Co

lgen Consultoria Legislativa do Senado Federal

COORDENAO DE ESTUDOS

AUTONOMIA DO BANCO CENTRAL

JOSU A. PELLEGRINI

(www.josueap@senado.gov.br)

TEXTOS PARA DISCUSSO 16

Braslia, novembro / 2004

Contato: conlegestudos@senado.gov.br

O contedo deste trabalho de responsabilidade do

autor e no reflete necessariamente a opinio da
Projeto grfico: Llia Alcntara Consultoria Legislativa do Senado Federal.
 NDICE

I Introduo...............................................................................

II Histrico dos bancos centrais: da origem autonomia.....

III Fundamentos tericos da autonomia do banco central....

IV Avaliao emprica da autonomia do banco central.........

V Restries autonomia do banco central............................

VI Autonomia do Banco Central do Brasil..............................

VII Concluses ...........................................................................

 RESUMO

Este texto trata da autonomia do banco central em

relao ao governo. Depois do histrico dos bancos centrais,
so analisados os fundamentos tericos da autonomia, as
pesquisas empricas sobre os seus efeitos econmicos e
alguns aspectos a serem considerados em caso de opo por
este arranjo institucional. Em seguida, os resultados
encontrados servem ao entendimento da autonomia do Banco
Central do Brasil (Bacen).

De acordo com o fundamento terico mais influente, a

autonomia do banco central visa construir a credibilidade da
poltica monetria e, assim, reduzir ou eliminar o vis
inflacionrio. Ao mesmo tempo, objetiva preservar a
flexibilidade dessa poltica para que possa estabilizar a
produo e a taxa de desemprego em torno das respectivas
tendncias de longo prazo.

Com vistas a encontrar o adequado equilbrio entre

credibilidade e flexibilidade da poltica monetria, a teoria
recomenda delegar esta poltica a um banco central
conservador, caracterizado pela prioridade conferida
estabilidade de preos. Entretanto, diante da possibilidade de
excesso de conservadorismo, sugere-se tambm que o
governo possa sobrestar as decises do banco central, em
situaes econmicas excepcionais e mediante certos
procedimentos, de tal modo a evitar a banalizao da
prerrogativa.

Quanto aos resultados encontrados pelas pesquisas

empricas a respeito dos efeitos econmicos da autonomia do
banco central, no mostram conclusivamente se a opo ou
no conveniente para a sociedade. Pases onde os bancos
centrais possuem graus mais elevados de autonomia
parecem apresentar nveis mais baixos de inflao.
 Entretanto, no h consenso quanto ao tipo de relao
entre estas duas variveis. Ademais, mesmo que a autonomia
tenha importante papel na determinao da inflao, h
discordncia se o fato se deve ao ganho de credibilidade
trazido pela autonomia ou, simplesmente, ao maior peso
conferido ao controle da inflao, em relao a outros
objetivos.

Existem algumas preocupaes a serem considerados

na definio do tipo de insero institucional do banco central.
Graus acentuados de autonomia podem gerar certo vis
antidemocrtico, seja no sentido do excesso de
conservadorismo do banco central em relao s preferncias
da sociedade, seja no sentido da existncia de objetivos no
explcitos derivados dos interesses da prpria instituio ou
de grupos influentes.

Outra preocupao a possvel incompatibilidade entre

a gesto da poltiuca monetria e outras atribuies
tradicionais do banco central, como a de garantidor da
estabilidade do sistema financeiro ou de administrador do
regime cambial. Trata-se novamente de uma questo no
consensual. Registre-se, entretanto, que a experincia
internacional aponta para a separao entre as funes
relativas poltica monetria e estabilidade do sistema
financeiro.

O desafio bsico para o Brasil ou para qualquer pas na

escolha do arranjo institucional que estabelea
apropriadamente a relao entre o governo e o banco central
reside em saber qual arranjo garante o adequado equilbrio
entre credibilidade e flexibilidade da poltica monetria e evita
os potenciais riscos da concesso de autonomia apontados
nesse texto.

Recomenda-se o seguinte arranjo institucional para o

Bacen, conjugado ao regime de metas para a inflao:
estabilidade de preos como objetivo prioritrio de longo
prazo, garantida a compensao dos efeitos dos choques
econmicos sobre a produo e a taxa de desemprego;
autonomia instrumental por meio de mandatos fixos aos
dirigentes; mecanismos de responsabilizao para evitar os
objetivos no explcitos; reduo das atribuies; e
prerrogativa do governo de impor diretrizes poltica
monetria. Esta prerrogativa deve ser exercida em situaes
econmicas excepcionais e com base em certos
procedimentos, de tal modo a preservar a autonomia e
garantir a credibilidade da poltica monetria.

Por fim, importante notar que existem obstculos mais

complexos que a falta de autonomia do Bacen para se
controlar definitivamente a inflao no Brasil, a exemplo da
fragilidade fiscal e externa do pas. Conforme indicam as
pesquisas empricas, a autonomia no apresenta resultados
na ausncia de suporte poltico s polticas e instituies
requeridas para alcanar nveis apropriados de inflao.
 AUTONOMIA DO BANCO CENTRAL

I INTRODUO

O tema da autonomia do Banco Central do Brasil (Bacen) ganhou

relevncia em alguns momentos da dcada de noventa, acompanhando a
tendncia internacional, bem como a discusso sobre a pendente
regulamentao do sistema financeiro nacional.
Na presente dcada, o assunto ressurgiu, academicamente, como
proposta para aperfeioar o regime de metas para a inflao. Em 2003, a
alterao do art. 192 da Constituio Federal, permitindo a regulamentao
fatiada do sistema financeiro, trouxe o tema para a arena poltica.
Evidenciou-se, ento, a divergncia ainda existente sobre o tema que foi
congelado, permanecendo, entretanto, latente na agenda do debate
econmico.
Este texto visa subsidiar a discusso sobre a autonomia do Bacen.
O texto est dividido em seis partes. Depois desta introduo, a segunda
parte mostra o histrico da evoluo dos bancos centrais; a terceira trata
dos fundamentos tericos da autonomia do banco central (ABC); a quarta
aborda a avaliao emprica da ABC; a quinta discute as restries ABC;
e a sexta, a mais extensa, analisa a autonomia do Bacen.

II HISTRICO DOS BANCOS CENTRAIS: DA ORIGEM

AUTONOMIA

Percorreu-se um longo caminho at a conformao dos

modernos bancos centrais, com caractersticas e atribuies relativamente
similares na grande maioria das economias de mercado mais complexas.
Cada pas apresentou processo prprio devido s demandas trazidas pelas
respectivas experincias de desenvolvimento, moldado especialmente pela
relao entre estado e bancos1.

1
Esta parte baseada em Goodhart (1989). Ver tambm Toniolo (1991).
 2

A evoluo remonta segunda metade do sculo dezessete,

quando o estado concedeu benefcios a algum banco, pblico ou privado,
buscando facilidades de financiamento. Este foi o caso do Banco da
Inglaterra, fundado em 1694, bem como dos seus congneres na Frana,
Sucia e Prssia. Entre os favores estava o monoplio da emisso de
moeda, lembrando que, na poca, qualquer banco que recebesse depsitos
em metal precioso emitia certificados que funcionavam como dinheiro.
Noutros lugares, como parte do esforo de unificao, a
exemplo da Itlia, Alemanha e Sua, a origem do banco central esteve
associada centralizao do sistema monetrio, para torn-lo minimamente
racional, embora no se perdesse de vista as vantagens do financiamento ao
estado.
Uma vez que algum banco passou a ocupar posio central no
sistema financeiro, respaldado pelas relaes especiais com o estado,
assumiu naturalmente o papel de emprestador de ltima instncia das
demais instituies financeiras, outra atribuio clssica dos bancos
centrais, ao lado do financiamento ao estado.
A partir do papel de banco dos bancos, igualmente natural foi
a incumbncia do banco central de fiscalizar e regulamentar o sistema
financeiro, para evitar que a segurana trazida pelo emprstimo de ltima
instncia resultasse em comportamento imprudente por parte dos demais
bancos, o chamado risco moral. vlido notar tambm que a
incompatibilidade entre o papel assumido pelo banco central e a atividade
comercial propriamente dita que ainda mantinha foi decisiva para torn-lo
pblico.
Dentre as funes atuais do banco central, a mais discutida
certamente a da gesto da poltica monetria. Entretanto, esse papel s
passou a ser relevante muito recentemente, pois no final do sculo XIX as
atenes continuavam voltadas para outras questes, como a convenincia
do monoplio pblico da emisso de moeda.
O padro-ouro, que vigorou at 1914, e o sistema de paridade
com o dlar vigente no ps-guerra tornavam o espao de atuao da
poltica monetria limitado. No primeiro caso, a quantidade de moeda da
economia era dada pelo fluxo lquido de ouro para o pas; no segundo, o
agregado monetrio respondia aquisio lquida de divisas requerida para
manter a paridade com a moeda americana. Neste ltimo caso, havia mais
espao para a atuao da poltica monetria, por causa da baixa mobilidade
do capital.
Aps o fim da paridade entre o ouro e o dlar no incio da
dcada de setenta, a gesto da poltica monetria ganhou relevo diante do
maior espao discricionariedade. Vale lembrar que no mesmo perodo a
 3

economia mundial apresentava fraco desempenho, graas presena do

fenmeno conhecido como estagflao, o que depunha contra o ativismo da
poltica econmica de inspirao keynesiana, em voga desde os anos trinta,
particularmente nas dcadas de cinqenta e sessenta.
Neste contexto, respaldadas nos caminhos seguidos pela teoria
econmica, tornaram-se mais freqentes as experincias com a adoo de
regras para a gesto da poltica monetria, tais como imposio de limites
aos agregados monetrios ou evoluo da taxa de cmbio.
J no final dos anos oitenta e ao longo dos anos noventa, o
destaque dirigiu-se ABC, muitas vezes associada ao regime de metas para
a inflao. Ainda que a orientao da teoria econmica tenha sido
importante, mais decisivas foram as modificaes institucionais verificadas
em vrios pases, especialmente as preparatrias para a criao do banco
central europeu, os acontecimentos no Reino Unido e a inusitada reforma
feita na Nova Zelndia, alm dos considerados bem sucedidos modelos
americano e alemo.
Outros pases desenvolvidos e em desenvolvimento na Europa,
sia e Amrica do Sul conferiram maior autonomia aos bancos centrais por
meio do simples ajuste dos procedimentos operacionais da poltica
monetria ou de modificaes na legislao dos respectivos bancos
centrais.

III. FUNDAMENTOS TERICOS DA AUTONOMIA DO BANCO

CENTRAL

Existem pelo menos duas fundamentaes tericas para a

ABC, no excludentes entre si. A mais influente baseia-se no vis
inflacionrio decorrente da falta de credibilidade da poltica monetria para
perseguir a estabilidade de preos. A falta de credibilidade, por sua vez,
deriva da busca discricionria de inmeros objetivos, muitas vezes
conflitantes com a estabilidade de preos.
A delegao da poltica monetria a um banco central
autnomo visa conciliar a construo da credibilidade, o que requer nfase
na busca da estabilidade de preos, com a manuteno da flexibilidade
necessria para manter o produto e a taxa de desemprego prximos da
tendncia de longo prazo.
A outra fundamentao terica baseia-se na flutuao
econmica decorrente do chamado ciclo econmico poltico. Os incentivos
 4

trazidos pela democracia representativa so tais que resultam numa poltica

monetria do tipo stop and go, com seus efeitos sobre o desempenho da
inflao, produto e taxa de desemprego. A delegao da poltica monetria
a um banco central autnomo visa reduzir a influncia poltica e, por
conseqncia, a flutuao econmica.

III.1 CREDIBILIDADE E FLEXIBILIDADE DA POLTICA

MONETRIA
A corrente principal da teoria econmica considera que, no
longo prazo, prevalece a hiptese da neutralidade da moeda. Por isso, a
poltica monetria afeta apenas a inflao e o melhor resultado a ser
alcanado a estabilidade de preos, ainda que interpretada como pequena
inflao2.
No curto prazo, entretanto, o consenso afirma que a poltica
monetria capaz de afetar outras variveis e, portanto, orientar-se por
outros objetivos, como, por exemplo, a segurana das instituies
financeiras, com o recurso estabilidade da taxa de juros, ou a certo
desempenho das contas externas, mediante a manipulao da taxa de
cmbio.
Mais problemtica, entretanto, a existncia de objetivos que,
para serem alcanados, requerem inflao acima do esperado pelos agentes
econmicos. Calvo (1978) enfatiza o financiamento do governo. Dada a
alocao de ativos dos agentes econmicos, a inflao inesperada reduz o
valor real dos passivos do governo no perfeitamente indexados, como a
moeda e os ttulos pblicos, abrindo espao para o financiamento pblico.
Kydland & Prescott (1977), por sua vez, analisam os objetivos
relativos ao produto e taxa de desemprego. Este trabalho tornou-se
bastante influente ao introduzir o conceito de inconsistncia temporal da
poltica tima, com base nas expectativas racionais e na teoria dos jogos.
Posteriormente, destacaram-se dois trabalhos de Barro & Gordon (1983a,
1983b) que exploram as implicaes do conceito sobre a credibilidade da
poltica monetria e as possveis solues.

2
Mishkin (2002, p. 197), adotando a definio de Alan Greenspan, considera que a
inflao de at 3% ao ano pode ser considerada estabilidade de preos, pois, at este
nvel, no levada em conta pelas famlias e empresas ao tomarem suas decises
corriqueiras. Sterne (2002, pp. 24-6) oferece referncias com base na experincia
internacional. Utiliza dados de inflao de 96 pases entre 1970 e 1996 e os divide em
cinco grupos de tamanhos iguais. O grupo de inflao muito baixa vai at a taxa de
3,8% ao ano; o segundo, de inflao baixa, at 7,4% ao ano; o terceiro, de inflao
mdia, at 11,5% ao ano; o quarto, de inflao alta, at 19,7% ao ano; e o quinto, grupo
de inflao muito alta, mais de 19,7% ao ano.
 5

Como o produto e a taxa de desemprego esto fortemente

associados, podem ser tratados conjuntamente. Considere-se o produto. No
longo prazo, tende a crescer no ritmo do produto potencial, determinado
pela disponibilidade de fatores de produo e pelo progresso tecnolgico. A
poltica monetria no afeta o produto potencial, mas pode visar certos
nveis para o produto efetivo.
O problema surge quando a poltica monetria almeja produto
superior ao produto potencial ou taxa de desemprego abaixo da taxa
natural. A forma de conseguir estes objetivos , novamente, criar inflao
inesperada e, por conseqncia, reduzir os salrios reais, dada certa rigidez
dos contratos e/ou falta de informao no mercado de trabalho.
O contnuo recurso inflao inesperada cria um jogo entre
o governo, no caso o gestor da poltica monetria, e os agentes econmicos,
pois estes, ao serem racionais, passam a incorporar as possveis estratgias
dos gestores nas suas expectativas. Como resultado, os ganhos iniciais
em termos de produto e de taxa de desemprego so perdidos, pois os
agentes econmicos ajustam suas decises sobre a alocao de ativos,
emprego, produo, etc. inflao mais alta3.
A poltica monetria tima consiste em preservar a
estabilidade de preos, j que no h outro possvel ganho duradouro.
Entretanto, esta poltica sofre de inconsistncia temporal, pois, a cada
perodo, os gestores possuem o incentivo a abandon-la para alcanar
outros objetivos, ainda que temporrios. Os agentes econmicos, por sua
vez, conhecem a inconsistncia e formam as suas expectativas de acordo. O
resultado o vis inflacionrio, vale dizer, inflao superior ao nvel
compatvel com a estabilidade de preos, sem qualquer ganho permanente.
A soluo bvia o governo se comprometer com a poltica
tima, que a estabilidade de preos. Entretanto, esta poltica no
consistente temporalmente e, por isso, no tem credibilidade. Os mltiplos
e incompatveis objetivos da poltica monetria no permitem que os
agentes econmicos identifiquem a importncia que o governo confere
estabilidade de preos em relao aos demais objetivos.
O monitoramento da poltica monetria pelos agentes
econmicos poderia reduzir as incertezas. Entretanto, o prprio governo ,
intencionalmente, pouco transparente, pois certos objetivos so alcanados

