Avaliando Empresas, Investindo em Aes

A APLICAO PRTICA DA ANLISE FUNDAMENTALISTA NA AVALIAO DE EMPRESAS

Carlos Alberto Debastiani Felipe Augusto Russo

Novatec

CAPTULO

A importncia dos indicadores macroeconmicos

Vamos iniciar nossa abordagem sobre anlise fundamentalista buscando entender, no decorrer deste captulo, qual a natureza dos diversos fatores relacionados macroeconomia que podem interferir nos negcios ou no mercado de uma empresa, avaliando tambm o grau dessa interferncia. Consideramos esse tema de vital importncia razo pela qual decidimos trat-lo logo no incio, a m de conceituar muito bem cada um desses fatores , dada sua inuncia sobre a vida das empresas. Detalhamos, a seguir, os principais indicadores macroeconmicos que o investidor dever levar em considerao durante a anlise de uma empresa. Elencamos tambm os efeitos positivos e negativos que cada um deles pode desencadear, e como esses efeitos afetam, de forma prtica, a vida de uma empresa.

ndices de inflao
Os ndices de inao so os termmetros da economia de um pas, indicando o grau de equilbrio entre a oferta e a demanda. Por meio deles, percebemos, nos diversos setores da economia,
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o quanto as empresas esto preparadas para atender os consumidores em relao capacidade produtiva. Quando o consumo se aquece e no h oferta suciente, o ndice de inao apresenta uma variao positiva. De forma anloga, havendo reduo no consumo, o ndice tende a variar negativamente, forado pela presena da oferta maior que a demanda. Os ndices de inao so calculados por meio de uma composio de pesos. Por exemplo, se dissermos que o leitor vive somente de po e gua e supormos que o peso de cada um desses itens de 50% em seu oramento, poderemos criar o ndice Leitor. Sua composio seria a seguinte:
ndice Leitor = (Variao de Preo do Po x 50%) + (Variao do Preo do Litro de gua x 50%)

Se em 1 ano o preo do po aumentasse 20% e o preo da gua, 10%, o ndice de inao do leitor seria de 15%. Isso signica dizer que se no ano passado o leitor pagava R$ 1,00 por um po e um copo de gua, este ano pagar R$ 1,15. Utilizando esse mesmo conceito, entidades como a Fundao Getlio Vargas (FGV), a Fundao Instituto de Pesquisas Econmicas (Fipe) e o Instituto Brasileiro de Geograa e Estatstica (IBGE) calculam regularmente ndices que sero utilizados como balizadores de nossa economia. Entre os ndices calculados por essas instituies, merecem destaque os mencionados a seguir. ndice de Preos ao Consumidor Amplo (IPCA): ndice de inao ocial do pas utilizado como parmetro para a poltica de metas de inao. calculado pelo IBGE entre o 1o e o 30o dia de cada ms e reete o custo de vida para famlias com renda entre 1 e 40 salrios mnimos, nas
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principais regies metropolitanas do pas. Em sua composio esto inclusos os gastos com alimentao, habitao, transportes, comunicao, vesturio, sade e cuidados pessoais. ndice de Preos por Atacado (IPA): ndice calculado pela FGV com base nos preos do mercado atacadista, abrangendo etapas do processo produtivo que precedem o preo do varejo. ndice de Preos ao Consumidor da Fipe (IPC-Fipe): ndice calculado pela Fipe com base nos custos de habitao, alimentao, transportes, despesas pessoais, sade, vesturio e educao para uma faixa de renda familiar de 1 a 20 salrios mnimos. ndice Nacional de Preos ao Consumidor (INPC): ndice calculado pelo IBGE, que mede a variao de preos em produtos de alimentao e bebidas, artigos de residncia, comunicao, despesas pessoais, educao, habitao, sade e cuidados pessoais, transportes e vesturio para uma faixa de renda familiar de 1 a 20 salrios mnimos. ndice Nacional de Custo da Construo (INCC): ndice especco para o setor de construo. Reete a variao de preo nos materiais de construo e na mo-de-obra do setor. utilizado para reajuste de nanciamentos diretos ao consumidor. ndice Geral de Preos do Mercado (IGP-M): Divulgado pela FGV, calculado com base no IPA, IPC e INCC, com pesos respectivos de 60%, 30% e 10%, entre os dias 21 de um ms e 20 do ms seguinte. Foi criado para corrigir operaes nanceiras e atualmente tambm utilizado para corrigir alguns ttulos pblicos, contas de consumo e contratos de aluguel.
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 ndice Geral de Preos do Mercado (IGP-DI): Calculado tambm pela FGV, possui a mesma composio do IGP-M, porm calculado para o ms fechado. O ndice calculado trs vezes no ms, sendo as duas primeiras chamadas de prvias. Cada ndice de inao calculado por uma determinada instituio foi concebido com um objetivo especco. Alguns foram elaborados para medir o avano dos preos em determinados grupos de consumo, outros monitoram setores da economia, ou, ainda, como no caso do IPCA, foi criado para ser o ndice ocial de inao do pas. Por possurem composies e pesos distintos, cada um deles apresenta um resultado prprio, conforme se observa na gura 1.1.

