NDICES DE FLUXO DE CAIXA VERSUS NDICES TRADICIONAIS DE ANLISE DE BALANOS: UM ESTUDO COMPARATIVO NAS EMPRESAS LISTADAS NA BM&FBOVESPA

Edna Maria de Melo Vieira, ednamelo2@gmail.com Karenn Patrcia Silva Siqueira, karennsiqueira@hotmail.com Gilberto Fernandes Vieira, gilberto@cfp.ufcg.edu.br Umbelina Cravo Teixeira Lagioia, umbelina@ufpe.br Aldemar de Arajo Santos, aldemar@ufpe.br Daniel Jos Cardoso da Silva, Danieljcsilva@gmail.com

rea Temtica: Outros temas relacionados com a contabilidade de custos e de gesto (A10). Palavras-chave: Fluxo de Caixa, ndices Financeiros, Bolsa de Valores, Tomada de Deciso. Metodologia de Investigao (M3, Empirical Archival): Pesquisa emprica com coleta de dados financeiros do banco de dados Economtica de amostra de 188 empresas do perodo 2008 a 2011 da BM&FBOVESPA, com a utiliza o programa estatstico SPSS, anlise fatorial e anlise discriminante dos resultados.

NDICES DE FLUXO DE CAIXA VERSUS NDICES TRADICIONAIS DE ANLISE DE BALANOS: UM ESTUDO COMPARATIVO NAS EMPRESAS LISTADAS NA BM&FBOVESPA

RESUMO A obrigatoriedade da Demonstrao dos Fluxos de Caixa (DFC) entre as demonstraes financeiras importante como complemento de informaes necessrias tomada de deciso. Nesse sentido, este artigo compara informaes financeiras obtidas por meio dos ndices extrados da DFC, do Balano Patrimonial (BP) e da Demonstrao do Resultado do Exerccio (DRE), a fim de verificar a capacidade informacional na predio do desempenho financeiro das empresas. Trata-se de uma pesquisa emprica, foram coletados dados e calculados ndices financeiros, a partir do banco de dados Economtica. A amostra foi composta por 188 empresas listadas na BM&FBOVESPA, das quais foram calculados dez ndices com base no BP e na DRE, e dez ndices com base na DFC, no perodo de 2008 a 2011. Com o auxlio do programa estatstico SPSS, aplicou-se a anlise fatorial para identificao de fatores, e em seguida, procedeu-se a anlise discriminante. Os resultados apontaram que as informaes extradas de ambas as anlises oferecem subsdio similar na avaliao do desempenho de uma empresa. Embora a anlise dos ndices do BP e DRE tenha atingido um nvel mais satisfatrio do que a anlise baseada nos ndices da DFC, ambas so capazes de prever o estado classificatrio de uma empresa, portanto, pode ser tomado como recurso auxiliar na tomada de deciso. Palavras-chave: Fluxo de Caixa, ndices Financeiros, Bolsa de Valores, Tomada de deciso.

1. INTRODUO A busca incessante por novos conhecimentos sempre exerceu influncia significativa no desenvolvimento da contabilidade dada sua aplicao como uma cincia social. Neste sentido, aspectos culturais, econmicos e polticos inevitavelmente acabam refletindo em prticas contbeis distintas e peculiares a cada regio, ocasionando em uma divergncia na linguagem contbil dificultando os processos de negcios. Devido a essas divergncias surgiu a necessidade de uma padronizao dos procedimentos contbeis. Segundo Peleias e Bacci (2004), a padronizao e a harmonizao contbeis so preocupaes mundiais, que buscam dentro do contexto da economia global uma linguagem nica dos princpios, normas e formas de apresentao das Demonstraes Contbeis, para que os diversos usurios possam realmente entend-las e interpret-las, em um contexto de transparncia, mensurao e disclosure comum a todos.

