Análise

fundamentalista:

Técnicas, considerações e
precificação
Fazendo o raio-X das
empresas através de
seus FUNDAMENTOS
 Fundamentos:
características essenciais
da empresa ou do mercado
 Exemplos:
tamanho de mercado,
tecnologia, gestão, time,
marca…
 Metodologias:
TOP DOWN
(de cima pra baixo)
BOTTOM UP
(de baixo para cima)
 O que fazer
primeiro?
INFORMAÇÃO
 Onde?
Site de empresas
CVM
Bovespa
Internet
Fonte: site Petrobras
Fonte: site CVM
 No caso de
empresas que têm
valores mobiliários:
Aba Investidores
 O que ler primeiro?
Formulário de Referência
Relatório Anual
Guia de modelagem
 E depois?
Conhecer a indústria, os
concorrentes, o mercado
 Objetivo:
Entender se o ativo tem
VALOR ou não
(dívida ou ação)
 Relembrando:
VALOR ≠ PREÇO
 Relembrando:
Estudo de macroeconomia,
juros, custo do dinheiro
 Empresa ou negócio:
Necessidade de financiar
seu crescimento, com
dívida ou capital próprio
 Alocar recursos para a
empresa é investimento
 Investimento gera retorno:

Positivo → criação de valor

Negativo → destruição de valor
Estamos também falando de
desempenho:

Positivo → criação de valor

Negativo → destruição de valor
Analisar o desempenho da
empresa/investimento é
decidir se:

VALOR ≠ PREÇO
Duas dimensões de avaliação:

Quantitativo → Dados financeiros

Qualitativo → Posicionamento
Avaliar empresas é entender:
- o negócio
- a estratégia
- os recursos
- a situação financeira
Demonstrações financeiras:
- Fotografia histórica

Projeções:
- Desenho do futuro
Demonstrações financeiras
, para que servem?
Estrutura de capital e
operação
(receitas, custos e tributos)
DEMONSTRAÇÃO DE RESULTADO
Interação entre estrutura de
capital e de operação

FLUXO DE CAIXA
(como qualquer negócio faz dinheiro)
Por que olhar estes números?
Indicadores financeiros e de
performance diversos:
- margens operacionais
- alavancagem
- retorno sobre investimento
Entendendo a alavancagem na
demonstração do resultado
Exemplo prático da
alavancagem operacional
 Entendendo retorno de ativo com
base nas demonstrações financeiras
 Projeções:

- Entendimento de como o
negócio funciona
- Premissas
 Relembrando:

Premissas erradas
=
Valor errado
Necessidade de conhecer:

- Cenário macroeconômico
- Mercado da empresa
- Estratégia da empresa
 Estimativas levam a:

- Análise por múltiplos

- Análise de DCF (Fluxo de
Caixa Descontado)
 Os múltiplos:
P/E, EV/EBITDA, P/VPA,
EV/VENDAS…
Comparam o valor da empresa a
métricas de resultado/balanço
 O fluxo de caixa descontado:
estimativa do valor da empresa
baseado em sua capacidade de
gerar caixa para o acionista
Onde:
FCE = fluxo de caixa livre
WACC = custo médio de capital ponderado
g = taxa de crescimento na perpetuidade
Onde:
Ke = custo do capital dos acionistas
Rf = taxa de risco livre
ß = risco relativo do ativo
Rm = prêmio de risco do mercado
E a parte qualitativa da
análise:

MACROECONOMIA
MICROECONOMIA
MACROECONOMIA:
- Bens e Serviços
- Mão-de-obra
- Política monetária
- Política fiscal
- Câmbio
O ciclo econômico
 MICROECONOMIA:
- Consumidor (mercado e produto)
- Firma (estratégia e posicionamento)
- Produção (concorrência)
As interações da micreconomia
 Roteiro da análise #1:
→ Empresa e sua qualidade
- O que faz e como faz
- Mercado em que se insere e perspectivas
- Posicionamento competitivo e estratégia
- Time e administradores
- Vantagens e desvantagens operacionais
- Estrutura societária e governança corporativa
 Roteiro da análise #2:
→ Empresa e sua quantidade
- Estrutura de capital
- Capacidade produtiva
- Estrutura de produção e precificação
- Custos operacionais
- Situação fiscal e jurídica
- Necessidade de investimentos
 Roteiro da análise #3:
→ Economia e o macro
- Perspectiva econômica da região
- Expectativa de crescimento e demografia
- Riscos de localização geográfica
- Riscos monetários e cambiais
- Riscos transacionais de comércio
- Riscos de legislação
 Roteiro da análise #4:
→ Economia e o micro
- Perspectiva do mercado da empresa
- Competidores e produtos substitutos
- Barreiras de entrada
- Novas tecnologias e inovação
- Ciclicalidade do mercado
- Regulamentação específica de setor
 O melhor exercício:
a análise SWOT ou FOFA
Como já dito, muitas formas de
avaliar um negócio para
investimento.

Avaliação bem feita =

retorno maior
Leituras recomendadas:
 Obrigado

EDMO CHAGAS
 Análise Fundamentalista

O que faz sentido na crise?

Exemplos práticos
Importante confrontar:

MACRO E MICRO
 Vivemos:
Pandemia – impacto e duração desconhecidos
Choque de petróleo – impacto deflacionário
Economia global – cenário delicado
Brasil – crise política
 O que queremos?
Empresas que gerem valor
Setores resilientes
Empresas bem posicionadas
Gerências competentes
 O que aconteceu?
A Bolsa, como um todo, corrigiu
Alguns setores performaram refletindo mudança:
aéreas desabaram, varejistas não
O mercado ainda tenta entender o “big picture”
 Se uma empresa é o
somatório de seus fluxos de
caixa futuros: qual é o
cenário que temos hoje?
 Inferências:
- A crise deve ter começo, meio e fim
- Empresas que reagem mais rápido,
têm mais chance
- Mercados e tendências mais óbvias
 Perguntas:
- Qual a performance do PIB?
- Qual o formato da recuperação?
- Que mudanças de comportamento o
mercado deve ver?
Expectativa do mercado

Fonte: BACEN, via XP

 Cenário Otimista?
- Comportamento social
- Endividamento governamental
- Cenário mundial e comércio exterior

IMPORTÂNCIA DE CONSTRUIR CENÁRIOS

 Performance de Varejistas

21% 38% 33% 19% 13%

Fonte: Google *** Queda do pico de 52 semanas

 Setor Varejista
- Empresas e digitalização
- Situação financeira
- Perspectiva de crescimento

POSICIONAMENTO!
Magazine Luiza Lojas Renner
Market place e online Lojas físicas e tráfego
Caixa líquido R$6,3bn Dívida líquida R$0,3bn
Capital de giro R$2,2bn Capital de giro R$2,0bn
vs. receita R$20bn vs. receita R$8,5bn
Receita 2019 +23% Receita 2019 +13%
Tendências:

Online vs. offline

Margens: expansão vs.
risco de compressão
Dependência do
resultado financeiro
Fonte: site empresas
 Performance de Viagens

76% 77% 80% 50% 41%

Fonte: Google *** Queda do pico de 52 semanas

 Setor Viagens/Turismo
- Queda acentuada de demanda
- Situação financeira
- Perspectiva de crescimento

POSICIONAMENTO!
 Cias Aéreas Locadoras
Demanda desapareceu Mudanças de hábitos
atuais e futuros
Negócio regulado
Viagens locais
Alto endividamento,
intensivo de capital Terceirização de frotas
Quem sobrevive? Consolidação
Ciclicalidade e custos Crescimento potencial
Tendências:
Viagens terrestres
vs. viagens aéreas
Flexibilidade para
reduzir custos FROTA LOCADA