Figura 1.1 ndices de inflao para o ms de julho de 2008.

Alm de serem importantes ferramentas para avaliar o equilbrio entre oferta e demanda, na cadeia produtiva, os ndices de inao so os balizadores da poltica macroeconmica e determinam caractersticas futuras do consumo.

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Taxa de juros
A taxa bsica de juros da economia, conhecida como taxa Selic, uma ferramenta utilizada para determinar o nvel de atividade econmica. Seu valor denido pelo Comit de Poltica Monetria (Copom), rgo governamental responsvel por estabelecer as diretrizes de poltica monetria do pas. Na prtica, ao xar uma meta para a taxa, o governo estipula qual ser o rendimento das operaes efetuadas com o uso de ttulos pblicos, consideradas as de menor risco da economia. Esse rendimento costumeiramente chamado de preo do dinheiro e dene quanto custa um dia do investimento de menor risco dentro da economia. A partir deste, todos os investimentos de maior risco tm suas taxas de retorno denidas a partir do de menor risco. Quanto maior o risco, maior a taxa de retorno e assim sucessivamente, criando um efeito escada. Entendendo esse mecanismo, saberemos que todas as vezes que o Copom alterar a taxa Selic, devemos esperar que as operaes de crdito s pessoas fsica e jurdica, como o cheque especial, carto de crdito, crdito imobilirio, linhas de nanciamento para empresas, descontos, adiantamentos etc., sofram um ajuste em sua taxa, na mesma direo em que a taxa Selic foi ajustada. Quando o Copom necessita frear a economia, a taxa elevada, encarecendo o crdito a empresas e ao consumo e levando instituies e investidores a comprar mais ttulos pblicos e reduzir os investimentos em outros setores. Para aquecer a economia, a taxa reduzida, diminuindo o custo do capital para investimento, facilitando o crdito ao consumidor e forando o mercado a vender ttulos e procurar outras formas de obter o mesmo retorno, por meio de novos investimentos, novos negcios e nanciamento ao consumo.
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O Brasil est entre os pases de maior restrio monetria, com a maior taxa de juros real do mundo. Esse nvel de taxa de juros no saudvel e os reexos so percebidos nos nmeros de crescimento do pas. O custo das linhas de nanciamento iniciativa privada alto e diculta a expanso da indstria e a abertura de novos negcios. O custo anual com o pagamento de juros sobre os ttulos pblicos torna necessria uma arrecadao de impostos extremamente agressiva para manter o equilbrio scal. Isso, por sua vez, encarece ainda mais a atividade das empresas e freia o crescimento econmico. O setor imobilirio, que grande ator no processo de desenvolvimento de um pas, tambm se prejudica pela diculdade da formao do nanciamento de longo prazo, incompatvel com esse nvel de juros. Aliado a esses itens, mantm-se um crculo vicioso de alto endividamento das famlias. Nos ltimos anos, com a sistemtica melhora dos indicadores macroeconmicos, a diminuio da vulnerabilidade externa e o equilbrio da balana comercial, o Copom pde iniciar uma jornada para reduo gradual da taxa de juros. Enquanto escrevemos este livro, a taxa Selic encontra-se em 11,25% a.a. Considerando que a taxa de juros dos pases com economia desenvolvida, madura e estvel , em mdia, de 4% a.a., ainda h um grande caminho a ser percorrido para termos uma taxa de juros alinhada realidade mundial (Figura 1.2). No caminho para a taxa de juros ideal, devemos estar atentos aos efeitos que a diminuio dessa taxa pode causar s empresas s quais somos acionistas, bem como aos nmeros que podem levar o Copom a ter de aumentar momentaneamente a taxa de juros para corrigir alguma disfuno inesperada.

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Figura 1.2 Histrico da taxa Selic.

