CÁLCULOS DE AVALIAÇÃO

DE SOCIEDADES
UNIDADE III
TAXA DE DESCONTO
Elaboração
Anderson Fumaux Mendes de Oliveira

Produção
Equipe Técnica de Avaliação, Revisão Linguística e Editoração
SUMÁRIO

UNIDADE III
TAXA DE DESCONTO............................................................................................................................................................................ 5

CAPÍTULO 1
CUSTO DE CAPITAL....................................................................................................................................................................... 5

CAPÍTULO 2
CUSTO DE CAPITAL DE TERCEIROS........................................................................................................................................ 7

CAPÍTULO 3
CUSTO DE CAPITAL PRÓPRIO................................................................................................................................................... 8

CAPÍTULO 4
COEFICIENTE BETA..................................................................................................................................................................... 10

CAPÍTULO 5
EMPRESAS DE CAPITAL FECHADO...................................................................................................................................... 12

REFERÊNCIAS................................................................................................................................................14
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 TAXA DE DESCONTO UNIDADE III

Capítulo 1
CUSTO DE CAPITAL

1.1. Introdução
Determinar o custo do capital de uma empresa é fundamental para a avaliação do seu
valor de mercado.

Custo de capital é a remuneração mínima que os credores e acionistas esperam pelo custo
de oportunidade de investimento de seus recursos, sendo estabelecido pelas condições
com que a empresa obtém seus recursos financeiros.

Em função das várias fontes de capitais obtidas e cada uma delas com custos específicos,
o custo de capital de uma empresa geralmente é representado pelo WACC (Weighted
Average Cost of Capital) ou, simplesmente, CMPC (Custo Médio Ponderado de Capital).

1.2. Custo médio ponderado de capital

É o retorno exigido sobre o capital investido para que a empresa atinja o equilíbrio na
aplicação efetuada. Essa taxa apropriada deve ser a taxa mínima de retorno esperada
que uma empresa ou investimento precisa oferecer para ser atraente.

Cabe ressaltar que o WACC pode ser empregado como taxa de desconto, quando o risco
do projeto for similar ao risco dos ativos existentes; quando isso não ocorrer, há que se
procurar outra taxa compatível com o risco do projeto novo.

O custo médio ponderado (WACC) é obtido pela seguinte fórmula:

CMPC = (Kd x D/V) x (1- t) + (Ke x E/V)

Onde:
Kd = Custo da dívida antes do IR (Capital de terceiros)

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UNIDADE III | Taxa de desconto

Ke = Custo do patrimônio líquido (Capital próprio)

D = Valor de mercado da dívida
E = Valor de mercado do PL
V=D+E
t = Alíquota do imposto de renda

Imagine que determinada empresa apresente as seguintes informações:

Valor de mercado da dívida (D) = R$ 600.000,00

Valor de mercado do PL (E) = R$ 400.000,00

Total de capital obtido (V) = R$ 1.000.000,00

Custo da dívida antes do IR (Kd) = 9% a.a.

Custo do capital próprio (Ke) = 15% a.a.

Alíquota de IR = 34%

Logo, teremos:

CMPC = (0,09 x 600.000/1.000.000) x (1- 0,34) + (0,15 x 400.000/1.000.000)

CMPC = (0,09 x 0,60) x (0,66) + (0,15 x 0,40)

CMPC = 0,03564 + 0,06 = 0,09564 (9,564%)

O custo médio ponderado da empresa é de 9,564% a.a. Esse percentual poderá ser
utilizado como taxa de desconto para trazer seus fluxos de caixa a valor presente.

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Capítulo 2
CUSTO DE CAPITAL DE TERCEIROS

2.1. Introdução
É o retorno exigido pelos financiadores da empresa que corresponde à taxa de juros
paga pelas dívidas da empresa com terceiros.

Os dados são obtidos do Balanço Patrimonial (Empréstimos e Financiamentos) e da

Demonstração do Resultado do (Juros ou Despesas Financeiras).