Assim, seguindo tendncia internacional, em especial aos padres do International Accounting Standars Board (IASB), o Brasil instituiu a Lei 11.638/07, que dentre outras alteraes, substituiu a Demonstrao das Origens e Aplicaes de Recursos (DOAR), pela Demonstrao dos Fluxos de Caixa (DFC), tornando-a um demonstrativo obrigatrio. Os demonstrativos financeiros (Balano Patrimonial, Demonstrao do Resultado e Demonstrao dos Fluxos de Caixa) servem de base para o clculo de vrios indicadores de desempenho econmico-financeiro. Por meio deles, possvel avaliar a situao financeira do negcio, bem como sua liquidez e rentabilidade. Cada indicador financeiro possui suas especificidades e o seu conjunto torna-se mais til medida que proporciona uma viso do cenrio geral da empresa. (BRAGA e MARQUES, 2001). Conforme apresentam Quintana, Quaresma e Machado (2007), o Balano Patrimonial (BP) demonstra, de forma esttica, a composio patrimonial e financeira da empresa, j a Demonstrao do Resultado (DR) reflete a formao do resultado do perodo, no entanto, ambos no abordam o futuro fluxo de entradas e sadas de recursos no caixa da empresa. Neste sentido, os autores destacam que mediante tal limitao e tambm do histrico de inadimplncia por parte das empresas, torna-se imprescindvel anlise de outras demonstraes contbeis, a exemplo, a Demonstrao do Fluxo de Caixa (DFC). A DFC no um demonstrativo novo, pois sua utilizao j era praticada em outros pases e no Brasil, por algumas empresas que publicavam esse demonstrativo de forma facultativa para fins gerenciais. No Brasil, a DFC regulamentada tambm pelo Comit de Pronunciamentos Contbeis (CPC), atravs do Pronunciamento Tcnico CPC 03 que trata especificamente de sua definio, elaborao e apresentao. A DFC permite empresa ter controle das entradas e sadas de dinheiro, possibilitando assim que importantes decises sejam tomadas no momento em que se tornem necessrias (QUINTANA, MUNHOZ e AZEVEDO, 2007). Seu objetivo fornecer informaes relevantes sobre a movimentao financeira da empresa, para subsidiar o processo de tomada de deciso em determinado perodo. Nessa mesma linha, Lagioia (2012) ressalta que as informaes histricas dos fluxos de caixa so teis para examinar a relao entre o lucro, o fluxo de caixa lquido e o impacto de mudanas de preos na estrutura de pagamentos e recebimentos da entidade. Atualmente existe um grande nmero de pesquisas de anlise de desempenho econmicofinanceiro que usam de forma comparativa os indicadores tradicionais e os indicadores de
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fluxos de caixa. Alguns estudos asseguram que ambos os grupos de indicadores apresentam os mesmos resultados (BORGES, ALVES E NUNES, 2012), outros afirmam que os ndices de fluxo de caixa so superiores aos ndices tradicionais por apresentar melhores resultados (BARAC, 2010). Em contra partida, Gombola et al (1987) em sua pesquisa sobre fluxo de caixa na previso de falncias no encontraram nenhum dos ndices de fluxo de caixa como preditores significativos do desempenho da empresa. Assim, como no existe consenso na literatura pesquisada sobre quais indicadores econmicofinanceiros so os mais adequados para avaliao de desempenho da empresa, a presente pesquisa busca contribuir, verificando por meio da anlise fatorial e discriminante, quais grupos de indicadores (fluxo de caixa ou tradicionais) apresentam maiores valores informacionais na avaliao de desempenho econmico-financeiro das empresas brasileiras listadas na Bovespa. Tendo em vista os motivos expostos no decorrer desta breve seo introdutria, esta pesquisa tem como objetivo comparar a informao obtida atravs da anlise dos ndices extrados da DFC, com as do Balano Patrimonial e da Demonstrao do Resultado do Exerccio. O artigo apresenta a seguinte estrutura: na sesso relacionada ao referencial terico apresentam-se os aspectos legais e conceituais que envolvem a DFC, a utilizao dos ndices na tomada de deciso, bem como estudos empricos realizados; Na sesso seguinte, realizouse a escolha do mtodo de coleta e anlise dos dados. Posteriormente apresenta-se a anlise e discusso dos resultados. Por ltimo, segue as concluses e sugestes para pesquisas futuras.

2 REFERENCIAL TERICO No Brasil, o processo de convergncia s normas internacionais de contabilidade (IFRS) estabelecidas pelo IASB ocorreu por meio da Lei n 11.638/07 que alterou de forma significativa a Lei n 6.404/76. Dentre as modificaes existentes aponta-se a substituio da Demonstrao das Origens e Aplicao de Recursos (DOAR) pela Demonstrao dos Fluxos de Caixa (DFC). Tornando-a obrigatria para as sociedades annimas e para as companhias de capital fechado com patrimnio lquido superior a dois milhes de reais, a DFC j era uma prtica internacional iniciada na Europa e em seguida nos Estados Unidos, por meio do pronunciamento: Statement of Financial Accounting Standards (SFAS n 95) do Financial Accounting Standars Board (FASB). Atualmente, o rgo normatizador das prticas contbeis a nvel mundial (IASB), por meio do IAS 7, define as diretrizes para elaborao da DFC. A
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partir de ento, vrios pases passaram a exigir a publicao da DFC. No Brasil, alm da Lei 11.638/07, a DFC exigida tambm pelo Comit de Pronunciamentos Contbeis (CPC), atravs dos Pronunciamentos Tcnicos, CPC 26 que define a base para apresentao das demonstraes contbeis e do CPC 03 que estabelece o objetivo, a estrutura e a forma de utilizao da DFC. A obrigatoriedade da DFC entre as demais demonstraes financeiras revela a sua importncia como complemento de informaes necessrias tomada de deciso, tendo em vista que tal demonstrativo apresenta no s informaes de entradas e sadas de caixa e seus equivalentes, capacidade da entidade cumprir suas obrigaes, bem como, avaliar a posio financeira da empresa em longo prazo. De acordo com Kousenidis, Negakis e Floropoulos (2006, p. 692-693), as informaes da DFC so teis para os usurios das demonstraes financeiras, que buscam avaliar:
a) b) c) d) e) f)

Mudanas nos ativos e passivos de uma empresa especfica. Alteraes em sua estrutura financeira. Capacidade da empresa para absorver mudanas do ambiente econmico. Capacidade da empresa para gerar caixa ou equivalentes. Capacidade da empresa para enfrentar com sucesso os problemas de liquidez no futuro. Capacidade da empresa para criar fluxos de caixa futuros.

Segundo Friedrich e Brondani (2005), o fluxo de caixa possui um importante papel no planejamento financeiro das empresas. De acordo com esses autores, compreende-se como fluxo de caixa: os registros e os controles existentes da movimentao do caixa, compreendendo
assim as entradas e sadas dos recursos financeiros que tenham ocorrido em um intervalo de tempo .

A DFC um relatrio contbil que tem o objetivo apresentar o movimento do caixa, e as disponibilidades financeiras da empresa durante determinado perodo. O CPC 03 destaca que as informaes sobre o fluxo de caixa de uma entidade so teis para proporcionar aos usurios das demonstraes contbeis uma base para avaliar a capacidade de a entidade gerar caixa e equivalentes de caixa. Para Kousenidis, Negakis e Floropoulos (2006), a DFC combinada com o resto das demonstraes econmicas de uma empresa, proporciona informaes incrementais para avaliar as variaes nos ativos lquidos, sua estrutura financeira, e sua capacidade de

