Universidade de Aveiro Departamento de Economia, Gestão e Engenharia

Ano 2010 Industrial

Vera Alice da Silva Liderança Positiva - Um estudo exploratório na

Costa Pinto Toyota Caetano Portugal
 Universidade de Aveiro Departamento de Economia, Gestão e Engenharia
Ano 2010 Industrial

Vera Alice da Silva Liderança Positiva - Um estudo exploratório na

Costa Pinto Toyota Caetano Portugal

Dissertação apresentada à Universidade de Aveiro para cumprimento dos

requisitos necessários à obtenção do grau de Mestre em Engenharia e Gestão
Industrial, realizada sob a orientação científica do Professor Doutor José
Arménio Belo da Silva Rego, Professor Auxiliar com agregação do
Departamento de Economia, Gestão e Engenharia Industrial da Universidade
de Aveiro.
o júri

presidente Prof. Doutor Joaquim José Borges Gouveia

Professor catedrático da Universidade de Aveiro

Prof.ª Doutora Maria Teresa Geraldo Carvalho

Professora auxiliar da Universidade de Aveiro

Prof. Doutor José Arménio Belo da Silva Rego (Orientador)

Professor auxiliar com agregação da Universidade de Aveiro
agradecimentos A todas as pessoas que contribuíram para a realização deste trabalho, o meu
muito Obrigada.

Um especial agradecimento à Toyota Caetano Portugal, S.A. de Ovar pela

oportunidade que me concedeu para a realização do estágio curricular e
desenvolvimento deste trabalho. A todos os colaboradores da empresa pela
disponibilidade demonstrada, em especial ao Engº Carlos Rodrigues pelo
incentivo, ensinamentos prestados e disponibilidade. À Sara Santos pelo apoio
constante, pela amizade e energia transmitida.

Ao meu orientador Professor Arménio Rego, pela sua dedicação, sugestões

preciosas e reforço da coragem que sempre me dirigiu.

Aos meus Pais e Irmãos, pelo amor e apoio incondicional.

Aos meus Familiares e Amigos, pela amizade e carinho.

palavras-chave Liderança Positiva, Liderança Autêntica, Técnica dos Incidentes Críticos,
Influências líder-seguidor

resumo Este estudo baseia-se no conceito de liderança positiva proposto por Cameron
(2008). Inquiriu-se uma amostra constituida por 58 colaboradores da Toyota
Caetano Portugal, S.A. em Ovar. Foi usada a técnica dos incidentes críticos.
Da análise de conteúdo resultaram 4 categorias de comportamentos positivos
do líder (e.g., procura desenvolver os seus colaboradores), 5 categorias de
comportamentos negativos (e.g., liderança desmobilizadora/desmotivadora), 3
categorias de reacção aos comportamentos positivos (e.g., confiança e
relacionamento positivo com o líder), e 5 categorias de reacção aos
comportamentos negativos (e.g., emoções e sentimentos negativos).
Os resultados revelam que, quando os líderes se comportam positivamente,
isto é, procuram desenvolver os seus colaboradores e respeitam as
necessidades e características dos mesmos, proporcionam sensações de
bem-estar nos seus seguidores. Os colaboradores estabelecem relações de
confiança com o líder e equipa, tornam-se mais empenhados nas suas tarefas
e adoptam comportamentos e atitudes positivas. Por outro lado, os líderes que
não são claros na definição dos papéis, que não confiam e desvalorizam o
trabalho dos colaboradores, provocam sensações de tristeza, indiferença e
desmotivação nos seus colaboradores.
keywords Positive Leadership, Authentic Leadership, Critical Incident Technique,
Influences Leader-Follower

abstract This paper is based on the concept of leadership from Cameron (2008). A
sample of 58 collaborators from Toyota Caetano Portugal, S.A. in Ovar were
inquired using the critical incident technique. From the analysis resulted 4
categories of positive behaviours of the leader (e.g., looks for the improvement
of the collaborators), 5 categories of negative behaviours (e.g., demotivating
leadership), 3 categories of reaction to positive behaviours (e.g., trust and
positive relationship with the leader), and 5 categories of reaction to negative
behaviours (e.g., negative emotions and feelings).
The results reveal that, when leaders behave positively, this means, to look for
the improvement of the collaborators and to respect the needs and
characteristics of the collaborators, they give to their followers feelings of well
being. The collaborators have trust relations with the leader and the team,
become more committed in their tasks and adopt positive behaviours and
attitudes. On the other side, leaders that are not clear in the definition of the
functions, that have no trust and that give no value to the collaborators work,
lead to feelings of sadness, indifference and demotivation of the collaborators.
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ŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ĞƐƚĆŽĂƉĂŝdžŽŶĂĚŽƐ ƉĞůŽƚƌĂďĂůŚŽ ƋƵĞ ƌĞĂůŝnjĂŵ͕ƉĞůĂƐ ŽƌŐĂŶŝnjĂĕƁĞƐ Ğŵ
ƋƵĞ ƚƌĂďĂůŚĂŵ Ğ ƉĞůŽƐ ĐůŝĞŶƚĞƐ ƋƵĞ ƐĞƌǀĞŵ͕ ƉŽƵĐŽ ŚĄ ƋƵĞ ŶĆŽ ƉŽƐƐĂ ƐĞƌ ĂůĐĂŶĕĂĚŽ
;^ĞŝĨƚĞƌϮϬϬϭ͗ϰϯͿ͘

ŽŵĂĐŽŶƐĐŝġŶĐŝĂĚĂĐƌĞƐĐĞŶƚĞĞĂĐƚƵĂůƚĞŶƐĆŽĞŶĨƌĞŶƚĂĚĂƋƵĞƌƉĞůĂƐŽƌŐĂŶŝnjĂĕƁĞƐ͕ƋƵĞƌ
ƉĞůŽƐ ƐĞƵƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ ƚŽƌŶĂͲƐĞ ĨƵŶĚĂŵĞŶƚĂů ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌ ƵŵĂ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ĐĂƉĂnj ĚĞ
ƌĞƐƚĂďĞůĞĐĞƌĂĐŽŶĨŝĂŶĕĂ͕ĂƉĂŝdžĆŽ͕ĂĞƐƉĞƌĂŶĕĂĞŽŽƉƚŝŵŝƐŵŽĂƚƌĂǀĠƐĚĂƌĞƐŝůŝġŶĐŝĂ͕ĚŽ
ĂƉŽŝŽ ăƐ ƉĞƐƐŽĂƐ ŶĂ ƉƌŽĐƵƌĂ ĚŽ ƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽ Ğ ĚĞ ĐŽŶĞdžĆŽ͕ Ğ ƐŽďƌĞƚƵĚŽ ĂƚƌĂǀĠƐ ĚĂ
ƉƌŽŵŽĕĆŽĚĞƵŵĂŶŽǀĂĂƵƚŽͲĐŽŶƐĐŝġŶĐŝĂ͘

 ŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞ ĚĞ ƵŵĂ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ĐĂĚĂ ǀĞnj ŵĂŝƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂ͕ ƌĞƐƵůƚĂŶƚĞ ĚŽƐ ĐĂŵƉŽƐ
ĞŵĞƌŐĞŶƚĞƐĚŽĐŽŶŚĞĐŝŵĞŶƚŽŽƌŐĂŶŝnjĂĐŝŽŶĂůƉŽƐŝƚŝǀŽĞĚĂƉƐŝĐŽůŽŐŝĂƉŽƐŝƚŝǀĂ;ĂŵĞƌŽŶ͕
ϮϬϬϴͿ͕ ĠĚŝƌŝŐŝĚĂƉĞůĂƐ ŶŽǀĂƐ ĞdžŝŐġŶĐŝĂƐ͕ ƐŝƚƵĂĕƁĞƐ ĚĞ ƚƌĂďĂůŚŽ ĐŽŵƉůĞdžĂƐ͕ ƚĞĐŶŽůŽŐŝĂƐĞ
ŶŽǀŽƐ ŵŽĚĞůŽƐ ĚĞ ĐŽŽƌĚĞŶĂĕĆŽ ĞŶƚƌĞ ŵĞŵďƌŽƐ ĚĂ ĞƋƵŝƉĂ ;zĂŵŵĂƌŝŶŽ͕ ŝŽŶŶĞ͕
^ĐŚƌŝĞƐŚĞŝŵĞĂŶƐĞƌĞĂƵ͕ϮϬϬϴͿ͘

Ɛ ƉĞƐƐŽĂƐ ĂƉƌĞŶĚĞŵ Ğ ƐĞŶƚĞŵͲƐĞ ƌĞĂůŝnjĂĚĂƐ ŵĂŝƐ ĨĂĐŝůŵĞŶƚĞ ĂƚƌĂǀĠƐ ĚĞ ƌĞůĂĕƁĞƐ Ğ
ĚĞŵŽŶƐƚƌĂĕƁĞƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ͘ /ƐƚŽ Ġ͕ ƐĞŐƵŶĚŽ /ƐĞŶ ;ϭϵϴϳ͗ ϮϯϲͿ͕ Ă ƚƌĂŶƐŵŝƐƐĆŽ ĚĞ ĞŵŽĕƁĞƐ
ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ;ĐŽŵŽĂƉƌĞĐŝĂĕĆŽ͕ƉƌĞƐƚĂďŝůŝĚĂĚĞĞĂƉƌŽǀĂĕĆŽͿĂůĂƌŐĂĂƐƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĂƐĐŽŐŶŝƚŝǀĂƐ
Ğ ƌĞĂůĕĂ Ă ĐĂƉĂĐŝĚĂĚĞ ĚŽƐ ŝŶĚŝǀşĚƵŽƐ ƉĂƌĂ ƐĞ ŽĐƵƉĂƌĞŵ ĐŽŵ ŵĂŝƐ ŝŶĨŽƌŵĂĕĆŽ͕ Ğ
ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌĞŵ ĂůƚŽƐ ŶşǀĞŝƐ ĚĞ ĐƌŝĂƚŝǀŝĚĂĚĞ Ğ ƉƌŽĚƵƚŝǀŝĚĂĚĞ͘ ŶƋƵĂŶƚŽ ƋƵĞ͕ ĂƐ ĞŵŽĕƁĞƐ
ŶĞŐĂƚŝǀĂƐ ĚŝŵŝŶƵĞŵ Ă ĂĐĕĆŽ ĚĞ ƉĞŶƐĂŵĞŶƚŽ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ Ğ ĂƐ ƐƵĂƐ ĐĂƉĂĐŝĚĂĚĞƐ͘
YƵĂŶĚŽ ŽƐ ŐĞƐƚŽƌĞƐ Ğ ŽƌŐĂŶŝnjĂĕƁĞƐ ƐĞ ĨŽĐĂůŝnjĂŵ ŶŽƐ ĞƌƌŽƐ͕ ĂƐ ƉĞƐƐŽĂƐ ĂƉƌĞŶĚĞŵ
ƐŽďƌĞƚƵĚŽĂĞǀŝƚĂƌŽƋƵĞĠŝŶĚĞƐĞũĄǀĞůĞĚŝƐĨƵŶĐŝŽŶĂů͕ŝƐƚŽĠ͕ĂƐĐƌşƚŝĐĂƐƚŽƌŶĂŵĂƐƉĞƐƐŽĂƐ
ĚĞĨĞŶƐŝǀĂƐĞ͕ƉŽƌĐŽŶƐĞŐƵŝŶƚĞ͕ŵĞŶŽƐƉƌĞĚŝƐƉŽƐƚĂƐăŵƵĚĂŶĕĂ;ƵŶŚĂĞZĞŐŽ͕ϮϬϬϵͿ͘

ƐƚĞ ƚƌĂďĂůŚŽ ĨŽĐĂͲƐĞ ŶŽ ĞƐƚƵĚŽ ĚŽ ƉĂƉĞů ĚĂ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ƉŽƐŝƚŝǀĂ ŶĂ ŵŽƚŝǀĂĕĆŽ Ğ
ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ĚĂ dŽLJŽƚĂ ĂĞƚĂŶŽ WŽƌƚƵŐĂů͕ Ğŵ KǀĂƌ͘ dĞŵ ĐŽŵŽ
ƉƌŝŶĐŝƉĂůŽďũĞĐƚŝǀŽĂŶĂůŝƐĂƌŽŝŵƉĂĐƚŽƌĞĂĐĐŝŽŶĂůƋƵĞƵŵĚĞƚĞƌŵŝŶĂĚŽĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽĚŽ
ůşĚĞƌ ƚĞŵ ŶŽ ƐĞƵ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌ Ğ ƐĞƌ Ƶŵ ŝŶƐƚƌƵŵĞŶƚŽ Ʒƚŝů ƉĂƌĂ ƌĞĨůĞdžĆŽ Ğ ŵĞůŚŽƌŝĂ ĚĂƐ
ƌĞůĂĕƁĞƐĞĐŽŵƵŶŝĐĂĕĆŽĞŶƚƌĞŽƐůşĚĞƌĞƐĞŽƐƐĞƵƐƐĞŐƵŝĚŽƌĞƐƉĂƌĂƋƵĞƐĞƉƌŽƉŽƌĐŝŽŶĞƵŵ


 ͲϭͲ
 /ŶƚƌŽĚƵĕĆŽ


ďŽŵĐůŝŵĂĚĞƚƌĂďĂůŚŽ͕ŶŽƋƵĂůŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĐŽŶŚĞĐĞŵŽǀĞƌĚĂĚĞŝƌŽƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽĚŽ
ƐĞƵƚƌĂďĂůŚŽ͘

WĂƌĂ Ă ƌĞĂůŝnjĂĕĆŽ ĚĞƐƚĞƐ ŽďũĞĐƚŝǀŽƐ͕ ĨŽŝ ŝŶƋƵŝƌŝĚĂ ƵŵĂ ĂŵŽƐƚƌĂ ĚĞ ϱϴ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ Ğ
ƵƐĂĚĂĂƚĠĐŶŝĐĂĚŽƐŝŶĐŝĚĞŶƚĞƐĐƌşƚŝĐŽƐ;d/Ϳ;&ůĂŶĂŐĂŶ͕ϭϵϱϰͿŶĂƌĞĐŽůŚĂĚĞĚĂĚŽƐ͘ƉĂƌƚŝƌ
ĚĂŵĞƚŽĚŽůŽŐŝĂd/ĨŽƌĂŵĚĞƐĞŶǀŽůǀŝĚŽƐƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽƐƉĂƌĂŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĚĂĞŵƉƌĞƐĂ
ĚĞƐĐƌĞǀĞƌĞŵƐŝƚƵĂĕƁĞƐĞŵƋƵĞŽůşĚĞƌĂĐƚƵŽƵĚĞĨŽƌŵĂƉŽƐŝƚŝǀĂĞŶĞŐĂƚŝǀĂĞĂƐƌĞĂĐĕƁĞƐ
ĚĂşƌĞƐƵůƚĂŶƚĞƐ͘ƉſƐĂƌĞĐŽůŚĂĚŽƐĚĂĚŽƐ͕ĨŽŝĨĞŝƚĂĂĂŶĄůŝƐĞĚĞĐŽŶƚĞƷĚŽĞŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂĚĂƐ
ĂƐ ĐĂƚĞŐŽƌŝĂƐ ĚĞ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ƉŽƐŝƚŝǀŽƐ Ğ ŶĞŐĂƚŝǀŽƐ ĚŽ ůşĚĞƌ Ğ ƌĞĂĐĕƁĞƐ ĚŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͘WŽƌĨŝŵ͕ĨŽƌĂŵŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂĚĂƐĂƐůŝŐĂĕƁĞƐĞŶƚƌĞĂƐĐĂƚĞŐŽƌŝĂƐƌĞĂĐĐŝŽŶĂŝƐĞ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚĂŝƐ͘

ƉſƐ Ă ƉĂƌƚĞ ŝŶƚƌŽĚƵƚſƌŝĂ͕ ƐĆŽ ĚĞƐĞŶǀŽůǀŝĚŽƐ ŶŽ ĐĂƉşƚƵůŽ ϭ ŽƐ ĐŽŶĐĞŝƚŽƐ ĚĞ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ
ƉŽƐŝƚŝǀĂ Ğ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ĂƵƚġŶƚŝĐĂ͕ ŶĂ ƷůƚŝŵĂ ƉĂƌƚĞ ĚĞƐƚĞ ĐĂƉşƚƵůŽ Ġ ĂƉƌĞƐĞŶƚĂĚĂ Ă ƌĞůĂĕĆŽ
ĞŶƚƌĞůŝĚĞƌĂŶĕĂƉŽƐŝƚŝǀĂĞůŝĚĞƌĂŶĕĂĂƵƚġŶƚŝĐĂ͘

K ĐĂƉşƚƵůŽ Ϯ Ġ ƌĞĨĞƌĞŶƚĞ ă ŵĞƚŽĚŽůŽŐŝĂ͘  ŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂĚŽ Ž ŝŶƐƚƌƵŵĞŶƚŽ ĚĞ ƌĞĐŽůŚĂ ĚŽƐ
ĚĂĚŽƐ͕ĂĂŵŽƐƚƌĂĞĂŝŶĚĂŽŵĠƚŽĚŽĚĞĂŶĄůŝƐĞĚŽƐĚĂĚŽƐ͘

EŽ ĐĂƉşƚƵůŽ ϯ ƐĆŽ ĂƉƌĞƐĞŶƚĂĚŽƐ ŽƐ ƌĞƐƵůƚĂĚŽƐ͘ /ŶŝĐŝĂůŵĞŶƚĞ ƐĆŽ ĂƉƌĞƐĞŶƚĂĚĂƐ ĂƐ ǀĄƌŝĂƐ
ĐĂƚĞŐŽƌŝĂƐ ĚŽƐ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ĚŽ ůşĚĞƌ Ğ ƌĞĂĐĕƁĞƐ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ƌĞůĂƚŝǀĂƐ ăƐ
ĚŝŵĞŶƐƁĞƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ Ğ ŶĞŐĂƚŝǀĂƐ͕ Ğ ĂƉƌĞƐĞŶƚĂĚŽƐ ŽƐ ĚĂĚŽƐ Ğ ƚŝƉŽƐ ĚĞ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐͬƌĞĂĐĕƁĞƐ͘ EĂ ƐĞŐƵŶĚĂ ƉĂƌƚĞ ĚĞƐƚĞ ĐĂƉşƚƵůŽ Ġ ĨĞŝƚŽ Ž ĐƌƵnjĂŵĞŶƚŽ ĚĞ
ĚĂĚŽƐĚŽƐĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐĚŽƐůşĚĞƌĞƐĞĂƐƌĞĂĐĕƁĞƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĞĂŶĂůŝƐĂĚŽƐŽƐ
ƉƌŝŶĐŝƉĂŝƐƌĞƐƵůƚĂĚŽƐ͘

WŽƌ Ĩŝŵ͕ ŶŽ ĐĂƉşƚƵůŽ ϰ ƐĆŽ ĂƉƌĞƐĞŶƚĂĚĂƐ ĂƐ ƉƌŝŶĐŝƉĂŝƐ ĐŽŶĐůƵƐƁĞƐ ĚĞƐƚĞ ĞƐƚƵĚŽ͕ ƐĆŽ
ĞdžƉůŽƌĂĚĂƐĂƐŝŵƉůŝĐĂĕƁĞƐƉĂƌĂĂŐĞƐƚĆŽ͕ŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂĚĂƐĂƐƉƌŝŶĐŝƉĂŝƐůŝŵŝƚĂĕƁĞƐĚĂƉĞƐƋƵŝƐĂ
ĞĨĞŝƚĂƐƐƵŐĞƐƚƁĞƐĚĞƉĞƐƋƵŝƐĂĨƵƚƵƌĂ͘

Žŵ ĞƐƚĞ ĞƐƚƵĚŽ͕ ĞƐƉĞƌĂͲƐĞ ĚĂƌ Ƶŵ ƉĞƋƵĞŶŽ ĐŽŶƚƌŝďƵƚŽ ƉĂƌĂ Ă ĐŽŵƉƌĞĞŶƐĆŽ ĚŽ ŵŽĚŽ
ĐŽŵŽ ŽƐ ůşĚĞƌĞƐ ƉŽƐŝƚŝǀŽƐ Ğ ĂƵƚġŶƚŝĐŽƐ ƉŽĚĞŵ ŝŶĐƌĞŵĞŶƚĂƌ ŽƐ ŶşǀĞŝƐ ĚĞ ŵŽƚŝǀĂĕĆŽ Ğ
ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽĚŽƐƐĞƵƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͘

 ͲϮͲ
 ĂƉşƚƵůŽϭʹŶƋƵĂĚƌĂŵĞŶƚŽŶĂůŝƚĞƌĂƚƵƌĂ

W1dh>Kϭ
EYhZDEdKE>/dZdhZ

EĞƐƚĞĐĂƉşƚƵůŽĠĨĞŝƚĂĂĂďŽƌĚĂŐĞŵƚĞſƌŝĐĂĨƵŶĚĂŵĞŶƚĂůƉĂƌĂĂƌĞĂůŝnjĂĕĆŽĚĞƐƚĞƚƌĂďĂůŚŽ͘
ƐƚĄĚŝǀŝĚŝĚŽĞŵĐŝŶĐŽƉĂƌƚĞƐ͘EĂƉƌŝŵĞŝƌĂ͕ĠĂďŽƌĚĂĚĂĂƚĞŵĄƚŝĐĂĚĂůŝĚĞƌĂŶĕĂƉŽƐŝƚŝǀĂ͕
ĨŽĐĂŶĚŽĂƐƵĂĚĞĨŝŶŝĕĆŽ͕ĂƐƋƵĂƚƌŽĚŝŵĞŶƐƁĞƐĞĐŽŵŽƐĞƌĞůĂĐŝŽŶĂŵ͘EĂƐĞŐƵŶĚĂƉĂƌƚĞĠ
ĂƉƌĞƐĞŶƚĂĚŽŽĐŽŶĐĞŝƚŽĚĞůŝĚĞƌĂŶĕĂĂƵƚġŶƚŝĐĂĞĂƐƐƵĂƐĚŝŵĞŶƐƁĞƐ͘EĂƚĞƌĐĞŝƌĂĞƋƵĂƌƚĂ
ƉĂƌƚĞƐĆŽĂďŽƌĚĂĚŽƐŽƐĞĨĞŝƚŽƐĚĂůŝĚĞƌĂŶĕĂĂƵƚġŶƚŝĐĂŶŽƉƐLJĐĂƉĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĞŶĂ
ŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ͘WŽƌĨŝŵ͕ŶĂƋƵŝŶƚĂƉĂƌƚĞĠĞdžƉůŽƌĂĚŽĐŽŵŽĞƐƚĞƐĚŽŝƐĐŽŶĐĞŝƚŽƐĚĞůŝĚĞƌĂŶĕĂ
ƐĞĐŽƌƌĞůĂĐŝŽŶĂŵ͘



ϭ͘ϭʹ>ŝĚĞƌĂŶĕĂWŽƐŝƚŝǀĂ

 ŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞ ĚĞ ƵŵĂ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ďĂƐĞĂĚĂ ŶŽ ƉŽƐŝƚŝǀŽ Ġ ĞǀŝĚĞŶĐŝĂĚĂ ƉĂƌĂ ƋƵĂůƋƵĞƌ
ĞƐƚƌĂƚĠŐŝĂ ŽƌŐĂŶŝnjĂĐŝŽŶĂů ƋƵĞ ƐĞ ƉƌĞƚĞŶĚĂ ǀĞƌĚĂĚĞŝƌĂŵĞŶƚĞ ĚŝĨĞƌĞŶĐŝĂĚŽƌĂ ĂƚƌĂǀĠƐ ĚĂƐ
ĐŽŵƉĞƚġŶĐŝĂƐ ĨƵŶĚĂŵĞŶƚĂŝƐ ĐŽŵŽ ĐƌŝĂƚŝǀŝĚĂĚĞ Ğ ĞƐƉşƌŝƚŽ ĚĞ ŝŶŝĐŝĂƚŝǀĂ ƉƌĞƐĞŶƚĞƐ ŶŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ŵŽƚŝǀĂĚŽƐ Ğ ƌĞĂůŝnjĂĚŽƐ͘ EĞƐƚĞ ĐŽŶƚĞdžƚŽ͕ ƌĞǀĞůĂͲƐĞ ŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞ ƋƵĞ ŽƐ
ůşĚĞƌĞƐƐĞĨŽƋƵĞŵĐĂĚĂǀĞnjŵĂŝƐŶŽƐ͞ƚĂůĞŶƚŽƐ͕͟ƋƵĞĂĐĞŶƚƵĞŵŽƉŽƐŝƚŝǀŽ͕ĂǀĂůŽƌŝnjĂĕĆŽ͕Ğ
Ž ůĂĚŽ ŵĂŝƐ ǀĂŶƚĂũŽƐŽ ĚĂ ǀŝĚĂ ŽƌŐĂŶŝnjĂĐŝŽŶĂů͕ ƵŵĂ ǀĞnj ƋƵĞ ĂƐ ĞŵŽĕƁĞƐ͕ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ ŽƵ
ŶĞŐĂƚŝǀĂƐ͕ ĞdžŝďŝĚĂƐ ƉĞůŽƐ ůşĚĞƌĞƐ Ğŵ ƌĞůĂĕĆŽ ĂŽƐ ƐĞƵƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ƚġŵ ƵŵĂ ŐƌĂŶĚĞ
ŝŶĨůƵġŶĐŝĂƐŽďƌĞŽƐĞƐƚĂĚŽƐĞŵŽĐŝŽŶĂŝƐĚĞƐƚĞƐ;KnjĐĞůŝŬ͕>ĂŶŐƚŽŶĞůĚƌŝĐŚ͕ϮϬϬϴͿ͘ƐƐŝŵ͕
ƋƵĂŶĚŽ ŽƐ ůşĚĞƌĞƐ Ğ ĂƐ ŽƌŐĂŶŝnjĂĕƁĞƐ ƐĞ ĨŽĐĂůŝnjĂŵ ŶŽƐ ĞƌƌŽƐ͕ ĂƐ ƉĞƐƐŽĂƐ ĂƉƌĞŶĚĞŵ
ƐŽďƌĞƚƵĚŽĂĞǀŝƚĂƌŽƋƵĞĠŝŶĚĞƐĞũĄǀĞůĞĚŝƐĨƵŶĐŝŽŶĂů͘EŽĞŶƚĂŶƚŽ͕ƋƵĂŶĚŽŽĨŽĐŽŝŶĐŝĚĞ
ŶŽ ďƌŝůŚŽ ĚŽƐ ƐĞƵƐ ƉŽŶƚŽƐ ĨŽƌƚĞƐ͕ ĂƐ ƉĞƐƐŽĂƐ ƐĞŶƚĞŵͲƐĞ ŵĂŝƐ ĂƵƚŽͲĐŽŶĨŝĂŶƚĞƐ Ğ
ǀĂůŽƌŝnjĂĚĂƐ͕ ŵĂŝƐ ƉƌŽĂĐƚŝǀĂƐ͕ ŵŽƚŝǀĂĚĂƐ Ğ ĞƐƚĂďĞůĞĐĞŵ ƌĞůĂĕƁĞƐ ƐŽĐŝĂŝƐ ŵĂŝƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ͘
dŽƌŶĂŵͲƐĞ ŵĂŝƐ ĐŽŽƉĞƌĂƚŝǀĂƐ ŶŽ ƚƌĂďĂůŚŽ͕ ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞŵ ŵĂŝŽƌ ƌĞƐŝůŝġŶĐŝĂ Ğ ǀŝƚĂůŝĚĂĚĞ͕
ĨŝĐĂŵ ŵĂŝƐ ĂďĞƌƚĂƐ Ă ŶŽǀĂƐ ŝĚĞŝĂƐ Ğ ŵĂŝƐ ĞŵƉĞŶŚĂĚĂƐ ŶĂ ŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ ;ƵŶŚĂ Ğ ZĞŐŽ͕
ϮϬϬϵͿ͘

K ĞdžƉŽƐƚŽ ĂũƵĚĂ Ă ĐŽŵƉƌĞĞŶĚĞƌ ƋƵĞ Ž ĞƐƚŝůŽ ĚĞ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ Ğ ŽƐ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ĚŽƐ
ƐƵƉĞƌŝŽƌĞƐ ŚŝĞƌĄƌƋƵŝĐŽƐ ƉŽĚĞŵ ƚĞƌ Ƶŵ ĞĨĞŝƚŽ ƐƵďƐƚĂŶĐŝĂů ŶŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ Ğ ŶŽƐ
ƌĞƐƵůƚĂĚŽƐŽƌŐĂŶŝnjĂĐŝŽŶĂŝƐ;KnjĐĞůŝŬĞƚĂů͕͘ϮϬϬϴͿ͘ƉƌĄƚŝĐĂĚĂƐǀŝƌƚƵĚĞƐƉĞůŽƐůşĚĞƌĞƐ͕ĂƐƐŝŵ
ĐŽŵŽŽĨŽŵĞŶƚŽĚĞĐůŝŵĂƐǀŝƌƚƵŽƐŽƐƋƵĞĚĞƐƐĂƐƉƌĄƚŝĐĂƐƌĞƐƵůƚĂ͕ƉŽĚĞŵĐŽŶƚƌŝďƵŝƌƉĂƌĂĂ

 ͲϯͲ
 ĂƉşƚƵůŽϭʹŶƋƵĂĚƌĂŵĞŶƚŽŶĂůŝƚĞƌĂƚƵƌĂ


ĞƐƚĂďŝůŝĚĂĚĞ ƐŽĐŝĂů͕ Ă ƌĞĐŝƉƌŽĐŝĚĂĚĞ Ğ Ž ŵĂŝŽƌ ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽ ŝŶĚŝǀŝĚƵĂů Ğ ŽƌŐĂŶŝnjĂĐŝŽŶĂů
;ƵŶŚĂ͕ZĞŐŽ͕>ŽƉĞƐĞĞŝƚŝů͕ϮϬϬϳͿ͘

ŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ĚĞ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ƉŽƐŝƚŝǀĂ͕ ĐŽŵŽ ŵŽƚŝǀĂĕĆŽ Ğ ĐŽŶƐŝĚĞƌĂĕĆŽ ŝŶĚŝǀŝĚƵĂů͕
ĂũƵĚĂŵ ŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ Ă ƐĞŶƚŝƌĞŵͲƐĞ ŵĂŝƐ ŽƉƚŝŵŝƐƚĂƐ ŶŽ ƚƌĂďĂůŚŽ͕ Ă ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌĞŵ
ĨŽƌĕĂƐ ƉĂƌĂ ƐĂďĞƌĞŵ ůŝĚĂƌ ĐŽŵ ĂƐ ĨƌĂƋƵĞnjĂƐ Ğ ĚĞĨĞŝƚŽƐ͘ EĞƐƚĞ ĐŽŶƚĞdžƚŽ͕ ƚŽƌŶĂͲƐĞ
ŶĞĐĞƐƐĄƌŝŽ Ƶŵ ůşĚĞƌ ƐĞŶƐşǀĞů ăƐ ŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞƐ ĞŵŽĐŝŽŶĂŝƐ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ ĐĂƉĂnj ĚĞ
ƚƌĂŶƐŵŝƚŝƌ Ƶŵ ĨĞĞĚďĂĐŬ ƉŽƐŝƚŝǀŽ͕ ŽĨĞƌĞĐĞƌ ŽƉŽƌƚƵŶŝĚĂĚĞƐ ƉĂƌĂ ƉƌŽŐƌĞƐƐŽ ĚĞ ĐĂƌƌĞŝƌĂ͕ Ğ
ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌƵŵĂŵďŝĞŶƚĞĚĞƚƌĂďĂůŚŽĚĞĞƋƵŝƉĂĞƵŵĐůŝŵĂĞŵŽĐŝŽŶĂůƉŽƐŝƚŝǀŽĞŶƚƌĞŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ;ĂŵĞƌŽŶ͕ϮϬϬϴͿ͘

^Ğƌ Ƶŵ ůşĚĞƌ ƉŽƐŝƚŝǀŽ ĐŽŶƚƵĚŽ͕ ŶĆŽ ƐŝŐŶŝĨŝĐĂ ŝŐŶŽƌĂƌ ĂƐ ĐŽŶĚŝĕƁĞƐ ŶĞŐĂƚŝǀĂƐ͕ ŽƐ ĞƌƌŽƐ͕ ĂƐ
ĐƌŝƐĞƐ͕ ŽƵ Ă ĞdžŝƐƚġŶĐŝĂ ĚŽƐ ƉƌŽďůĞŵĂƐ͘ ŶƚĞƐ͕ ĐŽŶĐĞŶƚƌĂͲƐĞ Ğŵ ƉĞƌŵŝƚŝƌ ƵŵĂ ĚŝŶąŵŝĐĂ
ƉŽƐŝƚŝǀĂ͕ Ğŵ ĐŝƌĐƵŶƐƚąŶĐŝĂƐ ĐŽŶĚƵĐĞŶƚĞƐ ŽƵ ĚĞƐĂĨŝĂŶƚĞƐ͕ Ğ Ž ĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ ĚĂƐ
ƉŽƚġŶĐŝĂƐŚƵŵĂŶĂƐĂƚƌĂǀĠƐĚĞƵŵ͞ĞdžĂŐĞƌŽ͟ĚĞƉŽƐŝƚŝǀŝĚĂĚĞͬŽƉƚŝŵŝƐŵŽ͘ƚƌĂǀĠƐĚĞůĂƐ͕Ġ
ƉŽƐƐşǀĞů ĞŶĐŽŶƚƌĂƌ ĞƐƉĂĕŽƐ ĚĞ ŽƉŽƌƚƵŶŝĚĂĚĞ ƉŽƐŝƚŝǀĂ ŽŶĚĞ ŽƐ ŽƵƚƌŽƐ ĂƉĞŶĂƐ ǀġĞŵ
ƉƌŽďůĞŵĂƐ͕ĚĞƐĐŽďƌŝƌ͕ĂƉƌŽǀĞŝƚĂƌĞĐŽŶĞĐƚĂƌƚƵĚŽĂƋƵŝůŽƋƵĞĠƉŽƐŝƚŝǀŽ͕ďŽŵĞƐĂƵĚĄǀĞů
ŶĂƐƉĞƐƐŽĂƐ͘ĞƐƐĞŵŽĚŽ͕ĂƉƌŽĨƵŶĚĂͲƐĞŽƐĞŶƚŝĚŽĚĞŝŶƚĞƌͲƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽ͕ŝŶƐƚŝƚƵĞŵͲƐĞ
ĚŝĄůŽŐŽƐ ƚƌĂŶƐĨŽƌŵĂĐŝŽŶĂŝƐ Ğ ŵŽďŝůŝnjĂͲƐĞ Ă ĂĐĕĆŽ ĐŽŽƉĞƌĂƚŝǀĂ ƉĂƌĂ Ă ŝŶŽǀĂĕĆŽ ƐŽĐŝĂů ĂŽ
ƐĞƌǀŝĕŽĚĂǀŝĚĂ͕ĚŽĐƌĞƐĐŝŵĞŶƚŽĞĚŽƉƌŽŐƌĞƐƐŽ;ƵŶŚĂĞƚĂů͕͘ϮϬϬϳͿ͘


ϭ͘ϭ͘ϭͲƐYƵĂƚƌŽŝŵĞŶƐƁĞƐĚĞ>ŝĚĞƌĂŶĕĂWŽƐŝƚŝǀĂ

^ĞŐƵŝĚĂŵĞŶƚĞƐĞƌĆŽĞdžƉůŽƌĂĚĂƐĂƐƋƵĂƚƌŽĚŝŵĞŶƐƁĞƐĚĞůŝĚĞƌĂŶĕĂƉŽƐŝƚŝǀĂƌĞĨĞƌŝĚĂƐƉŽƌ
ĂŵĞƌŽŶ ;ϮϬϬϴͿ͕ ĐůŝŵĂ ƉŽƐŝƚŝǀŽ͕ ƌĞůĂĕƁĞƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ͕ ĐŽŵƵŶŝĐĂĕĆŽ ƉŽƐŝƚŝǀĂ Ğ ƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽ
ƉŽƐŝƚŝǀŽ͘ ƐƚĂƐ ĚŝŵĞŶƐƁĞƐ ĐŽŶĐĞŶƚƌĂŵͲƐĞ ŶŽ ĨŽŵĞŶƚŽ ĚĂ ƉŽƐŝƚŝǀŝĚĂĚĞ ŽƌŐĂŶŝnjĂĐŝŽŶĂů͕ ŶĂ
ŵĞůŚŽƌŝĂ ĚĂ ŵŽƚŝǀĂĕĆŽ Ğ ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ Ğ ĐƌŝĂĕĆŽ ĚĞ ƌĞƐƵůƚĂĚŽƐ
ĞdžĐĞƉĐŝŽŶĂůŵĞŶƚĞƉŽƐŝƚŝǀŽƐ͘

EĂ ĐŽŶƐƚƌƵĕĆŽ ĚĞ ƵŵĂ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ƉŽƐŝƚŝǀĂ Ġ ŶĞĐĞƐƐĄƌŝŽ ƚĞƌ Ğŵ ĂƚĞŶĕĆŽ ĞƐƚĂƐ ƋƵĂƚƌŽ
ĚŝŵĞŶƐƁĞƐ ĚĞ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ƉŽƐŝƚŝǀĂ ;&ŝŐƵƌĂ ϭͿ Ğŵ ƐŝŵƵůƚąŶĞŽ Ğ ŶĆŽ ĂƉĞŶĂƐ ƵŵĂ ŽƵ ĚƵĂƐ͕
ƉŽŝƐ͕ ƐĆŽ ƌĞůĂĐŝŽŶĂĚĂƐ Ğ ŵƵƚƵĂŵĞŶƚĞ ƌĞĨŽƌĕĂĚĂƐ͕ ĞdžŝƐƚŝŶĚŽ ƌĞůĂĕƁĞƐ ƌĞĐşƉƌŽĐĂƐ͕ Ğŵ ƋƵĞ
ƵŵĂ ĚĂƐ ĞƐƚƌĂƚĠŐŝĂƐ ŝŶĨůƵĞŶĐŝĂ Ă ƌĞĂůŝnjĂĕĆŽ ĚĂƐ ŽƵƚƌĂƐ ƚƌġƐ͘  ĚĞ ŶŽƚĂƌ ƋƵĞ ĞƐƚĂƐ
ĞƐƚƌĂƚĠŐŝĂƐ ŶĆŽ ƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂŵ ƵŵĂ ůŝƐƚĂ ĂďƌĂŶŐĞŶƚĞ ŽƵ ĞdžĐůƵƐŝǀĂ͕ ŵĂƐ Ă ŽďƐĞƌǀĂĕĆŽ Ğ
ĞǀŝĚġŶĐŝĂĞŵƉşƌŝĐĂĚĞƵŵŶƷŵĞƌŽĚĞŝŶǀĞƐƚŝŐĂĕƁĞƐƋƵĞƐƵŐĞƌĞŵĐŽŵŽŽƐůşĚĞƌĞƐĚĞǀĞŵ
ƉĞƌŵŝƚŝƌĂƌĞĂůŝnjĂĕĆŽĚŽƉŽƐŝƚŝǀŽ͕ĚĂĚŽƋƵĞĞƐƚĞƌĂƌĂŵĞŶƚĞĠƉƌĂƚŝĐĂĚŽ;ĂŵĞƌŽŶ͕ϮϬϬϴͿ͘


 ͲϰͲ
  ĂƉşƚƵůŽϭʹŶƋƵĂĚƌĂŵĞŶƚŽŶĂůŝƚĞƌĂƚƵƌĂ


ůŝŵĂWŽƐŝƚŝǀŽ

Ͳ&ŽŵĞŶƚĂƌĐŽŵƉĂŝdžĆŽ
 Ͳ&ŽŵĞŶƚĂƌƉĞƌĚĆŽ
Ͳ&ŽŵĞŶƚĂƌŐƌĂƚŝĚĆŽ

^ŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽWŽƐŝƚŝǀŽ ZĞůĂĕƁĞƐWŽƐŝƚŝǀĂƐ

ͲĨĞĐƚĂƌŽďĞŵͲĞƐƚĂƌĚŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
 ͲŽŶƐƚƌƵŝƌƌĞĚĞƐĚĞ
ͲŽŶĞĐƚĂƌŽƐǀĂůŽƌĞƐ ĞŶĞƌŐŝĂƉŽƐŝƚŝǀĂ
ƉĞƐƐŽĂŝƐ
 ͲZĞĨŽƌĕĂƌƉŽŶƚŽƐĨŽƌƚĞƐ
ͲŽŶƐƚƌƵŝƌĐŽŵƵŶŝĚĂĚĞƐ

 
ŽŵƵŶŝĐĂĕĆŽWŽƐŝƚŝǀĂ
 ͲWĂƌƚŝůŚĂĚĞŝŶĨŽƌŵĂĕƁĞƐ
Ͳ&ŽŵĞŶƚĂƌ
 ƚƌĂŶƐƉĂƌġŶĐŝĂƌĞůĂĐŝŽŶĂů

;&ŽŶƚĞ͗ĂŵĞƌŽŶ͕ϮϬϬϴͿ
&ŝŐƵƌĂϭ͗YƵĂƚƌŽŝŵĞŶƐƁĞƐĚĞ>ŝĚĞƌĂŶĕĂWŽƐŝƚŝǀĂ



ϭ͘ϭ͘ϭ͘ϭͲůŝŵĂWŽƐŝƚŝǀŽ

ŶŽůŽĐĂůĚĞƚƌĂďĂůŚŽƋƵĞĂƐƉĞƐƐŽĂƐƉĂƐƐĂŵĂŵĂŝŽƌƉĂƌƚĞĚŽƐĞƵƚĞŵƉŽ͕ƉĞůŽƋƵĞƵŵ
ďŽŵ ĂŵďŝĞŶƚĞ ĚĞ ƚƌĂďĂůŚŽ ƋƵĞ ƉƌŽƉŽƌĐŝŽŶĞ ďŽĂƐ ĞdžƉĞƌŝġŶĐŝĂƐ ƉƐŝĐŽůſŐŝĐĂƐ ŶŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ;^ŵŝĚƚƐ͕ WƌƵLJŝŶ Ğ sĂŶ ZŝĞů͕ ϮϬϬϭͿ͕ Ğŵ ƋƵĞ Ƶŵ ĐůŝŵĂ ƉŽƐŝƚŝǀŽ ƉŽĚĞ ƐĞƌ
ĚĞĨŝŶŝĚŽ ĐŽŵŽ ĂƋƵĞůĞ ŶŽ ƋƵĂů ĂƐ ƐĞŶƐĂĕƁĞƐ Ğ ƉĞƌĐĞƉĕƁĞƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ ƐĞ ƐŽďƌĞƉƁĞŵ ăƐ
ƐĞŶƐĂĕƁĞƐŶĞŐĂƚŝǀĂƐ͕ĂƐƐƵŵĞŐƌĂŶĚĞŝŵƉŽƌƚąŶĐŝĂŶĂƐƐƵĂƐǀŝĚĂƐ͘

KƐůşĚĞƌĞƐƐĆŽŽĨĂĐƚŽƌĐŚĂǀĞƉĂƌĂƋƵĞƐĞũĂƉŽƐƐşǀĞůĂĐŽŶƐƚƌƵĕĆŽĚĞƐƚĞĐůŝŵĂƉŽƐŝƚŝǀŽ͕ŶĂ
ŵĞĚŝĚĂƋƵĞĚĞƚġŵƵŵŐƌĂƵĞdžƚƌĂŽƌĚŝŶĄƌŝŽĚĞŝŵƉĂĐƚŽŶŽĐůŝŵĂ͕ŶŽŵŽĚŽĐŽŵŽŽƐŽƵƚƌŽƐ
ŝŶƚĞƌƉƌĞƚĂŵĂƐƐƵĂƐĂĐĕƁĞƐ͕ƉĞůĂĨŽƌŵĂĐŽŵŽŝŶĚƵnjĞŵŽƐĞƵĞƵƉĞƐƐŽĂů͕ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞŵĞ
ĞdžƉƁĞŵ ĞŵŽĕƁĞƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ͕ ƚƌĂŶƐŵŝƚĞŵ ĐƌĞĚŝďŝůŝĚĂĚĞ Ğ ĐŽŶĨŝĂŶĕĂ ŶŽƐ ƐĞƵƐ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ͕ĐƌŝĂŵƵŵƐĞŶƚŝĚŽĚĞƉƌŽƉſƐŝƚŽƉĂƌĂĂƐƉĞƐƐŽĂƐ͕ŵĞĚŝĂŶƚĞĂĐƌŝĂĕĆŽĚĞ
ƵŵĂǀŝƐĆŽƉĂƌĂŽĨƵƚƵƌŽĞŝĚĞŶƚŝĚĂĚĞĚĞŐƌƵƉŽ;ĂŵĞƌŽŶ͕ƵƚƚŽŶĞYƵŝŶŶ͕ϮϬϬϯͿ͘



 ͲϱͲ
 ĂƉşƚƵůŽϭʹŶƋƵĂĚƌĂŵĞŶƚŽŶĂůŝƚĞƌĂƚƵƌĂ


hŵ ĐůŝŵĂ ĚĞ ƚƌĂďĂůŚŽ ƉŽƐŝƚŝǀŽ Ğŵ ƋƵĞ ĂƐ ƌĞůĂĕƁĞƐ ŝŶƚĞƌƉĞƐƐŽĂŝƐ ĚĞŶƚƌŽ ĚĂ ŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ
ƐĆŽ ĐĂƌĂĐƚĞƌŝnjĂĚĂƐ ĐŽŵŽ ƌĞůĂĕƁĞƐ ĚĞ ĂŵŝnjĂĚĞ͕ ĞƐƉşƌŝƚŽ ĚĞ ĞƋƵŝƉĂ Ğ ƉƌĞŽĐƵƉĂĕĆŽ ŵƷƚƵĂ
ĞŶƚƌĞ ŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ Ğŵ ƋƵĞ ŽƐ ŶşǀĞŝƐ ĚĞ ĐŽŵƵŶŝĐĂĕĆŽ ĚĞŶƚƌŽ ĚĂ ŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ ƐĆŽ
ĐŽŶƐŝĚĞƌĂĚŽƐĚĞĂďĞƌƚƵƌĂĞĨƌĂŶƋƵĞnjĂ͕ĞŚĄŽƉŽƌƚƵŶŝĚĂĚĞĚĞĂƉƌĞŶĚŝnjĂŐĞŵƉƌŽĨŝƐƐŝŽŶĂůĞ
ĐƌĞƐĐŝŵĞŶƚŽ ƉĞƐƐŽĂů ĚĞŶƚƌŽ ĚĂ ŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ ;ZĞŐŽ Ğ ƵŶŚĂ͕ ϮϬϬϴͿ ĚĞƐĞŶĐĂĚĞŝĂ Ğ ƌĞĂůĕĂ
ĞŵŽĕƁĞƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐ͕ďĞŵͲĞƐƚĂƌ͕ǀŝƌƚƵŽƐŝĚĂĚĞ͕ĨůŽƌĞƐĐŝŵĞŶƚŽƉĞƐƐŽĂůĞŽƌŐĂŶŝnjĂĐŝŽŶĂůƋƵĞ͕
ƉŽƌƐƵĂǀĞnj͕ŐĞƌĂŵĞƐƉŝƌĂŝƐĚĞĞůĞǀĂĚĂƉƌŽĚƵƚŝǀŝĚĂĚĞĞƌĞĂůŝnjĂĕĆŽ;ĂŵĞƌŽŶĞƚĂů͕͘ϮϬϬϯ͗
ϭϲϵͿ͘ ZĞĨŽƌĕĂ ƚĂŵďĠŵ Ă ƚŽŵĂĚĂ ĚĞ ĚĞĐŝƐĆŽ͕ Ă ĐƌŝĂƚŝǀŝĚĂĚĞ͕ Ă ŝŶƚĞŐƌĂĕĆŽ ƐŽĐŝĂů͕ Ğ ŽƐ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐƐŽĐŝĂŝƐĞŶƚƌĞŽƐŵĞŵďƌŽƐĚĂŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ;/ƐĞŶ͕ϭϵϴϳͿ͘

hŵ ĐůŝŵĂ ŽƌŐĂŶŝnjĂĐŝŽŶĂů ƉŽƐŝƚŝǀŽ͕ ĨŽŵĞŶƚĂĚŽ ŶƵŵĂ ĐƵůƚƵƌĂ Ğŵ ƋƵĞ ŽƐ ĞƌƌŽƐ ;ŚŽŶĞƐƚŽƐͿ
ƐĆŽƉĞƌĚŽĂĚŽƐĞƵƚŝůŝnjĂĚŽƐĐŽŵŽĨĂĐƚŽƌĞƐĚĞĂƉƌĞŶĚŝnjĂŐĞŵ͕ŽŶĚĞŽďĞŵͲĞƐƚĂƌ͕ŐƌĂƚŝĚĆŽĞ
ŽƉƚŝŵŝƐŵŽƐĆŽƉƌŽŵŽǀŝĚŽƐĂƐƐĞŶƚĂŶƵŵƋƵĂĚƌŽĚĞĂĐƚƵĂĕĆŽĞŵƋƵĞŽƚƌĂďĂůŚŽĠĨŽŶƚĞ
ĚĞƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽĞĨĂĐƚŽƌĚĞƌĞĂůŝnjĂĕĆŽƉĞƐƐŽĂů;ƵŶŚĂĞZĞŐŽ͕ϮϬϬϵͿ͘


