Finanças No Excel VIII

AvaliaoeTaxade
Retorno
Captulo8doCursodeFinanasnoExcel2007
O processo de avaliao importante para os gestores financeiros e

para os investidores. Como veremos nos captulos futuros, entender
o processo de avaliao crucial para tomar decises financeiras
legtimas. Neste captulo encontraremos que o valor de um ttulo
depende de vrios fatores: O tamanho dos fluxos de caixa
esperados. O timing dos fluxos de caixa esperados. E, o risco
observado nos fluxos de caixa esperados. Uma vez os fluxos de
caixa e a taxa de retorno exigida tiverem sido determinados,
podemos avaliar o ttulo encontrando o valor presente dos seus
fluxos de caixa futuros. As equaes reais so diferentes para
padres diferentes de fluxo de caixa, mas elas todas se reduzem ao
valor presente dos fluxos de caixa futuros.
Bertolo
10/07/2008
Finanas no Exccel
2007
Avalia
A
ao e Tax
xa de
e
R
Retorn
rno
Ap
s estuda
ar este ca
aptulo, voc
v
deve
er ser ca
apaz de:
1
1
1.
Diferencciar entre ass definies de valor e explicar a importncia

a do valor iintrnseco na
tomada de decises financeiras.
Explicar como o valo

or intrnseco calculado considerand
do o tamanho
o, timing, e p
percepo do
risco doss fluxos de caixa.
c
Explicar o conceito de
d taxa de retorno exig
gida e calcu
ular esta taxa
a usando o Capital Asse
et
Pricing Model
M
(CAPM
M).
Mostrar como qualq

quer ttulo (a
aes ordinrias ou prefferenciais, ob
brigaes, e
etc.) pode se
er
avaliado
o no Excel ou
u manualmen
nte.
Calcular as vrias me
edidas de re
etorno de obrrigaes no Excel.
E
Dete
erminar o va
alor de ativo
os financeiro
os importa
ante para am
mbos os invvestidores e os gestores
s financeiross das
corp
poraes. A razo
r
bvia que ningum quer pag
gar mais do que um ativo
o vale, pois tal comporta
amento cond
duzir
dos retorno
ao abaixamento
a
os. Menos b
bvio, mas igu
ualmente importante, que
q podemos extrair algu
umas conclu
uses
valio
osas dos pre
eos observa
ados dos ativvos. Ns examinaremos cada
c
uma de
estas conclusses em dettalhes no pr
ximo
captulo quando
o usarmos o valor dos ttulos da corporao para
p
determinar a taxa de retorno exigida sobrre os
investimentos.
O Que
Q Va
alor?
e Retorno
o
2 Avvaliao e Taxa de
Berrtolo
F
Finanas
no Excel
2007
O te
ermo valor tem muitoss diferentes significadoss dependend
do do conte
exto no qual ele usado. Para no
ossos
prop
psitos, existtem quatro im
mportantes tipos de valorr.
Gera
almente, valor pode ser definido com
mo a quantia que um comprador de
esejoso e ca
apaz concorda pagar po
or um
ativo
o para um vendedor
v
de
esejoso e capaz. Para estabelecerr o valor de
e um ativo, importantte que ambo
os, o
com
mprador e o vendedor, estejam
e
que
erendo e sen
ndo capazes
s de negociar. Por outrro lado, nen
nhuma transsao
legttima pode accontecer, e o valor no pode
p
ser dete
erminado se
em uma troca
a. Note que no dissemo
os que o valor de
um ativo
a
semp
pre o mesmo
o que o seu preo.
p
Preo
o e valor so
o conceitos distintos,
d
ape
esar de relac
cionados. O preo
p
de um
u ativo pode ser maior que seu valo
or (neste casso dizemos que
q o ativo est
e
sobreva
alorizado ou acima do prreo),
men
nos que seu valor
v
(subavaliado), ou ig
gual ao seu valor
v
(correta
amente-avaliado).
Valo
or contbil o preo de um
u ativo menos sua dep
preciao acumulada. A depreciao
o um mtod
do sistemticco da
conttabilidade pa
ara reduzir o valor de um ativo durantte a sua vida
a til. Devido
o natureza sistemtica depreciao
o (i.e.,
ela determin
nada antecip
padamente de acordo com algum
ma frmula bem defin
nida), o vallor contbil no
nece
essariamente
e representa
a corretamen
nte o valor de
e mercado real
r
do ativo.. Por causa desta, e de outras distorres
do valor,
v
uma esscola de inve
estidores (co
onhecida com
mo investido
ores de valorr) apareceu. Estes inves
stidores proccuram
por aes
a
de companhias qu
ue eles acred
ditam que esstejam subav
valiadas, na esperana q
que o mercad
do eventualm
mente
reco
onhea o valo
or verdadeiro
o da compan
nhia.
Valo
or intrnseco o valor de
e um ativo pa
ara um invesstidor particular. Valor intrnseco pode
e ser determ
minado toman
ndo o
valor presente dos fluxos de
e caixa futuro
os naquela ta
axa de retorn
no exigida do
o investidor. Porque usamos uma taxxa de
retorrno exigida pelo
p
investidor no clculo
o, e porque cada
c
investid
dor tem diferrentes preferrncias e percepes, o valor
intrn
nseco nicco para cad
da indivduo. Sem estas diferenas nos valoress intrnsecos os mercado
os no pode
eriam
funccionar.
Valo
or de mercad
do o preo de um ativo como determ
minado num mercado co
ompetitivo. O preo de mercado
m
o preo
p
que o investidorr marginal esst querendo
o pagar, e flutuar
f
(algu
umas vezes loucamente) por todo o dia de negcios
(trad
ding dia). Invvestidores compraro
c
ativos com valores
v
de mercado
m
aba
aixo dos seu
us valores in
ntrnsecos (a
ativos
suba
avaliados), e vendero ativos com os valores de mercado acima do
os seus valo
ores intrnse
eco (ativos sobre
s
avaliados). fccil determina
ar o valor de mercado de ttulos nego
ociados nos mercados
m
p
blicos1, mas
s no assim
m to
fcil para muitoss outros tipos de ativos. Casas, por exemplo, s
o raramente
e negociadass e assim difcil determ
minar
seu verdadeiro valor
v
de merrcado. Neste
es casos, devvemos conta
ar com estim
mativas de va
alor de merc
cado feitas po
or (p.
ex., avaliadores profissionaiss).
A menos que se
eja modificad
do, ou bvio do contexto
o, todas as re
eferncias ao termo valor deste po
onto em dian
nte se
referrir ao valor intrnseco do
o indivduo.
Fun
ndamento
os de Avvaliao
Com
mo notado acima,
a
o valor intrnseco
o de um attivo o valo
or presente dos fluxos de caixa fu
uturos esperrados
forne
ecidos pelo ativo.
a
Matem
maticamente, valor intrnsseco dado por:
p
(8-1)
onde
e FCt o fluxxo de caixa esperado
e
no perodo t, e i a taxa de
e retorno exig
gida pelo investidor realiz
zando o clcculo2.
Os mais
m
importa
antes componentes do va
alor so provvavelmente o tamanho e o timing do
os fluxos de caixa espera
ados.
Qua
anto maiores os fluxos de caixa espe
erados forem
m, e mais ra
apidamente eles
e
forem re
ecebidos, maior ser o valor.
v
Em outras palavvras, h uma
a relao possitiva entre o tamanho dos
d fluxos de
e caixa e o vvalor, e uma relao neg
gativa
entre
e o tempo att os fluxos de
d caixa ser recebidos e o valor.
O ou
utro compon
nente do valo
or a taxa de
d retorno exigida
e
do in
nvestidor. O retorno exigido afetad
do pelas taxa
as de
retorrno oferecida
as pelos vecculos competidores de in
nvestimento e o risco do investimento
i
o. Por exemp
plo, se obriga
aes
est
o sendo ofertadas com retornos
r
maiores do que as aes en
nto se espe
erariam que o
os preos da
as aes casssem
(e os preos dass obrigaess subiro) qu
uando os invvestidores mudarem
m
seu
u dinheiro da
as aes parra as obrigaes.
Isto ocorrer po
orque os invvestidores re
econhecero que menos arriscado
o que as aes, e eles subiro os seus
retorrnos exigidoss pelas ae
es. Desde qu
ue um aumento no retorn
no exigido diiminuir o va
alor, os inves
stidores vend
dero
as aes,
a
condu
uzindo, portanto, os preo
os para baixo. Este processo continu
uar at os p
preos das aes terem cado
c
1
2
Bolssa de Valores
At este ponto ns assumimos que
q
todos os fluxos de caixa futuros so conhecidos com certeza. No Ca
aptulo 11 ns examinaremos
e
o que
ertos.
aconttece quando fluxos de caixa futturos forem ince
Berrtolo
Avaliao e Taxa
T
de R
Retorno
Finanas no Exccel
2007
o su
uficiente, e os
o preos da
as obrigaes terem aum
mentado o su
uficiente, de modo que os retornos esperados forem
f
reve
ertidos relao de equilbrio.
Para
a determinar o valor de um
u ttulo, ent
o, devemoss primeiro de
eterminar trss coisas:
1.
Quais so
s os fluxoss de caixa essperados?
2.
Quando ocorrero os fluxos de caixa?
3.
Qual a taxa de re
etorno exigida para esta srie
s
particular de fluxos de caixa?
Com
mo discutimos os mtodo
os de avaliao de ttuloss, mantm es
stas idias em
e mente quando na medida em que
e eles
so os fundamen
ntos de toda
a avaliao de ttulo.
Determinando a Taxxa de Rettorno Exig

gida
Com
mo menciona
ado acima, um
u dos deterrminantes do
o retorno exigido para qu
ualquer srie
e de fluxos de
d caixa o risco
perccebido daque
eles fluxos de
d caixa. Nss deixaremo
os uma discu
usso profun
nda do risco para o Captulo 11, mas por
agorra assumirem
mos que o rissco de um tttulo conheccido.
Em geral,
g
cada investidor po
ode ser classsificado pela preferncia ao
a risco em uma das trss categorias bsicas:
1.
Avesso ao Risco. O investidorr avesso ao risco prefere

e menos riscco para uma dada taxa
orno. O avessso ao risco pode ser encorajado a aceitar
a
aproxximadamente
e qualquer
de reto
nvel de
d risco, mas
m
somentte se a ta
axa de reto
orno espe
erada comp
pensar-lhe
correta
amente. Em outras
o
palavras, ele deve
e ser pago pa
ara aceitar o risco.
2.
Neutro
o ao Risco. O investidor neutro ao rissco indifere
ente ao nvel de risco. Su
ua taxa de
retorno
o exigida no
o mudar, ap
pesar do risco envolvido.
3.
Amantte do Risco. O investido

or amante do
o risco realm
mente abaixarr sua taxa d
de retorno
exigida
a quando o risco aumen
ntar. Em outras palavra
as, ele est querendo pagar para
enfrenttar um risco extra.
Sob circunstnccias ordinria

as assumirem
mos que tod
dos os investidores so avessos ao risco, e dev
vem receberr uma
taxa
a de retorno maior para aceitarem um
u risco maior. Perceba
a, entretanto, que mesm
mo os investidores na me
esma
cate
egoria podem
m ter diferenttes preferncias ao risco
o, ento dois
s investidore
es avessos a
ao risco prov
vavelmente tero
diferrentes retorn
nos exigidos para o mesm
mo ativo.
A Figura 8-1 ilusstra o trade-o
off risco-retorrno ex-ante (esperado)
(
para
p
dois inve
estidores avessos ao risc
co. Ns sabe
emos
que eles so avvessos ao rissco porque as
a linhas tm
m uma inclina
ao positiva
a. Neste casso o ttulo B mais arrisscado
que o A e, porta
anto, tem o re
etorno esperrado maior para
p
ambos investidores. O investido
or I1 pode serr visto como mais
avessso ao risco
o que I2 porq
que a inclina
ao da linh
ha risco-retorrno maior.. Em outras palavras, o prmio de risco
cressce a uma razzo mais rp
pida para I1 do
d que para I2.
FIGURA 8 1
O TRAD
DE-OFF TE
RICO RISC
CO-RETORN
NO PARA DOIS INVEST
TIDORES AVESSOS AO
O RISCO
e Retorno
o
Berrtolo
F
Finanas
no Excel
2007
Um Modelo Simples de Prmio

