Resenha

Trinta anos de indexao no Brasil: observaes sobre

o livro de Mario Henrique Simonsen*
Marcelo Lara Resende**

1. Introduo ao tema

A indexao um processo baseado na construo de um ndice, a ser utilizado no ajuste

de valores nominais contratados para serem pagos no futuro. De um modo geral, ela est vinculada a algum ndice de preos que tenha variado no perodo. O objetivo preservar o poder
de compra de uma determinada soma de dinheiro num contexto de instabilidade de preos.
Ou seja, a indexao procura compensar os efeitos distorci vos da inflao ao recalcular, com
base em um ndice de preos, todos os valores monetrios nominais contratados em datas diferentes. Por tudo isso, a indexao deve ser vista como um "paliativo" para uma doena incurvel a curto prazo. J que no possvel, a um custo socialmente aceitvel, acabar com a
inflao, tenta-se eliminar, ou pelo menos minimizar, as distores causadas por ela.
S faz sentido discutir indexao num pas onde grande a incerteza quanto aos movimentos futuros dos preos. Quanto maior essa incerteza, mais convin..:entes so os argumentos tericos a seu favor. E fcil entender por qu: numa economia de mercado, o sistema de
alocao de recursos descentralizado e se baseia na livre movimentao dos preos. Isto ,
as decises tomadas individualmente pelos compradores e vendedores so coordenadas e tornadas consistentes umas com as outras pelos movimentos dos preos. Estes, portanto, so importantes "sinais de mercado" a partir dos quais os vrios agentes econmicos decidem como
alocar recursos escassos entre usos alternativos.
Numa economia onde os movimentos futuros dos preos so excessivamente incertos,
os preos relativos tendem a variar de forma desordenada, o que se traduz numa alocao ineficiente dos recursos. O problema da incerteza quanto aos movimentos futuros dos preos no
, evidentemente, idntico ao problema da inflao. Porm, passa a ser mais grave num contexto inflacionrio, onde a amplitude dos possveis movimentos dos preos consideravelmente aumentada. Rompe-se aqui um elo indispensvel para o bom funcionamento de uma
economia baseada no sistema de preos. A economia se desorganiza e, persistindo a inflao,
desorganizam-se tambm os sistemas poltico e social do pas.
A indexao preserva a funo alocativa dos preos na presena de uma inflao incontrolvel, mas, por outro lado, determina necessariamente taxas mais elevadas de inflao e
introduz um componente inercial importante no processo inflacionrio. A importncia e as
Artigo recebido e aprovado em novo 1996 .

* Economista, com mestrado e doutorado pela Universidade de Yale, EUA; professor licenciado do Departamento
de Economia da PUe-RJ; pesquisador na Diretoria de Pesquisas do Ipea. e-mail:demolare@Ipea.gov.br.

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RIO DE JANEIRO

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conseqncias da adoo contratual de clusulas que garantam o poder de compra para a economia como um todo (a indexao) dependem do grau de generalizao de tal medida.
A indexao generalizada (mais conhecida como correo monetria) passou a ser usada
no Brasil a partir de 1964. A legislao que a introduziu na nossa economia gradualmente
por demais intricada e extensa. Basta entender-se que a correo monetria ajusta explicitamente, com base em um ndice de preos, os valores nominais dos ttulos, contas de poupana, emprstimos hipotecrios, salrios, aluguis, equipamentos fixos e, implicitamente, das
taxas de cmbio. Procura-se, assim, manter a magnitude em termos reais, preservando a funo alocativa dos preos relativos, indicadores indispensveis para o funcionamento de uma
economia competitiva.
A introduo da correo monetria em 1964 - ano em que a mdia anual do ndice gerai de preos foi de 90% - no coincidncia. At a primeira crise do petrleo em 1973/74,
a correo monetria foi aplaudida como uma maneira eficiente de evitar ou minimizar as
distores causadas pela inflao. Desde 1974, entretanto, a correo monetria - apontada
como importante esteio no perodo do "milagre econmico brasileiro" (1968-73) - vem encontrando crescente oposio por parte do governo. o heri subitamente transformado em
vilo, acusado ora de realimentar o processo inflacionrio ora de impedir o necessrio ajuste
da economia nova conjuntura internacional.