O nmero mais preocupante sempre a inao. Ao diminuir a taxa de juros, o crdito ca mais barato tanto para o consumo quanto para a expanso industrial e a comercial. O problema que isso no acontece simultaneamente. Enquanto, em poucos dias, o credirio ca mais barato, pode levar de 6 meses a 1 ano para que a expanso da linha de produo em uma fbrica que pronta para produzir um bem de consumo. Esse aumento de consumo antes do momento adequado pode iniciar um processo inacionrio, j que h mais consumidores com dinheiro disponvel do que produtos venda. Alm da inao, nmeros que apiam esse acompanhamento so os indicadores de atividade econmica e nvel de emprego. Enquanto a taxa Selic for gradualmente reduzida, esses indicadores nos daro segurana de que o consumo e a oferta esto crescendo paralelamente. Enquanto o crescimento se der de forma sustentvel, os resultados das empresas mostraro aumento das vendas sem aumento de custo, e o resultado disso ser a evoluo no preo das aes das empresas.

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Cmbio
A taxa de cmbio o preo da moeda estrangeira em moeda nacional. No Brasil, o regime cambial praticado pelo governo conhecido como regime de cmbio utuante, no qual o preo da moeda determinado pela relao entre a oferta e a procura. A taxa de cmbio sobe quando h maior procura pela moeda estrangeira e desce quando h maior procura pela moeda nacional. Eventualmente, o Banco Central do Brasil (Bacen) efetua compras ou vendas pontuais, com o objetivo de conter excessos de alta ou de baixa considerados anormais ou especulativos. Nesse cenrio, onde o mercado determina o preo da moeda estrangeira, o acionista deve concentrar seus esforos na tarefa de antecipar o movimento de longo prazo das moedas para determinar como os negcios da empresa e, por conseqncia, o valor de suas aes sero afetados pela alterao no preo das moedas. Para empresas exportadoras, a apreciao da moeda nacional, ou seja, a queda no preo do dlar, torna seus produtos ofertados no exterior mais caros, diminuindo sua competitividade. Para as empresas importadoras ou que dependem de matriaprima importada, comprada em moeda estrangeira, a apreciao do real torna o custo de produo menor, permitindo um considervel aumento da lucratividade ou, por outro lado, reduo do preo nal ao consumidor, na busca por uma maior fatia de participao no mercado. Para a economia como um todo, a apreciao do real torna os produtos importados mais baratos e estimula a importao de bens e servios. Em momentos de forte crescimento econmico e aumento do consumo, como o que vimos em 2008, esse estmulo d flego indstria brasileira, permitindo que a cadeia produtiva se desenAvaliando Empresas, Investindo em Aes

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volva no tempo necessrio, sem o risco de iniciar um processo inacionrio causado pela escassez de produtos no mercado. J a desvalorizao da moeda nacional, e um conseqente aumento nos preos dos importados, poderia levar a economia escassez de bens e servios, fato que culminaria com um aumento progressivo nos preos do mercado interno. Desta forma, a apreciao da moeda brasileira perante o dlar, apesar de criticada por alguns setores exportadores prejudicados, , de forma geral, benca para a economia e garante um cenrio estvel para o crescimento econmico sustentvel do pas.

Risco pas
Conhecido pela sigla EMBI (Emerging Market Bond Index), o ndice calculado pelo banco JP Morgan utilizado para medir o grau de risco de uma economia. Na prtica, no uma medida de risco, e sim de diferena de retorno. O indicador mede a diferena entre a taxa de retorno dos ttulos de longo prazo do tesouro americano (considerados de baixssimo risco) e os ttulos de mesma natureza em pases emergentes, como o Brasil. Para conseguir efetuar essa apurao, o JP Morgan calcula a taxa de retorno entre o valor atual e o valor futuro dos ttulos brasileiros, sendo que o valor futuro o valor do ttulo em sua data de vencimento. Aps calcular tal taxa, esta , ento, comparada taxa dos ttulos americanos. Se, por exemplo, os ttulos americanos possuem um retorno de 3% a.a. e os ttulos brasileiros, 5% a.a., o EMBI-Brazil ser de 200, que corresponde a 2%. A dinmica de funcionamento do risco pas simples. Quando h aumento da percepo de risco sobre a economia brasileira, os
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investidores internacionais tendem a vender os ttulos brasileiros de longo prazo, fazendo que seus preos caiam. Por terem seu preo de vencimento prexado, esses ttulos passam a ter uma taxa de retorno maior, j que esta calculada pela diferena entre o preo de mercado (que caiu) e o preo de vencimento (que permanece xo), fazendo que o risco pas suba. Quando a percepo de risco diminui, a alta taxa de retorno atrai os compradores, encarecendo os ttulos e diminuindo sua vantagem perante os ttulos americanos. O risco pas , desta forma, um termmetro para saber qual a percepo de risco dos investidores internacionais. Quanto menor o risco pas, maior a certeza de que a economia tem atratividade e continuar recebendo investimento externo.

