo entre bancos e que a taxa mdia
DI da Cetip representa a taxa referencial bsica do custo das operaes
interbancrias.
A BM&F, com o objetivo de aperfeioar os instrumentos de proteo de risco,
lanou, em junho de 1991, o Contrato Futuro de Taxa Mdia de Depsitos
Interfinanceiros de Um Dia. Ao atender demanda por hedge de entidades
comerciais e bancrias e da indstria de fundos de investimento, esse instrumento tornou-se rapidamente uma das maiores inovaes da indstria de
derivativos no Brasil.
O contrato futuro de DI baseia-se nas taxas mdias calculadas pela Cetip, que
espelham o custo mdio praticado nas operaes de troca de disponibilidade
de recursos entre instituies financeiras para curtssimo prazo.

Principais caractersticas do
contrato futuro de DI
Destacam-se a seguir algumas das especificaes do Contrato Futuro de
Taxa Mdia de Depsitos Interfinanceiros de Um Dia negociado na BM&F. A
ntegra dessas especificaes pode ser obtida no site www.bmf.com.br, item
contratos.
Objeto de negociao
A taxa de juro efetiva at o vencimento do contrato, definida para esse
efeito pela acumulao das taxas dirias de DI no perodo compreendido entre a data de negociao, inclusive, e o ltimo dia de negociao,
inclusive.
importante esclarecer que ao operar um contrato para o vencimento
abril/2005, voc estar operando a taxa de juro do ms anterior (maro/2005).
Cotao
Taxa de juro efetiva anual, base 252 dias teis, com at trs casas decimais.
Tome-se como exemplo um contrato para o qual, de hoje ao vencimento,


restem 40 dias teis (61 corridos) e que seja cotado em 16,49% ao ano,
correspondendo a 2,45% no perodo, conforme o clculo a seguir:
40

252
16
,
49

+ 1 1 100 = 2, 45%
100

Esse resultado demonstra a expectativa do mercado para a taxa de juro efetiva

acumulada entre a data de hoje e o ltimo dia de negociao do contrato
(ltimo dia til do ms).
Como interpretar os preos negociados no DI futuro
A forma atual de negociao do contrato de DI futuro taxa anual, base 252
dias teis foi introduzida pela BM&F em 18 de janeiro de 2002. Para manter
compatibilidade com o mecanismo original de preo unitrio (PU), que foi
a forma adotada pela Bolsa quando do lanamento do contrato em 1991,
procede-se transformao automtica de todos os negcios efetuados em
prego para cotao em PU. Todas as posies compradas em prego, ou
seja, compradas em taxa, revelando expectativa de alta para a taxa de juro,
so automaticamente convertidas em posies vendidas em PU, e vice-versa.
Logo, a instituio que assumir posio em prego comprada em taxa de juro
estar vendida em PU e a instituio que assumir posio em prego vendida
em taxa de juro estar comprada em PU.

Negociao de taxa em prego
Posio em PU
Compra de taxa Vendida de PU
Venda de taxa Comprada de PU
Data de vencimento
Primeiro dia til do ms de vencimento, sendo que os meses autorizados
negociao so: os quatro primeiros subseqentes ao ms em que a operao
realizada e, a partir da, os meses que se caracterizarem como de incio de
trimestre.

Tamanho do contrato
Como o contrato cotado em taxa de juro efetiva, para efeito da determinao


FUTURO
DE DI

de seu valor financeiro, transforma-se a taxa efetiva em PU e, depois, multiplica-se o resultado pelo valor em reais estabelecido pela BM&F. Cada ponto
de PU corresponde a R$1,00. Como o valor final de liquidao de 100.000
pontos, o tamanho do contrato corresponde a R$100.000,00.
Liquidao
A liquidao do futuro de DI exclusivamente financeira, por meio de operao
inversa posio original, na data de vencimento do contrato.
Ajuste dirio da posio
Para efeito de apurao do valor relativo ao ajuste dirio das posies em
aberto, so obedecidos os critrios demonstrados a seguir.
Inverso da natureza das posies
As operaes de compra e de venda, originalmente contratadas em taxa, so
transformadas em operaes de venda e de compra, respectivamente, em
PU, utilizando-se da seguinte expresso:
PO =

