Apostila - Macroeconomia e Finanças Internacionais

3
Macroeconomia e Finanças
Internacionais
Prof. Rafael Tiecher Cusinato
1 Noções de contabilidade nacional
Macroeconomia e Finanças Internacionais

4
Produto Interno Bruto
Produto Interno Bruto (PIB): É o valor de mercado dos bens e serviços finais
produzidos em uma economia em um dado período de tempo.
Características do PIB
(1) Inclui todos os bens e serviços finais vendidos legalmente no mercado

(2) Exclui itens que são tanto produzidos quanto consumidos no lar
(3) Não inclui itens produzidos no passado
(4) Mede o valor da produção gerada dentro dos limites do país
(5) Não inclui diretamente os bens intermediários do processo de produção
PIB Nominal x Real
O PIB nominal é a produção de bens e serviços finais avaliada a preços

correntes.
O crescimento do PIB nominal reflete mudanças nas quantidades e
nos preços.
Assim, não é um bom indicador do crescimento da atividade
econômica, pois é diretamente afetado pela variação de preços.
O PIB real é a produção de bens e serviços finais avaliada a preços

constantes.
O crescimento do PIB real reflete apenas mudanças nas quantidades
produzidas.
As recomendações internacionais sugerem que o cálculo adote como
referência os preços do ano imediatamente anterior.
Seguindo as recomendações, o PIB brasileiro a preços constantes é
calculado com base nos preços do ano anterior.

5
Taxa de crescimento do PIB real no Brasil (%)

16
14,0 Plano Cruzado
14 Início da Grande
(1986)
Recessão, nos EUA
12
(2008)
Plano Real
10 (1994)
8 7,5 7,5
5,9
6 5,1
4
-2 Milagre econômico Boom das

(1968-1973) commodities
-4 -2,9 (2003-2011) -3,6 -3,3
-4,3 -4,4
-6 Plano Collor
Crise da dívida (1990)
-8
1962
1964
1966
1968
1970
1972
1974
1976
1978
1980
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
2016
2018
Fonte: Banco Central do Brasil
Outras medidas de produção econômica
PNB = PIB – RLEE
onde PNB é o Produto Nacional Bruto (*)

RLEE é a Renda Líquida Enviada ao Exterior
PIB per capita = PIB/População
Renda per capita = PNB/População
Renda Líquida Enviada ao Exterior é o saldo (pagamentos menos

recebimentos) das remunerações a fatores de produção (dividendos, juros,
lucros, royalties, aluguéis e salários) envolvendo as transações internacionais.
(*) Embora o termo Produto Nacional Bruto (PNB) seja o termo mais difundido para esse conceito,
também é chamado de Renda Nacional Bruta (RNB), terminologia adotada a partir de 1993 pelo
manual do System of National Accounts (SNA 1993).

6
Outras medidas de produção econômica
RDB = PIB – RLEE + TUR
onde RDB é a Renda Disponível Bruta

TUR são as Transferências Unilaterais Líquidas Recebidas
Transferências Unilaterais Líquidas Recebidas são o saldo (recebimentos

menos pagamentos) de todas as movimentações internacionais de recursos
sem contrapartida com o processo de produção (por exemplo: doações,
remessas de imigrantes para suas famílias no exterior).
PIB per capita no Brasil

(R$ em preços de 2018)
R$/ano
38000 2013
35.637
36000
2018
2008
34000 32.747
31.832
32000
30000
28000
26000
25.563
24000
1996
22000
20000
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018

7
Datação das recessões e expansões

econômicas
A alternância entre recessões e expansões é chamada de ciclos econômicos.
Regra de bolso: dois trimestres seguidos de queda do PIB definem o início de uma recessão.
Alternativamente, a
identificação dos períodos de
recessão podem ser efetuadas
por um painel de especialistas.
Exemplos:
EUA: Business Cycle Dating

Committee (NBER)
Brasil: Comitê de Datação de

Ciclos Econômicos (CODACE,
FGV-Ibre)
Componentes da demanda
Consumo (C): É a despesa dos indivíduos com bens e serviços, exceto a compra
de moradia nova. Também chamado de consumo das famílias.
Investimento (I) = É o gasto com bens de capital, com aumento de estoques das
firmas e com construções novas.
O que são bens de capital? São bens utilizados na fabricação de
outros bens.
Aumentos de estoques das firmas são incluídos no investimento.
Gastos com construções novas são também considerados
investimento, mesmo quando essas sejam compradas para uso
próprio.
Não confundir o conceito econômico de investimento com a
expressão “investimento financeiro”, pois apresentam significados
distintos.
Gastos do governo (G): São os gastos com as compras de bens e serviços dos
governos federal, estadual e municipal.
Exportações líquidas (NX) = Exportações (X) – Importações (M)

8
Gastos do governo no Brasil
Fonte: Banco Mundial
Gastos do governo em países selecionados

(% do PIB em 2017)
* Dado de 2015

9
Identidades contábeis em uma economia

fechada e sem governo
(1)
onde Y = produção ou renda

C = consumo
I = investimento
Sabemos que a renda é Y, uma vez que o valor da produção é igual à renda
recebida.
Como a renda será alocada? Uma parte pode ser gasta em consumo e outra será
poupada:
(2)
onde S = poupança privada
Identidades contábeis em uma economia

fechada e sem governo
Combinando (1) e (2):
(3)
Alocação da renda
Componentes da demanda
Assim, (4)
onde Y = produção (PIB) ou renda

C = consumo
I = investimento
S = poupança privada

10
Consumo das famílias
Economia com governo e aberta ao

comércio internacional
Seja G = gastos do governo
T = impostos
TR = transferências ao setor privado (incluindo juros)
YD = renda disponível
NX = exportações líquidas: exportações (X) menos importações (M)
RLEE = Renda Líquida Enviada ao Exterior
TUR = Transferências Unilaterais Recebidas
TC = transações correntes
S = poupança privada
a identidade básica das contas nacionais é
(5) ou (6)
e a identidade de alocação da renda é
Renda Disponível Bruta (RDB)
(7a)
ou
(7b)

11

Combinando (5) e (7b):
(8)
Transações correntes
Déficit orçamentário (*)
Excesso de poupança privada sobre o investimento
A identidade (8) estabelece que o excesso de poupança privada acima do

investimento (S-I) é igual ao déficit orçamentário mais o saldo do balanço em
transações correntes.
(*) Note que trata-se de um déficit orçamentário em termos de gastos correntes, sem considerar o
investimento do governo. Alternativamente, poderíamos desmembrar o investimento (I) em investimento
privado (Ip) e investimento do governo (Ig), fazendo e obter .
Neste caso, o déficit orçamentário que inclui investimento do governo seria o termo .

