Apostila SFN 2012 2

Sistema Financeiro Nacional
Marcos de Azevedo Reis

SUMÁRIO
1. MERCADO FINANCEIRO ..................................................................................................................5
1.1. INTRODUÇÃO ................................................................................................................................5
1.2. HISTÓRIA DO DINHEIRO E DOS BANCOS ..................................................................................6
1.2.1. História do Dinheiro ...................................................................................................................6
1.2.2. Origem e Desenvolvimento dos Bancos e do Dinheiro de Papel...........................................8
1.2.3. História das Bolsas de Valores ...............................................................................................11
1.2.4. Configuração Atual do Mercado Financeiro ..........................................................................14
1.3. SISTEMA FINANCEIRO NACIONAL (SFN) .................................................................................16
1.3.1. Composição do Sistema Financeiro Nacional .......................................................................17
1.3.2. Órgãos normativos...................................................................................................................19
1.3.3. Entidades Supervisoras ...........................................................................................................20
1.3.4. Operadores ...............................................................................................................................21
REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS ....................................................................................................28
2. SEGMENTAÇÃO DO MERCADO FINANCEIRO ............................................................................29
2.1. INTRODUÇÃO ..............................................................................................................................29
2.2. SEGMENTAÇÃO DO MERCADO FINANCEIRO QUANTO AOS TIPOS E ÀS FINALIDADES

DAS OPERAÇÕES DE INTERMEDIAÇÃO PRATICADAS ................................................................29
2.2.1. Mercado Monetário ...................................................................................................................29
2.2.2. Mercado de Crédito ..................................................................................................................38
2.2.3. Mercado Cambial ......................................................................................................................38
2.2.4. Mercado de Capitais .................................................................................................................41
2.2.5. Mercado de Derivativos ...........................................................................................................42
2.3. SEGMENTAÇÃO DO MERCADO FINANCEIRO QUANTO A FORMA DE REMUNERAÇÃO E

CORREÇÃO MONETÁRIA ..................................................................................................................42
2.3.1 Renda Fixa .................................................................................................................................42
2.3.2 Renda Variável ...........................................................................................................................43
2.3.3. Fundos de Investimento ..........................................................................................................43
3. MERCADO DE RENDA FIXA ..........................................................................................................55
3.1. A MONTAGEM DO FLUXO DE CAIXA ........................................................................................55
3.2. PREÇO E RENDIMENTO DE TÍTULOS DE RENDA FIXA ..........................................................58
PUC Minas Virtual 2 Sistema Financeiro Nacional

3.3. TÍTULOS PÚBLICOS....................................................................................................................63
3.3.1. Letra do Tesouro Nacional - LTN ............................................................................................64
3.3.2. Letra Financeira do Tesouro - LFT..........................................................................................66
3.3.3. Nota do tesouro Nacional - NTN..............................................................................................67
3.3.5. Exercícios .................................................................................................................................71
3.4. PRODUTOS DE APLICAÇÃO (INVESTIMENTO) OFERECIDOS PELO SISTEMA FINANCEIRO

E EMPRESAS ......................................................................................................................................75
3.4.1. Certificado/Recibo de Depósito Bancário (CDB/RDB) ..........................................................75
3.4.2. Certificado de Depósito Interfinanceiro - (CDI) ......................................................................76
3.4.3. Commercial Papers ..................................................................................................................76
3.4.4. Export Note ...............................................................................................................................77
3.4.5. Debêntures ................................................................................................................................77
3.4.6. Exercícios .................................................................................................................................77
3.5. PRODUTOS DE CAPTAÇÃO (EMPRÉSTIMOS) OFERECIDOS PELO SISTEMA FINANCEIRO

E EMPRESAS ......................................................................................................................................79
3.5.1. Hot Money .................................................................................................................................79
3.5.2. Desconto de Duplicatas e Notas Promissórias .....................................................................79
3.5.3. Commercial Papers (Notas Promissórias) .............................................................................80
3.5.4. Export Notes .............................................................................................................................80
3.5.5. Securitização de Recebíveis ...................................................................................................81
3.5.6 Exercícios ..................................................................................................................................81
3.6. MERCADO INTERNACIONAL DE RENDA FIXA.........................................................................82
3.6.1. Money Market............................................................................................................................82
3.6.2. Capital Market ...........................................................................................................................83
4. MERCADO DE CAPITAIS (renda variável) ....................................................................................85
4.1. INTRODUÇÃO ..............................................................................................................................85
4.2. MERCADO DE AÇÕES ................................................................................................................85
4.2.1 Operações em bolsa de valores ...............................................................................................87
4.3. ANÁLISE DE INVESTIMENTO EM AÇÕES .................................................................................88
4.3.1 Análise fundamentalista ...........................................................................................................88
4.3.2 Análise Técnica .........................................................................................................................96

5. MERCADO DE DERIVATIVOS ........................................................................................................98
5.1 MERCADO A TERMO ...................................................................................................................98
5.2 MERCADO FUTURO .....................................................................................................................99
5.3 MERCADO DE OPÇÕES ...............................................................................................................99
5.4 SWAP .............................................................................................................................................99

1. MERCADO FINANCEIRO
1.1. INTRODUÇÃO
O mercado financeiro deve ser entendido como um mercado mesmo: um local onde ocorrem
transações comerciais, a troca de um bem ou serviço por dinheiro. No mercado financeiro, entretanto,
quem o procura ou quer comprar dinheiro ou quer vender dinheiro. Assim, quem precisa de dinheiro
oferece em troca pagar um valor maior, após um determinado prazo, por meio de um contrato que é
chamado de título, ou obrigação. Por exemplo, quem precisa “comprar” R$ 1.000,00 aceita pagar a
quem lhe vendeu R$ 1.100,00 após um ano de prazo, pagando juros de 10% ao ano.
Esse mercado só pode existir numa sociedade com divisão de trabalho, na qual exista o dinheiro,
pois as transações de compra e venda vão inevitavelmente ocorrer. Os agentes econômicos (pessoa
física, pessoa jurídica e governo) vão necessariamente ter uma fonte de renda (salário, lucro, juros,
aluguel ou impostos). Desse modo duas situações vão surgir: agentes cujas necessidades exigem um
valor maior do que o obtido pela sua fonte de renda e agentes com cujos recursos são mais do que
suficientes para cobrir suas necessidades.
Imagine um agente que tenha $150 de renda e utilize $100. O que irá fazer com os $50 que
sobraram? Imagine também outro que receba $100 como renda mas necessite,para atender suas
necessidades, de $150. Como obterá os $50 que faltam? O que sucederá é que haverá uma forma
dos $50 que estão sobrando para um parar nas mãos daquele para quem os $50 estão faltando.
Em outras palavras, nesse mercado, há os que detêm recursos e não irão precisar deles no momento
(estão superavitários) e, assim sendo, disponibilizam-nos para os que precisam deles agora, que
estão deficitários. Para ceder a outrem os seus recursos fazem-no mediante compromisso de recebê-
los de volta, algum tempo depois, acrescidos de renda, depois de analisarem o risco de não
receberem o valor compromissado no futuro. Esse mercado atende tanto o indivíduo, cuja receita não
está cobrindo suas despesas, quanto empresas que oferecem participação na sociedade para obter
recursos para investimento e capital de giro.
Os bancos participam desse mercado como intermediários, captando dos superavitários e

emprestando aos deficitários. Imagine que alguém tenha recursos excedentes e queira aplicá-los
para ter um valor maior no futuro; dificilmente ele encontrará quem queira tomar emprestados esses
recursos no mesmo volume e prazo almejados pelo superavitário. Assim, os bancos captam de quem
quer emprestar e emprestam para os deficitários, ganhando na diferença entre a taxa de captação e a
de aplicação, já que a primeira será sempre menor do que a segunda.
Outro participante do mercado financeiro é o governo que capta recursos para cobrir suas
necessidades financeiras tomando emprestado, através da dívida pública, e por meio dos impostos.
A circulação do dinheiro vai garantir a acumulação de riqueza. Aqueles que não precisam de toda a
renda vão aplicar a sobra para gerar mais renda, ficando com um patrimônio maior e com uma renda

maior também. A aplicação pode ser em investimento produtivo para ter lucro ou emprestando para
conseguir juros. Veremos que o mercado financeiro torna possíveis e facilita as duas alternativas para
todos, pois se encontram certos títulos que oferecem o pagamento de juros e outros que permitem a
participação nos lucros de empresas. Esses títulos também são chamados de obrigações porque, na
verdade, são contratos que exigem obrigações de quem os vendeu: pagar juros ou lucros.
Sendo assim, a existência de um mercado financeiro desenvolvido em uma sociedade com divisão do
trabalho e distribuição justa da renda pode incrementar a democratização da riqueza, permitindo que
parte da renda seja transformada em aplicação.
Portanto, no mercado financeiro, historicamente, foram sendo criados instrumentos para permitir a
transferência dos superavitários para os deficitários. Mas os instrumentos e as instituições atuantes
observados hoje foram criados recentemente. O maior desenvolvimento ocorreu a partir do século
dezenove. Com a globalização, os instrumentos e as instituições também se globalizaram e tornaram-
se mais sofisticados.
1.2. HISTÓRIA DO DINHEIRO E DOS BANCOS
1.2.1. História do Dinheiro1
A humanidade, em sua origem, não utilizava dinheiro, tudo o que se necessitava era obtido pela ação
individual. Quando desejava comer, caçava ou colhia frutos. Ainda hoje há sociedades que não usam
dinheiro: os índios atendem suas demandas, em comunidade, repartindo o que o grupo obtém. Há na
história da humanidade momentos em que quase não se usava a moeda, como na Idade Média, no
feudalismo: o servo produzia quase tudo de que necessitava, até a parte do senhor era paga com o
resultado de sua produção. No feudo, a alimentação provinha da produção agropecuária; a casa e a
mobília eram feitas com madeira do bosque; o vestuário e outros objetos de pano eram feitos com a
lã dos carneiros, que pastavam nas áreas comuns, e com o algodão cultivado nas terras destinadas
ao servo. As rocas eram usadas para criar o fio e os teares, feitos com a madeira do bosque, teciam
os panos. No feudalismo, o que se adquiria pelo comércio era muito pouco.
Quanto mais divisão do trabalho mais a moeda é necessária. A partir da necessidade de sua
utilização nós construiremos seu conceito. Em primeiro lugar, a moeda é uma coisa que serve para
trocar por outras coisas.
O homem primitivo trocava uma coisa que possuía por outra que não possuía, fazia escambo; mas
não havia uma coisa que era usada apenas para trocar por outra. Se havia, por exemplo, quem se
dedicava, durante o dia, à pesca, ao final estaria com alguns peixes; ele separava, então, o que iria
consumir e procurava alguém para trocar o restante pelo que também precisava; precisando de
milho, ia atrás do que cultivou o milho e fazia a troca.
1
Figuras extraídas em ORIGEM e evolução do dinheiro. História do dinheiro. Museu de Valores. Banco Central do Brasil.
Apresenta artigo sobre a história do dinheiro com figuras e fotos de elementos do museu. Disponível em:
<http://www.bcb.gov.br/mPag.asp?perfil=1&cod=718&codP=83>. Acesso em 10 de janeiro de 2002.

Mas poderia acontecer que ele não encontrasse quem detinha o milho, ou ainda que este não
estivesse querendo trocar. Desse modo ele procurava alguém que quisesse trocar o peixe por algo
não perecível, pois o peixe estraga de um dia para o outro. Então, foram eleitas certas coisas que não
eram perecíveis e que eram aceitas por todos no escambo, por exemplo: o sal foi usado, daí, salário
do latim salariu; o boi, pecus, o que originou pecúnia (dinheiro) do latim pecunia e pecuniário do latim
pecuniariu. A prática era trocar as coisas perecíveis pelas não perecíveis.
Na era da pedra lascada, em que os objetos eram criados a partir do trabalho sobre a pedra, foi feita
a primeira moeda com o trabalho humano, uma moeda de pedra. Então, foi descoberto o metal, que,
por suas características de ter valor, como ouro, prata, cobre, ferro, etc., preenchia um dos requisitos
de ser moeda, ser reserva de valor, ademais era a coisa menos perecível, logo, a mais apropriada
para ser moeda.
Quando começou a fundição dos metais, foram feitas moedas com formatos de objetos É o caso das
moedas faca e chave, encontradas no Oriente2.
2
Na China, no século XII antes de Cristo, Ver ORIGEM e evolução do dinheiro. (op. cit.). Disponível em:
<http://www.bcb.gov.br/mPag.asp?codP=83&cod=718&perfil=1>. Acesso em 6 de janeiro de 2002.

Entretanto, moedas com peso e valor definidos só vieram a ser feitas, segundo Heródoto 3, pelos reis
da Lídia, por volta do final do Século oitavo A.C., eram pequenos lingotes ovais de uma liga de ouro e
prata chamados eletro. Já, Alexandre o Grande iniciou o costume de representar a cabeça do
soberano nas moedas. Para facilitar o transporte, começaram a fazê-las redondas.
1.2.2. Origem e Desenvolvimento dos Bancos e do Dinheiro de Papel
Na antiguidade, as moedas de metal foram amplamente usadas e os bancos tinham como atividade
precípua a custódia de valores e não o ato de emprestar, o empréstimo poderia vir de qualquer um
que tivesse o valor suficiente. Os bancos surgiram, essencialmente, para dar segurança aos
proprietários do dinheiro de que este ficaria guardado sem risco de ser roubado. Desse modo, além
da moeda de metal precioso, que continha seu valor intrínseco, recibos de depositários (que davam
ao possuidor o direito de sacar a quantia indicada nos bancos), o papel-moeda, também serviam
como dinheiro, meio de troca e reserva de valor.
Certificado de Barra emitido por casa de fundição, na época do Brasil-Colônia: documento que acompanhava cada uma
das barras de ouro produzidas nas Casas de Fundição. Comprovava o pagamento do quinto e era aceito como moeda no
comércio local.
“No Brasil, os primeiros bilhetes de banco, precursores das cédulas atuais, foram lançados pelo Banco do Brasil, em 1810.
Tinham seu valor preenchido à mão, tal como, hoje, fazemos com os cheques” 4.
Os bancos foram importantes no império romano, quando recebiam moedas que eram cunhadas em
3
Apud GALBRAITH (1977)
4
ORIGEM e evolução do dinheiro. (op. cit.). Disponível em: <http://www.bcb.gov.br/mPag.asp?perfil=1&cod=718&codP=83>

várias localidades diferentes e analisavam a pureza do metal. Na Idade Média, com a diminuição do
comércio essa atividade arrefeceu; mas, na época do renascimento, ela surgiu com toda força,
sediada nas cidades-portos da Itália (Veneza, Gênova, etc.).
A seguir, três histórias que ilustram bem as características e o processo do sistema de crédito que foi
surgindo com o advento do Estado Nacional e a evolução do sistema bancário, até a criação do
primeiro banco central.
A falsificação do dinheiro sempre foi um procedimento corriqueiro. Na antiguidade, não havia

controle, como hoje, das cédulas e moedas. Desse modo, surgiam muitas falsificações com relação
ao peso e à pureza do metal: cortavam-se pedaços das moedas, adulteravam-se as balanças,
misturavam-se metais menos nobres, etc.
Amsterdã, no início do século XVII, era um ponto comercial muito importante. Lá circulavam moedas
de todas as partes do mundo. Em 1606, foi publicado um manual enumerando 341 moedas de prata
e 505 de ouro. Muitas delas não tinham seu valor de face correspondendo ao valor em peso do
metal5. Por isso, em 1609, foi estabelecido um banco para controlar a qualidade das moedas,
pesando-as e avaliando o grau de pureza do metal. Este banco recebia as moedas estrangeiras e
transformava seu valor intrínseco em depósito, depois de deduzidas as despesas com cunhagem e
com os gastos de administração. Foi o primeiro banco público criado para regular e controlar a
qualidade do dinheiro em circulação.6
Durante um século, os recibos de depósito desse banco realmente correspondiam ao dinheiro físico
guardado no banco, podiam todos os depositantes requerer o saque que o banco lhes entregaria as
moedas depositadas. Quando, em 1672, o exército francês cercou Amsterdã, houve uma corrida ao
banco para saques e todos foram atendidos. Mas, por causa da relação estreita entre o prefeito e os
membros do senado da cidade com os proprietários da Companhia Holandesa das Índias Orientais,
que, afinal, eram as mesmas pessoas, o banco passou a financiar a Companhia e, então, começou
uma prática que hoje é comum no sistema bancário: o banco emprestava o dinheiro dos depositantes
e, se todos eles fossem sacar, não seriam atendidos.
No fim do século XVII, a Companhia passava por dificuldades, os déficits e as dívidas cresciam; a
guerra com a Inglaterra provocou perdas de cargas e navios, e o banco já não recebia o pagamento
dos seus empréstimos em dia. Além disso, o governo municipal também se endividou junto ao banco.
O próximo passo, já que não havia metal precioso disponível no caixa do banco para pagamento aos
depositantes, foi a limitação dos saques a um determinado valor. O passo seguinte foi o fechamento
do banco em 1819.
Uma história semelhante ocorreu na França, no séc. XVIII. Quando John Law chegou à França em
1716, o reino estava altamente deficitário e o tesouro, falido, por causa dos altos gastos da corte na
5
No padrão ouro, a moeda cunhada e o metal bruto com peso correspondente, invariavelmente tinham o mesmo valor: o
custo de produção; pois se a moeda tivesse valor maior que o metal bruto com seu peso, haveria aumento da produção lo-
cal e viria também metal de fora para ser transformado em moeda. O aumento da oferta de moedas geraria inflação até seu
valor igualar-se ao preço do metal com o mesmo peso. No caso do metal bruto valendo mais que a moeda com o mesmo
peso, haveria uma busca frenética pela fundição das moedas, transformando-as em lingotes para serem vendidas como
metal bruto, assim, as moedas sairiam de circulação e ocorreria deflação até o preço do mesmo peso do metal bruto equiva-
ler-se ao valor impresso na face da moeda.
6
Com o surgimento dos Estados Nacionais, isso se tornou uma das suas atribuições.

época dos luíses. Ele recebeu permissão para fundar um banco, desde que entrasse com
determinado capital. O banco foi autorizado a emitir notas, emprestando, principalmente para o
Estado. O regente7 utilizou as notas para pagar as despesas e os credores, e, com essas notas
podia-se pagar os impostos. Devido ao grande movimento de notas, o banco cresceu e abriu filiais
em várias cidades francesas. O regente, entusiasmado com o resultado da emissão, solicitou mais
empréstimos. Mas a principal ambição de Law não era ser fornecedor de dinheiro para a aristocracia
francesa, ele queria mesmo era fundar a Companhia do Mississipi para encontrar metais preciosos na
América. Esse empreendimento transformou-se na Companhia das Índias que obteve do regente
privilégios exclusivos para o comércio com a Índia, China e nos mares do sul. Além disso, obteve o
monopólio do comércio do fumo, o direito de cunhar moedas e de arrecadar impostos.
A colocação de ações da Companhia foi um tremendo sucesso, todos que podiam compravam.
Entretanto, os recursos conseguidos não eram aplicados nas atividades de prospecção de minérios,
nem no comércio; a maior parte era transformada em notas de empréstimo para o Estado, que, por
seu lado, pagava os fornecedores e os credores do governo que, por sua vez, compravam ações da
Companhia com as notas emitidas, ou seja, as notas voltavam para o banco de origem. Desse modo,
quanto mais o banco emprestava para o Estado, mais seu passivo aumentava com o resto da
sociedade.
Quando a população desconfiou que não havia ouro da América guardado no banco, correu para
sacar, e, como era de se esperar, muita gente ficou sem dinheiro, muitas fortunas desapareceram. Na
verdade, foram transferidas para o Estado que, em última instância, era o verdadeiro devedor.
As duas histórias, a do Banco de Amsterdã e a do banco de John Law, mostram que uma instituição
bancária mal administrada pode gerar prejuízos para os depositantes. Outra questão importante é
que o financiamento do Estado por um banco não significava garantia de que o metal precioso estaria
garantido para os depositantes.
A seguir a história da criação do primeiro banco central. O Banco da Inglaterra foi fundado em 1694 e
sua finalidade principal era financiar o tesouro e, para isso, ele emitia notas e podia emprestá-las para
o setor privado. Segundo, Galbraith (1977, p. 35) isto era “[...] a maravilha do banco”: receber juros do
governo e dos tomadores privados. As notas eram, invariavelmente, convertidas em dinheiro, o que
não acontecia com as dos outros bancos, que tiveram suas notas preteridas em relação às do Banco
da Inglaterra. Por volta de 1770, o Banco da Inglaterra tornara-se, praticamente, a única fonte de
papel-moeda em Londres, enquanto que, no interior, as notas de outros bancos ainda foram emitidas
até o século seguinte. O Banco da Inglaterra tornara-se o guardião da oferta de moeda e a base
financeira do governo inglês. Uma vez que detinha o monopólio sobre a emissão de notas, estava
criado o primeiro Banco Central, ou o que tinha pelo menos uma de suas funções exclusivas: o
monopólio da emissão.
Por causa das guerras contra Napoleão e a colônia, os gastos do governo inglês aumentaram
bastante e as notas já não eram passíveis de conversão em dinheiro em ouro, então, em 1797, o
banco suspendeu o direito de resgate das notas. O preço do ouro subiu, bem como o de outras
mercadorias: trigo, pão, etc. As moedas de ouro e prata desapareceram, para transformarem-se em
7
Luis XV era menor de idade.

barras de metal e serem vendidas a peso. Mas o Banco da Inglaterra não foi extinto, como os acima,
e transformou-se no primeiro banco central: tornou-se emprestador de última instância, constituindo
um fundo destinado a cobrir rombos em instituições bancárias que não pudessem atender a
eventuais corridas para saques, garantindo a liquidez do sistema financeiro. As suas notas
continuaram a ser aceitas por causa da garantia do governo de que elas teriam validade para ele.
Então, todos sabiam que poderiam pagar impostos e taxas com elas que seriam aceitas.
Entretanto, este primeiro banco central não emitia as cédulas como as conhecemos hoje, sem lastro,
pois todas tinham que ter uma base para emissão: ou depósitos em ouro ou títulos do tesouro.
Segundo Galbraith (1977) os pioneiros na emissão foram os colonos da América do Norte, cujos
governos locais descobriram que podiam emitir cédulas com a garantia apenas da assinatura da
autoridade governamental (no nosso caso, o ministro da fazenda e o presidente do Banco Central). A
sociedade acredita que o governo se responsabiliza pela emissão, de modo que os pedaços de papel
não se desvalorizem em relação às mercadorias.
Após a criação do Banco da Inglaterra, outros bancos centrais surgiram. Depois da grande crise de
1929, os bancos centrais passaram a controlar também variáveis-chaves, como taxa de juros e taxa
de câmbio, com o objetivo de influir o comportamento da economia. O Banco central do Brasil foi
criado em 1964. Antes disso, o Banco do Brasil e a Superintendência da Moeda e do Crédito
(SUMOC) cumpriam as funções do Banco Central.
1.2.3. História das Bolsas de Valores
As empresas, do setor produtivo, também podem estar deficitárias tanto com relação às
necessidades de capital de giro quanto com as necessidades de capital fixo, investimentos de longo
prazo. Para conseguir os recursos dos superavitários, elas não recorrem apenas a empréstimos, os
obtém também aumentando o capital, aceitando novos sócios. A venda das partes do capital
adicional, as ações novas, bem como o comércio das já emitidas, ocorre geralmente em uma bolsa
de valores, entidade criada para facilitar as negociações, oferecendo liquidez ao papel e garantias de
lisura nas operações. A seguir, então será apresentada uma breve história da evolução das bolsas de
valores no mundo e no Brasil.
Quando uma Bolsa de Valores foi inaugurada em Amsterdã, em 1602, a palavra bilhão talvez não
existisse. As cotações eram colocadas num papel e afixadas num quadro com um prego grande: essa
é a origem do “pregão”. Hoje, a Bolsa de Amsterdã negocia um bilhão de dólares a cada dois dias. O
dinheiro grande, de fontes inteligentes, aumenta de volume e sofistica-se a cada dia que passa.
Os negócios financeiros e de movimentação de capitais convergem especialmente para os Estados

Unidos, com o Japão e algumas nações da Europa Ocidental em segundo - e destacado - plano.
A Bolsa de Valores de Nova Iorque gira mais de US$ 1 bilhão num dia normal de pregão, fechando o
ano em torno de 4% do Produto Nacional Bruto dos Estados Unidos. Um em cada 10 americanos tem
interesse direto nas cotações de ações e de commodities de seu país, seja como investidor, como
cotista de fundos mútuos, ou como participante de fundos de pensão.

Origens
As bolsas de valores são entidades em cujo recinto são realizadas transações de compra e venda de
títulos e valores mobiliários. Além disso, as bolsas de valores exercem uma importante atividade:
fiscalizar as operações efetuadas por seus membros. Por essa razão, são consideradas entidades
auto-reguladoras, uma vez que seus próprios associados cuidam de expedir e fazer cumprir
determinadas regras de conduta.
A origem das Bolsas de Valores é bastante remota. Alguns escritores a localizam nos emporium dos
gregos, outros nos collegium mercatorum dos romanos, ou nos funduks (bazares) dos palestinos.
Não há uma definição histórica clara sobre isso. Sabe-se, apenas, que elas surgiram, em épocas
distantes, com atribuições que não as vinculavam especificamente a valores mobiliários. Mas o
comportamento dos mercadores sintetizava o procedimento comercial que daria vida às Bolsas: a
negociação de viva voz, superando barreiras geográficas, lingüísticas e ideológicas.
Durante toda a Idade Média e até o século XVII, as operações de Bolsa resumiram-se à compra e
venda de moedas, letras de câmbio e metais preciosos.
A palavra Bolsa, no seu sentido comercial e financeiro, nasceu em Bruges, cidade lacustre da
Bélgica, capital de Flandres, pertencente à Liga Hanseática, onde se realizavam assembléias de
comerciantes, na casa de um senhor chamado Van der Burse, em cuja fachada havia um escudo
com três bolsas, brasão de armas do proprietário.
Joseph de la Vega, o primeiro narrador a contar a história das Bolsas em 1688, diz que a Bolsa "é
uma pequena praça rodeada de pilares, e chama-se assim já por encenarem-se nela os mercadores
como em uma Bolsa, já pelas diligências que cada um faz de aí encher a sua..."
A Bourse de Paris foi implantada por Luís VII em 1141, sendo regulamentada em 1304. Os agents de
change, todavia, preferiam reunir-se na Pont-aux-Changes sobre o Sena. Napoleão I fixou-a, depois,
num prédio suntuoso, onde permanece até hoje. Aí se organizou a corbeille, espaço circular onde os
corretores apregoavam os negócios.
Em 1698 foi fundada a Bolsa de Fundos Públicos de Londres, de acesso vedado ao público em geral,
orientada por um delegado, e com associados brokers (corretores intermediários) e jobbers (que
negociavam por conta própria).
Pouco tempo antes, os ingleses haviam instalado o Banco da Inglaterra, enquanto Sir Isaac Newton,
administrando a Casa da Moeda, fixava para sempre o padrão de purificação de ouro e cunhagem de
moedas de ouro.
Esses fatos criavam, por assim dizer, o primeiro sistema financeiro integrado do mundo moderno.
Embora as operações com valores já estivessem legalizadas, o enorme crescimento das negociações
naquele ano exigiu a organização da Bolsa em caráter oficial.
Mas foi apenas no Século XVIII que essas instituições atingiram grande desenvolvimento, quando as
exigências de crédito público obrigaram os banqueiros a fracionar os empréstimos em títulos de
participação. Com a expansão das sociedades por ações, permitindo grandes agrupamentos de
recursos, elas assumiram um papel preponderante na oferta e procura de capitais.

