ETF no Mercado

Brasileiro
 ETFs - ANBIMA
Os Exchange Traded Funds (ETFs) são pouco conhecidos no Brasil, mas devem ganhar
importância, acompanhando uma tendência que já ocorreu em vários países desenvol-
vidos. Esse tipo de produto traz várias vantagens para os investidores e benefícios para
o mercado. Vamos conhecê-lo mais de perto aqui, explorando suas características, seu
funcionamento e suas vantagens.

A. ETFs são fundos abertos que seguem um índice de referência

Os ETFs investem em ativos que compõem determinado índice, seja ele de renda va-
riável ou de renda fixa. Eles são veículos de investimento por meio dos quais se negocia
uma cesta de ativos que compõem aquele índice. Por isso, são também conhecidos como
fundos de índice.
Ao investir num ETF, o investidor está indiretamente comprando a cesta de ativos que
fazem parte do índice. Se ele investe num ETF de renda variável, por exemplo, está com-
prando, de forma indireta, as ações que compõem o índice. E, portanto, o ETF deve seguir
o comportamento do indicador.
Nesse ponto, você deve estar se perguntando qual é a diferença entre o ETF e um fun-
do de investimento passivo comum, uma vez que este último também tem como objetivo
seguir um índice de referência (benchmark).
Veremos, mais adiante, que existem diferenças no tratamento tributário, mas o fun-
damental é que as cotas dos ETFs são negociadas na bolsa, enquanto as cotas dos fundos
passivos comuns não são.
Os ETFs são fundos abertos, cujo patrimônio pode aumentar ou diminuir conforme
novas cotas são integralizadas ou resgatadas no mercado primário e são negociados no
mercado secundário (negociação das cotas na bolsa).
E isso nos leva a olhar mais de perto a segunda parte da definição dos ETFs:

B. ETFs são fundos cujas cotas são negociadas na bolsa de valores

O processo de formação de preço das cotas do ETF ocorre de forma parecida com as
cotações de ações, cujas ofertas de compra e venda vão para um livro central de ordens e
são estabelecidas em tela (no pregão eletrônico). Ou seja, os ETFs têm cotações que de-
rivam da oferta e da procura pelas mesmas. O preço das cotas é formado livremente pelo
mercado, exatamente como ocorre com as ações e outros títulos negociados na bolsa, e as
regras de negociação do ativo na bolsa também são análogas às dos demais títulos.

1. De volta ao básico: mas o que é mesmo um índice?

Vimos que o ETF é um fundo de índice, uma vez que ele busca replicar o comporta-
mento de determinado indicador. Mas vale nos aprofundarmos sobre o próprio conceito de
índice e conhecermos quais os tipos de índice podem ser objeto dos ETFs.
Índices são referenciais que indicam o comportamento e a evolução de um determinado
conjunto de ativos. Os índices agrupam ativos do mesmo gênero, sejam ações ou obrigações,
ou dos mesmos conceitos (como os índices de volatilidade ou setores da economia).

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 Embora sejam voltados para diferentes ativos, eles têm algo em comum: indicam a
tendência do mercado ou de seus segmentos, mostrando a evolução dos mesmos.
Alguns índices que contam com ETFs:
• Ibovespa: O Ibovespa, lançado em 1968, é o principal indicador de desempenho médio
das ações mais líquidas e representativas do país;
• S&P 500: Reflete os retornos de investimentos que correspondem, de forma geral, ao
desempenho do índice S&P500 em reais (S&P Brazilian Real Index);
• IMA-B: Índice de renda fixa composto por títulos públicos federais indexados ao IPCA.

2. Qualquer índice pode ser objeto de um ETF?

Há condições a serem observadas. O índice precisa ser público, calculado e publicado
por um provedor independente. Veremos, mais adiante, quem são os principais agentes
desse mercado. No momento, o importante é saber que o provedor do índice é o respon-
sável pela metodologia, cálculo e divulgação do índice, tem um administrador e um gestor.
Alguns exemplos de provedores são a B3, a Anbima e a S&P.
Aqui precisamos falar um pouco da regulamentação, pois são as regras que regem os
ETFs que falam das restrições. A norma que regula a constituição e o funcionamento do
produto é a Instrução 359 da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), de 2002. No início, só
era possível criar ETFs de renda variável. Mas a norma foi atualizada em 2013 por meio da
Instrução 537, que passou a permitir a criação de fundos referenciados em índices de renda
fixa. Do ponto de vista tributário, a Instrução Normativa 1.585, de 2015, da Secretaria da
Receita Federal (SRF), estabelece regras específicas sobre tributação que serão discutidas
mais adiante.
Voltando à questão dos índices... a Instrução 359 da CVM impõe critérios para que seja
possível estruturar um ETF. Em primeiro lugar, a norma conceitua o ETF como uma carteira
de ativos financeiros que visa refletir as variações e rentabilidade de um índice de referên-
cia, por prazo indeterminado1.
Depois, ela dispõe que o índice de referência deve ser reconhecido entre os índices
de mercado. A autarquia também deve aprovar a constituição de um ETF, olhando para o
índice de acordo com os seguintes critérios:
• Metodologia completa, acessível e gratuita;
• Descrição da metodologia e objetivos;
• Isonomia;
• Independência do provedor em relação ao administrador ou ao gestor;
• Neutro, sem conflito de interesse;
• Divulgação ampla;
• Transparência.