100.000
n

i 252

1 +

100

onde:
PO = preo da operao, em PU, calculado aps o fechamento do negcio;
i

= taxa de juro negociada, que corresponde taxa esperada at o vencimento do contrato;

n = nmero de saques-reserva, compreendido entre a data de negociao,

inclusive, e a data de vencimento do contrato, exclusive;
Apurao do ajuste dirio
Depois de transformadas em PU, as posies em aberto, ao final de cada prego,
sero ajustadas com base no preo de ajuste do dia, estabelecido conforme regras
da Bolsa, com movimentao financeira no dia til subseqente (D+1).
O ajuste dirio calculado at a data de vencimento, inclusive, de acordo
10

com as seguintes frmulas:

a) ajuste das operaes realizadas no dia

ADt = ( PAt PO ) M N

b) ajuste das posies em aberto no dia anterior

ADt = [ PAt ( PAt 1 FC t )] M N

onde:
ADt = valor do ajuste dirio, em reais, referente data t;
PAt = preo de ajuste do contrato na data t, para o vencimento respectivo;
PO = segundo definido no item anterior;
M = valor em reais de cada ponto de PU, estabelecido pela BM&F;
N = nmero de contratos negociados;
FCt = fator de correo do dia t, definido pelas seguintes frmulas:
quando houver um saque-reserva entre o ltimo prego e o dia
do ajuste:
1

DI 252
FC t = 1 + t 1
100
quando houver mais de um saque-reserva entre o ltimo prego
e o dia do ajuste:
1

DI j 252

FC t = 1 +

100
j 1
n

onde:
DIt 1 = taxa de DI, referente ao dia til anterior ao dia a que o ajuste se
refere, com at seis casas decimais. Na hiptese de haver mais
de uma taxa de DI divulgada para o intervalo entre dois preges
consecutivos, essa taxa representar a acumulao de todas as
taxas divulgadas.
Na data de vencimento do contrato, o preo de ajuste ser 100.000.
Se, em determinado dia, a taxa de DI divulgada pela Cetip se referir a um
perodo (nmero de dias) distinto daquele a ser considerado na correo do

11

FUTURO
DE DI

preo de ajuste, a BM&F poder arbitrar uma taxa, a seu critrio, para aquele
dia especfico.
O valor do ajuste dirio (ADt), se positivo, ser creditado ao comprador
da posio em PU (vendedor original em taxa) e debitado ao vendedor da
posio em PU (comprador original em taxa). Caso o valor seja negativo,
ser debitado ao comprador da posio em PU e creditado ao vendedor da
posio em PU.
Por conseguinte, uma posio comprada em taxa ter ajustes positivos quando
a taxa de juro subir e ajustes negativos quando a taxa de juro cair. De modo
inverso, uma posio vendida em taxa ter ajustes positivos quando a taxa
de juro cair e ajustes negativos quando a taxa de juro subir.
Segue resumo das relaes estabelecidas entre taxas e PUs.
Negociao de

taxa de juro
Taxa sobe (+)
Taxa cai ()

Posio comprada em
taxa e vendida em PU
Ajuste positivo
Ajuste negativo

Posio vendida em
taxa e comprada em PU
Ajuste negativo
Ajuste positivo

Como calculado o valor do ajuste dirio

das posies
Ajuste da posio negociada no dia
PU da operao do dia 14/2/2005: 98.739
PU de ajuste do dia 14/2/2005: 98.740
Quantidade: 100 contratos comprados em PU
Valor do ajuste a ser pago no dia til
seguinte (15/2/2005) : (98.740 98.739) 1,00 100 = 100,00
Ajuste da posio negociada no dia anterior
PU de ajuste do dia anterior (14/2/2005): 98.740,00
PU de ajuste do dia 15/2/2005: 98.810,00
DI da Cetip do dia 14/2/2005: 19,04
Quantidade: 100 contratos comprados em PU
12