Evolução no Brasil
Desde os mercados medievais até hoje, as Bolsas de Valores vêm sofrendo profundas
transformações em sua estrutura. No Brasil, seu desenvolvimento está intrinsecamente ligado ao
desenvolvimento da estrutura financeira do País, que se assentou basicamente sobre dois tipos de
instituições: os bancos comerciais e as Bolsas de Valores.
No entanto, somente na segunda metade do século XX começaram a surgir instituições

especializadas em diferentes tipos de crédito. Antes do século XIX não se encontravam instituições
organizadas, mas apenas indivíduos exercendo as funções de banqueiros ou corretores.
A reestruturação econômica do País, na primeira metade do século XIX, exigiu a reorganização do

sistema financeiro, abrangendo também a figura do corretor, contemporânea ao período colonial. As
disposições sobre o ofício já apareciam na legislação, a partir do século XVIII, mas a regulamentação
da atividade só viria a acontecer em 1845, através do Decreto n.º 417, com o objetivo principal de
evitar a interferência, nessas operações, de um número irrestrito de pessoas.
Desde então, os Corretores Oficiais de Fundos Públicos passaram a ter cargos vitalícios, mediante
nomeação do Ministro da Fazenda, tendo em vista que representavam o Governo em seus atos.
A rua Direita, hoje rua 1º de Março, no Rio de Janeiro, era o seu ponto de encontro. Ali ficavam a
Alfândega e o Paço Imperial, enclave político e econômico do maior porto exportador do País. A
reunião espontânea promoveu um sistema de liquidez mais eficiente, para onde convergiam
compradores e vendedores, agindo em nome de comerciantes e produtores dos mais diversos pontos
do Brasil e da Europa.
O Estado tinha interesses evidentes na organização dos corretores. Em 1876, era decretada a
cotação de títulos em pregão e, no ano seguinte, aconteceu a regulamentação do pregão,
considerada o marco inicial do funcionamento do pregão da Bolsa de Valores do Rio de Janeiro. Esse
decreto organizava a Corporação de Corretores de Fundos Públicos e dispunha sobre as operações
por eles realizadas em Bolsa. Preceituava, em um de seus artigos, que caberia ao Poder Executivo
expedir decreto regulamentando a investidura e o exercício dos corretores e as respectivas
operações. A regulamentação não provocou modificações imediatas no movimento da Bolsa.
Apenas em 1878 surgiu maior confiança no mercado, provocando um aumento de 530% nas
transações e de mais de 100% no número de companhias com títulos na Bolsa.
Em 13 de março de 1897 foi expedido o Decreto no 2.475, que veio a se constituir na espinha dorsal
da legislação sobre Bolsas e Corretoras. Entretanto, todos esses diplomas legais levaram em
consideração somente a Bolsa e os Corretores do Distrito Federal, omitindo-se quanto a essa
atividade em outros Estados.
Em São Paulo, em dezembro de 1894, foi aprovada uma tabela de corretagem para a embrionária
Bolsa Livre de Valores, por ato do governo estadual. Tal fato representou o passo inicial para a
criação dos primeiros cargos de corretores de fundos públicos. Em 1897, o Governo Estadual instituía
a Bolsa Oficial de títulos de São Paulo.
As atividades das Bolsas e Corretoras dos demais Estados (além do então Distrito Federal) foram
regulamentadas pelo Governo Federal somente em 1934, através do Decreto n.º 24.275. Mas a

legislação tornou-se mais afirmativa, passando a reger todas as instituições bolsísticas do País, a
partir do Decreto-Lei n.º 1.344 de 1939. No entanto, mesmo depois dele, elas continuaram sendo
entidades públicas com ingerência dos governos estaduais em suas administrações.
A partir das reformas que institucionalizaram o sistema financeiro nacional, iniciadas em 1964, que as
Bolsas de Valores assumiram as características que hoje possuem. A partir da lei n° 6.385/76, são
consideradas como órgãos auxiliares da CVM, devendo, portanto, cooperar com essa comissão, nas
atividades de fiscalização do mercado bursátil.
Consideram-se membros das bolsas de valores seus respectivos associados, ou seja, as sociedades
corretoras, revestidas da forma de sociedades comerciais por ações nominativas ou por cotas de
responsabilidade limitada. O ingresso das corretoras nas bolsas de valores se verifica mediante a
compra de títulos patrimoniais. Nas bolsas de valores, são negociados os títulos e valores mobiliários
de emissão ou co-responsabilidade de pessoas jurídicas, quer de direito público, quer de direito
privado, registradas na CVM. Portanto, os negócios em bolsas de valores são realizados pelas
sociedades corretoras.
Até 1999, havia nove bolsas de valores no Brasil: Bovespa, BVRJ, BVES, BVBSA, Bovmesb, BVPR,
BVPP, BVRg, BVSt. Com o desenvolvimento da informática e das telecomunicações, a tendência é
de centralizar os negócios nas bolsas mais importantes. Atualmente no Brasil os negócios são
realizados apenas na Bovespa. Há uma tendência mundial de centralizar as negociações na Bolsa de
Nova York.
O sistema eletrônico no qual são operadas as negociações na Bovespa é chamado de Megabolsa. A

internet permite a existência do Home Broker, compra por meio do site da corretora, e do After
Market: sessão noturna de negociação eletrônica.
O Sistema Eletrônico de Negociação Nacional (SENN): interliga as bolsas de valores, as corretoras e

demais participantes. Até 2005, havia o pregão na Bovespa, onde eram feitas as negociações viva
voz por meio dos representantes das corretoras. Hoje não mais há esse forma de negociação,
somente o pregão eletrônico funciona, de 10 às 17 h.
Em 2008, foram unificadas as operações da Bolsa de Valores de São Paulo e da Bolsa de

Mercadorias & Futuros, e, em seguida a empresa originada da fusão tornou-se uma companhia de
capital aberto.
1.2.4. Configuração Atual do Mercado Financeiro
Vimos, então, que o dinheiro foi configurando-se na forma de moedas e cédulas que não
necessitavam de contar com o lastro em metal precioso no banco do governo (o banco central). Este
banco, com a aposição da assinatura de autoridade (no caso do Brasil, o ministro da fazenda e o
presidente do Banco central), pode colocar em circulação pedaços de metal e de papel, com valores
monetários expressos em sua face, com total aceitação e confiança da sociedade.
Um conceito de dinheiro que deve ser trabalhado aqui é o de Meios de Pagamento, também
chamados de M1. Os meios de pagamento são o papel-moeda em circulação (moedas e cédulas) e
os depósitos à vista nos bancos. Esse conceito refere-se àquilo com o que se pode realizar

pagamentos. Na sociedade em que existe o dinheiro, só podem ser realizados pagamentos com
meios de pagamento: papel-moeda ou alguma forma de débito em conta corrente (depósitos à vista),
como o cheque, por exemplo. No mercado financeiro, ocorre, então, a transferência dos
superavitários para os deficitários, por meio da troca de meios de pagamento por títulos que
garantem a quem os compra o direito de receber o capital investido acrescido de renda num
momento posterior.
Foi visto também que o mercado financeiro passou a existir com a participação de bancos, do
governo e, finalmente do banco do governo (Banco Central) com a função de emitir dinheiro e atuar
no sentido de evitar que haja falta de recursos nos bancos para seus depositantes. Nesse mercado
também estarão os governos emitindo papéis para financiar seus gastos e determinando o
comportamento de variáveis que determinam o comportamento da economia (taxa de juros, taxa de
câmbio e impostos). As empresas também procuram os recursos dos superavitários, oferecendo
participação no capital. Uma ilustração do mercado financeiro, que surgiu e desenvolve-se num
sistema econômico do qual fazem parte e interagem o sistema produtivo, o sistema financeiro e o
governo, poderia ser o diagrama a seguir.
GESTÃO ECONÔMICA
(GOVERNO)
SETOR SISTEMA
PRODUTIVO FINANCEIRO
SISTEMA ECONÔMICO
MERCADO FINANCEIRO
Portanto, no mercado financeiro há ativos que provêm de todos os setores. O governo emite títulos
que pagam renda, o setor produtivo oferece, por seu lado, papéis que também pagam renda e o
sistema financeiro da mesma forma. Todos os setores, dessa forma, têm no mercado fonte de
recursos. O setor produtivo, ao captar esses recursos irá aplicá-lo na produção de bens e serviços de
modo que, ao final consiga obter uma renda maior que a que deve ser paga aos que lhe forneceram
recursos; o governo obterá no mercado recursos para cobrir suas necessidades de despesas,
determinando também as taxas de juros, a taxa de câmbio e os impostos, e o sistema financeiro irá
captar no mercado recursos que aplicará em empréstimos e outras alternativas, cobrando juros
maiores que os pagos na captação.
Hoje, temos um mercado altamente desenvolvido, que oferece várias alternativas de aplicação e
captação. Um mercado globalizado, pois não podemos mais falar de mercado restrito a um local ou

país. Os papéis são negociados em todo o mundo on line. Dessa forma, ações de companhias
brasileiras e do resto do mundo são negociadas na Bolsa de Nova York, assim como os papéis do
governo e de instituições financeiras são negociados no mercado internacional.
1.3. SISTEMA FINANCEIRO NACIONAL (SFN)8
Pode-se conceituar Sistema Financeiro como um conjunto de instituições e instrumentos financeiros

que possibilitam a transferência de recursos dos ofertadores últimos para os tomadores últimos e que
criam condições para que os títulos tenham liquidez no mercado.
Os tomadores últimos de recursos são aqueles que se encontram em posição de déficit financeiro,
isto é, aqueles que pretendem gastar (em consumo e/ou investimento) mais do que sua renda. Eles
precisam do complemento de poupanças de outros para executar seus planos. Os ofertadores
últimos de recursos são aqueles que se encontram em posição de superávit financeiro, isto é,
aqueles que pretendem gastar (em consumo e/ou investimento) menos do que sua renda.
Usam-se as expressões ofertadores últimos ou ofertadores finais e tomadores últimos ou tomadores

finais de recursos (e não simplesmente tomadores e ofertadores de recursos), para diferenciar esses
indivíduos dos intermediários financeiros, que oferecem recursos dos ofertadores últimos e não o seu
próprio superávit financeiro e tomam recursos não para cobrir o seu próprio déficit financeiro, mas
para repassá-lo aos tomadores finais para que cubram seus déficits.
Consideram-se instituições financeiras as pessoas jurídicas, públicas ou privadas, que tenham como
atividade principal ou acessória a coleta, intermediação ou aplicação de recursos financeiros próprios
ou de terceiros, em moeda nacional ou estrangeira, e a custódia de valor de propriedade de terceiros.
Em geral, as instituições que operam no Sistema Financeiro são classificadas em dois grupos: as
bancárias e as monetárias, às quais é facultado o direito de criação de moedas ou de meios de
pagamento.
A criação de meios de pagamento é realizada pelo Banco Central, que emite o papel-moeda, e pelos
bancos comerciais, que estão autorizados a receber depósitos à vista. A criação de meios de
pagamento pelo Banco Central é bastante simples de se entender, uma vez que ela se reflete na
própria emissão do papel-moeda.
A criação da moeda por parte dos bancos comerciais, por outro lado, pode ser melhor entendida
através do seguinte exemplo: suponhamos que 100 indivíduos depositem em um banco comercial R$
100.000,00. Para que eles possam depositar essa quantia, obviamente, já houve, antes, uma criação
de moeda, representada pela emissão do papel-moeda pelo Banco Central. O simples ato de
depositar não significa a criação de meios de pagamento, uma vez que os indivíduos estarão
simplesmente trocando um ativo monetário (dinheiro) por outro (depósito à vista). Contudo, por uma
questão de probabilidade, o banco sabe que pode emprestar parte desses depósitos, porque nem
todos sacam seus recursos ao mesmo tempo. Assim, parte desses depósitos ele mantém em caixa
(como encaixe), para atender aos saques dos depositantes; parte ele recolhe compulsoriamente ao
8
Esta seção contou como base de consulta a apostila do Prof. José Tomáz Pereira.

© PUCMINAS, 2003

Banco Central e o restante ele empresta a tomadores, que poderão depositá-lo em outros bancos, os
quais, por sua vez, usarão o mesmo processo. Desse modo, pelo efeito multiplicador, o depósito
inicial de R$ 100.000,00 transforma-se em vários outros de menor porte. Esse é, em essência, o
mecanismo básico de criação de moeda.
1.3.1. Composição do Sistema Financeiro Nacional
O Banco Central do Brasil apresenta o Sistema Financeiro Nacional composto por Órgãos
Normativos, Entidades Supervisoras e Operadores. Os Órgãos Normativos são entidades
governamentais que têm a finalidade de definir as políticas governamentais para o Sistema
Financeiro e transformá-las em normas; as Entidades Supervisoras fiscalizam e orientam no sentido
de fazer cumprir as políticas e as normas emanadas do Governo; os Operadores são instituições que
operam no mercado financeiro com o papel de transferir recursos dos superavitários para os
deficitários, tudo em conformidade às normas emitidas pelos Órgãos Normativos e seguindo as
orientações e o acompanhamento das Entidades Supervisoras.
O quadro a seguir apresenta a composição do Sistema Financeiro Nacional segundo o Banco Central
do Brasil. O quadro foi transcrito do contido na página da Internet do Banco Central do Brasil 9 e após
essa transcrição foram feitas atualizações.
9
<http://www.bcb.gov.br/?SFNCOMP>. Acesso em 30/01/04.

Composição do Sistema Financeiro Nacional
Órgãos Nor- Entidades Super- Operadores

mativos visoras
Bancos Múltiplos
Instituições financei- Bancos Comerciais
ras captadoras de de-
Caixa Econômica Federal
pósitos à vista
Cooperativas de Crédito
Agências de Fomento
Associações de Poupança e Empréstimo
Bancos de Câmbio
Bancos de Desenvolvimento
Bancos de Investimento
Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico

Demais instituições
e Social (BNDES)
financeiras
Banco Central do Companhias Hipotecárias
Conselho Mo- Brasil – Bacen
Cooperativas Centrais de Crédito
netário Nacio-
nal - CMN Sociedades de Crédito, Financiamento e Inves-
timento
Sociedades de Crédito Imobiliário
Sociedades de Crédito ao Microempreendedor
Administradoras de Consórcio
Sociedades de arrendamento mercantil

Outros intermediários
Sociedades corretoras de câmbio
financeiros e adminis-
tradores de recursos Sociedades corretoras de títulos e valores mobi-
de terceiros liários
Sociedades distribuidoras de títulos e valores

mobiliários
Comissão de Va- Bolsas de valores

lores Mobiliários
Bolsas de mercadorias e futuros
- CVM
Resseguradores
Conselho Na-
Superintendência Sociedades seguradoras
cional de Se-
de Seguros Pri-
guros Priva-
vados – Susep Sociedades de capitalização
dos - CNSP
Entidades abertas de previdência complementar
Conselho Na- Superintendência

cional de Pre- Nacional de Pre-
vidência Com- vidência Com- Entidades fechadas de previdência complementar (fundos de pensão)
plementar - plementar –
CNPC PREVIC

1.3.2. Órgãos normativos
O Conselho Monetário Nacional (CMN)
O Conselho Monetário Nacional (CMN) foi criado pela Lei 4.595, de 31 de dezembro de 1964 para
expedir diretrizes gerais para que o SFN cumpra satisfatoriamente o objetivo constitucional expresso
no Art. 192 de" promover o desenvolvimento equilibrado do País e a servir aos interesses da
coletividade, em todas as partes que o compõem, abrangendo as cooperativas de crédito". Segundo
o site do Ministério da Fazenda10, ao CMN "compete: estabelecer as diretrizes gerais das políticas
monetária, cambial e creditícia; regular as condições de constituição, funcionamento e fiscalização
das instituições financeiras e disciplinar os instrumentos de política monetária e cambial". O CMN é
composto pelo Ministro da Fazenda (Presidente), pelo Ministro do Planejamento, Orçamento e
Gestão e pelo Presidente do Banco Central do Brasil. As reuniões ordinárias ocorrem uma vez por
mês e as extraordinárias a qualquer tempo. A matérias discutidas e aprovadas nas reuniões tornam-
se normas através de resoluções.
Segundo o site do Banco Central11, as principais funções do CMN são:
adaptar o volume dos meios de pagamento às reais necessidades da economia; regular o valor
interno e externo da moeda e o equilíbrio do balanço de pagamentos; orientar a aplicação dos
recursos das instituições financeiras; propiciar o aperfeiçoamento das instituições e dos instrumentos
financeiros; zelar pela liquidez e solvência das instituições financeiras; coordenar as políticas
monetária, creditícia, orçamentária e da dívida pública interna e externa.
Conselho Nacional de Seguros Privados – CNSP
É responsável pela regulação da atuação das instituições no mercado de seguros privados,

expedindo diretrizes e normas. É composto pelo Ministro da Fazenda, que é o Presidente, e
representantes do Ministério da Justiça, do Ministério da Previdência Social, do Banco Central e da
CVM, e pelo Superintendente da Susep. Segundo o site do Banco Central, as principais funções do
CNSP são:
regular a constituição, organização, funcionamento e fiscalização dos que exercem atividades

subordinadas ao SNSP, bem como a aplicação das penalidades previstas; fixar as características
gerais dos contratos de seguro, previdência privada aberta, capitalização e resseguro; estabelecer as
diretrizes gerais das operações de resseguro; prescrever os critérios de constituição das Sociedades
Seguradoras, de Capitalização, Entidades de Previdência Privada Aberta e Resseguradores, com
fixação dos limites legais e técnicos das respectivas operações e disciplinar a corretagem de seguros
e a profissão de corretor.
10
<www.fazenda.gov.br>. Acesso em 07.01.2012
11
< www.bcb.gov.br/Pre/composicao/CMN.asp>. Acesso em 07.01.2012.

Conselho Nacional de Previdência Complementar - CNPC
É um órgão colegiado do Ministério da Previdência Social que tem como objetivo a regulação e
normatização, através de resoluções, do funcionamento das Entidades Fechadas de Previdência
Complementar (fundos de pensão).
1.3.3. Entidades Supervisoras
Banco Central do Brasil – Bacen
É uma autarquia do Ministério da Fazenda, responsável pelo combate à inflação, visando manter o
poder de compra da moeda nacional. Segundo o site do Banco Central, seus principais objetivos são:
"zelar pela adequada liquidez da economia; manter as reservas internacionais em nível adequado;
estimular a formação de poupança; zelar pela estabilidade e promover o permanente
aperfeiçoamento do sistema financeiro" e as principais atribuições são:
emitir papel-moeda e moeda metálica; executar os serviços do meio circulante; receber recolhimentos
compulsórios e voluntários das instituições financeiras e bancárias; realizar operações de redesconto
e empréstimo às instituições financeiras; regular a execução dos serviços de compensação de
cheques e outros papéis; efetuar operações de compra e venda de títulos públicos federais; exercer o
controle de crédito; exercer a fiscalização das instituições financeiras; autorizar o funcionamento das
instituições financeiras; estabelecer as condições para o exercício de quaisquer cargos de direção
nas instituições financeiras; vigiar a interferência de outras empresas nos mercados financeiros e de
capitais e controlar o fluxo de capitais estrangeiros no país.
Comissão de Valores Mobiliários - CVM
É uma autarquia do Ministério da Fazenda. foi criada pela Lei 6.385, de 7 de dezembro de 1976. É
responsável pela regulação do mercado de valores mobiliários. Segundo o site da CVM12, a sua
atribuição é disciplinar:
os registros de companhias abertas e de distribuições de valores mobiliários; o credenciamento de

auditores independentes e administradores de carteiras de valores mobiliários; a organização,
funcionamento e operações das bolsas de valores; a negociação e intermediação no mercado de
valores mobiliários; a administração de carteiras e a custódia de valores mobiliários; a suspensão ou
cancelamento de registros, credenciamentos ou autorizações; a suspensão de emissão, distribuição
ou negociação de determinado valor mobiliário ou decretar recesso de bolsa de valores.
Com isso, busca atingir os objetivos de assegurar o funcionamento eficiente e regular dos mercados
de bolsa e de balcão; proteger os titulares de valores mobiliários; evitar ou coibir modalidades de
fraude ou manipulação no mercado; assegurar o acesso do público a informações sobre valores
mobiliários negociados e sobre as companhias que os tenham emitido; assegurar a observância de
práticas comerciais eqüitativas no mercado de valores mobiliários; estimular a formação de poupança
12
<www.cvm.gov.br/indexpo.asp>. Acesso em 01.01.2012.

e sua aplicação em valores mobiliários; promover a expansão e o funcionamento eficiente e regular
do mercado de ações e estimular as aplicações permanentes em ações do capital social das
companhias abertas.
Superintendência de Seguros Privados – Susep
Regula e controla os mercados de seguro, previdência privada aberta e capitalização. Segundo o site
do Bacen, suas principais atribuições são:
fiscalizar a constituição, organização, funcionamento e operação das Sociedades Seguradoras, de

Capitalização, Entidades de Previdência Privada Aberta e Resseguradores, na qualidade de
executora da política traçada pelo CNSP; atuar no sentido de proteger a captação de poupança
popular que se efetua através das operações de seguro, previdência privada aberta, de capitalização
e resseguro; zelar pela defesa dos interesses dos consumidores dos mercados supervisionados;
promover o aperfeiçoamento das instituições e dos instrumentos operacionais a eles vinculados;
promover a estabilidade dos mercados sob sua jurisdição; zelar pela liquidez e solvência das
sociedades que integram o mercado; disciplinar e acompanhar os investimentos daquelas entidades,
em especial os efetuados em bens garantidores de provisões técnicas; cumprir e fazer cumprir as
deliberações do CNSP e exercer as atividades que por este forem delegadas; prover os serviços de
Secretaria Executiva do CNSP.
Superintendência Nacional de Previdência Complementar (PREVIC)
É uma autarquia do Ministério da Previdência Social que controla a atuação das entidades fechadas
de previdência complementar, os fundos de pensão. Cumprindo diretrizes do CMN, regula e fiscaliza
os fundos de pensão.
1.3.4. Operadores
Os operadores executam movimentações financeiras servindo como intermediários na transferência

de recursos dos superavitários para os deficitários. As operações passivas, ou de captação, servem
para recolher os recursos dos superavitários, oferecendo em troca alguma remuneração; e as
operações ativas, ou de aplicação, servem para transferir os recursos para os deficitários, exigindo,
em troca, uma remuneração. A diferença entre as taxas de captação e as de aplicação, o chamado
spread bancário, é que promoverá a rentabilidade das instituições. A seguir, são definidas as
instituições, destacando-se as principais formas de captação e de aplicação.
Instituições Financeiras Captadoras de Depósitos à Vista
Bancos Múltiplos
Os bancos múltiplos podem executar operações financeiras das seguintes carteiras: comercial, de
investimento e/ou de desenvolvimento, de crédito imobiliário, de arrendamento mercantil e de crédito,

financiamento e investimento. Ele deve ter, no mínimo, duas carteiras, e uma delas necessariamente
deve ser comercial ou de investimento.
Geralmente têm a carteira de banco comercial e, por esse motivo, estão incluídos dentre as
instituições captadoras de depósitos à vista.
Bancos Comerciais
Financiam no curto e a médio prazos e podem captar depósitos à vista.
CAPTAÇÃO: depósitos à vista; depósitos a prazo fixo, obrigações contraídas no País e no exterior
relativamente a repasses e refinanciamentos; emissão de Cédulas Pignoratícias de Debêntures;
colocação de letras de Câmbio de aceite com base em operações com caução de Warrants;
certificados de depósito de médio ou de longo prazo em moeda estrangeira.
APLICAÇÃO: descontos de títulos; abertura de crédito simples e em conta-corrente; crédito rural