(8)
Transações correntes
Déficit orçamentário
Excesso de poupança privada sobre o investimento
Seja
[Poupança do governo]
[Poupança externa]
temos
(9)
ou
(10)

12
Poupança, Investimento e
Exportações líquidas no Brasil
Fontes: Ipeadata e Banco Mundial
PIB real (base 1980 = 1)

30 27,8
25
20
15
10 9,3
5 4,8
0 2,2
1980
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
2016
Brasil Chile China Coreia do Sul
Fontes: Taxa de poupança (em % do PIB)

Brasil: Banco Central do Brasil
Chile: 1980-1986 Banco Central do Brasil 50 46
1987-2016 OCDE
China: OCDE 40 36
Coreia do Sul: OCDE
30
23
20
15
10
0
1980
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
2016
Brasil Chile China Coreia do Sul


13
2 Poupança e investimento: equilíbrio no mercado financeiro
Equilíbrio no mercado financeiro

Oferta e demanda por fundos emprestáveis (modelo clássico)
Curva de investimentos (planejados) A curva de investimentos (ou de demanda por

investimentos) é negativamente inclinada.
Taxa de juros ⇒ Quanto menor a taxa de juros, maior o

A curva de investimento é nível de investimentos.
real, r também chamada de curva
de demanda por fundos Digamos que a taxa de juros real prevalecente
emprestáveis. no mercado seja r1. Quais serão os projetos de
investimento que serão executados?
r1
Resposta: Todos aqueles que tiverem uma taxa
de retorno maior ou igual a r1. Portanto, haverá
investimentos no montante de I1.
I
⇒ Assim, taxas de juros mais baixas
I1 Investimento, I permitem que um maior número de projetos de
investimentos sejam levados a cabo.
Mas o que determina a taxa de juros no
modelo clássico?

14

Para determinar o juros de equilíbrio é necessário incluir a curva de poupança no
modelo.
Curva de poupança
A curva de poupança é
também chamada de A curva de poupança é positivamente
Taxa de curva de oferta de fundos
emprestáveis.
inclinada.
juros real, r S
⇒ Quanto maior a taxa de juros, mais os
indivíduos estão dispostos a poupar.
Poupança, S
Equilíbrio entre investimento e poupança
Taxa de Oferta de fundos

emprestáveis
juros real, r S
E Demanda por
r* fundos
emprestáveis
I
I*,S*
Investimento, poupança (I,S)

15
Taxa de Excesso de
juros real, r oferta (S>I) S
r1
r*
E
I
I1 S1 Investimento, poupança (I,S)
Se a taxa de juros real for r1, como oferta de poupança é maior do que a demanda
por investimentos, a taxa de juros inicia um processo de queda até que o ponto
de equilíbrio E seja atingido.
Taxa de
juros real, r S
r*
E
r1
Excesso de
demanda (I>S)
I
S1 I1 Investimento, poupança (I,S)
Se a taxa de juros real for r1, como a demanda por investimentos é maior do
que poupança, a taxa de juros inicia um processo de elevação até que o ponto
de equilíbrio E seja atingido.

16
Efeitos de uma política fiscal expansionista (aumento dos gastos do governo)
Taxa de S’
juros real, r S
E1
r1 E0
r0
I1=S1 I0=S0 Investimento, poupança (I,S)
Um aumento nos gastos do governo faz com que o equilíbrio se desloque de E0 para E1,
aumentando o juros de equilíbrio e reduzindo o nível de investimento. Isso é chamado
de efeito deslocamento, crowding out ou cerceamento dos investimentos.
Efeitos de uma política fiscal contracionista (redução dos gastos do governo)
Taxa de S
juros real, r S’
E0
r0 E1
r1
I
I0 =S0 I1 =S1
Uma redução nos gastos do governo (política fiscal contracionista) faz com que o equilíbrio
se desloque de E0 para E1, reduzindo o juros de equilíbrio. As taxas de juros mais baixas
permitem que um maior número de projetos de investimentos sejam executados. Todos
aqueles que tiverem uma taxa de retorno igual ou maior a r1 deverão ser efetuados.

17
Efeitos de um aumento da propensão dos indivíduos a poupar
Taxa de S
juros real, r S’ Se houver um aumento na
propensão dos indivíduos a poupar,
E0
r0 E1 as famílias estarão dispostas a
r1 poupar mais do que antes, para
qualquer taxa de juros real dada r.
I
I0 =S0 I1 =S1
Um aumento na propensão dos indivíduos a poupar faz com que o equilíbrio se desloque
de E0 para E1, reduzindo o juros de equilíbrio. As taxas de juros mais baixas permitem que
um maior número de projetos de investimentos sejam executados. Todos aqueles que
tiverem uma taxa de retorno igual ou maior a r1 deverão ser efetuados.

Efeito de um aumento na demanda por investimentos
O que levaria a um deslocamento da

Taxa de curva de investimento para a direita?
juros real, r S
E1 Inovações tecnológicas
r1 Políticas públicas mais amigáveis
E0 aos negócios
r0
Aumento da produtividade
Perspectiva de maior crescimento
I’ econômico
I
I0 =S0 I1 =S1
Um aumento na demanda de investimentos leva a um aumento tanto da taxa

de juros quanto do nível de investimento de equilíbrio.

18

Considerações sobre o modelo clássico
Taxas de juros elevadas podem ser explicadas por baixo nível de poupança
Gastos do governo elevados podem levar a baixo nível de poupança (e a taxas de
juros elevadas)
Menores oportunidades de investimentos podem levar a taxa de juros baixas
Essas considerações mostram que o modelo clássico é capaz de balizar muitas

discussões importantes sobre fenômenos econômicos contemporâneos:
Por que as taxas de juros são mais altas no Brasil?