ϭ͘ϭ͘ϭ͘ϮͲZĞůĂĕƁĞƐWŽƐŝƚŝǀĂƐ

ůŝĚĞƌĂŶĕĂĠƵŵĂĞƐƉĠĐŝĞĚĞĐŽƌƌĞŶƚĞƋƵĞŶĞĐĞƐƐŝƚĂĚĞĚŽŝƐƉſůŽƐ͗ůşĚĞƌĞƐĞƐĞŐƵŝĚŽƌĞƐ͘
^ĞŵƵŵĚĞůĞƐ͕ŶĆŽŚĄĐŝƌĐƵůĂĕĆŽĚĞĞŶĞƌŐŝĂ͕ŶĆŽŚĄƌĞůĂĕƁĞƐ͕ŶĆŽŚĄůŝĚĞƌĂŶĕĂ͘dŽƌŶĂͲƐĞ
ŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞ ŝŶƐƚŝƚƵŝƌ ƌĞůĂĕƁĞƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ͕ ƵŵĂ ĨŽŶƚĞ ŐĞŶĞƌĂƚŝǀĂ ĚĞ ĞŶƌŝƋƵĞĐŝŵĞŶƚŽ͕
ǀŝƚĂůŝĚĂĚĞĞĂƉƌĞŶĚŝnjĂŐĞŵ͕ƋƵĞƌƉĂƌĂŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐƋƵĞƌƉĂƌĂĂŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ;ƵƚƚŽŶĞ
ZĂŐŝŶƐ͕ϮϬϬϳͿ͘

 ƉƌĞƐĞŶĕĂ ĚĞ ƌĞůĂĕƁĞƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ Ğ ŝŶƚĞƌĂĐĕƁĞƐ ŝŶƚĞƌƉĞƐƐŽĂŝƐ ĞŶƚƌĞ ŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
ƉƌŽƉŽƌĐŝŽŶĂŵ ĞĨĞŝƚŽƐ ƉŽƐŝƚŝǀŽƐ ŶĂ ƌĞĂůŝnjĂĕĆŽ ŝŶĚŝǀŝĚƵĂů ĚĞ ĐĂĚĂ Ƶŵ͕ ďĞŵ ĐŽŵŽ ŶĂ
ƌĞĂůŝnjĂĕĆŽ ĐŽůĞĐƚŝǀĂ ĚĂ ŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ͕ ĐŽŶĚƵnjŝŶĚŽ Ă ƌĞƐƵůƚĂĚŽƐ ďĞŶĠĨŝĐŽƐ Ğŵ ǀĄƌŝŽƐ
ĂƐƉĞĐƚŽƐĚĞĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽŚƵŵĂŶŽĞƐĂƷĚĞ;ĂŵĞƌŽŶĞƚĂů͕͘ϮϬϬϯͿ͘ďŽĂĐŽŶǀŝǀġŶĐŝĂĞ
ĂƐ ƌĞůĂĕƁĞƐ ĚĞ ĂŵŝnjĂĚĞ ŶŽ ƚƌĂďĂůŚŽ ĞƐƚĂďĞůĞĐŝĚĂƐ ĐŽŵ Ă ĂĚŽƉĕĆŽ ĚĞ ƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐ ĚĞ
ĐŽŵƉĂŝdžĆŽ͕ ƉĞƌĚĆŽ Ğ ŐƌĂƚŝĚĆŽ͕ ƌĞĂůĕĂŵ Ă ĐŽĞƐĆŽ ĚĂ ŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ Ğ ĂƵŵĞŶƚĂŵ Ă
ƉƌŽĚƵƚŝǀŝĚĂĚĞĚĂƐĞƋƵŝƉĂƐĚĞƚƌĂďĂůŚŽ;ƵƚƚŽŶ͕ϮϬϬϯͿ͘

KƐ ůşĚĞƌĞƐ ƋƵĞ ƉƌĞƚĞŶĚĞŵ ĨŽŵĞŶƚĂƌ ŽƐ ƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽƐ ƉŽƐŝƚŝǀŽƐ͕ Ă ƌĞƐŝůŝġŶĐŝĂ͕ Ž
ĞŵƉĞŶŚŽ͕ Ă ĂƉƌĞŶĚŝnjĂŐĞŵ Ğ Ž ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽ͕ ĚĞǀĞŵ ĞŶĨĂƚŝnjĂƌ ĂƐ ĨŽƌĕĂƐ ĚŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ ĐĞůĞďƌĂƌ ĂƐ ƉĞƋƵĞŶĂƐ ǀŝƚſƌŝĂƐ Ğ ĚŝǀƵůŐĂƌ ŽƐ ƐƵĐĞƐƐŽƐ͕ Ğŵ ǀĞnj ĚĞ
ĞŶĨĂƚŝnjĂƌĞŵŽƐĞƌƌŽƐĞŽƐĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐƉƌŽďůĞŵĄƚŝĐŽƐ͘ĐƚƵĂŶĚŽĐŽŵŽĞŶĞƌŐŝnjĂĚŽƌĞƐ
ƉŽƐŝƚŝǀŽƐ͕ ƋƵĞ ŝƌƌĂĚŝĂŵ Ğ ĨŽŵĞŶƚĂŵ Ă ůŝďĞƌƚĂĕĆŽ ĚĂƐ ĞŶĞƌŐŝĂƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ ĐŽŶƚŝĚĂƐ ŶŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĞŶĂƐƐƵĂƐŝŶƚĞŶĕƁĞƐ͘

 ͲϲͲ
 ĂƉşƚƵůŽϭʹŶƋƵĂĚƌĂŵĞŶƚŽŶĂůŝƚĞƌĂƚƵƌĂ


KƐ ůşĚĞƌĞƐ ƉŽĚĞŵ ƉƌŽŵŽǀĞƌ Ƶŵ ĐůŝŵĂ ĚĞ ƉŽƐŝƚŝǀŝĚĂĚĞ ƌĞĐŽŶŚĞĐĞŶĚŽ ĞŶĞƌŐŝnjĂĚŽƌĞƐ
ƉŽƐŝƚŝǀŽƐ͕ŝƐƚŽĠ͕ĂƐƉĞƐƐŽĂƐŵĂŝƐŽƉƚŝŵŝƐƚĂƐ͕ƉƌƵĚĞŶƚĞƐĞŐĞŶĞƌŽƐĂƐ͘ƐƚĞƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
ŵŽƚŝǀĂŵ Ğ ŝŵƉƵůƐŝŽŶĂŵ Ă ǀŝƚĂůŝĚĂĚĞ ƋƵĂŶĚŽ ŝŶƚĞƌĂŐĞŵ ĐŽŵ ŽƐ ŽƵƚƌŽƐ ŵĞŵďƌŽƐ͕
ĐĂƉĂĐŝƚĂŶĚŽͲŽƐ ƉĂƌĂ ŵĞůŚŽƌĞƐ ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽƐ͘ Ž ĐŽŶƚƌĄƌŝŽ͕ ŽƐ ĞŶĞƌŐŝnjĂĚŽƌĞƐ ŶĞŐĂƚŝǀŽƐ
ĚĞƐƚƌŽĞŵ Ž ĞŶƚƵƐŝĂƐŵŽ Ğ ĂƐ ĞŵŽĕƁĞƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ Ğŵ ƐĞƵ ƌĞĚŽƌ͘ ŽŶƚƵĚŽ ŶĆŽ ƐĞ ƉŽĚĞ
ƐŝŵƉůĞƐŵĞŶƚĞ ĞdžĐůƵŝƌ ŽƐ ĞŶĞƌŐŝnjĂĚŽƌĞƐ ŶĞŐĂƚŝǀŽƐ ƋƵĞ ĚĞƐƚƌŽĞŵ ĂƐ ďŽĂƐ ƐĞŶƐĂĕƁĞƐ Ğ Ž
ĞŶƚƵƐŝĂƐŵŽ͕ ͞ĚĞďŝůŝƚĂŶĚŽ͟ ŽƐ ŽƵƚƌŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͘ ůŐƵŶƐ ƐĆŽ͕ ƉŽƌĠŵ͕ ĞƐƐĞŶĐŝĂŝƐ ă
ŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ͕ ƉŽƌ ƌĂnjƁĞƐ ĚĞ ƚĂůĞŶƚŽ ŽƵ ĞdžƉĞƌŝġŶĐŝĂ͘ EĞƐƐĞƐ ĐĂƐŽƐ͕ ŽƐ ůşĚĞƌĞƐ ƉŽĚĞŵ
ĐŚĂŵĂƌ Ă ĂƚĞŶĕĆŽ ĚĞƐƐĞƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ ĚĞ ŵŽĚŽ ĚŝƌĞĐƚŽ Ğ ĂƵƚġŶƚŝĐŽ͕ ƉĂƌĂ ŽƐ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐŶĞŐĂƚŝǀŽƐĞĞĨĞŝƚŽƐƐŽďƌĞĂĞƋƵŝƉĂ͘KƵĨĂĐƵůƚĂƌĂĐĕƁĞƐĞŽƉŽƌƚƵŶŝĚĂĚĞƐ
ĚĞ ĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ͘ ^Ğ Ž ŵĠƚŽĚŽ ŶĆŽ ĨŽƌ ĞĨŝĐĂnj͕ Ă ƐŽůƵĕĆŽ ƉŽĚĞ ƉĂƐƐĂƌ ƉĞůĂ ĐŽůŽĐĂĕĆŽ
Ğŵ ƉŽƐŝĕƁĞƐ ŶĆŽ ĐĞŶƚƌĂŝƐ ƋƵĞ ŵŝŶŝŵŝnjĞŵ ŽƐ ĞĨĞŝƚŽƐ ĚĞ ĞŶĞƌŐŝĂ ŶĞŐĂƚŝǀĂ ŶŽƐ ŽƵƚƌŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ;ƵŶŚĂĞZĞŐŽ͕ϮϬϬϵͿ͘

ŵ ƐƵŵĂ͕ ĂƐ ƌĞůĂĕƁĞƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ ĨĂĐŝůŝƚĂŵ Ă ĐŽŵƵŶŝĐĂĕĆŽ͕ ƉƌŽŵŽǀĞŵ Ă ĐŽŶĨŝĂŶĕĂ Ğ Ă
ĂƉƌĞŶĚŝnjĂŐĞŵ ŵƷƚƵĂ͕ Ğ ĨŽŵĞŶƚĂŵ Ă ĐŽŽƉĞƌĂĕĆŽ͕ Ž ĞƐƉşƌŝƚŽ ĚĞ ĞƋƵŝƉĂ Ğ ŽƐ ĂĐƚŽƐ ĚĞ
ĞŶƚƌĞĂũƵĚĂ͕ĐŽŶƚƌŝďƵŝŶĚŽƉĂƌĂŽĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽĚĞƵŵĂƌĞĚĞƐŽĐŝĂů;ƉĂƌƚŝůŚĂĚĞǀĂůŽƌĞƐ
ĞŽďũĞĐƚŝǀŽƐĐŽŵƵŶƐͿŶĂŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ͘

ϭ͘ϭ͘ϭ͘ϯͲŽŵƵŶŝĐĂĕĆŽWŽƐŝƚŝǀĂ

KƐůşĚĞƌĞƐĚĞǀĞŵƉĞƌŵŝƚŝƌĞĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌĂĐŽŵƵŶŝĐĂĕĆŽƉŽƐŝƚŝǀĂŵŽƐƚƌĂŶĚŽĞůĞƐƉƌſƉƌŝŽƐ
Ă ĐŽŶǀĞƌƐĂĕĆŽ ƉŽƐŝƚŝǀĂ͕ ĂƚƌĂǀĠƐ ĚĂ ƌĞĚƵĕĆŽ ĚĂ ĐƌşƚŝĐĂ Ğ ĚĂ ŶĞŐĂƚŝǀŝĚĂĚĞ͕ ƐƵďƐƚŝƚƵŝŶĚŽͲĂ
ĐŽŵĐƵŵƉƌŝŵĞŶƚŽƐĞĐŽŵƵŶŝĐĂĕĆŽƐƵƐƚĞŶƚĂĚŽƌĂĚĞĞŵŽĕƁĞƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐ;ZŽďĞƌƚƐ͕ƵƚƚŽŶ͕
^ƉƌĞŝƚnjĞƌ͕,ĞĂƉŚLJĞYƵŝŶŶ͕ϮϬϬϱͿ͘

K ƵƐŽ ĚĂ ĐŽŵƵŶŝĐĂĕĆŽ ƉŽƐŝƚŝǀĂ ŵĞůŚŽƌĂ Ž ƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽ ŝŶƚĞƌƉĞƐƐŽĂů͕ ŽƐ ŶşǀĞŝƐ ĚĞ
ĐŽŶĨŝĂŶĕĂ Ğ ďĞŵͲĞƐƚĂƌ͕ ŝŶĚƵnj ĂƐ ƉĞƐƐŽĂƐ Ă ƐĞŶƚŝƌĞŵ ƋƵĞ Ž ƐĞƵ ƚƌĂďĂůŚŽ Ġ ǀĂůŽƌŝnjĂĚŽ Ğ
ƌĞĂůŝnjĂŵƚƌĂďĂůŚŽĐŽŵƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽƉĂƌĂĂƐƐƵĂƐǀŝĚĂƐ͕ŽƋƵĞĂƐŵŽƚŝǀĂĂ͞ĞŶƚƌĞŐĂƌĞŵͲƐĞ͟
ĞŵŽĐŝŽŶĂůĞĨŝƐŝĐĂŵĞŶƚĞĂŽƚƌĂďĂůŚŽĞăŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ͘ƐƉĞƐƐŽĂƐƐĞŶƚĞŵͲƐĞŵŽƚŝǀĂĚĂƐĂ
ƉĂƌƚŝůŚĂƌĞŵ ŝŶĨŽƌŵĂĕĆŽ Ğ ĐŽŶŚĞĐŝŵĞŶƚŽƐ͕ ĂũƵĚĂŶĚŽ ŽƐ ŽƵƚƌŽƐ Ă ƚŽŵĂƌĞŵ ŵĞůŚŽƌĞƐ
ĚĞĐŝƐƁĞƐĞĂƌĞĂůŝnjĂƌĞŵŵĞůŚŽƌŽƚƌĂďĂůŚŽ;ƵŶŚĂĞZĞŐŽ͕ϮϬϬϵͿ͘ŶƋƵĂŶƚŽƋƵĞ͕ŽĞdžĐĞƐƐŽ
ĚĞ ŶĞŐĂƚŝǀŝĚĂĚĞ ĐŽŵƵŶŝĐĂĐŝŽŶĂů ŐĞƌĂ ƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽƐ ĐŽƌƌŽƐŝǀŽƐ Ğ ĐŽŶĚƵnj Ă
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ĚĞĨĞŶƐŝǀŽƐ Ğ Ă ƌĞƚƌĂĐĕƁĞƐ͘ /ŶĚƵnj ĂƐ ƉĞƐƐŽĂƐ Ă ƐĞŶƚŝƌĞŵ ƋƵĞ Ž ƐĞƵ
ƚƌĂďĂůŚŽ ŶĆŽ Ġ ǀĂůŽƌŝnjĂĚŽ͕ ĚĞƐŵŽƚŝǀĂŶĚŽͲĂƐ Ğ ůĞǀĂŶĚŽͲĂƐ Ă ƋƵĞďƌĂƌ Ž ĞŵƉĞŶŚĂŵĞŶƚŽ
ĂĨĞĐƚŝǀŽ ŶĂ ŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ͘ Ɛ ƉĞƐƐŽĂƐ ƌĞƚƌĂĞŵͲƐĞ ŶĂ ƉĂƌƚŝůŚĂ ĚĞ ŝŶĨŽƌŵĂĕƁĞƐ Ğ
ĐŽŶŚĞĐŝŵĞŶƚŽƐĞŶĂĂũƵĚĂŝŶƚĞƌƉĞƐƐŽĂůŝŵƉĞĚŝŶĚŽƋƵĞŵĞůŚŽƌĞƐĚĞĐŝƐƁĞƐƐĞũĂŵ

 ͲϳͲ
 ĂƉşƚƵůŽϭʹŶƋƵĂĚƌĂŵĞŶƚŽŶĂůŝƚĞƌĂƚƵƌĂ


ƚŽŵĂĚĂƐ͘YƵĞŵĐŽŵĞƚĞĞƌƌŽƐ͕ŶĆŽŽƐĂƐƐƵŵĞŶĞŵĚŝǀƵůŐĂ͕ŝŵƉĞĚŝŶĚŽŽƵƚƌĂƐƉĂƌƚĞƐĚĂ
ŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽĚĞĂƉƌĞŶĚĞƌĞŵĐŽŵŽƐŵĞƐŵŽƐĞĚĞĞǀŝƚĄͲůŽƐ;ƵŶŚĂĞZĞŐŽ͕ϮϬϬϵͿ͘

/ŵƉŽƌƚĂƋƵĞ ŽƐ ůşĚĞƌĞƐ ǀĞŝĐƵůĞŵ ŵĞŶƐĂŐĞŶƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ͕ ŵĂƐ ƚĂŵďĠŵ͕ ƋƵĞ ƚƌĂŶƐŵŝƚĂŵ ĂƐ
ŶĞŐĂƚŝǀĂƐ ĚĞ ŵŽĚŽ ĂƉŽŝĂŶƚĞ Ğ ĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŝƐƚĂ͕ ƌĞůĞǀĂŶƚĞ ƉĂƌĂ Ă ŝŶƚĞƌĂĐĕĆŽ ƉŽƐŝƚŝǀĂ
ĐŽŵ ŽƐ ƐĞƵƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ Ğ ŶĂ ŵĂŶƵƚĞŶĕĆŽ ĚŽ ĞƐƉşƌŝƚŽ ĐŽŽƉĞƌĂƚŝǀŽ ;ƵŶŚĂ Ğ ZĞŐŽ͕
ϮϬϬϵͿ͘ K ŵĂŝƐ ĞĨŝĐĂnj Ġ Ă ĂĚĞƋƵĂĚĂ ĐŽŵďŝŶĂĕĆŽ ĚĞ ƉŽƐŝƚŝǀŝĚĂĚĞ Ğ ŶĞŐĂƚŝǀŝĚĂĚĞ͕ ŝƐƚŽ Ġ
ƋƵĂŶĚŽĨŽƌŶĞĐĞƐƐĄƌŝŽĐŽŵƵŶŝĐĂƌŵĞŶƐĂŐĞŶƐŶĞŐĂƚŝǀĂƐ͕ĚĞƐĐƌĞǀĞƌƵŵĂƐŝƚƵĂĕĆŽ;ĂŶƚĞƐĚĞ
ĂǀĂůŝĂƌͿ͕ ŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂƌ ĐŽŶƐĞƋƵġŶĐŝĂƐ ŽďũĞĐƚŝǀĂƐ ŽƵ ĂƐ ƐĞŶƐĂĕƁĞƐ ƉĞƐƐŽĂŝƐ ƐŽďƌĞ Ž
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌ ;ĂŶƚĞƐ ĚĞ Ž ĐƵůƉĂƌͿ͕ Ğ ƐƵŐĞƌŝƌ ƵŵĂ ĂůƚĞƌŶĂƚŝǀĂ ĂĐĞŝƚĄǀĞů ;ĂŶƚĞƐ ĚĞ ĚŝƐĐƵƚŝƌ
ƐŽďƌĞ ƋƵĞŵ ƚĞŵ ƌĂnjĆŽͿ͘ ŵ ƐƵŵĂ͕ ƵƐĂƌ ĨŽƌŵĂƐ ĐŽŵƵŶŝĐĂĐŝŽŶĂŝƐ ƋƵĞ ĐŽŶĚƵnjĂŵ Ă ƵŵĂ
ĐŽŶǀĞƌƐĂĕĆŽ ĐŽŶƐƚƌƵƚŝǀĂ ĐĞŶƚƌĂĚĂ Ğŵ ŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂƌ Ž ĐŽŶƐĞŶƐŽ Ğ Ă ĐŽůĂďŽƌĂĕĆŽ͕ Ğ ŶĆŽ Ă
ĐŽŵƵŶŝĐĂĕĆŽŽƉŽƐŝƚŽƌĂ;ĂŵĞƌŽŶĞĂnjĂ͕ϮϬϬϮͿ͘



ϭ͘ϭ͘ϭ͘ϰͲ^ŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽWŽƐŝƚŝǀŽ


KƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ƉĞƌĐĞƉĐŝŽŶĂŵ Ž ƐĞƵ ƚƌĂďĂůŚŽ ďĂƐĞĂĚŽ ŶƵŵĂ ĚĂƐ ƚƌġƐ ŽƌŝĞŶƚĂĕƁĞƐ͗
ƚƌĂďĂůŚŽĐŽŵŽƵŵĞŵƉƌĞŐŽ͕ĐŽŵŽƵŵĂĐĂƌƌĞŝƌĂ͕ŽƵĐŽŵŽƵŵĂǀŽĐĂĕĆŽ͘ƐƉĞƐƐŽĂƐƋƵĞ
ǀġĞŵ Ž ƚƌĂďĂůŚŽ ĐŽŵŽ Ƶŵ ĞŵƉƌĞŐŽ ƌĞĂůŝnjĂŵ Ž ƐĞƵ ƚƌĂďĂůŚŽ ƉƌŝŶĐŝƉĂůŵĞŶƚĞ ƉĞůĂƐ
ƌĞĐŽŵƉĞŶƐĂƐ ĨŝŶĂŶĐĞŝƌĂƐ ŽƵ ŵĂƚĞƌŝĂŝƐ ƋƵĞ ĚĞůĞ ĂĚǀġŵ͘ EĆŽ ƚġŵ ŶĞŶŚƵŵĂ ƐĂƚŝƐĨĂĕĆŽ
ƉĞƐƐŽĂůŶŽƐĞƵƚƌĂďĂůŚŽ͕ŽƐƐĞƵƐŝŶƚĞƌĞƐƐĞƐĞƉĂŝdžƁĞƐĞŶĐŽŶƚƌĂŵͲƐĞĞŵĐŽŶƚĞdžƚŽƐĨŽƌĂĚĂ
ŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ͘ WŽƌ ŽƵƚƌŽ ůĂĚŽ͕ ŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ĐŽŵ ƵŵĂ ŽƌŝĞŶƚĂĕĆŽ ĚĞ ĐĂƌƌĞŝƌĂ ƐĆŽ
ŵŽƚŝǀĂĚŽƐ ƉĞůŽ ġdžŝƚŽ͕ ƚƌĂďĂůŚĂŵ ƉĂƌĂ ƌĞĂůŝnjĂƌ Ž ƉƌĞƐƚşŐŝŽ͕ Ž ƉŽĚĞƌ Ğ Ž ƌĞĐŽŶŚĞĐŝŵĞŶƚŽ͘
ĞƐĞũĂŵ ƐĞƌ ƉĞƐƐŽĂƐ ĞdžĞŵƉůĂƌĞƐ ŶĂ ƐƵĂ ƉƌŽĨŝƐƐĆŽ͕ Ğ ƵƐĂŵ Ž ƚƌĂďĂůŚŽ ƉĂƌĂ ĂůĐĂŶĕĂƌ
ŶŽƚŽƌŝĞĚĂĚĞ͕ĂƵƚŽͲĞƐƚŝŵĂĞƐĂƚŝƐĨĂĕĆŽ͘ƚĞƌĐĞŝƌĂŽƌŝĞŶƚĂĕĆŽ͕ŽƐĞŶƚŝĚŽĚŽƚƌĂďĂůŚŽĐŽŵŽ
ƵŵĂǀŽĐĂĕĆŽ͕ŵŽƚŝǀĂŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĂƚƌĂďĂůŚĂƌƉŽƌĐĂƵƐĂĚŽƉƌſƉƌŝŽƚƌĂďĂůŚŽ͕ŝƐƚŽĠ͕
ĂƐƚĂƌĞĨĂƐŝŶĐůƵşĚĂƐŶŽƐĞƵƚƌĂďĂůŚŽĨŽƌŶĞĐĞŵŽďĞŶĞĨşĐŝŽŝŶƚƌşŶƐĞĐŽ;Ğ͘Ő͕͘ƉƌĂnjĞƌĞĂůĞŐƌŝĂͿ
Ğ ƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽ ƉĂƌĂ ĂƐ ƐƵĂƐ ǀŝĚĂƐ͘ KƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ƉƌŽĐƵƌĂŵ ƌĞĂůŝnjĂƌ Ž ƐĞƵ ƚƌĂďĂůŚŽ ĚĞ
ƵŵĂ ĨŽƌŵĂ ŵĞůŚŽƌĂĚĂ Ğ ĚĞ ĨŽƌŵĂ Ă ƐĞŶƚŝƌĞŵͲƐĞ ƷƚĞŝƐ ă ĐŽŵƵŶŝĚĂĚĞ Ğ ă ƉƌſƉƌŝĂ
ŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ͕ ŝŶĚĞƉĞŶĚĞŶƚĞŵĞŶƚĞ ĚĞ ƋƵĂůƋƵĞƌ ƌĞĐŽŵƉĞŶƐĂ ŵĂƚĞƌŝĂů ŽĨĞƌĞĐŝĚĂ
;tƌnjĞƐŶŝĞǁƐŬŝ͕ϮϬϬϯͿ͘

Ɛ ƉĞƐƐŽĂƐ ƋƵĞ ĂĐƚƵĂŵ ƉŽƌ ǀŽĐĂĕĆŽ ĞdžƚƌĂĞŵ ŵĂŝƐ ĂůĞŐƌŝĂ Ğ ƐĂƚŝƐĨĂĕĆŽ ĚŽ ƚƌĂďĂůŚŽ
;ŵĞƐŵŽ ƋƵĂŶĚŽ ĞƐƚĞ ŝŵƉůŝĐĂ ƐĂĐƌŝĨşĐŝŽƐͿ͕ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂŵ ŵĞŶŽƐ ƐƚƌĞƐƐ͕ ƐĆŽ ŵĞŶŽƐ
ƉƌŽƉĞŶƐĂƐ ă ĚĞƉƌĞƐƐĆŽ Ğ ă ĂŶƐŝĞĚĂĚĞ͕ ƐĆŽ ŵĞŶŽƐ ĂďƐĞŶƚŝƐƚĂƐ͕ ŵĂŝƐ ĞŵƉĞŶŚĂĚĂƐ ŶŽ
ƚƌĂďĂůŚŽĞŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ͕ŵĂŝƐĨĞůŝnjĞƐĞĚĞŶŽƚĂŵŵĂŝŽƌĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽ͘EĂƐĞƋƵŝƉĂƐĐŽŵ

 ͲϴͲ
 ĂƉşƚƵůŽϭʹŶƋƵĂĚƌĂŵĞŶƚŽŶĂůŝƚĞƌĂƚƵƌĂ


ŵĂŝŽƌ ƋƵĂŶƚŝĚĂĚĞ ĚĞƐƚĂƐ ƉĞƐƐŽĂƐ͕ Ă ĐŽŽƉĞƌĂĕĆŽ Ğ Ă ŚĂƌŵŽŶŝĂ ŝŶƚĞƌƉĞƐƐŽĂů ƐĆŽ ŵĂŝƐ
ǀŝŐŽƌŽƐĂƐ͕ Ă ĐŽŵƵŶŝĐĂĕĆŽ Ġ ŵĂŝƐ ĨůƵŝĚĂ Ğ ƚƌĂŶƐƉĂƌĞŶƚĞ͕ Ž ĞƐƉşƌŝƚŽ ĚĞ ĞƋƵŝƉĂ Ġ ŵĂŝƐ
ĂĐĞŶƚƵĂĚŽ Ğ Ž ĐůŝŵĂ ĚĞ ĐŽŶĨŝĂŶĕĂ Ġ ƌĞǀŝŐŽƌĂĚŽ ;ƵŶŚĂ Ğ ZĞŐŽ͕ ϮϬϬϵͿ͘ ƐƚĞ ƐĞŶƚŝĚŽ ĚĞ
ŽƌŝĞŶƚĂĕĆŽ ŶĆŽ Ġ ĚĞƉĞŶĚĞŶƚĞ ĚŽ ƚŝƉŽ ĚĞ ƚƌĂďĂůŚŽ ĞdžĞĐƵƚĂĚŽ ŵĂƐ ĚĂ ŝŶƚĞƌƉƌĞƚĂĕĆŽ ĚŽ
ƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽ ƉƌŽĨƵŶĚŽ ŝŶĞƌĞŶƚĞ ĂŽ ƚƌĂďĂůŚŽ ;tƌnjĞƐŶŝĞǁƐŬŝ͕ ϮϬϬϯͿ͘ YƵĂůƋƵĞƌ ƚŝƉŽ ĚĞ
ƚƌĂďĂůŚŽ ƉŽĚĞ ƐĞƌ ĂǀĂůŝĂĚŽ ĚĞ ĨŽƌŵĂ ƉŽƐŝƚŝǀĂ͕ ĚĂĚŽ ƋƵĞ Ă ŵĞƐŵĂ ƚĂƌĞĨĂ ƉŽĚĞ ƚĞƌ
ƉĞƌĐĞƉĕƁĞƐ ĚŝĨĞƌĞŶƚĞƐ ƉĂƌĂ ĚŝĨĞƌĞŶƚĞƐ ŝŶĚŝǀşĚƵŽƐ͕ ĚĞƉĞŶĚĞŶĚŽ ĚŽ ƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽ ƋƵĞ Ž
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĚĄĂĞƐƐĞŵĞƐŵŽƚƌĂďĂůŚŽ͘DĞƐŵŽĂŵĂŝƐĚĞƐĂŐƌĂĚĄǀĞůĚĂƐƚĂƌĞĨĂƐƉŽĚĞƐĞƌ
ƌĞŝŶƚĞƌƉƌĞƚĂĚĂ ĐŽŵ ƵŵƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽƉŽƐŝƚŝǀŽ͕ ĚĞƉĞŶĚĞŶĚŽ ĚĂ ŵŽƚŝǀĂĕĆŽ ŝŶƚƌşŶƐĞĐĂ ŽƵĚĞ
ĨĂĐƚŽƌĞƐƋƵĞƐĆŽŝŶƚĞƌŝŽƌĞŝŶĞƌĞŶƚĞŵĞŶƚĞŵŽƚŝǀĂĐŝŽŶĂŝƐ͘:ĄĂŵŽƚŝǀĂĕĆŽĞdžƚƌşŶƐĞĐĂŝŶĐůƵŝ
ĨĂĐƚŽƌĞƐĐŽŵŽĂƐĐŽŶĚŝĕƁĞƐĚĞƚƌĂďĂůŚŽ͕ŽƵĂƐƉƌŽŵŽĕƁĞƐ͕ƐĞŶĚŽĞƐƚĞƚŝƉŽĚĞŵŽƚŝǀĂĕĆŽ
ŵĞŶŽƐĞĨŝĐĂnjĐŽŵŽĂŐĞŶƚĞŵŽƚŝǀĂĐŝŽŶĂů;tƌnjĞƐŶŝĞǁƐŬŝ͕ϮϬϬϯͿ͘


dŽĚĂǀŝĂ͕ŽƐůşĚĞƌĞƐƉŽĚĞŵĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌĂŽƌŝĞŶƚĂĕĆŽĚŽƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽƉŽƐŝƚŝǀŽĂƚƌĂǀĠƐ͗;ϭͿĚŽ
ĞŶƌŝƋƵĞĐŝŵĞŶƚŽ Ğ ĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ ĚŽ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌ ;>ŽĚĂŚů Ğ <ĞũŶĞƌ͕ ϭϵϲϱͿ͕ Ž ƋƵĞ ƐŝŐŶŝĨŝĐĂ
ƋƵĞ Ž ƚƌĂďĂůŚŽ Ġ ƉƌŽũĞĐƚĂĚŽ ƉĂƌĂ ƉƌŽƉŽƌĐŝŽŶĂƌ Ž ĞŶƌŝƋƵĞĐŝŵĞŶƚŽ Ğ Ž ĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ
ƉĞƐƐŽĂů ;ƉŽƌ ǀĂƌŝĞĚĂĚĞ ĚĂ ŚĂďŝůŝĚĂĚĞ͕ ŝĚĞŶƚŝĚĂĚĞ ĚĂ ƚĂƌĞĨĂ͕ ƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽ ĚĂ ƚĂƌĞĨĂ͕
ĂƵƚŽŶŽŵŝĂ Ğ ĨĞĞĚďĂĐŬͿ͖ ;ϮͿ ĚĂ ƉƌĞƐĞŶĕĂ ĚĞ ĨĂĐƚŽƌĞƐ ŵŽƚŝǀĂĐŝŽŶĂŝƐ ŝŶƚƌşŶƐĞĐŽƐ ĐŽŵŽ Ž
ŝŶƚĞƌĞƐƐĞ ĂƐƐŽĐŝĂĚŽ ĂŽ ƚƌĂďĂůŚŽ͕ ĂƐ ŽƉŽƌƚƵŶŝĚĂĚĞƐ ĚĞ ĐƌŝĂƚŝǀŝĚĂĚĞ Ğ Ă ĚĞůĞŐĂĕĆŽ ĚĞ
ĂƵƚŽŶŽŵŝĂ;ŵĂďŝůĞ͕,ŝůů͕,ĂŶŶĞƐƐĞLJĞdŝŐŚĞ͕ϭϵϵϰͿ͖;ϯͿĚĂĐƌŝĂĕĆŽĚĞƵŵĂŵďŝĞŶƚĞƋƵĞ
ĐƌŝĂ ŽƉŽƌƚƵŶŝĚĂĚĞƐ ĚĞ ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌ ĂƵƚŽͲĞĨŝĐĄĐŝĂ ;Ƶŵ ƐĞŶƚŝĚŽ ĚĂ ĐŽŵƉĞƚġŶĐŝĂͿ͕
ĂƵƚŽĚĞƚĞƌŵŝŶĂĕĆŽ ;Ƶŵ ƐĞŶƚŝĚŽ ĚĂ ĞƐĐŽůŚĂͿ͕ ĐŽŶƐĞƋƵġŶĐŝĂ ;Ƶŵ ƐĞŶƚŝĚŽ ĚŽ ŝŵƉĂĐƚŽͿ͕
ƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽ ;Ƶŵ ƐĞŶƚŝĚŽĚĞ ŽďũĞĐƚŝǀŽͿ͕Ğ ĐŽŶĨŝĂŶĕĂ ;Ƶŵ ƐĞŶƚŝĚŽ ĚĂ ƐĞŐƵƌĂŶĕĂͿ ;^ƉƌĞŝƚnjĞƌ͕
ϭϵϵϮͿ͖;ϰͿĚĂĐĂƉĂĐŝĚĂĚĞĚĞĂƌƚŝĐƵůĂƌƵŵĂǀŝƐĆŽĐůĂƌĂĚŽĨƵƚƵƌŽďĂƐĞĂĚĂŶĂĐƌĞĚŝďŝůŝĚĂĚĞ͕
ŶŽŽƉƚŝŵŝƐŵŽĞŶĂƐĞŵŽĕƁĞƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐ;ĂŵĞƌŽŶĞƚĂů͕͘ϮϬϬϯͿ͘

ƐŽƌŐĂŶŝnjĂĕƁĞƐƋƵĞƉƌŽŵŽǀĞŵŽƚƌĂďĂůŚŽĐŽŵƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽĂƵŵĞŶƚĂŵƐŝŐŶŝĨŝĐĂƚŝǀĂŵĞŶƚĞ
Ă ƌĞĂůŝnjĂĕĆŽ ƉĞƐƐŽĂů͕ Ă ĚĞĚŝĐĂĕĆŽ͕ Ž ĞƐĨŽƌĕŽ͕ Ž ĞŵƉĞŶŚŽ͕ Ă ĨĞůŝĐŝĚĂĚĞ Ğ Ă ƐĞŶƐĂĕĆŽ ĚĞ
ƉůĞŶŝƚƵĚĞ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ ƋƵĞ ĐŽŶƚƌŝďƵĞŵ ƉĂƌĂ Ž ĂƵŵĞŶƚŽ ĚŽƐ ƌĞƐƵůƚĂĚŽƐ
ŽƌŐĂŶŝnjĂĐŝŽŶĂŝƐĚĞĐŽƌƌĞŶƚĞƐĚŽƐĞƵĐŽŶƚƌŝďƵƚŽ;WƌĂƚƚĞƐŚĨŽƌƚŚ͕ϮϬϬϯͿ͘

ŵ ƐƵŵĂ͕ ĐŽŵŽ ƐĞ ǀĞƌŝĨŝĐĂ ĂŽ ůŽŶŐŽ ĚĞƐƚĞ ĐĂƉşƚƵůŽ ĂƐ ƋƵĂƚƌŽ ĚŝŵĞŶƐƁĞƐ ƚġŵ ƵŵĂ
ŝŶĨůƵġŶĐŝĂƌĞĐşƉƌŽĐĂ͕ĞƐƚĆŽĂƐƐŽĐŝĂĚĂƐĞŝŶƚĞƌͲƌĞůĂĐŝŽŶĂĚĂƐ͕ŝƐƚŽĠ͕ƵŵĂƚĞŵĞĨĞŝƚŽƐŽďƌĞĂ
ĞdžƉĂŶƐĆŽ ĚĂƐ ŽƵƚƌĂƐ͘ ůŝŵĂƐ ĨĂǀŽƌĄǀĞŝƐ ƚĞŶĚĞŵ Ă ƉƌŽŵŽǀĞƌ ƌĞůĂĕƁĞƐ Ğ ĐŽŵƵŶŝĐĂĕĆŽ
ƉŽƐŝƚŝǀĂ͕ ƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽ ƉŽƐŝƚŝǀŽ ĨĂĐŝůŝƚĂ ĐůŝŵĂƐ ƉŽƐŝƚŝǀŽƐ Ğ ƌĞůĂĕƁĞƐ ĚĞ ĐŽŶĨŝĂŶĕĂ͕
ƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽƐ ƉŽƐŝƚŝǀŽƐ ŝŶĐĞŶƚŝǀĂ ă ĐŽŵƵŶŝĐĂĕĆŽ Ğ ĐůŝŵĂ ƉŽƐŝƚŝǀŽ͕ ĐŽŵƵŶŝĐĂĕĆŽ
ƉŽƐŝƚŝǀĂ ĨŽŵĞŶƚĂ ƌĞůĂĕƁĞƐ Ğ Ƶŵ ĐůŝŵĂ ƉŽƐŝƚŝǀŽ͘  ŝŵƉůĞŵĞŶƚĂĕĆŽ Ğ ĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ
ĚĞƐƚĂƐŵĞĚŝĚĂƐĚĞůŝĚĞƌĂŶĕĂƉŽƐŝƚŝǀĂƚŽƌŶĂŵŶĞĐĞƐƐĄƌŝŽĂƐƵĂĂĚĂƉƚĂĕĆŽăƐĐŝƌĐƵŶƐƚąŶĐŝĂƐ
ĞƐƉĞĐşĨŝĐĂƐĞŵƋƵĞŽůşĚĞƌŽƉĞƌĂ͘^ĞƌƵŵůşĚĞƌƉŽƐŝƚŝǀŽŶĂĨĂŵşůŝĂƉŽĚĞĞdžŝŐŝƌƵŵ

 ͲϵͲ
 ĂƉşƚƵůŽϭʹŶƋƵĂĚƌĂŵĞŶƚŽŶĂůŝƚĞƌĂƚƵƌĂ


ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ ĚŝĨĞƌĞŶƚĞ ĚŽ ŶĞĐĞƐƐĄƌŝŽ ŶƵŵ ĐŽŶƚĞdžƚŽ ŝŶĚƵƐƚƌŝĂů͘  ĨƵŶĚĂŵĞŶƚĂů
ĚŝĂŐŶŽƐƚŝĐĂƌ ŽƐ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ĚĞ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ Ğ ŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂƌ ĂƐ ĂĐĕƁĞƐ ĞƐƉĞĐşĨŝĐĂƐ ƋƵĞ
ĂũƵĚĂŵĂƉƌŽŵŽǀĞƌĂůŝĚĞƌĂŶĕĂƉŽƐŝƚŝǀĂ;ĂŵĞƌŽŶ͕ϮϬϬϴͿ͘

hŵ ĐŽŶƐƚƌƵƚŽ ƌĞůĂĐŝŽŶĂĚŽ ĐŽŵ Ă ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ƉŽƐŝƚŝǀĂ Ġ Ă ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ĂƵƚġŶƚŝĐĂ ;'ĂƌĚŶĞƌ͕
ǀŽůŝŽ͕>ƵƚŚĂŶƐ͕DĂLJĞtĂůƵŵďǁĂ͕ϮϬϬϱ͖zĂŵŵĂƌŝŶŽ͕ŝŽŶŶĞ͕^ĐŚƌŝĞƐŚĞŝŵĞĂŶƐĞƌĞĂƵ͕
ϮϬϬϴͿ͘ WŽƌ ĞdžĞŵƉůŽ͕ Ă ĚŝŵĞŶƐĆŽ ĐŽŵƵŶŝĐĂĕĆŽ ƉŽƐŝƚŝǀĂ ĚŽ ĐŽŶƐƚƌƵƚŽ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ƉŽƐŝƚŝǀĂ
ĂƐƐĞŵĞůŚĂͲƐĞ ă ĚŝŵĞŶƐĆŽ ƚƌĂŶƐƉĂƌġŶĐŝĂ ƌĞůĂĐŝŽŶĂů ĚŽ ĐŽŶƐƚƌƵƚŽ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ĂƵƚġŶƚŝĐĂ͕
ĂŵďĂƐ ƉƌŽŵŽǀĞŵ Ă ĐŽŶĨŝĂŶĕĂ ŵƷƚƵĂ͕ Ž ĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ ĚĂƐ ƉĞƐƐŽĂƐ ŶŽ ƚƌĂďĂůŚŽ Ğ Ă
ƉĂƌƚŝůŚĂĚĞŝŶĨŽƌŵĂĕĆŽ͘KƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽŶŽƚƌĂďĂůŚŽĠƵŵĂĚĂƐĐŽŶƐĞƋƵġŶĐŝĂƐĚĂůŝĚĞƌĂŶĕĂ
ĂƵƚġŶƚŝĐĂŶŽŵŽĚĞůŽĚĞǀŽůŝŽĞ'ĂƌĚŶĞƌ;ϮϬϬϱͿ͘KƚĞŵĂĚĞůŝĚĞƌĂŶĕĂĂƵƚġŶƚŝĐĂƚĞŵƐŝĚŽ
ĂůǀŽ ĚĞ ĚŝǀĞƌƐŽƐ ƚƌĂďĂůŚŽƐ ƚĞſƌŝĐŽƐ Ğ ĞŵƉşƌŝĐŽƐ ;ǀŽůŝŽ Ğ 'ĂƌĚŶĞƌ͕ ϮϬϬϱ͖ 'ĂƌĚŶĞƌ Ğƚ Ăů͕͘
ϮϬϬϱ͖ /ůŝĞƐ͕ DŽƌŐĞƐŽŶ Ğ EĂŚƌŐĂŶŐ͕ ϮϬϬϱͿ ƋƵĞ ƉĂƌĞĐĞŵ ƌĞůĞǀĂŶƚĞƐ ƉĂƌĂ Ă ĐŽŵƉƌĞĞŶƐĆŽ
ĚŽƐĞĨĞŝƚŽƐĚĞůŝĚĞƌĂŶĕĂƉŽƐŝƚŝǀĂ͘


ϭ͘Ϯʹ>ŝĚĞƌĂŶĕĂƵƚġŶƚŝĐĂ

,ŽũĞĂƐĞŵƉƌĞƐĂƐƋƵĞƌĞŵůşĚĞƌĞƐĞƐƚƌĂƚĠŐŝĐŽƐ͕ĂƐƐĞƌƚŝǀŽƐĞĐŽůĂďŽƌĂŶƚĞƐ͘ĐŝŵĂĚĞƚƵĚŽ͕
ƉƌŽĐƵƌĂŵ ůşĚĞƌĞƐ ƋƵĞ ĐŽŶĚƵnjĂŵ ŽďũĞĐƚŝǀŽƐ͕ ǀĂůŽƌĞƐ Ğ ŝŶƚĞŐƌŝĚĂĚĞ͕ ƋƵĞ ĐŽŶƐƚƌƵĂŵ
ŽƌŐĂŶŝnjĂĕƁĞƐ ĚƵƌĄǀĞŝƐ͕ ŵŽƚŝǀĞŵ ŽƐ ƐĞƵƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ Ğ ŵĂƌƋƵĞŵ Ă ĚŝĨĞƌĞŶĕĂ ŶĂ ǀŝĚĂ
ĚĂƐƉĞƐƐŽĂƐƋƵĞƐĞƌǀĞŵ͕ĚĞƵŵĂĨŽƌŵĂƉŽƐŝƚŝǀĂ;'ĞŽƌŐĞ͕ϮϬϬϯͿ͘,ĄƵŵƌĞĐŽŶŚĞĐŝŵĞŶƚŽ
ĐƌĞƐĐĞŶƚĞ ĞŶƚƌĞ ĂĐĂĚĠŵŝĐŽƐ ;ĂŵĞƌŽŶ Ğƚ Ăů͕͘ ϮϬϬϯ͖ ^ĞůŝŐŵĂŶ͕ ϮϬϬϮͿ Ğ ƉƌĄƚŝĐŽƐ ;'ĞŽƌŐĞ͕
ϮϬϬϯͿƐŽďƌĞĂŝŵƉŽƌƚąŶĐŝĂĚĂůŝĚĞƌĂŶĕĂĂƵƚġŶƚŝĐĂ͕ĐŽŶƐŝĚĞƌĂĚĂĐŽŵŽƌĞůĞǀĂŶƚĞĞƵƌŐĞŶƚĞ
ƉĂƌĂŽĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽĚĂĞƐƚƌĂƚĠŐŝĂĞĂůĐĂŶĐĞĚĞƌĞƐƵůƚĂĚŽƐĚĞƐĞũĄǀĞŝƐ͘

ůŝĚĞƌĂŶĕĂĂƵƚġŶƚŝĐĂĠƵŵƉĂĚƌĆŽĚĞĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽĚŽůşĚĞƌƋƵĞƉƌŽŵŽǀĞĐĂƉĂĐŝĚĂĚĞƐ
ƉƐŝĐŽůſŐŝĐĂƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ Ğ Ƶŵ ĐůŝŵĂ ĠƚŝĐŽ ƉŽƐŝƚŝǀŽ͕ ŵĂŝŽƌ ĂƵƚŽͲĐŽŶƐĐŝġŶĐŝĂ͕ ƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĂ
ŵŽƌĂůŝŶƚĞƌŶĂůŝnjĂĚĂ͕ƉƌŽĐĞƐƐĂŵĞŶƚŽĞƋƵŝůŝďƌĂĚŽĚĞŝŶĨŽƌŵĂĕĆŽĞƚƌĂŶƐƉĂƌġŶĐŝĂƌĞůĂĐŝŽŶĂů͘
WŽƌ ŽƵƚƌĂƐ ƉĂůĂǀƌĂƐ͕ Ƶŵ ůşĚĞƌ ƋƵĞ ĂƉƌĞƐĞŶƚĂ Ƶŵ ƉĂĚƌĆŽ ĚĞ ƚƌĂŶƐƉĂƌġŶĐŝĂ Ğ ĐůĂƌĞnjĂ ŶŽƐ
ƐĞƵƐĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐƉĂƌĂĐŽŵŽƐŽƵƚƌŽƐ͕ĐŽŵƉĂƌƚŝůŚĂĂƐŝŶĨŽƌŵĂĕƁĞƐŶĞĐĞƐƐĄƌŝĂƐƉĂƌĂ
ƚŽŵĂƌ ĚĞĐŝƐƁĞƐ Ğ ĚŝǀƵůŐĂ ŽƐ ƐĞƵƐ ǀĂůŽƌĞƐ͕ ŵŽƚŝǀĂĕƁĞƐ Ğ ƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐ ƉĞƐƐŽĂŝƐ͕ Ġ
ƉĞƌƐĞǀĞƌĂŶƚĞ ĞƉĞƌŵŝƚĞƋƵĞŽƐ ƐĞŐƵŝĚŽƌĞƐ ĂǀĂůŝĞŵ ĂƐ ĐŽŵƉĞƚġŶĐŝĂƐĞ ĂŵŽƌĂůŝĚĂĚĞĚĂƐ
ƐƵĂƐ ĂĐĕƁĞƐ ;tĂůƵŵďǁĂ͕ ǀŽůŝŽ͕ 'ĂƌĚŶĞƌ͕ tĞƌŶƐŝŶŐ Ğ WĞƚĞƌƐŽŶ͕ ϮϬϬϴͿ͘  ĂƵƚĞŶƚŝĐŝĚĂĚĞ
͞ƐĞƌĨŝĞůĂƐŝŵĞƐŵŽ͕͟ƐĞƌǀĞĐŽŵŽƵŵĂďƷƐƐŽůĂŵŽƌĂůƉĞůĂƋƵĂůĂƐŝŶƚĞŶĕƁĞƐĚŽƐůşĚĞƌĞƐ
ƐĆŽ ŽƌŝĞŶƚĂĚĂƐ͘ /ƐƚŽ Ġ͕ ĞůĞƐ ƐĆŽ ŐĞŶƵşŶŽƐ͕ ŶŽƌƚĞŝĂŵͲƐĞ ƉŽƌ ǀĂůŽƌĞƐ ŝŶƚĞƌŶŽƐ Ğ ŶĆŽ ƉŽƌ
ƉƌĄƚŝĐĂƐ ĞƚŝĐĂŵĞŶƚĞ ƋƵĞƐƚŝŽŶĄǀĞŝƐ ;Ğ͘Ő͘ ĂŵĞĂĕĂƐ ĞdžƚĞƌŶĂƐ͕ ŝŶĐĞŶƚŝǀŽƐ͕ ŽƵ ĞdžƉĞĐƚĂƚŝǀĂƐ
ƐŽĐŝĂŝƐͿ͕ŽƐĞƵƉƌŽƉſƐŝƚŽŶĆŽĠƉĞƌƚƵƌďĂĚŽͬŝŶĨůƵĞŶĐŝĂĚŽƉĞůŽƐŽƵƚƌŽƐ͘ƐƚĆŽŵĂŝƐ