(financiamento de custeio, investimento e comercialização); operações de repasses e
refinanciamentos; aplicação em títulos, valores mobiliários e quotas de fundos de investimento;
financiamento de projetos ligados a programas de fomento.
OPERAÇÕES ESPECIAIS: operações de câmbio; custódia de títulos e valores; prestação de fianças

e outras garantias bancárias; operações compromissadas; negociação com ouro no mercado físico.
OPERAÇÕES ACESSÓRIAS: ordens de pagamento e transferência de fundos; cheques de viagem;

cobrança; serviços de correspondente; recebimentos e pagamentos de interesse de terceiros;
recolhimento e entrega de numerário a domicílio; saneamento do meio circulante e fornecimento de
troco; intermediação na aquisição de títulos federais em leilões; serviços ligados ao câmbio e ao
comércio internacional; aluguel de cofres.
CONVÊNIOS: recebimento de tributos, INSS, PIS, prêmios de seguro e contas de água, energia
elétrica, gás e telefone; pagamentos para o FGTS, INSS, PIS e segurados em geral; prestação de
serviços a outras instituições financeiras e a empresas de atividades complementares ou subsidiárias:
turismo, cartão de crédito, administração de bens, processamento de dados e armazéns gerais.
Caixa Econômica Federal
A Caixa Econômica Federal é uma empresa pública do Ministério da Fazenda. Capta depósitos à
vista e realiza operações de banco múltiplo. No entanto, tem como prioridade financiamentos ligados
a programas do governo. Detém os monopólios do empréstimo sob penhor de bens pessoais e da
venda de bilhetes de loteria federal. Recolhe e aplica os recursos do Fundo de Garantia do Tempo de
Serviço (FGTS) e do PIS. É o maior financiador no Sistema Brasileiro de Poupança e Empréstimo
(SBPE), com a finalidade de financiar a habitação. Além disso, presta serviços ao governo como o
repasse do Bolsa-Família e o pagamento de seguro desemprego.
Cooperativas de Crédito
Podem ser criadas a partir da associação de funcionários de uma mesma empresa ou grupo de

empresas, de profissionais de determinado segmento, de empresários e também pode surgir da livre
associação. Os lucros das operações pertencem aos associados.
São Classificadas em: a) Singulares, com no mínimo 20 pessoas físicas. Fornecem crédito e prestam
outros serviços; b) Centrais ou Federações de Cooperativas, com no mínimo três cooperativas
singulares, existem para prestar serviços aos associados; c) Confederações de Cooperativas, com no
mínimo três cooperativas centrais do mesmo tipo (de economia ou crédito mútuo ou popular ou de
crédito rural).
CAPTAÇÃO: depósitos à vista e a prazo somente de associados; empréstimos, repasses e

refinanciamentos de outras entidades financeiras; doações.
APLICAÇÃO: concessão de crédito, somente a associados - desconto de títulos, abertura de crédito,

simples e em conta-corrente, crédito rural, repasse de recursos de instituições financeiras,
adiantamentos a depositantes; aplicação de recursos no mercado financeiro (Resolução CMN 3.106,
de 2003).
OPERAÇÕES ACESSÓRIAS: cobrança de títulos; recebimentos e pagamentos de conveniados;

correspondente no País; custódia.
OPERAÇÕES ESPECIAIS: aplicações financeiras temporárias de recursos ociosos.
Demais Instituições Financeiras
Agências de fomento
Concedem financiamentos no âmbito de projetos governamentais. São instituições financeiras mas

não podem captar recursos junto ao público, nem recorrer ao redesconto, não têm conta de reserva
bancária no banco central, e não operam com depósitos interfinanceiros
Associações de poupança e empréstimo
Os investidores nessas instituições são acionistas e não recebem rendimentos, mas dividendos.
CAPTAÇÃO: emissão de letras e cédulas hipotecárias; depósitos de poupança dos associados;

refinanciamentos concedidos pela CEF; empréstimos e financiamentos contraídos no exterior;
depósitos interfinanceiros.
APLICAÇÃO: financiamentos habitacionais aos associados; financiamentos de empreendimentos de

construção de habitações para venda aos associados.
OPERAÇÕES DE FAIXA LIVRE: financiamentos habitacionais não contemplados pelo SFH;

financiamento de capital de giro a empresas produtoras e distribuidoras de materiais de construção;
financiamento de capital de giro a empresas incorporadoras; aquisição de títulos da dívida pública;
aquisição de direitos creditórios de outras instituições financeiras; arrendamento mercantil de bens
imóveis para o próprio vendedor; aquisição de direitos creditórios de contratos de arrendamento
mercantil; depósitos interfinanceiros; empréstimos hipotecários; financiamentos imobiliários não

habitacionais.
Banco de câmbio
Realizam operações de câmbio e fornecem crédito para esse tipo de operação. Desse modo,
financiam exportação, importação e adiantamentos sobre contratos de câmbio (ACC).
Bancos de desenvolvimento
São controlados por governos estaduais, e financiam no âmbito de programas e projetos que visam
ao desenvolvimento econômico de setores e regiões no Estado.
CAPTAÇÃO: depósitos a prazo, empréstimos externos, emissão ou endosso de cédulas hipotecárias,

emissão de cédulas pignoratícias de debêntures e de Títulos de Desenvolvimento Econômico.
APLICAÇÃO: empréstimos e financiamentos, dirigidos prioritariamente ao setor privado.
Bancos de investimento
São especializados em financiamento de empresas por meio de participação societária de caráter

temporário, suprimento de capital fixo e de giro. São especializados na administração de recursos de
terceiros. Não podem operar diretamente nas bolsas de valores, somente o fazem através de uma
corretora.
CAPTAÇÃO: depósitos a prazo fixo; vendas de cotas de fundos de investimento por eles
administrados; empréstimos externos; empréstimos no País oriundos de recursos de instituições
financeiras oficiais; emissão ou endosso de cédulas hipotecárias; emissão de certificados de
depósitos de valores mobiliários em garantia; emissão de cédulas pignoratícias de debêntures.
APLICAÇÃO: financiamento de capital de giro e capital fixo, subscrição ou aquisição de títulos e

valores mobiliários, depósitos interfinanceiros; repasses de empréstimos externos (Resolução CMN
2.624, de 1999); repasse de recursos oficiais; repasse de empréstimos externos; arrendamento
mercantil; operações com entidades públicas; crédito rural; financiamento de projetos de programas
de fomento.
OPERAÇÕES ESPECIAIS: administração de fundos de investimentos e de carteiras de títulos e

valores mobiliários; distribuição, intermediação ou colocação no mercado de títulos e valores
mobiliários; custódia e recebimento de rendimentos de títulos e valores mobiliários; operações
compromissadas; fiança, aval ou coobrigações assumidas; operações de câmbio; operações de
compra e venda de ouro no mercado físico.
Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES)
É uma empresa pública federal, com personalidade jurídica de empresa privada e tem patrimônio
próprio. É um órgão do Ministério do Desenvolvimento, Indústria e Comércio Exterior, criado para
financiar projetos que favoreçam. Para atingir seu objetivo, oferece linhas de crédito de longo prazo e

juros baixos. Financia a compra de máquinas e equipamentos novos, fabricados no país e atua na
estrutura de capital das empresas privadas favorecidas pela avaliação de contribuição ao
desenvolvimento da indústria no país. A BNDESPAR investe integralizando o capital de empresas
nacionais através da subscrição de ações e debêntures conversíveis. Para oferecer crédito em todo o
país faz parcerias com outras instituições financeiras.
Companhias hipotecárias
Financiam o mercado imobiliário, tanto a produção quanto a reforma e a comercialização de imóveis

residenciais ou comerciais em operações que não estejam sujeitas às normas do Sistema Financeiro
da Habitação (SFH).
CAPTAÇÃO: letras hipotecárias, debêntures, empréstimos e financiamentos no País e no Exterior.
APLICAÇÃO: financiamentos imobiliários residenciais ou comerciais, aquisição de créditos

hipotecários, refinanciamentos de créditos hipotecários e repasses de recursos para financiamentos
imobiliários.
OPERAÇÕES ESPECIAIS: administração de créditos hipotecários de terceiros e de fundos de

investimento imobiliário (Resolução CMN 2.122, de 1994).
Cooperativas centrais de crédito
Fornecem suporte para as filiadas, as cooperativas singulares, supervisionando seu funcionamento,

formando administradores, gerentes e associados, e auditando as demonstrações financeiras
(Resolução CMN 3.106, de 2003).
Sociedades de crédito, financiamento e investimento
São mais conhecidas como financeiras. São instituições voltadas para o financiamento do consumo
de bens, como automóveis e eletrodomésticos, serviços e capital de giro. Captam, principalmente, por
meio de aceite de Letras de Câmbio (Resolução CMN 45, de 1966).
CAPTAÇÃO: recursos obtidos com o aceite de letras de câmbio; depósitos de acionistas; repasses de
instituições oficiais para programas específicos; mercado interfinanceiro.
APLICAÇÃO: financiamento de bens e serviços a pessoas físicas e jurídicas; financiamento de capital

de giro a pessoas jurídicas; refinanciamento de operações de arrendamento mercantil.
Sociedades de crédito imobiliário
São instituições que concedem financiamento habitacional.
CAPTAÇÃO: depósitos de poupança; emissão de letras e cédulas hipotecárias; emissão de letras

imobiliárias; refinanciamentos concedidos pela CEF; depósitos interfinanceiros.
APLICAÇÃO: financiamento para construção de habitações; abertura de crédito para compra ou

construção de casa própria; financiamento de capital de giro a empresas incorporadoras, produtoras
e distribuidoras de material de construção.
OPERAÇÕES DE FAIXA LIVRE: financiamentos habitacionais não contemplados pelo SFH;

financiamento de capital de giro a empresas produtoras e distribuidoras de materiais de construção;
financiamento de capital de giro a incorporadoras; aquisição de títulos da dívida pública; aquisição de
direitos creditórios de outras instituições financeiras; arrendamento mercantil de bens imóveis
celebrado com o próprio vendedor do bem; aquisição de direitos creditórios de contratos de
arrendamento mercantil; depósitos interfinanceiros; empréstimos hipotecários; financiamentos
imobiliários não habitacionais.
Sociedades de crédito ao microempreendedor
Concedem financiamentos e prestam serviços acessórios exclusivamente a pessoas jurídicas

classificadas como microempresas, buscando viabilizar empreendimentos de pequeno porte. São
proibida de captar recursos do público, bem como emitir títulos e valores mobiliários com esse fim.
Outros Intermediários Financeiros e Administradores de Recursos de Terceiros
Administradoras de consórcio
Não são instituições financeiras, são pessoas jurídicas prestadoras de serviços de administração de
grupos de consórcio. Os consórcios são a formação de grupos de pessoas que contribuem para a
obtenção de determinado bem que é sorteado periodicamente entre os participantes. Assim, se o
valor do bem for dividido em 40 parcelas, a cada período cada participante contribui com 1/40 do
valor e pode ser sorteado; pode haver outras formas de organização que podem proporcionar, por
exemplo, a entrega de outro bem a cada período por lance, pagamento de um avlor antecipado das
parcelas. O Banco Central fiscaliza as operações dessas instituições.
Sociedades de arrendamento mercantil
Têm como principal finalidade o aluguel de bens, podendo o contrato definir se ao final dos
pagamentos os bens pertencem ao arrendatário ou ao arrendador. São supervisionadas pelo Banco
Central do Brasil (Resolução CMN 2.309, de 1996).
CAPTAÇÃO: emissão de debêntures (principal forma de captação); dívida externa; cessão de direitos
creditórios de contratos de arrendamento mercantil; cessão de contratos de arrendamento mercantil;
pode negociar CDIs.; empréstimos e financiamentos de instituições financeiras; repasses de
instituições financeiras oficiais em programas especiais.
APLICAÇÃO: arrendamento mercantil de bens móveis, de produção nacional ou estrangeira, e bens

imóveis adquiridos pela entidade arrendadora para fins de uso próprio do arrendatário; títulos da
dívida pública, cessão de direitos creditórios.

Sociedades corretoras de câmbio
O objetivo exclusivo é a intermediação em operações de câmbio. São supervisionadas pelo Banco

Central do Brasil (Resolução CMN 1.770, de 1990).
Sociedades corretoras de títulos e valores mobiliários
Operam em bolsas de valores (têm essa exclusividade, pois são os membros integrantes),
subscrevem emissões de títulos e valores mobiliários; realizam operações com títulos e valores
mobiliários por conta própria e de terceiros; administram carteiras e realizam a custódia de títulos e
valores mobiliários; atuam como agentes fiduciários; administram fundos e clubes de investimento;
emitem certificados de depósito de ações e cédulas pignoratícias de debêntures; operam no mercado
cambial; praticam operações de conta margem; realizam operações compromissadas; atuam no
mercado de metais preciosos, no mercado físico, por conta própria e de terceiros; operam em bolsas
de mercadorias e de futuros. São supervisionadas pelo Banco Central.
Sociedades distribuidoras de títulos e valores mobiliários
Atuam como intermediários na comercialização, na oferta pública e na distribuição de títulos e valores

mobiliários no mercado; administram carteiras de títulos e valores mobiliários; administram fundos e
clubes de investimento; realizam operações em bolsas de valores e de mercadorias, mas não as
fazem diretamente, tem que ser através de uma corretora; operam no mercado aberto e no mercado
cambial. São supervisionadas pelo Banco Central.
Bolsas de valores, de mercadorias e de futuros
As bolsas de valores e de mercadorias e futuros são associações privadas civis que têm o objetivo de
manter condições adequadas para o registro, a compensação e a liquidação, física e financeira, das
operações realizadas em pregão e em sistema eletrônico, no mercado à vista e de futuros. Também
promovem ações para o desenvolvimento do mercado de capitais no país. São fiscalizadas pela
Comissão de Valores Mobiliários.
Sociedades seguradoras
São sociedades anônimas, especializadas em seguros, comprometendo-se a pagar ao segurado uma

indenização no caso de ocorrência de sinistro, a efetivação do risco temido e indicado no contrato.
Sociedades de Capitalização
Negociam títulos de capitalização, contrato que contempla o depósito periódico de prestações pelo
contratante, que terá, depois de cumprido o prazo contratado, o direito de resgatar parte dos valores
depositados corrigidos por uma taxa de juros, conferindo, ainda, o direito de concorrer a sorteios de
prêmios em dinheiro.

Entidades abertas de previdência complementar
Administram planos de benefício previdenciário, para pessoas físicas. São reguladas e fiscalizadas
pelo CNSP e pela Susep.
As entidades fechadas de previdência complementar (fundos de pensão)
Administram planos de previdência acessíveis, exclusivamente, aos empregados de uma empresa ou

grupo de empresas ou aos servidores em todos os níveis de atuação do Estado União, dos Estados,
do Distrito Federal e dos Municípios, entes denominados patrocinadores ou aos associados ou
membros de pessoas jurídicas de caráter profissional, classista ou setorial, denominadas
instituidores. São reguladas e fiscalizadas pelo CNPC e pela Previc.
REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS
FORTUNA, E. Mercado Financeiro: Produtos e Serviços. Rio de Janeiro: Qualitymark, 2002.
GALBRAITH, J. K. Moeda: de onde veio, para onde foi. São Paulo: Pioneira, 1977.
www.bcb.gov.br
www.bmfbovespa.com.br
www.bndes.gov.br
www.cef.gov.br
www.mds.gov.br
www.mdic.gov.br
www.susep.gov.br

2. SEGMENTAÇÃO DO MERCADO FINANCEIRO
2.1. INTRODUÇÃO
O mercado financeiro costuma ser subdividido em “mercados” que apresentam determinadas

características que os distinguem uns dos outros, para melhor entendimento das operações
realizadas e suas finalidades.
As finalidades de atuação no mercado podem ser: obter liquidez, intermediar recursos entre
deficitários e superavitários, aplicar disponibilidades, obter moeda estrangeira, obter proteção contra
variação de resultados de forma inesperada, financiar operações de capital de giro, financiar capital
fixo, trocar posições, etc.
A subdivisão geralmente é feita em: mercado monetário; mercado de crédito; mercado de capitais e
mercado cambial.
2.2. SEGMENTAÇÃO DO MERCADO FINANCEIRO QUANTO AOS TIPOS E ÀS FINALIDADES

DAS OPERAÇÕES DE INTERMEDIAÇÃO PRATICADAS
Segmentação dos Mercados Financeiros
Intermediário Finan-
Segmentos Prazos Finalidade
ceiro
Mercado de crédito Curto, médio e aleatório Financiamento do con- Bancário e não-
sumo pessoal e capital bancário
de giro das empresas
Mercado de capitais Médio, longo e indeter- Financiamento de capi- Não-bancário
minado tal de giro, capital fixo
das empresas
Mercado Monetário Curto e curtíssimo Controle da liquidez Bancário e não-
monetária da economia bancário
e suprimentos momen-
tâneos de caixa
Mercado cambial Curto e à vista Transformação de valo- Bancário e auxiliares
res em moeda estran- (Sociedades Correto-
geira em nacional e ras)
vice-versa.
2.2.1. Mercado Monetário
É o segmento em que se realizam operações de curto e de curtíssimo prazos. É por meio desse
mercado que os agentes econômicos e os próprios intermediários financeiros suprem suas

necessidades momentâneas de caixa. A liquidez desse segmento de mercado é regulada por
operações abertas pelas autoridades monetárias, via colocação, recompra e resgate de títulos da
dívida pública de curto prazo.
Mercado Aberto (Open market)
É um mercado sem limitações de local específico, em que o Governo negocia títulos públicos, por
intermédio do Banco Central, com o objetivo principal de praticar a política econômica: determinar a
taxa de juros de mercado dos títulos públicos, que serve de referência, ou de piso, para as demais
taxas praticadas no sistema financeiro.
SELIC – Sistema Especial de Liquidação e Custódia
Sistema desenvolvido pelo Banco Central e pela ANDIMA (Associação Nacional das Instituições do
Mercado Aberto) para realizar e controlar a liquidação e custódia nas operações com títulos públicos.
A taxa Selic é:
a taxa apurada no Selic, obtida mediante o cálculo da taxa média ponderada e ajustada das
operações de financiamento por um dia, lastreadas em títulos públicos federais e cursadas no
referido Sistema na forma de operações compromissadas.
Esclarecemos que, neste caso, as operações compromissadas são operações de venda de tí-
tulos com compromisso de recompra assumido pelo vendedor, conjugadamente com compro-
misso de revenda assumido pelo comprador, para liquidação no dia útil seguinte.
Ressaltamos, ainda, que estão aptas a realizar operações compromissadas, por um dia útil,
fundamentalmente as instituições financeiras habilitadas, tais como bancos comerciais, bancos
13
de investimento, corretoras e distribuidoras de valores.
Política Monetária
A política monetária consiste em controlar a oferta de moeda, a taxa de juros e o crédito. Na verdade,
a política monetária é controlar a taxa de juros, não obstante correntes de teoria econômica
afirmarem o contrário, pois ficou comprovada a endogeneidade da moeda, ou seja, o governo não
consegue controlar a oferta de moeda e ela adéqua-se à demanda. Há vários motivos para que isso
aconteça. Um dos principais é que o volume das chamadas quase-moedas (ativos de altíssima
liquidez-M4) é muitas vezes maior que o volume dos meios de pagamento (M1). Mas há duas
questões que explicam claramente o porquê de a política monetária apenas determinar a taxa de
juros.
Primeiro deve ser observado que há uma escolha necessária, um trade off, entre determinar a taxa
de juros e controlar a oferta de moeda. Nos modelos apresentados em manuais (monetarista,
neoclássico, de Keynes, keynesiano IS-LM), a oferta de moeda é exógena, sendo representada
graficamente como uma reta vertical, totalmente inelástica em relação à taxa de juros. Observando os
gráficos que mostram as práticas de política monetária, a partir dessa abordagem (moeda exógena),
constatamos que há que se optar entre controlar ou a oferta de moeda ou a taxa de juros.
13
Definição obtida em http://www.bcb.gov.br/?SELICDESCRICAO. Acesso em 25.02.04

Com efeito, se a política é manter a oferta de moeda sob controle (Gráfico 1), fixando-a em um
determinado valor – digamos, R$ X –, caso ocorra uma diminuição da demanda por moeda de D 1
para D2, a taxa de juros diminuirá de j1 para j2, já que a oferta de moeda permanece em O 1. De outro
modo, se a política é fixar a taxa de juros (Gráfico 2), quando a demanda por moeda varia de D 1 para
D2, o banco central tem que ajustar a oferta de moeda à demanda, variando de O 1 para O2, de forma
que
se situe no ponto em que a taxa de juros de equilíbrio entre oferta e demanda por moeda seja a que
se fixou como objetivo da política monetária, j1.
Gráfico 1: Controle da Oferta de Moeda
j O1
j1
j2
D1
D2
X M
Gráfico 2: Controle da Taxa de Juros
j O2 O1
j1
D1
D2
X2 X1 M
Constata-se, portanto, que não é possível controlar a taxa de juros, sem ajustar a oferta de moeda à

demanda no ponto em que há o equilíbrio à taxa de juros desejada, e, também, não se pode controlar
a oferta de moeda sem deixar que a taxa de juros varie para alcançar novos pontos de equilíbrio, em
função de variações da demanda por moeda, mantendo-se a oferta fixa.
O Banco Central do Brasil, na verdade, tem que adotar a política monetária tida como “passiva”, ou
seja, controla a taxa de juros e não a base monetária, porque deve perseguir as metas de
manutenção dos níveis de poupança financeira, de combate à prática de retenção de estoques, de
evitar a fuga de capitais, de influenciar a taxa referencial (básica) e de conciliar com a política
cambial. Além disso, mas não menos importante, a fixação da base monetária provoca oscilações
violentas nas taxas de juros, fazendo com que o suposto benefício do controle da base seja menor
que esse custo.
As oscilações acontecem porque dificilmente a demanda por “Reservas Bancárias” (o compulsório)

coincide com a oferta. Se o saldo agregado da conta “Reservas Bancárias” ultrapassa o compulsório,
o sistema rejeita esse saldo excedente, porque não é remunerado, tentando repassá-lo entre si. Com
isso, a taxa de juros aproxima-se de zero. De modo contrário, se há uma redução imprevista da
liquidez, a tendência será a taxa de juros elevar-se consideravelmente.
Portanto, conclui-se que há dois motivos para que se abandone a busca de impedir variações na
base monetária: em primeiro lugar, deve-se controlar a taxa de juros para que se alcancem os
resultados pretendidos de política econômica; em segundo lugar, o banco central tem que impedir
oscilações violentas na taxa de juros, as quais aconteceriam sempre, se o valor da base monetária
fosse fixado pela autoridade monetária. Desse modo, a taxa de juros, quando aumentada, serve para
controlar a inflação, e, quando diminuída, serve para incentivar a atividade econômica.
A questão da determinação da taxa de juros
Atualmente, a política monetária funciona da seguinte maneira:
1) Se há indícios de que os preços estão subindo, ou seja, de que há inflação, o banco central eleva
as taxas de juros para desestimular o consumo e o investimento, fazendo com que o mercado
desaqueça e os vendedores não aumentem os preços.
2) Se há indícios de que os preços não sobem e a economia encontra-se em recessão, o banco
central diminui as taxas de juros para estimular o consumo e o investimento.
Num país com desequilíbrio na área externa, que precisa de moeda estrangeira para pagar sua
dívida externa e para fazer outras remessas para o exterior (como lucros), a taxa de juros é usada
para atrair o capital estrangeiro e evitar a sua saída, tornando possível cobrir o déficit em Transações
Correntes14, sem recorrer à queima de reservas e sem tomar emprestado.
Num país assim, que é o caso do Brasil até ter acumulado um volume de reservas internacionais
satisfatório, se há falta de moeda estrangeira, ocorre que a demanda por dólares (no caso o dólar é a
moeda de troca internacional) fica maior que a oferta e, no mercado cambial, como qualquer
mercadoria o dólar sobe de preço (a taxa de câmbio aumenta – reais necessários para comprar um
14
Veja o conceito de Transações Correntes à frente no texto.

dólar, R$/US$). Quando isso acontece, a inflação surge, porque os preços em reais dos produtos
importados aumenta: a gasolina vai ter que ter seu preço aumentado em virtude do aumento do preço
em reais do petróleo que a Petrobras importa.
Portanto, há o risco do ataque especulativo contra a moeda do país. Vejamos como funciona um
ataque especulativo. Um país como o Brasil recebe muito capital externo para investimento em ativos
de alta liquidez, como títulos públicos e blue chips. Esse capital é considerado especulativo. Se ele
identificar rentabilidade maior no mercado financeiro exterior, irá vender seus ativos no país,
converterá os reais correspondentes em dólares, aumentando a demanda e provocando a elevação
da taxa de câmbio, e com isso provocará duas coisas, deixará o país com menos reservas
internacionais e provocará inflação. Portanto, é importante para um país como o Brasil evitar esse
ataque especulativo. Mas, como isso pode ser feito?
Vamos abordar a questão a partir das colocações de Gustavo Franco (2002) que aponta os
fundamentos da política monetária para a determinação da taxa de juros no período em que se
perseguia a manutenção da âncora cambial, do início do Plano Real – julho de 1994 – até a
maxidesvalorização de janeiro de 1999 (destacamos que o desequilíbrio externo persiste, ainda que
menor).
Segundo ele, as taxas de juros domésticas devem ser tais que evitem entradas e saídas contínuas de
capital, que ocorrem por causa da “arbitragem internacional”, ou seja, no olhar do especulador
internacional, as taxas internas tem que ser tão boas quanto as de fora, devem ter o mesmo risco.
Ao compararmos dois títulos do governo brasileiro: um título da dívida interna com juros prefixados e
um título da dívida externa que paga juros e amortizações, sendo que os títulos da dívida externa são
cotados diariamente no mercado internacional e trazem embutidos em sua rentabilidade o risco
inerente, o título da dívida interna deve oferecer o mesmo retorno.
O título da dívida externa é comprado com um desconto, fazendo com que os juros recebidos
efetivamente sejam maiores que os contratuais. Para explicar como se determina o retorno do título
da
dívida externa, Gustavo Franco mostra que em fevereiro (de 2002), um bônus podia ser comprado de
modo a oferecer um retorno de uns 14% a.a que pode ser decomposto em duas partes:
1) 2% que equivale à taxa de juros do Tesouro Americano.

2) 12% que é o chamado risco país15.
Essa deve ser a base de remuneração do título prefixado da dívida interna e a ela deve-se
acrescentar a desvalorização cambial. Portanto, para responder à questão sobre qual o juro
doméstico de equilíbrio, colocamos a seguinte fórmula matemática:
J = jTA + RB + c
15
O risco país é calculado pelas agências de rating e indica a capacidade do devedor, no caso o país, de cumprir suas obriga-
ções com os devedores. O risco país é dado em pontos percentuais que mostram a taxa acima do título do tesouro america-
no que se acresce à rentabilidade do título para cobrir o risco de inadimplência. Por exemplo, risco país de 1.500 pontos sig-
nifica 15% acima da remuneração do título do tesouro americano.

Onde:
J = juros domésticos
jTA = taxa de juros do Tesouro dos EUA
RB = Risco Brasil
c = desvalorização cambial (expectativa)
Determinação da Taxa de Juros Selic
No Mercado Monetário se pratica a política monetária: negociação de títulos públicos, por parte do
Banco Central, no Selic, efetivando a taxa de juros determinada pelo COPOM (Comitê de Política
Monetária do Banco Central). É nesse mercado, também, que se procura obter, por meio de venda de
ativos ou por empréstimos, a liquidez (meios de pagamento) necessária para a realização de
pagamentos.
Todo pagamento somente pode ser realizado com dinheiro (cédulas e moedas, também chamado de
papel-moeda) ou saques em conta-corrente (depósitos à vista). Como maneiras de realizar o saque
em conta-corrente, temos o cheque, o cartão de débito, ou outras formas de ordens de pagamento.
Pode ser alegado que há outras formas de pagamento como cartão de crédito, carnês, duplicatas
etc., mas essas são apenas formas de postergação do pagamento, pois, se, na data de vencimento
do prazo, não for feito o pagamento em dinheiro no caixa, será realizado um débito em conta-corrente
do pagador.
Portanto, o conceito de meios de pagamento (aquilo com o que se pode realizar pagamentos - a
liquidez por excelência) refere-se a papel-moeda e a depósitos à vista16.
Entretanto, como liquidez das Instituições Financeiras não se incluem os depósitos à vista em outras
instituições financeiras, porque seria absurdo pagar pelo serviço de manter os recursos nesse tipo de
conta, em outra instituição, quando é possível mantê-los, sem custo, em seu próprio caixa.
Todavia, todas as instituições financeiras mantêm uma espécie de conta-corrente no Banco Central,
que funciona como os depósitos à vista de qualquer correntista das instituições financeiras, ou seja, a
conta não é remunerada e seu saldo pode ser sacado a qualquer momento. Por manter essas contas
e por atuar como emprestador de última instância para o sistema financeiro, o Banco Central é
chamado de Banco dos Bancos. Essa espécie de “conta-corrente” dos bancos no Banco Central é
denominada Reservas Bancárias e o conceito do saldo agregado da liquidez dos bancos, composto
pelo papel-moeda em caixa nas agências e pelas Reservas Bancárias, é denominado Base
Monetária.
Todas as transações que realizam entre si as instituições financeiras, ou que envolvem o Banco
Central e uma instituição financeira necessitam de um lançamento na conta Reservas Bancárias das
instituições financeiras envolvidas.
Os fatos geradores de lançamentos nas contas Reservas Bancárias são conhecidos como Fatores
Condicionantes da Liquidez.
16
O montante agregado desses ativos para todo um país é chamado de M1.