Tendo em vista que os juros são despesas dedutíveis para fins de Imposto de Renda, paga-
se menos IR (Benefício Fiscal) e esse montante deverá ser levado em consideração
no cálculo do custo através da seguinte fórmula:

Kd líquido = Kd x (1 – IR)

Onde:

Kd líquido = Custo líquido da dívida.

Kd = Custo bruto da dívida.

IR = Alíquota de IR.

Exemplo:

Uma empresa contrai um empréstimo de R$ 300.000,00 e paga juros de R$ 24.000,00.

Com IR de 34%, qual será o custo da dívida líquido?

Kd = 24.000,00 / 300.000,00 = 0,08 (8%) Kd = Custo bruto

Kd x (1 – IR) = 0,08 x (1 – 0,34) = 0,0528 (5,28%) Kdliq = Custo líquido

Benefício fiscal:

R$ 24.000,00 x 0,34 = R$ 8.160,00

Custo Efetivo:

R$ 24.000,00 – R$ 8.160,00 = R$ 15.840,00

R$ 15.840,00 / R$ 300.000,00 = 0,0528 (5,28%)

Ou seja, quando existe uma a despesa financeira dedutível, paga-se menos IR.

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Capítulo 3
CUSTO DE CAPITAL PRÓPRIO

3.1. Introdução
O custo de capital próprio, também conhecido como “Ke”, representa o custo da empresa
para obter recursos com os investidores e remunerá-los.

Ou seja, a remuneração dos investidores é custo para a empresa.

Embora existam algumas discussões sobre a melhor metodologia de cálculo, o Capital

Asset Pricing Model (CAPM) é a metodologia mais utilizada para fins de cálculo do custo
de capital próprio em avaliações de empresas.

Esse modelo determina a taxa de retorno teórica apropriada de determinado ativo em

relação a uma carteira de mercado; representa a taxa de rentabilidade exigida pelos
investidores como compensação pelo risco de mercado a que estão expostos.

É obtido através da seguinte expressão matemática:

Ke = Rf + [β x (Rm - Rf)]

Onde:

Ke = Retorno exigido pelos acionistas.

Rf = Taxa de retorno de ativos livre de riscos.

β = Coeficiente Beta ou indicador de risco não identificável do ativo.

Rm = Retorno do mercado.

(Rm - Rf) = Prêmio por risco de mercado.

Imaginando, por exemplo, que a remuneração mínima estabelecida pelos acionistas

tenha a seguinte composição:

Taxa livre de risco: 5% a.a.

Beta da empresa: 1,2

Retorno de mercado: 12% a.a.

Ke = 0,05 + [1,2 x (0,12 – 0,05)] => Ke = 0,05 + (1,2 x 0,07)

Ke = 0,134 (13,40%)

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 Taxa de desconto | UNIDADE III

Ou seja, o custo de capital próprio da empresa é de 13,40%.

Em alguns casos, torna-se necessária a inclusão do prêmio de risco Brasil nos cálculos
do custo de capital próprio, devido ao elevado grau de incerteza no ambiente
político-econômico no país. Convém adotar um prêmio de risco Brasil.

Nesse contexto, utiliza-se como estimativa a diferença entre a média das taxas de
emissões de títulos brasileiros, menos o retorno oferecido pelo T-Bond Americano.

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Capítulo 4
COEFICIENTE BETA

4.1. Introdução
É uma medida do risco sistemático (não diversificável), utilizada para se calcular o
custo do capital próprio. Estuda o comportamento de determinado título em relação
ao mercado, representando a medida de volatilidade de seus retornos equiparados aos
retornos do mercado como um todo.

Para sua identificação, busca-se no mercado uma amostra de empresas do mesmo setor
e com características, tanto operacionais como financeiras, semelhantes à da empresa
avaliada.

Quanto maior o Beta de uma ação, maior será o risco e o seu retorno ao mercado, sendo
compreendido da seguinte forma:

β = 1,0 (A ação está na mesma direção do retorno esperado do mercado).

β > 1,0 (O risco da ação é mais elevado que o risco do retorno de mercado).

β < 1,0 (O risco da ação é menor que o risco do retorno de mercado).

