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Maio de 2018

Carteira Previdenciária

Apresentação
Não existe jeito certo de investir na Bolsa. A estratégia de investimento deve seguir o perfil do inves-
tidor levando em consideração fatores como apetite ao risco, frequência dos aportes, necessidade de
retirada dos recursos, renda, entre outras variáveis.

A carteira abaixo é indicada para investidores considerados “arrojados” em mercado, mas conserva-
dores em produto. Em outras palavras, alocam seus recursos majoritariamente no mercado de renda
variável, mas em ações consideradas defensivas.

A escolha dos ativos seguiu a abordagem middle out, que tem como pressuposto a análise de variá-
veis do centro para as radiais, esquematizada abaixo. Uma vez definido o objetivo previdenciário, 6
empresas foram selecionadas por possuírem características consideradas fundamentais para um
portfólio de longo prazo, elucidadas caso a caso.

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Carteira Previdenciária

Justamente por focar estritamente em aposentaria e privilegiar horizontes de longo prazo, algumas
premissas são tomadas para que o investimento assim se concretize:

Aportes frequentes, sem valor mínimo estabelecido;


Aplicação de parcela da renda que não comprometa o orçamento pessoal;
Destinação de recursos sem necessidade de desembolso no curto prazo;
Compra baseada na expectativa futura de geração de valor, não em arbitragem ou especulação;
Reinvestimento dos proventos;

Lembrando que uma carteira sugere pesos às ações, mas nada impede que o investidor altere sua
composição a depender das eventuais oportunidades de compra em um papel ou outro.
Importante destacar que este relatório contém um diferencial: a analista responsável não apenas
indica, mas de fato segue o plano previdenciário proposto. Vamos às fundamentações teóricas:

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Anteriormente a 2013, com o advento da MP 579, o setor queridinho da Bolsa era sem dúvida o ener-
gético. O ceticismo tomou conta das análises das empresas de energia, não sem motivo, que assisti-
ram de camarote a derrocada do seu valor de mercado na época. Entretanto, a depender dos parâme-
tros utilizados, é possível encontrar excelentes oportunidades em meio ao caos.

É o caso da Taesa, empresa de energia com negócios focados no segmento de transmissão. Por si só,
este já pode ser considerado um dos motivos pelo qual a empresa foi selecionada: perenidade do
negócio. O nicho da transmissão é de certa forma uma blindagem às empresas que nele atuam, já que
decisões regulatórias alheias ao interesse individual da companhia não as atingem com tanta intensi-
dade, muito menos o risco de volume.

Uma vez ganha a concessão, os desembolsos com capex e a necessidade de aportes de capital são
baixas frente o faturamento corrente, permitindo margens altas e ótimo desempenho operacional –
resultados sólidos, check!

A consolidação de mercado
vem por consequência do
modelo regulatório adotado
pela Aneel, que garantiu um
ambiente institucional con-
sistente e confiável. Por fim,
têm-se a política de dividen-
dos, que garante ao acionista
em estatuto o provento
mínimo e obrigatório de 50%
do Lucro do Exercício.

*TAESA RI

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Constituída como uma Holding pura, com propósito de centralizar toda as decisões sobre um conjunto
de empresas, o papel entra na carteira como uma forma de diversificação- pero no mucho. Apesar de
nos últimos anos ter tentado diversificar seu portfólio de empreendimentos, recentemente com a
aquisição da Alpargatas, mais de 90% da receita proveniente de equivalência patrimonial ainda está
vinculada ao Itaú Unibanco.

O restante está distribuído entre empresas com baixa correlação ao setor financeiro, fortes geradoras
de caixa, baixo risco regulatório e com ticket médio de R$ 1 bilhão: Elekeiroz (produtos químicos inter-
mediários), NTS (transportadora de gás natural), Alpargatas (calçados), Duratex (moveleiro e constru-
ção civil) e Itautec (em processo de fechamento).

