A RGENTINA:

UMA

C R I S E P A R A D I G MT I C A

Argentina: uma crise

paradigmtica
PAULO NOGUEIRA BATISTA JR.

A Paulo Pereira Lira

(in memoriam)

CRISE ECONMICA da Argentina constitui uma experincia paradigmtica.

O seu desfecho ter influncia sobre a percepo internacional de diversas questes importantes ou potencialmente importantes para o Brasil.
Por exemplo: a viabilidade do Mercosul, as negociaes relativas eventual
formao de uma rea de livre comrcio nas Amricas, a sobrevivncia das moedas
nacionais na periferia do sistema internacional, o futuro dos mercados emergentes e seu acesso a crdito externo, o papel do FMI e de outras entidades
multilaterais de financiamento, a validade da moratria como instrumento de
negociao e proteo do devedor, o formato e as modalidades de reestruturao
de dvidas soberanas. Tudo isso est em jogo no caso argentino.
Nos ltimos 10 anos, a Argentina foi transformada em uma espcie de
laboratrio para as doutrinas e polticas econmicas preconizadas pelo chamado Consenso de Washington. Poucas naes, mesmo na Amrica Latina, foram
to longe em matria de liberalizao, integrao internacional e cesso unilateral de aspectos essenciais da autonomia da poltica econmica nacional.
No campo monetrio e cambial, a Argentina regrediu, entre 1991 e 2001,
ao currency board (conselho da moeda) concebido no sculo XIX para as colnias
africanas, asiticas e caribenhas da Inglaterra e outras metrpoles europias (1).
No obstante o seu anacronismo, o modelo monetrio implantado pelo ministro Cavallo, no primeiro governo Menem, era elogiado, at h poucos anos, urbi
et orbi e apontado como exemplo a ser seguido por pases como o Brasil, o
Mxico, a Rssia e diversos outros.
Com a introduo do currency board, por meio da lei de conversibilidade
de 1991, a moeda argentina permaneceria, por mais de 10 anos, atrelada ao
dlar dos EUA na paridade de um para um. O modelo do currency board, recomendado particularmente para pases que, como a Argentina, experimentaram
crises monetrias agudas e prolongadas, uma variante rgida da ancoragem
cambial. As suas caractersticas principais so:
a fixao da taxa de cmbio em relao ao dlar (ou alguma outra moeda

de credibilidade internacional);
a conversibilidade (a eliminao de restries transformao de moeda

nacional em moeda estrangeira e vice-versa);

ESTUDOS AVANADOS 16 (44), 2002

83

P A U L O N O G U E I R A B AT I S TA J R .

a definio de um lastro para a moeda nacional (uma regra que subordina

a emisso de passivos monetrios existncia de reservas em dlares) (2).

A inflexibilidade desse modelo faz parte da sua essncia mesma: o que se
busca justamente uma camisa-de-fora que impea o Estado nacional desacreditado de se valer da flexibilidade monetria e cambial para voltar a cometer
abusos inflacionrios. A idia bsica trocar flexibilidade por credibilidade.
Essa ltima passa a ser importada de uma moeda forte, de reputao inquestionvel, como o dlar.
A lei de conversibilidade argentina concedeu, alm disso, pleno respaldo
jurdico aos contratos denominados em moeda estrangeira (3), aspecto do regime monetrio que se revelaria particularmente problemtico. Ao quebrar o
monoplio legal da moeda nacional, a lei de conversibilidade favoreceu a consolidao de um sistema bimonetrio em que o peso conversvel circulava paralelamente ao dlar. At a pesificao compulsria, estabelecida pelo governo
Duhalde no incio de 2002, a maior parte dos emprstimos e depsitos dentro da
Argentina era denominada em dlares, com plena garantia legal. Tarifas de servios pblicos e contratos, como aluguis, tambm eram expressos em dlares.
A despeito do sucesso no combate inflao durante dez anos consecutivos de 1995 em diante a inflao na Argentina foi at mesmo um pouco
inferior dos EUA (4) , a moeda nacional no ganhou espao dentro da economia argentina. Persistiu a ampla dolarizao das operaes financeiras e dos
contratos internos, confirmando experincias anteriores em que o uso interno
da moeda estrangeira forte se revelara um fenmeno difcil, seno impossvel,
de reverter espontaneamente (5). No caso da Argentina, assim como nos anteriores, a desdolarizao viria a ocorrer de forma compulsria, por meio de uma
reforma monetria coordenada pelo governo nacional.
Nos anos iniciais, o currency board argentino parecia um regime monetrio promissor. A hiperinflao foi rapidamente debelada e, at 1997, a economia cresceu a taxas significativas, recuperando parte do terreno perdido durante a longa crise inflacionria dos anos 70 e 80 (6). Nessa fase, s houve recesso
em 1995, em conseqncia das repercusses da crise no Mxico uma primeira
indicao da suscetibilidade do rgido modelo argentino a choques externos.
O quadro modificou-se com as repercusses das crises no leste da sia em
1997 e na Rssia em 1998. Da em diante, cresceram as evidncias de que a
Argentina era especialmente vulnervel sucesso de choques internacionais
que atingiam os mercados emergentes. A credibilidade do currency board
comeou a ser posta em xeque. Tornou-se cada vez mais claro que a crise
econmica argentina era, em larga medida, uma crise monetria, decorrente da
rigidez e do carter anacrnico do modelo implantado pelo governo Menem
em 1991.

