Carteira Recomendada de Ações – Small Caps

BTG Pactual Equity Research

(10SIM)

Carteira
Recomendada de
Ações – Small Caps
Equity Research
Banco BTG Pactual S.A.

Setembro 2021

Carlos Sequeira, CFA

New York – BTG Pactual US Capital LLC

Osni Carfi
São Paulo – Banco BTG Pactual S.A.

Bruno Lima
São Paulo – Banco BTG Pactual Digital

Luiz Temporini
São Paulo – Banco BTG Pactual Digital

Analise.acoes@btgpactual.com
1
 Carteira Recomendada de Ações – Small Caps

BTG Pactual Equity Research

(10SIM)

Carteira Recomendada de Ações – Small Caps

Objetivo da Carteira
A Carteira Recomendada de Ações – Small Caps (BTG SMLL) tem como objetivo capturar as melhores oportunidades e
perf ormances do mercado de small caps brasileiro, sendo composta por 5 ativos selecionados pela equipe de análise e
estratégia do BTG Pactual. Dentre o universo de ações analisadas, estão empresas que possuem um valor de mercado
inf ormal de até R$ 15 bilhões, tendo como benchmark o índice de small caps brasileiro (SMLL).

Pontos Principais

Recuperação econômica vs. preocupações fiscais

Esperamos que o mercado permaneça volátil e negociando “de lado”, aguardando decisão sobre o novo programa social
ampliado e pagamento de precatórios. O mercado quer uma solução que respeite, tanto quanto possível, o teto de gastos
(a poderosa, mas infelizmente única, âncora f iscal do Brasil). A decisão de preservar a regra do teto de gastos pode, por
si só, ser suficiente para reacender a tendência de alta dos preços das ações.

Duas alterações para o mês de setembro: Entram SLC Agrícola e Orizon; saem Oi e Wiz S.A.
Para o mês de setembro estamos fazendo duas alterações. Entram na carteira: a empresa de tratamento e valorização de
resíduos Orizon (ORVR3) e a empresa do setor agro SLC Agrícola (SLCE3). Saem da carteira: a empresa
telecomunicações Oi (OIBR3) e a corretora de seguros e produtos financeiro Wiz S.A. (WIZS3). As empresas: de produção
de petróleo 3R Petroleum (RRRP3), de construção Lavvi (LAVV3) e a empresa de locação de veículos Vamos (VAMO3)
f oram mantidas.

Carteira Recomendada de Ações – Small Caps:

Volum e Médio Market Cap.

Em presa Ticker Peso P/L 2021E
Diário (R$ m n) (R$ m n)

Lavvi LAVV3 20% 9,6 1.371 9,3x

SLC Agrícola SLCE3 20% 49,2 7.759 11,0x

Vamos VAMO3 20% 53,4 13.741 40,2x

3R Petroleum RRRP3 20% 50,6 5.088 27,9x

Orizon ORVR3 20% 14,0 2.104 27,0x

Fonte: BTG Pactual

2
 Carteira Recomendada de Ações – Small Caps

BTG Pactual Equity Research

(10SIM)
Recuperação econômica vs. preocupações fiscais
Pelo segundo mês, o Ibovespa fechou o mês no vermelho (-2,5% em reais e -2,4% em dólares) e já desvalorizou -6,3%
em reais nos últimos dois meses (-9,1% em dólares).

Esse declínio é claramente refletido no P/L projetado de 12 meses das ações brasileiras, que agora está razoavelmente
abaixo de sua média histórica (gráfico 1). Não apenas os preços das ações caíram nos últimos dois meses, mas os lucros
das empresas têm surpreendido positivamente (como foi o caso no 2T21; mais sobre isso abaixo).

O prêmio para manter ações (medido como o inverso do P/L menos as taxas reais de 10 anos) manteve-se nos níveis
observados nos últimos meses (em 3,9%, um desvio padrão acima da média). Em outras palavras, a percepção de aumento
do risco fiscal/político explica quase perfeitamente a queda nos preços das ações (gráfico 2).

Gráfico 1: P/L projetado de 12 meses do Ibovespa (ex-Petrobras & Gráfico 2: Prêmio para manter ações (earnings yield - taxas reais
Vale) de 10 anos)
19x 6,0%
17x 5,0%
15x 4,0% 3.9%
13x 12.8 3,0%
11.7 2,4%
11x 2,0%
9x 1,0%
7x 0,0%
Jan-05

Jan-06

Jan-07

Jan-08

Jan-09

Jan-10

Jan-11

Jan-12

Jan-13

Jan-14

Jan-15

Jan-16

Jan-17

Jan-18

Jan-19

Jan-20

Jan-21

Jul-10

Jul-11

Jul-12

Jul-13

Jul-14

Jul-15

Jul-16

Jul-17

Jul-18

Jul-19

Jul-20

Jul-21
Jan-10

Jan-11

Jan-12

Jan-13

Jan-14

Jan-15

Jan-16

Jan-17

Jan-18

Jan-19

Jan-20

Jan-21
Média +1 Desv. Pad. -1 Desv. Pad. P/L 12 meses proj. (ex-Petro & Vale) Earnings Yield real (Ex-Petro & Vale) MÉDIA +1 Desv. Pad. -1 Desv. Pad.
Fonte: BTG Pactual Fonte: BTG Pactual

A economia está indo bem; Riscos fiscais e inflação podem impactar o crescimento em 2022
A economia brasileira, sem dúvida, vem se recuperando mais rápido do que o esperado há alguns meses. O PIB pode
crescer mais de 5% este ano (modelamos para 5,3%) e a situação f iscal geral melhorou acentuadamente (agora
modelamos para uma relação dívida/PIB de 81,7% no f inal de 2021, em comparação com 97% em outubr o do ano
passado).

Os dados mais recentes sobre o mercado de trabalho mostram alguns sinais de recuperação mais forte, com a população
ocupada atingindo 88,7 milhões em junho (ainda menos que os 93 milhões de empregados em fevereiro de 2020; gráfico
3). As taxas de desemprego permanecem em níveis desconfortavelmente elevados (14%, quando ajustados
sazonalmente), mas em parte porque há mais pessoas procurando emprego (a taxa de participação aumentou para 58%,
de 55% um ano atrás).

A massa salarial também está se recuperando e aumentou 8,2% a/a em junho. Ainda está R$ 8,7 bilhões abaixo dos níveis
pré-pandêmicos, mas quando consideramos o pacote de auxílio emergencial de ~R$ 9 bilhões, já está acima dos níveis
de f evereiro de 2020 (gráfico 4).

3
 Carteira Recomendada de Ações – Small Caps

BTG Pactual Equity Research

(10SIM)

Gráfico 3: População empregada (s.a.) Gráfico 4: Folha de salários (s.a.)

