Carta

Dynamo 45

UMA PUBLICAO DA DYNAMO ADMINISTRAO DE RECURSOS LTDA. 1 TRIMESTRE DE 2005

www.dynamo.com.br

Behavioral Finance II- Heursticas e Vieses

a Carta anterior, apresentamos um background mais conceitual, situando o esforo de pesquisa em Behavioral Finance
na procura por explicaes do comportamento econmico dos indivduos a partir de hipteses mais realistas sobre suas condies psicolgicas. Vimos que os indivduos costumam recorrer a regras heursticas que podem resultar em
vieses de julgamento. Cabe agora descrever alguns destes principais desvios. A tarefa de curiosidade universal, j que o cotidiano de todos
ns se faz pelo somatrio de pequenas decises,
muitas triviais, algumas cruciais. Neste caso, temos tambm interesses especficos: i) como gestores de recursos, nossa atividade envolve a seqncia de processos de julgamentos que culminam numa deciso de investir/desinvestir; ii) parte importante de nosso trabalho de anlise est
em criar alguma inteligncia sobre a capacidade
de deciso das empresas e seus administradores.
Procuramos ilustrar certos paradigmas
dos desvios da razo com exemplos de finanas
que nos so mais familiares. Sabemos, perfeitamente, que no existe um antdoto que nos torne
imunes a estas falhas de julgamento. muito difcil demarc-las com preciso, ainda mais elimin-las integralmente. O objetivo aqui o de conhec-las em sua forma geral, a fim de tentar
melhorar a qualidade de nossas escolhas.

Ancoragem
Diante de problemas complexos e enunciados difceis tendemos a agarrar-nos aos dados iniciais. Ficamos ancorados s informaes
conhecidas, muitas vezes irrelevantes para nossa
deciso. Daniel Kahneman e Amos Tversky, K&T,
(1982) apresentam uma experincia j clssica.
Imagine que voc est diante de uma roda da
fortuna que depois de acionada pra no nmero
65. Em seguida, voc deve responder seguinte
pergunta: o percentual de pases africanos pertencentes s Naes Unidas maior ou menor
do que 65? Voc responde menor. Na sua opinio, qual seria este percentual exato? 45%, respondem os participantes. Imagine agora que voc
outra pessoa que no foi submetida ao jogo.
Gira-se a roda da fortuna que cai no nmero 10.
Faz-se a mesma pergunta sobre o nmero de
pases africanos pertencente s Naes Unidas.

A resposta : superior a 10. Quanto, exatamente? 25%, respondem os indivduos submetidos

experincia. Ou seja, um dado irrelevante, aleatrio, ancorou as respostas dos entrevistados indecisos.
Assim como s conseguimos focar em
uma nica cena numa paisagem ou ouvir apenas uma nica conversa numa festa ou reunio,
nosso processo de formao de julgamento costuma dedicar-se a apenas um item em evidncia
no momento em que processamos estimativas.
Geralmente, a informao considerada no incio
tende a receber um peso maior na estimativa final. A informao-ncora no apenas transforma-se num ponto de partida saliente no julgamento, como tambm tende a viesar a natureza
dos dados que so procurados e recuperados em
estgios subseqentes do processo de julgamento.
Uma das manifestaes mais comuns da
ancoragem a tendncia de procurarmos manter o status quo. Vimos na Carta anterior que a
Teoria Prospectiva explica este tipo de comportamento quando constata que os indivduos percebem as mudanas negativas como mais prejudiciais do que os eventuais efeitos de mudanas
positivas. Preferimos o familiar e quando pensamos em mudanas, costumamos restringir nossa
pesquisa vizinhana das alternativas existentes.
Esta tendncia natural manuteno de situaes e planos de aes verifica-se tambm no
ambiente corporativo e pode representar uma
ameaa ao processo de adaptao competitiva
das companhias. Da a importncia da inovao
e a necessidade de se criar mecanismos de incentivos permanentes para estimular a criatividade em todos os nveis hierrquicos da empresa.
Quando se trata de valores mobilirios,
bastante comum ficar-se ancorado aos preos
de mercado. No caso de aes, onde a quantidade de informaes a serem processadas muito
extensa e dispersa, os preos no mercado costumam ser uma referncia importante nas estimativas individuais. Evita-se comprar uma ao por-