influenciar o valor e o perodo que ocorre fluxo de caixa. Alm disso, aumenta a capacidade do usurio comparar diferentes empresas e chegar a concluses teis. De acordo com o CPC 03, no item 10 a DFC dividida em: atividades operacionais, de investimento e de financiamento. Os fluxos de caixa das atividades operacionais so derivados das principais atividades geradoras de receita da entidade, portanto, resultam de transaes e de outros eventos que entram na apurao do lucro lquido ou prejuzo. Conforme define o IASB em seu pronunciamento IAS 7, a DFC pode ser elaborada pelos mtodos direto e indireto. O primeiro apresenta os recebimentos e pagamentos de caixa pelos seus valores brutos. No segundo, o lucro lquido ajustado pelos efeitos de transaes cuja natureza no afeta o caixa, de variaes operacionais, recebimentos e pagamentos, e itens de receita ou despesa associados com investimento ou financiamento. Em relao utilizao do mtodo direto e indireto, o FASB e o IASB facultam o uso de ambos, porm recomendam o modelo direto. De modo geral, a incluso da DFC entre os demais demonstrativos obrigatrios, revela sua importncia e utilidade como ferramenta de auxlio tomada de deciso. A DFC , portanto, um valioso instrumento de gesto financeira, pois evidencia informaes relevantes para o controle do fluxo de caixa. De maneira secundria permite aos usurios conhecer a real situao financeira da empresa.

2.1 Utilizao dos ndices Financeiros na Tomada de Deciso No ambiente empresarial s decises podem ser simples ou complexas: decidir a melhor forma de pagamento para a empresa, ou controlar seu fluxo de caixa, que investimento deve ser feito (QUINTANA e SAURIN, 2008). Para isso, o gestor pode contar com o auxlio da anlise financeira de seus demonstrativos contbeis, e com base nessas informaes definir de forma mais segura o futuro da empresa. As demonstraes contbeis apresentam informaes econmica, financeira e patrimonial das entidades, cujo objetivo atender s necessidades dos usurios da informao contbil. Usualmente, o Balano Patrimonial e a Demonstrao do Resultado do Exerccio so as peas contbeis mais utilizadas para fins de anlise e avaliao da gesto financeira. Contudo, a DFC, da mesma forma que as demais demonstraes contbeis, tambm podem ser analisadas com base em indicadores financeiros, e como base neles, auxiliar a tomada de deciso (BORGES, ALVES E NUNES, 2012). A tcnica de anlise das demonstraes contbeis por meio de ndices consiste em relacionar contas e

grupo de contas para extrair concluses sobre tendncias e situaes econmico-financeira da entidade (HOJI, 2004). Nesta linha, Vieira e Santos 2005, p.51 comentam que:
a anlise financeira atravs da utilizao de ndices financeiros compreende uma tcnica que possibilita uma viso global da real situao financeira da empresa, uma vez que os ndices podem ser utilizados com o objetivo de perquirir, perscrutar as mais diversas potencialidades de desempenho econmico-financeiro, tais como: liquidez do patrimnio lquido, grau de endividamento, estrutura de capital, dentre outras.

Jooste (2006, p.569), afirma que, com a introduo da demonstrao dos fluxos de caixa como parte integrante das demonstraes financeiras, novas informaes tornaram-se disponveis para serem includas na avaliao financeira , informaes como liquidez, solvncia, rentabilidade e outras. Uma das formas de se extrair tais informaes por meio da anlise de ndices financeiros. Braga e Marques (2001) destacam que a DFC, serve de base para o clculo de vrios indicadores de desempenho. Assim, possvel avaliar a situao financeira do negcio, liquidez e rentabilidade. Cada indicador financeiro possui especificidades e o conjunto torna-se mais til medida que proporciona uma viso do cenrio geral da empresa.

2.2 Estudos Empricos Realizados Anteriormente Muitos so os estudos que abordam o tema fluxo de caixa. Entretanto, ainda so poucas as pesquisas empricas que tratam da importncia da DFC como instrumento relevante no processo de gesto financeira. Pode-se destacar: Beaver (1968); Largay e Stickney (1980); Braga e Marques (2001); Barac (2010); Barbosa, Soares, Leal e Oliveira (2010); Macedo et al. (2011); Borges, Alves e Nunes (2012). Beaver (1968), em pesquisa sobre medidas alternativas de previso de falncia, analisou 158 empresas, das quais foram divididas em 79 empresas falidas e 79 no falidas, no perodo de 1954 a 1964, foi utilizado quatorze indicadores financeiros. O estudo revelou que os indicadores tomados com base nos fluxos de caixa avaliam melhor a posio financeira das empresas, sendo mais eficazes para prever falncias, se comparado com os ndices relacionados ao do capital circulante lquido, revelando que a relao entre o fluxo de caixa e o total da dvida consegue prever insolvncia com cinco anos de antecedncia. Observou-se que, a anlise do indicador do fluxo de caixa operacional sobre as dvidas totais teve relevncia por sua capacidade de prever falncias.

