UNIVERSIDADE SĀO TOMÁS DE MOÇAMBIQUE

FACULDADE DE CIÊNCIAS ECONÓMICAS E EMPRESARIAIS

CURSO: GESTĂO DE EMPRESAS E GESTĂO FINANCEIRA E BANCÁRIA

GESTÃO FINANCEIRA I

2º Ano

Tema:

Análise do impacto da gestão financeira na fiscalidade

Discentes:

Bruno Obed Maússe 202121169

Jennifer Capote 202121144

Neyma de Fátima 202121156

Maputo, Outubro de 2022

Índice
Introdução .................................................................................................................................. 3

Identificação do problema ...................................................................................................... 3

Objectivos do estudo .............................................................................................................. 4

Objectivo geral ................................................................................................................... 4

Objectivos específico .......................................................................................................... 4

Revisão de literatura .................................................................................................................. 5

Conceitos essenciais em gestão e finanças ............................................................................. 5

O administrador financeiro..................................................................................................... 6

O ambiente operacional da empresa....................................................................................... 9

Dinâmica organizacional ...................................................................................................... 10

A organização como sistema ................................................................................................ 11

Ambiente empresarial .......................................................................................................... 12

Demonstrações financeiras ................................................................................................... 14

A Fiscalidade aplicável aos activos financeiros....................................................................... 15

Fiscalidade dos rendimentos de capitais .............................................................................. 15

As oportunidades de gestão fiscal na gestão de ativos financeiros ...................................... 16

Os efeitos da fiscalidade na gestão de ativos financeiros..................................................... 17

Conclusão................................................................................................................................. 19

Referências bibliográficas ........................................................................................................ 20

Introdução

Na conjuntura econômica que vivemos nos dias actuais percebe-se que muitas empresas têm
dificuldade em identificar a sua situação económico-financeira, sendo estas situações
remanescentes de problemas internos das empresas, concorrentes vizinhos ou qualquer outro
advindo da situação econômica actual, dificultando assim o processo de tomada de decisão.
Para tomar tais decisões sabe-se que é necessário identificar sua capacidade de solvência,
analisar seus resultados e ter pessoal capacitado para identificação dos problemas existentes,
enfim realizar uma boa gestão financeira.

Um dos elementos principais do controle gerencial na maioria das organizações é o processo

orçamentário. A definição prévia de despesas e investimentos torna mais eficiente o emprego
dos recursos da organização. Portanto as empresas que planeiam eventos futuros, podem se
preparar melhor para aproveitar oportunidades de negócios ou minimizar os riscos de uma
eventual ameaça. Além da experiência dos gestores e de algumas informações operacionais,
são necessárias informações financeiras precisas, para conduzir-se um processo de tomada de
decisão.

Assim, a gestão financeira se torna um dos pilares de sustentação de toda e qualquer entidade;
uma vez bem administrada possibilita investimentos e a perenidade dos negócios. É muito
importante analisar as demonstrações contábeis, bem como todos os dados e informações
fornecidos pela contabilidade e demais departamentos da empresa, para que se possa identificar
eventuais problemas financeiros e então fornecer subsídios que auxiliem na tomada de decisão
da entidade.

Identificação do problema

Para melhor compreensão dessa relação e do vínculo que a torna possível e para alcançar o
objectivo do qual nos propomos, identificamos e formulamos como problema: Qual a relação
e influência da fiscalidade na gestão financeira da empresa?
Objectivos do estudo
Objectivo geral

Abordar de forma inclusiva e objectiva a relação e interdependência existente entre a

fiscalidade, contabilidade e gestão financeira da empresa.

Objectivos específico

Demonstrar como a fiscalidade actua sobre a contabilidade na geração de informações

correctas à gestão da empresa.
Revisão de literatura
Conceitos essenciais em gestão e finanças
O correcto entendimento da expressão gestão financeira decorre da análise isolada dos termos
que a compõe.

Para Ferreira (2001, p. 347) gestão significa: “acto ou efeito de gerir; gerência”.

