IBMECDF

MBA Finanas

Regis Kichei Kakinohana

AVALIAO DO DESEMPENHO DOS TTULOS PBLICOS

DO TESOURO DIRETO EM TERMOS DE RISCO E
RETORNO NOS LTIMOS CINCO ANOS SOB A TICA DO
PEQUENO INVESTIDOR

Braslia
2011

Regis Kichei Kakinohana

AVALIAO DO DESEMPENHO DOS TTULOS PBLICOS

DO TESOURO DIRETO EM TERMOS DE RISCO E
RETORNO NOS LTIMOS CINCO ANOS SOB A TICA DO
PEQUENO INVESTIDOR

Trabalho de Concluso de Curso como requisito

parcial para obteno do certificado de MBA
Finanas.

Orientador: Aquiles Rocha de Farias

Turma: 10 11

Braslia
2011

DISCLAIMER
As consideraes e concluses apresentadas neste trabalho so de
responsabilidade exclusiva do autor e no representam a opinio ou o
posicionamento de nenhum rgo ou instituio.

AGRADECIMENTOS
minha querida esposa Mrcia pela pacincia, incentivo e apoio ao longo
destes anos.
Ao professor Aquiles Rocha de Farias pela orientao e pelas sugestes
sempre pertinentes na construo deste trabalho.
Aos professores e colegas do IBMEC pelas experincias e pelos
conhecimentos compartilhados.
rea de relacionamento da Associao Brasileira das Entidades dos
Mercados Financeiro e de Capitais (ANBIMA) pela presteza e colaborao no
fornecimento de dados indispensveis para a realizao das anlises estatsticas.
Secretaria do Tesouro Nacional pelo incentivo ao desenvolvimento e
capacitao dos seus servidores.
A todos que de forma direta ou indireta colaboraram para a realizao deste
trabalho.

SUMRIO
Listas de Ilustraes e Abreviaturas ................................................................................................... i
Resumo ................................................................................................................................................. iii
Abstract ................................................................................................................................................. iii
1. INTRODUO .................................................................................................................................. 1
2. OBJETIVOS ...................................................................................................................................... 2
2.1. Objetivo Geral ............................................................................................................................ 2
2.2. Objetivos Especficos ............................................................................................................... 2
3. JUSTIFICATIVA................................................................................................................................ 3
4. FUNDAMENTAO TERICA ..................................................................................................... 4
4.1. Mensurao das Rentabilidades ............................................................................................ 4
4.2. Anlises Estatsticas ................................................................................................................. 4
4.3. O ndice de Inflao .................................................................................................................. 5
4.4. Ttulos de Cupom Zero............................................................................................................. 5
5. METODOLOGIA ............................................................................................................................... 6
5.1. Dados dos Ttulos do Tesouro Direto .................................................................................... 6
5.2. Dados da Poupana e da Inflao ......................................................................................... 7
5.3. Dados de Fundos de Investimentos....................................................................................... 8
6. RENTABILIDADE DOS TTULOS PBLICOS FEDERAIS ...................................................... 9
6.1. O Tesouro Direto ....................................................................................................................... 9
6.2. Rentabilidade das Letras Financeiras do Tesouro ............................................................ 11
6.3. Rentabilidade das Letras do Tesouro Nacional ................................................................. 13
6.4. Rentabilidade das Notas do Tesouro Nacional, Srie B Principal .................................. 15
6.5. Rentabilidade da Poupana .................................................................................................. 17
6.6. Inflao ..................................................................................................................................... 18
6.7. Rentabilidade dos Fundos de Investimentos de Renda Fixa ........................................... 19
6.8. Rentabilidade dos Fundos de Investimentos Referenciados DI ...................................... 20
6.9. Anlise das Rentabilidades ................................................................................................... 21
7. CONCLUSO ................................................................................................................................. 25
8. BIBLIOGRAFIA ............................................................................................................................... 26

Listas de Ilustraes e Abreviaturas

Figuras
Figura 6.2.1 Fluxo de pagamento da LFT...............................................................11
Figura 6.2.2 Histograma das rentabilidades mensais das LFT...............................12
Figura 6.2.3 Rentabilidades anuais lquidas das LFT.............................................12
Figura 6.3.1 Fluxo de pagamento da LTN..............................................................13
Figura 6.3.2 Histograma das rentabilidades mensais das LTN..............................14
Figura 6.3.3 Rentabilidades anuais lquidas das LTN.............................................14
Figura 6.4.1 Histograma das rentabilidades mensais das NTNBP.........................16
Figura 6.4.2 Rentabilidades anuais lquidas das NTNBP.......................................16
Figura 6.5.1 Histograma das rentabilidades mensais da Poupana.......................17
Figura 6.5.2 Rentabilidades anuais da poupana...................................................18
Figura 6.6.1 Histograma das variaes mensais do INPC......................................19
Figura 6.6.2 Variaes anuais do INPC..................................................................19
Figura 6.7.1 Rentabilidades anuais lquidas de fundos de renda fixa.....................20
Figura 6.8.1 Rentabilidades anuais lquidas de fundos referenciados DI...............21
Figura 6.9.1 Rentabilidades de fundos referenciados DI, da poupana e da LFT..23
Figura 6.9.2 Rentabilidades de fundos de renda fixa, da poupana e da LTN.......23
Figura 6.9.3 Rentabilidades analisadas de 2006 a 2010........................................24

Tabelas
Tabela 6.2.1 Estatstica descritiva das rentabilidades das LFT..............................11
Tabela 6.3.1 Estatstica descritiva das rentabilidades das LTN..............................13
Tabela 6.4.1 Estatstica descritiva das rentabilidades das NTNBP.........................15
Tabela 6.5.1 Estatstica descritiva das rentabilidades mensais da Poupana........17
Tabela 6.6.1 Estatstica descritiva das variaes mensais do INPC.......................18
Tabela 6.7.1 Estatstica descritiva das rentabilidades mensais de renda fixa........20
Tabela 6.8.1 Estatstica descritiva das rentabilidades mensais referenciadas DI...21
Tabela 6.9.1 Comparao entre as rentabilidades.................................................22

ii

Lista de Abreviaturas
A.a.

Ao ano

A.d.

Ao dia

A.m.