Mas então, por que não comprar diretamente Itaú? Primeiro, porque a empresa tem apenas duas
opções para lidar com seu lucro: distribuição ou retenção. Sua estratégia envolve ambas de maneira
inteligente e sustentável, e o acionista tem muito a ganhar com isto. Nos últimos dois anos têm repas-
sado quase a totalidade dos dividendos recebidos, ao passo que realiza uma chamada de capital.
Em linhas gerais o acionista recebe em yield e ainda subscreve novas ações pelo preço nominal; a
holding por sua vez, retém parte do montante para pagamento de dívidas ou aquisição de novos
empreendimentos. Win-Win situation.

*Economática

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O Grupo Ultra é uma daquelas companhias que dispensam apresentações. Empresa multinegócios,
detém vantagens competitivas em todos os segmentos em que atua, com marcas reconhecidas no
mercado: na distribuição e varejo de combustíveis, a Ipiranga, e Ultragaz no GLP; uma das mais
recentes aquisições, a Extrafarma no varejo farmacêutico; nos negócios de especialidades químicas,
Oxiteno e por fim armazenagem, através da Ultracargo.

Todos os nichos com alto potencial de sinergia, em especial a Ipiranga, que tende a se beneficiar com
a mais recente política de reajuste de preços de combustível adotada pela Petrobrás. Um reajuste de
acordo com os preços praticados internacionalmente elimina o gap concorrencial entre postos de
bandeira branca e os demais embandeirados, o que deve repercutir em ganho de market share para a
Ipiranga. A isso, alia-se sua forte estratégia de fidelização do cliente e ampliação de novos serviços de
conveniência, como novas lojas da Extrafarma.
Em recente trabalho apresentado
no Constellation Chalenge, com o
objetivo de justificar porque a ges-
tora deveria comprar ações da
empresa, um dado se destacou.
Segundo os autores, para cada R$ 1
real retido pela companhia, outros
R$ 7,5 foram devolvidos em forma
de valorização de mercado aos acio-
nistas. Isto, porque a ótima gestão
aplica os recursos retidos em bons
projetos, refletindo no seu valor.
*Constellation Chalenge 2018

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Apesar de grande parte das teorias dominantes na economia se basearem no princípio da racionali-
dade dos agentes, é a expectativa futura que acaba predominando na prática. O melhor dos cenários
é quando essa expectativa se torna realidade: este é o caso do Santander. Quando listada em Bolsa no
ano de 2009 custava centavos e poucos acreditavam no seu potencial. Desde então, alguma evolução
foi vista, mas o ponto da virada para o Banco teve data, nome e sobrenome: setembro de 2015, com
a nomeação de Sergio Rial como novo CEO.

A guinada do desempenho da companhia teve início na colocação de metas estratégicas importantes


e a incorporação de uma nova cultura institucional, como foco na vinculação do correntista, sustenta-
bilidade dos negócios, disciplina de capital e produtividade. Com menos de 3 anos de implementação,
os resultados já começam a tomar forma e a tendência é que o seu legado se perpetue.

A começar pelos fortes investimentos em tecnologia, que hoje permitem que 3/4 das transações
sejam realizadas pelo internet banking e mobile. Claramente uma estratégia condizente com a
primeira meta, que priorizou o atendimento ao cliente pessoa física. Destaca-se também que dentro
deste segmento, os principais negócios de crédito foram direcionados para cartão de crédito e con-
signado, enquanto nos financiamentos do consumo predominou veículos.

A gestão competente dos ativos de


risco com foco no atendimento à
pequenas e médias empresas em
detrimento do segmento Corporate foi
outra medida fundamental, resultan-
do em uma queda na exposição aos
setores mais vulneráveis às condições
econômicas adversas, como constru-
ção e indústria e aumento dos setores
de serviço e comércio.

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Outro destaque pertinente reside em seu Estatuto, o equivalente a sua “Constituição”. O banco se
compromete em “ser o maior banco do Brasil em geração de valor aos acionistas”, instituindo a distri-
buição mínima de 50% do resultado anual. Na prática, o pay-out médio observado tem sido substan-
cialmente maior, 92% nos últimos 2 anos. A instauração desta cultura forte de investimentos fortale-
ce os laços entre acionistas e companhia, criando uma relação de confiança necessária para um inves-
timento de longo prazo.