Nosso Desempenho
Neste primeiro trimestre, as quotas
do Dynamo Cougar se desvalorizaram em
1,25%, enquanto o Ibovespa mdio rendeu
1,51% e IBX 3,83%. O retorno acumulado
do Fundo desde o seu incio foi de 30,8%
sobre o IGP-M, enquanto o Ibovespa rendeu 8,3% neste mesmo perodo.
A relativa estabilidade tanto dos ndices quanto das cotas do Fundo neste trimestre escondem um trimestre bastante voltil. O Ibovespa chegou a estar caindo quase 10% e subindo 12,5%, enquanto o Fundo
oscilou um pouco menos, entre 4,5% e +
8,2%. Em linhas gerais, a carteira do Fundo
tinha posies importantes em empresas de
minrio de ferro, de aos longos, Ambev e
Itasa. Estas aes, na mdia, tiveram um
desempenho regular no perodo. O que causou o resultado fraco neste trimestre foram
as posies intermedirias da carteira, notadamente Coteminas, Klabin e Marcopolo.
J em abril, as maiores posies
do Fundo tiveram um comportamento bastante negativo, em linha com o desempenho geral do mercado, aqui e l fora. A
queda generalizada do mercado trouxe algumas aes para nveis muito atrativos,
quando aproveitamos para reforar os principais investimentos do Fundo, reduzindo
tanto a posio de caixa quanto a de algumas aes intermedirias.
Pretendemos na prxima edio da
Carta, que dever estar circulando em breve, fazer uma anlise detalhada da carteira
do Fundo com nfase especial nos fundamentos que norteiam nossas posies, de
certa forma contrarians neste momento, em
minrio de ferro e aos longos. Teremos,
inclusive, o benefcio da viagem China que
estaremos fazendo em meados de junho.

O objetivo deste relatrio o de tecer comentrios sobre desempenho do gestor no perodo, destacando os eventos mais significativos
relativos aos investimentos realizados. Possui contedo apenas informativo e teor meramente analtico, no constituindo material de venda de
aes ou de fundos, nem tampouco indicao ou recomendao para o uso destas informaes em aplicaes ou investimentos fiananceiros.

Esta carta publicada somente com o propsito de divulgao de informaes e no deve ser considerada como uma oferta de venda do Fundo Dynamo Cougar. Todas as opinies e estimativas aqui contidas
constituem nosso julgamento at esta data e podem mudar, sem aviso prvio, a qualquer momento. Performance passada no necessariamente garantia de performance futura. Os investidores em fundos no
so garantidos pelo administrador ou por qualquer mecanismo de seguro ou, ainda, pelo fundo garantidor de crdito.

que o preo subiu recentemente, ou deixa-se de

vend-la porque caiu, ainda que a anlise fundamentalista indique faz-lo1. Mesmo os profissionais, gestores de fundos, esto sujeitos a esta
armadilha, principalmente quando no confiam
o bastante em seus prprios processos de anlise. muito freqente encontrar este tipo de comportamento tambm entre os analistas de mercado. Neste caso, os resultados de seus DCFs costumam ser ajustados conforme variam os preos
do mercado. Observa-se ento esta curiosa acrobacia dos fair values dos analistas variarem em
funo do mercado e no por conta das alteraes nos fundamentos das companhias. Outra
ancoragem muito difundida so as avaliaes
relativas, onde a empresa torna-se refm dos
mltiplos praticados no setor. Aqui, mais uma vez,
a anlise especfica pouco conta, sendo o valor
da empresa parametrizado pela situao de mercado de seus comparables.

