Copyright © 2015 por Richard H.

Thaler
Todos os direitos reservados.
TÍTULO ORIGINAL
Misbehaving
REVISÃO
Taís Monteiro
Victor Almeida

CAPA
Pete Garceau
IMAGEM DE CAPA
iStock/Thinkstock
ADAPTAÇÃO DE CAPA
Antonio Rhoden

REVISÃO DE E-BOOK
Manuela Brandão
GERAÇÃO DE E-BOOK
Intrínseca
E-ISBN
978-85-510-0414-2

Edição digital: 2019

1a edição

Todos os direitos desta edição reservados à

Editora Intrínseca Ltda.

Rua Marquês de São Vicente, 99, 3o andar
22451-041 – Gávea
Rio de Janeiro – RJ
Tel./Fax: (21) 3206-7400
www.intrinseca.com.br
Para:
Victor Fuchs, que me deu um ano para pensar, e Eric Wanner e a
Russell Sage Foundation, que apoiaram uma ideia maluca.

E para:
Colin Camerer e George Loewenstein, alunos dos primórdios da
economia comportamental.
SUMÁRIO
[Avançar para o início do texto]

Prefácio

I. PRIMÓRDIOS: 1970 – 78
1. Fatores supostamente irrelevantes
2. O efeito posse
3. A Lista
4. Teoria do Valor
5. California Dreamin’ – O sonho da Califórnia
6. A Manopla

II. CONTABILIDADE MENTAL: 1979 – 85

7. Pechinchas e enganações
8. Custos afundados
9. Baldes e orçamentos
10. Na mesa de pôquer

III. AUTOCONTROLE: 1975 – 88

11. Força de vontade? Não é problema
12. A planejadora e o fazedor

INTERLÚDIO
13. Desvios no mundo real

IV. TRABALHANDO COM DANNY: 1984 – 85

14. O que parece justo?
15. Jogos de justiça
16. Canecas

V. INTERAÇÕES COM ECONOMISTAS: 1986 – 94

17. Começa o debate
18. Anomalias
19. Formando uma equipe
20. Enquadramento estreito no Upper East Side

VI. FINANÇAS: 1983 – 2003

21. O concurso de beleza
22. A reação do mercado de ações é exagerada?
23. A reação à sobrerreação
24. O preço não está certo
25. A batalha dos fundos mútuos fechados
26. Moscas das frutas, icebergs e preços de ações negativos

VII. BEM-VINDO A CHICAGO: 1995 – PRESENTE

27. Instrução em direito
28. As salas de trabalho
29. Futebol americano
30. Game shows

VIII. PRESTANDO AJUDA: 2004 – PRESENTE

31. Save More Tomorrow
32. Indo a público
33. Nudge no Reino Unido

Conclusão: O que vem a seguir?

Notas
Bibliografia
Lista de figuras
Agradecimentos

Sobre o autor
Leia também
O alicerce da economia política e, em geral, de toda ciência social é,
evidentemente, a psicologia. Pode chegar o dia em que seremos
capazes de deduzir as leis da ciência social a partir dos princípios da
psicologia.1
— Vilfredo Pareto, 1906
 PREFÁCIO

Antes de começarmos, eis aqui duas histórias sobre meus amigos e

mentores, Amos Tversky e Daniel Kahneman. Elas fornecem algumas
pistas sobre o que esperar deste livro.

Esforços para agradar Amos

Mesmo para aqueles que não conseguem lembrar onde deixaram as chaves,
a vida oferece momentos inesquecíveis. Alguns são acontecimentos
públicos. Se você for tão velho quanto eu, um desses momentos pode ser o
dia em que John F. Kennedy foi assassinado (primeiro ano de faculdade,
jogando basquete na quadra). Para qualquer um com idade suficiente para
estar lendo este livro, 11 de setembro de 2001 é outro desses momentos (eu
tinha acabado de acordar e escutava o rádio, tentando entender o que se
passava).
Outros acontecimentos são momentos pessoais: de casamentos até uma
tacada certeira de golfe. Para mim, um desses eventos foi um telefonema de
Danny Kahneman. Apesar de nos falarmos com frequência e haver centenas
de ligações que não deixaram nenhuma lembrança, recordo precisamente de
onde eu estava no momento em que recebi essa ligação específica. Foi no
começo de 1996, e Danny me ligou para dar a notícia de que seu amigo e
colaborador Amos Tversky estava com câncer terminal e tinha uma
expectativa de seis meses de vida. Fiquei tão atordoado que precisei passar
o telefone para minha esposa enquanto me recompunha. Qualquer notícia
de um bom amigo morrendo é chocante, mas a previsão de falecimento de
Amos Tversky aos 59 anos não parecia cabível. Amos, cujos artigos e
palestras eram perfeitos e cuja mesa tinha apenas um bloco e um lápis
alinhados em paralelo sobre ela, não encarou de forma corriqueira a
perspectiva de sua morte.
Ele tratou a notícia com discrição até não ser mais capaz de ir ao
trabalho. Antes disso, apenas um grupo pequeno sabia, no qual dois dos
meus amigos próximos estavam incluídos. Não tínhamos permissão de
contar o que sabíamos para ninguém exceto nossas esposas, então nos
revezamos para consolar uns aos outros durante os cinco meses em que
mantivemos essa terrível notícia apenas entre nós.
Amos não desejava tornar pública sua doença porque não queria dedicar
seus últimos meses representando o papel de moribundo. Havia trabalho a
fazer. Ele e Danny decidiram editar um livro, uma coletânea de artigos de
autoria deles e de outros no campo da psicologia no qual foram pioneiros: o
estudo do julgamento e da tomada de decisões. Chamaram o livro de
“Escolhas, valores e enquadramentos”.1 Amos queria basicamente fazer as
coisas de que mais gostava: trabalhar, passar o tempo com sua família e
assistir a jogos de basquete. Durante esse período, não incentivou visitas de
pessoas que desejassem lhe oferecer condolências, mas visitas “de trabalho”
eram permitidas, então fui vê-lo cerca de seis semanas antes de ele morrer,
sob o fino disfarce de terminar um artigo no qual vínhamos trabalhando.
Passamos algum tempo no artigo e aí assistimos a um jogo das
eliminatórias da NBA.
Amos foi sábio em praticamente todos os aspectos de sua vida, inclusive
ao lidar com a doença.2 Depois de consultar um especialista em Stanford
acerca de seu prognóstico, concluiu que arruinar seus meses finais com
tratamentos inúteis que o deixariam muito prostrado e, na melhor das
hipóteses, estenderiam sua vida em algumas semanas não era uma opção
muito tentadora. Sua sagacidade permaneceu afiada. Ele explicou ao seu
oncologista que o câncer não é um jogo de soma zero. “O que é ruim para o
tumor não é necessariamente bom para mim.” Um dia, em um telefonema,
perguntei-lhe como estava se sentindo. Ele respondeu: “Sabe, é engraçado.
Quando você pega uma gripe, parece que vai morrer, mas, quando está
morrendo, você se sente bem a maior parte do tempo.”
Amos faleceu em junho e o velório foi em Palo Alto, Califórnia, onde ele
e sua família moravam. Seu filho, Oren, fez um breve discurso na cerimônia
e citou um bilhete que Amos lhe escrevera dias antes de morrer:

Sinto que nos últimos dias a gente vem contando anedotas e eventos
com a intenção de que sejam lembrados, pelo menos por algum tempo.
Se bem me recordo, existe uma antiga tradição judaica de que história
e sabedoria são transmitidas de uma geração a outra não por meio de
 aulas e livros, mas por meio de anedotas, eventos engraçados e piadas
apropriadas.

Depois do velório, os Tversky fizeram na sua casa a recepção da shivá,

tradicional luto judaico. Era uma tarde de domingo. Em certo momento,
alguns de nós fomos à sala de TV para pegar o fim de um jogo da NBA.
Sentimo-nos um pouco envergonhados, mas então o outro filho de Amos,
Tal, teve a iniciativa de dizer: “Se Amos estivesse aqui, teria votado a favor
de gravarmos o velório e assistir ao jogo.”
Desde que conheci Amos, em 1977, passei a aplicar um teste extraoficial
a todo artigo que eu escrevia: “Será que Amos aprovaria este artigo?” Meu
amigo Eric Johnson, que vocês conhecerão mais adiante, pode atestar que
um artigo que escrevemos juntos levou três anos para ser publicado depois
de ter sido aceito por uma revista especializada. O editor, os pareceristas e
Eric estavam todos contentes com o artigo, mas Amos estava incomodado
com um ponto e eu queria atender à sua objeção. Fiquei atracado com
aquele artigo, enquanto o coitado do Eric vinha tentando uma promoção
acadêmica sem ter o texto em seu currículo. Felizmente, Eric havia escrito
uma profusão de outros artigos fortes, então meu entrave não lhe custou o
cargo. Com o tempo, Amos acabou ficando satisfeito.
Ao escrever este livro, levei a sério o bilhete de Amos para Oren. O livro
não é do tipo que se poderia esperar de um professor de economia. Não é
nem um tratado nem uma controvérsia. É claro que haverá discussões sobre
pesquisas, mas haverá também os episódios interessantes, as histórias
(possivelmente) engraçadas e até mesmo a piada peculiar.

Danny, a respeito das minhas melhores qualidades

Certo dia, no começo de 2001, eu estava visitando Danny Kahneman em
sua casa, em Berkeley. Estávamos na sala jogando conversa fora, como
muitas vezes fazemos. De repente, Danny se lembrou de que tinha
combinado uma ligação telefônica com Roger Lowenstein, um jornalista
que estava escrevendo um artigo sobre o meu trabalho para a New York
Times Magazine.3 Roger, autor do conhecido livro Quando os gênios
falham,4 entre outros, naturalmente queria conversar com meu velho amigo
Danny. Aqui surgiu um dilema. Eu devia sair da sala ou escutar a conversa?
“Fique”, disse Danny, “vai ser divertido.”
A entrevista começou. Ouvir um amigo contar uma velha história a seu
respeito não é muito empolgante, e ouvir alguém elogiando você é sempre
constrangedor. Peguei alguma coisa para ler, e a minha atenção vagou para
outros temas — até que ouvi Danny dizer: “Ah, a melhor coisa em relação
ao Thaler, o que realmente o torna especial, é que ele é preguiçoso.”
O quê? É isso mesmo? Eu jamais negaria que sou preguiçoso, mas será
que Danny achava que a minha preguiça era a minha única grande
qualidade? Comecei a agitar as mãos e balançar loucamente a cabeça, mas
Danny continuou, exaltando as virtudes da minha indolência. Até hoje, ele
insiste que foi um grande elogio. A minha preguiça, afirma ele, significa
que eu trabalho apenas em questões suficientemente intrigantes para superar
essa tendência negligente de evitar a labuta. Só mesmo Danny para
transformar a minha preguiça em qualidade.
Mas aí está. Antes de seguir com a leitura, você deve ter em mente que
este livro foi escrito por um homem comprovadamente preguiçoso. O lado
positivo é que, segundo Danny, só vou incluir coisas que sejam
interessantes, pelo menos para mim.5
 I
PRIMÓRDIOS
1970 – 78
 1

FATORES SUPOSTAMENTE
IRRELEVANTES

Bem cedo na minha carreira de professor, sem querer consegui irritar a

maioria dos meus alunos do curso de microeconomia; e, por incrível que
pareça, não teve nada a ver com algo que eu tenha dito em aula. O problema
foi causado por um exame.
Eu tinha composto uma prova para distinguir três amplos grupos de
alunos: os astros, que realmente dominavam a matéria; o grupo
intermediário, que compreendia os conceitos básicos; e o grupo de baixo,
que simplesmente não entendia nada. Para ter sucesso nessa tarefa, o exame
devia ter algumas questões que apenas os alunos de nível mais alto
poderiam acertar, o que indicava a dificuldade do teste. Tive êxito na minha
meta — houve uma grande variação de resultados —, mas os alunos
ficaram em polvorosa quando receberam as notas. A principal queixa era
que a média tinha sido de só 72 pontos em 100.
A reação foi inusitada porque essa média numérica não tinha nenhum
efeito na distribuição das notas de avaliação, pois, nos critérios de
classificação de desempenho daquela escola, a nota média era B ou B+, e
apenas um reduzido número de alunos ficava com avaliação abaixo de C.
Eu havia antecipado a possibilidade de que uma média numérica baixa
pudesse causar alguma confusão, então informei em classe como os
números seriam traduzidos nas notas reais. Qualquer coisa acima de 80
ganharia A ou A–, resultados acima de 65 ficariam com alguma variação de
B, e somente resultados abaixo de 50 corriam perigo de ficar com uma
avaliação inferior a C. Essa distribuição de notas não era diferente da usual,
mas esse anúncio não teve nenhum efeito aparente no ânimo dos alunos.
Eles continuaram detestando meu exame e tampouco estavam muito
contentes comigo. Como jovem professor, preocupado em manter o meu
emprego, eu estava determinado a fazer alguma coisa em relação a isso,
mas não queria deixar os meus exames mais fáceis. O que fazer?
Finalmente, uma ideia me ocorreu. No exame seguinte, fiz com que o
número total de pontos possíveis fosse 137 em vez de 100. Essa versão
acabou ficando um pouquinho mais difícil que a primeira, com os alunos
acertando apenas 70% das respostas, mas a média numérica foi de
animadores 96 pontos. Os alunos ficaram encantados! A nota real de
ninguém foi afetada por essa mudança, mas todo mundo ficou feliz. Desse
momento em diante, sempre que ministrava o curso, dava exames com um
total de 137 pontos, número que escolhi por dois motivos. Primeiro, porque
produzia uma média acima dos 90 pontos, com alguns alunos chegando a
alcançar resultados acima de 100, o que gerava uma reação que beirava o
êxtase. Segundo: como a divisão por 137 não era fácil de fazer de cabeça, a
maioria dos alunos não se dava ao trabalho de converter os resultados em
porcentagens. Para que você não pense que eu os estava enganando, em
anos subsequentes incluí a seguinte declaração impressa em negrito no
programa de estudos do curso: “Os exames terão um total de 137 pontos em
vez dos habituais 100. Este sistema de pontuação não tem efeito na nota de
avaliação que você recebe no curso, mas parece que deixa você mais
contente.” E, de fato, depois que fiz a mudança, nunca mais ouvi uma única
queixa de que meus exames eram difíceis demais.
Aos olhos de um economista, meus alunos estariam exibindo um
comportamento “desviante” (misbehave). Com isso, quero dizer que suas
ações eram inconsistentes com o modelo idealizado de comportamento que
está no cerne daquilo que chamamos teoria econômica. Para um
economista, uma pontuação de 96 em 137 (70%) em vez de 72 em 100 não
apresenta motivos para deixar alguém mais contente, mas meus alunos
ficaram. Ao perceber isso, fui capaz de montar o tipo de exame que queria e
ainda assim impedir que os alunos ficassem resmungando.
Há quatro décadas, desde o meu tempo de estudante de pós-graduação,
venho me ocupando com relatos que contenham alguma das infinitas
maneiras pelas quais pessoas reais diferem das criaturas ficcionais que
habitam os modelos econômicos. Nunca foi minha intenção dizer que há
algo de errado com as pessoas; nós somos apenas seres humanos — Homo
sapiens. Na verdade, o problema está no modelo usado pelos economistas,
um modelo que substitui o Homo sapiens por uma criatura ficcional
chamada Homo economicus, que gosto de chamar abreviadamente de Econ.
Em comparação com esse mundo imaginário de Econs, os Humanos
incidem em vários desvios, e isso significa que os modelos econômicos
fazem uma porção de previsões ruins, que podem ter consequências muito
mais sérias do que aborrecer um grupo de estudantes. Quase nenhum
economista previu a chegada da crise de 2007- 08.1 Pior, muitos acharam
que tanto o colapso quanto suas consequências eram impossíveis de
acontecer.
Ironicamente, a existência de modelos formais baseados nessa concepção
errônea do comportamento humano é o que confere à economia sua
reputação como a mais poderosa das ciências sociais, de duas maneiras
distintas. A primeira é indiscutível: de todos os cientistas sociais, os
economistas têm o predomínio da influência em políticas públicas. Na
verdade, a economia detém um controle quase integral sobre a assessoria
para políticas públicas. Até bem recentemente, cientistas sociais de outras
áreas quase não eram convidados à mesa e, quando isso acontecia, ficavam
relegados ao equivalente da mesa das crianças em um encontro de família.
A segunda maneira é a intelectual, pois a economia é considerada a mais
potente das ciências sociais nesse quesito. Esse poder deriva do fato de a
economia ter uma teoria unificada, central, da qual provém quase todo o
restante. Se você usa a expressão “teoria econômica”, as pessoas sabem a
que você está se referindo. Nenhuma outra ciência social tem uma fundação
semelhante. Ao contrário, teorias em outras ciências sociais tendem a se
voltar a propósitos específicos, para explicar o que acontece em um
determinado conjunto de circunstâncias. Na verdade, os economistas
frequentemente comparam a economia com a física; assim como a física,
ela é construída a partir de algumas premissas centrais.
A premissa central da teoria econômica é que as pessoas escolhem por
otimização. De todos os bens e serviços a adquirir, uma família opta pelo
melhor dentro de suas possibilidades de compra. Mais ainda, presume-se
que as crenças que motivam as escolhas dos Econs sejam imparciais. Isto é,
nós escolhemos com base naquilo que os economistas chamam de
“expectativas racionais”. Se pessoas começando um novo negócio
acreditam que sua chance de dar certo é, em média, de 75%, então esta deve
ser uma estimativa boa do número real de negócios que dão certo. Os Econs
não incorrem em excesso de confiança.
Essa premissa de otimização condicionada, ou seja, escolher o melhor a
partir de um orçamento limitado, combina-se com outro cavalo de batalha
essencial da teoria econômica, o do equilíbrio. Em mercados competitivos
onde os preços são livres para subir e descer, eles flutuam de tal modo que a
oferta é igual à demanda. Para simplificar um pouco, podemos dizer que
Otimização + Equilíbrio = Economia. Essa é uma combinação poderosa,
algo a que as outras ciências sociais não conseguem se equiparar.
Existe, no entanto, um problema: as premissas sobre as quais a teoria
econômica se fundamenta são falhas. Em primeiro lugar, os problemas de
otimização que as pessoas comuns enfrentam são muitas vezes difíceis
demais para que elas os resolvam ou sequer cheguem perto de resolver. Até
mesmo uma ida a uma mercearia de tamanho razoável oferece ao
comprador milhões de combinações de itens que estão dentro do orçamento
familiar. Será que a família realmente escolhe a melhor? E, é claro, nós nos
deparamos com problemas muito mais difíceis do que uma ida à mercearia,
tais como escolher uma carreira, a hipoteca da casa ou um cônjuge. Dados
os índices de fracasso que observamos em todos esses domínios, seria
difícil defender o ponto de vista de que todas essas escolhas são ideais.
Em segundo lugar, as crenças a partir das quais as pessoas fazem suas
escolhas não deixam de ser enviesadas. Excesso de confiança pode ser um
termo inexistente no dicionário dos economistas, mas é uma característica
bem estabelecida da natureza humana, e há incontáveis outros vieses que
têm sido documentados pelos psicólogos.
Terceiro: há muitos fatores que o modelo de otimização deixa de fora,
como ilustra a minha história sobre o exame de 137 pontos. Em um mundo
de Econs, há uma longa lista de coisas que são supostamente irrelevantes.
Mesmo faminto ao fazer compras no domingo, nenhum Econ compraria
uma porção particularmente grande daquilo que pretende jantar só na terça-
feira; a sua fome de domingo deveria ser irrelevante para a escolha do
tamanho da sua refeição de terça. Se já estivesse satisfeito, um Econ não
comeria toda a enorme refeição de terça-feira só porque pagou por ela e
detesta desperdício; para um Econ, o preço pago no passado por algum
alimento não é relevante para a decisão sobre quanto comer agora. Um Econ
também não esperaria um presente no aniversário de casamento ou
nascimento — que diferença faz uma data? — e ficaria perplexo com a
simples ideia de dar presentes. Um Econ saberia que o melhor presente
possível é dinheiro vivo; ele permite que o presenteado compre qualquer
coisa que considere ideal. Mas, a menos que você seja casado com uma
economista, não aconselho a dar dinheiro vivo no seu próximo aniversário
de casamento. Pensando bem, mesmo que a sua esposa seja economista,
provavelmente não é uma boa ideia.
Você sabe, e eu sei, que não vivemos em um mundo de Econs. Vivemos
em um mundo de Humanos. E, igualmente, a maioria dos economistas
também é humana, portanto sabem que não vivem em um mundo de Econs.
Adam Smith, o pai do pensamento econômico moderno, reconheceu
explicitamente esse fato. Antes de escrever A riqueza das nações, seu opus
magnum, escreveu um livro dedicado ao tópico das “paixões” humanas,2
uma palavra que não aparece em nenhum livro-texto de economia. Econs
não têm paixões; são otimizadores de sangue-frio. Pense no Sr. Spock de
Star Trek.
No entanto, esse modelo de comportamento econômico baseado em uma
população constituída apenas de Econs floresceu, alçando a economia ao
pedestal de influência no qual ela agora se encontra. Críticas ao longo dos
anos têm sido varridas por uma profusão de desculpas pobres e alternativas
implausíveis cujas explicações partem de evidências empíricas
constrangedoras. Mas, uma a uma, essas críticas têm sido amparadas por
uma série de estudos que aumentaram progressivamente as apostas em jogo.
É fácil desconsiderar uma história acerca das notas de um exame. É mais
difícil desconsiderar estudos que documentam escolhas ruins em domínios
de altos montantes, como poupança para aposentadoria, escolha de uma
hipoteca ou investimentos no mercado de ações. E é impossível
desconsiderar a série de explosões de crescimento, bolhas e colapsos que
observamos nos mercados financeiros, a começar por 19 de outubro de
1987, dia em que os preços das ações caíram mais de 20% em todo o
mundo, mesmo sem qualquer outra má notícia relevante. Isso foi seguido
por uma bolha e um colapso nas ações de tecnologia que rapidamente
viraram uma bolha no mercado imobiliário, a qual, por sua vez, causou uma
crise financeira global ao rebentar.
É hora de parar de inventar desculpas. Precisamos de uma abordagem
enriquecida para fazer pesquisas econômicas, uma abordagem que
reconheça a existência e relevância dos Humanos. A boa notícia é que não
precisamos jogar fora tudo que sabemos acerca do funcionamento de
economias e mercados. Teorias baseadas na premissa de que todo mundo é
um Econ não devem ser descartadas. Elas continuam sendo úteis como
ponto de partida para modelos mais realistas. E, em algumas circunstâncias
especiais, como problemas de fácil resolução ou com pessoas altamente
especializadas nas habilidades relevantes ao caso, modelos de Econs podem
fornecer uma boa aproximação do que acontece no mundo real. Mas, como
veremos, essas situações são a exceção, e não a regra.
Além disso, muito do que os economistas fazem é coletar e analisar
dados sobre o funcionamento dos mercados, trabalho feito com cuidado e
conhecimento estatístico, e, muito importante salientar, a maioria dessas
pesquisas não depende da premissa de que as pessoas otimizam. Duas
ferramentas de pesquisa que emergiram nos últimos 25 anos expandiram
imensamente o alcance dos economistas para o estudo do mundo. A
primeira é o uso de experimentos por meio de testes controlados
randomizados, há muito tempo em uso em outros campos científicos, como
a medicina. O estudo típico investiga o que acontece quando algumas
pessoas recebem algum “tratamento” de interesse. A segunda abordagem é
o uso tanto de experimentos que ocorram naturalmente — por exemplo,
quando algumas pessoas estão inscritas em um curso e outras não — quanto
de técnicas econométricas inteligentes que consigam detectar o impacto de
tratamentos, ainda que ninguém tenha planejado a situação para esse
propósito. Essas novas ferramentas geraram estudos sobre uma vasta gama
de tópicos importantes para a sociedade. Entre os “tratamentos” estudados,
incluem-se o aumento do nível educacional, o ensino em uma turma menor
ou com um professor melhor, o oferecimento de consultorias
administrativas, a ajuda na procura de emprego, a condenação à prisão, a
mudança para um bairro menos pobre, o atendimento médico de um serviço
público de saúde, e assim por diante. Esses estudos mostram que é possível
aprender muita coisa sobre o mundo sem impor modelos baseados em
otimização e, em alguns casos, fornecem evidências seguras com as quais é
possível testar tais modelos e averiguar se eles se encaixam nas respostas
humanas reais.
A premissa de que todos os agentes estão otimizando não é fundamental
para boa parte da teoria econômica, mesmo que a população em estudo seja
de especialistas. Por exemplo, é bastante segura a predição de que uma
baixa no preço do fertilizante faz com que os agricultores o utilizem em
maior quantidade, mesmo que muitos deles demorem a mudar suas práticas
em resposta às condições de mercado. A predição é segura porque é vaga:
ela revela apenas a direção para a qual se encaminha o resultado. Isto
equivale a prever que, quando maçãs caírem da árvore, elas cairão para
baixo e não para cima. A previsão está certa no que afirma, mas não é
exatamente a lei da gravidade.
Os economistas se metem em apuros quando fazem alguma previsão
altamente específica que depende de todo mundo ser economicamente
sofisticado. Voltemos ao exemplo da agricultura. Digamos que os cientistas
descubram que os agricultores teriam melhores resultados usando mais, ou
menos, fertilizante do que tem sido o costume. Caso se pressuponha que as
pessoas fazem a coisa certa uma vez que tenham a informação adequada,
então a única receita para uma política apropriada é tornar tal informação
acessível a todos. Publicar essas descobertas, torná-las prontamente
acessíveis aos agricultores e deixar a magia dos mercados cuidar do resto.
A menos que todos os agricultores sejam Econs, este é um mau conselho.
Talvez empresas multinacionais de alimentos sejam rápidas em adotar os
mais recentes achados de pesquisa, mas e o comportamento de camponeses
agricultores3 na Índia ou na África?
De maneira similar, se você acredita que todo mundo vai poupar
exatamente a quantia certa para a aposentadoria — como qualquer Econ
faria — e concluir a partir dessa análise que não há razão para ajudar as
pessoas a poupar — digamos, criando planos de previdência —, então
estará perdendo a chance de melhorar a situação de muita gente. E, se você
acredita que bolhas financeiras são teoricamente impossíveis e é o
responsável por um banco central, então poderá cometer erros sérios — o
que Alan Greenspan, para seu crédito, admitiu ter acontecido com ele.
Não precisamos parar de inventar modelos abstratos que descrevam o
comportamento de Econs imaginários. Porém, precisamos parar de
presumir que esses modelos são descrições acuradas do comportamento e
parar de basear decisões sobre políticas em tais análises falhas. E temos que
começar a prestar atenção àqueles fatores supostamente irrelevantes, que
daqui por diante chamarei abreviadamente de FSIs.
Se já é difícil mudar a mentalidade das pessoas em relação ao que comem
no café da manhã, imagine em relação aos problemas nos quais trabalharam
a vida toda. Durante anos, muitos economistas resistiram intensamente ao
apelo de basear seus modelos em caracterizações mais precisas do
comportamento humano. Mas graças a um influxo de economistas jovens e
criativos, dispostos a assumir alguns riscos e romper com os modos
tradicionais de fazer economia, o sonho de uma versão enriquecida de
teoria econômica está sendo realizado. O campo veio a se tornar conhecido
como “economia comportamental”. Não se trata de outra disciplina: ainda é
economia, mas é economia feita com fortes contribuições de boa psicologia
e de outras ciências sociais.
A razão básica para adicionar Humanos às teorias econômicas é melhorar
a acurácia das predições feitas a partir delas. Mas há outro benefício em
incluir pessoas reais à mistura. A economia comportamental é mais
interessante e mais divertida do que a economia tradicional. É a ciência não
sombria.4
A economia comportamental é agora um ramo em crescimento, e seus
adeptos podem ser encontrados nas melhores universidades ao redor do
mundo. Economistas e cientistas comportamentais estão se tornando, de
forma mais ampla, uma pequena parte do establishment responsável pela
criação de políticas públicas em tempos recentes. Em 2010, o governo do
Reino Unido formou uma equipe de análises comportamentais, o
Behavioural Insights Team, e agora outros países estão se juntando a esse
movimento para criar equipes especiais com a missão de incorporar os
achados de outras ciências sociais à formulação de políticas públicas. O
mundo dos negócios também está aderindo, percebendo que uma
compreensão mais profunda do comportamento humano é tão importante
para dirigir um empreendimento bem-sucedido quanto a compreensão de
demonstrações financeiras e a gestão de operações. Afinal, são Humanos
que dirigem empresas, e seus funcionários e clientes também são Humanos.
Este livro é a história de como isso aconteceu, ou melhor, de como eu vi
acontecer. Embora não tenha feito toda a pesquisa — como vocês já sabem,
sou preguiçoso demais para isso —, eu estava por perto no começo e
participei do movimento que criou esse campo. Seguindo o dito de Amos,
haverá muitas histórias pela frente, porém os meus principais objetivos são
contar a narrativa de como tudo aconteceu e explicar algumas das coisas
que aprendemos pelo caminho. Sem nenhuma surpresa, houve muitas
querelas com tradicionalistas que defendiam a maneira usual de se lidar
com economia. Esses atritos nem sempre foram divertidos na época, mas,
como uma experiência de viagem ruim, dão boas histórias depois, e a
necessidade de lutar essas batalhas tornou o campo mais forte.
Como qualquer outra história, esta não segue em progressão linear, com
uma ideia levando naturalmente a outra. Muitas ideias foram se infiltrando
em épocas diferentes e com velocidades diferentes. Como resultado, a
estrutura organizacional do livro é, ao mesmo tempo, cronológica e por
tópicos. Eis uma breve prévia. Começamos nos primórdios, lá longe, na
época em que eu era aluno de pós-graduação e estava coletando exemplos
para uma lista de comportamentos estranhos que não pareciam se encaixar
nos modelos que estava aprendendo em aula. A primeira seção do livro é
dedicada àqueles primeiros anos em mata virgem e descreve alguns dos
desafios que foram lançados pelos muitos que questionavam o valor dessa
empreitada. Voltamo-nos então para a série de tópicos que ocuparam a
maior parte da minha atenção durante os primeiros 15 anos da minha
carreira de pesquisa: contabilidade mental, autocontrole, justiça e finanças.
Meu objetivo é explicar o que meus colegas e eu aprendemos ao longo do
caminho, de modo que você mesmo possa usar essas percepções para
melhorar a sua compreensão sobre seus colegas Humanos. Mas também
pode haver lições proveitosas sobre como tentar mudar a maneira como as
pessoas pensam sobre as coisas, especialmente quando fazem um grande
investimento na manutenção do status quo. Posteriormente, voltamo-nos
para esforços de pesquisa mais recentes, desde o comportamento dos
motoristas de táxi em Nova York, passando pelo recrutamento de jogadores
na NFL — a liga de futebol americano —, até o comportamento de
participantes em programas de apostas com valores altos na TV. No final,
chegamos a Londres, ao número 10 da Downing Street, onde está
emergindo um novo conjunto de desafios e oportunidades animadores.
Meu único conselho para ler o livro é parar de ler quando ele deixar de
ser divertido. Se fizer o contrário disso, bem, isso seria apenas mais um
desvio.
 2

O EFEITO POSSE

Comecei a ter ideias divergentes sobre teoria econômica quando era aluno
de pós-graduação no departamento de economia da Universidade de
Rochester, localizada no interior do estado de Nova York. Embora tivesse
receios em relação a parte do material apresentado nas minhas aulas, não
conseguia afirmar se o problema estava na teoria ou na minha compreensão
falha da matéria. Eu não era nenhum gênio. Naquele artigo de Roger
Lowenstein para a New York Times Magazine, o orientador da minha tese,
Sherwin Rosen, fez a seguinte avaliação da minha carreira como aluno de
pós-graduação: “Não esperávamos muito dele.”
O tópico da minha tese soava provocativo — “O valor de uma vida” —,
mas a abordagem era convencional do início ao fim. Conceitualmente, o
modo apropriado de pensar nessa questão foi captado pelo economista
Thomas Schelling no seu maravilhoso ensaio intitulado “A vida que você
salva pode ser a sua”. Muitas vezes meus interesses se cruzaram com os de
Schelling, um dos primeiros simpatizantes e colaboradores do que agora
chamamos de economia comportamental. Eis uma passagem famosa do seu
ensaio:

Imagine uma menina com seis anos de idade e cabelos castanhos. Ela
precisa de milhares de dólares para uma operação que prolongará sua
vida até o Natal: a agência de correio receberá uma enxurrada de
moedas e trocados para salvá-la. Mas se sair uma reportagem dizendo
que, sem o repasse de impostos, as instalações do hospital de
Massachusetts se deteriorarão e haverá um aumento quase
imperceptível de mortes evitáveis, pouquíssimas pessoas vão deixar
cair uma lágrima ou correr para pegar o talão de cheques.1
 Schelling escreve do mesmo jeito que fala: com um sorriso irônico e um
brilho travesso no olhar. Ele quer deixar você um pouco desconfortável.2
Aqui, a história da menina doente é uma forma vívida de captar a principal
contribuição do artigo. O hospital representa o conceito que Schelling
chama de “vida estatística”, em oposição à menina, que representa uma
“vida identificada”. Ocasionalmente nos deparamos no mundo real com
exemplos de vidas identificadas em risco, tais como o emocionante resgate
dos mineiros soterrados. Conforme observa Schelling, raramente
permitimos que qualquer vida identificada seja extinta unicamente pela falta
de dinheiro. Mas é claro que milhares de pessoas “não identificadas”
morrem diariamente por falta de coisas simples como mosquiteiros, vacinas
ou água limpa.
Ao contrário da menina doente, uma típica decisão de política pública em
âmbito doméstico é abstrata. Carece de impacto emocional. Suponha que
estejamos construindo uma nova rodovia e os engenheiros de segurança nos
digam que fazer a faixa divisória central 1 metro mais larga custará
US$42.000.000,00 e evitará 1,4 acidentes fatais por ano durante 30 anos.
Será que devemos fazer? É claro que não sabemos a identidade dessas
vítimas. São “meramente” vidas estatísticas. Mas para decidir a largura da
faixa central precisamos de um valor a ser atribuído a essas vidas
prolongadas, ou, mais nitidamente, “salvas” por essa despesa. Em um
mundo de Econs, a sociedade não pagaria mais para salvar uma vida
identificada do que para salvar 20 vidas estatísticas.
Conforme observou Schelling, a pergunta certa interroga quanto os
usuários dessa rodovia — e talvez seus amigos e familiares — estariam
dispostos a pagar para tornar cada viagem um pouquinho mais segura.
Schelling havia formulado a pergunta correta, mas ainda não tinha
aparecido ninguém com uma forma de respondê-la. Para resolver o
problema, precisa-se de alguma situação na qual as pessoas façam escolhas
que envolvam um trade-off entre dinheiro e risco de morte. Daí é possível
inferir a disposição delas em pagar por segurança. Mas onde observar tais
escolhas?
O economista Richard Zeckhauser, aluno de Schelling, observou que a
roleta-russa oferece um meio de se pensar sobre o problema. Eis aqui uma
adaptação do seu exemplo. Suponha que Aidan seja solicitado a jogar
roleta-russa com uma metralhadora com muitas câmaras, digamos 1.000,
das quais quatro foram escolhidas ao acaso para terem munição. Aidan deve
puxar o gatilho uma vez. (A arma está regulada para tiro único, felizmente.)
Quanto Aidan estaria disposto a pagar para remover uma bala?3 Embora a
formulação da roleta-russa de Zeckhauser apresente o problema de forma
elegante, não nos ajuda a obter nenhum número. Conduzir experimentos
nos quais sujeitos apontam uma arma carregada para a própria cabeça não
constitui um método factível para obtenção de dados.
Enquanto ponderava sobre essas questões, tive uma ideia. Suponha que
eu pudesse obter dados sobre as taxas de mortalidade de diversas
profissões, inclusive ocupações perigosas como mineração, derrubada de
árvores e limpeza de vidraças em arranha-céus, e ocupações mais seguras
como agricultura, vendas e limpeza de janelas em casas baixas. Em um
mundo de Econs, os serviços mais arriscados teriam que pagar mais, caso
contrário ninguém os faria. Na verdade, os adicionais aos serviços mais
perigosos precisariam recompensar os trabalhadores por assumirem os
riscos envolvidos, além dos outros aspectos do trabalho. Assim, se eu
também pudesse obter dados sobre o salário de cada ocupação, poderia
estimar o número sugerido pela análise de Schelling, sem pedir a ninguém
que jogasse roleta-russa. Procurei, mas não consegui encontrar nenhuma
fonte de taxas de mortalidade por ocupação.
Meu pai, Alan, veio em meu auxílio. Ele era atuário, um desses tipos
matemáticos que desenvolvem maneiras de calcular risco para companhias
de seguros. Perguntei-lhe se ele seria capaz de conseguir dados de
mortalidade por ocupação. Logo recebi um exemplar fino, vermelho, de
capa dura, de um livro publicado pela Society of Actuaries que listava
exatamente os dados de que eu precisava. Associando dados de salário por
categoria profissional — os quais são facilmente acessíveis — com as taxas
de mortalidade por ocupação, pude estimar a quantia a oferecer para que as
pessoas aceitem um trabalho com um risco de morte mais alto.
Ter a ideia e obter os dados foi um bom começo, mas fazer o exercício
estatístico corretamente era essencial. Eu precisava achar um orientador no
departamento de economia que pudesse se interessar por minha tese. A
escolha óbvia era o promissor economista do trabalho mencionado antes,
Sherwin Rosen. Nunca tínhamos trabalhado juntos, mas o tema da minha
tese estava relacionado com um trabalho teórico que ele estava fazendo,
então Sherwin concordou em se tornar meu orientador.
Seguimos adiante e publicamos em coautoria um artigo baseado na
minha tese, intitulado, naturalmente, “O valor de salvar uma vida”.4 Versões
atualizadas dos números que estimamos naquela época ainda são usadas em
análises governamentais de custo-benefício. A estimativa corrente é de
aproximadamente US$7.000.000,00 por vida salva.
Enquanto trabalhava na minha tese, achei interessante a ideia de fazer
algumas perguntas hipotéticas às pessoas, como outro modo de elicitar
preferências referentes aos trade-offs entre dinheiro e risco de morte. Para
redigir essas questões, primeiro eu precisava me decidir entre as duas
formas de fazer a pergunta: “disposição a pagar” ou “disposição a receber”.
A primeira indaga quanto você pagaria para reduzir a sua probabilidade de
morrer no próximo ano para, digamos, uma chance de 1 em 1.000.
Considerando essa mesma proporção, a segunda indaga quanto dinheiro
você exigiria para permitir um aumento em seu risco de morte. Como
contexto, tenha em mente que um morador de 50 anos nos Estados Unidos
enfrenta um risco de morte anual de aproximadamente 4 em 1.000.
Eis uma questão típica que apresentei no ambiente da sala de aula. Os
alunos responderam a ambas as versões da questão.

A. Suponha que, assistindo a esta aula, você tenha se exposto a uma

rara doença fatal. Caso contraia a doença, você terá uma morte rápida
e indolor em algum momento da próxima semana. A chance de
contágio é de 1 em 1.000. Contra a doença, temos uma única dose de
antídoto, a qual venderemos a quem fizer a oferta mais alta. Se você
tomar esse antídoto, o risco de morrer pela doença cai para zero. Qual
é o máximo que você estaria disposto a pagar pelo antídoto? (Caso
você não tenha dinheiro, nós lhe emprestaremos o valor a ser pago
pelo antídoto, com taxa zero de juros e 30 anos para ressarcimento.)

B. Pesquisadores no hospital da universidade estão fazendo uma

pesquisa sobre a mesma doença rara. Eles precisam de voluntários
dispostos a ficar por cinco minutos em uma sala e se expor ao mesmo
risco de contágio (chance de 1 em 1.000 e de uma morte rápida e
indolor na próxima semana). Não haverá antídoto disponível. Qual é a
quantia mínima em dinheiro que você exigiria para participar dessa
pesquisa?
 A teoria econômica tem uma forte premissa sobre como as pessoas
deveriam responder às duas versões dessa pergunta. As respostas deveriam
ser praticamente iguais. Para uma pessoa de 50 anos respondendo, o trade-
off entre dinheiro e risco de morte não deveria ser muito discrepante entre
as duas opções: passar de um risco de 0,005 (5 em 1.000) para 0,004 (4 em
1.000) na pergunta A; passar de um risco de 0,004 para 0,005 na versão B.
As respostas variaram largamente entre os participantes, mas um padrão
claro veio à tona: as respostas às duas perguntas não chegaram nem perto de
ser iguais. Respostas típicas seguiam mais ou menos esta linha: “Eu não
pagaria mais de US$2.000,00 na versão A, mas não aceitaria menos do que
U$500.000,00 na versão B.” Na verdade, muitos participantes afirmaram na
versão B que não participariam do estudo por valor nenhum.
A teoria econômica não está sozinha quando diz que as respostas
deveriam ser idênticas. A consistência lógica exige isso. Mais uma vez,
considere uma pessoa de 50 anos que, antes de cruzar comigo, tinha uma
chance de 0,004 de morrer no próximo ano. Suponha que ela dê as respostas
do parágrafo anterior: US$2.000,00 para o cenário A e US$500.000,00 para
o cenário B. A primeira resposta implica que o aumento de 0,004 para
0,005 só deixa sua situação pior em US$2.000,00, já que ele não estaria
disposto a pagar mais para evitar o acréscimo no risco. Porém, sua segunda
resposta diz que ele não aceitaria o mesmo aumento no risco por menos de
$500.000,00. Claramente, a diferença entre um risco de 0,004 e de 0,005
não pode ser no máximo $2.000,00 e no mínimo $500.000,00!
Essa verdade não é visível para todo mundo. Na realidade, mesmo
quando explicada, muita gente resiste, como você deve estar fazendo neste
exato momento. Mas a lógica é inescapável.5 Para um economista, essas
descobertas recaem em um ponto entre o intrigante e o absurdo. Eu os
mostrei a Sherwin, e ele me disse para parar de perder meu tempo e voltar a
trabalhar na minha tese. Mas eu já tinha sido fisgado. O que estava
acontecendo ali? Com toda certeza, o cenário pôr-sua-vida-em-risco era
inusitado, mas uma vez tendo começado a buscar exemplos, eu os encontrei
por toda parte.
Um caso veio de Richard Rosett, o chefe do departamento de economia.
Como colecionador veterano de vinhos, ele me disse que na sua adega tinha
garrafas que havia comprado muito tempo atrás por US$10,00 e que agora
valiam mais de US$100,00. Na verdade, um comerciante de vinhos local
chamado Woody estava disposto a comprar algumas das garrafas mais
antigas de Rosett pelos preços correntes. Rosett disse que abria uma dessas
garrafas em ocasiões especiais, mas jamais sonharia em pagar US$100,00
para adquirir uma delas. E também não vendeu nenhuma de suas garrafas a
Woody. Isto é ilógico. Se estava disposto a tomar uma garrafa que podia
vender por US$100,00, então tomá-la tem que valer mais de U$100,00.
Porém, por que não estava disposto a comprar uma garrafa dessas? Na
verdade, por que se recusava a comprar garrafas que custavam por volta de
US$100,00? Como economista, Rosett sabia que tal comportamento não era
racional, mas não conseguia evitar.6
Todos esses exemplos envolvem o que os economistas chamam de
“custos de oportunidade”. O custo de oportunidade de alguma atividade é
aquilo a que você renuncia ao fazê-la. Se hoje eu sair para uma caminhada
em vez de ficar em casa assistindo ao futebol, então o custo de
oportunidade da caminhada é o prazer renunciado de assistir ao jogo. Para a
garrafa de US$100,00, o custo de oportunidade de tomar o vinho é o que
Woody estava disposto a pagar por ela. Quer Rosett beba seu próprio vinho,
quer compre uma garrafa, o custo de oportunidade de tomá-la permanece o
mesmo. Mas, como ilustra o comportamento de Rosett, até mesmo
economistas têm dificuldade em equiparar custos de oportunidade com
custos de tirar-o-dinheiro-do-bolso. Desistir da oportunidade de vender algo
não machuca tanto quanto tirar o dinheiro da carteira e pagar. Custos de
oportunidade são vagos e abstratos quando comparados a dar dinheiro de
fato.
Meu amigo Tom Russell sugeriu outro caso interessante. Naquela época,
o uso de cartões de crédito estava se popularizando e as administradoras de
cartões estavam em uma batalha judicial com os lojistas em relação à
cobrança de preços diferenciados para compras em dinheiro ou no cartão de
crédito. Como os cartões cobram do lojista pelo serviço, alguns
comerciantes, particularmente postos de gasolina, queriam cobrar um preço
mais alto dos usuários de cartões. É claro que a indústria dos cartões de
crédito detestava essa prática; queriam que os clientes vissem o uso do
cartão como gratuito. À medida que o caso foi percorrendo seu tortuoso
caminho pelo processo regulatório, o lobby dos cartões optou por se
garantir e alterou o foco do conteúdo para a forma. Insistiram que, se uma
loja de fato cobrasse preços diferentes entre compras em dinheiro ou cartão,
o “preço regular” seria o preço mais alto, o do cartão de crédito,
oferecendo-se um “desconto” para pagamento em dinheiro. A alternativa
determinava como preço regular aquele pago em dinheiro, com os clientes
do cartão de crédito sendo obrigados a desembolsar uma “sobretaxa”.
Para um Econ, essas duas políticas são idênticas. Se o preço para
pagamento com cartão de crédito é US$1,03 e o preço para pagamento em
dinheiro é US$1,00, chamar a diferença de US$0,03 de desconto ou
sobretaxa é irrelevante. Mesmo assim, a indústria de cartões de crédito tinha
justificadamente uma forte preferência pelo termo “desconto”. Muitos anos
depois, Kahneman e Tversky chamariam essa distinção de enquadramento
(framing), mas os comerciantes já tinham um instinto de que o
enquadramento tinha importância. Pagar uma sobretaxa é tirar dinheiro do
bolso, enquanto não receber um desconto é um “mero” custo de
oportunidade.
Chamei esse fenômeno de “efeito posse” porque, no jargão dos
economistas, aquilo que você possui é parte da sua dotação, e eu tinha
deparado com uma descoberta que sugeria que as pessoas valorizavam mais
as coisas que já faziam parte de suas posses do que coisas que tinham
apenas o potencial para isso, ou seja, acessíveis, mas não possuídas.
O efeito posse, também conhecido como efeito dotação, tem uma
influência significativa sobre o comportamento daqueles que cogitam ir a
um show ou evento esportivo. Com frequência, o preço no varejo de um
determinado ingresso é bem abaixo do preço de mercado. O sortudo que
conseguir um ingresso, seja por esperar na fila ou por clicar mais rápido em
um site de vendas, terá uma decisão a tomar: ir ao evento ou vender o
ingresso? Hoje em dia, há em muitas partes do mundo um mercado simples,
legalizado, para venda de ingressos em sites, de modo que os detentores dos
bilhetes não precisem mais ficar anunciando a venda na frente do local do
evento para poder concretizar o lucro inesperado que conseguiram quando
compraram um item altamente valorizado.
Pouca gente além de economistas pensa corretamente sobre essa decisão.7
Um bom exemplo disso envolve o economista Dean Karlan, da
Universidade Yale. O tempo em que Dean esteve em Chicago — era
estudante de MBA na época — coincidiu com o reinado de Michael Jordan
no basquete profissional. O Chicago Bulls de Jordan ganhou seis
campeonatos enquanto ele esteve no time. No ano em questão, o Chicago
Bulls ia jogar contra o Washington Bullets na primeira rodada de
eliminatórias. Embora o Chicago Bulls fosse de longe o favorito, os
ingressos tinham uma alta procura, em parte porque os fãs sabiam que os
assentos seriam ainda mais caros em fases futuras das eliminatórias.
Dean tinha um colega de faculdade que trabalhou para o Washington
Bullets e deu a Dean dois ingressos. Dean também tinha um amigo, aluno
de pós-graduação da escola de teologia, que tinha o mesmo contato no
Washington Bullets e também ganhara um par de ingressos gratuitos.
Ambos enfrentavam as habituais atribulações financeiras comuns a
estudantes de pós-graduação, embora Dean tivesse melhores perspectivas
financeiras de longo prazo: MBAs tendem a render mais dinheiro do que
graduações em teologia.8
Tanto Dean quanto seu amigo acharam fácil a decisão de vender os
ingressos ou ir ao jogo. O aluno de teologia convidou alguém para ir junto e
se divertiu muito. Dean, por sua vez, ocupou-se em descobrir que professor
fã de basquete também tinha práticas lucrativas de consultoria. E vendeu
seus ingressos por várias centenas de dólares cada. Tanto Dean quanto seu
amigo acharam que a decisão do outro foi loucura. Dean não entendeu
como o amigo podia pensar em se dar ao luxo de ir ao jogo. Já o amigo não
conseguiu entender Dean, pois não teria gastado nenhum tostão para assistir
à partida.
Este é o efeito posse. Eu sabia que era real, mas não tinha ideia do que
fazer com ele.
 3

A LISTA

Essa discrepância entre preços de compra e venda fez a minha mente vagar.
Que outras atitudes comuns são inconsistentes com o modelo de escolha
racional dos economistas? Após começar a prestar atenção, brotaram tantos
exemplos que comecei a fazer uma lista no quadro-negro do meu escritório.
Eis uns poucos que descrevem o comportamento de alguns dos meus
amigos:

Jeffrey e eu conseguimos ingressos gratuitos para um jogo de basquete

profissional em Buffalo, cidade que, em clima normal, fica a uma hora
e meia de carro de Rochester, onde moramos. No dia do jogo, caiu
uma assombrosa nevasca. Decidimos não ir, mas Jeffrey comenta que,
se tivéssemos comprado os (caros) ingressos, teríamos enfrentado a
tempestade e tentado ir de carro até o jogo.
Stanley apara a grama todo fim de semana e fica com uma terrível
rinite alérgica. Pergunto a ele por que não contrata um garoto para
aparar o gramado. Stan diz que não quer pagar US$10. Pergunto a
ele se apararia a grama do vizinho por US$20, e Stan responde que
não, claro que não.
Linnea está comprando um radiorrelógio. Ela encontra um modelo de
que gosta a US$45, um bom preço de acordo com sua pesquisa.
Quando está prestes a fechar a compra, o funcionário da loja
menciona que outra filial a dez minutos dali está fazendo uma grande
venda de inauguração e o mesmo item está em oferta por US$35. Será
que ela pega o carro e vai até a outra loja para fazer a compra?
Em outra compra, Linnea está em busca de um televisor e encontra um
com preço bom, a US$495. Mais uma vez, o funcionário informa que o
mesmo modelo está em oferta em outra loja a dez minutos de
 distância, por US$485. Mesma pergunta... mas provavelmente uma
resposta diferente.
A esposa de Lee lhe dá de presente de Natal um suéter de caxemira
caro. Ele tinha visto o suéter na loja e concluído que não se sentiria
bem em comprá-lo, pois seria uma indulgência grande demais. Mesmo
assim, ficou encantado com o presente. Lee e sua esposa juntam todos
seus ganhos financeiros; nenhum dos dois tem uma fonte à parte.
Alguns amigos vêm jantar em casa. Estamos tomando drinques,
esperando alguma coisa terminar de assar no forno para podermos
sentar e comer. Pego uma enorme tigela de castanhas-de-caju para
irmos beliscando. Comemos metade da tigela em cinco minutos, o que
pode acabar estragando nosso apetite. Tiro a tigela e a escondo na
cozinha. Todo mundo fica contente.

Cada exemplo ilustra um comportamento que é inconsistente com a

teoria econômica. Jeffrey está desconsiderando a máxima dos economistas
para “ignorar custos afundados”, ou seja, dinheiro que já foi gasto. O preço
que pagamos pelos ingressos não deveria afetar a nossa escolha de ir ou não
ao jogo. Stanley está violando a regra de que preços de compra e venda
deveriam ser mais ou menos os mesmos. Se Linnea gasta 10 minutos para
economizar US$10 em uma compra pequena mas não faz o mesmo em uma
compra grande, está sendo inconsistente na valoração do tempo. Lee se
sente melhor gastando os recursos da família em um suéter caro se a esposa
toma a decisão, ainda que o suéter não tenha saído mais barato. E tirar de
vista as castanhas-de-caju acaba com a opção de comer um pouco mais;
para os Econs, muitas escolhas são sempre preferíveis a poucas.
Passei um bocado de tempo olhando para a Lista e acrescentando novos
itens, mas não sabia o que fazer com ela. “Coisas idiotas que as pessoas
fazem” não é um título satisfatório para um artigo acadêmico. Então dei um
tempo. No verão de 1976, Sherwin e eu fomos a uma conferência perto de
Monterey, Califórnia. Estávamos lá para falar sobre o valor de uma vida. O
que tornou a conferência especial para mim foi a presença de dois
psicólogos: Baruch Fischhoff e Paul Slovic. Ambos estudavam como as
pessoas tomam decisões. Foi como descobrir uma nova espécie. Eu nunca
tinha conhecido ninguém no meio acadêmico com o histórico deles.
Acabei dando a Fischhoff uma carona para o aeroporto. No caminho, ele
me disse que havia completado seu ph.D. em psicologia na Universidade
Hebraica, em Israel. Lá, tinha trabalhado com dois sujeitos cujos nomes eu
nunca tinha ouvido: Daniel Kahneman e Amos Tversky. Baruch me contou
sobre sua agora famosa tese sobre o “viés da retrospectiva”.1 A descoberta é
que, após algum acontecimento, as pessoas passam a acreditar que o
resultado de tal ocorrência sempre fora previsível, e até mesmo que essa era
a conclusão antecipada por todos. Depois que Barack Obama, então um
senador afro-americano quase desconhecido, derrotou a ultrafavorita
Hillary Clinton para a indicação presidencial do Partido Democrata, muita
gente achou que tinha realizado tal prognóstico. E não tinha. Estavam
simplesmente lembrando de forma errônea.
Achei o conceito de viés da retrospectiva fascinante e de extrema
importância para a área de gestão. Um dos problemas mais difíceis que um
CEO enfrenta é convencer gerentes de que devem assumir projetos
arriscados se o ganho esperado for suficientemente alto. Por bons motivos,
os gerentes temem levar a culpa por um projeto que defenderam se ele der
errado, quer a decisão tenha ou não sido boa na época. O viés da
retrospectiva exacerba muito o problema, porque o CEO terá a convicção
equivocada de que, qualquer que tenha sido a causa do fracasso, deveria ter
sido prevista. E agora, com o benefício da retrospectiva, o CEO acreditará
que sempre soube que o projeto estava fadado ao fracasso. O que torna esse
viés particularmente pernicioso, porque todos nós reconhecemos esse viés
nos outros, mas não em nós mesmos.
Baruch sugeriu a leitura de alguns trabalhos de seus orientadores, pois
acreditava que seria do meu interesse. No dia seguinte, já de volta ao meu
escritório em Rochester, fui até a biblioteca. Por ter frequentado antes
somente a seção de economia, aquela era uma parte nova da biblioteca para
mim. Comecei pelo artigo síntese publicado na Science: “Julgamento na
incerteza: heurísticas e vieses”.2 Na época, eu não tinha certeza do que era
heurística, mas acabei descobrindo que é uma palavra bonita para aquelas
coisas que são feitas só a olho e que acabam se tornando praxe. Enquanto
lia, meu coração começou a bater forte, como acontece nos minutos finais
de um jogo de basquete difícil. Levei 30 minutos para ler o artigo do
começo ao fim, mas a minha vida tinha mudado para sempre.
A tese do artigo era simples e elegante. Humanos têm tempo e
capacidade cerebral limitados. Como resultado, se baseiam naquilo que é de
praxe — heurísticas — para ajudá-los a fazer julgamentos. Um exemplo
seria a “disponibilidade”. Suponha que eu lhe pergunte se Dhruv é um
nome comum. Na maioria dos países do mundo, não é, mas é um nome
muito comum na Índia, um país com muita gente. Assim, em uma escala
global, é de fato um nome bastante comum. Em tentativas de adivinhar a
frequência de algo, tendemos a avaliar a quantidade de ocorrências desse
tipo de que conseguimos nos lembrar. É uma boa praxe e, na comunidade
na qual você vive, a facilidade com que você consegue se lembrar de
conhecer alguém com um determinado nome pode fornecer uma boa pista
quanto à frequência real. Mas falha em casos nos quais o número de
ocorrências não esteja altamente correlacionado à facilidade de lembrar de
exemplos (como no caso do nome Dhruv). Esta é uma ilustração da grande
ideia desse artigo, uma ideia que fez minhas mãos tremerem enquanto eu
lia: usar essas heurísticas faz com que as pessoas cometam erros previsíveis.
Daí o título do artigo: heurística e vieses. O conceito de viés previsível
oferecia um arcabouço para o meu conjunto de ideias até então
desordenado.
Um precursor de Kahneman e Tversky foi Herbert Simon, um acadêmico
erudito que passou a maior parte de sua carreira na Carnegie Mellon
University. Simon teve grande reconhecimento em quase todos os campos
das ciências sociais, inclusive economia, ciências políticas, inteligência
artificial e teoria organizacional. Porém, o mais relevante para este livro são
seus escritos sobre aquilo que denominou “racionalidade limitada”, bem
antes de Kahneman e Tversky entrarem em cena. Ao dizer que as pessoas
têm racionalidade limitada, Simon indicava a carência da capacidade
cognitiva para resolver problemas complexos, o que obviamente é verdade.
Contudo, embora tenha recebido um Prêmio Nobel em economia,
infelizmente é justo dizer que ele teve pouco impacto na profissão de
economista.3 Acredito que muitos economistas ignoraram Simon porque era
muito fácil descartar a racionalidade limitada como um conceito
“verdadeiro, mas sem importância”. Economistas se sentiam à vontade com
a ideia de que seus modelos eram imprecisos e que as previsões decorrentes
desses modelos continham falhas. Nos modelos estatísticos usados por
economistas, lida-se com isso simplesmente introduzindo na equação um
“termo de erro”. Suponha que, para prever a altura que uma criança atingirá
na idade adulta, você use a altura de ambos os pais como preditores. Esse
modelo fará um serviço decente, já que pais altos tendem a ter filhos altos,
mas não será perfeitamente acurado, e é isto que o termo de erro procura
capturar. E enquanto os erros forem aleatórios — isto é, as previsões do
modelo forem altas demais ou baixas demais com igual frequência —, está
tudo bem. Os erros se anulam mutuamente. Era este o raciocínio dos
economistas para justificar por que os erros produzidos pela racionalidade
limitada podiam ser ignorados com segurança. E voltamos ao modelo
totalmente racional!
Kahneman e Tversky estavam alertando que esses erros não eram
aleatórios. Pergunte às pessoas se nos Estados Unidos as mortes por arma
de fogo decorrem mais de homicídio ou de suicídio, e a maioria chutará
homicídio, mas na realidade há quase o dobro de mortes por arma de fogo
por suicídios4 do que por homicídios.5 Este é um erro previsível. Mesmo
questionando um grande número de pessoas, os erros não se cancelarão na
média. Embora eu não tenha dado pleno valor a isto na época, os insights de
Kahneman e Tversky me impulsionaram um pouquinho adiante, de modo
que fiquei a apenas um passo de fazer algo sério com a minha lista. Cada
um dos itens da Lista era um exemplo de viés sistemático.
Os itens da Lista tinham outra característica digna de nota. Em cada caso,
a teoria econômica tinha uma previsão altamente específica em relação a
algum fator-chave — tal como a disponibilidade de castanhas-de-caju ou o
valor pago pelos ingressos do jogo de basquete — sobre o qual dizia que
não teria influência nas decisões. Eram todos fatores supostamente
irrelevantes, ou FSIs. Grande parte do trabalho subsequente em economia
comportamental tem sido mostrar que FSIs são, na verdade, altamente
relevantes em previsões de comportamento, muitas vezes aproveitando os
vieses sistemáticos sugeridos pelo artigo de Tversky e Kahneman de 1974!6
Agora, a lista é extensa, ultrapassando de longe o que estava escrito no meu
quadro-negro muito tempo atrás.
Passei algumas horas empolgantes lendo tudo que Kahneman e Tversky
tinham escrito juntos, e deixei a biblioteca com a cabeça girando.
 4

TEORIA DO VALOR

Depois do meu dia na biblioteca, liguei para Fischhoff com o intuito de

agradecer. Ele me disse que Kahneman e Tversky estavam trabalhando em
um novo projeto sobre tomada de decisões que certamente seria de meu
interesse. Fischhoff achava que Howard Kunreuther, um professor de
Wharton, poderia ter uma cópia. Telefonei para Howard e encontrei um
tesouro. Ele tinha o esboço e me mandaria.
O artigo, na época intitulado “Teoria do valor” (“Value Theory”, no
original) chegou repleto de comentários de Howard rabiscados nas margens.
Era uma versão inicial do artigo que daria a Danny o Prêmio Nobel em
2002. (Amos teria dividido o prêmio com ele se ainda estivesse vivo.) Após
algum tempo, os autores mudaram o título para “Teoria da perspectiva”,1 que
hoje é também conhecida como teoria dos prospectos. Esse artigo era ainda
mais relevante para minha Lista do que o trabalho sobre heurística e vieses.
Duas coisas me mobilizaram imediatamente: um princípio organizador e um
gráfico simples.

Dois tipos de teorias

O princípio organizador era a existência de dois tipos diferentes de teorias:
normativas e descritivas. Teorias normativas prescrevem um jeito correto de
pensar sobre algum problema. Por “correto” não me refiro ao sentido moral,
mas à consistência lógica, semelhante àquela determinada pelo modelo
otimizador no cerne do raciocínio econômico, às vezes chamado de teoria da
escolha racional. Esse é o único sentido que darei ao termo “normativo”
neste livro. Por exemplo, o teorema de Pitágoras é uma teoria normativa de
como calcular o comprimento de um lado de um triângulo retângulo se
conhecidos o comprimento dos outros dois lados. Caso você use qualquer
outra fórmula, estará errado.
 Eis um teste para ver se você é um bom pensador intuitivo pitagórico.
Considere dois trechos de uma ferrovia, cada um com 1 quilômetro de
comprimento, com as extremidades encostadas uma na outra (ver Figura 1).
Os trilhos estão pregados nas outras extremidades, mas soltos no ponto em
que se encostam. Agora, suponha que o dia fique quente e os trilhos se
expandam, 1 centímetro cada trecho. Como estão presos ao chão pelas
extremidades externas, só podem se expandir erguendo-se como uma ponte
levadiça. Além disso, esses trilhos são tão rígidos que conservam sua forma
retilínea ao subir. (Isto é para facilitar o problema, então pare de reclamar
das premissas irrealistas). Eis a questão:

Considere apenas um dos lados da ferrovia. Temos um triângulo

retângulo com uma base de 1 quilômetro, uma hipotenusa de 1
quilômetro mais 1 centímetro. Qual é a altura? Em outras palavras,
quanto os trilhos sobem acima do chão?

Se você ainda se lembra da geometria do colégio, tem uma calculadora

com a função raiz quadrada e sabe que há 100 centímetros em 1 metro e
1.000 metros em 1 quilômetro, é capaz de resolver este problema. Mas
suponha que, em vez disso, você use a sua intuição. Qual é o seu palpite?
A maioria das pessoas calcula que, como os trilhos se expandiram 1
centímetro, devem subir aproximadamente o mesmo valor, ou talvez até 2 ou
3 centímetros.
A resposta real é praticamente 4,5 metros! Como é que chegamos a isso?
Agora suponha que queiramos desenvolver uma teoria a respeito de como
as pessoas respondem a essa questão. Se somos teóricos da escolha racional,
vamos pressupor que as pessoas darão a resposta correta e, por isso,
usaremos o teorema de Pitágoras tanto no nosso modelo normativo quanto
no descritivo, concluindo que as pessoas dirão algo próximo a 5 metros.
Seria uma previsão terrível para o desenvolvimento da teoria, pois 2
centímetros é a resposta mais comum.
Esse exemplo atinge a raiz do problema entre a economia tradicional e o
avanço conceitual oferecido pela teoria da perspectiva. A teoria econômica
naquela época — e a maioria dos economistas de hoje — usa uma única
teoria tanto para propósitos normativos quanto para descritivos. Considere a
teoria da firma. Essa teoria, um representante simples do uso de modelos
com base em otimização, estipula que empresas atuam de modo a maximizar
lucros (ou o valor da empresa). Elaborações adicionais da teoria
simplesmente detalham como isto deve ser feito. Por exemplo, uma empresa
deve fixar preços de maneira que o custo marginal se iguale à receita
marginal (quando economistas usam o termo “marginal”, isto quer dizer
apenas incremental). Assim, essa regra implica que a empresa continuará
produzindo até o ponto em que o custo do último item produzido seja
exatamente igual ao incremento de receita trazido. De forma similar, a teoria
da formação do capital humano,2 desbravada por Gary Becker, pressupõe que
a escolha de nível educacional e o investimento de tempo e dinheiro para a
obtenção de tais capacitações fica a cargo do indivíduo, o qual prevê
corretamente quanto dinheiro ganhará (e quanto prazer terá) em suas futuras
carreiras. Há muito poucos alunos de ensino médio e superior cujas escolhas
são consequências de uma análise cuidadosa desses fatores. Em vez disso,
muita gente estuda a disciplina de que mais gosta, sem pensar
detalhadamente no estilo de vida que tal decisão acarretará.
A teoria da perspectiva buscou romper com a ideia tradicional de que uma
teoria única de comportamento humano possa ser tanto normativa quanto
descritiva. Especificamente, o artigo abordava a teoria da tomada de decisão
em situação de incerteza. A ideia inicial por trás dessa teoria remonta a
Daniel Bernoulli em 1738.3 Bernoulli foi estudioso de quase tudo, inclusive
matemática e física, e seu trabalho nesse campo foi resolver o paradoxo de
São Petersburgo, uma questão matemática apresentada pelo seu primo
Nicolas.4 (Eles eram de uma família de garotos muito precoces.)
Essencialmente, Bernoulli inventou a ideia de aversão ao risco. E o fez
postulando que a felicidade de uma pessoa — ou utilidade, como os
economistas gostam de chamar — aumenta à medida que fica mais rica, mas
em uma taxa decrescente. Este princípio é chamado de sensibilidade
decrescente. Conforme a riqueza cresce, o impacto de um dado incremento
de riqueza, digamos US$100.000,00, cai. Para um camponês, um ganho
inesperado de US$100.000,00 transformaria sua vida. Para Bill Gates,
passaria despercebido. Um gráfico que mostra essa dinâmica aparece na
Figura 2.
 Uma função utilidade com esse formato está considerando a aversão ao
risco porque a utilidade dos primeiros US$1.000,00 é maior que a utilidade
dos segundos US$1.000,00, e assim por diante. Isto implica que se a sua
riqueza é de US$100.000,00 e eu lhe ofereço uma escolha entre
US$1.000,00 adicionais com certeza ou uma chance de 50% de ganhar
US$2.000,00, você optará pela alternativa segura, porque valoriza menos os
segundos US$1.000,00 que ganharia do que os primeiros US$1.000,00,
então não está disposto a arriscar aquele primeiro prêmio de US$1.000,00
em uma tentativa de ganhar US$2.000,00.
O tratado completo da teoria formal sobre a tomada de decisão em
situações de risco — chamada teoria da utilidade esperada — foi publicado
em 1944 pelo matemático John von Neumann e o economista Oskar
Morgenstern. John von Neumann, um dos maiores matemáticos do século
XX, foi contemporâneo de Albert Einstein no Instituto de Estudos
Avançados de Princeton e, durante a Segunda Guerra Mundial, decidiu se
dedicar a problemas práticos. O resultado foi a obra de mais de 600 páginas
“A teoria dos jogos e o comportamento econômico”,5 na qual o
desenvolvimento da teoria da utilidade esperada foi tratado apenas em
segundo plano.
Von Neumann e Morgenstern começaram a formular essa teoria com
anotações de uma série de axiomas de escolha racional. Depois inferiram
como se comportaria alguém que quisesse seguir tais axiomas. Os axiomas
trazem, em sua maioria, pressupostos incontroversos, tais como
transitividade, um termo técnico que diz que, se você prefere A a B e B a C,
então deve preferir A a C. De forma notável, Von Neumann e Morgenstern
provaram que, se você quiser satisfazer esses axiomas (e, sim, você quer),
então deve tomar decisões de acordo com a teoria criada por eles. O
argumento é completamente convincente. Se eu tivesse uma decisão
importante a tomar — fosse refinanciar minha hipoteca ou investir em um
novo negócio —, eu visaria tomar a decisão de acordo com a teoria da
utilidade esperada, da mesma forma como usaria o teorema de Pitágoras para
estimar a altura do nosso triângulo dos trilhos da ferrovia. A utilidade
esperada é a maneira certa de tomar decisões.
Com a teoria da perspectiva, Kahneman e Tversky se propuseram a
oferecer uma alternativa à teoria da utilidade esperada, mas sem a pretensão
de ser um manual para alcançar a escolha racional; em vez disso, tornou-se
uma bússola para a previsão das escolhas reais que as pessoas fazem. É uma
teoria sobre o comportamento dos Humanos.
Embora pareça um passo lógico, não é um a que os economistas gostam
de aderir. Simon cunhou o termo “racionalidade limitada”, mas não dissecou
muito como pessoas limitadamente racionais diferem de pessoas totalmente
racionais. Houve alguns termos predecessores, mas tampouco eles chegaram
a receber adesão. Por exemplo, William Baumol, o proeminente (e, em sua
maior parte, bastante tradicional) economista de Princeton, propôs uma
alternativa à tradicional (normativa) teoria da firma (que pressupõe
maximização do lucro).6 Ele postulou que as empresas maximizam seu
tamanho — que pode ser mensurado, por exemplo, pela receita de vendas —
sob a restrição de que certo nível mínimo de lucro deva ser atingido.
Acredito que a maximização de vendas é um modelo descritivo que reflete
muitas empresas. Na verdade, pode ser inteligente um CEO seguir essa
estratégia, já que o pagamento dele parece estar estranhamente relacionado
tanto ao tamanho da empresa quanto aos lucros, mas, se assim for, isto
também constituiria uma violação da teoria de que empresas maximizam o
seu valor.
A primeira coisa que extraí da minha primeira leitura da teoria da
perspectiva foi uma declaração de missão: Construir modelos econômicos
descritivos que retratem acuradamente o comportamento humano.

Um gráfico impressionante
A outra ideia-chave para mim foi uma figura retratando a “função valor”.
Esta também era uma grande mudança conceitual no pensamento econômico
e o verdadeiro motor da nova teoria. Desde Bernoulli, os modelos
econômicos se baseavam na simples premissa de que as pessoas têm
“utilidade marginal decrescente da riqueza”, conforme ilustrado na Figura 2.
Este modelo da utilidade da riqueza capta corretamente o básico sobre a
psicologia da riqueza. Porém, para criar um modelo descritivo, Kahneman e
Tversky perceberam que era necessário mudar nosso foco dos estados de
riqueza para mudanças na riqueza. Isto pode soar como uma artimanha sutil,
mas a troca do foco para mudanças em oposição a estados é uma jogada
radical. Uma imagem da função valor baseada no conceito deles é mostrada
adiante, na Figura 3.
 Kahneman e Tversky se concentram nas mudanças porque elas são o
modo como os Humanos experienciam. Suponha que você esteja em um
prédio comercial cujo sistema de ventilação em bom funcionamento
mantenha o ambiente no estado que consideramos como temperatura
ambiente. Agora você sai do escritório para participar de uma reunião em
uma sala. Quando você entrar na sala, como reagirá à temperatura? Se for a
mesma do seu escritório e do corredor, você nem pensará no assunto. Só
notará se a sala estiver especialmente quente ou fria em relação ao resto do
prédio. Quando estamos adaptados ao ambiente, tendemos a ignorá-lo.
 O mesmo vale para assuntos financeiros. Considere Jane, que ganha
US$80.000,00 por ano. No fim do ano, ela recebe um inesperado bônus de
US$5.000,00. Como ela assimila esse fato? Será que ela calcula o impacto
dessa mudança de riqueza em toda sua vida, que é praticamente
imperceptível? Não, mais provavelmente ela pensa: “Uau, US$5.000,00 a
mais!” As pessoas pensam na vida em termos de mudanças, não de estados
de riqueza. Podem ser mudanças no status quo ou mudanças em relação ao
que era esperado; seja qual for a forma que assumam, são mudanças que nos
tornam felizes ou tristes. Essa era uma grande ideia.
A figura no artigo capturou tanto a minha imaginação que desenhei uma
versão dela no quadro-negro bem ao lado da Lista. Dê outra olhada na
imagem agora. Captada nessa curva em forma de S, há uma quantidade
enorme de sabedoria acerca da natureza humana. O quadrante superior
direito, para ganhos, tem o mesmo formato que a função usual de utilidade
da riqueza, capturando a ideia de sensibilidade decrescente. Mas note que a
função no domínio das perdas também captura essa sensibilidade. A
diferença entre perder US$10,00 ou perder US$20,00 provoca uma sensação
muito maior do que a diferença entre perder US$1.300,00 ou US$1.310,00.
Esse ponto difere do modelo-padrão porque, a partir de determinado estado
de riqueza mostrado na Figura 3, as perdas são capturadas descendo pela
linha de utilidade da riqueza, evidenciando que cada perda se torna cada vez
mais dolorosa. (Se você se preocupa cada vez menos com aumentos na
riqueza, infere-se então que se preocupa mais e mais com diminuições na
riqueza.)
O fato de vivenciarmos uma diminuição de sensibilidade em alterações de
status quo captura outro traço humano básico — um dos primeiros achados
em psicologia —, conhecido como Lei de Weber-Fechner. A Lei de Weber-
Fechner sustenta que a diferença infimamente perceptível em qualquer
variável é proporcional à magnitude dessa variável. Não noto se ganho 1
quilo, mas a diferença entre 2 ou 3 quilos é óbvia se o caso se refere à
compra de verduras frescas. Os psicólogos se referem à diferença apenas
perceptível como JND (just noticeable difference, na expressão em inglês).
Se quiser impressionar um acadêmico da psicologia, adicione esse termo aos
seus gracejos em um coquetel. (“Eu peguei o sistema de som mais caro no
carro novo que acabei de comprar porque o aumento de preço não era uma
JND.”)
 Você pode testar a sua compreensão do conceito por trás da Lei de Weber-
Fechner com o seguinte exemplo extraído do duradouro programa de rádio
da NPR chamado Car Talk. O programa consistia em dois irmãos, Tom e
Ray Magliozzi — ambos graduados do MIT — atendendo a telefonemas dos
ouvintes com perguntas sobre carros. Por incrível que pareça, era muito
engraçado, especialmente para os dois. Eles riam sem parar das próprias
piadas.7
Em um episódio, um ouvinte levou a seguinte questão: “Os meus dois
faróis dianteiros apagaram ao mesmo tempo. Levei o carro para a
concessionária, mas o mecânico disse que eu só precisava de duas lâmpadas
novas. Como pode ser? Não é coincidência demais que ambas as lâmpadas
tenham queimado ao mesmo tempo?”
Tom respondeu à pergunta num piscar de olhos: “Ah, a famosa Lei de
Weber-Fechner!” Acontece que Tom tinha um doutorado em psicologia e
marketing sob a orientação de Max Bazerman, um proeminente acadêmico
no campo de pesquisa sobre julgamento e tomada de decisão. Então, como a
pergunta do ouvinte se relaciona com a Lei de Weber-Fechner, e como esse
insight ajudou Tom a resolver o problema?
A resposta é que as duas lâmpadas não queimaram ao mesmo tempo. É
fácil dirigir só com uma lâmpada queimada sem sequer perceber,
especialmente se você está em uma cidade bem-iluminada. Passar de duas
lâmpadas acesas para uma nem sempre é uma diferença perceptível. Mas
passar de uma para nenhuma decididamente é perceptível. Esse fenômeno
explica o comportamento dos exemplos na Lista: estar mais disposto a viajar
10 minutos para economizar US$10,00 em um radiorrelógio de US$45,00 do
que em uma televisão de US$495,00. Para esta última compra, a economia
não seria uma JND.
O fato de existir sensibilidade decrescente tanto a ganhos quanto a perdas
tem outra implicação. As pessoas terão aversão ao risco na procura por
ganhos, mas buscarão o risco para perdas, conforme é ilustrado pelo
experimento relatado abaixo, que foi administrado a dois grupos diferentes.
(Note que o enunciado inicial nas duas questões difere de uma maneira que
torna os dois problemas idênticos se os sujeitos estiverem tomando decisões
baseados em estados de riqueza, como se considerava tradicionalmente.) A
porcentagem de sujeitos escolhendo cada opção é mostrada entre colchetes.
PROBLEMA 1. Presuma que você hoje fique mais rico em US$300,00. É dada a
você uma escolha entre:
A. Um ganho seguro de US$100,00; ou [72%]
B. Uma chance de 50% de ganhar US$200,00 e uma chance de 50% de
perder 0. [28%]

PROBLEMA 2. Presuma que você hoje fique mais rico em US$500,00. É dada a
você uma escolha entre:
A. Uma perda segura de US$100,00; ou [36%]
B. Uma chance de 50% de perder US$200,00 e uma chance de 50% de
perder 0. [64%]

A razão de as pessoas terem a tendência a buscar riscos para perdas é a

mesma lógica que se aplica a elas serem avessas ao risco para ganhos. No
caso do problema 2, a dor de perder mais US$100,00 é menor do que a de
perder US$100,00 na primeira vez, então os sujeitos estão prontos a assumir
o risco de perder mais para ter a chance de não perder nada. E são
especialmente propensos a eliminar totalmente a perda por causa da terceira
característica captada na Figura 3: aversão à perda.
Examine a origem da função valor nesta figura, onde ambas as curvas
começam. Note que a função perda é mais inclinada do que a função de
ganho: ela decresce mais depressa do que sobe a função de ganho.
Grosseiramente falando, as perdas doem cerca de duas vezes mais do que os
ganhos fazem você se sentir bem. Essa característica da função valor me
deixou perplexo. Ali, naquela figura, estava o efeito posse. Se eu tirar a
garrafa de vinho do professor Rosset, ele sentirá como uma perda
equivalente a duas vezes o ganho que sentiria se comprasse a garrafa; é por
isso que ele nunca compraria uma garrafa pelo mesmo preço de mercado
daquela que tem na adega. O fato de uma perda doer mais do que o prazer de
um ganho equivalente é chamado de aversão à perda. Esta se tornou a
ferramenta individual mais poderosa no arsenal do economista
comportamental.
Então, experienciamos a vida em termos de mudanças, temos uma
redução de sensibilidade tanto a ganhos quanto a perdas, e perdas machucam
mais do que o prazer dado por ganhos de tamanho equivalente. É muita
sabedoria em uma única imagem. Mal sabia eu que estaria brincando com
esse gráfico pelo resto da minha carreira.
 5

CALIFORNIA DREAMIN’
O SONHO DA CALIFÓRNIA

Sherwin Rosen estava planejando passar o verão de 1977 em Stanford e me

convidou para acompanhá-lo ao Oeste com intuito de fazer algum trabalho
sobre o valor de uma vida. Em algum momento daquela primavera, fiquei
sabendo que Kahneman e Tversky planejavam passar o ano acadêmico em
Stanford. Depois de toda a inspiração que o trabalho deles me
proporcionou, não podia suportar a ideia de deixar a cidade logo antes da
chegada deles em setembro.
Durante a primavera, peguei um avião para a Califórnia com a intenção
de procurar moradia para o verão e, ao mesmo tempo, dar um jeito de ficar
em Stanford durante o período letivo de outono. Eu tinha esperança de
poder passar algum tempo com os desconhecidos que tinham virado meus
novos ídolos. Eu havia mandado a Tversky um rascunho inicial do meu
primeiro artigo comportamental, que na época ganhou o título “Escolha do
consumidor: uma teoria de comportamento dos economistas”,1 com a
sugestão implícita de que somente economistas se comportam como Econs.
Ele enviara uma breve mas amigável resposta dizendo que estávamos
traçando caminhos teóricos similares, mas foi só. Em tempos anteriores ao
e-mail, era muito mais difícil iniciar uma conversa a longa distância.
Passei alguns dias rogando e implorando pelo campus algum tipo de
cargo para visitantes, mas não consegui nada nos primeiros dois dias.
Estava prestes a desistir quando tive uma conversa com o célebre
economista da saúde Victor Fuchs, que era o diretor do National Bureau of
Economic Research (NBER), a agência de pesquisa econômica de âmbito
nacional onde Sherwin e eu trabalharíamos. Dei a Victor minha melhor
declamação sobre a Lista, heurísticas e vieses, teoria da perspectiva e sobre
os deuses israelenses que estavam prestes a baixar em Stanford. Victor
ficou intrigado — ou simplesmente com pena de mim — e se ofereceu para
me incluir na sua verba durante o semestre. Depois que cheguei a Stanford,
em julho, Victor e eu tínhamos discussões frequentes sobre as minhas ideias
pouco convencionais e, em pouco tempo, ele estendeu sua oferta para pagar
meu salário até o verão seguinte.
A família Thaler fez uma despreocupada viagem de carro pelo país em
junho, visitando parques nacionais pelo caminho, e o passeio me
proporcionou tempo para deixar minha mente vagar sobre maneiras de
combinar psicologia e economia. Qualquer tópico era passível de análise.
Por exemplo: suponha que eu precise dirigir 400 quilômetros. A que
velocidade devo dirigir? Se a velocidade máxima por lei for de 80
quilômetros por hora e eu for a 90 quilômetros por hora, chegaremos ao
nosso destino 33 minutos antes, o que parece ser uma boa economia de
tempo para arriscar uma multa por excesso de velocidade. Mas quando
faltarem apenas 40 quilômetros, economizarei somente 3 minutos guiando
mais rápido. Isto parece não valer a pena. Mas então, será que devo
diminuir a velocidade à medida que for chegando mais perto do meu
destino? Isto não pode estar certo, especialmente porque amanhã vamos
pegar o carro de novo e seguir viagem. Eu não deveria ter uma política
uniforme para a viagem inteira? Hum, ponha na Lista.2
O último desvio no nosso caminho foi Eugene, Oregon, para ver Baruch
Fischhoff e Paul Slovic, os psicólogos que deflagraram o meu interesse
nessas ideias. Enquanto a família explorava a cidade, eu batia papo com
Baruch, Paul e Sarah Lichtenstein, sua colaboradora. Em visita ao centro,
também estava presente Maya Bar-Hillel, uma psicóloga que, assim como
Fischhoff, havia estudado com Kahneman e Tversky no curso de pós-
graduação. Todos eles entrariam para o meu time informal de tutores em
psicologia nos próximos anos.
No fim do verão, o clã de psicologia de Kahneman e Tversky chegou
com toda sua força. Amos e sua esposa, Barbara, visitaram o departamento
de psicologia de Stanford. Danny e sua futura esposa, a eminente psicóloga
Anne Treisman, visitariam o Center for Advanced Study in the Behavioral
Science, um centro de estudos avançados em ciências comportamentais
localizado no alto do morro junto ao NBER.
Victor Fuchs organizou o almoço em que Amos, Danny e eu nos
encontramos pela primeira vez. Não lembro muita coisa desse encontro,
exceto que eu estava nervoso. Creio que foi o volúvel Vic quem manteve a
conversa em andamento. Para mim, o mais importante foi ser apresentado a
eles no almoço, o que me deu a desculpa necessária para subir a colina e
aparecer por lá em visita a Danny. (O escritório de Tversky era no campus,
muito longe para dar as caras sem mais nem menos.) Tversky e ele estavam
terminando o artigo, àquela altura chamado “Teoria da perspectiva”, e eu às
vezes simplesmente entrava na sala enquanto estavam trabalhando. O
primitivo sistema telefônico do Centro fazia com que fosse mais fácil subir
a colina do que ligar para Danny e ver se ele estava por lá.
Às vezes, quando eu dava uma parada para ver Danny, encontrava os dois
trabalhando, montando a versão final da teoria da perspectiva. Quando
estavam escrevendo, com Danny no teclado, examinavam detalhadamente
todas as sentenças, discutindo cada palavra. Suas conversas eram uma
estranha mistura de hebraico e inglês. Uma troca de ideias em uma língua
podia de repente mudar para outra, sem tomada de consciência da guinada.
Às vezes a troca para o inglês parecia relacionada com o uso de termos
técnicos como “aversão à perda”, para os quais não tinham se dado ao
trabalho de inventar equivalentes em hebraico. Mas fracassei em gerar uma
teoria para explicar por que faziam a troca no sentido contrário. Teria
ajudado saber um pouco de hebraico.
Eles passaram meses lapidando o artigo. A maioria dos acadêmicos
considera as ideias iniciais da pesquisa a melhor parte, e conduzir a
pesquisa em si é quase igualmente divertido. Mas poucos apreciam o
trabalho de redação, e isso é visível. Chamar de enfadonho um texto
acadêmico é dar crédito demais. No entanto, para muitos, um texto
enfadonho é uma medalha de honra. Escrever com leveza sinaliza que você
não leva seu trabalho a sério, e os leitores também não devem levar.3
“Teoria da perspectiva” não pode ser considerada uma leitura fácil, mas o
texto é cristalino por causa da interminável edição de ambos e a permanente
meta de Amos de “deixar tudo certo”.
Danny e eu logo adquirimos o hábito de dar passeios pelas colinas perto
do Centro, simplesmente para conversar. Éramos igualmente ignorantes e
curiosos em relação ao campo um do outro, de modo que nossas conversas
ofereciam muitas oportunidades de aprendizagem. Um aspecto dessas
sessões de aprendizado mútuo envolvia compreender como pensam
membros de outra profissão, e o que é preciso para convencê-los de alguma
descoberta.
O uso de questões hipotéticas oferece um bom exemplo. Toda a pesquisa
de Kahneman e Tversky até aquele ponto se assentava sobre cenários
simples, tais como: “Imagine que, além de tudo que você possui agora,
ganhe mais US$400,00. Considere então a escolha entre uma perda certa de
US$200,00 ou uma aposta na qual você tem uma chance de 50% de perder
US$400,00 e uma chance de 50% de não perder nada.” (A maioria nessa
situação opta por apostar.) Como Kahneman deliciosamente explica no seu
livro Rápido e devagar: duas formas de pensar,4 eles faziam esses
experimentos mentais em si mesmos e, se concordassem com a resposta,
supunham provisoriamente que outros responderiam da mesma maneira.
Então faziam a verificação perguntando a sujeitos, em geral estudantes.
Economistas não dão muita importância a respostas de perguntas
hipotéticas — a perguntas de pesquisas em geral, aliás. Eles dizem que se
preocupam mais com o que as pessoas fazem em oposição ao que elas dizem
que fariam. Kahneman e Tversky estavam cientes dessas objeções, sem
dúvida levantadas pelos economistas céticos que encontraram, mas tinham
pouca escolha. Uma predição-chave da teoria da perspectiva é que a reação
das pessoas a perdas é diferente da reação a ganhos. Mas é quase
impossível obter permissão para organizar experimentos nos quais os
sujeitos poderiam efetivamente perder quantias substanciais de dinheiro.
Mesmo que as pessoas estivessem dispostas a participar, os comitês das
universidades que analisam experimentos usando sujeitos humanos
poderiam não aprová-los.
Na versão publicada da teoria da perspectiva, Amos e Danny incluíram a
seguinte defesa de seus métodos: “Como padrão, o método de escolhas
hipotéticas emerge como o procedimento mais simples pelo qual um grande
número de questões teóricas pode ser investigado. O uso do método se
baseia na premissa de que as pessoas frequentemente sabem como se
comportariam em situações reais de escolha, e na premissa adicional de que
os sujeitos não têm razão especial para disfarçar suas verdadeiras
preferências.” Em linhas gerais, eles estavam dizendo que, se seus sujeitos
tivessem uma precisão razoável ao pressupor as escolhas que efetivamente
fariam em tais casos hipotéticos e se suas escolhas indicadas fossem
inconsistentes com a teoria da utilidade esperada, então isso ao menos
criaria uma suspeita acerca da eficácia da teoria como guia do
comportamento humano.
Essa defesa aparentemente satisfez o editor do periódico científico, mas
permaneceu um bicho-papão entre os economistas durante anos. A teoria da
perspectiva gradualmente ganhou aceitação porque provou ser útil em
explicar o comportamento em uma variedade de contextos de alto risco
onde era possível observar escolhas reais, desde investidores individuais até
concorrentes em game shows. Mas não creio que qualquer economista fosse
capaz de aparecer com essa teoria, mesmo se tivessem sido agraciados com
os insights de Kahneman e Tversky em psicologia. Uma falta de disposição
para se basear em questões hipotéticas os teria impedido de aprender as
nuances de comportamento que Kahneman e Tversky foram capazes de
discernir.
Achei libertadora a ideia de que podia simplesmente fazer perguntas às
pessoas e levar suas respostas a sério. Até então, os itens da Lista eram
meramente experimentos mentais. Parecia óbvio para mim que, se os
leitores se confrontassem com um dos meus exemplos hipotéticos,
verificariam sua intuição e então concordariam que o comportamento
existe. (Isto, obviamente, era algo ingênuo.) E, embora o método de
pesquisa não fosse considerado qualificado, seguramente era melhor do que
um levantamento das minhas próprias intuições.
Alguns anos depois, recebi dos próprios mestres uma bela lição de como
fazer isso. Eles pegaram na Lista meu exemplo da compra do radiorrelógio
e da televisão e o transformaram em uma compra de um paletó e uma
calculadora, e então perguntaram às pessoas o que fariam. Aqui está, com
as duas opções diferentes de preço indicadas pelo uso de parênteses ou
colchetes.

Imagine que você esteja prestes a adquirir um paletó por (US$125,00)

[US$15,00] e uma calculadora por (US$15,00)[US$125,00] em uma
mesma loja. O vendedor informa que na outra filial da loja, localizada
a 20 minutos de carro, o paletó continua com o mesmo preço
(US$125,00)[US$15,00], mas a calculadora que você deseja comprar
está em oferta por (US$10,00)[US$120,00]. Você faria a viagem até a
outra loja?

Seguramente, sujeitos reais disseram que estariam mais dispostos a pegar o

carro e ir até a outra filial para economizar US$5,00 no item mais barato,
conforme eu havia conjecturado, e agora havia dados para sustentar minha
opinião. Logo comecei também a usar esse método, mas com parcimônia.
Mas Danny e eu nos baseamos quase exclusivamente nas respostas a
perguntas hipotéticas sete anos depois, em um projeto sobre percepções de
justiça, discutidas no Capítulo 14.
Quando não estava perambulando pelas colinas com Danny, ficava
enfurnado no NBER sem nada para fazer a não ser pensar. Victor Fuchs
assumiu o papel da mãe judia que nos enche de culpa, perguntando-me
periodicamente a respeito do meu progresso. Estava diante de um paradoxo.
Eu tinha o que julgava ser uma grande ideia, mas a pesquisa progride
mediante uma série de pequenos passos. E eu não sabia quais pequenos
passos fariam avançar a minha grande ideia. Grandes ideias são uma coisa
boa, mas eu precisava publicar artigos para permanecer empregado. Em
retrospecto, eu tinha o que o escritor de ciência Steven Johnson chama de
“intuição lenta”.5 Uma intuição lenta não é uma daquelas ideias iluminadas
que acometem de repente, quando tudo fica claro. Em vez disso, é mais
uma impressão vaga de que existe alguma coisa interessante acontecendo, e
uma intuição de que poderia haver algo importante não muito longe, à
espreita. O problema com a intuição lenta é que não é possível saber se ela
vai conduzir a um beco sem saída. Tinha a sensação de ter chegado ao
litoral de um mundo novo, sem mapa e sem saber por onde começar a
procura, e nem se encontraria algo de valor.
Kahneman e Tversky conduziam experimentos, então era natural pensar
que eu deveria seguir o exemplo. Entrei em contato com os dois fundadores
do então nascente campo da economia experimental, Charlie Plott e Vernon
Smith, à época na Universidade do Arizona. Economistas tradicionalmente
têm usado dados históricos para testar hipóteses. Smith e Plott eram
praticantes — e partidários — da possibilidade de testar proposições sobre
economia no laboratório. Primeiro fiz uma viagem até Tucson para visitar
Smith.
A agenda de pesquisa de Smith era diferente, pelo menos na época,
daquela que eu estava imaginando para mim. Quando Danny e ele
dividiram o Prêmio Nobel de economia muitos anos depois, eu disse a um
repórter que a diferença entre suas respectivas agendas de pesquisa — que
lhes valeram o prêmio — era que Smith estava tentando mostrar quanto a
teoria econômica funcionava bem e Kahneman estava fazendo exatamente o
contrário.6
Na época em que o visitei, Smith advogava usar algo que chamava de
metodologia do valor induzido. Em vez de negociar bens reais ou apostas,
mercados eram criados com base em fichas, nos quais cada ficha tinha um
valor diferenciado de acordo com o sujeito do experimento.7 Determinada
ficha minha podia valer US$8,00 enquanto, para você, valeria US$4,00,
pois essas eram as quantias que receberíamos do pesquisador caso
terminássemos com tal ficha no fim do experimento. Usando esse método,
Smith foi capaz de testar alguns princípios econômicos, tais como análise
de oferta e demanda. Porém, eu tinha algumas preocupações em relação a
essa metodologia. Quando você vai a uma loja e decide sobre a compra de
uma jaqueta de US$49,00, ninguém está lhe dizendo quanto você está
disposto a pagar por ela. Você precisa decidir sozinho, e essa quantia pode
depender de uma variedade de questões, tais como o preço que o produto
tem no varejo, quanto você já gastou em roupas ao longo daquele mês e se
por acaso você acabou de receber sua restituição do imposto de renda.
Muitos anos depois, finalmente dei um jeito de testar a minha preocupação
em relação a esse método, substituindo fichas por canecas de café, como
veremos no Capítulo 16.
Combinei então uma viagem em família à Disney com uma peregrinação
à Caltech para encontrar Charlie Plott, que também estava desbravando esse
campo (e poderia facilmente ter dividido o Prêmio Nobel com Smith).
Talvez por causa do contexto da Caltech, Plott gostava de descrever o que
estava fazendo por meio de uma analogia com o uso de túnel de vento para
testes de veículos. Em vez de mostrar no laboratório que os princípios
básicos da economia funcionavam, ele estava mais interessado em testar o
que acontecia quando as regras do mercado eram alteradas. Charlie, para
quem a palavra tagarela parece ter sido inventada, também era caloroso e
amigável.
Por mais gentis e impressionantes que Smith e Plott tenham sido, eu não
estava pronto para me declarar como sendo exclusivamente, ou mesmo
prioritariamente, um economista experimental. Eu queria estudar
“comportamento” e permanecer de mente aberta para as técnicas que
utilizaria. Planejava montar experimentos quando esse método parecesse ser
o melhor modo de observar comportamentos, ou às vezes apenas para fazer
perguntas às pessoas, mas também queria estudar o comportamento das
pessoas em seus habitats naturais... só faltava descobrir como fazer isso.

––––––––
Em algum momento durante o meu ano em Stanford, decidi que ia
“mergulhar” nessa nova aventura. A Universidade de Rochester não era um
local ideal, dadas as propensões intelectuais do corpo docente, que estavam
profundamente casadas com a metodologia econômica tradicional, então
procurei outro lugar.8
Quando você é entrevistado para um cargo acadêmico, apresenta um
artigo em um workshop para o corpo docente, e essa apresentação, junto
com os artigos que já escreveu, determina se você vai conseguir o emprego.
O meu artigo “Valor de uma vida” com Rosen já era bastante conhecido, e
eu poderia ter tomado o caminho mais seguro e apresentado algum trabalho
adicional sobre esse tema, mas eu queria um ambiente que tolerasse um
pouco de heresia, então apresentei um artigo sobre a economia de
autocontrole, castanhas-de-caju e tudo mais. Qualquer lugar que me
contratasse depois de ouvir a palestra sobre o artigo tinha a probabilidade
de ser pelo menos moderadamente aberto ao que viria a seguir. Felizmente,
chegaram ofertas de Cornell e Duke, e eu optei por Cornell. A minha nova
mudança estaria a 140 quilômetros de distância de Rochester.
 6

A MANOPLA

Aceitei o emprego em Cornell mais ou menos na metade da minha estada

em Stanford e começaria lá em agosto de 1978. Eu tinha trabalho a fazer em
duas frentes. Primeiro, tinha de produzir pesquisas que mostrassem o que
podíamos apreender a partir da nova abordagem que eu estava sugerindo.
Segundo, e igualmente importante, eu tinha de ser capaz de oferecer
respostas convincentes para uma série de objeções desqualificatórias que
escutaria praticamente toda vez que apresentasse a minha pesquisa.
Economistas tinham seu jeito de fazer as coisas e resistiam a mudanças,
ainda que a única razão para isso fosse por terem investido anos
construindo seu aposento particular naquele edifício.
Esse fato ficou claro para mim em uma das primeiras conferências em
que ministrei uma palestra sobre minha recente linha de pesquisa. Durante o
período de perguntas e respostas que se seguiu, um conhecido economista
levantou a seguinte questão: “Se eu levar a sério o que você está dizendo, o
que devo fazer? Minha habilidade está em saber como resolver problemas
de otimização.” Seu ponto era que, se eu estivesse certo e os modelos de
otimização fossem uma descrição pobre do comportamento real, a sua caixa
de ferramentas estaria obsoleta.
A reação dele foi inusitadamente cândida. A atitude mais comum, para
aqueles que chegavam a se envolver, era apontar o que eu estava fazendo de
errado e os fatores óbvios que eu havia ignorado. Em pouco tempo eu tinha
uma nova lista: motivos pelos quais economistas podiam, com segurança,
ignorar comportamentos como aqueles da Lista. Entre amigos, eu chamava
essa série de perguntas de a Manopla, já que tinha sensação de estar sendo
estrangulado por uma manopla medieval toda vez que dava uma palestra
sobre o meu trabalho. Aqui estão algumas das mais importantes, junto com
as respostas preliminares que elaborei na época. Em certa medida, as
pessoas estão até hoje argumentando sobre esses pontos; eles reaparecerão
ao longo do livro.
Como se
Um dos passa-foras mais proeminentes tinha apenas duas palavras: “como
se”. Resumidamente, o argumento é que os economistas, mesmo que as
pessoas sejam incapazes de resolver os problemas complexos propostos por
eles, se comportam “como se” elas fossem capazes.
Para entender a crítica “como se”, é proveitoso dar uma pequena
recordada na história da economia. A disciplina passou por uma espécie de
revolução depois da Segunda Guerra Mundial. Economistas liderados por
Kenneth Arrow, John Hicks e Paul Samuelson aceleraram a tendência de
empregar maior formalidade matemática à teoria econômica. Os dois
conceitos centrais de economia permaneceram os mesmos — a saber, que
agentes otimizam e que os mercados atingem um equilíbrio estável —, mas
os economistas ficaram mais sofisticados em sua habilidade de descrever
soluções para os problemas de otimização, bem como em determinar as
condições sob as quais um mercado atinge o equilíbrio.
Um exemplo é a chamada teoria da firma, que se resume em dizer que as
empresas maximizam lucros (ou preços de ações). À medida que os
economistas modernos começaram a especificar seu sentido preciso, alguns
objetaram com base no argumento de que gestores de verdade não eram
capazes de resolver tais problemas.
Um exemplo simples era chamado de “análise marginal”. Conforme
mencionado no Capítulo 4, uma empresa lutando para maximizar lucros
estabelecerá o preço e a produção em um ponto em que o custo marginal
seja igual à receita marginal. A mesma análise se aplica à contratação de
funcionários. Continue a contratar até que o custo do último trabalhador
seja igual ao incremento de receita que este trabalhador produz. Esses
resultados podem parecer bastante inócuos, mas, no fim dos anos 1940, um
debate enfurecido ocorreu na American Economic Review sobre se gestores
reais efetivamente se comportavam dessa maneira.1
O pontapé inicial do debate foi dado por Richard Lester, um audacioso
professor assistente em Princeton. Ele teve a coragem de escrever aos
proprietários de empresas de manufatura para pedir que lhe explicassem
seus processos de decisão sobre quantos trabalhadores contratar e qual o
volume a ser produzido. Nenhum dos executivos relatou algo semelhante a
“igualar na margem”. Primeiro, não pareciam pensar sobre o efeito de
mudanças nos preços de seus produtos ou a respeito de mudar o que
pagavam aos trabalhadores. Contrariando a teoria, não pareciam considerar
que mudanças nos salários afetassem tanto as decisões de contratação
quanto o volume de produção. Em vez disso, informaram que tentavam
vender o máximo possível de produtos, e aumentar ou diminuir a força de
trabalho para atender a esse nível de demanda. Lester termina seu artigo
corajosamente: “Este artigo levanta graves dúvidas quanto à validade da
teoria marginal convencional e as premissas sobre as quais ela se assenta.”2
O time de defesa da teoria marginal era comandado por Fritz Machlup,
que estava na Universidade de Buffalo na época e se juntou mais tarde a
Lester em Princeton, talvez para continuar o debate pessoalmente. Machlup
jogou para escanteio os dados da pesquisa de Lester, argumentando que
economistas não estão realmente interessados no que as pessoas dizem que
estão fazendo. A teoria não demanda que empresas calculem explicitamente
custos e receitas marginais, argumentava ele, mas suas ações, mesmo assim,
se aproximarão das preditas pela teoria. E apresentava a analogia de um
motorista decidindo quando ultrapassar um caminhão em uma estrada de
mão dupla. Mesmo sem fazer nenhum cálculo, o motorista consegue fazer a
ultrapassagem. Um executivo, seu argumento prosseguia, toma decisões
praticamente da mesma maneira. “Ele simplesmente confiava no seu
instinto, na sua percepção da situação... [e] ‘simplesmente sabia’ de modo
vago e aproximado, se valia a pena ou não contratar mais pessoas.”3
Machlup tinha fortes críticas aos dados de Lester, mas não apresentava
nenhum dado próprio.
Foi no contexto desse debate que Milton Friedman, um jovem
economista a caminho da fama, entrou em campo. No influente ensaio
chamado “A metodologia da economia positiva” [“The Methodology of
Positive Economics”, no original], Friedman argumentava que era bobagem
avaliar a teoria com base no realismo de suas premissas. O que importava
era a acurácia das previsões da teoria. (No seu título, ele emprega a palavra
“positiva” da maneira como eu uso “descritiva” neste livro, ou seja, como
contraste à normativa.)
Para ilustrar seu ponto, ele troca o motorista de Machlup por um
excelente jogador de sinuca. E observa que

seriam geradas predições excelentes seguindo as hipóteses de que um

jogador de sinuca realiza as jogadas como se soubesse as complicadas
 fórmulas matemáticas que fornecem a direção ideal de percurso, como
se conseguisse estimar a olho nu os ângulos etc.; assim, descreveria a
localização das bolas, faria cálculos imediatos e, então, faria a bola
percorrer a trajetória indicada pelas fórmulas. A nossa confiança
nessas hipóteses não se baseia na crença de que jogadores de sinuca,
mesmo experientes, possam executar, ou de fato executem, o processo
descrito; ela deriva mais da crença de que, a menos que, de um modo
ou de outro, sejam capazes de alcançar o mesmo resultado, não seriam
excelentes jogadores de sinuca.4

Friedman era um debatedor brilhante, e seu argumento com certeza

parecia convincente. Para muitos economistas da época, isso resolvia a
questão. A American Economic Review deixou de publicar qualquer rodada
posterior do debate que estivesse preparando, e os economistas retornaram a
seus modelos, livres da preocupação de suas premissas serem ou não
“realistas”. Uma boa teoria, ao que parecia, não podia ser derrotada usando
dados de pesquisa, mesmo que os defensores da teoria não apresentassem
dados próprios. E essa continuava sendo a situação do jogo cerca de 30
anos depois, quando comecei a ter minhas ideias desviantes. Mesmo hoje,
grunhidos de “como se” pipocam em seminários de economia para
desconsiderar resultados que não apoiem as predições teóricas de
referência.
Felizmente, Kahneman e Tversky haviam apresentado uma resposta para
a questão “como se”. Tanto seu trabalho com heurísticas e vieses quanto o
trabalho com a teoria da perspectiva mostravam claramente que as pessoas
não agiam “como se” estivessem escolhendo de acordo com o modelo
econômico racional. Quando os sujeitos em um dos experimentos de
Kahneman e Tversky escolhiam uma alternativa dominada por outra — isto
é, escolhiam uma alternativa mesmo que a outra fosse melhor sob todos os
aspectos —, não há como dizer que estavam agindo como se estivessem
fazendo um julgamento correto. E também não havia como declarar
racionais os hábitos de comprar vinho do professor Rosett.
Em homenagem a Friedman, a quem eu genuinamente admirava, dei ao
meu primeiro artigo de economia comportamental o título “Rumo a uma
teoria positiva de escolha do consumidor” [“Toward a Positive Theory of
Consumer Choice”, no original]. A última seção continha uma resposta
detalhada à inevitável pergunta “como se”. E também comecei com o
exemplo da sinuca. Meu ponto principal era que a economia deve ser
supostamente uma teoria para todos, não só de especialistas. Um jogador
profissional de sinuca talvez jogue como se conhecesse toda a geometria e a
física relevantes, mas o típico jogador de bar geralmente mira a bola mais
próxima da caçapa e dá a tacada, muitas vezes errando. Se é para termos
teorias úteis sobre como pessoas comuns fazem compras, poupam para a
aposentadoria, procuram emprego ou preparam o jantar, é melhor que essas
teorias não pressuponham que as pessoas se comportem como se fossem
especialistas. Não jogamos xadrez como um grande mestre, nem investimos
como Warren Buffett, nem cozinhamos como um chef. É mais provável que
cozinhemos como Warren Buffett (que adora fast-food). Mas uma réplica
rápida para a crítica “como se” estava longe de ser suficiente; para ganhar o
debate, eu precisaria de fortes evidências empíricas que convencessem os
economistas.
Até hoje, a expressão “evidência de questionário” raramente é ouvida em
círculos econômicos sem o necessário adjetivo “mera”. Claro, esse desdém
é não científico. Dados em pesquisas de intenção, que provêm
simplesmente de perguntar às pessoas em que candidatos estão planejando
votar, produz previsões de acurácia ímpar quando usadas com cuidado por
estatísticos habilidosos como Nate Silver. O aspecto mais interessante dessa
atitude antiquestionário é que muitas variáveis macroeconômicas
importantes são produzidas por levantamentos como esses!
Por exemplo, a imprensa norte-americana fica obcecada com o anúncio
mensal dos mais recentes dados de “empregos”, com economistas de ar
sério convidados a interpretar os números. De onde vêm esses dados
numéricos sobre empregos? Vêm de levantamentos conduzidos pelo censo.
A taxa de desemprego, uma das variáveis básicas no modelamento
macroeconômico, também é determinada a partir de um levantamento que
pergunta às pessoas se estão à procura de trabalho. No entanto, usar os
dados publicados de taxa de desemprego não é considerado uma falha em
macroeconomia. Pelo visto, os economistas não se importam com dados
estatísticos contanto que tenham sido coletados por alguma outra pessoa
que não o pesquisador.
Em 1980, entretanto, as questões referentes a levantamentos estatísticos
não eram capazes de vencer os resmungos “como se”. Seria necessário
trazer para a cena alguns dados apropriados que demonstrassem que as
pessoas tinham um comportamento desviante em suas escolhas na vida real.

Incentivos
Economistas botam muita fé em incentivos. O argumento diz que, se a
bolada aumenta, as pessoas terão maior incentivo para pensar mais, pedir
ajuda ou fazer o que for necessário para resolver o problema do jeito certo.
Era típico dos experimentos de Kahneman e Tversky serem feitos com nada
em jogo; para os economistas, isso indicava que podiam ser tranquilamente
ignorados. E quando incentivos reais eram introduzidos em um contexto de
laboratório, eram somas pequenas, apenas alguns dólares. Seguramente,
dizia-se com frequência, se os incentivos aumentassem, as pessoas fariam
as coisas do jeito certo. Essa afirmação, sem qualquer sustentação em
evidências, era tomada por verdadeira, apesar do fato de que nada na teoria
ou na prática econômica indicasse um escopo exclusivo a problemas de
larga escala. A teoria econômica deveria funcionar bem tanto na compra de
pipoca quanto na de automóveis.
Dois economistas da Caltech forneceram certa evidência inicial contra
essa linha de ataque: David Grether e Charlie Plott, um dos meus tutores de
economia experimental. Grether e Plott tinham deparado com uma pesquisa
conduzida por dois dos meus mentores em psicologia, Sarah Lichtenstein e
Paul Slovic. Lichtenstein e Slovic haviam descoberto “reversões de
preferência”,5 um fenômeno que se revelava desconcertante para os
economistas. Em poucas palavras, sujeitos eram induzidos a dizer que
preferiam a opção A em vez da opção B... e também que preferiam B em
vez de A.
Esse achado comprometia um dos fundamentos teóricos essenciais de
qualquer teoria econômica formal, o qual postulava que as pessoas têm
“preferências bem definidas”, ou seja, que nós sabemos com coerência do
que gostamos. Economistas não se importam se você gosta mais de um
colchão firme do que de um macio ou vice-versa, mas não podem tolerar
que você diga que gosta mais de um colchão firme do que de um macio e de
um macio mais do que de um firme. Isso, não pode. Os livros teóricos de
economia parariam na primeira página se essa premissa de preferências
bem ordenadas tivesse de ser abandonada porque, sem preferências
estáveis, não há nada para ser otimizado.
Lichtenstein e Slovic incitaram reversões de preferência quando
presentearam os sujeitos com um par de jogos de aposta: um relativamente
seguro, algo como 97% de chance de ganhar US$10,00, e outro mais
arriscado, algo como 37% de chance de ganhar US$30,00. Chamaram o
jogo quase certo de aposta “p”, significando alta probabilidade, e o jogo
mais arriscado de aposta “$”, já que oferecia uma chance de ganhar mais
dinheiro. Primeiro perguntaram às pessoas que jogo preferiam. A maioria
optou por p, uma vez que lhes agradava uma chance quase certa de ganhar.
Para esses sujeitos, isto significava que preferiam p a $. Então perguntaram
a esses sujeitos que preferiam p: “Suponha que você seja dono de uma
aposta p. Qual é o preço mais baixo que você pediria para estar disposto a
vendê-la?” E também lhes fizeram a mesma pergunta em relação à aposta $.
Estranhamente, a maioria desses sujeitos exigia mais para desistir de $ do
que para desistir de p, indicando que gostavam mais da aposta $. Mas isso
significa que preferiam a aposta p à aposta $, e a aposta $ à aposta p.
Blasfêmia!
Grether e Plott queriam saber o que estava provocando esses resultados
estranhos, e sua hipótese mais importante era a dos incentivos.6 Se as
apostas fossem reais, conjecturaram eles, esse absurdo deixaria de existir.
Então usaram dinheiro de verdade nos experimentos e, para sua grande
surpresa, a frequência e a seriedade das reversões de preferência na
realidade aumentaram. Aumentar o valor da aposta só intensificou os
resultados.7
Isso não pôs fim à objeção dos incentivos. Mas pelo menos era possível
citar a existência de um artigo que questionava a alegação de que dinheiro
resolveria todos os problemas que os economistas tinham com pesquisa
comportamental. Como veremos, esse tem sido um tema bem recorrente no
debate sobre a validade de evidência experimental.