P
de Risco
Um mtodo fcill de determin
nar a taxa de retorno pa
ara um ttulo pode ser de
erivado assumindo que a relao desscrita
na Figura
F
8-1 se
eja constante. Se este for
f o caso, ento
e
podem
mos definir a taxa de reto
orno esperad
da para um ativo
com
mo uma taxa base
b
(o interrcepto no eixxo Y) mais um
m prmio que baseado
o no riso do ttulo. Em forma de equao:
E (Ri) = Taxa
a Base + Pr
mio de Riscco
onde
e E (Ri) a taxa
t
de retorrno esperada
a para o ttulo
o i, a taxa ba
ase a taxa de retorno ssobre algum ttulo benchm
mark,
e o prmio
p
de rissco subjetivvamente detterminado.
O prroblema com
m este mode
elo que ele
e completa
amente subje
etivo. Amboss, o ttulo esscolhido para
a fornecer a taxa
base
e e o prmio de risco, definido
d
pelo
os indivduoss que usam o modelo. Po
or exemplo, u
um indivduo
o poder esccolher
com
mo taxa base, a taxa de retorno sobre
e as obriga
es emitidas
s por sua com
mpanhia, enq
quanto outro
o poder esccolher
a taxxa mdia pa
aga sobre ass obrigaess de corpora
ao classificadas como
o AAA. Ainda
a mais, deviido s difere
enas
indivviduais nas preferncias
p
ao risco, ca
ada indivduo
o poder pro
ovavelmente determinar um valor differente ao prrmio
de riisco. Obviam
mente, o que necessrio
o uma abo
ordagem obje
etiva.
CAP
PM: Um Mo
odelo Mais Cientfico
O Capital
C
Asset Pricing Mod
del (CAPM) nos
n fornece uma verso mais objetivva do modelo simples de
e prmio de risco
para
a determinar os retornos esperados. Para os nosssos propsittos, podemo
os considerarr o CAPM se
er uma vers
o do
mod
delo simples do prmio de
e risco com suas
s
entrada
as mais rigorrosamente definidas. O C
CAPM dado por:
E (Ri) = Rf + i [E(Rm) - Rf]
(8-2)
onde
e Rf a taxa
a livre de riscco de interessse, i uma
a medida do
o risco do ttu
ulo i relativam
mente ao risc
co do portfliio de
merccado, e E (R
Rm) a taxa de
d retorno essperada sobrre o portflio de mercado
o.
No CAPM,
C
Rf serve como a taxa
t
de juross bsica. Ela definida como
c
a taxa de
d retorno so
obre um ttulo com risco zero.
Algu
umas vezes Rf referida como valorr do dinheiro
o no tempo puramente,
p
o em outra
ou,
as palavras, a taxa de retorno
que ganha pello atraso de consumo, mas
m no aceitando qualqu
uer risco. Po
or estar livre de risco, ns conhecemos Rf
com
m certeza anttecipadamen
nte. Ordinaria
amente, Rf assumido ser a taxa de
d retorno sobre um ttu
ulo U.S. Trea
asury
com
m o prazo de
e vencimentto igual ao holding perrodo espera
ado do ttulo
o em quest
o. Ttulos do
d Treasuryy so
esco
olhidos porque eles so livres de rissco default, e so, porta
anto, os ma
ais prximos de todos os
s ttulos que
e so
verd
dadeiramente
e livres de risscos.
O se
egundo termo no CAPM o prmio de
d risco e o mais difcil de entende
er. O portfliio de mercad
do uma carteira
de to
odos os ttulos arriscado
os, usualmen
nte substitud
dos, por um ndice de ao tal como
o o S&P 500,, que serve como
c
uma
a classifica
o de benchm
mark contra aqueles outrros portflios
s que so me
edidos. Subttraindo a tax
xa de retorno
o livre
de risco do retorrno de merca
ado esperad
do d o prm
mio de risco esperado
e
de
e mercado. B
Beta () um ndice de risco
emtico risco
o3. Ele mede
e o risco de um ttulo particular relativamente ao
o portflio de
e mercado. Se
S uma ao
o tem
siste
um beta
b
de dois, ento pode
eremos dizerr que a ao duas veze
es to arrisca
ada quanto o portflio de
e mercado. Se
S ela
du
uas vezes to
o arriscada, ento o sen
nso comum (e
( o CAPM) nos diz que o prmio de
e risco para esta
e
ao de
ever
ser duas
d
vezes aquele do mercado.
m
Da mesma form
ma, a ao com
c
a beta de
d 0,5 dever
carregar metade
m
do prrmio
de riisco do merccado.
Assiim o CAPM no
n mais do
d que uma verso
v
sofistticada verso
o do modelo simples de prmio de ris
sco. Com istto em
men
nte, podemoss redesenha
ar o grfico do trade-offf risco-retorno (conhecido como linh
ha de mercado de ttuloss) na
Figu
ura 8-2.
No mundo do CAP
PM existem doiss tipos de riscoss: sistemtico e no sistemtic
co. O risco siste
emtico o riscco relacionado ao
a mercado que
e afeta
v
inesp
peradas nas taxas de juros. O risco
r
no sistem
mtico o risco especfico da companhia
c
tal como
c
o
todoss os ativos. Um exemplo seria variaes
risco de uma greve ou de perda de
e um contrato im
mportante. Com
mo veremos no Captulo
C
11, atrravs de uma d
diversificao ap
propriada, o riscco no
mtico pode freq
qentemente se
er eliminado de um portflio.
sistem
Berrtolo
Avaliao e Taxa
T
de R
Retorno
Finanas no Exccel
2007
FIGURA 8 2
A LINHA DE MERCADO
O DE TTULO
OS
Para
a ver o CAPM
M em ao, considere
c
o seguinte
s
exe
emplo:
Como um analista
a de ttulos para a De
ewey, Cheattham, e Ho
owe
Securitties voc est
e
preparrando um relatrio
r
detalhando su
uas
expecttativas da em
mpresa com respeito a duas
d
aes para
p
o ano que
q
se aproxima. Seu relatrio inccluiu os retorrnos esperad
dos para estas
aes e um grfiico ilustrand
do o trade-o
off risco-reto
orno esperad
do.
Outross analistas da
a DCH inform
maram-lhe qu
ue a empres
sa espera que a
S&P 50
00 ganhe um
m retorno de
e 11% no ano
o seguinte enquanto a ta
axa
livre de
e risco 5%.. De acordo com a Linha
a de Valor, os
s betas para as
aes X e Y so 0.5
0 e 1.5, re
espectivamen
nte. Quais so
s
os retorn
nos
espera
ados para a X e Y?
Para
a trabalhar neste exemplo, abra uma
a nova pasta e entre com
m os dados de modo que ela se pare
a com a pla
anilha
da Demonstra
D
o 8-1.
DEMO
ONSTRAO
O81
CALCULA
ANDO RETO
ORNO ESPE
ERADO COM
M O CAPM
A
1
2
3 Betaa
ornoEsperad
do
4 Reto
B
C
D
ALinhaadeMercad
dodeTtuloss
X
Mercado
LivredeRisco
0,00
0,50
1,00
5,00%
11,00%
E
Y
1,50
=Antes de contin
nuar, impo
ortante enten
nder algumass destas entradas. O pro
oblema exem
mplo no mencionou os betas
b
dos ativos livress de risco ou
u do portflio
o de mercado
o. Como sou
ubemos que o beta dos ativos livres de risco zero?
z
Lem
mbre-se que o beta mede
e o risco do ativo
a
relativam
mente ao me
ercado. Com
mo o ativo livre de risco no
n tem risco
o, por
defin
nio, qualqu
uer medida de
d risco devver ser igua
al a zero. Sim
milarmente, por
p definio
o, o mercado
o tem um beta de
1,00
0 (por qu?).
Para
a completar este exemplo, precisam
mos entrar co
om a frmula
a para o CA
APM, equa
o (8-2), na C4 e E4. Em
m C4
entre
e com: =$B$
$4+C3*($D$
$4-$B$4) e ento cop
pie esta clu
ula para E4. Voc deverr ver que o ttulo X tem
m um
retorrno esperado de 8% e Y tem um re
etorno esperrado de 14%
%. Note que o retorno e
esperado de X no me
etade
daqu
uele do merccado, nem o retorno espe
erado de Y 50% maior que aquele do mercado.. Em vez disso, o prm
mio de
risco
o destes ttulos que metade (para X) ou uma e meia vez (para
(
Y) o prmio
p
de rissco do merca
ado. A por
o do
retorrno esperado
o que venha do atraso do
o consumo (a taxa livre de
d risco) a mesma para
a ambos os ttulos.
t
Fina
almente, podemos criar um
u grfico da
a LMT (ou, em ingls SM
ML) com estess pontos dad
dos. Selecion
ne B3:E4 e
e Retorno
o
Berrtolo
F
Finanas
no Excel
2007
use a guia Inserrir, o grupo Grficos

G
e escolha Dispe
erso XY cie
ente de que voc tornou a primeira linha os rtulo
os da
cate
egoria (eixo-X
X). Voc pod
de experimentar com a LMT mudando o retorno
o esperado p
para o de mercado ou a taxa
livre de risco. Vo
oc notar qu
ue a inclinao da LMT muda
m
quando
o voc muda
ar o prmio d
de risco de mercado.
m
At
este
pontto sua planilh
ha dever se
e comparar com
c
aquela da
d Demonstrrao 8-2.
DEMO
ONSTRAO
O82
RETORNO
E
ESPERADO
S
E A LINHA DE
D MERCAD
DO DE TTULOS
A
1
2
3 Betaa
ornoEsperad
do
4 Reto
5
6
7
15,00%
8
9
10,00%
10
5,00%
11
12
0,00%
13
0,0
00
14
15
16
B
C
D
dodeTtuloss
ALinhaadeMercad
LivredeRisco
X
Mercado
0,00
0,50
1,00
5,00%
8,00%
11,00%
E
Y
1,50
14,00%
Retorno Esperado
RetornoEsperado
ALLinhade
eMercadodeTTtulos
0
0,50
1,00
1,50
2,00
Beta
Ava
aliando Aes
A
Ord
dinrias
A prrimeira questto a se perg
guntar quand
do tentar ava
aliar qualque
er ttulo , Q
Quais so oss fluxos de caixa esperad
dos?
No caso
c
das a
es ordinria
as existem dois
d
tipos de fluxos de ca
aixa: dividend
dos e a quan
ntia recebida
a no momento da
vend
da. Considerre o seguinte
e problema:
Suponha que vocc esteja intteressado em comprar lotes de ao
ordinrria da XYZ
Z Corporatio
on. A XYZ pagou rece
entemente um
dividen
ndo de $2,40
0, e voc esspera que este dividend
do continue ser
s
pago no
n futuro prevvisto. Ainda mais, voc acredita
a
(porr razes que se
tornar
o claras) qu
ue voc ser
capaz de vender esta
a ao daqu
ui a
trs an
nos por $20 o lote. Se o seu
s retorno exigido
e
12%
% por ano, qual
a m
xima quanttia que voc
dever esta
ar querendo
o pagar por um
lote de
e ao ordin
ria da XYZ?
?
Para
a clarear o problema,
p
a ajuda
a
exam
min-lo em te
ermos de um
ma linha do tempo.
t
A Fig
gura 8-3 apre
esenta a linh
ha do
temp
po.
FIGURA 8 3
A LINHA DO TEMPO PAR
RA AS A
ES ORDIN
RIAS DA X
XYZ
20
2,40
2,40
2,40
Calccular o valor desta ao uma simples tarefa de

e calcular o valor
v
presen
nte dos seus fluxos de ca
aixa (equa
o (81)). Dado que se
eu retorno exxigido de 12%, o valor intrnseco
i
de
eve ser:
Berrtolo
Avaliao e Taxa
T
de R
Retorno
Finanas no Exccel
2007
2,40
1,12
2,40
1,12
2,40 20
1,12
2
20
Se a ao for ve
endida atualmente por $24 (o valor de
d mercado)), voc comp
prar alguns lotes? Obviamente que no,
porq
que o valor de
d mercado excede seu
u valor intrn
nseco por $4
4. Se voc comprar
c
os llotes, e seus
s fluxos de caixa
espe
erados forem
m concretizad
dos, sua taxa
a de retorno anual mdia
a ser menorr que o seu rretorno exigid
do.
cla
aro, o proble
ema exemplo
o da XYZ um
u pouco controvertido, porque
p
no h
h meio de ssaber, com certeza,
c
quaiss vo
ser os dividendo
os e preoss de vendass no futuro. Com os div
videndos estte no tan
nto um prob
blema, porqu
ue as
emp
presas tendem a terem uma poltica de
d dividendoss de certa fo
orma estvel.. O conhecim
mento antecip
pado do preo de
vend
da um asssunto diferente. imposssvel saber exatamente
e
qual
q
ser o preo
p
de me
ercado aman
nh, e ainda mais
difcil, saber o prreo daqui a trs anos.
O Modelo
M
de Desconto
D
d Dividend
de
dos com Crescimento
C
o Constantte
Para
a eliminar esstes problema
as, podemoss fazer uma hiptese
h
dup
pla. A primeirra que dividendos varia
aro a uma razo
r
consstante4. Com
m esta hipte
ese, conheccer os mais recentes div
videndos equivalente
e
a conhecer todos os fu
uturos
divid
dendos. Assuma tambm
m que temoss um holding
g period5 inffinito. Em ou
utras palavra
as, ns nunc
ca venderem
mos a
ao
o, assim no
o temos de nos
n preocupa
ar em projeta
ar o preo de venda. En
nquanto esta segunda hip
ptese deve
e soar
ridccula, ns vere
emos que ela
a um poucco de truque matemtico que nos perrmite desenvvolver um mo
odelo.
Esta
as hipteses conduzem a um modelo
o de avalia
o da ao ordinria que conhecido
o como o mo
odelo de descconto
de dividendos
d
com crescime
ento constan
nte (MDDCC
C, ou em ing
gls, DDM), ou o Modelo
o de Gordon
n. Lembre-se
e que
ns definimos o valor de um
ma ao ordinria como o valor prese
ente dos divvidendos futu
uros mais o valor
v
presente do
preo de venda. Como a a
o nunca serr vendida, devido
d
ao holding perodo
o infinito, o m
modelo torna-se:
onde
e VAO o va
alor da ao
o ordinria, os
o Ds so os
o dividendo
os num pero
odo particula
ar, e kAO o retorno exig
gido6.
Devido aos divid
dendos estarrem crescen
ndo a uma ra
azo constan
nte, eles pod
dem ser exp
presso como uma funo
o dos
divid
dendos (D0) pagos mais recentementte:
1
1
1
1
1
1
1
1
Esta
a equao po
ode ser reesccrita numa fo
orma exclusiva como:
(8-3)
Reto
ornando ao exemplo,
e
perrceba que a taxa de cresscimento dos
s dividendoss da XYZ 0
0% (i.e., a s
rie de divide
endos
no est crescen
ndo). Portanto, o valor de
e um lote :
2,40 1 0
0,12 0
20
que exatamente o mesmo valor que fo

