Crescimento Americano e Recuperação Europeia

Com Aumento de Inflação no Brasil

O mês de julho deu continuidade ao cenário de crescimento com alta de inflação nos USA. Mas,
a com a economia perde um pouco o ritmo, reduzindo a possibilidade de sobre aquecimento .
Na Europa, tivemos aumento do ritmo na Zona do Euro e o Reino Unido (UK) ainda lento e
reiniciando a reabertura da economia.
Assim como nos meses anteriores, a inflação continua a aumentar e a gerar incerteza,
pressionando os bancos centrais vão começar a retirada dos estímulos monetários, reduzindo a
compra de ativos (“tapering”).
No Brasil, os dados também apontam para crescimento maior, com expectativas acima de 5%
para 2021. Mas, a inflação também está alta, levando o Banco Central do Brasil (BCB) a sinalizar
nova elevação dos juros na reunião de agosto. Um foco de incerteza continua sendo as
acusações na CPI do Covid e a reforma tributária do governo que aumenta a carga de impostos.
Este ambiente de crescimento e inflação manteve a valorização das bolsas no exterior, mas
gerou mais volatilidade. No Brasil, a reação da economia, o aumento dos juros e o aumento dos
impostos gerou volatilidade, levando o Ibovespa a fechar o mês em queda e o dólar a valorizar.
– Mercado Externo
Os dados continuam indicando cenário de crescimento. Aumento do ritmo da economia na
Europa. Na Zona do Euro, embora a produção industrial de maio e o Índice dos Gerentes de
Compras (PMI em inglês) de manufaturas de junho tenham caído, o PMI de serviços de junho
subiu 58.3 para 60.4, indicando que o setor está acelerando com a reabertura e a recessão
ficando para traz.
No Reino Unido (UK), onde a economia
acaba de ser reaberta, os PMI de serviços
e manufaturas tiveram nova queda em
julho para 60.4 e 57.8. Além disto, a
produção de manufaturados de junho
teve queda mensal de 0.1% e o
desemprego subiu para 4.8% em junho.
Passemos agora para duas maiores
economias. Na China a taxa de
crescimento do PIB do segundo semestre
continua forte (ver Gráfico I). Mas, os PMIs de serviços e o agregado tiveram queda em junho,
possivelmente, refletindo as medidas de restrição de crédito. Segundo, a inflação ao produtor
está elevada, com alta anual de 8.8% em junho.

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Nos USA a economia continua crescendo, mas parece que parou de acelerar. Foram criadas 9.2
milhões vagas de emprego em maio (um pouco abaixo que no mês anterior), a produção
industrial e as vendas no varejo de junho sobem 0.4% e 0.6%, respectivamente. O PMI de junho
de manufaturas subiu para 63.1 e serviços teve queda de 64.6 para 59.8. Por fim, o PIB do
segundo trimestre de 2021 teve forte crescimento de 6.5%, mas abaixo do esperado.
O que vem chamando atenção é a
alta da inflação em várias economias.
Nos USA, a inflação anual de junho
pelo CPI e pelo PCE foi de 5.4% e
6.4%, respectivamente. A inflação
para o consumidor subiu na Zona do
Euro (2.2%) e no UK (2.5%). Já os
preços ao produtor (PPI em inglês)
também subiram forte em junho:
China (8.8%), Zona do Euro (6.6%) e
USA (7.3%).
Com a inflação em alta, em suas reuniões de julho, vários bancos centrais indicaram que a
inflação é uma preocupação (Fed, BoE). Mas, vêm mantendo inalterada suas políticas
monetárias. Com isto, estas reuniões têm gerado maior volatilidade nos mercados devido à
incerteza quanto ao anúncio do início do “tapering”.
Por fim, vale notar que o teto da dívida do governo americano, que havia sido suspenso em
agosto de 2019, volta a partir do dia 01/08. Com isto, começa a ser aplicada restrições para
aumento da dívida e do déficit público, o que deve ter impacto nos Yield dos “treasuries”.
1.2 - Mercado Interno
Vamos começar listando as expectativas do Boletim Focus e os dados econômicos. O
crescimento esperado para 2021 voltou a subir e está em 5.29% (há um mês era de 5.05%). Já a
inflação esperada continua em alta. A inflação esperada para 2021 que estava em 5.97% em
fins de junho, está em 6.56% em fins de julho. A Selic esperada para dezembro de 2021 subiu
de 6.5% em fins de junho para 7% em fins de julho.
Em julho, os dados liberados mostraram que a economia brasileira manteve o crescimento. A
produção industrial e as vendas no varejo de maio tiveram alta de 1.4% e o setor de serviços
cresceu 1.2%. Os índices dos gerentes de compra de serviços e agregado do Brasil de junho
também subiram, passando de 48.3 para 53.9 e de 49.2 para 54.6, respectivamente. O dado
destoando foi o IBC-Br de maio que teve queda de 0.43%.
Quanto a inflação, os dados continuam a indicar alta. O IPP de junho teve alta anual de 36.5%.
O IGP-DI de junho acumulou alta de 34.54%. Já o IPCA de junho e o IPCA-15 de julho
acumularam alta de 8.35% e de 8.5% em 12 meses.