Fonte: IBGE, estimativas do BTG Pactual Fonte: IBGE, estimativas do BTG Pactual

Embora a economia esteja se recuperando bem, a discussão mais recente sobre um programa social ampliado e espaço
f iscal menor do que o esperado originalmente em 2022 preocupa os investidores. O aumento dos precatórios piora a
situação.

Para expandir o programa social e lidar com a situação criada por esses precatórios, alguns temem que o governo possa
violar o teto de gastos removendo uma ou ambas as despesas da regra de teto de gastos por meio de uma emenda
constitucional.

Embora a esta altura não haja nenhuma indicação clara de que o governo seguirá esse caminho, o fato de essa discussão
se arrastar por alguns meses está aumentando a percepção de risco.

Taxas de longo prazo mais altas podem ter um impacto negativo sobre os investimentos, o que, combinado com o aumento
das taxas de curto prazo (para combater a inf lação), pode ter um impacto negativo sobre o crescimento econômico daqui
para f rente.

As condições hidrológicas pioraram materialmente; racionamento é um risco

As condições hidrológicas se deterioraram nos últimos dois meses, o que gerou temores crescentes de racionamento. O
Operador Nacional do Sistema Único (ONS) revisou para cima os números da demanda de energia e as chuvas ficaram
abaixo do esperado para os meses de julho e agosto. Do lado da oferta, o governo tem feito o possível para escoar toda
capacidade térmica disponível no país e conta com a f orte geração a partir de renováveis na região Nordeste.

No entanto, mesmo com esses esf orços, provavelmente veremos os reservatórios caindo abaixo de 10% de sua
capacidade total em novembro, o pior nível que vimos em anos e mesmo abaixo dos níveis de 2001 (ano de racionamento).
Com o desenvolvimento de um cenário muito mais difícil, o governo anunciou medidas recent es para ajudar a reduzir o
impacto do lado da demanda, com programas voluntários de redução de energia para clientes industriais e cativos. O
objetivo é atingir uma redução de energia de 10 a 20%, o que ajudaria a reduzir o risco de um cenário de racionamento
of icial.

O governo também anunciou um aumento nas bandeiras tarif árias, o que ajudará a proteger o capital de giro das
distribuidoras e, ao mesmo tempo, dará um incentivo adequado para reduzir o consumo de energia para clientes cativos.
Não temos certeza de quão eficazes essas medidas serão e esperamos que os próximos meses sejam decisivos sobre se
podemos esperar e apostar na próxima estação chuvosa ou se teremos que tomar medidas mais drásticas antes disso.

4
 Carteira Recomendada de Ações – Small Caps

BTG Pactual Equity Research

(10SIM)
Campanha de vacinação está rendendo resultados positivos

A campanha de vacinação continua acelerada no Brasil. Até o momento, 135 milhões de pessoas foram vacinadas com
pelo menos uma dose, o equivalente a 63% da população total e 84% da população +18 anos. No ritmo atual, o país terá
em breve quase toda a sua população adulta vacinada com pelo menos uma dose.

A segunda dose f oi administrada em 61 milhões de pessoas, 29% da população total e 38% da população com mais de
18 anos.

As consequências da campanha de vacinação são claras. O número de novos casos e mortes vem diminuindo
constantemente há semanas (gráficos 5 a 6), permitindo que a economia se reabra mais rapidamente.

Gráfico 5: Novos casos diários de COVID-19 no Brasil Gráfico 6: Novas mortes diárias por COVID-19 no Brasil
90.000 3.500
novos casos diários confirmados novas mortes diárias confirmadas
80.000
3.000
média móvel de 7 dias média móvel de 7 dias
70.000
2.500
60.000

50.000 2.000

40.000 1.500
30.000
1.000
20.000
500
10.000

0 0
Mar-20 May-20 Jul-20 Sep-20 Nov-20 Jan-21 Mar-21 May-21 Jul-21 Mar-20 May-20 Jul-20 Sep-20 Nov-20 Jan-21 Mar-21 May-21 Jul-21
Fonte: Ministério da Saúde do Brasil, BTG Pactual Fonte: Ministério da Saúde do Brasil, BTG Pactual

Os fluxos de estrangeiros foram positivos em agosto; mas os fluxos locais diminuíram

Após um mês de julho fraco, os fluxos estrangeiros para o Brasil voltaram a ser positivos em agosto, retomando a tendência
observada no 2T.

No Brasil, com as taxas de juros subindo, a alocação de ações dos investidores locais caiu de 15,6% em junho para 15,4%
em julho, ainda mais alto do que o nível visto no final do ano passado e um dos mais altos desde 2010.

Gráfico 7: Fluxos estrangeiros para ações brasileiras Gráfico 8: Alocação de ações dos fundos locais
6.000 27,5%
46.3
5.500 5.359 5.407
25,0%
33.3 5.033
5.000 22,0%
4.709 22,5%
23.6
19.7 4.500
16.4 14.3 14.4 16.6 4.182 20,0%
12.2 18,0%
4.000 18,3% 3.776
7.0 6.6 17,5%
2.9 15,6%
3.500 3,269
15,5% 14,3% 14,0% 14,0%
14,8% 15,0%
2,803 15,2% 15,4%
(2.4) 3.000 14,9%
(6.8) (4.6) (8.3) 11,3% 11,1% 11,6% 2,557 12,5%
2,362 11,9%
(11.5) 2.500 2,246
11,4% 1,950 10,3% 10,0%
2.000 10,6% 1,858 2,104
9,9% 1,651 8,7%
1,420 1,500 9,1% 7,5%
8,5%
(31.8) 1.500
1,167
893 940 981
1.000 854 5,0%
(44.5) 717

500 2,5%
97 88 80 99 113 133 221 362 224 334 356 311 321 331 303 255 278 330 431 658 765 837 835
- 0,0%
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 Jun- Jul-21
21
AuM da indústria de fundos locais (R$ bi) AuM de Ações (R$ bi) Taxa Selic do Fim de Período Participação de Ações

Fonte: B3 Fonte: Anbima, estimativas do BTG Pactual

5
 Carteira Recomendada de Ações – Small Caps

BTG Pactual Equity Research

(10SIM)
Primeira leitura da Temporada de Resultados do Brasil 2T21
Terminada a temporada de resultados, enviamos uma revisão dos resultados consolidados e os comparamos com nossas
estimativas. À primeira vista, os resultados (ex-Petrobras e Vale) parecem fortes, ficando um pouco acima de nossas
estimativas. A receita líquida, o EBITDA e o lucro nos superaram em 2,1%, 3,3% e 2,8%. A principal surpresa f oram as
empresas domésticas. Embora os resultados dos exportadores estivessem em linha com nossas estimativas otimistas, as
empresas domésticas surpreenderam com receitas, EBITDA e lucro melhores do que o esperado (+2,5%, +4,5% e +7,1%).