3
Cabe uma observao sobre o significado de curto e longo prazo. A demarcao entre
os dois prazos dada pelo horizonte no qual os efeitos da poltica monetria se
resumem inflao. O grau da rigidez de preos e salrios e/ou o custo de acesso
informao podem tornar o curto prazo razoavelmente longo ou o longo prazo
razoavelmente curto. Nos extremos, ou no h neutralidade da moeda ou no h nada
que a poltica monetria possa fazer alm de controlar a inflao, mesmo no curto prazo.
 6

com inflao inesperada. Ademais, a anlise das informaes econmicas

no capaz de distinguir claramente o que resulta da deliberada ao do
governo e o que resulta dos obstculos normais adequada gesto
monetria. Alm da simples impercia, os gestores no conhecem
satisfatoriamente os canais de transmisso da poltica monetria e os efeitos
dos distrbios econmicos.
Uma conseqncia importante da pouca credibilidade da
poltica monetria o maior custo requerido para manter a inflao baixa
ou reduzi-la quando considerada alta. O custo, tambm conhecido como
taxa de sacrifcio, mede a perda em termos de produo ou taxa de
desemprego decorrente da poltica monetria voltada para o controle da
inflao.
Se os agentes econmicos no acreditam na inteno da
autoridade monetria, as expectativas inflacionrias no evoluem da forma
desejada, o que obriga a uma poltica monetria mais restritiva
comparativamente situao em que a credibilidade alta.
A soluo para o vis inflacionrio alterar o regime em que a
poltica monetria opera, de forma a eliminar a inconsistncia temporal e,
com isso, restabelecer a credibilidade. Duas formas no excludentes de
lograr esta mudana so a criao de reputao e a adoo de regras.
A reputao criada a partir da reiterada constatao por parte
dos agentes econmicos de que a poltica monetria persegue a estabilidade
de preos4. O tempo requerido para convencer a populao de que o regime
monetrio efetivamente mudou depende de fatores, como o histrico
inflacionrio do pas e os custos sociais do combate inflao. Os agentes
econmicos se convencem mais rapidamente quando constatam que o
empenho no combate inflao persiste, a despeito dos custos sociais.
As regras podem ser empregadas em vista do tempo e dos
custos requeridos para criar a reputao. Elas especificam de antemo que a
poltica monetria segue o objetivo da estabilidade de preos. Pode ser, por
exemplo, aprovar percentual mximo para o aumento dos agregados
monetrios, conforme defendido por Milton Friedman. Outra alternativa
criar regras para a correo da taxa de cmbio ou, em casos extremos, a
caixa de converso (currency board) e a dolarizao.
Enquanto procedimento operacional para a poltica monetria,
cada um destes tipos de regras possui suas vantagens e desvantagens, que
4
Possivelmente, os primeiros a dar tratamento mais consistente reputao foram Barro
& Gordon (1983b). Blinder (1999) pesquisa a definio de credibilidade entre
acadmicos e gestores da poltica monetria e, apesar das muitas definies
apresentadas, o ponto em comum a forte associao entre a credibilidade e o grau de
dedicao do governo estabilidade de preos.
 7

variam conforme o contexto em que so aplicadas5. Entretanto, a questo

mais diretamente relacionada com o tema central aqui tratado a seguinte:
seja qual for a regra, h um dilema entre credibilidade e flexibilidade da
poltica monetria.
A poltica monetria requer flexibilidade para manter o
produto e a taxa natural de desemprego nos respectivos nveis de longo
prazo. A flutuao destas variveis ao redor da tendncia de longo prazo se
deve aos distrbios econmicos, retratveis pelos choques de oferta e de
demanda6. O primeiro tipo de choque o maior desafio, pois, quando
negativo, eleva a inflao, ao mesmo tempo que reduz a produo e
aumenta a taxa de desemprego. Por isto, obriga a poltica monetria a fazer
escolhas com os custos associados.
importante distinguir a poltica monetria que resulta no vis
inflacionrio discutida anteriormente da poltica monetria que opta por
compensar os efeitos negativos dos choques de custos sobre a produo e a
taxa de desemprego.
No primeiro caso, a inflao, causada pela prpria poltica
monetria, persiste alta ou ascende, e os ganhos em termos de produto e de
taxa de desemprego so temporrios; no segundo, a inflao, causada pela
presso de custos, retorna ao nvel anterior ao choque, isolados os efeitos
secundrios do aumento inicial de custos, enquanto os efeitos sobre a
produo e a taxa de desemprego so duradouros.
A formatao das regras depende da nfase que se quer dar
credibilidade em detrimento da flexibilidade da poltica monetria. A
credibilidade tanto maior quanto mais evidente for a dedicao do
governo estabilidade de preos. Regras simples, diretamente associadas a
este objetivo, so as mais indicadas, pois o cumprimento facilmente

5
Os agregados monetrios so os preferidos dos bancos centrais por serem mais
factveis de controle. Entretanto, eles possuem uma relao pouco visvel com a
inflao, o que reduz a capacidade de orientar as expectativas dos agentes econmicos.
Ademais, a intermediao financeira passou por transformaes nas ltimas dcadas
que reduziram a capacidade de controle destes agregados. Quanto taxa de cmbio,
apesar do seu emprego com sucesso em casos mais graves de descontrole inflacionrio,
o uso prolongado parece levar a crescentes desequilbrios econmicos e, por fim, a
ajustamentos com elevados custos sociais.
6
Alm dos choques causados pela prpria poltica econmica, como aumento do dficit
pblico, pelo lado da demanda, e aumento dos impostos indiretos, pelo lado da oferta,
existem os choques causados por fatores externos ao governo ou mesmo economia.
Um exemplo de choque de demanda a alterao do estado de nimo dos agentes
econmicos com o conseqente impacto sobre os gastos de consumo e de investimento.
Incluem-se entre os possveis choques de custo o acentuado aumento do preo da
energia ou de matrias-primas em geral, bem como a desvalorizao cambial, que
encarece o preo dos produtos importados e exportveis.
 8

verificvel. desejvel ainda estabelecer obstculos para a mudana ou o

abandono da regra, como, por exemplo, a necessidade de aprovao
legislativa.
Entretanto, regras simples so rgidas, incondicionais, o que
retira a flexibilidade da poltica monetria para compensar os efeitos dos
choques de oferta sobre a produo e a taxa de desemprego. Tal
compensao requer regras flexveis, dotadas de clusulas de escape que
incorporem as possveis contingncias. O problema que tais regras so
muito complexas, de difcil monitoramento pelos agentes econmicos. H
sempre a possibilidade de uma explicao ad hoc para o seu
descumprimento. Em ltima instncia, resulta na discricionariedade.
Conforme Alesina (1988), diante da impossibilidade da regra
contingente perfeita, a opo entre regra simples ou discricionariedade
depende da severidade do problema da inconsistncia temporal e do grau
de instabilidade que caracteriza o ambiente econmico, em especial quanto
freqncia dos choques de oferta. Quanto mais severo o problema da
inconsistncia, mais indicada a regra simples; quanto maior a sujeio da
economia instabilidade, mais indicada a discricionariedade.

III.2 A PROPOSTA DA AUTONOMIA DO BANCO CENTRAL

Segundo Walsh (1995a, p. 237): O desafio do arranjo do
banco central equilibrar a necessidade de limitar a inflao mdia com a
necessidade de manter suficiente flexibilidade para o banco central
responder aos distrbios econmicos.7
Fisher (1995a, 1995b) identifica dois tipos de autonomia, na
teoria: autonomia de objetivos e autonomia instrumental (ou operacional).
No primeiro caso, o banco central decide seus objetivos e utiliza os
instrumentos de modo a alcan-los. No segundo, os objetivos so dados
pelo governo, e a autonomia do banco central se restringe ao uso dos
instrumentos para alcanar as determinaes.
Embora a classificao seja til como referncia, os arranjos
institucionais seguidos pelos pases apresentam variadas combinaes.
Ademais, por vezes mesclam-se adoo de regras. comum, por
7
Os argumentos favorveis ABC tomam como certas as noes de curto e longo
prazo, neutralidade da moeda, produto potencial e taxa natural de desemprego, todas
aceitas pela corrente principal da teoria econmica. Cabe registrar, entretanto, que
determinadas correntes da teoria econmica no concordam com estes conceitos, o que,
certamente, torna a aceitao da ABC bem mais problemtica, conforme mostra
Carvalho (1995).
 9

exemplo, bancos centrais com autonomia de objetivos adotarem regras para

os agregados monetrios. A reputao, por sua vez, desejvel em
qualquer caso.
O primeiro a propor a autonomia de objetivos foi Rogoff
(1985). Para eliminar a inconsistncia temporal e criar a credibilidade da
poltica monetria, esta delegada ao banco central com preferncias
diferentes do restante do governo (e da sociedade), no sentido de conferir
peso maior estabilidade de preos relativamente a outros objetivos.
A autonomia precisa ser garantida para que as preferncias do
banco central, e no as do governo, orientem a poltica monetria. Tal
garantia pode ser obtida pela legislao, prevendo, por exemplo, restries
demisso dos dirigentes do banco central e limitao da interferncia do
governo nas instncias decisrias. Seja qual for o arranjo, entretanto, sem
autonomia na prtica, vale a crtica de McCallum (1997) de que a
delegao da poltica monetria apenas recoloca a inconsistncia temporal,
agora dentro do banco central.
A proposta de Rogoff (1985) ficou conhecida como banco
central conservador. De fato, usual encontrar dirigentes de bancos
centrais com preferncias diferentes do restante da sociedade e mesmo do
governo que os nomeou. O fato possui duas interpretaes. A primeira
personalista e entende que os dirigentes do banco central so realmente
mais conservadores. A segunda institucional e julga que os dirigentes
possuem as mesmas preferncias do governo e da sociedade, mas recebem
a incumbncia de serem mais conservadores.
Neste segundo caso, preciso garantir que os dirigentes sejam,
de fato, mais conservadores, o que se consegue estabelecendo no estatuto
do banco central a prioridade estabilidade de preos. Com este mandato,
embora a autonomia de objetivos seja restringida, h ainda ampla
discricionariedade para o banco central decidir a nfase no combate
inflao, relativamente preocupao com a produo e a taxa de
desemprego.
O banco central conservador traz, entretanto, um risco
importante, expresso pelo prprio Rogoff (1985): o risco da nfase
excessiva no objetivo da estabilidade de preos, o que leva perda de
flexibilidade da poltica monetria e despreocupao com os efeitos dos
choques de oferta sobre a produo e a taxa de desemprego.
Lohmann (1992) prope como soluo diminuir a autonomia
do banco central conservador: na presena de choques de oferta com
efeitos importantes sobre a produo e a taxa de desemprego, as decises
do governo se sobrepem s do banco central.
 10

A proposta sujeita a ABC, portanto, a uma espcie de regra

com clusula de escape. Como tal h o risco de perda de credibilidade. Por
isso, Lohmann (1992) afirma que a opo conferida ao governo deve estar
associada a algum custo. Um possvel custo tornar pblica a avaliao
dos dois lados e, por conseqncia, a responsabilidade pelo curso futuro
dos acontecimentos. Procedimentos para a soluo pblica de conflitos
entre o governo e o banco central podem ser institucionalizados ou
simplesmente desenvolvidos na prtica.
Exemplo normalmente apontado para ilustrar a autonomia
limitada de objetivos o banco central alemo (Bundesbank), com suas
caractersticas fundamentais: estatuto que confere prioridade estabilidade
de preos, discricionariedade para compatibilizar a prioridade com certos
objetivos para a produo e a taxa de desemprego e mandato fixo e longo
dos dirigentes.
De Haan (1997) analisa o Banco Central Europeu e conclui
que ele herdou as caractersticas bsicas do modelo alemo. Acredita,
entretanto, que o arranjo escolhido dever resultar em exagerado vis
conservador, superior ao do banco alemo.
Cabe registro ao modelo holands, que, antes da adeso
unio monetria europia, possua um interessante sistema de resoluo
pblica de conflitos entre o governo e o banco central, de certa forma
reproduzindo a proposta de Lohmann (1992).
O banco central americano (FED) diferencia-se pela
inexistncia de objetivo preferencial a ser perseguido. Alguns autores como
Hetzel (1990) apontam um aparente paradoxo. A inexistncia de objetivo
preferencial parece tornar o banco central ainda mais autnomo. Entretanto,
o efeito pode ser exatamente o oposto, ao aumentar a exposio do banco
central a vrias presses, sejam as intermediadas pelo sistema poltico,
sejam as exercidas diretamente pelos grupos de interesse.
Possivelmente, os primeiros trabalhos tericos a
fundamentarem a autonomia de instrumentos foram Walsh (1995b) e
Persson & Tabellini (1994). Na tentativa de eliminar o dilema entre
credibilidade e flexibilidade, utilizam as ferramentas da teoria do agente-
principal. Os autores derivam contratos timos a serem firmados entre o
governo e o banco central.
A complexidade dos contratos depende das suposies a
respeito do funcionamento da economia. Se as preferncias dos dirigentes
do banco central so as mesmas do governo e da sociedade, o contrato
assume a sua verso mais simples: impor uma penalidade (ou recompensa)
ao banco central que proporcional inflao observada. A inteno
 11

criar incentivos que eliminem a inconsistncia temporal da poltica

monetria e, por conseqncia, o vis inflacionrio da economia.
Teoricamente, o incentivo financeiro o que mais se aproxima
do contrato proposto. Na prtica, outros incentivos mais plausveis
podem acompanhar continuamente a inflao, como a probabilidade de
perda do cargo, a imagem profissional dos dirigentes, o tamanho do
oramento do banco central e o apoio poltico autonomia da instituio.
No entendimento de Fischer (1995a, 1995b), a autonomia de
instrumentos est fortemente associada ao regime de metas para a inflao,
embora sejam duas opes distintas. Ambos almejam eliminar a
inconsistncia temporal e construir a credibilidade da poltica monetria.
A meta o objetivo quantitativo e pblico proposto pelo
governo ao banco central e serve para coordenar as expectativas de forma
compatvel com a trajetria desejada, facilitada pela visibilidade que a meta
possui junto aos agentes econmicos. A autonomia de instrumentos permite
ao banco central usar os seus instrumentos de forma a se antecipar a
qualquer desvio relevante entre a previso de inflao e a meta estipulada.
De fato, o contrato timo de Walsh (1995b) e Persson &
Tabellini (1994) pode ser interpretado como a adoo de uma meta para a
inflao. Basta o incentivo ser proporcional distncia da meta escolhida.
Svensson (1995), por sua vez, reinterpreta a proposta de Rogoff (1985)
para igual-la ao contrato timo no que tange capacidade de enfrentar o
dilema entre credibilidade e flexibilidade. Neste caso, o conservadorismo
do banco central no est expresso no peso conferido estabilidade de
preos, mas, sim, na existncia de uma meta de inflao inferior desejada
pelo governo ou pela sociedade.
Seja qual for a interpretao, entretanto, h consenso entre
estes autores de que a opo pela autonomia instrumental, integrada
adoo de metas para a inflao, no significa que o banco central deva
deixar de se preocupar com o efeito dos choques de oferta sobre a produo
e a taxa de desemprego.
Existem quatro mecanismos para acomodar os efeitos dos
choques de oferta sem perder o compromisso com a meta para a inflao:
a) intervalo dentro do qual a meta pode ser considerada cumprida; b)
clusula de escape que permite o descumprimento temporrio da meta; c)
meta baseada em ndices de inflao expurgados de certos preos; d) prazo
longo para o cumprimento da meta. H ainda a possibilidade da reviso da
meta se estes mecanismos no forem empregados ou forem insuficientes.
Evidentemente, ao ser formatada com muita flexibilidade, a
meta de inflao prejudica a construo da credibilidade. O problema pode
 12

ser evitado, mediante a transparncia da relao entre o governo e o banco

central, em particular no caso da reviso da meta, alm da transparncia da
poltica monetria de forma geral, o que inclui a ampla comunicao entre
o banco central e os agentes econmicos. A comunicao particularmente
til para justificar o desvio do objetivo inicial e para mostrar como se
pretende alcan-lo, ainda que em um prazo mais longo.
Nos ltimos quinze anos, crescente nmero de pases adotou
metas para a inflao, a partir do inusitado modelo seguido pela Nova
Zelndia, em 1990. Existem, entretanto, diferenas importantes. Alguns
promoveram significativas modificaes na legislao que regula a relao
entre o governo e o banco central; outros pases limitaram-se a ajustes nos
procedimentos operacionais da poltica monetria8.
Na Nova Zelndia, houve profunda alterao na legislao. O
banco central recebeu o mandato legal para alcanar a estabilidade de
preos. Esta, bem como o prazo requerido para alcan-la, so definidos
em um contrato firmado entre o banco e o governo. Normalmente,
considera-se o mandato cumprido se a inflao fica abaixo de 3% ao ano,
ao trmino do prazo acordado. O banco central possui total liberdade
instrumental para alcan-la.
O contrato prev tambm em que situao a meta pode deixar
de ser cumprida, geralmente, envolvendo algum choque de oferta. A meta
pode tambm ser renegociada desde que outra seja anunciada
publicamente. O descumprimento da meta sem justificativa convincente do
presidente do banco central ao ministro da fazenda pode levar demisso
do primeiro.
Bernanke, Laubach, Mishkin & Posen (1999) analisam a
adoo do regime de metas para a inflao em vrios pases. Em alguns
deles, como Canad (cap. 6) e Sucia (cap. 8), a mudana centrou-se mais
na reformulao do procedimento operacional da poltica monetria. No
Reino Unido (cap. 7), o regime foi adotado ao final de 1992, depois da
turbulenta sada do Mecanismo de Taxa de Cmbio Europeu, a exemplo do
caso sueco. Entretanto, a autonomia instrumental do banco central veio
apenas em maio de 1997.