Representatividade
Na base da mecnica do nosso pensamento reside um processo de associao. Mesmo as formas de raciocnio mais sofisticadas como
a deduo lgica e os testes de hipteses esto
fundamentadas em esquemas associativos. Ocorre que esta tendncia produo de similaridades aparece logo cedo em nosso processo de julgamento espontneo, dominando-o, e nem sempre refletindo com exatido as contingncias das
situaes em questo. Assim, a construo mental de similaridades pode provocar um desvio em
nossa capacidade de registrar informaes relevantes e de acessar de forma lgica as estatsticas dos eventos pertinentes. To mais importante
se torna este insight se lembrarmos que a deciso
de investir representa, por sua natureza, um processo essencialmente comparativo.
Ou seja, quando somos submetidos a
um problema do tipo: qual a probabilidade de
um evento A ser originado de um processo ou
fenmeno B, costumamos avaliar o quanto B se
parece ou representa A. O fato que construmos esta associao em termos de similaridade,
sem proceder a uma anlise da estrutura de probabilidades. Tipicamente, acabamos caindo na
heurstica de representatividade, confundindo semelhana com freqncia estatstica. Segundo
Stephen J. Gould: nossas mentes (por qualquer
razo) no foram construdas para lidar naturalmente com as leis da probabilidade.
K&T (1982 b) ilustram este fato com o
seguinte experimento:
Linda tem 31 anos, solteira, despachada, e muito esperta. Graduada em filosofia.
Quando estudante, sempre esteve muito comprometida com as questes de discriminao e justia social, tendo participado de manifestaes antinucleares.
vvel:

Por favor, assinale a alternativa mais pro-

a) Linda bancria
b) Linda bancria e feminista ativa.
Quase 90% dos participantes escolheram a alternativa b). Na verdade, a alternativa b)
menos provvel do que a a) porque possui uma
conjuno, que exige uma ocorrncia dupla. As
pessoas escolhem b) porque a descrio de Linda lembra a de uma feminista. O nvel de detalhes do enunciado provoca uma relao de semelhana, acabando por induzir ao erro de inferncia estatstica. K&T chamam este fenmeno de
falcia da conjuno, uma manifestao do vis
de representatividade. O recado aqui para aqueles que lidam com mecanismos de decises que
envolvem muitas variveis e mltiplas fontes, como
o caso de investir em aes: nem sempre uma
maior quantidade de dados e riqueza de detalhes melhora a qualidade da anlise ou o processo de deciso. Cuidado com a tendncia de
reduzir a ateno aos dados relevantes pela incorporao de informaes irrelevantes.
Uma outra conseqncia do vis de representatividade o que se chamou de lei dos
pequenos nmeros, em contra-posio ao princpio estatstico conhecido por lei dos grandes
nmeros (que afirma que quanto maior for o
nmero de dados amostrais, mais prxima mdia amostral estar da populao original). A lei
dos pequenos nmeros a crena em que pequenas amostras aleatrias da populao devero se assemelhar populao original, muito
mais do que as estatsticas deveriam predizer. Em
outras palavras, trata-se da tendncia de se tirar
concluses baseadas em poucas ocorrncias, de
se encontrar padres e correlaes onde estes no
existem. Por exemplo, projetar um futuro promissor para uma companhia que apresentou dois ou
trs trimestres de bons resultados, escolher gestores de fundos de aes que apresentaram dois
ou trs semestres de boa performance.

Disponibilidade
O vis de disponibilidade ou de vivacidade ocorre quando se superestima a probabilidade de eventos ocorrerem por conta da lembrana de dados ou experincias mais recentes
e/ou mais marcantes. Ou seja, a deciso se baseia na capacidade do evento provocar uma lembrana e no em sua freqncia de probabilidades. A constatao desta heurstica nas experincias empricas de K&T (1982 c) vm recebendo o
respaldo dos avanos da neuro-cincia. Hoje,
sabe-se que a atividade das reas cerebrais que
provocam ou evocam as memrias so estimuladas pela atuao de substncias neuro-moduladoras (noradrenalina, dopamina, serotonina, etc),
cujas taxas de liberaes esto associadas s diferentes intensidades de estados emocionais.
interessante observar que tanto os julgamentos
de representatividade quanto o de disponibilidade envolvem um resgate da memria de longo
prazo. A diferena entre eles sutil: no processo

