Laudo de Avaliação da Vigor

Alimentos S.A.

Confidencial
23 de março de 2015
Este material não deverá ser utilizado ou servir de base para quaisquer propósitos que não os especificados em acordo expresso
com o Credit Suisse AG, ou uma de suas afiliadas (“Credit Suisse”).
Avisos Importantes

O Banco de Investimentos Credit Suisse (Brasil) S.A. (“Credit Suisse”) foi contratado pela FB Participações S.A. (“FB”) para preparar e entregar um
laudo de avaliação do valor econômico das ações de emissão da Vigor Alimentos S.A. (“Vigor”), no âmbito da OPA (conforme abaixo definido) (“Laudo
de Avaliação”).

“OPA” significa a oferta pública a ser lançada pela FB para fins de saída da Vigor do Novo Mercado da BM&FBovespa S.A. – Bolsa de Valores,
Mercadorias e Futuros (“Novo Mercado”), conforme descrita no fato relevante divulgado pela Vigor em 14 de novembro de 2014 (“Fato Relevante”).

“Pessoa” significa qualquer pessoa física, pessoa jurídica, fundo de investimento ou qualquer outra espécie de veículo ou universalidade de direitos.

“Afiliadas” significa, com relação a uma Pessoa, as Pessoas que, direta ou indiretamente, (i) controlam, administram ou gerem tal Pessoa; (ii) são
controladas, administradas ou geridas por tal Pessoa; ou (iii) estão sob controle, administração ou gestão comum de tal Pessoa ou Pessoas de seu
grupo econômico.

As informações a seguir são importantes e devem ser cuidadosa e integralmente lidas:

1. Este Laudo de Avaliação foi preparado para o uso dos participantes da OPA nos termos da Instrução CVM nº 361 de 05 de março de 2002,
conforme alterada (“Instrução CVM 361”) e do Regulamento de Listagem do Novo Mercado, não devendo ser utilizado por quem quer que seja para
quaisquer outras finalidades, incluindo, mas não se limitando, para os fins do artigo 8º da Lei das Sociedades por Ações. Este Laudo de Avaliação foi
preparado exclusivamente em português e caso venha a ser traduzido para outro idioma, a versão em português deverá prevalecer para todos os
efeitos. Nos termos da Instrução CVM 361, os termos grafados em idioma estrangeiro ao longo deste Laudo de Avaliação encontram-se devidamente
traduzidos em sua seção “Glossário”.

2. Este Laudo de Avaliação, incluindo suas análises e conclusões, não constitui uma recomendação para a FB, qualquer acionista ou membro da
administração da Vigor, da FB ou quaisquer de suas Afiliadas sobre como votar ou agir em qualquer assunto relacionado à OPA. Este Laudo de
Avaliação e as análises dele constantes não poderão ser utilizados para justificar o voto de qualquer pessoa em relação a qualquer aspecto da OPA.

3. Para chegar às conclusões apresentadas neste Laudo de Avaliação, entre outras coisas: (i) analisamos as demonstrações financeiras individuais e
consolidadas da Vigor referentes aos exercícios sociais encerrados em 31 de dezembro de 2012, 2013 e 2014, auditadas pela KPMG Auditores
Independentes (“KPMG”); (ii) revisamos e discutimos com a administração da Vigor as projeções financeiras e operacionais da Vigor e das Pessoas
controladas pela Vigor até o ano 2024, fornecidas pela administração da Vigor (“Plano de Negócios”); (iii) conduzimos discussões com membros
integrantes da administração da Vigor sobre os negócios e perspectivas da Vigor e das Pessoas controladas pela Vigor; e (iv) levamos em consideração
outras informações, estudos financeiros, análises, pesquisas e critérios financeiros, econômicos e de mercado que consideramos relevantes (em
conjunto, as “Informações”).

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Avisos Importantes (cont.)

4. No âmbito da nossa revisão não assumimos qualquer responsabilidade por investigações independentes ou obrigação de indenizar relacionadas à
exatidão, veracidade, integridade, consistência, suficiência, razoabilidade e precisão de nenhuma das Informações, as quais são de única e exclusiva
responsabilidade da Vigor, e confiamos que tais Informações estavam completas e precisas em todos os seus aspectos relevantes. Além disso, não
fomos solicitados a realizar, e não realizamos, uma verificação independente de tais Informações, ou uma verificação independente ou avaliação de
quaisquer ativos ou passivos (contingentes ou não) da Vigor ou das Pessoas controladas pela Vigor; não nos foi entregue qualquer avaliação a esse
respeito e não avaliamos a solvência da Vigor ou das Pessoas controladas pela Vigor considerando as leis relativas a qualquer assunto, inclusive a
falência, insolvência ou questões similares.

5. Ao Credit Suisse foi declarado pela Vigor: (i) que todas as Informações são completas, corretas e suficientes, (ii) que todas as Informações foram
preparadas de forma razoável e que refletem as melhores estimativas e avaliações na época em que foram disponibilizadas e o melhor juízo por parte
da administração da Vigor quanto ao seu desempenho financeiro futuro e (iii) que, desde a data da entrega das Informações até o presente
momento, a Vigor não tem ciência de qualquer informação ou evento que impacte ou possa impactar de forma relevante o negócio, a situação
financeira, os ativos, os passivos, as perspectivas de negócio, as transações comerciais ou o número de ações emitidas pela Vigor, assim como não
têm ciência de qualquer outro fato significativo que pudesse alterar o seu desempenho futuro ou as Informações tornando-as incorretas ou
imprecisas em quaisquer aspectos materialmente relevantes ou que poderia causar um efeito materialmente relevante nos resultados e análises
contidos neste Laudo de Avaliação.

6. Não fazemos, nem faremos, expressa ou implicitamente, qualquer declaração em relação a qualquer Informação (incluindo projeções financeiras e
operacionais da Vigor ou das Pessoas controladas pela Vigor ou presunções e estimativas nas quais tais projeções se basearam) utilizada para
elaboração do Laudo de Avaliação. Além disto, não assumimos nenhuma obrigação de conduzir, e não conduzimos, nenhuma inspeção física das
propriedades ou instalações da Vigor ou das Pessoas controladas pela Vigor. Não somos um escritório de contabilidade e não prestamos serviços
de contabilidade ou auditoria em relação a este Laudo de Avaliação ou à OPA. Não somos um escritório de advocacia e não prestamos serviços
legais, regulatórios, tributários ou fiscais em relação a este Laudo de Avaliação ou à OPA.

7. O Credit Suisse não realizou processo de auditoria ou diligência (due diligence) contábil, financeira, legal, fiscal ou de qualquer espécie na Vigor,
em qualquer de suas Afiliadas ou em quaisquer outros terceiros. Os resultados de tais procedimentos, caso realizados, poderiam alterar as análises
e conclusões deste Laudo de Avaliação.

8. Nenhuma declaração ou garantia, expressa ou tácita, é feita pelo Credit Suisse no tocante à precisão, completitude, veracidade ou suficiência das
Informações contidas neste Laudo de Avaliação ou nas quais ele foi baseado. Nada contido neste Laudo de Avaliação será interpretado ou
entendido como sendo uma declaração do Credit Suisse quanto ao presente, ao passado ou ao futuro.

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Avisos Importantes (cont.)
9. As projeções operacionais e financeiras da Vigor e das Pessoas controladas pela Vigor contidas neste Laudo de Avaliação foram baseadas em
Informações obtidas junto à administração da Vigor, bem como em Informações públicas. Assumimos, sem investigação independente, que tais
projeções foram preparadas de modo razoável em bases que refletem as melhores estimativas atualmente disponíveis e o melhor julgamento da
administração da Vigor com relação à futura performance financeira da Vigor. Caso essa premissa não seja verdadeira, as análises e conclusões
deste Laudo de Avaliação podem se alterar de forma significativa.