8
Fraga, Goldfajn e Minella (2003, p. 6) incluem os seguintes pases na lista dos que
adotam o regime de metas para a inflao, alm da Nova Zelndia (1990): entre os
desenvolvidos esto Canad (1991), Reino Unido (1992), Sucia e Austrlia (1993),
Sua (2000) e Islndia e Noruega (2001); entre os pases em desenvolvimento se
incluem Chile (1991), Israel (1992), Peru (1994), Coria do Sul, Repblica Tcheca e
Polnia (1998), Mxico, Brasil e Colmbia (1999), frica do Sul e Tailndia (2000) e
Hungria (2001).
 13

Diante da experincia variada e do tratamento vago dado pelos

trabalhos tericos, pouco clara a traduo institucional da autonomia
instrumental do banco central nos regimes de metas para a inflao.
Mishkin (2004, pp. 11-3) destaca trs pontos importantes: a) proibio do
financiamento do governo; b) definio do uso dos instrumentos sem
interferncia do governo; c) mandatos longos e protegidos da demisso
arbitrria. Esses quesitos so acompanhados da definio do objetivo de
longo prazo do banco central: estabilidade de preos.
Mishkin (2004) afirma que esses quesitos devem estar
previstos em lei. Entretanto, afirma ser ainda mais importante o
compromisso da sociedade e dos polticos, pois, caso contrrio, a lei no
aplicvel. Cita os casos do Canad e da Argentina. A anlise da lei leva
concluso de que o segundo pas possui um banco central mais autnomo.
Na prtica, entretanto, o banco central do Canad bem mais autnomo.

III.3 POLTICA E AUTONOMIA DO BANCO CENTRAL

At aqui, os gestores da poltica monetria foram tratados
como planejadores sociais hipotticos. Entretanto, esses gestores so
escolhidos dentro das regras da democracia representativa e, presume-se,
agem de acordo com os incentivos decorrentes dessas regras. Em outras
palavras, os polticos eleitos podem determinar ou, pelo menos, influenciar
a poltica monetria, no sentido de torn-la diferente da gesto
exclusivamente tcnica.
A introduo da poltica refora o conceito de inconsistncia
temporal e o problema de credibilidade da poltica monetria. McCallum
(1997) no cr que um banco central aja futilmente como prev a noo
de inconsistncia temporal. Vale dizer, o banco no cria inflao inesperada
apenas para conseguir resultados temporrios. Blinder (1997), acadmico e
ex-dirigente do FED, tambm no julga que o banco central adote esse
procedimento.
Introduzida a poltica, entretanto, a existncia de
inconsistncia temporal mais defensvel. Como os polticos so eleitos,
devem satisfao aos seus eleitores. Parece razovel acreditar que, diante
de uma taxa natural de desemprego elevada, a poltica monetria seja
utilizada para reduzir a taxa de desemprego abaixo da natural, ainda que o
efeito seja apenas temporrio ou custa de inflao crescente. Assim, a
poltica refora a proposta da ABC, pois esta pode reduzir o problema da
inconsistncia temporal.
 14

A importncia da poltica para o tema da ABC no depende,

entretanto, da crena na existncia da inconsistncia temporal. McCallum e
Blinder, por exemplo, so favorveis ABC. Na verdade, a poltica, em si,
outro argumento favorvel a esse arranjo. H tempo est consagrado entre
muitos economistas o entendimento de que a poltica tem sua prpria
racionalidade e impe poltica monetria objetivos e horizontes diferentes
dos tecnicamente recomendveis. Esta parece ser a justificativa que
fundamentou os casos mais antigos de autonomia, como o do FED.
Blinder (1998, pp. 56-7) expressa bem essa viso: Ento, se
os polticos fazem poltica monetria na base do dia-a-dia, a tentao de
visar ganhos de curto prazo s expensas do futuro (isto , inflacionar
demais) difcil de resistir. Sabendo disso, muitos governos
freqentemente tentam despolitizar a poltica monetria colocando-a, por
exemplo, nas mos de tecnocratas no eleitos com mandatos longos e
isolados do agito da poltica.
Somente no final dos anos oitenta consolidou-se a
fundamentao terica para a relao entre poltica, poltica monetria e
banco central, a partir dos modelos de ciclo econmico poltico (political
business cycle). Drazen (2002, cap. 7) apresenta uma viso geral desses
modelos, dos quais dois se destacam: o motivado pelo cargo (office-
motived) e o partidrio (partisan).
No primeiro modelo, os polticos utilizam os instrumentos de
poltica monetria para aumentar a produo e reduzir a taxa de
desemprego antes das eleies, com o objetivo de influenciar o eleitorado e
ampliar as chances de se manterem no cargo. Aps as eleies, a inflao e
a taxa de desemprego sobem e a produo cai. No segundo modelo, a
existncia de partidos com preferncias distintas em termos de estabilidade
de preos, de um lado, e produo e taxa de desemprego, de outro, resulta
em diferentes desempenhos para estas variveis, conforme o partido no
governo.
Os trabalhos de Alesina (1987 e 1988) tiveram grande
repercusso dentro e mesmo fora da academia. Neles, introduz expectativas
racionais no modelo partidrio. O resultado econmico antecipado pelo
modelo a alterao da produo e da taxa de desemprego na primeira
parte do mandato, tanto mais intensa quanto maior a imprevisibilidade do
resultado das eleies9. Na segunda parte do mandato, com o pleno
conhecimento do partido no governo, no h diferenas no desempenho da
taxa de desemprego e da produo, independentemente do partido no

9
Com expectativas racionais, se houvesse certeza da vitria do partido que valoriza
mais a reduo da taxa de desemprego, os agentes econmicos incorporariam nas suas
expectativas inflao mais alta e o efeito sobre a taxa de desemprego seria nulo.
 15

governo. Quanto inflao, mais alta em todo o mandato do partido que

valoriza menos a estabilidade de preos e mais baixa no mandato do
partido que a valoriza mais.
Em sntese, o ciclo econmico poltico resulta na interferncia
da racionalidade poltica sobre a gesto da poltica monetria e, por fim, na
flutuao econmica. Esse resultado decorre do empenho dos partidos em
fazer valer as suas preferncias, mas no o resultado desejado por eles.
Por isso, h incentivo para negociar uma soluo intermediria.
Certa forma de viabilizar o meio termo delegar a poltica
monetria ao banco central autnomo com preferncias em temos de
inflao, taxa de desemprego e produo acertadas entre os partidos. Waller
(1989 e 1992) desenvolve os trabalhos de Alesina (1987 e 1988) e conclui
que uma possvel maneira de diluir o efeito da alternncia partidria sobre a
flutuao econmica estabelecer mandatos longos e escalonados para os
dirigentes do banco central.
Interessante notar ser desnecessrio que o banco central
objetive preferencialmente a estabilidade de preos, j que o problema no
o vis inflacionrio, mas, sim, a flutuao econmica, a menos que os
dois problemas estejam presentes.
Alesina (1995, p. 293) afirma que a introduo da poltica
refora o argumento favorvel ABC, mas a autonomia de objetivos, no a
instrumental. Esta ltima no permite isolar a poltica monetria,
justamente por serem os polticos a escolherem os objetivos. A respeito da
meta para a inflao, afirma: Primeiro, o que acontece se os polticos no
escolherem a regra correta? Presumivelmente, o banco central ter que
seguir a regra errada. Segundo, o que acontece se os diferentes governos
escolhem diferentes regras? Seria impossvel ao banco central isolar a
poltica monetria das incertezas polticas.
Existe claramente um dilema entre a necessidade de isolar os
efeitos da interferncia da poltica na gesto da poltica monetria e a
responsabilizao dos gestores diante da sociedade. A responsabilizao
importante para que a poltica monetria leve ao bem estar social e no ao
excesso de conservadorismo ou defesa de interesses pouco claros. Esta
questo ser tratada adiante.
 16

IV AVALIAO EMPRICA DA AUTONOMIA DO BANCO

CENTRAL

Inmeros trabalhos foram desenvolvidos para testar

empiricamente se a ABC gera bons resultados para a economia. A tarefa
levou necessidade de enfrentar o desafio da mensurao da ABC. Os
primeiros resultados encontrados indicaram relao estatisticamente
relevante e inversamente proporcional entre grau de ABC e inflao. Estes
resultados, juntamente com os fundamentos tericos desenvolvidos,
trouxeram grande entusiasmo proposta de ABC durante a dcada de
noventa.
Entretanto, as pesquisas que se seguiram aos trabalhos
clssicos iniciais no foram to favorveis. A mensurao da ABC foi
questionada e a relao entre ABC e inflao, reinterpretada. Ademais, os
ganhos de credibilidade esperados com a adoo desse arranjo institucional
no foram confirmados.

IV. 1 A MENSURAO DA AUTONOMIA DO BANCO CENTRAL

Em um trabalho clssico, Cukierman, Webb & Neyapti (1992)
buscam mensurar a ABC por meio da anlise da legislao dos pases. O
grau de autonomia julgado em funo da presena nas normas de quesitos
considerados importantes, relativos, por exemplo, definio clara do
objetivo da poltica monetria ou relao entre o banco central e o
governo.
Entretanto, esse caminho revela apenas a chamada autonomia
legal e no a de fato. Os autores entendem que o primeiro tipo de
autonomia condio necessria para a segunda, mas no suficiente. Para
verificar a autonomia de fato utilizam mtodos variados, como o emprego
de questionrios e a verificao de aspectos comportamentais.
Quanto autonomia formal, os autores recorrem a
informaes de 72 pases, sendo 21 economias desenvolvidas. Dividem a
legislao em quatro grupos: caracterstica do mandato do presidente
(durao, nomeao e demisso); localizao da deciso final sobre a
poltica monetria e os procedimentos para a soluo de conflitos entre o
banco central e o governo; importncia relativa do controle da inflao
entre os objetivos da autoridade monetria; limites a obrigaes de
emprstimos ao governo, instituies financeiras e outros. Os grupos so
associados a avaliaes e a pesos para mensurar a autonomia legal de cada
pas.
 17

No que tange autonomia de fato, os autores recorrem

rotatividade do presidente do banco central. Alta rotatividade indica falta
de autonomia, embora valores muito baixos possam indicar submisso da
autoridade monetria. Cukierman, Webb & Neyapti (1992) empregam
ainda questionrios que foram respondidos por tcnicos dos bancos centrais
de 23 naes, visando testar se a autonomia prevista nas respectivas
legislaes funciona na prtica. Os questionrios so igualmente associados
a nmeros para mensurar a autonomia de fato de cada pas.
Outro trabalho importante o de Grilli, Masciandaro &
Tabellini (1991) que analisa apenas aspectos legais de 18 pases
desenvolvidos, dividindo a autonomia em econmica e poltica. Estes dois
conceitos so similares aos de autonomia de instrumentos e de objetivos,
respectivamente.
O grau de autonomia econmica avaliado com base no
responsvel pela definio da taxa de juros e no tipo de relao estabelecida
entre o banco central e o governo. Neste ltimo caso, observa-se se h
concesso de crdito ao governo ou compra de ttulos pblicos, seja
diretamente, no mercado primrio; seja indiretamente, com a participao
do banco central na superviso das instituies financeiras, o que pode
levar a exigncias de carteiras com maior presena de ttulos pblicos.
O grau de autonomia poltica envolve aspectos como durao
do mandato e a forma de escolha do presidente e dos diretores do banco
central, necessidade ou no de o governo aprovar a poltica monetria,
existncia de mecanismos de soluo de conflito entre o governo e o banco
central, referncia explcita no estatuto do banco central responsabilidade
pela estabilidade de preos.

IV. 2 RESULTADOS ENCONTRADOS

O resultado mais importante encontrado por esses dois estudos
clssicos a relao inversa e estatisticamente relevante entre a ABC, de
um lado, e a inflao e, em menor medida, a variao da inflao, de outro.
O resultado favorvel mesmo quando considerados os possveis efeitos de
outras variveis sobre a inflao, conforme mostram Eijffinger & De Haan
(1996, p. 31).
Dois trabalhos buscam analisar separadamente a capacidade
da autonomia instrumental e a de objetivos para explicar a inflao.
Debelle & Fischer (1995), como base nos ndices de Grilli, Masciandaro &
Tabellini (1991), concluem que a autonomia de instrumentos relevante,
enquanto a autonomia de objetivos importante apenas quando reduzida ao
 18

quesito presena da estabilidade de preos entre os objetivos do banco

central.
De Haan (1995) parte dos ndices de Cukierman, Webb &
Neyapti (1992) e chega apenas relevncia da autonomia instrumental,
entendida basicamente como o segundo grupo de variveis empregado por
estes autores: o banco central toma a deciso final sobre a poltica
monetria e h procedimentos para a soluo de conflitos com o governo.
H que se registrar, ainda, uma concluso importante no
trabalho de Cukierman, Webb & Neyapti (1992) relacionada aos pases em
desenvolvimento. Neste ltimo grupo, diferentemente dos pases
desenvolvidos, no se constata relao inversa significativa entre inflao e
autonomia legal, mas, sim, relao direta entre inflao e autonomia de
fato, medida pela rotatividade do presidente do banco central. A pouca
importncia da autonomia legal interpretada como decorrente da baixa
aderncia da prtica s normas, comparativamente ao verificado em pases
desenvolvidos.
Gutirrez (2003) analisa os pases da Amrica Latina e do
Caribe e conclui que a relao inversa entre ABC e inflao pode ser
encontrada quando se utiliza a constituio em vez das leis para verificar a
autonomia legal dos bancos centrais.
Alguns autores levantam dvidas importantes quanto ao
sucesso de trabalhos como os de Cukierman, Webb & Neyapti (1992) e de
Grilli, Masciandaro & Tabellini (1991) terem superado o desafio de
mensurar a ABC. De fato, os trabalhos tericos so em geral muito vagos
quanto traduo institucional de suas proposies abstratas, o que
dificulta saber exatamente quais as caractersticas relevantes para avaliar a
existncia de autonomia.
Alm disso, segundo Mangano (1998), os ndices de ABC
mais empregados possuem elevado grau de subjetividade, conforme se
depreende das grandes distines de interpretao da legislao de cada
pas, bem como dos elementos considerados mais relevantes para definir a
autonomia. Como resultado, a classificao dos pases em termos de grau
de autonomia mostra importantes diferenas quando os ndices so
comparados. Eijffinger & De Haan (1996, captulo 3) apontam igualmente
certa incompatibilidade entre os ndices e questionam os mtodos
empregados para mensurar a autonomia de fato.
Outros autores reinterpretam a relao causal entre grau de
ABC e inflao. Mesmo Cukierman, Webb & Neyapti (1992) apontam a
possvel existncia de circularidade entre a ABC e a inflao, ou seja, o
histrico de inflao pode tambm condicionar o grau de ABC. Neste caso,
o tipo de relao no claro. A inflao elevada reduz o espao para a
 19

adoo de uma poltica monetria autnoma, mas pode tambm

conscientizar a sociedade dos seus malefcios, o que leva ao suporte
poltico para a ABC. A indexao, por sua vez, ao facilitar a convivncia
com a inflao, pode reduzir esse suporte.
Posen (1995) argumenta que o grau de ABC e a inflao
evoluem de forma inversamente proporcional, no porque aquele seja
relevante para explicar esta, mas porque ambos so explicados por uma
terceira varivel. Trata-se da averso inflao da sociedade ou de certos
grupos poderosos.
Assim, a opo por determinados arranjos institucionais, como
a ABC, endogenamente dada pelo suporte poltico decorrente de certas
preferncias da sociedade ou de determinados grupos. Sem esse suporte
no h ABC, especialmente a de fato, e nem inflao baixa. O exemplo
alemo mostra como dolorosas experincias com bruscos descontroles
inflacionrios criam forte averso da sociedade inflao.
Posen (1995) argumenta que os sistemas financeiros possuem
averso inflao e, quando so poderosos, fornecem o suporte poltico
para a ABC. Utilizando ndices para medir a oposio do sistema
financeiro inflao, o autor encontra relao positiva desse ndice com os
ndices de ABC de Cukierman, Webb & Neyapti (1992) e relao inversa
com a inflao.
Alesina (1995, pp. 290-2) critica esse resultado, ao afirmar que
os ndices de Posen incluem fatores como federalismo e nmero de partidos
polticos, os quais podem estar diretamente relacionados com a inflao,
sem necessariamente envolver o sistema financeiro. Ademais, os resultados
de Posen (1995) dependem do indicador de ABC utilizado.
Outra observao importante a dificuldade de explicar a
averso do sistema financeiro ao aumento da inflao. De fato, a posterior
necessidade de elevar a taxa real de juros para controlar a inflao pode
prejudicar as instituies financeiras com descasamento de prazo entre
passivo e ativo, alm de elevar a inadimplncia. Entretanto, taxas de juros
mais altas facilitam o aumento do spread e a inflao mais alta eleva os
ganhos das instituies com a aplicao dos depsitos no remunerados.
Daunfeldt & Luna (2003) analisam 23 pases desenvolvidos e
concluem que em grande parte deles a queda da inflao se deu antes das
mudanas de legislao que garantiram maior ABC. Este resultado parece
compatvel com idia de que primeiro surge o suporte poltico contra a
inflao elevada e as medidas requeridas para reduzi-la e, depois, h a
opo pela ABC como parte de um arranjo destinado a manter a inflao
baixa.
 20