1 
Artigo 2º da Instrução CVM 359/02

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 A norma proíbe derivações do índice, múltiplos e/ou inverso – essa limitação visa pro-
teger o investidor, evitando que sejam criados novos índices (como uma composição de
vários índices) a partir de um índice original, o que poderia levar o ETF a se desviar do seu
objetivo e a dificultar a avaliação do investidor sobre o desempenho do gestor.

3. Mercado primário, mercado secundário

Quando falamos sobre ações e outros valores mobiliários, a maioria das pessoas com
algum conhecimento sobre o assunto sabe que há dois tipos de mercado: o primário e o
secundário. No primeiro, as emissões ocorrem e há captação de novos recursos para as
empresas. No segundo, os títulos e ações já emitidos são negociados na bolsa de valores ou
no mercado de balcão, e não há entrada de recursos no caixa do emissor.
Raciocínio semelhante vale para os ETFs: eles também contam com um mercado
primário e um secundário. Confira as características e as terminologias mais usadas em
cada um deles:

A. Primário, onde tudo começa

No mercado primário, o investidor pode executar as operações diretamente com o
administrador do fundo, intermediado pelo agente autorizado. Há lotes mínimos de cotas
para que elas sejam emitidas ou resgatadas. Por conta disso, ele é acessado principalmente
por investidores institucionais.
Esse mercado tem uma terminologia exclusiva. Veja, abaixo, os principais termos nele
utilizados:
• Cesta de ETF – É a composição de ativos e instrumentos financeiros divulgados por
emissores específicos.
• Lote mínimo – Quantidade de cotas equivalente a uma cesta de ativos ou valores em
dinheiro na moeda corrente nacional.
• Cota – É o resultado da divisão do valor patrimonial do fundo sobre a quantidade de
cotas emitidas, calculada pelo administrador, com base nos preços de fechamento dos
ativos dos que compõem os índices de referência.
• Ajuste da Cesta – É o resultado da diferença entre o valor da cota do dia multiplicado
pelo o lote mínimo de ativos, menos a somatória do preço dos ativos ao fechamento do
mercado.
• Integralização de cota (emissão de cotas) – Operação na qual o investidor entrega ati-
vos (modelo In Kind) ou moeda (modelo In Cash) e recebe do administrador cotas do
ETF, por meio da intermediação de um agente autorizado.
• Resgate de cota (destruição de cotas) – Operação na qual o investidor entrega as cotas
de ETF em troca de ativos (modelo In Kind) ou moeda (modelo In Cash) por meio da
intermediação de um agente autorizado.
Quando falamos sobre integralização e resgate de cotas, dissemos que há dois modelos
pelos quais isso pode ocorrer: pelo In Kind ou In Cash. Veremos agora como eles funcionam:
• In Kind – Integralização e resgate de cotas por meio da troca dos ativos que compõem a

4
 LEMBRE-SE
No mercado primário, as cotas somente serão emitidas ou resgatadas por meio de agentes
autorizados (descrição no item 4) em lotes mínimos de cotas ou múltiplos inteiros desses.

cesta dos índices entre o administrador e investidor diretamente na depositária, inter-

mediado pelo agente autorizado.
• In Cash (Cash Creation) – Integralização e resgate de cotas por meio da troca de
recursos financeiros (moeda) entre o administrador e investidor, intermediado pelo
agente autorizado, sendo que a responsabilidade de aquisição/venda dos ativos fica
a cargo do gestor.
Há, também, dois modelos de ETFs no que diz respeito a garantias da liquidação:
• Modelo com garantia da clearing (Liquido), que permite a negociação de operações, inte-
gralização e resgate de cotas, sem riscos de crédito entre o fundo e o investidor final.
• Modelo sem garantia da clearing (Bruto), que permite a negociação de operações de
integralização e resgate de cotas, sendo que as liquidações das operações são efetiva-
das uma a uma diretamente entre o administrador e o investidor via agente autorizado.