Já outros autores caracterizam-na com mais especificidade e afirmam que: gerenciar uma
organização é definir a prioridade com que seus recursos (físicos, financeiros, humanos,
tecnológicos, etc.) serão consumidos, visando alcançar os objetivos predeterminados pela
organização (MIRANDA; SILVA, 2002, p. 137)

Entretanto, em decorrência dos efeitos da globalização as organizações precisaram, ao longo

das últimas décadas, definir objectivos, avaliar e mensurar, sistematicamente, o seu
desempenho a luz do correcto emprego dos recursos.

Tal ampliação da complexidade deste contexto levou o administrador financeiro a enfrentar

novos desafios e, em especial, a necessidade de compreender as inúmeras facetas
multidimensionais do processo de gestão: a busca contínua pelo relacionamento organizacional
com o ambiente externo, a constante criação de valor agregado das operações e objectivos
organizacionais.

E complementarmente Gitman (2004) define o termo “finanças” como a arte e a ciência da

gestão do dinheiro.

Além disso, a compreensão do termo gestão financeira nos leva a concluir que a gestão
financeira é uma área de estudo que aborda assuntos relacionados às finanças empresariais.
Está diretamente ligada a movimentação de recursos financeiros, utilizando-se de outras áreas
do conhecimento como: Administração, Economia e a Contabilidade, para propiciar à empresa
um melhor desempenho na utilização de seus recursos monetários.

A gestão financeira, sob o ponto de vista da técnica é uma ferramenta para controlar, da forma
mais eficaz possível, a concessão de crédito para clientes, planeamento, análise de
investimentos de empresas, visando o desenvolvimento organizacional e evitando gastos
desnecessários.

Podemos definir finanças como a arte e a ciência da gestão do

dinheiro. Praticamente todos os indivíduos e organizações
 recebem ou levantam ou investem dinheiro. A área de finanças
preocupa-se com os processos, as instituições, os mercados e os
instrumentos associados à transferência de dinheiro entre
indivíduos, empresas e órgãos governamentais. Muitas pessoas
poderão se beneficiar da compreensão do campo de finanças,
pois lhes permitirá tomar melhores decisões financeiras
pessoais. Entender essa área também é essencial para as pessoas
que trabalham em actividades financeiras, porque poderão
interagir eficazmente com o pessoal, os processos e os
procedimentos do campo financeiro. (GITMAN, 2004, p. 4)

Dentro do cenário da gestão financeira, o administrador financeiro exerce um papel central.

Ele é responsável pelas decisões que podem determinar os rumos da empresa e seu sucesso ou
fracasso. Mas não somente isso está em jogo, pois, a empresa da mesma forma que recebe
influência do meio sócio–político e econômico, também exerce influência nos mesmos.

O administrador financeiro

A gestão financeira de qualquer empresa é executada e desenvolvida pelo administrador

financeiro. Sendo este o ocupante, geralmente, de cargo de diretoria ou alta gerência. Seu
objectivo primordial é a maximização do valor da empresa para os acionistas, stakeholder (e
grupos de interesses (stakeholders). Logo, a administração financeira diz respeito às finalidades
do administrador financeiro em suas áreas de actuação tais como, orçamentos, administração
do caixa, administração do crédito, análise de investimentos, captação de fundos entre outras.

Para atingir um certo objectivo, a empresa necessita de um administrador apto a tomar decisões
acertadas. Esse profissional deve colocar o interesse da empresa acima de seus interesses
pessoais, evitando conflitos de interesses.

