Taxa Interna de Rentabilidade Ajustada e Payback Period

Marco Paulo da Vinha

Aluno nmero 9901067

Rita Andreia Verssimo

Aluna nmero 20001100

RESUMO: Este trabalho aborda dois mtodos de anlise econmica e financeira de projectos: o mtodo da Taxa Interna de Rentabilidade Ajustada (TIRA), e o mtodo do Payback Period (PB). Expem-se as vantagens de cada mtodo, bem como algumas das suas falhas.

INSTITUTO POLITCNICO DE COIMBRA

INSTITUTO SUPERIOR DE ENGENHARIA DE COIMBRA
DEPARTAMENTO DE ENGENHARIA CIVIL DEZEMBRO DE 2006

TAXA INTERNA DE RENTABILIDADE AJUSTADA

Dos vrios instrumentos de anlise de viabilidade econmica e financeira desenvolvidos, a taxa interna de rentabilidade ajustada (TIRA) tem gozado de alguma popularidade entre os profissionais da rea, dado que os seus resultados tomam uma forma mais apelativa e intuitiva [1]. Mas para melhor se perceber qual a filosofia subjacente ao mtodo, necessrio rever algumas noes breves sobre a Taxa Interna de Rentabilidade (TIR).

Noo breve de Taxa Interna de Rentabilidade (TIR)

Define-se a TIR como sendo a taxa de actualizao que origina um VAL (valor actualizado lquido) nulo. Por sua vez, o VAL representa [] o valor no momento presente do excedente de fundos gerados pelo projecto, uma vez remunerado e reembolsado o capital investido. [2] Matematicamente, esta relao expressa-se pela seguinte frmula:
VAL = 0 = CF0 +
i =1 n

(1 + t )i

CFi

(1)

onde, CF0 investimento inicial CFi cash flow no ano i, sendo n o ltimo ano de vida do projecto t taxa interna de retorno Dado a complexidade da resoluo manual, o cmputo da TIR pode-se fazer por um processo iterativo, recorrendo-se a uma folha de clculo para o efeito. Projectos que tenham taxas de actualizao inferiores TIR tero um VAL superior; tal facto justifica-se por um motivo muito simples: quanto maior for a taxa de actualizao, maior sero as redues nos cash flows. Este facto pode ser visualizado no seguinte grfico:

Figura 1: Relao entre a TIR e o VAL (IRR e NPV, respectivamente no grfico)

Apesar de ser apelativo, dado a sua simplicidade, a grande falha deste mtodo reside no pressuposto de que a taxa de actualizao no varia ao longo do tempo. Tal no se passa na realidade, pois, conforme diz [2], o [] custo do capital da empresa varia no tempo, em funo da alterao de diversos factores []. Outra falha deste mtodo assumir que os cash flows intermdios sero reinvestidos ou financiados mesma taxa. Por fim, falta salientar o caso de haver mais do que uma mudana de sinal nos cash flows ao longo da vida do projecto. Dado a expresso do VAL no ser linear, isto origina vrios valores para a TIR, ou seja, no existe uma nica soluo para o problema, o que complicar a escolha da taxa de actualizao mais adequada.

Figura 2: Exemplo de um caso onde existe mais que uma TIR

O que a Taxa Interna de Rentabilidade Ajustada (TIRA)

Conforme se pde constatar no pargrafo anterior, o mtodo da TIR tem vrias falhas, motivo pelo qual os acadmicos aconselham o VAL (embora este ltimo no esteja isento de algumas fragilidades conceptuais) [3]. Todavia, dado a preferncia dos empresrios e gestores pelo mtodo da TIR, desenvolveu-se um mtodo que tentasse colmatar as falhas desta (na realidade foram desenvolvidas vrias, mas que diferem apenas em pequenas nuances). Segundo [4] define-se a TIRA como sendo [] o rendimento anual estimado para um projecto sobre o perodo de estudo, tomando em considerao o reinvestimento dos recebimentos interinos do projecto. Para o caso onde se queira decidir sobre qual o projecto em investir quando existem duas hipteses mutuamente exclusivas (i.e., a escolha de um dos projectos implica a no-realizao do outro), tem-se a seguinte expresso:

