Volume 2 Nmero 1 Jan/Jun 2012 Doc. 5 Rev. Bras.

de Casos de Ensino em Administrao ISSN 2179-135X ________________________________________________________________________________________________

DESVENDANDO O BOOK BUILDING EM OFERTAS DE AES1 PATRCIA RIBEIRO ROMANO patricia_ribeiro_romano@hotmail.com Universidade Federal do Rio Grande do Norte UFRN, Natal RN, Brasil VINICIO DE SOUZA E ALMEIDA almeida.vinicio@gmail.com Universidade Federal do Rio Grande do Norte UFRN, Natal RN, Brasil
Submetido em 05/03/2012, aceito para publicao em 11/05/2012 _______________________________________________________________________________________________

Na primavera de 2009, a Sopape, empresa do setor de prestao de servio de abastecimento de gua e de esgotamento sanitrio, possua como acionistas majoritrios a famlia Bonaparte, que detinha 59% de todas as aes com direito a voto, e a famlia Suassuna, que possua 9,67% das aes com direito a voto. A famlia Suassuna estava passando por uma grave crise financeira e queria liquidar todas as suas aes na companhia da maneira mais rpida possvel. J os Bonapartes estavam dispostos apenas a vender uma pequena parte, para investir em outro empreendimento da famlia. O Sr. Carlos Eduardo Nicola, presidente da companhia, teve que aceitar as presses por parte dos acionistas majoritrios, iniciando o processo de oferta de aes subsequente (follow-on), tambm chamada addon. A abertura de capital (Initial Public Offering IPO) da companhia foi realizada em 2006, quando a empresa arrecadou o montante de R$ 813 milhes, que foi utilizado principalmente em novas concesses de gua e esgoto. O mercado de capitais brasileiro viveu, no perodo entre 2004 e 2007, uma onda de ofertas pblicas de aes, apoiada no bom momento da Bolsa de Valores de So Paulo (Bovespa, hoje BM&FBovespa). O volume ofertado e a quantidade de ofertas pblicas bateram recorde em 2007, aquecendo um mercado razoavelmente adormecido. Alguns dos marcos para esse incremento foram a edio da Instruo CVM n 400, a criao do Novo Mercado pela ento Bovespa e a publicao do Cdigo de Autorregulao da Associao Nacional de Bancos de Investimento (Anbid, hoje Anbima) para Ofertas Pblicas de Distribuio e Aquisio de Valores Mobilirios. A Instruo CVM n 400, de 2003 (substituda pela Instruo CVM n 480, em 2009), representa um avano normativo no que diz respeito a regras de transparncia e padronizao em ofertas pblicas, provendo a base do ambiente regulatrio no Pas para o tema. Os nveis diferenciados na BM&FBovespa (entre eles, o Novo Mercado) e o Cdigo da Anbima so a formalizao do crescimento das polticas de autorregulao do mercado de capitais brasileiro.
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No ano de 2007, o mercado acionrio brasileiro viveu seu melhor momento desde o comeo da onda em 2004, quando foram realizadas 76 ofertas de aes, tanto IPOs quanto follow-ons. O volume das ofertas de aes suplantou o volume das ofertas de debntures, que passaram primeira posio do volume negociado entre as categorias de ativos no mercado brasileiro, o que indica uma mudana de preferncia de canais de captao de recursos pelas empresas brasileiras no perodo. Escolha dos bancos coordenadores de primeira linha A Sopape tinha relaes muito prximas com o Banco Dic, que prestava assessoria financeira para grande parte das transaes da empresa. A companhia das famlias Bonaparte e Suassuna usou o Banco Dic para consultar os bancos de investimento em mercado, tentando averiguar quem teria interesse e experincia para fazer a coordenao dessa oferta. Entretanto, o Banco Dic no enviou carta convite para nenhum dos bancos em mercado. O gerente responsvel pela rea de investimentos no Banco Dic convidou o Banco Bono para coordenar a oferta de capitais da empresa, de maneira camarada, uma vez que j tinha trabalhado no Banco Bono. Porm, existia um problema: o Banco Bono no dispunha de estrutura suficiente para coordenar toda uma oferta de aes, tendo apenas uma razovel parte operacional. Consequentemente, ele no conseguiria conduzir a oferta a investidores estrangeiros, o que fundamental no Brasil. Em mdia, 70% do volume ofertado em aes no mercado brasileiro alocado para investidores estrangeiros. Assim, preciso possuir uma base de relacionamentos no exterior, pelo menos uma na Europa ou nos Estados Unidos. Isso o Banco Bono no possua, ou seja, no tinha essa estrutura l fora. Foi necessrio, portanto, contratar outro intermedirio financeiro que possusse essa organizao com posio internacional para realizar, efetivamente, a conduo de todo