Os principais estão relacionados a seguir:
a) Resultado das Operações Cambiais: todas as movimentações com o exterior são registradas
no Banco Central. Há compra ou venda de moeda estrangeira de quem está movimentando
com uma instituição financeira e, depois, desta com o Banco Central. Por exemplo, um expor-
tador recebe dólares por meio de uma instituição financeira, que os compra e repassa o valor
correspondente, em reais, ao exportador. A instituição financeira, por seu lado, vende os dó-
lares para o Banco Central e o valor correspondente em reais é creditado na conta Reservas
Bancárias da instituição financeira.
b) Resultado das Operações com o Tesouro Nacional: a arrecadação de tributos é realizada a-

través dos bancos, que os recebem para repassá-los, depois, ao Tesouro Nacional. Os re-
passes do Tesouro também chegam ao destino final, por meio das contas Reservas Bancá-
rias.
c) Fundo de Participação de Estados e Municípios: repasse do Tesouro aos estados e municí-

pios.
d) Papel-Moeda em Poder do Público: todos os dias úteis, há um movimento dos bancos, sa-
cando e depositando nas contas Reservas Bancárias, para suprir a sociedade de dinheiro em
espécie (cédulas e moedas) em boas condições de uso, e retirando da circulação o dinheiro
imprestável. Geralmente, na parte da manhã, os bancos sacam o dinheiro para suprir suas
agências e esses saques são realizados a débito da conta Reservas Bancárias; e, no fim do
dia, depositam a crédito das contas Reservas Bancárias. Nas capitais onde há representação
do Banco Central, o movimento é feito diretamente nele; no interior, o Banco do Brasil atua
como representante do Banco Central, pagando os saques dos bancos nas contas Reservas
Bancárias e recebendo depósitos.
e) Outros (FAF, SBPE. etc.): repasses do Governo Federal para determinados fins, como em-
préstimos a juros baixos.
f) Extra-Mercado, Mercados Secundário e Primário: os resultados das operações com títulos

públicos, tanto no mercado primário (a primeira negociação, o lançamento, dos títulos no
mercado) quanto no secundário, são lançados a débito ou a crédito nas contas Reservas
Bancárias
g) Atuação do DEMAB (Departamento de Operações do Mercado Aberto do Banco Central) no

Mercado Secundário – Zeragem Automática: é na atuação do DEMAB na zeragem automáti-
ca que se efetiva a política monetária de determinação da taxa de juros no Selic.
Passamos, agora, a explicar como o Banco Central consegue efetivar a negociação dos títulos no
Selic, adotando a taxa de juros determinada pelo Copom.
Para entender como o Banco Central consegue determinar a taxa de juros, é necessário
compreender como funciona o mercado de Reservas Bancárias, no mercado monetário, onde as
instituições financeiras procuram satisfazer as suas necessidades de liquidez.
A conta Reservas Bancárias, como destacamos anteriormente, não é remunerada; portanto, as

instituições não têm interesse em manter saldos nessa conta. Mas, por determinação do Banco
Central, há uma obrigatoriedade de manter um saldo na conta, que é conhecida como depósito

compulsório.
O depósito compulsório foi instituído para evitar a expansão ilimitada do crédito. Se todo depósito
pudesse tornar-se crédito e, em seguida, depósito, não haveria como controlar a expansão
monetária, com conseqüências graves no tocante ao controle da inflação pela autoridade monetária e
no controle da capacidade de fazer frente aos saques dos depositantes nos bancos. Se não
houvesse limitação à concessão do crédito, caso houvesse, por exemplo, cinco solicitações de
crédito, um depósito inicial de R$ 100,00 transformar-se-ia em um saldo de depósitos à vista de R$
600,00, no banco. Com o estabelecimento de um depósito compulsório de 40% do saldo de depósitos
à vista, o depósito inicial de R$ 100,00 tornar-se-ia, no final, apenas um saldo de R$ 238,34.
A tabela a seguir mostra o saldo final, após um número de solicitações de crédito que esgota a
disponibilidade de crédito, levando em conta um compulsório de 40%.
DEPÓSITO COMPULSÓRIO (40%) DISPONIBILIDADE PARA CRÉDITO

1 R$ 100,00 R$ 40,00 R$ 60,00
2 R$ 60,00 R$ 24,00 R$ 36,00
3 R$ 36,00 R$ 14,40 R$ 21,60
4 R$ 21,60 R$ 8,64 R$ 12,96
5 R$ 12,96 R$ 5,18 R$ 7,78
6 R$ 7,78 R$ 3,11 R$ 4,67
7 R$ 4,67 R$ 1,87 R$ 2,80
8 R$ 2,80 R$ 1,12 R$ 1,68
9 R$ 1,68 R$ 0,67 R$ 1,10
10 R$ 1,10 R$ 0,44 R$ 0,66
11 R$ 0,66 R$ 0,26 R$ 0,40
12 R$ 0,40 R$ 0,16 R$ 0,24
 R$ 249,65
Então, a fórmula de cálculo da criação de depósitos à vista, a partir de um depósito inicial, é:

1
SD  , sendo SD o saldo final dos depósitos à vista e COMP o percentual de compulsório
COMP
1
aplicado sobre os depósitos à vista. No nosso caso, com compulsório de 40%, SD= =2,5 , isto é: o
0,4
depósito inicial fica multiplicado por 2,5. A diferença do resultado obtido na tabela deve-se a
arredondamentos. Com o compulsório igual a 0, o depósito inicial seria multiplicado pelo número de
solicitações de crédito e SD tende a infinito.
Na verdade, o Banco Central fixa um depósito compulsório para todos os tipos de depósito:
poupança, depósitos a prazo, etc., mesmo que o percentual aplicado seja 0%, devido às
circunstâncias de política econômica (expansão maior ou menor do crédito, obviamente com
influências sobre a taxa de juros).
Para mostrar como funciona o mercado de Reservas Bancárias, vamos utilizar o mais importante - o
compulsório sobre os depósitos à vista que, atualmente, é de 45%.
Para o cômputo do compulsório, as instituições financeiras são divididas em dois grupos

homogêneos, para os quais há o período de cálculo e o período de verificação. O fato é que as
instituições têm que manter depositados na conta Reservas Bancárias, no período de verificação,
45% do saldo médio em depósitos à vista, apurado no período de cálculo.
Já que a conta Reservas Bancárias não é remunerada, manter um saldo acima do exigível pelo
compulsório é perder dinheiro, uma vez que os valores - que são sempre altos - poderiam estar
sendo aplicados. Por outro lado, se a instituição financeira estiver com saldo na conta Reservas
Bancárias abaixo do exigível, paga uma multa pesada. Assim, a demanda por Reservas Bancárias é
exatamente o compulsório.
Consideremos, então, duas situações:
1) Num momento em que há muita exportação, o Banco Central está comprando muitos dólares e
creditando a conta Reservas Bancárias das instituições, que ficarão com sobra de liquidez. Tendo
em vista que a conta Reservas Bancárias não é remunerada, procurarão aplicar o saldo exceden-
te ao compulsório, tentando conceder crédito ou mesmo emitindo CDIs e negociando com outras
instituições financeiras. Mas, se no final do dia, após todas as tentativas de negociação, ainda
sobrar um saldo agregado de todas as contas Reservas Bancárias, a taxa de juros poderá des-
pencar, pois as instituições aceitarão quaisquer taxas, mesmo que seja 0,1% a.a., para não man-
terem valores elevados sem remuneração.
2) Se ocorrerem muitas remessas de dólares ao exterior para pagamento de dívidas, o saldo agre-
gado das contas Reservas Bancárias pode ficar abaixo do compulsório. Nesse caso, as institui-
ções procurarão comprar Reservas Bancárias para não pagarem multa, e, para isso, podem ofe-
recer taxas de juros altíssimas pelo empréstimo, podendo chegar, por exemplo, a 100% a.a.
Na realidade, ocorrem as duas situações, em momentos alternados. Caso o Governo permitisse que
o mercado buscasse o equilíbrio entre a oferta e a demanda de Reservas Bancárias, ocorreriam
oscilações muito fortes na taxa de juros, o que seria extremamente prejudicial à economia do país,
uma vez que os agentes econômicos não teriam horizontes possíveis para trabalhar. Sendo assim, o
Governo atua no mercado aberto, comprando e vendendo títulos públicos, para fixar a taxa de juros
básica em determinado patamar, evitando as oscilações violentas e praticando a política monetária,
usando a taxa de juros básica para influir no comportamento de variáveis econômicas e para
controlar a inflação.
Podemos mostrar como a taxa de juros Selic (como fixada pelo Copom) é determinada no mercado
de Reservas Bancárias, utilizando o gráfico a seguir.
No gráfico, a reta vertical D representa a demanda por Reservas Bancárias, que é dada
anteriormente no período de cálculo e que, então, independe da taxa de juros e é exatamente o valor
do compulsório: DR. Se a oferta de Reservas Bancárias aumenta de O 1 para O2, como ocorreria no
primeiro caso descrito acima, a taxa de juros de equilíbrio entre oferta e demanda de Reservas
Bancárias cairia de T1 para T2.
O Banco Central, entretanto, fixou a taxa de juros básica, por exemplo, em 16,5%, T 1. Para evitar a
oscilação na taxa e garantir que ela fique no nível determinado, 16,5%, ele diminui a oferta de
Reservas Bancárias, vendendo títulos públicos no Mercado Aberto, principalmente por meio de
operações compromissadas, de modo que a oferta de Reservas Bancárias volte a ser O 1.

Determinação da Taxa de Juros
Atuação do Banco Central na "zerada final"
Taxa de Juros
D O1
O2
T1
T2
DR Reservas Bancárias
Esse mecanismo de atuação do Banco Central é chamado de zeragem automática, pois, no final do
dia, ele iguala a oferta de Reservas Bancárias à demanda, não restando nenhum saldo a maior nem
a menor que o compulsório. E existem vantagens em ambos os casos a seguir: se o saldo agregado
está acima do compulsório e ele vende títulos públicos remunerando à taxa determinada, ainda
assim, qualquer remuneração é melhor do que nada; já se o saldo está abaixo do compulsório e ele
compra títulos públicos recebendo a taxa que fixar, de qualquer forma, para a instituição financeira é
melhor pagar essa taxa do que pagar multa.
Portanto, desse modo, o Banco Central consegue que a taxa praticada no Selic seja a fixada pelo
Copom, que tanto pode ser 0,5% a.a. quanto 100% a.a, que as instituições financeiras negociarão os
títulos.
2.2.2. Mercado de Crédito
É o segmento que atende aos agentes econômicos quanto às suas necessidades de crédito de curto
e médio prazos. Particularmente, são atendidas solicitações de crédito para financiamento da
aquisição de bens duráveis pelos consumidores e do capital de giro das empresas. A maior parte do
suprimento desse tipo de crédito é feita pelos intermediários financeiros bancários e não-bancários.
2.2.3. Mercado Cambial
É o segmento em que se realizam operações de compra e venda de moedas estrangeiras

conversíveis. Podem ocorrer operações a prazo (normalmente curto), para suprimento de
necessidades momentâneas de moeda estrangeira, por exemplo, para fechamento de câmbio de
incorporações. Inversamente, podem ser adquiridas divisas por antecipação, por exemplo, de
exportadores que trocam, antecipadamente, por moeda corrente do país, as divisas estrangeiras que
receberão. As operações nesse segmento de mercado são feitas sob a intermediação de instituições
financeiras autorizadas, bancárias e não-bancárias.

Política Cambial
A política cambial tem como meta a busca do equilíbrio nas contas externas, no Balanço de
Pagamentos, do país. Portanto, para compreender como deve funcionar essa política devemos
entender, em primeiro lugar, o Balanço de Pagamentos. As suas contas identificam, com valores em
dólares, as movimentações entre o país e o estrangeiro.
Temos dois tipos de políticas, ou uma mistura de ambas: de taxa de câmbio fixo, quando o governo
determina o preço da moeda estrangeira, a taxa de câmbio; de taxa de câmbio flutuante, quando o
governo não interfere e a lei de oferta e procura determinará o preço do dólar. No Brasil, de 1995 a
janeiro de 1999, tivemos a taxa de câmbio fixa, podendo variar dentro de determinadas bandas. Hoje,
temos um regime de taxas de câmbio flutuantes, com o governo apenas atuando no mercado,
comprando ou vendendo dólares, quando há variações muito acentuadas.
Na verdade, o governo deve atuar para evitar grandes oscilações. Para a manutenção da taxa real no
mesmo nível deve-se provocar uma variação que incorpore a inflação local e no exterior. Se um
exportador vende um produto por U$ 1.000,00, e ocorre uma inflação interna de 10%, a taxa de
câmbio deve desvalorizar-se em 10%, para que ele receba 10% mais reais para cobrir os custos que
aumentaram nessa proporção. Entretanto, se houve uma inflação no exterior de 5%, ele receberá 5%
a mais de dólares e a taxa de câmbio pode valorizar-se em 5%. Se a taxa era de R$ 1,00 / U$ 1,00, a
atual deverá ser de: desvalorização de 10% => R$ 1,10 / US$ 1,00; valorização de 5% => 1,0476 17.
Desse modo, ao receber U$ 1.050,00 pela exportação, ele transformará em R$ 1.100,00. Em outras
palavras, para manutenção da taxa de câmbio real, a taxa anterior deve ser multiplicada por um fator
que é igual ao resultado da divisão (1+ inflação no país) / (1 + inflação fora do país).
Se o governo, no entanto, quiser estimular as exportações e desestimular as importações, deverá

colocar a taxa acima desse nível e vice-versa. Mas, num regime de taxas flutuantes (como é o caso
brasileiro), o governo não age e o mercado, pela lei de oferta e procura, irá determinar a taxa. Assim,
no caso de déficit no Balanço, a tendência é de desvalorização, e, no caso de superávit, a tendência
é de valorização.
Há também a questão da taxa de câmbio de equilíbrio. Na verdade, o problema principal para o

governo é a dependência do capital estrangeiro (poupança externa). Um déficit em transações
correntes significa necessidade de poupança externa para equilibrar o Balanço de Pagamentos.
Portanto, a taxa de câmbio de equilíbrio é a que faz com que não haja déficit em transações
correntes. Mas, de modo geral, quando há queda continuada das reservas internacionais, podemos
esperar aumento da taxa de câmbio, e, quando há aumento da oferta de dólares, podemos esperar
diminuição do preço do dólar. Veja, por exemplo, no gráfico a seguir, no período que antecedeu a
maxi-desvalorização de janeiro de 1999. Até meados de janeiro de 1999 a taxa de câmbio era fixa no
regime de bandas. O governo segurou a taxa muito abaixo do preço de mercado, pois a oferta vinha
diminuindo, até que não pode segurar mais. Observe no gráfico a seguir que as reservas
internacionais caem de US$ 75 bilhões em abril de 1998 a US$ 36 bilhões em janeiro de 1999. Como
a oferta caiu, a taxa de câmbio deveria aumentar. O Governo, então, tentou um limite superior para
17
Tx. de Câmbio = 1.100 / 1.050.

banda que foi menor do que o esperado e não conseguiu segurar mais a taxa, liberando-a, e ela
passou de R$1,2/US$ em dezembro de 1994 para R$1,91/US$ em fevereiro de 1999, alta de 59%.
Relação entre Taxa de Câmbio e Reservas Internacionais
Brasil 1995 - 2005
R$ / US$ 4,0 76.000 US$ milhões

3,8
72.000
3,6
68.000
3,4
3,2 64.000
3,0
60.000
2,8
56.000
2,6
2,4 52.000
2,2
48.000
2,0
44.000
1,8
1,6 40.000
1,4
36.000
1,2
32.000
1,0
0,8 28.000
jan mai set jan mai set jan mai set jan mai set jan mai set jan mai set jan mai set jan mai set jan mai set jan mai set jan mai
1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005
Fonte: Banco Central Taxa de Câmbio Reservas Internacionais
Observe também no gráfico a queda da taxa de câmbio, por causa da elevação das reservas, de
outubro de 2001 a abril de 2002, e, em seguida, uma alta elevada da taxa de câmbio até outubro de
2002, com a saída de capital especulativo, motivada pelo medo dos investidores estrangeiros com a
probabilidade da eleição de Lula. Após o novo governo prometer que não contrariaria os interesses
do capital financeiro, as reservas cresceram e a taxa de câmbio caiu.
No próximo gráfico, observamos o comportamento dos dados no período de 2006 a junho de 2012.
Relação entra Taxa de Câmbio e Reservas Internacionais

Brasil 2006 - 2012
2,4 400.000 US$ milhões
R$ / US$
375.000
2,3
350.000
2,2 325.000
300.000
2,1
275.000
250.000
2,0
225.000
1,9
200.000
175.000
1,8
150.000
1,7 125.000
100.000
1,6
75.000
1,5 50.000
Jan Abr Jul Out Jan Abr Jul Out Jan Abr Jul Out Jan Abr Jul Out Jan Abr Jul Out Jan Abr Jul Out Jan Abr
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Fonte: Banco Central Taxa de Câmbio Reservas Internacionais
De 2006 a julho de 2008, as reservas cresceram e a taxa de câmbio caiu. Mas, com a crise
internacinal, as ereservas caíram e a taxa de câmbio aumentou. Com as reservas aumentando, a
partir de março de 2009, a taxa voltou a cair. Em setembro de 2011, foi interrompida a fase de

crescimento das reservas e a taxa de câmbio subiu.
Portanto, podemos concluir que é importante acompanhar a evolução das Reservas Internacionais
para saber se a taxa de câmbio vai subir ou não. Esse acompanhamento deve ser feito através da
leitura analítica das contas e subcontas do balanço de pagamentos para acompanhar tendências e
tentar fazer previsões.
O Balanço de Pagamentos
O Balanço de Pagamentos registra as movimentações em moeda estrangeira do país com o exterior.

Ele pode ser visto no quadro abaixo, com as principais contas e subcontas. As transações correntes
apresentam os saldos das movimentações da balança comercial (exportações de bens e serviços
menos importações) e da conta serviços, que inclui o pagamento por serviços realizados como
transportes, seguros, aluguéis de equipamentos, royalties, etc, mais o saldo dos pagamentos da
conta de rendas, salários, lucros, dividendos, bonificações, juros, etc. Geralmente as contas de
serviços e rendas de um país em desenvolvimento como o Brasil têm um saldo negativo que, se não
for coberto por um superávit da balança comercial gera a necessidade de financiamento externo. A
conta de Capital e Financeira registra os movimentos de capitais e financeiros, como investimento
direto (aumento de capital de uma empresa ou criação de uma nova) e investimentos na formação de
portfólios de ações e renda fixa. Para acompanhar a evolução da taxa de câmbio num regime de
taxas flutuantes é importante entender os fluxos nas diversas contas do Balanço de Pagamentos18.
Balanço de Pagamentos
Transações correntes
Balança comercial (FOB)
Serviços
Rendas
Transferências unilaterais correntes
Conta capital e financeira
Conta capital/
Conta financeira
Investimento direto (líquido)
Investimentos em carteira
Derivativos
Outros investimentos/
Erros e omissões
Resultado do balanço
2.2.4. Mercado de Capitais
É o conjunto dos meios e instrumentos necessários à geração e distribuição de valores mobiliários. É

o segmento que atende aos agentes econômicos produtivos (na área pública e privada) quanto às
suas necessidades de financiamento de médio e, sobretudo, de longo prazos, essencialmente
18
Na Nota Técnica 1, disponível na página do Banco Central (www.bcb.gov.br) há a explicação detalhada de cada conta.

relacionados com investimentos em capital fixo. A maior parte dos recursos financeiros de longo
prazo é suprida por intermediários financeiros não-bancários. As operações que se realizam nas
bolsas de valores (particularmente com ações) são parte integrante desse mercado.
2.2.5. Mercado de Derivativos
Derivativos são instrumentos financeiros que derivam de outros. O contrato derivativo deriva de um
valor ligado a um ativo: commodities, ações, taxas de juros, moeda estrangeira etc. As transações
são realizadas nos mercados futuros, a termo, de opções, swaps19, etc.
O objetivo desses contratos é oferecer proteção contra prejuízos ocasionados por variações
imprevistas nos valores de ativos, de taxas e de índices. Para garantir um determinado valor em
reais, na data do recebimento pelas suas vendas, um exportador faz um contrato futuro de venda de
moeda estrangeira a uma determinada taxa de câmbio. Obviamente, quem faz esse contrato com ele
espera que a taxa de câmbio esteja maior que a firmada no contrato.
Os participantes desse mercado são:
- Hedger: participa no intuito de conseguir hedge (proteção) contra variações não esperadas.
Procura, assim, minimizar os riscos de flutuações nos preços de ativos (moedas, ações,
commodities, etc.), índices e taxas de juros.
- Especulador: assume o risco do hedger, esperando obter ganhos financeiros.
- Arbitrador: atua em vários mercados ao mesmo tempo, aproveitando-se de diferenças de

preços entre eles.
2.3. SEGMENTAÇÃO DO MERCADO FINANCEIRO QUANTO A FORMA DE REMUNERAÇÃO E

CORREÇÃO MONETÁRIA
O mercado financeiro também pode ser secionado pelas características dos produtos quanto à
rentabilidade e correção monetária. Temos então dois mercados distintos: de renda fixa e de renda
variável.
2.3.1 Renda Fixa
Investimentos de renda fixa são investimentos em títulos públicos e privados, nos quais a
rentabilidade será proporcionada por uma taxa de juros prefixada ou pós-fixada. A taxa prefixada é a
taxa definida no ato do investimento, portanto o investidor sabe qual será a rentabilidade, geralmente
há um valor fixo a resgatar no vencimento e a rentabilidade do investimento é dada pela aplcação de
deságio sobre este valor, no ato da compra de um título prefixado. A taxa pós-fixada é a rentabilidade
dada por uma taxa de juros determinada no ato da aplicação, mais atualização monetária
19
Swap significa troca. No mercado, realizar swap significa trocar um item de um contrato por outro. Por exemplo, um devedor
de um empréstimo com juros pré-fixados acredita que a taxa de juros vai diminuir no futuro e propõe-se a trocar seu fluxo de
pagamentos futuros por outro, com juros pós-fixados. Por outro lado, um devedor com juros pós-fixados acredita que os ju-
ros vão subir. Então é realizado o swap das dívidas.

estabelecida em função de um indexador, portando só é possível conhecer o total de rendimentos no
vencimento da operação. Indexadores mais conhecidos: IGPM - Índice Geral de Preços de Mercado,
calculado pela Fundação Getúlio Vargas (FGV); IPCA - Índice de Preços ao Consumidor Amplo,
calculado pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE); Taxa Selic.
2.3.2 Renda Variável
Investimentos de renda variável são considerados investimentos de risco cuja rentabilidade depende
das condições futuras de mercado. Os exemplos mais comuns são os investimentos em ações e em
ativos financeiros, como ouro ou dólar.
2.3.3. Fundos de Investimento
Segundo a Anbid (Associação Nacional de Bancos de Investimento):
Um fundo de investimento é um condomínio que reúne recursos de um conjunto de investidores,
com o objetivo de obter ganhos financeiros a partir da aquisição de uma carteira de títulos ou valo-
res mobiliários.
Existem desde o século XIX, sendo que o primeiro foi criado na Bélgica e logo depois na Holanda,
França e Inglaterra. O primeiro fundo mútuo nos Estados Unidos iniciou suas operações em 1924,
e existe até hoje. No Brasil, o primeiro fundo iniciou suas atividades em 1957, e já em 1967, nasce
a ANBID.
Através dos fundos, os pequenos investidores têm acesso a melhores condições de mercado,
menores custos e contam com administração profissional, colocando-os em igualdade com os
grandes investidores.
Os fundos tornam possível a diversificação dos investimentos, através da aplicação em suas dife-
rentes classes, visando diluir o risco e aumentar o potencial de retorno. É válido também ressaltar
que os recursos dos fundos nunca se misturam aos da instituição administradora.
Atualmente funcionam sobre a autorização da CVM - Comissão de Valores Mobiliários, órgão res-
ponsável por sua regulação e fiscalização, buscando a proteção do investidor. A Instrução CVM
No. 409 dispõe sobre a constituição, a administração, o funcionamento e a divulgação de informa-
ções dos fundos de investimento, conceituados como: "uma comunhão de recursos constituída
sob a forma de condomínio, destinado à aplicação em títulos e valores mobiliários, bem como em
quaisquer outros ativos disponíveis no mercado financeiro e de capitais"
Cabe à ANBID auxiliar na construção, modernização e aperfeiçoamento da legislação de fundos
de investimento, influenciar e dar suporte à indústria para explorar adequadamente as oportunida-
des de crescimento e melhorar constantemente seus pilares.
Fundos de investimentos
Existem no Brasil desde o final da década de 50. Seu objetivo é a redução do risco inerente às
aplicações do mercado financeiro.
Os fundos mútuos de investimento são instrumentos de captação de pequenas poupanças do

público, para investi-las nos mercados de ações e de renda fixa. São condomínios que reúnem os
recursos de vários investidores para aplicar em diversos ativos, como títulos públicos/privados, ações
CDB’s, etc. As aplicações feitas em moeda (R$) são convertidas em números de quotas. Os recursos
são obtidos mediante a venda de cotas, as quais devem ser recompradas ou resgatadas quando o
solicitarem. O dinheiro é aplicado na formação de uma carteira de títulos. O patrimônio formado tem o
seu valor determinado pela cotação dos papéis que o compõem. O valor de cada cota, em cada
momento (dia), é obtido pela divisão do valor do patrimônio pelo número de cotas. Assim, caso haja
valorização dos títulos que constam da carreira, as cotas se valorizam também.
Todo fundo de investimento apresenta um regulamento próprio. O principal objetivo é obter maior
remuneração para os recursos aplicados, que totalizam no chamado patrimônio do Fundo. Dessa
forma, os investidores obtêm juntos uma remuneração maior em suas aplicações do que
individualmente. Além disso, propicia uma redução do risco inerente às aplicações no mercado
financeiro, visto que é raro se ter investimento livre. Considera-se que o risco da carteira é
diferenciado do risco do ativo individual, pelo benefício da diversificação no mercado. Quando se
forma uma carteira aplicando em diferentes classes de ativos – Títulos de Renda Variável, Títulos de
renda Fixa e Instrumentos de Curto Prazo – minimiza-se o risco de sofrer perdas com investimentos,
dada a diversificação da sua carteira.
Essa modalidade de investimento, além de representar mais uma opção no mercado, favorece
pequenos e médios investidores, pois possibilita que invistam em ativos aos quais, de outra forma,
não teriam acesso, como os títulos públicos que não são vendidos diretamente ao pequeno
investidor.
Atualmente, há no mercado os chamados Fundos de Investimento Financeiro – FIFs; os Fundos de

Aplicação em Cotas de Fundos de Investimento Financeiro - FAQs; os Fundos de Investimento no
Exterior - FIEX, e os Fundos de Investimento em Títulos e Valores Mobiliários - FITVM. Na verdade
quem aplica dinheiro num FAQ, aplica num fundo que irá aplicar seu patrimônio total num FIF. Os que
aplicam quantias pequenas aplicam em FAQs e somente quem aplica volumes maiores aplica no FIF.
O FAQ paga taxa de administração ao FIF e cobra também do aplicador. Portanto as menores taxas
de administração são as dos FIFs.
A legislação que rege os fundos de investimentos estabelece as seguintes espécies de fundos:
- Fundos de ações - Aplicam a maior parte de seus recursos em ações e/ou debêntures
conversíveis em ações;
20
- Fundos de renda fixa - Aplicam a maior parte de seus recursos em títulos de renda fixa. Os
índices que irão corrigir os investimentos são conhecidos a priori;
- Fundos de renda variável – A correção segue os preços do mercado.
As informações a seguir foram obtidas da página da Anbid, www.anbid.com.br 21, que atualmente
uniu-se à Andima, para formar a Anbima.
20
Os conceitos de renda fixa e renda variável serão vistos na próxima unidade.
21
Obtido em
<http://novosite.anbid.com.br/institucional/servlet/CalandraRedirect?temp=5&proj=ANBID&pub=T&comp=sec_A_ANBID&db=C
alSQL2000&docid=4EBDDD76E9B84E3C83256E3000620AF9>, acesso em 21/08/2005.