oi encontrado
o quando se assumiu que voc soub
besse o valorr da ao da
aqui a
trs anos pr fre
ente.
Para
a ver como voc
v
soube que
q o valor da
d ao seria
a $20 daqui a trs anos, podemos no
ovamente usar a tcnica timeshiftting. Vejamoss outro exem
mplo.
Suponha que voc
esteja interressado em comprar
c
um lote das a
es
ordinrrias da ABC
C Corporatio
on. A ABC recentemen
nte no pag
gou
Note
e que esta no
o uma hiptesse que a srie de dividendos sempre ficar maior.
m
A taxa de
d crescimento poder ser neg
gativa, neste ca
aso os
divide
endos sero en
ncolhidos duran
nte o tempo. Alm
A
disso, a taxa de crescimento poder ser zero, o qu
ue significa que os dividendo
os so
consttantes.
5 Hold
ding Period, o perodo real ou esperado du
urante o qual um
u investimento
o atribuvel a um investidor particular. Num
m sentido lato, holding
h
period
d se refere ao tempo
t
entre a compra
c
de um ativo
a
e sua vend
da, isto , quantto tempo ele permanece em ca
arteira. Num sen
ntido estrito, o holding
h
period
d o tempo enttre quando um pequeno vende
edor inicialmente
e toma empresttado um ativo de uma concessionria, e quand
do ele ou ela ve
ende-o
de vo
olta - em outras palavras, o tantto de tempo parra o qual a posio curta man
ntida
6k
e i, mas a nottao mais com
mum para este modelo.
m
Como veremos
v
mais tarde,
t
esta nota
ao ajuda tamb
bm distinguir entre
e
o
CS o mesmo que
no exigido do investidor para oss diferentes ttulos emitidos pela empresa.
retorn
e Retorno
o
Berrtolo
F
Finanas
no Excel
2007
quaisquer dividendos, nem esperado
o que isto acontea nos
n
prximos trs ano
os. Entretantto, espera
ado que a ABC
A
comece
e a
pagar dividendos de
d $1,50 po
or lote daqui a quatro an
nos. No futu
uro,
estes dividendos
d
s
so
esperado
os crescerem
m a uma raz
zo de 7% por
p
ano. Se
S o seu re
etorno exigid
do 15% por
p ano, qua
al a mxima
quantia
a que voc dever
d
estarr querendo pagar
p
por um
m lote de ao
ordinrria da ABC?
FIGURA 8 4
AVALIAND
DO AS A
ES ORDINRIAS DA ABC
A
COM TEMPO DE
ESLOCADO
?
Tem
mpoReal0
-2
-1
TempoDeeslocado-3
1,50 1,61 1,72

2 1,84 1,97 2,10
2,25......
10....
7 .....
A fim
m de determiinar o valor da
d ao ordinria da ABC
C a partir de
e hoje (perod
do 0), devem
mos primeiro encontrar o valor
a pa
artir de algum
m perodo futuro. O modelo de desco
onto de divid
dendos com crescimento
o constante pode
p
ser usa
ado a
quallquer perodo
o, e sempre fornecer o valor da ao no perod
do antes doss dividendoss que usad
do no numerrador.
Para
a este proble
ema particular, o perodo futuro que
e escolhermo
os um pou
uco arbitrrio
o enquanto o perodo 3 ou
postterior (mas o perodo 3 o mais f
cil). Neste caso,
c
vamos
s encontrar o valor a pa
artir do pero
odo 3 (usand
do os
divid
dendos do pe
erodo 4):
1,50
0
0,15 0,07
18,75
5
Assiim sabemos que a ao

o valer $18,,75 o lote, da
aqui a trs anos.
a
Lembrrando que o valor de um
ma ao o valor
pressente dos se
eus fluxos de
e caixa, e qu
ue o nico flluxo de caixa
a relevante neste caso o valor no
o ano trs (o
o qual
engllobar o valo
or de todos os
o dividendoss futuros), o valor
v
a partirr de hoje devve ser:
18,75
1,15
12,33
Pode
eremos tamb
bm comea
ar o processo de avaliao no perod
do 5 (ou qua
alquer outro perodo). Ne
este caso, o valor
no perodo
p
5 (ussando os dividendos do perodo
p
6) :
1,72
0,15 0,07
0
21,50
O prrximo passo
o tomar o valor
v
presentte de todos os
o fluxos de caixa futuross (neste caso
o: D4, D5, e V5):
1,50
1,15
1,61 21
1,50
1,15
12,35
A differena de $0,02
$
nos va
alores devida ao arredo
ondamento. Incidentalme
ente, note qu
ue temos apenas descon
ntado
de volta
v
ao pero
odo 3, o valo
or naquele mo
omento teria
a sido $18,75
5.
Ante
eriormente dissemos que
e a hiptese
e de um hollding period infinito no foi to ridccula quanto ela
e soou. Va
amos
exam
mine esta hiptese em mais detalh
he com a planilha. Abra
a uma nova
a planilha e entre com os rtulos como
c
mosstrado de modo que se co
ompare ao frragmento de planilha na Demonstrao 8-3.
Berrtolo
Avaliao e Taxa
T
de R
Retorno
Finanas no Exccel
2007
DEMO
ONSTRAO
O83
PLANILH
HA PARA TESTAR A HIPTESE DO
D HOLDING PERIOD INFINITA
A
1
o
2 Perodo
1
3
2
4
3
5
4
6
5
7
6
8
7
9
8
10
9
11
10
12
C
D
nito
HiptesedoHoldingPeriodInfin
Dividen
ndos ValorrPresente
TaxadeCrescimento
0,00
RetornoExxigido
0,00
0,00
1,50
1,61
1,72
1,84
1,97
2,10
2,25
E
%
7%
15%
%
Note
e que a srie de nmerros representando os pe
erodos esten
nde de 1 at
120 nas cclulas A3:A
A122. Para entrar
e
facilmente com estes
e
nmerros, entre com 1 em A3 e ento des
staque as c
lulas no inte
ervalo A3:A1
122. Use o a guia
Inciio, o grupo Edio,
E
o co
one Preench
her.
A se
eguir clique em Srie... para fazer aparecer a caixa de dilogo Srie
e, onde voc
deve confiigurar o valo
or do
Incrremento parra 1 e o va
alor Limite para
p
120. Fique ciente tambm
t
de configurar
c
o Tipo de srrie para Line
ear e
Serie
es em Colun
nas. A caixa de dilogo dever
d
se pa
arecer com aquela
a
da Fig
gura 8-5.
FIGURA 8 5
A CAIXA DE DILOG
GO SRIE
e Retorno
o
Berrtolo
F
Finanas
no Excel
2007
Nestta planilha queremos calcular o valorr da ao com vrios nm