Aprendizagem
O estilo de experimentos que Kahneman e Tversky conduziam era muitas
vezes criticado como um jogo de “rodada única”. No “mundo real”,
argumentavam os economistas, as pessoas têm oportunidade de aprender. A
ideia é bastante razoável. Não começamos a vida como bons motoristas,
mas a maioria de nós aprende a dirigir sem contratempos frequentes. O fato
de um psicólogo inteligente poder conceber uma pergunta capaz de levar as
pessoas no laboratório a cometer um erro não implica necessariamente que
o mesmo erro seria cometido no “mundo real”. (Laboratórios são
considerados como mundos irreais.) Lá fora, as pessoas têm muito tempo
para exercícios de tomada de decisão, de modo que não vão cometer os
erros que vemos no laboratório.
O problema com a história da aprendizagem é que ela pressupõe que
vivemos em um mundo como o de Bill Murray no filme O feitiço do tempo.
Toda vez que o personagem de Bill Murray acorda, revive o mesmo dia, de
novo e de novo. Ele só descobre o que estava acontecendo porque foi capaz
de aprender, modificando uma coisa de cada vez para ver o que aconteceria.
Felizmente, a vida real não é tão controlada assim. Mas, como resultado, a
aprendizagem pode ser difícil.
Psicólogos nos dizem que, para aprender por meio da experiência, são
necessários dois ingredientes: prática frequente e feedback imediato.
Quando essas condições estão presentes, tal como ocorre quando
aprendemos a andar de bicicleta ou dirigir um carro, nós aprendemos,
possivelmente com alguns contratempos ao longo do caminho. Mas muitos
dos problemas da vida não oferecem essas oportunidades, o que levanta um
ponto interessante. Os argumentos de aprendizagem e incentivo são, em
certa medida, contraditórios. Isto me ocorreu pela primeira vez durante um
debate público que tive com Ken Binmore, especialista britânico em teoria
dos jogos.
Em uma conferência organizada para estudantes de pós-graduação,
Binmore e eu ministrávamos uma palestra por dia cada um. Eu apresentava
novas descobertas de economia comportamental e, embora o trabalho de
Binmore não estivesse relacionado com o meu, ele aproveitava a
oportunidade no começo de cada uma de suas palestras para responder a
uma que eu dera na véspera. Depois da minha primeira palestra, Binmore
forneceu uma versão da crítica do “valor baixo”. Ele disse que, se estivesse
dirigindo um supermercado, gostaria de consultar minha pesquisa, porque,
para compras baratas, as coisas que eu estudava podiam possivelmente ter
importância. Mas se estivesse dirigindo uma concessionária de automóveis,
minha pesquisa seria de pouca relevância. Com valores mais altos, as
pessoas faziam a coisa certa.
 No dia seguinte, apresentei o que agora chamo de “continuum de
Binmore” em homenagem a ele. Escrevi da esquerda para a direita no
quadro-negro uma lista de produtos que variavam com base na frequência
da compra. Do lado esquerdo, comecei com almoço na cafeteria (diário),
depois leite e pão (duas vezes por semana) e assim por diante até chegar a
roupas, carros e casas, escolhas de carreira e cônjuges (não mais do que
dois ou três para a maioria de nós). Note a tendência. Fazemos coisas
pequenas com frequência suficiente para aprender o jeito certo, mas quando
se trata de escolher uma casa, uma hipoteca ou um emprego, não
conseguimos muita prática ou oportunidades para aprender. E quando se
trata de poupar para a aposentadoria, nós só o fazemos exatamente uma vez,
salvo em outras encarnações. Binmore, na verdade, começou pelo lado
errado. Como a aprendizagem exige prática, temos mais probabilidade de
fazer a coisa certa com pequenos valores do que com grandes valores. Isso
significa que os críticos precisam decidir qual dos argumentos querem
aplicar. Se aprendizagem é crucial, então, à medida que os valores
aumentam, a qualidade da tomada de decisão provavelmente irá cair.

Mercados: o gesto da mão invisível

O contra-argumento mais importante da Manopla envolve mercados. Eu me
lembro bem da primeira vez que este argumento foi apresentado a Amos.
Foi durante o jantar em uma conferência organizada por Michael Jensen,
expoente intelectual da escola de negócios de Rochester, onde eu estava
lecionando. Naquela época, Jensen acreditava firmemente tanto em
modelos de escolha racional quanto na eficiência dos mercados financeiros.
(Desde então, mudou sua visão de muitas maneiras.) Creio que ele viu a
conferência como uma chance de descobrir qual era todo aquele alvoroço
em torno de Kahneman e Tversky, bem como uma oportunidade de colocar
na linha dois psicólogos confusos.
No decorrer da conversa, Amos pediu a Jensen para avaliar as
capacidades de tomada de decisão da sua esposa. Mike logo começou a nos
regalar com histórias das ridículas decisões econômicas que ela tomava,
como comprar um automóvel caro e então se recusar a dirigi-lo porque
tinha medo de que sofresse um amassado. Então Amos perguntou a Jensen
acerca dos seus alunos, e Mike reclamou dos erros bobos que eles
cometiam, queixando-se de quanto eram lerdos para entender os conceitos
econômicos mais básicos. À medida que mais vinho era consumido, as
histórias de Mike iam ficando melhores.
Então Amos veio com o golpe fatal. “Mike”, disse ele, “você parece
acreditar que quase todos os seus conhecidos são incapazes de tomar
corretamente até mesmo as decisões econômicas mais simples, mas aí
considera que todos os agentes nos seus modelos são gênios. O que está
havendo?”
Jensen permaneceu imperturbável. “Amos”, disse, “você simplesmente
não entende.” Então deslanchou em um discurso que atribuo a Milton
Friedman. Não fui capaz de encontrar tal argumento nos escritos de
Friedman, mas naquela época em Rochester as pessoas o atribuíram ao Tio
Miltie, como era carinhosamente chamado. O discurso é mais ou menos
assim: “Suponha que houvesse pessoas fazendo coisas bobas — como os
sujeitos dos seus experimentos — e que essas pessoas tivessem de interagir
em mercados competitivos, então...”8
Chamo esse argumento de gesto da mão invisível porque, pela minha
experiência, ninguém jamais terminou essa sentença com ambas as mãos
permanecendo quietas, e acredito que esteja de alguma forma relacionado
com a mão invisível de Adam Smith,9 cujo funcionamento é ao mesmo
tempo superestimado e misterioso. O vago argumento é que os mercados,
de alguma maneira, corrigem os comportamentos desviantes das pessoas.
Gesticular é uma obrigação porque não existe maneira lógica de se chegar a
uma conclusão de que os mercados transformam as pessoas em agentes
racionais.10 Suponha que você preste atenção a custos afundados e acabe
com uma bela sobremesa depois de um grande jantar só porque pagou por
ela. O que acontecerá com você? Se você comete esse erro com frequência,
pode ser que esteja meio gordinho, mas, fora isso, tudo bem. E se você
sofre de aversão a perdas? Será que isso é fatal? Não. Suponha que você
resolva começar um novo negócio porque está com excesso de confiança e
avalia suas chances de sucesso em 90%, quando na verdade a maioria dos
novos negócios fracassa. Bem, ou você terá sorte e será bem-sucedido
apesar da sua decisão tola, ou viverá metido em problemas, mal ganhando
para sobreviver. Ou talvez resolva desistir, fechar o negócio e ir fazer outra
coisa. Por mais cruel que o mercado possa ser, ele não torna você racional.
E, exceto em raras circunstâncias, deixar de agir de acordo com o modelo
do agente racional não é algo fatal.11
 Às vezes o gesto da mão invisível se combina com o argumento dos
incentivos para sugerir que as pessoas saem e contratam especialistas para
ajudá-las quando os valores são altos e as escolhas são difíceis. O problema
com esse argumento é que pode ser difícil achar um verdadeiro especialista
que não recaia em um conflito de interesses. É ilógico pensar que alguém
que não seja sofisticado o suficiente para escolher um bom plano de
poupança para sua aposentadoria será sofisticado o bastante para buscar um
consultor financeiro, corretor hipotecário ou corretor imobiliário. Muita
gente fez dinheiro vendendo poções mágicas e esquemas de Ponzi,12 mas
poucos ficaram ricos vendendo o seguinte conselho: “Não compre essa
coisa.”
Uma versão diferente do argumento é que as forças de concorrência
levam inexoravelmente as empresas a serem maximizadoras, mesmo que
sejam administradas por Humanos, inclusive alguns que não se destacaram
como estudantes. É claro que há algum mérito nesse argumento, mas
acredito que seja vastamente superestimado. Na minha vida, não consigo
me lembrar de nenhuma vez em que especialistas consideraram a General
Motors uma empresa bem administrada. Mas a GM seguiu aos tropeços
durante décadas com gerenciamento ruim. Na maior parte desse período,
também foi a maior fabricante de carros do mundo. Talvez tivesse
desaparecido da economia global em 2009 após a crise financeira, mas com
o auxílio de um resgate do governo, é agora a segunda maior fabricante de
carros do mundo, um pouquinho atrás da Toyota e pouco à frente da
Volkswagen. As forças da concorrência aparentemente agem de forma
vagarosa.
Para ser justo com Jensen, há uma versão mais coerente dessa ideia. Em
vez de argumentar que os mercados forçam as pessoas a ser racionais, pode-
se dizer que os preços de mercado ainda serão racionais, mesmo que muitos
indivíduos sejam, sem sombra de dúvida, Humanos. Tal linha de
pensamento com certeza é plausível, talvez até convincente. Porém, está
errada. Mas como e por que está errada é uma longa história que
abordaremos na Seção VI.
Para que o campo da economia comportamental tivesse êxito,
precisávamos de respostas para essas questões. E, em alguns redutos, ainda
precisamos. Mas agora, em vez de exemplos rápidos com uma única linha
de raciocínio, é possível citar estudos de pessoas reais interagindo em
mercados de grandes valores — até mesmo mercados financeiros, onde
seria de se esperar que o gesto da mão invisível tivesse toda a probabilidade
de ser válido.

––––––––

Foi com a Manopla em mente que cheguei a Cornell, em Ithaca, estado de

Nova York, no outono de 1978. Ithaca é uma pequena cidade rural com
longos invernos cheios de neve e sem muita coisa para fazer. Era um bom
lugar para trabalhar.
Enquanto estive na Califórnia, consegui terminar dois artigos. Um
apresentava a Lista, e o outro se chamava “Uma teoria econômica de
autocontrole”.13 Escrever os artigos foi a parte mais fácil; conseguir que
fossem publicados foi outra história. O primeiro deles, mencionado
anteriormente, “Rumo a uma teoria positiva de escolha do consumidor”, foi
rejeitado por seis ou sete das publicações científicas mais importantes; fiz
questão de esquecer a contagem exata. Em retrospecto, não fico surpreso. O
artigo tinha uma profusão de ideias, mas pouca evidência sólida para apoiá-
las. Cada rejeição era acompanhada de um conjunto de comentários
mordazes dos pareceristas, que eu tentava incorporar na versão seguinte.
Ainda assim, parecia que eu não estava fazendo progresso.
Em algum momento eu precisava ter esse artigo publicado, mesmo que o
único motivo fosse poder seguir adiante. Felizmente, dois economistas de
mente aberta estavam começando uma revista nova chamada Journal of
Economic Behavior and Organization. Tive o palpite de que eles deveriam
estar ansiosos para receber propostas, então mandei o artigo e eles o
publicaram na edição de estreia. Foi a minha primeira publicação em
economia comportamental, embora tivesse sido em uma revista da qual
ninguém nunca ouvira falar.
Se fosse para permanecer na área acadêmica e obter estabilidade em uma
universidade focada em pesquisa como Cornell, teria que começar a
publicar regularmente em revistas científicas de primeira linha. Eu voltara
da Califórnia com duas ideias na minha lista de tópicos a explorar. A
primeira era compreender a psicologia de gastar, poupar e outros
comportamentos financeiros domésticos, o que ficaria conhecido como
contabilidade mental. A segunda ideia era o autocontrole e, mais
genericamente, a escolha entre agora e mais tarde. As próximas duas seções
do livro abordam esses tópicos.
 II
CONTABILIDADE MENTAL
1979 – 85
Depois do nosso ano juntos na Califórnia, Amos e Danny continuaram sua
colaboração e eu os via apenas ocasionalmente em conferências. Eles
estavam trabalhando em artigos de atualização da “Teoria da perspectiva”, e
eu continuava a refletir sobre escolha do consumidor. Havia um tópico,
porém, no qual tanto eles quanto eu estávamos pensando, de forma quase
independente. Em resumo, é o seguinte: “Como as pessoas pensam em
dinheiro?” Nos primeiros tempos, chamei esse processo de “contabilidade
psicológica”, porém, em um artigo posterior sobre o assunto, Amos e
Danny mudaram o nome para “contabilidade mental”,1 e eu os acompanhei.
Continuei a pensar, escrever e falar sobre contabilidade mental desde
então. Ainda acho o tema fascinante, empolgante e incisivo; é uma lente
que me ajuda a entender o mundo. Os próximos capítulos são dedicados ao
básico da contabilidade mental, mas o tópico permeia todo o resto do livro.
Pensar em contabilidade mental pode ser contagioso. Em breve é capaz de
você deixar escapar: “Bem, isto é realmente um problema de contabilidade
mental.”
 7

PECHINCHAS E ENGANAÇÕES

Minha amiga Maya Bar-Hillel estava tentando comprar uma colcha

para a sua cama de casal. Ela foi até a loja e achou uma em liquidação
que lhe agradou. Os preços habituais eram US$300,00 por uma king
size, US$250,00 por uma queen size e US$200,00 por uma de casal
comum. Na semana em questão, todos os tamanhos estavam no preço
de US$150,00. Maya não conseguiu resistir: comprou uma king size.

Para começar qualquer análise sobre contabilidade mental, vale a pena

entender o básico da teoria econômica do consumidor. Retomando a
discussão sobre o efeito posse, cabe lembrar que todas as decisões
econômicas são tomadas através da lente dos custos de oportunidade. O
custo de um jantar e cinema esta noite não se resume apenas ao desembolso
financeiro — depende também dos usos alternativos desse tempo e
dinheiro.
Se você entende os custos de oportunidade e tem um ingresso para um
jogo que poderia revender por US$1.000,00, não importa quanto você
pagou pelo ingresso. O custo de ir ao jogo é o que você poderia fazer com
esses US$1.000,00. Você só deve ir ao jogo se esse for o melhor uso
possível do dinheiro. É melhor do que 100 filmes a US$10,00 cada? Melhor
do que uma incrementada no seu visual já ultrapassado? Melhor do que
guardar o dinheiro para uma emergência ou um fim de semana ensolarado?
Essa análise não se limita a decisões que envolvem dinheiro. Se você passa
a tarde lendo um romance, então o custo de oportunidade é qualquer outra
coisa que você poderia ter feito com esse tempo.
Essa linha de raciocínio é uma caracterização correta e apropriada da
teoria normativa de escolha do consumidor. É o que os Econs fazem e, em
princípio, deveríamos todos nos esforçar a maior parte do tempo para
pensar desse jeito. Ainda assim, qualquer um que seguisse esses parâmetros
para tomar uma decisão ficaria paralisado. Como seria possível saber qual
das quase infinitas maneiras de usar US$1.000,00 me deixará mais feliz? É
um problema complexo demais, e é irrealista pensar que o consumidor
típico faz essas considerações. Poucos raciocinam assim. Para o problema
do ingresso de US$1.000,00, muita gente irá considerar apenas algumas
poucas opções. Eu poderia assistir ao jogo pela televisão e usar o dinheiro
para visitar a minha filha em Providence. Será que isso seria o ideal? Mas
descobrir a melhor alternativa de uso para o dinheiro não é algo de que eu
ou qualquer um seja capaz — nem mesmo de chegar a uma conclusão
aproximada.1
Então o que as pessoas fazem de fato? Eu estava inseguro sobre como
tratar esse e outros aspectos da tomada de decisão do consumidor, então
contratei um estudante para entrevistar famílias da região e averiguar o que
podíamos aprender sobre o comportamento de pessoas reais. Concentrei-me
em lares de classe média-baixa, porque as decisões de gastos são muito
mais importantes quando se tem um orçamento limitado.
As entrevistas eram planejadas com a intenção de dar aos participantes
tempo de sobra para falar sobre tudo que quisessem. (Nós lhes pagávamos
uma quantia fixa para participar, mas alguns falaram durante horas.) O
público-alvo das entrevistas era o responsável por lidar com o dinheiro nas
casas. Entre casais, essa responsabilidade recaía com mais frequência sobre
a esposa. O propósito das entrevistas não era coletar dados para um artigo
acadêmico. Eu simplesmente esperava obter uma impressão geral do
entendimento das pessoas a respeito da administração de suas finanças
domésticas. É notória a visita de Adam Smith a uma fábrica de alfinetes
para ver como era o processo de fabricação. Esta era a minha fábrica de
alfinetes. As entrevistas criaram uma base na realidade para mim e
influenciaram grandemente tudo que escrevi depois sobre contabilidade
mental.
A primeira questão a tratar era uma sobre a qual eu vinha ponderando
desde a época da Lista. “Quando um custo é uma perda?” Embora a tivesse
em mente havia muito tempo, minha “descoberta” da teoria da perspectiva
fez crescer meu interesse. Lembre-se de que função valor evidencia a
aversão a perdas: começando do zero, ela é mais íngreme na descida do que
na subida. O efeito negativo de uma perda é duas vezes mais intenso do que
o efeito positivo gerado por um ganho. Isso levanta a pergunta: se você
paga US$5,00 por um sanduíche, você sente que acabou de perder
US$5,00? Para transações de rotina, a resposta é claramente não. Por um
motivo: pensar dessa maneira deixaria você infeliz. Como as perdas pesam
duas vezes mais que os ganhos, até mesmo a troca de duas notas de
US$5,00 por uma de US$10,00 seria vista como perda, aplicando-se esse
tipo de contabilidade. “Perder” cada uma das notas de US$5,00 seria mais
doloroso do que o prazer associado a receber os US$10,00. Então o que
realmente acontece quando você faz uma compra? E o que Maya estava
pensando quando comprou aquela colcha gigante?
Enfim cheguei a uma formulação que envolve dois tipos de utilidade:
utilidade de aquisição e utilidade de transação. Utilidade de aquisição
baseia-se na teoria econômica padrão e é equivalente ao que os economistas
chamam de “excedente do consumidor”. Conforme explicita o termo, é a
parcela que sobra após o custo de oportunidade — ou seja, o valor referente
àquilo do qual desistimos — ser subtraído da utilidade estimada do objeto
adquirido. Para um Econ, a utilidade de aquisição é o fim da história. Uma
compra produzirá uma abundância de utilidade de aquisição apenas se o
consumidor valoriza algo muito mais do que o mercado. Se você está com
muita sede, então uma garrafa de água de US$1,00 é uma utilidade que caiu
do céu. E para um Econ que possui uma cama de casal, a utilidade de
aquisição de uma colcha que cabe exatamente na cama seria maior do que
de uma que fica sobrando 60 centímetros de cada lado em todas as direções.
Humanos, por outro lado, pesam um aspecto diferente da aquisição: a
qualidade percebida do negócio. É a isto que a utilidade de transação se
refere. Ela é definida como a diferença entre o preço efetivamente pago
pelo objeto e o preço que normalmente se esperaria pagar, o preço de
referência. Suponha que você esteja num evento esportivo e compre um
sanduíche idêntico ao que habitualmente costuma comprar para o almoço,
mas ele custa o triplo do preço. O sanduíche está gostoso, mas a oferta em
geral não cheira bem. Ele produz uma utilidade de transação negativa, uma
“enganação”. Em contraste, se o preço está abaixo do preço de referência,
então a utilidade de transação é positiva, uma “pechincha”, como a colcha
extragrande de Maya sendo vendida pelo mesmo preço que a colcha menor.
Eis aqui uma pergunta de pesquisa que ilustra o conceito. Dois grupos de
estudantes em um programa de MBA executivo que relataram ser
consumidores habituais de cerveja foram indagados sobre uma das duas
versões do cenário a seguir. As variações parecem em parênteses e
colchetes.
 Você está deitado na praia em um dia de calor. Só tem água gelada
para beber. Durante a última hora, você tem pensado em quanto
curtiria uma boa garrafa gelada da sua marca de cerveja predileta. Um
companheiro se levanta para dar um telefonema e se oferece para
trazer uma cerveja do único ponto de venda próximo (um hotel
sofisticado) [um boteco pequeno e precário]. Ele diz que a cerveja
pode ser cara, então pergunta quanto você está disposto a pagar. Ele
diz que vai comprar a cerveja se ela custar igual ou menos desse valor.
Mas se custar mais, não comprará. Você confia no seu amigo, e não há
possibilidade de pechinchar com o (barman) [dono do boteco]. Que
preço você diz a ele?

Há diversos pontos que demandam atenção nesse caso, o qual foi

elaborado com apuro para desviar antecipadamente das objeções que
escutaria de economistas. Como elemento crucial do exemplo, o ato de
consumo é idêntico nas duas situações. O participante quer tomar uma
garrafa da sua cerveja predileta na praia. Ele nunca entra no
estabelecimento no qual a cerveja foi comprada ou sequer o vê e, portanto,
não é submetido a nenhuma ambientação, nem positiva nem negativa. Além
disso, ao excluir negociações com o vendedor, os participantes não têm
motivo para disfarçar sua verdadeira preferência. Em jargão de
economistas, a situação é compatível em incentivos.
Estabelecidas essas condições, podemos prosseguir à essência da
questão. As pessoas estão dispostas a pagar mais pela cerveja se ela tiver
sido adquirida no hotel do que no boteco. As medianas das respostas,2
corrigidas pela inflação, foram US$7,25 e US$4,10.
Esses resultados demonstram que as pessoas estão dispostas a pagar
preços diferentes pela mesma cerveja, consumida no mesmo lugar da praia,
dependendo de onde ela é comprada. Por que os respondentes se preocupam
com o local onde a cerveja foi comprada? Uma das razões são as
expectativas. As pessoas esperam que os preços sejam mais altos em um
hotel sofisticado, em parte porque os custos são obviamente mais altos.
Pagar US$7,00 por uma cerveja em um hotel é desagradável, mas esperado;
pagar esse valor em uma espelunca é um insulto! Essa é a essência da
utilidade de transação.
 Econs não vivenciam utilidade de transação. Para eles, o local da
aquisição é outro fator supostamente irrelevante (FSI). Não que os Econs
sejam imunes a pechinchas. Se alguém estivesse vendendo cerveja na praia
por US$0,10, então até um Econ ficaria feliz, mas essa felicidade é
plenamente capturada pela utilidade de aquisição. Aqueles que apreciam
utilidade de transação obtêm prazer (ou dor) puramente pelos termos do
negócio em si.
Como a utilidade de transação pode ser positiva ou negativa — isto é,
pode haver grandes negócios ou terríveis roubadas —, ela pode tanto
impedir aquisições que produzam bem-estar quanto induzir aquisições que
sejam perda de dinheiro. O exemplo da cerveja na praia ilustra um caso em
que alguém pode ser dissuadido de fazer uma aquisição que valha a pena.
Suponha que Dennis diga que pagaria no máximo US$4,00 pela cerveja do
boteco, mas US$7,00 pela cerveja do hotel. Seu amigo Tom poderia deixar
Dennis mais feliz se comprasse a cerveja no boteco por US$5,00, mas
dissesse que a comprou no hotel. Dennis beberia sua cerveja pensando que
foi um bom negócio. É apenas o fato de não gostar de pagar caro que o
impede de concordar com essa transação sem o subterfúgio de Tom.
Para aqueles que estão vivendo pelo menos confortavelmente, utilidade
de transação negativa pode impedir experiências especiais de consumo
capazes de gerar boas lembranças que perdurarão por toda a vida, e a
parcela excessiva da quantia cobrada estará há muito esquecida. Bons
negócios, por outro lado, podem nos tentar a fazer aquisições de objetos de
pouco valor. Todo mundo tem itens no seu armário que são raramente
usados, mas foram “compras obrigatórias” simplesmente porque o negócio
era bom demais. Em algum lugar da garagem ou do sótão temos uma versão
particular da colcha de Maya.
Como os consumidores pensam dessa maneira, os vendedores têm um
incentivo para manipular o preço de referência percebido e criar a ilusão de
um “bom negócio”. Um exemplo que tem sido usado há décadas é anunciar
um “preço de varejo sugerido” amplamente fictício, que na realidade serve
apenas como um enganoso preço de referência sugerido. Nos Estados
Unidos, alguns produtos parecem estar sempre em oferta, tais como tapetes
e colchões, e em algumas lojas de varejo, ternos masculinos. Bens
comercializados dessa maneira compartilham duas características: são
comprados com pouca frequência e a qualidade é difícil de avaliar. Os
compradores esporádicos ajudam porque os consumidores muitas vezes não
percebem que há sempre uma liquidação acontecendo. A maioria de nós
fica agradavelmente surpresa ao descobrir, na ocasião da compra de um
colchão, que sempre há uma oferta. E quando a qualidade do produto é
difícil de avaliar — como a de um colchão —, o preço de varejo sugerido
pode exercer uma função dupla. Pode simultaneamente sugerir que a
qualidade é boa (aumentando assim a utilidade de aquisição percebida) e
insinuar a possível existência de uma utilidade de transação porque o
produto está “em oferta”.
Compradores habituais podem ser fisgados pela animação derivada da
utilidade de transação. Se um varejista conhecido por descontos frequentes
tenta demover seus fregueses de esperar por bons negócios, pode ter
dificuldade. Muitos lojistas têm tentado ao longo dos anos atrair seus
clientes com algo chamado “preço baixo todo dia”, mas esses experimentos
geralmente fracassam.3 Fazer um bom negócio é muito mais prazeroso do
que economizar uma quantia pequena e quase invisível em cada item.
Macy’s4 e JC Penney são apenas dois varejistas americanos que
notavelmente tentaram — e fracassaram — demover o vício dos fregueses
em ofertas frequentes. Em uma reformulação de imagem levada a cabo em
2006–07, a diretoria da Macy’s escolheu os cupons como alvo e quis
reduzir seu uso como recurso de redução de preços. A empresa via os
cupons como uma ameaça, vinculando muito de perto sua marca a
varejistas menos prestigiosos, como JC Penney ou Kohl’s. Na primavera de
2007, depois de incorporar diversas outras lojas de departamentos pelo país
e rebatizá-las todas como Macy’s, cortaram o uso de cupons em 30% em
comparação com a primavera anterior. Isto não caiu bem para os clientes.
As vendas despencaram, e a Macy’s rapidamente prometeu retomar sua
abundância de cupons na temporada de férias do mesmo ano.
A JC Penney, de maneira similar, evitou cupons por um breve período em
2012 ao tentar uma estratégia de preços baixos diários. Notando que menos
de 1% das receitas provinha de transações com preço integral, o CEO Ron
Johnson, em um comunicado surpreendentemente ingênuo à imprensa,5
anunciou o fim do que chamou de “preços falsos” — o mítico preço de
varejo sugerido — e o início de um esquema de precificação mais simples.
Além de abolir vendas tradicionais via cupons, o novo esquema arredondou
os preços terminando em “,99” para o preço cheio mais próximo. A JC
Penney alegou que o preço final pago pelo consumidor era efetivamente o
mesmo após todas essas mudanças.6
 É provável que os consumidores não estivessem pagando a mais nesse
novo regime, mas estavam perdendo muito em utilidade de transação.
Perderam até mesmo o diminuto prazer de pagar “só um pouquinho
menos”, como US$9,99 em vez de US$10,00, por exemplo. O experimento
foi um fiasco. As vendas da JC Penney e o preço das ações despencaram
quando as mudanças foram efetivadas em 2012. Um ano depois, Johnson
foi demitido e os cupons voltaram aos fregueses da JC Penney.7 Talvez os
consumidores não tenham gostado de serem informados de que os preços de
varejo, a fonte de tanto prazer de utilidade de transação, eram falsos.
Leitores (e compradores) espertos podem questionar varejistas que
trabalham com descontos em grande escala, tais como Walmart e Costco.
Esses varejistas operam com sucesso uma estratégia diária de preços baixos,
às vezes sem referência explícita a um preço original mais alto. Mas eles
não eliminaram a utilidade de transação; ao contrário. Eles convenceram
seus clientes de que toda a experiência de fazer compras é uma orgia de
caçar pechinchas, e fazem de tudo para reforçar essa imagem. Junto a
preços genuinamente baixos, o Walmart também oferece uma variação da
antiga prática de garantir que seus preços sejam efetivamente os mais
baixos do mercado, permitindo a compradores escanear seus recibos de
compra num aplicativo “caça ofertas”8 que promete devolver a diferença a
qualquer pessoa se houver um preço mais baixo. A menos que a Macy’s e a
JC Penney quisessem abrir mão de todas as pretensões de oferecer uma
experiência de compras sofisticada, não poderiam competir para prover
utilidade de transação aos seus clientes.
Para os consumidores, não há nada de errado em estar de olho nas
ofertas. Economizar dinheiro em uma compra torna possível mais uma.
Porém, não queremos ser impelidos a adquirir algo que não vamos usar
apenas por ser uma oportunidade boa demais para deixar passar. Para as
empresas, é importante perceber que todo mundo está interessado em um
bom negócio. Seja via ofertas ou preços baixos genuínos, a sedução de um
bom negócio sempre atrai clientes. O estacionamento na Costco, um
varejão famoso pelos preços baixos, sempre tem um grande número de
carros de luxo. Mesmo consumidores abastados adoram a utilidade de
transação.
 8

CUSTOS AFUNDADOS

Vince pagava US$1.000,00 para frequentar um clube de tênis com

quadra coberta, o que lhe dava o direito de jogar uma vez por semana
na temporada de nevascas. Depois de dois meses, desenvolveu
cotovelo de tenista, o que tornava muito doloroso jogar. Mesmo com
dores, ele continuou a jogar durante três meses porque não queria
desperdiçar a taxa de associado. Só parou de jogar quando a dor se
tornou insuportável.

Quando certa quantia é gasta e o dinheiro não pode ser recuperado, diz-se
em economia que o dinheiro “afundou”, foi embora. Expressões como “não
chorar sobre o leite derramado” e “deixar o passado para trás” são outras
maneiras de expressar o conselho dos economistas para ignorar custos
impossíveis de serem recuperados. Mas é um conselho difícil de ser
seguido, como ilustram alguns exemplos contidos na Lista, como ir de carro
ao jogo de basquete em plena nevasca ou a história de Vince e seu cotovelo
de tenista.
Para deixar as coisas claras, vamos estipular que, se um amigo
convidasse Vince para jogar tênis (de graça) em outro clube, Vince
recusaria por causa do seu cotovelo dolorido. Em jargão de economia, a
utilidade de jogar tênis é negativa. Mas, por ter pago US$1.000,00, ele
continua a jogar, piorando seu estado cada vez que joga. Por que ele haveria
de fazer uma coisa dessas? Esta é a pergunta que eu queria responder.
Ao longo dos anos, colecionei dezenas de exemplos de pessoas
preocupadas com custos afundados. Um deles envolvia uma amiga, Joyce,
que vivia brigando com sua filha de seis anos, Cindy, sobre o que ela devia
vestir para ir à escola. Cindy resolvera que não queria mais usar vestido, só
calças ou shorts. Joyce insistia que Cindy tinha que usar os três vestidos que
ela havia comprado para o início do primeiro ano. Muitos dias começavam
com berros de “Eu comprei esses vestidos, e você vai usá-los!”, com Cindy
retrucando que não iria à escola se tivesse que usar vestido. É bem provável
que Joyce perguntasse, inutilmente, se Cindy achava que dinheiro crescia
em árvores.
Fui trazido como mediador e expliquei a lógica econômica para Joyce. O
dinheiro pago pelos vestidos já se fora, e usá-los não o traria de volta.
Enquanto vestir calças ou shorts não exigisse uma nova compra de roupas,
insistir que Cindy usasse os vestidos não ajudaria em nada sua situação
financeira. Joyce ficou encantada ao ouvir essa informação. Ela detestava
brigar com a filha, mas genuinamente se sentia culpada por “desperdiçar” a
compra desses três vestidos. Escutar um economista lhe dizendo que
ignorar custos afundados é perfeitamente racional, até mesmo necessário,
era tudo de que ela precisava. Maya Bar-Hillel começou a dizer que eu era
o único economista clínico do mundo. (Depois do episódio da colcha, ela se
tornou minha primeira cliente.)
Posso ou não ter merecido o título, mas dificilmente era o único
economista a reconhecer que Humanos têm dificuldade com esse conceito.
Na verdade, o erro é tão comum que tem um nome oficial, falácia de custo
afundado, e a falácia é frequentemente mencionada em livros de economia
básica. Porém muita gente pode achar difícil seguir na prática o conselho de
ignorar custos afundados, mesmo entendendo o conceito.
Dirigir debaixo de neve para ir ao jogo de basquete e jogar tênis sentindo
dor são erros que nenhum Econ cometeria. Apropriadamente, eles tratam
custos afundados como irrelevantes. Mas, para os Humanos, custos
afundados perduram e se tornam outro FSI, e não só para coisas como
jantares e shows. Muita gente acredita que os Estados Unidos continuaram
a sua fútil guerra no Vietnã porque investiram demais para abandoná-la.
Barry Staw, um professor de comportamento organizacional, escreveu um
artigo sobre o que chamou de “escalada do comprometimento” e o intitulou
de “Afundado até os joelhos no grande lamaçal”,1 em referência a uma
canção antiguerra do cantor folk Pete Seeger.2 Na opinião de Staw, cada
milhar de vidas perdidas e cada bilhão de dólares gastos dificultavam cada
vez mais declarar derrota e seguir adiante. Alguns fatores supostamente
irrelevantes podem ter bastante importância.
Por que custos afundados importam? E porque as pessoas poderiam
pensar que prosseguir em certo curso de ação — ir ao jogo ou show, ou
continuar uma guerra inútil — vale a pena? Como vimos no capítulo
anterior, quando você faz uma compra a uma quantia que não gera nenhuma
utilidade de transação (ou desutilidade), não sente o preço da compra como
perda. Você pagou algum dinheiro e, quando consumir o produto, terá o
prazer da utilidade de aquisição e a contabilidade estará em ordem; o seu
custo inicial fica zerado pelo seu ganho posterior. Mas o que acontece
quando você compra um ingresso e não vai ao evento?
Pagar US$100,00 pelo ingresso de um show ao qual você não vai
transmite a sensação de perder US$100,00. Para continuar a analogia da
contabilidade financeira, quando você compra o ingresso e então deixa de
usá-lo, você precisa “reconhecer a perda” no livro-caixa mental que está
mantendo. Ir ao evento lhe permite ajustar essa contabilidade sem assumir
uma perda.
Da mesma maneira, quanto mais você usa uma coisa pela qual pagou,
melhor se sente em relação à transação. Eis aqui um experimento mental.
Você compra um par de sapatos, talvez porque estivesse em oferta. Ainda
que fossem caros, você não podia deixar passar essa utilidade de transação.
Um dia você calça os sapatos orgulhosamente para ir trabalhar e, na hora do
almoço, seus pés estão machucados. Depois que seus pés ficam curados,
você experimenta os sapatos outra vez, só para uma saída à noite, mas os
pés voltam a doer. Duas perguntas: admitindo que os sapatos nunca se
tornem confortáveis, quantas vezes mais você tentará calçá-los antes de
desistir? E, depois que parou de usá-los, quanto tempo ficarão no fundo do
seu armário antes de você jogá-los fora ou doá-los para alguma instituição
de caridade? Se você é como a maioria das pessoas, as respostas dependem
de quanto você pagou pelos sapatos. Quanto mais você pagou, mais dor
suportará até parar de usá-los e mais tempo eles ocuparão espaço no seu
armário.
O mesmo comportamento ocorre com academias de ginástica. Se você
paga a mensalidade da academia e não frequenta, terá que declarar a
compra como uma perda. Na verdade, algumas pessoas se matriculam como
forma de estímulo contra os problemas de autocontrole referentes a
exercícios. Se eu quero ir à academia e vou me sentir mal por jogar fora o
dinheiro da mensalidade,3 então a mensalidade pode me ajudar a superar a
minha inércia de duas maneiras: o valor desembolsado fica me
atormentando, e não há nenhum desembolso monetário imediato quando eu
de fato vou. Os professores de marketing John Gourville e Dilip Soman
conduziram um estudo inteligente em uma academia para demonstrar esse
ponto. O estabelecimento deles cobra por semestre. Gourville e Soman
descobriram que a frequência na academia dá um salto no mês em que a
conta chega, depois vai diminuindo até a chegada da próxima. Eles
chamaram esse fenômeno de “depreciação do pagamento”,4 que expressa o
desgaste que o efeito de custos afundados sofre com o tempo.
Um resultado similar foi encontrado pelo psicólogo Hal Arkes, agora na
Universidade Estadual de Ohio, que conduziu um belo experimento com
Catherine Blumer, sua aluna de pós-graduação. Estudantes que estavam na
fila para comprar ingressos para os eventos de uma companhia teatral do
campus foram escolhidos aleatoriamente para receber um desconto pequeno
ou grande no preço do ingresso. Uma característica importante no desenho
desse experimento é que os clientes já haviam assumido que pagariam o
preço cheio antes de receber o desconto, portanto os pesquisadores puderam
presumir que os sujeitos que pagassem com desconto valorizariam o
produto tanto quanto aqueles que pagaram o preço total. Arkes e Blumer
descobriram que custos afundados tinham importância, sim, mas apenas por
um semestre. Aqueles que pagaram preço inteiro foram a mais eventos no
semestre do outono-inverno, mas a frequência na primavera-verão foi a
mesma nos três grupos; aparentemente os estudantes haviam ido o
suficiente a peças para sentir que o dinheiro gasto valera a pena, ou então
haviam esquecido totalmente a compra original. Conclui-se assim que
custos afundados importam, pelo menos por algum tempo, mas podem
eventualmente ser esquecidos.5

––––––––

Em algumas situações, custos afundados e custos de oportunidade podem

estar entrelaçados. Tive a chance de investigar um caso como este com
Eldar Shafir, psicólogo em Princeton. Nós nos conhecemos quando eu
estava fazendo pós-doutorado com Amos em Stanford, em 1988-89. Eldar
está no pequeno grupo de psicólogos que conseguem tolerar economistas
por tempo suficiente, por isso colaborou com vários e fez importantes
contribuições para a economia comportamental.
Nosso projeto começou com uma conversa no aeroporto quando
descobrimos que tínhamos bilhete para o mesmo voo. Eu tinha dois tíquetes
que permitiam um upgrade para a primeira classe se houvesse poltronas
disponíveis. Naquela época, os programas de fidelidade distribuíam alguns
desses tíquetes de graça e era possível adquirir cupons adicionais por
US$35,00. Eu tinha acabado de usar um deles quando dei de cara com Eldar
e sugeri que tentássemos conseguir um upgrade para ele também, para
podermos sentar juntos. Eles tinham uma poltrona disponível, então dei de
presente a Eldar o meu cupom restante. Ele objetou, insistindo em me
reembolsar, e perguntou quanto o cupom havia me custado. Eu respondi que
dependia, já que alguns foram gratuitos e outros custaram US$35,00. Então
ele me perguntou que tipo de cupom eu tinha usado. “Que diferença faz?”,
indaguei. “Eu estou sem cupons agora e vou ter que comprar mais, então
não faz diferença o tipo de cupom que eu lhe dei.” “Bobagem”, disse ele.
“Se o cupom foi gratuito, então eu não lhe pago nada, mas, se lhe custou
US$35,00, insisto em pagar esse dinheiro.” Continuamos a discussão
durante o voo de volta, e ela levou a um artigo interessante.
Nossa questão era: quanto tempo perdura na memória uma compra
passada? O artigo foi motivado pelo incidente com o tíquete de upgrade e
pelo recorrente membro da Lista, professor Rosett, que bebia as antigas
garrafas de vinho que já possuía, mas não comprava novas nem vendia as
que possuía. Organizamos um estudo usando os assinantes de um
informativo anual sobre preços de leilões de vinho chamado Liquid Assets.
A publicação era escrita pelo economista de Princeton Orley Ashenfelter,6
um aficionado por vinhos, e seus assinantes eram os ávidos consumidores
da bebida. Como tais, todos estavam cientes de que havia (e ainda há) um
mercado ativo de leilões para garrafas de vinho antigas. Orley concordou
em incluir uma pesquisa nossa junto com um de seus informativos.7 Em
troca, prometemos compartilhar os resultados com os assinantes.
Perguntávamos:

Suponha que você tenha comprado no mercado a futuro uma caixa de

um bom Bordeaux por US$20,00 a garrafa. O vinho agora está sendo
vendido em leilão por US$75,00. Você resolveu tomar uma garrafa.
Qual das alternativas seguintes capta melhor o seu sentimento em
relação ao custo de abrir a garrafa?
(A porcentagem de pessoas escolhendo cada opção é mostrada entre
colchetes.)
(a) US$0,00. Já paguei por ela. [30%]
 (b) US$20,00, o valor que paguei por ela. [18%]
(c) US$20,00 mais os juros. [7%]
(d) US$75,00, o valor que eu poderia obter se vendesse a garrafa.
[20%]
(e) -US$55,00. Eu tomo uma garrafa que vale US$75,00 e pela qual
paguei apenas US$20,00, então economizei dinheiro tomando essa
garrafa. [25%]

Quando incluímos a opção (e), que consideramos bastante divertida, não

tínhamos certeza de que alguém a escolheria. Imaginamos se haveria
realmente pessoas tão sofisticadas em seu uso da contabilidade mental que
pudessem considerar o fato de tomar uma garrafa cara de vinho como um
ato de economia de dinheiro. Porém, muita gente levou essa opção a sério e
mais da metade dos respondentes disse que tomar a garrafa era ou de graça
ou lhes economizava dinheiro. É claro que a resposta correta segundo a
teoria econômica é US$75,00, já que o custo de oportunidade de tomar o
vinho é vendê-lo a esse preço. Todos os Econs escolheriam essa resposta;
foi o que fizeram muitos economistas que preencheram nossa pesquisa. De
fato, a maioria das pessoas que deu essa resposta era formada por
economistas. Sei disso porque as respostas não eram anônimas. Fizemos um
sorteio entre os que responderam, com uma garrafa de Bordeaux como
prêmio, e o respondente precisava fornecer seu nome e endereço8 para ser
elegível ao prêmio.
Há uma pequena modificação a essa pergunta que faz com que a maioria
das pessoas responda como economista. Em vez de perguntar sobre tomar
uma garrafa de vinho, perguntamos aos sujeitos qual seria a sensação se
tivessem deixado cair e quebrado a garrafa. A maioria disse que teria a
sensação de que quebrar a garrafa lhes custaria US$75,00, aquilo que
poderiam conseguir se a vendessem.
O endereço de resposta para a pesquisa não era reconhecível, portanto os
respondentes não sabiam que Eldar e eu estávamos envolvidos. Muitos
ofereceram voluntariamente explicações para suas respostas. Um deles, um
engenheiro aposentado, escreveu: “Entendo que, emoção à parte, o custo de
reposição é relevante para decisões econômicas. No entanto, o ideal para
mim seria que os vinhos das safras de 89 e 90 que adquiri a futuro
aumentem de valor o suficiente para vender metade pelo meu custo total e
beber o restante tendo em mente apenas prazer, não dinheiro.”
Você vê o que ele está dizendo? Se o vinho dobrar de valor e ele vender
metade das garrafas, então poderá beber o restante “de graça”. Brilhante!
Esse expediente fará com que cada garrafa que ele tome proporcione
considerável utilidade de transação. Uma carta veio de um conhecido
professor de contabilidade da Universidade de Chicago, Roman Weil.
Roman, que se tornou um amigo quando trabalhamos em Chicago, chega
pertíssimo de ser um Econ:
“Vocês deixaram de fora a resposta correta. Eu sinto que a perda é
US$75,00 menos os custos de transação de vender (que são de mais ou
menos US$15,00). Então, associo à garrafa um custo de US$60,00. Como
tenho vinho de sobra para o resto da vida, o valor líquido realizável está
correto. Se eu não tivesse um estoque de vinho suficiente, usaria o custo de
substituição, US$75,00 mais comissão, mais taxa de entrega — cerca de
US$90,00. E, também, vocês não dão o tratamento correto ao imposto sobre
o ganho. Eu desfruto o ganho de capital livre de impostos. A uma taxa de
40%...”
Mas, voltemos à pesquisa, na qual mais da metade dos respondentes
dizem que beber uma garrafa a US$75,00 ou não lhes custa nada ou lhes
economiza dinheiro. A resposta levanta outra questão: se ao tomar a garrafa
eles a consideram de graça, o que pensam quando compram uma garrafa?
No ano seguinte voltamos aos leitores de Orley com um novo questionário.
Desta vez perguntamos:

Suponha que você compre uma caixa de Bordeaux no mercado a

futuro a US$400,00. O vinho será vendido no varejo a cerca de
US$500,00 a caixa após o transporte. Você não tem intenção de
começar a tomar esse vinho por uma década. Na época em que você
adquire o vinho, que afirmação capta mais precisamente os seus
sentimentos? Indique a sua resposta fazendo um círculo em volta de
cada uma das escalas fornecidas.

(a) Sinto que acabei de gastar US$400,00, do mesmo modo que

sentiria se gastasse US$400,00 numa viagem de fim de semana.
 1 2 3 4 5
Concordo fortemente | Discordo fortemente
Média: 3,31

(b) Sinto que fiz um investimento de US$400,00, que consumirei

gradualmente após um período de anos.
12345
Concordo fortemente | Discordo fortemente
Média: 1,94

(c) Sinto que acabei de economizar US$100,00, a diferença entre o

que o mercado futuro custa e o preço do vinho quando for enviado.
12345
Concordo fortemente | Discordo fortemente
Média: 2,88

A resposta mais popular revela que, ao comprar vinho para deixar

guardado por uma década antes de beber, as pessoas pensam nos gastos
como investimento. A segunda escolha mais frequente foi que estavam
economizando dinheiro. Chamar de gasto veio em último lugar.
Embora a teoria econômica não estipule qual dessas respostas é a correta,
vemos claramente a ocorrência de algum pensamento inconsistente quando
elas são conectadas aos resultados da pesquisa anterior. Não pode estar
certo que adquirir o vinho seja apenas um “investimento” e que o eventual
consumo do vinho acarrete custo zero ou economia de dinheiro.
Seguramente, sustentar um hábito de beber vinhos caros deve demandar
gasto de dinheiro em algum momento! Eldar e eu publicamos um artigo
sobre isso, com um título que sintetiza totalmente os achados: “Invista
agora, beba depois, não gaste nunca” [“Invest Now, Drink Later, Spend
Never”, no original].
Perceba que essa linha de raciocínio é muito boa para a indústria de
vinhos finos, já que elimina a parte dos gastos de consumo, uma boa jogada
para quem consegue fazê-la. Propriedades com sistema time-share para
férias adotam um pensamento similar. Tipicamente, quem planeja férias
“investe” uma soma de dinheiro, digamos US$10.000,00, o que lhe dá o
direito vitalício de passar uma semana no imóvel, ou pelo menos até o
imóvel desabar ou a empresa falir. A contabilidade mental funciona da
seguinte maneira: o pagamento original é um investimento (não uma
compra), a “taxa de manutenção” anual é um aborrecimento, mas futuras
férias no imóvel são “gratuitas”. Se esse investimento faz sentido ou não
para uma família vai depender, em parte, de quão dolorosa é para ela gastar
dinheiro em férias. Mas tais investimentos devem ser vistos pelo que são:
uma forma de disfarçar o custo de tirar férias.
Costco, o varejista de descontos mencionado no capítulo anterior,
também utiliza uma versão desta estratégia. Para poder comprar na Costco,
o freguês precisa se tornar “membro”, o que atualmente custa US$55,00
anuais por família. Parece provável que os membros encarem a taxa anual
como um “investimento”, sem fazer nenhuma tentativa de distribuir esse
custo por todas as várias compras feitas durante o ano. Ao contrário, ela
representa o papel de custo afundado, oferecendo mais uma razão para fazer
compras na Costco. Da mesma maneira, a Amazon cobra dos clientes
US$99,00 por ano para se tornarem “membros preferenciais”, o que lhes dá
o direito de frete “gratuito”. Mais uma vez, o custo de se associar pode
muito bem ser visto como um investimento que não “conta” no custo de
uma compra particular.

––––––––

É hora de duas confissões. Embora eu defenda na maior parte do tempo que

pensemos como um Econ, tenho algumas tendências notavelmente
Humanas quando se trata de contabilidade mental. Geralmente sou muito
bom em ignorar custos afundados, especialmente se eles forem de natureza
puramente monetária. Mas, como a maioria das pessoas, caso eu invista
muito tempo de trabalho em algum projeto, acho difícil abandoná-lo,
mesmo que esteja claríssimo que é a coisa certa a ser feita. Ao escrever este
livro, por exemplo, a minha estratégia para aprontar um primeiro rascunho
foi seguir escrevendo sem me preocupar se uma passagem específica
chegaria à edição final. Esse processo conseguiu produzir uma primeira
versão obviamente longa demais. Alguns trechos precisariam ser cortados, e
aceitei sugestões de exclusão provindas de amigos e editores que leram a
versão inicial. Muitos mencionaram o conselho frequentemente atribuído a
William Faulkner — mas aparentemente dito por muitos — de que os
escritores precisam aprender a “matar seus queridinhos”.9 O conselho tem
sido dado com tanta frequência, desconfio eu, porque é difícil um escritor
conseguir segui-lo.
Quando chegou a hora de revisar o manuscrito, decidi criar um arquivo
de “excluídos” para o material da primeira versão que foi cruelmente
assassinado. Meu plano é postar no site do livro algumas dessas preciosas
obras-primas de gloriosa verborragia. Não sei quantas dessas passagens
serão efetivamente postadas, mas a beleza desse plano é que não importa. O
simples fato de ter uma pasta no meu computador nomeada “excluídos”,
onde esses trechos são guardados, já foi suficiente para reduzir a dor de
cortar algumas das minhas passagens favoritas, uma dor que pode machucar
tanto quanto calçar aqueles sapatos caros e desconfortáveis. A lição maior é
que, uma vez que você entende um problema comportamental, pode às
vezes inventar uma solução comportamental para ele. A contabilidade
mental nem sempre é um jogo de tolos.
Minha segunda confissão diz respeito ao vinho, que, como vocês já
adivinharam a essa altura, é um dos meus vícios. Embora eu entenda
totalmente o conceito de custo de oportunidade, admito ser vítima de uma
versão do mesmo pensamento articulado em nosso questionário pelos
entrevistados. Se eu tiro da adega uma velha garrafa que estoicamente me
refreei de beber durante muitos anos, a última coisa que tenho em mente é o
preço que poderia ter conseguido pelo vinho se eu o tivesse vendido em
leilão. Na verdade, nem quero saber o preço! Acabo como o professor
Rosett. Nem sonharia em comprar uma garrafa de vinho de 30 anos, mas
estou feliz em tomar uma em ocasiões especiais. Podem me chamar de
Humano.
 9

BALDES E ORÇAMENTOS

Com aquelas entrevistas que usei para adquirir conhecimento sobre como as
famílias administram suas finanças, aprendemos que muitos lares,
especialmente aqueles com orçamento apertado, usavam regras explícitas
em seus orçamentos. Para famílias que lidavam basicamente com dinheiro
vivo (cartões de crédito estavam começando a entrar em uso na época, no
final dos anos 1970), era muito frequente o uso de alguma versão do
sistema de envelopes. Um envelope (ou pote) para o aluguel, outro para
comida, outro para serviços, e assim por diante. Em muitos casos, o método
usado era o que tinham aprendido com os pais.
Organizações fazem algo semelhante. Departamentos têm orçamentos, e
há limites para categorias específicas dentro desses orçamentos. A
existência de orçamentos pode violar o primeiro princípio da economia: o
dinheiro é fungível, ou seja, ele não tem rótulos restringindo as opções de
seu gasto. Como a maioria dos princípios econômicos, este se apoia em
uma lógica concreta. Se a conta de luz veio baixa por causa de um inverno
brando, o dinheiro que sobrou será muito bem gasto na compra de sapatos
para crianças.
Orçamentos existem por razões sensatas e compreensíveis. Em uma
organização, o chefe não quer ter que aprovar cada despesa feita, e
orçamentos servem como uma forma direta de manter os custos sob
controle ao mesmo tempo que dão aos empregados licença para gastar
como julgarem apropriado. Ainda assim, regras de orçamento podem levar
a resultados simplórios. Qualquer um que tenha trabalhado em uma grande
organização já deparou com o problema de falta de dinheiro em um
orçamento específico para cuidar de alguma necessidade urgente, e não há
meio de recorrer ao dinheiro que está ocioso em outro orçamento. O
dinheiro deveria ser gasto da maneira que melhor servisse aos interesses da
organização ou do lar; se esses interesses mudam, devemos ignorar os
rótulos que foram atribuídos aos vários potes de dinheiro. Mas não fazemos
isso. Rótulos são FSIs.
Indivíduos e famílias estabelecem suas próprias regras, é claro, mas usam
orçamentos mais ou menos da mesma maneira. O quão manifestas são as
regras de orçamento depende muitas vezes da folga no orçamento. Um
estudo feito pelos psicólogos Chip Heath e Jack Soll descobriu que a
maioria dos estudantes de MBA tinham orçamentos semanais para comida e
diversão1e orçamentos mensais para roupas. Uma vez graduados e
começando a ganhar mais, as regras provavelmente ficaram menos
específicas.
Mas enquanto estavam na pós-graduação, os orçamentos e as resultantes
violações de fungibilidade influenciavam seu comportamento. Por exemplo,
Heath e Soll perguntaram a dois grupos de sujeitos se estariam dispostos a
comprar um ingresso para uma peça no fim de semana. A um dos grupos foi
dito que haviam gastado US$50,00 mais cedo naquela semana indo a um
jogo de basquete (mesmo orçamento); ao outro grupo, disseram que tinham
levado uma multa de US$50,00 por estacionamento em local proibido
(outro orçamento) na mesma semana. Aqueles que já tinham ido ao jogo
tiveram uma propensão bem menor de ir ao teatro, presumivelmente porque
seu orçamento de diversão para a semana já fora gasto.
Um estudo dos economistas Justine Hastings e Jesse Shapiro oferece uma
rigorosa demonstração dos efeitos do orçamento mental.2 A questão
investigada por Hastings e Shapiro é o que acontece com a escolha de
gasolina — comum ou premium — quando o preço do combustível muda.
Nos Estados Unidos, a gasolina é tipicamente vendida em três graus
diferentes, baseados na octanagem: comum, intermediária e premium.
Embora permaneça a necessidade de uma gasolina diferente da comum para
carros, um grau mais alto é recomendado para alguns modelos, e alguns
consumidores usam grau mais alto por outros motivos, tais como a crença
provavelmente equivocada de que é melhor para o motor. Os autores
estudaram o que aconteceu com as vendas da gasolina premium quando o
preço caiu aproximadamente 50% em 2008, de um máximo de cerca de
US$4,00 o galão (cerca de US$1,00 o litro) para um mínimo de US$2,00 o
galão (US$0,50 o litro, aproximadamente). Hastings e Shapiro puderam
estudar o fato porque tinham dados de uma rede de mercearias que também
vendia gasolina.
 Vamos pensar primeiro no que um Econ faria nessa situação. Suponha
uma família gastando US$80,00 por semana em gasolina quando o preço da
gasolina comum é US$4,00. Seis meses depois, o preço caiu para US$2,00
e a despesa da casa em gasolina caiu para US$40,00 por semana. Um Econ
pensaria do seguinte modo: primeiro, a gasolina está mais barata, então
deveríamos fazer mais viagens de carro. Segundo, ganhamos o equivalente
a US$40,00 por semana nas despesas da casa, então podemos gastar isso em
qualquer outra coisa, desde mais noitadas até cerveja de melhor qualidade.
Os US$40,00 de renda extra seriam gastos de maneira a maximizar a
utilidade. Parte desse dinheiro poderia ser gasta em uma gasolina melhor,
mas só em quantidade minúscula. Em média, se a receita de uma família
aumenta US$1.000,00 em um ano, sua propensão de comprar gasolina
diferente da comum aumenta em apenas 0,1%. Então a família de Econs
decide agradar o carro com um tanque de gasolina média por ano e gastar
em coisas mais valiosas o resto do dinheiro caído do céu.
Suponha, em vez disso, uma família de Humanos com orçamento para
gasolina, possivelmente com o dinheiro guardado em um pote na cozinha.
Como a família de Econs, ela gastará parte desse dinheiro fazendo mais
viagens de carro, mas também pode pensar: “Ei, a gasolina está tão barata
agora que eu poderia muito bem comprar a melhor.” E foi exatamente isso
que Hastings e Shapiro descobriram. A mudança para graus mais altos de
octanagem na gasolina foi 14 vezes maior do que seria de esperar em um
mundo onde o dinheiro é tratado como fungível. Para respaldar ainda mais a
interpretação dos resultados via contabilidade mental, os autores
descobriram que não houve tendência de as famílias fazerem uma melhora
na qualidade de dois outros itens vendidos nas mercearias, leite e suco de
laranja. Isso não é surpresa, já que o período em questão esteve exatamente
no começo da crise financeira de 2007, o acontecimento responsável por
deflagrar a queda nos preços da gasolina. Nesses tempos de medo, a
maioria das famílias estava tentando cortar o máximo possível de gastos. A
única exceção a essa tendência foi esbanjar em gasolina de mais qualidade.

––––––––

A riqueza também é frequentemente separada em várias contas mentais. Na

base dessa hierarquia está o dinheiro que é mais fácil de gastar: dinheiro
vivo.
Dinheiro em conta-corrente está ligeiramente menos acessível que
dinheiro vivo, porém, se o dinheiro estiver em uma conta com rótulo de
“poupança”, as pessoas ficam mais relutantes em tirar dinheiro dessa conta.
Isso pode levar ao estranho comportamento de pedir empréstimos com
taxas de juros altas e, ao mesmo tempo, manter uma poupança com juros
baixos; por exemplo, às vezes não se ganha praticamente nada de juros na
poupança ao mesmo tempo que se mantém um saldo elevado no cartão de
crédito, que, nos Estados Unidos, cobra juros de mais de 20% ao ano.
Parece haver uma óbvia e atraente oportunidade em termos financeiros, que
é pagar os empréstimos com as economias da poupança. No entanto, as
pessoas podem prever que essa estratégia sairá pela culatra se nunca
conseguirem pagar de volta o dinheiro “emprestado” da poupança.
As contas mais sagradas são as contas de poupança de longo prazo,
geralmente aquelas reservadas para gastos futuros, tais como contas de
aposentadoria ou para a educação dos filhos. Nos Estados Unidos, ainda
que alguns planos de previdência permitam que o contratante use parte do
dinheiro aplicado, esses empréstimos costumam ser relativamente pequenos
e são devolvidos em poucos anos. Para a acumulação de riqueza, mudanças
de emprego são mais perigosas do que esses empréstimos. De acordo com a
legislação trabalhista de alguns países, quando empregados mudam de
emprego, muitas vezes lhes é oferecida a possibilidade de receber em
dinheiro o saldo da sua conta. Mesmo que seja uma renda passível de
tributação, podendo além disso sofrer uma sobretaxação de 10%, muitos
empregados optam por retirar o dinheiro, especialmente se o saldo for
pequeno. Essa perda pode e deve ser contida, optando-se por passar o
dinheiro para outra conta da previdência da forma mais fácil possível,
preferivelmente seguindo o procedimento-padrão.
A garantia de imóvel oferece um interessante caso intermediário. Durante
décadas, as pessoas consideravam o dinheiro da casa própria da mesma
forma que a poupança para aposentadoria: era sacrossanto. Na verdade, na
geração dos meus pais, famílias lutavam para liquidar suas hipotecas o mais
depressa possível e, ainda no começo da década de 1980, pessoas com mais
de 60 anos tinham pouca ou nenhuma dívida de hipoteca. Com o tempo,
essa atitude começou a mudar nos Estados Unidos, em parte como um
efeito imprevisto da reforma tributária da era Reagan. Antes dessa
mudança, todos os juros pagos, inclusive os juros de empréstimos para
automóveis e cartões de crédito, eram dedutíveis em imposto; depois de
1986, apenas juros de hipotecas residenciais se qualificavam para dedução.
Isto criou um incentivo econômico para os bancos elaborarem linhas de
crédito com garantia de imóvel (home equity), as quais as famílias podiam
usar para tomar emprestado dinheiro dedutível do imposto. E certamente
fazia sentido usar um empréstimo com garantia de imóvel para financiar a
compra de um carro em vez de tomar um empréstimo para a compra do
veículo, porque geralmente os juros, além de serem mais baixos, eram
dedutíveis do imposto. Mas a mudança erodiu a norma social de que a
garantia de imóvel era sacrossanta.
Essa norma acabou sendo destruída por dois outros fatores: o declínio no
longo prazo das taxas de juros e a ascensão dos corretores de hipoteca. Nas
últimas três décadas, as taxas de juros nos Estados Unidos caíram de dois
dígitos para essencialmente zero (ou menos, se você corrigir pela inflação).
Acrescentar corretores de hipoteca à mistura provou ser fatal para o velho e
não escrito décimo primeiro mandamento: “Saldarás tua hipoteca.” A
erosão da norma de saldar hipotecas o quanto antes foi agravada por esses
corretores ao tornarem muito mais fácil o processo de refinanciamento. Eles
tinham informação relevante em seus computadores e, com as taxas de
juros caindo, tinham numerosas oportunidades de ligar e dizer: “Ei, você
quer reduzir o seu pagamento de hipoteca?” Quando a bolha dos imóveis
chegou e jogou os preços lá em cima, foi dito aos donos de imóveis que
podiam baixar o pagamento de suas hipotecas e, além disso, conseguir um
dinheirinho extra para reformar o porão e comprar uma televisão de tela
plana.
Àquela altura, a garantia de imóvel deixou de ser uma contabilidade
mental “segura”. Esse fato é ilustrado por uma mudança no comportamento
na tomada de empréstimos por lares em que o chefe da casa tem 75 anos ou
mais. Em 1989, apenas 5,8% dessas famílias tinham alguma dívida de
hipoteca. Em 2010, a fração com débitos tinha subido para 21,2%. Para
aqueles com dívida de hipoteca, a quantia mediana devida também
aumentou nesse período, de US$35.000,00 para US$82.000,00 (em dólares
de 2010). Durante o boom imobiliário no começo dos anos 2000,
proprietários de imóveis gastavam os ganhos que tinham acumulado no
papel em garantia de imóvel com a mesma facilidade que fariam se
tivessem ganhado na loteria.
 Como está documentado em House of Debt,3 livro dos economistas Atif
Mian e Amir Sufi, os aumentos de operações com garantia de imóvel
tinham se tornado um forte estímulo ao consumo em 2000, especialmente
de bens de consumo duráveis. Por exemplo, em cidades onde os preços de
imóveis estavam em ascensão, as vendas de automóveis também deram um
salto, pois os proprietários tomavam empréstimos dando como garantia o
valor do seu imóvel aumentado e usando os rendimentos para financiar um
carro novo. Depois, na descida, aconteceu o contrário; as vendas de carros
despencaram junto com os preços dos imóveis, pois não havia como
financiar um carro novo se o proprietário tivesse zero de garantia
imobiliária ou se esta estivesse “submersa”, termo que significa que o saldo
da hipoteca excedia o valor do imóvel. Este fenômeno ajuda a explicar por
que o estouro da bolha tecnológica em 2000-01 não causou a mesma
recessão profunda que o estouro da bolha imobiliária. A maioria das
famílias não endinheiradas mantém ações apenas em suas contas de
aposentadoria, que são locais relativamente viciantes para se manter
dinheiro, especialmente para aqueles com saldos de conta não triviais.
Assim, a queda nos preços das ações não causou um impacto tão grande
quanto a queda nos preços das habitações.
Ainda não se sabe se a norma de saldar a hipoteca antes da aposentadoria
ressurgirá algum dia. Se a tendência longamente esperada do aumento das
taxas de juros começar, pode ser que vejamos as pessoas retomando o
hábito de saldar a hipoteca, pois o refinanciamento será menos atraente com
taxas mais altas. Caso contrário, a garantia de imóvel poderá continuar
sendo um balde furado.
Como a maioria dos aspectos da contabilidade mental, estabelecer
orçamentos não fungíveis não é uma coisa inteiramente ingênua. Seja com
potes de vidro, envelopes ou sofisticados aplicativos financeiros, um lar que
faz um esforço sério para criar um plano financeiro terá mais facilidade
para viver dentro do orçamento. O mesmo vale para os negócios, grandes
ou pequenos. Mas às vezes esses orçamentos podem levar a tomadas de
decisão ruins, tais como concluir que a Grande Recessão é uma época boa
para melhorar o tipo de gasolina com que você abastece o carro.
 10

NA MESA DE PÔQUER

Durante a minha estada em Cornell, um grupo do corpo docente da

faculdade de economia se reunia periodicamente para jogar pôquer de
limite inferior. Era raro alguém ganhar ou perder mais que US$50,00 em
uma noite,1 mas eu notava que alguns jogadores, em particular aqueles que
reportavam o resultado do jogo às esposas, se comportavam de maneira
diferente quando estavam ganhando e quando estavam perdendo. Seu
desempenho no jogo certa noite, especialmente com apostas tão pequenas,
deveria ser irrelevante ao se deliberar sobre determinada mão de cartas.
Compare um participante no pôquer daquela noite que estivesse perdendo
US$50,00 com alguém que possua 100 cotas de um papel que tenha caído
US$0,50 no fechamento da Bolsa. Ambos perderam uma parcela trivial da
sua riqueza, mas apenas uma das perdas influencia o comportamento.
Perder dinheiro na conta do pôquer só altera o comportamento enquanto
você permanece no jogo.
Essa situação, na qual a pessoa está “para trás” em determinada
contabilidade mental, é complicada de enquadrar com a teoria da
perspectiva, algo que Kahneman e Tversky sabiam muito bem. No seu
artigo original, discutiam um caso semelhante nas corridas de cavalos.
Como as apostas em corridas tomam 17% de cada dólar apostado, os
apostadores estão coletivamente perdendo dinheiro a uma taxa de 17% por
corrida. Quando chega o último páreo do dia, a maioria dos apostadores
está no vermelho em sua contabilidade mental da corrida. Como isso afeta
suas apostas? A predição normativa é: “praticamente nada”. Exatamente
como no exemplo do jogo de pôquer, uma perda de US$100,00 nas corridas
não deveria causar uma preocupação maior no apostador do que sofrer
perda similar em sua conta de aposentadoria, a qual passaria despercebida.
Todavia, Danny e Amos citam um estudo mostrando que apostas em
azarões2 (cavalos com pouca chance de ganhar) são agravadas na última
corrida do dia, ou seja, mais gente está apostando nos cavalos com menor
probabilidade de ganhar.
Para explicar o fenômeno, Kahneman e Tversky se apoiam em um dos
aspectos da teoria da perspectiva, o qual diz que as pessoas são propensas a
arriscar quando há uma possibilidade de perda. Conforme discutido no
Capítulo 4, se você perguntar às pessoas se elas preferem a certeza de
perder US$100,00 ou uma aposta na qual tenham 50% de chance de perder
US$200,00 e 50% de chance de não perder nada, a maioria escolherá a
aposta. Esses resultados são o oposto daqueles encontrados quando a
escolha é entre um ganho garantido de US$100,00 e uma chance de 50% de
ganhar US$0,00 ou US$200,00; neste caso, as pessoas preferem o
garantido.
Ao observar como meus colegas de pôquer jogavam quando estavam
perdendo, percebi que a explicação de Kahneman e Tversky era incompleta.
Suponha que eu esteja perdendo US$100,00 no turfe e gostaria de sair
zerado para evitar fechar a conta no vermelho. Sim, eu poderia apostar
US$2,00 em um azarão que pagasse 50 por 1 e ter uma pequena chance de
recuperar meu prejuízo, mas, em vez disso, poderia apostar outros
US$100,00 em um favorito pagando 1 por 1 e ter uma chance de 50% de
sair no zero a zero. Se sou do tipo que gosta de arriscar (ou seja, que prefiro
uma aposta em vez da certeza de algo que seja igual ao resultado esperado
da aposta), por que não aposto US$100,00 no favorito e aumento as minhas
chances de break-even, ou seja, de sair sem perdas nem ganhos? A teoria da
perspectiva se abstém a esse respeito, mas a minha experiência no pôquer
sugeria que a intuição de Amos e Danny estava certa. Minha impressão era
de que os jogadores que estavam perdendo eram atraídos para apostas
pequenas que ofereciam uma pequena chance de um ganho grande (como
torcer para receber cartas do meio de uma sequência), mas não gostavam de
apostas grandes que traziam o risco de um aumento substancial da sua
perda, mesmo que oferecessem uma probabilidade maior de recuperar as
perdas.
As minhas observações no pôquer fizeram outro arranhão na
contabilidade mental. Jogadores ganhando transmitiam a impressão de não
tratar seus ganhos como “dinheiro real”. Esse comportamento é tão comum
que jogadores em cassinos têm um termo para ele: “jogar com o dinheiro da
casa”. (No caso, o cassino é “a casa”.) Empregando esse raciocínio, quando
alguém está ganhando, suas apostas são com o dinheiro do cassino, não
com o próprio. Você pode presenciar esse comportamento em qualquer
cassino. Observe um jogador (amador) que ganha algum dinheiro no
começo da noite e você poderá testemunhar o que chamo de contabilidade
mental “de dois bolsos”. Tome o exemplo de um jogador que levou
US$300,00 ao cassino e se encontra com um ganho de US$200,00 logo no
começo da noite. Ele vai colocar US$300,00 em um bolso e pensar nesse
dinheiro como seu próprio, e colocará em outro bolso os US$200,00 que
ganhou em fichas (ou, mais provavelmente, sobre a mesa, pronto para
apostar). Quando se trata do “dinheiro da casa”, a expressão “vem fácil, vai
fácil” se aplica. Essa é uma flagrante violação da regra de que o dinheiro é
fungível. Afinal, o dinheiro de qualquer um dos bolsos pode ser gasto com a
mesma facilidade.
Tirar dinheiro de colegas é divertido,3mas está longe de ser um método
científico. Então Eric Johnson — agora um professor de marketing em
Columbia — e eu começamos a trabalhar num artigo de verdade.4 Conforme
mencionei no prefácio, foi esse o artigo que levou algum tempo para
satisfazer Amos. Essencialmente, queríamos replicar em um experimento o
que eu tinha visto na mesa de pôquer. Mas primeiro precisávamos abordar o
problema que originalmente levara Kahneman e Tversky a usar questões
hipotéticas como base dos estudos. Como é possível organizar experimentos
éticos nos quais sujeitos podem perder dinheiro, e como obter a aprovação
do órgão de fiscalização da universidade que supervisiona tais
experimentos? Resolvemos o problema fazendo com que os sujeitos
fizessem uma série de escolhas entre certezas e apostas — algumas
envolvendo perdas e outras, ganhos — e fomos sinceros ao dizer que uma
das escolhas seria selecionada ao acaso para “contar” para o estudo. Mas
nem todas as apostas tinham a mesma probabilidade de serem escolhidas, e
fazendo das apostas favoráveis as mais prováveis de serem jogadas,
pudemos garantir aos sujeitos que as chances de perder dinheiro eram
mínimas, embora tenhamos deixado claro que pretendíamos realmente
cobrar daqueles que perdessem dinheiro. Se eles quisessem, podiam saldar
a dívida trabalhando como assistentes de pesquisa. No final, ninguém
perdeu dinheiro, então não tivemos que cobrar.
Aqui estão as três questões que foram incluídas no nosso estudo. Os
números em colchetes são as porcentagens de sujeitos que escolheram a
resposta selecionada. Nesse exemplo, um Econ com aversão a risco
escolheria a certeza em cada um dos problemas, uma vez que, em cada
caso, o resultado esperado da aposta é igual ao da certeza.

PROBLEMA 1. Você acabou de ganhar US$30,00. Agora escolha entre:

(a) Uma chance de 50% de ganhar US$9,00 e uma chance de 50% de
perder US$9,00. [70%]
(b) Nenhum ganho ou perda adicional. [30%]

PROBLEMA 2. Você acabou de perder US$30,00. Agora escolha entre:

(a) Uma chance de 50% de ganhar US$9,00 e uma chance de 50% de
perder US$9,00. [40%]
(b) Nenhum ganho ou perda adicional. [60%]

PROBLEMA 3. Você acabou de perder US$30,00. Agora escolha entre:

(a) Uma chance de 33% de ganhar US$30,00 e uma chance de 67% de
não ganhar nada. [60%]
(b) A certeza de ganhar US$10,00. [40%]

O problema 1 ilustra o “efeito dinheiro da casa”. Embora os sujeitos

apresentem uma tendência de aversão a riscos para ganhos — ou seja, a
maioria deles normalmente evitaria um cara ou coroa para ganhar ou perder
US$9,00 —, eles ficaram empolgados em fazer a aposta ao serem
informados que tinham acabado de ganhar US$30,00. Os problemas 2 e 3
ilustram as preferências complexas que entram em cena quando as pessoas
se consideram “para trás” em alguma contabilidade mental. Em vez da
predição simples da teoria da perspectiva — a qual diz que as pessoas são
propensas a risco quando perdem —, no problema 2, uma perda de
US$30,00 não gera tendência à atração pelo risco, pois não há chance de
sair no zero a zero5(break even). Mas quando essa chance aparece no
problema 3, a maioria dos sujeitos opta por apostar.
Uma vez que você reconhece o efeito break-even e o efeito “dinheiro da
casa”, é fácil identificá-los na vida diária. Ocorrem sempre que há dois
pontos de referência salientes — onde você começou e onde você está no
momento atual, por exemplo. O efeito dinheiro da casa — junto com uma
tendência de extrapolar retornos recentes para o futuro — facilita bolhas
financeiras. Durante a década de 1990, investidores individuais
aumentavam regularmente a proporção das suas contribuições para o fundo
de aposentadoria em ações, fazendo crescer a parcela dos seus novos
investimentos alocada em ações. Ao que parece, o pensamento era que, com
a enorme quantia em dinheiro que haviam ganhado em anos recentes, até
mesmo se o mercado caísse eles só perderiam aqueles ganhos mais novos. É
claro que o fato de ter ganhado recentemente parte do dinheiro não deveria
diminuir a sensação de perda se aquele dinheiro evaporasse. O mesmo
pensamento permeava os pontos de vista de investidores especulativos no
boom do mercado imobiliário anos depois. As pessoas que vinham
revendendo propriedades em Scottsdale, Las Vegas e Miami eram
acometidas de certa indulgência proporcionada pelo efeito dinheiro da casa
(sem intenção de trocadilho) que as seduzia a pensar que, no pior dos casos,
estariam de volta aonde tinha começado. É claro que, quando os mercados
despencaram subitamente, esses investidores que estavam altamente
alavancados perderam muito mais que o dinheiro “da casa”. Muitos também
perderam seus próprios lares.
Apostar quando se está perdendo num esforço de recuperar as perdas
também pode ser visto como o comportamento dos investidores
profissionais. Gerentes de carteiras de fundos mútuos assumem mais riscos
no último trimestre do ano,6 quando o fundo que gerenciam está
acompanhando um índice de referência (como o S&P 500) com o qual os
retornos são comparados. E, muito pior, inúmeros corretores desonestos,
que perderam bilhões para seus empregadores, no fim assumiam volumes
cada vez maiores de risco, um esforço desesperado de recuperar o prejuízo.
Tal conduta pode ter sido racional do ponto de vista do corretor desonesto,
que estava em vias de perder seu emprego ou algo pior caso não
recuperasse a perda. Mas, se era verdade, isso significa que a administração
precisa prestar mais atenção ao comportamento de empregados que estão
perdendo dinheiro. (Bem, pensando melhor, a administração deveria ter
prestado mais atenção antes que esses corretores acumulassem suas grandes
perdas.) Uma boa regra a ser lembrada é que as pessoas que estão à beira de
grandes perdas e têm uma chance de sair no zero a zero estarão
extraordinariamente dispostas a assumir riscos, mesmo que normalmente
tenham aversão a eles. Cuidado!
 III
AUTOCONTROLE
1975 – 88
A teoria da perspectiva e os insights fornecidos pela sua função valor
facilitaram imensamente minha tentativa de compreender a contabilidade
mental, o que, por sua vez, me ajudou a dar sentido a muitos dos itens da
Lista. Mas um dos exemplos parecia estar em uma categoria diferente: o
incidente de tirar as castanhas-de-caju de alcance enquanto aguardava o
jantar. Para um economista, remover uma opção nunca pode deixar você
melhor. Então por que ficamos tão felizes com a tigela de castanhas-de-caju
escondida em segurança na cozinha?
Comecei a colecionar outros exemplos do fenômeno das “castanhas-de-
caju”. Fumantes pagam mais caro pelos seus cigarros ao comprar um maço
por vez em vez de um pacote inteiro. Gente que faz dieta não guarda
sorvete no freezer. Acadêmicos (inclusive eu) se comprometem a apresentar
numa conferência dentro de poucos meses um artigo ainda em elaboração,
usando o comprometimento como incentivo para terminar o artigo. Pessoas
com dificuldade de levantar de manhã e que põem o despertador do outro
lado do quarto para serem obrigados a levantar em vez de apenas esticar o
braço ao desligar o alarme.
O que esses exemplos têm em comum é a presença de problemas de
autocontrole. Nós queremos comer mais castanhas, mas ficamos com medo
de sucumbir à tentação caso a tigela permaneça sobre a mesa.
Essa distinção entre o que queremos e o que escolhemos não tem
relevância para a economia moderna, na qual as preferências são
literalmente definidas pelo que escolhemos. Diz-se que as escolhas
“revelam preferências”. Imagine a seguinte conversa entre um Humano que
acabou de remover uma tigela de castanhas-de-caju com um Econ que está
assistindo.

ECON: Por que você tirou as castanhas da mesa?

 HUMANO: Porque não queria comer mais.
ECON: Se não queria comer mais castanhas, então por que se deu ao
trabalho de tirá-las? Você poderia simplesmente ter agido conforme as
suas preferências e parado de comer.
HUMANO: Tirei a tigela porque, se as castanhas ainda estivessem à
disposição, eu teria comido mais.
ECON: Nesse caso, você prefere comer mais castanhas, então foi
bobagem tirá-las.

Este diálogo, que obviamente não leva a nada, é semelhante a muitas

outras conversas que tive com economistas na época. Embora nunca seja
enunciada explicitamente como premissa em livros de economia, na prática
a teoria econômica presume que problemas de autocontrole não existem.
Então meu grande projeto seguinte foi estudar um problema supostamente
inexistente.
 11

FORÇA DE VONTADE?
NÃO É PROBLEMA

Economistas nem sempre foram tão insensíveis em relação a problemas de

autocontrole. Por aproximadamente dois séculos, os economistas que
escreveram sobre esse tópico conheciam seus Humanos. Na verdade, um dos
pioneiros do que hoje pode ser chamado de tratamento comportamental do
autocontrole foi ninguém menos do que o sumo sacerdote da economia de
livre mercado: Adam Smith. Ao pensar em Adam Smith, a maioria das
pessoas lembra de sua obra mais famosa, A riqueza das nações. Esse
extraordinário livro criou o alicerce do pensamento econômico moderno — a
primeira edição foi publicada em 1776. Estranhamente, a expressão mais
conhecida do livro, a alardeada “mão invisível”1 mencionada anteriormente,
aparece apenas uma vez, tratada por Smith como um mero adorno. Ele
observa que o homem de negócios típico, ao buscar lucros pessoais, é
“levado por uma mão invisível a promover um objetivo que não era parte de
sua intenção. E nem sempre é pior para a sociedade que tal objetivo não faça
parte de tais intenções”. Note a linguagem cautelosa da segunda sentença,
que raramente é incluída (ou lembrada) por aqueles que tomam de
empréstimo a famosa expressão, ou que invocam alguma versão do gesto da
mão invisível. “E nem sempre é pior para a sociedade” não chega a ser uma
afirmação de que as coisas vão acontecer para melhor.
O restante do robusto livro aborda praticamente qualquer tópico de
economia que se possa imaginar. Por exemplo, Smith forneceu a base teórica
para a minha tese de doutorado, sobre o valor de uma vida. Ele explica por
que trabalhadores tinham que receber pagamento maior como compensação
por assumir tarefas insalubres, arriscadas ou desagradáveis. George Stigler, o
famoso economista de Chicago, gostava de dizer que não havia nada de
novo em economia; Adam Smith já tinha dito tudo. É possível dizer o
mesmo de grande parte da economia comportamental.2
 Dos escritos de Smith sobre o que agora consideraríamos economia
comportamental, a maior parte aparece em seu livro anterior, Teoria dos
sentimentos morais, publicado em 1759. É nele que Smith discorre sobre
autocontrole. Com grande perspicácia, ele retrata o tópico como uma luta ou
conflito entre nossas “paixões” e o que ele chamou de nosso “espectador
imparcial”. Como muitos dos economistas, só descobri que Smith
apresentou essa formulação antes de mim quando propus minha própria
versão, à qual chegaremos mais adiante nesta seção. A característica crucial
da concepção de Smith sobre nossas paixões é que elas são míopes, ou seja,
só enxergam o que está perto. Na sua colocação, o problema é que “o prazer
que poderemos desfrutar daqui a 10 anos nos interessa muito pouco quando
comparado com o que podemos desfrutar hoje.”3
Adam Smith não foi o único dentre os economistas dos primeiros tempos
a intuir com sensatez sobre problemas de autocontrole. Conforme
documentou o economista comportamental George Lowenstein, outros
tratamentos iniciais da “escolha intertemporal” — isto é, escolhas que são
feitas sobre o momento do consumo — também ressaltaram a importância
de conceitos tais como “força de vontade”, uma expressão que não tinha
significado na economia praticada em 1980.4 Smith reconheceu que a força
de vontade é necessária para lidar com a miopia.
Em 1871, William Stanley Jevons, outro luminar da economia, refinou a
observação de Smith sobre miopia, observando que a preferência por
consumo presente sobre consumo futuro diminui com o tempo.5 Podemos
dar muita importância em tomar aquela taça de sorvete agora em vez de
amanhã, porém nos incomodaríamos muito pouco em ter que escolher entre
o dia anterior ou posterior de uma data a um ano de distância.
Alguns economistas dos primeiros tempos viam como erro qualquer
desconto de consumo futuro — algum tipo de falha. Seria uma falha de força
de vontade ou, como escreveu Arthur Pigou em 1920 de forma notória,
poderia ser uma falha de imaginação: “A nossa capacidade telescópica é
defeituosa, e (...) nós, portanto, vemos prazeres futuros, por assim dizer, em
escala reduzida.”6
Irving Fisher forneceu a primeira abordagem econômica de escolha
intertemporal que pode ser considerada “moderna”. Em seu clássico de
1930, A teoria do juro, ele usou o que se tornou a ferramenta básica de
ensino de microeconomia — curvas de indiferença — para demonstrar as
escolhas de consumo de um indivíduo em dois momentos diferentes no
tempo, dada uma taxa de juros do mercado. Sua teoria se qualifica como
moderna devido às ferramentas e por ser normativa. Ele explica o que uma
pessoa racional deveria fazer. Mas Fisher também deixa claro que não
considerava sua teoria um modelo descritivo satisfatório porque omitia
importantes fatores comportamentais.
Para começar, Fisher acreditava que a preferência no tempo depende do
nível de renda do indivíduo, sendo o pobre mais impaciente do que pessoas
bem-sucedidas. Além disso, Fisher enfatizava que encarava o
comportamento impaciente exibido por trabalhadores de baixa renda como
parcialmente irracional, o que descreveu com exemplos vívidos: “Isto é
ilustrado pela história do fazendeiro que nunca consertava as goteiras de seu
telhado. Quando chovia, ele não conseguia fazer o conserto, e quando não
chovia, não havia goteira para consertar!”7 E fechava a cara para “aqueles
trabalhadores que, antes da proibição, não podiam resistir ao apelo do bar a
caminho de casa no sábado à noite”,8 que era dia de pagamento na época.
De forma clara, desde Adam Smith, em 1776, até Irving Fisher, em 1930,
os economistas pensavam sobre escolha intertemporal tendo em vista os
Humanos. Os Econs começaram a se infiltrar na época de Fisher, quando ele
começou com a teoria de como Econs devem se comportar, mas coube a um
rapaz de 24 anos chamado Paul Samuelson, então um mestrando, terminar a
tarefa. Samuelson, que muitos consideram o maior economista do século
XX, foi um prodígio que se propôs a dar à economia um alicerce matemático
apropriado. Matriculou-se na Universidade de Chicago aos 16 anos e logo
foi para Harvard, para o mestrado. Sua tese de doutorado tem um título
audacioso, mas preciso: “Fundações da análise econômica” [“Foundations of
economic analysis”, no original]. Sua tese refez a economia por inteiro com
o que ele considerava ser um rigor matemático apropriado.
Enquanto estava no doutorado em 1937, Samuelson elaborou um artigo de
sete páginas com o modesto título “Nota sobre a mensuração da utilidade”
[“A note on measurement of utility”, no original]. Como o título indica, ele
esperava oferecer um meio de mensurar esse elemento fugidio que os Econs
sempre maximizam: utilidade (isto é, felicidade ou satisfação). Enquanto
escrevia o artigo, Samuelson formulou o que acabou se tornando o modelo
econômico padrão de escolha intertemporal: o modelo de utilidade
descontada. Não vou forçar você (nem a mim mesmo) com alguma tentativa
de resumir o cerne desse artigo, porém vou meramente extrair a essência que
a nossa história requer.
 A ideia básica é que o consumo vale mais para você agora do que mais
tarde. Dada a escolha entre um belo jantar nesta semana ou daqui a um ano,
a maioria de nós preferiria o jantar quanto antes. Usando a formulação de
Samuelson, dizemos que é “descontada” alguma taxa sobre o consumo
futuro. Se o jantar daqui a um ano for considerado como apenas 90% de um
jantar agora, dizemos que estamos descontando do jantar futuro uma taxa
anual de cerca de 10%.9
A teoria de Samuelson não tinha nada de paixões ou telescópios
defeituosos, apenas descontos constantes e metódicos. O modelo era tão fácil
de usar que até mesmo economistas daquela geração podiam lidar facilmente
com a matemática e continua sendo a formulação padrão até hoje. Isso não
quer dizer que Samuelson acreditasse que sua teoria era necessariamente
uma boa descrição do comportamento. As duas últimas páginas do seu breve
artigo são dedicadas a discutir o que ele chamou de “sérias limitações” do
modelo. Algumas delas são de aspecto técnico, mas uma merece um
escrutínio mais profundo. Samuelson observa corretamente que, se as
pessoas descontam do futuro taxas que variam com o tempo, então pode ser
que os indivíduos não se comportem de forma consistente, ou seja, podem
mudar de ideia à medida que o tempo avança. O caso específico com o qual
ele se preocupa é o mesmo que incomodou Jevons, Pigou e outros
economistas anteriores, tais como, a saber, o caso em que ficamos mais
impacientes para uma recompensa imediata.
Para compreender como funcionam os descontos, suponha que haja algum
bem, talvez a chance de assistir a um jogo de tênis em Wimbledon. Se o jogo
for assistido esta noite, ela valeria 100 “unidades de utilidade”, a unidade
arbitrária que os economistas usam para descrever níveis de utilidade ou
felicidade. Considere Ted, que desconta a uma taxa constante de 10% ao
ano. Para ele, o jogo valeria 100 unidades de utilidade este ano, 90 no ano
que vem, depois 81, 72 e assim por diante. Alguém que desconta dessa
maneira está descontando com uma função exponencial. (Se você não sabe o
que isto quer dizer, não se preocupe.)
Agora considere Matthew, que também valoriza o jogo hoje em 100, mas
apenas em 70 após o primeiro ano, depois 63 no segundo ano ou em
qualquer época posterior. Em outras palavras, Matthew desconta 30% de
qualquer coisa pela qual precise esperar um ano para consumir, depois 10%
no ano seguinte, e aí para totalmente de descontar (0%). Matthew encara o
futuro olhando através do telescópio defeituoso de Pigou, e enxerga os anos
1 e 2 como se estivessem separados por apenas 1/3, e com nenhum atraso
real entre datas posteriores a essas. Sua impressão do futuro tem muita
semelhança com a famosa capa de uma edição da revista The New Yorker,
“View of the World from 9th Avenue”. Nessa capa, olhando para oeste a
partir da 9th Avenue, a distância até a 11th Avenue (a duas quadras) é
aproximadamente a mesma que da 11th Avenue até Chicago, que parece ser
aproximadamente 1/3 do caminho até o Japão. A conclusão é que Matthew
acha esperar mais doloroso no começo, porque parece demorar mais.
 4. View of the World from 9th Avenue. Saul Steinberg, capa da The
FIGURA

New Yorker, 29 de março de 1976. © The Saul Steinberg Foundation / Artists Rights Society (ARS), Nova York. Capa reimpressa com
permissão da revista The New Yorker. Todos os direitos reservados.

O termo técnico para descontos cujo padrão é começar alto e então

declinar é desconto quase-hiperbólico. Se você não sabe o que significa
“hiperbólico”, isso demonstra um bom julgamento da sua parte sobre quais
palavras incorporar ao seu vocabulário. Apenas tenha em mente a imagem
do telescópio defeituoso quando o termo aparecer. Durante a maior parte,
vou evitar esse termo e usar viés do presente,10 a expressão atual para
descrever preferências desse tipo.
Para compreender por que descontos exponenciais fazem as pessoas se
aterem aos seus planos enquanto descontos hiperbólicos (com viés do
presente) não o fazem, consideremos um exemplo numérico simples. Ted e
Matthew moram em Londres e são ávidos fãs de tênis. Cada um ganhou um
sorteio oferecendo um ingresso para um jogo em Wimbledon, com uma
opção intertemporal. Eles podem escolher entre três alternativas. A opção A
é um ingresso para um jogo de primeira rodada no ano atual; na verdade, o
jogo é amanhã. A opção B é um jogo de quartas de final no torneio do
próximo ano. A opção C é a final no torneio que vai acontecer daqui a dois
anos. Todos os ingressos são garantidos, então podemos deixar fora da nossa
análise considerações quanto ao risco, e Ted e Matthew têm gostos idênticos
no que se refere a tênis. Se os jogos fossem todos para o torneio do ano
atual, as utilidades que atribuiriam a cada uma das opções seriam: A = 100;
B = 150; C = 180. Mas para irem à opção favorita, C, terão que esperar dois
anos. O que eles fazem?
Se Ted tivesse essa escolha, optaria por esperar dois anos e ir à final. Faria
isso porque o valor que atribui agora a ir à final em dois anos (seu “valor
presente”) é cerca de 146 (81% de 180), que é maior que o valor presente de
A (100) ou de B (135, ou 90% de 150). Além disso, após passado um ano, se
perguntarem a Ted se quer mudar de opinião e ir para a opção B, a quarta de
final, ele dirá não, uma vez que 90% do valor de C (162) ainda é maior que o
valor de B. É isto que significa ter preferências consistentes no tempo. Ted
sempre se aterá ao plano que fez no começo, não importa quais sejam suas
opções.
E quanto a Matthew? Quando lhe apresentam inicialmente a escolha, ele
também escolhe a opção C, a final. Neste momento ele avalia A em 100, B
em 105 (70% de 150) e C em 113 (63% de 180). Mas, diferentemente de
Ted, Matthew mudará de ideia passado um ano e trocará para B, a quarta de
final, porque o desconto de esperar um ano deixa C em 70% do valor, dando
126, que será menor que o valor de B, então 150. Ele é inconsistente no
tempo. Aplicando a analogia do telescópio à capa da New Yorker, de Nova
York ele não podia saber que a China era mais longe que o Japão, mas se
carregasse o telescópio para Tóquio, começaria a notar que a viagem de lá
para Shanghai é até mais distante do que a de Nova York para Chicago.
A inconsistência no tempo demonstrada pelas pessoas incomodava
Samuelson. Sem a chegada de novas informações, não há por que Econs
mudarem de planos, mas Samuelson deixa claro sua consciência sobre a
realidade de tal comportamento. Ele cita exemplos equivalentes ao de
remover a tigela de castanhas-de-caju como meio de garantir que planos
presentes sejam concretizados. Por exemplo, ele menciona adquirir seguro
de vida integral como medida de poupança compulsória. Mas com essa
precaução devidamente anotada, ele segue em frente e o restante do campo
acompanha. Seu modelo de utilidade descontada com desconto exponencial
se tornou o carro-chefe da escolha intertemporal.
 Pode ser injusto pegar esse artigo específico como ponto de virada. Por
algum tempo, economistas vinham se afastando do tipo de psicologia
popular que fora comum anteriormente, liderados pelo economista italiano
Vilfredo Pareto, que foi um dos precursores na aplicação do rigor
matemático à economia.11 Mas uma vez que Samuelson registrou esse
modelo e ele se tornou amplamente adotado, a maioria dos economistas
desenvolveu uma doença que Kahneman chama de cegueira induzida pela
teoria. Entusiasmados para incorporar seu recém-descoberto rigor
matemático, esqueceram todos os artigos altamente comportamentais sobre
escolha intertemporal que haviam sido escritos antes, até mesmo os de Irving
Fisher, que tinham aparecido meros sete anos antes. E também esqueceram
as advertências de Samuelson de que seu modelo poderia não ser
descritivamente preciso. Era necessário que descontos exponenciais fossem
o modelo correto de escolha intertemporal porque Econs não ficariam
mudando de ideia, e o mundo que agora estudavam não continha mais
quaisquer Humanos. Essa cegueira induzida pela teoria agora atinge quase
todos com doutorado em economia. O treinamento em economia que os
estudantes recebem provê grande conhecimento sobre o comportamento de
Econs, mas à custa de perder a intuição do senso comum acerca da natureza
humana e das interações sociais. Estudantes de pós-graduação nem se dão
conta de que vivem em um mundo habitado por Humanos.

––––––––

Escolha intertemporal não é apenas um conceito abstrato usado em

economia teórica. Ela desempenha um papel vital em macroeconomia, onde
está por trás da chamada função de consumo, a qual nos diz como os gastos
de um lar variam com a renda doméstica. Suponha que o governo tenha visto
sua economia mergulhar em uma profunda recessão e resolva conceder um
corte único nos impostos de US$1.000,00 por pessoa. A função de consumo
nos diz quanto do dinheiro será gasto e quanto será poupado. O pensamento
econômico sobre a função de consumo mudou drasticamente entre meados
da década de 1930 e meados da década de 1950. A forma como os modelos
da função de consumo evoluíram ilustra uma interessante característica
sobre como a teoria econômica se desenvolveu desde que a revolução de
Samuelson começou. À medida que os economistas ficavam mais
sofisticados matematicamente e seus modelos incorporavam esses novos
níveis de sofisticação, as pessoas que eles descreviam também foram
evoluindo. Primeiro, os Econs ficaram mais inteligentes. Segundo, curaram
todos seus problemas de autocontrole. Calcular o valor presente dos
benefícios da Previdência Social que começarão daqui a 20 anos? Sem
problema! Parar no boteco a caminho de casa no dia de pagamento e gastar o
dinheiro reservado para comida? Nunca! Os Econs pararam o
comportamento desviante.
Esse padrão na evolução da teoria econômica pode ser visto ao
examinarmos os modelos da função de consumo propostos por três peso
pesado da economia: John Maynard Keynes, Milton Friedman e Franco
Modigliani. Podemos começar com Keynes, que advogou de maneira
explícita o tipo de corte de imposto usado nesse exemplo. Em sua obra-
prima Teoria geral do emprego, do juro e da moeda,12 ele propõe um modelo
muito simples para a função de consumo. Ele sugere que, se um lar recebe
alguma renda incremental, consumiria uma proporção fixa dessa renda extra.
O termo que usou para descrever a proporção de renda adicional que seria
consumida é propensão marginal a consumir (PMgC). Embora Keynes
pensasse que a propensão marginal a consumir de um determinado lar fosse
relativamente constante se sua renda não mudasse drasticamente,
concordava com seu contemporâneo Irving Fisher quanto à afirmação de que
a PMgC variaria consideravelmente através da gama de classes
socioeconômicas. Especificamente, pensava que a propensão a gastar seria a
mais alta (perto de 100%) para famílias pobres e diminuiria com o aumento
de renda. Para os ricos, o dinheiro inesperado de US$1.000,00 mal afetaria o
seu consumo, então a PMgC ficaria perto de zero. Se pegarmos o caso de
uma família classe média que poupa 5% de qualquer renda adicional
conseguida, então Keynes prediz que uma PMgC de uma quantia extra
inesperada de US$1.000,00 seria 95%, ou US$950,00.
Duas décadas depois, em um livro publicado em 1957, Milton Friedman
fez a plausível observação de que os lares poderiam ter a precaução de
distribuir seu consumo ao longo do tempo, então propôs a hipótese da renda
permanente.13 No seu modelo, uma família que poupa 5% de sua renda não
gastaria os US$950,00 adicionais no mesmo ano em que recebeu tal dinheiro
inesperado. Em vez disso, o distribuiria. Especificamente, ele propôs que
lares usariam um horizonte de três anos para determinar qual é a sua renda
permanente, então dividiriam os gastos extras regularmente ao longo dos três
anos seguintes. (Isto implica uma taxa de desconto de 33% ao ano.)14 Isto
significa que no primeiro ano a família gastaria cerca de US$950,00/3, ou
seja, US$317,00.15
Em termos de aumento de sofisticação, o passo seguinte veio de Franco
Modigliani, escrevendo com seu aluno Richard Brumberg.16 Embora seu
trabalho fosse quase contemporâneo ao de Friedman, seu modelo estava um
patamar acima na escalada econômica rumo à concepção moderna de um
Econ. Em vez de se concentrar em períodos de curto prazo como um ano ou
até mesmo três anos, Modigliani baseou seu modelo na renda total da vida
do indivíduo, e, adequadamente, sua teoria foi chamada de hipótese do ciclo
de vida. A ideia é que as pessoas determinariam quando jovens um plano de
como distribuir seu consumo ao longo da vida, incluindo a aposentadoria e
até mesmo heranças.
Ao se manter fiel à sua orientação a um decurso vitalício, Modigliani
mudou seu foco, da renda para a riqueza total na vida. Para tornar as coisas
mais simples e concretas, vamos supor que estejamos lidando com alguém
que saiba que vai viver exatamente mais 40 anos e não planeje deixar
heranças. Com essas premissas simplificadoras, a hipótese do ciclo de vida
prediz que o dinheiro extra será consumido equitativamente durante os
próximos 40 anos, ou seja, a propensão marginal a consumir será de apenas
US$24,00 por ano (US$1.000,00/40) para o resto da vida.
Note que, quando vamos de Keynes para Friedman e depois para
Modigliani, os agentes econômicos estão pensando cada vez mais à frente, e
se presume de forma implícita que sejam capazes de exercer força de
vontade suficiente para postergar o consumo — no caso de Modigliani, por
décadas. Vemos também previsões completamente diferentes da parcela do
dinheiro extra que será gasta de imediato, variando de quase tudo a próximo
de nada. Caso julgássemos um modelo pela acurácia de suas previsões,
como é defendido por Friedman, acredito que o vencedor entre os três
modelos — em termos da capacidade de explicar o que as pessoas fazem
com alterações temporárias na sua renda — seria Keynes, se levemente
modificado em direção a Friedman e sua tendência natural de eliminar
flutuações de curto prazo.17 Mas se elegêssemos modelos segundo a
engenhosidade do modelador, então Modigliani sairia vitorioso. Talvez
porque os economistas tenham adotado a heurística “mais engenhoso é
melhor”, o modelo de Modigliani foi declarado o melhor e se tornou o
padrão da indústria.
 Mas é difícil ser o garoto mais engenhoso da classe para sempre, e é
possível levar o modelo a um nível maior de sofisticação, como mostra
Robert Barro,18 um economista de Harvard. Primeiro, ele presume que pais
cuidam da utilidade de seus filhos e netos, e, como esses descendentes
cuidarão de seus próprios netos, seu horizonte de tempo é efetivamente
eterno. Assim, os agentes de Barro planejam deixar herança para seus
herdeiros e percebem que seus herdeiros farão o mesmo. Nesse mundo, as
previsões acerca de quanto dinheiro será gasto dependem da origem do
dinheiro. Se os inesperados US$1.000,00 tiverem sido ganhos em uma noite
de sorte no cassino, Barro faria a mesma predição que Modigliani sobre o
consumo. Mas se advém de um corte temporário de impostos que está sendo
financiado por emissão de títulos do governo, então a predição de Barro
muda. Tais letras do governo precisarão ser pagas em algum momento. O
beneficiário do corte de imposto compreende tudo isto e percebe que os
impostos de seus herdeiros eventualmente terão de subir para pagar o corte
de imposto que ele está recebendo. Então, não gastará nada. Em vez disso,
aumentará sua herança exatamente no mesmo valor do corte de imposto.
A percepção de Barro é engenhosa, mas, para que ela seja descritivamente
acurada, precisamos de Econs que sejam tão espertos quanto Barro.19 Onde
essa análise deveria ser interrompida? Se alguém ainda mais brilhante que
Barro chega e pensa em um jeito ainda mais engenhoso de as pessoas se
comportarem, será que esse deveria se tornar o nosso modelo mais recente
de como pessoas reais se comportam? Por exemplo, suponha que um dos
agentes de Barro seja um rígido keynesiano — uma ideia que Barro
detestaria —que acredita que o corte de imposto estimulará a economia o
suficiente para saldar os títulos do governo por meio do aumento do
recolhimento do imposto de renda; nesse caso, ele não precisará alterar suas
doações de herança programadas. Na verdade, se o corte de imposto
estimular suficientemente a economia, ele poderá até mesmo ser capaz de
reduzir suas heranças, porque seus herdeiros se beneficiarão da taxa de
crescimento econômico mais elevada. Mas note agora que, para saber que
modelo econômico incorporar em seu pensamento, seriam necessários Econs
plenamente versados tanto em teoria econômica quanto nos testes empíricos
sobre os efeitos da política fiscal. Claramente, deve haver limites para o
conhecimento e a força de vontade tomados como verossímeis na descrição
dos agentes na economia, poucos dos quais são tão engenhosos quanto
Robert Barro.
 A ideia de modelar o mundo como se ele consistisse em uma nação de
Econs, todos eles com ph.D. em economia, não é a maneira como psicólogos
pensariam o problema. Isso me foi mostrado quando dei uma palestra no
departamento de psicologia da Cornell. Comecei minha fala esboçando a
hipótese do ciclo de vida de Modigliani. Minha descrição era simples e
direta, mas, a julgar pela reação da plateia, você pensaria que essa teoria de
poupança era hilária. Felizmente, o economista Bob Frank estava lá. Quando
o alvoroço diminuiu, ele assegurou a todos que eu não tinha inventado a
teoria. Os psicólogos permaneceram estarrecidos em descrença, imaginando
como seus colegas do departamento de economia podiam ter ideias tão
tresloucadas a respeito do comportamento humano.20

––––––––

A hipótese do ciclo de vida de Modigliani, na qual as pessoas decidem

quanto da riqueza do seu tempo total de vida vão consumir em cada período,
não somente pressupõe que as pessoas sejam espertas o suficiente para fazer
todos os cálculos necessários (com expectativas racionais) de quanto vão
ganhar, quanto tempo vão viver e assim por diante, mas também que
possuam autocontrole suficiente para implementar o plano ideal que resultar
disso. Há uma premissa adicional não declarada: a saber, a riqueza é
fungível. No modelo, não importa se a riqueza é mantida em dinheiro,
garantia de imóvel, plano de aposentadoria, um quadro herdado ou uma
relíquia de família passada adiante por uma geração anterior. Riqueza é
riqueza. Sabemos, a partir dos capítulos anteriores sobre contabilidade
mental, que essa premissa não é mais inócua ou precisa do que a premissa
sobre capacidades cognitivas e força de vontade.
Para amenizar a premissa de que a riqueza é fungível e incorporar a
contabilidade mental à teoria do comportamento de consumo e poupança,
Hersh Shefrin e eu propusemos o que chamamos de hipótese do ciclo de
vida comportamental.21 Consideramos que o consumo de um lar em dado ano
não dependerá apenas da sua riqueza vitalícia, mas também das contas
mentais onde a riqueza é mantida. A propensão marginal a consumir a partir
de um ganho inesperado de US$1.000,00 na loteria provavelmente será
muito mais alta do que um aumento semelhante no valor das economias de
aposentadoria da casa. Na verdade, um estudo descobriu que a PMgC
oriunda de um aumento no valor da poupança de aposentadoria pode até
mesmo ser negativa! Especificamente, uma equipe de economistas
comportamentais mostrou que, quando investidores em planos de
aposentadoria obtêm altos rendimentos,22 que os tornam mais ricos, eles
aumentam suas proporções de poupança, provavelmente porque extrapolam
o sucesso de investimentos para o futuro.
Para compreender o comportamento de consumo dos lares, necessitamos
claramente voltar a estudar Humanos em vez de Econs. Humanos não têm o
cérebro de Einstein (ou Barro) nem possuem o autocontrole de um ascético
monge budista. Em vez disso, possuem paixões, telescópios defeituosos,
tratam de maneira bem diferente os vários potes de riqueza e podem ser
influenciados por retornos de curto prazo no mercado de ações.
Necessitamos de um modelo desses tipos de Humanos. Minha versão
favorita de tal modelo é o tema do próximo capítulo.
 12

A PLANEJADORA E O FAZEDOR

Quando comecei a pensar seriamente sobre questões de autocontrole, havia

pouca coisa na literatura econômica à qual recorrer. Como a maioria dos
estudantes de pós-graduação, eu não sabia nada acerca dos primeiros
estudiosos cujo trabalho foi discutido no capítulo anterior. Estudantes de
pós-graduação raramente leem algo escrito há mais de 30 anos. E tampouco
havia muita coisa nova. No entanto, eu me sentia motivado pelo trabalho de
três acadêmicos: um economista e dois psicólogos.
Robert Strotz, um economista da Northwestern University, escreveu o
único artigo de economia sobre autocontrole que encontrei.1 Embora muitos
economistas estivessem usando o modelo de utilidade descontada que
Samuelson formulara, poucos além de Strotz haviam prestado qualquer
atenção às suas advertências sobre inconsistência temporal.
Nesse artigo, publicado em 1955, Strotz foi a fundo no problema,
investigando as propriedades matemáticas que a preferência de uma pessoa
deve satisfazer para assegurar que, uma vez feito um plano, ela não há de
querer mudá-lo. Não precisamos entrar nos detalhes técnicos do artigo. Basta
dizer que havia um único caso extremamente específico (desconto
exponencial) no qual era possível ter certeza de que as pessoas seriam
temporalmente consistentes, e, como Samuelson, Strotz se preocupava com
os casos em que essas condições não fossem satisfeitas.
Essas preocupações levaram Strotz a se envolver naquilo que veio a se
tornar uma discussão obrigatória do relato de Homero sobre Ulisses e as
Sereias. Quase todos os estudiosos do autocontrole — de filósofos a
psicólogos e economistas — acabam falando dessa antiga história de um
jeito ou de outro. Ao menos dessa vez, vou seguir o caminho tradicional.
Lembre-se do contexto. As Sereias eram uma versão antiga de uma banda
de rock só de mulheres. Nenhum marinheiro conseguia resistir ao chamado
de suas canções. Mas qualquer marinheiro que sucumbisse à tentação de
conduzir seu navio para perto das rochas acabaria naufragando. Ulisses
queria as duas coisas: ouvir a canção e contar sobre ela. Para ter êxito, então,
concebeu um plano em duas partes.2 A primeira parte era garantir que sua
tripulação não ouvisse o chamado das Sereias, então instruiu seus homens a
encher os ouvidos de cera. A segunda parte do plano era fazer com que a
tripulação o amarrasse ao mastro, o que permitiria curtir o show sem correr o
risco da inevitável tentação de levar o navio em direção às rochas.
A história ilustra duas ferramentas importantes que as pessoas usam para
enfrentar problemas de autocontrole. Para os integrantes da tripulação, a
estratégia foi remover os estímulos que os tentariam a fazer algo estúpido. O
que os olhos não veem, o coração não sente. Para si mesmo, Ulisses
escolheu uma estratégia de comprometimento: limitou as próprias opções
para evitar a autodestruição. Foi a sua versão de remover a tigela de
castanhas-de-caju. Até mesmo Strotz, acostumado com as datas
diferenciadas do pagamento dos profissionais de educação nos Estados
Unidos, confessou utilizar uma estratégia de comprometimento para
recebimento de salário: “Em vez de dividir o recebimento do meu salário
anual nas nove parcelas correspondentes aos meses do ano acadêmico,
escolho a opção de ter o meu salário anual distribuído numa base de 12
meses, embora pudesse usar os juros!”
Em 1978, época em que eu estava explorando questões sobre
autocontrole, o artigo de Strotz já tinha mais de 20 anos e não havia qualquer
outro economista que parecesse interessado nele (embora Tom Schelling
logo viesse a embarcar também). Voltei-me para a psicologia em busca de
inspiração. Eu pensava que, claro, haveria uma vasta literatura sobre
gratificação atrasada em psicologia. Ledo engano. Apesar de muitos
psicólogos estarem agora interessados em problemas de autocontrole, não
era esse o caso no fim dos anos 1970. Mas desenterrei dois tesouros.
O primeiro foi o trabalho de Walter Mischel, que agora é bem conhecido.
Mischel, então em Stanford, vinha realizando experimentos em uma creche
no campus da escola. O pesquisador pedia a uma criança (de quatro ou cinco
anos) que entrasse em uma sala e escolhesse entre uma pequena recompensa
agora ou uma recompensa maior um pouco mais tarde. As recompensas
eram guloseimas como marshmallows ou biscoitos recheados. A criança era
informada de que podia pegar um biscoito na hora que quisesse, mas, se
conseguisse esperar até a volta do pesquisador, poderia pegar três biscoitos.
A criança podia tocar uma campainha a qualquer momento e o pesquisador
voltaria e lhe daria a recompensa pequena.
 A maioria das crianças considerou a tarefa muito dura e difícil, mas as
circunstâncias em que a criança esperava tinham importância. Em algumas
versões do experimento, os doces estavam em uma bandeja bem na frente da
criança. A visão daquelas guloseimas tinha para a criança o mesmo efeito
que as melodias das Sereias tinham sobre Ulisses. O tempo de espera variava
em torno de 1 minuto. Mas se a recompensa estivesse longe do campo de
visão (e, portanto, sem ser percebida pela mente), o tempo de espera podia
chegar a até 11 minutos. As crianças também conseguiam esperar mais
tempo se lhes dissessem para pensar em algo “divertido” em vez de pensar
na recompensa em si.
Os primeiros desses experimentos foram realizados no fim da década de
1960 e começo da década de 1970. Cerca de 10 anos depois, como reflexão
posterior, Mischel e seus colegas acharam que seria interessante ver o que
tinha acontecido com as crianças que haviam sido os sujeitos desses
experimentos. Assim, rastrearam o maior número possível dos cerca de 500
sujeitos originais que conseguiram encontrar, e acabaram achando
aproximadamente 1/3 deles que concordaram em ser entrevistados uma vez a
cada década. De forma um tanto surpreendente, a quantidade de tempo que a
criança esperava em um daqueles experimentos acabou se revelando um
preditor válido de muitos marcos importantes, desde pontuação em exames
de encerramento no curso escolar (SAT) e sucesso na carreira até uso de
drogas. Foi um resultado particularmente surpreendente até para o próprio
Mischel, que já havia feito anteriormente um considerável número de
pesquisas apontando que os chamados traços de personalidade não eram
muito úteis em prever comportamentos mesmo no presente, quanto mais no
futuro.3
Mischel tem gravações inestimáveis de alguns dos primeiros
experimentos, as quais exibem a dificuldade das crianças em exercer
autocontrole. Há um garoto sobre o qual nutro uma particular curiosidade.
Ele estava no contexto mais difícil, no qual o grande prêmio, três deliciosos
biscoitos recheados, estava colocado bem à sua frente. Após uma breve
espera, ele não aguentou mais. Mas, em vez de tocar a campainha, abriu
cuidadosamente cada biscoito, lambeu o saboroso recheio branco e, então,
pôs os biscoitos de volta no lugar, arrumando-os da melhor forma que pôde
para evitar ser descoberto. Na minha imaginação, esse garoto cresceu para se
tornar Bernie Madoff.
 Outro trabalho de um cientista comportamental que capturou minha
atenção foi o de George Ainslie, um psiquiatra clínico que tratava pacientes
em seu emprego num hospital de veteranos e que fazia pesquisa no seu
tempo livre. Em um artigo publicado em 1975 — que eu tinha estudado
cuidadosamente durante o meu ano em Stanford —, Ainslie resumia tudo
que os acadêmicos sabiam sobre autocontrole na época.
Aprendi com Ainslie que havia ampla literatura sobre gratificação
atrasada4 em animais não humanos, tais como ratos e pombos. Com um
paradigma similar ao de Mischel, pesquisadores davam a um animal a
escolha entre uma recompensa pequena e imediata ou uma recompensa
maior, porém atrasada. Os animais precisavam pressionar (ou bicar) uma
alavanca para obter a recompensa e, após um extensivo treinamento,
aprendiam a prever a duração da espera e a quantidade de comida após
pressionar uma alavanca ou a outra. Ao variar a duração da espera e o
tamanho da recompensa, o pesquisador podia estimar as preferências dos
animais em termos de tempo. A maioria dos estudos descobriu que os
animais exibem o mesmo padrão de desconto que leva a reversões de
preferência em humanos. Os animais descontam hiperbolicamente e também
têm problemas de autocontrole!5
O artigo de Ainslie também provê uma longa argumentação sobre várias
estratégias para lidar com problemas de autocontrole. Um dos cursos de ação
é o comprometimento: esconder as castanhas ou se amarrem ao mastro. Por
exemplo, se você quer parar de fumar, poderia preencher um vultoso cheque
para alguém que encontra com frequência, com a permissão de descontar o
cheque se você for visto fumando. Ou poderia fazer uma aposta consigo
mesmo, o que Ainslie chamou de “aposta lateral privada”. Você diria a si
mesmo: “Não vou assistir ao jogo na televisão esta noite até acabar [alguma
tarefa que você está tentado a adiar].”

