(6)

Administrao do Capital
de Giro e a Gesto das
Disponibilidades

Renata Ferreira

A administrao financeira de curto prazo uma das

atividades mais intensas do administrador e est voltada
essencialmente para os elementos circulantes do balano
patrimonial, ou seja, seu objetivo gerir cada um dos elementos do ativo circulante (caixa, ttulos negociveis, duplicatas a receber, estoques) e passivo circulante (fornecedores,
ttulos a pagar, emprstimo de curto prazo) a fim de alcanar
um equilbrio entre lucratividade e risco que contribua positivamente para o valor da empresa.
Esses elementos exigem ateno do gestor, pois produzem a capacidade de sustentao e crescimento da empresa,
afetando diretamente no resultado futuro.
Por exemplo, elevados investimentos em ativos circulantes reduzem a lucratividade da empresa, enquanto um

investimento muito baixo afeta negativamente a liquidez

da empresa, aumentando o risco de no poder honrar suas
obrigaes nos prazos estipulados. Vale destacar que no
existe um nvel timo de ativos e passivos circulantes, o nvel
depende de cada empresa e do setor em que atua.
A administrao dos elementos circulantes chamada
tambm de administrao do capital de giro e envolve basicamente as decises de compra e venda tomadas pela empresa,
assim, como suas mais diversas atividades operacionais e
financeiras. Segundo Assaf Neto (2010), a gesto do capital de
giro deve assegurar a uma empresa uma adequada consecu-

Gesto financeira

182

o de sua poltica de estocagem, compra de materiais, produo, venda de produtos e mercadorias e prazo de recebimento.
Esta unidade est dividida em duas partes. Na primeira, estudaremos as caractersticas bsicas da administrao do capital de giro, atravs dos conceitos de capital de giro
e capital circulante lquido, sua relao com a liquidez e a
rentabilidade da empresa e o gerenciamento do capital circulante. Na segunda, abordaremos a problemtica da gesto
das disponibilidades e as estratgias que podem ser usadas
para seu melhor controle.

Conceitos Importantes
importante, dentro do estudo da administrao
financeira de curto prazo, distinguir o capital de giro no sentido bruto, do capital de giro lquido.
Capital de giro ou Capital Circulante
Capital de giro corresponde ao Ativo Circulante de
uma empresa, ou seja, representa o valor total dos recursos
demandados pela empresa para financiar seu ciclo operacional, desde as necessidades de aquisio de matrias-primas
at a venda e o recebimento dos produtos elaborados.

O Capital de giro apresenta as seguintes caractersticas:

Volatilidade: Curta Durao e constante mutao
de seus elementos;
Baixa Rentabilidade: Os itens circulantes apresentam baixa rentabilidade se comparados aos demais
itens do ativo, exceto para as empresas em que a gesto
do capital de giro a essncia do negcio; e
Divisibilidade: Os itens circulantes apresentam
maior divisibilidade que os itens permanentes. Isso
permite que o aporte de recursos nos itens circulantes
ocorra em nveis variados e relativamente baixos.
compra de matrias-primas que vo para o estoque. Essas
matrias-primas so transformadas atravs do processo de
produo em produtos acabados, alimentando o estoque de
mercadorias.
Com as vendas, o estoque diminudo, e atravs das
vendas os recursos so alocados ou nas disponibilidades
(caixa e bancos), no caso de recebimento vista, ou no contas
a receber (no caso de recebimento a prazo).
Com os recursos disponveis, a empresa pode investir
novamente em estoques e o ciclo recomea. Assim, so recuperados financeiramente os investimentos nos meios de produo e em outros ativos imobilizados.
Capital de Giro Lquido ou Capital Circulante
Lquido (CCL)
O Capital Circulante Lquido corresponde ao valor
das aplicaes processadas no ativo circulante deduzidas
das dvidas a curto prazo, ou seja, a diferena entre o Ativo
Circulante e o Passivo Circulante.

183
Administrao do Capital de Giro e
a Gesto das Disponibilidades

O capital de giro apresenta um ciclo que inicia com a

Ativo
circulante

Proporo do investimento total da

empresa que circula na
concluso normal das
operaes da empresa

Passivo
circulante

Financiamento de
curto prazo (dvidas
que vem no mximo
em um ano)

Capital
circulante
lquido

Se Ac > PC temos CCL

positivo e,
Se AC < PC temos CCL
negativo

Outra forma de interpretao a de que o CCL representa a parcela dos recursos permanentes (ou de longo prazo)
que financia parte do Ativo Circulante.

Gesto financeira

184

Em outras palavras, representa a parcela do financiamento total de longo prazo (seja por recursos prprios ou de
terceiros) que excede as aplicaes tambm de longo prazo
(Ativos no circulantes).

