O Papel do Governo Norte-Americano no Gerenciamento da Crise Financeira

Diogo Ramos Coelho

Estudante da graduao de Relaes Internacionais da Universidade de Braslia (UnB). Vencedor do V prmio Donald Stewart Jr, em 2007.

Joo Csar da Fonseca Neto

Estudante da graduao em Relaes Internacionais da Universidade de Braslia (UnB). Atualmente, desenvolve pesquisa sobre As Restries Comerciais Europias ao Etanol Brasileiro.

1. Introduo

Economistas clssicos, como Adam Smith e David Ricardo, tratavam as cincias econmicas como economia poltica. Economia seria, pois, uma disciplina que s pode ser entendida quando ligada poltica, uma vez que a riqueza de uma nao est fundada tanto no seu aspecto econmico quanto poltico. Em grande parte, o desenvolvimento econmico depende dos incentivos gerados por meio de instituies, os quais podem levar a maiores ou menores investimentos e a uma maior ou menor produtividade. A crise financeira que assolou o globo uma crise tanto econmica quanto poltica. O mundo, hoje, espera que o bilionrio plano de resgate elaborado pelas autoridades monetrias nos Estados Unidos da Amrica (EUA) e da Unio Europia (UE) possibilite uma vitria contra as bolhas especulativas. Espera-se, principalmente, que os planos de ao elaborados pelos Estados possibilitem dar novo vigor ao caos instaurado no sistema financeiro. Dessa forma, questiona-se, sobretudo, se uma economia deve ser deixada sorte da livre iniciativa. No entanto, em que medida as aes adotadas pelo governo de George W. Bush ajudam a entender os limites das intervenes do governo na economia? E quais so os significados polticos da crise financeira em relao ao papel do Estado na gesto da economia e regulao do sistema financeiro? O presente texto visa responder a essas perguntas.

2. A Crise Financeira

O aumento do crdito na economia dos EUA foi um dos fatores que propiciou, nas ltimas dcadas, perodo de grande crescimento econmico. A partir do fim da dcada de 1970, a criao de novos meios de financiamento permitiu, por exemplo, que indivduos de baixa renda pudessem comprar a casa prpria e que as famlias de classe mdia conseguissem bancar o ingresso de seus filhos nas universidades. O aumento dos financiamentos um dos fatores que ajuda a entender por que o PIB per capita dos EUA saiu de U$ 7.500 em 1975 para U$ 44 mil em 2006.1 No entanto, os novos meios de financiamento, enquanto deram sustento ao crescimento da economia, tambm resultaram em grandes dvidas para as famlias americanas. Nos ltimos anos, a expanso do crdito barato aumentou ainda mais o endividamento dos americanos, o que contribuiu para a atual crise do sistema financeiro. O aumento contnuo do crdito nos EUA era estimulado pelas taxas de juros historicamente baixas (em 2003, por exemplo, chegou a cair para 1% ao ano) mantidas pelo FED (Federal Reserve Board, o banco central dos EUA), pela estabilidade econmica e pela alta liquidez no mercado financeiro. O alicerce dessa expanso do crdito, por outro lado, residia na idia de que o preo dos imveis continuaria em crescimento. O mercado imobilirio dos EUA vinha se valorizando continuamente ano aps ano. Do ponto de vista do agente financeiro, a valorizao dos imveis tornava a oferta de crditos hipotecrios um bom negcio: caso houvesse inadimplncia, o investidor recuperaria o imvel, o qual poderia ser posto venda, possibilitando recuperar o dinheiro investido. Do ponto de vista dos tomadores dos emprstimos, os juros baixos e as condies econmicas favorveis estimularam as pessoas que no tinham casa prpria a fazer um financiamento ou a usar seu imvel como garantia para a obteno de um novo emprstimo.

http://data.un.org/Data.aspx?q=gdp+united+states&d=CDB&f=srID%3a29922%3bcrID%3a840. Acesso em: 3 de novembro de 2008.

