Finanas Avanadas Gesto de Risco

Geraldo Sales Marinho

INTRODUO
Motivao
Essencial

no mercado financeiro. para a gesto de carteiras, devido do controle de risco. mais seguras, investidores mais confiantes.

Segurana

Corporaes Gestores

so mais motivados pela obrigao de respeitar limites do que

pelos benefcios nos resultados.

Acordo

de Basileia e dos Bancos Centrais de cada Pas.

Imposio

INTRODUO
Objetivos
Diminuir Prever

incertezas.

Mudanas de Cenrio e eventos de forma mais eficaz e o uso de recursos (financeiros e outros). os processos decisrios.

eficiente.
Otimizar Melhorar Reduzir Planejar

desperdcios. aes para situao de contingncia.

3 3

DEFINIO
Risco

pode ser definido como: Definies para Risco

de incerteza a respeito de um evento

a probabilidade de se obter um resultado inesperado.

Outras
No

Grau

sentido mais bsico, o risco pode ser definido como a possibilidade de perda - (Lawrence Gitman) ainda como a volatilidade de resultados no esperados. a volatilidade de resultados no esperados ou uma estimativa para as possveis perdas de uma instituio financeira, devido s incertezas de suas atividades dirias. podemos definir risco como sendo a incerteza em relao ao retorno esperado. 4 4

Ou

Resumidamente,

DEFINIO

Universo de Incertezas Risco avaliado

5 5

MENSURAO
Componentes
Exposio Evento

para Mensurao do Risco:

= componente controlvel = varivel dependente

( tempo )

= componente no controlvel

Resultado

EXPOSIO

RESULTADO

Evento (s)

6 6

GERENCIAMENTO
Pr-requisitos
Envolvimento

para o gerenciamento do risco:

da alta direo claramente definidas

Responsabilidades Segregao

de funes entre front-office, middle-office e back-

office
rea

de gesto de risco independente adequadas de auditoria e superviso

Rotinas

7 7

CLASSIFICANDO O RISCO
Exposio
Risco

ao risco em uma corporao:

de negcio

Intrnseco, prprio

Relacionado tipo de negcio Especfico da empresa ou setor de indstria

Risco

estratgico

Prprio de cada empresa, no afeta outros agentes Provveis mudanas no previstas Erro nas decises estratgicas devido a anlises inconsistentes
Risco

Sistmico; conjuntural

Econmico financeiro

decorre do ambiente macro econmico e afeta a todos

Risco

Condies dos mercados financeiros Pode afetar a todos, em diferentes graus.

RISCO FINANCEIRO

Risco Risco Risco Risco Risco

de mercado de Crdito de Liquidez Operacional Legal

9 9

RISCO DE MERCADO
Definio

o resultado das mudanas ocorridas no comportamento do preo de um ativo diante das condies de mercado. uma medida de incerteza relacionada aos retornos esperados de um investimento em decorrncia de variaes em fatores de mercado. de mercado relativo

Risco de Mercado em duas analises:

uma medida da variao da rentabilidade de um determinado portflio em

risco

comparao a um certo ndice (benchmark) utilizado como parmetro.

risco

de mercado absoluto

uma medida das perdas de uma carteira de investimento sem que haja qualquer

relao com os ndices de mercado.

10

FATORES DO RISCO DE MERCADO

Fatores
Risco

de Risco de Mercado
de Cmbio de Juros Acionrio

Transao e translao
Risco

Afeta ativos cujo valor de mercado depende da taxa de juros

Mercado

Risco decorre da volatilidade dos retornos das aes

Risco

de Commodities de Base

preo de uma commodity (mercadoria padronizada)

Risco

Decorre de imperfeies nas operaes para hedge

11 11

RISCO OPERACIONAL
Tipo

de risco relacionado a possveis perdas de uma transao financeira devido a falhas de sistemas, controles inadequados, falhas de gerenciamento, fraudes e erros humanos. ser classificado em:
Organizacional (ou de Processo) Tecnolgico (ou de Sistema) Humano (Falha de Pessoas) de modelagem
Risco

Pode

organizao ineficiente
Risco

possveis perdas provenientes de problemas com comunicaes e dados

Risco

perdas de funcionrios importantes, funcionrios no qualificados, erros humanos

Risco

modelos matemticos inadequados ou no confiveis

12 12

RISCO LEGAL
O

Risco Legal compreende

perdas que podero ocorrer quando um contrato no pode ser legalmente amparado ou ento uma contraparte no possuir autoridade legal para a realizao de uma determinada operao. de perda devido ao descumprimento de normas com conseqente imputao de multas, indenizaes, perdas de licena para funcionamento e outras penalidades. perdas por demandas judiciais relacionadas atividade comercial da empresa, s relaes trabalhistas, societrias, etc.

Possveis

Possibilidade

Possveis

Risco

Legal est dentro de Risco Operacional, conforme Basilia II

13 13

RISCO DE CRDITO
So

provveis perdas que podero ocorrer no caso de um dos contratantes no honrar seus compromissos. caso, as perdas so proporcionais aos recursos que no sero mais recebidos. ser classificado como:
Soberano (Risco Pas EMBI)
de um pas deixar de honrar seus compromissos externos.
probabilidade

Nesse

Pode

Risco Risco Risco

Poltico (Crises ou Golpes)

ao fluxo de capitais entre pases, estados ou municpios.

restries

de No Pagamento (ou Inadimplncia)

Risco

de uma das partes em uma operao no honrar seus compromissos ou risco de contraparte nas liquidaes fsicas e financeiras das operaes no mercado.

Risco

de concentrao

devido

a grande exposio concentrada em um nico credor, ou classe de indstria, ou regio, ou mercado.

