III Seminrio do Centro de Cincias Sociais Aplicadas

Cascavel 18 a 22 de Outubro de 2004

Uma discusso sobre a escolha de Regimes Cambiais no Brasil a
partir do Plano Real


Andria Polizeli Sambatti (Unioeste/Campus de Cascavel/Economia) andreiapolizeli@brturbo.com
Denise Rissato (Unioeste/Campus de Cascavel/Economia) drissato@certto.com.br

Resumo: O comportamento da taxa de cmbio e a natureza dos regimes cambiais consistem
em temas relevantes para qualquer pas no capitalismo contemporneo, tendo em vista que
ainda no existe um consenso de como o regime cambial afeta o desempenho da economia,
no que diz respeito ao crescimento, ao nvel de emprego e inflao. Dessa forma, a escolha
do regime cambial a ser adotado no se constitui em tarefa fcil, uma vez que cada opo
disponvel apresenta suas vantagens e desvantagens quanto ao alcance dos objetivos
propostos. Com isso, este artigo tem por objetivo compreender as escolhas de regimes
cambiais adotadas no Brasil, a partir do Plano Real, de forma a evidenciar os motivos que
levaram a tais escolhas. Constatou-se no Brasil que a busca pela estabilizao da economia
levou a adoo de um regime mais rgido (pegged), no incio do Plano. Mas as crises
financeiras dos pases emergentes, ao longo da dcada de 1990, levaram a uma modificao
da gesto cambial, favorecendo a adoo de um regime flutuante, no Brasil, em 1999.
Palavras-Chave: Regimes Cambiais, Plano Real, Brasil.
1. Introduo
O comportamento da taxa de cmbio e a natureza dos regimes cambiais consistem, de
acordo com PRESSER (2000, p. 22), em temas relevantes para qualquer pas no capitalismo
contemporneo, tendo em vista que regulam as relaes econmicas de um pas com o resto
do mundo, estabelecendo os preos relativos entre as produes domsticas e estrangeiras e
determinando o quanto dos investimentos externos diretos e em carteira est denominado em
moeda nacional. Dessa forma, a escolha do regime cambial tem sido muito discutida na
literatura econmica, mesmo porque ainda no existe um consenso de como o regime cambial
afeta o desempenho da economia, no que diz respeito ao crescimento, o emprego e a inflao.
Segundo ZINI J R. (1996, p. 109), denomina-se de regime cambial, no sentido jurdico,
o conjunto de caractersticas decorrentes das normas, leis e prticas que regulamentam as
transaes com divisas estrangeiras na economia. Em termos econmicos, o regime cambial
consiste na forma como determinada a taxa de cmbio de um pas, ou seja, se a taxa de
cmbio fixa, flutuante ou assume alguma variao entre essas duas (regimes intermedirios).
Quando um pas adota um regime cambial espera que este auxilie na estabilidade
econmica, estimule o comrcio e os investimentos estrangeiros, d condies para gesto de
polticas fiscal e monetria e, ainda, proteja a economia domstica das perturbaes
decorrentes das finanas internacionais.
Alm disso, pode-se dizer que o estabelecimento do regime cambial define os
condicionantes que vo nortear os movimentos futuros da taxa de cmbio, varivel esta que
exerce grande impacto sobre as decises de alocao de recursos e gastos na economia. Por
conseguinte, de acordo com MARGARIDO e VASCONCELOS (2001, p. 2), o
estabelecimento correto desse preo imprescindvel para a estabilidade e o crescimento de
um pas. No obstante, o questionamento que se faz se existe um regime cambial capaz de
atingir tantos objetivos, seja fixando ou flexibilizando a taxa de cmbio (CANUTO e
HOLLAND, 2000, p. 1).
Dessa forma, a escolha do regime cambial a ser adotado no se constitui em tarefa
fcil, uma vez que cada opo disponvel apresenta suas vantagens e desvantagens quanto ao
2
alcance dos objetivos propostos. Assim, dependendo do regime escolhido, as margens de
manobra com relao poltica fiscal e monetria tendem a ser reduzidas e, ainda, existe
grande dvida se os pases conseguem escolher livremente os regimes cambiais.