Largay e Stickney (1980) analisaram o caso da falncia, em 1975, da maior empresa do setor de varejo dos EUA, a W. T. Grant Company. O estudo apontou que uma anlise de ndices tradicionais das demonstraes financeiras da Grant no teria revelado a existncia de muitos problemas da empresa at 1970 ou 1971. Os ndices de rentabilidade, rotatividade, liquidez, solvabilidade da Grant no refletiram qualquer dificuldade financeira da empresa. Ademais, observou-se que em 1973 as aes da empresa possuam um valor de venda cerca de vinte vezes o lucro. Entretanto, nos dez anos que precederam sua falncia, a empresa enfrentava o problema de no gerar caixa internamente, apesar de o capital de giro fornecido pelas operaes ter permanecido estvel em 1973. A incapacidade contnua da Grant para a gerao de caixa atravs de suas operaes levou necessidade de financiamento externo o que gerou dvidas crescentes levando a empresa a um caminho sem volta. Os autores concluram que uma anlise cuidadosa dos fluxos de caixa da empresa teria revelado o fato iminente, em mais ou menos uma dcada antes do colapso. Braga e Marques (2001) em estudo sobre avaliao da liquidez de empresas atravs da anlise da DFC procurar mostrar a viabilidade da anlise financeira. Para alcanar seus objetivos calcularam e os quocientes extrados dos relatrios publicados pelas empresas Companhia Vale do Rio Doce (CVRD) e Centrais Eltricas de Minas Gerais (CEMIG), de 1997 a 1999. Esses ndices foram classificados em quatro categorias distintas, cujos propsitos variaram da avaliao da capacidade de pagamento do negcio at a determinao das taxas de recuperao (retorno) de caixa. Como resultado se constatou que a utilizao de quocientes extrados de relaes entre valores da DFC facilita interpretao da situao financeira, sendo o fluxo de caixa operacional a medida mais relevante mostrada no relatrio. Barac (2010) buscou fornecer evidncias empricas sobre o contedo de informao incremental de ndices de fluxo de caixa e ndices de medida de desempenho da empresa. Nesse estudo, a autora apresenta que a avaliao de desempenho empresarial baseado em relaes de fluxo de caixa fornece informaes mais precisas e confiveis do que o baseado em relaes de exerccio. Sua amostra incluiu as empresas listadas na Crocia, no perodo 2000 a 2006, e o estudo revelou que existe uma maior relevncia nas informaes obtidas atravs do fluxo de caixa e das taxas de fluxo de caixa, em comparao com o balano e com as informaes da demonstrao de resultados. Barbosa, Soares, Leal e Oliveira (2010), em pesquisa, demonstraram a relevncia da anlise das DFC na tomada de decises dos gestores. Para atingir seu propsito, aplicaram o clculo de ndices econmico-financeiros nas DFC da empresa Sadia. O estudo delimitou-se na
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anlise das demonstraes contbeis publicadas de 2007 e 2008. Os resultados obtidos apontaram a relevncia da DFC na gesto de recursos da empresa, e principalmente, para a tomada de deciso. Macedo et al. (2011), verificaram, por meio de anlise de regresso, o impacto da substituio da DOAR (Demonstrao das Origens e Aplicaes de Recursos) pela DFC, implementado pelas mudanas nas normas contbeis brasileiras vigentes para o exerccio de 2008. Analisaram a questo do value relevance das origens de recursos das operaes provenientes da DOAR e do fluxo de caixa operacional proveniente da DFC, de 2005 a 2007, das empresas no financeiras de capital aberto, listadas na base de dados Melhores e Maiores da FIPECAFIEXAME. As evidncias empricas apontaram que o Fluxo de Caixa Operacional mais relevante que as Origens de Recursos das Operaes para o mercado de capitais, confirmando, portanto, que a substituio da DOAR pela DFC foi benfica para os usurios da informao contbil no Brasil, pois conforme os resultados apresentados acrescentaram a relevncia s informaes. De modo geral, pode-se ressaltar que a DFC um importante instrumento de apoio tomada de deciso, e quando analisada em conjunto com outras demonstraes contbeis, fornece informaes relevantes gesto empresarial. 3 METODOLOGIA O presente estudo est fundamentado a partir de vrias pesquisas, porm, possui enfoque maior numa pesquisa desenvolvida por Borges, Nunes e Alves (2012). As autoras, no intuito de apresentar a relevncia da Demonstrao do fluxo de caixa como instrumento de apoio tomada de deciso nas empresas, compararam a informao financeira obtida atravs dos ndices calculados a partir da contabilidade de caixa e da contabilidade do acrscimo, no perodo de 2005 a 2009 de 82 empresas que possuam seus ttulos cotados na Bolsa de Lisboa. Os resultados mostraram, que, tanto o modelo baseado nos ndices de acrscimo, quanto o modelo baseado nos ndices dos fluxos de caixa, so teis para prever a situao futura de uma empresa, j que ambos alcanaram uma eficcia classificatria. Em conformidade com essa pesquisa realizada, surgiu a motivao e expectativa em investigar se o resultado encontrado no estudo supracitado realizado em Lisboa, tambm se repete em empresas brasileiras.

 oportuno destacar que apesar deste estudo ter se embasado na pesquisa de Borges, Nunes e Alves (2012), no que concerne aos aspectos metodolgicos, avanou-se na execuo e anlise dos testes estatsticos e tambm no tamanho da amostra. 3.1 Amostra e Tratamento dos dados

A semelhana de Borges, Nunes e Alves (2012) este artigo teve por objetivo relacionar de forma comparativa as informaes financeiras obtidas atravs dos ndices da Demonstrao do Fluxo de Caixa (regime de caixa) com as extradas do Balano Patrimonial e da Demonstrao do Resultado do Exerccio (regime de competncia), no recomendando nenhum dos modelos em detrimento do outro, sob razes conceituais e prticas. Para o desenvolvimento deste trabalho, aplicou-se a anlise fatorial para identificao de fatores ou associaes entre as variveis analisadas, e em seguida, procede-se a anlise discriminante para identificar ou propor uma funo linear que consiga explicar a performance das empresas com base nos agrupamentos obtidos na anlise fatorial para cada grupo de ndices: ndices com base no BP e DRE e ndices com base na DFC. E a partir da, avaliou-se qual desses grupos de ndices oferece maior informao sobre o desempenho das empresas. Nesta tica, seguindo Borges, Nunes e Alves (2012) foram definidas as hipteses: H0: No existe diferena expressiva na avaliao do desempenho de uma empresa se usados os ndices financeiros de fluxos de caixa em substituio ao modelo baseado nos ndices do Balano Patrimonial e DRE. H1: Existe diferena expressiva na avaliao do desempenho de uma empresa se usados os ndices financeiros de fluxos de caixa em substituio ao modelo baseado nos ndices do Balano Patrimonial e DRE. A amostra foi definida mediante o atendimento dos seguintes requisitos: a) Empresas que tm seus ttulos negociados na BM&FBovespa; b) Empresas que possuam as informaes financeiras no perodo 2008 a 2011; c) Empresas do setor de finanas, seguros e fundos foram excludas da amostra. Inicialmente, utilizou-se como recurso auxiliar para a coleta de dados e clculo dos ndices financeiros o banco de dados do Economtica. Aps o cumprimento destas condies, foi tratada uma amostra composta de 188 empresas. A amostra foi dividida em dois grupos tendo como base o resultado do perodo (lucro ou prejuzo) nos anos de 2008 a 2011, do mesmo modo que Borges, Nunes e Alves (2012): se a soma algbrica dos resultados do perodo de
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cada ano for maior do que zero, a empresa foi classificada Boa; se a soma algbrica dos resultados de cada ano for negativa, a empresa foi classificada como M. Assim, das 188 empresas componentes da amostra, 39 foram classificadas Ms, formando o grupo 1, e 149 foram classificadas como Boas, formando o grupo 2. A fim de se obter o resultado das empresas em cada ano, foram calculados, para cada empresa dez ndices com base no BP e DRE e dez ndices com base na DFC (Quadro 1).
ndices de Liquidez Liquidez corrente Liquidez seca Ativo corrente Passivo corrente (Ativo corrente Estoques) Passivo Corrente (Ativo corrente Passivo corrente) Ativo Total ndices de Endividamento Regime de Competncia ndice de Endividamento ndice de Cobertura de Juros Passivo Total Ativo Total EBIT/ Despesas Financeiras ndices de Rentabilidade Rentabilidade do Ativo Rentabilidade do Capital Prprio EBIT Ativo Total Lucro Lquido Patrimnio Lquido Lucro Lquido Receita Lquida