Ao ms

ANBIMA
de Capitais

Associao Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e

BB DTMV
Banco do Brasil Administrao de Ativos - Distribuidora de
Ttulos de Valores Mobilirios
BM&FBOVESPA

Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros

CBLC

Companhia Brasileira de Liquidao e Custdia

COPOM

Comit de Poltica Monetria

CPF

Cadastro de Pessoa Fsica

DI

Depsito Interbancrio

FI

Fundo de Investimento

FIC

Fundo de Investimento em Cotas

INPC

ndice Nacional de Preos ao Consumidor

IPCA

ndice Nacional de Preos ao Consumidor Amplo

LFT

Letra Financeira do Tesouro

LTN

Letra do Tesouro Nacional

NTNBP

Nota do Tesouro Nacional, srie B Principal

RF

Renda Fixa

S.A.

Sociedade Annima

SELIC

Sistema Especial de Liquidao e Custdia

SGS

Sistema Gerenciador de Sries Temporais

Taxa SELIC

Taxa de juros bsica da economia

iii

Resumo
Este trabalho avalia o desempenho dos ttulos pblicos federais
disponveis no Tesouro Direto nos ltimos cinco anos. Apesar dos ttulos pblicos
serem aplicaes de baixo risco mais rentveis que a poupana, os pequenos
investidores ainda preferem aplicar nas cadernetas de poupana ou em fundos de
investimentos. As rentabilidades analisadas foram calculadas a partir de informaes
disponibilizadas pela ANBIMA, pelo Banco Central do Brasil e pela Secretaria do
Tesouro Nacional. No perodo de 2006 a 2010 as rentabilidades dos ttulos pblicos
superaram a inflao, a poupana e os fundos de investimentos, indicando que o
Tesouro Direto uma tima opo de investimento com baixos risco e custo,
atraente rentabilidade e liquidez quase imediata.
Palavras chave: Tesouro Direto, ttulo pblico, investimento.

Abstract
This study evaluates the performance of the federal public bonds available
on Tesouro Direto in the last five years. Although government bonds are low risk
applications more profitable than savings, the small investors still prefer to apply in
savings accounts or investment funds. The analyzed returns were calculated from
information provided by ANBIMA, the Central Bank and the National Treasury. In the
period from 2006 to 2010 the government bonds yields outperformed inflation,
savings and investment funds, indicating that the Tesouro Direto is a great
investment option with low risk and cost, attractive yields and liquidity almost
immediately.

Keywords: Tesouro Direto, federal bond, investiment.

1. INTRODUO
A Secretaria do Tesouro Nacional foi criada, em 10 de maro de 1986,
como rgo central do Sistema de Administrao Financeira Federal e do Sistema
de Contabilidade Federal. tambm o rgo responsvel pelo controle e
administrao da dvida pblica federal, tanto interna como externa, mobiliria ou
contratual.
At 2002, os ttulos pblicos da dvida interna eram vendidos apenas por
meio de ofertas pblicas com a realizao de leilo e por emisses diretas para
atender s necessidades especficas determinadas em lei. Os compradores dos
ttulos pblicos no mercado primrio restringiam-se a bancos, corretoras,
distribuidoras e outras instituies financeiras registradas no Sistema Especial de
Liquidao

Custdia

(SELIC),

com

volume

mnimo

de

compra

de

aproximadamente R$ 50.000,00. A indstria de fundos de investimentos era o nico

canal de acesso a ttulos pblicos federais para o pequeno investidor que tinha que
se submeter s taxas de administrao relativamente elevadas das instituies
financeiras.
Com o objetivo de democratizar o acesso a ttulos pblicos, de aumentar
a base e a heterogeneidade de demandantes dos ttulos pblicos, de incentivar a
formao de poupana de mdio e longo prazos e de disseminar os princpios da
administrao da dvida brasileira, a Secretaria do Tesouro Nacional concebeu o
programa Tesouro Direto de venda de ttulos federais a pessoas fsicas pela internet,
em seis de novembro de 2001, por meio de Acordo de Cooperao Tcnica com a
Companhia Brasileira de Liquidao e Custdia (CLBC) (SILVA, 2009). Em doze de
dezembro de 2001, foi publicada a Portaria STN n 554, regulamentando a oferta
pblica de ttulos pela internet, que foi iniciada em sete de janeiro de 2002 no
endereo eletrnico www.tesourodireto.gov.br.
Este trabalho pretende mostrar que o Tesouro Direto uma tima
alternativa para o pequeno investidor que deseja segurana, baixo custo, atraente
rentabilidade e liquidez quase imediata.

2. OBJETIVOS

2.1. Objetivo Geral

O objetivo geral desse trabalho mostrar que o Tesouro Direto uma
alternativa interessante para o pequeno investidor, analisando o desempenho dos
ttulos pblicos disponibilizados pelo Tesouro Direto nos ltimos cinco anos.

2.2. Objetivos Especficos

O primeiro objetivo especfico descrever o programa Tesouro Direto,
explicando seus objetivos, seu funcionamento, os ttulos pblicos federais que
oferece e suas diferenas em relao aos fundos de investimentos.
Em seguida so apresentados os desempenhos dirios, mensais e anuais
nos ltimos cinco anos de carteiras montadas a partir desses ttulos pblicos
federais.
O ltimo objetivo especfico comparar esses desempenhos com outros
referenciais como a poupana e a inflao e com o desempenho de fundos de
investimentos referenciados DI (Depsito Interbancrio) e de renda fixa.

3. JUSTIFICATIVA
Este trabalho pretende mostrar que o Tesouro Direto uma tima opo
para o pequeno investidor que ainda costuma aplicar somente na caderneta de
poupana ou em fundos de investimentos.
Segundo a ANBIMA (2011), em maio de 2011 a quantidade de brasileiros
das classes A, B e C que possuam cadernetas de poupana era seis vezes maior
que de brasileiros que possuam fundos de investimentos. Alm disso, apenas 7%
daqueles que investiam em fundos de investimentos aplicavam tambm no Tesouro
Direto.
A Caderneta de Poupana continua sendo o investimento mais tradicional
do Brasil, considerada como conservadora, pelo baixo risco, atrai os investidores de
menor renda, porm oferece tambm retornos menores em comparao com outras
aplicaes financeiras (ASSAF, 2008).
No entanto, o Tesouro Direto tambm uma aplicao de baixo risco,
mas com retornos maiores que os da poupana. O seu desempenho tambm foi
superior aos dos fundos de investimentos mais comuns disponveis para o pequeno
investidor, devido principalmente s diferenas de custos.
Assim sendo, este trabalho procura estimular o interesse do pequeno
investidor no Tesouro Direto como uma alternativa segura e mais rentvel que a
poupana e que os fundos de investimentos nos quais costuma aplicar, comparando
seus desempenhos ao longo dos ltimos cinco anos.

