DECISES DE FINANCIAMENTOS

CAPITAL PRPRIO
Empiricamente, sabe-se que os investimentos com prazo de retorno longo ou de alt
o grau de risco devem ser financiados com capital prprio. O capital prprio obtido
por meio da venda de aes preferenciais e ordinrias e com os lucros retidos.
Uma empresa precisa manter equilbrio entre o capital prprio e o capital de terceir
os. A partir de determinado grau de alavancagem financeira, o custo do emprstimo
torna-se excessivamente alto a ponto de inviabilizar sua captao. Existem ramos de
atividades econmicas que permitem maior ou menor grau de alavancagem financeira.

AES PREFERENCIAIS
A atribuio de dividendos fixos ou mnimos para aes preferenciais relativamente comum e
ntre outros pases, embora no o seja no Brasil. Nesse caso, por no ter nenhum direit
o sobre o lucro integral, as aes preferenciais so equivalentes a emprstimos, porm, se
m prazo determinado de vencimento.
O custo das aes preferenciais com dividendos fixos anuais (sem direito a lucro rem
anescente) calculado com a equao 9.4.

Onde:
Kp = custo das aes preferenciais;
Dp = dividendo fixo por ao;
P0 = preo corrente da ao;
f
d

= taxa de desgio sobre o preo de lanamento das aes em percentual;

= despesas de underwriting, em percentual.

Exemplo :
Uma Companhia planeja emitir aes preferenciais com dividendo anual prefixado de $
15,00. O preo unitrio corrente da ao preferencial no mercado de $ 95,00, mas os in
vestidores exigem 10% de desgio para subscrev-las. As despesas de UnderWriting so d
e 4%. O custo das aes preferenciais ser?

AES ORDINRIAS
Embora tenha prioridade na distribuio de dividendos, no Brasil, geralmente, as aes p
referenciais tm direitos aos mesmos dividendos das aes ordinrias. Nesse caso, os cus

tos dos dois tipos de aes podem ser calculados da mesma forma.
O custo da ao ordinria pode ser medido, principalmente, por meio de duas tcnicas:
(a) modelo de precificao de ativos de capital (modelo de Gordon); (b) modelo de pr
ecificao de ativos de capital (CAPM
Capital Asset Pricing Model).

MODELO DE PRECIFICAO COM CRESCIMENTO CONSTANTE

Por esse modelo, para calcular o valor da ao, desconta-se o fluxo de dividendos q
ue se espera receber, com uma taxa de crescimento anual, durante um horizonte in
finito de tempo. A equao bsica a seguinte (Gitman, 1997:391):

Onde: P0 = preo corrente da ao;

D1 = dividendo por ao esperado no ano1;
Ks = taxa de retorno exigida sobre a ao;
g

= taxa anual de crescimento constante dos lucros e dividendos.

Com base na equao 9.5, pode-se obter a equao que representa o custo da ao, que corres
ponde taxa de retorno exigida pelos acionistas (equao 9.6).

Se ks a taxa de retorno exigida pelo acionista, para a empresa o custo da ao, pois
a remunerao que deve ser dada aos recursos investidos pelos acionistas.
EXEMPLO. A ao de uma companhia negociada em bolsa a preo corrente de $ 100, e seu d
ividendo anual previsto de $ 15, com previso de crescimento dos lucros e dividend
os a uma taxa mdia anual de 2%. O custo dessa ao pode ser calculado como segue:
Ks= $ 15 /$ 100 + 0,02 = 0,17 ou 17% a.a.

EMISSO DE NOVAS AES

Para o emissor de novas aes, o custo da ao preferencial diferente do custo da ao ordi

ia, mesmo que tenha os mesmos direitos sobre o lucro remanescente, pois os seus
preos de mercado so diferentes, por diversos motivos:

Somente a ao ordinria tem direito de voto,

A ao preferencial tem prioridade na distribuio do lucro, etc.