––––––––

Com os insights de Strotz, Mischel e Ainslie em mãos, eu me propus a criar

uma estrutura conceitual para discutir esses problemas, a qual os
economistas ainda reconhecessem dentro do campo da economia. A questão
teórica crucial que eu queria responder era a seguinte: se eu sei que vou
mudar de ideia em relação às minhas preferências (não vou me limitar
apenas a mais umas poucas castanhas-de-caju, como pretendo, e sim comer a
tigela inteira), quando e por que vou tomar alguma atitude para restringir
minhas escolhas futuras?
Todos nós temos ocasiões em que mudamos de ideia, mas geralmente não
fazemos grandes esforços para nos mantermos fiéis ao plano original. As
únicas circunstâncias nas quais você gostaria de se comprometer com seu
plano de ação seriam quando tivesse um bom motivo para acreditar que, se
mudar suas preferências mais tarde, essa mudança de preferências será um
erro.
Remover as castanhas é algo inteligente, porque comer a tigela inteira
arruinará seu apetite, e você prefere um jantar que não consista apenas de
castanhas-de-caju. Da mesma maneira, uma criança esperta participando de
um dos testes de Mischel seria suficientemente sábia para dizer ao
pesquisador: “Da próxima vez que você quiser distribuir biscoitos recheados,
por favor, não me dê a opção ‘um biscoito agora’ nem mencione o termo
‘biscoito recheado’. Só espere 15 minutos e me traga os três biscoitos.”
Em algum momento em que ponderava sobre essas questões, deparei com
uma citação do cientista social Donald McIntosh, a qual influenciou
profundamente o meu pensamento: “A ideia de autocontrole é paradoxal a
menos que se considere que a psique contém mais de um sistema de energia,
e que esses sistemas de energia têm algum grau de independência um do
outro.”6 O trecho é de um livro obscuro, The Foundations of Human Society.
Não sei como cheguei à citação, mas ela me pareceu obviamente verdadeira.
Autocontrole diz respeito, essencialmente, a conflito. E, como o tango, são
necessários (pelo menos) dois para ter um conflito. Talvez fosse necessário
um modelo dual.
Por mais intuitivamente convidativa que essa ideia fosse para mim,
qualquer tipo de modelo dual tinha a desvantagem de ser considerado radical
em economia, mas ultrapassado em psicologia: uma combinação não muito
boa. Poucos economistas, inclusive eu quando comecei a me dedicar a esse
trabalho, tinham consciência da discussão de Adam Smith sobre a batalha
entre as nossas paixões e o nosso espectador imparcial. Para a maioria, a
ideia simplesmente parecia maluca. Psicólogos acadêmicos naquela época já
não estavam mais enamorados de Freud com seu id, ego e superego, e a
visão de sistema dual7 — que agora está muito em voga — ainda estava por
emergir.8 Com muito receio, discretamente aventei a ideia entre amigos. Um
esboço do conceito apareceu no meu artigo “Rumo a uma teoria positiva da
escolha do consumidor” [“Toward a Positive Theory of Consumer Choice”,
no original], mas eu sabia que precisava de algo mais formal, o que
representa em economia uma boa quantidade de matemática. Recrutei Hersh
Shefrin, um economista matemático que estava na Universidade de
Rochester na mesma época que eu, para se juntar a mim nesse esforço.9
Hersh foi o primeiro de muitos coautores com quem trabalhei ao longo
dos anos. Quando começamos a conversar sobre essas questões, suas
principais qualificações eram que ele era bom em matemática e não
considerava malucas as minhas ideias. Esta última era mais importante, já
que é bem fácil encontrar economistas melhores do que eu em matemática.
Sob muitos aspectos, Hersh e eu éramos polos opostos. Ele era sério,
meticuloso, estudioso e religioso, sendo inclusive estudante do talmude, o
compêndio enciclopédico de antigos escritos judaicos. Eu não tinha
nenhuma dessas qualidades. Ainda assim, conseguimos nos dar bem. E, o
mais importante: Hersh ria das minhas piadas. Trabalhamos juntos da
maneira que vi Amos e Danny trabalharem, por meio de conversas
intermináveis. E quando chegou a hora de escrever nosso primeiro artigo,
analisávamos cada sentença, exatamente como vi os dois fazerem. Apesar de
termos começado nossas conversas enquanto ainda éramos colegas de
trabalho em Rochester, logo me mudei para Cornell e Hersh partiu para a
Universidade de Santa Clara, na ensolarada Califórnia, perto de Stanford.
Escrevemos apenas dois artigos juntos, mas Hersh foi fisgado pela economia
comportamental e logo formou uma colaboração de muito sucesso com Meir
Statman, um colega de trabalho em Santa Clara, fazendo pesquisas em
finança comportamental.
Nosso modelo é, na verdade, baseado em uma metáfora. Nós propusemos
que, em qualquer ponto no tempo, um indivíduo consiste em dois eus. Há
uma “planejadora” que olha para a frente, tem boas intenções e se importa
com o futuro, e um “fazedor” despreocupado que vive para o presente.10 A
questão-chave para qualquer modelo desse comportamento era decidir como
caracterizar interações entre os dois. Uma possibilidade seria analisar a
planejadora e o fazedor como competidores em um jogo, usando o ramo da
matemática e economia chamado teoria dos jogos como modelo central.
Rejeitamos essa ideia porque não pensávamos que o fazedor se engajasse em
comportamento estratégico; ele é mais uma criatura passiva que
simplesmente vive o momento. Ele reage àquilo que está à sua frente e o
consome até ficar saciado. Em vez disso, escolhemos uma formulação
baseada na teoria das organizações, a saber, um modelo principal-agente.
Nessa opção, fomos sem dúvida influenciados pelo fato de que a teoria do
agenciamento, como era chamada, era foco de discussão na escola de pós-
graduação em negócios da Universidade de Rochester quando eu lecionava
lá. Michael Jensen e William Meckling, então deão da escola, haviam escrito
um famoso artigo sobre o assunto em 1976.11 Eu não tinha certeza de que
eles aprovariam tal emprego de suas ideias, mas isso era parte da diversão.
Em um modelo principal-agente, o principal é o patrão, frequentemente o
dono de uma empresa, e o agente é alguém a quem é delegada autoridade.
No contexto de uma organização, as tensões surgem porque o agente sabe
algumas coisas que o principal não sabe e é muito custoso para o principal
monitorar toda atitude tomada pelo agente. O agente nesses modelos tenta
ganhar o máximo dinheiro possível ao mesmo tempo com o mínimo esforço.
Em resposta, a empresa adota um conjunto de regras e procedimentos
(esquemas de incentivo e sistemas de prestação de contas, por exemplo)
destinados a minimizar os custos dos conflitos de interesse entre o principal
e os agentes empregados. Por exemplo, um vendedor que pode ser pago
quase totalmente por comissão precisa apresentar recibos de despesas de
viagem e ser proibido de voar de primeira classe.
No nosso framework intrapessoal, os agentes são uma série de fazedores
de vida curta; especificamente, pressupomos que há um novo fazedor em
cada período de tempo — digamos que seja por dia. O fazedor quer curtir a
vida e é completamente egoísta, pois não se importa nem um pouco com
nenhum fazedor futuro. A planejadora,12 por outro lado, é completamente
altruísta. Ela se importa apenas com a utilidade da série de fazedores. (Pense
nela como uma ditadora benevolente.) Ela gostaria que, coletivamente, eles
fossem o mais feliz possível, mas tem controle limitado sobre as ações dos
fazedores, especialmente se um fazedor é estimulado de alguma maneira, tal
como comida, sexo, álcool ou um desejo urgente de sair e aproveitar um dia
bonito sem fazer nada.
A planejadora tem dois tipos de ferramenta que pode usar para influenciar
as ações dos fazedores: pode tentar influenciar nas decisões que os fazedores
tomam mediante recompensas ou penalidades (financeiras ou outras), o que
ainda lhes permite arbítrio; ou pode impor regras, tais como estratégias de
comprometimento, que limitem as opções dos fazedores.
À guisa de ilustração, considere um exemplo simples, ainda que fictício.
Suponha que Harry esteja fora, hospedado sozinho em uma remota cabana
sem meio de se comunicar com o mundo exterior. Foi largado ali por um
pequeno avião e será pego de volta em 10 dias. Originalmente, ele tinha
comida de sobra (a água é abundante), mas um urso faminto invadiu a
cabana e acabou com quase toda a comida que ele tinha, exceto por 10
barras energéticas que escaparam da atenção do urso ou não satisfaziam seu
apurado paladar. Como não há meio de se comunicar com o avião e Harry
não é bom em arranjar comida, terá que se virar com as 10 barras energéticas
até o avião voltar para pegá-lo. É claro que Harry está equipado com uma
planejadora e um fazedor. Como sua planejadora lidará com esse problema?
Vamos pressupor que a planejadora avalie igualmente o consumo de cada
fazedor (então não há desconto sobre o consumo de fazedores posteriores).
Para os fazedores, a comida tem utilidade marginal decrescente, ou seja, a
primeira barra energética é mais prazerosa que a segunda, e assim por diante,
mas comem até a última mordida não gerar prazer adicional nenhum, e então
param. Nesse contexto, a planejadora consideraria como melhor resultado
comer uma barra por dia, concedendo a cada um dos fazedores uma igual
percepção de utilidade.13 Em outras palavras, a planejadora gostaria de impor
o mesmo tipo de regularidade de consumo que os Econs supostamente fazem
se seguirem a hipótese do ciclo de vida. Em alguma medida, a planejadora
tenta conseguir que os fazedores ajam mais como Econs. Se fosse
tecnologicamente viável, ela adotaria uma estratégia de comprometimento
que não deixasse nenhum arbítrio para os fazedores, eliminando assim
qualquer risco de desvio. Uma cabana equipada com 10 cofres
programáveis, cada um regulado para ser aberto em um momento específico,
seria ideal.14 Na perspectiva da planejadora, esse seria o melhor resultado
possível.
Mas a cabana provavelmente não tem esses cofres, então o que a
planejadora pode fazer? Todas as 10 barras estão guardadas no armário,
prontas para serem comidas. O que acontece então? Se a planejadora não
intervier, o primeiro fazedor, que não dá a mínima importância ao bem-estar
dos futuros fazedores, vai comer até ficar cheio, ou seja, até o ponto em que
dar mais uma mordida na barra energética o deixará menos feliz. Digamos
que esse ponto chega após três barras. No segundo dia, o fazedor também
come mais três barras, e o mesmo ocorre com o fazedor do terceiro dia.
Então, quando chega o quarto dia, o fazedor atual come uma barra no café da
manhã — a última das 10 — e logo começa a ficar faminto. O resto da
semana não é muito divertido.
 De algum modo, a planejadora precisa evitar que a compulsão dos
fazedores os leve a atacar as barras nos primeiros dias. Se não houver
estratégias de comprometimento disponíveis, a única outra ferramenta que a
planejadora tem no nosso modelo é a culpa. Mediante algum processo de
doutrinação, seja por parte da própria planejadora ou por parte dos pais e da
sociedade, os fazedores podem ser levados a se sentir mal em relação a
deixar futuros fazedores sem nada para comer. Mas impor culpa é custoso.
No exemplo da barra energética, a planejadora é incapaz de levar o fazedor a
se sentir mal logo após consumir a primeira barra. Em vez disso, ela tem que
fazer com que cada mordida na barra seja menos prazerosa.
Isto é ilustrado na Figura 6. A linha mais alta representa a utilidade gerada
quando o fazedor come barras energéticas sem culpa, e o fazedor consome
até o ponto em que a utilidade é maximizada, no caso, três barras. A linha
intermediária ilustra o caso em que foi aplicada culpa suficiente para levar o
fazedor a parar de comer após duas barras, e a linha inferior mostra o caso
em que o fazedor para de comer depois da primeira barra. O importante a se
notar nessa figura é que, quando se emprega a culpa, a vida é menos
prazerosa. O único jeito de levar o fazedor a comer menos barras é fazê-lo
comê-las com menos prazer. Em outra maneira de ver a questão, empregar
força de vontade requer esforço.
 Essa análise sugere que, se for possível implementar restrições perfeitas, a
vida será melhor. A estratégia de usar cofres programáveis, cada um
contendo uma barra energética, produz muito mais satisfação do que a dieta
induzida pela culpa. Strotz atingiu esse objetivo pedindo ao seu empregador
que lhe pagasse seu salário anual em 12 parcelas mensais, de setembro até
agosto do ano seguinte, em vez de nove parcelas mensais, do começo do ano
letivo, em setembro, ao seu fim, em maio. Esse último plano renderia mais
juros, já que o dinheiro entre mais depressa, mas ele também precisa
economizar o suficiente no decorrer do ano acadêmico para garantir que
tenha dinheiro durante o verão, isso sem contar a viagem de férias com a
família.
Por que não usar sempre restrições? Uma das razões é que restrições
externas podem não ser facilmente acessíveis. Mesmo que você dê um jeito
de ter um jantar saudável sendo enviado para sua casa toda noite, pronto para
ser comido, não haverá nada que impeça você de também pedir uma pizza. E
também, mesmo que essas restrições sejam acessíveis, elas são inflexíveis
por seu próprio desígnio. Se Strotz opta pelo esquema de pagamento por ano
letivo, o dinheiro entrará mais cedo e, assim, o professor poderá tirar
vantagem de uma oportunidade de comprar alguma coisa em promoção
durante o inverno — digamos, um novo cortador de grama, que estará mais
caro no verão. Porém, se o seu salário é distribuído em 12 meses, pode ser
que ele não tenha folga suficiente no orçamento para comprar um cortador
de grama no inverno. Do outro lado da moeda, se ele recebe o dinheiro
antes, precisa ter disciplina para fazê-lo durar até o fim do verão.
O mesmo princípio se aplica a organizações. Se o principal sabe
exatamente o que o agente deveria fazer em cada situação, então pode criar
um regulamento que nunca deve ser violado. Mas todos já tivemos a
frustração de lidar com um agente de nível baixo que trabalha sob tais
restrições e não tem o arbítrio para fazer algo que seja obviamente sensato,
mas que não foi previsto e, portanto, “não é permitido”.
É claro que há outras técnicas de controle, usadas tanto por organizações
como por indivíduos, que envolvem acompanhamentos constantes de
despesas. Em organizações, essas técnicas são chamadas de contabilidade.
De maneira semelhante, como já vimos, Humanos usam contabilidade
mental — com auxílio de envelopes, potes e planos de aposentadoria — para
alcançar o mesmo objetivo. Note que o fracasso em tratar vários potes de
dinheiro como fungíveis, como Econs fariam, é o que torna viáveis tais
estratégias de contabilidade.
Devo ressaltar que Shefrin e eu não achávamos que, de fato, sua mente
abrigasse duas pessoas diferentes. O nosso modelo é do tipo “como se”, que
pretende oferecer uma perspectiva útil para avaliação de problemas de
autocontrole. Nós incluímos uma nota de rodapé no nosso segundo artigo,
observando que seria possível pensar na planejadora como residente da
região do córtex pré-frontal, associado ao pensamento consciente e racional,
ao passo que o fazedor pode ser associado ao sistema límbico. Para os que
estão familiarizados com o modelo de sistema dual tal como Kahneman
descreve em Rápido e devagar: duas formas de pensar, é razoável pensar na
planejadora como o Sistema 2 — lento, reflexivo, contemplativo —
enquanto os fazedores são o rápido, impulsivo e intuitivo Sistema 1.
Pesquisas recentes em neuroeconomia oferecem alguma sustentação para
esta interpretação.15 Mas, para propósitos práticos, não importa se o modelo
tem uma base fisiológica. É uma metáfora que nos ajuda a pensar sobre
maneiras de incorporar o autocontrole em economia.
Ainda acho o modelo planejadora/fazedor a forma mais proveitosa de
pensar a respeito de autocontrole, mas ele não foi abraçado como modelo
formal favorito da próxima geração de economistas comportamentais. David
Laibson, um economista comportamental de Harvard, na sua dissertação de
doutorado16 publicada em 1997, foi pioneiro em introduzir aquele que se
tornou o modelo adotado. Dois outros teóricos de economia
comportamental,17 Matthew Rabin e Ted O’Donoghue, elaboraram essa
abordagem, à qual agora a maioria dos economistas se refere simplesmente
usando as duas letras gregas que representam as variáveis importantes: beta
(b) e delta (d). As sutilezas do modelo são difíceis de explicar sem entrar em
alguns detalhes, mas nas notas do final do livro são fornecidas referências
aos principais artigos.18 A vantagem crucial que o modelo beta/delta tem
sobre o planejadora/fazedor é a simplicidade matemática. É a menor
modificação possível ao modelo básico de Samuelson capaz de capturar os
aspectos essenciais do autocontrole.
Eis aqui uma forma simples de entender como o modelo beta/delta
funciona: suponha que, para qualquer período de tempo distante o suficiente
para ser considerado “mais tarde”, uma pessoa não desconte nada referente a
tempo, ou seja, a taxa de desconto é zero. Mas qualquer coisa considerada
“agora” é privilegiada e tentadora, e qualquer coisa considerada “mais tarde”
só tem metade do valor. No exemplo de Wimbledon discutido anteriormente,
o jogo de primeira rodada que receberia valor 100 no ano corrente só valeria
50 no ano seguinte ou em qualquer ano posterior. Tais preferências têm “viés
do presente”, já que colocam muito peso no agora comparado a mais tarde, e
levam a escolhas temporalmente inconsistentes.
 Mesmo nessa versão altamente simplificada do modelo, é possível ilustrar
muitas sutilezas interessantes sobre escolha intertemporal; essas sutilezas
dependem em parte da autoconsciência das pessoas a respeito de seus
problemas de autocontrole. Quando David Laibson escreveu seu primeiro
artigo sobre o assunto, pressupôs que os agentes eram “sofisticados”, cientes
desse padrão de preferências temporais. Como estudante de pós-graduação
tentando conseguir um emprego com um artigo sobre teoria econômica
comportamental (uma categoria que era essencialmente desconhecida na
época), foi inteligente da parte de David caracterizar o modelo desta
maneira. Os agentes de David eram puros Econs, exceto por um detalhe:
tinham preferências temporais problemáticas. Quando O’Donoghue e Rabin
decidiram se juntar ao grupo, consideraram uma abordagem mais radical, na
qual agentes têm preferências com viés temporal no presente mas não têm
consciência de sua aflição. Tais agentes são considerados “ingênuos”.
Não é surpresa que nenhuma dessas formulações simples retrate uma
descrição totalmente acurada do comportamento. Compartilho uma opinião
sustentada por todos os três autores de que a “verdade” está em algum ponto
intermediário entre os dois extremos: ingenuidade parcial. A maioria de nós
percebe que temos problemas de autocontrole, mas subestimamos sua
gravidade. Somos ingênuos em relação ao nosso nível de sofisticação. Em
particular, sofremos do que George Lowenstein chamou de “lacuna da
empatia quente-frio”.19 Quando estamos em um estado frio e reflexivo —
digamos, contemplando o que comer no jantar de quarta-feira logo depois de
ter terminado um satisfatório brunch no domingo —, pensamos que não
teremos dificuldade em nos ater ao nosso plano de jantares saudáveis e
pouco calóricos durante a semana. Mas quando chega a noite de quarta-feira
e amigos sugerem uma visita à nova pizzaria com várias cervejas artesanais,
acabamos comendo e bebendo mais do que o previsto no domingo, ou
mesmo na quarta-feira antes de chegar ao restaurante, com seus tentadores
aromas exalando do forno a lenha, isso sem mencionar a intrigante lista de
marcas especiais de cerveja para provar. Para tais casos, talvez necessitemos
que uma planejadora tenha estabelecido uma restrição — nada de cerveja no
meio da semana nem saídas para comer pizza —, e então pensaremos em um
jeito de fazer vigorar essa regra.
Desde o tempo em que tirei da sala pela primeira vez a tigela de
castanhas, os cientistas comportamentais aprenderam muita coisa sobre
problemas de autocontrole. Esse conhecimento está se mostrando importante
para lidar com muitos dos maiores problemas da sociedade, como veremos
mais adiante.
INTERLÚDIO
 13

DESVIOS NO MUNDO REAL

Se é tarefa da economia comportamental oferecer uma descrição mais

realista do comportamento humano, então ela deveria ser útil em contextos
empíricos. Embora o começo da minha carreira tenha sido dedicado à
pesquisa acadêmica sobre contabilidade mental e autocontrole, tive de fato
oportunidades ocasionais de me aventurar no mundo real, ou tão perto dele
quanto se pode chegar em Ithaca. Logo descobri que essas ideias tinham
aplicações práticas nos negócios, especialmente relacionadas com a
determinação de preços. Aqui estão dois exemplos.

Greek Peak
Em Cornell conheci um aluno, David Cobb, que me incentivou a conhecer
seu irmão, Michael. Morador da área e ávido esquiador, Michael estava
determinado a fazer carreira no negócio de esqui e conseguira um emprego
como diretor de marketing em Greek Peak, um empreendimento familiar
perto de Ithaca. Na época, o resort estava em sérias dificuldades financeiras.
Alguns invernos com um volume de neve inferior ao usual aliados a um
período econômico difícil haviam criado uma situação em que a empresa
foi obrigada a pedir pesados empréstimos para atravessar a baixa
temporada, e isso numa época em que as taxas de juros estavam altas,
mesmo para empresas com baixo risco de crédito, o que não era o caso de
Greek Peak. O resort simplesmente tinha que aumentar a renda e reduzir as
dívidas, ou iria à falência. Michael precisava de ajuda e sugeriu uma
permuta. Ele daria a mim e meus filhos bilhetes para o teleférico e
arranjaria equipamento de esqui para meus filhos. Em troca, eu tentaria
ajudá-lo a tirar seu negócio do vermelho.
Logo ficou evidente que Greek Peak teria que aumentar os preços se
quisessem passar a ter lucro. Mas qualquer aumento grande o suficiente
para gerar lucro deixaria seus preços quase iguais aos de estações de esqui
famosas em Vermont ou New Hampshire. Os custos operacionais por
esquiador não eram muito diferentes dos praticados naqueles resorts
maiores, mas Greek Peak tinha apenas cinco teleféricos e um terreno menos
esquiável. Como poderíamos justificar a cobrança de um preço semelhante
ao das estações de esqui maiores e fazê-lo sem uma redução significativa no
número de visitantes? E como poderíamos reter o mercado local, tão
sensível aos preços, que incluía estudantes de Cornell e outras faculdades
próximas?
Em termos de contabilidade mental, os preços das passagens de teleférico
das famosas estações de esqui de Vermont seriam um ponto de referência
saliente para os clientes de Greek Peak, e eles esperavam pagar
significativamente menos, já que o produto era distintamente inferior. O que
Greek Peak tinha a seu favor era a proximidade. Era o lugar mais bacana
para esquiar na região central do estado de Nova York, e chegar a Vermont
exigia uma viagem de carro de cinco horas. Greek Peak também era a
opção mais próxima para pessoas morando no sul, inclusive Scranton,
Filadélfia e até mesmo Washington, D.C. Ônibus lotados de esquiadores
chegavam dessas cidades todo fim de semana.
Pressionei Michael a rever o modelo de receita de Greek Peak, fazendo
uso da economia comportamental. O primeiro problema a ser resolvido era
encontrar um jeito de aumentar o preço dos bilhetes sem perder fregueses.
Adotamos um plano de subir gradualmente o preço ao longo de um período
de anos, evitando assim um salto repentino que pudesse criar uma reação
adversa. Para justificar parcialmente os preços mais altos, tentamos
melhorar a experiência do esquiador, assim a compra não pareceria uma
extorsão.1 Lembro-me de uma das primeiras ideias que tive nessa linha.
Havia uma pequena pista de competição ao lado de uma das trilhas de
descida, onde o esquiador podia passar por uma série de portões de slalom e
receber um tempo oficial que era divulgado pelos alto-falantes. Esquiadores
mais jovens apreciavam esse aspecto competitivo, e os portões estavam
suficientemente próximos para manter a velocidade segura. O preço
cobrado para usar a pista de competição era um dólar. Um dólar não era
muito, mas a cobrança era um estorvo. Ter acesso a dinheiro em uma pista
de esqui é muito chato. Você tem que tirar as suas grossas e desajeitadas
luvas, e enfiar a mão através de camadas e camadas de roupa para chegar ao
dinheiro. Depois, tinha que pôr a nota de um dólar em uma máquina
automática. Considerando a qualidade de funcionamento dessas máquinas
nas melhores circunstâncias, dá para imaginar a taxa de defeitos uma vez
expostas àquelas condições climáticas.
Perguntei a Michael e ao dono, Al, quanto estavam ganhando com a pista
de competição. Era uma quantia bem pequena, talvez uns poucos milhares
de dólares por ano. Por que não a tornar gratuita? Assim seria possível
melhorar a experiência do esquiador a um custo trivial. Não havia muito o
que pensar. E permitiu que Michael e Al refletissem sobre outras coisas que
podiam fazer para melhorar a qualidade e, muito importante, o valor
percebido do seu produto.
Outro exemplo envolvia instrutores de esqui. O principal negócio dos
instrutores era ensinar esquiadores novos, especialmente crianças em
excursão escolar — obviamente uma maneira importante de fazer crescer a
clientela. Mas os instrutores tinham muito tempo ocioso. Alguém teve a
brilhante ideia de montar uma oficina de esqui gratuita na montanha. O
esquiador esperava em determinado ponto da trilha e então esquiava através
de alguns portões com a ação captada em vídeo. Um instrutor estacionado
no pé da trilha mostrava ao esquiador o vídeo e dava algumas dicas:
“Lições gratuitas!”
Mesmo que esses aprimoramentos estivessem deixando mais palatáveis a
alta de preço do teleférico, ainda assim tínhamos que nos preocupar com a
sensibilidade aos preços do mercado local. Aqui tínhamos um belo modelo
existente a partir do qual trabalhar. O resort oferecia aos universitários um
pacote de passagens de teleférico por seis dias com um enorme desconto se
fosse adquirido até 15 de outubro. Esses pacotes eram populares e
significavam uma boa fonte de renda antecipada. Desconfio que os
estudantes também gostavam do fato de a oferta ser chamada pack-de-seis.
Até mesmo referências sutis a cerveja são atraentes para a galera
universitária.
Especulamos se valia a pena oferecer algo como o pack-de-seis também
para a clientela local não universitária. O objetivo era oferecer aos locais
uma promoção que não estaria disponível aos esquiadores de fora que
vinham de carro uma ou duas vezes ao ano. Para esses esquiadores, o preço
da passagem do teleférico era apenas uma pequena parcela dos custos de
viagem, que incluíam transporte, comida e hospedagem. Alguns dólares a
mais para a passagem do teleférico tinham pouca probabilidade de alterar a
decisão sobre fazer ou não a viagem, especialmente dada a falta de
concorrência nas proximidades. Terminamos bolando uma solução chamada
pack-de-dez. Ele incluía passagens para cinco fins de semana e cinco dias
de semana, e era vendido com desconto de 40% em relação ao preço normal
se adquirido até 15 de outubro.
O pack-de-dez acabou se tornando extremamente popular entre
moradores das redondezas. Existem alguns fatores comportamentais que
explicam sua popularidade. O primeiro é óbvio: 40% de desconto soa como
um grande negócio. Uma boa quantidade de utilidade de transação.
Segundo, a compra antecipada dissocia a decisão de compra e a decisão de
esquiar.2 Como ocorrido na contabilidade mental do vinho, a compra inicial
pode ser vista como um “investimento” que economiza dinheiro, tomando a
decisão de esquiar no calor do momento, em uma sexta-feira de sol após
uma queda de neve recente, sem custo para ser implementada. O fato de ter
saído para um belo jantar no fim de semana anterior não põe no vermelho a
contabilidade mental da recreação; esquiar está saindo “de graça”. E, do
ponto de vista do resort, ainda melhor que de graça — era um custo
afundado.3 À medida que a alta temporada avançava, os esquiadores
ficavam ansiosos para usar algumas das suas passagens para evitar perder o
dinheiro investido no pack-de-dez, e podiam trazer algum amigo que
pagaria o preço integral. (Os bilhetes eram intransferíveis.)
O pack-de-dez também era popular porque esquiar é uma dessas
atividades que entram nas resoluções de ano-novo. “No ano passado só saí
três vezes, o que é ridículo, pois o Greek Peak fica aqui pertinho. Este ano
vou tirar alguns dias de folga do trabalho e vir quando não estiver tão
lotado.” Da mesma forma que pagar a mensalidade de uma academia
estimula mais exercício, quem planeja esquiar gosta da ideia de se
comprometer mais com o esqui. Comprar um pack-de-dez era uma boa
maneira de fazer isso e economizar dinheiro ao mesmo tempo.
Depois de alguns anos, packs-de-seis, packs-de-dez e bilhetes para a
temporada contribuíam com uma parcela substancial da renda do resort, e
esse dinheiro adiantado eliminava a necessidade de tomar empréstimos para
permanecer solvente até o começo da alta temporada em dezembro. A
venda antecipada de todos esses bilhetes também servia como proteção para
um inverno quente, sem muita neve. Ainda que estações de esqui possam
fabricar neve, é preciso que esteja frio o suficiente para que as máquinas
funcionem. E também — e isto é algo que deixa loucos os donos de resorts
—, mesmo que tenha feito frio, se não houver neve no chão da cidade, as
pessoas ficam menos propensas a pensar em esquiar, independentemente
das condições no resort.
Depois de três anos vendendo packs-de-dez, Michael fez uma análise e
me chamou para apresentar os resultados. Lembre-se de que os packs-de-
dez eram vendidos a apenas 60% do preço normal da temporada. “Adivinhe
qual é a porcentagem dos bilhetes que está sendo resgatada?”, perguntou
Michael. “Sessenta por cento!” A estação estava vendendo os bilhetes a
60% do preço normal de temporada, mas apenas 60% deles estavam sendo
utilizados. Em essência, estavam vendendo os bilhetes no preço normal e
recebendo o dinheiro vários meses antes: um ganho enorme.
Tal resultado não parecia aborrecer a clientela, cuja maioria voltava a
adquirir os packs-de-dez no ano seguinte. Mesmo aqueles que não tinham
utilizado muitos dos seus bilhetes culpavam a si mesmos, e não o resort. É
claro que no fim da temporada havia clientes que não usaram quase nenhum
de seus bilhetes. Alguns perguntavam, esperançosos, se podiam usar os
bilhetes na temporada seguinte. Educadamente, eram informados de que
não, os bilhetes estavam sendo vendidos explicitamente apenas para aquele
ano. Mas Al concebeu uma oferta especial para esses clientes. Eles foram
informados de que, se comprassem outro pack-de-dez no ano corrente, os
bilhetes não utilizados no ano anterior continuariam válidos. É claro que um
cliente que só esquiou duas ou três vezes no ano anterior tem pouca
probabilidade de ir mais de 10 vezes no ano atual, mas a oferta soava bem.
Embora eu não acredite que muita gente tenha sido boba o suficiente para
comprar outro pack, os clientes apreciaram o fato de o resort estar fazendo
um esforço para ser “justo”, algo que, conforme veremos em breve, é
importante para manter os clientes felizes.
Um desafio final na fixação de preços para Greek Peak era descobrir o
que fazer no começo da temporada, quando o resort abria logo depois da
primeira neve, porém com apenas um teleférico funcionando na maior parte
das vezes. Esquiadores ávidos que vinham esperando desde o mês de março
anterior apareciam para as primeiras descidas de uma nova temporada. Que
preço deveria ser cobrado deles? A política de Al sempre fora olhar o clima
da montanha pela sua janela, e então dizer aos bilheteiros o preço,
frequentemente metade do preço normal. É claro que a maioria dos
esquiadores que vinham não tinha a menor ideia de qual seria o preço; eles
só sabiam o preço de venda sugerido na temporada. Só os mais obstinados
poderiam ser capazes de detectar a estratégia de preços de Al para o começo
da temporada. Eu chamo isto de “venda secreta”. Um cliente chega na caixa
registradora pronto para pagar o preço normal e o vendedor diz: “Oh, esse
item está com 50% de desconto.” Isto pode gerar boa vontade, mas não é
uma estratégia de preços brilhante, porque o cliente estava disposto a pagar
o preço integral. Reduzir o preço só faz sentido se aumentar as vendas
atuais ou talvez vendas futuras, formando a lealdade do cliente.
Michael e eu bolamos uma estratégia. No começo da temporada — ou
em qualquer hora que apenas parte da montanha estivesse aberta para
esquiar —, os preços seguiam uma fórmula estabelecida. Esquiadores
pagariam preço integral para esquiar nesse dia, mas receberiam um cupom
com descontos de até 50% na visita seguinte, dependendo de quantos
teleféricos estivessem operando. Como os clientes tinham expectativa de
pagar preço integral, essa oferta parecia generosa, e o cupom podia induzi-
los a voltar e talvez comprar também um almoço e uma cerveja.
Michael me contou certa vez uma história que capta quanto esses cupons
eram populares. Um sujeito aparece para dar sua primeira esquiada no ano e
opta por um novo pack-de-dez. Parado na fila para trocar um desses cupons
por um bilhete do teleférico, entreouve o bilheteiro explicar à freguesa à sua
frente que ela terá um cupom com 50% de desconto que poderá usar na
próxima vinda. Isto lhe parece tão bom que ele põe o pack-de-dez de volta
no bolso e dá o dinheiro para um bilhete integral. Eu sempre quis saber se
ele usou aquele cupom de metade do preço antes de terminar seu pack-de-
dez. Nunca saberemos.
Porém sabemos que formar uma base sólida de receita antes do começo
da temporada alcançou a meta de acabar com as dívidas do resort e reduzir
sua dependência do volume de neve durante a temporada. Tanto Michael
como eu seguimos nosso caminho,4 mas posso informar que Greek Peak
ainda está operando.

Meu dia na GM
Durante anos, as fábricas de automóveis americanas tinham um problema
de vendas sazonal. Novos modelos de carros eram apresentados no outono
de cada ano e, na expectativa pelos modelos novos, os fregueses relutavam
em comprar modelos do “ano passado”. Os fabricantes não pareciam prever
esse padrão e, em agosto, sempre tinham um estoque substancial de carros
não vendidos nos pátios das concessionárias, ocupando o espaço necessário
para exibir os modelos novos. Inevitavelmente, as empresas de carros
ofereciam promoções de vendas para se livrar do excesso de estoque.5
Uma inovação foi o reembolso,6 introduzida pela Chrysler em 1975 e
rapidamente acompanhada pela Ford e pela GM. As empresas de
automóveis anunciavam uma promoção temporária na qual o comprador de
um carro recebia de volta uma quantia em dinheiro, geralmente algumas
centenas de dólares. O reembolso parece ser apenas outro nome para uma
promoção temporária, mas parecia mais popular do que uma redução de
preço equivalente, como seria de se esperar com base na contabilidade
mental. Suponha que o preço de lista do carro fosse US$14.800,00. Reduzir
o preço para US$14.500,00 não parecia grande negócio, uma diferença que
mal se notava. Mas chamando essa redução de preço de reembolso, o
consumidor era incentivado a pensar separadamente nos US$300,00, o que
intensificava sua importância. Esse pouquinho de contabilidade mental saía
caro, pelo menos no estado de Nova York, onde eu vivia, porque o
consumidor tinha que pagar o imposto sobre venda desse reembolso.
Usando os números no exemplo acima, o consumidor pagava imposto sobre
o preço de aquisição pleno de US$14.800,00, e então recebia de volta um
cheque do fabricante no valor de US$300,00, e não de US$300,00 mais 8%
do imposto. Mas, indo mais diretamente ao ponto, as restituições estavam
começando a perder parte do seu atrativo e os carros voltaram a se acumular
nos pátios das concessionárias.
Então alguém na sede da GM teve uma ideia. A Ford e a Chrysler
vinham tentando descontos em empréstimos para carros7 como alternativa
ou suplemento para os reembolsos. E se a GM tentasse oferecer uma taxa
altamente reduzida como estímulo de vendas? Em uma época em que os
juros vigentes para empréstimos de carros eram de 10% ou mais, a General
Motors oferecia um empréstimo a apenas 2,9%. Os consumidores podiam
escolher ou um reembolso ou um empréstimo com desconto. A oferta de
empréstimo teve um efeito sem precedentes sobre as vendas. Havia notícias
de consumidores na concessionária deitados sobre o capô de um carro
específico para o reivindicar antes que qualquer outra pessoa pudesse
comprá-lo.
Mais ou menos nessa época, notei uma historinha no Wall Street Journal.
Um repórter tinha feito as contas8 e descoberto que o valor do empréstimo a
juros baixos era menor que o valor do reembolso. Em outras palavras, se o
consumidor usasse o reembolso como pagamento da entrada para o carro,
reduzindo assim a quantia que precisasse pegar emprestada (embora a juros
mais altos), economizaria mais dinheiro. Aceitar o esquema do empréstimo
era uma tolice! Mas os carros estavam sendo vendidos aos montes.
Interessante.
Nessa época, Jay Russo, um dos meus colegas de Cornell, estava dando
consultoria para a GM, então fui conversar com ele. Contei a Jay sobre essa
charada e disse que eu poderia ter uma explicação psicológica simples. O
reembolso era uma pequena porcentagem do preço do carro, mas o
empréstimo sendo oferecido era menos de 1/3 das taxas de juros habituais.
Isto soa como um negócio muito melhor. E pouca gente além de contadores
e repórteres do Wall Street Journal se daria ao trabalho de fazer o cálculo,
especialmente por ser uma era anterior às planilhas prontas e computadores
domésticos.
Jay me pediu para redigir uma breve nota sobre a minha observação, e
ele a dividiria com o pessoal da GM. Fiz a nota e, para minha surpresa,
recebi uma ligação da sede da General Motors cerca de uma semana depois.
Minha nota tinha chegado até alguém do departamento de marketing, e ele
queria conversar comigo pessoalmente sobre o assunto. Eu disse: “Claro, dê
uma passada aqui.”
Esse cavalheiro pegou o voo de Detroit para Syracuse e dirigiu por uma
hora e pouco até Ithaca. Batemos um papo sobre a minha ideia por cerca de
uma hora, no máximo. Ele foi embora, passeou pelo campus por algumas
horas e voltou para Detroit. Fui até Jay para descobrir do que se tratava e
ele falou com toda franqueza: “Ele veio aqui para contar as suas cabeças.”
“Como assim?” “É isso mesmo, ele queria saber se você tinha duas cabeças,
não tomava banho ou se, de algum outro modo, não seria seguro levar você
para se encontrar com seus patrões. Ele vai mandar o relatório à matriz.”
Aparentemente, passei no teste. Alguns dias depois, recebi uma ligação
perguntando se eu estaria disposto a ir a Detroit. Isso tinha o potencial de
ser o meu primeiro trabalho de consultoria pago, e o dinheiro viria a calhar,
então concordei. Além disso, estava morrendo de curiosidade.
Se você assistiu Roger e eu, o documentário de Michael Moore, já
entendeu o meu destino: o edifício-sede da GM. Achei o prédio muito
estranho. Era imenso, e havia carros novos em exibição por toda parte no
interior, nos saguões e corredores. No meu primeiro encontro, um vice-
presidente de marketing me deu um cronograma para o dia. Eu tinha uma
série de reuniões de meia hora com diferentes pessoas no departamento de
marketing. Muitas dessas pessoas também pareciam ser vice-presidentes.
Naquela primeira reunião, perguntei quem estava encarregado de avaliar a
promoção de empréstimo com juros baixos, que reduzia em centenas de
milhões de dólares o preço dos carros vendidos. Meu anfitrião não tinha
certeza, mas me garantiu que seria uma das pessoas com quem eu me
reuniria. No fim do dia, estaria sabendo.
Durante o dia, várias pessoas descreveram como a taxa de juros de 2,9%
havia sido determinada. Ao que parecia, Roger Smith, o CEO, tinha
convocado uma reunião para determinar como lidariam com o excesso de
estoque naquele ano, e alguém sugeriu uma promoção baseada em
empréstimos com taxas de juro mais baixas. Todo mundo concordou que
era uma ótima ideia. Mas que taxa de juros usariam? Um gerente sugeriu
4,9%. Outro disse 3,9%. Após cada sugestão, mandavam alguém fazer
alguns cálculos. Finalmente, alguém sugeriu 2,9% e Roger decidiu que
gostava da sonoridade desse número. O processo todo levou menos de uma
hora.
Mas quando eu perguntava às pessoas quem avaliaria a promoção e
decidiria o que fazer no próximo ano, recebia olhares vagos seguidos de
“Eu não”. O dia terminou no escritório do meu anfitrião. Reportei que, até
onde pude saber, não havia ninguém pensando nessas questões, e isso me
parecia um erro. Ele sugeriu que eu lhe escrevesse uma proposta sobre o
que poderia ser feito.
Depois do que fiquei sabendo durante a minha visita, tive certeza de que
não queria esse trabalho de consultoria, mas lhe enviei uma breve proposta
fazendo duas sugestões. Primeiro, descobrir por que a promoção tinha
funcionado tão bem. Segundo, fazer um plano para o futuro, sobretudo
porque a Ford e a Chrysler provavelmente copiariam a bem-sucedida
promoção da GM.
Depois de um mês, recebi uma resposta curta. Minha recomendação
havia sido discutida pela alta chefia e fora rejeitada. A empresa resolvera,
em vez disso, planejar melhor sua produção e evitar estoques excedentes de
verão. Isto eliminaria a necessidade de avaliar a promoção e planejar para o
futuro, pois não haveria mais vendas promocionais para modelos fora de
linha. Fiquei embasbacado. Uma empresa gigantesca gastara centenas de
milhões de dólares em uma promoção e não se dera ao trabalho de descobrir
como e por que tinha dado certo. Michael Cobb, na minúscula estação de
esqui Greek Peak, pensava mais analiticamente do que a gigante industrial
General Motors.
Conforme aprendi ao longo dos anos e discutirei mais em capítulos
posteriores, a relutância em experimentar, testar, avaliar e aprender que
vivenciei na General Motors é extremamente comum. Continuei vendo essa
tendência desde então, nos negócios e no governo, embora recentemente
tenha tido a oportunidade de mudar esse ethos em contextos
governamentais.
Ah, e quanto àquela alegação de que tinham um plano para eliminar
estoques excedentes em verões futuros? O plano foi violado no verão
seguinte, e no verão depois desse, e, pelo que eu saiba, em todo verão desde
então. O excesso de confiança é uma força muito poderosa.
 IV
TRABALHANDO COM DANNY
1984 – 85
Após o nosso ano em Stanford, Amos e Danny resolveram imigrar para a
América do Norte. Amos ficou no departamento de psicologia de Stanford,
e Danny se mudou para o departamento de psicologia da Universidade da
Colúmbia Britânica, em Vancouver. Parte do fascínio pela universidade
canadense era que eles estariam a duas horas de voo um do outro e no
mesmo fuso horário. Continuaram a trabalhar juntos, conversando
diariamente e se visitando com frequência.
Como todos começamos em empregos novos no mesmo ano, estávamos
no mesmo cronograma sabático. Em 1984–85, tirei meu primeiro ano
sabático, e Amos e Danny também estariam de licença. Nosso ano em
Stanford havia sido tão transformador para mim que, quando chegou a hora
de pensar na minha licença de pesquisa, naturalmente tive esperança de
grudar em um deles, ou em ambos. Após várias maquinações, acabei em
Vancouver com Danny. Amos, nesse meio-tempo, viajou para Israel.
Em Vancouver, consegui um escritório na escola de negócios da
universidade, que era um bom lugar para eu circular, uma vez que tinha um
excelente departamento de finanças e eu estava no meio da empreitada de
aprofundar meus conhecimentos sobre esse campo. Mas minha principal
atividade naquele ano foi trabalhar com Danny e seu colaborador, o
economista ambiental Jack Knetsch, que lecionava na Universidade Simon
Fraser, nas proximidades da Universidade da Colúmbia Britânica. Como no
ano em Stanford, esse ano em Vancouver me ofereceu a rara oportunidade
de uma imersão plena em pesquisa. Com exceção do ano em Stanford, seria
o ano mais produtivo da minha vida.
 14

O QUE PARECE JUSTO?

Danny e Jack me convidaram para um projeto que tinham iniciado havia

pouco tempo e que estava intimamente relacionado com a minha questão da
“cerveja na praia”, a qual investigava os elementos que levam uma
transação econômica a parecer um “bom negócio” (isto é, aquilo que faz as
pessoas se disporem a pagar mais por uma cerveja comprada em um local
chique do que em um boteco). Este era o tópico que Danny e Jack tinham
começado a estudar: o que faz uma transação econômica parecer “justa”?
Alguém poderia resistir a pagar o mesmo valor por uma cerveja vendida em
um boteco que por uma vendida em um local chique porque, na cabeça dele
ou dela, não é justo que o dono do boteco cobre um preço tão alto.
Esse projeto foi possibilitado por um arranjo que Jack Knetsch fizera
com o governo canadense, dando-nos acesso gratuito a pesquisas por
telefone. Ao que parecia, havia um programa treinando desempregados para
serem entrevistadores telefônicos, seja lá o que isso signifique, e eles
precisavam de perguntas a serem feitas pelos participantes do treinamento.
Se em cada manhã de segunda mandássemos por fax um monte de
perguntas, eles nos enviariam as respostas por fax na quinta à noite. Isto nos
dava a sexta-feira e o fim de semana para descobrir o que tínhamos
aprendido com as perguntas da semana e para formular perguntas novas
para a semana seguinte. Hoje esse tipo de pesquisa pode ser feito on-line
usando serviços como o “Mechanical Turk” da Amazon, mas o acesso
semanal a uma amostra aleatória de algumas centenas de moradores de
Ontário (e mais tarde na Colúmbia Britânica) era um luxo incrível naquele
tempo. Fomos capazes de testar uma porção de ideias, obter feedback
rápido e aprender da melhor maneira possível: intuição guiada pela teoria e
testada por tentativa e erro.
Eis aqui um exemplo do tipo de pergunta que fazíamos:
 Uma loja de ferragens vende pás para neve por US$15,00. Na manhã
seguinte a uma forte nevasca, a loja aumenta o preço para US$20,00.

Avalie essa atitude como: completamente justa; aceitável; um tanto

injusta; muito injusta.

Resolvemos simplificar a apresentação dos dados, agrupando as duas

primeiras na categoria de “aceitável” e as duas últimas na categoria de
“injusta”. Eis as respostas para a pergunta (cada pergunta tinha cerca de 100
respondentes):

Aceitável 18% | Injusta 82%

Agora, você pode estar dizendo: “Dãã! Que idiota aumentaria o preço das
pás de neve na manhã seguinte a uma nevasca?” Mas aumentar o preço é
exatamente o que a teoria econômica diz que vai e deveria acontecer! A
pergunta poderia constar facilmente em um curso básico de economia numa
escola de administração. “Há uma oferta fixa de pás de neve e um súbito
aumento na demanda. O que acontece com o preço?” Nessa aula, a resposta
correta seria dizer que o preço aumentará o suficiente para que todo mundo
que esteja disposto a pagar a quantia compre uma pá. Aumentar o preço é a
única maneira de garantir que as pás de neve acabem sendo adquiridas por
aqueles que as valorizam mais (conforme mensurado pela sua disposição de
pagar).
Uma das coisas que estudantes de MBA aprendem na escola de
administração é a pensar como um Econ, mas eles também esquecem como
é pensar como Humano. Aqui está outro exemplo da noção de Kahneman
de cegueira induzida pela teoria. De fato, quando apresentei aos meus
alunos de MBA a pergunta sobre o preço justo da pá de neve, suas respostas
seguiram de acordo com a teoria econômica padrão.

Aceitável 76% | Injusta 24%

 Nosso exercício era puramente descritivo. Não pretendíamos ser filósofos
morais nem julgar sobre o que “é” ou “deveria ser” justo. Em vez disso,
estávamos tentando fazer o que se poderia chamar de filosofia
experimental.1 Nossa intenção era descobrir o que cidadãos comuns
consideram justo. Mais especificamente, estávamos tentando descobrir
quais ações por parte das empresas deixam as pessoas irritadas. E aumentar
o preço das pás de neve logo depois de uma nevasca deixa as pessoas
realmente possessas. Existe até mesmo uma expressão popular para essa
prática: meter a faca. Pois é essa a sensação quando uma loja aumenta o
preço das pás de neve no dia seguinte a uma nevasca: as pessoas sentem
mesmo que estão sendo agredidas. E, de fato, em muitos lugares existem
leis contra essa prática, sugerindo que as pessoas a consideram ofensiva.
Nós queríamos descobrir que outras práticas comerciais os Humanos
odeiam.
Qualquer pergunta de pesquisa que produzisse algo interessante era
repetida usando diferentes variações para assegurar que não havia nenhum
elemento especial, como pás de neve, por exemplo. Eis outro caso análogo,
inspirado por Jessie e Joey — minha filha de três anos e sua onipresente
boneca, respectivamente. Joey não era uma boneca comum; era uma boneca
Cabbage Patch, a qual — por razões misteriosas para mim, mas óbvias para
muitas meninas pequenas — tinham se tornado mania entre o público da
pré-escola. Na época do Natal, não se encontravam bonecas dessa marca em
lugar nenhum e muitos pais ficavam desesperados. Daí, o seguinte item:

Uma loja esgotou o estoque de bonecas Cabbage Patch para um mês.

Uma semana antes do Natal é descoberta uma única boneca em um
depósito. Os gerentes sabem que muitos fregueses gostariam de
comprar a boneca. Então anunciam pelo sistema de som da loja que a
boneca será vendida em leilão para o freguês que oferecer o maior
valor.

Aceitável 26% | Injusto 74%

A resposta levanta uma questão interessante: o que torna o leilão

impopular? Será que é porque a boneca irá para alguém rico o suficiente
para ganhar o leilão, ou será porque o dono da loja optou por extrair cada
centavo possível de um pai ou mãe desesperado com uma filha pequena
ansiosa pela noite de Natal?
Para descobrir, fizemos a mesma pergunta para outro grupo, mas
acrescentamos uma frase adicional declarando que os lucros serão doados
para a UNICEF. Isso gerou uma proporção de 79% de aceitável. Leiloar
uma boneca é íntegro se os lucros forem para caridade, a menos que a
“caridade” seja a carteira do proprietário.
Mesmo essa conclusão precisa ser contemporizada. Em outro cenário,
dissemos que uma cidadezinha estava sofrendo de uma epidemia de gripe e
que restava apenas um pacote de medicamentos. Seria justo o farmacêutico
leiloar o medicamento? É claro que as pessoas detestariam o leilão, mesmo
que o dinheiro fosse para caridade. As pessoas entendem que muitos luxos
são acessíveis apenas aos ricos. Mas, pelo menos para a maioria, a saúde
pública ocupa outra categoria. Grande parte dos países europeus (assim
como o Canadá) oferece serviços de saúde para seus cidadãos como direito
básico, e mesmo nos Estados Unidos, onde essa visão sofre resistência em
certos setores, acidentados sem plano de saúde não são expulsos de um
pronto-socorro. De maneira similar, nenhum país permite um mercado de
órgãos, embora o Irã tenha um para rins. Para a maior parte do mundo, a
ideia de que uma pessoa rica precisando de um rim possa pagar a uma
pessoa pobre para doá-lo é considerada “repugnante”,2 para usar a palavra
predileta do economista Alvin Roth para descrever tais transações de
mercado.
Em muitas situações, a justiça percebida de uma ação depende não só de
quem ela ajuda ou prejudica, mas também de como é formulada. Para testar
esse tipo de efeito, fazíamos duas versões de uma pergunta para diferentes
grupos de respondentes. Por exemplo, considere esse par de perguntas com
as diferenças ressaltadas em itálico:

Ocorreu uma escassez em certo modelo popular de automóvel, e os

fregueses agora precisam esperar dois meses pela entrega. Uma
concessionária tem vendido esses carros a preço de tabela. Agora os
preços do modelo nessa concessionária estão US$200,00 acima do
preço de tabela.
 Aceitável 29% | Injusto 71%

Ocorreu uma escassez em certo modelo popular de automóvel, e os

fregueses agora precisam esperar dois meses pela entrega. Uma
concessionária tem vendido esses carros com um desconto de
US$200,00 sobre o preço de tabela. Agora está vendendo o modelo só
a preço de tabela.

Aceitável 58% | Injusto 42%

Este par de perguntas ilustra um ponto útil que surgiu na nossa discussão
no Capítulo 2 a respeito de comerciantes impondo sobretaxas para o uso do
cartão de crédito. Qualquer empresa deveria estabelecer o preço mais alto
que pretende cobrar como preço “regular”, nomeando como “promoções”
ou “descontos” quaisquer desvios desse preço. Remover um desconto não é
nem de perto tão censurável quanto adicionar uma sobretaxa.
Um aspecto que veio à tona a partir da nossa pesquisa é a relação entre
percepção de justiça e o efeito posse. Tanto compradores quanto vendedores
se sentem no direito aos termos de negócio a que se acostumaram e tratam
qualquer deterioração desses termos como uma perda. Tal sentimento sobre
as condições usuais do negócio é particularmente verdadeiro quando o
vendedor começa a cobrar por algo que ele tradicionalmente tem dado de
graça ou incluído no preço. Dessa maneira, o status quo se torna um ponto
de referência. Se restaurantes começassem a cobrar um adicional para você
poder se sentar enquanto come, estariam violando a norma existente de que
as refeições em restaurantes incluem uma cadeira, embora ela não tenha que
ser confortável. Mesmo assim, cidadãos pensam que empresas e
empregadores têm o direito de obter um lucro (razoável). Não se espera que
as empresas deem seus produtos de presente. Tanto que um aumento de
preços devido a um aumento de custos quase sempre é considerado justo.
A percepção de justiça também ajuda a explicar um antigo quebra-cabeça
em economia: em uma recessão, por que os salários não caem o suficiente
para manter todo mundo empregado? Em uma terra de Econs, quando a
economia encolhe e empresas enfrentam uma queda na demanda por seus
bens e serviços, a primeira reação não seria simplesmente dispensar
funcionários. A teoria do equilíbrio diz que, quando a demanda por algo cai
— trabalho, neste caso —, os preços para a oferta também deveriam cair o
suficiente para igualar a demanda. Então deveríamos esperar que, quando a
economia contrai, as empresas reduzam salários, permitindo-lhes também
cortar o preço de seus produtos e, ainda assim, ter lucro. Mas não é isso que
vemos: os salários e ordenados parecem ficar congelados.3 Quando chega
uma recessão, ou os salários não caem nada ou caem muito pouco para
manter todo mundo empregado. Por quê?
Uma explicação parcial para esse fato é que cortar salários deixa os
trabalhadores tão irados que as empresas acham melhor manter fixos os
níveis de pagamento e simplesmente dispensar o excedente de funcionários
(que não estarão por perto para reclamar). Porém, com a ajuda de um pouco
de inflação, é possível reduzir salários “reais” (isto é, corrigidos pela
inflação) com bem menos pressão dos trabalhadores. O próximo par de
questões ilustra esse ponto.

Uma empresa está tendo um pequeno lucro. Ela se localiza em uma

comunidade que vivencia uma recessão com desemprego substancial,
mas sem inflação. Há muitos trabalhadores ansiosos para trabalhar
nessa empresa. Ela decide diminuir os salários e as remunerações este
ano em 7%.

Aceitável 38% | Injusto 62%

Uma pequena empresa está tendo um pequeno lucro. Ela se localiza

em uma comunidade que vivencia uma recessão com desemprego
substancial e uma inflação de 12%. A empresa decide aumentar os
salários este ano em apenas 5%.

Aceitável 78% | Injusto 22%

Repare que o poder de consumo dos empregados é o mesmo para as duas

versões do problema, mas as reações são bem diferentes. Um corte real no
salário nominal é visto como perda e, portanto, é injusto, ao passo que
deixar de acompanhar a inflação é julgado aceitável, uma vez que o salário
nominal ainda está subindo. Esta é uma das muitas razões pelas quais os
economistas (inclusive eu) sentiam que os bancos centrais deveriam ter
estado dispostos a tolerar um pouco mais de inflação após a crise financeira.
Até mesmo 3% de inflação poderia ter permitido às empresas cortar o
suficiente de salários reais para acelerar a recuperação dos empregos, que
tem sido muito lenta na maior parte do mundo.

––––––––

Obviamente, uma coisa é descobrir quais ações das empresas deixam as

pessoas iradas, e outra bem diferente é perguntar se as empresas obedecem
a esses postulados de justiça. Não conheço nenhum estudo sistemático
dessa questão, mas desconfio que a maioria das empresas bem-sucedidas
entende intuitivamente as diretrizes que descobrimos e tentam pelo menos
evitar que suas ações transpareçam como injustas.
A aparência de justiça deveria ser um valor especialmente elevado para
empresas que planejam vender para os mesmos clientes durante um tempo
longo, uma vez que essas empresas têm mais a perder parecendo agir
injustamente. Na verdade, após um furacão, o lugar do país mais barato
para se comprar madeira compensada é frequentemente a área que foi mais
atingida.4 Por exemplo, depois que o furacão Katrina devastou Nova
Orleans, a Home Depot e outras redes carregaram caminhões com
suprimentos de emergência de alimentos e garrafas d’água para doação. Ao
mesmo tempo, um desastre natural desses induz alguns sujeitos de espírito
empreendedor numa cidade próxima a carregar um caminhão com madeira
compensada e vendê-la nas áreas devastadas ao maior preço que conseguir.
Nesse caso, ambos os vendedores estão maximizando seus lucros. A rede de
lojas está restabelecendo uma reputação de negócios justos que dará retorno
no longo prazo, enquanto os “empreendedores temporários” voltarão para
casa em alguns dias com um bom lucro e carregando, dependendo do ponto
de vista deles, uma consciência culpada ou orgulho pelos seus esforços de
ajudar a melhorar a alocação de recursos escassos.
Mas as empresas nem sempre fazem essas coisas direito. O fato de meus
alunos de MBA considerarem aceitável aumentar o preço das pás de neve
após uma nevasca deveria servir de alerta para todos os executivos, um
aviso de que suas intuições acerca do que parece justo para seus clientes e
empregados poderia precisar de um pouco de sintonia fina.
Considere o caso de uma iniciativa tomada pelo First Chicago Bank em
meados da década de 1990, quando era o maior banco na área metropolitana
de Chicago. A alta administração estava preocupada com o fato de a divisão
comercial do banco não estar dando lucro suficiente. Para reduzir os custos,
decidiram incentivar os clientes a fazer mais uso dos recém-introduzidos
caixas automáticos. Embora a maioria das pessoas tivesse se sentido à
vontade em tirar dinheiro da máquina, alguns clientes relutavam em usar o
caixa automático para depositar cheques. Em vez disso, iam ao caixa físico
para esse serviço, e os absolutamente tecnófobos continuaram a ir ao caixa
para tirar dinheiro (e talvez bater um papo com seu caixa favorito). O banco
resolveu estimular os clientes a adotarem máquinas automáticas, cobrando
US$3,00 para usar o caixa físico em transações que pudessem ser feitas na
máquina.
O banco ficou orgulhoso desta inovação e a anunciou com grande alarde,
junto com uma nova linha de opções para contas-correntes. A reação do
público foi imediata e feroz. A primeira página de um jornal local dizia: “O
First Chicago perde contato com os humanos”.5 A matéria prosseguia
dizendo: “O First National Bank of Chicago introduziu hoje uma inovadora
linha de contas-correntes destinada a atualizar seus serviços e adequá-los à
maneira como os clientes preferem interagir com bancos nos anos 1990. E o
que o banco acha que os clientes preferem nos anos 1990? Pagar US$3,00
pelo privilégio de lidar com um caixa de banco.”
A concorrência foi rápida no ataque. Um banco botou um cartaz de
“Caixa Gratuito” na sua filial bem diante de uma das principais vias locais.
Outro transmitiu um anúncio de rádio:

HOMEM: Vi algo estranho no meu extrato bancário, sabe?

CAIXA: Isto é uma pergunta?
HOMEM: O quê? Bem, é sim.
CAIXA: Há uma cobrança extra para perguntas: seis dólares.
HOMEM: O quê?
CAIXA: Nove dólares.
Você captou a ideia. Até mesmo o humorista do programa noturno Jay Leno
aproveitou a deixa: “Então, se você quiser falar com uma humana, são
US$3,00. Mas a boa notícia é que, por $3,95, você pode falar sacanagem
para ela, então tudo bem.”
O banco atraiu toda essa publicidade ruim por uma tarifa de US$3,00 que
muito pouca gente de fato pagaria. Contudo, foi só em dezembro de 2002,
quando o First Chicago foi comprado por um banco nacional, que a nova
equipe administrativa anunciou que estavam abandonando essa política.
“Fomos presunçosos em relação a nossa participação no mercado aqui. Não
temos feito um bom trabalho em Chicago.”
O CEO da Coca-Cola também descobriu do jeito mais difícil que violar
as diretrizes de justiça pode ter um efeito inverso ao esperado. Douglas
Ivester, de 52 anos, parecia estar a caminho do cargo de presidente quando
abruptamente renunciou após pressão de diversos membros do conselho,
inclusive do lendário investidor Warren Buffett. Embora diversas atitudes
tenham contribuído para sua queda, um discurso no Brasil foi o que atraiu
mais atenção. Em uma coletiva de imprensa, perguntaram ao sr. Ivester
acerca de testes que a Coca-Cola estava fazendo com máquinas automáticas
de venda que podiam mudar o preço dinamicamente. Ele respondeu: “A
Coca-Cola é um produto cuja utilidade varia de momento em momento. Em
uma final de campeonato, quando as pessoas se encontram em um estádio
para se divertir, a utilidade de uma Coca-Cola gelada é muito alta. Então é
justo que ela seja mais cara. A máquina simplesmente torna automático esse
processo.” Conforme declarou o Wall Street Journal em uma matéria sobre
sua queda, o sr. Ivester parecia ter “cera no ouvido”.6 Uma charge editorial
capturava perfeitamente os sentimentos do público geral, mostrando a
imagem de um freguês se afastando de uma máquina automática da Coca-
Cola com uma lata na mão e se deparando, ao olhar para trás, com um braço
saindo da máquina e tirando a carteira do seu bolso.
As empresas continuam a falhar em questões básicas de justiça nos
negócios. Considere o caso de Whitney Houston, a cantora pop que morreu
subitamente em 11 de fevereiro de 2012. Era de se esperar que houvesse um
pico na demanda de suas gravações, agora largamente vendidas on-line em
sites como iTunes. Como foi que a Apple e a Sony (detentora dos direitos
de gravação) reagiram à morte? Era esse um momento propício para jogar
os preços lá em cima?
 Alguém (ou, possivelmente, algum algoritmo de precificação) achou que
sim. Cerca de 12 horas depois da sua morte, o preço do álbum de Houston
de 1997, The Ultimate Collection, saltou no site iTunes do Reino Unido de
£4,99 para £7,99, um aumento de 60% no preço. O preço de Whitney – The
Greatest Hits posteriormente saltou de £7.99 para £9.99, um aumento de
25%.
O Guardian foi a primeira organização de notícias a divulgar a história.7
Inicialmente a ira do consumidor foi dirigida à Apple, porém mais tarde a
Sony foi culpada pelo aumento. Independentemente de quem foi culpada,
os fãs ficaram possessos. O Daily Mail citou um comprador: “Dizer que
estou zangado é muito pouco, pois para mim é claro que o iTunes quis
faturar em cima da morte da cantora, o que, na minha opinião, é totalmente
parasítico.”8 A raiva nessa situação pode ter sido especialmente aguda
porque, no caso dos downloads, não há como dizer que os álbuns ficaram
mais escassos. Ao contrário de pás de neve após a nevasca, o iTunes não
pode esgotar suas cópias de um álbum a ser baixado.
Essa história não é amplamente conhecida nos Estados Unidos, onde os
preços não subiram, e com certeza não pareceu afetar as vendas. Segundo a
Nielsen SoundScan, foram vendidos 101.000 álbuns de Whitney Houston
nos Estados Unidos9 durante a semana seguinte à sua morte (haviam sido
1.700 na semana anterior) e 887.000 downloads de canções individuais (em
comparação com 15.000 na semana anterior). Não sei se as vendas no
Reino Unido foram tão fortes, porém, mesmo que tenham sido, o aumento
no preço não foi muito sensato. Como sempre, quando a demanda
subitamente aumenta, o vendedor precisa escolher entre um ganho de curto
prazo e uma possível perda de boa vontade no longo prazo, que pode ser
difícil de mensurar.
A esta altura, é razoável questionar se as empresas sempre são punidas
por agirem “de forma injusta”. É certo que o First Chicago foi massacrado
pela mídia devido à cobrança de US$3,00 para ser atendido por um caixa,
mas as linhas aéreas vêm empilhando novas tarifas sem aparente prejuízo
irreparável às empresas que lideram essa conduta ou ao setor como um
todo. Por quê? Os passageiros não ficam felizes com as novas tarifas sobre
bagagem despachada nem com os bagageiros atulhados acima de suas
cabeças, algo que se tornou a norma desde que foram instituídas essas
novas tarifas. Como em muitos outros casos, a chave aqui é o que acontece
depois que a primeira companhia acrescenta uma tarifa nova que pode ser
percebida como injusta. Se os concorrentes seguem a iniciativa desse passo,
então os clientes podem ficar irritados, mas têm pouca escolha se precisam
consumir o produto em questão. Se os outros principais bancos da área
tivessem seguido o exemplo do First Chicago e adicionado uma tarifa de
caixa, os clientes poderiam muito bem ter se acostumado com a ideia e
aceitado com relutância. Mas qualquer empresa grande que tenha a
iniciativa de tomar uma atitude que viole as diretrizes de justiça corre
consideráveis riscos se os concorrentes não a acompanharem logo em
seguida.
A lição que extraio desses exemplos é que picos temporários de
demanda, desde nevascas até morte de estrelas de rock, são um momento
especialmente ruim para uma empresa parecer gananciosa. (Não há nenhum
bom momento para parecer ganancioso.) Uma empresa proeminente que
parece estar ignorando esse conselho é a Uber, o inovador serviço de
transporte via smartphones que já penetrou em muitos mercados ao redor do
mundo. Uma das características do modelo de negócio da Uber é que os
preços podem flutuar dependendo da demanda. A empresa se refere a essa
prática como “preço dinâmico”. Quando a demanda é alta, qualquer que
seja o motivo, os preços sobem, e os fregueses que requisitam um carro são
notificados do fator de multiplicação do preço corrente. Eles podem
escolher aceitar o preço mais alto, rejeitar e buscar transporte alternativo, ou
esperar que a tarifa retorne ao padrão. A Uber não divulga suas fórmulas de
precificação, mas tem havido informes na mídia de altas com fator
multiplicador de mais de 10 vezes o preço regular. Não é surpresa que
multiplicadores tão grandes tenham provocado reclamações.
A Uber tem defendido o preço dinâmico com argumentos de que preços
mais altos agirão como incentivo para que mais motoristas trabalhem
durante os períodos de pico. É difícil avaliar essa alegação sem examinar os
dados internos sobre a resposta de oferta por parte de motoristas, mas o
argumento não parece convincente à primeira vista. Em primeiro lugar, não
se pode simplesmente decidir trabalhar como motorista da Uber no calor do
momento, e mesmo motoristas que estejam relaxando em casa ou
trabalhando em outro emprego têm capacidade limitada de saltar para
dentro do carro e sair dirigindo toda vez que uma alta na tarifa é anunciada.
Um indício dos limites para a rapidez da resposta de oferta de motoristas é
o simples fato de ter havido fatores multiplicadores tão altos como 10. Se
milhares de motoristas estivessem prontos para entrar em seus carros
quando é anunciado o início de tarifas dinâmicas, preços dinâmicos
elevados seriam raros.
Independentemente do fato de a Uber poder ou não aumentar sua oferta
de motoristas de forma instantânea, os elevados multiplicadores cobrados
durante uma tempestade de neve em Nova York atraíram a atenção do
procurador-geral do estado de Nova York.10 (Aumentar o preço de pás de
neve não é a única coisa que deixa as pessoas possessas em meio a uma
nevasca.) Acontece que Nova York tem uma dessas leis antiextorsão às
quais me referi antes. Especificamente, as empresas estão proibidas de
cobrar “preços exorbitantes inescrupulosos” durante qualquer “distúrbio
anormal do mercado”, o que pode ser qualquer coisa, desde uma tempestade
e falta de energia até desordem civil. Note que a linguagem da lei capta
algumas das emoções que as pessoas têm em relação a esse assunto. O
termo “excessivo” poderia parecer suficiente, mas a lei bane preços
excessivos inescrupulosos.
O estado de Nova York e a Uber chegaram a um acordo que, em tais
distúrbios anormais do mercado, a empresa limitaria o preço dinâmico
usando uma fórmula. Primeiro procuraria os multiplicadores mais elevados
cobrados em quatro dias diferentes durante os 60 dias que precederam o
“distúrbio anormal”. O quarto preço mais alto serviria então como teto para
o surto do preço que poderia ser cobrado no período de emergência. Além
disso, a Uber se ofereceu para doar 20% de suas rendas adicionais durante
esses períodos para a Cruz Vermelha Americana.
Penso que foi uma demonstração de mau julgamento por parte da direção
da Uber esperar até que o procurador-geral os forçasse a essa concessão. Se
queriam estabelecer boas relações de longo prazo com seus clientes,
deveriam eles mesmos ter pensado em algo desse tipo. Imagine só se a Uber
existisse em 11 de setembro de 2001, quando os aviões atingiram o World
Trade Center. Seria inteligente ter uma “alta de preço especial de 11/9”
custando 20 vezes mais que a corrida comum, mandando muitos dos carros
para as proximidades de Greenwich?”11 Essa insensibilidade às diretrizes de
justiça poderia ser particularmente custosa para a Uber, já que a companhia
tem sido obrigada a travar batalhas políticas em muitas das cidades onde
entra. Por que criar inimigos para aumentar lucros alguns dias por ano?12
Não me entenda mal. Eu adoro a Uber como serviço. Mas se fosse
consultor ou acionista deles, sugeriria que simplesmente estabelecessem um
teto para as altas, algo como três vezes a tarifa habitual. Você pode se
perguntar por que pensei em três como multiplicador. Essa é a minha vaga
impressão da gama de preços que geralmente se vê para produtos tais como
quartos de hotel ou passagens de avião, cujos preços são vinculados a oferta
e demanda. Além disso, esses serviços são vendidos integralmente nas
épocas mais populares, indicando que os proprietários estabelecem de
forma intencional os preços bem baixos durante a temporada de pico.
Certa vez perguntei ao dono de um alojamento numa estação de esqui por
que não cobrava mais durante a semana do feriado de Natal, quando a
demanda está no seu auge e os quartos precisam ser reservados com quase
um ano de antecedência. No começo, ele não entendeu a minha pergunta.
Ninguém jamais lhe perguntara por que os preços são tão baixos nesse
período, quando na realidade estão no valor máximo. Mas na hora que
expliquei que era economista, ele entendeu e respondeu depressa: “Se você
mete a faca neles no Natal, eles não voltam em março.” Este continua sendo
um bom conselho para qualquer negócio que esteja interessado em formar
uma clientela fiel.
Um empresário que compreende essa lição melhor do que a maioria é
Nick Kokonas, coproprietário, junto com o célebre chef Grant Achatz, de
dois dos melhores restaurantes de Chicago: o Alinea e o Next. O conceito
do Next é altamente original. O menu muda completamente três vezes por
ano. Os temas podem variar desde uma ceia em Paris de 1906 até comida de
rua tailandesa, passando por uma homenagem ao El Bulli, um restaurante
na Catalunha, Espanha, que foi uma meca da boa comida até fechar em
2011. Em abril de 2011, quando o Next estava programado para abrir,
anunciaram que todas suas refeições (assim como as do Alinea) seriam
vendidas por meio de bilhetes, com os preços variando de acordo com o dia
da semana e a época do ano. Seguindo as diretrizes de justiça usuais, os
preços não variam tanto. O preço mais caro, para sábado às 20h, é apenas
cerca de 25% mais caro do que o da hora mais barata, às 21h45 da noite de
quarta-feira. Como resultado, as mesas nobres são vendidas quase de
imediato (algumas para clientes que compram bilhetes para todos os três
cardápios do ano), e se tornou típico que as únicas mesas disponíveis são as
das horas mais baratas, fora dos horários de pico.
Quando o Next abriu e a empolgação estava no auge, dois economistas
da Northwestern University tentaram explicar ao sr. Kokonas que ele estava
fazendo tudo errado e que, em vez disso, deveria ter leiloado cada reserva
de modo a maximizar seus lucros. Kokonas discordou intensamente desse
conselho, e tem uma longa postagem no seu blog explicando a razão. Eis a
sentença-chave no blog: “É incrivelmente importante para qualquer
negócio, não importa quão grande seja a demanda, não cobrar do cliente
mais do que vale o bem ou serviço — mesmo se o cliente estiver disposto a
pagar mais.”13 Ele sentia que, mesmo disposto a pagar US$2.000,00 para
comer no Next, o cliente sairia com a sensação “Ah, foi ótimo, mas não
vale US$2.000,00”. E, acima disso, Kokonas acredita que esse cliente não
voltará, e poderá dividir sua decepção com outros potenciais clientes.14
Kokonas está oferecendo agora um software de venda de bilhetes on-line
para outros restaurantes sofisticados. Será interessante ver se os
estabelecimentos que adotarem o modelo de bilhetes acompanharão sua
estratégia de “dar preço baixo” às mesas (caras) em horários de pico.
Aqueles que querem permanecer no negócio por bastante tempo são
aconselhados a fazer isso.
 15

JOGOS DE JUSTIÇA

Danny, Jack e eu tínhamos uma pergunta que não saía da nossa cabeça
enquanto estávamos envolvidos no nosso projeto sobre justiça. Estariam as
pessoas dispostas a punir uma empresa que não se comporta de forma justa?
Será que um cliente de quem foram cobrados US$500,00 por uma corrida
de táxi que geralmente custa US$50,00 evita usar novamente o serviço,
mesmo que tenha gostado dele? Para investigar, concebemos um
experimento em formato de jogo.
Um jogador, o Proponente, recebe uma soma de dinheiro conhecida
como “bolo”. Ele é informado que deve oferecer a outro jogador, o
Respondente, uma porção do bolo. O Respondente pode aceitar a oferta,
deixando a quantia restante para o Proponente, ou rejeitá-la, e nenhum dos
dois jogadores ganha nada nesse caso.
Era importante que esse jogo fosse jogado com dinheiro real, então
abandonamos nosso escritório de pesquisa telefônica e fizemos o
experimento com estudantes da Universidade da Colúmbia Britânica e de
Cornell. Concebemos uma forma muito simples de jogar e extrair o máximo
possível de informação para um determinado orçamento de pesquisa. Os
jogadores eram escolhidos ao acaso para desempenhar o papel do
Proponente e do Respondente. Então preenchiam um formulário simples
para Respondentes, conforme o modelo abaixo. No nosso jogo, o bolo era
de US$10,00.

Se lhe oferecerem US$10,00, você aceitará? Sim____ Não____

Se lhe oferecerem US$9,50, você aceitará? Sim____ Não____
...
...
Se lhe oferecerem US$0,50, você aceitará? Sim____ Não____
Se não lhe oferecerem nada, você aceitará? Sim____ Não____
 Estruturamos assim as perguntas porque estávamos preocupados com a
possibilidade de muitos Proponentes oferecerem a metade do valor, o que
não nos daria muita informação sobre as preferências dos Respondentes,
que eram o nosso foco principal.
Usando as premissas econômicas padrão, as quais caracterizam as
pessoas como egoístas e racionais, a teoria dos jogos tem uma previsão
clara para este jogo. O Proponente oferecerá a menor quantia positiva
possível (US$0,50 na nossa versão) e o Respondente aceitará, já que
US$0,50 é mais do que nada. Contrariando esse raciocínio, nós
conjecturamos que ofertas pequenas seriam rejeitadas como “injustas”. Essa
conjectura acabou se revelando correta: tipicamente, as ofertas que não
excederam 20% do bolo — US$2,00 no nosso jogo — foram rejeitadas.
Ficamos encantados com o resultado do nosso belo joguinho, mas logo
descobrimos que três economistas alemães,1 liderados por Werner Güth,
haviam publicado um artigo precisamente sobre esse jogo três anos antes.
Eles usaram exatamente os mesmos métodos e deram ao jogo um nome
sonoro: Jogo do Ultimato. Danny ficou abatido quando soube, sempre
preocupado que sua ideia corrente seria a sua última. (Este é o mesmo
homem que publicaria um best-seller mundial aos 77 anos.)
Jack e eu garantimos a Danny que provavelmente ainda lhe sobravam
algumas boas ideias, e todos nos esforçamos para criar outro jogo a ser
associado ao primeiro. Como pesquisa, esse jogo foi conduzido em duas
etapas. Na primeira, demos a alunos em um ambiente de sala de aula a
seguinte escolha: “Você tem a oportunidade de dividir US$20,00 entre você
mesmo e outro estudante anônimo desta classe. Há duas opções: você pode
pegar US$18,00 e dar US$2,00 a outro aluno, ou pode dividir o dinheiro
por igual, de modo que cada um receba US$10,00.” (Enquanto faziam a
escolha, os sujeitos foram informados de que apenas alguns deles seriam
selecionados aleatoriamente para serem pagos.) Como o segundo jogador é
obrigado a aceitar o que lhe for oferecido, o jogo passou a ser conhecido
como Jogo do Ditador.2
Não tínhamos uma opinião muito forte sobre qual seria o resultado do
Jogo do Ditador. Nosso interesse básico estava no segundo jogo, que vamos
chamar de Jogo da Punição, no qual fomos a outra classe e contamos aos
alunos acerca do experimento com o Jogo do Ditador. Aí demos aos alunos
uma escolha: “Você foi associado com dois alunos que jogaram [o Jogo do
Ditador], mas não foram escolhidos para serem pagos. Um deles, D, dividiu
igualmente o dinheiro, enquanto o outro, ND, não dividiu por igual. Ficou
com US$18,00 e deu US$2,00 ao seu colega. Você tem a seguinte escolha:
Você preferiria dividir igualmente US$12,00 com ND ou US$10,00 com
D?”
Outro modo de formular a escolha no Jogo da Punição é: “Você está
disposto a abrir mão de US$1,00 para dividir algum dinheiro com o aluno
que se comportou de maneira bacana com outra pessoa, em vez de dividir
com o estudante que foi ganancioso na mesma situação?” Pensávamos que
o Jogo da Punição, assim como o Jogo do Ultimato, nos diria se as pessoas
estão dispostas a abrir mão de alguma coisa para punir alguém que se
comportou de uma maneira que consideram “injusta”.
De forma um tanto surpreendente para nós (pelo menos para mim), os
alunos na etapa do Ditador do nosso jogo foram notavelmente bacanas.
Quase 3/4 (74%) optaram por dividir o dinheiro igualmente. E o mais
interessante para nós, os resultados da etapa de Punição foram ainda mais
fortes: 81% dos sujeitos escolheram dividir US$10,00 com um jogador
“justo” em vez de US$12,00 com um jogador “injusto”.
É importante ressaltar o que deve e o que não deve ser inferido dos
resultados de ambos os experimentos. Há uma evidência clara de que as
pessoas não gostam de ofertas injustas e estão dispostas a assumir uma
perda financeira para punir aqueles que as fazem. Fica menos claro que as
pessoas se sintam moralmente obrigadas a fazer ofertas justas. Embora seja
verdade que no Jogo do Ultimato a oferta mais comum seja em geral de
50%, não se pode concluir que os Proponentes estejam tentando ser justos.
Em vez disso, podem estar racionalmente preocupados com a possibilidade
de serem rejeitados. Dada evidência empírica sobre o comportamento dos
respondentes, a estratégia maximizadora de lucro no Jogo do Ultimato é o
Proponente oferecer cerca de 40% do bolo. Ofertas mais baixas correm o
risco de serem rejeitadas, então uma oferta de 50% não está longe de ser
uma estratégia racional egoísta.
Quer as ofertas feitas pelos Proponentes sejam motivadas pelo senso de
justiça ou por motivos egoístas, os resultados do Jogo do Ultimato parecem
ser bastante robustos. Proponentes fazem ofertas próximas a 50% do bolo, e
Respondentes tendem a rejeitar as de menos de 20%. O jogo tem sido
aplicado em locais ao redor do mundo inteiro e, com exceção de algumas
tribos remotas,3 os resultados foram bastante semelhantes. Contudo, uma
questão sobre a qual as pessoas vêm há muito se perguntando é se a
tendência de rejeitar ofertas pequenas no Jogo do Ultimato persiste à
medida que os valores aumentam. Uma intuição natural compartilhada por
muitos é que, à medida que os valores aumentam, a oferta mínima a ser
aceita cai como fração da torta inteira. Ou seja, se estamos jogando por
US$10,00 a oferta média minimamente aceitável é US$2,00, então quando
o valor subir para US$1.000,00, será que as pessoas aceitarão menos de
US$200,00?
A investigação dessa hipótese tem sido perturbada por dois problemas:
organizar uma versão de valor alto do Jogo do Ultimato sai caro, e a
maioria dos Proponentes faz ofertas “justas”. Pesquisadores nos Estados
Unidos organizaram uma versão do Jogo do Ultimato a US$100,00, e os
resultados não diferiram muito dos jogos com valores mais baixos.4 Ainda
mais significativa é a evidência quando se organiza o jogo em países
pobres, onde o custo de vida permite aos experimentadores elevar ainda
mais o valor. Por exemplo, Lisa Cameron fez experimentos com o Jogo do
Ultimato em Java usando tanto valores baixos quanto valores realmente
altos (aproximadamente a renda de três meses para os pesquisados). Ela não
descobriu praticamente nenhuma diferença no comportamento dos
Proponentes ao aumentar os valores.5

––––––––

Há outra classe de jogos que se ocupa em descobrir se as pessoas são tão

egoístas (pelo menos quando lidam com estranhos) quanto se presume que
sejam os Econs. São jogos sobre cooperação. O jogo clássico dessa
variedade é o conhecidíssimo Dilema do Prisioneiro. Na configuração
original, há dois prisioneiros que foram detidos por cometer algum crime e
estão sendo interrogados separadamente. Cada um tem uma escolha: pode
confessar o crime ou permanecer calado. Se ambos permanecem calados, a
polícia só pode condená-los por um delito menor, com uma sentença de um
ano. Se ambos confessam, cada um passa cinco anos na cadeia. Mas se um
confessa e o outro permanece calado, aquele que confessou sai livre
enquanto o outro cumpre 10 anos de cadeia.
Na versão mais comum desse jogo sem a história de cobertura do
prisioneiro, há duas estratégias: cooperar (ficar calado) ou trair (confessar).
A previsão teórica do jogo é que ambos os jogadores desertarão porque, não
importa o que o outro jogador fizer, essa atitude responde ao interesse
egoísta de cada jogador. Contudo, quando o jogo é jogado em laboratório,
40-50% dos participantes cooperam, o que significa que cerca da metade
dos jogadores ou não entende a lógica do jogo ou sente que cooperar é
simplesmente a coisa certa a fazer, ou possivelmente ambas as coisas.
O Dilema do Prisioneiro vem junto com uma boa história, mas a maioria
de nós não é presa com muita frequência. Quais são as implicações desse
jogo para a vida normal? Considere um jogo afim chamado Jogo dos Bens
Públicos. Para entender o significado econômico de tal jogo, voltamo-nos
outra vez para o grande Paul Samuelson, que formalizou o conceito de bem
público em um artigo de três páginas publicado em 1954. O cara não ficava
de blá-blá-blá.
Um bem público é um bem que todo mundo pode consumir sem diminuir
o consumo de outra pessoa, e é impossível excluir qualquer pessoa desse
consumo. Um exemplo clássico é um espetáculo de fogos de artifício.
Samuelson provou que uma economia de mercado terá uma suboferta de
bens públicos porque ninguém terá incentivo de pagar muito por eles, já que
podem ser consumidos de graça. Por muitos anos após o artigo de
Samuelson, os economistas presumiram que o problema dos bens públicos
não podia ser resolvido a menos que o governo entrasse na jogada e
fornecesse o bem, usando impostos para fazer todo mundo pagar um
pouquinho.
É claro que, ao olharmos ao redor, vemos o tempo todo contraexemplos
para esse resultado. Algumas pessoas fazem doações para instituições de
caridade, limpam áreas comuns e, milagrosamente, pelo menos nos Estados
Unidos, a maioria dos donos de cachorros urbanos agora carrega um
saquinho plástico para guardar os detritos quando levam o cachorro para
“passear”. (Embora haja leis que supostamente façam vigorar essa norma,
elas raramente eram cumpridas.) Em outras palavras, algumas pessoas
cooperam, mesmo quando fazê-lo não é de seu interesse.
Economistas, psicólogos e sociólogos, todos estudaram esse problema
usando variações do simples jogo a seguir. Suponha que convidemos 10
estranhos para o laboratório, dando a cada um deles cinco notas de R$1,00.
Cada sujeito pode decidir com quantas notas (se alguma) deseja contribuir
para o “bem público”, colocando reservadamente o dinheiro dentro de um
envelope em branco. As regras do jogo são que o total de contribuições para
o envelope do bem público será duplicado, e então o dinheiro será dividido
igualitariamente entre todos os jogadores.
A estratégia racional — egoísta — no Jogo dos Bens Públicos é não
contribuir com nada. Suponha que Brendan resolva contribuir com
US$1,00. Esse dólar é duplicado pelo pesquisador, alcançando US$2,00,
que são então divididos entre todos os jogadores, fazendo com que a parte
de Brendan nessa distribuição seja US$0,20. Para cada dólar de
contribuição, Brendan perde US$0,80. É claro que outros sujeitos ficam
felizes com a contribuição anônima de Brendan, já que cada um também
recebe US$0,20, mas não serão gratos a ele pessoalmente, porque sua
contribuição foi anônima. Seguindo a lógica de Samuelson, a previsão da
teoria econômica é que ninguém dará contribuição nenhuma. Repare que,
ao ser racionalmente egoísta, o grupo termina com metade do dinheiro que
teria caso todo mundo contribuísse com toda sua parcela, porque, se todo
mundo contribuísse com US$5,00, essa quantia seria duplicada e todo
mundo iria para casa com US$10,00. O distinto economista e filósofo
Amartya Sen notoriamente chamava as pessoas que nunca dão nada nesse
jogo de tolos racionais, por seguirem cegamente apenas seu próprio
interesse material: “O homem puramente econômico está de fato próximo
de ser um idiota social. A teoria econômica tem se preocupado demais com
este tolo racional.”6
Como no Dilema do Prisioneiro, a predição econômica padrão de que
ninguém cooperaria no Jogo dos Bens Públicos acabou se revelando falsa.
Em média, as pessoas contribuem com cerca da metade do seu dinheiro
para o bem público. Ainda há um problema a respeito dos bens públicos,
pois não são fornecidos em quantidade tão grande quanto as pessoas
gostariam se pudessem de algum modo fazer um acordo para serem
cooperativas, mas a suboferta tem mais ou menos a metade da gravidade
prevista pelo modelo do egoísmo racional — bem, com uma importante
reserva. Quando o jogo foi jogado por estudantes de pós-graduação em
economia, o índice de contribuição foi de apenas 20%, levando os
sociólogos Gerald Marwell e Ruth Ames a escrever um artigo intitulado “A
carona grátis dos economistas: Alguém mais?”.7
Um economista metido a engraçadinho diante da pergunta formulada
pelo título de Marwell e Ames poderia responder: “jogadores experientes”.
Um achado consistente em experimentos de bens públicos é que, se um
grupo de sujeitos joga repetidas vezes, os índices de cooperação caem de
forma constante, dos habituais 50% para quase zero. Quando esse resultado
foi inicialmente descoberto, alguns economistas argumentaram que os altos
índices de cooperação inicial se deviam a alguma confusão por parte dos
sujeitos, e que, quando jogavam o jogo repetidamente, aprendiam que a
estratégia egoísta racional era a correta. Em 1999, o economista
experimental James Andreoni testou essa interpretação com uma reviravolta
brilhante.8 Depois que grupos de cinco sujeitos jogaram as 10 rodadas do
jogo anunciadas, assistindo à queda dos índices de cooperação, os sujeitos
foram informados de que jogariam outras 10 rodadas com os mesmos
jogadores. O que você acha que aconteceu?
Se as pessoas aprenderam que ser egoísta é a coisa inteligente a ser feita,
então os índices de cooperação deveriam permanecer baixos após o jogo
reiniciar, mas não foi o que ocorreu. Em vez disso, na primeira rodada do
novo jogo, os índices de cooperação saltaram de volta ao mesmo nível da
primeira rodada do experimento inicial. Logo, a repetição do Jogo dos Bens
Públicos não ensina as pessoas a serem canalhas; ao contrário, ensina-lhes
que estão jogando com (alguns) canalhas, e ninguém gosta de fazer papel de
otário.
Pesquisas adicionais feitas por Ernst Fehr e seus colegas demonstraram
que, de forma consistente à descoberta de Andreoni, uma grande proporção
de pessoas pode ser classificada na categoria de cooperadores
condicionais,9 ou seja, estão dispostas a cooperar se houver bastante gente
cooperando. As pessoas começam esses jogos dispostas a darem aos seus
colegas jogadores o benefício da dúvida, contudo, se os índices de
cooperação forem baixos, esses cooperadores condicionais se transformam
em caronistas. No entanto, a cooperação pode ser mantida mesmo em jogos
repetidos se for dada aos jogadores a oportunidade de punir aqueles que não
cooperam. Conforme é ilustrado pelo Jogo da Punição, descrito
anteriormente, as pessoas estão dispostas a gastar algum dinheiro das suas
próprias economias para ensinar uma lição àqueles que se comportam
injustamente, e essa disposição de punir disciplina caronistas potenciais e
mantém robustos índices de cooperação estáveis.

––––––––
Alguns anos depois do tempo que passei com Danny em Vancouver, escrevi
um artigo sobre cooperação com o psicólogo Robyn Dawes.10 Na conclusão,
traçamos uma analogia com as barracas ao lado das estradas que muitas
vezes vemos nas áreas rurais perto de Ithaca. O agricultor punha alguns
produtos à venda sobre uma mesa na frente do seu sítio. Havia uma caixa
com uma pequena fenda para introduzir o pagamento, então era possível
colocar o dinheiro, mas não tirar. A caixa também era pregada à mesa. Na
época, eu pensava — e ainda penso — que os agricultores que usam esse
sistema têm em mente um modelo de uma natureza humana muito boa. Há
por aí gente honesta o suficiente (especialmente em uma cidade pequena)
para que valha a pena para o agricultor dispor dessa maneira a venda de
milho fresco ou de ruibarbo. Mas eles também sabem que, se o dinheiro for
deixado em uma caixa aberta onde qualquer um possa pegar tudo, alguém
acabaria pegando.
Como os agricultores, os economistas precisam adotar uma visão mais
matizada da natureza humana. Nem todo mundo pega carona o tempo todo,
mas algumas pessoas estão prontas a meter a mão no seu bolso se você não
tomar cuidado. Eu guardo uma fotografia de uma dessas barracas de estrada
no meu escritório, para inspiração.
 16

CANECAS

Em algum momento durante o ano em Vancouver, o economista Alvin Roth,

que estava então profundamente envolvido com métodos experimentais,
organizou uma conferência na Universidade de Pittsburgh. O objetivo era
apresentar os primeiros esboços de artigos que posteriormente seriam
publicados em um pequeno livro chamado Laboratory Experimentation in
Economics: Six Points of View.1 Os colaboradores eram figuras importantes
na comunidade da economia experimental, incluindo Al, Vernon Smith e
Charlie Plott. Danny e eu representávamos a nova ala comportamental na
comunidade da economia experimental.
Para Danny e para mim, a discussão mais interessante foi sobre o meu
querido efeito posse. Tanto Vernon como Charlie alegaram que não tínhamos
evidência empírica suficiente para esse fenômeno. A evidência que
apresentei baseava-se em um artigo escrito por Jack Knetsch2 junto com um
colaborador australiano, John Sinden. Seu experimento era deliciosamente
simples. Metade dos sujeitos era escolhida ao acaso para receber US$3,00; a
outra metade recebeu bilhetes de loteria. O ganhador da loteria poderia
escolher receber US$50,00 em dinheiro ou US$70,00 em vales para usar na
livraria local. Após algum tempo durante o qual os sujeitos completaram
outra tarefa, cada grupo teve uma escolha. Aqueles que não tinham recebido
bilhetes de loteria foram informados de que poderiam comprar um por
US$3,00, enquanto aos outros foi dito que poderiam vender seus bilhetes de
loteria por US$3,00.
Perceba que a ambos os grupos é feita a mesma pergunta: “Você prefere
ter um bilhete de loteria ou US$3,00?” Segundo a teoria econômica, não
deveria fazer muita diferença se os sujeitos tivessem recebido originalmente
ou dinheiro ou o bilhete. Se avaliarem o bilhete em mais de US$3,00, devem
chegar ao fim com um; se avaliarem o bilhete em menos de US$3,00, devem
chegar ao fim com o dinheiro. Os resultados refutaram claramente essa
previsão. Daqueles que começaram com o bilhete de loteria, 82% decidiram
mantê-lo, ao passo que, entre aqueles que começaram com o dinheiro,
apenas 38% quiseram comprar o bilhete. Isto significa que as pessoas têm
mais propensão a manter aquilo com que começaram, mesmo que as
seleções iniciais tenham sido feitas aleatoriamente. O resultado não poderia
ser mais incisivo ou mais evidente.
A crítica de Charlie e Vernon vinha diretamente da lista de queixas
discutida no Capítulo 6, “A Manopla”. Primeiro, achavam que os sujeitos
poderiam ter feito confusão; prefeririam um experimento no qual os sujeitos
tivessem oportunidade de aprender. Segundo, invocaram uma versão do
gesto da mão invisível para argumentar que o desvio observado no
experimento de Knetsch e Sinden desapareceria se os sujeitos estivessem
fazendo escolhas em um contexto de mercado, com compradores e
vendedores comerciando e preços flutuando. Danny e eu retornamos a
Vancouver com uma missão: planejar um experimento que convencesse Plott
e Smith de que o efeito posse era real.
Naturalmente, como Jack havia conduzido o experimento original e era
parte do nosso time que estudava justiça, nos aliamos a ele nesse novo
projeto.3 A discussão com Charlie e Vernon também nos levou a reconhecer
que o efeito posse, se verdadeiro, reduzirá o volume de transações no
mercado. Aqueles que começarem com algum objeto tenderão a ficar com
ele, enquanto aqueles que não têm tal objeto não ficarão ansiosos por
comprá-lo. Queríamos chegar com um projeto que pudesse explorar essa
predição.
A ideia básica era elaborar a partir do estudo original de Jack e
acrescentar o mercado. Para tornar o caso irrefutável, queríamos mostrar que
os resultados não eram uma consequência involuntária dos métodos
específicos que empregamos. Resolvemos usar um dos dispositivos
experimentais favoritos de Smith — metodologia do valor induzido — em
nosso próprio proveito. Como foi mencionado no Capítulo 5, Vernon tinha
usado essa metodologia em muitos dos seus experimentos pioneiros
demonstrando como os mercados podem funcionar bem. Recorde que, ao
usar esse método, sujeitos compram e vendem fichas que não valem nada
fora do laboratório. Cada um é informado do seu próprio valor pessoal para
uma ficha, um valor que é resgatável no fim do experimento se o sujeito
estiver com a ficha. Seth é informado de que, se acabar com uma ficha no
fim do experimento, pode vendê-la de volta ao experimentador por
(digamos) US$2,25, enquanto Kevin é informado de que pode conseguir
US$3,75 pela ficha. Usamos esse método porque não esperávamos que
alguém fosse afetado pelo efeito posse sobre uma ficha mais do que seria
afetado pelo efeito posse sobre uma nota específica de US$20,00.
A Figura 7 ilustra como este mercado deveria supostamente funcionar.
Suponha que tenhamos 12 sujeitos e tenhamos atribuído valores induzidos a
eles aleatoriamente, variando de US$0,25 a US$5,75. Então fazemos uma
fila, com o sujeito com maior valor induzido à esquerda e aquele com valor
induzido mais baixo à direita, como mostra o painel A. Entregamos então
seis fichas ao acaso para esses sujeitos, conforme ilustrado no painel B.
Então conduzimos um mercado pedindo aos sujeitos que respondessem a
uma série de perguntas simples. Aqueles que possuíam uma ficha
receberiam um formulário do tipo:

Ao preço de US$6,00 Eu vendo____ Eu não vendo____

Ao preço de US$5,50 Eu vendo____ Eu não vendo____

O preço mais baixo pelo qual um vendedor está disposto a abrir mão da
ficha é chamado preço de reserva. Alguém com avaliação de US$4,25
estaria disposto a vender ao preço de US$4,50 mas não a US$4,00, então seu
preço de reserva seria US$4,50. Compradores potenciais receberiam um
formulário similar perguntando sobre sua disposição de comprar uma ficha
na mesma gama de preços. O que a teoria econômica prevê que vai
acontecer? Se o mercado funcionar direito, os seis sujeitos que dão maior
valor à ficha, os que estão à esquerda, acabarão possuindo as fichas. Nesse
exemplo, isto significa que os sujeitos 7, 8 e 11 comprarão fichas dos
sujeitos 2, 5 e 6, conforme ilustrado da direita para a esquerda no painel C.
Podemos descobrir o preço que deixará esse mercado “em equilíbrio”, ou
seja, com oferta e demanda iguais, trabalhando a partir das duas
extremidades da distribuição em direção ao centro. O Sujeito 11 não terá
problema em achar um preço pelo qual o Sujeito 2 fique disposto a abrir mão
de sua ficha, então eles estarão propensos a fazer negócio. O mesmo se
aplica ao Sujeito 8 e Sujeito 5. Contudo, para fazer o Sujeito 7 comprar uma
ficha do Sujeito 6, o preço precisará estar entre seus preços de reserva.
Como só permitimos preços em incrementos de US$0,50, o preço de
equilíbrio do mercado será US$3,00.
 Como tanto os valores como as fichas estão sendo atribuídos
aleatoriamente, o resultado específico vai ser diferente todas as vezes, mas,
em média, metade das fichas terá sido alocada às seis pessoas com os
maiores valores e, como neste exemplo, elas terão que comprar três fichas
para equilibrar o mercado. Em outras palavras, o volume previsto de
negócios é metade do número de fichas distribuídas.
Agora suponha que repitamos o experimento, mas desta vez o façamos
com algum bem, como uma barra de chocolate, por exemplo. Poderíamos
classificar de novo os sujeitos a partir do valor mais alto para o mais baixo
com base em quanto gostam de chocolate, mas aqui não vamos dizer aos
sujeitos quanto gostam do bem; eles próprios determinarão isto. Agora
distribuímos as barras de chocolate aleatoriamente, exatamente como no
experimento com fichas, e fazemos a mesma série de perguntas. O que deve
acontecer? A teoria gera exatamente a mesma predição. Em média, metade
das barras de chocolate vai mudar de mãos, passando daqueles que não dão
muita importância a chocolate (ou estão de dieta) para os chocólatras que
mal podem esperar para devorar uma barra dessas. Mas se há um efeito
posse, as pessoas a quem são atribuídas aleatoriamente barras de chocolate
lhes darão mais valor do que aquelas que não receberam e, como resultado, o
volume de negócios será menor. Esta é a previsão que queríamos testar.
O primeiro experimento com essa arquitetura foi feito quando regressei a
Cornell no outono de 1985. Convoquei uma turma avançada de graduação
em análise econômica do direito para realizar o experimento. No caso, havia
44 estudantes, então usamos 22 fichas distribuídas aleatoriamente, e cada
sujeito recebeu seu valor particular. Então, os donos de fichas foram
informados de que haveria um mercado para fichas com um preço a ser
determinado por oferta e demanda. Sua tarefa era responder a uma série de
perguntas, citando diferentes preços, por exemplo:

Ao preço de US$6,25 Eu vendo____ Eu não vendo____

Ao preço de US$5,75 Eu vendo____ Eu não vendo____

Para compreender a tarefa, os sujeitos simplesmente tinham que perceber

que, se seu valor particular era de, digamos, US$6,50, deveriam concordar
em vender a qualquer preço superior a US$6,50 e se recusar a vender a
qualquer preço abaixo dessa quantia. O preço mais baixo pelo qual estariam
dispostos a vender é chamado “preço de reserva” do vendedor. Os
compradores também recebiam valores particulares e um formulário
semelhante para preencher, que gerava seus preços de reserva, ou seja, o
preço mais alto pelo qual estariam dispostos a comprar. Para ter certeza de
que todo mundo tinha entendido o que se passava, fizemos esse processo três
vezes.
Organizamos então os mercados bem diante da classe enquanto eles
assistiam. Para fazer isso, usam-se simplesmente as ferramentas de oferta e
demanda ensinadas em qualquer aula de introdução à economia.
Especificamente, pegamos todos os preços de reserva dos vendedores e os
ranqueamos do mais baixo para o mais alto. Depois, ranqueamos os preços
de reserva dos compradores do mais alto para o mais baixo. Se o lance mais
alto de um comprador for maior que a oferta mais baixa de um vendedor,
então temos ao menos uma venda. Se o segundo lance mais alto de um
comprador for maior que a segunda oferta mais baixa de um vendedor, então
temos duas vendas, e assim por diante, até o lance mais alto ser inferior ao
pedido mais baixo. Todos os negócios acontecem no mesmo preço, ou seja,
aquele no qual o número de fichas demandadas é igual ao número oferecido.
Lembre-se de que ocorreriam 11 transações em nossa previsão —
combinando metade dos 22 compradores com metade dos 22 vendedores.
Nas três tentativas, o número real de transações foi 12, 11 e 10, de modo que
o mercado estava funcionando bem e os sujeitos evidentemente entenderam
o que foi pedido deles.
Estávamos agora prontos para o experimento que importava, no qual
usaríamos bens reais em vez de fichas. Nos preparativos para o experimento,
fui até a livraria do campus para ver quais produtos eu podia comprar para
usar no estudo. Queria algo que os estudantes desejassem e que não fosse
caro demais, já que precisávamos comprar 22 unidades de cada item. Acabei
optando por dois objetos: uma caneca de café com a insígnia de Cornell e
uma bela caneta esferográfica que vinha em uma caixa. As canecas custaram
US$6,00 cada, e as canetas US$3,98 cada. No caso das canetas, a etiqueta do
preço foi deixada na caixa.
Começamos dispondo as canecas em frente a alguns alunos — aluno sim,
aluno não. Os alunos que receberam as canecas eram donos e potenciais
vendedores; os outros eram potenciais compradores. Todo mundo foi
solicitado a examinar a caneca, ou a sua própria ou a do vizinho, para
garantir que todos tivessem a mesma informação sobre os produtos. Então
conduzimos exatamente o mesmo mercado que tínhamos usado com as
fichas. Para permitir aprendizagem — uma das exigências de Plott e Smith
—, dissemos que faríamos aquilo quatro vezes e que uma das quatro seria
escolhida ao acaso como válida. Assim como ocorrido com as fichas, a
teoria econômica prediz que o número de transações será cerca de 11, mas
nós estávamos prevendo que ocorreriam significativamente menos
transações por causa do efeito posse.
A nossa previsão estava certa. Na sequência de quatro mercados, o
número de transações foi quatro, um, dois e dois respectivamente: nem perto
de 11. O motivo era visível. Aqueles que ganharam as canecas estavam
relutantes em vendê-las; o preço de reserva mediano para vendedores foi de
US$5,25 em cada uma das quatro rodadas. Mas aqueles que não tinham
caneca não estavam ansiosos para comprar uma; o preço de reserva mediano
para compradores foi de US$2,75 em uma rodada e US$2,25 nas outras três.
Repetimos o experimento com as canetas. Os alunos que não receberam
caneca receberam a caneta, de modo que todo mundo teve chance de ser
comprador e vendedor. Os alunos não se empolgaram muito com as canetas,
mas os resultados foram aproximadamente os mesmos. O número de
transações variou entre quatro e cinco, e a proporção dos preços de venda
para os preços de compra foi novamente cerca de dois por um.
Organizamos diversas versões desses experimentos para responder às
reclamações de vários críticos e pareceristas de revistas científicas, mas os
resultados sempre saíam iguais. Os compradores estavam dispostos a pagar
cerca da metade do que os vendedores pediam, mesmo com os mercados e a
aprendizagem. Mais uma vez, vemos que as perdas geram uma sensação
negativa aproximadamente duas vezes maior do que a sensação positiva
gerada pelos ganhos, uma descoberta que tem sido replicada numerosas
vezes ao longo dos anos.