Financiamento
de longo
prazo

menos

Investimento
de longo
prazo

Capital prprio
=
Patrimnio lquido

Realizvel a
longo prazo

Capital de terceiros
=
Exigvel a longo prazo

Ativo permanente

Capital Circulante Lquido

CCL = (PL + ELP) - (RLP + AP)

CCL x Liquidez
O CCL um indicativo de liquidez, visto que
representa uma medida esttica da folga financeira que
a empresa apresenta para liquidar seus compromissos
de curto prazo. Quanto maior o CCL, maior a diferena
entre o Ativo Circulante e o Passivo Circulante, resultando
em um menor risco de insolvncia da empresa. Porm,
importante acompanhar a composio do ativo circulante,
pois se, por exemplo, grande parte dos recursos circulantes estiver alocada em estoques, a folga financeira pode ser
ilusria, dada a demora de realizao de todo o estoque.
mos bancrios para efetuar o pagamento das contas a pagar,
visto que a empresa no tem os recursos imediatos.
Um CCL negativo revela que os recursos passivos
permanentes da empresa (financiamento de longo prazo)
no so suficientes para cobrir todas as suas necessidades
de investimento de longo prazo, devendo, nessa situao,
utilizar recursos de curto prazo (passivo circulante). Isso
significa um aperto na liquidez e um aumento no risco da
empresa.
J um CCL baixo no indica necessariamente problemas de liquidez. Por exemplo, um supermercado compra a prazo de seus fornecedores e como possuem um
rpido giro de estoque, vende as mercadorias em um
prazo inferior.
Os recursos recebidos podem ser aplicados no mercado financeiro, recebendo ainda a rentabilidade da operao, ou ainda, usados para investimentos na expanso dos
negcios. Isso diminuiria o ativo circulante, indicando um
CCL baixo, mas no representa problemas na sade financeira da empresa.

185
Administrao do Capital de Giro e
a Gesto das Disponibilidades

Poderia acontecer a necessidade de contrair emprsti-

CCL x Rentabilidade
Um CCL elevado prejudica a rentabilidade da empresa.
Nesse contexto, a rentabilidade representa a relao entre as
receitas e custos gerados pela utilizao dos ativos, sejam
eles circulantes ou permanentes, em atividades produtivas
(GITMAN, 2010). O CCL pode aumentar quando:
Aumenta o Ativo Circulante em relao aos
Ativos Totais. Quando isso ocorre, a rentabilidade
diminui. Isso, porque os ativos circulantes so menos
rentveis que os ativos permanentes. Sem os ativos
permanentes, a empresa no pode fabricar o seu pro-

Gesto financeira

186

duto e por isso, agregam mais valor ao produto do que

os ativos circulantes. Assim, um excesso de ativos circulantes pode indicar ineficincia no uso dos recursos
financeiros.
Diminui o Passivo Circulante em relao aos Ativos
Totais. Quando isso ocorre a rentabilidade diminui. A
reduo do passivo circulante representa um aumento
no financiamento com recursos prprios ou de terceiros de longo prazo, que so fontes de financiamento com
custos elevados, ainda mais se considerarmos que uma
parte do passivo circulante (fornecedores, contas a pagar
etc.) so dvidas pelas quais no se pagam juros.
Ento seria interessante ter apenas dvidas de curto
prazo?
No. preciso levar em considerao que o endividamento de curto prazo, mesmo que seja menos oneroso do que
as demais fontes, se contrado em excesso aumenta o risco de
insolvncia tcnica da empresa, pois como tais dvidas apresentam um vencimento curto, a empresa pode no conseguir
recursos a tempo para liquidar esses compromissos.

Alm disso, a anlise potencial de crdito da empresa,

realizada pelos seus fornecedores e por instituies financeiras, constitui um mecanismo delimitador da expanso do
Passivo Circulante.
preciso buscar uma estrutura de capital que no
prejudique demasiadamente a rentabilidade da empresa. A
Administrao do capital de giro pode ajudar, visto que seu
objetivo gerir os ativos e passivos circulantes de tal forma que
seja mantido um nvel adequado de capital circulante lquido.
Capital de Giro Prprio (CGP)
de recursos prprios que a empresa tem aplicado em seu
Ativo Circulante.
obtido pela seguinte equao:
CGP = Patrimnio lquido - ativo no circulante
CGP = PL - AP - RLP
Sendo: PL = Patrimnio Lquido
AP = Ativo Permanente
RLP = Realizvel a Longo Prazo
Uma maneira simplificada muito adotada pelo mercado
financeiro calcular o capital de giro prprio pela simples
diferena entre o Patrimnio Lquido e o Ativo Permanente,
revelando, assim, o volume de recursos prprios que est
financiando o ativo circulante e o realizvel a longo prazo.
Assaf Neto (2010) coloca que segundo mdias divulgadas pelos analistas de mercado, o valor mnimo ideal dessa
medida zero, ou deve atingir, pelo menos 5% das receitas
auferidas pela empresa.

187
Administrao do Capital de Giro e
a Gesto das Disponibilidades

O Capital de Giro Prprio (CGP) representa o volume

Polticas de Gerenciamento do Capital de Giro

As polticas de gerenciamento do capital de giro objetivam definir:
O volume de investimentos necessrios em capital
de giro;
A distribuio desses investimentos em caixa, valores a receber e estoques; e
E como sero financiados esses investimentos.

Necessidade de Investimento em Capital de

Giro (NIG)

Gesto financeira

188

A necessidade de investimento em capital de giro

reflete o volume de recursos demandado pelo ciclo operacional da empresa, determinado em funo de suas polticas de
compras, vendas e estocagem.

