INSTITUTO SUPERIOR TCNICO - DEPARTAMENTO DE ENGENHARIA CIVIL, ARQUITECTURA E GEOCRECURSOS

MESTRADO EM ARQUITECTURA

2014/2015 - 1 SEMESTRE

GEOGRAFIA

PROF. JORGE GONALVES

O VALOR DO IMOBILIRIO
CAUSAS, CONSEQUNCIAS E PREVISIBILIDADE DA SUA VARIAO
Pedro Bento dAlmeida | 75302

INTRODUO
Em 2008, o mundo dos pases industrializados entrou num perodo de profunda crise econmica e
financeira, cujos efeitos so hoje comparados aos da grande depresso de 1930. Na origem desta crise global
esteve a crise do mercado imobilirio norte-americano, cuja necessria correco ao valor do imobilirio,
depois de vrios anos de subida contnua, veio a revelar-se fatal para muitas instituies financeiras,
desencadeando um colapso em cadeia que viria a afectar o sector financeiro mundial.
Desvendada a verdadeira dimenso desta crise imobiliria, logo se atribuiu a este mercado a devida
importncia como factor determinante para a sustentabilidade da economia. O seu comportamento, julgado
ento verosmil e previsvel, revelou a sua vulnerabilidade quando foi posto prova pela queda de confiana
dos consumidores e empresrios, revelando a disparidade entre a avaliao imobiliria e o verdadeiro valor da
habitao.
Esta crise de confiana generalizada gerou dificuldades no funcionamento dos mercados no imobilirios,
nomeadamente nos grandes bancos comerciais e de investimento, apontando para a sua enorme exposio
aos valores imobilirios.
Motivado pela dependncia actual de outros mercados ao comportamento do valor do imobilirio,
estabeleci como tema de investigao deste trabalho o estudo da variabilidade da avaliao imobiliria e os
seus efeitos nesses mesmos mercados dependentes. Assim, pretendo com este trabalho identificar as causas,
consequncias da variao do valor do imobilirio e determinar a previsibilidade dessa mesma variao ao
longo do tempo, do ponto de vista global.
Numa altura em que os mercados imobilirios evidenciam algumas melhorias, a comear pelo nvel de
investimento - principal expediente do nmero de casas vendidas e construdas - possvel confirmar a
subordinao da construo (e saberes a ela associados: Arquitectura, Engenharias, entre outros) a estes
mercados. Por isto, e tendo escolhido uma profisso deste crculo de influncia, pareceu-me do maior
interesse e adequao a procura de um entendimento mais aprofundado sobre um dos principais factores
regentes da construo.
O valor do imobilirio varia naturalmente com diversos factores locais - como seja a mxima inglesa de
location, location, location, entre outros - que tm vindo a tornar-se cada vez mais naturais, susceptveis de
poucas dvidas, e cuja variao no depende de movimentos escala global, mas de mudanas no paradigma
das cidades e dos bairros, por exemplo. Deste modo, decidi debruar-me sobre os factores gerais/globais que
determinam a variao do valor do imobilirio ao longo do tempo. Do ponto de vista de cada pas, ou mesmo
de conjuntos deles, quais so as causas da variao do valor do imobilirio? De que forma, e quais so os
mercados interdependentes do mercado imobilirio? Quais as consequncias da variao do valor do
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imobilirio nesses mesmos mercados, e vice-versa? de alguma forma previsvel o comportamento do valor
do imobilirio ou dos seus mercados interdependentes? Esta interdependncia de mercados verificvel em
Portugal? Portugal segue as tendncias de comportamento dos ndices globais do valor do imobilirio?
Na procura de um entendimento destes temas, e cuja informao de base pudesse ser confivel, este
trabalho baseou-se em documentos de ndole institucional, como os Relatrios de Estabilidade Financeira do
Banco de Portugal, desde 2008; em dissertaes de mestrado e doutoramento de reas como a Economia, as
Finanas e a Arquitectura; em artigos cientficos de revistas mundiais; em artigos jornalsticos ou de opinio;
e em ndices globais do valor do imobilirio.

