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TeixeiraEduardoFadul TCC PDF
TeixeiraEduardoFadul TCC PDF
T235m
IE/2596
___ ------ de Campinas ..._,.
l~IE
Instituto de Economia TCC/UNICAMP T235m
UNICAMP
Mercado
De
Debntures
No Brasil
CEDOC/IE
NDICE
1- INTRODUA0.........................................4
1.2- DIFERENA SEMNTICA DO TERMO SECURITIZAO .......................................... 6
3- DEFINIO DE DEBNTURES.................................................................. 22
3.1 MERCADO ATUAL DE DEBNTURES ..................................................................................... 22
3.2 REGRAs DE TRIBUTAO QUE BENEFICIARAM o MERCADO DE DEBbiTURES No BRASIT.............. 24
3.3 MERCADO SECUNDRIO ............................................................ 26
3.4 PAPEL DA CVM NO MERcADo DE DEBNTUREs ................................................................... 28
3.5 MUDANAS NA LEGISLAO ................................................................................................ 29
4. CONCLUSO.......................................................................................................... Jl
5. AN"EX0.................................................................................................................................33
5.1-PROCESSO DE EMISSO ...................................................................................................... 33
5.1.2-Procedimento daEmisso............ .................................................................. ....... 33
5.1. 3-Caracteristicas das Debntures............................................................................. 35
6- BIBLIOGRAFIA ............................................................................................................... 45
ndice de Figuras
Outro fator mais recente, dentro desse processo histrico, que tem colaborado
bastante para tal expanso refere-se quantidade de recursos geridos por fundos, o que
aumentou bastante a demanda por tal ativo.
Inovaes corno a securitizao, a nova estrutura-financeira informatizada bem
como a regulamentao das emisses proporcionaram mn grande amnento do mercado de
debntures, sendo que no caso brasileiro embora a emisso das mesmas data ainda do final
do sculo XIX, a sua utilizao era bastante insignificante devido a ftores institucionais
que no garantiam segurana aos investidores e, adernais, existiam fatores de grande
incerteza dado o cenrio inflacionrio verificado na dcada de oitenta Grandes
modificaes foram implantadas de modo a proporcionar maiores garantias aos
investidores. Sem o avano da informatizao certamente no seria possvel observar o
aumento dessas operaes da ordem de grandeza que se apresentam. Ser a partir dessas
transformaes que se criaro condio para o desenvolvimento de urn mercado primrio e
seclUldri.o de ttulos no Brasil. Para se ter idia desses nmeros, nos quatro primeiros
meses de 2005 o volmne de registros na CVM - Comisso de Valores Mobilirios foi da
ordem de R$ 16,4 bilhes. Vale dizer que comeamos a entrar na tendncia do mercado
americano, pois somente o volume de dvida coorporativa, em 2004, registrou um volwne
de US$ 4,7trilhes o que refora a importocia desse tipo de operao na atualidade.
Vale salientar que, essa nova engenharia financeira associada maior integrao
do sistema financeiro (com a entrada de investidores no somente ligados s instituies
bancrias) proporcionou no s o afluxo de capitais no mercado de debntures como
tambm nos mercados de aes e ttulos. A grande vantagem das debntrnes deriva da
flexibilidade dessas operaes de maneira a adequar os interesses das empresas, na medida
em que elas podem realizar os pagamentos de suas obrigaes de acordo com suas
necessidades especificas, bem corno aos interesses dos investidores que vem nas
debntures uma maneira de remunerao do capital. Essa fonna de financiamento tem
crescido em grande parte pelo fato de que os empresrios, na tentativa de tornar suas
empresas mais competitivas e no serem absorvidos pelas empresas gigantes e,portanto,
procmam formas alternativas de financiamento mais baratas de modo a aumentar os
investimentos necessrios inovao bem como diminuir seus custos o que,
conseqentemente, aumentar a produtividade da empresa.
'
Por conseguinte, considerando o fato de que toda essa expanso do mercado de
debntures motivada fimdamentahnente pelo processo de securitizao, tratarei do tema e
suas conseqncias.