2. Introduo obra
De esteio do "milagre econmico" a catalisador na alquimia que quase levou o pas hiperinflao, a percepo sobre o que e para que serve a indexao condicionou a poltica
econmica no perodo estudado por Mario Henrique Simonsen, no livro 30 anos de indexao no Brasil (Rio de Janeiro, FGV, 1995, 176p.). Privilegiados com as vantagens de uma
anlise postfestum, feita por um autor dubl de personagem, os 10 captulos do livro compem um seriado onde so minuciosamente narrados e avaliados os erros e acertos da poltica
econmica brasileira nos ltimos 30 anos. A narrativa, habilmente costurada em torno da indexao - tema muito discutido mas nem sempre compreendido - , culmina com consideraes sobre o Plano Real e um alerta sobre os rumos da economia.
Segundo Simonsen: "Nenhum pas desenvolveu um sistema de indexao to sofisticado
quanto o adotado pelo Brasil at recentemente". O governo brasileiro, constata o autor, inovou ao patrocinar a indexao "( ... ) incorporando explicitamente a correo monetria poltica econmica. ( ... ) O governo revolucionrio decidira-se a combater a inflao, mas optara
pelo tratamento gradualista. E o objetivo no era apenas estabilizar a moeda, mas igualmente
eliminar as vrias distores que, como resultado da inflao reprimida no passado, minaram
o sistema de preos. Nesse quadro, era indispensvel admitir alguma forma de indexao".
Ainda nas palavras de Simonsen: "( ... ) a indexao comeou a generalizar-se no governo
Costa e Silva, que entre outras bandeiras defendia a humanizao da poltica econmica. ( ... )
os salrios nominais passaram a ser indexados pela inflao passada, exatamente o que o governo Castelo Branco tentara evitar. ( ... ) em agosto de 1968, o governo brasileiro optou pela
frmula das minidesvalorizaes cambiais, guiadas pelos diferenciais entre as taxas de inflao internas e externas. ( ... ) Com a indexao da taxa de cmbio, dos salrios, dos aluguis,
das prestaes imobilirias e das tarifas de servios de utilidade pblica, a economia brasileira estava na rota da heterodoxia". Simonsen alerta que "( ... ) a indexao institucionaliza a
espiral preo-salrios".

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"A experincia do governo Geisel e, sobretudo, a do governo Figueiredo deixava um recado ex.~lcito: numa economia fonualmente superindexada, combater a inflao pelo simples receiturio monetrio e fiscal dar murro em ponta de faca. Nesse sentido, o Brasil foi
desnecessariamente sacrificado pela miopia tanto de nossos economistas ortodoxos quanto
do FMI. (... ) no se pode falar de livre funcionamento dos mercados com indexao compulsria."
Com a ltima observao, Simonsen identificou a primeira razo de ter sido obrigado a
relacionar em seu livro mais erros do que acertos nas polticas de estabilizao implementadas (impostas?) no perodo analisado. "O Plano Cruzado, anunciado em 28 de fevereiro de
1986, foi a primeira tentativa de estabilizao baseada na desindexao da economia. Infelizmente, o diagnstico mudou da tese anttese: para os chamados economistas heterodoxos, a inflao brasileira era puramente inercial, sem problema de demanda. (... ) o governo
deixou que a expanso monetria corresse solta e que o dficit pblico se aprofundasse, j
que, no diagnstico oficial, a inflao pouco tinha a ver com o nvel da demanda." Eis a segunda razo sugerida por Simonsen para os erros de poltica econmica detectados na fase
heterodoxa do perodo analisado. "Os planos Bresser (junho de 1987), Vero (janeiro de
1989), Collor I (maro de 1990) e Collor 11 (janeiro de 1991) foram repeties mais ou menos
exticas do Plano Cruzado, todos igualmente fracassados."