Vamos Recordar?
Ciclo operacional compreende o perodo de tempo que vai
desde o momento em que a empresa recebe em suas instalaes os produtos ou matrias-primas, at o momento em
que recebe o dinheiro pela venda do
produto acabado. O Ciclo operacional dado pela soma do
prazo mdio de estocagem e o prazo mdio de cobrana.
Ciclo Financeiro ou Ciclo de Caixa compreende o perodo
de tempo em que os recursos da empresa foram utilizados
para o pagamento dos bens e matrias-primas at o recebimento pela venda do produto acabado resultante.
O Ciclo de Caixa dado pela diferena entre o ciclo operacional e o prazo mdio de pagamento dos fornecedores.
(LEMES JR. et al, 2010)
Segundo Assaf Neto (2010), o investimento em giro
a ser mantido deve equiparar-se, no mnimo, ao montante
do ativo circulante caracterizado como permanente (ou chamado de necessidade mnima) e, esses recursos, visando
manuteno do equilbrio financeiro da empresa, devem ser

lastreados por fundos de longo prazo. Por que a busca por

fundos de longo prazo? Porque se as necessidades mnimas
forem financiadas com recursos de curto prazo, a empresa,
para manter sua posio de liquidez, assume maior dependncia pela renovao dos passivos, elevando seu risco
financeiro.
E por que os investimentos em giro devem suprir
pelo menos as necessidades permanentes (ou mnimas)?
Porque os investimentos em capital de giro visam a
sustentao da atividade operacional da empresa, no geram
diretamente unidades fsicas de produto e por isso apresenAlm disso, o capital de giro constitudo, em grande
parte, por ativos monetrios, que por sua vez, sofrem os efeitos da inflao. Ou seja, os investimentos em disponibilidades
e crditos realizveis em curto prazo produzem, no mnimo,
perdas por reduo da capacidade de compra empresa em
funo do tempo em que os recursos ficam expostos inflao. A partir da, o mais rentvel para empresa manter em
seus ativos circulantes os valores mnimos ou exatamente
iguais s suas necessidades operacionais.
Com base nestes conceitos, as polticas mais adequadas visam encurtar o ciclo de caixa. Quanto maior o Ciclo de
Caixa, maior a necessidade de recursos para financiamento
dos valores aplicados em estoque e valores a receber, ou seja,
maior a necessidade de capital de giro.
Lemes Jr. et al (2010) ressaltam que polticas que envolvem ciclos de caixa reduzidos tornam mais complexa a gesto financeira e operacional, exigindo trabalho com recursos
escassos de caixa e impondo limitaes nas polticas de crdito
e de estoques, o que pode dificultar a realizao das vendas.
Assaf Neto (2010) destaca que, manter valores mnimos de capital de giro, apesar de mais rentvel, pode levar

189
Administrao do Capital de Giro e
a Gesto das Disponibilidades

tam uma menor rentabilidade.

Gesto financeira

190

a empresa a um aperto em sua liquidez, no caso de eventuais

atrasos nos recebimentos, ou a sacrificar seu processo normal de produo e venda, na eventualidade de falta de estoques. Brigham e Ehrhardt (2006) colocam que, apesar de
mais adequadas, estas polticas so chamadas de agressivas,
por resultarem em progressivas redues nos investimentos
circulantes, aumentando o risco da empresa.
Inversamente, ou seja, a adoo de uma poltica de
gesto de capital de giro mais flexvel leva a empresa a
aplicar mais recursos em disponibilidades (como forma
de se proteger contra desembolsos imprevistos), em valores a receber (adoo de uma poltica de crdito e cobrana
mais frouxa para estimular as vendas, resultando em
maiores prazos de vendas) e, em estoques (para diminuir
o risco de atrasos no processo produtivo ou a perda de
vendas inesperadas).
Essas polticas, denominadas conservadoras, reduzem o risco da empresa, mas em paralelo, proporcionam uma
reduo na rentabilidade. Cabe destacar que um dos objetivos da administrao financeira de curto prazo orientar o
gestor nas decises sobre o dilema risco-retorno.
O exemplo a seguir mostra o efeito destas polticas:
Considere uma empresa com R$ 2.000.000 de ativo
no circulante. Suas decises de curto prazo so quanto
ao volume de recursos em capital de giro. Trabalharemos
trs nveis de capital de giro: baixo, mdio e alto.
Independente do cenrio, o passivo circulante financiar
30% do ativo total, o exigvel a longo prazo 20% do total e
o patrimnio lquido 50%.
Para apurao do resultado consideraremos um lucro
operacional bruto de R$ 600.000. O custo de crdito de curto
prazo de 25% ao ano e o de longo prazo 15%.

Demonstrao do resultado do exerccio

Baixo
Lucro operacional
bruto

Mdio

Alto

600.000

600.000

600.000

1.050.000
x 25% =
262.500

1.200.000
x 25% =
300.000

1.350.000
x 25% =
337.500

Exigvel a longo prazo

(15%)

700.000
x 15% =
105.000

800.000
x 15% =
120.000

900.000
x 15% =
135.000

Lucro antes do imposto

de Renda (LAIR)

232.500

180.000

127.500

(-) Imposto de Renda

(40%)

93.000

72.000

51.000

Lucro lquido

139.500

108.000

76.500

7,97%

5,40%

3,40%

(-) despesas financeiras

Rentabilidade:
ROE (lucro lquido/patrimnio lquido)

191

Balano patrimonial
Baixo

Mdio

Alto

Ativo circulante

1.500.000,00

2.000.000,00

2.500.000,00

Ativo no circulante

2.000.000,00

2.000.000,00

2.000.000,00

Total do ativo

3.500.000,00

4.000.000,00

4.500.000,00

Passivo circulante
(30%)

1.050.000,00

1.200.000,00

1.350.000,00

700.000,00

800.000,00

900.000,00

Patrimnio lquido
(50%

1.750.000,00

2.000.000,00

2.250.000,00

Total

3.500.000,00

4.000.000,00

4.500.000,00

Exigvel a longo
prazo (20%)

Administrao do Capital de Giro e

a Gesto das Disponibilidades

Passivo circulante
(25%)

Este exemplo ressalta o dilema risco-retorno.

