2010

Finanças Empresariais
Material de Apoio para as aulas de Finanças Empresariais

Nome: RA:Curso: Semestre/Turma: Departamento: GerenciaisProf. Jorge Luiz C. PereiraFUNDAMENTOS DE FINANÇAS EMPRESARIAIS

Prof. Jorge Luiz Custódio Pereira Universidade Nove de Julho- UNINOVE

Finanças Empresariais

I. CONSIDERAÇÕES INICIAIS
1.1 INTRODUÇÃO

Este capítulo apresenta o conteúdo programático, os objetivos pedagógicos, a bibliografia, sites de internet, materiais necessários, sistemática de avaliação a serem observados durante o 2º semestre de 2007 na disciplina de Finanças Corporativas II. 1.2 CONTEÚDO PROGRAMÁTICO a) Estrutura de Capital das Empresas. b) Custo Médio ponderado de Capital. c) Técnicas de Orçamento de Capital em condições de certeza. d) Alavancagem Operacional, Financeira e Combinada; estrutura ótima de capital. e) Estudo das Carteiras de ativos financeiros. f) Orçamento de Capital em condições de risco. g) Modelo de Precificação de Ativos de Capital – CAPM (Modelo de Sharpe). h) Linha de Mercado de Títulos (LMT). i) Orçamento Empresarial. 1.3 OBJETIVOS PEDAGÓGICOS Proporcionar ao aluno conhecimentos fundamentais à gestão financeira eficaz, bem como capacitá-lo à correta tomada de decisão sob a ótica financeira. 1.4 BIBLIOGRAFIA

. ASSAF NETO, Alexandre - Estrutura e Análise de Balanços: um enfoque econômico
e financeiro. Atlas, São Paulo, 2002. . CASAROTTO FILHO, Nelson - Análise de Investimentos. Atlas, São Paulo, 1996. . BRIGHAM, Eugene F. & HOUSTON, Joel F. - Fundamentos da Moderna Administração Financeira. Campus, Rio de Janeiro, 1999. . FREZZAT, Fábio - Orçamento Empresarial: planejamento e controle qerencial. Atlas, São Paulo, 2002. . GITMAN, Laurence - Princípios de Administração Financeira. Mc Books, São Paulo, 1997. . ROSS, Stenphen A.; WESTERFIELD, Randolph W.; JORDAN, Bradford D. - Princípios de Administração Financeira. Atlas, São Paulo, 1998.

ESTRUTURA DE CAPITAL E CUSTO DE CAPITAL
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Finanças Empresariais

Introdução: O objetivo do estudo é discutir os principais conceitos, teorias e cálculos do Custo Médio Ponderado de Capital – CMPC, também identificado pela sigla WACC (Weighted Average Cost of Capital), das diversas fontes de financiamento de longo prazo que uma empresa pode dispor, visando maximizar o seu valor. O custo médio ponderado de capital é instrumento fundamental no desconto dos fluxos de caixa de projetos de longo prazo, para efeito de análise de investimentos. Ele é afetado por diversos fatores, dentre eles: condições da economia e mercado, decisões financeiras e operacionais da empresa e volume de recursos a serem disponibilizados. O sucesso de um projeto depende diretamente do “custo” que a empresa incorre para financiá-la. O fator que determina o CMPC da empresa é a taxa de retorno exigida pelos financiadores de capital, podendo ser os acionistas (capital próprio ou lucros retidos) ou intermediários financeiros (capital de terceiros). Dessa forma, o custo de capital da empresa é determinado em função da composição das várias fontes de financiamento de longo prazo. O Custo de Capital Tomado como padrão financeiro nas decisões de investimento de longo prazo o custo de capital é calculado levando-se em consideração as fontes de financiamento de longo prazo após o imposto de renda. Custo de Capital, K, é a taxa mínima de retorno exigida para aprovação de uma proposta de investimento de capital sem incorrer na diminuição do valor da empresa, ou ainda, é a taxa de retorno que uma empresa deve conseguir nos projetos em que investe para manter o valor de mercado de sua ação. Também pode ser considerada a taxa de retorno exigida pelos fornecedores de capital no mercado para que seus fundos sejam atraídos. O Custo de Capital tem importância relevante na vida da empresa. Devemos conhecer, identificar e compreender esse custo de modo a permitir situações de análise quanto à viabilidade absoluta e relativa de propostas de investimentos.

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estabelece condições e obrigações para reembolso do capital emprestado acrescido dos encargos financeiros (juros).” Nas análises de propostas de investimento. este procedimento é adotado como critério básico para que haja criação de valor e conseqüentemente valorização de mercado da empresa e maximização da riqueza de seus acionistas. Nas decisões de investimentos é utilizado como taxa mínima de atratividade/custo oportunidade. O cálculo da média dos custos de captação (fontes de financiamento). ao passo. PREMISSAS: 77 . no momento de financiar um gasto. devemos considerar o custo geral do capital e não apenas o custo de uma fonte específica. ou seja. que os acionistas disponibilizam recursos por um período de tempo indeterminado. independente do resultado financeiro alcançado pela empresa. A partir de uma estrutura ideal de capital. Se o risco for mantido constante. por meio de contratos. Relativamente ao custo das fontes. indicando criação de riqueza econômica quando o retorno operacional auferido superar a taxa requerida de retorno determinada pela alocação de capital. o quanto em termos percentuais a empresa procura manter entre capital de terceiros e capital próprio. os emprestadores colocam recursos com um horizonte de tempo estabelecido (contrato).Finanças Empresariais Segundo Assaf Neto (Finanças Corporativas e Valor. ou seja. Já para os credores. com avaliações de risco e retorno distintos. os projetos com taxa de retorno superior ao custo de capital elevarão o valor da empresa e aqueles com taxa inferior apenas destruirão valor. Atlas 2003) “o Custo de Capital de uma empresa reflete. a remuneração mínima exigida pelos proprietários de suas fontes de recursos (credores e acionistas). ponderada pela participação de cada fonte. os resultados operacionais deverão gerar lucro. os investidores de capital próprio (acionistas) exigem uma remuneração maior que os credores (capital de terceiros). O retorno do Capital Próprio está vinculado ao desempenho esperado da empresa. além da composição de garantia de pagamento. principalmente. Cabe notar que existem expectativas distintas entre os fornecedores de recursos. determinará o custo de capital.

2. o custo de capital é medido depois do imposto de renda. emissão de ações ordinárias e retenção de lucros.Finanças Empresariais O custo de capital é um conceito dinâmico. dividendos de ações preferenciais) não varia. aluguéis. Essa hipótese é coerente com o enfoque adotado na tomada de decisões de orçamento de capital. CUSTO DE FONTES ESPECÍFICAS DE CAPITAL Nossa atenção se concentrará somente nas fontes de fundos de longo prazo disponíveis. porque são elas que proporcionam financiamento permanente. 3. Risco econômico ou de negócio: supomos que o risco de que a empresa não seja capaz de cobrir os custos operacionais não varia. O financiamento de longo prazo sustenta os investimentos em ativos permanentes da empresa. Para identificar a estrutura básica do custo de capital. O lado direito de um Balanço Patrimonial pode ser utilizado para ilustrar tais fontes: 77 . emissão de ações preferenciais. levantamos algumas hipóteses básicas: 1. Os custos relevantes são aqueles após o imposto de renda: em outras palavras. afetado por uma variedade de fatores econômicos gerais e específicos à empresa. Risco financeiro: supomos que o risco de que a empresa seja incapaz de saldar os compromissos financeiros (pagamentos de juros. Essa hipótese significa que a aceitação de um projeto por uma empresa não afeta sua capacidade de cobrir os custos operacionais. Essa hipótese significa que os projetos são financiados de tal maneira que a capacidade de cobertura de custos de financiamento pela empresa não se altera. Há quatro fontes básicas de fundos de longo prazo para a empresa: capital de terceiros de longo prazo.

Custos de Underwriting: remuneração recebida pelos bancos de investimentos para a realização da venda dos títulos. após IR. Esses custos compõem-se em dois componentes: 1. que varia de acordo com o tomador (spread). e não o custo histórico refletido no financiamento existente de acordo com a contabilidade da empresa. Custos Administrativos: despesas do emissor. Recebimentos líquidos: fundos realmente recebidos. O custo específico de cada fonte de financiamento é o custo de sua obtenção agora. Custo da Dívida de Longo Prazo: é o custo hoje. impressão etc. Prêmio de risco financeiro (Prf) Taxa de risco cobrada pelo credor adicionalmente aos juros.Finanças Empresariais Embora nem todas as empresas usem todos esses métodos de financiamento. Em operações financeiras onde geralmente não há emissão de títulos de dívida. Ki = (Klr + Prn + Prf) x (1. de captar recursos através de emissão e venda de títulos de dívida e que os pagamentos de juros das obrigações ocorram em períodos regulares. após o imposto de renda. é definido de acordo com os passivos onerosos presentes nos empréstimos e financiamentos mantidos pela empresa. Capital de Terceiros O custo de capital de terceiros. encontramos na formação da taxa os seguintes elementos formadores do custo: • • • • Custo de um título considerado livre de risco (Klr). Esses custos aplicam-se a todos os custos de lançamentos públicos de títulos.T) 77 . Prêmio de risco de negócios (Prn). 2. depois de deduzidos os custos de colocação ou lançamento – os custos totais de emissão e venda de um título – que reduzem os recebimentos líquidos proporcionados pela venda. que envolve gastos com serviços de assistência jurídica e contábil. espera-se que cada uma tenha fundos de algumas dessas fontes em sua estrutura de capital. (Ki).

a.000 990. (T).Finanças Empresariais Exemplo 1: A empresa JPH Empreendimentos recebeu uma proposta de empréstimo bancário.a. Após isso. por um prazo de três anos.0) x 0.000. A taxa média de CDI projetada para os próximos 3 anos é de 15% a. 1 – diagrama de caixa da operação: 190. teremos o custo de capital de terceiros (custo líquido). Del Credere1: Prn = 1. Taxa de I.00. deduzido o imposto de renda. sendo os juros pagos anualmente e o valor de principal amortizado no final (vencimento). 77 . da empresa é de 40%.25% a. equivalente a 1% do valor do empréstimo. Cálculo: custo específico do empréstimo. Vejamos o exemplo a seguir: Exemplo 2: A JPH Empreendimentos contratou junto ao Banco Zeta S.a.T) KTerceiros = (11.000.000 190.R. Spread = 3% a. ao contratar um empréstimo ou financiamento..000 1. Prf = 2% a.a.65% Em outras situações.0 + 3. que é considerado como despesa dedutível.R. O Banco cobrou uma taxa administrativa no desembolso da operação. A alíquota de I.A.60 = 10.190. a uma taxa de juros formado pelo CDI + spread de 4% a. a empresa deverá considerar como custo do dinheiro a taxa determinada pela Taxa Interna de Retorno (TIR) do fluxo de caixa gerado na operação.000 1 Del Credere: Cláusula existente nos contratos de empréstimo pela qual fica estabelecido um prêmio/garantia. 40%.da empresa é de Cálculo: KTerceiros = (Klr + Prn + Prf) x (1 . a um custo que considerou: • • • Klr: Taxa Selic = 11.a.25 + 1.5% a.5 + 2... um empréstimo no valor de R$ 1.a..

= recebimentos líquidos com a venda do título (obrigação) n = número de anos até a data de vencimento da obrigação. através da formula abaixo: Onde: = custos do empréstimo antes do IR J = juros anuais pago. para uma obrigação.47% 3 – custo do capital de terceiros após I. Exemplo 3: Ao lançarmos um título de dívida com as seguintes características. (custo específico): Ki = K x (1 . CFj.: • • • • • Valor nominal do título (VN): R$ 1.47 x 0.T) = 19.R. .Finanças Empresariais 2 – cálculo da TIR: 990.000.00 Alíquota do IR (T): 40% = = 77 . calcular o custo antes e após I. g .000 g 2 g . VN = valor nominal do título. CHS. 1. .60 = 11.00 Prazo (n): 20 anos Taxa de juros do cupom (J): 9% ao ano Recebimento líquido (Nd): R$ 960.190. CFj.682% Podemos também calcular o custo de capital de terceiros antes do imposto de renda (Kd).000 g f . TIR = 19. Nj .R. CFo.000 190. IRR.

Para o caso do pagamento de juros de obrigações da empresa.40) = 5. são dedutíveis do pagamento do Imposto de Renda (I. Exemplo 1: Financiamento: $200.a.P.S. T = alíquota do IR.J. No momento da identificação dos resultados (lucro aos acionistas).: Ki = 9.00 Taxa: 20% a.40 x (1 – 0. estes.000. estes são definidos após a provisão tributária.L. Equação: Ki = Kd x (1 – T) onde: Kd = custo do capital de terceiros antes do IR.Finanças Empresariais Custo após I.R).64% Custo de capital de terceiros e a dedutibilidade fiscal O custo de capital de terceiros (Ki) é definido de acordo com os passivos onerosos presentes nos empréstimos e financiamentos mantidos pela empresa.R.R. o que provoca uma redução do custo de capital de terceiros em comparação com o custo do capital próprio como fonte de financiamento da empresa. No Brasil. 15% de C.R. Esse percentual é formado pela soma das seguintes alíquotas: 15% de I. Alíquota de IR: 40% 77 . 10% sobre excedente de certo limite de lucro (R$ 20mil). a alíquota de I.L. para a maioria das empresas é de 40%.