 ͲϭϬͲ
 ĂƉşƚƵůŽϭʹŶƋƵĂĚƌĂŵĞŶƚŽŶĂůŝƚĞƌĂƚƵƌĂ


ƉƌĞŽĐƵƉĂĚŽƐ Ğŵ ƐĞƌǀŝƌ ŽƐ ŽƵƚƌŽƐ ĚŽ ƋƵĞ Ğŵ ŶƵƚƌŝƌ Ž ƐĞƵ ƉƌſƉƌŝŽ ƐƵĐĞƐƐŽ Ğ
ƌĞĐŽŶŚĞĐŝŵĞŶƚŽ;ƵŶŚĂĞZĞŐŽ͕ϮϬϬϵͿ͘

ǀŽůŝŽ Ğ 'ĂƌĚŶĞƌ ;ϮϬϬϱͿ͕ 'ĂƌĚŶĞƌ Ğƚ Ăů͘ ;ϮϬϬϱͿ Ğ /ůŝĞƐ Ğƚ Ăů͘ ;ϮϬϬϱͿ ŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂŵ ƋƵĂƚƌŽ
ĚŝŵĞŶƐƁĞƐĚĂůŝĚĞƌĂŶĕĂĂƵƚġŶƚŝĐĂ͗

ƵƚŽͲĐŽŶƐĐŝġŶĐŝĂ ʹ Ž ůşĚĞƌ ĐŽŶŚĞĐĞ ŽƐ ƐĞƵƐ ĞƐƚĂĚŽƐ ŵĞŶƚĂŝƐ͕ ŝŶĐůƵŝŶĚŽ ĂƐ ƐƵĂƐ ĐƌĞŶĕĂƐ͕
ĚĞƐĞũŽƐ Ğ ƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐ͕ĐŽŶŚĞĐĞ ĂƐ ƐƵĂƐ ĐĂƉĂĐŝĚĂĚĞƐ͕ ƉŽŶƚŽƐ ĨŽƌƚĞƐ Ğ ĨƌĂƋƵĞnjĂƐ Ğ Ž ƐĞƵ
ƉƌŽƉſƐŝƚŽ͘ WƌŽĐƵƌĂ ĨĞĞĚďĂĐŬ ƉĂƌĂ ŵĞůŚŽƌĂƌ ĂƐ ŝŶƚĞƌĂĐĕƁĞƐ ĐŽŵ ŽƐ ŽƵƚƌŽƐ Ğ ƐĂďĞ Ž
ŝŵƉĂĐƚŽƋƵĞƚĞŵƐŽďƌĞĂƐŽƵƚƌĂƐƉĞƐƐŽĂƐ;<ĞƌŶŝƐ͕ϮϬϬϯͿ͘

dƌĂŶƐƉĂƌġŶĐŝĂ ƌĞůĂĐŝŽŶĂů ʹ Ž ůşĚĞƌ ƉĂƌƚŝůŚĂ ŝŶĨŽƌŵĂĕƁĞƐ͕ ƉĞŶƐĂŵĞŶƚŽƐ Ğ ƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐ ĚĞ
ĨŽƌŵĂ ĂďĞƌƚĂ Ğ ǀĞƌĚĂĚĞŝƌĂ͕ ĂĚŵŝƚĞ ŽƐ ĞƌƌŽƐ ƋƵĞ ĐŽŵĞƚĞ͕ ĨĂĐŝůŝƚĂŶĚŽ Ă ƉƌŽŵŽĕĆŽ ĚĂ
ĐŽŶĨŝĂŶĕĂŵƷƚƵĂ͕ŽĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽĚĂƐƉĞƐƐŽĂƐ͕ĂƉĂƌƚŝůŚĂĚĞƉĞŶƐĂŵĞŶƚŽƐĞƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐ
ǀĞƌĚĂĚĞŝƌŽƐ;<ĞƌŶŝƐ͕ϮϬϬϯͿ͘

WƌŽĐĞƐƐĂŵĞŶƚŽ ĞƋƵŝůŝďƌĂĚŽ ĚĂ ŝŶĨŽƌŵĂĕĆŽ ʹ Ž ůşĚĞƌ ĂŶĂůŝƐĂ ŽďũĞĐƚŝǀĂŵĞŶƚĞ ƚŽĚĂƐ ĂƐ
ŝŶĨŽƌŵĂĕƁĞƐ ĂŶƚĞƐ ĚĞ ƚŽŵĂƌ ƵŵĂ ĚĞĐŝƐĆŽ͘ /ŶĐĞŶƚŝǀĂ ĚŝǀĞƌƐŽƐ ƉŽŶƚŽƐ ĚĞ ǀŝƐƚĂ͕ ĐŽŶƐƚƌſŝ
ƌĞĚĞƐƌĞůĂĐŝŽŶĂŝƐĐŽůĂďŽƌĂƚŝǀĂƐĞĐƌŝĂŽƉŽƌƚƵŶŝĚĂĚĞƐĚĞĂƉƌĞŶĚŝnjĂŐĞŵĞĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ͘
ŶǀŽůǀĞĂŽďũĞĐƚŝǀŝĚĂĚĞĞĂĂĐĞŝƚĂĕĆŽĚĞĂƐƉĞĐƚŽƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐĞŶĞŐĂƚŝǀŽƐ;'ĂƌĚŶĞƌ͕ǀŽůŝŽ͕
>ƵƚŚĂŶƐĞƚĂů͕͘ϮϬϬϱͿ͘

WĞƌƐƉĞĐƚŝǀĂ ŵŽƌĂů ŝŶƚĞƌŶĂůŝnjĂĚĂ ʹ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ŽƌŝĞŶƚĂĚŽƐ ƉŽƌ ƉĂĚƌƁĞƐ ŝŶƚĞƌŶŽƐ Ğ
ǀĂůŽƌĞƐ ŵŽƌĂŝƐ ;ŶĆŽ ƐĆŽ ďĂƐĞĂĚŽƐ ŶĂƐ ƉƌĞƐƐƁĞƐ ĞdžƚĞƌŶĂƐ͕ ŽƌŐĂŶŝnjĂĐŝŽŶĂŝƐ Ğ ƐŽĐŝĂŝƐͿ͘
ŶǀŽůǀĞŝŶƚĞŐƌŝĚĂĚĞĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚĂů͕ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽĐŽĞƌĞŶƚĞĐŽŵŽƐǀĂůŽƌĞƐŝŶƚĞƌŶŽƐ͕
ŶŽƌŵĂƐĞĐŽŶǀŝĐĕƁĞƐƉĞƐƐŽĂŝƐƉĂƌĂĐŽŶƐƚƌƵŝƌĐƌĞĚŝďŝůŝĚĂĚĞĞŐĂŶŚĂƌŽƌĞƐƉĞŝƚŽĞĐŽŶĨŝĂŶĕĂ
ĚŽƐƐĞƵƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ;ZLJĂŶĞĞĐŝ͕ϮϬϬϯͿ͘

 ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ĂƵƚġŶƚŝĐĂƚĞŵ ĞĨĞŝƚŽƐĚŝƌĞĐƚŽƐ ŶŽ ƚƌĂďĂůŚŽ Ğ ĂƚŝƚƵĚĞƐ ĚŽ ƐĞŐƵŝĚŽƌ͕ ŝŶĐůƵŝŶĚŽ
ĐŽŵƉƌŽŵĞƚŝŵĞŶƚŽ ŽƌŐĂŶŝnjĂĐŝŽŶĂů͕ ƐĂƚŝƐĨĂĕĆŽ ŶŽ ƚƌĂďĂůŚŽ͕ ƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽ ĚŽ ƚƌĂďĂůŚŽ Ğ
ĞŵƉĞŶŚŽ͘ hŵĂ ĂďŽƌĚĂŐĞŵ ĂƵƚġŶƚŝĐĂ ă ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ƉƌŽŵŽǀĞ Ž ĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ ŝŶŽǀĂĚŽƌ
ŚƵŵĂŶŽ Ğ Ž ĂůĐĂŶĐĞ ĚĞ ƌĞƐƵůƚĂĚŽƐ ƉŽƐŝƚŝǀŽƐ Ğ ĚƵƌĂĚŽƵƌŽƐ ŶĂ ŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ͕ ĚĂĚŽ Ž
ƉƌŽĨƵŶĚŽ ŝŵƉĂĐƚŽ ƋƵĞ ŽƐ ůşĚĞƌĞƐ ĞdžĞƌĐĞŵ ƐŽďƌĞ Ă ǀŝĚĂ ĚŽƐ ŽƵƚƌŽƐ ;'ĞŽƌŐĞ͕ ϮϬϬϯͿ͘ K
ƉƌŽĐĞƐƐĂŵĞŶƚŽ ĞƋƵŝůŝďƌĂĚŽ ĚĂ ŝŶĨŽƌŵĂĕĆŽ͕ Ă ƚƌĂŶƐƉĂƌġŶĐŝĂ ŶĂƐ ƌĞůĂĕƁĞƐ Ğ Ă ĐŽĞƌġŶĐŝĂ
ĞŶƚƌĞ ŽƐ ǀĂůŽƌĞƐ͕ ƉĂůĂǀƌĂƐ Ğ ĂĐĕƁĞƐ ĞdžŝďŝĚŽƐ ƉĞůŽ ůşĚĞƌ͕ ĞůĞǀĂŵ ŽƐ ŶşǀĞŝƐ ĚĞ
ĐŽŵƉƌŽŵĞƚŝŵĞŶƚŽ͕ ŵŽƚŝǀĂĕĆŽ͕ ĞƐƚşŵƵůŽ ŝŶƚĞůĞĐƚƵĂů͕ Ă ƉƌĄƚŝĐĂ ĚĞ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ĚĞ
ĐŝĚĂĚĂŶŝĂ Ğ ƐĂƚŝƐĨĂĕĆŽ Ğ ĐŽŶĞdžĆŽ ĞŶƚƌĞ Ž ůşĚĞƌ Ğ ŽƐ ƐĞŐƵŝĚŽƌĞƐ ;ǀŽůŝŽ͕ 'ĂƌĚŶĞƌ͕
tĂůƵŵďǁĂ͕>ƵƚŚĂŶƐĞDĂLJ͕ϮϬϬϰͿ͘


 ͲϭϭͲ
  ĂƉşƚƵůŽϭʹŶƋƵĂĚƌĂŵĞŶƚŽŶĂůŝƚĞƌĂƚƵƌĂ


KƐůşĚĞƌĞƐĂƵƚġŶƚŝĐŽƐƋƵĞƉƌŽŵŽǀĞŵĂŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂĕĆŽƐŽĐŝĂůŶŽƐƐĞƵƐƐĞŐƵŝĚŽƌĞƐĐƌŝĂŵƵŵ
ƐĞŶƐŽ ŵĂŝƐ ƉƌŽĨƵŶĚŽ ĚĞ ǀĂůŽƌĞƐ ŵŽƌĂŝƐ Ğ ĞdžƉƌĞƐƐĂŵ ĂůƚŽƐ ŶşǀĞŝƐ ĚĞ ŝŶƚĞŐƌŝĚĂĚĞ Ğ
ŚŽŶĞƐƚŝĚĂĚĞ ŶĂƐ ƌĞůĂĕƁĞƐ ĐŽŵ ŽƐ ƐĞŐƵŝĚŽƌĞƐ͘ ƚƌĂǀĠƐ ĚĂ ƐƵĂ ŵŽĚĞůĂĕĆŽ ĠƚŝĐĂ͕
ƚƌĂŶƐƉĂƌġŶĐŝĂ Ğ ĚĞĐŝƐĆŽ ĞƋƵŝůŝďƌĂĚĂ͕ ŽƐ ůşĚĞƌĞƐ ĂƵƚġŶƚŝĐŽƐ ŝŶĨůƵĞŶĐŝĂŵ ƉŽƐŝƚŝǀĂŵĞŶƚĞ ĂƐ
ĂƚŝƚƵĚĞƐ Ğ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ ƚĂŝƐ ĐŽŵŽ ĐŽŵƉƌŽŵŝƐƐŽ Ğ ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽ
ŶŽƚƌĂďĂůŚŽ͕ƌĞůĂĕƁĞƐƐŽĐŝĂŝƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐďĞŵͲĞƐƚĂƌƉƐŝĐŽůſŐŝĐŽĞĞŵŽĕƁĞƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐ;ĨŝŐƵƌĂ
ϮͿ;ǀŽůŝŽĞƚĂů͕͘ϮϬϬϰͿ͘




ƚŝƚƵĚĞƐĚŽƐ
ŽŶĨŝĂŶĕĂ ƐĞŐƵŝĚŽƌĞƐŶŽ
 ŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ
ƚƌĂďĂůŚŽ
/ĚĞŶƚŝĨŝĐĂĕĆŽ ĚŽƐƐĞŐƵŝĚŽƌĞƐ
 ͲŽŵƉƌŽŵŝƐƐŽ
>ŝĚĞƌĂŶĕĂ ƐƉĞƌĂŶĕĂ ͲWĞƌĨŽƌŵĂŶĐĞŶŽ
ͲWĞƐƐŽĂů Ͳ^ĂƚŝƐĨĂĕĆŽŶŽ
ƵƚġŶƚŝĐĂ ƚƌĂďĂůŚŽ
 ƚƌĂďĂůŚŽ
Ͳ^ŽĐŝĂů
Ͳ^ŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽ ͲƐĨŽƌĕŽĞdžƚƌĂ
 ͲŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ
ŵŽĕƁĞƐ
 WŽƐŝƚŝǀĂƐ

 KƉƚŝŵŝƐŵŽ


;&ŽŶƚĞ͗ǀŽůŝŽ͕'ĂƌĚŶĞƌ͕tĂůƵŵďǁĂ͕>ƵƚŚĂŶƐĞDĂLJ͕ϮϬϬϰͿ
&ŝŐƵƌĂϮ͗ƐƋƵĞŵĂŝůƵƐƚƌĂƚŝǀŽĚŽĞĨĞŝƚŽĚĂ>ŝĚĞƌĂŶĕĂƵƚġŶƚŝĐĂŶŽƐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐĞƚŝƚƵĚĞƐ
ĚŽƐ^ĞŐƵŝĚŽƌĞƐ


/ĚĞŶƚŝĨŝĐĂĕĆŽ

KƐ ůşĚĞƌĞƐ ĂƵƚġŶƚŝĐŽƐƋƵĞ ŵŽƐƚƌĂŵ ƌĞƐƉĞŝƚŽƉŽƌ ĐĂĚĂ ƐĞŐƵŝĚŽƌ ƐĆŽĚĞƐĐƌŝƚŽƐ ĐŽŵŽ ŵĂŝƐ
ƉŽƐŝƚŝǀŽƐ͕ĞƐƚĆŽŵĂŝƐĚŝƐƉŽƐƚŽƐĂĐƌŝĂƌƌĞůĂĕƁĞƐĚĞƚƌĂŶƐƉĂƌġŶĐŝĂĞƌĞƐƉŽŶƐĂďŝůŝĚĂĚĞŽƋƵĞ
ůĞǀĂ Ă Ƶŵ ŵĂŝŽƌ ŶşǀĞů ĚĞ ŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂĕĆŽ ƌĞůĂĐŝŽŶĂů͕ ŵĂŝŽƌ ŵŽƚŝǀĂĕĆŽ͕ ĂƵƚŽĐŽŶƚƌŽůŽ Ğ Ă
ƉĂƌƚŝůŚĂĚĞŽďũĞĐƚŝǀŽƐĐŽŵƵŶƐĞŶƚƌĞĞůĞƐ;'ĂƌĚŶĞƌĞƚĂů͕͘ϮϬϬϱ͖/ůŝĞƐĞƚĂů͕͘ϮϬϬϱ͖>ƵƚŚĂŶƐĞ
ǀŽůŝŽ͕ ϮϬϬϯͿ͘ ǀŽĐĂŵ Ƶŵ ƐĞŶƚŝĚŽ ƉƌŽĨƵŶĚŽ ĚĞŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂĕĆŽ Ğ ĐŽŽƉĞƌĂĕĆŽ ĐŽŵ ŽƐ ƐĞƵƐ
ƐĞŐƵŝĚŽƌĞƐ ƋƵĞ ƚĞŶĚĞ Ă ƚŽƌŶĄͲůŽƐ ƉĞƐƐŽĂƐ ĐŽŵŽ ĞůĞƐ͕ Ă ĐŽŵƉŽƌƚĂƌͲƐĞ ĂďĞƌƚĂŵĞŶƚĞ Ğ
ĞƚŝĐĂŵĞŶƚĞ͕ŶƵŵƉƌŽĐĞƐƐŽƋƵĞĞůĞǀĂĂƐƵĂĂƵƚŽͲĐŽŶƐĐŝġŶĐŝĂĞŽƉƚŝŵŝƐŵŽ͘KƐƐĞŐƵŝĚŽƌĞƐ
ƋƵĞ ƐĞ ŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂŵ ĨŽƌƚĞŵĞŶƚĞ ĐŽŵ ŽƐ ƐĞƵƐ ůşĚĞƌĞƐ ƚĞŶĚĞŵ Ă ƐĞƌĞŵ ŵĂŝƐ ĚĞĚŝĐĂĚŽƐ͕
ĐŽŶĨŝĂŶƚĞƐ͕ĐŽŽƉĞƌĂƚŝǀŽƐĞĞŶǀŽůǀŝĚŽƐĞŵŽĐŝŽŶĂůŵĞŶƚĞŶŽƐƐĞƵƐƚƌĂďĂůŚŽƐƉŽƌƋƵĞƐĞŶƚĞŵ

 ͲϭϮͲ
 ĂƉşƚƵůŽϭʹŶƋƵĂĚƌĂŵĞŶƚŽŶĂůŝƚĞƌĂƚƵƌĂ


ĂĨĞŝĕĆŽ͕ĂĐĞŝƚĂŵͲŶŽŝŶƋƵĞƐƚŝŽŶĂǀĞůŵĞŶƚĞĞĂƐƐŽĐŝĂŵͲŶŽĂƵŵŵŽĚĞůŽĐŽŵŽƋƵĂůĞůĞƐƐĞ
ŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂŵƉĞƐƐŽĂůŵĞŶƚĞ;ĞƌĞŵĞƌĞsĂŶ<ŶŝƉƉĞŶďĞƌŐ͕ϮϬϬϱͿ͘

ƚŝƚƵĚĞƐĞŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐĚŽƐ^ĞŐƵŝĚŽƌĞƐŶŽdƌĂďĂůŚŽ

 ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ƚĞŵ ƐŝĚŽ ĂƉŽŶƚĂĚĂ ĐŽŵŽ Ƶŵ ĚŽƐ ŵĂŝŽƌĞƐ ĨĂĐƚŽƌĞƐ ƋƵĞ ĐŽŶƚƌŝďƵĞŵ ƉĂƌĂ Ž
ĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ŶŽƐ ƐĞƵƐ ƉŽƐƚŽƐ ĚĞ ƚƌĂďĂůŚŽ͘ KƐ ůşĚĞƌĞƐ ĂƵƚġŶƚŝĐŽƐ
ĞƐƚĂďĞůĞĐĞŵ ƌĞůĂĕƁĞƐ ĚĞ ƚƌĂŶƐƉĂƌġŶĐŝĂ Ğ ŚŽŶĞƐƚŝĚĂĚĞ ĐŽŵ ŽƐ ƐĞƵƐ ƐĞŐƵŝĚŽƌĞƐ͕
ĐŽŶƚƌŝďƵĞŵ ƉĂƌĂ ƋƵĞ ŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ĞdžĞĐƵƚĞŵ ƚƌĂďĂůŚŽ ĐŽŵ ƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽ Ğ ƚƌĂďĂůŚĞŵ
ƉŽƌǀŽĐĂĕĆŽĂƚƌĂǀĠƐĚĂůŝĚĞƌĂŶĕĂƉĞůŽĞdžĞŵƉůŽĞĚĞŵŽŶƐƚƌĂĕĆŽĚĞƉƌŽĐĞƐƐŽƐĚĞĐŝƐſƌŝŽƐ
ƚƌĂŶƐƉĂƌĞŶƚĞƐ͘ ^ĆŽ ƉƌŽǀĄǀĞŝƐ ĨŽŶƚĞƐ ĚĞ ŽƌŝĞŶƚĂĕĆŽ͕ ƉŽƌƋƵĞ Ă ƐƵĂ ĂƚƌĂĐƚŝǀŝĚĂĚĞ Ğ
ĐƌĞĚŝďŝůŝĚĂĚĞ ƚƌĂŶƐŵŝƚĞ ĂŽƐ ƐĞŐƵŝĚŽƌĞƐ ŽƌŝĞŶƚĂĕƁĞƐ ƐŽďƌĞ ĐŽŵŽ ƐĞ ŵĂŶƚĞƌĞŵ
ĞŵŽĐŝŽŶĂůŵĞŶƚĞ Ğ ĨŝƐŝĐĂŵĞŶƚĞ ĐŽŶĞĐƚĂĚŽƐ Ğ ĐŽŐŶŝƚŝǀĂŵĞŶƚĞ ǀŝŐŝůĂŶƚĞƐ ĚƵƌĂŶƚĞ Ă
ĞdžĞĐƵĕĆŽĚŽƚƌĂďĂůŚŽ;ƌŽǁŶ͕dƌĞǀŝŹŽĞ,ĂƌƌŝƐŽŶ͕ϮϬϬϱͿ͕ĨŽŵĞŶƚĂŵƵŵĐůŝŵĂĞŵƋƵĞĂƐ
ĞŵŽĕƁĞƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐ;Ğ͘Ő͕͘ĞŶƚƵƐŝĂƐŵŽ͕ĂůĞŐƌŝĂĞǀŝŐŽƌͿƐĆŽƉƌŽŵŽǀŝĚĂƐ͕ƚŽƌŶĂŶĚŽĂƐƉĞƐƐŽĂƐ
ŵĂŝƐ ĐƌŝĂƚŝǀĂƐ Ğ ƉƌŽƉĞŶƐĂƐ Ă ĂƉƌŽǀĞŝƚĂƌ ŽƉŽƌƚƵŶŝĚĂĚĞƐ͕ ĨŽŵĞŶƚĂŶĚŽ ƌĞůĂĕƁĞƐ
ŝŶƚĞƌƉĞƐƐŽĂŝƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐ ƋƵĞ ƐĞƚƌĂĚƵnjĞŵ Ğŵ ŵĂŝŽƌ ĐŽŽƉĞƌĂĕĆŽ Ğ ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽ͕ ĞůĞǀĂĚŽƐ
ŶşǀĞŝƐĚĞĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ͕ƉĞƌĨŽƌŵĂŶĐĞĞƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽĚŽƚƌĂďĂůŚŽĂƚƌĂǀĠƐĚĂĂƉƌĞŶĚŝnjĂŐĞŵ
ŽďƐĞƌǀĂĐŝŽŶĂů;ƵŶŚĂĞZĞŐŽ͕ϮϬϬϵͿ͘

ƐŝŶƚĞƌǀĞŶĕƁĞƐĚĞƐƚŝŶĂĚĂƐĂƌĞĨŽƌĕĂƌĂůŝĚĞƌĂŶĕĂĂƵƚġŶƚŝĐĂĚŽƐůşĚĞƌĞƐƉĂƌĞĐĞŵďĞŶĠĨŝĐĂƐ
ŶĂ ŵĞůŚŽƌŝĂ ĚŽƐ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ƉŽƐŝƚŝǀŽƐ ĚŽƐ ƐĞŐƵŝĚŽƌĞƐ͘ ůĠŵ ĚŝƐƐŽ͕ Ă ŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂĕĆŽ
ŝŶƚĞƌƉĞƐƐŽĂůĐŽŵŽůşĚĞƌĠƵŵĂǀĂƌŝĄǀĞůŝŶƚĞƌǀĞŶŝĞŶƚĞƋƵĞƐƵŐĞƌĞƵŵĂĞƐƚƌƵƚƵƌĂĂƚƌĂǀĠƐ
ĚĂƋƵĂůŽƐůşĚĞƌĞƐƉŽĚĞŵƵƐĂƌĂůŝĚĞƌĂŶĕĂĂƵƚġŶƚŝĐĂƉĂƌĂĂƵŵĞŶƚĂƌŽƐƐĞŐƵŝĚŽƌĞƐ͕ŽŶşǀĞů
ĚĞ ĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ Ğ ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽ ŶŽ ƚƌĂďĂůŚŽ͕ ĐŽŵ Ž ƉƌŽƉſƐŝƚŽ ĚĞ ĐƌŝĂƌ Ƶŵ ĐůŝŵĂ
ĂƵƚġŶƚŝĐŽ͕ ĚĞ ĐŽŶĨŝĂŶĕĂ Ğ ďĞŵͲĞƐƚĂƌ͕ ĐŽŵ ĞůĞǀĂĚŽ ŝŵƉĂĐƚŽ ƉŽƐŝƚŝǀŽ ƐŽďƌĞ ƚŽĚŽƐ
;tĂůƵŵďǁĂĞƚĂů͕͘ϮϬϬϴͿ͘

ƐĞŵŽĕƁĞƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐ;ĐŽŵŽďĞŵͲĞƐƚĂƌ͕ĞƐƉĞƌĂŶĕĂ͕ŐƌĂƚŝĚĆŽĞŽƉƚŝŵŝƐŵŽͿ͕ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞŵͲ
ƐĞĂƚƌĂǀĠƐĚĞƐƚĂĐƌĞƐĐĞŶƚĞŝŶĨůƵġŶĐŝĂĚŽƐůşĚĞƌĞƐĂƵƚġŶƚŝĐŽƐŶĂƐƵĂĞƋƵŝƉĂ͕ĂƵŵĞŶƚĂŶĚŽĂ
ĂƵƚŽͲĞĨŝĐĄĐŝĂ͕ ĐĂƉĂĐŝƚĂŶĚŽͲŽƐ ƉĂƌĂ ůŝĚĂƌĞŵ ĐŽŵ ŽƐ ĚĞƐĂĨŝŽƐ Ğ ŽƐ ŽďƐƚĄĐƵůŽƐ͕ Ğ
ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞŶĚŽ ŵĞůŚŽƌĞƐ ĐĂƉĂĐŝĚĂĚĞƐ ĚĞ ƚŽůĞƌąŶĐŝĂ Ğ ƌĞƐŝůŝġŶĐŝĂ ƉĞƌĂŶƚĞ Ž ƐƚƌĞƐƐ͘ /ƐƚŽ
ĂĐŽŶƚĞĐĞ ƉŽƌƋƵĞ ĂƵŵĞŶƚĂŵ Ž ŽƉƚŝŵŝƐŵŽ͕ Ă ĐŽŶĨŝĂŶĕĂ Ă ŵŽƚŝǀĂĕĆŽ Ğ Ă ĐĂƉĂĐŝĚĂĚĞ ĚĞ
ĂƋƵŝƐŝĕĆŽ ĚĞ ĐŽŵƉĞƚġŶĐŝĂƐ ĞŵŽĐŝŽŶĂŝƐ ĚŽƐ ƐĞƵƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͘ Ɛ ĞŵŽĕƁĞƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ
ĞŶĐŽƌĂũĂŵĂƐƉĞƐƐŽĂƐĂĚĞƐĐŽďƌŝƌŶŽǀĂƐůŝŶŚĂƐĚĞƉĞŶƐĂŵĞŶƚŽĞĚĞĂĐĕĆŽ͕ĞĨŽŵĞŶƚĂŵͲ
ůŚĞƐŽƉĞŶƐĂŵĞŶƚŽĐƌŝĂƚŝǀŽĞĨůĞdžşǀĞů͕ĐĂƉĂĐŝƚĂŶĚŽͲĂƐƉĂƌĂƌĞƐƉŽŶĚĞƌĚĞŵŽĚŽŵĂŝƐĞĨŝĐĂnj
ĂƉƌŽďůĞŵĂƐŝŶĞƐƉĞƌĂĚŽƐĞĂĞŶĐŽŶƚƌĂƌƐŽůƵĕƁĞƐŵĂŝƐĐƌŝĂƚŝǀĂƐƉĂƌĂŽƐƉƌŽďůĞŵĂƐ͘WŽĚĞ
ƉŽƌƚĂŶƚŽƐƵƉŽƌͲƐĞƋƵĞĂůŝĚĞƌĂŶĕĂĠƵŵĂĨŽƌĕĂƐŽĐŝĂů͕ƋƵĞĞƐƚĄĂĐƚŝǀĂŵĞŶƚĞĞŶǀŽůǀŝĚĂŶĂ

 ͲϭϯͲ
 ĂƉşƚƵůŽϭʹŶƋƵĂĚƌĂŵĞŶƚŽŶĂůŝƚĞƌĂƚƵƌĂ


ĐŽŶƐƚƌƵĕĆŽ ƐŽĐŝĂů͕ ŶƵŵ ŵĂŝŽƌ ĞŵƉĞŶŚŽ Ğ ƐĂƚŝƐĨĂĕĆŽ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ Ğ ƌĞĨůĞĐƚĞ Ž
ĐŽŵƉƌŽŵŝƐƐŽƉƐŝĐŽůſŐŝĐŽƋƵĞŽƐƵŶĞăŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ;ƵŶŚĂĞƚĂů͕͘ϮϬϬϳͿ͘

ϭ͘ϯʹ>ŝĚĞƌĂŶĕĂƵƚġŶƚŝĐĂĞWƐLJĂƉĚŽƐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ

 ŵŽĚĞůĂŐĞŵ ƉŽƐŝƚŝǀĂ ĚĞ ǀĄƌŝŽƐ ĐŽŵƉŽŶĞŶƚĞƐ ĚĞ ĂƵƚĞŶƚŝĐŝĚĂĚĞ ŝŶĐůƵƐŝǀĞ ĂƵƚŽͲ
ĐŽŶƐĐŝġŶĐŝĂ͕ ƚƌĂŶƐƉĂƌġŶĐŝĂ ƌĞůĂĐŝŽŶĂů͕ ƉƌŽĐĞƐƐĂŵĞŶƚŽ ĞƋƵŝůŝďƌĂĚŽ ĚĞ ŝŶĨŽƌŵĂĕĆŽ͕
ƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĂ ŵŽƌĂů ŝŶƚĞƌŶĂůŝnjĂĚĂ ;Ğ͘Ő͕͘ ǀĂůŽƌĞƐ ŵŽƌĂŝƐ ƉŽƐŝƚŝǀŽƐͿ Ğ ĞƐƚĂĚŽƐ ƉƐŝĐŽůſŐŝĐŽƐ
ƉŽƐŝƚŝǀŽƐĨŽƌĂŵĐŽŶƐƚĂŶƚĞŵĞŶƚĞŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂĚŽƐĐŽŵŽƵŵŵĞĐĂŶŝƐŵŽƉƌŝŵĄƌŝŽƉĞůŽƋƵĂůŽƐ
ůşĚĞƌĞƐ ĂƵƚġŶƚŝĐŽƐ ŝŶĨůƵĞŶĐŝĂŵ Ğ ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞŵ ŽƐ ƐĞƵƐ ƐĞŐƵŝĚŽƌĞƐ ;ǀŽůŝŽ Ğƚ Ăů͕͘ ϮϬϬϰ͖
'ĂƌĚŶĞƌĞƚĂů͕͘ϮϬϬϱ͖/ůŝĞƐĞĂů͕͘ϮϬϬϱ͖ĂŵĞƌŽŶĞƚĂů͕͘ϮϬϬϯ͖DĂLJ͕ŚĂŶ͕,ŽĚŐĞƐĞǀŽůŝŽ͕
ϮϬϬϯ͖ ^ŚĂŵŝƌĞ ŝůĂŵ͕ ϮϬϬϱͿ͘ KƐ ůşĚĞƌĞƐ ĂƵƚġŶƚŝĐŽƐ ƐĆŽĚĞƐĐƌŝƚŽƐ ĐŽŵŽ ƌĞƐƉŽŶƐĄǀĞŝƐ ƉŽƌ
ĐŽŵŽ ŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ƐĞ ŵĂŶŝĨĞƐƚĂŵ͕ ƐĞũĂ Ă ƚƌĂŶƐƉĂƌġŶĐŝĂ ĚĞ ĚĞĐŝƐƁĞƐ͕ Ă ĐŽŶĨŝĂŶĕĂ͕ Ž
ŽƉƚŝŵŝƐŵŽ͕ Ă ĞƐƉĞƌĂŶĕĂ͕ Ă ƌĞƐŝůŝġŶĐŝĂ Ğ Ă ĐŽĞƌġŶĐŝĂ ĞŶƚƌĞ ĂƐ ƐƵĂƐ ƉĂůĂǀƌĂƐ Ğ ĂĐĕƁĞƐ͘
YƵĂŶĚŽ ŽƐ ůşĚĞƌĞƐ ĞdžƉƁĞŵ Ă ŝŶĨŽƌŵĂĕĆŽ ĚĞ ĨŽƌŵĂ ŝŵƉĂƌĐŝĂů͕ ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞŵ ƌĞůĂĕƁĞƐ
ĂƵƚġŶƚŝĐĂƐ ;ĚĞ ĐŽŶĨŝĂŶĕĂͿ Ğ Ă ŝŶƚĞŐƌŝĚĂĚĞ ƉĞƐƐŽĂů͕ ĂƐ ƌĞůĂĕƁĞƐ ĞŶƚƌĞ ƐĞŐƵŝĚŽƌͲůşĚĞƌ ƐĆŽ
ĐĂƌĂĐƚĞƌŝnjĂĚĂƐ ƉŽƌ ĂůƚŽƐ ŶşǀĞŝƐ ĚĞ ƌĞƐƉĞŝƚŽ Ğ ĐŽŶĨŝĂŶĕĂ͘ ŵ ĐŽŶũƵŶƚŽ͕ ŽƐ ƉƌŽĐĞƐƐŽƐ ĚĞ
ŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂĕĆŽ͕ ŵŽĚĞůĂŐĞŵ ƉŽƐŝƚŝǀĂ͕ ĐŽŶƚĄŐŝŽ ĞŵŽĐŝŽŶĂů͕ ƋƵĞ ĂƉŽŝĂŵ Ă ĂƵƚŽͲ
ĚĞƚĞƌŵŝŶĂĕĆŽ͕ Ğ ĂƐ ƚƌŽĐĂƐ ƐŽĐŝĂŝƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ ĞdžƉůŝĐĂŵ ĐŽŵŽ ŽƐ ůşĚĞƌĞƐ ĂƵƚġŶƚŝĐŽƐ
ŝŶĨůƵĞŶĐŝĂŵŽƐƐĞƵƐƐĞŐƵŝĚŽƌĞƐĞŽƐƚŽƌŶĂŵ͞ƉĂƌĐĞŝƌŽƐĚĞŶĞŐſĐŝŽ͟;'ĂƌĚŶĞƌĞƚĂů͕͘ϮϬϬϱͿ͘

KƵƚƌŽ ĞĨĞŝƚŽ ĚĂ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ĂƵƚġŶƚŝĐĂ Ġ Ž ĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ ĚŽ ĐĂƉŝƚĂů ƉƐŝĐŽůſŐŝĐŽ ;ŽƵ
WƐLJĂƉ͕ĚĞWƐLJĐŚŽůŽŐŝĐĂůĂƉŝƚĂůͿĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͘KƐŝŶĚŝǀşĚƵŽƐĐŽŵŵĂŝŽƌWƐLJĂƉƐĆŽ
ŵĂŝƐ ĨĞůŝnjĞƐ Ğ ƐĂƚŝƐĨĞŝƚŽƐ͕ ĞŵƉĞŶŚĂŵͲƐĞ ŵĂŝƐŶĂ ŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ ĞŶŽ ƚƌĂďĂůŚŽ͕ ĂƉƌĞƐĞŶƚĂŵ
ŶşǀĞŝƐ ŝŶĨĞƌŝŽƌĞƐ ĚĞ ĂďƐĞŶƚŝƐŵŽ Ğ ƐĆŽ ŵĂŝƐ ƉƌŽĚƵƚŝǀŽƐ ;ƵŶŚĂ Ğ ZĞŐŽ͕ ϮϬϬϵͿ͘ K WƐLJĂƉ
ĞŶŐůŽďĂ ƋƵĂƚƌŽ ĚŝŵĞŶƐƁĞƐ ƉƌŝŶĐŝƉĂŝƐ͕ ƋƵĞ ƐĞ ŝŶƚĞƌͲƌĞůĂĐŝŽŶĂŵ͕ ĂƵƚŽͲĞĨŝĐĄĐŝĂ ;ŽƵ
ĂƵƚŽĐŽŶĨŝĂŶĕĂͿ͕ĞƐƉĞƌĂŶĕĂ͕ŽƉƚŝŵŝƐŵŽĞƌĞƐŝůŝġŶĐŝĂ;ƵŶŚĂĞZĞŐŽ͕ϮϬϬϵͿ͗

ƵƚŽͲĞĨŝĐĄĐŝĂʹĐƌĞŶĕĂŽƵŽƉŝŶŝĆŽƉĞƐƐŽĂůƐŽďƌĞŽƋƵĆŽďĞŵƐĞƉŽĚĞĞdžĞĐƵƚĂƌƵŵĂƚĂƌĞĨĂ
ĞƐƉĞĐŝĨŝĐĂĚĞŶƚƌŽĚĞƵŵ ĐŽŶƚĞdžƚŽƉĂƌƚŝĐƵůĂƌ͘ ƐƚĄ ĨŽƌƚĞŵĞŶƚĞ ůŝŐĂĚĂ ĂŽĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽŶŽ
ƚƌĂďĂůŚŽ;'ĂƌĚŶĞƌĞ^ĐŚĞƌŵĞƌŚŽƌŶ͕ϮϬϬϰͿ͘ƐƉĞƐƐŽĂƐĐŽŵŵĂŝŽƌĂƵƚŽͲĞĨŝĐĄĐŝĂĂĐƌĞĚŝƚĂŵ
ƋƵĞ ƐĆŽ ĐĂƉĂnjĞƐ ĚĞ ŵŽďŝůŝnjĂƌ Ă ƐƵĂ ŵŽƚŝǀĂĕĆŽ͕ ŽƐ ƐĞƵƐ ƌĞĐƵƌƐŽƐ ĐŽŐŶŝƚŝǀŽƐ ;Ğ͘Ő͕͘
ŝŶƚĞůŝŐġŶĐŝĂͿ Ğ ŽƐ ĐƵƌƐŽƐ ĚĞ ĂĐĕĆŽ ŶĞĐĞƐƐĄƌŝŽƐ ƉĂƌĂ ƌĞĂůŝnjĂƌĞŵ ĐŽŵ ƐƵĐĞƐƐŽ ĂƐ ƚĂƌĞĨĂƐ͘
KƉƚĂŵƉŽƌŝŶŝĐŝĂƚŝǀĂƐŵĂŝƐĚĞƐĂĨŝĂŶƚĞƐ͕ĂƉůŝĐĂŵŽƐƐĞƵƐĞƐĨŽƌĕŽƐĞƌĞĐƵƌƐŽƐŵŽƚŝǀĂĐŝŽŶĂŝƐ
ŶĂƉƌŽƐƐĞĐƵĕĆŽĚŽƐŽďũĞĐƚŝǀŽƐ͕ƐĆŽƉĞƌƐĞǀĞƌĂŶƚĞƐƉĞƌĂŶƚĞŽƐŽďƐƚĄĐƵůŽƐ͘



 ͲϭϰͲ
 ĂƉşƚƵůŽϭʹŶƋƵĂĚƌĂŵĞŶƚŽŶĂůŝƚĞƌĂƚƵƌĂ


ƐƉĞƌĂŶĕĂʹĐƌĞŶĕĂĚĞƋƵĞĠƉŽƐƐşǀĞůĞƐƚĂďĞůĞĐĞƌŵĞƚĂƐ͕ŵŽƚŝǀĂƌĞĚĞĐŝĚŝƌĐŽŵŽĂůĐĂŶĕĂͲ
ůĂ͕ ĞŶǀŽůǀĞ Ƶŵ ƐĞŶƐŽ ĚĞ ŽďũĞĐƚŝǀŽ͕ ĚĞƚĞƌŵŝŶĂĕĆŽ ƋƵĞ ƌĞŵĞƚĞ ƉĂƌĂ ĐĂŵŝŶŚŽƐ Ğ ƉůĂŶŽƐ
ĚŝƌĞĐĐŝŽŶĂĚŽƐ ƉĂƌĂ ĂƚŝŶŐŝƌ ĂƐ ŵĞƚĂƐ ĐŽŵ ƐƵĐĞƐƐŽ ;'ĂƌĚŶĞƌ Ğ ^ĐŚĞƌŵĞƌŚŽƌŶ͕ ϮϬϬϰͿ͘ Ɛ
ƉĞƐƐŽĂƐŵĂŝƐĞƐƉĞƌĂŶĕŽƐĂƐĞdžŝďĞŵƵŵĂŐƌĂŶĚĞĚĞƚĞƌŵŝŶĂĕĆŽĞĞŶĞƌŐŝĂŶĂƉƌŽƐƐĞĐƵĕĆŽ
ĚŽƐƐĞƵƐŽďũĞĐƚŝǀŽƐĞĚĞŶŽƚĂŵŐƌĂŶĚĞĐĂƉĂĐŝĚĂĚĞƉĂƌĂĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌĞŵǀŝĂƐĂůƚĞƌŶĂƚŝǀĂƐ
ƋƵĞůŚĞƐƉĞƌŵŝƚĂŵƌĞƐŽůǀĞƌƉƌŽďůĞŵĂƐĞĂƉƌŽǀĞŝƚĂƌŽƉŽƌƚƵŶŝĚĂĚĞƐ͘

KƉƚŝŵŝƐŵŽ ʹ ĂƐ ƉĞƐƐŽĂƐ ŽƉƚŝŵŝƐƚĂƐ ĂƚƌŝďƵĞŵ ŽƐ ĞǀĞŶƚŽƐ ŶĞŐĂƚŝǀŽƐ Ă ĨĂĐƚŽƌĞƐ ĞdžƚĞƌŶŽƐ
;ŶĆŽĂĞůĞƐƉƌſƉƌŝŽƐͿ͕ƚĞŵƉŽƌĄƌŝŽƐ;͞ŽĨĂĐƚŽĚĞƚĞƌƐŝĚŽŵĂůƐƵĐĞĚŝĚŽŚŽũĞŶĆŽŵĞŝŵƉĞĚĞ
ĚĞ ƐĞƌ ďĞŵ ƐƵĐĞĚŝĚŽ ĂŵĂŶŚĆ͟Ϳ Ğ ƐŝƚƵĂĐŝŽŶĂŝƐ ;͞ĂĐŽŶƚĞĐĞƵͲŵĞ ŶĞƐƚĂ ƐŝƚƵĂĕĆŽ͕ ŵĂƐ ŶĆŽ
ƚĞŵƋƵĞŽĐŽƌƌĞƌŶŽƵƚƌĂƐ͟Ϳ͘ĂƚƌŝďƵĞŵŽƐĞǀĞŶƚŽƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐĂĨĂĐƚŽƌĞƐŝŶƚĞƌŶŽƐ;ĂƐƐƵĂƐ
ƉƌſƉƌŝĂƐĐĂƉĂĐŝĚĂĚĞƐĞƌĞĐƵƌƐŽƐͿ͕ƉĞƌŵĂŶĞŶƚĞƐ;͞ƐŽƵĐĂƉĂnjĚĞƌĞƉĞƚŝƌŽƐŵĞƵƐƐƵĐĞƐƐŽƐ͟Ϳ
Ğ ƌĞĐŽƌƌĞŶƚĞƐ ;͞ƐĞƌĞŝ ďĞŵ ƐƵĐĞĚŝĚŽ ƚĂŵďĠŵ ŶŽƵƚƌĂƐ ƐŝƚƵĂĕƁĞƐ͟Ϳ͘  ŶĞĐĞƐƐĄƌŝŽ͕ ƚŽĚĂǀŝĂ͕
ƋƵĞŽŽƉƚŝŵŝƐŵŽƐĞũĂƌĞĂůŝƐƚĂ͘KƐŽƉƚŝŵŝƐƚĂƐƐĞŶƚĞŵͲƐĞŵĂŝƐŵŽƚŝǀĂĚŽƐĞƌĞĂůŝnjĂĚŽƐ͕ƐĆŽ
ŵĂŝƐ ƉĞƌƐĞǀĞƌĂŶƚĞƐ Ğ ƉƌŽƉĞŶƐŽƐ ŶŽ ĂůĐĂŶĐĞ ĚŽ ƐƵĐĞƐƐŽ ƉƌŽĨŝƐƐŝŽŶĂů͕ ĚĞ ƐĂƷĚĞ ĨşƐŝĐĂ Ğ
ŵĞŶƚĂů͘džƉĞƌŝŵĞŶƚĂŵĞƐƚĂĚŽƐĞŵŽĐŝŽŶĂŝƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐ͕ĐŽŵŽŽƌŐƵůŚŽ͕ƐĂƚŝƐĨĂĕĆŽ͕ĨĞůŝĐŝĚĂĚĞ
Ğ ĞŶƚƵƐŝĂƐŵŽ͕ ŵĞƐŵŽ ƋƵĂŶĚŽ ĞŶĐĂƌĂŵ ƐŝƚƵĂĕƁĞƐ ŶĞŐĂƚŝǀĂƐ ;'ĂƌĚŶĞƌ Ğ ^ĐŚĞƌŵĞƌŚŽƌŶ͕
ϮϬϬϰͿ͘

ZĞƐŝůŝġŶĐŝĂʹĞŶǀŽůǀĞƵŵƉƌŽĐĞƐƐŽĚŝŶąŵŝĐŽĚĞĂĚĂƉƚĂĕĆŽƉŽƐŝƚŝǀĂƋƵĞŽĐŽƌƌĞĂƉĞƐĂƌĚĂ
ƐŝŐŶŝĨŝĐĂƚŝǀĂ ĂĚǀĞƌƐŝĚĂĚĞ ;'ĂƌĚŶĞƌ Ğ ^ĐŚĞƌŵĞƌŚŽƌŶ͕ ϮϬϬϰͿ͘ Ɛ ƉĞƐƐŽĂƐ ƌĞƐŝůŝĞŶƚĞƐ ůŝĚĂŵ
ĞĨŝĐĂnjŵĞŶƚĞ ĐŽŵ Ă ĂĚǀĞƌƐŝĚĂĚĞ͕ Ă ŝŶĐĞƌƚĞnjĂ Ğ Ž ĨƌĂĐĂƐƐŽ͘ ŶĐĂƌĂŵ ĐŽŵ ŵĂŝƐ ǀŝŐŽƌ ŽƐ
ŐƌĂŶĚĞƐĚĞƐĂĨŝŽƐ Ğ ĂƐŵƵĚĂŶĕĂƐ ;Ğ͘Ő͕͘ ŝŶĐƌĞŵĞŶƚŽ ĚĞ ƌĞƐƉŽŶƐĂďŝůŝĚĂĚĞƐͿ͘ ƚƌĂǀĞƐƐĂŵ ĂƐ
ĂĚǀĞƌƐŝĚĂĚĞƐĐŽŵŽƐĞŶƚŝĚŽĚĞƋƵĞĂǀŝĚĂŵĞƌĞĐĞƐĞƌǀŝǀŝĚĂ͘