meros de divvidendos includos. Do ex
xemplo probllema,
sabe
emos que a ABC
A
pagar
primeiro divvidendos de $1,50 no perodo 4 e que os dividendos crescer
o razo de 7%
(clu
ula E2) a cad
da ano. Ante
es de continuar, entre co
om os divide
endos na pla
anilha como ssegue: Primeiro, entre com 0
para
a cada um do
os trs prime
eiros dividend
dos. Para o perodo 4, entre com: 1,50 em B6. Em B7 querremos calcullar os
divid
dendos do perodo
p
5, asssim entre com:
c
=B6*(1+E$2). Ago
ora copie esta frmula p
para cada c
lula no inte
ervalo
B8:B
B122. Para se
s certificar de
d que a cp
pia foi bem sucedida,
s
no
ote que o valor em B122 dever ser 3842,46 (o poder
p
da capitalizao
c
!).
Agora, queremos encontrar os valores presentes
p
dos dividendos
s nas clulass C3:C122. U
Usaremos a funo VPL para
3 entre com:: =VPL(E$3;B$3:B3). O sinal de dlar efetivam
mente
calcular os valorres presentes dos dividendos. Em C3
cong
gelar a prim
meira clula de
d referncia
a, assim se copiarmos
c
esta frmula para baixo o intervalo ex
xpandir. Co
opie a
frm
mula em todo
o o intervalo C4:C122. A coluna C d
d o valor da
a ao se inccluir somente os dividen
ndos pelo pe
erodo
selecionado. Po
or exemplo, o valor em
m C20 ($8,15
5) o valor da ao se
s considera
ar somente os primeiro
os 18
divid
dendos. Sim
milarmente, o valor em C50 ($11,8
85) o valo
or da ao se considerrar somente
e os primeirro 48
divid
dendos.
Note
e como o va
alor presente
e dos dividen
ndos converg
ge para o va
alor da ao
o ($12,33) qu
uando inclum
mos mais e mais
divid
dendos no c
lculo. No necessrio incluir mais que cerca de 120 dividendos porque
e o valor pres
sente de todo
os os
divid
dendos alm
m daquele po
onto efetivvamente zero
o. mais f
cil ver se crriarmos um grfico dos valores verssus o
nm
mero de divide
endos. Desta
aque o intervvalo C3:C122
2. Agora con
nstrua o grfico.
Certtifique-se de escolher um
m grfico de Disperso se
em smbolos
s e na guia Srie
S
configu
ure o intervallo para os r
tulos
do eixo-X
e
como
o A3:A122. Sua planilha
a dever ag
gora se pare
ecer com aq
quela na De
emonstrao 8-4, exceto
o que
adiccionamos um
ma linha para representar o valor conh
hecido da a
o ($12,33).
DEMO
ONSTRAO
O84
O HOLDING PERIOD
E
INFINITO APENAS POR SIMPLICID
DADE
B
C
D
HiptesedoHoldingPeriodInfinito
Divvidendos VallorPresente
TaxadeCresccimento
0,00
do
$0,00 RetornoExigid
0,00
$0,00
0,00
$0,00
1,50
$0,86
$14,00
1,61
$1,66
$12,00
1,72
$2,40
$10,00
1,84
$3,09
$8,00
1,97
$3,73
2,10
$4,33
$6,00
2,25
$4,89
$4,00
2,41
$5,40
$2,00
2,58
$5,89
$0,00
2,76
$6,33
$2,00 0
2,95
$6,75
3,16
$7,14
3,38
$7,50
3,61
$7,84
7%
15%
OVaalordaA
AoOrdin
nriadaA
ABC
DlaresporAo
A
1
2 Perodo
1
3
2
4
3
5
4
6
5
7
6
8
7
9
8
10
9
11
10
12
11
13
12
14
13
15
14
16
15
17
16
18
17
19
20
40
60
80
100
120
140
Nmerod
deDividendosIncludos
O Modelo
M
de Cresciment
C
to em Dois
s Estgios
Assu
umir que oss dividendoss crescero a uma raz
o constante para sem
mpre conveniente de uma perspe
ectiva
mate
emtica, ma
as ele no muito rea
alstico. Outrros modelos
s de avaliao foram d
desenvolvido
os que so mais
realsticos. Por exemplo,
e
h um modelo de crescime
ento em dois
s estgios qu
ue leva em conta um perrodo crescim
mento
suprranormal seg
guido por um
m crescimentto constante
e. Ainda mais
s, um modello de trs esstgios modiifica o mode
elo de
dois estgios pa
ara levar em conta um de
eclnio gradu
ual num est
gio de cresccimento consstante. Ambo
os estes mod
delos
so mais comple
exos que o modelo
m
de crescimento
c
c
constante,
mas
m mantend
do em mente
e que eles s
o ainda clculos
de valores
v
prese
entes. A nicca coisa que mudou o padro
p
dos flluxos de caixxa futuros.
Berrtolo
Avaliao e Taxa
T
de R
Retorno
11
Finanas no Exccel
2007
O modelo
m
de ava
aliao de do
ois estgios leva em con
nta os dividen
ndos crescerrem a uma ta
axa por vrio
os perodos, e da
ent
o crescer a uma taxa (u
usualmente, mas no ne
ecessariame
ente) mais lenta daquele ponto em diante.
d
Este um
mod
delo muito mais realstico
o porque os dividendos de
d uma emp
presa poder
o crescer a uma taxa r
pida agora, mas
improvve
aque
ela taxa de crescimento
c
el continuar para
p
sempre.. Todas as co
ompanhias a
amadurecer
o eventualm
mente
e de
escobre que
e seus lucro
os crescem devagar
d
asssim as suas
s taxas de crescimento
c
de dividend
dos deve cre
escer
deva
agar tambm
m. O modelo de dois estgios asssume que a variao na taxa de crescimentto de divide
endos
acon
ntecer insta
antaneamentte em algum ponto.
Seja
a g1 represen
ntando a taxxa de crescimento de diividendos do
o perodo 1 a n, e g2 se
eja a taxa de
e crescimentto de
divid
dendos para o resto do te
empo. Assum
mindo que D0 0, g1 kAO
A e g2 < kAO, o modelo :
(8-4)
Note
e que o primeiro termo na equao (8
8-4) simple
esmente o va
alor presente
e dos n prim
meiros dividen
ndos crescen
ndo
raz
o de g1. O segundo term
mo o valor presente
p
de todos os rem
manescentess dividendos crescendo razo consstante
de g2. Este exxatamente o mesmo procedimento que
q usamos anteriormente para avalliar a ao ordinria
o
da ABC,
A
exce
eto que a ABC
A
no som
mente tinha duas taxa de
d crescimen
ntos (0% e 7%), mas ta
ambm no estava pag
gando
origiinalmente oss dividendos7. Note que se
s g1 = g2 entto a equa
o (8-4) simp
plifica para a equao (8--3).
Para
a demonstrarr o uso deste
e modelo, va
amos usar um
m exemplo.
Oviedo
o Paper, Inc.. o principal produtor de
d artigos de papelaria. Devido ao
seu im
mensamente novo produtto popular, os
o analistas esperam
e
que
e os lucros
da emp
presa e os dividendos
d
crrescero ra
azo de 15%
% ao ano nos prximos
cinco anos.
a
Depoiss disto, os an
nalistas espe
eram que a taxa
t
de crescimento da
empressa decline ao
o seu valor histrico
h
de 8%
8 ao ano quando os co
oncorrentes
lanare
em produtoss similares. Se a Ovi
viedo Paper recentemente pagou
dividen
ndos (D0) de $0,35 e seu
u retorno exig
gido 12%, qual o vallor da ao
hoje?
Para
a encontrar o valor, use a equao (8
8-4):
0,35 1,15
1
0,12 0,15
1,15
1,12
0,35
0
1,15 1,08
1
0,12 0,0
08
1,12
12,6
68
Com
mo esta equa
ao muito
o tediosa, e o Excel no tem funo embutida pa
ara este mod
delo, termos de escreverr uma
maccro para faze
er os clculo
os. Certifique
e-se que vocc tenha o arquivo
a
FE20
007FNCS.XL
LS aberto de
e modo que voc
tenh
ha acesso macro. Ago
ora, retorne a sua pasta
a original e abra uma nova
n
planilha
a. A macro que usarem
mos
cham
mada FE200
07_ValorDoissEstagios e definida co
omo:
FE2007_
_ValorDoisEs
stagios (DIV1,, TaxaExigida
a, TaxaDeCre
escimento1, TaxaDeCresci
T
imento2, G1P
Periodos)
onde
e DIV1 so
o os divide
endos a se
erem pagos no final do perodo 1, TaxaExxigida o retorno exigido,
Taxa
aDeCrescime
ento1 e TaxaD
DeCrescimen
nto2 so dua
as taxas de crescimentos
c
s, e G1PERIO
ODOS o tam
manho do prim
meiro
pero
odo de cresccimento.
Mon
nte a sua nova planilha para ficar pa
arecida com aquela da Demonstra
D
o 8-5. Para
a obter o vallor em B7, use
u a
caixa
a de dilo
ogo Inserirr Funo. Escolha a categoria
a Definida pelo Usurio, e ento
e
seleccione
FE2007_ValorD
DoisEstagios
s na lista. De
epois de entrar com os endereos
e
de
e clulas apropriados, su
ua funo em
m B7
deve
er ser: =FE2
2007fncs.x
xls!FE2007 ValorDoisEstagios(B1*(1+B2);B5;B2;B3;B4). No
ote que para obter
os dividendos
d
no
o perodo 1 (DIV1), preccisamos multtiplicar os dividendos do
o perodo 0 p
por 1 + B2, que a prim
meira
taxa
a de crescime
ento. Sua ressposta em B7
B dever confirmar os c
lculos que fizemos
f
usan
ndo equao
o (8-4).
Note
e que no pode
emos usar a equ
uao (8-4) nestte caso porque D0 era igual a $0.00.
$
Plugando
o $0,00 para D0 dar um valor de
d $0,00 para a ao.
e Retorno
o
Berrtolo
F
Finanas
no Excel
2007
DEMO
ONSTRAO
O85
MODELO
O DE CRES
SCIMENTO EM
E DOIS ESTGIOS
S
A
1
2
3
4
5
6
7
B
0,35
15%
8%
5
12%
Divvidendo0
TaxxadeCrescim
mento1
TaxxadeCrescim
mento2
TamanhodoPeriodo1
RetornoExigido
Ao
ValoremDoisEstgiosdaA
$12,68
O Modelo
M
de Cresciment
C
to em Trs
s Estgios
O modelo
m
de cre
escimento em
m trs estgiios muito similar
s
em co
onceito ao modelo de doiis estgios. A diferena que
o modelo de do
ois estgios assume que
e a variao
o na taxa de
e crescimento ocorre instantaneame
ente, enquan
nto o
mod
delo de trs estgios asssume um declnio
d
linear na taxa de crescime
ento durante
e algum perrodo. Em outras
o
pala
avras, o mode
elo de trs estgios
e
perm
mite a taxa de
e crescimentto declinar mais
m
lentame
ente razo constante. Esta
E
uma
a hiptese ma
ais realstica
a.
Mate
ematicamentte, o modelo
o de trs est
gios dado por:
(8-5)
Note
e que a equa
ao (8-5) mo
ostra-se muiito similar a equao
e
(8-3
3). A diferena que ao invs de usa
ar uma nica
a taxa
de crescimento,
c
o termo en
ntre colchete
es no modello de trs estgios
e
reprresenta um fator pelo qual o modelo de
cresscimento con
nstante deve ser multipliccado para co
onsiderar a taxa
t
de cresscimento iniccial maior. Ta
ambm, note
e que
toda
as as varive
eis em (8-5) so
s como ass definidas anteriormente
a
e, exceto aquela n2 que o nmero de
e anos at a taxa
de crescimento
c
t
tornar-se
con
nstante.
Deve
er ser bvvio que a ta
axa de cresccimento md
dia no mode
elo de trs estgios se
er mais alta
a que a taxxa de
cresscimento m
dia nos doiss estgios do
d modelo. Por esta raz
zo, o mode
elo dos trss estgios se
empre dar uma
avaliao um po
ouco maior qu
ue o modelo
o de dois est
gios. Quo maior depen
nde do taman
nho do pero
odo de transio.
Vam
mos retornar ao nosso exemplo usand
do Oviedo Pa
aper, Inc. Em
m adio in
nformao an
nterior, assuma que a taxxa de
cresscimento mudar de 15%
% para 8% durante
d
o pe
erodo de tr
s anos. Isto
o torna o tem
mpo no primeiro estgio de 5
anoss (n1), e o te
empo at o crescimento
c
constante de
e 8 anos (n2). Usando a equao (8-5), encontra
amos que o valor
da ao
a
aumentou para:
0,35
1,,08
12 0,08
0,1
8
2
0,15
8
0,08
13,43
Com
mo com o mo
odelo de dois estgios, escrevemos
e
uma funo
o macro para
a fazer os c
lculos para o modelo de
e trs
est
gios. Esta fu
uno defin
nida como:
FE2007_ValorTresEstagios
s(DIV1,TAXAEXIGIDA,TAXA
ADECRESCIM
MENTO1,TAXA
ADECRESCIME
ENTO2,G1PERIODOS
E
,TRAN
NSPE
RIOD
DOS).
Toda
as as entrad
das da fun
o so as mesmas
m
que
e antes, exceto que TRA
ANSPERIODS o tamanh
ho do perod
do de
transsio entre as
a taxas de crescimento.
c
Para
a usar esta funo, voc precisar modificar
m
sua da Demonstrao 8-5 lig
geiramente. Selecione a linha 5 e insserira
uma
a linha. Na c
lula A5 entrre com o rttulo: Tamanh
ho do Per
odo de Tr
ransio, e em B5 entre com 3. Em
m A9
entre
e com: Valo
or da Ao em 3-es
stgios. Em
m B9, use a caixa de diilogo Inseriir Funo para
p
entrar com a
funo. Ela : =FE2007fnc
=
cs.xls!FE2
2007_Valor
rTresEstag
gios(B1*(1
1+B2);B6;B
B2;B3;B4;B
B5). Como voc
pode
e ver na De
emonstrao
o 8-6, o perrodo de transio de trs anos ad
diciona $0,75 ao valor da ao qu
uando
com
mparado ao modelo
m
de do
ois estgios.
Berrtolo
Avaliao e Taxa
T
de R
Retorno
13
Finanas no Exccel
2007
DEMO
ONSTRAO
O86
MODELO
O DE CRES
SCIMENTO EM
E TRS ESTGIOS
A
1
2
3
4
5
6
7
8
9
B
0,35
15%
8%
5
3
12%
dendo0
Divid
TaxaadeCrescimento1
TaxaadeCrescimento2
Tam
manhodoPerriodo1
Tam
manhodoPerrododeTran
nsio
Reto
ornoExigido
$12,68
$13,43
Valo
oremDoisEsstgiosdaAo
Valo
oremTrsEsstgiosdaAo
No final
f
das con
ntas, imporrtante lembra
ar que todoss os trs mo
odelos de avaliao de a
ao ordinriias no so nada
maiss que fune
es de valor presente.
p
Ca
ada um usa uma hiptes
se diferente a respeito do
o padro de crescimento
o dos
divid
dendos, mass eles so aiinda clculoss de valor prresente. Qua
ando se enfrrenta um pro
oblema que no se ajussta s
hip
teses de um
m destes mod
delos, simple
esmente pro
ojete os divid
dendos do futuro usando qualquer um
ma das hiptteses
de crescimento
c
apropriadas. Ento, calccule o valor presente dos dividendoss futuros. Esste o mto
odo que foi usado
u
para
a se encontra
ar o valor da ao ordin
ria da ABC no
n problema exemplo da
a pgina xxxxx.
Ava
aliao de
d Obrigaes
Uma
a obrigao um ttulo
o produzindo juros, ou descontado
o, que obrig
ga o emisso
or a pagar ao detentorr das
obrig
gaes, juross peridicos e reembolsa
ar o principal no vencime
ento. As obrig
gaes so avaliadas da
a mesma ma
aneira
que a maioria do
os outros ttu
ulos. Isto , o valor de um
ma obrigao
o o valor prresente de se
eus fluxos de
e caixa futuro
os.
Para
a uma obriga
ao os fluxxos de caixa
a consistem de pagamen
ntos de juros peridicoss (usualmentte semestral) e o
retorrno do princcipal no vencimento. O fluxo de caixa
c
no ve
encimento co
onsistir, po
ortanto, de ambos, o ltimo
paga
amento de juros
j
e o prrincipal (freqentemente $1.000). Pa
ara um paga
amento sem
mestral de um
ma obriga
o de
quattro anos a lin
nha do tempo
o est descriita na Figura
a 8-6.
FIGURA 8 6
A LINHA DO
O TEMPO PARA
P
UM TTULO
(OBR
RIGAO) DE QUATRO ANOS CO
OM PAGAM
MENTOS DO
OS
JURO
OS SEMEST
TRAIS
Principal
-Preo Pgto Pgto
Perodos 0
Anos
2
1
Pgto ......
Pgto
10....
5 .....
Com
mo a Figura 8-6 torna claro, uma obrigao consiste
c
de dois tipos de fluxos d
de caixa: um
ma anuidade
e (os
paga
amentos doss juros) e um
m montante (o principall). Lembrand
do a aditivida
ade de valo
or do principa
al do Captu
ulo 7,
sabe
emos que esta
e
srie de
d fluxos de caixa pod
de ser avaliada adicionando os vvalores pres
sentes dos seus
com
mponentes. Para uma obrrigao, o va
alor dado po
or:
(8-6)
Onde, Pgto o pagamento perodo doss juros, kB a taxa de retorno peridica exigida p
pela obriga
o, N o nmero
de perodos,
p
e VF
V o valor de
d face. Reconhea que esta frmula
a vlida somente na da
ata de pagam
mento.
e Retorno
o
Berrtolo
F
Finanas
no Excel
2007
Considere o exe
emplo problema:
Wrent--a-Wreck, Incc., emitiu obrigaes com
m 20 anos para vencer, uma taxa
de cup
pom de 8%,, e valor de face de $1
1.000. Se a sua taxa de retorno
exigida
a 9% e as obrigaes pagam juros semestralm
mente, qual o valor
destas obrigaes?
?
Ante
es de resolvver este problema, algumas defini
es so exigidas. At bem
b
recente
emente, as obrigaes eram
imprressas num papel decorado com pequenos
p
cu
upons destac
cveis em volta
v
das ma
argens. Esttes cupons eram
apre
esentados ao
o emissor pa
ara cobrar oss pagamento
os dos juros
s peridicos. Devido a essta prtica, o pagamento
o dos
juross passou a ser conhecido como o pagamento de cupom e a taxa de juros que o emissor prometeu pag
gar
referrida como ta
axa de cupom
m. O pagam
mento anual dos juros determinado
o multiplicando o valor de
d face (princcipal)
pela
a taxa de cup
pom. Para ob
brigaes qu
ue pagam juros mais freqentemente
e que anualm
mente, o pag
gamento de juros
anua
ais dividido pelo nme
ero de paga
amentos por ano. Muito freqenteme
ente, o juro pago dua
as vezes porr ano
assim o pagame
ento de juros anuais deve
e ser dividido
o por dois.
Para
a as obrigaes da Wrrent-a-Wreckk, o pagame
ento dos juros anual $80 (=0,08
8*1.000), ma
as o pagam
mento
sem
mestral $40 (=80/2). Ain
nda mais, porrque os juross da obriga
o so pago
os duas veze
es por ano, devemos ajusstar o
retorrno exigido e o nmero de
d perodos para
p
a base semestral. O retorno exigido 9% por ano o qua
al 4,5% (=9
9%/2)
por perodo
p
de seis
s
meses. Como
C
existem 20 anos para
p
vencer, existem 40 (=20*2)
(
pero
odos semesttrais at o ve
encimento. Portanto,
P
o va
alor da obrigao :
1
40
1
1,045
0,045
1.000
1,045
907,99
O Exxcel tem vrias funes embutidas que