Valor do ajuste a ser pago no dia til seguinte (16/2/2005):

1

252
19
,
04

98.810 98.740

+
1

R$1, 00 100 = 168, 53

100

Diariamente, ao final do prego, a BM&F determina o PU de fechamento

(PU de ajuste) para cada contrato em aberto, sobre o qual ser feito o ajuste
dirio de todas as posies. No dia seguinte, esse PU de ajuste ser corrigido
pela taxa de DI da Cetip, definindo o PU de abertura.

Entendendo a taxa de DI over a futuro

Para analisar a expectativa de juro embutida no preo de fechamento da
BM&F tomando como parmetro a taxa over (diria) mdia, deve-se tomar
alguns cuidados.
Para exemplificar, considere-se um contrato futuro de DI com 20 dias teis para
o vencimento e cotao de 16,39% ao ano de taxa over mdia. Esse nvel de
taxa representa PU de 98.802,65 e taxa efetiva no perodo de 1,212%.
A taxa formada para o perodo 1,212% reflete a expectativa mdia dos
participantes para o custo do dinheiro nos 20 dias teis at o vencimento do
contrato. Porm, no implica que os profissionais de mercado, informados de
que o custo do dinheiro ou a taxa de DI da Cetip naquela data era negociada
por um dia taxa over de 16,07%, acreditassem que, j a partir do dia seguinte, o juro subiria a patamar bem mais elevado, mantendo-se constante,
nesse nvel, pelo restante do perodo.
Na realidade, vrias so as combinaes de juros dirios que podem produzir,
ao longo de 20 dias, o custo efetivo de 1,212% que resulta em 16,40% ao ano
de taxa over mdia. Por exemplo, estabilidade da taxa de DI over da Cetip
em 16,07% ao ano durante oito dias, um dia apenas em 16,20% ao ano,
cinco dias em 16,40% ao ano, trs dias em 16,70%ao ano e trs dias em
17% ao ano.
A tabela a seguir demonstra o resultado da acumulao dos fatores de juro
dirio.

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FUTURO
DE DI

Taxa de DI over da Cetip Fator de juro dirio Dias

(% ao ano)
16,07
1,0005915
1
16,07
1,0005915
2
16,07
1,0005915
3
16,07
1,0005915 4
16,07
1,0005915 5
16,07
1,0005915 6
16,07
1,0005915 7
16,07
1,0005915
8
16,20
1,0005959 9
16,40
1,0006028
10
16,40
1,0006028
11
16,40
1,0006028
12
16,40
1,0006028
13
16,40
1,0006028
14
16,70
1,0006130
15
16,70
1,0006130
16
16,70
1,0006130
17
17,00
1,0006232
18
17,00
1,0006232
19
17,00
1,0006232
20
Fator acumulado
1,01212 ou 1,212%

Tais observaes so relevantes para entender o contrato, at porque possvel

defrontar-se com situaes em que ocorre exatamente o inverso, ou seja: o
preo negociado no prego espelha taxa mdia inferior taxa do mercado a
vista, por um dia, na data da operao.
Imagine-se um contrato futuro de DI com 15 saques (ou dias teis) para o
vencimento, quando o juro mdio no mercado a vista, por um dia, de 17%
ao ano, alcanando 18,90 e 20,08% nos dois dias subseqentes. Contudo, a
taxa mdia para todo o perodo de 15 dias fica em 17,40%. Se, nessa ocasio,
os negcios com futuro de DI estivessem sendo efetuados a uma taxa mdia
em torno de 17% ao ano, no teria sido razovel pensar em sinalizao de
queda dos juros apenas porque, no dia, estes se situaram no patamar de
17% ao ano. Certamente, quem tomasse dinheiro por 15 dias a 16,5% ao
ano portanto, abaixo de 17% ao ano realizaria lucro.
14