CAUSAS DA VARIAO DO VALOR DO IMOBILIRIO

A crise financeira que hoje vivemos teve origem em prticas de concesso de crdito habitao (ou
hipotecrio) de alto risco, pouco rigorosas e prudentes, que se sustentavam na oferta de crdito a famlias e
clientes j endividados - os chamados clientes ninja (do acrnimo, em ingls: no income, no job, no assets sem rendimentos, sem emprego, sem patrimnio).
Com o esgotamento dos clientes tradicionais, que poderiam contrair e pagar os emprstimos, o crdito
habitao foi facilitado para pessoas sem histrico de crdito, e cujo paradigma no oferecia garantias
suficientes para o cumprimento das suas obrigaes, com o chamado crdito subprime. Este endividamento
fcil e excessivo provocou uma subida generalizada dos preos do imobilirio.
As dvidas que vrias famlias acumulavam s poderiam ser saldadas atravs da contraco de novos
emprstimos para pagar os anteriores. A valorizao contnua do valor do imobilirio, permitia aos devedores
contrair novos emprstimos de valor superior, dando sempre o mesmo imvel como garantia.
Este sistema pde funcionar enquanto se assentou numa ideia de que os preos da habitao s poderiam
subir. Com a descontrolada inflao dos preos da habitao, tambm as taxas de juro se tornaram
insustentveis. A desconfiana dos investidores nos ttulos de dvida de crdito habitao aumentou e, de
um momento para o outro, os preos da habitao baixavam e o incumprimento das obrigaes das famlias
para com as instituies bancrias era generalizado. Com o valor dos seus imveis em baixa, as famlias e
clientes endividados j no poderiam contrair novos emprstimos para saldar os anteriores.
Esta crise de confiana, motivada pela exposio dos investidores a riscos que desconheciam, rapidamente
se alastrou a outros crditos e a outras classes de activos. Com o aumento substancial das perdas acabou por
gerar-se, em 2008, o pnico nos mercados no imobilirios, que culminou com o colapso de grandes bancos
comerciais ou de investimento, tanto na Europa como nos Estados Unidos.
A interdependncia dos mercados imobilirio e bancrio pode ser tida como a principal causa da variao
do valor do imobilirio, a demonstrar pelos fenmenos atrs descritos, ou pelo menos como aquela cujos
efeitos maior escala podem atingir. Esta interdependncia concretiza-se na oferta do crdito habitao,
sempre a par da emisso de ttulos de dvida negociveis no mercado de capitais. A exposio do sector
financeiro ao mercado imobilirio traduz-se em fenmenos de causa-efeito quando a estabilidade de um, ou
de outro, posta em causa.