Comparando os resultados do 2T21 com o do ano passado, a recuperação é notável. No 2T20, o Brasil viveu seu pior
período, com restrições de quarentena e mobilidade em todo o país. Levando em consideração todos os impactos do ano
passado (com a maioria dos empregos perdidos na pandemia ainda por serem recuperados), o desempenho é ainda mais
impressionante.

A receita consolidada (ex Petro e Vale) cresceu 43% a/a, o EBITDA aumentou 53% e o lucro líquido aumentou 166% a/a.
Enquanto os players de commodities foram novamente a principal fonte de EBITDA e crescimento de lucros, em R$ 113
bilhões e R$ 121 bilhões a/a (+R$ 30 bilhões e +R$ 40 bilhões ex-Petro e Vale), as empresas domésticas também tiveram
um bom desempenho. As receitas, o EBITDA e os lucros das empresas domésticas cresceram 27%, 17% e 43% a/a.

Em comparação com o trimestre anterior, a melhora também f oi notável. As receitas consolidadas (e x-Petro e Vale)
cresceram 8,5% t/t, enquanto o EBITDA e o lucro líquido cresceram 14,4% e 49,8% t ri/tri, respectivamente.

Gráfico 9: Lucro consolidado - real vs. esperado

Resultados Consolidados
R$ milhões 2T21A 2T21E AxE 2T20 a/a 1T21 t/t
Total
Receita 733.064 718.686 2,0% 465.756 57,4% 637.432 12,7%
EBITDA 234.997 230.953 1,8% 112.257 109,3% 191.737 20,5%
Margem EBITDA (%) 32,1% 32,1% -8 bp 24,1% +795 bp 30,1% +198 bp
Lucro Líquido 173.579 172.819 0,4% 36.682 373,2% 90.251 91,5%
Total (Ex-Petro & Vale)
Receita 533.910 522.954 2,1% 374.418 42,6% 482.039 8,5%
EBITDA 115.349 111.682 3,3% 75.266 53,3% 97.631 14,4%
Margem EBITDA (%) 21,6% 21,4% +25 bp 20,1% +150 bp 20,3% +135 bp
Lucro Líquido 90.488 87.986 2,8% 34.043 165,8% 58.725 49,8%
Doméstico
Receita 377.833 368.699 2,5% 297.649 26,9% 350.603 5,2%
EBITDA 71.362 68.320 4,5% 61.241 16,5% 62.956 8,5%
Margem EBITDA (%) 18,9% 18,5% +36 bp 20,6% -169 bp 18,0% +93 bp
Lucro Líquido 54.026 50.450 7,1% 37.718 43,2% 45.840 10,1%
Commodities
Receita 355.231 349.987 1,5% 168.107 111,3% 286.829 22,0%
EBITDA 163.635 162.633 0,6% 51.017 220,7% 128.781 26,3%
Margem EBITDA (%) 46,1% 46,5% -40 bp 30,3% +1.572 bp 44,9% +117 bp
Lucro Líquido 119.553 122.369 -2,3% (1.036) n.a. 44.411 175,5%
Fonte: estimativas do BTG Pactual

O f orte crescimento da receita (ex Petro e Vale) f oi liderado principalmente por Petróleo & Gás, Metais & Mineração,
Alimentos & Bebidas e Varejo. Os exportadores se beneficiaram com a alta dos preços das commodities e o crescimento
da receita dos varejistas está relacionado à retomada eco nômica e à f lexibilização das restrições sociais em relação ao
2T20. Mesmo ex-Petrobras, as empresas de Petróleo & Gás foram as que mais cresceram em receita em nossa cobertura,
impulsionadas pela alta dos preços do Brent, recuperação econômica e melhores spreads petroquímicos, com Braskem,
BR Distribuidora e Ultrapar (+R$ 15,2 bilhões, +R$ 14,1 bilhões e +R$ 12,7 bilhões) à f rente.
Os preços recordes do minério de f erro e os melhores preços do aço realmente impulsionaram as receitas da Metais &
Mineração. Ex-Vale, Gerdau e CSN (+R$ 10,4 bilhões e +R$ 9,2 bilhões) lideraram. O crescimento de Alimentos & Bebidas
veio principalmente da JBS (+R$ 18,0 bilhões) e da Ambev (+R$ 4,1 bilhões), ambas beneficiadas por uma base
6
 Carteira Recomendada de Ações – Small Caps

BTG Pactual Equity Research

(10SIM)
comparativa mais fraca, com maiores volumes e preços de produtos se igualando ao crescimento da receita. Quase todos
os varejistas registraram crescimento anual de receita, impulsionados pela retomada da economia e pela flexibilização das
restrições sociais. Os principais destaques foram Magazine Luiza, Via Varejo e Natura, com crescimento de receita de R$
3,4 bilhões, R$ 2,6 bilhões e R$ 2,5 bilhões.

Idem para EBITDA consolidado (ex Petro & Vale), com Metais & Mineração e Petróleo & Gás também liderando. O principal
destaque do EBITDA f oi o setor de Metais & Mineração (pelos mesmos motivos acima), com crescimento do EBITDA de
R$ 17,9 bilhões a/a, principalmente devido aos excelentes resultados da CSN e da Gerdau (+R$ 6,2 bilhões e +R$ 4,7
bilhões).

Os lucros (ex Petro & Vale) dispararam. As empres as domésticas apresentaram bons resultados, impulsionados
principalmente por bancos, mas os players de commodities ainda representaram 71% do crescimento dos lucros. O setor
de maior crescimento foi novamente o de Metais & Mineração (+R$ 15,2 bilhões a/a), seguido por Papel e Celulose (+R$
14,0 bilhões – dos quais R$ 12 bilhões vieram da Suzano, com R$ 9,7 bilhões da linha de “resultados financeiros” devido
à Valorização do real). As empresas de Petróleo & Gás também registraram grande crescimento nos lucro s (+R$ 10,5
bilhões). As empresas de commodities muitas vezes acabam com lucros distorcidos, pois têm uma grande parte da dívida
em moeda estrangeira, causando impactos financeiros.

Olhando mais de perto para as empresas domésticas, os lucros aumentaram 166% a/a, impulsionados por bases de
comparação fracas. Quase todos os setores domésticos aumentaram os lucros, especialmente o setor bancário. Os bancos
registraram um crescimento de receita de R$ 8,8 bilhões a/a, e foram 54% do crescimento doméstico, refletindo em grande
parte uma base comparativa mais fraca devido aos altos níveis de provisionamento no 2T20.

