UNIVERSIDADE DE SÃO PAULO

FACULDADE DE ECONOMIA, ADMINISTRAÇÃO E CONTABILIDADE

DEPARTAMENTO DE ADMINISTRAÇÃO

MESTRADO PROFISSIONAL EM EMPREENDEDORISMO

FINANÇAS PARA EMPREENDEDORISMO

PROFA. LILIAM CARRETE

ROTEIRO APRESENTAÇÃO DE ARTIGO

ARTIGO: VENTURE CAPITAL INVESTMENT CYCLES THE IMPACT OF PUBLIC MARKETS

GOMPERS, LERNER, SCHARFSTERN JOURNAL OF FINANCIAL ECONOMICS, 2008

1. Contextualização na teoria de finanças e na prática

Na aula 1 e na aula 2 vimos que o empreendedorismo não consegue captar recursos
no mercado de capitais. O mercado de capitais é o que oferece recursos de longo
prazo e em maior abundância. Entretanto, em função das características dos projetos
de empreendedorismo, não é possível contar com tais recursos. Os empreendedores
se financiam no mercado privado, tradução do termo private, que significa mercado
fora da bolsa de valores, também denominado mercado de balcão.
Apesar de não poder contar com o mercado de capitais, essa pesquisa investiga como
o mercado de capitais influencia os investimentos da indústria de venture capital.

2. Objetivo da Pesquisa
O objetivo da pesquisa é estudar a relação do mercado de capitais e os investimentos
da indústria de Venture Capital: volatilidade dos investimentos dessa indústria e
performance dos investimentos. Investigar se os investidores da indústria de venture
capital decidem sobre seus investimentos em resposta aos sinais do mercado de
capitais.

3. Discussão Teórica
Pesquisas anteriores a essa trazem evidencias de grande volatilidade (variação) nos
investimentos e performance das firmas de investimento de venture capital. Há duas
linhas de argumentação para explicar essa alta volatilidade desse tipo de investimento.
Por um lado autores como Gupta (2000) argumenta que os investidores e
empreendedores comportam-se com excesso de reação às oportunidades de
investimento (veja boom da tecnologia nos Estados Unidos em 2000). Esse argumento
baseia-se no viés comportamental dos investidores.

Outra linha de argumentação defende a ideia de que o fluxo de recursos para o

financiamento do empreendedorismo varia em função das mudanças no ambiente
econômico que impacta de diferentes maneiras as oportunidades de investimento
(argumento baseia-se na fundamentação econômica). O artigo investigará qual dos

1
 dois argumentos explicam as variações de fluxo de capital e performance no mercado
de investimento de Venture Capital.

4. Metodologia
a. Base de dados:

1084 veículos de investimento de private equity

13.785 investimentos realizados em empresas start-ups

Período de tempo do estudo: 1975 até 1998

Abrangência Setorial: todos os setores econômicos classificados em 9 indústrias.

Análise dos dados da pesquisa na tabela 1.

b. Variáveis
i. Variável Y: Dependente
Indicador de Sucesso do investimento: 1 se a empresa foi comprada,
sofreu fusão ou IPO; 0 caso contrário;
Quantidade de investimentos
ii. Variáveis X:
1. Overall Experience: quantidade de investimentos realizados
pela empresa de Venture Capital até o momento do novo
investimento
2. Industry Experience: quantidade de investimentos realizados
na indústria na qual a empresa que recebeu o aporte situa-se;
3. Specialization: fração da Industry Experience do total de
investimentos nesse setor.
4. Variáveis de Controle: setor econômico; estágio do
investimento no momento do aporte, variáveis econômicas
5. Medida de Performance do Mercado de Capitais: quantidade
de IPOs no mercado ou Q de Tobin do Mercado. (q=Valor de
Mercado/Valor Contábil). Essas medidas são interpretadas
como oportunidades de investimento e são medidas com Gap
de 1 ano, ou seja, são medias um ano antes da medida de
SUCESSO e QUANTIDADE DE INVESTIMENTO.
5. Resultados
a. Determinantes dos Investimentos
Quantidade de Investimentos x Medida de Performance do Mercado de
Capitais).
A tabela 3 apresenta a quantidade de investimento aumentando com o Q.

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A tabela 4 apresenta coeficiente positivo e estatisticamente significante da
variável Q, sendo a variável dependente a QUANTIDADE DE INVESTIMENTOS

Com base na Tabela 5, As firmas de venture capital aumentam seus

investimentos nos períodos de alto Q de Tobim e quando há aumento de IPO
no ano anterior. As empresas de venture capital com maior experiência na
indústria são as que realizam mais investimentos.

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A tabela 6 apresenta o coeficiente da variável Experiencia x Q de Tobin que
indica que as empresas de venture capital mais experientes realizam mais
investimentos quando existem grandes oportunidades de investimento.

Os resultados dessa tabela indicam que as empresas de maior experiência em

um determinado setor acabam se aproveitando das oportunidades de
investimento. As empresas com menor experiência não conseguem aproveitar
das oportunidades, exatamente porque estão fora do jogo. Esses resultados
indicam que não há lugar para inexperiência e que os investimentos são
realizados em função de oportunidades reais.

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b. Determinantes do Sucesso dos Investimentos
A tabela 2, última coluna apresenta o efeito da experiência e experiência da
indústria no sucesso. Quanto maior o conhecimento e a experiência maior a
chance de sucesso.

A tabela 8 indica que não há relação entre Q (oportunidades de investimentos

e sucesso). Quanto maior a experiência, maior a chance de sucesso
(coeficiente 0,0192 da coluna 2). A coluna 4 indica que a experiência relevante
é a da indústria (coeficiente de 0,0211). Esses resultados indicam que
empresas com maior experiência no setor conseguem obter maior sucesso nos
seus investimentos.

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 A tabela 9 utiliza as variáveis Medida de sucesso do empreendimento x
medida do mercado de capitais (Q e IPO) e encontra resultados consistentes
com a hipótese de que as empresas com maior experiência na indústria do
investimentos possuem maior sucesso no seus investimentos.

O que se observou é que quanto maior investimento no mercado de capitais,

maiores os investimentos no mercado de venture capital e menores são os
retornos. Há um incentivo natural de empresas de menor especialização entrar
no mercado, tornando maior a competição e favorecendo os atores de maior
especialização e fazendo o retorno médio do segmento cair. O retorno das
empresas de maior experiência são maiores.

6. Conclusões
Maior atividade do mercado de capitais incentiva empresas mais experientes de
venture capital a realizar investimentos. Esses investimentos levam também empresas
de menor especialização no segmento a apresentar menor performance. Dessa forma
os resultados sinalizam a favor da hipótese de presença de fundamentos econômicos
contrário a presença da sobre-reação nos investimento.