Produto Interno Bruto (PIB)

O PIB representa a soma de todos os bens e servios produzidos no pas durante o perodo de 1 ano. calculado pelo IBGE e sua metodologia de clculo avalia apenas bens e servios nais, apurando tambm importaes e exportaes. o principal indicador utilizado para medir o nvel de atividade econmica do pas e sua variao. O crescimento do PIB indica que o pas est ampliando sua capacidade produtiva, de consumo e de exportao e, portanto, gerando um maior volume de atividade econmica. Esse crescimento de especial interesse para os investidores que esto comprando aes de uma empresa inserida nesse cenrio, j que a ampliao da atividade econmica representa maior possibilidade de efetuar negcios para essa empresa e, portanto, maior probabilidade de obter lucro. De forma anloga, quando o PIB cai, representa uma reduo na capacidade de produzir e efetuar negcios. Nessa situao, com
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a diminuio da atividade econmica da empresa inserida nesse cenrio, torna-se desinteressante para o investidor a manuteno das aes em sua carteira. Para a anlise fundamentalista, mais importante que o PIB passado, o PIB projetado para os prximos perodos. Por ser o principal indicador de atividade econmica, as projees do PIB afetam diretamente a expectativa futura de consumo por bens e servios. Desta forma, importante monitorar os fatores que inuenciam o PIB projetado, como demanda interna, cmbio e taxa de juros, que, conforme tratado anteriormente neste captulo, tm inuncia sobre a demanda. Os PIBs de pases que mantm relaes comerciais direta ou indiretamente com o Brasil tambm so importantes, uma vez que as expectativas que recaem sobre eles iro compor as expectativas sobre os resultados das empresas exportadoras no Brasil (Figura 1.3).

Figura 1.3 Evoluo percentual do PIB desde 2000. Captulo 1 A importncia dos indicadores macroeconmicos

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Em um contexto internacional de forte liquidez monetria e incessante busca por investimentos de longo prazo e oportunidades de ganhos, o Brasil est situado em uma confortvel zona de risco desde abril de 2008, quando alcanou o grau de investimento (investment grade). Desde essa data, vem sistematicamente atraindo capital de empresas que at ento o consideravam muito arriscado para investimentos de longo prazo ou no podiam investir aqui em razo de seus prprios critrios de risco que impediam investimentos em pases fora do grau de investimento.

Gastos do governo
Apontados como principal causa de incontveis problemas econmicos e sociais na histria brasileira, os gastos excessivos da mquina pblica representam atualmente o mais importante desao, fundamental e imediato, do governo brasileiro rumo ao crescimento econmico sustentvel. A histrica prtica de gastar e depois arrecadar em vez de arrecadar e depois gastar, que levou o pas a crises inacionrias e nefastos cenrios recessivos, hoje faz parte do passado. A primeira grande conquista nesse tema foi a lei complementar no 101, conhecida como Lei da Responsabilidade Fiscal, que estabeleceu normas e polticas de gesto scal com o objetivo de garantir o equilbrio das contas pblicas. O equilbrio scal existe e vem sendo possvel mant-lo graas ao crescimento econmico e febre de consumo existente nos grandes pases em desenvolvimento, como a China e a ndia. Entretanto, em um pas onde a mquina pblica muitas vezes utilizada com excessivo apelo social para conquista de votos, a ecincia do governo em gerir os recursos pblicos est muito aqum do necessrio para tornar o Brasil um pas competitivo, despontando como plo de investimentos no cenrio internacional.
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O principal vilo do oramento o sistema de previdncia e assistncia social, que consome recursos equivalentes a cerca de 12% do PIB nacional. O nmero duas vezes maior do que o de pases com o mesmo nmero de idosos. Com gastos to altos nessa esfera, faltam recursos para investimentos em infra-estrutura, educao e sade. O segundo vilo dos gastos pblicos a complexidade do sistema scal e tributrio, que diculta a vida das empresas com a sobrecarga de impostos, impedindo um maior crescimento da economia. Nesse cenrio, para o investidor que negocia aes brasileiras, importante acompanhar a conduo desses assuntos pelo governo e perceber se as metas denidas esto sendo cumpridas e quais impactos o ambiente macroeconmico sofrer a cada mudana de contexto. Os anos de eleio presidencial merecem ateno especial, pois neles comum haver movimentos no sentido de exibilizar as polticas de gastos e arrecadao com o objetivo de atingir a populao e conquistar votos. importante perceber se as mudanas nessas polticas so, de forma geral, evolutivas ou se remetem o governo a um estgio anterior. Uma importante referncia para o investidor so as declaraes divulgadas pelas destacadas agncias internacionais de avaliao de risco, como a Fitch Ratings, Standard & Poors e Moodys, que possuem uma opinio referenciada no mercado internacional e traduzem as expectativas de grandes investidores.