As atuais baixas taxas de juros no mundo poderiam ser explicadas, ao menos em
parte, por uma saturação das oportunidades de investimento nos países ricos?
A queda das taxas de juros em grande parte do mundo a partir dos anos 2000 pode
ter sido influenciada pela emergência da China, com sua alta taxa de poupança (taxa
de poupança = S/Y)?
Levando-se em conta que taxas de poupança mais elevadas permitem financiar um
maior nível de investimento, de que maneira isso poderia estar relacionado ao baixo
crescimento econômico brasileiro e ao elevado crescimento econômico chinês?
3 Moeda, inflação, política monetária e mercado monetário

19
Moeda
Moeda: estoque de ativos que podem ser prontamente utilizados para realizar
transações.
Funções da moeda
(1) Meio de troca

- Possibilitar trocas sem necessidade de dupla coincidência de desejos.
(2) Unidade de conta

- Todas as transações efetuadas em uma economia têm seu valor fixado em relação a
alguma moeda
- A moeda funciona como um denominador comum: utilizando a moeda como uma
unidade de conta, podemos somar o valor de dois bens diferentes.
(3) Reserva de valor

- A moeda representa um meio de transferir o poder de compra do presente para o
futuro.
Moeda
Razões pelas quais se retêm moeda
(1) Demanda de moeda para transações

- Recursos para as transações do dia-a-dia
(2) Demanda de moeda por precaução

- Os indivíduos e as empresas estão sempre sujeitas a gastos imprevistos
(3) Demanda de moeda por especulação

- A qualquer momento pode surgir um bom negócio → necessidade de liquidez imediata
- Se todo o portfólio do agente econômico estiver alocado para ativos pouco líquidos, ele
não vai ter tempo suficiente para converter estes ativos em moeda.

20
Moeda
A oferta de moeda é a quantidade de meios de pagamentos disponíveis no
sistema econômico
Quais ativos são considerados moeda?
Qualquer resposta tem algum grau de arbitrariedade.

Papel-moeda é inequivocamente moeda. Depósitos em conta corrente devem
ser considerados moeda? E os títulos da dívida pública?
Uma opção é abordar essa questão à luz do conceito de liquidez.
O que é liquidez? Exemplo do título do governo e do apartamento.
A moeda corrente (papel-moeda e moedas de metal em poder do público) é o
ativo mais líquido disponível na economia.
Os agregados monetários são diferentes formas de considerar o que é ou não
moeda. Possuem as siglas M1, M2, M3 e M4.
Por exemplo: M1 = Moeda corrente + Depósitos à vista nos bancos comerciais.
Multiplicador bancário
Modelo simplificado de criação e distribuição de moeda pelo sistema bancário
Suponha:
a) Moeda = M1
b) Injeção inicial do Banco Central = R$ 100.000,00
c) O público não retêm papel-moeda, deposita tudo
d) Reservas mantidas pelo sistema bancário: taxa de reservas = 0,2
Etapa do processo (n) Depósitos à vista (DV) Reservas Empréstimos concedidos

1 100.000 20.000 80.000
2 80.000 16.000 64.000
3 64.000 12.800 51.200
4 51.200 10.240 40.960
... ... ... ...
n→∞ →0 →0 →0
Soma total 500.000 100.000 400.000

21
Seja:
A0 = injeção inicial Etapa do processo (n) Depósitos à vista (DV) Reservas Empréstimos concedidos
n = etapa do processo 1 100.000 20.000 80.000
r = taxa de reservas 2 80.000 16.000 64.000
DVn = depósitos à vista na etapa n 3 64.000 12.800 51.200
SDV = total de depósitos à vista 4 51.200 10.240 40.960
SR = total de reservas ... ... ... ...
SEC = total de empréstimos n→∞ →0 →0 →0
concedidos Soma total 500.000 100.000 400.000
temos que:
"$%
!" 1
56 4
&'()*')+,-. /,0+á ).
500.000
Assim, no nosso exemplo: &'()*')+,-. /,0+á ). 5
100.000
Portanto, o sistema bancário tem um papel multiplicador na oferta de moeda na economia.
O que acontece se a taxa de reservas cair para r = 0,1?
100.000
1.000.000
0,1
1.000.000
&'()*')+,-. /,0+á ). 10
100.000
E se a taxa de reservas subir para r = 0,25?
100.000
400.000
0,25
400.000
&'()*')+,-. /,0+á ). 4
100.000
Portanto, quanto menor a taxa de reservas, maior o multiplicador bancário e,

consequentemente, maior a oferta de moeda na economia.

22
Inflação
O que é o Índice Nacional de Preços ao

Consumidor Amplo (IPCA)?
Inflação no Brasil medida pelo IPCA (em %) É um índice de preços medido pelo
Instituto Brasileiro de Geografia e
Estatística (IBGE) e tem por objetivo medir
a inflação de um conjunto de produtos e
serviços comercializados no varejo,
referentes ao consumo pessoal das
famílias, cujo rendimento varia entre 1 e
40 salários mínimos, qualquer que seja a
fonte de rendimentos.
Abrangência da pesquisa: regiões

metropolitanas de Belém, Fortaleza, Recife,
Salvador, Belo Horizonte, Vitória, Rio de
Janeiro, São Paulo, Curitiba, Porto Alegre,
Fonte: IBGE
além do Distrito Federal e dos municípios
de Goiânia e Campo Grande.
É considerado o principal índice de preços

do Brasil e é utilizado como referência no
Regime de Metas para a Inflação do Brasil.
Inflação
Fonte da figura: Relatório de Inflação de Março de 2019 (Banco Central do Brasil)

23
Inflação
Alguns fatores que influenciam os preços e a inflação
a) Sazonalidade
Época de colheita. Exemplos: morango, melancia, uva e frutas em geral.