B. Secundário, mas fundamental

Já o mercado secundário é aquele que permite ao investidor atuar diretamente, por
meio de corretoras e home brokers, e no qual não há a emissão ou o resgate da cota.
Esta é apenas negociada, e não emitida, de forma semelhante ao que ocorre com as
ações na clearing. A negociação é feita por meio de lote padrão e é impossível negociar
frações de cotas. Ele é mais utilizado pelos investidores pessoa física. Confira, abaixo, a
terminologia desse mercado:
• Cotação – Preço do ETF no mercado secundário fornecido pela clearing e pelos market
makers aos investidores para aquisições e/ou alienações de cotas. Os preços de fecha-
mento também são utilizados para precificar os ETFs nos portfolios dos investidores.
• Compra / venda de cota – Como o nome diz, é o processo de aquisição e venda de
ativos pelos investidores por meio do ambiente de negociação da clearing. No secun-
dário, essa operação é sempre intermediada por uma corretora.
• Preço de referência (IOPV - Indicative Optimized Portfolio Value) – Valor de cota-
ção do ETF no mercado secundário disponibilizado pela clearing. Esse preço é re-
ferência para o investidor no momento da negociação de compras e alienações de
cotas dos ETFs de renda variável. O preço de referência é composto pela cotação
da cesta de ativos que compõem o ETF. Ele pode, portanto, diferir das cotações
do ETF, que são relativas à cota em si e não à cesta de ativos. No caso de um ETF
de renda variável, por exemplo, o IPOV seria a soma das cotações das ações que
fazem parte da cesta. Mas esse valor pode diferir da cota do ETF de renda variável
negociada na bolsa, uma vez que a cota também responde a pressões de oferta e
demanda por ela no pregão.

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 Confira, na figura abaixo, como se dão as relações nos mercados primário e secundário:

Título: Funcionamento dos mercados primário e secundário

ETF
Administrador
Cesta/R$

Corretora
Cesta/R$ Reais (R$)

Bolsa de Valores
Agente
Autorizado
ETF ETF Investidor
Cesta/R$

ETF

Investidor

Mercado Primário Mercado Secundário

4. Quem é quem no mundo dos ETFs?

Além de figuras já conhecidas de longa data do mercado, como os investidores, as cor-
retoras e as câmaras de liquidação e custódia, o mundo dos ETFs tem também figuras como
os agentes autorizados, os provedores de índice e os formadores de mercado. Os gestores e
administradores de fundos também estão presentes aqui, mas com algumas funções especí-
ficas e relativas aos fundos de índice. Conheça um pouco mais sobre o papel de cada um:
• Investidor – Os ETFs são procurados por todos os tipos de investidores. Como vimos, o
investidor pode acessar o ETF pelo mercado primário ou pelo secundário. Geralmente,
os institucionais, os market makers e os gestores de fundos operam via mercado pri-
mário devido aos valores mais elevados das cestas de ativos e a questões tributárias. E
os investidores de varejo atuam no secundário, que é mais acessível, embora não haja
restrições quanto ao acesso destes ao mercado primário, e nem ao acesso dos institu-
cionais ao secundário.

6
 Título: Os diversos tipos de investidor no mercado de ETFs

Participação no Volume de Negociação

por Tipo de Investidor Dez/18

Instituições
Financeiras
15,95%
Investidores
Institucionais Pessoas Físicas
68,83% 9,61%

Investidores Estrangeiros
5,10%
Empresas Públicas
e Privadas 0,50%

Evolução do no de investidores

41.468
39.157
36.711

32.015
30.126 30.211 30.985
28.030 28.692 29.333
27.313
24.907 25.979

Dez/17 Jan/18 Fev/18 Mar/18 Abr/18 Mai/18 Jun/18 Jul/18 Ago/18 Set/18 Out/18 Nov/18 Dez/18

Fonte: B3 – Boletim mensal ETF dezembro/2019

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• Administrador – Cabe a ele emitir as cotas no mercado primário e cumprir todas as
atribuições de fundos de índice, conforme a Instrução 359 da CVM.
• Gestor de fundos de índice – É o responsável pela gestão dos fundos de ETFs, com
todas as suas atribuições estabelecidas na Instrução 558 da CVM, e por manter a ade-
rência do fundo em relação ao índice de referência.
• Agente autorizado – É uma figura presente apenas no mercado primário. Trata-se da
corretora de valores contratada pelos administradores em nome dos fundos ETFs, com
papel principal e único de intermediação das operações entre investidor, clearings e
administradores no mercado primário.
• Corretora – No caso dos ETFs, atua no mercado secundário. Ela é responsável pela
intermediação e negociação dos ETFs nesse mercado, atendendo todos os tipos de in-
vestidores. Exclusivamente para os ETFs de renda fixa, é responsável fiscal pelo cálculo,
retenção e recolhimento dos tributos.
• Provedor do índice – É contratado pelo gestor dos fundos de ETFs, responsável pela
metodologia, cálculo e divulgação dos índices. No Brasil, obrigatoriamente deve ser um
provedor independente e qualificado junto à CVM. Exemplos de provedores são a B3,
a Anbima e a S&P.
• Custodiante – Responsável pela custódia da carteira dos ETFs negociados no mercado local,
pelas liquidações física e financeira e pelas transferências dos ativos juntos às clearings.
• Câmara de Liquidação e Custódia – A clearing, atuando como câmara de liquidação e
custódia no mercado de ETF, é responsável pela listagem dos ETFs (admitindo os fun-
dos à negociação), pelo controle, custódia e liquidação das operações nos mercados
primário e secundário, pelo monitoramento das ofertas e negócios realizados em tela
e das obrigações dos formadores de mercado formais que atuam sob determinados
parâmetros contratados.
• Market maker (formador de mercado) – Contratado pelo gestor dos fundos ETFs, atua
para fomentar a liquidez no mercado secundário por meio do cumprimento de deter-
minados parâmetros definidos durante a sua contratação, colocando preço em tela e
fornecendo preço de referência para os investidores.