A fórmula para encontrar o Beta é:

β = Cov(ra , rp)
Var(rp)

Onde:

ra = Taxa de retorno do ativo.

rp = Taxa de retorno do portfólio em que se insere o ativo ou taxa de retorno de

mercado (Rm).

Exemplo: Dados da ação de determinada empresa.

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 Taxa de desconto | UNIDADE III

Tabela 5. Cálculo do Beta.

Data Var. Retorno Ação Var. Retorno Mercado

27/mar    
28/mar -2,89% -2,86%
29/mar 2,98% -2,57%
30/mar -1,24% -1,13%
31/mar -0,37% -1,53%
01/abr -3,75% 4,26%
02/abr 1,20% -0,37%
03/abr -7,25% -6,72%
04/abr 7,82% 8,40%
05/abr 4,20% -0,74%
Beta 0,572
Fonte: Elaboração do autor.

Pesquisa do coeficiente Beta nas ações da Ambev em 31/7/2020:

Figura 2. Análise do Beta (Ambev).

Fonte: https://br.investing.com/equities/ambev-pn.

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Capítulo 5
EMPRESAS DE CAPITAL FECHADO

5.1. Introdução
No caso de empresas listadas em bolsa, o coeficiente Beta é facilmente identificado, no
entanto, em empresas de capital fechado, não é possível estimar diretamente o Beta,
uma vez que suas taxas de retorno históricas não são conhecidas.

Nesse contexto, é possível “criar um Beta” a partir da seguinte metodologia:

Deve-se inicialmente levantar empresas de capital aberto (com ações em bolsa) que
são comparáveis à empresa avaliada. Desta maneira, levantamos o β de cada uma das
empresas comparáveis e “desalavancamos” o β de cada uma das empresas analisadas
de acordo com a sua estrutura de capital conforme fórmula a seguir:

βd = βa / ([1 + (D/E) x (1-T)]

Onde:
βd = Beta desalavancado
βa = Beta alavancado
D (Debt) = Endividamento
E (Equity) = Patrimônio Líquido
T = Alíquota de imposto sobre a renda

Exemplo:

Imagine que estamos avaliando uma empresa chamada A, de capital fechado e que
precisamos calcular o beta para esta empresa. Levantamos seis empresas comparáveis
no mercado acionário, com seus respectivos betas abaixo:

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 Taxa de desconto | UNIDADE III

Empresa βa Imposto D/E βd

1 1,23 34% 55% 0,90
2 1,14 34% 37% 0,92
3 0,44 34% 80% 0,29
4 1,04 34% 47% 0,80
5 1,08 34% 61% 0,77
6 1,05 34% 92% 0,66
Média 1,00 34% 62% 0,72

Logo, a média do β desalavancado para as seis empresas comparáveis é de 0,72.

O próximo passo é realavancar o Beta de acordo com os indicadores da empresa A que

estamos avaliando, através da seguinte expressão:

βa = ([1 + (D/E) x (1-T)] x βd

Considerando que o índice D/E da empresa A é de 68%, temos:

βa = ([1 + (0,68) x (1 - 0,34)] x 0,72

βa = 1,04

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REFERÊNCIAS

ASSAF NETO, Alexandre. Matemática Financeira e Suas Aplicações. 14. ed. São Paulo: Atlas, 2019.

ASSAF NETO, Alexandre. Valuation: métricas de valor & avaliação de empresas. 3. ed. São
Paulo: Atlas, 2019.

CABRAL, Fernando D. Avaliação de empresas e os desafios que vão além do fair value. Editora
Lura. 1. ed., 2020.

COMITÊ DE PRONUNCIAMENTOS CONTÁBEIS. CPC 15 – Combinação de negócios. Disponível

em: http://static.cpc.aatb.com.br/Documentos/235_CPC_15_R1_rev%2013.pdf. Acesso em 13/9/2020.

DAMODARAN, A. Valuation. Editora LTC. 1. ed., 2017.

MYERS, Stewart. Princípios de finanças corporativas. Editora Bookman. 10. ed., 2013.

PÓVOA, Alexandre. Valuation: como precificar ações. Editora Elsevier. 2. ed., 2019.

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