A expanso do financiamento imobilirio tambm levou concesso de crditos de alto risco. Em outras palavras, houve um aumento dos chamados crditos subprime. Prime o ttulo emitido por um devedor com vontade e capacidade de pagar suas dvidas. Subprime o contrrio isto , so crditos concedidos a clientes com dificuldade de comprovar sua renda ou at com histrico de inadimplncia. Devido ao alto risco, oferecem, por outro lado, maiores possibilidades de retorno ao agente financeiro. Apesar do risco de inadimplncia, as altas taxas de juros cobradas e a garantia de se ter o imvel caso o tomador do emprstimo no cumprisse com seu compromisso faziam com que a concesso dessas hipotecas fosse compensatria. Em busca de maiores rendimentos e garantias de retornos, ttulos prime e subprime foram negociados em um processo chamado securitizao.

Securitizao corresponde emisso de ttulos (do ingls securities, da o termo securitization) de um fluxo de pagamentos que ainda ser recebido ou seja, corresponde emisso de ttulos referentes expectativa de recebimento de uma dvida.2 A instituio emissora desses ttulos antecipa os recursos que foram emprestados vendendo suas dvidas a outras instituies e a investidores, antes mesmo de essa primeira dvida ser paga, possibilitando a concesso de novos crditos. Isso acaba se difundindo em uma cadeia de venda de ttulos. O objetivo dessa prtica aumentar a quantidade de recursos disponveis para novas transaes financeiras. A atual crise financeira teve incio com uma queda nos preos dos imveis nos EUA no incio de 2006. o chamado estouro da bolha imobiliria. A bolha corresponde especulao no mercado de imveis, isto , as altas expectativas de retornos estimulavam novos e crescentes investimentos no mercado imobilirio. J o estouro da bolha significa o movimento contrrio, ou seja, a grande oferta acaba por deixar um estoque de casas sem comprador e aqueles que desejam vender j no conseguem faz-lo pelo preo anterior.

http://www.frbsf.org/publications/economics/letter/2001/el2001-38.html. Acesso em 2 de novembro de 2008.

A queda no preo dos imveis significou a incapacidade de muitas famlias quitarem suas dvidas. Em diversos casos, famlias possuam hipotecas em valor igual ao valor inicial de suas casas. Quando o valor de mercado dos imveis comeou a cair, o valor da casa ficou menor que o valor da dvida. Conseqentemente, houve o aumento dos chamados foreclosures, isto , o despejo de um comprador inadimplente. Desde o incio de 2008, 1,7 milho de famlias americanas foram despejadas de suas casas.3 O mercado financeiro, dessa forma, sofreu forte impacto com o aumento dos despejos e do no-pagamento das hipotecas.4 Muitas instituies financeiras possuam ttulos que foram securitizados tendo como base o valor dessas hipotecas (as chamadas mortgage-backed securities). A onda de rentabilidade fcil comeou o seu processo de queda, de modo que os investidores que possuam esses ttulos estavam querendo se desfazer deles, mas no encontravam compradores dispostos a assumir esse imenso risco. Quando as pessoas deixaram de pagar suas hipotecas e as possibilidades de retorno diminuram, os bnus hipotecrios subprime desabaram. A queda no valor desses ttulos resultou tambm na queda do valor das aes das prprias instituies financeiras, j que muitas delas possuam pouca parte dos seus recursos em reservas monetrias. Essas perdas no valor dos ttulos lastreados em hipotecas, portanto, tm deixado as instituies financeiras com pouco capital poucas aes comparadas dvida. Esse problema especialmente grave porque todo mundo se endividou bastante durante os anos da bolha. Em virtude de as instituies possurem pouco capital comparado grande dvida, suas aes perdem valor e elas no esto capazes de prover o crdito que a economia precisa. Menos crditos significam menos consumo, menos lucros e

Revista VEJA. 1 de outubro, 2008, p. 83. Em junho de 2007, com a falncia de dois hedge funds multimilionrios pertencentes ao quinto maior banco norte-americano de investimento, o Bear Stearns, as perdas foram de U$ 1,6 bilho. Alm disso, as aes do Bear Stearns desabaram, assim como as de vrios fundos de investimentos, bancos e seguradoras: mais de US$200 bilhes foram perdidos entre agosto e setembro do ano passado.
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menos contrataes de trabalhadores. H, portanto, risco de uma recesso econmica ou at mesmo uma depresso.5 As aes e os ttulos criados nos EUA no so restritos, porm, aos americanos. Eles podem ser convertidos em ativos que so base para o investimento de firmas, bancos e investidores europeus, asiticos, latinoamericanos e outros. O sistema financeiro mundial est hoje, pois, bastante interligado e interdependente, sendo impossvel que os efeitos de uma crise no sistema financeiro americano no sejam sentidos em todas as regies do planeta.