Observe que quanto maior a participao do capital de
giro sobre o ativo total, menor a rentabilidade da empresa.
Porm, se a empresa adota uma postura de maior risco,
com menores aplicaes no capital de giro, consegue auferir
maior retorno.
Assim, respeitando as caractersticas da empresa, do
negcio e do setor, a definio do volume adequado de capital de giro deve maximizar seu retorno e minimizar o risco.

Gesto financeira

192

Distribuio dos Investimentos em Capital

de Giro
Esta poltica diz respeito distribuio dos investimentos em caixa, estoques e contas a receber. Leva em conta a
definio do volume de investimentos em Capital Circulante,
o setor de atividade em que a empresa atua e as condies de
mercado em que a empresa opera.
Existem setores, como por exemplo, o comrcio, em que o
investimento em estoques elevado; j empresas do setor de servios tendem a concentrar menores investimentos em estoques.
No tocante aos investimentos em contas a receber, existem setores que as receitas so obtidas essencialmente por vendas a crdito, gerando elevados investimentos em contas a receber.
Cabe ao gestor financeiro encontrar a distribuio ideal
para as condies da empresa, respeitando o setor de atividade em que atua. Segundo Lemes Jr. et al (2010) sob a tica
financeira, a deciso pode tomar como base o custo financeiro de cada uma das fontes de recursos que financia o montante aplicado em caixa, em valores a receber e em estoques.
J sob a tica do planejamento estratgico da empresa,
preciso considerar o volume de vendas pretendido e quais
as condies de preo (preo praticado e condies de pagamento) que levam a esse volume de vendas.

Financiamento do Capital de Giro

Se a produo e as vendas ocorressem uniformemente
ao longo do ano, a gesto do capital de giro seria fcil, porque
haveria fluxos regulares de entradas e sadas de caixa (BRAGA,
1995). Porm, muitas empresas esto sujeitas a fatores sazonais
que afetam suas atividades, provocando oscilaes no ativo circulante. Por exemplo, as empresas precisam se preparar para as
vendas de final de ano aumentando seus estoques.
Por outro lado, sempre existir um nvel mnimo de
estoques, valores a receber e disponibilidades, independente
de fatores sazonais.
financiada com recursos prprios e de longo prazo, deixando
a parcela flutuante (sazonal) para os recursos de terceiros de
curto prazo. Em situaes de emprstimo, o custo de crdito
de longo prazo mais caro que o de curto prazo, em decorrncia do risco envolvido na durao da operao e do risco
que o credor assume em no obter um retorno condizente
com os padres de juros da poca (ASSAF NETO, 2010).
Como forma de minimizar o risco, comum que operaes de longo prazo tenham taxas ps-fixadas e que as
instituies financeiras adotem critrios mais rigorosos de
concesso destes crditos.
Cabe ressaltar que em algumas economias, (principalmente emergentes) os juros a curto prazo podem assumir
nveis superiores do que os juros de longo prazo como reflexo
do cenrio poltico-econmico (instabilidade econmica, crditos de longo prazo subsidiados, insuficincia de recursos a
longo prazo o que gerou excesso de demanda por recursos de
curto prazo, entre outras).
As decises de financiamento do capital de giro tambm
interferem no dilema risco-retorno. Veja o exemplo a seguir:

193
Administrao do Capital de Giro e
a Gesto das Disponibilidades

O ideal que a parcela fixa dos ativos circulantes seja

Considere uma empresa que possui R$ 400.000 de ativos permanentes. O Ativo Circulante varia mensalmente em
virtude das vendas e estoques.
A empresa precisa decidir como financiar seus ativos
e para tanto, poder adotar trs estratgias: Agressiva, conservadora e intermediria.

Gesto financeira

194

Ativos
Circul.
(B)

Ativos
Totais
(C)

Nec. de recursos

Ms

Ativos
Perman.
(A)

Perm.
(D)

Sazonais
(E=C-D)

Jan

400.000

100.000

500.000

440.000

60.000

Fev

400.000

90.000

490.000

440.000

50.000

Mar

400.000

50.000

450.000

440.000

10.000

Abr

400.000

40.000

440.000

440.000

Mai

400.000

50.000

450.000

440.000

10.000

Jun

400.000

80.000

480.000

440.000

40.000

Jul

400.000

110.000

510.000

440.000

70.000

Ago

400.000

130.000

530.000

440.000

90.000

Set

400.000

140.000

540.000

440.000

100.000

Out

400.000

130.000

530.000

440.000

90.000

Nov

400.000

120.000

520.000

440.000

80.000

Dez

400.000

100.000

500.000

440.000

60.000

Mdia
Mensal

400.000

950.000

495.000

440.000

55.000

A necessidade de recursos permanentes igual ao

ativo permanente mais a parcela fixa dos ativos circulantes
correspondente ao menor valor mensal (relativo ao ms de
abril). A deciso gira em torno do financiamento dos valores
sazonais.