Balano de pagamentos
O balano de pagamentos , para o investidor, uma importante ferramenta que permite monitorar a atividade do pas no contexto internacional. Nele esto escrituradas todas as transaes nanceiras envolvendo empresas e pessoas residentes e no-residentes no pas.
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Os dados nele contidos so divulgados em dlares norte-americanos, a valores correntes sem ajustamento sazonal. disponibilizado mensalmente no site do banco central: www.bcb.gov.br. A gura 1.4 demonstra a estrutura bsica do balano de pagamentos e quais linhas podem ser observadas.

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Figura 1.4 Estrutura do balano de pagamentos. Avaliando Empresas, Investindo em Aes

Entre as informaes que esto disponveis no balano, podemos destacar as seguintes: Variao de reservas: Permite avaliar o resultado geral do balano e observar se esteve em dcit ou em supervit. A mesma informao pode ser obtida na linha Resultado global do balano. A indicao de dcit aponta o pas como um cenrio de maior risco para os investimentos estrangeiros, afastando-os de nosso mercado, ao passo que a predominncia do supervit, e at seu crescimento, atrai novos investimentos para o pas, j que passa uma imagem de credibilidade, demonstrando um crescimento sustentado da economia. Balana comercial: Permite avaliar o resultado lquido do somatrio entre as contas de importao e exportao. Essa informao importante para avaliar tendncias, bem como antever o comportamento do dlar. Quando a tendncia de aumento das exportaes, podemos esperar maior entrada de dlares e conseqente reduo no preo dessa moeda. J o acrscimo nas importaes demandar tambm a necessidade por dlares, aumentando assim seu preo. Conta nanceira: A entrada e a sada de capital para investimento no pas so contabilizadas dentro dessa estrutura. Assim como em um balano, os grupos desta estrutura so divididos em ativo e passivo. O grupo dos ativos representa os investimentos no exterior detidos por residentes e o grupo dos passivos representa os investimentos no pas detidos por no-residentes. Na composio da conta nanceira, podemos destacar: a conta de Investimento direto, apesar de no possuir a indicao de ativo e passivo, funciona da mesma forma, ou seja, o grupo No exterior representa o ativo e o grupo No pas, o passivo. Essa conta registra todos
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os ativos e passivos considerados investimentos propriamente ditos; a conta Investimentos em Carteira registra o uxo de ativos e passivos compostos de investimentos em aes e ttulos de renda xa, como os ttulos de dvida emitidos no pas; a conta Derivativos registra o uxo proveniente de operaes derivadas como swap, opes e futuros; por m, a conta Outros investimentos registra os emprstimos e nanciamentos de curto e longo prazos, a movimentao de disponibilidades no exterior, caues, depsitos judiciais e garantias para emprstimos vinculados a exportaes. Alm dessas informaes disponveis no quadro principal do balano, o Banco Central do Brasil disponibiliza, em seu site, dezenas de quadros com o detalhamento das linhas e outras informaes consolidadas.