Tipos de Fundo de Investimento – classificação ANBID
Categoria ANBID Tipo ANBID Riscos
Curto Prazo Curto Prazo DI/SELIC
Referenciado DI
Referenciados Indexador de Referência
Referenciado Outros
Renda Fixa Juros
Renda Fixa Crédito Juros + Crédito

Renda Fixa
Renda fixa Multi-índices Juros + Crédito + Ind de preços
Renda fixa com Alavancagem Juros + Crédito + Ind de preços + Alavancagem
Balanceados
Multimercados Sem RV
Multimercados Com RV
Multimercados Diversas Classes de ativos
Multimercados Sem RV Com Alavancagem
Multimercados Com RV Com Alavancagem
Capital Protegido
Investimento no Exterior Investimento no Exterior Títulos da dívida externa e taxa de câmbio
Ações IBOVESPA Indexado

Índice de Referência.
IBOVESPA Ações IBOVESPA Ativos
Ações IBOVESPA Ativo Alavancado Índice de Referência + Alavancagem
Ações IBX Indexado

Indexador referência + Alavancagem
IBX Ações IBX Ativo
Ações IBX Ativo Com Alavancagem Índice de Referência + Alavancagem
Ações Setoriais Telecomunicações

Ações Setoriais Risco do Setor
Ações Setoriais Energia
Ações Outros -
Ações Outros
Ações Outros Com Alavancagem Alavancagem
Cambial Dólar Indexado
Cambial Euro Indexado Moeda de Referência.
Cambial Dólar sem alavancagem
Cambial
Cambial Dólar com alavancagem Moeda de Referência + alavancagem
Cambial Outros sem alavancagem Variação das moedas
Cambial Outros com alavancagem Variação das moedas+alavancagem
Curto Prazo
Busca retorno por meio de investimentos em títulos indexados à CDI/Selic ou em papéis prefixados,
desde que indexados e/ou sintetizados para CDI/Selic; de emissão do Tesouro Nacional (TN) e/ou do
BACEN; com prazo máximo a decorrer de 375 dias e prazo médio da carteira de, no máximo, 60 dias.
É permitida, também, a realização de Operações Compromissadas, desde que: sejam indexadas à
CDI/Selic; lastreadas em títulos do TN ou do BACEN e com contraparte classificada como baixo risco

de crédito. No caso específico da contraparte ser o BACEN é permitida a operação pré fixada com
prazo máximo de 7 dias, desde que corresponda a períodos de feriados prolongados; ou de 60 dias,
desde que indexada à CDI/Selic.
Referenciados
Os fundos referenciados são aqueles que têm como objetivo seguir o mais próximo possível as
variações de um índice. Se dividem em dois tipos, de acordo com o índice escolhido como referência.
Referenciados DI
Fundos que objetivam investir, no mínimo, 95% do valor de sua carteira em títulos ou operações que
busquem acompanhar as variações do CDI ou SELIC, estando também sujeitos às oscilações
decorrentes do ágio/deságio dos títulos em relação a estes parâmetros de referência. O montante
não aplicado em operações que busquem acompanhar as variações destes parâmetros de referência,
devem ser aplicados somente em operações permitidas para os Fundos Curto Prazo. Estes fundos
seguem as disposições do artigo 94 da Instrução CVM 409 22.
Referenciados Outros
Fundos que objetivam investir, no mínimo, 95% do valor de sua carteira em títulos ou operações que
busquem acompanhar as variações de um parâmetro de referência diferente daqueles definidos no
item Referenciados DI acima, estando também sujeitos às oscilações decorrentes do ágio/deságio
dos títulos em relação ao seu parâmetro de referência. O montante não aplicado em operações que
busquem acompanhar as variações do parâmetro de referência, devem ser aplicados somente em
operações permitidas para os Fundos Curto Prazo. Estes fundos seguem as disposições do artigo 94
da Instrução CVM 409. Nesta categoria não são permitidos os parâmetros de referência moedas
estrangeiras ou mercado acionário.
Renda Fixa
Busca retorno por meio de investimentos em renda fixa (sendo aceitos títulos sintetizados através do
uso de derivativos). Excluem-se estratégias que impliquem em risco de índices de preço, de moeda
estrangeira ou de renda variável (ações, etc.). Devem manter, no mínimo, 80% de sua carteira em
títulos públicos federais ou ativos com baixo risco de crédito. Não admitem alavancagem23.
Renda Fixa Crédito
22
Entende-se por proteção da carteira, ou hedge, qualquer operação que tenha por objetivo neutralizar riscos diferentes do
parâmetro de referência do fundo, ou sintetizar riscos que atrelem o fundo ao parâmetro de referência, limitado ao valor do
seu patrimônio.
23
Um fundo é considerado alavancado sempre que existir possibilidade (diferente de zero) de perda superior ao patrimônio do
fundo, desconsiderando-se casos de default nos ativos do fundo.

Busca retorno por meio de investimentos em ativos de renda fixa de qualquer espectro de risco de
crédito (sendo aceitos títulos sintetizados através do uso de derivativos). Excluem-se estratégias que
impliquem em risco de índices de preço, de moeda estrangeira ou de renda variável (ações, etc.).
Não admitem alavancagem².
Renda Fixa Multi-índices
crédito (sendo aceitos títulos sintetizados através do uso de derivativos), incluindo-se estratégias que
impliquem em risco de índices de preço. Excluem-se, porém, investimentos que impliquem em risco
de oscilações de moeda estrangeira e de renda variável (ações, etc.). Não admitem alavancagem².
Renda Fixa Alavancados
crédito (sendo aceitos títulos sintetizados através do uso de derivativos), incluindo-se estratégias que
impliquem em risco de índices de preço. Excluem-se, porém, investimentos que impliquem em risco
de oscilações de moeda estrangeira e de renda variável (ações, etc.). Estes fundos podem, inclusive,
realizar operações que impliquem em alavancagem² do patrimônio.
Multimercados
Estes fundos combinam investimentos em ativos de renda fixa, câmbio, ações e derivativos.
Balanceados
Classificam-se neste segmento os fundos que buscam retorno no longo prazo através de
investimento em diversas classes de ativos (renda fixa, ações, câmbio, etc.). Estes fundos utilizam
uma estratégia de investimento diversificada e, deslocamentos táticos entre as classes de ativos ou
estratégia explícita de rebalanceamento de curto prazo Estes fundos devem ter explicitado o mix de
ativos (percentual de cada classe de ativo) com o qual devem ser comparados (asset allocation
benchmark). Sendo assim, esses fundos não podem ser comparados a indicador de desempenho
que reflita apenas uma classe de ativos (por exemplo: 100% CDI). Não admitem alavancagem².
Multimercados sem alavancagem, sem renda variável
investimento em diversas classes de ativos (renda fixa, câmbio, etc.) exceto renda variável (ações,
etc.). Estes fundos não têm explicitado o mix de ativos com o qual devem ser comparados (asset
allocation benchmark) e podem, inclusive, ser comparados a parâmetro de desempenho que reflita
apenas uma classe de ativos (por exemplo: 100% CDI). Não admitem alavancagem².

Multimercados sem alavancagem, com renda variável
investimento em diversas classes de ativos (renda fixa, câmbio, etc.) incluindo renda variável (ações,
apenas uma classe de ativos (por exemplo: 100% CDI). Não admitem alavancagem².
Multimercados com alavancagem, sem renda variável
investimento em diversas classes de ativos (renda fixa, câmbio, etc.) exceto renda variável (ações,
apenas uma classe de ativos (por exemplo: 100% CDI). Admitem alavancagem².
Multimercados com alavancagem, com renda variável
investimento em diversas classes de ativos (renda fixa, câmbio, etc.) incluindo renda variável (ações,
apenas uma classe de ativos (por exemplo: 100% CDI). Admitem alavancagem².
Capital Protegido
Busca retornos em mercados de risco procurando proteger parcial ou totalmente o principal investido.
IBOVESPA
Fundos de Ações Ibovespa Indexado
O objetivo do investimento é acompanhar o Ibovespa. Não admitem alavancagem².
Fundos de Ações Ibovespa Ativo
São fundos que utilizam o Índice Bovespa como referência, tendo objetivo explícito de superar o este
índice. Não admitem alavancagem².
Fundos de Ações Ibovespa Ativo com alavancagem
São fundos que utilizam o Índice Bovespa como referência, tendo objetivo explícito de superar este

índice. Admitem alavancagem².
IBX
Fundos que têm como parâmetro de referência o IBX e o IBX50, dois índices da Bolsa de Valores de
São Paulo.
Fundos de Ações IBX Indexado
São fundos cujo objetivo de investimento é acompanhar o comportamento do IBX ou do IBX 50. Não
admitem alavancagem².
Fundos de Ações IBX Ativo
São fundos que utilizam o IBX ou o IBX 50 como referência, tendo objetivo explícito de superar o
respectivo índice. Não admitem alavancagem².
Fundos de Ações IBX com alavancagem
São fundos que utilizam o IBX ou o IBX 50 como referência, tendo o objetivo explícito de superar o
respectivo índice. Admitem alavancagem².
Fundos de Ações Setoriais
Fundos que investem em determinados setores da economia.
Telecomunicações
São fundos cuja estratégia é investir em ações do setor de telecomunicações. Não admitem
alavancagem².
Energia
São fundos cuja estratégia é investir em ações do setor de energia. Não admitem alavancagem.
Fundos de Ações Outros
Classificam-se neste segmento os fundos de ações abertos que não se enquadram em nenhum dos
segmentos anteriores
Outros sem alavancagem
Classificam-se neste segmento os fundos de ações abertos que não se enquadrem em nenhum dos

segmentos anteriores. Não admitem alavancagem².
Outros com alavancagem
Classificam-se neste segmento os fundos de ações abertos que não se enquadrem em nenhum dos
segmentos anteriores (IBOVESPA, IBX, Fundos de Ações Setoriais e seus subsegmentos). Admitem
alavancagem².
Fundos Cambiais
Objetiva acompanhar variação de preço apenas da moeda estrangeira ou da moeda estrangeira e da

taxa de juros dos títulos que investe.
Cambial Dólar sem alavancagem
São fundos que aplicam pelo menos 80% de sua carteira em ativos - de qualquer espectro de risco
de crédito - relacionados diretamente, ou sintetizados via derivativos, à moeda norte-americana. O
montante não aplicado em ativos relacionados direta ou indiretamente ao dólar deve ser aplicado
somente em títulos e operações de Renda Fixa (pré ou pós fixadas a CDI/ SELIC). Não admitem
alavancagem².
Cambial Dólar com alavancagem
de crédito - relacionados diretamente, ou sintetizados via derivativos, à moeda norte-americana. O
montante não aplicado em ativos relacionados direta ou indiretamente ao dólar deve ser aplicado
somente em títulos e operações de Renda Fixa (pré ou pós fixadas a CDI/ SELIC). Estes fundos
admitem alavancagem².
Cambial Euro sem Alavancagem
de crédito - relacionados diretamente, ou sintetizados via derivativos, à moeda européia. O montante
não aplicado em ativos relacionados direta ou indiretamente ao euro deve ser aplicado somente em
títulos e operações de Renda Fixa (pré ou pós fixadas a CDI/ SELIC). Não admitem alavancagem.
Cambial Outros sem alavancagem
de crédito - relacionados diretamente, ou sintetizados via derivativos, a uma ou mais moedas
estrangeiras. O montante não aplicado em ativos relacionados direta ou indiretamente a uma ou mais
moedas estrangeiras deve ser aplicado somente em títulos e operações de Renda Fixa (pré ou pós
fixadas a CDI/ SELIC). Não admitem alavancagem².

Cambial Outros com alavancagem
de crédito - relacionados diretamente, ou sintetizados via derivativos, a uma ou mais moedas
estrangeiras. O montante não aplicado em ativos relacionados direta ou indiretamente a uma ou mais
moedas estrangeiras deve ser aplicado somente em títulos e de Renda Fixa (pré ou pós fixadas a
CDI/ SELIC). Estes fundos admitem alavancagem².
Fundos de Previdência
Nesta categoria incluem-se os FAPI's e Fundos Exclusivos para PGBL's.
Fundos de Investimento em Direitos Creditórios
Fundos destinados à aquisição de títulos de direitos creditórios, como títulos representativos de

crédito, originários de operações realizadas nos segmentos financeiro, comercial, industrial,
imobiliário, de hipotecas, de arrendamento mercantil e de prestação de serviços, entre outros. São os
fundos regulamentados pelas Instruções CVM 356/2001 e 399/2003 e suas modificações.
Fundos de Investimento Imobiliário
O Fundo de Investimento Imobiliário é um fundo fechado e destinado à aplicação em

empreendimentos imobiliários, e pode ter prazo de duração determinado ou indeterminado. São os
fundos regulamentados pelas Instruções CVM 205/1994 e 206/1994 e suas modificações.
Fundos de Índice
O fundo deve manter 95%, no mínimo, de seu patrimônio aplicado em valores mobiliários ou outros
ativos de renda variável, na proporção em que estes integram o índice de referência, ou em posições
compradas no mercado futuro do índice de referência, de forma a refletir a variação e rentabilidade de
tal índice. São os fundos regulamentados pela Instrução CVM 359/2002.
Fundos de Dívida Externa
São fundos que têm como objetivo investir preponderantemente em títulos representativos da dívida
externa de responsabilidade da União. Estes fundos seguem o disposto no artigo 96 da Instrução
CVM 409.
Fundos Offshore
Para efeitos desta classificação, será considerado fundo offshore aquele constituído fora do território
brasileiro, mas cujo gestor localiza-se no Brasil: Offshore Renda Fixa; Offshore Renda Variável; Off-
shore Mistos

Fundos Fechados
Três tipos: Fundos Fechados de Renda Fixa; Fundos Fechados de Ações; Fundos Fechados Mistos.

Classificação CVM (As informações abaixo foram extraídas de www.cvm.com.br)
Investem seus recursos exclusivamente em títulos públicos federais ou privados de baixo risco
de crédito.
Estes títulos podem ser de renda fixa, pós ou prefixados, e geralmente, sua rentabilidade está
atrelada à taxa de juros usada nas operações entre os bancos (conhecida como taxa do CDI).
Curto Prazo Investem em papéis com prazo máximo a decorrer de 375 dias e o prazo médio da carteira é de,
no máximo, 60 dias.
Por estas características, são considerados os mais conservadores, indicados para investidores
com objetivo de investimento de curtíssimo prazo, pois suas cotas são menos sensíveis as osci-
lações das taxas de juros.
Os fundos Referenciados identificam em seu nome o indicador de desempenho que sua carteira
tem por objetivo acompanhar.
Para tal, investe no mínimo 80% em títulos públicos federais ou em títulos de renda fixa privados
classificado na categoria baixo risco de crédito. Além disso, no mínimo 95% de sua carteira é
Referenciado composta por ativos que acompanhem a variação do seu indicador de desempenho, o chamado
benchmark. Usam instrumentos de derivativos com o objetivo de proteção (hedge).
Os fundos referenciados mais conhecidos são os DI. Você provavelmente já ouviu falar deles.
São fundos que buscam acompanhar a variação diária das taxas de juros (Selic/CDI), e se bene-
ficiam em um cenário de alta de juros.
Aplicam uma parcela significativa de seu patrimônio (mínimo 80%) em títulos de renda fixa prefi-
xados (que rendem uma taxa de juro previamente acordada) ou pós-fixados (que acompanham a
variação da taxa de juros ou um índice de preço). Além disso, usam instrumentos de derivativos
Renda Fixa com o objetivo de proteção (hedge).
Nos fundos de Renda Fixa acontece o oposto dos fundos Referenciados DI, pois se beneficiam
em um cenário de redução das taxas de juros.
São fundos que possuem políticas de investimento que envolve vários fatores de risco, pois
combinam investimentos nos mercados de renda fixa, câmbio, ações, entre outros. Além disso,
utilizam-se ativamente de instrumentos de derivativos para alavancagem de suas posições, ou
para proteção de suas carteiras (hedge). São fundos com alta flexibilidade de gestão, por isso
Multimercado
dependem do talento do gestor na escolha do melhor momento de alocar os recursos (market
timing), na seleção dos ativos da carteira e no percentual do patrimônio que será investido em
cada um dos mercados (asset mix).
São fundos que investem no mínimo 67% de seu patrimônio em ações negociadas em bolsa.
Dessa forma, estão sujeitos às oscilações de preços das ações que compõem sua carteira. Al-
guns fundos desta classe têm como objetivo de investimento acompanhar a variação de um índi-
Ações
ce do mercado acionário, tal como o Ibovespa ou o IBX. São mais indicados para quem tem ob-
jetivos de investimento de longo prazo.
Estes fundos devem manter no mínimo, 80% de seu patrimônio investido em ativos que sejam
relacionados, diretamente ou indiretamente (via derivativos), à variação de preços de uma moe-
da estrangeira, ou à uma taxa de juros (o chamado de cupom cambial). Nesta classe os fundos
mais conhecidos são os chamados fundos Cambiais Dólar que objetivam seguir a variação da
Cambial
cotação da moeda norte americana. Mas é importante ficar atendo, pois estes fundos não refle-
tem exatamente a cotação do dólar, pois nele estão envolvidos custos de taxa de administração,
imposto de renda, bem como a variação da taxa de juro.
Aplicam no mínimo 80% de seu patrimônio em títulos brasileiros negociados no mercado inter-
nacional. Os 20% restantes podem ser aplicados em outros títulos de crédito transacionados no
Dívida Externa exterior. Estes títulos são mantidos no exterior.
Para o investidor no Brasil, este fundo é a única forma de aplicar nos papéis emitidos pelo go-
verno brasileiro negociados no exterior.

ASSAF NETO, A. Mercado financeiro / 4a. ed. São Paulo: Atlas, 2001.
CAVALCANTI, F; MISUMI, J. Y. Mercado de Capitais. Rio de Janeiro: Campus, 2001. 373p. ISBN 85-
352-0942-5
FARIA, R. G. de. Mercado financeiro: instrumentos e operações. São Paulo: Prentice Hall, 2003.
282p. ISBN 85-87918-x
FORTUNA, E. Mercado financeiro: produtos e serviços. 17. ed. rev. e atual. Rio de Janeiro: Quality-
mark, 2008.
SECURATO, J. R. Mercado Financeiro e Análise de Investimento. 1ª. São Paulo: Saint Paul. 2005.
ISBN: 85-98838-08-X.
www.anbima.com.br
www.bcb.gov.br

3. MERCADO DE RENDA FIXA
3.1. A MONTAGEM DO FLUXO DE CAIXA
Uma vez que o investimento em ativos do mercado financeiro é a compra de um papel (título de
propriedade) que garante ao investidor um fluxo de caixa, no futuro, que transformará o capital
investido em um valor maior, em função da renda gerada, a primeira etapa para se avaliar um
investimento é a montagem do fluxo de caixa.
A seguir são apresentados produtos oferecidos no mercado e a respectiva montagem do fluxo de

caixa. Mas, antes, vamos tratar de alguns exemplos de títulos, destacando suas características com
dois ou mais fluxos de caixa.
Primeiramente, veremos exemplos de títulos com apenas dois fluxos de caixa: a saída no ato do
investimento e uma entrada no resgate.
Exemplo 1: Título pré-fixado com dois fluxos de caixa
Título 001 Data de vencimento: 10/01/2006

R$1.200.000,00
Pague-se, ao portador deste, a quantia de R$1.200.000,00,
na data de vencimento acima.
Belo Horizonte, 10/01/2005
Banco de Desenvolvimento do Brasil
Geraldo Eugênio Miranda

Presidente
Esse título contém a promessa de pagamento de R$ 1.200.000,00 no vencimento. Portanto o

comprador já sabe quanto receberá no resgate e o título é pré-fixado. Qual é o preço que o investidor
exigirá para abrir mão de seu capital em 10/01/2005 e receber R$1.200.000,00, em 10/01/2006? O
preço é a renda que ele receberá adicionada ao principal. Ele deve, a partir da imposição desse preço
(juros), calcular quanto pagaria, hoje, por esse título que lhe devolverá R$1.200.000,00 depois de um
ano. Se ele exige 20% de juros sobre o investimento, qual o valor a ser pago por esse título na

emissão? Qual seu valor presente?
Podemos escrever essa questão algebricamente:
VP x 1,2 = 1.200.000
Então,
R$1.200.000
VP   R$1.000.000
1,2
Portanto, podemos escrever o valor presente de um investimento como esse da seguinte forma:
C1
VP 
1 r
em que C1 é o fluxo de caixa na data 1 e r é a taxa de juros apropriada.
Montagem do fluxo de caixa:
10/01/2005 10/01/2006
-$1.000.000,00 $1.200.000,00
Exemplo 2: Título pós-fixado com dois fluxos de caixa
Título 002 Data de vencimento: 10/01/2006
R$1.000.000,00
Pague-se, ao portador deste, na data de vencimento acima, o valor de face

acrescido de juros de 8% ao ano mais a correção pelo IGP-M.
Belo Horizonte, 10/01/2005
Banco de Desenvolvimento do Brasil
Geraldo Eugênio Miranda

Presidente
Nesse caso, o valor de compra já é determinado, a incógnita é o rendimento, pois não se sabe qual
será a correção. O retorno sobre o investimento só será conhecido no dia do vencimento. Portanto, é
um título pós-fixado.
Considerando que se prevê a variação do IGP-M de 15% e que o retorno sobre o investimento será a
soma dessa correção com a taxa de juros, o valor a ser recebido no resgate será:
VF= VP (1+0,08+0,15) = R$ 1.000.000 * 1,23 = R$ 1.230.000.
A rentabilidade é de 23%.

No Exemplo 02, o valor de compra já é determinado no contrato: R$ 1.000.000,00. A entrada de

caixa, no futuro, só poderá ser conhecida na data do resgate, uma vez que depende de se saber a
variação cambial até tal data.
O fluxo de caixa do Título 002 ficará, então, conforme os cálculos do valor do resgate, feitos em
10/01/2006:
10/01/2005 10/01/2006
-$1.000.000,00 $1.230.000,00
Vamos, agora, ver exemplos de títulos com mais de dois fluxos de caixa: a saída no ato do
investimento e várias entradas futuras.
Exemplo 3: Título pré-fixado com mais de dois fluxos de caixa
Uma debênture com valor de face de R$ 2.000.000,00 paga amortização ao final e juros de 7% a.s.
sobre o valor de emissão, durante 4 anos.
Debênture da Companhia Acarajé S.A.
R$ 2.000.000,00 (dois milhões de reais)

Pague-se ao portador juros de 7% a cada semestre, a contar da data de emissão,
por quatro anos e amortização ao final desse período.
Emissão em 10/01/2005.
Companhia Acarajé, com sede à Rua Walter Oliveira 500, Bairro Dourados, na ci-
dade do Rio de Janeiro - RJ. - CNPJ: 17.309.790/0001-94
George Walter Oliveira

Presidente
Juros= 0,07 x 2.000.000 = 140.000
10/01/05 10/07/05 10/01/06 10/07/06 10/01/07 10/07/07 10/01/08 10/07/08 10/01/09
-$2.000.000,00 $140.000,00 $140.000,00 $140.000,00 $140.000,00 $140.000,00 $140.000,00 $140.000,00 $2.140.000,00
Exemplo 4: Título pós-fixado com mais de dois fluxos de caixa
Um título público (NTN-C), emitido em 01/07/2000, com vencimento em dez anos comprado em
01/01/2005, que paga 6% de juros ao ano, em pagamentos semestrais sobre o valor nominal de R$

250.000,00, corrigido pelo IGP-M, e o principal no vencimento.
Nota do Tesouro Nacional – série C
R$ 250.000,00
Pague-se, semestralmente, cupom de 6% de juros ao ano e o

principal no vencimento.
O valor nominal será corrigido pelo IGP-M do mês anterior.
01/07/2000
01/01/05 01/07/05 01/01/06 01/07/06 01/01/07 01/07/07 01/01/08 01/07/08 01/01/09 01/07/09 01/01/10
3% do 3% do 3% do 3% do 3% do 3% do 3% do 3% do 3% do 103% do
valor no- valor no- valor no- valor no- valor no- valor no- valor no- valor no- valor no- valor no-
-$250.000,00
minal minal minal minal minal minal minal minal minal minal
corrigido corrigido corrigido corrigido corrigido corrigido corrigido corrigido corrigido corrigido
3.2. PREÇO E RENDIMENTO DE TÍTULOS DE RENDA FIXA
Como vimos, no mercado de renda fixa, no ato da aplicação, a forma de remuneração é estabelecida,
ou seja, no contrato do negócio está fixada como será paga a renda a ser recebida pela aplicação.
A remuneração pode ser prefixada, quando já se sabe no ato da aplicação qual será exatamente a
rentabilidade, e pode ser pósfixada, se há, no contrato do título, a previsão de utilização de um
indexador aplicado sobre o capital investido e os juros são calculados com base no valor corrigido.
Quando se realiza uma aplicação no mercado financeiro, o que ocorre é a criação de um fluxo de
caixa para o investidor, por meio de um contrato, chamado título, que pode ocorrer por meio de um
papel, ou de um registro em um sistema de informação.
Abaixo, será tratada a avaliação de investimentos no mercado de renda fixa com a utilização da
matemática financeira. O resultado dos exercícios propostos encontra-se no final desta seção.
Títulos prefixados
O título prefixado pode ser apresentado oferecendo o pagamento do principal e dos juros no
vencimento, fluxo de caixa com uma saída e uma entrada, e pagando o principal e ou os juros em
parcelas, fluxo de caixa com uma saída e várias entradas. Essas modalidades de aplicação podem
ser oferecidas com o valor de resgate, valor de face, fixo e a rentabilidade sendo proporcionada pela
compra do título com deságio em relação a esse valor.

Exemplo 1:
Aplicação: R$ 3.000,00
Rendimento: juros de 1,1% a.m.
Prazo: 1 ano.
24
Imposto de Renda descontado na fonte: 17,5%
Cálculo da Taxa de Juros Líquida:
3.000,00 1,01112  3.420,85
A renda gerada é R$ 420,85. Considerando a alíquota de Imposto de Renda, recolhido na fonte, de

17,5%, a renda líquida será: 420,85 0,825  347,20 e a taxa de juros liquida:
3.000,00 1 i  3.347,20.
3.347,20
Daí, i   1  0,1157 => i = 11,6% a.a.
3.000,00
Exercício 1: Calcule a taxa líquida de uma aplicação de R$ 3.000,00, pelo prazo de um ano, com
pagamento de juros de 1,5% a.m. e do principal no vencimento. O Imposto de Renda para aplicações
de 361 a 720 dias é 17,5%. Resp.: 16,3% a.a.
A seguir, vamos calcular a taxa líquida real, descontada a inflação, a qual nos permite saber o que
exatamente houve de ganho real.
Exemplo 2:
Cálculo da taxa líquida real: partindo de exercício anterior, cuja renda líquida é R$ 484,15, e
considerando que a inflação no período foi de 11%, primeiro calcula-se a correção monetária do
investimento: 3.000,001,11 3.330,00. Então, podemos calcular o ganho real:
3.484,15
i  1  0,0046=> i = 0,46% a.a.
3.330,00
Exercício 2: Calcule a taxa líquida real de uma aplicação de R$ 2.000,00, por dois anos, com
pagamento de juros de 1,3% a.m. e do principal no vencimento. Considere que o Imposto de Renda
para aplicações por dois anos é de 15% e que a inflação no período é 17%. Resp.: 11,9% em dois
anos.
24
A partir de 2005, as alíquotas de IR são as seguintes: para aplicações até 180 dias: 22,5%; de 181 a 360 dias: 20%; de 361
a 720 dias: 17,5%; com prazo superior a 720 dias: 15%.