TIRAA1: A 2

n n n 1 ** Bt C t (1 + r ) 1 = t =0 n t ** I t (1 + r ) t =0

(2)

onde, TIRAA1:A2 TIRA associada com a alternativa escolhida A1 quando comparada contra uma alternativa mutuamente exclusiva A2; n nmero de anos do perodo de estudo; Bt Benefcios no ano t da A1 menos aqueles benefcios da A2; Ct** custos no ano t de A1 menos aqueles de A2; r taxa de investimento; It** custos de investimento no ano t de A1 menos aqueles de A2 Segundo [2], existem duas formulaes alternativas que podero reduzir a quantidade de clculos a realizar [expresses (2.1) e (2.2)]. A expresso (2.1) necessita do clculo prvio do RBC, enquanto que na (2.2) j se tenha calculado previamente o VABL. TIRA = 1 + (1 + r ) RBC n n VABL TIRA = 1 + (1 + r )1 + n t (1 + r ) t =0
1 1

(2.1)

(2.2)

Pode acontecer que a TIRA resulte no mesmo valor que a TIR. Isto poder se suceder em dois casos [2]: Quando existe um nico investimento inicial que garanta um nico lump-sum dos benefcios no final do perodo de estudo (deve-se a no existirem recebimentos interinos para reinvestir); Quando a taxa de reinvestimento, r, usada no clculo da TIRA for a mesma da TIR calculada (para que tal acontea, necessrio que todos os recebimentos do investimento sejam reinvestidos para ganhar o mesmo retorno que o investimento inicial)

Como critrio de seleco, usual escolherem-se os projectos onde a TIRA for superior TMR (taxa mdia de retorno). Lefley [5] sugere uma relao entre o VAL e a TIRA. Segundo este autor consegue-se chegar TIRA atravs da seguinte relao:

VALPBD1IBPD2TMCTIRA Esta relao pode-se estabelecer matematicamente da seguinte forma:

1 TMC = IPBD n 1 100 (2.3) 1 + TIRA = (1 + TMC ) 1 + custo do capital

sendo o PBD calculado da forma que se descreve no captulo respeitante ao mtodo do payback.

Vantagens
As vantagens mais salientes do mtodo so: simplicidade do clculo; soluo nica; fornecer resultados coerentes com outros mtodos de avaliao econmica nas aplicaes em que eles partilham.

Algumas crticas ao mtodo da TIRA

Apesar da vantagem da TIRA sobre a TIR, o mtodo continua a ter algumas falhas. Volkman [3] apresenta vrias circunstncias em que a TIRA no delvolve resultados consistentes. Identifica como uma das falhas a incapacidade da TIRA fazer distines entre cash flows de investimento e de financiamento (uma falha j existente na TIR); curiosamente, so poucos os estudos feitos nesta rea para tentar melhorar o mtodo [3]. Volkman chama ateno a existncia de sete ambientes onde so possveis de detectar falas e/ou consistncias no mtodo, sendo eles [3]: 1. 2. 3. 4. 5. 6. 7. Disparidade no tempo entre investimentos mutuamente exclusivos; Violao do Value Additive Principle em investimentos mutuamente exclusivos; Investimentos com cash flows no-normais; Investimentos mutuamente exclusivos com duraes diferentes; Investimentos com cash flows futuros incertos; Racionamento de capital por uma empresa; Investimentos de escalas diferentes

Um dos motivos destas falhas reside, na opinio do Volkman, reside no facto de se forar a manipulao dos cash flows no-iniciais. Isto poder originar resultados errneos, levando o analista a escolher projectos que no sero os mais rentveis. Alguns autores tm afirmado que o TIRA resolve as inconsistncias do mtodo do VAL no caso do ambiente 4, mas tal no se verifica consistentemente. Volkman sugere que se faa outro tipo de abordagem para o resolver o problema da TIRA: uma que
1 2

Ver captulo sobre o Payback Period Idem

compatibilize as vrias falhas e que no se centre somente na correco do problema de razes mltiplas. Anderson et al. [1] sugerem a utilizao do VALA para colmatar as falhas da TIRA.