R.000 Custo Variável Lucro Bruto Desp.000.000 ($4. de $1.720 77 .R.000) ($40.400) $9. Lucro Operacional Provisão de I.R.000 ($24.000 ($6.000.000) $16.200 ($4. Exigível P.000 $100.000 Patrimônio Líquido $60.0% a.00 x 40% = ($16.800 x 40%) ($120.000) $16.000.00 x 20% = $40.800) $11.000) ($40. Total $60. Financeiras LAIR Provisão de I.000 A.00) = $24. Lucro Líquido Obs.000.Finanças Empresariais Resolução: Despesas financeiras brutas $200.00 Economia de IR $40.000 2: Determinada empresa apresenta uma estrutura de financiamento composta por 40% de capital de terceiros e 60% de capital Demonstração do Resultado Com 100% de C. Adm. Vendas Desp.000 Despesas financeiras líquidas Custo líquido do IR Ki = $24.000 Custo Variável Lucro Bruto Desp. Exemplo próprio.480) $6. ou Ki = 20% x ( 1 – 0.a. Estrutura Financeira A.000 $100.000 P.000 ($24.00 = 12% a.920 ($4. Lucro Líquido ($120.000. Vendas Desp.600 Com Capital de Terceiros Receita $200. Próprio Receita $200. Permanente $40.000. Total $40.000. Lucro Operacional Desp.: economia de I.40) = 12.00 $200.000) $80. Adm.a.000) $80. Circulante A.

000 $6.800 (despesas financeiras) que proporcionou uma economia de I.000 Custo efetivo $4.920 = $2. aplicada a alíquota de I. ou seja. com isso o custo efetivo do capital de terceiros ficou menor que seu custo original.800 = 12% $40.L C. podemos notar a influência do benefício fiscal na alavancagem financeira da empresa em termos de retorno: ROE = L.400.800 . de $1.720 $60. a inexistência de encargos financeiros (12% sobre Passivo Exigível) demonstraria um Lucro Líquido igual ao Lucro Operacional. provocou uma economia de parte do I.L C. o retorno dos ativos seria de $16. uma redução no imposto a pagar. Podemos comprovar que o passivo oneroso gerou encargos de $4. ou seja. de 40%.920.000 = 11.0% Retorno sobre o Patrimônio Líquido – ROE Para identificarmos o ROE. Próprio $9.R. valor que corresponderá ao retorno dos investidores.000 = 16.R.$1.60% 77 .R.880 = 7. Custo original $4. Próprio ROE = L.800.20% Retorno sobre Ativo Total – ROA Na questão do ROA. seria de $6.880 (economia de I.R. o valor do I.000 $100. ROA = LOP AT $16.600 $100.20% = 9.Finanças Empresariais Se a empresa tivesse todo seu ativo financiado apenas por capital próprio. caso não existisse o capital de terceiros (credores) e todo o Ativo fosse financiado por capital próprio. devido. Já com a existência de encargos financeiros sobre os passivos onerosas.R. no valor de $4.000 $40.000.) $2.

O capital da sociedade anônima é dividido em ações. emitido pelas companhias ou sociedades anônimas. Usando o modelo de crescimento constante. temos: Resolvendo a equação acima obteremos o valor de (Ks).  Exige um retorno maior em função do risco inerente. Uso do modelo de avaliação com crescimento constante (Gordon) Os modelos de avaliação com crescimento constante baseiam-se na premissa de que o valor de uma ação é determinado pelo valor presente de todos os dividendos futuros. representativo de parcela do capital. 77 . Além disso. e a responsabilidade dos sócios ou acionistas é limitada ao preço de emissão das ações subscritas ou adquiridas. O custo de capital próprio.Finanças Empresariais Capital Próprio É formado pelos Fundos de Longo Prazo proporcionado pelos proprietários da empresa (acionistas): • • Fonte interna: retenção de lucros Fonte externa: venda de ações2 ON e PN Capital Próprio é considerado a forma permanente de  O financiamento da empresa. (Ks) é o qual os investidores descontam os dividendos esperados da empresa para avaliar suas ações. Esse modelo estima que os dividendos cresçam a uma taxa anual constante por um período infinitamente longo. através da seguinte expressão: = valor da ação ordinária 2 Valor mobiliário. há duas maneiras diferentes de estimar o custo de capital próprio: qualquer forma do modelo de avaliação com crescimento constante (Modelo de Gordon) e o modelo de formação de preços de ativos de capital (CAPM).  Possui direitos secundários (residuais) em relação aos credores da empresa.

97 Calculando a taxa de crescimento dos dividendos: 2. Rf = taxa de retorno livre de risco.80 3. 77 . retorno sobre o portfólio de ativos de mercado.12 2. Exemplo: Po = R$ 50.47 3.80 5 CHS. PV FV . n . O CAPM básico é expresso pela fórmula: KCAPM = Rf + [β x (Rm Rf)] Onde: k = retorno exigido sobre o ativo. refletido em seu coeficiente beta.Finanças Empresariais = dividendo por ação esperado ao final do ano 1 = retorno exigido da ação ordinária g = taxa de crescimento constante dos dividendos. .62 3.0505 = 13% Resolução: Uso do modelo de formação de preços de ativos (CAPM) O CAPM difere dos modelos de avaliação com crescimento constante no sentido de que considera explicitamente o risco da empresa. Rm = retorno do mercado.00 D1 = R$ 4. i = 5.33 3.97 3.00 Dividendos: 2004 2003 2002 2001 2000 1999 R$ R$ R$ R$ R$ R$ 3. β = coeficiente beta ou índice de risco não-diversificável para o ativo.05% = + 0.

cubram o seu custo de capital.5 x 4%). considerando Rf = 7%. adota o índice da Bolsa de Valores. Considerando que a empresa precisa remunerar os seus acionistas pelo dinheiro nela investido. quando ajustado para o índice de risco do ativo. Os lucros retidos.Finanças Empresariais Carteira de mercado: podemos incluir em uma carteira todos os ativos negociados no mercado como: moeda.5(11 – 7) = 7 + 6 = 13% Custo de lucros retidos (kE) O custo de capital de lucros retidos é calculado com base no conceito de custo de oportunidade. ouro.5.5 x (11% . quase que em sua totalidade. obteremos o retorno exigido de 13%. no mínimo. Ao adicionarmos a taxa livre de risco de 7%. a formação do retorno dessa carteira é a renda média ponderada da carteira (Rm). Ex.7%)] = 13% O prêmio pelo risco de mercado de 4% (11% . na verdade.5 RM = 11% kS = 7 + 1. renda fixa etc. ações. RF = 7% b = 1. representa o prêmio que o investidor tem de receber por suportar o montante médio de risco associado à manutenção do portfólio de ativos. depois de desconsiderado o 77 . O Prêmio pelo risco de mercado (Rm .5 resulta em um prêmio de risco de 6% (1.7%). Rm = 11%: Kw = 7% + [1. beta = 1. é determinado calculando-se o custo do capital próprio.: Cálculo do retorno exigido de um determinado ativo “w”. mas que não foram distribuídos para eles pela empresa. que possui um beta de 1. O retorno da carteira de mercado nos mercados de negócios do mundo. kr = ks Cálculo do custo de emissão de novas ações ordinárias O custo de uma emissão de novas ações ordinárias.Rf). são recursos que pertencem aos acionistas. É igual ao custo de uma emissão adicional de ações ordinárias inteiramente subscritas. ela deve aceitar apenas projetos que. Cada um desses ativos possui um retorno. ou seja. Portanto.

00 Deságio de R$ 3. O custo das ações preferenciais.50 + 3. é o quociente entre o dividendo da antes de qualquer acionista ordinário sem prazo para ação e o recebimento líquido com a venda das ações pela empresa. O custo das novas ações ordinárias poderá ser escrito da seguinte maneira: = colocação +g Onde Nn = recebimento líquido venda ação após deságio e custos de = +g Onde f = percentual de redução do preço corrente de mercado da ação Exemplo: considerando os seguintes dados: Po = R$ 50.00 por ação Custos de subscrição de R$ 2. D1 = R$ 4.0505 = 14% Onde(f): 0.05% = + 0. O recebimento líquido corresponde ao montante a ser recebido menos quaisquer custos de emissão.00.0505 = 14% = + 0. A equação que expressa essa definição é: 77 .00 = 11% Cálculo dos custos das ações preferenciais A ação preferencial representa um tipo especial de participação na propriedade da empresa.11 = 2.00 = 5.50 : 50.Finanças Empresariais deságio (Underpricing) e os custos de colocação/subscrição.50 por ação g = 5. proporcionando aos acionistas o direito de receber dividendos vencimento.

00 - Valor nominal: $ 95 Dividendo: $15 Taxa de deságio: 10% para subscrição Despesas de underwriting: 4% 77 . R$ 5 Ações preferenciais de 10%. d = despesas de underwriting. Exemplo: - Valor nominal. em percentual. R$ 87 Custo da emissão.70 Recebimento líquido da venda da ação (Np): R$ 82. significando dividendo preferencial (Dp) R$8.Finanças Empresariais Onde: = custos das ações preferenciais = dividendo pago = valor de face ou nominal da ação preferencial = custos de emissão F = taxa de deságio sobre o preço de lançamento das ações em percentuais.

em vista da rentabilidade apresentada. o custo médio seria: [(50% x 8% ) + (50% x 12%)] = 10% Com um custo de capital de 10%. Vimos que as decisões levaram a uma aceitação para o investimento que renderia 8% e a rejeição de outro de rendimento igual a 11%. Conclui-se que a empresa aceitaria viabilizar esse investimento.000.00.000. por sua proporção ideal na estrutura de capital. Porém. Supondo que a combinação adotada pela empresa para uma estrutura ideal de capital de 50% de capital de terceiros e 50% de capital próprio. a fonte de recursos disponível provém do capital próprio a um custo de 12%. Após um período. obtendo-se ao final. para um prazo de duração de 10 anos. pois o custo de financiamento é superior ao retorno esperado do investimento. com capital de terceiros seja de 8%. Se a empresa utilizar o custo de capital combinado. Considerando que o projeto de investimento apresenta uma taxa interna de retorno – TIR de 9%. um resultado mais atraente aos proprietários. Nesta situação. a empresa rejeitaria a propostas. ponderando o custo de cada fonte de financiamento. 77 . que apresenta uma TIR de 11%. a primeira proposta teria sido rejeitada enquanto a segunda seria aceita. a empresa recebe uma nova proposta de investimento a um custo de $200. após análise. obtêm-se um custo médio ponderado que refletirá melhor as decisões de financiamento. e que o custo de uma fonte de financiamento disponível no momento. pelo mesmo prazo.Finanças Empresariais Custo de Capital Vejamos o exemplo: Determinada empresa recebe hoje uma proposta de investimento a um custo de $200.00. neste momento.

CMPC Podemos obter o custo de capital.000.00 $500.00 $800.000. 21.35) + (25% x 0.3% + 10% + 5.25)] = 6.5% = 21.000. ponderada pela participação de cada fonte de fundos na estrutura de capital de longo prazo.8%.Finanças Empresariais Custo Médio Ponderado de Capital . reduzindo a riqueza de seus acionistas.00 CMPC = [(18% x 0. Exercícios: 77 .000.00 $2.8% Conclusão: • • CMPC apurado. representa a taxa mínima de retorno desejada Um retorno do investimento menor que o CMPC leva a uma pela empresa em suas decisões de investimento.40) + (22% x 0. destruição de valor de mercado. CMPC = Kj = custo específico de cada fonte de financiamento ∑ Kj x Wj Wj = participação relativa de cada fonte de capital no financiamento total.000. Fonte de Financiamento Financiamento Capital Próprio Capital ordinário Capital preferencial Total Participação estrutura de capital (w) 35% 40% 25% 100% Custo de capital (k) 18% 25% 22% Valor $700. através da média dos custos de captação.

b) A empresa pretende emitir debêntures em substituição ao financiamento existente. é de 34%.R. B e C. são dedutíveis do pagamento do Imposto de Renda. d) Qual o impacto provocado pela projeção na fonte de financiamento da empresa? 2) O custo de capital de terceiros (Ki) é definido de acordo com os passivos onerosos presentes nos empréstimos e financiamentos mantidos pela empresa. com prazo de vencimento em 6 anos.25. % 77 .R.R.00 a um custo de 17% ao ano.000.R. o Custo de Capital após I. Para o caso do pagamento de juros de obrigações da empresa.00 20% 40% Financiamento Custo (taxa) Alíquota de I.Finanças Empresariais 1) Considerando as informações apresentadas no exemplo. a) Calcular para os financiamentos A. melhorando o perfil de sua dívida. Despesas Financeiras Brutas Economia de I. A emissão será no valor de $800.000.000.00 18% 34% C 380. Despesas Financeiras Líquidas Custo Capital após I.R.20 e PN = 1.00 23% 34% B 650. recalcular o CMPC com base nas seguintes projeções: a) Valorização no preço das ações ON = $1. A 900. c) A alíquota de I. estes.000. o que provoca uma redução do custo de capital de terceiros em comparação com o custo do capital próprio como fonte de financiamento da empresa.