Segundo FRANKEL (1999, p. 36), fatores econmicos, polticos e sociais influenciam
e, muitas vezes, determinam essa escolha. Ademais, para MARGARIDO e VASCONCELOS
(2000, p. 1), o grau de adequao de um regime cambial tende a se modificar no tempo e
espao em virtude das alteraes nas condies estruturais e conjunturais da economia.
Diante disso, as economias desenvolvidas e em desenvolvimento adotaram ao longo
da histria diferentes regimes cambiais. At por volta dos anos 1970, as discusses sobre o
regime cambial mais apropriado girava em torno dos regimes cambiais fixo e flutuante, isto
porque, a taxa de cmbio fixa foi adotada durante o Padro-Ouro (1880 at a 1 Guerra
Mundial), bem como no perodo de vigncia do Sistema de Bretton Woods (1947-1973). No
perodo entre as Guerras, por sua vez, as taxas de cmbio se tornaram flutuantes. O regime de
cmbio flutuante tambm foi a opo adotada com o trmino do Sistema de Bretton Woods
pelos pases desenvolvidos, como os Estados Unidos.
No entanto, em decorrncia da grande volatilidade cambial verificada aps 1973
juntamente com as dificuldades encontradas para manter a estabilidade monetria em um
contexto de liberalizao financeira, especialmente na dcada de 1980, as discusses sobre os
regimes cambiais, de acordo com EDWARDS & SAVASTANO (1999, p. 5) passaram a
incorporar os regimes intermedirios, destacando-se dentre eles: o de bandas cambiais; o de
flutuao suja, o de crawling peg; o de taxa de cmbio fixa, mas ajustvel; o de currency
board e o de dolarizao plena. Cada um desses regimes apresenta caractersticas que os
aproximam mais de um ou de outro dos regimes cannicos.
Isso porque o grande problema consiste em combinar a independncia monetria e a
elevada mobilidade do capital com um regime de cmbio fixo. A combinao desses trs
elementos tratada na literatura econmica internacional como a trade da impossibilidade, na
qual s possvel combinar dois elementos de cada vez (CORDEN, 2001, p. 117).
Nos anos 1990, alguns eventos produziram o atual estgio de discusso sobre os
regimes cambiais, dentre eles, as recorrentes crises financeiras nos pases em
desenvolvimento (no Mxico em fins de 1994; na Malsia, Tailndia, Coria, Indonsia e
Filipinas, a partir de 1997; na Rssia em 1998 e o no Brasil, no incio de 1999), que
ocasionaram elevadas fugas de capitais, com um impacto significativo sobre as taxas de
crescimento, de inflao e sade financeira dos bancos e empresas. Essas crises evidenciaram
a dificuldade encontrada pelas autoridades econmicas na gesto das suas polticas em um
contexto de elevada mobilidade e volatilidade do capital e integrao econmica entre as
economias (MARGARIDO e VASCONCELOS, 2001, p. 3).
Nesse sentido, ainda conforme os mesmos autores, os organismos internacionais,
governos e economistas tm modificado suas posies em relao escolha dos regimes
cambiais. At a ecloso dessas crises financeiras, os regimes de bandas cambiais tinham uma
boa aceitao por parte dos mesmos, pois a ancoragem combinava a credibilidade do regime
de cmbio fixo com a flexibilidade do regime de cmbio flutuante, sendo muito utilizados por
pases em desenvolvimento da Amrica Latina (como o Brasil) e sia, bem como na Rssia.
Desse modo, o posicionamento favorvel com relao aos regimes cambiais
intermedirios se modificou dada a necessidade de se encontrar um regime de cmbio mais
apropriado para minimizar os choques externos sobre as economias emergentes, diminuindo,
por conseqncia, a vulnerabilidade externa dessas economias e possibilitando uma maior
estabilidade para o Sistema Monetrio Internacional, em um contexto de grande mobilidade
de capital. Em decorrncia disso, atualmente, a viso predominante enfatiza a utilizao dos
regimes cambiais extremos, ou seja, os currency board ou unies monetrias timas, de um
3
lado, e os regimes flutuantes, com algum monitoramento, de outro (CORDEN, 2001, p. 116-
117).