Segundo Bourdeaux et al. (2006), a gestão financeira de uma organização é bem complexa e
deve ser desenvolvida sobre a óptica da maximização do valor para os stakeholders. Abaixo,
alguns aspectos importantes que os administradores financeiros consideram no
desenvolvimento de seu trabalho, segundo os autores referenciados:
✓ Planeamento estratégico e sua interação com o planeamento financeiro: actualmente,
boa parte das empresas desenvolve objectivos estratégicos a serem atingidos
[planeamento estratégico]. Tais objectivos possuem correlação financeira e devem ser
contemplados no planeamento financeiro. Daí decorre a responsabilidade do
administrador financeiro em desenvolver o seu trabalho contemplando a eficiência e
eficácia na utilização dos recursos disponibilizados pela empresa;
✓ Demonstrativos financeiros e avaliação de performance: constituem-se em fontes vitais
para o acompanhamento do desempenho da organização, permitindo ao administrador
financeiro acompanhar e corrigir acções, visando atingir os objectivos delineados no
planeamento;
✓ Administração do capital de giro: clientes, fornecedores, funcionários e impostos: o
cotidiano de uma empresa possui um fluxo de recebimentos e desembolsos, que se
traduz no recebimento de clientes e no pagamento de dívidas. Portanto, a gestão do
capital de giro constitui-se em algo vital para o bom resultado organizacional, uma vez
que corresponde ao “fôlego” financeiro para que todos os compromissos sejam saldados
e a empresa possa comprar matérias-primas, produzir, estocar e vender sem passar por
dificuldades;
✓ Decisões de investimento: a opção de investir ou aguardar o melhor momento é
recorrente em qualquer empresa. Entretanto, se a opção for investir é coerente avaliar
o retorno considerando o risco incorrido na operação;
✓ Decisões de estrutura de capitais: todo administrador financeiro tem presente em seu
cotidiano o equacionamento das proporções de dívida e de capital próprio, uma vez que
a relação capital próprio possui vinculação com o pagamento de impostos. Desta forma
a utilização de capital de terceiros (dívida) pode ser viável para a empresa, já que
poderia deduzir os juros pagos da renda tributável. Tal fato torna relevante a
determinação do grau ótimo de endividamento da empresa com a finalidade de obter
benefícios fiscais;
✓ Decisões de financiamento: as operações de financiamento junto ao mercado é fruto do
relacionamento que a empresa possui com bancos, investidores e agências
governamentais. A isto, vincula-se também a capacidade que a empresa possui em
informar sua condição para que estes possam avaliar sua capacidade de risco visando à
concessão de linhas de financiamento;
✓ Política de dividendos: é certo que qualquer acionista objective a rentabilidade de seu
investimento, por esta razão a empresa deve adoptar uma política de dividendos que
 busque uma lucratividade sustentável e responsável. Desta forma, a adopção de uma
política transparente de distribuição de lucros possibilita um relacionamento melhor
com os accionistas, evitando oscilações desfavoráveis ao valor das acções da empresa
no mercado de capitais (bolsa de valores);
✓ Criação de valor para o acionista: além do ganho de capital decorrente da valorização
das acções da empresa, a geração de valor decorrente da lucratividade das operações
empreendidas é a garantia da sustentabilidade da remuneração dos próprios accionistas
e, portanto, objetivo perseguido pelo administrador financeiro;
✓ Avaliação de negócios para aquisição: a adopção de uma política empresarial
expansionista impõe ao administrador financeiro uma preocupação sobre a avaliação
de novos negócios, pois a supervalorização de outro empreendimento pode representar
um risco desnecessário à gestão financeira;

Figura 1: Vertente de decisões em finanças

✓ Decisão de investimento: compreende as acções de tomada de decisão sobre como

distribuir os recursos da empresa dentre as várias alternativas de investimento
possíveis;
✓ Decisão de financiamento: congrega as acções de obtenção de recursos necessários para
os projetos empreendidos pela empresa;
✓ Decisão de dividendos: refere-se à proporção dos resultados que deverá ser reinvestida
ou distribuída aos accionistas.

A gestão financeira de qualquer empresa é executada e desenvolvida pelo administrador

financeiro, cujo objectivo vital, é a maximização do valor da empresa para os accionistas
(stakeholder) e grupos de interesses (stakeholders). Para garantir o atingimento deste objectivo,
o administrador financeiro actua na gestão de orçamentos, administração do caixa,
administração do crédito, análise de investimentos, captação de fundos entre outros. Para tanto,
cabe ao administrador financeiro actuar de forma planeada e coordenada, devendo estar
plenamente inteirado do andamento da empresa.

As decisões de financiamento e investimento são interdependentes. Por exemplo, se uma

empresa tiver acesso a recursos do BNDES, terá mais facilidade de realizar investimentos do
que outra que somente possua recursos próprios. Por outro lado, se uma empresa tiver acções
negociadas em bolsa de valores, terá acesso a investidores que participarão do seu capital,
facilitando a obtenção de recursos para investimentos.