Capacidade de pagamento da dvida externa

A dvida externa pode ser denida como o somatrio dos dbitos de um pas perante seus credores internacionais. Esses dbitos podem ser provenientes de emprstimos e nanciamentos contrados no exterior pelo governo ou por empresas estatais e privadas dos mais variados setores. A capacidade de pagamento da dvida externa vista pelo mercado como uma medida que se traduz em risco. Se um pas possui divisas sucientes para pagar toda sua dvida externa, a chance de alguma situao lev-lo moratria muito pequena.
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Atualmente, o Brasil se encontra em uma situao confortvel em relao capacidade de pagamento da dvida externa. Com o aquecimento econmico mundial estimulado pelos grandes pases em desenvolvimento, como ndia e China, o pas se tornou um grande exportador dos mais variados bens e servios, o que tem trazido um grande volume de capital estrangeiro para c. Apesar de essa situao tornar o real mais apreciado perante o dlar, o volume de importaes em crescimento no tem sido o suciente para afetar a balana comercial, que tem se mantido equilibrada. A atual condio do pas o coloca em um cenrio onde gura como porto seguro para investimentos entre os pases emergentes, posio esta que, somada aos demais fatores conjunturais, permitiu que o pas adquirisse a primeira nota do grau de investimento por reconhecidas agncias internacionais de avaliao de risco. Com uma classicao de risco menor, governo e empresas tero acesso a emprstimos e nanciamentos com juros menores, o que, por sua vez, ajudar na reduo da dvida externa e na melhora do perl de risco. Nesse contexto, o uxo de capital estrangeiro para investimentos de longo prazo certamente continuar aumentando.

Commodities
Commodities so produtos em estado bruto ou com pequeno grau de industrializao, negociados de maneira global em bolsas de mercadorias e futuros. Por serem amplamente negociadas e necessrias a todas as economias do planeta, so comercializadas de forma organizada por meio de bolsas que tambm permitem a negociao de contratos futuros, ou seja, contratos negociados hoje, mas que garantam o fornecimento futuro a um preo predeterminado. Como exemplos de itens negociados nos mercados nacional e internacional
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de commodities, podemos citar: petrleo, gs natural, ouro, prata, alumnio, cobre, ao, carvo, acar, soja, milho, trigo, lcool, etanol, boi gordo, caf, cacau e algodo. Esses so apenas alguns exemplos de commodities importantes para o mercado brasileiro, bem como para empresas brasileiras que as vendem ou dependem delas como matria-prima para seus produtos. As commodities tm um papel indireto, porm importante no movimento do mercado de aes. A expectativa do preo futuro das commodities, percebida diariamente nos contratos negociados na BM&F e nas demais bolsas mundiais, afeta as projees de custo e as projees de faturamento de grandes empresas que possuem seus papis negociados na Bovespa (Bolsa de Valores de So Paulo). A commodity mais importante do mercado mundial o petrleo. Em razo de sua complexidade e abrangncia, ser tratada em tpico especco ainda neste captulo. Desde 2007, o forte crescimento econmico de pases como China e ndia tem elevado de maneira histrica a demanda por diversas commodities necessrias a seu desenvolvimento, como alimentos, minrios e metais. Nesse cenrio, empresas brasileiras exportadoras dessas commodities tm obtido resultado extremamente positivo e grande parte do bom desenvolvimento percebido no pas resultado desse movimento. Entre as principais empresas que possuem aes categorizadas como blue chips na Bovespa e possuem sensibilidade variao de preo de alguma commodity, no custo ou na receita, temos: Companhia Vale do Rio Doce: Grande exportadora de minrio de ferro, alumnio, nquel, cobre, cobalto e metais do grupo da platina. Exporta para pases em forte crescimento como China, ndia e pases do Leste Europeu.
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 Petrobras: Sexta maior companhia de petrleo do mundo, atuando nos segmentos de petrleo e seus derivados, insumos petroqumicos, gs natural e biocombustveis. Metalrgica Gerdau: Produtora de ao bruto e laminados, atende ao mercado interno e ao externo, tendo sido extremamente beneciada pelo aumento de preo do ao no mercado mundial. Companhia Siderrgica Nacional (CSN): Produtora de aos planos com grande participao no mercado interno. O Brasil, por meio de empresas como as citadas anteriormente, um grande exportador de commodities. A exportao desses produtos representa cerca de 65% da pauta de exportao do pas. Esse percentual to representativo que acaba por criar um efeito interessante de proteo contra a inao por meio do cmbio. Em momentos de grande valorizao nos preos das commodities (como o observado desde 2005, com a forte acelerao do crescimento nos pases emergentes), espera-se que o aumento nesses preos leve muita riqueza aos pases exportadores desses produtos. Esse aumento de riqueza amplia rapidamente a oferta monetria existente na economia, fazendo que haja uma presso inacionria causada tanto pelo aumento de riqueza quanto pelo incremento no preo desses insumos no mercado interno. Pelo fato de o Brasil possuir um regime de cmbio utuante, em que a cotao do dlar determinada pelo equilbrio entre a oferta e a demanda pela compra da moeda, o efeito exportao pressiona a moeda estrangeira para baixo. Por ser um exportador lquido de commodities, o Brasil recebe muita moeda estrangeira, que trocada por reais para pagar as empresas exportadoras. Isso reduz o preo do dlar, valorizando o real e tornando mais atrativa a importao de produtos internacionais.
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Apesar de esse movimento ser criticado por representantes da indstria uma vez que torna os preos do produto nacional menos competitivos internacionalmente , esse efeito acaba criando um descolamento inacionrio. Enquanto os pases exportadores com regime de cmbio xo tm que lidar com o aumento da base monetria e tambm com o da matria-prima interna criando polticas monetrias austeras, o Brasil consegue lidar com a situao aumentando a oferta de produtos importados com preos mais baixos, evitando a escalada inacionria e reduzindo o problema economia local, que pode ser tratado mais facilmente com aumento da taxa de juros e polticas setoriais para fomentar a oferta local.