Representando graficamente temos:

A empresa pode adotar as seguintes posies:

Agressiva: Financiar as necessidades sazonais integralmente com passivos circulantes (recursos de curto
Capital Circulante Lquido (CCL), o que seria bom para
sua rentabilidade, mas seria perigoso para sua liquidez. Necessidades permanentes seriam: R$ 400.000 dos
ativos permanentes + R$ 40.000 dos ativos circulantes
permanentes. CCL = R$ 40.000.
Conservadora: Financiar a totalidade dos recursos (permanentes e sazonais) com recursos permanentes (prprios e de longo prazo). Isso proporciona uma
liquidez elevada, mas prejudicaria a rentabilidade,
uma vez que haveria recursos ociosos durante certos
meses do ano. A empresa mantm recursos permanentes no valor correspondente ao pico das necessidades
totais (R$ 540.000 de setembro). No so usados recursos temporrios (de curto prazo). CCL = R$ 140.000.
Intermediria: mdia dos recursos da alternativa
agressiva e conservadora. Os recursos permanentes sero suficientes para financiar as necessidades
permanentes mais uma parte das necessidades sazonais. As necessidades totais oscilam entre R$ 440.000
(de abril) e R$ 540.000 (de setembro). Consideraremos

195
Administrao do Capital de Giro e
a Gesto das Disponibilidades

prazo). Neste caso, a empresa estaria minimizando o

que os recursos permanentes sejam a mdia dos dois

extremos: R$ 490.000. Nesta alternativa teramos sobra
de recursos em alguns meses e deficincia em outros.
Essa deficincia mdia seria de R$ 11.667 (soma das faltas de recursos de cada ms dividido por 12. Maro
= 40.000, abril = 50.000, maio = 40.000, junho = 10.000,
total = 140.000/12 = 11.667). CCL seria R$ 90.000 (R$
490.000 menos R$ 400.000).
Assim,

Gesto financeira

196

Agora que as polticas possveis esto definidas, vamos

calcular os custos financeiros. Considerando as taxas de juros de
25% ao ano para os recursos permanentes e a taxa de 15% para
os recursos de curto prazo (ou recursos temporrios), temos:
Agressiva

Intermediria

Conservadora

F. Recursos permanentes

440.000

490.000

540.000

G. Custo dos recursos

permanentes (2%)

110.000

122.500

135.000

55.000 (E)

11.667

8.250

1750

J. Recurosos totais

495.000

501.667

540.000

K. Custo financeiro total

118.250

124.250

135.000

L. Ativos totais mdios (C)

495.000

495.000

495.000

6.667

45.000

40.000

90.000

140.000

H. Recurosos temporrios
I. Custo dos recursos
temporrios (15%)

M. Sobras (M = J - L)
N. CCL

O exemplo nos mostra que:

Quanto maior o CCL (linha N), maior ser o custo
financeiro (linha K);
As sobras de recursos (linha M) poderiam ser aplicadas no mercado financeiro, porm a taxas inferiores s pagas para captao de recursos, o que implica
em um nus para a empresa. Assim, sob este aspecto,
conveniente operar com a menor sobra de recursos
possvel (menor CCL);
Na alternativa conservadora, a empresa no utiliza todo o seu potencial de crdito (j que no utiliza
dade das operaes, visto que os recursos permanentes so mais onerosos;
Na alternativa agressiva, o risco pela natural falta
de certeza no conhecimento do comportamento futuro
de seus custos, visto que emprstimos de curto prazo
absorvem com maior frequncia as oscilaes nas taxas
de juros; alm disso, cria uma dependncia maior das
disponibilidades de crdito no mercado. Eventuais
dificuldades de captao destes recursos podem abalar a liquidez e afetar negativamente a relao com os
credores; e
No dilema risco-retorno, o mais comum que as
empresas optem por alternativas
intermedirias, equilibrando aspectos de liquidez,
risco e rentabilidade.

Administrao das Disponibilidades

O termo disponibilidades (ou caixa) refere-se aos ativos de liquidez imediata, ou seja, recursos monetrios mantidos em tesouraria ou depositados em conta corrente bancria,

197
Administrao do Capital de Giro e
a Gesto das Disponibilidades

recursos de curto prazo), o que prejudica a rentabili-

que em sua maior parte esto livres para serem usados a qualquer momento.
Alm destes valores, so somados os recursos que
esto aplicados no mercado financeiro (em operaes de curtssimo e curto prazos), tambm denominados de Ttulos
Negociveis, pois so considerados como quase-caixa pelas
suas caractersticas de grande liquidez e risco reduzido.
A gesto do caixa ou o cash management a atividade
de tesouraria da empresa que acompanha os reflexos das
polticas de investimentos, de vendas, de crdito, de compras
e de estoques (LEMES JR. et al, 2010). Quanto maiores forem

Gesto financeira

198

os saldos de caixa, mais prontamente a empresa poder honrar seus compromissos, alm disso, sobras de caixa podem
ser aplicadas no mercado financeiro, rendendo algum juro,
ou ainda garantir a obteno de descontos para aquisio de
bens e matrias-primas, por exemplo.
Em momentos de escassez de caixa preciso negociar
novos prazos com fornecedores, captar emprstimos de curto
prazo ou ainda reduzir os prazos de venda a crdito. A administrao dos saldos de caixa um dos principais objetivos
da gesto financeira, visando garantir a liquidez da empresa.
Da a importncia do planejamento financeiro, pois
imprescindvel conhecer antecipadamente qual ser o
montante de recursos que ir faltar ou sobrar nos perodos
seguintes.
Vale recordar que a incerteza na projeo de caixa
reside, essencialmente, no comportamento das entradas
resultantes das vendas vista, da cobrana de duplicatas etc.
E por que as empresas mantm certo nvel de caixa?
(elas poderiam aplicar as sobras)
Keynes identificou trs motivos que levam as empresas (e as pessoas) a manterem certo nvel de caixa. So eles:

 Transao: as empresas precisam manter recursos em caixa para suprir as sadas, ou seja, para efetuar pagamentos oriundos de suas operaes normais
(como pagamento de fornecedores, funcionrios, contas etc.). a falta de sincronizao entre o momento
das entradas e das sadas de caixa que determina a
demanda por caixa pelas empresas.
Precauo: os recursos de caixa so destinados a
atender pagamentos inesperados ou extraordinrios,
ou seja, no previstos no planejamento. Quanto maior
o saldo de caixa, maior ser a margem de segurana de
Especulao: os recursos de caixa esto voltados
para o aproveitamento de possibilidades de ganho
que o mercado venha oferecer, como bons descontos,
pagamentos antecipados etc. Uma situao frequente
armazenar caixa para tirar proveito de certas aplicaes financeiras cujos rendimentos so atraentes para
as empresas.
Saldo mnimo de caixa
A definio de saldos mnimos de caixa deve ser coerente com a poltica de aumentar o valor da empresa. Por
isso, o objetivo de manter saldos mnimos o de permitir
que a empresa possa corretamente saldar seus compromissos
programados e manter ainda uma reserva de segurana de
forma a cobrir suas necessidades de pagamentos imprevistos (ASSAF NETO, 2010).
A determinao de um nvel ideal de recursos a ser
mantido em caixa uma tarefa complexa. Existem alguns
modelos matemticos para determinao deste saldo, os mais
relevantes so:

199
Administrao do Capital de Giro e
a Gesto das Disponibilidades

atuao da empresa.

Modelo de Baumol ou Modelo do lote econmico

Este modelo, desenvolvido por William Baumol em
1952, baseia-se no critrio do lote econmico muito utilizado
na administrao de estoques, servindo de base conceitual
para a administrao de caixa em condies de certeza (considera que as entradas e sadas de caixa so fixas e previsveis).
Considera os custos de manuteno dos saldos de caixa,
ou seja, o custo de oportunidade determinado pelos juros que
a empresa deixa de receber ao no aplicar estes recursos em
ttulos negociveis, e o custo de obteno do dinheiro pela
200

Voc Sabia?

Gesto financeira

converso de ttulos negociveis em caixa.

John Maynard Keynes (1883-1946) considerado o pai da

macroeconomia moderna e o economista mais influente
do Sculo XX. Na dcada de 1930, Keynes iniciou uma
revoluo no pensamento econmico, se opondo s ideias
clssicas que defendiam que os mercados livres ofereceriam automaticamente empregos aos trabalhadores
contanto que eles fossem flexveis em suas demandas
salariais. Keynes defendeu uma poltica econmica intervencionista, atravs da qual os governos usariam medidas
fiscais e monetrias para mitigar os efeitos adversos dos
ciclos econmicos (recesso, depresso e prosperidade).
Aps a Segunda Guerra Mundial, as ideias econmicas
de Keynes foram adotadas pela grande maioria dos pases
capitalistas. Recentemente, a teoria keynesiana foi a base
para os planos do presidente americano Barack Obama,
do primeiro-ministro britnico Gordon Brown e de outros
lderes mundiais para aliviar os efeitos da recesso causados pela crise de 2008.
Assim, o nvel timo de caixa seria aquele que minimiza os custos totais obtido pela frmula:

C* =

2xbxT
i

Sendo:
C* = Valor Econmico de Converso (VEC).
b = custo de converso = nmero de converses x custo
por converso = identificado nas transaes de compra
ou venda com ttulos negociveis (exemplo: custo de
transao, controle, registro, custdia etc.).
T = caixa do perodo = valor total de caixa que se prev
utilizar em determinado perodo.
i = custo de oportunidade = representa o retorno que se
deixa de obter pela no manuteno dos recursos aplicados em ttulos negociveis.
Exemplo:
Considere que a necessidade de caixa de uma empresa,
visando o pagamento ao longo do prximo ms, atinja R$
200.000. O custo por transao estimado em R$ 30 e a taxa
de juros de ttulos negociveis de 1,2% ao ms. Assim:
a) Volume de transaes timo:

C* =

2xbxT
i

2 x 30 x 200.000
0,012

R$ 31.622,78

Conforme o modelo, quando o caixa est zerado, a

empresa vende R$ 31.622,78 de aplicaes em ttulos negociveis e repe o caixa. Como pressuposto que a demanda de
caixa uniforme ao longo dos perodos, essa converso deve
ocorrer 6,32 vezes no ms (200.000/31.622,78).
Este modelo apresenta limitaes, principalmente ao
admitir condies de certeza na administrao de caixa. Sabemos
que o fluxo de caixa no totalmente previsvel, especialmente
pela incerteza nas entradas de caixa, por isso, na prtica, um gestor mantm um saldo mnimo de segurana de caixa.

Administrao do Capital de Giro e

a Gesto das Disponibilidades

201

O modelo, apesar de suas premissas e certeza e crticas,

explora importantes princpios tericos bsicos da administrao de caixa, servindo mais como um parmetro til para
a compreenso do comportamento e avaliao do saldo de
caixa (ASSAF NETO, 2010).
Modelo de Miller-Orr
O Modelo de Miller-Orr, desenvolvido em 1966, o
mais adequado aos ambientes de maior dificuldade de projeo dos fluxos de caixa, dada sua caracterstica probabilstica.
Para os autores, as variaes nos valores de caixa de

