I S C T E-I U L Business School

Finanças da Empresa
….
Resolução do Teste Intermédio

29 de Outubro 2021

CASO 1 (12v=6+4+2)

A firma XYZ está a estudar a viabilidade de um projeto, com as seguintes

características (valores a preços constantes):
• Vendas estimadas de 800,000 Euros/ano em perpetuidade;
• Margem do EBIT sobre as vendas de 15%

• Investimento inicial de 800,000 Euros que terá uma amortização anual constante
de 200,000 Euros;
• Fundo de Maneio Necessário igual a zero;
• Taxa de imposto sobre os lucros de 30%;
• Taxa nominal de crescimento perpétua (g) igual à inflação.

• No ano anterior foi realizado um estudo de mercado para identificar as

necessidades dos consumidores, que teve um custo de 15,000 Euros e cujo
pagamento se encontra realizado.

Sabe-se ainda que: (i) O Beta das acções da empresa é de 1.34; (ii) O rácio Debt/Equity
é actualmente de 1.5 e espera-se que se mantenha estável a este nível; (iii) A yield das
obrigações do tesouro a longo prazo é de 5%; (iv) A rendibilidade esperada para o
mercado accionista é de 12%; (v) A taxa anual de inflação esperada é de 2%; (vi) O Beta
da Dívida é 0.

a) Calcule o VAL do projeto a preços constantes. Qual deverá ser a decisão da empresa?
Justifique.

Resposta:

Cash flow esperado do projecto no final do ano 1:

• Amortização = 800,000/4 = 200,000 por ano
• EBIT = 15% × 800,000 = 120,000 (15% das vendas)
• EBIT × (1 – tc) = 120,000 × (1 – 30%) = 84,000
 • Cash flow projecto no ano 1 = 84,000 + 200,000 = 284,000

Cálculo do unlevered beta:

𝐷
𝛽! = 𝛽" + (𝛽" − 𝛽# )(1 − 𝑡𝑐)
𝐸

1.34 = 𝛽" + (𝛽" − 0)(1 − 0.3)1.5

⟺ 𝛽" ≅ 0.654

Cálculo da taxa de desconto real (não alavancada):

rU(nominal) = 5% + 0.654 × (12% - 5%) Þ rU = 9.578%

rU(real) = 1.09578/1.02 – 1 = 7.43%

Cálculo do valor de continuidade reportado ao final do ano 1 (VC1):

• CF2 = EBIT1 × (1 – tc) = 84,000 (g = 0, inflação=taxa crescimento nominal)

• VC1 = CF2 / rU Û VC1 = 84,000 / 7.43% = 1,130,552

VAL = –800,000 + (284,000 + 1,130,552) / (1.0743) = 516,720

Decisão: aceitar o projeto, pois permite recuperar o investimento realizado, cobrir

a remuneração mínima exigida (7.43%) e ainda gerar um excedente de 516,720
euros.

b) Se não resolveu a alínea a, considere que o projeto tem um VAL de 430,000. Sabendo
que a empresa dispõe de um projeto alternativo de idêntico risco e com a mesma
despesa inicial, um cash flow anual constante durante 4 anos e uma TIR real de 18%.
Qual a alternativa a selecionar?

Resposta:

Cálculo do cash flow anual constante do projecto (b):

TIR = 18% Þ -800,000 + CF × a4ù18% = 0

800,000 800,000
𝐶𝐹 = = = 297,398
𝑎$ù%&% 2.69

Cálculo do VAL com replicação infinita do projecto (b): (1.5v)

 VAL = - 800,000 + 297,398 × a4ù7.43% = - 800,000 + 297,398 × 3.355 = 197,770

1
𝑉𝐴𝐿(4, ∞) = 197,770 × ≅ 793,473
(1 − 1.0743($ )

Selecionar o investimento da alínea (b) porque o VAL com replicação infinita é maior.

c) As empresas Moderna e Real atuam no mesmo mercado e estão a estudar a

viabilidade de um projeto de expansão. O beta das ações da empresa Moderna é maior
do que o beta das ações da empresa Real. Como o beta das ações da empresa Moderna
é maior, devemos esperar ter uma taxa de desconto real não alavancada também
maior? Justifique a sua resposta.

Resposta:

Não. Como as duas empresas atuam no mesmo mercado (supondo também o mesmo
sector), ambos projetos possuem o mesmo risco operacional (não alavancado), logo
devem ter a mesma taxa de desconto não alavancada. No limite, desconhecendo se o
sector é ou não o mesmo, teríamos que saber um pouco mais sobre as características
de endividamento e risco operacional das duas empresas para poder validar ou não a
afirmação
 CASO 2 (8v=6+2)

a) A empresa JOMIL considera um empréstimo a dois anos em USD, no valor de USD

100,000. A taxa de juro é 4% (fixa). O pagamento de juros é anual, sendo o reembolso
feito em duas partes iguais, no final de cada ano. A taxa de câmbio de tomada é
EUR/USD=1.2, sendo que se espera uma depreciação anual média do EUR face ao
USD de 1%. O Imposto de Selo sobre os juros é de 4% e o Imposto de selo sobre a
abertura de crédito é de 0.5%. Se a taxa de imposto sobre lucros for de 30%, este
empréstimo em moeda estrangeira parece-lhe preferível a uma alternativa de
financiamento com all-in-cost de 4.5%? Justifique.

Resolução:

Anos 1 2 Divisa
Taxa de câmbio 1.188 1.17612 USD
Capital em dívida inicial 100,000 50,000 USD
Reembolso 50,000 50,000 USD
Juro 4,000 2,000 USD
Capital em dívida final 50,000 0 USD
Reembolso 42,088 42,513 EUR
Juro 3,367 1,701 EUR
Dif. Cambiais 842 425 EUR
Ef fiscal Juros + Dif. cambiais 1,263 638 EUR
Ef. fiscal sobre ISAC 63 63 EUR
Imp. selo s/ juros 135 68 EUR
Ef. fiscal sobre Imp. selo s/ juros 41 20 EUR
Outflow 44,223 43,561 EUR

All-in-cost (y):

100,000 × (1 − 0.005) 44,223 43,561

= + ⟺ 𝑦 = 3.899%
1.2 (1 + 𝑦) (1 + 𝑦))

Tendo em conta esta estimativa de evolução cambial, este empréstimo é preferível ao

empréstimo alternativo. (0.5v)

(b) Admita que na alínea (a) se deparava com um all-in cost idêntico nos dois
empréstimos. Qual deveria ser a decisão do gestor financeiro da JOMIL? Comente
justificadamente.

Resposta:

À partida poderia ser indiferente. Todavia, há que ter em conta que o empréstimo em
USD apresenta um factor de risco acrescido devido à incerteza da taxa de câmbio, pelo
que a decisão deveria passar pelo perfil de risco do gestor. Um gestor mais averso ao
risco, decerto preferiria o empréstimo em moeda doméstica; já o gestor mais tolerante
ao risco poderia optar pelo empréstimo em divisa, já que também se poderá considerar
o cenário de evolução favorável (apreciação) do EUR face ao USD.