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Finalmente devemos mencionar mais três pontos. Primeiro, com a elevada inflação, o Banco
Central do Brasil (BCB) deve elevar a Selic em pelo menos 0.75% em sua reunião do início de
agosto. Segundo, a reforma tributária em discussão no Congresso deve elevar a carga de
impostos e gerar incerteza enquanto tramita no Congresso. Terceiro, a aproximação da eleição
pode aumentar ainda mais a pressão do Congresso para aumentar os gastos, podendo gerar
ainda maior impacto nas contas públicas.

Como sempre temos falado, as perspectivas da economia e dos preços dos ativos em 2021
dependem: (i) contenção da pandemia; (ii) manutenção da estabilidade política interna; (iii)
avanço das reformas, reduzindo o risco fiscal e inflacionário.
O item (i) e o impacto da vacinação já foram bastante discutidos. Além disto, até o momento, a
propagação da variante delta anda não tem tidos maiores impactos, dada a eficiência das
vacinas existentes. Quanto ao item (ii), a aproximação do governo com o Congresso tem gerado
estabilidade e reduzido os impactos das acusações recentes na CPI da Covid. Quanto ao item
(iv), as reformas para garantir a estabilidade macro são muito tímidas ou vão na contramão do
que deveriam gerar: a reforma tributária aumenta a carga de impostos e a reforma
administrativa não gera queda de gastos imediatamente. Além disto, a aproximação das
eleições deve aumentar a pressão por gastos, pode elevar o risco fiscal.
2.1 – Renda Fixa: USA
Como podemos ver no Gráfico III, o aumento dos retornos dos títulos do governo dos USA
começam em agosto de 2020 com a redução do risco da pandemia, com a recuperação da
economia e com a vacinação. No início de 2021, o aumento da inflação trouxe novo aumento
dos retornos.
Inicialmente, estes aumentos foram
estabilizados pela postura do Fed,
sinalizando não ver razões para
iniciar o “tapering”.
Em fins do segundo trimestre de
2021, a volta do teto da dívida
federal, a vigorar a partir de agosto
de 2021, forçou a redução do saldo
na TGA (“Treasury General
Account”) e da oferta de novos
títulos pelo governo. Dado a manutenção do agressivo programa de compra de ativos do Fed,
isto tem mantido os retornos em quedas (em junho, o Fed assume que é chegado o momento
de iniciar as discussões para o “tapering”, mas não teve maiores impactos).
Para os próximos meses, dois fatores devem afetar os retornos. O primeiro é a discussão e a
implementação do “tapering” que deve depender da inflação e do crescimento. O segundo