10. Projeções relacionadas à demanda e ao crescimento do mercado foram baseadas em fontes públicas corroboradas pela Vigor e em projeções
disponibilizadas pela administração da Vigor. Assumimos, sem investigação independente, que tais projeções foram preparadas de modo razoável
em bases que refletem as melhores estimativas atualmente disponíveis à administração da Vigor, assim como seu melhor julgamento com relação a
esses assuntos. Caso essa premissa não seja verdadeira, as análises e conclusões deste Laudo de Avaliação podem se alterar de forma
significativa.

11. Este Laudo de Avaliação não é (i) uma opinião sobre a adequação (fairness opinion) ou preço justo da OPA; (ii) uma recomendação, explícita ou
implícita, a respeito de quaisquer aspectos da OPA; e/ou (iii) um “laudo” ou “laudo de avaliação” emitido para os fins e de acordo com quaisquer
dispositivos regulatórios que não a Instrução CVM 361 e o Regulamento de Listagem do Novo Mercado.

12. Este Laudo de Avaliação não expressa qualquer opinião sobre quaisquer efeitos benéficos ou maléficos que eventualmente possam impactar a
Vigor, as suas Afiliadas e/ou os destinatários da OPA como consequência de sua realização, bem como não cria para o Credit Suisse qualquer
responsabilidade em relação ao resultado da OPA. Este Laudo de Avaliação não representa nem deve ser interpretado como uma recomendação
para qualquer membro do Conselho de Administração ou acionista da Vigor ou para a própria Vigor, tampouco para quaisquer de suas Afiliadas,
sobre como deliberar ou agir em relação a qualquer tema relacionado à OPA, não podendo ser utilizado para justificar o voto ou o exercício de
qualquer direito por qualquer terceiro, interessado ou não na OPA, sobre qualquer assunto, especialmente os acionistas da Vigor.

13. Na metodologia de fluxo de caixa descontado, presumimos um cenário macroeconômico divulgado pelo Banco Central do Brasil em seu
Relatório Focus, o qual reflete a média das expectativas do mercado, assim como os cenários macroeconômicos para a economia mundial
divulgados pela Economist Intelligence Unit, em seu relatório de análise macroeconômica, os quais podem se revelar substancialmente diferente dos
resultados futuros efetivos. Dado que a análise e os valores são baseados em previsões de resultados futuros, eles não necessariamente indicam a
realização de resultados financeiros reais e futuros para a Vigor e/ou para as Pessoas controladas pela Vigor, os quais podem ser significativamente
mais ou menos favoráveis do que os sugeridos pela nossa análise. Além disso, tendo em vista que essas análises são intrinsecamente sujeitas a
incertezas, sendo baseadas em diversos eventos e fatores que estão fora do nosso controle e do controle da Vigor e de suas Afiliadas, não seremos
responsáveis de qualquer forma caso os resultados futuros da Vigor difiram substancialmente dos resultados apresentados neste Laudo de
Avaliação. Não há nenhuma garantia de que os resultados futuros da Vigor corresponderão às projeções financeiras utilizadas como base para
nossa análise. As diferenças entre referidas projeções e os resultados financeiros da Vigor poderão ser relevantes. Os resultados futuros da Vigor
também podem ser afetados pelas condições econômicas e de mercado.

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Avisos Importantes (cont.)

14. A preparação de uma análise financeira é um processo complexo que envolve várias definições a respeito dos métodos de análise financeira
mais apropriados e relevantes, bem como da aplicação de tais métodos. Para chegar às conclusões apresentadas neste Laudo de Avaliação,
realizamos um raciocínio qualitativo a respeito das análises e fatores considerados. Chegamos a uma conclusão final com base nos resultados de
toda a análise realizada, considerada como um todo, e não chegamos a conclusões baseadas em, ou relacionadas a, qualquer dos fatores ou
métodos de nossa análise isoladamente. Desse modo, acreditamos que nossa análise deve ser considerada como um todo e que a seleção de
partes da nossa análise e fatores específicos, sem considerar toda a nossa análise e conclusões, pode resultar em um entendimento incompleto e
incorreto dos processos utilizados para nossas análises e conclusões.

15. Avaliações de outras empresas e outros setores elaborados pelo Credit Suisse em outras operações de natureza semelhante à OPA, ou não,
poderão tratar as premissas de mercado aqui utilizadas de forma diferente da abordagem contida neste Laudo de Avaliação, de forma que quaisquer
áreas, pessoas, ou executivos do Credit Suisse e de quaisquer de suas Afiliadas podem utilizar em suas análises, relatórios, documentos e/ou
publicações, quaisquer estimativas, projeções e metodologias diferentes das que foram utilizadas no presente Laudo de Avaliação, podendo tais
análises, relatórios, documentos e/ou publicações chegar a conclusões diversas das expressas neste Laudo de Avaliação.

16. Este Laudo de Avaliação versa somente sobre o valor econômico das ações de emissão da Vigor e não avalia qualquer outro aspecto ou
implicação da OPA ou qualquer contrato, acordo ou entendimento firmado com relação à OPA. Não expressamos qualquer opinião a respeito de
qual será o valor pelo qual as ações da Vigor serão ou poderiam ser negociadas no mercado de valores mobiliários a qualquer tempo. Este Laudo
de Avaliação não trata dos méritos da OPA se comparada a outras estratégias que podem estar disponíveis para a Vigor e para a FB, nem trata da
sua eventual decisão no sentido de realizar a OPA. Os resultados apresentados neste Laudo referem-se exclusivamente à OPA e não se aplicam a
qualquer outra questão ou operação, presente ou futura, relativa à Vigor, ao seu grupo econômico ou ao setor em que atua.

17. Na confecção deste Laudo de Avaliação não foram consideradas quaisquer avaliações prévias da Vigor ou de quaisquer valores mobiliários de
sua emissão efetuadas pelo Credit Suisse ou por qualquer terceiro no contexto de quaisquer outras operações, ofertas ou negociações passadas
das quais a Vigor ou qualquer das Pessoas controladas pela Vigor tenha participado ativa ou passivamente.

18. A data base utilizada neste Laudo de Avaliação é 18 de março de 2015 e ele é necessariamente baseado em Informações que nos foram
disponibilizadas até 16 de março de 2015. Muito embora eventos futuros e outros desdobramentos possam afetar as conclusões apresentadas
neste Laudo de Avaliação, não temos qualquer obrigação de atualizar, revisar, retificar ou revogar este Laudo de Avaliação, no todo ou em parte, em
decorrência de qualquer desdobramento posterior ou por qualquer outra razão.

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Avisos Importantes (cont.)

19. A FB concordou em reembolsar o Credit Suisse e suas Afiliadas pelas despesas incorridas em conexão com a OPA, assim como a indenizá-los
por conta das responsabilidades e despesas que possam surgir em decorrência de sua contratação. O Credit Suisse receberá da FB uma
comissão relativa à preparação e entrega deste Laudo de Avaliação, independentemente das conclusões dele constantes e/ou da liquidação da
OPA.