Preço do hotel.
Caso real: preço do refrigerante como função da temperatura
Períodos de maior demanda apresentam preços mais elevados?
Serviços: mensalidade de colégios e universidades.
b) Condições climáticas
Clima e colheita
Inverno rigoroso e demanda por combustíveis no hemisfério norte
c) Renda dos consumidores/Salários
Renda dos consumidores↑ ⇒ Demanda↑ ⇒ Inflação ↑

Salários↑ ⇒ Custos↑ ⇒ São (parcialmente) repassados ao consumidor
Inflação
d) Disponibilidade e custo do crédito
Disponibilidade de crédito↑ ⇒ Demanda↑ ⇒ Inflação↑

Custo do crédito (juros)↓ ⇒ Demanda↑ ⇒ Inflação↑
O crédito funciona como uma redistribuição intertemporal do consumo
e) Expectativas quanto a variações futuras nos preços
Expectativas são levadas em conta nas reivindicações salariais. Gera

aumento de custos para as firmas.
Precaução das firmas quanto a variações futuras de preços.
Expectativas maiores de variações futuras nos preços ⇒ Inflação↑

24
Inflação
f) Taxa de câmbio
“Bens comercializáveis”. Exemplos: petróleo, commodities agrícolas e

metálicas, produtos industriais.
Muitos destes bens têm os preços cotados em dólares no mercado
internacional.
Assim, taxa de câmbio↑ ⇒ preço dos bens↑ .
Exemplo:
Preço do barril de petróleo = US$ 50,00
Taxa de câmbio (real por dólar) = R$ 3,50/US$
Preço do barril de petróleo em reais = R$ 175,00
Se a taxa de câmbio aumentar para R$ 4,00/US$, temos
Preço do barril de petróleo em reais = R$ 200,00
Inflação
g) Gastos do governo
Gastos do governo↑ ⇒ Demanda↑ ⇒ Inflação↑

Quanto maiores forem os gastos do governo, tudo o mais constante, maior
será a inflação.
h) Impostos
No curto prazo, um aumento de impostos pode levar a elevação de preços.

No médio prazo, o efeito pode ser diferente pois:
- Diminui a demanda;
- Reduz a atividade econômica; e
- Melhora a situação das contas públicas.

25
Inflação
i) Preço de commodities no mercado internacional
Preço do petróleo, trigo, soja, minério de ferro são todos muito

relevantes para a economia brasileira.
Preço das commodities↑ ⇒ custos na economia↑ ⇒ inflação↑
j) Moeda em circulação (oferta de moeda)
Teoria quantitativa da moeda

Equação quantitativa
Seja P = nível de preços

Y = renda ou produção de bens e serviços (PIB real)
M = moeda em circulação (oferta de moeda)
V = velocidade-renda (de circulação) da moeda
MV = PY Equação quantitativa
Velocidade-renda da moeda (V): é o número de vezes que o estoque monetário

é utilizado por ano (ou outro período de tempo) no financiamento da renda: É
igual ao nível de renda nominal dividido pelo estoque monetário: ! : ⁄ .
Note que
P x Y = PIB nominal da economia

M x V = quantidade total de moeda desembolsada

26

Equação quantitativa
Seja P = nível de preços
Y = renda ou produção de bens e serviços (PIB real)
M = moeda em circulação (oferta de moeda)
V = velocidade-renda (de circulação) da moeda
Digamos que M=1000, P= 10, Y=5000:

MV = PY
1000V = 10x5000
1000V = 50000
V = 50
A equação quantitativa mostra que um aumento na quantidade de moeda deve

refletir-se em pelo menos uma das três variáveis:
(i) o nível de preços tem que aumentar; Note que a equação quantitativa é
(ii) a quantidade produzida tem que aumentar; ou uma identidade, verdadeira por definição.
Não faz nenhuma proposição teórica.
(ii) a velocidade da moeda tem que diminuir.

Teoria quantitativa da moeda (TQM)
(1) A velocidade da moeda é estável ao longo do tempo;

(2) Os fatores de produção e a tecnologia determinam o nível de produção Y. A moeda é neutra;
isto é, uma variação na oferta de moeda (M) não afeta a produção de bens e serviços (Y);
(3) Assim, toda mudança em M se reflete em uma variação proporcional no nível de preços (P).
Rearranjando a equação quantitativa:
!
! : ⇒ :
a velocidade é fixa Conclusão

Se V é constante e Y não é afetado por M,
!<
Pela TQM, temos : o produto real é dado então o nível de preços é proporcional a
< oferta de moeda.
(não depende de M)
A equação quantitativa é uma identidade. Quando fixamos V e assumimos que Y não

depende de M, a equação se torna uma teoria: a teoria quantitativa da moeda.

27
Alternativamente, a equação da TQM pode ser reescrita como
=>? ? Teoria Quantitativa da Moeda

@A
Note novamente que o nível de preços é proporcional à oferta de moeda
A teoria quantitativa da moeda tem suas raízes no trabalho de antigos estudiosos da teoria
monetária, incluindo o filósofo David Hume (1711-1776).
Permanece como uma importante explicação para o modo como a moeda afeta a economia
no longo prazo.
No curto prazo, porém, a oferta de moeda não afeta apenas o nível de preços. Assim, a TQM
não é adequada para descrever o nível de preços e de inflação no curto prazo.
Efeito Fisher
Seja i = taxa de juros nominal
r = taxa de juros real
π = taxa de inflação
temos que
1 ) 1 1 B
ou, aproximadamente,
) B Equação de Fisher
A equação de Fisher mostra que a taxa de juros nominal pode se modificar por duas razões:
(i) porque a taxa de juros real se modifica ou

(ii) porque a taxa de inflação se modifica
Sabemos que, segundo o modelo clássico, a taxa de juros real é determinado pela poupança e
investimento (e, portanto, não é afetada pela inflação).
Assim, segundo a equação de Fisher, dado que a inflação não afeta a taxa de juros real, um
aumento de 1 ponto percentual (p.p) na taxa de inflação causa um aumento de 1 p.p. na taxa de
juros nominal. A relação pari passu entre taxa de inflação e a taxa de juros nominal é chamada de
efeito Fisher.