q podem ser usadas pa
ara avaliao
o de obrigao. A maioriia destas fun
nes
est
alm do esccopo deste texto, assim examinarem
e
mos somente duas. Para encontrar
e
o vvalor de um cupom produzido
pela
a obrigao, o Excel forrnece a funo PREO . Note que, diferenteme
ente da equao (8-6), a funo PREO
traba
alha mesmo em datas de
e no pagam
mentos. A fun
no PREO definida co
omo8:
PRE
EO(liquida
o;vencime
ento;taxa;lc
cr;resgate;frreqncia;ba
ase)
Liqu
uidao a data na qua
al o dinheiro e ttulos troccam de mo
os9, e vencim
mento a d
data na qual o pagamento do
ltim
mo cupom feito
f
e o prin
ncipal retorrnado. O Exccel usa o forrmato de datas do Windo
ows para detterminar se o que
voc
entrou um
ma data. O fo
ormato de da
atas do Wind
dows pode ser
s mudado no
n Painel de
e Controle se
e necessrio,, mas
a ma
aioria dos ussurios aceittar o default do seu pa
as. Nos U.S.A. o defaultt o formato
o Ms/Dia/An
no assim o Excel
E
reco
onhecer, dig
gamos, 2/4/2
2004 como 4 de Fevereirro de 2004, e o trata com
mo uma data. Voc poder entrar tam
mbm
com
m esta data como
c
4 de Fe
ev de 2001, e o Excel a converter para uma da
ata. Formato
os de datas no
n reconhecidos
so tratados com
mo strings de
e texto. As datas
d
so convertidas pa
ara nmero que
q represen
nta o nmero
o de dias dessde 1
J
de 1900 (ou 1 de Janeiro de 1904, no
n Macintosh). No siste
ema de data
as de 1900 nmero serrial 1
de Janeiro
corre
esponde a 1 de Janeiro de 1900. No
o sistema de datas de 19
904, o nmerro serial 1 co
orresponde a 2 de Janeiro de
1904
4 (1 de Jane
eiro de 1904
4, 0). Para
a ver o nm
mero serial atual, voc pode
p
usar o formato de nmero Gerral. A
diferrena nos sistemas
s
de datas im
mportante para aqueles que transferem arquivo
os de PCs para
p
Macs. Usar
nm
meros seriais torna as dattas matematicamente be
em simples. Por
P exemplo
o, voc pode determinar o nmero de
e dias
entre
e duas data
as com uma
a simples su
ubtrao10. Tambm,
T
notte que o n
mero serial de data independentte do
form
mato de data aplicado.
Taxa
a a taxa an
nual de cupo
om. Lcr a taxa
t
de retorrno anual exiigida. Nas funes do Exxcel, as taxas
s porcentuaiss so
sem
mpre entradass na forma decimal. Se a taxa de cupom
c
for 10%, voc de
eve entr-la como 0,10, embora o Excel
E
Para
a usar a funo
o PREO , e a funo LUCRO
O que ser introduzida mais ta
arde, voc deve
e ter instalado o Pacote de Ferramentas de Anlise
A
que um suplementto que vem junto

o com o Excel.
9
Ante
es de Junho de 1995, a data de
d liquidao era
a cinco dias aps o negcio. Desde
D
aquela p
poca ela tem sido reduzida pelo SEC trs dias teis
aps o negcio. Esta

a poltica conh
hecida como D + 3.
10
Com
mo uma demon
nstrao interessante, se estive
er toa, do poder dos nmeros
s seriais de data
a e formatao personalizada, considere o seg
guinte:
Para determinar exa

atamente a sua idade, entre com a data de na
ascimento numa
a clula em bran
nco de uma planilha, digamos A1. Em A2 entrre com
mula: =HOJE()-A1. A funo Hoje() retorna o nmero seria
al da data atua
al. Agora, escolha a Categoria: Personalizado
o na caixa de dilogo
d
a frm
Formatar Clulas e digite
d
o seguinte
e formato na ca
aixa Tipo: ddano
os mm meses
s e aa anos e clique em OK.. Agora configurre a largura da coluna
c
p
ver o que mostra.
m
Deixamos como um exxerccio ao leitorr a extenso dissto para mostrarr horas, minutos
s e segundos.
A parra cerca de 30 para
Berrtolo
Avaliao e Taxa
T
de R
Retorno
15
Finanas no Exccel
2007
convverta um n
mero seguido por um smbolo de percentage
em (%) para
a este forma
ato. O efeito
o do smbollo de
porccentagem fazer
f
o Excell dividir o nm
mero preced
dente por 100
0.
RESGATE a quantia a ser recebida
r
porr cada $100 de valor de face quando
o a obriga
o for liquida
ada. imporrtante
percceber que o preo
p
de ressgate pode se
er diferente do
d valor de face
f
da obrig
gao. Este sseria o caso, por exempllo, se
a ob
brigao foi called pelo
o emissor. Calling
C
uma obrigao emitida
e
muito
m
similar a refinanciar uma hipo
oteca
(morrtgage) em que o emisssor usualme
ente deseja emitir
e
novam
mente a dvida a uma ta
axa de juros
s mais baixa
a. H
freq
entemente um prmio que
q pago aos
a detentore
es de obriga
aes quando
o as obrigaes so calle
ed, e este prrmio
maiss o valor de face o pre
eo de resga
ate. Se uma
a obrigao emitida
e
tem um prmio ccall de 4%, ento
e
o RES
SGATE
seria
a ajustado pa
ara 104. Parra obrigaess non-callablle este seria ajustado para 100.
Freq
qncia o nmero de cupons pag
gos por ano. Mais comu
umente este ser 2, ape
esar de outro
os valores serem
s
posssveis. Excel retornar o erro #NUM! se freqnc
cia for qualq
quer valor differente de 1, 2, ou 4 (anu
ual, semestra
al, ou
trime
estralmente).
Bas
se descreve a hiptese co
om respeito ao nmero de
d dias num ms e num ano.Historiccamente, dife
erentes merccados
finan
nceiros fizerram diferenttes hiptese
es com resp
peito ao n
mero de dias num m
s e num ano. Obriga
aes
corp
porativas, agncia e mun
nicipal so precificadas
p
assumindo que
q
existam
m 30 dias num ms e 36
60 dias num ano.
Ttullos do Treassury so preccificados asssumindo um ano de 365--dias (366 dias num ano bissexto) e o nmero re
eal de
dias num ms11. O Excel pe
ermite quatro
o possibilidades [dias po
or ms/dias por ano (cd
digo)]: 30/36
60 (0 ou omiitido);
al/360 (2); rea
al/365 (3). Qualquer
Q
nm
mero maior que
q 3 resulta
ar num erro
o. Para nossos propsito
os, as
real//real (1); rea
base
es so impro
ovveis de fa
azerem a dife
erena no pre
eo calculad
do.
Entrretanto, se voc
v
est ne
egociando um
u grande nmero
n
de obrigaes,
o
a base pod
de tornar-se uma significcante
diferrena.
Para
a ver como a funo PRE
EO funciona
a, abra uma nova planilha
a e entre com os dados mostrados na
n Demonstrrao
8-7 que foi toma
ado do exem
mplo. A data
a de liquidao dever ser
s entrada simplesment
s
te digitando a data como ela
aparrece. Como notado aciima, o Exce
el reconhece
er automatticamente ela como um
ma data. Le
embre-se qu
ue as
obrig
gaes Wre
ent-a-Wreck vencem daq
qui a 20 anos. Assumim
mos que a data de liqu
uidao seja
a 15/2/2004. Sua
inclin
nao provvavelmente entrar
e
com 15/2/2024
1
pa
ara a data de
e vencimento
o, mas isto realmente 20
2 anos e 5 dias.
Para
a encontrar a data atual que
q exatam
mente 20 ano
os no futuro, entramos co
om a frmula
a: =B2+20*3
365 em B3. Esta
frm
mula pega a data de liqu
uidao em B2 e adicio
ona 20 anos
s a ela. Fize
emos isto pa
ara ficar con
nsistente com os
clculos do exe
emplo. Na prtica
p
real, a data de vencimento
v
da obriga
o poder se
er encontrad
da no contra
ato12,
simp
plesmente pe
erguntando ao
a corretor de ttulos, ou consultando
o um guia de obrigaes.
DEMO
ONSTRAO
O87
PLANILHA
A DE AVALIIAO DE OBRIGA
ES USAND
DO A FUN
O PREO
1
2
3
4
5
6
7
8
9
A
B
C
D
AvaliaaodeObriggaes(bonds)
15
5/02/2008
DaatadaLiquidaao
FatadioVencim
mento
10
0/02/2028 <=B2+20*365
doCupom
8,00%
TaxadeJurosd
9,00%
TaxaExigida(lccr)
100
VaalordeResgatte
Freeqncia
2
Baase
0
Vaalor
O
valor
attual
da
obrigao
pode
agora
ser
encontrrado
entra
ando
com
m
a
fun
no:
=PREO(B2;B3;B4;B5;B6;B7;B8)*10 em B9. O valor $90
07,99, exata
amente como
o encontramo
os manualm
mente.
Com
mo os preoss das obrigaes so no
ormalmente cotados
c
com
mo uma porce
entagem do valor de fac
ce multiplican
ndo o
valor de retorno da funo PREO por 10. Isto conve
erter a sad
da para um preo
p
atual. Se o valor de
d face alg
guma
a diferente de
d $1.000, voc
v
ter que usar um multiplicador
m
diferente. Note
N
tambm
m que no fiz
zemos quaissquer
coisa
11
Pa
ara mais inform
mao sobre a contagem de dias,
d
ver Stand
dard Securities Calculation Me
ethods, de John J. Lynch, Jr.., and Jan H. Mayle,
Securities Industry Association,

A
198
86.
12
O contrato
c
um accordo formal qu
ue especifica tod
das as condie
es da emisso da
d obrigao.
e Retorno
o
Berrtolo
F
Finanas
no Excel
2007
ajustes para con

nsiderar o fatto que a obriigao paga juros semes
strais. O Exccel automaticcamente far
este ajuste para
voc
baseado na
a freqncia.
Na maioria
m
dos livros textoss, os problemas de tare
efas proposta
as no forne
ecem dadoss para entrarr nas fune
es de
plan
nilha. Existem
m duas man
neiras de atacar estes tipos de prroblemas. O primeiro m
mtodo est ilustrado accima:
simp
plesmente asssuma os da
ados. As dattas atuais n
o so imporrtantes, sem
mpre que o te
empo entre as
a datas for igual
ao te
empo especificado no prroblema13. O segundo m
todo usarr outra funo embutida. Por exemplo
o, poderamo
os ter
entra
ado com: =-VP(B5/2;
=
40;B4*100
00/2;1000;
;0) em B9. Note que
e, devido maneira que
q
montam
mos a
plan
nilha, devemo
os ajustar o retorno exig
gido e o paga
amento dos juros para uma
u
base se
emestral. Note tambm que
q o
resu
ultado exata
amente o me
esmo que oss outros mto
odos que tem
mos usado, $907,99.
$
Me
edidas de
e Retorno
o de Obrig
gaes
Muitto freqentem
mente, os invvestidores n
o decidem comprar
c
uma
a obrigao porque o pre
eo est aba
aixo do seu
valor intrnseco arbitrariamente determin
nado. Em ve
ez disso, ele
es examinam
m as alternativas e comp
param obriga
aes
com
m base nos retornos que
e eles ofere
ecem. Existe
em vrias maneiras
m
parra calcular o
os retornos oferecidos pelas
p
obrig
gaes. Nessta seo cobriremos trrs medidass de retorno
o para obrig
gaes e du
uas medidas
s adicionais para
desccontar ttuloss de dvidas.
Luc
cro Atual (C
Current Yie
eld)
O re
endimento atual definido como o pa
agamento anual do cupom
m dividido pe
elo preo atu
ual da obrigao:
O re
endimento attual consid
derado ser uma medida grosseira
g
do
o retorno gan
nho durante o prximo ano.
a
Dizemoss que
ela grosseira porque ela ignora a ca
apitalizao e a varia
o no preo
o que poder
ocorrer du
urante a vid
da da
obrig
gao.
O Exxcel no tem
m funo embutida para calcular o re
endimento attual, mas uma
u
coisa simples escrever a frmula por
si mesmo.
m
Na sua planilha
a, mova-se para a A11 e digite: Rendiment
to Atual. Agora, em B11 entre com:
=(B4*B6*10)/B9. Devemo
os multiplicarr o valor de resgate (em
m B6) por 10
0 para conve
erter ao pagamento anual de
juross. No nosso
o exemplo, o rendimento
o atual 8,8
81% o qual , de fato, o retorno q
que voc ganharia duran
nte o
prxximo ano se
e voc recebeu $80 de
e juros sobre um investtimento de $907,99. En
ntretanto, se
e a taxa de
e juro
perm
manecer inva
arivel duran
nte o ano, o valor da ob
brigao cre
escer para $909,75.
$
O ganho de ca
apital de $1,76
igno
orado no clcculo do rendimento atual..
Ren
ndimento at
a o Vencim
mento (Yie
eld to Maturrity)
O re
endimento at
a o vencim
mento e a ta
axa de retorno anual co
omposta que
e pode ser e
esperada se
e a obriga
o for
man
ntida at o ve
encimento. O rendimentto at o venccimento no
o est sem os
o seus prob
blemas como
o uma medid
da do
retorrno, mas ele
e superior ao
a rendimento atual porq
que ele considera amboss os pagame
entos de juros e os ganho
os de
capital. Infelizme
ente, ele ta
ambm muito
o mais complexo para se calcular.
Esse
encialmente,, o rendimento at o venccimento en
ncontrado tom
mando o pre
eo da obriga
ao como dado e resolvvendo
a eq
quao de avaliao
a
para o retorno
o exigido (kB)14. No mto
odo existe, entretanto,
e
p
para encontrrar diretamente o
rend
dimento at o vencimento
o. O rendime
ento pode se
er encontrado
o usando um
ma abordagem
m de tentativ
va e erro, ma
as ela
um
m pouco tediiosa. O Exce
el torna o clculo do rend
dimento simples com su
ua funo em
mbutida LUCR
RO que deffinida
com
mo:
LUC
CRO(liquida
o;vencime
ento;taxa;pr;resgate;fre
eqncia;ba
ase)
13 Na
a prtica a data
a atual dever ser
s importante. Por exemplo, assuma
a
que voc precisa de um
u perodo de seis meses. Se
e voc fosse esscolher
15/2/2
2004 at 15/8/2
2004, que seriam
m 182 dias. Porr outro lado, 15//8/2004 para 15
5/2/2005 so 184 dias. A diferena no preo po
ode ser importa
ante se
voc estiver negocia
ando uma grand
de quantidade de obrigaes.
14 De
ever
ser notad
do para a maio
oria dos propsitos que os terrmos retorno exigido
e
e yield
d to maturity po
odem ser usad
dos indistintame
ente, e
freqentemente so. Entretanto, h