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Como aponta BRAGA (2013), tomamos normalmente as reduzidas taxas de juro como sendo um dos
motivos para o maior recurso ao crdito e a consequente apetncia pela aquisio de habitao prpria,
esquecendo-nos por vezes de que taxas de juro baixas existem em perodos de reduzida inflao, e que
taxas de juro elevadas existem em perodos de inflao elevada (p. 207).
Estas diferentes fases de evoluo dos mercados reflectem-se em comportamentos distintos do mercado
imobilirio, tendo implicaes diretas quer na evoluo positiva do valor de um imvel adquirido em
perodos de grande inflao, quer na evoluo negativa do valor real do dinheiro que permanea nos bancos
em aplicaes financeiras nesses mesmos perodos (BRAGA, 2013:207).
Por um lado, em alturas de elevadas inflao e taxas de juro, numa primeira fase, a contraco de crdito
habitao a essas taxas implica prestaes que podem consumir 50% ou mais do oramento mensal de
algumas famlias. Com as actualizaes salariais, consequncia da inflao, e mantendo-se fixo o valor inicial
do capital emprestado, o peso relativo das prestaes no oramento mensal diminui significativamente,
enquanto que o real valor do imvel tende a manter-se, ou mesmo a aumentar.
Apesar do alvio relativo nos oramentos das famlias que contraem crditos habitao, o aumento do
valor da prestao mensal deste tipo de emprstimos restringe o nmero de famlias com capacidade
financeira para o efeito.
Por outro lado, em alturas de baixa inflao e taxas de juro, a reduo das margens de lucro dos bancos
resulta em apertos nos critrios de concesso de crdito, e por isso num incentivo s famlias na contraco de
emprstimos de valor cada vez mais elevado, olhando, no ao nvel de responsabilidades assumido, mas
apenas ao valor da prestao mensal que tm de suportar (BRAGA, 2013:211). Desta forma, indo de encontro
aos desejos dos seu clientes e aumentando os seus lucros, os bancos aceitam a expanso do risco na sua
carteira de emprstimos, financiando por vezes, no s o correspondente ao valor total do imvel, mas
mesmo outros custos e despesas associados aquisio, como impostos, aquisio de mobilirio (BRAGA,
2013:211),

etc. Esta disparidade entre o valor do emprstimo e o verdadeiro valor do bem imvel, reflecte-se,

nos casos de incumprimento do crdito, em perdas significativas para os bancos, que se vem com um imvel
por eles sobre-avaliado, e por cujo valor fixado no conseguem vender, provocando uma agitao no valor do
imobilirio.
Independentemente do comportamento da inflao e taxas de juro, dado serem os bancos a principal fonte
de financiamento do mercado imobilirio, este depende da facilidade que os bancos tm em se financiar em
determinada altura, determinando a sua disposio dos recursos necessrios para financiar os seus clientes.
Na conjuntura actual, a elevada probabilidade de os seus clientes poderem vir a encontrar-se em situao
de desemprego levou os bancos a se adaptaram a uma nova realidade, apertando os critrios de anlise de
risco a famlias potenciais compradoras de habitao prpria. Com este aperto, a par da estagnao do
mercado imobilirio, vem sendo revelada a tambm estagnao financeira de vrias instituies que, mesmo
tendo testado outros mercados no imobilirios, continuam a ver nele, pelos casos de sucesso passados, uma
via de recuperao.