KƐůşĚĞƌĞƐĂƵƚġŶƚŝĐŽƐǀĂůŽƌŝnjĂŵĞĂƉŽŝĂŵŽƐƚĂůĞŶƚŽƐĚŽƐƐĞƵƐƐĞŐƵŝĚŽƌĞƐ͕ƉƌŽƉŽƌĐŝŽŶĂŵ
ƚƌĂďĂůŚŽ ĐŽŵ ƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽ ƉĂƌĂ ĂƐ ƐƵĂƐ ǀŝĚĂƐ Ğ ĂƐƐŝŵ ĐŽŶƐƚƌƵĞŵ ƵŵĂ ĐŽŵƵŶŝĚĂĚĞ
ŚƵŵĂŶĂͬĞĐŽŶſŵŝĐĂ ǀŝŐŽƌŽƐĂ͘ dƌĂŶƐŵŝƚŝŶĚŽ ĐŽŶĨŝĂŶĕĂ ĂŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ Ğ ĐŽŶĐĞĚĞŶĚŽͲ
ůŚĞƐ Ă ŽƉŽƌƚƵŶŝĚĂĚĞ ĚĞ ƌĞĂůŝnjĂƌĞŵ ƚĂƌĞĨĂƐ ĚĞƐĂĨŝĂŶƚĞƐ͕ ĂũƵĚĂŵͲŶŽƐ Ă ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌ Ă
ĂƵƚŽĐŽŶĨŝĂŶĕĂ͘ ƐƚĂďĞůĞĐĞŶĚŽͲůŚĞƐ ŽďũĞĐƚŝǀŽƐ ƌĞĂůŝƐƚĂƐ͕ ĞƐƉĞĐşĨŝĐŽƐ͕ ŵĞŶƐƵƌĄǀĞŝƐ Ğ
ĚĞƐĂĨŝĂŶƚĞƐ͕ ƉƌĞƉĂƌĂŶĚŽͲŽƐ ƉĂƌĂ ĞǀĞŶƚŽƐ ŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞƐ Ğ ĂũƵĚĂŶĚŽͲŽƐ Ă ƌĞĚĞĨŝŶŝƌ
ŽďũĞĐƚŝǀŽƐ ƋƵĂŶĚŽ ŽƐ ĂŶƚĞƌŝŽƌĞƐ ƐĞ ƌĞǀĞůĂŵ ŝŶĂĐĞƐƐşǀĞŝƐ͕ ĂũƵĚĂŵͲŶŽƐ Ă ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌ Ă
ĞƐƉĞƌĂŶĕĂ͘ ǀŝƚĂŶĚŽ ƋƵĞ ƐĞ ĐŚŽƌĞ ƐŽďƌĞ ůĞŝƚĞ ĚĞƌƌĂŵĂĚŽ Ğ ƚƌĂŶƐŵŝƚŝŶĚŽ Ă ĐŽŶǀŝĐĕĆŽ ĚĞ
ƋƵĞŽĨƵƚƵƌŽĠƌĞƉůĞƚŽĚĞŽƉŽƌƚƵŶŝĚĂĚĞƐĚĞĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ͕ĂƵdžŝůŝĂŵͲŶŽƐĂŝŶĐƌĞŵĞŶƚĂƌ
ŽŽƉƚŝŵŝƐŵŽ͘DĞůŚŽƌĂŶĚŽŽƐŶşǀĞŝƐĚĞĨŽƌŵĂĕĆŽĞĞŵƉƌĞŐĂďŝůŝĚĂĚĞ͕ĂĚŽƉƚĂŶĚŽƉŽůşƚŝĐĂƐ
ĚĞĐŽŶĐŝůŝĂĕĆŽƚƌĂďĂůŚŽͲĨĂŵşůŝĂĞŝŵƉůĞŵĞŶƚĂŶĚŽƐĞƌǀŝĕŽƐĚĞƐĂƷĚĞĞďĞŵͲĞƐƚĂƌ͕ĂũƵĚĂŵͲ
ŶŽƐĂŝŶĐƌĞŵĞŶƚĂƌĂƌĞƐŝůŝġŶĐŝĂ;ƵŶŚĂĞZĞŐŽ͕ϮϬϬϵͿ͘



 ͲϭϱͲ
  ĂƉşƚƵůŽϭʹŶƋƵĂĚƌĂŵĞŶƚŽŶĂůŝƚĞƌĂƚƵƌĂ



ϭ͘ϰ ʹ >ŝĚĞƌĂŶĕĂ ƵƚġŶƚŝĐĂ Ğ ŽƐ ĞĨĞŝƚŽƐ ƐŽďƌĞ Ž 'ƌƵƉŽ Ğ Ă
KƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ

YƵĂŶĚŽ ŐĞŶĞƌĂůŝnjĂĚŽ ŶƵŵĂ ŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ͕ Ž WƐLJĂƉ ŐĞƌĂ ǀŝŐŽƌ͕ ĞŶĞƌŐŝĂ Ğ ǀŝƚĂůŝĚĂĚĞ
ŽƌŐĂŶŝnjĂĐŝŽŶĂů͘ ^ĞŵĞůŚĂŶƚĞ ĂŽ ƋƵĞ ĂĐŽŶƚĞĐĞ ŶŽ ĐŽŶƚĄŐŝŽ ĞŶƚƌĞ ůşĚĞƌͲƐĞŐƵŝĚŽƌ ŶĂ
ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ĂƵƚġŶƚŝĐĂ͕ Ž ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ ŝŶĚŝǀŝĚƵĂů ƉŽƐŝƚŝǀŽ͕ ĂĨĞĐƚĂ Ğ ĐŽŶƚĂŐŝĂ
ƉŽƐŝƚŝǀĂŵĞŶƚĞ Ž ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ ĚŽ ŐƌƵƉŽͬĞƋƵŝƉĂ Ğ ƚĂŵďĠŵ Ž ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ
ŽƌŐĂŶŝnjĂĐŝŽŶĂů;ǀĞƌƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽŐƌĄĨŝĐĂŶĂĨŝŐƵƌĂϯͿ͘



/ŶĚŝǀŝĚƵĂů 'ƌƵƉŽ KƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ

ͲƵƚŽͲĞĨŝĐĄĐŝĂ;ĐŽŶĨŝĂŶĕĂͿ ͲĨŝĐĄĐŝĂŽůĞĐƚŝǀĂ
ͲWŽƚĞŶĐŝĂů
ͲƐƉĞƌĂŶĕĂ ͲsŝƐĆŽĞDŝƐƐĆŽWŽƐŝƚŝǀĂ
 ͲĨŝĐĄĐŝĂ
ͲKƉƚŝŵŝƐŵŽ ͲƐĨŽƌĕŽƉĂƌĂŽdžŝƚŽĞ
ͲZĞƐŝůŝġŶĐŝĂ ͲKƉƚŝŵŝƐŵŽĞůƚĂƐ
 ZĞĂůŝnjĂĕĆŽ
ͲƵƚŽͲĐŽŶŚĞĐŝŵĞŶƚŽ džƉĞĐƚĂƚŝǀĂƐ
ͲDŽƚŝǀĂĕĆŽ/ŶƚƌşŶƐĞĐĂ
  ͲDŽĚĞůĂĕĆŽDĞŶƚĂůĚĞ
ͲKƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽŵŽƚŝǀĂŵĞŶƚĞ
ƋƵŝƉĂWŽƐŝƚŝǀĂ
/ŶƚĞůŝŐĞŶƚĞ
 ͲŽĞƐĆŽ


;&ŽŶƚĞ͗zĂŵŵĂƌŝŶŽĞƚĂů͕͘ϮϬϬϴͿ
&ŝŐƵƌĂϯ͗WĞƌƐƉĞĐƚŝǀĂƐŵƵůƚŝͲŶşǀĞůĚŽŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽKƌŐĂŶŝnjĂĐŝŽŶĂůWŽƐŝƚŝǀŽ;KWͿ


ƚƌĂǀĠƐ ĚĞ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ŝŶĚŝǀŝĚƵĂŝƐ ŚĄ ƵŵĂ ĞdžƚƌĂƉŽůĂĕĆŽ ƉĂƌĂ Ž ŐƌƵƉŽͬĞƋƵŝƉĂ ĚĞ
ƚƌĂďĂůŚŽ͕ Ğ Ă ůŽŶŐŽ ƉƌĂnjŽ Ă ŶşǀĞů ŽƌŐĂŶŝnjĂĐŝŽŶĂů͕ ŽŶĚĞ ŽĐŽƌƌĞŵ ĂƐ ĐŽŶǀĞƌŐġŶĐŝĂƐ ĚĞ
ĞƐƚƌƵƚƵƌĂƐĐŽŐŶŝƚŝǀĂƐĞĐŽŶŚĞĐŝŵĞŶƚŽƐ͕ŽƵŵŽĚĞůŽƐŵĞŶƚĂŝƐĐŽŵƉĂƌƚŝůŚĂĚŽƐ͕ƋƵĞƌĞĚƵnjĂ
ǀĂƌŝĂĕĆŽŶĂƌĞĂůŝnjĂĕĆŽĚĂĞƋƵŝƉĂ͕ƌĞĂůĕĂĂŶĂƚƵƌĞnjĂĐŽĞƐŝǀĂ͕ĐŽŶƐƚƌſŝƵŵĐůŝŵĂĚĞĞƋƵŝƉĂ
ƉŽƐŝƚŝǀŽ͕ĞƉƌŽŵŽǀĞĂƌĞĂůŝnjĂĕĆŽĚŽƐƵĐĞƐƐŽͬġdžŝƚŽ;zĂŵŵĂƌŝŶŽĞƚĂů͕͘ϮϬϬϴͿ͘ƐĞŵŽĕƁĞƐ
ƉŽƐŝƚŝǀĂƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂĚĂƐŝŶĚŝǀŝĚƵĂůŵĞŶƚĞĂŵƉůŝĂŵͲƐĞĞƌĞƉĞƌĐƵƚĞŵĂƚƌĂǀĠƐĚŽĐŽŶƚĄŐŝŽ
ƐŽĐŝĂů ƉƌŽƉŽƌĐŝŽŶĂŶĚŽ Ž ĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ ĞŵŽĐŝŽŶĂů Ğ ĐŽŐŶŝƚŝǀŽ ƉŽƐŝƚŝǀŽ ĚĞ ƚŽĚŽƐ ŽƐ
ŵĞŵďƌŽƐĚĂŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ;<ĞƌŶŝƐ͕ϮϬϬϯͿ͘dŽĚĂƐĞƐƚĂƐŶŽĕƁĞƐĚĞŐƌƵƉŽŽƵĞƋƵŝƉĂ͕ĞĨŝĐĄĐŝĂ͕
ŚƵŵŽƌƉŽƐŝƚŝǀŽ͕ĞůĞǀĂĚĂŵŽƌĂů͕ĐŽĞƐĆŽ͕ĞĂŝĚĞŝĂĚĞĞƋƵŝƉĂĞŵŽƚŝǀĂŵĞŶƚĞŝŶƚĞůŝŐĞŶƚĞ͕ƐĆŽ
ŵĂŶŝĨĞƐƚĂĕƁĞƐ ĚĞ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ŝŶĚŝǀŝĚƵĂŝƐ ƋƵĞ ƐĞ ĞƐƚĞŶĚĞŵ ĂŽ ŶşǀĞů ŽƌŐĂŶŝnjĂĐŝŽŶĂů
ƚŽƌŶĂŶĚŽĞƐƚĂƐŽƌŐĂŶŝnjĂĕƁĞƐĂůƚĂŵĞŶƚĞĞĨŝĐĂnjĞƐĞƐŽĐŝĂůŵĞŶƚĞƌĞƐƉŽŶƐĄǀĞŝƐ;zĂŵŵĂƌŝŶŽ
ĞƚĂů͕͘ϮϬϬϴͿ͘

 ͲϭϲͲ
 ĂƉşƚƵůŽϭʹŶƋƵĂĚƌĂŵĞŶƚŽŶĂůŝƚĞƌĂƚƵƌĂ


ĐŽŶƐƚƌƵĕĆŽĚĂůŝĚĞƌĂŶĕĂŶĂƐŽƌŐĂŶŝnjĂĕƁĞƐĠŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞ͕ŶĂŵĞĚŝĚĂƋƵĞƐĞŝŶƐĞƌĞŶƵŵ
ĐŽŶƚĞdžƚŽĚŝŶąŵŝĐŽĞĞŵĞƌŐĞŶƚĞ͕ĞĠĐŽŶƐŝĚĞƌĂĚĂƐĞŐƵŶĚŽ>ƵƚŚĂŶƐĞǀŽůŝŽ;ϮϬϬϯͿĐŽŵŽ
ƵŵƉƌŽĐĞƐƐŽƋƵĞƉĂƌƚĞƚĂŶƚŽĚĞĐĂƉĂĐŝĚĂĚĞƐƉƐŝĐŽůſŐŝĐĂƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐĐŽŵŽĚĞƵŵĐŽŶƚĞdžƚŽ
ŽƌŐĂŶŝnjĂĐŝŽŶĂů ĂůƚĂŵĞŶƚĞ ĚĞƐĞŶǀŽůǀŝĚŽ͕ ƋƵĞ ƌĞƐƵůƚĂ ŶƵŵĂ ŵĂŝŽƌ ĂƵƚŽͲĐŽŶƐĐŝġŶĐŝĂ͕
ĂĚŽƉĕĆŽ ĚĞ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ƉŽƐŝƚŝǀŽƐ ƉŽƌ ƉĂƌƚĞ ĚŽƐ ĚŝƌŝŐĞŶƚĞƐ Ğ ĂƐƐŽĐŝĂĚŽƐ ŶƵŵĂ
ƉƌŽŵŽĕĆŽƉŽƐŝƚŝǀĂĞĞŵĂƵƚŽͲĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ͘KƐůşĚĞƌĞƐƉŽĚĞŵĨŽŵĞŶƚĂƌƵŵĂŵďŝĞŶƚĞ
ŽƌŐĂŶŝnjĂĐŝŽŶĂů ͞ƉŽƐŝƚŝǀŽ͟ Ğ ͞ǀŝƌƚƵŽƐŽ͟ ĂƚƌĂǀĠƐ ĚŽ ŵŽĚŽ ĐŽŵŽ ĚĞĐŝĚĞŵ Ğ ƐĞ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵ
ŶĂƌĞůĂĕĆŽĐŽŵŽƐƐĞƵƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͘/ƐƚŽĠ͕ĂƌƚŝĐƵůĂŶĚŽƵŵĂǀŝƐĆŽƉĂƌĂĂŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ
ƋƵĞ ƐĞũĂ ĂƉĞůĂƚŝǀĂ͕ ƌĞƉůĞƚĂ ĚĞ ƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽ ƉĂƌĂ ƋƵĞŵ ŶĞůĂ ƚƌĂďĂůŚĂ Ğ ŽƌŝĞŶƚĂĚĂ ƉĂƌĂ Ă
ĞdžĐĞůġŶĐŝĂ͕ ĐƌŝĂŶĚŽ Ƶŵ ĐůŝŵĂ ŽŶĚĞ Ž ďĞŵͲĞƐƚĂƌ ĚŽƐ ƐĞƵƐ ŵĞŵďƌŽƐ Ġ ƉƌŽŵŽǀŝĚŽ͕
ŝŶĐƵƚŝŶĚŽ ŶĂƐ ƉĞƐƐŽĂƐ Ž ƐĞŶƚŝĚŽ ĚĞ ƉƌĞŽĐƵƉĂĕĆŽ ĐŽŵ ĂƐ ĚŝĨŝĐƵůĚĂĚĞƐ ĚŽƐ ŽƵƚƌŽƐ͕
ĨŽŵĞŶƚĂŶĚŽ ƵŵĂ ĐƵůƚƵƌĂ Ğŵ ƋƵĞ ŽƐ ĞƌƌŽƐ ;ŚŽŶĞƐƚŽƐͿ ƐĆŽ ƉĞƌĚŽĂĚŽƐ Ğ ƵƐĂĚŽƐ ĐŽŵŽ
ĨĂĐƚŽƌĞƐĚĞĂƉƌĞŶĚŝnjĂŐĞŵ͘KƵƐĞũĂ͕ĂůŝŵĞŶƚĂŶĚŽŽƉĞƌĚĆŽ;ĞŶĆŽĂƌĞƚĂůŝĂĕĆŽͿ͕ĂĐƚƵĂŶĚŽ
ĐŽŵ ũƵƐƚŝĕĂ ƉĂƌĂ ĐŽŵ ŽƐ ƐĞƵƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ Ğ ƚƌĂƚĂŶĚŽͲŽƐ ĐŽŵ ĚŝŐŶŝĚĂĚĞ Ğ ƌĞƐƉĞŝƚŽ
;ƵŶŚĂĞZĞŐŽ͕ϮϬϬϵͿ͘

ϭ͘ϱʹhŵĂWĞƌƐƉĞĐƚŝǀĂĚĞ^şŶƚĞƐĞ

ůŝƚĞƌĂƚƵƌĂƐŽďƌĞůŝĚĞƌĂŶĕĂƉŽƐŝƚŝǀĂĞůŝĚĞƌĂŶĕĂĂƵƚġŶƚŝĐĂƐƵŐĞƌĞƋƵĞŽƐĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ
ƉŽƐŝƚŝǀŽƐ ĚŽƐ ůşĚĞƌĞƐ ƐƵƐĐŝƚĂŵ ĞĨĞŝƚŽƐ ƐŽďƌĞ ĂƐ ĂƚŝƚƵĚĞƐ͕ ŽƐ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ Ğ
ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽƐ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͘ >şĚĞƌĞƐ ĐŽŵ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ƉŽƐŝƚŝǀŽƐ ;ǀŽůŝŽ Ğƚ Ăů͕͘
ϮϬϬϰ͖'ĂƌĚŶĞƌĞƚĂů͕ϮϬϬϱ͖/ůŝĞƐĞƚĂů͕ϮϬϬϱ͖ZĞŐŽĞƵŶŚĂ͕ϮϬϬϵͿ͗


Ͳ ƉƌŽĐƵƌĂŵ ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌ ŽƐ ƐĞƵƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ ƚƌĂŶƐŵŝƚĞŵͲůŚĞƐ ĞůĞǀĂĚĂƐ
ĞdžƉĞĐƚĂƚŝǀĂƐĚĞĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽĞĂƉŽŝĂŵŽƐĞƵĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ͖

Ͳ ŵŽďŝůŝnjĂŵ ŽƐ ƐĞƵƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ĂƚƌĂǀĠƐ ĚĞ ƵŵĂ ǀŝƐĆŽ ĂŵďŝĐŝŽƐĂ͕ ŶŽ ƋƵĂů ƐĞ
ƌĞǀġĞŵ͖

ͲĨŽĐĂůŝnjĂŵͲƐĞŶĂƐĨŽƌĕĂƐĚŽƐƐĞƵƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĞƉŽƚĞŶĐŝĂŵͲŶĂƐ͘^ĆŽŽƉƚŝŵŝƐƚĂƐ
ĞƌĞƐŝůŝĞŶƚĞƐ͕ĞĂƐƐŝŵĐŽŶƚĂŐŝĂŵŽƐƐĞƵƐŝŶƚĞƌůŽĐƵƚŽƌĞƐ͖

ͲĂĐƚƵĂŵĚĞŵŽĚŽĐŽŶŐƌƵĞŶƚĞĐŽŵĂƐƐƵĂƐƉĂůĂǀƌĂƐĞůŝĚĞƌĂŵĚĂŶĚŽŽĞdžĞŵƉůŽ͘
^ĆŽşŶƚĞŐƌŽƐ͕ůĞĂŝƐĞĚĞĐŽŶĨŝĂŶĕĂ͖

ͲƌĞƐƉĞŝƚĂŵĂƐŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞƐĞĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͖

ͲƉƌŽŵŽǀĞŵĂĐŽŶĨŝĂŶĕĂ͕ĂĐƚŽƐĚĞĞŶƚƌĞĂũƵĚĂĞƚƌĂŶƐƉĂƌġŶĐŝĂƌĞůĂĐŝŽŶĂů͖

 ͲϭϳͲ
 ĂƉşƚƵůŽϭʹŶƋƵĂĚƌĂŵĞŶƚŽŶĂůŝƚĞƌĂƚƵƌĂ


ͲĨŽŵĞŶƚĂŵŽĞƐƉşƌŝƚŽĚĞĞƋƵŝƉĂ͖

ͲƉƌĂƚŝĐĂŵĂůŝĚĞƌĂŶĕĂƉĂƌƚŝĐŝƉĂƚŝǀĂ͘ƐƚŝŵƵůĂŵŽĞƐƉşƌŝƚŽĐƌşƚŝĐŽĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
ĞƉĞƌŵŝƚĞŵƋƵĞĞƐƚĞƐƉĂƌƚŝĐŝƉĞŵŶĂƚŽŵĂĚĂĚĞĚĞĐŝƐƁĞƐ͘


ĞƐƚĂĂĐƚƵĂĕĆŽĚŽƐůşĚĞƌĞƐƉĂƌĞĐĞŵƌĞƐƵůƚĂƌĞĨĞŝƚŽƐƐŽďƌĞŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĐŽŵŽ;ǀŽůŝŽ
ĞƚĂů͕͘ϮϬϬϰ͖'ĂƌĚŶĞƌĞƚĂů͕ϮϬϬϱ͖/ůŝĞƐĞƚĂů͕ϮϬϬϱ͖ZĞŐŽĞƵŶŚĂ͕ϮϬϬϵͿ͗


Ͳ ĐŽŶĨŝĂŶĕĂ Ğ ƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽ ƉŽƐŝƚŝǀŽ ĐŽŵ Ž ůşĚĞƌ͕ ƚƌĂŶƐŵŝƚĞŵ Ă ƐƵĂ ŽƉŝŶŝĆŽ
ĂďĞƌƚĂŵĞŶƚĞ͕ ĞƐƚĂďĞůĞĐĞŵ ƌĞůĂĕƁĞƐ ďĂƐĞĂĚĂƐ ŶĂ ĐŽŽƉĞƌĂĕĆŽ͕ ĐŽŶĨŝĂŶĕĂ͕
ƚƌĂŶƐƉĂƌġŶĐŝĂĞŚĂƌŵŽŶŝĂŝŶƚĞƌƉĞƐƐŽĂů͖

Ͳ ĞƐĨŽƌĕŽƐ Ğ ƌĞĐƵƌƐŽƐ ŵŽƚŝǀĂĐŝŽŶĂŝƐ ŶĂ ƉƌŽƐƐĞĐƵĕĆŽ ĚŽƐ ŽďũĞĐƚŝǀŽƐ͕ ƐĆŽ

ƉĞƌƐĞǀĞƌĂŶƚĞƐĞŽƉƚŝŵŝƐƚĂƐƉĞƌĂŶƚĞŽƐŽďƐƚĄĐƵůŽƐ͖

Ͳ ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽ ƉĂƉĞů Ğ ĞdžƚƌĂ ƉĂƉĞů͕ ŵĂŝŽƌ ĞŵƉĞŶŚŽ Ğ ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽ ŶŽ ƚƌĂďĂůŚŽ͕

ƐĂƚŝƐĨĂĕĆŽ ŶĂ ƌĞĂůŝnjĂĕĆŽ ĚĂƐ ƚĂƌĞĨĂƐ͕ ĂĐƌĞĚŝƚĂŵ ƋƵĞ ƌĞĂůŝnjĂŵ ƚƌĂďĂůŚŽ ĐŽŵ
ƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽƉĂƌĂĂƐƐƵĂƐǀŝĚĂƐ͖

ͲĞŵŽĕƁĞƐĞƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐ;Ğ͘Ő͕͘ĐŽŵƉƌŽŵŝƐƐŽ͕ĞƐƉĞƌĂŶĕĂ͕ƌĞĂůŝnjĂĕĆŽͿ͘


KƐ ĚŽŝƐ ĐŽŶƐƚƌƵĐƚŽƐ ĞƐƚĆŽ͕ ƚŽĚĂǀŝĂ͕ ƌĞůĂĐŝŽŶĂĚŽƐ͕ ƵŵĂ ǀĞnj ƋƵĞ ƉĂƌĂ ƉƌŽƉŽƌĐŝŽŶĂƌ ƵŵĂ
ǀŝƐĆŽ ƉŽƐŝƚŝǀĂ͕ ƵŵĂ ŝĚĞŝĂ ŝŶƚĞůĞĐƚƵĂůŵĞŶƚĞ ĞƐƚŝŵƵůĂŶƚĞ͕ ĐĂƉĂnj ĚĞ ŵŽƚŝǀĂƌ ŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ĂƚƌĂǀĠƐ ĚĞ Ƶŵ ĐůŝŵĂ ƉŽƐŝƚŝǀŽ͕ ƌĞůĂĕƁĞƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ͕ ĐŽŵƵŶŝĐĂĕĆŽ ƉŽƐŝƚŝǀĂ Ğ
ƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽ ƉŽƐŝƚŝǀŽ ŶŽ ƚƌĂďĂůŚŽ͕ ĠŶĞĐĞƐƐĄƌŝŽƋƵĞ Ž ůşĚĞƌ ƚĞŶŚĂ ĂƵƚŽͲĐŽŶƐĐŝġŶĐŝĂ ĚŽ ƐĞƵ
ƐĞŶƚŝĚŽ ƉƌŽĨƵŶĚŽ͕ ǀĂůŽƌĞƐ Ğ ĐƌĞŶĕĂƐ͕ ŵŽƐƚƌĞ ƚƌĂŶƐƉĂƌġŶĐŝĂ Ğ ĐůĂƌĞnjĂ ŶŽƐ ƐĞƵƐ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ƉĂƌĂ ĐŽŵ ŽƐ ŽƵƚƌŽƐ͕ ƐĞũĂ ƉĞƌƐĞǀĞƌĂŶƚĞ͕ ĞƐƚĂďĞůĞĕĂ ƌĞůĂĕƁĞƐ ĚĞ
ƚƌĂŶƐƉĂƌġŶĐŝĂ Ğ ĐŽŶĨŝĂŶĕĂ ĐŽŵ ŽƐ ƐĞŐƵŝĚŽƌĞƐ͘ ŵďŽƐ ŽƐ ƚŝƉŽƐ ĚĞ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ĂƉŽŝĂŵ ŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĂĞƐƚĂƌĞŵĂĐƚŝǀĂŵĞŶƚĞŝŵƉůŝĐĂĚŽƐŶĂĞdžĞĐƵĕĆŽĞƌĞƐƉŽŶƐĂďŝůŝĚĂĚĞƐĚŽƐĞƵ
ƚƌĂďĂůŚŽ͕ ďĞŵ ĐŽŵŽ ŶĂ ĐŽŶƚƌŝďƵŝĕĆŽ ƉĂƌĂ Ž ĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ ĚŽ ƉƌſƉƌŝŽ ůşĚĞƌ Ğ
ĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽĚĞŽƌŐĂŶŝnjĂĕƁĞƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐ;ĂŵĞƌŽŶĞƚĂů͕͘ϮϬϬϯͿ͘

ŵďŽƌĂ ĞdžŝƐƚĂŵ ĂůŐƵŵĂƐ ĚŝĨĞƌĞŶĕĂƐ ŶĂ ĂƉůŝĐĂĕĆŽ ĚŽƐ ĞůĞŵĞŶƚŽƐ ĐŚĂǀĞ ĚĞ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ
ĂƵƚġŶƚŝĐĂ ;ĂƵƚŽͲĐŽŶƐĐŝġŶĐŝĂ͕ ƚƌĂŶƐƉĂƌġŶĐŝĂ ƌĞůĂĐŝŽŶĂů͕ ƉƌŽĐĞƐƐĂŵĞŶƚŽ ĞƋƵŝůŝďƌĂĚŽ ĚĂ
ŝŶĨŽƌŵĂĕĆŽ Ğ ƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĂ ŵŽƌĂů ŝŶƚĞƌŶĂůŝnjĂĚĂͿ Ğ ĚĂ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ƉŽƐŝƚŝǀĂ ;ĐůŝŵĂ ƉŽƐŝƚŝǀŽ͕
ƌĞůĂĕƁĞƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐ͕ĐŽŵƵŶŝĐĂĕĆŽƉŽƐŝƚŝǀĂĞƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽƉŽƐŝƚŝǀŽͿ͕ĂůŝĚĞƌĂŶĕĂĂƵƚġŶƚŝĐĂĞƐƚĄ
ĞƐƚƌĞŝƚĂŵĞŶƚĞ ƌĞůĂĐŝŽŶĂĚĂ͕ ĐŽŶĐĞŶƚƌĂŶĚŽͲƐĞ ŶŽƐ ƉƌŽĐĞƐƐŽƐ ƉƌŝŶĐŝƉĂŝƐ Ğ ĞƐƐĞŶĐŝĂŝƐ͕ ƋƵĞ
ƌĞƐƵůƚĂŵŶŽĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽĚĂůŝĚĞƌĂŶĕĂƉŽƐŝƚŝǀĂ͘KƐĐŽŶĐĞŝƚŽƐĂĐƚƵĂŝƐĚĂůŝĚĞƌĂŶĕĂ

 ͲϭϴͲ
 ĂƉşƚƵůŽϭʹŶƋƵĂĚƌĂŵĞŶƚŽŶĂůŝƚĞƌĂƚƵƌĂ


ĂƵƚġŶƚŝĐĂƌĞĨůĞĐƚĞŵĂƐƐƵĂƐƌĂşnjĞƐĐŽŶĐĞƉƚƵĂŝƐŶĂƉƐŝĐŽůŽŐŝĂƉŽƐŝƚŝǀĂĞĂĚŽƉƚĂŵƵŵĨŽĐŽ
ŵĂŝƐƉŽƐŝƚŝǀŽ;Ğ͘Ő͕͘ŽƉƚŝŵŝƐŵŽ͕ĞŵŽĕƁĞƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐͿŶŽƋƵĞĐŽŶƐƚŝƚƵŝĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽĚĂ
ůŝĚĞƌĂŶĕĂĂƵƚġŶƚŝĐĂ͘


 ͲϭϵͲ
 ĂƉşƚƵůŽϮʹDĞƚŽĚŽůŽŐŝĂ

W1dh>KϮ
DdKK>K'/

Ϯ͘ϭͲ/ŶƐƚƌƵŵĞŶƚŽĚĞZĞĐŽůŚĂĚŽƐĂĚŽƐ

 ƌĞĐŽůŚĂ ĚĞ ĚĂĚŽƐ ĨŽŝ ĨĞŝƚĂ ƌĞĐŽƌƌĞŶĚŽ ă dĠĐŶŝĐĂ ĚŽƐ /ŶĐŝĚĞŶƚĞƐ ƌşƚŝĐŽƐ ;d/Ϳ͘  ƐƵĂ
ĞƐĐŽůŚĂ ĚĞǀĞͲƐĞ ĂŽ ĨĂĐƚŽ ĚĞ ƐĞƌ ƵŵĂ ŵĞƚŽĚŽůŽŐŝĂ ƋƵĞ ƉƌŽĐƵƌĂ ŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂƌ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ƋƵĞ ĐŽŶƚƌŝďƵĞŵ ƉĂƌĂ Ž ƐƵĐĞƐƐŽ ŽƵ ĨƌĂĐĂƐƐŽ ĚŽƐ ŝŶĚŝǀşĚƵŽƐ ŽƵ
ŽƌŐĂŶŝnjĂĕƁĞƐĞŵƐŝƚƵĂĕƁĞƐĞƐƉĞĐşĨŝĐĂƐ;'ƌĞŵůĞƌ͕ϮϬϬϰͿ͘

 d/ ĐŽŶƐŝƐƚĞ ŶƵŵ ƉƌŽĐĞĚŝŵĞŶƚŽ ƋƵĞ͕ ƐĞŐƵŶĚŽ &ůĂŶĂŐĂŶ ;ϭϵϱϰͿ͕ ƉĞƌŵŝƚĞ ŽďƚĞƌ ĨĂĐƚŽƐ
ŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞƐƌĞůĂĐŝŽŶĂĚŽƐĐŽŵŽĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽĚŽŝŶĚŝǀşĚƵŽ͘/ƐƚŽĠ͕ƉƌŽĐƵƌĂĂƵdžŝůŝĂƌŶĂ
ŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂĕĆŽ ĚĞ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ƋƵĞ ĐŽŶƚƌŝďƵĞŵ ƉĂƌĂ Ž ƐƵĐĞƐƐŽ ŽƵ ĨƌĂĐĂƐƐŽ ĚŽƐ
ŝŶĚŝǀşĚƵŽƐŽƵŽƌŐĂŶŝnjĂĕƁĞƐĞŵƐŝƚƵĂĕƁĞƐĞƐƉĞĐşĨŝĐĂƐ͘

ĞĨŝŶĞͲƐĞŝŶĐŝĚĞŶƚĞĐŽŵŽƋƵĂůƋƵĞƌĂĐƚŝǀŝĚĂĚĞŚƵŵĂŶĂŽďƐĞƌǀĄǀĞůƋƵĞƐĞũĂĐŽŵƉůĞƚĂĞŵ
Ɛŝ ƉĂƌĂ ƉĞƌŵŝƚŝƌ ŝŶĨĞƌġŶĐŝĂƐ Ğ ƉƌĞǀŝƐƁĞƐ ƐŽďƌĞ ĚĞƚĞƌŵŝŶĂĚĂ ƉĞƐƐŽĂ ŽƵ ĂĐĕĆŽ͘ WĂƌĂ ƐĞƌ
ĐƌşƚŝĐŽ͕ƵŵŝŶĐŝĚĞŶƚĞĚĞǀĞŽĐŽƌƌĞƌŶƵŵĂƐŝƚƵĂĕĆŽŽŶĚĞŽƉƌŽƉſƐŝƚŽŽƵŝŶƚĞŶĕĆŽĚĂĂĐĕĆŽ
ƉĂƌĞĕĂ ĐůĂƌŽ ĂŽ ŽďƐĞƌǀĂĚŽƌ Ğ ŽŶĚĞ ĂƐ ƐƵĂƐ ĐŽŶƐĞƋƵġŶĐŝĂƐ ƐĞũĂŵ ƐƵĨŝĐŝĞŶƚĞŵĞŶƚĞ
ĞǀŝĚĞŶƚĞƐ͕ŶŽƋƵĞƐĞƌĞĨĞƌĞĂŽƐƐĞƵƐĞĨĞŝƚŽƐ;&ůĂŶĂŐĂŶ͕ϭϵϱϰͿ͘

ƐƚĞ Ġ Ƶŵ ŵĠƚŽĚŽ ŝŶĚƵƚŝǀŽ ƋƵĞ ŶĆŽ ŶĞĐĞƐƐŝƚĂ ĚĞ ŚŝƉſƚĞƐĞƐ Ğ ŽŶĚĞ ŽƐ ƉĂĚƌƁĞƐ ƐĆŽ
ĨŽƌŵĂĚŽƐ Ă ƉĂƌƚŝƌ ĚĞ ƌĞƐƉŽƐƚĂƐ͕ ƉŽƐƐŝďŝůŝƚĂŶĚŽ Ă ŐĞƌĂĕĆŽ ĚĞ ĐŽŶĐĞŝƚŽƐ Ğ ƚĞŽƌŝĂƐ͘ 
ƌĞĐŽŵĞŶĚĄǀĞůƋƵĞĂĂŵŽƐƚƌĂƐĞũĂŚĞƚĞƌŽŐĠŶĞĂ͕ĂĨŝŵĚĞŽďƚĞƌĚŝǀĞƌƐĂƐĚĞƐĐƌŝĕƁĞƐĂƉĂƌƚŝƌ
ĚŽƋƵĂůĠĚĞƐĞŶǀŽůǀŝĚĂĂƚĂdžŽŶŽŵŝĂĚĞĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐĞĂƚŝƚƵĚĞƐ;'ƌĞŵůĞƌ͕ϮϬϬϰͿ͘

EŽ ĐŽŶƚĞdžƚŽ ĚĞƐƚĞ ƚƌĂďĂůŚŽ ĐĞŶƚƌĂĚŽ ŶĂ ĂŶĄůŝƐĞ ĚŽ ƉĂƉĞů ĚĂ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ƉŽƐŝƚŝǀĂ ŶĂ
ŵŽƚŝǀĂĕĆŽĞŶŽĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ĨŽŝŶĞĐĞƐƐĄƌŝŽƌĞĐŽůŚĞƌĚĂĚŽƐƌĞůĂƚŝǀŽƐĂ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ Ğ ƌĞĂĐĕƁĞƐ ĂƚƌĂǀĠƐ ĚĞ Ƶŵ ƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽ ;ŶĞdžŽ ϭͿ ĚĞ ƌĞƐƉŽƐƚĂ ĂďĞƌƚĂ͕
ĐŽŶƐƚŝƚƵşĚŽ ƉŽƌ ĚƵĂƐ ƉĂƌƚĞƐ͕ ĚŝƌŝŐŝĚŽ ĂŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ ĂĚŵŝŶŝƐƚƌĂƚŝǀŽƐ Ğ ŶĆŽ
ĂĚŵŝŶŝƐƚƌĂƚŝǀŽƐ͕ĚĂdŽLJŽƚĂĂĞƚĂŶŽWŽƌƚƵŐĂůKǀĂƌ;dWKǀĂƌͿ͘

EĂ ƉƌŝŵĞŝƌĂ ƉĂƌƚĞ ĚŽ ƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽ ŽƐ ƉĂƌƚŝĐŝƉĂŶƚĞƐ ĚĞƐĐƌĞǀĞƌĂŵ Ƶŵ ĞǀĞŶƚŽ Ğŵ ƋƵĞ Ž
ůşĚĞƌƐĞĐŽŵƉŽƌƚŽƵĚĞŵŽĚŽƉŽƐŝƚŝǀŽĞĂƌĞĂĐĕĆŽŽďƚŝĚĂĨĂĐĞĂŽĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽĚĞƐĐƌŝƚŽ͘

 ͲϮϬͲ
 ĂƉşƚƵůŽϮʹDĞƚŽĚŽůŽŐŝĂ


EĂ ƐĞŐƵŶĚĂ͕ ĞdžĞŵƉůŝĨŝĐĂƌĂŵ Ƶŵ ĞǀĞŶƚŽ Ğŵ ƋƵĞ Ž ůşĚĞƌ ĂĐƚƵŽƵ ĚĞ ŵŽĚŽ ŶĞŐĂƚŝǀŽ Ğ
ĐŽŶƐĞƋƵĞŶƚĞƌĞĂĐĕĆŽ͘

ŶƚĞƐĚĞƌĞƐƉŽŶĚĞƌĞŵĂŽƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽ͕ĨŽƌĂŵĂŝŶĚĂŝŶĨŽƌŵĂĚŽƐƋƵĞƵŵůşĚĞƌƉŽƐŝƚŝǀŽĠ
ĂůŐƵĠŵ ƋƵĞ ĞƐƚĂďĞůĞĐĞ ƌĞůĂĕƁĞƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ ĐŽŵ ŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ ĐŽŵƵŶŝĐĂ ĚĞ ŵŽĚŽ
ƉŽƐŝƚŝǀŽ͕ ĐƌŝĂ Ƶŵ ďŽŵ ĂŵďŝĞŶƚĞ ĚĞ ƚƌĂďĂůŚŽ͕ ĂĨĞĐƚĂ ƉŽƐŝƚŝǀĂŵĞŶƚĞ Ž ďĞŵͲĞƐƚĂƌ ĚŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĞĐŽŶƚƌŝďƵŝƉĂƌĂĂŽďƚĞŶĕĆŽĚĞďŽŶƐƌĞƐƵůƚĂĚŽƐ͘ƵŵůşĚĞƌƋƵĞĂĐƚƵĂĚĞ
ŵŽĚŽŶĞŐĂƚŝǀŽĠĂƋƵĞůĞƋƵĞĐƌŝĂƵŵĂŵďŝĞŶƚĞĚĞƚƌĂďĂůŚŽŶĞŐĂƚŝǀŽ͕ŝƐƚŽĠŵĂƵĂŵďŝĞŶƚĞ
ĚĞ ƚƌĂďĂůŚŽ͕ ĞƐƚĂďĞůĞĐĞ Ž ŵĂůͲĞƐƚĂƌ ŶĂ ĞƋƵŝƉĂ͕ ĐŽŵƵŶŝĐĂ ĚĞ ŵŽĚŽ ŶĞŐĂƚŝǀŽ Ğ ĐŽŶƚƌŝďƵŝ
ƉĂƌĂŵĂƵƐƌĞƐƵůƚĂĚŽƐ͘

EĆŽĨŽŝĚĂĚŽŶĞŶŚƵŵĞdžĞŵƉůŽ͕ƉĂƌĂƐĞĞǀŝƚĂƌĞǀĞŶƚƵĂůĞŶǀŝĞƐĂŵĞŶƚŽĚĂƐƌĞƐƉŽƐƚĂƐ͘Ğ
ŵŽĚŽ Ă ŐĂƌĂŶƚŝƌ Ă ĐŽŶĨŝĚĞŶĐŝĂůŝĚĂĚĞ͕ ĨŽŝ ĐŽůŽĐĂĚĂ ƵŵĂ ĐĂŝdžĂ͕ ĚĞǀŝĚĂŵĞŶƚĞ ŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂĚĂ
ƉĂƌĂŽĞĨĞŝƚŽ͕ŶĂĐĂŶƚŝŶĂĨƌĞƋƵĞŶƚĂĚĂƉŽƌƚŽĚŽƐŽƐŵĞŵďƌŽƐĚĂŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ͘



Ϯ͘ϮʹŵƉƌĞƐĂ

 dŽLJŽƚĂ ĂĞƚĂŶŽ WŽƌƚƵŐĂů ʹ ^͘͘ ;ĐŽŶŚĞĐŝĚĂ ĐŽŵŽ ^ĂůǀĂĚŽƌ ĂĞƚĂŶŽ Ͳ /ŶĚƵƐƚƌŝĂƐ
DĞƚĂůƷƌŐŝĐĂƐĞsĞşĐƵůŽƐĚĞdƌĂŶƐƉŽƌƚĞ;/DsdͿ͕^͘͘ĂƚĠĂŽĨŝŶĂůĚĞϮϬϬϲͿ͕ĨŽŝĨƵŶĚĂĚĂĞŵ
ϭϵϰϲ Ğ ĚĞĚŝĐĂǀĂͲƐĞ ă ĐŽŶƐƚƌƵĕĆŽ ĚĞ ĐĂƌƌŽĕĂƌŝĂƐ͕ ĂĐƚŝǀŝĚĂĚĞ ƋƵĞ ĂŝŶĚĂ ŚŽũĞ ŵĂŶƚĠŵ ŶŽ
ŐƌƵƉŽĂƚƌĂǀĠƐĚĂĂĞƚĂŶŽƵƐ͘

ŵϭϵϲϴĂĞŵƉƌĞƐĂĞŶĐĞƚĂĐŽŶǀĞƌƐĂĕƁĞƐĐŽŵĂdŽLJŽƚĂDŽƚŽƌ^ĂůĞƐ͕ƚĞŶĚŽƐŝĚŽĂƐƐŝŶĂĚŽ
ƵŵĐŽŶƚƌĂĐƚŽĐŽŵǀŝƐƚĂăŝŵƉŽƌƚĂĕĆŽĞĚŝƐƚƌŝďƵŝĕĆŽĞdžĐůƵƐŝǀĂĚĞǀĞşĐƵůŽƐdŽLJŽƚĂ͘ĞǀŝĚŽă
ůŝŵŝƚĂĕĆŽŝŵƉŽƐƚĂăŝŵƉŽƌƚĂĕĆŽ͕ĐŽŶĐůƵŝͲƐĞƋƵĞĂŵĞůŚŽƌŽƉĕĆŽƐĞƌŝĂĐŽŶƐƚƌƵŝƌƵŵĂůŝŶŚĂ
ĚĞ ƉƌŽĚƵĕĆŽ Ğŵ WŽƌƚƵŐĂů͕ ƵŵĂ ǀĞnj ƋƵĞ ĂƐ ƵŶŝĚĂĚĞƐ ƚĞƌŝĂŵ ƋƵĞ ƐĞƌ ŵŽŶƚĂĚĂƐ Ğŵ ƐŽůŽ
ŶĂĐŝŽŶĂů͘ EĂƐĐĞ ĂƐƐŝŵ͕ Ğŵ ϭϵϳϭ Ă ŝǀŝƐĆŽ &Ăďƌŝů ĚĞ KǀĂƌ ;&KͿ͕ ůŽĐĂůŝnjĂĚĂ Ğŵ KǀĂƌ͕
ŝŶŝĐŝĂůŵĞŶƚĞĚŝƌĞĐĐŝŽŶĂĚĂƉĂƌĂĂŵŽŶƚĂŐĞŵĚĞǀĞşĐƵůŽƐĚĞƉĂƐƐĂŐĞŝƌŽƐ͕ŶŽŵĞĂĚĂŵĞŶƚĞ
ŽƐŵŽĚĞůŽƐŽƌŽůůĂĞŽƌŽŶĂ͕ĐŽŵƵŵĂĐĂƉĂĐŝĚĂĚĞĚĞƉƌŽĚƵĕĆŽĚĞϱϬƵŶŝĚĂĚĞƐͬĚŝĂĞĚĞ
ŽŶĚĞƐĂşƌĂŵĂƐƉƌŝŵĞŝƌĂƐƵŶŝĚĂĚĞƐdŽLJŽƚĂŶĂƵƌŽƉĂ͘

ĐƚƵĂůŵĞŶƚĞ͕ ĞƐƚĂ ĚŝǀŝƐĆŽ ƚĞŵ ĐŽŵŽ ƉƌŝŶĐŝƉĂů ĂĐƚŝǀŝĚĂĚĞ Ă ŵŽŶƚĂŐĞŵ ĚĞ ǀŝĂƚƵƌĂƐ
ĐŽŵĞƌĐŝĂŝƐ,ŝĂĐĞĞLJŶĂŶĂ&ĄďƌŝĐĂϭ͕ĂĨĂďƌŝĐĂĕĆŽĚĞŵŝŶŝĂƵƚŽĐĂƌƌŽƐĂĞƚĂŶŽMƉƚŝŵŽŶĂ
&ĄďƌŝĐĂϮĞƚƌĂŶƐĨŽƌŵĂĕƁĞƐĚĞǀŝĂƚƵƌĂƐŶŽW/;WƌĞĞůŝǀĞƌLJ/ŶƐƉĞĐƚŝŽŶͿ͘



 ͲϮϭͲ
 ĂƉşƚƵůŽϮʹDĞƚŽĚŽůŽŐŝĂ


ŝǀŝƐĆŽ&ĂďƌŝůĚĞKǀĂƌ͕ŽŶĚĞƐĞƌĞĂůŝnjŽƵŽĞƐƚĄŐŝŽƋƵĞĚĞƵŽƌŝŐĞŵĂĞƐƚĞƚƌĂďĂůŚŽ͕ĐŽŶƚĂ
ĐŽŵ Ƶŵ ƚŽƚĂů ĚĞ ϯϲϮ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ ŝŶĐůƵŝŶĚŽ ŽƐ ǀĄƌŝŽƐ ĚĞƉĂƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ĂĚŵŝŶŝƐƚƌĂƚŝǀŽƐ
;&ŝŶĂŶĐĞŝƌŽ͕ ZĞĐƵƌƐŽƐ ,ƵŵĂŶŽƐ͕ ŽŵƉƌĂƐ͕ ŵďŝĞŶƚĞ Ğ ^ĞŐƵƌĂŶĕĂ ŶŽ ƚƌĂďĂůŚŽ͕
ŶŐĞŶŚĂƌŝĂ͕ ͙Ϳ͕ ĐŚĞĨĞƐ ĚĞ ůŝŶŚĂ ĚĞ ƉƌŽĚƵĕĆŽ͕ ƚĠĐŶŝĐŽƐ ĚĞ ĐŽŶƚƌŽůŽ ĚĂ ƋƵĂůŝĚĂĚĞ Ğ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĚĂůŝŶŚĂƉƌŽĚƵĕĆŽ͘