20. Prestamos, de tempos em tempos, no passado, serviços de investment banking e outros serviços financeiros para a FB, para a Vigor e/ou suas
Afiliadas, pelos quais fomos remunerados, e poderemos, no futuro, prestar tais serviços à FB, à Vigor e/ou a quaisquer de suas Afiliadas, pelos
quais esperamos ser remunerados. Somos uma instituição financeira que presta uma variedade de serviços financeiros e outros relacionados a
valores mobiliários, corretagem e investment banking. No curso normal de nossas atividades, podemos adquirir, deter ou vender, por nossa conta ou
por conta e ordem de nossos clientes, ações, instrumentos de dívida e outros valores mobiliários e instrumentos financeiros (incluindo empréstimos
bancários e outras obrigações) da FB, da Vigor, de quaisquer Afiliadas destas e de quaisquer outras companhias que estejam envolvidas na OPA,
bem como fornecer serviços de investment banking e outros serviços financeiros para tais Pessoas, suas Afiliadas e seus administradores. Além
disto, os profissionais de nossos departamentos de análise de valores mobiliários (research) e de outros departamentos podem basear suas análises
e publicações em diferentes premissas operacionais e de mercado e em diferentes metodologias de análise quando comparadas com aquelas
empregadas na preparação deste Laudo de Avaliação, de forma que os relatórios de pesquisa e outras publicações preparados por eles podem
conter resultados e conclusões diferentes daqueles aqui apresentados. Adotamos políticas e procedimentos para preservar a independência dos
nossos analistas de valores mobiliários, os quais podem ter visões diferentes daquelas do nosso departamento de Investment Banking. Também
adotamos políticas e procedimentos para preservar a independência entre o Investment Banking e demais áreas e departamentos do Credit Suisse,
incluindo, mas não se limitando, ao asset management, mesa proprietária de negociação de ações, instrumentos de dívida, outros valores mobiliários
e demais instrumentos financeiros.

21. Este Laudo de Avaliação é de propriedade intelectual do Credit Suisse e não deve ser utilizado para qualquer outra finalidade que não no
contexto da OPA, não podendo ser divulgado ou encaminhado a terceiros, ou distribuído, reproduzido, resumido ou citado em quaisquer
documentos públicos ou privados, sem a prévia e expressa autorização, por escrito, do Credit Suisse, exceto quando tratar-se da divulgação do
Laudo de Avaliação aos acionistas da Vigor, da disponibilização da versão impressa do Laudo de Avaliação na sede da Companhia e da
disponibilização da versão eletrônica do Laudo de Avaliação para a Comissão de Valores Mobiliários – CVM, para BM&Fbovespa e no website da
Companhia, em qualquer caso, conforme expressamente requerido nos termos da legislação e regulamentação aplicáveis. Na divulgação deste
Laudo de Avaliação, nos termos da lei e da regulamentação aplicáveis, deverá ser observado o seguinte: o Laudo de Avaliação somente pode ser
divulgado na íntegra, e qualquer descrição ou referência ao Credit Suisse em razão de tal divulgação deverá ser expressamente aceita e autorizada
pelo Credit Suisse.

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Avisos Importantes (cont.)

22. Os cálculos financeiros contidos neste Laudo de Avaliação podem não resultar sempre em soma precisa em razão de arredondamento.

São Paulo, 23 de março de 2015.

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Índice

1. Sumário executivo 08

2. Informações sobre o avaliador 12

3. Avaliação da Vigor Alimentos S.A. 18

3.1 – Destaques da Vigor Alimentos S.A. e do setor no Brasil 18

3.2 – Avaliação por fluxo de caixa descontado 24

3.3 – Avaliação por múltiplos de mercado 31

3.4 – Avaliação por preço de mercado 34

3.5 – Avaliação por patrimônio líquido 36

Apêndice A. Custo do capital (WACC) 38

Apêndice B. Descrição da metodologia de avaliação utilizada 40

Glossário 43

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1. Sumário Executivo

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Resumo da Transação

Contexto da Transação

O Banco de Investimentos Credit Suisse (Brasil) S.A. (“Credit Suisse” ou “CS”) foi contratado pela FB Participações S.A. (“FB”) para
preparar e entregar um laudo de avaliação do valor econômico das ações de emissão da Vigor Alimentos S.A. (“Vigor” ou “Companhia”),
no âmbito da OPA (conforme abaixo definido) (“Laudo de Avaliação”)
“OPA” significa a oferta pública a ser lançada pela FB para fins de saída da Vigor do Novo Mercado da BM&FBovespa S.A. – Bolsa de
Valores, Mercadorias e Futuros (“Novo Mercado”), conforme descrita no fato relevante divulgado pela Vigor em 14 de novembro de 2014
(“Fato Relevante”)
Os principais eventos relacionados à OPA e à preparação deste Laudo de Avaliação são:
 A Vigor comunicou, em 11 de agosto de 2014, que a BM&FBovespa concedeu prazo adicional para a recomposição do Percentual
Mínimo de Ações em Circulação (conforme definido no Regulamento do Novo Mercado), sendo que a Companhia deveria, até 14 de
novembro de 2014:
− realizar pedido de registro de oferta pública de distribuição de ações de sua emissão perante a CVM, cujo aviso ao mercado deveria
ser publicado até 31 de março de 2015; ou
− apresentar à BM&FBovespa instrumento particular, ou documento análogo, que resultasse em recomposição do Percentual Mínimo
de Ações em Circulação, sendo que referido instrumento deveria ser celebrado com investidor que não integrasse o bloco de
controle da Companhia ou fosse vinculado ao acionista controlador da Companhia.
 Em 14 de novembro de 2014, a Vigor publicou o Fato Relevante comunicando que, apesar dos esforços contínuos e intensos para
atingir o Percentual Mínimo de Ações em Circulação, a condição adversa do mercado de capitais inviabilizou que a Companhia
atendesse às exigências da BM&FBovespa. Neste sentido, a Vigor anunciou que retiraria as ações do Novo Mercado, iniciando com a
aprovação pelos membros de seu Conselho de Administração, em reunião realizada em 28 de novembro de 2014, da lista tríplice de
instituições para elaborar o laudo de avaliação das ações da Companhia para apresentação à Assembléia Geral de Acionistas
 Em 22 de dezembro de 2014, na Assembléia Geral de Acionistas, foi dedicido que a empresa que realizaria a avaliação seria o Credit
Suisse, sendo esse, então, o contexto do Laudo de Avaliação

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Sumário da avaliação
Metodologia escolhida

Método de avaliação Valor econômico das ações (R$ por ação) Comentários

 Fluxo de caixa livre para a firma (vide seção 3.2)

Fluxo de caixa Taxa de desconto (WACC) de 8,7% e
11,59 12,75 
descontado crescimento de longo prazo (“g”) de 1,9%,
ambos em dólares nominais

 Múltiplo de valor da firma por EBITDA de 2015 e

2016 com base na média dos múltiplos de
Múltiplos de mercado 8,38 9,96 negociação de empresas comparáveis no Brasil e
no exterior (vide seção 3.3)

VWAP – 12 meses  Preço médio ponderado por volume de transação

antes do Fato 8,22 entre 14.11.2013 a 13.11.2014 (vide seção 3.4)
Relevante

VWAP – desde o Fato  Preço médio ponderado por volume de transação

Relevante 7,53 entre 14.11.2014 a 13.03.2015 (vide seção 3.4)

 Posição de patrimônio líquido em 31.12.2014,

Valor patrimonial 8,76 ajustado para o aumento de capital divulgado em
20.02.2015 (vide seção 3.5)

O CS considerou a metodologia de fluxo de caixa descontado como a mais adequada para apurar o intervalo de valor para
o preço das ações da Vigor. Na nossa opinião, essa metodologia consegue capturar de forma melhor as mudanças no
setor e no desempenho da Companhia no curto, médio e longo prazo através do impacto desses fatores nos fluxos de
caixa projetados, ao contrário das outras metodologias que são mais focadas na performance de curto prazo e/ou não
conseguem capturar tão bem as especificidades da Companhia

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Metodologias de avaliação
Metodologia escolhida

Método de avaliação Descrição Considerações

 Análise com base em projeções econômico-financeiras de

Fluxo de caixa longo prazo para a Companhia  Captura mudanças no setor e no desempenho da
Companhia no curto, médio e longo prazo através do
descontado  Calculado baseado no fluxo de caixa livre para a firma impacto desses fatores no fluxo de caixa projetado
descontado (vide seção 3.2)