O administrador financeiro deve decidir que projetos realizar, onde e como captar os recursos
e quanto distribuir aos accionistas dos lucros obtidos. Essa proporção de lucros reinvestidos
apresenta dois aspectos: se for muito pequena, sinaliza falta de projetos atraentes; se for muito
grande, afasta os investidores interessados em dividendos. (BOURDEAUX et al. 2006, p. 11-
12)

O ambiente operacional da empresa

Toda empresa participa de um ambiente onde se inter-relaciona com outras empresas. Neste
ambiente estão presentes diferentes participantes que influenciam e são influenciados pelas
acções empreendidas pela organização. Por esta razão, é importante que o administrador
financeiro identifique os participantes deste ambiente e avalie os riscos presentes no
relacionamento que a empresa desenvolverá com cada um destes.

Figura 2. - Dinâmica de relacionamento da empresa com os agentes e factores externos

Dinâmica organizacional

Cada empresa possui uma dinâmica organizacional própria, que é consequência de sua
organização interna e de sua interação externa com o ambiente que a circunda. No tocante, na
interna nos referimos a sua própria estrutura (recursos físicos, financeiros e humanos) e como
reage às interações com o ambiente externo. Desta forma, podemos afirmar que a dinâmica
organizacional – compreende-se pela interação que a organização desenvolve com o seu
ambiente externo e como ela se organiza internamente para atender e responder as demandas
externas de seu entorno.

Figura 3. - Dinâmica organizacional (Interação entre organização e ambiente)

Outra característica relevante refere-se ao ambiente em que a organização opera que pode ser
classificado em três tipos de situações ambientais:

✓ Ambiente estável – apresenta pouca variação e quando ocorrem são previsíveis e

controláveis;
✓ Ambiente em transformação – apresenta-se em constante alteração devido às tendências
que o influenciam;
✓ Ambiente instável – caracterizado por alterações radicais, oportunistas e que fatalmente
transformam-se em ameaças quando não identificadas antecipadamente.
Estas características influenciam a dinâmica organizacional, porque dependendo da situação
ambiental apresentada a articulação organizacional poderá ser mais ou menos intensa em
resposta a variabilidade ambiental, influenciando as acções da área de gestão financeira.

A organização como sistema

Para compreender o comportamento das organizações e sua interação ambiental, convém

abordar o tema utilizando a abordagem sistêmica objectivando facilitar a compreensão dos
aspectos mais relevantes às organizações.

Na abordagem sistêmica, a organização é vista como um conjunto de partes interagentes que

buscam atingir um objectivo específico. Para isto, esta organização deve atender algumas
características que as evidenciam como sistema aberto:

✓ Objectivos – constituem-se nas pretensões do sistema em seus diversos níveis:

operacional, tático e estratégico;
✓ Entradas (inputs) – referem-se aos recursos, insumos, materiais que a organização
necessita para realizar a sua operação e atingir os seus objectivos;
✓ Processo – é definido como a função que possibilita a organização realizar a
transformação destes insumos (entradas) em produtos e/ou serviços (saídas);
✓ Saídas (outputs) – é o resultado do processo de transformação representando a
finalidade direta para a qual o sistema foi concebido. O resultado é um importante fator
de avaliação e controle do sistema, pois permitem verificar se o sistema atingiu a sua
finalidade;
✓ Controles – referem-se aos mecanismos de checagem e avaliação do sistema. Em geral,
os pontos de controle devem permitir verificar todas as fases do sistema (entrada,
processamento e saída), possibilitando a correcção das anomalias do processo;
✓ Feedback (retroalimentação) – trata-se da reintrodução do resultado de uma saída ao
próprio sistema, possibilitando a este verificar se o produto de seu processamento está
em conformidade com os parâmetros delineados, quando da concepção do sistema. É
uma das funções mais importantes, pois possibilita acções correctivas pontuais e
imediatas;

Podemos deduzir, portanto, que toda organização é um sistema aberto, que ao desempenhar as
suas funções para qual foi concebida, está intimamente articulada e em conexão com o seu
ambiente; bem como os seus componentes internos precisam estar alinhados para cumprir os
objectivos globais e específicos delineados em sua concepção.