28
Inflação, dívida pública e emissão

monetária
Financiamento dos gastos do governo e inflação
Opções do governo para financiar seus gastos:

1) Arrecadação de impostos
2) Emissão de títulos da dívida pública
3) Emissão de moeda
A receita auferida por meio da emissão de moeda é chamada de senhoriagem.
A emissão de moeda com o objetivo de aumentar a receita do governo equivale a imposição

de um imposto inflacionário.
Emissão de moeda ⇒ oferta de moeda↑ ⇒ inflação
Quem paga o imposto inflacionário?
Os detentores de moeda. À medida que os preços sobem, o valor real da moeda em suas
mãos vai diminuindo. Quando o governo emite moeda para financiar seu gasto, ele faz com
que a moeda antiga nas mãos do público passe a valer menos.
Assim, a inflação se comporta como um imposto sobre a posse de moeda.
Carga tributária no Brasil

(em % do PIB)
2005
35 33,6 2017
32,3
1994
30 28,9
1969
25,9
25
23,4
1988
20
1962
15,8
15
1962
1964
1966
1968
1970
1972
1974
1976
1978
1980
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
2016
Fonte: https://www12.senado.leg.br/ifi/dados/arquivos/carga-tributaria/at_download/file

29
Fonte da figura: Estudos Tributários, Carga Tributária no Brasil – 2017, Receita Federal
Carga Tributária no Brasil e

nos Países da OCDE (2016)
Fonte da figura: Estudos Tributários, Carga Tributária no Brasil – 2017, Receita Federal

30
40
45
50
55
60
65
70
75
80
10
12
0
8
dez/01
nov/02
58,1

dez/01
3,8
ago/02
dez/01
jul/03
abr/03
mar/04
dez/03
nov/04
ago/04
jul/05
Dívida bruta do governo geral (Brasil)

abr/05
mar/06
dez/05
ago/06 nov/06
jul/07
Déficit nominal no Brasil

abr/07
dez/07 mar/08
1,3
ago/08 nov/08
(em % do PIB)
abr/09 jul/09
out/08
(em % do PIB)
dez/09 mar/10
ago/10 nov/10
abr/11 jul/11
dez/11
51,3
dez/11 mar/12
ago/12 nov/12
abr/13 jul/13
dez/13 mar/14
ago/14 nov/14
abr/15
jul/15
dez/15
mar/16
ago/16
nov/16
abr/17
jan/19
jul/17
dez/17
mar/18
jan/19
ago/18
77,3
nov/18
7,0
31
Dívida líquida do setor público (Brasil)

(em % do PIB)
65
60 jan/19
55 54,4
50
51,5
dez/01
45
40
35
30
30,0
25 jan/14
20
dez/01
dez/03
dez/05
dez/07
dez/09
dez/11
dez/13
dez/15
dez/17
ago/02
abr/03
ago/04
abr/05
ago/06
abr/07
ago/08
abr/09
ago/10
abr/11
ago/12
abr/13
ago/14
abr/15
ago/16
abr/17
ago/18
Política monetária e o mercado monetário

Compreende as escolhas dos formuladores de política de econômica quanto à oferta
POLÍTICA MONETÁRIA
de moeda ou à taxa de juros básica da economia
No Brasil, como acontece na maior parte do mundo, o banco central estabelece metas
de taxa de juros.
O Comitê de Política Monetária (Copom) do Banco Central do Brasil reúne-se oito

vezes por ano para deliberar qual será a taxa de juros básica da economia brasileira
(taxa Selic).
Uma vez estabelecida a meta para a taxa Selic, o Banco Central ajusta a oferta de
moeda da economia (operações de mercado aberto, com compras e vendas de
títulos do governo) de tal forma a manter a taxa de juros no patamar estabelecido
na última reunião do Copom.
Uma vez que um país trabalha com meta de taxas de juros, sua oferta de moeda se
torna endógena. Isso é, a oferta de moeda é ajustada no mercado monetário de tal
forma a manter a taxa de juros no patamar estabelecido pelo banco central.

32
Regime de Metas para a Inflação
O Brasil adota, desde julho de 1999, o regime de Metas para a Inflação.
Nesse regime, a política monetária é conduzida no sentido de cumprir as

metas de inflação estabelecidas pelo Conselho Monetário Nacional (CMN).
No Brasil, as metas para inflação são estabelecidas para os anos-calendário.
Isso é, a meta é sempre aferida em relação à inflação acumulada em 12
meses até dezembro de cada ano.
Metas para a inflação no Brasil

Ano Meta
2018 4,5%
2019 4,25%
2020 4,00%
2021 3,75%
2022 3,50%
Intervalo de tolerância: +/- 1,5 p.p.
Mercado de trabalho e a curva de Phillips
William Phillips (1958), economista nascido na Nova Zelândia, escreveu o artigo:

“The Relation Between Unemployment and the Rate of Change of Money Wage
Rates in the United Kingdom, 1861-1957”
Descreveu a existência de uma relação inversa entre variações de salários nominais e
taxa de desemprego na economia britânica.
A curva de Phillips ocupa um lugar central nos debates sobre política monetária.

33
Taxa de desemprego ↓ ⇒ maior a dificuldade de se contratar novos trabalhadores ⇒

comportamento das firmas: salários↑.
Outra ótica: Taxa de desemprego↓ ⇒ poder de barganha dos assalariados↑ ⇒ salários↑.
Taxa de desemprego ↑ ⇒ mais fácil contratar novos trabalhadores e o poder de barganha
dos assalariados diminui ⇒ salários crescem mais lentamente.
A curva de Phillips original mostra qual a inflação de salários que resultaria de um nível
particular de desemprego.
A inflação salarial acaba influenciando a

inflação geral da economia. A inflação
geral da economia, por sua vez, é também
afetada pelo nível de atividade econômica.
Quanto mais aquecida a economia, maior
a inflação.
Assim, a curva de Phillips original foi
posteriormente reformulada em termos
de inflação geral e da atividade econômica
(PIB).

Curva de Phillips em termos de inflação e produto (PIB)
C
é o produto potencial. É o nível de
produto que não atua nem no sentido de
aumentar nem de diminuir a inflação.
Se...
π
C
D A inflação aumenta
C
E A inflação diminui
Quanto maior o nível do produto (ou o crescimento econômico), maior o nível de

inflação.
Assim:
- Quando a inflação está acima da meta, a taxa de juros pode ser aumentada. Isso
reduz a atividade econômica e atua no sentido de controlar a inflação.
- Quando a inflação está abaixo da meta, a taxa de juros pode ser reduzida. Isso
aumenta a atividade econômica e atua no sentido de que a inflação retome à meta.