Operando o futuro de DI
Conforme mencionado anteriormente, a taxa over mdia de DI da Cetip o
objeto de negociao do contrato futuro de DI da BM&F. No entanto, o que
efetivamente se negocia a taxa de juro mdia para o perodo compreendido
entre a data de negociao e a data de vencimento do contrato. Cada negcio
realizado em prego sob a forma de taxa de juro transformado em PU para
efeito da apurao dos ajustes dirios.
Como, na data de vencimento, o valor final de liquidao de 100.000 pontos, todo e qualquer vencimento autorizado negociao pela BM&F vale
exatamente R$100.000,00, posto que cada ponto de PU equivale a R$1,00.
A taxa de juro negociada em prego, trazida para o perodo de dias teis
entre a data de negociao e a data de vencimento do contrato, serve para
determinar o valor correspondente em PU.
Como j foi dito anteriormente, ao operar um vencimento qualquer, voc
estar negociando a expectativa de taxa de juro do ms imediatamente
anterior.
Como calcular o PU embutido na taxa de juro negociada
a) PU implcito no contrato negociado taxa de 18,70% ao ano para determinado vencimento com 121 saques a decorrer:

100.000
PU =
= 92.098, 35
121
18, 70 252
100 + 1

b) PU implcito no contrato negociado taxa de 18,90% ao ano para determinado vencimento com 59 saques a decorrer:

100.000
PU =
= 96.028, 00
59
18, 90 252
100 + 1

15

FUTURO
DE DI

Uma caracterstica importante que, como todos os vencimentos tm valor

de liquidao igual a R$100.000,00, os PUs dos vencimentos mais longos
possuem, implcitamente, as taxas de juro dos vencimentos mais curtos.
Como calcular as taxas esperadas entre os vencimentos
Segundo informado anteriormente, o quarto vencimento em aberto acumula
a taxa de juro dos vencimentos anteriores. Isso significa que, para saber qual
a taxa de juro esperada para determinado ms, basta dividir um vencimento
pelo imediatamente posterior.
Exemplo: em 7/2/2005
Contrato
Preo de Nmero de dias Taxa ms Taxa

ajuste
dias teis para imediatamente over
o vencimento

anterior

1 vencimento
Maro 99.039,17
14
2 vencimento
Abril 97.680,43
34
3 vencimento
Maio 96.209,93 56
4 vencimento Junho 94.818,68 77

(%)
0,9702
1,3910
1,5284
1,4673

(%)
18,98
19,01
18,98
19,10

Dividindo o vencimento maio pelo vencimento junho, obtm-se a seguinte

taxa de juro a termo para maio:
252

7756
96
.
209
,
93

1 = 19, 0955%
94.818, 98

Como se sabe, o futuro de DI negocia a expectativa de taxa de juro de DI para

o perodo compreendido entre a data de negociao e a data de vencimento
do contrato. Com base no exemplo a seguir, para saber qual a taxa projetada
para todo o ms de fevereiro de 2005, a partir de 7 de fevereiro de 2005
preciso acumular a taxa de DI dos quatro primeiros dias teis do ms taxa
projetada pelo PU, negociado para o vencimento maro de 2005.
Exemplo
Data: 7 de fevereiro de 2005
PU: 99.039,17
Taxa esperada para o perodo pelo vencimento maro/05: 0,9702%

16

Taxa over de DI da Cetip:

1/2/2005

4/2/2005

5/2/2005

6/2/2005
Nmero de dias teis para o vencimento (NDU): 14
Taxa projetada para fevereiro:

19,04%
19,04%
19,04%
19,04%

1
1
1
1

252
252
252
252
19, 04 + 1 19, 04 + 1 19, 04 + 1 19, 04 + 1 0, 9702 + 1 1

100

100

100

100

100

no perodo: 1,2499206%
252

18
1
,
2499206

cotada ao ano:
+ 1 1 = 18, 99417%

100

Compra e venda no mesmo dia

Um investidor adquire um contrato futuro de DI, na abertura do prego, cotado
em 18,95% ao ano, quando faltam 19 dias teis para o vencimento (19 saques).
Ao faz-lo, sua expectativa de que a taxa de juro suba (queda do PU).
Durante o prego, a cotao chega em 19,40% ao ano (equivalente ao PU
de 98.672).
Ao reverter sua operao, o investidor obtm o seguinte lucro:
100.000
18, 95
1 +

