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Disperso na Fixao de Preos no Brasil

Diogo Guilln , Mrcio Garcia

Contents:
Keywords:
JEL Code:

1. Introduo; 2. Dados e Estatsticas de Posio; 3. Metodologia; 4. Resultados


Economtricos; 5. Resultados; 6. Concluso.
Poltica Monetria, Taxa de Juros, ndices de Preos Desagregados.
E30, E50, E52, F41.

Estudamos os impactos de uma mudana na taxa de juros e na


taxa de cmbio sobre a inflao no Brasil. Com a desagregao do IPCA
em 512 subitens, possvel mostrar que, aps um aumento da taxa de
juros ou uma depreciao cambial, a disperso dos preos se altera. Os
resultados indicam, ainda, que leva entre seis e doze meses at que a
estrutura de preos volte a ser aquela que prevalecia antes da mudana.
Este resultado interessante por mostrar que no s o nvel de preos
agregado afetado, mas a distribuio tambm, e leva at um ano para
que esta se restabelea.
We study how inflation in Brazil reacts to changes in the interest rates
and in the exchange rate. Using a disaggregation of IPCA within 512 items,
it is possible to show that, after an interest rate increase or exchange rate
depreciation, price dispersion alters. Our results indicate, furthermore, that
it takes from six to twelve months until price structure returns to the one
that existed before the change. This result seems interesting because it shows
that all price distribution is affected by a macroeconomic shock.

1. INTRODUO
A literatura recente em macroeconomia tem abordado dois temas de suma importncia de forma
um tanto quanto independente. Por um lado, h vrios estudos discutindo como se d o processo de
reajuste de preos usando microdados. Neste campo, sobressaem o trabalho de Bils e Klenow (2004),
assim como o esforo de coleta de preos de Cavallo (2010). Duas concluses principais emergem dessa
literatura: o reajuste de preos heterogneo e depende das condies macroeconmicas (Gagnon,
2009).
Por outro lado, evidente a importncia do entendimento de como a inflao reage a mudanas dos
juros ou do cmbio no s do ponto de vista acadmico como de conduo de poltica. No entanto, h
Princeton

University, Department of Economics. Fisher Hall, Princeton, NJ, USA, 08544-1021. E-mail: dguillen@princeton.

edu
Pontifcia

Universidade Catlica do Rio de Janeiro, Centro de Cincias Sociais, Departamento de Economia. Rua Marqus de So
Vicente, 225, Gvea, Rio de Janeiro, CEP 22453-900 RJ, Brasil. E-mail: mgarcia@econ.puc-rio.br

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uma predominncia dos estudos empricos brasileiros preocupando-se com o nvel agregado de preos,
mas ignorando uma dimenso to importante quanto esta que a mudana de preos relativos.
Embora exista evidncia emprica suficiente para garantir que a poltica monetria no neutra
com relao aos movimentos de preo e produto agregados, no sabemos se ela neutra com relao
aos preos relativos. Desse modo, importante saber se, por exemplo, aps uma mudana na taxa de
juros, h um aumento da disperso de preos ou no, o que sugere a mudana de preos relativos na
economia, conforme ser mais bem explicado posteriormente.
A literatura referente ao estudo de choques monetrios sobre preos relativos no muito extensa;
destacam-se alguns artigos principais. Balke e Wynne (2007) analisam a resposta da disperso dos
preos que compem o PPI (Producer Price Index) aps um choque monetrio, aplicando uma metodologia economtrica de VAR com a utilizao de equaes para cada um dos preos que compem o PPI,
conforme ser melhor descrito na prxima seo. Outro artigo que merece meno o de Bils et alii
(2003), que utiliza dados de consumo para fazer a anlise, sendo bastante semelhante, na formalizao
metodolgica, ao artigo de Balke e Wynne (2007). O trabalho de Bils e Klenow (2004) tambm uma boa
referncia na anlise da frequncia de reajuste de preos nos Estados Unidos, fundamentado em uma
base de dados bastante completa. Por fim, um artigo recente de Boivin et alii (2007) elabora um estudo
do impacto de um choque monetrio sobre os preos relativos utilizando um FAVAR (Factor Augmented
Vector Auto Regression), que permite decompor a variao dos preos por conta de um choque setorial e
por conta de um choque agregado.
No entanto, deve ser mencionado que a literatura de preos relativos est intimamente ligada
literatura de heterogeneidade na definio de preos. Suponha uma economia que tenha dois bens,
um reajustado mensalmente e o outro reajustado anualmente. Se houver um choque monetrio,
bem provvel que o preo relativo dos bens se altere em virtude da incapacidade de reajustar os
preos com a mesma frequncia. Carvalho (2006) mostra que choques monetrios em economias com
reajuste heterogneo de preos tendem a ter maiores e mais persistentes efeitos do que em economias
no heterogneas.1 Berriel e Sinigaglia (2008) mostram que a funo perda quando h heterogeneidade
entre os setores composta pela varincia das inflaes setoriais e hiatos setoriais, indicando que a
poltica tima tambm deveria considerar esta heterogeneidade. Aoki (2001) mostra que, se h um
setor com preos flexveis e outro com preos rgidos, o Banco Central deve olhar o setor de preos
rgidos ao determinar sua poltica monetria, o que pode ser interpretado como uma meta no ncleo
da inflao.2
Esta breve resenha da literatura nos permite entender, em grande parte, a motivao de estudar
questes de preos relativos no Brasil. Conforme apresentamos, h artigos na literatura que avaliam
como a poltica monetria tima deve ser alterada quando h mudana nos preos relativos,3 outros artigos estudam o papel da heterogeneidade na definio de preos sobre o impacto no choque
monetrio.4 Dessa maneira, oportuno tentarmos entender como variaes inesperadas no ambiente
macroeconmico podem modificar a estrutura de preos relativos no Brasil.5
Alm desta dimenso at ento no estudada para o Brasil, ao utilizar sries de preo desagregadas
tambm possvel compreender melhor o price puzzle, que pode no ser captado quando utilizamos
sries agregadas.6
1 Os

resultados do artigo foram obtidos a partir da calibragem com dados dos Estados Unidos.

2 Benigno

(2004) tambm segue uma linha semelhante de estudo de heterogeneidade, mas avaliando a poltica monetria tima
em uma unio monetria com dois pases.

3 Aoki

(2001) e Benigno (2004) so exemplos.

4 Carvalho

(2006).

5 Deve ser mencionado, ainda, que o interesse pelo estudo da neutralidade da moeda tambm motiva o artigo, pois a neutralidade

exigiria que os preos relativos no se alterassem.