PAYBACK PERIOD
O payback period (conhecido em portugus como payback ou prazo de recuperao do capital) o perodo de tempo que um projecto leva a recuperar o capital inicialmente investido. usualmente utilizado na avaliao de projectos mutuamente exclusivos. Goza de alguma popularidade dado ser um conceito intuitivo.
PB = Capital Investido Cashflow por unidade de tempo

(3)

Esta expresso, de aplicao simples, peca pelo facto de considerar os cash flows constantes ao longo do tempo. Dado que na prtica o mais comum so cash flows de valor varivel ao longo do tempo, ser necessrio recorrer a outra(s) expresses que tenham tal facto em conta.
PB =

(B C )

* I 0*

** **

(3.1)

onde, I0** custos de investimento inicial, consistindo de todos os custos de investimento (B-C**)** cash flow anual lquido uniforme O esquema seguinte ajudar a visualizar o conceito:

Ano

Cash flows Acumul. Payback

-100 -100 = 2

10 -90 + 30 /

60 -30 80

80 50 = 2.375 anos

Figura 3: Esquema para ajudar a visualizar o conceito de PB

PB = ltimo ano acumulado negativo +

cash flow acumulado cash flow do ano segu int e

(3.3)

Conforme se consegue ver na figura, existe um ponto entre o ano 2 e ano 3 do projecto em que o cash flow acumulado se anula: nesse ponto que o investimento inicial recuperado. Portanto, atravs das receitas lquidas que se consegue a recuperao do capital investido. O payback uma ferramenta til que permite uma apreciao da rentabilidade de um investimento em relao ao tempo. Em geral, quanto menor o PB melhor o investimento. prtica corrente, na anlise de empreendimentos, fixar-se um perodo de recuperao mximo aceitvel (maximum acceptable payback period, na terminologia anglo-saxnica); este perodo estabelecido pelo investidor. Regra geral, aceita-se o projecto se o payback for inferior ao perodo mximo estabelecido; rejeita-se caso seja superior.

Payback Descontado/Actualizado
Apesar da sua popularidade, o payback tem como desvantagem notria no levar em conta o valor do dinheiro no tempo, isto , parte do pressuposto que a taxa de actualizao3 igual a zero (motivo pelo qual s vezes chamado payback simples [2]). Para que simule melhor a realidade, adapta-se o payback para que este utilize uma taxa de actualizao positiva, contando assim com o valor do dinheiro no tempo o payback descontado/actualizado.

(1 + d )
t =0

Bt C t**
2

* =I 0*

(4)

Y o mnimo perodo de tempo (geralmente em anos) at que os benefcios ou as redues acumulados igualem os custos iniciais de investimento (PBD) Bt benefcios relevantes associados com uma dada alternativa A1, menos os benefcios relevantes de uma alternativa mutuamente exclusiva, A2, no final do tempo t; ** Ct custos relevantes, excludos os custos iniciais de investimento, associados com uma dada alternativa, A1, menos os custos relevantes para uma alternativa mutuamente exclusiva, A2, no final do perodo t d taxa de actualizao * I 0* custos de investimento inicial de uma dada alternativa, A1, menos aqueles de uma alternativa mutuamente exclusiva, A2, que pode ser a alternativa de no fazer nada, onde o primeiro dispndio consiste de todos os investimentos iniciais Dado a complexidade envolvida no clculo do PBD e a relativa facilidade no cmputo do PBS, desenvolveram-se tcnicas para se calcular o PBD pelo PBS. Segundo [2], existem dois mtodos (ambos exigem o clculo prvio do PBS):

de lembrar que a taxa de actualizao depende essencialmente de trs factores: da Inflao, do Risco, e do Custo de Oportunidade

Onde os cash flows lquidos futuros so uniformes; Onde os cash flows lquidos futuros escalam com o tempo a uma taxa constante.