Diante dessa contextualizao, este artigo tem por objetivo compreender as escolhas
de regimes cambiais adotadas no Brasil, a partir do Plano Real, de forma a evidenciar os
motivos que levaram a tais escolhas. Para tanto, este trabalho apresenta, alm dessa
introduo, mais trs sees. Na prxima, buscar-se- enfocar algumas evidncias tericas
sobre aspectos positivos e negativos dos regimes cambiais utilizados no Brasil no referido
perodo de tempo. Na terceira e quarta sees apresentar-se-, respectivamente, as
experincias dos regimes cambiais no Brasil aps o Plano Real e as consideraes finais.
2. Regimes de Taxas de Cmbio: Suas Vantagens e Desvantagens
Como no existe um consenso de qual o regime cambial mais adequado a ser utilizado
por um pas em decorrncia das vantagens e desvantagens apresentadas por cada um, cabe,
nesse momento, realizar algumas consideraes a esse respeito, observando que, em geral, a
discusso est centrada, especialmente, no conflito entre credibilidade e flexibilidade.
Tendo em vista que o foco de anlise desse artigo a economia brasileira no perodo a
partir do Plano Real, essa discusso terica sobre os regimes de taxa de cmbio tratar apenas
dos regimes cannicos (fixo e flutuante) e dos regimes intermedirios de flutuao suja e de
bandas cambiais.
a) Regime de Cmbio Fixo
No regime de cmbio fixo, a taxa de cmbio nominal fixada e a paridade deve ser
mantida por meio da interveno do Banco Central no mercado cambial, comprando ou
vendendo moeda de acordo com as necessidades de ajustamento desse mercado. Se houver
excesso de oferta (demanda) de divisas, o Banco Central intervm no mercado comprando
(vendendo) divisas pela taxa fixada. Desse modo, a credibilidade desse sistema depende da
capacidade de interveno do Banco Central, via reservas internacionais disponveis (ZINI
J R., 1996, p. 119-120).
Assim, o regime de cmbio fixo tende a proporcionar horizontes mais estveis taxa
de cmbio, uma vez que auxilia na estabilidade dos preos e expectativas, servindo como
referncia na tomada de decises dos agentes e permitindo, por conseguinte, a elevao do
comrcio e dos investimentos internacionais. Desse modo, pela fixao da taxa de cmbio, o
risco de incertezas ocasionadas pela alta variabilidade da taxa de cmbio tende ser eliminada
(FRANKEL, 1999, p. 11).
Um segundo argumento a favor das taxas de cmbio fixas consiste na credibilidade
desse sistema. Desse modo, para um pas com altas taxas de inflao, essa credibilidade
poderia ser repassada poltica antiinflacionria, j que as autoridades monetrias estariam
comprometidas com a manuteno da estabilidade cambial, subordinando as polticas fiscal e
monetria a esse objetivo (MARGARIDO e VASCONCELOS, 2001, p. 4).
Ainda, segundo esses autores, no que diz respeito as desvantagens desse regime, pode-
se destacar, primeiramente, a perda de independncia da poltica monetria. Em outras
palavras, as autoridades abdicam do poder de conduzir a poltica monetria, perdendo
flexibilidade. Com isso, os ajustes a choques externos somente podem ser realizados mediante
a queda de salrios, custos e preos o que, por conseqncia, implica em uma reduo nos
nveis de produo e emprego.
Ademais, em um regime de taxas de cmbio fixas, a subordinao da poltica
monetria ao objetivo de defender a paridade cambial, restringe a possibilidade das
autoridades monetrias de emitir moeda para socorrer o sistema bancrio em situaes de
dificuldades e de corridas dos depositantes para sacar seus recursos, limitando a funo do
banco central enquanto emprestador de ltima instncia. Dessa forma, os agentes ficam mais
suscetveis a qualquer rumor sobre a sade financeira de uma instituio elevando as
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possibilidades de ocorrncia de crises bancrias (MARGARIDO E VASCONCELOS, 2001,
p. 6).
b) Regime de Cmbio Flutuante
Ao contrrio do regime anterior, o regime de cmbio flutuante puro aquele em que o
Banco Central no intervm no mercado cambial. A taxa de cmbio determinada pela oferta
e demanda de moeda estrangeira. Desse modo, o Banco Central fica liberado de manter nveis
de reservas internacionais elevadas (ZINI J R., 1996, p. 117; CORDEN, 2001, p. 109).