ĚŝƐƚƌŝďƵŝĕĆŽĚĂƉŽƉƵůĂĕĆŽĚŽĞƐƚƵĚŽ;ƚĂďĞůĂϭͿŵŽƐƚƌĂƉƌĞĚŽŵŝŶąŶĐŝĂŶŽƐĞůĞŵĞŶƚŽƐĚŽ
ƐĞdžŽŵĂƐĐƵůŝŶŽ;ϴϱ͕ϰйͿĞŐƌƵƉŽĞƚĄƌŝŽĚŽƐϯϬĂŽƐϱϬĂŶŽƐ;ϲϲ͕ϲйͿ͘EŽƋƵĞƐĞƌĞĨĞƌĞĂŽƐ
ŶşǀĞŝƐ ĚĂ ĞƐĐŽůĂƌŝĚĂĚĞ͕ ǀĞƌŝĨŝĐĂͲƐĞ ŶĂ ƚĂďĞůĂ ƋƵĞ ƐĞ ƐĞŐƵĞ ƋƵĞ ĞƐƚĂ Ġ ƵŵĂ ĂŵŽƐƚƌĂ
ŵĂŝŽƌŝƚĂƌŝĂŵĞŶƚĞ ĐŽŵ ĞƐĐŽůĂƌŝĚĂĚĞ ĚŽ ĞŶƐŝŶŽ ďĄƐŝĐŽ ;ϱϰ͕ϳйͿ Ğ ĐŽŵ ĨƵŶĕĆŽ ŶĆŽ
ĂĚŵŝŶŝƐƚƌĂƚŝǀĂ;ϳϭ͕ϬйͿ͕ŝƐƚŽĠ͕ĂŵĂŝŽƌŝĂĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĚĂdWƉĞƌƚĞŶĐĞŵăůŝŶŚĂĚĞ
ƉƌŽĚƵĕĆŽ͘


sĂƌŝĄǀĞŝƐĚĞĐĂƌĂĐƚĞƌŝnjĂĕĆŽ E й
DĂƐĐƵůŝŶŽ ϯϬϵ ϴϱ͕ϰ
^ĞdžŽ &ĞŵŝŶŝŶŽ ϱϯ ϭϰ͕ϲ
dŽƚĂů ϯϲϮ ϭϬϬ
WƌŝŵĄƌŝŽ ϮϬ ϱ͕ϱ
ĄƐŝĐŽ ϭϵϴ ϱϰ͕ϳ
EşǀĞůĚĞ
^ĞĐƵŶĚĄƌŝŽ ϭϬϳ Ϯϵ͕ϲ
ƐĐŽůĂƌŝĚĂĚĞ
hŶŝǀĞƌƐŝƚĄƌŝŽ ϯϳ ϭϬ͕Ϯ
dŽƚĂů ϯϲϮ ϭϬϬ
фϯϬ ϴϱ Ϯϯ͕ϱ
ϯϬͲϱϬ Ϯϰϭ ϲϲ͕ϲ
'ƌƵƉŽƚĄƌŝŽ
хϱϬ ϯϲ ϵ͕ϵ
dŽƚĂů ϯϲϮ ϭϬϬ
ĚŵŝŶŝƐƚƌĂƚŝǀŽ ϭϬϱ Ϯϵ͕Ϭ
&ƵŶĕĆŽŶĂ
EĆŽĚŵŝŶŝƐƚƌĂƚŝǀŽ Ϯϱϳ ϳϭ͕Ϭ
ŵƉƌĞƐĂ
dŽƚĂů ϯϲϮ ϭϬϬ
dĂďĞůĂϭ͗ĂƌĂĐƚĞƌŝnjĂĕĆŽĚĂWŽƉƵůĂĕĆŽ

 ͲϮϮͲ
 ĂƉşƚƵůŽϮʹDĞƚŽĚŽůŽŐŝĂ



Ϯ͘ϯͲŵŽƐƚƌĂ

EĂƚĂďĞůĂϮ͕ĠĂƉƌĞƐĞŶƚĂĚŽŽŶƷŵĞƌŽĚĞƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽƐĚŝƐƚƌŝďƵşĚŽƐŶĂƉƌŝŵĞŝƌĂĞƐĞŐƵŶĚĂ
ĚŝǀƵůŐĂĕĆŽ͕ ĂƉƌĞƐĞŶƚĂŶĚŽ ƚĂŵďĠŵ Ž ƌĞƐƉĞĐƚŝǀŽ ŶƷŵĞƌŽ ĚĞ ƌĞƐƉŽƐƚĂƐ͘ EŽ ƚŽƚĂů͕ ƉĂƌĂ Ž
ƵŶŝǀĞƌƐŽ ĚĂ ĨĄďƌŝĐĂ ĚĞ KǀĂƌ͕ ĨŽƌĂŵ ĚĞǀŽůǀŝĚŽƐ ϲϳ ƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽƐ͕ ĚŽƐ ƋƵĂŝƐ ϵ ĨŽƌĂŵ
ĞŶƚƌĞŐƵĞƐĞŵďƌĂŶĐŽ͕ŽďƚĞŶĚŽͲƐĞƵŵĂƚĂdžĂĚĞƌĞƐƉŽƐƚĂǀĄůŝĚĂĚĞϭϲ͕Ϭй͘


EǑĚĞƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽƐ
ŝǀƵůŐĂĕĆŽ sĄůŝĚŽƐ dĂdžĂĚĞƌĞƐƉŽƐƚĂǀĄůŝĚĂ;йͿ
ŝƐƚƌŝďƵşĚŽƐ ZĞĐĞďŝĚŽƐ
ϭǐ ϯϲϮ ϯϳ ϯϮ ϴ͕ϴй
Ϯǐ ϭϵϬ ϯϬ Ϯϲ ϭϯ͕ϳй
dŽƚĂů ϯϲϮ ϲϳ ϱϴ ϭϲ͕Ϭй
dĂďĞůĂϮ͗EƷŵĞƌŽĚĞƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽƐĚŝƐƚƌŝďƵşĚŽƐĞŶƷŵĞƌŽĚĞƌĞƐƉŽƐƚĂƐ

hŵĂǀĞnjƋƵĞŶĂƉƌŝŵĞŝƌĂĚŝĨƵƐĆŽĚŽƐƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽƐĂƚƌĂǀĠƐĚŽƐĐŚĞĨĞƐĚĞƐĞĐƚŽƌ͕ĂƚĂdžĂ
ĚĞƌĞƐƉŽƐƚĂǀĄůŝĚĂĨŽŝŵƵŝƚŽďĂŝdžĂ;ϴ͕ϴйͿ͕ĞƐƚĞƐĨŽƌĂŵĚŝƐƉŽŶŝďŝůŝnjĂĚŽƐŶŽǀĂŵĞŶƚĞĂƚƌĂǀĠƐ
ĚĞ ƵŵĂ ĂĐĕĆŽ ĚĞ ƐĞŶƐŝďŝůŝnjĂĕĆŽ͕ ĚĞƉŽŝƐ ĚĂƐ ƌĞƵŶŝƁĞƐ ŵĂƚŝŶĂŝƐ ŶĂƐ ǀĄƌŝĂƐ ƵŶŝĚĂĚĞƐ ĚĞ
ƉƌŽĚƵĕĆŽ;ƐŽůĚĂĚƵƌĂ͕ƉŝŶƚƵƌĂĞŵŽŶƚĂŐĞŵĨŝŶĂůͿ͕ĞŵƋƵĞĨŽŝĞdžƉůŝĐĂĚŽŽŝŶƚƵŝƚŽĚŽĞƐƚƵĚŽ
Ğŵ ĐĂƵƐĂ Ğ Ă ĐŽŶĨŝĚĞŶĐŝĂůŝĚĂĚĞ ĚŽƐ ĚĂĚŽƐ ƌĞĐŽůŚŝĚŽƐ ƋƵĞ ƐĞƌŝĂŵ ĚĞŝdžĂĚŽƐ ;ƉĞůŽƐ
ƉƌſƉƌŝŽƐͿ ŶĂƐ ĐĂŝdžĂƐ ĐŽůŽĐĂĚĂƐ ŶĂ ĐĂŶƚŝŶĂ͘ EĂ Ϯǐ ĚŝǀƵůŐĂĕĆŽ͕ ŶĆŽ ĨŽƌĂŵ ĚŝƐƉĞŶƐĂĚŽƐ
ƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽƐ Ă ƋƵĞŵ ĂĨŝƌŵŽƵ ũĄ ƚĞƌ ƌĞƐƉŽŶĚŝĚŽ͕ ĂƉĞŶĂƐ ĨŽƌĂŵ ĚŝƐƚƌŝďƵşĚŽƐ ĂŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐƋƵĞ͕ĂƉſƐĂƌĞƵŶŝĆŽ͕ƐĞŵŽƐƚƌĂƌĂŵƌĞĐĞƉƚşǀĞŝƐĂĐŽůĂďŽƌĂƌ͘DĞƐŵŽĂƐƐŝŵ͕
ĐŽŵŽƐĞƉŽĚĞǀĞƌŝĨŝĐĂƌŶĂƚĂďĞůĂϮĚŽƐϭϵϬƋƵĞĞdžƉƌĞƐƐĂƌĂŵƋƵĞƌĞƌƌĞƐƉŽŶĚĞƌ͕ƵŵĂǀĞnj
ƋƵĞŶĆŽŽĨŝnjĞƌĂŵŶĂϭǐĚŝǀƵůŐĂĕĆŽ͕ĨŽƌĂŵŽďƚŝĚĂƐϮϲƌĞƐƉŽƐƚĂƐǀĄůŝĚĂƐ͘







 ͲϮϯͲ
 ĂƉşƚƵůŽϮʹDĞƚŽĚŽůŽŐŝĂ



Ϯ͘ϰͲDĠƚŽĚŽĚĞĂŶĄůŝƐĞĚĞĚĂĚŽƐ

Ɛ ƌĞƐƉŽƐƚĂƐ ĚŽƐ ŝŶƋƵŝƌŝĚŽƐ ĨŽƌĂŵ ĂŶĂůŝƐĂĚĂƐ ƚĞŶĚŽ Ğŵ ǀŝƐƚĂ ŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂƌ ĐĂƚĞŐŽƌŝĂƐ ĚĞ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ĚĞ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ;ƉŽƐŝƚŝǀĂ Ğ ŶĞŐĂƚŝǀĂͿ Ğ ĐĂƚĞŐŽƌŝĂƐ ĚĞ ƌĞĂĐĕƁĞƐ ĚŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͘ ƉſƐ ƵŵĂ ĂŶĄůŝƐĞ͕ ĞƐƚĂďĞůĞĐĞƵͲƐĞ Ž ŶĞdžŽ ĞŶƚƌĞ ŽƐ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ĚĞ
ůŝĚĞƌĂŶĕĂ Ğ ĂƐ ƌĞƐƉŽƐƚĂƐ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͘  ĂŶĄůŝƐĞ ĚĞ ĐŽŶƚĞƷĚŽ ĚŽƐ ŝŶĐŝĚĞŶƚĞƐ Ğ Ă
ŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂĕĆŽ ĚĂƐ ĐĂƚĞŐŽƌŝĂƐ ĨŽƌĂŵ ƌĞĂůŝnjĂĚĂƐ ƉŽƌ ĚŽŝƐ ũƵşnjĞƐ͕ ƋƵĞ ƚƌĂďĂůŚĂƌĂŵ
ƐĞƉĂƌĂĚĂŵĞŶƚĞ͘ WŽƐƚĞƌŝŽƌŵĞŶƚĞ͕ ĂƚƌĂǀĠƐ ĚĞ ƵŵĂ ĚŝƐĐƵƐƐĆŽ ĐŽŶũƵŶƚĂ͕ ĐŚĞŐĂƌĂŵ Ă
ĐŽŶƐĞŶƐŽ͘

EŽ ƚŽƚĂů ĚĂ ĂŵŽƐƚƌĂ͕ ĨŽƌĂŵ ŽďƚŝĚŽƐ ϭϯϬ ŝŶĐŝĚĞŶƚĞƐ ĐƌşƚŝĐŽƐ͕ ƌĞĨĞƌŝŶĚŽͲƐĞ ϲϭ ĞƉŝƐſĚŝŽƐ Ă
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐĞϲϵĂĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐŶĞŐĂƚŝǀŽƐĚŽůşĚĞƌ͘ZĞůĂƚŝǀĂŵĞŶƚĞăƐ
ƌĞĂĐĕƁĞƐ͕ ŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂƌĂŵͲƐĞ ϭϲϵ ĞƉŝƐſĚŝŽƐ͕ ϴϯ ƌĞƐƉĞĐƚŝǀŽƐ Ă ƌĞĂĐĕƁĞƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ Ğ ϴϲ
ƌĞĂĐĕƁĞƐŶĞŐĂƚŝǀĂƐƉŽƌƉĂƌƚĞĚŽƐůŝĚĞƌĂĚŽƐ͘EĂƚĂďĞůĂϯĞϰĞƐƚĆŽƌĞĨĞƌŝĚĂƐĂƐĐĂƚĞŐŽƌŝĂƐ
ĞŶĐŽŶƚƌĂĚĂƐ͘

K ŶƷŵĞƌŽ ĚĞ ƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽƐ ĚĞǀŽůǀŝĚŽƐ ĨĂĐĞ ĂŽ ŶƷŵĞƌŽ ƚŽƚĂů ĚĞ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ Ġ
ƌĞůĂƚŝǀĂŵĞŶƚĞ ďĂŝdžŽ͕ ůĞǀĂŶĚŽ Ă ĐŽŶĐůƵŝƌ ƋƵĞ͕ ƚĂůǀĞnj͕ Ž ƚŝƉŽ ĚĞ ƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽ ĚĞ ƌĞƐƉŽƐƚĂ
ĂďĞƌƚĂŶĆŽƐĞũĂŽŵĂŝƐĞĨŝĐĂnjĨĂĐĞĂŽƉƷďůŝĐŽͲĂůǀŽ͘EŽĞŶƚĂŶƚŽ͕ŽŶƷŵĞƌŽĚĞŝŶĐŝĚĞŶƚĞƐ
ŽďƚŝĚŽƐĞĂƐƵĂǀĂƌŝĂďŝůŝĚĂĚĞǀŝĂďŝůŝnjĂŵĂǀĂůŝĚĂĕĆŽĚŽĞƐƚƵĚŽ͘


 ͲϮϰͲ
 ĂƉşƚƵůŽϮʹDĞƚŽĚŽůŽŐŝĂ

ĂƚĞŐŽƌŝĂƐ dŝƉŽƐĚĞŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐͬZĞĂĐĕƁĞƐ
 
ĞŵŽŶƐƚƌĂĂƉƌĞĕŽ͕ĠĐŽŵƉƌĞĞŶƐŝǀŽ͕ŚŽŶĞƐƚŽĞƌĞƐƉĞŝƚŽƐŽ
ZĞƐƉĞŝƚĂĂǀŝĚĂƉĞƐƐŽĂůĞ͞ŝŶƚĞƌŝŽƌ͟ĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
ŐĞŶƚŝůĞƉƌŽŵŽǀĞĂůŝďĞƌĚĂĚĞĚĞĚŝƐĐƵƌƐŽ
͘ZĞƐƉĞŝƚĂĂƐ
WƌĞŽĐƵƉĂͲƐĞ Ğŵ ĞŶĐŽŶƚƌĂƌ ƵŵĂ ƐŽůƵĕĆŽ ƉĂƌĂ Ž ƉƌŽďůĞŵĂ Ğ ŶĆŽ ƋƵĞŵ Ž
ŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞƐĞ
ŽƌŝŐŝŶŽƵ
ĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂƐĚŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ŽůĂďŽƌĂŶĂŵĞůŚŽƌŝĂĚĂƐĐŽŶĚŝĕƁĞƐĚĞƚƌĂďĂůŚŽĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĞĞƐƚĄ
ŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐĚŽ>şĚĞƌ

ĂƚĞŶƚŽăƐŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
ZĞĐŽŶŚĞĐĞŽƚƌĂďĂůŚŽĞĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
&ĂĐŝůŝƚĂĂĐŽŶĐŝůŝĂĕĆŽƚƌĂďĂůŚŽͲĨĂŵşůŝĂ
WƌŽŵŽǀĞŽĚŝĄůŽŐŽĞƌĞůĂĕƁĞƐŝŶƚĞƌͲƉĞƐƐŽĂŝƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐ
͘&ŽŵĞŶƚĂŽ &ŽŵĞŶƚĂŽƐĞŶƐŽĚĞĐŽŵƵŶŝĚĂĚĞĞĞƋƵŝƉĂ
>ŝĚĞƌĂŶĕĂWŽƐŝƚŝǀĂ

ĞƐƉşƌŝƚŽĚĞĞƋƵŝƉĂ ƐŝŶĐĞƌŽ͕ĐŽƌĂũŽƐŽĞůĞĂů
'ĞƌĞĚĞǀŝĚĂŵĞŶƚĞŽƐĐŽŶĨůŝƚŽƐĚĞŶƚƌŽĚĂĞƋƵŝƉĂ
&ŽŵĞŶƚĂ Ă ƉĂƌƚŝĐŝƉĂĕĆŽ Ğ ƉĞƌŵŝƚĞ ƋƵĞ ŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ƉĂƌƚŝĐŝƉĞŵ ŶĂ
͘>ŝĚĞƌĂŶĕĂ ƚŽŵĂĚĂĚĞĚĞĐŝƐĆŽ
WĂƌƚŝĐŝƉĂƚŝǀĂ
ĞůĞŐĂƌĞƐƉŽŶƐĂďŝůŝĚĂĚĞƐĞƉĂƌƚŝůŚĂƌĞƐƵůƚĂĚŽƐĐŽŵŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
͘WƌŽĐƵƌĂ WƌŽŵŽǀĞŽĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽĞĂƉƌĞŶĚŝnjĂŐĞŵĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌŽƐ ŶƐŝŶĂͬĂũƵĚĂ ŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ Ă ĂĚƋƵŝƌŝƌĞŵ Ğ ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌĞŵ ŶŽǀĂƐ
ƐĞƵƐ ĐŽŵƉĞƚġŶĐŝĂƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ƉƌĞƐƚĄǀĞů͕ĂũƵĚĂŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐŶĂƐƚĂƌĞĨĂƐ
͘ŽŶĨŝĂŶĕĂĞ ŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐĞĂƚŝƚƵĚĞƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐƉĂƌĂĐŽŵŽůşĚĞƌ
ZĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽ
ZĞĂĐĕƁĞƐĚŽƐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ

ƉŽƐŝƚŝǀŽĐŽŵĂ
ĐŚĞĨŝĂ ZĞĨŽƌĕŽĚĂĐŽŶĨŝĂŶĕĂŵƷƚƵĂ

ĞŵͲĞƐƚĂƌƉƐŝĐŽůſŐŝĐŽ
͘ŵŽĕƁĞƐĞ ŽŵƉƌŽŵŝƐƐŽĞŐƌĂƚŝĚĆŽ
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ĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
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ŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞƐ Ğ ĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂƐ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͖ ;Ϳ ĨŽŵĞŶƚĂ Ž ĞƐƉşƌŝƚŽ ĚĞ ĞƋƵŝƉĂ͖ ;Ϳ
ůŝĚĞƌĂŶĕĂƉĂƌƚŝĐŝƉĂƚŝǀĂĞ;ͿƉƌŽĐƵƌĂĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌŽƐƐĞƵƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͘

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ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ ĞŶƋƵĂŶƚŽ ƋƵĞ Ă ĐĂƚĞŐŽƌŝĂĨŽŵĞŶƚĂ Ž ĞƐƉşƌŝƚŽ ĚĞ ĞƋƵŝƉĂ ;Ϳ ƐƵƌŐĞ ĚĞƉŽŝƐ
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ƐĞƵƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ƐĞŐƵŝĚĂĚĂ;ͿůŝĚĞƌĂŶĕĂƉĂƌƚŝĐŝƉĂƚŝǀĂĐŽŵϭϭ͕ϱй͘


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dŽƚĂů ϲϭ ϭϬϬ͕Ϭ
dĂďĞůĂϱ͗ĂƚĞŐŽƌŝĂƐĚŽƐĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐĚŽůşĚĞƌ


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ϰϲ͕ϵйĚŽƐĞƉŝƐſĚŝŽƐƌĞůĂƚĂĚŽƐĐŽƌƌĞƐƉŽŶĚĞŵĂĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐĚŽůşĚĞƌ͘

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ƌĞƐƉŽƐƚĂƐ͕ĨŽƌĂŵĐƌŝĂĚŽƐƚŝƉŽƐĚĞĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐƉĂƌĂĐĂĚĂĐĂƚĞŐŽƌŝĂ͘

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 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ


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ƚŝƉŽĚĞĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽͬƌĞĂĐĕĆŽ͘WŽƌĞdžĞŵƉůŽŶĂĐĂƚĞŐŽƌŝĂƉƌŽĐƵƌĂĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌŽƐƐĞƵƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ĨŽŝ ŽďƚŝĚĂ ƵŵĂ ĨƌĞƋƵġŶĐŝĂ ĚĞ ϲ ŝŶĐŝĚĞŶƚĞƐ ĚŽƐ ƋƵĂŝƐ ƐĞ ĂĚƋƵŝƌŝƵ ϭϮ
ĞƉŝƐſĚŝŽƐ͕ƉƌŽǀĂǀĞůŵĞŶƚĞƉŽƌƋƵĞŽŵĞƐŵŽŝŶƋƵŝƌŝĚŽĞdžƉŽƐĚŽŝƐƚŝƉŽƐĚĞĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ
ŶŽ ŵĞƐŵŽ ƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽ ;Ğ͘Ő͕͘ ƉƌŽŵŽǀĞ Ž ĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ ƉĞƐƐŽĂů ĚŽ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌ Ğ Ž
ůşĚĞƌĂũƵĚĂŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĂĂĚƋƵŝƌŝƌĞĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌĐŽŵƉĞƚġŶĐŝĂƐͿ͘


ŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ WŽƐŝƚŝǀŽ ͗ ZĞƐƉĞŝƚĂ ĂƐ ŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞƐ Ğ ĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂƐ ĚŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ

 ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ ƌĞƐƉĞŝƚĂ ĂƐ ŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞƐ Ğ ĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂƐ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ĞŶŐůŽďĂ ŽƐ
ƐĞŐƵŝŶƚĞƐƚŝƉŽƐĚĞĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐĚŽůşĚĞƌ͗

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W͘ϯ͘ŐĞŶƚŝůĞƉƌŽŵŽǀĞĂůŝďĞƌĚĂĚĞĚĞĚŝƐĐƵƌƐŽ
W͘ϰ͘ WƌĞŽĐƵƉĂͲƐĞ Ğŵ ĞŶĐŽŶƚƌĂƌ ƵŵĂ ƐŽůƵĕĆŽ ƉĂƌĂ Ž ƉƌŽďůĞŵĂ Ğ ŶĆŽ ƋƵĞŵ Ž
ŽƌŝŐŝŶŽƵ
W͘ϱ͘ ŽůĂďŽƌĂ ŶĂ ŵĞůŚŽƌŝĂ ĚĂƐ ĐŽŶĚŝĕƁĞƐ ĚĞ ƚƌĂďĂůŚŽ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ Ğ ĞƐƚĄ
ĂƚĞŶƚŽăƐŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
W͘ϲ͘ZĞĐŽŶŚĞĐĞŽƚƌĂďĂůŚŽĞĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽĚŽĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌ
W͘ϳ͘&ĂĐŝůŝƚĂĂĐŽŶĐŝůŝĂĕĆŽƚƌĂďĂůŚŽͲĨĂŵşůŝĂ͘


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ĞƉŝƐſĚŝŽƐͿ ŶŽ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ ĨĂĐŝůŝƚĂ Ă ĐŽŶĐŝůŝĂĕĆŽ ƚƌĂďĂůŚŽͲĨĂŵşůŝĂ͕ ƐĞŐƵŝĚŽ ĚŽ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƉƌĞŽĐƵƉĂͲƐĞĞŵĞŶĐŽŶƚƌĂƌƵŵĂƐŽůƵĕĆŽƉĂƌĂŽƉƌŽďůĞŵĂĞŶĆŽƋƵĞŵŽ
ŽƌŝŐŝŶŽƵ͕ ĐŽŵ ϱ ĞƉŝƐſĚŝŽƐ͘  ŵĂŝŽƌ ƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽ Ěŝnj ƌĞƐƉĞŝƚŽ ĂŽ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ
ĚĞŵŽŶƐƚƌĂĂƉƌĞĕŽ͕ĠĐŽŵƉƌĞĞŶƐŝǀŽ͕ŚŽŶĞƐƚŽĞƌĞƐƉĞŝƚŽƐŽĐŽŵϯϮĞƉŝƐſĚŝŽƐ͘ŽƐƚŝƉŽƐĚĞ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ĚŽ ůşĚĞƌ ŝŶƐĞƌŝĚŽƐ ŶĞƐƚĂ ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ ϭϱ ĞƉŝƐſĚŝŽƐ ĐŽƌƌĞƐƉŽŶĚĞŵ ĂŽ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ Ġ ŐĞŶƚŝů Ğ ƉƌŽŵŽǀĞ Ă ůŝďĞƌĚĂĚĞ ĚĞ ĚŝƐĐƵƌƐŽ ĞŶƋƵĂŶƚŽ ϵ ĞƉŝƐſĚŝŽƐ
ƌĞĨĞƌĞŵͲƐĞ ĐŽůĂďŽƌĂ ŶĂ ŵĞůŚŽƌŝĂ ĚĂƐ ĐŽŶĚŝĕƁĞƐ ĚĞ ƚƌĂďĂůŚŽ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ Ğ ĞƐƚĄ
ĂƚĞŶƚŽăƐŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͘KƐĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ͕ƌĞƐƉĞŝƚĂĂǀŝĚĂƉĞƐƐŽĂůĞ
͞ŝŶƚĞƌŝŽƌ͟ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ Ğ ƌĞĐŽŶŚĞĐĞ Ž ƚƌĂďĂůŚŽ Ğ ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽ ĚŽ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌ
ƚŝǀĞƌĂŵĂŵĞƐŵĂƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽĚĞϭϬĞƉŝƐſĚŝŽƐĐĂĚĂƵŵ͘




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 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ



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ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ

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) UH T X r Q F LD V

ĚŝƐĐƵƌƐŽ

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 ƉĂƌĂŽƉƌŽďůĞŵĂĞŶĆŽƋƵĞŵŽŽƌŝŐŝŶŽƵ

 ϱ͘ŽůĂďŽƌĂŶĂŵĞůŚŽƌŝĂĚĂƐĐŽŶĚŝĕƁĞƐĚĞ
ƚƌĂďĂůŚŽĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĞĞƐƚĄĂƚĞŶƚŽ
ăƐŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ

ϲ͘ZĞĐŽŶŚĞĐĞŽƚƌĂďĂůŚŽĞĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽĚŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ

&3$ &3$ &3$ &3$ &3$ &3$ &3$ ϳ͘&ĂĐŝůŝƚĂĂĐŽŶĐŝůŝĂĕĆŽƚƌĂďĂůŚŽͲĨĂŵşůŝĂ

,OXVWUDo}HV

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ŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞƐĞĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ


ŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽWŽƐŝƚŝǀŽ͗&ŽŵĞŶƚĂŽĞƐƉşƌŝƚŽĚĞĞƋƵŝƉĂ

 ƐĞŐƵŶĚĂ ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ ĨŽŵĞŶƚĂ Ž ĞƐƉşƌŝƚŽ ĚĞ ĞƋƵŝƉĂ ĞŶŐůŽďĂ ŽƐ ƐĞŐƵŝŶƚĞƐ ƚŝƉŽƐ ĚĞ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐĚŽůşĚĞƌ͗

W͘ϭ͘WƌŽŵŽǀĞŽĚŝĄůŽŐŽ͕ƌĞůĂĕƁĞƐŝŶƚĞƌͲƉĞƐƐŽĂŝƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐ
W͘Ϯ͘&ŽŵĞŶƚĂŽƐĞŶƐŽĚĞĐŽŵƵŶŝĚĂĚĞĞĞƋƵŝƉĂ
W͘ϯ͘ƐŝŶĐĞƌŽ͕ĐŽƌĂũŽƐŽĞůĞĂů
W͘ϰ͘'ĞƌĞĚĞǀŝĚĂŵĞŶƚĞŽƐĐŽŶĨůŝƚŽƐĚĞŶƚƌŽĚĂĞƋƵŝƉĂ͘

 ŵĂŝŽƌŝĂ ĚŽƐ ĞƉŝƐſĚŝŽƐ ;ϭϮͿ ŝŶĚŝĐĂ ƋƵĞ Ž ůşĚĞƌ ĨŽŵĞŶƚĂ Ž ĞƐƉşƌŝƚŽ ĚĞ ĞƋƵŝƉĂ ĂƚƌĂǀĠƐ ĚĂ
ƉƌŽŵŽĕĆŽĚĞĚŝĄůŽŐŽĞƌĞůĂĕƁĞƐŝŶƚĞƌͲƉĞƐƐŽĂŝƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐ͘ŶƋƵĂŶƚŽƋƵĞ͕ŽĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ
ĨŽŵĞŶƚĂŽƐĞŶƐŽĚĞĐŽŵƵŶŝĚĂĚĞĞĞƋƵŝƉĂĨŽŝŽƐĞŐƵŶĚŽŵĂŝƐŝŶĚŝĐĂĚŽĐŽŵϵĞƉŝƐſĚŝŽƐ͕
ƐĞŐƵŝĚŽĚŽůşĚĞƌĠƐŝŶĐĞƌŽ͕ĐŽƌĂũŽƐŽĞůĞĂůĐŽŵϲĞƉŝƐſĚŝŽƐĞƉŽƌĨŝŵŐĞƌĞĚĞǀŝĚĂŵĞŶƚĞŽƐ
ĐŽŶĨůŝƚŽƐĚĞŶƚƌŽĚĂĞƋƵŝƉĂĐŽŵϮĞƉŝƐſĚŝŽƐ͘


 ͲϮϵͲ
 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ








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 ƉĞƐƐŽĂŝƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐ
) UHT X rQ FLD

 Ϯ͘&ŽŵĞŶƚĂŽƐĞŶƐŽĚĞĐŽŵƵŶŝĚĂĚĞĞ
ĞƋƵŝƉĂ
 ϯ͘ƐŝŶĐĞƌŽ͕ĐŽƌĂũŽƐŽĞůĞĂů


ϰ͘'ĞƌĞĚĞǀŝĚĂŵĞŶƚĞŽƐĐŽŶĨůŝƚŽƐĚĞŶƚƌŽ
ĚĂĞƋƵŝƉĂ



&3% &3% &3% &3%

,OXVWUDo}HV

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ĞƐƉşƌŝƚŽĚĞĞƋƵŝƉĂ


ŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽWŽƐŝƚŝǀŽ͗>ŝĚĞƌĂŶĕĂƉĂƌƚŝĐŝƉĂƚŝǀĂ

ĐĂƚĞŐŽƌŝĂůŝĚĞƌĂŶĕĂƉĂƌƚŝĐŝƉĂƚŝǀĂĞŶǀŽůǀĞĚŽŝƐƚŝƉŽƐĚĞĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐĚŽůşĚĞƌ͗

W͘ϭ͘&ŽŵĞŶƚĂĂƉĂƌƚŝĐŝƉĂĕĆŽĞƉĞƌŵŝƚĞƋƵĞŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐƉĂƌƚŝĐŝƉĞŵŶĂƚŽŵĂĚĂ
ĚĞĚĞĐŝƐĆŽ
W͘Ϯ͘ĞůĞŐĂƌĞƐƉŽŶƐĂďŝůŝĚĂĚĞƐĞƉĂƌƚŝůŚĂƌĞƐƵůƚĂĚŽƐĐŽŵŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͘

EĂ ĂŵŽƐƚƌĂ ƌĞĐŽůŚŝĚĂ͕ Ž ƚŝƉŽ ĚĞ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ ĚŽ ůşĚĞƌ ŵĂŝƐ ƌĞĨĞƌŝĚŽ ƉĞůŽƐ
ƋƵĞƐƚŝŽŶĂĚŽƐ ;ϳ ĞƉŝƐſĚŝŽƐͿ ĨŽŝ ĨŽŵĞŶƚĂ Ă ƉĂƌƚŝĐŝƉĂĕĆŽ Ğ ƉĞƌŵŝƚĞ ƋƵĞ ŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
ƉĂƌƚŝĐŝƉĞŵ ŶĂ ƚŽŵĂĚĂ ĚĞ ĚĞĐŝƐĆŽ͕ ƐĞŐƵŝŶĚŽͲƐĞ ĚŽ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ ĚĞůĞŐĂ
ƌĞƐƉŽŶƐĂďŝůŝĚĂĚĞƐĞƉĂƌƚŝůŚĂƌĞƐƵůƚĂĚŽƐĐŽŵŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĐŽŵϰĞƉŝƐſĚŝŽƐ͘

 ͲϯϬͲ
 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ


ϭ͘&ŽŵĞŶƚĂĂƉĂƌƚŝĐŝƉĂĕĆŽĞƉĞƌŵŝƚĞƋƵĞ

) UHT X rQ FLD

ŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐƉĂƌƚŝĐŝƉĞŵŶĂƚŽŵĂĚĂ
ĚĞĚĞĐŝƐĆŽ


 Ϯ͘ĞůĞŐĂƌĞƐƉŽŶƐĂďŝůŝĚĂĚĞƐĞƉĂƌƚŝůŚĂ
ƌĞƐƵůƚĂĚŽƐĐŽŵŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ



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,OXVWUDo}HV

'ƌĄĨŝĐŽϯ͗ZĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽĚĂĨƌĞƋƵġŶĐŝĂĚŽƐĚĂĚŽƐƌĞůĂƚŝǀŽƐăĐĂƚĞŐŽƌŝĂ;W͘ͿůŝĚĞƌĂŶĕĂ
ƉĂƌƚŝĐŝƉĂƚŝǀĂ


ŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽWŽƐŝƚŝǀŽ͗WƌŽĐƵƌĂĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌŽƐƐĞƵƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ

 ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ ƉƌŽĐƵƌĂ ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌ ŽƐ ƐĞƵƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ĞŶŐůŽďĂ ŽƐ ƐĞŐƵŝŶƚĞƐ ƚŝƉŽƐ ĚĞ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐĚŽůşĚĞƌ͗

W͘ϭ͘WƌŽŵŽǀĞŽĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽĞĂƉƌĞŶĚŝnjĂŐĞŵĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
W͘Ϯ͘ŶƐŝŶĂͬĂũƵĚĂŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĂĂĚƋƵŝƌŝƌĞŵĞĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌĞŵĐŽŵƉĞƚġŶĐŝĂƐ
W͘ϯ͘ƉƌĞƐƚĄǀĞů͕ĂũƵĚĂŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐŶĂƐƚĂƌĞĨĂƐ͘

KƐ ĚĂĚŽƐ ĂƉƌĞƐĞŶƚĂĚŽƐ ŶŽ ŐƌĄĨŝĐŽ ϰ ŵŽƐƚƌĂŵ ƋƵĞ ĚŽƐ ϲ ŝŶĐŝĚĞŶƚĞƐ ƌĞĨĞƌĞŶƚĞƐ Ă ĞƐƚĂ
ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ͕ Ž ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ ŵĂŝƐ ĐŝƚĂĚŽ ;ϲ ĞƉŝƐſĚŝŽƐͿ ĨŽŝ͕ ƉƌŽŵŽǀĞ Ž ĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ
ƉĞƐƐŽĂůĚŽĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌ͘ŵƐĞŐƵŝĚĂĐŽŵϰĞƉŝƐſĚŝŽƐĨŽŝ͕ĞŶƐŝŶĂͬĂũƵĚĂŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĂ
ĂĚƋƵŝƌŝƌĞŵĞĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌĞŵĐŽŵƉĞƚġŶĐŝĂƐĞƉŽƌĨŝŵĐŽŵϮĞƉŝƐſĚŝŽƐŽĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽĠ
ƉƌĞƐƚĄǀĞů͕ĂũƵĚĂŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐŶĂƐƚĂƌĞĨĂƐ͘






 ͲϯϭͲ
 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ





 ϭ͘WƌŽŵŽǀĞŽĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽĞ
ĂƉƌĞŶĚŝnjĂŐĞŵĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ

) UH T X rQ F LD

 Ϯ͘ŶƐŝŶĂͬĂũƵĚĂŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĂ
 ĂĚƋƵŝƌŝƌĞŵĞĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌĞŵŶŽǀĂƐ
ĐŽŵƉĞƚġŶĐŝĂƐ

ϯ͘ƉƌĞƐƚĄǀĞů͕ĂũƵĚĂŽƐ
 ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐŶĂƐƚĂƌĞĨĂƐ


&3' &3' &3'

,OXVWUDo}HV

'ƌĄĨŝĐŽϰ͗ZĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽĚĂĨƌĞƋƵġŶĐŝĂĚŽƐĚĂĚŽƐƌĞůĂƚŝǀŽƐăĐĂƚĞŐŽƌŝĂ;W͘ͿƉƌŽĐƵƌĂ
ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌŽƐƐĞƵƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ



ϯ͘Ϯ ʹ ĂƚĞŐŽƌŝnjĂĕĆŽ ĚĂƐ ZĞĂĐĕƁĞƐ WŽƐŝƚŝǀĂƐ ĚŽƐ

ŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ

&ŽƌĂŵŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂĚĂƐƚƌġƐĐĂƚĞŐŽƌŝĂƐĚĞƌĞĂĐĕƁĞƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĂŽƐĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ
ĚĞůŝĚĞƌĂŶĕĂƉŽƐŝƚŝǀĂ͗;ͿĐŽŶĨŝĂŶĕĂĞƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽƉŽƐŝƚŝǀŽĐŽŵŽůşĚĞƌ͖;ͿĞŵŽĕƁĞƐĞ
ƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐĞ;ͿĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽƉĂƉĞůĞĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞů͘


ZĞĂĐĕƁĞƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
&ƌĞƋƵġŶĐŝĂ &ƌĞƋƵġŶĐŝĂ
 ďƐŽůƵƚĂ ZĞůĂƚŝǀĂ;йͿ
͘ŽŶĨŝĂŶĕĂĞƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽƉŽƐŝƚŝǀŽĐŽŵŽůşĚĞƌ ϯϳ ϰϰ͕ϲ
͘ŵŽĕƁĞƐĞƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐ ϯϮ ϯϴ͕ϱ
͘ĞƐĞŵƉĞŶŚŽƉĂƉĞůĞĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞů ϭϰ ϭϲ͕ϵ
dŽƚĂů ϴϯ ϭϬϬ͕Ϭ
dĂďĞůĂϲ͗ĂƚĞŐŽƌŝĂƐĚĂƐƌĞĂĐĕƁĞƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ

 ͲϯϮͲ
 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ


sĞƌŝĨŝĐĂͲƐĞ ƋƵĞ ĚĂƐ ϭϲϵ ƌĞĂĐĕƁĞƐ ƌĞůĂƚĂĚĂƐ ŶŽƐ ϱϴ ƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽƐ ƌĞĐŽůŚŝĚŽƐ͕ ϰϵ͕ϭй ĚŽƐ
ĞƉŝƐſĚŝŽƐĐŽƌƌĞƐƉŽŶĚĞĂƌĞĂĐĕƁĞƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͘

 ŵĂŝŽƌŝĂ ĚŽƐ ƋƵĞƐƚŝŽŶĂĚŽƐ ;ϰϰ͕ϲйͿ ŝŶĚŝĐŽƵ ĐŽŵŽ ƌĞĂĐĕĆŽ ƉŽƐŝƚŝǀĂ ĨĂĐĞ ĂŽ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ ƉŽƐŝƚŝǀŽ ĚŽ ůşĚĞƌ ĐŽŶĨŝĂŶĕĂ Ğ ƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽ ƉŽƐŝƚŝǀŽ ĐŽŵ Ž ůşĚĞƌ͕ Ğ
ϯϴ͕ϱй ĞŵŽĕƁĞƐ Ğ ƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐ ƉŽƐŝƚŝǀŽƐ ĐŽŵ ϯϴ͕ϱй͘  ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽ ƉĂƉĞů Ğ
ĞdžƚƌĂƉĂƉĞůĨŽŝĂƋƵĞƚĞǀĞŵĞŶŽƌƉĞƌĐĞŶƚƵĂů;ϭϲ͕ϵйͿ͘

dĂůĐŽŵŽĨŽŝĞĨĞĐƚƵĂĚŽƉĂƌĂĂĚŝŵĞŶƐĆŽĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐĚŽůşĚĞƌ͕ĚĞƐĞŐƵŝĚĂ
ƉƌŽĐĞĚĞͲƐĞ ă ĂŶĄůŝƐĞ ŵĂŝƐ ĚĞƚĂůŚĂĚĂĚĞ ĐĂĚĂ ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ͕ ŽŶĚĞ ƐĆŽĂƉƌĞƐĞŶƚĂĚŽƐ ŽƐƚŝƉŽƐ
ĚĞƌĞĂĐĕƁĞƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐƐƵďũĂĐĞŶƚĞƐĞŽƐĞƵƉĞƌĐĞŶƚƵĂů͘


ZĞĂĐĕĆŽWŽƐŝƚŝǀĂ͗ŽŶĨŝĂŶĕĂĞƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽƉŽƐŝƚŝǀŽĐŽŵŽůşĚĞƌ

ĐĂƚĞŐŽƌŝĂĐŽŶĨŝĂŶĕĂĞƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽƉŽƐŝƚŝǀŽĐŽŵŽůşĚĞƌ͕ĞŶŐůŽďĂŽƐƐĞŐƵŝŶƚĞƐƚŝƉŽƐĚĞ
ƌĞĂĐĕƁĞƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͗

ZW͘ϭ͘ŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐĞĂƚŝƚƵĚĞƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐƉĂƌĂĐŽŵŽůşĚĞƌ
ZW͘Ϯ͘ZĞĨŽƌĕŽĚĂĐŽŶĨŝĂŶĕĂŵƷƚƵĂ͘

 ƌĞĂĐĕĆŽ ŵĂŝƐ ĐŝƚĂĚĂ͕ ĐŽŵ ϯϰ ĞƉŝƐſĚŝŽƐ͕ ĨŽŝ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ Ğ ĂƚŝƚƵĚĞƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ ƉĂƌĂ
ĐŽŵŽůşĚĞƌ͕ƐĞŐƵŝĚŽĚŽƌĞĨŽƌĕŽĚĂĐŽŶĨŝĂŶĕĂŵƷƚƵĂĐŽŵϮϲĞƉŝƐſĚŝŽƐ͘WŽƌƚĂŶƚŽ͕ĂŵĂŝŽƌ
ƉĂƌƚĞ ĚŽƐ ƋƵĞƐƚŝŽŶĂĚŽƐ ƋƵĞ ƌĞǀĞůĂƌĂŵ ĐŽŶĨŝĂŶĕĂ Ğ ƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽ ƉŽƐŝƚŝǀŽ ĐŽŵ Ž ůşĚĞƌ
ĨĂĐĞ ĂŽ ƐĞƵ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ ƉŽƐŝƚŝǀŽ͕ ĚĞŵŽŶƐƚƌĂƌĂŵ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ Ğ ĂƚŝƚƵĚĞƐ
ƉŽƐŝƚŝǀĂƐƉĂƌĂĐŽŵŽŵĞƐŵŽ͘














 ͲϯϯͲ
 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ









ϭ͘ŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐĞĂƚŝƚƵĚĞƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐ

) UHT X rQ FLD

ƉĂƌĂĐŽŵŽĐŚĞĨĞ

Ϯ͘ZĞĨŽƌĕŽĚĂĐŽŶĨŝĂŶĕĂŵƷƚƵĂ





53$ 53$

,OXVWUDo}HV

'ƌĄĨŝĐŽϱ͗ZĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽĚĂĨƌĞƋƵġŶĐŝĂĚŽƐĚĂĚŽƐƌĞůĂƚŝǀŽƐăĐĂƚĞŐŽƌŝĂ;ZW͘ͿĐŽŶĨŝĂŶĕĂĞ
ƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽƉŽƐŝƚŝǀŽĐŽŵŽůşĚĞƌ


ZĞĂĐĕĆŽWŽƐŝƚŝǀĂ͗ŵŽĕƁĞƐĞƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐ

ĐĂƚĞŐŽƌŝĂĞŵŽĕƁĞƐĞƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐĞŶŐůŽďĂŽƐƐĞŐƵŝŶƚĞƐƚŝƉŽƐĚĞƌĞĂĐĕƁĞƐĚŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͗

ZW͘ϭ͘ĞŵͲĞƐƚĂƌƉƐŝĐŽůſŐŝĐŽ
ZW͘Ϯ͘ŽŵƉƌŽŵŝƐƐŽĞŐƌĂƚŝĚĆŽ
ZW͘ϯ͘^ĞŶƐĂĕĆŽĚĞĂƉƌĞĐŝĂĕĆŽ
ZW͘ϰ͘ŶƚƵƐŝĂƐŵŽŶĂƌĞĂůŝnjĂĕĆŽĚĂƐƚĂƌĞĨĂƐ
ZW͘ϱ͘ZĞĂůŝnjĂĕĆŽĂŽǀĞƌŽƐŽďũĞĐƚŝǀŽƐĐƵŵƉƌŝĚŽƐ;ƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽĚŽƚƌĂďĂůŚŽͿ͘

KƚŝƉŽĚĞƌĞĂĐĕĆŽŵĞŶŽƐƌĞĨĞƌŝĚŽƉĞůŽƐƋƵĞƐƚŝŽŶĂĚŽƐ;ϰĞƉŝƐſĚŝŽƐͿĨŽŝƌĞĂůŝnjĂĕĆŽĂŽǀĞƌ
ŽƐ ŽďũĞĐƚŝǀŽƐ ĐƵŵƉƌŝĚŽƐ ;ƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽ ĚŽ ƚƌĂďĂůŚŽͿ͘  ŵĂŝŽƌ ƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽ ƌĞƉŽƌƚĂͲƐĞ ĂŽ
ďĞŵͲĞƐƚĂƌ ƉƐŝĐŽůſŐŝĐŽ ;ϯϭ ĞƉŝƐſĚŝŽƐͿ͕ ƐĞŐƵŝĚĂ ĚŽ ĐŽŵƉƌŽŵŝƐƐŽ Ğ ŐƌĂƚŝĚĆŽ ĐŽŵ Ϯϵ
ĞƉŝƐſĚŝŽƐ͘KƐƚŝƉŽƐĚĞƌĞĂĐĕƁĞƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐƐĞŶƐĂĕĆŽĚĞĂƉƌĞĐŝĂĕĆŽĞĞŶƚƵƐŝĂƐŵŽ
ŶĂƌĞĂůŝnjĂĕĆŽĚĂƐƚĂƌĞĨĂƐƚŝǀĞƌĂŵϭϲĞƉŝƐſĚŝŽƐ͕ĐĂĚĂƵŵ͘





 ͲϯϰͲ
 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ






 ϭ͘ĞŵͲĞƐƚĂƌƉƐŝĐŽůſŐŝĐŽ


Ϯ͘ŽŵƉƌŽŵŝƐƐŽĞŐƌĂƚŝĚĆŽ
) UHT X rQ FLD


ϯ͘^ĞŶƐĂĕĆŽĚĞĂƉƌĞĐŝĂĕĆŽ

ϰ͘ŶƚƵƐŝĂƐŵŽŶĂƌĞĂůŝnjĂĕĆŽĚĂƐƚĂƌĞĨĂƐ


 ϱ͘ZĞĂůŝnjĂĕĆŽĂŽǀĞƌŽƐŽďũĞĐƚŝǀŽƐĐƵŵƉƌŝĚŽƐ
;ƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽĚŽƚƌĂďĂůŚŽͿ

53% 53% 53% 53% 53%

,OXVWUDo}HV

'ƌĄĨŝĐŽϲ͗ZĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽĚĂĨƌĞƋƵġŶĐŝĂĚŽƐĚĂĚŽƐƌĞůĂƚŝǀŽƐăĐĂƚĞŐŽƌŝĂ;ZW͘ͿĞŵŽĕƁĞƐĞ
ƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐ


ZĞĂĐĕĆŽWŽƐŝƚŝǀĂ͗ĞƐĞŵƉĞŶŚŽƉĂƉĞůĞĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞů

 ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽ ƉĂƉĞů ĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞů ĞŶŐůŽďĂ ƚƌġƐ ƚŝƉŽƐ ĚĞ ƌĞĂĐĕƁĞƐ ĚŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͗

ZW͘ϭ͘ůĞǀĂĚĂƉĞƌĨŽƌŵĂŶĐĞŶŽƚƌĂďĂůŚŽ
ZW͘Ϯ͘DĂŝŽƌĞŵƉĞŶŚŽŶŽƐĞƵƚƌĂďĂůŚŽĞƌĞĂůŝnjĂĕĆŽĚĞĂĐƚŝǀŝĚĂĚĞƐĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞů
ZW͘ϯ͘DĂŝŽƌĞƐĞƐĨŽƌĕŽƐƉĂƌĂƐĞĂƵƚŽͲĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌ͘

KƐ ĚĂĚŽƐ ĂƉƌĞƐĞŶƚĂĚŽƐ ŶŽ ŐƌĄĨŝĐŽ ϳ͕ ŵŽƐƚƌĂŵ ƋƵĞ ĚŽƐ ƚŝƉŽƐ ĚĞ ƌĞĂĐĕƁĞƐ ĚŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ĐŝƚĂĚŽƐ ƉĂƌĂ ĞƐƚĂ ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ Ž ƋƵĞ ŽďƚĞǀĞ ŵĞŶŽƌ ƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽ ;ϱ
ĞƉŝƐſĚŝŽƐͿ ĨŽŝ ĞůĞǀĂĚĂ ƉĞƌĨŽƌŵĂŶĐĞ ŶŽ ƚƌĂďĂůŚŽ͕ ĞŶƋƵĂŶƚŽ ƋƵĞ ŵĂŝŽƌ ĞŵƉĞŶŚŽ ŶŽ ƐĞƵ
ƚƌĂďĂůŚŽ Ğ ƌĞĂůŝnjĂĕĆŽ ĚĞ ĂĐƚŝǀŝĚĂĚĞƐ ĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞů ƚĞǀĞ Ž ŵĂŝŽƌ ŶƷŵĞƌŽ ĚĞ ĂůƵƐƁĞƐ ;ϭϮͿ͘
^ĞŐƵŝĚŽĚĂƌĞĂĐĕĆŽŵĂŝŽƌĞƐĞƐĨŽƌĕŽƐƉĂƌĂƐĞĂƵƚŽͲĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌĐŽŵϭϬĞƉŝƐſĚŝŽƐ͘






 ͲϯϱͲ
 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ









ϭ͘ůĞǀĂĚĂƉĞƌĨŽƌŵĂŶĐĞŶŽƚƌĂďĂůŚŽ
) UH T X r Q F LD


Ϯ͘DĂŝŽƌĞŵƉĞŶŚŽŶŽƐĞƵƚƌĂďĂůŚŽĞ
 ƌĞĂůŝnjĂĕĆŽĚĞĂĐƚŝǀŝĚĂĚĞƐĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞů

 ϯ͘DĂŝŽƌĞƐĞƐĨŽƌĕŽƐƉĂƌĂƐĞĂƵƚŽͲ
ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌ



53& 53& 53&

,OXVWUDo}HV

'ƌĄĨŝĐŽϳ͗ZĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽĚĂĨƌĞƋƵġŶĐŝĂĚŽƐĚĂĚŽƐƌĞůĂƚŝǀŽƐăĐĂƚĞŐŽƌŝĂ;ZW͘Ϳ
ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽƉĂƉĞůĞĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞů


ϯ͘ϯ ʹ ĂƚĞŐŽƌŝnjĂĕĆŽ ĚŽƐ ŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ EĞŐĂƚŝǀŽƐ ĚŽ
>şĚĞƌ

KƐ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ĚĞ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ŶĞŐĂƚŝǀĂ ĨŽƌĂŵ ĐůĂƐƐŝĨŝĐĂĚŽƐ Ğŵ ĐŝŶĐŽ ĐĂƚĞŐŽƌŝĂƐ͗ ;Ϳ
ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ĂďƵƐŝǀĂ͕ ĚĞƐƌĞƐƉĞŝƚĂĚŽƌĂ Ğ ŝŵƉƵůƐŝǀĂ͖ ;Ϳ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ĂŶƚŝͲĞƋƵŝƉĂ͖ ;Ϳ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ
ĚĞƐŵŽďŝůŝnjĂĚŽƌĂͬĚĞƐŵŽƚŝǀĂĚŽƌĂ͖ ;Ϳ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ŝŶĚĞĐŝƐĂ͕ ĐŽďĂƌĚĞ ŽƵ ƉĂƐƐŝǀĂ Ğ ;Ϳ ŶĆŽ Ġ
ĐůĂƌŽŶĂĚĞĨŝŶŝĕĆŽĚŽƐƉĂƉĠŝƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ;ůŝĚĞƌĂŶĕĂĞƌƌĂŶƚĞͿ͘

KƐ ĚĂĚŽƐ ĂƉƌĞƐĞŶƚĂĚŽƐ ŶĂ ƚĂďĞůĂ ϱ͕ ŵŽƐƚƌĂŵ ƋƵĞ Ă ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ ;Ϳ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ĂďƵƐŝǀĂ͕
ĚĞƐƌĞƐƉĞŝƚĂĚŽƌĂ Ğ ŝŵƉƵůƐŝǀĂ ƚĞǀĞ ŵĂŝŽƌ ƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽ ϰϮ͕Ϭй͕ ƐĞŐƵŝĚĂ ĚĂ ;Ϳ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ
ĂŶƚŝͲĞƋƵŝƉĂ ĐŽŵ ϮϬ͕ϯй͘ KďƐĞƌǀĂͲƐĞ ƋƵĞ Ă ŵĞŶŽƐ ŵĞŶĐŝŽŶĂĚĂ ĐŽŵ ϭϬ͕Ϯй ĨŽŝ ;Ϳ ŶĆŽ Ġ
ĐůĂƌŽŶĂĚĞĨŝŶŝĕĆŽĚŽƐƉĂƉĞŝƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ;ůŝĚĞƌĂŶĕĂĞƌƌĂŶƚĞͿ͕ĞŶƋƵĂŶƚŽƋƵĞĂ;Ϳ
ůŝĚĞƌĂŶĕĂŝŶĚĞĐŝƐĂ͕ĐŽďĂƌĚĞŽƵƉĂƐƐŝǀĂ͕ƐƵƌŐĞĚĞƉŽŝƐĐŽŵϭϯ͕Ϭй͘ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ;ͿůŝĚĞƌĂŶĕĂ
ĚĞƐŵŽďŝůŝnjĂĚŽƌĂͬĚĞƐŵŽƚŝǀĂĚŽƌĂƚĞǀĞƵŵƉĞƌĐĞŶƚƵĂůĚĞϭϰ͕ϱй͘

 ͲϯϲͲ
 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ

ŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐŶĞŐĂƚŝǀŽƐĚŽůşĚĞƌ
&ƌĞƋƵġŶĐŝĂ &ƌĞƋƵġŶĐŝĂ

ďƐŽůƵƚĂ ZĞůĂƚŝǀĂ;йͿ
͘>ŝĚĞƌĂŶĕĂĂďƵƐŝǀĂ͕ĚĞƐƌĞƐƉĞŝƚĂĚŽƌĂĞŝŵƉƵůƐŝǀĂ Ϯϵ ϰϮ͕Ϭ
͘>ŝĚĞƌĂŶĕĂĂŶƚŝͲĞƋƵŝƉĂ ϭϰ ϮϬ͕ϯ
͘>ŝĚĞƌĂŶĕĂĚĞƐŵŽďŝůŝnjĂĚŽƌĂͬĚĞƐŵŽƚŝǀĂĚŽƌĂ ϭϬ ϭϰ͕ϱ
͘>ŝĚĞƌĂŶĕĂŝŶĚĞĐŝƐĂ͕ĐŽďĂƌĚĞŽƵƉĂƐƐŝǀĂ ϵ ϭϯ͕Ϭ
͘EĆŽĠĐůĂƌŽŶĂĚĞĨŝŶŝĕĆŽĚŽƐƉĂƉĠŝƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ;ůŝĚĞƌĂŶĕĂĞƌƌĂŶƚĞͿ ϳ ϭϬ͕Ϯ
dŽƚĂů ϲϵ ϭϬϬ͕Ϭ
dĂďĞůĂϳ͗ĂƚĞŐŽƌŝĂƐĚŽƐĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐŶĞŐĂƚŝǀŽƐĚŽůşĚĞƌ


 ŵĂŝŽƌ ĨƌĞƋƵġŶĐŝĂ ĚĞ ƌĞƐƉŽƐƚĂƐ͕ ŶŽƐ ϭϯϬ ŝŶĐŝĚĞŶƚĞƐ ĐƌşƚŝĐŽƐ ŽďƚŝĚŽƐ ĂƚƌĂǀĠƐ ĚŽƐ ϱϴ
ƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽƐǀĄůŝĚŽƐ͕ǀĞƌŝĨŝĐĂͲƐĞŶĂĚĞƐĐƌŝĕĆŽĚĞĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐŶĞŐĂƚŝǀŽƐĐŽŵϱϯ͕ϭй
ĨĂĐĞ ĂŽƐ ϰϲ͕ϵй ĚŽƐ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ƉŽƐŝƚŝǀŽƐ ĚŽ ůşĚĞƌ͘ ƉĞƐĂƌ ĚĞƐƚĂ ĚŝƐĐƌĞƉąŶĐŝĂ
ĂƉƌĞƐĞŶƚĂƌ ƉŽƵĐĂ ƌĞůĞǀąŶĐŝĂ ;ϲ͕ϮйͿ͕ ŽƐ ĚĂĚŽƐ ƌĞĨŽƌĕĂŵ ƋƵĞ ŚĄ ƵŵĂ ŵĂŝŽƌ ŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞ
ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ĚĞƐĐƌĞǀĞƌĞŵ ƐŝƚƵĂĕƁĞƐ ŶĞŐĂƚŝǀĂƐ͕ ƌĞŵĞƚĞŶĚŽ ƉĂƌĂ Ž ƋƵĞ ĨŽŝ ĚŝƚŽ ŶŽ
ĐĂƉşƚƵůŽĚĂůŝĚĞƌĂŶĕĂƉŽƐŝƚŝǀĂ;ĐĂƉşƚƵůŽϭͿ͘KŶĞŐĂƚŝǀŽƚĞŵŵĂŝƐŝŵƉĂĐƚŽĚŽƋƵĞŽƉŽƐŝƚŝǀŽ͕
ŝƐƚŽĠĂƐŽĐŽƌƌġŶĐŝĂƐŶĞŐĂƚŝǀĂƐ͕ŽƐŵĂƵƐĂĐŽŶƚĞĐŝŵĞŶƚŽƐĞƵŵĨĞĞĚďĂĐŬƌĞƉƌŽǀĂĚŽƌƚġŵ
ĚƵƌĂĕĆŽĞĞĨĞŝƚŽƐŵĂŝƐŝŶĨůƵĞŶƚĞƐĞĚƵƌĂĚŽƵƌŽƐŶŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĚŽƋƵĞĂƐĞdžƉĞƌŝġŶĐŝĂƐ
ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ͘

Ğ ĨŽƌŵĂ ƐŝŵŝůĂƌ ĂŽ ƋƵĞ ĨŽŝ ĞĨĞĐƚƵĂĚŽŶĂ ĂŶĄůŝƐĞ ĚĂ ƉƌŝŵĞŝƌĂ ƉĂƌƚĞ ĚŽ ƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽ͕ ĚĞ
ƐĞŐƵŝĚĂ ƐĆŽ ĂƉƌĞƐĞŶƚĂĚŽƐ ŽƐ ĚĂĚŽƐ ĚŽƐ ƚŝƉŽƐ ĚĞ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ĐŽƌƌĞƐƉŽŶĚĞŶƚĞƐ Ă
ĐĂĚĂĐĂƚĞŐŽƌŝĂĚĂůŝĚĞƌĂŶĕĂŶĞŐĂƚŝǀĂ͘


ŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽEĞŐĂƚŝǀŽ͗>ŝĚĞƌĂŶĕĂĂďƵƐŝǀĂ͕ĚĞƐƌĞƐƉĞŝƚĂĚŽƌĂĞŝŵƉƵůƐŝǀĂ

ĐĂƚĞŐŽƌŝĂůŝĚĞƌĂŶĕĂĂďƵƐŝǀĂ͕ĚĞƐƌĞƐƉĞŝƚĂĚŽƌĂĞŝŵƉƵůƐŝǀĂĞŶŐůŽďĂŽƐƐĞŐƵŝŶƚĞƐƚŝƉŽƐĚĞ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐĚŽůşĚĞƌ͗

E͘ϭ͘ĂŐƌĞƐƐŝǀŽ͕ǀŝŶŐĂƚŝǀŽĞƌƵĚĞ
E͘Ϯ͘dŽŵĂĚĞĐŝƐƁĞƐĚĞĨŽƌŵĂĚŝƚĂƚŽƌŝĂů
E͘ϯ͘ĚĞƐŽŶĞƐƚŽĞĨĂůƐŽ͕ĂƉƌŽƉƌŝĂͲƐĞĚĂƐŝĚĞŝĂƐĚŽƐŽƵƚƌŽƐ
E͘ϰ͘ ŝŵƉĂĐŝĞŶƚĞ Ğ ĚĞƐĐŽŶĨŝĂĚŽ͕ ĞdžĐĞĚĞͲƐĞ ŶŽ ĐŽŶƚƌŽůŽ ƐŽďƌĞ Ž ƚƌĂďĂůŚŽ ŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
E͘ϱ͘ĞŶŽƚĂĨƌĂĐŽĂƵƚŽĐŽŶƚƌŽůŽĞŵŽĐŝŽŶĂů͕ĠĂŐƌĞƐƐŝǀŽĞŝŵƉƵůƐŝǀŽ

 ͲϯϳͲ
 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ


E͘ϲ͘ĚĞƐĂŵĄǀĞůĞĚĞƐƌĞƐƉĞŝƚĂŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
E͘ϳ͘ĞƐĂĐƌĞĚŝƚĂĞŚƵŵŝůŚĂŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐăĨƌĞŶƚĞĚĂĞƋƵŝƉĂ
E͘ϴ͘ŝŶĚŝĨĞƌĞŶƚĞăƐƐĞŶƐĂĕƁĞƐĞƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͘
 
EŽƋƵĞƌĞƐƉĞŝƚĂăůŝĚĞƌĂŶĕĂĂďƵƐŝǀĂ͕ĚĞƐƌĞƐƉĞŝƚĂĚŽƌĂĞŝŵƉƵůƐŝǀĂ͕ŽĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽŵĂŝƐ
ƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂƚŝǀŽ ĐŽŵ Ϯϰ ĞƉŝƐſĚŝŽƐ͕ ĨŽŝ Ġ ŝŶĚŝĨĞƌĞŶƚĞ ăƐ ƐĞŶƐĂĕƁĞƐ Ğ ƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐ ĚŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͘KƐĞŐƵŶĚŽŵĂŝƐƌĞĨĞƌŝĚŽ;ϮϭĞƉŝƐſĚŝŽƐͿ͕ĨŽŝĠĚĞƐĂŵĄǀĞůĞĚĞƐƌĞƐƉĞŝƚĂŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ƐĞŐƵŝĚŽĚŽĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽĠĂŐƌĞƐƐŝǀŽ͕ǀŝŶŐĂƚŝǀŽĞƌƵĚĞĐŽŵϭϳĐĂƐŽƐ͘
ĚĞƐŽŶĞƐƚŽ Ğ ĨĂůƐŽ͕ ĂƉƌŽƉƌŝĂͲƐĞ ĚĂƐ ŝĚĞŝĂƐ ĚŽƐ ŽƵƚƌŽƐ Ğ ĚĞŶŽƚĂ ĨƌĂĐŽ ĂƵƚŽĐŽŶƚƌŽůŽ
ĞŵŽĐŝŽŶĂů͕ Ġ ĂŐƌĞƐƐŝǀŽ Ğ ŝŵƉƵůƐŝǀŽ ƚŝǀĞƌĂŵ ƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽ Ğŵ ϭϮ ĞƉŝƐſĚŝŽƐ͕ ĐĂĚĂ Ƶŵ͘ K
ƐĞdžƚŽ Ğ ƐĠƚŝŵŽ ƚŝƉŽ ĚĞ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ ĚŽ ůşĚĞƌ ĐŽŵ ŵĂŝŽƌ ƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽ ĨŽŝ ƚŽŵĂ
ĚĞĐŝƐƁĞƐĚĞĨŽƌŵĂĚŝƚĂƚŽƌŝĂůĞĠŝŵƉĂĐŝĞŶƚĞĞĚĞƐĐŽŶĨŝĂĚŽ͕ĞdžĐĞĚĞͲƐĞŶŽĐŽŶƚƌŽůŽƐŽďƌĞŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ĐŽŵ ϴ Ğ ϱ ĞƉŝƐſĚŝŽƐ͕ ƌĞƐƉĞĐƚŝǀĂŵĞŶƚĞ͘ ϯ ĞƉŝƐſĚŝŽƐ ƉƌĞƐĞŶƚĞƐ ŶĞƐƚĂ
ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ ƌĞǀĞůĂŵ ƋƵĞ Ž ůşĚĞƌ ĚĞƐĂĐƌĞĚŝƚĂ Ž Ğ ŚƵŵŝůŚĂ ŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ă ĨƌĞŶƚĞ ĚĂ
ĞƋƵŝƉĂ͘ 


ϭ͘ĂŐƌĞƐƐŝǀŽ͕ǀŝŶŐĂƚŝǀŽĞƌƵĚĞ


Ϯ͘dŽŵĂĚĞĐŝƐƁĞƐĚĞĨŽƌŵĂĚŝƚĂƚŽƌŝĂů


ϯ͘ĚĞƐŽŶĞƐƚŽĞĨĂůƐŽ͕ĂƉƌŽƉƌŝĂͲƐĞĚĂƐ
 ŝĚĞŝĂƐĚŽƐŽƵƚƌŽƐ
)UHTXrQFLD

ϰ͘ŝŵƉĂĐŝĞŶƚĞĞĚĞƐĐŽŶĨŝĂĚŽ͕ĞdžĐĞĚĞͲƐĞ
 ŶŽĐŽŶƚƌŽůŽƐŽďƌĞŽƚƌĂďĂůŚŽĚŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ

ϱ͘ĞŶŽƚĂĨƌĂĐŽĂƵƚŽĐŽŶƚƌŽůŽĞŵŽĐŝŽŶĂů͕Ġ
ĂŐƌĞƐƐŝǀŽĞŝŵƉƵůƐŝǀŽ


ϲ͘ĚĞƐĂŵĄǀĞůĞĚĞƐƌĞƐƉĞŝƚĂŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ


ϳ͘ĞƐĂĐƌĞĚŝƚĂĞŚƵŵŝůŚĂŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐăĨƌĞŶƚĞĚĂĞƋƵŝƉĂ

&1$ &1$ &1$ &1$ &1$ &1$ &1$ &1$
ϴ͘ŝŶĚŝĨĞƌĞŶƚĞăƐƐĞŶƐĂĕƁĞƐĞ
ƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
,OXVWUDo}HV

'ƌĄĨŝĐŽϴ͗ZĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽĚĂĨƌĞƋƵġŶĐŝĂĚŽƐĚĂĚŽƐƌĞůĂƚŝǀŽƐăĐĂƚĞŐŽƌŝĂ;E͘ͿůŝĚĞƌĂŶĕĂ
ĂďƵƐŝǀĂ͕ĚĞƐƌĞƐƉĞŝƚĂĚŽƌĂĞŝŵƉƵůƐŝǀĂ


 ͲϯϴͲ
 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ


ŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽEĞŐĂƚŝǀŽ͗>ŝĚĞƌĂŶĕĂĂŶƚŝͲĞƋƵŝƉĂ

ƐĞŐƵŶĚĂĐĂƚĞŐŽƌŝĂůŝĚĞƌĂŶĕĂĂŶƚŝͲĞƋƵŝƉĂĞŶŐůŽďĂŽƐƐĞŐƵŝŶƚĞƐƚŝƉŽƐĚĞĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ
ĚŽůşĚĞƌ͗

E͘ϭ͘ƐƚŝŵƵůĂͬŝŶƐƚŝŐĂŵĂƵĂŵďŝĞŶƚĞĞŵĂƵƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽĞŶƚƌĞůşĚĞƌͲĞƋƵŝƉĂ
E͘Ϯ͘EĆŽƉƌŽŵŽǀĞĞŶƚƌĞĂũƵĚĂĞĞƐƉşƌŝƚŽĚĞĞƋƵŝƉĂ
E͘ϯ͘EĆŽƌĞĐŽŶŚĞĐĞŽĞƐĨŽƌĕŽĞƚƌĂďĂůŚŽƌĞĂůŝnjĂĚŽƐƉĞůĂĞƋƵŝƉĂ͘

sĞƌŝĨŝĐĂͲƐĞ ƋƵĞ Ă ŵĂŝŽƌŝĂ ĚŽƐ ĚĂĚŽƐ ĚĞƐƚĂ ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ ;ϭϮ ĞƉŝƐſĚŝŽƐͿ͕ ŝůƵƐƚƌĂŵ ƋƵĞ Ž ůşĚĞƌ
ĞƐƚŝŵƵůĂͬŝŶƐƚŝŐĂ ŵĂƵ ĂŵďŝĞŶƚĞ Ğ ŵĂƵ ƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽ ĞŶƚƌĞ ůşĚĞƌͲĞƋƵŝƉĂ͕ ƐĞŐƵŝĚŽ ĚŽƐ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐŶĆŽƉƌŽŵŽǀĞĞŶƚƌĞĂũƵĚĂĞĞƐƉşƌŝƚŽĚĞĞƋƵŝƉĂĞŶĆŽƌĞĐŽŶŚĞĐĞŽĞƐĨŽƌĕŽ
ĞƚƌĂďĂůŚŽƌĞĂůŝnjĂĚŽƐƉĞůĂĞƋƵŝƉĂŝůƵƐƚƌĂĚŽƐĞŵϳĞƉŝƐſĚŝŽƐ͕ĐĂĚĂƵŵ͘






ϭ͘ƐƚŝŵƵůĂͬŝŶƐƚŝŐĂŵĂƵĂŵďŝĞŶƚĞĞŵĂƵ
 ƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽĞŶƚƌĞůşĚĞƌͲĞƋƵŝƉĂ
)UHTX rQ FLD


Ϯ͘EĆŽƉƌŽŵŽǀĞĞŶƚƌĞĂũƵĚĂĞĞƐƉşƌŝƚŽĚĞ
 ĞƋƵŝƉĂ

 ϯ͘EĆŽƌĞĐŽŶŚĞĐĞŽĞƐĨŽƌĕŽĞƚƌĂďĂůŚŽ
ƌĞĂůŝnjĂĚŽƐƉĞůĂĞƋƵŝƉĂ



&1% &1% &1%

,OXVWUDo}HV

'ƌĄĨŝĐŽϵ͗ZĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽĚĂĨƌĞƋƵġŶĐŝĂĚŽƐĚĂĚŽƐƌĞůĂƚŝǀŽƐăĐĂƚĞŐŽƌŝĂ;E͘ͿůŝĚĞƌĂŶĕĂ
ĂŶƚŝͲĞƋƵŝƉĂ





 ͲϯϵͲ
 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ


ŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽEĞŐĂƚŝǀŽ͗>ŝĚĞƌĂŶĕĂĚĞƐŵŽďŝůŝnjĂĚŽƌĂͬĚĞƐŵŽƚŝǀĂĚŽƌĂ

 ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ĚĞƐŵŽďŝůŝnjĂĚŽƌĂͬĚĞƐŵŽƚŝǀĂĚŽƌĂ ĞŶŐůŽďĂ ŽƐ ƐĞŐƵŝŶƚĞƐ ƚŝƉŽƐ ĚĞ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐĚŽůşĚĞƌ͗

E͘ϭ͘EĆŽĂƉŽŝĂĞŶĆŽŵŽƚŝǀĂŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
E͘Ϯ͘EĆŽĐŽŶĨŝĂŶŽĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽĚŽƐƐĞƵƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
E͘ϯ͘ĞƐǀĂůŽƌŝnjĂŽƚƌĂďĂůŚŽĚĂƐƉĞƐƐŽĂƐ
E͘ϰ͘ĐĞŶƚƌĂůŝnjĂĚŽƌ͕ũƵůŐĂƐĞŵĞƐĐƵƚĂƌŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
E͘ϱ͘ ƵůƉĂ ŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ƉŽƌ ĂĐĕƁĞƐ Ğ ƉƌŽďůĞŵĂƐ ĚŽƐ ƋƵĂŝƐ ŶĆŽ ƐĆŽ
ƌĞƐƉŽŶƐĄǀĞŝƐ͘


ƚƌĂǀĠƐ ĚĂ ĂŶĄůŝƐĞ ĚŽ ŐƌĄĨŝĐŽ ϭϬ͕ ĐŽƌƌĞƐƉŽŶĚĞŶƚĞ ĂŽƐ ĚĂĚŽƐ ĚĂ ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ
ĚĞƐŵŽďŝůŝnjĂĚŽƌĂͬĚĞƐŵŽƚŝǀĂĚŽƌĂ͕ ǀĞƌŝĨŝĐĂͲƐĞ ƋƵĞ Ž ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ ŶĆŽ ĂƉŽŝĂ Ğ ŶĆŽ
ŵŽƚŝǀĂŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐƚĞǀĞƵŵĂŵĂŝŽƌƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽ;ϭϬĞƉŝƐſĚŝŽƐͿ͘KƐĞŐƵŶĚŽŵĂŝƐ
ƌĞĨĞƌŝĚŽ͕ĐŽŵϴĞƉŝƐſĚŝŽƐ͕ĨŽŝĚĞƐǀĂůŽƌŝnjĂŽƚƌĂďĂůŚŽĚĂƐƉĞƐƐŽĂƐ͕ƐĞŐƵŝĚŽĠĐĞŶƚƌĂůŝnjĂĚŽƌ͕
ũƵůŐĂƐĞŵĞƐĐƵƚĂƌŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĞŶĆŽĐŽŶĨŝĂŶŽĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽĚŽƐƐĞƵƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕
ĐŽŵϱĞϰĞƉŝƐſĚŝŽƐƌĞƐƉĞĐƚŝǀĂŵĞŶƚĞ͘ϯĚŽƐĞƉŝƐſĚŝŽƐƉƌĞƐĞŶƚĞƐŶĞƐƚĂĐĂƚĞŐŽƌŝĂĂůƵĚĞŵ
ĂŽĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽĚŽůşĚĞƌĐƵůƉĂŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐƉŽƌĂĐĕƁĞƐĞƉƌŽďůĞŵĂƐĚŽƐƋƵĂŝƐŶĆŽ
ƐĆŽƌĞƐƉŽŶƐĄǀĞŝƐ͘ 




ϭ͘EĆŽĂƉŽŝĂĞŶĆŽŵŽƚŝǀĂŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ


Ϯ͘EĆŽĐŽŶĨŝĂŶŽĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽĚŽƐƐĞƵƐ

ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
) UH T X rQ F LD


ϯ͘ĞƐǀĂůŽƌŝnjĂŽƚƌĂďĂůŚŽĚĂƐƉĞƐƐŽĂƐ


ϰ͘ĐĞŶƚƌĂůŝnjĂĚŽƌ͕ũƵůŐĂƐĞŵĞƐĐƵƚĂƌŽƐ
 ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ

 ϱ͘ƵůƉĂŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐƉŽƌĂĐĕƁĞƐĞ
&1& &1& &1& &1& &1& ƉƌŽďůĞŵĂƐĚŽƐƋƵĂŝƐŶĆŽƐĆŽ
ƌĞƐƉŽŶƐĄǀĞŝƐ
,OXVWUDo}HV

'ƌĄĨŝĐŽϭϬ͗ZĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽĚĂĨƌĞƋƵġŶĐŝĂĚŽƐĚĂĚŽƐƌĞůĂƚŝǀŽƐăĐĂƚĞŐŽƌŝĂ;E͘ͿůŝĚĞƌĂŶĕĂ
ĚĞƐŵŽďŝůŝnjĂĚŽƌĂͬĚĞƐŵŽƚŝǀĂĚŽƌĂ

 ͲϰϬͲ
 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ


ŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽEĞŐĂƚŝǀŽ͗>ŝĚĞƌĂŶĕĂŝŶĚĞĐŝƐĂ͕ĐŽďĂƌĚĞŽƵƉĂƐƐŝǀĂ

 ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ŝŶĚĞĐŝƐĂ͕ ĐŽďĂƌĚĞ ŽƵ ƉĂƐƐŝǀĂ ĞŶŐůŽďĂ ŽƐ ƐĞŐƵŝŶƚĞƐ ƚŝƉŽƐ ĚĞ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐĚŽůşĚĞƌ͗

E͘ϭ͘ŝŶĚŝĨĞƌĞŶƚĞ͕ƉƌŽĐƵƌĂĚĞƐƌĞƐƉŽŶƐĂďŝůŝnjĂƌͲƐĞ
E͘Ϯ͘  ŝŶĐŽŵƉĞƚĞŶƚĞ͕ ŶĆŽ Ġ ĐĂƉĂnj ĚĞ ƌĞƐŽůǀĞƌ ŽƐ ƉƌŽďůĞŵĂƐ ĚĞ ƚƌĂďĂůŚŽ
ĐŽŵƵŶŝĐĂĚŽƐƉĞůŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
E͘ϯ͘EĆŽĠĐĂƉĂnjĚĞĨĂůĂƌĚŝƌĞĐƚĂŵĞŶƚĞĞĂďĞƌƚĂŵĞŶƚĞĐŽŵŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
E͘ϰ͘DŽƐƚƌĂͲƐĞĚĞƐŝŶƚĞƌĞƐƐĂĚŽƉĞůŽƚƌĂďĂůŚŽͬĞŵƉƌĞƐĂ͘

ŵ ƌĞůĂĕĆŽ ă ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ ĚĂ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ŝŶĚĞĐŝƐĂ͕ ĐŽďĂƌĚĞ ŽƵ ƉĂƐƐŝǀĂ͕ Ž ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ ĚŽ
ůşĚĞƌ ŵĂŝƐ ĐŝƚĂĚŽ ĨŽŝ ŶĆŽ Ġ ĐĂƉĂnj ĚĞ ĨĂůĂƌ ĚŝƌĞĐƚĂŵĞŶƚĞ Ğ ĂďĞƌƚĂŵĞŶƚĞ ĐŽŵ ŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐƉƌĞƐĞŶƚĞϴĞƉŝƐſĚŝŽƐ͕ƐĞŐƵŝĚŽĠŝŶĐŽŵƉĞƚĞŶƚĞ͕ŶĆŽĠĐĂƉĂnjĚĞƌĞƐŽůǀĞƌŽƐ
ƉƌŽďůĞŵĂƐ ĚĞ ƚƌĂďĂůŚŽ ĐŽŵƵŶŝĐĂĚŽƐ ƉĞůŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ƌĞĨĞƌŝĚŽ Ğŵ ϳ ĞƉŝƐſĚŝŽƐ͕ Ž
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ ŵŽƐƚƌĂͲƐĞ ĚĞƐŝŶƚĞƌĞƐƐĂĚŽ ƉĞůŽ ƚƌĂďĂůŚŽͬĞŵƉƌĞƐĂ ǀĞƌŝĨŝĐŽƵͲƐĞ Ğŵ ϲ
ĞƉŝƐſĚŝŽƐ͕ĞƉŽƌĨŝŵ͕ĠŝŶĚŝĨĞƌĞŶƚĞ͕ƉƌŽĐƵƌĂĚĞƐƌĞƐƉŽŶƐĂďŝůŝnjĂƌͲƐĞ͕ĐŽŵϱĞƉŝƐſĚŝŽƐ͘





 ϭ͘ŝŶĚŝĨĞƌĞŶƚĞ͕ƉƌŽĐƵƌĂ
ĚĞƐƌĞƐƉŽŶƐĂďŝůŝnjĂƌͲƐĞ


Ϯ͘ŝŶĐŽŵƉĞƚĞŶƚĞ͕ŶĆŽĠĐĂƉĂnjĚĞ
) UH T X r Q F L D

 ƌĞƐŽůǀĞƌŽƐƉƌŽďůĞŵĂƐĚĞƚƌĂďĂůŚŽ
ĐŽŵƵŶŝĐĂĚŽƐƉĞůŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ

 ϯ͘EĆŽĠĐĂƉĂnjĚĞĨĂůĂƌĚŝƌĞĐƚĂŵĞŶƚĞĞ
ĂďĞƌƚĂŵĞŶƚĞĐŽŵŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ


 ϰ͘DŽƐƚƌĂͲƐĞĚĞƐŝŶƚĞƌĞƐƐĂĚŽƉĞůŽ
ƚƌĂďĂůŚŽͬĞŵƉƌĞƐĂ

&1' &1' &1' &1'

,OXVWUDo}HV

'ƌĄĨŝĐŽϭϭ͗ZĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽĚĂĨƌĞƋƵġŶĐŝĂĚŽƐĚĂĚŽƐƌĞůĂƚŝǀŽƐăĐĂƚĞŐŽƌŝĂ;E͘ͿůŝĚĞƌĂŶĕĂ
ŝŶĚĞĐŝƐĂ͕ĐŽďĂƌĚĞŽƵƉĂƐƐŝǀĂ



 ͲϰϭͲ
 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ


ŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ EĞŐĂƚŝǀŽ ͗ EĆŽ Ġ ĐůĂƌŽ ŶĂ ĚĞĨŝŶŝĕĆŽ ĚŽƐ ƉĂƉĠŝƐ ĚŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ;ůŝĚĞƌĂŶĕĂĞƌƌĂŶƚĞͿ

WŽƌ Ĩŝŵ͕ Ă ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ ŶĆŽ Ġ ĐůĂƌŽ ŶĂ ĚĞĨŝŶŝĕĆŽ ĚŽƐ ƉĂƉĠŝƐ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ;ůŝĚĞƌĂŶĕĂ
ĞƌƌĂŶƚĞͿĞŶŐůŽďĂĚŽŝƐƚŝƉŽƐĚĞĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐĚŽůşĚĞƌ͗

E͘ϭ͘ EĆŽ ĐŽŵƵŶŝĐĂ ĐŽŵ ĂŶƚĞĐĞĚġŶĐŝĂ ĂƐ ŶŽǀĂƐ ƚĂƌĞĨĂƐ Ğ ŽďũĞĐƚŝǀŽƐ ĂŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
E͘Ϯ͘EĆŽĨĂnjŽĂĐŽŵƉĂŶŚĂŵĞŶƚŽŶĞĐĞƐƐĄƌŝŽŶĂƌĞĂůŝnjĂĕĆŽĚĂƐƚĂƌĞĨĂƐ͘

ŽŵŽ ƉŽĚĞŵŽƐ ĐŽŵƉƌŽǀĂƌ Ž ƚŝƉŽ ĚĞ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ ĚŽ ůşĚĞƌ ŵĂŝƐ ĂƉŽŶƚĂĚŽ ƉĞůŽƐ
ƋƵĞƐƚŝŽŶĂĚŽƐ͕ Ğŵ ϱ ĞƉŝƐſĚŝŽƐ͕ ĨŽŝ ŶĆŽ ĨĂnj Ž ĂĐŽŵƉĂŶŚĂŵĞŶƚŽ ŶĞĐĞƐƐĄƌŝŽ ŶĂ ƌĞĂůŝnjĂĕĆŽ
ĚĂƐ ƚĂƌĞĨĂƐ͘ ŶƋƵĂŶƚŽ Ž ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ ŶĆŽ ĐŽŵƵŶŝĐĂ ĐŽŵ ĂŶƚĞĐĞĚġŶĐŝĂ ĂƐ ŶŽǀĂƐ
ƚĂƌĞĨĂƐĞŽďũĞĐƚŝǀŽƐĂŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐƚĞǀĞƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽĞŵϯĞƉŝƐſĚŝŽƐ͘

 ϭ͘EĆŽĐŽŵƵŶŝĐĂĐŽŵĂŶƚĞĐĞĚġŶĐŝĂĂƐ
) UHT X rQ FLD

ŶŽǀĂƐƚĂƌĞĨĂƐĞŽďũĞĐƚŝǀŽƐĂŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ

Ϯ͘EĆŽĨĂnjŽĂĐŽŵƉĂŶŚĂŵĞŶƚŽŶĞĐĞƐƐĄƌŝŽ
 ŶĂƌĞĂůŝnjĂĕĆŽĚĂƐƚĂƌĞĨĂƐ


&1( &1(

,OXVWUDo}HV

'ƌĄĨŝĐŽϭϮ͗ZĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽĚĂĨƌĞƋƵġŶĐŝĂĚŽƐĚĂĚŽƐƌĞůĂƚŝǀŽƐăĐĂƚĞŐŽƌŝĂ;E͘ͿŶĆŽĠ
ĐůĂƌŽŶĂĚĞĨŝŶŝĕĆŽĚŽƐƉĂƉĠŝƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ;ůŝĚĞƌĂŶĕĂĞƌƌĂŶƚĞͿ




 ͲϰϮͲ
 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ

ϯ͘ϰ ʹ ĂƚĞŐŽƌŝnjĂĕĆŽ ĚĂƐ ZĞĂĐĕƁĞƐ EĞŐĂƚŝǀĂƐ ĚŽƐ

ŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ

Ɛ ƌĞĂĐĕƁĞƐ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ĂŽƐ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ĚĞ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ŶĞŐĂƚŝǀĂ ĨŽƌĂŵ
ĐůĂƐƐŝĨŝĐĂĚĂƐ Ğŵ ĐŝŶĐŽ ĐĂƚĞŐŽƌŝĂƐ ;Ϳ ĞŵŽĕƁĞƐ Ğ ƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐ ŶĞŐĂƚŝǀŽƐ͖ ;Ϳ ĚĞĐůşŶŝŽ ĚŽ
ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽ ƉĂƉĞů Ğ ĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞů͖ ;Ϳ ƌĞƚĂůŝĂĕĆŽͬĚĞƐŽďĞĚŝġŶĐŝĂ͖ ;Ϳ ƉĂƐƐŝǀŝĚĂĚĞͬ
ŶĞŐůŝŐġŶĐŝĂ͖;ͿƉĞƌƚƵƌďĂĕĆŽĚŽĨƵŶĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽĚĂĞƋƵŝƉĂ͘

KƐ ĚĂĚŽƐ͕ ĂƉƌĞƐĞŶƚĂĚŽƐ ŶĂ ƚĂďĞůĂ ϴ͕ ŵŽƐƚƌĂŵ ƋƵĞ ϰϲ͕ϱй ƌĞƐƉŽŶĚĞƌĂŵ ĂŽ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ ŶĞŐĂƚŝǀŽ ĚŽ ůşĚĞƌ ĐŽŵ ĞŵŽĕƁĞƐ Ğ ƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐ ŶĞŐĂƚŝǀŽƐ͕ Ϯϲ͕ϴй
ĚĞŵŽŶƐƚƌĂƌĂŵ ĚĞĐůşŶŝŽ ĚŽ ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽ ƉĂƉĞů Ğ ĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞů Ğ ϭϱ͕ϭй
ƌĞƚĂůŝĂĕĆŽͬĚĞƐŽďĞĚŝġŶĐŝĂ͘  ŝůƵƐƚƌĂĕĆŽ ƋƵĞ ƚĞǀĞ ƵŵĂ ŵĞŶŽƌ ƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽ ĨŽŝ
ƉĞƌƚƵƌďĂĕĆŽĚŽĨƵŶĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽĚĂĞƋƵŝƉĂĐŽŵϮ͕ϯй͕ƐĞŐƵŝĚĂĚĂƉĂƐƐŝǀŝĚĂĚĞͬŶĞŐůŝŐġŶĐŝĂ
ĐŽŵŽƉĞƌĐĞŶƚƵĂůĚĞϵ͕ϯй͘


ZĞĂĐĕƁĞƐŶĞŐĂƚŝǀĂƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
&ƌĞƋƵġŶĐŝĂ &ƌĞƋƵġŶĐŝĂ
 ďƐŽůƵƚĂ ZĞůĂƚŝǀĂ;йͿ
͘ŵŽĕƁĞƐĞƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐŶĞŐĂƚŝǀŽƐ ϰϬ ϰϲ͕ϱ
͘ĞĐůşŶŝŽĚŽĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽƉĂƉĞůĞĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞů Ϯϯ Ϯϲ͕ϳ
͘ZĞƚĂůŝĂĕĆŽͬĚĞƐŽďĞĚŝġŶĐŝĂ ϭϯ ϭϱ͕ϭ
͘WĂƐƐŝǀŝĚĂĚĞͬŶĞŐůŝŐġŶĐŝĂ ϴ ϵ͕ϯ
͘WĞƌƚƵƌďĂĕĆŽĚŽĨƵŶĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽĚĂĞƋƵŝƉĂ Ϯ Ϯ͕ϯ
dŽƚĂů ϴϲ ϭϬϬ͕Ϭ
dĂďĞůĂϴ͗ĂƚĞŐŽƌŝĂƐĚĂƐƌĞĂĐĕƁĞƐŶĞŐĂƚŝǀĂƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ


ZĞůĂƚŝǀĂŵĞŶƚĞ ĂŽ ƚŽƚĂů ĚĞ ƌĞĂĐĕƁĞƐ ;ϭϲϵͿ ƌĞĨĞƌŝĚĂƐ ŶŽƐ ϱϴ ƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽƐ ǀĄůŝĚŽƐ͕ ĂƐ
ƌĞĂĐĕƁĞƐŶĞŐĂƚŝǀĂƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐƚŝǀĞƌĂŵƵŵĂŵĂŝŽƌƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽ;ϱϬ͕ϵйͿƋƵĂŶĚŽ
ĐŽŵƉĂƌĂĚĂƐĐŽŵŽƉĞƌĐĞŶƚƵĂůĚĞϰϵ͕ϭйƌĞůĂƚŝǀŽăƐƌĞĂĐĕƁĞƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐĚŽƐƋƵĞƐƚŝŽŶĂĚŽƐ͘

ĞƐĞŐƵŝĚĂ͕ƉƌŽĐĞĚĞͲƐĞĂĂŶĄůŝƐĞĚŽƐƚŝƉŽƐĚĞƌĞĂĐĕƁĞƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐŽŶĚĞƐĞǀĞƌŝĨŝĐĂ
ŽƐ ŵĂŝƐ ŝŶĐŝĚĞŶƚĞƐ ĚĞŶƚƌŽ ĚĞ ĐĂĚĂ ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ͕ ƚĂů ĐŽŵŽ ĨŽŝ ĨĞŝƚŽ ƉĂƌĂ ĂƐ ĚŝŵĞŶƐƁĞƐ
ĂŶƚĞƌŝŽƌĞƐ͘


 ͲϰϯͲ
 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ


ZĞĂĐĕĆŽEĞŐĂƚŝǀĂ͗ŵŽĕƁĞƐĞƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐŶĞŐĂƚŝǀŽƐ 

ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ͕ĞŵŽĕƁĞƐĞƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐŶĞŐĂƚŝǀŽƐĞŶŐůŽďĂŽƐƐĞŐƵŝŶƚĞƐƚŝƉŽƐĚĞƌĞĂĐĕƁĞƐĚŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͗

ZE͘ϭ͘^ĞŶƐĂĕƁĞƐĚĞƚƌŝƐƚĞnjĂ͕ŝŶũƵƐƚŝĕĂ
ZE͘Ϯ͘^ĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐĞĞŵŽĕƁĞƐŶĞŐĂƚŝǀĂƐƉĂƌĂĐŽŵŽůşĚĞƌ
ZE͘ϯ͘ƚŝƚƵĚĞƐĚĞƉƌŽǀŽĐĂĕĆŽ͕ƌĂŝǀĂ
ZE͘ϰ͘EĞƌǀŽƐŝƐŵŽ͘

ƌĞĂĐĕĆŽƋƵĞŽďƚĞǀĞƵŵĂŵĂŝŽƌƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽĐŽŵϯϴĞƉŝƐſĚŝŽƐĨŽŝZE͘Ϯ͕ƐĞŐƵŝĚĂĚĂ
ƐĞŶƐĂĕƁĞƐĚĞƚƌŝƐƚĞnjĂ͕ŝŶũƵƐƚŝĕĂĐŽŵϯϬĞƉŝƐſĚŝŽƐĞŶĞƌǀŽƐŝƐŵŽĐŽŵϭϮĞƉŝƐſĚŝŽƐ͘WŽƌĨŝŵ͕
ĂŽƚŝƉŽĚĞƌĞĂĐĕĆŽŵĞŶŽƐƌĞĨĞƌŝĚŽ͕ĞŵϲĞƉŝƐſĚŝŽƐ͕ĨŽŝĂƚŝƚƵĚĞƐĚĞƉƌŽǀŽĐĂĕĆŽ͕ƌĂŝǀĂ͘







 ϭ͘^ĞŶƐĂĕƁĞƐĚĞƚƌŝƐƚĞnjĂ͕ŝŶũƵƐƚŝĕĂ


) UH T X r Q F LD

Ϯ͘^ĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐĞĞŵŽĕƁĞƐŶĞŐĂƚŝǀĂƐ
 ƉĂƌĂĐŽŵŽůşĚĞƌ

 ϯ͘ƚŝƚƵĚĞƐĚĞƉƌŽǀŽĐĂĕĆŽ͕ƌĂŝǀĂ


ϰ͘EĞƌǀŽƐŝƐŵŽ



51$ 51$ 51$ 51$

,OXVWUDo}HV

'ƌĄĨŝĐŽϭϯ͗ZĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽĚĂĨƌĞƋƵġŶĐŝĂĚŽƐĚĂĚŽƐƌĞůĂƚŝǀŽƐăĐĂƚĞŐŽƌŝĂ;ZE͘ͿĞŵŽĕƁĞƐ
ĞƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐŶĞŐĂƚŝǀŽƐ







 ͲϰϰͲ
 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ


ZĞĂĐĕĆŽEĞŐĂƚŝǀĂ͗ĞĐůşŶŝŽĚŽĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽƉĂƉĞůĞĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞů

 ƐĞŐƵŶĚĂ ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ ĚĞĐůşŶŝŽ ĚŽ ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽ ƉĂƉĞů Ğ ĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞů ĞŶŐůŽďĂ ŽƐ ƐĞŐƵŝŶƚĞƐ
ƚŝƉŽƐĚĞƌĞĂĐĕƁĞƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͗

ZE͘ϭ͘ ĞƐŵŽƚŝǀĂĕĆŽ͕ ŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ůŝŵŝƚĂŵͲƐĞ Ă ĨĂnjĞƌ Ž ƚƌĂďĂůŚŽ ƋƵĞ ůŚĞƐ
ĐŽŵƉĞƚĞ
ZE͘Ϯ͘ĞĐƌĠƐĐŝŵŽŶĂƋƵĂůŝĚĂĚĞĚŽƚƌĂďĂůŚŽĞĚŽƉƌŽĚƵƚŽ
ZE͘ϯ͘ĞƐŝŶƚĞƌĞƐƐĞƉĞůŽƚƌĂďĂůŚŽĞƌĞĚƵĕĆŽĚĂƐĂĐƚŝǀŝĚĂĚĞƐĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞů͘

ŽŵŽƐĞƉŽĚĞǀĞƌŝĨŝĐĂƌ͕ĂƚƌĂǀĠƐĚŽŐƌĄĨŝĐŽϭϰ͕ĂƌĞĂĐĕĆŽĚĞƐŵŽƚŝǀĂĕĆŽ͕ŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
ůŝŵŝƚĂŵͲƐĞ Ă ĨĂnjĞƌ Ž ƚƌĂďĂůŚŽ ƋƵĞ ůŚĞƐ ĐŽŵƉĞƚĞ͕ ĨŽŝ Ă ŵĂŝƐ ŝŶĚŝĐĂĚĂ ;ϮϮ ĞƉŝƐſĚŝŽƐͿ͘
ĞƐŝŶƚĞƌĞƐƐĞ ƉĞůŽ ƚƌĂďĂůŚŽ Ğ ƌĞĚƵĕĆŽ ĚĂƐ ĂĐƚŝǀŝĚĂĚĞƐ ĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞů͕ ĨŽŝ Ă ƐĞŐƵŶĚĂ ŵĂŝƐ
ŝŶĚŝĐĂĚĂĐŽŵϭϵĞƉŝƐſĚŝŽƐ͕ƐĞŐƵŝĚĂĚŽĚĞĐƌĠƐĐŝŵŽŶĂƋƵĂůŝĚĂĚĞĚŽƚƌĂďĂůŚŽĞĚŽƉƌŽĚƵƚŽ
ĐŽŵϭϮĞƉŝƐſĚŝŽƐ͘




ϭ͘ĞƐŵŽƚŝǀĂĕĆŽ͕ŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
 ůŝŵŝƚĂŵͲƐĞĂĨĂnjĞƌŽƚƌĂďĂůŚŽƋƵĞůŚĞƐ
ĐŽŵƉĞƚĞ
) UHT X r Q F LD