100

19
252

100.000
19, 40
1 +

100

19
252

= 98.700 98.672 = 28 pontos

Este o caso mais simples de operao no mercado futuro de DI, ou seja,

compra e venda no mesmo dia. Mostra-se agora uma situao mais complexa,
em que uma operao fica montada por alguns dias.
Operao mantida por alguns dias taxa de juro constante
Qual seria o resultado final de uma operao no mercado futuro de DI da
BM&F mantida por vrios dias?

17

FUTURO
DE DI

Para responder a essa pergunta, considera-se uma posio comprada (em

busca de proteo contra alta de juro) por 99.178,83 pontos (resultado da
compra taxa de 16% ao ano para o perodo de 14 dias at a data do vencimento do contrato futuro).
Supe-se, primeiramente, que no ocorrer nenhuma mudana e que a taxa
de DI da Cetip verificada diariamente ser sempre igual a 0,0589167%. Se
o investidor mantiver sua posio original no mercado futuro, todo dia esta
ser multiplicada pelo fator 1,000589167, de forma que, ao final do perodo,
o PU de sua posio ser definido por:
99.178,33 x (1,000589167)14 = 99.178,83 x 1,008280 = 100.000,00
Isto , ele chegaria ao final da operao com o mesmo valor de liquidao previsto no contrato, ou seja, a taxa de juro esperada refletida na cotao do DI
futuro foi exatamente a taxa mdia acumulada de DI no perodo. Nessa situao
ideal, nada ganha nem perde, pois abriria sua posio procura de proteo
para o nvel de taxa de juro que foi exatamente o observado.
Note-se que nada foi comentado sobre ajustes dirios. Esse resultado seria
obtido mesmo com a incidncia dos ajustes dirios ao longo dos 14 dias.
Todavia, ajustes positivos e negativos se compensariam em toda e qualquer
posio, proporcionando valor lquido igual a zero.
Considere-se agora que a taxa de DI Cetip tenha sido menor, igual a 0,0581%
em todos os dias do perodo:
99.178,83 x (1,000581)14 = 99.178,83 x 1,008165 = 99.988,60
Isto , o investidor obteria, ao final da operao, valor inferior a 100.000,00.
O resultado lquido de sua estratgia seria dado por:
99.988,60 100.000,00 = R$11,39 por contrato
Nesse caso, a taxa de juro caiu para 15,76% ao ano, indo contra suas expectativas e obrigando-o a pagar R$11,39 por contrato. Como em qualquer
outro mercado futuro, esse valor foi realizado diariamente, em funo do
processo de ajustes dirios.
Finalmente, imagine-se que a taxa de DI Cetip tenha sido superior, equivalente
a 16,40% ao ano, em todos os 14 dias (0,0603% ao dia):
99.178,83 x (1,000603)14 = 99.178,83 x 1,008472 = 100.019,12
Ou seja, o final da operao para o investidor seria maior que 100.000,00,
18

acumulando ajustes dirios iguais a:

100.019,12 100.000,00 = R$19,12 por contrato
Operao mantida por vrios dias taxa de juro varivel
A seguir, exibe-se exemplo que incorpora os ajustes dirios posio.
Observe-se que a taxa acumulada no perodo (14 dias) de 16,10%, ficando acima da prevista, j que o investidor abriu sua posio por um PU que
projetava 16,00% ao ano. Como se trata de posio comprada em taxa, h
ganho ao final de 14 dias, devido elevao da taxa, acumulando ajuste
positivo ao trmino do perodo.
TABELA DE RESULTADOS
NDU (1)

Taxa de DI Juro ao

Cetip ao dia

(%)(2)

ano

PU
ajustado

PU
(4)