de disponibilidade, as instncias individuais so

resgatadas e o julgamento de freqncias acessado em termos de facilidade ou salincia. No
processo de representatividade, so resgatadas
informaes sobre conceitos genricos, submetendo-se o caso em questo a uma comparao
com a categoria mental recuperada.
Perguntados sobre as chances de serem
mortos por ataque de tubaro ou por desastre de
avio, a maioria dos americanos submetidos ao
experimento respondeu que os tubares seriam uma
ameaa mais provvel. O fato que, bitos provocados por queda de avio eram 30 vezes mais
provveis na poca da pesquisa. A explicao para
tamanho equvoco em acessar as probabilidades
neste caso que os ataques de tubaro recebem
maior cobertura na mdia, usualmente em reportagens dramticas, tornando este tipo de acidente
mais disponvel e carregado por forte contedo
emotivo. Pesquisas mostram que este tipo de vis
ocorre entre investidores, quando estes escolhem
comprar aes de companhias e investir em gestores de fundos que aparecem com freqncia na
mdia. A ttulo de alerta: um estudo interessante
(Gadarowski 2001) entre as empresas de maior
cobertura de imprensa nos Estados Unidos concluiu
que estas tendem a apresentar performances inferiores ao do mercado nos dois anos subseqentes.

Ordenamento e Estrutura
O vis de estrutura (framing) se d quando o processo de deciso afetado em funo
do ordenamento ou enunciado do problema. Trata-se da violao do princpio de invarincia da
teoria da utilidade esperada. L, no ambiente da
lgica pura da escolha, um mesmo problema
enunciado de duas maneiras distintas jamais poderia produzir resultados diferentes. J no mundo
das decises prticas, a ordem dos fatores pode
alterar o produto final.
Mais um experimento de K&T (2000)
como ilustrao. Os participantes so convidados a imaginar uma situao em que devem decidir sobre a implementao de um programa de
sade pblica envolvendo uma populao de 600
pessoas com o objetivo de combater uma doena epidmica. As opes se apresentam da seguinte forma:
a) Se o programa A for adotado, 200 pessoas sero salvas.
b) Se o programa B for adotado, h um tero de chances de que 600 sejam salvas
e dois teros de probabilidade de que
ningum se salve.
Computadas as respostas, verifica-se que
72% dos participantes preferem a) e apenas 28%
preferem o programa B. Agora, apresenta-se o
problema enunciado da forma abaixo para um
outro grupo de pessoas.
c) Se o programa C for adotado, 400 pessoas morrero.

(1) So trs os principais preos-ncora que influenciam na deciso de investir: os preos extremos (maior alta e maior baixa), os preos recentes e o preo de aquisio. (v. Mussweiler e
Schneller, 2003)

d) Se o programa D for adotado, h um

tero de chances que ningum morra e
dois teros de probabilidade de que 600
pessoas venham a falecer.
Neste caso, apenas 22% preferem c),
tendo a maioria optado pelo programa d). O fato
que A e C so idnticos, o mesmo serve para B
e D. H uma falha grosseira no princpio da invarincia, sendo que os relatos afirmam que ela
ocorre tanto entre participantes ingnuos quanto
entre indivduos sofisticados. Quando o problema se enuncia de forma a salvar vidas as pessoas so conservadoras; aversas a risco preferem
garantir vidas salvas. Quando se fala em perder
vidas, os indivduos se mostram propensos a risco, preferem arriscar e tentar evitar as perdas de
vidas.

acaso ou da m sorte (vis egocntrico ou erro

de atribuio), alm de calibrarem mal estimativas de probabilidades.
Em finanas, estudos mostram que o excesso de confiana leva os traders a executarem
um maior nmero de transaes, o que em geral
produz resultados inferiores. Nas companhias, o
otimismo em demasia leva diversificao, que
tambm costuma oferecer retornos inferiores. Executivos bem sucedidos em determinados setores
acreditam ter o poder de replicar seu sucesso
em novos projetos. Investidores em aes tambm padecem deste tipo de desvio. Em geral,
quando a ao sobe, esperamos que ela possa
subir ainda mais, at atingir o preo justo. Por
outro lado, se a ao cai, tendemos a acreditar
que dever voltar a subir. Ou seja, o otimismo
em excesso produz uma assimetria de percepo
que costuma contaminar a atualizao/reviso
das expectativas iniciais.