––––––––

Os experimentos com o efeito posse mostram que as pessoas têm a tendência

de se apegar àquilo que possuem, pelo menos em parte por causa da aversão
à perda. Uma vez que eu tenho a caneca, penso nela como minha. Abrir mão
dela seria uma perda. E o efeito posse pode se manifestar rapidamente. Nos
nossos experimentos, os sujeitos “possuíam” a caneca por alguns minutos
antes de começarem as negociações. Danny gostava de chamar isto de
“efeito posse instantâneo”. E, ainda que a aversão a perdas seja certamente
parte da explicação para os nossos achados, há um fenômeno relacionado:
inércia. Em física, um objeto em estado de repouso permanece nesse estado,
a menos que aconteça alguma coisa. As pessoas agem da mesma maneira:
apegam-se àquilo que têm a menos que haja uma boa razão para mudar, ou
mesmo uma boa razão para trocar. Os economistas William Samuelson e
Richard Zeckhauser apelidaram este comportamento de “viés do status
quo”.4
A aversão a perdas e o viés do status quo frequentemente trabalham juntos
como forças para inibir mudança. Pense em pessoas que perdem seu
emprego porque uma fábrica ou uma mina fecha e, para conseguir trabalho,
precisariam simultaneamente assumir outra linha de trabalho e abrir mão de
seus amigos, família e casa à qual ficaram ligados. Ajudar pessoas a voltar
ao trabalho pode muitas vezes ser recebido com inércia. Voltaremos a esse
conceito mais tarde, no contexto de políticas públicas. Por enquanto, quero
apenas oferecer um exemplo divertido de viés do status quo.
Nos anos que se passaram desde que o artigo das canecas foi publicado,
em 1990, houve dezenas, talvez centenas, de estudos que lhe deram
sequência, alguns críticos aos nossos achados, outros explorando o que os
psicólogos chamam de condições limites do fenômeno, referindo-se aos
limites de quando o fenômeno será observado e quando não será. Há uma
coisa que quase todos esses estudos têm em comum: canecas de café.
Milhares de canecas de café com insígnias têm sido compradas e distribuídas
por economistas e psicólogos, tudo porque um dia na livraria de Cornell uma
caneca de café chamou a minha atenção. Alguém que fabrica canecas de
café com insígnias de universidades me deve um jantar.

––––––––

Perto do fim do meu ano em Vancouver, Danny fez um comentário casual

que foi, como sempre, sábio. Estávamos fofocando sobre algum acadêmico
que ambos conhecíamos e Danny disse: “Sabe, em algum momento as
pessoas chegam a uma idade na qual não podem mais ser consideradas
‘promissoras’. Acredito que seja mais ou menos na época em que fazem 40
anos.” Tenho certeza de que Danny não sabia minha idade exata, mas eu
estava com 39. Quando as aulas recomeçassem e eu voltasse a Cornell, teria
40 anos. Droga. Eu meio que tinha gostado de ser “promissor”.
 V
INTERAÇÕES COM
ECONOMISTAS
1986 – 94
Na época em que retornei a Cornell após meu ano em Vancouver, estava
trabalhando em tempo integral na minha arriscada empreitada de oito anos
em economia. E, devido a essa empreitada — ou apesar dela, dependendo
de a quem você perguntar —, tinha conseguido estabilidade em Cornell e
estava com diversos artigos no forno para serem publicados nas melhores
revistas científicas. O projeto que um dia me parecera uma grande tolice
estava mais interessante que nunca e me ajudava a manter um teto para a
minha família. O grande problema era que, à parte o nosso envolvimento
com a comunidade de economia experimental, Amos, Danny e eu
basicamente conversávamos só entre nós. Essa situação estava prestes a
mudar.
 17

COMEÇA O DEBATE

A economia comportamental teve sua primeira audiência pública

importante logo depois que retornei de Vancouver para Cornell. Em outubro
de 1985, dois professores da escola de pós-graduação em negócios da
Universidade de Chicago — Robin Hogarth, psicólogo, e Mel Reder,
economista — organizaram uma conferência1 na instituição, lar de muitos
defensores veementes da abordagem tradicional da economia. Racionalistas
e comportamentalistas deveriam se juntar e tentar decidir se realmente
havia alguma razão para levar a psicologia e a economia comportamental a
sério. Se alguém estivesse apostando sobre quem venceria o debate, o time
da casa teria sido considerado franco favorito.
O time comportamental era liderado por Herb Simon, Amos e Danny e
apoiado por Kenneth Arrow, um teórico de economia que, como Paul
Samuelson, merecia ganhar vários Prêmios Nobel de economia, mas teve
que se contentar com apenas um. À turma comportamental mais jovem, que
incluía Bob Shiller, Richard Zeckhauser e eu, foram dados papéis de
oradores nos debates.
O time dos racionalistas era formidável, com o pessoal local servindo de
capitães: Robert Lucas e Merton Miller. Eugene Fama e meu orientador de
tese, Sherwin Rosen, receberam os papéis de moderadores nos painéis, mas
claramente faziam parte do lado racionalista com base em Chicago. O
encontro de dois dias teve lugar em um grande auditório, e todos os lugares
foram ocupados. Ao pensar nisso hoje, essa conferência foi um evento
altamente inusitado. Não creio que tenha havido algum outro parecido.
Amos apresentou um novo artigo que Danny e ele tinham escrito para a
ocasião. O texto expunha algumas violações de princípios econômicos que
os economistas achavam especialmente desconcertantes. Um deles era o
hoje famoso problema da doença asiática, que é o seguinte:
 Dois grupos de sujeitos são informados de que 600 pessoas estão
sofrendo de uma doença asiática, e precisa-se fazer uma escolha entre
dois planos de ação. As opções oferecidas para o primeiro grupo são:
O plano de ação A salvará com certeza 200 pessoas.
O plano de ação B oferece 1/3 de chance de salvar todo mundo, mas
2/3 de chance de que todas as 600 pessoas morram.
Quando apresentada esta escolha, a maioria das pessoas adota a opção
A.

Na versão alternativa, os sujeitos mais uma vez têm duas opções:

Com a opção C, 400 pessoas morrerão com certeza.
Se escolherem a opção D, há 1/3 de chance de não matar ninguém e
2/3 de chance de matar todo mundo.
Neste caso, a maioria preferiu a arriscada opção D.

À primeira vista, não há nada de extraordinário em relação a essas opções,

mas um pouco de matemática revela que o plano A é o mesmo que o C, e
que o plano B é o mesmo que o D, então não é lógico que os respondentes
prefiram A em lugar de B, mas D em lugar de C. No entanto, foi o que
aconteceu, e os mesmos resultados foram obtidos com um problema
semelhante apresentado a um grupo de médicos. Resultados como este
claramente levavam desconforto para o campo racional. Econs, com toda
certeza, não seriam tão desviantes.
Danny então apresentou parte do nosso trabalho sobre justiça, incluindo
nossos experimentos com os jogos do Ultimato e do Ditador. Esses achados
não angariaram mais simpatia do público. Os economistas achavam que
justiça era um conceito tolo, usado principalmente por crianças que não
conseguem as coisas do jeito que querem, e os céticos simplesmente
deixaram de lado os dados do nosso levantamento. Os experimentos com o
Jogo do Ultimato foram um pouco mais problemáticos, uma vez que havia
dinheiro real envolvido, mas é claro que, como não eram quantias tão
grandes, podiam ser levantadas todas as desculpas costumeiras.
A palestra que mais me deu o que pensar, e aquela que tenho voltado a
ler com mais frequência, foi a de Kenneth Arrow. A mente de Arrow
funciona na velocidade da luz, e suas palestras tendem a ser como fugas
musicais com múltiplas camadas, com digressões inseridas em digressões,
às vezes acompanhadas por notas de rodapé verbais com referência a
eruditos obscuros de séculos anteriores, seguidas de um salto repentino dois
ou três degraus acima no esboço que ele tem na cabeça. Enquanto você está
trabalhando para assimilar uma pérola disfarçada de comentário casual, ele
já saltou de volta para o argumento principal, e você fica se debatendo para
conseguir acompanhar. Nessa ocasião, porém, sua palestra pode ser
facilmente resumida: racionalidade (representando otimização) não é
necessária nem suficiente para uma boa teoria econômica.
Arrow começou atacando a ideia de que a racionalidade é necessária:
“Deixem-me declinar um ponto de vista que talvez nem sempre seja
articulado, mas parece implícito em muitos escritos. Parece ser afirmado
que a teoria econômica precisa ser baseada na racionalidade, como questão
de princípio. De outra forma não pode haver teoria.”2 Arrow observou que
podia haver muitas teorias formais baseadas em comportamento, as quais os
economistas não estariam dispostos a chamar de racionais. Como exemplo,
observou que a teoria padrão do consumidor afirma que, quando os preços
mudam, o consumidor resolve o novo problema de otimização e escolhe um
conjunto “melhor” de bens e serviços que ainda satisfaça as restrições
orçamentárias. Todavia, observou ele, seria possível construir com
facilidade uma teoria baseada em hábitos. Quando os preços mudam, o
consumidor escolhe o pacote acessível ao seu orçamento que seja mais
similar ao que ele estava consumindo antes.3 Arrow poderia até ter ido além.
Por exemplo, poderíamos ter teorias rigorosas tão bizarras quanto “escolher
o pacote com marcas para maximizar as ocorrências da letra K”. Em outras
palavras, modelos formais não precisam ser racionais; não precisam sequer
ser razoáveis. Então não se deve defender a premissa da racionalidade com
o argumento de que não existem alternativas.
Sobre a questão de a racionalidade sozinha ser “suficiente” — que ela em
si pode fornecer previsões importantes —, Arrow argumentou
convincentemente que a racionalidade sozinha não traz muita coisa. Para
obter resultados úteis, os teóricos precisam adicionar premissas auxiliares,
tais como presumir que todo mundo tem a mesma função utilidade, ou seja,
os mesmos gostos. Tal premissa, cuja falsidade pode ser demonstrada, leva
imediatamente a todo tipo de previsões inconsistentes com os fatos. Nós
não somos Econs e, com toda certeza, não somos Econs idênticos.
Arrow também observou uma inconsistência inerente no comportamento
do teórico de economia que labuta durante meses para desenvolver a
solução ótima para algum complexo problema econômico e então presume
alegremente que os agentes em seu modelo sejam capazes de solucionar o
mesmo problema. “Observamos a curiosa situação em que a análise
científica imputa comportamento científico aos seus sujeitos.”4 No fim da
palestra, Arrow declarou sua lealdade: “Obviamente estou aceitando a
percepção de Herbert Simon sobre a importância de reconhecer que a
racionalidade é limitada.”5
Quanto a meu papel, não fiquei apenas escutando os acadêmicos que eu
admirava; recebi a intimidadora tarefa de agir como debatedor para um
conjunto de três artigos de autoria respectivamente de Herbert Simon,
Danny Kahneman com Amos Tversky, e Hillel Einhorn com Robin Hogarth
(o organizador da conferência). Nessa situação, eu concordava em grande
parte com o que os autores diziam, então não tinha certeza do que fazer.
Espera-se que os debatedores critiquem e elaborem. Não me serviria muito
bem apenas dizer: “É, é isso mesmo.” Os artigos que, sob meu ponto de
vista, tinham problemas reais nos conceitos foram agendados para palestras
que ainda estavam por vir. Eu também precisava ter em mente que estava na
“mesa das crianças”; havia dois laureados com o Prêmio Nobel no
programa (Arrow e Simon), vários outros na plateia e mais meia dúzia de
futuros ganhadores de prêmios. Como eu podia apresentar meus pontos para
um pessoal tão graúdo sem parecer presunçoso?
Acabei decidindo que a melhor estratégia seria empregar algum humor.
Era arriscado, mas descobri que pessoas que estão rindo tendem a ser mais
complacentes. Baseei minha palestra em um ensaio obscuro de George
Stigler, um dos economistas mais espirituosos da sua geração. E, como
membro do corpo docente de Chicago, ele estava sentado no setor da
torcida racionalista da audiência. O ensaio de Stigler se intitulava “Manual
da conferência” e, por sua vez, baseava-se numa antiga piada:

Um novo prisioneiro chega a uma prisão onde todo mundo já está

trancafiado há um longo tempo. Ele nota que ocasionalmente alguém
grita um número, e todos os outros caem na risada. Ao perguntar a seu
companheiro de cela o que está acontecendo, é informado de que eles
estão juntos na cadeia há tanto tempo que já ouviram todas as piadas
que se conhece, então, para economizar tempo, as numeraram. Depois
de ouvir mais alguns números seguidos por explosões de gargalhadas,
 ele decide tentar uma piada e berra “Trinta e nove!” Ninguém ri. Ele
pergunta ao companheiro de cela por que ninguém riu, e ele responde:
“Bem, tem gente que simplesmente não sabe contar piada.”6

O ensaio de Stigler propunha a aplicação do sistema de numeração de

piadas a conferências e seminários departamentais, nos quais são feitos os
mesmos comentários cansativos repetidas vezes. Stigler oferecia diversas
observações introdutórias, indicadas por letras, seguidas de 32 comentários
específicos, cada qual com um número de referência. Citei seu comentário
introdutório F, imaginando que poderíamos ouvir uma versão dele em
breve: “É bom ter um não especialista examinando nosso problema. Existe
sempre a chance de uma perspectiva nova, embora geralmente, como neste
caso, as vantagens da divisão do trabalho sejam reafirmadas.”7
Foi com esse espírito que ofereci o que chamei de “Psychology and
Economics Conference Handbook” [“Manual da conferência de psicologia
e economia”]. Minha ideia era listar os comentários cansativos que eu ouvia
toda vez que dava uma palestra, aqueles descritos no Capítulo 6, “A
Manopla”, junto com sugestões de réplicas. Esperava que anunciá-los
antecipadamente poderia inibir a manifestação futura de alguns
participantes. A esta altura você já pode adivinhar alguns dos comentários:
1) “Se os valores forem altos o suficiente, as pessoas farão a coisa certa”; 2)
“No mundo real, as pessoas aprenderão e evitarão esses erros”; 3) “Na soma
final, os erros vão se cancelar”, e assim por diante. Para cada um, eu
explicava por que o comentário não era tão devastador quanto a pessoa que
o fazia poderia ter imaginado.
Então concluí:

Encerrarei minhas observações com as seguintes afirmações falsas:

1. Modelos racionais são inúteis.
2. Todo comportamento é racional.
Forneci essas afirmações falsas porque ambos os lados do debate
que ocorrerá nesta conferência e em conferências semelhantes no
futuro têm a tendência de deturpar os pontos de vista do outro lado. Se
todos concordassem que essas afirmações são falsas, então ninguém
precisaria perder tempo as repudiando.8
As pessoas pareceram gostar da discussão. Cheguei até a receber de Stigler
um gesto de aprovação com o polegar quando estava descendo da tribuna.
O resto do primeiro dia da conferência foi razoavelmente calmo.
A manhã do seguinte começou com o anúncio de que Franco Modigliani
ganhara o Prêmio Nobel de economia, em parte pelo trabalho que fizera em
conjunto com Merton Miller, um dos principais palestrantes programados
para o segundo dia. Modigliani na época estava no MIT, mas antes fora
colega de Herb Simon em Carnegie Mellon, e, por iniciativa de Simon, a
conferência mandou para Modigliani um telegrama de parabéns. Naquela
manhã, Miller não podia ser culpado se estivesse pensando que a boa
notícia para seu mentor e colaborador era uma má notícia para ele.
Modigliani ganhou o prêmio sozinho, e Miller talvez sentisse que sua
chance lhe escapara. Porém ele acabou ganhando um Prêmio Nobel cinco
anos depois, algo impossível de prever. E tampouco sabia naquela manhã,
nessa era pré-internet, que o prêmio fora concedido ao trabalho de
Modigliani com poupança e consumo — a hipótese do ciclo de vida —, e
não pelo seu trabalho com Miller no campo de finanças corporativas.
Nas celebrações matinais em torno da notícia, Miller falou brevemente
sobre a pesquisa de Modigliani. A imprensa lhe pedira para resumir o
trabalho que tinha feito com Modigliani e, com seu humor afiado habitual,
ele disse que ambos haviam demonstrado que, se você mover uma nota de
US$10,00 de um bolso para o outro, a sua riqueza não se altera. Esse
gracejo provocou grandes risadas, ao que Miller replicou: “Não riam. Nós
provamos isso com todo o rigor!”9
A piada se referia ao chamado “teorema da irrelevância”, que provava
que, sob certas premissas, não tinha importância se uma empresa optasse
por pagar um dividendo ou, em vez disso, usasse esse dinheiro para
recomprar suas próprias ações ou reduzir suas dívidas. A ideia é que
investidores não deveriam se preocupar com o local onde o dinheiro é
armazenado ou como é desembolsado. A piada, no entanto, também se
aplicava à hipótese do ciclo de vida, pois o único determinante do consumo
de um lar nessa teoria é sua riqueza, não a maneira como essa riqueza é
mantida, digamos em dinheiro vivo ou economias para aposentadoria.
Ambas as teorias presumem que o dinheiro é fungível. Já vimos que, no
caso da hipótese do ciclo de vida, essa premissa está errada. Acontece que,
deixando as piadas de lado, a premissa era igualmente questionável em
finanças corporativas, que era o tópico da palestra de Miller naquela tarde.
 O artigo de Miller havia sido incitado por uma publicação sobre finanças
corporativas10 escrita por Hersh Shefrin, meu colaborador no trabalho sobre
autocontrole, e Meir Statman, um colega de Shefrin na Universidade de
Santa Clara. Mais especificamente, eles estavam fornecendo uma
explicação comportamental para um fato constrangedor. Uma das
premissas-chave no teorema da irrelevância de Miller-Modigliani era a
ausência de impostos. Pagar dividendos deixaria de ser irrelevante se eles
fossem tributados de forma distinta daquelas que as empresas usam para
devolver dinheiro aos acionistas. E, dado o código tributário nos Estados
Unidos na época, as empresas não deveriam estar pagando dividendos. O
fato constrangedor era que a maioria das grandes empresas pagava, sim,
dividendos.11
Os impostos entravam em cena quando a renda, inclusive renda de
dividendos, era então tributada com taxas elevadas, de 50% ou mais,
enquanto ganhos de capital sofriam tributação por volta de 25%. Além
disso, nesse último caso o imposto só era pago quando o ganho de capital
era realizado, ou seja, quando as ações eram vendidas. O efeito dessas
regras de tributação era a preferência dos acionistas por ganhos de capital
em vez de dividendos — caso os acionistas fossem Econs. Também é
importante ressaltar que a empresa podia facilmente transformar um
dividendo em ganho de capital usando os fundos que seriam destinados a
pagar dividendos para recomprar ações da empresa. Em vez de receber um
dividendo, os acionistas veriam o preço de suas ações subir e
economizariam dinheiro no pagamento de imposto. Eis o quebra-cabeça:
por que as empresas puniam seus acionistas com dividendos, que seriam
taxados? (Aqueles que não pagam imposto, tais como doações, ou aqueles
que poupam em contas não tributáveis seriam indiferentes entre as duas
políticas.)
A resposta de Shefrin e Statman se baseava em uma combinação de
autocontrole e contabilidade mental. A noção era que alguns acionistas —
aposentados, por exemplo — apreciavam os influxos, pois são mentalmente
classificados como “renda”, e assim não se sentiriam mal gastando o
dinheiro que usam para viver. Em um mundo racional, isto não faz sentido.
Um Econ aposentado poderia comprar ações em companhias que não
pagam dividendos, vender periodicamente uma porção de seu portfólio de
ações e viver desses rendimentos taxados com menos impostos. Mas há
uma antiga e duradoura ideia de que é prudente gastar o rendimento e não
mexer no principal, e tal noção predominou de forma peculiar na geração de
aposentados por volta de 1985, todos eles tendo vivido a Grande
Depressão.12
É justo dizer que Merton Miller não era fã do artigo de Shefrin e
Statman. Na sua palestra, ele não disfarçou esse desdém, dizendo que a
abordagem comportamental poderia ter sido aplicada à sua tia Minnie e
algumas outras como ela, mas não foi além disso.
A versão escrita do artigo de Miller era menos estridente do que sua
apresentação, mas bem estranha mesmo assim. A maior parte do artigo era
dedicada a um tutorial lúcido sobre o quebra-cabeça que Shefrin e Statman
tentavam explicar, em vez de uma crítica à hipótese deles. Na verdade, não
conheço explicação mais clara para o motivo, numa terra de Econs, que
levaria empresas a não pagar dividendos sob o regime de tributação então
vigente. Miller concordava que as empresas não deviam pagar dividendos,
mas a maioria pagava. E também concordava que o modelo que melhor
descrevia como as empresas decidiam quanto pagar em dividendos era
aquele proposto pelo economista financeiro John Lintner, um modelo que
Miller rotulou de “comportamental”. No modelo de Lintner,13 as empresas
só aumentam dividendos quando têm confiança de que os ganhos subiram o
suficiente para que tais dividendos não tenham que ser cortados no futuro.
(Se o modelo tivesse sido escrito mais tarde, Lintner poderia ter usado a
aversão a perdas para explicar por que as firmas relutam em cortar
dividendos.) Lintner havia chegado a esse modelo depois de usar a
antiquada estratégia de entrevistar os principais encarregados financeiros de
muitas grandes companhias. Acerca desse modelo, Miller disse: “Admito
que seja um modelo comportamental, não só pela sua forma, mas porque
ninguém até agora foi capaz de derivá-lo como solução para um problema
de maximização, apesar de 30 anos de tentativas!”14
Então, façamos um resumo do artigo de Miller. A teoria nos diz que
empresas não deveriam pagar dividendos. No entanto, elas pagam. E um
modelo comportamental é reconhecidamente o que melhor descreve o
padrão pelo qual elas pagam os dividendos. Isto soa como um elogio às
finanças comportamentais, e não um artigo para refutá-la. Mas Miller não
estava pronto para elogiar nem para reconhecer. Escreveu: “O propósito
deste artigo tem sido mostrar que os modelos de equilíbrio de mercado com
base na racionalidade, aplicados a finanças em geral e dividendos em
particular, estão vivos e bem — ou, pelo menos, não estão em estado pior
que outros modelos comparáveis em economia no seu nível de agregação.”15
Assim, a declaração mais forte que Miller conseguiu invocar foi dizer que o
modelo padrão racional de mercados financeiros — a hipótese do mercado
eficiente, à qual nos voltaremos na próxima seção, sobre finança — ainda
não estava morto.
Miller não só reconheceu que o melhor modelo de como as empresas
pagam dividendos é comportamental, como também ficou contente em
fazer o mesmo acerca de como investidores individuais se comportam.
Disse: “Por trás de cada holding pode haver uma história de negócios
familiares, brigas familiares, heranças recebidas, acordos de divórcio e uma
gama de outras considerações quase totalmente irrelevantes para a nossa
teoria de escolha de portfólio. O motivo pelo qual nos furtamos de todas
essas histórias ao construir nossos modelos não é porque as histórias não
sejam interessantes, mas porque podem ser interessantes demais e, portanto,
nos distrair das forças de mercado onipresentes que deveriam ser a nossa
principal preocupação.”16 Dedique um momento para absorver isto:
devemos ignorar as razões pelas quais as pessoas fazem as coisas, não
porque não sejam interessantes, mas porque são interessantes demais. De
minha parte, tive dificuldade de perceber de que lado Miller estava
argumentando.
A palestra dele entrou na sessão da tarde do último dia, presidida por
Eugene Fama, outro membro do corpo docente de Chicago e forte defensor
da visão racional. O outro orador durante essa sessão foi Allan Kleidon,
que, como Miller, não parecia estar apresentando uma nova pesquisa
própria, mas sim atacando um artigo de Robert Shiller que discutiremos em
detalhe no Capítulo 24. A Shiller foi dado o papel de debatedor, junto com
dois eficientes defensores do mercado, Richard Roll e Steve Ross. Shefrin e
Statman só puderam resmungar da plateia. Durante essa parte do programa
as cartas estavam claramente marcadas; vantagem para o time da casa.
A Shiller foi imposto o inusitado papel de discutir um artigo que criticava
seu próprio trabalho sem ter a chance de apresentar qualquer explicação
sobre sua pesquisa original. Ainda assim, seus comentários foram, como é
seu costume, calmos e ponderados. Ele observou que tanto Miller como
Kleidon haviam se referido ao modelo das revoluções científicas de
Thomas Kuhn, no qual paradigmas mudam apenas depois que um número
significativo de anomalias empíricas é aceito como violação válida do
paradigma prévio. Os artigos de Kleidon e Miller redundavam em uma
declaração de que a revolução, felizmente, ainda não tinha nos atingido. Eis
o começo da resposta de Shiller: “Talvez algo dramático como uma
revolução científica esteja sendo reservado para nós. Isso não significa,
porém, que a revolução levaria ao ‘abandono de premissas das expectativas
racionais em favor da psicologia de massa’.” Pelo contrário, explicou ele:
“Tenho a tendência de enxergar o estudo das extensões comportamentais
desses modelos de mercado eficiente como conduzindo, em certo sentido,
ao aprimoramento desses mesmos modelos. Eu poderia ensinar os eficientes
modelos de mercado aos meus alunos com muito mais prazer se pudesse
descrevê-los como casos especiais extremos antes de passar para modelos
mais realistas.”17 Um comentário pertinente e válido até hoje.
Como de hábito após esses encontros, ou após debates entre candidatos
na política, os dois lados estavam confiantes de terem vencido. O debate
entre pesquisadores de finança comportamental e defensores da hipótese do
mercado eficiente estava apenas começando, e tem continuado durante os
últimos 30 anos. Mas, de certa forma, tudo começou naquela tarde em
Chicago. Veremos aonde o debate nos levou na próxima seção do livro.
 18

ANOMALIAS

Um aspecto importante em Thomas Kuhn e seu modelo de revoluções

científicas, que veio à tona no fim da conferência de Chicago, é que
paradigmas só mudam depois que especialistas passam a acreditar na
existência de um grande número de anomalias não explicadas pelo
paradigma corrente. Alguns fatos dispersos e sem explicação não são
suficientes para pôr fim à sabedoria convencional. Mesmo antes daquela
conferência, já haviam passado pela minha cabeça as conexões entre as
ideias de Kuhn e o meu trabalho. Era um tópico no qual eu havia pensado,
mas sem revelar a ninguém. Por eu ser alguém cuja carreira estivera na fase
“promissora” havia pouco tempo, seria encarado como impertinente,
inconveniente e autodestrutivo falar do meu próprio trabalho como algo que
podia ser parte de uma “revolução”. Meu objetivo era muito mais modesto:
simplesmente conseguir publicar mais alguns artigos e começar a estabelecer
a prerrogativa de que adicionar um pouco de psicologia à economia era uma
atividade que valia a pena. Mas, com toda certeza, eu havia lido o
desbravador livro de Kuhn, A estrutura das revoluções científicas¸1 e
secretamente passara momentos ociosos me perguntando se algo como uma
mudança de paradigma podia chegar a ser possível em economia.
Uma mudança de paradigma é um dos raros eventos cataclísmicos na
ciência, no qual as pessoas fazem uma ruptura substancial com a maneira
como o campo vinha progredindo e partem para uma nova direção. A
revolução de Copérnico, que colocou o Sol no centro do sistema solar, talvez
seja o exemplo mais famoso. Ele substituiu o modelo ptolomaico, no qual
todos os objetos no nosso sistema solar giravam em torno da Terra.
Considerando que os planetas não giram em torno da Terra, agora parece
estranho pensar que alguém tivesse conseguido fazer o modelo geocêntrico
funcionar. Porém, mesmo com o sistema geocêntrico, astrônomos
conseguiram durante séculos fazer um bom trabalho ao explicar os
movimentos dos planetas, apesar de numerosas modificações ad hoc do
modelo básico, que foram chamadas epiciclos: minicírculos em torno de
uma trajetória circular principal ao longo da qual se acreditava que os
planetas circundassem a Terra.
Na conferência de Chicago, os oradores que defendiam o status quo
geralmente mencionavam com evidente horror a ideia de uma mudança de
paradigma, com comentários cuja essência não deixava transparecer nenhum
vestígio de que estivéssemos parados à beira de uma revolução. É claro que
a repetição de tal mensagem era suficiente para instigar a preocupação entre
os tradicionalistas. Como defesa, geralmente separavam algum resultado
dado e explicavam por que ele não era tão grave quanto aparentava ser. Se
necessário, defensores do paradigma tradicional sempre podiam encontrar
uma versão econômica de um epiciclo com o qual racionalizar um fato que,
de outra maneira, seria embaraçoso. E cada anomalia sozinha podia ser
desprezada como um enigma isolado, para o qual seguramente existia uma
explicação satisfatória caso fosse procurada com muito afinco. Para criar
uma verdadeira mudança de paradigma, senti que teríamos que exigir toda
uma série de anomalias, cada uma requerendo sua própria explicação ad hoc.
Precisamente no lugar certo e na hora certa, uma oportunidade de compilar e
documentar tal lista de anomalias caiu no meu colo, e eu tive o bom senso de
aproveitar a chance.

––––––––

Algum tempo depois de deixar Vancouver e voltar a Ithaca, eu estava em

uma conferência sentado perto do economista Hal Varian, um conhecido
teórico que mais tarde veio a se tornar o economista-chefe do Google. Hal
estava me contando sobre uma nova publicação científica que a American
Economic Association (AEA) estava lançando, chamada Journal of
Economic Perspectives. Hal era consultor editorial da revista. A direção
editorial estava pensando em encomendar colunas regulares à revista. O
perspicaz Barry Nalebuff escreveria sobre charadas e quebra-cabeças com
base econômica. Hal e eu viemos com uma ideia para uma coluna sobre
anomalias que eu escreveria. O editor da revista, Joseph Stiglitz, que adora
ver o circo pegar fogo, foi facilmente convencido, e o conceito foi aprovado.
Quatro vezes por ano eu tinha uma plataforma para escrever sobre
anomalias. Estas podiam servir de documentação de que fatores
supostamente irrelevantes tinham importância, ou qualquer outro conjunto
de fatores que fossem inconsistentes com a maneira padrão de se fazer teoria
econômica.
Citei Thomas Kuhn na inauguração da série de textos, que apareceu no
primeiro número da revista, publicado em 1987.

“A descoberta começa com a consciência da anomalia, isto é, com o

reconhecimento de que a natureza, de alguma forma, violou as expectativas
induzidas pelo paradigma que governa a ciência normal.”
– Thomas Kuhn

POR QUE UMA COLUNA SOBRE ANOMALIAS?

Considere o seguinte problema. Na mesa à sua frente estão dispostas
quatro cartas, exibidas da seguinte maneira:

Sua tarefa é virar o mínimo possível de cartas para verificar se a

seguinte afirmação é verdadeira: Toda carta com uma vogal de um lado
tem um número par do outro lado. Você deve decidir de antemão que
cartas vai examinar. Tente você mesmo antes de seguir lendo.
Quando apresento esse problema em aula, a classificação das cartas
em termos da mais virada para a menos virada é A, 2, 3, B. Não é
surpresa que quase todo mundo decida corretamente virar o A. Claro,
se a carta não tiver um número par do outro lado, a afirmação é falsa.
No entanto, a segunda escolha mais popular (o 2) é inútil. A existência
de uma vogal do outro lado de fato gera uma observação consistente
com a hipótese, mas virar a carta jamais provará que a afirmação está
correta e tampouco a refutará.
Em vez disso, para refutar a afirmação, o 3 deve ser virado, uma
escolha bem menos comum. Quanto à alternativa menos popular, o B,
essa carta também precisa ser virada, já que uma vogal pode estar à
espreita do outro lado. (O problema, conforme enunciado aqui, não
especifica que números estão sempre de um lado e letras do outro —
embora muitos participantes acolham tal premissa.) Duas lições
emergem desse problema (baseado em Wason, 1968). Primeira: as
pessoas têm uma tendência natural de buscar confirmar em vez de
refutar evidência, como mostra a relativa popularidade do 2 em
relação ao 3. Tal tendência é chamada viés da confirmação. Segunda:
o viés da confirmação pode ser acentuado quando premissas
infundadas fazem com que algum tipo de evidência de refutação pareça
improvável, como é ilustrado pela impopularidade de se virar o B.
Esta coluna veiculará tentativas bem-sucedidas de refutação de
evidências — anomalias econômicas. Conforme sugerido por Thomas
Kuhn, uma anomalia econômica é um resultado inconsistente com o
paradigma econômico vigente. A economia se distingue de outras
ciências sociais pela crença de que a maior parte (todos?) dos
comportamentos pode ser explicada ao presumir que os agentes têm
preferências estáveis, bem-definidas, e que fazem escolhas racionais
consistentes com essas preferências em mercados que (eventualmente)
acabam se equilibrando. Um resultado empírico é anômalo se for
difícil de “racionalizar”, ou se forem necessárias premissas
implausíveis para explicá-lo dentro do paradigma. É claro que
“difícil” e “implausíveis” são opiniões, e outros poderiam discordar
da minha avaliação. Portanto, convido os leitores a submeter breves
explicações (dentro do paradigma ou não) para qualquer uma das
 anomalias que reporto. Para serem consideradas para publicação,
porém, as explicações propostas devem ser verificáveis, pelo menos em
princípio. Um leitor que afirme que uma suposta anomalia é na
verdade a resposta racional a impostos deve estar preparado para
fazer alguma predição com base nessa hipótese; por exemplo, a
anomalia não será observada em um país sem impostos, ou para
agentes não tributados, ou em períodos de tempo anteriores à
existência do imposto relevante. Alguém que ofereça uma explicação
baseada em custos de transação poderia sugerir um teste experimental
no qual os custos de transação fossem eliminados, e deve estar disposto
a predizer que o efeito desaparecerá nesse ambiente.

Escrevi uma coluna para cada nova edição, ou seja, trimestralmente, por
quase quatro anos. Os artigos ocupavam entre 10 e 12 páginas publicadas,
curtos o suficiente para uma leitura rápida, mas longos o bastante para dar
uma bela quantidade de detalhes. Cada artigo terminava com uma seção
“Comentário”, na qual eu tentava explicar a importância das descobertas.
Não posso dizer que tivesse um plano grandioso quando comecei a
escrever essas colunas. Fiz uma lista de tópicos e, mesmo sem contar, já
sabia que podia escrever pelo menos 10, então a questão era o que escrever
primeiro e como dar o tom certo. Tendo redigido à época dois artigos sobre o
que deixa as pessoas zangadas, eu tinha plena consciência de que a
empreitada podia sair pela culatra. E também consumia um tempo incrível.
Muitos dos tópicos estavam longe do meu campo de especialização, então
para esses casos recrutei um coautor com autoridade no assunto. Mesmo
assim, ainda precisava estudar muito os novos tópicos, pois eu acabava
fazendo a redação da versão final da maioria deles. Por isso essas colunas
acabavam tirando o meu tempo do que a maioria dos acadêmicos considera
como “pesquisa real”, ou seja, descobrir fatos novos, desenvolver novas
teorias e publicar artigos em revistas científicas arbitradas por pares.2
O potencial de retorno, porém, era enorme. Em certo momento, a AEA
conduziu um levantamento de seus membros para ver o que achavam da
nova publicação. Perguntaram aos membros se liam a revista e,
especificamente, se liam as colunas. Metade dos membros da AEA que
responderam à pesquisa reportou que lia a coluna “Anomalias” com
“regularidade”, seja lá o que isso queira dizer. Para dar um pouco de
perspectiva, se um artigo comum de uma revista acadêmica especializada
encontrar 100 leitores, pode ser classificado como afortunado. Os artigos
sobre anomalias chegavam a mais de 5.000 economistas. Ao recrutar
coautores, eu podia lhes dizer com sinceridade que o artigo teria um público
maior do que qualquer outro que escrevessem na vida. E o mesmo valia para
mim, é claro. Eu tinha olhos para enxergar. O que devia colocar diante
deles?
Minha meta era cobrir um amplo espectro de anomalias e descobrir
exemplos que se apoiassem em uma larga variedade de métodos empíricos,
inclusive muitos que usavam dados de mercado, para ajudar a acabar com o
mito de que anomalias só ocorrem no laboratório. Das 14 colunas que
escrevi naqueles primeiros quatro anos, apenas cinco se baseavam em dados
de experimentos. As outras provinham de um amplo espectro, embora
muitas estivessem relacionadas a finanças pelo simples motivo de que essas
eram as mais surpreendentes e mais perturbadoras para os defensores do
paradigma padrão.
Devo observar que eu não tinha uma explicação comportamental
satisfatória para toda anomalia. Algumas eram apenas fatos empíricos que
não se alinhavam com previsões teóricas. Por exemplo, as duas primeiras
colunas foram a respeito de efeitos do “calendário” sobre o mercado de
ações.3 Esses resultados eram simplesmente esquisitos. Considere apenas
uma amostra deles: ações tendem a subir às sextas-feiras e cair nas segundas;
janeiro é um bom mês para manter ações, sobretudo na primeira parte do
mês, e singularmente ações de companhias pequenas; por fim, os dias que
antecedem feriados, muitas vezes sextas-feiras, são bons para as ações. Uma
profusão de artigos documentava tais resultados.4 Todas as explicações
lógicas — e algumas ilógicas — para esses efeitos podiam ser rejeitadas. Eu
também não tinha explicação, mas com toda certeza eram anomalias.
Outra anomalia vinha de apostadores de turfe.5 Os hipódromos de cavalos
nos Estados Unidos — e em muitas outras partes do mundo (exceto na Grã-
Bretanha) — usam o chamado sistema de apostas parimutual, em que os
odds são determinados pela quantia de dinheiro apostada em cada cavalo, em
vez de uma quantia fixa determinada de antemão. No caso mais simples de
aposta no vencedor, o hipódromo primeiro tira sua cota predeterminada do
bolo das apostas, costumeiramente em torno de 17%, e então os que
apostaram no vencedor dividem o restante do dinheiro. O cavalo que a maior
parte do público acha que tem a melhor chance de vencer é chamado
favorito, enquanto cavalos com poucas chances de vitória, digamos paridade
maior do que 10 para 1, são chamados de azarões.
Se o hipódromo tira 17% e o mercado de apostas é eficiente, então todas
as apostas deveriam ter o mesmo retorno esperado, ou seja, menos 17%. Se
você aposta US$100,00, espera receber de volta US$83,00 em média, desde
o grande favorito até o maior dos azarões. Mas não é isso que mostram os
dados. O retorno em apostar nos favoritos é muito melhor do que apostar em
azarões. Por exemplo, uma aposta 1 para 1 feita em um favorito tem como
retorno US$0,90 para cada US$1,00 apostado, mas uma aposta 100 para 1
em um azarão só retorna cerca de US$0,14 em cada US$1,00. E lembre-se
da nossa discussão anterior sobre jogatina e efeito break-even (Capítulo 10),
o retorno quando se aposta em azarões é ainda pior na última corrida do dia.
Depois de escrever 14 colunas em edições consecutivas, fiz um intervalo.
Essas colunas foram ligeiramente editadas e publicadas em forma de livro
com o título The Winner’s Curse (título de uma das colunas). Escrevi então
mais algumas em frequência ocasional, e a falta do prazo trimestral fez sua
presença na revista se tornar cada vez mais irregular. A última apareceu em
2006. Pouco depois, a coluna foi oficialmente aposentada. O editor da
revista na época, Andrei Shleifer, declarou que seu propósito havia sido
alcançado. Foi uma maneira polida de dizer que meu serviço de relatar
anomalias tinha chegado ao fim. Eu tinha sido demitido.
 19

FORMANDO UMA EQUIPE

Os artigos da coluna “Anomalias” serviram ao propósito de mostrar aos

economistas que muitos fatos não se alinhavam aos modelos tradicionais.
Ajudaram a promover a adoção de uma nova maneira de fazer economia,
baseada em Humanos em vez de Econs. Mas economia é uma disciplina
vasta, e eu era um preguiçoso. Criar um campo novo requeria uma equipe.
Como eu podia fazer algo para encorajar outras pessoas a entrar na
brincadeira? Não havia manual para consultar o assunto.
É claro que novos campos surgem o tempo todo, e geralmente isso
acontece sem qualquer coordenação. Alguém escreve um artigo científico
sobre um tópico inédito que abre novas linhas de indagação, tal como a
teoria dos jogos na década de 1940.1 Logo outros leem a respeito, o tópico
lhes parece interessante e decidem tentar fazer uma contribuição própria. Se
as coisas caminharem bem, em pouco tempo haverá gente suficiente
fazendo pesquisa na área e conferências sobre o tópico começarão a ser
organizadas, e pode até surgir uma publicação dedicada ao assunto. Mas
esse é um processo lento, e eu ansiava por ter outras pessoas para conversar
além de Amos e Danny. No fim dos anos 1980, havia apenas três pessoas
além de mim que se consideravam economistas comportamentais. Uma era
George Loewenstein, cujo trabalho foi mencionado na seção sobre
autocontrole. Outra era Robert Shiller, citado anteriormente e que estrela a
próxima seção; a terceira pessoa era Colin Camerer.
Conheci Colin quando ele estava no mercado de trabalho acadêmico.
Naquele momento, ele já tinha um MBA e estava quase terminando seu
doutorado na Universidade de Chicago, e ainda nem completara 21 anos.
Colin fez muitas contribuições importantes para a economia
comportamental. Duas se destacaram. Em primeiro lugar, ele mais ou
menos inventou o campo da teoria dos jogos comportamental,2 o estudo de
como as pessoas realmente se comportam em jogos, que contrasta com a
teoria dos jogos padrão, que estuda como Econs jogariam se soubessem que
todas as outras pessoas que estão jogando também são Econs. Mais
recentemente, ele esteve na linha de frente da neuroeconomia, que utiliza
técnicas como escaneamento cerebral para aprender mais sobre como as
pessoas tomam decisões.
Colin tem muitos talentos. Quando ainda era adolescente no colégio,
criou uma gravadora e assinou contrato com a famosa banda punk satírica
Dead Milkmen. Um dos “sucessos” da banda foi “Watching Scotty Die”.
Colin também é um talentoso imitador. Suas imitações de Gene Fama e
Charlie Plott são particularmente boas. Pessoalmente, acho que sua
imitação de Thaler é só mais ou menos.
Embora as contribuições de Camerer, Loewenstein e Shiller ao campo
tenham sido marcos importantes, eu sabia que a economia comportamental
como empreitada acadêmica fracassaria a menos que conseguisse uma
massa crítica de pesquisadores com aptidões diversificadas em pesquisa.
Felizmente, havia mais alguém com o mesmo objetivo e que podia
contribuir com alguns recursos. Esse homem era Eric Wanner.

––––––––

Eric Wanner era um gestor de programas na Alfred P. Sloan Foundation

quando se interessou em combinar psicologia e economia. Eric é psicólogo
por formação, mas penso que é economista por predileção, e saboreou a
chance de ver se esses dois campos podiam de algum modo ter um terreno
comum. Ele buscou conselhos com Amos e Danny sobre como podia fazer
isso acontecer. Danny, que se orgulha de ser um pessimista, lembra-se de ter
dito a Eric que “não podia sinceramente ver nenhum jeito de gastar muito
dinheiro nessa empreitada”, mas ambos sugeriram a Eric que falasse
comigo. Depois que nós dois nos reunimos na Sloan Foundation, em Nova
York, Eric convenceu a fundação a prover a verba para sustentar meu ano
em Vancouver visitando Danny.
Logo depois que voltei à Cornell, Eric deixou a Sloan Foundation para se
tornar presidente da Russell Sage Foundation, também localizada em Nova
York. Embora a fundação não colocasse a economia comportamental no
centro de sua declaração de missão — que é tratar de importantes questões
de políticas sociais, tais como pobreza e imigração —, a diretoria estava tão
ansiosa para contratar Eric que concordou em deixá-lo trazer a sua pauta de
economia comportamental. Assim como eu, ele não fazia a menor ideia de
como criar um campo novo, mas juntamos as nossas mentes e tentamos
descobrir isso o mais depressa possível.
Nossa primeira ideia pareceu muito boa na época. Como o objetivo era
combinar economia e psicologia, decidimos organizar encontros ocasionais
de psicólogos e economistas, na esperança de que surgissem ideias.
Convidamos três grupos de pessoas: psicólogos renomados que estivessem
dispostos a aguentar um dia conversando com economistas, alguns
economistas consagrados e com a cabeça aberta para novas abordagens em
economia, e os poucos pesquisadores de raiz engajados na pesquisa.
Eric é um cara persuasivo. Como resultado do seu charme e insistência, a
gama de psicólogos que apareceu no nosso encontro inicial foi realmente
impressionante. Além de Amos e Danny, também compareceram: Walter
Mischel, famoso pelo experimento do marshmallow e biscoitos recheados;
Leon Festinger, que formulou a ideia de dissonância cognitiva; e Stanley
Schachter, um dos pioneiros do estudo das emoções. Juntos, eles eram para
a psicologia o que o Dream Team foi para o basquete. Alguns dos
economistas amigáveis que concordaram em participar também formavam
um elenco de estrelas: George Akerlof, William Baumol, Tom Schelling e
Richard Zeckhauser. O grupo de raiz era composto por Colin, George, Bob
e eu. Eric também convidou Larry Summers para o encontro inaugural, mas
Larry não pôde e sugeriu convidar um de seus novos alunos, Andrei
Shleifer. Foi nesse encontro que conheci o impetuoso Andrei, que mais
tarde viria a se tornar meu colaborador. Jon Elster, o eclético filósofo
norueguês conhecido em quase todos os campos intelectuais, fechava o
grupo.
Considerando a impressionante escalação, as poucas reuniões que
tivemos acabaram não se revelando muito produtivas. Tenho duas
lembranças vívidas. Uma é de Leon Festinger fazendo comentários
irônicos, só interrompidos pelas suas frequentes excursões ao pátio da
fundação para uma pausa para fumar. A outra foi um pedido de William
Baumol para que passássemos adiante e fôssemos além da descoberta de
anomalias. Ele achava que a nosso garimpo de anomalias, como denominou
a atividade, já cumprira seu propósito, mas agora devíamos seguir adiante
para uma agenda mais construtiva. Mas não tinha nenhuma sugestão sobre
o que essa agenda construtiva deveria ser.
 Acredito que enfrentamos um problema generalizado que descobri com a
experiência. Encontros interdisciplinares, especialmente aqueles com
agendas de alto nível (redução de pobreza, solução de mudanças climáticas)
tendem a ser decepcionantes, mesmo com participantes eruditos, porque
acadêmicos não gostam de falar sobre pesquisa em termos abstratos — eles
querem ver resultados científicos reais. Mas se cientistas de um campo
começam a apresentar suas descobertas da maneira que os colegas do seu
campo esperam, os cientistas de outras disciplinas logo ficam oprimidos por
detalhes técnicos que não entendem, ou entediados por exercícios teóricos
que consideram sem sentido.3
Esteja ou não correta a minha sombria avaliação de conferências
interdisciplinares, a presença e a participação entusiasmada do time de
astros da psicologia nesses encontros, realizados na sede da Russell Sage
Foundation, em Nova York, foram ao mesmo tempo encorajadoras e
enganosas com referência ao futuro do campo — encorajadoras porque tais
luminares estavam dedicando seu tempo para aquilo e pareciam pensar que
a missão valia a pena e era sensata; mas enganosas porque reforçavam a
crença que todos tínhamos na época: se fosse para haver um campo bem-
sucedido chamado economia comportamental, teria que existir um empenho
verdadeiramente interdisciplinar, com psicólogos e economistas trabalhando
juntos. Era natural para Amos, Danny e eu pensarmos assim, porque
tínhamos aprendido muito uns com os outros e começado a produzir uma
pesquisa conjunta de verdade.
Essa previsão acabou se revelando fraca. Embora haja um punhado de
psicólogos que formaram colaborações bem-sucedidas com economistas ao
longo dos anos — destaque para Drazen Prelec e Eldar Shafir —, a
economia comportamental mostrou ser primeiramente um campo no qual
economistas leem os trabalhos dos psicólogos e continuam fazendo suas
pesquisas independentes.4 Um dos nossos primeiros participantes, Stanley
Schachter,5 é um caso típico. Ele tentou pelo seu lado fazer alguma pesquisa
sobre a psicologia do mercado de ações, mas ficou frustrado com as reações
que teve de pareceristas das revistas convencionais especializadas em
finanças e economia, e acabou abandonando o programa de pesquisa.
Há diversos motivos possíveis para explicar o baixo envolvimento de
psicólogos. Primeiro, como poucos têm alguma ligação com o modelo de
escolha racional, estudar afastamentos desse modelo não é considerado
inerentemente interessante. Uma reação típica seria: “É claro que as pessoas
prestam atenção a custos afundados. Quem haveria de pensar de outro
modo?” Segundo, a psicologia que economistas comportamentais acabaram
usando não é considerada pelos psicólogos uma psicologia de ponta. Se
psicólogos começassem a usar curvas de oferta e demanda em seus
trabalhos de pesquisa, os economistas não achariam a ideia muito
empolgante. Finalmente, por algum motivo, o estudo de problemas
“aplicados” em psicologia tem sido tradicionalmente considerado uma
atividade de baixo status. Estudar os motivos que levam pessoas a
mergulhar em dívidas ou largar a escola não tem sido o tipo de pesquisa que
conduz acadêmicos de psicologia para a fama e a glória, com a notável
exceção de Robert Cialdini.
Além disso, nós, economistas comportamentais, não fomos exatamente
bem-sucedidos em criar para o campo uma nova psicologia,6 que poderia
promover o tipo de fertilização cruzada que originalmente esperávamos. A
maioria dos avanços no campo tem sido no sentido de descobrir melhores
formas de modificar as ferramentas da economia para acomodar tanto
Humanos como Econs, em vez de fazer novas descobertas sobre
comportamento. Do grupo emergente de economistas que se tornaram os
líderes do campo, apenas George Loewenstein realmente criou bastante
psicologia nova. Embora economista por formação, George é também um
psicólogo realmente talentoso, fato que pode ser parcialmente atribuído a
bons genes. A inicial do seu nome do meio, F, significa Freud; Sigmund era
seu bisavô.
––––––––

Embora esse esforço de fazer economistas e psicólogos trabalharem juntos

não tenha sido bem-sucedido, Eric Wanner permaneceu comprometido em
ajudar a alimentar o campo, mesmo que esse fosse constituído quase
inteiramente de economistas. O tamanho reduzido da Russell Sage
Foundation não permitia que ela fosse a fonte básica de financiamento de
pesquisa caso a intenção do campo fosse se expandir para além de algumas
figuras de peso; Eric então convenceu a diretoria a continuar a apoiar o
campo de forma limitada e altamente incomum. E, ao contrário do esforço
inicial, tem sido um enorme sucesso.
Eis o plano concebido por Eric: em 1992, a fundação formou um grupo
de pesquisadores chamado Behavioral Economics Roundtable, deu a ele um
orçamento modesto e o encarregou de fomentar o crescimento no campo.
Os membros iniciais do grupo eram George Akerlof, Alan Blinder, Colin
Camerer, Jon Elster, Danny Kahneman, George Loewenstein, Tom
Schelling, Bob Shiller, Amos Tversky e eu; dentro dos limites do razoável,
podíamos gastar o dinheiro que nos era dado da maneira como bem
quiséssemos.
Os membros da Roundtable decidiram que a maneira mais proveitosa de
gastar nossa limitada verba (que começou com US$100.000,00 por ano) era
fomentar e estimular a entrada de jovens estudiosos no campo. Para fazer
isso, organizamos programas de treinamento intensivo de duas semanas
para estudantes graduados a serem realizados durante o verão. Naquela
época, não havia nenhuma universidade oferecendo um curso de pós-
graduação em economia comportamental, então esse programa seria uma
maneira de estudantes do mundo todo aprenderem sobre o campo. Esses
programas de duas semanas eram oficialmente chamados de Russell Sage
Foundation Summer Institutes in Behavioral Economics, mas desde o
começo todo mundo se referia a eles como colônia de férias da Russell
Sage.
A primeira colônia de férias foi realizada em Berkeley, no verão de 1994.
Colin, Danny e eu fomos os organizadores, com diversos outros membros
da Roundtable se juntando a nós por alguns dias como parte do corpo
docente. Também tivemos algumas estrelas como convidados, tais como
Ken Arrow, Lee Ross (um psicólogo social) e Charlie Plott. No espírito de
incentivar jovens acadêmicos a aderir ao campo, também convidamos dois
economistas recém-formados para participar: Ernst Fehr e Matthew Rabin.
Ambos resolveram seguir carreira em economia comportamental.
Ernst Fehr é o economista que conheço que mais faz jus ao nome da
profissão. Se fosse preciso pensar em um único adjetivo para descrevê-lo,
seria “diligente”, e o tópico que mais o interessava era a justiça. Austríaco
de nascimento, Ernst tornou-se uma figura central no movimento de
economia comportamental na Europa, com base na Universidade de
Zurique, na Suíça. Como Colin, também virou um proeminente praticante
de neuroeconomia.
O primeiro artigo de Fehr que chamou nossa atenção era experimental.7
Ele e seus coautores mostraram que, em contexto de laboratório, “firmas”
que optavam por pagar mais que o salário mínimo eram recompensadas
com níveis de esforço mais altos por parte dos seus “funcionários”. Esse
resultado respaldava a ideia, inicialmente proposta por George Akerlof, de
que contratos de emprego podem ser vistos parcialmente como uma troca
de presentes.8 A teoria é que, se o empregador trata bem o funcionário em
termos de pagamento e condições de trabalho, esse presente é retribuído
com níveis de esforço mais altos e menor rotatividade, tornando assim o
pagamento de salários acima do mercado economicamente lucrativo.
Em contraste, o primeiro artigo científico de Matthew Rabin era teórico,
e foi naquela época o artigo teórico mais importante em economia
comportamental desde a “Teoria dos prospectos”. Seu artigo era a primeira
tentativa séria de desenvolver uma teoria que pudesse explicar o
comportamento aparentemente contraditório observado em situações como
os Jogos do Ultimato e do Ditador. A contradição é que as pessoas parecem
altruístas no Jogo do Ditador, distribuindo dinheiro para um estranho
anônimo, mas também parecem ser más com outras que as tratam de forma
injusta no Jogo do Ultimato. Então, aumentar a felicidade de outra pessoa
também nos deixa mais felizes ou nos deixa menos felizes, talvez por causa
da inveja? A resposta, sugere Rabin, pende para a reciprocidade. Somos
bons para pessoas que nos tratam bem e maus com pessoas que nos tratam
mal. O achado discutido anteriormente, de que pessoas agem como
“cooperadores condicionais”, é consistente com o modelo de Rabin.9
Além de tudo, Matthew é uma figura. Seu traje normal é uma camiseta
tie-dye, e ele parece ter um estoque infinito delas. E também é muito
engraçado. Fui um dos pareceristas solicitados a analisar seu artigo sobre
justiça quando ele o submeteu a publicação no American Economic Review.
Escrevi uma resenha entusiástica apoiando a publicação, mas acrescentei,
sem fornecer quaisquer detalhes, que fiquei perturbado por ele ter deixado
de fora uma importante nota de rodapé que tinha aparecido em uma versão
anterior. A nota de rodapé dizia respeito ao jogo ao qual os economistas se
referem como “frangote”, no qual a primeira pessoa a se render é a
derrotada. Aqui está a nota de rodapé, que foi restaurada na versão
publicada: “Mesmo mantendo o nome convencional desse jogo, ressalto
que ele é extremamente preconceituoso em relação a essa espécie — há
pouca evidência de que frangos sejam menos corajosos do que os humanos
ou outros animais.”
Então tínhamos um corpo docente cheio de estrelas escalado para nossa
colônia de férias, além dos promissores rapazes recém-chegados, Fehr e
Rabin. Mas, por nunca ter feito isso antes, não sabíamos se alguém se
inscreveria. Enviamos um anúncio aos chefes dos principais departamentos
de economia ao redor do mundo na esperança de que alguém quisesse vir.
Felizmente, mais de 100 estudantes se inscreveram, e o grupo de 30 que
selecionamos estava lotado de futuras estrelas do campo.
Essas colônias de férias continuaram em anos alternados desde então.
Depois que Danny e eu ficamos ocupados/cansados/velhos/preguiçosos
demais para organizar e participar do programa inteiro de duas semanas, a
organização foi assumida por gerações mais novas. Durante algum tempo
os organizadores foram Colin e George, e David Laibson e Matthew Rabin
dirigiram as últimas colônias.
Um indicador do sucesso do programa de verão é que David foi aluno no
primeiro deles, então o grupo está se tornando autogerador. Muitos dos
outros membros do corpo docente que agora participam também foram
graduados nas colônias. Devo ser claro: não fazemos qualquer
reivindicação sobre ter transformado esses jovens acadêmicos em estrelas.
Por exemplo, David Laibson já havia se graduado no MIT e assumido um
emprego em Harvard antes de chegar ao nosso curso. Outros também eram
claramente estrelas em ascensão. Em vez disso, a realização básica dos
acampamentos de verão foi aumentar a probabilidade de que alguns dos
melhores jovens acadêmicos do mundo considerassem seriamente a ideia de
se tornarem economistas comportamentais, e então lhes fornecer uma rede
de economistas de mentalidade semelhante com quem pudessem conversar.
O nível de talento dos participantes daquela primeira colônia é
evidenciado pelo número daqueles que atingiram a fama. Um deles foi
Sendhil Mullainathan, que acabara de completar seu primeiro ano de
trabalho de pós-graduação em Harvard. Eu havia conhecido Sendhil quando
ele era aluno em Cornell, completando a graduação em economia,
matemática e ciência da computação em três anos. Não era difícil ver que
ele tinha o talento para fazer praticamente qualquer coisa, e tentei despertar
seu interesse em psicologia e economia o melhor que pude. Felizmente para
o campo, minha lábia funcionou e foi seu florescente interesse em
economia comportamental que o desviou da ciência da computação para a
economia na sua pós-graduação. Entre suas outras realizações, Sendhil
fundou o primeiro think tank sem fins lucrativos de economia
comportamental, chamado ideas42. Matthew, Colin e ele receberam o
chamado prêmio de “gênio” da MacArthur Foundation.
 Outros participantes notáveis do primeiro ano foram: Terry Odean, que
essencialmente inventou o campo “comportamento do investidor
individual”; Chip Heath, que, junto com seu irmão Dan, publicou três livros
de sucesso sobre gestão em negócios; e Linda Babcock e Christine Jolls,
duas das minhas futuras coautoras que logo farão sua aparição neste livro.
No verão de 2014 organizamos nossa décima colônia de férias, e eu
nunca perdi uma. Há agora cerca de 300 graduados, muitos detendo
posições em universidades de primeira linha ao redor do mundo. É em
grande parte a pesquisa produzida pelos graduados nessas colônias de férias
que transformou a economia comportamental de um culto excêntrico em
uma parte vibrante da economia convencional. Todos podem agradecer a
Eric Wanner por tê-los ajudado a começar. Ele é o pai financiador da
economia comportamental.
 20

ENQUADRAMENTO ESTREITO NO
UPPER EAST SIDE

As contribuições da Russell Sage Foundation para a economia

comportamental não se limitaram à criação da Behavioral Economics
Roundtable. A fundação também tem um maravilhoso programa para
acadêmicos visitantes, que passam um ano em Nova York vivendo em um
apartamento subsidiado próximo à sede da fundação, no Upper East Side. A
única responsabilidade do visitante é aparecer para um delicioso — e ouso
dizer, gratuito — almoço. O restante do tempo está disponível para ser gasto
pensando e escrevendo. Para o ano acadêmico de 1991–92, Colin Camerer,
Danny e eu nos candidatamos como equipe, e a esposa de Danny, Anne
Treisman, também psicóloga, aderiu como acadêmica visitante. E, de
quebra, Amos fez visitas periódicas, então estávamos prontos para ter um
grande ano. Danny e eu esperávamos de algum modo recriar a magia que
tínhamos vivido antes em Stanford e Vancouver. Mas os astros não estavam
alinhados.
Não ajudou o fato de eu estar passando por um divórcio, e um incêndio
enorme destruiu totalmente a casa de Anne e Danny em Berkeley. Mas essas
foram apenas duas das distrações que tivemos que superar. Nos seis anos
após nossa estada em Vancouver, ficamos ocupados demais para conseguir
ignorar todo o restante e trabalhar de forma intensiva em um projeto
conjunto. Tínhamos alunos de doutorado que necessitavam de atenção,
Danny e Anne estavam responsáveis por um laboratório cheio de alunos de
pós-graduação em Berkeley, e todos tínhamos colegas nas nossas
universidades de origem que queriam que opinássemos em vários conflitos
departamentais. Havia ficado para trás aquele tempo em que podíamos
trabalhar em uma única coisa sete dias por semana durante meses a fio.
Mas havia uma ideia no ar, e ambos estávamos pensando nela
independentemente. Tal conceito se encaixava no projeto em que eu estava
trabalhando com Colin. A ideia chama-se enquadramento estreito (narrow
framing) e está relacionada com uma questão mais geral de contabilidade
mental: quando transações ou eventos econômicos são combinados e quando
são tratados separadamente? Por exemplo, se você sai de férias, cada
componente do custo da viagem (passagens, hotel, refeições, passeios,
presentes) é considerado em separado ou são todos reunidos na categoria
férias e calculados juntos, como seriam em um cruzeiro com tudo incluso? A
questão específica sobre a qual Danny e eu estávamos ponderando era: em
que situações as pessoas geram problemas ao lidar com um evento de cada
vez, em vez de tratá-los como um portfólio?
O trabalho de Danny sobre esse problema surgiu em um projeto com Dan
Lovallo, um aluno de pós-graduação em Berkeley que se juntou a nós
naquele ano como assistente de pesquisa. Segundo eles, a tomada de decisão
gerencial era guiada por dois vieses divergentes, mas não necessariamente
contrabalançados: previsões audaciosas e escolhas tímidas.1 As previsões
audaciosas provêm da distinção que Danny fazia entre a “visão de dentro” e
a “visão de fora”.
Para transmitir essa distinção, Danny conta a história do projeto de um
livro. A história inteira é descrita em detalhe em Rápido e devagar: duas
formas de pensar,2 mas para aqueles que falharam vergonhosamente em
memorizar o livro, eis aqui um resumo. Uma equipe de estudiosos com
diferentes formações foi encarregada da tarefa de conceber uma ementa
sobre tomada de decisões para alunos do ensino médio. Depois de trabalhar
no projeto por vários meses, Danny começou a se perguntar quanto tempo
levaria para completá-lo. Ele fez uma pesquisa com os vários membros da
equipe, tendo cada um escrito seu palpite em separado para se conseguir um
conjunto de palpites independentes. As estimativas para o tempo de
conclusão variavam de 18 a 30 meses. Então Danny percebeu que um
integrante da equipe era especialista em desenvolvimento de grades
curriculares, e havia observado várias equipes como essa ao longo dos anos.
Dessa maneira, Danny pediu a esse perito para avaliar aquela equipe,
compará-la com outras que tinha visto e, com base na sua experiência, dizer
quanto tempo o projeto levaria para ser concluído. O especialista, cujo
próprio palpite estava entre os 18 e 30 meses, ficou um tanto acanhado. Com
relutância, disse ao grupo que, pela sua experiência, nenhuma equipe
terminara uma tarefa similar em menos de 7 anos e, pior, 40% das equipes
sequer terminaram.
 A diferença entre as duas estimativas do especialista ilustra a distinção de
Danny entre as visões de dentro e de fora. Ao analisar o problema enquanto
membro da equipe do projeto, o especialista estava confinado à visão de
dentro — imerso no otimismo que acompanha os esforços em grupo — e
não se preocupou em pensar naquilo que os psicólogos chamam de “taxas-
base”, isto é, o tempo médio para projetos semelhantes. Quando pôs seu
chapéu de especialista, adotando assim a visão de fora, naturalmente pensou
em todos os outros projetos de que tinha conhecimento e deu um palpite
mais preciso. Se a visão de fora for exposta com cuidado e informada com
dados de taxas-base apropriados, será muito mais confiável do que a visão
de dentro.
O problema é que a visão de dentro é tão natural e acessível que pode
influenciar o julgamento mesmo de pessoas que entendem o conceito — até
mesmo da pessoa que cunhou o termo. Depois de descobrir sobre a doença
de Amos e sua breve expectativa de vida, Amos e Danny decidiram editar
um livro, uma coletânea de artigos sobre tomada de decisões, mas Amos
faleceu antes de o livro ser completado. Danny teve a desoladora tarefa de
escrever a introdução, a qual fariam juntos. Amos morreu em junho de 1996,
e eu me lembro de conversar com Danny sobre o livro naquele outono e
sobre a data de conclusão prevista. Ele disse que não deveria levar mais de
seis meses. Comecei a rir. Danny entendeu a piada e disse, envergonhado:
“Ah, você está pensando naquele livro [referindo-se àquele que aparecia na
sua história sobre a visão de dentro]. Este livro é completamente diferente. É
só uma coletânea de artigos, a maioria deles já publicada. Só preciso
pressionar uns retardatários para terminarem seus artigos e completar a
introdução.” O livro saiu quase quatro anos depois, em 2000, pouco após o
recebimento do último artigo e de terminada a introdução.
A parte das “escolhas tímidas” da história de Kahneman e Lovallo se
baseia na aversão a perdas. Cada gestor tem aversão a perdas referentes a
qualquer resultado que seja atribuído a ele. Em contexto corporativo, o
sentimento natural de aversão a perdas pode ser exacerbado pelo sistema de
recompensa e punição. Em muitas empresas, criar um ganho grande leva a
recompensas modestas, enquanto criar uma perda de igual dimensão faz com
que você seja demitido. Sob esses termos, até mesmo um gestor que comece
neutro em termos de risco, disposto a assumir qualquer aposta que traga
dinheiro, em média passará a ter alta aversão a riscos. Em vez de resolver
um problema, a estrutura organizacional só torna as coisas piores.
 Eis um exemplo para mostrar como isso funciona. Logo depois do nosso
ano em Nova York, eu estava dando um curso sobre tomada de decisão para
um grupo de executivos de uma empresa da indústria da mídia impressa. A
empresa possuía um punhado de publicações, basicamente revistas, e cada
executivo da plateia era chefe de uma delas, que eram geridas de forma
bastante independente. O CEO da empresa também estava participando,
sentado no fundo da sala, observando e escutando. Apresentei o seguinte
cenário aos executivos: “Suponha que lhe fosse oferecida uma oportunidade
de investimento para sua divisão capaz de gerar um entre dois retornos
possíveis. Depois de feito o investimento, há uma chance de 50% de que ele
gere um lucro de US$2.000.000,00 e uma chance de 50% de que perca
US$1.000.000,00.” Note que o retorno esperado desse investimento é de
US$500.000,00, já que metade das vezes eles ganham US$2.000.000,00 (um
ganho esperado de US$1.000.000,00) e metade das vezes perdem
US$1.000.000,00 (uma perda esperada de US$500.000,00). A empresa era
suficientemente grande para que uma perda de US$500.000,00, ou até
mesmo de vários milhões, não ameaçasse sua solvência. Então pedi que
levantassem a mão aqueles que assumiriam o projeto. Dos 23 executivos, só
três disseram que o fariam.
Fiz então uma pergunta ao CEO. Se esses projetos fossem
“independentes” — ou seja, se o sucesso de um não tivesse qualquer relação
com o sucesso de outro —, quantos desses projetos ele estaria disposto a
assumir? Sua resposta: todos eles! Assumindo os 23 projetos, a empresa
espera ganhar US$11.500.000,00 (já que cada um vale um ganho esperado
de US$500.000,00), e um pouco de matemática revela que a chance de
perder algum dinheiro no total é menor do que 5%. Ele considerava que não
havia muito o que pensar para assumir uma coleção de projetos como
aqueles.
“Bem, isso significa que você tem um problema”, respondi ao CEO.
“Porque não vai receber 23 desses projetos: vai receber só três. Você deve
estar fazendo algo errado, ou contratando gerentes medrosos que não estão
dispostos a assumir riscos ou, mais provavelmente, criando um sistema de
incentivos no qual esse tipo de risco não é recompensado.” O CEO sorriu
com ar de quem sabia, mas permaneceu em silêncio, vendo o que os outros
participantes diriam. Voltei-me para um dos gerentes que tinham dito que
não assumiriam o projeto e lhe perguntei por que não. Ele disse que, se o
projeto fosse um sucesso, provavelmente ganharia um tapinha nas costas e
possivelmente uma gratificação em dinheiro equivalente a, digamos, três
meses de salário. Mas se o projeto desse errado, acreditava que havia uma
chance razoável de ser demitido. Ele gostava do emprego e não queria
arriscá-lo num cara ou coroa em que o máximo que ganharia seria três meses
de salário.
O enquadramento estreito impede o CEO de receber os 23 projetos que
gostaria, recebendo apenas três em vez disso. Ao abordar de forma ampla os
23 projetos como um portfólio, é claro que a empresa acharia a coleção de
investimentos altamente atraente, mas com uma abordagem estreita de cada
um isoladamente, os gerentes relutarão em correr o risco. A empresa acaba
assumindo risco de menos. Uma solução para esse problema é agregar
investimentos em um conjunto em que possam ser considerados como um
pacote.
O valor desse tipo de agregação veio à tona em um breve serviço de
consultoria que prestei a uma grande empresa farmacêutica. Como todas as
grandes empresas do setor, essa gastava mais de US$1.000.000.000,00 por
ano em pesquisa e desenvolvimento, investigando milhares de novos
compostos na esperança de encontrar o próximo medicamento de sucesso.
Mas medicamentos de sucesso são raros. Mesmo para uma firma grande,
encontrar um a cada dois ou três anos seria considerado bom, e com tantos
medicamentos sendo pesquisados, o retorno esperado tem características
muito parecidas com um bilhete de loteria — existe uma chance muito
pequena de um prêmio muito grande. Você deve achar que uma empresa
dessas, que despende bilhões em investimentos que oferecem chances muito
pequenas de um grande ganho ocasional, já resolveu a questão do risco. Mas
você está errado, porque eles só calcularam isso em relação à pesquisa e ao
desenvolvimento.
O projeto em que por acaso trabalhei estava relacionado com marketing e
fixação de preços, e não pesquisa e desenvolvimento. Um funcionário trouxe
uma proposta para realizar experimentos que investigassem diferentes
maneiras pelas quais certos medicamentos poderiam ter seu preço fixado,
sendo um dos objetivos melhorar a “observância”, que é o jargão médico
para o ato de tomar o medicamento da forma que o médico prescreveu. Em
alguns casos, especificamente os que não aliviam a dor nem têm outros
efeitos benéficos óbvios para o usuário, muitos pacientes param de tomar o
medicamento. Em outros, tais como tomar o medicamento recomendado
após um ataque cardíaco, os benefícios são demonstravelmente grandes.3
Qualquer melhora na observância oferecia a chance de um verdadeiro ganha-
ganha. Os pacientes ficariam mais saudáveis, as despesas médicas cairiam e
a empresa farmacêutica ganharia mais dinheiro, já que venderia mais pílulas.
Apesar desse quadro benéfico geral, disseram-nos que fazer os testes que
havíamos concebido para uma comunicação direta com os consumidores
seria arriscado demais. Era um raciocínio equivocado. É claro que a ideia
poderia não vingar — é por isso que experimentos são conduzidos.4 Mas o
custo do experimento era mínimo frente ao tamanho da empresa. Ele só
parecia arriscado em comparação com o orçamento daquele gerente
específico. Nesse exemplo, o enquadramento estreito impedia a inovação e a
experimentação, dois ingredientes essenciais para o sucesso de longo prazo
em qualquer organização.
Tanto esse exemplo de gerente com aversão ao risco como a história do
CEO que teria gostado de receber 23 projetos de risco, mas que só receberia
três, ilustram um ponto importante sobre problemas do tipo principal-agente.
Na literatura de economia, tais falhas são geralmente descritas de uma
maneira que implicitamente joga a “culpa” no agente por tomar decisões em
prol do interesse próprio que deixam de maximizar a firma. É dito que eles
tomam decisões ruins porque estão maximizando seu próprio bem-estar em
vez dos interesses da organização. Embora essa descrição muitas vezes seja
adequada, em muitos casos o verdadeiro culpado é o patrão, não o
funcionário.
Para fazer com que os gerentes estejam dispostos a assumir riscos, é
necessário criar um ambiente no qual esses gerentes sejam recompensados
por decisões que sejam maximizadoras de valor ex ante, ou seja, com
informação disponível na época em que forem tomadas, mesmo que acabem
provocando perdas de dinheiro ex post. A implementação de uma política
desse tipo é dificultada pelo viés de retrospectiva. Sempre que há um lapso
de tempo entre o momento em que uma decisão é tomada e aquele em que
chegam os resultados, o chefe pode ter dificuldade em se lembrar que
originalmente também pensou que era uma boa ideia. O que deve ser
ressaltado é que, em muitas situações em que os agentes tomam decisões
ruins, o comportamento desviante com frequência é do principal, não do
agente. O erro está em falhar na criação de um ambiente no qual os
empregados sintam que podem assumir bons riscos sem serem punidos caso
o risco não dê o retorno esperado. Chamo essas situações de problemas de
“principal estúpido”. Discutiremos um exemplo específico de tal caso logo
adiante, no contexto de tomada de decisões nos esportes.

––––––––

As histórias anteriores ilustram a abordagem de Danny ao enquadramento

estreito. Já meu projeto neste tópico foi com um aluno de doutorado que
havia chegado recentemente a Cornell para estudar finanças, Shlomo
Benartzi. Shlomo acabaria se revelando uma importante solução para o meu
problema de preguiça. Ele é cheio de energia e impossível de desestimular.
Também dominava a fina arte de “me dar um empurrão”, como viemos a
definir a ação. Muitas vezes eu dizia para Shlomi, como todo mundo o
chama: “Estou ocupado demais, não posso pensar nisso agora.” Shlomi:
“Tudo bem, quando você acha que vai conseguir pensar?” Eu: “Ah, talvez
daqui a dois meses, não antes.” Dois meses depois do dia seguinte, Shlomi
ligava: “Estamos prontos para trabalhar?” É claro que ele tinha percebido
que eu estava assumindo a visão de dentro ao pensar que em apenas dois
meses eu teria mais tempo.Mesmo assim, ele ligava e eu acabava dando um
jeito de trabalhar no seu projeto corrente. Como resultado desses
“empurrões”, além de Shlomo o ser uma fonte de ideias interessantes,
escrevi mais artigos com ele do que com qualquer outra pessoa.
Shlomo e eu estávamos interessados em uma anomalia chamada equity
premium puzzle.5 Este quebra-cabeça foi enunciado pela primeira vez por Raj
Mehra e Edward Prescott em um artigo de 1985. Era de surpreender que
Prescott enunciasse uma anomalia, pois ele era — e continua sendo — um
membro inveterado do establishment conservador, de expectativas racionais.
Seu trabalho nesse domínio, chamado “ciclos de negócios reais”, lhe valeria
um Prêmio Nobel. E, ao contrário de mim, Prescott não tinha como parte da
sua agenda declarar anomalias. Desconfio que, devido a sua visão, essa
anomalia fosse um tanto constrangedora, mas Mehra e ele sabiam que
estavam lidando com algo interessante.
O termo equity premium é definido como o diferencial de rentabilidade
entre equities e algum ativo livre de risco, tal como títulos do governo. A
magnitude do equity premium histórico depende do período de tempo usado
e várias outras definições, mas para o período que Mehra e Prescott
estudaram, 1889-1978, o equity premium foi de aproximadamente 6% ao
ano.
O fato de ações terem taxas de rentabilidade mais elevadas do que letras
do Tesouro não é surpresa. Qualquer modelo no qual investidores tenham
aversão ao risco prediz isto: como ações são arriscadas, investidores exigirão
um prêmio — um excedente em relação ao valor nominal — em relação a
um ativo sem riscos. Em muitos artigos de economia, a análise cessaria neste
ponto: a teoria prediz que um ativo terá maior rentabilidade que outro porque
é mais arriscado; os autores encontram evidência confirmando essa predição;
e o resultado é computado como outra vitória para a teoria econômica.
O que torna a análise de Mehra e Prescott especial é que eles foram além
de indagar se a teoria econômica pode explicar a existência do equity
premium: indagaram se a teoria econômica pode explicar a real dimensão do
equity premium. É um dos poucos testes que conheço em economia em que
os autores fazem uma afirmação acerca da magnitude permissível de algum
efeito.6 Depois de fazer os cálculos, Mehra e Prescott concluíram que o
maior valor do equity premium que podiam predizer a partir do seu modelo
era de 0,35%, bem longe dos 6% históricos.7 Investidores teriam que ser
implausivelmente avessos a riscos para explicar os rendimentos históricos.
Seus resultados eram controversos, e eles levaram seis anos para publicar o
artigo.8 No entanto, uma vez publicado, atraiu considerável atenção de
muitos economistas que se apressaram a oferecer desculpas ou explicações.
Mas na época que Shlomo e eu começamos a pensar no problema, nenhuma
das explicações havia se provado satisfatória,9 pelo menos para Mehra e
Prescott.
Decidimos tentar encontrar uma solução para o equity premium puzzle.
Para entender a nossa abordagem, será útil considerar outro artigo clássico
de Paul Samuelson, no qual ele descreve uma conversa durante um almoço
com um colega no clube dos professores do MIT. Samuelson comentou que
tinha lido em algum lugar que a definição de covarde é alguém que se recusa
a assumir algum lado em uma aposta com chances de 2 para 1. Então se
virou para um dos seus colegas, um historiador de economia chamado E.
Carey Brown, e disse: “Como você, Carey.”
Para provar seu ponto, Samuelson ofereceu uma aposta a Brown. Lance
uma moeda; se der cara você ganha US$200,00, coroa você perde
US$100,00. Como Samuelson antecipara, Brown declinou da aposta,
dizendo: “Não vou apostar porque sentiria a perda de US$100,00 mais do
que o ganho de US$200,00”. Em outras palavras, Brown estava dizendo:
“Tenho aversão a perdas.” Mas então Brown disse algo que surpreendeu
Samuelson. Falou que não gostava de uma só aposta, mas ficaria feliz em
topar 100 dessas apostas.
Isso fez Samuelson pensar, e ele logo voltou com uma prova de que as
preferências de Brown não eram consistentes e, portanto, não racionais
segundo os padrões econômicos. Especificamente, ele provou, com uma
ressalva, que, se alguém não está disposto a topar uma aposta, então não
deveria concordar em fazer múltiplas jogadas envolvendo aquela aposta. A
ressalva é que sua relutância em aceitar uma única aposta não é sensível a
mudanças relativamente pequenas na sua riqueza, especialmente os níveis de
riqueza que poderiam ser alcançados se ele topasse todas as jogadas. Nesse
caso, ele poderia perder até US$10.000,00 (se perdesse todas as 100 apostas)
e ganhar até US$20.000,00 (se ganhasse todas elas). Se Brown tivesse um pé
de meia substancial acumulado, ele provavelmente ganharia ou perderia
aquela quantia com frequência. Com certeza seria seguro declarar que sua
resposta à pergunta de Samuelson não mudaria se de repente ficasse
US$5.000,00 mais rico ou mais pobre.10
Eis aqui a lógica do argumento de Samuelson: suponha que Brown
concorde em jogar as 100 apostas, mas depois de jogar 99, Samuelson lhe
ofereça a chance de parar, tornando assim a última aposta opcional. O que
Brown fará? Bem, sabemos que ele não gosta de uma aposta só e que
estamos na faixa de riqueza para a qual isso se aplica, então ele para. Agora,
suponha que façamos a mesma coisa após 98 apostas. Dizemos a ele que
cada uma das duas últimas agora é opcional. O que Brown fará? Como
economista treinado, ele usará a indução retroativa, o que simplesmente
significa começar do fim e vir de trás para a frente. Ao fazer isso, ele saberá
que, no momento da aposta única número 100, ele a recusará, percebendo
que isso implica que a aposta 99 essencialmente também é uma aposta única,
coisa de que ele mais uma vez não gosta, então também diz não para a
aposta 99. Mas se você continuar aplicando essa lógica em sequência,
chegará ao resultado de que Brown não aceitará a primeira aposta. Daí a
conclusão de Samuelson: se você não gosta de uma aposta só, não deveria
aceitar muitas.
Esse resultado é bastante surpreendente. Não parece insensato recusar
uma aposta quando você tem 50% de chance de perder US$100,00,
especialmente porque US$100,00 no começo dos anos 1960 valiam mais do
que US$750,00 agora na década de 2010. Não há muita gente disposta a se
arriscar a perder tanto dinheiro no cara ou coroa, mesmo com a chance de
ganhar o dobro. Embora a combinação de 100 apostas pareça bastante
atraente, a lógica de Samuelson é inatacável. Conforme ele voltou a enunciar
uma vez em outro dos seus breves artigos: “Se não vale a pena fazer um ato
uma vez, não valerá fazê-lo duas, três... ou sequer chegar a fazê-lo.”11
Samuelson fez mais do que mostrar que seu colega havia cometido um
erro. Ofereceu um diagnóstico com uma provocação no título do artigo:
“Risco e incerteza: uma falácia dos grandes números”.12 Na opinião de
Samuelson, o erro cometido por Brown foi aceitar as 100 jogadas da aposta,
e ele achava que Brown tinha cometido o erro porque não compreendera o
princípio estatístico chamado lei dos grandes números. A lei dos grandes
números diz que, se você repetir algum jogo de aposta vezes suficientes, o
resultado será bastante próximo do valor esperado. Se você lança uma
moeda 1.000 vezes, a quantidade de caras que obterá será bastante próxima
de 500. Então Brown tinha razão em esperar que, em 100 jogadas da aposta
de Samuelson, fosse improvável ele perder dinheiro. Na verdade, sua chance
de perder dinheiro é apenas 1 em 2.300. O erro que Samuelson achava que
Brown estava cometendo era ignorar a possibilidade de perder uma quantia
substancial. Se você joga a aposta uma vez, tem uma chance de 50% de
perder, mas o máximo que pode perder é US$100,00. Se você joga 100
vezes, a sua chance de perder é pequena, mas existe alguma,
reconhecidamente infinitesimal, de perder US$10.000,00 caindo 100 coroas
seguidas.
Na nossa abordagem frente a esse tópico, Benartzi e eu considerávamos
Samuelson parcialmente correto. Estava certo ao dizer que seu colega tinha
cometido um erro. É ilógico, na configuração de Samuelson, recusar uma
aposta mas aceitar muitas. Porém, se Samuelson criticou Brown por aceitar
muitas apostas, nós achamos que seu erro foi recusar uma. O enquadramento
estreito foi o responsável. A crítica à aceitação da opção de 100 apostas na
realidade está fora de lugar. Em média, era esperado que Brown ganhasse
US$5.000,00 aceitando o conjunto de apostas, e a chance de perder dinheiro
era minúscula. A possibilidade de perder muito dinheiro era ainda menor.
Especificamente, a chance de perder mais de US$1.000,00 é de 1 em 62.000.
Conforme escrito por Matthew Rabin e por mim sobre esse tópico na coluna
“Anomalias”: “Um bom advogado poderia declarar você insano por recusar
essa jogada.” Mas se é loucura recusar 100 apostas, a lógica do argumento
de Samuelson é simplesmente reversa: você não deve recusar uma! Shlomo
e eu chamamos esse fenômeno de “aversão míope à perda”.13 O único jeito
de algum dia você conseguir fazer 100 apostas atraentes14 é primeiro fazer a
primeira, e apenas a ideia de uma aposta isolada é que leva você a se enganar
e recusá-la.
A mesma lógica se aplica a investimentos em ações e títulos de renda fixa.
Lembre-se de que o equity premium puzzle indaga por que as pessoas
guardam tantos títulos se esperam que o rendimento das ações seja 6% ao
ano mais alto. A nossa resposta era que elas estavam adotando uma visão de
curtíssimo prazo nos seus investimentos. Com uma margem de 6% a mais na
rentabilidade, em períodos de tempo longos como 20 ou 30 anos, a chance
de as ações terem desempenho pior que os títulos é pequena, exatamente
como (embora talvez não com uma chance tão grande quanto) a chance de
perder dinheiro no jogo de 100 apostas de Samuelson.
Para testar essa hipótese, Shlomo e eu realizamos um experimento usando
funcionários não docentes recentemente contratados15 na University of
Southern California. A universidade tem um plano de contribuição de
aposentadoria bem definido, no qual os funcionários precisam decidir como
investir seus fundos de aposentadoria. Nos Estados Unidos, esses planos são
por vezes chamados de 401(k), um termo derivado da disposição legal que
os legitima no código tributário. Dissemos a cada sujeito para imaginar que
havia apenas duas opções de investimento no seu plano de aposentadoria,
uma mais arriscada, com rendimentos esperados maiores, e outra mais
segura, com rendimentos esperados mais baixos. Isso era acompanhado por
gráficos mostrando a distribuição dos rendimentos para ambos os fundos,
baseadas nos rendimentos dos últimos 68 anos. O fundo mais arriscado se
baseava nos rendimentos de um índice de grandes empresas americanas,
enquanto o fundo mais seguro se baseava nos rendimentos de um portfólio
de títulos do governo em um período de cinco anos. Mas não contamos isso
aos sujeitos para evitar quaisquer preconceitos em relação a ações e títulos
do governo.
O foco do experimento era a maneira como os rendimentos eram
mostrados. Em uma versão, foi exibida aos sujeitos a distribuição das taxas
de rentabilidade anuais; em outra, foi mostrada a distribuição da média
simulada das taxas anuais para um horizonte de 30 anos (ver Figura 9). A
primeira versão capta os rendimentos que as pessoas veem quando olham
seus extratos de aposentadoria uma vez por ano, enquanto a outra representa
a experiência que poderiam esperar de uma estratégia de 30 anos, do tipo a-
perder-de-vista. Perceba que os dados usados nos dois gráficos são
exatamente os mesmos. Isso significa que, em um mundo de Econs, as
diferenças nos gráficos são FSIs e não teriam efeito nas escolhas feitas.
 Para os nossos sujeitos Humanos, a apresentação dos dados teve um efeito
enorme. Os funcionários a quem foram mostradas as taxas de rendimento
anuais optaram em colocar 40% de seu portfólio hipotético em ações,
enquanto aqueles que viram as médias de longo prazo elegeram colocar 90%
do seu dinheiro em ações. Esses e outros resultados vão contra a hipótese de
Samuelson sobre pessoas superestimando o efeito da redução de risco de
jogadas repetidas. Quando as pessoas veem os dados reais, adoram o
portfólio mais arriscado.
Uma implicação dessa análise é que, quanto maior a frequência com que
as pessoas olham seu portfólio de investimentos, menos dispostas estão a
assumir o risco, porque se você olhar com mais frequência, verá mais
perdas. E, de fato, essa é uma implicação que mais tarde explorei com
Kahneman e Tversky. Esse é o único artigo que Amos, Danny e eu
publicamos juntos (em conjunto com o então aluno de Danny, Alan
Schwartz, agora professor de tomada de decisões médicas na Universidade
de Illinois em Chicago). O artigo foi publicado em 1997 em um número
especial do Quarterly Journal of Economics16 dedicado à memória de Amos.
Tivemos que terminar a redação do artigo sem ele.
O artigo relata um experimento no qual sujeitos que eram estudantes em
Berkeley receberam a tarefa de investir dinheiro como gestores de portfólio
para uma universidade. É claro que estavam apenas fingindo ser gerentes do
portfólio, mas a quantia que ganhariam no experimento dependia dos
resultados dos investimentos. Seus ganhos variavam de US$5,00 a US$35,00
em menos de uma hora, então era realmente suficiente para eles. Como no
experimento anterior, os sujeitos tinham apenas duas opções de
investimento: uma de maior risco com rentabilidade mais alta, outra mais
segura com rentabilidade menor. Nesse caso, variamos a frequência com que
os sujeitos olhavam os resultados de suas decisões. Alguns viam oito vezes
por ano os resultados simulados, enquanto outros só viam os resultados uma
vez por ano ou uma vez a cada cinco anos. Conforme predito pela aversão
míope à perda, aqueles que viam seus resultados com mais frequência eram
mais cautelosos. Aqueles que os viam oito vezes por ano só puseram 41% do
seu dinheiro em ações, enquanto aqueles que os viam apenas uma vez por
ano investiram 70% em ações.
Essas descobertas foram recentemente replicadas em um experimento
natural possibilitado por uma mudança regulatória em Israel. Um artigo da
estudante de doutorado Maya Shaton17 da Booth School of Business de
Chicago investiga o que aconteceu em 2010 quando a agência
governamental que regula poupanças de aposentadorias mudou a maneira
como os fundos reportavam seus rendimentos. Anteriormente, quando um
investidor checava seus investimentos, o primeiro número que aparecia para
um dado fundo era o rendimento para o mês mais recente. Depois da nova
regulamentação, os investidores passaram a ver os rendimentos para o
último ano. Conforme predito pela aversão míope a perda, os investidores
passaram mais dos seus ativos para ações depois da mudança. E também
passaram a negociar menos, e ficaram menos propensos a passar dinheiro
para fundos com altos rendimentos recentes. De forma geral, foi uma
regulação muito sensata.
Esses experimentos demonstram que olhar os rendimentos de seu
portfólio com mais frequência pode deixar você menos disposto a correr
risco. No nosso artigo sobre “aversão míope a perda”, Benartzi e eu usamos
a teoria da perspectiva e a contabilidade mental para tentar explicar o
mistério do equity premium puzzle.18 Usamos dados históricos sobre ações e
títulos de renda fixa e perguntamos com que frequência os investidores
teriam que avaliar seus portfólios para que ficassem indiferentes entre ações
e títulos, ou se quisessem manter um portfólio que fosse uma composição
50-50 dos dois ativos. A resposta que obtivemos foi aproximadamente um
ano. É claro que investidores diferem na frequência com que examinam seus
portfólios, porém uma vez por ano soa como algo altamente plausível.
Indivíduos recebem restituições de impostos uma vez por ano; da mesma
maneira, enquanto fundos de pensão e dotações fazem relatórios a suas
diretorias com uma frequência regular, o relatório anual é provavelmente o
que mais se destaca.
A implicação da nossa análise é que o equity premium — ou a taxa de
rendimento requerida em ações — é tão alta porque investidores examinam
seus portfólios com demasiada frequência. Sempre que alguém me pede
algum conselho sobre investimentos, eu sugiro um portfólio diversificado
com forte propensão a ações, especialmente se a pessoa for jovem, e então
evitar escrupulosamente ler qualquer coisa no jornal além da seção de
esportes. Palavras cruzadas são aceitáveis, mas assistir ao segmento de
economia é estritamente proibido.19

––––––––
Durante o nosso ano na Russell Sage, Colin e eu frequentemente pegávamos
táxi juntos. Às vezes era difícil achar um táxi vazio, sobretudo nos dias frios
ou quando havia alguma grande convenção na cidade. Ocasionalmente
conversávamos com os motoristas e perguntávamos como decidiam o
número de horas a trabalhar por dia.
A maioria dos taxistas trabalha para uma empresa com uma grande frota
de carros. Eles alugam o táxi por um período de 12 horas, com começo
sempre às cinco, seja da madrugada ou da tarde.20 O taxista paga um valor
fixo para alugar o carro e precisa devolvê-lo com o tanque de combustível
cheio. Ele guarda todo o dinheiro que ganha com a marcação do taxímetro,
mais as gorjetas. Começamos a perguntar aos motoristas: “Como você
decide quando dar o dia por encerrado? Doze horas é muito tempo para guiar
no trânsito de Nova York, especialmente tendo que ficar de olho para pegar
possíveis passageiros. Alguns taxistas disseram que adotaram uma estratégia
de meta de receita. Estabeleciam uma meta de quanto dinheiro queriam
ganhar depois de pagar pelo carro e pelo combustível, e encerravam o dia
após atingir a meta.
A pergunta a respeito de quanto trabalhar estava relacionada com um
projeto sobre o qual Colin, George Loewenstein e eu vínhamos refletindo;
chamamos de projeto “esforço”. Havíamos discutido a ideia por algum
tempo e feito alguns experimentos de laboratório, mas ainda precisávamos
achar um ângulo que nos agradasse. Decidimos que estudar a real tomada de
decisão de taxistas era aquilo que estávamos procurando.21
Todos os taxistas mantinham um registro de cada corrida numa folha de
papel, que chamavam de planilha de corrida. A informação registrada incluía
a hora em que o taxista pegava o passageiro, o destino e o valor da corrida.
A planilha também incluía a hora que o taxista devolvia o carro. De algum
modo, Colin conseguiu achar o gerente de uma dessas empresas de táxi que
concordou em nos deixar fazer cópias de uma pilha dessas planilhas de
corrida. Mais tarde suplementamos esse conjunto de dados com outros dois
que obtivemos do encarregado da New York City Taxi and Limousine. A
análise dos dados ficou complicada, então recrutamos Linda Babcock, uma
economista do trabalho e graduada pelo acampamento de verão Russell
Sage, com boas habilidades econométricas.
A questão central formulada pelo artigo é se taxistas trabalham mais
tempo em dias em que o ganho efetivo é mais alto. O primeiro passo é
mostrar que ocorrem dias de ganhos mais altos e mais baixos, e que os
ganhos mais tarde no dia podiam ser preditos pelos ganhos durante a
primeira parte do dia. Isso é verdade. Em dias movimentados, os taxistas
ganham mais por hora e podem esperar ganhar mais se trabalharem uma
hora adicional. Tendo estabelecido isso, olhamos para a nossa questão
central e obtivemos um resultado que os economistas acharam chocante.
Quanto mais alto o ganho, menos os taxistas tinham trabalhado.22
O básico da economia nos diz que curvas de demanda são descendentes e
curvas de oferta são ascendentes. Ou seja, quanto mais alta a remuneração,
maior o trabalho fornecido. Aqui estávamos encontrando exatamente o
resultado oposto! É importante esclarecer exatamente o que esses resultados
dizem e o que não dizem. Como outros economistas, acreditávamos que, se
os ganhos dos taxistas dobrassem, mais pessoas gostariam de guiar táxis
como meio de vida. E mesmo quando há razões para se pensar que o dia vai
ser movimentado, menos taxistas decidirão tirar folga nesse dia. Até mesmo
economistas comportamentais acreditam que as pessoas compram menos
quando o preço sobe e fornecem mais quando a remuneração sobe. Mas, ao
decidir quanto tempo trabalhar num determinado dia, os taxistas estavam
caindo numa cilada de enquadramento estreito sobre seus ganhos um dia de
cada vez, e isso os levava a cometer o erro de trabalhar menos em dias bons
que em dias ruins.23
Bem, nem todos os taxistas cometiam esse erro. Guiar um táxi é uma
experiência de aprendizagem tipo Feitiço do tempo, na qual a mesma coisa
acontece todo dia, e os taxistas parecem aprender a superar esse viés com o
tempo. Descobrimos que, se dividíssemos cada uma das nossas amostras
pela metade de acordo com o tempo de profissão dos sujeitos como taxistas,
em cada caso os mais experientes se comportavam de maneira mais sensata.
Na maior parte, trabalhavam mais tempo quando a remuneração era mais
alta, e não mais baixa. Mas é claro, isso torna o efeito ainda mais forte do
que a média no caso dos motoristas inexperientes, que parecem ter uma meta
de ganhos e, quando atingem essa meta, vão para casa.
Para relacionar isso com o enquadramento estreito, suponha que os
taxistas mantivessem o controle de seus ganhos em uma base mensal em vez
de diária. Se decidissem trabalhar durante o mesmo tempo todo dia,
ganhariam cerca de 5% a mais do que ganham na nossa amostra. E se
trabalhassem mais em dias bons e menos em dias ruins, ganhariam 10% a
mais durante a mesma quantidade de horas. Desconfiamos que,
especialmente para taxistas inexperientes, a meta de ganho diária age como
um dispositivo de autocontrole. “Continue trabalhando até atingir sua meta
ou se esforce até o máximo de 12 horas” é uma regra fácil de seguir, e
também para justificar para si mesmo ou para a esposa esperando em casa.
Imagine, em vez disso, ter que explicar que você largou cedo hoje porque
não ganhou muito dinheiro. Será uma longa conversa, a não ser que a esposa
seja economista.
O artigo sobre os táxis também foi publicado naquele número especial do
Quarterly Journal of Economics dedicado à memória de Amos.
 VI
FINANÇAS
1983 – 2003
Além da discussão do meu trabalho com Benartzi sobre o equity premium
puzzle, deixei algo de fora da história até agora: a investigação de
fenômenos comportamentais em mercados financeiros. Esse era,
apropriadamente, um tópico arriscado de se lidar, mas que oferecia a
oportunidade de grandes recompensas. Nada contribuiria mais para a causa
da economia comportamental do que demonstrar quais vieses
comportamentais têm importância em mercados financeiros, onde não há
somente altas somas em jogo, mas também amplas oportunidades para
investidores profissionais explorarem os erros cometidos por outros.
Qualquer não Econ (amadores) ou comportamento não Econ (até mesmo
por especialistas) não deveria, teoricamente, ter nenhuma chance de
sobrevivência. O consenso entre economistas, e sobretudo entre aqueles que
se especializaram em economia financeira, era que seria menos provável
encontrar evidências de comportamento desviante em mercados financeiros.
O simples fato de mercados financeiros serem o lugar menos provável para
abrigar anomalias comportamentais significava que uma vitória ali
chamaria a atenção das pessoas. Ou, como meu amigo economista Tom
Russell me disse uma vez, as finanças eram como Nova York na famosa
canção de Frank Sinatra: “If you can make it there, you can make it
anywhere.”
Mas o smart money era apostar contra a possibilidade de conseguirmos
alguma coisa perto de “New York, New York”. Era provável que
ficássemos encalhados em Ithaca, estado de Nova York.
 21

O CONCURSO DE BELEZA

É difícil descrever quanto as pessoas estavam em dúvida em relação a

estudar a economia comportamental de mercados financeiros. Uma coisa era
alegar que consumidores fazem coisas estranhas, mas o mercado financeiro
era considerado um lugar onde comportamento tolo não movia uma vírgula
nos preços do mercado. A maioria dos economistas partia da hipótese — e
era uma boa hipótese — de que, mesmo que algumas pessoas cometessem
erros com seu dinheiro, umas poucas pessoas espertas podiam negociar
contra elas e “corrigir” os preços — de modo que não haveria efeito sobre os
preços do mercado. A hipótese do mercado eficiente, mencionada no
Capítulo 17 sobre a conferência na Universidade de Chicago, era
considerada como fato pela profissão. Na verdade, quando comecei a estudar
a psicologia do mercado financeiro nos idos da década de 1980, Michael
Jensen, meu colega na escola de negócios de Rochester, havia acabado de
escrever: “Acredito que não haja nenhuma outra proposição em economia
que tenha mais evidência empírica sólida a sustentando do que a hipótese do
mercado eficiente.”1
O termo “hipótese do mercado eficiente” (HME) foi cunhado por Eugene
Fama, economista da Universidade de Chicago. Fama é uma lenda viva não
só para os economistas financeiros, mas também na Malden Catholic High
School, perto de Boston, Massachusetts, onde foi eleito para o hall da fama
do mundo esportivo, uma das suas conquistas mais valorizadas.2 Depois de
se graduar em francês pela Tufts University, Fama foi para a pós-graduação
na Universidade de Chicago. Ele era um talento tão óbvio que a escola lhe
ofereceu um emprego no corpo docente ao se graduar (algo extremamente
inusitado), e ele nunca saiu de lá. A Booth School of Business recentemente
celebrou o quinquagésimo aniversário dele como membro do corpo docente.
Merton Miller e ele eram os líderes intelectuais do grupo de finanças em
Chicago até Miller morrer. Ainda hoje, Fama leciona a primeira matéria
ensinada aos alunos de doutorado, para garantir que eles comecem da forma
correta.
A HME tem dois componentes, que estão um tanto relacionados, mas são
conceitualmente distintos.3 Um componente diz respeito à racionalidade dos
preços; o outro diz respeito à possibilidade de “vencer o mercado”. (Mais
adiante abordarei um pouco a maneira como os dois conceitos estão
relacionados.)
Chamo a primeira dessas proposições de “o preço está certo”, um termo
para descrever o mercado de ações que ouvi sendo usado pela primeira vez
por Cliff Smith, um colega da Universidade de Rochester. Cliff podia ser
ouvido berrando na classe no seu forte sotaque sulista: “O preço está
ceeeeerto!” Essencialmente, a ideia é que qualquer ativo será vendido pelo
seu “valor intrínseco” verdadeiro. Se a avaliação racional de uma companhia
é de US$100.000.000,00, a ação será negociada de maneira tal que o valor
de mercado da empresa seja US$100.000.000,00. Esse princípio é
considerado válido tanto para títulos individuais como para o mercado em
geral.
Durante anos, os economistas financeiros viveram com uma falsa
sensação de segurança gerada pela ideia de que o componente o preço está
certo da HME não podia ser testado diretamente — razão pela qual é
chamado de hipótese. O valor intrínseco, ponderavam eles, não é observável.
Afinal, a quem cabe dizer qual é realmente o preço correto de uma ação da
General Electric, da Apple ou da Dow Jones Industrial Average? Não há
meio melhor de gerar confiança em uma teoria do que acreditar que ela não é
testável. Fama tende a não enfatizar esse componente da teoria, mas sob
muitos aspectos ele é a parte mais importante da HME. Se os preços estão
“certos”, nunca pode haver bolhas. Se alguém conseguisse refutar esse
componente da teoria, seria uma grande notícia.4
A maior parte da pesquisa acadêmica sobre HME dos primeiros tempos
enfatizava o segundo componente da teoria, que chamo de princípio “não
existe almoço grátis” — a ideia de que não há maneira de vencer o mercado.
Mais especificamente, diz que, como toda informação disponível ao público
é refletida nos preços correntes das ações, é impossível prever
confiavelmente os preços futuros e ter lucro.
O argumento que sustenta essa hipótese é intuitivamente atraente.
Suponha que uma ação esteja sendo vendida por US$30,00 a unidade, e eu
sei com certeza que será vendida por US$35,00 em breve. Então seria fácil
ficar fabulosamente rico comprando ações a preços inferiores a US$35,00 e
depois vendê-las quando minha predição se realizasse. Mas é claro que, se a
informação que estou usando para fazer a predição é pública, então é
improvável que eu seja o único a perceber isso. Logo que a informação ficar
disponível, todo mundo de posse dessa notícia começará a comprar ações, e
o preço saltará quase instantaneamente para US$35,00, fazendo com que a
oportunidade de lucro seja fugaz. Essa lógica é convincente, e os primeiros
testes da teoria pareciam confirmá-la. Em alguns casos, a tese de doutorado
de Michael Jensen5 fornecia a análise mais convincente. Ela mostrava que
gestores financeiros profissionais não têm desempenho melhor que as
simples médias de mercado, um fato que permanece verdadeiro até hoje. Se
os profissionais não conseguem vencer o mercado, quem consegue?

––––––––

É um tanto surpreendente que a hipótese do mercado eficiente não tenha sido

formalmente proposta antes da década de 1970, considerando que ela se
baseia nos mesmos princípios de otimização e equilíbrio que outros campos
da economia adotaram muito mais cedo. Uma possível explicação é que a
economia financeira como campo foi um pouco mais lenta para se
desenvolver do que outros ramos da economia.
Finanças é um ramo da economia altamente respeitado, e numerosos
Prêmios Nobel foram concedidos a economistas cujo trabalho principal era
sobre finanças, incluindo um prêmio recente de 2013.6 Mas nem sempre foi
assim. Embora alguns dos gigantes intelectuais do campo — tais como
Kenneth Arrow, Paul Samuelson e James Tobin — tenham feito, todos eles,
importantes contribuições para a economia financeira nos anos 1950 e 1960,
finanças não era um tópico da corrente principal nos departamentos de
economia. E antes da década de 1970, o campo de finanças nas faculdades
era mais ou menos um deserto acadêmico. Cursos de finanças eram muitas
vezes semelhantes a cursos de contabilidade, onde os estudantes aprendiam
os melhores métodos para descobrir que ações eram um bom investimento.
Havia pouca coisa em termos de teoria, e ainda menos em termos de trabalho
empírico rigoroso.
A economia financeira moderna começou com teóricos como Harry
Markowitz, Merton Miller e William Sharpe, mas o campo como disciplina
acadêmica decolou por causa de dois fatores-chave de desenvolvimento:
poder computacional barato e ótimos dados. O grande progresso nos dados
ocorreu na Universidade de Chicago, onde a escola de negócios recebeu uma
verba de US$300.000,00 para desenvolver uma base de dados de preços de
ações remontando até 1926. Isso deslanchou um núcleo de pesquisa em
preços de títulos mobiliários, o Center for Research in Security Prices,
também conhecido como CRSP (pronuncia-se “crisp”).
O CRSP liberou sua primeira base de dados em 1964, e a pesquisa no
campo decolou imediatamente, com os economistas locais na Universidade
de Chicago liderando o caminho. Entre esses, os mais importantes eram
Miller, Fama e um grupo excepcional de estudantes de pós-graduação,
incluindo Michael Jensen, Richard Roll (distinto estudioso e professor de
longa data na UCLA) e Myron Scholes, o coinventor do modelo Black-
Scholes de Precificação de Opções. A pesquisa avançou rapidamente. Já em
1970, a teoria e as evidências sustentando a HME estavam tão estabelecidas
que Fama pôde publicar uma abrangente resenha da literatura que, por
muitos anos, foi a bíblia do mercado eficiente. E apenas oito anos depois de
Fama ter fincado esse alicerce, Jensen viria a publicar a frase declarando
provada a hipótese do mercado eficiente. Ironicamente, a frase aparece no
prefácio de um número especial do Journal of Financial Economics
dedicado a anomalias, isto é, artigos reportando supostos desvios da hipótese
do mercado eficiente.
A confiança que Jensen e outros tinham na HME talvez estivesse baseada
tanto na irresistível lógica da ideia quanto nos dados empíricos. Quando se
tratava de mercados financeiros, a ideia da mão invisível era extremamente
convincente e ninguém oferecia muita resistência. Além disso, os anos 1970
foram um período no qual uma revolução similar estava ocorrendo em
macroeconomia. Modelos baseados em expectativas racionais estavam em
alta e a popularidade da economia keynesiana entre economistas acadêmicos
estava em declínio. Talvez por essa razão, os escritos de Keynes não fossem
mais leitura obrigatória para alunos de pós-graduação. Isso é uma
infelicidade, pois, se estivesse vivo, Keynes poderia ter tornado o debate
mais equilibrado. Ele foi um verdadeiro precursor das finanças
comportamentais.

––––––––
Keynes é agora lembrado primordialmente por suas contribuições para a
macroeconomia e, de forma especial, pelo seu controverso argumento de que
governos deveriam usar política fiscal para estimular a demanda durante
recessões ou depressões. Independentemente da sua opinião sobre a
macroeconomia keynesiana, você seria tolo de desprezar as ideias dele sobre
mercados financeiros.7 Para mim, o capítulo mais perspicaz do seu
famosíssimo livro A teoria geral do emprego, do juro e da moeda é dedicado
a esse tema. As observações de Keynes se baseavam em parte na sua
considerável experiência como investidor. Por muitos anos, ele administrou
com sucesso o portfólio da sua faculdade em Cambridge, onde foi pioneiro
da ideia de fundos investindo em ações.
Como discutimos anteriormente, diversos economistas da sua geração
tinham intuições muito boas sobre o comportamento humano, mas Keynes
era particularmente perspicaz nessa área. Ele achava que as emoções, ou o
que chamou de “espíritos animais”, desempenhavam um papel importante na
tomada de decisão individual, inclusive em decisões de investimentos. Era
interessante que Keynes considerasse os mercados mais “eficientes” — para
usar a palavra moderna — em um período anterior, no começo do século
XX, quando os gerentes possuíam a maioria das ações de uma empresa e
sabiam quanto a empresa valia. Ele acreditava que, à medida que as ações se
tornavam mais espalhadas, “o elemento de conhecimento real na avaliação
de investimentos por parte daqueles que as possuem ou contemplam adquiri-
las... declinava seriamente.”8
Na época em que estava escrevendo Teoria geral, em meados da década
de 1930, Keynes havia concluído que os mercados tinham ficado meio
loucos. “Flutuações diárias nos lucros de investimentos existentes, que são
obviamente de caráter efêmero e não significativo, tendem a ter uma
influência absolutamente excessiva, e até mesmo absurda, sobre o
mercado.”9 Para reforçar seu ponto, observou o fato de que as ações de
companhias de gelo eram mais altas nos meses de verão, quando as vendas
são mais altas. Esse fato é surpreendente porque os preços das ações
refletem o valor da empresa no longo prazo em um mercado eficiente, valor
este que não deveria refletir o fato de que o verão é quente e que o inverno é
frio. Um padrão sazonal previsível como esse nos preços das ações é
estritamente proibido pela HME.10
Keynes também era cético de que gestores profissionais pudessem fazer o
papel do “smart money”, no qual os defensores da HME se apoiam para
manter os mercados eficientes. Ao contrário, achava que os profissionais
tinham maior probabilidade de serem levados por uma onda de exuberância
irracional do que de combatê-la. Um dos motivos é que é arriscado se opor à
onda. “A sabedoria mundana ensina que é melhor para a reputação falhar
convencionalmente do que ter êxito sem ser convencional.”11 Em vez disso,
Keynes achava que os gestores de dinheiro profissionais jogavam um
intrincado jogo de adivinhação. Ele comparou escolher as melhores ações
com uma competição comum na cena financeira londrina dominada por
homens nos anos 1930: escolher os rostos mais bonitos de um conjunto de
fotografias:

O investimento profissional pode ser comparado àquelas competições

organizadas por jornais em que os concorrentes precisam escolher os
seis rostos mais bonitos dentre uma centena de fotografias, sendo o
prêmio concedido ao competidor cuja escolha fique mais próxima às
preferências médias dos competidores como um todo. Então cada
concorrente precisa escolher não aqueles rostos que ele próprio acha os
mais bonitos, mas aqueles que ele acha que têm maior probabilidade de
captar a imaginação dos outros concorrentes, todos eles olhando o
problema do mesmo ponto de vista. Não é o caso de escolher aqueles
que, segundo seu próprio juízo, sejam realmente os mais bonitos, nem
mesmo aqueles que a opinião média genuinamente considera os mais
bonitos. Chegamos ao terceiro degrau, onde dedicamos a nossa
inteligência a antecipar o que a opinião média espera que seja a opinião
média. E existem aqueles, creio, que praticam o quarto, quinto e ainda
outros degraus mais altos.12

Acredito que a analogia de Keynes com o concurso de beleza permanece

uma boa descrição de como os mercados financeiros funcionam, bem como
o papel-chave desempenhado por fatores comportamentais, embora possa ser
um pouco difícil mudar a sua cabeça. Para compreender a essência da
analogia e apreciar sua sutileza, tente o seguinte quebra-cabeça:

Adivinhe um número de 0 a 100 com o objetivo de escolher o valor

mais próximo de 2/3 do valor médio de todos os que participam desta
 disputa.