No entanto, a configurao desse regime se evidencia mais na teoria do que na prtica,
pois, normalmente, o que se verifica um certo grau de monitoramento do cmbio na forma
de interveno direta no mercado cambial, por parte do Banco Central, visando assim evitar
movimentos de alta volatilidade, no curto prazo, que podem comprometer determinados
objetivos de poltica econmica, vigorando, na prtica, um regime de flutuao administrada
conhecido como flutuao suja. Nesse caso, o Banco Central no defende uma taxa de cmbio
especfica, mas intervm no mercado cambial (CORDEN, 2001, p. 110).
Segundo MARGARIDO e VASCONCELOS (2001, p. 7), o argumento clssico a
favor do regime flutuante que a poltica monetria teria flexibilidade (ganharia alguns graus
de liberdade) para adotar outros objetivos que no o de defesa da paridade cambial, ou seja, a
poltica monetria seria independente. Desse modo, s polticas monetrias e fiscais poderiam
ser conduzidas com o intuito de atender objetivos domsticos de pleno emprego com
estabilidade de preos, crescimento, distribuio eqitativa da renda, dentre outros. E, ainda, a
possibilidade de modificar o cmbio permite ao pas melhores condies de defesa dos
choques externos.
Um outro ponto a ser destacado que a taxa de cmbio pode variar sem restries, de
modo que os choques de demanda podem ser esterilizados rapidamente e os desequilbrios do
Balano de Pagamentos podem ser corrigidos mediante ajuste da taxa de cmbio. Ademais,
os controles de capitais para a eficincia da poltica monetria no so necessrios, o que
possibilita ao Banco Central usar a taxa de juros para alcanar a estabilidade de preos, tendo
em vista que a flutuao cambial que efetua o equilbrio externo (SEABRA, 1998, p. 204).
No obstante, em contrapartida flexibilidade atribuda aos regimes de taxas de
cmbio flutuantes ter-se-ia a perda de credibilidade, j que a ausncia de uma paridade
cambial daria uma maior liberdade para os formuladores de polticas econmicas utilizarem
os instrumentos fiscais e monetrios de maneira menos criteriosa.
No entanto, VELASCO (2000) citado em MARGARIDO e VASCONCELOS (2001,
p. 8) atesta que possvel adicionar credibilidade a um regime de cmbio flutuante desde que
este seja acompanhado pela adoo de polticas e de instituies adequadas. Para tanto aponta
alguns requisitos que devem ser atendidos. Primeiro, identificar e implementar uma ncora
nominal alternativa ncora propiciada pela taxa de cmbio nominal, a exemplo das
tradicionais ncoras monetrias.
Segundo, definir o grau de interveno do Banco Central no mercado cambial, uma
vez que as flutuaes excessivas das taxas de cmbio devem ser evitadas, em contextos de
histrico macroeconmico no muito consistentes, pois impede a ancoragem de expectativas
sobre as polticas monetrias e cambiais. Em mercados poucos desenvolvidos, isso dificulta e,
em alguns casos, impossibilita o uso de hedge (proteo cambial) e, em sistemas submetidos a
fracas regulaes e supervises bancrias, expe empresas e bancos ao risco cambial
(MUSSA et al. (2000), citado em MARGARIDO e VASCONCELOS, 2001, p. 9).
Estudos empricos tm demonstrado que em regimes de cmbio flutuante a taxa de
cmbio est sujeita a desalinhamentos e volatilidade que no podem ser explicadas pelos
fundamentos macroeconmicos. Isso porque, no existe um acordo entre os agentes com
relao aos valores fundamentais da paridade cambial, devido a existncia da ao de
especulativa desestabilizante e das expectativas dos agentes que transacionam no mercado
5
cambial e que tambm influenciam os preos das moedas. Dessa forma, muitos investidores
podem formar suas expectativas considerando no apenas os fundamentos econmicos e
comportando-se, por conseguinte, como agentes grafistas ou caadores de tendncia
(MARGARIDO e VASCONCELOS, 2001, p. 9).
Diante disso, volta-se para a questo de como definir o grau de interveno das
autoridades monetrias no mercado cambial, j que existe grande dificuldade em se definir os
fatores determinantes dos movimentos da taxa de cmbio, fatores esses que podem ser tanto
de curto prazo quanto de longo prazo.