Figura 4 - Elementos componentes do sistema

Ambiente empresarial

As organizações não existem no vácuo ou no vazio absoluto. Estas figuram em um ambiente

que circunda as suas fronteiras, cobrindo o seu entorno que denominamos de macro ambiente
que se define pela complexidade e dinamismo ambiental.

Segundo Oliveira (2002, p. 55) sistema é “[...] o conjunto de todos os factores que, dentro de
um limite específico, se possa conceber como tendo alguma influência sobre a operação do
sistema”.

Neste espaço externo à organização, existem diversos atores que figuram ao seu redor
influenciando o comportamento desta e dos demais componentes do ambiente. Muitos detêm
a capacidade de influenciar directamente, seja positiva ou negativamente, o ambiente e toda
sua estrutura organizacional.

O ambiente externo é a área de menor influência da organização. Entretanto, este pode

influenciar o comportamento interno da organização no que se refere a colaboradores,
tecnologia, exigindo, muitas vezes, alterações das estratégias gerenciais.
Figura 5. - O ambiente empresarial

Para o administrador financeiro estas considerações são de extrema relevância, pois o

entendimento destas questões possibilita a este interpretar a inter-relação ambiental que a
empresa possui, permitindo avaliar os riscos presentes no relacionamento que a empresa
estabeleceu.

A figura abaixo demonstra a interpretação contextual que a área de gestão financeira tem sobre
as questões abordadas acima:

Figura 6. - Ambiente Operacional (Relacionamento com clientes e fornecedores)

O ambiente operacional descrito na figura 7 inicia-se pelo recebimento das matérias-primas

entregues por algum fornecedor e, desta forma, tornam-se contas a pagar para o departamento
financeiro. A seguir a empresa inicia o seu processo de manufatura processando a matéria-
prima e disponibilizando aos clientes através da venda direta ou por intermédio de terceiros,
gerando contas a receber. Deste procedimento decorre o risco, inerente a operação empresarial,
pois caso o fornecedor tenha recebido algum adiantamento e não realizar a entrega da matéria-
prima ou o cliente receber o produto ou serviço e atrasar o pagamento isto poderá comprometer
a estrutura financeira da empresa. O ambiente operacional da empresa é caracterizado pelo
contexto onde ela desenvolve suas actividades e estabelece suas relações, tão necessárias, à sua
permanência no próprio ambiente.

A compreensão destas interações é de vital importância para o administrador financeiro

preocupado com o sucesso organizacional da empresa.

Demonstrações financeiras

Para compreensão, mais profunda, a gestão financeira, serão apresentados esquematicamente

o Balanço Patrimonial e o Demonstrativo de Resultados oriundos da Contabilidade e sua inter-
relação com a matéria.

✓ Balanço patrimonial – demonstrativo financeiro (contábil) que evidencia a situação

patrimonial da empresa em um dado momento, compreendendo os activos (bens e
direitos) e o passivo (as obrigações e o Patrimônio Líquido).

Figura 7 - Balanço Patrimonial

 ✓ Capital de giro – concentra os valores disponíveis para aplicação imediata e
necessária a actividade operacional da empresa, fazendo frente aos descasamentos
de pagamentos e recebimentos de curto prazo, dando “liberdade” financeira à
empresa.
✓ Fontes de financiamento – referem-se aos agentes financeiros (instituições
bancárias, fomento e acionistas ou proprietários) que podem proporcionar subsídios
financeiros à empresa, desde que observadas às exigências legais e remuneratórias
de cada agente.
✓ Activo permanente – refere-se ao grupo de contas patrimoniais vinculadas a bens
físicos e tangíveis.

As fontes de financiamento de longo prazo devem ser aplicadas em investimentos ou

imobilizações necessárias à operação da empresa.

Se bem aplicados os recursos em projectos produzem bons resultados, que devem ser
apurados em demonstrativos de resultados.

A Fiscalidade aplicável aos activos financeiros

Fiscalidade dos rendimentos de capitais

Os rendimentos de activos financeiros podem ser qualificados na categoria de rendimentos de

capitais ou na categoria de rendimentos de mais-valias (ganhos de capital), suscitando por
vezes problemas de fronteira, não sendo indiferente para o investidor o enquadramento numa
ou noutra categoria (Xavier de Basto, 2007).