Ajuste

de mercado

(5)

dirio

(6)

Ajuste
acumulado(7)

(%)(3)

14

0,0592

16,00 99.178,83

13

0,0598

16,26 99.237,54 99.240,00

12

0,0603

16,41 99.299,35 99.300,00

(2,46)

(2,46)

11

0,0611

16,64 99.359,88 99.400,00

(0,65)

(3,11)

10

0,0604

16,43 99.460,73 99.400,00

(40,12)

(43,23)

0,0594

16,14 99.460,04 99.450,00 60,73

17,50

0,0587

15,94 99.509,07 99.500,00

10,04

27,54

0,0587

15,94 99.558,41 99.600,00 9,07

36,61

0,0587

15,94 99.658,47 99.680,00

(41,59)

(4,98)

0,0585

15,88 99.738,51 99.700,00

(21,53)

(26,52)

0,0584

15,85 99.758,32 99.800,00

38,51

12,00

0,0584

15,85 99.858,28 99.850,00

(41,68)

(29,68)

0,0586

15,91 99.908,31 99.850,00

8,28

(21,40)

0,0594

16,14 99.908,51 99.940,00 58,31

36,92

0,00 99.999,36 100.000,00

(31,49) 5,43

(1) Nmero de dias teis para o vencimento do contrato.

(2) Taxa de DI da Cetip relativa a cada dia at o vencimento do contrato, expressa em percentual ao dia.
(3) Cotao do DI futuro, expressa em taxa ao ano para cada dia at o vencimento do contrato.
(4) PU ajustado = PU da coluna 5 [(taxa de DI da Cetip da coluna 2) 100) + 1].
(5) PU implcito nas taxas da coluna 3.
(6) Ajuste dirio da posio = PU da coluna 4 do dia anterior PU da coluna 5 do dia anterior.
(7) Acumulao dos resultados da coluna 6.

19

FUTURO
DE DI

Pode-se observar, na tabela a seguir, o movimento do PU com base na alterao da taxa nele implcita.
Negociao
Itens
Abertura Fechamento 1 Fechamento 2
Prazo (dias)
30
30
30
PU 98.500,00 98.000,00 98.700,00
Taxa de juro esperada
pelo mercado
1,52%
2,04%
1,32%
Movimento do PU

Queda
Aumento
Conclui-se que, quando a taxa de juro sobe para 2,04%, o PU cai para
98.000,00; quando a taxa cai para 1,32%, o PU sobe para 98.700,00.
Repetindo alguns conceitos discutidos antes, com base no que foi demonstrado, se o investidor acreditar que os juros se elevaro, dever comprar taxa
(isto , posio vendida em PU); entretanto, se o considerar que a taxa se
reduzir, dever vender taxa (ou seja, posio comprada em PU).
Como transformar uma operao ativa prefixada em ps-fixada
Aplicador de recursos prefixados Tomador de recursos prefixados
Risco: alta da taxa de juro
Risco: queda da taxa de juro
Operao: compra de futuros
Operao: venda de futuros
Estratgia: compra de taxa; se a taxa
Estratgia: venda de taxa; se a taxa
subir, ganho com os ajustes dirios
cair, ganho com os ajustes dirios
Resultado: a operao a vista
Resultado: a operao a vista prefixada
prefixada convertida em operao
convertida em operao ps-fixada
ps-fixada com os ajustes dirios
com os ajustes dirios
Como transformar uma operao ativa ps-fixada em prefixada
Aplicador de recursos ps-fixados Tomador de recursos ps-fixados
Risco: queda da taxa de juro
Risco: alta da taxa de juro
Operao: venda de futuros
Operao: compra de futuros
Estratgia: venda de taxa; se a taxa
Estratgia: compra de taxa; se a taxa
cair, ganho com os ajustes dirios
subir, ganho com os ajustes dirios
Resultado: a operao a vista
Resultado: a operao a vista ps-fixada
ps-fixada convertida em operao
convertida em operao prefixada com
prefixada com os ajustes dirios
os ajustes dirios
20