14 14

RISCO DE LIQUIDEZ
Pode

ser classificado em:

de mercado (ou de produto)
uma operao no pode ser conduzida ao preo de mercado por falta de atividade do mercado do volume (quantidade e valor em R$) que se deseja transacionar

liquidez

Quando

Depende

liquidez

de fluxo de caixa(ou de fundos)

da falta de capacidade para manter as obrigaes do fluxo de caixa.

Decorre

estudado por meio de anlise comparativa entre os valores e prazos das obrigaes (passivo) e dos direitos (ativo) de uma corporao.

15 15

Risco X Retorno
Princpio

da Dominncia entre Ativos e Carteiras

R%
CA CB

CC

CD

DP(risco)

16 16

Diversificao
Desvio

Padro, Covarincia e Correlao

= =

( x )
N

xy

( x =

x ) ( yi y ) N

xy xy = x y

Varincia

da Carteira
A A B B

Var C = X + A X B AB+ X X

17

Reviso de Estatstica
Conceitos bsicos: medidas de posio, disperso e correlao Curva de Gaus (Distribuio Normal) e Regresso Linear Simples

Distribuio de Freqncia
Retornos de um Ativo

5%

6%

7%

8%

9%

10%

11%

Retornos (%)

19 19

Distribuio de freqncia
Classe de renda mensal $500 a 999 1.000 a 4.999 5.000 a 9.999 10.000 a 24.999 25.000 a 99.999 100.000+ Total Observaes 97.420 327.331 15.083 8.856 742 0 449.432 Percentual 21,68% 72,83% 3,36% 1,97% 0,17% 0% 100%

fi fri = ; n

f %i

fi = n

f i a freqncia absoluta da classe i, fri a freqncia relativa da classe i e f %i a freqncia percentual da classe i.
20 20

Histograma
Freqncia 350.000

250.000

150.000

50.000 Renda
0,5 a 1 1a5 5 a 10 10 a 25 acima de 100

21

Polgono de Freqncia
Observaes . . . . . . . R$ a a a . . . . . . a . . a . Acima de .

22

Grfico de Pizza

Classes de Renda
a . . , % . a . , % . a . , % R$ . a , % a . . , %

23

Grfico de Pizza

Classes de Renda
3,36% 72,83%

Classe R$ 5 mil a R$ 10 mil

Classe R$1 mil a R$5 mil

Classe R$ 500 a R$ 1 mil

21,68%

24

Medidas de posio
Mdia

Simples

N Onde :

x =

w x x= w
i

Mdia
i i

Ponderada

a mdia da populao xi representa m os valores observados N a quantidade de indivduos ou de observae s da populao

Obs. :

Onde : x a mdia da amostra wi o peso da observao i na amostra

A soma dos desvios em relao mdia nula.

( x

x) =
25

Medidas de Posio
Mediana
Valor Quando

do elemento que divide a populao (amostra) em em duas partes iguais tal que no mximo 50% dos valores so maiores que a mediana e no mximo 50% so menores.

o valor de i for fracionrio,o elemento que divide a amostra em duas partes iguais ser o imediatamente maior que i
Exemplo

1-2.210 2-2.255 3-2.350 4-2.380 5-2.380 6-2.390 7-2.420 8-2.440 9-2.450 10-2.550 11-2.630 12-2.825

n i= = =
2.405
Interpola : + . . Mediana =

1-2.210 2-2.255 3-2.350 4-2.380 5-2.380 6-2.390 7-2.420 8-2.440 9-2.450 10-2.550 11-2.630 12-2.825 13-2.850

i=

n = = ,

Arred . para .cima =

2.420

26

Medidas de posio
Moda

Classes de Valores e Freqncias 5,0% 5,5% 6,0% 6,5% 7,0% 7,5% 8,0% 8,5% 9,0% 9,5% 5,5% 6,0% 6,5% 7,0% 7,5% 8,0% 8,5% 9,0% 9,5% 10,0% 10,5% 11,0% 1 2 4 4 6 9 7 5 4 4 1 2

o elemento da populao (ou a mostra) que ocorre com maior freqncia.

Da distribuio de freqncias abaixo, o valor de

Exemplo:

maior freqncia 7,75%.

5% 5%

6% 6%

7% 7%

8% 8%

9% 9%

10% 10%

11%

10,0% 10,5%

Retornos(%) Retornos(%)

27

Outras medidas de posio

Quartis

. . . . . . . . . . . . Q = .
Percentis
1 2

Q = .

Q = .

- Arranjar os dados em ordem ascendente. - Calcular o ndice i, pela frmula:

p i = n
3

(a) i no inteiro: arredondar para cima para encontrar o percentil. i inteiro: calcula-se a mdia em tre o i e i+1. Essa regra vale tambm para quartis e mediana.

3(b)

Obs.:

28

Medidas de Disperso
Varincia
A

varincia indica o quanto os dados esto dispersos entorno da mdia.

Onde:

( x =

N
2 = varincia da populao xi = valor de uma observao na populao m = mdia aritmtica da populao N = nmero total de observaes na populao 29

Medidas de Disperso
Desvio
Uma

Padro

das mais importantes medidas de disperso de dados, definida matematicamente como sendo a raiz quadrada da Varincia.

= =
Mesma

( xi )
N

S = S=

( xi x )
n

ordem de grandeza da varivel analisada.

expresso na mesma unidade dos valores observados.