34
Curva de Phillips de longo prazo
No longo prazo, não há relação entre inflação e produto: a curva de Phillips é vertical.
No longo prazo, o crescimento econômico é gerado por acúmulo de capital
(máquinas, equipamentos e fatores de produção), capital humano, tecnologia,
produtividade, etc.
Custos da inflação
Devido a inflação, o
Brasil mudou várias
vezes de moeda
Moedas no Brasil desde 1984
Cruzeiro - Cr$
Cruzado (1986) – Cz$
Cruzado Novo (1989) – NCz$
Cruzeiro (1990) – Cr$
Cruzeiro Real (1993) – CR$
Real (1994) – R$

35
(1) “Custo da sola de sapato”
Como é possível reduzir o pagamento de imposto inflacionário?

- Guardando menos moeda em mãos;
- Visitas mais frequentes ao banco.
Por que “custo da sola de sapato”?
- O custo é o tempo e desconforto em reter menos moeda.

- Os agentes precisam converter rapidamente a moeda que recebem em uma reserva
de valor. O tempo e esforço despendido é custoso.
O custo da sola de sapato pode ser substancial quando a inflação é alta.

Quando a inflação é baixa, os agentes podem dedicar seu tempo e esforços a um uso mais
produtivo.
(2) “Custos de menu”
Custo da alteração de preços

Impressão de novas listas de preços e catálogos
Envio de novos preços aos varejistas e clientes
Custos de anunciar os novos preços
Custos de determinar os novos preços
Custos de lidar com as reclamações dos clientes pela mudança de preços
Quanto maior for a inflação, mais seguidamente as empresas terão que mudar
seus preços e maiores serão os “custos de menu”.

36
(3) Variabilidade dos preços relativos e alocação distorcida dos recursos
As economias de mercado dependem dos preços relativos para alocar os recursos

escassos.
Com inflação alta, é difícil distinguir entre mudanças nos preços relativos e inflação.
Assim, há uma perda de eficiência alocativa.
Quando a inflação mascara os sinais dos preços relativos, os mercados são

menos capazes de alocar eficientemente os recursos.
(4) Distorções tributárias induzidas pela inflação
A inflação aumenta a carga tributária sobre renda auferida da poupança

Por exemplo: inflação desestimula poupança devido a taxação dos ganhos de capital.
Exemplo:
Ações da empresa Mtech XYZ:

Preço de compra: R$ 1000
Inflação no período: 40%
Preço de compra corrigido pela inflação: R$ 1400
Preço de venda: R$ 2000
Lucro nominal: R$ 1000
Lucro real: R$ 600
Imposto: R$ 1000 x 0,15 = R$ 150
Outro exemplo:
Tratamento tributário da renda sob forma de juros: o IR considera juro nominal como renda,
mesmo que parte do juros apenas repõe a inflação.
Inflação mais alta gera maior distorção tributária, o que desestimula a poupança.

37
(5) Confusões e inconvenientes
A moeda é a unidade de conta da economia, utilizada para cotar preços e registrar dívidas.
Ou seja, a moeda é o padrão de medida com o qual avaliamos transações econômicas.
Quando há inflação, se está corroendo o valor real da unidade de conta.
O cálculo de lucro de uma empresa se torna mais complicado.
Dificulta os investidores a distinguir empresas boas de ruins, reduzindo a eficiência da
alocação de recursos.
(6) Redistribuição de riqueza arbitrárias
Mudanças não esperadas nos preços redistribuem renda entre devedores e credores.
Exemplo:
Manoel toma emprestado de João: R$ 1000
Taxa de juros = 10%
Taxa de inflação = 120%
Valor do empréstimo corrigido apenas pela inflação: R$ 2200
Valor pago por Manoel ao João na devolução do empréstimo: R$ 1100
Se fosse possível prever perfeitamente a inflação, não haveria esse custo.

Mas se a inflação é difícil de prever, então Manoel e João se deparam com um risco que
possivelmente ambos desejassem evitar.
A inflação é mais volátil e incerta quando a taxa média de inflação é alta.

38
4 Modelo de oferta e demanda agregadas
Curva de demanda agregada
A curva de demanda agregada mostra a quantidade de todos os bens e serviços demandados

na economia para qualquer nível de preço dado.
A curva de demanda agregada tem inclinação negativa.

Isso significa que, mantendo tudo o mais constante, uma queda do nível geral de preços
tende a aumentar a quantidade de bens e serviços demandados.
Nível de preços (P)
Curva de demanda
agregada
DA
Produto (Y)

39
Curva de oferta agregada

A curva de oferta agregada mostra a quantidade de bens e serviços que as empresas
produzem para cada nível de preços dado.
No curto prazo, a curva de oferta agregada é positivamente inclinada.

Isso significa que, mantendo tudo o mais constante, uma aumento do nível geral de preços
tende a aumentar a quantidade de bens e serviços ofertados.

Curva de oferta OA
agregada
Produto (Y)
Equilíbrio no mercado de bens

OA
E0
P0
DA
Y0 Produto (Y)

40
Política fiscal
POLÍTICA FISCAL Compreende as escolhas do governo em relação aos seus gastos e tributação
Efeitos de uma política fiscal expansionista
OA
E1
P1
E0
P0
DA’
DA
Y0 Y1 Produto (Y)
Política monetária
Compreende as escolhas dos formuladores de política de econômica quanto à oferta
POLÍTICA MONETÁRIA
de moeda ou à taxa de juros básica da economia
Efeitos de uma política monetária expansionista
OA
E1
P1
E0
P0
DA’
DA
Y0 Y1 Produto (Y)