Proteo de um ttulo prefixado contra variaes na taxa de juro

Descreve-se a seguir uma estratgia de proteo de um ttulo prefixado contra variaes na taxa de juro. Um ttulo tem valor final igual a VR, negociado
por seu valor atual VA, calculado conforme a taxa de juro esperada para o
perodo. O mecanismo de proteo consiste em negociar N contratos futuros,
de modo que, se a taxa de juro diria subir, ser obtido ganho no mercado
futuro e vice-versa. Na realidade, essa operao pode ser interpretada como
uma ps-fixao do ttulo, segundo a taxa diria de DI da Cetip.
Em qualquer data t, a carteira de renda fixa do investidor (C), composta pelo
papel acima mais N contratos futuros, pode ser assim expressa:
Ct =

VR

(1+ i )

e t1

t 1

+ N Pt P0 (1 + i j )
j =0

onde:
VR = valor de resgate do ttulo;
ie = taxa de juro diria esperada entre a data t e o vencimento do ttulo;
N = nmero de contratos futuros;
Pt = preo de juste do dia (em PU);
P0 = preo da operao inicial (em PU);
ij = taxa de juro diria de DI da Cetip;
t1 = nmero de dias teis entre a data t o e o vencimento do ttulo.
O nmero de contratos futuros (N) deve ser tal que Ct cresa de acordo com
a taxa de juro efetiva diria (ij), ou seja:

C t = C t 1 (1 + it 1 )
Suponha-se que o investidor aplique R$10.000.000,00 em CDB prefixado por
perodo de 22 dias teis, taxa de 16,50% ao ano. No mesmo dia, compra
contratos futuros de DI, taxa de 16,50%, para transformar a operao
prefixada em ps-fixada.
Prazo para o vencimento: 22 dias teis
Taxa negociada no prego (compra de taxa): 16,50%

21

FUTURO
DE DI

100.000

PU negociado:
= 98.675, 57
22

252
16
,
50

100 + 1
22

16, 50 252
Valor de resgate do CDB: 10.000.000, 00
+ 1 = 10.134.220,71
100

10.000.000
= 101,3422
98.675, 57
Como no existem contratos fracionrios, sero comprados 101 contratos.
Quantidade de contratos comprados:

Se a taxa acumulada de DI da Cetip alcanar 17,20% ao ano no mesmo

perodo da aplicao, o investidor perder o equivalente a:
22

17, 20 252
10MM
= 10.139.522,18
+1
100

Perda = 10.134.220,71-10.139.522,18 = 5.301,46

A carteira composta por esse ttulo e por 101 contratos futuros de DI (posio
vendida em PU) render exatamente a taxa diria de DI da Cetip.
Resultado do hedge

22

252
17
,
20

98.675, 57
+ 1 = 100.052, 31 100.000 = 52, 31 101 contratos = +5.283, 63

100

Nos exemplos, no foram considerados os custos de corretagem, as

taxas da Bolsa e a margem de garantia, a fim de simplificar o entendimento. Mas o investidor deve estar atento a todas essas variveis, pois
tm impacto direto sobre o resultado de suas operaes.

22

Consideraes finais
Os ativos financeiros esto sujeitos a oscilaes dirias, que podem provocar situaes
indesejveis para aqueles que tm programao financeira sem muita mobilidade.
O mercado futuro de taxa de juro desempenha
papel importante ao viabilizar a transferncia
de riscos entre seus diversos participantes. A
flexibilidade do contrato futuro de Depsitos
Interfinanceiros da BM&F o torna um dos instrumentos mais atrativos para a administrao
de portflios de renda fixa.
Para negociar contratos de DI no mercado
futuro, o investidor deve, inicialmente, procurar uma corretora associada BM&F, pois
os negcios realizados na Bolsa so sempre
intermediados por uma corretora.
A relao de corretoras est disponvel no site
www.bmf.com.br.
Entre em contato com uma corretora BM&F
para obter informaes adicionais sobre estas
e outras operaes.

23

Junho 2007