Na alteração introduzida em 2001 ao conceito de rendimento de capitais, a regra de incidência

foi alargada para abarcar qualquer situação relativa à tributação dos valores mobiliários que
não caiba em outra categoria (Rosado Pereira, 2007). Este facto teve como resultado a
consagração de uma definição geral como nunca fora tentada, completada com uma lista não
exaustiva dos rendimentos qualificados de capitais que são sujeitos a IRS, limitando-se a
afastar do seu âmbito os rendimentos incluídos em outras categorias. Contudo, esta alteração
parece não ter adiantado muito para a solução de problemas de fronteira, atribuindo, assim,
carácter residual à categoria E, para os rendimentos provenientes de activos financeiros (Xavier
de Basto, 2007).
Um destes problemas é suscitado, desde logo, quanto ao enquadramento do ganho ou perda
que o investidor realiza no momento do reembolso de obrigações quando as obrigações são
adquiridas em mercado secundário. A correspondente diferença entre o valor de reembolso e o
valor de aquisição, segundo o entendimento da Administração Fiscal1”.

As oportunidades de gestão fiscal na gestão de ativos financeiros

Os investidores na gestão normal dos seus negócios procuram minimizar os impostos a pagar.
A gestão fiscal “caracteriza-se por uma postura activa da parte do contribuinte, que procura
inserir a variável fiscal nas suas decisões e, assim, normalmente, minimizar a factura fiscal que
sobre ele recai (…) por uma via totalmente legítima e lícita, querida até pelo legislador ou
deixada por este como opção ao contribuinte” (Freitas Pereira, 2011).

Recorrendo sempre a práticas lícitas, a gestão fiscal procura exclusões tributárias, benefícios
fiscais ou alternativas fiscais. Estas alternativas projectam-se nas disposições dos códigos
fiscais, em que é possível escolher-se o regime de tributação ou a forma de determinação do
rendimento tributável (Freitas Pereira, 2011).

Um exemplo ilustrativo refere-se às mais-valias, dado que só há lugar a tributação quando se

verifica a sua realização, cria-se uma oportunidade de gestão fiscal, permitindo ao investidor
diferir no tempo o pagamento do imposto (Xavier de Basto, 2007), podendo em cada ano
realizar mais ou menos valias em função do saldo que vai apurando.

A gestão fiscal ou elisão fiscal internacional trata de evitar a aplicação de certas normas, através
de actos que procuram impedir a ocorrência do facto gerador do imposto em certo ordenamento
jurídico e que promovem a ocorrência desse mesmo facto em outro ordenamento jurídico mais
favorável (Xavier, 2009).

No entanto, a mobilidade do capital e a concorrência fiscal internacional (Zodrow, 2006) cria

problemas aos decisores da política fiscal das pequenas economias, designadamente sobre o
tratamento fiscal que deve ser dado aos rendimentos do capital.

Os efeitos negativos da concorrência fiscal, que a literatura económica de há muito vem

referindo, podem ser assimilados a externalidades negativas que segundo Giannini (2000), os

1
Cfr. Informação vinculativa em http://info.portaldasfinancas.gov.pt/NR/rdonlyres/DD9EB601-9B5D49CB-
87B8-0F0D64D415B7/0/Inf-vinculativa%20art.5%20CIRS.pdf
países não têm em devida conta ao formularem as suas políticas fiscais, tirando até vantagens
das repercussões negativas que essas políticas podem produzir nos outros países. A
concorrência fiscal descontrolada tem efeitos nefastos, designadamente nos países com taxas
mais elevadas que perdem receitas e capitais. Consequentemente, estes países, para evitarem
estes efeitos negativos, desencadeiam um processo de redução de taxas, que pode ser abaixo
do ótimo, com implicações na despesa pública, que compromete a melhoria do bem-estar dos
cidadãos.

A mesma autora refere ainda que muitos modelos económicos preveem que, se a economia for
pequena e aberta e o capital tiver completa mobilidade, a tributação na fonte tenderá quase a
desaparecer, o que tem levado os países a deslocarem o peso da tributação para fatores com
menor mobilidade, sobretudo o trabalho.