A importância do formador de mercado

A liquidez é fundamental para o sucesso dos ETFs, uma vez que eles têm cotas nego-
ciadas na bolsa. Pouco adiantaria ter as cotas listadas, se fossem fechados poucos negó-
cios. Para dar saída ao investidor que quer vender suas cotas e facilitar a entrada de quem
quer comprá-las, existe o formador de mercado (market maker). Ele é responsável por
garantir a liquidez dos ETFs no mercado secundário.
Para isso, ele se compromete a manter ofertas de compra e venda dos ETFs, sempre
em acordo com os parâmetros de atuação na sessão de negociação, de forma regular e
contínua. Como sempre há ofertas de compra e venda, a liquidez é fomentada, os negócios
são facilitados e os movimentos artificiais nos preços, mitigados.
Ele acaba oferecendo aos investidores institucionais preços e lotes mais competitivos
para compor um portfólio, quando comparado à alternativa de compra ou venda da carteira
subjacente, especialmente quando esses ativos que formam a carteira não são negociados
em tela e têm liquidez bastante fragmentada. Tomando como exemplo um fundo de índice
de ações: acaba sendo mais vantajoso para o investidor comprar o ETF, graças à atuação do
market maker, do que comprar, individualmente, todas ações que compõem o índice.

8
5. Os atrativos dos ETFs
Os ETFs vêm atraindo cada vez mais investidores por conta dos benefícios que oferece.
Vamos fazer um apanhado das vantagens desse produto:

A. Flexibilidade em alocações
Os ETFs permitem vários tipos e forma de atuação no mercado, tais como:
• Alocação tática: investimentos a curto prazo;
• Alocação estrutural: investimentos de médio ou longo prazo;
• Arbitragem: compra (ou venda) de cotas e seu concomitante resgate (ou integralização) no
mercado primário com o objetivo de lucrar com a diferença de preços dos ativos subjacen-
tes e do secundário de cotas (veja, no item liquidez, mais à frente, exemplos de arbitragem);
• Gestão de caixa: aplicação de caixa indexado a uma carteira diversificada;
• Monetização de ativos: para os ETFs que permitem a integralização de cotas por meio da
entrega dos ativos da carteira do fundo (modelo In Kind), o ETF pode representar uma
forma de monetizar uma carteira de ativos que não possuam liquidez em tela. Ou seja, o
investidor entrega os ativos pouco líquidos e, em troca, obtêm cotas de um ETF líquido.

B. Custos menores
• Negociação em tela: transparência na negociação e presença de formadores de merca-
do (formais ou não) pode levar à redução do spread de compra e venda da carteira;
• Diversificação: redução dos custos de transação para o investidor médio montar e des-
montar uma carteira diversificada.

C. Diversificação
• Carteiras diversificadas: Os ETFs replicam índices compostos por cestas de ativos diver-
sificados;
• Desenvolvimento do mercado de ETFs: de acordo com a demanda do mercado, sur-
gem ETFs representativos de diferentes classes, geografias, setores e tipos de ativos
subjacentes, possibilitando ampla diversificação.

D. Transparência de preços
• Negociação em tela: possibilidade de negociar compra e venda do ativo em livro de
ordens centralizado, com transparência para o investidor final;
• Formadores de mercado e arbitradores: presença de players que conseguem arbitrar
o mercado primário e secundário e realizar estratégias de cash-and-carry (comprar as
cotas e mantê-las até que seja necessário ofertá-las para atender à demanda dos in-
vestidores) para aproximar o preço da cota negociada do preço justo dos ativos que
formam a carteira do ETF.