Para ajudar você a pensar nesse quebra-cabeça, suponha que haja três
jogadores cujos palpites foram 20, 30 e 40 respectivamente. O palpite médio
seria 30, cujos 2/3 seria 20, então a pessoa que chutou 20 ganharia.
Dê um palpite antes de continuar. Realmente, você deve experimentar: o
resto deste capítulo será mais divertido se você mesmo tiver experimentado
o jogo.
Há alguma coisa que você gostaria de perguntar antes de chutar seu
palpite? Se houver, o que seria? Voltaremos a você em um minuto. Agora,
vamos ponderar como alguém poderia pensar em como jogar esse jogo.
Considere o que chamarei de pensador nível zero. Ele diz: “Não sei, mas
isso parece um problema de matemática e eu não gosto de problemas de
matemática, especialmente problemas com palavras. Acho que vou chutar
um número ao acaso.” Um monte de gente chutando números de 0 a 100 ao
acaso irá produzir um palpite médio de 50.
E uma pensadora de primeiro nível? Ela diz: “O resto dos jogadores não
gosta de pensar muito, provavelmente escolherão um número ao acaso, o
que dará uma média de 50, então eu deveria chutar 33, dois terços de 50.”
Um pensador de segundo nível dirá algo do tipo: “A maioria dos
jogadores será de pensadores de primeiro nível e acharão que os outros
jogadores serão meio fracos, então vão chutar 33. Portanto eu chuto 22.”
Uma pensadora de terceiro nível: “A maioria dos jogadores vai discernir
como o jogo funciona e descobrirá que a maioria chutará 33. Como resultado
chutarão 22, então vou chutar 15.”
É claro que não há lugar conveniente para saltar desse trem de
pensamento. Quer mudar o seu palpite?
Aqui está outra pergunta para você: qual é o equilíbrio de Nash para este
cenário? Batizado em homenagem a John Nash, o tema do popular livro (e
filme biográfico) Uma mente brilhante,13 o equilíbrio de Nash nesse jogo é
um número que, se todo mundo chutasse, ninguém gostaria de mudar seu
palpite. E o único equilíbrio de Nash nesse jogo é zero. Para entender por
quê, suponha que todo mundo tenha chutado 3. Então o palpite médio seria 3
e você chutaria dois terços de 3, que é 2. Mas se todo mundo chutasse 2 você
iria querer chutar 1,33 e assim por diante. Se, e somente se, todos os
participantes chutassem zero, ninguém gostaria de mudar seu palpite.
 Talvez você já tenha agora formulado a pergunta que poderia ter valido a
pena fazer antes de apresentar seu palpite: quem são os outros jogadores, e
quanto eles sabem de matemática e teoria dos jogos? Se você está jogando
no seu bar local, especialmente tarde da noite, as outras pessoas
provavelmente não estão pensando com tanta profundidade, então você
poderia chutar por volta de 33. Se você está numa conferência de teóricos
dos jogos, com certeza gostaria de chutar um número perto de zero.
Agora vejamos como esse jogo está relacionado com o concurso de beleza
de Keynes. Formalmente, as configurações são idênticas. No jogo de
adivinhar o número, você precisa adivinhar o que outras pessoas estão
pensando que outras pessoas estão pensando, exatamente como no jogo de
Keynes. Na verdade, em economia, é comum chamar o “jogo de adivinhar o
número” de “concurso de beleza”.14
O primeiro estudo experimental desse delicioso jogo foi feito pela
economista alemã Rosemarie Nagel,15 que leciona na Universidade Pompeu
Fabra, de Barcelona. Graças ao jornal Financial Times, em 1997 tive a
oportunidade de replicar seus achados em um experimento de larga escala. O
FT havia me pedido para escrever um breve artigo sobre finanças
comportamentais, e eu quis usar o jogo de adivinhar o número para ilustrar o
concurso de beleza de Keynes. Então tive uma ideia: será que, algumas
semanas antes de meu artigo aparecer, eles poderiam publicar o jogo na
forma de competição? Dessa maneira, eu poderia apresentar dados recentes
dos leitores do FT junto com meu artigo. O FT concordou, e a British
Airways ofereceu como prêmio duas passagens de Londres para os Estados
Unidos na classe executiva. Com base no que você sabe agora, qual seria o
seu palpite para esse público?
O palpite vencedor foi 13. A distribuição dos palpites é mostrada na
Figura 10. Como você pode ver, muitos leitores do Financial Times foram
suficientemente perspicazes para descobrir que zero era o equilíbrio de Nash
para esse jogo,16 mas também tinham muito poucas pistas para achar que
seria o palpite vencedor.17 Houve também algumas pessoas que chutaram 1,
permitindo a possibilidade de que alguns palermas “não entendessem”
totalmente e então subir a média para acima de zero.18
 Muitos pensadores de primeiro e segundo nível chutaram 33 e 22. Mas e
os palpites de 99 e 100; qual era a desses caras? Descobrimos que todos
vinham de uma residência estudantil na Universidade de Oxford. Os
concorrentes estavam limitados a uma única participação, mas alguém a fim
de aprontar tinha preenchido cartões em nome de todos seus colegas da casa.
Coube a meus assistentes de pesquisa e a mim resolver se tais participações
eram válidas. Decidimos que, como cada cartão tinha um nome diferente de
participante, nós os aceitaríamos, e coletivamente eles mudaram o palpite
vencedor de 12 para 13. Por sorte, ninguém naquela casa havia chutado 13.
Pedimos aos participantes que escrevessem uma breve explicação da sua
lógica, que usaríamos como critério de desempate. Suas explicações
forneceram um bônus inesperado. Algumas eram bastante inteligentes.19
Houve um poeta que chutou zero: “So behaviourists observe a bod, an FT
reader, ergo clever sod, he knows the competition and will fight’em, so
reduces the number ad infinitum.” [“Assim comportamentalistas observam
um corpo, um leitor do FT, ergo sujeito esperto, ele conhece a competição e
os combaterá, então reduz o número ad infinitum.”]
E eis aqui um membro do partido conservador que, tendo decidido que o
mundo não pode ser considerado racional, chutou 1:
“A resposta deveria ser nada [0] . . . mas os trabalhistas ganharam.”
Um estudante que chutou 7 justificou sua escolha: “Porque o meu pai tem
um conhecimento médio sobre números e mercados, e ele desistiu quando
chegou a 10.” Note que, como muitos jovens, ele subestimou seu pai. Se
tivesse dado crédito ao pai por raciocinar um nível além do competidor
médio, poderia ter ganhado!
Finalmente, outro poeta que chutou 10: “Over 67 only interests fools; so
over 45 implies innumeracy rules. 1 to 45 random averages 23. So logic
indicates 15, leaving 10 to me.” [“Acima de 67 interessa apenas aos tolos;
então acima de 45 implica regras de desconhecimento de números. 1 a 45 ao
acaso dá média 23. Então a lógica indica 15, deixando 10 para mim.”]
Conforme ilustrado por todos esses adivinhadores do FT, com vários
níveis diferentes de sofisticação, vemos que a analogia do concurso de
beleza de Keynes ainda é uma apta descrição do que os gestores de dinheiro
tentam fazer. Muitos investidores se autodenominam “gestores de valor”,
indicando que tentam comprar ações que estão baratas. Outros se
autodenominam “gestores de crescimento”, indicando que tentam comprar
ações que crescerão rapidamente. Mas é claro que ninguém busca comprar
ações que estejam caras nem ações de empresas que vão encolher. Então, o
que todos esses gestores estão realmente tentando fazer? Estão tentando
comprar ações que subirão de valor — ou, em outras palavras, ações que
eles consideram que outros investidores posteriormente decidirão que
deveriam valer mais. E esses outros investidores, por sua vez, estão fazendo
suas próprias apostas em avaliações futuras de outros.
 Não há problema em comprar uma ação que o mercado não aprecia
totalmente hoje, contanto que o resto do mercado vá logo ao encontro de seu
ponto de vista! Lembre-se de outra famosa frase de Keynes: “A longo prazo,
todos estaremos mortos.”20 E o longo prazo típico para o gestor de um
portfólio não é mais do que uns poucos anos — talvez até mesmo poucos
meses!
 22

A REAÇÃO DO MERCADO DE
AÇÕES É EXAGERADA?

A oportunidade de fazer alguma pesquisa sobre mercados financeiros me foi

possibilitada por Werner de Bondt, o primeiro estudante de pós-graduação
que convenci a se juntar a mim no estudo de psicologia e economia. Conheci
Werner no outono de 1978, meu primeiro semestre em Cornell. Werner, um
estudante belga de intercâmbio, foi de longe o melhor aluno da classe para a
qual dei aulas sobre economia e políticas públicas naquele outono, e voltou a
se sobressair em outro curso que dei na primavera. Incentivei-o a continuar
seus estudos e entrar no doutorado, o que ele fez depois de servir um período
no exército belga. Só tínhamos um problema: o verdadeiro amor de Werner
eram finanças, um tópico sobre o qual eu sabia muito pouco.
Felizmente, embora eu nunca tivesse feito um curso de finanças, havia
aprendido o básico quando estava no corpo docente da escola de pós-
graduação em negócios da Universidade de Rochester. Muitos dos principais
membros da faculdade estavam em finanças, e o tópico permeava o lugar.
Meu plano era supervisionar a tese de Werner se conseguíssemos bolar um
jeito de injetar psicologia na mistura, e a faculdade de finanças asseguraria
que usássemos todos os métodos de economia financeira geralmente aceitos
para que, no improvável caso de tropeçarmos em algo interessante, os
resultados fossem levados a sério. Alguns dos meus colegas me disseram
que eu estava cometendo negligência professoral ao incentivar Werner a
perseguir esse tópico, mas ele não estava preocupado. De Bondt era — e
ainda é — um verdadeiro intelectual, interessado apenas em encontrar a
verdade. Então aprendemos finanças juntos, com ele responsável pela maior
parte do ensino.
Para sua tese, Werner queria pegar uma hipótese da psicologia e usá-la
para fazer uma predição sobre algum efeito já ocorrido no mercado de ações,
mas que não fora observado. Havia coisas mais fáceis para tentar. Por
exemplo, ele poderia ter oferecido uma explicação comportamental plausível
para algum efeito já observado no mercado de ações, como Benartzi e eu
tínhamos feito para explicar por que as ações obtêm rendimentos muito mais
altos do que títulos (o equity risk premium). Mas o problema com uma
explicação nova para um efeito antigo é que é difícil provar que a sua
explicação está correta.
Peguemos, por exemplo, o alto volume de negócios em mercados de
títulos. Em um mundo racional não haveria muitos negócios — na verdade,
quase nenhum. Os economistas às vezes chamam isto de teorema de
Groucho Marx.1 Uma frase famosa de Groucho diz que ele jamais gostaria
de ser sócio de um clube que o aceitasse como sócio. A versão dos
economistas dessa piada — previsivelmente, não tão engraçada — é que
nenhum agente racional desejará comprar uma ação que algum outro agente
racional esteja querendo vender. Imagine que dois analistas financeiros, Tom
e Jerry, estejam jogando uma rodada de golfe. Tom menciona que está
pensando em comprar 100 ações da Apple. Jerry diz que isso é conveniente,
pois estava justamente pensando em vender 100 ações. “Poderia vender as
minhas ações a você e evitar a comissão do corretor.” Antes de chegarem a
um acordo sobre o negócio, ambos pensam melhor. Tom percebe que Jerry é
um cara esperto, então se pergunta: por que será que ele está vendendo?
Jerry está pensando a mesma coisa sobre Tom, então resolvem desfazer o
negócio. De maneira semelhante, se todo mundo acreditasse que toda ação já
está no seu preço correto — e sempre estivesse no preço correto —, não
haveria muito sentido em negociá-las, pelo menos não com a intenção de
vencer o mercado.
Ninguém adota de forma literal a versão extrema deste “teorema de
nenhuma troca” (no trade theorem), mas a maioria dos analistas financeiros
concorda, pelo menos quando pressionados, que o volume de negócios é
surpreendentemente alto. Em um modelo racional há lugar para diferenças
de opinião sobre o preço, mas é difícil explicar por que ações trocariam de
mãos a uma taxa de 5% ao mês2 em um mundo de Econs. Entretanto, se você
admite que alguns investidores têm excesso de confiança, o alto volume de
negócios emerge naturalmente. Jerry não tem problema em fazer negócio
com Tom, porque pensa que é mais esperto que ele, e Tom pensa que é mais
esperto que Jerry. Eles negociam alegremente, cada um sentindo uma
pontada de culpa por tirar vantagem da falta de bom senso do amigo.
 Considero altamente plausível a explicação do excesso de confiança para
explicar por que observamos um volume tão elevado de negócios, mas
também é impossível provar que esteja correta. Werner e eu queríamos fazer
algo mais convincente. Queríamos usar uma descoberta da psicologia para
predizer algo desconhecido acerca dos mercados financeiros e, melhor ainda,
algo que os economistas financeiros achavam que não pudesse acontecer.
Fácil, fácil.
Nosso plano era usar uma descoberta de Kahneman e Tversky: que as
pessoas estão dispostas a fazer previsões extremas baseadas em dados
frágeis. Em um dos experimentos clássicos da dupla ilustrando esse ponto,
os sujeitos foram solicitados a predizer o GPA — grade point average,
similar à média escolar — para um grupo de estudantes com base em um
único fato acerca de cada um. Havia duas condições.3 Em uma delas, os
sujeitos eram informados do decil de GPA dos alunos — isto é, se estava nos
10% de GPA máximo (decil superior, entre os percentis 90 e 100), nos 10%
inferiores seguintes (entre os percentis 80 e 90), e assim por diante. O outro
grupo não foi informado de nada a respeito de notas, e em vez disso cada
aluno teve uma pontuação de decil num teste de “senso de humor”.4
O decil do GPA é um excelente preditor do GPA real, é claro; então se
você tem a informação de que Athena está no decil de GPA superior, pode
predizer de forma razoável que ela tem notas condizentemente altas,
digamos 3,9 em 4,0. Mas qualquer correlação entre senso de humor e GPA é
provavelmente fraca, se é que chega a existir.
Se os sujeitos no experimento de Kahneman e Tversky se comportassem
racionalmente, aqueles em um dado percentil de GPA ofereceriam predições
muito mais extremas (muito altas ou muito baixas) do GPA real do que
aqueles que receberam medições de um teste de senso de humor. Sujeitos
que fossem informados apenas sobre o senso de humor deveriam fazer
previsões que diferem pouco do GPA médio da escola. Em suma, não
deveriam deixar a pontuação do senso de humor influenciar muito sua
predição, se é que deveriam levar isso em conta. Como vemos na Figura 11,
isto não acontece. As previsões baseadas no senso de humor são quase tão
extremas quanto as baseadas em decis de GPA. Na verdade, o GPA predito
para alunos que pontuaram no decil superior em senso de humor foi
praticamente o mesmo que o GPA predito daqueles que estavam no decil
superior com base no GPA! Uma maneira de caracterizar esse resultado é
dizer que os sujeitos reagiram exageradamente à informação sobre o senso
de humor dos alunos.
 Será que investidores se comportariam da mesma maneira, reagindo a
informações cotidianas “efêmeras e não significativas”, conforme afirmou
Keynes? E, se os investidores realmente incidissem em sobrerreação, como
poderíamos demonstrar isto?
Já existia evidência circunstancial para a sobrerreação, a saber, a antiga
tradição de “investimento em valor”, cujo pioneiro foi o guru Benjamin
Graham, autor dos clássicos de investimento Security Analysis, em coautoria
com David Dodd e publicado pela primeira vez em 1934, e O investidor
inteligente,5 publicado originalmente em 1949. Ambos os livros ainda estão
sendo impressos. Graham, como Keynes, era ao mesmo tempo investidor
profissional e professor. Lecionava na Universidade de Columbia, onde um
de seus alunos foi o lendário investidor Warren Buffett, que considera
Graham seu herói intelectual. Graham é frequentemente considerado o pai
do “investimento em valor”, no qual o objetivo é encontrar títulos que
estejam com preço abaixo do seu valor intrínseco de longo prazo. O truque
está em saber como fazer isso. Quando é que uma ação está “barata”? Uma
das medidas simples que Graham advogava para decidir se uma ação estava
barata ou cara era a razão preço/lucro (P/E – price/earnings), o preço por
ação dividido pelos ganhos anuais por ação. Se a razão P/E for alta, os
investidores estão pagando muito por dólar de ganhos e, implicitamente,
uma razão P/E alta é uma previsão de que os ganhos crescerão rapidamente
para justificar a preço elevado atual. Se os ganhos deixarem de crescer com a
rapidez prevista, o preço da ação cairá. E, inversamente, para uma ação com
razão P/E baixa, o mercado está prevendo que os ganhos permanecerão
baixos, ou até mesmo cairão. Se os ganhos aumentarem, ou até mesmo
permanecerem estáveis, o preço da ação subirá.
Na última edição de O investidor inteligente escrita quando Graham ainda
estava vivo (desde então, outros revisaram o livro), ele inclui uma tabela
simples ilustrando a eficácia da sua abordagem. Começando por 1937, ele
pegou 30 ações incluídas na Dow Jones Industrial Average (algumas das
maiores empresas dos Estados Unidos) e as classificou com base no P/E.
Então formou dois portfólios — um com as 10 ações com P/Es mais altos e
outra com as 10 ações com P/Es mais baixos — e mostrou que as ações
“baratas” tinham um desempenho superior às do grupo caro por uma
margem impressionante. Ao longo do período de 1937 a 1969, um
investimento de US$10.000,00 nas ações baratas teria aumentado seu valor
para US$66.900,00, enquanto o portfólio de ações mais caras só teria
aumentado para US$25.300,00. (A compra do portfólio original de 30 ações6
teria produzido US$44.000,00.) Implicitamente, Graham estava oferecendo
uma espécie de explicação comportamental para essa descoberta. Ações
baratas eram impopulares ou desprezadas, enquanto ações caras eram bem
consideradas. Sendo do contra, argumenta Graham, você poderia vencer o
mercado, embora não o tempo todo. Graham observou que sua estratégia de
comprar as integrantes mais baratas do índice Dow Jones não teria dado
certo durante o período anterior, 1917-33, e advertiu que “Subavaliações
causadas por descuido ou preconceito podem persistir por um tempo
inconvenientemente longo, e o mesmo se aplica a preços inflados por
excesso de entusiasmo ou estimulações artificiais.”7 Esse conselho merecia
ser seguido durante a bolha tecnológica do fim dos anos 1990, quando o
investimento em valor teve um desempenho espetacularmente ruim, já que a
maioria das ações caras, as queridinhas da internet, continuava aumentando
de preço, deixando para trás aquelas ações de valor sem graça.
Muitos na comunidade de investimentos reverenciavam Benjamin
Graham, porém, no começo dos anos 1980, a maioria dos economistas
financeiros acadêmicos considerava seu trabalho ultrapassado. A estratégia
simples de comprar ações “baratas” era obviamente inconsistente com a
hipótese do mercado eficiente, e os métodos de Graham dificilmente eram
“estado de arte”. Os dados para os rendimentos dos vários portfólios Dow
Jones haviam sido sem dúvida construídos à mão. À época os pesquisadores
já tinham arquivos de dados digitais, tais como CRSP para preços de ações e
COMPUSTAT, que coletava dados de contabilidade financeira. Quando
essas duas fontes de dados foram reunidas, estudos muito mais abrangentes
se tornaram possíveis, e resultados como os de Graham, que utilizavam uma
pequena quantidade de ações durante um período de tempo relativamente
curto, passaram a ser considerados pouco mais do que anedotas.
Não era o caso de alguém ter refutado a alegação de Graham sobre a
eficácia do investimento em valor; a teoria do mercado eficiente dos anos
1970 dizia que o investimento em valor não funcionaria. Mas funcionava.
No fim daquela década, o professor de contabilidade Sanjoy Basu publicou
um estudo competente do início ao fim sobre o investimento em valor que
sustentava por completo a estratégia de Graham. No entanto, para conseguir
ter tais artigos publicados naquela época, era preciso oferecer desculpas
abjetas pelos resultados. Eis como Basu terminava seu artigo: “Em
conclusão, o comportamento dos preços de títulos ao longo do período de
catorze anos estudado talvez não seja completamente descrito pela hipótese
do mercado eficiente.”8 Só faltou ele dizer “Sinto muito”. De maneira
similar, um dos alunos de Eugene Fama na Universidade de Chicago, Rolf
Banz, descobriu outro achado anômalo, a saber, que portfólios de empresas
pequenas tinham desempenho melhor que portfólios de empresas grandes.
Aqui está a sua própria conclusão expiatória do artigo publicado em 1981:
“Dada sua longevidade, não é provável que isso se deva a uma ineficiência
do mercado, mas é mais evidência de uma especificação inadequada do
modelo de fixação de preços.”9 Em outras palavras, deveria estar faltando
algo no modelo porque a eficiência do mercado não poderia estar errada.
Um investidor chamado David Dreman fez alegações mais ousadas
relacionadas a Graham. Dreman fundara sua própria companhia de
investimentos e de algum modo tropeçara no trabalho de Kahneman e
Tversky. Ele foi a primeira pessoa a sugerir uma explicação explicitamente
psicológica para o efeito de valor, uma explicação baseada na tendência de
as pessoas extrapolarem no futuro o passado recente. Dreman publicou suas
ideias em 1982 em um livro dirigido para um público popular chamado The
New Contrarian Investment Strategy.10 Ao contrário de Basu e Banz, ele não
pedia desculpas pelas suas ideias, mas como era um livro para público leigo,
não causou grande impressão na comunidade financeira acadêmica. Mas
Werner e eu lemos o livro e tomamos conhecimento.
Seguindo o pensamento de Dreman, fomos levados a uma hipótese
plausível. Suponha que o “efeito P/E” seja causado por uma sobrerreação:
ações com P/E alto (conhecidas como ações de crescimento porque terão de
crescer feito loucas para justificar seus preços elevados) subiram “alto
demais” porque os investidores fizeram previsões excessivamente otimistas
das taxas de crescimento futuro, e ações com P/E baixo (ou ações de valor)
afundaram “baixo demais” porque os investidores foram excessivamente
pessimistas. Se isso é verdade, os altos rendimentos subsequentes para ações
de valor e baixos rendimentos para ações de crescimento representam
simplesmente uma regressão à média.
Exemplos de regressão à média podem ser encontrados em todos os
aspectos da vida. Se um jogador de basquete marca 50 pontos em um jogo,
um recorde pessoal, é altamente provável que ele pontue menos no jogo
seguinte. De forma semelhante, se marcar três pontos, seu pior jogo em dois
anos, é quase certo que ele se sairá melhor no próximo jogo. Jogadores de
basquete com mais de 2 metros de altura têm filhos altos, mas geralmente
não tão altos quanto os pais. E assim por diante. Werner e eu acreditamos
que o mesmo processo também poderia estar acontecendo no mercado de
ações. Empresas que estão indo bem por vários anos seguidos criam uma
aura insinuando que são “boas empresas” e que continuarão a crescer
rapidamente. Por outro lado, empresas que tenham fracassado durante vários
anos são rotuladas de “empresas ruins”, que não conseguem fazer nada
direito. Pense nisso como um tipo de estereótipo em nível corporativo. Se
esse estereótipo corporativo for combinado com a tendência de fazer
previsões extremas, como no estudo do senso de humor, você terá uma
situação pronta para reversão à média. Essas empresas “ruins” não são tão
ruins quanto parecem e, na média, têm probabilidade de causar boas
surpresas no futuro.
Predizer a reversão à média no mercado de ações não seria uma hipótese
particularmente radical, exceto por uma coisa: a HME diz que não pode
acontecer. O componente o-preço-está-certo diz que os preços das ações não
divergirão do seu valor intrínseco, então, por definição, não podem estar
“baratos”. E o componente não-existe-almoço-grátis diz que não se pode
vencer o mercado porque toda a informação já está refletida no preço
corrente. Como o histórico dos rendimentos das ações e sua razão P/E são
claramente conhecidos, não podem predizer mudanças de preço. Eles são
FSIs. Encontrar evidência de reversão à média constituiria uma clara
violação da HME. Então resolvemos ver se conseguiríamos encontrar essa
evidência.
Nosso estudo era simples. Pegaríamos todas as ações listadas na Bolsa de
Valores de Nova York (que, na época, tinha quase todas as maiores
companhias) e classificaríamos sua performance durante algum período de
tempo longo o suficiente para permitir que os investidores ficassem
exageradamente otimistas ou pessimistas em relação a alguma companhia,
digamos de três a cinco anos. Chamaríamos as ações com melhor
performance de “Vencedoras” e as com pior performance de “Perdedoras”.
Então pegaríamos um grupo das maiores Vencedoras e Perdedoras (as 35
ações mais extremas, digamos) e compararíamos a performance a partir daí.
Se os mercados fossem eficientes, deveríamos esperar que as duas carteiras
tivessem desempenho semelhante. Afinal, de acordo com a HME, o passado
não pode prever o futuro. Mas se a nossa hipótese da sobrerreação estivesse
correta, as Perdedoras teriam performance melhor que as Vencedoras.
 Uma descoberta dessas alcançaria duas coisas. Primeiro, teríamos usado
psicologia para predizer uma nova anomalia. Segundo, estaríamos dando
respaldo para o que chamamos de “sobrerreação generalizada”. Ao contrário
do experimento de Kahneman e Tversky, em que os sujeitos estavam
reagindo exageradamente a medições do senso de humor ao predizer GPA,
não estávamos especificando as causas da sobrerreação dos investidores.
Estávamos simplesmente concluindo que, ao levar o preço de alguma ação
para cima ou para baixo o bastante para torná-la uma das maiores
vencedoras ou perdedoras durante um período de vários anos, os
investidores provavelmente estavam tendo uma sobrerreação a alguma
coisa.
Os resultados apoiaram fortemente a nossa hipótese. Testamos a
sobrerreação de várias maneiras, mas, desde que o período examinado para
criar os portfólios fosse longo o suficiente — três anos, digamos —, o
portfólio Perdedor se saía melhor do que o Vencedor. Muito melhor. Por
exemplo, em um dos testes usamos cinco anos de performance para criar os
portfólios Vencedor e Perdedor, e então calculamos os rendimentos de cada
um durante os cinco anos seguintes, em comparação com o mercado total.
Durante esse período de cinco, os Perdedores tiveram um desempenho
superior ao mercado em cerca de 30%, enquanto os Vencedores tiveram um
desempenho pior que o mercado em cerca de 10%.
Não muito depois de obtermos esses resultados, tivemos um golpe de
sorte. Hersh Shefrin fora chamado para organizar uma sessão do encontro
anual da American Finance Association (AFA) e convidou a Werner e a mim
para apresentarmos nossas descobertas. Naquela época, o Journal of
Finance, órgão de imprensa oficial da AFA, produzia por ano uma edição
inteiramente dedicada a artigos do encontro anual. As coisas funcionavam
assim: a pessoa que organizava a sessão podia indicar um artigo da sessão, e
o presidente em exercício da AFA escolhia alguns desses artigos para
publicação. Os artigos selecionados eram publicados apenas alguns meses
depois, e não passavam pelo processo formal de revisão dos pares. O pobre
Hersh tinha um dilema: deveria recomendar o artigo que apresentaria na
conferência, ou o nosso? (O terceiro artigo na nossa sessão não era elegível
porque já havia sido submetido para publicação.) Hersh combinou a
sabedoria de Salomão com um pouco de chutzpá à moda antiga e sugeriu
ambos os artigos. É aí que entra a sorte. O presidente da Associação
Americana de Finanças naquele ano era o saudoso Fischer Black, o
coinventor da fórmula de precificação Black-Scholes. Black tinha um quê de
rebelde e optou por publicar os dois artigos.
Meu artigo com Werner,11 publicado em 1985, tornou-se bem conhecido
desde então. Mas estou convencido de que, se Hersh não tivesse oferecido a
entrada pela porta dos fundos para a revista, teríamos levado anos para ter
nossos resultados publicados, ou o artigo nunca teria sido publicado em
momento algum. Em primeiro lugar, todo mundo “sabia” que os nossos
resultados — que eram violações claras da HME — só podiam estar errados,
então os pareceristas teriam sido altamente céticos. E de modo algum
teríamos concordado em escrever uma conclusão com um pedido de
desculpas, do tipo que fora impingido ao professor Basu. Werner era um
homem de princípios fortes, e eu era teimoso demais.
 23

A REAÇÃO À SOBRERREAÇÃO

Com os fatos averiguados — ações “Perdedoras” tinham, sim, rendimentos

mais altos do que o mercado —, havia somente uma maneira de salvar o
componente não-existe-almoço-grátis da HME, que diz que é impossível
vencer o mercado. A solução para a galera da eficiência de mercado era
recorrer a uma tecnicalidade importante: não é uma violação da hipótese do
mercado eficiente quando você vence o mercado ao assumir mais risco. A
dificuldade é saber como mensurar o risco.
Essa sutileza foi articulada pela primeira vez por Eugene Fama.1 Ele
ressaltou corretamente que todos os testes do componente não-existe-
almoço-grátis da eficiência do mercado eram na realidade “testes
conjuntos” de duas hipóteses: eficiência de mercado e algum modelo de
risco e retorno. Por exemplo, suponha que alguém descobrisse que firmas
novas têm rendimentos mais altos que firmas velhas. Isso aparentemente
seria uma rejeição da eficiência do mercado; como a idade da firma é
conhecida, não pode ser usada para “vencer” o mercado. Mas não seria uma
rejeição definitiva da eficiência do mercado porque alguém argumentaria
plausivelmente que firmas novas são mais arriscadas que firmas velhas e
que rendimentos mais altos são simplesmente uma compensação que
investidores racionais requerem para suportar o risco adicional.
O argumento da hipótese conjunta se aplica a qualquer violação aparente
da HME, inclusive as de Graham, Basu, Dreman e outros que alegaram que
ações de valor eram bons investimentos. Se nosso portfólio de Perdedores
fosse mais arriscado que o de Vencedores, então a taxa de rendimento mais
alta observada poderia ser a compensação que investidores racionais
exigem para investir em portfólios arriscados. A questão central passou a
ser se deveríamos aceitar nossa interpretação dos achados como evidência
de precificação inadequada2 (mispricing) — o que vai contra a HME — ou
dizer que eram atribuíveis ao risco.
 Para responder a essa pergunta, é necessário ter um meio de se mensurar
o risco. Com toda certeza, as ações no portfólio de Perdedores eram
individualmente arriscadas, e algumas dessas empresas efetivamente
poderiam ir à falência. Mas já tínhamos levado em conta esse risco no
nosso estudo. Se alguma das ações em qualquer uma das carteiras fosse
excluída da lista da Bolsa de Valores de Nova York (por causa de falência,
por exemplo), então nosso programa de computador “vendia”
hipoteticamente as ações por qualquer preço que pudesse conseguir se
estivesse listada em alguma outra bolsa, ou então registrávamos o
investimento como perda total. Assim, a possibilidade de ações falirem não
era a fonte oculta de risco capaz de explicar os nossos resultados.
Ainda assim, as ações Perdedoras certamente pareciam arriscadas. E
ações de aspecto arriscado, tais como aquelas cujos preços haviam
despencado, não mereciam uma taxa de retorno mais elevada (um “prêmio
de risco”) no mercado? Você pode pensar assim, mas tal ideia não era
aceitável na economia financeira moderna. Na época, a maneira certa e
apropriada de mensurar o risco de uma ação era usar o modelo de
precificação de ativos financeiros (CAPM – Capital Asset Pricing Model)3
desenvolvido independentemente pelos economistas financeiros John
Lintner e William Sharpe.
De acordo com o CAPM, o único risco que é recompensado em um
mundo racional é o grau em que o rendimento de uma ação está
correlacionado com o resto do mercado. Se você forma um portfólio
composto por um punhado de ações de alto risco cujos preços oscilam
muito, o portfólio em si não será especialmente arriscado se as variações de
preço de cada uma das ações componentes forem independentes entre si,
porque então as variações em média se cancelarão. Mas se os rendimentos
das ações tiverem uma correlação positiva, o que significa que tendem a
subir e descer juntos, então um portfólio de ações voláteis continua sendo
bastante arriscado; os benefícios da diversificação concedidos pela posse de
um portfólio dessas ações não seriam tão grandes. Desse modo, segundo o
CAPM, a medida correta do risco de uma ação é simplesmente sua
correlação com o resto do mercado, uma medida que é chamada “beta”.4
Grosseiramente falando, se uma ação tem um beta de 1,0, então seus
movimentos são proporcionais à totalidade do mercado. Se uma ação tem
um beta de 2,0, então, quando o mercado sobe ou cai 10%, a ação
individual subirá ou cairá (em média) 20%. Uma ação que não tem
nenhuma correlação com o mercado tem beta de zero.
A hipótese do mercado eficiente poderia ser conciliada com os nossos
resultados se as ações Perdedoras tivessem beta elevado — portanto, alto
grau de risco segundo o CAPM — e as ações Vencedoras tivessem betas
baixos — ou seja, fossem menos arriscadas. Mas nós já havíamos
verificado isso por conta própria e reportado os resultados no artigo; na
verdade, tínhamos descoberto o padrão oposto. Por exemplo, nos testes que
fizemos usando portfólios de Vencedoras e Perdedoras baseados em
“períodos de formação” de três anos seguidos de “períodos de teste” de três
anos, o beta médio era de 1,37 para as Vencedoras e 1,03 para as
Perdedoras. Então, na verdade, as Vencedoras eram mais arriscadas que as
Perdedoras. A correção do risco usando os métodos-padrão da profissão
tornou os nossos achados anômalos ainda mais anômalos!
Para resgatar o aspecto não-existe-almoço-grátis da HME, alguém teria
de aparecer com outra maneira de mostrar que o portfólio de Perdedoras era
mais arriscado que o portfólio de Vencedoras. O mesmo valeria para
qualquer medida de “valor”, tal como baixa razão preço/lucro ou baixa
razão do preço da ação com seu valor contábil de ativos, uma medida
contábil que representa, em princípio, o que os acionistas receberiam se a
empresa fosse liquidada. Qualquer que fosse a medida usada, “ações de
valor” tinham performance superior a “ações de crescimento”, e, para
consternação dos defensores da HME, as ações de valor também eram
menos arriscadas, conforme medidas por beta.

––––––––

A alegação de que ações de valor “vencem o mercado” não era muita coisa
quando feitas por rebeldes como nós, gestores de portfólios como Dreman e
falecidos como Benjamin Graham. Mas esse fato foi declarado oficialmente
verdadeiro pelo sumo sacerdote dos mercados eficientes, Eugene Fama,
quando, junto com seu colega mais jovem e colaborador regular, Kenneth
French, publicou descobertas semelhantes. Em parte instigados por nossos
achados iniciais e pelos achados de Banz, que documentara o efeito da
pequena empresa,5 Fama e French começaram a publicar uma série de
artigos em 1992, documentando que tanto ações de valor quanto ações de
pequenas empresas de fato obtinham rendimentos maiores do que os
preditos pelo CAPM. Em 1996, declararam oficialmente que o CAPM
estava morto, num artigo com o provocativo título “Procura-se o CAPM,
Vivo ou Morto”.6
Mesmo que Fama e French estivessem prontos para declarar o CAPM
morto, não estavam preparados para abandonar a eficiência de mercado. Em
vez disso, propuseram o que agora é conhecido como Modelo de Três
Fatores Fama-French,7 ao qual, além do tradicional beta, foram adicionados
dois fatores explicativos a mais para racionalizar os altos rendimentos
anômalos em ações de valor e de pequenas empresas. Fama e French
mostraram que os rendimentos de ações de valor estão correlacionados, isto
é, a ação de valor tenderá a se sair bem quando outras ações de valor
estiverem se saindo bem, e o mesmo vale para ações de empresas pequenas.
Mas Fama e French foram francos em reconhecer que não tinham nenhuma
teoria para explicar por que tamanho e valor deveriam ser fatores de risco.
Ao contrário do modelo de precificação de ativos financeiros, que pretendia
ser uma teoria normativa de preços de ativos com base no comportamento
racional dos investidores, não havia razão teórica para acreditar que
tamanho e valor deveriam predizer rendimentos. Esses fatores foram usados
porque a pesquisa empírica demonstrara a importância deles.
Até hoje, não há evidência de que um portfólio de ações de valor ou de
pequenas empresas transpareça mais risco do que um portfólio de grandes
ações de crescimento. Na minha mente, um artigo intitulado “Investimento
do contra, extrapolação e risco”,8 publicado em 1994 pelos economistas
financeiros Josef Lakonishok, Andrei Shleifer e Robert Vishny, resolveu
quaisquer questões remanescentes sobre ações de valor serem ou não mais
arriscadas. Elas não são. E também convenceu os autores do artigo, já que
posteriormente abriram uma firma de administração financeira altamente
bem-sucedida, a LSV Asset Management, que é baseada em investimento
de valor.
Embora seu artigo tenha me convencido, não convenceu Fama e French,
e durante anos o debate continuou com comportamentalistas argumentando
que ações de valor têm preço inadequado e racionalistas alegando que elas
são arriscadas. O tópico ainda é discutido, e até mesmo Fama reconhece
que é impossível dizer se o rendimento mais alto das ações de valor se deve
ao risco ou à sobrerreação.9 Mas a novidade veio à tona quando Fama e
French anunciaram um modelo de cinco fatores.10 Um dos novos fatores
mede a lucratividade da empresa (o que prediz rendimentos elevados), e o
outro capta o grau de agressividade com que a empresa investe (o que
prediz rendimentos baixos). Em uma bela reviravolta do destino, a
lucratividade é outro traço que Benjamim Graham procurava ao julgar a
atratividade de uma firma como investimento. Assim, de alguma forma, o
venerável Ben Graham recebeu um selo de aprovação Fama-French, já que
eles também endossam valor e lucratividade. E é difícil contar uma história
plausível em que empresas altamente lucrativas sejam mais arriscadas do
que empresas que perdem dinheiro.
Assim, desde o momento em que Sharpe e Lintner criaram o CAPM, no
começo dos anos 1960, passamos de um modelo de um só fator para um
modelo de cinco fatores, e muitos praticantes adicionariam um sexto fator:
impulso. Empresas com bom desempenho nos últimos seis ou 12 meses
tendem a continuar se saindo bem pelos próximos seis ou 12 meses. Quer
haja cinco ou seis fatores, acredito que, em um mundo racional, o único
fator que teria importância seria o primeiro: o bom e velho beta. Mas o beta
está morto. E os outros? Em um mundo de Econs, todos seriam FSIs.
 24

O PREÇO NÃO ESTÁ CERTO

Lembre-se de que a hipótese do mercado eficiente tem dois componentes:

não se pode vencer o mercado (“não existe almoço grátis”) e os preços estão
“certos”. O trabalho que Werner e eu fizemos questionou basicamente o
primeiro princípio. Enquanto isso, outra batalha estava fermentando acerca
da racionalidade do mercado de ações como um todo, uma batalha que dizia
respeito ao segundo princípio. Robert Shiller, agora professor na
Universidade de Yale, publicou em 1981 um artigo com um resultado
surpreendente.1
Para entender os achados de Shiller, vale a pena pensar primeiro no que
deveria determinar o preço de uma ação. Suponha que uma fundação decida
comprar hoje uma ação e guardá-la para sempre. Em outras palavras, ela
nunca venderá essa ação — então o único dinheiro que ela ganhará são os
dividendos que receberá com o tempo. O valor da ação deveria ser igual ao
“valor presente” de todos os dividendos que a fundação receberá para
sempre a partir de agora, isto é, a quantia em dinheiro que as ações valerão,
corrigida pelo fato de que o dinheiro amanhã vale menos que o dinheiro
hoje.2 Mas como não sabemos exatamente quanto dada ação pagará em
dividendos ao longo do tempo, o preço da ação na realidade é apenas uma
previsão — a expectativa de mercado do valor presente de todos os futuros
pagamentos de dividendos.
Uma importante propriedade de previsões racionais — como
supostamente o preço das ações deve ser — é que as predições não podem
variar mais do que aquilo que está sendo previsto. Imagine que você está
tentando prever a temperatura diária máxima em Singapura. O clima não
varia muito nessa cidade-Estado do Sudeste Asiático. Tipicamente, a
temperatura máxima é em torno de 32ºC. Em um dia realmente quente, pode
chegar a 35ºC. Um dia “frio” poderia ter uma máxima de 30ºC. Você já
entendeu a ideia. Predizer 32ºC todo dia nunca ficaria muito longe. Se algum
meteorologista muito bêbado em Singapura estivesse predizendo 10ºC um
dia — mais frio do que realmente já esteve alguma vez — e 42ºC no dia
seguinte — mais quente do que já esteve —, estaria violando flagrantemente
a regra de que predições não podem variar mais do que aquilo que está sendo
previsto.
Shiller obteve um resultado surpreendente ao aplicar esse princípio ao
mercado de ações. Ele coletou dados de preços de ações e dividendos
recuando até 1871. Então, começando em 1871, computou para cada ano o
que chamou de previsão “racional ex post” do fluxo de dividendos futuros
que se acumulariam para alguém que comprasse um portfólio de ações
existentes na época. Ele fez isso observando os dividendos reais pagos e os
descontando de volta para o ano em questão. Depois de ajustar considerando
a bem estabelecida tendência de que os preços das ações sobem durante
longos períodos de tempo, Shiller descobriu que o valor presente dos
dividendos era, como a temperatura em Singapura, altamente estável. Mas os
preços das ações, que deveríamos interpretar como tentativas de prever o
valor presente dos dividendos, são altamente variáveis. Você pode ver os
resultados na Figura 12. A linha quase plana é o valor presente dos
dividendos, enquanto a linha que salta para cima e para baixo, como as
previsões de um meteorologista bêbado, são os preços reais das ações,
ambos tendo que ser corrigidos para remover a tendência ascendente de
longo prazo.
Shiller deu ao seu artigo o título de “Do Stock Prices Move Too Much to
Be Justified by Subsequent Changes in Dividends?” [“Os preços das ações
variam demais para serem justificados por subsequentes mudanças nos
dividendos?”]. A julgar pela Figura 12, a resposta era sim. Os resultados de
Shiller incendiaram os círculos financeiros. Vários artigos foram escritos
atacando seus métodos e conclusões, um dos quais foi jubilosamente
saudado pelos críticos como “Shiller Killer”. (Talvez você se lembre que um
desses artigos, escritos por Allan Kleidon, foi apresentado na conferência de
Chicago, abordada no Capítulo 17.)3
 Economistas acadêmicos ainda discutem trivialidades sobre a maneira
certa de conduzir o teste de Shiller. Mas acredito que o debate foi
efetivamente resolvido alguns anos depois, em uma segunda-feira, dia 19 de
outubro de 1987, e nos dias subsequentes. Naquela segunda-feira, os preços
das ações caíram drasticamente em todo o mundo. A carnificina começou
em Hong Kong e passou para o Ocidente, à medida que os mercados foram
abrindo na Europa e depois nos Estados Unidos. Em Nova York, os preços
caíram mais de 20%, depois de já terem caído mais de 5% na sexta-feira
anterior. Crucial para os nossos propósitos, a segunda-feira do dia 19 foi um
dia sem nenhuma notícia importante, financeira ou não. Nenhuma guerra
teve início, nenhum líder político foi assassinado e não ocorreu nada que
fosse digno de nota. (Para fins de comparação, o mercado de ações
americano caiu 4,4%4 no dia seguinte ao bombardeio japonês de Pearl
Harbor.) Ainda assim, os preços estavam caindo em alta velocidade ao redor
do mundo todo. Ninguém sabia dizer por quê. A volatilidade prosseguiu
pelos dias seguintes. Nos Estados Unidos, um forte rebote fez o índice S&P
500 de ações de grandes empresas subir 5,3% na terça-feira, saltar mais
9,1% na quarta, só para despencar em 8,3% na segunda-feira, dia 26. A
manchete do Wall Street Journal no fim daquele mês deveria ter sido:
“Robert Shiller comprovado: mercados financeiros são voláteis demais.” Em
um mundo racional, os preços só variam em reação a notícias, e, durante
aquela semana, as únicas notícias eram que os preços estavam variando
loucamente.
Se os preços estão variáveis demais, então, em certo sentido, estão
“errados”. É difícil argumentar que o preço no fechamento do pregão em 15
de outubro, uma quinta-feira, e o preço no fechamento do pregão na
segunda-feira seguinte — que estavam pelo menos 25% mais baixos —
podem ser ambos medidas racionais de valor intrínseco, dada a ausência de
notícias.
Quando Shiller escreveu seu artigo original, não pensou nele em termos
psicológicos. Estava apenas reportando fatos que eram difíceis de
racionalizar. Sem surpresa, li o artigo através de uma lente comportamental,
e o vi como um possível co-conspirador. Quando foi dar uma palestra em
Cornell na primavera de 1982, Werner de Bondt, ele e eu demos uma longa
caminhada pelo campus, e eu o encorajei a pensar no seu artigo através de
uma perspectiva que agora chamaríamos de comportamental. Não sei se a
nossa conversa teve algo a ver com isso, mas, dois anos depois, ele escreveu
um artigo que era um arraso em termos comportamentais. O texto, intitulado
“Preços de ações e dinâmica social”,5 abraçava a herética ideia de que
fenômenos sociais poderiam influenciar preços de ações da mesma forma
que acontece com tendências de moda. As barras das saias sobem e descem
sem qualquer razão aparente; não poderiam os preços das ações ser
influenciados de outras maneiras semelhantes que parecem estar além do
alcance padrão de um economista? A agenda de Bob nesse artigo era, sob
alguns aspectos, mais radical do que a minha. Imagine tentar convencer
economistas de que a moda tem importância, quando muitos deles só
recentemente aposentaram seus paletós de tweed com apliques de couro.
Anos depois, num livro com George Akerlof,6 Shiller usaria o termo de
Keynes, “espíritos animais”, para capturar a noção de mudanças caprichosas
nas atitudes de consumidores e investidores.

––––––––

Embora eu tenha retratado a pesquisa de Shiller como fundamentalmente

relevante para o aspecto o-preço-está-certo da HME, ela também é relevante
para a componente não-existe-almoço-grátis. Para entender por quê, vale a
pena recordar os achados acerca de value investing. Ações de valor, sejam
aquelas com razão preço/lucro muito baixa ou extremas perdedoras no
passado, previsivelmente têm performance melhor que a do mercado. Pode-
se também computar uma razão preço/lucro para o mercado total. Será que o
mesmo princípio se aplica — isto é, será que você pode vencer o mercado
comprando ações quando estão relativamente baratas e as evitando quando
estão relativamente caras? A minha melhor resposta a essa pergunta, que
Shiller audaciosamente assumiu, é: “Sim, porém...”
Para um exercício como esse, o método preferido de Shiller é dividir o
preço de mercado de um índice de ações (como, por exemplo, o S&P 500)
por uma medida da média dos ganhos nos últimos 10 anos. Ele prefere esse
olhar retroativo de um longo período de tempo para os ganhos porque
suaviza as flutuações temporárias que ocorrem no curso de um ciclo de
negócios. Um gráfico dessa razão é mostrado na Figura 13.
 Com o benefício da visão retroativa, é fácil ver a partir desse gráfico o que
um investidor teria gostado de fazer. Note que, quando o mercado diverge de
suas tendências históricas, ele acaba revertendo à média. As ações pareciam
baratas nos anos 1970 e acabaram se recuperando; pareciam caras no fim da
década de 1990 e acabaram despencando. Então parece haver algum poder
preditivo brotando da razão preço/lucro de longo prazo usada por Shiller. O
que nos leva àquele “porém”. O poder preditivo não é muito preciso.
Em 1996, Shiller e seu colaborador John Campbell deram um aviso à
diretoria do Federal Reserve, advertindo que os preços pareciam estar
perigosamente altos. Essa notificação levou Alan Greenspan, então
presidente do Fed, a fazer um discurso no qual indagou, com o seu jeito
oblíquo habitual, como alguém poderia saber se os investidores haviam se
tornado “irracionalmente exuberantes”. Bob mais tarde tomou emprestada
essa frase para o título do seu livro best-seller,7 que, fortuitamente, foi
publicado em 2000, quando o mercado estava começando a escorregar.
Então a advertência de Shiller estava certa ou errada?8 Como ela veio quatro
anos antes de o mercado atingir o pico, ele esteve errado por um longo
tempo antes de estar certo! Essa falta de precisão significa que a razão
preço/lucro no longo prazo está longe de ser uma maneira infalível de ganhar
dinheiro. Qualquer um que tivesse levado a sério o conselho de Shiller em
1996 e apostado pesadamente na queda do mercado teria quebrado antes de
ter uma chance de recuperar o dinheiro.
A mesma coisa vale para o mercado imobiliário. Uma das muitas
qualidades admiráveis de Bob Shiller é que ele tem sido há muito tempo um
ávido colecionador de dados, desde os dados históricos sobre preços de
ações lá em 1871 — que tornaram viável seu artigo original — até
questionários com levantamentos de sentimentos de investidores, passando
por medições dos preços de moradias. Essa última empreitada, levada a cabo
com seu amigo Chip Case, um economista imobiliário na Universidade
Tufts, criou o agora amplamente conhecido Índice de Preços de Moradia
Case-Shiller. Antes de Case e Shiller entrarem em cena, os indicadores dos
preços de moradias não eram muito confiáveis porque o mix de imóveis
vendidos em dado mês podia variar enormemente, distorcendo a média. Case
e Shiller tiveram a ideia sagaz de criar um índice baseado em vendas
repetidas do mesmo imóvel residencial, controlando assim a qualidade da
habitação e sua localização.
 Um gráfico do crescimento de longo prazo nos preços das moradias nos
Estados Unidos desde 1960 é mostrado na Figura 14. O gráfico se baseia em
dados sobre os preços das vendas de moradias coletados pelo governo até
2000; depois desse ano, os dados Case-Shiller se tornam disponíveis, então
são usadas ambas as fontes. Todos os preços estão corrigidos pela inflação.
O gráfico mostra que os preços de moradias cresceram modestamente
durante a maior parte do período até meados dos anos 1990, quando
dispararam. Além disso, após um longo período durante o qual a razão entre
o preço de compra de uma moradia e o custo de aluguel de uma moradia
similar pairou em torno de 20:1, os preços divergiam agudamente dessa
marca de referência de longo prazo. Olhando para esses dados, Shiller
advertiu sobre os perigos de uma bolha imobiliária, um alerta que acabou se
revelando correto. Mas, na época, não era possível ter certeza se estávamos
em uma bolha ou se alguma coisa na economia havia mudado, fazendo com
que relações muito altas dos preços de aluguel passassem a ser o novo
normal.
 Devo ressaltar que a imprecisão dessas previsões não significa que elas
sejam inúteis. Quando os preços divergem fortemente de níveis históricos,
em qualquer direção, existe algum valor preditivo nesses sinais. E, quanto
maior essa divergência dos preços em relação aos níveis históricos, mais os
sinais devem ser levados a sério. Investidores devem ter cautela em despejar
dinheiro em mercados que estão mostrando sinais de superaquecimento, mas
também não devem esperar ficar ricos por acertar o timing do mercado. É
muito mais fácil detectar que talvez estejamos em uma bolha do que dizer
quando ela vai estourar, e investidores que tentam ganhar dinheiro acertando
a hora das reviravoltas do mercado raramente têm sucesso.

––––––––

Embora nossos caminhos de pesquisa tenham tomado rumos diferentes, Bob

Shiller e eu nos tornamos amigos e co-conspiradores. Em 1991, nós
começamos a organizar um workshop semestral de finanças
comportamentais patrocinado pelo National Bureau of Economic Research.
Muitos dos artigos seminais em finanças comportamentais foram
apresentados ali, e a conferência tem ajudado as finanças comportamentais a
se tornar um componente próspero e central da pesquisa em economia
financeira.9
 25

A BATALHA DOS FUNDOS MÚTUOS

FECHADOS

O trabalho de Shiller feriu a hipótese do mercado eficiente através de seu

componente o-preço-está-certo, mas não foi considerado um ataque fatal.
Discussões sobre metodologia ainda persistiam. E, apesar de ser difícil
justificar o que aconteceu naquela semana de outubro de 1987, os defensores
do mercado eficiente não estavam dispostos a descartar uma explicação
racional. Na primavera de 1988, a Universidade de Chicago realizou uma
conferência sobre o crash, e uma das mesas-redondas me incluía ao lado de
Eugene Fama. Gene falou primeiro e disse que o mercado deveria ser
parabenizado pela rapidez com que havia atingido seu novo equilíbrio,
sugerindo que talvez um acontecimento tenha levado as pessoas a baixar
suas estimativas de rendimentos futuros no mercado de ações e, assim, os
preços se ajustaram imediatamente, exatamente como “deveriam”.
Quando chegou a minha vez de falar, perguntei aos especialistas ali
reunidos se achavam que o valor presente dos dividendos havia caído 20%
na Segunda-Feira Negra, como foi chamada. Apenas algumas mãos se
levantaram, e a de Gene estava entre elas. Arqueei as sobrancelhas como
quem diz: “E então?” Gene levantou a mão mais alto, sorrindo. Ele não
estava disposto a se render, mas manteve o senso de humor.
Seria preciso uma evidência muito forte para convencer Fama e o resto do
clã do mercado eficiente. Mas, como vimos antes, o valor intrínseco não
pode ser determinado com precisão, o que torna difícil provar que os preços
das ações se desviam do valor intrínseco. Uma abordagem possível para
testar se os preços estão “certos” é empregar um princípio importante que
está no cerne da HME: a lei do preço único. A lei afirma que, em um
mercado eficiente, o mesmo ativo não pode ser vendido simultaneamente
com dois preços diferentes. Se isso acontecesse, haveria uma oportunidade
imediata de arbitragem, ou seja, um meio de fazer uma série de operações de
compra e venda com a garantia de lucro sem nenhum risco. Imagine que o
ouro esteja sendo vendido por US$1.000,00 a onça em Nova York e a
US$1.010,00 a onça em Londres. Alguém poderia comprar contratos de ouro
em Nova York e vendê-los em Londres, pois assim, se os custos de transação
para essa operação forem pequenos, pode se ganhar dinheiro até os dois
preços convergirem. A existência de uma multidão de traders inteligentes
que estão constantemente à procura de violações da lei do preço único
garante que ela deve ser mantida, com precisão quase instantânea. Encontrar
uma violação atacaria o coração da HME.
No entanto, era surpreendentemente fácil encontrar uma violação. Na
verdade, já escreveram sobre ela, inclusive Benjamin Graham, entre outros.
O suspeito de quebrar a lei era um tipo de fundo mútuo chamado fundo
fechado.
No fundo aberto mais familiar, os investidores podem, a qualquer
momento, colocar ou tirar dinheiro do fundo, e todas as transações são
conduzidas a um preço determinado pelo valor dos recursos subjacentes ao
fundo, o chamado Valor de Recurso Líquido — ou NAV (Net Asset Value)
— do fundo. Imagine um fundo que apenas compre ações da Apple, e uma
cota do fundo Apple lhe dê uma ação da Apple. Suponha que a Apple esteja
vendendo a ação por US$100,00, e um investidor queira investir
US$1.000,00. O investidor envia US$1.000,00 e recebe de volta 10 cotas do
fundo. Se mais tarde o investidor quiser resgatar o fundo, a quantia
devolvida dependerá do preço atual das ações da Apple. Se o preço da ação
tiver duplicado para US$200,00, o investidor receberá de volta US$2.000,00
(menos as taxas cobradas pelo fundo) quando fizer o resgate. O termo
“aberto” significa que os recursos administrados pelo fundo podem aumentar
ou diminuir, dependendo das preferências de seus investidores.
Um fundo fechado funciona de maneira diferente. Gestores do fundo
levantam uma quantia inicial, digamos US$100.000.000,00, e pronto.
Nenhum dinheiro novo pode ser investido, e o dinheiro não pode ser
resgatado. (Você pode ver o apelo que começar um fundo desses tem para os
gestores de portfólio. Os investidores não podem resgatar seu dinheiro!)
Cotas do fundo são negociadas no mercado, então, se um investidor quiser
vender suas cotas, deve fazê-lo ao preço de mercado do fundo. Voltando ao
exemplo hipotético do fundo da Apple, suponha agora que o fundo seja
organizado como um fundo fechado, e, como antes, uma cota do fundo lhe
dê uma ação da Apple. Qual é o preço de mercado para o fundo fechado da
Apple? Seria de se presumir que é NAV, ou seja, o preço corrente da Apple.
Se fosse qualquer outra coisa, a lei do preço único estaria sendo violada, já
que seria possível comprar cotas da Apple com dois preços diferentes, um
determinado pelo preço de mercado das cotas da Apple e o outro pelo preço
do fundo Apple.
A HME faz uma predição clara sobre os preços de cotas de fundos
fechados: serão iguais ao NAV. Mas uma simples olhada na tabela de preços
de cotas de fundos fechados revela que não é assim (Figura 15). Essas
tabelas possuem três colunas: uma para o preço da cota do fundo, uma para o
NAV e outra para o desconto ou prêmio que mede a diferença percentual
entre os dois preços. O simples fato de haver três colunas já diz que os
preços de mercado são frequentemente diferentes do NAV. Enquanto é típico
os fundos venderem com descontos, geralmente na faixa de 10-20% abaixo
do NAV, às vezes eles vendem com prêmio. Essa é uma violação flagrante da
lei do preço único. E o investidor não precisa fazer qualquer ginástica
numérica para detectar a anomalia, já está exposta bem ali na sua frente, na
tabela. O que está acontecendo?
 Eu não sabia muita coisa sobre fundos fechados até conhecer Charles Lee.
Charles era aluno de doutorado em contabilidade em Cornell, mas seu
histórico indicava que ele poderia ter algum interesse em finanças
comportamentais, então dei um jeito de atraí-lo como assistente de pesquisa
em seu primeiro ano no programa. Quando Charles participou do meu curso
sobre economia comportamental, sugeri os fundos fechados como tópico
para um projeto do curso. Ele aceitou o desafio.
Mais ou menos na época em que Charles terminou sua dissertação para o
meu curso, Larry Summers tinha acabado de escrever o primeiro de uma
série de artigos com três de seus ex-alunos sobre o que chamaram de noise
traders. O termo foi cunhado por Fisher Black, que transformara noise
(“ruído”, em português) em um termo técnico de finanças durante seu
discurso presidencial para a American Finance Association, usando-o como
contraste para a palavra “notícia”. A única coisa que faz um Econ mudar de
ideia em relação a investimento são notícias genuínas, mas Humanos podem
reagir a algo que não se qualifica como notícia — um anúncio engraçado da
companhia por trás do investimento, por exemplo. Em outras palavras, FSIs
são ruído, e noise traders — conforme Black e Summers empregam o termo
— tomam decisões com base em FSIs em vez de notícias reais.
Summers havia usado anteriormente uma linguagem mais forte para
expressar a ideia da capacidade que ruídos têm de influenciar preços de
ativos. Ele é o autor de um artigo infame — não publicado — sobre esse
tema que começa da seguinte maneira: “EXISTEM IDIOTAS. Olhe em
volta.”1 Três estudantes de pós-graduação que se conheceram ao dividir um
alojamento no seu primeiro ano da faculdade — Brad de Long, Andrei
Shleifer e Robert Waldmann — juntaram-se a Summers para produzir uma
versão mais rigorosa, meticulosa e educada do artigo dos “idiotas”.2 O
modelo proposto por eles usava fundos fechados como exemplo para o tipo
de recurso que seu modelo poderia ajudar a entender, mas não tinham feito
nenhum teste empírico. Charles e eu acreditávamos que, com intuito de
preencher tal lacuna, poderíamos desenvolver mais o artigo que ele tinha
entregado para a conclusão de curso. Pedimos então a Andrei Shleifer, que
recentemente entrara para o corpo docente da Universidade de Chicago, que
se juntasse a nós nesse projeto. Charles, Andrei e eu escrevemos então um
artigo sobre fundos fechados, observando que havia quatro enigmas
associados a eles.
Quando fundos fechados são iniciados, geralmente são vendidos por
corretores, que adicionam uma robusta comissão de cerca de 7% ao preço de
venda. Mas, em seis meses, é típico que os fundos sejam negociados com um
desconto de mais de 10%. Então, o primeiro enigma é: por que alguém
compra um ativo por US$107,00, que previsivelmente valerá US$90,00 em
seis meses? Esse padrão induziu Benjamin Graham a se referir aos fundos
fechados como “um caro monumento erigido à inércia e à estupidez dos
acionistas”.3 Era um jeito mais polido de dizer “EXISTEM IDIOTAS”, que
continua sendo a única resposta satisfatória para o primeiro enigma.4
O segundo enigma é a existência dos descontos e prêmios mencionados
anteriormente. Por que o fundo negocia a um preço que é diferente do valor
dos seus ativos?
O terceiro enigma é que os descontos (e prêmios) variam um bocado, ao
longo do tempo e entre os fundos. Esse é um ponto importante porque exclui
muitas explicações simples para a existência dos descontos. Uma dessas
explicações sustentava que o desconto era necessário para compensar os
investidores pelo fato de os fundos cobrarem taxas ou gerirem mal o
portfólio. Mas se fatores desse tipo fossem a explicação, por que os
descontos variam tanto? Nem as taxas nem a gestão variam tanto com o
tempo.
O quarto enigma é que, quando um fundo fechado vendendo com
desconto decide mudar sua estrutura para um fundo aberto, muitas vezes sob
pressão dos cotistas quando está vendendo com um desconto grande, seu
preço converge para o NAV. Esse fato exclui a possibilidade de que o valor
líquido do ativo tenha sido mal calculado. Coletivamente, os quatro enigmas
criavam um enigma para o mercado eficiente.
O objetivo básico do nosso artigo era chamar um pouco mais a atenção
para esses enigmas. Mas a principal contribuição da nossa pesquisa foi
compreender um pouco mais acerca de por que os descontos variam com o
tempo. Exploramos um fato importante sobre os fundos fechados com sede
nos Estados Unidos que estávamos estudando: investidores individuais, em
oposição a instituições, são os principais cotistas desses fundos. Postulamos
que investidores individuais agiam como noise traders nesse mercado;
seriam menos rigorosos do que os investidores profissionais, como fundos
de pensão e fundos patrimoniais, portanto estariam sujeitos a variações de
otimismo ou pessimismo, que apelidamos de “sentimento do investidor”.
Conjecturamos que, quando investidores individuais estão alegres, os
descontos dos fundos fechados encolhem; porém, quando ficam deprimidos
ou atemorizados, os descontos aumentam. Essa abordagem estava bem
alinhada com a visão de Shiller sobre a dinâmica social, e a sensibilidade do
investidor era claramente um exemplo de “espíritos animais”.
 A questão era como medir o sentimento dos investidores. Para isso,
exploramos o fato de que investidores individuais também têm maior
probabilidade do que investidores institucionais de possuir cotas de
empresas pequenas. Instituições evitam essas cotas porque elas não são tão
negociadas a ponto de prover a liquidez que um grande investidor necessita.
E fundos mútuos não compram cotas de fundos fechados nem de outros
fundos mútuos porque seus clientes não gostam da ideia de pagar dois
conjuntos de tarifas. Assim, se o sentimento de investidor dos indivíduos
varia, calculamos que isso se revelaria tanto nos descontos em fundos
fechados quanto na performance relativa de pequenas empresas em relação
às grandes empresas. (Embora cotas em pequenas empresas tenham melhor
performance em média, a diferença varia e, em alguns períodos, grandes
empresas têm performance melhor que as pequenas.)
Foi exatamente isso que descobrimos.5 O desconto médio em fundos
fechados estava correlacionado com a diferença de rendimentos entre ações
de pequenas e grandes empresas; quanto maior o desconto, maior a diferença
em rendimentos entre aqueles dois tipos de ações. Essa descoberta era
equivalente a descobrir pegadas do Abominável Homem das Neves ou de
alguma outra criatura mitológica.
Como eu disse, não fomos de forma alguma os primeiros a escrever sobre
fundos fechados. O economista Rex Thompson redigiu sua tese sobre fundos
fechados6 e descobriu que a estratégia de comprar os fundos com os maiores
descontos gerava rendimentos superiores (uma estratégia também advogada
por Benjamin Graham). O conhecido guru do mercado eficiente Burton
Malkiel, autor do perpétuo best-seller A Random Walk Down Wall Street,7
também advogava tal estratégia. Não obstante, nosso artigo deixou algumas
pessoas chateadas e enfureceu Merton Miller, o economista financeiro
ganhador do Prêmio Nobel, com posição sênior em relação a Shleifer na
Universidade de Chicago.
Até hoje, não sei exatamente qual parte do nosso artigo deixou Miller tão
aborrecido, mas desconfio que, ainda que outros tenham escrito sobre tais
fundos antes, fomos os primeiros desde Graham a fazê-lo sem seguir o
procedimento cortês de pedir desculpas e encontrar justificativas para nossos
achados anômalos. Em vez disso, parecíamos estar nos divertindo. E ainda
por cima, estávamos usando uma anomalia irritante, o efeito da pequena
empresa, para ajudar a explicar outra: descontos persistentes em fundos
fechados. Isso, para um Econ, é o equivalente a proferir o nome do Senhor
em vão enquanto trabalha no Sabá.
Miller partiu para o ataque. Submetemos nosso artigo ao Journal of
Finance, e o editor, René Stulz, o enviou para os pareceristas. Nesse meio-
tempo, ficamos sabendo que Miller estava tentando convencer o professor
Stulz a rejeitar nosso artigo. Stulz aceitou o artigo e disse a Miller que, se
discordasse dos nossos achados, devia seguir o procedimento usual de
escrever um comentário sobre o artigo e submetê-lo ao Journal.
Miller aceitou a sugestão de Stulz. Recrutou Nai-fu Chen, um colega
professor de Chicago, e Raymond Kan, aluno de pós-graduação, para ajudá-
lo em sua pesquisa, e os três submeteram um comentário sobre o nosso
artigo. Miller era perspicaz, e o comentário foi escrito no seu habitual estilo
fanfarrão. Eles começavam o artigo dessa forma: “Charles Lee, Andrei
Shleifer e Richard Thaler (1991) alegam ter resolvido não um, mas dois
antigos enigmas — descontos em fundos fechados e efeito de pequenas
firmas. Ambos, segundo Lee et al., são motivados pelos mesmos arroubos de
sentimento do pequeno investidor. Acertar dois coelhos tão fugidios com
uma cajadada só seria de fato um belo truque se Lee et al. conseguissem
fazê-lo. Mas não conseguem.”8
Não vou entediar você com a essência do debate, que era, em sua maior
parte, sobre detalhes técnicos. Seguindo a tradição, escrevemos uma
“réplica” para aparecer no mesmo número da revista e apresentamos novos
dados para reforçar nossas alegações, algo que Miller considerou uma
violação do protocolo usual de tais debates. Ele insistiu em uma tréplica, o
que significava que, de acordo com a tradição, como autores originais,
tínhamos o direito de dar a última cajadada.9
Naturalmente, ambos os lados declararam vitória nos últimos comentários.
Não sei quem ganhou, mas sei, sim, que as quatro etapas de nosso confronto
sem precedentes atraíram um bocado de atenção. Graças ao professor Miller,
centenas de economistas financeiros se sentiram compelidos a ler o nosso
artigo original; então, ao nos atacar, Miller acabou nos fazendo um grande
favor. Não fosse isso, muitos leitores do Journal of Finance poderiam nunca
ter reparado em um artigo sobre fundos mútuos fechados. Porém, nada atrai
mais a atenção do que uma boa briga.
 26

MOSCAS-DAS-FRUTAS, ICEBERGS E
PREÇOS DE AÇÕES NEGATIVOS

O debate com Merton Miller obscureceu o ponto mais importante acerca dos
fundos fechados: a flagrante violação da lei do preço único. Era como se
tivéssemos descoberto um unicórnio e então tivéssemos tido uma longa briga
sobre como deveríamos chamar a cor da pelagem do bicho. Anos mais tarde,
depois de eu ter ingressado na Universidade de Chicago, revisitei a lei do
preço único com um colega de Chicago, Owen Lamont.
Naquela época, Owen não era realmente um economista comportamental.
Era apenas um pesquisador de mente aberta que gostava de agitar as
discussões e tinha um bom faro para problemas interessantes. Owen é
sempre uma das principais escolhas para o papel de debatedor nos
seminários de finanças comportamentais que Shiller e eu organizamos no
National Bureau of Economic Research (NBER). Alfinetadas eram
frequentes nesses encontros, e Owen provavelmente detém o recorde. Uma
vez, solicitaram que ele debatesse sobre um artigo no qual os autores haviam
medido os níveis de ansiedade de traders de opções durante um dia de
negociação. A tecnologia do sensor empregada era refinada, mas muitos de
nós ficamos imaginando o que deveríamos absorver desse exercício. Owen
abriu a discussão com uma síntese: “Os autores definitivamente rejeitaram a
hipótese de que esses traders não passem de portas.”
O problema interessante que Owen tinha identificado era uma flagrante
violação da lei do preço único envolvendo uma companhia chamada 3Com.
O principal negócio da 3Com era com redes de computadores usando uma
tecnologia chamada Ethernet, mas, por meio de uma fusão, eles também
tinham adquirido a Palm, o fabricante do que na época foi considerado um
elegantíssimo computador de mão chamado Palm Pilot. No verão de 1999,
quando a ação de qualquer empresa de tecnologia respeitável do Vale do
Silício parecia dobrar a cada um ou dois meses, a 3Com estava sendo
negligenciada, e o preço da sua ação permanecia constante. A administração
da 3Com adotou um plano para aumentar o preço da sua ação, e o plano
envolvia desinvestir-se do seu interesse na Palm. Em 2 de março de 2000, a
3Com vendeu uma fração de sua participação na Palm para o público geral.
Nessa transação, chamada divisão de capital, a 3Com vendeu cerca de 4% de
sua participação na Palm em uma oferta pública inicial, vendeu cerca de 1%
para um consórcio de empresas e reteve a posse de 95% de suas cotas.
Esse ato deveria por si só preocupar os defensores da hipótese de mercado
eficiente. Que diferença faz se a Palm está localizada dentro da 3Com ou aí
fora, por conta própria? Se os preços estão “certos”, então dividir uma
empresa em duas partes não deveria aumentar seu valor, a menos que a
empresa-mãe — a 3Com, nesse caso — estivesse fazendo algo disfuncional
na sua administração da Palm que estivesse impedindo a prosperidade dessa
divisão. No entanto, a administração da 3Com obviamente não disse que
estava se divorciando da Palm para permitir que ela saísse de debaixo da sua
má administração. Em vez disso, insinuaram que a Palm, de alguma forma,
passaria em um passe de mágica a valer mais como companhia destacada do
que como parte da empresa-mãe. Sem dúvida, esperavam que, como
companhia separada, a Palm fosse mais valorizada, como as empresas
quentes de tecnologia daquela época, tais como eBay, AOL e Amazon. Um
defensor do mercado eficiente ficaria cético em relação a essa jogada. Em
um mercado constituído apenas de Econs, o valor da 3Com é igual ao valor
da Palm mais o valor do resto da 3Com, e separá-las não teria efeito no valor
total da empresa.
Mas Econs claramente não estavam guiando os preços das ações das
empresas de tecnologia naquele final dos anos 1990. Por mais intrigante que
seja, separar a Palm pareceu dar certo. Quando o plano de separar a Palm do
resto da empresa foi anunciado em 13 de dezembro de 1999, cada ação da
3Com estava sendo vendida por US$40,00 cada. Na ocasião em que ocorreu
a oferta pública inicial para as ações da Palm, em 1o de março de 2000, o
preço da ação da 3Com havia subido para US$100,00. É um belo retorno
pelo dispendioso passo de transformar a Palm em empresa separada! Mas a
parte realmente bizarra ainda estava por vir.
A operação estava programada para vender inicialmente apenas 5% do
valor da Palm a investidores externos. A 3Com reteria o restante da
participação. Então, após um período de alguns meses, cada acionista da
3Com receberia 1,5 cota da Palm. É aqui que a lei do preço único entra em
ação. Assim que as cotas iniciais da Palm fossem vendidas e começassem a
ser negociadas, os acionistas da 3Com teriam essencialmente dois
investimentos separados. Uma única cota da 3Com incluía 1,5 cota da Palm
mais uma participação nas partes remanescentes da 3Com, o que, em
literatura financeira, é chamado “valor residual” (stub value) da 3Com. Em
um mundo racional, o preço da cota da 3Com seria igual ao valor do resíduo
mais 1,5 vez o preço da Palm.
Os bancos de investimento envolvidos na transação das cotas da Palm que
seriam vendidas na oferta pública inicial precisavam determinar o preço a
ser cobrado. À medida que a empolgação em torno dessa oferta pública ia
crescendo, eles continuaram a aumentar o preço, finalmente estabilizando
em US$38,00 a cota; mas quando as cotas da Palm começaram a ser
negociadas, o preço deu um salto e terminou o dia um pouco acima de
US$95,00. Uau! Os investidores pareciam loucamente entusiasmados em
relação à perspectiva de uma empresa Palm independente.
Então o que deveria acontecer com o preço da 3Com? Façamos os
cálculos. Cada cota da 3Com incluía agora 1,5 cota da Palm. Se você
multiplicar US$95,00 por 1,5 obterá cerca de US$143,00. Mais do que isso,
as partes remanescentes da 3Com eram um negócio lucrativo, então é
preciso perceber que o preço das cotas da 3Com saltaria para pelo menos
US$143,00 e provavelmente um pouquinho mais. Mas, na realidade, naquele
mesmo dia o preço da 3Com caiu, fechando em US$82,00. Isto significa que
o mercado estava calculando que o valor residual da 3Com era de -US$61,00
por cota, o que somado resulta em US$23.000.000.000,00 negativos! Você
leu corretamente. O mercado de ações estava dizendo que o negócio
remanescente da 3Com, um negócio lucrativo, valia -US$23.000.000.000,00.
Há um princípio em finanças ainda mais fundamental que a lei do preço
único, que diz que o preço de uma ação nunca pode ser negativo. Você pode
jogar suas cotas fora se quiser, e os acionistas têm responsabilidade limitada,
então o preço absoluto mais baixo a que uma ação pode cair é zero.
Nenhuma empresa pode valer -US$100,00, e menos ainda -
US$23.000.000.000,00. Mas era isso que o mercado estava dizendo.
Pense nesse panorama de outra maneira. Suponha que um Econ esteja
interessado em investir na Palm. Ele poderia pagar US$95,00 e ter uma cota
da Palm, ou poderia pagar US$82,00 e ter uma cota da 3Com que inclui 1,5
cota da Palm mais uma participação na 3Com. Não parece uma decisão
difícil! Por que comprar diretamente a Palm quando você pode ganhar mais
cotas por menos dinheiro comprando a 3Com, e ainda uma participação em
outra empresa gratuitamente?
 Essa foi uma violação colossal da lei do preço único. Na verdade, foi tão
colossal que foi amplamente divulgada na imprensa popular. No entanto, o
valor remanescente da 3Com permaneceu negativo durante vários meses.
Como isso pôde acontecer? Dois ingredientes são necessários para que
uma violação da lei do preço único surja e persista. O primeiro é que você
precisa de alguns investidores com um inexplicável desejo de possuir uma
versão pura, não adulterada, da Palm em vez de uma versão diluída com
dinheiro extra e participação em uma empresa lucrativa. Em outras palavras,
você precisa de noise traders, também conhecidos como os IDIOTAS de
Summers. E note que, mesmo se algumas pessoas comprarem as ações da
Palm com intuito de vender mais tarde para idiotas a um preço
supervalorizado — bem, você ainda precisa de alguns idiotas para fazer o
plano dar certo.
A outra coisa necessária para que isso aconteça é algo que deve estar
impedindo o smart money de levar os preços de volta para onde
supostamente deveriam estar. O investidor meramente “sensato” apenas
compraria a 3Com em vez da Palm. Mas um verdadeiro Econ iria um passo
além. Nessa situação, a transação do smart money é comprar as
subvalorizadas cotas da 3Com e ficar vendido em uma quantidade
apropriada de cotas da Palm. Então, quando o negócio é completado, o
investidor vende as cotas da Palm que recebe, usa essas cotas para pagar seu
empréstimo e fica com um lucro igual ao preço que a 3Com está valendo
como empresa isolada. Esse é um negócio no qual nunca se perde. Por que
ninguém estava tentando isso, visto que era tão amplamente conhecido? O
problema era que foram vendidas tão poucas cotas da Palm na oferta pública
inicial que não havia o suficiente para satisfazer todo mundo que queria
tomá-las emprestadas: a demanda de gente que queria tomar cotas
emprestadas para ficar com a posição vendida excedia a oferta de cotas
disponíveis para serem emprestadas. Isto significava que o smart money era
incapaz de guiar os preços relativos da Palm e da 3Com para um equilíbrio
racional, no qual o preço da 3Com fosse ao menos 1,5 vez o preço da Palm.1
A história Palm/3Com não é única.2 Nos idos de 1923, o jovem Benjamin
Graham notou que a DuPont possuía um grande número de ações da General
Motors; estranhamente, o valor de mercado da DuPont era mais ou menos o
mesmo que o da sua participação na GM. Apesar de a DuPont ser uma
empresa altamente lucrativa, seu valor remanescente era próximo a zero.
Graham fez a transação inteligente, comprando Dupont e ficando vendido
em GM, e ganhou uma bela grana quando o preço da DuPont subiu.
Mas as coisas nem sempre dão tão certo para os traders inteligentes. Por
muitos anos, havia dois tipos de cotas da empresa fundida Royal Dutch
Shell. As cotas da Royal Dutch eram negociadas em Nova York e na
Holanda, e as da Shell eram negociadas em Londres. Segundo os termos do
acordo de fusão que criou essa empresa em 1907, 60% dos lucros iriam para
os acionistas da Royal Dutch e 40% para os acionistas da Shell. A lei do
preço único estipula que a razão entre os preços das duas classes de cotas
deveria ser 60/40 ou 1,5. Mas será que essas duas ações sempre foram
negociadas nessa razão? Não! Às vezes as cotas da Royal Dutch eram
negociadas com até 30% a menos, e outras vezes eram negociadas com até
15% a mais. Os noise traders parecem ter uma dificuldade especial de
multiplicar por 1,5.
Nesse caso, a transação inteligente seria comprar a versão mais barata da
ação, qualquer que seja ela, e ficar vendido na versão mais cara. Ao
contrário do caso da Palm e 3Com, ambas as versões da ação eram
amplamente negociadas e fáceis de tomar emprestadas; então o que impedia
o smart money de garantir que as ações fossem negociadas na sua apropriada
razão de 1,5? Estranhamente, nada! E, crucialmente, ao contrário do
exemplo da Palm, que com certeza terminaria em poucos meses, a
disparidade de preços na Royal Dutch Shell podia durar, como durou,
décadas.3 É aí que mora o risco. Alguns traders inteligentes, tais como o
fundo multimercado Long Term Capital Management (LTCM), realizaram,
sim, o negócio inteligente, ficando vendidos nas caras cotas da Royal Dutch
e comprando as cotas Shell baratas. Mas a história não teve um final feliz.
Em agosto de 1998, por causa de uma crise financeira na Ásia e uma
insolvência em títulos russos, o LTCM e outros fundos multimercado
começaram a perder dinheiro e precisaram reduzir algumas de suas posições,
inclusive sua operação com a Royal Dutch Shell. Mas, sem nenhuma
surpresa, o LTCM não foi o único fundo multimercado a ter identificado a
anomalia na precificação da Royal Dutch Shell, e outros fundos também
haviam perdido dinheiro na Rússia e na Ásia. Então, ao mesmo tempo que o
LTCM quis se desvencilhar da sua posição na Royal Dutch Shell, outros
fundos também quiseram, e a diferença de valores — o spread — atuou
contra eles, ou seja, a versão mais cara ficou ainda mais cara. Dentro de
semanas, o LTCM desabara4 com essa e outras oportunidades de
“arbitragem” que foram piorando antes de melhorar.
O exemplo do LTCM ilustra o que Andrei Shleifer e seu frequente coautor
Robert Vishny chamam de “limites de arbitragem”. Na verdade, num artigo
publicado sobre esse tópico em 1997,5 um ano antes de esses eventos
ocorrerem, eles descreveram de forma bastante cautelosa uma situação
hipotética muita parecida com a vivenciada pelo LTCM. Quando preços
começam a se movimentar contra um gestor de dinheiro e os investidores
começam a pedir de volta parte do seu dinheiro, os preços serão guiados
ainda mais contra eles, o que pode causar uma espiral maligna. A lição
básica é que os preços podem sair de controle e o smart money nem sempre
consegue consertar as coisas.

––––––––

Owen e eu escrevemos um artigo acadêmico sobre o episódio Palm/3Com

ousadamente intitulado “O mercado sabe somar e subtrair?”,6 o qual
apresentamos no workshop de finanças na Universidade de Chicago. No fim
do workshop, Gene Fama questionou o significado de exemplos como esse e
fundos fechados. Ele comentou que esses eram recursos financeiros
relativamente sem importância. Então, embora os resultados estivessem em
conflito com a HME, argumentou que os valores eram pequenos demais para
ter relevância.
Em minha opinião, esses casos especiais são o equivalente financeiro às
moscas-das-frutas do geneticista. Moscas-das-frutas não são uma espécie
particularmente importante no grande esquema das coisas, mas sua
capacidade de se reproduzir rápido oferece aos cientistas a chance de estudar
questões cuja análise seria difícil de outra forma. O mesmo ocorre com as
moscas-das-frutas financeiras. Essas são as raras situações nas quais
podemos dizer alguma coisa sobre valor intrínseco. Ninguém pode dizer
qual deveria ser o preço da 3Com ou da Palm, mas podemos dizer com
grande certeza que, após a separação, o preço da 3Com deveria ser pelo
menos 1,5 vez o preço da Palm. Sugeri que exemplos como este eram a
ponta de um iceberg de precificação inadequada no mercado. A opinião de
Gene era que tínhamos contemplado o iceberg inteiro.
 Quais são as implicações desses exemplos? Se a lei do preço único pode
ser violada em casos tão transparentemente óbvios, então é absolutamente
claro que disparidades ainda maiores podem ocorrer no nível do mercado
total. Voltemos ao debate sobre a existência de uma bolha nas ações da
internet no fim da década de 1990. Não havia como provar na época, ou
mesmo agora, que os preços das ações de tecnologia estavam altos demais.
Mas se o mercado não podia acertar algo tão simples como Palm e 3Com,
certamente parecia possível que o índice NASDAQ de ações de tecnologia
também pudesse estar com preço elevado demais. Não parece coincidência
que a parte cara do negócio Palm/3Com fosse a sedutora divisão Palm e a
parte barata e sonolenta ficasse com a mãe 3Com. O mesmo podia ser dito
ao comparar o aumento nos preços das charmosas ações de tecnologia versus
as sonolentas industriais.
Então qual ponto da hipótese de mercado eficiente eu deveria criticar?
Deve-se ressaltar que, como referencial normativo de como o mundo deveria
ser, a HME tem sido extraordinariamente útil. Em um mundo de Econs,
acredito que a HME seria verdadeira. E não teria sido possível fazer
pesquisa em finanças comportamentais sem o modelo racional como ponto
de partida. Sem o referencial racional, não há anomalias a partir das quais
podemos detectar comportamentos desviantes. E mais, ainda não existe uma
teoria comportamental referencial de preços de ativos que possa ser usada
como substrato teórico de pesquisa empírica. Precisamos de algum ponto de
partida para organizar nossos pensamentos sobre qualquer tópico, e a HME
continua sendo o melhor que temos.
Quando se trata da HME como modelo descritivo de mercados de ativos,
minha ficha de avaliação é mista. Dos dois componentes, usando a escala às
vezes utilizada para julgar as alegações feitas por candidatos políticos, eu
julgaria a componente do não-existe-almoço-grátis como “verdadeira na sua
maior parte”. Decididamente há anomalias: às vezes o mercado reage com
exagero, e às vezes deixa de reagir como se espera. Mas continua o caso de
que a maioria dos gestores ativos de dinheiro fracassa em vencer o mercado.
E, como mostra a história da Royal Dutch Shell e LTCM, mesmo quando
investidores podem saber com certeza que os preços estão errados, esses
preços ainda podem continuar errados. Ou até mesmo ficarem ainda mais
errados. Isto deveria justificadamente assustar investidores que se julgam
espertos e querem explorar aparentes erros de preços. É possível ganhar
dinheiro, mas não é fácil.7 Certamente, investidores que aceitam o evangelho
da HME e investem em fundos de índice de baixo custo não podem ser
considerados culpados por essa escolha.
Tenho uma opinião bem pior sobre o componente o-preço-está-certo da
HME e, por causa de muitas questões de importância, este é o componente
mais importante. Quão errado eu penso que ele é? Notavelmente, no ensaio
de Fisher Black sobre ruído, ele opina que “poderíamos definir um mercado
eficiente como aquele no qual o preço está dentro de um fator de 2 do valor,
isto é, o preço é mais do que a metade do valor e menos que o dobro do
valor. O fator de 2 é arbitrário, é claro. Intuitivamente, porém, a mim parece
razoável, à luz das fontes de incerteza acerca do valor e a intensidade das
forças que tendem a fazer com que preço retorne ao valor. Por essa
definição, penso que quase todos os mercados são eficientes praticamente o
tempo todo. Por ‘quase todos’ entendo pelo menos 90%.”8
Não tenho certeza se “90% do tempo” é uma definição satisfatória de
“quase o tempo todo”, porém, mais importante, o fator de 2 me parece uma
margem muito ampla para chamar o mercado de eficiente. Basta pensar em
todas as moradias construídas durante a bolha imobiliária que ainda valem
apenas a metade do seu valor quando este estava no pico. As pessoas que
compraram essas casas provavelmente discordariam da avaliação de que o
mercado imobiliário estava atuando de forma eficiente durante o boom.
Além disso, Black morreu em 1996, antes das bolhas de tecnologia e
imobiliária. Acredito que, se ele ainda estivesse por aí, poderia ser
convencido a rever a premissa para “certo dentro de um fator de 3”. O índice
NASDAQ perdeu mais de 2/3 do seu valor desde seu pico em 2000 até o
fundo do poço em 2002, e o declínio quase certamente se deve à exuberância
inicial. (Com toda certeza a culpa não pode ser jogada no fato de a internet
provar ser uma decepção.)
Minha conclusão: o preço frequentemente está errado, e às vezes muito
errado. Além disso, quando os preços divergem do valor fundamental por
margens tão largas, a distribuição inadequada de recursos pode ser bastante
grande. Por exemplo, nos Estados Unidos, onde os preços das moradias
estavam subindo em nível nacional, algumas regiões experimentaram
aumentos de preços especialmente rápidos e proporções preço-aluguel
historicamente elevadas. Se os proprietários das residências e os locatários
tivessem sido Econs, teriam notado esses sinais de alerta e percebido que
uma queda nos preços de moradias estava se tornando cada vez mais
provável. Em vez disso, levantamentos feitos por Shiller mostraram que
essas eram as regiões nas quais as expectativas sobre a apreciação futura dos
preços das moradias eram as mais otimistas. Em vez de esperar a reversão à
média, as pessoas agiam como se aquilo que sobe fosse obrigado a subir
ainda mais.
Ademais, locatários racionais teriam feito exigências para tornar as
hipotecas mais estritas sob tais circunstâncias, mas acontecia justamente o
contrário. Hipotecas eram oferecidas com pouco ou nenhum pagamento de
entrada, e pouca atenção se prestava à credibilidade dos que tomavam
empréstimos. Esses “empréstimos de mentira”9 alimentaram os booms, e os
responsáveis pelas políticas não tomaram atitude para intervir.
Essa lição é uma das mais importantes a ser tirada da pesquisa sobre a
eficiência de mercado. Se os responsáveis pelas políticas simplesmente
tomam ao pé da letra que os preços estão sempre certos, jamais poderão ver
qualquer necessidade de ação preventiva. Mas quando reconhecemos que
bolhas são possíveis, e o setor privado parece estar alimentando o frenesi,
pode fazer sentido que os responsáveis pelas políticas se inclinem contra o
vento de alguma maneira.
Os bancos centrais ao redor do mundo tiveram que tomar medidas
extraordinárias para ajudar as economias a se recuperarem da crise
financeira. As mesmas pessoas que mais se queixam dessas medidas
extraordinárias para recuperação são também aquelas que contestariam
passos relativamente menores para reduzir a probabilidade de outra
catástrofe. Isto é simplesmente irracional.
 VII
BEM-VINDO A CHICAGO
1995 – PRESENTE
Tive um almoço com diversos membros do corpo docente de finanças da
Universidade de Chicago, o que acabou se tornando uma entrevista de
emprego para uma posição na agora chamada Booth School of Business.
Ao deixarmos a escola de negócios para irmos a pé até o clube dos
professores onde seria o almoço, vi uma nota de US$20,00 caída na
calçada, bem na frente do prédio. Naturalmente, eu a peguei. E então todo
mundo começou a rir. Estávamos rindo porque todos percebemos a ironia
daquela situação. Há uma velha piada que diz que um economista de
Chicago não se daria ao trabalho de pegar uma nota de US$20,00 na
calçada porque alguém já a teria catado se ela fosse real. Não existe algo
como almoço grátis ou US$20,00 grátis. Mas, para um herege como eu, os
US$20,00 pareciam suficientemente reais para valer a pena eu me abaixar
para pegá-los.
Minha nomeação não transcorreu sem controvérsia na escola.
Previsivelmente, Merton Miller não ficou muito feliz com ela, mesmo que
minha designação básica não tenha sido em finanças. Em vez disso, eu me
juntaria ao grupo de ciências comportamentais, que era composto
basicamente de psicólogos, o que encarei como uma vantagem. Eu teria a
oportunidade de construir uma espécie de grupo de cientistas
comportamentais com forte formação disciplinar que havia muito eu achava
que devia existir em uma escola de negócios de primeira linha. E, ao
mesmo tempo, eu teria uma chance de aprender mais sobre psicologia, um
campo em que meu conhecimento ainda era bastante limitado.
Não tenho conhecimento das conversas internas que o corpo docente teve
na época em que minha designação foi considerada, mas o repórter de uma
revista entrevistou Gene Fama e Merton Miller depois que cheguei,
achando estranho que eles permitissem um renegado como eu se juntar a
eles. Gene, com quem eu sempre tive uma relação boa, respondeu, em tom
completamente jocoso, que eles me queriam por perto para ficarem de olho
em mim. O repórter pressionou Miller um pouco mais, perguntando-lhe
especificamente por que ele não havia impedido a minha nomeação. Era
obviamente uma pergunta impertinente, à qual Miller podia muito bem ter
respondido: “Não é da sua conta.” Em vez disso, ele disse que não havia
impedido a nomeação “porque cada geração tem que cometer seus próprios
erros”. Bem-vindo a Chicago!
 27

INSTRUÇÃO EM DIREITO

Durante todo o ano acadêmico de 1994–95, atuei como professor visitante na

MIT Sloan School of Management para passar algum tempo com France
Leclerc, que na época estava no corpo docente do departamento de
marketing. Foi durante esse ano que nós dois aceitamos posições no corpo
docente da Graduate School of Business na Universidade de Chicago (como
era então chamada), e posteriormente nos casamos.1 Enquanto estava no
MIT, recebi uma ligação de Orley Ashenfelter — o economista que deixara
Eldar Shafir e eu usarmos seu informativo de vinhos para estudar
contabilidade mental — perguntando se eu poderia dar uma palestra sobre
aplicações de economia comportamental ao direito em uma conferência que
ele estava organizando. “Precisamos de um pouco dessa economia maluca”,
disse ele. Respondi a Orley que o tópico decididamente era interessante, mas
eu não sabia nada sobre o campo do direito. Avisei que procuraria um
colaborador especializado e retornaria o contato.
Uma das participantes da nossa primeira colônia de férias, Christine Jolls,
era uma candidata de primeira linha. Estava acabando ao mesmo tempo seu
ph.D. em economia no MIT e sua graduação em direito em Harvard, além de
ser uma trabalhadora diligente. Christine estava disposta. Quando
começamos a considerar tópicos para abordar, logo definimos material
suficiente para uma palestra satisfatória, então comuniquei a Orley que
aceitava seu convite. A ideia básica era pensar como o campo de análise
econômica do direito, conforme praticado na época, devia ser modificado
para acomodar as descobertas recentes em economia comportamental.
A abordagem tradicional da análise econômica do direito se baseava
exclusivamente em modelos de Econs. Muitos dos artigos se estendiam por
várias páginas até chegar à conclusão de que tudo daria certo se os mercados
fossem deixados por conta própria para resolver as coisas. Muitos dos
argumentos dependiam implicitamente de alguma forma da ideia da mão
invisível.
 A nossa ideia era introduzir alguns dos elementos essenciais da economia
comportamental em tais argumentos e observar como precisariam ser
modificados. A essa altura eu tinha adotado o recurso pedagógico de chamar
esses elementos essenciais de “os três limites”: racionalidade limitada, força
de vontade limitada e interesse próprio limitado. Em análise econômica do
direito, essas propriedades dos Humanos foram subentendidas como
meticulosamente ilimitadas.
Acabei não podendo participar da conferência, deixando Christine dar a
palestra sozinha, mas tudo foi tão bem que julgamos válido expandi-la para
um artigo acadêmico. Planejávamos nos ocupar disso assim que tivéssemos
nos instalado cada um em seu novo emprego. Ela havia sido contratada pela
escola de direito de Harvard e entraria para a faculdade na mesma época em
que eu estaria chegando a Chicago.
Os astros deviam estar em algum alinhamento favorável, porque, quando
cheguei a Chicago, o primeiro membro da faculdade que conheci fora da
escola de negócios: Cass Sunstein, um professor da escola de direito. Cass já
vinha colaborando com Danny e estava empolgado com a economia
comportamental. No mundo do direito acadêmico, Cass era um astro de
rock. E, embora nominalmente sua especialidade seja direito constitucional,
ele escreveu artigos e livros sobre quase todo ramo do direito, e é
amplamente admirado. Almoçamos algumas vezes juntos e nos demos bem.
Seu entusiasmo é contagiante, e seu conhecimento enciclopédico é
estarrecedor. Em algum momento sugeri a Christine que deveríamos
considerar Cass como parceiro em nosso projeto de análise econômica do
direito comportamental. Não foi difícil vender a ideia. Adicionar Cass ao
nosso time de pesquisa foi um pouco como adicionar Lionel Messi à pelada
de fim de semana. Logo estávamos a todo vapor. Digo “a todo vapor”
porque Cass é muito rápido.
Nós três levamos apenas alguns meses para produzir uma primeira versão
de um artigo que intitulamos “Uma abordagem comportamental à análise
econômica do direito”. Foi o artigo mais longo que já escrevi. Para
professores de direito, quanto mais longo o artigo, melhor, e notas de rodapé
sempre são bem-vindas. A versão publicada do artigo2 tinha 76 páginas e
220 notas de rodapé, e só não foi mais longa porque fiquei o tempo todo
reclamando do seu tamanho excessivo.
Quando tínhamos a versão pronta para submeter a publicação, descobri
que o processo nos círculos legais é muito diferente daquele de economia.
Em economia, você só tem o direito de submeter seu artigo a uma revista ou
jornal de cada vez. Se rejeitarem, você pode tentar outro. Mas publicações
de direito permitem ao autor submeter um artigo a várias ao mesmo tempo, e
foi o que fizemos. The Stanford Law Review foi a primeira a nos aceitar, e
logo em seguida outra revista de direito também manifestou interesse. Nós
tínhamos poder de barganha, então fiz uma sugestão. Já que os editores
estavam tão ávidos em ter esse artigo com grande potencial para a
controvérsia, por que não conseguir deles que solicitassem um comentário
de algum proeminente representante do círculo interno de análise econômica
do direito a ser publicado no mesmo número, com um espaço para uma
réplica nossa? O debate com Merton Miller e seu time havia atraído um
bocado de atenção para o artigo sobre fundos fechados, e pensei que o novo
artigo poderia ter um efeito similar.
A escolha óbvia para prover o comentário crítico era o erudito em direito
Richard Posner. Posner é considerado por muitos como o fundador da
moderna análise econômica do direito e escreveu o tratado definitivo sobre o
assunto, muitas vezes revisto. O campo que Posner ajudou a criar introduziu
um raciocínio econômico formal no estudo do direito. Desde o início, o
campo da análise econômica do direito se baseou na economia tradicional,
ao estilo de Chicago, então ele teve um investimento considerável na
abordagem para a qual estávamos oferecendo uma alternativa.
Sabíamos que Posner acharia muita coisa para criticar na nossa
abordagem, e também sabíamos que ele podia liquidar um argumento
rapidamente. Apesar de servir simultaneamente como professor de direito
em tempo parcial e juiz federal na 7a Região em Chicago (um degrau abaixo
da Suprema Corte), sua produtividade em pesquisa é lendária. Como
comentou de forma tão exuberante o economista Robert Solow: “Outros
homens respiram tanto quanto Posner escreve.”3 Escrever um comentário
sobre o nosso longo artigo não lhe exigiria muito tempo.
Embora tivéssemos um bom palpite sobre o que Posner poderia pensar do
nosso artigo, qualquer incerteza acerca de quais partes ele acharia mais
objetáveis foi resolvida na véspera do dia em que nós três apresentaríamos o
texto na escola de direito da Universidade de Chicago. Naquela manhã
recebemos uma carta dele com seus comentários. A carta, que percorria
muitas páginas com espaço simples, era altamente crítica e bastante emotiva.
Posner disse que anotara suas ideias para poder permanecer calado durante a
nossa fala, sabendo que outros também estariam ansiosos para falar. Talvez
tenha pensado que isso serviria como uma boa estratégia de
comprometimento.
Antes de chegar ao conteúdo dos argumentos, algum histórico é
necessário. Quando Richard Posner e outros da sua geração começaram o
movimento de análise econômica do direito, havia muitos acadêmicos do
direito que se sentiram desconfortáveis com algumas conclusões do trabalho
deles, mas careciam do treinamento em economia para encarar uma boa
briga. Naquela época, os poucos professores de direito que tinham algum
estudo formal em economia estavam usando a abordagem tradicional
baseada em modelos de Econs, e acadêmicos do direito que tentaram
questionar as conclusões de tais artigos muitas vezes se sentiram intimidados
ao entrar no ringue contra a turma de análise econômica do direito, que era
capaz de rechaçar críticas com um condescendente “Bem, você não
entende”. Como resultado, no nosso workshop alguns participantes estariam
defendendo a religião dos velhos tempos, como Posner, enquanto outros
poderiam estar (silenciosamente) torcendo para que os azarões conseguissem
marcar alguns pontos contra os valentões.
Cass e Christine achavam que eu deveria apresentar o artigo.
Argumentaram que eu tinha mais experiência de batalha, ou pelo menos essa
foi a alegação deles. Eles ficaram por perto, e eu fiquei olhando para ver se
eles iam acabar se escondendo debaixo da mesa.
Comecei lembrando a todos que a análise econômica do direto usual
pressupõe que as pessoas têm crenças corretas e fazem escolhas racionais.
Mas suponha que não façam. Como a análise econômica do direito deveria
mudar? Nosso artigo oferecia um exemplo ilustrativo baseado em uma nova
política que havia sido adotada pelo departamento de polícia de Chicago. As
multas costumavam ser tradicionalmente colocadas no para-brisa do carro,
presas pela vareta do limpador. A nova política era emitir multas impressas
em papel brilhante laranja e coladas com alguma substância grudenta na
janela do motorista, onde ficavam bem evidentes a todos que passavam.
Comentamos que essa política era inteligente da perspectiva
comportamental, já que podia aumentar a probabilidade percebida de levar
uma multa, desencorajando dessa maneira o estacionamento em local
proibido a custo quase zero.4 Esse exemplo pode não parecer profundo nem
controverso, mas lembre-se de que uma parte do conhecimento repassado
pela análise econômica do direito diz que as pessoas têm crenças corretas,
inclusive acerca da probabilidade de serem flagradas cometendo algum
crime, e baseiam nisso suas decisões em relação a cometer ou não um crime,
desde estacionamento em local proibido até assalto a banco, calculando os
ganhos e perdas esperados. Se fosse possível modificar a percepção da
chance de ser pego simplesmente mudando a cor e o local de colocação das
multas de trânsito, sem alterar a probabilidade real de ser pego, então
poderia ser possível fazer o mesmo com crimes mais sérios. Tal ideia era
heresia pura.
O juiz Posner permaneceu em silêncio durante cerca de cinco minutos,
mas então não conseguiu mais se conter. Por que, perguntou ele sem mais
nem menos, estávamos ignorando a evolução? Por acaso a biologia
evolucionária não explicava muitos dos comportamentos estranhos
discutidos no artigo, tais como recusar ofertas pequenas no Jogo do
Ultimato, ou ignorar custos afundados? Será que a evolução não podia
explicar essas e todas as nossas outras “esquisitices cognitivas” (um termo
maliciosamente depreciativo que ele insistia em usar)? Seu raciocínio era
que, se os seres humanos tinham evoluído para prestar atenção em custos
afundados ou resistir a ofertas injustas no Jogo do Ultimato, então tal
comportamento deveria ser bom para nós em algum sentido e, portanto,
racional. Problema resolvido.
Garanti a ele que eu não era criacionista e aceitava a evolução como fato
científico. Acrescentei que não havia dúvida de que muitos dos aspectos do
comportamento humano dos quais estávamos falando tinham raízes
evolucionárias. Mas, argumentei, aceitar a teoria da evolução como
verdadeira não significa que ela precise ter proeminência em uma análise
econômica. Nós sabemos que as pessoas têm aversão à perda; não
precisamos saber se isto tem alguma explicação evolucionária. (Amos
costumava brincar que um dia existiram espécies que não apresentavam o
efeito posse, mas agora estão extintas.) Além disso, o verdadeiro motivo da
economia comportamental é esclarecer comportamentos que estão em
conflito com o modelo racional padrão. A menos que mudemos o modelo
para dizer que as pessoas prestam atenção a custos afundados, o modelo fará
predições ruins. A essa altura, Posner estava completamente exasperado.
“Você é totalmente não científico!”, ele exclamou em total desespero. Eu
resolvi permanecer calmo, então apenas sorri ante a sua explosão, e disse:
“Tudo bem, então.” Depois, segui adiante. Havia muito mais material
controverso ainda por vir, e eu estava determinado a não entrar em uma
disputa para ver quem fala mais alto, especialmente com um juiz federal!
 A briga maior foi em relação a algo chamado teorema de Coase. Este
teorema foi batizado com o nome do seu inventor, Ronald Coase, que fora
membro do corpo docente da escola de direito da Universidade de Chicago
por muitos anos. O teorema pode ser facilmente enunciado: na ausência de
custos de transação —isto é, que as pessoas possam negociar facilmente
entre si —, os recursos fluirão para o uso mais valorizado.5
A lógica é fácil de explicar. Vou seguir o caminho de Coase e explicar por
meio de um exemplo numérico simples. Suponha que Alexa e Julia sejam
colegas de quarto na faculdade. Julia é quieta e estudiosa, mas Alexa é
barulhenta e gosta de ouvir música no volume máximo enquanto estuda, o
que perturba Julia. Julia se queixa para Hallie, a responsável pelo alojamento
das alunas, que tem o poder de resolver disputas como essa. Hallie pode
escolher apenas uma das duas alternativas: pode dar a Alexa o direito de
ouvir música no volume que bem entender, ou pode dar a Julia o direito ao
silêncio durante certas horas. O teorema de Coase faz uma forte e
surpreendente predição: a decisão de Hallie não terá nenhum efeito sobre a
quantidade de música que Alexa vai tocar. Isso dependerá simplesmente se
Alexa gosta da sua música mais do que Julia a detesta.
O resultado é surpreendente, mas a lógica é simples. Suponha que Alexa
esteja disposta a pagar US$5,00 por noite para tocar sua música a todo
volume e que Julia esteja disposta a pagar US$3,00 por noite pelo silêncio.
Se for concedido a Julia o direito ao silêncio, então, de acordo com o
teorema de Coase, Alexa pagará a Julia algum valor entre US$3,00 e
US$5,00 pelo direito de tocar sua música, uma quantia que Julia aceitará.
Ambas ficarão mais felizes desta maneira do que se Alexa não pudesse tocar
a música e não houvesse dinheiro mudando de mãos; afinal, é a razão por
que ambas estão concordando com a transação. Mas se Alexa ganha o direito
de tocar sua música, Julia não estará disposta a lhe pagar o suficiente para
parar, já que o valor do silêncio é menor do que a alegria de Alexa pela
música. De um jeito ou de outro, Julia terá que encontrar algum outro lugar
para estudar se quiser ter silêncio.
A razão de esse resultado ser importante para o direito é que os juízes
frequentemente decidem quem possui um certo direito, e o teorema de Coase
diz que, se os custos de transação são baixos, então o que o juiz decidir na
realidade não determinará quais atividades econômicas ocorrerão; o juiz
simplesmente decide quem tem que pagar. O artigo que inclui esse resultado,
intitulado “O problema do custo social”,6 é um dos artigos de economia mais
citados de todos os tempos.
O argumento que esbocei até este ponto depende crucialmente da
premissa enunciada de que os custos envolvidos quando duas partes chegam
a um acordo econômico eficiente sejam pequenos ou inexistentes. Coase é
franco em relação a isso. Ele diz: “Esta é, obviamente, uma premissa muito
irrealista.”7 Embora muitas aplicações do teorema de Coase ignorem sua
advertência, queríamos mostrar que o resultado estava errado, mesmo
quando podia ser demonstrado que os custos de transação eram
essencialmente nulos. Para fazer isso, apresentamos os resultados dos
experimentos das canecas discutidos no Capítulo 16, resultados estes
resumidos na Figura 17.
 Lembre-se de que a primeira fase do experimento envolvia fichas que
podiam ser resgatadas por dinheiro, com cada sujeito tendo um valor de
resgate pessoal diferente para a ficha, ou seja, o dinheiro que podiam obter
por ela se tivessem uma em seu poder no fim do experimento. O teorema de
Coase prediz que os estudantes que recebiam os valores pessoais mais altos
pelas suas fichas acabariam sendo donos delas; isto é o que significa dizer
que os recursos fluem para o uso mais valorizado. E foi isso que aconteceu.
O mercado funcionou perfeitamente, exatamente conforme a teoria predisse,
o que também indicava que os custos de transação não deviam estar inibindo
negócios de maneira significativa.
Mas o teorema de Coase não pretende se limitar a fichas para as quais são
atribuídos valores de acordo com as pessoas. Ele diz que a mesma coisa deve
acontecer quando substituímos as fichas por bens reais, tais como canecas de
café. Então, quando demos uma caneca de café a um estudante sim e outro
não, o teorema de Coase predisse que os estudantes que mais gostaram das
canecas deveriam acabar de posse delas, e, como as canecas foram
distribuídas aleatoriamente, cerca de metade das canecas deveria ser
negociada. Todavia, descobrimos que o volume de negócios foi bem menor
do que isso: os recursos não estavam fluindo na taxa prevista. E o motivo era
o efeito posse: as pessoas que ganharam canecas as valorizavam mais ou
menos o dobro do que as pessoas que não ganharam. A maneira como os
bens foram alocados afetou sim a posse final das canecas. Em outras
palavras, o teorema de Coase funcionava na teoria, negociando com fichas
resgatáveis por dinheiro, mas não funcionava na prática, ao negociar objetos
do mundo real como canecas de café. Questionar o teorema de Coase em um
workshop de análise econômica do direito! Isso era alta traição.
Um dos aspectos lamentáveis da Universidade de Chicago na época, que
felizmente não é mais o caso, era que havia uma tolerância indevida com
acadêmicos que defendiam veementemente as linhas tradicionais da Escola
de Chicago com frequência. Um exemplo era o economista John Lott, que
havia encadeado uma série de compromissos como visitante que lhe
permitiram permanecer na universidade por vários anos. Lott é mais famoso
por seu livro intitulado Mais armas, menos crime.8 Como o título sugere, a
tese do livro é que basta assegurar que cada americano esteja armado o
tempo todo e ninguém ousaria cometer um crime, alegação esta que outros
pesquisadores têm questionado veementemente.9 Lott era um participante
frequente e ativo dos workshops. Seu estilo se assemelhava ao de um pitbull.
 Neste workshop, Lott estava presente e com ar irritado, então desejei
profundamente que ele não estivesse carregando uma arma. Sua esposa,
Gertrude (também economista), estava na plateia e fez uma pergunta sobre o
estudo das canecas. Seria possível que o baixo índice de negócios das
canecas fosse explicado por custos de transação? Informei que o
experimento com as fichas havia excluído essa explicação — afinal, as
fichas tinham os mesmos custos de transação que as canecas, e as fichas
foram negociadas com resultados bastante parecidos com o que a teoria
previa. Ela pareceu satisfeita, mas então Lott saltou para “ajudar”. “Bem”,
ele começou, “não poderíamos considerar o próprio efeito posse um custo de
transação?” Fiquei chocado com esse comentário; custos de transação são
supostamente o custo de fazer uma transação — não o desejo de fazer uma
transação. Se temos a liberdade de renomear à vontade preferências como
“custos” de modo que o comportamento pareça ser consistente com a teoria
padrão, então a teoria é ao mesmo tempo impossível de ser testada e inútil.
Assim, em vez de tentar ponderar com Lott, voltei-me para Posner e lhe
perguntei se ele agora reconhecia que eu não era a pessoa menos científica
na sala. Posner sorriu, fez um meneio de concordância, e todos na sala que
podiam vê-lo riram. Mas Posner não estava no campo de visão de Lott, então
o vi perguntando iradamente às pessoas em volta o que tinha acontecido.
Rapidamente passei para outro tópico.