84

ESTUDOS AVANADOS 16 (44), 2002

A RGENTINA:

UMA

C R I S E P A R A D I G MT I C A

A agonia prolongada do currency board argentino teria conseqncias

dramticas, no previstas nem mesmo pelos seus crticos mais contundentes.
Em 2000 e 2001, o presidente De la Ra, eleito em oposio ao desgastado
governo Menem, insistiu em preservar, a todo o custo, o regime monetriocambial. Essa insistncia produziria um verdadeiro desastre econmico e terminaria por provocar a sua renncia em dezembro de 2001. Em meio ao caos econmico, poltico e social, o governo Duhalde iniciou, em janeiro de 2002, uma
completa reviso do sistema monetrio argentino.
O propsito do autor neste ensaio, redigido em fins de fevereiro de 2002,
foi discutir os aspectos monetrios e cambiais da crise argentina. O trabalho
est organizado da seguinte maneira: na seo Dependncia monetria so
examinados, em termos gerais, os problemas macroeconmicos decorrentes do
abandono da independncia monetria e cambial. Na seo subseqente, A
Argentina como contramodelo, a experincia do pas no perodo 1998-2001
apresentada como uma comprovao prtica dos custos da subordinao monetria (7). Na seo final, A reconstruo da moeda nacional na Argentina,
so discutidos brevemente os primeiros passos do governo Duhalde em matria de reforma monetria e cambial.

Dependncia monetria
A lei de conversibilidade argentina pode ser vista como uma espcie de
declarao de dependncia monetria. E a experincia da Argentina desde
1991, como um teste de certas teses econmicas recomendadas aos pases da
periferia. Nos anos 80 consolidou-se todo um corpo de doutrina que, em nome
do combate inflao, pregava a subordinao a uma moeda forte e confivel,
como o mais eficiente (ou at o nico) caminho para pases em desenvolvimento. De acordo com as verses mais extremadas dessa escola de pensamento,
moeda nacional fiduciria era um luxo de pas desenvolvido.
Pases acossados por graves crises inflacionrias, como a Argentina, tornaram-se candidatos preferenciais a experimentos monetrios baseados nesse tipo
de doutrina (8). Perdeu-se de vista que o abandono da autonomia monetria e
cambial pode ter conseqncias muito graves.
O problema central da dependncia monetria reside nas freqentes discrepncias entre as prioridades e necessidades do pas emissor da moeda ncora e
as do pas emissor da moeda ancorada (ou do pas que adota uma moeda estrangeira como moeda). As situaes macroeconmicas nacionais e, portanto, as polticas requeridas em cada momento costumam divergir consideravelmente. No
existe sincronia entre os ciclos econmicos nacionais e os pases esto sujeitos a
choques assimtricos, isto , a choques exgenos que atingem as economias nacionais de forma diferenciada. Por esses e outros motivos, de importncia vital
preservar a capacidade de definir autonomamente as polticas monetria e cambial.

ESTUDOS AVANADOS 16 (44), 2002

85

P A U L O N O G U E I R A B AT I S TA J R .