Tabela 2: Lucro consolidado por setor (comparação a/a)

Cobertura BTGP 2T21 2T20 Cresc. a/a y/y increase
Ex-Petr&Vale Receita Líquida EBITDA Lucro Líquido Receita Líquida EBITDA Lucro Líquido Receita Líquida EBITDA Lucro Líquido
Agronegócio 2.976 1.289 609 2.005 726 302 48,4% 77,5% 101,7%
Aéreas 1.028 222 643 358 99 (1.997) 187,4% 124,2% n.a.
Bancos - - 22.544 - - 13.733 n.a. n.a. 64,2%
Bens de Capital 20.103 3.117 1.557 10.966 (351) (1.536) 83,3% n.a. n.a.
Aluguel de Carros & Logística 12.371 3.294 1.406 8.097 1.653 325 52,8% 99,3% 332,8%
Educação 386 97 26 343 109 55 12,4% -10,5% -52,8%
Financeiro (ex-Bancos) 5.579 2.447 2.444 4.681 1.635 2.569 19,2% 49,6% -4,9%
Alimentos & Bebidas 141.815 22.718 9.704 113.466 19.739 9.276 25,0% 15,1% 4,6%
Saúde 18.296 3.028 1.098 13.921 2.837 1.130 31,4% 6,7% -2,8%
Infraestrutura 5.049 2.844 330 3.888 2.152 254 29,9% 32,2% 30,3%
Metais & Mineração 51.811 22.560 16.116 20.268 4.707 871 155,6% 379,3% 1750,3%
Petróleo & Gás 84.993 11.779 8.197 42.259 2.905 (2.349) 101,1% 305,5% n.a.
Papel & Celulose 16.297 8.359 11.540 12.238 5.688 (2.500) 33,2% 47,0% n.a.
Imobiliário 8.692 2.234 1.760 6.372 1.554 1.035 36,4% 43,8% 70,1%
Varejo 94.081 8.263 2.209 71.337 5.755 1.107 31,9% 43,6% 99,4%
Telecom & Tech 16.896 6.670 2.202 15.511 6.344 1.492 8,9% 5,1% 47,6%
Serviços Básicos 53.537 16.428 8.103 48.709 19.715 10.275 9,9% -16,7% -21,1%
Fonte: estimativas do BTG Pactual

Devido aos terríveis números do 2T20 como resultado da pandemia, analisamos os números de t/t para entender melhor
a qualidade dos números reportados neste trimestre. O crescimento f oi menor, mas a melhoria nos resultados foi muito
semelhante a dinâmica a/a. Alimentos, Metais & Mineração, Óleo & Gás e Varejo lideraram a frente de receita novamente,
pelas mesmas razões. Em termos de EBITDA, as empresas de Alimentos e Metais & Mineração tiveram o melhor
desempenho. O crescimento dos lucros f oi distribuído de f orma mais unif orme entre as empresas domésticas, com
destaque para o setor de Alimentos (+R$ 3,9 bilhões tri/tri), principalmente devido aos excelentes resultados operacionais
da JBS, impulsionando o faturamento do setor (+R$ 2,9 bilhões tri/tri).

7
 Carteira Recomendada de Ações – Small Caps

BTG Pactual Equity Research

(10SIM)

Tabela 3: Lucro consolidado por setor (comparação t/t)

BTGP Coverage 2T21 1T21 Cresc. t/t q/q increase
Ex-Petr&Vale Receita Líquida EBITDA Lucro Líquido Receita Líquida EBITDA Lucro Líquido Receita Líquida EBITDA Lucro Líquido
Agronegócio 2.976 1.289 609 2.719 918 550 9,5% 40,4% 10,7%
Aéreas 1.028 222 643 1.891 559 17 -45,6% -60,2% 3682,4%
Bancos - - 22.544 - - 22.291 n.a. n.a. 1,1%
Bens de Capital 20.103 3.117 1.557 17.597 2.105 452 14,2% 48,0% 244,2%
Aluguel de Carros & Logística 12.371 3.294 1.406 11.275 2.920 1.142 9,7% 12,8% 23,2%
Educação 386 97 26 307 68 30 25,7% 43,4% -14,2%
Financeiro (ex-Bancos) 5.579 2.447 2.444 5.465 2.546 2.750 2,1% -3,9% -11,1%
Alimentos & Bebidas 141.815 22.718 9.704 127.013 15.541 5.836 11,7% 46,2% 66,3%
Saúde 18.296 3.028 1.098 17.404 3.286 1.185 5,1% -7,9% -7,3%
Infraestrutura 5.049 2.844 330 5.615 3.515 895 -10,1% -19,1% -63,1%
Metais & Mineração 51.811 22.560 16.116 40.961 16.260 11.517 26,5% 38,7% 39,9%
Petróleo & Gás 84.993 11.779 8.197 73.431 10.284 3.042 15,7% 14,5% 169,5%
Papel & Celulose 16.297 8.359 11.540 14.326 7.213 (2.223) 13,8% 15,9% n.a.
Imobiliário 8.692 2.234 1.760 7.507 1.864 1.386 15,8% 19,8% 27,1%
Varejo 94.081 8.263 2.209 86.758 6.301 1.298 8,4% 31,1% 70,1%
Telecom & Tech 16.896 6.670 2.202 16.907 6.817 1.386 -0,1% -2,2% 58,9%
Serviços Básicos 53.537 16.428 8.103 52.865 17.433 7.173 1,3% -5,8% 13,0%
Fonte: estimativas do BTG Pactual

A tabela a seguir resume os resultados por setor, com uma comparação completa dos números reais em relação às nossas
expectativas.

Tabela 4: Lucro consolidado - real vs. esperado por setor

AxE
Setor N° de empresas Positivo Em linha Negativo
Receita EBITDA Lucro Líquido
Agronegócio 2 50% 50% 0% 8,1% 3,0% 3,2%
Aéreas 0 0% 0% 0% n.a. n.a. n.a.
Bancos 8 63% 38% 0% 0,8% n.a. 4,4%
Bens de Capital 7 57% 29% 14% 8% 36% 107%
Aluguel de Carros & Logística 9 67% 33% 0% 4,5% 8,1% 20,8%
Educação 1 0% 100% 0% 9% 9% -7%
Financeiro (ex-Bancos) 6 67% 17% 17% 7,3% 14,5% -10,4%
Alimentos & Bebidas 6 17% 83% 0% 0% 6% 3%
Saúde 8 13% 50% 38% 1,6% -4,4% -3,2%
Infraestrutura 3 33% 67% 0% 4% 7% -43%
Metais & Mineração 5 80% 20% 0% -3,5% -4,2% -18,8%
Petróleo & Gás 5 20% 60% 20% 6% 8% 23%
Papel & Celulose 4 25% 50% 25% -3,7% -6,4% 5,1%
Imobiliário 23 30% 43% 26% 2% -2% -3%
Varejo 25 48% 32% 20% 1,8% 6,5% 50,5%
Telecom & Tech 7 57% 43% 0% -1% -1% 22%
Serviços Básicos 19 32% 37% 32% 7,8% -1,1% 2,0%
Fonte: estimativas do BTG Pactual

Em termos qualitativos, 42% das empresas reportaram resultados melhores do que o esperado e 17% se saíram pior do
que o esperado.