Utilizado

para comparar a disperso entre dois ou mais conjuntos de observaes um valor comparvel, que d ao analista noo do tamanho (ordem de grandeza) da variabilidade da srie. 30

Oferece

Curva de Gaus ou Distribuio Normal

Reviso de Estatstica

Curva Normal ou de Gaus

Trata-se

de um padro de distribuio de probabilidade (freqncia); suave, com forma de sino; modal; em relao sua mdia;

Uni

Simtrica A

determinada pela sua mdia e seu desvio-padro; rea sob curva sempre igual a 1 ou 100%; Mediana e Moda tm o mesmo valor.
32

Mdia,

Grfico da Curva Normal ou de Gaus

f ( x) = e
x

33

Regra Normal Tabela de Probabilidade

99.72% 95.44% 68.26%

1
Z

+1

+2

+3

34

Anlise de correlao
Gerentes de negcios
Ricardo Fonseca Alberto Garcia Leilane Silva Teresa Rodrigues Isabela Garcia Roberto Teixeira Carlos Fogueira Ramiro Tavares Adriana Cid Iris Fraukenberg

Nmero de visitas
20 40 20 30 10 10 20 20 20 30

Negcios fechados
30 60 40 60 30 40 40 50 30 70

35

Diagrama de Pontos = Grfico de Disperso

YVarivel Dependente (queremos estimar ou controlar)

Negcios fechados

XVarivel Independente (sua variao reflete em Y)

Nmero de visitas

36

Reta de regresso

O objetivo da Regresso Linear definir um modelo estatstico que relacione as variaes na varivel X com as variaes em Y Dessa forma, procura se definir a equao da reta, que melhor se ajuste aos pontos do grfico de disperso.

Negcios fechados

y = a +b x

Nm de visitas ero

37

Covarincia
Mede

as variaes simultneas entre duas variveis. que informa como as variaes de duas variveis se relacionam.

Medida

R%

S xy

( x =

x )( yi y ) n

xy
t
Medida O

( x =

x ) ( yi y ) N

no padronizada do grau no qual X e Y sem o vem juntas.

sinal + (positivo) ou (negativo) indica se duas sries de variveis andam na maioria das vezes na mesma direo ou em direes opostas. 38

Coeficiente de correlao
Medida

de fora da relao linear entre duas variveis

rxy =
Substituindo:

S sy SxSy
rxy = n xi ( xi )

xy xy = x y
n xi yi ( xi yi )

n yi ( yi )

Est

sempre entre 1 e +1

mxima quando igual a + 1 (mesma direo) ou a 1 (direes opostas) fraca quando prxima de zero sempre o mesmo sinal da Varincia. 39

Tem

Beta
Negcios fechados

Coeficiente

Angular da Reta de Regresso Linear

Da

equao da Reta

Onde

a o intercepto: ponto onde a reta cruza o eixo das ordenadas (y). b o coeficiente angular da reta. igual tangente do ngulo entre a reta e a horizontal.

Nmero de visitas

,y x b = = x
a = =y x
40

Beta das Aes

Para

o clculo do Beta

Rm,Ri = Rm

Onde:

Rm,Ri
Rm

Covarincia entre o retorno do portflio de mercado e o retorno do ativo i. a varincia dos retornos do portflio do mercado

41

Clculo da correlao
Gerentes de Negcios Ricardo Fonseca Alberto Garcia Leilane Silva Teresa Rodrigues Isabela Garcia Roberto Teixeira Carlos Fogueira Ramiro Tavares Adriana Cid ris Fraukenberg
Total (Somatrio)

Nmero de Visitas (X) 20 40 20 30 10 10 20 20 20 30 220

Negcios Fechados (Y) 30 60 40 60 30 40 40 50 30 70 450

X2 400 1.600 400 900 100 100 400 400 400 900 5.600

Y2 900 3.600 1.600 3.600 900 1.600 1.600 2.500 900 4.900 22.100

XY 600 2.400 800 1.800 300 400 800 1.000 600 2.100 10.800

42

Calculando o R
=

[n ( x ) ( x ) ] [n ( y ) ( y ) ]

n ( x y ) ( x) ( y )

n = x = y = x= . y = . xy = .

[ ] [ . ] .

= ,
43

Calculando a Equao da Reta

Gerentes de negcios Ric ardo Fonsec a Alberto Garc ia Leilane Silva T eresa Rodrigues Isabela Garc ia Roberto T eixeira Carlos Fogueira Ramiro T avares Adriana Cid ris Fraukenberg Totais Mdia Visitas (X) Negcios (Y) X

XY

Xmdia(X) - - - - - - -

(X Y( x ( ) ) mdia(Y) mdia(X)) - - - - - - -

. . .

Valores estimados de Y

b =

[ ( x x ) ( y y ] = = = , (x x)

a = = y x = = , ,
44

Calculando a Equao da Reta

Regresso Linear Simples
Quantidade de Negcios (Y) Nmero de Visitas (X)

y= , , x +

45

Como interpretar = 0,759

Perto Um

de 1,00 => associao forte

aumento de 30% de visitas, deve aumentar os negcios fechado sem torno de 30%. = 0 = > ausncia completa de correlao < < 1 => existe relao diretamente proporcional entre as variveis < < 0 => relao inversamente proporcional entre as variveis. maior r (mais prximo de + 1), maior significncia entre as duas variveis.