Petrleo
Atualmente, o petrleo a principal fonte de energia do planeta, constituindo-se na matria-prima bsica para fabricao de inmeros produtos, como combustveis, lubricantes e insumos petroqumicos. Situa-se entre as commodities negociadas no mercado futuro que mais afetam a economia em qualquer pas do mundo. Sobre o aspecto da formao de preo, podemos dizer que o preo do petrleo inuencia at mesmo o preo do petrleo. Apesar da retrica, essa armao faz certo sentido ao analisarmos o conjunto de fatores presentes na formao de preo do petrleo e, posteriormente, o efeito desse preo na sade da economia mundial. O preo do petrleo , primeiramente, formado pela relao entre a oferta e a demanda, como qualquer outra commodity. Na ponta da oferta, temos os pases membros da Organizao dos Pases Exportadores de Petrleo (OPEP), qual pertencem Arbia Saudita, Ir, Emirados rabes Unidos, Venezuela, Kuwait,
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Nigria, Arglia e Iraque, alm dos pases no-membros representados pela Rssia, Estados Unidos, Repblica Popular da China, Mxico, Canad, Noruega e Brasil. A OPEP detm 80% das reservas e responde por 40% da produo mundial de petrleo. Tal grandeza faz que os costumeiros conitos do Oriente Mdio, a concentrao de mercado e o interesse dos produtores alterem freqentemente a oferta do produto. Na outra ponta, a da demanda, temos um conjunto complexo de fatores estruturais e conjunturais da economia que acabam por determinar o quanto a indstria, o comrcio e os consumidores nais estaro dispostos a consumir. O acelerado crescimento de pases em desenvolvimento como a China, a ndia e o Brasil, a recuperao do setor de aviao aps os atentados de 11 de setembro de 2001, a diculdade em encontrar substitutos baratos para os insumos e combustveis derivados do petrleo e a imprevisibilidade do consumo so alguns dos inmeros fatores que determinam a diculdade em estabelecer a demanda futura de consumo. O risco da interrupo no fornecimento aliado a um moderno mercado futuro de commodities faz que os consumidores negociem contratos com o objetivo de garantir sua necessidade futura de consumo de petrleo, determinando, desta maneira, seu preo. Entendendo como funciona a formao de seu preo, podemos observar quais so os principais impactos do petrleo sobre as empresas e a economia, de modo geral. Qualquer atividade produtiva tem, em sua estrutura de custos, a inuncia direta ou indireta do petrleo. De combustveis para mquinas, fornos e veculos a insumos para produo de medicamentos, plsticos, carpetes e materiais sintticos, toda empresa tem algum nvel de sensibilidade a variaes no preo do petrleo.
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Alm dos impactos diretos na produo, existem tambm os que recaem sobre a logstica de distribuio, especialmente num pas como o nosso, onde o transporte de matrias-primas e produtos acabados essencialmente rodovirio ou areo e, portanto, totalmente dependente do petrleo. Esse aspecto do impacto causado pelo preo do petrleo tem um efeito do tipo cascata, pois interfere nos custos de toda a cadeia de fornecimento, j que todas as empresas envolvidas se utilizam desse tipo de transporte, mesmo que sua atividade produtiva no tenha alto grau de dependncia em relao ao petrleo. Somado a esse efeito de acrscimo nos custos da produo e, conseqentemente, no preo do produto nal ofertado nas prateleiras das lojas, temos a reduo no consumo, causada pela queda do poder aquisitivo do consumidor nal, obrigado a pagar mais caro pela gasolina que coloca em seu automvel ou pela tarifa de nibus que utiliza para ir ao trabalho. O resultado dessa soma a queda no faturamento das empresas e, posteriormente, na apurao de seus lucros em balano. Essas so as razes que nos levam a enxergar o reexo da variao da cotao do petrleo nos movimentos de preos das aes negociadas em bolsas de valores. Pequenas oscilaes para cima e para baixo no chegam a causar grande efeito no preo das aes, uma vez que o mercado de futuros permite aos compradores garantir o preo do petrleo para o fornecimento futuro. Porm, quando h temor de escassez, torna-se difcil projetar o custo, o consumo e, por conseqncia, o resultado nanceiro das empresas para os prximos anos. Quando isso ocorre, percebemos uma grande volatilidade no preo das aes. Essa volatilidade representa o temor do mercado sobre a