E. Mais liquidez e processo adequado de formação de preços

• Liquidez: Considerando que a liquidez pode ser medida pela habilidade de o investidor de
entrar e sair de suas posições sem provocar impacto significativo no preço, e que normal-

9
 mente é traduzida por spreads estreitos, podemos apontar uma característica especial dos
ETFs em relação a outros ativos listados. Diferentemente dos outros fundos de investimen-
to listados que são fechados (Fundo Imobiliário, FIDC), os ETFs são fundos abertos que per-
mitem o ajuste da oferta de cotas à demanda do mercado através do mercado primário de
integralização e resgate de cotas. Essa possibilidade dá mais liquidez ao produto, graças às
operações de arbitragem e de um processo adequado de formação de preços.
• Arbitragem: O mercado primário é mais usado por grandes investidores institucionais
(por meio dos agentes autorizados), e é por meio dele que esses participantes garan-
tem que o ETF negocie mais próximo do seu valor justo. Essas instituições acompanham
o valor de mercado da cota em relação ao valor patrimonial da cota e fazem arbitragem
entre os dois. Vale lembrar que pode haver situações de ágio ou deságio na cota.
Quando o preço das cotas no secundário é superior ao valor patrimonial das mesmas
(há ágio), arbitradores tendem a integralizar novas cotas no primário e as venderem no
secundário, lucrando com a diferença. Quando as cotas no secundário valem menos
do que seu valor patrimonial (há deságio), a operação é inversa: resgatam-se as cotas
para recomprá-las no secundário, também lucrando com a diferença de preços. Essas
operações de arbitragem, feitas pelos grandes investidores, aproximam os valores dos
mercados primário e secundário, beneficiando a todos os demais investidores.
• Mais estabilidade em situações de estresse: Outra vantagem dos ETFs (In Kind) é que,
em situações de estresse, eles podem se comportar melhor do que os ativos que o
formam. A perspectiva de ajuste da oferta via mercado primário (habilidade de os ges-
tores atenderem a ordens de integralização e resgate), associada ao fluxo de compra e
venda no secundário, podem restringir efeitos de momentos de estresse.
Veja, no quadro a seguir, uma comparação do ETF em relação a outros tipos de investimento:

Fundos Fundos Tesouro

ETF RV/RF Ação
Ativos Passivos Direto

Cotação, compra e venda no

intraday?     
Compra e venda através da
Corretora     
Existe cobrança na corretagem
de compra e venda?     
Gestão indexada e benchmark
(passiva)?     

Oferece diversificação     
Elaboração: ANBIMA

6. O que você analisa quando investe?

Vimos que vários tipos de investidores compram e vendem ETFs: pessoas físicas, em-
presas, fundos de investimento, fundos de previdência, bancos e investidores estrangeiros.

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O atrativo do produto pode ser diferente de um investidor para outro, assim como podem
variar os motivos pelos quais cada um procura o produto. Veja, abaixo, quais as principais
razões que levam cada tipo de investidor a buscar um ETF:

Objetivo/ Mesas Investidor

Pessoa Física Alocadores Gestores Fundações
Público proprietárias estrangeiro

Diversificação x x x   x x

Tela de
x x x x x x
negociação

Transparência x x x x x x

Liquidez x x x x  x x

Gestão de caixa
  x x  x  x x
de curto prazo
Estratégias de
    x x x x
arbitragem

Custo atrativo x x x x x x

Elaboração: ANBIMA

7. Vamos falar sobre riscos?

Como o fundo de índice (“ETF”) busca replicar o comportamento de determinada cesta
de ativos, um de seus principais riscos está relacionado a esses mesmos ativos. O índice de
referência pode passar por períodos de significativa volatilidade, situação na qual o preço
das cotas será afetado e poderá repentinamente subir ou cair. O ETF, portanto, está sujeito
a riscos de mercado que incluem: aumento da volatilidade, não atingimento das expectati-
vas de retorno e perdas patrimoniais significativas ao fundo e aos cotistas.
Além disso, há o risco de liquidez, pois, embora o produto tenha liquidez e o mercado
secundário conte com um market maker, não há como garantir que um mercado ativo de
negociação de cotas do ETF será mantido e não se podem prever os reais níveis de preço
pelos quais as cotas do ETF poderão ser negociadas. Os preços de negociação das cotas
poderão ser superiores (ágio) ou inferiores (deságio) ao valor patrimonial da cota.
Existe, ainda, o risco relacionado à aderência ao índice que o fundo busca replicar. De-
vido aos custos operacionais (taxas de administração, de gestão e de custódia, taxas de fis-
calização, corretagem, entre outros), a rentabilidade do ETF pode não refletir integralmente
o desempenho do índice.