uma ligeira, mas
m importante diferena
d
entre os termos. Esp
pecificamente, o retorno exigido especificad
do pelo
s diferente para diferentes investidores. O yield to matu
urity no est sob
s
o controle do investidor, em vez disso ele
invesstidor, e pode ser
meramente uma funo do preo attual da obriga
o e fluxos de caixa
c
prometido
os da obrigao. Como tal, o yiield to maturity ser
s
o mesmo apesar
a
uem o calcula.
de qu
Berrtolo
Avaliao e Taxa
T
de R
Retorno
17
Finanas no Exccel
2007
Toda
as as varive
eis so as mesmas
m
que as definidas anteriormen
nte com a exxceo de PR
R, que o prreo da obrig
gao
com
mo uma porce
entagem do valor
v
de face
e.
Para
a fazer o c
lculo, prime
eiro coloque o rtulo: Lucro at o Vencim
mento em A
A12 e da ento
e
entre com:
=LUCRO(B2;B3;B4;B9/10;B6;B7;B8) em B12. Note que a nica
diferen
na da fun
o PREO que
q ns troca
amos
lcr com
c
o preo
o atual da ob
brigao com
mo uma porcentagem do
o valor de fa
ace. Neste ccaso, tivemo
os de converrter o
preo da obrigao (em B9)) de volta pa
ara uma porccentagem do
o valor de face dividindo-o por 10. O resultado, como
c
deve
eria ser espe
erado, : 9%.
Note
e que poderamos tamb
m usar a funo TAXA (vver pgina xxx)
x
para enccontrar o ren
ndimento at o vencimen
nto se
assu
umirmos que
e a data de liquidao se
eja tambm a data de pagamento
p
d juros para
de
a a obrigao. Esta tcn
nica
espe
ecialmente til
se voc no
n
conhece
er as datas exatas de liq
quidao e vencimento para a obrig
gao, e se voc
estivver calculando o rendim
mento sobre
e uma data de pagamento. Ao in
nvs de troccar a nossa
a funo LUCRO
U
,
simp
plesmente in
nserir a fun
o TAXA em
m C12 de mo
odo que podemos compa
arar os resu
ultados. Em C12 entre com a
funo:=TAXA((
(B3-B2)/36
65*B7,B4*B
B6/2,-B9/1
10,B6)*2.
A fim
m de usar esta
e
funo, temos de encaixar
e
vrrios clculos
s. Para o n
mero de pe
erodos, esta
amos toman
ndo a
diferrena entre as
a datas de vencimento
o e liquidao
o para encontrar o nmero de dias. A seguir co
onverteremoss isto
para
a o nmero de perodos dividindo por 365 e multiplicando pelo nm
mero de perodos no an
no. A quantiia de
paga
amento simplesmente
s
e a taxa de
e cupom ve
ezes o valo
or de face (resgate)
(
divvidido por dois.
d
Finalm
mente,
preccisamos ajusstar o preo da
d obrigao
o dividindo po
or 10 para co
onvert-la a uma porcentagem do va
alor de face. Voc
nota
ar que apss tornar o ressultado anua
al, dobrando (porque ela paga semesstralmente), a resposta a mesma de 9%
com
mo antes.
Ren
ndimento at
a Call (Yie
eld to Call)
Outrra medida co
omum do reto
orno o yielld to call. Com
mo notado anteriormente
a
e, quaisquer emissores reservam
r
o direito
d
de comprar
c
de volta
v
as obrig
gaes que eles vendera
am se elas forem
f
dos se
eus interesse
es. Na maioria dos caso
os, as
obrig
gaes sero
o called se a taxa de jurros cair subsstancialmente
e de modo que
q a empressa economiz
zar dinheiro
o pelo
refin
nanciamento a uma taxa inferior. Se calcularmos o rendimentto at o venccimento assumindo que a obrigao
o ser
calle
ed na primeira oportunidade, teramo
os de calcula
ar o yeld to call. Como comum terr uma clusu
ula contratua
al em
paga
ar um prmio
o sobre o va
alor de face se
s as obrigaes so called, isto devve ser tomad
do em consid
derao no nosso
n
clculo.
A fim
m de fazer esste clculo devemos
d
adiccionar uma dupla
d
de linhas nossa planilha.
p
Prim
meiro, inserirr uma linha acima
a
da linha 4. Para fazer isto de
estaque a lin
nha 4, e esco
olha Inserir Linhas.
L
Agorra, em A4 digite: Primei
ira Data Call
C
para
a indicar que
e esta a primeira data em
e que a em
mpresa tem a opo de calling as ob
brigaes. Em
E B4 entre com:
15/2/2009. Esta data refle
ete o fato que a primeira
a data call freqenteme
ente cinco a
anos aps a data de emisso
(que
e ns estamo
os assumindo
o que seja a mesma que
e a data de liquidao ne
este caso). A seguir, insirra uma nova linha
acim
ma da linha 8 e rotule em
m A8: Preo
o Call. Na clula B8 estar o preo no qual ass obrigaes
s pode ser ca
alled,
nestte caso 5% sobre
s
o valorr de face, asssim entre com
m: 105. Em A15, entre com
c
o rtulo: Rendiment
to at Cal
ll.
Fina
almente, calccularemos o rendimento at call em B15
B com a frmula:
f
=LU
UCRO(B2;B4
4;B5;B11/1
10;B8;B9;B
B10).
Esta
a exatamen
nte a mesma
a frmula que
e o rendimen
nto at o ven
ncimento, exxceto que mu
udamos a da
ata de vencim
mento
para
a a data call, e o valor de
e resgate parra o preo ca
all. Note que
e o prmio ca
all mais a recceita anteriorr do valor de
e face
fizerram o rendim
mento to call ficar 11,23%
%. claro, o emissor nu
unca would call
c a obriga
ao sob esta
as circunstncias
porq
que a taxa de
e juros subiu desde que a obrigao foi originalmente emitida
a.
Sua planilha devver agora se
e parecer co
om aquela da
a Demonstrao 8-8.
e Retorno
o
Berrtolo
F
Finanas
no Excel
2007
DEMO
ONSTRAO
O88
PLANIL
LHA DE AVALIAO
V
D OBRIGA
DE
AES COM
M RENDIMENTO AT CALL ADICIONADO
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
A
B
AvaliaodeObrigaaes(bondss)
DataadaLiquidao
15
5/02/2008
DataadoVencimeento
10
0/02/2028
PrimeiraDataCaall
15
5/02/2013
TaxadeJurosdoCupom
8,00%
TaxaExigida(lcr))
9,00%
ValordeResgatee
100
PreoCall
105
Freqncia
2
Basee
0
907,99
Valor
MedidassdeRetorno
o
dimentoAtual
Rend
8,81%
Lucro
oatovencimento
9,00%
Rend
dimentoatCall
11,23%
Reto
ornos sobrre Ttulos de
d Dvidas Descontad
dos
Nem
m todos os in
nstrumentos de dvidas so
s obrigaes do tipo que ns discu
utimos acima
a. Mercado ttulos
t
monettrios
so de curto pra
azo, de alta qualidade,
q
oss instrumento
os dvidas s
o vendidos sobre uma b
base de desc
conto. Isto , eles
no pagam juross; em vez dissso, eles so
o vendidos po
or menos qu
ue o seu valo
or de face. Co
omo o valor de face com
mpleto
retornado ao investidor no
o vencimento
o, o juro a diferena entre o valor de face e o preo de co
ompra. Exem
mplos
destte tipo de ttu
ulo incluiria os
o U.S. Treassury Bills, co
ommercial pa
aper.
Reto
ornos sobre ttulos desco
ontados usualmente cota
ados sobre uma
u
base de
e desconto b
bancrio. A taxa
t
de descconto
banccrio calcu
ulada como segue:
s
T
TDB
VF P
P
VF
(8-8)
onde
e VF o valo
or de face do
o ttulo, P0 o preo de compra, e M o nmero
o de dias at
o vencimen
nto. Por exem
mplo,
se voc
v
comprarr um T-Bill se
emestral (182-dias) por $985,
$
a taxa de desconto
o bancrio :
TDB
1.000 9
985 360
x
182
1.000
0,02967
2,967%
Pode
emos calcula
ar a taxa de desconto ba
ancria no Exxcel usando a funo DESC:
vencimento
DESC(liquidao;
(
o;pr;resgate
e;base)
Toda
as as varivveis foram de
efinidas ante
eriormente. Para
P
ver com
mo esta funo trabalha,, insira uma nova planilh
ha na
sua pasta e entre com os da
ados como mostrados
m
na Demonstra
o 8-9.
Berrtolo
Avaliao e Taxa
T
de R
Retorno
19
Finanas no Exccel
2007
DEMO
ONSTRAO
O89
PLANIL
LHA DE AVALIAO
V
D OBRIGA
DE
AES COM
A
B
D
Descontode
Ttulos
dao
D
DatadeLiqui
15/02
2/2008
D
DatadoVenc
cimento
15/08
8/2008
100
V
ValordeResg
gate
98,5
P
PreodeCom
mpra
182
ncimento
D
DiasatoVe
1
2
3
4
5
6
7
8 TaxadeDesc
T
ontoBancrria
e que amboss, o valor de

e resgate e o preo de compra,
c
so entrados co
omo uma po
orcentagem do
d valor de face,
Note
apessar de poderrmos entrar com
c
os valorres reais. Em
m B8 entre com a funo
o DESC como
o: =DESC(B2
2;B3;B5;B4
4;2).
Note
e que config
guramos a BASE para 2 porque esstamos usan
ndo a conve
eno de co
ontagem de dias real/36
60. A
resp
posta 2,967
7%, exatame
ente como ca
alculamos na
a equao (8
8-8).
A ta
axa de desco
onto bancria
a o mtod
do que usa
ado para detterminar o preo de dessconto de ttu
ulos no merccado.
Entrretanto, ele tem
t
uma dup
pla de proble
emas: (1) Ele usa o valo
or de face co
omo a base para calcula
ar o retorno, mas
voc
tem somen
nte pago o preo de com
mpra, no o valor
v
de face
e. (2) Ela asssume que exxistem somen
nte 360 diass num
ano,, em vez de 365 (366 num ano bissexto). Podemos resolver estes
e
problemas calculan
ndo o rendim
mento equiva
alente
da obrigao:
o
REO
RDOx
VF
P
xx
VF P
P
(8-9)
Note
e que o rend
dimento equivvalente da obrigao
o
simplesment
s
te uma vers
o fixada da taxa de de
esconto banccria:
Esta
amos usando
o o preo de
e compra com
mo a base para
p
calcularr o retorno, e mudando a conveno
o de contagem de
dia para
p
actual/a
actual. Neste
e exemplo o rendimento
r
e
equivalente
da
d obrigao
o :
REO
0,2967x
1.000 365
x
9
985
360
1.000 985 365