4. FUNDAMENTAO TERICA

4.1. Mensurao das Rentabilidades

A mensurao das rentabilidades dirias utilizou a taxa de retorno
geomtrica (BODIE, 2010), definida em termos do logaritmo da razo entre os
valores do dia e do dia anterior: Rt = ln (Pt / Pt-1).
O retorno geomtrico foi adotado por possuir maior significncia
econmica do que os retornos aritmticos. Se a distribuio dos retornos
geomtricos for normal, ela no levar nunca a um preo negativo. Alm disso, o
uso de retornos geomtricos facilita a extenso para perodos mltiplos (JORION,
2010).

4.2. Anlises Estatsticas

Segundo JORION (2010), considerando as observaes independentes e
identicamente distribudas, o retorno esperado ou primeiro momento pode ser


estimado pela mdia amostral:
 =      , onde T a quantidade de

observaes, e a varincia ou segundo momento pode ser estimada pela varincia


amostral:
 =      
 . O desvio-padro ou volatilidade a raiz
quadrada de 2. O coeficiente de assimetria ou terceiro momento pode ser medido


pela expresso:  =      
 /

 .O coeficiente de curtose ou quarto


momento pode ser medido pela expresso:  =     
 /

  3.
A normalidade da distribuio pode ser avaliada pelo teste de JarqueBera que baseado nas diferenas entre os coeficientes de assimetria e curtose
servindo para testar a hiptese nula de que a amostra possui uma distribuio
normal. Se o valor de Jarque-Bera for menor que 5,99, a hiptese nula de
normalidade da distribuio no pode ser rejeitada. Se o valor de Jarque-Bera for
maior que 5,99, a hiptese de que as observaes se comportam como uma
distribuio normal rejeitada (JARQUE, 1980).

O teste de normalidade de Jarque-Bera medida pela expresso:



 =  6 +  24, onde T quantidade de observaes,  o coeficiente de

assimetria e  o coeficiente de curtose.

4.3. O ndice de Inflao

O ndice Nacional de Preos ao Consumidor (INPC) produzido a partir
dos ndices de Preos ao Consumidor Regionais que fornece a medida aproximada
da variao do custo de vida das famlias cujo rendimento esteja compreendido
entre um e seis salrios mnimos residentes nas regies urbanas das 11 reas e tm
os preos coletados no ms civil (IBGE, 2011). Sendo assim, constitui uma
aproximao de variao do custo de vida no Brasil de famlias brasileiras de baixa
renda.
O ndice Nacional de Preos ao Consumidor Amplo (IPCA) resulta dos
ndices de Preos ao Consumidor das famlias de rendimento mensal entre um e
quarenta salrios mnimos residentes nas regies urbanas das 11 reas e tm
tambm os preos coletados no ms civil (IBGE, 2011).
Apesar dos ttulos pblicos do Tesouro Direto indexados inflao
utilizem o IPCA, para a comparao entre a rentabilidade dos ttulos e a variao da
inflao foi utilizado o INPC, pois a sua populao-objetivo est mais prxima do
perfil de um pequeno investidor.

4.4. Ttulos de Cupom Zero

Ttulos de dvida de cupom zero so ttulos que no so acompanhados
de cupons e oferecem todo o retorno na forma de valorizao do preo. Esse tipo de
ttulo oferece apenas um fluxo de caixa ao seu portador na sua data de vencimento
(BODIE, 2010).
Como o pequeno investidor tem dificuldade em compreender e em
reinvestir os cupons que acompanham os ttulos para sustentao da rentabilidade
esperada, foram utilizados apenas ttulos de cupom zero.

5. METODOLOGIA

5.1. Dados dos Ttulos do Tesouro Direto

As rentabilidades dos ttulos do Tesouro Direto foram calculadas a partir
dos preos unitrios de extrato disponibilizados no site da Secretaria do Tesouro
Nacional. Para cada ano analisado foram montadas uma carteira com ttulos psfixados que seguiram a variao da taxa de juros bsica da economia (taxa SELIC),
uma carteira com ttulos pr-fixados e uma carteira com ttulos ps-fixados que
seguiram a variao do IPCA.
A carteira com ttulos ps-fixados que seguiram a variao da taxa SELIC
foi constituda a partir da seleo de uma Letra Financeira do Tesouro (LFT) para
cada vencimento negociado desde o incio at o final daquele ano. Em 2006, carteira
foi composta por uma LFT 170310, uma LFT 180309, uma LFT 180608 e uma LFT
170107. Em 2007, a carteira foi composta por uma LFT 070312, uma LFT 160311,
uma LFT 170310, uma LFT 180309 e uma LFT 180608. Em 2008, a carteira foi
composta por uma LFT 070313, uma LFT 070312, uma LFT 160311, uma LFT
170310 e uma LFT 180309. Em 2009, a carteira foi composta por uma LFT 070314,
uma LFT 070313, uma LFT 070312, uma LFT 160311 e uma LFT 170310. Em 2010,
a carteira foi composta por uma LFT 070314, uma LFT 070313, uma LFT 070312 e
uma LFT 160311.
A carteira com ttulos pr-fixados foi constituda a partir da seleo de
uma Letra do Tesouro Nacional (LTN) para cada vencimento negociado desde o
incio at o final daquele ano. Em 2006, a carteira foi composta por uma LTN 010708,
uma LTN 010108, uma LTN 010707, uma LTN 010407 e uma LTN 010107. Em 2007,
a carteira foi composta por uma LTN 010109, uma LTN 010708, uma LTN 010408 e
uma LTN 010108. Em 2008, a carteira foi composta por uma LTN 010110, uma LTN
011009, uma LTN 010709 e uma LTN 010109. Em 2009, a carteira foi composta por
uma LTN 010111, uma LTN 010710 e uma LTN 010110. Em 2010, a carteira foi
composta por uma LTN 010113, uma LTN 010112 e uma LTN 010111.
A carteira com ttulos ps-fixados que seguiram a variao do IPCA foi
constituda a partir da seleo de uma Nota do Tesouro Nacional, srie B Principal
(NTNBP) para cada vencimento negociado desde o incio at o final daquele ano. A