de acordo com o modelo CAPM.. com remuneração da taxa Selic como investimento livre de risco.5.a..79 1.a. aceitando riscos. está estudando a linha de mercado de títulos da empresa.20 0. A ação Z apresenta um beta de 0.14 4) Calcular o retorno exigido das ações Z e Y.00. era de R$ 100. para a projeção dos cenários 1. Financeiro da Companhia Vale do Mar S. CENÁRIO 1 Taxa Selic (Rf) = 21. fixada em 11. utilizando o modelo CAPM. a) Calcular o valor desejado pelo Adm. o preço das ações ordinárias da indústria Gramado S.10. 2) No início de 2008. 2 e 3 abaixo. b) Determinar o valor do retorno exigido pelo investidor na Cia. considere o modelo de avaliação de crescimento constante. e a taxa de retorno do mercado de 20.75% a. Os analistas esperam que os dividendos da empresa.00? 3) Determinar entre as ações abaixo.90 e a ação Y de 1. Deseja encontrar o prêmio pelo risco de uma ação que possui um beta de 1. Assim. Vamos considerar a Taxa Selic como taxa livre de risco. A taxa de retorno livre de risco considerada é de 8% e o retorno de mercado sobre a carteira de ativos de mercado é de 11%. Financeiro adotando o modelo CAPM.A.58%: Empresa Vale Eletro Tele Beta β 1.0% a. onde os investidores consideram os títulos emitidos pelo governo. no futuro. qual a alternativa para se obter o melhor rendimento no médio prazo.A. Seus dividendos em 2007 foram de R$ 5.0% Ação Z Ação Y 77 . qual será a taxa de retorno esperado por um investidor que possui essas ações ON’s adquiridas a R$ 100. cresçam a uma taxa constante de 10. A esse respeito.Finanças Empresariais EXERCÍCIOS FORMAÇÃO DO CUSTO DE CAPITAL 1) O Adm.00.

com uma taxa de juros de 19. Qual seria o custo após impostos se a empresa contratasse um novo empréstimo hoje? Considere alíquota de I.. sabendo-se que é cobrada na efetivação do crédito.R.75% Retorno de Mercado (Rm) = Ação Z (Rm) = Ação Y 19.5%.5% 5) A empresa PH Softwares S. Neste período. Neste ano. A taxa do CDI está em 13.5%.a.R = 34%. A classificação de risco da empresa junto ao mercado melhorou e conseqüentemente reduziu o prêmio de risco de negócios para 1.a. passando para 13% a.5% a. por um ano.0% CENÁRIO 3 Taxa Selic (Rf) = 12.000. Qual seria o custo líquido desse capital para a empresa? Considerar I.A. uma taxa de administração de 1%..5% e o prêmio pelo risco financeiro para 0.A.75% a.a. de 34%. Na época da contratação. o prêmio de risco de negócios foi 3% e o prêmio de risco financeiro foi 2. No ano passado o custo nominal desse empréstimo foi de 20% a. além de manter uma boa situação de crédito. empréstimo bancário. Responder: a) Qual o custo do crédito para empresa após impostos? b) Caso a empresa realize um empréstimo com esse banco no valor de R$ 500.Finanças Empresariais Retorno de Mercado (Rm) = 10% CENÁRIO 2 Taxa Selic (Rf) = 11.. o custo livre de risco adotado pelo banco foi de 14. os juros têm vencimento ao final da operação juntamente com o valor do capital emprestado. possui em suas fontes de financiamento. uma debênture de quatro anos de prazo.0% Retorno 19. A empresa recebeu do banco uma proposta de financiamento a um custo de CDI + spread de 3.a..a. de Mercado Ação Z Ação Y 7) A Metalúrgica PH tem em seus passivos de financiamento. há mais de 10 anos. valor 77 ..00.0% a. 6) A PH Transportes realiza operações financeiras com o Banco Zeta S. desenvolveu um forte relacionamento com o banco.a.5% a. as taxas de CDI diminuíram em conseqüência da redução da taxa Selic.

00 cada. por um prazo de cinco anos. Qual o custo dessas debêntures após I.00. no valor de R$ 5. espera-se pagar um dividendo no ano um (D1). Os juros serão pagos anualmente e o capital amortizado no final da operação.A.60/ação.R.00.00 e das PN’s em R$ 13.Finanças Empresariais nominal de R$ 100. A alíquota de I. Está previsto para o lançamento.000.20% e a taxa livre de risco. um valor líquido de R$ 94.R. 10) A PH S.00.000.000.1) A partir do custo das ações ordinárias encontrado pelo modelo CAPM e pelo ajuste de mercado.A. um deságio de R$ 0. calcular o custo das ações preferenciais da empresa.A..20.0%. pretende lançar novas ações ordinárias no mercado. realizou uma operação de empréstimo junto ao Banco Gama S. de R$ 3. A taxa de CDI projetada para o período do empréstimo é de 15% a. da empresa é de 34%.90/ação e um custo de emissão de R$ 0.. considerando a cotação das ações ON’s em R$ 11.50. A taxa anual de crescimento esperada de dividendos da empresa para os próximos anos é de 5.000. a) Qual será o custo das novas ON’s (Knao)? 9) Calcular o custo das ações ordinárias. após despesas de lançamento e deságio. a uma taxa de juros de CDI + 5% (spread). O banco cobrou uma taxa de administração de 2% sobre o capital emprestado no início da operação.A. Suas ações ON’s atuais estão cotadas a R$ 27. Selic é de 12%. para a empresa PH S. 9. (alíquota de 34%)? 8) A PH Tec S.80/ação.. O retorno da carteira de mercado considerado é de 21. utilizando o CAPM.a. que gerou na época da emissão. Qual o custo líquido desse capital para a empresa? RESPOSTAS: 77 . que possui coeficiente beta de 1.

05% 7) 14.5% 2) 15.25% Ação Y 9) custo ON’s = 23.50% b) 12.0% 18.23% b) 18.5% 3) A empresa Vale apresenta um melhor retorno: 22.Finanças Empresariais 1) a) 4.35% 4) CENÁRIO 1 CENÁRIO 2 CENÁRIO 3 5) 9.58% b) 11.72% 20.90% 6) a) 11.27% 18.65% 77 .83% Ação Z 20.45% 8) a) 19.75% 22.0% 19.04% 10) 13.

Empréstimo Financiamento 300.000 300.a.000 Calcular o CMPC com base nas seguintes informações: a) O Capital Social é composto por 70% de ações ordinárias e 30% de ações preferenciais. acrescido da Taxa de Juros de Longo Prazo .000 50..L. apresenta os seguintes resultados em seu último demonstrativo financeiro: ATIVO Circulante Disponível Duplicatas a Receber Estoque PASSIVO Circulante Fornecedores Contas a Pagar E.TJLP. vamos considerar uma taxa de CDI de 15% a.5%. c) A TJLP.P.A. b) O financiamento com o Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico Social – BNDES apresenta um custo de 3.. d) O Empréstimo Bancário paga juros indexados a 100% da variação dos Certificados de Depósitos Interfinanceiros .P.000 50.000 300.000 150.000.CDI mais um spread (prêmio pelo risco) de 4% a. Empréstimos à Coligadas Permanente Investimentos Imobilizado TOTAL 150.000 50. considerada para o período é de 9.L.000 BNDES Financiamento Patrimônio Liquido Capital Social TOTAL 50.000 150.. a um custo de 27% a.000 R. f) A alíquota de I.R.a.a.000 250. A empresa AFO3 S..000 1.a.a. e 20% a.000.000 200. 77 . é de 34%.Finanças Empresariais EXERCÍCIOS 1.75% a. e) O Financiamento existente tem um custo anual de 17.a. respectivamente.000 1.5% a.

Tomada de Decisão: As empresas costumam delegar a tomada de decisão de gasto de capital com base em limites de valor monetários. O Orçamento de Capital é o processo de avaliação e seleção de investimento de longo prazo compatível com o objetivo de maximização da riqueza do proprietário da empresa. Com freqüência. Pode ser preciso intervir quando os resultados diferem do que havia sido projetado. em estudos realizados. os gerente de unidades produtoras recebem poderes para tomar as decisões necessárias para que a linha de produção continue funcionando. 2. implantados. Todas as etapas do processo são importantes. Geração de Propostas: As propostas são feitas em todos os níveis de uma organização e revistas pelo pessoal do financeiro. e tem a finalidade de fazer com que a empresa aumente continuamente a precisão de suas estimativas de fluxo de caixa. 77 . Deve ser capaz de medir os fluxos de caixa e aplicar técnicas de decisão apropriadas. 3. e os custos e os benefícios efetivos são comparados aos que eram esperados. 4. os gastos são realizados e os projetos. 5. ela deve ter procedimento para analisar e selecionar adequadamente seus investimentos de longo prazo.Finanças Empresariais O PROCESSO DE ORÇAMENTO DE CAPITAL Os Investimentos a longo prazo representam gastos substancias de fundo que comprometem uma empresa com determinada linha de ação. mas interdependentes: 1. Revisão e Análise: Efetuam-se a revisão e análise formal para avaliar a adequação de propostas e determinar sua viabilidade econômica. Implantação: Após a aprovação. Acompanhamento: Os resultados são monitorados. cabe ao conselho de administração autorizar gastos alem de certo valor. Em conseqüência. Etapas do Processo de Orçamento de Capital O processo de Orçamento de Capital compreende cinco etapas distintas. Entretanto. Os gastos com um projeto de grande porte freqüentemente ocorrem por fases. Aquelas que envolvem desembolsos substanciais são examinadas mais cuidadosamente que as menos caras. Geralmente. a etapa 5 (acompanhamento) é em geral ignorada.

obrigando os administradores selecione o projeto que traga o maior retorno possível. Por exemplo. Fundos ilimitados e racionamento de Capital As decisões da empresa relacionadas a questões de investimento afeta diretamente as disponibilidade de fundos. Normalmente.  Projetos independentes: são aqueles em que os gastos de independentes e projetos mutuamente excludentes ou recursos para implementá-los não possuem relações uns com os outros. Projetos exclusivos Os dois tipos mais comuns de projetos são os projetos independentes e os projetos mutuamente excludentes.Finanças Empresariais Terminologia básica São conceitos relacionados ao processo de orçamento de capital. competem entre si. (2) comprando outra empresa ou (3) contratando a produção de outra empresa. as decisões de orçamento de capital serão simples: todos os projetos independentes que proporcionarem um retorno bem adequado poderão ser aceitos. a aceitação de qualquer uma das opções elimina a necessidade das demais. que simplificará o estudo do assunto. que aceitação de um automaticamente elimina todos os outros que desempenham função semelhante. Isso é dizer que as empresas trabalham com um orçamento enxuto e fixo para gastos de capital. uma situação em que não há uma limitação de recursos por parte da empresa. portanto. Se a empresa dispuser de fundos ilimitados para seus investimentos. demonstrando assim. uma determinada empresa que tem necessidade de maior capacidade de produção poderia consegui-la (1) ampliando sua fábrica. Sem dúvida. as empresas operam em uma realidade de racionamento de capital.  Projetos mutuamente excludentes: são projetos de mesma função e. denotando assim. a aceitação de um dos projetos não elimina os outros. 77 .

Somente projetos aceitáveis devem ser classificados. A classificação é útil para a seleção do “melhor" de um grupo de projetos mutuamente excludentes. O enfoque da classificação: envolve o ordenamento dos projetos com base em uma medida predeterminada. somente os projetos aceitáveis devem ser considerados.rejeição dos fundos: técnica utilizada para determinar se o projeto atende a um critério mínimo de aceitação por parte da empresa. ou em situação em que o capital talvez esteja racionado. E e F são independentes de cada um dos outros projetos. O projeto que apresentar o maior retorno será classificado em primeiro lugar.rejeição e classificação de projetos Há dois enfoques básicos as decisões de orçamento de capital: o de aceitação. Nesses casos.rejeição é o de classificação. podendo ser. levando-se em conta a existência de um racionamento de recursos. os projetos G e H também são mutuamente excludentes. B e C são mutuamente excludentes. EXEMPLO: Uma empresa com fundos de R$ 800. Com base no exposto. e aquele que apresentar o menor retorno será classificado em último.000. escolha os projetos que se encaixam na disponibilidade de recursos da empresa: 77 . Os projetos A. por exemplo. Esse enfoque é utilizado quando a empresa tem recursos ilimitados.00 deve analisar oito projetos. são listados os projetos com seus respectivos valores e retornos anuais. O enfoque de aceitação.Finanças Empresariais Aceitação . e D. como etapa preliminar na avaliação de projetos mutuamente excludentes. a taxa interna de retorno do projeto. de A à H. Abaixo.

00 400.Finanças Empresariais Projet o A B C D E F G H Situação Valor 400.000.00 400.00 Retorno em % 16 19 11 15 13 21 20 17 Excludentes Independentes 400.000.00 900.000.00 350.00 Resolução: 77 .000.000.00 900.000.00 Excludentes 400.000.000.

Uma a série fluxos de caixa convencionais é apresentada por um gasto inicial seguido por uma série de entradas. 77 . Uma série não convencional de fluxos de caixa é aquela na qual um desembolso inicial é seguido por uma série de entradas e saída.Finanças Empresariais Fluxos de caixa convencionais e não convencionais Os fluxos de caixa de qualquer empreendimento podem ser classificados como convencionais e não convencionais.

Recebimento depois do Imposto de renda com a venda do ativo antigo: Diminui o Investimento Inicial do novo ativo e os recebimentos correspondem à diferença entre o produto da venda do antigo ativo e quaisquer pagamentos ou devoluções de imposto de renda relacionado à sua venda. às saídas de caixa relevantes a ser consideradas quando se avalia um gasto de capital proposto. É calculado subtraindo-se todas as entradas de caixa na data zero de todas as saídas de caixa que ocorrem nessa data. 2004. O formato básico para sua determinação é dado na Fórmula expressa abaixo: Formato Básico Para a Determinação do Investimento Inicial. p. (Gitman. Esse montante é expresso depois de deduzidos quaisquer custos incorridos no processo de remoção do ativo. 311) Custo Instalado do novo ativo = Custo do novo Ativo + Custo de Instalação (menos) .momento o qual o gasto é feito. neste caso.Recebimento depois do Imposto de Renda com a venda do ativo antigo = Recebimento com a venda do antigo ativo +/-(mais ou menos) Imposto sobre a venda do antigo ativo +/. O produto da venda de um ativo normalmente está sujeito a algum 77 .Finanças Empresariais Determinação do Investimento Inicial Vejamos agora como determinar o Investimento Inicial de um projeto com base. É o desembolso líquido exigido para a sua aquisição. Os recebimentos com a venda do antigo ativo correspondem aos fluxos líquidos de entrada gerados pela venda.Variação do Capital de Giro Líquido = Investimento Inicial Custo de Instalação do Novo Ativo: É o valor desembolsado para adquirir e instalar um novo equipamento. Conforme a representação da fórmula é encontrado somando-se seu custo às despesas de instalação. O Investimento Inicial ocorre na data zero .