o processo de vendas. Os dois bancos, Dic e Bono, reuniram-se para escolher um banco que fosse o lder de fato da oferta. Eles, de maneira conjunta, consultaram potenciais interessados nesse processo e foi feita uma carta convite para alguns deles. Nove responderam. Entre eles, o Country Bank ofertou a menor taxa de remunerao exigida, 2,39%. Essa taxa foi considerada muito pequena quando comparada com a praticada no mercado brasileiro (ver Anexo 1). A justificativa para o Country Bank ter feito esse tipo de oferta reside no fato de a liderana refletir diretamente na reputao do banco. O mercado est amplamente dominado pelo UBS e pelo Credit Suisse (CS), com coordenao de cerca de 70% das ofertas. O Country Bank utilizou essa taxa como uma estratgia para conseguir espao no mercado. Com a oferta, ele subiria algumas posies nos rankings elaborados e divulgados pela Anbima, os quais pontuam melhor os bancos que mais coordenam ofertas, ofertam aes de maior volume e vendem mais. O Banco Bono tambm queria aumentar a percepo sobre sua reputao, j que isso o ajudaria a conseguir mandatos para participar de consrcios de outras ofertas. Mas, como no tinha estrutura de vendas no mercado externo, contratou outro banco, no caso, o Country Bank, para conduzir o processo. Alm desse obstculo, o Bono teve outro entrave que impedia sua articulao no processo: no possua uma autorizao chamada Financial Holding Company (FHC). A FHC uma autorizao concedida para entidades financeiras envolvidas em uma ampla gama de atividades bancrias relacionadas, criada pela Lei Gramm-Leach-Bliley, de 1999. A qualificao permite ao banco exercer suas funes em territrio norte-americano nas mesmas condies inerentes s instituies financeiras locais. Na prtica, significa que poderia abrir ou relocalizar dependncias, operar com residentes nos EUA, adquirir instituies bancrias e ampliar o
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escopo de atuao em mercado de capitais no pas. O Federal Reserve System (FED) o rgo responsvel por credenciar e supervisionar a situao e as atividades das companhias financeiras. A FHC autoriza uma instituio financeira a atuar como intermediria no mercado norte-americano de emisses de ttulos. Mesmo que no tenha a FHC, o banco pode, ainda, negociar ttulos com investidores estrangeiros ao abrigo da Regra 144A dispositivo normativo norte-americano que regula colocaes privadas nos EUA e ao abrigo da Reg S dispositivo norte-americano que regula colocaes privadas fora dos EUA. No Brasil, a oferta est sendo feita ao abrigo da Instruo CVM 429/2006, que exige ampla publicidade de caractersticas da oferta e uniformidade da disseminao das informaes, entre outros aspectos. A oferta para investidores estrangeiros sob a Regra 144A ou sob a Reg S no precisa passar pela Securities and Exchange Comission (SEC) com grandes exigncias. Sob a Regra 144A ou sob a Reg S, a oferta s pode ser destinada aos investidores qualificados como Qualified Institutional Buyers (QIBs). Para ser qualificada como QIB, a instituio tem que atender certos requisitos legais e, no mercado dos EUA, ter sob gesto pelo menos US$ 100 milhes. Em tese, esses investidores so mais sofisticados e mais informados, necessitando de menor proteo por parte dos agentes pblicos. Ao aderir a essas regras, a companhia emissora fica isenta da obrigatoriedade (e dos pesados custos) de adeso Lei Sarbanes-Oxley (SOX), aplicvel a todas as companhias que tm aes listadas no mercado norte-americano. Quando a oferta feita pela Regra 144A ou pela Reg S, as aes ficam negociadas somente no mercado de origem da companhia. No h exigncia de entrega de documentos para a SEC, mas so requeridos alguns procedimentos relativamente simples: preciso produzir um memorando de oferta, que praticamente um prospecto traduzido, e assinar um contrato como o de distribuio, chamado de Placement Facilitation Agreement. O Anexo 3 apresenta mais detalhes sobre as normas para ofertas a investidores internacionais. Escolha dos bancos de segunda linha Depois da escolha dos bancos coordenadores, houve a necessidade, por parte da Sopape, de requerer a incluso de coordenadores contratados, que so os chamados bancos de segunda linha. A escolha dos coordenadores contratados mais desejada pelas emissoras, que querem criar demanda para ao, do que pelos bancos coordenadores, que no querem dividir sua remunerao. Porm, uma vez que a emissora se decidiu por ter coordenadores contratados em sua oferta, o banco lder auxilia na sua escolha. Os bancos coordenadores so considerados