Nada disso era objeto de grande controvrsia h 15 ou 20 anos. Porm, a

regresso do debate econmico na Amrica Latina nos anos 80 e 90 levou a que fossem esquecidas, ou relegadas a segundo plano, noes antes tidas como evidentes.
A ideologia da globalizao diga-se de passagem teve o seu papel
nessa regresso. No se levou na devida conta o carter desigual ou assimtrico
do processo de internacionalizao das dcadas recentes. A integrao dos mercados cambiais e financeiros de curto prazo foi muito intensa, mas no houve
movimento comparvel de interligao dos mercados de bens, de capital a longo prazo e de trabalho. Mesmo na presena de laos comerciais e financeiros
importantes entre as economias, comum a persistncia de acentuadas diferenas entre as situaes macroeconmicas nacionais. Assim, no , em geral, recomendvel abdicar da possibilidade de adequar as taxas de juro e de cmbio s
circunstncias nacionais.
Considere-se, por exemplo, uma situao em que a economia do pas
emissor da moeda ncora esteja superaquecida e a economia monetariamente
dependente, em recesso. Para simplificar um pouco a exposio, chamemos a
primeira de economia central e a segunda de economia dependente. Esta ltima pode estar rigidamente ancorada na moeda estrangeira forte (o dlar ou o
euro, por exemplo), em um esquema de currency board, ou ter adotado
diretamente a moeda estrangeira como moeda de curso legal.
Estando superaquecida, a economia central precisa, em princpio, de taxas
de juro mais altas e de conteno da oferta de crdito. J a economia dependente, em recesso, requer o contrrio: juros mais baixos e ampliao do crdito. No
entanto, como quem comanda o banco central emissor da moeda ncora, os
juros sobem e o crdito se retrai nos dois pases. Isso pode resolver os problemas
da economia central, mas agrava os da economia dependente, provocando contrao adicional da demanda de consumo e de investimento e deprimindo ainda
mais os nveis de produo e de emprego. A poltica monetria anticclica do banco central emissor da moeda ncora se converte, na economia dependente, em
uma poltica monetria prcclica, de efeitos contraproducentes. As restries
mobilidade internacional do trabalho tornam o problema mais srio, na medida
em que impedem, ou dificultam muito, a migrao de trabalhadores desempregados da economia dependente em recesso para a economia central aquecida.
A alta das taxas de juro tambm costuma criar ou agravar problemas na
rea cambial. Dado que as economias centrais e a maioria das economias em
desenvolvimento operam em regime de cmbio flutuante ou de certa flexibilidade cambial, juros mais altos na economia central tendem a provocar valorizao da moeda escolhida como ncora em relao a terceiras moedas. Quando
essas outras moedas so relevantes para o comrcio exterior da economia dependente, o resultado uma valorizao efetiva da moeda ancorada, como aconteceu com o peso argentino nos anos recentes.

86

ESTUDOS AVANADOS 16 (44), 2002

A RGENTINA:

UMA

C R I S E P A R A D I G MT I C A

Para a economia central superaquecida, que esteja correndo riscos de

descontrole inflacionrio, uma valorizao cambial pode ser oportuna, pois
ajuda a arrefecer a demanda por produo interna e deprime os preos dos
bens e servios comercializveis internacionalmente. Para a economia dependente, contudo, a valorizao cambial no ser, em geral, benfica. Primeiro,
porque a valorizao refora o efeito recessivo dos juros mais altos, na medida
em que diminui a competitividade das exportaes e induz substituio de
produo domstica por importaes. Segundo, porque processos de ancoragem cambial ou unificao monetria costumam produzir, na sua etapa inicial,
uma valorizao real da moeda ancorada em relao prpria moeda ncora
ou um aumento dos preos e salrios na economia dependente, expressos na
moeda ncora. A vasta experincia internacional com regimes mais ou menos
rgidos de ancoragem cambial mostra que relativamente lenta a convergncia
da taxa de inflao na economia dependente taxa de inflao na economia
central. Desse modo, a valorizao efetiva adicional, resultante da apreciao
da moeda ncora em relao a terceiras moedas relevantes para a economia
dependente, vem geralmente se adicionar a um problema preexistente de
sobrevalorizao da taxa de cmbio bilateral com a moeda ncora.
Na economia dependente, a alta prcclica das taxas de juro pode dar
incio a um movimento perverso, de carter autofgico. O aumento do custo e
a diminuio da disponibilidade de crdito domstico, aliados valorizao
cambial da moeda ncora provocada pela alta dos juros na economia central,
deprimem, como vimos, o nvel j reduzido de atividade e emprego na economia. Esse agravamento da recesso e do desemprego prejudica a arrecadao
tributria e aumenta certos tipos de gasto pblico, como a assistncia aos desempregados. Alm disso, se existir uma dvida interna significativa, de curto
prazo ou referenciada taxa de juro de curto prazo, a elevao dos juros resulta, tambm, em aumento do custo da dvida pblica. O resultado o crescimento do dficit e das necessidades de financiamento do governo.
Diante da elevao do dficit governamental, os mercados financeiros
internos e externos se assustam, o que acarreta uma diminuio da oferta de
crdito ao setor pblico e ao pas como um todo. A dificuldade de financiar um
dficit maior acaba levando o governo a adotar uma poltica prcclica tambm
no campo fiscal.
Em outras palavras, com a economia em plena recesso, o governo
pressionado a apertar a poltica fiscal, isto , a aumentar impostos ou cortar
gastos. Provoca, assim, mais recesso e mais desemprego. E, na seqncia, novos efeitos adversos sobre as prprias contas pblicas, suscitando novos ajustes
fiscais, novas presses recessivas e assim por diante. Um crculo vicioso que
pode terminar em uma grande depresso.

ESTUDOS AVANADOS 16 (44), 2002

87

P A U L O N O G U E I R A B AT I S TA J R .