Alm da relao emprica entre a ABC e a inflao, outra

questo importante a relao entre a ABC e as variveis reais, pois, como
visto na parte terica, os argumentos em favor da autonomia envolvem
tambm essas variveis. A este respeito, pode-se dizer que de forma geral
no foram encontradas relaes estatisticamente relevantes entre a ABC e
variveis como produo e taxa de desemprego. Essa constatao pode ser
interpretada favoravelmente ou contrariamente ABC.
Quanto ao entendimento favorvel, o resultado permite
afirmar que a ABC um almoo grtis, como em Alesina & Summers
(1993), pois resulta em menor inflao, sem gerar efeitos negativos sobre a
produo e a taxa de desemprego. Entretanto, a importncia da ABC reside
no efeito indireto sobre o crescimento econmico que, presumivelmente,
beneficia-se num contexto de inflao baixa e estvel.
Cabe um comentrio para cada uma destas perspectivas. O
almoo grtis parece contraditrio com o banco central conservador
que, segundo o prprio Rogoff (1985), ao dar preferncia estabilidade de
preos, preocupa-se menos em compensar eventuais redues da produo
e da taxa de desemprego.
A contradio pode ser eliminada de dois modos. O primeiro
considerar os efeitos do ciclo poltico sobre a flutuao econmica. Alesina
& Gatti (1995) constatam que a ABC reduz estes efeitos e, assim,
compensa os efeitos indesejveis previstos por Rogoff. O segundo
interpretar o banco central conservador por meio da meta de inflao,
como Svensson (1995), o que, segundo este autor, no implica nesses
efeitos indesejveis.
Segundo Eijffinger & De Haan (1996, p. 38), a dificuldade de
encontrar relao entre o grau de ABC e o crescimento econmico pode
decorrer dos dois possveis efeitos da ABC sobre a taxa de juros, efeitos
esses com direes opostas. De um lado, a baixa inflao decorrente da
ABC pode levar ao aumento da taxa real de juros; de outro, a maior
estabilidade da inflao trazida pela ABC reduz o prmio de risco e, por
conseqncia, a taxa real de juros.
Possivelmente, o resultado emprico que mais compromete a
proposta de ABC seja a ausncia de evidncias claras de que leve reduo
do custo das polticas destinadas a controlar a inflao, custo esse medido
em termos de perda de produo ou taxa de desemprego.
Trata-se de uma constatao bastante importante, pois cabe
lembrar que, segundo o principal fundamento terico da ABC, a autonomia
visa elevar a credibilidade da poltica monetria para perseguir a
estabilidade de preos. O bnus de credibilidade, por sua vez, permite
que, diante do anncio da poltica monetria mais restritiva, a convergncia
 21

das expectativas inflao desejada seja mais rpida, reduzindo os efeitos

negativos sobre a produo e a taxa de desemprego. Como custa menos
sociedade controlar a inflao com a ABC, a relao entre esta e a inflao
inversamente proporcional.
As pesquisas, no entanto, usualmente, encontram relao
diretamente proporcional entre o grau de ABC e o custo do controle da
inflao, conforme mostra o levantamento feito por Eijffinger & De Haan
(1996, pp.37-8). Entre os trabalhos a includos est, por exemplo, o citado
resultado encontrado por Debelle & Fischer (1995). Esses autores
constatam que o custo do controle da inflao maior na Alemanha do que
nos EUA. O banco alemo usualmente ocupa a mais alta posio na
classificao por grau de autonomia.
Esse resultado pode ser explicado do seguinte modo: a ABC
alonga o prazo dos contratos ao tornar a inflao mais baixa e previsvel.
Com isso, aumenta a rigidez nominal da economia, recrudescendo a
recesso requerida para reduzir a inflao.
De acordo com Alesina (1995, p. 294), esse resultado depe
favoravelmente proposta de ABC, pois como a autonomia disciplina a
inflao, torna-se pouco relevante o custo de control-la. Ademais, o
aumento da rigidez nominal da economia reduz o custo, em termos de
inflao, da reao da poltica monetria aos efeitos negativos do choque
de oferta sobre a produo e a taxa de desemprego.
Posen (1998), entretanto, analisa 17 pases desenvolvidos e,
alm de tambm concluir que o custo de controlar a inflao tanto mais
alto quanto maior o grau de ABC, constata no haver evidncias de que a
autonomia mude o padro de comportamento dos agentes econmicos,
expresso, por exemplo, no alongamento do prazo dos contratos. Como
conseqncia, se h relao entre ABC e inflao, no se deve ao bnus
de credibilidade.
Tal relao, ainda segundo Posen (1998), deve decorrer do
maior peso que a ABC confere ao controle da inflao relativamente a
outras consideraes, o que, por sua vez, sustenta-se no suporte poltico
derivado da averso da sociedade ou de certos grupos influentes inflao.
Como se pode ver, os resultados empricos a respeito dos
efeitos econmicos da ABC so controversos. Entretanto, o conjunto desses
resultados parece ser compatvel com as seguintes afirmaes: a) a ABC
no existe de fato sem o suporte poltico a polticas e instituies voltadas
para a estabilidade de preos; b) a ABC no condio suficiente nem
necessria para reduzir inflaes mais elevadas, mas pode integrar um
conjunto de polticas e instituies destinadas a manter a inflao em
patamares aceitveis; c) como no necessariamente gera bnus de
 22

credibilidade, a ABC pode elevar o custo da poltica de controle da

inflao, medido em termos de perda de produo e taxa de desemprego.

V RESTRIES AUTONOMIA DO BANCO CENTRAL

Alm das consideraes de carter emprico feitas na parte

anterior, argumentos podem ser utilizados para levantar restries ABC,
seja para consider-la inadequada, seja para qualific-la. Entre os
argumentos mais importantes esto os seguintes: a) o carter
antidemocrtico da ABC; b) a existncia de objetivos no explcitos a
orientarem a atuao do banco central; c) a possvel incompatibilidade
entre as funes tradicionais do banco central; d) os resultados esperados
da relao entre autoridade fiscal e monetria.

V. 1 O CARTER ANTIDEMOCRTICO
A delegao da poltica monetria ao banco central autnomo,
gerido por dirigentes no eleitos pela populao, pode potencialmente
confrontar-se com o sistema representativo que caracteriza as naes
democrticas modernas. O problema parece residir menos na delegao,
empregado em vrios tipos de aes pblicas, e mais na importncia da
poltica monetria. Afinal, essa poltica afeta variveis macroeconmicas
que interferem diretamente na vida de grande parte da populao.
Antes de mais nada, cabe afirmar que o responsvel final pela
poltica monetria sempre o governo eleito. Ele pode, entretanto,
restringir o seu poder e o dos governos futuros de gerir essa poltica,
delegando a atribuio a uma autoridade monetria autnoma. Os novos
governos eleitos podem sempre retirar a autonomia se contarem com o
consenso necessrio10.
A experincia dos pases mostra que, afora o sempre presente
risco de perda da autonomia, a relao entre os dirigentes do banco central
autnomo e os polticos eleitos pode ocorrer em vrios momentos da
definio e execuo da poltica monetria, de forma explcita ou implcita.
Aceita a idia da autonomia, preciso encontrar o arranjo que concilie a
participao democrtica com as vantagens que ela pode oferecer.

10
Esse o motivo pelo qual o presente trabalho opta pela expresso autonomia do
banco central em vez de independncia, como normalmente aparece nos textos
internacionais (independence). No lngua portuguesa, a expresso sugere a existncia de
um quarto poder. Entretanto, no esta a proposta, seja no Brasil, seja no exterior.
 23

Os dirigentes do banco central so nomeados pelos polticos

eleitos, mas a ABC pressupe a restrio demisso desses dirigentes.
Estes podem se mostrar mais conservadores do que pareciam antes de
nomeados, no sentido de negligenciarem a evoluo da produo e da taxa
de desemprego. Pode ocorrer, tambm, que o governo seja tentado a impor
ao banco central polticas cujo efeito duradouro seja apenas mais inflao.
A forma mais interessante de resolver o problema
estabelecer procedimentos claramente definidos de resoluo de conflitos
entre o governo e o banco central. Esse arranjo pode conseguir algo
aparentemente paradoxal: garantir participao democrtica e autonomia do
banco central ao mesmo tempo.
A proposta de Lohmann (1992) particularmente interessante
ao prever que o governo possa sobrestar as decises do banco central,
desde que a opo seja justificada publicamente, de preferncia com base
na ocorrncia de choques de custo que afetem negativamente a produo e
a taxa de desemprego.
Swinburn & Castello-Branco (1991, pp. 20-4) analisam a
relao entre governo e banco central em vrios pases e concluem que
aqueles que apresentam procedimentos para a soluo de conflitos formam
um modelo adicional de autonomia relativamente ao modelo de autonomia
formal utilizado na Alemanha, Estados Unidos e Sua. Os autores
enquadram nesse modelo a Nova Zelndia e a Holanda, antes da adeso
integral unio monetria europia.
No modelo da Holanda, o governo apresenta diretivas formais
ao banco central, e este apela para o chefe de estado que, na ausncia de
soluo, divulga o conflito, acompanhado das respectivas vises, com
prevalncia da opinio do governo. Na Nova Zelndia, a meta de inflao
acertada entre o ministro das finanas e o presidente do banco central, mas
o governo pode negociar a reviso da meta ou mesmo se sobrepor ao
objetivo da estabilidade de preos, que de 3% ao ano, sempre de forma
pblica.
No caso da autonomia de instrumentos, com metas para a
inflao, Walsh (1995a, pp. 242-3) considera o anncio da definio ou
modificao da meta a ocasio conveniente para externar as divergncias e
escolher os caminhos da poltica monetria. O autor avalia negativamente o
excessivo poder do arranjo previsto para o Banco Central Europeu, pois, ao
contrrio da Nova Zelndia, no esto previstos procedimentos de
resoluo de conflitos.
interessante notar que os conflitos pblicos so
extremamente raros. Aparentemente, a prpria possibilidade de que eles
ocorram cria o incentivo para que o lado menos convicto renuncie s suas
 24

pretenses. O desistente pode ser o dirigente mximo do banco central que

quer controlar presses inflacionrias em um prazo muito curto ou o
governante desejoso de aquecer em demasia a economia, no perodo pr-
eleitoral.
Outro possvel canal de participao democrtica a usual
previso de que o banco central autnomo preste contas ao governo.
Conforme Fischer (1995b, p. 278), a prestao de contas se d diante do
parlamento, nos Estados Unidos; do ministro das finanas, na Nova
Zelndia; ou diretamente populao, na Alemanha.
O autor considera que a prtica pode reduzir o excesso de
conservadorismo da poltica monetria, no sentido de Rogoff (1985).
Prefere, entretanto, o modelo da Nova Zelndia que detalha a forma da
prestao de contas, contrariamente aos vagos comandos do modelo
americano.

V. 2 EXISTNCIA DE OBJETIVOS NO EXPLCITOS

Prximo, mas diferente do possvel carter antidemocrtico da
ABC, o argumento de que o banco central pode no almejar o interesse
pblico, mas, sim, objetivos da prpria instituio ou de algum grupo de
interesse. Trata-se de um problema bastante srio, pois, se esses objetivos
condicionam efetivamente a poltica monetria, a ABC no leva aos
resultados esperados por aqueles que a defendem.
Toma (1982) sugere que o banco central funciona tal qual uma
empresa que visa o lucro. Neste caso, o banco central se beneficia com a
inflao, pois seu resultado decorre principalmente dos rendimentos dos
ttulos pblicos adquiridos com a emisso de base monetria11. Se o
argumento relevante, o banco central objetiva justamente o oposto do que
a autonomia se prope a fazer.
O problema pode ser facilmente contornado transferindo-se o
resultado do banco central ao tesouro nacional, o que bastante razovel,
pois deriva do monoplio da emisso de moeda. Mais ainda, o oramento
da autoridade monetria no pode estar associado ao resultado das suas
operaes. A propsito, preciso que o governo no use o oramento para
impor a sua poltica monetria ao banco central.
Hetzel (1990) argumenta que os bancos centrais autnomos
sem atribuies bem definidas precisam defender a sua autonomia, no
campo da poltica. Analisando o caso americano, afirma que o FED toma
11
Friedman (1982, pp. 114-8) recorre a essa tese para argumentar contra a ABC e
favoravelmente sua prescrio favorita para a poltica monetria: subordin-la a regras
rgidas de expanso dos agregados monetrios.
 25

suas decises com base nas caractersticas da arena poltica na qual

compete para reter o controle da gesto monetria.
Swinburne & Castello-Branco (1991, p. 16-8) apontam
estudos que indicam que, nos EUA, Canad e Alemanha, os bancos
centrais evitam confrontos polticos que possa ameaar seu status. Neste
ltimo caso, observam que a autoridade monetria procura manter o grau
de conflito abaixo de certo patamar e, para tanto, segue a orientao do
governo depois de certo tempo. Os autores avaliam que, se a constatao
for correta, a autonomia at pior que a sua ausncia, pois estimula a falta
de transparncia da gesto monetria e retira a responsabilidade dos
polticos, ao transformar o banco central em um bode expiatrio.
Kane (1980), por fim, explora a importante questo da
capacidade que os grupos de interesse possuem de influenciar as decises
pblicas, especialmente por meio de canais no institucionalizados. O risco
tanto maior quanto mais certos grupos poderosos sejam diretamente
afetados por essas decises. No caso da poltica monetria, trata-se
certamente de uma questo relevante em vista dos evidentes efeitos que as
taxas de juros podem ter sobre grupos, como, por exemplo, os devedores,
os investidores e os intermedirios financeiros.
comum a alegao de que o banco central evita promover
aumentos inesperados na taxa de juros para no prejudicar as instituies
financeiras, que operam com descasamento de prazos. Ver Cukiermam
(1994), por exemplo. Pode-se alegar que a motivao apenas a
preocupao com a sade do sistema financeiro. Trata-se certamente de
uma explicao mais nobre que a mera presso de grupos de interesse.
Entretanto, no justifica a prtica, pois ela incentiva as instituies
financeiras a realizarem operaes pouco prudentes.
A exemplo da questo democrtica, o problema da existncia
de objetivos no explcitos, incompatveis com as razes que justificam a
autonomia, pode ser igualmente resolvido ou minorado a partir de arranjos
institucionais adequados.
A proposta da ABC fundamentada na necessidade de manter
ou construir a credibilidade da poltica monetria, no sentido de permitir o
controle da inflao com menos custo em termos de produo e taxa de
desemprego. Isto implica em estabelecer claramente que o objetivo
fundamental do banco central a estabilidade de preos, seja por meio de
mandatos expressos em estatutos, como na autonomia de objetivos; seja por
meio de metas para a inflao, como na autonomia de instrumentos.
Bancos centrais com vrios objetivos genricos so pouco
transparentes, pois os agentes econmicos no identificam a inteno da
poltica monetria, ainda mais que alguns desses objetivos so
 26

incompatveis com o controle da inflao. Ademais, enfraquecem a

capacidade de responsabilizao (accountability) do banco central, j que a
falha no controle da inflao pode sempre ser justificada com base em
outro objetivo.
Assim, a existncia de objetivos claramente definidos e de
procedimentos transparentes que permitam a responsabilizao do banco
central cria o incentivo para que a autonomia surta os efeitos desejados e
impea que objetivos pouco nobres, nunca explcitos, possam influenciar
decisivamente a gesto monetria. Mecanismos como a soluo pblica de
conflitos e a prestao de contas so igualmente teis.
Vale lembrar, entretanto, que o fato de que a estabilidade de
preos seja o objetivo fundamental do banco central no implica que a
poltica monetria deva deixar de compensar choques de custos que levem
o produto abaixo do potencial e a taxa de desemprego acima da taxa
natural.