O preo da emisso de novas aes deve ser inferior ao preo praticado no mercado, para de

spertar o interesse dos subscritores. Alm de estar subprecificada, a empresa emis

sora receber um valor lquido descontado do custo de underwriting, conforme a equao 9
.8, baseada no modelo de precificao com crescimento constante:

LUCROS ACUMULADOS
Os lucros acumulados so lucros retidos por diversos motivos. Caso no fossem retido
s, seriam distribudos aos acionistas. Pela diviso do acionista, os lucros no distri
budos equivalem a um reinvestimento na empresa. Portanto, a reteno de lucros soment
e se justificaria se a expectativa do retorno sobre os fundos reinvestidos fosse
pelo menos igual ao retorno que os acionistas obteriam em investimentos com o m
esmo nvel de risco.
Para a empresa, o custo de lucros retidos, kr, equivalente ao custo de emisso de
aes ordinrias totalmente subscritas e integralizadas, sem o desgio e as despesas de
undewriting,
Com base em dados do exemplo utilizado at agora, tem-se :

Kr = $ 15 / $ 100 + 0,02
Kr = $ 0,17 ou 17% a.a.

CAPITAL DE TERCEIROS
A taxa bruta de juro formada pela taxa de inflao e pela taxa de juro real (que, po
r sua vez, composta de taxa livre de risco).
O custo do capital de terceiros a taxa de retorno pelo qual o investidor deseja
ser remunerado pelo risco que estar correndo temporariamente, ao ceder seu capita
l ao tomador.

PRINCIPAIS FONTES DE CAPITAL DE TERCEIROS

Mesmo com a estabilidade econmica, os emprstimos em moeda local continuam escassos
e caros no Brasil, pois o nvel de poupana interna no o suficiente para financiar a
s atividades empresariais em carter permanente.
As empresas so obrigadas a buscar emprstimos e financiamentos externos, pela escas
sez e alto custo dos financiamentos internos, mesmo que isso implique assumir o
risco de cmbio. O acesso de empresas brasileiras ao mercado financeiro internacio
nal est restrito a empresas de grande porte e subsidirias de empresas multinaciona
is. O volume dos recursos que as instituies financeiras captam no mercado financei
ro internacional e repassam no mercado interno limitado.
A estrutura de capital deve ser composta por fontes de longo prazo e permanentes
, mas nem sempre essas fontes esto disponveis, o que obriga empresas a financiarem
suas atividades com recursos de curto prazo.

FINANCIAMENTOS EM MOEDA NACIONAL

Os financiamentos em moeda nacional mais comuns so:

Emprstimos para Capital de Giro

Por meio de um contrato, so estabelecidas as condies gerais e especficas da operao, co
mo valor, o vencimento e a taxa de juros. As garantias exigidas so as notas promi
ssrias avalizadas, geralmente, por scios ou diretores.
Alm das notas promissrias, podem ser exigidas garantias adicionais, como duplicata
s, hipotecas e penhor mercantil.

Desconto de Ttulos
Os ttulos descontados podem se duplicatas ou notas promissrias. O cedente da dupli
cata ou nota promissria transfere ao banco o direito de receb-los nos respectivos
vencimentos, recebendo antecipadamente o valor liquido dos ttulos aps descontados
os juros. No vencimento, o devedor paga o valor do ttulo ao banco, que baixa da
responsabilidade do cedente.
Na operao de desconto, o banco tem o direito de regresso, isto , caso devedor no pag
ue o ttulo no vencimento, o banco tem o direito de receber do cedente o valor do
ttulo acrescido de juros de mora e/ou multas.

Hot Money
Esse tipo de emprstimo caracteriza-se por ser de curtssimo prazo, geralmente de um
dia a uma semana. A taxa de juros de hot money baseada na taxa diria do CDI, acr
escida de spread do banco e impostos. As vantagens desse tipo de emprstimo so de q
ue a empresa tomadora pode ajustar melhor seu fluxo de caixa e possibilita uma m
udana rpida de fonte de financiamento, caso outros tipos de financiamento se torne
m mais vantajosos.
A cobrana de impostos (IOF, CPMF etc.) pode tornar o custo efetivo de hot money e
xcessivamente alto, o que limita esse tipo de emprstimo a eventuais operaes de ajus
tes de caixa.