O quadro de depresso no nvel de atividade econmica, quando persiste

por vrios anos, acaba minando a capacidade de pagamento do setor pblico e
desestabilizando o sistema financeiro. O refinanciamento voluntrio da dvida
pblica interna e externa torna-se progressivamente mais difcil, o que pode, no
limite, levar a uma interrupo de pagamentos. A recesso e o desemprego
tambm reduzem a viabilidade financeira das famlias e empresas endividadas.
A crescente inadimplncia dos devedores pblicos e privados do sistema financeiro converte-se em desconfiana cada vez mais generalizada em relao aos
bancos e demais entidades financeiras. Dependendo das circunstncias, o desfecho pode ser uma corrida bancria no estilo das que eram comuns no sculo
XIX, isto , uma crise sistmica, desencadeada por saques de depsitos e fuga
de capitais para o exterior.
O resultado paradoxal. A inflexibilidade do currency board, caracterstica que, como vimos, asseguraria credibilidade ao sistema monetrio do pas,
transforma-se em uma causa de eroso da confiana. Como a moeda nacional
conversvel em moeda estrangeira a uma taxa de cmbio fixa, e como a sua
emisso est atrelada disponibilidade de reservas internacionais, a autoridade
monetria no tem condies de atuar de forma compensatria em momentos
de crise financeira. Esgotadas eventuais reservas excedentes de divisas, o currency
board no pode funcionar como emprestador de ltima instncia para o sistema
financeiro. Tampouco possui flexibilidade para realizar uma emisso monetria
emergencial na eventualidade de dificuldades de refinanciamento voluntrio da
dvida pblica interna em moeda nacional. Evidentemente, a situao ainda
pior se uma grande parte dos depsitos bancrios e da dvida pblica interna
estiver expressa em dlares e deva ser liquidada diretamente nessa moeda. Por
ironia, um regime concebido para inspirar credibilidade converte-se em um
fator que aumenta o risco de moratrias e colapsos bancrios.

A Argentina como contramodelo

As vicissitudes da Argentina desde 1998, e especialmente em 2001-2002,
representam uma ilustrao dramtica dos custos associados ao abandono da
autonomia monetria e cambial. O currency board implantado em 1991 funcionou bem enquanto o ambiente externo era favorvel, isto , enquanto a Argentina, mercado emergente supostamente promissor, conseguiu atrair grandes
volumes de capital estrangeiro e o Brasil ajudou via Mercosul e persistente
sobrevalorizao do real.
Como foi indicado na introduo, porm, a partir de 1997-98 a Argentina, assim como outros mercados emergentes, sofreu uma sucesso de choques externos: a contrao da oferta de capitais estrangeiros em decorrncia das
crises no leste da sia e na Rssia, um declnio dos termos de intercmbio
externo, a crise do Brasil e a desvalorizao acentuada do real, a desacelerao
marcada da economia dos EUA, entre outros.

88

ESTUDOS AVANADOS 16 (44), 2002

A RGENTINA:

UMA

C R I S E P A R A D I G MT I C A

A rigidez do modelo monetrio e cambial revelou-se ento uma desvantagem muito maior do que admitiam os seus inmeros defensores dentro e fora
da Argentina. A economia mergulhou em uma recesso prolongada e as taxas
de desemprego aumentaram de forma considervel. Os preos ao consumidor
chegaram a registrar pequena deflao de 1999 a 2001. At 2000, apesar da recesso, os dficits no balano de pagamentos em conta corrente permaneceram
elevados, uma clara indicao de que o peso estava gravemente sobrevalorizado.
O desequilbrio externo corrente s cedeu de maneira mais acentuada em 2001,
em resposta ao aprofundamento da tendncia recessiva e retrao adicional da
oferta de capitais estrangeiros para a Argentina (9).
Uma economia nessa situao precisaria, normalmente, de uma desvalorizao cambial substancial, capaz de contribuir para reativar a economia deprimida e reduzir a sua dependncia em relao a capitais externos. Precisaria,
tambm, de polticas monetrias e fiscais, que estimulassem a demanda interna.
Presa camisa-de-fora do currency board, a Argentina foi obrigada a
fazer o oposto. O peso registrou acentuada valorizao, em termos efetivos,
como reflexo da valorizao do dlar em relao a terceiras moedas. As taxas de
juro internas subiram consideravelmente, acompanhando a deteriorao do
cenrio externo e, durante determinada fase, a elevao das taxas de juro nos
EUA. Na nsia de cumprir metas negociadas com o FMI, recuperar a confiana
dos mercados financeiros e o acesso a crdito externo, sucessivos ministros da
Economia dos governos Menem e De la Ra implementaram, ou tentaram
implementar, programas de austeridade fiscal, envolvendo aumentos de tributos e cortes de gastos governamentais. A combinao de juros em alta e ajustes
fiscais agravou a recesso e o desemprego, sem alcanar o objetivo de restabelecer a confiana dos mercados e os influxos de capital. At porque a recesso, o
desemprego e as elevadas de taxas de juro inviabilizaram o controle do dficit
fiscal e do crescimento da dvida pblica, aumentando o risco percebido em
operaes com a Argentina.
A inflexibilidade cambial particularmente problemtica para um pas
com comrcio exterior geograficamente diversificado como a Argentina. O
comrcio da Argentina no est concentrado com os EUA. O Brasil e a Unio
Europia tm peso maior do que os EUA nos fluxos de exportao e importao argentinos. O real e o euro so, portanto, mais importantes do que o dlar
na composio da taxa efetiva de cmbio do peso, isto , na cesta de moedas
estrangeiras relevantes para o pas (pelo menos quando as ponderaes da cesta so calculadas com base nos fluxos bilaterais de comrcio).
Desde o incio dos anos 90, a Argentina havia acumulado pesada sobrevalorizao cambial, parcialmente compensada, porm, pela poltica cambial
do Brasil entre julho de 1994 e janeiro de 1999. A partir de 1999, o panorama
cambial se modificou para a Argentina em razo da supervalorizao da sua