41
Curva de oferta agregada de curto prazo

Por que a curva de oferta agregada é positivamente inclinada no
curto prazo? Por que as firmas estariam dispostas a ofertar mais
apenas devido à inflação mais alta? Algumas teorias que explicam
esse fato:
(1) Teoria das percepções equivocadas
Um aumento do nível geral de preços pode levar cada ofertante

a interpretar inicialmente de forma equivocada que só o preço
de sua mercadoria subiu.
Este aumento de oferta é temporário, permanece até que os produtores percebam que não só os
preços de suas mercadorias subiram, mas que houve um aumento geral de preços.
Quando eles perceberem que na verdade houve inflação, a oferta dos produtores retornará ao nível
anterior.
(2) Teoria dos salários rígidos
A curva de oferta agregada tem inclinação positiva porque os salários se ajustam lentamente ou são
“rígidos” no curto prazo.
Por que os salários são rígidos? Devido a contratos trabalhistas e normas sociais.
Como os salários são rígidos, um aumento no nível de preços pode fazer com que os negócios
tornem-se mais lucrativos e os ofertantes aumentem a sua oferta.
Contudo, esse efeito é apenas de curto prazo. No longo prazo, quando os salários estiverem
ajustados, a oferta dos produtores retorna ao nível anterior.
Curva de oferta agregada de longo prazo
No longo prazo, a OA é vertical:
Nível de
OALP
preços (P)
Y* Produto (Y)
No longo prazo, a quantidade ofertada depende das disponibilidades de capital e

trabalho e da tecnologia existente para transformar os insumos em produtos. Portanto, a
curva de oferta agregada no longo prazo é vertical e não depende do nível de preços.

42
Exemplo 1
Efeitos de uma expansão fiscal ou monetária no

curto e no longo prazo

OALP
E2 OACP
P2 E1
P1
P0 E0
DA’
DA
Y0=Y2 Y1 Produto (Y)
Exemplo 2
Efeitos da introdução de uma inovação tecnológica

(mantendo a curva de demanda agregada fixa)

OALP OA'LP
E0
E1
DA
Y0 Y1 Produto (Y)

43
5 Macroeconomia aberta e o mercado de câmbio
Taxa de câmbio nominal x real
Taxa de câmbio nominal (e): é a taxa à qual se pode trocar a moeda de um país pela moeda
de outro país. Corresponde ao preço relativo das moedas de dois países.
Exemplo: R$ 4,00/US$
Taxa de câmbio real (R): é a taxa à qual se pode trocar os bens e serviços de um país pelos
bens e serviços de outro país. Corresponde ao preço relativo dos bens de dois países.
:C
(1)
:
onde R = taxa de câmbio real

e = taxa de câmbio nominal
P = nível de preços interno
P* = nível de preços externo

44
Taxa de câmbio flexível versus fixa
1) Regime de câmbio flexível (flutuante)
A taxa de câmbio é formada pelas forças de oferta e demanda por moeda

estrangeira.
Flutuação limpa: o banco central nunca intervém no mercado de câmbio.
Flutuação suja: o banco central intervém para influenciar a taxa de câmbio ou
suavizar seus movimentos.
2) Regime de câmbio fixo
O banco central determina uma taxa de câmbio e está sempre a postos para
comprar e vender dólares à taxa de câmbio fixada.
Teoria da paridade do poder de compra
A teoria da paridade do poder de compra (PPC) afirma que uma unidade de qualquer
moeda dada deve comprar a mesma quantidade de bens em todos os países.
A PPC assenta-se em um princípio chamado lei do preço único. Esta lei afirma que um bem deve ser
vendido pelo mesmo preço em todas as localidades. Caso isso não ocorresse, haveria oportunidades de
arbitragem.
Digamos que o preço da saca de café no Brasil e Estados Unidos fosse diferente:
Brasil : US$ 6/saca ⇒ Agentes econômico compram ⇒ Demanda por café no Brasil↑ ⇒ Preço sobe no Brasil ⇒
EUA: US$ 12/saca café no Brasil e vendem nos EUA Oferta de café nos EUA ↑ e cai nos EUA
Brasil : US$ 8/saca ⇒ Ainda há oportunidade de arbitragem e os agentes ⇒ Processo continua até que ⇒
EUA: US$ 10/saca continuam comprando café no Brasil e vendendo nos EUA haja igualação dos preços
Brasil: US$ 9/saca ⇒ Não há mais oportunidade de arbitragem. Preços convergiram para o mesmo valor em
EUA: US$ 9/saca conformidade com a lei do preço único. Em conformidade com a PPC, US$ 1 compra a
mesma quantidade de café no Brasil e nos EUA.

45

Sabemos que a taxa de juros real é dada por
:C R = taxa de câmbio real

e = taxa de câmbio nominal
onde
: P = nível de preços interno
P* = nível de preços externo
Pela PPC, temos que :C :, pois o preço deve ser o mesmo quando cotado na mesma
moeda (por exemplo, em R$). Assim,
:C
1 (2)
:
:
(3)
:C
Assim, segundo a PPC, a taxa de câmbio real deve ser igual 1 e a taxa de câmbio nominal
entre duas moedas deve ser a razão entre o nível de preços dos dois países.

Limitações da PPC
1) Muitos bens e serviços não são comercializados internacionalmente

Exemplos: cortes de cabelo e pães
2) Os bens podem não ser homogêneos ou substitutos perfeitos

Exemplo: vinho francês e vinho brasileiro
3) Existência de custos de transação

Exemplos: custos de transporte, impostos de importação
Assim, a PPC não é uma teoria perfeita da determinação da taxa de câmbio. Por estas razões, a taxa
de câmbio real flutua ao longo do tempo.
Todavia, a PPC oferece uma primeira aproximação para o entendimento das taxas de câmbio.
Muitos economistas acreditam que a PPC é uma boa teoria para descrever o comportamento da
taxa de câmbio no longo prazo.