Na maioria das situações em que temos que comparar alternativas diferentes de aplicação, as
alternativas têm prazo diferente. É importante que calculemos a taxa de rentabilidade anual de todas
as alternativas de aplicação, para que possamos ter uma base de comparação, pois, Para isso,
calculamos a taxa equivalente. No mercado financeiro é recomendável utilizar dias úteis, pois a
aplicação no Over Night (por uma noite), com juros diários, de sexta-feira para segunda-feira é
considerada como aplicação por um dia apenas. Para os cálculos, considera-se o ano com 252 dias
úteis.
Exemplo 3:
Cálculo da taxa anual equivalente: partindo do Exercício 2, calculamos a taxa equivalente:

1 i2  1,119. Então: i  1,119 - 1  0,058 => i = 5,8% a.a.
Exercício 3: Calcule a taxa líquida anual de uma aplicação com valor de face de R$ 1.000,00 e
vencimento em 01/04/2006, feita em 28/02/2005. Considere que o IR pago será de 17,5% e que, no
período, há 276 dias úteis e que, para efeitos de cálculo consideramos que o ano tem 252 dias úteis.
O título foi comprado com 17,12% de deságio sobre o valor de face, ou seja, por R$ 828,81. Resp.:
15,4% a.a.
Quando o título oferece o pagamento dos juros e ou principal em parcelas, devemos utilizar a Taxa
Interna de Retorno (TIR), como taxa de rentabilidade.
A taxa interna de retorno é a taxa que, descontando os valores futuros para a data da aplicação faz
com que o valor presente do fluxo de caixa futuro seja igual ao capital inicial.
FC1 FC 2 FC n
II    ...... , onde: II = Investimento Inicial e FCn = Fluxo de Caixa no
1  TIR 1  TIR2 1  TIRn
momento n. Só podemos calcular a TIR, usando um computador ou calculadora financeira.
Exemplo 4: Um título de R$ 1.000,00 que paga 8% de juros ao ano sobre o valor de face, por cinco
anos, e o principal no vencimento, comprado por R$ 670,00, pode ter o fluxo de caixa representado
por uma linha horizontal com linhas perpendiculares para cima indicando fluxos positivos e a linha
para baixo indicando o fluxo negativo, conforme abaixo.
80 80 80 80 1.080
1 2 3 4 5
670

Cálculo da taxa de retorno: utilizamos a TIR para fazer o cálculo. Não vamos agora preocupar-nos
com o pagamento do imposto de renda (ele incide sobre cada cupom de juros pago) e nem com a
inflação (o título vence no futuro e poderíamos calcular o ganho real, levando cada valor recebido
para o vencimento e utilizando a taxa de rentabilidade do mercado financeiro e o capital aplicado
sendo corrigido pela inflação prevista).
Cálculo usando a HP12-C: 670 CHS CFo 80 CFj 4 Nj 1.080 CFj IRR.
TIR = 18,73% a.a.
Exercício 4: Calcule a taxa interna de retorno de uma aplicação com valor de face de R$ 1.000,00,
vencimento em três anos e pagamento de cupom de juros de 4% ao semestre e o principal no
vencimento. O título está sendo negociado por R$ 725,00. Resp.: 21,9% a.a.
Títulos posfixados: no caso dos títulos posfixados, o cálculo é mesmo somente mudam os valores
devido à correção pelo indexador.
Solução dos Exercícios Propostos
Exercício 1: Calcule a taxa líquida de uma aplicação de R$ 3.000,00, pelo prazo de um ano, com
pagamento de juros de 1,5% a.m. e do principal no vencimento. O Imposto de Renda para aplicações
de 361 a 720 dias é 17,5%.
Cálculo da Taxa de Juros Líquida:
3.000,00 1,01512  3.586,85

17,5%, a renda líquida será: 586,85 0,825  484,15 e a taxa de juros liquida:
3.484,15
3.000,00 1 i  3.484,15. Daí, i   1  0,163 => i = 16,3% a.a.
3.000,00
Exercício 2: Calcule a taxa líquida real de uma aplicação de R$ 2.000,00, por dois anos, com
pagamento de juros de 1,3% a.m. e do principal no vencimento. Considere que o Imposto de Renda
para aplicações por dois anos é de 15% e que a inflação no período é 17%.
2.000,00 1,01324  2.726,82

15%, a renda líquida será: 726,82 0,85  617,80 .
Cálculo da taxa líquida real: partindo da renda líquida de R$ 617,80, e considerando que a inflação no
período foi de 17%, primeiro calcula-se a correção monetária do investimento:

2.617,80
2.000,001,17  2.340,00. Então, podemos calcular o ganho real: i   1  0,119 => i =
2.340,00
11,9% em dois anos.
Exercício 3: Calcule a taxa líquida real anual de uma aplicação com valor de face de R$ 1.000,00 e
vencimento em 01/04/2006, feita em 28/02/2005. Considere que o IR pago será de 17,5% e que, no
período, há 276 dias úteis e que, para efeitos de cálculo consideramos o ano tem 252 dias úteis. O
título foi comprado com 17,12% de deságio sobre o valor de face, ou seja, por R$ 828,81.
Renda: 1.000,00 – 828,81 = 171,19
Renda Líquida: 171,19 x 0,825 = 141,23
Valor Líquido recebido no vencimento: 828,81 + 141,23 = 970,04
970,04
276 dias úteis
828,81
970,04
Cálculo da rentabilidade no período de 276 dias úteis: i   1  0,17 => i = 17% no período.
828,81
Para calcular a taxa equivalente anual, calcula-se a taxa diária, por dia útil, e a taxa anual referente a
252 dias úteis.
252
Cálculo da rentabilidade líquida anual: 1 i a  1,17 276
252
i a  1,17 276  1 , ia = 0,154 => i = 15,4% a.a.
Exercício 4: Calcule a taxa interna de retorno de uma aplicação com valor de face de R$ 1.000,00,
vencimento em três anos e pagamento de cupom de juros de 4% ao semestre e o principal no
vencimento. O título está sendo negociado por R$ 725,00.
1.040
40 40 40 40 40
725

Cálculo usando a HP12-C: 725 CHS CFo 40 CFj 5 Nj 1.040 CFj IRR.
TIR = 10,4% ao semestre.
Cálculo da taxa de retorno anual: 1 + ia = 1,1042
ia = 1,1042 - 1, ia = 0,219 => i = 21,9% a.a.
3.3. TÍTULOS PÚBLICOS
Os títulos públicos podem ser emitidos pelo Governo Federal e pelos estados e municípios.
Anteriormente, o Banco Central podia emitir títulos próprios, mas, atualmente, isso é proibido por lei25.
O Governo Federal oferece títulos públicos no mercado para:
1) Fazer a política monetária, regulando a liquidez da economia;

2) Financiar o déficit orçamentário e de caixa do Governo;
3) Prover o Governo de recursos para realizar investimentos públicos;
4) Conseguir recursos em moeda estrangeira.
Os títulos do Governo Federal são emitidos pelo Tesouro Nacional, o qual faz, também, a
administração da dívida pública. Há títulos emitidos no mercado interno (em reais) e no mercado
internacional (em dólares). Os títulos da dívida externa brasileira, os chamados brasilian bonds,
compõem a dívida reestruturada, papéis pelos quais foi trocada a dívida contratual existente até
1994, e a dívida de emissão soberana, após essa data.
A tabela abaixo indica a composição da maior parte (98.5%) da dívida pública federal interna em
títulos fora do Banco Central em maio de 2012. Somando-se a carteira do Banco Central de R$
797.056 milhões e aos 1,5% de outros títulos, chega-se a um total no mercado de R$ 2.681.915
milhões em títulos públicos da dívida interna. Em maio de 2012, do total da carteira fora do Banco
Central, 39,2% eram de títulos prefixados; 26,3% corrigidos pelo Over/Selic, 33,9% corrigidos
monetariamente por índices de preços e TR, e 0,6% pela variação cambial.
Títulos Públicos Federais em Mercado

Fora do Banco Central em maio de 2012
R$ milhões
Título Valor Participação %
LFT 482.171 26,3

LTN 512.076 27,9
NTN 812.675 44,3
TOTAL 1.806.922 98,5
Fonte: Banco Central do Brasil
25
De acordo com a Lei Complementar 101, de 4.5.2000 (D.O.U. 5.5.2000), o Banco Central do Brasil não pode emitir títulos
da dívida pública, a partir de dois anos após a data de sua publicação (artigo 34).

Títulos Públicos Federais - Maio de 2012
Participação por Indexador
Indexador Participação %
Selic 26,3
Prefixado 39,2
IGP-M, IPCA, Câmbio, TR, IGP-DI, TJLP, Outros 33,9
Total 99,4
Fonte: Banco Central do Brasil
A dívida pública externa líquida era de US$ 44,9 bilhões em maio de 2012. A tabela abaixo mostra os
saldos devedores da dívida mobiliária externa de responsabilidade do Tesouro Nacional de US$ 38,8
bilhões, excluindo-se a dívida contratual de US$ 6,1 bilhões com organismos internacionais, bancos
privados, agências de governos e Clube de Paris.
Dívida Mobiliária Externa - Brasil

Maio de 2012
US$ mil
Discriminação Valor Participação %
DÍVIDA MOBILIÁRIA – Externa 38.773.025 100,0

Dívida Reestruturada 47.373 0,1
Captações no Mercado Internacional 38.725.652 99,9
Euro Bonds 2.157.106 5,6
Global Bonds 36.568.545 94.3
Fonte: Secretaria do Tesouro Nacional
Devido à grande variedade de títulos públicos, serão apresentados apenas os mais importantes, não
obstante esses serem bem representativos de todos.
Para maiores informações sobre os títulos acesse a página do Tesouro Nacional:

www.tesouro.fazenda.gov.br. No acesso ao Tesouro Direto encontra-se a metodologia de cálculo
para fins de análise de investimento. Essa metodologia será abordada a seguir na apresentação dos
títulos. Mas é interessante que seja lido o texto “Metodologia de Cálculo” disponível na página do
Tesouro Nacional.
3.3.1. Letra do Tesouro Nacional - LTN
O título LTN 011003, tem o valor nominal de R$ 1.000,00 e a data de vencimento é 01/10/2003.
Temos que calcular o preço de compra, dada uma rentabilidade exigida de, por exemplo, 27,33%
a.a., ou a rentabilidade, dado o preço de mercado do título.
A montagem do fluxo de caixa, considerando que o título está sendo oferecido por R$ 879,43, fica
assim:

21/03/03
879,43
1.000,00
01/10/03
Como se calcula a rentabilidade desse título?
O valor nominal de R$1.000,00, VN, é igual ao valor desembolsado para comprar o título de R$
879,43, PREÇO, vezes um mais a rentabilidade, (1+TAXA).
Então: PREÇO x (1+TAXA) = VN
VN
Daí, TAXA= -1
PREÇO
1.000,00
O seja, TAXA= -1 = 0,1371
879,43
Temos, então, que a rentabilidade foi de 13,71%, no período entre a data da liquidação da compra
21/03/03 e a data de vencimento 01/10/2003, de 134 dias úteis.
Fica difícil comparar essa com outras aplicações que trazem a rentabilidade anual. Portanto, deve ser
calculada a rentabilidade anual:
Para isso, em primeiro lugar, considerando que estamos tratando de juros compostos, trazemos a
rentabilidade do período para a rentabilidade diária, elevando (1 + TAXA do período) ao inverso do
1
número de dias úteis do período: 1+TAXA do período 134 . Em seguida, levamos a rentabilidade diá-
ria à rentabilidade anual, elevando (1 + TAXA do período) ao número de dias úteis do ano, 252. Por-
tanto,
252
(1+TAXA anual) = 1+TAXA do período 134
Sendo assim, podemos refazer o cálculo, substituindo a TAXA do período, por sua fórmula de cálculo:
252
 VN  134
(1+TAXA anual) =  1+ -1
 PREÇO 
252
 VN  134
Logo, (1+TAXA anual) =  
 PREÇO 
252
 VN  134
E, TAXA anual =   -1
 PREÇO 
252
 1.000,00  134
Portanto, TAXA anual =   - 1 = 0,2733, ou: 27,33% ao ano.
 879,43 
No caso de exigir-se uma rentabilidade, calcula-se o preço do título da seguinte forma:

Utilizando a relação PREÇO x (1+TAXA) = VN, e considerando que a incógnita agora é o preço, fa-
VN
zemos: PREÇO=
1+TAXA
No entanto, já que a taxa exigida é anual, e considerando que (1+TAXA anual) =

252 134
1+TAXA do período 134 e que 1+TAXA anual 252 = 1+TAXA do período  , devemos substituir na
equação acima:
VN
PREÇO= 134
1+TAXA anual 252
1.000,00
Então, PRE O 13 879,43
1 0, 733 5
3.3.2. Letra Financeira do Tesouro - LFT
A LFT tem o valor nominal corrigido pela taxa Selic, que é a taxa de rentabilidade dos títulos públicos
no mercado aberto - definida pelo COPOM (Comitê de Política Monetária do Banco Central). Na
verdade, a taxa Selic varia pouco em relação à meta determinada pelo COPOM. O Banco Central
atua no sentido de aproximá-la da meta. Além da correção pela taxa Selic, a LFT pode render mais
um adicional garantido pela compra do título com deságio.
Segundo a metodologia do Tesouro Nacional, a COTAÇÃO é o fator de multiplicação do Valor Nomi-

nal Atualizado (VNA = R$ 1.000 x fator Selic) para se obter o PREÇO DE COMPRA do título de modo
que se obtenha como rentabilidade a taxa Selic mais o adicional proporcionado pela compra com
deságio.
No exemplo do texto do Tesouro, a taxa anual adicional é de 0,31%, ou seja, a LFT deverá render a
taxa Selic mais 0,31%.
100
A COTAÇÃO é calculada como: COTAÇÃO= DU
, truncado na quarta casa decimal
(1+TAXA) 252
Onde DU é o número de dias úteis entre a data de liquidação do boleto bancário (inclusive) e a data
de vencimento (exclusive), e TAXA é o adicional por ano a ser recebido como rentabilidade além da
taxa Selic.
100
No exemplo, então, a COTAÇÃO é: COTAÇÃO= 212
=99,7399
(1+0,0031) 252
Para o título render 0,31% a.a. além da taxa Selic, o cálculo para chegar ao seu preço é como segue:
Considerando que o fator Selic entre 01/07/2000 e 21/03/2003 é 1,58304863,
VNA  R$1.000,00  1,583804863  R$1.583,804863 , e:
PREÇO=VNA×  COTAÇÃO/100 
Temos, então:

PREÇO=1.583,804863× 99,7399/100 , truncado na segunda casa decimal.
E, portanto, PREÇO=1.579,68
Para calcular a rentabilidade acima da taxa Selic que será obtida, dado o preço de mercado, faze-
mos:
252
 100  DU
De (1) temos que: TAXA=   -1
 COTAÇÃO 
PREÇO×100
E de (2) obtemos: COTAÇÃO=
VNA
252
 VNA  DU
Substituindo (4) em (3), TAXA=   -1
 PREÇO 
No exemplo, então:
252
 1.583,804863  212
TAXA=   -1=0,0031046452597842140796470046803224 .
 1.579,68 
Esse número multiplicado por 100 nos dá a taxa em percentual, que é: 0,31% a.a.
3.3.3. Nota do tesouro Nacional - NTN
A NTN tem o valor nominal corrigido por um indexador (IGP-M, IPCA, taxa de câmbio, etc.) e pode
ser prefixada e, além disso, pode proporcionar uma renda adicional proporcionada pela compra com
deságio em relação ao valor nominal atualizado.
Exemplos:
NTN-C: o valor nominal é atualizado pelo IGP-M
Veja, por exemplo, o título NTN-C 01122005, com as seguintes características:
Data de compra: 20/11/2003
Data de liquidação: 21/11/2003
Valor na data-base (01/07/2000): R$ 1.000,00
Data de vencimento: 01/12/2005
Indexador para atualizar o valor nominal: IGP-M
Pagamento de juros: 6% a.a. semestralmente
Relembramos que as datas de pagamento dos cupons são dadas retrospectivamente a cada seis
meses a partir da data de vencimento. Se a data não for dia útil, o pagamento ocorrerá no primeiro
dia útil subsequente.
Para avaliar o investimento no título, podemos deparar-nos com duas situações: 1) cálculo do preço
de compra dada uma taxa de retorno requerida; 2) cálculo da TIR dado um preço de mercado.

1) Cálculo do preço de compra dada uma TIR de 30% a.a..
Primeiro, calcula-se o valor nominal atualizado até o dia 1o de novembro de 2003:
VNA* = R$ 1.000 x fator de variação do IGP-M entre 01/07/2000 e o 1o dia de novembro de 2003.
O fator de variação do IGP-M nesse período é 1,5846, obtido em <www.fgv.br><Produtos e

serviços><Base de dados><Como obter índices><Séries gratuitas><Índice geral de preços
do mercado – IGP-M – Fechamento mensal (% a.m.)>.
Então:
VNA* = R$ 1.000 x 1,5846 = R$ 1.584,60
Para atualizar o valor nominal até a data de liquidação do boleto (21/11/2003), a efetiva saída de
caixa para realizar o investimento, calcula-se a parcela do período mensal em que será computada a
variação do IGP-M.
Então, temos que

21
x= = 0,7
30 .
O IGP-M projetado pelo mercado para o mês de novembro de 2003 é 0,5%, obtido em
<www.bcb.gov.br><Economia e finanças><Indicadores de conjuntura><Indicadores
econômicos consolidados><Estimativas de índices de preços>
Então,
VNA=VNA*×1+0,005 
0,7
VNA=R$1.584,60×1,0050,7 =R$1.590,142
A Montagem do Fluxo de Caixa:
A montagem do fluxo de caixa deve considerar o valor nominal como 1, pois não se pode saber qual
vai ser o real valor de cada cupom e do valor nominal de resgate do título no vencimento, já que
esses valores dependerão do IGP-M. Portanto será obtida a TIR real, ou seja, a taxa de retorno
acima da inflação medida pelo IGP-M.
Fluxo de caixa:
Período Dias úteis

De 21/11/03 a 01/12/03 7
De 21/11/03 a 01/06/04 132
De 21/11/03 a 01/12/04 258
De 21/11/03 a 01/06/05 383
De 21/11/03 a 01/12/05 510
Data: 01/12/03 01/06/04 01/12/04 01/06/05 01/12/05 01/12/05

1,060,5 -1 1,060,5 -1 1,060,5 -1 1,060,5 -1 1,060,5 -1 1
COTAÇÃO = 7
+ 132
+ 258
+ 383
+ 510
+ 510
(1,3) 252 (1,3) 252 (1,3) 252 (1,3) 252 (1,3) 252 (1,3) 252

0,02956 0,02956 0,02956 0,02956 0,02956 1
COTAÇÃO = 7
+ 132
+ 258
+ 383
+ 510
+ 510
(1,3) 252 (1,3) 252 (1,3) 252 (1,3) 252 (1,3) 252 (1,3) 252
COTAÇÃO=0,702971
PREÇO=VNA×COTAÇÃO
PREÇO=R$1.590,14×0,702971=R$1.117,82
Portanto, para que o investidor tenha uma taxa de retorno de 30% a.a. acima do IGP-M, o título deve
ser comprado por R$1.117,82
2) Cálculo da TIR, dado o preço de mercado de R$1.500,00.

PREÇO
COTAÇÃO=
VNA
1.500,00
COTAÇÃO= =0,94331
1.590,14
Para calcular a TIR, fazemos:

1,060,5 -1 1,060,5 -1 1,060,5 -1 1,060,5 -1 1,060,5 -1 1
0 = - COTAÇÃO + 7
+ 132
+ 258
+ 383
+ 510
+ 510
(1+TIR) 252 (1+TIR) 252 (1+TIR) 252 (1+TIR) 252 (1+TIR) 252 (1+TIR) 252
1,060,5 -1 1,060,5 -1 1,060,5 -1 1,060,5 -1 1,060,5 -1 1

0 = - 0,94331 + 7
+ 132
+ 258
+ 383
+ 510
+ 510
(1+TIR) 252 (1+TIR) 252 (1+TIR) 252 (1+TIR) 252 (1+TIR) 252 (1+TIR) 252
Utilizando o Excel, chega-se à TIR de 10,97% a.a.
NTN-B: o valor nominal é corrigido pelo IPCA. O IPCA, índice de preços ao consumidor ampliado, do
IBGE, é calculado do dia 15 do mês anterior ao dia 15 do mês de referência. Paga cupons semestrais
de 6% de juros a.a. O valor na data-base, 15/07/2000, é R$ 1.000,00.
Exemplo com uma NTN-B com as seguintes características:
Vencimento: 15/05/2011
Fator de variação do IPCA entre 15/07/2000 e o dia 15 do mês atual (01/2008): 1,6740078
IPCA projetado para fevereiro/2008: 0,53%
Preço: R$ 1.652,28

De 23/02/08 a 15/05/08 55
De 23/02/08 a 15/11/08 186
De 23/02/08 a 15/05/09 308
De 23/02/08 a 15/11/09 435
De 23/02/08 a 15/05/10 559
De 23/02/08 a 15/11/10 685
De 23/02/08 a 15/05/11 810
x = nº de dias entre o dia 15 do mês até onde foi feita a correção e a data da liquidação da compra
sobre o nº de dias entre o dia 15 do mês até onde foi feita a correção e o dia do mês seguinte.
39
x= = 1,26
31
VNA* = R$ 1.000 x 1,6740078 = R$ 1.674,01
VNA = R$ 1.674,01 x 1,00531,26 = R$ 1.685,20

1.652,28
COTAÇÃO  = 0,98
1.685,20
Data: 15/05/08 15/11/08 15/05/09 15/11/09 15/05/10 15/11/10 15/05/11
1,060,5  1 1,060,5  1 1,060,5  1 1,060,5  1 1,060,5  1 1,060,5  1 1,060,5

0,98       
1  TIR
55
252 1  TIR 186
252 1  TIR 308
252 1  TIR 435
252 1  TIR 559
252 1  TIR 685
252 1  TIR810 252
Utilizando o Excel, chega-se à TIR de 6,45%.
Calcule o preço da NTN-B acima para uma taxa exigida de 4,7%.
1,060,5  1 1,060,5  1 1,060,5  1 1,060,5  1 1,060,5  1 1,060,5  1 1,060,5

COTAÇÃO       
1,047 55
252 1,047 186
252 1,047 308
252 1,047
435
252 1,047
559
252 1,047 685
252 1,047810 252
COTAÇÃO = 1,02865
PREÇO = R$ 1.685,20 x 1,02865 = R$ 1.733,46
Portanto, para que o investidor tenha uma taxa de retorno de 4,7% a.a. acima do IPC-A, o título deve
ser comprado por R$1.733,46
NTN-F: é prefixada. Paga cupons de juros semestrais de 10% a.a. sobre o valor de face de R$
1.000,00.
Exemplo com uma NTN-F com as seguintes características:

Preço: R$ 946,20
De 09/01/06 a 01/07/06 119
De 09/01/06 a 01/01/07 247
De 09/01/06 a 01/07/07 371
De 09/01/06 a 01/01/08 498
1,10,5  1 1,10,5  1 1,10,5  1 1,10,5

946,20  1.000   1.000   1.000   1.000 
1  TIR 119
252 1  TIR 247
252 1  TIR 371
252 1  TIR498 252
Utilizando o Excel, chega-se à TIR de 13,5%.
Calcule o preço da NTN-F acima para uma taxa exigida de 12,5% a.a.
1,10,5  1 1,10,5  1 1,10,5  1 1,10,5

PREÇO  1.000  119
 1.000  247
 1.000  371
 1.000  498
1,125 252 1,125 252 1,125 252 1,125 252
PREÇO = R$ 961,71
3.3.5. Exercícios
Exercícios Resolvidos
1) Considerando uma LTN com valor de face de R$1.000,00 e vencimento em 01/10/05, comprada
em 04/01/05, por R$ 850,00, calcule a rentabilidade líquida anual. Considere que a liquidação da
compra se dá no dia seguinte à transação e que há a cobrança de imposto de renda de 20%,
recolhido na fonte para aplicações com prazo entre 181 e 360 dias e que há 186 dias úteis entre
05/01/05 e 01/10/05. Em seguida, calcule o preço de compra, dada uma rentabilidade bruta exigida
de 20% a.a.
Cálculo do imposto de renda: (R$ 1.000 - R$ 850,00) x 0,2 = R$ 30,00
Fluxo de caixa:
05/01/05 01/10/05
- 850,00 970,00
252
 970,00  186
Rentabilidade =    1  0,1959  19,6% a.a.
 850,00 

1.000,00
Preço = = 874,09
186
1  0,2252
2) Para a LFT abaixo, calcule o preço de compra.
- Data de compra: 04/01/2005
- Data de liquidação: 05/01/2005
- Valor na data-base: (01/07/2000): R$ 1.000,00
- Data de Vencimento: 18/01/2006
- Taxa anual acima da Taxa Selic: 1% (taxa que o comprador exige, ou o mercado oferece na compra
com deságio)
- Dias úteis entre 05/01/2005 e 18/01/2006: 261
- Fator Selic26 entre 01/07/2000 e 05/01/2005: 2,1670101039984884
Considere que se paga 20% de imposto de renda retido na fonte para aplicações com resgate entre
361 e 720 dias.
Obs: a informação sobre a cobrança do imposto de renda é para que se saiba que a rentabilidade
anual (taxa Selic + 1%) deverá ser multiplicada por 0,8 para que se calcule a rentabilidade líquida.
Uma vez que o rendimento é pós-fixado, esse cálculo só pode ser feito no vencimento, pois só aí
saberemos qual foi a taxa Selic. Não obstante pode ser feita uma previsão.
100
COTAÇÃO   98,9747
1 0,1261252
VNA = R$ 1.000,00 x 2,16701 = R$ 2.167,01
PREÇO = R$ 2.167,01 x (98,9747 / 100)
PREÇO = R$ 2.144,79
3) Se o mesmo título está sendo oferecido no mercado por R$ 2.050,00, calcule a rentabilidade acima
da taxa Selic que proporcionará a compra por esse preço.
252
 2.167,01 261
TAXA     1  0,055
 2.050,00  5,5% a.a.
4) Calcule o preço da NTN-B com as seguintes características:
26
Obtido na página do Banco Central: <www.bcb.gov.br> , Economia e Finanças -> Selic – Mercado de títulos públicos ->
Taxa Selic -> Variação

TIR: 5,7%
De 19/02/09 a 15/05/09 58
De 19/02/09 a 15/11/09 189
De 19/02/09 a 15/05/10 311
De 19/02/09 a 15/11/10 438
De 19/02/09 a 15/05/11 562
35
x= = 1,13
31
VNA* = R$ 1.000 x 1,8002803 = R$ 1.800,2803
VNA = R$ 1.800,2803 x 1,00431,13= R$ 1.809,03
1,060,5  1 1,060,5  1 1,060,5  1 1,060,5  1 1,060,5

COTAÇÃO     
1,05758 252 1,057189 252 1,057311 252 1,057438 252 1,057562 252
COTAÇÃO = 1,0218
PREÇO = R$ 1.809,03 x 1,0218 = R$ 1.848,47
5) Calcule o preço da NTN-F com as seguintes características:
TIR: 10,5%
De 09/01/06 a 01/07/06 119
De 09/01/06 a 01/01/07 247
De 09/01/06 a 01/07/07 371
De 09/01/06 a 01/01/08 498
1,10,5  1 1,10,5  1 1,10,5  1 1,10,5

PREÇO  1.000  119
 1.000  247
 1.000  371
 1.000  498
1,105 252 1,105 252 1,105 252 1,105 252

PREÇO = R$ 993,96
Exercícios Propostos
1) Considerando uma LTN com valor de face de R$1.000,00 e vencimento em 20/07/04, comprada
em 22/03/04, por R$ 970,00, calcule a rentabilidade líquida anual. Considere que a liquidação da
compra se dá no dia seguinte à transação e que há a cobrança de imposto de renda de 22,5%,
recolhido na fonte e que há 84 dias úteis entre 23/03/04 e 20/07/04. Em seguida, calcule o preço de
compra, dada uma rentabilidade exigida de 33,53% a.a.
Respostas: rentabilidade = 7,36% a.a.; preço = 908,11
2) Para a LFT abaixo, calcule o preço de compra.
- Data de compra: 20/03/2004
- Data de liquidação: 21/03/2004
- Valor na data-base: (01/07/2000): R$ 1.500,00
- Data de Vencimento: 20/07/2004
- Taxa anual: 8% (taxa que o comprador exige, ou o mercado oferece na compra com deságio)
- Dias úteis entre 21/03/2004 e 20/07/2004: 86
- Fator Selic entre 01/07/2000 e 21/03/2004: 1,9216853
Considere que se paga 22,5% de imposto de renda retido na fonte.
Obs: a informação sobre a cobrança do imposto de renda é para que se saiba que a rentabilidade
anual (taxa Selic + 8%) deverá ser multiplicada por 0,8 para que se calcule a rentabilidade líquida.
Uma vez que o rendimento é pós-fixado, esse cálculo só pode ser feito no vencimento, pois só aí
saberemos qual foi a taxa Selic. Não obstante pode ser feita uma previsão, como feito na Unidade 03.
Resposta: preço = R$ 2.807,80
3) Se o mesmo título está sendo oferecido no mercado por R$ 2.727,93, calcule a rentabilidade acima
da taxa Selic que proporcionará a compra por esse preço.
Resposta: taxa = 17,53% a.a.
4) Calcule o preço da NTN-B com as seguintes características:

TIR: 8,5%
De 19/02/09 a 15/05/09 58
De 19/02/09 a 15/11/09 189
De 19/02/09 a 15/05/10 311
De 19/02/09 a 15/11/10 438
De 23/02/08 a 15/05/11 562
Resposta: R$ 1.750,24
5) Calcule o preço da NTN-F com as seguintes características:
TIR: 15,5%
De 09/01/06 a 01/07/06 119
De 09/01/06 a 01/01/07 247
De 09/01/06 a 01/07/07 371
De 09/01/06 a 01/01/08 498
Resposta: R$ 916,36
3.4. PRODUTOS DE APLICAÇÃO (INVESTIMENTO) OFERECIDOS PELO SISTEMA FINANCEIRO

E EMPRESAS
3.4.1. Certificado/Recibo de Depósito Bancário (CDB/RDB)
Títulos de renda fixa, emitidos pelos Bancos Comerciais/Múltiplos e de Investimento.
Finalidade: lastrear operações de financiamento de capital de giro.
A diferença entre CDB e RDB é que este não pode ser transferido por endosso nominativo e aquele
pode.
Rendimento: juros prefixados e pagam 20% de IR sobre o rendimento.