como de primeira linha e os coordenadores contratados, como de segunda linha. A classificao est intimamente ligada posio das logomarcas dos bancos nos anncios pblicos das ofertas. Na oferta da Sopape, o Banco Dic, o Banco Bono e o Country Bank participaro como coordenadores de primeira linha. Grande parte da remunerao dos bancos costuma ser reservada para o comissionamento pelas vendas das aes. Como o banco lder tem maior parcela das vendas, geralmente maior que 50% das aes ofertadas, fica tambm com boa parte da remunerao. Os demais bancos de primeira linha tm menores parcelas para alocar e, assim, remuneraes reduzidas. Aos coordenadores contratados, so destinados lotes residuais para venda. Sua remunerao pode ser composta por partes fixas e por partes variveis, a depender do quanto vendem. Esses componentes variveis da remunerao e sob disputa entre coordenadores so conhecidos como jump ball. A diviso entre as propores das partes fixas e partes variveis nas remuneraes dos bancos pelas
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vendas varia, mas geralmente fica em torno de 30% fixa e 70% varivel (jump ball). Em algumas operaes, o sistema pode ser de 100% de jump ball para os coordenadores contratados. A Sopape queria contar com futuras designaes de analistas de outros bancos para emitir relatrios sobre a companhia. Essas designaes sempre acontecem quando um banco participa de uma oferta de aes, ainda que apenas como banco de segunda linha. Assim, os bancos coordenadores da oferta enviaram cartas convites para diversas entidades bancrias. O Banco mega e o Banco Santo responderam positivamente e aceitaram participar da oferta recebendo R$ 550.000 como parcela fixa e R$ 1.000 como jump ball. O processo de oferta de aes da Sopape foi conduzido pelo coordenador da oferta internacional, o Country Bank, pelo coordenador da oferta brasileira, o Banco Bono, pelo agente estruturador, o Banco Dic, e pelos bancos contratados, de segunda linha, o Banco mega e o Banco Santo. Principais caractersticas da empresa e do setor As atividades relacionadas ao setor de saneamento compreendem o abastecimento de gua e o esgotamento sanitrio. Modernamente, definem-se como saneamento ambiental de uma forma mais abrangente, alm das anteriores, as aes voltadas coleta e disposio de resduos slidos, controle de vetores, drenagem, recuperao de reas ambientalmente degradadas, planejamento e gesto dos recursos hdricos, controle da poluio e educao sanitria. A estrutura empresarial do setor de saneamento encontra-se, atualmente, organizada em 27 Companhias Estaduais de Saneamento Bsico (CESBs). De acordo com dados do ano de 1996 (Secretaria de Polticas Urbanas do Ministrio do Planejamento e Oramento MPO/Sepurb), essas companhias empregaram diretamente cerca de 100 mil pessoas e geraram, em conjunto, um faturamento da ordem de US$ 6,25 bilhes. So responsveis pelo abastecimento de gua de 85% da populao urbana e de 28% do esgotamento sanitrio dessa mesma populao, o que equivale, respectivamente, a uma populao de cerca de 85 milhes de habitantes atendidos com gua potvel e 32 milhes de habitantes servidos por redes de esgotos sanitrios. Em reunio com os acionistas da Sopape, o presidente da companhia apresentou dados que davam conta de que os resultados operacionais e as condies financeiras da companhia so afetados diretamente pelas condies econmicas do Pas, especialmente por ndices de inflao, taxas de juros, variaes cambiais, polticas tributrias e de restrio ao endividamento pblico. Ademais, a demanda por servios de abastecimento de gua e esgotamento sanitrio afetada pelo desempenho da economia brasileira. Os custos tendem a aumentar com a inflao brasileira, tendo em vista que os preos dos insumos que a empresa utiliza aumentam para refletir essa situao, o que pode afetar adversamente suas margens. A perspectiva atual em relao ao comportamento da inflao de ligeira alta para os prximos anos. Alm disso, seus resultados operacionais e condio financeira so afetados, ainda que moderadamente, pelas flutuaes das taxas de juros e do cmbio, na medida em que parte de sua dvida est indexada a taxas de juros variveis e moeda estrangeira. O setor de saneamento contribui para melhoria de condies de vida da populao, por meio da infraestrutura e atendimento adequado em relao aos servios; esse setor envolve foras ambientais que vo desde a captao e preservao dos recursos hdricos at a coleta e tratamento dos esgotos, evitando a poluio dos rios. A Sopape no possui concorrentes diretos na cidade onde atua.