6 Uma possibilidade para que no captssemos o price-puzzle agregado, seguindo Barth e Ramey (2001), seria se o canal de crdito

fosse muito significante em algumas indstrias, mas no agregado no o fosse. Outra possibilidade seria se, de alguma forma,

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Este artigo contribui para a literatura porque introduz, no estudo da poltica monetria brasileira,
sries de preos desagregadas, permitindo avaliar mudanas de preos relativos, alm de fenmenos
que costumam ocorrer apenas no mbito da firma ou da indstria, e que so obscuros quando tratamos
de dados agregados.
Utilizando a metodologia de vetores auto-regressivos para as variveis agregadas junto com estimaes individuais dos componentes do IPCA em relao s variveis agregadas, podemos ver qual a
resposta de cada um dos componentes a um choque. A opo neste artigo, na tentativa de sermos
agnsticos, de no avaliar choques estruturais, apenas choques reduzidos, ou seja, uma anlise com
inovaes na equao de juros na forma reduzida do VAR, com alguns comentrios sobre como se comportam os grficos se optssemos pela ordenao de Cholesky.
Os resultados para uma inovao na equao de juros e na equao de cmbio sugerem que h
um aumento inicial da varincia entre os componentes do IPCA, levando cerca de 12 meses para que a
distribuio de preos relativos volte a ser aquela que prevalecia antes do choque no caso de juros e 9
meses no caso do cmbio. Se dividirmos a amostra entre bens tradeables e non-tradeables, observa-se
que leva mais tempo para que tradeables voltem distribuio que prevalecia antes do choque.
Alm desta introduo, este artigo apresenta estatsticas descritivas, metodologia, resultados
economtricos abordaremos tambm os efeitos de um aumento da taxa de juros e da depreciao cambial sobre a distribuio de preos. Posteriormente, dividimos a anlise entre tradeables e non-tradeables
e conclumos o artigo.

2. DADOS E ESTATSTICAS DE POSIO


Neste estudo, utilizamos 512 ndices de preos diferentes, desagregao mxima divulgada pelo
IBGE, definidos como subitens do IPCA. No entanto, como o IBGE alterou os ndices que compem o
IPCA em julho de 2006, restringimos a ateno amostra que comea em agosto de 1999 e vai at julho
de 2006.7 Ainda que esta no seja uma grande amostra, h elementos que nos permitem sustentar a
manuteno deste perodo. Em primeiro lugar, no houve mudana de regimes cambiais, o que alteraria
o modo como o choque monetrio afeta os preos e constituiria uma varivel omitida. Alm disso,
nesta poca, o regime de metas de inflao foi o nico sistema monetrio utilizado pelo Banco Central,
de modo que tambm conseguimos controlar para esta natureza de efeitos. Outra razo para no
alterarmos o perodo amostral se deve ao fato de que, se quisssemos expandir a amostra, os ndices que
compem o IPCA se alterariam, o que acarretaria uma srie de modificaes simplesmente pelo aumento
ou reduo do nmero de sries no IPCA.8 Dessa forma, as 82 observaes (meses) que utilizaremos em
nossas regresses parecem um nmero suficiente para as estimaes. Vale ainda ressaltar que optamos
por no retirar nenhum dos subitens componentes do IPCA, pois no h evidncia de sazonalidade na
disperso, que nosso maior interesse.9

ao agregar as diversas sries de preo que constituem o nvel de inflao da economia, os movimentos se cancelariam, obtendo
um padro menos acentuado. Para maiores detalhes de price-puzzle no Brasil, Minella (2003).
7 Neste
8 Ver

perodo da amostra no houve mudanas dos ndices que compem o IPCA.

Balke e Wynne (2007).

9 Realizamos

o teste de Kolmogorov-Smirnov para avaliar se h mudana na distribuio comparando todos os meses do ano.
Desse modo, avaliamos se a distribuio de janeiro igual de fevereiro, maro etc.; se a de fevereiro igual de maro, abril
etc. Dentre os sessenta e seis testes, s podemos rejeitar a hiptese nula de igualdade de distribuies em dois deles (referentes
aos pares maro-outubro e maro-novembro).

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Alm das sries referentes aos ndices de preos, utilizamos variveis macroeconmicas, sendo estas:
cmbio (mdia mensal), juros (Selic), inflao (IPCA mensal) e o hiato do produto industrial10 a partir do
filtro de Hodrick-Prescott.
Inicialmente, importante entender como se comporta a distribuio cross-section dos preos, visto
que nosso interesse reside, justamente, nos preos relativos.
Para comear, apresentamos a distribuio das mdias amostrais da inflao de cada uma das sries
de preos que constituem o IPCA,11 conforme pode ser visto na Figura 1. Alm disso, o grfico mostra
a densidade normal para que possamos comparar as duas distribuies. A distribuio apresentada
abaixo foi feita por uma aproximao da distribuio de Kernel.12
Figure 1: Densidade emprica da distribuio cross-section das mdias dos subitens do IPCA comparada
densidade normal

A principal caracterstica da distribuio cross-section das sries que ela leptocrtica, ou seja, sua
distribuio est muito mais concentrada em torno da mdia do que o comportamento apresentado
10 A

estimao usual teria PIB, ao invs do produto industrial. No entanto, como j mencionamos anteriormente, temos um
nmero reduzido de observaes. Desse modo, optamos por utilizar o produto industrial porque conseguimos manter periodicidade mensal na amostra, ao passo que a utilizao do PIB nos obrigaria estimao com base trimestral.

11 A

mdia utilizada no leva em considerao o peso de cada uma das sries porque no queremos impor diferentes pesos na
distribuio. Interessa-nos o preo relativo, independentemente se o produto referente ao produto pesa mais ou menos na
cesta.

12 No

utilizamos ponderao nesta seo porque o objetivo entender a frequncia dos reajustes, independentemente do peso
dado a cada uma das categorias dentro do IPCA.