O imposto sobre a venda do antigo ativo depende da relação entre o preço de venda. entre o preço de compra e o preço de venda do ativo. A máquina antiga foi comprada há três anos. Valor contábil = custo instalado do novo ativo – depreciação acumulada Variação no Capital de Giro Líquido: A diferença entre as alterações nos ativos circulantes e as alterações nos passivos circulantes de uma empresa. menos a depreciação acumulada. a maior. Para o momento é válido explicar apenas o seguinte: Estas variações ocorrem em decorrência da mudança no volume de atividade da empresa. Perda na Venda do Ativo: Valor pelo qual o preço de venda é inferior ao valor contábil. Após três 77 . (será tratado com mais profundidade mais a frente). e outras causas afins. e terá também alterações em seu fluxo de caixa. O preço de compra da máquina é de $ 380. Depreciação Reavida: Parcela do preço de venda acima do valor contábil e que representa recuperação da depreciação anteriormente contabilizada. Está nova máquina será depreciada pelas seguintes taxas: 20%. avanço tecnológico.000 e mais $ 20. Valor Contábil: Valor Contábil do Ativo é dado pelo seu custo total inicial. ao custo de $ 240. os ativos circulantes aumentam mais que os passivos circulantes. do que resulta em um investimento adicional em capital de giro líquido. 32% e 19% para cada ano.000 para instalar o equipamento. Depreciação: Redução periódica do valor contábil dos bens de uma empresa.000. Exemplo: Uma indústria está tentando determinar o investimento inicial necessário para substituir uma máquina antiga por uma mais moderna e com maior capacidade de produção. Se a empresa adquiriu uma máquina com maior capacidade de operação ela certamente terá em conjunto um aumento em seus estoques. tratado com saída inicial.Finanças Empresariais tipo de imposto. o preço de compra e o valor contábil. Ganho de Capital: É a diferença. contas a receber e a pagar. em função de desgaste. Em geral.

depois do IR.000 84. Todos os rendimentos e ganhos de capital serão tributados em 40%.000 dos passivos circulantes caso faça a substituição. Em conseqüência da substituição proposta.000 e exige custo de instalação de $5.000 221.Finanças Empresariais anos a empresa encontrou um comprador disposto a pagar $ 280. O novo equipamento custa $75. Financiamentos) (mais) Variação do Capital de giro líquido Investimento Inicial (Saída de capital no instante zero) Total 380.000. OBS: O Imposto sobre a venda da Máquina Atual é calculado através da soma do ganho de capital (Preço de Venda – Preço de Compra) mais a Depreciação Reavida obtida nessa venda (Preço de Compra da máquina antiga menos a depreciação ano a ano linearmente).000 dos ativos circulantes e de $ 18.000.A. Determine qual o valor do Investimento Inicial para esse projeto. O equipamento antigo foi comprado há quatro anos. a um custo de instalado de R$50. o investimento em capital de giro líquido da empresa deve aumentar em 77 .000 + 17. supondo um prazo de recuperação de cinco anos. livres de quaisquer custos de remoção de limpeza.000 18.000 280.195. Duplicatas a Receber) Aumento dos Passivos Circulantes (Duplicatas a Pagar.000 por esta máquina sem nenhum custo adicional. com a venda da Máquina Antiga Receita com a venda a Máquina Antiga (menos) Imposto sobre a venda da Máquina Atual Receita total depois do imposto com a venda da máquina atual Aumento dos Ativos Circulantes (estoques.840 35. Cálculo do Investimento Inicial Custo instalado da máquina proposta (Valor Depreciável) Custo da Máquina Proposta (mais) Custo de Instalação da Máquina Proposta Custo total instalado da máquina proposta (Valor Depreciável) (menos) – Recebimento. sendo vendido hoje por $55.000.000 20. está pensando em comprar um novo equipamento para substituir o já existente.000 400.160 . Será depreciado de acordo com as seguintes taxas 20%. A empresa espera um aumento de $ 35.160 Exercício: A Irving mecânica S. 18% e 23%.

Financiamentos) (mais) Variação do Capital de giro líquido Investimento Inicial (Saída de capital no instante zero) Total ANÁLISE DE INVESTIMENTOS PAYBACK 77 . depois do IR.000.Finanças Empresariais $15. b) determine os impostos (se houver) atribuíveis à venda do equipamento antigo. Duplicatas a Receber) Aumento dos Passivos Circulantes (Duplicatas a Pagar. Determine: a) calcule o valor contábil do equipamento antigo. Cálculo do Investimento Inicial Custo instalado da máquina proposta (Valor Depreciável) Custo da Máquina Proposta (mais) Custo de Instalação da Máquina Proposta Custo total instalado da máquina proposta (Valor Depreciável) (menos) – Recebimento. A empresa é tributada em uma alíquota de 30%. sobre os rendimentos ordinários e sobre ganhos de capital. com a venda da Máquina Antiga Receita com a venda a Máquina Antiga (menos) Imposto sobre a venda da Máquina Atual Receita total depois do imposto com a venda da máquina atual Aumento dos Ativos Circulantes (estoques. c) encontre o valor em investimento inicial associado à substituição proposta do equipamento.

Em geral. é definido como sendo o número de anos ou meses (dependendo da escala utilizada) necessários para que o desembolso correspondente ao investimento inicial seja recuperado ou igualado ou. quanto menor o período de recuperação do investimento. O período de Payback. bastando. de que quanto maior o tempo de retorno mais risco estará envolvido na decisão de investimento.Finanças Empresariais É o método de avaliação mais simples. é o primeiro método aplicado em um processo decisório de investimento.°de períodos inteiros (no caso anos) necessários. apresenta falha. Esta linha indicará o n. busca refletir a liquidez de um projeto e. Segundo este método. o Payback. Em sua essência. o que leva a uma considerável popularidade entre os administradores. Portanto. superado pelas entradas líquidas acumuladas. quais sejam: Critérios de Decisão: Todo projeto deve ter um prazo limite para retornar os investimentos • Se o payback for menor que o período de payback máximo aceitável Se o payback for maior que o período de payback máximo aceitável da da empresa. deverá ser confrontado com o prazo máximo estipulado pela empresa como sendo o tempo aceitável de retorno para o investimento em questão. Para determinarmos o n. melhor é considerado o projeto para o investidor. normalmente. também denominado de período de recuperação do capital investido ou de "pay-out-period". somarmos a fração (no caso meses) através de uma regra de três. Portanto.°de períodos. Um fator positivo do método de Payback é a sua simplicidade. 77 . este método leva em conta apenas o fator tempo. então. O período de Payback pode ser entendido como um importante indicador do nível de risco do projeto. rejeita-se o projeto OBS: Duas importantes restrições na utilização do método de Payback são: a) Não leva em consideração a grandeza dos fluxos de caixa e sua distribuição no período anterior ao Payback. o Payback é de anos e meses. portanto. o risco de não recuperar o investimento. aceita-se o projeto • empresa. Todavia. pelo fato. ainda. devemos localizar a última linha negativa do fluxo de caixa acumulado. Em termos de decisão entre aceitar ou rejeitar um determinado investimento.

000 11.000 15.800 VALOR PRESENTE LÍQUIDO (VPL).000 425.000 15.000 9.000 Fluxo de Caixa B $ -85.000 45.000 5. Exemplo: Ano 0 1 2 3 4 Resolução: Fluxo de Caixa A $ -260.000 25. 77 .Finanças Empresariais b) Desconsidera as entradas dos fluxos de caixa após o período de Payback.

O método de valor atual líquido. é muito superior aos dois outros métodos de (Payback e TMR). b) ou apresentem prazos diferentes. por adotar um fluxo de caixa descontado. no segundo caso. segundo Hirschfeld (1987). (NPV). Tais deficiências podem ser superadas: no primeiro caso. do valor presente de suas entradas de caixa. transladados equivalentemente para o instante inicial e comparados. uma vez que permite a análise do fluxo de caixa em função da real magnitude de cada fluxo de caixa (valor aquisitivo da moeda) em valor atual. Net Present Value. com uma aplicação financeira em que os mesmos valores são aplicados à uma taxa mínima de atratividade. FÓRMULA: Onde: VPL = Valor Presente Líquido 77 . depois do imposto de renda. se negativo.Finanças Empresariais Valor presente líquido (VPL). • Def: O Valor Presente Liquido (VPL) é obtido subtraindo-se o investimento inicial de um projeto. com o custo periódico uniforme. Se o VPL for positivo isto indicará que o investimento é viável. durante um prazo igual a vida útil do empreendimento”... Todavia. ainda. ". indiferente. o NPV nem sempre pode ser utilizado como critério de escolha de um projeto. se igual à zero. depois do imposto de renda. é a representação de um saldo hipotético (positivo. também denominado de valor atual líquido (VAL) ou. no mesmo instante. inviável e. Isto pode ocorrer quando: a) projetos mutuamente excludentes apresentem escalas de investimento diferentes. nulo ou negativo) dos valores envolvidos no empreendimento. com o índice de Rentabilidade e.

Se VPL < 0.I= Investimento Inicial n = fluxo de caixa em uma determinada data Critérios de decisão: Se VPL > 0.00 R$ 15.00 R$ 10.00 20% ao ano 77 .000.Finanças Empresariais K = Custo de Capital do Projeto t = Período de ocorrência do fluxo de caixa FCn = Fluxo de Caixa em um determinado período I.00 R$ 20.000. o projeto deverá ser rejeitado.000.000.00 R$ 10.000. o projeto deverá ser aceito. Exemplo: Investimento Inicial Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Custo de Capital R$ 30. Se VPL = 0 é indiferente aceitar ou rejeitar o projeto.

00).146. valor econômico agregado.00 4 anos 77 .000. Entretanto.60.Finanças Empresariais Graficamente temos a representação do VPL: VPL R$ 25.880. ou ainda. o VPL encontrado somente se realiza caso a empresa reinvista seus fluxos de caixa intermediários à taxa de retorno requerida de 20% ao ano (custo de capital). Essa afirmação pode ser demonstrada através dos seguintes cálculos: • Montante acumulado pelo reinvestimento dos fluxos de caixa: • Cálculo do VPL com base em FV4: R$ 72.00 28. o que representa para o acionista da empresa criação de riqueza.43% (TIR) VPL > 0 Taxa de Desconto Esse resultado revela que o projeto é R$ 5.000. superior ao valor aplicado inicialmente (R$ 30.

caso utilizemos qualquer outra taxa de desconto no reinvestimento o resultado obtido para o VPL será um valor diferente. “A TIR é a taxa de juros efetiva que torna o valor presente das entradas de caixa igual ao valor ao presente das saídas de caixa do investimento. Fórmula: 77 . à própria taxa de retorno calculada ou a própria TIR. A idéia da TIR surgiu como mais um modelo de análise de investimento. A TIR calculada em um projeto de investimento só terá validade desde que os fluxos de caixa intermediários sejam reaplicados. Esse número não depende da taxa de juros de mercado vigente no mercado de capitais (Daí o nome taxa interna de retorno). Isso quer dizer que a TIR é a taxa que "zera" o seu investimento.00 Assim.000.Finanças Empresariais R$ 30. A TIR é um número intrínseco ao projeto e não depende de nenhum parâmetro que não os fluxos de caixa esperados desse projeto. TAXA INTERNA DE RETORNO (TIR). dessa vez voltada para a variável taxa. É uma taxa tal que se utilizada fará com que o lucro do seu projeto seja nulo ou VPL = 0”. até a vida útil do projeto. A utilização da TIR tenta reunir em apenas um único número o poder de decisão sobre determinado projeto.

I = Investimento Inicial TIR = Taxa Interna de Retorno Critérios de decisão: Se TIR > k. o projeto deverá ser rejeitado. o projeto deverá ser aceito. é indiferente aceitar ou rejeitar o projeto. Exemplo: Utilizando o exemplo acima podemos determinar a TIR dos projetos A e B.Finanças Empresariais Onde: n = Período de ocorrência do fluxo de caixa FCn = Fluxo de Caixa em um determinado período I . Se TIR = k. Assim temos: 77 . Se TIR < k.

0 0 ANO 2 50.00 200. é superior ao de X.267 Notamos que há um conflito quando analisamos as alternativas.000.50 $ 53. observadas pelo VPL e TIR calculados.000.10 > R$ 27.0 0 ANO 3 40. O conflito de decisão de escolha se dá pelo fato de haver uma restrição orçamentária.000.000.000.. onde a escolha de A se dá pela TIR e a escolha de B pelo VPL.395. Para exemplificarmos essa situação.272 1. encontramos os seguintes resultados: Alternativas A B TIR 35.1% 29. os projetos mutuamente excludentes.00 200. Caso a análise recaia sobre dois investimentos mutuamente excludentes.395.395.000.10 IL 1. 77 .000.000.7% VPL $ 27. ao passo de a TIR de Y.160.000.0 0 ANO 4 40.Finanças Empresariais DECISÕES CONFLITANTES – PERFIS DE VPL – PONTO DE FISCHER Decisões de investimento que tenham um único projeto para ser avaliado.10.00 180. tornando assim. Esses conflitos podem ocorrer em situações em que o VPL do projeto X. devido ao fato do VPL mensurar a riqueza gerada pelo projeto em valores absolutos (R$). a avaliação através do VPL e TIR poderá levar a conclusões conflituosas.000.0 0 30. Alternativa s A B Investimento Inicial ($) 100.0 0 40. consequentemente a alternativa B deve ser a selecionada pelo fato de R$ 53. Assim. Isso pode ocorrer devido à diferença nas escalas de investimentos – valores iniciais alocados em cada projeto – e pelas diferentes entradas dos fluxos de caixa no tempo.0 0 Entradas esperadas de caixa (R$) Determinado o VPL a TIR e o IL. é mais atraente que o de Y.00 ANO 1 60. vamos admitir dois projetos de investimentos excludentes e que tenham um custo de capital da ordem de 20% ao ano. o VPL assume uma maior importância em relação à TIR. o VPL e a TIR sempre levam a mesma decisão de aceitar ou rejeitar.