ndices FM vs. Activo

Ativo Corrente vs. Ativo Total ndice do Fluxo de Caixa ndice Cobertura Necessidade s Crticas Fluxo de Caixa Livre

FCO /Passivo Corrente FCO/ (Emprst. e Financ. a curto e LP + Dividendo a CP) FCO Capex FCO

Cap. Social + Passivo no Coeficiente Circulante. Estabilidade Ativo no Financeira Circulante. + Estoques Ativo corrente / Ativo Total Regime de Caixa Fluxo Operacional FCO /Passivo para Dvida Total Total ndice Cobertura de Juros Solidez Financeira FCO Desp.Finan.

Rentabilidade das Vendas

Retorno de caixa sobre Ativos Retorno do caixa sobre Capital Prprio

FCO/Ativo Total FCO/ Patrimnio Lquido

(Lucro Lq.+ Depr, Amort, Retorno de caixa FCO/EBIT Exausto) x4/ sobre Vendas Passivo Total Qualidade dos resultados FCO/EBIT Quadro 1 ndices Financeiros. Adaptado de Barac(2010) apud Borges, Nunes e Alves (2012).

Calculados estes ndices para cada ano, em quatro anos, tomou-se a mdia dos quatro valores obtidos para cada empresa e se lanou as mdias no software SPSS (Statistical Package for the Social Science), para executar as anlises estatsticas: anlise fatorial e anlise discriminante.

4 ANLISE E DISCUSSO DOS RESULTADOS A fim de se encontrar um nmero menor de variveis que expliquem a maior parte da varincia das variveis originais, utilizou-se o mtodo de Anlise de Componentes Principais,

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juntamente com o critrio do autovalor ou critrio Kaiser que considera apenas os fatores (variveis latentes, que no so correlacionadas entre si) com autovalores maiores do que 1, e descarta os fatores com valores prprios menores que 1, pois so menos significativos do que uma varivel original, a qual possui autovalor igual a 1. Com o objetivo de aumentar o poder explicativo dos fatores, empregou-se o mtodo de rotao ortogonal varimax. O Quadro 2 apresenta as estatsticas associadas anlise fatorial de acordo com Corrar (2007).
Determinao Considerao Anlise em componentes principais Tcnica de estimao de extrao de fatores Critrio Kaiser Determinao do nmero de fatores Rotao Varimax Melhora a capacidade de anlise dos fatores Percentagem da varincia 60% ser o limite mnimo de explicao da varincia dos fatores Quadro 2 Estatsticas associadas anlise fatorial. .

Antes, porm, verificou-se a adequao das variveis da amostra anlise fatorial atravs da matriz de correlao, da matriz de anti-imagens, do teste KMO (Kaiser-Meyer-Olkin) e esfericidade de Bartlett, e das comunalidades. Todos os testes foram favorveis para que a anlise fatorial pudesse ser aplicada no tratamento dos dados para o caso do grupo de ndices do BP e DRE (Balano Patrimonial e Demonstrao do Resultado do Exerccio). Neste caso, o modelo de anlise fatorial processado no SPSS extraiu quatro fatores para o grupo de ndices do BPE DRE, que explicam 78,7% da varincia das variveis originais (Quadro 3).
Total Variance Explained Extraction Sums of Squared Initial Eigenvalues Loadings % of %Cumul % of Cumula Total Variance ative Total Variance tive % 1 3,668 36,677 36,677 3,668 36,677 36,677 2 1,780 17,805 54,482 1,780 17,805 54,482 3 1,378 13,776 68,258 1,378 13,776 68,258 4 1,044 10,435 78,693 1,044 10,435 78,693 5 ,800 7,995 86,688 6 ,611 6,113 92,802 7 ,319 3,185 95,987 8 ,255 2,548 98,534 9 ,111 1,111 99,645 10 ,035 ,355 100,000 Quadro 3 Varincia total explicada para os ndices do BP e DRE Extraction Method: Principal Component Analysis (SPSS). Compo nent
Total Variance Explained Extraction Sums of Squared Loadings % of Cumulative Total Variance % 3,849 38,491 38,491 1,493 14,932 53,424 1,103 11,027 64,451

Rotation Sums of Squared Loadings % of Cumula Total Variance tive % 2,429 24,293 24,293 2,382 23,817 48,110 1,594 15,936 64,047 1,465 14,647 78,693

Component 1 2 3

Initial Eigenvalues % of Cumulative Total Variance % 3,849 38,491 38,491 1,493 14,932 53,424 1,103 11,027 64,451

Rotation Sums of Squared Loadings % of Cumulative Total Variance % 2,893 28,927 28,927 2,261 22,607 51,534 1,278 12,784 64,317

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4 5 6 7 8 9 10

,991 ,849 ,688 ,458 ,329 ,138 ,101

9,909 8,491 6,884 4,580 3,291 1,380 1,013

74,360 82,851 89,735 94,315 97,606 98,987 100,000

,991

9,909

74,360

1,004

10,042

74,360

Quadro 4 Varincia total explicada para os ndices da DFC. Extraction Method: Principal Component Analysis (SPSS).