3. Estrutura

Simonsen inicia o livro discutindo "A Lei da Usura e a proibio da clusula-ouro

(cap. 1): "( ... ) tanto a Lei da Usura quanto a proibio da clusula-ouro foram decretadas
em 1933, quando a inflao parecia, aos olhos dos brasileiros, um perigo absolutamente
remoto. (... ) exceto pela experincia do encilhamento no incio da Repblica, a inflao no
era tida, no Brasil, como problema relevante. Conseqentemente, poucos agentes econmicos se preocuparam em defender-se contra a instabilidade da moeda. (... ) o Brasil comeou a experimentar aquilo que se transformaria no seu maior problema econmico na
segunda metade do sculo XX (... ). Embora vrios artifcios se tenham desenvolvido para
contornar a Lei da Usura, persistia um impasse em qualquer contratao a longo prazo: a
imprevisibilidade quanto s futuras taxas de inflao, a qual s poderia ser contornada por
clusulas de indexao. Com isso, e com a escalada do ritmo inflacionrio, a economia brasileira desorganizou-se gravemente no incio da dcada de 60".
A seguir, Simonsen passa a descrever minuciosamente as inmeras "Unidades de conta
indexadas" (cap. 2), encontradas na economia brasileira nos ltimos anos. "A indexao, formal ou informal, consiste fundamentalmente na adoo, pela sociedade, de unidades de conta
que procuram compensar a contnua perda de poder aquisitivo da moeda. ( ... ) A partir de
1964 o governo resolveu indexar formalmente a economia e a comearam a surgir as novas
unidades de conta: a ORTN, a URP, e outras tantas que, no incio da dcada de 90, geraram
a Ufir e a URV (... ) Num regime de inflao crnica, a adoo de unidades de conta indexadas
tem vrias vantagens." Ao discorrer sobre a "Indexao e legislao tributria" (cap. 3), Simonsen narra como "( ... ) os contribuintes precisaram convencer o fisco de que tributar lucros
ilusrios, alm de constituir uma injustia, era um convite sonegao. O grande artfice desse processo foi o jurista Jos Luiz Bulhes Pedreira".
Ao analisar "A poltica salarial e indexao" (cap. 4), o autor trata de um dos temas mais
sensveis da poltica econmica. "A idia de que o Brasil precisava de uma poltica salarial