8. A mordida do leão
A tributação dos ETFs obedece às regras vigentes para a tributação dos ativos de renda
fixa e de renda variável, mas tem algumas peculiaridades. Uma das vantagens do produto é
a inexistência do come-cotas, recolhimento semestral do Imposto de Renda (IR) que incide
sobre os fundos de investimento comuns. Há variações com relação à tributação no merca-
do primário e secundário. Vamos ver a seguir como isso se dá:

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 A. No mercado primário
Você se lembra de que, no mercado primário, os investidores podem fazer a integrali-
zação das cotas do ETF pelo modelo (“In Kind”), no qual o investidor entrega um ativo para
integralizar a cota de um ETF, em vez de fazer o pagamento com moeda? Nesse caso, a
tributação dessas operações obedece a regras específicas.
Geralmente, esse tipo de operação é feito por grandes investidores institucionais. Eles
podem ter ações ou títulos públicos em carteira e querem passar a deter cotas de ETF. Es-
ses investidores fazem a integralização das cotas entregando as ações ou títulos públicos e
ficam com as cotas do ETF.
O entendimento da Receita Federal é que o investidor passou a deter um novo ativo –
é como se ele tivesse vendido a cesta de ações ou de títulos e comprado cotas do ETF. Por
isso, essa operação é tributada quando houver ganho de capital, levando-se em considera-
ção diferentes alíquotas na renda variável e na renda fixa.
Lembramos que os ETFs não pagam o come-cotas, recolhimento semestral do IR que
incide sobre os fundos de investimento comuns.

FIQUE ATENTO
Na renda fixa, o ETF possui aspectos tributários que o diferenciam dos demais produtos,
tais como:
• Não possui come-cotas (recolhimento semestral do IR), ao contrário dos fundos de investi-
mento,
• IOF com alíquota zero,
• Não possui isenção para vendas de ativos inferiores a R$20.000,00,
• Não está previsto compensação de perdas.

B. No mercado secundário
E as transações do mercado secundário, como são tributadas? No ETF de renda variá-
vel, quando o investidor aliena suas cotas também paga alíquota de 15% sobre o ganho de
capital, não importa quanto tempo o investidor mantenha as aplicações. Na renda fixa, as
alíquotas também são de acordo com o PMR – Prazo Médio de Repactuação: são de 25%,
20% e 15% – para até 180 dias, de 181 dias a 720 dias e acima de 720 dias, respectivamen-
te. Da mesma forma que ocorre no mercado primário, no secundário o imposto também é
de 30% caso o ETF esteja desenquadrado (quando a carteira está com menos de 75% em
ativos financeiros que integrem o índice de referência). E não há come-cotas.
Na tabela abaixo, mostramos um resumo da tributação nos dois mercados, referente
aos ETFs de renda fixa e variável, nos momentos de integralização, resgate e alienação.
Título: Tributação nos mercados primário e secundário
Linha fina: Alíquotas que incidem sobre ETFs de renda fixa e variável nos dois segmen-
tos de mercado

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 Alíquotas

Tipo de mercado/operação ETF Renda variável ETF Renda fixa

15,0% - Ganhos 5MM Prazo <= 180 = 22,5%

Mercado Primário
17,5% - Ganhos 10MM 181 a 360 = 20%
20,0% - Ganhos 30MM 361 a 720 = 17,5%
Integralização²
22,5% - Ganhos > 30MM > 720 = 15%

PMR¹ até 180 = 25%

Mercado Primário PMR de 181 a 720 = 20%
15% PMR a cima de 720 = 15%
Resgate Desenquadramento = 30%
Não aplica “Come-Cotas” 4

PMR até 180 = 25%

PMR de 181 a 720 = 20%
Mercado Secundário PMR a cima de 720 = 15%
15% Desenquadramento = 30%
Alienação
IOF: Alíquota 0%
Compra: não é aplicável tributação

¹ PMR: Prazo médio de repactuação / Prazo médio da carteira do ETF

² ETF RF: Tributação segue o modelo de negociação de títulos público de RF
Fonte: ANBIMA

C. Tributação na prática
Nada como um exemplo para solidificar os conceitos aprendidos. Trazemos, abaixo,
um exemplo de tributação de ETF no mercado secundário. Ele pressupõe que um in-
vestidor aplicou R$ 100 mil no ETF, quando a cota valia R$ 100. Portanto, ele comprou
mil cotas do produto. Trinta dias depois, a cotação do ETF subiu para R$ 103,00 e ele
alienou 300 cotas. Nesse momento, ele pagará imposto sobre o ganho de capital pela
alíquota de 15%. Como ele lucrou R$ 3 por cota e vendeu 300 cotas, multiplica-se esses
valores e calcula-se os 15% de imposto: o resultado é que ele pagará R$ 135 para o leão
(300 x 3 x 15%).
Depois de 48 dias da primeira compra, a cotação já subiu para R$ 107 e ele lucrou R$
7 por cota (já que o preço de aquisição foi de R$ 100). Nessa ocasião, ele aproveita para
vender mais 500 cotas. O imposto a pagar será de R$ 525 (500 cotas x 7 x 15%). Noventa
dias depois da primeira compra, as cotações já estão em R$ 110 e ele aproveita para realizar
todo o investimento, vendendo as 200 cotas que ainda tinha. Pagará R$ 300 de imposto
(200 x 10 x 15%).