8
 Carteira Recomendada de Ações – Small Caps

BTG Pactual Equity Research

(10SIM)

Gráfico 10: Lucro consolidado - real vs. esperado por setor

17%

42%

40%

Positivo Em linha Negativo

Fonte: estimativas do BTG Pactual

COVID-19: A vacinação tem visto casos e mortes despencando

A média móvel de mortes diminuiu consistentemente nos últimos meses, embora ainda seja alta, com ~700 pessoas
perdendo suas vidas por dia (contra 1,0 mil no final de julho). O número de casos também está caindo (24,0 mil contra 35,3
mil no f inal de julho).

Estamos vendo uma tendência de baixa e o medo de uma terceira onda parece estar diminuindo. O ritmo de vacinação
aumentou muito, com +1,6 milhão de doses administradas por dia, em média, em agosto. Os dados mais recentes
corroboram a percepção de um cenário em que a pandemia é gradativamente controlada pelo avanço da vacinação,
embora grande parte dos já vacinados tenha recebido, por enquanto, apenas a primeira dose.

A variante Delta, mais transmissível, expõe a população à possibilidade de aumento do número de casos. É sempre
importante ressaltar que as vacinas disponíveis têm limites em relação ao bloqueio da transmissão do vírus, que continua
circulando. Assim, certas medidas de distanciamento social ainda parecem necessárias, e o risco de uma nova onda ainda
não pode ser totalmente desconsiderado.

9
 Carteira Recomendada de Ações – Small Caps

BTG Pactual Equity Research

(10SIM)

Gráfico 11: Casos diários de COVID-19 no Brasil Gráfico 12: Novas mortes diárias por COVID-19 no Brasil
90.000 3.500
novos casos diários confirmados novas mortes diárias confirmadas
80.000
3.000
média móvel de 7 dias média móvel de 7 dias
70.000
2.500
60.000

50.000 2.000

40.000 1.500
30.000
1.000
20.000
500
10.000

0 0
Mar-20 May-20 Jul-20 Sep-20 Nov-20 Jan-21 Mar-21 May-21 Jul-21 Mar-20 May-20 Jul-20 Sep-20 Nov-20 Jan-21 Mar-21 May-21 Jul-21
Fonte: Ministério da Saúde do Brasil, BTG Pactual Fonte: Ministério da Saúde do Brasil, BTG Pactual

Vacinação ganhando força; Agosto foi o melhor mês até agora

A vacinação está avançando mais rápido do que nunca, com o Brasil tendo vacinado (com pelo menos a primeira dose)
135 milhões de pessoas, ou 63% de sua população. O Brasil agora administra ~1,6 milhão de doses por dia, número
melhor do que as 1,3 milhão de doses aplicadas por dia, em média, em julho. Até o momento, 84% da população adulta
do Brasil já recebeu pelo menos uma dose, com 38% totalmente imunizada.

Gráfico 13: Doses diárias no Brasil (‘000)

3.000
Adições Líq. 1ª dose Adições Líq. 2ª dose + dose única Média Móvel

2.500

2.000

1.500

1.000

500

0
17-Jan
24-Jan
31-Jan

13-Jun
20-Jun

8-Aug
7-Feb

7-Mar

4-Apr

2-May
9-May

6-Jun

27-Jun

11-Jul
18-Jul
25-Jul
1-Aug
4-Jul
11-Apr
18-Apr
25-Apr

16-May
23-May
30-May
14-Feb
21-Feb
28-Feb

14-Mar
21-Mar
28-Mar

15-Aug
22-Aug
29-Aug

Fonte: banco de dados Coronavirusbra1, departamentos estaduais de saúde

Fluxos estrangeiros estão de volta

Com alta liquidez global e taxas de juros historicamente baixas, os fundos de ações de mercados emergentes já levantaram
US$ 55 bilhões até agora em 2021, enquanto os f undos globais captaram US$ 252 bilhões. Para colocar as coisas em
perspectiva, 2017 f oi quando os f undos de ações dos mercados emergentes reportaram suas maiores captações desde
2000, trazendo US$ 56 bilhões. Enquanto isso, os f undos de ações globais reportaram seu melhor resultado em 2020,
arrecadando US$ 169 bilhões (abaixo do valor acumulado no ano).

Com as taxas de juros globais ainda baixas, é improvável que esse cenário mude no curto prazo.

10
 Carteira Recomendada de Ações – Small Caps

BTG Pactual Equity Research

(10SIM)

Gráfico 14: Fluxos para fundos GEM – Global Emerging Markets Gráfico 15: Fluxos para fundos de ações globais (USD bilhões)
(USD bilhões)
55.9 54.6 251.6

168.8

21.2
14.3 13.0 15.1
12.3
6.7 7.6 5.9
3.2 4.6 3.6 2.1 2.7
1.1
42.9 48.6 43.0 46.4
38.1 30.5 33.2
(1.1) 27.9 23.6
(4.0) 14.7 17.5 11.3 19.9 16.7
1.4

(0.3)
(25.4) (13.7)

Fonte: EPFR Fonte: EPFR

Com recursos em mãos, os fundos aumentaram o interesse pelos mercados emergentes, e é justamente aí que entra o
Brasil. Depois de caminhar na direção oposta em julho, com saídas de R$ 8,3 bilhões da bolsa brasileira, os investidores
estrangeiros voltaram ao país. Em agosto, tivemos entradas de R$ 6,6 bilhões.

Gráfico 16: Apetite estrangeiro por ações brasileiras voltou a crescer (R$ bilhões)

46.3

33.3
23.6
19.7
16.4 14.3 14.4 16.6
12.2
7.0 6.6
2.9

(2.4)
(6.8) (4.6) (8.3)
(11.5)

(31.8)

(44.5)

Fonte: B3

Alocações domésticas em ações crescendo

As alocações em ações superaram o nível verif icado no f inal do ano passado e registraram 15,4% em agosto, um dos
maiores níveis desde 2010. No entanto, em relação aos dois últimos meses, o número está caindo um pouco. Se a alocação
retornar aos níveis d3 2007 (22%), e com base nos ativos sob gestão atual da indústria de f undos, isso significaria um
aumento de ~R$ 352 bilhões nos ativos sob gestão dos fundos de ações.