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pela distribuio normal.13 Na prtica, isto significa que a maior parte dos reajustes se d em valores
muito prximos moda, sendo muito raros os reajustes ora muito positivos, ora muito negativos.
Outra caracterstica importante a assimetria da distribuio para a direita, sugerindo que a massa
esquerda maior, pois a cauda direita mais longa.14
A Figura 1, por se tratar da mdia de inflao de cada uma das sries, pode ser interpretada, grosso
modo, como a distribuio de steady-state das inflaes, o que pode ser til para comparar, por exemplo,
com a distribuio quando ocorre um choque monetrio. Com o objetivo de analisarmos com um pouco
mais de rigor a diferena entre a densidade emprica de steady-state dos subitens e a densidade da
normal, apresentamos um teste para avaliar a normalidade da distribuio cross-section das inflaes
mensais, no que se refere curtose, assimetria e a ambos os conceitos juntos.
Table 1: Teste de normalidade da distribuio cross-section das inflaes que compem o IPCA (p-valor
apresentado)
Teste de normalidade da distribuio
cross-section do IPCA
p-valor
Pr(assimetria)
0,0
Pr(curtose)
0,0
Pr(assimetria e curtose)
0,0

Conforme pode ser visto na Tabela 1, rejeitamos a hiptese de normalidade para a distribuio crosssection das inflaes de steady-state.
Tendo analisado o comportamento de steady-state da distribuio de preos, devemos avaliar como
a mdia e a varincia, respectivamente, se comportaram ao longo da amostra, o que pode ser visto na
Figura 2.
Nota-se que a mdia cross-section, ou seja, o IPCA com pesos uniformes, tem um pico no incio de
2003. Isto pode ser explicado por um repasse cambial nos preos, visto que a taxa de cmbio passou
de 2,36 em dezembro de 2001 para 3,63 em dezembro de 2002, tal como observado para a srie de
IPCA. Cabe ressaltar que a mdia cross-section no a inflao agregada porque estamos considerando
que todos os itens tm o mesmo peso na cesta; caso isto fosse verdade, a mdia cross-section coincidiria
com a inflao. No entanto, mesmo no coincidindo, os resultados so bastante semelhantes, ainda
que o IPCA parea ter um comportamento mais suave do que aquele observado pelo IPCA com pesos
uniformes.
Anlise anloga deve ser feita com relao ao desvio padro. No entanto, ainda que o desvio padro
tenha aumentado neste mesmo perodo, este aumento no to expressivo quanto no caso da mdia,
como pode ser observado na Figura 3. Conforme o grfico do desvio padro documenta, houve outros
perodos em que a varincia tambm foi alta.
Cabe ressaltar, ainda, a diferena entre os ndices de desvio padro quando levamos em considerao
o peso de cada subitem dentro da cesta do IPCA. Utilizando os pesos divulgados pelo IBGE para cada
um dos subitens, que so variantes no tempo, construmos o desvio padro com e sem a ponderao
utilizada pelo IBGE no ndice. de se notar, ento, como houve um desacoplamento, em 2003, entre os
dois ndices, provavelmente pelo efeito cambial, que deve ter um impacto distinto em ambos ndices
13 A

mdia temporal da curtose de 45,52, indicando que a distribuio , de fato, leptocrtica.

14 Cabe

ressaltar tambm que reajustes negativos so menos provveis de ocorrer do que reajustes positivos. Os resultados para
a distribuio do CPI norte-americano encontram uma distribuio assimtrica positiva e leptocrtica (Balke e Wynne, 2007).

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Figure 2: IPCA vs. IPCA com pesos uniformes

Fonte: IBGE.

apresentados. Mais ainda, os ndices que parecem mais divergir entre si devem ter um peso menor, uma
vez que o desvio padro cross-section ponderado consistentemente menor.15
A questo que surge, ento, se podemos fazer algum tipo de relao entre a mdia e o desvio
padro da distribuio cross-section.16 A Figura 4 mostra que, com o aumento da mdia, parece haver um
aumento da varincia cross-section, sugerindo que o primeiro e o segundo momento so correlacionados.
Neste grfico, cada ponto um ms da amostra, de tal modo que temos 83 pares de observaes de
mdia e desvio padro cross-section do IPCA.
Este resultado de correlao positiva entre a mdia cross-section e o desvio padro nos leva a fazer
outras conjecturas referentes s correlaes entre estas variveis e algumas variveis macroeconmicas.
Seguindo no estudo de tentar identificar se existe alguma relao entre os diferentes momentos da
distribuio do IPCA, apresentamos, na Tabela 2, os coeficientes de correlao entre os momentos.
15 O

IPCA um ndice de Laspeyres de base mvel, que considera no haver efeito substituio entre os produtos (se um item do
ndice sobe, o consumidor no reduz o seu consumo substituindo-o por outro, simplesmente esse produto passa a ter um peso
maior na sua cesta de compras). Cabe citar que sabendo que os ndices do IBGE empregam em sua frmula de clculo o ndice
de Laspeyres, necessrio que a estrutura de gastos esteja atualizada para o perodo-base de comparao do novo indicador.
Por isso, um dos procedimentos tcnicos utilizados pelo IBGE nesta reviso constitui-se na atualizao dos pesos obtidos na
POF, corrigindo-os desde o perodo utilizado como referncia da nova estrutura de ponderao (Srie Relatrios Metodolgicos,
vol. 34).

16 A

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anlise apresentada utiliza a ponderao proposta pelo IBGE na construo do IPCA.

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Figure 3: Desvio padro cross-section da inflao (peso uniforme e peso ponderado)

Fonte: IBGE.

Table 2: Coeficientes de correlao entre diferentes momentos estatsticos do IPCA

Mdia
Varincia
Coeficiente de variao
Terceiro momento
Curtose
Quarto momento
Assimetria

Mdia

Varincia

1,00
0,65
-0,11
0,59
-0,24
0,40
0,24

1,00
0,05
0,74
-0,09
0,69
0,20

Coeficiente
de variao

Terceiro
momento

1,00
-0,06
0,28
0,16
-0,07

1,00
0,31
0,89
0,61

Curtose

1,00
0,48
0,59

Quarto
momento

1,00
0,46

Assimetria

1,00

Fonte: IBGE.

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Figure 4: Mdia e desvio padro cross-section do IPCA

Fonte: IBGE.