Vale ressaltar que esse processo foi possvel em grande medida pelas inovaes,
sobretudo no que se refere s novas tecnologias tais como a informatizao e a
telecomunicao. Esses instrwnentos permitiram que houvesse um maior nmero de
instituies operando no sistema financeiro. A esse processo acrescenta-se a
desregulamentao financeira promovida nos pases desenvolvidos a qual criaram-se
condies para que essas outras instituies (no bancrias) tambm pudessem atuar no
mercado financeiro. Desta forma, verificou-se um aumento da concorrncia entre as
instituies bancrias e no bancrias (inclusive entre bancos comerciais e bancos de
investimento) o que por sua vez favorecia a criao de novas inovaes financeiras ou
mesmo a especializao das instituies em mercados distintos. digno de nota o fato de
que tal concorrncia, em grande medida, esteve ligada a questo da desregulamentao j
que a mesma contribuiu para a integrao financeira internacional. Isso pode ser verificado
7
atravs de mercados 24 horas para muitos dos instnnnentos financeiros, pela elevada
mobilidade dos fluxos internacionais de capitais, pela expanso internacional, pela
diversificao dos portflios dos investidores institucionais bem como pela significativa
multiplicao de novos instrumentos no Euromercado e no mercado americano jwltamente
com sistemas financeiros domsticos.
Figura 1: Nmero de novas operaes de emprstimos efetuadas nos mercados fmanceiros internacionais.
A tabela acima nos revela qual foi a magnitude do nmero de novas operaes
financeiras na primeira metade da dcada de 80.
Kothari (1999) descreve que a secwitizao, em seu conceito mais amplo, tem o
sentido de converso de ativos de pouca liquidez em ttulos mobilirios de grande liquidez,
passveis de serem absorvidos pelo mercado investidor. Esses ttulos possuem corno lastro
os ativos que foram securitizados, tendo suas receitas baseadas no fluxo de caixa
proveniente, seja de juros sobre emprstimos, seja de outros recebveis.
o
Kravitt (1998) tambm prefere dar significado mais abrangente, defendendo que a
securitizao consiste na utilizao de urna estrutura para financiar determinados ativos de
forma mais eficiente, baseada na escolha pela expectativa de comportamento financeiro de
determinados ativos, em oposio expectativa de comportamento financeiro do prprio
originador desses ativos.
1n
Sabe-se que as primeiras operaes de securitizao no Brasil foram verificadas
no incio dos anos 80. Tal fato deve-se, em grande medida, ao processo de
desregulamentao financeira oconido em diversos pases e tambm ao aumento de
investidores institucionais no mercado de capitais. Neste contexto, entra em cena outras
instituies que no apenas as financeiras realizando esse tipo de operaes financeiras.
11
caixa) dos titulas espelhavam o cash j/ow dos recebveis. Tal tipo de estrutura conhecido
como ''Asset-Bacla!d Securities" (titulas de ativos com lastro).
Neste tipo de operao, h mna transferncia dos direitos creditrios gerados pela
companhia operacional, a originadora, para uma Sociedade de Propsito Especifico, SPE,
utilizada como instnunento da operao, a qual emite, publicamente, valores mobilirios,
1?
aplicando o produto dessa emisso na aquisio dos direitos creditrios originados pela
companhia operacional Portanto, conforme citado anteriormente, os investidores no esto
buscando investimentos diretamente na empresa originadora, mas sim no pacote de
recebveis que lhes foi oferecido.
Deve-se atentar que para dar segurana aos investidores e cmnprindo o disposto
no artigo 60 da Lei 6404/76, a sociedade, SPE, o valor total das emisses das dabntures
dever obedacer a determinados limites legais (quando a debnture emitida for subordinada
no h qualquer obrigatoriedade de se atender ao requisito referido no artigo 60, da Lei
6404/76). Assim, o valor dos direitos creditrio dados em garantia real, por exigncia legal,
deve ser superior ao valor das debntures emitidas.
Por conseguinte, a SPE ficar encarregada em fazer com que as debntures, por
exemplo, sejam pagas na da1a de seu vencimento de modo que se faa mister a criao de
uma complexa estrutura contratual e societria a fim de atingir tal objetivo.
Sabe-se que a captao de recursos para algllllS mercados americanos tais como: o
imobilirio e o de cartes de crdito so feitos atravs de operaes de securitizao. Esse
mecanismo segundo Barbour, Norton; Slover (1997) amplia a possibilidade de captao de
recursos e acesso a financiamento aos originadores desses crditos, atravs de mn meio
alternativo e eficiente, dando acesso direto ao mercado de capitais, reduzindo custos e
riscos de captao. Ademais, o futo da possibilidade da dissociao da qualidade dos
crditos da qualidade do originador permite que os prprios custos de captao sejam
menores, decorrncia do aumento da base de investidores.
lA
sociedade originadora) o crdito que possui no seu patrimnio. O risco dos investidores se
limita qualidade dos crditos de que a SPE titular. Deve-se salientar ainda que o
amnento notvel do nmero de debntures se deve, em grande medida, a essa grande
expanso da securitizao com lastro.