11
 Carteira Recomendada de Ações – Small Caps

BTG Pactual Equity Research

(10SIM)

Gráfico 17: Alocações de fundos locais em ações

6.000 27,5%

5.500 5.359 5.407

25,0%
5.033
5.000 22,0%
4.709 22,5%

4.500
4.182 20,0%
18,0%
4.000 18,3% 3.776
17,5%
15,6%
3.500 3,269
15,5% 14,3% 14,0% 14,0%
14,8% 15,0%
2,803 15,2% 15,4%
3.000 14,9%
11,3% 11,1% 11,6% 2,557 12,5%
2.500 2,362 11,9%
2,246
11,4% 1,950 10,3% 10,0%
2.000 10,6% 1,858 2,104
9,9% 1,651 8,7%
1,420 1,500 9,1% 7,5%
1.500
8,5%
1,167
893 940 981
1.000 854 5,0%
717

500 2,5%
97 88 80 99 113 133 221 362 224 334 356 311 321 331 303 255 278 330 431 658 765 837 835
- 0,0%
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 Jun- Jul-21
21

AuM da indústria de fundos locais (R$ bi) AuM de Ações (R$ bi) Taxa Selic do Fim de Período Participação de Ações

Fonte: Anbima, estimativas do BTG Pactual

12
 Carteira Recomendada de Ações – Small Caps

BTG Pactual Equity Research

(10SIM)
Carteira Recomendada de Ações – Small Caps:
Para o mês de setembro estamos fazendo duas alterações. Entram na carteira: a empresa de tratamento e valorização de
resíduos Orizon (ORVR3) e a empresa do setor agro SLC Agrícola (SLCE3). Saem da carteira: a empresa
telecomunicações Oi (OIBR3) e a corretora de seguros e produtos financeiro Wiz S.A. (WIZS3). As empresas: de produção
de petróleo 3R Petroleum (RRRP3), de construção Lavvi (LAVV3) e a empresa de locação de veículos Vamos (VAMO3)
f oram mantidas.

Agosto Setem bro

Em presa Setor Ticker Peso (%) Em presa Setor Ticker Peso (%)
Lavvi Construção Civil LAVV3 20% Lavvi Construção Civil LAVV3 20%
Oi Telecomunicações OIBR3 20% SLC Agrícola Agronegócio SLCE3 20%
Vam os Aluguel de Veículos VAMO3 20% Vam os Aluguel de Veículos VAMO3 20%
3R Petroleum Petróleo & Gás RRRP3 20% 3R Petroleum Petróleo & Gás RRRP3 20%
Wiz S.A, Financeiro ex-bancos WIZS3 20% Orizon Serviços Básicos ORVR3 20%
Fonte: BTG Pactual

Carteira Recomendada de Ações – Small Caps:

Volum e Médio Market Cap.

Em presa Ticker Peso P/L 2021E
Diário (R$ m n) (R$ m n)

Lavvi LAVV3 20% 9,6 1.371 9,3x

SLC Agrícola SLCE3 20% 49,2 7.759 11,0x

Vamos VAMO3 20% 53,4 13.741 40,2x

3R Petroleum RRRP3 20% 50,6 5.088 27,9x

Orizon ORVR3 20% 14,0 2.104 27,0x

Fonte: BTG Pactual

Lavvi (LAVV3)
Acreditamos que a Lavvi está no caminho certo para entregar seu plano de IPO: operações em crescimento f orte e com
alta lucratividade. A Lavvi espera 4 empreendimentos em 2021 (lançamentos provavelmente superiores a R$ 1 bilhão) e o
primeiro é o icônico empreendimento Villa, lançado no 2T21: com R$ 632 milhões de valor de venda e margens muito
elevadas. Além disso, a Lavvi conseguiu adquirir terrenos em condições atrativas desde seu IPO, apesar da competição
acirrada por terrenos em SP. Apesar dos custos de construção mais elevados (INCC-M + 17% a/a), a Lavvi tem conseguido
aumentar os preços de venda (como é o caso da Villa) e os seus recebíveis estão indexados ao INCC-M. Acreditamos que
o mercado imobiliário deve continuar sólido na cidade de São Paulo (baixas taxas de hipotecas e estoques de residências
controlados explicam a boa acessibilidade para os compradores de casas), o que significa que a Lavvi poderia aumentar
os lançamentos e melhorar as margens líquidas para atingir seu ROE desejado de 25%. Dito isso, o LAVV3 está sendo
negociado a um valuation atraente de 1,0x P/VPA, portanto, estamos mantendo as ações em nosso portfólio Small Caps
este mês.

Orizon (ORVR3)
Decidimos adicionar a Orizon de volta, pois esperamos que o juiz responsável pelo plano de recuperação judicial da Estre
(maior empresa de aterro sanitário do Brasil) f inalmente agende - nas próximas semanas - a data do leilão dos ativos da
Estre que será colocado à venda. A Estre teve seu plano de recuperação judicial aprovado em julho e a Orizon, junto com
o f undo distressed (ativos estressados) da Jive, comprou a dívida sênior da empresa com um grande desconto. Como
parte do plano, a Estre vai leiloar um conjunto de ativos composto por 7 aterros sanitários e uma planta de recuperação de
resíduos. A Orizon e a Jive estão muito bem posicionados, pois são os principais compradores do leilão previsto para os

13
 Carteira Recomendada de Ações – Small Caps

BTG Pactual Equity Research

(10SIM)
próximos meses. Esses ativos mais do que dobrariam a base de ativos da Orizon, adicionando de R$ 100 milhões a R$
120 milhões ao EBITDA da empresa.

Vamos (VAMO3)

Estamos otimistas com a tese de crescimento da Vamos para os próximos anos, benef iciad a por uma penetração
estruturalmente mais baixa do aluguel de caminhões no Brasil. Acreditamos que esse segmento deve se expandir
substancialmente mediante menor custo de capital e crescente conscientização sobre os benefícios da terceirização de
veículos. Mais recentemente, a Vamos tornou pública sua meta de longo prazo de aumentar sua f rota 6x até 2025,
implicando em uma f rota total de aproximadamente 100 mil caminhões (consistentemente acima das nossas estimativas
do Consenso). Durante o ano, a empresa também cresceu bem acima das expectativas, tanto na perspectiva orgânica
quanto na inorgânica (a empresa entregou 4 f usões e aquisições desde o IPO). Além disso, a Vamos se beneficia da menor
of erta de veículos novos, em f unção da escassez de autopeças, acelerando a penetração da terceirização de f rotas no
país. Lembramos que a penetração da frota de aluguel de caminhões no Brasil é de apenas 0,6% (20x menos vs. mercado
dos EUA) e que a Vamos é a líder de mercado (com concorrência bastante pequena). Em suma, as principais vantagens
econômicas da empresa incluem: (i) melhores condições de compra (maior poder de barganha), impulsionadas por sua
grande f rota e taxa de crescimento rápido; (ii) capacidade comercial única, alavancada por seu controlador Simpar; e (i ii)
rede de vendas de ativos usados sem paralelo (= maior poder de precificação).