3. As Solues Propostas

Durante os ltimos dois meses, o governo americano anunciou o maior pacote de interveno nos mercados financeiros da histria. No incio de setembro, foi anunciado um pacote de resgate no valor de US$ 200 bilhes para as gigantes hipotecrias Fannie Mae e Freddie Mac. O governo americano entendeu que a falncia dessas empresas poderia gerar grandes turbulncias no mercado financeiro global. Depois, desembolsou US$ 85 bilhes para salvar a maior seguradora do mundo, a American International Group (AIG). Em seguida, discutiu-se a proposta de um plano de resgate do sistema financeiro no valor de US$ 700 bilhes ou seja, US$2,300 para cada cidado norte-americano. A idia do plano de resgate combater em duas frentes solvncia e liquidez. Solvncia, do ponto de vista econmico, significa que uma instituio ou empresa est em condies de cumprir com suas obrigaes correntes e ainda apresenta uma situao patrimonial e uma expectativa de lucros que garantem sua sobrevivncia no futuro. J a liquidez de um ativo a capacidade de transform-lo em moeda no curto prazo, sem perdas. Uma crise de liquidez, portanto, a incapacidade de essa converso ocorrer. Os bancos comerciais que tinham ttulos lastreados em hipotecas, na medida em que diminuram a
Depresso significa uma grave crise econmica, em que o crdito torna-se bastante restrito, o desemprego aumenta, o comrcio internacional diminui, os investimentos encolhem e as falncias se multiplicam. Uma
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quantidade de meios de pagamento disponveis na economia necessrios para efetuar transaes comerciais e financeiras , acabaram por irradiar a crise para dentro do sistema monetrio (bancos comerciais e Banco Central). Como os bancos comerciais possuem pouca capacidade de transformar seus ttulos em moeda j que esses ttulos perderam valor o governo americano se disps a injetar esse crdito na economia, comprando tais ttulos podres. O governo americano acredita que o custo do resgate inferior ao da alternativa de no fazer nada. O plano envolveria a troca de US$ 700 bilhes de ttulos pblicos por ttulos pertencentes aos bancos e s demais instituies financeiras. Na hiptese de esses ttulos valerem zero (hiptese extrema, mas que ajuda a simplificar o raciocnio), o custo do resgate seria exatamente de US$ 700 bilhes. Por outro lado, a alternativa de no fazer nada implicaria uma reduo adicional de US$ 700 bilhes no capital dos bancos. importante ressaltar: as economias precisam de crditos para sobreviver. Os bancos ofertam crditos como um mltiplo do seu patrimnio uma prtica conhecida como alavancagem. Se um banco, por exemplo, possui um capital disponvel de U$ 100 bilhes, parte desse dinheiro vai ser aplicado em investimentos, ofertado por meio de crditos, emprstimos e assim por diante, multiplicando esse valor inicial e elevando a liquidez. Dessa forma, caso o governo americano optasse por no injetar o dinheiro do plano de resgate na economia, a reduo dos crditos seria um mltiplo de US$ 700 bilhes. Supondo,

conservadoramente, uma alavancagem de dez vezes, fala-se de uma retrao de crditos na ordem de US$ 7 trilhes, aproximadamente 50% do PIB americano. No resta dvida de que essa retrao de crditos poderia dar margem a uma depresso s comparvel do perodo de 1930-36. A rede de notcias CNBC6 detalhou os principais pontos do plano de resgate do governo de George W. Bush: 1) A ajuda financeira ser efetuada em etapas, sendo os primeiros U$ 250 bilhes j autorizados;

depresso uma forma grave de recesso. 6 http://www.cnbc.com/id/26940315. Acesso em 21 de outubro de 2008.