-1

Quanto

46

Como Interpretar o R2 (Coeficiente de Determinao)

R2 O

= 0,7592 = 0,576

que significa: 57,6% da variao no nmero de negcios fechado s explicada pela variao no nmero de visitas realizadas. < R2 < 1 forte variaes na varivel X causam variaes na outra varivel. exemplo: existe correlao forte entre X e Y.
47

Relao

No

Como Interpretar a Reta da Regresso

Para
O

nosso exemplo podemos dizer que:

valor o Beta indica que cada visita realizada representa em mdia 1,18 negcios. se aumentar em 10 o nmero de visitas no perodo, espera-se que sejam realizados aproximadamente mais 12 negcios. valor do intercepto a indica que, se no forem realizadas nenhuma visita no mesmo perodo, o nmero de negcios ser igual a aproximadamente 19. R2 indica que o modelo assim definido capaz de explicar 57,6% dos negcios realizados pela agncia.

Assim,

48

Interpretando os Sinais
O

sinal da covarincia indica o tipo de relao entre as duas variveis. assumir qualquer valor positivo ou negativo. cov + maioria dos movimentos na mesma direo cov - maioria dos movimento sem direes opostas sinais do R, do Beta e da Covarincia so iguais.

Pode Se Se Os Em

nosso exemplo, o sinal positivo indica que as variaes do nmero de visitas e do nmero de negcios ocorreram na maioria das vezes na mesma direo.

(+)

(-)

x
49

DIVERSIFICAO
Desvio

Padro, Covarincia e Correlao

= =

( x )
N

xy

( x =

x ) ( yi y ) N

xy xy = x y
Varincia

xy = xy x y
A A B B B B

da Carteira

Var C = X + A X B AB+ X X
A A

VarC = X + A X B AB A B+ X X

50

DIVERSIFICAO
Benefcio
Risco

da Diversificao
Retornos % a.a.

Diversificao com correlaes diferentes

%

da Carteira menor que a soma ponderada dos riscos dos ativos, sempre que a correlao for diferente de 1.
Carteira

% - % - , ,
% ,

B 7 8 9

Retornos % a.a.

3 2 1

% ,

Risco (DP)

% ,

Risco (DP)

51

Fronteira Eficiente
R%

Risco (DP)
52

LMC Linha de Mercado de Capitais

R%

LMC

Calavancada Cm Cc

Rcm
W RfRf + wcmRcm

Rf

wcm x cm

cm

Risco (DP)
53

DIVERSIFICAO
Risco () carteira Risco especfico ou no sistmico. Diversificvel m Risco sistmico. No diversificvel Quantidade de Ativos (n)

54

DIVERSIFICAO

Risco
Risco No

Sistemtico

de mercado ou de uma carteira composta por todos os ativos do mercado.

pode ser eliminado quando diversificamos um portflio.

Risco
Pode

especfico

ser eliminado mantendo um portflio bem diversificado.

o risco prprio do ttulo. de caractersticas intrnsecas a cada ativo.

Depende

55

CAPITAL ASSET PRICING MODEL - CAPM

Capital

Asset Pricing Model CAPM

um modelo matemtico para a definio do retorno esperado para um

ativo, em funo da taxa livre de risco e da variao do retorno do mercado.

Trata-se

de um modelo linear, cuja formulao a reta de regresso que

melhor ajusta os pontos definidos pelos retornos de mercado e retornos do ativo, ao longo de um intervalo de tempo.
Parte

de informaes do passado recente e supe que se repetiro no futuro

prximo (modelo ex-ante).

56

CAPITAL ASSET PRICING MODEL - CAPM

Reta de Regresso do CAPM
, Retorno do Ativo A (% a.a.) , , , , , , , , , , , , , ,

ngulo Beta = tg Inclinao da reta

Retorno do Mercado (% a.a.)

57

CAPITAL ASSET PRICING MODEL - CAPM

Trata-se da equao da reta de regresso, entre um ativo (ou portflio) e o mercado. O coeficiente a tangente do ngulo de inclinao da reta de regresso.

a =

CovRa , Rm VarRm

; Ra = R f + a ( Rm R f )

Observe que o Beta medido a partir dos excessos de retornos (acima do ativo livre de risco).

Obs.: No confundir a frmula do com a frmula do .

58

Anlise do Coeficiente Beta ()

Mede

a sensibilidade das taxas de retorno de um portflio, ou de um ttulo

individual (prmio de risco do ativo ou carteira) em relao aos movimentos do mercado prmio de risco do mercado).

ndice de risco sistemtico de um ttulo expresso em unidades do risco de

mercado.
Beta O O

do mercado igual a 1

valor de Beta mede a volatilidade (sensitividade) ou capacidade de reao. Beta do ttulo ou portflio vai determinar o seu comportamento em relao ao

mercado
O

Beta de um portflio a mdia ponderada dos Betas de cada ativo. 59

Classificao do Portflio pelo valor de

O a)

Portflio pode ser classificado da seguinte forma:

Neutro => Beta igual a 1. Isto significa que h uma correlao perfeita entre os retornos do ttulo e o retorno do mercado Agressivo => Beta maior que 1. Isto significa que, quando o mercado estiver em alta de 7%, o ttulo ter seu preo elevado em mais de 7% Defensivo => Beta menor que 1. Da mesma forma, um ttulo com beta igual a 0,7 significa que, se o mercado cair 9%, o ttulo dever sofrer uma baixa de 6,3%

b)

c)

60

Classificao do Portflio pelo valor de b

Rativo (%)

Agressivo >

Neutro = IBOVESPA

Defensivo <

tg =

Rm (%)
61

VALUE-AT-RISK (VaR)
Value-At-Risk
Perda

ou Valor sob Risco

mxima, em um determinado perodo, sob condies normais de mercado, com um determinado nvel de confiana. em moeda (R$, US$, Yen...) ou em % do montante investido.

Expresso

Nvel

de confiana => 90%, 95% ou 99% de tempo arbitrado => 1 du, 5 du, 21 d.u., etc.