Justamente por essas vantagens e pela grande demanda por esse tipo de operao,
pessoas fsicas tambm j podem investir em ttulos de securitizao. Para investir de forma
direta, a regulamentao desses produtos estabelece os seguintes requisitos:
'"
Outra possibilidade de investir em securitizao, ainda que indiretamente, surgiu
h alguns meses pela Instruo 409, quando a CVM admitiu a aquisio de cotas de fundos
de recebveis pelos fundos de renda fixa e pelos fundos multimercados, at o limite de 10%
do patrimnio liquido. A nonna exige previso expressa no regulamento e no prospecto do
fundo da admissibilidade de investir em FIDCs.
O investidor que queira adquirir CR!s, mas no pretenda dispor de R$ 300 mil,
ainda resta urua possibilidade. A Instruo CVM 414 admitiu a emisso de certificados de
recebveis imobilirios de valores inferiores a R$ 300 mil (sem limite mnimo), desde que
respeitadas as seguintes condies:
17
Na pior hiptese, no surgindo rnna emisso primria pulverizada de CRis, dentro
de pollilo tempo surgiro os primeiros negcios de CRJs de pequeno valor pelas pessoas
fisicas no mercado secundrio.
A partir de ento as pessoas fsicas tambm podero operar neste mercado, lllil
10
2.4.1- Dimerso dos ativos financeiros
Essa disperso permite que os ttulos sejam distribudos por um maior nmero
possvel de investidores, o que gera maior eficincia no mercado e, ademais, promove a
liquidez no mercado bem corno a promoo do desenvolvimento de novas operaes. Deve-
se ainda ressaltar que a diversificao de investidores permite a alavancagem da captao
de recursos de um dado mercado devido ampliao do volume de capitais dispotveis.
10
De acordo com Ko1hari (1999), urna operao de securitizao permite a difuso e
distribuio dos riscos de urna base larga de investidores, reforando, portanto a diminuio
de custos que estas operaes podem trazer.
A prpria palavra securitizao bem como seu sentido bsico remete fimo e
objetivo de distribuio de riscos. Uma vez que ocorre a diversificao, dilui-se o risco
concentrado em lUTI nico originador entre todos os ativos componentes de um detenninado
portflio.
?1
3- DEFINIO DE DEBNTURES
Outra definio para o termo seria: ''T1nlo que representa emprstimo a uma
empresa de capital aberto, rendendo juros e correo monetria e, ademais, garantido ou
no pelo ativo da empresa com a preferncia para resgate sobre praticamente todos os
outros dbitos da empresa originadora".
??
Figura 2: Volume de debntures Emitidas
14
12,50
11,16
12
10,07 ... 10,90
10
7,72
8
5,79
6
Elaborao prpria
Fonte: Dados da SND (Sistema Nacional de debntures)
Esses nmeros revelam que nos ltimos anos a emisso de debntures tem se
disseminado no mercado mobilirio brasileiro como forma de captao de recursos. Vale
destacar que em 5 anos o mmero dessas operaes teve mn crescimento acima de 100%
(considerando que os 12,5 bilhes o volmne de emisses de debntures at setembro de
2005).
Assim sendo, pode-se afinnar que esse um grande mercado em expanso
utilizado principalmente como fonte de financiamento para empresas e bancos. Esse
mercado, conforme referi em uns dos tpicos desse traballio, tem se ampliado pelo fato de
que vrias mudanas tributrias e institucionais tm favorecido o desenvolvimento de um
mercado primrio e tambm mn mercado seCWldrio mais significativo a partir de 2003 no
Brasil. Vale dizer que esse incremento de emisses em 2005 refere-se no apenas
mudana na tributao desses ttulos, mas tambm pela fase de processamento de
maturao desse mercado pouco explorado outrora no Brasil.
O IOF ser cobrado alquota de um por centn ao dia sobre o valor do resgate,
cesso ou repactuao, limitado ao rendimento da operao, em funo do prazo conforme
os seguintes requisitos:
Assim, essas duas mudanas foram bastante significativas para que se amnentasse
consideravelmente o mercado de debntures no Brasil. Vrias so as empresas que esto se
utilizando dessas operaes a fim de desfrutar dessas vantagens oferecidas recentemente
pelo mercado mobilirio.