*Santander RI

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Além de maior produtora de papéis e cartão para embalagem, tem negócio bem diversificado nos seg-
mentos de sacos industriais, embalagens de papelão ondulado, celulose de fibra longa e curta. Por
serem de alto valor agregado, possui um fator que a diferencia dos demais players, leia-se Suzano e
Fibria.

Sua diversificação permite que a empresa flexibilize a escoação de seus produtos para diversos merca-
dos, seja interna ou externamente. Os principais consumidores estão distribuídos entre os setores de
alimentação, agronegócio, produtos químicos, entre outros- muitos com perspectiva de crescimento
neste e provavelmente nos próximos anos.

Tem por característica um negócio capital intensivo, com necessidade de investimentos de grande
porte. Caso do novo projeto inaugurado- Projeto Puma- com um investimento total de 8,5 bilhões e
que tem por objetivo a produção de outro produto de altíssimo valor agregado, a celulose Fluff. Utiliza-
da na fabricação de fraldas e absorventes, é atualmente suprida via importações. Tais aportes refletem
em uma necessidade de desalavancar-se financeiramente, o que justifica a sua política de distribuição
de dividendos ser baseada no desempenho de seu Ebitda.
Entre as 4 categorias aqui priorizadas
-política de dividendos, consolidação de Desempenho Ibovespa (vermelho) x Klbn4 (verde)
mercado, resultados sólidos e perenida-
de do negócio- há um plus. Seu bom
desempenho quando da valorização do
dólar, que resulta em uma boa opção de
hedge para se incluir em uma carteira de
investimentos (nota-se seu desempe-
nho diferenciado nos anos de 2015 a *Klabin RI

2016 no gráfico ao lado).

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Por fim, considera-se o próprio montante de dividendos distribuídos por ação em relação ao seu preço.
Um case prático para ilustrar: Itaú Unibanco distribuiu recentemente R$ 17,6 bilhões em dividendos
(R$ 2,17 por ação), sendo R$ 6,6 bilhões pertencentes à Itaúsa- esta distribui toda a quantia, equiva-
lente a R$ 0,88 por ação. Com R$ 10 mil reais hoje, por exemplo, o investidor teria a oportunidade de
comprar aproximadamente 720 ações de ITSA4, o que daria um ganho com proventos de R$ 633,60
(6,33% de retorno). Se contasse com o mesmo investimento, compraria 195 ações (arredondando) e
obteria proventos de R$ 423,15 (4,23% de retorno). Concluindo, o dividendo relativo de Itaúsa é
maior, apesar de numericamente parecer menos vantajoso.

Unipar Carbocloro foi ao longo do ano passado protagonista de uma disputa ferrenha entre acionistas
minoritários e controlador. Este propôs uma oferta para fechamento de capital na casa dos R$ 7,50,
enquanto os demais contestavam veementemente o laudo de avaliação alegando um valor mínimo de
R$ 20,00 reais por ação. O cabo de guerra, que geralmente pende para o lado mais fraco, acabou por
favorecer os minoritários, que conseguiram o cancelamento da OPA. Em 2018 o papel chegou a ser
cotado à R$ 30,00.

Deste caso pôde-se aprender duas lições: 1-Quando o controlador pretende comprar a totalidade do
negócio, faça de tudo para continuar sendo seu sócio; 2- parafraseando Warren Buffet “por algum
motivo as pessoas se baseiam nos preços e não nos valores. Preço é o que você paga, valor é o que você
leva”.

Os acionistas lutaram pela permanência da Unipar no mercado não pelo preço oferecido em si, mas
sim por acreditarem no valor que ela geraria. E estavam corretos, em 2017 a companhia entregou um
Ebitda consolidado de R$ 630 milhões, R$ 200 milhões a mais do que a oferta por sua totalidade.

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*Economática

A boa performance está relacionada não apenas a boa gestão, como a posição privilegiada em que se
encontra. Produtora de Soda, Cloro e derivados, detém praticamente o monopólio do setor, além de
encontrar clientes diversificados para seus produtos- saneamento, outras indústrias químicas, fertili-
zantes, etc. O cenário de queda na taxa de juros tende a favorecer a companhia ao reduzir substancial-
mente seu custo de capital, que ainda tem muito a colher dos frutos com a aquisição da Solvay Indupa
nos próximos anos.

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