ESTUDOS AVANADOS 16 (44), 2002

89

P A U L O N O G U E I R A B AT I S TA J R .

moeda ncora, o dlar, em relao a diversas outras moedas, especialmente o

real e o euro. Dado que a lei de conversibilidade imobilizava a taxa de cmbio
bilateral com o dlar, o peso argentino foi arrastado para o alto. Um movimento
de expressiva valorizao cambial era, como j mencionado, exatamente o contrrio do que a Argentina precisava. Agravaram-se, com isso, os crnicos problemas de competitividade da economia argentina, o desequilbrio das contas
externas e a dependncia em relao a financiamento internacional.
Em 2001 o currency board da Argentina entrou em agonia. Ironicamente, coube a Domingo Cavallo administrar a fase terminal do modelo por ele
introduzido dez anos antes. Em abril, j em desespero de causa, o presidente
De la Ra resolvera reconduzi-lo ao cargo de ministro da Economia. A situao
beirava o inacreditvel: De la Ra, que havia sido eleito como candidato da
oposio a Menem, confiava a conduo da economia ao principal responsvel
pela estratgia econmico-financeira do seu antecessor! A misso do novo ministro, que se transformou imediatamente em uma espcie de primeiro-ministro, era tirar a economia argentina da recesso e, ao mesmo tempo, preservar o
regime monetrio.
Misso impossvel. Os rgidos dispositivos introduzidos em 1991, com o
intuito de estimular a confiana e garantir a credibilidade do peso, transformaram-se em fonte de instabilidade e incerteza. Tentativas de flexibilizar pontualmente o modelo monetrio-cambial e a poltica econmica tendiam a despertar
ainda mais desconfiana. A incapacidade de pagamento dos governos nacional
e provinciais tornou-se indisfarvel. Sucessivas manobras financeiras e fiscais,
incluindo emprstimos emergenciais do FMI e de outras fontes oficiais, operaes onerosas de troca de ttulos pblicos e medidas draconianas de ajustamento fiscal, no conseguiram evitar que, no final do ano, o ministro Cavallo tivesse que reconhecer a necessidade de reestruturar as dvidas pblicas interna e
externa. A dvida interna chegou a ser renegociada, com reduo de juros e
alongamento de prazos, no apagar das luzes da sua gesto, em dezembro de
2001 (10). Contudo, essas providncias no foram mais suficientes para impedir a derrocada do modelo.
Ao longo de 2001, cresceu a desconfiana em relao ao sistema financeiro
argentino. Como se podia prever, a recesso prolongada gerou inadimplncia
dos devedores privados e queda na qualidade dos ativos bancrios, abalada tambm pelas j referidas dificuldades de pagamento do setor pblico. A desconfiana levou a saques de depsitos e aplicaes e fuga de capitais para o exterior.
Essa ltima foi facilitada, evidentemente, pela livre conversibilidade da moeda.
provvel que os prprios bancos, especialmente os estrangeiros, tenham servido de conduto para a fuga de capitais e at remetido recursos prprios para o
exterior. Uma corrida bancria em novembro acabou levando o governo a bloquear os depsitos do pblico, uma das ltimas medidas do governo De la Ra.

90

ESTUDOS AVANADOS 16 (44), 2002

A RGENTINA:

UMA

C R I S E P A R A D I G MT I C A

Essa deciso no s destruiu a confiana no sistema bancrio, como acabou

sendo um dos principais estopins de uma crise poltica que levaria ao fim prematuro do governo, dois anos antes do final do mandato para o qual fora eleito.