Perodo

62

Parmetros para o clculo do VaR:

Nvel

de Confiana:

0,4

Frequncia

Refere-se

ao percentual da rea da curva de distribuio que estar sendo abrangido no clculo do VaR.

0,3

0,2

0,1

FS=1,96 FS=1,96 P=95% 97,5% Bicaudal Unicaudal

0 -4 -3 -2 -1 0 +1 +2 +3 +4

Realizao da varivel aleatria normal padronizada

Tabela da distribuio de probabilidade unicaudal ~N(0,DP) Confiana % Fator (DP) 99,9 -3,090 99 -2,326 97,72 -2,000 97,5 -1,960 95 -1,645 90 -1,282

63

Metodologias de VaR
Tipos
Paramtrico Simulao Simulao

Histrica (no paramtrico) de Monte Carlo

Complemento
Teste

ao VaR

de Stress

64

MODELO PARAMTRICO
Para

um ativo:
= Montante * FS * * (HP)1/2 = (VaR21 + VaR22 + 212VaR1Var2)1/2

VaR

Para
Na

dois ativos:

VaRc

frmula acima, o peso de cada ativo j est computado no valor de cada VaR, que dado em R$, para o valor do ativo na carteira.

Vrios

ativos:

Matriz

de correlaes ou de covarincias e vetor de pesos so utilizados para calcular o Desvio Padro e o VaR da carteira: c = (ijijij)1/2 i = peso da carteira i i = desvio padro da carteira i ij= correlao entre a carteira i e a carteira j 65

Parmetros para o clculo do VaR:

INTERVALO
Refere-se

DE TEMPO:

ao perodo para o qual se deseja calcular o risco potencial de calculado para 1 dia.

perda.
Normalmente O A

mercado utiliza tambm VaR para 5 e 21 d.u. relao entre eles no linear; para VaR Paramtrico:

VaRn d.u. = VaRx d .u. HP , sendo :

n o nmero de dias para o qual se deseja calcular o VaR

HP = n x

x o nmero de dias utilizado na apurao da sire histrica dos retornos

66

VaR NO PARAMTRICO
Serve
No

para qualquer distribuio

necessrio supor que a distribuio normal.

Dispensa
No

ajustes para corrigir a no linearidade dos derivativos

h necessidade de clculos complicados como o mtodo Delta, Delta normal e Gama, utilizados para clculo do VaR de opes. mais simples e mais fcil de ser assimilada. mais robusto que requer maior tempo de processamento computacional.
67

Estatstica Mtodo

VaR no Paramtrico Simulao Histrica

Roteiro
Utilizam-se

os conceitos de percentil para identificao do VaR o valor da carteira segundo uma srie de cenrios histricos

Recalcula-se

pr-definidos;
Ordenando-se

os resultados em ordem crescente obtida a verdadeira distribuio de probabilidade dos retornos da carteira; o percentual da calda negativa, correspondente a (1 - nvel de confiana).

Despreza-se

pior perda entre os valores restantes (dentro do nvel de confiana) o VaR (percentil relacionado com nvel de confiana). resultado ser igualmente vlido para qualquer tipo de distribuio de probabilidade.

68

SIMULAO HISTRICA
Cada As

cenrio representa uma ocorrncia real do passado.

taxas e os preos so armazenados em forma de sries histricas e utilizadas para o clculo dos valores dos ativos, em cada cenrio. efeito de avaliao de perdas, essas sries so transformadas em fatores de choque. fator de choque reflete a mudana que cada preo ou taxa sofreu de um dia para o outro, no passado. choques do passado so aplicados sobre o fator de risco da data de referncia, encontrando-se novos valores para esses fatores. esses fatores modificados calculam-se os novos valores dos ativos, gerando valores hipotticos. possvel prever, baseado em fatos passados, qual ser o comportamento mais provvel da carteira para o prximo dia. 69

Para

Cada

Os

Com

Assim,

ROTERIO PARA SIMULAO HISTRICA

Recalcula-se

o valor da carteira segundo uma srie de cenrios definidos, aplicando-se os mesmos choques do passado sobre os ativos da carteira atual. os valores dos retornos assim obtidos, do pior para o melhor. a posio que representa o nvel de confiana desejado: p.e.: em 150 observaes, para 95% de segurana, toma-se a 8 pior perda,que corresponde ao 5 percentil:

Ordenam-se Define-se

p i = , n i = =
O

VaR definido como sendo o valor da perda que corresponde posio escolhida conf. item anterior.

70

Exemplo de VaR no paramtrico

Cenrio / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / AMBV , , , , , , , , , , , , , , , Choques (fatores) , , , , , , , , , , , , , , ,

Choque =

Cot i Cot i

Choque =

, ,

Cjoque = ,

71

Exemplo de VaR no paramtrico

Cenrio / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / AMBV , , , , , , , , , , , , , , , Choques (fatores) , , , , , , , , , , , , , , , Novos Valores , , , , , , , , , , , , , , ,

NovoVr = Choque Cot ltima NovoVr = , , = ,

72

Exemplo de VaR no paramtrico

Cenrio / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / AMBV , , , , , , , , , , , , , , , Choques (fatores) , , , , , , , , , , , , , , , Novos Valores , , , , , , , , , , , , , , ,

73

Exemplo de VaR no paramtrico

Cenrio AMBV Choques (fatores) Novos Valores Perdas ou Ganhos - R$ , , ( , ) ( , ) ( , ) ( , ) , , , , , ( , ) ( , ) , ( , )

/ / , , , / / , , , / / , , , / / , , , / / , , , / / , , , / / , , , NovoVr / i Cot / = PerOuGan , ltima , , / / , , , / = , , NovoVr /, , , , = / / , , , / / , , , / / , , , / / , , , / / , , ,

74

Exemplo de VaR no paramtrico

Cenrio / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / AMBV , , , , , , , , , , , , , , , Choques (fatores) , , , , , , , , , , , , , , , Novos Valores , , , , , , , , , , , , , , , Perdas ou Ganhos - R$ , , ( , ) ( , ) ( , ) ( , ) , , , , , ( , ) ( , ) , ( , )

75

VaR para 150 d.u. e 95% de confiana

Pesos dos ativos no PL - % e R$ AMBV BBAS GOAU PETR TNLP USIM VALE % % % % % % % % . , . , . , . , . , . , . , . , . Quantidades , , . , . , . , . , . , .