carteira para os cinco anos foi composta por uma NTNBP 150515 e uma NTNBP
150824.
As rentabilidades dirias das carteiras foram obtidas por meio do
logaritmo neperiano da razo entre valores no dia e os do dia anterior. No caso da
rentabilidade do primeiro dia til de 2007, 2008, 2009 e 2010, foram considerados
apenas os valores dos ttulos em comum com as carteiras do ano anterior.
As rentabilidades mensais das carteiras foram obtidas por meio do clculo
da exponencial da soma das rentabilidades dirias de cada ms e, depois,
subtraindo-se um deste valor.
As rentabilidades anuais brutas das carteiras foram obtidas por meio do
clculo da exponencial da soma das rentabilidades dirias de cada ano e, depois,
subtraindo-se um deste valor.
Para o clculo das rentabilidades anuais lquidas foram subtradas a taxa
de negociao de 0,10% sobre os ttulos que passaram a compor a carteira daquele
ano, a taxa de custdia da BM&FBOVESPA de 0,30% a.a. e a taxa do agente de
custdia de 0,56% a.a., que foi obtida por meio da mdia das taxas cobradas pelas
cinco maiores administradoras de fundos de investimentos segundo o ranking da
ANBIMA atualizado em 23 de setembro de 2011: Banco do Brasil Administrao de
Ativos - Distribuidora de Ttulos de Valores Mobilirios (BB DTVM) S.A., Ita
Unibanco S.A., Bradesco, Caixa e Banco Santander S.A.. Sobre as rentabilidades
anuais lquidas de taxas foi deduzida tambm a alquota de 17,5% do Imposto de
Renda para aplicaes com prazo de 361 at 720 dias.
No entanto, cabe ressaltar que, de acordo com a redao legal, as
alquotas vlidas a partir de 1 de janeiro de 2005 so 22,5% em aplicaes com
prazo de at 180 (cento e oitenta) dias, 20% em aplicaes com prazo de 181 dias
at 360 dias, 17,5% em aplicaes com prazo de 361 dias at 720 dias e 15% em
aplicaes com prazo acima de 720 dias.

5.2. Dados da Poupana e da Inflao

A rentabilidade da caderneta de poupana e a variao da inflao foram
calculadas a partir das sries temporais disponibilizadas pelo Banco Central por
meio do seu Sistema Gerenciador de Sries Temporais (SGS).

A rentabilidade mensal da poupana foi extrada diretamente da srie 7828 Caderneta de poupana - Rentabilidade no perodo (1 dia do ms). A rentabilidade
anual foi obtida considerando a taxa anual equivalente s rentabilidades mensais da
cada poupana.
A inflao mensal foi extrada diretamente da srie 188 - ndice nacional de
preos ao consumidor (INPC). A inflao anual foi obtida considerando a taxa anual
equivalente s variaes mensais da inflao.

5.3. Dados de Fundos de Investimentos

As rentabilidades dos fundos de investimentos foram calculadas a partir dos
dados fornecidos pela ANBIMA.
Foram selecionadas as cinco maiores administradoras de fundos de
investimentos segundo o ranking da ANBIMA atualizado em 23 de setembro de
2011: BB DTVM S.A., Ita Unibanco S.A., Bradesco, Caixa e Banco Santander
(Brasil) S.A..
Por meio de consulta aos sites dessas administradoras, em 23 de setembro
de 2011, foram escolhidos os fundos de renda fixa e referenciados DI oferecidos aos
seus clientes com o menor valor inicial para aplicao.
As rentabilidades mensais dos fundos de investimentos de renda fixa foram
calculadas a partir da mdia das rentabilidades mensais dos fundos BB Renda Fixa
50 FIC FI, Bradesco FIC Renda Fixa Venus, Ita Super RF, Caixa Azul FIC RF
Longo Prazo e Santander Top Renda Fixa, sendo que este ltimo foi criado em maio
de 2007.
As rentabilidades mensais dos fundos de investimentos referenciados DI
foram calculadas a partir da mdia das rentabilidades mensais dos fundos BB
Referenciado DI 200, Bradesco FIC Referenciado DI Safira, Ita Super DI, Caixa FIC
DI Longo Prazo e Santander Classic DI.
As

rentabilidades

anuais

foram

calculadas

a partir

da mdia das

rentabilidades anuais desses fundos, deduzida a alquota de 17,5% do Imposto de

Renda para aplicaes com prazo de 361 at 720 dias.

6. RENTABILIDADE DOS TTULOS PBLICOS FEDERAIS

6.1. O Tesouro Direto

Os ttulos pblicos eram vendidos, antes do Tesouro Direto, apenas por
meio de ofertas pblicas com a realizao de leilo e por meio de emisses diretas
para atender s necessidades especficas determinadas em lei, sendo que os
compradores dos ttulos pblicos no mercado primrio restringiam-se a bancos,
corretoras, distribuidoras e outras instituies financeiras registradas no SELIC, com
volume mnimo de compra de aproximadamente R$ 50.000,00.
O Tesouro Direto disponibiliza via internet s pessoas fsicas, que
possuam Cadastro de Pessoa Fsica (CPF), residam no territrio brasileiro e tenham
conta corrente em alguma instituio bancria, os mesmos ttulos pblicos ofertados
s instituies financeiras nos leiles tradicionais do Tesouro Nacional. Atualmente,
esses ttulos se dividem em prefixados, indexados inflao e indexados taxa
Selic, com diversos vencimentos.
As compras podem ser realizadas no Tesouro Direto entre s nove horas
de um dia s cinco horas do dia seguinte. Nos fins de semana, possvel comprar
ininterruptamente no Tesouro Direto entre s nove horas de sexta-feira e s cinco
horas de segunda-feira.
O investidor pode efetuar suas compras no Tesouro Direto diretamente no
site do Tesouro Direto ou no site do agente de custdia ou autorizando um agente
de custdia a negociar ttulos pblicos em seu nome no site do Tesouro Direto.
O limite mnimo de compra por investidor a frao de 0,2 ttulo
(aproximadamente R$ 200,00) e o mximo de R$ 400.000,00 por ms, mas no h
limite quanto manuteno de estoque de ttulos, ou seja, todos os meses ele pode
acumular o valor referente aquisio do limite mximo de R$ 400.000,00.
O Tesouro Direto oferta os ttulos pblicos em fraes de 0,2 ttulo, ou
seja, pode-se comprar 0,2 ttulo, 0,4 ttulo, 0,6 ttulo, 0,8 ttulo, 1,0 ttulo, 1,2 ttulos e
assim por diante. No possvel comprar, por exemplo, 0,1 ttulo ou 3,3 ttulos.
Os ttulos pblicos adquiridos no Tesouro Direto esto disponveis na
conta de custdia do investidor dois dias teis aps o pagamento. A Secretaria do
Tesouro Nacional repassa, pelo valor bruto, os recursos financeiros referentes ao