das por membros do grupo contra as opinies

dissidentes, compartilhamento de uma unanimidade falsa, uma auto-censura contra os desvios
de um consenso aparente.
Temos dito que na Dynamo as decises
de gesto de portiflio so sempre colegiadas.
Conscientes e atentos aos riscos que ameaam a
qualidade dos julgamentos coletivos, costumamos
submeter as idias de investimento a uma artilharia interna de crticas provocativas. Em geral, costumamos chegar ao consenso, pelo caminho da
discusso tcnica e da confrontao intelectual.
Seguindo o modelo popperiano, apenas hipteses que no conseguimos falsificar so levadas
em considerao. Nossa experincia confirma os
resultados de diversos experimentos empricos: o
mtodo de deciso colegiada alcana melhores
resultados do que os indivduos isolados, particularmente quando todos os participantes so encorajados a expressar suas opinies livremente.

Problemas de framing so muito comuns

entre os analistas financeiros. Pesquisas mostram
que o sell side americano utiliza mais os demonstrativos pro forma do que o US GAAP,
Tambm neste sentido,
Dynamo Cougar x IBX x Ibovespa
mesmo sabendo que aqueles tendem
quando temos oportunidade de
a superestimar os resultados das comparticipar dos conselhos de admiDesempenho em R$ at maro de 2005
panhias. Outro equvoco recorrente
nistrao das companhias, costuDynamo
IBX
Ibovespa
entre analistas o de dar maior nmamos indicar conselheiros cujo
Perodo
Cougar
mdio
mdio
fase aos lucros reportados em detribackground profissional seja um
300,40%
142,76%
49,56%
60 meses
mento dos fluxos de caixa, mesmo satanto distinto dos demais membendo que aqueles tendem a sofrer
bros. Conselhos de administrao
36 meses
193,05%
136,51%
98,88%
os efeitos perturbadores das regras
homogneos principalmente os
138,50%
140,81%
135,53%
24 meses
contbeis, dos resultados no recorfamiliares so menos imunes aos
12 meses
41,50%
33,95%
20,41%
rentes e dos itens no-caixa. Parte imvieses grupais. Nossa experincia
-1,25%
3,83%
1,51%
3 meses
portante do trabalho de anlise conensina que a diversidade de forValor da cota em 31/03/2004 = R$ 86,29133538
siste em filtrar criticamente as informaes e aprendizados pessoais
maes disponveis, tanto em termos
dos conselheiros costuma oxigede forma quanto de contedo, obsernar o ambiente de discusso, amJulgamentos em Grupo pliando o horizonte de negcios das companhias
vando as estruturas das apresentaes, a disposio dos grficos e tabelas, a convenincia dos
Os vieses de atribuio e de julgamento e criando condies para decises corporativas
deflatores e ndices, a relevncia/consistncia das individuais costumam estar presentes tambm nas mais acertadas.
informaes oferecidas pelas companhias ou pe- decises coletivas. Eventualmente, as heursticas
Humor e Emoo: vis ou razo?
los brokers.
individuais podem se cancelar, mas, em geral, as
Antes de concluirmos, uma nota sobre o
Excesso de Confiana/Otimismo discusses em grupo acabam amplificando as vises iniciais dos participantes, efeito conhecido papel que as emoes e o estado de esprito
Este vis refere-se tendncia dos indi- como polarizao. Diversos experimentos mos- exercem sobre nossa capacidade decisria. Invduos de superestimar suas capacidades de pre- tram que os indivduos saem das reunies de de- meros experimentos confirmam a intuio de que
viso e controle sobre eventos futuros. H dife- ciso com maiores convices sobre suas posi- o humor dos indivduos afeta suas vises de munrentes interpretaes sobre os principais elemen- es iniciais: se possuam uma leve inclinao do, influenciando suas escolhas e at mesmo a
tos psicolgicos que provocam este fenmeno de ao risco, tornam-se mais desejosos de aes ar- estratgia de processamento de informao. Cijulgamento, tais como, a tendncia a subavaliar riscadas; se o tom era de prudncia, tornam-se tamos dois deles, aplicados aos mercados de
os aspectos da situao na qual o indivduo ainda mais cautelosos.
aes: Saunders (1993) observou que o tempo
relativamente ignorante, ou a tendncia de fazer
(clima) em Nova York tem uma longa histria de
Uma observao bsica da sociologia
estimativas com base exclusiva nos aspectos do
correlao com os principais ndices de aes.
humana que pessoas que se comunicam entre
cenrio atual ou do caso em questo.
Hirshleifer e Shumway (2001) confirmaram este
si com freqncia tendem a pensar de forma siresultado para 26 pases diferentes, concluindo
Excesso de confiana e otimismo talvez milar. Quando os grupos so coesos e relativaque os investidores tendem a ser mais otimistas
sejam os erros psicolgicos mais documenta- mente insulados, a objetividade e a eficincia das
nos dias ensolarados2.
dos, tendo como principais manifestaes evi- decises podem ficar ainda mais comprometidas.
Pesquisas indicam algumas situaes nas
dncias de que os indivduos costumam se clas- Estudos apontam como sintomas de vieses grusificar acima da mdia, tendem a achar que os pais: uma iluso de invulnerabilidade que pode quais os indivduos costumam confiar mais em
demais iro julg-los melhor do que efetivamen- provocar um excesso de otimismo e inclinao seus sentimentos/estados emocionais como base
te o fazem, exageram suas habilidades de con- para o risco , esforos coletivos para racionali- de seus julgamentos: i) quando os sentimentos
trolar o ambiente (vis de controle), acreditam zar ou descontar os avisos e alertas, uma crena so bastante relevantes para o julgamento em
que os resultados positivos so frutos de suas inquestionvel na moralidade do grupo, vises questo; ii) quando h pouca informao adicioprprias habilidades e os negativos derivam do estereotipadas dos adversrios, presses exerci- nal disponvel; iii) quando a deciso mais com(1) No obstante, Goetzmann e Zhu (2003) no encontraram evidncias que sustentassem este argumento.