Cenrio / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / /

Perdas ou Ganhos - R$

Perdas do Ativo na Carteira , , . , , . ( , , ) ( . ) ( , , ) ( . ) ( , , ) ( . ) ( , , ) ( . ) , , . , , . , , . , , , , . ( , , ) ( . ) ( , ( ) , ) , , . ( , ( ) , ) ( , , ) ( . )

76

VaR para 150 d.u. e 95% de confiana

Pesos dos ativos no PL - % e R$ % . . , Quantidades AMBV % . , , BBAS % . , . , GOAU % . , . , PETR % . , . , TNLP % . , . , USIM % . , . , VALE % . , . ,

Cenrio / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / /

Perdas ou Ganhos - R$

Perdas do Ordem dos Valor (janela Ativo na Cenrio resultados d.u. Carteira , , . ( , . ) / / , , . ( , . ) / / ( , , ) ( . ) ( , . ) / / ( , , ) ( . ) ( , . ) / / ( , , ) ( . ) ( , . ) / / ( , , ) ( . ) ( , . ) / / , , . ( , . ) / / , , . ( , / / . ) , , . ( , . ) / / , , ( , . ) / / , , . ( , . ) / / ( , , ) ( . ) ( , . ) / / ( , ( ) , ) ( , . ) / / , , . ( , . ) / / ( , ( ) , ) ( , . ) / / ( , , ) ( . ) ( , . ) / /

77

VaR da Carteira para 150 d.u. e 95% de confiana

AMBV % , . , BBAS % , . , . GOAU % , . , . PETR % , . , . TNLP % , . , . USIM % , . , . VALE % , . , . Carteira % . . , . ,

Cenrio / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / /

AMBV , . , .

BBAS . , , .

GOAU . , , . , . , , . , .

PETR , . , . , . , . , . , .

TNLP . , , . ( , .) ( , . ) ( , .) ( , . ) , . , . ( , .) , .

USIM . , , . ( , . ) , . , . , . ( , . ) ( , . ) ( , ) ( , . ) ( , . )

VALE . , . , , . , . , . . , ( , . ) ( , . ) , . ( , . ) ( , . )

Total da Carteira , . . , ( , . ) . , ( , . ) ( , . ) . , . , ( , . ) ( , . ) , . ( , . ) ( , . )

( , ( , ( , ( , .) . ) . ) . ) ( , . .) , ( , .) , . , . , . , , . ( , .) ( , ) ( , ) , . , . ( , . ) , ( , ( , ( , ( , .) . ) . ) . )

( , ( , . ) . ) ( , ( , . ) . )

( , ( , ( , ( , . ) . ) . ) . ) ( , ( , .) . ) , . , .

( , ( , ( , ( , . ) . ) . ) . ) ( , . ) ( , ( , .) . ) ( , .)

78

VaR da Carteira para 150 d.u. e 95% de confiana

AMBV BBAS GOAU PETR TNLP USIM VALE Carteira % . . , . , % % % % % % % , . , . , . , . , . , . , . , , . , . , . , . , . , .

Cenrio / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / /

Perdas do Ativo na Carteira , . . , ( , . ) . , ( , . ) ( , . ) . , . , ( , . ) ( , . ) , . ( , . ) ( , . )

Ordem dos resultados

79

VaR da Carteira para 150 d.u. e 95% de confiana

AMBV % , . , BBAS % , . , . GOAU % , . , . PETR % , . , . TNLP % , . , . USIM % , . , . VALE % , . , . Carteira % . . , . ,

Cenrio / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / /

Perdas do Ativo na Carteira , . . , ( , . ) . , ( , . ) ( , . ) . , . , ( , . ) ( , . ) , . ( , . ) ( , . )

Ordem dos Valor (janela Cenrio resultados d.u. ( , . ) / / ( , . ) / / ( , . ) / / ( , . ) / / ( , . ) / / ( , . ) / / ( , . ) / / ( , / / . ) ( , . ) / / ( , . ) / / ( , . ) / / ( , . ) / / ( , . ) / /

80

RESTRIES AO USO DO VaR:

O

VaR no representa o pior cenrio de perda VaR no representa perdas cumulativas VaR no fornece uma boa informao em termos de liquidez VaR no separa os investimentos bons dos ruins VaR no uma medida suficiente de risco
81

Backtesting
Tcnica

estatstica para avaliar se a mtrica utilizada para avaliao do VaR est aderente realidade. como um teste para calibrar o modelo de avaliao de risco. Bacen solicita que as Instituies Financeiras testem seus modelos de risco periodicamente. os dados do passado (conhecidos) para testar o modelo. caso do VaR, com nvel de confiana de 95%, por exemplo, espera-se que os valores observados superem a estimativa do VaR em mais ou menos 5% dos casos. o resultado do teste no satisfizer expectativa, o modelo dever ser revisto (ajustado ou modificado). teste de aderncia, utilizam-se mtodos estatsticos para aceitar ou rejeitar a hiptese de aderncia do modelo, p.e.: teste de Kupiec. 82

Funciona O

Utiliza No

Se

No

ndices de Performance
Trata-se

neste assunto das tcnicas para Avaliao de Desempenho de Fundos de Investimentos ADFI, ativos e passivos. auxiliar a deciso do gestor (contratado) e do investidor (contratante) na escolha da melhor alocao de seus recursos. Duarte Jnior (2005) dois problemas bsicos devem ser considerados nas anlises de performance:
Seleo

Visa

Segundo

de Ativos - ... no passado, a escolha dos ativos que constituem o fundo fui superior em comparao a de outros fundos de investimentos concorrentes? timing - ... O gestor ... Apresentou no passado habilidade de compra/vender ativos com a finalidade de aproveitar as oscilaes de mercado ... ?