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sade da economia e sua capacidade de crescimento. Na gura 1.5, observamos uma seqncia de movimentos crescentes no preo do petrleo e a instabilidade gerada no ndice Dow Jones.

Figura 1.5 Queda Dow Jones x alta do petrleo.

Em 1973, os pases rabes impuseram um embargo s economias americana e europia, reduzindo drasticamente a oferta de petrleo disponvel. O preo da commodity rapidamente quadruplicou. O preo da matria-prima tornou cara e invivel a atividade de muitas empresas, que fecharam as portas iniciando um ciclo de desemprego estrutural e retrao da atividade econmica. Foi a recesso mais forte desde a Grande Depresso de 1932. Em 1979, novos conitos no Oriente Mdio reduziram a oferta criando um novo perodo recessivo tanto na Europa quanto na Amrica do Norte. A gura 1.6 mostra-nos a evoluo dos preos do petrleo desde 1947, indicando os pontos onde ocorreram os principais impactos de sua oscilao na economia.

39 Captulo 1 A importncia dos indicadores macroeconmicos

Figura 1.6 Preos do petrleo desde 1947.

Para as companhias que vendem o produto, como a brasileira Petrobras, a correlao positiva. A gura 1.7 demonstra claramente como a alta do petrleo afeta positivamente a coluna de receita da companhia, traduzindo-se em maior expectativa de lucro e, mais tarde, maior retorno ao acionista. Vemos nessa gura um comparativo entre os preos do petrleo e das aes PN da Petrobras (PETR4).

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Figura 1.7 PETR4 x alta do petrleo. Avaliando Empresas, Investindo em Aes

Com relao economia brasileira, ao avaliarmos a variao do preo do petrleo, sempre devemos considerar a atual capacidade de fornecimento da Petrobras, que coloca o pas na situao de auto-sucincia na produo de combustveis fsseis. Essa situao, aparentemente confortvel, transmite nossa economia certa tranqilidade com relao s contas externas, uma vez que no se torna mais necessrio o endividamento do pas com a importao de petrleo. Para os consumidores internos, entretanto, o aumento de preos do petrleo signica forte alterao na estrutura de custos e, como j citamos, reduo na capacidade de consumo que poderia ser direcionada a outros setores da economia. Vamos analisar agora o comportamento do Ibovespa (principal ndice da Bolsa de Valores do Estado de So Paulo) em relao s oscilaes nos preos do petrleo, no mesmo perodo em que observamos a correlao com o ndice Dow Jones, na gura 1.5.

Figura 1.8 Ibovespa x alta do petrleo.

41 Captulo 1 A importncia dos indicadores macroeconmicos

Perceba que o ndice no sofre os mesmos impactos que percebemos na trajetria do Dow Jones, mantendo seus movimentos mais aderentes s oscilaes do petrleo. Esse efeito se deve grande participao das aes da Petrobras na composio do Ibovespa (18% em agosto de 2008). No ndice Dow Jones, no h nenhuma empresa petrolfera que possua participao to signicativa. Na verdade, os ndices americanos so compostos de um nmero muito maior de aes do que os ndices brasileiros, uma vez que o mercado de capitais dos Estados Unidos muito maior que o nosso, tornando o ndice Dow Jones sensvel s oscilaes do petrleo, porm em razo inversa. Essa diferena de comportamento nos mostra quo complexo o efeito dos diversos fatores que inuenciam o mercado. O investidor dever estar sempre atento s condies de cada mercado em que operar, j que uma estratgia de investimento que funciona bem no Brasil pode se mostrar desastrosa no mercado americano.

42 Avaliando Empresas, Investindo em Aes