Conta Garantida
, para pessoa jurdica, o equivalente a cheque especial utilizado por pessoa fsica.
O banco abre uma conta de crdito para empresa, que saca livremente o valor at o li
mite estabelecido e cobre o saldo devedor a qualquer tempo, at o vencimento do co
ntrato. Os encargos financeiros so pagos periodicamente. A grande vantagem da con
ta garantida que o tomador pode ajustar melhor sua necessidade de caixa.

Factoring
Factoring uma operao de fomento comercial, portanto, no sujeita a regulamentaes do Ba
nco Central. A operao consiste em ceder os direitos creditrios sobre duplicatas a e
mpresas de factoring, recebendo em contrapartida o valor de face com desgio (que
corresponde a juros e spread da operao).

A grande vantagem dessa operao que nela feita a venda definitiva das duplicatas, p
ortanto, sem o direito de regresso, diferentemente do desconto de duplicatas. Po
r ser uma operao com custo final mais alto do que as taxas geralmente praticadas p
elos bancos, utilizada com maior freqncia por empresas de pequeno e mdio portes qu
e tem dificuldades de obter linhas de crdito em bancos.

Debntures
Debnture um ttulo emitido por sociedades annimas de capital aberto, com a aprovao da
emisso por Assemblia Geral Extraordinria, para captar recursos de mdio e longo prazo
s no mercado financeiro. As condies gerais e especficas sob as quais foi emitida a
debnture constam de um documento chamado Escritura de emisso, com registro em cartr
io.
As debntures podem ser remuneradas com juros e prmios sobre valores atualizados mo
netariamente, ou com taxas de juros prefixadas. As taxas de remunerao so repactuada
s periodicamente. Caso no se chegue a um acordo quanto taxa de remunerao do novo pe
rodo, a empresa deve resgatar os ttulos. O prazo de resgate no deve ser inferior a
um ano.
O agente Fiducirio da operao zela pelos direitos dos debenturistas.

Recursos do BNDES
Praticamente, a maioria dos recursos de longo prazo existentes em moeda nacional
fornecida pelo sistema BNDES, dentro das polticas operacionais estabelecidas par
a cada setor de atividade econmica. O Sistema BNDES formado pelo prprio Banco Naci
onal de Desenvolvimento Econmico e Social (BNDES) e suas subsidirias Agencia Espec
ial de Financiamento Industrial (Finame) e BNDES Participaes S. A (BNDESpar).
O Sistema BNDES pode operar diretamente com o financiado, mas a maioria das oper
aes intermediada pelas instituies financeiras credenciadas. Em alguns casos, o BNDES
par participa do capital social de empresas consideradas estratgicas ou com proje
tos prioritrios.
Os encargos dos financiamentos so baseados em Taxa de Juros de Longo Prazo (TJLP)
, apurada com base em uma cesta de moedas, acrescida de spread especfico para cad
a linha de financiamento, mais a comisso do agente repassador.

Algumas das linhas de financiamentos so:

Financiamento de mquinas e equipamentos de fabricao nacional (Finame);

Financiamento exportao de mquinas e equipamentos (Finamex);

Financiamento para subscrio de aumento de capital social;

Garantia de subscrio de valores mobilirios.

FINANCIAMENTOS EM MOEDA ESTRANGEIRA

Pode ser a taxa de cmbio brasileira atrelada ao dlar, a maioria dos emprstimos e fi

nanciamentos em moeda estrangeira denominada em dlar. As mais comuns so:

Adiantamento sobre Contratos de Cmbio

Nesse tipo de operao, os exportadores, com base em contrato de fornecimento ou ped
ido de compra, vendem a termo os valores em moeda estrangeira que sero gerados pe
la futura exportao, recebendo antecipadamente o valor equivalente em moeda local,
convertido pela taxa de cmbio da data da operao.
Antes do embarque da mercadoria, a operao recebe o nome de Adiantamento sobre Cont
rato de Cmbio (ACC), mas aps o embarque, essa operao passa a chamar-se Adiantamento
sobre Contrato de Exportao (ACE). Por ser um incentivo financeiro exportao, o custo
dessa operao , geralmente, mais baixo do que a taxa de mercado.