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tpica do intervencionismo varguista. ( ... ) Nos 10 anos seguintes ao suicdio de Vargas, o Brasil
conheceu as complicaes da espiral preos-salrios. ( ... ) Por volta de 1964 estabelecera-se no
Brasil um sistema informal de indexao de salrios. ( ... ) a norma em causa passou a ser seguida
na maioria das decises da Justia do Trabalho. E, com isso, institucionalizava-se a espiral preos-salrios." Simonsen discute em detalhe a engenhosa frmula da poltica salarial contida no
Programa de Ao Econmica (Paeg), que, embora contribuindo decisivamente para o combate
inflao, "(. .. ) foi fortemente criticada como responsvel pelo arrocho salarial e pela conseqente piora da distribuio da renda nacional". Ao tratar da poltica salarial no governo Figueiredo, Simonsen reconheceu "( ... ) a grande chance para acabar com as frmulas salariais,
deixando que a remunerao do trabalho se determinasse por livre negociao( ... ). ( ... ) era o
momento em que o Brasil precisava livrar-se dos esquemas rgidos de indexao ( ... ). Infelizmente, o governo Figueiredo deixou-se seduzir pelo canto da sereia do populismo, promulgando a mais demaggica lei salarial que j se conseguiu imaginar". Ao finalizar o captulo,
Simonsen apontou a principal dificuldade com a poltica salarial dos chamados planos heterodoxos: "( ... ) a sincronizao dos salrios reais pela mdia" ( ... ).
Ao tratar de "Inflao e poltica cambial" (cap. 5), Simonsen discute as vantagens e desvantagens dos sistemas de taxas fixas e minidesvalorizaes de cmbio. "Em agosto de 1968
o sistema de taxas fixas em degraus foi substitudo pelo das minidesvalorizaes, que se manteve at junho de 1994." Aps apresentar estimativas para a taxa real de cmbio brasileira,
no perodo 1971-94, Simonsen passa ao mais polmico tema tratado no livro: a poltica cambial do Plano Real. "( ... ) nos meses que antecedem a introduo do real, a poltica de acumulao de reservas atravs da manuteno de uma cotao artificialmente elevada do dlar era
nitidamente uma preparao para a instituio da conversibilidade com taxa fixa de cmbio.
Seria a ncora cambial da estabilizao ( ... ) Na concepo dessa poltica cambial, os autores
do plano pareciam acreditar que, com a globalizao dos mercados financeiros internacionais, no faltariam poupanas externas para financiar os dficits em conta corrente dos pases
em desenvolvimento que estabilizassem suas moedas e promovessem reformas econmicas
neoliberais. ( ... ) A crise mexicana de 20!ie dezembro de 1994 mostrou quo imprudente era
a poltica de financiar elevados dficits em conta corrente ( ... ) com base em capitais especulativos de curto prazo atrados pelos diferenciais de taxas de juros".
Aps descrever "Outros casos de correo monetria" (cap. 6), tais como dos servios
de utilidade pblica, do sistema financeiro de habitao, dos aluguis, dos ttulos de renda,
dos seguros e das indenizaes, Simonsen passa a analisar as "Tentativas de desindexao"
(cap. 7). "( ... ) o perigo de que a indexao ampla pudesse perpetuar a inflao, tornando-a
auto-alimentvel, no foi levado em conta durante o governo Castelo Branco, por uma razo
bsica: o governo exclua da correo monetria salrios, taxas de cmbio e depsitos vista.
( ... ) A inrcia que incomoda - aquela em que a inflao passada se transmite presente com
coeficiente de realimentao igual a um - estava fora de cogitao na poca. ( ... ) o governo
Castelo Branco foi tecnicamente preciso mas politicamente mope: era difcil estender a correo monetria a tantos contratos, mas exclu-la no caso dos salrios". O autor argumenta
que o governo Costa e Silva, ao alterar a frmula salarial, procurando "humanizar" a poltica
econmica, e ao instituir as minidesvalorizaes cambiais, jogou o pas "( ... ) na armadilha da
inflao inercial. ( ... ) O que apenas no se percebia era o risco de que o coeficiente de realimentao se tornasse igual a um, tornando a inflao auto-sustentvel por inrcia".
"A conscientizao de que a inrcia era realmente problema s comeou a difundir-se
aps o primeiro choque do petrleo durante o governo Geisel." Aps descrever as tmidas
primeiras experincias com a desindexao (prefixao, expurgo, redutor, etc.), Simonsen