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fator, é o déficit público americano, cujo crescimento pode ser limitado se o Congresso não
suspender o teto da dívida. Quanto maior for o “tapering” e o déficit americano, maior tende a
ser os retornos dos títulos públicos.
2.2 - Renda fixa: Brasil
Desde agosto de 2020, os retornos dos títulos públicos brasileiros estão subindo, devido ao
aumento do risco fiscal, da inflação e dos retornos dos títulos do governo americano.
Mas, a partir do segundo trimestre de 2021, a elevação do crescimento econômico, da
arrecadação do governo e a queda dos retornos pagos pelos “treasuries” permitiu a
estabilização dos retornos pagos pelos títulos do governo brasileiro (ver Gráfico IV).
Mas, a perspectiva para os retornos dos
títulos continuam dependendo: (i) do
avanço da vacinação e da recuperação
econômica; (ii) da instabilidade política;
(iii) da votação das reformas, reduzindo
o risco fiscal e inflacionário; (iv)
“tapering” e/ou retorno dos títulos
americanos.
Deixemos o item (i), já bastante
discutido. Quanto aos itens (ii)-(iii), as
reformas continuam gerando incertezas.
Por exemplo, a reforma tributária em análise no Congresso pretende elevar a carga de
impostos pagos pelo setor privado. Além disto, a aproximação das eleições deve gerar aumento
das pressões para elevar os gastos, podem elevar o risco fiscal. Quanto o item (iv), a discussão e
a implantação do “tapering” tende a aumentar os retornos dos “treasuries” puxando o retorno
no Brasil.
Para sintetizar, quanto maior a incerteza, o risco fiscal e inflacionário, maiores devem ser os
retornos dos títulos públicos. No momento, a estabilidade política e o retorno do crescimento,
elevando a arrecadação, têm permitido reduzir o risco fiscal, dominando o cenário e levando a
estabilização dos retornos.
3.1 – Renda Variável/Ações: USA
Desde a estabilização dos retornos
dos “treasuries” em fins de março,
os principais índices das bolsas
americanas recuperaram a
tendência de alta (Gráfico V) e
voltaram a bater novos recordes
de pontuação.
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Mas, a completa reabertura da economia pode impactar negativamente os setores de
tecnologia, que tiveram grande aumento de demanda e de rentabilidade com o fechamento
das cidades e os programas de ajuda.
Já o início do planejamento e da implementação do “tapering” deve afetar negativamente o
valor das empresas, devido ao provável aumento dos retornos dos investimentos em renda fixa.
Para os próximos meses, a economia dos USA parou de acelerar e deve ter um ritmo menor de
crescimento, mas o Fed continua a compras de ativos. O efeito colateral deste cenário é a alta
da inflação (CPI está com alta de 5.4% e o PCE de 6.4%). Quanto maior o crescimento e quanto
maior a inflação, mais cedo deve iniciar o “tapering” e mais rápida a redução da compra de
ativos, impactando negativamente o valor das empresas (melhorando o retorno na renda fixa).
3.2 – Renda Variável/Ações: Brasil
A recuperação da economia, a estabilidade política no segundo trimestre de 2021 e o avanço na
vacinação, permitiram que o Ibovespa retomasse a valorização e voltasse a bater novos
recordes (Gráfico VI). Mas, esta tendência desaparece em meados de junho, quando o mercado
doméstico descolou-se do mercado americano.
Entre as razões para esta perde de
tendência, estão as limitações das
reformas: a reforma administrativa não
gera ganhos imediatos e a reforma
tributária quer aumentar a carga de
impostos e reduzir o retorno dos
investimentos.
Como temos repetidos, as perspectivas
do mercado acionário do Brasil
dependem: (i) da
recuperação/vacinação; (ii) da estabilidade política; (iii) do avanço das reformas que reduzam o
risco fiscal e inflacionário e melhorem o ambiente de negócios.
Como falamos acima, o crescimento e a maior estabilidade política até fins de junho
dominaram o ambiente, a despeito das propostas de reformas, da ausência das privatizações e
do risco inflacionário.
Mantido este cenário, se os Yield dos títulos dos USA voltarem a subir (com o “tapering”), eles
devem puxar ainda mais os juros domésticos, reduzindo ainda mais a valorização das empresas.
É claro que a instabilidade política doméstica tende a acelerar esta migração e reduzir ainda
mais o valor das empresas. Aqui tendem a ajudar os conflitos do executivo com os demais
poderes e a aproximação das eleições do próximo ano.

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Equipe Apex