A opo por apresentarmos, conjuntamente, momentos e momentos centrais advm de dois fatores.
Em primeiro lugar, a assimetria e a curtose so conceitos j intuitivos, que nos permitem uma interpretao mais imediata dos resultados. Alm disso, como estamos dividindo pela varincia, os resultados
tendem a ser mais difceis de serem mantidos.
Deve-se ressaltar, inicialmente, que todos os momentos foram obtidos a partir de um corte transversal nos subitens que compem o IPCA, de tal modo que temos uma srie de primeiro, segundo, terceiro
e quarto momentos da distribuio cross-section do IPCA. Em posse disso, possvel avaliar a correlao
entre as sries.
Conforme mencionado anteriormente, a mdia e a varincia apresentam alta correlao positiva,
resultado que parece intuitivo se lembrarmos da Figura 4. No entanto, a Tabela 2 apresenta resultados
extremamente interessantes. De forma geral, os momentos parecem ser muito ligados, de tal modo
que, a um aumento da mdia, haveria um aumento dos momentos mais altos analisados. Mais do que
uma evidncia definitiva da mudana do padro da distribuio quando h uma mudana na mdia do
IPCA, esta tabela parece passar um resultado inconteste de que os demais momentos da distribuio
devem ser analisados.
Deve ser notado que esta anlise descritiva pode servir como um primeiro teste para distinguir as
diversas teorias existentes de rigidez de preo. Em primeiro lugar, ainda que no seja uma evidncia
to conclusiva quanto quela sugerida utilizando microdados, a existncia de varincia cross-section
compatvel com a ideia de preos rgidos. Mais ainda, possvel distinguir entre diferentes teorias

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baseando-se nos resultados encontrados. Teorias baseadas numa loteria de reajuste de preos, estilo
Calvo, no explicariam a correlao entre o coeficiente de variao e a mdia (seria zero nestes modelos).
Cabe ressaltar que este argumento vale para loterias informacionais e loterias de reajuste de preos.
Alm disso, o comportamento dos momentos de ordens superiores tambm no como sugeriria um
modelo bsico de reajuste de preos tal qual o de Calvo ou Taylor. Se introduzssemos state-dependent
pricing, a teoria talvez pudesse ser realinhada evidncia emprica. Teorias baseadas em menu-cost
teriam que considerar o custo de menu dependendo das condies macroeconmicas para obter estes
resultados.
Desse modo, um estudo mais aprofundado, utilizando arcabouo economtrico, ser feito, tentando
avaliar como a distribuio de preos como um todo reage a uma variao do cmbio ou dos juros.

3. METODOLOGIA
Nesta seo, apresentamos a metodologia apropriada para o estudo do choque monetrio sobre os
preos relativos. Em primeiro lugar, importante definir como se dar a estimao dos resultados para
ento definir como ser construdo o choque monetrio.
Na realizao deste exerccio, temos dois tipos de variveis: variveis macroeconmicas e variveis
que compem o IPCA. A metodologia utilizada para a estimao dos resultados baseada em VARs,
bastante semelhante quela proposta por Balke e Wynne (2007).
Inicialmente, fazemos um VAR de variveis macroeconmicas, escolhendo o nmero de defasagens
por um critrio de informao, com o hiato do produto industrial ajustado sazonalmente, IPCA, juros e
variao cambial.
No entanto, isto no basta, pois queremos saber como se comportam as variveis que compem
o IPCA. Desse modo, precisamos acrescentar uma equao que explique como o ndice de preos em
questo se comporta face a mudanas nas variveis macroeconmicas. Sob a hiptese de que cada um
dos ndices tem peso muito pequeno para que afete as variveis macroeconmicas, no necessrio
incluir esta varivel em nosso VAR. Desse modo, o que fazemos acrescentar uma equao referente ao
ndice de preos em questo com o mesmo nmero de defasagens do vetor auto-regressivo, tendo 512
sistemas de equaes:
Seja Si o sistema de equaes referente ao ndice de preos i, onde:
i
Si

[1,512]
(

V AR
pit = a1 et1 + a2 it1 + a3 ipcat1 + a4 yt1 + ut

)
(1)

Escrevendo Si em formato matricial para o caso particular de um VAR com apenas uma defasagem
no formato reduzido:

cmbiot
a11 a12 a13 a14 0
cmbiot1
u1t

jurost a21 a22 a23 a24 0 jurost1 u2t

ipcat = a31 a32 a33 a34 0 ipcat1 + u3t


(2)

yt
yt1

a41 a42 a43 a44 0


u4t
pit
a51 a52 a53 a54 a55
pit1
u5t
Procederemos da seguinte maneira: uma vez encontrado o VAR que rege a economia, assim como
todas as equaes que definem os preos desagregados, calculamos o valor estimado para cada uma das
variveis dependentes, se as variveis independentes forem iguais s suas respectivas mdias. Como
estamos tratando de um vetor auto-regressivo, o sistema converge para um valor constante em cada
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uma das variveis. O ponto principal do artigo, ento, analisar o que ocorre com cada um dos ndices
de preos desagregados quando h um aumento da taxa de juros ou uma depreciao cambial no estado de equilbrio. A opo pela utilizao deste mtodo, em detrimento do mais usual referente s
funes de resposta a impulso, decorre do fato de que no queremos impor uma ordenao na matriz
de covarincia. Alm disso, a previso ser feita com base nos coeficientes das prprias equaes, isto ,
estamos supondo uma estrutura de mnimos quadrados ordinrios e apenas utilizamos a generalizao
que um vetor auto-regressivo. Desse modo, no necessria a incluso de variveis contemporneas
nas equaes de preos individuais. Cabe destacar que optamos por utilizar a mesma estrutura tima
de defasagens do vetor auto-regressivo nas equaes de preos individuais para manter o tratamento
dos dados. Deve ser ressaltado que as defasagens maiores aparecem apenas medida que afetam o
coeficiente da primeira defasagem.
De todo modo, como forma de discutirmos um choque estrutural, tambm obtivemos os resultados
sob a hiptese de Cholesky, com ordenao discutida na seo abaixo. Ao longo do artigo, faremos alguns comentrios sobre como os resultados divergem se analisarmos os efeitos de um choque estrutural
sob esta hiptese, ainda que a interpretao seja bastante distinta.
Toda a anlise que se segue est baseada na estimao pontual dos coeficientes, sem considerar
o intervalo de confiana sobre o qual se fazem as previses. Optamos por proceder desta forma, em
primeiro lugar, pelo fato de que, por estarmos tratando de 512 ndices de preos, uniformizamos as
regresses, sem nos preocupar com a significncia estatstica de cada um dos coeficientes. Alm disso,
dado o perodo amostral reduzido, os intervalos de confiana tendem a ser grandes, o que impossibilitaria a anlise subsequente.17

