Suno Call #353

11/07/2019

TEMA DO DIA

Charlie Munger e a Arte de Escolher Ações

Charlie Munger, sócio de Warren Buffett na Berkshire Hathaway, discorreu com
maestria sobre como os investimentos em ações podem ser uma mescla de
ciência e arte, envolvendo matemática básica, psicologia e contabilidade.

Segundo o bilionário, investimentos envolvem grandes complexidades que

requerem habilidades muito simples. Alguns conhecimentos são necessários,
mas qualquer indivíduo pode aprendê-los.

Você não precisa ser um gênio para saber investir. Basta que tenha algumas
características e conhecimentos que podem ser desenvolvidos com disciplina,
planejamento e persistência.

Para Munger, conhecer matemática básica é essencial. Quando digo básica, estou
me referindo à matemática que aprendemos no ensino médio. Elementos simples
como juros compostos, probabilidade e combinações devem ser conhecidas para
que o investidor consiga construir modelos mentais que permitirão ter visão
crítica para solucionar problemas, que inevitavelmente surgirão na tomada de
decisões de investimentos.

A diversidade dos modelos é fundamental para lidar com os problemas, pois,

como a rma Munger, “para uma pessoa com um martelo, todos os problemas se
parecem com pregos”. Com isso, o sócio de Buffett defende que pessoas que
desenvolvem apenas algumas ferramentas, tentam distorcer a realidade para que
a situação se enquadre em seu modelo. Isso pode parecer interessante na teoria,
mas na prática os resultados serão desastrosos.

Além da matemática, Munger defende que a compreensão de alguns conceitos de

psicologia é necessária, pois, muitas vezes, em se tratando de investimentos,
temos de agir de maneira contrária à natureza humana, o que é extremamente
difícil se você não compreende o modo como o ser humano pensa e age.

Por m, o bilionário argumenta sobre a importância de conhecer a contabilidade e

suas limitações. Novamente, o investidor não acredita ser necessário ter os
conhecimentos profundos que um contador possui no tema, mas conhecer a
linguagem nanceira dos negócios e as limitações que essa forma de
comunicação possui são de extrema importância para que suas decisões de
investimentos sejam concebidas de maneira racional e consciente.

Após apresentar os conhecimentos básicos que Munger acredita serem

necessários para que o indivíduo se torne um bom investidor, o vice-presidente da
Berkshire Hathaway aponta em seu texto, Art of Stock Picking, os elementos que o
investidor deve observar quando escolhe as ações que pretende adquirir.

Munger acredita que o investidor deve olhar para o sucesso e fracasso das
empresas e sempre questionar o porquê.  Muitas vezes as respostas envolverão
dois temas, as e ciências e ine ciências da gestão e as vantagens e
desvantagens de escala.

Para explicar as vantagens de escala de maneira didática, Munger traz um

exemplo matemático muito simples, porém excelente. Considere que você é um
fabricante de reservatórios esféricos de água que utilizam aço inoxidável em sua
produção. Quanto maior for o reservatório, maior a quantidade de aço utilizado na
fabricação, entretanto, o aumento do volume não é equivalente ao aumento do
uso do material.

Enquanto o material gasto para a fabricação aumenta em razões quadráticas

(superfície), o volume interno dos tanques aumenta em razões cúbicas (volume).
Assim, quando você produz tanques maiores, o material utilizado na superfície
aumenta menos do que proporcionalmente ao volume dos tanques, o que traz
ganhos de escala.

Em uma empresa, as vantagens de escala podem vir em diversas formas e,

muitas vezes, os benefícios são signi cativos e podem trazer grandes vantagens
competitivas para a companhia que as detém.

Entretanto, Munger a rma que nem sempre a escala traz vantagens. Junto com a
escala vem a burocracia, o que pode se tornar uma grande desvantagem para a
organização. Uma empresa muito grande e burocrática perde e ciência e
exibilidade na tomada de decisão, o que reduz a competitividade, piorando seus
resultados frente à concorrência. Deste modo, como a rma Charlie Munger,
“maior nem sempre é melhor”.