10

pagamento de resgate, recompra ou juros ao Agente de Custdia um dia til aps a

ocorrncia de um desses eventos.
A Secretaria do Tesouro Nacional realiza recompras semanais, entre
nove horas das quartas-feiras e cinco horas das quintas-feiras a fim de conceder
liquidez aos ttulos pblicos adquiridos no Tesouro Direto, excepcionalmente pode
haver mudanas nas semanas em que h reunio do Comit de Poltica Monetria
(COPOM) ou em datas prximas a pagamentos de cupons de juros, por questes
operacionais. No h prazo de carncia para a revenda dos ttulos ao Tesouro
Direto, nem limite do valor da recompra.
No Tesouro Direto so cobradas trs taxas. No momento da compra do
ttulo, cobrada uma taxa de negociao de 0,10% sobre o valor da operao.
Existe uma taxa de custdia da BM&FBOVESPA de 0,30% a.a. sobre o valor dos
ttulos que cobrada semestralmente, no primeiro dia til de janeiro ou de julho, ou
na ocorrncia de um evento de custdia (pagamento de juros, venda ou vencimento
do ttulo). Essa taxa cobrada proporcionalmente ao perodo em que o investidor
mantiver o ttulo. Os agentes de custdia tambm cobram taxas de servios
livremente estabelecidas com os clientes.
No semestre em que a soma do valor da taxa de custdia da
BM&FBOVESPA e da taxa do Agente de Custdia inferior a R$10,00, o valor das
taxas acumulado para a cobrana no semestre seguinte, no primeiro dia til de
janeiro ou de julho, ou na ocorrncia de um evento de custdia.
Uma das principais caractersticas do Tesouro Direto a transparncia,
porque o investidor sabe exatamente os papis que adquire. Por meio da
disseminao do conceito de dvida pblica, difundida a noo de que uma fatia
significativa da poupana dos pequenos e mdios poupadores est canalizada em
ttulos pblicos, seja via Tesouro Direto ou via fundos de investimentos. Ou seja,
fortalece a compreenso de que os ttulos da dvida pblica no esto concentrados
apenas nos bancos.
H nos sites do Tesouro Direto e da BM&FBovespa um simulador de
investimentos que possibilita verificar a rentabilidade bruta e a lquida aberta pelos
custos envolvidos a cada ano.

11

6.2. Rentabilidade das Letras Financeiras do Tesouro

A remunerao da LFT dada pela variao da taxa SELIC diria
registrada entre a data de liquidao da compra e a data de vencimento do ttulo,
acrescida, se houver, de gio ou desgio no momento da compra. A figura 6.2.1
ilustra o fluxo de pagamento da LFT.

Figura 6.2.1 Fluxo de pagamento da LFT.

A Tabela 6.2.1 apresenta a estatstica descritiva das rentabilidades dirias
das LFT. O teste de Jarque-Bera resultou em 130704,33, indicando que a
distribuio no normal. No entanto, duas observaes importantes so que
99,52% das rentabilidades dirias ficaram acima de 0,0323% a.d. e que a pior
rentabilidade observada foi de apenas 0,0004% a.d. negativo.
Tabela 6.2.1 Estatstica descritiva das rentabilidades das LFT
Rentabilidade Rentabilidade Nova Rentabilidade
Diria
Mensal
Mensal
Mdia
0,0450%
0,94%
0,92%
Mediana
0,0440%
0,92%
0,91%
Desvio padro
0,0118%
0,19%
0,17%
Varincia
1,38E-08
3,76E-06
2,72E-06
Curtose
49,62
0,72
-0,70
Assimetria
3,79
0,80
0,20
Intervalo
0,2260%
0,96%
0,69%
Mnimo
-0,0004%
0,60%
0,60%
Mximo
0,2260%
1,55%
1,28%
Contagem
1245
60
58
Fonte: Elaborada pelo autor.

12

A estatstica descritiva das rentabilidades mensais das LFT apresentada

tambm na Tabela 6.2.1. O teste de Jarque-Bera resultou em 7,72, indicando que a
distribuio tambm no normal. Mesmo assim, uma observao importante que
a pior rentabilidade observada foi de 0,60% a.m. positivo.
Como o teste de Jarque-Bera ficou prximo de 5,99, foram retiradas as
duas maiores rentabilidades mensais (1,55% a.m. e 1,47% a.m.) da anlise, para
que, de forma conservadora, fosse observado o comportamento dessa nova amostra.
A Tabela 6.2.1 apresenta na ltima coluna a estatstica descritiva dessa
amostra com uma mdia de 0,92% a.m. e desvio-padro de 0,165% a.m.. O teste de
Jarque-Bera sobre a nova amostra resultou em 1,57, indicando uma distribuio
prxima da normal (Figura 6.2.2).

10
8
6
4
2
0

Figura 6.2.2 Histograma das rentabilidades mensais das LFT.

As rentabilidades anuais das carteiras de LFT lquidas de taxas e de
imposto de renda foram de 11,87% a.a. em 2006, de 9,04% a.a. em 2007, de 9,52%
a.a. em 2008, de 7,48% a.a. em 2009 e de 7,36% a.a. em 2010 (Figura 6.2.3).

14,00%
12,00%
10,00%
8,00%
6,00%
4,00%
2,00%
0,00%

11,87%

2006

9,04%

9,52%

2007

2008

7,48%

7,36%

2009

2010

Figura 6.2.3 Rentabilidades anuais lquidas das LFT.