Ϯ͘ĞĐƌĠƐĐŝŵŽŶĂƋƵĂůŝĚĂĚĞĚŽƚƌĂďĂůŚŽ
ĞĚŽƉƌŽĚƵƚŽ


ϯ͘ĞƐŝŶƚĞƌĞƐƐĞƉĞůŽƚƌĂďĂůŚŽĞƌĞĚƵĕĆŽ

ĚĂƐĂĐƚŝǀŝĚĂĚĞƐĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞů


51% 51% 51%

,OXVWUDo}HV

'ƌĄĨŝĐŽϭϰ͗ZĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽĚĂĨƌĞƋƵġŶĐŝĂĚŽƐĚĂĚŽƐƌĞůĂƚŝǀŽƐăĐĂƚĞŐŽƌŝĂ;ZE͘ͿĚĞĐůşŶŝŽ
ĚŽĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽƉĂƉĞůĞĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞů






 ͲϰϱͲ
 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ


ZĞĂĐĕĆŽEĞŐĂƚŝǀĂ͗ZĞƚĂůŝĂĕĆŽͬĚĞƐŽďĞĚŝġŶĐŝĂ

ĐĂƚĞŐŽƌŝĂƌĞƚĂůŝĂĕĆŽͬĚĞƐŽďĞĚŝġŶĐŝĂĞŶŐůŽďĂĚŽŝƐƚŝƉŽƐĚĞƌĞĂĐĕƁĞƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͗

ZE͘ϭ͘ZĞǀŽůƚĂĞƌĞƐƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽ
ZE͘Ϯ͘WƌŽƚĞƐƚŽĞĚĞƐŽďĞĚŝġŶĐŝĂ͘

ŽƐŝŶƋƵŝƌŝĚŽƐƋƵĞƌĞĨĞƌŝƌĂŵĞƐƚĂƌĞĂĐĕĆŽĨĂĐĞĂŽĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽŶĞŐĂƚŝǀŽĚŽůşĚĞƌ͕ϭϮ
ĞƉŝƐſĚŝŽƐƌĞĨĞƌŝƌĂŵƌĞǀŽůƚĂĞƌĞƐƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽĞϵĞƉŝƐſĚŝŽƐƉƌŽƚĞƐƚŽĞĚĞƐŽďĞĚŝġŶĐŝĂ͘









)UHTXrQFLD

ϭ͘ZĞǀŽůƚĂĞƌĞƐƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽ


 Ϯ͘WƌŽƚĞƐƚŽĞĚĞƐŽďĞĚŝġŶĐŝĂ


51& 51&

,OXVWUDo}HV

'ƌĄĨŝĐŽϭϱ͗ZĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽĚĂĨƌĞƋƵġŶĐŝĂĚŽƐĚĂĚŽƐƌĞůĂƚŝǀŽƐăĐĂƚĞŐŽƌŝĂ;ZE͘Ϳ
ƌĞƚĂůŝĂĕĆŽͬĚĞƐŽďĞĚŝġŶĐŝĂ



ZĞĂĐĕĆŽEĞŐĂƚŝǀĂ͗WĂƐƐŝǀŝĚĂĚĞͬŶĞŐůŝŐġŶĐŝĂ

 ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ ƉĂƐƐŝǀŝĚĂĚĞͬŶĞŐůŝŐġŶĐŝĂ ĞŶŐůŽďĂ ŽƐ ƐĞŐƵŝŶƚĞƐ ƚŝƉŽƐ ĚĞ ƌĞĂĐĕƁĞƐ ĚŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͗

ZE͘ϭ͘EĞŐůŝŐġŶĐŝĂ͕ƉĂƐƐŝǀŝĚĂĚĞĞƐŝůġŶĐŝŽ
ZE͘Ϯ͘/ŶĚŝĨĞƌĞŶĕĂ͕ĚĞƐąŶŝŵŽĞĐŽŶƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽĨĂůƐŽ͘



 ͲϰϲͲ
 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ


sĞƌŝĨŝĐĂͲƐĞ ƋƵĞ ŶĂ ĂŵŽƐƚƌĂ ƌĞĐŽůŚŝĚĂ Ă ƌĞĂĐĕĆŽ ŝŶĚŝĨĞƌĞŶĕĂ͕ ĚĞƐąŶŝŵŽ Ğ ĐŽŶƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽ
ĨĂůƐŽ ĨŽŝĂ ŵĂŝƐ ŝŶĚŝĐĂĚĂ ƉĞůŽƐ ƋƵĞƐƚŝŽŶĂĚŽƐ Ğŵ ϴ ĞƉŝƐſĚŝŽƐ͕ ĞŶƋƵĂŶƚŽƋƵĞ ŶĞŐůŝŐġŶĐŝĂ͕
ƉĂƐƐŝǀŝĚĂĚĞĞƐŝůġŶĐŝŽĨŽŝƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂĚĂĞŵϱĞƉŝƐſĚŝŽƐ͘






 ϭ͘EĞŐůŝŐġŶĐŝĂ͕ƉĂƐƐŝǀŝĚĂĚĞĞƐŝůġŶĐŝŽ
) UHT X rQ FLD

 Ϯ͘/ŶĚŝĨĞƌĞŶĕĂ͕ĚĞƐąŶŝŵŽĞ
ĐŽŶƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽĨĂůƐŽ




51' 51'

,OXVWUDo}HV

'ƌĄĨŝĐŽϭϲ͗ZĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽĚĂĨƌĞƋƵġŶĐŝĂĚŽƐĚĂĚŽƐƌĞůĂƚŝǀŽƐăĐĂƚĞŐŽƌŝĂ;ZE͘Ϳ
ƉĂƐƐŝǀŝĚĂĚĞͬŶĞŐůŝŐġŶĐŝĂ


ZĞĂĐĕĆŽEĞŐĂƚŝǀĂ͗WĞƌƚƵƌďĂĕĆŽĚŽĨƵŶĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽĚĂĞƋƵŝƉĂ

 ƷůƚŝŵĂ ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ ƉĞƌƚƵƌďĂĕĆŽ ĚŽ ĨƵŶĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽ ĚĂ ĞƋƵŝƉĂ ĞŶŐůŽďĂ ĚŽŝƐ ƚŝƉŽƐ ĚĞ
ƌĞĂĐĕƁĞƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͗

ZE͘ϭ͘ĨĞŝƚŽƐŶĞŐĂƚŝǀŽƐŶĂĞƋƵŝƉĂ
ZE͘Ϯ͘DĂƵͲĞƐƚĂƌĞŶƚƌĞĂĞƋƵŝƉĂ͘

ŵďĂƐƌĞĂĐĕƁĞƐĨŽƌĂŵƌĞĨĞƌŝĚĂƐĞŵϮĞƉŝƐſĚŝŽƐ͘KƵƐĞũĂ͕ŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐƋƵĞŝŶĚŝĐĂƌĂŵ
ĐŽŵŽ ƌĞĂĐĕĆŽ ƉĞƌƚƵƌďĂĕĆŽ ĚŽ ĨƵŶĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽ ĚĞ ĞƋƵŝƉĂ ĨĂĐĞ Ă Ƶŵ ĚĞƚĞƌŵŝŶĂĚŽ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ ŶĞŐĂƚŝǀŽ ĚŽ ůşĚĞƌ ĚĞƐĐƌĞǀĞƌĂŵ ĂŵďŽƐ ŽƐ ƚŝƉŽƐ ĚĞ ƌĞĂĐĕƁĞƐ͕ ĞĨĞŝƚŽƐ
ŶĞŐĂƚŝǀŽƐŶĂĞƋƵŝƉĂĞŵĂƵĞƐƚĂƌĞŶƚƌĞĂĞƋƵŝƉĂ͘

 ͲϰϳͲ
 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ



ϭ͘ĨĞŝƚŽƐŶĞŐĂƚŝǀŽƐŶĂĞƋƵŝƉĂ
) UHT X rQ FLD



Ϯ͘DĂƵĞƐƚĂƌĞŶƚƌĞĂĞƋƵŝƉĂ





51( 51(

,OXVWUDo}HV

'ƌĄĨŝĐŽϭϳ͗ZĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽĚĂĨƌĞƋƵġŶĐŝĂĚŽƐĚĂĚŽƐƌĞůĂƚŝǀŽƐăĐĂƚĞŐŽƌŝĂ;ZE͘Ϳ
ƉĞƌƚƵƌďĂĕĆŽĚŽĨƵŶĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽĚĂĞƋƵŝƉĂ


ŽŵŽ ƉŽĚĞŵŽƐ ǀĞƌŝĨŝĐĂƌ ĂƚƌĂǀĠƐ ĚĂ ĂŶĄůŝƐĞ ĞĨĞĐƚƵĂĚĂ͕ ƉĂƌĂ Ă ĚŝŵĞŶƐĆŽ ĚŽƐ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐĚŽůşĚĞƌ͕ĂĐĂƚĞŐŽƌŝĂƋƵĞŽďƚĞǀĞƵŵĂŵĂŝŽƌƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽĨŽŝ
Ă ;W͘Ϳ ƌĞƐƉĞŝƚĂ ĂƐ ŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞƐ Ğ ĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂƐ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ĐŽŵ ϱϳ͕ϰй ĚŽƐ
ŝŶĐŝĚĞŶƚĞƐ͘ĞĞŶƚƌĞŽƐƐĞƚĞƚŝƉŽƐĚĞĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐĚŽůşĚĞƌƉƌĞƐĞŶƚĞƐŶĞƐƚĂĐĂƚĞŐŽƌŝĂ
Ž ŵĂŝƐ ŝŶĚŝĐĂĚŽ ĨŽŝ ;W͘ϭ͘Ϳ ĚĞŵŽŶƐƚƌĂ ĂƉƌĞĕŽ͕ Ġ ĐŽŵƉƌĞĞŶƐŝǀŽ͕ ŚŽŶĞƐƚŽ Ğ ƌĞƐƉĞŝƚŽƐŽ͘
ZĞůĂƚŝǀĂŵĞŶƚĞăƐƌĞĂĐĕƁĞƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ĂĐĂƚĞŐŽƌŝĂŵĂŝƐŵĞŶĐŝŽŶĂĚĂĨŽŝ
Ă ZW͘ ĐŽŶĨŝĂŶĕĂ Ğ ƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽ ƉŽƐŝƚŝǀŽ ĐŽŵ Ž ůşĚĞƌ ĐŽŵ ϰϰ͕ϲй Ğ Ă ƌĞĂĐĕĆŽ
ZW͘ϭĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐĞĂƚŝƚƵĚĞƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐƉĂƌĂĐŽŵŽůşĚĞƌ͘

EĂƐĞŐƵŶĚĂƉĂƌƚĞĚŽƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽŽŶĚĞĨŽƌĂŵĚĞƐĐƌŝƚŽƐŽƐĞǀĞŶƚŽƐĞŵƋƵĞŽůşĚĞƌĂĐƚƵŽƵ
ĞĂƐƌĞĂĐĕƁĞƐƋƵĞŽƐƋƵĞƐƚŝŽŶĂĚŽƐĚĞŵŽŶƐƚƌĂƌĂŵĨĂĐĞĂĞƐƐĞƐĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ͕ŽďƚĞǀĞͲ
ƐĞ ƵŵĂ ŵĂŝŽƌ ƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽ ;ϰϮ͕ϬйͿ ŶĂ ĐĂƚĞŐŽƌŝĂ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚĂů E͘ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ
ĂďƵƐŝǀĂ͕ ĚĞƐƌĞƐƉĞŝƚĂĚŽƌĂ Ğ ŝŵƉƵůƐŝǀĂ͕ ŶŽ ƚŝƉŽ ĚĞ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ ĚŽ ůşĚĞƌ E͘ϴ Ġ
ŝŶĚŝĨĞƌĞŶƚĞ ăƐ ƐĞŶƐĂĕƁĞƐ Ğ ƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͘ EĂ ĚŝŵĞŶƐĆŽ ĚĂƐ ƌĞĂĐĕƁĞƐ
ŶĞŐĂƚŝǀĂƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ĂĐĂƚĞŐŽƌŝĂŵĂŝƐŵĞŶĐŝŽŶĂĚĂ;ϰϲ͕ϱйͿĨŽŝĂZE͘ĞŵŽĕƁĞƐĞ
ƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐ ŶĞŐĂƚŝǀŽƐ ĐŽŵ Ă ƌĞĂĐĕĆŽ ĐĂƌĂĐƚĞƌŝnjĂĚŽƌĂ ZE͘Ϯ ƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐ Ğ ĞŵŽĕƁĞƐ
ŶĞŐĂƚŝǀĂƐƉĂƌĂĐŽŵŽůşĚĞƌ͘


 ͲϰϴͲ
  ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ

ϯ͘ϱ ʹ ŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ĚĞ >ŝĚĞƌĂŶĕĂ Ğ ZĞĂĐĕƁĞƐ ĚŽƐ

ŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ

Žŵ Ž ŝŶƚƵŝƚŽ ĚĞ ƉĞƌĐĞďĞƌ ĐŽŵŽ Ž ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ ĚŽ ůşĚĞƌ ŝŶĨůƵġŶĐŝĂ ĚĞƚĞƌŵŝŶĂĚĂ
ƌĞĂĐĕĆŽ ŶŽ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌ͕ ĨŽŝ ĨĞŝƚĂ ƵŵĂ ĂŶĄůŝƐĞ ĚĞƚĂůŚĂĚĂ ĂƚƌĂǀĠƐ ĚŽ ĐƌƵnjĂŵĞŶƚŽ ĚĂƐ
ĚŝŵĞŶƐƁĞƐĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚĂŝƐĞƌĞĂĐĐŝŽŶĂŝƐ͘


EĂ ƚĂďĞůĂ ϵ͕ ƐĆŽ ĂƉƌĞƐĞŶƚĂĚŽƐ ŽƐ ĚĂĚŽƐ ƌĞĨĞƌĞŶƚĞƐ ăƐ ƌĞĂĐĕƁĞƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ ĚŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ƉĂƌĂ ĂƐ ƋƵĂƚƌŽƐ ĐĂƚĞŐŽƌŝĂƐ ĚĞ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ƉŽƐŝƚŝǀŽƐ ĚŽ ůşĚĞƌ͘ KƐ
ǀĂůŽƌĞƐƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂŵĂƋƵĂŶƚŝĚĂĚĞĚĞǀĞnjĞƐƋƵĞĂƌĞĂĐĕĆŽĂĐĂĚĂƚŝƉŽĚĞĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ
ĠĐŝƚĂĚĂ͘

ZĞĂĐĕƁĞƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ

ŽŶĨŝĂŶĕĂĞ ŵŽĕƁĞƐĞ ĞƐĞŵƉĞŶŚŽ
ŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐĚŽůşĚĞƌ ƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽ ƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐ ƉĂƉĞůĞĞdžƚƌĂͲ
ƉŽƐŝƚŝǀŽĐŽŵŽůşĚĞƌ ƉŽƐŝƚŝǀŽƐ ƉĂƉĞů
ZĞƐƉĞŝƚĂĂƐŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞƐĞ
ϯϬ Ϯϱ ϴ
ĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
&ŽŵĞŶƚĂŽĞƐƉşƌŝƚŽĚĞĞƋƵŝƉĂ ϵ ϲ ϯ
>ŝĚĞƌĂŶĕĂƉĂƌƚŝĐŝƉĂƚŝǀĂ ϱ ϱ Ϯ
WƌŽĐƵƌĂĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌŽƐƐĞƵƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ϰ ϱ ϰ
dĂďĞůĂϵ͗ƌƵnjĂŵĞŶƚŽĚŽƐĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐĚŽůşĚĞƌĞƌĞĂĐĕƁĞƐĚŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ

ĂŶĄůŝƐĞĚŽƐŝŶĐŝĚĞŶƚĞƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐŵŽƐƚƌĂƋƵĞŽƐĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐĚŽůşĚĞƌŵĂŝƐ
ĐŝƚĂĚŽƐ ĨŽƌĂŵ ƌĞƐƉĞŝƚĂ ĂƐ ŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞƐ Ğ ĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂƐ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ Ğ ĨŽŵĞŶƚĂ Ž
ĞƐƉşƌŝƚŽ ĚĞ ĞƋƵŝƉĂ͘ YƵĂŶĚŽ ŽƐ ůşĚĞƌĞƐ ƐĞ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵ ĚĞƐƚĂ ŵĂŶĞŝƌĂ͕ ŽƐ ƋƵĞƐƚŝŽŶĂĚŽƐ
ƌĞĨĞƌĞŵ ƋƵĞ͕ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂŵ ŵĂŝŽƌĞƐ ŶşǀĞŝƐ ĚĞ ĐŽŶĨŝĂŶĕĂ Ğ ƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽ ƉŽƐŝƚŝǀŽ Ğ
ƐĞŶƚĞŵďĞŵͲĞƐƚĂƌƉƐŝĐŽůſŐŝĐŽ͕ĐŽŵƉƌŽŵŝƐƐŽĞĞŶƚƵƐŝĂƐŵŽŶĂƌĞĂůŝnjĂĕĆŽĚĂƐƚĂƌĞĨĂƐ͘hŵ
ŵĞŶŽƌ ŶƷŵĞƌŽ ĚĞ ĞƉŝƐſĚŝŽƐ ƌĞůĂƚĂ ŵĂŝŽƌ ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽ ĚĞ ƉĂƉĞů Ğ ĞdžƚƌĂ ƉĂƉĞů͕ ŝƐƚŽ Ġ
ŵĂŝŽƌĞŵƉĞŶŚŽŶŽƐĞƵƚƌĂďĂůŚŽ͕ƌĞĂůŝnjĂĕĆŽĚĞĂĐƚŝǀŝĚĂĚĞƐĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞůĞŵĂŝŽƌĞƐĞƐĨŽƌĕŽƐ
ƉĂƌĂƐĞĂƵƚŽͲĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌ͘KŵĞƐŵŽƐĞĂĨĞƌĞƋƵĂŶĚŽŽůşĚĞƌƉĞƌŵŝƚĞƋƵĞŽĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌ
ƉĂƌƚŝĐŝƉĞŶĂƚŽŵĂĚĂĚĞĚĞĐŝƐƁĞƐĞƉĂƌƚŝůŚĂƌĞƐƉŽŶƐĂďŝůŝĚĂĚĞƐ͘


 ͲϰϵͲ
 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ


EĂĐĂƚĞŐŽƌŝĂĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚĂů͕ƉƌŽĐƵƌĂĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌŽƐƐĞƵƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ĂƌĞĂĐĕĆŽŵĂŝƐ
ĞŶƵŵĞƌĂĚĂƉĞůŽƐƋƵĞƐƚŝŽŶĂĚŽƐĨŽŝĞŵŽĕƁĞƐĞƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐƉĂƌĂĐŽŵŽůşĚĞƌ͕ŝƐƚŽ
Ġ͕ ƋƵĂŶĚŽ Ž ůşĚĞƌ ĂũƵĚĂ ŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ Ă ĂĚƋƵŝƌŝƌ Ğ ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌ ĐŽŵƉĞƚġŶĐŝĂƐ͕ ĞƐƚĞƐ
ƐĞŶƚĞŵ ďĞŵͲĞƐƚĂƌ ƉƐŝĐŽůſŐŝĐŽ͕ ŐƌĂƚŝĚĆŽ͕ ĐŽŵƉƌŽŵŝƐƐŽ Ğ ĞŶƚƵƐŝĂƐŵŽ ŶĂ ƌĞĂůŝnjĂĕĆŽ ĚĂƐ
ƚĂƌĞĨĂƐ͘

KƐ ƌĞƐƵůƚĂĚŽƐ ůĞǀĂŵ Ă ĐŽŶĐůƵŝƌ ƋƵĞ Ă ŵĂŝŽƌŝĂ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ƋƵĞ ƌĞůĂƚĂƌĂŵ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐĚŽůşĚĞƌĂƵŵĞŶƚĂƌĂŵĂĐŽŶĨŝĂŶĕĂŵƷƚƵĂ͕ĞƐƚƌĞŝƚĂƌĂŵƌĞůĂĕƁĞƐ͕
ĚĞŵŽŶƐƚƌĂƌĂŵ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ Ğ ĂƚŝƚƵĚĞƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ ƉĂƌĂ ĐŽŵ Ž ƐĞƵ ůşĚĞƌ͕ ŵĂŝŽƌ
ĞŵƉĞŶŚŽƚƌĂďĂůŚŽ͕ƌĞĂůŝnjĂĕĆŽĚĞĂĐƚŝǀŝĚĂĚĞƐĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞůĞŵĂŝŽƌĞƐĞƐĨŽƌĕŽƐƉĂƌĂƐĞĂƵƚŽͲ
ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌ͘


WŽƌĞdžĞŵƉůŽ͕ƵŵĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐƌĞůĂƚĂ͗

͞YƵĂŶĚŽƚŝǀĞƵŵĂĐŝĚĞŶƚĞĚĞƚƌĂďĂůŚŽ͕ƐĞŶƚŝĂƉŽŝŽĚŽŵĞƵůşĚĞƌ͕ƋƵĞƌŶŽŵŽŵĞŶƚŽĚĂŽĐŽƌƌġŶĐŝĂ
ƋƵĞƌ ĚĞƉŽŝƐ ĚƵƌĂŶƚĞ ĂƐ ǀŝƐŝƚĂƐ ĚĞƐƚĞ ĂŽ ŚŽƐƉŝƚĂů ΀ƌĞƐƉĞŝƚĂ ĂƐ ŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞƐ Ğ ĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂƐ ĚŽ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌ΁͘ ^ĞŶƚŝ ďĞŵͲĞƐƚĂƌ ƉƐŝĐŽůſŐŝĐŽ͕ ĐŽŶĨŝĂŶĕĂ Ğ ƉƌŽdžŝŵŝĚĂĚĞ ƉĂƌĂ ĐŽŵ Ž ŵĞƵ ůşĚĞƌ
΀ĐŽŶĨŝĂŶĕĂ Ğ ƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽ ƉŽƐŝƚŝǀŽ ĐŽŵ Ž ůşĚĞƌ͖ ĞŵŽĕƁĞƐ Ğ ƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐ ƉŽƐŝƚŝǀŽƐ΁͘͟
;ƉĂƌƚŝĐŝƉĂŶƚĞŶƷŵĞƌŽϮϮͿ

KƵƚƌŽƋƵĞƐƚŝŽŶĂĚŽŝŶĚŝĐĂ͗

͞K ŵĞƵ ůşĚĞƌ ĚĞĨĞŶĚĞ ƐĞŵƉƌĞ Ğ Ğŵ ƉƌŝŵĞŝƌŽ ůƵŐĂƌ Ă ƐƵĂ ĞƋƵŝƉĂ͘ ZĞĐĞŶƚĞŵĞŶƚĞ͕ ŚŽƵǀĞ ƵŵĂ
ƐŝƚƵĂĕĆŽĞŵƋƵĞĂŵŝŶŚĂƚƌĂŶƐƉĂƌġŶĐŝĂĞƌĞĐƚŝĚĆŽƉƌŽĨŝƐƐŝŽŶĂŝƐĨŽƌĂŵƉŽƐƚĂƐĞŵĐĂƵƐĂƉŽƌŽƵƚƌŽ
ĚĞƉĂƌƚĂŵĞŶƚŽ͘ŶƚĞƐĚĞĨĂnjĞƌƋƵĂůƋƵĞƌũƵşnjŽĚĞǀĂůŽƌ͕ĂŵŝŶŚĂĐŚĞĨŝĂŵĂƌĐŽƵƵŵĂƌĞƵŶŝĆŽĐŽŵŝŐŽ
ĞĐŽŶƚŽƵͲŵĞŽƐƵĐĞĚŝĚŽ͘WĞĚŝƵƋƵĞƚĞĐĞƐƐĞŽƐŵĞƵƐĐŽŵĞŶƚĄƌŝŽƐƐŽďƌĞĂƐŝƚƵĂĕĆŽĞĚĞĨĞŶĚĞƵĂ
ŵŝŶŚĂƉŽƐŝĕĆŽ͕ƉĞƌĂŶƚĞƋƵĞŵƚŝŶŚĂĨĞŝƚŽĂĂĐƵƐĂĕĆŽ΀ĨŽŵĞŶƚĂĚŽĞƐƉşƌŝƚŽĚĞĞƋƵŝƉĂ͖ƌĞƐƉĞŝƚĂĂƐ
ŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞƐ Ğ ĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂƐ ĚŽ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌ΁͘ ŐƌĂĚĞĐŝ Ă ĂďĞƌƚƵƌĂ Ğ ƚƌĂŶƐƉĂƌġŶĐŝĂ
ĚĞŵŽŶƐƚƌĂĚĂƐ ĞdžƉůŝĐĂŶĚŽ ƋƵĆŽ ŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞ ƚŝŶŚĂ ƐŝĚŽ ƉĂƌĂ ŵŝŵ ƚĞƌ ƐŝĚŽ ŽƵǀŝĚŽ ĂŶƚĞƐ ƋƵĞ ƐĞ
ĐƌŝĂƐƐĞƵŵĂŝŵĂŐĞŵĞƌƌĂĚĂĚĞŵŝŵ΀ĐŽŶĨŝĂŶĕĂĞƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽƉŽƐŝƚŝǀŽĐŽŵŽůşĚĞƌ͖ĞŵŽĕƁĞƐĞ
ƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐ΁͘͟;ƉĂƌƚŝĐŝƉĂŶƚĞŶƷŵĞƌŽϰϬͿ

hŵƉĂƌƚŝĐŝƉĂŶƚĞƌĞĨĞƌĞĂŝŶĚĂƋƵĞ͗

͞WĞƌĂŶƚĞ Ƶŵ ƉƌŽďůĞŵĂ ĚĞ ŽƌĚĞŵ ƉĞƐƐŽĂů ŐƌĂǀĞ͕ Ž ůşĚĞƌ ƐĞŶƐşǀĞů ă ƐŝƚƵĂĕĆŽ͕ ĞŵƉĞŶŚŽƵͲƐĞ Ğŵ
ĂƵdžŝůŝĂƌͲŵĞ͕ĞƐƉĞĐŝĂůŵĞŶƚĞĚŽƉŽŶƚŽĚĞǀŝƐƚĂĞŵŽĐŝŽŶĂů͕ĨĂnjĞŶĚŽŽĂĐŽŵƉĂŶŚĂŵĞŶƚŽĚĂƐŝƚƵĂĕĆŽ͘
 ŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞ ĚĞ ŵĞ ĂƵƐĞŶƚĂƌ ŵƵŝƚĂƐ ǀĞnjĞƐ ĂŽ ƚƌĂďĂůŚŽ͕ ŶĆŽ ƌĞƐƵůƚŽƵ Ğŵ ƋƵĂůƋƵĞƌ ƚŝƉŽ ĚĞ
ĐŽŵĞŶƚĄƌŝŽŶĞŐĂƚŝǀŽĚĞŵŽŶƐƚƌĂŶĚŽĐŽŵƉƌĞĞŶƐĆŽƉĂƌĂĐŽŵĂƐŝƚƵĂĕĆŽ΀ƌĞƐƉĞŝƚĂĂƐŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞƐĞ
ĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂƐ ĚŽ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌ΁͘ &ŝƋƵĞŝ ƐĞŶƐŝďŝůŝnjĂĚŽ ĐŽŵ Ă ĂƚŝƚƵĚĞ ĚŽ ůşĚĞƌ Ğ ĞdžƉƌĞƐƐĞŝ ŽƐ ŵĞƵƐ
ĂŐƌĂĚĞĐŝŵĞŶƚŽƐ΀ĞŵŽĕƁĞƐĞƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐ΁͘͟;ƉĂƌƚŝĐŝƉĂŶƚĞŶƷŵĞƌŽϱϱͿ

 ͲϱϬͲ
  ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ


EĞƐƚĂ ƉĂƌƚĞ͕ ƐĆŽ ĂƉƌĞƐĞŶƚĂĚŽƐ Ğ ĂŶĂůŝƐĂĚŽƐ ŽƐ ŝŶĐŝĚĞŶƚĞƐ ŶĞŐĂƚŝǀŽƐ ƌĞůĂƚĂĚŽƐ ƉĞůŽƐ
ƉĂƌƚŝĐŝƉĂŶƚĞƐ Ğ ĂƐ ĐŽŶƐĞƋƵĞŶƚĞƐ ƌĞĂĐĕƁĞƐ ŶĞŐĂƚŝǀĂƐ͘ KƐ ǀĂůŽƌĞƐ ĂƉƌĞƐĞŶƚĂĚŽƐ ŶĂ ƚĂďĞůĂ
ϭϬ͕ƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂŵĂƋƵĂŶƚŝĚĂĚĞĚĞǀĞnjĞƐƋƵĞĂƌĞĂĐĕĆŽĂĐĂĚĂƚŝƉŽĚĞĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽĠ
ĐŝƚĂĚĂ͘

ZĞĂĐĕƁĞƐŶĞŐĂƚŝǀĂƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ

ĞĐůşŶŝŽĚŽ WĞƌƚƵƌďĂĕĆŽ
ŵŽĕƁĞƐĞ
ŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐŶĞŐĂƚŝǀŽƐĚŽ ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽ ZĞƚĂůŝĂĕĆŽͬ WĂƐƐŝǀŝĚĂĚĞͬ ĚŽ
ƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐ
ůşĚĞƌ ƉĂƉĞůĞĞdžƚƌĂͲ ĚĞƐŽďĞĚŝġŶĐŝĂ ŶĞŐůŝŐġŶĐŝĂ ĨƵŶĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽ
ŶĞŐĂƚŝǀŽƐ
ƉĂƉĞů ĚĂĞƋƵŝƉĂ
>ŝĚĞƌĂŶĕĂĂďƵƐŝǀĂ͕
ĚĞƐƌĞƐƉĞŝƚĂĚŽƌĂĞŝŵƉƵůƐŝǀĂ Ϯϴ ϭϰ ϭϬ ϱ Ϯ
>ŝĚĞƌĂŶĕĂĂŶƚŝͲĞƋƵŝƉĂ ϭϮ ϵ Ϯ ϯ ϭ
>ŝĚĞƌĂŶĕĂ
ĚĞƐŵŽďŝůŝnjĂĚŽƌĂͬĚĞƐŵŽƚŝǀĂĚŽƌĂ ϴ ϴ Ϭ ϭ Ϭ
>ŝĚĞƌĂŶĕĂŝŶĚĞĐŝƐĂ͕ĐŽďĂƌĚĞŽƵ
ƉĂƐƐŝǀĂ ϳ ϰ Ϯ Ϯ Ϭ
EĆŽĠĐůĂƌŽŶĂĚĞĨŝŶŝĕĆŽĚŽƐ
ƉĂƉĠŝƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ϱ ϯ Ϯ Ϯ Ϭ
;ůŝĚĞƌĂŶĕĂĞƌƌĂŶƚĞͿ

dĂďĞůĂϭϬ͗ƌƵnjĂŵĞŶƚŽĚŽƐĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐŶĞŐĂƚŝǀŽƐĚŽůşĚĞƌĞƌĞĂĐĕƁĞƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ

 
KƐĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐŶĞŐĂƚŝǀŽƐŵĂŝƐĐŝƚĂĚŽƐĨŽƌĂŵůŝĚĞƌĂŶĕĂĚĞƐƌĞƐƉĞŝƚĂĚŽƌĂĞŝŵƉƵůƐŝǀĂ͕
ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ĂŶƚŝͲĞƋƵŝƉĂ Ğ ĚĞƐŵŽďŝůŝnjĂĚŽƌĂͬĚĞƐŵŽƚŝǀĂĚŽƌĂ͘ WĞƌĂŶƚĞ ĞƐƚĞ ƚŝƉŽ ĚĞ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ͕ ŶĂ ƐƵĂ ŵĂŝŽƌŝĂ͕ ŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ƌĞĨĞƌĞŵ ƋƵĞ ƐĞŶƚĞŵ ĞŵŽĕƁĞƐ Ğ
ƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐ ŶĞŐĂƚŝǀŽƐ͕ ĚŝŵŝŶƵĞŵ Ž ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽ ƉĂƉĞů Ğ ĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞů͕ Ğ ĚĞŵŽŶƐƚƌĂŵ
ƌĞǀŽůƚĂĞĚĞƐŽďĞĚŝġŶĐŝĂ͘

KƐůşĚĞƌĞƐĐŽŵĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐƉĂƐƐŝǀŽƐĞĐŽďĂƌĚĞƐĞĐŽŵůŝĚĞƌĂŶĕĂĞƌƌĂŶƚĞŽďƚŝǀĞƌĂŵ
ƵŵŵĞŶŽƌƌĞůĞǀŽĚĞŝŶĐŝĚĞŶƚĞƐ͕ŶŽĞŶƚĂŶƚŽĂƐĐĂƚĞŐŽƌŝĂƐƌĞĂĐĐŝŽŶĂŝƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ
ĐŽŵŵĂŝŽƌĞdžƉƌĞƐƐŝǀŝĚĂĚĞĨŽƌĂŵĂƐĞŵŽĕƁĞƐĞƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐŶĞŐĂƚŝǀŽƐƚĂůĐŽŵŽ͕ƐĞŶƐĂĕƁĞƐ
ĚĞ ƚƌŝƐƚĞnjĂ Ğ ŝŶũƵƐƚŝĕĂ͕ Ğ ĚĞƐŵŽƚŝǀĂĕĆŽ͕ ĚĞƐŝŶƚĞƌĞƐƐĞ ƉĞůŽ ƚƌĂďĂůŚŽ Ğ ƌĞĚƵĕĆŽ ĚĂƐ
ĂĐƚŝǀŝĚĂĚĞƐĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞů͘


ĞƐĞŐƵŝĚĂ͕ĚĞƐĐƌĞǀĞͲƐĞƋƵĂƚƌŽŝůƵƐƚƌĂĕƁĞƐƌĞůĂƚŝǀĂƐăůŝĚĞƌĂŶĕĂŶĞŐĂƚŝǀĂ͗

 ͲϱϭͲ
 ĂƉşƚƵůŽϯʹZĞƐƵůƚĂĚŽƐ


͞ K ůşĚĞƌ ĨŽŝ ƉƌĞƉŽƚĞŶƚĞ͕ ĨĞnj ƉƌĞǀĂůĞĐĞƌ Ă ƐƵĂ ŽƉŝŶŝĆŽͬǀŽŶƚĂĚĞ ŵĞƐŵŽ ƚĞŶĚŽ ĐŽŶƐĐŝġŶĐŝĂ ƋƵĞ
ĞƐƚĂǀĂ ĞƌƌĂĚŽ͘ ĞƉŽŝƐ ĚĞ ĨĂnjĞƌ ƉĂƐƐĂƌ Ă ƐƵĂ ǀŽŶƚĂĚĞ ĐŽďĂƌĚĞŵĞŶƚĞ͕ ĐŚĂŶƚĂŐĞŽƵ ĚŽŝƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ ƉĂƌĂ Ž ĚĞĨĞŶĚĞƌĞŵ ƉĞƌĂŶƚĞ ŽƐ ƐƵƉĞƌŝŽƌĞƐ͕ ĚĞƚƵƌƉĂŶĚŽ ŽƐ ĨĂĐƚŽƐ ŽĐŽƌƌŝĚŽƐ
΀ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ĂďƵƐŝǀĂ͕ ĚĞƐƌĞƐƉĞŝƚĂĚŽƌĂ Ğ ŝŵƉƵůƐŝǀĂ΁͘ ZĞĂŐŝ ĐŽŵ ĚĞƐƉƌĞnjŽ͕ ŶƵŶĐĂ ĞǀŝƚĞŝ Ž ŵĞƵ ůşĚĞƌ͕
ŵĂƐƚĆŽƉŽƵĐŽŽƚƌĂƚĞŝĐŽŵŽƚĂů΀ĞŵŽĕƁĞƐĞƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐŶĞŐĂƚŝǀŽƐ΁͘;ƉĂƌƚŝĐŝƉĂŶƚĞϱϴͿ

͞WĞƌĂŶƚĞĂĚĞŵŽŶƐƚƌĂĕĆŽĚĞƵŵƉŽŶƚŽĚĞǀŝƐƚĂĚŝĨĞƌĞŶƚĞ͕ƐŽďƌĞƵŵƚĞŵĂ͕ŽůşĚĞƌƌĞĂŐŝƵĚĞŵŽĚŽ
ƌƵĚĞ͕ ƵƚŝůŝnjĂŶĚŽ Ă ƐĞŐƵŝŶƚĞ ĞdžƉƌĞƐƐĆŽ͗͟ &ĂĕĂ ĂƐƐŝŵ͕ ƉŽƌƋƵĞ ĞƵ ƋƵĞƌŽ ĂƐƐŝŵ͟ ΀ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ĂďƵƐŝǀĂ͕
ĚĞƐƌĞƐƉĞŝƚĂĚŽƌĂĞŝŵƉƵůƐŝǀĂ΁͘ ZĞƐƉĞŝƚĞŝĂŚŝĞƌĂƌƋƵŝĂĞĐƵŵƉƌŝĂŽƌĚĞŵ͕ŶŽĞŶƚĂŶƚŽĚĞŝdžĞŝĚĞƚĞƌ
ŝĚĞŝĂƐ Ğ ƉŽŶƚŽƐ ĚĞ ǀŝƐƚĂ ΀ŵŽĕƁĞƐ Ğ ƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐ ŶĞŐĂƚŝǀŽƐ͖ WĂƐƐŝǀŝĚĂĚĞͬ ŶĞŐůŝŐġŶĐŝĂ΁͘͟
;ƉĂƌƚŝĐŝƉĂŶƚĞϱϮͿ

͞KůşĚĞƌĠƉĂƐƐŝǀŽ͕ŝŶĚŝĨĞƌĞŶƚĞĞŶĆŽƐĞĞŶǀŽůǀĞŶĂƐƐŝƚƵĂĕƁĞƐ͘ŽŶƐŝĚĞƌĂƋƵĞŶĂĚĂƉŽĚĞĨĂnjĞƌĞ
ƋƵĞƐĞĂůŐŽĐŽƌƌĞŵĂůŶĂŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽĂĐƵůƉĂŶĆŽĠƐƵĂ͘ǀŝƚĂŽĐŽŶĨůŝƚŽĞŶĆŽĚĞĨĞŶĚĞĂƐŝĚĞŝĂƐ
ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ΀ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ŝŶĚĞĐŝƐĂ͕ ĐŽďĂƌĚĞ ŽƵ ƉĂƐƐŝǀĂ΁͘ ^ŝŶƚŽ ƋƵĞ Ă ŵŝŶŚĂ ĨƵŶĕĆŽ Ğ Ž ŵĞƵ
ƚƌĂďĂůŚŽŶĆŽĠƚŝĚŽĞŵĐŽŶƚĂ΀ĞŵŽĕƁĞƐĞƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐŶĞŐĂƚŝǀŽƐ͖ĚĞĐůşŶŝŽĚŽĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽƉĂƉĞůĞ
ĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞů΁͘͟;ƉĂƌƚŝĐŝƉĂŶƚĞŶƷŵĞƌŽϰϱͿ

͞ůŐƵŶƐĚŝĂƐĂƚƌĄƐ͕ŶĂƌĞƵŶŝĆŽŵĂƚŝŶĂů͕ŽůşĚĞƌĨĂůŽƵĚĞƵŵĂŵĂŶĞŝƌĂĂŐƌĞƐƐŝǀĂĐĂƵƐĂŶĚŽƵŵŵĂƵ
ĂŵďŝĞŶƚĞĚĞƚƌĂďĂůŚŽĞŵĂůͲĞƐƚĂƌĞŶƚƌĞĞůĞĞĂĞƋƵŝƉĂ΀ůŝĚĞƌĂŶĕĂĂŶƚŝͲĞƋƵŝƉĂ͖ůŝĚĞƌĂŶĕĂĂďƵƐŝǀĂ͕
ĚĞƐƌĞƐƉĞŝƚĂĚŽƌĂĞŝŵƉƵůƐŝǀĂ΁͘dĞŶƚĞŝĐŽŵƉƌĞĞŶĚĞƌŽůşĚĞƌĞŶĆŽĞŶƚƌĂƌĞŵĐŽŶĨůŝƚŽĐŽŵĞůĞ͕ƉŽŝƐƐſ
ĂƐƐŝŵƐĞƉŽĚĞĨĂnjĞƌĂůŐŽĐŽŵƋƵĂůŝĚĂĚĞ͘΀WĂƐƐŝǀŝĚĂĚĞͬŶĞŐůŝŐġŶĐŝĂ΁͘͟;ƉĂƌƚŝĐŝƉĂŶƚĞϭϱͿ


 ͲϱϮͲ
 ĂƉşƚƵůŽϰʹŶĄůŝƐĞ͕ŝƐĐƵƐƐĆŽĞŽŶĐůƵƐĆŽ

W1dh>Kϰ
E>/^͕/^h^^KKE>h^K

ϰ͘ϭʹ>ŝĚĞƌĂŶĕĂWŽƐŝƚŝǀĂ

EŽƵŶŝǀĞƌƐŽĚĂĞŵƉƌĞƐĂdŽLJŽƚĂĂĞƚĂŶŽWŽƌƚƵŐĂů͕^͘͘ĞŵKǀĂƌĨŽƌĂŵĚŝƐƚƌŝďƵşĚŽƐϯϲϮ
ƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽƐ ĐŽƌƌĞƐƉŽŶĚĞŶƚĞƐ ĂŽ ŶƷŵĞƌŽ ƚŽƚĂů ĚĞ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ĚĞ ƚŽĚŽƐ ŽƐ
ĚĞƉĂƌƚĂŵĞŶƚŽƐĞŚŝĞƌĂƌƋƵŝĂƐ͘ƚĂdžĂĚĞƌĞƐƉŽƐƚĂĠĚĞϭϲ͕ϬйƵŵĂǀĞnjƋƵĞƐĞŽďƚŝǀĞƌĂŵϱϴ
ƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽƐǀĄůŝĚŽƐ͘

KĞƐƚƵĚŽŝĚĞŶƚŝĨŝĐŽƵϰĐĂƚĞŐŽƌŝĂƐĚĞĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽĚĞůŝĚĞƌĂŶĕĂƉŽƐŝƚŝǀĂ͗

 ͲƌĞƐƉĞŝƚĂĂƐŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞƐĞĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͖
 ͲĨŽŵĞŶƚĂŽĞƐƉşƌŝƚŽĚĞĞƋƵŝƉĂ͖
 ͲƉƌŽĐƵƌĂĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌŽƐƐĞƵƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͖
 ͲůŝĚĞƌĂŶĕĂƉĂƌƚŝĐŝƉĂƚŝǀĂ͘

K ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ ƉŽƐŝƚŝǀŽ ĚŽ ůşĚĞƌ ĐŽŵ ŵĂŝŽƌ ƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂĕĆŽ ;ϱϳ͕ϰйͿ ĨŽŝ ƌĞƐƉĞŝƚĂ ĂƐ
ŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞƐ Ğ ĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂƐ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ĂƚƌĂǀĠƐ ĚĞ ŵĂŶŝĨĞƐƚĂĕƁĞƐ ĚĞ ĂƉƌĞĕŽ͕
ĐŽŵƉƌĞĞŶƐĆŽ͕ ŚŽŶĞƐƚŝĚĂĚĞ Ğ ƌĞƐƉĞŝƚŽ ;ϯϮ ĞƉŝƐſĚŝŽƐͿ͘  ĞƐƚĞƐ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ƌĞƐƉŽŶĚĞƌĂŵ͕ ƉƌĞĚŽŵŝŶĂŶƚĞŵĞŶƚĞ ;ϰϰ͕ϲйͿ͕ ĐŽŵ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ Ğ
ĂƚŝƚƵĚĞƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐƉĂƌĂĐŽŵŽůşĚĞƌ͕ƌĞĨŽƌĕŽĚĂĐŽŶĨŝĂŶĕĂŵƷƚƵĂĞĞŵŽĕƁĞƐĞƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐ
ƉŽƐŝƚŝǀŽƐ;Ğ͘Ő͕͘ďĞŵͲĞƐƚĂƌƉƐŝĐŽůſŐŝĐŽ͕ĐŽŵƉƌŽŵŝƐƐŽ͕ŐƌĂƚŝĚĆŽͿ͘KƵƚƌŽƚŝƉŽĚĞƌĞĂĐĕƁĞƐĨŽŝ
ŵĂŝŽƌ ĞŵƉĞŶŚŽ ŶŽ ƚƌĂďĂůŚŽ͕ ƌĞĂůŝnjĂĕƁĞƐ ĚĞ ĂĐƚŝǀŝĚĂĚĞƐ ĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞů Ğ ŵĂŝŽƌĞƐ ĞƐĨŽƌĕŽƐ
ƉĂƌĂ ƐĞ ĂƵƚŽͲĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌ͘ ƐƚĞƐ ƌĞƐƵůƚĂĚŽƐ ĐŽƌƌŽďŽƌĂŵ Ž ƋƵĞ ĨŽŝ ƌĞĨĞƌŝĚŽ ƉŽƌ ĂƵƚŽƌĞƐ
ĐŽŵŽĂŵĞƌŽŶ;ϮϬϬϴͿ͕ĂŵĞƌŽŶĞƚĂů͘;ϮϬϬϯͿ͕/ƐĞŶ;ϭϵϴϳͿ͕tƌnjĞƐŶŝĞǁƐŬŝ;ϮϬϬϯͿ͕ƵŶŚĂĞ
ZĞŐŽ ;ϮϬϬϵͿ͕'ĂƌĚŶĞƌ͕ ǀŽůŝŽ͕ >ƵƚŚĂŶƐ Ğƚ Ăů͘ ;ϮϬϬϱͿ Ğ zĂŵŵĂƌŝŶŽ Ğƚ Ăů͕͘ ;ϮϬϬϴͿ͘ WŽƌ
ĞdžĞŵƉůŽǀŽůŝŽƌĞĨĞƌŝƵƋƵĞ͕ŽƐůşĚĞƌĞƐĂƵƚġŶƚŝĐŽƐŝŶĨůƵĞŶĐŝĂŵƉŽƐŝƚŝǀĂŵĞŶƚĞĂƐĂƚŝƚƵĚĞƐĞ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ƚĂŝƐĐŽŵŽĐŽŵƉƌŽŵŝƐƐŽĞĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽŶŽƚƌĂďĂůŚŽ͕
ƌĞůĂĕƁĞƐ ƐŽĐŝĂŝƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ͕ ďĞŵͲĞƐƚĂƌ ƉƐŝĐŽůſŐŝĐŽ Ğ ĞŵŽĕƁĞƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ͘ KƐ ůşĚĞƌĞƐ ƋƵĞ
ƉƌŽĐƵƌĂŵ ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌ ŽƐ ƐĞƵƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ƉƌĂƚŝĐĂŵ ƵŵĂ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ƉĂƌƚŝĐŝƉĂƚŝǀĂ͕
ĨŽŵĞŶƚĂŵ Ž ĞƐƉşƌŝƚŽ Ğ ƚƌĂďĂůŚŽ Ğŵ ĞƋƵŝƉĂ͕ ƌĞƐƉĞŝƚĂŵ ĂƐ ŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞƐ Ğ ĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂƐ
ĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĞĂƵŵĞŶƚĂŵŽƌĞĨŽƌĕŽĚĂĐŽŶĨŝĂŶĕĂŵƷƚƵĂ͘ĞƐƚĂĂĐƚƵĂĕĆŽĚŽƐ


 ͲϱϯͲ
 ĂƉşƚƵůŽϰʹŶĄůŝƐĞ͕ŝƐĐƵƐƐĆŽĞŽŶĐůƵƐĆŽ


ůşĚĞƌĞƐ͕ ŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ƚŽƌŶĂŵͲƐĞ ŵĂŝƐ ĞŵƉĞŶŚĂĚŽƐ ŶĂ ƌĞĂůŝnjĂĕĆŽ ĚĂƐ ƐƵĂƐ ƚĂƌĞĨĂƐ͕
ĂƵƚŽ ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞŵͲƐĞ͕ ĂĚŽƉƚĂŵ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ Ğ ĂƚŝƚƵĚĞƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ͕ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂŵ
ƐĞŶƐĂĕƁĞƐĚĞďĞŵͲĞƐƚĂƌ͕ĂƉƌĞĐŝĂĕĆŽĞƌĞĂůŝnjĂĕĆŽĂŽǀĞƌŽƐŽďũĞĐƚŝǀŽƐĐƵŵƉƌŝĚŽƐ͘^ĞŐƵŶĚŽ
&ƌĞĚƌŝĐŬƐŽŶ Ğ ƌĂŶŝŐĂŶ ;ϮϬϬϭͿ͕ ŽƐ ůşĚĞƌĞƐ ƋƵĞ ƉƌŽƉŽƌĐŝŽŶĂŵ Ğ ĂƉŽŝĂŵ Ă ĂƵƚŽŶŽŵŝĂ͕
ĂũƵĚĂŵŽĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌŶŽƐĞƵƚƌĂďĂůŚŽĂƚƌĂǀĠƐĚĞĨĞĞĚďĂĐŬƉŽƐŝƚŝǀŽ͕ǀĂůŽƌŝnjĂŵĚŝĨĞƌĞŶƚĞƐ
ƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĂƐ Ğ ĞƐƚĂďĞůĞĐĞŵ ƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽƐ ĚĞ ĐŽŶĨŝĂŶĕĂ͕ ĂƵŵĞŶƚĂŵ Ă ŵŽƚŝǀĂĕĆŽ
ŝŶƚƌşŶƐĞĐĂ͕ĂƐĂƚŝƐĨĂĕĆŽĞĂĐƌŝĂƚŝǀŝĚĂĚĞĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͘