Por fim, um outro requisito sugerido por VELASCO (2000), citado em MARGARIDO
e VASCONCELOS (2001, p. 9-10), diz respeito ao uso de polticas complementares como a
adoo de controles sobre os fluxos de capitais, a eficincia dos sistemas de regulao e
superviso financeira e a melhoria do aparato que rege a poltica fiscal, no intuito de reduzir
os nveis da dvida pblica.
c) Regime de Bandas Cambiais
No regime de bandas cambiais, de acordo com SILVA (2002, p. 7), se estabelece uma
taxa de cmbio central (taxa de referncia ou taxa de cmbio de equilbrio fundamental) e
determina-se um intervalo aceito de variao para cima e para baixo da mesma, no qual o
Banco Central intervm no mercado cambial quando a taxa de cmbio se aproxima dos
limites da banda, sinalizando aos agentes econmicos que a poltica cambial est sobre
controle e dever ser honrada. Enquanto a taxa de cmbio permanecer no intervalo estipulado,
sua determinao segue o regime flutuante, mas atingidos os limites, o Banco Central atua
como em um sistema de cmbio fixo.
Conforme ZINI J R. (1996, p. 122), a adoo de uma banda de flutuao visa introduzir
uma flexibilidade na taxa de cmbio nominal que seja suficiente para responder s
modificaes nas condies externas e internas do pas, ao mesmo tempo em que, deve
informar ao mercado o valor da taxa de cmbio (taxa central da banda), de maneira a
estabilizar as expectativas dos agentes econmicos. Ou seja, quando o governo estabelece um
regime de banda cambial, ele est demonstrando sua disposio de sustentar os limites
anunciados a partir da correo dos fundamentos econmicos (que determinam a taxa de
cmbio de equilbrio) de modo a evitar que a taxa de cmbio flutue alm dos limites
estabelecidos pela banda (SILVA, 2002, p. 7).
Um argumento favorvel ao uso desse regime consiste no fato de que fornece uma
ncora monetria e reduz a instabilidade e a volatilidade cambial, dado o compromisso de
defesa da meta de cmbio estabelecida. Alm disso, a variabilidade cambial menor do que
em um regime de cmbio flutuante. Contudo, esse regime deve ser compreendido como um
regime de limites fixos, mas ajustveis, de forma que os desalinhamentos da taxa de cmbio
em relao a sua taxa de referncia (equilbrio) devem ser evitados, pelas autoridades
monetrias, para que o regime tenha credibilidade (SEABRA, 1998, p. 220).
Dessa forma, ao estabelecer metas para o valor da taxa de cmbio, esse regime fornece
aos agentes uma noo mais exata de como os fundamentos da economia devem se comportar
ao longo do tempo, afinal a existncia de desvios dos fundamentos de sua trajetria esperada,
mesmo que no seja decorrente da conduo de polticas internas, pode ocasionar uma crise
monetria. Tendo em vista que os fundamentos econmicos tambm so influenciados por
choques externos, este sistema apresenta uma certa fragilidade, pois a tentativa dos governos
em resistir a essas presses, deixando os limites serem atingidos, pode levar a crises que
tornem invivel a manuteno de qualquer outro intervalo de flutuao (LOPES e MOURA,
2002, p. 6).
3. Experincias de Regimes Cambiais no Brasil aps o Plano Real
6
Nos anos 1980, as economias latino-americanas foram atingidas por um processo
inflacionrio crnico, com intensa instabilidade macroeconmica, originado pelo colapso do
financiamento externo e pela crise fiscal que se manifestaram medida que os programas de
ajustamento a essa nova conjuntura passaram a ser implementados nesses pases. Desse modo,
em um contexto de economias fechadas e de baixos influxos de capitais estrangeiros,
decorrente da reduo do acesso ao crdito externo, esses pases apresentaram dificuldades
crescentes para ajustar suas contas de comrcio (BELLUZZO, 1999, p. 80; HOLLAND e
CANUTO, 2004, p. 3).
Isso no foi diferente para o Brasil. Dessa maneira, na tentativa de controlar e
estabilizar os preos da economia se adotou, na dcada de 1980 e incio dos anos 1990, no
pas, vrios planos de estabilizao, mas estes no apresentaram resultados satisfatrios para
romper com a inrcia inflacionria (CARDOSO, 2001, p. 149).