V. 3 COMPATIBILIDADE ENTRE AS FUNES TRADICIONAIS

Alm do controle da inflao, outras duas funes tradicionais
dos bancos centrais so garantir a estabilidade do sistema financeiro e
administrar o regime cambial. A avaliao da capacidade de o banco
central autnomo gerir adequadamente a poltica monetria deve levar em
conta o envolvimento com essas duas atribuies.
A garantia da estabilidade do sistema financeiro inclui as
atividades de emprstimo de ltima instncia, superviso e regulamentao
prudencial e seguro de depsitos. A primeira visa atender a demanda por
liquidez do sistema financeiro; enquanto as demais esto relacionadas
preveno contra a insolvncia das instituies financeiras, bem como
resposta caso o problema ocorra. Mant-las como atribuies do banco
central autnomo uma questo polmica, o que se reflete nos diferentes
caminhos seguidos pelos pases.
Como a iliquidez por definio temporria, pois corresponde
a um problema de descasamento de prazos entre ativo e passivo, o
emprstimo de ltima instncia pode ser compatvel com a poltica
monetria e, portanto, ser mantido entre as atribuies do banco central.
Ver a respeito Cukierman (1994, pp. 1444-5) e Swinburne & Castello-
Branco (1991, pp. 41-2).
Quanto s demais atividades, entretanto, o fato de estarem
envolvidas com a insolvncia favorece a controvrsia. Uma instituio
financeira insolvente apresenta o passivo maior que o ativo e, por isso,
implica na interveno ou liquidao e, possivelmente, na alocao de
 27

recursos pblicos, com baixa probabilidade de devoluo. Em vista desse

fato, muitos, a exemplo de Swinburne & Castello-Branco (1991, pp. 42-6),
consideram que, alm do risco de contaminar a poltica monetria, o uso de
recursos pblicos com instituies inadimplentes deve ser decidido de
forma transparente, dentro do processo oramentrio.
Outro argumento favorvel separao entre a poltica
monetria e as atividades relacionadas com a insolvncia, conforme
argumenta Lundberg (2000, pp. 15-8), a necessidade de fortalecer essas
atividades frente tendncia de conglomerao dos servios financeiros.
Uma forma de conseguir isso centraliz-las numa nica agncia, que no
se dedique a mais nada.
Aceita a separao, entretanto, os riscos levantados por
aqueles que so contrrios a essa providncia precisam ser levados em
conta. absolutamente necessria a intensa troca de informaes entre a
agncia e o banco central, pois, alm da dificuldade de se distinguir o
insolvente do ilquido, a poltica monetria afeta a sade do sistema
financeiro e vice-versa. preciso, ainda, que, constatada a insolvncia, a
agncia aja rapidamente para evitar a contaminao do sistema financeiro.
No que se refere experincia internacional, a tendncia dos
ltimos 15 anos de separao, segundo Lundberg (2000, pp.14-5). Tal
tendncia parece estar associada com a concentrao da atuao do banco
central na gesto da poltica monetria. O caso emblemtico o da
Inglaterra, que, at 1997, era a referncia do modelo de atuao do banco
central nas atividades relacionadas estabilidade do sistema financeiro.
Nesse ano, essa atribuio foi centralizada em uma nica agncia, ao
mesmo tempo em que foi concedida autonomia para o banco central
perseguir a estabilidade de preos.
A administrao do regime cambial inclui a definio da taxa
de cmbio e das reservas internacionais, alm das normas que balizam as
operaes financeiras com os no residentes ou com moedas estrangeiras.
Quanto s normas, parece claro que cabe ao governo decidir sobre certos
parmetros bsicos de funcionamento da economia, como o tipo de
insero financeira externa do pas ou o grau de conversibilidade da moeda.
Dados os parmetros, a escolha do rgo responsvel pela sintonia fina
dessas normas pode ser o mesmo encarregado da superviso e
regulamentao prudencial das instituies financeiras.
Fischer (1995a, p. 203) e Swinburne & Castello-Branco (1991,
pp. 25-6 e 40-1) centram-se na questo do responsvel pela definio da
taxa de cmbio. Essa atribuio inclui a gesto das reservas internacionais.
Ambos afirmam que o governo o responsvel por essa definio, embora
o banco central faa as intervenes no mercado de cmbio em nome do
 28

governo, e seja comum encontrar nos estatutos da autoridade monetria os

objetivos da defesa do poder de compra externo e interno da moeda.
Swinburne & Castello-Branco (1991) so contrrios
coexistncia desses objetivos, pois so potencialmente conflitantes,
dependendo da compatibilidade entre a taxa de cmbio requerida pelo
governo e a taxa desejvel para o controle da inflao.
Mais uma vez a previso de procedimentos para a soluo
pblica de conflitos pode incentivar o resultado desejvel. Na Nova
Zelndia, em condies normais, o banco central decide a atuao no
mercado de cmbio de acordo com a sua meta de inflao. Entretanto, o
governo pode requerer do banco central certo tipo de interveno. Este
avalia, ento, se o pedido compatvel com os seus objetivos e, caso
contrrio, s obedece ao governo se houver renegociao pblica da meta
de inflao.

V. 4 RELAO ENTRE AUTORIDADE FISCAL E MONETRIA

Possivelmente, o maior potencial de conflito existente no
mbito das atividades tradicionais do banco central esteja entre as de
defensor do poder de compra da moeda e de financiador do governo. O
grau de conflito decorre do tipo de relao estabelecida entre a autoridade
fiscal e a monetria. Sikken & De Haan (1998, 494-6) sintetizam as
diferentes vises sobre os meios de essa relao resultar em mais inflao.
Entre as vises est a hiptese da dominncia fiscal de Sargent
& Wallace (1981). De acordo com essa hiptese, a presena da dominncia
fiscal faz com que o dficit pblico seja financiado com a emisso de
moeda, se a autoridade fiscal no consegue reduzir o dficit com o aumento
da receita e/ou o corte de despesas e no encontra compradores para os
ttulos pblicos.
Nesse caso, no h autonomia de instrumentos, pois a oferta
de moeda e a taxa de juros deixam de estar sob o controle do banco central.
Como conseqncia final, o banco central no consegue buscar o objetivo
da estabilidade de preos, havendo ou no metas para inflao
estabelecidas pelo governo.
A ABC pode reduzir a dominncia fiscal e, assim, criar
incentivo reduo do financiamento inflacionrio do dficit pblico ou
at do prprio dficit. Evidentemente, o resultado pode no ser to simples
se o ajuste fiscal no contar com suficiente sustentao poltica. Nesse
caso, a ABC pode apenas explicitar o custo da opo fiscal e,
eventualmente, alterar o balano de foras em favor da estabilidade de
preos.
 29

A discusso acima omite, entretanto, uma questo

fundamental: a coordenao entre as autoridades fiscal e monetria, algo de
fundamental importncia, pois os instrumentos empregados so diferentes
e, se houver ABC, tambm as preferncias.
Seguindo a tradio inaugurada por Nordhaus (1994), Bennett
& Loayza (2002) usam a teoria dos jogos e chegam concluso de que o
resultado sob coordenao superior ao resultado sem coordenao. Trata-
se de um argumento desabonador ABC, pois, em princpio, esse arranjo
reduz as chances de coordenao
Os autores supem que as autoridades, autnomas entre si,
perseguem inflao e taxa de desemprego baixas. Entretanto, a autoridade
monetria valoriza mais o primeiro objetivo, enquanto a fiscal prioriza o
segundo. Como reao a um choque de oferta que afeta negativamente
ambas as variveis, as autoridades podem adotar polticas expansionistas
ou contracionistas.
Dadas as preferncias, a monetria prefere a primeira
(aumento da taxa de juros) e a fiscal, a segunda (aumento do dficit fiscal).
O resultado final (equilbrio de Nash) dficit pblico e taxa de juros
maiores do que haveria em caso de coordenao entre as autoridades. O
resultado tanto pior quanto maior a diferena de preferncias das
autoridades. A verificao emprica confirma as indicaes do modelo.
Ambas as perspectivas, ABC ou coordenao, apresentam
argumentos importantes que precisam ser considerados. Em situaes mais
graves de desequilbrio fiscal, ingenuidade acreditar que haja
coordenao na ausncia de ABC. Nesse caso, a soluo reside em um
consenso social suficientemente amplo no sentido de adotar polticas e
instituies, entre as quais a ABC, que viabilizem o ajuste fiscal.
Garantidas as condies que levem a polticas fiscais
apropriadas, a questo da coordenao assume o primeiro plano. De fato,
razovel esperar que a reao a choques de oferta seja mais adequada se as
autoridades fiscal e monetria acertarem previamente um plano de ao. A
prpria teoria dos jogos fundamenta a possibilidade de que jogadas
sucessivas entre autoridades autnomas entre si possam levar a equilbrios
mais satisfatrios em termos de taxa de juros e dficit pblico.
A opo pela ABC pode tambm vir acompanhada de
procedimentos que incentivem a coordenao, como regras para a soluo
pblica de conflitos. Segundo Sterne (2002, pp.28-30), a meta para a
inflao benfica coordenao quando acordada entre as autoridades
fiscal e monetria, pois, presumivelmente, ambas atuaro de forma a
viabiliz-la. Pelo lado da autoridade fiscal, Castellani & Debrun (2001)
buscam encontrar o desenho institucional apropriado para instituies
 30

fiscais que convivem com bancos centrais autnomos e chegam a regras

para a poltica de tributos e de gastos.

VI AUTONOMIA DO BANCO CENTRAL DO BRASIL

Na dcada de noventa, o tema da autonomia do Bacen ganhou

relevo, possivelmente como reflexo do entusiasmo internacional e das
dificuldades de o pas livrar-se do descontrole inflacionrio. Por
conseqncia, o tema esteve sempre presente nas discusses sobre a
pendente regulamentao do sistema financeiro, prevista no art. 192 da
Constituio Federal.
Nos ltimos anos, o tema ressurgiu como proposta destinada a
aperfeioar o regime de metas para a inflao, adotado em junho de 1999,
visando substituir a ncora cambial em vigor desde 1994. A despeito do
papel central da taxa de cmbio para baixar a inflao a nveis civilizados, a
excessiva nfase nessa varivel resultou em fortes desequilbrios fiscais e
externos, culminando na crise cambial do incio de 1999.
No contexto do regime de metas para a inflao, a proposta de
autonomia sugerida do tipo instrumental, tambm seguindo o exemplo de
outros pases12. O governo define a meta e o Bacen utiliza os instrumentos
para alcan-la. A inteno de introduzir a autonomia instrumental deve ter
impulsionado a aprovao da Emenda Constitucional n 40, de 29 de maio
de 2003, que alterou o art. 192, tendo em vista possibilitar a
regulamentao fatiada do sistema financeiro13.
A opo pela autonomia do Bacen aps a reduo da inflao
a nveis civilizados, ainda que acima do desejvel, parece reproduzir a
experincia internacional na qual a autonomia surge para consolidar os
avanos mais expressivos, alm de propiciar novos ganhos no campo do
controle da inflao. Entretanto, no Brasil, a resistncia autonomia
ainda muito grande.
12
Por vezes, ouve-se a expresso autonomia operacional. uma terminologia
inapropriada, pois d a entender que o banco central no define a poltica monetria,
apenas a executa. Na autonomia instrumental, tal fato pode ser verdadeiro no caso da
formulao dos objetivos, mas no nas decises relativas ao uso dos instrumentos. Essas
decises no so meramente operacionais, certamente.
13
A redao original do art. 192 especificava vrios itens a serem regulamentados
conjuntamente por meio de uma nica lei complementar. A complexidade dos temas
envolvidos impedia que a regulamentao avanasse. Um dos itens, por exemplo,
tratava do limite taxa de juros. A nova redao suprimiu a classificao dos itens e
permitiu a adoo de vrias leis complementares.
 31

Talvez haja receio quanto ao aumento da influncia de certos

interesses no Bacen e/ou quanto ao excessivo aumento do peso da inflao
na definio da poltica monetria, com reflexos sobre a produo e a taxa
de desemprego. Talvez se acredite que a autonomia seja pouco relevante
frente aos desafios ainda presentes para o controle da inflao no Brasil14.
Esses argumentos no so irrelevantes. Como visto
anteriormente, a impreciso de objetivos, a formatao inadequada da
autonomia, a convivncia de mltiplas atribuies, a falta de suporte
poltico ou a presena de fatores fortemente restritivos gesto da poltica
monetria podem fazer com que a autonomia gere resultados ruins ou que
seja inoperante.
Destaque-se ainda que, conforme visto anteriormente, as
pesquisas empricas, de forma geral, no permitem confirmar com razovel
grau de certeza que os pases que optam por bancos centrais mais
autnomos apresentam ou no melhor desempenho econmico.
As partes que seguem comentam os trabalhos disponveis em
defesa da autonomia do Bacen, descrevem o regime de metas para a
inflao no Brasil, na qual se pretende inserir a autonomia instrumental do
Bacen, propem uma forma de aumentar a autonomia do Bacen, levando-se
em conta os possveis riscos envolvidos e o equilbrio ideal entre
credibilidade e flexibilidade da poltica monetria, abordam as demais
atribuies do Bacen e, por fim, tratam dos principais obstculos gesto
da poltica monetria, entre os quais a possvel presena da dominncia
fiscal.

VI.1 A DEFESA DA AUTONOMIA DO BACEN

Outro fator que deve contribuir para a resistncia autonomia
do Bacen o fato de que a proposta no vem sendo defendida com
profundidade. Nos textos que abordam a poltica monetria no Brasil, a
autonomia costuma ser lembrada como forma de aprimorar a credibilidade
do regime de metas para a inflao, mas quase nunca o elemento central
da anlise.

14
curioso verificar que a opo pela autonomia do Bacen no herdou o suporte
poltico que o controle da inflao passou a receber a partir de meados da dcada de
noventa. Vale lembrar que o poltico que angariou o crdito pelo fim do descontrole
inflacionrio venceu duas eleies presidenciais, no primeiro turno, a despeito dos
enormes custos em termos de desequilbrios externos e de endividamento pblico. Vale
registrar ainda que a crescente convico da sociedade de que a indexao da economia
uma proteo bastante imperfeita contra a inflao elevada deve ter sido decisiva para
aumentar o suporte poltico ao combate da inflao.
 32

Alguns trabalhos dedicam mais ateno ao tema, como

Maziero & Werlang (2004) e Sabbn, Rozada & Powell (2003). Em ambos
os casos, entretanto, as dificuldades esto presentes. O primeiro trabalho
no levou em conta os resultados empricos desfavorveis autonomia do
banco central encontrados pela literatura relevante. O segundo no
apresenta elementos suficientes para concluir que o pior desempenho do
Brasil e do Mxico, relativamente a outros pases que adotam o regime de
metas para a inflao, se deva ao menor grau de autonomia dos respectivos
bancos centrais15.
Fraga, Goldfajn & Minella (2003), contrariamente a Sabbn,
Rozada & Powell (2003), destacam os grandes desafios gesto do regime
de metas para a inflao nas economias emergentes, como elevada inflao
inicial, reduzida credibilidade derivada do histrico, alto grau de inrcia
inflacionria, maior intensidade dos choques externos e a presena de
dominncia fiscal.
Curiosamente, entretanto, Fraga, Goldfajn & Minella (2003,
parte 5), ex-dirigentes do Bacen, no incluem a falta de autonomia do
Bacen entre os desafios e, por conseqncia, ao tratarem dos elementos
necessrios para enfrentar estes desafios, no citam a concesso de
autonomia. A recomendao central a gesto da poltica monetria com
suficiente flexibilidade, recorrendo-se comunicao e transparncia para
no prejudicar a credibilidade.