SLC Agrícola (SLCE3)

Estamos adicionando a SLC ao nosso portfólio. A SLC possui um modelo de negócio comprovado que busca ser um
produtor de soja, algodão e milho de baixo custo por meio da adoção em larga escala de tecnologia nas áreas agrícolas
mais tradicionais do Brasil. O crescimento da área plantada de aproximadamente 35% em ativos leves da empresa em
2022 deve permitir que ela se benef icie de uma f orte alavancagem operacional e se consolide como uma das poucas e
melhores maneiras de participar do boom de preços de commodities, também se beneficiando de um real persistentemente
f raco. Apesar da boa performance no acumulado do ano no preço das ações e o valuation um pouco exigente, a ação
está negociando 28% abaixo do histórico com base no EV/EBITDA 22E e 21% abaixo dele em 2024 (considerando preços
de commodities de longo prazo mais normalizados), ou mesmo 0,9x NAV apesar do arrendamento de aproximadamente
2/3 de sua área plantada em 2022. Acreditamos que a recente performance mais fraca nas ações oferece um bom ponto
de entrada, especialmente em um mercado global de grãos e algodão, onde a of erta permanece apertada e os preços
f ortes.

3R Petroleum (RRRP3)
Estamos mantendo a 3R Petroleum no portfólio. Após iniciar agosto com um fraco desempenho, as ações começaram a
se recuperar nas últimas semanas e acreditamos que o momento deve começar a melhorar gradativamente. Não só as
ações tiveram um desempenho inferior aos preços do Brent, deixando espaço para alguma correção, mas também vemos
a potencial aquisição do cluster de potiguar (anunciada na semana passada) como um negócio muito atraente, sustentado
por suas perspectivas de alto crescimento e um bom múltiplo de entrada. A empresa simboliza o renascimento da
revitalização dos ativos onshore de petróleo em águas rasas e, como uma das poucas empresas listadas no segmento,
of erece o valor de escassez. Em nossa opinião, a empresa também oferece um menor risco de execução do que sugere
seu curto período de vida de ~ 2 anos. Ao focar na produção em vez da exploração e apostando em técnicas convencionais
de revitalização que já são bem fundamentadas em toda a indústria do petróleo, a 3R deve se concentrar na execução do
básico. Além disso, um custo de produção já baixo implica um portfólio resiliente mesmo com preços de petróleo mais
baixos. Como um dos nomes mais baratos em todo o setor de Petróleo e Gás da América Latina (ainda mais após recentes
f usões e aquisições), e com um bom potencial de crescimento da produção nos próximos 5 anos, acreditamos que o risco-
retorno da 3R é assimétrico para o lado positivo. Também pode ser uma boa opção para os investidores que procuram
exposição aos preços fortes do Brent com exposição reduzida a riscos políticos. A empresa deverá começar a operar 4 de

14
 Carteira Recomendada de Ações – Small Caps

BTG Pactual Equity Research

(10SIM)
seus polos recentemente adquiridos nos próximos 6 meses, o que acreditamos ser um dos principais aspectos que podem
contribuir para reduzir ainda mais o risco de investimento.

15
 Carteira Recomendada de Ações – Small Caps

BTG Pactual Equity Research

(10SIM)
Rentabilidade Histórica:
Gráfico 22: Performance por ação em agosto de 2020:

RRRP3
-0.70%
IBOV
-2.48% SMLL
-3.82%
OIBR3
-6.72%
WIZS3
BTGD SMLL
-9.35%
-9.87%

LAVV3
-15.25%
VAMO3
-17.35%

Fonte: BTG Pactual e Economática

Performance Histórica:
No mês de agosto, a carteira BTG SMLL apresentou uma performance negativa de -9,9%, contra uma desvalorização de
-3,8% do índice SMLL e -2,5% do IBOV. Desde julho de 2010, a carteira acumula uma rentabilidade de 2.904,7%, contra
160,1% do SMLL e 99,8% do IBOV.

Gráfico 23: Performance Histórica (desde outubro de 2009)

Rentabilidade Acumulada

3,400%

2,900%

2,608%
2,400%

1,900%

1,400%

900%

400%
150,2%
94,8%
-100%
Jun-10 Jun-11 Jun-12 Jun-13 Jun-14 Jun-15 Jun-16 Jun-17 Jun-18 Jun-19 Jun-20 Jun-21

BTG SMLL SMLL IBOV

Fonte: BTG Pactual e Economática

16
 Carteira Recomendada de Ações – Small Caps

BTG Pactual Equity Research

(10SIM)
Tabela de Performance Histórica:

Performance 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
BTGD SMLL 74,3% 34,7% 79,0% -7,4% 24,9% -15,9% 9,8% 67,1% 15,5% 70,5% 44,5% 27,0%
SMLL 26,7% -16,6% 28,7% -15,2% -17,0% -22,4% 31,8% 49,6% 7,5% 57,8% -0,6% 0,9%
IBOV 13,7% -18,1% 7,4% -15,5% -2,9% -13,3% 38,9% 26,9% 15,0% 31,5% 2,9% -0,2%

Performance Jan-21 Feb-21 Mar-21 Apr-21 May-21 Jun-21 Jul-21 Aug-21 Sep-21 Oct-21 Nov-21 Dec-21
BTGD SMLL 20,8% -9,7% 3,5% 8,7% 8,4% 7,5% -1,4% -9,9%
SMLL -3,4% -1,8% 4,6% 4,4% 6,3% 1,3% -5,8% -3,8%
IBOV -3,3% -4,4% 6,0% 1,9% 6,2% 0,5% -3,9% -2,5%
* Rentabilidade em 2010 a partir do mês de julho.

17
 Carteira Recomendada de Ações – Small Caps

BTG Pactual Equity Research

(10SIM)
Informações Importantes
Para informações complementares e detalhadas entre em contato com o seu assessor ou com a Equipe de Renda Variável do Banco B TG Pactual Digital.

▪ Preços das ações refletem preços de fechamento no mercado à vista.

▪ Rentabilidades passadas não oferecem garantias de resultados futuros.
▪ Os retornos indicados como performance são baseados em valorização do capital incluindo dividendos e excluindo custos de transação da B3, da
Corretora, comissionamentos, juros cobrados sobre limites de crédito, margens etc. Ajustar o desempenho da carteira aos custo s resultará em
redução dos retornos totais demonstrados.