00 200. R$ 53.000.00 40.000.00 (B – A) (100.00 ) 140.160. obtemos um valor superior a zero (VPL > 0).000.10 – R$ 27.00 produz um retorno superior ao mínimo determinado pela empresa.0 0 Quando determinamos o VPL do fluxo de caixa incremental (B – A).000. Outra forma de determinarmos o VPL incremental é através da fórmula básica do VPL.0 0 160.00 ) (10.0 0 ANO 4 40. Alternativas Investimento Inicial ($) Entradas esperadas de caixa (R$) ANO 1 60.00 180.395.50 = R$ 26.000.000.234.000.234. que se baseia na determinação do retorno incremental oferecido pela alternativa de maior investimento.00 30. Dessa forma o VPL de ser utilizado como critério de decisão quando houver dois projetos com escalas 77 .Finanças Empresariais Outra maneira de conceituarmos a superioridade do VPL sobre a TIR em projetos onde as escalas são diferentes é através da análise incremental.000. A seguir são apresentados os diversos valores incrementais do projeto B em relação ao A.000. servindo assim. de parâmetro de decisão de investimento quando ocorrer diferentes escalas de investimentos".00) (30. mas sim pela riqueza adicional determinada pelo VPL de R$ 26. não demonstrado pela Taxa Interna de Retorno – TIR do projeto.00 200.000. Na verdade o valor do VPL incremental pode ser determinado através da diferença do VPL B e o VPLA.000. denotando assim a viabilidade econômico-financeira do investimento.60. assim temos: O VPL incremental demonstra a riqueza adicional acrescentada pelo investimento B de maior escala.000.60.000.000. "O investimento incremental de R$ 100.00 ANO 3 40. ou seja.0 0 A B Valores Incrementais 100.000.00 ANO 2 50.000.

000.Finanças Empresariais diferentes de investimento.00 Interseção de Fischer 90.0% 29.00 A 27.7% B 35. a escolha indiferente do ponto de vista da atratividade econômica. Revela a taxa de desconto que produz o mesmo VPL para as duas possibilidades de investimentos.1% Taxa 77 . INTERSEÇÃO DE FISCHER Podemos determinar a TIR incremental através da seguinte expressão de cálculo: Essa TIR incremental encontrada também é conhecida por Interseção de Fischer. VPL ($) 250. Podemos Gráfico: representar graficamente a situação descrita acima. sendo escolhido aquele que apresentar o maior valor. tornando assim.000. referente ao comportamento dos investimentos A e B.

para cada R$ 1.1% os dois projetos de investimento. Assim. suficiente para cobrir o investimento e ainda obtermos um resultado positivo de R$ 0. • Se IL < 1. portanto a melhor opção econômica de investimento. • Se IL = 1. qual o retorno observado para cada unidade monetária investida no projeto. O Índice de rentabilidade ou lucratividade indica.7%). apresentando um VPL negativo. Critérios de decisão: • Se IL> 1. pois remunera o investidor em sua taxa desejada de atratividade. ÍNDICE DE RENTABILIDADE OU LUCRATIVIDADE O índice de rentabilidade. pelo fato de apresentar o maior valor de VPL. como a taxa mínima de atratividade dessa análise é de 20% ao ano a alternativa B passa a ser a mais interessante. e.20. pois destroem riqueza. o investimento B é preferível pelo fato de seu VPL apresentar maior riqueza líquida gerada. Em uma situação em que a taxa de retorno desejada for superior aos 35. Exemplificando.20 ou 20% do montante investido. A partir de 27% o projeto A passa a ser mais atrativo devido apresentar uma TIR superior ao projeto B (35.00 investido no projeto temos um retorno de R$ 1. Exemplo: 77 . em termos de valor presente.1% > 29. o projeto deverá ser aceito (VPL > 0). ou índice de lucratividade.Finanças Empresariais Conclusão: Para uma TIR incremental de até 27% ao ano. é simplesmente o quociente entre o valor atual e o investimento inicial. é considerado como atraente. passam a ser economicamente inviáveis. o projeto deverá ser rejeitado (VPL < 0).

Pede-se: Determinar o Valor Presente Líquido desta operação.L dos projetos A e B. Assim.00 para manutenção. Assim temos: Exercícios: 1) Um projeto de investimento inicial de R$ 70. considerando um custo de oportunidade de 8% ao ano.000. A taxa média de retorno é obtida dividindo-se o fluxo de caixa médio pelo investimento inicial do projeto.00 gera entradas de caixa de R$ 25.000.Finanças Empresariais Utilizando o exemplo acima podemos determinar a I. Assim temos: TAXA MÉDIA DE RENTABILIDADE É a média de retorno do capital investido em cada período. 77 . temos: Exemplo: Utilizando o exemplo acima podemos determinar a TMR dos projetos A e B.000.00 nos próximos 5 anos. em cada ano será necessário um gasto de R$ 5.

5% ao ano e possui um projeto com os seguintes fluxos líquidos de caixa: Ano 0 1 2 3 Qual o VPL desse projeto? $174.a D) Qual o período de payback descontado? 6. suas entradas de caixa líquidas esperadas são de R$ 12.00 235.3 anos B) Qual é o VPL do projeto? $7.14 G) Qual a TMR do projeto? 23% 3) A NUC S/A tem um custo de capital de 11.R h) Esse projeto é viavel pelo VPL? Comente.00 por ano durante oito anos.000. e seu custo de capital é de 12% ao ano.00 77 .00 Despesas com manutenção : R$ 5.89% a.68 C) Qual a TIR do projeto? 16% a.000.468. Pede-se: A) Qual o período de payback do projeto? 4.5 anos E) Qual a TIRM do projeto? 13.00 -65.00 Entradas de Caixa: R$ 25.00 300.125.00 Prazo (n) : 5 anos Custo de capital (i) = 8% ao ano Determine: a) Payback convencional b) Payback descontado c) VPL d) TIR e) TIRM f) TMR g) I.Finanças Empresariais Dados: Investimento inicial: R$ 70.00.000.000. 2) O projeto K tem custo um custo de R$ 52.90 fluxo liquido de caixa -$ 200.a F) Qual IL do projeto? 1.

TIR.00 5. com uma desvalorização de 85%.000.000. PBd.500. R$ 90.000.430.00 para ser usado durante 5 anos. a controladoria da empresa apresentou ao proprietário os saldos de caixa registrados ao fina l de cada semestre decorrido: R$ 150. Os custos anuais de manutenção e funcionamento 77 .00 7.100. respectivamente.00 no segundo. o custo de capital da empresa é 14% ao ano.500.00.00no terceiro.A.00 5. prejuízo de R$ 35.00 7.000. no valor de R$ 40.L e TMR para cada projeto e indique a decisão correta de aceitar/rejeitar cada projeto. R$ 210.000.0.00.00.00 no primeiro. O desembolso para o caminhão é de R$ 17. TIRM.00 Calcule o PB.000.00 Polias $ 7.00 e R$ 250. R$ 50. Os fluxos de caixa após impostos incluindo a depreciação são os seguintes: Ano 1 2 3 4 5 Caminhão $ 5. I.100.27% a. nos valores. estimando vendê-lo depois desse prazo. e para o sistema de polias é de R$ 22.000. R$ 60.m 6) Um industrial adquiriu uma fábrica de tecidos por R$ 700.00.Finanças Empresariais 4) A Edelman Engenharia está considerando a inclusão de duas peças de equipamento. A que taxa foi feito o empréstimo? 2.00 vai ser pago em 5 prestações mensais.000. VPL.00 e R$ 50.100. de R$ 20.00 7.000.00 5. um caminhão e um sistema de polias aéreas no orçamento de capital deste ano.100.000. de R$ 190.000.500.500.000.00.00 à vista.00. Se a meta do industrial era obter um retorno de 12% ao ano na media durante o período citado. Passados 3 anos.00. e os três últimos com superávit.000. Os projetos são independentes.000. com os resultados apresentados ele atingiu o seu objetivo? Qual foi o VPL e a TIR desse projeto? 7) A empresa Rebok S.100.100.00 7. e as outras no final dos meses seguintes. Resp: 5) Um empréstimo de R$ 200.00 5.500. comprou um guincho por R$ 120. a primeira no final do segundo mês.

.. 10% das vendas B) Despesas de vendas e administração: Parcela Fixa: $ 20.. na base de 15%.A.... 10% a........000...000..00 a.....00 por ano...000........000...............00 para serem pagos em quatro prestações mensais nos valores de R$ 100.........a D) Custo do capital empregado. $ 90......000................00. fez uma compra economicamente interessante analisando-se pelo criterio do VPL.a para os demais..... 25% a............... sabendo que ela foi realizada com 2 meses de carência......000.. TIR e TIRM? 8) O Jockey Club Carioca tomou emprestado R$ 500................ R$ 120........000...... Para uma taxa de retorno requerida de 16% ao ano.Finanças Empresariais no primeiro ano atingiram R$ 40. A empresa obteve benefícios líquidos anuais de caixa produzidos pelo guincho de R$ 100.00 77 ........... 13% a...a para os dois primeiros anos e de $ 15..000....... Parcela Variável.......................00 $ 150........00 $ 225............................. 5% das vendas C) Taxa de depreciação dos ativos permanentes.......a Parcela Variável.......00..000..000...000.....000.00.......000...............00......00 a.000....00 a..00e continuam crescendo anualmente......... $ 215.......000............... R$ 150....00 que foram decrescendo à razão de R$ 8... R$ 180...000..........00 $ 215..............000...a E) Alíquota do Imposto de Renda................a F) Compra de ativos permanentes no início do projeto por......... 9) Uma empresa pretende lançar um novo produto e para isso fizeram uma pesquisa de mercado e levaram os resultados ao departamento financeiro as seguintes informações acerca da aceitação e fabricação desse produto: A) Custos: Parcela Fixa............... a Rebok S...........00 $ 240.......00 G) Receita de vendas Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5 $ 200....................... Calcule A TIR dessa operação...

Fixas Depreciação LAIR IR LDIR Depreciação Saldo parcial Venda de equipam.Finanças Empresariais Admitindo-se uma vida útil de 5 anos e a venda do equipamento por $ 105. Variáveis Margem Contrib. Os fluxos de caixa relevantes de cada projeto são apresentados na tabela a seguir. O custo de capital da empresa é de 14%. responda: 1) Qual é o período de Payback convencional? 2) Qual é o perído de Payback descontado? 3) Qual é o VPL? 4) Qual e a TIR? 5) Qual é a TIRM? 6) Qual é a Taxa Média de Rentabilidade? 7) Qual é o Índice de Rentabilidade ou Lucratividade? O projeto é viável pela análise da Taxa Interna de Retorno? Por quê? Anos Receita Total Custos Variaveis Desp. 77 . Fluxo Final 10) +/ - 1 2 3 4 5 = = = + = + = A Oregon Indústrias S/A está tentando escolher o melhor de dois projetos (A e B) mutuamente excludentes que apresentam mesmo nível de risco.000.00 no final do último ano. Custos Fixos Desp.

R: VPL(15%) = $ 553.00 .valor residual: 10% do investimento inicial .00 A empresa tem a opção de aplicar os seus recursos em papéis que rendem não menos do que 15% a. c) A TIR de cada projeto.00 R$ 27. f) Desenhe o gráfico que representa o ponto de Interseção de Fischer. e) O VPL e a TIR incremental.Finanças Empresariais Investimento Inicial Ano 1 2 3 4 Pede-se: Projeto A Projeto B R$ 28./a.receitas anuais: $ 4. Analisar pelos métodos do VPL e da TIR se o projeto é vantajoso. e as seguintes alternativas de investimento mutuamente exclusivas: 77 .a.custos anuais: $ 1.00 .a.000. 11) Um projeto de investimento tem as seguintes características: . b) O VPL de cada projeto.custo inicial: $ 10. TIR = 17.23% a.00 10.000.000.000.000.00 10.00 10.00 a) O Payback de cada projeto. ⇒ projeto viável 12) Considere um custo do capital de 10% a.200.vida útil estimada: 5 anos .a.00 Entrada de Caixa R$ 10.00 8. g) Qual projeto de ser aceito sendo eles mutuamente excludentes.000.00 R$ 11. d) O Índice de Lucratividade de cada projeto.64.500.00 9.000./a .000.000.00 10.200.000.