VI.2 METAS PARA A INFLAO NO BRASIL

Possivelmente, uma das mudanas recentes mais importantes
na relao entre o Bacen e o governo foi a introduo das metas para a
inflao, em junho de 199916. A medida visou substituir a taxa de cmbio
como elemento central da poltica de combate inflao, j que tal
estratgia, ao ser utilizada exausto, culminou na crise cambial do incio
de 1999.
Bogdanski, Tombini & Werlang (2000) tratam da implantao
da nova sistemtica no Brasil. Em linhas gerais, a meta expressa pela
variao de um ndice de preo largamente conhecido, com intervalo de
tolerncia ao redor da meta para acomodar os efeitos dos choques de oferta
sobre a inflao. O Bacen o responsvel por executar as polticas

15
difcil concordar com os autores quando eles avaliam que os desafios enfrentados
por esses pases, a exemplo dos choques de oferta, no so claramente maiores que os
desafios presentes nos outros pases da amostra para justificar a diferena de
desempenho.
16
O novo regime foi introduzido pelo Decreto n 3.088, de 21 de junho de 1999.
 33

requeridas para alcanar a meta. Esta considerada cumprida se a inflao

no ano-calendrio se situar dentro do intervalo de tolerncia.
O ndice, a meta e o intervalo so aprovados pelo Conselho
Monetrio Nacional (CMN), com base em proposta do Ministrio da
Fazenda. O ndice escolhido o ndice de Preo ao Consumidor Ampliado
(IPCA), calculado pelo IBGE. A meta e o intervalo so definidos
regulamente, 18 meses antes de iniciado o ano. O intervalo escolhido tem
sido de 2 e 2,5 pontos percentuais acima e abaixo da meta.
No caso de descumprimento da meta, o presidente do Bacen
deve publicar carta aberta ao ministro da Fazenda, na qual justifica o fato e
aponta as providncias corretivas, com os prazos requeridos. O Bacen deve
publicar, ainda, trimestralmente, o Relatrio de Inflao, com o objetivo de
explicar populao a poltica monetria, seus efeitos e perspectivas
futuras. Esses canais de comunicao visam facilitar o entendimento e o
monitoramento da poltica monetria e, dessa forma, manter as expectativas
favorveis, especialmente no caso de descumprimento da meta.
Cabe destacar ainda a existncia do Comit de Poltica
Monetria (Copom), criado em 1996 e que reproduz a experincia de
outros pases, como o Federal Open Market Committee americano. O
Comit composto exclusivamente pelos dirigentes do Bacen, e as
decises so tomadas por meio de votao, na ausncia de consenso. As
reunies so mensais e visam, principalmente, definir a taxa bsica de juros
(taxa selic) necessria para manter a trajetria da inflao projetada
prxima da meta estabelecida. As atas das reunies so publicadas aps
uma semana.
Minella, Freitas, Goldfajn & Moinhos (2003) avaliam a
experincia brasileira com metas para a inflao. A julgar pelas metas
escolhidas, a inteno era reduzir a inflao para 3% ao ano, no espao de
cerca de cinco anos. As metas foram descumpridas no trinio 2001-2003,
devido a fortes mudanas nos preos relativos, especialmente dos preos
administrados, e de acentuada flutuao da taxa de cmbio, alm da inrcia
inflacionria17. A estratgia bsica da poltica monetria consistiu em

17
As metas de 1999 e 2000 foram cumpridas. As metas de 2001 a 2003 foram
descumpridas e foram justificadas por carta aberta do presidente do Bacen ao ministro
da Fazenda nos meses de janeiro que se seguiram ao ano do descumprimento. Em
2001, a diferena entre a meta e a inflao efetiva foi de apenas 1,7 ponto percentual.
Nos dois anos seguintes, as diferenas foram significativas. Em 2002, a meta era de
3,5% e a inflao chegou a 12,5%. Em 2003, a meta inicial era de 3,25%, mas em junho
de 2002, foi corrigida para 4%, com intervalo ampliado de 2 pontos para 2,5 pontos
abaixo e 2,5 pontos acima da meta. Em janeiro de 2003, na carta aberta que justificou o
descumprimento da meta de 2002, o Bacen props ao ministro da Fazenda a meta
ajustada de 8,5% para 2003. Tratou-se de um procedimento informal, pois a meta
 34

calibrar a taxa de juros de forma a evitar os efeitos secundrios e acomodar

os efeitos primrios dos choques de oferta, considerado ainda o
desempenho da produo e da taxa de desemprego18.

VI.3 AUTONOMIA INSTRUMENTAL DO BACEN

HISTRICO
Desde a criao do Bacen, em 1964, o grau de autonomia
permitido pelo arranjo escolhido sempre foi muito reduzido, exceo feita
aos anos iniciais, no governo Castelo Branco (1964-67). As caractersticas
essenciais do arranjo foram sendo conformadas pelos governos seguintes,
de forma a garantir-lhes a maioria no CMN e o direito de indicar os
dirigentes do Bacen, sem mandatos fixos19.
De fato, no trabalho de Cukierman, Webb & Neyapti (1992)
que, como visto anteriormente, desenvolveu medidas para o grau de ABC,
o Bacen aparece como um dos bancos centrais menos autnomos da dcada
de oitenta, dentre os pases includos na amostra. No caso da medida de
autonomia legal, somente 9 entre 72 pases possuam banco menos
autnomo (p. 362).
Entre os 51 pases no desenvolvidos, os autores calculam o
ndice de rotatividade do presidente do banco central. Supem que quanto
maior a rotatividade, menor a autonomia de fato. O ndice do Brasil s
inferior ao da Argentina. O indicador mostra que a troca do dirigente

ajustada no foi aprovada pelo CMN. Tanto que, na carta aberta do incio de 2004,
utilizada para justificar a inflao de 9,3% em 2003, considerou-se a meta oficial de 4%.
18
A propsito da avaliao do desempenho do regime de metas para a inflao, vale
registrar que as pesquisas apresentam resultados conflitantes. Ball & Sheridan (2003) e
Wu (2004), por exemplo, analisam 20 pases desenvolvidos, 7 dos quais adotam o
regime de metas para a inflao. O primeiro trabalho conclui que os pases que adotam
o regime no apresentam melhor desempenho que os demais em termos de produto e
inflao, enquanto o segundo conclui o oposto. Os trabalhos que abordam o Brasil
tambm no so consensuais. Ver, por exemplo, as concluses opostas de Sabbn,
Rozada & Powell (2003), de um lado, e de Minella, Freitas, Goldfajn & Moinhos
(2003), e Schwartsman (2004), de outro. Schmidt-Hebbel & Wener (2002) comparam o
desempenho de Brasil, Mxico e Chile com outros que adotam metas para a inflao e
conclui que a inflao de fato evolui de forma mais satisfatria nesses trs pases, mas
h algum aumento da taxa de sacrifcio (perda de produto por ponto percentual de
reduo de inflao) no caso do Brasil e do Mxico.
19
A ttulo de curiosidade, na primeira fase do Bacen, entre 1964 e 1967, o CMN era
composto por integrantes nomeados pelo Presidente da Repblica, mas sem a garantia
de maioria para o governo. O CMN definia a poltica monetria e indicava o presidente
e os diretores do Bacen para mandatos de seis anos.
 35

mximo do Bacen se deu a cada um ano e trs meses, durante a dcada de

oitenta.
oportuno destacar algumas mudanas a partir de meados da
dcada de oitenta que, embora no tenham eliminado a subordinao do
Bacen ao governo, representaram avanos em termos da autonomia
instrumental da Autarquia, resultado constatado por Souza & Castro
(1995).
Vale destacar a retirada das operaes fiscais do Bacen,
incluindo o fim da chamada conta movimento, que conferia ao Banco do
Brasil poder para emitir moeda; o art. 164 da Constituio Federal, que, no
pargrafo primeiro, vedou expressamente o financiamento ao governo; e,
posteriormente, a soluo dada aos bancos estaduais, fonte de peridicas
crises monetrias.
No contexto do regime de metas para a inflao adotado em
1999, a verso instrumental da ABC ganhou importncia como meio para
elevar a credibilidade do regime. A autonomia instrumental normalmente
inclui as seguintes providncias: a) estabilidade de preos como objetivo
primordial; b) mandatos fixos e/ou longos para os dirigentes. Tais quesitos
so apontados, por exemplo, em Mishkin (2004, pp. 11-3) e em Ministrio
da Fazenda (2003, pp. 83-5).

OBJETIVO

A discusso sobre a autonomia do Bacen comea pela

definio do seu objetivo. Afinal, a autonomia concedida com algum
propsito. A justificativa terica para a autonomia aumentar a
credibilidade da poltica monetria com vistas a alcanar a estabilidade de
preos. Se o banco central persegue outros objetivos, muitas vezes
incompatveis com o controle da inflao, a autonomia no traz ganhos de
credibilidade.
Esses objetivos, por sua vez, podem tanto decorrer de outras
atribuies do banco, o que ser tratado adiante, ou, pior ainda, refletir a
presso de grupos de interesse, internos ou externos instituio. Ademais,
a ausncia de objetivos claramente definidos dificulta a avaliao do
desempenho do banco central. Em sntese, se houver a opo pela
autonomia do Bacen, o objetivo da Autarquia deve ser a estabilidade de
preos.
preciso esclarecer, entretanto, o que significa buscar a
estabilidade de preos, em particular no que se refere s suas implicaes
para a flexibilidade da poltica monetria. A estabilidade de preos pode ser
entendida como inflao de at 3% ao ano. No entanto, esse nmero no
 36

deve ser confundido com a meta de inflao. Em um pas com o histrico

do Brasil, a meta serve ao programa de desinflao rumo situao
desejada no longo prazo.
O tamanho do longo prazo, por sua vez, depende dos desafios
enfrentados pela poltica monetria, em particular quanto s caractersticas
dos choques de oferta. Na verdade, a estabilidade de preos o horizonte a
ser perseguido, mas que pode demorar a ser alcanado. Tal interpretao
no retira a importncia do objetivo como diretriz da poltica monetria.
A utilizao da estabilidade de preos como diretriz da poltica
monetria no significa tambm despreocupao com a evoluo da taxa de
desemprego e da produo. Nesse ponto, a gesto da meta de inflao
fundamental: a escolha da meta e do intervalo de tolerncia, bem como
suas correes, precisam levar em conta os efeitos sobre o lado real da
economia. A poltica monetria pode calibrar a velocidade do ajuste da
inflao meta, em funo da proximidade entre a taxa de desemprego
efetiva e a taxa natural ou entre o crescimento do produto efetivo e o
potencial.
A esse respeito, preciso tambm que a sociedade se
conscientize de que a poltica monetria no soluo para problemas
estruturais. Dificuldades para crescer a taxas mais altas ou para reduzir a
taxa natural de desemprego devem ser tratadas com medidas que estimulem
a acumulao de fatores produtivos, em particular quanto ao uso de mo-
de-obra, e o progresso tecnolgico.
Feitas essas consideraes, talvez fosse desejvel que a lei
contivesse o seguinte texto: o objetivo de longo prazo do Bacen a
estabilidade de preos, a ser alcanado por meio do regime de metas para a
inflao, metas essas fixadas pelo Conselho Monetrio Nacional e que
devem ser alcanadas ou corrigidas, levando-se em conta a distncia entre
o produto efetivo e o potencial da economia.
Embora o texto contenha termos tcnicos, nem sempre
quantificveis precisamente, como longo prazo, estabilidade de preos
e produto potencial, fornece parmetros para o entendimento do que seja
o objetivo estabelecido para o Bacen. Ademais, a regulamentao da lei
pode ser mais detalhada, como j acontece no caso da definio do regime
de metas para a inflao (Decreto n 3.088, de 21 de junho de 1999). De
outro modo, corre-se o risco de uma interpretao excessivamente restrita
da expresso estabilidade de preos ou de simplesmente torn-la letra
morta.
 37

CARACTERSTICA DOS MANDATOS

Uma forma de garantir condies para que o Bacen busque

efetivamente o objetivo da estabilidade de preos, conforme definido
acima, criar condies para que a Autarquia tenha autonomia
instrumental.
Algumas dessas condies j se encontram presentes, como,
por exemplo, a competncia dada pelo Presidente da Repblica ao Bacen
para executar as polticas necessrias ao cumprimento das metas (de
inflao) fixadas (art. 3, do Decreto n 3.088, de 21 de junho de 1999). A
esse respeito, o Copom, integrado apenas pelos dirigentes do Bacen, rene-
se mensalmente, visando definir a taxa de juros requerida para alcanar a
meta de inflao. Na prtica, a prpria existncia da meta confere ao Bacen
autoridade para tomar as decises necessrias para alcan-la.
A situao atual, entretanto, no considerada suficiente para
garantir o grau de autonomia instrumental desejado para conferir
credibilidade poltica monetria. A demanda mais usual a imposio
legal de restries demisso dos dirigentes do Bacen. Incluem-se a
mandatos fixos, longos ou escalonados, em geral com certas ressalvas,
como improbidade administrativa e insuficincia de desempenho.
No regime de metas para a inflao, tais restries ajudam a
construir a credibilidade da poltica monetria, pois fortalecem os
dirigentes do banco central nas suas decises em busca do cumprimento da
meta.
O problema das restries demisso dos dirigentes do banco
central o efeito que podem ter sobre a flexibilidade da poltica monetria,
em particular no que se refere reduo da preocupao com os efeitos dos
choques de oferta sobre a produo e a taxa de desemprego. O problema
existe no perodo no qual transcorre o mandato em que h grande
divergncia de preferncias entre os dirigentes e o governo (e a sociedade).
No longo prazo, o problema no persiste, pois a sistemtica discordncia
cria suporte poltico para retirar a autonomia do banco central.
A possibilidade do surgimento de conflitos potencialmente
maior no caso dos mandatos longos, seguidos dos escalonados. Ao
contrrio desses dois tipos, os mandatos que so apenas fixos no implicam
na convivncia entre dirigentes do Bacen e governos que no os nomearam.
Mandatos escalonados, por sua vez, no so necessariamente longos.
Os mandatos escalonados so propostos como forma de evitar
os efeitos do ciclo econmico poltico sobre a poltica monetria. No
Brasil, Maziero & Werlang (2004, p. 333-6) sugerem mandatos de quatro
 38

anos para os dirigentes do Bacen, sendo o presidente da autarquia

substitudo no meio do mandato do Presidente da Repblica. A
preocupao maior dos autores parece ser as incertezas trazidas pela
transio entre governos. Se esse o caso, talvez baste o prazo de um ano
ou at menos para que o novo governo tenha permisso para substituir o
presidente do Bacen.
Possivelmente, a definio do tipo de mandato dos dirigentes
do banco central seja o elemento que cria a maior dificuldade para conciliar
a credibilidade e a flexibilidade, dentre os elementos que compem o
quadro institucional no qual se realiza a poltica monetria. A teoria, bem
como a experincia internacional, apontam alguns caminhos.
A opo por restries demisso dos dirigentes do Bacen
pode vir acompanhada de prerrogativas que autorizem o governo a se
sobrepor s decises tomadas na esfera do Bacen. No h como deixar de
levar em conta que o governo eleito o responsvel final pelos resultados
da poltica monetria, diante dos eleitores.
Aceito esse pressuposto, o uso de tais prerrogativas no pode
ser banalizado, o que comprometeria a credibilidade da poltica monetria.
Por isso, o recurso deve estar sujeito a procedimentos bem definidos. Trata-
se, na verdade, de estabelecer mecanismos para a soluo de conflitos entre
o governo e o Bacen, de forma a evitar a negligncia no controle da
inflao ou o excesso de conservadorismo.
No contexto do regime de metas para a inflao, os conflitos
mais provveis so as diferentes avaliaes dos efeitos de choques de oferta
relevantes, em particular no que se refere adequao da meta do ano em
curso e do ano seguinte ou da taxa de juros requerida para alcan-la. Os
conflitos podem surgir tambm das diferentes avaliaes quanto ao impacto
de choques de demanda sobre a inflao.
Atualmente, a reviso das metas j est prevista, mediante
autorizao dada pelo Presidente da Repblica, por decreto, ao CMN.
Talvez no haja necessidade do decreto presidencial, mas apenas da
aprovao do Conselho, mediante proposta do Ministrio da Fazenda, tal
como j ocorre com a definio das metas.
Essa aprovao deve ser requerida, tambm, no caso de o
Bacen perseguir uma meta fora do intervalo oficial, ainda que com o
consentimento do ministro da Fazenda. Esse foi o caso da meta ajustada
 39