Disclaimer Global
O conteúdo dos relatórios não pode ser reproduzido, publicado, copiado, divulgado, distribuído, resumido, extraído ou de outra forma referenciado, no
todo ou em parte, sem o consentimento prévio e expresso do BTG Pactual digital. Nossas análises são baseadas em informações o btidas junto a fontes
públicas que consideramos confiáveis na data de publicação, dentre outras fontes. Na medida em que as opiniões nascem de julg amentos e estimativas,
estão naturalmente sujeitas a mudanças. O conteúdo dos relatórios é gerado consoante as condições econômicas, de mercado, entre outras, disponíveis
na data de sua publicação, de modo que as conclusões apresentadas estão sujeitas a variações em virtude de uma gama de fatore s sobre os quais o
BTG Pactual digital não tem qualquer controle. Cada relatório somente é válido na sua respectiva data, sendo que eventos futuros podem prejudicar
suas conclusões. Rentabilidade obtida no passado não representa garantia de rentabilidade futura. O BTG Pactual digital não a ssume nenhuma
responsabilidade em atualizar, revisar, retificar ou anular tais relatórios em virtude de qualquer acontecimento futuro.
Nossos relatórios possuem caráter informativo e não representam oferta de negociação de valores mobiliários ou outros instrum entos financeiros em
qualquer jurisdição. As análises, informações e estratégias de investimento têm como único propósito fomentar o debate entre os analistas do BTG
Pactual digital e os seus clientes. O BTG Pactual digital ressalta que os relatórios não incluem aconselhamentos de qualquer natureza, como legal ou
contábil. O conteúdo dos relatórios não é e nem deve ser considerado como promessa ou garantia com relação ao passado ou ao futuro, nem como
recomendação para qualquer fim. Cada cliente deve, portanto, desenvolver suas próprias análises e estratégias.
As informações disponibilizadas no conteúdo dos relatórios não possuem relação com objetivos específicos de investimentos, situação financeira ou
necessidade particular de qualquer destinatário específico, não devendo servir como única fonte de informações no processo decisório do investidor que,
antes de decidir, deverá realizar, preferencialmente com a ajuda de um profissional devidamente qualificado, uma avaliação minuciosa do produto e
respectivos riscos face a seus objetivos pessoas e à sua tolerância a risco. Portanto, nada nos relatórios constitui indicaçã o de que a estratégia de
investimento ou potenciais recomendações citadas são adequadas ao perfil do destinatário ou apropriadas às circunstâncias ind ividuais do destinatário
e tampouco constituem uma recomendação pessoal.
Os produtos e serviços mencionados nos relatórios podem não estar disponíveis em todas as jurisdições ou para determinadas categorias de investidores.
Adicionalmente, a legislação e regulamentação de proteção a investidores de determinadas jurisdições podem não se aplicar a p rodutos e serviços
registrados em outras jurisdições, sujeitos à legislação e regulamentação aplicável, além de previsões contratuais específicas.
O recebimento do conteúdo dos relatórios não faz com que você esteja automaticamente enquadrado em determinadas categorias de investimento
necessárias para a aplicação em alguns produtos e serviços. A verificação do perfil de investimento de cada investidor deverá , portanto, sempre
prevalecer na checagem dos produtos e serviços aptos a integrarem sua carteira de investimentos, sendo certo q ue nos reservamos ao direito de
eventualmente recusarmos determinadas operações que não sejam compatíveis com o seu perfil de investimento.
O Banco BTG Pactual S.A. mantém, ou tem a intenção de manter, relações comerciais com determinadas companhias cober tas nos relatórios. Por esta
razão, os clientes devem estar cientes de eventuais conflitos de interesses que potencialmente possam afetar os objetivos dos relatórios. Os clientes
devem considerar os relatórios apenas como mais um fator no eventual processo de tomada de decisão de seus investimentos.
O Banco BTG Pactual S.A. confia no uso de barreira de informação para controlar o fluxo de informação contida em uma ou mais áreas dentro do Banco
BTG Pactual S.A., em outras áreas, unidades, grupos e filiadas d o Banco BTG Pactual S.A.. A remuneração do analista responsável pelo relatório é
determinada pela direção do departamento de pesquisa e pelos diretores seniores do BTG Pactual S.A. (excluindo os diretores d o banco de investimento).
A remuneração do analista não é baseada nas receitas do banco de investimento, entretanto a remuneração pode ser relacionada às receitas do Banco
BTG Pactual S.A. como um todo, no qual o banco de investimento, vendas e trading (operações) fazem parte.
O BTG Pactual digital não se responsabiliza assim como não garante que os investidores irão obter lucros. O BTG Pactual digital tampouco irá dividir
qualquer ganho de investimentos com os investidores assim como não irá aceitar qualquer passivo causado por perdas. Investime ntos envolvem riscos
e os investidores devem ter prudência ao tomar suas decisões de investimento. O BTG Pactual digital não tem obrigações fiduci árias com os destinatários
dos relatórios e, ao divulgá-los, não apresenta capacidade fiduciária.
O BTG Pactual digital, suas empresas afiliadas, subsidiárias, seus funcionários, diretores e agentes não se responsabilizam e não aceitam nenhum
passivo oriundo de perda ou prejuízo eventualmente provocado pelo uso de parte ou da integralidade do conteúdo dos relatórios .
Certificação dos analistas: Cada analista da área de Análise & Research primariamente responsável pelo conteúdo desse relatório de investimentos,
total ou em parte, certifica que: i) Todos os pontos de vista expressos refletem suas opiniões e pontos de vista pessoais sobre as ações e seus emissores
e tais recomendações foram elaboradas de maneira independente, inclusive em relação ao BTG Pactual S.A. e / ou suas afiliadas , conforme o caso.
ii)nenhuma parte de sua remuneração foi, é ou será, direta ou indiretamen te, relacionada a quaisquer recomendações ou opiniões específicas aqui
contidas ou relacionadas ao preço de qualquer valor mobiliário discutido neste relatório.
Parte da remuneração do analista é proveniente dos lucros do Banco BTG Pactual S.A. como um to do e/ou de suas afiliadas e, consequentemente, das
receitas oriundas de transações realizadas pelo Banco BTG Pactual S.A. e / ou suas afiliadas.
Quando aplicável, o analista responsável por este relatório e certificado de acordo com as normas brasileiras s erá identificado em negrito na primeira
página deste relatório e será o primeiro nome na lista de assinaturas.
O Banco BTG Pactual S.A., atuou como coordenador-líder ou coordenador de uma oferta pública dos ativos de emissão de uma ou mais companhias
citadas neste relatório nos últimos 12 meses. Também atua como formador de Mercado de ativo de emissão de uma ou mai s companhias citadas neste
relatório.
Para obter um conjunto completo de disclosures associadas às empresas discutidas neste relatório, incluindo informações sobre valuation e riscos,
acesse www.btgpactual.com/research/Disclaimers/Overview.aspx

18