4. RESULTADOS ECONOMTRICOS
Nesta seo, explicaremos como escolhemos o nmero de defasagens do VAR das variveis macroeconmicas, assim como as equaes que ditam o comportamento das sries que compem o IPCA.
Para escolher o VAR correto, analisamos qual das especificaes possui um menor valor para os
critrios de informao. Dessa forma, a nica alterao no VAR se refere s defasagens includas,
visto que as variveis (hiato do produto industrial ajustado sazonalmente, variao mensal do IPCA,
juros e variao cambial) se mantm as mesmas em todas as especificaes. Em virtude de termos um
nmero reduzido de observaes, devemos optar por um vetor auto-regressivo que seja parcimonioso
no nmero de defasagens. Dessa forma, os critrios de Schwarz (SC) e Hannan-Quinn (HQ)18 sugerem o
uso de apenas uma defasagem.
Para ilustrar os resultados encontrados, mostramos as funes de resposta a impulso para o VAR
de variveis macroeconmicas estimado. Note que, na obteno das funes de resposta a impulso,
necessrio definirmos uma ordem, uma vez que estamos triangularizando a matriz la Cholesky. Os
resultados foram obtidos com a seguinte ordenao: hiato do produto industrial, IPCA, juros e variao
cambial. Isto significa que, por exemplo, o hiato industrial afeta (mas no afetado por) as demais
variveis contemporaneamente. A Figura 5 apresenta os resultados a um choque de um desvio padro
nas variveis.
17 Os autores avaliaram estes intervalos de confiana com simulaes de Monte Carlo, supondo independncia na distribuio dos

parmetros, como forma de robustez e para entender o papel dos intervalos de confiana sobre os resultados.
18

As frmulas dos critrios de Schwarz e Hannan-Quinn so apresentadas abaixo:




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BIC

HQC


SQR
+ k ln(n)
n


SQR
n ln
+ 2k ln(n)
n
n ln

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Figure 5: Funes de Resposta a Impulso no VAR macroeconmico estimado

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As funes de resposta a impulso apresentam um comportamento, em linhas gerais, compatvel


com o que espervamos. O hiato responde negativamente aos juros, que responde positivamente ao
aumento do IPCA, que por sua vez responde positivamente a uma variao cambial positiva. Alm
destes resultados, h evidncia de price-puzzle, uma vez que o IPCA aumenta quando h um choque
positivo nos juros, mas depois se reduz. Um resultado paradoxal a queda da taxa de juros frente a um
choque positivo no hiato. Ainda que o coeficiente negativo no seja estatisticamente significante, no
est em linha com uma poltica monetria que reage a choques no nvel de atividade para evitar surtos
inflacionrios.
J definido e apresentado o VAR, resta-nos realizar as 512 equaes referentes aos ndices que compem o IPCA. Por restrio de espao, no possvel mostrar todas as equaes.19 Desse modo, apresentaremos algumas estatsticas descritivas.
Dado nosso interesse em avaliar o comportamento dos preos em resposta a uma mudana nos
juros, apresentamos principalmente os dados referentes ao coeficiente de juros defasados, presente em
todas as equaes de preo.
Table 3: Estatsticas descritivas das equaes de preo desagregado

P(-1)
Hiato (-1)
IPCA (-1)
Juros (-1)
Variao cambial (-1)

Nmero de coeficientes
Positivos
Negativos
319
193
258
254
434
78
296
216
308
204

Mdia dos coeficientes


Geral Positivos Negativos
0,1
0,2
-0,1
0,1
13,4
-13,4
0,7
1,0
-0,5
-0,1
9,2
-12,9
2,9
8,7
-5,9

Na Tabela 3, expomos o nmero de coeficientes positivos e negativos encontrados quando estimamos as 512 equaes de subitens. Alm disso, apresentamos a mdia incondicional dos parmetros,
a mdia dado que o coeficiente era positivo e a mdia dado que o coeficiente era negativo. Os resultados
mostram que, em mdia, o cmbio tem um impacto positivo no ndice de preos, assim como o hiato
do produto e a inrcia inflacionria do prprio ndice.

5. RESULTADOS
Nesta seo, apresentamos os resultados de um choque sobre a distribuio de preos, supondo
um VAR na forma reduzida. O procedimento inicial analisado nesta seo foi o de encontrar o valor
estimado de cada varivel a partir do steady-state em que o modelo se encontra passados 500 perodos.
Como estamos tratando de um vetor auto-regressivo, o sistema converge para um valor constante em
cada uma das variveis. Uma vez que convergiu, prossegue-se dando um choque de 1% sobre a taxa
de juros de equilbrio. Dessa maneira, no estamos captando um choque monetrio puro, tal como
normalmente se observa quando utilizamos funes de resposta a impulso. H trs motivaes que nos
levaram a preferir esta metodologia.
Em primeiro lugar, h o interesse preditivo, isto , dado que o Banco Central alterou a taxa de juros,
independente dos efeitos da taxa de juros sobre as outras variveis, nosso interesse avaliar o que
19 No

apresentaremos os resultados para cada uma das 512 equaes por restrio de espao, mas os resultados podem ser
obtidos requisitando-se ao autor. Da mesma forma, cabe mencionar que muitos dos coeficientes no so estatisticamente
significantes, mas utilizamos seu valor pontual na realizao do exerccio.

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ocorre com a disperso de preos. possvel, portanto, que quando avaliemos o aumento da taxa de
juros, isto tambm possa estar correlacionado, por exemplo, com uma depreciao cambial. Isto no
uma fraqueza do exerccio, pois queremos saber o que de fato ocorre com a distribuio de preos,
e no o que ocorreria se houvesse um choque monetrio puro. Segundo, a utilizao de funes de
resposta a impulso dificulta a anlise entre os diversos VARs construdos para cada um dos subitens,
pois no sabemos qual era a varincia entre os ndices de preos antes do choque. Por fim, h restries
para identificao do VAR. A utilizao da decomposio de Cholesky, por exemplo, extremamente
arbitrria e nossos resultados estariam muito sensveis ordenao escolhida. Ainda que a literatura
utilize uma certa ordenao com frequncia, no h unanimidade com relao a este ponto e, mais
ainda, modelos microfundamentados no parecem corroborar este ponto.20 De todo modo, discutimos
brevemente como os principais resultados se alteram se utilizssemos a decomposio de Cholesky sob
a ordenao anteriormente discutida no VAR.
A partir de ento, analisa-se a resposta desagregada do ndice de preos enfocando trs mbitos
distintos:
(i) mdia,
(ii) varincia, assimetria e curtose e
(iii) distribuio.
Para facilitar o entendimento, apresentamos os resultados em subsees distintas.