no incio de 2003, que significou, na prtica, a reviso da meta desse ano de

4% para 8,5%, sem a aprovao do Conselho20.
Tal procedimento pode passar a impresso de que o Conselho
e, por conseqncia, o ministro da Fazenda apenas referendam a meta
estabelecida pelo Bacen. Essa possibilidade fere a definio bsica de
autonomia instrumental do banco central, na qual o governo estabelece a
meta e o banco a persegue. Alm da exigncia da aprovao pelo CMN da
meta a ser atingida, talvez haja necessidade de maior participao tcnica
do Ministrio da Fazenda no CMN, pelo menos no que se refere definio
da meta, para que o ministro possa melhor avaliar as implicaes das
diferentes opes.
Se no h muita dificuldade em acertar a prerrogativa do
governo na reviso da meta, a facilidade certamente menor no caso da
taxa de juros definida pelo Copom. Possvel soluo a participao de um
integrante do governo nas reunies do Comit, com direito a veto.
Entretanto, essa alternativa pode prejudicar a credibilidade da poltica
monetria, ao afetar decisivamente a autonomia instrumental do Bacen.
Permitir que a prerrogativa seja exercida a qualquer momento
tambm no conveniente, pois perpetua a indefinio quanto taxa de
juros, com o conseqente aumento da instabilidade do mercado21. Talvez o
mais conveniente seja limitar o uso da prerrogativa ao perodo de um ou
dois dias aps reunio do Copom.
Qualquer que seja a formatao escolhida, o uso da
prerrogativa pelo governo deve ser publicamente justificado, de forma
tecnicamente precisa, aps a reunio do Copom, sendo que a justificativa
precisa vir acompanhada da posio do Bacen. A manifestao da
Autarquia poderia ocorrer tambm aps a reunio do CMN, em caso de
discordncia em relao fixao ou correo da meta para a inflao.
A justificativa pblica serve para o governo assumir a
responsabilidade pelo curso futuro dos acontecimentos, o que dificulta a
banalizao da prtica. A experincia internacional mostra ser incomum o
uso de tais prerrogativas quando elas esto previstas, seja pelos custos
polticos envolvidos, seja pelo incentivo opo por posies ponderadas.
O detalhamento tcnico da justificativa deve conter os
cenrios alternativos para a produo, a taxa de desemprego e a inflao,
em funo de diferentes trajetrias para a taxa de juros. A esse respeito, as
20
Esse no o caso da meta de 2005, que, fixada inicialmente em 4,5% com limite de
7%, foi elevada para 5,1%, acomodando a inrcia da inflao do ano anterior. O anncio
da mudana foi feito em ata do Copom.
21
Alguns at sugerem elevar o intervalo entre as reunies do Copom para diminuir os
efeitos sobre o mercado, algo a ser pensado.
 40

publicaes peridicas do Bacen, especialmente o Relatrio de Inflao,

poderiam apresentar as suas simulaes com maiores detalhes22. Assim, a
justificativa do governo poderia se reportar a esse material, de forma a
organizar a discusso pblica.
Tome-se o exemplo relatado por Fraga, Goldfajn & Minella
(2003, p. 39-40), na ocasio da reviso da meta de inflao para 2003. A
meta foi ajustada de 4% para 8,5%, em vista do surgimento de informaes
posteriores fixao da meta inicial, obrigando a poltica monetria a um
exerccio de flexibilidade. Os autores informam que a opo pela taxa de
juros requerida para conduzir a inflao a 6,5%, limite superior do intervalo
de tolerncia da meta inicial, levaria a uma queda do produto de 1,6%.
Caso o alvo fosse o centro da meta inicial, 4%, a queda do produto seria de
7,3%.
Diante das alternativas envolvidas, razovel que exista a
possibilidade de interferncia do governo na poltica monetria23. Com
isso, as opes extremas so descartadas, enquanto as razoveis
prevalecem, pois ao governo no compensa o custo poltico de refut-las.
A proposta acima possui o mrito de reduzir o possvel vis
antidemocrtico da autonomia do Bacen, ao mesmo tempo em que pode
fortalec-la, na prtica, se o Bacen for convincente na defesa das suas
posies. Ademais, aumenta a transparncia da poltica monetria, o que,
alm de particularmente til em um regime de metas para a inflao, reduz
as chances de que o Bacen se oriente por objetivos no estabelecidos pela
sociedade. Pode ainda incentivar a coordenao entre a poltica fiscal e
monetria. Por fim, evita que o Bacen se transforme em um bode
expiatrio, ao aumentar a responsabilidade do governo pela poltica
monetria.
O tratamento da autonomia do Bacen no texto da lei poderia
prever, alm do objetivo da estabilidade de preos como proposto
22
Fraga, Goldfajn & Minella (2003, p. 37) afirmam que o Bacen, diante de um choque
econmico importante, constri diferentes trajetrias para a inflao e o produto,
associadas a diferentes opes para a taxa de juros. Com base na importncia dada ao
controle da inflao, o Bacen escolhe o caminho timo e o publica, juntamente com os
caminhos alternativos. Esse procedimento sem dvida desejvel. Entretanto, a leitura
do Relatrio de Inflao de junho revela que tais exerccios precisam ser divulgados
com mais detalhes. Apenas a partir da pgina 93, das 99 existentes, so apresentadas
previses, com base em suposies, mas, ainda assim, quase inteiramente voltadas para
a inflao.
23
A esse respeito cabe lembrar os resultados encontrados por Schmidt-Hebbel & Wener
(2002). Os autores comparam o desempenho de Brasil, Mxico e Chile com outros que
adotam metas para a inflao e concluem que a inflao de fato evolui de forma mais
satisfatrio nesses trs pases, mas h algum aumento da taxa de sacrifcio (perda e
produto por ponto percentual de reduo de inflao) no caso do Brasil e do Mxico.
 41

anteriormente, os mandatos fixos, com as ressalvas usuais, talvez com

trmino de um ano aps o mandato do presidente da Repblica24; a
responsabilidade do CMN pela fixao e reviso das metas para a inflao,
mediante proposta do ministro da Fazenda; a responsabilidade do Bacen
pelo cumprimento das metas; a prerrogativa do ministro da Fazenda a
respeito das decises do Copom; as regras para a soluo de conflitos entre
o ministro da Fazenda e o Bacen, incluindo a obrigatoriedade de o ministro
apresentar publicamente a justificativa em caso de discordncia do Copom,
justificativa esta acompanhada da posio do Bacen.
Finalmente, vale observar que a mudana legal na relao
entre o governo e o Bacen visa introduzir a autonomia instrumental no
contexto da adoo do regime de metas para a inflao no Brasil. Desse
modo, qualquer deciso no sentido de abandonar esse regime implica
tambm na reviso da legislao do Bacen, pois, caso contrrio, a
autonomia deixa de ser instrumental e passa a ser de objetivos.

OUTROS ASPECTOS

A existncia de mandatos fixos, longos ou escalonados,

normalmente acompanhada de ressalvas, como a insuficincia de
desempenho ou algum desrespeito dos dirigentes do banco central ao
ordenamento jurdico. Quanto primeira possibilidade, a dificuldade reside
em avaliar o desempenho.
Uma opo bvia o cumprimento da meta para a inflao, o
que, se de um lado eleva a credibilidade da poltica monetria, de outro,
reduz a flexibilidade. O mais adequado seria avaliar o controle da inflao
em funo do custo em termos de produo e taxa de desemprego, algo
difcil de operacionalizar. Atualmente, o presidente do Bacen precisa
justificar publicamente ao ministro da Fazenda o descumprimento da meta,
mas no est prevista punio caso a justificativa seja rejeitada.
Quanto segunda possibilidade, o desrespeito ao ordenamento
jurdico, a dificuldade reside na demora com que os indcios so
confirmados ou desmentidos pelos rgos competentes. Embora o cidado
s possa ser condenado aps o julgamento, o cargo de presidente do Bacen
por demais importante para que o moral do seu ocupante esteja em

24
Saddi (1997, pp. 186-92) faz uma discusso jurdica sobre o mandato dos dirigentes
do Bacen, tomando como referncia a Constituio Federal. Uma questo importante a
possibilidade ou no de tratar do tema por meio de legislao infraconstitucional:
...seria temerrio alargar o mandato por via infraconstitucional, estabelecendo
mandatos fixos mais longos com o intuito de proteger seus ocupantes das diversas
presses. (p. 190).
 42

questo (precisa ser e parecer honesto). Nesses casos, o ideal a renncia,

mas como se trata de um ato voluntrio, a demisso a critrio do governo,
com aprovao do Senado Federal, precisa estar prevista.
Outro ponto importante a composio do CMN e do Copom,
em vista da relevncia desses colegiados. A atual composio do primeiro
foi estabelecida em 1995 e inclui os ministros da Fazenda e do
Planejamento, Oramento e Gesto e o presidente do Banco Central25. O
Copom, como j visto, composto pelo presidente e pelos diretores do
Bacen.
Maziero & Werlang (2004, pp. 333-7) sugere que o CMN e o
Copom passem a contar com membros dotados de conhecimento tcnico,
de fora do governo, e que o presidente do Bacen seja excludo do CMN.
Outros sugerem que o CMN seja composto tambm por representantes de
parcelas da sociedade.
A dificuldade aqui reside em evitar que o conflito de interesses
interfira nas decises pblicas de alta relevncia. Talvez seja interessante,
entretanto, que as reunies se organizem em partes, a primeira aberta
avaliao de membros de fora do governo, cujos resultados podem ser
levados em conta no momento da tomada de decises.
No que se refere participao do Congresso Nacional nos
assuntos relativos poltica monetria, cabe a aprovao pelo Senado
Federal da indicao e da demisso, nos casos previstos, dos dirigentes do
Bacen26.
J est prevista apresentao semestral do Bacen em reunio
conjunta das comisses pertinentes da Cmara e do Senado27,28. O exato

25
A atual composio do CMN est definida no art. 8 da Lei n 9.069, de 29 de junho
de 1995, a mesma que instituiu o Plano Real. Antes dela, o CMN era composto pelo
ministro da Fazenda, pelos presidentes do Banco do Brasil e do BNDES, alm de sete
membros nomeados pelo Presidente da Repblica, aps aprovao do Senado Federal,
escolhidos entre brasileiros de ilibada reputao e notria capacidade em assuntos
econmico-financeiros, com mandato de sete anos, podendo ser reconduzidos. Os
ministros da Indstria e do Comrcio e do Planejamento, Oramento e Gesto podiam
participar das reunies do CMN.
26
O art. 52, III, d, da Constituio Federal determina que competncia privativa do
Senado Federal aprovar, por voto secreto, aps argio pblica, a escolha do
presidente e dos diretores do Bacen. O art. 84, XIV, da Carta, estabelece a competncia
privativa do Presidente da Repblica para nomear esses dirigentes, aps aprovao do
Senado Federal.
27
O procedimento est previsto no art. 9, 5, da Lei de Responsabilidade Fiscal. A
redao do pargrafo a seguinte: No prazo de noventa dias aps o encerramento de
cada semestre, o Banco Central do Brasil apresentar, em reunio conjunta das
comisses temticas pertinentes do Congresso Nacional, avaliao do cumprimento dos
objetivos e metas das polticas monetria, creditcia e cambial, evidenciando o impacto
 43

contedo dessa apresentao precisa ser melhor estabelecido, de forma a

aproxim-la de uma espcie de prestao de contas. Esta deve demonstrar
os resultados alcanados pela poltica monetria e os custos associados,
bem como os caminhos que se pretende seguir, dentre as opes
disponveis. As comisses, por sua vez, podem apresentar relatrios
tecnicamente abalizados que analisem a prestao de contas e apresentem
recomendaes29.
H ainda a necessidade de aprovao no Congresso Nacional
da programao monetria trimestral preparada pelo Bacen e aprovada no
CMN30. A tramitao da matria recebe uma ateno meramente formal e,
muitas vezes, a deliberao ocorre ao trmino do trimestre de que trata a
programao. Parte desse desinteresse se deve pouca importncia do tema
em um regime de metas para a inflao, na qual os agregados monetrios
so apenas algumas das inmeras variveis a serem monitoradas para
definir a poltica monetria.
Por fim, cabe comentar a distribuio dos resultados do Bacen.
Estes, negativos ou positivos, so transferidos Unio31. Trata-se de um

e o custo fiscal de suas operaes e os resultados demonstrados nos balanos.

Relacionada a essa previso est o art. 7, 2 e 3, da mesma Lei.
28
Vale lembrar ainda que as comisses da Cmara e do Senado podem convocar ou
convidar o ministro da Fazenda e o presidente do Bacen para tratar dos assuntos
relacionados poltica monetria e poltica econmica de forma geral. Esse recurso
utilizado com certa regularidade.
29
Essa anlise poderia referenciar-se no anexo previsto no art. 4, 4, da Lei de
Responsabilidade Fiscal, que deve vir juntamente com o projeto de Lei de Diretrizes
Oramentrias (LDO). Esta enviada anualmente pelo Presidente da Repblica ao
Congresso Nacional at o dia 15 de abril do ano anterior ao ano a que se refere. O anexo
contm os objetivos da poltica monetria, bem como outras informaes para o ano
seguinte. O problema que existe uma grande defasagem de tempo entre a apresentao
do Bacen e a tramitao da correspondente LDO e os nmeros a contidos tornam-se
totalmente defasados.
30
O procedimento est previsto no art. 6 da Lei n 9.069, de 29 de junho de 1995.
31
A transferncia para a Unio est definida no art. 7 da Lei de Responsabilidade
Fiscal. Quanto ao aspecto quantitativo dos resultados do Bacen, a sua dimenso e
variabilidade chamam a ateno. Essas caractersticas decorrem da importncia das
atribuies da Autarquia, bem como da instabilidade usual da economia brasileira.
Mesmo considerados esses fatos, no entanto, o tamanho do ativo/passivo do Bacen
parece exageradamente elevado. Em junho de 2004, o ativo/passivo era de R$ 512
bilhes, sendo, no ativo, R$ 258 bilhes de ttulos pblicos federais e R$ 189 bilhes de
operaes da rea externa. No passivo, destacam-se R$ 107 bilhes em obrigaes em
moeda estrangeira, R$ 80 bilhes em depsitos de instituies financeiras, R$ 139
bilhes em depsitos ordem do governo federal e R$ 91 bilhes em compromissos de
recompra de ttulos pblicos. A ttulo de comparao, o ativo/passivo do FED era de R$
630 bilhes ao final de 2003, ao cambio de R$ 3,00. Deve-se lembrar, entretanto, que a
economia americana cerca de 10 vezes maior que a brasileira. possvel que boa parte
dos valores do Bacen no possua relevncia econmica. De qualquer modo, o princpio
 44

procedimento apropriado, pois no estimula o Bacen a adotar polticas

orientadas para o aumento do oramento sua disposio. Ademais, os
resultados derivam em parte do monoplio de emisso de moeda.
Associada ao tema dos resultados, a alegao de que o
governo interfere na autonomia do Bacen por meio da aprovao de
oramento incompatvel com suas atribuies no parece apropriado ao
caso brasileiro32. Em primeiro lugar, o problema afeta todos os rgos da
administrao pblica e deriva das restries fiscais; em segundo, o perfil
profissional de boa parte dos dirigentes do Bacen no sugere que possam
ser influenciados pelas restries salariais usuais da administrao pblica.