plexa e os recursos cognitivos mais escassos; iv)

quando h restrio de tempo ou outras tarefas
de julgamento esto exigindo ateno simultnea e v) quando o estado de esprito positivo,
ou seja, quando os indivduos esto mais felizes.
Investir em aes uma atividade complexa que requer a anlise de inmeras variveis
interagindo num padro de comportamento freqentemente catico. Ao mesmo tempo, pode exigir uma tomada de deciso em tempo curto. O
ambiente parece ento propcio para a atuao
com base em sentimentos. A situao torna-se
ainda pior nos casos extremos, de bolhas ou crises, onde o mercado perde o referencial do que
at ento seria razovel. Nestes momentos, acaba concorrendo um componente pr-cclico, onde
a perda de qualidade da informao disponvel
abre espao para que os sentimentos ocupem
participao ainda maior no processo de deciso.
Se as oscilaes nos estados de esprito/sentimentos fazem parte da condio huma-

na, importante ao menos termos conscincia

de suas implicaes em nossas decises cotidianas. Em alguns relatrios de analistas percebe-se
claramente uma certa torcida pelo negcio ou
pelo desempenho da companhia. Muitas vezes,
o que est por trs desta falta de objetividade
uma conhecida simpatia pela empresa ou afinidade com seus administradores. A mesma diligncia serve tambm para ns, gestores de fundos.
Por outro lado, j vai longe o tempo onde
as emoes so vistas como interferncias deformadoras da razo, meras sabotadoras do equilbrio de pensamento. Graas compreenso do
funcionamento de determinados circuitos da arquitetura neural, sabe-se hoje que as emoes
possuem um papel da maior importncia em nosso mecanismo de julgamento. So responsveis
por provocar atividades fisiolgicas e cognitivas
que produzem respostas comportamentais rpidas e superiores, permitindo aos indivduos agir
de forma adaptativa. J est bem documentado,