13
 Título: Exemplo de tributação de ETF no mercado secundário
D0 D30 D48 D90

Fluxo
Negociação 1 2 3
27 dias 21 dias 42 dias

Cotação ETF $100 $103 $107 $110

Compra 1000 - - -
Alienação - 300 500 200
Quantidade de cotas 1000 700 200 0
Posiição (R$) $100.000 $72.100 $21.400 $0

Cálculo Tributo ETF RV/ RF1

No exemplo anterior, utilizamos a
1 (300*($103-$100))*15% = $135 tributação de 15% tanto para renda
variável como para renda fixa, pois
2 (500*($107-$100))*15% = $525 é passível de acontecer. Contudo, a
forma de calcular a tributação para
3 (200*($110-$100))*15% = $300 renda fixa é diferente e você verá
no módulo de tributação.
1
ETF RF: alíquota varia de acordo com o PMR

É bom saber que:

Se você atende uma pessoa jurídica tributada com base no lucro real, presumido ou
arbitrado, não há retenção na fonte referente aos ganhos com ETFs. O mesmo vale para
instituições financeiras e assemelhadas2.
Os fundos de investimento estão isentos do recolhimento do imposto referente aos
ganhos com ETFs, uma vez que os investidores finais já são tributados3.

D. Para quem é de fora

Os investidores estrangeiros seguem tributação específica dada pela instrução norma-
tiva da Receita Federal.

E. Os responsáveis pelas informações

Os responsáveis pelas informações referentes ao IR variam de acordo com a operação,
se de compra ou de alienação ou resgate. Durante a compra, o responsável é que irá infor-
mar o custo de aquisição e/ou os rendimentos do ETF. Veja, abaixo, quem são os responsá-
veis por essas informações durante as compras:

2
De acordo com o artigo 71, I, IN nº 1.585/15 da Receita Federal
3
De acordo com o artigo 14, I, IN nº 1.585/15 da Receita Federal

14
 Título: Responsável pela informação dos custos aquisição e/ou rendimentos:

Tipo ETF RV ETF RF

Custodiante (integralização)
Mercado primário Investidor
Investidor (resgate)
Mercado secundário Investidor Clearing

Nas operações de venda, os responsáveis devem fazer o cálculo, a retenção e o recolhi-

mento do imposto. Veja abaixo:

Título: Responsável pelo cálculo, retenção e recolhimento do tributo:

Tipo ETF RV ETF RF

Mercado Primário
Mercado Secundário
Custodiante (integralização)
Administrador
Administrador (resgate)
Investidor
(Recolhimento por meio de Corretora intermediadora¹
DARF, pelo Carnê Leão)

¹ Investidor estrangeiro: o responsável fiscal é o custodiante

9. ETFs na prática: como investir

Vimos que o mercado secundário é o mais adequado às pessoas físicas do varejo, pois
permite aportes pequenos e oferece apoio e orientação de instituições financeiras, como
corretoras, que acompanham os ETFs. Mas fundos de investimento, market makers, pes-
soas jurídicas, clientes de private banking também atuam nesse mercado e têm suas pró-
prias dinâmicas. Vamos ver, agora, como investir em ETFs.

A. Escolhendo
O primeiro passo é escolher entre os vários tipos de ETF disponíveis no mercado, já
que existem vários fundos referenciados em índices diferentes. Essa escolha deve levar
em conta as preferências, os objetivos, o perfil e as estratégias do investidor. Para tanto, é
importante que o investidor:
Sempre converse com o Especialista: As corretoras e distribuidoras contam com es-
pecialistas que acompanham e analisam os ETFs e o momento do mercado, e estão
aptas a recomendar as melhores opções para cada caso, em qual quantidade e em que
momento. Vale lembrar que cada investidor, no entanto, é responsável pelos próprios
investimentos e está livre para seguir ou não qualquer orientação. É importante tam-
bém comparar os custos e serviços oferecidos pelas diversas corretoras.
Conheça os detalhes e documentos dos ETFs: É importante informar-se o máximo
possível para conversar com a corretora sobre as melhores opções para cada um no
momento. As informações principais são: tipos de ETFs, tipos de índices, desempenho
e rentabilidade, taxa de administração, composição da cesta e riscos. É possível obter
informações também nos sites oficiais dos ETFs e informações provenientes da CVM,
B3 e ANBIMA.