A reconstruo da moeda nacional na Argentina

A crise de propores inusitadas criou o ambiente para que se tomasse,
finalmente, a deciso de enfrentar a questo monetria. Em princpios de 2002,
o governo argentino se disps a iniciar uma reforma abrangente e a desmontar
o regime anterior. A crise era, na origem, uma crise monetria. Ela demandava,
portanto, uma soluo monetria nada mais nada menos do que a completa
refundao do sistema monetrio e cambial do pas.
O primeiro desafio do governo Duhalde, que teve incio em janeiro de
2002, recriar uma moeda nacional plena e compatvel com as condies da
Argentina e do mundo contemporneo. Isso significa transformar o peso argentino em uma moeda flutuante, inconversvel em moeda estrangeira e com
emisso desvinculada da disponibilidade de reservas internacionais.
Nas circunstncias, a passagem para a flutuao cambial implica, inevitavelmente, substancial depreciao do peso em relao ao dlar e outras moedas
estrangeiras. Sem isso, no h como resolver os graves problemas de competitividade internacional da Argentina, provocados essencialmente por cerca de
10 anos de sobrevalorizao cambial.
A essa altura, a natureza do desafio est bastante clara. A dificuldade reside em administrar a transio para o novo regime monetrio e cambial em meio
ao caos poltico, social e econmico. Raras vezes um governo comeou com
uma herana to desastrosa quanto a que Duhalde recebeu da era MenemCavallo.
No momento em que este texto est sendo escrito (final de fevereiro de
2002), o governo Duhalde completa dois meses de existncia. De uma maneira
geral, as medidas tomadas at agora vo na direo correta. Ainda que de forma
tumultuada e vacilante, o governo Duhalde deu vrios passos importantes na
direo da restaurao de um sistema monetrio autnomo e flexvel (11). Abandonou a paridade unitria com o dlar, decretou desvalorizao expressiva do
peso e, num segundo momento, deixou a moeda flutuar. Desvinculou a emisso monetria das reservas internacionais (12). Desdolarizou compulsoriamente emprstimos, depsitos, tarifas de servios pblicos, aluguis e outros contratos internos. Manteve e at reforou os controles cambiais e as restries s
sadas de capital estabelecidas no final do governo De la Ra. Confirmou a suspenso dos pagamentos da maior parte da dvida externa e anunciou a inteno
de reestruturar essas obrigaes.

ESTUDOS AVANADOS 16 (44), 2002

91

P A U L O N O G U E I R A B AT I S TA J R .

O resultado (previsvel) da flutuao foi uma megadepreciao do peso,

que perdeu de imediato mais de 50% do seu valor em relao ao dlar. Essa
depreciao, embora necessria, tem efeitos problemticos. Um deles o impacto sobre a taxa de inflao. Tendo em vista a fragilidade do governo Duhalde
e a profunda crise de credibilidade das instituies econmicas e polticas, o
risco de retorno da inflao alta no pode ser desprezado. Um quadro de descontrole inflacionrio faria ressurgir imediatamente propostas de dolarizao
total da economia argentina. Essas propostas foram temporariamente arquivadas, mas podem voltar cena, talvez com apoio externo, na hiptese de fracasso da reforma monetria.
A depreciao cambial provoca, alm disso, graves desequilbrios financeiros. Como vimos, a lei de conversibilidade de 1991 permitiu a consolidao
de um sistema bimonetrio na Argentina. O dlar estava entranhado na estrutura interna de contratos e operaes financeiras. Uma proporo expressiva
(talvez a maioria) dos agentes econmicos pessoas fsicas, empresas e o prprio Estado argentino tinha passivos em dlares e ativos ou receitas em pesos.
Assim, uma grande depreciao cambial, como medida isolada, arruinaria famlias, levaria empresas inadimplncia ou falncia, inviabilizaria instituies financeiras e tornaria as contas pblicas rigorosamente inadministrveis. Da provinha o apego (s aparentemente irracional) da populao argentina paridade
unitria entre o peso e o dlar.
Para que a mudana cambial pudesse ocorrer, era fundamental desdolarizar
operaes financeiras e contratos internos, isto , entre residentes na Argentina. Como imaginar que isso pudesse acontecer de forma no-coordenada e voluntria, por iniciativa dos agentes econmicos? Coube ao Estado argentino
propor um novo marco legal de carter emergencial que se sobreps a todos os
contratos e leis existentes em matria monetria e financeira. Sem essa
desdolarizao compulsria, a grande depreciao cambial requerida teria desorganizado completamente a economia e o sistema financeiro.
Pressionado por demandas exasperadas e contraditrias, o governo
Duhalde avana com grande dificuldade. O percurso da reforma monetria
tem sido bastante acidentado. A parte mais espinhosa est sendo a pesificao
compulsria dos diferentes tipos de operaes financeiras e contratos. Os detentores de depsitos bancrios, ativos financeiros e contratos em dlares resistem, como seria de esperar, sua converso em moeda nacional.
O desfecho da crise uma incgnita. Os obstculos restaurao da moeda
nacional so tremendos. O novo governo est longe de ser um modelo de
determinao e coerncia. A economia atravessa uma fase de depresso profunda. O sistema financeiro est literalmente falido. Com as finanas governamentais em grave desequilbrio, a capacidade de pagamento do setor pblico entrou em colapso.