Em maio de 1993, Fernando Henrique Cardoso assumiu o Ministrio da Fazenda e,
com o objetivo de combater a inflao, deu incio a implementao do Plano Real. Segundo
ZINI J R. (1996, p. 125), o Plano Real foi uma tentativa de romper com a inrcia inflacionria
sem o uso de controles de preos e salrios. A ncora utilizada, nesse caso, foi a estabilizao
da taxa de cmbio nominal, com o intuito de promover a recuperao da confiana na moeda
nacional atrelando-a ao valor da moeda de um outro pas (dlar) que apresentasse uma taxa de
inflao baixa e, por conseqncia, credibilidade (BELLUZZO, 1999, p. 84; CORDEN, 2001,
p. 104).
Para tanto, o programa de estabilizao, de acordo com CARDOSO (2001, p. 150),
operou em trs fases, a saber: rpido ajuste fiscal, reforma monetria e a utilizao da taxa de
cmbio como ncora nominal.
Na primeira fase, em janeiro de 1994, o governo aprovou um plano de ajuste fiscal
caracterizado pela reduo nos gastos e pela criao de um Fundo Social de Emergncia para,
com isso, reforar a disciplina fiscal. Como os planos de estabilizao anteriores fracassaram
em decorrncia da falta de ajuste nas contas pblicas, era importante, naquele momento,
estabelecer a credibilidade fiscal e reverter as expectativas de que o governo se financiaria por
meios inflacionrios (BATISTA J R., 1996, p. 142).
A segunda fase iniciou-se em 1
o
de maro de 1994 com o processo de desindexao
dos preos, salrios, aluguis, cmbio, impostos e ativos financeiros atravs da criao da
Unidade Real de Valor (URV), ao mesmo tempo em que o Cruzeiro Real continuou em
circulao. Nesse perodo, como o Cruzeiro Real e a URV sofriam uma desvalorizao muito
prxima em relao ao dlar, os preos e os contratos passaram a ser estabelecidos,
implicitamente, em dlar (CARDOSO, 2001, p. 150-151).
Ainda, segundo a autora, na terceira fase, iniciada em 1 de julho de 1994, foi lanada
uma nova moeda, o Real. Esta moeda foi usada para a converso de todos os contratos
expressos em URVS razo de um para um. Naquele momento, o cruzeiro real deixara de
existir sendo convertido de CR$ 2.750 para R$ 1 (um real sendo igual a uma URV). Assim, a
paridade mxima anunciada, oficialmente, entre o real e o dlar foi de R$1 =US$1.
No entanto, apesar do Banco Central ter anunciado que venderia dlares a um real,
deixou a taxa de compra flutuar livremente no mercado, no mantendo a paridade estipulada,
inicialmente. Passava a vigorar , assim, um sistema de banda informal com o estabelecimento,
por parte do Banco Central, apenas do limite superior (um real igual a um dlar), no fixando
o limite inferior (ZINI J R., 1996, p. 126; SILVA, 2002, p. 6).
Dessa forma, entre julho e setembro de 1994, o Banco Central no efetuou
intervenes no mercado cambial e a taxa de cmbio apresentou uma apreciao, se reduzindo
para R$ 0,85, em setembro. Considerando que a valorizao da moeda promoveu uma
elevao das importaes e ocasionou um desequilbrio na balana comercial, o Banco
Central realizou sua primeira interveno no mercado, em outubro, anunciando,
7
informalmente, que compraria dlares a uma taxa mnima de 0,82 R$/US$ e venderia a uma
taxa mxima de 0,86 R$/US$, caracterizando um sistema informal de bandas cambias
(SILVA, 2002, p. 6).
A autora, ainda, acrescenta que, somente em maro de 1995, diante do quadro de
instabilidade no mercado internacional de capitais, o Banco Central formalizou a utilizao do
sistema de bandas cambiais, com limites de flutuao entre 0,86 R$/US$ e 0,90 R$/US$. No
obstante, embora o governo estivesse compromissado com a garantia do valor da taxa de
cmbio dentro dos limites da banda estabelecida, deixou claro que tais limites poderiam ser
revistos, periodicamente, e foi o que de fato ocorreu. De 1995 a 1999, pelo menos em cinco
ocasies, estes limites foram revistos (LOPES e MOURA, 2002, p. 7).