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passa a examinar a tipologia dos cinco choques heterodoxos que antecederam o Plano Real,
todos fracassados aps 12 meses de durao. "A teoria subjacente admitia que a nica razo
para que os agentes econmicos aumentassem os preos era a suspeita de que os demais
agentes continuavam remarcando os seus. (... ) obra de economistas desprovidos de formao
jurdica e que no tinham pejo em ferir contratos juridicamente perfeitos, desde que tal lhes
parecesse consentneo com suas convices tericas. ( ... ) Todos os choques heterodoxos usaram a taxa de cmbio como instrumento de frenagem da inflao, embora em nenhum caso
tal ncora tenha sido fixada em lei. (... ) O calcanhar-de-aquiles de todos os choques heterodoxos foi o descuido na administrao da demanda, geralmente fruto de alguma falha de
diagnstico. (... ) a correo monetria, que no passado fora o esteio da poupana financeira
nacional, deixou de se tornar confivel, depois de tantas manipulaes. Era mais uma dimenso do risco-Brasil, que tanto estimulava a fuga de capitais para o exterior."
Ao examinar "A teoria da inflao inercial" (cap. 8), a "Indexao salarial e inrcia inflacionria" (cap. 9) e a "ncora cambial versus indexao" (cap. 10), o articulista se transforma em economista e o elevado nvel de abstrao do professor Simonsen passa a
discriminar o leitor leigo. O prejuzo no total, uma vez que as principais concluses, derivadas dos rigorosos modelos matemticos, esto contidas nos captulos iniciais, em linguagem acessvel a qualquer leitor interessado.
No capo 8, o autor inicia derivando um modelo monetarista de inflao com expectativas
adaptativas, a seguir analisa o coeficiente de realimentao e rigidez inflacionria e termina
demonstrando a ligao entre indexao e inrcia inflacionria. No capo 9, Simonsen constri
um modelo simples de indexao salarial e alerta que "( ... ) o modelo no explica se o que
vem primeiro a galinha ou o ovo, ou seja, se a inflao causa ou conseqncia da indexao". Demonstra ainda que "( ... ) a tentativa de proteger o salrio real via indexao inteiramente frustrada pela inflao, pois os reajustes salariais so instantaneamente repassados aos
preos, enquanto os aumentos de custo de vida s se transmitem aos salrios com defasagem". As implicaes da indexao, primeiro para contratos salariais justapostos, depois
para salrios reais anticclicos e, terceiro, para a poltica monetria tima, antecedem a apresentao do modelo de indexao salarial de Gray-Fischer, cujas concluses, se introduzida
a inrcia inflacionria, "( ... ) so radicalmente opostas s da verso original". O captulo termina com importante constatao sobre o gatilho salarial, que, diga-se de passagem, foi uma
das razes para o fracasso do Plano Cruzado. "( ... ) o encurtamento desse intervalo de reajuste
acelera a inflao. Passividade monetria com gatilho salarial mistura explosiva. A tentativa de restaurar o pleno emprego via expanso monetria faz o gatilho disparar cada vez mais
freqentemente, levando hiperinflao".
Finalmente, no capo 10, o ltimo e provavelmente o mais sex)' do livro, Simonsen apresenta um modelo simples de ncora cambial para explicar "( ... ) como a estabilidade cambial
pode contribuir para a estabilidade interna dos preos". O autor alerta, entretanto, que o "( ... )
defeito fundamental desses modelos que eles no investigaram o que acontece com a taxa
real de cmbio (... ) e, por conseguinte, at que ponto a ncora cambial compatvel com o
equilbrio do balano de pagamentos. ( ... ) muitas tentativas de estabilizar os preos custa
de ncora cambial acabaram em graves crises de balano de pagamentos". Simonsen descreve como a utilizao inadequada da ncora cambial pode ser desastrosa: Argentina (1980),
Chile (1979-82) e Mxico (1994).

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4. Plano Real
Simonsen afirma que o Plano Real "( ... ) nasceu com chances de sucesso bem superiores
s dos fracassados choques heterodoxos. (... ) o Plano Real nem pretendeu ser choque nem
heterodoxo. Seu ponto de partida, como o de qualquer plano ortodoxo de combate inflao,
era o ajuste fiscal e o controle monetrio". O relativo otimismo do autor se explica porque
"( ... ) o Plano Real (... ) representou notvel avano em relao a todos os programas de estabilizao experimentados no pas aps o governo Castelo Branco. No houve choque, impacto, tablitas, nem congelamentos de preos. Antes de desindexar a economia, o governo tratou
de assegurar o equilbrio de suas contas. A desindexao foi cuidadosamente articulada, primeiro pela converso de contratos em URV, depois pela substituio da URV pelo Real".
Apesar do otimismo, Simonsen alerta que "(... ) cedo para fazer prognsticos ( ... ). O Plano
Real no acabou de fato com a indexao na economia brasileira. Apenas espaou os intervalos de reajustes (... ). ( ... ) a inflao est na memria de qualquer brasileiro com 30 anos ou
mais. Procurar apagar a memria inflacionria (... ) to esquizofrnico quanto pesquisar a
quadratura do crculo, pois ainda no se inventou o vrus da amnsia coletiva".