por exemplo, que a ausncia de medo pode levar a decises no timas, principalmente quando as alternativas tm valor negativo (Damasio
1994). Parece haver, portanto, uma boa dose de
racionalidade ecolgica nas emoes.
Terminamos citando mais um estudo aplicado s finanas. Lo e Repin (2001) testaram in
vivo o papel das emoes na atividade de traders
no mercado financeiro atravs do controle de seus
desempenhos fisiolgicos, entre eles o batimento
cardaco. Os autores sugerem que as respostas
emocionais desempenham uma funo fundamental no processamento de riscos financeiros em
tempo real, concluindo que as emoes so determinantes importantes do ajuste evolucionrio
dos traders financeiros. O jovem Pascal j teria
profetizado no sculo XVII: o corao tem razes que a prpria razo desconhece. Uma boa
dose de entusiasmo tem sido ingrediente presente nas histrias de sucesso empresarial.
Rio de Janeiro, 10 de junho de 2005.

Dynamo Cougar x Ibovespa x FGV-100

(Percentual de Rentabilidade em US$ comercial)
DYNAMO COUGAR*
Perodo

No
Trimestre

No
Ano

Desde
01/09/93

1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
1 Trim/02
2 Trim/02
3 Trim/02
4 Trim/02
1 Trim/03
2 Trim/03
3 Trim/03
4 Trim/03
1 Trim/04
2 Trim/04
3 Trim/04
4 Trim/04
1 Trim/05

13,05
-19,15
-22,31
29,76
4,47
27,29
19,37
22,18
4,67
-4,89
35,12
22,17
-1,69

38,78
245,55
-3,62
53,56
-6,20
-19,14
104,64
3,02
-6,36
13,05
-8,60
-28,99
-7,86
4,47
32,98
58,73
93,94
4,67
-0,45
34,52
64,35
-1,69

38,78
379,54
362,20
609,75
565,50
438,13
1001,24
1.034,53
962,40
1.101,05
871,04
654,37
878,90
922,65
1.201,73
1.453,83
1.798,51
1.887,16
1.790,04
2.453,91
3.020,19
2967,41

FGV-100**
No
Trimestre
3,89
-22,45
-31,78
38,00
4,63
38,16
24,72
35,98
2,35
-8,66
23,73
25,32
-1,66

No
Ano
9,07
165,25
-35,06
6,62
-4,10
-31,49
116,46
-2,63
-8,84
3,89
-19,43
-45,04
-24,15
4,63
44,55
80,29
145,16
2,35
-6,51
15,67
44,96
-1,66

IBOVESPA***
Desde
01/09/93
9,07
189,30
87,87
100,30
92,00
31,54
184,73
177,23
152,71
162,55
103,60
38,90
91,67
100,55
177,07
245,56
369,91
380,16
339,30
443,56
581,16
569,87

No
Trimestre
-2,76
-31,62
-44,17
45,43
5,39
34,33
22,34
39,17
-1,40
-11,31
21,13
21,00
1,06

No
Ano
11,12
58,59
-13,48
53,19
34,40
-38,4
69,49
-18,08
-23,98
-2,76
-33,51
-62,88
-46,01
5,39
41,58
73,20
141,04
-1,40
-12,56
5,92
28,16
1,06

Patrimnio mdio do Fundo Dynamo Cougar nos ltimos 36 meses: R$ 276.733.594,47

Desde
01/09/93
11,12
76,22
52,47
133,57
213,80
93,27
227,58
168,33
103,99
98,35
35,63
-24,28
10,12
16,06
55,91
90,74
165,44
161,72
132,11
181,16
240,19
243,80

(*) O Fundo Dynamo Cougar auditado pela KPMG Auditores Independentes e sua rentabilidade apresentada lquida das taxas de performance e administrao, ficando sujeita apenas a ajuste de taxa de
performance, se houver. (**) ndice que inclui 100 companhias, mas nenhuma instituio financeira ou empresa estatal (***) Ibovespa Mdio (no o fechamento).

Para comparar a performance da Dynamo e de diversos ndices, em perodos especficos, visite nosso site: www.dynamo.com.br

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