Volatilidade de
preço do petróleo
Performance de Commodities

49% 24%
Fonte: Google
 Preços de petróleo e MinFe

Queda da
produção da Vale
em 2019 → -22%

Fonte: site Investing

Falamos de fundamentos

ANÁLISE QUALITATIVA
 P/L do Mercado Americano

Vamos falar
de múltiplos

Fonte: site Macrotrends

O múltiplo mais básico
Preço/Lucro
P = (ROE - g)
E ROE (Ke - g)
O que acontece com o múlitplo justo?
ROE
Exemplo 1
12.0%
Exemplo 2
12.0%
Exemplo 3
12.0%
Exemplo 4
15.0%
Exemplo 5
15.0%
Mais retorno →
K 10.5% 10.5% 10.0% 10.5% 10.5% maior múltiplo
Inflação 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5%
Juros Real 2.0% 2.0% 1.5% 2.0% 2.0%
Taxa de Juros
Prêmio de RV
6.5%
4.0%
6.5%
4.0%
6.0%
4.0%
6.5%
4.0%
6.5%
4.0%
Mais crescimento
Crescimento 7.5% 6.5% 6.5% 7.5% 6.5%
→ maior múltiplo
Inflação 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5%
Crescimento Real 3.0% 2.0% 2.0% 3.0% 2.0% Menor custo de K
Múltiplo P/E 12.5 11.5 13.1 16.7 14.2 → maior múltiplo
Problemas do P/L?
E se a empresa não tem lucro?
E se não tem comparáveis?
E a estrutura de capital?
 Outro múltiplo
EV/EBITDA
Estrutura de capital Resultado operacional (EBIT)
(patrimônio mais dívida) Normalização fiscal (T)
Remoção de efeitos não-Caixa (DA)
 Benefícios do EV/EBITDA
Permite comparações mais amplas
Indica quão saudável a empresa parece do ponto de
vista de caixa, mas não considera juros
Importante olhar com perspectiva de estrutura de
capital
Problemas do EV/EBITDA?

Excessivo número de ajustes feitos pelas empresas

 Descobrindo o que significa o EV/EBITDA
Primeiro, o valor da firma (EV)

Necessidades de Necessidades de capital

investimento da operação

EV = EBITDA (1 - t) + Depr (t) - Capex - ∆ WK

WACC - g
Resultado Operacional Custo de capital médio
depois de imposto a valor presente
 Adicionando o EBITDA à fórmula:

EV = (1 - t) + Depr (t)/EBITDA - Capex/EBITDA - ∆ WK/EBITDA

EBITDA WACC - g WACC - g WACC - g WACC - g

Parece confuso? Não é:

EV/EBITDA: Custo e Estrutura de Capital

Expectativa de Crescimento
Imposto
Necessidade de Investimento
Assumindo: Onde:
Imposto – 30%
Depreciação de 20% do
EBITDA
Capex de 30% do EBITDA
Zero de Capital de Giro
Temos um múltiplo de 9.2x
 O que preferimos?
Empresas com retorno alto
Empresas que pagam pouco imposto
Empresas que crescem mais
Empresas com baixa necessidade de investimento
 E a alavancagem?
Empresas com retorno baixo podem crescer mais e
mudar de patamar → maior impacto
Empresas que crescem menos, ao fazer movimentos
de corte de custos e expansão → maior impacto
Empresas que vendem ativos que não performam →
maior impacto

Entretanto, isto também aumenta o risco

Exemplificando oportunidades:
Empresa A Empresa B
EV/EBITDA 12.8 12.8
Mesmo múltiplo
Dívida (6.0) 13.8
Valor de mercado 70.0 35.0
Estruturas de capital
EBITDA 5.0 3.8 bem diferentes
Impacto de 10% de crescimento no EBITDA
Mas mesmo
Valor de mercado 76.4 39.9 crescimento
Ganho percentual 9.1% 13.9%
Em resumo, ativos sobem com
seu potencial de entregar
crescimento de caixa (valor),
tudo mais constante…
Perguntas?
Muito obrigado!

Edmo Chagas