13

6.3. Rentabilidade das Letras do Tesouro Nacional

A rentabilidade da LTN dada pela diferena entre o preo de compra do
ttulo e seu valor nominal (valor de face) no vencimento, sempre R$ 1.000,00. Essa
diferena conhecida como desgio do ttulo. A figura 6.3.1 ilustra o fluxo de
pagamento da LTN.

Figura 6.3.1 Fluxo de pagamento da LTN.

A Tabela 6.3.1 apresenta a estatstica descritiva das rentabilidades dirias
das LTN. O teste de Jarque-Bera resultou em 105222,62, indicando que a
distribuio no normal. No entanto, uma observao importante que 97,01%
das rentabilidades dirias foram positivas.
Tabela 6.3.1 Estatstica descritiva das rentabilidades das LTN
Rentabilidade Diria Rentabilidade Mensal
Mdia
0,0520%
1,08%
Mediana
0,0530%
1,09%
Desvio padro
0,0996%
0,48%
Varincia
9,92E-07
2,32E-05
Curtose
45,03
0,18
Assimetria
-0,46
0,16
Intervalo
2,4800%
2,33%
Mnimo
-1,1620%
-0,06%
Mximo
1,3180%
2,27%
Contagem
1245
60
Fonte: Elaborada pelo autor.

14

tabela

6.3.1

tambm

apresenta

estatstica

descritiva

das

rentabilidades mensais das LTN com mdia de 1,08% a.m. e desvio-padro de

0,48% a.m.. O teste de Jarque-Bera resultou em 0,34, indicando uma distribuio
prxima da normal (Figura 6.3.2).

14
12
10
8
6
4
2
0

Figura 6.3.2 Histograma das rentabilidades mensais das LTN.

As rentabilidades anuais das carteiras de LTN lquidas de taxas e de
imposto de renda foram de 14,25% a.a. em 2006, de 9,60% a.a. em 2007, de 9,82%
a.a. em 2008, de 10,12% a.a. em 2009 e de 8,75% a.a. em 2010 (Figura 6.3.3).

16,00%
14,00%
12,00%
10,00%
8,00%
14,25%
6,00%
4,00%

9,60%

9,82%

10,12%

2007

2008

2009

8,75%

2,00%
0,00%
2006

Figura 6.3.3 Rentabilidades anuais lquidas das LTN.

2010

15

6.4. Rentabilidade das Notas do Tesouro Nacional, Srie B Principal

A taxa da NTNBP reflete o desgio ou gio sobre o valor nominal
atualizado do ttulo na data de liquidao da compra, assim, a rentabilidade
proporcionada pelo ttulo ser em funo do IPCA acrescido pelo desgio ou gio da
NTNBP.
A Tabela 6.4.1 apresenta a estatstica descritiva das rentabilidades dirias
das NTNBP. O teste de Jarque-Bera resultou em 23057,50, indicando que a
distribuio no normal.
Tabela 6.4.1 Estatstica descritiva das rentabilidades das NTNBP
Rentabilidade Rentabilidade Nova Rentabilidade
Diria
Mensal
Mensal
Mdia
0,0680%
1,51%
1,50%
Mediana
0,0650%
1,46%
1,46%
Desvio padro
0,5662%
4,04%
2,79%
Varincia
3,21E-05
0,001631
0,000776
Curtose
21,04
2,71
0,35
Assimetria
-0,7
0,22
0,24
Intervalo
11,0410%
25,60%
13,07%
Mnimo
-6,0000%
-10,06%
-3,74%
Mximo
5,0410%
15,54%
9,33%
Contagem
1245
60
56
Fonte: Elaborada pelo autor.
A estatstica descritiva das rentabilidades mensais das NTNBP tambm
apresentada na Tabela 6.4.1. O teste de Jarque-Bera resultou em 18,83, indicando
que a distribuio no normal.
Foram retiradas as duas maiores e as duas menores rentabilidades
mensais (15,54% a.m., 10,55% a.m., -9,58% a.m. e -10,06% a.m.) da anlise, para
que, de forma conservadora, fosse observado o comportamento dessa nova amostra.
A Tabela 6.4.1 apresenta na ltima coluna a estatstica descritiva dessa
nova amostra com uma mdia de 1,50% a.m. e desvio-padro de 2,79% a.m.. O
teste de Jarque-Bera sobre a nova amostra resultou em 0,83, indicando uma
distribuio prxima da normal (Figura 6.4.1).

16

14
12
10
8
6
4
2
0

Figura 6.4.1 Histograma das rentabilidades mensais das NTNBP.

As rentabilidades anuais das carteiras de NTNBP lquidas de taxas e de
imposto de renda foram de 19,15% a.a. em 2006, de 15,07% a.a. em 2007, de
6,10% a.a. em 2008, de 18,69% a.a. em 2009 e de 13,78% a.a. em 2010 (Figura
6.4.2).

25,00%

20,00%

15,00%

10,00%

19,15%

18,69%
15,07%

13,78%

5,00%
6,10%

0,00%
2006

2007

2008

Figura 6.4.2 Rentabilidades anuais lquidas das NTNBP.

2009

2010

17

6.5. Rentabilidade da Poupana

A tabela 6.5.1 apresenta a estatstica descritiva das rentabilidades
mensais da poupana com mdia 0,61% a.m. e desvio padro 0,07% a.m.. O teste
de Jarque-Bera resultou em 3,27, indicando uma distribuio prxima da normal
(Figura 6.5.1).
Tabela 6.5.1 Estatstica descritiva das rentabilidades mensais da Poupana
Rentabilidade Mensal
Mdia
0,61%
Mediana
0,60%
Desvio padro
0,07%
Varincia
0,000001
Curtose
-1,07
Assimetria
0,2
Intervalo
0,25%
Mnimo
0,50%
Mximo
0,75%
Contagem
60
Fonte: Elaborada pelo autor.

20
15
10
5
0
0,50%

0,56%

0,63%

0,69%

0,75%

Figura 6.5.1 Histograma das rentabilidades mensais da Poupana.

As rentabilidades anuais da poupana foram de 8,33% a.a. em 2006, de
7,70% a.a. em 2007, de 7,90% a.a. em 2008, de 6,92% a.a. em 2009 e de 6,90% a.a.
em 2010 (Figura 6.5.2).