Isso nos leva ao segundo fator responsável pelo sucesso e fracasso das
companhias, a gestão. Para que uma empresa administre com sapiência suas
vantagens e desvantagens competitivas, a gestão deve estar engajada e motivada
a executar a estratégia proposta da maneira mais e ciente possível, considerando
as consequências de cada decisão no resultado de longo prazo da empresa.

Munger defende que o investidor deve sempre estar atento à gestão da empresa.
Ela é responsável pelas decisões estratégicas e de alocação de capital que
re etirão nos resultados futuros da companhia. Estude o histórico dos gestores e
o comprometimento destes com os interesses dos acionistas.

Muitas vezes, uma empresa que apresenta resultados excelentes, mas possui
uma gestão medíocre, pode ser um investimento pior do que uma empresa que
apresenta resultados medíocres, mas uma gestão excelente. O futuro depende da
gestão e os resultados podem mudar.

Tim Koller e Richard Dobbs, escritores do livro Value: The Four Cornerstones of
Corporate Finance, concordam com Munger e classi cam a gestão como um dos
pilares fundamentais para a geração de valor de qualquer empresa.
Os autores defendem que, em uma mesma operação, a empresa consegue gerar
mais valor através de gestores melhores e mais engajados com o
empreendimento. Muitas vezes, a gestão pode ser a maior responsável pelo
sucesso de uma companhia.

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Fitch eleva ratings da GOL (GOLL4)

A GOL Linhas Aéreas Inteligentes S.A. anunciou ontem (10) que a Fitch Ratings,
uma das maiores agências de classi cação de risco de crédito corporativo, elevou a
classi cação da GOL, assim como dos papéis emitidos pela companhia e pelas
empresas 100% controladas por ela.

O Rating de Probabilidade de Inadimplência do Emissor (IDR, na sigla em inglês) de

moeda estrangeira e local foram elevados de B para B+, com perspectiva estável.

As notas seniores sem garantia de 2022 e 2025 e os bônus perpétuos GOL foram
elevados para o mesmo nível das IDRs da companhia.

A classi cação de risco da GOL para a escala nacional foi elevada de BBB- (bra)
para A- (bra) com perspectiva estável.

Segundo Richard Lark, Diretor Vice-presidente Financeiro da GOL, “esta elevação

da classi cação de risco re ete o foco da equipe da GOL na melhora consistente
de margens, no fortalecimento do balanço através de uma gestão disciplinada de
passivos, e sendo a companhia aérea mais bem posicionada para se bene ciar do
crescimento econômico do Brasil”.
A atualização elevou a GOL à mais alta classi cação pela Fitch desde 2013.

Segundo a agência, as elevações re etem melhorias no per l de risco de crédito

da GOL, devido à menor alavancagem, melhores custos e dinâmicas mais
favoráveis do setor no Brasil.

A perspectiva estável, por sua vez, re ete a expectativa da Fitch de que a GOL
continuará administrando o crescimento de seus negócios de forma
conservadora, com suporte à redução da alavancagem e à melhora na liquidez.

O cenário-base da Fitch prevê que que os índices de alavancagem total ajustada e

alavancagem líquida ajustada passarão para números em torno de 4,8 vezes e 4,3
vezes durante o período de 2019 a 2020. Em 2018, estes índices eram 5,0 e 4,6
vezes, respectivamente.

Segundo a agência, alguns fatores que limitam os ratings da GOL são a falta de
diversi cação geográ ca e de produtos da companhia em comparação com os
pares regionais, além de sua elevada alavancagem, apesar das melhorias nos
últimos anos.