––––––––

O fato de a resistência mais forte à economia comportamental vir daqueles

que tinham o maior investimento na construção do modelo do ator racional
levantava uma interessante possibilidade. Seriam suas objeções mais uma
evidência da falácia dos custos afundados? É claro que eu não poderia dizer
aos meus críticos que, ao se apegar a suas queridas teorias, eles estavam
meramente prestando atenção a custos afundados, mas eu podia introduzir
aquela pequena quantia de novos dados experimentais que havíamos
incluído no artigo. Os dados provinham de uma versão do Jogo do Ultimato.
Na versão usual do jogo, o experimentador fornece dinheiro para os
participantes dividirem. Agora tínhamos criado uma versão na qual o
experimentador ganhava dinheiro! Pedimos aos estudantes para trazer à aula
US$5,00 com o propósito de uma demonstração em classe. (A participação
era voluntária.) Então cada aluno preencheu um formulário indicando como
jogaria uma versão de US$10,00 do jogo, com o dinheiro proveniente dos
US$5,00 de contribuição de cada jogador. Os jogadores indicavam suas
decisões de contingentes tanto como Proponente quanto como Respondente,
eram informados de que seriam aleatoriamente designados para um desses
papéis e, então, divididos em pares com outro colega anônimo que recebera
o outro papel.10
Se custos afundados não têm importância, então o resultado desse jogo
deveria ser idêntico àquele em que o experimentador fornece o dinheiro. O
custo irrecuperável de US$5,00 é um FSI. Mas economistas talvez
acreditassem que, se os estudantes tivessem que entrar com seu próprio
dinheiro, levariam o experimento mais a sério e, portanto, agiriam mais
racionalmente. Embora os Proponentes tivessem se comportado de forma
muito similar à dos participantes nas versões anteriores do jogo em que o
dinheiro provinha do experimentador, com a maioria se oferecendo para
dividir pelo menos 40% dos US$10,00, os Respondentes, aqueles nos quais
estávamos realmente interessados, mudaram seu comportamento de uma
maneira que tornou os resultados ainda mais inconsistentes com as predições
da teoria padrão.
Em vez da atitude racional voltada ao interesse próprio — pela qual basta
aceitar qualquer oferta positiva (a menor oferta permitida na nossa versão
era US$0,50) —, os Respondentes ficavam ainda mais preocupados em
serem tratados de forma justa quando estavam jogando com o dinheiro que
consideravam seu (e não com “dinheiro da casa”). Nos experimentos que
Kahneman, Knetsch e eu tínhamos feito anos antes, o pedido mínimo médio
dos Respondentes tinha sido US$1,94. Nesses novos experimentos, a média
pulou para US$3,21 para um grupo de estudantes de MBA do MIT, US$3,73
para estudantes de MBA de Chicago, e US$3,35 para estudantes de direito
de Chicago. Em todos esses grupos, muitos dos Respondentes exigiam os
seus US$5,00 de volta. Deixar os experimentos mais “reais” tornara os
Respondentes menos consistentes com a maximização da renda de interesse
próprio! E, como esperávamos, a audiência recebeu esse resultado com
alguma consternação.
Esse experimento foi fundamental para a análise comportamental do
teorema de Coase. A disposição para se retirar de uma oferta “injusta” é
outra razão pela qual as predições do teorema muitas vezes falham. Fiz tal
descoberta em primeira mão muitos anos antes, em Rochester. O quintal da
nossa casa tinha um salgueiro que começava a perder as folhas no fim do
outono e continuava até mesmo depois da chegada da neve. Isso tornava a
limpeza das folhas especialmente árdua. A árvore estava localizada muito
perto da divisa do terreno ao lado, e o meu vizinho odiava aquela árvore. Ele
me pediu para removê-la.
Eu era ambivalente em relação à árvore. Era bonita de olhar e dava
alguma sombra, fatores que de certa forma compensavam o problema da
limpeza. Ainda assim, dando prioridade à harmonia com a vizinhança, me
informei sobre o custo de removê-la e descobri que o preço era
US$1.000,00, aproximadamente um mês do meu salário na época. Não
estava disposto a pagar tanto dinheiro para me livrar da árvore. Mas
conhecia o teorema de Coase. Na verdade, estava dando um curso no qual o
teorema desempenhava um papel central. Então fui conversar com o meu
vizinho e lhe disse que, embora a árvore não me incomodasse, se ele fizesse
muita questão, eu deixaria que ele a removesse caso estivesse disposto a
desembolsar a quantia. Ele achou que esta foi a sugestão mais ultrajante que
já tinha ouvido, bateu a porta na minha cara e nunca mais tocou no assunto.
Quando as pessoas recebem ofertas que consideram injustas, podem ficar
suficientemente zangadas para castigar a outra parte, mesmo que isto lhes
custe alguma coisa. Esta é a lição básica do Jogo do Ultimato. Como a
história do salgueiro ilustra, o mesmo pode ocorrer em situações nas quais o
teorema de Coase é frequentemente aplicado. Após um processo judicial, é
típico que as partes estejam aborrecidas uma com a outra, principalmente a
pessoa que perdeu o processo. Para que o teorema de Coase funcione, a parte
perdedora precisa se dispor a fazer uma oferta para o outro lado caso ele
valorize mais o direito sobre a propriedade que acabou de perder. Porém, as
pessoas estão zangadas e a última coisa que querem é conversar com o outro
lado. O professor de direito Ward Farnsworth documentou essa relutância
entrevistando advogados de mais de 20 casos civis nos quais se buscava uma
medida cautelar e ela foi concedida ou negada após questionada em juízo.
Em nem um único caso as partes sequer tentaram negociar após o tribunal
ter emitido o veredito.11
Além do teorema de Coase, a outra parte do artigo que fez ferver o sangue
das pessoas foi algo que deixamos para o final da palestra — o tópico do
paternalismo. O princípio essencial subjacente às crenças libertárias da
Escola de Chicago é a soberania do consumidor: a noção de que as pessoas
fazem boas escolhas, e certamente escolhas melhores do que qualquer outra
pessoa poderia fazer por elas. Ao levantar aspectos de racionalidade limitada
e autocontrole limitado, estávamos minimizando esse princípio. Se as
pessoas cometem erros, é concebível, ao menos em princípio, que alguém
poderia ajudá-las a fazer uma escolha melhor.
Sabíamos que esse era um território traiçoeiro, inflamatório para o pessoal
de análise econômica do direito de Chicago, então abordamos o tópico da
forma mais suave possível, usando um termo que Cass tinha cunhado: “anti-
antipaternalismo”. O duplo negativo implicava que não estávamos prontos
para apresentar um argumento positivo a favor do paternalismo. Em vez
disso, observamos que a alegação automática de que é impossível ajudar
alguém a tomar uma decisão melhor é claramente solapada pela nossa
pesquisa. A seção breve, de duas páginas, sobre o tema era seguida de uma
seção maior sobre “burocratas comportamentais”. Foi, para Cass e para mim,
a primeira de muitas vezes que nos demos ao trabalho de dizer que, se o
burocrata do governo é a pessoa tentando ajudar, deve-se reconhecer que o
burocrata também é Humano, sujeito a vieses. De maneira frustrante, não
importa quantas vezes repetimos esse refrão, continuamos a ser acusados de
ignorá-lo.
Depois do workshop, nos retiramos para o clube dos professores.
Christine tomou uma taça de vinho, eu tomei um scotch duplo e Cass tomou
três Cocas Diet — seu elixir mais forte e preferido. Não havíamos
convertido nenhum dos participantes-chave, mas tínhamos sobrevivido.
Melhor ainda, tínhamos confirmado que o nosso artigo causaria rebuliço.

––––––––

Pós-escrito: Não é possível dizer qual foi o impacto que a nossa palestra
teve. Sabemos, sim, que ela tem sido frequentemente citada, mas não
podemos determinar se tivemos êxito em angariar alguém para a causa da
análise econômica do direito comportamental. O que posso dizer é que hoje
há um bocado de pesquisa sobre análise econômica do direito
comportamental sendo feita, o suficiente para encher o Oxford Handbook of
Behavioral Economics and the Law12 com suas 800 páginas, editado por Eyal
Zamir e Doron Teichman. Um dos proeminentes colaboradores nesse campo,
o professor de direito da UCLA Russell Korobkin, está pronto para declarar
vitória. “A batalha para tirar a análise econômica de regras e instituições
legais da camisa de força das estritas premissas da escolha racional já foi
vencida.”13 Sempre temeroso do excesso de confiança, não estou pronto para
declarar “missão cumprida”, mas certamente podemos declarar com
segurança “missão iniciada”.
 28

AS SALAS DE TRABALHO

Normalmente, a Booth School of Business da Universidade de Chicago é

um manancial de pesquisa. Quase é possível sentir as fronteiras científicas
rachando à medida que vão sendo pressionadas por dentro. Exceto por
alguns meses na primavera de 2002. Durante esse período, as pesquisas —
pelo menos entre os docentes titulares da escola — tiveram uma pausa. As
salas de trabalho estavam sendo escolhidas.
A tarefa era aparentemente simples. Depois de anos alojada em salas
charmosas — apertadas e rústicas — no quadrilátero principal da
universidade, a escola de negócios estava construindo uma nova sede a dois
quarteirões de distância. Projetada pelo mundialmente conhecido arquiteto
Rafael Viñoly, seria um edifício moderno, impressionante, com um saguão
espetacular. O local ficava do outro lado da rua, bem em frente à famosa
Robie House, a primeira casa construída por Frank Lloyd Wright, e Viñoly
prestara uma sutil homenagem a Wright ao projetar o canto do edifício que
fica de frente para a icônica casa. A suntuosa edificação era repleta de luz, e
praticamente todo mundo estava ansioso pela mudança. Só restava decidir
quem ficaria com qual sala. O que podia dar errado?
Há muitas maneiras possíveis de distribuir salas de trabalho, mas os
chefes de departamento combinaram um processo inusitado. Haveria uma
sequência ordenada para a escolha das salas. A cada departamento foi
determinado um momento para a escolha, no qual poderia selecionar
qualquer sala livre, com pleno conhecimento de todas as escolhas feitas até
então. Parecia tudo bem, mas restava a importante questão: como
determinar a ordem de escolha? Senioridade era uma opção óbvia, mas em
Chicago existe um famoso ditado de que você só é tão bom quanto seu
último artigo. A senioridade como alternativa estava eliminada. Um sorteio
não foi considerado como opção; a localização das salas de trabalho era
algo importante demais para ser confiado apenas à sorte.
 Os diretores resolveram que a ordem de escolha seria baseada em
“mérito”, e o juiz desse mérito seria o vice-reitor do corpo docente, John
Huizinga. Ele já tinha a função de negociar com novos professores os
termos de seus contratos, bem como de lidar com quaisquer docentes que
estivessem descontentes com suas atribuições de ensino, pagamento,
colegas, estudantes, orçamento de pesquisa ou qualquer outra coisa. Apesar
de vários anos na função, John era muito admirado pelo corpo docente, que
o considerava honesto, ainda que às vezes fosse muito franco e direto.1
Os outros diretores tiveram o bom senso de deixar claro que essa tarefa
seria de atribuição exclusiva de John, a quem deveriam ser encaminhadas
todas as reclamações. Após considerável deliberação, ele anunciou como a
ordem das escolhas seria determinada. Primeiro, haveria um certo número
de categorias (intervalos de classe, como são chamados em estatística).
John decidiria quantos intervalos haveria, mas a ordem dentro de cada
intervalo seria determinada por sorteio. O número de intervalos não foi
anunciado e não foi revelado até hoje. Como veremos, isso criou certa
ambiguidade em relação ao processo.
No dia da escolha, os professores teriam 15 minutos cada para escolher
sua sala de trabalho. Fariam isso com o auxílio de um dos arquitetos
trabalhando no projeto. Àquele ponto, o prédio era uma gaiola de aço, de
modo que não seria possível visitar as salas, mas as plantas e uma maquete
estavam à disposição. Duas outras regras de interesse: as salas não podiam
ser trocadas e, depois que um membro sênior sugeriu, os diretores dos
departamentos vetaram enfaticamente a possibilidade de comprar a posição
de um colega que fosse escolher antes. Essas regras, e o fato de a escola não
ter decidido simplesmente fazer um leilão da ordem de escolha, revela que
até mesmo na Booth School of Business — onde muita gente é a favor de
um mercado livre de bebês e órgãos — alguns objetos são simplesmente
sagrados demais para serem vendidos no mercado: salas de trabalho dos
professores.
A maior parte do corpo docente dava a impressão de que já antecipara
um processo vagamente semelhante, e quase todos os membros mais
antigos estavam contentes sabendo que seriam indicados para fazer as
primeiras escolhas. Seguiram-se algumas semanas de calma.
No devido tempo, todos os membros do corpo docente receberam um e-
mail anunciando que o processo de escolha ocorreria em algumas semanas,
e que o nosso horário de escolher seria, digamos, de 10h15 às 10h30 na
quarta-feira. O e-mail não dava nenhuma dica sobre a ordem. Estávamos no
escuro... por cerca de 30 minutos. Anil Kashyap, um hiperenergético
professor sênior do grupo de finanças e economia, tomou para si o encargo
de tornar a ordem de escolha conhecida para todo mundo. Um e-mail
circulou pedindo às pessoas para responder informando seu intervalo de
tempo. Em poucas horas, o esquema geral da ordem de escolha ficou claro.
A senioridade não havia sido totalmente ignorada. Todos os professores
titulares com plena estabilidade escolheriam antes dos professores
associados (sem estabilidade no nosso sistema), que escolheriam antes dos
professores assistentes, que escolheriam antes dos adjuntos, e assim por
diante. A ordem de escolha dentro dos grupos de docentes sem estabilidade
parecia claramente aleatória, e a essa altura os professores júniores voltaram
ao trabalho, tentando conseguir estabilidade e ter a chance de algum dia
trabalhar em uma daquelas salas dos professores sêniores. Enquanto isso, o
céu veio abaixo entre os membros sêniores do corpo docente.
John nunca revelou a mim (ou a mais ninguém, que eu saiba) exatamente
como foi determinada a ordem de escolha para o corpo docente sênior. O
que se segue é o meu melhor palpite.2 Acredito que havia três intervalos de
classe de professores titulares. O primeiro (intervalo A) tinha cerca de 12
pessoas que eram consideradas estrelas e/ou eram figuras sêniores óbvias
em seus respectivos grupos. Havia pelo menos um docente de cada
departamento, como, por exemplo, contabilidade, economia e assim por
diante, mas havia diversas pessoas de finanças, que é de longe o maior
departamento. Até aí, tudo bem. Ninguém teria reclamado se Gene Fama
tivesse recebido a primeira escolha. Ele era o membro mais distinto do
corpo docente.
O intervalo B continha a maior parte do restante dos docentes titulares,
com estabilidade, e o intervalo C consistia nos docentes que não estavam
mais fazendo pesquisa ativa. Em uma jogada elegante, John incluíra a si
mesmo como o último docente com estabilidade a escolher. Acredito que
John tenha selecionado as pessoas do intervalo A com diversos propósitos
em mente. Um deles era recompensar aqueles que tinham feito
contribuições significativas para a escola. Outro foi distribuir as estrelas da
faculdade por todo o prédio; as salas mais atraentes eram as que ficavam
nos cantos e, portanto, distantes umas das outras, já que o edifício de cinco
andares ocupa um quarteirão inteiro com as salas dos professores
espalhadas pelos três andares superiores.
 O pessoal mais chateado era o que estava no grupo B, que achava que
merecia estar no A, e ainda teve azar no sorteio. Houve várias pessoas nessa
categoria, mas o mais irado de todos era “Archie”.3 Outro professor do seu
departamento, “Clyde”, havia sido incluído no intervalo A, e fora sorteado
para a segunda escolha. Enquanto isso, Archie ia fazer sua escolha quase no
fim do segundo grupo, depois de dois colegas muito mais jovens.
Chamar Archie de furioso a essa altura dos acontecimentos é pouco.
Dava literalmente pulos de raiva, se é que existe algo assim. Estava
totalmente frenético. Na opinião dele, todo o processo de escolha tinha sido
manipulado e as consideráveis evidências do contrário não eram capazes de
convencê-lo. A primeira escolha tinha sido para Doug Diamond, um dos
mais respeitáveis e queridos membros do corpo docente, mas um nome
desconhecido fora da academia. Fama foi o terceiro. Lembro-me de ter
pensado na época que a única pessoa realmente feliz com sua posição na
ordem de escolha era Doug. Mas ninguém ficou tão descontente quanto
Archie.
Cerca de um dia depois que a ordem de escolha se tornou pública, Anil
Kashyap voltou ao trabalho e resolveu que era essencial testar como sua
opção iria funcionar. Alguém em posição mais alta no processo podia estar
interessado em ver a “vizinhança” que se instalaria a partir das escolhas
posteriores. Conduzimos um processo de escolha “simulado”. Fizemos
circular uma planilha via e-mail, de Doug para Clyde, de Clyde para Gene,
e assim por diante, na qual todo mundo indicaria sua opção de sala de
trabalho.
Alguém fez circular plantas dos pisos, mas os professores queriam mais
informação, especificamente o tamanho de cada sala e se a sala tinha
termostato. Havia termostato em cerca de 1/3 das salas e, pelo menos
teoricamente, o ocupante da sala teria o poder de controlar a temperatura.
Sugeri a John que instalassem termostatos “placebo” no restante das salas
para deixar todo mundo feliz, e, baseado na minha experiência com o
termostato na sala que escolhi, os placebos teriam sido igualmente efetivos
em controlar a temperatura. A escolha simulada levou dias para ser
completada, provocando altas queixas de: “Onde está X, será que ele não
abre o e-mail?” Todo mundo estava fascinado pelo exercício, então o
repetimos para ver se as coisas mudariam. Isso era importante!
Finalmente, o dia da escolha chegou, e começamos o processo às 8h30 da
manhã. O único entrave ocorreu quando alguém pegou uma sala que
alguém abaixo dele tinha reivindicado na simulação, produzindo uma
reclamação tipo: “Essa sala era minha, seu filho da mãe!” Parece que o
efeito posse pode ocorrer até mesmo para uma sala de trabalho escolhida
em um processo claramente rotulado como exercício prático. Então,
aconteceu algo estranho. Escolhendo às 13h15, o professor de finanças
Luigi Zingales estava de olho em uma sala no quinto andar, perto de onde
seus colegas de finanças corporativas estavam congregados. Luigi é
desconfiado por natureza — ele atribui isto à sua criação italiana — e
questionou a área estimada da sala que havia selecionado.
A arquiteta tentou desconversar, mas Luigi insistiu. Ela tirou da gaveta as
plantas reais dos pisos, só para descobrir que ele estava certo. A sala que ele
escolhera tinha cerca de 2 metros quadrados a menos do que o indicado.
(As salas são grandes, a maioria entre 18 e 21 metros quadrados.) Luigi
logo trocou sua escolha para outra maior nas proximidades, e voltou ao seu
escritório para divulgar sua descoberta. Naturalmente, não mencionara sua
suspeita a ninguém antes de escolher, para não perder sua vantagem
competitiva. A notícia se espalhou depressa. Pessoas que haviam escolhido
antes começaram a descer para o escritório onde estava sendo feito o
processo de seleção, exigindo que sua sala fosse medida novamente. Foram
descobertos outros erros nas estimativas dos tamanhos das salas, e as
pessoas quiseram trocar. Caos absoluto! John, que estava fora da cidade
para uma conferência, finalmente foi encontrado, e mais ou menos por volta
das 15h o processo de escolha foi suspenso para novas medições.
Foram necessários alguns dias para as novas medidas serem anunciadas.
Desta vez, alguns dos primeiros a escolher entraram para o grupo de
descontentes. Algumas de suas salas tinham “encolhido”, e eles quiseram
trocar para salas que outros, posteriores no processo, haviam escolhido.
John agora foi envolvido via e-mail. O processo de escolha seria totalmente
reiniciado na semana seguinte. As pessoas estavam livres para trocar a
opção anterior; no entanto, não podiam escolher nenhuma sala que alguém
já tivesse pegado, mesmo que essa pessoa tivesse uma posição posterior na
ordem de escolha. Mais alvoroço! Mais ou menos nessa época, John
circulou pelo saguão da faculdade durante a hora do almoço usando um par
de óculos de plástico Groucho Marx, como se estivesse incógnito. A casa
veio abaixo, mas aqueles que estavam fulos da vida não gargalharam com
tanto gosto.
Post mortem
Mais ou menos um ano depois, mudamos para o prédio novo e tudo estava
bem para a maior parte das pessoas. Em retrospecto, o aspecto mais notável
em relação a todo fiasco é que, exceto pelas nove salas de canto, as demais
salas eram praticamente iguais. Todas são boas, muito melhores do que as
que tínhamos no prédio antigo. É claro, algumas são um pouco maiores que
outras, algumas têm vistas um pouco mais bonitas, mas muitas das
diferenças que agora são visíveis não foram plenamente apreciadas na
época da escolha. Por exemplo, as salas do quinto andar foram escolhidas
primeiro, talvez com base numa heurística falha de que “mais alto é
melhor”, mas não há vantagem na vista do quinto andar em relação à do
quarto, e tem a desvantagem de ser servido apenas por um dos três
conjuntos de elevadores do prédio, o mais movimentado de todos. As salas
na face norte do edifício têm as vistas mais bonitas, inclusive da linha do
horizonte de Chicago, mas não estavam entre as primeiras escolhidas.
Se a face norte, com sua luz neutra e vista panorâmica atraente, era o
mais valioso nesse mercado, sem dúvida a metragem tinha sido
supervalorizada. A diferença entre uma sala de 18 metros quadrados e uma
de 21 metros quadrados não é uma diferença perceptível. A maioria das
pessoas que visita a escola nem sequer percebe que as salas diferem em
tamanho. Mas se a única coisa que você vê numa planilha é uma lista de
salas com suas respectivas medidas, esse fator tem propensão a ser
supervalorizado. Se há um número, as pessoas vão levá-lo em
consideração.4
Em retrospecto, penso que parte do furor criado por ranquear
explicitamente os membros do corpo docente poderia ter sido mitigada se o
processo tivesse sido um pouco mais transparente. Por exemplo, poderia ter
sido boa ideia tornar público o número de intervalos de classe. Isso ao
menos teria assegurado a Clyde que ele não fora encaixado deliberadamente
em uma das últimas posições de escolha.
Também jogo um pouco da culpa no arquiteto, Rafael Viñoly, e sua
equipe. Embora tenham passado respeitosamente centenas de horas
conversando com estudantes, professores e administradores sobre como o
prédio seria usado — e o resultado é um espaço tanto agradável
esteticamente quanto altamente funcional —, ninguém disse ao arquiteto
como as salas seriam escolhidas. Se ele soubesse, talvez tivesse evitado
totalmente salas de canto. Uma pequena mudança que ele poderia haver
datado, mesmo já em estado adiantado do jogo, era ter feito a sala de Doug
Diamond um pouco menor. A sala de Doug fica no quinto andar, no canto
nordeste, e, para jogar sal na ferida dos azarados, é a maior de todas. Na
época sugeri que, se possível, o arquiteto cortasse um pouco da sala e desse
um pedaço para um dos vizinhos, de modo que não fosse uma primeira
escolha tão óbvia. Mas ele era apenas um arquiteto; o termo “arquiteto de
escolhas” ainda não havia sido inventado.
 29

FUTEBOL AMERICANO

Dos muitos aspectos exclusivos do chamado emprego de professor e

pesquisador em uma universidade de ponta, aquele que mais valorizo é a
liberdade de pensar em praticamente qualquer coisa que eu ache interessante
e ainda assim poder chamar isso de trabalho. Você já viu que consegui
escrever um artigo sobre contabilidade mental de consumidores de vinho.
Nos próximos dois capítulos mergulho em outros domínios que, à primeira
vista, podem parecer frívolos: escolha dos jogadores de futebol americano da
NFL (National Football League) e a tomada de decisões de participantes de
programas de jogos na televisão. O que os dois tópicos têm em comum é que
fornecem formas únicas de estudar tomadas de decisão envolvendo altos
montantes e, portanto, uma resposta aos críticos que continuaram (e
continuam) levantando a alegação da Manopla de que vieses
comportamentais somem quando os valores envolvidos são suficientemente
altos.
Uma versão dessa crítica, que se aplica ao estudo da NFL, vem de Gary
Becker, o mais distinto dos muitos praticantes da teoria dos preços de
Chicago.1 Chamarei essa crítica de “conjectura de Becker”. Becker
acreditava que, em mercados de trabalho competitivos, apenas pessoas aptas
a executar suas tarefas como Econs são capazes de alcançar as posições-
chave. Becker fez essa conjectura quando lhe pediram para dar sua opinião
sobre a economia comportamental. “A divisão de trabalho atenua fortemente
— se não elimina — quaisquer efeitos [causados pela racionalidade
limitada] (...) Não importa que 90% das pessoas não consigam fazer a
análise complexa requerida para calcular probabilidades. Os 10% que
conseguem acabarão em empregos onde isso for requerido.”2 Nesse capítulo,
testamos a conjectura de Becker. Será que ela se aplica a proprietários,
gerentes gerais e treinadores dos times da NFL? Um spoiler: não se aplica.
Minha pesquisa sobre a NFL foi feita com meu ex-aluno Cade Massey,
que agora leciona na Wharton School of Business. De forma semelhante à
minha experiência com Werner de Bondt, conheci Cade quando ele era
estudante de MBA, durante o meu primeiro ano na Universidade de
Chicago. Fiquei impressionado com a sua compreensão intuitiva daquilo que
motiva as pessoas e do que torna interessante um projeto de pesquisa.
Incentivei-o a continuar seus estudos e conseguir um doutorado. Felizmente
para nós, bem como para os estudantes suficientemente afortunados de ter
aulas com ele, ele concordou.
Nosso artigo sobre futebol americano3 é nominalmente sobre uma
instituição peculiar conhecida como Draft da NFL. Nos Estados, o processo
de escolha de novos jogadores para a liga profissional é similar à forma
como escolhemos nossas salas de trabalho. E não se preocupe: não é
necessário entender de futebol americano para compreender este capítulo e
suas implicações. No final, é um capítulo sobre um problema que toda
organização enfrenta: como escolher funcionários.
O Draft da NFL funciona da seguinte forma: uma vez por ano, no final da
primavera, os times selecionam novos jogadores em potencial. Quase todos
os candidatos estavam jogando futebol americano na faculdade ou
universidade, dando aos olheiros profissionais e gerentes gerais dos times a
oportunidade de ver como jogam. Os times se revezam escolhendo
jogadores, com a ordem de escolha determinada pelos resultados do time no
ano anterior. O time com pior desempenho escolhe primeiro, e o time
vencedor do campeonato escolhe por último. Há sete rodadas de escolha, ou
seja, cada time começa com sete “escolhas”, embora haja escolhas adicionais
conseguidas por razões que não são importantes para a nossa história. Para o
período inicial de contrato, geralmente quatro ou cinco anos, o atleta só pode
jogar pelo time que o escolheu. Quando o contrato vence ou o jogador é
dispensado pelo time, é declarado agente livre e pode assinar com qualquer
time de seu interesse.
Uma característica fundamental desse meio, que difere do processo de
escolha de salas da Booth School, é que os times têm permissão para
negociar suas escolhas. Por exemplo, o time com a quarta posição de escolha
pode concordar em desistir dela em troca de duas ou mais escolhas
posteriores. Há uma quantidade suficientemente grande de escolhas (mais de
400 no nosso exemplo) para que seja possível inferir como os times
valorizam o direito de escolher primeiro. Os times também podem negociar
posições de escolha do ano corrente por posições em anos futuros, o que
provê um meio de examinar as preferências de tempo do time.
 Antes de começarmos esse projeto, Cade e eu tínhamos um palpite de que
ocorria um sério “desvio” nesse meio. Especificamente, achamos que os
times estavam valorizando demais o direito de escolher mais cedo no draft.
Parte dessa sensação se baseava em observar alguns exemplos extremos. Um
dos mais famosos envolveu um cara magnífico chamado Mike Ditka, um
lendário ex-jogador que se tornou treinador do New Orleans Saints.
No draft de 1999, Ditka decidiu que a única coisa que impedia os Saints
de ganhar um campeonato era a aquisição de um jogador, um running back
chamado Ricky Williams. Os Saints tinham a 12a posição na sequência do
draft, e Ditka estava preocupado que Williams pudesse ser escolhido antes
de chegar a vez dos Saints. Então anunciou publicamente que estava
disposto a trocar todas as suas escolhas se pudesse ficar com Williams (não
era a estratégia de negociação mais inteligente). Quando chegou a vez dos
Washington Redskins, o quinto time na ordem de escolha, Ricky Williams
ainda estava disponível e os Saints puderam fechar o negócio que Ditka
queria, embora a um preço exorbitante. Especificamente, para passar da 12a
posição para a quinta, os Saints abriram mão de todas as escolhas que tinham
naquele draft e mais as posições de primeira e terceira rodadas do ano
seguinte. A desistência dessas últimas acabou se revelando particularmente
custosa, porque os Saints terminaram a temporada como o segundo pior time
da liga em 1999, o que resultou em abrir mão da segunda posição de escolha
no draft inteiro de 2000. Ficou claro que abocanhar Williams não foi o
suficiente para dar a volta por cima, e Ditka foi demitido. Williams jogou
pelos Saints por quatro anos e foi um jogador muito bom, mas não causou
nenhuma grande mudança, e o time poderia ter se beneficiado de todos os
jogadores que teria adquirido se não tivesse aberto mão de todas aquelas
escolhas. Cade e eu nos perguntamos: por que alguém faria um negócio
como esse?
A troca feita pelos Saints foi apenas um exemplo extremo do
comportamento generalizado que achávamos que encontraríamos, a saber,
supervalorizar o direito de escolher primeiro. Cinco achados da psicologia
da tomada de decisões apoiavam nossa hipótese de que escolhas prematuras
podem sair muito caro:

1. As pessoas têm excesso de confiança. Elas são propensas a achar que

sua capacidade de discriminar entre dois jogadores é maior do que
realmente é.
 2. As pessoas fazem previsões extremas demais. Nesse caso, pessoas com
a função de avaliar a qualidade de possíveis jogadores futuros — os
olheiros — são afeitas demais a dizer que um jogador particular tem
probabilidade de ser um superstar, quando por definição superstars não
surgem com muita frequência.
3. A maldição do vencedor.4 Quando muitos interessados competem pelo
mesmo objeto, o vencedor do leilão é com frequência o licitante que
mais supervaloriza o objeto sendo vendido. O mesmo vale para
jogadores, especialmente os escolhidos logo na primeira rodada. A
maldição do vencedor diz que esses glorificados jogadores serão bons,
mas não tão bons quanto pensam os times que os escolhem. A maioria
dos times achava que Ricky Williams era uma excelente aposta, mas
ninguém o adorava mais que Mike Ditka.
4. O efeito do falso consenso.5 Em termos básicos, as pessoas tendem a
pensar que outras pessoas compartilham das suas preferências. Por
exemplo, quando o iPhone era novidade, fiz duas perguntas anônimas
aos alunos da minha classe: você possui um iPhone? Qual porcentagem
da classe você acha que possui um iPhone? Aqueles que tinham iPhone
achavam que a maioria dos seus colegas também tinha, enquanto
aqueles que não possuíam acreditavam que poucos possuíam. Da
mesma forma que o draft, quando um time se apaixona por um certo
jogador, simplesmente tem certeza de que todos os outros times
compartilham dessa mesma visão. Esse time tenta passar à frente na fila
antes que outro time lhe roube o jogador.
5. Viés do presente. Donos de times, técnicos e gerentes gerais, todos
querem ganhar agora. Para os jogadores selecionados no começo do
draft, sempre existe a possibilidade, muitas vezes ilusória, como no
caso de Ricky Williams, de que o jogador vá transformar
imediatamente um time perdedor em vencedor ou um time vencedor no
campeão do Super Bowl. Os times querem ganhar agora!

Então nosso pressuposto básico era que as primeiras escolhas eram

supervalorizadas, ou seja, o draft não satisfazia a hipótese do mercado
eficiente. Para nossa sorte, fomos capazes de obter todos os dados
necessários para testar com rigor essa hipótese.
O primeiro passo na nossa análise era simplesmente estimar o valor de
mercado das posições de escolha. Como elas são frequentemente
negociadas, pudemos usar dados de negociação históricos para estimar o
valor relativo das posições de escolha. Se você quer a quinta posição e tem a
12a, como no caso de Ditka, quanto você normalmente precisa dar para fazer
essa troca? O resultado dessa análise é mostrado na Figura 18 a seguir. Os
pontos são trocas específicas que usamos para estimar a curva. Duas coisas
saltam à vista nesse gráfico. A primeira é que ela é bastante íngreme: a
primeira escolha vale cerca de cinco vezes a 33a, que é a primeira da segunda
rodada. Em princípio, um time com a primeira escolha poderia fazer uma
série de trocas e acabar com cinco escolhas iniciais na segunda rodada.
 A outra coisa a se notar nessa figura é como a curva se encaixa bem nos
dados. As trocas individuais, representadas pelos pontos, estão bem
próximas da linha estimada. Em trabalho empírico quase nunca se obtém
dados tão bem-comportados. Como isto pôde acontecer? Acontece que os
dados se alinham tão bem porque todo mundo confia numa coisa chamada
Chart, uma tabela que lista o valor relativo das posições de escolha. Mike
McCoy, um dos donos minoritários do Dallas Cowboys que tinha formação
de engenheiro, foi quem estimou originalmente o Chart. O treinador na
época, Jimmy Johnson, havia lhe pedido ajuda para decidir como avaliar
potenciais trocas. McCoy deu uma boa olhada nos dados históricos de trocas
e concebeu o Chart. Embora o Chart fosse informação exclusiva do
Cowboys, acabou se espalhando pela liga e agora todo mundo o consulta. A
Figura 19 mostra o alto valor que o Chart dá às escolhas de primeira rodada.
 Quando Cade e eu conseguimos encontrar o sr. McCoy, tivemos uma boa
conversa com ele sobre a história desse exercício. McCoy ressaltou que
nunca tinha sido sua intenção dizer o valor que as escolhas deviam ter,
apenas o valor que os times tinham usado com base em trocas anteriores.
Nossa análise tinha um propósito diferente. Queríamos perguntar se os
preços implícitos no Chart estavam “certos”, no sentido do termo adotado
pela hipótese do mercado eficiente. Será que um time racional deveria estar
disposto a abrir mão de tantas escolhas para conseguir uma entre as
primeiríssimas?
Mais dois passos eram exigidos para estabelecer nosso argumento de que
os times valorizavam exageradamente as primeiras escolhas. O primeiro
deles era fácil: determinar quanto custam os jogadores. Felizmente,
conseguimos obter dados sobre remuneração de jogadores. Antes de adentrar
em salários, é importante compreender outra característica peculiar do
mercado de trabalho da NFL para jogadores. A liga adotou um teto salarial,
ou seja, um limite superior de quanto um time pode pagar a seus jogadores.
Isto é muito diferente de inúmeros outros esportes, por exemplo, da Major
League Baseball, a liga de beisebol, e do futebol europeu, onde proprietários
ricos podem pagar quanto quiserem para adquirir os melhores jogadores.
O teto salarial é o que torna o nosso estudo possível. Sua existência
significa que cada time tem que viver dentro do mesmo orçamento. Para
ganhar regularmente, os times são forçados a ser econômicos. Se um
oligarca russo quiser gastar centenas de milhões de dólares para comprar um
astro do futebol, é possível racionalizar essa decisão dizendo que ele está
obtendo utilidade ao assisti-lo jogar, assim como ocorre com a compra de
uma dispendiosa obra de arte. Mas na NFL, adquirir um jogador caro ou
ceder uma porção de escolhas para ter uma estrela como Ricky Williams
envolve custos de oportunidade explícitos para o time, tais como os outros
jogadores que poderiam ter sido contratados com aquele dinheiro ou
recrutados com essas escolhas. Essa restrição de um orçamento limitante
significa que o único meio de formar um time vencedor é encontrar
jogadores que ofereçam mais valor do que aquilo que custam.
A liga também tem regras para salários de estreantes. A remuneração para
jogadores no primeiro ano, pela ordem de escolha, é mostrada na Figura 20.
Os números que usamos aqui são o “teto” oficial cobrado do time, que inclui
o salário do jogador mais uma amortização por qualquer bônus contratual
pago como adiantamento. A Figura 20 tem muitas características comuns
com a Figura 18. Antes de mais nada, a curva é bastante íngreme. Paga-se
muito mais pelas escolhas iniciais do que por aquelas feitas em rodadas
posteriores. E, mais uma vez, os dados são altamente regulares porque é a
liga que determina quanto os jogadores devem receber em seus contratos
iniciais.
 Então escolhas iniciais acabam saindo caras de dois modos. Primeiro, os
times precisam abrir mão de uma porção de escolhas para usar uma (ou
pagam para escolher primeiro, ou em custo de oportunidade, recusando uma
oferta para escolher depois). E, segundo, as escolhas iniciais acabam
custando um bocado de dinheiro. A pergunta óbvia é: elas valem a pena?
Outra maneira de fazer essa pergunta é: o que teria de ser verdade para
tornar racional o preço de uma escolha inicial, e tal fato seria mesmo
verdadeiro? O preço diz que, em média, o primeiro jogador escolhido no
draft é cinco vezes melhor que o 33o. Esse fato em si não nos diz nada, já
que os valores dos jogadores podem variar muito mais do que uma
proporção de 5:1. Alguns jogadores são estrelas perenes capazes de
transformar um time. Outros são completos fiascos que custam uma fortuna
ao time e dão pouco retorno. Na verdade, fiascos de alta visibilidade acabam
prejudicando o desempenho do time, porque os times são incapazes de
ignorar custos afundados. Se um time paga uma grande soma de dinheiro a
um dos primeiros escolhidos,6 ele se sente sob pressão de escalá-lo,
independentemente da performance dele em campo.
A chave parece ser a capacidade dos gerentes dos times em distinguir
entre as estrelas e os fiascos. Aqui está um simples experimento mental.
Suponha que você faça um ranking de todos os jogadores para uma
determinada posição (quarterback, wide receiver etc.) pela ordem em que
foram escolhidos. Agora pegue dois jogadores escolhidos consecutivamente,
como o terceiro e o quarto running backs, por exemplo. Qual é a chance de o
jogador escolhido antes ser melhor mediante alguma mensuração objetiva?
Se os times fossem previsores perfeitos, então o primeiro escolhido seria
melhor 100% do tempo. Se os times não têm essa habilidade, então a escolha
inicial será melhor metade do tempo, como lançar uma moeda. Adivinhe só
até que ponto os times são bons nessa tarefa.
Na realidade, ao longo de todo o draft, a chance de um jogador escolhido
cedo ser melhor é de apenas 52%. Na primeira rodada, é um pouco mais alta,
56%.7 Mantenha essa ideia em mente, tanto ao ler o restante deste capítulo
quanto da próxima vez que contratar alguém e tiver “certeza” de ter
encontrado o candidato perfeito.
Embora esse resultado nos dê um forte indício de como seria nossa
análise, vale a pena fornecer uma noção de nossa avaliação mais meticulosa.
Acompanhamos a performance de cada jogador recrutado durante o nosso
período de estudo, ao longo da vigência de seu contrato inicial. Então, para
cada jogador-ano, atribuímos um valor econômico para a performance desse
jogador; em outras palavras, estimamos o valor que o jogador fornecia ao
time naquele ano. Fizemos isso examinando quanto custaria contratar um
jogador equivalente (por posição e qualidade) que estivesse no sexto, sétimo
ou oitavo ano de contrato e, portanto, recebendo como pagamento a taxa de
mercado, porque ele se torna um agente livre depois que o seu contrato
inicial expira. O valor da performance de um jogador para o time que o
escolheu é então a soma dos valores anuais para cada ano em que ele
permanece no time até seu contrato inicial expirar. (Depois disso, para reter
o jogador, o time terá que pagar o preço de mercado, ou ele pode ir para
outro time.)
Na Figura 21, colocamos em um gráfico esse “valor de performance” total
para cada jogador, classificado pela ordem de escolha, bem como a curva de
remuneração mostrada na Figura 20. Note que a curva do valor de
performance é descendente, ou seja, os times têm certa habilidade ao
classificar jogadores. Jogadores que são escolhidos antes no draft são de fato
melhores, mas até que ponto? Se você subtrair o valor de remuneração do
valor de performance, obterá o “superávit” para a equipe, ou seja, quanto
valor de performance a mais (ou a menos) o time obtém em comparação
com quanto precisa pagar ao jogador. Você pode pensar nisso como o lucro
que o time tem com o jogador ao longo do seu contrato inicial.
 A linha inferior do gráfico mostra o valor do superávit. O importante é
notar que esta curva é ascendente ao longo da primeira rodada. Isto significa
que as primeiras escolhas na verdade valem menos do que as escolhas
posteriores. Mas lembre-se, o Chart diz que escolhas iniciais valem muito
mais que escolhas posteriores! A Figura 22 mostra ambas as curvas no
mesmo gráfico e medidas em unidades comparáveis, com o eixo vertical
representando o valor relativo à primeira escolha, que recebe valor 1.
 Se o mercado fosse eficiente, então as duas curvas seriam idênticas. A
curva do valor de escolha no draft seria uma previsão acurada do superávit
acumulado para o time que fez essa escolha; isto é, a primeira escolha teria o
superávit mais alto, a segunda, o segundo superávit mais alto etc. Isso
dificilmente ocorre. A curva do mercado de trocas (e o Chart) diz que você
pode trocar a primeira escolha por cinco escolhas no começo da segunda
rodada, mas estamos vendo que cada uma dessas escolhas de segunda
rodada gera mais superávit para o time do que a escolha de primeira rodada,
a qual estão trocando! Em todos os meus anos de estudo da eficiência do
mercado, essa é a violação mais flagrante que já vi.
Nós fizemos outra descoberta interessante em relação ao mercado de
escolhas. Às vezes os times trocam um lugar no draft do ano vigente por um
lugar no ano seguinte. Qual é a taxa para trocas desse tipo? Até mesmo um
olhar casual nos dados revela que é usada uma regra de praxe simples para
tais trocas: uma escolha em dada rodada do ano atual consegue uma escolha
em uma rodada anterior no próximo. Se você desistir de uma escolha na
terceira rodada deste ano poderá conseguir uma escolha na segunda rodada
no ano que vem. (Uma análise detalhada confirma que as trocas seguem de
perto esta regra.) Esta regra de praxe não soa descabida à primeira vista, mas
descobrimos que ela implica que os times estejam descontando o futuro a
136% ao ano! E ainda falam em viés do presente! Você consegue taxas
melhores até com um agiota. Não é surpresa que times espertos tenham
descoberto isso e fiquem contentes em abrir mão de uma escolha neste ano
para obter uma escolha mais cedo no ano que vem.8
Assim, nossa pesquisa gerou dois simples conselhos para os times.
Primeiro: troque “para baixo”. Troque posições de escolha elevadas de
primeira rodada por escolhas adicionais mais tarde no draft, especialmente
posições de segunda rodada. Segundo, seja um banqueiro de posições. Ceda
posições no ano vigente por melhores posições no ano seguinte.
Antes de discutir a importância dos nossos achados, especialmente o
conselho de “trocar para baixo”, é importante excluir algumas explicações
potenciais em que muitos leitores pensarão, especialmente aqueles que
raciocinam como economistas.
Será que a quantia ganha com vendas de camisas com o nome do jogador
é tão alta que os times ainda acham lucrativo recrutar um jogador de
destaque, mesmo que ele não se torne uma estrela? Não. Os times dividem
igualmente todas as vendas de camisas e outros produtos da NFL.
 Será que a escolha de um jogador de destaque venda ingressos o suficiente
para fazer com que valha a pena sua seleção, mesmo que ele não se torne
uma estrela? Não. Antes de mais nada, a maioria dos times da NFL tem
listas de espera para comprar ingressos para a temporada. Porém, acima de
tudo, ninguém vai assistir a atuação de um jogador ruim mesmo que ele seja
famoso. Para investigar meticulosamente essa possibilidade, refizemos a
nossa análise usando apenas jogadores da linha ofensiva, os mastodontes
geralmente anônimos que tentam proteger o quarterback dos gigantescos
jogadores da defesa que procuram derrubá-lo. Embora apenas os torcedores
mais dedicados sejam capazes de nomear um número considerável de
jogadores da linha ofensiva do seu time favorito, nossa análise resulta igual,
então a “atração de estrela” não pode ser o fator ausente que explique essa
anomalia.
Será que a chance de conseguir um verdadeiro superstar poderia fazer a
aposta valer a pena? Não. A fim de demonstrar isso, fizemos uma análise
simples. A implicação básica da nossa análise é que times com posições de
escolha no início deveriam “trocar para baixo”, ou seja, trocar sua escolha
inicial por múltiplas escolhas posteriores. Para testar a validade dessa
estratégia, avaliamos toda troca dois-por-um que seria possível usando o
Chart como guia. Por exemplo, o Chart indica que o time com a primeira
escolha poderia trocá-la pelas escolhas sete e oito, quatro e doze, dois e
cinquenta, e assim por diante. Para cada uma dessas hipotéticas escolhas
potenciais, avaliamos como o time se saía usando dois critérios de medida da
atuação do jogador: jogos começados e número de anos eleito como all-star.
Descobrimos que trocar para baixo produzia um grande aumento em jogos
começados sem nenhum sacrifício para o número de temporadas como all-
star.
Como era possível que os responsáveis pelas decisões na liga errassem
tanto nesse aspecto? Por que as forças de mercado não dirigiam o preço das
escolhas no draft em direção ao valor do superávit que eles proporcionam ao
time? A resposta oferece uma boa ilustração dos limites para o conceito de
arbitragem que foi tão importante para compreender mercados financeiros.
Suponha que o time leia e compreenda o nosso artigo; o que poderiam fazer?
Se for um time bom, que geralmente está entre os líderes da tabela, não há
muito que possam fazer para tirar proveito da ineficiência do mercado, além
de estarem dispostos a ceder as escolhas deste ano por escolhas melhores no
ano que vem. Como não é possível uma escolha no draft ser vendida entre as
iniciais, não há oportunidade para um time esperto, muito menos para
investidores externos. O melhor que se pode fazer é comprar um time ruim
e, pelo menos por algum tempo, melhorar a estratégia de escolhas no draft
trocando para baixo.

––––––––

Antes mesmo de redigirmos o primeiro rascunho desse artigo, um dos times

da NFL já havia manifestado interesse, e até então havíamos trabalhado
informalmente com três times (um de cada vez, é claro). A primeira
interação que tivemos foi com Daniel Snyder, dono do Washington
Redskins. O sr. Snyder fora convidado pelo clube de empreendedores da
Booth School of Business para dar uma palestra, e um dos organizadores me
pediu para ser moderador de uma discussão com a plateia. Concordei,
sabendo que teria algum tempo para conversar em particular com Snyder
durante o almoço.
Dan Snyder é um self-made man. Abandonou a faculdade para começar
uma empresa de fretamento de jatos para vender viagens de férias acessíveis
a estudantes universitários. Mais tarde, entrou no negócio de propaganda por
mala direta e teve a sorte (ou sabedoria) de vender a empresa em 2000, no
pico do mercado. Usou o dinheiro dessa venda, mais uma bela dívida, para
comprar o Redskins, seu time do coração desde a infância. (Sem nenhuma
surpresa, muitos consideram o nome do time — “peles-vermelhas” —
pejorativo, mas Snyder defende que seja mantido.) Ele era dono do time
havia pouco tempo quando nos conhecemos.
Contei ao sr. Snyder sobre o projeto com Cade, e ele imediatamente disse
que mandaria “seus homens” nos visitarem logo em seguida, mesmo que
estivessem no meio da temporada. Disse: “Queremos ser os melhores em
tudo.” Aparentemente, quando o sr. Snyder quer alguma coisa, ele consegue.
Naquela segunda-feira, recebi um telefonema do seu diretor de operações,
que queria conversar com Cade e comigo o mais depressa possível. Nós nos
encontramos na sexta-feira daquela semana com dois de seus associados, e
tivemos uma discussão benéfica para ambas as partes. Ensinamos a eles as
coisas básicas sobre nossa análise, e eles puderam confirmar alguns detalhes
institucionais para nós.
 Depois do término da temporada, tivemos discussões adicionais com a
equipe administrativa de Snyder. Àquela altura, tínhamos quase certeza de
que eles haviam dominado as nossas duas lições: trocar para baixo e trocar
posições de escolha do ano vigente por posições melhores do ano seguinte.
Naquele ano, Cade e eu assistimos ao draft pela televisão com especial
interesse, que acabou se transformando em profunda decepção. O time fez
exatamente o contrário daquilo que tínhamos sugerido! Trocaram para cima
no draft, e então trocaram uma posição alta no ano seguinte por outra
inferior no ano vigente. Quando perguntamos aos nossos contatos o que
tinha acontecido, recebemos uma resposta curta: “O sr. Snyder queria ganhar
agora.”
Essa foi uma boa previsão das decisões futuras de Snyder. Em 2012, o
Redskins teve a sexta escolha no draft, indicativo de que havia sido o sexto
pior time em 2011, e estava desesperado por um quarterback de alta
qualidade. Naquele ano havia dois quarterbacks altamente valorizados à
disposição, Andrew Luck e Robert Griffin III (conhecido abreviadamente
como RG3). Indianápolis tinha a primeira escolha e já anunciara sua
intenção de pegar Luck. O Redskins queria RG3. A segunda escolha
pertencia ao St. Louis Rams, que já possuía um jovem quarterback de quem
gostava, então o Redskins fez um acordo com o Rams. Avançou quatro
posições de escolha, mudando da sexta para a segunda, e, além de abrir mão
da sexta escolha, deu ao Rams suas posições de primeira e segunda rodadas
no ano seguinte, 2013, e sua posição de primeira rodada em 2014. Foi um
preço estarrecedor a ser pago para avançar apenas quatro posições.
Qual foi o resultado de tudo isso? No primeiro ano, RG3 se esforçou ao
máximo para fazer a troca parecer inteligente, e nós, acadêmicos sabichões,
parecermos uns bobos. Ele era um jogador eficaz, empolgante de assistir; o
time estava ganhando e chegou aos playoffs, indicativo de que a troca
poderia ter chance de dar certo se RG3 se tornasse um superstar. Contudo,
no final da temporada, ele se contundiu e ficou no banco durante uma
partida. Quando retornou, possivelmente cedo demais, agravou a contusão e
precisou de cirurgia. No ano seguinte, não recuperou a forma excepcional
que mostrara como calouro, e o Redskins teve uma temporada terrível, tão
ruim que a escolha de primeira rodada de 2014 que o Redskins tinha dado ao
Rams acabou sendo a segunda daquele draft; a desistência dessa segunda
posição acabou se revelando extremamente cara. (Lembre-se de que
originalmente foi uma segunda posição de escolha que levou o Redskins a
fazer toda a troca para cima.) A temporada de 2014 também foi
decepcionante para RG3. Em retrospecto, outro jogador chamado Russell
Wilson, que só foi escolhido na terceira rodada do draft, parece ter sido
melhor e menos propenso a contusões que RG3. Durante seus três anos na
NFL, Wilson levou seu time ao Super Bowl duas vezes, vencendo uma.
É claro que não se deve julgar uma troca usando a visão retrospectiva, e o
Redskins com certeza teve o azar de Griffin sofrer contusões. Mas isto é
parte do argumento. Quando você abre mão de um punhado de boas
posições de escolha para selecionar um jogador, está colocando todos os
ovos na cesta dele, e jogadores de futebol americano, assim como os ovos,
podem ser frágeis.9
Nossa relação com o Redskins não durou muito, mas logo encontramos
outro time (cuja identidade deve permanecer confidencial) interessado em
conversar conosco sobre estratégia de draft. Em nossas tratativas com esse
time, ficamos sabendo que frequentemente ocorriam debates entre a
liderança sobre estratégia de draft. Alguns membros que se sentiam à
vontade com o pensamento analítico adotaram nossa análise e argumentaram
em favor de trocas para baixo e empréstimos. Outros, tais como o dono ou
um dos treinadores, frequentemente se apaixonavam por um jogador e
insistiam em trocas para cima para conseguir o sujeito. Além disso, nas
poucas ocasiões em que o time de fato fez trocas para baixo na primeira
rodada, obtendo uma posição de primeira rodada posterior mais uma de
segunda rodada adicional, a posição adicional não durava muito. Essa
escolha dava a sensação de “dinheiro da casa” e, em geral, era rapidamente
negociada para agarrar alguma outra “coisa segura”.

––––––––

O fracasso dos times em otimizar suas escolhas no draft é um bom exemplo

de situação em que o problema do principal-agente seria rotulado mais
acuradamente como problema de principal estúpido. Quando um economista
diz “Este é só um problema de agência” de um time que está trocando para
cima, quer dizer que o gerente-geral ou treinador está preocupado com seu
emprego e precisa vencer agora ou será demitido. É perfeitamente racional
que treinadores e gerentes se preocupem em perder seus empregos — de
fato, são demitidos com frequência. Mas penso que jogar a culpa das suas
más decisões nos tradicionais problemas de agência é uma caracterização
errônea. Em muitas dessas situações, e não só nos esportes, o dono do time é
no mínimo tão responsável por causar o problema quanto seus empregados.
Na maior parte das vezes, gerentes-gerais fazem trocas para cima porque o
dono do time quer vencer agora. Isto é semelhante ao exemplo discutido no
Capítulo 20 acerca do CEO que queria que seus funcionários assumissem 23
projetos de risco, mas só receberia três porque seus funcionários estavam
preocupados com a possibilidade de demissão caso o projeto não desse certo.
Cabia ao CEO resolver esse problema.
O mesmo se aplica a decisões dos treinadores. No futebol americano, cada
jogada é coreografada e há dezenas de decisões estratégicas específicas que
os treinadores podem tomar, ao contrário do futebol convencional, que, por
causa de sua natureza mais fluida, só oferece um pequeno conjunto de
jogadas ensaiadas, como nas cobranças de escanteios, por exemplo. Algumas
das oportunidades específicas de tomada de decisão na NFL podem ser e têm
sido analisadas. Uma decisão específica é “ir com tudo” na quarta descida.
Um time tem quatro jogadas (downs, ou descidas) para tentar ganhar 10
jardas ou marcar. Se não conseguir, a bola passa para o outro time. Se o time
não consegue ganhar essas 10 jardas nas três primeiras descidas, ele tem a
opção de tentar ganhar o que falta para completar as 10 jardas (chamado
going for it), tentar um field goal, ou chutar a bola através do campo
concedendo a posse ao outro time. David Romer, um economista de
Berkeley, estudou esse problema e descobriu que os times não optam pelo
going for it o suficiente.10
A análise de Romer foi replicada e ampliada com muito mais dados por
um especialista em análise de futebol americano chamado Brian Burke. Em
2013, o New York Times usou seu modelo11 para ajudar a criar um aplicativo
que calcula a estratégia ideal em qualquer situação de quarta descida: punt,
chutar um field goal ou going for it. Os torcedores podem acompanhar o
“4th Down Bot” do New York Times12 em tempo real e ver o que a
matemática diz que o time deveria fazer. Então, que efeito essa pesquisa,
juntamente com um aplicativo grátis, teve sobre o comportamento dos
treinadores de futebol americano? Essencialmente nenhum. Desde que
Romer escreveu seu artigo, a frequência do going for it na quarta descida
caiu marginalmente, isto é, os times ficaram ainda mais burros! (De maneira
similar, não houve nenhuma mudança perceptível na estratégia de draft dos
times desde que o nosso artigo saiu.)
 Nate Silver, o ex-analista de esportes que ficou famoso por suas previsões
políticas e pelo excelente livro O sinal e o ruído,13 estima que más decisões
referentes à quarta descida custam em média meia vitória a um time de
futebol americano por temporada. Os analistas do Times estimam que seja
mais perto de 2/3 de vitória por ano. Pode não parecer muito, mas a
temporada é de apenas 16 jogos. Um time pode ganhar um jogo extra a cada
dois anos apenas tomando uma decisão inteligente duas ou três vezes por
jogo, uma decisão que podem inclusive checar on-line se precisarem de
ajuda.14
É claro que treinadores são Humanos. Tendem a fazer as coisas da forma
que sempre fizeram, pois suas decisões não serão questionadas pelo patrão.
Como observou Keynes, seguir a sabedoria convencional impede que você
seja demitido. Um proprietário esperto (que lê revistas de economia ou
contrata alguém para fazê-lo) encorajaria sua equipe a seguir a estratégia que
maximizasse a chance de ganhar e lhes diria que ir contra as probabilidades
é que os levaria ao olho da rua. Mas não há muitos proprietários desse tipo.
Então, ser dono de um time de futebol americano de um bilhão de dólares
não significa que você esteja no clube dos 10% de Gary Becker, e com
certeza não significa que você seja capaz de contratar pessoas que estejam
no clube e consiga que eles tomem as decisões ideais.
E onde isso nos deixa em relação à validade da conjectura de Becker —
que os 10% de pessoas que sabem calcular probabilidades acabarão em
empregos nos quais essa aptidão importa? Em algum nível, poderíamos
esperar que a conjectura seja verdadeira. Todos os jogadores da NFL são
realmente bons em futebol americano; todos os editores são bons em
ortografia e gramática; todos os traders de opções conseguem ao menos
achar a tecla nas suas calculadoras que compute a fórmula de Black–
Scholes, e assim por diante. Um mercado de trabalho competitivo faz, sim,
um bom serviço de canalizar pessoas para empregos que combinem com
elas. Mas, ironicamente, a lógica pode se tornar menos convincente à medida
que nos deslocamos para cima na escala administrativa. Todos os
economistas são pelo menos bastante bons em economia, mas muitos que
são escolhidos como chefes de departamento fracassam miseravelmente
nessa função. Este é o famoso Princípio de Peter:15 as pessoas continuam
sendo promovidas até chegarem ao seu nível de incompetência.
A tarefa de treinador de futebol, chefe de departamento ou CEO é
multidimensional. Para treinadores de futebol, ser capaz de administrar e
motivar um grupo de gigantes jovens e ricos durante uma longa temporada é
provavelmente mais importante do que ser capaz de descobrir se o going for
it na quarta descida vale a pena. O mesmo vale para muitos administradores
sêniores e CEOs, muitos dos quais foram notoriamente estudantes fracos.
Mesmo aqueles que foram bons alunos sem dúvida esqueceram a maior
parte do que aprenderam em estatística.
Uma maneira de resgatar a conjectura de Becker é argumentar que CEOs,
treinadores e outros administradores que são contratados porque têm uma
ampla variedade de aptidões, que podem não incluir raciocínio analítico,
poderiam contratar geeks que mereceriam ser membros dos 10% de Becker
para fazer os cálculos para eles. Mas meu palpite é que, à medida que cresce
a importância de uma decisão, a tendência de se apoiar em análises
quantitativas feitas por outros tende a encolher. Quando o campeonato ou
futuro da empresa está em jogo, os administradores tendem a se apoiar em
seus instintos viscerais.
Cade e eu mudamos então para um terceiro time que tem um dono que
aspira entrar no clube de elite de Becker. Porém, quanto mais aprendemos
sobre como times profissionais funcionam, mais compreendemos como é
difícil fazer todo mundo na organização adotar estratégias que maximizem
lucros e jogos vencidos, especialmente se essas estratégias violarem a
sabedoria convencional. Está claro que uma condição necessária é ter carta
branca de cima, a começar pelo proprietário, mas aí o proprietário precisa
convencer todo mundo que trabalha para ele sobre as recompensas que terão
por tomarem decisões arriscadas e inteligentes, mas pouco convencionais,
mesmo quando (especialmente quando!) não dão certo. Poucos times
conseguiram essa fórmula vitoriosa, como é evidenciado pela falta de
progresso na quarta descida e nas decisões tomadas no dia do draft.
Claramente, para entender como times ou quaisquer outras organizações
tomam decisões — e, portanto, como melhorá-las —, precisamos estar
totalmente conscientes de que são possuídos e administrados por Humanos.
 30

GAME SHOWS

Com toda a pesquisa sobre mercados financeiros, onde os valores em jogo

são seguramente altos, e mais o artigo sobre futebol americano, estávamos
claramente progredindo contra a crítica de que as anomalias
comportamentais observadas em laboratório não seriam replicadas no
chamado mundo real. Mas era cedo demais para declarar vitória. Mitos são
difíceis de matar. Além disso, havia uma limitação para esses achados: em
sua maior parte, diziam respeito a preços de mercado em vez de
comportamento individual específico. Sim, o preço das escolhas no draft
estava falho, mas não era possível identificar a causa comportamental
específica. Realmente, o fato de muitos fenômenos comportamentais, desde
o excesso de confiança até a maldição do vencedor, predizerem que escolhas
iniciais seriam supervalorizadas tornava impossível afirmar que parte do
comportamento desviante era o responsável pela precificação inadequada. E,
embora o comportamento de motoristas de táxi e investidores individuais
tivesse explicações plausíveis baseadas na teoria da perspectiva, era
impossível excluir outras explicações consistentes com a maximização da
utilidade esperada, talvez associadas com crenças enviesadas. Economistas
são realmente bons em inventar explicações racionais para o
comportamento, não importa quão tolo esse comportamento pareça ser.
As perguntas altamente estilizadas que Kahneman e Tversky haviam
usado para construir a teoria da perspectiva eram planejadas para eliminar
todas as possíveis ambiguidades. Quando se pergunta a um sujeito: “Você
prefere ter US$300,00 com certeza ou uma chance de 50-50 de ganhar
US$1.000,00 ou perder US$400,00?”, a probabilidade de ganhar é conhecida
— precisamente 50% — e o problema é tão simples que não pode haver
nenhum outro fator de confusão contribuindo para a resposta do sujeito.
Danny e Amos “solucionaram” o problema dos valores altos tornando as
questões hipotéticas, então os sujeitos imaginavam estar fazendo escolhas
consideráveis, mas ninguém tinha a verba para tornar tais escolhas reais. Até
mesmo pesquisadores que iam a um país pobre para aumentar os valores em
jogo raramente usavam valores que fossem além de poucos meses de renda;
importante, mas não na mesma grandeza de comprar uma casa, escolher uma
carreira ou se casar. A busca por uma maneira de replicar o tipo de perguntas
de Amos e Danny com valores realmente altos ainda não fora concretizada
quando, em 2005, aconteceu de eu achar uma resposta na Holanda.
A ocasião foi o recebimento de um título honorário na Universidade
Erasmus de Roterdã. Além da honraria, o ponto alto da visita foi um
encontro com três economistas: Thierry Post, um docente titular de finanças;
Martijn van den Assem, um novo professor-assistente; e Guido Baltussen,
estudante de pós-graduação. Eles tinham um projeto que estudava as
decisões tomadas em um game show na TV holandesa. Fiquei intrigado com
o projeto e empolgado com suas descobertas preliminares dando sustentação
à existência de um efeito dinheiro da casa em apostas de valor muito alto.
(Lembre-se de que o efeito dinheiro da casa, introduzido no Capítulo 10, diz
que as pessoas estão mais dispostas a arriscar quando pensam que estão
vencendo o jogo.) Nesse contexto, os competidores enfrentavam decisões
envolvendo centenas de milhares de dólares. Talvez o mito de que achados
comportamentais perdem a força face a apostas de alto valor pudesse ser
finalmente testado. Eles me perguntaram se eu gostaria de me juntar ao
grupo e trabalhar com eles no projeto, e eu concordei.1
Se alguém tivesse me pedido para projetar um jogo com o objetivo de
testar a teoria da perspectiva e a contabilidade mental, eu não teria feito um
trabalho melhor do que aquele. A atração foi criada por uma empresa
chamada Endemol e, embora a versão original tivesse sido apresentada na
televisão holandesa, o programa logo se espalhou pelo mundo. Usamos
dados das versões holandesa, alemã e americana. O nome do programa em
holandês era Miljoenenjacht (“Caçando milhões”), mas em inglês chamou-se
Deal or No Deal.
As regras eram mais ou menos as mesmas em todas as versões do game
show, mas descreverei a versão holandesa original. A um competidor é
apresentado um quadro (ver Figura 23) mostrando 26 diferentes quantias em
dinheiro, variando de €0,01 a €5.000.000,00. Sim, tudo isso! O competidor
médio ganhava cerca de €225.000,00. Há 26 pastas, cada uma contendo uma
carta exibindo uma dessas quantias. O competidor escolhe uma das pastas
sem abri-la e pode, se quiser, mantê-la até o fim do programa e receber a
quantia que a pasta contém.
 Tendo escolhido sua própria pasta, cujo conteúdo permanece secreto, o
competidor deve então abrir seis outras pastas, revelando as quantias em
dinheiro que cada uma contém. À medida que cada pasta é aberta, aquela
quantia é removida do quadro de prêmios possíveis, como mostra a figura. O
competidor tem então uma escolha: pode ganhar certa quantia, referida como
“oferta bancária” no alto do quadro, ou pode continuar a jogar abrindo mais
pastas. Ao enfrentar a escolha entre a oferta bancária e continuar a jogar, o
competidor precisa dizer “Deal” ou “No Deal”, pelo menos na versão do
programa em inglês. Se o competidor escolher continuar (“No Deal”), terá
que abrir pastas adicionais em cada rodada. Há um máximo de nove rodadas,
e o número de pastas a serem abertas nas rodadas seguintes é: cinco, quatro,
três, duas, uma, uma, uma e uma.
O tamanho da oferta bancária depende do prêmio em dinheiro
remanescente no quadro e do estágio do jogo. Para manter os competidores
no jogo e tornar o programa mais cativante, as ofertas bancárias nos estágios
iniciais são uma pequena proporção do valor esperado dos prêmios
remanescentes, onde o “valor esperado” é a média de todas as quantias
restantes. Quando o jogo começa, antes de qualquer pasta ser aberta, o valor
esperado é de aproximadamente €400.000,00. Na primeira rodada, as ofertas
são de cerca de 10% do valor esperado, mas podem alcançar ou até mesmo
exceder o valor esperado nas rodadas finais. Na sexta rodada, o banco
oferece em média cerca de 3/4 do valor esperado e os competidores
enfrentam decisões difíceis, de alto valor em jogo. Como a oferta do banco
sobe em termos de porcentagem do valor esperado à medida que o jogo
avança, os jogadores têm um incentivo para continuar, mas, de fato, eles
correm o risco de ter azar na escolha da pasta a ser aberta. Quando pastas
com grandes quantias em dinheiro são abertas, o valor esperado cai e o
mesmo ocorre com a oferta do banco.
Nosso objetivo principal no artigo era usar essas decisões de alto valor e
risco para comparar a teoria padrão da utilidade esperada com a teoria da
perspectiva,2 e, além disso, considerar o papel da “dependência da
trajetória”. A maneira como o jogo se desenrola influencia as escolhas que
as pessoas fazem? A teoria econômica diz que não deveria influenciar. A
única coisa que deveria ter importância é a escolha com a qual o competidor
está se defrontando naquele momento, não a sorte ou o azar que ele teve ao
longo da trajetória. A trajetória é um FSI.
 Um achado aparentemente trivial tem muita importância na avaliação das
teorias concorrentes. Os jogadores têm só uma “aversão moderada ao risco”.
Muitos jogadores rejeitam ofertas de 70% do valor esperado e se
comprometem assim a continuar arriscando, mesmo que centenas de
milhares de euros estejam em jogo. Essa descoberta é relevante para a
literatura sobre o equity premium puzzle. Alguns economistas comentaram
que não haveria mistério se os investidores fossem altamente avessos ao
risco. Os resultados do programa não davam sustentação a essa hipótese.
Uma ilustração simples deste fato é que nenhum jogador no programa
holandês parou de jogar antes da quarta rodada, embora centenas de milhares
de euros estivessem ameaçados. Um jogador com um nível de aversão ao
risco suficientemente alto para explicar o risco do equity premium puzzle
jamais chegaria tão longe no jogo.
De maior interesse é o papel da dependência da trajetória. No meu artigo
com Eric Johnson3 que havia sido motivado pela propensão ao jogo de
pôquer do meu colega, encontramos duas situações que induzem as pessoas
a ter menos aversão ao risco que o normal, inclusive chegando a buscá-lo
ativamente. A primeira é quando estão ganhando o jogo e “jogando com
dinheiro da casa”. A outra é quando estão perdendo e têm uma chance de
sair no zero a zero (break even). Os participantes do Deal or No Deal
exibiam as mesmas tendências, e com valores altíssimos.
Para ter uma noção do que pode acontecer com alguém que se considera
“perdendo” no jogo, vejamos os apuros do pobre Frank, um competidor no
programa holandês. As seis pastas que Frank escolheu abrir na primeira
rodada eram na maioria com a sorte a seu favor, com apenas uma delas
contendo um valor alto, e seu valor esperado era superior a €380.000,00.
Mas na segunda rodada ele teve muito azar, escolhendo quatro pastas com
prêmios altos. Seu valor esperado despencou para cerca de €64.000,00, e o
banco estava lhe oferecendo apenas €8.000,00. Frank estava no estado de
espírito de alguém que tinha acabado de perder muito dinheiro. Ele insistiu,
sua sorte melhorou, e ele chegou a uma decisão interessante no estágio seis.
Os prêmios remanescentes eram €0,50, €10,00, €20,00, €10.000,00 e
€500.000,00, cuja média dá €102.006,00. O banco lhe ofereceu €75.000,
74% do valor esperado. O que você faria?
Note que a distribuição dos prêmios é altamente distorcida. Se a próxima
pasta que ele abrir contiver o prêmio de meio milhão, ele terá perdido a
chance de um prêmio superior a €10.000,00. Frank, ainda determinado a
ganhar o dinheiro graúdo que vinha esperando, disse: “No Deal.”
Infelizmente, ele pegou em seguida a pasta de meio milhão, derrubando seu
prêmio esperado para €2.508,00. Abatido, Frank persistiu até o fim. Na
última rodada restavam duas quantias: €10,00 e €10.000,00. O banqueiro,
com pena de Frank, ofereceu-lhe €6.000,00, 120% do valor esperado. Frank
disse novamente: “No Deal.” E saiu do programa com €10,00.
O outro extremo é ilustrado por Susanne, que participou da versão alemã
do programa. Menos lucrativa, o competidor médio ganhava “apenas”
€20.602,00, e o maior prêmio era de €250.000,00. Susanne teve sorte com a
sequência de escolhas, e na última rodada tinha apenas €100.000,00 e
€150.000,00 como prêmios remanescentes, duas das três maiores quantias.
Ela recebeu uma oferta de €125.000,00, exatamente o valor esperado.
Mesmo assim, disse “No Deal”, sem dúvida pensando que estava arriscando
apenas €25.000,00 do “dinheiro da casa”. A sortuda Susanne deixou o
programa com €150.000,00.
As decisões de Frank e Susanne ilustram os achados mais formais do
artigo, que mostram forte respaldo para a dependência da trajetória. Os
competidores claramente reagiam não só às jogadas que estavam
confrontando, mas também aos ganhos e perdas ao longo do caminho. O
mesmo comportamento que observei pela primeira vez nos meus colegas de
pôquer em Cornell, e depois testei com dezenas de dólares junto a Eric
Johnson, ainda aparece quando os valores em jogo são elevados a centenas
de milhares de euros.
Uma preocupação ao usar os dados de game shows para estudar
comportamento é que as pessoas podem agir de forma diferente quando
estão em público. Felizmente, Guido, Martijn e Dennis van Dolder, então
estudante de pós-graduação, realizaram um experimento para mensurar a
diferença entre decisões públicas e privadas.4
A primeira fase do experimento visava replicar os resultados dos game
shows com alunos diante de uma plateia. O programa de TV seria simulado
com a maior fidelidade possível, com um apresentador ao vivo, um auditório
lotado e fãs torcendo. A única coisa sem chance de ser replicada era, é claro,
o valor dos prêmios. Estes foram reduzidos em duas versões: ou por um fator
de 1.000 (valores altos) ou de 10.000 (valores baixos). Os maiores prêmios
eram €500,00 e €5.000,00 nas versões de prêmios menores e maiores,
respectivamente. Uma descoberta interessante a partir desses experimentos é
que as escolhas feitas não eram muito diferentes daquelas da versão da TV.
Conforme o esperado, os estudantes, de maneira geral, tinham uma aversão
ao risco um pouco menor nos valores mais baixos, mas não drasticamente
menor. E também ressurgiu o padrão de dependência da trajetória, com
grandes ganhadores e grandes perdedores adotando uma postura de assumir
risco maior.
O estudo foi adiante e comparou esses experimentos com outros que
envolviam estudantes tomando decisões privadas em um computador no
laboratório. Na forma como esses experimentos foram planejados, o
estudante no laboratório se defrontaria exatamente com o mesmo conjunto
de decisões e valores reais que ocorreram nos jogos disputados ao vivo
diante de uma plateia. Hora de um experimento mental: em que situação os
estudantes assumirão mais riscos, quando estiverem escolhendo sozinhos ou
diante do público?
Para mim os resultados foram uma surpresa. Eu pensava que escolher na
frente do público induziria os participantes a assumir mais riscos, mas na
verdade ocorreu o oposto. Diante do público, eles tiveram maior aversão ao
risco.5 Fora isso, os resultados foram bastante similares, o que é
reconfortante, já que a minha carreira como estudante de game shows estava
apenas começando.

––––––––

Outro domínio que atraía a queixa do tipo “e se você aumentar os valores em

jogo?” era o chamado “comportamento do outro”, como acontece no Jogo do
Ultimato e no Jogo do Ditador.6 Aqui, mais uma vez, pesquisadores têm sido
capazes de aumentar os valores para alguns meses de renda, mas alguns
ainda se perguntam o que aconteceria se houvesse “dinheiro de verdade” em
jogo. Algum tempo depois que nosso artigo Deal or No Deal foi publicado,
Martijn entrou em contato comigo sobre um projeto que estava fazendo com
Dennis van Dolder. A Endemol aparecera com outro game show que estava
implorando para ser analisado da perspectiva comportamental. O programa
se chamava, vejam só, Golden Balls.
O final de cada episódio foi o que capturou nossa atenção. O programa
começa com quatro competidores, mas, em rodadas preliminares, dois deles
são eliminados, restando dois sobreviventes para disputar um jogo final
cujos valores podem ser bastante altos. Nessa fase final, eles jogam uma
versão do jogo mais famoso na teoria dos jogos: o Dilema do Prisioneiro.
Lembre-se da configuração básica: dois jogadores precisam decidir se
cooperam com o outro ou o abandonam. Em um jogo a ser jogado apenas
uma vez, a estratégia racional é egoísta, com os dois abandonando um ao
outro. Porém, se puderem cooperar de alguma forma, o resultado é muito
melhor. Contrariando a teoria padrão, em experimentos do Dilema do
Prisioneiro com valores baixos em jogo,7 40% a 50% das pessoas cooperam.
O que aconteceria se aumentássemos as apostas? Os dados do Golden Balls
nos permitiram encontrar uma resposta.
No programa, os dois finalistas acumulam uma bolada de dinheiro e
precisam tomar uma decisão para determinar como esse prêmio vai ser
dividido; eles podem escolher “repartir” ou “roubar”. Se ambos os jogadores
escolherem repartir, cada um fica com metade da bolada. Se um deles diz
“repartir” e o outro diz “roubar”, aquele que diz “roubar” fica com tudo e o
outro fica sem nada. E se os dois escolhem roubar, ambos ficam sem nada.
Os valores são suficientemente altos para fazer até mesmo o economista
mais teimoso reconhecer que são substanciais. O prêmio médio é superior a
US$20.000,00, e um grupo chegou a jogar por aproximadamente
US$175.000,00.
O game show foi apresentado durante três anos na Grã-Bretanha, e os
produtores foram bastante gentis em nos ceder as gravações de quase todos
os programas. Acabamos com uma amostra de 287 pares de jogadores para
estudar.8 Nossa primeira questão de interesse era se os índices de cooperação
cairiam com esses valores substanciais. A resposta, mostrada na Figura 24, é
ao mesmo tempo sim e não.
 A figura mostra a porcentagem de jogadores que cooperam para várias
categorias de valores, de pequenos a grandes. Como muitos haviam predito,
os índices de cooperação caem à medida que os valores aumentam. Mas uma
comemoração dos defensores dos modelos tradicionais de economia seria
prematura. Os índices de cooperação de fato caem, mas caem para mais ou
menos o mesmo nível observado em experimentos de laboratório jogados
hipoteticamente ou para pequenas quantias de dinheiro, isto é, 40% a 50%.
Em outras palavras, não há evidência que sugira que os altos índices de
cooperação nas condições de valores baixos não sejam representativos do
que aconteceria se os valores subissem.
Os índices de cooperação caem quando os valores sobem só porque,
quando os valores em jogo eram excepcionalmente baixos pelos padrões
desse programa, os índices de cooperação eram excepcionalmente altos.
Meus coautores e eu temos uma conjectura para explicar por que isso
acontece; nós a chamamos de hipótese da “grande mixaria”. A ideia é que
uma certa quantia pode parecer pequena ou grande dependendo do contexto.
Lembre-se da Lista, quando as pessoas estavam dispostas a atravessar a
cidade de carro para economizar US$10,00 em uma venda pequena, mas não
em uma grande. Dez dólares no contexto de comprar uma televisão nova
parecem “mixaria”, muito pouco para se preocupar. Pensamos que a mesma
coisa estava ocorrendo nesse programa. Lembre-se que a bolada média de
prêmio nesse jogo é de cerca de US$20.000,00, então se dois competidores
se veem em uma final em que a recompensa é de apenas US$500,00, eles
têm a sensação de que estão jogando por mixaria. E se estão jogando por
mixaria, por que não ser bacana, especialmente em um programa de
televisão nacional? É claro que, em um contexto de experimento de
laboratório, US$500,00 seria um prêmio extraordinariamente grande para ser
dividido.
Há evidência para o mesmo fenômeno de “grande mixaria” nos dados do
nosso Deal or No Deal. Lembre-se do azarado Frank, a quem foi oferecida,
na última rodada, a escolha entre €6.000,00 garantidos versus uma chance
50-50 de ganhar ou €10.000,00 ou €10,00, e ele escolheu arriscar.
Desconfiamos que, depois de começar o jogo com um prêmio esperado de
aproximadamente €400.000,00 e tendo-lhe sido oferecidos até €75.000,00
em rodadas anteriores, Frank achou que estava jogando por mixaria e
decidiu entrar de cabeça.
 Nós investigamos outro aspecto do comportamento exibido em Golden
Balls: poderíamos predizer quem repartiria e quem roubaria? Analisamos
uma vastidão de variáveis demográficas, mas a única descoberta
significativa é que homens jovens são nitidamente menos propensos a
repartir. Nunca confie em um homem com menos de 30 anos.
Analisamos também os discursos que cada jogador faz antes da grande
decisão. Não é surpresa que todos eles tenham o mesmo tom: “Não sou o
tipo de pessoa que roubaria, e espero que você também não seja um desses
caras malvados.” Esse é um exemplo daquilo que a teoria dos jogos chama
de “conversa barata”. Na ausência de uma penalidade para a mentira, todo
mundo promete ser bacana. No entanto, acontece que há um sinal confiável
no meio de todo esse ruído. Se alguém faz uma promessa explícita de
repartir, há 30 pontos percentuais a mais de chance de que a pessoa o faça.
(Um exemplo de tal declaração: “Eu prometo que vou repartir, 120%.”) Isto
reflete uma tendência geral. As pessoas estão mais dispostas a mentir por
omissão do que por iniciativa. Se estou lhe vendendo um carro usado, não
me sinto obrigado a mencionar que o carro está consumindo muito
combustível, mas se você me pergunta explicitamente “Seu carro queima
muito combustível?”, você provavelmente conseguirá arrancar de mim uma
admissão de que, sim, tem havido um pequeno problema nesse sentido. Para
chegar à verdade, vale a pena fazer perguntas específicas.
Colocamos estudantes para codificar tudo que aconteceu em cada
episódio, e só precisei assistir a mais ou menos uma dúzia para ter uma ideia
do mecanismo do jogo. Então, foi só depois que determinado episódio de
Golden Balls viralizou na internet que me dei conta de ter visto um dos
melhores momentos da TV — reconhecidamente uma categoria com baixa
concorrência. Os jogadores nessa ocasião eram Nick e Ibrahim, e a estrela do
jogo era Nick. Parece que Nick conseguiu fazer uma bela carreira paralela
como competidor em game shows, aparecendo em mais de 30 programas
diferentes. E ele pôs toda sua criatividade em uso nesse programa.
Antes de descrever sua estratégia, preciso abordar um ponto técnico. O
jogo disputado em Golden Balls difere do Dilema do Prisioneiro padrão sob
um aspecto: se você reparte e o outro jogador rouba, você não está em
situação pior do que se também tivesse roubado. De um jeito ou de outro,
você fica com zero, enquanto no exemplo tradicional, se um prisioneiro
permanece calado e o outro confessa, o que permaneceu calado recebe um
severo castigo.9 Nick explorou essa pequena diferença ao elaborar seu plano.
 Tão logo o período de discussão começou, Nick tomou a iniciativa e fez
um anúncio surpreendente: “Ibrahim, quero que você confie em mim. Eu lhe
prometo que vou roubar, mas aí vou dividir os meus ganhos com você.”
Tanto Ibrahim quanto o apresentador tiveram muita dificuldade de entender
a lógica por trás dessa oferta. Como Ibrahim observou, havia um jeito muito
mais fácil de dividir por igual. Ambos os jogadores podiam escolher a bola
“repartir”. Porém Nick disse não, ele ia roubar. O apresentador, que nunca
tinha ouvido nada parecido, entrou para esclarecer que qualquer promessa
desse tipo não era autorizada nem garantida pelo programa, e o único modo
de assegurar que ambos os jogadores recebessem metade era que ambos
repartissem. Aparentemente, a discussão extrapolou muito o tempo habitual
reservado para isso, e a maior parte foi editada para a exibição, que tem um
limite de tempo estrito. Você pode considerar o que faria no lugar de
Ibrahim.
O coitado do Ibrahim estava claramente sob grande estresse e não
conseguia imaginar quais eram as intenções de Nick. A certa altura,
perguntou a Nick, em total desespero: “Onde você guarda o seu cérebro?”
Nick sorriu e apontou para a cabeça. Quando o apresentador finalmente pôs
fim à brincadeira e exigiu que os dois jogadores escolhessem que bola jogar,
Ibrahim, que parecera altamente cético em relação ao anúncio de Nick,
subitamente trocou a bola que tinha escolhido originalmente e pegou a outra,
dando todo o indício de que decidira entrar no jogo e escolher a bola
“repartir”, talvez sentindo que não tinha escolha. Ou talvez tenha sido um
blefe final.
Aí veio a revelação: Ibrahim realmente escolhera a bola “repartir”. E
quanto a Nick? Nick mostrou sua bola, onde também se lia “repartir”.
O programa Radiolab da National Public Radio dedicou todo um episódio
para esse programa específico. Os apresentadores perguntaram a Ibrahim o
que ele tinha planejado fazer, e ele disse que estava planejando roubar até o
derradeiro minuto. Os apresentadores o lembraram de que ele tinha feito um
discurso apaixonado sobre seu pai lhe dizer que um homem vale tanto
quanto sua palavra. “O que você diz disso?”, os apresentadores indagaram,
um tanto horrorizados com essa revelação. “Ah, isso aí”, Ibrahim respondeu.
“Na realidade, eu nunca conheci o meu pai. Só achei que seria uma história
eficaz.”10
As pessoas são interessantes.
 VIII
PRESTANDO AJUDA
2004 – PRESENTE
Em meados da década de 1990, os economistas comportamentais tinham
dois objetivos básicos. O primeiro era empírico: encontrar e documentar
anomalias, tanto no comportamento individual quanto no empresarial, bem
como nos preços de mercado. O segundo era desenvolver teoria. Os
economistas não levariam o campo a sério até que ele tivesse modelos
matemáticos formais que pudessem incorporar as descobertas adicionais da
psicologia. Com novos e talentosos economistas comportamentais
adentrando o campo, e mesmo alguns teóricos1 bem estabelecidos, como
Jean Tirole (ganhador o Prêmio Nobel de 2014), brincando com modelos
comportamentais, houve progresso contínuo nas duas frentes. Mas havia um
terceiro objetivo à espreita em segundo plano: podíamos usar a economia
comportamental para tornar o mundo um lugar melhor? E podíamos fazer
isso sem confirmar a suspeita profundamente arraigada dos nossos maiores
críticos: que éramos socialistas disfarçados, talvez até comunistas, querendo
substituir os mercados pela burocracia? Era a hora certa de abordar esse
assunto.
 31

SAVE MORE TOMORROW

Dada a atenção que a comunidade da economia comportamental tinha

dedicado coletivamente aos problemas de autocontrole, um ponto de partida
natural seria encontrar maneiras de ajudar as pessoas a poupar para a
aposentadoria. Desenhar melhores planos de poupança para esse fim é uma
tarefa para a qual a teoria econômica padrão está mal equipada. Antes de
mais nada, ela parte da premissa de que as pessoas estão poupando
exatamente a quantia certa (e, claro, investindo de forma inteligente). Se elas
já estão fazendo perfeitamente uma coisa, como você pode contribuir? Além
disso, mesmo que um economista quisesse ajudar em um projeto desses, ele
só teria uma ferramenta diretiva com que jogar, ou seja, o retorno financeiro
sobre a poupança descontado o imposto. As teorias padrão de poupança,1 tais
como as fornecidas por Milton Friedman ou Franco Modigliani, fazem
implicitamente uma fortíssima predição de que nenhuma outra variável
importa, já que os outros fatores que determinam a poupança de uma família
— tais como idade, renda, expectativa de vida e assim por diante — não são
controlados pelo governo. O governo não pode mudar a sua idade, mas pode
mudar o rendimento da sua poupança após descontado o imposto — por
exemplo, criando planos de aposentadoria isentos de impostos. Ainda assim,
há um problema básico com o uso dessa ferramenta: a teoria econômica não
nos diz até que ponto os poupadores serão responsivos a tal mudança. Na
verdade, não podemos ter certeza nem de que a criação de uma poupança
isenta de impostos irá aumentar ou diminuir a soma total de dinheiro que as
pessoas reservam para a aposentadoria.
À primeira vista, pareceria que aumentar o rendimento da poupança
criando contas isentas de impostos deveria aumentar o volume de poupança,
já que os rendimentos subiriam. Mas, em reflexão adicional, é possível notar
que taxas de rendimento mais altas significam que é necessário poupar
menos para atingir uma determinada meta de economia. Alguém que esteja
tentando acumular um pecúlio específico pode alcançar esse objetivo com
menos poupança se os rendimentos subirem.2 Então a teoria econômica
oferece apenas uma ferramenta diretiva, que é alterar a taxa de rendimentos
descontados os impostos, mas não sabemos se é melhor aumentá-la ou
diminuí-la para aumentar a poupança. Isso não ajuda muito. É claro que
testes empíricos poderiam nos dizer que efeito terá a mudança nas taxas de
imposto, mas até recentemente era difícil prover resultados definitivos.
Conforme coloca o economista de Stanford Douglas Bernheim em sua
meticulosa resenha da literatura publicada em 2002: “Como economista, não
se pode resenhar a volumosa literatura de tributação e poupança sem ficar
um tanto humilhado pela enorme dificuldade de aprender qualquer coisa de
útil mesmo acerca das questões empíricas mais básicas.”3
Um dos problemas em determinar o efeito de uma mudança na lei
tributária é que, para se qualificar para impostos baixos, os investidores
precisam satisfazer a outras regras, tais como colocar o dinheiro em uma
conta especial, possivelmente com penalidades para retiradas antes da
aposentadoria. Essa conta especial poderia facilitar a poupança de duas
maneiras. Primeira: a penalidade para retirada atua como incentivo a deixar
o dinheiro investido. Segunda: sacar dinheiro de uma conta mental
designada como “poupança para aposentadoria” é menos tentador do que
uma simples conta-poupança. Na verdade, logo após a introdução de planos
de poupança para aposentadoria isentos de impostos nos Estados Unidos,
houve um acalorado debate na literatura de economia4 sobre se tais planos
estariam aumentando a poupança ou simplesmente passando dinheiro de
contas tributáveis para contas isentas de impostos. Só muito recentemente
ocorreu o que considero um teste definitivo, ao qual chegaremos mais
adiante neste capítulo.
A economia comportamental oferece mais potencial neste e em muitos
outros domínios de políticas públicas porque tudo importa, ou seja, todos
aqueles FSIs. A primeira vez que me aventurei nessas águas foi em 1994,
com um breve artigo intitulado “Psychology and Savings Policies”.5 Nesse
artigo, eu fazia três propostas de políticas que se baseavam em percepções
comportamentais. As duas primeiras eram dirigidas a uma conta individual
de aposentadoria, então um popular veículo de poupança chamado
Individual Retirement Account (IRA). (Elas se tornaram menos importantes
quando os limites de renda para elegibilidade foram restringidos e os planos
de poupança para aposentadoria oferecidos pelas empresas, tal como os
401(k), tornaram-se mais comuns.) Na época em que eu escrevia, indivíduos
podiam contribuir com até US$2.000,00 por ano (US$4.000,00 para um
casal) para essas contas isentas de impostos. Como as contribuições eram
dedutíveis, um indivíduo com uma taxa de imposto marginal de 30% que
contribuísse com o máximo de US$2.000,00 podia reduzir seu imposto em
US$600,00.
Um problema com o modelo IRA é que o contribuinte já precisa ter feito a
contribuição antes de submeter a declaração de imposto de renda. Esse
modelo é problemático porque muitos contribuintes só têm dinheiro para
investir em uma IRA depois de terem submetido a declaração e acertado as
contas com o governo. Os contribuintes americanos têm mais probabilidade
de gastar dinheiro após enviarem a declaração de imposto de renda, porque
90% deles recebem uma restituição que gira em média em torno de
US$3.000,00 por família, e o dinheiro da restituição leva algum tempo para
chegar.
Então a minha primeira sugestão era permitir aos contribuintes usar sua
restituição do imposto de renda para fazer uma contribuição já descontando
da restituição (referente à renda do ano anterior). Pela minha proposta, o
contribuinte só teria que criar uma conta IRA antes de preencher o
formulário, e então poderia simplesmente solicitar à Receita para enviar
parte da restituição para essa conta, e repetir isso nos anos seguintes usando
a mesma conta.
A segunda proposta foi planejada para reforçar a primeira. Sugeri que o
governo ajustasse a fórmula utilizada para determinar quanto dos salários
dos trabalhadores é retido na fonte pelo Departamento do Tesouro como
antecipação de impostos. Essa fórmula poderia ser ajustada para que os
contribuintes recebessem restituições um pouco maiores no final do ano, a
não ser que reduzissem ativamente os índices de retenção, o que qualquer
um pode fazer. A evidência aponta que, ao receber uma soma inesperada6 —
e, aparentemente, é assim que consideram a restituição do imposto, apesar de
ser esperada —, as pessoas tendem a poupar em proporção maior do que
fazem com os ganhos regulares, especialmente quando se trata de uma
quantia considerável. Assim, minha ideia era que, se aumentássemos o valor
da restituição, geraríamos mais poupança, independentemente de
encontrarmos uma forma de facilitar o encaminhamento dessas restituições
para uma poupança IRA. O ideal seria combinar essas duas propostas.
Eu desconfiava que o aumento das alíquotas de retenção provavelmente
teria outro efeito colateral benéfico: melhor cumprimento das obrigações
fiscais. Minha sensação era de que muitos contribuintes consideravam a
restituição como ganho e a redução no pagamento como perda; e, ao se
defrontar com uma perda, podem ser “criativos” no preenchimento da
declaração. Lembre-se de que as pessoas tendem a buscar o risco no domínio
das perdas quando têm a chance de um break-even. Um estudo recente de
4.000.000 de restituições de imposto na Suécia confirmou o meu palpite. Os
autores descobriram que os contribuintes aumentavam significativamente
suas deduções reivindicadas como “outras despesas para recebimento de
renda empregatícia” se tivessem imposto a pagar. A reinvindicação de
pequenas quantias nessa categoria estudada pelos autores (menos de
Kr$20.000,00, cerca de US$2.600,00) é sabidamente fictícia em sua maioria.
Quando os contribuintes são auditados7 (o que é raro), tais reivindicações são
rejeitadas em mais de 90% das vezes.
Minha terceira proposta envolvia uma mudança simples na maneira como
as pessoas aderem a planos de poupança com contribuição definida
oferecidos pelos seus empregadores, tais como os planos 401(k) oferecidos
nos Estados Unidos. Basicamente, indaguei: por que não mudar o padrão?
Conforme as regras habituais, para aderir ao plano, o empregado tem que
preencher um punhado de formulários, escolher uma taxa de poupança e
decidir como investir o dinheiro. Por que não fazer da adesão ao plano a
opção padrão e dizer às pessoas que, se não desmarcarem essa opção, estarão
automaticamente inscritas no plano com uma taxa de poupança padrão e
com algum produto de investimento padrão?
A economia faz uma predição clara sobre essa última proposta: não surtirá
nenhum efeito. A designação de uma opção específica como padrão é um
FSI. Os benefícios de aderir a um plano 401(k) podem resultar em grandes
quantias de dinheiro — dezenas, se não centenas de milhares de dólares —,
especialmente se, como é comum, o empregador entra com alguma parcela
da contribuição. Nenhum Econ deixaria que o pequeno inconveniente de
preencher alguns formulários o impedisse de receber tanto dinheiro. Seria
como comprar um bilhete de loteria premiado e não se dar ao trabalho de
resgatá-lo porque precisaria gastar cinco minutos para ir até a casa lotérica.
Mas para os Humanos, para quem o preenchimento de formulários pode ser
intimidador e a escolha de estratégias de investimento é uma tarefa
assustadora, tornar a adesão ao plano como opção padrão pode ter um
grande efeito.
 Mais tarde fiquei sabendo que não fui o primeiro a pensar em modificar a
opção padrão para adesão a planos de aposentadoria. Algumas firmas já
haviam tentado, mais notavelmente o McDonald’s, a gigantesca rede de fast-
food. Mas o nome habitualmente usado para esse plano na época foi uma
escolha infeliz. Na indústria era chamado de “eleição negativa”. É difícil
deixar as pessoas empolgadas com um plano que é chamado de eleição
negativa.
Alguns anos depois de publicar esse artigo, fui solicitado a dar uma
palestra para clientes de planos de aposentadoria no Fidelity, o gigantesco
fundo mútuo americano. O Fidelity, é claro, tinha um interesse pecuniário
nesse tópico. Empresas por todos os Estados Unidos vinham rapidamente
trocando o velho estilo de planos de pensão, no qual o empregador tomava
todas as decisões, pelos novos planos de contribuição definida. Em resposta,
o Fidelity e muitas outras grandes empresas de prestação de serviços
financeiros haviam criado novas linhas de negócios para administrar os
planos para os empregadores, e seus fundos mútuos também eram oferecidos
como veículos potenciais de investimento para o empregado. Aumentar o
saldo das contas seria bom para os empregados e para o Fidelity.
Se eu conseguisse pensar em algo que pudesse pôr mais dinheiro nas
contas de poupança para aposentadoria, teria na plateia os representantes de
várias centenas de grandes empregadores, e eles poderiam estar dispostos a
tentar. É claro que eu defenderia a alteração da opção padrão para a adesão
automática, mas seria bom também apresentar alguma coisa nova.
Depois de alguns brainstorms com Shlomo Benartzi, naquela época já um
colaborador regular, a abordagem que adotei foi fazer uma lista das razões
comportamentais mais importantes que levam alguém a deixar de poupar o
suficiente para a aposentadoria, e então desenhar um programa capaz de
superar cada um desses obstáculos. É uma abordagem que agora uso com
frequência quando tento idealizar uma intervenção comportamental para
algum problema. Para a minha lista, identifiquei três fatores.
O primeiro obstáculo é a inércia. Pesquisas revelam que a maioria das
pessoas que pagam planos de aposentadoria pensam que deveriam estar
poupando mais, e planejam tomar alguma atitude, hum... em breve. Mas
então procrastinam e nunca chegam a alterar suas taxas de poupança. Na
verdade, a maioria dos participantes de planos raramente faz qualquer
mudança nas suas opções de poupança, a menos que mudem de emprego e
sejam confrontados com um novo conjunto de formulários que terão de
preencher. Superar a inércia é o problema que a adesão automática resolve
em um passe de mágica. O mesmo conceito deveria ser incluído em um
plano para aumentar as taxas da poupança. Se pudéssemos, de algum modo,
fazer com que as pessoas que começaram um plano aumentassem suas taxas
de poupança, deixando que isto ocorresse automaticamente, a inércia poderia
funcionar a nosso favor em vez de contra nós.8
O segundo obstáculo é a aversão à perda. Sabemos que as pessoas
detestam perder e, em particular, detestam ver seus contracheques sendo
diminuídos. Com base nas descobertas do nosso estudo sobre o que é justo,
também sabemos que, nesse domínio, a aversão à perda é mensurada em
valores nominais, isto é, sem ser corrigida pela inflação. Então, se
pudéssemos bolar um jeito de os empregados não sentirem cortes nos seus
contracheques, haveria menos resistência a poupar mais.
O terceiro insight comportamental estava relacionado com o autocontrole.
Um achado fundamental da pesquisa sobre esse tópico é que temos mais
autocontrole quando se trata do futuro do que do presente. Até mesmo as
crianças dos experimentos com marshmallow feitos por Mischel não teriam
dificuldade se hoje lhes fosse dada a escolha entre um marshmallow às 14h
de amanhã ou três marshmallows às 14h15 de amanhã. Todavia, sabemos
que, se lhes dermos a mesma escolha amanhã às 14h, poucos seriam capazes
de esperar até as 14h15. Eles têm o viés do presente.
A proposta que acabei apresentando na conferência do Fidelity recebeu o
nome de “Save More Tomorrow” [Poupe Mais Amanhã]. A ideia era
oferecer às pessoas a opção de decidir agora aumentar suas taxas de
poupança mais tarde, especificamente quando recebessem o próximo
aumento. E, então mantê-los inscritos no programa até que optassem por sair
ou alcançassem algum teto. Vinculando os aumentos nas taxas de poupança
aos aumentos de salário, a aversão à perda seria evitada. Pedindo-lhes que
tomassem uma decisão que seria efetivada em algum momento no futuro, o
viés do presente seria mitigado. E, ao manter o plano em vigor a menos que
a pessoa optasse por sair, a inércia trabalharia a nosso favor. Tudo que eu
sabia sobre economia comportamental sugeria que tal plano funcionaria.
Ingenuamente, eu também estava confiante de que uma das centenas de
empresas na conferência em breve entraria em contato para experimentar
essa grande nova ideia. E estava contente em entregá-la de bandeja e
oferecer consultoria grátis a qualquer um que estivesse disposto a tentá-la,
contanto que deixassem Benartzi e eu avaliarmos o que aconteceria.
 Que ilusão. Nem uma única empresa entrou em contato. E a adesão
automática também não estava se saindo melhor, mesmo com seu nome
aprimorado.
Uma coisa que estava tornando lenta a adoção da adesão automática era
que as companhias não estavam seguras de que era legal. Aqui um advogado
e especialista em pensões, Mark Iwry, interveio para ajudar. Iwry, na época
funcionário do Departamento do Tesouro encarregado da política nacional
de pensões, levou o Departamento do Tesouro e a Receita a emitirem uma
série de regulamentos e pronunciamentos que definiam, aprovavam e
promoviam o uso daquilo a que se referiam como adesão automática ao
401(k) e outros planos e aposentadoria. Assim, Mark Iwry realmente
pavimentou o caminho para as empresas tentarem essa nova ideia, não só
com um nome melhor, mas também com um carimbo de aprovação legal.
(Ele fez isto de forma bastante independente, embora mais tarde tivéssemos
nos conhecido e trabalhado juntos em outras iniciativas.)
Contudo, continuava sendo difícil encorajar as empresas a adotar a ideia
sem prova de que ela realmente dava certo. Tal problema foi resolvido por
uma colega de Chicago, Brigitte Madrian, que agora leciona na Kennedy
School of Government, em Harvard. Brigitte entrou um dia no meu
escritório para me mostrar alguns resultados interessantes que obtivera e que
eram tão fortes que ela mal podia acreditar, embora ela mesma tivesse feito
os cálculos. Uma empresa que havia tentado a adesão automática pediu que
Brigitte analisasse os dados. Ela trabalhou com um funcionário da
companhia, Dennis Shea, para ver se a adesão automática era efetiva. Os
resultados foram estarrecedores, pelo menos para Brigitte, que tinha
recebido formação tradicional como economista. Ela sabia que a opção
padrão era um FSI e, portanto, não deveria ter importância. Mas ela pôde ver
que tinha, sim.9
A empresa havia adotado a adesão automática em junho de 1999, cerca de
um ano depois que o conceito recebera a aprovação oficial do governo.
Brigitte comparou o comportamento de empregados recém-elegíveis para o
plano em 1998, o ano anterior à mudança, com o de contratados no ano após
a mudança. Mesmo os empregados mais desinformados acabam percebendo
que aderir a um plano de aposentadoria é uma boa ideia, especialmente um
plano como aquele, com participação do empregador; então a adesão
automática afeta principalmente a rapidez com que as pessoas aderem. Antes
da adesão automática, apenas 49% dos empregados aderiam ao plano
durante o primeiro ano de elegibilidade; depois da adesão automática, esse
número saltou para 86%. Apenas 14% optaram por sair. É uma mudança de
comportamento muito impressionante produzida por um fator supostamente
irrelevante.
Madrian e Shea apropriadamente chamaram o artigo resultante de “O
poder da sugestão”10 e suas análises revelam que o poder de opções padrão
pode ter suas desvantagens. Qualquer companhia que adote a adesão
automática precisa escolher uma taxa de poupança padrão e um portfólio
padrão de investimentos. Sua companhia adotara uma taxa de poupança de
3% como padrão, e o dinheiro ia para um fundo do mercado, uma opção de
pouco risco, mas também com uma taxa de rendimento muito baixa,
acarretando em lentidão no acúmulo das economias. O governo influenciou
essas duas escolhas. A companhia não tinha escolha acerca da seleção da
corretora padrão porque, na época, existia uma única opção aprovada para
tal uso pelo Departamento de Trabalho dos Estados Unidos. Desde então, o
Departamento de Trabalho aprovou uma série do que chamou de
“alternativas qualificadas de investimento padrão”, e a maioria dos planos
agora escolhe um fundo que combine ações com títulos de renda fixa,
reduzindo gradualmente a porcentagem de ações à medida que o trabalhador
se aproxima da aposentadoria.
A escolha do nível de investimento padrão de 3% também foi influenciada
pelo governo, mas não intencionalmente. Em decisões oficiais, tais como as
iniciadas por Mark Iwry, geralmente há fatos específicos incluídos, e na
decisão oficial de junho de 1998 constavam as seguintes linhas:11 “Suponha
que uma firma inscreva automaticamente os seus empregados em um plano
de aposentadoria a uma taxa de poupança de 3%...”12 Desde então, a vasta
maioria das empresas que adota a adesão automática inscreve as pessoas
inicialmente com essa taxa. Pode chamar de padrão involuntário.
Ambas as escolhas padrão — a opção de investimento no mercado e a
taxa de poupança de 3% — não tinham a pretensão, por parte dos
empregadores, de ser sugestão nem conselho. Em vez disso, as opções foram
escolhidas para minimizar a chance de a empresa ser processada. Mas os
empregadores pareciam tratar as opções padrão como sugestões. A maioria
acabava poupando 3% e investindo em um fundo do mercado.
Comparando as escolhas feitas por pessoas inscritas antes da adesão
automática com as que vieram depois, Madrian e Shea foram capazes de
mostrar que alguns empregados teriam selecionado uma taxa de poupança
mais alta se o fizessem por conta própria. Em particular, muitos haviam
escolhido até então uma taxa de 6% na poupança — taxa a partir da qual o
empregador parava de igualar as contribuições. Depois que a adesão
automática foi instituída, havia menos pessoas escolhendo 6% e mais
escolhendo 3%. Esse é o inconveniente da adesão automática. E é também
uma boa razão para qualquer empresa que adote a adesão automática
implantar também o plano Save More Tomorrow.
O artigo de Brigitte aumentou a conscientização acerca da efetividade da
adesão automática, mas ainda não havia interessados em adotar o Save More
Tomorrow. Então, sem mais nem menos, recebi uma ligação de Shlomo
Benartzi. Um consultor de serviços financeiros, Brian Tarbox, tinha ouvido
um de nós falando sobre o Save More Tomorrow e havia implantado o
programa. Havíamos conversado com Brian sobre o plano de implantação,
mas já tinham se passado dois anos e eu havia me esquecido completamente.
Brian voltara a entrar em contato com Shlomo e lhe dissera que agora tinha
dados e estava disposto a dividi-los conosco. Estourem a champanhe! Até
que enfim tínhamos um estudo de caso para analisar.
A firma com que Tarbox trabalhara tinha começado com um problema.
No caso dos planos de aposentadoria, se seus empregados de salário mais
baixo não aderissem ao plano, a empresa poderia ser considerada fora de
conformidade com as regras do Departamento de Trabalho, as quais limitam
a proporção de benefícios que podem ser concedidos aos empregados de
salário mais alto. Quando isso acontece, a quantia máxima com que qualquer
indivíduo pode contribuir é reduzida. O cliente de Tarbox estava
desesperado para persuadir seus empregados de salário mais baixo a poupar
dinheiro, tão desesperado que o haviam contratado para se reunir com cada
empregado para uma sessão individual de planejamento financeiro. Brian
tinha um laptop carregado com um software capaz de calcular quanto os
empregados deveriam poupar, e penso que a companhia tinha esperança de
que ele conseguisse convencê-los. Mas eles precisavam de mais do que
apenas conversa. Precisavam de um plano.
Os empregados daquela firma não estavam poupando muito, e não haviam
acumulado muito como pecúlio de aposentadoria. Quando Brian rodava seu
programa para calcular a proporção ideal de poupança dos empregados
(aquela que um Econ escolheria), o programa frequentemente sugeria o
máximo permitido nessa empresa, 15%. Se Brian sugerisse a alguém
poupando 5% no momento que deveria aumentar para 15%, o empregado
daria risada. A maioria estava lutando para conseguir pagar as contas. Um
aumento grande na poupança, acarretando um grande corte no dinheiro para
passar o mês, estava fora de cogitação.
Benartzi e Tarbox elaboraram uma estratégia mais moderada. Em vez de
informar o nível de poupança recomendado pelo programa, a sugestão de
Brian era que os empregados aumentassem sua taxa de poupança em cinco
pontos percentuais. Se não estivessem dispostos a aceitar esse conselho, era-
lhes oferecida uma versão do Save More Tomorrow.
Foi bom para Tarbox (e para os empregados) que tivéssemos lhe dado esse
plano reserva. Quase 3/4 dos funcionários recusaram seu conselho de
aumentar a poupança em cinco pontos percentuais. Para esses poupadores
altamente relutantes, Brian sugeriu que concordassem em aumentar a
proporção de poupança em três pontos percentuais na próxima vez em que
tivessem aumento e continuassem a fazê-lo para cada aumento salarial nos
quatro aumentos anuais seguintes; depois disso, os aumentos proporcionais
cessariam. Para sua surpresa, 78% dos empregados a quem foi oferecido tal
plano o aceitaram. Alguns deles eram pessoas que não estavam participando
do plano na época, mas achavam que seria uma boa oportunidade de
começar — em alguns meses.
Depois de três anos e meio e quatro aumentos de salário anuais, os
empregados participando do Save More Tomorrow já tinham quase
quadruplicado sua taxa de poupança, de magros 3,5% para 13,6%. Nesse
ínterim, aqueles que haviam aceitado o conselho de Brian para aumentar sua
taxa de poupança em 5% viram sua proporção dar um salto no primeiro ano,
mas ficaram encalhados quando a inércia se instalou. Posteriormente Brian
nos contou que percebeu depois que deveria ter oferecido a todos a opção
Save More Tomorrow em primeiro lugar. (Ver Figura 25).
 Munidos desses resultados, tentamos fazer com que outras firmas
testassem a ideia. Shlomo e eu nos oferecemos para ajudar, contanto que as
empresas concordassem em nos fornecer os dados para análise. Isso gerou
mais algumas poucas implementações para estudo. Uma lição fundamental
que aprendemos, que confirmava uma forte suspeita, era que os índices de
participação dependiam grandemente da facilidade com que os empregados
pudessem aprender sobre o programa e se inscrever. O método de Brian era
ideal para isso. Ele mostrava a cada empregado a terrível situação da sua
poupança, oferecia-lhe um plano fácil para mudar, e então, em um passo
crucial, ajudava-o a preencher e devolver os formulários necessários.
Infelizmente, esse tipo de tratamento individual acaba saindo caro. Algumas
empresas tentaram seminários educativos em grupo, o que pode ser útil, mas
a não ser que sejam acompanhados por uma chance imediata de se inscrever
em seguida, sua efetividade é limitada. E simplesmente disponibilizar a
opção em algum lugar difícil de achar no website do administrador do plano
não vai atrair os procrastinadores preguiçosos (em outras palavras, a maioria
de nós), para quem o programa foi concebido. Uma solução prática para esse
problema é tornar um programa como Save More Tomorrow o padrão
(obviamente com a opção de sair). Com toda certeza, qualquer firma que
ainda esteja usando um padrão inicial de 3% como taxa de poupança deve
aos seus funcionários um caminho para um teto de poupança que lhes
ofereça alguma chance de uma aposentadoria decente. Eu diria que poupar
10% da renda seria um mínimo para aqueles sem outras fontes de riqueza, e
15% seria ainda melhor.
Tanto a adesão automática quanto o Save More Tomorrow estão
finalmente se difundindo. Muitas empresas adotaram uma versão mais
simples do Save More Tomorrow, chamada reajuste automático, que
desvincula os aumentos da taxa de poupança dos aumentos de salário. Pelo
visto, muitos departamentos de pessoal não são capazes (ou não estão
dispostos) a programar seus sistemas para combinar os dois. (Felizmente,
isto não parece ser uma característica vital do programa.) Segundo um
levantamento conduzido por Aon Hewitt,13 que enfoca os maiores
empregadores, 56% dos empregadores estavam usando a adesão automática
em 2011 e 51% estavam oferecendo reajuste automático ou o Save More
Tomorrow. Esses números elevados de participação são em parte resultado
de uma lei promulgada em 2006 chamada Lei de Proteção à Aposentadoria,
que dava às empresas um pequeno incentivo para adotar esses formatos.
Em um artigo recente publicado na revista Science,14 Shlomo e eu
estimamos que em 2011 cerca de 4.100.000 pessoas nos Estados Unidos
estavam usando algum tipo de plano de reajuste automático. Como
resultado, em 2013 estavam poupando coletivamente US$7.600.000.000
adicionais por ano. O Reino Unido lançou recentemente um plano nacional
de poupança pessoal15 que utiliza a adesão automática, e até agora a
proporção de empregados que recusa essa opção tem sido de
aproximadamente 12%. Fala-se em adicionar posteriormente o reajuste
automático. Programas similares existem também na Austrália e na Nova
Zelândia.16

––––––––

Uma pergunta frequente que éramos incapazes de responder era se esse tipo
de poupança automática realmente aumentava o patrimônio líquido de uma
família. Alguns argumentavam que talvez, uma vez inscritos, os
participantes reduzissem suas poupanças em outros lugares ou assumissem
mais dívidas. Não existem conjuntos de dados americanos que tenham a
informação adequada sobre patrimônio familiar que permita responder a essa
pergunta. Mas uma equipe de economistas americanos e dinamarqueses17
chefiada por Raj Chetty de Harvard, uma estrela em ascensão em economia,
usou dados da Dinamarca para fornecer uma resposta definitiva à pergunta,
bem como à pergunta mais genérica discutida anteriormente, sobre a real
efetividade da isenção tributária nos planos de aposentadoria para aumentar
as poupanças. Eles foram capazes de fazê-lo porque os dinamarqueses
mantêm registros meticulosos sobre patrimônio familiar, bem como de
renda.
Há duas principais conclusões do estudo dinamarquês. A primeira é que o
grosso da poupança gerada pelos planos de adesão automática é “novo”.
Quando alguém entra em uma empresa com um plano de aposentadoria mais
generoso e automaticamente começa a poupar mais por esse plano, não há
nem uma redução discernível nas poupanças em outras categorias nem um
aumento de dívidas. Em um mundo de Econs, esse resultado seria
surpreendente porque os Econs tratam o dinheiro como fungível e já estão
poupando exatamente a quantia correta; então, se um empregado é forçado
ou incentivado a poupar mais em um lugar, ele simplesmente pouparia
menos ou pediria mais empréstimos em outro. A segunda conclusão
compara as contribuições relativas de dois fatores que são combinados
nesses planos: suas características automáticas e a economia obtida pela
isenção fiscal. Ao alocar a fonte da nova poupança proveniente desses
programas, os autores atribuem apenas 1% do aumento à isenção fiscal. Os
outros 99% provêm das características automáticas. Eles concluem: “Em
suma, os achados do nosso estudo questionam se os subsídios de impostos
são a política mais efetiva para aumentar poupanças de aposentadoria. A
adesão automática ou políticas padrão que incentivem os indivíduos a
poupar mais têm grandes impactos sobre a poupança nacional com menor
custo fiscal.”