5. Concluso
Uma boa maneira de concluir transcrever dois oportunssimos pargrafos onde o professor Simonsen parece sintetizar o seu diagnstico para a economia brasileira e fazer um
alerta a nossas autoridades: (l) "O remdio no proibir, mas desregulamentar a indexao.
O que promoveu a inrcia inflacionria no foi a permisso de regras de correo automtica
dos valores pela inflao passada, particularmente no caso dos salrios, e sim a sua compulsoriedade. Ou seja, a indexao que transforma a ortodoxia anti inflacionria numa luta inglria no a que espontaneamente se desenvolve nos mercados, mas a determinada pelo
governo." (2) "O regime da conversibilidade concilia o combate inflao pela ncora cambial com o equilbrio do balano de pagamentos, embora sujeite a economia aos riscos da recesso e das crises financeiras. Fora do regime de conversibilidade contam-se s centenas as
experincias fracassadas de estabilizao baseadas na ncora cambial. A causa comum desses fracassos a sobrevalorizao real da taxa de cmbio, provocando dficits em conta corrente externa insustentveis, com o conseqente esgotamento das reservas e o inevitvel
abandono da ncora cambial. A Amrica Latina prdiga nesses exemplos."

6. Avaliao
Este artigo-resenha pretendeu introduzir o tema da indexao e examinar o que sobre ele
pensa Mario Henrique Simonsen. Aps explicar brevemente o que e para que serve a indexao, as principais idias e concluses contidas no livro em questo so apresentadas. O propsito mais de informar do que de criticar. A questo da indexao, freqentemente tratada
"de ouvido" e sem o indispensvel conhecimento tcnico, foi e continuar sendo importante
condicionante na economia brasileira. O tema persistir na agenda de nossas autoridades,
queiram ou no, por duas razes principais:

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a) a inflao brasileira ainda no caiu para nveis realmente civilizados e se manteve em tais
nveis por tempo suficiente para poder ser considerada como definitivamente erradicada;
b) mesmo nos pases desenvolvidos (Inglaterra, Austrlia, Sucia, Canad e Nova Zelndia), onde as taxas de inflao so mnimas, a indexao existe, sobretudo nos ttulos pblicos.
Alis, em maio de 1996, o secretrio do Tesouro americano anunciou que os EUA iro
emitir ttulos pblicos indexados. Estaro seguindo o exemplo no apenas dos pases relacionados, mas do prprio estado de Massachusetts, cuja iniciativa ocorreu (pasmem) em
1780!
A mensagem final, portanto, de que o Brasil s teria a ganhar caso nossas autoridades,
no lugar de quixotescamente tentar erradicar a indexao, compreendessem a sua utilidade
como instrumento de poltica econmica e se contentassem com a sua desregulamentao.
Alis, como qualquer outro instrumento (ou arma de qualquer espcie), a indexao pode ser
utilizada para o bem ou para o mal, dependendo apenas dos objetivos e da percia da autoridade responsvel. Em suma, no convm ignorar o oportuno trabalho e lcido alerta do professor Mario Henrique Simonsen. Em edio futura e visando preservar a homogeneidade do
texto, sugere-se apenas que a lgebra contida nos trs ltimos captulos passe a compor um
apndice tcnico.

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