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CONSEQUNCIAS DA VARIAO DO VALOR DO IMOBILIRIO

Como apontado atrs, um grande nmero de crises financeiras tem tido origem em bolhas especulativas
no mercado imobilirio, decorrentes de um aumento descontrolado do crdito habitao. Sendo uma
verdadeira fonte de riscos para o sistema financeiro e economia mundiais, os movimentos no valor do
imobilirio esto estreitamente relacionados com o ciclo econmico (GIROUARD e BLONDAL, 2001:4).
Os bancos, dada a sua corrente exposio ao mercado de habitao e aos sectores da construo e
actividades imobilirias, quando estes sofrem variaes abruptas, so os que verificam as perdas mais
significativas, sobretudo em pases onde por vezes necessria uma correco dos preos imobilirios,
consequncia dessas mesmas bolhas especulativas. Esta correco implica uma diminuio do valor dos bens
dados como garantia em emprstimos, tornando-se particularmente grave em situaes em que a disparidade
entre a dvida e o valor da garantia muito elevada, e onde os incentivos ao cumprimento da dvida no
sejam suficientes.
Um pouco por todo o mundo industrializado, e certamente por incentivos dos bancos, a carteira dos
investidores est significativamente exposta ao sector imobilirio. Esta exposio efectiva-se atravs dos
ativos imobilirios prprios, participao em fundos imobilirios ou de reestruturao cujos activos so
predominantemente imveis, exposio a titularizaes de emprstimos hipotecrios ou, ainda, por via dos
ativos imobilirios, residenciais ou comerciais, aceites como garantia de operaes financeiras (incluindo em
particular, no caso dos bancos, a concesso de crdito habitao e ao sector da construo e promoo
imobiliria) (BANCO DE PORTUGAL, Maio 2014:57), constituindo um elemento importante de incerteza para a
estabilidade financeira.
A j referida dificuldade das famlias no acesso ao crdito tem vindo a contribuir para uma diminuio
significativa na procura de habitao prpria, mas tambm para um consequente aumento da procura no
mercado de arrendamento, o que se revela positivo enquanto resposta ao mercado de trabalho actual: as
vantagens do arrendamento sobre a aquisio, sobretudo para as camadas mais jovens da populao na
entrada para o mercado de trabalho, sero tambm elas, sem dvida, sobretudo no mdio longo prazo, um
dos fatores de maior peso a considerar numa tendncia crescente da procura no mercado de
arrendamento (BRAGA, 2013:214).
A variao do valor do imobilirio pode afectar tambm a percepo financeira das famlias, afectando o
consumo privado quando tomam a sua propriedade como riqueza, e se as decises de despesa so
influenciadas pelo valor do seu patrimnio (GIROUARD E BLONDAL, 2001:7). De facto, uma parte importante da
riqueza das famlias constituda pela sua prpria habitao. Variaes no seu valor condicionam em muito a
situao patrimonial das famlias. Por um lado, a sua capacidade de consumo responde s mudanas no
valor imobilirio, um efeito consistente com o facto de o aumento dos preos das casas libertar as
condicionantes dos pedidos de crdito (CAMPBELL E COCCO, 2004:25), limitados ao valor do seu patrimnio.
Por outro, um imvel que se tem em mente vender, mas cujo valor sofre uma queda, impossibilitando a
rentabilidade da sua venda, contribui para a estagnao do mercado imobilirio, e consequente acentuar da
diminuio do seu valor.

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Tambm o fluxo da indstria da construo civil e o investimento imobilirio se regem pelo valor do
imobilirio numa determinada altura, podendo ser determinados pela diferena entre o valor do imobilirio e
o preo da construo. Quando a razo entre preo e custo est acima da unidade, rentvel construir nova
habitao: as novas unidades podem ser vendidas ao preo estabelecido pelo mercado e valor imobilirios.
Quando essa mesma razo est abaixo da unidade, no pode ser rentvel construir nova habitao, e o
investimento imobilirio dever cair substancialmente (GIROUARD E BLONDAL, 2001: 8). Num mercado
equilibrado, esta razo dever estar acima, mas ainda assim prxima da unidade, reflectindo e/ou provocando
uma evoluo controlada do valor do imobilirio.
Por entre as consequncias enunciadas, podemos uma vez mais identificar um padro comum: a variao
do valor do imobilirio afecta o sistema financeiro e, consequente e, em especial, os sectores econmicos e de
grande escala como o da construo e actividades imobilirias, mas tambm a pequena escala, como sejam as
finanas de um agregado familiar, a sua capacidade de consumo e a sua relao com o patrimnio imobilirio.