––––––––

Em 2004, vários anos depois que Brian Tarbox realizou aquele primeiro
experimento, Shlomo e eu escrevemos um artigo18 sobre os achados. A
primeira vez que apresentei a pesquisa na Universidade de Chicago foi numa
conferência em homenagem ao orientador da minha tese, Sherwin Rosen,
que morrera prematuramente aos 62 anos pouco tempo antes. O debatedor
do nosso artigo foi Casey Mulligan, um dos vários economistas hard-core da
Escola de Chicago remanescentes no departamento de economia da
universidade.
Os achados do nosso artigo vão contra muito do que Mulligan acredita.
Fomos capazes de levar as pessoas a poupar simplesmente usando
características de planejamento supostamente irrelevantes. Um Econ não se
inscreveria no Save More Tomorrow porque já estaria poupando a quantia
certa. Mesmo que o fizesse, isso não afetaria sua taxa de poupança, porque
faria ajustes em outras partes para voltar a poupar a quantia ideal que
originalmente escolhera. Mulligan admitiu de má vontade que parecíamos de
fato ser capazes de realizar essa magia negra, mas estava preocupado com a
possibilidade de causarmos algum dano. Ele achou que poderíamos estar
enganando as pessoas, levando-as a poupar demais. É claro que eu estava
pensando comigo mesmo: se as pessoas são tão espertas, como adeptos da
escolha racional como Mulligan costumam presumir, não seriam enganadas
com tanta facilidade. Porém não disse nada. Em vez disso, reconheci que era
possível induzir as pessoas a poupar mais dinheiro além da quantia ideal que
um Econ escolheria, embora isto parecesse improvável considerando os
baixos índices de poupança individual nos Estados Unidos. Ainda assim,
como precaução, elaboramos uma taxa máxima de poupança, após a qual
cessariam os aumentos automáticos.
Ademais, se uma família errar seu objetivo ideal de poupança, parece
melhor que erre para mais do que poupe de menos. Não estou querendo ditar
como as pessoas devem alocar seu consumo ao longo da vida, e seguramente
há muitos avarentos que viveram vidas condizentemente miseráveis. Em vez
disso, estou preocupado com a dificuldade de prever a taxa de rendimento
nas poupanças e com a facilidade de fazer ajustes mais tarde na vida.
Alguém que completa 60 anos e se vê de posse de uma poupança generosa
tem inúmeras opções, desde uma aposentadoria precoce até tirar férias
luxuosas ou mimar os netos. Mas alguém que descobre aos 60 que não
poupou o suficiente precisa correr para recuperar o tempo perdido e pode
descobrir que a aposentadoria terá que ser adiada indefinidamente.
Casey Mulligan encerrou a discussão com uma pergunta: “Sim, parece
que vocês conseguem fazer as pessoas pouparem mais. Mas isto não é
‘paternalismo’?”
Na Universidade de Chicago, você pode chamar alguém de marxista,
anarquista, ou até mesmo de torcedor do Green Bay Packers (o arquirrival
do Chicago Bears, o time local da NFL), mas chamar um colega de
paternalista é o insulto mais cruel de todos. Fiquei genuinamente intrigado
com essa acusação. Normalmente pensamos que paternalismo envolve
coerção, como quando as pessoas são obrigadas a contribuir para a
Previdência Social ou proibidas de comprar álcool ou drogas. Mas o Save
More Tomorrow é um programa voluntário. Continuei dizendo que, se isto é
paternalismo, então deve ser uma variedade de paternalismo muito diferente.
Batalhando para encontrar as palavras certas, disse em um impulso: “Talvez
devêssemos chamar de, não sei, paternalismo libertário.”
Fiz uma anotação mental para discutir essa nova expressão com Cass
Sunstein na próxima vez que o visse.
 32

INDO A PÚBLICO

Quando vi Cass novamente, contei-lhe a respeito do meu novo termo,

“paternalismo libertário”. Não era uma expressão bonita, mas ele teve de
admitir que era mais construtiva que o seu termo “anti-antipaternalismo”, e
ficou intrigado.
Na época, a noção de paternalismo tinha presença forte na mente dos
economistas comportamentais. Colin Camerer, George Loewenstein e
Matthew Rabin haviam colaborado com Ted O’Donoghue e com o
professor de direito Sam Issacaroff em um artigo com uma ideia similar e
um título igualmente proibitivo: “Paternalismo assimétrico”.1 Eles definiam
seu conceito da seguinte maneira: “Uma regulamentação é
assimetricamente paternalista se cria grandes benefícios para aqueles que
cometem erros, ao mesmo tempo que impõe pouco ou nenhum dano
àqueles que são plenamente racionais.”2 Rabin e O’Donoghue haviam
cunhado anteriormente a expressão “paternalismo cauteloso”, mas então
aumentaram suas ambições para “paternalismo ótimo”.3 Estávamos todos
tentando mergulhar na questão que havia sido o elefante branco na sala
durante décadas: se as pessoas cometem erros sistemáticos, como isto deve
afetar a política governamental, se é que afeta?
Aconteceu de Peter Diamond estar servindo como presidente eleito da
Associação Econômica Americana em 2002, e ficou encarregado de
organizar o encontro anual, a ser realizado em janeiro de 2003. Por ser um
dos primeiros fãs e colaboradores da economia comportamental, Peter
aproveitou a oportunidade para organizar no encontro algumas sessões
sobre tópicos comportamentais e organizou uma sessão sobre paternalismo.
Cass e eu escrevemos um breve artigo4 que introduzia a ideia de
paternalismo libertário. Com as cinco páginas publicadas que podíamos,
Cass mal começou a se aquecer, então ele pegou aquele texto e escreveu um
respeitável artigo acadêmico jurídico, com mais de 40 páginas. Nós o
chamamos “Paternalismo libertário não é um oximoro”.5
 Quando imprimi um rascunho da versão do artigo, ele me pareceu
bastante longo. Um dia perguntei a Cass se ele achava que aquilo poderia
dar em um livro. Seria pouco dizer que Cass adorou a ideia. Não há nada
que ele aprecie mais do que escrever um livro.
A premissa do artigo, e mais tarde do livro, é que, no nosso mundo cada
vez mais complicado, não se pode esperar que as pessoas sejam
competentes para tomar decisões sequer próximas do ideal em todos os
âmbitos em que são obrigadas a escolher. Mas todos gostamos de ter o
direito de escolher sozinhos, mesmo que cometamos erros às vezes. Será
que existem formas de facilitar às pessoas a tomar aquilo que consideram
uma boa decisão, tanto a priori quanto a posteriori, sem forçar ninguém a
nada explicitamente? Em outras palavras, o que podemos conseguir nos
limitando a um paternalismo libertário?
Sabíamos que a expressão “paternalismo libertário” provocaria alguns
arrepios. Não é só na Universidade de Chicago que as pessoas não gostam
do termo “paternalismo”; muita gente é contra que o governo — ou
qualquer um, na verdade — lhes diga o que fazer, e é isto que o termo
geralmente significa. A expressão “paternalismo libertário” é, sim,
complicada, e de fato soa como uma contradição. Mas não é; pelo menos
não da maneira como nós a definimos.
Por paternalismo, referimo-nos a ajudar as pessoas a alcançar seus
próprios objetivos. Se alguém perguntar como chegar à estação de metrô
mais próxima e você der orientação precisa, estará agindo como paternalista
no sentido que usamos. E usamos a palavra “libertário” como adjetivo, uma
tentativa de ajuda sem restringir escolhas.6
Embora gostemos do termo “paternalismo libertário” e possamos
defender sua lógica, é seguro dizer que ele nunca funcionou como título de
livro. O problema foi resolvido quando um editor que estava considerando
nossa proposta de livro sugeriu que a palavra nudge parecia capturar o que
estávamos tentando fazer. Esse editor acabou recusando o livro, mas
imediatamente aproveitamos a ideia para o título, um presente pelo qual
somo gratos.
De modo geral, acredito que seria justo dizer que o nível de entusiasmo
pelo nosso livro na comunidade editorial variou entre morno e frio.
Acabamos em uma editora universitária prestigiosa, mas letárgica, cujo
conjunto de aptidões, como descobrimos mais tarde, não incluía o
marketing. Se quiséssemos que o livro atingisse o grande público, teríamos
que apelar para o boca a boca. (Os direitos para edição popular7 foram
posteriormente vendidos para editores comerciais nos Estados Unidos e no
Reino Unido; depois disso o livro finalmente começou a aparecer nas
livrarias.)

––––––––

Nunca foi nossa intenção alegar que o nudging poderia resolver todos os
problemas. Algumas proibições e obrigações são inevitáveis. Nenhuma
sociedade pode existir sem algumas regras e regulamentos. Exigimos que as
crianças frequentem a escola (verdadeiro paternalismo em todo o sentido do
termo) e proibimos uma pessoa de agredir outra. Há regras estipulando de
que lado da rua se deve dirigir. Os países diferem quanto ao lado designado
como correto, mas quando um britânico visita os Estados Unidos, não tem
permissão de guiar do lado esquerdo da rua. Mesmo ardentes libertários
concordam que não se deve ter permissão de atirar no vizinho só porque
não gosta dele. Então, nosso objetivo aqui é limitado. Queríamos ver até
onde se pode levar a política a ajudar o outro sem criar obrigações.
Nossa premissa era simples. Como as pessoas são Humanos, e não Econs
(termos que cunhamos para o livro Nudge), cometem erros previsíveis. Se
conseguirmos antecipar esses erros, podemos conceber políticas que
reduzam o índice de erro. Por exemplo, o ato de dirigir, especialmente
distâncias longas, pode deixar o motorista com sono, aumentando o risco de
cruzar a faixa central e provocar um acidente. Em resposta, algumas
localidades acrescentaram pequenos obstáculos à faixa central, fazendo com
que o carro sacoleje ao passar sobre eles, acordando o motorista que está
cochilando (e talvez o levando a fazer uma pausa para tomar um café).
Melhores ainda são os obstáculos com olho-de-gato, facilitando dirigir no
escuro.
Os obstáculos na faixa central também ilustram um ponto que os críticos
do nosso livro parecem incapazes de entender: não temos interesse em dizer
às pessoas o que fazer. Queremos ajudá-las a alcançar seus próprios
objetivos. Leitores que conseguem chegar à quinta página de Nudge
descobrem que definimos nosso objetivo como tentar “influenciar escolhas
de um modo que melhore as vidas dos que escolhem, segundo o julgamento
deles mesmos”. O itálico está no original, mas talvez devêssemos ter usado
também negrito e maiúsculas, dado o número de vezes que fomos acusados
de pensar que sabemos o que é melhor para todo mundo. Sim, é verdade
que pensamos que a maioria das pessoas gostaria de ter uma aposentadoria
confortável, mas queremos deixar a escolha para elas. Queremos apenas
reduzir o que as próprias pessoas chamariam de erros.
Reduzir erros também é a origem do exemplo mais famoso de Nudge, do
Aeroporto Internacional de Schiphol, em Amsterdã. Algum gênio teve a
ideia de fazer os homens prestarem mais atenção na pontaria quando usam
os mictórios do aeroporto. A imagem de uma mosca foi desenhada perto do
ralo do urinol. A administração do aeroporto reportou que a instalação
dessas moscas reduziu o “derramamento”, um eufemismo maravilhoso, em
cerca de 80%. Não conheço nenhuma análise empírica cuidadosa da
efetividade dessas moscas, mas elas (e variações do tema) já foram
localizadas em outros aeroportos mundo afora. Um gol de futebol com uma
bola é especialmente popular durante a Copa do Mundo.
Para mim, aquela mosca no urinol se tornou o exemplo perfeito de um
nudge. Um nudge é um pequeno elemento no ambiente que chama a nossa
atenção e influencia o comportamento. Nudges são efetivos para os
Humanos, mas não para os Econs, pois os Econs já estão fazendo a coisa
certa. Nudges são fatores supostamente irrelevantes que influenciam nossas
escolhas de uma maneira que nos deixe em uma posição melhor. A mosca
deixou ainda mais claro para mim que, enquanto Cass e eu éramos capazes
de reconhecer bons nudges quando nos deparávamos com eles, ainda
carecíamos de um princípio para organizar o processo de como conceber
nudges eficazes.
O nosso grande avanço foi achar o princípio organizador que faltava
quando reli o livro clássico de Don Norman, O design do dia a dia.8 O livro
tem uma das melhores capas que já vi. É a imagem de uma chaleira que tem
a alça e o bico do mesmo lado. Pense nisso. Depois de reler o livro de
Norman, percebi que podíamos aplicar muitos de seus princípios para os
problemas que estávamos estudando. Recentemente eu tinha comprado meu
primeiro iPhone, um aparelho tão fácil de usar que não precisava de manual
de instruções. E se pudéssemos planejar políticas que facilitassem a criação
de ambientes de escolha que fossem igualmente “centrados no usuário”?
Em algum ponto adotamos o termo “arquitetura de escolhas” para descrever
o que estávamos tentando fazer. Curiosamente, só de ter esse termo para
organizar o nosso pensamento nos ajudou a criar uma lista de princípios
para uma boa arquitetura de escolhas, com muitas das ideias emprestadas da
literatura de design centrado no ser humano. Planejar boas políticas
públicas tem muito em comum com planejar qualquer produto de consumo.
Agora que tínhamos o nosso novo conjunto de ferramentas, precisávamos
fazer uma grande escolha sobre quais questões de política tentaríamos
abordar. Alguns tópicos sobre os quais já tínhamos escrito foram fáceis,
mas outros exigiram que mergulhássemos na literatura para tentar encontrar
alguma coisa útil ou interessante. Algumas dessas investigações levaram a
becos sem saída. Rascunhamos um capítulo sobre o furacão Katrina, mas o
cortamos porque encontramos só uma ideia remotamente interessante, e não
era nossa. John Tierney, um colunista do New York Times, tinha uma
sugestão9 de incentivar as pessoas a deixar suas casas e ir para terrenos mais
elevados antes da chegada de uma tempestade. A ideia de Tierney era
oferecer um marcador de tinta permanente àqueles que optam por ficar e
sugerir que o usem para escrever no corpo seu número de Seguro Social,
para ajudar na identificação de vítimas após a tormenta. Não tínhamos nada
nem de perto tão bom quanto isso.
Em outros casos, a pesquisa nos levou a mudar nossos pontos de vista
sobre algum tema. Um bom exemplo disso é a doação de órgãos. Quando
fizemos a nossa lista de tópicos, este foi um dos primeiros porque sabíamos
de um artigo que Eric Johnson escrevera com Daniel Goldstein a respeito
do poderoso efeito de opções padrão nesse domínio.10 A maioria dos países
adota alguma versão da política de opt-in, em que o doador precisa dar
algum passo positivo — tal como preencher um formulário — para ter seu
nome adicionado ao cadastro de doadores. No entanto, alguns países na
Europa, tais como a Espanha, adotaram a estratégia de opt-out, que é
chamada de “consentimento presumido”. Presume-se que você permite ter
seus órgãos transplantados a menos que opte explicitamente pela exclusão,
e ponha seu nome numa lista de “não doadores”.
Os achados do artigo de Johnson e Goldstein mostravam como as opções
padrão podem ser poderosas. Em países onde o padrão é ser doador, quase
ninguém opta pela exclusão; mas em países com política de opt-in, em geral
menos da metade da população opta pela inclusão! Aqui, pensamos nós,
estava uma receita de política simples: troque para consentimento
presumido. Mas aí fomos mais a fundo. Acontece que a maioria dos países
com consentimento presumido não implanta com rigor a política. Em vez
disso, membros de equipes médicas continuam a perguntar aos familiares se
eles têm alguma objeção sobre a doação de algum órgão do parente
falecido. Essa questão muitas vezes chega numa hora de severa aflição
emocional, já que muitos doadores de órgãos morrem subitamente em
consequência de algum acidente. O pior é que os familiares em países com
esse regime podem não ter ideia de quais eram os desejos do doador, já que
a maioria das pessoas simplesmente não faz nada. O fato de alguém não ter
preenchido um formulário de exclusão do cadastro de doadores não é um
indício forte de suas reais crenças.
Chegamos à conclusão de que o consentimento presumido não era, de
fato, a melhor política. Em vez disso, gostamos de uma variante que havia
sido adotada recentemente pelo estado de Illinois e também usada em
outros estados americanos. Quando a pessoa renova sua carteira de
motorista, lhe é indagado se deseja ser doadora de órgãos. O simples fato de
perguntar à pessoa e imediatamente registrar a escolha facilita a inscrição
na lista.11 No Alasca e em Montana,12 essa abordagem conseguiu índices de
doação acima de 80%. Na literatura da doação de órgãos, essa política foi
apelidada de “escolha obrigatória”,13 e adotamos esse termo no livro.
A terminologia foi infeliz, como descobri mais tarde. Algum tempo
depois de o livro ter sido publicado, escrevi uma coluna sobre doação de
órgãos no New York Times, advogando a política de Illinois, que continuei
chamando de “escolha obrigatória”.14 Algumas semanas depois, alguém do
corpo editorial do USA Today me chamou para conversar sobre a política
porque seu jornal iria endossá-la. Dentro de alguns dias, recebi uma ligação
urgente da redatora editorial. Ela havia ligado para o funcionário estadual
encarregado dessa política, que tem o título de secretário de estado, e ele
negou firmemente que tal política existisse. Fiquei estupefato. Eu tinha
renovado recentemente a minha carteira de motorista e fui devidamente
indagado se queria ser doador de órgãos. (Eu disse sim.) Mais alguns
telefonemas resolveram o mistério. O secretário de estado, Jesse White,
tinha objeções à palavra “obrigatória”. Ele disse que ninguém era solicitado
a fazer nada e, tecnicamente, estava certo. Quando indagado se quer ser
doador, se alguém se recusa a responder ou permanece calado, o
funcionário do Departamento de Veículos Motores simplesmente toma
como não.
Acontece que Jesse White é um político esperto e, como tal, percebeu
que os eleitores não gostam de mandatos.15 Na esteira dessa lição sobre a
importância da nomenclatura, venho chamando a minha política predileta
de “escolha solicitada” [“prompted choice”], um termo ao mesmo tempo
mais acurado e menos carregado politicamente. Quando se lida com
Humanos, as palavras importam.
 33

NUDGE NO REINO UNIDO

Em julho de 2008, passei alguns dias em Londres a caminho da Irlanda para

comparecer ao casamento de Cass com Samantha Power. Embora o livro
Nudge já tivesse saído havia alguns meses nos Estados Unidos, apenas
alguns exemplares tinham chegado a Londres. Nunca fui capaz de
determinar o método de envio usado pela editora, mas desconfio muito que
uma frota de grandes veleiros tenha entrado com a maré baixa, deixando
para trás a equipe de remo da universidade.
Uma dessas pessoas de iniciativa que conseguira pegar um exemplar do
livro foi Richard Reeves. Richard é um espécime raro: um intelectual
profissional sem posto permanente como professor ou consultor. Na época,
estava prestes a se tornar diretor de um think tank chamado Demos, e me
convidou para dar uma palestra sobre Nudge.1 Antes de Richard e eu
efetivamente nos encontrarmos, recebi uma ligação dele no meu celular. Ele
queria saber se eu estaria interessado em conhecer algumas das pessoas que
estavam trabalhando na liderança do Partido Conservador, também
conhecidas como tories. A pergunta viera do seu amigo Rohan Silva, que
também tinha lido Nudge e ficara fascinado pelo livro.
Era grande meu ceticismo em relação a possíveis resultados desse
encontro. Não consigo me lembrar de um momento sequer em que eu tenha
sido descrito como conservador. Radical, criador de problemas, agitador,
inconveniente e outros termos inadequados para uma página impressa
foram adjetivos comumente usados, porém nunca conservador.
Ainda assim, fiquei lisonjeado. “Claro”, falei. “Dê o meu número ao
Rohan, adoraria conversar com eles.” Rohan ligou quase imediatamente e
perguntou se eu estaria disposto a ir até lá naquela tarde e conhecer alguns
de seus colegas nas Casas do Parlamento. Meu ceticismo em relação ao
encontro foi agravado pelo fato de eu estar passeando por Londres em um
dia raro de calor e sol, trajando minha indumentária habitual composta de
jeans e camiseta. Naquela época, eu não sabia quase nada sobre política
britânica, e a minha imagem mental de um grupo de membros
conservadores do Parlamento era de homens velhos de terno, possivelmente
perucas brancas e togas. Eu disse a Rohan que achava não estar vestido de
maneira adequada para uma reunião nas Casas do Parlamento, mas ele disse
para eu não me preocupar, era um grupo informal. E pela sua voz ao
telefone, ele parecia ser bastante jovem. Então eu disse “Claro, por que
não?”.
Meus temores de estar malvestido tinham tão pouco fundamento quanto
meus estereótipos sobre as pessoas que estava prestes a conhecer. Rohan
Silva, então com 27 anos e ascendência cingalesa, parecia estar sempre com
uma barba de três dias por fazer. A única vez que me lembro dele realmente
barbeado foi no seu casamento, anos depois. Seu parceiro, um pouco mais
velho no pequeno grupo, Steve Hilton, ainda não tinha chegado aos 40 e
estava vestindo a roupa que mais tarde vim a saber que era a sua predileta:
camiseta e short de basquete do Los Angeles Lakers. Nós nos reunimos no
gabinete de um membro conservador de longa data, Oliver Letwin, do
pequeno grupo de tories do Parlamento que cercava a equipe de liderança
de David Cameron e George Osborne, ambos na casa dos 40. Não vi
ninguém usando peruca, e acho que o ministro Letwin era o único que
estava de terno.
Dei uma breve palestra improvisada, e o grupo parecia pensar que o
partido poderia apoiar a abordagem de políticas públicas que advogamos
em Nudge como parte de uma renovação de imagem que Cameron e
Osborne estavam realizando. Sua meta declarada era tornar o partido mais
progressista e pró-meio ambiente. Depois da reunião, Rohan e eu
continuamos a conversa e fiquei sabendo que ele viajara para Iowa em 2008
para apoiar Obama na campanha das primárias presidenciais do Partido
Democrata. Minha imagem do Partido Conservador estava mudando
rapidamente.
Rohan conseguiu de algum modo comprar dez exemplares de Nudge,
possivelmente monopolizando o mercado do Reino Unido até a chegada do
próximo navio, e os empilhou sobre sua escrivaninha, um nudge para fazer
os passantes darem uma olhada. Um dia David Cameron — o futuro
primeiro-ministro — viu a pilha e perguntou se aquele era o livro sobre o
qual ouvira algumas pessoas comentando. Rohan sugeriu que ele desse uma
olhada. Aparentemente, Cameron gostou do que leu, porque mais tarde pôs
o livro numa lista de livros que recomendava como leitura de verão para os
tories do Parlamento, embora eu desconfie seriamente que quem escreveu a
primeira versão daquela lista tenha sido Rohan. Entre as muitas funções que
Rohan exercia estava a de “leitor designado”.
Minha viagem seguinte a Londres foi na primavera de 2009, quando
participei de alguns eventos de publicidade com nosso novo editor no Reino
Unido para a edição em brochura do livro. Dadas nossas experiências
anteriores, fiquei chocado de ver cartazes nas estações de metrô
perguntando em letras garrafais: “VOCÊ FOI NUDGED HOJE?” Em um
dos eventos me disseram que no jantar eu estaria sentado ao lado de alguém
chamado sir Gus O’Donnell. Novamente demonstrando a minha ignorância,
perguntei quem era ele, e me disseram que era o Secretário de Gabinete, o
mais alto servidor público no Reino Unido. Mais tarde fiquei sabendo que
as pessoas frequentemente se referiam a ele como GOD, iniciais de seu
nome que formam a palavra “deus” em inglês e uma discreta menção ao seu
poder. Era ele, basicamente, quem dirigia o país. E, o mais impressionante,
já era fã da economia comportamental.
Lorde O’Donnell, como é agora chamado, tem um histórico considerável.
Fez seu doutorado em economia em Oxford, lecionou por algum tempo e,
então, foi trabalhar para o governo, onde teve vários cargos, inclusive — o
mais notável — secretário de imprensa do primeiro-ministro. Nunca
conheci um economista que durasse um único dia como secretário de
imprensa de alguém, muito menos de um chefe de Estado. Após servir em
várias outras funções, ele acabou como Secretário de Gabinete do país. Não
há posição equivalente nos Estados Unidos, e devo dizer que, após a minha
experiência de tratar com Gus e seu sucessor Jeremy Heywood, acredito
que faríamos bem em criá-la. Quando as eleições gerais foram realizadas,
em maio de 2010, e nenhum partido obteve maioria, o governo continuou
funcionando como de costume, com O’Donnell no leme enquanto os
políticos tentavam resolver que partidos formariam um governo de colisão.
Por fim, os conservadores concordaram em formar uma coalisão com os
democratas liberais, e David Cameron se tornou o próximo primeiro-
ministro com Nick Clegg, líder dos democratas liberais, nomeado vice-
primeiro-ministro. E quem foi que Clegg escolheu como seu principal
assessor de políticas? Richard Reeves. Enquanto isso, Rohan e Steve Hilton
se tornaram assessores sêniores de política para o primeiro-ministro, se é
que a palavra “sênior” possa ser apropriada para alguém que ainda nem
completou 30 anos. Eles tinham grandes planos, e os planos incluíam um
papel para a ciência comportamental, planos em cuja implementação Gus
O’Connell desempenharia importante papel. Em apenas alguns dias de
visita a Londres, parecia que eu tinha esbarrado com pessoas que eram
realmente capazes de levar a sério as ideias defendidas em Nudge e ver se
era possível fazê-las funcionar.

––––––––

Logo depois que David Cameron e Nick Clegg chegaram a um acordo de

coalizão, Rohan entrou em contato. O novo governo tinha sérias intenções
de usar a economia comportamental e, mais genericamente, a ciência
comportamental, para tornar o governo mais eficaz e eficiente. Ele queria
saber se eu estaria disposto a ajudar. “Claro que sim”, eu respondi. Nós
havíamos escrito Nudge com a vaga esperança de que algumas pessoas com
um pouco de influência pudessem ler o livro e tirar algumas ideias de
política úteis. Desde então, Cass fora trabalhar para seu antigo colega e
amigo da escola de direito da Universidade de Chicago que se tornara
presidente dos Estados Unidos, e agora os britânicos também estavam
interessados.
Por algum golpe de sorte, gênio e timing, David Halpern foi escolhido
para dirigir essa operação ainda sem nome. David não só é um cientista
social de primeira categoria que lecionou na Universidade de Cambridge,
mas também serviu como analista-chefe da unidade de estratégia do
primeiro-ministro Tony Blair. Além disso, foi coautor de relatórios
anteriores no Reino Unido sobre possibilidades de emprego das abordagens
comportamentais pelo governo, tendo escrito um enquanto trabalhava para
Blair. Isso significava duas coisas: ele possuía vasto conhecimento e
experiência sobre como o governo funciona e tinha o tipo de credenciais
apartidárias que seriam cruciais para estabelecer a equipe como fonte de
informação imparcial. Halpern também é charmoso e modesto. Se você não
consegue se dar bem com David Halpern, então há algo de errado com
você.
Durante essa visita, a equipe fez uma rápida viagem a Paris, onde um
psicólogo, Olivier Oullier, estava tentando incentivar o governo Sarkozy a
se interessar por ciência comportamental. Na viagem de trem para lá, Steve
Hilton e eu entramos em um acalorado debate sobre qual seria o nome da
nova equipe. Steve queria usar o termo “mudança comportamental”, que eu
achava que tinha conotações horríveis. David Halpern e eu fazíamos lobby
pelo Behavioural Insights Team (BIT), o nome finalmente escolhido. A
discussão consumiu quase toda a viagem a Paris. Em algum ponto Rohan
chamou Steve de lado e lhe disse para desistir, argumentando,
profeticamente, que “não importa o nome que dermos, todo mundo a
chamará de ‘unidade do nudge’.”

––––––––

Na época da minha viagem seguinte a Londres, a equipe inicial estava

estabelecida e foi instalada em dependências temporárias em um canto
obscuro do Arco do Almirantado, localizado a uma pequena caminhada de
Downing Road 10 e do Parlamento. Era inverno, e Londres havia sido
atingida pelo que os locais consideraram uma nevasca massiva. O acúmulo
de neve era de cerca de 3 centímetros. E o interior do gelado prédio cheio
de correntes de ar que serviu como primeira casa da equipe não era muito
mais quente que o exterior.
A missão oficial do Behavioural Insights Team era ampla: conseguir
impacto significativo em pelo menos duas áreas importantes de políticas;
disseminar a compreensão de abordagens comportamentais em todo o
governo; e alcançar um retorno de pelo menos dez vezes o custo da
unidade. A ideia básica era usar os achados da ciência comportamental para
melhorar o funcionamento do governo. Não havia manual para essa tarefa,
então tivemos de descobrir sem demora. Nesta e nas visitas posteriores, eu
ia frequentemente a reuniões com algum alto funcionário do governo, o
ministro de alguma área ou o vice daquele ministro, acompanhado de David
e de algum outro membro da equipe. Geralmente começávamos essas
reuniões perguntando quais problemas a área enfrentava e então trocávamos
ideias sobre o que poderia ser feito para ajudar. Era vital para o sucesso do
projeto que deixássemos os departamentos escolherem a agenda, e não
dissertar sobre as glórias da ciência comportamental.
A primeira reunião de que participei foi tão boa que eu poderia
facilmente ter ficado com a impressão de que esse negócio de empregar
insights comportamentais para melhorar políticas públicas seria fácil. Nick
Down, da Her Majesty’s Revenue and Customs (HMRC) — a autoridade
britânica responsável pela coleta de impostos —, tinha ouvido falar do BIT
e havia nos procurado. Sua função era coletar o imposto de renda de
pessoas que deviam dinheiro ao governo. Para a maioria dos contribuintes
britânicos, há pouco risco de cair nessa situação. Empregadores retêm o
imposto na fonte por meio de um sistema chamado “pay as you earn”. Para
aqueles que recebem toda a renda por meio de salários e ordenados, não há
necessidade de preencher uma declaração de imposto e nem imposto a
pagar. No entanto, pessoas autônomas ou que têm outras fontes de renda
além do emprego regular precisam preencher uma declaração e podem ser
confrontadas com uma conta de tamanho considerável.
Para os contribuintes que precisam preencher uma declaração, são
exigidos pagamentos em 31 de janeiro e 31 de julho. Se o segundo
pagamento não for recebido no prazo, o contribuinte recebe um lembrete,
seguido de cartas, telefonemas e, por fim, uma ação judicial. Como
acontece com qualquer credor, o HMRC encara o uso de uma agência de
cobrança ou um processo como último recurso, já que é caro e antagoniza o
contribuinte, que é, obviamente, também um eleitor. Se aquele primeiro
aviso pudesse ser escrito mais efetivamente, pouparia ao HMRC um bocado
de dinheiro. Essa era a meta de Nick Down.
Ele já tinha começado bem. Havia lido o trabalho do psicólogo Robert
Cialdini, autor do clássico livro As armas da persuasão.2 Muita gente diz
que Danny Kahneman é o mais importante psicólogo vivo, e eu dificilmente
discordaria, mas penso que seria correto dizer que Cialdini é o psicólogo
vivo mais prático. Além do livro de Cialdini, Nick Down também recebera
alguns conselhos de uma firma de consultoria3 afiliada com Cialdini para
ajudá-lo a pensar sobre como fazer com que as pessoas não atrasassem o
pagamento de impostos.
A equipe de Nick já tinha feito um experimento piloto com uma carta que
usava uma recomendação padrão extraída da grande obra de Cialdini: se
você quer que a pessoa cumpra alguma norma ou regra, uma boa estratégia
é informá-la (se for verdade) de que a maioria das pessoas cumpre.4 Em
Nudge, havíamos relatado uma utilização bem-sucedida dessa ideia em
Minnesota. Nesse estudo, contribuintes com grandes dívidas receberam
uma variedade de cartas em um esforço de fazê-los pagar, com mensagens
variando desde informações sobre como seu dinheiro seria usado até
ameaças de ações judiciais, porém a mensagem mais efetiva foi
simplesmente dizer às pessoas que mais de 90% dos contribuintes de
Minnesota pagavam seus impostos no prazo. Esse último fato também era
verdade na Grã-Bretanha, e o experimento-piloto usava uma carta com
linguagem semelhante. Os resultados pareceram apoiar nossa ideia, mas o
piloto não havia sido feito de maneira rigorosamente científica; carecia de
um grupo de controle e diversas coisas variavam ao mesmo tempo. Nick
estava ansioso para fazer mais, porém não tinha o treinamento nem o
pessoal para conduzir um experimento apropriado, e não tinha verba para
recorrer a consultores externos.
Foi uma sorte termos encontrado Nick Down em um estágio tão precoce
do desenvolvimento da BIT. Ele já tinha comprado a ideia de que a ciência
comportamental poderia ajudá-lo a fazer um trabalho melhor, estava
disposto a conduzir experimentos, e os experimentos eram baratos. Tudo
que tínhamos de fazer era alterar a redação de uma carta que já seria
enviada aos contribuintes de qualquer maneira. Nem sequer tínhamos de
nos preocupar com o custo da postagem. E o melhor de tudo: ajustando a
linguagem das cartas, poderíamos poupar milhões de libras em potencial. O
BIT tinha um prazo definido de dois anos, depois do qual seria avaliado. O
experimento dos impostos tinha potencial para prover um ganho inicial que
calaria os céticos que achavam que aplicar ciência comportamental em
política do governo era uma atividade frívola condenada ao fracasso.
Nossa reunião inicial acabou levando a três rodadas de experimentação
com níveis crescentes de sofisticação. Michael Hallsworth, do BIT, e uma
equipe de acadêmicos conduziram o experimento mais recente.5 A amostra
incluía aproximadamente 120.000 contribuintes que deviam quantias que
variavam de £351,00 a £50.000,00. (Contribuintes que deviam mais eram
tratados de outra forma.) Todo mundo recebeu uma carta-lembrete
explicando como o imposto poderia ser pago, e à parte a condição de
controle, cada carta continha um nudge de uma linha, que era uma variação
da observação feita por Cialdini sobre cumprimento de regras. Alguns
exemplos:

A maioria das pessoas no Reino Unido paga seus impostos em dia.

A maioria das pessoas na sua localidade paga seus impostos em dia.
Você atualmente pertence a uma minoria de pessoas que não pagaram
seus impostos.
 Se você está estranhando, a expressão “a maioria” foi usada em lugar da
mais precisa “90% dos contribuintes” porque algumas das cartas foram
personalizadas para localidades específicas, e o BIT foi incapaz de
confirmar se o número 90% era verdade para toda localidade usada. Há um
aspecto geral importante aqui. Nudges éticos devem ser ao mesmo tempo
transparentes e verdadeiros. Esta é uma regra que o BIT tem seguido
escrupulosamente.6
Todas as manipulações ajudavam, mas a mensagem mais efetiva
combinava dois sentimentos: a maioria das pessoas paga e você é um dos
poucos que não pagou. Essa carta elevou em mais de cinco pontos
percentuais o número de contribuintes que pagaram dentro de 23 dias.7 Uma
vez que não há nenhum custo extra em acrescentar uma frase às cartas, esta
é uma estratégia altamente efetiva em termos de custo. É difícil calcular
exatamente quando dinheiro foi economizado, já que a maioria das pessoas
acaba pagando seus impostos, mas o experimento acelerou o influxo de
£9.000.000,00 em recebimentos para o governo ao longo dos primeiros 23
dias. Na verdade, há uma boa chance de que as lições aprendidas a partir
desse experimento economizem dinheiro suficiente para o governo
britânico para pagar todos os custos do BIT por muitos anos.

––––––––

A reunião com Nick Down foi atípica. Era mais comum que o ministro ou
chefe de alguma agência do governo precisasse ser convencido tanto do
valor da ciência comportamental quanto da necessidade do experimento.
Em muitas das nossas reuniões, eu me via repetindo duas coisas com tanta
frequência que elas acabaram se tornando conhecidas como os mantras da
equipe.
1. Se você quer incentivar alguém a fazer algo, facilite. Essa é uma lição
que aprendi com Danny Kahneman, com base no trabalho de Kurt Lewin,
um proeminente psicólogo da primeira metade do século XX. Lewin
descreveu o primeiro passo para fazer as pessoas mudarem seu
comportamento como “descongelar”. Uma maneira de descongelar as
pessoas8 é remover as barreiras que as impedem de mudar, por mais sutis
que sejam essas barreiras.
 2. Não podemos fazer política baseada em evidência sem evidências.
Embora muito da publicidade em torno do BIT tenha salientado
corretamente o uso de insights comportamentais para planejar mudanças na
forma como o governo opera, uma inovação igualmente importante foi a
insistência de que todas as intervenções fossem testadas usando, sempre que
possível, a metodologia de excelência dos testes controlados randomizados
(comumente chamado de RCTs, abreviatura de randomized control trials)
— um método frequentemente usado em pesquisa médica. Num RCT, as
pessoas são escolhidas aleatoriamente para receber diferentes tratamentos
(tais como a redação do texto das cartas no estudo dos impostos), incluindo
um grupo de controle que não recebe tratamento nenhum (neste caso, a
redação original). Embora essa abordagem seja ideal, nem sempre ela é
viável.9 Às vezes pesquisadores precisam fazer concessões para poderem
realizar qualquer tipo de experimento. O exemplo a seguir ilustra a
importância de ambos os mantras, bem como as dificuldades práticas
associadas à realização de experimentos em grandes organizações, tanto
governamentais quanto privadas.
A certa altura, eu estava participando de uma reunião na qual integrantes
do BIT se encontraram com representantes do Departamento de Energia e
Mudança Climática. Foi apropriado que a reunião tenha ocorrido durante
aquela semana, em que todo mundo estava lutando para se manter aquecido,
porque o tópico era como fazer mais gente isolar termicamente seus sótãos,
localmente conhecidos como “lofts”. Em um mundo de Econs, todos já
teriam feito o isolamento; a economia em custos de energia pode compensar
os custos do processo de isolamento em pouco mais de um ano. Mesmo
assim, cerca de um terço dos lares na Grã-Bretanha não tinham isolamento
suficiente nos seus sótãos, e o departamento lançara uma iniciativa para
incentivar os retardatários a parar de procrastinar. A iniciativa oferecia
subsídios tanto a proprietários quanto a locadores para melhorar o
isolamento térmico de suas casas e instalar outros produtos de economia de
energia. Não havia muita gente dando ouvidos à proposta do departamento.
O Behavioural Insights Team prometeu pensar sobre o que poderia ser feito.
A intervenção proposta abraçou o mantra “facilite”. Quando proprietários
de casas foram entrevistados e indagados por que não haviam feito o
isolamento, muitos responderam que era trabalhoso demais porque tinham
muita coisa atulhada no sótão. O BIT propôs que as firmas privadas que
instalavam o isolamento introduzissem um pacote que incluísse uma
limpeza do sótão. Se o proprietário comprasse esse pacote, dois sujeitos
esvaziariam o sótão e então ajudariam os donos a escolher o que doar ou
jogar fora e o que colocar de volta no sótão. Nesse meio-tempo, outra
equipe se ocuparia instalando o isolamento. Foram oferecidas duas versões
desse negócio: uma por conta do instalador (£190,00) e outra a preço do
varejo (£271,00). Isso além do custo do isolamento, que era de £179,00.
Um experimento foi conduzido para testar essa ideia, e os resultados
sugeriam que ela podia ser vencedora. Digo “poderia” porque os dados são
tão esparsos que é necessário ter cautela. No intuito de economizar
dinheiro, o único meio utilizado para informar o negócio às pessoas foi
enviar folhetos pelo correio a casas em três bairros distintos, mas similares,
escolhidos porque se acreditava que havia casas com probabilidade de
serem elegíveis para o negócio. Todos os proprietários em um mesmo bairro
receberam a mesma carta,10 oferecendo a limpeza com desconto, a limpeza
com preço de varejo ou simplesmente o negócio padrão (esse último grupo
era o grupo de controle). Foram distribuídos cerca de 24.000 folhetos em
cada um dos três bairros.
Infelizmente, o achado básico com esse experimento é que muito pouca
gente estava disposta a isolar seu sótão. Quer tenha acontecido por não
abrirem a correspondência, não acharem a proposta atraente ou preferirem
um vento frio descendo do teto, a aceitação foi mínima. No total, apenas 28
sótãos receberam o isolamento. No entanto, há pelo menos um forte indício
nos dados de que a oferta de limpeza do sótão foi uma boa ideia. Embora o
tamanho das amostras tenha sido aproximadamente igual, apenas três
famílias aceitaram o negócio de isolamento simples, ao passo que 16
aceitaram com a condição de limpeza barata e nove aceitaram com a versão
de limpeza mais cara. Então quase todo mundo que concordou em fazer o
isolamento de seu sótão o fez quando lhes foi oferecida alguma ajuda para a
limpeza. No entanto, os números são pequenos demais, o que exigiria
replicar o experimento para se ter confiança de que o efeito foi real. Por
enquanto, penso nesse exemplo como algo entre um achado científico e um
episódio interessante.11
Por mais que os membros da equipe tivessem adorado replicar o
experimento, os baixos índices de aceitação desestimularam o
departamento. Então por que incluir esse exemplo entre tantos outros no
portfólio do BIT? Tenho dois motivos. Primeiro: jamais encontrei um
exemplo melhor do princípio de Lewin de remover barreiras. Nesse caso, a
remoção é praticamente literal. Mesmo que essa implementação específica
nunca seja adotada em grande escala, a lembrança desse exemplo pode
inspirar a criação de um nudge poderoso em outra situação.
Segundo: o exemplo ilustra armadilhas potenciais de testes controlados
randomizados em contextos de campo. Experimentos desse tipo são caros, e
muita coisa pode dar errado. Quando um experimento de laboratório dá
errado, o que acontece com muita frequência em laboratórios operados por
Humanos, perde-se uma quantia relativamente pequena de dinheiro pago
aos sujeitos, mas o experimento geralmente pode ser tentado outra vez.
Ademais, experimentadores inteligentes realizam primeiro um piloto barato
para detectar quaisquer problemas na configuração. Tudo isto é difícil em
experimentos de campo em larga escala, e, para piorar, nem sempre é
possível contar com a presença dos experimentadores, in loco, em todas as
etapas. É claro que cientistas habilidosos na realização de RTCs conseguem
reduzir os riscos de erros e falhas, mas tais riscos nunca vão desaparecer.
Frustrações à parte, precisamos continuar a realizar ensaios e testar ideias
porque não há outra forma de descobrir o que funciona. De fato, o legado
mais importante do Behavioural Insights Team pode ser ajudar a incentivar
os governos a testar ideias antes de implementá-las. Em 2013, o governo do
Reino Unido estabeleceu uma rede chamada What Works Network para
estimular a testagem de formas de melhorar a efetividade do governo em
todos os domínios, desde saúde e crime até educação. Todo governo, na
verdade toda grande organização, deveria ter equipes similares conduzindo
testes de novas ideias. Mas precisamos ser realistas em relação aos
resultados desses testes. Nem toda ideia funciona; qualquer cientista pode
atestar essa realidade.
Também é crucial compreender que muitas melhorias podem parecer
bem mínimas na superfície: uma mudança de 1% ou 2% em algum
resultado. Isso não deve ser motivo para zombaria, ainda mais se a
intervenção é essencialmente sem custo. De fato, há o perigo de cair numa
armadilha similar à falácia da “grande mixaria” demonstrada pelos
competidores do game show. Um aumento de 2% na efetividade de algum
programa pode não parecer grande coisa, mas quando os valores estão na
casa de bilhões de dólares, mudanças de pequena porcentagem vão se
somando. Como comentou famosamente um senador dos Estados Unidos:
“Um bilhão aqui, um bilhão ali, logo, logo você vai estar falando de
dinheiro de verdade.”12
 É importante moderar as expectativas em relação à magnitude dos efeitos
que serão obtidos porque o sucesso da inscrição automática e do Save More
Tomorrow pode criar a falsa impressão de que é fácil planejar pequenas
mudanças que tenham grandes impactos. Não é. Essas intervenções na
poupança combinavam três ingredientes importantes que aumentam
enormemente as chances de um programa atingir sua meta declarada.
Primeiro, os criadores do programa têm uma boa razão para acreditar que
uma parcela da população será beneficiada fazendo alguma modificação no
seu comportamento. Nesse caso, com muita gente poupando pouco ou nada
para a aposentadoria, era uma decisão fácil. Segundo, a população-alvo
deve concordar que uma mudança é desejável. Aqui, levantamentos
indicavam que a maioria dos trabalhadores achava que deviam estar
poupando mais. Terceiro: é possível fazer a mudança com uma ação quase
sem custo (ou, no caso da adesão automática, absolutamente nenhuma
ação). Chamo essas políticas de intervenções de “um só clique”. Com
apenas um tique num quadradinho, a pessoa que se inscreve no Save More
Tomorrow verá sua poupança aumentar com o tempo, sem necessidade de
fazer mais nada.
Infelizmente, em muitos problemas, mesmo quando as duas primeiras
condições são satisfeitas, não há uma solução de um só clique. Por
exemplo, seria de se esperar que uma pessoa que está 50 quilos acima do
seu peso recomendado se beneficiaria com a perda de alguns quilos, e a
maioria das pessoas nessa situação concordaria com essa avaliação. Mas,
fora uma cirurgia, não há resposta fácil. Não fui capaz de conceber um
programa que funcione para mim ou qualquer outra pessoa, e sabemos que
a maioria dos programas de dieta fracassam no longo prazo. Não existe
dieta de um só clique. Mesmo assim, embora não possamos resolver todos
os problemas com uma solução de um só clique, seguramente existem
alguns casos em que tais políticas podem ser concebidas, e aqueles
interessados em implementar novas políticas de mudanças comportamentais
seriam sábios em buscar tais ideias. No mundo das políticas públicas, são as
que têm chance de produzir resultados bons e mais rápidos.
Para dar um exemplo concreto: se a meta é reduzir a taxa de gravidez
adolescente, a estratégia mais efetiva é o uso de contraceptivos reversíveis
de longa ação, tais como um dispositivo intrauterino (DIU). Experimentos
com uma amostra de moças sexualmente ativas constataram um índice de
fracasso de menos de 1%, muito inferior ao de outras formas de
contracepção. Uma vez implantado o dispositivo, nenhuma outra ação se
faz necessária. Aqueles que estão à procura de intervenções
comportamentais que tenham alta probabilidade de funcionar deveriam
buscá-las em outros ambientes, onde uma única ação pode cumprir o
objetivo. E se essa solução ainda não existe, invente uma!
Em alguns casos, intervenções bem-sucedidas são simples lembretes para
as pessoas que, de outra forma, poderiam se esquecer de algo. Muitos
exemplos desse tipo têm sido possibilitados pela tecnologia de envio de
mensagens de texto, o que mostra que os nudges não precisam ser criativos,
elaborados ou ocultos de alguma maneira; lembretes simples e diretos na
forma de texto podem ser extremamente efetivos. Um exemplo vem do
campo da saúde. Em um estudo em Gana, a Innovations for Poverty Action
realizou um teste controlado randomizado avaliando se lembretes por
mensagem de texto para tomar medicação contra malária ajudavam as
pessoas a seguirem adiante com o tratamento médico. Eles não só
descobriram que esses textos eram eficazes, mas também que as mensagens
breves tinham melhores resultados; era o lembrete, e não a informação
adicional, que importava.13
De maneira similar, um estudo no campo da educação ressalta a eficácia
e a escalabilidade de simples lembretes de texto. O estudo mediu a
efetividade do READY4K!,14 um programa que enviava aos pais de alunos
em idade pré-escolar mensagens de texto regulares com dicas para a criação
dos filhos, inclusive maneiras de ajudar as crianças a aprender a ler e a
escrever. O estudo mostrou aumentos significativos no envolvimento
parental em atividades de alfabetização tanto em casa como na escola,
aumentando por sua vez os ganhos em leitura para as crianças.
Tais lembretes simples são um bom exemplo de que nudges podem ser
realmente suaves e transparentes, e ainda assim funcionarem.15
O BIT passou pela sua revisão após dois anos e foi renovado pelo
Cabinet Office em 2012. Como a equipe continuou a crescer rapidamente,
foi necessário achar um novo lar. A estada nos gelados alojamentos
originais foi, felizmente, breve, mas a sede seguinte, em um espaço
emprestado dentro do Departamento do Tesouro, era pequena demais para
as necessidades da crescente equipe. Assim, em 2014, foi tomada a decisão
de privatizar parcialmente o BIT. Ele passou a ser propriedade, em partes
iguais, do Cabinet Office, seus empregados e sua sócia sem fins lucrativos,
a NESTA, responsável por fornecer à equipe seu local de trabalho. O BIT
tinha um contrato de cinco anos com o Cabinet Office, então podia fazer
planos independentes dos resultados das eleições gerais de maio de 2015. A
equipe cresceu para aproximadamente 50 pessoas e agora dá apoio a uma
gama de entidades governamentais por todo o Reino Unido, e também
auxilia cada vez mais outros governos, inclusive um novo e empolgante
estudo sobre conformidade fiscal na Guatemala.

––––––––

Enquanto eu dava meus palpites nos esforços do Behavioural Insights Team

do Reino Unido, Cass estava ocupado em Washington servindo como
administrador do Office of Information and Regulatory Affairs (OIRA).
Formalmente parte do Office of Management and Budget da Casa Branca, o
OIRA foi formado em 1980 com a missão de avaliar o impacto econômico
de novas regulamentações governamentais para assegurar que elas façam
mais bem do que mal. Embora não tivesse cargo nem verba para realizar
testes controlados randomizados, em alguma medida Cass foi capaz de
servir como um BIT de um só homem durante o primeiro mandato do
presidente Obama.
Depois de quatro anos trabalhando para o governo, Cass voltou a ensinar
na escola de direito de Harvard, para onde se mudara pouco antes de o
presidente Obama ser eleito. Mas o programa de nudge nos Estados Unidos
não terminou com a partida de Cass. No começo de 2014, a dra. Maya
Shankar, uma ex-violinista prodígio transformada em neurocientista
cognitiva que abraçou o nudge, criou uma pequena unidade na Casa Branca.
Maya, mais enérgica que o coelho da propaganda de pilhas, tem uma
habilidade de fazer as coisas acontecerem. Em uma participação na
Associação Americana para o Progresso da Ciência, ela serviu como
consultora do escritório de políticas de ciência e tecnologia da Casa Branca.
Nesse papel, se propôs a missão de criar uma versão americana do BIT.
Milagrosamente, conseguiu seu objetivo em menos de um ano e sem
nenhum cargo ou verba do governo.
A equipe, oficialmente chamada Social and Behavioral Sciences Team
(SBST), começou como uma pequena unidade de apenas seis cientistas
comportamentais: Maya, dois bolsistas universitários e mais três pessoas
que tiraram licença de think tanks sem fins lucrativos — o ramo norte-
americano Jameel Poverty Action Lab (J–PAL), especializado em realizar
RCTs; e o ideas42, que tem a economia comportamental como seu principal
ponto forte.
Só no primeiro ano, a SBST embutiu uma dezena de testes controlados
randomizados de inclinação comportamental em programas nacionais, com
objetivos de políticas que abrangiam desde o aumento dos benefícios de
veteranos até a ajuda a pessoas com dificuldade de quitar seus empréstimos
estudantis. E a equipe também está crescendo. O governo federal
recentemente reagiu aos primeiros sucessos da equipe comprometendo
parte do seu orçamento para financiar membros adicionais. Graças ao apoio
do governo e de parceiros externos, a equipe deverá ter dobrado de tamanho
quando este livro for publicado.
Outros países também estão aderindo ao movimento. Um estudo
conduzido pelo Economic and Social Research Council publicado em 2014
reporta que 136 países no mundo incorporaram ciências comportamentais
em algum aspecto de políticas públicas, e 51 “desenvolveram iniciativas de
políticas centralmente dirigidas que foram influenciadas pelas novas
ciências comportamentais.”16 Claramente a ideia está se espalhando.
Vale a pena ressaltar que os autores do relatório escolheram o termo
“ciências comportamentais” para descrever as técnicas sendo usadas. O
trabalho do BIT tem sido frequentemente mal caracterizado como sendo
baseado em economia comportamental quando, na verdade, pelo menos até
agora, houve muito pouca economia envolvida. As ferramentas e os insights
provêm basicamente da psicologia e de outras ciências sociais. Todo o
objetivo de formar uma equipe de análises comportamentais é utilizar os
achados de outras ciências sociais para incrementar o conselho habitual
sendo fornecido pelos economistas. Insistir em chamar qualquer pesquisa
relacionada a políticas públicas de um tipo de economia é um insulto a
essas outras ciências sociais.

––––––––

Sempre que alguém me pede para autografar um exemplar de Nudge,

acrescento a frase: “nudge para o bem”. Nudges são meras ferramentas, e
essas ferramentas existiam antes de Cass e eu lhes darmos um nome. As
pessoas podem ser direcionadas a poupar para a aposentadoria, a fazer mais
exercícios e a pagar seus impostos em dia, mas também podem ser
direcionadas a pegar uma segunda hipoteca da sua casa e gastar o dinheiro
em um surto de compras. Empresas ou governos com más intenções podem
usar esses achados das ciências comportamentais para proveito próprio, à
custa de pessoas nas quais o nudge foi aplicado. Vigaristas não precisam ler
nosso livro para saber como fazer seus negócios. Cientistas
comportamentais têm muita sabedoria a oferecer para transformar este
mundo num lugar melhor. Usemos a sabedoria deles escolhendo
cuidadosamente nudges com base na ciência e sujeitando essas intervenções
a testes rigorosos.
Tenho orgulho de dizer que a minha cidade natal, Chicago, acabou de
lançar sua própria equipe de análises comportamentais com a ajuda do
ideias42. Incentive seu próprio governo a fazer o mesmo. Deixar de fazê-lo
é um comportamento muito desviante.
 CONCLUSÃO

O QUE VEM A SEGUIR?

Já se passaram mais de 40 anos desde que comecei a escrever o início da

Lista no quadro-negro do meu escritório. Muita coisa mudou. A economia
comportamental não é mais uma operação secundária, e escrever um artigo
de economia em que as pessoas se comportam como Humanos não é mais
considerado um desvio, pelo menos para a maioria dos economistas com
menos de 50 anos. Depois de uma vida inteira como rebelde da profissão,
estou me adaptando lentamente à ideia de que a economia comportamental
está se tornando popular. O amadurecimento do campo foi tão avançado
que, quando este livro foi publicado nos Estados Unidos em 2015, eu estava
em meio ao meu mandato como presidente da American Economic
Association, e Robert Shiller foi meu sucessor. Os loucos tomaram conta do
hospício!
Mas o processo de desenvolver uma versão enriquecida da economia,
com Humanos na base e na linha de frente, está longe de terminar. Aqui
falarei um pouco sobre o que espero que venha a seguir, com ênfase no
“espero”. Sei que é impossível prever como uma disciplina mudará ao
longo do tempo. A única predição sensata é que os acontecimentos
seguramente nos surpreenderão. Assim, em vez de fazer predições, ofereço
uma breve lista de desejos para o progresso do campo nos próximos anos. A
maioria dos desejos se destina aos produtores de pesquisa econômica —
meus colegas economistas —, mas alguns são voltados para os
consumidores dessa pesquisa, sejam eles administradores, burocratas, donos
de times de futebol ou proprietários de casas.

______
Antes de olhar para a frente e ver o que a economia poderia se tornar,
parece sensato olhar para trás e fazer um balanço. Para grande surpresa de
todos, o maior impacto da abordagem comportamental da economia tem
sido na área de finanças. Ninguém teria previsto isto em 1980. Na verdade,
era algo impensável, porque os economistas sabiam que os mercados
financeiros eram os mais eficientes de todos os mercados, os lugares onde a
arbitragem era mais fácil e, portanto, o domínio onde o comportamento
desviante era menos provável de surgir. Em retrospecto, fica claro que as
finanças comportamentais prosperaram por duas razões. A primeira: há
teorias rigidamente especificadas, tais como a lei do preço único. A segunda
razão é que há um volume fantástico de dados que podem ser usados para
testar essas teorias, inclusive dados diários sobre milhares de ações que
remontam a 1926. Não sei de nenhum outro campo em economia que nos
permitiria uma refutação tão clara da teoria econômica como a história da
Palm e da 3Com.1
É claro que nem todos os economistas financeiros renunciaram à lealdade
à hipótese do mercado eficiente. Mas as abordagens comportamentais são
levadas a sério e, em muitas questões, o debate entre os campos racional e
comportamental está dominando a literatura em economia financeira há
mais de duas décadas.
A chave para manter esse debate bem-fundamentado e (em sua maior
parte) produtivo é o foco em dados. Como Gene Fama frequentemente diz
quando é indagado sobre nossas visões concorrentes: concordamos em
relação aos fatos, só discordamos em relação à interpretação. Os fatos são
que o modelo de precificação de ativos de capital foi claramente rejeitado
como descrição adequada dos movimentos de preços de ações. Beta, o
único fator a que um dia foi creditada importância, não parece explicar
muita coisa. E outros fatores que um dia foram tidos como irrelevantes são
agora considerados de grande importância, embora as razões para isso
permaneçam controversas. O campo parece estar convergindo para aquilo
que eu chamaria de “economia baseada em evidência”.
Seria natural imaginar que outro tipo de economia poderia existir, mas a
maior parte da teoria econômica não deriva da observação empírica. Em
vez disso, é deduzida a partir de axiomas de escolha racional, tenham ou
não esses axiomas qualquer relação com o que observamos na nossa vida
cotidiana. Uma teoria do comportamento dos Econs não pode ter base
empírica, porque Econs não existem.
 A combinação de fatos que são difíceis ou impossíveis de confirmar pela
hipótese do mercado eficiente, aliada à voz firme dos economistas
comportamentais dentro do campo, fez das finanças o campo onde as
alegações do gesto da mão invisível receberam o escrutínio mais
construtivo. Em um mundo onde uma parte de uma empresa pode vender
mais que a empresa inteira, fica claro que nenhum gesto, por mais amplo
que seja, é suficiente. Economistas na área de finanças têm sido obrigados a
levar a sério os “limites da arbitragem”, que poderiam ser facilmente
chamados de “limites gestuais da mão”. Agora sabemos mais sobre como e
quando os preços podem divergir do valor intrínseco, e o que impede o
smart money de fazer os preços entrarem de novo na linha. (Em alguns
casos, investidores que aspiram a ser o smart money podem ganhar mais
dinheiro apostando em surfar na bolha e planejando cair fora mais rápido
que os outros, em vez de apostar em um retorno à sanidade.) As finanças
também ilustram como a economia baseada em evidência pode levar ao
desenvolvimento teórico. Como disse Thomas Kuhn, a descoberta começa
com anomalias. A tarefa de elaborar a versão baseada em evidência da
economia financeira está longe de terminada, mas está no caminho certo. É
hora de um progresso semelhante em outros ramos da economia.
Se fosse escolher o ramo da economia que estou mais ansioso para ver
adotar abordagens comportamentais realistas, seria, lamentavelmente, o
campo onde as abordagens comportamentais têm tido menor impacto até
aqui: a macroeconomia. As grandes questões de política monetária e
financeira têm importância vital para o bem-estar de qualquer país, e uma
compreensão de Humanos é essencial para escolher sabiamente essas
políticas. John Maynard Keynes praticou a macro comportamental, mas
essa tradição tem diminuído desde então. Quando George Akerlof e Robert
Shiller — dois distintos acadêmicos que estão mantendo viva a tradição
comportamental keynesiana — tentaram por vários anos organizar um
encontro anual de macroeconomia comportamental no National Bureau of
Economic Research, foi difícil achar bons artigos de macroeconomia em
número suficiente para completar um programa. (Em contraste, o encontro
de finanças comportamentais que Shiller e eu coordenamos, realizado duas
vezes por ano, atrai dezenas de propostas sólidas para cada encontro, e o
processo de escolher apenas seis para incluir no programa é difícil.) Akerlof
e Shiller acabaram abandonando a empreitada.2
 Um dos motivos de não vermos um grupo crescente de economistas
comportamentais trabalhando em macroeconomia pode ser porque o campo
careça de dois ingredientes-chave que contribuíram para o sucesso das
finanças comportamentais: as teorias não fazem predições facilmente
verificáveis, e os dados são relativamente escassos. Em conjunto, isto
significa que a “prova irrefutável” da evidência empírica — como a que
existe em finanças — continua a nos escapar.
Talvez mais importante que isso seja a indicação de que os economistas
não conseguem sequer chegar a um acordo sobre o que fazer frente a uma
crise econômica como a que vivenciamos em 2007–08. Os da esquerda
adotam a visão keynesiana de que o governo deveria ter tirado vantagem da
combinação de altas taxas de desemprego e taxas de juros baixas (ou
negativas) para realizar investimentos em infraestrutura. Os da direita
temem que tais investimentos não sejam bem gastos e que o aumento da
dívida nacional gere mais adiante uma crise orçamentária ou inflação. Esses
economistas acreditam que cortes em impostos estimularão o crescimento,
enquanto os keynesianos acreditam que o crescimento será estimulado por
gastos públicos. Ambos os lados se culpam mutuamente pela lentidão da
recuperação: ela se deve a austeridade de mais ou de menos. Como
provavelmente não conseguiremos levar governos a concordar em deixar as
políticas de combate à recessão serem escolhidas aleatoriamente — para
poder realizar ensaios controlados randomizados —, pode ser que esse
debate nunca seja resolvido.3
Todavia, a falta de consenso sobre o que constitui a essência do modelo
macroeconômico “racional” não implica que os princípios da economia
comportamental não possam ser aplicados a grandes questões de políticas
no quadro geral. Perspectivas comportamentais podem adicionar nuances
aos assuntos macroeconômicos mesmo na ausência de uma hipótese nula
clara para refutar ou elaborar. Não deveríamos precisar de provas
irrefutáveis para começar a coletar evidência.
Uma importante política macroeconômica pedindo por análise
comportamental é como moldar um corte de impostos visando estimular a
economia. A análise comportamental ajudaria, independentemente de o
motivo para o corte de impostos ser keynesiano — aumentar a demanda de
bens — ou pelo lado da oferta — visando fazer com que “criadores de
empregos” criem ainda mais empregos. Há detalhes comportamentais
críticos na maneira como o corte de impostos é administrado, detalhes que
seriam considerados FSIs em qualquer contexto racional. Se o pensamento
keynesiano motivar o corte de impostos, então os responsáveis pelas
políticas desejarão que esse corte estimule o máximo possível o
comportamento de gastar. E um detalhe supostamente irrelevante que esses
responsáveis pelas políticas devem considerar é se o corte deve vir em uma
única bolada ou ser distribuído ao longo do ano. Sem modelos de
comportamento do consumidor baseados em evidência, é impossível
responder a essa pergunta. (Quando a meta é estimular gastos, meu
conselho seria distribuir ao longo do ano.4 Boladas têm maior probabilidade
de irem para a poupança ou serem usadas para liquidar dívidas.)
As mesmas questões se aplicam ao corte de impostos do lado da oferta.
Suponha que estejamos cogitando oferecer uma isenção tributária para
empresas que tragam dinheiro de volta aos Estados Unidos em vez de
mantê-lo escondido em subsidiárias no exterior para evitar tributação. Para
planejar e avaliar essa política, precisamos de um modelo baseado em
evidência que nos diga o que as empresas farão com o dinheiro repatriado.
Será que elas vão investi-lo, distribuí-lo aos acionistas ou acumulá-lo, como
tantas firmas americanas vêm fazendo desde a crise financeira? Isso torna
difícil predizer o que as empresas fariam caso se vissem com uma parcela
maior desse dinheiro em terreno doméstico. Mais genericamente, até que
entendamos melhor como firmas reais se comportam, referindo-nos àquelas
administradas por Humanos, não podemos fazer um bom trabalho de avaliar
o impacto de medidas fundamentais de política pública. Terei um pouco
mais a dizer sobre isso adiante.
Outra questão referente ao panorama geral que pede uma análise
comportamental mais meticulosa é a melhor maneira de encorajar as
pessoas a começar novos negócios (especialmente aqueles que poderiam ser
bem-sucedidos). Economistas de direita tendem a enfatizar a redução de
alíquotas marginais em ganhos de alta renda como a chave para gerar
crescimento. Os de esquerda tendem a insistir em subsídios direcionados
para indústrias que querem estimular (tais como energia limpa) ou aumento
de disponibilidade de empréstimos por parte da Small Business
Administration, uma agência governamental cuja missão é estimular a
criação e o sucesso de novos empreendimentos. E tanto economistas quanto
políticos de todas as espécies tendem a favorecer isenções de muitas
regulamentações governamentais para pequenas empresas, para quem a
conformidade pode ser custosa. Todas essas políticas são dignas de
consideração, mas raramente ouvimos muito de economistas sobre mitigar
o risco do prejuízo aos empreendedores se um novo negócio fracassar, o
que acontece em pelo menos metade das vezes, se não mais.5 Sabemos que,
para os Humanos, as perdas se parecem maiores que os ganhos, então esta
talvez seja uma consideração importante. Aqui está uma sugestão nessa
linha, oferecida durante uma entrevista de televisão improvisada (então
perdoe a gramática):

O que precisamos fazer neste país é construir um colchão mais macio

para o fracasso. Porque [os de direita] dizem que os criadores de
empregos precisam de mais cortes de impostos e de uma recompensa
maior pelo risco que assumem (...) Mas e o risco de deixar seu
emprego para virar empreendedor porque perderia o plano de saúde?
(...) Por que não somos capazes de vender a ideia de que, para obter
sucesso neste país, não é preciso aumentar a recompensa pelo risco,
mas, sim, amortecer os danos do risco?

Essa ideia não veio de um economista, nem mesmo de um economista

comportamental. Veio do comediante Jon Stewart,6 apresentador de The
Daily Show, durante uma entrevista com Austan Goolsbee, meu colega da
Universidade de Chicago que durante algum tempo serviu como chefe do
Council of Economic Advisors do presidente Obama. Economistas não
deveriam precisar que o apresentador de um programa humorístico de
notícias mostrasse que encontrar meios de mitigar os custos pelos fracassos
poderia ser mais efetivo para estimular novos negócios do que cortar a
alíquota de impostos de pessoas que ganham mais de US$250.000,00 por
ano, especialmente quando 97% dos proprietários de pequenos negócios
nos Estados Unidos ganham menos do que isso.

––––––––

A macroeconomia comportamental está no topo da minha lista de desejos,

mas praticamente todos os campos da economia poderiam se beneficiar
dando uma atenção maior ao papel dos Humanos. Junto com finanças, a
economia de desenvolvimento é provavelmente o campo onde economistas
comportamentais estão tendo maior impacto, em parte porque o campo foi
revitalizado por um influxo de economistas que estão aplicando ideias em
países pobres por meio de testes controlados randomizados.7 Nenhum país
africano pobre vai virar a Suíça da noite para o dia, mas podemos aprender
como melhorar as coisas, um experimento de cada vez.
Precisamos de mais economia baseada em evidência, podendo ser teórica
ou empírica. A teoria da perspectiva é, obviamente, seminal para a
economia comportamental no que se refere à teoria baseada em evidência.
Kahneman e Tversky começaram coletando dados sobre o que as pessoas
fazem (a partir de suas próprias experiências) e então construíram uma
teoria cuja meta era capturar o máximo possível desse comportamento de
forma parcimoniosa. Isto está em contraste com a teoria da utilidade
esperada, que, como uma teoria de escolha normativa, foi derivada de
axiomas racionais. A teoria da perspectiva agora já foi testada e repetida
rigorosamente8 com dados tirados de uma ampla variedade de situações,
desde o comportamento dos competidores em game shows, passando por
golfistas profissionais até investidores no mercado de ações. A próxima
geração de teóricos de economia comportamental, como Nicholas Barberis,
David Laibson e Matthew Rabin (para citar apenas três) também começa
com fatos e depois passa para a teoria.
Para produzir novas teorias, necessitamos de novos fatos, e a boa notícia
é que estou vendo agora muitas formas de coleta de evidência criativas
sendo publicadas nas principais revistas de economia. A crescente
popularidade de testes controlados randomizados, a começar pelo campo de
economia do desenvolvimento, ilustra muito bem essa tendência, e mostra
como a experimentação pode aumentar a caixa de ferramentas dos
economistas, que geralmente dispunham de uma única ferramenta:
incentivos financeiros. Como vimos ao longo deste livro, tratar todo o
dinheiro como sendo a mesma coisa e também como o principal
impulsionador da motivação humana não é uma boa descrição da realidade.
Um bom exemplo de um domínio onde experimentos de campo
realizados por economistas estão tendo impacto é a educação. Os
economistas não têm uma teoria de como maximizar o que as crianças
aprendem na escola (exceto a teoria obviamente falsa de que todas as
escolas com fins lucrativos já estão usando os melhores métodos). Uma
ideia exageradamente simplista é que podemos melhorar o desempenho de
alunos simplesmente dando incentivos financeiros para pais, professores ou
crianças. Infelizmente, há pouca evidência de que tais incentivos sejam
efetivos, mas as nuances importam. Por exemplo, uma descoberta intrigante
de Roland Fryer9 sugere que recompensar alunos por inputs (tais como fazer
o dever de casa) em vez de outputs (tais como suas notas) é efetivo. Acho
esse resultado intuitivamente atraente porque os alunos com maior
necessidade não sabem como se tornar estudantes melhores. Faz sentido
recompensá-los por fazer coisas que os educadores consideram eficazes.
Outro resultado interessante provém diretamente da cartilha da economia
comportamental. A equipe de Fryer, John List, Steven Levitt e Sally
Sadoff10 descobriu que instituir um bônus para os professores faz uma
grande diferença. Professores que recebem no começo do ano letivo um
bônus que precisa ser devolvido se eles falharem em alcançar alguma meta
conseguem uma melhora no desempenho de seus alunos significativamente
maior do que professores a quem é oferecido um bônus de fim de ano
dependendo de atingir ou não as mesmas metas.11
Um terceiro resultado positivo ainda mais distante da tradicional caixa de
ferramentas de incentivos financeiros vem de um recente teste controlado
randomizado12 conduzido no Reino Unido, usando um método — cada vez
mais popular e de baixo custo — de mensagens de texto no celular. Essa
intervenção envolvia mandar mensagens para metade dos pais em alguma
escola antes de uma importante prova de matemática, para que ficassem
sabendo que o filho ou filha teria uma prova em cinco dias, depois em três
dias, depois em um dia. Os pesquisadores chamam essa abordagem de “pré-
informe”. A outra metade dos pais não recebia as mensagens. As
mensagens de pré-informe melhoraram o desempenho dos alunos na prova
de matemática pelo equivalente a um mês de ensino adicional, e os mais
beneficiados foram os alunos no quartil inferior. Essas crianças ganharam o
equivalente a dois meses de ensino, em relação ao grupo de controle.
Depois, pais e alunos disseram que queriam continuar com o programa,
mostrando que apreciaram receber o nudge. Esse programa também
desmente a frequente alegação, não respaldada por evidência, de que os
nudges precisam ser secretos para serem efetivos.
Escolas públicas, como aldeias remotas em países pobres, são ambientes
desafiadores para os experimentadores. Estamos aprendendo lições
importantes sobre como ensinar às nossas crianças e mantê-las motivadas, e
isto deveria incentivar outros fora dos campos da educação e da economia
do desenvolvimento a também tentar a coleta de dados. Experimentos de
campo talvez sejam a ferramenta mais poderosa que temos13 para pôr em
evidência na “economia baseada em evidência”.

––––––––

Minha lista de desejos para não economistas tem jeito parecido.

Considerando que as escolas são uma das mais velhas instituições da
sociedade, é impressionante que não tenhamos descoberto como ensinar
bem às nossas crianças. Precisamos realizar experimentos para descobrir
como melhorar, e só há pouco começamos a fazê-lo. O que isso deveria nos
dizer sobre criações muito mais novas que escolas, tais como as
corporações modernas? Existe alguma razão para acreditarmos saber a
melhor maneira de administrá-las? É hora de todos — de economistas a
burocratas, de professores a líderes corporativos — reconhecerem que
vivem em um mundo de Humanos e adotar a mesma abordagem guiada por
dados para seus empregos e suas vidas que os bons cientistas usam.
Minha participação na criação da economia comportamental me ensinou
algumas lições básicas que, com a devida cautela, podem ser adotadas em
uma gama de circunstâncias. Aqui estão três delas.
Observe. A economia comportamental começou com observações
simples. As pessoas comem castanhas-de-caju demais se a tigela for
mantida sobre a mesa. As pessoas fazem contabilidade mental — não
tratam todo dinheiro da mesma maneira. As pessoas cometem erros —
montes deles. Parafraseando uma citação anterior: “Os Humanos existem.
Olhe em volta.” O primeiro passo para derrubar a sabedoria convencional,
quando a sabedoria convencional está errada, é olhar o mundo ao seu redor.
Veja o mundo como ele é, não como outros gostariam que fosse.
Colete dados. Histórias são poderosas e memoráveis. É por isso que
contei tantas neste livro. Mas um episódio individual só pode servir como
ilustração. Para realmente nos convencer e, mais ainda, convencer os
outros, precisamos mudar a maneira como fazemos as coisas: precisamos de
dados, muitos dados. Como disse uma vez Mark Twain: “Não é o que você
não sabe que mete você em encrenca. É o que você sabe com certeza e que
simplesmente não é verdade.” As pessoas têm excesso de confiança porque
nunca se dão ao trabalho de documentar seu registro passado de predições
erradas e, então, pioram as coisas, tornando-se vítimas do temido viés da
confirmação — só procuram evidência que confirme suas hipóteses
preconcebidas. A única proteção contra o excesso de confiança é coletar
dados sistematicamente, especialmente dados que possam provar que você
está errado. Como minha colega de Chicago, Linda Ginzel, sempre diz aos
seus alunos: “Se você não anota, não existe.”14
Além disso, a maioria das organizações tem uma necessidade urgente de
aprender a aprender, e então se comprometer com essa aprendizagem para
acumular conhecimento ao longo do tempo. No mínimo isto significa tentar
coisas novas e manter registro do que acontece. Melhor ainda seria realizar
experimentos reais. Se ninguém na sua organização sabe como realizar um
experimento apropriado, contratem um cientista comportamental. Eles são
mais baratos do que advogados e consultores.
Fale mais alto. Muitos erros organizacionais poderiam ter sido
facilmente evitados se alguém estivesse disposto a dizer ao chefe que algo
estava dando errado.
Um vívido exemplo vem do mundo de altos valores da aviação
comercial, conforme registrado em crônica por Atul Gawande — um
defensor da redução do erro Humano — em seu livro Checklist: como fazer
as coisas benfeitas.15 Mais de 500 pessoas perderam a vida em uma colisão
na pista em 1977 porque o segundo oficial do voo da KLM foi tímido
demais para questionar a autoridade do comandante, seu “chefe”. Depois de
entender errado as instruções sobre outro avião que ainda estava na mesma
pista, o comandante continuou a acelerar sua aeronave para a decolagem. O
segundo oficial tentou adverti-lo, mas o capitão desprezou sua advertência,
e daí por diante o segundo oficial permaneceu em silêncio — até que os
dois aviões colidiram. Gawande apropriadamente diagnostica a causa como
sendo falha organizacional: “[A empresa aérea] não estava preparada para
esse momento. Não haviam dado os passos para fazerem de si mesmos uma
equipe. Como resultado, o segundo oficial nunca acreditou ter a permissão,
muito menos o dever, de impedir o comandante e esclarecer a confusão. Em
vez disso, o comandante tinha autorização para acelerar e matar a todos.”
Outro exemplo vem do desastre de alpinismo na escalada do Monte
Everest tão vividamente documentado por Jon Krakauer em seu livro No ar
rarefeito.16 Durante várias semanas se aclimatando e chegando lentamente
ao acampamento base mais alto, Rob Hall e Scott Fisher repetidamente
enfatizaram para seus clientes a importância de dar meia-volta se não
tivessem atingido o pico na hora designada de 13h. Contudo, esses dois
guias experientes perderam a vida depois de violarem sua própria regra.
Tragicamente, nenhum de seus subordinados tentou intervir para lembrar a
esses homens suas próprias regras. Como ambos os exemplos ilustram, às
vezes, mesmo quando você está falando com o chefe, precisa avisá-lo da
ameaça de um desastre iminente.
A criação da economia comportamental incluiu muitas situações em que
foi preciso falar mais alto com sumos sacerdotes da economia acerca do
irrealismo dos modelos hiperracionais. Não posso dizer que recomendo
assumir um caminho tão arriscado como eu fiz. Eu estava em circunstâncias
incomuns. Tive a sorte de encontrar Kahneman e Tversky exatamente no
momento certo. E, como expôs sem rodeios o orientador da minha tese,
minhas perspectivas como economista não eram nada brilhantes. “Não
esperávamos muito dele” diz tudo. Quando seus custos de oportunidade são
baixos, vale a pena correr riscos e falar mais alto, especialmente se o
caminho é tão divertido quanto o que eu percorri.
Mas não podemos esperar que as pessoas assumam riscos, seja falando
mais alto ou de outras maneiras, se serão demitidas ao fazer isso. Bons
líderes devem criar ambientes onde os empregados sintam que decisões
tomadas com base em evidência sempre serão recompensadas, não importa
qual seja o resultado. O ambiente organizacional ideal incentiva todo
mundo a observar, coletar dados e falar mais alto. Os chefes que criam tais
ambientes estão arriscando apenas uma coisa: alguns arranhões no seu ego.
É um preço pequeno a pagar para aumentar o fluxo de novas ideias e
reduzir os riscos de desastres.

––––––––

Embora neste livro eu tenha sido crítico em relação aos economistas em

certas ocasiões, sou totalmente otimista quanto ao futuro da economia. Um
sinal que acho particularmente encorajador é que os economistas que não se
identificam como “comportamentais” escreveram alguns dos melhores
artigos de economia comportamental publicados em anos recentes. Esses
economistas simplesmente fazem um sólido trabalho empírico sem se
abalar com as consequências. Já mencionei dois desses artigos antes no
livro: o de Justine Hastings e Jesse Shapiro sobre a contabilidade mental da
gasolina, e o de Raj Chetty e sua equipe analisando dados dinamarqueses
sobre poupança para aposentadoria. Lembre-se de que a equipe de Chetty
descobriu que o incentivo econômico para poupança via redução de
impostos praticamente não tem efeito nenhum sobre o comportamento. Em
vez disso, 99% do trabalho é feito pela arquitetura de escolha17 dos planos,
tais como a taxa de poupança padrão — em outras palavras, FSIs. Esse
artigo é apenas um de muitos nos quais Chetty e sua equipe de
colaboradores descobriram que percepções comportamentais podem
melhorar a nossa compreensão de políticas públicas.18
Quando todos os economistas tiverem também a mente aberta e
estiverem dispostos a incorporar variáveis importantes no seu trabalho,
mesmo que o modelo racional esteja dizendo que essas variáveis são
supostamente irrelevantes, o campo da economia comportamental
desaparecerá. Toda economia será tão comportamental quanto necessário. E
aqueles que têm se apegado teimosamente a um mundo imaginário que
consiste apenas de Econs agitarão uma bandeira branca, em vez de uma
mão invisível.
 NOTAS

EPÍGRAFE
1. Pareto ([1906] 2013), cap. 2, p. 21.

PREFÁCIO
1. Choices, Values, and Frames, Kahneman e Tversky (2000).
2. Enquanto Amos estava vivo, uma piada conhecida entre psicólogos era que ele possibilitava um
teste de QI com um único item: quanto mais rapidamente você percebesse que ele era mais
inteligente que você, maior seria seu QI.
3. Lowenstein (2000).
4. When Genius Failed: Lowenstein (2001).
5. Se você quiser aprender mais sobre o campo da economia comportamental, acompanhar
desenvolvimentos e controvérsias recentes ou fazer um comentário, confira o blog Misbehaving
em misbehavingbook.org. Contribuições e sugestões são bem-vindas.

CAPÍTULO 1: FATORES SUPOSTAMENTE IRRELEVANTES

1. Um economista que, de fato, nos avisou acerca da alarmante taxa de aumento nos preços de
moradias foi meu colega economista comportamental Robert Shiller.
2. Smith ([1776] 1981, [1759] 1981).
3. Para evidência de agricultores Humanos tomando decisões como essa, ver Duflo, Kremer e
Robinson (2011), e Cole e Fernando (2012). De um lado, agricultores parecem, sim, responsivos
à informação se esta lhes é comunicada, e compreendem quanto um fertilizante será benéfico às
suas terras. De outro, eles também aumentam a compra e a utilização de fertilizante em resposta a
cutucões (nudges) comportamentais simples que não teriam impacto sobre um Econ.
4. “Ciência sombria” é um termo cunhado por Thomas Carlyle para se referir à economia. (N. T.)

CAPÍTULO 2: O EFEITO POSSE

1. “The Life You Save May Be Your Own”, Schelling (1968).
2. Experimento típico de Schelling: suponha que houvesse algum procedimento médico para prover
um modesto benefício de saúde, mas que fosse extremamente doloroso. No entanto, o
procedimento seria administrado com uma droga que não impediria a dor, mas apagaria toda a
memória do evento. Você estaria disposto a passar pelo procedimento?
3. A questão na qual Zeckhauser estava interessado era: como a disposição de Aidan em pagar
depende do número de balas na arma? Se todas as câmaras estão cheias, Aidan deve pagar tudo
que tem (e pode pedir emprestado) para remover até mesmo uma bala. Mas, e se houver apenas
duas balas carregadas? O que ele pagará para remover um delas? E seria mais, ou menos, do que
pagaria para remover a última bala?
4. “The Value of Saving a Life”, Thaler e Rosen (1976).
5. Tecnicamente, as respostas podem diferir por aquilo que os economistas chamam efeito de renda
ou riqueza. Sua situação é pior na versão A do que na versão B porque, se não fizer nada, não
será exposto à doença na versão B. Mas esse efeito não pode explicar diferenças da magnitude
 que observei, e outros levantamentos nos quais eu disse hipoteticamente às pessoas na versão A
que elas receberiam (digamos) US$50.000,00 não eliminaram a disparidade.
6. Rosett não parecia muito preocupado com esse comportamento. Posteriormente publiquei um
artigo que incluía essa anedota, com Rosett sob a alcunha de Sr. R. Mandei uma cópia para ele
quando o artigo foi publicado e recebi uma curta resposta: “Ah, a fama!”
7. No Super Bowl XXXV, Alan Krueger (2001) perguntou aos torcedores que compraram ingressos
por US$400,00 ou menos (valor nominal dos ingressos) sobre sua disposição de comprar e
vender no preço de mercado, de aproximadamente US$3.000,00. Uma esmagadora maioria
(86%) estaria disposta a comprar (se não tivesse conseguido o ingresso), todavia não estaria
disposta a vender por esse preço.
8. É claro que alunos da faculdade de teologia podem compensar essa disparidade no longo, longo
prazo.

CAPÍTULO 3: A LISTA
1. Fischhoff (1975).
2. “ Judgement Under Uncertainty: Heuristics and Biases”, Tversky e Kahneman (1974).
3. O Prêmio Nobel de economia não consta entre os originais determinados em testamento por Alfred
Nobel, embora seja concedido junto com eles. Seu nome completo é Prêmio Sveriges Riksbank
de Ciências Econômicas em Memória de Alfred Nobel, mas aqui o chamarei abreviadamente de
Prêmio Nobel. Uma lista de laureados pode ser encontrada em
http://www.nobelprize.org/nobel_prizes/economic-sciences/laureates/.
4. Na verdade, o simples fato de ter uma arma de fogo em casa aumenta o risco de um membro do
domicílio cometer suicídio.
5. DeSilver (2013), reportando sobre os dados de 2010 dos Centros de Controle e Prevenção de
Doenças.
6. No caso de você estar se perguntando sobre a ordem dos nomes na autoria dos artigos deles, desde
cedo Amos e Danny adotaram a estratégia sutil de alternar o nome que viria antes como forma de
sinalizar que estavam de igual para igual na parceria. Em economia, a ordem alfabética é a opção-
padrão, mas em psicologia a ordem dos nomes geralmente pretende indicar as contribuições
relativas. Sua solução evitava ter de tomar a decisão, artigo por artigo, sobre quem tinha
contribuído mais. Tais avaliações podem ser estressantes (ver capítulo 28).

CAPÍTULO 4: TEORIA DO VALOR

1. “Prospect Theory”, Kahneman e Tversky (1979). Perguntei a Danny por que haviam mudado o
nome. Sua resposta: “‘Teoria do Valor’ era enganoso, e decidimos ter um termo completamente
sem significado, que viria a se tornar significativo se, por algum golpe de sorte, a teoria se
tornasse importante. ‘Prospectos’ se encaixava bem.”
2. Ver Becker (1962, 1964).
3. Ver Bernoulli ([1738] 1954) para uma tradução inglesa.
4. O paradoxo é o seguinte: suponha que um jogador precise pagar uma determinada quantia para
participar de um jogo. Uma moeda será lançada e, se der coroa, o jogo acaba. Contudo, o prêmio
dobra a cada vez que der cara. Ou seja, se der cara no primeiro lançamento, o jogador ganha
US$2; se na segunda vez que for lançada também der cara, o jogador ganha US$4, e assim por
diante. Seu ganho esperado é ½ x US$2 + ¼ x $4 + 1/8 x US$8... Tal sequência é infinita, assim o
prêmio também cresce infinitamente. Então por que as pessoas não pagam uma fortuna para fazer
a aposta? A resposta de Bernoulli foi supor que, com o aumento dos ganhos do jogador, o valor
que ele dá ao futuro ganho diminui, o que gera aversão ao risco. Uma solução mais simples é
observar que existe apenas uma quantidade finita de riqueza no mundo, então você deveria se
preocupar se a outra parte poderá pagar se você ganhar. São necessárias apenas 40 coroas
 seguidas para elevar seu dinheiro a mais de 1 trilhão de dólares. Se você acha que a banca pode
quebrar, a aposta não vale mais que US$40.
5. The Theory of Games and Economic Behavior, Von Neumann e Morgenstern (1947).
6. Baumol (1962).
7. Tom Magliozzi faleceu em 2014, mas o programa continua em reprises, com os dois irmãos ainda
caindo na risada.

CAPÍTULO 5: CALIFORNIA DREAMIN’ – O SONHO DA CALIFÓRNIA

1. “Consumer Choice: A Theory of Economists’ Behavior”, Thaler (1980).
2. Resposta: Dirija na mesma velocidade o caminho todo. A chance de levar uma multa é
proporcional ao tempo que você dirige, mantendo todo o resto constante.
3. Existem, é claro, exceções a essa generalização. Nessa era, George Stigler e Tom Schelling vêm à
cabeça como grandes escritores.
4. Kahneman (2011).
5. Johnson (2010).
6. Eu me referia ao trabalho inicial de Smith, citado pelo comitê do Nobel. Posteriormente ele
mergulhou em outras áreas mais radicais, inclusive em uma série de experimentos nos quais era
capaz de produzir confiavelmente uma bolha nos preços de ativos (Smith, Suchanek e Gerry,
1998).
7. Ver Smith (1976).
8. Os familiarizados com a área acadêmica talvez estejam se perguntando como acabei em um
emprego na escola de administração de empresas de Rochester depois de ser aluno no
departamento de economia. As universidades geralmente não contratam seus próprios graduados.
A resposta é uma longa história, mas a versão curta é que eu lecionava na escola de
administração de empresas enquanto era aluno de pós-graduação e, quando meu primeiro
emprego furou no último minuto, Bill Meckling, reitor da escola, me ofereceu uma posição de
um ano como tapa-buraco, e eu acabei ficando ali por mais alguns anos.

CAPÍTULO 6: A MANOPLA
1. Ver Mongin (1997) e Frischmann e Hogendorn (2015) para uma crítica a esse debate sobre análise
marginal.
2. Lester (1946).
3. Machlup (1946).
4. Friedman (1953), p. 21.
5. Lichtenstein e Slovic (1973).
6. Eles privilegiaram essa hipótese a despeito de Lichtenstein e Slovic (1973) replicarem seu
experimento com uso de dinheiro real no salão de um cassino em Las Vegas. O fato de terem
desconsiderado essa evidência poderia ser explicado por outra de suas hipóteses. Eles também
cogitaram explicitamente a possibilidade de que os resultados ruins tivessem sido obtidos
simplesmente porque os pesquisadores eram psicólogos, classe conhecida por enganar os
voluntários em experimentos. Desnecessário dizer, essa hipótese não caiu bem para nenhum
psicólogo que tenha dado de cara com o artigo deles.
7. Grether e Plott (1979).
8. Na verdade, os mercados podem exacerbar perdas de bem-estar social resultantes da presença de
vieses de consumidor. As empresas podem não ter um incentivo para eliminar o viés dos
consumidores uma vez que, em algumas circunstâncias, os lucros da empresa crescem na razão
direta da ingenuidade: taxas de atraso em pagamentos de cartões de crédito (Heidhues e Kazeegi,
2010); matrículas em academias (DellaVigna e Malmendier, 2006); taxas disfarçadas em
cartuchos de impressoras e quartos de hotel (Gabaix e Laibson, 2006).
9. Para uma abordagem cuidadosa sobre como pensar no conceito de mão invisível, ver Ullmann-
Margalit (1977).
10. O estudo de como empresas de maximização de lucros interagem com consumidores Humanos é
o tema do empolgante campo da organização industrial comportamental. Caso deseje um texto-
base sobre o assunto, ver Spiegler (2011). Os exemplos discutidos no Capítulo 13 também são
relevantes.
11. Para uma análise meticulosa desses tipos de argumento, ver Russell e Thaler (1985), Haltiwanger
e Waldman (1985) e Akerlof e Yellen (1985).
12. Esquemas fraudulentos de investimento, tipo pirâmides, que prometem lucros excepcionalmente
altos. O nome faz referência ao primeiro idealizador de um esquema desses, Carlo Pietro Ponzi,
na década de 1920 nos Estados Unidos. (N. T.)
13. “An Economic Theory of Self-Control”, Thaler e Shefrin (1981).

SEÇÃO II: CONTABILIDADE MENTAL

1. Meu artigo era Thaler (1980), e eles sugeriram o termo “contabilidade mental” em Kahneman e
Tversky (1984).

CAPÍTULO 7: PECHINCHAS E ENGANAÇÕES

1. Talvez surpreendentemente, o único grupo de pessoas que mais se aproxima de pensar desta
maneira sobre custos de oportunidade sejam os pobres. Em seu recente livro Scarcity [Escassez],
Sendhil Mullainathan e Eldar Shafir (2013) relatam que, nessa dimensão, os pobres chegam mais
perto de se comportar como Econs do que aqueles que estão melhor de vida, simplesmente
porque os custos de oportunidade são altamente salientes para eles. Se um ganho inesperado de
US$100 pudesse pagar a conta de luz ou água atrasada ou substituir os sapatos das crianças que já
estão pequenos demais, os custos de oportunidade ficam evidentes. No entanto, o incessante
desgaste em relação a custos de oportunidade cobra o seu preço. Ter de se preocupar
constantemente em arranjar o dinheiro para pagar o aluguel dificulta manter tudo em dia, e pode
contribuir para algumas das más decisões tomadas pelos pobres, tais como tomar empréstimos e
atrasar os pagamentos.
2. Mediana é o termo estatístico para “meio”. Se todos os preços forem listados em ordem de cima
para baixo, a resposta mediana é aquela com igual quantidade de respostas mais altas e mais
baixas.
3. Um estudo recente descobriu que, quando os supermercados nos Estados Unidos foram
confrontados com o desafio de um Walmart entrando no seu mercado doméstico, todos sofreram,
mas aqueles que usaram a estratégia de preços promocionais (por exemplo, ofertas frequentes)
experimentaram receitas e viabilidade de longo prazo significativamente maiores do que a
estratégia de preços baixos diários. (Ellickson, Misra e Nair, 2012).
4. Barbaro (2007).
5. Tuttle (2012).
6. Chernev (2012).
7. Clifford e Rampell (2013).
8. http://savingscatcher.walmart.com.

CAPÍTULO 8: CUSTOS AFUNDADOS

1. Staw (1976).
2. O nome do artigo no original em inglês, “Knee-Deep in the Big Muddy”, faz referência à canção
“Waist Deep in the Big Muddy” [“Afundado até a cintura no grande lamaçal”], e a letra ilustra
vividamente o conceito de escalada, com os versos indo da lama na altura dos joelhos até a
cintura e depois o pescoço.
3. DellaVigna e Malmendier (2006).
4. Gourville e Soman (1998).
5. Arkes e Blumer (1985).
6. Desde cedo, Orley foi um grande apoiador meu e dos meus colegas de viagem malcomportados,
inclusive durante seu período como editor da American Economic Review. Mesmo assim, até hoje
ele insiste em chamar o que faço de “wackonomics”, um termo que ele acha engraçadíssimo. [N.
T.: o termo “wacko” se refere a alguém cujo comportamento é esquisito, diferente da maioria; em
casos extremos, alguém maluco, doido. Uma tradução livre seria, portanto, “economia de doido”]
7. Shafir e Thaler (2006). Ver também Thaler (1999a) para uma discussão do estudo.
8. Há uma interessante observação colateral para este experimento. O sorteio oferecendo uma garrafa
de vinho de US$75 gerou 178 respondentes de um grupo relativamente abastado de leitores. Isso
representava 42 centavos por resposta, e eles tinham de pagar a própria postagem! Se você quer
que pessoas façam alguma coisa, sorteios podem ser uma motivação muito efetiva.
9. Um belo texto sobre essa frase em Wickman (2013).

CAPÍTULO 9: BALDES E ORÇAMENTOS

1. Heath e Soll (1996).
2. Hastings e Shapiro (2013).
3. Mian e Sufi (2014).

CAPÍTULO 10: NA MESA DE PÔQUER

1. Isso foi antes do começo da tendência das noitadas de pôquer em que o ganhador leva tudo,
inspiradas pela popularidade dessa forma de apostas nos torneios de pôquer.
2. O estudo citado por Kahneman e Tversky (1979) e McGlothin (1956).
3. Em alguns casos também era fácil. Bill Green era um econometrista que participava regularmente
do nosso grupo, e eu notava que, quando tinha uma mão boa, ele começava a se remexer todo na
cadeira. Não havia como deixar de perceber. Num certo momento ficamos com pena dele e lhe
contamos, mas ele não conseguia se conter quando tinha uma mão realmente boa. Fiquei
esperando que ele alguma hora ganhasse uma bolada com um blefe, mas isso nunca aconteceu.
4. Thaler e Johnson (1990).
5. Isto significa que a predição da teoria da perspectiva de que pessoas buscam riscos no domínio das
perdas pode não se sustentar se a oportunidade de assumir risco não oferece chance de sair no
zero a zero.
6. Chevalier e Ellison (1997).

CAPÍTULO 11: FORÇA DE VONTADE? NÃO É PROBLEMA

1. Smith ([1776] 1981, p. 456): vol. 1, livro 4, cap. 2, par. 9.
2. Ver Ashraf, Camerer e Loewenstein (2005) para uma discussão completa deste ponto. Minha
discussão aqui se baseia fortemente no trabalho deles e também no de George Loewenstein
(1992), que há muito se interessa por este tópico, e não é preguiçoso demais para ler livros
longos.
3. Smith ([1776] 1981, p. 190): parte 4, cap. 2, par. 8; citado em Ashraf, Camerer e Loewenstein
(2005).
4. Certa vez dei uma palestra sobre autocontrole para um grupo de economistas na Universidade
Hebraica de Jerusalém. A certa altura usei a palavra “tentação”, e um dos membros da plateia me
pediu para defini-la. Outra pessoa do público se intrometeu para dizer: “Está na Bíblia.” Mas não
estava no dicionário dos economistas.
5. “A mudança, mais uma vez, deve ser menos rápida quanto mais distantes estivermos do momento,
e mais rápida à medida que nos aproximamos dele. Um evento que deve acontecer daqui a um
ano nos afeta mais ou menos tanto num dia quanto em outro; mas um evento de importância, que
 deve ocorrer daqui a três dias, provavelmente nos afetará em cada um dos dias intermediários
mais agudamente do que no anterior.” (Jevons [1871], 1957, cap. 2).
6. Pigou (1920), citado por Loewenstein (1992), que dá um belo apanhado histórico das ideias sobre
preferência de tempo.
7. Fisher (1930, p. 82): par. 9.
8. Ibid. p. 83: par. 9.
9. Para ser preciso, a taxa de desconto exata é de 11,11...%. Se o consumo do ano que vem é avaliado
em 10% menos que o de hoje, então a taxa de desconto geralmente é definida como o valor x que
satisfaz 1/(1 + x) = 0,9, que é 0,11... Ou seja, dizer que o valor do consumo no próximo ano é
90% de seu valor hoje é equivalente a dizer que o valor do consumo hoje é 111,11...% do seu
valor no próximo ano. Para taxas de desconto próximas a zero, a diferença entre esses dois
números (aqui 10% e 11,11...%) é pequena.
10. A função hiperbólica generalizada de desconto introduzida por Loewenstein e Prelec (1992)
pegou um tipo de telescópio defeituoso como premissa inicial, a saber, que o intervalo entre duas
datas futuras parece uma fração tão longa quanto um intervalo de tamanho equivalente
começando hoje.
11. Sobre o importante papel de Pareto em divorciar a economia da psicologia, ver Bruni e Sugden
(2007).
12. The General Theory of Employment, Interest and Money: Keynes (1936).
13. Friedman (1957).
14. Friedman (1963) esclarece a análise desse caso.
15. Aqui e no que se segue, também considerarei, em nome da simplicidade, que as taxas de juros e
inflação sejam zero, ou, se preferir, que sejam iguais entre si e todos os números corrigidos pela
inflação.
16. Modigliani e Brumberg (1954).
17. Se considerarmos um problema de longo prazo, tal como poupar para a aposentadoria, então a
história fica mais complicada, e eu iria um pouco mais ao encontro de Modigliani. Ver a
discussão sobre a hipótese do ciclo de vida comportamental logo abaixo.
18. Barro (1974).
19. Quando Robert Barro e eu estávamos juntos numa conferência, anos atrás, eu disse que a
diferença entre os nossos modelos era que ele pressupunha que os agentes no seu modelo eram
tão espertos quanto ele, e eu acreditava que eram tão bobos quanto eu. Barro concordou.
20. Ou, como me disse meu colega e bom amigo de Cornell Tom Gilovich: “Nunca deixo de me
assombrar com o número de hipóteses nulas convenientes que a teoria econômica lhe deu.”
21. Thaler e Shefrin (1988).
22. Choi, Laibson, Madrian e Metrick (2009).

CAPÍTULO 12: A PLANEJADORA E O FAZEDOR

1. Strotz (1955–56).
2. Na verdade, Ulisses não era esperto o suficiente para conceber o plano ele mesmo. Recebeu alguns
bons conselhos de Circe, uma deusa especializada em ervas e drogas. Vai entender.
3. Mischel (1968), p. 146, e Mischel (1969), p. 104. Para uma atualização da pesquisa longitudinal,
ver Mischel et al. (2011) e o recente livro de Mischel (2014) para o público geral.
4. Ainslie (1975) elaborou uma versão do desconto hiperbólico que serviria mais tarde de base para a
construção de Loewenstein e Prelec (1992).
5. Alguns pesquisadores tentaram uma versão do teste do marshmallow/biscoito recheado em
animais. A maioria parte para a recompensa imediata, mas um papagaio-cinzento particularmente
esperto, chamado Griffen, revelou exibir um autocontrole melhor que a maioria das crianças em
idade pré-escolar (Zielinski, 2014).
6. McIntosh (1969), p. 122.
7. O modelo do sistema dual não é uma criação de Kahneman. Muitos outros psicólogos haviam
escrito sobre tais modelos. Ver, por exemplo, Sloman (1996) e Stanovich e West (2000).
8. O modelo de sistema dual articulado por Kahneman em Rápido e devagar: duas formas de pensar
não era a maneira como Tversky e ele originalmente pensaram sobre sua pesquisa. Uma das
principais razões de Danny para escrever o livro foi porque acreditava que, ao recompor seu
trabalho original usando a estrutura de um sistema rápido, automático, e um sistema lento,
reflexivo, oferecia uma perspectiva nova e perspicaz de seus achados anteriores.
9. Thaler e Shefrin (1981).
10. Tom Schelling começou a escrever sobre este tópico pouco depois de mim. Nossos pontos de
vista têm praticamente a mesma essência, mas ele estava menos convencido que eu de que o
conjunto de preferências de longo prazo tem maior probabilidade de estar “certo”. Ver, por
exemplo, Schelling (1984).
11. Jensen e Meckling (1976).
12. Amos sempre se referia ao planejador como mulher. Farei a mesma coisa em homenagem a ele. E
como os homens geralmente são mais semelhantes ao fazedor, o empregarei no masculino.
Podem me chamar de sexista.
13. Para facilitar, ignora-se aqui a possibilidade de que a dieta de uma barra de proteína por dia deixe
os fazedores cada vez mais famintos com o passar do tempo.
14. Tal tecnologia existe. O Kitchen Safe (kitchensafe.com) é um recipiente de plástico que o usuário
pode trancar por qualquer período de tempo. Os fabricantes o recomendam para qualquer coisa
tentadora, desde doces até smartphones e chaves de carros. Ganhei um de um aluno atencioso.
Naturalmente, estava cheio de castanhas-de-caju. Em um mundo de Econs, não haveria demanda
para tal produto.
15. Ver Banich (2009) para uma análise de alguns aspectos relevantes de psicologia e neurociência.
16. Laibson (1997).
17. O’Donoghue e Rabin (1999).
18. Um influente apanhado geral sobre preferência de tempo é Frederick, Loewenstein e
O’Donoghue (2002).
19. Loewenstein (2005).

CAPÍTULO 13: DESVIOS NO MUNDO REAL

1. Em termos de contabilidade mental, ir a Greek Peak e pagar o preço de varejo de fato fornecia
utilidade de aquisição positiva para a maioria dos clientes, especialmente moradores locais que
podiam viajar apenas 30 minutos de carro, esquiar um dia e estar em casa para o jantar, sem ter
que pagar quartos de hotel. Esse é um luxo acessível a residentes em Salt Lake City e outros
locais próximos a estações de esqui, mas não à maioria das pessoas. O problema estava na
utilidade de transação percebida, já que o preço não parecia razoável em comparação com
estações de esqui maiores e que não cobravam muito mais.
2. Prelec e Loewenstein (1998).
3. É claro que nem todo mundo cai em uma armadilha dessas. Antes de Michael começar a nos dar
bilhetes gratuitos para o teleférico, eu havia comprado um programa de esquiar pós-escola para a
minha filha Maggie, que estava no sexto ano. Uma semana Maggie anunciou que iria faltar ao
esqui para ir a um baile na escola. Na semana seguinte, também disse que faltaria porque uma
amiga ia dar uma festa de aniversário. “Ei, Maggie”, eu disse, “você tem certeza disso? Nós
pagamos um bocado por esse programa de esqui!” Maggie simplesmente disse: “A-há! Custos
afundados!” Só mesmo a filha de um economista viria com uma resposta dessas.
4. Infelizmente Michael faleceu enquanto este livro estava sendo finalizado. Ambos gostávamos de
comparar nossas memórias distantes desse episódio enquanto eu escrevia este trecho. Já sinto sua
falta.
5. Outro fator conduzindo ao acúmulo de estoque era que o presidente Nixon havia imposto controles
de preço por volta de 1971–72. No ano seguinte, quando as restrições foram suspensas,
fabricantes aumentaram os preços mais do que os consumidores estavam acostumados, para
compensar as restrições passadas. Isto criou uma utilidade de transação altamente negativa para
os consumidores, de modo que um número menor deles estava disposto a comprar e os estoques
se acumularam.
6. Tecnicamente, o primeiro reembolso foi oferecido pela Ford em 1914, mas, uma vez desaparecido,
nunca mais voltou. Ao menos até a campanha “Car Clearance Carnival” da Chrysler nos anos
1970, que serviu como resposta ao acúmulo de estoques (Jewett, 1996).
7. A GM relutantemente ofereceu empréstimos depois que a Chrysler e a Ford o fizeram. “Entende-
se que a GM vinha resistindo a seguir a Ford e Chrysler por medo de deflagrar uma ampla
batalha industrial de incentivos. No passado, muitos consumidores que não compravam carros
antes que tais programas vigorassem simplesmente continham suas compras até a próxima rodada
de incentivos.” (Nag, 1985).
8. Buss (1986).

CAPÍTULO 14: O QUE PARECE JUSTO?

1. Filósofos de verdade fazem isso agora. Ver Knobe e Nichols (2013), ou, para uma introdução mais
breve, Knobe et al. (2012).
2. Roth (2007).
3. Daly, Hobijn e Lucking (2012); Kaur (2014).
4. Lohrn (1992).
5. Miller (1995).
6. McKay, Deogun e Lublin (1999).
7. Halliday (2012).
8. “Apple acusada de explorar a morte de Whitney Houston depois de o preço dos álbuns decolar no
iTunes”, Daily Mail, 14 fevereiro 2012.
9. Nielsen SoundScan (2012).
10. Brown (2014).
11. Perguntei a um motorista da Uber na Califórnia como ele se sentiria se o preço dinâmico fosse
aplicado caso houvesse algum incêndio florestal em uma cidade e as pessoas precisassem sair de
lá. Ele disse: “Nessa situação, eu gostaria de oferecer corridas gratuitas!”
12. Um episódio similar ocorreu em Sydney, na Austrália, durante uma crise de reféns no centro da
cidade. Os preços subiram, provavelmente com base em algum algoritmo que não tinha sintonia
fina com circunstâncias especiais. Após críticas on-line, alguns Humanos na Uber decidiram
oferecer corridas gratuitas e reembolsar pessoas que tinham pagado. (Sullivan, 2014)
13. Kokonas (2014).
14. Notavelmente, uma organização ainda maior — a NFL — reconhece e respeita esse mesmo
conselho. Em uma entrevista com o economista Alan B. Krueger, o vice-presidente de relações
públicas da NFL, Greg Aiello, explicou que sua organização adota uma “visão estratégica de
longo prazo” em relação aos preços dos ingressos, pelo menos para o Super Bowl. Mesmo que a
demanda alta por ingressos para o Super Bowl justificasse preços significativamente maiores (e
lucros no curto prazo: ele calcula que o aumento no lucro na mesma escala das rendas de
publicidade), a organização mantém intencionalmente esses preços razoáveis para fomentar sua
“contínua relação com fãs e associados comerciais” (Krueger, 2001).

CAPÍTULO 15: JOGOS DE JUSTIÇA

1. Güth, Schmittberger e Schwarze (1982). Escrevi um artigo analisando esse e outros artigos que
estudam os Jogos de Ultimato (Thaler, 1988b).
2. Kahneman, Knetch e Thaler (1986).
3. O povo Machiguenga, na Amazônia peruana, raramente rejeita qualquer oferta de dinheiro grátis, e
as ofertas que fazem tendem a ser baixas (Henrich, 2000). Ver também Henrich et al. (2002). Para
uma abordagem popular, ver Watters (2013).
4. Hoffman, McCabe e Smith (1996).
5. Cameron (1999). Slonim e Roth (1998) encontraram resultados semelhantes na Eslováquia,
embora Andersen et al. (2011) encontrem índices de rejeição mais baixos com uma arquitetura
experimental diferente no nordeste da Índia.
6. Sen (1977), p. 336.
7. “Economist Free Ride: Does Anyone Else?”, Marwell e Ames (1981). Ver também Frank,
Gilovich e Regan (1993), que argumentam que o treinamento em economia leva os estudantes a
se comportar em interesse próprio.
8. Andreoni (1988).
9. Fehr e Gächter (2000, 2002); Fischbacher, Gächter e Fehr (2001); Fehr e Fischbacher (2003);
Kocher et al. (2008).
10. Dawes e Thaler (1988).