O CDB também pode pagar taxa over27, em que a taxa efetiva é calculada da seguinte forma:
 du 
   over  
  100  
TE   1    1  100
  30  
   

 

sendo TE a taxa efetiva no período, over, a taxa over e du, o número de dias úteis da compra do título
até seu vencimento.
3.4.2. Certificado de Depósito Interfinanceiro - (CDI)
Títulos emitidos pelas instituições financeiras.
Finalidade: lastrear operações no mercado interfinanceiro.
Rendimento: juros definidos pela taxa over. Isento de IR.
A taxa efetiva é calculada, considerando que a taxa over considerada é a de cada dia e que o valor é
reaplicado diariamente.
Overm1
Taxa Over ao dia no dia 1: Overd1  100  100
30
Overm2
30
Overm3
30
em que Overd1 é a taxa over diária no dia 1 e Overm1 é a taxa over mensal no dia 1.
A taxa efetiva, portanto, no período é dada por:


 Overd1   Overd2   Overd3   
TE  1   1   1   1  100

 100   100   100   
3.4.3. Commercial Papers
Títulos emitidos pelas empresas e negociados no mercado. No Brasil são conhecidos como Notas
Promissórias Comerciais. Têm como vantagens o baixo custo financeiro e a maior agilidade para
obter os recursos, já que eliminam a intermediação bancária.
Finalidade: financiar o capital de giro
Rendimento: compra com deságio sobre o valor de emissão.
27
Taxa over = Taxa linear mensal capitalizada pelos dias úteis.

A rentabilidade, então, é dada a partir do seguinte cálculo:
Ve  P
Re   100
P
em que Re é a rentabilidade, Ve é o valor de emissão e P é o preço de compra do título.
3.4.4. Export Note
Títulos para cessão de créditos de exportação, emitidos por exportadores que venderam a prazo.
Finalidade: adiantamento de um crédito futuro
Rendimento: deságio sobre o valor do crédito em dólar.

 Ve  tc R 
Re    1  100
 P  tc C 
em que Ve é o valor de emissão em dólares, P é o preço de compra em dólares, tc R é a taxa de

câmbio na data do resgate e tcC é a taxa de câmbio na data da compra do título.
3.4.5. Debêntures
Títulos de longo prazo emitidos por companhias de capital aberto e que podem ser conversíveis em
ações.
Finalidade: financiar projetos de financiamento (capital fixo e capital de giro)
Rendimento: dado pelo cálculo da TIR de um fluxo de caixa futuro oferecido pelo papel.
3.4.6. Exercícios
1) Calcule a taxa efetiva líquida anual para aplicação nos dois tipos de CDBs abaixo, apontando a
melhor alternativa de investimento. Considere que o investidor aplicará, por um ano, que o imposto
sobre a renda de aplicação financeira pelo prazo de 361 a720 dias é 17,5% e que, nesse período, há
252 dias úteis.
a) CDB que paga 1,2% a.m.
b) CDB com taxa over de 1,5% a.m.
a) (1,01212 – 1) x 100 x 0,825 = 12,7% a.a.
  1,5 
252

  100  
b)  1     1  100 x 0,825 = 11,08% a.a.
 
  30  
  
A melhor alternativa é a do CDB que paga 1,2% a.m.

2) Calcule a taxa efetiva líquida de uma aplicação em uma Export Note, emitida pelo prazo de 3
meses, com valor nominal de U$ 15.000,00 e taxa de desconto de 20% a.a. (no contrato da Export
Note, o desconto é por dentro, ou seja, o valor nominal – de resgate – é o resultado da soma do valor
aplicado com a taxa de desconto aplicada a este valor). Considere que a taxa de câmbio, no
momento da operação, era de R$ 2,941/US$ e, no dia do resgate, passou para R$ 3,10/US$.
Considere, ainda, que a alíquota de imposto sobre a renda de aplicação financeira por prazo menor
que 180 dias é 22,5%. Observe que, nesse caso também, a taxa de desconto é calculada, utilizando-
se de juros simples.
15.000
Valor aplicado = = US$ 14.285,71
 20 
 
1   100  3 
 12 
 
Valor aplicado em R$ = U$ 14.285,71 x R$ 2,941/US$ = R$ 42.014,27
Valor resgatado em R$ = U$ 15.000,00 x R$ 3,1/US$ = R$ 46.500,00

 46.500,00 
Rentabilidade líquida no período (três meses) =  1 x 100 x 0,775 = 8,27%
 42.014,27 
Rentabilidade líquida anual: (1,08274 –1) x 100 = 37,41%
3) Calcule a TIR de uma debênture conversível em 100.000 ações, comprada por R$ 3.000.000,00,
em 30/03/2004, com vencimento em dois anos, que paga Amortização ao final e juros de 8% a.s.
sobre o valor de emissão. A previsão de preço da ação para daqui a dois anos é R$ 36,00.
Juros= 0,08 x 3.000.000 = 240.000
Resgate, convertendo em ações = 100.000 x 36,00 = 3.600.000

240.000 240.000 240.000 3.840.000
- 3.000.000    0
1 i1 1 i2 1 i3 1 i4
Cálculo Utilizando a HP 12-C:
3.000.000 CHS Cf0 240.000 Cfj 3 Nj 3.840.000 Cfj IRR
TIR = 12,17% ao semestre => (1,12172 – 1) x 100 = 25,82% a.a.
1) Calcule a taxa efetiva líquida anual para aplicação nos dois tipos de CDBs abaixo, apontando a
melhor alternativa de investimento. Considere que o investidor aplicará, por dois anos, que o imposto
sobre a renda de aplicação financeira por mais de 720 dias é 15% e que, nesse período, há 504 dias
úteis.
a) CDB que paga % a.m.
b) CDB com taxa over de % a.m.
Respostas: a) rentabilidade = 10,88% a.a.; b) rentabilidade = 9,0,8% a.a.

Melhor alternativa: a
2) Calcule a taxa efetiva líquida de uma aplicação em uma Export Note, emitida pelo prazo de 6
meses, com valor nominal de U$ 25.000,00 e taxa de desconto de 17% a.a. (no contrato da Export
Note, o desconto é por dentro, ou seja, o valor nominal – de resgate – é o resultado da soma do valor
aplicado com a taxa de desconto aplicada a este valor). Considere que a taxa de câmbio, no
momento da operação, era de R$ 2,941/US$ e, no dia do resgate, passou para R$ 3,10/US$.
Considere, ainda, que a alíquota de imposto sobre a renda é 22,5%. Observe que, nesse caso
também, a taxa de desconto é calculada, utilizando-se de juros simples.
Resposta: rentabilidade líquida no período (seis meses) = 11,13%
Rentabilidade líquida anual = 23,5%
3) Calcule a TIR de uma debênture conversível em 100.000 ações, comprada por R$ 3.000.000,00,
em 30/03/2004, com vencimento em dois anos, que paga Amortização ao final e juros de 6% a.s.
sobre o valor de emissão. A previsão de preço da ação para daqui a dois anos é R$ 32,00.
Resposta: TIR = 7,49% ao semestre => 15,5% a.a.
3.5. PRODUTOS DE CAPTAÇÃO (EMPRÉSTIMOS) OFERECIDOS PELO SISTEMA FINANCEIRO

E EMPRESAS
Veremos a seguir títulos que servem para captação e o importante aqui é poder comparar as
alternativas para obter o crédito mais barato.
3.5.1. Hot Money
Operações de curtíssimo prazo (um dia)
Finalidade: necessidades imediatas de caixa das empresas.

Custo: juros, tendo como referencial a taxa CDI acrescida de um spread. Paga IOF calculado diaria-
mente.
3.5.2. Desconto de Duplicatas e Notas Promissórias
Operação com desconto simples por fora (incidindo sobre o montante da dívida).
Finalidade: financiar capital de giro.
Custo: O custo efetivo é maior que a taxa da operação, pois ainda se cobra IOF (0,0041% ao dia
sobre o valor nominal). Pode ser cobrada uma taxa adicional, TA, como taxa de cadastro em
substituição à TAC, taxa de abertura do crédito, proibida pelo Banco Central, desde 30 de abril de
2008.
Assim, o custo efetivo é calculado da seguinte forma:

O valor captado (VC) é obtido subtraindo do valor nominal (VN) a taxa de desconto (d), calculada com
juros simples, o IOF e a TA. O desconto (D) é obtido com juros simples.
 d  
 100 
 p   0,000041 p 
 TA 
Assim, D = VN - VN x 
 30  100 
  
VC = VN - D
E o custo efetivo, CE, é obtido fazendo:

VN
CE  1
VC
Para facilitar, podemos calcular diretamente:
 30 
 P 
  
  
 VN
 
CE     1  100
   d    
 VN  1   100  p   0,000041 p  TA    
      
   30  100 
      
 
 
A organização do cálculo apresentada não é fórmula de cálculo, é forma de calcular, simplificando,

colocando em evidência o valor nominal Colocamos em evidência o valor nominal do título,
subtraindo dele os valores do desconto do IOF e da TA (que podem ser obtidos um a um,
multiplicando a taxa pelo valor nominal, somando e subtraindo o resultado do valor nominal para
obter o valor captado), chegando ao valor captado e comparando-o ao valor do título para chegar ao
custo efetivo.
3.5.3. Commercial Papers (Notas Promissórias)
Títulos emitidos pelas empresas e negociados no mercado. Têm como vantagens o baixo custo
financeiro e a maior agilidade para obter os recursos, já que elimina a intermediação bancária.
Finalidade: financiar o capital de giro
Custo: desconto oferecido “por fora” (sobre o valor de emissão) mais despesas de lançamento
O custo efetivo será calculado da seguinte forma:

 Ve  
Ce     1  100
 1  d  dl  Ve  
em que Ve é o valor de emissão, d é a taxa de desconto e dl é o percentual sobre o valor de emissão

que corresponde à despesa de lançamento.
3.5.4. Export Notes
Títulos para cessão de créditos de exportação, que podem ser emitidos por exportadores que

venderam a prazo.
Finalidade: adiantamento de um crédito futuro.
Custo: desconto oferecido “por fora” sobre o valor nominal do título.
 Vn  tc V  
Ce     1  100
 1 d Vn  tc C

 
em que Vn é o valor nominal da emissão, d é a taxa de desconto a ser aplicada, tc V é a taxa de

câmbio na data do vencimento e tcC é a taxa de câmbio na data da comercialização do título.
3.5.5. Securitização de Recebíveis
Títulos emitidos garantidos pela caução de recebíveis (vendas a prazo de uma empresa).
Finalidade: financiar capital de giro.
3.5.6 Exercícios
1) Calcule o custo efetivo de uma captação feita por uma empresa, em 30/03/2004, por meio da
emissão de um Commercial Paper de valor nominal R$ 1.200.000,00, com taxa de desconto de 7%
ao trimestre, despesas de lançamento de 1% sobre o valor de captação e vencimento em 30/06/2004.
No contrato do Commercial Paper, o desconto é por fora, ou seja, aplicado sobre o valor nominal (de
face) do título.
Valor captado = R$ 1.200.000,00 x (1 - 0,07 - 0,01) = R$ 1.104.000,00

 1.200.000,00 
Custo efetivo no período (três meses) =  1 x 100 = 8,69%
 1.104.000,00 
Custo efetivo anual = (1,08694 – 1) x 100 = 39,56%
2) Calcule o custo efetivo do desconto de duplicata com valor nominal de R$ 15.000,00, prazo de 120
dias, taxa de desconto de 2,5% a.m., taxa de adicional de 1% sobre o valor nominal e IOF incidente
sobre a operação de 0,0041% ao dia. Observe que o desconto é feito por fora, ou seja, é aplicado
sobre o valor nominal (de face).
  2,5  
  100  120  0,000041 120  0,01  = 13.276,20
Valor captado = 15.000  1  
  
  30 
  
  
 15.000,00 
Custo efetivo no período (120 dias) =  1 x 100 = 12,98%
 13.276,20 

Custo efetivo anual = (1,12983 – 1) x 100 = 44,21%
1) Calcule o custo efetivo de uma captação feita por uma empresa, em 30/03/2004, por meio da
emissão de um Commercial Paper de valor nominal R$ 1.000.000,00, com taxa de desconto de 10%
ao trimestre, despesas de lançamento de 1% sobre o valor de captação e vencimento em 30/06/2004.
No contrato do Commercial Paper, o desconto é por fora, ou seja, aplicado sobre o valor nominal (de
face) do título.
Resposta: custo efetivo no período (três meses) = 12,36%; custo efetivo anual = 26,24%
2) Calcule o custo efetivo do desconto de duplicata com valor nominal de R$ 100.000,00, prazo de
120 dias, taxa de desconto de 4,5% a.m., taxa adicional de 1% sobre o valor nominal e IOF incidente
sobre a operação de 0,0041% ao dia. Observe que o desconto é feito por fora, ou seja, é aplicado
sobre o valor nominal (de face).
Resposta: custo efetivo no período (120 dias) = 24,21%; custo efetivo anual = 91,63%
3.6. MERCADO INTERNACIONAL DE RENDA FIXA
No mercado internacional de renda fixa pode ser feita a classificação por prazo de vencimento.
Temos o mercado de curto prazo, para financiar a liquidez de empresas financeiras e não financeiras,
chamado de Money Market, onde são negociados títulos públicos e privados; e há o mercado de
médio e longo prazo, para financiar investimentos de médio e longo prazo, onde também são
negociados títulos públicos e privados.
3.6.1. Money Market
Os títulos negociados no mercado monetário, geralmente, não pagam juros e fornecem a

rentabilidade por meio da compra com deságio.
No mercado de títulos privados o mais negociado é o Commercial Paper, pode ser utilizado como
instrumento de captação tanto por empresas financeiras quanto por não financeiras. No mercado
americano, as emissões são feitas sem a necessidade de brokers. Empresas brasileiras têm feito
emissões de commercial papers no mercado internacional. O prazo máximo desses papéis no
mercado americano é de 270 dias; prazos superiores necessitam de autorização da Security
Exchange Commission (SEC).
No mercado de títulos públicos há a atuação, nos Estados Unidos, do FED, através da negociação
dos FED FUNDS, títulos de emissão própria, para praticar a política monetária.

3.6.2. Capital Market
No mercado de capitais, estão os títulos de médio e longo prazo, que, geralmente, pagam juros
periódicos, chamados de cupons. Os produtos mais comuns negociados nesse mercado são os
Treasury-Notes & Bonds, os Coporate Bonds e as Mortgage Backed Securities (Letras Hipotecárias).
Os títulos do mercado de capitais que não pagam cupons são chamados de Zero Coupon Bonds têm
a mesma estrutura dos títulos de curto prazo, ou seja, são vendidos com deságio sobre o valor de
face.
Dentre os títulos públicos emitidos há as Treasury Notes (T-Notes) e os Treasury Bonds (T-Bonds)
emitidos pelo Tesouro Americano.
Os principais títulos públicos brasileiros negociados no mercado internacional estão divididos em

dívida renegociada (títulos oriundos da renegociação da dívida externa, finalizada em 1994)28 e
captações soberanas. Para conhecer as características desses títulos acesse, respectivamente,
http://www.tesouro.fazenda.gov.br/divida_publica/downloads/bradiescaracteristicas_prn.pdf e
http://www.tesouro.fazenda.gov.br/divida_publica/downloads/soberanosinternet.xls.
Nos Corporate Notes & Bonds há vários tipos como: Taxa Fixa (Fixed-Rate); Callable & Putable
Bonds ( podem ser cancelados antes do vencimento pelo emissor); Floating-Rate (indexados a
alguma taxa de juros, como a Libor); Convertible & Exchangeable Bonds (podem ter a opção de
serem conversíveis em ações); Commodity-Linked; Sinking-Fund Provision (podem exigir as retiradas
periódicas de parcelas do principal).
Globais
A cotação dos globais é feita como percentagem do seu preço. Caso a data da compra não coincida
com a data de pagamento de cupom, calcula-se juros pró rata sobre o valor de face (US$ 1.000),
utilizando-se de juros simples, considerando os dias corridos entre a data de pagamento do último
cupom e a data atual, da compra, convencionando 30/360.
Na convenção 30/360, os meses têm 30 dias, de modo que d = (A2 – A1) x 360 + (M2- M1) x 30 +
(D2 – D1). Onde: d = número de dias entre as datas inicial e final; D1, M1 e A1 = dia, mês e ano da
data inicial; D2, M2 e A2 = dia, mês e ano da data final. Com as seguintes ressalvas: 1) se D1 for 31
ou o último dia de fevereiro, fica como 30; 2) se D2 for 31 e D1 for 31, 30 ou o último dia de fevereiro,
D2 fica como 30; 3) se D2 for 31 e D1 não for nem 31, nem 30, nem o último dia de fevereiro, D2 fica
1, M2 torna-se o mês subseqüente e, se for o caso, A2 o ano subseqüente.
Exemplo: compra de Global 40 (título público brasileiro com maior volume disponível no mercado),
que paga juros semestrais de 11% a.a., em 19/04/05, por 100+ ¼.
O último pagamento de cupom foi em 17/02/05. Deve-se acrescentar os três dias úteis para a
liquidação, a fim de calcular os juros pró rata, de modo que a data da liquidação foi em 22/04/05.
Então: d = (2005 – 2005) x 360 + (4 – 2) x 30 + (22 – 17) = 65
28
Esses títulos estão sendo objeto de recompra pelo Tesouro Nacional,com o objetivo de diminuir o risco país.

Preço (cotação) = 1.000 x 100,25 / 100 = 1.002,5
Juros pró rata = 11% x 65/360 x 1.000 = 19,8621
Valor de liquidação = 1.002,5 + 19,86211 = 1.022,3611
ASSAF NETO, A. Mercado financeiro / 4a. ed. São Paulo: Atlas, 2001.
BERGER, Paulo Lamosa. Mercado de renda fixa no Brasil: ênfase em títulos públicos. Rio de Janeiro:
Nova Razão Cultural, 2012. ISBN 978-85-60001-49-1.
BODIE, Z. Fundamentos de Investimento. 3ª ed. Porto Alegre: Bookman, 2000.
FARIA, R. G. de. Mercado financeiro: instrumentos e operações. São Paulo: Prentice Hall, 2003.
282p. ISBN 85-87918-x
ROSS, S.A. Administração Financeira. 2ª ed. São Paulo: Atlas, 2002
SECURATO, J. R. Mercado Financeiro e Análise de Investimento. 1ª. São Paulo: Saint Paul. 2005.
ISBN: 85-98838-08-X.
www.tesouro.fazenda.gov.br

4. MERCADO DE CAPITAIS (renda variável)
4.1. INTRODUÇÃO
O Mercado de Capitais é considerado como o mercado onde se negociam títulos para o

financiamento de capital fixo (investimento de longo prazo), mais especificamente ações e debêntures
negociadas pelas companhias de capital aberto. As ações são a menor parte do capital social de uma
empresa de capital aberto.
A existência do mercado de capitais favorece o desenvolvimento econômico, na medida em que

viabiliza capital para investimentos produtivos, contribuindo também para a formação de poupança
privada e sua canalização para a produção. Desse modo, aumenta a participação coletiva na riqueza,
nos resultados da economia, oferecendo a oportunidade dos indivíduos participarem dos lucros das
empresas.
4.2. MERCADO DE AÇÕES
Mercado Primário
No mercado primário, ocorre a primeira negociação do título (subscrição), que permite a capitalização
das empresas. A negociação pode acontecer das seguintes formas:
Subscrição particular: feita totalmente pelos antigos acionistas (diretamente na empresa ou em bolsa
de valores)
Subscrição pública (underwriting): um intermediário financeiro é contratado para colocação dos títulos
no mercado.
Os contratos de underwriting podem ser dos tipos:
 Firme: as instituições subscrevem integralmente a emissão de ações e depois tentam re-

passá-las para o público
 Residual ou com garantias de sobras (stand-by): o intermediário financeiro compromete-

se a colocar as sobras de ações para o público por um determinado período de tempo e,
após, subscrever
 Melhores esforços (best-efforts): o intermediário financeiro compromete-se em colocar as

ações por um período de tempo, sem a obrigação de comprá-las
As ações podem ser negociadas como:
 Ordinárias ou comuns: direito de participação na administração da sociedade, direito de

voto
 Preferenciais: não têm direito a voto, mas gozam de privilégios na distribuição de dividen-
dos.
De acordo com a lei das S/A, "o número de ações preferenciais sem direito a voto, ou sujeitas a
restrição no exercício desse direito, não pode ultrapassar 50% (cinqüenta por cento) do total das
ações emitidas".
Os resultados financeiros do investimento em ações são os seguintes:
 Dividendos: distribuição do lucro líquido – pela lei, no mínimo 25%
 Bonificações: capitalização de reservas e/ou resultados, com distribuição de novas ações
 Alterações no valor nominal/substituições: aumento do valor nominal, com capitalização

de reservas e/ou resultados; aumento do capital com subscrição em valores inferiores ao
de mercado
 Lucro (ganho de capital) na venda
A Mudança no número de ações representativo do capital ocorre de duas formas:
 Split (desdobramento): distribuição de novas ações aos acionistas pela distribuição do

capital por um número maior de ações. Objetiva dar maior liquidez aos títulos no mercado
 Inplit (agrupamento): diminuição do número de ações – aumento do valor patrimonial da

ação. Objetiva ajustar o valor nominal da ação
Os valores das ações considerados pelos investidores são:
 Valor de Mercado: valor aceito pelos vendedores e compradores nos negócios realizados
 Valor Nominal: estabelecido pelo estatuto da companhia (capital dividido pelo número de
ações)
 Valor Patrimonial: valor global do patrimônio líquido dividido pelo número de ações
 Valor contábil: valor lançado no estatuto e livros da companhia: pode ser explícito ou dis-
criminado (sem valor)
 Valor intrínseco: calculado na análise fundamentalista, com base no fluxo de caixa espe-
rado
 Valor de liquidação: valor avaliado em caso de encerramento das atividades da compa-

nhia
 Valor de subscrição: preço de emissão
Mercado Secundário
A função do mercado secundário é dar liquidez ao investidor. Os mercados onde ocorrem as

negociações são:
 Mercado de balcão: não tem local determinado, negociação feita principalmente por tele-

fone; as ações ficam fora da garantia e do controle da bolsa de valores
 Mercado de bolsa: a decisão de ter ações negociadas em bolsa é da empresa e depende

de apresentação de projeto à CVM
Encontramos, nesse mercado, os seguintes tipos de atuação nas bolsas de valores:
 Especuladores: procuram obter lucros em curto prazo, nas negociações de compra e

venda.
 Investidores: procuram rendimento em longo prazo, esperam os lucros das empresas,

tornando-se sócios delas.
 Gestores financeiros: procuram captar recursos a custo baixo e investir disponibilidades

sem risco e com prazos adequados
Participam do Sistema de Distribuição e Intermediação do mercado de capitais brasileiro as seguintes

instituições:
 Sociedades Corretoras de Valores Mobiliários
 Sociedades Distribuidoras de Valores Mobiliários
 Bancos de Investimento
 Bancos de Desenvolvimento
 Empresas de Liquidação e Custódia
4.2.1 Operações em bolsa de valores
Tipos de Ordem de Negociação
 Ordem de mercado: executadas imediatamente pelo preço de mercado
 Ordem limitada: o cliente estabelece o preço máximo ou mínimo
 Ordem administrada: o cliente estabelece quantidade e características das ações e a e-

xecução fica a critério da corretora
 Ordem casada: compra de um título condicionada à realização da venda de outro
 Ordem de financiamento: Ordem de compra (ou venda) de um título condicionada à ven-

da (compra) do mesmo título no mesmo ou em outros mercados, com prazos de venci-
mento distintos.
 Ordem com Stop: o cliente estipula preço mínimo ou máximo pelo qual a ordem será exe-
cutada, visando limitar perdas ou ganhos.
Tipos de investidores
Os investidores nas bolsas de valores são classificados como: individuais, pessoas físicas ou
jurídicas que participam diretamente do mercado, e institucionais, pessoas jurídicas que constituem

carteiras e movimentam muitos recursos de terceiros, de sociedades seguradoras; entidades de
previdência privada – fundos de pensão; clubes de investimento; sociedades de capitalização; fundos
externos de investimento; fundos mútuos de investimento
4.3. ANÁLISE DE INVESTIMENTO EM AÇÕES
O resultado advindo de um investimento em ações dependerá do fluxo de caixa fornecido pela

distribuição dos lucros aos acionistas, na forma de dividendos ou aumento no valor do capital da
empresa, e pela venda das ações.
Há várias maneiras de analisar o investimento em ações. Na verdade, os métodos devem ser

utilizados em conjunto, pois cada um fornece uma informação diferente. Temos as análises técnica,
fundamentalista e de demonstrações contábeis.
A análise técnica utiliza-se de gráficos e projeções que tratam de evoluções das cotações, tendências
observadas e alterações em parâmetros da oferta e procura.
A análise fundamentalista objetiva fixar o valor de uma ação, utilizando técnicas e informações. A
partir da obtenção desse valor, faz-se a comparação com o preço de mercado, para, então, tomar-se
a decisão de comprar.
O preço de mercado de uma ação é fixado pelas forças de mercado, a demanda e a oferta. Se o valor
da ação, calculado pela análise fundamentalista, for maior que o preço de mercado, é vantajoso
comprar, pois, provavelmente, além de ganhar com os lucros distribuídos, há o ganho com a venda
futura, devido à tendência de valorização do preço de mercado.
A análise fundamentalista considera alguns níveis de abordagem: a análise da conjuntura

macroeconômica, se haverá crescimento econômico, se a taxa de juros irá variar etc; a análise da
conjuntura do setor econômico do qual a empresa faz parte; e a análise de indicadores a partir de
informações de dentro da própria empresa, para avaliar o seu desempenho econômico e financeiro.
Há que se destacar a diferença de posicionamento frente ao mercado assumido por aquele que
privilegia a análise técnica e o que se posiciona mais a partir da análise fundamentalista. O perfil de
“especulador” ajusta-se mais ao primeiro, pois ele não se preocupa em obter ganhos advindos dos
resultados da empresa. Sua preocupação é mais voltada para os movimentos verificados no preço de
mercado; ele procura comprar na baixa e vender na alta. Já o que se preocupa em avaliar os
resultados esperados da empresa, montar um fluxo de caixa com base neles e avaliar o valor atual da
ação em comparação com o preço de mercado está mais preocupado em tornar-se efetivamente um
sócio da empresa; o lucro da empresa é sua maior preocupação. Para isso, ele vai analisar a
conjuntura econômica macro e setorialmente, e ainda a situação de atuação da empresa. Preocupa-
se também com a política e até com a ética dos administradores.
4.3.1 Análise fundamentalista
A análise fundamentalista faz a análise do desempenho da empresa, utilizando os fundamentos

econômico-financeiros para a determinação do valor da empresa. Considera que as ações têm um
valor intrínseco que está associado com a performance da empresa e com a conjuntura econômica.