Market

Comparao Identificao

entre fundos ou entre um fundo e seu benchmark. da responsabilidade do gestor pelo resultado (ou pura sorte). 83

ndices de Performance Gesto Ativa

ndice

de Sharpe

Ri R f ISi = i
Onde, IS
i i

Ri Rb ISGi = Ri Rb

o ndice de Sharpe da Carteira i; o ndice de Sharpe Generalizado; o Retorno mdio passado da Carteira i; o Retorno mdio passado do ndice de referncia e

ISG R R
i f i

o valor estimado do desvio padro dos excessos dos retornos da carteira. 84

ndices de Performance Gesto Ativa

ndice

de Sharpe
as variveis referem-se ao mesmo intervalo de tempo.

Todas Na

divulgao do ndice devero ser informados:

O ndice de referncia (bem escolhido); O perodo a que se refere (>=24 obs.); O mtodo de clculo adotado;

indicado para comparar a performance de dois ou mais portflios, desde que os parmetros sejam os mesmos; negativos no tm significado comparativo.

Valores

85

ndices de Performance Gesto Ativa

Portolio Mercado D E F
Aplicando
SM SD SE SF

Retorno mdio mensal 21,14 19,45 22,34 20,96

Desvio padro dos retornos 7,39 6,97 7,52 7,12

a frmula:

= (21,14 18,25) / 7,39 = 0,391 = (19,45 18,25) / 6,97 = 0,172 = (22,34 18,25) / 7,52 = 0,544 = (20,96 18,25) / 7,12 = 0,381

86

ndices de Performance Gesto Ativa

ndice

de Sharpe

Retornos %

SE SF SM SD

CML

Rf = 18,25%

Fronteira Eficiente

DP (risco)
87

ndices de Performance Gesto Ativa

Alfa

de Jensen Refere-se interpretao do valor do intercpto presente na regresso linear de definio do Beta, do modelo CAPM.

Ri R f = + ( Rm R f ) +

Mede

o excesso de retorno do fundo, aps ajuste pelo risco de mercado. necessrio testar estatisticamente a significncia do termo alfa da regresso linear. maior o valor de alfa, melhor o desempenho do gestor na escolha dos ativos da careteira.
88

Quanto

ndices de Performance Gesto Ativa

ndice

de Valor Agregado Destina-se a avaliar o custo em unidades de risco, incorrido pelo gestor, ao tentar superar o retorno mdio do mercado. o excesso de retorno em relao ao mercado medido pelo alfa da equao do CPAM, esse ndice definido dividindo-se o alfa pelo reisco no sistemtico da carteira.

Como

=
Quanto

( )

maior o valor do ndice de Valor Agragado, melhor o desempenho do gestor, pois ter conseguido excesso de retorno assumindo pouco risco adicional. 89

ndices de Performance Gesto Ativa

M2

Mede o excesso de retorno do portflio em relao ao mercado, como se ambos tivessem a mesma volatilidade.
m Rc = Ri + i i

R f , o retorno da carteira ajustado

M = Rc R m
Quanto

maior o valor de M2, melhor o desempenho do gestor.

90

ndices de Performance Gesto Passiva

Tracking
Mede

Error (Erro de Rastreamento)

a volatilidade das diferenas entre o retorno de uma carteira e o retorno de um benchmark.

TE = ( Rc Rb )
Onde:

s o desvio padro das diferenas entre o retorno da carteira e o retorno do

Benchmark.
Rc o retorno da carteira em teste. Rb o retorno da carteira de referncia (benchmark)

91

ndices de Performance Gesto Passiva

Tracking
Avalia

Error (Erro de Rastreamento)

a varincia da distncia entre o retorno da carteira e o retorno alvo (benchmark); essa distncia for constante (negativa ou positiva) o TE ser igual a zero, situao ideal. mediada no informa quanto o gestor se afastou do alva, mas sim se os movimentos do retorno da carteira foram parecidos com os movimentos do benchmark. para avaliar performance de fundos referenciados. informao dever ser complementada com a distncia entre o valor mdio do retorno da carteira e o retorno mdio do benchmark, incluindo o sinal dessa diferena. 92

Se

Essa

Indicado Sua

ndices de Performance Gesto Passiva

R% TEB > 0 (possui varincia)

CB
Benchmark

CA

TEA = 0 (sem varincia)

t 93

ndices de Performance Gesto Passiva

Erro

Quadrtico Mdio (EQM):

Tambm

determina o deslocamento, ou distncia, do retorno de uma carteira em relao a seu benchmark, porm assume apenas valores positivos.