Múltiplos de  Múltiplo de valor da firma por EBITDA de 2015 e 2016 com  Reflete o valor da Companhia baseando-se em avaliação de
base na mediana dos múltiplos de negociação de empresas empresas comparáveis, sem levar em consideração
mercado comparáveis no Brasil e no exterior (vide seção 3.3) especificidades da Companhia

 Preço médio ponderado por volume de transação calculado

entre (vide seção 3.4):
VWAP  Reflete o valor do mercado para a Companhia no período
– a) 14.11.2013 e 13.11.2014 em análise
– b) 14.11.2014 a 13.03.2015

 Posição de patrimônio líquido de 31.12.2014, ajustado para

Valor patrimonial o aumento de capital divulgado em 20.02.2015 (vide seção  Reflete o valor da Companhia por critérios contábeis
3.5)

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2. Informações sobre o avaliador

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Qualificações do avaliador

 O Credit Suisse atuou como assessor financeiro em importantes transações de fusões e aquisições recentes no mercado
brasileiro
Exemplos selecionados de consultoria em operações de fusões e aquisições nos últimos anos
 Harald (2015): Venda do controle da Harald para a Fuji Oil  Equatorial Energia (2012): Aquisição de participação na Celpa pela
Equatorial Energia
 GVT (2014): Venda da GVT para a Telefónica
 Folhamatic (2012): Aquisição da Folhamatic pelo Sage Group
 Intermédica (2014): Venda da Intermédica para a Bain Capital
 Trip (2012): Fusão entre Trip e Azul Linhas Aéreas
 Montana (2014): Venda da Montana para o Grupo Kuhn
 Vale (2012): Venda dos ativos de carvão da Vale na Colombia para a CNR
 OTP e Changi (2013): Aquisição de 51% de participação no Aeroporto
Intercional do Galeão pela OTP e Changi  Camil (2012): Aquisição da Cosan Alimentos pela Camil

 MMX (2013): Venda de participação da MMX no Porto Sudeste para  EBX (2012): Venda de 5,63% da EBX para a Mubadala
Mubadala e Impala
 PortX (2012): Aquisição da PortX pela MMX
 Embraer (2013): Aquisição da Atech Negócios em Tecnologias para a
 Usiminas (2011): Venda de participação para o Grupo Ternium
Embraer Defesa e Segurança
 Mabel (2011): Venda da Mabel para a Pepsico
 DbTrans (2013): Venda da DbTrans para a FleetCor
 Klabin (2011): Aquisição da Florestal do Vale do Corisco pela Klabin
 Kroton (2013): Fusão da Kroton com Anhanguera Educacional
 Big Ben (2011): Venda da Big Ben para a Brazil Pharma
 UAB Motors (2013): Venda da UAB Motors para a Group 1 Automotive
 Embraer Defesa (2011): Aquisição de 25% da AEL pela Embraer Defesa e
 Bunge (2012): Venda do negócio de fertilizantes da Bunge no Brasil para a
formação da Harpia Sistemas S.A.
Yara International
 Brasil Ecodiesel (2011): Aquisição da Vanguarda pela Brasil Ecodiesel
 Amil (2012): Venda de 90% das ações da Amil para UnitedHealth Group
 Embraer Defesa (2011): Aquisição da Orbisat pela Embraer Defesa
 Lenovo (2012): Aquisição da CCE pela Lenovo

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Qualificações do avaliador (cont.)

 Qualificação dos profissionais responsáveis pelo Laudo de Avaliação

Fábio Mourão
Responsável pelo departamento de Investment Banking no Brasil

 Fábio Mourão é Managing Director e responsável pelo departamento de Investment Banking. Ingressou no Credit Suisse em 2004 no departamento de Investment
Banking, em São Paulo. Tem mais de 15 anos de experiência em Investment Banking. Anteriormente, trabalhou em uma butique de Investment Banking, no Brasil
e na Suíça (Indosuez), e no JP Morgan e no Goldman Sachs, em Nova York. Tem ampla experiência em outros setores e trabalhou como consultor (na McKinsey,
na Alemanha, Itália e Portugal) e como engenheiro, nos segmentos de mineração, refratários e siderurgia (na Magnesita, no Brasil e Japão)
 É formado em engenharia metalúrgica pela Universidade Federal de Minas Gerais (UFMG) e possui MBA pela Stanford University
 Participou recentemente de várias operações, entre as quais: venda de 100% da Global Village Telecom (GVT) para a Telefónica por € 7,45 bilhões, venda da
Amil Par para UnitedHealth, venda da Intermédica para a Bain; venda do negócio de fertilizantes da Bunge para a Yara, venda de 30% da Serasa para a Experian,
fechamento de capital da Redecard, fusão entre a Trip e a Azul, venda da rede de drogarias Big Ben para a BR Pharma, venda da Mabel para a PepsiCo; venda
da participação da Caixa de Empregados na Usiminas para a Ternium, fusão entre a BM&F e a Bovespa, fusão entre a Submarino e a Americanas.com, fusão
entre a Satipel e a Duratex e a venda do Banco Ibi para o Bradesco, entre outras

Leonardo Cabral
M&A e Private Placement Brasil
 Leonardo Cabral é Director e responsável por M&A e Private Placement no Brasil. Ingressou no Credit Suisse em 2004 e desde maio de 2005 é parte do time de
Investment Banking
 Antes de juntar-se ao Credit Suisse, Leonardo trabalhou como consultor na Gradus Management Consultants. Leonardo já trabalhou em diversas operações de
ofertas públicas de ações e de títulos de dívida nos mercados brasileiro e internacional
 Atualmente, Leonardo é Director responsável pela área de Private Placement no Brasil, tendo atuado em operações de diferentes setores, dentre as quais se
destacam a colocação privada de debêntures conversíveis na Klabin, a venda de 65% da MMX Porto Sudeste para a Trafigura e Mubadala a venda de 30% da
Serasa para a Experian, compra da CCE pela Lenovo, o laudo de avaliação da Redecard, a venda da empresa de Software Folhamatic para o Sage Group, a
venda do Hospital Santa Lucia para a Rede d’Or, aquisição de 5,63% da EBX para Mubadala, aquisição da Port X pela MMX, OPA para aquisição da Vivo pela
Telefônica, compra de participação na MMX pela SK Networks, a aquisição da Inco pela Vale, venda da MB Engenharia para a Brascan, venda do controle
acionário da InPar para um investidor financeiro, venda dos ativos de fertilizantes da Bunge para a Vale e venda de 22% do capital da MMX para a Wuhan Steel e
a fusão entre Satipel e a Duratex
 Leonardo é graduado em engenharia de comunicações pelo Instituto Militar de Engenharia – IME no Rio de Janeiro

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Qualificações do avaliador (cont.)