A Fitch acredita num cenário mais favorável para o setor em 2019, uma vez que o
estresse nanceiro enfrentado pela Avianca tem contribuído para um ambiente de
yields mais saudável, já que a companhia foi a mais agressiva dos últimos anos.
Além disso, a expectativa de um ambiente macroeconômico relativamente melhor
em breve deverá bene ciar os volumes de tráfego e a geração de uxo de caixa
operacional.

Também se espera que as margens operacionais permaneçam adequadas, isto é,

a GOL deverá manter sua margem EBIT na faixa de 9% a 11% em 2019,
impulsionada pela redução de custos, aumento nos yields de passageiros e
expectativas de recuperação moderada da demanda, junto com a melhora do
ambiente macroeconômico brasileiro.

Vale ressaltar que os investimentos deverão pressionar o uxo de caixa livre (FCF
– Free Cash Flow). No entanto, ainda há tendência de desalavancagem.
No mais, continuamos com o mesmo racional sobre as companhias do setor.
Acreditamos que as margens são apertadas, além de existirem muitas incertezas,
bem como guerras de preços. Achamos prudente manter distância.

Banco Inter (BIDI4) informa prévia operacional

do 2T19
O Banco Inter S.A. anunciou, na última quarta-feira (10), uma prévia de seus
resultados operacionais do 2° trimestre de 2019. As informações divulgadas são
preliminares, não auditadas e sujeitas a revisão.

No que diz respeito ao crescimento, o banco destaca que ultrapassou a marca de

2,5 milhões de correntistas no 2T19, representando um número 3,4x maior que no
mesmo período do ano anterior.

Além disso, a abertura de contas registrou o recorde de 612 mil novas contas no
período, três vezes mais do que no 2T18. No mês de junho, foram abertas 10 mil
contas por dia útil, em média.

No que tange ao engajamento e monetização, o banco ressalta que a Plataforma

Aberta Inter (PAI) atingiu 244 mil clientes ativos no 2T19, um número 39% maior
em relação ao trimestre passado (1T19).

O volume transacionado em cartões atingiu R$ 1,6 bilhão no 2T19, sendo 2,7

vezes maior do que no 2T18.

Foram registrados 74 milhões de acessos ao app no 2T19, além de terem sido

registradas 53,1 mil solicitações de portabilidade de salário neste mesmo período.
A originação de crédito, por sua vez, atingiu R$ 905 milhões, representando um
crescimento de 43% e 19% quando se compara ao 2T18 e 1T19, respectivamente.

O crédito consignado atingiu R$ 195 milhões, representando um crescimento de

28% diante do trimestre passado (1T19). Já o crédito imobiliário alcançou R$ 312
milhões, apresentando crescimento de 43% e 26% na comparação com o 2T18 e
1T19, respectivamente. Por m, o crédito para empresas cresceu 62% na
comparação com o 2T18 e 10% na comparação com o 1T19, produzindo R$ 398
milhões.

Por m, ressaltamos que o Banco Inter apresentou uma alta após o seu
desdobramento que, em nossa visão, não tem fundamentos. Sendo assim,
entendemos que o seu valuation se encontra em patamares muito esticados, sem
oferecer margem de segurança para o investimento.

Assim, embora acreditemos que o Banco Inter seja uma excelente empresa,
adquirí-la neste patamar iria contra os nossos princípios de investimento, uma vez
que não pagaríamos um preço justo pelo papel.

No momento, preferimos car atentos, de fora de um investimento no papel,

observando o case.

EDP (ENBR3) divulga release de mercado do

2T19
A EDP Energias do Brasil S.A. divulgou as informações referentes ao mercado de
energia elétrica do segundo trimestre de 2019 e do primeiro semestre de 2019, dos
segmentos de atuação da companhia.

No que diz respeito à distribuição, o volume de energia distribuída aumentou 2,5%

no trimestre, sendo um aumento de 0,8% na EDP São Paulo e 5,3% na EDP Espírito
Santo, com destaque para o crescimento de 22,8% da classe rural. No semestre, o
volume de energia distribuída cresceu 3,8%.