ϰ͘Ϯʹ>ŝĚĞƌĂŶĕĂEĞŐĂƚŝǀĂ

KĞƐƚƵĚŽŝĚĞŶƚŝĨŝĐŽƵϱĐĂƚĞŐŽƌŝĂƐĚĞĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽĚĞůŝĚĞƌĂŶĕĂŶĞŐĂƚŝǀĂ͗

 ͲůŝĚĞƌĂŶĕĂĂďƵƐŝǀĂ͕ĚĞƐƌĞƐƉĞŝƚĂĚŽƌĂĞŝŵƉƵůƐŝǀĂ͖
 ͲůŝĚĞƌĂŶĕĂĂŶƚŝͲĞƋƵŝƉĂ͖
 ͲůŝĚĞƌĂŶĕĂĚĞƐŵŽďŝůŝnjĂĚŽƌĂͬĚĞƐŵŽƚŝǀĂĚŽƌĂ͖
 ͲůŝĚĞƌĂŶĕĂŝŶĚĞĐŝƐĂ͕ĐŽďĂƌĚĞŽƵƉĂƐƐŝǀĂ͖
ͲŶĆŽĠĐůĂƌŽŶĂĚĞĨŝŶŝĕĆŽĚŽƐƉĂƉĠŝƐĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ;ůŝĚĞƌĂŶĕĂĞƌƌĂŶƚĞͿ͘

EĂ ĂŶĄůŝƐĞ ă ƐĞŐƵŶĚĂ ƉĂƌƚĞ ĚŽ ƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽ͕ ǀĞƌŝĨŝĐĂͲƐĞ ƋƵĞ Ž ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ ŶĞŐĂƚŝǀŽ
ĚŽůşĚĞƌŵĂŝƐƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂƚŝǀŽ;ϰϮ͕ϬйͿĨŽŝĂƉƌĄƚŝĐĂĚĞůŝĚĞƌĂŶĕĂĂďƵƐŝǀĂ͕ĚĞƐƌĞƐƉĞŝƚĂĚŽƌĂĞ
ŝŵƉƵůƐŝǀĂ͕ Ž ůşĚĞƌ Ġ ŝŶĚŝĨĞƌĞŶƚĞ ăƐ ƐĞŶƐĂĕƁĞƐ ĚŽ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌ ;Ϯϰ ĞƉŝƐſĚŝŽƐͿ͘  ĞƐƚĞƐ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ƌĞƐƉŽŶĚĞƌĂŵ͕ ƉƌĞĚŽŵŝŶĂŶƚĞŵĞŶƚĞ ;ϰϲ͕ϱйͿ͕ ĐŽŵ
ĞŵŽĕƁĞƐ Ğ ƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐ ŶĞŐĂƚŝǀŽƐ ;Ğ͘Ő͕͘ ƐĞŶƐĂĕƁĞƐ ĚĞ ƚƌŝƐƚĞnjĂ Ğ ŝŶũƵƐƚŝĕĂͿ Ğ ĚĞĐůşŶŝŽ ĚŽ
ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽƉĂƉĞůĞĞdžƚƌĂƉĂƉĞů͘KƵƚƌŽƚŝƉŽĚĞƌĞĂĐĕƁĞƐĨŽŝƌĞƚĂůŝĂĕĆŽĞĚĞƐŽďĞĚŝġŶĐŝĂ͕
ƉĂƐƐŝǀŝĚĂĚĞ Ğ ŶĞŐůŝŐġŶĐŝĂ Ğ ƉĞƌƚƵƌďĂĕĆŽ ĚŽ ĨƵŶĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽ ĚĂ ĞƋƵŝƉĂ ;Ğ͘Ő͕͘ ĞĨĞŝƚŽƐ
ŶĞŐĂƚŝǀŽƐĞŵĂƵͲĞƐƚĂƌͿ͘

KƐ ůşĚĞƌĞƐ ƋƵĞ ŶĆŽ ĂƉŽŝĂŵ͕ ŶĆŽ ĐŽŶĨŝĂŵ Ğ ĚĞƐǀĂůŽƌŝnjĂŵ Ž ƚƌĂďĂůŚŽ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕
ŶĆŽƐĆŽĐůĂƌŽƐŶĂĚĞĨŝŶŝĕĆŽĚŽƐƉĂƉĠŝƐ͕ƉƌŽĐƵƌĂŵĚĞƐƌĞƐƉŽŶƐĂďŝůŝnjĂƌͲƐĞ͕ŶĆŽƌĞĐŽŶŚĞĐĞŵ
Ž ĞƐĨŽƌĕŽ Ğ ƚƌĂďĂůŚŽƐ ƌĞĂůŝnjĂĚŽƐ ƉĞůĂ ĞƋƵŝƉĂ͕ ĞƐƚŝŵƵůĂŵ Ğ ĐƌŝĂŵ ŵĂƵ ĂŵďŝĞŶƚĞ ĞŶƚƌĞ
ůşĚĞƌͲĞƋƵŝƉĂ͕ ĚĞƐƌĞƐƉĞŝƚĂŵ͕ ƐĆŽ ĚĞƐŽŶĞƐƚŽƐ Ğ ŝŶĚŝĨĞƌĞŶƚĞƐ ăƐ ƐĞŶƐĂĕƁĞƐ ĚŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ĞƐƚŝŵƵůĂŵĞĨĞŝƚŽƐŶĞŐĂƚŝǀŽƐŶŽƐƐĞŐƵŝĚŽƌĞƐĞĞƋƵŝƉĂ͘&ĂĐĞĂĞƐƚĞƚŝƉŽĚĞ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ĚŽƐ ůşĚĞƌĞƐ͕ ŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂŵ ƐĞŶƐĂĕƁĞƐ ĚĞ ƚƌŝƐƚĞnjĂ͕
ŝŶũƵƐƚŝĕĂ͕ ƌĞǀŽůƚĂ͕ ĚĞƐŽďĞĚŝġŶĐŝĂ͕ ƌĞƐƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽ͕ ĐŽŶƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽ ĨĂůƐŽ Ğ ĚĞƐŵŽƚŝǀĂĕĆŽ
;ůŝŵŝƚĂŵͲƐĞ Ă ĨĂnjĞƌ Ž ƋƵĞ ůŚĞ ĐŽŵƉĞƚĞͿ͘ ƐƚĞƐ ƌĞƐƵůƚĂĚŽƐ ĐŽƌƌŽďŽƌĂŵ ĐŽŵ Ž ƋƵĞ ĨŽŝ
ƌĞĨĞƌŝĚŽƉŽƌĂƵƚŽƌĞƐĐŽŵŽZĞŐŽ͕ƵŶŚĂĞKůŝǀĞŝƌĂ;ϮϬϬϴͿĞŝŶĂƌƐĞŶ͕ĂƐůĂŶĚĞ^ŬŽŐƐƚĂĚ


 ͲϱϰͲ
 ĂƉşƚƵůŽϰʹŶĄůŝƐĞ͕ŝƐĐƵƐƐĆŽĞŽŶĐůƵƐĆŽ


;ϮϬϬϳͿ͘ ŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ĚŽƐ ůşĚĞƌĞƐ ƌĞǀĞůĂĚŽƌĞƐ ĚĞ ŝŵƉƵůƐŝǀŝĚĂĚĞ͕ ĨƌĂĐŽ ĂƵƚŽĐŽŶƚƌŽůŽ
ĞŵŽĐŝŽŶĂů͕ĂƐƐŝŵĐŽŵŽĂĐĕƁĞƐƌƵĚĞƐĞŚƵŵŝůŚĂŶƚĞƐƉĂƌĂŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͘ŵƋƵĞŽůşĚĞƌ
ŶĆŽ ǀĂůŽƌŝnjĂ ŶĞŵ ƵƐĂ Ž ƉŽƚĞŶĐŝĂů ĐŽŶƚŝĚŽ ŶŽƐ ƐĞƵƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ ŶĆŽ ĞƐƚŝŵƵůĂ ĂƐ
ƉĞƐƐŽĂƐŶŽƐĞƵƉƌŽĐĞƐƐŽĚĞĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ͕ĚĞƐŵŽƚŝǀĂŶĚŽͲĂƐŶĂƉƌŽĐƵƌĂĚĞŵĞůŚŽƌŝĂƐ͕
ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞ ƐĞŶƐĂĕƁĞƐ Ğ ƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐ ŶĞŐĂƚŝǀŽƐ ŶŽƐ ƐĞƵƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͘ Ɛ ƉĞƐƐŽĂƐ
ĞǀŝƚĂŵ ĐŽŽƉĞƌĂƌ ĐŽŵ Ž ůşĚĞƌ Ğ ĚĞƐƌĞƐƉĞŝƚĂŵͲŶŽ͕ ŶĆŽ ƉĂƌƚŝĐŝƉĂŵ ŶŽ ƉƌŽĐĞƐƐŽ ĚĞĐŝƐſƌŝŽ͕
ŶĆŽ ƐĞ ĞŵƉĞŶŚĂŵ ŶĂ ŝŵƉůĞŵĞŶƚĂĕĆŽ ĚĂƐ ĚĞĐŝƐƁĞƐ͕ ƐĞŶƚĞŵͲƐĞ ĚĞƐĂƉŽŝĂĚĂƐ Ğ
ĚĞƐƌĞƐƉĞŝƚĂĚĂƐ͕ ĂĐƚƵĂŶĚŽ ƌĞĐŝƉƌŽĐĂŵĞŶƚĞ ĐŽŵ ŵĞŶŽƌ ĞŵƉĞŶŚŽ Ğ ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽ͘ Ɛ
ƌĞůĂĕƁĞƐĚĞĐŽŶĨŝĂŶĕĂĐŽŵŽůşĚĞƌĞĂĐŽŽƉĞƌĂĕĆŽŵƷƚƵĂƐĆŽŶĞŐĂƚŝǀĂŵĞŶƚĞĂĨĞĐƚĂĚĂƐ͘

K ĐƌƵnjĂŵĞŶƚŽ ĞŶƚƌĞ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ Ğ ƌĞĂĐĕƁĞƐ ŶŽ ƋƵĞ ƐĞ ƌĞĨĞƌĞ ă ĚŝŵĞŶƐĆŽ ƉŽƐŝƚŝǀĂ
ůĞǀŽƵ ă ĐŽŶĐůƵƐĆŽ ƋƵĞ ƋƵĂŶĚŽ Ž ůşĚĞƌ ƌĞƐƉĞŝƚĂ ĂƐ ŶĞĐĞƐƐŝĚĂĚĞƐ Ğ ĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂƐ ĚŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕ŽƐŶşǀĞŝƐĚĞĐŽŶĨŝĂŶĕĂĞƌĞůĂĐŝŽŶĂŵĞŶƚŽƉŽƐŝƚŝǀŽ͕ďĞŵĐŽŵŽŽďĞŵͲĞƐƚĂƌ
ƉƐŝĐŽůſŐŝĐŽ͕ ĐŽŵƉƌŽŵŝƐƐŽ Ğ ĞŶƚƵƐŝĂƐŵŽ ŶĂ ƌĞĂůŝnjĂĕĆŽ ĚĞ ƚĂƌĞĨĂƐ ĂƵŵĞŶƚĂŵ͘ ŶƋƵĂŶƚŽ
ƋƵĞĂƉƌĄƚŝĐĂĚĞƵŵĂůŝĚĞƌĂŶĕĂĂďƵƐŝǀĂ͕ĚĞƐƌĞƐƉĞŝƚĂĚŽƌĂĞŝŵƉƵůƐŝǀĂĚĞƐĞŶǀŽůǀĞĞŵŽĕƁĞƐ
ĞƐĞŶƚŝŵĞŶƚŽƐŶĞŐĂƚŝǀŽƐŶŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐĞĐŽŶƐĞƋƵĞŶƚĞĚĞĐůşŶŝŽŶŽĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽĚĂƐ
ƚĂƌĞĨĂƐĞĂĐƚŝǀŝĚĂĚĞƐĞdžƚƌĂͲƉĂƉĞů͘

ŵ ƐƵŵĂ͕ Ă ĞůĂďŽƌĂĕĆŽ ĚŽ ĞƐƚƵĚŽ ŶĂ dW KǀĂƌ ƉĞƌŵŝƚĞ ĂŶĂůŝƐĂƌ ĂůŐƵŶƐ ƉŽŶƚŽƐͲĐŚĂǀĞ
ĐŽŵŽĂƐƌĞůĂĕƁĞƐƉŽƐŝƚŝǀĂƐ͕ĐŽŵƵŶŝĐĂĕĆŽƉŽƐŝƚŝǀĂ͕ĐůŝŵĂƉŽƐŝƚŝǀŽĞƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽĚŽƚƌĂďĂůŚŽ
ƉŽƐŝƚŝǀŽ ƋƵĞ ƉĞƌŵŝƚĞŵ ĞůĞǀĂƌ Ž ƉŽƚĞŶĐŝĂů ĚŽƐ ZĞĐƵƌƐŽƐ ,ƵŵĂŶŽƐ ŶŽ ĂůĐĂŶĐĞ ĚŽƐ
ŽďũĞĐƚŝǀŽƐĚĂŽƌŐĂŶŝnjĂĕĆŽ͘ĐŽŶƐƚƌƵĕĆŽĚĂůŝĚĞƌĂŶĕĂŶĂƐŽƌŐĂŶŝnjĂĕƁĞƐĠŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞ͕ŶĂ
ŵĞĚŝĚĂƋƵĞƐĞŝŶƐĞƌĞŶƵŵĐŽŶƚĞdžƚŽĚŝŶąŵŝĐŽĞĞŵĞƌŐĞŶƚĞ͕ĞĠĐŽŶƐŝĚĞƌĂĚĂƐĞŐƵŶĚŽŽƐ
ĂƵƚŽƌĞƐ >ƵƚŚĂŶƐ Ğ ǀŽůŝŽ ;ϮϬϬϯͿ ĐŽŵŽ Ƶŵ ƉƌŽĐĞƐƐŽ ƋƵĞ ƉĂƌƚĞ ƚĂŶƚŽ ĚĞ ĐĂƉĂĐŝĚĂĚĞƐ
ƉƐŝĐŽůſŐŝĐĂƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ ĐŽŵŽ ĚĞ Ƶŵ ĐŽŶƚĞdžƚŽ ŽƌŐĂŶŝnjĂĐŝŽŶĂů ĂůƚĂŵĞŶƚĞ ĚĞƐĞŶǀŽůǀŝĚŽ͕ Ž
ƋƵĞƌĞƐƵůƚĂŶƵŵŵĂŝŽƌĂƵƚŽͲĐŽŶŚĞĐŝŵĞŶƚŽ͕ĂƵƚŽĐŽŶƚƌŽůŽĞĂƵƚŽͲĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽĂƚƌĂǀĠƐ
ĚĂ ƉƌŽŵŽĕĆŽ ĚĞ ƌĞůĂĕƁĞƐ Ğ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ƉŽƐŝƚŝǀŽƐ͘ ŝĨĞƌĞŶƚĞƐ ĐŽŶƚĞdžƚŽƐ
;ŽƌŐĂŶŝnjĂĐŝŽŶĂŝƐ͕ŶĂĐŝŽŶĂŝƐ͕ĐƵůƚƵƌĂŝƐ͕ƐŽĐŝĂŝƐ͕ĞĐŽŶſŵŝĐŽƐĞƉŽůşƚŝĐŽƐͿƌĞƋƵĞƌĞŵĚŝĨĞƌĞŶƚĞƐ
ƉĞƌĨŝƐ Ğ ĂĐƚƵĂĕƁĞƐ ĚĞ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ͘ Ɛ ďŽĂƐ ĚĞĐŝƐƁĞƐ ŶĆŽ ŐĞƌĂŵ ŶĞĐĞƐƐĂƌŝĂŵĞŶƚĞ ďŽŶƐ
ƌĞƐƵůƚĂĚŽƐ͘  ŽƐ ŵĂƵƐ ƌĞƐƵůƚĂĚŽƐ ŶĆŽ ƐĆŽ ŶĞĐĞƐƐĂƌŝĂŵĞŶƚĞ ĐŽŶƐĞƋƵġŶĐŝĂ ĚĞ ĞƌƌŽƐ
ĚĞĐŝƐſƌŝŽƐ͘WĂƌĂƐĞƌƵŵůşĚĞƌĞĨŝĐĂnj͕ĠƉŽŝƐŶĞĐĞƐƐĄƌŝŽƚĞƌĐŽŶƐĐŝġŶĐŝĂĚĞƐƚĂƐůŝŵŝƚĂĕƁĞƐĞ
ĂƉƌĞŶĚĞƌĂĂĐƚƵĂƌƉĂƌĂĂƵŵĞŶƚĂƌĂƐƉƌŽďĂďŝůŝĚĂĚĞƐĚĞƐƵĐĞƐƐŽ͕ĐŝĞŶƚĞĚĂƐƉŽƐƐŝďŝůŝĚĂĚĞƐ
ĚĞ ŝŶƐƵĐĞƐƐŽ Ğ ƉƌŽŶƚŽ Ă ĂƉƌĞŶĚĞƌ ĐŽŵ ĞůĞ ;ZĞŐŽ Ğ ƵŶŚĂ͕ ϮϬϬϵͿ͘ KƐ ůşĚĞƌĞƐ ĐŽŵ ŵĂŝŽƌ
ƉƌŽďĂďŝůŝĚĂĚĞ ĚĞ ĞĨŝĐĄĐŝĂ ƉĞƌĨŝůŚĂŵ ĂůŐƵŵĂƐ ĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂƐ Ğ ĂĚŽƉƚĂŵ ĂůŐƵŶƐ ĚŽƐ
ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐĞŶƵŶĐŝĂĚŽƐĂŽůŽŶŐŽĚĞƐƚĞƚƌĂďĂůŚŽ͘




 ͲϱϱͲ
 ĂƉşƚƵůŽϰʹŶĄůŝƐĞ͕ŝƐĐƵƐƐĆŽĞŽŶĐůƵƐĆŽ




ϰ͘ϯʹ>ŝŵŝƚĂĕƁĞƐĚĂWĞƐƋƵŝƐĂĞƐƚƵĚŽƐ&ƵƚƵƌŽƐ

ĐŽŶĚƵĕĆŽĚĞƐƚĞĞƐƚƵĚŽĂƉƌĞƐĞŶƚŽƵĂůŐƵŵĂƐůŝŵŝƚĂĕƁĞƐ͕ƋƵĞĞƐƚĆŽĞŵƉĂƌƚĞĂƐƐŽĐŝĂĚĂƐ
ĐŽŵ Ă ƚĞŵĄƚŝĐĂ Ğŵ ĞƐƚƵĚŽ͘  ĨƌĂĐĂ ƌĞĐĞƉƚŝǀŝĚĂĚĞ ă ƌĞƐƉŽƐƚĂ ĚŽ ƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽ ƉŽƌ ƉĂƌƚĞ
ĚŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐƉŽĚĞƌĄĞƐƚĂƌĂƐƐŽĐŝĂĚĂĂŽĨĂĐƚŽĚĞŽĞƐƚƵĚŽĚĂůŝĚĞƌĂŶĕĂƉŽƐŝƚŝǀĂĚŽƐ
ůşĚĞƌĞƐ ƐĞƌ Ƶŵ ƚĞŵĂ ĚĞ ŐƌĂŶĚĞ ƐĞŶƐŝďŝůŝĚĂĚĞ ƉĂƌĂ ŽƐ ŐĞƐƚŽƌĞƐ ĚĂ ĞŵƉƌĞƐĂ͘ ŵ ĂůŐƵŵĂƐ
ƐŝƚƵĂĕƁĞƐ Ă ƌĞĐƵƐĂ ŶĂ ƉĂƌƚŝĐŝƉĂĕĆŽ ƉŽƌ ƉĂƌƚĞ ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ĨŽŝ ĂƌŐƵŵĞŶƚĂĚĂ ĐŽŵ Ž
ĨĂĐƚŽ ĚĞ ŽƐ ƋƵĞƐƚŝŽŶĄƌŝŽƐ ƐĞƌĞŵ ĚĞ ƌĞƐƉŽƐƚĂ ĂďĞƌƚĂ ůĞǀĂŶĚŽ ă ĐŽŵƉŽƐŝĕĆŽ ĚĞ Ƶŵ
ƉĞƋƵĞŶŽƚĞdžƚŽĞƉŽĚĞƌĞŵĐŚĞŐĂƌĂŽƐƌĞƐƉĞĐƚŝǀŽƐƐƵƉĞƌŝŽƌĞƐĞĞƐƚĞƐŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂƌĞŵŽĂƵƚŽƌ
ĚĂƌĞƐƉŽƐƚĂ͘

 ƉĞƋƵĞŶĂ ĚŝŵĞŶƐĆŽ ĚĂ ĂŵŽƐƚƌĂ Ğ Ž ĨĂĐƚŽ ĚĞ Ž ĞƐƚƵĚŽ ƐĞ ĨŽĐĂůŝnjĂƌ ŶƵŵĂ Ɛſ ĞŵƉƌĞƐĂ
ŝŵƉĞĚĞĂŐĞŶĞƌĂůŝnjĂĕĆŽĚŽƐƌĞƐƵůƚĂĚŽƐ͘

 ƚĠĐŶŝĐĂ ĚŽƐ ŝŶĐŝĚĞŶƚĞƐ ĐƌşƚŝĐŽƐ ĚĞƉĞŶĚĞ ĚĞ ĞǀĞŶƚŽƐ ůĞŵďƌĂĚŽƐ ƉĞůŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕Ž
ƋƵĞ ĞdžŝŐĞ Ă ŝŶĨŽƌŵĂĕĆŽ ĐŽŵƉůĞƚĂ Ğ ǀĞƌĚĂĚĞŝƌĂ͘ EŽ ĞŶƚĂŶƚŽ͕ ŵƵŝƚĂƐ ǀĞnjĞƐ ĂƐ ĚĞƐĐƌŝĕƁĞƐ
ĚĞƉĞŶĚĞŵ ĚĂ ŵĞŵſƌŝĂ͕ ŝƐƚŽ Ġ ŽƐ ŝŶĐŝĚĞŶƚĞƐ ĐŝƚĂĚŽƐ ƉŽĚĞŵ ŶĆŽ ĐŽƌƌĞƐƉŽŶĚĞƌ
ĞdžĂĐƚĂŵĞŶƚĞ ĂŽƐ ĞǀĞŶƚŽƐ ƌĞĂůŵĞŶƚĞ ŽĐŽƌƌŝĚŽƐ͘ KƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ƚĞŶĚĞŵ Ă ĚĞƐĐƌĞǀĞƌ
ŝŶĐŝĚĞŶƚĞƐƋƵĞĂĐŽŶƚĞĐĞƌĂŵƌĞĐĞŶƚĞŵĞŶƚĞ͕ƵŵĂǀĞnjƋƵĞƐĆŽŵĂŝƐĨĄĐĞŝƐĚĞůĞŵďƌĂƌĞŶĆŽ
ĂƋƵĞůĞƐƋƵĞŵĂŝƐŵĂƌĐĂŶƚĞƐ͘

KƐ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ĞŶƚƌĞ ůşĚĞƌ Ğ ƐĞŐƵŝĚŽƌ ƐĆŽ ĐŽŶƚşŶƵŽƐ Ğ ƌĞƐƵůƚĂĚŽ ĚĞ ŵƷůƚŝƉůĂƐ
ŝŶƚĞƌĂĐĕƁĞƐ ĂŽ ůŽŶŐŽ ĚŽ ƚĞŵƉŽ͘ K ŝƐŽůĂŵĞŶƚŽ Ğ Ă ĚĞƐĐƌŝĕĆŽ ĚĞ Ƶŵ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽ
ŝƐŽůĂĚŽ͕ŶĆŽƐĆŽĂĚĞƋƵĂĚŽƐƉĂƌĂĂĐŽŵƉƌĞĞŶƐĆŽĚŽƉƌŽĐĞƐƐŽĚĞůŝĚĞƌĂŶĕĂ͘

ŽŵŽ ŶŽƚĂƐ ĨƵƚƵƌĂƐ ĚĞǀĞƌĄ ƐĞƌ ĂƉƌŽĨƵŶĚĂĚĂ Ă ƚĞŵĄƚŝĐĂ ƌĞůĂƚŝǀĂ ă ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ƉŽƐŝƚŝǀĂ Ğ
ĞƐƚƵĚĂĚĂƐ ĂůƚĞƌŶĂƚŝǀĂƐ ƉĂƌĂ ĂǀĂůŝĂƌ Ž ŝŵƉĂĐƚŽ ĚŽƐ ĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐ ĚĞ ůŝĚĞƌĂŶĕĂ ŶŽƐ
ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͘ EŽŵĞĂĚĂŵĞŶƚĞ͕ ƉŽĚĞ ĂĚŽƉƚĂƌͲƐĞ ŽƵƚƌŽ ƚŝƉŽ ĚĞ ŵĠƚŽĚŽ ĐŽŵŽ ƉŽƌ
ĞdžĞŵƉůŽ͕ĚŽƐĞƐƚƵĚŽƐůŽŶŐŝƚƵĚŝŶĂŝƐ͘ƐƚĞĞƐƚƵĚŽĚĞǀĞƌĄƐĞƌĂƉůŝĐĂĚŽĂƵŵŵĂŝŽƌŶƷŵĞƌŽ
ĚĞ ĞŵƉƌĞƐĂƐ Ğ ĚĞ ĚŝĨĞƌĞŶƚĞƐ ƐĞĐƚŽƌĞƐ ƉĂƌĂ ŽďƚĞƌ ƵŵĂ ĂŵŽƐƚƌĂ ĚĞ ŵĂŝŽƌ ĚŝŵĞŶƐĆŽ Ğ
ƌĞĨŽƌĕĂƌĂƐĐŽŶĐůƵƐƁĞƐŽďƚŝĚĂƐ͘

 ͲϱϲͲ
 ĂƉşƚƵůŽϰʹŶĄůŝƐĞ͕ŝƐĐƵƐƐĆŽĞŽŶĐůƵƐĆŽ




ϰ͘ϰʹ/ŵƉůŝĐĂĕƁĞƐƉĂƌĂĂĐĕĆŽ

ƉĞƐĂƌĚĞƐƚĂƐůŝŵŝƚĂĕƁĞƐ͕ŽĞƐƚƵĚŽĂũƵĚĂĂĞdžƚƌĂŝƌĂůŐƵŵĂƐŽƌŝĞŶƚĂĕƁĞƐƉĂƌĂĂĂĐĕĆŽĚŽƐ
ŐĞƐƚŽƌĞƐ͘

KĞƐƚƵĚŽƐƵŐĞƌĞƋƵĞŽƐůşĚĞƌĞƐĚĞƐĞũŽƐŽƐĚĞƐƵƐĐŝƚĂƌĐŽŵƉŽƌƚĂŵĞŶƚŽƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐ͕ĞůĞǀĂĚŽƐ
ŶşǀĞŝƐ ĚĞ ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽ͕ ĐƌŝĂƚŝǀŝĚĂĚĞ͕ ƉƌŽĚƵƚŝǀŝĚĂĚĞ Ğ ĞŵƉĞŶŚŽ͕ ĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ ŶŽ
ƚƌĂďĂůŚŽ͕ĂĐĕƁĞƐĚĞĞŶƚƌĞĂũƵĚĂ͕ŽĨŽŵĞŶƚŽĚĞƚƌĂďĂůŚŽĞŵĞƋƵŝƉĂĞĐŽŽƉĞƌĂĕĆŽĚĞǀĞŵ
ĨŽĐĂůŝnjĂƌͲƐĞ ŶĂƐ ĨŽƌĕĂƐ ĚŽƐ ƐĞƵƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ Ğ ƉŽƚĞŶĐŝĂͲůĂƐ͕ ĂĚŽƉƚĂƌ ƉƌŽĐĞĚŝŵĞŶƚŽƐ
ĂƉƌŽƉƌŝĂĚŽƐ͕ ƚƌĂŶƐƉĂƌĞŶƚĞƐ Ğ ƉĂƌƚŝĐŝƉĂƚŝǀŽƐ͕ ƚƌĂƚĂƌ ŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ ĐŽŵ ƌĞƐƉĞŝƚŽ Ğ
ĚŝŐŶŝĚĂĚĞ͕ ĂĐƚƵĂƌ ĚĞ ĨŽƌŵĂ ĐŽŶŐƌƵĞŶƚĞ ĐŽŵ ĂƐ ƐƵĂƐ ƉĂůĂǀƌĂƐ͕ ůŝĚĞƌĂƌ ĚĂŶĚŽ Ž ĞdžĞŵƉůŽ͕
ƐĞƌ şŶƚĞŐƌŽƐ Ğ ůĞĂŝƐ͕ ƌĞĐŽŶŚĞĐĞƌ Ž ǀĂůŽƌ ŝŶƚĞůĞĐƚƵĂů Ğ ĞŵŽĐŝŽŶĂů ĚŽƐ ĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐ͕
ƚƌĂŶƐŵŝƚŝƌ ĞůĞǀĂĚĂƐ ĞdžƉĞĐƚĂƚŝǀĂƐ ĚĞ ĚĞƐĞŵƉĞŶŚŽ Ğ ĂƉŽŝĂƌ Ž ƐĞƵ ĚĞƐĞŶǀŽůǀŝŵĞŶƚŽ Ğ
ƉƌŽĐƵƌĂƌƋƵĞŽƐĐŽůĂďŽƌĂĚŽƌĞƐƌĞĂůŝnjĞŵƚƌĂďĂůŚŽĐŽŵƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽƉĂƌĂĂƐƐƵĂƐǀŝĚĂƐ͘

ŽŵŽ ĂĐƌĞƐĐĞŶƚŽ ĨŝŶĂů͕ ĂƐ ŽƌŐĂŶŝnjĂĕƁĞƐ ƐĆŽ ĞƐƉĂĕŽƐ ƌĞůĂĐŝŽŶĂŝƐ͕ ŽŶĚĞ Ž ƉŽĚĞƌ Ğ Ă
ŝŶĨůƵġŶĐŝĂƐĞũŽŐĂŵ͕ƐĞŐĂŶŚĂŵĞƐĞƉĞƌĚĞŵ͘WŽƌƚĂŶƚŽƉĂƌĂƐĞƌƵŵůşĚĞƌƉŽƐŝƚŝǀŽĞĞĨŝĐĂnj
ƚĂŵďĠŵĠŶĞĐĞƐƐĄƌŝŽ͗;ĂͿĚĞŶŽƚĂƌĂƵƚŽĐŽŶĨŝĂŶĕĂĞŵĂŶƚĞƌŽĐŽŶƚƌŽůŽƐŽďƌĞĂƐƐŝƚƵĂĕƁĞƐ͕
;ďͿ ƐƵƐĐŝƚĂƌ Ă ĂĚŵŝƌĂĕĆŽ Ğ ĂƉƌĞĐŝĂĕĆŽ ƉĞůŽƐ ŽƵƚƌŽƐ͕ ;ĐͿ ƉŽƐƐƵŝƌ ƐĂŐĂĐŝĚĂĚĞ ƐŽĐŝĂů ƉĂƌĂ
ĐŽŵƉƌĞĞŶĚĞƌ Ž ĐŽŶƚĞdžƚŽ ƉŽĚĞƌͬŝŶĨůƵġŶĐŝĂ͕ ;ĚͿ ĞdžĞƌĐĞƌ ŝŶĨůƵġŶĐŝĂ ƐŽďƌĞ ŽƵƚƌĂƐ ƉĞƐƐŽĂƐ
ƉĂƌĂŽďƚĞƌƌĞĐƵƌƐŽƐĞĂƉŽŝŽ͕;ĞͿƐĞƌĐĂƉĂnjĚĞƐŽďƌĞǀŝǀĞƌŶŽƐĞŝŽĚĂĂĚǀĞƌƐŝĚĂĚĞĞ;ĨͿƚĞƌ
ĂƉƚŝĚƁĞƐ ƉĂƌĂ ĐŽŶƐƚƌƵŝƌ ƌĞƉƵƚĂĕĆŽ͕ ĚĞƐĞŶǀŽůǀĞƌ ƌĞůĂĕƁĞƐ ĚĞ ĂŵŝnjĂĚĞ Ğ ĨŽƌŵĂƌ ĂůŝĂŶĕĂƐ
;ZĞŐŽĞƵŶŚĂ͕ϮϬϬϵͿ͘

 ͲϱϳͲ
 ZĞĨĞƌġŶĐŝĂƐ

Z&ZE/^

ŵĂďŝůĞ͕d͘D͕͘,ŝůů͕d͘D͕͘,ĂŶŶĞƐƐĞLJ͕͘͘Θ dŝŐŚĞ͕͘D͘;ϭϵϵϰͿ͘dŚĞǁŽƌŬƉƌĞĨĞƌĞŶĐĞ
ŝŶǀĞŶƚŽƌLJ͗ ƐƐĞƐƐŝŶŐ ŝŶƚƌŝŶƐŝĐ ĂŶĚ ĞdžƚƌŝŶƐŝĐ ŵŽƚŝǀĂƚŝŽŶĂů ŽƌŝĞŶƚĂƚŝŽŶƐ͘ :ŽƵƌŶĂů ŽĨ
WĞƌƐŽŶĂůŝƚLJĂŶĚ^ŽĐŝĂůWƐLJĐŚŽůŽŐLJ͕ϲϲ͕ϵϱϬͲϵϲϳ͘

ǀŽůŝŽ͕ ͘:͘ Θ 'ĂƌĚŶĞƌ͕ t͘ >͘ ;ϮϬϬϱͿ͘ ƵƚŚĞŶƚŝĐ ůĞĂĚĞƌƐŚŝƉ ĚĞǀĞůŽƉŵĞŶƚ͗ 'ĞƚƚŝŶŐ ƚŽ ƚŚĞ
ƌŽŽƚƐŽĨƉŽƐŝƚŝǀĞĨŽƌŵƐŽĨůĞĂĚĞƌƐŚŝƉ͘dŚĞ>ĞĂĚĞƌƐŚŝƉYƵĂƌƚĞƌůLJ͕ϭϲ͕ϯϭϱͲϯϯϴ͘

ǀŽůŝŽ͕͘:͕͘'ĂƌĚŶĞƌ͕t͘>͕͘tĂůƵŵďǁĂ͕&͘K͕͘>ƵƚŚĂŶƐ͕&͘ΘDĂLJ͕͘Z͘;ϮϬϬϰͿ͘hŶůŽĐŬŝŶŐ
ƚŚĞŵĂƐŬ͗ůŽŽŬĂƚƚŚĞƉƌŽĐĞƐƐďLJǁŚŝĐŚĂƵƚŚĞŶƚŝĐůĞĂĚĞƌƐŝŵƉĂĐƚĨŽůůŽǁĞƌĂƚƚŝƚƵĚĞƐĂŶĚ
ďĞŚĂǀŝŽƌƐ͘dŚĞ>ĞĂĚĞƌƐŚŝƉYƵĂƌƚĞƌůLJ͕ϭϱ͕ϴϬϭͲϴϮϯ͘

ƌŽǁŶ͕ D͘ ͕͘ dƌĞǀŝŹŽ͕ >͘ <͕͘ Θ ,ĂƌƌŝƐŽŶ͕ ͘ ͘ ;ϮϬϬϱͿ͘ ƚŚŝĐĂů ůĞĂĚĞƌƐŚŝƉ͗  ƐŽĐŝĂů
ůĞĂƌŶŝŶŐƉĞƌƐƉĞĐƚŝǀĞĨŽƌĐŽŶƐƚƌƵĐƚĚĞǀĞůŽƉŵĞŶƚĂŶĚƚĞƐƚŝŶŐ͘KƌŐĂŶŝnjĂƚŝŽŶĂůĞŚĂǀŝŽƌĂŶĚ
,ƵŵĂŶĞĐŝƐŝŽŶWƌŽĐĞƐƐĞƐ͕ϵϳ͕ϭϭϳͲϭϯϰ͘

ĂŵĞƌŽŶ͕ <͘ ;ϮϬϬϴͿ͘ WŽƐŝƚŝǀĞ ůĞĂĚĞƌƐŚŝƉ͗ ^ƚƌĂƚĞŐŝĞƐ ĨŽƌ ĞdžƚƌĂŽƌĚŝŶĂƌLJ ƉĞƌĨŽƌŵĂŶĐĞ͘ ^ĂŶ
&ƌĂŶĐŝƐĐŽ͗ĞƌƌĞƚƚ<ŽĞŚůĞƌ͘

ĂŵĞƌŽŶ͕ <͘ ^͘ Θ ĂnjĂ͕ ͘ ;ϮϬϬϮͿ͘ KƌŐĂŶŝnjĂƚŝŽŶĂů ĂŶĚ ůĞĂĚĞƌƐŚŝƉ ǀŝƌƚƵĞƐ ĂŶĚ ƚŚĞ ƌŽůĞ ŽĨ
ĨŽƌŐŝǀĞŶĞƐƐ͘:ŽƵƌŶĂůŽĨ>ĞĂĚĞƌƐŚŝƉĂŶĚKƌŐĂŶŝnjĂƚŝŽŶĂů^ƚƵĚŝĞƐ͕ϵ;ϭͿ͕ϯϯͲϰϴ͘

ĂŵĞƌŽŶ͕ <͘ ^͕͘ ƵƚƚŽŶ͕:͘͘ Θ YƵŝŶŶ Z͘ ͘ ;ϮϬϬϯͿ͕ WŽƐŝƚŝǀĞ ŽƌŐĂŶŝnjĂƚŝŽŶĂů ƐĐŚŽůĂƌƐŚŝƉ͗
&ŽƵŶĚĂƚŝŽŶŽĨĂŶĞǁĚŝƐĐŝƉůŝŶĞ͘^ĂŶ&ƌĂŶĐŝƐĐŽ͗ĞƌƌĞƚƚͲ<ŽŚůĞƌ͕ϭϲϯͲϮϲϭ͘

ĂƌĚŽŶ͕DĞůŝƐƐĂ^͘Θ^ƚĞǀĞŶƐ͕ŚƌŝƐƚŽƉŚĞƌ͘;ϮϬϬϰͿ͘DĂŶĂŐŝŶŐŚƵŵĂŶƌĞƐŽƵƌĐĞƐŝŶƐŵĂůů
ŽƌŐĂŶŝnjĂƚŝŽŶ͗ǁŚĂƚĚŽǁĞŬŶŽǁ͍,ƵŵĂŶZĞƐŽƵƌĐĞƐDĂŶĂŐĞŵĞŶƚZĞǀŝĞǁ͕ϭϰ;ϯͿ͕ϮϵϱͲϯϮϯ͘

ƵŶŚĂ͕D͘W͘ΘZĞŐŽ͕͘͘;ϮϬϬϵͿ͘>ŝĚĞƌĂŶĕĂWŽƐŝƚŝǀĂ͘ĚŝĕƁĞƐ^şůĂďŽ͘

ƵŶŚĂ͕ D͘ W͕͘ ZĞŐŽ͕͘ ͕͘ >ŽƉĞƐ D͘ W͘ Θ Ğŝƚŝů D͘ ;ϮϬϬϳͿ͘ KƌŐĂŶŝnjĂĕƁĞƐ ƉŽƐŝƚŝǀĂƐ͘ >ŝƐďŽĂ͗
WƵďůŝĐĂĕƁĞƐ͘YƵŝdžŽƚĞ͘




 
 ZĞĨĞƌġŶĐŝĂƐ


ĞƌĞŵĞƌ͕ ͘ Θ sĂŶ <ŶŝƉƉĞŶďĞƌŐ͕ ͘ ;ϮϬϬϱͿ͘ ŽŽƉĞƌĂƚŝŽŶ ĂƐ Ă ĨƵŶĐƚŝŽŶ ŽĨ ůĞĂĚĞƌ ƐĞůĨͲ
ƐĂĐƌŝĨŝĐĞ͕ƚƌƵƐƚ͕ ĂŶĚ ŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂƚŝŽŶ͘ >ĞĂĚĞƌƐŚŝƉ ĂŶĚ KƌŐĂŶŝnjĂƚŝŽŶ ĞǀĞůŽƉŵĞŶƚ :ŽƵƌŶĂů͕ Ϯϲ͕
ϯϱϱͲϯϲϵ͘

ƵƚƚŽŶ͕ :͘͘ ;ϮϬϬϯͿ͘ ŶĞƌŐŝnjŝŶŐ LJŽƵƌ ǁŽƌŬƉůĂĐĞ͗ ƵŝůĚŝŶŐ ĂŶĚ ƐƵƐƚĂŝŶŝŶŐ ŚŝŐŚ ƋƵĂůŝƚLJ
ƌĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉƐĂƚǁŽƌŬ͘^ĂŶ&ƌĂŶĐŝƐĐŽ͗:ŽƐƐĞLJͲĂƐƐ͘

ƵƚƚŽŶ͕:͘͘ΘZĂŐŝŶƐ͕͘Z͘;ϮϬϬϳͿ͘džƉůŽƌŝŶŐƉŽƐŝƚŝǀĞƌĞůĂƚŝŽŶƐŚŝƉƐĂƚǁŽƌŬ͘DĂŚǁĂŚ͕E:͗
ƌůďĂƵŵ͘

ŝŶĂƌƐĞŶ͕ ^͕͘ ĂƐůĂŶĚ͕ D͘ ^͘ Θ ^ŬŽŐƐƚĂĚ͕ ͘ ;ϮϬϬϳͿ͘ ĞƐƚƌƵĐƚŝǀĞ ůĞĂĚĞƌƐŚŝƉ ďĞŚĂǀŝŽƌ͗ 
ĚĞĨŝŶŝƚŝŽŶĂŶĚĐŽŶĐĞƉƚƵĂůŵŽĚĞů͘>ĞĂĚĞƌƐŚŝƉYƵĂƌƚĞƌůLJ͕ϭϴ;ϯͿ͕ϮϬϳͲϮϭϲ͘

&ůĂŶĂŐĂŶ͕:͘͘;ϭϵϱϰͿ͘dŚĞƌŝƚŝĐĂů/ŶĐŝĚĞŶƚdĞĐŚŶŝƋƵĞ͘WƐLJĐŚŽůŽŐŝĐĂůƵůůĞƚŝŶ͕ϱϭ;ϰͿ͕ϯϮϳͲ
ϯϱϴ͘

&ƌĞĚƌŝĐŬƐŽŶ͕͘>͕͘ΘƌĂŶŝŐĂŶ͕͘;ϮϬϬϭͿ͘WŽƐŝƚŝǀĞĞŵŽƚŝŽŶƐ͘/Ŷd͘:͘DĂLJŶĞΘ'͘͘ŽŶŶĂŶŽ
;ĚƐ͘Ϳ͕ŵŽƚŝŽŶƐ͗ƵƌƌĞŶƚŝƐƐƵĞƐĂŶĚĨƵƚƵƌĞĚŝƌĞĐƚŝŽŶƐ;ƉƉ͘ϭϮϯͲϭϱϭͿ͘EĞǁzŽƌŬ͗'ƵŝůĨŽƌĚ͘

'ĂƌĚŶĞƌ͕t͘>͕͘ǀŽůŝŽ͕͘:͕͘>ƵƚŚĂŶƐ͕&͕͘DĂLJ͕͘Z͕͘ΘtĂůƵŵďǁĂ͕&͘K͘;ϮϬϬϱͿ͘͞ĂŶLJŽƵ
ƐĞĞ ƚŚĞ ƌĞĂů ŵĞ͍͟  ƐĞůĨͲďĂƐĞĚ ŵŽĚĞů ŽĨ ĂƵƚŚĞŶƚŝĐ ůĞĂĚĞƌ ĂŶĚ ĨŽůůŽǁĞƌ
ĚĞǀĞůŽƉŵĞŶƚ͘>ĞĂĚĞƌƐŚŝƉYƵĂƌƚĞƌůLJ͕ϭϲ͕ϯϰϯͲϯϳϮ͘

'ĂƌĚŶĞƌ͕t͘>͘Θ^ĐŚĞƌŵĞƌŚŽƌŶ͕:͘Z͘;ϮϬϬϰͿ͘hŶůĞĂƐŚŝŶŐŝŶĚŝǀŝĚƵĂůƉŽƚĞŶƚŝĂů͗WĞƌĨŽƌŵĂŶĐĞ
ŐĂŝŶƐƚŚƌŽƵŐŚƉŽƐŝƚŝǀĞŽƌŐĂŶŝnjĂƚŝŽŶĂůďĞŚĂǀŝŽƵƌĂŶĚĂƵƚŚĞŶƚŝĐůĞĂĚĞƌƐŚŝƉ͘KƌŐĂŶŝnjĂƚŝŽŶĂů
LJŶĂŵŝĐƐ͕ϯϯ;ϯͿ͕ϮϳϬͲϮϴϭ͘

'ĞŽƌŐĞ͕ t͘ ;ϮϬϬϯͿ͘ ƵƚŚĞŶƚŝĐ ůĞĂĚĞƌƐŚŝƉ͗ ZĞĚŝƐĐŽǀĞƌŝŶŐ ƚŚĞ ƐĞĐƌĞƚƐ ƚŽ ĐƌĞĂƚŝŶŐ ůĂƐƚŝŶŐ
ǀĂůƵĞ͘^ĂŶ&ƌĂŶĐŝƐĐŽ͗:ŽƐƐĞLJͲĂƐƐ͕ϭϭͲϰϱ͘

'ƌĞŵůĞƌ͕͘͘;ϮϬϬϰͿ͘dŚĞĐƌŝƚŝĐĂůŝŶĐŝĚĞŶƚƚĞĐŚŶŝƋƵĞŝŶƐĞƌǀŝĐĞƌĞƐĞĂƌĐŚ͘:ŽƵƌŶĂůŽĨ^ĞƌǀŝĐĞ
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ANEXOS
 Anexos

Anexo 1
Questionário dirigido aos colaboradores da Toyota Caetano Portugal, S.A. de Ovar

Caro(a) Colaborador(a),

O estudo e o crescente debate sobre liderança têm desencadeado uma maior consciencialização
das empresas para a importância de colaboradores motivados, optimistas e colaborantes no
desenvolvimento de novas ideias.

No âmbito do meu estágio curricular pela Universidade de Aveiro, encontro-me a realizar um

estudo sobre as opiniões dos colaboradores da TCAP Ovar acerca da liderança.

Ficaria muito grata se pudesse contar com a sua ajuda, sem a qual não será possível realizar este
estudo. Caso queira colaborar responda, por favor, às questões da folha anexa.

Note que não há respostas certas nem erradas. O que lhe peço é a sua opinião franca, qualquer
que seja. A sua resposta é completamente anónima. Por favor, não coloque o seu nome em lado
algum.

O questionário deverá ser entregue num prazo máximo de quatro dias, nas caixas identificadas
com a etiqueta “entrega de questionários” colocadas na cantina. O resumo dos resultados será
divulgado através de comunicação interna e afixado nos placards informativos.

Despeço-me agradecendo a sua colaboração e apresentando os melhores cumprimentos,

(Vera Alice da Silva Costa Pinto)

 Anexos

Um líder positivo é alguém que estabelece relações transparentes, de respeito e de confiança com
os seus colaboradores, comunica de modo franco e aberto, cria um bom ambiente de trabalho,
afecta positivamente o bem-estar dos colaboradores e contribui para a obtenção de bons
resultados.

Pense numa situação em que o seu líder (actual ou anterior) actuou deste modo positivo. Escreva,
por favor, como esse líder se comportou e como reagiu perante esta situação.

(Não escreva o nome desse líder, nem o seu)

(Escreva, aqui, como o líder se comportou)

(Escreva, aqui, como o colaborador reagiu)

 Anexos

Pense agora, numa situação em que um líder actuou de modo negativo, isto é, criou um mau
ambiente de trabalho, estabeleceu mal-estar na equipa, comunicou de modo hostil, rude e/ou
derrotista e contribuiu para maus resultados.

Escreva, por favor, como esse líder se comportou e como reagiu perante esta situação.

(Não escreva o nome desse líder, nem o seu)

(Escreva, aqui, como o líder se comportou)

(Escreva, aqui, como o colaborador reagiu)

Muito Obrigada pela sua colaboração!