PREVISIBILIDADE DA VARIAO DO VALOR DO IMOBILIRIO

A previsibilidade do comportamento do valor do imobilirio revelou a sua fragilidade aquando do
despontar da crise de 2008. Movidos pelos lucros crescentes, os bancos deixaram que o valor do imobilirio
sofresse uma escalada nunca antes vista, provocando uma verdadeira bolha especulativa, cujo rebentar, j
anunciado, no conseguiu ser evitado.
So vrios os factores que determinam a coerncia do valor do imobilirio num pas, relacionando-o, por
exemplo, com o salrio mdio, ou com o preo mdio do arrendamento, mas so os ndices do valor do
imobilirio que melhor retratam a sua variao, revelando a sua coerncia quando comparados com os
ndices de inflao.
Desde a crise de 2008 que o FMI (Fundo Monetrio Internacional) se tem preocupado com o
aparecimento de novas bolhas especulativas, tendo por isso acompanhado os mercados imobilirios de 50
pases, numa tentativa de poder evitar crises semelhantes. Os desenvolvimentos recentes da variao do valor
do imobilirio seguiram um padro a duas velocidades, o que permitiu uma categorizao destes 50 pases
entre: pases cuja recuperao se adivinha lenta pelas acentuadas quedas em perodo de crise, e pases cuja
recuperao se verifica rpida pelas menores quedas em perodo de crise.
A incerteza perdura agora nos pases mais afectados pela crise, cuja recuperao do mercado imobilirio
em nada se compra verificada no mercado de valores mobilirios, cujos ndices se encontram em valores
semelhantes aos verificados antes da crise. O atraso na suposta recuperao deixa dvidas sobre a efectividade
da subida dos valores do imobilirio, no sendo certa uma constncia no seu comportamento.
Outra preocupao rebate sobre as economias emergentes deste grupo de pases, como sejam a China ou o
Brasil, cujos valores do imobilirio se encontram em acentuada subida, dando j sinais de uma sobreavaliao em algumas cidades. O FMI tem alertado para a necessidade de correces antecipadas ao valor do
imobilirio, por forma a evitar o surgimento de novas bolhas especulativas e consequentes crises imobilirias
e financeiras.

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A previsibilidade do comportamento do valor do imobilirio tende a ser dada a curto prazo pela suposio
de que uma certa tendncia venha a ser continuada: uma subida nos ndices pode indicar o inicio de um
perodo de ascenso, incentivando o investimento e a procura de bens imobilirios, assim como uma descida
nos ndices pode indiciar expectativas de quedas continuadas dos preos, tendendo a contrair ainda mais a
procura destes bens.
Regido naturalmente pela lei da oferta e da procura, o mercado imobilirio depende tambm, e em larga
escala, da eficincia do crdito habitao. De uma forma global, o crescimento imobilirio saudvel
quando regido por estes dois factores em perodos de estabilidade econmica e financeira. quando outras
condies especficas do mercado entram no jogo, motivadas por incentivos dos governos ou empresas, que
tendem a acontecer as maiores variaes no valor do imobilirio, tornando-se muitas vezes nocivas para o
mercado, mas no identificadas como tal atempadamente.

PORTUGAL E A VARIAO DO VALOR DO IMOBILIRIO

Ao contrrio de pases como a Espanha e a Irlanda, existe em Portugal uma evidente ausncia de uma
bolha especulativa nos preos do imobilirio, e uma no sobrevalorizao da habitao. Portugal vinha
registando um crescimento dos preos do imobilirio moderado (com crescimentos reais quase nulos) na
ltima dcada, o que no deixou provocar abruptas quedas no valor do imobilirio aquando da crise de 2008.
Em vez disso, tem-se vindo a verificar uma natural correco ao valor do imobilirio, resultante do
contexto de crise econmica e financeira, que condiciona a procura de activos imobilirios por via das
expectativas acerca da evoluo do rendimento e dos prprios preos no mercado imobilirio, bem como
decorrer de uma menor disponibilidade de financiamento bancrio para este tipo de investimento (BANCO DE
PORTUGAL, 2008:55).