15
 B. Investindo
Todos os ETFs são negociados por intermédio das corretoras de valores, que são as
responsáveis por orientar o investidor no processo de abertura de conta e por apresentar
as ferramentas de negociação. O investidor pode acessar ao site da clearing para buscar a
lista de corretoras autorizadas a atuar. Aqui, os passos são os seguintes:
1. Abrir uma conta em uma corretora e verificar o perfil de investidor;
2. Verificar mais uma vez os custos envolvidos na transação e avaliar os aspectos financeiros;
3. Efetuar a negociação de compra ou venda do ETF pelo home broker.
Para a pessoa física, é muito simples negociar cotas de ETFs. Veja, no esquema a seguir,
os principais passos para investir:

ETF

1. Abrir conta em uma 2. Escolher um índice de 3. Selecionar os ETFs que

corretora/distribuidora e Referência. refletem o índice escolhido
verificar qual é o seu perfil
de investidor.

6. Começar a investir. 5. Analisar custos impostos 4. Analisar históricos de

e investimento mínimo. rentabilidade versus índice.

7. Acompanhar
os investimentos.

16
10. Um pouco de história...

A. ETFs no mundo
O primeiro ETF do mundo foi criado no Canadá em 1990 e transformou o cenário de
investimentos ao conjugar as vantagens de investir em conjunto e a flexibilidade de nego-
ciação. Mas, na verdade, se quisermos voltar muito no tempo, podemos dizer que os ETFs
remontam a um primeiro fundo de investimentos fechado, inventado por um comerciante
holandês em 1774, composto pelas commodities nas colônias americanas lastreado nas
plantações, eram emitidas em series e negociadas em mercado aberto. Um século e meio
depois, foi criado o primeiro fundo mútuo aberto, oferecendo aos investidores a capacida-
de de comprar e vender cotas diariamente.
Em 1990, ocorreu a criação do ETF propriamente dito no Canadá. Três anos depois, em
1993, eles chegariam aos Estados Unidos. O primeiro ETF americano tinha como objetivo
replicar o índice S&P 500. Administrado pelo State Street e listado na Bolsa de Nova York
(NYSE) com o ticker “SPY”, esse fundo permanece até hoje como o maior ETF do mundo,
com patrimônio de aproximadamente US$ 260 bilhões em 2018. Além do montante signi-
ficativo, o SPY é altamente líquido e negocia em torno de 15% das suas cotas diariamente
no mercado.
Em menos de 25 anos de existência, os ETFs tornaram-se um dos veículos mais popu-
lares para todos os tipos de investidores. No início, eles eram usados principalmente por
institucionais para executar estratégias sofisticadas de negociação. Mas, hoje em dia, são
utilizados por investidores com os mais diversos objetivos e estratégias, o que trouxe dina-
mismo ao mercado. Os ETFs foram se sofisticando e ganhando novas opções: hoje pode-
mos encontrar ETFs que permitem ao investidor exposição a diferentes mercados.
Os atrativos do produto são responsáveis por esse sucesso: os ETFs são geralmente
mais baratos em relação aos fundos mútuos, oferecem diversificação, são facilmente nego-
ciáveis e possibilitam arbitragem de baixo custo.
Basta olhar a evolução recente do crescimento desse produto, em número de fundos e
patrimônio gerido, no Brasil e no mundo, para ver que essa popularidade só vem aumentando:
Título do gráfico: A popularidade dos ETFs
Linha fina: Evolução do patrimônio e do número de ETFs no Brasil e no mundo

Global
USD 5,1
trilhões

CAGR ETFs
17,3%

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

* Fonte: Morning Star e Itaú Asset Management

17
 Brasil
R$ 10,5
CAGR ETFs bilhões
16,4%

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

Fonte: Quantum e Itaú Asset Management

CAGR = taxa anual de crescimento composta

B. ETFs no Brasil
Por aqui, o primeiro ETF foi lançado em 2004 graças a uma iniciativa do Banco Nacional
de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) por meio de oferta pública. O PIBB11,
que busca reproduzir o índice IBr-X 50, teve grande adesão de investidores pessoas físicas.
Em março de 2019, na B3, existiam 13 ETFs referenciados a índices de ações locais, dois
referenciados a índices estrangeiros (S&P 500) e um ETF de renda fixa referenciado ao S&P/
BM&F índice de Futuros de Taxa de Juros.
Ainda é pouco, se compararmos os ETFs com o tamanho da indústria de fundos de
investimento no Brasil (cerca de 4,7 trilhões de reais segundo o consolidado histórico de
fundos de investimento da ANBIMA de março de 2019).
Por isso, acredita-se que há muito espaço para o desenvolvimento de ETFs. Um cres-
cimento exponencial é esperado para os próximos anos, em linha com o desenvolvimento
desse mercado ao redor do mundo. Esperamos que você possa acompanhar esse desen-
volvimento. Bons investimentos!

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