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Apesar de atualmente no possuir concorrentes na rea de atuao, pode, no futuro, em razo da aprovao do marco regulatrio do setor de saneamento, por meio da Lei n 11.445/2007 e quando institudas as entidades reguladoras, vir a enfrentar concorrncia. Nos termos da legislao brasileira vigente, qualquer municpio, por razes de interesse pblico, pode terminar uma concesso, desde que exista lei autorizativa para tanto, antes da data do vencimento contratual. Nesse caso, o municpio dever efetuar o integral pagamento dos valores, apurados em avaliao, de bens incorporados ao patrimnio da companhia, nos termos da concesso, previamente transferncia das atribuies e responsabilidades para o novo prestador ou concessionrio. Processo de avaliao da companhia O primeiro passo para realizar a avaliao da companhia ocorreu com a formao do data room. Nessa etapa, todos os bancos que participaram da follow-on tiveram acesso a todas as informaes da empresa por meio da intermediao do setor de Relaes com Investidores (RI) da empresa. Nesse processo, foram discutidas e reorganizadas questes como: estatuto; documentao; reviso dos negcios da companhia; levantamento de necessidades. Como a companhia j era listada na Comisso de Valores Mobilirios (CVM), muitas etapas do processo no precisaram ser feitas. Entretanto, foi necessrio um trabalho rduo na parte de documentao, para o que o efetivo banco coordenador da oferta, Country Bank, contratou quatro diferentes escritrios de advocacia. Os advogados trabalham na elaborao dos prospectos da oferta e na reforma do estatuto e outros documentos, quando necessrio. Essa uma prtica comum de mercado. Geralmente tem-se: um escritrio para assessorar a companhia no Brasil, um escritrio para assessorar a companhia no exterior, um escritrio para assessorar os bancos no Brasil e um escritrio para assessorar os bancos no exterior. O passo seguinte desse processo ocorreu com a realizao da estimao de preo da empresa. Esse passo foi prejudicado pelo fato de os bancos no terem feito a avaliao prvia da companhia. Como o Banco Dic contratou o Banco Bono por uma questo de contato no havia uma estimativa prvia detalhada da Sopape. Essa etapa comum nesse mercado, em que os bancos podem competir pelo mandato de coordenao da oferta a partir do preo indicado privadamente como meta. Em substituio a um preo, o banco pode oferecer um intervalo preliminar do valor ou uma regra vinculada tentativa de obter o maior preo em mercado possvel para os vendedores. Assim, todos os bancos participantes fizeram sua avaliao de maneira tardia para, posteriormente, reunirem-se e discutirem os seus resultados. Essa avaliao utilizou o fluxo de caixa descontado, considerando que o valor de uma empresa est diretamente relacionado aos montantes das pocas nas quais os fluxos de caixas operacionais estaro disponveis para distribuio. Alm desse, utilizaram o mtodo de mltiplos, que apresenta uma abordagem simples de avaliao, comparando o valor de empresas semelhantes em relao a indicadores financeiros e operacionais com os valores relativos com os mesmos indicadores da empresa sob avaliao. Realizao do road show e book building At o incio dos anos 1990, somente nos Estados Unidos e em outros mercados predominavam mtodos de leilo para apreamento de ofertas de aes. Entretanto, o cenrio mudou com a onda das privatizaes mundiais, que incentivou as empresas a procurarem recursos fora dos seus mercados locais. Nesse novo modelo globalizado, os grandes bancos de investimentos americanos incentivaram a utilizao do book building como uma forma eficiente de minimizar o underpricing
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em emisses nas quais o grau de assimetria de informaes pode ser alto. Os investidores poderiam revelar suas preferncias com base em indicaes de preo e demanda em seus lances. No Brasil, a Instruo CVM n 400 regulamentou o uso do book building nas emisses de aes, tanto que, na onda dos IPOs de 2004 a 2007, todas as ofertas usaram o book building como procedimento para determinao do preo. O banco coordenador realiza o esforo de venda durante o road show, coleta intenes de investimento e dimensiona a demanda. No final, aloca as aes entre os investidores seguindo regras prprias, no explcitas, com pouca ou nenhuma transparncia. Suspeita-se de que as regras envolvam o histrico de relacionamento entre o banco e o cliente, nvel de preo e caractersticas de atuao do investidor em mercado. Muitos criticam o book building por ser um mtodo controverso, especialmente pelo poder discricionrio concedido ao banco coordenador, tanto para escolha dos investidores quanto para fixao do preo da oferta. Entretanto, o book building apresenta muitos pontos relevantes que ajudam a extrair mais informaes dos investidores. Quanto mais informaes se extraem, melhor, em tese, o processo de apreamento. Alm disso, o mtodo controla e reduz os efeitos da maldio do vencedor (fenmeno no qual o ativo leiloado arrematado pelo vencedor do leilo por preo superior ao seu valor intrnseco). O Country Bank centralizou muito o processo de road show, pois possua uma grande carteira de clientes internacionais. Porm, todos os bancos coordenadores da oferta participaram dessa parte do processo. Essa etapa durou cerca de uma semana, na qual foi estipulada uma agenda preliminar contendo os dias em que o presidente da Sopape, Sr. Carlos Eduardo Nicola, e o diretor financeiro da companhia, Felipe Copellete, deveriam estar nas reunies com os investidores. Durante o processo, o Country Bank construiu o livro de demandas com quantidades e preos indicados pelos investidores, uma vez que o processo utilizado de apreamento foi o book building. Apenas o Country Bank e o Banco Bono tiveram acesso a esse livro. Os demais bancos contataram seus clientes e repassaram para os bancos coordenadores da oferta as intenes de investimentos e suas dimenses de demanda. Alocao das aes ofertadas O preo por ao foi fixado com base no resultado do procedimento de book building, conduzido pelo coordenador da oferta brasileira, Banco Bono, e pelo coordenador da oferta internacional, Country Bank, e acompanhado pelo agente estruturador, Banco Dic. A escolha desse critrio para determinao do preo por ao foi justificada pelo fato de que o preo por ao no promoveria a diluio injustificada dos ento acionistas da companhia e de que as aes seriam distribudas por meio de oferta pblica, em que o valor de mercado das aes foi aferido tendo como parmetro (i) a cotao das aes ordinrias de emisso da companhia na BM&FBovespa; e (ii) o resultado do procedimento de book building, que reflete o valor pelo qual os investidores institucionais apresentaram suas intenes de investimento no contexto da oferta global. Isso est em consonncia com o disposto nos artigos 23, pargrafo 1, e 44 da Instruo CVM 400, e de acordo com o artigo 170, pargrafo 1, inciso III, da Lei das Sociedades por Aes. Esse mtodo de apreamento tambm tende a beneficiar investidores de longo prazo em oposio aos chamados flippers, investidores que vendem grande parte das aes que recebem na oferta nos primeiros momentos de negociao no mercado secundrio. No costuma ser interessante para uma companhia ter aes alocadas para flippers, j que sua atuao contribui para volatilidade e desvalorizao das aes.
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Aps o processo de avaliao da Sopape, passou-se ao momento crtico de definio do preo da oferta. Como a empresa estava fazendo uma oferta follow-on, ou seja, j tinha aes negociadas na bolsa, a estipulao do preo seguiria critrios que observassem o comportamento do preo da ao nos ltimos dias. Infelizmente, o perodo indicado para definio do valor est coincidindo com uma crise generalizada no mercado financeiro, em que praticamente todos os ativos se encontram com seus valores depreciados. O Anexo 2 exibe comparaes do comportamento em mercado das aes da Sopape, de uma companhia com mesma atividade econmica que atua em outro municpio e de um ndice representativo de mercado. Deciso A oferta em mercado de balco ser realizada nesta semana. A famlia Bonaparte, como detm a maior parte das aes, decide se continua no processo ou se adia a realizao da oferta das aes. A famlia Suassuana continua pressionando para fazer oferta a despeito do nvel de preo, j que necessita vender suas aes o mais rpido possvel para no perder a oportunidade de investimento. Cancelar a oferta tambm pode ser interpretado negativamente pelo mercado. Investidores e analistas de mercado esto ansiosos pela oferta, e um cancelamento poderia sinalizar certa incapacidade dos gestores e dos bancos para conduzir o processo. Os bancos coordenadores esto em dvida sobre qual seria o pior caminho: continuar com a oferta e, potencialmente, sinalizar para outras companhias que coordena ofertas com baixa qualidade no apreamento ou cancelar a oferta e sinalizar para o mercado certa incompetncia na conduo do processo. Voc, como representante e defensor dos interesses da famlia Bonaparte, precisa decidir-se por um dos dois caminhos. A Sopape deve realizar a oferta neste momento?