x
985
182
0,03054
3
3,054%
Com
mo voc pode
eria esperar, o Excel tem
m uma funo
o embutida para
p
calcular o rendimentto equivalentte da obrigao:
LUCRODE
ESC(liquidao;vencime
ento;pr;resg
gate;base)
Em A9 de sua planilha
p
entre
e com o rtu
ulo: Lucro Equivalen
nte da Obr
rigao, e em B9 entre com a frm
mula:
=LUCRODESC(B2;B3;B5;B4;3). Note que a BASE
E est config
gurado para 3 neste casso. Novamen
nte, a resposta
3,05
54% como en
ncontramos usando
u
a equao.
Sen
nsibilidad
des nos Preos
P
da
as Obriga
aes
Com
mo ficar clarro, os valore
es da obrigao so funes de vrios parmetrros: quantia paga de juro
os, valor de face,
prazzo para o ve
encimento, e o retorno exigido. De
estes, somente o pagam
mento dos jjuros e o va
alor de face
e so
consstantes dura
ante a vida da
d obrigao
o. Obviamen
nte, todas as
s outras coissas mantend
do-se iguais, o valor de uma
obrig
gao est positivamentte relacionad
do a amboss. No to
o bvio como o valor m
muda quando
o o prazo pa
ara o
venccimento ou retorno exig
gido mudare
em. Nesta seo,
s
exam
minaremos a sensibilida
ade do valorr com relao a
varia
aes nestass variveis.
Variaes no Retorno Ex
xigido
Porq
que os valore
es de uma obrigao
o
s
o os valoress presentes de seus fluxxos de caixa futuros, voc
c provavelm
mente
espe
era que o va
alor aumente quando a ta
axa de juros declinarem e vice versa. E voc esta
aria correto. Vamos exam
minar
esta
a idia para fiix-la na sua
a mente, e ap
pontar um fa
ator que voc
deve no te
er considerad
do.
e Retorno
o
Berrtolo
F
Finanas
no Excel
2007
Reto
orne planilha criada pa
ara nosso exxemplo de avaliao de obrigao (D
Demonstra
o 8-8). Que
eremos criarr uma
nova
a seo destta planilha qu
ue mostrar o valor da ob
brigao s vrias taxas de juros. Mo
ova-se para A19 e entre com:
Retorno Exig
gido, e em B19
B entre co
om: Valor da
d Obrigao. Comeando em A2
20, queremo
os uma colun
na de
taxa
a de juros abrangendo de
e 1% a 15% em passos de
d 1% (i.e., 0,01). Desta
aque o intervalo A20:A34
4 e crie esta srie
de dados
d
usand
do o comand
do Preench
her Srie. Em B20 prec
cisamos do valor da obrrigao, usa
ando 1% com
mo o
funo
retorrno
exigid
do.
Usan
ndo
a
PREO,
is
sto
pode
ser
fe
eito
com
a
frm
mula:
=PREO($B$2;$B$3;$B$5;A20;$B$7;$B$9;$B$10)*10. Isto
o a mesma frmula qu
ue usamos anteriorment
a
te em
B11, exceto que
e trocamos a taxa com o valor em A20.
A
Alm dis
sto, adiciona
amos o sinal de dlar para fixar a ma
aioria
das referncias de
d clulas de
e modo que elas no variem quando
o copiamos esta
e
frmula para baixo. As
A taxas de juros
no so fixadas porque querremos vari-las em cada linha.
Se voc
v
agora criar
c
um grffico com a ta
axa de juros no eixo-X e o valor da obrigao no
o eixo-Y, sua
a planilha de
ever
ficarr semelhante
e aquela da Demonstra
D
o 8-10.
DEMON
NSTRAO
O 8 10
PLANIL
LHA DE AVALIAO
V
D OBRIGA
DE
AES COM
D
2.500,00
2.000,00
1.500,00
PreoAtuall
1.000,00
500,00
RetornoEExigido
Atual
16%
15%
14%
13%
12%
11%
9%
10%
8%
7%
6%
5%
4%
3%
0,00
2%
2.265,23
1.984,48
1.747,51
1.546,85
1.376,38
1.231,05
1.106,72
999,98
907,99
828,42
759,33
699,10
646,38
600,07
559,21
1%
B
ValordaObrigao
0%
A
RetorrnoExigido
1%
2%
3%
4%
5%
6%
7%
8%
9%
10%
11%
12%
13%
14%
15%
Preo
19
20
21
22
23
24
25
26
27
28
29
30
31
32
33
34
35
RetornoExigido
eitamos o no
osso grfico para mostra
ar o preo attual e a taxa
a exigida de retorno15. C
Como espera
ado, o preo
o est
Enfe
nega
ativamente relacionado
r
ao retorno exigido.
e
Entrretanto, a relao no linear; em vez disso, ela
e convexxa na
orige
em. Esta rela
ao no-line
ear conduz a uma conclu
uso interess
sante que exxaminaremoss agora.
Movva o grfico para
p
a direita
a de modo qu
ue coluna C fique
f
exposta. Para fazer isto, clique uma vez sobre o grfico
o com
o bo
oto esquerrdo do mousse e arraste
e-o para a direita.
d
Em C19 entre com
c
o rtulo: Varia
o. Em C20
0:C34
querremos entrarr com a varia
ao do preo da obriga
ao em rela
ao ao preo atual. Em outras palav
vras, os nm
meros
nestte intervalo sero
s
os gan
nhos ou perrdas que serr experimen
ntado se vocc comprou a obrigao
o e da a taxxa de
juross mudou parra o valor da
a coluna A. Em
E C20 entrre com a frrmula: =B20-B$28 que fixar o pre
eo subtrado em
B28. Agora copie a frmula para
p
baixo no intervalo to
odo.
15 Ad
dicionar as linha
as um assuntto simples de de
esenho. Primeiro, ligue a barra
a de ferramenta
as de desenho escolhendo Vie
ew Toolbars Drrawing.
Agora
a, clique no con
ne linha e clique
e e arraste a linha sobre o grffico. Para altera
ar o estilo das lin
nhas, clique sob
bre uma delas com
c
o boto dire
eito do
mousse e selecione Format
F
AutoSha
ape no menu qu
ue aparece. Faa as mudanas
s na caixa de dilogo e clique OK. Para muda
ar a outra linha para o
mesm
mo estilo, clique
e nela com o botto esquerdo e escolha Edit Re
epeat Format Shape.
Berrtolo
Avaliao e Taxa
T
de R
Retorno
21
Finanas no Exccel
2007
FIGURA 8 7
VALOR DAS
S OBRIGA
ES VERSUS RETORNO EXIGIDO
A Fiigura 8-7 mo
ostra como o grfico deve ficar. Na sua planilha
a examine cuidadosame
c
ente C20:C3
34. Em particcular,
note
e que as variaes de prreo no so
o simtricas. Por exemplo, se a taxa de juros caii 4% (para 5%), o preo sobe
por $468,38. En
ntretanto, se a taxa subirr em 4% (pa
ara 13%), o preo cai po
or somente $
$261,61. Em
m outras pala
avras,
quan
ndo o rendim
mento (yieldss) cai, o preo sobe maiss do que ele cai se os ren
ndimentos su
ubirem uma quantia similar. A
Dem
monstrao 8-11
8
demonsstra esta assiimetria, e como ela cresc
ce (em valor absoluto) qu
uando as varriaes nas taxas
t
cresscerem.
DEMON
NSTRAO
O 8 11
VALOR ABSOLUTO
O DAS VAR
RIAES NO
OS PREOS
S VERSUS VARIAES NO REND
DIMENTO
G
Varia
esnoPreoversusV
Variaesn
no
Ren
ndimento
6,00%
5,00%
4,00%
3,00%
2,00%
1,00%
0 00%
0,00%
1,00%
2,00%
3,00%
4,00%
5,00%
1.6
600,00
1.4
400,00
1.2
200,00
1.0
000,00
8
800,00
6
600,00
4
400,00
2
200,00
0,00
6,00%
1.357,24
1.076,49
839,52
638,86
468,38
323,06
198,73
91,99
0,00
79,57
148,66
208,90
261,61
307,93
348,78
7,00%
7,00%
8,00%
7,00%
6,00%
5,00%
4,00%
3,00%
2,00%
1,00%
0%
0,00
1,00
0%
2,00
0%
3,00
0%
4,00
0%
5,00
0%
6,00
0%
8,00%
C
D
VariaodoR
Rendimento V
VariaodoPre
eo
ValorAbsolutodasVariaesnoPreo
19
20
21
22
23
24
25
26
27
28
29
30
31
32
33
34
V
VariaesnoRen
dimento
Variaes no Prazo de Vencimento

V
o
Qua
ando uma ob
brigao apro
oxima de sua
a data de ve
encimento, o preo da obrigao devve aproximar ao seu valor de
face
e (ignorando accrued inte
erest). Como
o uma obriga
ao pode ser vendida com
c
um prm
mio (acima do
d valor de face),
f
no valor
v
de face
e, ou com um desconto (abaixo do valor de fac
ce), o investtidor deve re
ealizar uma perda de ca
apital,
nenh
hum ganho ou
o perda, ou um ganho de
d capital se eles mantive
erem a obrigao at o vvencimento.
e Retorno
o
Berrtolo
F
Finanas
no Excel
2007
Para
a ver como o preo varia
a com a apro
oximao do
o vencimento
o, mova-se para
p
A37 e e
entre com os
s rtulos de modo
m
que sua planilha
a se parea com o fragm
mento da De
emonstrao 8-12. Crie uma
u
srie em
m A39:A59 de
d 20 diminu
uindo
at 0.
0 Use o comando Pree
encher com um Increme
ento de -1. Agora,
A
mude
e o valor em A59 de 0 para
p
0,01. Isto
porq
que a funo PREO retorrnar um erro #NUM! Se
e a data do ve
encimento fo
or mesma q
que a data da liquidao.
DEMON
NSTRAO
O 8 12
PRE
EO DAS OBRIGAE
ES VERSUS
S PRAZO DE
E VENCIMENTO
A
37
38
39
40
41
42
43
44
45
46
47
48
49
50
51
52
53
54
55
56
57
58
59
B
C
SensibilidaadeaoPrazo
odeVencimento
PrazodeVencim
Obrigao
Obrigao2
mento
o1
907,99
1106,72
20
2
909,75
1104,15
5
19
911,67
18
1101,39
9
913,77
1098,44
4
17
916,06
16
1095,29
9
918,57
1091,91
1
15
921,30
14
1088,28
8
924,28
13
1084,39
9
927,54
12
1080,24
4
931,09
11
1075,79
9
934,98
10
1071,01
1
939,22
9
1065,89
9
943,85
8
1060,43
3
948,91
7
1054,56
6
954,43
6
1048,27
7
960,46
5
1041,54
4
967,03
4
1034,35
5
974,23
3
1026,62
2
982,08
2
1018,34
4
990,66
1
1009,47
7
999,89
0,01
1000,06
6
Note
e que ns inclumos uma
a coluna parra uma segu
unda obrigao. Faa um
ma cpia doss dados da obrigao
o
original
(em B2:B11) e coloque-os em C2:C11.. A nica differena entre
e as duas obrigaes se
er o retorno
o exigido. Pa
ara a
segu
undo obrigao configurre o retorno exigido para
a 7%, e note
e que o preo desta obrrigao $1106,72. Esta
amos
faze
endo isto parra comparar obrigaes vendidas co
om desconto
o e prmio medida que
e elas movem em dire
o ao
venccimento16.
Em B39, quere
emos entrar com a funo PREO para a prim
meira obrigao permitin
ndo somente
e o tempo at
a o
ula para fazzer isto 17: PREO(B$
$2;B$2+$A3
39*365;B$5
5;B$6;B$7;
;B$9;B$10)*10.
venccimento variiar. A frmu
Com
mo o segund
do parmetro
o a data de vencimentto, devemos
s calcul-lo baseado
b
no nmero de anos o qual est
dado
o em A39. Fazemos isto tomando a data
d
de liquid
dao mais 365
3 vezes o nmero de a
anos at o ve
encimento. Copie
C
esta
a frmula parra C39 para encontrar o preo da seg
gunda obriga
ao, e da copie
c
amboss para baixo no intervalo todo.
Os nmeros
n
na sua
s planilha devero serr os mesmoss daqueles da
a Demonstra
ao 8-12.
16
No
ote que isto uma situao controvertida.
c
A lei de preo
o nico garante
e que fluxos de
d caixa idnticcos tero preo
os idnticos, e assim
rendimentos idntico
os. Se esta situa
ao realmente
e existir, o arbitrador compraria a obrigao 1 (dirigindo o seu
u preo para cim
ma) e short vend
deria a
ao 2 (dirigindo o seu preo para
p
baixo) at os
o preos ficare
em os mesmos.
obriga
17
Se voc esqueceu os parmetro

os, refira-se definio
d
da fun
no PREO na pgina 233, no sumrio do captulo, ou us
se a caixa de dilogo
d
Inserir Funo.
Berrtolo
Avaliao e Taxa
T
de R
Retorno
23
Finanas no Exccel
2007
Note
e que a prim
meira obrigao cresce le
entamente no
n preo qua
ando o temp
po at o ven
ncimento dec
clina. O preo da
segu
unda obrigao, entretanto, decrescce lentamen
nte com o te
empo at o vencimento declina. Pa
ara ver isto mais
clara
amente, crie
e um grfico Linhas, Linhas 2D,desttes dados se
elecionando B38:C59. N
Novamente, certifique-se
e que
A39:A59 usado para os r
tulos da cate
egoria eixos. Uma vez criado
c
o grfico, voc pod
de querer ajustar a esca
ala do
eixo-Y. Clique co
om o boto direito no eixxo-Y e escolha Formatar Eixo, e da ento clique em Ope
es de Eixo. Agora
A
conffigure a caixa
a de edio Mnimo para
a 850. Isto mudar
m
a es
scala de mod
do que a orig
gem do eixo
o-Y fique em 850,
amp
pliando efetivvamente a rrea do grficco que estam
mos interessa
ados. Note que
q tambm adicionamo
os uma linha para
indiccar o valor de
d face da obrigao.
o
Na
a clula D39
9 entre com 1000 e co
opie-a para b
baixo pelo re
esto do interrvalo.
Agora, selecione
e D39:D59 e arraste a srie sobre
e o grfico e solte-a ali. Voc deve
er ver que os dados foram
f
adiccionados ao grfico
g
como
o uma nova srie. Aps adicionar os
s rtulos ao grfico,
g
esta parte de sua planilha de
ever
se parecer
p
com a da Demonstrao 8-13
3.
DEMON
NSTRAO
O 8 13
PRE
EO DAS OBRIGAE
ES VERSUS
S PRAZO DE
E VENCIMENTO
A
1000
1000
11
150,00 1000
1000
11
100,00 1000
1000
10
050,00 1000
1000
10
000,00 1000
1000
1000
9
950,00
1000
1000
9
900,00
1000
1000
8
850,00
1000
1000
1000
1000
1000 Obrigao1
1000
0,01
10
12
14
16
18
PreodasObriggaesVersusPrazo
odeVencimentoDe
ecrescentes
20
B
C
Sensibilidadeao
oPrazodeVencim
mento
mento
Obrigao1
PrazodeVencim
Obrigao2
20
1
1106,72
907,99
1
1104,15
19
909,75
1
1101,39
18
911,67
1
1098,44
17
913,77
1
1095,29
16
916,06
1
1091,91
15
918,57
1
1088,28
14
921,30
1
1084,39
13
924,28
1
1080,24
12
927,54
1
1075,79
11
931,09
1
1071,01
10
934,98
1
1065,89
9
939,22
1
1060,43
8
943,85
1
1054,56
7
948,91
1
1048,27
6
954,43
1
1041,54
5
960,46
1
1034,35
4
967,03
1
1026,62
3
974,23
1
1018,34
2
982,08
1
1009,47
1
990,66
1
1000,06
0,01
999,89
PreodaObrigao
37
38
39
40
41
42
43
44
45
46
47
48
49
50
51
52
53
54
55
56
57
58
59
Anosp
paraoVencimento
Obrigaao2
ValorrdeFace
Vimo
os como o preo da ob
brigao varria quando o retorno ex
xigido e datta de vencim
mento muda
am. Mas, qu
uando
exam
minando esta
as variaess todas as va
ariveis forem
m mantidas constantes.
c
Q
Quando
toda
as as varive
eis so permitidas
varia
arem, o comportamento do
d preo da obrigao muito mais complexo de
e predizer.
Ava
aliao de
d Aes Preferen
nciais
Ao
o preferencial uma esspcie de ttulo hbrido.. Ela repres
senta uma declarao
d
d
de posse sobre os ativo
os da
emp
presa, como a ao ordinria, mas os
o detentore
es das aes
s preferencia
ais no se beneficiam do
os aumentoss nos
lucro
os da empre
esa e eles ge
eralmente n
o podem vo
otar nas elei
es da corp
porao, com
mo as obrigaes. Alm disto,
d
com
mo uma obrigao, a ao
o preferencia
al geralmente paga um dividendo
d
fixo
o a cada perrodo. Tamb
m, como a ao
ordin
nria, no h
h data de vencimento
o predefinida
a, de modo que a vida
a de um lotte de aes
s preferencia
ais
efetivamente infiinita.
Com
m a natureza complexa da ao prefe
erencial, seria natural ass
sumir que de
eve ser difciil determinarr seu valor. Como
C
vere
emos, ao preferencial
p
realmente mais fcil para
p
avaliar que
q as obrig
gaes ou ao ordinria
a. Para ver como
c
pode
emos derivarr a frmula de
d avaliao para ao preferencial, considere
c
o seguinte
s
exe
emplo.
A XYZ Corporation
n emitiu ae
es preferenciais que paga
am dividendo
os anuais
de 10%
% sobre o seu valor de face de $50
0. Se o seu retorno exig
gido para
investim
mentos destte tipo 12%
%, qual a mxima
m
quantia que vocc dever
estar querendo
q
pag
gar por um lo
ote de aess preferenciais da XYZ?
e Retorno
o
Berrtolo
F
Finanas
no Excel
2007
Com
mo usual, o primeiro
p
passso na avaliao de ao
o preferencial determina
ar os fluxos de caixa. No
o caso das aes
a
prefe
erenciais da
a XYZ, temo
os uma srie
e infinita de dividendos que so 10
0% do valor de face. Istto , temos uma
anuiidade perpttua, ou perpetuidade, de
e $5 por ano
o. A Figura 8-8
8 ilustra oss fluxos de ccaixa espera
ados para a ao
prefe
erencial da XYZ.
X
FIGURA 8 8
LINHA DO TEMPO
E
PARA
A AS AE
ES PREFER
RENCIAIS XY
YZ
5
5...
10....
Um modo que podemos che