Para o grupo de ndices da DFC, obtiveram-se trs fatores utilizando o critrio Kaiser. Entretanto, observando as comunalidades, nem todos os ndices possuram boa relao com esses fatores. Por esta razo, e tendo em vista que o autovalor inicial (0,991) de um quarto fator bem prximo de 1, conforme o Quadro 4, foi imposto a condio de quatro fatores, desprezando o critrio Kaiser. Isto foi muito importante, pois a nova matriz de comunalidades revelou que os fatores explicariam bem as variveis originais. Conforme est destacado no Quadro 4, os quatro fatores conseguiram explicar 74,4% da varincia dos ndices da DFC, superando a explicao no caso de apenas trs fatores, que explicariam apenas 64,4% da varincia das variveis originais. Observa-se que o autovalor do quarto fator obtido ficou superior a 1 (1,004) aps a rotao, como se v em destaque no Quadro 4. Nota-se que o teste KMO permaneceu o mesmo em ambos os casos, isto , com trs ou quatro fatores. Os Quadros 5 e 6 a apresentam, para o grupo de ndices do BP e DRE e para o grupo de ndices da DFC, respectivamente, a matriz de componentes aps a rotao, permitindo uma identificao mais precisa das variveis que compem cada fator. Alm de aumentar o poder explicativo dos fatores (conforme se observa comparando as colunas 6 e 9 nos Quadros 3 e 4), a rotao varimax minimiza a ocorrncia de uma varivel possuir altas cargas fatoriais (loadings) para diferentes fatores, possibilitando que se perceba em qual dos fatores a carga da varivel mais elevada. Alm disso, tambm foi imposto que os fatores respondam no mnimo a 60% da varincia.
Rotated Component Matrixa Fator Cobertura de Juros Ind Estab Financeira Liquidez seca Liquidez corrente Ind FM vs Ativo Ativo corrente vs Ativo total Rentabilidade Vendas 1 ,863 ,776 ,744 ,677 ,111 ,212 ,091 2 -,040 ,145 ,535 ,635 ,879 ,714 -,011 3 ,289 -,325 ,095 ,093 ,357 -,280 ,819 4 ,201 -,248 ,032 -,014 -,023 ,020 ,009

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Ind. Endividamento Rentabilidade Ativo Rentabilidade Capitais prprios

,032 ,052 -,041

-,614 -,060 ,080

-,688 ,162 -,104

-,083 ,827 ,819

Quadro 5 Matriz de components dos indices do BPE DRE. Extraction Method: Principal Component Analysis. Rotation Method: Varimax with Kaiser Normalization. A Rotation converged in 9 iterations (SPSS).

As partes destacadas nos quadros (5 e 6) apresentam as variveis originais formando 4 fatores em cada grupo, pelos loadings mais altos. Esta organizao foi possvel por se usar o mtodo de rotao varimax, o qual eleva os loadings altos e diminui os baixos, minimizando a ocorrncia de loadings altos em mais de um fator, para uma mesma varivel original. Isto facilita a identificao dos fatores (CORRAR, 2007).
Rotated Component Matrixa Fator 1 2 Solidez Financeira ,823 -,046 Ind FLX cobertura de juros ,819 ,035 Fluxo Op. para o total da dvida ,815 ,321 Ind Cobertura nec Crticas ,597 ,428 Retorno de caixa sobre Ativos ,566 ,384 Qualidade dos Resultados -,097 ,888 Indice Fluxo de Caixa ,422 ,798 Retorno de caixa sobre Vendas ,120 ,628 Retorno de caixa sobre Capital Prprio -,040 ,058 Indice Flx. Cx. Livre -,007 -,013 Quadro 6 Matriz de components dos indices da DFC converged in 5 iterations (SPSS).

3 ,070 -,089 ,323 -,294 ,565 -,101 ,246 ,173 ,810 -,014

4 ,028 -,015 -,042 -,004 -,044 -,001 -,037 -,002 -,004 ,999

Extraction Method: Principal Component Analysis. Rotation Method: Varimax with Kaiser Normalization. A Rotation

Nota-se que na matriz de componentes dos ndices do BP e DRE (Quadro 5), os loadings associados s variveis originais so todos superiores, em valor absoluto, ao limite 0,6 (60%), fato que no ocorre na matriz de componentes dos ndices da DFC (Quadro 6). Porm, no Quadro, a maioria das variveis originais apresenta esta propriedade, exceto duas delas que ajudam a compor o primeiro fator. Estas duas variveis apresentam valores de pesos (loadings) inferiores, mas prximos do limite 0,6, o que no compromete esta seleo de fatores. De acordo com estes quadros, os fatores relativos aos ndices do BP e DRE podem ser organizados e interpretados da seguinte forma:
Fator Fator 1 Variveis Originais Cobertura de Juros Ind Estab Financeira Liquidez seca Liquidez corrente Ind FM vs Ativo Ativo corrente vs Ativo total Representa A capacidade da empresa em satisfazer suas obrigaes.

Fator 2

A disponibilidade dos recursos financeiros perante o ativo total.