EQM =
Sendo

(R
n t =

ct

Rbt )

n o nmero de observaes e as demais variveis j definidas referidas no tempo t. 94

ndices de Performance Gesto Passiva

R%

EQMA EQMB

CB
Benchmark

CA

t 95

ndices de Performance - Cuidados

Ao

utilizar ndices para comparar fundos deve-se:

Utilizar

apenas de ndices com os mesmos parmetros bsicos (tempo, benchmark, mtodo); considerar o ndice isoladamente; completar a anlise com outros parmetros e informaes sobre o apetite do investidor ao risco. apenas carteiras semelhantes (quanto a fatores de risco e objetivos);

No

Comparar

96

Durao Modificada
Modified

Duration representa a mudana percentual instantnea do preo do ttulo em relao taxa de juros (elasticidade).

Matematicamente:

D DMod = i +
Sendo Quanto

i VP = D VP ( i ) +

D a duration e i a taxa de remunerao equivalente do ttulo sinttico. maior a duration modificada, maior a sensibilidade do ttulo taxa de juros. bem para pequenas variaes na taxa de juros.
97

Funciona

Erro na Modified Duration

Ttulo do grfico
. , , . Full Valuation

Valor de Mercado - R$

, . , . , . , . , . , . , . , . % % % % % % D*

Erro

Taxa de juros % a.a.

98

Convexidade
Para

corrigir o erro de aproximao da Duration (aproximao de 1 ordem) foi desenvolvido o conceito de convexidade Convexidade um termo de 2 que melhora a aproximao da variao de preo de um ativo em decorrncia de variaes na taxa de juros.

99

Convexidade
Todos

os ttulos de renda fixa apresentam convexidade. maior o prazo, maior sua convexidade. uma caracterstica desejvel...

Quanto

Convexidade Quanto

maior ela for, maior a proteo (hedge) contra aumentos nos juros e maiores os ganhos possveis em decorrncia de quedas dos juros. maiores as taxas de juros, maiores sero os erros por se utilizar apenas a duration sem considerar a convexidade.
100

Quanto

Convexidade
Frmulas

da convexidade, por Philippe Jorion:

)C T t( t + t Convx = + P ( i ) t = ( i ) t +
A

VP i = D + Convx i ( i ) VP +

convexidade expressa em unidade de tempo ao quadrado. termo dever ser acrescido estimativa obtida pela Duration Modificada.

Esse

Tanto

duration quanto convexidade de uma carteira podero ser obtidas pela soma ponderada. pequenas variaes na taxa de juros e prazos muito curtos, a convexidade insignificante. 101

Para

Imunizao contra risco de Taxa de Juros

Imunizao
Podemos

de Ativos e Passivos

imunizar um balano quanto ao risco de taxa de juros, fazendo com que as perdas (ou os ganhos) do ativo devido variao na taxa de juros sejam compensadas pelos ganhos (ou pelas perdas) do passivo.
* DA VPB = VPA * DB

* * D A VPA + DB VPB =
Sendo

B a carteira passiva, A a carteira ativa e D* a durao modificada

imunizao pela modify duration supe que as variaes na taxa de juros ocorram com a mesma intensidade em todos os vrtices da ETTJ. tcnica de imunizao no funciona para variaes no paralelas ou tores. 102

Essa

Exemplo de Imunizao
Ativo
Conta
Caixa/Compr. Ajuste a receber Investimento LTN No fechamento Resultado do Ativo

Durante o primeiro dia

VP Conta
R$ Exigvel CP 20.000.000,00 R$ 1.549,79

Passivo
Indexad or Taxa
13,50%

Indexad or
CDI PR

Taxa
13,50%

VP
R$ 0,00

Derivativos (Fora do Balano) 13,50% R$ 881.057,27 DI Futuro PR 13,50% R$ 881.057,27 13,70% R$ 879.507,48 No fechamento -R$ 1.549,79 Resultado Ajuste 13,70% R$ 879.507,48 R$ 1.549,79

Ativo Total no incio do dia Ativo Total no fechamento

R$ PL (Valor Total da Cotas do Fundo) R$ 20.881.057,27 20.881.057,27 R$ Passivo Total no R$ 20.881.057,27 fechamento 20.881.057,27

103

Exemplo de Imunizao
No dia seguinte...
VP Conta
R$ Exigvel CP 20.011.743,12 -R$ 771,53

Ativo
Conta
Caixa/Compr. Ajuste a receber Investimento LTN No fechamento

Passivo
Indexa Taxa dor
13,50%

Indexa Taxa dor

CDI PR 13,70%

VP
R$ 0,00

13,70% R$ 879.955,70 13,60% R$ 880.727,23

Derivativos (Fora do Balano) DI Futuro PR 13,70% No fechamento Ajuste

R$ 879.955,70 13,60% R$ 880.727,23 -R$ 771,53

Resultado do (contbil Ativo ) Ativo Total no incio do dia Ativo Total no fechamento

R$ 771,53 Resultado

R$ PL (Valor Total da Cotas do Fundo) R$ 20.891.698,81 20.891.698,81 R$ Passivo Total no fechamento R$ 20.891.698,81 20.891.698,81

Rentabilidade de um dia

13,70%

13,70% 104

VaR de Renda Fixa utilizando Duration

O

fator de risco a taxa de juros prefixada.

Para

calcular a volatilidade do preo do ativo basta multiplicar o desvio padro da taxa de juros pela Duration Modificada:

VaR =VP FS MD HP
Onde : VP o valor tot al do ttulos sob anlise FS o fator de segurana, escolhido conforme tabela de distribui o de prbabilida de normal D MD o valor da Duration Modificada = ( i) + a volatilidade (desvio padro) da taxa de juros i perodo do VaR HP o hold piriod = perodo do

105

Geraldo S. Marinho

marinho@wb.com.br (21) 8858-0094

Muito obrigado.

106 106