000 35.000 55.000 55.000 55.Finanças Empresariais Pede-se calcular: a) a TIR da alternativa A.000 Entradas (FC) 50.000 Caixa Entradas (FC) 55. Os fluxos de caixa de cada projeto são apresentados no quadro abaixo: Investimento Inicial Ano 1 2 3 4 5 Pede-se: A) Calcular o Payback para cada projeto B) Calcular o VPL para cada projeto Projeto A (R$) 150. c) o VPL das alternativas e do fluxo incremental. 13) Considere as seguintes alternativas mutuamente exclusivas: Determinar a taxa de desconto que torna as duas alternativas igualmente atrativas para o investidor.000 de Projeto B (R$) 150.000 20.000 55. estão sendo analisados tendo em vista a compra de um novo equipamento. b) a TIR do fluxo incremental (A – B).000 50. 14) Os dois projetos seguintes apresentam o mesmo nível de risco. O custo de oportunidade da empresa é de 13%.000 de Caixa 77 . d) identificar pela análise do fluxo incremental qual é a alternativa preferível.000 35.

. O grau de alavancagem na estrutura de capital da empresa – a combinação de capital de terceiros com capital próprio – pode afetar significativamente seu valor.A Alavancagem Financeira se preocupa com a relação entre o LAJIR e seus resultados por ação sobre as ações ordinárias. ao passo que diminuições de alavancagem provocam reduções de retorno e risco. É o processo pelo qual um aumento ou diminuição das vendas aumenta ou diminui o lucro operacional em maior ou menor proporção. A seguir os três tipos básicos de alavancagem: . impactando no retorno dos acionistas. Formato geral da demonstração do resultado e os tipos de alavancagem: 77 .A Alavancagem Total se preocupa com a relação entre as Vendas e os Lucros por Ação (LPA). Lucro por Ação (LPA).Finanças Empresariais C) Calcular a TIR para cada projeto D) Sendo projetos mutuamente excludentes. 418). . aumentos de alavancagem resultam em elevações de retorno e risco. Em geral. qual você escolheria pelo critério da TIR. que significa o Lucro Operacional). ALAVANCAGEM Segundo Gitman (1997 p. A alavancagem é o produto do uso de ativos ou fundos a custo fixo para multiplicar retornos para os proprietários da empresa. pelo efeito sobre o risco e o retorno.A Alavancagem Operacional se preocupa com a relação entre as Vendas e seus Lucros antes dos juros e do imposto de renda (LAJIR.

Pag. 418 ALAVANCAGEM OPERACIONAL: Segundo Gitman (1997 p. EXEMPLO: A empresa JLC apresenta a seguinte situação: • • Receitas de vendas = $ 10/unidades x vendas em unidades Custos e despesas operacionais variáveis = $ 5/unidades x vendas em unidades Caso 2 Caso 1 77 . “Alavancagem Operacional é o uso potencial de custos fixos operacionais para aumentar os efeitos das mudanças nas vendas sobre os lucros da empresa antes dos juros e do imposto de renda”. 422). maior o grau de alavancagem operacional.Finanças Empresariais Fonte: Gitman. Obs: Custos fixos e alavancagem operacional: quanto mais elevados os custos fixos em relação aos custos variáveis. 1997.

500) $ 7.000 + 100% Usando os dados apresentados: • Preço de venda.500 $ 15. MEDIÇÃO DO GRAU DE ALAVANCAGEM OPERACIONAL (GAO) O Grau de Alavancagem Operacional: é a medida numérica da alavancagem operacional da empresa (para um dado nível de venda).500) $ 2. seu LUCRO OPERACIONAL aumenta de $2.500).500) $ 2.500 unidades.000) $ 5.500 para $ 0.Lajir Variação no LAJIR -50% 500 $ 5.500 ($ 2. Em outras palavras.500) $ 5. Assim uma diminuição das vendas de 1. CF = $2. Custo operacional fixo. um aumento de 50% nas vendas (1. Custo operacional variável. 77 .000 para 1.000 ($ 7.000 (LAJIR1 para LAJIR2). resultando numa diminuição de 100% do LAJIR.Finanças Empresariais Aumento / Redução nas vendas Vendas em unidades Receitas de vendas Custos e despesas operacionais variáveis Margem de Contribuição Custos operacionais fixos Lucro Operacional .000 para 1.500 + 50% 1. seu LUCRO OPERACIONAL diminui de $ 2.500) $ 0.000 ($ 2.000 $ 10.000 ($ 5.500 unidades) resulta em um aumento de 100% no LAJIR.000 ($ 2. Pvµ = $10 por unidade.500 para $5.000 para 500 unidades. • • Conforme as vendas da empresa aumentam de 1.500 ($ 2.00 -100% 1. Cvµ = $5 por unidade.

000 $ 10.000 1.500 para R$ 3. sendo assim. poderia remunerar os representantes comerciais (vendedores) co um salário fixo em lugar de pagar apenas comissões proporcionais às vendas.000. Isso poderia ocorrer em situações em que a empresa.000 Caso 1 + 50% 1. através da troca de comissão de vendas por um aumento dos salários dos vendedores. as variações de custos operacionais fixos afetam a alavancagem operacional de maneira significativa. por exemplo.50 e um aumento dos custos fixos operacionais de R$ 2.000 77 .500 $ 15. ou ainda. Isso resultou em uma diminuição do custo operacional variável unitário de R$ 5.00 para R$ 4. Assim temos: Aumento / Redução nas vendas Vendas em unidades Receitas de vendas Caso 2 -50% 500 $ 5.Finanças Empresariais OU CUSTOS FIXOS E ALAVANCAGEM OPERACIONAL Como observado acima os custos fixos tem função importante na alavancagem operacional. Os efeitos de variações de custos operacionais fixos sobre a alavancagem operacional podem ser visualizados prosseguindo com o exemplo acima. com o aumento dos custos de aluguel. EXEMPLO: Suponha que a JLC troque parte dos custos operacionais varáveis por custos operacionais fixos.

500 ($ 6.500) $ 5.750 ($ 3.Finanças Empresariais Custos e despesas ($ 2.000 (300.000 77 .000) ($ 250) -110% ($ 4.250 + 110% operacionais variáveis Margem de Contribuição Custos operacionais fixos Lucro Operacional .250 ($ 3.000) $ 200.750) $ 8.000) $ 2.000) $ 5.250) $ 2.Lajir Variação no LAJIR Assim o novo Grau de Alavancagem Operacional ficará assim: ______________________________________________________________________ ______________________________________________________________________ ______________________________________________________________________ ______________________________________________________________________ ______________________________________________________________________ ______________________________________________________________________ ______________________________________________________________________ ______________________________________________________________________ ______________________________________________________________________ ______________________________________________________________________ ______________________________________________________________________ Exercícios: 1) Admita uma empresa com a seguinte estrutura de resultados: Receitas de vendas Custos e despesas variáveis Margem de Contribuição $ 500.500 ($ 3.

demonstre que o GAO não se altera mesmo prevendo-se uma redução de 15% no volume de atividade da empresa.000 $ 750.000) $ 80.210.960.000).Finanças Empresariais Custos e despesas fixos Resultado Pede-se: A.000 $ 2. custo variável operacional de $ 16 por unidade e um preço de venda unitário de $ 63.470.000 $ 500.000 unidades).50. Qual das duas empresas apresenta maior capacidade de alavancagem operacional? Explique a sua resposta.000 $ 1. d) A partir do GAO calculado acima.000 Custos e despesas variáveis 77 . calcular a variação esperada nos resultados operacionais. Empresa A Volume de vendas Custos e despesas fixos Pede-se: a) Calcular os resultados operacionais das duas empresas. 3) A Companhia Islândia tem custos fixos operacionais de $ 380. B. 2) São apresentadas abaixo informações relativas aos resultados de duas empresas que atuam no mesmo setor de atividade.940. C. (Ponto de equilíbrio em unidades monetárias para uma quantidade vendida de 2.000 $ 2. explique qual das empresas apresenta menor risco.940. admitindo um acréscimo de 15% nas receitas de vendas da empresa.000.000 Empresa B (120.000. calcular o grau de alavancagem operacional para um volume de vendas de $ 500. b) Apurar o volume mínimo de vendas que cada empresa deve atingir para que não apresente prejuízo. c) Determinar o GAO das duas empresas para o atual volume de atividade (receita de vendas = $ 1. $ 2.

EXEMPLO: Uma pequena empresa de comida oriental. espera ter um LAJIR de R$ 10. Também existem 77 . o retorno obtido pela empresa em suas operações é superior ao custo fixo dos recursos de terceiros. Esses encargos fixos não variam com o LAJIR da empresa. O efeito da alavancagem financeira é favorável quando.000 unidades. ALAVANCAGEM FINANCEIRA: O objetivo da alavancagem financeira é analisar o impacto de capitais de terceiros sobre o retorno dos acionistas.00 por ação. A alavancagem financeira está relacionada aos efeitos das variações no LAJIR sobre o lucro disponível aos acionistas comuns. c. Calcule o ponto de equilíbrio operacional em unidades e em unidades monetárias. respectivamente através da tabela.000.000 unidades de vendas como base à medida que as vendas se movem da base para outros níveis de vendas usados em b. no seu todo. d. a Alavancagem financeira é definida como a capacidade da empresa usar encargos financeiros fixos para maximizar os efeitos de variações no LAJIR sobre o lucro por ação (LPA = lucro disponível aos acionistas comuns pelos números de ações ordinárias emitidas).000com pagamento anual de juros (cupom) de 10% e 600 ações preferenciais com dividendos anuais de R$ 4. Calcule o LAJIR a 9. a empresa possui um financiamento bancário de R$ 20. eles precisam ser pagos independentemente do LAJIR disponível para cobri-los. b. Os encargos financeiros são: 1 – juro sobre empréstimos e 2 – dividendos sobre ações preferenciais.000. Refaça os cálculos considerando agora um aumento de 10% nos custos fixos operacionais e uma diminuição nos custos operacionais variáveis de R$ 16 para 14. 10.000 e 11. Portanto. Determinar o Grau de Alavancagem Operacional utilizando 10.Finanças Empresariais a.

A tabela abaixo apresenta os seguintes níveis de LAJIR: $ 6.000 ($ 2.000 = $ 2.800) 7.80 + 100% Variação do LPA -100% MEDIÇÃO DO GRAU DE ALAVANCAGEM FINANCEIRA (GAF) O Grau de Alavancagem Financeira: é a medida numérica da alavancagem financeira da empresa.000 ($ 2.000 ($ $ ($ $ 3.000.400) 2.R.000) $ 8.40% $ 6. Onde: LAJIR: lucro antes imposto de renda.800 $ 2. DP: dividendo preferencial.R Menos dividendos preferenciais Lucro disponível para acionistas ordinários Lucro por Ação Caso 2 .200 2.00 $ 0 ÷ 1.000.400 Caso 1 + 40% $ 14.000) $ 4.000.000 ($ $ ($ $ 4.000 ($ 1. Exercícios: 1) Admita a seguinte estrutura do DRE de uma empresa: Numero de ações: 1000 77 .400 ÷ 1.400) 4. $ 10.000 = $ 4.000 =$0 $ 10.000 ações ordinárias.400 ($ 2.400) $ 0.800 2.40 $ 4.Finanças Empresariais 1.200) 4.000) $ 12. J: juros. T: alíquota do imposto de renda.600) $ 2. $ 14.000 ($ 2. A empresa é tributada em 40% pelo I.800 ÷ 1. Aumento / Redução nas vendas LAJIR Menos Juros Lucro Líquido antes do Imposto de Renda Menos Imposto de Renda (40%) Lucro Líquido depois do I.

000 60.000) 1.00 Caso 2 Aumento / Redução nas vendas Vendas em unidades Receitas de vendas Custos e despesas operacionais variáveis Margem de Contribuição Custos operacionais fixos Lucro Operacional Lajir Menos: Juros LAIR Imposto de Renda (35%) Lucro Líquido depois I.000) 9.000) 6.000 (2. qual será a alavancagem operacional e financeira? 77 .900 (2.Finanças Empresariais Alíquota de imposto de renda: 35% Dividendos por ação: $ 2.000 (27.000 (24. qual será a alavancagem operacional e financeira? C) Se houver um aumento de 10% das unidades vendidas (20X2).000) 36.100) 3.000 (3.R Dividendos preferenciais Lucro Líquido LPA (LL ÷ N°ações) Pede-se: A) Calcule para o ano 20X0 O preço de venda unitário O custo unitário variável O ponto de equilíbrio em quantidade e em unidades monetárias.900 Caso 1 B) Se houver uma queda de 10% das unidades vendidas (20X1). 1.

para amplificar o efeito de variações de vendas sobre os lucros por ação da empresa.000 ações ordinárias emitidas. Suponha uma alíquota de 40% para o Imposto de Renda. b) Supondo que a empresa tenha 1. MEDIÇÃO DO GRAU DE ALAVANCAGEM TOTAL (GAT) O Grau de Alavancagem Total: é a medida numérica da alavancagem total da empresa. Os encargos de juros são $ 22. A alavancagem total pode ser encarada. a) Use a fórmula do GAF para calcular o GAF da empresa. 77 .500 e a empresa tem 15.Finanças Empresariais 2) A Companhia Primavera tem um LAJIR de $ 67. tanto operacionais quanto financeiros.00 por ação. como medida do impacto total dos custos fixos na estrutura operacional e financeira da empresa.000 ações preferenciais pagando um dividendo anual de $ 6.500. portanto. qual é o GAF? ALAVANCAGEM TOTAL: resulta do efeito combinado do uso de custos fixos.