 Qualificação dos profissionais responsáveis pelo Laudo de Avaliação

Diego Saito
Cobertura do setor de Varejo e Consumo

 Diego Saito é Vice President na área de Investment Banking do Credit Suisse e é responsável pela cobertura do setor de Varejo e Consumo. Diego Saito juntou-
se ao Credit Suisse em agosto de 2009
 Diego trabalhou em diversas operações de M&A – laudo de avaliação da Redecard, fusão da Azul e da Trip Linhas Aéreas, fusão da Abyara, Agra e Klabin Segall,
compra da participação no consórcio Biovale pela Vale, venda da Amil, venda da Dbtrans, compra da Mantecorp pela Hypermarcas, compra da Atech, Orbisat e
AEL pela Embraer Defesa, incorporação da Standard Logística pela Brado Logística e compra da Simpar Concessionárias pela JSL S.A. – e de mercado de
capitais – IPO da Multiplus, IPO da Julio Simões Logística, Follow-on da Petrobras, Follow-on da Estácio Participações, Block trade da Hypermarcas, IPO da
IMC Holdings, emissão de bonds para OGX
 Diego é graduado em engenharia Aeronáutica pelo Instituto Tecnológico de Aeronáutica – ITA em São José dos Campos

Gustavo Falciano
Cobertura do setor de Varejo e Consumo

 Gustavo Falciano é Associate na área de Investment Banking do Credit Suisse e é corresponsável pela cobertura do setor de Varejo e Consumo. Gustavo
Falciano juntou-se ao Credit Suisse em agosto de 2009
 Gustavo trabalhou em diversas operações de M&A – venda da Intermédica para Bain Capital, venda de ativos da Hypermarcas para a Bunge Alimentos e Química
Amparo, venda da Mabel Alimentos para a Pepsico, compra da Atech, Orbisat e AEL pela Embraer Defesa – e de mercado de capitais – IPO da Adecoagro, IPO
da Arezzo, IPO da Sonae Sierra, IPO da Autometal, IPO da Technos, IPO da Abril Educação, follow-on da Magnesita, follow-on da Rossi, emissão de bonds para
Vale e Virgolino de Oliveira
 Gustavo é graduado em administração de empresas pela Escola de Administração de Empresas de São Paulo da Fundação Getúlio Vargas (EAESP-FGV)

Confidencial
15
Qualificações do avaliador (cont.)

 Qualificação dos profissionais responsáveis pelo Laudo de Avaliação

Heitor Fior
Investment Banking Brasil
 Heitor Fior é Analista e ingressou no Credit Suisse em dezembro de 2013 para integrar o time de execução do departamento de Investment Banking
 Sua experiência inclui assessoria em operações de M&A e de mercado de capitais
 Heitor é graduado em economia pela Escola de Economia de São Paulo da Fundação Getúlio Vargas (EESP – FGV)

Confidencial
16
Declarações do avaliador

1. Em 16 de março de 2015, o Credit Suisse não possuía valores mobiliários de emissão da companhia objeto ou derivativos neles referenciados
2. O Credit Suisse declara que não possui relações comerciais e creditícias de qualquer natureza com a Vigor que possam impactar o Laudo de
Avaliação
3. O Credit Suisse declara que não tem conflito de interesses que lhe diminua a independência necessária ao desempenho de suas funções
4. O custo para a preparação deste Laudo de Avaliação será de R$525 mil (sem qualquer parcela variável na remuneração do avaliador), a ser pago na
data de sua entrega, independentemente das conclusões dele constantes ou da liquidação da OPA
5. A Credit Suisse (Brasil) S.A. Corretora de Títulos e Valores Mobiliários foi contratada pela FB como instituição intermediadora da OPA e receberá
uma comissão equivalente a 0,14% do volume financeiro apurado na data de sua liquidação
6. Exceto pelas comissões mencionadas nos itens 4 e 5 acima, o Credit Suisse não recebeu nenhuma comissão da Vigor ou da FB por serviços de
consultoria, avaliação, auditoria e assemelhados nos 12 meses anteriores ao pedido de registro da OPA
7. O processo interno de aprovação do Laudo de Avaliação pelo Credit Suisse envolve as seguintes etapas:
i. Discussão sobre as metodologias e premissas a serem adotadas no Laudo de Avaliação, envolvendo a equipe do departamento de Investment
Banking responsável por sua preparação;
ii. Preparação e revisão do Laudo de Avaliação pela equipe responsável do departamento de Investment Banking;
iii. Submissão do Laudo de Avaliação para análise do comitê local de Investment Banking do Credit Suisse;
iv. Discussão e implementação das exigências aplicáveis solicitadas pelo comitê interno, caso haja, a fim de obter sua aprovação final.

Confidencial
17
3. Avaliação da Vigor Alimentos S.A.
3.1. Destaques da companhia e do setor

Confidencial
18
Visão geral da Vigor

Descrição da companhia A operação

 Fundada em 1917, a Vigor é uma das maiores companhias de
produtos lácteos do Brasil, com presença nos principais centros
Funcionários 6.909
consumidores do Brasil e liderança regional em São Paulo
 A Vigor conta com um mix de produtos diversificado e de alto valor Fábricas 15
agregado, composto por mais de 350 produtos. Com foco em alta
qualidade, a Companhia comercializa produtos divididos nas
categorias Lácteos, Spreads, Leite UHT, Secos e Outros Centros de Distr. 18

 A Vigor possui portfólio amplo de produtos apresentando faturamento

líquido de R$4,4bi em 2014 PDVs +40.000

 Em 2013 a Vigor adquiriu 50% da Itambé por R$410,0 milhões

SKUs 350

Market Share (DJ-15) 12,4%

Top 1 Iogurte Grego

Portfólio de marcas
Mercado de Queijos Especiais no
Brasil
Top 1 1º em Queijo Parmesão
1º em Requeijão

Inovação de Produtos
Introdução do Iogurte Grego
Top 1 57 novos produtos lançados em 2014
73 produtos relançados em 2014

Fonte: Companhia, apresentação institucional Vigor Day de dezembro de 2014

Confidencial
19
Portfólio de principais produtos e marcas

Marcas Produtos Descrição %ROL(1) (2014)

 Margens mais
Lácteos elevadas 35,2%
 Marcas líderes

 Penetração elevada
15,1%
nos lares
Spreads
 Diversificação da
matriz de custo

 Baixo Volume 9,3%

UHT  Venda para
pequeno varejo

 Uma das principais

marcas do país no
Secos Leite em Pó 38,1%
 Mercado em alto
crescimento

 Diversificação do 2,3%
Outros portfólio compondo
a mercearia seca

Fonte: Companhia, apresentação institucional Vigor Day de dezembro de 2014

Nota: (1) Receita Líquida Consolidada
Confidencial
20
Informações sobre o setor de atuação da Companhia

Produção mundial anual de leite Produção mundial de lácteos

Milhões de toneladas

Leite
719 milhões de toneladas
2,7% CAGR 00’-10’

Manteiga
9 milhões de toneladas

Queijo
20 milhões de toneladas
116,9 ~2,1 2,1~0,4 0,4~0,0

Produção de Leite (2010) Produção de leite (CAGR 2000-2010)

Milhões de toneladas
117 12,9%

87 2º
4,2% 3,9%
3,4% 3,3% 3,3% 2,7%
41 1,4%
35 32 31 30
24 0,4% 0,3%
14 14 12
-0,3% -0,6%
China Brazil India Latin Turk ey Pakistan World United Germany Poland United France
India United China Pakistan Russian Brazil Germany France Turkey United Poland América
America States of Kingdom
States of Federation Kingdom Latina
and thee Mundo America
America Caribe
Caribbean

Fonte: FAO Statistical Year Book 2013 (FAOSTAT) para valores relativos ao ano de 2010
Confidencial
21
Informações financeiras consolidadas da Vigor

Receita líquida Lucro Bruto e margem bruta

(R$ milhões) (R$ milhões e %)
4.395
29,8%
27,6% 27,7%

2.693
1.217

1.334 743

397

2012 2013 2014 2012 2013 2014

EBITDA e margem EBITDA Lucro líquido e margem líquida

(R$ milhões e %) (R$ milhões e %)

8,1%

355
2,7%
4,8% 5,1% 2,3%

1,0%

137
120
65
31 26

2012 2013 2014 2012 2013 2014

Fonte: Companhia
Nota: Consolidação da Itambé a partir do 3T13, portanto, o ano de 2013 inclui apenas os resultados do segundo semestre da Itambé
Os resultados de 2014 refletem a consolidação de 100% dos resultados da Itambé Alimentos S.A. do ano inteiro
Confidencial
22
Informações financeiras consolidadas da Vigor
(cont.)
Balanço patrimonial consolidado - Ativo Balanço patrimonial consolidado – Passivo
R$ milhões 2012 2013 2014 R$ milhões 2012 2013 2014