No se podendo excluir o risco de correes adicionais dos preos, segundo o Banco de Portugal, a
dinmica futura dos preos no mercado imobilirio depender fundamentalmente de trs fatores: do stock
disponvel para venda (ainda influenciado pelo aumento significativo da oferta observado no passado), da
liquidez e da solvabilidade dos detentores de ativos imobilirios (condicionadas pela evoluo da situao
econmica domstica e pela necessidade de reduo do endividamento das famlias) e de uma eventual
dinamizao do mercado de arrendamento (BANCO DE PORTUGAL, Novembro 2013:66).
Para alm disso, a correo de preos poder ser moderada por um movimento de investidores, incluindo
estrangeiros, que encarem o investimento em habitao (nomeadamente para arrendamento) como uma
alternativa s baixas taxas de rendibilidade oferecidas por aplicaes em mercados que no o imobilirio.
A evoluo do mercado imobilirio da maior importncia para a estabilidade financeira. No caso de
Portugal, verifica-se, por um lado, que a carteira dos investidores institucionais est significativamente
exposta ao sector imobilirio e que, por outro e semelhana de outros pases, uma parte importante da
riqueza das famlias constituda pela sua habitao, pelo que alteraes no seu preo condicionam a situao
patrimonial das famlias de uma forma significativa, como explicado anteriormente.

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Os indicadores econmicos mais recentes sugerem uma melhoria significativa do mercado imobilirio em
Portugal, encorajada por uma confiana renovada na economia e uma procura interna que regressa
lentamente. Mais pedidos, mais transaces, subida nos preos, especialmente em Lisboa, impulsionado pela
procura de estrangeiros (pelas condies fiscais atractivas) e compradores locais (em virtude do despertar do
crdito habitao, embora ainda com curto efeito).

CONCLUSO
A recente crise econmica abalou a integridade financeira de algumas das maiores potncias mundiais,
afectando o sistema financeiro mundial a uma escala nunca antes verificada. Tendo tido origem no mercado
imobilirio norte-americano, esta crise veio demonstrar a interdependncia entre as instituies bancrias e o
mercado imobilirio, de tal forma que, consequncia de outra forte interdependncia entre as mesma
instituies bancrias e os respectivos estados, os seus efeitos foram muito alm do crculo de influncias
normalmente associado ao imobilirio.
Analisado o processo de surgimento de uma crise imobiliria, as causas e consequncias da variao do
valor do imobilirio e a sua previsibilidade, possvel concluir que a dinmica do mercado imobilirio
depende e faz de si dependerem fortes componentes do sistema financeiro, concretizadas atravs do crdito
habitao e da exposio da banca ao mercado imobilirio, com os diversos tipos de aplicaes imobilirias
em constante negociao. Apesar de influenciada por outros factores, e com vastas consequncias noutros
mercados, a variao do valor do imobilirio parece estar sob alada do capital disponvel em determinada
altura.
De facto, do ponto de vista global, a variao do valor do imobilirio acaba por ser regida pelo sector
financeiro mundial, acompanhando os seus desenvolvimentos. Como consequncia, sobretudo nele que se
fazem sentir os efeitos do comportamento do mercado imobilirio. Portugal no excepo quanto ao
comportamento dos mercados e s relaes de causalidade que se verificam. A mais significativa diferena nas
conjunturas actuais dos vrios pases, e nas quais Portugal marca a diferena, tem exclusivamente a ver com a
reaco dos mercados crise de 2008, e a forma como tm, at agora, vindo a desenvolver-se. Devido ao
acrscimo da construo e ao aumento da oferta de habitao verificado no perodo pr-crise, o
comportamento do valor do imobilirio em Portugal tinha estagnado aquando do rebentar da crise de 2008,
no sofrendo por isso grande ajustamento dos seus valores.
Desta forma, possvel concluir que Portugal segue expectavelmente as regras de comportamento do
mercado global, distinguindo-se deste pelo seu desenvolvimento recente. O seu comportamento futuro
adivinha-se positivo, como na maioria dos pases. A previsibilidade, mas sobretudo a expectabilidade de uma
recuperao, ajuda ela mesma a despontar os avanos nos mercados. Em comunho com outros factores,
mais, ou menos globais, a recuperao do sector financeiro mundial que se vem verificando espera-se
persuasora do mercado imobilirio mundial, que deve ver em Portugal, pelo valor baixo da habitao, uma
potncia de investimento.

O VALOR DO IMOBILIRIO Pedro Bento dAlmeida

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