VI. 4 COMPATIBILIDADE ENTRE AS FUNES DO BACEN

A legislao confere ao Bacen inmeras competncias. Alm

da gesto da poltica monetria, destacam-se as relativas estabilidade do
sistema financeiro e administrao do regime cambial33.
Inclui-se na primeira as operaes com instituies
financeiras, fiscalizao e regulamentao prudencial. A segunda envolve a
administrao das reservas internacionais e da taxa de cmbio, bem como a
definio das normas que regulam as operaes entre residentes e no
residentes e com divisas.
No se pretende repetir aqui as consideraes j feitas na
quinta parte deste trabalho. Vale apenas lembrar que a aceitao de que o
Bacen tenha outras funes alm da gesto da poltica monetria supe que
elas no representem obstculos importantes para a estabilidade de preos.
Caso contrrio, a definio clara do objetivo e a maior autonomia no
contribuem para melhorar a credibilidade da poltica monetria.
A aceitao da hiptese da compatibilidade entre as
atribuies tradicionais do banco central no consensual, especialmente
quanto administrao do regime cambial. No caso das atividades relativas
estabilidade do sistema financeiro, excetuadas as operaes junto s
instituies financeiras ilquidas, a tendncia internacional parece ser a
transferncia da atribuio a outra agncia, para que o banco central mais

da transparncia contbil requer que se faam os ajustes contbeis cabveis, ainda mais
se houver a opo pela autonomia.
32
O art. 5, 6, da Lei de Responsabilidade Fiscal determina que integrem o
oramento da Unio as despesas administrativas do Bacen, como pessoal e encargos
sociais, benefcios e assistncia aos servidores, custeio e investimentos.
33
Essas atribuies esto definidas nos arts. 10 e 11 da Lei n 4.595, de 31 de dezembro
de 1964, com as revises posteriores.
 45

autnomo concentre-se na estabilidade de preos, a exemplo da citada

experincia do Reino Unido.
Outra razo para a separao a necessidade de fortalecer o
poder pblico diante da conglomerao dos servios financeiros, o que tem
levado opo pela especializao e concentrao em uma nica agncia
das atividades relativas ao controle desses servios. O Reino Unido
novamente o exemplo mais marcante.
Alm da necessidade de se avaliar a compatibilidade entre a
manuteno de atribuies importantes na alada do Bacen e o objetivo da
estabilidade de preos, preciso verificar tambm a compatibilidade com a
prpria concesso de autonomia. A teoria econmica, como se viu, justifica
a autonomia como necessria gesto da poltica monetria e no
execuo das demais atribuies mantidas pelo Bacen.
Ademais, no h como deixar de reconhecer que manter no
Bacen todas as atuais atribuies depois de lhe conferir autonomia
representa uma grande concentrao de poder. Nesse caso, o Bacen
autnomo pode, por exemplo, decidir o quanto emprestar s instituies
financeiras, algumas delas insolventes, alm de autorizar o funcionamento
e definir as regras de atuao dessas instituies. Quanto administrao
do regime cambial, o Bacen pode definir o tamanho das reservas
internacionais e o nvel da taxa de cmbio, bem como deliberar sobre o
grau de abertura financeira do pas e de conversibilidade da moeda34.
certo que essas e outras decises tenham que ser aprovadas
no CMN, mas, de qualquer modo, a responsabilidade pela atribuio

34
Maziero & Werlang (2004, p. 336) so favorveis a que o Bacen preserve a
superviso e a regulamentao do sistema financeiro, desde que no haja conflito com a
busca da estabilidade de preos. A razo para manter essa atribuio evitar a
duplicidade com outro rgo, j que o Bacen continuaria a precisar de informaes
sobre o sistema financeiro para executar a poltica monetria. Entretanto, a duplicidade
no parece ser razo suficientemente relevante. Ademais, nada impede a troca de
informaes entre rgos. Para os autores, o controle das reservas internacionais
tambm pode permanecer com o Bacen, embora deva ser permitido ao Tesouro
Nacional atuar no mercado de cmbio. Saddi (1997, pp. 204-7 e 234-9) concorda com o
diagnstico do excesso de atribuies ao afirmar que o Bacen mescla funes
legislativas, executivas, judicirias (liquidao extrajudicial), policiais (fiscalizao) e
diplomticas (acordos na rea financeira). Conclui ainda que: Para outorga-lhe
autonomia indispensvel transferir outras atividades aos demais rgos da
Administrao Pblica Federal. As atividades atpicas como o controle dos dirigentes
das instituies financeiras, as liquidaes extrajudiciais, a administrao do cmbio, a
fiscalizao dos consrcios, entre outras, devem ser redistribudas pela administrao, a
fim de que o Banco Central possa deter as ferramentas e a especializao necessrias
para gerir a moeda e assegurar a estabilidade. (pp. 206-7).
 46

implica no controle da informao e do conhecimento, o que permite ao

rgo responsvel interferir decisivamente no processo decisrio.
Enfim, a concesso de autonomia ao Bacen com o objetivo de
buscar a estabilidade de preos pressupe definir o destino das atribuies
relativas estabilidade do sistema financeiro e administrao do regime
cambial. Dada a profundidade atual da discusso sobre o tema, entretanto, a
escolha da distribuio adequada de atribuies certamente requer a
existncia de mais estudos.

VI.5 PRINCIPAIS OBSTCULOS GESTO DA POLTICA

MONETRIA
A construo da credibilidade da poltica monetria no Brasil
precisa enfrentar desafios com distintos graus de complexidade. A
autonomia do Bacen um desses desafios, assim como outros que
envolvem alteraes nos procedimentos operacionais do regime de metas
para a inflao. Um problema importante a inrcia que, diante dos
choques econmicos, dificulta o cumprimento das metas de vrios
perodos. A esse respeito, cabe encontrar soluo para os contratos que
prevem indexao das tarifas de certos servios pblicos.
Os desafios mais importantes, entretanto, certamente mais
complexos que a concesso ou no de autonomia ao Bacen, so a
fragilidade fiscal e externa da economia brasileira. A crise econmica
vivida pelo Brasil no segundo semestre de 2002 inspirou alguns trabalhos
como os de Blanchard (2004) e Favero & Giavazzi (2004) a tratarem dos
riscos de uma poltica de juros mais agressiva em contextos de muita
instabilidade, nos quais o mercado questiona de forma incisiva a
capacidade do governo de servir a dvida pblica e/ou de atender s
necessidades de financiamento externo.
Os autores apontam a possibilidade de uma dinmica perversa
em situaes como essas, especialmente no regime de metas para inflao,
no qual a poltica monetria tende a reagir com certo automatismo aos
possveis efeitos da desvalorizao cambial sobre as expectativas
inflacionrias. Dado o tamanho da dvida e seu perfil em termos de prazo e
dependncia do dlar, reagir s desvalorizaes cambiais com aumentos da
taxa de juros em momentos de crise pode, ao contrrio do resultado
tradicional, elevar as incertezas do mercado, provocar novas
desvalorizaes, mais dvida pblica, mais inflao e assim por diante.
Trata-se de um caso de dominncia fiscal, em que a poltica
monetria passa a depender decisivamente da poltica fiscal para surtir os
efeitos desejados. certo que desde 2002 a situao fiscal e externa
 47

apresentou significativas melhoras, mas a economia ainda dever testar a

capacidade de crescer sem dependncia excessiva do financiamento
externo, sujeita a um ambiente internacional bastante imprevisvel.
Os possveis efeitos negativos da poltica monetria em meio a
uma dinmica perversa como a descrita acima traz tona a relevncia que o
Bacen confere aos efeitos da poltica de juros sobre a situao fiscal do
pas. A avaliao superficial dos documentos divulgados pela Autarquia
sugere que o tema no prioritrio. A anlise parece se concentrar nos
efeitos da taxa de juros sobre a inflao e, secundariamente, sobre a
produo.
A nfase do Bacen at justificvel diante do seu objetivo
prioritrio que a estabilidade de preos. Possivelmente a nfase se
intensifique com a autonomia do Bacen. Entretanto, o fato enaltece a
importncia da possibilidade de o governo impor diretrizes poltica
monetria, em certas circunstncias e obedecidos determinados
procedimentos. A possibilidade aumenta as chances de atuao coordenada
entre a autoridade fiscal e a monetria, em particular quanto escolha das
combinaes mais apropriadas de taxa de juros e de supervit fiscal.

VII CONCLUSES

Pretendeu-se aqui tratar das vrias questes relacionadas ao

tema da autonomia do banco central. Depois do histrico sobre os bancos
centrais, levantaram-se os fundamentos tericos e os resultados empricos
das pesquisas que buscaram descobrir os efeitos econmicos da autonomia.
Em seguida, alguns outros aspectos essenciais foram considerados, como a
compatibilidade entre a autonomia, de um lado, e a democracia e as demais
atribuies tradicionais dos bancos centrais, de outro. Por fim, utilizaram-
se os achados das partes anteriores para tratar da autonomia do Bacen.
Dentre os fundamentos tericos da autonomia do banco
central, o mais influente foi o que aponta a existncia de um vis
inflacionrio decorrente da falta de credibilidade da poltica monetria para
perseguir a estabilidade de preos. Esse problema surge diante da
existncia de vrios objetivos a nortear a ao do banco central, alguns dos
quais incompatveis com o controle da inflao.
A autonomia do banco central visa construir a credibilidade da
poltica monetria e, com isso, reduzir ou eliminar o vis inflacionrio. Ao
mesmo tempo, preserva a flexibilidade exigida para que a poltica
 48

monetria possa contribuir com a estabilizao da produo e da taxa de

desemprego em torno das respectivas tendncias de longo prazo.
O arranjo institucional que garanta a autonomia confere ao
banco central o claro objetivo de perseguir a estabilidade de preos e a
autoridade para tomar as decises necessrias para alcan-lo. Esta
autoridade demanda restries a demisses dos dirigentes do banco central,
o que leva aos mandatos fixos, longos e escalonados.
A opo pela autonomia seguida por inmeros pases durante
a dcada de noventa esteve relacionada ao regime de metas para inflao,
com a exceo relevante do Banco Central Europeu. Nesse contexto, a
autonomia assume a forma instrumental e no a de objetivos, vale dizer, o
governo adota a meta e o banco central usa livremente os instrumentos para
alcan-la.
A formatao do regime de metas e a execuo da poltica
monetria buscam compatibilizar a credibilidade e a flexibilidade da
poltica monetria. A credibilidade permite que as metas pavimentem o
caminho estabilidade de preos e a flexibilidade permite que os efeitos
negativos dos choques econmicos sobre a produo e a taxa de
desemprego possam ser compensados.
Existem, entretanto, importantes cuidados a serem tomados
para que a autonomia leve aos resultados esperados pela sociedade. A
autonomia pode levar excessiva valorizao do controle da inflao e, por
conseqncia, a custos desnecessrios em termos de produo e de taxa de
desemprego. Este risco particularmente importante quando se considera
que parte relevante das pesquisas empricas indica que os custos das
polticas de reduo da inflao so diretamente proporcionais ao grau de
autonomia dos bancos centrais que as adotam.
O excesso de conservadorismo do banco central pode ser
reduzido por meio dos prprios mecanismos existentes no regime de metas
para a inflao, tais quais os intervalos em torno da meta e a escolha do
horizonte adequado para alcan-la. Entretanto, estes mecanismos no so
suficientes para garantir a flexibilidade da poltica monetria. preciso
ainda que o governo tenha a prerrogativa de determinar a diretriz da
poltica monetria. Tal possibilidade justificvel ainda pelo fato de que o
governo o responsvel final pela poltica monetria diante dos eleitores.
O uso da prerrogativa, no entanto, no pode ser banalizado, o
que prejudicaria a credibilidade da poltica monetria. Por isso, tal recurso
deve ser exercido com base em certos procedimentos previamente
definidos. Entre eles est a exigncia de o governo justificar publicamente
a imposio de diretriz poltica monetria. Acredita-se que o custo
 49

poltico de tal determinao restrinja o uso da prerrogativa a circunstncias

econmicas especiais.
Outro risco da autonomia, relacionado com a existncia de
restrio demisso dos dirigentes do banco central, a sujeio do rgo
e da poltica monetria a grupos de interesse influentes. Esse risco pode ser
reduzido com a definio clara de objetivos e de critrios de avaliao dos
resultados alcanados pelo banco central. A esse respeito, a formalizao
da estabilidade de preos como objetivo prioritrio e a adoo do regime de
metas para a inflao so particularmente teis.
Quanto s outras atribuies tradicionais do banco central,
cabe considerar a compatibilidade com a gesto da poltica monetria.
Trata-se de um tema controverso. Alguns acreditam que as funes
relacionadas estabilidade do sistema financeiro e administrao do
regime cambial devem ser exercidas fora do banco central para que no
afetem a credibilidade da poltica monetria na busca da estabilidade de
preos. A experincia internacional indica que essa posio tem
prevalecido no caso das atribuies relativas estabilidade do sistema
financeiro.
Finalmente, no se pode superestimar as implicaes
esperadas da autonomia formal do banco central. Ela nada pode fazer onde
no h suporte poltico para adotar as polticas e instituies necessrias ao
controle da inflao em nveis desejveis. Nesses casos, usualmente
prevalece a dominncia fiscal e o elevado grau de inrcia inflacionria,
entre outros fatores que restringem qualquer possibilidade da poltica
monetria perseguir a estabilidade de preos.
As pesquisas empricas que tratam da relao entre autonomia
do banco central e nvel de inflao indicam que existe associao, mas no
meramente causal. A autonomia integra as polticas e instituies adotadas
a partir do surgimento de suficiente suporte poltico ao controle da inflao
e, muitas vezes, aparece apenas para preservar uma inflao j
domesticada.
No Brasil, aps a reduo da inflao para nveis mais
civilizados, adotou-se o regime de metas para a inflao, em 1999. Nesse
contexto, discute-se a admisso da autonomia instrumental do Bacen. A
inteno elevar a credibilidade da poltica monetria para, ao longo do
tempo, alcanar a estabilidade de preos, por meio das metas.
A formatao adequada da autonomia do Bacen pode alcanar
o resultado desejvel, se as consideraes feitas anteriormente forem
levadas em conta. A previso legal de restries demisso dos dirigentes
deve vir acompanhada da estabilidade de preos como objetivo prioritrio
de longo prazo, a ser perseguido mediante metas para a inflao.
 50

A garantia da flexibilidade da poltica monetria requer a

qualificao do objetivo prioritrio de forma a prever que, embora no longo
prazo a preocupao seja a estabilidade de preos, no curto prazo, os efeitos
dos choques econmicos sobre a produo e a taxa de desemprego
precisam ser levados em conta. Ademais, deve estar prevista a prerrogativa
do governo de estabelecer diretrizes poltica monetria, por intermdio de
procedimentos bastante precisos, seja quanto definio e reviso das
metas, seja quanto taxa de juros.
Mesmo atendidas as recomendaes feitas acima, deve-se
estar atento para os desafios a novas conquistas no campo da inflao e que
certamente vo muito alm da concesso ou no de autonomia ao Bacen.
Entre os desafios menos complexos est o ainda elevado grau de inrcia a
prejudicar o cumprimento das metas. Os mais srios decorrem da
fragilidade fiscal e externa da economia brasileira, apesar das conquistas
logradas desde 2002.
 51

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 58

DEBATES DA CONSULTORIA LEGISLATIVA

EM 2003
DATA TEMA EXPOSITOR
Gilberto Guerzoni, Fernando
Meneguin, Flvio Faria
12/5 Reforma da Previdncia
(Consultor CD) e Ricardo
Miranda
David Samuels (Professor da
19/5 Financiamento de Campanha no Brasil
Universidade de Minnesota)
Reforma poltica: o que foi aprovado
Arlindo Fernandes de Oliveira e
23/6 no Senado e a quantas anda a Caetano Ernesto P. de Arajo
tramitao dos projetos na Cmara
Exposio sobre o novo rito de
tramitao das medidas provisrias:
30/6 Paulo Henrique Soares
problemas prticos e conflito Cmara
X Senado
Aspectos constitucionais e legais da
14/7 incidncia do ICMS sobre tributao Patrocnio Silveira
do petrleo
Relatrio do Deputado Pimentel sobre
21/7 Gilberto Guerzoni
reforma da previdncia
Regulamentao do art. 192: a nova Marcos Mendes e
28/7 Marcos Kohler
safra de projetos
18/8 Regulao do Setor de Telefonia Csar Mattos (Consultor da CD)
8/9 Impactos sociais da atividade mineral Edmundo Montalvo
Financiamento do Fundo de
Renato Friedman e
Desenvolvimento da Educao Bsica Joo Monlevade
(Fundeb)
Lavagem de dinheiro: legislao e Tiago Ivo Odon e
evoluo institucional Joanisval Brito
Agncias Reguladoras: limites legais
Omar Abud
de atuao
Spred bancrio Marcos Kohler
Projetos de lei que criam despesas:
Fernando Veiga (Consultor de
restries impostas pela Lei de Oramento)
Responsabilidade Fiscal . Parte I
Projetos de lei que criam despesas:
restries impostas pela Lei de Fernando Dias e Marcos Mendes
Responsabilidade Fiscal. Parte II
Captura de transferncias fiscais a
Marcos Mendes
estados e municpios
Reforma Tributria Renato Friedman
A mecnica do ICMS e a guerra fiscal Moyss de Sillos
Tribunal Penal Internacional: estrutura
Tarciso dal Maso Jardim
e meios de atuao
 59

DEBATES DA CONSULTORIA LEGISLATIVA

EM 2004
DATA TEMA EXPOSITOR
26/01 Regulao do Setor Eltrico Edmundo Montalvo
02/02 Lei de Falncias Humberto Lucena e Marcos Khler
Marcos Mendes e
09/02 O que reelege um prefeito? Carlos Alexandre Rocha
Romiro Ribeiro Consultor de
08/03 Parcerias Pblico-Privadas Oramentos da CD
05/04 Trs anos de metas de inflao Paulo Springer
Reduo no nmero de vagas nas
03/05 eleies para vereadores, decorrente da Eurico Cursino dos Santos
deciso do TSE
Proposta de criao de cotas nas
24/05 universidades federais para alunos das Joo Monlevade
escolas pblicas.
Programao do Resultado Fiscal de 2005
07/06 e 2006
Fernando Dias
Deputados Susana Mendoza e
Erik Paulsen;
Sobre as eleies presidenciais nos EUA.
25/06 com deputados norte-americanos
debatedor Prof. David Fleischer do
Departamento de Cincia Poltica
da Universidade de Braslia.
Preveno de corrupo em licitaes
27/09 pblicas.
Luiz Fernando Bandeira