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Rentabilidade Vendas A rentabilidade das vendas e a proporo dos ativos totais Ind. Endividamento financiada pelos credores. Rentabilidade Ativo A rentabilidade dos ativos e patrimnio lquido. Fator 4 Rentabilidade de Capitais prprios Quadro 7 Agrupamento dos ndices do BP e DRE. Fator 3

E os fatores relativos aos ndices da DFC so agrupados e interpretados conforme o quadro 8. Os fatores obtidos, conforme apresentados nos Quadros 7 e 8, agruparam ndices financeiros (variveis originais), diferentemente dos encontrados pelo estudo de Borges, Nunes e Alves (2012). Talvez isto tenha ocorrido devido a diferenas na escolha e no tamanho da amostra.
Variveis Originais Solidez Financeira Ind FLX cobertura de juros Fluxo Op. para o total da dvida Ind Cobertura nec Crticas Retorno de caixa sobre Ativos Fator 2 Qualidade dos Resultados Indice Fluxo de Caixa Retorno de caixa sobre Vendas Fator 3 Retorno de caixa sobre Capital Prprio Fator 4 Indice Flx. Cx. Livre Quadro 8 Agrupamento dos ndices da DFC Fator Fator 1 Representa A capacidade da empresa em satisfazer suas obrigaes totais e a rentabilidade do ativo.

A capacidade da empresa em saldar suas obrigaes de curto prazo e o retorno do caixa sobre as vendas. O retorno do caixa sobre o capital prprio O fluxo de caixa livre da empresa.

A fim de avaliar a performance e classificar as empresas em Boas ou Ms, a partir da influncia dos ndices selecionados, ou melhor, dos fatores obtidos pela anlise fatorial, aplicou-se a anlise discriminante, tcnica esta apropriada para este propsito. O Quadro 9 apresenta as estatsticas associadas anlise discriminante aplicadas neste estudos.
Determinao Correlao Cannica Centride Scores discriminantes Consideraes Valor varia entre 0 e 1. Seu quadrado mede o poder explicativo da funo discriminante Mdia dos scores discriminantes do grupo

Os coeficientes so multiplicadores das variveis Valor varia entre 0 e 1. Est relacionado com a diferena entre as mdias dos Lambda de Wilks grupos. Quanto menor o seu valor, maior a diferena entre as mdias Quadro 9 Estatsticas associadas anlise discriminante. Corrar(2007)

O modelo para a anlise discriminante uma funo que assume a seguinte forma:

onde: escore discriminante da funo (performance da empresa, neste caso); constante;

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= variveis independentes (fatores, neste caso); pesos discriminantes para as variveis independentes (coeficientes associados aos fatores, neste caso). Tendo em vista a incluso de todos os fatores obtidos pela anlise fatorial (variveis independentes para a anlise discriminante) na anlise discriminante, empregou-se o mtodo standard de estimao simultnea (Enter independents together). Assim, processando a anlise discriminante no SPSS, se obteve as funes discriminantes, para os modelos baseados nos ndices do BP e DRE e nos ndices da DFC, respectivamente. PerfBP e DRE = 0,029F1 + 0,408F2 + 0,754F3 + 0,872F4 PerfDFC = 0,998f1 + 0,305f2 + 0,314f3 + 0,121f4 PerfBp e DRE = 0,029F1 + 0,408F2 + 0,754F3 + 0,872F4 PerfDFC = 0,998f1 + 0,305f2 + 0,314f3 + 0,121f4 Nestas duas funes discriminantes, todos os fatores tm pesos positivos, traduzindo em um impacto positivo sobre a performance da empresa, ou seja, sempre que os valores dos fatores aumentam, a performance da empresa tambm aumenta. Em relao funo discriminante obtida com base nos ndices do BP e DRE (primeira funo), os fatores 3 e 4 tm um peso relativamente grande em comparao com os fatores 1 e 2. J na funo obtida com base nos ndices da DFC (segunda funo), apenas o fator 1 possui peso diferenciado, superior ao peso dos demais fatores. Isto significa que estes fatores possuem grande influncia na melhoria da performance da empresa. Interpretao contrria para o fator 1 na primeira funo e para o fator 4 na segunda funo, que por possurem pesos baixos, pouco afetam na melhoria da performance da empresa, comparados aos outros fatores; isto , a capacidade da empresa em satisfazer suas obrigaes totais e o fluxo de caixa livre da empresa so os fatores que menos refletem na melhoria da performance da empresa. Diferentemente do estudo de Borges, Nunes e Alves (2012), o impacto dos fatores sobre o valor da performance da empresa so positivos, fato este j esperado, tendo em vista a natureza das variveis. Esta diferena talvez se deva s caractersticas da amostra, especialmente ao nmero de seus elementos, que foi mais do que o dobro do nmero de empresas analisadas por essas autoras. A adequao do modelo para este estudo pode ser

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verificada a partir do coeficiente de correlao cannica e, tambm, pelo valor do lambda de Wilks, cujos significados podem ser visualizados no Quadro 9. O Quadro 10 expe os coeficientes de correlao cannica que esto em associao direta com a relao entre os scores discriminantes e os grupos; enquanto mais prximo de 1 estiver este valor, melhor ser esta associao.
Coeficiente PerfBP&DRE Correlao Cannica 0,579 Quadro 10 Performance Correlao Cannica. PerfDFC 0,416

Observa-se que a funo discriminante PerfBP e DRE est relacionada a um melhor coeficiente de correlao cannica em comparao com a funo PerfDFC. Assim, 33,5% = 0,5792 do seu comportamento (da varivel dependente discriminante) explicado pelos fatores encontrados na anlise fatorial. Por outro lado, apenas 17,3% = 0,416 2 da varivel dependente discriminante da funo PerfDFC explicada pela anlise discriminante. Portanto, utilizando o coeficiente de correlao cannica percebe-se que o modelo possui um baixo poder explicativo. No entanto, estatisticamente aceitvel, como se percebe pelos p-values no Quadro 11, que apresenta os valores dos Lambdas de Wilks.
Coeficiente Lambda de Wilks p-value Quadro 11 Performance Lambda de Wilks. . PerfPB&DRE 0,665 0,000 PerfDFC 0,827 0,000