18

9,00%
8,00%
7,00%
6,00%
5,00%
8,33%

4,00%

7,70%

7,90%

2007

2008

3,00%

6,92%

6,90%

2009

2010

2,00%
1,00%
0,00%
2006

Figura 6.5.2 Rentabilidades anuais da poupana.

6.6. Inflao
A tabela 6.6.1 apresenta a estatstica descritiva das variaes mensais do
INPC com mdia 0,41% a.m. e desvio padro 0,28% a.m.. O teste de Jarque-Bera
resultou em 1,35, indicando uma distribuio prxima da normal (Figura 6.6.1).
Tabela 6.6.1 Estatstica descritiva das variaes mensais do INPC
Rentabilidade Mensal
Mdia
0,41%
Mediana
0,40%
Desvio padro
0,28%
Varincia
0,000008
Curtose
-0,41
Assimetria
0,31
Intervalo
1,14%
Mnimo
-0,11%
Mximo
1,03%
Contagem
60
Fonte: Elaborada pelo autor.

19

30
25
20
15
10
5
0
-0,11%

0,18%

0,46%

0,75%

1,03%

Figura 6.6.1 Histograma das variaes mensais do INPC.

As variaes anuais do INPC foram de 2,81% a.a. em 2006, de 5,16% a.a.
em 2007, de 6,48% a.a. em 2008, de 4,11% a.a. em 2009 e de 6,47% a.a. em 2010
(Figura 6.6.2).

7,00%
6,00%
5,00%
4,00%
6,48%

3,00%

6,47%

5,16%
4,11%

2,00%
1,00%

2,81%

0,00%
2006

2007

2008

2009

2010

Figura 6.6.2 Variaes anuais do INPC.

6.7. Rentabilidade dos Fundos de Investimentos de Renda Fixa

A tabela 6.7.1 apresenta a estatstica descritiva das rentabilidades
mensais dos fundos de renda fixa com mdia 0,65% a.m. e desvio padro 0,18%
a.m.. O teste de Jarque-Bera resultou em 6,93, indicando uma distribuio no
normal.

20

Tabela 6.7.1 Estatstica descritiva das rentabilidades mensais de renda fixa

Rentabilidade Mensal
Mdia
0,65%
Mediana
0,62%
Desvio padro
0,18%
Varincia
0,000003
Curtose
0,30
Assimetria
0,82
Intervalo
0,79%
Mnimo
0,39%
Mximo
1,18%
Contagem
60
Fonte: Elaborada pelo autor.
As rentabilidades anuais lquidas dos fundos de renda fixa foram de
9,45% a.a. em 2006, de 6,59% a.a. em 2007, de 6,67% a.a. em 2008, de 5,67% a.a.
em 2009 e de 5,36% a.a. em 2010 (Figura 6.7.1).

10,00%
9,00%
8,00%
7,00%
6,00%
5,00%
4,00%
3,00%
2,00%
1,00%
0,00%

9,45%
6,59%

2006

2007

6,67%

2008

5,67%

5,36%

2009

2010

Figura 6.7.1 Rentabilidades anuais lquidas de fundos de renda fixa.

6.8. Rentabilidade dos Fundos de Investimentos Referenciados DI

A tabela 6.8.1 apresenta a estatstica descritiva das rentabilidades
mensais dos fundos de renda fixa com mdia 0,67% a.m. e desvio padro 0,17%
a.m.. O teste de Jarque-Bera resultou em 5,50, indicando uma distribuio normal.

21

Tabela 6.8.1 Estatstica descritiva das rentabilidades mensais referenciadas DI

Rentabilidade Mensal
Mdia
0,67%
Mediana
0,65%
Desvio padro
0,17%
Varincia
0,000003
Curtose
0,44
Assimetria
0,71
Intervalo
0,80%
Mnimo
0,38%
Mximo
1,18%
Contagem
60
Fonte: Elaborada pelo autor.
As rentabilidades anuais lquidas dos fundos de renda fixa foram de
9,45% a.a. em 2006, de 6,59% a.a. em 2007, de 6,67% a.a. em 2008, de 5,67% a.a.
em 2009 e de 5,36% a.a. em 2010 (Figura 6.8.1).

12,00%
10,00%
8,00%
6,00%
9,55%
4,00%

6,96%

7,07%
5,71%

5,36%

2009

2010

2,00%
0,00%
2006

2007

2008

Figura 6.8.1 Rentabilidades anuais lquidas de fundos referenciados DI.

6.9. Anlise das Rentabilidades

A tabela 6.9.1 apresenta a comparao entre a variao do INPC e as
rentabilidades da poupana, dos fundos referenciados DI, dos fundos de renda fixa,
das LFT, das LTN e das NTNBP.

22

Tabela 6.9.1 Comparao entre as rentabilidades

2006
2007
2008
2009
(% a.a.) (% a.a.) (% a.a.) (% a.a.)
2,81%
INPC
8,33%
Poupana
9,55%
Referenciado DI
9,45%
Renda Fixa
11,87%
LFT
14,25%
LTN
19,15%
NTNBP
Fonte: Elaborada pelo autor.

5,16%
7,70%
6,96%
6,59%
9,04%
9,60%
15,07%

6,48%
7,90%
7,07%
6,67%
9,52%
9,82%
6,10%

4,11%
6,92%
5,71%
5,67%
7,48%
10,12%
18,69%

2010
(% a.a.)
6,47%
6,90%
5,36%
5,36%
7,36%
8,75%
13,78%

Mdia
Mdia
Anual
Mensal
(% a.a.) (% a.m.)
5,01%
0,41%
7,55%
0,61%
6,93%
0,67%
6,75%
0,65%
9,05%
0,92%
10,51%
1,08%
14,56%
1,50%

Observa-se que todas as aplicaes obtiveram uma rentabilidade superior

ao INPC, com exceo da NTNBP em 2008. Ou seja, os investimentos tiveram um
ganho real sobre a inflao. interessante perceber que, a partir de 2007, a
rentabilidade da poupana ficou acima da rentabilidade lquida dos fundos
referenciados DI e dos fundos de renda fixa. Apesar das rentabilidades brutas dos
fundos geralmente serem superiores rentabilidade da poupana, as taxas de
administrao

imposto

de

renda

reduzem

consideravelmente

as

suas

rentabilidades lquidas. Para os pequenos investidores que no conseguem acesso

a fundos de investimento com taxas de administrao menores, esse impacto
maior, pois mesmo se no fosse aplicada a alquota do imposto de renda, as
rentabilidades dos fundos ainda seriam menores que a da poupana nos ltimos
anos.
Enquanto a mdia das taxas de administrao dos fundos utilizados ficou
em 3,30% a.a., a mdia das taxas do Tesouro Direto ficou em 0,88% a.a.. O efeito
da diferena entre essas taxas pode ser observado na comparao entre as
rentabilidades lquidas dos fundos e as dos ttulos federais. A Figura 6.9.1 compara
as rentabilidades anuais dos fundos referenciados DI e da poupana com as das
LFT. A Figura 6.9.2 compara as rentabilidades anuais dos fundos de renda fixa e da
poupana com as das LTN.