Cash flows Lquidos Futuros Uniformes

1 log 1 (PBS d ) PBD = log(1 + d )

(4.1)

Cash flows Lquidos Escalando no Tempo a Taxa Constante

1 log 1 + PBS 1+ e 1+ d PBD = 1+ e log 1+ d

(4.2)

ndice de Payback Descontado (IPBD)

Merece ser chamado ateno o conceito do IPBD. Muito sucintamente, o IPBD o nmero de vezes que se recupera o valor do investimento inicial do projecto ao longo da vida deste. Por exemplo, um IPBD = 1 implica que o projecto recuperar o valor do investimento inicial apenas uma nica vez ao longo da sua vida, enquanto que um IPBD = 4 implica que esse valor ser recuperado quatro vezes. , desta forma, outro indicador da rentabilidade de um projecto. Segundo Lefley [5], o recurso a este ndice atenua as falhas do mtodo do PBD.

Vantagens e desvantagens
Como principais vantagens do mtodo PB, podem-se enumerar as seguintes: um indicador bruto do grau de liquidez de um projecto e o risco associado; de fcil aplicao; intuitivo

O mtodo PB apresenta vrias desvantagens, sendo as seguintes as mais notrias:

Conforme se referiu anteriormente, o PBS no leva em conta o valor do dinheiro no tempo, donde podero resultar sobreavaliaes do projecto; Ignora quaisquer benefcios ocorridos aps o payback period. Segundo [2], isto leva a que se possam incorrer erros quando se estiver a analisar projectos com iguais perodos de payback, mas em que exista um com maiores cash flows aps o PB; Favorece projectos em que os cash flows positivos iniciais ocorrem mais rapidamente. Isto torna-se problemtico no caso de projectos que, por motivos inerentes ao prprio projecto ou natureza do negcio, demoram algum tempo a se mostrarem rentveis.

CONCLUSES
Conforme se pde constatar ao longo deste trabalho, os dois mtodos aqui abordados no esto isentos das suas falhas e deve se ter muita ateno s condies em que se aplicam. Todavia, no se quer com isto dizer que no se deva recorrer a eles; apesar das suas limitaes, so ferramentas bastante teis. No se aconselha a sua utilizao isolada, dado os erros que da se podem incorrer. Para uma avaliao eficaz com recurso a estas ferramentas, deve-se sim utiliz-las em conjunto com outros mtodos. Os resultados fornecidos por estes mtodos, em conjunto com os obtidos por outros, dar uma maior segurana e sobre a deciso a tomar.

REFERNCIAS
[1] Anderson, Gary A. et al., The Net Present Value Rate of Return: An Integration of the NPV and Expected Rate of Return on a Project, Southern Finance Association Paper Submission for the 2004 Meetings, Florida, Novembro, 2004, pp. 2 [2] Apontamentos fornecidos pelo Docente da cadeira de Gesto de Empreendimentos, ISEC, 2006 [3] Volkman, David A, A Consistent Yield-Based Capital Budgeting Method, Journal of Financial and Strategic Decisions Volume 10 Number 3, Outono, 1997, pp. 75-88 [4] Abecassis, Fernando, Anlise Econmica e Financeira de Projectos, Fundao Calouste Gulbenkian, Lisboa, 1991, ISBN 972-31-0016-9 [5] Lefley, Frank, A New Dimension: Calculating the Modified Internal Rate of Return from the Net Present Value, International Accountant, Maio, 2005, pp. 24-25 [6] Pareja, Ignacio-Velez, The Weighted Internal Rate of Return (WIRR) and the Expanded Benefit-Cost Ratio (EB/CR), Colombia, Outubro, 2000

LINKS TEIS
http://www.odellion.com/pages/online%20community/IRR/financialmodels_irr_definiti on.htm http://www.cfo.com/printable/article.cfm/3304945?f=options http://www.thelimesconsultancy.com/capital_investment_appraisal.htm http://www.uni-tuebingen.de/dgf/program/CPaper123.pdf http://www.southernfinance.org/PaperSubmissions/Submissions2004/S-1-26.pdf

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