?li
Figura 3: Negociao de debntures secundrias
60000 52784
~
li 50000 41009
.c
~ !li 40000 32782
o 30000
"ii
> 20000
10000 400 1226 225
o
2000 2001 2002 2003 2004 2005
Elaborao prpria
Fonte: Dados da SND (Sistema Nacional de debntures)
Conforme analisado no grfico, o que se observa um aumento substantivo do
volmne de debntures negociadas no mercado seclllldrio. Em 2000o volume dessas
operaes era de aproximadamente de 400.000 operaes ao passo que em 2001 esse
nmero ultrapassava 1.200.000 contratos, ou seja, em apenas um ano essas operaes mais
do que triplicaram. De 2000 para 2004 essas operaes cresceram mais de 130 vezes o que
revela mna mudana de magnitude dessas operaes. Na verdade, era esse mercado at
2001 praticamente no era negociado no Brasil, mas a partir da o volume no mais parou
de crescer (a curva tem um declnio no ano de 2005, mas isso decorre do fato de que os
dados disporveis eram de at setembro deste ano). Vale ressaltar que somente neste ano de
2005, foram negociados no mercado secundrio mais de 30.000.000 debntures.
OQ
do auditor independente para a credibilidade do mercado, na medida em que zela pela
fidedignidade das demonstraes cmtbeis da entidade auditada, pode-se concluir que as
novas regras referentes obrigatoriedade de rotatividade dos auditores, aps prestar
servios para o mesmo cliente pelo prazo de cinco anos consecutivos, bem como
proibio de prestao de servios de consultoria entidade auditada, que possam
caracterizar a perda da sua objetividade e independncia, so extremamente relevantes para
garantir maior independncia aos auditores. A qualidade e a fidedignidade das
demonstraes contbeis so requisitos bsicos para um mercado eficiente.
10
4. Concluso
Neste sentido, o fato que esses ttulos tm se constitudo como mna forma de
capitao de recursos para diversas instituies, seja ela financeira seja ela no financeira.
Os nmeros observados em pases onde o mercado mobilirio mais desenvolvido so
infinitamente maiores chegando a atingir parte considervel do PIB.
Pode-se concluir que o mercado brasileiro tem seguido a tendncia global uma vez
que esses papis tm servido corno ponto de partida de captaes de recmsos em vrios
pases, denominados em moedas diferentes e, ademais, constituem parte significativa das
garantias apresentadas em operaes de financiamento de capital de giro e investimentos
para os setores produtivos e de servios.
5.1-Processo de Emisso
5.1.2-Procedimento da Emisso
Eseritura de Emisso
6.404/76
Emisso PbHca
Negociao
l)Data
2)Quantidade de Ttulos
J)Valor Nominal
B) Dissoluo da companhia
6)Forma
?)Espcie
,/ Debntures com Garantia Real: garantidas por bens (mveis e/ou imveis)
dados em hipoteca, peubor ou anticrese pela companhia emissora, por seu
conglomerado, ou mesmo por terceiros
9)Tipo
./ As bases de converso
-u
w
./ A espcie e classe de aes em que poder ser convertida o
Q
./ O prazo ou poca para o exerccio do direito converso w
u
Estas trs condies merecem alguns comentrios especficos, face ao carter
generalista na Lei das Sociedades por Aes. A comear, as bases de converso que se
explicitam na escritura de emisso mediante determinada frmula de converso devero ser
subordinadas ao esprito do Artigo 170, pargrafo nico, da Lei nmero 6.404/76, ou seja, o
preo da ao obtida pela converso da debnture dever ser fixado tendo em vista a
cotao das aes no mercado, o valor do patrimnio liquido e as perspectivas de
rentabilidade da companhia.
Quanto espcie e classe das aes em que poder ser convertida deve-se lembrar,
que a restrio imposta pelo artigo 15 pargrafo nico da supra citada Lei, dever ser
sempre respeitada e ser base para balizamento das espcies de aes, provenientes da
converso, isto , o nmero de aes preferenciais sem direito a voto ou sujeitas a restries
no exerccio desse direito, no poder, a qualquer poca ultrapassar dois teros do total das
aes emitidas .
./ Aquisio facultativa
./ Resgate Facultativo
./ Resgate Programado
An
./ Emisso em Sries
./ Amortizao Programada
./ FWido de Amortizao
./ Aquisio Facultativa
Resgate Facultativo
Resgate Programado
A1
Emisso em Sries
Nwna primeira abordagem, este mecanismo de resgate programado por sries traz
um complicador de ordem legal em relao ao resgate programado de uma emisso
constituda por urna srie, que , o fato de s se poder ofertar uma srie quando a anterior j
estiver sendo totalmente subscrita ou cancelada. E, mais, a cada srie nova ofertada h a
necessidade de se promover um aditivo na escritura de emisso anteriormente registrada.
Por outro lado, a utilizao desta modalidade mais conveniente quando os acionistas
atravs de Assemblia Geral delegam ao Conselho de Administrao da companhia a
determinao das pocas, condies de vencimento, amortizao e de remunerao das
debntures.
Amortizao Programada
AO
Fundo de Amortizao
Forma de Pagamento
AA
6- Bibliografia