23

16,00%

12,00%

8,00%

4,00%

0,00%
2006

2007

2008

Referenciados DI

2009
Poupana

2010

Mdia Anual

LFT

Figura 6.9.1 Rentabilidades de fundos referenciados DI, da poupana e da LFT.

15,00%
12,00%
9,00%
6,00%
3,00%
0,00%
2006

2007

2008
Renda Fixa

2009
Poupana

2010

Mdia Anual

LTN

Figura 6.9.2 Rentabilidades de fundos de renda fixa, da poupana e da LTN.

Apesar do Imposto de Renda ter sido aplicado igualmente sobre os ttulos
pblicos e sobre os fundos de investimentos neste estudo, uma importante diferena
relacionada tributao que nos fundos h a tributao semestral sobre os
rendimentos, que ajusta a alquota de Imposto de Renda ao perodo do investimento,
enquanto no Tesouro Direto somente h tributao quando do vencimento ou da
venda do ttulo. Assim, quanto mais longo for o perodo da aplicao, maior ser a
diferena de rentabilidade.

24

Outra diferena que, enquanto a taxa de administrao dos fundos de

investimento cobrada diariamente, no Tesouro Direto ela semestral e quando a
soma do valor da taxa de custdia da BM&FBOVESPA e da taxa do Agente de
Custdia inferior a R$10,00, o valor das taxas acumulado para a cobrana
apenas no semestre seguinte.
No perodo estudado de 2006 a 2010, as rentabilidades das LFT e das
LTN ficaram acima da inflao e das rentabilidades da poupana e dos fundos de
investimentos referenciados DI e de renda fixa, servindo ao pequeno investidor
como excelentes alternativas de investimento. O pequeno investidor pode tambm
considerar a NTNBP como uma alternativa de investimento referenciada inflao,
pois tem dificuldade em acessar fundos deste tipo. Com a exceo de 2008,
momento de crise mundial, sua rentabilidade foi muito superior ao dos outros
investimentos (Figura 6.9.3).

20,00%

16,00%

12,00%

8,00%

4,00%

0,00%

INPC

2006

2007

Poupana

Fundos Referenciados DI

2008
Fundos Renda Fixa

Figura 6.9.3 Rentabilidades analisadas de 2006 a 2010.

2009
LFT

2010
LTN

NTN-B Principal

25

7. CONCLUSO
Alm de um instrumento de democratizao dos ttulos pblicos, o
Tesouro Direto uma alternativa interessante de aplicao financeira para o
pequeno investidor que antes s podia comprar ttulos pblicos por meio da
aquisio de cotas de fundos investimentos.
Os ttulos tm a garantia da Secretaria do Tesouro Nacional e oferecem
uma rentabilidade atraente em comparao com a poupana e com os fundos de
investimentos de renda fixa e referenciados DI. No perodo analisado, a
rentabilidade mdia anual das LFT foi 30% superior dos fundos referenciados DI e
20% superior da poupana, enquanto a rentabilidade mdia anual das LTN foi 56%
superior dos fundos de renda fixa e 39% superior da poupana. As NTNBP,
apesar de apresentarem maior volatilidade em relao aos outros ttulos, podem
proteger o investidor da inflao e apresentaram a maior rentabilidade mdia anual,
146% superior da poupana.
A diferena de rentabilidade se deve principalmente reduo de custo
oferecida pelo Tesouro Direto por meio de taxas bem menores que as taxas de
administrao dos fundos de investimentos. Alm disso, enquanto as taxas dos
fundos

so

cobradas

diariamente,

as

do

Tesouro

Direto

so

cobradas

semestralmente ou acumuladas para o semestre seguinte quando inferiores a

R$ 10,00.
Outro ponto destaque importante que enquanto a tributao do imposto
de renda semestral nos fundos de investimento, no Tesouro Direto somente h
tributao quando do vencimento ou da venda do ttulo.
possvel montar carteiras diversificadas com ttulos pr-fixados com ou
sem cupons, indexados inflao com ou sem cupons e indexados SELIC com
diversas datas de vencimento, mas com liquidez semanal proporcionada pelas
recompras semanais da Secretaria do Tesouro Nacional.
Assim sendo, o Tesouro Direto realmente uma tima opo para o
pequeno investidor que deseja baixo custo, atraente rentabilidade e liquidez quase
imediata.

26

8. BIBLIOGRAFIA
ANBIMA. Disponvel em: <http://www.anbima.com.br>. Acesso em: 23 set.
2011.
ASSAF Neto, Alexandre. Mercado Financeiro. 8 edio. So Paulo:
Atlas, 2008.
BODIE, Zvi; KANE, Alex; MARCUS, A. J.. Investimentos. 8 edio.
Porto Alegre: McGraw Hill, 2010.
IBGE. Disponvel em: <http://www.ibge.gov.br>. Acesso em: 23 set. 2011.
JARQUE, Carlos M.; BERA, Anil K.. Efficient tests for normality,
heterocedasticity and serial Independence of regression residuals.
Econometrics Letters 6, p. 255259, 1980.
JORION, Philippe. Value at Risk. So Paulo: BM&FBOVESPA, 2010.
P.87-90.
SILVA, Anderson C.; CARVALHO Lena O.; MEDEIROS Otavio L.
(organizadores). Dvida Pblica : a experincia brasileira. Braslia: Secretaria do
Tesouro Nacional : Banco Mundial, 2009.