Caixa e equivalentes de caixa 93,0 288,9 264,2 Fornecedores 134,2 310,9 376,7

Contas a receber de clientes 182,3 474,3 495,6 Empréstimos e financiamentos 105,9 365,2 359,2

Estoques 113,0 311,1 321,0 Debêntures 0,0 24,1 38,5

Impostos a recuperar 129,5 153,4 162,4 Obrigações ficais, trabalhistas e sociais 54,3 100,1 116,6

Dividendos a pagar 0,0 5,5 19,9

Despesas antecipadas 0,5 0,9 4,5
Outros passivos circulantes 11,4 55,7 47,9
Outros ativos circulantes 8,0 13,9 22,9
Passivo Circulante 305,8 861,5 958,9
Ativo Circulante 526,3 1.242,3 1.270,7

Empréstimos e financiamentos 82,7 320,9 228,1

Transações com partes relacionadas 0,5 0,7 1,3
Debêntures 0,0 404,8 405,6
Depósitos, cauções e outros 19,8 23,1 26,6
Obrigações ficais, trabalhistas e sociais 249,5 242,1 235,7
Impostos a recuperar 0,0 65,4 93,5
Imposto de renda e contribuição social diferidos 40,6 107,2 122,1
Investimentos em controladas 23,6 22,2 27,3
Outros passivos não circulantes 4,8 8,7 22,2
Imobilizado 459,1 986,5 1.040,5
Passivo não circulante 377,6 1.083,7 1.013,8

Intangível 878,3 1.166,1 1.164,7

Total do patrimônio líquido 1.224,3 1.218,4 1.268,8
Ativo Não Circulante 1.381,4 2.263,9 2.354,0
Participação dos acionistas não controladores 0,0 342,7 383,2

Total do ativo 1.907,6 3.506,2 3.624,7 Total do passivo e patrimônio líquido 1.907,6 3.506,2 3.624,7

Fonte: Companhia
Confidencial
23
3. Avaliação da Vigor
3.2. Avaliação por fluxo de caixa
descontado

Confidencial
24
Avaliação por fluxo de caixa descontado

Metodologia
 Método de fluxo de caixa descontado
 Projeção dos fluxos de caixa desalavancados
 Os fluxos são descontados pelo custo médio ponderado do capital (WACC) para o cálculo do seu valor
presente
Projeções
 O Credit Suisse utilizou, para o propósito da avaliação, projeções operacionais e financeiras fornecidas,
discutidas e validadas pela administração da Vigor, em R$ nominais
Moeda
 Projeções em R$ nominais
 O fluxo de caixa desalavancado é convertido ano a ano para US$ para ser descontado
Fluxo de caixa descontado
 Data base: 18 de março de 2015
 Horizonte de projeção: períodos anuais de 2015 a 2024
 Assume que os fluxos são gerados ao longo do ano (“mid-year convention”)
 Fluxo de caixa descontado em US$ nominais

25
Principais premissas
 Todas as premissas que levaram ao fluxo de caixa foram fornecidas e validadas pela Companhia
Macroeconômicas  Cenário macroeconômico do Relatório Focus do Banco Central datado de 13 de março de 2015 (inflação no Brasil, taxa de câmbio R$
/ US$ e Selic) e Economist Intelligence Unit datado de 12 de fevereiro de 2015 (inflação nos EUA)

Receita líquida com  Com base nas projeções de volumes e preços fornecidas pela Companhia, a receita líquida com produtos vendidos cresce a uma taxa
produtos vendidos média anual (CAGR) de 10,2% entre 2015 e 2019, levando em consideração a expansão estimada do mercado de lácteos nos
próximos anos, o plano de expansão geográfica da Vigor para novos mercados, bem como a mudança no portfólio de produtos com
foco em valor agregado e reposicionamento das marcas. A partir de 2019, o crescimento da receita líquida se estabiliza em 8,1%, até o
término da projeção

Custo dos produtos  Custos dos produtos vendidos são projetados como percentual da receita líquida conforme Plano de Negócios da Companhia e reflete
vendidos um ganho de margem bruta devido ao aumento de eficiência operacional e à mudança no portfólio de produtos da Companhia, com
aumento da participação de produtos com maior valor agregado e com melhores margens, principalmente lácteos

Despesas  Despesas operacionais crescem com base no Plano de Negócios da Companhia e refletem uma diluição das despesas operacionais
operacionais fixas advindas do maior crescimento da receita líquida e ganhos de escala

Investimentos e  Investimentos em manutenção e expansão da capacidade produtiva e da estrutura logística, conforme Plano de Negócios da Companhia
depreciação − Investimentos para expansão de R$145 milhões em 2015, R$95 milhões em 2016, R$75 milhões em 2017 e R$60 milhões em
2018
− Investimento em manutenção em linha com a depreciação dos ativos existentes e novos ao longo do período de projeção
 Depreciação projetada com base na depreciação de ativo fixo existente e na depreciação do investimento realizado a partir de 2015
(inclusive)

Confidencial
26
Principais premissas (cont.)
 Todas as premissas que levaram ao fluxo de caixa foram fornecidas e validadas pela Companhia
Capital de giro  Contas a receber projetada com base em dias de receita líquida, atingindo 48 dias em 2024 (melhoria de 4 dias comparado ao patamar
de 2015)
 Estoque projetado com base em dias de custo com produtos vendidos, atingindo 39 dias em 2024 (melhoria de 2 dias comparado ao
nível 2015)
 Contas a pagar projetada com base em dias de receita líquida, atingindo 28 dias em 2024 (melhoria de 2 dias comparado ao nível de
2015)
 Obrigações trabalhistas e sociais projetada com base em dias de receita líquida constante em 5 dias ao longo do período de projeção
 Impostos a recuperar projetados conforme expectativa da Companhia de geração e compensação de créditos fiscais ao longo do
horizonte de projeção

Endividamento  Custo médio do financiamento da Companhia de CDI + 2,0% (custo all in) para as linhas de crédito atuais e CDI + 2,7% para as
debêntures

Impostos e  Alíquotas efetivas de IR e CSLL projetadas considerando as taxas aplicáveis e despesas redutoras da base de cálculo de tais tributos
contribuição social

Ágio  O Plano de Negócios da Companhia considera ágio de R$876 milhões, contabilizados no balanço patrimonial de 31.12.2014 e a
utilização da amortização do ágio segue a Instrução Normativa SRF nº 011, de 10.02.1999

Valor terminal  Assume uma taxa de crescimento de 1,9% em termos nominais, em dólares, na perpetuidade

Taxa de desconto  Taxa de desconto calculada com base em: (i) taxa de retorno sem risco, (ii) prêmio de risco de mercado, (iii) beta alavancado do setor e
e data base (iv) risco país (vide Apêndice A)

Confidencial
27
Principais premissas (cont.)
Premissas macroeconômicas
 As premissas macroeconômicas detalhadas abaixo representam as estimativas do Relatório Focus do
Banco Central, de 13 de março de 2015, e do Economist Intelligence Unit, de 12 de fevereiro de 2015

2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E

Índice de inflação

(1)
Brasil (IPCA) 7,9% 5,6% 5,2% 5,0% 4,7% 4,7% 4,7% 4,7% 4,7% 4,7%

EUA (CPI ) 0,4% 2,2% 2,3% 2,5% 2,0% 2,0% 2,0% 1,9% 1,9% 1,9%

Taxa de câmbio

(2)
R$ / US$ (média do período) 3,03 3,06 3,06 3,14 3,20 3,25 3,34 3,43 3,52 3,62