5.1. Avaliao dos resultados I Taxa de juros


Nosso objetivo, aqui, no apresentar o impacto do choque monetrio puro sobre a distribuio de
preos, mas tentar prever a estrutura de preos a partir da elevao da taxa de juros. No entanto, alguns
comentrios sobre como a distribuio de preos se altera aps um choque monetrio la Cholesky
sero feitos ao longo do texto.
5.1.1. Mdia
O interesse pela mdia aps uma elevao da taxa de juros imediato, visto que esta o alvo do
Banco Central no regime de metas de inflao. Ainda que nossa metodologia no seja a mais apropriada
para avaliar o impacto de um choque monetrio meramente sobre a inflao, interessante mostrar o
que ocorre nesta situao. Alm disso, aproveitamos para mostrar a diferena entre o grfico do IPCA
estimado no VAR e o IPCA construdo a partir das variveis.
H dois motivos para que as linhas do IPCA e do IPCA construdo sejam diferentes. Em primeiro
lugar, estamos utilizando a mdia dos pesos da amostra para construir o IPCA, mesmo sabendo que
estes pesos so variantes no tempo. Alm disso, importante lembrar que a estimao segue caminhos
diferentes. O IPCA foi obtido utilizando apenas o VAR macroeconmico composto pelo hiato industrial,
juros, variao cambial e pelo IPCA. Por outro lado, o IPCA construdo obtido ao realizarmos as 512
equaes dos ndices de preo desagregados e s ento agregando todos estes itens a fim de obter o
IPCA.
Diante do que foi exposto, o resultado chama ateno pela coerncia na estimao, visto que, apesar
de no apresentar o mesmo resultado pontual, a trajetria aps uma elevao da taxa de juros parece
ser semelhante para o IPCA e para o IPCA construdo.21
Uma outra forma de avaliar como se d a dinmica do IPCA desagregado aps um choque monetrio
atravs da ponderao dos subitens. Comparando o resultado do IPCA agregado com aquele que
20

Woodford (2007).

21 A

utilizao de um intervalo de confiana torna a comparao extremamente ruidosa, pois estamos somando 512 equaes.

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Figure 6: IPCA, IPCA aritmtico e IPCA ponderado

emergiria se supusssemos que todos os ndices tm o mesmo peso, poderamos responder a uma
questo complementar primeira: ser que h uma realocao de inflao tal que os ndices com maior
peso levariam a inflao a aumentar? A Figura 6 apresenta o resultado da variao percentual mensal
para os diferentes ndices.
Os resultados mostram que a inflao dada pela uniformizao dos pesos, na ausncia de choques
monetrios, menor do que aquela medida pelo IPCA. No entanto, na ocorrncia de um aumento dos juros, h uma alterao, sugerindo que o efeito do aumento menor se ignorarmos os pesos dos subitens.
Alm disso, haveria uma maior defasagem na resposta do ndice de preos a uma elevao da taxa de
juros.

5.1.2. Desvio padro, assimetria e curtose


Para analisar a varincia dos preos relativos aps uma elevao da taxa de juros, h duas dimenses
que deveriam ser observadas: cross-section e time-series. A varincia time-series mostra como cada um
dos ndices de preos se comporta ao longo do tempo, ao passo que a varincia cross-section mostra a
disperso de preos entre os diversos ndices.
O desvio padro cross-section deve ser visto com cautela porque, ainda que estivssemos no steadystate, o desvio padro seria positivo, pois os ndices de preos so diferentes entre os subitens. Desse

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modo, prosseguimos na anlise observando este desvio padro, mas partindo do que poderia ser denominado de desvio padro cross-section de equilbrio.22
Figure 7: Desvio padro aps a elevao da taxa de juros

Conforme pode ser depreendido do grfico acima, aps um aumento na taxa de juros h um aumento
incontestvel da varincia entre as distintas classes que compem o IPCA. Isto advm, naturalmente,
do fato de que h preos que so reajustados, ao passo que outros no o so. Assim, a rigidez de
preos provoca um aumento na varincia. Mais ainda, cabe ressaltar que o aumento da varincia possui
um padro tal que seu mximo um perodo aps o choque e depois inicia a volta ao seu estado de
equilbrio, que leva cerca de dezoito meses para se completar. No entanto, que entre cinco e dezoito
meses a varincia chega a se reduzir, indicando um reajuste mais concentrado em torno da mdia entre
os subitens.23
Este aumento da varincia cross-section pode ser visto como uma evidncia de que os preos no
se ajustam da mesma maneira. Aps o aumento da taxa de juros, h duas fontes de explicao para
que a varincia cross-section aumente: heterogeneidade na definio de preos ou heterogeneidade na
resposta ao aumento da taxa de juros. Para melhor entendimento, suponha que os bens fossem homogneos na definio de preos e na resposta taxa de juros. Desse modo, todos os bens responderiam, no
22 Cabe ressaltar que a varincia foi construda utilizando os pesos mdios da amostra como base.

Alm disso, utilizamos a mdia


oriunda da estimao do VAR e no aquela construda atravs dos pesos. Isto no de grande importncia porque a trajetria
dos dois muito semelhante, permitindo dizer que no teria grande efeito sobre a trajetria do desvio padro.

23 Se

utilizarmos o coeficiente de variao (desvio padro/mdia), o resultado se mantm. Ainda assim, deve-se mencionar que o
grfico semelhante ao da mdia do IPCA.