92

ESTUDOS AVANADOS 16 (44), 2002

A RGENTINA:

UMA

C R I S E P A R A D I G MT I C A

Foto Ali Burafi / Agncia France Press

Protestos em frente ao Citibank em 15.2.2002 contra suposta remessa ilegal de dlares para o exterior

De qualquer maneira, o que se viu at agora s o comeo do drama.

Uma das questes fundamentais, ainda pendentes, a da dvida externa. Como
vimos, a insolvncia do governo argentino era evidente desde fins de 2001. O
ex-ministro Cavallo, depois de muita relutncia e diversas manobras financeiras, algumas ruinosas, foi obrigado a reconhecer a incapacidade de pagamento
do Estado, a reestruturar a dvida pblica interna e a anunciar a inteno de
renegociar a dvida pblica externa.
Com a megadepreciao cambial, o problema tornou-se mais agudo. Pelo
menos numa primeira fase, a desvalorizao provocar diminuio substancial
da j reduzida capacidade de pagamento do Estado argentino. O governo nacional e as provncias, cujas receitas so essencialmente em moeda nacional e
desvinculadas da taxa de cmbio, sofreram um grande aumento do equivalente
em moeda nacional das suas obrigaes externas. Ser inevitvel renegociar de
forma abrangente as dvidas internacionais do setor pblico argentino.
O mesmo se aplica a uma parte dos bancos e empresas privadas endividadas
no exterior. O problema menos grave, ou at inexistente, para aqueles devedores que fizeram o seu hedge no exterior (leia-se, transferiram recursos para
fora a tempo) ou para as empresas que exportam ou concorrem com importaes no mercado nacional e que se beneficiam, pelo lado operacional, com a
depreciao cambial. Mas pode-se admitir que grande parte dos devedores privados argentinos tambm ter dificuldade em saldar suas obrigaes externas.

ESTUDOS AVANADOS 16 (44), 2002

93

P A U L O N O G U E I R A B AT I S TA J R .

***
Em sntese, por essas e outras razes, governar a Argentina tornou-se um
verdadeiro pesadelo. O governo Duhalde vem tentando abandonar o modelo
dos anos 90 e restaurar a autonomia do pas. As circunstncias so muito adversas e a reforma monetria e cambial iniciada em janeiro de 2002 corre o risco de
naufragar, desembocando talvez na dolarizao total da economia.
Para o Brasil a crise da Argentina , evidentemente, da maior relevncia.
Temos todo o interesse em que a Argentina seja bem-sucedida nessa tentativa
de recuperar soberania sobre aspectos essenciais da poltica econmica. Na
medida das suas possibilidades, o governo brasileiro deve estar disposto a ajudar. Agora que a Argentina comeou, finalmente, a enfrentar os seus problemas
centrais, o papel do Brasil pode ser importante.
Seja qual for o resultado da reforma em curso, a experincia da Argentina
mostra, de maneira clara, o quanto pode ser nefasto para um pas abrir mo da
sua independncia nos campos monetrio e cambial. A subordinao a uma
moeda estrangeira ajuda a combater a inflao, mas o preo que se paga pode
ser extraordinariamente elevado.

Notas
1 Walters, 1989, p. 109-114.
2 Para uma anlise crtica do currency board ver, por exemplo, Tobin, 1999, p. 69-71.

Para uma defesa ver Dornbusch, 2000, p. 289-292 e 297-308.

3 Artigo 11 da lei de conversibilidade. A ntegra dessa lei pode ser encontrada na Re-

vista de Economia Poltica, v. 11, n. 4, out./dez. 1991, p. 157-159.

4 Comisin Econmica para Amrica Latina y el Caribe, 2001, cuadro A-4, p. 86. In-

ternational Monetary Fund, 2001, Appendix table 3, p. 72.

5 Batista Jr., 1993, p. 384-389.
6 Comisin Econmica para Amrica Latina y el Caribe, 2001, cuadro A-1, p. 83.
7 As sees Dependncia monetria e A Argentina como contramodelo consti-

tuem verses parcialmente reescritas e atualizadas de parte de um trabalho preparado para o Centro Brasileiro de Relaes Internacionais - CEBRI. Batista Jr., 2001, p. 16-21.
8 Na dcada de 90, o modelo do currency board tambm foi introduzido na Estnia

(1992), Litunia (1994), Bsnia-Herzegovina (1997) e Bulgria (1997). Gosh, Gulde

& Wolf, 1998, p. 1 e 9 e Batista Jr., 2002, p. 292-294.
9 Comisin Econmica para Amrica Latina y el Caribe, 2001, cuadros A-1, p. 83; A-

4, p. 86; A-5, p. 87; A-12, p. 95.