46
Mercado de câmbio e flutuação de

curto prazo
A taxa de câmbio (nominal) é de fato um preço. É o preço de comprar outra moeda.
E, como qualquer preço, a taxa de câmbio também é influenciada pela oferta e pela demanda.
Curva de oferta
Taxa de câmbio (e) de dólares
O
E
eA Curva de demanda
por dólares
D
QA
Quantidade de dólares
transacionada

curto prazo
Efeito do aumento da entrada de dólares no país
Taxa de câmbio (e) O

O’
Valorização ou apreciação cambial:
E0
e0 ocorre quando a moeda doméstica
E1 passa a valer mais, ou seja, quando o
e1 preço da moeda estrangeira cai.
D
Q0 Q1 Quantidade de dólares
transacionada

47

curto prazo
Efeito do aumento da saída de dólares do país
Taxa de câmbio (e)

O
E1
e0 Desvalorização ou depreciação cambial:
E0 ocorre quando a moeda doméstica passa
e1
a valer menos, isto é, quando o preço da
moeda estrangeira sobe.
D’
D
Q0 Q1
Quantidade de dólares
transacionada

curto prazo
Intervenção do banco central (BC) no mercado de câmbio
Taxa de câmbio (e) O

E1 O’
e1 E2 E0 → E1 “Ataque especulativo”
e2
e0 E0 BC entra no mercado
E1 → E2
vendendo dólares
D’
D
Q0 Q1 Q2 Quantidade de dólares
transacionada

48
Taxa de câmbio fixa
Taxa de O
câmbio (e)
E1
e1 O’
E0 E2
e0=e2 Oferta BC
D’
D
Q0 Q1 Q2 Quantidade de dólares
transacionada
Em um sistema de taxa de câmbio fixa, o banco central tem que financiar com
reservas internacionais quaisquer déficits nas contas externas que surjam à taxa de
câmbio oficial.
Ataque especulativo e flutuação forçada

do câmbio
Reservas
internacionais
(US$)
Taxa de câmbio fixa
Q0
Ataque especulativo
Redução gradual
Câmbio flexível
t0 t1 t2 Tempo
Em um sistema de taxas fixas, a perda de reservas pode levar a uma flutuação forçada
do câmbio e a uma mudança para um regime de câmbio flexível.

49
Taxa de câmbio e reservas internacionais

no Brasil
400.000
350.000
Reservas internacionais 300.000

250.000
brasileiras 200.000
150.000
(em US$ mil no último dia do ano)
100.000
50.000
0
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
Taxa de Câmbio (R$/US$)
Fonte dos dados utilizados nos gráficos: Banco Central do Brasil
Cenários macroeconômicos e impactos

sobre decisões e ativos
A discussão de cenários macroeconômicos prospectivos é fundamental para a tomada de
importantes decisões, incluindo sobre investimentos e alocação de portfólio.
A economia vai crescer mais? Haverá aumento de crédito ou redução da taxa de juros? A taxa
de câmbio estará favorável para a importação de bens de capital? As empresas devem refletir
sobre essas questões antes de tomar a decisão de ampliar ou não os seus investimentos.
Maior crescimento econômico tende a elevar o preço de imóveis e de ações cotadas em
bolsa.
Taxas de juros mais baixas tendem a elevar o preço dos ativos da economia, incluindo
imóveis e ações cotadas em bolsa de valores.
Taxa de câmbio mais depreciada tende a reduzir o valor de ativos domésticos em relação ao
de ativos no exterior.
Quanto devo poupar para minha aposentadoria? A resposta a essa questão depende de sua
expectativa quanto a taxa de juros futura, renda futura, idade de aposentadoria,
recebimentos futuros de aposentadoria do governo, etc.
A política fiscal do governo é sustentável? Elevações de gastos do governo podem trazer
inúmeras consequências sobre o futuro: elevações de juros, dificuldades em sustentar o
crescimento econômico e dificuldades de o governo pagar suas obrigações sem gerar
inflação. Eventualmente, podem levar o governo a cortar despesas ou aumentar impostos.

50
Macroeconomia e Finanças
Internacionais
Prof. Rafael Tiecher Cusinato

Apostila - Macroeconomia e Finanças Internacionais

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3

Prof. Rafael Tiecher Cusinato

1 Noções de contabilidade nacional

Macroeconomia e Finanças Internacionais

Produto Interno Bruto

(1) Inclui todos os bens e serviços finais vendidos legalmente no mercado

PIB Nominal x Real

O PIB nominal é a produção de bens e serviços finais avaliada a preços

O PIB real é a produção de bens e serviços finais avaliada a preços

Macroeconomia e Finanças Internacionais

Taxa de crescimento do PIB real no Brasil (%)

-2 Milagre econômico Boom das

Outras medidas de produção econômica

PNB = PIB – RLEE

onde PNB é o Produto Nacional Bruto (*)

PIB per capita = PIB/População

Renda per capita = PNB/População

Renda Líquida Enviada ao Exterior é o saldo (pagamentos menos

Macroeconomia e Finanças Internacionais

Outras medidas de produção econômica

RDB = PIB – RLEE + TUR

onde RDB é a Renda Disponível Bruta

Transferências Unilaterais Líquidas Recebidas são o saldo (recebimentos

PIB per capita no Brasil

Fonte: Banco Central do Brasil

Macroeconomia e Finanças Internacionais

Datação das recessões e expansões

EUA: Business Cycle Dating

Brasil: Comitê de Datação de

Macroeconomia e Finanças Internacionais

Gastos do governo no Brasil

Fonte: Banco Mundial

Gastos do governo em países selecionados

Macroeconomia e Finanças Internacionais

Identidades contábeis em uma economia

onde Y = produção ou renda

onde S = poupança privada

Identidades contábeis em uma economia

Combinando (1) e (2):

onde Y = produção (PIB) ou renda

Macroeconomia e Finanças Internacionais

Consumo das famílias

Fonte: Banco Mundial

Economia com governo e aberta ao

Macroeconomia e Finanças Internacionais

Economia com governo e aberta ao

Excesso de poupança privada sobre o investimento

A identidade (8) estabelece que o excesso de poupança privada acima do

Economia com governo e aberta ao

Macroeconomia e Finanças Internacionais

Fontes: Ipeadata e Banco Mundial

PIB real (base 1980 = 1)

Brasil Chile China Coreia do Sul

Fontes: Taxa de poupança (em % do PIB)

Brasil Chile China Coreia do Sul

Macroeconomia e Finanças Internacionais

2 Poupança e investimento: equilíbrio no mercado financeiro

Equilíbrio no mercado financeiro

Curva de investimentos (planejados) A curva de investimentos (ou de demanda por

Taxa de juros ⇒ Quanto menor a taxa de juros, maior o

Macroeconomia e Finanças Internacionais

Equilíbrio no mercado financeiro

Equilíbrio no mercado financeiro