Finanças Empresariais Exercícios: 1) A Cecrisa vendeu 100.000.000 unidades.000.000. a empresa tem 20. Em 77 . e. grau de alavancagem operacional da empresa. A despesa com juros anuais totaliza $80.00 por unidade e seus custos operacionais fixos são de $250. Use o conceito de grau de alavancagem total para determinar o operacional da empresa? vendas e um nível de vendas de 120. $750. b.000 e a empresa possui 8.50.000 unidades ao preço unitário de $7. em razão de aumento de estrutura produtiva. Suponha que a empresa esteja na alíquota de 40% de taxa de imposto. Em qual nível de vendas (em unidades) está o ponto de equilíbrio Calcule o lucro por ação da empresa usando o atual nível de Usando o atual volume de vendas como base.000. Atualmente. calcule o Usando o LAJIR associado com o volume de vendas base. calcule o grau de alavancagem financeira da empresa.000.000 ações preferenciais emitidas com dividendos anuais de $5. 2) Supondo que a Cecrisa tenha aumentado seus custos fixos para $ 300. a.000 ações ordinárias emitidas. seus custos operacionais variáveis são de $3. c. $750.00. efeito sobre os seus lucros por ação (em termos percentuais) de um aumento de 50% nas vendas da empresa a partir do volume base de $750. d.

000. financeiro e total. c. espera que suas vendas aumentem em 60% em relação as vendas ocorridas.000 vidros por ano. a) Em qual nível de vendas (em unidades) está o ponto de equilíbrio operacional da empresa (LAJIR = 0) 77 . seus custos operacionais variáveis são de $ 3. Suponha que a empresa esteja na alíquota de 40% de taxa de imposto.000 unidades ano (recalcule com o novo custo fixo). Os custos operacionais são $ 28. a TOR vendeu 10.000 ações ordinárias emitidas. Calcule o novo grau de alavancagem operacional. comparando-o com os dados para o nível de vendas de 100. b) Use a fórmula do GAO para calcular o GAO. Nada mais se alterando.000 e dividendos preferenciais de $ 2. e) Compare os resultados de b e c 4) Recentemente. A empresa está na faixa de 40% de alíquota de Imposto de Renda.000 ações preferenciais emitidas com dividendos anuais de $ 5. Calcule o novo lucro por ação da empresa. Cada vidro produzido tem um custo variável operacional de $ 0.000 ondeais ao preço unitário de $ 7.50.84 e é vendido por $ 1. c) Use a fórmula do GAF para calcular o GAF. a) Calcule os pontos de equilíbrio operacional (unidades).Finanças Empresariais contrapartida. e.000 e a empresa possui 8.000. ela tem 20.O produz produtos de embelezamento de pele.00. Qual sua opinião sobre a situação econômica da empresa neste novo momento? 3) A indústria de cosméticos R. Em qual nível de vendas (em unidades) está o novo ponto de equilíbrio operacional da empresa? b. calcule: a. vendendo 400. A despesa com juros anuais totaliza $ 80. Calcule o novo grau de alavancagem financeira da empresa. Atualmente. d.000. No momento a empresa tem juros de $ 6. d) Use a fórmula do GAC para calcular o GAC.00 por unidade e seus custos operacionais fixos são de $ 250.

e) Use a fórmula do GAO para determinar o GAO a 10. b) Grau de alavancagem operacional (GAO).20% no volume de atividade.000. admitindo uma variação de + 20% e de .50.000.000. relativos ao exercício de 19X9.E em unidades. c) Usando o atual volume de vendas como base. 5) A Grey indústria S/A tem custos operacionais fixos de $ 380.000 unidades. e) Use o conceito de grau de alavancagem total (GAT) para determinar o efeito sobre os seus lucros por ação (em termos percentuais) de um aumento de 50% nas vendas da TOR a partir do volume base de $ 750. $ 750.000 com base calcule o grau de alavancagem financeira da empresa (GAF).000 e 11.000 unidades. à medida que as vendas se movem da base para os outros níveis de venda usados em b? d) Use as percentagens calculadas em c para determinar o GAO. calcule o grau de alavancagem operacional da empresa (GAO). d) Usando o LAJIR associado com o volume de $ 750. 6) Tendo por referência os resultados apresentados abaixo de uma empresa. pedem-se calcular: a) Lucro operacional e lucro líquido.000 unidades. b) Calcule o LAJIR da empresa a 9. c) Usando 10.000 unidades como base. ambos medidos após o IR. 77 . a) Calcule o P. respectivamente. custo operacional variável de $ 16 por unidade e um preço de venda unitário de $ 63. grau de alavancagem financeira (GAF) e grau de alavancagem total (GAT). quais são as variações percentuais em unidades vendidas e LAJIR.Finanças Empresariais b) Calcule o lucro da empresa por ação (LPA) em formato de tabela quanto (1) ao atual nível de vendas e (2) ao nível de vendas de 120.000. 10.

Considere que não haverá crescimento nas vendas durante estes 10 anos.920) 14.00.000. A partir dessas premissas fundamentais fornecidas (valores em dólares) calcule o VPL da operação e o Ponto de Equilíbrio Contábil.880 ($) 72.000.200) 46.480 7) Um fabricante asiático (cujo nome omitimos) de veículos esta com a firme intenção de estabelecer sua nova fabrica de automóveis na região centro sul do Brasil. Após intensa negociação com as autoridades locais foi acordado que o município fornecerá o terreno para implantação da fabrica por um prazo de 10 anos. O tamanho do mercado para esta classe de automóvel é 10 milhões de autos por ano.000. O valor dos investimentos diretos (valores de hoje) para implantação da fabrica estão orçados em $150. Considere todos os investimentos como totalmente depreciáveis. Fixos Lucro Operacional antes IR: IR si Lucro Operacional (40%) Lucro Operacional após IR: Despesas Financeiras: ($ 4.600 12.00.000) Economia IR (40%) : $ 1.000 (4.Finanças Empresariais Resultados do Exercício de 19X9 Receitas de Vendas Custos e Despesas Variáveis (35%) Margem de Contribuição Custos e Despesas Operac. Os custos variáveis por unidade (automóvel produzido) é estimado em $3.000) 24. O preço de venda de cada automóvel esta estimado em $3. Os custos fixos serão de $32 milhões por ano.800 (22.000) 1. A intenção é obter logo de inicio e manter uma market share de 1% deste mercado. A depreciação é linear e a taxa de retorno que os investidores esperam obter com os investimentos nesta fabrica é 12% ao ano.600 Lucro Líquido: (25. Após 10 anos a fabrica devera comprar o terreno ou fechar a fabrica e devolver o terreno ao governo local.800 (9. A fabrica de automóveis estará isenta de todos os impostos exceção do IR (imposto de renda) cuja alíquota esta fixada em 40%. 77 .00.800.

Assim. 77 . Como conseqüência. é difícil – se não impossível – fazer tais predições com qualquer grau de certeza. dois conceitos importantes são analisados quando investimos no mercado financeiro. são eles: risco e retorno. o investimento seria uma tarefa simples. os investidores muitas vezes usam o passado para fazer predições futuras. Infelizmente.Finanças Empresariais FUNDAMENTOS CARTEIRAS DE RISCO E RETORNO PARA ADMINISTRAÇÃO DE Se todos soubessem com antecedência qual seria o preço futuro de uma ação.

Crédito. e assim por diante.Finanças Empresariais Começaremos avaliando as características de risco e retorno de ativos individuais e terminaremos examinando carteiras de ativos. dependendo do contexto da pessoa que o está avaliando. Em administração e finanças. Podemos referir a risco também como a possibilidade de algum evento não favorável ocorrer. Risco e incerteza podem ser usados como sinônimos em relação à variabilidade de retornos associada a um ativo. Financeiramente. Definição de risco O conceito de risco pode ser entendido de diversas maneiras. Basicamente. • Exemplo: a quantidade de defeitos em peças produzidas no passado pode manter-se o mesmo.  Dados objetivos: são utilizados dados passados sobre o ativo observado. caso não haja mudança na forma de produzir ou emprego de nova tecnologia. É conveniente classificar alguns tipos de risco. para o empresário. Os ativos (reais ou financeiros) que apresentam maior probabilidade de perda são considerados mais arriscados do que os ativos com probabilidades menores de perda. Exemplos: risco aéreo. ao valor de ativos e passivos. 77 . Operacional. sem nenhuma ocorrência no passado que possa ser extrapolada para períodos futuros. para uma pessoa qualquer. geralmente. No caso financeiro. Essa probabilidade pode se basear em dados objetivos ou subjetivos. risco é a possibilidade de perda financeira. de modo a facilitar o desenvolvimento das teorias e práticas de sua gestão. para uma companhia seguradora. risco de contrair uma doença. é a probabilidade de não confirmação de um ganho. Esses grupos englobam todos os tipos de risco ao qual uma instituição está sujeita. os resultados futuros relacionamse. com a expectativa de repetição desse comportamento histórico. através de um prejuízo ou ganho menor que o esperado. Risco pode ser entendido como a volatilidade de resultados futuros ou pelo nível de incerteza associado a um acontecimento.  Dados subjetivos: são relacionados a eventos novos. Liquidez e Legal. o risco de insucesso de um negócio. podemos dividir o risco global em cinco grandes grupos: Mercado. Alguns riscos afetam diretamente tanto o administrador como os acionistas. • Exemplo: expectativa de receitas esperadas de um produto recém-lançado e sem concorrente no mercado.

mas em todas as outras modalidades de 77 . suponha que o investidor adquiriu 1.00? Essa incerteza em relação ao valor futuro de um ativo ou carteira é o que caracteriza o risco de mercado. como empréstimos e financiamentos. Risco de liquidez O risco de liquidez pode ser separado em dois tipos: o risco de liquidez de financiamento (funding).000. Ele está sujeito ao risco de mercado decorrente da flutuação dos preços desse ativo. Por exemplo.000 ações preferenciais da Petrobras ao preço unitário de R$ 53. uma financeira ao emprestar dinheiro a um cliente. e o risco de liquidez de mercado.Finanças Empresariais Risco de mercado O risco de mercado é o risco mais fácil de ser entendido. Por exemplo. R$ 53. commodities etc. incorre no risco de não receber o valor nominal emprestado ou os juros devido à insolvência do cliente.000. na quantidade suficiente e a um preço justo. Considere um investidor comprando ações.000. Quanto valerá essa carteira amanhã? E daqui a um mês? R$ 50. É o que podemos ganhar ou perder quando compramos ou vendemos um determinado ativo.00 desembolsando. gerando a falta de recebimento para a outra parte. Ele está relacionado com o valor de bens. O risco de crédito não ocorre apenas nas chamadas operações de crédito. portanto. Risco de crédito O risco de crédito representa a possibilidade de inadimplemento da contraparte de qualquer instrumento financeiro. índices. que se refere à habilidade de equacionar desequilíbrios no fluxo de caixa através de novas captações de recursos. contrato ou derivativo. ao baixo volume de negócios). ou de a instituição possuir uma carteira muito grande em relação ao mercado como um todo. por sua vez. Um exemplo clássico de risco de liquidez consiste na quebra de uma instituição financeira devido a um movimento de corrida bancária. que se refere ao risco de não se conseguir fechar posições abertas em tempo hábil. serviços.00? R$ 60.00. Este último caso resulta basicamente de aumentos no spread (diferença) entre os preços de compra e de venda. decorrem da falta de liquidez no mercado para o produto em questão (isto é. pela simples mudança em seu preço negociado no mercado. que.

Como exemplo de manifestação do risco legal. existem grandes diferenças estruturais entre a legislação dos diversos países. evidenciando a ausência de mecanismos de controle sobre operações com derivativos e uma centralização substancial de poderes em uma só pessoa. Risco legal O risco legal pode ser entendido como a possibilidade de perda. o desenvolvimento e o crescimento desse mercado. em muito. falta de capacidade ou autoridade de uma contraparte. erro humano. O problema se agrava se considerarmos que muitas transações são feitas entre empresas sediadas em países diferentes. falha de gerenciamento ou. Imagine um funcionário responsável pelo controle de risco de uma instituição que não conhece perfeitamente os diversos modelos de quantificação do risco.e à incapacidade de implementar uma cobrança por quebra ou insolvência da contraparte. no início de 1995. Evidentemente. em um swap pré x DI sem garantias. incerteza legal . Como exemplo efetivo de risco operacional. isso pode ter conseqüências desastrosas.Finanças Empresariais instrumentos financeiros que estejam registradas no ativo financeiro de uma empresa. Um dos principais entraves que o mercado encontra é o desconhecimento do assunto por parte dos legisladores e juristas. Por exemplo. 77 . simplesmente. o que dificulta a confecção de contratos e a utilização de termos. temos o pagamento de indenizações devido ao não-cumprimento da legislação. podemos entender que o risco total de um ativo qualquer é representado pela sua parte sistêmica (risco sistemático ou não diversificável) e não sistemático (risco específico ou diversificável). caso haja uma queda bastante expressiva da taxa de juros de modo que o valor líquido do swap fique muito grande. Lembre-se: pior que não gerenciar o risco é gerenciá-lo de modo inadequado. a parte comprada em pré passa a ter um risco de crédito. Outro exemplo bastante útil consiste no treinamento inadequado de funcionários. o que pode gerar grandes lucros ou volumosos prejuízos. Nos últimos tempos. falha de controle e transparência dos sistemas adotados. Risco operacional É o risco proveniente de falhas de sistema. muito se tem falado a respeito do problema da legislação sobre o mercado de derivativos. pode-se usar o caso da quebra do Banco Barings. dificultando. pois a contraparte poderá não ter condições de honrar o compromisso previamente pactuado. Além disso. devido à impossibilidade de se executar os termos de um contrato incluindo os riscos provenientes de documentação insuficiente. Dessa forma.