Apesar dos valores dos Lambdas de Wilks no serem bem prximos de zero, o modelo estatisticamente significativo, pois possui um nvel de significncia satisfatrio, bem inferior a 5%, conforme se observa nos p-values do Quadro 11. oportuno observar que os valores de correlao cannica e Lambdas de Wilks apresentaram, em ambos os modelos, valores mais satisfatrios do que aqueles alcanados por Borges, Nunes e Alves (2012). Isto pode ter ocorrido porque a amostra deste estudo foi maior do estudo anterior, proporcionando medidas de disperso menores, por exemplo, o desvio padro e a varincia. Seguindo uma rotina padro da anlise discriminante, para cada uma das funes apresentadas, calculou-se o ponto de corte ou Z crtico ( ) segundo a frmula:

Onde:
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 o centroide do grupo 1: RLE < 0; o centroide do grupo 2: RLE > 0; o nmero de observaes do grupo 1; o nmero de observaes do grupo 2. Com isto, pode-se classificar uma empresa como M, se o valor da funo discriminante for maior que Zc e como Boa, se o valor da funo for menor do que Z c. O SPSS calculou os centrides Z1 e Z2, que constam no Quadro 12.
Centrides para o Modelo dos ndices do BPE DRE Functions at Group Centroids Classificao da Empresa Function 1 Resultado do Perodo < 0 -1,381 Resultado do Perodo > 0 ,361 Unstandardized canonical discriminant functions evaluated at group means Centrides para o Modelo dos ndices da DFC Functions at Group Centroids Classificao da Empresa Function 1 Resultado do Perodo < 0 -,888 Resultado do Perodo > 0 ,232 Unstandardized canonical discriminant functions evaluated at group means

Quadro 11 Centrides para os modelos dos ndices do BPE DRE e da DFC.

Ento, podem-se calcular os valores de Zc para cada funo, pois j se tem N1 = 39, N2 = 149. Para a funo relativa aos ndices do BP e DRE, tem-se:

Assim, uma empresa ser classificada: M se Perf BP e DRE < 1,02 e Boa se Perf BP e DRE > 1,02. Do mesmo modo, para o modelo com base nos ndices da DFC, obtem-se Z c = 0,66 e uma empresa ser classificada M se PerfDFC < 0,66 e Boa se PerfDFC > 0,66. Com o auxlio do SPSS obtem-se facilmente a porcentagem de empresas classificadas corretamente quando se observa a classificao original. Extraindo esses dados do programa, sintetiza-se no Quadro 13.
Total de Empresas Modelo baseado nos ndices do BP 91,5% e DRE Modelo baseado nos ndices da 79,8% DFC Quadro 13 Nvel de acertos de classificao das empresas. Ms Empresas 71,8% 82,1% Boas Empresas 96,6% 79,2%

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Observou-se que em ambos os modelos, obtive-se uma eficcia classificatria muito boa. No modelo baseado nos ndices do BP e DRE, 91,5% das empresas foram classificadas corretamente, sendo que os casos do grupo 1 atingiram 71,8% de acertos e os casos do grupo 2, 96,6% de acertos. Isto significa que a funo discriminante Perf BP e DRE acertou 91,5% da classificao original para todas 188 empresas da amostra; agora, considerando apenas as 39 empresas Ms, a funo discriminante obteve um nvel de acerto de 71,8% e tomando somente as 149 empresas Boas, a funo discriminante conseguiu acertar 96,6% da classificao inicial. No modelo baseado nos ndices da DFC, 79,8% de todas as empresas foram classificadas corretamente. Das 39 empresas Ms, 82,1% foram classificadas corretamente; e dos 149 casos de empresas Boas, 79,2% foram classificados corretamente. Portanto, nos dois modelos tem-se um bom nvel classificatrio, traduzindo em grande capacidade em predizer a situao futura de classificao de uma determinada empresa que est, a princpio, presente na amostra e fez parte do desenvolvimento do modelo.

5 CONCLUSO Esse trabalho teve como objetivo comparar as informaes financeiras obtidas por meio dos ndices extrados da Demonstrao dos Fluxos de Caixa, com as extradas do Balano Patrimonial e da Demonstrao do Resultado do Exerccio, a fim de verificar se as informaes advindas desses dois tipos de anlise possuem a mesma capacidade informacional na predio da performance financeira das empresas. A partir da reviso da literatura que deu embasamento terico pesquisa, constatou-se que a anlise da DFC, por meio de indicadores financeiros, proporciona aos gestores informaes de cunho gerencial til tomada de deciso. Com base nos resultados encontrados, constatou-se a confirmao da hiptese nula, visto que as informaes extradas de ambas as anlises oferecem subsdio similar na avaliao do desempenho de uma empresa. A anlise dos ndices do BP e DRE tenha atingido uma eficcia classificatria melhor do que a anlise baseada nos ndices da DFC, til para prever o estado classificatrio futuro de uma empresa. Ressalta-se que nenhuma demonstrao financeira por si s capaz de atender ou mesmo oferecer todas as informaes solicitadas pelos diversos usurios das informaes contbeis. Entretanto, apesar de sua limitao, a DFC revela-se como um importante instrumento de apoio tomada de deciso que deve ser analisado conjuntamente com as demais
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demonstraes contbeis, para um fornecimento mais completo de informaes que sejam relevantes gesto empresarial. oportuno destacar que, alm da amostra possuir uma dimenso maior do que a utilizada na pesquisa de Borges, Nunes e Alves (2012), este estudo tambm buscou seguir a recomendao dessas autoras em utilizar o mtodo Stepwise na anlise discriminante aps a anlise fatorial. No entanto, os resultados obtidos no foram to satisfatrios quanto os obtidos pelo mtodo Enter independents together apresentados neste trabalho. Salienta-se que dentre as limitaes desse estudo, destacou-se a escolha da amostra que no abrangeu as empresas de todos os setores do mercado. Por isso, como recomendao para pesquisas futuras apresenta-se a possibilidade de estender a amostra a todos os tipos de seguimentos, bem como, a incluso de mais ndices que possam ser utilizados para predizer o desempenho econmico-financeiro das empresas.

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