Taxa de juros

SELIC (média) 12,9% 11,7% 10,8% 10,0% 10,0% 10,0% 10,0% 10,0% 10,0% 10,0%

Notas: (1) Devido à ausência de projeções para inflação a partir de 2019, consideraram-se valores constantes para IPCA a partir de 2020 (inclusive)
(2) Como as projeções do Relatório Focus terminam em 2019, a partir de 2020 (inclusive) as projeções de taxa de câmbio refletem a Confidencial
manutenção da paridade do poder de compra entre as moedas dos EUA e do Brasil
28
Principais premissas (cont.)
Considera 100% da Itambé
Demonstrativo de resultado consolidado

(R$ milhões) 2014A 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E

Receita Líquida 4.394,6 4.971,4 5.508,3 6.090,6 6.713,5 7.337,6 7.969,7 8.642,7 9.372,3 10.078,0 10.836,7

Custos dos Serviços Prestados (3.178,0) (3.593,9) (3.968,8) (4.376,1) (4.812,8) (5.251,0) (5.694,8) (6.167,5) (6.679,5) (7.178,6) (7.711,3)
Lucro Bruto 1.216,6 1.377,5 1.539,4 1.714,5 1.900,6 2.086,7 2.274,9 2.475,1 2.692,7 2.899,4 3.125,4
Margem Bruta 27,7% 27,7% 27,9% 28,1% 28,3% 28,4% 28,5% 28,6% 28,7% 28,8% 28,8%
Despesas administrativas e gerais (181,9) (204,7) (225,7) (247,6) (268,4) (289,2) (310,8) (332,0) (354,6) (378,3) (401,7)
Despesas de vendas (767,9) (868,6) (961,2) (1.061,2) (1.165,9) (1.274,5) (1.384,3) (1.500,0) (1.625,5) (1.747,7) (1.878,7)

Outras receitas (despesas) 33,2 31,3 34,4 37,6 41,2 44,9 48,6 52,6 57,0 61,2 65,7
Lucro operacional 300,0 335,6 387,0 443,3 507,6 567,8 628,4 695,7 769,5 834,6 910,6
Margem operacional 6,8% 6,7% 7,0% 7,3% 7,6% 7,7% 7,9% 8,0% 8,2% 8,3% 8,4%
Depreciação e Amortização 54,9 66,2 73,0 79,2 85,6 90,6 94,5 98,4 101,9 106,8 106,5
EBITDA 354,9 401,7 460,0 522,5 593,2 658,4 722,9 794,1 871,4 941,3 1.017,1

Margem EBITDA 8,1% 8,1% 8,4% 8,6% 8,8% 9,0% 9,1% 9,2% 9,3% 9,3% 9,4%
Resultado Financeiro Líquido (130,3) (144,0) (143,8) (145,8) (139,7) (129,1) (118,1) (115,5) (114,4) (116,7) (119,4)
EBT 169,7 191,6 243,2 297,4 367,9 438,7 510,3 580,2 655,1 717,8 791,3

IRPJ/CSLL (49,6) (56,0) (64,3) (74,3) (85,8) (98,3) (109,9) (121,2) (131,8) (231,1) (256,6)
Lucro Líquido 120,0 135,6 178,8 223,2 282,0 340,4 400,4 459,0 523,3 486,7 534,7

Margem Líquida 2,7% 2,7% 3,2% 3,7% 4,2% 4,6% 5,0% 5,3% 5,6% 4,8% 4,9%

Confidencial
29
Fluxo de caixa descontado
Considera 50% da Itambé
Cálculo do fluxo de caixa livre para a firma
(2)
R$ milhões, exceto quando indicado 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E Perp.

EBIT 237,5 272,7 312,0 357,4 401,1 444,7 493,4 547,2 593,0 651,7 651,7
(-) Imposto marginal 34% (80,8) (92,7) (106,1) (121,5) (136,4) (151,2) (167,8) (186,0) (201,6) (221,6) (221,6)
NOPAT 156,8 180,0 205,9 235,9 264,7 293,5 325,7 361,1 391,4 430,1 430,1
(+) Depreciação e amortização 49,4 59,1 67,9 76,8 83,7 89,7 95,8 101,7 109,1 108,0 108,0
(+/-) Variação no capital de giro (21,4) (54,7) (61,3) (70,1) (73,0) (73,1) (79,0) (87,0) (87,4) (95,4) (95,4)
(-) Capex (159,6) (130,6) (124,2) (121,5) (79,4) (85,3) (91,8) (98,7) (106,1) (110,6) (108,0)
(+) Amortização do ágio 9,2 16,4 23,1 33,8 44,1 55,5 66,5 49,1 - - -
Caixa livre para a firma (FCFF) R$ mi 34,4 70,2 111,4 154,9 240,2 280,3 317,2 326,2 306,9 332,2 334,7
FCFF US$ mi 11,3 22,9 36,4 49,3 75,1 86,2 95,0 95,1 87,1 91,8 92,5

Valor Presente do FCFF US$ mi 11,1 20,6 30,1 37,5 52,5 55,5 56,3 51,9 43,7 42,3 590,3

Avaliação da Companhia (4,75%) Ponto Médio 4,75%

US$ mi R$ mi
Valor das ações R$ milhões 1.887 1.981 2.075
Valor da Firma 992 2.910
Número de ações milhões 162,8 162,8 162,8
(-) Dívida líquida 4T2014 (1) 317 929
Valor das ações 675 1.981 Valor das ações R$ / ação 11,59 12,17 12,75

Taxa de câmbio BRL/USD média(3) 2,93

O valor econômico por ação da Vigor, calculado utilizando-se o método de fluxo de caixa
descontado, situa-se entre R$ 11,59 e R$ 12,75

Notas: (1) O cálculo da dívida líquida considera o valor do parcelamento fiscal (REFIS), as provisões para contigências e depósitos judiciais
Considera 50% da dívida líquida da Itambé Alimentos S.A. Confidencial
(2) Fluxo normalizado para cálculo do valor terminal da Companhia 30
(3) Taxa de câmbio BRL/USD média fornecida pelo Banco Central do Brasil dos 30 dias anteriores a 13 de março de 2015
3. Avaliação da Vigor
3.3. Avaliação por múltiplos de mercado

Confidencial
31
Tabela de múltiplos de mercado
 Dada a falta de comparáveis diretos no mercado brasileiro de lácteos, incluímos empresas comparáveis nos EUA, Canadá e
Europa como parâmetro adicional. Entretanto, reiteramos que o fluxo de caixa descontado é, na nossa opinião, a
metodologia mais adequada para apurar o intervalo de valor para a Vigor
(milhões de US$, com exceção do preço por ação)
Preço Valor da Valor de EV/EBITDA
Companhia
País ação firma mercado 2015E 2016E

Comparáveis

Dean Foods Company EUA $ 15,58 $2.410 $1.462 7,1x 6,5x

Saputo Inc. Canadá C$ 34,75 $12.121 $10.799 13,0x 12,3x

Dairy Crest Group plc Reino Unido £ 4,62 $1.245 $931 8,0x 7,7x

Danone SA França € 62,19 $50.471 $39.236 12,9x 12,0x

Nestle S.A. Suiça CHF 75,40 $261.023 $239.357 15,0x 14,1x

BRF SA Brasil R$ 62,36 $18.474 $16.653 11,9x 10,8x

JBS S.A. Brasil R$ 12,90 $19.714 $11.452 5,7x 5,3x

Marfrig Global Foods SA Brasil R$ 4,17 $3.278 $665 5,4x 4,9x

Minerva S.A. Brasil R$ 7,70 $1.323 $420 5,5x 5,0x

Média 9,4x 8,7x

Mediana 8,0x 7,7x

Fonte: Factset em 13 de março de 2015 e demonstrações financeiras das companhias

Confidencial
32
Avaliação por múltiplos de mercado

2015 E 2016 E

Múltiplo de valor da firma / EBITDA(1) 8,0x 7,7x

(x) EBITDA da Vigor (R$ milhões)(2) 286,9 331,8

(=) Valor da firma (R$ milhões) 2.293,3 2.549,8

(-) Dívida líquida 4T 2014 (R$ milhões)(3) 928,8 928,8

(=) Valor das ações (R$ milhões) 1.364,5 1.620,9

Quantidade de ações (milhões) 162,8 162,8

(=) Preço por ação (R$) 8,38 9,96

O valor econômico por ação da Vigor, calculado utilizando-se o método de múltiplos de

mercado, situa-se entre R$ 8,38 e R$ 9,96

Fonte: Factset e demonstrações financeiras das companhias, em 13 de março de 2015