CAPÍTULO 16: CANECAS

1. Roth (1987).
2. Knetsch e Sinden (1984).
3. Kahneman, Knetsch e Thaler (1991).
4. Samuelson e Zeckhauser (1988).

CAPÍTULO 17: COMEÇA O DEBATE

1. Os procedimentos da conferência foram publicados, primeiro como uma edição da Journal of
Business (Hogarth e Reder, 1986), e depois como um livro, Rational Choice (Hogarth e Reder,
1987).
2. Arrow (1986), p. S385.
3. Ele observa que até mesmo essa teoria ainda envolve alguma maximização. Na verdade, desde
então estes economistas desenvolveram teorias “racionais” baseadas no hábito. Ver Becker e
Murphy (1988) e Becker (1992).
4. Arrow (1986), p. S391.
5. Ibid., p. S397. Ver também Simon (1957), caps. 14-15, e Conlisk (1996).
6. “The Conference Handbook”, Stigler (1977), p. 441.
7. Ibid., p. 442.
8. Thaler (1986), p.S283.
9. Modigliani e Miller (1958). Ver também Miller (1988).
10. Shefrin e Statman (1984).
11. Baker e Wurgler (2004) fornecem evidência de que firmas atendem ao desejo de investidores por
dividendos oferecendo-lhes mais em ocasiões em que o mercado põe um prêmio em empresas
que pagam dividendos.
12. Durante muito tempo fundações e dotações operavam da mesma maneira, que era não mexer no
principal e gastar o “rendimento”, com a tendência de forçá-las a manter títulos e ações que
pagassem grandes dividendos. Gradualmente essa prática foi sendo reconhecida como tola, e
essas organizações adotaram uma regra mais sensata, tal como gastar determinada porcentagem
(digamos 5%) de uma média móvel de três anos do valor da dotação, permitindo-lhes escolher
investimentos com base em seu potencial de longo prazo, em vez de remunerações em dinheiro.
Essa mudança de política permitiu a dotações investirem em novas classes de ativos, tais como
fundos de capital, que frequentemente não pagam qualquer dividendo por muitos anos.
13. Lintner (1956)
14. Miller (1986), p. S467.
15. Ibid., p. S466.
16. Ibid., p. S467.
17. Shiller (1986), p. S501.

CAPÍTULO 18: ANOMALIAS

1. The Structure of Scientific Revolutions, Kuhn (1962).
2. Um dos prazeres de escrever as colunas sobre anomalias era que os próprios editores faziam o
papel de pareceristas, e todo artigo também passava por uma verdadeira “edição” para torná-lo
inteligível para não especialistas. Tim Taylor, um economista que escreve muito bem, executou
habilmente essa tarefa desde o início e ainda está envolvido com ela. Na maioria das publicações
acadêmicas, os editores se asseguram de que a economia esteja correta enquanto um revisor fica a
cargo da correção gramatical e do estilo, mas ninguém faz sugestões de como tornar o artigo mais
legível. Desde cedo, Tim conferiu importância ao poder de dar opções. Ele reescrevia cada artigo,
enviava sua nova versão aos autores e lhes dizia que tinham liberdade para recusar qualquer uma
de suas sugestões. Aliás, o Journal of Economic Perspectives on-line é acessível gratuitamente a
qualquer pessoa em www.aeaweb.org/jep, inclusive edições passadas. É um ótimo lugar para se
aprender economia.
3. Thaler (1987a, 1987b).
4. Rozeff e Kinney (1976).
5. Thaler (1992).

CAPÍTULO 19: FORMANDO UMA EQUIPE

1. O catalisador foi indiscutivelmente von Neumann e Morgenstern (1947), cuja primeira edição foi
publicada em 1944.
2. Camerer (2003).
3. Há algumas exceções para essa generalização, tais como a neurociência, na qual cientistas de
muitos campos diferentes têm trabalhado juntos produtivamente; mas nesse caso eles se unem em
torno de ferramentas específicas como escaneamento cerebral. Não quero dizer que todos os
encontros interdisciplinares sejam perda de tempo. Só estou dizendo que, na minha experiência,
eles têm sido decepcionantes.
4. Para ser claro, o campo de julgamento e tomada de decisão cujo pontapé inicial foi dado por
Kahneman e Tversky nos anos 1970 continua a prosperar. Seu encontro anual, patrocinado pela
Society for Judgement and Decision Making (SJDM), atrai mais de 500 estudiosos cujo trabalho
frequentemente se cruza com a economia comportamental. Há também numerosos estudiosos
comportamentais notáveis em marketing, incluindo meu velho amigo Eric Johnson, vários dos
meus ex-alunos e muitos outros que fazem pesquisa sobre tópicos como contabilidade mental e
autocontrole. Meu ponto é que um encontro típico de economistas comportamentais não inclui
psicólogos, e eu sou um dos poucos economistas que participa regularmente dos encontros da
SJDM.
5. Schachter et al. (1985a, 1985b), Hood et al. (1985).
6. Uma exceção é o livro Escassez [Scarcity, no original], de Sendhil Mullainathan e Eldar Shafir
(2013), uma das raras colaborações entre um economista e um psicólogo.
7. Fehr, Kirchsteiger e Riedl (1993).
8. Akerlof (1982).
9. Rabin (1993).

CAPÍTULO 20: ENQUADRAMENTO ESTREITO NO UPPER EAST SIDE

1. Kahneman e Lovallo (1993).
2. Kahneman (2011), cap. 22.
3. Mullainathan (2013), Baicker, Mullainathan e Schwartzstein (2013).
4. Um experimento recente mostra que intervenções comportamentais podem funcionar nesse
domínio, embora a tecnologia necessária não existisse naquela época. O simples ato de mandar
mensagens de texto aos pacientes para lembrá-los de tomar a medicação prescrita (neste estudo,
para baixar a pressão sanguínea ou níveis de colesterol) reduziu de 25% para 9% o número de
pacientes que esqueciam ou deixavam de tomar seu remédio (Wald et al, 2014).
5. Mehra e Prescott (1985).
6. Eles puderam fazer isso porque, por razões técnicas, a teoria padrão faz uma predição acerca da
relação entre o equity premium e a taxa de rentabilidade sem risco. Acontece que no mundo da
economia convencional, quando a taxa de juros real (corrigida pela inflação) sobre ativos livres
de riscos é baixa, o equity premium não pode ser muito grande. E no período de tempo que eles
estudaram, a taxa real de rentabilidade sobre títulos do Tesouro era de menos de 1%.
7. Pode não parecer uma diferença muito grande, mas é enorme. São necessários 70 anos para um
portfólio dobrar de valor se estiver crescendo a 1% ao ano, e 52 anos se estiver crescendo a
1,35%, mas apenas 10 anos se estiver crescendo a 7%.
8. Rajnish Mehra me contou isso.
9. Mehra (2007).
10. É crucial para o argumento de Samuelson que ele esteja usando a formulação tradicional de
utilidade de riqueza esperada. Um desvio de contabilidade mental tal como o efeito dinheiro da
casa não é permitido nessa configuração porque a riqueza é fungível.
11. Samuelson (1979), p. 306.
12. “Risk and Uncertainty: A Fallacy of Large Numbers”, Samuelson (1963).
13. Benartzi e Thaler (1995).
14. Barberis, Huang e Santos (2001) formalizam esta intuição num modelo dinâmico.
15. Benartzi e Thaler (1997).
16. Thaler et al. (1997).
17. Shaton (2014).
18. Benartzi e Thaler (1995).
19. É claro que isso não quer dizer que as ações sempre sobem. Vimos recentemente que ações
podem cair 50%. É por isso que considero que faz sentido a política de reduzir a porcentagem do
seu portfólio de ações à medida que você fica mais velho. Os fundos de prazo fixo usados como
estratégias de investimento padrão na maioria dos planos de aposentadoria agora seguem essa
estratégia.
20. A troca de turno das 17h é particularmente enlouquecedora porque ocorre justo quando muita
gente está saindo do trabalho. E como muitas das frotas são localizadas no Queens, longe do
centro de Manhattan, os taxistas muitas vezes começam a voltar para a garagem às 16h, ligando o
luminoso de “fora de serviço”. Um recente estudo descobriu que isso resulta em 20% a menos de
táxis na rua entre 16h e 17h, em comparação a uma hora antes. Ver Grynbaum (2011) para a
história completa.
21. Camerer et al. (1997)
22. Esse resultado tem sido discutido na literatura, com achados contraditórios por Farber (2005,
2008, 2014) e Andersen et al. (2014), e resultados confirmativos de Fehr e Goette (2007),
Crawford e Meng (2011), Dupas e Robinson (2014) e, com os melhores dados até agora (sobre os
taxistas de Singapura), Agarwal et al. (2014).
23. Lembre-se da discussão que tivemos mais cedo sobre a Uber e a tarifa dinâmica. Se alguns de
seus motoristas se comportassem dessa maneira, isto limitaria a efetividade da tarifa em aumentar
a oferta de motoristas. A pergunta-chave, que é impossível de responder sem acesso aos dados
deles, é se muitos motoristas monitoram a tarifa dinâmica quando não estão dirigindo e saltam
para dentro do carro quando os preços sobem. Se um número suficiente de motoristas responder
dessa maneira, isto anularia qualquer tendência dos motoristas de largar cedo depois de atingir a
meta numa corrida com aumento de 10%. É claro que a tarifa dinâmica pode ajudar a desviar
 carros para lugares onde a demanda é mais alta, pressupondo que a alta dure tempo suficiente
para os carros chegarem lá.

CAPÍTULO 21: O CONCURSO DE BELEZA

1. Jensen (1978), p. 95.
2. Ao ser perguntado do que ele mais se orgulhava, da sua designação para o Hall da Fama ou seu
Prêmio Nobel, Gene disse que era a primeira, ressaltando que tinha menos laureados.
3. Um dos meus muitos tutores em finanças ao longo dos anos foi Nicholas Barberis, que, por algum
tempo, foi meu colega na Universidade de Chicago e agora leciona em Yale. Minha análise aqui
se baseia na nossa pesquisa de finanças comportamentais (Barberis e Thaler, 2003).
4. Economistas comportamentais têm conduzido numerosos experimentos nos quais bolhas são
previsivelmente criadas em laboratório (Smith, Suchanek e Williams, 1968; Camerer, 1989;
Barner, Feri e Plott, 2005), mas os economistas financeiros dão pouco crédito a tais
demonstrações, em parte porque não oferecem a oportunidade de profissionais poderem intervir e
corrigir preços errados.
5. Publicado como Jensen (1969).
6. O prêmio de 2013 foi para Gene Fama e Bob Shiller, sobre cujos debates você pode ler neste
capítulo e no Capítulo 17, junto com meu colega economista de Chicago Lars Hansen, cujos
pontos de vista se encontram em algum ponto no amplo espaço intermediário, ou talvez à
margem, de Fama e Shiller.
7. Keynes (1936), cap. 12.
8. Ibid., cap. 12, p. 153.
9. Ibid., p. 154.
10. Seja ou não proibido esse padrão nos preços, um artigo recente encontra respaldo para a história
de Keynes sobre o preço das companhias de gelo. Empresas com negócios sazonais têm preços
mais altos quando seus ganhos estão mais altos. (Chang et al, 2004).
11. Ibid., p. 158.
12. Ibid.
13. Nasar (1998).
14. Camerer (1997).
15. Nagel (1995).
16. Pesquisadores exploraram várias alternativas ao equilíbrio de Nash. Ver, por exemplo,
Geanakoplos, Pearce e Stachetti (1989); McKelvey e Palfrey (1995); Camerer, Ho e Chong
(2004); Eyster e Rabin (2005); Hoffmann et al. (2012); Tirole (2014).
17. Este é outro caso em que a teoria econômica normativa — aqui o equilíbrio de Nash valendo zero
— faz um serviço terrível como teoria descritiva, e é igualmente ruim como fonte de conselho
sobre qual número chutar. Existe agora uma literatura crescente com tentativas de prover
melhores modelos descritivos.
18. Outra razão para os concorrentes terem chutado 1 foi que haviam notado um pequeno lapso de
redação nas regras do concurso, que pedia às pessoas para adivinhar um número entre 0 e 100.
Acharam que a “pegadinha” estava na palavra “entre”, ou seja, que os palpites 0 e 100 estavam
excluídos. Isto teve pouca influência nos resultados, mas aprendi pela experiência e troquei a
palavra “entre” para “de”, como fiz ao apresentar o problema neste livro.
19. Outras nem tão inteligentes assim. Pelo menos três pessoas que chutaram 33 relataram ter usado a
função geradora de números aleatórios do Excel para determinar que, se as pessoas escolhem ao
acaso de 0 a 100, a média será 50! Talvez eu tenha expectativas muito altas para a sofisticação
matemática dos leitores do Financial Times, mas eu acreditava que eles descobririam que a média
de números escolhidos ao acaso de 0 a 100 é 50 sem usar o Excel. Isto confirmava a minha antiga
suspeita de que muita gente usa planilhas como alternativas ao raciocínio.
20. Keynes (1923), cap. 2, p. 80.
CAPÍTULO 22: A REAÇÃO DO MERCADO DE AÇÕES É EXAGERADA?
1. Essa ideia foi formalizada por Milgrom e Stokey (1982).
2. Com base em dados da Bolsa de Valores de Nova York (2014).
3. Na realidade havia uma terceira condição, que estou deixando de fora por simplicidade, na qual os
sujeitos eram informados do decil de pontuação em um teste de concentração mental. Os
resultados dessa condição encontram-se entre as outras duas.
4. Kahneman e Tversky (1973).
5. Graham e Dodd ([1934] 2008), Graham ([1949] 1973).
6. Graham ([1949] 1973), cap. 7, p. 164.
7. Graham e Dodd ([1934] 2008), p. 270.
8. Basu (1977), p. 680.
9. Banz (1981), p. 17.
10. Dreman (1982).
11. De Bondt e Thaler (1985).

CAPÍTULO 23: A REAÇÃO À SOBRERREAÇÃO

1. Fama (1970).
2. Uma nota sobre confusão de terminologia: neste capítulo e no próximo, quando uso o termo
“precificação inadequada” (mispricing), quero dizer que o preço de uma ação vai variar
previsivelmente em uma direção, para cima ou para baixo, e nessa medida o investidor poderia
hipoteticamente tirar vantagem disso para um “almoço grátis”. Esta é a primeira ilustração das
formas sutis pelas quais os dois componentes da HME estão entrelaçados. É razoável pensar que
ações precificadas “baixo demais” acabarão eventualmente vencendo o mercado, mas De Bondt e
eu não tivemos evidência conclusiva de que os preços dos Perdedores divergissem do seu valor
intrínseco, apenas que obtinham rendimentos mais altos.
3. Sharpe (1964) e Lintner (1965a, 1965b). Para abordagem mais profunda, ver Cochrane (2005). A
razão para estes métodos não usarem a discrepância de preço como medida do risco das ações é
que, em um portfólio amplo de ações, esses movimentos em média seriam flutuantes. Em vez
disso, a ideia é medir o risco com base em quão sensível o preço da ação é em relação aos
movimentos de mercado (por exemplo, um índice como o S&P 500), de modo que se tenha uma
medida de quanto mais arriscada (ou menos arriscada) se torna o seu portfólio devido a essa ação
específica.
4. Apenas para evitar confusão, devo mencionar que este “beta” não tem nada a ver com o beta nos
modelos beta-delta de viés do presente no Capítulo 12. Tudo que posso dizer é que os
economistas gostam de letras gregas e beta é uma das primeiras do alfabeto.
5. Banz (1981).
6. “The CAPM Is Wanted, Dead or Alive”, Fama e French (1996).
7. Fama e French (1993).
8. “Contrarian Investment, Extrapolation and Risk”, Lakonishok, Shleifer e Vishny (1994).
9. Ver palestra do Nobel de Fama, publicado como Fama (2014).
10. Fama e French (2014). Um modelo relacionado é Asness, Frazzini e Pedersen (2014).

CAPÍTULO 24: O PREÇO NÃO ESTÁ CERTO

1. Shiller (1981).
2. Se a fundação algum dia vender as ações, então também incluiríamos o preço que obterão ao
vendê-las, descontado de volta para o presente. Se retiverem as ações tempo suficiente, isso terá
um efeito desprezível sobre a análise.
3. Kleidon (1986).
4. Cutler, Poterba e Summers (1989).
5. “Stock Prices and Social Dynamics”, Shiller (1984).
6. Akerlof e Shiller (2009).
7. Shiller (2000).
8. Para deixar registrado, eu também achava que as ações de tecnologia estavam supervalorizadas no
final dos anos 1990. Em um artigo escrito e publicado em 1999, eu previ que o que estávamos
vivenciando correntemente viria a se tornar conhecido como a Grande Bolha das Ações da
Internet (Thaler, 1999b). Mas, como Shiller, eu teria escrito a mesma coisa dois anos antes se
tivesse me disposto a isso (lembre-se, eu era e continuo sendo um preguiçoso). Tendo feito uma
predição correta acerca do mercado de ações, estou determinado a não fazer outra.
9. Pode-se encontrar uma lista de todos os programas desses workshops no website de Bob:
http://www.econ.yale.edu/~shiller/behfin/

CAPÍTULO 25: A BATALHA DOS FUNDOS MÚTUOS FECHADOS

1. Citado em Fox (2009), p. 199. A única cópia desse artigo que consegui encontrar é uma que Fisher
Black mandou por fax para Summers com seus comentários escritos à mão. Perto da frase de
abertura sobre “IDIOTAS”, Black escreve: “Eu os chamo de ‘noise traders’. Eles negociam com
base em ruído, como se fosse informação.”
2. De Long et al. (1990).
3. Graham ([1949] 1973), p. 242.
4. Para deixar claro, pode ser muito inteligente investir em fundos fechados quando eles são vendidos
com desconto, mas é tolice comprar quando eles são lançados e ainda há uma comissão a ser
cobrada.
5. Lee, Shleifer e Thaler (1991).
6. Thompson (1978).
7. Malkiel (1973).
8. Chen, Kan e Miller (1993).
9. Os cinco artigos são: Lee, Shleifer e Thaler (1991), Chen, Kan e Miller (1993a), Chopra et al.
(1993a), Chen, Kan e Miller (1993b) e Chopra et al. (1993b).

CAPÍTULO 26: MOSCAS-DAS-FRUTAS, ICEBERGS E PREÇOS DE AÇÕES NEGATIVOS

1. Era possível encontrar algumas cotas para empréstimo se você tivesse tempo. Na verdade, naquela
ocasião, houve um aluno de ph.D. em finanças na Universidade de Chicago que estava
determinado a ganhar dinheiro com a 3Com/Palm. Ele abriu contas em todas as corretoras de
descontos e gastou todo seu tempo tentando tomar emprestadas cotas da Palm para ficar vendido.
Sempre que conseguia cotas da Palm, já ficava vendido e usava o dinheiro para comprar a
quantidade de cotas da 3Com requeridas para proteger (hedgear) sua aposta. Quando o acordo foi
finalizado, alguns meses depois, ele fez um belo lucro e comprou um carro esporte que apelidou
de Palmóvel. A moral da história é que foi possível fazer dezenas de milhares de dólares a partir
dessa anomalia, mas não dezenas de milhões.
2. Uma situação semelhante ocorreu em meados de 2014 quando a participação da Yahoo na Alibaba
foi calculada como sendo mais valiosa do que a Yahoo inteira (Jackson, 2014; Carlson, 2014).
3. Quando descrevi esta anomalia para o CEO de um grande fundo de pensão em algum momento
dos anos 1990, ele disse que eu devia estar enganado, porque seguramente o dinheiro inteligente
simplesmente compraria as ações que estivessem mais baratas. Eu disse “É mesmo? Acredito que
o seu fundo possui milhões de dólares da versão mais cara” e apostei que eu estava certo, com um
belo jantar como prêmio. Sabiamente, ele não apostou. Seu fundo estava parcialmente indexado
no S&P 500, que na época incluía a versão Dutch que estava sendo vendida com ágio.
4. Loewenstein (2000).
5. Shleifer e Vishny (1997).
6. “Can Market Add and Subtract?”, Lamont e Thaler (2003).
7. Abrindo totalmente o jogo: desde 1998 sou sócio em uma gestora de investimento chamada Fuller
and Thaler Asset Management, que investe em ações dos Estados Unidos encontrando situações
em que os vieses comportamentais dos investidores têm probabilidade de gerar preços
inadequados. O fato de ainda estarmos no negócio sugere que ou tivemos êxito em usar finanças
comportamentais para superar o mercado ou tivemos muita sorte, ou ambas as coisas.
8. Black (1986), p. 553.
9. Ver Mian e Sufi (2014).

CAPÍTULO 27: INSTRUÇÃO EM DIREITO

1. France agora trocou marketing por fotografia. Na minha opinião altamente tendenciosa, vale a
pena dar uma olhada nas suas imagens. Veja você mesmo em franceleclerc.com.
2. “A Behavioral Approach to Law and Economics”, Jolls, Sunstein e Thaler (1998).
3. Solow (2009).
4. Mais tarde chamaríamos isto de nudge.
5. Outra condição do teorema de Coase, junto com a ausência de custos de transação, é que os
valores sejam “pequenos” em relação à riqueza das partes em disputa. Vou ignorar isto para os
propósitos dessa discussão.
6. “The Problem of Social Cost”, Coase (1960).
7. Ibid., p. 15.
8. More Guns, Less Crime, Lott (1998).
9. Os últimos achados de John Donoghue, professor de direito de Stanford, e de seus colegas
sugerem que, acima de tudo, a aprovação das chamadas leis de “direito ao porte” aumenta a taxa
de criminalidade (Aneja, Donoghue III e Zhang, 2014).
10. O experimento gera dinheiro porque os alunos haviam fornecido os recursos e muitas ofertas
foram rejeitadas, isto é, nenhum dos dois jogadores ganhou nada. Sempre inventávamos um jeito
de devolver o dinheiro aos alunos, geralmente fazendo o jogo do concurso de beleza discutido
antes e dando as sobras ao vencedor.
11. Farnsworth (1999).
12. Zamir e Teichman (2014).
13. Korobkin (2011).

CAPÍTULO 28: AS SALAS DE TRABALHO

1. John também era um grande fã de basquete que ganharia regularmente no fantasy basketball
league da NBA. Poucos anos após esse episódio, ele tornou-se empresário de Yao Ming, a estrela
do basquete de 2,30 metros.
2. Cheguei a mostrar para John um rascunho deste capítulo, pedindo-lhe comentários. Ele não
confirmou nem negou os detalhes da minha reconstituição dos acontecimentos, mas reconheceu
que eu tinha descrito corretamente os fatos básicos.
3. Quando pessoas neste capítulo são identificadas pelo primeiro nome apenas, são personagens reais
mas com nomes fictícios.
4. Hsee et al. (2009).

CAPÍTULO 29: FUTEBOL AMERICANO

1. Infelizmente, Gary Becker morreu em 2014 enquanto este livro estava sendo escrito. Ele foi um
dos economistas mais criativos que já conheci. Sinto muito que não esteja por aqui para me dizer
o que pensa do meu livro. Tenho certeza de que eu teria aprendido algo com seus comentários,
mesmo que discordasse. O chavão “ele é um cavalheiro e um erudito” era uma descrição perfeita
de Gary.
2. Stewart (1997).
3. Massey e Thaler (2013).
4. Para uma análise, ver minha coluna “Anomalias” sobre o assunto (Thaler, 1988a).
5. Ross, Greene e House (1977).
6. Camerer e Weber (1999).
7. Essas estatísticas usam a métrica simples de “jogos iniciados” para determinar quem é melhor.
Usamos essa métrica simples porque pode ser medida para jogadores em qualquer posição.
Entretanto, estes resultados e outros que mencionarei são semelhantes mesmo se usarmos
medidas de performance mais refinadas, tais como jardas conquistadas para um wide receiver ou
running back.
8. Um time realmente esperto trocará uma escolha de segunda rodada no ano vigente por uma
escolha de primeira rodada no ano seguinte, e então trocará a escolha de primeira rodada por
múltiplas escolhas de segunda rodada no próximo ano, possivelmente convertendo uma delas em
uma escolha de primeira rodada no ano subsequente, e assim por diante.
9. Postscript: O Redskins teve um jogo de fim de temporada em 2014 contra o St. Louis Rams, o
time que recebeu todas aquelas posições de escolha que o Washington havia trocado para adquirir
o jogador dos seus sonhos. No começo do jogo, o treinador do Rams mandou todos os jogadores
que havia escolhido com aquelas posições recebidas para servirem como capitães do time para o
cara ou coroa do chute inicial. O Rams venceu o jogo por 24–0 e RG3 estava sentado no banco
devido ao seu jogo ruim. Vamos ver se o sr. Snyder aprende a ser paciente.
10. Romer (2006).
11. Para exemplo do trabalho de Brian Burke, ver http://www.advancedfootballanalytics.com/.
12. A recomendação do robô pode ser encontrada em http://nyt4thdownbot.com/. Para uma
comparação entre o desempenho de treinadores e do 4th Down Bot do NYT, ver Burke e Quealy
(2014).
13. Silver (2012).
14. Nota exclusiva para fãs da NFL: penso que a estimativa de Silver pode ser conservadora. Ela
negligencia o fato de que, se você sabe de antemão que optará pelo going for it na quarta descida,
isso muda as jogadas que podem ser escolhidas na terceira descida. Se um time tem uma terceira
descida e cinco jardas para completar, quase sempre tentam um passe, mas se souberem que na
quarta precisarão de um going for it e duas jardas para completar, podem tentar uma corrida com
mais frequência na terceira, o que obviamente também melhora suas chances quando enfim
decidirem passar, já que serão menos previsíveis.
15. Peter e Hull (1969).

CAPÍTULO 30: GAME SHOWS

1. Post et al. (2008). Concordei, mas com algumas advertências. Disse que a colaboração poderia ser
insensata por conta de pelos menos dois aspectos. Primeiro, sou notoriamente lento (não
mencionei a parte da preguiça). Segundo, preocupava-me com o “efeito Matthew”, um termo
cunhado pelo sociólogo Robert K. Merton, que diz que o crédito excessivo por qualquer ideia
será atribuído à pessoa de maior reconhecimento associada a ela. Stephen Stigler, um estatístico
da Universidade de Chicago, chamou de Lei de Stigler (ironia intencional) sua versão alternativa
desse efeito: “Nenhuma descoberta científica recebe o nome do seu descobridor original.” A
piada, é claro, é que Lei de Stigler era simplesmente um novo enunciado para a proposição de
Merton. Thierry e o grupo decidiram que colaboraríamos, com a condição de que, se eu
considerasse que não estava acrescentando nada, eu me retiraria.
2. A teoria da perspectiva ganhou de longe.
3. Thaler e Johnson (1990).
4. Baltussen, Van den Assem e Van Dolder (2015).
5. Isso se alinha com achados de que os investidores assumem mais riscos on-line do que na frente de
outros. Barber e Odean (2002) descobriram que investidores negociam mais e de forma mais
especulativa depois da troca de negócios via telefone para negócios on-line.
6. Rabin (1993); Tesler (1995); Levitt e List (2007).
7. Ver Sally (1995) para um metaestudo de artigos publicados ao longo de 35 anos. Holfstadter
(1983) e Rapoport (1988) são alguns exemplos representativos.
8. Van den Assem, Van Dolder e Thaler (2012).
9. Na literatura da teoria dos jogos este é chamado um Dilema do Prisioneiro “fraco” (Rapoport,
1998).
10. WNYC (2014).

SEÇÃO VIII: PRESTANDO AJUDA

1. Ver, por exemplo, Ellison e Fudenberg (1993), Ellison (1997), Fudenberg e Levine (2006), e
Bénabou e Tirole (2003).

CAPÍTULO 31: SAVE MORE TOMORROW

1. Friedman (1957); Modigliani e Brumberg (1954).
2. A teoria econômica prediz, sim, que o pecúlio total que as pessoas acumulam cresce se a poupança
for isenta de impostos; ela só não diz se as contribuições da poupança vão crescer ou diminuir, e,
como sociedade, ambos importam. Eis aqui uma analogia: suponha que você troque o seu carro
velho por outro novo que tenha o dobro de eficiência em termos de combustível. Se você for um
Econ, andará mais quilômetros de carro, já que o custo das viagens de carro diminuiu, mas é
improvável que você compre mais combustível.
3. Bernheim (2002).
4. Poterba, Venti e Wise (1996) argumentavam que IRAs aumentavam, sim, as poupanças.
Mostraram que aqueles que começavam tais planos tinham a tendência de continuar contribuindo
cada ano, e seus saldos cresciam regularmente, sem aparente prejuízo de outras formas de
poupança. Engen, Gale e Scholz (1996) focalizaram uma questão diferente: se um aumento na
contribuição máxima aumentava a poupança. Concluíram que não. Penso que ambos estavam
certos. Os IRAs aumentavam a poupança, sim, porque induziam algumas pessoas que não
estavam fazendo poupança para a aposentadoria a reservar alguma coisa todo ano. Mas um
aumento na contribuição máxima só afetaria o abastado, que já estava poupando mais que o
máximo, e simplesmente passaria o dinheiro de contas tributáveis para não tributáveis. Minha
leitura do artigo de Chetty et al. (2014) discutida no final do capítulo apoia esta visão.
5. Thaler (1994).
6. Landsberger (1966); Epley, Mak e Idson (2006); Shapiro e Slemrod (2003).
7. Engstrm, Nordblom, Ohlsson e Persson (2015).
8. Choi et al. (2003); Choi, Laibson e Madrian (2004).
9. Brigitte não se manteve cética por muito tempo. Ela logo se associou a David Laibson e um grupo
rotativo de coautores para replicar e ampliar seus achados originais. Ela e David são agora
proeminentes especialistas no campo de projetos para planos de poupança para aposentadoria.
10. “The Power of Suggestion”, Madrian e Shea (2001).
11. Iwry e sua equipe se fixaram em 3% simplesmente porque um nível baixo teria menor
probabilidade de gerar oposição e no mínimo estabeleceria o princípio orientador. Já em 2000,
sua equipe tentou recalibrar para um nível mais alto por meio de várias outras regulamentações,
mas a âncora inicial se firmou.
12. Internal Revenue Service (1998).
13. Hess e Xu (2011).
14. Benartzi e Thaler (2013).
15. U. K. Deparment of Work and Pensions (2014).
16. Summers (2013) provê uma descrição breve e amigável dos planos de aposentadoria australianos.
John e Levine (2009) descrevem o modelo neozelandês, entre outros.
17. Chetty et al. (2014).
18. Benartzi e Thaler (2004).

CAPÍTULO 32: INDO A PÚBLICO

1. “Asymmetric Paternalism”, Camerer et al. (2003).
2. Ibid., p. 1.212.
3. O’Donoghue e Rabin (1999, 2003).
4. Thaler e Sunstein (2003).
5. “Libertarian Paternalism Is Not an Oxymoron”, Sunstein e Thaler (2003).
6. Ainda que achássemos o termo perfeitamente lógico, nem todo mundo concordou. Um professor
de direito escreveu um comentário sobre o nosso artigo intitulado “Libertarian Paternalism Is an
Oxymoron” [“Paternalismo libertário é um oximoro”] (Mitchell, 2005). Eu quis postar uma
resposta on-line que não teria texto; consistiria apenas de um título de três palavras: “No, It’s
Not” [“Não, não é”]. Cass me convenceu de que isto não ajudaria muito.
7. Thaler e Sunstein (2008).
8. The Design of Everyday Things, Norman (1988).
9. Tierney (2005).
10. Johnson e Goldstein (2004).
11. A maioria dos estados combina sensatamente esta política com uma lei de “consentimento na
primeira pessoa”, que estipula que, se o doador morrer, seus desejos devem ser respeitados,
poupando aos familiares qualquer obrigação de fazer escolhas difíceis em momentos traumáticos.
12. Donate Life America (2014).
13. Foi chamada pela primeira vez “escolha obrigatória” em um relatório sobre doação de órgãos do
Instituto de Medicina (Childress et al., 2006).
14. Thaler (2009).
15. Ele poderia ter compartilhado esse sábio detalhe com o presidente Obama, cuja lei de saúde
pública tem uma característica muito impopular que é chamada de “mandato”. Como a lei proíbe
que companhias de seguros discriminem pessoas com condições preexistentes, era necessária
alguma cláusula para impedir que as pessoas esperassem até ficar doentes ou ter um acidente para
contratar o seguro, e a cobertura obrigatória foi escolhida como solução para o problema. Mas
havia outras maneiras de alcançar o mesmo objetivo. Por exemplo, eu seria a favor de uma
combinação de cadastramento automático (com opção de exclusão) mais uma cláusula de que
qualquer um que opte por sair do seguro não pode comprar uma apólice por um período de tempo
específico, como três anos, por exemplo.

CAPÍTULO 33: NUDGE NO REINO UNIDO

1. Richard mudou-se para os Estados Unidos e tem hoje um cargo na Brookings Institution em
Washington, D.C.
2. Cialdini (2006).
3. A firma de consultoria de Cialdini chama-se Influence at Work.
4. Pode-se pensar nessa estratégia como um apelo às pessoas que são “cooperadores condicionais”,
como discutido no Capítulo 15.
5. Hallsworth et al. (2014).
6. É claro que existe alguma ambiguidade em relação ao que se entende pela palavra “transparente”.
Se as saladas são dispostas em um local proeminente na lanchonete (como acontece na Booth
School of Business, posso orgulhosamente informar), não creio que seja necessário afixar uma
placa dizendo que o objetivo dessa localização específica é induzi-lo a escolher saladas em vez de
hambúrgueres. O mesmo vale para a linguagem na carta. Não é necessário destacar a frase-chave
e dizer que a inserimos para aumentar a chance de que você nos mande um cheque o quanto
antes. Afinal, é isto que a carta inteira está tentando conseguir. Então, pela minha definição,
transparência significa que não há nada escondido e que eventualmente os resultados de todos os
 estudos acabarão sendo liberados para o público geral. (Este tópico é explorado extensamente em
um recente artigo de Cass Sunstein [2014], intitulado “The Ethics of Nudging”.)
7. Você poderia perguntar: qual é a mágica dos 23 dias? Acontece que, no sistema administrativo, se
uma conta não é paga até esse prazo, outra carta é enviada, porque os computadores de HMRC
são programados para monitorar o pagamento nessa data. Realizar experimentos no governo
exige uma boa dose de aceitação das limitações do que já está sendo mensurado.
8. Ver Lewin (1947).
9. Por exemplo, pelo meu conhecimento nunca houve um teste de controle randomizado do Save
More Tomorrow. O motivo é que nunca conseguimos fazer uma empresa concordar em oferecer o
plano a alguns funcionários escolhidos ao acaso e não oferecê-lo a outros. O mais perto que
chegamos foi quando pudemos fazer com que uma empresa realizasse testes diferentes em duas
de suas fábricas, com as outras 26 fábricas servindo como controle. Esses testes não foram
perfeitos, mas ainda assim aprendemos coisas, por exemplo, sobre o valor de sessões
educacionais, mas a interpretação tinha que ser cuidadosa, já que os próprios funcionários
escolheram assistir ou não às sessões educacionais. Quando se trata de realizar experimentos
tanto no governo como na iniciativa privada, ninguém pode se dar ao luxo de ser purista.
10. Esse desenho não contempla uma distribuição puramente aleatória porque com apenas três
bairros é razoável admitir a possibilidade de haver diferenças sutis entre eles que pudessem
confundir os resultados.
11. Behavioural Insights Team (2013), p. 3.
12. Para aqueles que ficaram curiosos, foi o senador Evvert Dirksen de Illinois.
13. Raifman et al. (2014).
14. York e Loeb (2014).
15. Lembretes são outro exemplo de como, em muitos casos, os nudges são inerentemente
transparentes. Não há motivo para acrescentar: “Aliás, o propósito desta mensagem de texto era
lembrá-la de tomar sua medicação.” Dããã.
16. Whitehead et al. (2014).

CONCLUSÃO: O QUE VEM A SEGUIR?

1. E também não prejudicava muito o fato de os mercados financeiros oferecerem as melhores
oportunidades de ganhar dinheiro se estiverem com comportamento desviante. Assim, um bocado
de recursos intelectuais foi dirigido para investigar possíveis estratégias lucrativas de
investimentos.
2. Ver Akerlof (2007) para uma perspectiva das questões a serem respondidas.
3. Nós temos nos beneficiado de alguns experimentos “naturais”, tais como a queda do Muro de
Berlim, que nos permitiu comparar economia de mercado versus economia planejada.
4. Até mesmo o rótulo dado para o corte de impostos pode ser relevante. Epley et al. (2006)
descobriram que as pessoas mostram maior propensão a gastar dinheiro advindo de um corte de
impostos que seja chamado de “bônus” do que de “restituição”.
5. É claro que nem todo mundo deve ser encorajado a se tornar empresário. Muitos começam com
expectativas pouco realistas sobre as chances de sucesso: a vasta maioria acredita que suas
chances de sucesso são muito maiores que a média, e cerca de 1/3 acredita que o sucesso é uma
coisa certa. (Cooper, Woo e Dunkelberg, 1988.) Talvez a Small Business Administration devesse
oferecer formação em índices básicos para donos de negócios principiantes, para ajudar a podar o
excesso de confiança.
6. Stewart (2012)
7. Dois livros recentes que descrevem o que aprendemos com muitos desses experimentos são
Banerjee e Duflo (2011) e Karlan e Appel (2011). Mullainathan e Shafir (2013) e Haushofer e
Fehr (2014) argumentam que, por razões comportamentais e psicológicas, viver na pobreza pode
 levar a uma tomada de decisão pior, o que dificulta sair da pobreza. Ver também World Bank
(2015).
8. Ver Post et al. (2008) e Van den Assem, Van Dolder e Thaler (2012) sobre game shows, Pope e
Schweitzer (2011) sobre golfe, Barberis e Thaler (2003) e Kliger, Van den Assem e Zwinkels
(2014) para análises de finança comportamental, e Camerer (2000) e DellaVigna (2009) para
levantamentos de aplicações empíricas mais genéricas de economia comportamental.
9. Fryer (2010).
10. Fryer et al. (2013).
11. Um embargo para esta descoberta é que a devolução do bônus não é popular entre os professores,
razão pela qual quase nunca vemos bônus “negativo” no local de trabalho. Pegar dinheiro de
volta pode ser visto como “injusto”.
12. Kraft e Rogers (2014).
13. Gneezy e List (2013).
14. Ginzel (2014).
15. Gawande (2010), pp. 176-77.
16. Krakauer (1997).
17. Outro exemplo é Alexandre Mas, que (às vezes colaborando com Alan Krueger) mostrou que,
depois de disputas trabalhistas cujo resultado é ruim para os trabalhadores, a qualidade do
trabalho declina. Ver Mas (2004) sobre o valor do equipamento de construção após uma disputa,
Mas e Krueger (2004) sobre defeitos em pneus após uma greve, e Mas (2006) sobre trabalho
policial após arbitração. Outro exemplo de economistas da corrente principal fazendo pesquisa
com uma inclinação de economia comportamental seria Edward Glaeser (2013) sobre
especulação imobiliária.
18. Ver a palestra Ely de Chetty (2015) proferida no encontro da American Economic Association
que organizei em janeiro de 2015. Nesse caso você pode literalmente assisti-la indo para o site da
AEA: https://www.aeaweb.org/webcasts/2015/Ely.php.
 BIBLIOGRAFIA

AGARWAL, Sumit; DIAO, Mi; PAN, Jessica; SING, Tien Foo. “Labor Supply Decisions of
Singaporean Cab Drivers”. 2014. Disponível em: http://ssrn.com/abstract=2338476.
AKERLOF, George A. “Labor Contracts as Partial Gift Exchange”. Quarterly Journal of Economics
97, no 4: 543–69. 1982.
––––––. “The Missing Motivation in Macroeconomics”. American Economic Review 97, no 1: 3–36.
2007.
––––––; SHILLER, Robert J. O espírito animal: como a psicologia humana impulsiona a economia
e a sua importância para o capitalismo global. Elsevier: Rio de Janeiro, 2009.
––––––; YELLEN, Janet L. “A Near-Rational Model of the Business Cycle, With Wage and Price
Inertia”. Quarterly Journal of Economics 100, suplemento: 823–38. 1985.
ANDERSEN, Steffen; BRANDON, Alec; GNEEZY, Uri; LIST, John A. “Toward an Understanding
of Reference-Dependent Labor Supply: Theory and Evidence from a Field Experiment”. Artigo
de trabalho 20695. National Bureau of Economic Research, 2014.
ANDERSEN, Steffen; ERTAC, Seda; GNEEZY, Uri; HOFFMAN, Moshe; LIST, John A. “Stakes
Matter in Ultimatum Games”. American Economic Review 101, no 7: 3427–39. 2011.
ANDREONI, James. “Why Free Ride?: Strategies and Learning in Public Goods Experiments”.
Journal of Public Economics 37, no 3: 291–304. 1988.
ARKES, Hal R.; BLUMER, Catherine. “The Psychology of Sunk Cost”. Organizational Behavior
and Human Decision Processes 35, no 1: 124–40. 1985.
ARROW, Kenneth J. “Rationality of Self and Others in an Economic System”. Journal of Business
59, no 4, parte 2: S385–99. 1986.
ASHRAF, Nava; CAMERER, Colin F.; LOEWENSTEIN, George. “Adam Smith, Behavioral
Economist”. Journal of Economic Perspectives 19, no 3: 131–45. 2005.
ASNESS, Clifford S.; FRAZZINI, Andrea; PEDERSEN, Lasse Heje. “Quality Minus Junk”. 2014.
Disponível em: http://ssrn.com/abstract=2312432.
BAICKER, Katherine; MULLAINATHAN, Sendhil; SCHWARTZSTEIN, Joshua. “Behavioral
Hazard in Health Insurance”. Artigo de trabalho. 2013.
BAKER, Malcolm; WURGLER, Jeffrey. “A Catering Theory of Dividends”. Journal of Finance 59,
no 3: 1125–65. 2004.
BALTUSSEN, Guido; VAN DEN ASSEM, Martijn J.; VAN DOLDER, Dennie. “Risky Choice in the
Limelight”. Review of Economics and Statistics. 2015.
BANERJEE, Abhijit Vinayak; DUFLO, Esther. Poor Economics: A Radical Rethinking of the Way to
Fight Global Poverty. Nova York: PublicAffairs, 2011.
BANICH, Marie T. “Executive Function: The Search for an Integrated Account”. Current Directions
in Psychological Science 18, no 2: 89–94. 2009.
BANZ, Rolf W. “The Relationship between Return and Market Value of Common Stocks”. Journal
of Financial Economics 9, no 1: 3–18. 1981.
BARBARO, Michael. “Given Fewer Coupons, Shoppers Snub Macy’s”. New York Times, 29
setembro, 2007. Disponível em: http://www.nytimes.com/2007/09/29/business/29coupons.html.
BARBER, Brad M.; ODEAN, Terrance. “Online Investors: Do the Slow Die First?” Review of
Financial Studies 15, no 2: 455–88. 2002.
BARBERIS, Nicholas C.; THALER, Richard H. “A Survey of Behavioral Finance”. In Nicholas
Barberis, Richard H. Thaler, George M. Constantinides, M. Harris e Rene Stulz, eds., Handbook
of the Economics of Finance, vol. 1B, 1053–128. Amsterdã: Elsevier, 2003.
BARBERIS, Nicholas; HUANG, Ming; SANTOS, Tano. “Prospect Theory and Asset Prices”.
Quarterly Journal of Economics 116, no 1: 1–53. 2001.
BARNER, Martin; FERI, Francesco; PLOTT, Charles R. “On the Microstructure of Price
Determination and Information Aggregation with Sequential and Asymmetric Information
Arrival in an Experimental Asset Market”. Annals of Finance 1, no 1: 73–107. 2005.
BARRO, Robert J. “Are Government Bonds Net Wealth?” Journal of Political Economy 82, no 6:
1095–117. 1974.
BASU, Sanjoy. “Investment Performance of Common Stocks in Relation to Their Price-Earnings
Ratios: A Test of the Efficient Market Hypothesis”. Journal of Finance 32, no 3: 663–82. 1977.
BAUMOL, William J. “On the Theory of Expansion of the Firm”. American Economic Review 52, no
5: 1078–87. 1962.
BECKER, Gary S. “Investment in Human Capital: A Theoretical Analysis”. Journal of Political
Economy 70, no 5: 9–49. 1962.
––––––. Human Capital: A Theoretical Analysis with Special Reference to Education. National
Bureau for Economic Research e Columbia University Press: Nova York e Londres, 1964.
––––––. “Habits, Addictions, and Traditions”. Kyklos 45, no 3: 327–45. 1992.
––––––; MURPHY, Kevin M. “A Theory of Rational Addiction”. Journal of Political Economy 96,
no 4: 675–700. 1988.
BEHAVIOURAL INSIGHTS TEAM. “Removing the Hassle Factor Associated with Loft Insulation:
Results of a Behavioural Trial”. UK Department of Energy & Climate Change, setembro de 2013.
Disponível em: https://www.gov.uk/government/publications/loft-clearance-results-of-a-
behavioural-trial.
BÉNABOU, Roland; TIROLE, Jean. “Intrinsic and Extrinsic Motivation”. Review of Economic
Studies 70, no 3: 489–520. 2003.
BENARTZI, Shlomo; THALER, Richard H. “Myopic Loss Aversion and the Equity Premium
Puzzle”. Quarterly Journal of Economics 110, no 1: 73–92. 1995.
––––––. “Risk Aversion or Myopia? Choices in Repeated Gambles and Retirement Investments”.
Management Science 45, no 3: 364–81. 1999.
––––––. “Behavioral Economics and the Retirement Savings Crisis”. Science 339, no 6124: 1152–3.
2013.
BERNHEIM, B. Douglas. “Taxation and Saving”. In Martin Feldstein e Alan J. Auerbach, eds.,
Handbook of Public Economics, vol. 3, 1173–249. Elsevier: Amsterdã, 2002.
BERNOULLI, Daniel. (1738). “Exposition of a New Theory on the Measurement of Risk”.
Traduzido do latim para o inglês por Louise Sommer. Econometrica 22, no 1: 23–36. 1954.
BROWN, Gary S. “Letter from State of New York Office of the Attorney General to Josh Mohrer,
General Manager, Uber NYC”. 8 julho de 2014. Disponível em:
http://ag.ny.gov/pdfs/Uber_Letter_Agreement.pdf.
BURKE, Brian; QUEALY, Kevin. “How Coaches and the NYT 4th Down Bot Compare”. The New
York Times, 28 novembro de 2013. Disponível em:
 http://www.nytimes.com/newsgraphics/2013/11/28/fourth-downs/post.html.
BUSS, Dale. “Rebate or Loan: Car Buyers Need to Do the Math”. Wall Street Journal, 1o outubro de
1986.
CAMERER, Colin F. “Bubbles and Fads in Asset Prices”. Journal of Economic Surveys 3, no 1: 3–
41. 1989.
––––––. “Progress in Behavioral Game Theory”. Journal of Economic Perspectives 11, no 4: 167–88.
1997.
––––––. “Prospect Theory in the Wild: Evidence from the Field”. In Daniel Kahneman e Amos
Tversky, eds., Choices, Values, and Frames. Cambridge University Press: Cambridge, 2000.
––––––. Behavioral Game Theory: Experiments in Strategic Interaction. Princeton University Press:
Princeton, 2003.
––––––; HO, Teck-Hua; CHONG, Juin-Kuan. “A Cognitive Hierarchy Model of Games”. Quarterly
Journal of Economics 119, no 3: 861–98. 2004.
––––––; ISSACHAROFF, Samuel; LOEWENSTEIN, George; O’DONOGHUE, Ted; RABIN,
Matthew. “Regulation for Conservatives: Behavioral Economics and the Case for ‘Asymmetric
Paternalism.’” University of Pennsylvania Law Review 151, no 3: 1211–54. 2003.
––––––; WEBER, Roberto A. “The Econometrics and Behavioral Economics of Escalation of
Commitment: A Re-examination of Staw and Hoang’s NBA Data”. Journal of Economic
Behavior and Organization 39, no 1: 59–82. 1999.
CAMERON, Lisa Ann. “Raising the Stakes in the Ultimatum Game: Experimental Evidence from
Indonesia”. Economic Inquiry 37, no 1: 47–59. 1999.
CARLSON, Nicolas. “What Happened When Marissa Mayer Tried to Be Steve Jobs”. The New York
Times Magazine, 17 de dezembro de 2014.
CASE, Karl E.; SHILLER, Robert J. “Is There a Bubble in the Housing Market?”. Brookings Papers
on Economic Activity, no 2: 299–362. 2003.
CASE, Karl E.; SHILLER, Robert J.; THOMPSON, Anne. “What Have They been Thinking? Home
Buyer Behavior in Hot and Cold Markets”. Artigo de trabalho 18400. National Bureau of
Economic Research, 2012.
CHANG, Tom Y.; HARTZMARK, Samuel M.; SOLOMON, David H.; SOLTES, Eugene F. “Being
Surprised by the Unsurprising: Earnings Seasonality and Stock Returns”. Artigo de trabalho.
2014.
CHEN, Nai-Fu; KAN, Raymond; MILLER, Merton H. “Are the Discounts on Closed-End Funds a
Sentiment Index?” Journal of Finance 48, no 2: 795–800. 1993a.
––––––. “Yes, Discounts on Closed-End Funds Are a Sentiment Index: a Rejoinder”. Journal of
Finance 48, no 2: 809–10. 1993b.
CHERNEV, Alexander. “Why Everyday Low Pricing Might Not Fit J.C. Penney”. Bloomberg
Businessweek, 17 maio de 2012. Disponível em: http://www.businessweek.com/articles/2012-05-
17/why-everyday-low-pricing-might-not-be-right-for-j-dot-c-dot-penney.
CHETTY, Raj. “Behavioral Economics and Public Policy: A Pragmatic Perspective”. American
Economic Review 105, no 5. 2015. Vídeo da palestra disponível em:
https://www.aeaweb.org/webcasts/2015/Ely.php.
––––––; FRIEDMAN, John N.; LETH-PETERSEN, Soren; NIELSEN, Torben Heien; OLSEN, Tore.
“Active vs. Passive Decisions and Crowd-Out in Retirement Savings Accounts: Evidence from
Denmark”. Quarterly Journal of Economics 129, no 3: 1141–219. 2014.
CHEVALIER, Judith; ELLISON, Glenn. “Risk Taking by Mutual Funds as a Response to
Incentives”. Journal of Political Economy 105, no 6: 1167–200. 1997.
CHILDRESS, James F.; LIVERMAN, Catharyn T.; et al. Organ Donation: Opportunities for Action.
National Academies Press: Washington, DC, 2006.
CHOI, James J.; LAIBSON, David; MADRIAN, Brigitte C. “Plan Design and 401(k) Savings
Outcomes”. National Tax Journal 57, no 2: 275–98. 2004.
––––––; METRICK, Andrew. “Optimal Defaults”. American Economic Review 93, no 2: 180–5.
2003.
––––––. “Reinforcement Learning and Savings Behavior”. Journal of Finance 64, no 6: 2515–34.
2009.
CHOPRA, Navin; LEE, Charles; SHLEIFER, Andrei; THALER, Richard H. “Yes, Discounts on
Closed-End Funds Are a Sentiment Index”. Journal of Finance 48, no 2: 801–8. 1993a.
––––––. “Summing Up”. Journal of Finance 48, no 2: 811–2. 1993b.
CHOUDHRY, Niteesh K.; AVORN, Jerry; GLYNN, Robert J.; ANTMAN, Elliott M.;
SCHNEEWEISS, Sebastian; TOSCANO, Michele; REISMAN, Lonny; FERNANDES, Joaquim;
SPETTELL, Claire; LEE, Joy L.; LEVIN, Raisa; BRENNAN, Troyen; SHRANK, William H.
“Full Coverage for Preventive Medications after Myocardial Infarction”. New England Journal of
Medicine 365, no 22: 2088–97. 2011.
CIALDINI, Robert B. As armas da persuasão. Rio de Janeiro: Sextante, 2012.
CLIFFORD, Stephanie; RAMPELL, Catherine. “Sometimes, We Want Prices to Fool Us”. New York
Times, 13 de abril de 2013. Disponível em: http://www.nytimes.com/2013/04/14/business/for-
penney-a-tough-lesson-in-shopper-psychology.html
COASE, Ronald H. “The Problem of Social Costs”. Journal of Law and Economics 3: 1–44. 1960.
COCHRANE, John H. Asset Pricing. Princeton University Press: Princeton, 2005.
COLE, Shawn; FERNANDO, A. Nilesh. “The Value of Advice: Evidence from Mobile Phone-Based
Agricultural Extension”. Artigo de trabalho em finanças 13-047, Harvard Business School. 2012.
CONLISK, John. “Why Bounded Rationality?” Journal of Economic Literature 34, no 2: 669–700.
1996.
COOPER, Arnold C.; WOO, Carolyn Y.; DUNKELBERG, William C. “Entrepreneurs’ Perceived
Chances for Success”. Journal of Business Venturing 3, no 2: 97–108. 1988.
CRAWFORD, Vincent P.; MENG, Juanjuan. “New York City Cab Drivers’ Labor Supply Revisited:
Reference-Dependent Preferences with Rational Expectations Targets for Hours and Income”.
American Economic Review 101, no 5: 1912–32. 2011.
CUTLER, David M.; POTERBA, James M.; SUMMERS, Lawrence H. “What Moves Stock Prices?”
Journal of Portfolio Management 15, no 3: 4–12. 1989.
DALY, Mary; HOBIJN, Bart; LUCKING, Brian. “Why Has Wage Growth Stayed Strong?”. Federal
Reserve Board of San Francisco: Economic Letter 10: 1–5. 2012.
DAWES, Robyn M.; THALER, Richard H. “Anomalies: Cooperation”. Journal of Economic
Perspectives 2, no 3: 187–97. 1988.
DE BONDT, Werner F. M.; THALER, Richard H. “Does the Stock Market Overreact?” Journal of
Finance 40, no 3: 793–805. 1985.
DE LONG, J. Bradford; SHLEIFER, Andrei; SUMMERS, Lawrence H.; WALDMANN, Robert J.
“Noise Trader Risk in Financial Markets”. Journal of Political Economy 98, no 4: 703–38. 1990.
DELLAVIGNA, Stefano. “Psychology and Economics: Evidence from the Field”. Journal of
Economic Literature 47, no 2: 315–72. 2009.
––––––; LIST, John A.; MALMENDIER, Ulrike. “Testing for Altruism and Social Pressure in
Charitable Giving”. Quarterly Journal of Economics 127, no 1: 1–56. 2012.
DELLAVIGNA, Stefano; MALMENDIER, Ulrike. “Paying Not to Go to the Gym”. American
Economic Review 96, no 3: 694–719. 2006.
DESILVER, Drew. “Suicides Account for Most Gun Deaths”. Fact Tank, Pew Research Center, 24 de
maio de 2013. Disponível em: http://www.pewresearch.org/fact-tank/2013/05/24/suicides-
account-for-most-gun-deaths/
DONATE LIFE AMERICA. “National Donor Designation Report Card”. 2014.
DONOHUE III, John J.; ANEJA, Abhay; ZHANG, Alexandria. “The Impact of Right to Carry Laws
and the NRC Report: The Latest Lessons for the Empirical Evaluation of Law and Policy”.
Artigo de trabalho 430, Stanford Law and Economics Olin. 2014.
DREMAN, David N. The New Contrarian Investment Strategy. Random House: Nova York,1982.
DUFLO, Esther; KREMER, Michael; ROBINSON, Jonathan. “Nudging Farmers to Use Fertilizer:
Theory and Experimental Evidence from Kenya”. American Economic Review 101, no 6: 2350–
90. 2011.
DUPAS, Pascaline; ROBINSON, Jonathan. “The Daily Grind: Cash Needs, Labor Supply and Self-
Control”. Artigo de trabalho 511, Stanford Center for International Development. 2014.
ELLICKSON, Paul B.; MISRA, Sanjog; NAIR, Harikesh S. “Repositioning Dynamics and Pricing
Strategy”. Journal of Marketing Research 49, no 6: 750–72. 2012.
ELLISON, Glenn. “Learning from Personal Experience: One Rational Guy and the Justification of
Myopia”. Games and Economic Behavior 19, no 2: 180–210. 1997.
––––––; FUDENBERG, Drew. “Rules of Thumb for Social Learning”. Journal of Political Economy
101, no 4: 612–43. 1993.
ENGEN, Eric M.; GALE, William G; SCHOLZ, John Karl. “The Illusory Effects of Saving
Incentives on Saving”. Journal of Economic Perspectives 10, no 4: 113–38. 1996.
ENGSTROM, Per; NORDBLOM, Katarina; OHLSSON, Henry; PERSSON, Annika. “Tax
Compliance and Loss Aversion”. American Economic Journal: Economic Policy. 2015.
EPLEY, Nicholas; MAK, Dennis; IDSON, Lorraine Chen. “Bonus or Rebate?: The Impact of Income
Framing on Spending and Saving”. Journal of Behavioral Decision Making 19, no 3: 213–27.
2006.
EYSTER, Erik; RABIN, Matthew. “Cursed Equilibrium”. Econometrica 73, no 5: 1623–72. 2005.
FAMA, Eugene F. “Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work”. Journal of
Finance 25, no 2: 383–417. 1970.
––––––. “Two Pillars of Asset Pricing”. American Economic Review 104, no 6: 1467–85. 2014.
––––––; FRENCH, Kenneth R. “Common Risk Factors in the Returns on Stocks and Bonds”.
Journal of Financial Economics 33, no 1: 3–56. 1993.
––––––. “The CAPM Is Wanted, Dead or Alive”. Journal of Finance 51, no 5: 1947–58. 1996.
––––––. “A Five-Factor Asset Pricing Model”. Artigo de trabalho, Fama–Miller Center for Research
in Finance. 2014. Disponível em: http://ssrn.com/abstract=2287202.
FARBER, Henry S. “Is Tomorrow Another Day? The Labor Supply of New York City Cabdrivers”.
Journal of Political Economy 113, no 1: 46. 2005.
––––––. “Reference-Dependent Preferences and Labor Supply: The Case of New York City Taxi
Drivers”. American Economic Review 98, no 3: 1069–82. 2008.
––––––. “Why You Can’t Find a Taxi in the Rain and Other Labor Supply Lessons from Cab
Drivers”. Artigo de trabalho 20604. National Bureau of Economic Research: 2014.
FARNSWORTH, Ward. “Do Parties to Nuisance Cases Bargain after Judgment? A Glimpse Inside
the Cathedral”. University of Chicago Law Review 66, no 2: 373–436. 1999.
FEHR, Ernst; FISCHBACHER, Urs. “The Nature of Human Altruism”. Nature 425, no 6960: 785–
91. 2003.
FEHR, Ernst; GACHTER, Simon. “Cooperation and Punishment in Public Goods Experiments”.
American Economic Review 66, no 2: 980–94. 2000.
––––––. “Altruistic Punishment in Humans”. Nature 415, no 6868: 137–40. 2002.
FEHR, Ernst; GOETTE, Lorenz. “Do Workers Work More If Wages Are High? Evidence from a
Randomized Field Experiment”. American Economic Review 97, no 1: 298–317. 2007.
FEHR, Ernst; KIRCHSTEIGER, George; RIEDL, Arno. “Does Fairness Prevent Market Clearing?
An Experimental Investigation”. Quarterly Journal of Economics 108, no 2: 437–59. 1993.
FEHR, Ernst; SCHMIDT, Klaus M. “A Theory of Fairness, Competition, and Cooperation”.
Quarterly Journal of Economics 114, no 3: 817–68. 1999.
FISCHBACHER, Urs; GÄCHTER, Simon; FEHR, Ernst. “Are People Conditionally Cooperative?
Evidence from a Public Goods Experiment”. Economics Letters 71, no 3: 397–404. 2001.
FISCHHOFF, Baruch. “Hindsight ≠ Foresight: The Effect of Outcome Knowledge on Judgment
Under Uncertainty”. Journal of Experimental Psychology: Human Perception and Performance
1, no 3: 288. 1975.
FISHER, Irving. A teoria do juro. Nova Cultural: São Paulo, 1988.
FOX, Justin. O mito dos mercados racionais. Best Business: Rio de Janeiro, 2011.
FRANK, Robert H.; GILOVICH, Thomas; REGAN, Dennis T. “Does Studying Economics Inhibit
Cooperation?” Journal of Economic Perspectives 7, no 2: 159–71. 1993.
FREDERICK, Shane; LOEWENSTEIN, George; O’DONOGHUE, Ted. “Time Discounting and
Time Preference: A Critical Review”. Journal of Economic Literature 40, no 2: 351–401. 2002.
FRIEDMAN, Milton. “The Methodology of Positive Economics”. In Essays in Positive Economics
(cap. 1), 3–43. University of Chicago Press: Chicago, 1953.
––––––. “The Permanent Income Hypothesis”. In A Theory of the Consumption Function (cap. 2),
20–37. Princeton University Press: Princeton, 1957.
––––––. “Windfalls, the ‘Horizon,’ and Related Concepts in the Permanent-Income Hypothesis”. In
Measurement in Economics: Studies in Mathematical Economics and Econometrics in Memory of
Yehuda Grunfeld (cap. 1), 3–28. Stanford University Press: Palo Alto, 1963.
FRISCHMANN, Brett M; HOGENDORN, Christiaan. “Retrospectives: The Marginal Cost
Controversy”. Journal of Economic Perspectives 29, no 1: 193–206. 2015.
FRYER Jr., Roland G. “Financial Incentives and Student Achievement: Evidence from Randomized
Trials”. Artigo de trabalho 15898. National Bureau of Economic Research, 2010.
––––––; LEVITT, Steven D.; LIST, John; SADOFF, Sally. “Enhancing the Efficacy of Teacher
Incentives through Loss Aversion: A Field Experiment”. Artigo de trabalho 18237. National
Bureau of Economic Research, 2012.
FUDENBERG, Drew; LEVINE, David K. “A Dual-Self Model of Impulse Control”. American
Economic Review 96, no 5: 1449–76. 2006.
GABAIX, Xavier; LAIBSON, David. “Shrouded Attributes, Consumer Myopia, and Information
Suppression in Competitive Markets”. Quarterly Journal of Economics 121, no 2: 505–40. 2006.
GAWANDE, Atul. Checklist: Como fazer as coisas benfeitas. Sextante: Rio de Janeiro, 2011.
GEANAKOPLOS, John; PEARCE, David; STACCHETTI, Ennio. “Psychological Games and
Sequential Rationality”. Games and Economic Behavior 1, no 1: 60–79. 1989.
GINZEL, Linda E. “The Green Pen—Linda Ginzel: In the Classroom”. Chicago Booth Magazine.
Inverno, 2015.
GLAESER, Edward L. “A Nation of Gamblers: Real Estate Speculation and American History”.
Artigo de trabalho 18825. National Bureau of Economic Research, 2013.
GNEEZY, Uri; LIST, John A. The Why Axis: Hidden Motives and the Undiscovered Economics of
Everyday Life. Random House: Nova York, 2013.
GOURVILLE, John T.; SOMAN, Dilip. “Payment Depreciation: The Behavioral Effects of
Temporally Separating Payments from Consumption”. Journal of Consumer Research 25, no 2:
160–74. 1998.
GRAHAM, Benjamin. O investidor inteligente. HarperCollins Brasil: Rio de Janeiro, 2017.
––––––; DODD, David L. Security Analysis. 6a ed. McGraw Hill: Nova York, 2008.
GRETHER, David M.; PLOTT, Charles R. “Economic Theory of Choice and the Preference
Reversal Phenomenon”. American Economic Review 69, no 4: 623–38. 1979.
GRYNBAUM, Michael M. “Where Do All the Cabs Go in the Late Afternoon?” New York Times, 11
de janeiro de 2011. Disponível em: http://www.nytimes.com/2011/01/12/nyregion/12taxi.html
GÜTH, Werner; SCHMITTBERGER, Rolf; SCHWARZE, Bernd. “An Experimental Analysis of
Ultimatum Bargaining”. Journal of Economic Behavior and Organization 3, no 4: 367–88. 1982.
HALLIDAY, Josh. “Whitney Houston Album Price Hike Sparks Controversy”. Guardian, 13 de
fevereiro de 2012. Disponível em: http://www.theguardian.com/music/2012/feb/13/whitney-
houston-album-price.
HALLSWORTH, Michael; LIST, John A.; METCALFE, Robert D.; VLAEV, Ivo. “The
Behavioralist as Tax Collector: Using Natural Field Experiments to Enhance Tax Compliance”.
Artigo de trabalho 20007. National Bureau of Economic Research, 2014.
HALTIWANGER, John; WALDMAN, Michael. “Rational Expectations and the Limits of
Rationality: An Analysis of Heterogeneity”. American Economic Review 75, no 3: 326–40. 1985.
HASTINGS, Justine S.; SHAPIRO, Jesse M. “Fungibility and Consumer Choice: Evidence from
Commodity Price Shocks”. Quarterly Journal of Economics 128, no 4: 1449–98. 2013.
HAUSHOFER, Johannes; FEHR, Ernst. “On the Psychology of Poverty”. Science 344, no 6186: 862–
7. 23 de maio de 2014.
HEATH, Chip; SOLL, Jack B. “Mental Budgeting and Consumer Decisions”. Journal of Consumer
Research 23, no 1: 40–52. 1996.
HEIDHUES, Pau; KSZEGI, Botond. “Exploiting Naïveté about Self-Control in the Credit Market”.
American Economic Review 100, no. 5: 2279–303. 2010.
HENRICH, Joseph. “Does Culture Matter in Economic Behavior? Ultimatum Game Bargaining
among the Machiguenga of the Peruvian Amazon”. American Economic Review 90, no 4: 973–9.
2000.
––––––; ALBERS, Wulf; BOYD, Robert; GIGERENZER, Gerd; MCCABE, Kevin A.;
OCKENFELS, Axel; YOUNG, H. Peyton. “What Is the Role of Culture in Bounded
Rationality?”. In Gerd Gigerenzer e Reinhard Selten, eds., Bounded Rationality: The Adaptive
Toolbox (cap. 19), 343–59. MIT Press: Cambridge, 2002.
HESS, Pamela; XU, Yan. “2011 Trends & Experience in Defined Contribution Plans”. Aon Hewitt.
2011.
HOFFMAN, Moshe; SUETENS, Sigrid; NOWAK, Martin A.; GNEEZY, Uri. “An Experimental Test
of Nash Equilibrium versus Evolutionary Stability”. In Proc. Fourth World Congress of the Game
Theory Society. sessão 145, comunicação 1. Istambul, 2012.
HOFSTADTER, Douglas R. “Computer Tournaments of the Prisoners-Dilemma Suggest How
Cooperation Evolves”. Scientific American 248, no 5: 16. 1983.
HOGARTH, Robin M.; REDER, Melvin W. “The Behavioral Foundations of Economic Theory:
Proceedings of a Conference October 13–15, 1985”. Journal of Business 59, no 4, parte 2: S181–
505. Outubro de 1986.
––––––. Rational Choice: The Contrast Between Economics and Psychology. University of Chicago
Press: Chicago, 1987.
HOOD, Donald C.; ANDREASSEN, Paul; SCHACHTER, Stanley. “II. Random and Non-Random
Walks on the New York Stock Exchange”. Journal of Economic Behavior and Organization 6, no
4: 331–8. 1985.
HSEE, Christopher K.; YANG, Yang; GU, Yangjie; CHEN, Jie. “Specification Seeking: How
Product Specifications Influence Consumer Preference”. Journal of Consumer Research 35, no 6:
952–66. 2009.
INTERNAL REVENUE SERVICE. “Revenue Ruling 98–30”. Internal Revenue Bulletin 25: 8–9. 22
de junho de 1998. Disponível em: http://www.irs.gov/pub/irs-irbs/irb98-25.pdf.
JACKSON, Eric. “The Case For Apple, Facebook, Microsoft Or Google Buying Yahoo Now”.
Forbes.com: 21 de julho de 2014. Disponível em:
http://www.forbes.com/sites/ericjackson/2014/07/21/the-case-for-apple-facebook-microsoft-or-
google-buying-yahoo-now.
JENSEN, Michael C. “Risk, The Pricing of Capital Assets, and the Evaluation of Investment
Portfolios”. Journal of Business 42, no 2: 167–247. 1969.
––––––.“Some Anomalous Evidence Regarding Market Efficiency”. Journal of Financial Economics
6, no 2: 95–101. 1978.
JEVONS, William Stanley. A teoria da economia política. Nova cultural: São Paulo, 1986.
JEWETT, Dale. “1975 Cars Brought Sticker Shock, Then Rebates”. Automotive News. 26 de junho
de 1996.
JOHN, David C; LEVINE, Ruth. “National Retirement Savings Systems in Australia, Chile, New
Zealand and the United Kingdom: Lessons for the United States”. The Retirement Security
Project. Brookings Institution: 2009. Disponível em:
http://www.brookings.edu/research/papers/2010/01/07-retirement-savings-john.
JOHNSON, Eric J.; GOLDSTEIN, Daniel G. “Defaults and Donation Decisions”. Transplantation
78, no 12: 1713–6. 2004.
JOHNSON, Steven. De onde vêm as boas ideias. Zahar: Rio de Janeiro, 2010.
JOLLS, Christine; SUNSTEIN, Cass R.; THALER, Richard. “A Behavioral Approach to Law and
Economics”. Stanford Law Review 50, no 5: 1471–550. 1998.
KAHNEMAN, Daniel. Rápido e devagar: Duas formas de pensar. Objetiva: Rio de Janeiro, 2012.
––––––; KNETSCH, Jack L.; THALER, Richard H. “Fairness and the Assumptions of Economics”.
Journal of Business 59, no 4, parte 2: S285–300. 1986.
––––––. “Anomalies: The Endowment Effect, Loss Aversion, and Status Quo Bias”. Journal of
Economic Perspectives 5, no 1: 193–206. 1991.
KAHNEMAN, Daniel; LOVALLO, Dan. “Timid Choices and Bold Forecasts: A Cognitive
Perspective on Risk Taking”. Management Science 39, no 1: 17–31. 1993.
KAHNEMAN, Daniel; TVERSKY, Amos. “On The Psychology of Prediction”. Psychological
Review 80, no 4: 237. 1973.
––––––. “Prospect Theory: An Analysis of Decision under Risk”. Econometrica 47, no 2: 263–91.
1979.
––––––. Choices, Values, and Frames. Cambridge University Press: Cambridge, 2000.
KARLAN, Dean; APPEL, Jacob. Mais do que boas intenções: Entenda como a nova economia está
ajudando na erradicação da pobreza mundial. Elsevier: Rio de Janeiro, 2011.
KAUR, Supreet. “Nominal Wage Rigidity In Village Labor Markets”. Artigo de trabalho 20770.
National Bureau of Economic Research, 2014.
KEYNES, John Maynard. A Tract on Monetary Reform. Macmillan: Londres, 1923.
––––––. A teoria geral do emprego, do juro e da moeda. Nova Cultural: São Paulo, 1985.
KLEIDON, Allan W. “Anomalies in Financial Economics: Blueprint for Change?” Journal of
Business 59, no 4, parte 2: S469–99. 1986.
KLIGER, Doron; VAN DEN ASSEM, Martijn J.; ZWINKELS, Remco C. J. “Empirical Behavioral
Finance”. Journal of Economic Behavior and Organization 107, parte B: 421–7. 2014.
KNETSCH, Jack L.; SINDEN, John A. “Willingness to Pay and Compensation Demanded:
Experimental Evidence of an Unexpected Disparity in Measures of Value”. Quarterly Journal of
Economics 99, no 3: 507–21. 1984.
KNOBE, Joshua; BUCKWALTER, Wesley; NICHOLS, Shaun; ROBBINS, Philip; SARKISSIAN,
Hagop; SOMMERS, Tamler. “Experimental Philosophy”. Annual Review of Psychology 63: 81–
99. 2012.
KNOBE, Joshua; NICHOLS, Shaun. Experimental Philosophy. Oxford University Press: Oxford e
Nova York, 2013.
KOCHER, Martin G.; CHERRY, Todd; KROLL, Stephan; NETZER, Robert J.; SUTTER, Matthias.
“Conditional Cooperation on Three Continents”. Economics Letters 101, no 3: 175–8. 2008.
KOKONAS, Nick. “Tickets for Restaurants”. Blog do restaurante Alinea, 4 de junho de 2014.
Disponível em: http://website.alinearestaurant.com/site/2014/06/tickets-for-restaurants/.
KOROBKIN, Russell. “What Comes after Victory for Behavioral Law and Economics”. University
of Illinois Law Review 2011, no 5: 1653–74. 2011.
KRAFT, Matthew; ROGERS, Todd. “The Underutilized Potential of Teacher-to-Parent
Communication: Evidence from a Field Experiment”. Artigo de trabalho RWP14-049. Harvard
Kennedy School of Government. 2014.
KRAKAUER, Jon. No ar rarefeito. Companhia das Letras: São Paulo, 1997.
KRUEGER, Alan B. “Supply and Demand: An Economist Goes to the Super Bowl”. Milken Institute
Review, Segundo Trimestre de 2001: 22–9.
––––––; MAS, Alexandre. “Strikes, Scabs, and Tread Separations: Labor Strife and the Production of
Defective Bridgestone/Firestone Tires”. Journal of Political Economy 112, no 2: 253–89. 2004.
KUHN, Thomas S. A estrutura das revoluções científicas.: Perspectiva: São Paulo, 2013.
LAIBSON, David. “Golden Eggs and Hyperbolic Discounting”. Quarterly Journal of Economics
112, no 2: 443–78. 1997.
LAKONISHOK, Josef; SHLEIFER, Andrei; VISHNY, Robert W. “Contrarian Investment,
Extrapolation, and Risk”. Journal of Finance 49, no 5: 1541–78. 1994.
LAMONT, Owen A.; THALER, Richard H. “Can the Market Add and Subtract? Mispricing in Tech
Stock Carve-Outs”. Journal of Political Economy 111, no 2: 227–68. 2003.
LANDSBERGER, Michael. “Windfall Income and Consumption: Comment”. American Economic
Review 56, no 3: 534–40. 1966.
LEE, Charles; SHLEIFER, Andrei; THALER, Richard H. “Investor Sentiment and the Closed-End
Fund Puzzle”. Journal of Finance 46, no 1: 75–109. 1991.
LESTER, Richard A. “Shortcomings of Marginal Analysis for Wage-Employment Problems”.
American Economic Review, 36, no 1: 63–82. 1946.
LEVITT, Steven; LIST, John. “What Do Laboratory Experiments Measuring Social Preferences
Reveal About the Real World?” Journal of Economic Perspectives 21, no 2: 153–74. 2007.
LEWIN, Kurt. “Frontiers in Group Dynamics: II. Channels of Group Life; Social Planning and
Action Research”. Human Relations 1, no 2: 143–53. 1947.
LICHTENSTEIN, Sarah; SLOVIC, Paul. “Response-Induced Reversals of Preference in Gambling:
An Extended Replication in Las Vegas”. Journal of Experimental Psychology 101, no 1: 16. 1973.
LINTNER, John. “Distribution of Incomes of Corporations Among Dividends, Retained Earnings,
and Taxes”. American Economic Review 46, no 2: 97–113. 1956.
––––––. “The Valuation of Risk Assets and the Selection of Risky Investments in Stock Portfolios
and Capital Budgets”. Review of Economics and Statistics 47, no 1: 13–37. 1965a.
––––––. “Security Prices, Risk, and Maximal Gains from Diversification”. Journal of Finance 20, no
4: 587–615. 1965b.
LIST, John A. “The Market for Charitable Giving”. Journal of Economic Perspectives 25, no 2: 157–
80. 2011.
LOEWENSTEIN, George. “The Fall and Rise of Psychological Explanations in the Economics of
Intertemporal Choice”. In George Loewenstein e Jon Elster, eds., Choice Over Time, 3–34.
Russell Sage Foundation: Nova York, 1992.
––––––; PRELEC, Drazen. “Anomalies in Intertemporal Choice: Evidence and an Interpretation”.
Quarterly Journal of Economics 107, no 2: 573–597. 1992.
LOHR, Steve. “Lessons From a Hurricane: It Pays Not to Gouge”. New York Times, 22 de setembro
de 1992. Disponível em: http://www.nytimes.com/1992/09/22/business/lessons-from-a-hurricane-
it-pays-not-to-gouge.html.
LOTT, John R. More Guns, Less Crime: Understanding Crime and Gun Control Laws. University of
Chicago Press: Chicago, 1998.
LOWENSTEIN, Roger. Quando os gênios falham: Ascensão e queda do Long-Term Capital
Management. Gente: São Paulo, 2009.
––––––. “Exuberance Is Rational”. New York Times Magazine, 11 de fevereiro de 2001. Disponível
em: http://partners.nytimes.com/library/magazine/home/20010211mag-econ.html.
MACHLUP, Fritz. “Marginal Analysis and Empirical Research”. American Economic Review 36, no
4: 519–54. 1946.
MACINTOSH, Donald. The Foundations of Human Society. University of Chicago Press: Chicago,
1969.
MADRIAN, Brigitte C.; SHEA, Dennis F. “The Power of Suggestion: Inertia in 401(k) Participation
and Savings Behavior”. Quarterly Journal of Economics 116, no 4: 1149–87. 2001.
MALKIEL, Burton Gordon. A Random Walk Down Wall Street. Norton: Nova York, 1973.
MARWELL, Gerald; AMES, Ruth E. “Economists Free Ride, Does Anyone Else? Experiments on
the Provision of Public Goods”. Journal of Public Economics 15, no 3: 295–310. 1981.
MAS, Alexandre. “Pay, Reference Points, and Police Performance”. Quarterly Journal of Economics
121, no 23: 783–821. 2006.
––––––.“Labour Unrest and the Quality of Production: Evidence from the Construction Equipment
Resale Market”. Review of Economic Studies 75, no 1: 229–58. 2008.
MASSEY, Cade; THALER, Richard H. “The Loser’s Curse: Decision Making and Market Efficiency
in the National Football League Draft”. Management Science 59, no 7: 1479–95. 2013.
MCGLOTHLIN, William H. “Stability of Choices among Uncertain Alternatives”. American Journal
of Psychology 69, no 4: 604–15. 1956.
MCKAY, Betsy; DEOGUN, Nikhil; LUBLIN, Joann. “Clumsy Handling of Many Problems Cost
Ivester Coca-Cola Board’s Favor”. Wall Street Journal, 17 de dezembro de 1999. Disponível em:
http://online.wsj.com/article/SB945394494360188276.html.
MCKELVEY, Richard D.; PALFREY, Thomas R. “Quantal Response Equilibria for Normal Form
Games”. Games and Economic Behavior 10, no 1: 6–38. 1995.
MEHRA, Rajnish. “The Equity Premium Puzzle: A Review”. Foundations and Trends in Finance 2,
no 1: 1–81. 2007.
––––––; PRESCOTT, Edward C. “The Equity Premium: A Puzzle”. Journal of Monetary Economics
15, no 2: 145–61. 1985.
MIAN, Atif; SUFI, Amir. House of Debt: How They (and You) Caused the Great Recession, and
How We Can Prevent It from Happening Again. University of Chicago Press: Chicago, 2014.
MILLER, Mark. “First Chicago Loses Touch with Humans”. Chicago Sun–Times, 2 de maio de
1995, 25. Acessado via ProQuest: http://search.proquest.com/docview/258111761.
MILLER, Merton H. “Behavioral Rationality in Finance: The Case of Dividends”. Journal of
Business 59, no 4, parte 2: S451–68. 1986.
––––––. “The Modigliani–Miller Propositions after Thirty Years”. Journal of Economic Perspectives
2, no 4: 99–120. 1988.
MISCHEL, Walter. Personality and Assessment. John Wiley: Hoboken, 1968.
––––––. “Continuity and Change in Personality”. American Psychologist 24, no 11: 1012. 1969.
––––––. O teste do marshmallow. Objetiva: Rio de Janeiro, 2016.
––––––; AYDUK, Ozlem; BERMAN, Marc G.; CASEY, B. J.; GOTLIB, Ian H.; JONIDES, John;
KROSS, Ethan; TESLOVICH, Theresa; WILSON, Nicole L.; ZAYAS, Vivian; et al.
“‘Willpower’ over the Life Span: Decomposing Self-Regulation”. Social Cognitive and Affective
Neuroscience 6, no 2: 252–6. 2010.
MITCHELL, Gregory. “Libertarian Paternalism Is an Oxymoron”. Northwestern University Law
Review 99, no 3: 1245–77. 2005.
MODIGLIANI, Franco; BRUMBERG, Richard. “Utility Analysis and the Consumption Function:
An Interpretation of Cross-Section Data”. In Kenneth K. Kurihara, ed., Post-Keynesian
Economics, 383–436. Rutgers University Press: New Brunswick, 1954.
MODIGLIANI, Franco; MILLER, Merton. “The Cost of Capital, Corporation Finance and the
Theory of Investment”. American Economic Review 48, no 3: 261–97. 1958.
MONGIN, Philippe. “The Marginalist Controversy”. In John Bryan Davis, D. Wade Hands e Uskali
Maki, eds., Handbook of Economic Methodology, 558–62. Edward Elgar: Londres, 1997.
MULLAINATHAN, Sendhil. “When a Co-Pay Gets in the Way of Health”. New York Times, 10 de
agosto de 2013. Disponível em: http://www.nytimes.com/2013/08/11/business/when-a-co-pay-
gets-in-the-way-of-health.html.
––––––; SHAFIR, Eldar. Escassez. Best Business: Rio de Janeiro, 2016.
NAG, Amal. “GM Is Offering Low-Cost Loans on Some Cars”. Wall Street Journal, 21 de março de
1996.
NAGEL, Rosemarie Chariklia. “Unraveling in Guessing Games: An Experimental Study”. American
Economic Review 85, no 5: 1313–26. 1995.
NASAR, Sylvia. Uma mente brilhante. Best Bolso: Rio de Janeiro, 2008.
NEW YORK STOCK EXCHANGE. “NYSE Group Volume in All Stocks Traded”. NYSE Facts and
Figures. 2014. Disponível em:
 http://www.nyxdata.com/nysedata/asp/factbook/viewer_edition.asp?
mode=table&key=3133&category=3.
NORMAN, Donald A. O design do dia-a-dia. Rocco: Rio de Janeiro, 2006.
O’DONOGHUE, Ted; RABIN, Matthew. “Procrastination in Preparing for Retirement”. In Henry
Aaron, ed., Behavioral Dimensions of Retirement Economics, 125–56. Brooking Institution e
Russell Sage Foundation: Washington, DC, e Nova York, 1999.
––––––. “Studying Optimal Paternalism, Illustrated by a Model of Sin Taxes”. American Economic
Review 93, no 2: 186–91. 2003.
PARETO, Vilfredo. Manual de economia política. Nova Cultural: São Paulo, 1988.
PETER, Laurence J.; HULL, Raymond. O princípio de Peter. Elsevier: Rio de Janeiro, 2003.
PIGOU, Arthur Cecil. The Economics of Welfare. MacMillan: Londres, 1920.
POPE, Devin G.; SCHWEITZER, Maurice E. “Is Tiger Woods Loss Averse? Persistent Bias in the
Face of Experience, Competition, and High Stakes”. American Economic Review 101, no 1: 129–
57. 2011.
POST, Thierry; VAN DEN ASSEM, Martijn J.; BALTUSSEN, Guido; THALER, Richard H. “Deal
or No Deal? Decision Making under Risk in a Large-Payoff Game Show”. American Economic
Review 98, no 1: 38–71. 2008.
POTERBA, James M.; VENTI, Steven F.; WISE, David A. “How Retirement Saving Programs
Increase Saving”. Journal of Economic Perspectives 10, no 4: 91–112. 1996.
PRELEC, Drazen; LOEWENSTEIN, George. “The Red and the Black: Mental Accounting of
Savings and Debt”. Marketing Science 17, no 1: 4–28. 1998.
RABIN, Matthew. “Incorporating Fairness into Game Theory and Economics”. American Economic
Review 83, no 5: 1281–302. 1993.
RAIFMAN, Julia R. G.; LANTHORN, Heather E.; ROKICKI, Slawa; FINK, Gunther. “The Impact
of Text Message Reminders on Adherence to Antimalarial Treatment in Northern Ghana: A
Randomized Trial”. PLOS ONE 9, no 10: e109032. 2014.
RAPOPORT, Anatol. “Experiments with N-Person Social Traps I: Prisoner’s Dilemma, Weak
Prisoner’s Dilemma, Volunteer’s Dilemma, and Largest Number”. Journal of Conflict Resolution
32, no 3: 457–72. 1988.
ROMER, David. “Do Firms Maximize? Evidence from Professional Football”. Journal of Political
Economy 114, no 2: 340–65. 2006.
ROSS, Lee; GREENE, David; HOUSE, Pamela. “The ‘False Consensus Effect’: An Egocentric Bias
in Social Perception and Attribution Processes”. Journal of Experimental Social Psychology 13,
no 3: 279–301. 1977.
ROTH, Alvin E. “Repugnance as a Constraint on Markets”. Journal of Economic Perspectives 21, no.
3: 37–58. 2007.
––––––. Laboratory Experimentation in Economics: Six Points of View. Cambridge University Press:
Cambridge, 1987.
ROZEFF, Michael S.; KINNEY, William. “Capital Market Seasonality: The Case of Stock Returns”.
Journal of Financial Economics 3, no 4: 379–402. 1976.
RUSSELL, Thomas; THALER, Richard H. “The Relevance of Quasi Rationality in Competitive
Markets”. American Economic Review 75, no 5: 1071–82. 1985.
SALLY, David. “Conversation and Cooperation in Social Dilemmas: A Meta-Analysis of
Experiments from 1958 to 1992”. Rationality and Society 7, no 1: 58–92. 1995.
SAMUELSON, Paul A. “The Pure Theory of Public Expenditure”. Review of Economics and
Statistics 36, no 4: 387–9. 1954.
––––––. “A Note of Measurement Utility”. Review of Economic Studies 4, no 2: 155-61. 1937.
––––––. “Risk and Uncertainty: A Fallacy of Large Numbers”. Scientia 98, no 612: 108. 1963.
––––––. “Why We Should Not Make Mean Log of Wealth Big Though Years to Act Are Long”.
Journal of Banking and Finance 3, no 4: 305–7. 1979.
SAMUELSON, William; ZECKHAUSER, Richard J. “Status Quo Bias in Decision Making”.
Journal of Risk and Uncertainty 1, no 1: 7–59. 1988.
SCHACHTER, Stanley; GERIN, William; HOOD, Donald C.; ANDERASSEN, Paul. “I. Was the
South Sea Bubble a Random Walk?” Journal of Economic Behavior and Organization 6, no 4:
323–9. 1985a.
SCHACHTER, Stanley; HOOD, Donald C.; GERIN, William; ANDREASSEN, Paul; RENNERT,
Michael. “III. Some Causes and Consequences of Dependence and Independence in the Stock
Market”. Journal of Economic Behavior and Organization 6, no 4: 339–57. 1985b.
SCHELLING, Thomas C. “The Life You Save May Be Your Own”. In Samuel B. Chase Jr., ed.,
Problems in Public Expenditure Analysis, vol. 127, 127–176. Brookings Institution: Washington,
DC, 1968.
––––––. “Self-Command in Practice, in Policy, and in a Theory of Rational Choice”. American
Economic Review: Papers and Proceedings 74, no 2: 1–11. 1984.
SEN, Amartya K. “Rational Fools: A Critique of the Behavioral Foundations of Economic Theory”.
Philosophy and Public Affairs 6, no 4: 317–44. 1977.
SHAFIR, Eldar; THALER, Richard H. “Invest Now, Drink Later, Spend Never: On the Mental
Accounting of Delayed Consumption”. Journal of Economic Psychology 27, no 5: 694–712.
2006.
SHAPIRO, Matthew D.; SLEMROD, Joel. “Did the 2001 Tax Rebate Stimulate Spending? Evidence
from Taxpayer Surveys”. In James Poterba, ed., Tax Policy and the Economy (cap. 3), vol. 17,
83–109. National Bureau of Economic Research e MIT Press: Cambridge, 2003
SHARPE, William F. “Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium Under Conditions of
Risk”. Journal of Finance 19, no 3: 425–42. 1964.
SHATON, Maya. “The Display of Information and Household Investment Behavior”. Artigo de
trabalho. Booth School of Business: Chicago, 2014.
SHEFRIN, Hersh M.; STATMAN, Meir. “Explaining Investor Preference for Cash Dividends”.
Journal of Financial Economics 13, no 2: 253–82. 1984.
SHEFRIN, Hersh M.; THALER, Richard H. “The Behavioral Life-Cycle Hypothesis”. Economic
Inquiry 26, no 4: 609–43. 1988.
SHILLER, Robert J. “Do Stock Prices Move Too Much to Be Justified by Subsequent Changes in
Dividends?” American Economic Review 71, no 3: 421–36. 1981.
––––––. “Stock Prices and Social Dynamics”. Brookings Papers on Economic Activity 2: 457–510.
1984.
––––––. “Comments on Miller and on Kleidon”. Journal of Business 59, no 4, part 2: S501–5. 1986.
––––––. Exuberância irracional. Makron Books: São Paulo, 2000.
SHLEIFER, Andrei; VISHNY, Robert W. “The Limits of Arbitrage”. Journal of Finance 52, no 1:
35–55. 1997.
SILVER, Nate. O sinal e o ruído. Intrínseca: Rio de Janeiro, 2013.
SIMON, Herbert A. Models of Man, Social and Rational: Mathematical Essays on Rational Human
Behavior in a Social Setting. Wiley: Oxford, 1957.
SLOMAN, Steven A. “The Empirical Case for Two Systems of Reasoning”. Psychological Bulletin
119, no 1: 3. 1996.
SLONIM, Robert L.; ROTH, Alvin E. “Learning in High Stakes Ultimatum Games: An Experiment
in the Slovak Republic”. Econometrica 66, no 3: 569–96. 1998.
SMITH, Adam. Teoria dos sentimentos morais. WMF Martins Fontes: São Paulo, 2015.
––––––. A riqueza das nações. 2 vols. WMF Martins Fontes: São Paulo, 2016.
SMITH, Vernon L. “Experimental Economics: Induced Value Theory”. American Economic Review
66, no 2: 274–9. 1976.
––––––. SUCHANEK, Gerry L.; WILLIAMS, Arlington W. “Bubbles, Crashes, and Endogenous
Expectations in Experimental Spot Asset Markets”. Econometrica 56, no 5: 1119–51. 1988.
SOLOW, Robert M. “How to Understand the Disaster”. New York Review of Books, 14 de maio de
2009. Disponível em: http://www.nybooks.com/articles/archives/2009/may/14/how-to-
understand-the-disaster/.
SPIEGLER, Ran. Bounded Rationality and Industrial Organization. Oxford University Press: Oxford
e Nova York, 2011.
STANOVICH, Keith E.; WEST, Richard F. “Individual Differences in Reasoning: Implications for
the Rationality Debate”. Behavioral and Brain Sciences 23, no 5: 701–17. 2000.
STAW, Barry M. “Knee-Deep in the Big Muddy: A Study of Escalating Commitment to a Chosen
Course of Action”. Organizational Behavior and Human Performance 16, no 1: 27–44. 1976.
STEWART, Jon. “Interview with Goolsbee, Austan”. Daily Show. Comedy Central: 6 de setembro de
2012.
STEWART, Sharla A. “Can Behavioral Economics Save Us from Ourselves?” University of Chicago
Magazine 97, no 3. 2005. Disponível em:
http://magazine.uchicago.edu/0502/features/economics.shtml.
STIGLER, George J. “The Conference Handbook”. Journal of Political Economy 85, no 2: 441–3.
1977.
STROTZ, Robert Henry. “Myopia and Inconsistency in Dynamic Utility Maximization”. Review of
Economic Studies 23, no 3: 165–80. 1955–56.
SULLIVAN, Gail. “Uber Backtracks after Jacking Up Prices during Sydney Hostage Crisis”.
Washington Post, 15 de dezembro de 2014. Disponível em:
http://www.washingtonpost.com/news/morning-mix/wp/2014/12/15/uber-backtracks-after-
jacking-up-prices-during-syndey-hostage-crisis.
SUMMERS, Nick. “In Australia, Retirement Saving Done Right”. Bloomberg BusinessWeek, 30
maio de 2013. Disponível em: http://www.businessweek.com/articles/2013-05-30/in-australia-
retirement-saving-done-right.
SUNSTEIN, Cass R. “The Ethics of Nudging”. 2014. Disponível em:
http://ssrn.com/abstract=2526341.
––––––; THALER, Richard H. “Libertarian Paternalism Is Not an Oxymoron”. University of
Chicago Law Review 70, no 4: 1159–202. 2003.
TELSER, L. G. “The Ultimatum Game and the Law of Demand”. Economic Journal 105, no 433:
1519–23. 1995.
THALER, Richard H. “Toward a Positive Theory of Consumer Choice”. Journal of Economic
Behavior and Organization 1, no 1: 39–60. 1980.
––––––.“The Psychology and Economics Conference Handbook: Comments on Simon, on Einhorn
and Hogarth, and on Tversky and Kahneman”. Journal of Business 59, no 4, parte 2: S279–84.
1986.
––––––.“Anomalies: The January Effect”. Journal of Economic Perspectives 1, no 1: 197–201.
1987a.
––––––. “Anomalies: Seasonal Movements in Security Prices II: Weekend, Holiday, Turn of the
Month, and Intraday Effects”. Journal of Economic Perspectives 1, no 2: 169–77. 1987b.
––––––. “Anomalies: The Winner’s Curse”. Journal of Economic Perspectives 2, no 1: 191–202.
1988a.
––––––. “Anomalies: The Ultimatum Game”. Journal of Economic Perspectives 2, no 4: 195–206.
1988b.
––––––. The Winner’s Curse: Paradoxes and Anomalies of Economic Life. Free Press: Nova York,
1992.
––––––. “Psychology and Savings Policies”. American Economic Review 84, no 2: 186–92. 1994.
––––––. “Mental Accounting Matters”. Journal of Behavioral Decision Making 12: 183–206. 1999a.
––––––. “The End of Behavioral Finance”. Financial Analysts Journal 55, no 6: 12–17. 1999b.
––––––. “Opting in vs. Opting Out”. New York Times, 26 de setembro de 2009. Disponível em:
http://www.nytimes.com/2009/09/27/business/economy/27view.html.
––––––; BENARTZI, Shlomo. “Save More TomorrowTM: Using Behavioral Economics to Increase
Employee Saving”. Journal of Political Economy 112, no S1: S164–87. 2004.
––––––; JOHNSON, Eric J. “Gambling with the House Money and Trying to Break Even: The
Effects of Prior Outcomes on Risky Choice”. Management Science 36, no 6: 643–60. 1990.
––––––; ROSEN, Sherwin. “The Value of Saving a Life: Evidence from the Labor Market”. In
Nestor E. Terleckyj, ed., Household Production and Consumption, 265–302. National Bureau for
Economic Research: Nova York, 1976.
––––––; SHEFRIN, Hersh M. “An Economic Theory of Self-Control”. Journal of Political Economy
89, no 2: 392–406. 1981.
––––––; SUNSTEIN, Cass R. “Libertarian Paternalism”. American Economic Review: Papers and
Proceedings 93, no 2: 175–9. 2003.
––––––. Nudge: o empurrão para a escolha certa. Elsevier: Rio de Janeiro, 2008.
––––––; TVERSKY, Amos; KAHNEMAN, Daniel; SCHWARTZ, Alan. “The Effect of Myopia and
Loss Aversion on Risk Taking: An Experimental Test”. Quarterly Journal of Economics 112, no
2: 647–61. 1997.
––––––; ZIEMBA, William T. “Anomalies: Parimutuel Betting Markets: Racetracks and Lotteries”.
Journal of Economic Perspectives 2, no 2: 161–74. 1988.
THOMPSON, Rex. “The Information Content of Discounts and Premiums on Closed-End Fund
Shares”. Journal of Financial Economics 6, no 2–3: 151–86. 1978.
TIERNEY, John. “Magic Marker Strategy”. New York Times, 6 de setembro de 2005. Disponível em:
http://www.nytimes.com/2005/09/06/opinion/06tierney.html.
TIROLE, Jean. “Cognitive Games and Cognitive Traps”. Artigo de trabalho. Toulouse School of
Economics, 2014.
TUTTLE, Brad. “In Major Shakeup, J.C. Penney Promises No More ‘Fake Prices.’” Time, 26 de
janeiro de 2012. Disponível em: http://business.time.com/2012/01/26/in-major-shakeup-j-c-
penney-promises-no-more-fake-prices/.
TVERSKY, Amos; KAHNEMAN, Daniel. “Judgment under Uncertainty: Heuristics and Biases”.
Science 185, no 4157: 1124–31. 1974.
UK DEPARTMENT FOR WORKS AND PENSIONS. “Automatic Enrolment Opt Out Rates:
Findings from Qualitative Research with Employers Staging in 2014”. Relatório de Pesquisa Ad
Hoc 9, DWP. 2014. Disponível em:
https://www.gov.uk/government/uploads/system/uploads/attachment_data/file/369572/research-
report-9-opt-out.pdf.
ULLMANN-MARGALIT, Edna. “The Invisible Hand and the Cunning of Reason”. Social Research
64, no 2: 181-98. 1997.
VAN DEN ASSEM, Martijn J.; VAN DOLDER, Dennie; THALER, Richard H. “Split or Steal?
Cooperative Behavior When the Stakes Are Large”. Management Science 58, no 1: 2–20. 2012.
VON NEUMANN, John; MORGENSTERN, Oskar. Theory of Games and Economic Behavior.:
Princeton University Press: Princeton, 1947.
WALD, David S.; BESTWICK, Jonathan P.; RAIMAN, Lewis; BRENDELL, Rebecca; WALD,
Nicholas J. “Randomised Trial of Text Messaging on Adherence to Cardiovascular Preventive
Treatment (INTERACT Trial)”. PLOS ONE 9, no 12: e114268. 2014.
WASON, Peter C. “Reasoning About a Rule”. Quarterly Journal of Experimental Psychology 20, no
3: 273–81. 1968.
WATTERS, Ethan. “We Aren’t the World”. Pacific Standard, 5 fevereiro de 2013. Disponível em:
http://www.psmag.com/magazines/magazine-feature-story-magazines/joe-henrich-weird-
ultimatum-game-shaking-up-psychology-economics-53135/.
WHITEHEAD, Mark; JONES, Rhys; HOWELL, Rachel; LILLEY, Rachel; PYKETT, Jessica.
“Nudging All Over the World: Assessing the Global Impact of the Behavioural Sciences on
Public Policy”. Economic and Social Research Council, setembro de 2014. Disponível em:
https://changingbehaviours.files.wordpress.com/2014/09/nudgedesignfinal.pdf.
WICKMAN, Forrest. “Who Really Said You Should ‘Kill Your Darlings’?” Slate, 18 de outubro de
2013. Disponível em:
http://www.slate.com/blogs/browbeat/2013/10/18/_kill_your_darlings_writing_advice_what_writ
er_really_said_to_murder_your.html.
WNYC. “The Golden Rule”. Radiolab 12, no 6. 25 de fevereiro de 2014. Disponível em:
http://www.radiolab.org/story/golden-rule/.
WORLD BANK. World Development Report 2015: Mind, Society, and Behavior. World Bank:
Washington, DC, 2015.
YORK, Benjamin N.; LOEB, Susanna. “One Step at a Time: The Effects of an Early Literacy Text
Messaging Program for Parents of Preschoolers”. Artigo de trabalho 20659. National Bureau of
Economic Research, 2014.
ZAMIR, Eyal; TEICHMAN, Doron. The Oxford Handbook of Behavioral Economics and the Law.
Oxford University Press: Oxford e Nova York, 2014.
ZIELINSKI, Sarah. “A Parrot Passes the Marshmallow Test”. Slate, 9 de setembro 2014. Disponível
em:
http://www.slate.com/blogs/wild_things/2014/09/09/marshmallow_test_of_self_control_an_afric
an_grey_parrot_performs_as_well.html.
 LISTA DE FIGURAS

A menos que especificado de outra maneira, todas as imagens foram criadas

por Kevin Quealy.

Fig. 1: O quebra-cabeça dos trilhos da ferrovia

Fig. 2: Utilidade marginal da riqueza
Fig. 3: A função valor
Fig. 4: Saul Steinberg, “Vista do mundo a partir da 9th Avenue”
(New Yorker, 29 de março de 1976). Reproduzido por cortesia da
Saul Steinberg Foundation.
Fig. 5: As escolhas de Wimbledon: Agora ou Mais Tarde
Fig. 6: Felicidade, culpa e barras energéticas
Fig. 7: Um mercado experimental para fichas
Fig. 8: O problema das quatro cartas (fonte: Wason, 1966)
Fig. 9: Taxas de rentabilidade, exibidas de duas maneiras
(fonte: Benartzi e Thaler, 1999)
Fig. 10: Palpites no Jogo do Concurso de Beleza do Financial Times
Fig. 11: Predição de GPAs
Fig. 12: Os mercados de ações são voláteis demais?
Fig. 13: Razões preço/lucro do mercado de ações no longo prazo
(fonte: http://econ.yale.edu/~shiller/)
Fig. 14: Preços de moradias nos Estados Unidos no longo prazo
(fonte:
http://faculty.chicagobooth.edu/john.cochrane/research/papers/discou
nt_rates_jf.pdf)
Fig. 15: Prêmios e descontos em fundos mútuos fechados selecionados
(fonte: Wall Street Journal online, 1º janeiro 2015)
Fig. 16: A aritmética peculiar da Palm e 3Com
Fig. 17: O mercado de canecas e o teorema de Coase
(crédito de fonte da imagem: Alex Berkowitz)
Fig. 18: O valor de mercado das posições de escolha no Draft da NFL
(fonte: Massey e Thaler, 2013)
Fig. 19: O “Chart” usado pelos times da NFL para o valor das posições de
escolha no Draft
Fig. 20: Remuneração de posições de escolha no Draft da NFL
(fonte: Massey e Thaler, 2013)
Fig. 21: “Valor excedente” das posições de escolha no Draft da NFL
(fonte: Massey e Thaler, 2013)
Fig. 22: Superávit comparado ao valor de mercado das posições de escolha
no Draft da NFL (fonte: Massey e Thaler, 2013)
Fig. 23: Prêmios do Deal or No Deal
Fig. 24: Índices de cooperação para os competidores do Golden Balls
(fonte: Van den Assem et. al., 2012)
Fig. 25: Resultados do Save More Tomorrow
(fonte: Thaler e Benartzi, 2004)
 AGRADECIMENTOS

Um homem preguiçoso não consegue escrever um livro sem contar com

muita ajuda. Agradeço a John Brockman, que me induziu com jeitinho a
escrever este livro, como só ele sabe. Minhas editoras, W. W. Norton e
Penguin UK, foram pacientes e me deram todo o apoio, mesmo quando
acabei escrevendo um livro que não era aquele que estavam esperando.
Brendan Curry, na Norton, forneceu um nível de apoio editorial que é cada
vez mais raro. Ele leu cada palavra do original pelo menos duas vezes; a
maioria dos autores tem muita sorte se recebem um tratamento como esse
mesmo uma única vez. Alexis Kirschbaum, na Penguin, ajudou me
incentivando a levar o livro nesta direção, e foi fantástico em ver o quadro
geral. Ambos também foram muito divertidos. Allegra Huston deu o pingo
final de polimento com toda a serenidade e aprumo.
Muitos amigos leram as primeiras versões do livro, e, dado seu nível de
talento e a generosidade do tempo que me dedicaram, este deveria ser
realmente um livro muito melhor. Caroline Daniel, do Financial Times, leu
o manuscrito inteiro e fez comentários escritos à mão que eram quase
legíveis. Meu time dos sonhos como escritor, formado por Stephen Dubner,
Malcolm Gladwell e Michael Lewis, também leu e comentou as várias
versões. Michael levou um pedaço do livro em uma viagem para percorrer
uma trilha e me mandou um e-mail de três palavras dizendo “Não é chato!”.
Isso me fez seguir adiante por um tempinho. Todos os três me deram o tipo
de conselho que só verdadeiros mestres da sua arte podem prover.
Cass Sunstein foi uma fonte constante de incentivo e conselhos sábios,
embora não consiga entender por que não terminei o livro pelo menos três
anos antes. Danny Kahneman ofereceu sua judiciosa sabedoria em cada
estágio, inclusive durante a edição de texto. Não é surpresa nenhuma que
Danny tenha ficado perplexo por eu ter conseguido terminar o livro. Maya
Bar-Hillel, Drew Dickson, Raife Giovinazzo, Dean Karlan, Cade Massey,
Manny Roman, Rohan Silva e Martijn van den Assem leram e fizeram
comentários detalhados sobre uma das versões iniciais que melhoraram
enormemente o livro. E o que posso dizer sobre o espantoso Jesse Shapiro,
que a esta altura já leu e editou cada palavra dos meus dois últimos livros?
Se Jesse algum dia escrever um livro, comprem. Será fantástico. Outros
amigos que ofereceram opiniões sobre várias seções incluem Nick Barberis,
Shlomo Benartzi, Alain Cohn, Owen Lamont, Andrei Shleifer e Rob
Vishny. Como sempre, conversei durante horas com Sendhil Mullainathan
sobre este livro, e ele o tornou mais inteligente, como sempre faz. Craig
Fox, um dos nossos muitos participantes das colônias de férias, veio com o
título no verão passado durante uma conferência. Esta longa lista não inclui
todos os amigos que tiveram de me escutar falando sobre este projeto
durante os últimos anos. Obrigado, pessoal!
Kevin Quealy criou todas as figuras do livro, fazendo-o com criatividade
e paciência. Na minha vida pós-livro, estou esperando ansiosamente para
assistir a alguns jogos de futebol americano com ele e conversar sobre a
estratégia da quarta descida.
A Booth School of Business da Universidade de Chicago forneceu apoio
financeiro para este projeto por meio do Center for Decision Reasearch e da
Initiative on Global Markets. Eles também me pagam para ir trabalhar em
um lugar onde cada dia posso ter esperança de aprender alguma coisa com
alguém mais inteligente que eu. Ah, e também me fornecem uma ótima sala
de trabalho. Se você leu até aqui, merece saber que tive a sorte de cair na
sétima escolha do draft das salas.
Para produzir este livro, três pessoas fizeram trabalho braçal. Dois
graduados nas colônias de férias Russell Sage compilaram e checaram as
referências; Paolina Medina passou parte do seu verão forçando-nos a
começar a tarefa, que então foi assumida por Seth Blumberg, que entrou
num frenesi de trabalho nas etapas finais em que conferiu tudo pelo menos
duas vezes e até me ajudou em algumas somas. Se os fatos do livro estão na
sua maioria certos, é deles o crédito, e aguardem para ler em breve seus
ótimos artigos de economia comportamental. Paolina, Seth e eu, todos nos
reportamos à grande Linnea Meyer Gandhi, que administrou todo o
processo de produção do livro como só uma consultora formada pela Booth
School é capaz. Simplesmente não consigo imaginar como eu teria um dia
acabado isto sem ela. (E ela também não consegue.) Especialmente nas
etapas finais, com uma porção de gente trabalhando simultaneamente nas
várias partes do livro, ela nos manteve (especialmente a mim) organizados.
Espero que Linnea gerencie uma empresa em breve. Se ela contratar você,
esteja preparado para trabalhar duro. Ninguém jamais a chamaria de
preguiçosa.
Por fim, contra todas as chances, France Leclerc continua a me aguentar
quando preferiria estar viajando pelo mundo em busca daquelas imagens
que só ela sabe capturar. E torna o meu mundo mais belo e interessante.
SOBRE O AUTOR

© France Leclerc
Richard H. Thaler é professor de ciências comportamentais e economia na
Universidade de Chicago. Em 2015, foi presidente da American Economic
Association e, em 2017, recebeu o prêmio Nobel por suas contribuições ao
campo da economia comportamental.
LEIA TAMBÉM

A grande saída
Angus Deaton

O capital no século XXI

Thomas Piketty
Princípios
Ray Dalio
 Table of Contents
Folha de rosto
Créditos
Mídias sociais
Dedicatória
Sumário
Epígrafe
Prefácio
I. Primórdios: 1970 – 78
1. Fatores supostamente irrelevantes
2. O efeito posse
3. A Lista
4. Teoria do Valor
5. California Dreamin’ – O sonho da Califórnia
6. A Manopla
II. Contabilidade mental: 1979 – 85
7. Pechinchas e enganações
8. Custos afundados
9. Baldes e orçamentos
10. Na mesa de pôquer
III. Autocontrole: 1975 – 88
11. Força de vontade? Não é problema
12. A planejadora e o fazedor
Interlúdio
13. Desvios no mundo real
IV. Trabalhando com Danny: 1984 – 85
14. O que parece justo?
15. Jogos de justiça
16. Canecas
V. interações com economistas: 1986 – 94
17. Começa o debate
18. Anomalias
19. Formando uma equipe
20. Enquadramento estreito no Upper East Side
VI. Finanças: 1983 – 2003
21. O concurso de beleza
22. A reação do mercado de ações é exagerada?
23. A reação à sobrerreação
24. O preço não está certo
25. A batalha dos fundos mútuos fechados
26. Moscas de frutas, icebergs e preços de ações negativos
VII. Bem-vindo a Chicago: 1995 – presente
27. Instrução em direito
28. As salas de trabalho
29. Futebol americano
30. Game shows
VIII. Prestando ajuda: 2004 – presente
31. Save More Tomorrow
32. Indo a público
33. Nudge no Reino Unido
Conclusão: O que vem a seguir?
Notas
Bibliografia
Lista de figuras
Agradecimentos
Sobre o autor
Leia também