Contudo, de acordo com LOPES e MOURA (2002, p. 7), mesmo com a disposio das
autoridades monetrias em reajustar os limites de flutuao, no foi suficiente para garantir a
sobrevivncia do sistema de modo que, em 1999, o regime entrou em colapso e o governo
passou a adotar um regime de cmbio flutuante.
Diante disso, torna-se relevante tecer algumas consideraes a respeito dos fatores
condicionantes dessa mudana na conduo da poltica cambial, que culminou com a
eliminao da ncora cambial, em 1999. Primeiro, a adoo de um regime de cmbio mais
rgido (pegged), buscando o controle da inflao e a recuperao do padro monetrio
domstico, valorizou a taxa de cmbio e produziu, juntamente com a abertura do mercado
interno s importaes, um desequilbrio nas transaes correntes. Para financiar esse dficit o
governo utilizou-se de capitais externos, que nesse momento eram abundantes (BATISTA
J R., 1999, p. 98; HOLLAND e CANUTO, 2004, p. 12).
Segundo HOLLAND e CANUTO (2004, p. 14), alm do excesso de liquidez
internacional, condicionantes internos tambm influenciaram a entrada desse capital no pas,
como a taxa de juros reais elevada, acima das taxas praticadas no mercado internacional, a
reduo da inflao e o processo de privatizaes de empresas. Apesar de grande parte desse
influxo de capital ser de curto prazo (especulativo), possibilitou ao governo financiar o dficit
em conta corrente e elevar os nveis de reservas cambiais, importantes para a gesto da
poltica monetria sob um regime de cmbio mais rgido.
Com a crise do Mxico, no final de 1994, os fluxos de capitais para o Brasil se
reduziram, dada a crena dos investidores especulativos de que essa crise afetaria todos dos
mercados emergentes, sendo insuficientes os recursos disponveis para financiar o dficit em
transaes correntes (CARDOSO, 2001, p. 160).
Para fazer frente a essa nova situao, o governo adotou uma medida de contrao de
demanda interna, por meio da restrio ao crdito e elevao das taxas de juros. A primeira
medida visava conter o nvel de importaes e a segunda, frear a sada de capitais. Mas, a alta
dos juros tambm elevou o custo da dvida pblica e a inadimplncia de empresas e pessoas
fsicas, demonstrando a fragilidade da economia para efetuar ajustamentos aos choques
externos (BATISTA J R., 1996, p. 103).
A tendncia ao desequilbrio externo tambm trouxe momentos de grande turbulncia
para economia brasileira com as crises do Leste Asitico (1997) e da Rssia (1998). O pnico
ocasionado pela crise da sia durou menos tempo. Contudo, a desvalorizao da moeda russa
e, por conseqncia, a inadimplncia internacional daquele pas, promoveu uma grande fuga
de capitais do Brasil, reduzindo as reservas internacionais, em um montante de US$ 30
bilhes (CARDOSO, 2001, p. 161). Com isso, apesar do programa de apoio do FMI para
diminuir a vulnerabilidade externa brasileira, o governo no conseguiu manter o regime de
bandas cambiais, obrigando-se a adotar um regime de cmbio flutuante, a partir de janeiro de
1999.
4. Consideraes Finais
8
Com base na discusso sobre as escolhas dos regimes cambiais no Brasil, a partir do
Plano Real, foi possvel evidenciar que a escolha de um regime mais rgido (bandas cambiais)
foi condicionada pela pretenso de conter o processo inflacionrio, por meio do
estabelecimento de uma ncora cambial. Os preos da economia se estabilizaram, no entanto,
a supervalorizao da moeda domstica provocou insustentveis dficits em transaes
correntes. Para corrigir esse desequilbrio, as autoridades econmicas estimularam a entrada
de capitais externos (principalmente, de curto prazo), com elevadas taxas de juros reais que,
por sua vez, ocasionaram o agravamento do dficit pblico.
Ademais, as freqentes crises financeiras nos pases emergentes, ao longo da dcada
de 1990, evidenciaram as dificuldades, enfrentadas pelas autoridades econmicas brasileiras,
para reduzir a vulnerabilidade externa, decorrente da valorizao da moeda e da forte
dependncia do capital externo, em um contexto de elevada mobilidade de capital, induzindo
a volta do uso do regime de cmbio flutuante em 1999.
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