Resoluo 63
Essa operao regulamentada pela Resoluo 63 do Banco Central. Os bancos repassam aos t
omadores locais, em moeda estrangeira, os recursos captados no exterior por meio
de lanamentos de bnus e outros instrumentos financeiros. Todas as condies do emprsti
mo original, com datas de pagamentos de juros e amortizao, taxas de juros e impost
o de renda sobre a remessa de juros, coincidem com os vencimentos do emprstimo or
iginal. O prazo mximo da operao para o tomador local no pode exceder o vencimento do
emprstimo original, mas o banco pode repassar o recurso por um prazo menor. O ba
nco local cobra do tomador uma comisso de repasse, que pode ser antecipada ou pag
a juntamente com os juros, e sobre essa comisso no incide Imposto de Renda, por se
r paga em moeda nacional.

Financiamento de Importao
Os bens adquiridos no exterior podem ser financiados por bancos do exterior. Em
vez de o importador desembolsar as compras vista, o banco do exterior paga vista
ao exportador e o importador fica devendo a esse banco do exterior. No vencimen
to do financiamento, o importador far a remessa financeira pela compra de mercado
rias.

ARRENDAMENTO MERCANTIL
O arrendamento mercantil (leasing, em ingls) uma forma de financiamento de bens d
o Ativo Imobilizado. A ampla aceitao dessa modalidade de financiamento pelas empre
sas est baseada no princpio de que o lucro gerado pela utilizao do bem e no por sua p
ropriedade.
A operao de leasing consiste em uma empresa arrendadora adquirir um bem do fabrica
nte (ou comerciante) escolhido pela arrendatria e arrend-lo a esta mediante o rece
bimento de prestaes peridicas (que podem ser mensais, trimestrais etc.). O bem adqu
irido fica contabilizado como Ativo Permanente da arrendadora at sua eventual ven
da para arrendatria. O objeto do arrendamento pode ser: bens mveis ou imveis, novos
ou usados, de fabricao nacional ou estrangeira, contratado em moeda nacional ou e
m moeda estrangeira, com as arrendadoras nacionais ou estrangeiras.

MODALIDADES DE ARRENDAMENTO MERCANTIL

Basicamente, existem duas modalidades de leasing: financeiro e operacional.

Leasing Financeiro
O leasing financeiro equivale operao de financiamento de mdio ou longo prazo em que
a arrendatria paga, geralmente, prestaes mensais. Ao final do contrato, que no pode
ser rescindido antecipadamente, a arrendatria ter o direito de adquirir o bem por
um valor previamente combinado denominado valor residual garantido (VRG).
O prazo mnimo de arrendamento de dois anos para bens com vida til de at cinco anos
(veculos, equipamentos de informtica etc.) e de trs anos para os com vida til superi
or a cinco anos (mveis e utenslios, maquinarias em geral etc.). A conservao e a manu
teno do bem de responsabilidade da arrendatria.
No Brasil, somente as sociedades de arrendamento mercantil (empresas de leasing)
podem praticar as operaes de leasing financeiro, pois essa modalidade de arrendam
ento est sujeita regulamentao do Banco Central.

Leasing Operacional

O leasing uma operao de locao em que a arrendatria (locatria) paga uma taxa de arrend
mento peridica (semanal, mensal, trimestral etc.) arrendadora (locadora). A manut
eno do bem arrendado nessa modalidade de responsabilidade da locadora. O bem devol
vido locadora ao final do contrato, ou qualquer tempo (se assim estiver previsto
no contrato). Caso a locatria desejar adquirir o bem, o preo de venda ser estabele
cido de acordo com o valor de mercado.

Nessa modalidade de arrendamento no existe um prazo mnimo obrigatrio. Portanto, a d

urao de um contrato de locao poderia ser de apenas alguns meses (ou dias). O prazo d
o contrato de locao, ou a opo de devoluo a qualquer tempo, depender da natureza e esp
do bem objeto de locao, pois existem bens de difcil comercializao no mercado de bens
usados e com alta taxa de obsolescncia.
No h necessidade de a empresa locadora ser uma sociedade de arrendamento mercantil
para exercer as atividades de leasing operacional, pois essa modalidade de arre
ndamento no est sujeita regulamentao do banco Central. A ttulo de exemplo, as empresa
s de locao de veculos adquirem os veculos por meio de leasing financeiro e os arrenda
m a seus clientes por meio de leasing operacional.