Estuda os fatores (valores fundamentalistas) que explicam esse valor intrínseco, adota a hipótese de
que o mercado de capitais é eficiente no longo prazo, calcula o valor hipotético da empresa, seu
“preço justo”, compara com o valor de mercado e investe na empresa com maior relação valor
intrínseco/preço de mercado.
A estimação do valor da ação é feita com as análises das demonstrações financeiras passadas e de
projeções, da situação atual da economia e estimativas de variáveis que influenciam o valor e o preço
de todas as ações e da intervenção governamental.
O Valor da empresa pode ser definido pelo Lucro esperado em exercícios futuros, pelos
Investimentos realizados e a realizar e pelas Fontes de financiamento.
As principais Fontes de Pesquisa utilizadas são:
 Relatórios macroeconômicos
 Relatórios setoriais
 Relatórios de administração
 Demonstrativos contábeis
 Meios de comunicação especializados
Há dois tipos de enfoques utilizados na análise de investimento: o enfoque Top Down - de cima para
baixo – e o Bottom Up - de baixo para cima.
Enfoque Top Down
O enfoque Top Down primeiro analisa a economia, depois analisa os setores da economia e, em
seguida, analisa as empresas no setor em que atuam.
A análise da economia considera que a bolsa de valores deve refletir o desempenho da economia.
Portanto, a capacidade de prever a macroeconomia pode traduzir-se em oportunidades de
investimento. Já a análise setorial faz a comparação do setor analisado com os outros setores.
Na análise econômica, as principais Variáveis estudadas são:
 Nível de atividade: Consumo; Produção; Emprego; Renda;
 Exportações e importações;
 Taxa de juros;
 Taxa de câmbio.
Enfoque Bottom Up
O enfoque Bottom Up faz o cálculo do valor de ações e compara com o valor de mercado, utilizando
métodos de valoração Teórica de Ações:
 Desconto dos fluxos de caixa, utilizando o Custo Médio Ponderado de Capital (WACC)
 Desconto dos dividendos, utilizando o retorno esperado da ação

Índices de avaliação de ações
Há índices que são bastante utilizados pelos investidores:
PatrimônioLíquido
1) Valor Patrimonial da Ação (VPA):
Número de Ações
Preço
Analisa-se a evolução da relação
VPA
Lucro Líquido
2) Lucro por Ação (LPA):
Número de AçõesEmitidas
Indica o lucro líquido por ação.

Preço de Mercado da Ação
3) Preço/Lucro (P/L):
Lucro por Ação (LPA)
Indica a relação entre o preço de aquisição e o lucro unitário periódico.
O P/L indica o número de anos que o investidor em que o capital investido será recuperado.
1
4) Taxa de retorno esperada (TR):
P/L
É o inverso do P/L e indica a lucratividade da ação.
Dividendos
5) Dividendos por ação (DPA):
Número de AçõesEmitidas
Dividendopor ação
6) Taxa de rentabilidade dos dividendos (Yeld):
Pr eço
Rentabilidade oferecida ao acionista somente com o pagamento dos dividendos
Dividendos
7) Taxa de distribuição de dividendos (Pay Out):
Lucro Líquido
Proporção do lucro líquido que a companhia distribui.
8) Valor de Mercado / Valor Patrimonial
O quociente entre valor de mercado e valor patrimonial indica o quanto de valor foi agregado ao valor
patrimonial da empresa, em função do seu poder de gerar lucros e crescer, advindo de elementos
não agregados ao patrimônio da empresa e que são valores difíceis de serem quantificados
monetariamente, como o nome da empresa, goodwill. A Coca-Cola, por exemplo, tinha um índice

Valor de Mercado / Valor Patrimonial igual a 21,4.
9) Q de Tobin
O Q de Tobin é calculado de forma semelhante: ele divide o valor de mercado do capital próprio
somado ao valor de mercado do capital de terceiros (dívidas) pelo valor de reposição de seus ativos
(no momento e não seu custo histórico). Assim como o índice Valor de Mercado / Valor Patrimonial o
Q de Tobin maior que 1 indica a capacidade de uma empresa de gerar valor acima do exigido pelo
mercado e um Q menor que 1 indica que o valor pelo qual a empresa pode ser vendida no mercado é
inferior ao que se gastaria para construí-la, ou seja, que a empresa não gera um retorno satisfatório.
Cálculo do valor da ação
O valor de um título no momento atual é o valor presente dos fluxos de caixa futuros (esperados)
dada uma taxa de rentabilidade. Em outras palavras, para determinarmos o valor atual de uma ação,
calcular o valor presente do fluxo de caixa futuro descontado à taxa exigida de rentabilidade. Por
outro lado, se o preço da ação é dado no mercado, podemos calcular a rentabilidade oferecida pelo
fluxo de caixa futuro, utilizando, para isso, a TIR, ou a TIRM.
No caso das ações, é mais difícil obtermos o fluxo de caixa futuro, pois os valores dos fluxos de caixa
não são previamente conhecidos. Os fluxos de caixa serão os dividendos e o valor recebido pela
venda das ações. Mas pode-se fazer um esforço, a fim de prever esses valores. No caso dos
dividendos, pode-se prever com base na política de distribuição de dividendos da empresa, ou
política de retenção de lucros, e a partir da rentabilidade esperada sobre o capital próprio. Essas
informações podem ser obtidas, juntamente com outras, na análise das demonstrações contábeis e
na pesquisa sobre as políticas da empresa.
Modelo Básico de Desconto
O valor intrínseco da ação, ou seu valor presente é dado pela seguinte fórmula:
Dt Pn
P0  tn1 
1  k  t
1  k n
em que D é o dividendo e k a taxa requerida de retorno.
Exemplo: Se se projeta um dividendo de R$ 0,20 por ação, que a ação será vendida ao final de três
anos por R$ 2,60 e que a taxa de retorno exigida é 30% a.a., calcule o valor intrínseco da ação.
0,2 0,2 2,8
P0    = 1,547
1 2
1,3 1,3 1,33
Se não há o propósito de vender a ação no futuro, temos que calcular um fluxo de caixa na
perpetuidade:
Dt
P0  t1
1  k 

Que equivale a: P0  D
k
Exemplo: Para o exemplo acima, considere que a ação não será vendida e calcule o valor intrínseco.
0,2
P0  = 0,67
0,3
Modelo de Crescimento: Fórmula de Gordon
Se a empresa tem uma política de distribuição de lucros em que uma parte deles é distribuída aos
acionistas e outra é retida para a realização de investimentos, então o fluxo de caixa altera-se, pois, a
cada período, o valor do lucro será maior em função do investimento realizado.
Pressupondo que a política da empresa não se altere, ou seja, que o crescimento dos lucros
distribuídos seja constante, podemos avaliar o fluxo de caixa com o modelo de crescimento de
Gordon, que considera o valor dos dividendos crescendo a uma taxa constante g.
A formulação para calcular o valor teórico da ação é a seguinte:
Os dividendos, a cada período, serão:
D1 = D0 (1 + g), o dividendo no tempo 1 é igual ao dividendo no tempo 0 vezes 1 mais a taxa de

crescimento.
Então,
D2 = D0 (1 + g)2
D3 = D0 (1 + g)2
Dn = D0 (1 + g)n
E,
D0 1  g  D0 1  g 2 D0 1  g 3 D0 1  g 
P0     ...... 
1  k  1  k 2 1  k 3 1  k 
Essa perpetuidade pode ser simplificada como:
D1
P0 
k g
E podemos obter também a rentabilidade:

D1
k g
P0

Exercícios
1) Uma empresa propõe-se a pagar dividendos fixos de R$ 0,65 por ação nos próximos quatro anos;
a partir do quinto ano, os dividendos elevar-se-ão para R$ 0,85. Calcule o valor teórico da ação,
considerando que a taxa mínima de rentabilidade exigida é 31% a.a..
0,65 0,65 0,65 0,65 0,85
P0 =     = 2,31
1,31 1,31 1,31 1,31 0,31 1,314
1 2 3 4
2) Utilize a fórmula de Gordon para calcular o valor teórico de uma ação que paga dividendos de R$
1,20 por ação. Espera-se uma taxa de 10% de crescimento constante dos dividendos. A taxa de
retorno exigida é 31% a.a..
1,2  1,1
P0 = = 6,286
0,31 0,1
3) Uma ação paga R$ 1,30 de dividendos por ação, a taxa de crescimento anual dos dividendos é
9% e está sendo comercializada por R$ 5,00. Calcule o retorno produzido por esse investimento.
1,3  1,09
k=  0,09 = 0,3734 => a rentabilidade é 37,34% a.a.
5
4) Há uma distribuição de dividendos de R$ 1,35 por ação, feita por uma empresa que está investin-
do para aumentar a produção daqui a dois anos. A taxa de crescimento dos dividendos é 7% ao
ano, e, após os dois anos, passará a 10% ao ano. Calcule o valor teórico da ação. A taxa de re-
torno exigida é 31% a.a..
1,35  1,07 1,35  1,072 1,35  1,072  1,1
P0 =   = 6,72
1,311 1,312 0,31 0,1  1,312
5) Calcule o P/L de uma ação cujo preço de mercado é R$ 36,00 e o LPA é R$ 9,00. Qual a lucrati-
vidade anual dessa ação?
36,00
P/L = = 4 anos
9,00
1
TR = = 0,25 => 25% a.a.
4
1) Uma empresa propõe-se a pagar dividendos fixos de R$ 0,50 por ação nos próximos três anos; a
partir do quarto ano, os dividendos elevar-se-ão para R$ 0,75. Calcule o valor teórico da ação,

considerando que a taxa mínima de rentabilidade exigida é 33,5% a.a..
1,00 por ação. Espera-se uma taxa de 8% de crescimento constante dos dividendos. A taxa de re-
torno exigida é 33,5% a.a..
do para aumentar a produção daqui a três anos. A taxa de crescimento dos dividendos é 11% ao
ano, e, após os três anos, passará a 17% ao ano. Calcule o valor teórico da ação. A taxa de re-
5) Calcule o P/L de uma ação cujo preço de mercado é R$ 140,00 e o LPA é R$ 11,70. Qual a lucra-
tividade anual dessa ação?
Solução dos Exercícios propostos
1) Uma empresa propõe-se a pagar dividendos fixos de R$ 0,50 por ação nos próximos três anos; a
partir do quarto ano, os dividendos elevar-se-ão para R$ 0,75. Calcule o valor teórico da ação,
considerando que a taxa mínima de rentabilidade exigida é 33,5% a.a..
0,50 0,50 0,50 0,75
P0 =    = 1,49
1,335 1,335 1,335 0,335  1,3353
1 2 3
1,00 por ação. Espera-se uma taxa de 8% de crescimento constante dos dividendos. A taxa de re-
1,00  1,08
P0 = = 4,23
0,335  0,08
1,70  1,08
k=  0,08 = 0,2024 => a rentabilidade é 20,24% a.a.
15,00
do para aumentar a produção daqui a três anos. A taxa de crescimento dos dividendos é 11% ao
ano, e, após os três anos, passará a 17% ao ano. Calcule o valor teórico da ação. A taxa de re-
1,53  1,11 1,53  1,112 1,53  1,113 1,53  1,113  1,17
P0 =    = 9,44
1,335 1
1,335 2
1,335 3
0,335  0,17 1,3353

5) Calcule o P/L de uma ação cujo preço de mercado é R$ 140,00 e o LPA é R$ 11,70. Qual a lucra-
tividade anual dessa ação?
140,00
P/L = = 12 anos
11,70
1
TR = = 0,083 => 8,3% a.a.
12
Precificação de Ações
Os modelos de precificação de ações partem da questão de que todo ativo tem um risco associado a
ele e que quanto maior o risco maior a rentabilidade exigida pelo investidor. Esse risco não deve ter a
conotação de ser ruim, de ser perda. No caso dos modelos de precificação, o risco está associado à
variação esperada dos retornos de um investimento e pode significar, em vez de perda, oportunidade
de ganhos maiores do que a média. O risco, então, é medido pela variação do retorno do título, na
prática pela sua variância.
Modelo de Precificação de Ativos de Capital – CAPM (Capital Asset Price Management)
O modelo considera que a diversificação elimina o risco específico de cada empresa, que pode ser
chamado de risco diversificável e assume que a diversificação não tem custo e que todos os ativos
podem ser negociados, de modo que a “Carteira de Mercado” contém todos os ativos com risco. Além
disso, no modelo, todo investidor mantém alguma combinação de ativos sem risco (títulos públicos) e
de ativos da Carteira de Mercado.
Mensurando o Risco de um ativo
O risco de qualquer ativo é o risco que ele adiciona à Carteira de Mercado. Os ativos que se movi-
mentam mais com a Carteira de Mercado são mais arriscados do que os que não se relacionam com
ela, porque os movimentos não relacionados são eliminados com a agregação do ativo à Carteira de
Mercado, com a diversificação. O risco agregado à Carteira de Mercado é medido pela covariância do
título com a Carteira.
Mas a covariância não é uma medida padrão do risco do mercado, do ativo médio. Ao dividir a cova-
riância de um título em relação à Carteira de Mercado pela variância da Carteira de Mercado, obte-
mos uma medida padrão, o  do título. O  de qualquer título é uma medida padrão do risco que ele
agrega à Carteira de Mercado, é a medida do risco não diversificável. Já que a covariância da Cartei-
ra de Mercado consigo mesma é a variância da Carteira de Mercado, o  da Carteira de Mercado é 1.
Se um título é mais arriscado do a Carteira de Mercado, seu  é maior que 1; se menos arriscado,
seu  é menor que 1.
Covariância do Retorno do Ativo em relação ao Retorno Médio do Mercado
 do ativo =
Variância do Retorno Médio do Mercado
O CAPM, então, usa a variância como medida de risco e considera que apenas a parte da variância
que não é diversificável é remunerada. A variância de um investimento mede a diferença entre o re-

torno esperado e o retorno verificado. O risco (variância) de um investimento pode ser dividido em
duas fontes: o risco específico da firma (só afeta a firma) e o risco de mercado (afeta todas as firmas).
Mede-se o risco não diversificável com o , padronizado em torno de 1 e procura-se utilizar o b para
calcular o retorno esperado.
Desse modo,
Retorno Esperado do Ativo i= Taxa Livre de Risco + 
Prêmio de Risco = retorno extra exigido para investir no ativo i
Retorno Esperado para o acionista = Rf +  do ativo x [E(Rm) - Rf]
Rf = Taxa livre de risco
E(Rm) = Retorno esperado do Índice de Mercado
Como retorno do Índice de Mercado utiliza-se um índice de Bolsa de Valores representativo do mer-
cado como um todo. No Brasil, o recomendável é utilizar o IBX da Bovespa.
Na análise de investimento em uma ação, a taxa de retorno esperada pelo acionista será utilizada
como taxa de desconto para o fluxo de caixa do acionista, gerado pela empresa, de modo que, o
valor presente desse fluxo de caixa é considerado o valor justo para a ação, o qual deve ser compa-
rado ao preço de mercado e analisadas duas situações: se o preço de mercado estiver abaixo do
valor justo, há potencial de alta do preço de mercado e, se o preço de mercado estiver acima do valor
justo, há potencial de baixa do preço de mercado.
4.3.2 Análise Técnica
A análise técnica é a o acompanhamento das cotações, a partir de gráficos, estatísticas e indicadores

com base nos preços de mercado e volume de negociações. Essa análise procura identificar o senti-
mento do mercado, ou seja, se há a avaliação de que o preço está baixo ou alto. A partir dessa avali-
ação, o comportamento do mercado pode ser de alta, de baixa ou de indefinição. Observando-se,
portanto, as tendências de alta ou de baixa, pode-se segui-las comprando no início de uma tendência
de alta e vendendo no início de uma baixa.
BODIE, Z. Fundamentos de Investimento. 3ª ed. Porto Alegre: Bookman, 2000
CAVALCANTI, F; MISUMI, J. Y. Mercado de Capitais. Rio de Janeiro: Campus, 2001. 373p. ISBN 85-
352-0942-5
PINHEIRO, J. L. Mercado de Capitais: fundamentos e técnicas. 3ª ed. São Paulo: Atlas, 2005.
PÓVOA, A. Valuation: como precificar ações. São Paulo: Globo, 2004.
www.analistademercado.com.br
www.bastter.com.br

www.cvm.gov.br
www.dojistar.com.br
www.fundamentus.com.br
www.infomoney.com.br
www.leandrostormer.com.br
www.nelogica.com.br
www.timing.com.br

5. MERCADO DE DERIVATIVOS
Derivativos são contratos cujos valores derivam de outros ativos. São contratos de Futuros, a
Termo, Swaps e Opções. Distinguem-se dos demais contratos, porque permitem proteção contra
riscos de preços (hedge) e apostas em variações de preços, de moedas e de taxas de juros.
Categorias de derivativos:
 Taxas de juros
 Taxas de câmbio
 Commodity (mercadoria)
 Índices de ações
As finalidades dos participantes são:
 Fazer hedge: proteger-se contra movimentos adversos no futuro
 Especular: apostar em movimentos de preços futuros para obter ganhos
 Fazer arbitragem: tirar proveito da diferença na variação entre o preço de dois ativos ou
dois mercados
Os contratos são negociados no balcão ou na BM&F.
A BM&F exige um capital mínimo para o agente de compensação e oferece como garantias:
 Margens depositadas
 Garantias e títulos de propriedade da corretora
 Garantias e títulos de propriedade do agente de compensação
 Fundo da BM&F
 Patrimônio da BM&F
5.1 MERCADO A TERMO
No contrato a termo, o investidor compromete-se a comprar ou vender uma certa quantidade de uma
ação (ação-objeto) por um preço fixado dentro de prazo predeterminado
As garantias do contrato são:
 Cobertura: depósito dos títulos na Bovespa
 Margem: percentual do valor do contrato – no mínimo 20% e no máximo 100%
As garantias podem sofrer ajustes.

5.2 MERCADO FUTURO
O Mercado Futuro pode ser considerado um aperfeiçoamento do Mercado a Termo. O Contrato de

Futuro representa um compromisso (promessa) de compra ou venda de determinada quantidade de
um bem, a um preço livremente acordado entre as partes, para liquidação numa data futura. Essa
“promessa” pode ser encerrada ou transferida a terceiros antes do vencimento. Nos preços dos
contratos está embutido um prêmio sobre os preços à vista que reflete o custo de carregamento até o
vencimento. A liquidação Ocorre na Câmara de Liquidação e Custódia (Clearing House). Para
assegurar o cumprimento dos compromissos são depositadas margens de garantia. O comprador
ganha se o preço sobe e o vendedor ganha quando o preço cai.
5.3 MERCADO DE OPÇÕES
No Mercado de Opções não se negociam ativos, mas direitos sobre eles. Direitos de uma parte
comprar ou vender à outra, até determinada data, certa quantidade de ativos-objetos.
São negociadas Opções sobre:
 Ações
 Índices de bolsa
 Taxas de juros
 Títulos ou Bônus
 Câmbio ou divisas
 Futuros
Nas Opções de Compra (Call Options) o Vendedor do direito de compra recebe o prêmio e não pode
desistir; o Comprador do direito de compra Paga o prêmio e Pode desistir. Neste caso diz-se que ele
deixou o papel (contrato) virar pó.
Nas Opções de Venda (Put), Para ter os direitos, o titular paga um prêmio e, se desistir, o perde; o
Vendedor do direito de venda (lançador) Recebe o prêmio e Não pode desistir; já o Comprador do
direito de venda (titular) Paga o prêmio e Pode desistir (deixar virar pó).
5.4 SWAP
Swaps são acordos entre as partes para a troca de fluxos de caixa futuros como, por exemplo: troca
de pagamentos de juros pós-fixados por prefixados.
FIGUEIREDO, Antonio Carlos. Introdução aos derivativos. São Paulo: Pioneira Thomson Learning,
2002. 143p. ISBN 8522102813
HULL, John. Introdução aos mercados futuros e de opções. 2. ed. rev. e ampl. São Paulo: Bolsa de
Mercadorias & Futuros: Cultura, 1996. 2v. ISBN 8529300207

MARINS, Andre Cabral. Mercados derivativos e análise de risco. 2 v. Rio de Janeiro: AMS Editora.
2004. ISBN: 85-98162-02-7.
SILVA NETO, Lauro de Araújo. Derivativos: definições, emprego e risco. 2. ed. São Paulo: Atlas,
1998. 282p. ISBN 8522418403 : (Broch.).

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Sistema Financeiro Nacional

Marcos de Azevedo Reis

1. MERCADO FINANCEIRO ..................................................................................................................5

1.1. INTRODUÇÃO ................................................................................................................................5

1.2. HISTÓRIA DO DINHEIRO E DOS BANCOS ..................................................................................6

1.2.1. História do Dinheiro ...................................................................................................................6

1.2.2. Origem e Desenvolvimento dos Bancos e do Dinheiro de Papel...........................................8

1.2.3. História das Bolsas de Valores ...............................................................................................11

1.2.4. Configuração Atual do Mercado Financeiro ..........................................................................14

1.3. SISTEMA FINANCEIRO NACIONAL (SFN) .................................................................................16

1.3.1. Composição do Sistema Financeiro Nacional .......................................................................17

1.3.2. Órgãos normativos...................................................................................................................19

1.3.3. Entidades Supervisoras ...........................................................................................................20

1.3.4. Operadores ...............................................................................................................................21

REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS ....................................................................................................28

2. SEGMENTAÇÃO DO MERCADO FINANCEIRO ............................................................................29

2.1. INTRODUÇÃO ..............................................................................................................................29

2.2. SEGMENTAÇÃO DO MERCADO FINANCEIRO QUANTO AOS TIPOS E ÀS FINALIDADES

2.2.1. Mercado Monetário ...................................................................................................................29

2.2.2. Mercado de Crédito ..................................................................................................................38

2.2.3. Mercado Cambial ......................................................................................................................38

2.2.4. Mercado de Capitais .................................................................................................................41

2.2.5. Mercado de Derivativos ...........................................................................................................42

2.3. SEGMENTAÇÃO DO MERCADO FINANCEIRO QUANTO A FORMA DE REMUNERAÇÃO E

2.3.1 Renda Fixa .................................................................................................................................42

2.3.2 Renda Variável ...........................................................................................................................43

2.3.3. Fundos de Investimento ..........................................................................................................43

REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS ....................................................................................................54

3. MERCADO DE RENDA FIXA ..........................................................................................................55

3.1. A MONTAGEM DO FLUXO DE CAIXA ........................................................................................55

3.2. PREÇO E RENDIMENTO DE TÍTULOS DE RENDA FIXA ..........................................................58

PUC Minas Virtual 2 Sistema Financeiro Nacional

3.3.1. Letra do Tesouro Nacional - LTN ............................................................................................64

3.3.2. Letra Financeira do Tesouro - LFT..........................................................................................66

3.3.3. Nota do tesouro Nacional - NTN..............................................................................................67

3.3.5. Exercícios .................................................................................................................................71

3.4. PRODUTOS DE APLICAÇÃO (INVESTIMENTO) OFERECIDOS PELO SISTEMA FINANCEIRO

3.4.1. Certificado/Recibo de Depósito Bancário (CDB/RDB) ..........................................................75

3.4.2. Certificado de Depósito Interfinanceiro - (CDI) ......................................................................76

3.4.3. Commercial Papers ..................................................................................................................76

3.4.4. Export Note ...............................................................................................................................77

3.4.5. Debêntures ................................................................................................................................77

3.4.6. Exercícios .................................................................................................................................77

3.5. PRODUTOS DE CAPTAÇÃO (EMPRÉSTIMOS) OFERECIDOS PELO SISTEMA FINANCEIRO

3.5.1. Hot Money .................................................................................................................................79

3.5.2. Desconto de Duplicatas e Notas Promissórias .....................................................................79

3.5.3. Commercial Papers (Notas Promissórias) .............................................................................80

3.5.4. Export Notes .............................................................................................................................80

3.5.5. Securitização de Recebíveis ...................................................................................................81

3.5.6 Exercícios ..................................................................................................................................81

3.6. MERCADO INTERNACIONAL DE RENDA FIXA.........................................................................82

3.6.1. Money Market............................................................................................................................82

3.6.2. Capital Market ...........................................................................................................................83

REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS ....................................................................................................84

4. MERCADO DE CAPITAIS (renda variável) ....................................................................................85

4.1. INTRODUÇÃO ..............................................................................................................................85

4.2. MERCADO DE AÇÕES ................................................................................................................85

4.2.1 Operações em bolsa de valores ...............................................................................................87

4.3. ANÁLISE DE INVESTIMENTO EM AÇÕES .................................................................................88

4.3.1 Análise fundamentalista ...........................................................................................................88

4.3.2 Análise Técnica .........................................................................................................................96

PUC Minas Virtual 3 Sistema Financeiro Nacional

5. MERCADO DE DERIVATIVOS ........................................................................................................98