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mesmo instante, da mesma maneira e a varincia seria nula. Este ponto extremamente difcil de ser
separado, uma vez que s temos o ndice de preos para cada um dos subitens.
Na tentativa de entendermos melhor as fontes de varincia entre os ndices desagregados, construmos o desvio padro time-series.
Surgem duas questes: o perodo analisado e a forma de agregao dos resultados para cada um dos
subitens. Optamos por traar a varincia de 10 perodos de cada um dos subitens e, para analisar os
resultados agregados, calculamos a mdia ponderada (pelos pesos mdios) das varincias de cada um
dos resultados encontrados. Isto significa que estamos apresentando a varincia mdia de 10 perodos
dos ndices de preos desagregados, a partir do aumento da taxa de juros.
A Figura 7 mostra o que ocorre com a varincia mdia de 10 perodos do IPCA desagregado. Conforme se observa, h um aumento da varincia atingindo seu mximo oito meses aps o choque. No
entanto, o perodo em que a varincia se mantm alta bastante extenso, chegando a quinze meses
aps a elevao da taxa de juros. A questo que surge, quando analisamos o resultado, se isto pode ser
visto como uma evidncia a favor de preos rgidos, uma vez que a varincia aumenta aps o choque.
Tal como construdo, este grfico no deve ser visto como sustentando esta teoria. Isto ocorre pelo fato
de que a varincia se d na dimenso time-series, e no cross-section.
Conclui-se que a variabilidade mdia de preos se mantm alta por um longo perodo aps uma
inovao nos juros. Quando utilizamos a decomposio de Cholesky, obtemos um aumento do desvio
padro time-series temporrio, assim como uma reduo cross-section temporria, sugerindo que possa
haver heterogeneidade na resposta aos juros.
Alm do desvio padro, avaliamos os resultados para assimetria e curtose cross-section.24 Os resultados sugerem que a distribuio se altera no que se refere aos momentos centrais de ordem mais
alta.
Especificamente com relao curtose, h um aumento com trajetria semelhante quela observada
para o desvio padro cross-section. De todo modo, notvel que a reduo do desvio padro seja mais
firme do que a reduo da curtose. Dessa forma, podemos dizer que a distribuio fica mais leptocrtica
quando h uma elevao da taxa de juros.
Com relao assimetria, esta se reduz, mas permanece positiva, levando vinte perodos at retornar
ao valor de steady-state anterior elevao da taxa de juros.
5.1.3. Distribuio cross-section
Uma outra dimenso extremamente importante a distribuio cross-section dos ndices de preos a
cada instante de tempo. Neste exerccio, possvel analisar como se d a mudana dos preos ao longo
do tempo, permitindo, assim, discutir algumas questes sobre rigidez de preos.
A distribuio apresentada abaixo, tal como realizada na seo anterior, foi feita por uma aproximao de um histograma com vinte intervalos.25
Para facilitar o entendimento do grfico, apresentamos a distribuio antes do choque e a distribuio a partir do choque, at voltar ao estado de equilbrio.
O eixo-z apresenta a frequncia. No eixo-y, temos as variaes das distintas classes que compem
a distribuio. Por fim, no eixo-x temos o perodo amostral, indicando como a distribuio se altera
no tempo. Note que cada linha refere-se a um perodo. Obviamente, quando a distribuio se altera
na Figura 8 porque h um choque. A partir de ento, avaliamos como a distribuio se altera at se
estabilizar novamente.26
24 Mais

uma vez, cabe ressaltar que utilizamos os pesos mdios da amostra para identificar os momentos da distribuio.

25 No

utilizamos ponderao nesta seo, pois queremos saber a frequncia dos reajustes, independente do peso dado a cada
uma das categorias dentro do IPCA.

26 O

grfico possui 14 perodos, comeando um perodo antes da elevao da taxa de juros e terminando no perodo em que a
distribuio estatisticamente equivalente quela que prevalecia antes da elevao da taxa de juros, isto , 12 perodos aps o
choque.

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Figure 8: Distribuio antes e depois da elevao da taxa de juros

As consideraes principais sobre a distribuio anterior ao choque foram feitas anteriormente, na


Figura 1, destacando-se a assimetria para a esquerda e o perfil leptocrtico. Resta-nos, ento, avaliar o
que ocorre com a distribuio aps a elevao da taxa de juros. Em um primeiro momento, a distribuio
se alarga, indicando que h um aumento da varincia e a distribuio fica ainda mais assimtrica para
a esquerda.27
Para tornar o argumento mais concreto, propomos o teste de Kolmogorov-Smirnov, tendo como base
a distribuio cross-section da inflao no steady-state. A distribuio apresentada foi construda com
amplitude entre as classes que minimize o erro quadrtico mdio integrado se a distribuio fosse
gaussiana, opo mais comumente utilizada.28 Exemplificando, um teste seria o de avaliar se a distribuio cross-section das inflaes cinco meses aps o choque igual distribuio no steady-state. Os
resultados indicam que, at doze meses aps o choque, a distribuio , a 5% de significncia, distinta
da distribuio de steady-state.29
O crucial entender que, qualquer que seja a razo para que a distribuio se altere, isto deve
ser levado em considerao na conduo da poltica monetria. Seja para o melhor entendimento do
mecanismo de transmisso da poltica monetria, que pode apresentar maiores defasagens com hetero27 O

oposto ocorre quando h um choque monetrio la Cholesky a distribuio afunila inicialmente.

28 No

apresentamos esta distribuio graficamente pois os intervalos so distintos entre as sries analisadas.

29 Cabe

ressaltar que os resultados no ocorrem por ciclos econmicos; estamos tratando de sazonalidade utilizando o hiato
industrial dessazonalizado. Alm disso, antes da elevao da taxa de juros, a hiptese de que as distribuies eram equivalentes
para qualquer par de meses era satisfeita.

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geneidade na definio de preos,30 seja na resposta tima do Banco Central, que deve avaliar apenas
os preos rgidos.31 O importante perceber que a distribuio de preos deve ser considerada na
conduo da poltica monetria.

5.2. Avaliao dos resultados II Depreciao cambial


De maneira anloga quela que apresentamos para o caso de aumento na taxa de juros, avaliamos
o que ocorre quando h um choque na taxa de cmbio. Para facilitar o entendimento, o choque cambial
analisado neste artigo ser dado por um aumento de 10 centavos na variao cambial de steady-state do
perodo.
5.2.1. Mdia
As mdias da inflao, ponderada e aritmtica, alm do IPCA estimado no VAR macroeconmico,
quando h uma depreciao cambial, so apresentados na Figura 9.
Figure 9: IPCA, IPCA ponderado e IPCA aritmtico

Os resultados encontrados sugerem que as trs medidas caminham juntas, sendo que a inflao
construda com a utilizao dos pesos mdios bem semelhante quela obtida atravs do VAR macroeconmico. Tal como foi observado para o caso de aumento da taxa de juros, o IPCA aritmtico parece
30 Carvalho

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(2006).

31 Aoki

(2001).

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ter maior defasagem at sua resposta mxima. Este grfico passa a ideia de que as trajetrias do IPCA
ponderado pelos pesos mdios e o IPCA agregado se comportam de maneira bastante semelhante, ainda
que o valor em si dos dois seja distinto. Atravs do grfico, vemos uma diferena "constante" de aproximadamente 0,05%.
5.2.2. Desvio padro, curtose e assimetria
A varincia da distribuio dos preos que compem a cesta do IPCA foi obtida da mesma maneira
do que aquela apresentada para o caso de elevao da taxa de juros: a varincia time-series e a varincia
cross-section. A varincia cross-section dada pela varincia da inflao desagregada do IPCA, ao passo
que, para a varincia time-series, utilizamos a varincia de dez perodos para cada um dos itens. Uma
vez obtida a varincia, traamos a mdia aritmtica de todas as varincias com o objetivo de identificar
qual a varincia mdia e o desvio padro mdio.
A Figura 10 ilustra o desvio padro cross-section e time-series quando h uma depreciao cambial.32
Figure 10: Desvio padro aps uma depreciao cambial

Com relao ao desvio padro time-series, a Figura 10 mostra que este aumenta e depois se mantm
constante at 14 perodos aps o choque, semelhante ao resultado encontrado no exerccio de elevao
dos juros. J o desvio padro time-series sofre um aumento no incio e, dez perodos depois, retorna ao
seu valor de equilbrio.
32 A

opo pelo desvio padro em detrimento da varincia permite mantermos a unidade de medida, tal como estamos acostumados quando analisamos o IPCA.