10 Id., p. 30.

94

ESTUDOS AVANADOS 16 (44), 2002

A RGENTINA:

UMA

C R I S E P A R A D I G MT I C A

11 A reforma comeou por meio da Lei de Emergencia Pblica y de Reforma del

Rgimen Cambiario, de 7 de janeiro de 2002.

12 A carta orgnica do Banco Central foi modificada de forma a desvincular a base

monetria das reservas internacionais e permitir que o rgo emissor atue como
emprestador de ltima instncia para o sistema financeiro. Essas alteraes foram
introduzidas pela lei 25.562, sancionada em 23 de janeiro de 2002.

Referncias bibliogrficas
BATISTA Jr., Paulo Nogueira. A armadilha da dolarizao. Estudos Econmicos, v. 23,
n. 3, set./dez. 1993.
_______________. Globalizao, dependncia monetria e vulnerabilidade externa.
Trabalho preparado para o seminrio GLOBALIZAO, DEMOCRACIA E DESENVOLVIMENTO SOCIAL, organizado pelo Centro Brasileiro de Relaes Internacionais (CEBRI), verso preliminar, jun. 2001 [mimeo.].
_______________. A economia como ela ..., 3. ed. So Paulo, Boitempo Editorial, 2002.
Carta Orgnica del Banco Central de la Repblica Argentina, com as alteraes
introduzidas pela Lei 25.562, sancionada em 23 de janeiro de 2002. B.O. 6 fev.
2002, Banco Central de la Repblica Argentina (www.bcra.com.ar).
CAVALLO, Domingo. El peso de la verdad: un impulso a la transparencia en la Argentina de los 90, 3. ed. Buenos Aires, Planeta, 1997.
_______________. The quality of money. Document prepared for the occasion of the
Award Ceremony of the Doctorate Honoris Causa, presented by the University of
Paris 1. Pantheon Sorbonne, mar. 1999.
_______________. Pasin por crear, en dilogo con Juan Carlos de Pablo. Buenos
Aires, Planeta, 2001.
COMISIN ECONMICA PARA AMRICA LATINA Y EL CARIBE. Balance preli-

minar de las economas de Amrica Latina y el Caribe. Santiago de Chile, Naciones

Unidas, dez. 2001.
DORNBUSCH, Rudiger. Keys to prosperity: free markets, sound money, and a bit of
luck. Cambridge, Massachusetts, The MIT Press, 2000.
FERRER, Aldo. Bases para una nueva etapa del desarrollo argentino, dez. 2001
[mimeo.].
GHOSH, Atish R.; GULDE, Anne-Marie & WOLF, Holger C. Currency boards: the
ultimate fix? International Monetary Fund, IMF Working Paper, WP/98/8, jan.
1998 [mimeo.].
INTERNATIONAL MONETARY FUND. World economic outlook: the global economy
after September 11. Washington, D.C., dez. 2001 (www.imf.org).
Lei de Conversibilidade do Austral. Revista de Economia Poltica, v. 11, n. 4, out./dez.
1991.

ESTUDOS AVANADOS 16 (44), 2002

95

P A U L O N O G U E I R A B AT I S TA J R .

Ley de Emergencia Pblica y de Reforma del Rgimen Cambiario, sancionada em 7 de

janeiro de 2002, Ambitoweb.com, ed. 434 (www.ambitoweb.com).
LLACH, Juan. Otro siglo, otra Argentina: una estrategia para el desarrollo econmico y
social nacida de la convertibilidad y de su historia. Buenos Aires, Ariel, 1997.
ROUBINI, Nouriel. Should Argentina dollarize or float? The pros and cons of
alternative exchange rate regimes and their implications for domestic and foreign
debt restructuring/reduction. Stern School of Business, New York University, dez.
2001 [mimeo].
TOBIN, James. Financial globalization: can national currencies survive? Keynote
Address, ANNUAL WORLD BANK CONFERENCE ON DEVELOPMENT
ECONOMICS 1998. Washington, D.C., The World Bank, 1999.
WALTERS, Alan. Currency boards. In: John Eatwell, Murray Milgate & Peter Newman
(orgs.), The new palgrave money. London, The MacMillan Press, 1989.

Paulo Nogueira Batista Jr. pesquisador-visitante do Instituto de Estudos Avanados

da Universidade de So Paulo (IEA-USP).

96

ESTUDOS AVANADOS 16 (44), 2002