Gesto financeira

202

um perodo para outro so aleatrias, e descrevem, quando

as aes so repetidas, uma distribuio normal (ASSAF
NETO, 2010).
Miller e Orr, ao contrrio de Baumol, admitem que o
saldo de caixa pode elevar-se ou sofrer redues em funo
de transaes desconhecidas com antecedncia. Com isso,
so estabelecidos um limite superior para o saldo de caixa e
um Ponto de Retorno que representa o nvel de retorno definido para o saldo de caixa, que pode variar entre zero e o
limite superior (LEMES JR. et al, 2010).
Ou seja, quando o saldo monetrio de caixa atingir
determinado volume (limite superior), os recursos so transferidos para ttulos negociveis de um valor igual ao limite
superior menos o valor do Ponto de Retorno.
Quando o saldo de caixa atinge o limite inferior (geralmente este limite zero, mas pode ser qualquer outro nvel
desejvel), os ttulos negociveis so convertidos em caixa, no
montante do Ponto de Retorno. Assim:
Converso de caixa em ttulo negociveis = limite superior - ponto de retorno
Converso de ttulos negociveis em caixa = ponto de retorno - saldo zero de caixa
(ou limite inferior)

O Ponto de Retorno calculado pela frmula:

O limite superior igual a trs
vezes o Ponto de Retorno

PR* =

3 x b x Var
4xi

Sendo:
PR = Ponto de Retorno
b = Custo de converso = custo fixo das transaes em
ttulos negociveis Var = Variao dos fluxos lquidos
de caixa dirios
i = Custo de oportunidade = taxa de juros diria de
ttulos negociveis
Exemplo:
Considere que o caixa do ms de uma empresa seja de
R$ 500.000, a variao diria de caixa atinja R$ 40.000, o custo
de converso seja R$ 300 e a taxa de juros de ttulos negociveis de 16% ao ano (ou 0,041% ao dia). Assim:
PR* =

3 x b x Var =
4xi

3 x 300 x 40.000 = R$ 1.299,63

4 x 0,0041

Conforme o modelo, os saldos de caixa da empresa

devem variar entre zero e R$ 3.898,89. Quando atingir este
valor do limite superior, R$ 2.599,26 devem ser convertidos
em ttulos negociveis (R$ 3898,89 R$ 1.299,63). Quando o
saldo de caixa cair a zero, a empresa solicita sua corretora/
banco a venda de R$ 1.299,63 dos papis de curto prazo e os
transforma em caixa.
O modelo parte do pressuposto que as decises de
compra e venda dos ttulos negociveis so tomadas quando
o saldo de caixa atinge os limites estabelecidos. Enquanto
o saldo se mantiver entre os limites, nenhuma deciso
tomada, o saldo pode oscilar normalmente.

Administrao do Capital de Giro e

a Gesto das Disponibilidades

203

Estes dois modelos de administrao de caixa diferenciam-se basicamente pelas expectativas quanto ao saldo de
caixa. O modelo de Baumol pressupe condies de certeza
nos fluxos de caixa, sendo mais aplicvel quando o planejamento financeiro de curto prazo, j que a capacidade de
previso do gestor maior.
J o modelo Miller-Orr pressupe uma natureza aleatria s transaes de caixa, permitindo variaes nos saldos,
e, portanto, mais aplicvel em situaes de incerteza e/ou
para planejamento de um horizonte temporal maior.

Gesto financeira

204

Estratgias para reduzir saldos mnimos de caixa

Muitas empresas, por trabalharem com Capital de Giro
insuficiente, nem se preocupam com a determinao de saldos mnimos de caixa, ou seja, o caixa todo utilizado nas atividades operacionais da empresa.
Porm, na determinao de saldos mnimos, importante considerar alguns fatores e estratgias, visto que a busca
pela reduo dos saldos mnimos de caixa deve ocorrer sem
isso afete os negcios da empresa.
Algumas estratgias que podem ser adotadas so:
Acelerar o Recebimento de Duplicatas
A concesso de crdito ferramenta propulsora das
vendas. Porm, a venda a crdito exige recursos financeiros para financi-lo. Para acelerar o recebimento de valores a
receber podem ser adotadas aes como, por exemplo, encurtamento dos prazos de pagamento, oferecimento de descontos, normas rgidas de cobrana, parcerias com instituies
financeiras para o financiamento do crdito concedido.
Alm disso, existem aes para minimizar o tempo
entre o pagamento efetuado pelo cliente e a efetiva disponibilizao dos recursos financeiros para a utilizao do gestor de
caixa (cobrana via rede bancria, por exemplo).

Retardar o Pagamento de Fornecedores

Sem comprometer o conceito creditcio que a empresa
possui junto aos seus fornecedores, possvel negociar retardar os pagamentos por meio da negociao de prazos. O
momento mais propcio para se conseguir maiores prazos
no ato da compra, pois h mais interesse por parte do vendedor em abrir concesses na negociao.
Cabe ressaltar que, deixar de efetuar os pagamentos
em dia, pode ajudar na formao de saldos de caixa, mas prejudica o conceito de crdito da empresa, alm de demonstrar
incompetncia na gesto dos negcios.

Estoques de produtos em fabricao so grandes consumidores de recursos financeiros. Buscar o uso racional dos
recursos e o aumento da produtividade e qualidade na produo, alm de reduzir o ciclo de produo, colabora para a
gesto mais eficiente do caixa.
Elevar o Giro dos Estoques
preciso aplicar tcnicas de gesto de estoques que
evitem trazer prejuzos para a produo (evitar a falta de
materiais) ou se traduzam em empecilhos para a venda (falta
de mercadorias).
possvel aumentar o giro dos estoques de matrias-primas com programas de produo coordenados com previses
confiveis de vendas. A coordenao entre produo, vendas e
gerenciamento de estoques se faz necessria tambm para reduzir a permanncia dos estoques de produtos acabados dentro da
empresa, colaborando para a reduo do ciclo de caixa.
Bom Relacionamento Bancrio
A manuteno de um bom relacionamento bancrio constituiu um aspecto primordial na administrao das

