17 de Agosto de 2017

Anlise XP

Quando a maioria ganha (Zeina Latif)

O governo est propondo mudanas na poltica do BNDES. O diagnstico que necessrio eliminar o subsdio dos emprstimos, pois,
alm de custoso para a sociedade, acaba gerando m alocao de recursos e exigindo taxas de juros mais elevadas na economia.

A proposta convergir a taxa de juros do BNDES, fixada pelo Conselho Monetrio Nacional (CMN), para taxas de mercado. A Taxa de
Longo Prazo (TLP) substituiria a Taxa de Juros de Longo Prazo (TJLP). A TLP ser composta pela taxa de inflao ao consumidor e uma taxa
de juros real prefixada tomando como referncia o rendimento real da NTN-B de 5 anos (ttulo do governo corrigido pela inflao).

Os crticos alegam que o investimento ir cair, mas com argumentos que merecem maior reflexo. H razes para esperar o contrrio.

Primeiro, a TLP no elimina a possibilidade de o BNDES oferecer crdito subsidiado. Se o banco avaliar que a taxa est elevada e inibe
investimentos que trariam benefcios para sociedade alm dos ganhos privados, poder oferecer taxas subsidiadas. Basta incluir no
Oramento da Unio para aprovao no Congresso. A julgar pela histria, os congressistas no deixariam de aprovar a iniciativa.
Aumentam-se a transparncia e a deliberao da sociedade.

Segundo, a TLP traz vantagens ao investidor. A taxa real fixa e os prazos mais longos na comparao com o financiamento privado. O
risco inflacionrio pode ser dirimido pelo seguro natural associado s receitas dos projetos atreladas inflao, como no caso de
infraestrutura.

Vale notar que o investimento privado no depende tanto do BNDES quanto se imagina: 47% foi financiado por fontes privadas em 2016
e 40% por recursos prprios, segundo o Cemec. O BNDES foi responsvel por 6% em 2016 e 13% nos ltimos 10 anos. Mais do que isso,
h sinais de que perodos de maior ativismo do BNDES esto associados a encolhimento do financiamento privado, mesmo em fase
benigna do ciclo econmico. Em alguns casos, mais deletrios, empresas aumentam seus emprstimos junto ao BNDES e distribuem
dividendos de maneira mais intensa para acionistas, apesar de terem resultados para financiar seus investimentos. Seria justo igualar a
taxa de juros do BNDES ao rendimento financeiro renunciado pelo empreendedor que utiliza recursos prprios para investir.

Terceiro, a preocupao com a volatilidade da TLP, que poderia prejudicar as decises de investimentos, parece exagerada. A taxa de
juros da NTN-B de 5 anos menos voltil que a Selic, a taxa bsica de juros.

Quarto, numa perspectiva de mdio prazo, como a TLP contribuir para uma taxa Selic estruturalmente mais baixa, o efeito final sobre os
investimentos poder ser positivo. Nessa linha, a proposta do governo toma o cuidado de fazer uma transio lenta de 5 anos para
implementao plena da TLP.

Outra preocupao dos crticos que a TLP impediria o suposto papel anticclico do BNDES. Porm, no convm o crdito do BNDES ser
anticclico. Momentos de elevao da Selic para conter presses inflacionrias no podem ser compensados por ao no sentido
contrrio do BNDES. Isso acaba exigindo Selic ainda mais alta, com maior sacrifcio da sociedade. Isso no impede que em momentos de
restrio de crdito, como em 2009, o BNDES possa ser mais atuante.

Finalmente, mudar a remunerao do FAT (fundo responsvel pelo seguro-desemprego e abono salarial, e tambm por financiar o
BNDES) pela TLP avano importante. O FAT mantido com recursos de impostos. H transferncia de recursos de um grupo para outro,
j que o fundo rende menos do que poderia caso os recursos fossem aplicados em ttulos do governo. O fato de os trabalhadores no
poderem sacar os recursos no significa que no h sacrifcio envolvido (custo de oportunidade). Se for para subsidiar o investimento,
que seja no oramento federal, e no automaticamente penalizando o rendimento do FAT, que est deficitrio.

H boas razes para acreditar que com a TLP todos ganham, exceto aqueles que se beneficiam indevidamente de subsdios pblicos. O
bom investimento, com retorno pblico e privado bem definido, no ser sacrificado.

Zeina Latif
 17 de Agosto de 2017

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