Segundo a companhia, as condições climáticas no Espírito Santo, os baixos níveis

de in ação e o avanço do comércio varejista impactaram positivamente os
resultados.

Na EDP São Paulo, houve avanço de 0,8% e 1,8% nos volumes do trimestre e do
semestre, respectivamente, resultante do incremento de consumo na classe
comercial, impulsionado pela retomada do comércio varejista e pela expansão de
clientes.

Na EDP Espírito Santo, o crescimento foi de 5,3% no trimestre, com destaque para
o aumento do consumo em 9,3% na classe residencial e 26,2% na classe rural,
resultante das condições climáticas. No semestre, o avanço de 6,8% resulta dos
mesmos efeitos do trimestre, além do aumento do número de clientes em 1,8%.

No que diz respeito à geração hídrica, o volume de energia vendido pelas usinas,
considerando as empresas consolidadas, reduziu 2,0% no trimestre, re exo da
venda de Costa Rica, Santa Fé e EDP PCH, minimizado pelo maior volume de
energia vendida em Lajeado.

Este aumento de volume em Lajeado resulta de contratos bilaterais com a

comercializadora, bem como da estratégia de sazonalização e hedge adotados
pela companhia.

No semestre, o volume de energia vendida nas usinas hídricas, considerando as

empresas consolidadas, aumentou 16,9%, decorrente dos efeitos já mencionados.
Considerando os projetos não consolidados (conforme participações em Jari,
Cachoeira Caldeirão e São Manoel), o volume aumentou 10,4%.

A disponibilidade média da Usina para geração térmica no semestre foi de 96,4%,

acima da disponibilidade de referência, que é 83,75%.
No mais, é possível observar resultados bastante positivos e consistentes para a
companhia ao longo dos últimos períodos. Portanto, mantemos o nosso racional
quanto a ENBR3, lembrando aos nossos assinantes de maximizar o potencial de
lucro utilizando a margem de segurança ao observar (e respeitar) o preço-teto e a
alocação máxima sugerida por nós.

Aneel homologa reajuste tarifário da Energisa

Sul-Sudeste (ENGI3)
A Energisa S.A. comunicou no último dia 10, aos seus acionistas e ao mercado em
geral que a Agência Nacional de Energia Elétrica (Aneel), em reunião pública
ordinária da diretoria, ocorrida na mesma data, aprovou o reajuste tarifário da
Energisa Sul-Sudeste (ESS), a ser aplicado a partir de amanhã (12).

O processo de reajuste tarifário anual consiste no repasse aos consumidores dos

custos não gerenciáveis da concessão (Parcela A – compra de energia, encargos
setoriais e encargos de transmissão), e na atualização dos custos gerenciáveis
(Parcela B – Distribuição).

O reajuste é feito pela variação do IPCA menos o fator X, que repassa aos
consumidores os ganhos de produtividade anuais da concessionária.

A variação nos custos da Parcela A foi de 3,28% negativos, totalizando R$ 1,24

bilhões, impactada principalmente pela redução de 18,52% nos encargos setoriais
em função:

Do encerramento do pagamento da CDE Energia gerada pelas despesas

extraordinárias incorridas em 2013, que foram custeadas pelo Tesouro Nacional; e
Da antecipação para setembro deste ano da quitação dos empréstimos
realizados pela conta ACR nos anos de 2014 e 2015.

O preço médio de repasse dos contratos de compra de energia (PMix) foi de nido
em R$ 184,46 por MWh.

A variação da Parcela B foi de 1,45%, totalizando R$ 400 milhões, re exo da

in ação acumulada (IPCA) desde o último reajuste de 3,37%, deduzida do Fator X,
de 1,51%.

Por m, enxergamos o ajuste como positivo, uma vez que pode ampliar suas
receitas, melhorando os resultados da empresa no curto/médio prazo.

No entanto, já temos em nossas carteiras outros ativos mais interessantes deste

segmento, de modo que preferimos car de fora de ENGI3.

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