Outra literatura (Wilson, 1999) investigou modelos em que se demonstra que a concorrência
fiscal pode desempenhar um papel benéfico na redução do despesismo dos governos.

Consequentemente, os impostos devem ser levados em conta no planeamento da alocação do

investimento em activos financeiros (Gannon and Blum, 2006), pelo que a gestão das carteiras
deve considerar os efeitos da tributação sobre o retorno das aplicações em acções ou em outros
activos financeiros.

Os efeitos da fiscalidade na gestão de ativos financeiros

De acordo com Bastardo (2011), a eficiência dos mercados financeiros, entre outros factores,
pressupõe a existência de uma plataforma de transações com custos reduzidos, designadamente
os impostos.

Modigliani e Miller (1961, citados por Pereira Cadete, 1998) sugerem que as decisões dos
investidores na selecção das suas carteiras podem ser influenciadas pelas imperfeições do
mercado, designadamente a existência de custos de transação e de diferentes taxas de
tributação. Estas imperfeições afiguram-se suficientemente importantes para incentivarem os
investidores a centrarem a constituição das suas carteiras em títulos que possibilitem a redução
destes custos.

Para além disso, a tributação também pode influenciar a distribuição de dividendos. Num
trabalho apresentado por Atkinson e Stiglitz (1980, citados por Pereira Cadete, 1998)
demonstrou-se que na avaliação do preço de uma acção se deve incorporar, não só os
dividendos a receber, mas também os ganhos de capital que se espera obter aquando da
alienação do título. No caso de se considerar um sistema fiscal com diferentes taxas de
tributação sobre os dividendos e sobre as mais-valias, os autores demonstraram que se gera um
claro incentivo à criação de ganhos de capital através da recompra pela empresa das suas
próprias acções.

No mesmo contexto, alguns autores conseguiram demonstrar (Dammon, Spatt, and Zhong,
2003) que os investidores têm preferência por investir em aplicações que possibilitem diferir o
pagamento do imposto, designadamente em ações que não distribuam dividendos.

Este modelo foi estendido ao mercado global, onde se avaliou a relação directa entre o imposto
sobre rendimento e o desempenho do mercado, concluindo que a optimização de uma carteira
de activos financeiros num mercado global é altamente sensível a vários factores de mercado,
tais como a correlação entre os activos financeiros; o retorno; os custos de transação; e a política
fiscal. Além disso, os preços justos de alguns activos financeiros mostraram ser influenciados
pelas taxas de imposto sobre outros.

O impacto dos impostos sobre o desempenho de carteiras foi também objecto de estudo de
Bergstresse e Pontiff (2012), que analisaram os efeitos na variação dos encargos com impostos
sobre ganhos de capital de carteiras de referência, tendo concluído que as carteiras com activos
financeiros de pequenas empresas tendem a ter uma maior exposição à tributação dos ganhos
de capital, em relação às carteiras compostas com ações de grandes empresas ou em carteiras
de crescimento em que a tributação tende a ser menor.
Conclusão

A literatura sobre os efeitos da fiscalidade nas decisões dos investidores é consensual em

concluir, designadamente que os investidores procuram alocar os seus investimentos a activos
financeiros com baixa tributação; preferem realizar mais-valias do que receber dividendos
sempre que o tratamento fiscal destes é mais gravoso do que o das mais-valias; tentam diferir
o pagamento do imposto sempre que a legislação aplicável o permita; e que os emitentes
oferecem produtos financeiros de dívida mais atrativos para os investidores e com menos
encargos fiscais.

Esta pesquisa, permitiu concluir que os investidores procuram mercados de baixos custos de
transação, designadamente no que diz respeito aos impostos, e que nas suas decisões,
geralmente, ponderam a fiscalidade aplicável aos rendimentos dos activos financeiros em que
pretendem investir. A actividade de gestão individual de activos financeiros ainda consegue
atrair investidores não residentes, sendo as carteiras de titulares não residentes sob gestão
bastante significativas.

Em suma, pode inferir-se que, nas suas decisões, os investidores tomam em consideração a
fiscalidade na alocação dos investimentos a activos financeiros, sendo que a gestão de carteiras
considera os efeitos da tributação no retorno das aplicações em activos financeiros.
Referências bibliográficas

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