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Anexo 1 Aberturas de capital no Brasil, volume e remunerao bruta e percentual e banco lder em ofertas selecionadas entre 2004 e 2007
Companhia BM&F PANAMERICANO LAEP HELBOR BOVESPA AGRENCO MARISA AS TENDA CBICBANCO SUL AMRICA HERING TRIUNFO KROTON MINERVA DROGASIL TEGMA CRUZEIRO DO SUL LOGIN SLC AGRCOLA INPAR AGRA BR MALLS EVEN BANCO PINE JBS GVT Volume da Oferta R$ 5.983.696.920 R$ R$ R$ 777.024.000 507.611.108 267.327.753 Remunerao (%) 2.75% 4.00% 5.00% 4.50% 2.00% 4.50% 3.00% 4.50% 2.50% 4.25% 5.00% 6.00% 4.80% 5.00% 4.00% 4.19% 4.08% 3.00% 4.50% 9.30% 3.50% 3.50% 3.50% 3.10% 4.00% 4.75% Remunerao (R$) Banco Lder R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ 164.551.665 27.195.840 25.380.555 10.460.651 132.510.418 29.978.435 15.180.000 27.135.000 20.538.152 32.937.500 15.583.150 30.780.000 22.981.140 22.200.000 15.707.616 25.276.563 23.399.463 22.344.059 22.051.969 70.308.000 27.511.313 22.999.153 16.100.000 16.032.836 64.670.016 51.129.000 BBI UBS UBS BBI CS CS CS ITAU UBS UNB ITAU CS MS CS UBS JP UBS UBS CS CS CS UBS ITAU CS JO CS