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Por fim, devemos avaliar como a curtose e a assimetria se comportam aps uma depreciao cambial. A curtose aumenta e a assimetria se reduz, ainda que apresente um comportamento um pouco
oscilatrio.

5.2.3. Distribuio cross-section


Apresentamos a distribuio cross-section antes da depreciao cambial e aps a distribuio. O
grfico da distribuio cross-section antes e depois do choque mostrado na Figura 11.

Figure 11: Distribuio cross-section aps uma depreciao cambial

interessante ressaltar que a mudana da distribuio aps uma depreciao cambial drstica. H
uma reduo na frequncia cujo intervalo mais provvel de ocorrer, indicando um aumento da frequncia nas caudas (o oposto ocorre se utilizamos um choque cambial com identificao por Cholesky).
Alm disso, a distribuio permanece instvel, voltando distribuio anterior ao choque aps cerca de
sete perodos.
De maneira mais rigorosa, fizemos um teste de Kolmogorov-Smirnov para avaliar a equivalncia das
distribuies. Os resultados encontrados sugerem que leva cerca de nove meses at que a distribuio
seja estatisticamente igual quela que foi encontrada antes do choque.

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5.3. Resultados adicionais


Nesta seo, propomos uma nova anlise dos resultados que consiste em dividir os bens entre tradeables e non-tradeables. A ideia, basicamente, que a resposta entre os bens tradeables e non-tradeables
diferente, uma vez que o papel do mercado externo bastante distinto para os dois tipos de bens.
O primeiro passo consiste em identificar os bens tradeables e non-tradeables. Com o objetivo de
sermos mais rigorosos com relao a cada um dos subitens analisados, construmos um novo ndice
que define a que classe pertence cada um dos bens.33
Com estes novos ndices de tradeables e non-tradeables, normalizamos os ndices de modo a mostrar
o que ocorre quando h um aumento da taxa de juros ou uma depreciao cambial.
Os resultados indicam que o desvio padro menor para non-tradeables, mas isto ocorre pelo fato de
que temos um menor nmero de subitens compondo o ndice de non-tradeables.34 interessante perceber, ainda, que a trajetria de non-tradeables bastante mais atenuada do que a trajetria observada
para tradeables, tanto no desvio padro cross-section quanto no desvio padro time-series.
Finalmente, uma anlise sobre a distribuio cross-section permite avaliar quanto tempo leva at que
as distribuies voltem a ser equivalentes ao que ocorria antes da elevao do cmbio ou da depreciao
da taxa de juros.
Table 4: Teste de Kolmogorov-Smirnov separando entre tradeables e non-tradeables (nmero de meses
at que a distribuio seja equivalente quela que prevalecia antes do choque)

Tradeables
Non-tradeables

Depreciao do cmbio
9
4

Aumento da taxa de juros


13
3

A Tabela 4 mostra que a distribuio dos bens tradeables tende a demorar mais a voltar distribuio
anterior elevao dos juros ou depreciao cambial do que a distribuio de bens no-tradeables. Uma
possvel resposta para isto que os bens tradeables, em grande parte, dependem de contratos que so
renegociados com uma frequncia menor do que a frequncia observada por bens no-tradeables.35

6. CONCLUSO
O artigo mostrou o que ocorre com os subitens do IPCA aps um choque monetrio. A partir de
um VAR anexado de 512 equaes, geramos a resposta da economia a um choque nos juros de 1%. Os
resultados so, de certo modo, surpreendentes.
A varincia aumenta, tal como esperado, mas se reduz rapidamente aps um instante mximo,
chegando a ser menor do que a varincia cross-section de equilbrio. Alm disso, a assimetria e a curtose
tambm reagem, reforando as caractersticas leptocrtica e assimtrica esquerda da distribuio de
preos logo aps o aumento da taxa de juros.
Por fim, analisando-se a distribuio cross-section, observamos que h um aumento da varincia,
indicado por um maior peso nas caudas, nos primeiros meses aps o choque. Mais ainda, o teste
33

Por restrio de espao, optamos por no apresentar a tabela no texto, mas ela pode ser obtida requerendo-a ao autor.

34 De

acordo com o ndice construdo, h 117 produtos non-tradeables e 395 tradeables.

35 A

distino dos parmetros de reajuste de preos domsticos e importados de Calvo no ainda uma unanimidade na literatura. Tome, como exemplo, Lubik e Schorfheide (2005), que constroem um modelo Bayesiano de economia aberta calibrado.
Para o reajuste de preos domsticos, os autores utilizam o resultado encontrado por Bils e Klenow (2004), mas para os bens
importados apenas mantm o mesmo valor do parmetro de reajuste de preos domsticos, sem grandes explicaes.

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de Kolmogorov-Smirnov de igualdade de distribuies mostrou que leva cerca de 12 meses at que a


distribuio seja estatisticamente equivalente quela que prevalecia antes da elevao da taxa de juros.
Com relao depreciao cambial, os resultados tambm so bem interessantes. Qualitativamente,
os resultados so semelhantes, mas leva cerca de nove meses at que a distribuio volte a ser equivalente quela que ocorria antes do choque. Alm disso, diferentemente do que ocorria para o caso de
elevao da taxa de juros, no h uma reduo da varincia cross-section em nenhum momento aps a
depreciao cambial.
Por fim, dividimos o IPCA entre bens tradeables e non-tradeables tentando avaliar se h alguma diferena na resposta destes bens. O resultado sugere que o tempo de resposta dos bens tradeables, isto , o
nmero de perodos at que a distribuio volte ao seu steady-state, maior do que o tempo de resposta
dos bens no-tradeables.
Diante destes resultados, este artigo procurou ilustrar possveis efeitos da poltica monetria que
normalmente so esquecidos. A distino entre tradeables e non-tradeables, por exemplo, uma evidncia a favor de uma poltica tima do Banco Central como advogada por Aoki (2001), que sugere levarmos
em conta apenas o setor de bens cujos preos so rgidos. Novos estudos, que tentem minimizar as mudanas de preos relativos, deveriam levar em considerao a disperso de preos no desenho de poltica
monetria.

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