205
Administrao do Capital de Giro e
a Gesto das Disponibilidades

Reduzir o Ciclo de Produo

disponibilidades. O acompanhamento da movimentao da

conta corrente bancria, online e em tempo real, tambm
possibilita o uso das disponibilidades de forma mais eficaz.
O gestor financeiro necessita negociar tarifas de cobrana e
prazos de disponibilizao dos recursos provenientes dos
recebimentos efetuados, alm de negociar taxas e prazos para
possveis emprstimos e financiamentos.
Muitas empresas ainda recebem e fazem pagamentos
em cheques, preciso planejar o uso destes recursos, dado o
perodo de compensao. Estes valores em trnsito, tambm
conhecidos como float, permitem empresa liberar novos

Gesto financeira

206

cheques apesar de seus controles indicarem insuficincia de

saldo para cobertura dos mesmos. Segundo Braga (1995),
atravs destes malabarismos que o gestor tenta otimizar o
uso das disponibilidades.
Tambm importante manter um nmero reduzido de
contas bancarias (se possvel), o que facilita o controle, permite operar intensamente com cada banco, podendo desta
forma contar com o imediato apoio financeiro quando houver necessidade.

HORA DE FIXAR
Considere uma empresa com R$ 1.000.000 de ativo
no circulante e R$ 500.000 de ativo circulante. Atualmente,
o passivo circulante financia 35% do ativo total, o exigvel a
longo prazo 25% do total e o patrimnio lquido 40%.
O lucro operacional bruto de R$ 300.000. O custo de crdito de curto prazo de 26% ao ano e o de longo prazo 40% ao ano.
a) Calcule o Capital Circulante Lquido (CCL) e a rentabilidade da empresa (ROE).
b) Considere que a empresa pretende aumentar o seu
capital de giro em 20%, o ativo permanente se mantm.

Para tanto, a empresa conseguiu negociar uma linha

de longo prazo no mercado financeiro, alterando a proporo de financiamento para: passivo circulante financia 30%
do total, recursos de longo prazo financiam 30% e o patrimnio lquido 40%. Calcule o novo CCL. Qual o impacto sobre a
rentabilidade da empresa? Analise o resultado.
Obs.: considere um Imposto de Renda + CSLL de 34%.
Resoluo
a) Montando o Balano Patrimonial e DRE:
Ativo
500.00

Passivo circulante

525.000

Ativo no circulante

1.000.000

Exigvel longo prazo

375.000

Total

1.500.00

Patrimnio lquido

600.00

Total

1.500.000

Demonstrao de Resultado
Lucro operacional bruto

400.000

(-) despesas financeiras

Passivo circulante

525.000 x 26% = (136.500)

Exigvel a longo prazo

375.000 x 40% = (150.000)

Lucro antes do IR

113.500

(-) Imposto de Renda (34%)

(38.590)

Lucro lquido
Rentabilidade (ROE) = Lucro/PL

74.910
12.48%

Capital circulante lquido = Ativo Circulante menos

Passivo Circulante CCL = 500.000 525.000 = (25.000)
b) Apurando o novo Balano Patrimonial e DRE:

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Administrao do Capital de Giro e
a Gesto das Disponibilidades

Ativo circulante

Passivo

Ativo
Ativo circulante
Ativo no circulante
Total

Passivo
600.00

Passivo circulante

480.000

1.000.000

Exigvel longo prazo

480.000

Patrimnio lquido

640.00

Total

1.600.000

1.600.00

Demonstrao de Resultado
Lucro operacional bruto

400.000

(-) despesas financeiras

Passivo circulante

480.000 x 26% = (124.800)

Exigvel a longo prazo

480.000 x 40% = (192.000)

Lucro antes do IR

Gesto financeira

208

(-) Imposto de Renda (34%)

83.200
(28.288)

Lucro lquido

54.912

Rentabilidade (ROE) = Lucro/PL

8.58%

Capital Circulante Lquido = Ativo Circulante menos

Passivo Circulante CCL = 600.000 480.000 = 120.000
A deciso de aumentar o ativo circulante e de aumentar a participao dos recursos de terceiros de longo prazo da
empresa geraram os seguintes impactos:
reduo do endividamento de curto prazo;
aumento da liquidez da empresa aumento do CCL
e, consequentemente, reduo do risco;
aumento das despesas financeiras, visto que neste
caso os recursos de longo prazo so mais onerosos; e
reduo na rentabilidade em 31,25% (passando de
12,48% para 8,58%).

R EFE R NCIAS
ASSAF NETO, A. Finanas Corporativas e Valor. 5. ed. So
Paulo: Atlas, 2010. BRAGA, R. Fundamentos e Tcnicas de
Administrao Financeira. So Paulo: Atlas, 1995.
BRIGHAM, E. F.; EHRHARDT, M. C. Administrao Financeira Teoria e Prtica. 10. ed. So Paulo: Thomson, 2006.
GITMAN, L. Princpios de Administrao Financeira. 12.
ed. So Paulo: Addison Wesley Brasil, 2010.

fundamentos e prticas brasileiras. 3. ed. Rio de Janeiro:

Campus, 2010.
ROSS, S. A.; WESTERFIELD, R. W.; JAFFE, J. F. Administrao Financeira corporate finance. 2. ed. So Paulo: Atlas,
2008.

209
Administrao do Capital de Giro e
a Gesto das Disponibilidades

LEMES JR., A. B. et al. Administrao Financeira: princpios,