egar frmulla de avaliao para a a
o preferen
ncial perceber que os fluxos de caixxa se
pare
ecem com aqueles da ao
a
ordinriia. A ao preferencial
p
paga
p
dividen
ndo e nunca
a vence, exa
atamente como a
ao
o ordinria. A nica diferrena, at o ponto que os
o fluxos de caixa esto relacionadoss, que os dividendos
d
n
nunca
varia
am. Em outras palavras, a taxa de crescimento
c
zero. Porta
anto, podemos dizer que
e o valor da ao prefere
encial
:
VP
D 1 g
k P gg
mass como a taxa

a de crescim
mento 0 pod
demos simplificar isto para:
VP
(8-10)
Note
e que o subsscrito foi aban
ndonado noss dividendos porque todo
os os dividen
ndos so igua
ais.
Com
mo uma alterrnativa, pode
emos avalia
ar a perpetuiidade como se ela fosse uma obrig
gao com uma
u
vida inffinita.
Nestte caso, temos:
1
Ente
endendo que
e qualquer n
mero maiorr que 1 eleva
ado a uma potncia
p
infin
nita igual a infinito, pod
demos reesccrever
esta
a expresso como:
c
1
Mass qualquer n
mero dividid
do por infinito
o efetivame
ente igual a 0,
0 ento esta
a equao se
e reduz a18:
Que
e exatamen
nte a mesma
a que a equa
ao (8-10). Assim, para propsitos de
d avaliao
o, sem levar em considerrao
se trratamos a ao preferen
ncial como ao
a
ordinrria ou obriga
aes, chega
amos a exata
amente a mesma frmula de
ente dividir seus
avaliao. Para encontrar o valor de um lote de ae
es preferenc
ciais, precisamos merame
s
pagame
entos
divid
dendos pela nossa taxa de
d retorno exxigida.
Porttanto, o valorr da ao pre
eferencial da
a XYZ deve ser:
s
5
0,12
41
1,66
Voc
pode prova
ar isto por si s recriando
o a Demonsttrao 8-4 (p
pgina xxx) com
c
todos oss dividendos configurado
os em
5.
18
Rea
almente, no po
odemos dividir por
p infinito. Ao invs disso, devveremos tomar o limite quando N aproxima de infinito.
Berrtolo
Avaliao e Taxa
T
de R
Retorno
25
Finanas no Exccel
2007
Sum
mrio
O prrocesso de avaliao
a
importante para
p
os gesttores finance
eiros e os investidores. C
Como verem
mos nos captulos
futurros, entender o processo
o de avalia
o crucial para
p
tomar de
ecises finan
nceiras legtimas.
Nestte captulo encontramos que o valor de um ttulo depende de vrios fatore
es:
O tamanho
t
doss fluxos de caixa esperad
dos.
O timing
t
dos flu
uxos de caixxa esperadoss.
E, o risco obse
ervado nos flu
uxos de caixxa esperadoss.
a vez os flu
uxos de caixxa e a taxa
a de retorno
o exigida tiv
verem sido determinado
os, podemos
s avaliar o ttulo
Uma
enco
ontrando o valor presente
e dos seus flluxos de caixxa futuros.
As equaes
e
reais so diferentes para padres dife
erentes de fluxo
f
de caixxa, mas elass todas se reduzem
r
ao valor
pressente dos fluxxos de caixa
a futuros. As frmulas so
o:
Pro
oblemas
1. Como um ana
alista na Chu
urnem & Burrnem Securitities, voc responsvel
r
por fazer reccomendae
es aos cliente
es de
sua empresa com
c
respeito
o aes ord
dinrias. Dep
pois de cole
etar dados sobre a De
enver Semic
conductors, voc
enco
ontrou que seus
s
dividend
dos estiveram
m crescendo
o razo de 10% ao ano
o at a razo
o atual (D0) de
d $0,60 o lo
ote. A
ao
o atualmen
nte vendida por $12 o lo
ote, e voc acredita
a
que uma taxa de
e retorno ap
propriada parra esta ao
o seja
15%
% ao ano.
a. S
Se voc espe
era que os dividendos co
ontinuem a crescer
c
a uma taxa de 10
0% no futuro previsto, qual o preo mais
a que voc
alto
recomenda
aria comprar esta ao pa
ara seus clie
entes?
b. S
Suponha ago
ora que voc
determine que a nova
a linha de prroduto da co
ompanhia ca
ausar um crescimento muito
m
m
mais
alto no futuro
f
prxim
mo. Sua estim
mativa revisa
ada para um perodo de trs anos d
de 20% de crescimento
c
a
anual
q
que
ser seg
guido por um
m retorno taxa
t
de cresscimento histrica de 10
0%. Sob esta
as novas hip
pteses, qua
al o
v
valor
atual da
a ao usand
do o modelo de crescime
ento de divide
endos em do
ois estgios?
?
c. A
Aps conside
erar suas hipteses da Parte b, vo
oc percebeu que prova
avelmente a
aquele cresc
cimento transsitar
g
gradualmente
e de 20% para
p
baixo at
a 10% ao invs daqu
uele instanta
aneamente. Se voc ac
creditar que esta
trransio levvar cinco an
nos, qual o valor que
e voc coloc
ca na ao hoje? Use o modelo de
e crescimentto de
d
dividendos
em
m trs estgios.
2. Como
C
um invvestidor, vocc est con
nsiderando um
u investime
ento nas ob
brigaes da
a Conifer Co
oal Companyy. As
obrig
gaes, que
e pagam juro
os semestraiis, vencero daqui oito anos,
a
e tem uma taxa d
de cupom de
e 9,5% sobre um
valor de face de $1.000. Atua
almente, as obrigaes so
s vendidas
s por $872.
a. S
Se o seu reto
orno exigido 11% para
a obrigaes nesta classe de risco, qual
q
o preo mais alto que voc esstaria
d
disposto
a pa
agar?
(O
Observao: use a fun
o VP.)
b. Q
Qual o rend
dimento at o vencimento sobre esttas obrigae
es se voc compr-las
c
a
ao preo atual? (Observa
ao:
u a funo TAXA.)
use
c. S
Se uma obrig
gao pode ser called daqui a trs anos
a
com um
m prmio ca
all de 4% do valor de fac
ce, qual o lucro
p
para
call desttas obrigaes? (Observvao: use a funo TAXA
A.)
d. A
Agora assum
ma que a data
a de liquidao para a su
ua compra se
er 30/07/20
004, a data de vencimentto seja 28/7/2
2012,
e a primeira data
d
call seja
a 29/7/2007. Usando as funes
f
PRE
EO e LUCRO recalcule su
uas respostas
s das Partess a, b,
e c.
e. S
Se a taxa de
e juros do mercado perm
manecer inva
arivel, voc
pensa que provvel q
que a obriga
ao fosse called
c
d
daqui
a trs anos?
a
Por qu
ue sim ou po
or que no?
f. C
Crie um grfiico que mosstre a relao
o do preo da
d obrigao
o pelo seu re
etorno exigid
do. Use um intervalo de 0% a
15% nos clcculos dos pre
eos.
e Retorno
o
Berrtolo
F
Finanas
no Excel
2007
Exe
erccios de
d Interne
et
1. Usando o Yah
hoo! Finance
e Web site (h
http://finance
e.yahoo.com) obtenha o preo atual e os dividen
ndos histrico
os de
cinco
o anos para a Albertsons, Inc. Para coletar estess dados, enttre com o sm
mbolo registrrado (ABS), escolha Cha
art na
lista de tipos de cotas do me
enu drop-dow
wn, e clique no
n boto Gett Quotes. No
o fundo do grrfico, clique no link histo
orical
quottes. Para ob
bter a tabela dos dividend
dos anteriore
es, selecione
e Dividendoss no topo da tabela, configure o Start Data
para
a cinco anos anteriores a data de ho
oje e clique o boto Get Historical Data. Clique o link Downlload Spreadssheet
Form
mat no boto
o da tabela para baixar um arquivo
o com estes dados. Abra
a o arquivo CSV no Exc
cel. Voc po
oder
acha
ar que as da
atas e divide
endos esto compartilha
ando uma c
lula. Neste caso, seleciione todos os
o dados esccolha
Data
a Text para Colunas no menu do Exxcel. Na seg
gunda caixa de dilogo, selecione S
Space como delimitador e da
cliqu
ue o boto OK.
O Voc ter
agora os da
ados de divid
dendos numa
a forma usvvel.
a. C
Como a ABS
S paga os divvidendos trim
mestralmente
e, calcule a variao
v
porrcentual trimestral nos diividendos. Agora,
A
c
calcule
a taxa
a de crescim
mento compossta trimestra
almente dos dividendos
d
u
usando
a funo MEDIA.G
GEOMETRIC
CA.
b. Agora
A
passe
e para anos a taxa de cre
escimento trim
mestral de dividendos.
c. C
Calcule o valor intrnseco
o da ao ussando uma ta
axa de retorn
no exigida de
e 10% e a ta
axa de cresc
cimento calcu
ulada
a
anualmente.
Use a soma dos quatro maiss recentes divvidendos com
mo D0.
d. C
Como compa
arar o valor intrnseco ca
alculado ao preo
p
de me
ercado atual da ao? Vo
oc comprarria a ao ao
o seu
p
preo
atual?
2. Usando
U
o Bond
B
Screen
ner do Yaho
oo! Finance
e Web site (http://bondss.yahoo.com
m/search.html) encontre uma
obrig
gao corpo
orativa classiificada como
o AAA com no mnimo 12
1 anos at o vencimen
nto. Clique no
n link para obter
maiss informae
es detalhada
as sobre a sua
s
obrigao escolhida,, e monte um
ma planilha para respon
nder as segu
uintes
quesstes. Note que
q como esstamos usand
do obrigae
es corporativ
vas, a base dever
d
ser co
onfigurada para 0 (30/360).
a. U
Usando a taxxa de cupom
m, a data de
e liquidao, a data de vencimento,
v
e o rendime
ento dado at
a o vencim
mento,
c
calcular
o valor da obrigao usando a funo PREO
R
.
b. U
m, a data de
v
e o preo d
dado da obrigao, calccule o
re
endimento atual.
a
c. U
m, a data de
v
e o preo d
dado da obrigao, calccule o
re
endimento at
a o vencime
ento usando a funo LUCRO
U
.
Berrtolo
Avaliao e Taxa
T
de R
Retorno
27

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AvaliaoeTaxade

O processo de avaliao importante para os gestores financeiros e

Diferencciar entre ass definies de valor e explicar a importncia

Explicar como o valo

Mostrar como qualq

Quando ocorrero os fluxos de caixa?

Determinando a Taxxa de Rettorno Exig

Avesso ao Risco. O investidorr avesso ao risco prefere

Amantte do Risco. O investido

Sob circunstnccias ordinria

Um Modelo Simples de Prmio

use a guia Inserrir, o grupo Grficos

Calccular o valor desta ao uma simples tarefa de

que exatamente o mesmo valor que fo

1,50 1,61 1,72

Assiim sabemos que a ao

Nestta planilha queremos calcular o valorr da ao com vrios nm

O Exxcel tem vrias funes embutidas que

que um suplementto que vem junto

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Para determinar exa

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