R$ 6.625.520.875 R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ R$ 716.151.509 506.000.000 693.450.000 821.526.075 775.000.000 358.412.450 589.950.000 478.773.750 510.600.000 447.518.810 603.980.000 644.197.794 848.246.654 490.043.750 756.000.000 786.037.500 696.070.665 460.000.000 594.766.500

R$ 1.840.000.000 R$ 1.076.400.000

Fonte: Elaborao dos autores usando dados coletados no site da CVM (www.cvm.gov.br)

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Anexo 2 Comportamento em mercado de aes da Sopape, de um concorrente e de um ndice agregado de mercado.

SOPAPE 55 50 45 40 35 30 25 20

CONCORRENTE

MERCADO 70.000 60.000 50.000 40.000 30.000 20.000 10.000 -

Obs.: O eixo vertical esquerda refere-se s cotaes dirias das aes da Sopape e da empresa concorrente. O eixo vertical direita refere-se s cotaes do ndice de mercado. A ltima data no grfico a data de apreamento da oferta da Sopape, onde est situada a deciso

Fonte: Elaborao dos autores usando dados coletados no terminal Bloomberg Comportamento em mercado de aes da Sopape, de um concorrente e de um ndice agregado de mercado.
SOPAPE 160% 150% 140% 130% 120% 110% 100% 90% 80% CONCORRENTE MERCADO

Obs.: O eixo vertical esquerda refere-se a variaes percentuais das cotaes dirias das aes da Sopape, da empresa concorrente e do ndice de mercado em relao a uma cotao fixada em 8.2010. A ltima data no grfico a data de apreamento da oferta da Sopape, onde est situada a deciso