Risco da Carteira de Investimentos – σp Risco Diversificável Risco Total Risco Sistemático 5 Quantidade de Ativos 10 15 20 PREFERÊNCIAS EM RELAÇÃO A RISCO 77 . Dessa forma.Finanças Empresariais  Risco Sistemático: comum a todos os ativos negociados no mercado. o conceito de diversificação pode ser representado por meio do gráfico abaixo. Por diversificadas podem conter títulos de renda fixa e de renda variável (ações).  Risco não Sistemático: são riscos inerentes as características do próprio ativo. Não há como evitar totalmente o risco sistemático. não contaminando os demais ativos de uma carteira. ações de negócios mais arriscadas (construção civil) com ações de negócios mais estáveis (alimentos). Sua eliminação em uma carteira pode dar-se através da diversificação ou inclusão de novos ativos que não tenham correlação entre si. econômicos e sociais por exemplo. que representa a relação entre risco (medido pelo desvio-padrão) e a quantidade de ativos inseridos na carteira. tendo como origem eventos políticos. o risco total de qualquer ativo é medido pela seguinte expressão: Risco Total = Risco Sistemático + Risco Não Sistemático Graficamente.

Essencialmente. Entretanto. Financ. 10º ed.Para o administrador indiferente a risco. esse tipo de administrador está disposto a abrir mão de algum retorno para assumir maiores riscos. o retorno exigido não varia quando o nível de risco vai de X1 para X2. porém o retorno permanece constante e os administradores não exigem nenhuma elevação da taxa de retorno em compensação a elevação do risco associado ao investimento. indiferença e propensão . exigem aumento de retorno. Fonte: Gitman pág.) 77 . o retorno exigido aumenta quando o risco se eleva. Para certo aumento de risco. Por isso. tendem a serem conservadores.Para o administrador propenso a risco. Teoricamente. Em sua maioria. exige um retorno esperado mais alto para compensar o risco mais elevado. esse comportamento não tenderia a beneficiar a empresa. não haveria nenhuma variação de retorno exigida em razão do aumento de risco.Finanças Empresariais As atitudes em relação a risco diferem entre os administradores (e as empresas). . como gosta de correr riscos. Como esse administrador tem medo de risco. O risco aumenta. é importante delimitar um nível geralmente aceitável de risco. 188 (Princípios de Adm. os administradores são avessos a risco. Os três comportamentos básicos em relação a risco aversão. Geralmente. . ao assumir riscos em nome de suas empresas. É claro que essa atitude não faz sentido em quase nenhuma situação empresarial. o retorno exigido cai se o risco aumenta. e não agressivos. Assim. .Para o administrador avesso a risco.aparecem representados graficamente na próxima figura.

levando a que os impostos e taxas inexistam. o índice Ibovespa. o índice Nasdaq etc. Observação: muitos trabalhos acadêmicos contestam o Ibovespa como índice representativo para determinar o retorno de mercado. O desenvolvimento da teoria do CAPM é atribuído a Sharpe e Lintner que separadamente desenvolveram. 77 . O modelo de precificação de ativos de capital ou modelo de formação de preços de ativos de capital (CAPM) associa o risco nãodiversificável e o retorno de todos os ativos. β . comumente de MODELO DE PRECIFICAÇÃO DE ATIVOS FINANCEIROS (CAPM) a teoria básica relativa a risco e retorno. quase que simultaneamente. denotado por "RF". É um índice do grau de movimento do retorno de um ativo em resposta à mudança no retorno de mercado. o índice Nikkey 225. Ela foi desenvolvida para explicar o comportamento dos preços de títulos e fornecer um mecanismo que possibilita aos investidores avaliar o impacto do investimento proposto num título sobre o risco e o retorno da carteira como um todo. é igual a: uma taxa livre de risco (Título do Tesouro Nacional). levando a que não haja ativos subavaliados ou sobreavaliados no mercado. Se o resultado previsto não for igual ou maior ao resultado esperado. O coeficiente beta. Como todo modelo financeiro é definido algumas hipóteses para sua validação.  Os investidores estimam o risco em função da variabilidade das taxas de retorno estimadas. citando. O coeficiente beta de um ativo pode ser encontrado examinando-se os retornos históricos do ativo. onde os investidores podem emprestar e tomar emprestado a uma única taxa.Finanças Empresariais MODELO DE PRECIFICAÇÃO DE ATIVOS E AVALIAÇÃO DO RISCO (CAPITAL ASSET PRICING MODEL – CAPM) Denomina-se. os investidores preferem maiores a menores taxas de retorno. embora o CAPM seja mais prontamente aplicado à análise de títulos. visando chegar a alocações ótimas. devido à composição do índice. relativo aos retornos do mercado. os investidores se recusaram a aceitar o investimento. entre as mais importantes:  Ausência de custos de transação. Utilizaremos o CAPM para entender a conciliação básica de risco-retorno envolvida em todos os tipos de decisões financeiras a nível corporativo.  Para qualquer nível de risco.  Ausência de informação confidencial.  A decisão dos investidores baseia-se unicamente nos retornos esperados e no risco. o índice NYSE. a mesma teoria. é usado para medir o risco nãodiversificável. mais um prêmio sobre o risco. O retorno de mercado é o retorno da carteira de mercado de todos os títulos negociados. O modelo CAPM diz que o resultado previsto que os investidores exigem.  Existência de um ativo livre de risco. por exemplo.

Finanças Empresariais  Os investidores ajustam a decisão de alocação às preferências de risco, decidindo, desta forma, quanto investirão em ativos livres de risco ou ativos arriscados, tal como uma carteira de mercado;

O CAPM começa pôr dividir o risco em duas partes principais: risco diversificável e risco não-diversificável.

 Risco diversificável - é risco que independe do mercado e pode ser
eliminado através da diversificação, com o aumento da quantidade de diferentes ativos.

 Risco sistemático ou não diversificável – é a parcela do risco que
não pode ser eliminada pela diversificação e está relacionada com o comportamento do mercado.

O risco total de uma carteira pode ser formado por duas partes:
Risco Total = Risco diversificável + risco não diversificável

Risco da Carteira de Investimento – σp

Risco diversificável Risco Total Risco Sistemático

5 Quantidade de Ativos

10

15

20

MODELO DE PRECIFICAÇÃO DE ATIVOS – CAPM

O modelo de risco e retorno ainda usado e que é o padrão na maior parte das análises de finanças é o modelo de precificação de ativos de capital, dado pela equação:

77

Finanças Empresariais

Onde: Kj = Retorno esperado da ação j; RF = Ativo sem risco – é aquele no qual o retorno real é sempre o esperado (Título do Tesouro Nacional); βj = Coeficiente beta ou indicador de risco não diversificável do ativo j; Rm = retorno esperado do mercado; retorno da carteira de mercado (Ibovespa). Exemplo: Calcule o retorno exigido da Natura, supondo que tenha beta igual a 1,25, a taxa das Letras do Tesouro Nacional seja de 5% e o retorno esperado do índice Bovespa seja igual a 15%.
_____________________________________________________________________________________ _____________________________________________________________________________________ _____________________________________________________________________________________ _____________________________________________________________________________________ _____________________________________________________________________________________ _____________________________________________________________________________________ _____________________________________________________________________________________ _____________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________

O gráfico: a linha de mercado de títulos (LMT)
Quando o modelo de precificação de ativos é representado graficamente, recebe o nome de linha de mercado de títulos (LMT)

77

Finanças Empresariais Exemplo: Calcule o retorno exigido da Natura, supondo que tenha beta igual a 1,25, a taxa das Letras do Tesouro Nacional seja de 5% e o retorno esperado do índice Bovespa seja igual a 15%. ki = 5% + [1,25 (15% – 5%)] = ki = 17,5% km = 5% + [1,00 (15% - 5%)] = Km = 15% Graficamente:
Retorno Exigido, K (%)

SML
17,5% Prêmio pelo risco do Ativo I (12,5%) 15% Prêmio pelo risco de Mercado (10%) 5%

1,0 diversificável, β

1,25

Risco não

Coeficiente - β
Para que você conclua uma análise de determinada empresa é preciso ter em mãos dados sobre seu desempenho no mercado. Saber com que freqüência é negociada, e o volume dessa negociação, são

77

há uma medida muito importante que determina a sensibilidade das ações de uma empresa em relação ao índice a que estão atreladas. a análise se torna mais completa quando olhamos para um horizonte mais longo" O beta é uma medida de risco não diversificável. O Beta mede a sensibilidade de um ativo em relação aos movimentos do mercado. o beta reflete o comportamento do papel em relação ao Ibovespa nos últimos 18 meses de operação. Quando os títulos da carteira do investidor variam na mesma proporção do mercado o β = 1. a escolha é sempre do investidor. Se a ação variar mais que o Ibovespa. "O beta pode ser classificado como agressivo (quando é maior que 1). No fim das contas. mantendo o mesmo sentido.18 meses 1.Finanças Empresariais pontos básicos. no caso de um beta agressivo. No entanto. Se variar menos. mas perder com a mesma intensidade. Em geral. Em compensação. no caso do Brasil. "O investidor pode optar por qualquer um dos tipos. mas ele tem que estar consciente de que. mas é preciso estar alerta. o qual é a medida da volatilidade da ação em relação ao mercado como um todo. veja o exemplo: Se uma ação se comporta exatamente como o Ibovespa. E essa medida é conhecida como beta simbolizado pela letra grega β . mas no mesmo sentido. ele pode ser calculado em qualquer período. tende a subir mais que o Ibovespa quando este está em alta. o investidor pode ter uma noção de qual será a tendência de comportamento do investimento".01 77 . ele pode ganhar muito. Para que você entenda melhor como o beta funciona. Dessa forma. neutro (igual a 1) e defensivo (menor que 1). ela terá beta>1 (beta maior do que um). um papel agressivo pode levar o investidor à loucura".50 1. A função básica do beta é ser um indicador de riscos. tende a cair mais quando há baixa na bolsa. Beta e o elemento chave do CAPM. dizemos que ela tem beta=1. EMPRESA Empresa "A" Empresa "B" BETA (β) . é o Ibovespa. o beta será menor do que um (beta < 1). Em momentos de alta volatilidade. "Podemos calcular o beta dos últimos três meses. Entretanto. No entanto. Uma ação com beta muito maior do que 1. por exemplo. A tendência de uma ação de mover-se junto com o mercado é refletida em seu Beta. O índice.

o índice utilizado seria o Dow Jones ou o Nasdaq (para as ações de tecnologia). Caso o Beta de uma ação for 2. por exemplo: uma ação com β = 1. Caso o Beta de uma ação for 0. ou seja. ou seja se o mercado subir 10% a ação subiria 5%. pode ser classificada como beta neutro. o Merval. 50% do Ibovespa.0 porque a covariância do mercado é igual à variância do mercado.15 significa que se o mercado (Índice BOVESPA) como um todo apresentar uma 77 . se o mercado subir 10% a ação subiria 20%. pois a probabilidade de o papel ter grandes oscilações é pequena. isto significa que esta ação possui o dobro da volatilidade do mercado.5. composto por todas as ações do mercado. por definição o seu Beta igual a 1. uma carteira média tem betas 1.Finanças Empresariais Empresa "C" 0. A empresa "A" pode ser classificada como um investimento agressivo. pois o valor de sua ação pode oscilar. Basta que para isso. ela não foge muito do resultado apresentado pelo índice e vai estar sempre seguindo mais ou menos o Ibovespa. GRAU DE VOLATILIDADE Em equilíbrio. Nesse caso. na Argentina.0 em relação a ela mesma. E a "C" é considerada um investimento de perfil mais defensivo. Já a empresa "B". e no Japão. Vale lembrar que o Beta é utilizado como parâmetro para qualquer índice. =  Um título com beta = 1 é considerado neutro. Exemplo. portanto. todos os ativos com risco devem cair ao longo da linha reta conhecida como a reta de mercados de títulos. isto significa que esta ação possui metade da volatilidade do mercado. estejam atreladas ao Ibovespa. as ações da empresa estejam sendo negociadas por esse índice. teria.  Um título com beta > 1. não só o Ibovespa. o Nikkei. À medida que o mercado como um todo sobe 3% (Índice BOVESPA) aquele título tende a subir 3%. À medida que o mercado como um todo (Índice BOVESPA) cai 5%. ou seja. entretanto seu risco cresce na mesma proporção.0. O que representaria na pratica que se o mercado subisse 10% esta ação subiria 10% se o mercado caísse 30% a ação cairia 30%. em média.  βRM 1. ou seja. o investidor pode obter ganho altíssimo.42 Supomos que as ações das empresas do quadro acima sejam negociadas na Bovespa e. se fosse nos Estados Unidos. Exemplo 2: O beta de uma ação representativa do portfólio. aquele título tende a cair 5%.0.

1. é possível estimar-se o preço justo (ou valor intrínseco). 77 .5 . aquela ação deverá sofrer uma baixa de 11.0. Dessa forma. depende apenas do risco sistemático. Como ativos com betas maiores têm riscos sistemáticos mais altos.0 1. Apenas a metade da reação ou risco que o mercado. Mesma reação ou risco que o mercado.0 mercado Duas vezes com maior reação ou risco que o É importante lembrar que o retorno esperado e.0.  Um título com beta < 1. portanto. conhecendo-se as características de risco (beta) de uma ação. a ação deverá sofrer uma baixa de somente 3%.0 .Finanças Empresariais queda de 10%. Podemos ainda interpretar o índice Beta da seguinte maneira: Coeficiente Beta e suas Interpretações: Beta 2.50% no seu preço. .5 0. têm também retornos esperados maiores. o prêmio de risco de um ativo. Não afetado pelos movimentos do mercado. por exemplo: uma ação com β = 0. Mesma reação ou risco que o mercado.2. Apenas a metade da reação ou risco que o mercado. uma boa opção de compra.0 2 1 Comentário Interpretação Duas vezes com maior reação ou risco que o mercado.5 significa que se o mercado cair 6%. tendo-se a indicação se o título é. ou não.0 0.

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