Nota: (1) Considera a mediana dos múltiplos de mercados das companhias comparáveis indicadas na tabela da página anterior Confidencial
(2) Considera 50% da Itambé Alimentos S.A.
(3) O cálculo da dívida líquida considera o valor do parcelamento fiscal (REFIS), as provisões para contigências e depósitos judiciais 33
Considera 50% da dívida líquida da Itambé Alimentos S.A.
3. Avaliação da Vigor
3.4. Avaliação por preço de mercado

Confidencial
34
Avaliação por preço de mercado
Preço médio ponderado pelo volume de negociação
Preço e volume das ações da Vigor (VIGR3) negociadas na BM&FBOVESPA
(R$/ação) Volume (milhões de ações / dia)

10,00 Fato relevante 10,0

(14.11.2014)
9,0
9,00
Média Ponderada 12 meses 8,0
(14.11.2013 a 13.11.2014): R$ 8,22
R$ 8,30
Média Ponderada 7,0
8,00 (14.11.2014 a 13.03.2015): R$7,53
6,0

7,00 5,0
R$ 7,01

4,0
6,00
3,0

2,0
5,00
1,0

4,00 0,0
jan-14

ago-14

jan-15
fev-14

mar-14

abr-14

jun-14

jul-14

fev-15
mai-14

out-14
nov-13

dez-13

set-14

nov-14

dez-14
O valor médio das ações da Vigor calculado no ano anterior ao Fato Relevante é de R$8,22,
enquanto o preço médio desde o fato relevante até 13 de março de 2015 é de R$7,53
Fonte: Factset, em 13 de março de 2015
Confidencial
35
3. Avaliação da Vigor
3.5. Avaliação por patrimônio líquido

Confidencial
36
Valor patrimonial das ações

Cálculo do valor patrimonial das ações

Patrimônio líquido em 31.12.2014 R$ milhões 1.268,8

(1)
Aumento de capital R$ milhões 156,6

Patrimônio líquido ajustado R$ milhões 1.425,5

(2)
Número de ações milhões 162,8

Valor patrimonial R$ / ação 8,76

O valor patrimonial por ação da Vigor em 31 de dezembro de 2014, ajustado pelo aumento de
capital divulgado em 20 de fevereiro de 2015, é de R$ 8,76

Fonte: Formulário de Referência e demonstrações financeiras auditadas da Companhia

Nota: (1) Aumento de capital realizado pela Arla Foods Interational S/A anunciado em 20 de fevereiro de 2015 Confidencial
(2) Número de ações ajustado pelo aumento de capital
37
Apêndice
A. Custo de capital (WACC)

Confidencial
38
Cálculo da taxa de desconto (WACC)

Cálculo do WACC da Vigor Premissas utilizadas para o cálculo do WACC da Vigor

Custo de capital Taxa livre de risco

 Taxa Livre de Risco calculada pelo Financial Strategies
Taxa livre de risco 2,2%
Group do Credit Suisse, em termos nominais
Prêmio de risco político 2,2% Risco país
Prêmio de mercado 6,5%  Prêmio de Risco País, do Brasil com relação aos EUA,
calculado pelo Financial Strategies Group do Credit Suisse
D/D+E 20,0%
Prêmio de mercado
IR e CSLL 34,0%
 Prêmio de risco do mercado acionário no longo prazo,
Beta (alavancado) 0,8 calculado pelo Financial Strategies Group do Credit Suisse

(1)
9,4%
Beta
Custo do equity (Ke , em US$ nominais)
 Beta alavancado: Beta desalavancado do setor * Fator de
Custo da dívida (US$ nominais) 9,0% alavancagem. Fonte: Barra, Inc.

Custo da dívida após impostos (US$ nominais) 5,9%

Custo de capital (WACC , em US$ nominais) 8,7%

A taxa de desconto (WACC) calculada é de 8,7% em dólares, em termos nominais

Fonte: Financial Strategies Group do Credit Suisse e Barra, Inc.

Nota: (1) Vide Apêndice B para detalhes sobre o cálculo do custo de capital Confidencial
39
Apêndice
B. Descrição da metodologia de
avaliação utilizada

Confidencial
40
Fluxo de caixa descontado para a firma (“FCD”)

Metodologia de elaboração do FCD

 A metodologia de fluxo de caixa descontado consegue capturar de forma melhor as mudanças no setor e no desempenho
da Companhia no curto, médio e longo prazo através do impacto desses fatores nos fluxos de caixa projetados

VP do Fluxo de Caixa
Desalavancado

Premissas da Valor econômico

Fluxo de Caixa
administração do WACC da Companhia
Desalavancado
Plano de Negócios (Valor da firma)

(-) Dívida Líquida

VP do valor terminal

Valor econômico
Perpetuidade do Fluxo de das Ações
Caixa Desalavancado (Valor das ações)

Confidencial
41
Cálculo do WACC

O WACC foi calculado pela combinação do custo do capital próprio (Ke) e do custo da dívida (Kd)
estimado, considerando-se uma estrutura alvo de capital
 O Ke foi estimado pelo avaliador a partir do modelo CAPM - Capital Asset Pricing Model, ajustado para o
risco-país
 O Kd foi estimado pelo avaliador considerando-se o risco de crédito e a situação do mercado de dívida

WACC

Custo da Dívida (Kd) Custo do Capital Próprio (Ke)

Prêmio de Risco
Taxa Livre de Prêmio de
Esperado do
Risco dos EUA Beta (ß) Risco
Mercado
(Rf) País (CRP)
Acionário (PRm)

Kd = Kdb * (1- alíquota de imposto) WACC = D / (D + E) * Kd + E / (D + E) * Ke Ke = Rf + (ß * PRm) + CRP

Confidencial
42
Glossário

Confidencial
43
Glossário

 Beta: índice que mede o risco não diversificável de uma ação. É um índice que mede a relação entre o retorno da
ação e o retorno do mercado. Desta forma, o prêmio por risco será sempre multiplicado por este coeficiente,
exigindo um prêmio maior por risco quanto maior a variação da ação em relação à carteira de mercado

 CAPM: do inglês, Capital Asset Pricing Model, ou Modelo de Precificação de Ativos

 EBITDA: do inglês, Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization, significa, com relação um
período, a soma do lucro operacional antes das despesas e receitas financeiras, impostos, depreciação e
amortização

 FCFF: do inglês, Free Cash Flow to Firm, ou fluxo de caixa da firma

 Mid-year convention: convenção na qual se assume que os fluxos de caixa de uma companhia concentram-se
na metade de cada período

 VWAP: do inglês, Volume Weighted Average Price, significa preço médio ponderado pelo volume de negociação

Confidencial
44
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\\csao11p20012a\depto\Invest\_M&A\Vigor\Laudo (Dez. 2014)\Laudo\Laudo de Avaliação - Vigor Alimentos S.A. 23.03.2015_V4.pptx

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