Fonte: Elaborao dos autores usando dados coletados no terminal Bloomberg

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Anexo 3 Descrio de normas Financial Holding Company (FHC) A FHC uma autorizao concedida para entidades financeiras envolvidas em uma ampla gama de atividades bancrias relacionadas, criada pela Lei Gramm-Leach-Bliley, de 1999. A autorizao permite s instituies financeiras operar em todos os segmentos do mercado financeiro, qualificando subsidirias para atuar como: bancos comerciais, bancos de investimentos, financeiras e companhias de seguro. O FED o rgo responsvel por credenciar e supervisionar a situao financeira e as atividades das companhias financeiras. O objetivo que o FED centralize a regulao de todas as empresas subsidirias da FHC, mesmo aquelas consideradas no bancrias, impondo a elas uma mais rigorosa regulao prudencial, com maiores exigncias de capital e uma superviso mais consolidada. O interesse obrigar essas firmas a internalizar os possveis custos impostos sociedade no caso de uma falncia. Regra 144A e Reg S Editada pela SEC, a Regra 144A permite a colocao de valores mobilirios a investidores institucionais qualificados, assim considerados por possurem um alto nvel de sofisticao e maior tolerncia ao risco, sem necessidade de realizao de uma oferta pblica registrada nos termos do Securities Act. Apesar de a colocao sob a Regra 144A no possibilitar ao emissor o acesso a um amplo mercado, permite uma distribuio mais extensa, podendo ser utilizada para captar mais recursos que uma colocao privada tradicional. A vantagem trazida pela 144A consiste, em linhas gerais, em uma iseno dos requisitos de registro estabelecidos na Seo 5 do Securities Act. Seu objetivo atrair companhias emissoras estrangeiras desiludidas em face dos limites das emisses privadas tradicionais e pelos rigorosos requisitos de registro e transparncia (disclosure) de uma oferta pblica. A 144A isenta de registro a revenda de valores mobilirios, desde que as principais condies a seguir sejam cumpridas: (i) ofertas somente podem ser feitas aos investidores institucionais qualificados ou queles que o ofertante acredita, de modo razovel, tratar-se de qualificado; (ii) os compradores devem ser informados de que a compra no registrada sob o Securities Act; (iii) os valores mobilirios ofertados no podem ser da mesma classe (ou equivalentes, para fins de negociao) aos valores mobilirios do respectivo emissor negociados em bolsas de valores dos Estados Unidos ou na Nasdaq (iv); os compradores devem estar aptos a obter, de maneira contnua (em ltima instncia, pelo emissor), as demonstraes financeiras e outras informaes recentes relativas ao negcio. Do ponto de vista prtico, companhias cujos valores mobilirios so negociados no pas de origem frequentemente satisfazem tal requisito por meio de uma iseno que lhes permite disponibilizar para investidores residentes nos Estados Unidos os relatrios peridicos, bem como outras informaes fornecidas de tempos em tempos ao pblico, registrados nas comisses de valores mobilirios de seus prprios pases. A Reg S tem efeitos semelhantes aos da 144A, mas aplicada a no residentes nos Estados Unidos. Em contrapartida, sob a Regra 144A, em razo de os valores mobilirios somente poderem ser oferecidos a investidores qualificados, e diante das restries em questes relativas a propaganda e publicidade, a oferta tender a ser menor, podendo ocasionar impactos na oferta secundria. E, em
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DESVENDANDO O BOOK BUILDING EM OFERTAS DE AES

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razo das restries na revenda dos valores mobilirios, possvel, tambm, que o preo no alcance o mesmo nvel que atingiria em uma oferta pblica. Lei Sarbanes-Oxley (SOX) A partir do ano 2000, vrios rgos reguladores descobriram e revelaram muitos casos de ms prticas empresariais, decorrentes de dois tipos principais de problema: fraude em relatrios financeiros e outros comunicados ao pblico; e no divulgao de conflitos de interesses entre empresas e seus analistas, auditores e advogados, e entre diretores, executivos e acionistas. Em resposta a essas fraudes e conflitos de interesses, o Congresso dos Estados Unidos aprovou, em julho de 2002, a Lei Sarbanes-Oxley (SOX). A SOX tem por objetivo eliminar conflitos de interesse em relao divulgao de dados pelas empresas. Aplica-se aos relatrios financeiros das empresas e s relaes entre sociedades por aes, analistas, auditores, advogados, membros do conselho, diretores executivos e acionistas.

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