2)

A compra dos ativos financeiros ser determinada pelo secretrio do Tesouro Henry Paulson, e poder incluir ttulos lastreados em hipotecas residenciais ou comerciais;

3) 4)

Bancos estrangeiros no podero tomar parte do plano de resgate; O governo federal deve obter parte das instituies s quais vier a conceder ajuda, de modo a propiciar que os contribuintes possam participar de eventuais lucros, caso as empresas se recuperem;

5)

O governo federal pode instaurar procedimentos de despejos em razo de hipotecas adquiridas sob o plano;

6)

O Tesouro americano deve criar um projeto de estudo sobre padres de accountability e transparncia do mercado financeiro e um programa alternativo de seguros para os emprstimos problemticos que seriam pagos pelas companhias participantes;

7)

Se o governo angariar perdas por cinco anos, o Tesouro deve criar um plano para cobrar impostos das instituies participantes no plano para recuperar as perdas do contribuinte.

4. Da Economia Poltica

O sistema financeiro internacional , em sua maior parte, um sistema de investimentos em ativos financeiros de empresas, governos, fundos privados e pblicos. Essa dimenso econmica, pois, interage com uma dimenso poltica, o sistema monetrio, que diz respeito ao conjunto de normas e regras que determinam o grau de liberdade dos agentes para investir. Dessa forma, a anlise poltica do sistema financeiro recair, principalmente, no conjunto de normas e regras que regulam as relaes entre agentes privados seja em um determinado pas, seja no sistema internacional. Essas normas e regras so formuladas e implementadas, principalmente, pelos Estados ou por um conjunto de Estados, por meio de instituies ou regimes internacionais. O que se procura entender como esse aparato institucional ir influenciar resultados no s no sistema financeiro, mas na economia em geral.

A economia poltica um campo de estudos que est pautado na anlise de decises humanas. Em outras palavras, est fortemente associada ao entendimento dos princpios da ao humana. Toda ao humana encarada como resultado de uma escolha.7 A economia pautada pela interao de milhes e milhes de pessoas que processam suas decises de modo a melhor atingir determinados fins, como a compra, a venda, a produo e a distribuio de um determinado bem ou servio em troca de renda. Nesse contexto, a literatura assume a racionalidade dos agentes econmicos como uma premissa analtica. Os indivduos so racionais e procuram orientar suas aes de modo a melhor satisfazer seus objetivos e preferncias. Por outro lado, limitaes cognitivas e a incapacidade dos indivduos em processar todas as informaes disponveis, por exemplo, convergem no sentido de impedir uma racionalidade perfeita. No entanto, o racionalismo significa, principalmente, que os indivduos iro tentar atingir seus objetivos dentro de uma determinada circunstncia e no que os indivduos so oniscientes.8 Uma discusso sobre a racionalidade, portanto, uma discusso sobre como a ao humana ser orientada e quais meios, mtodos e mecanismos sero usados para especificar e empreender determinado curso de ao. Nesse sentido, espera-se que os indivduos procurem sempre maximizar seus benefcios e diminuir seus prejuzos. Porm, ao fazer sua escolha o indivduo decide no apenas entre os diversos bens materiais e servios sua disposio. Todos os valores humanos so oferecidos. Os indivduos escolhem com base em resultados tanto materiais quanto subjetivos, e levam em considerao valores, gostos, preferncias, riscos, perspectivas, possibilidades e

oportunidades. Tudo ordenado numa escala e submetido a uma deciso: a escolha de uma opo em detrimento de outras. As decises dos indivduos esto inseridas, portanto, em um contexto social, do qual fazem parte as instituies. Dessa forma, o desempenho econmico de um pas, em grande

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MISES, Ludwig von. Ao humana: um tratado de economia, p. 23. FRIEDEN, Jeffry. The Method of Analysis: Modern Political Economy, p. 38.

medida, diz respeito tambm s regras e instituies que permitem/incentivam os indivduos a serem mais produtivos. Nesse sentido, cabe perguntar: como o aparato institucional ir influenciar o desempenho econmico de uma sociedade? Segundo Robert Coase, ganhador do prmio Nobel em economia em 1991, a existncia de mecanismos de regulao se faz necessria para garantir possibilidades de comrcio e investimentos.9 Afinal, relaes econmicas e financeiras so permeadas de incertezas ou o que se denominou de custos de transao: custos associados obteno de informaes, confiabilidade, transparncia e s garantias de que os acordos sero cumpridos. Para reduzir esses custos, normas e regras fornecidas por meio de instituies so necessrias. No entanto, esses mecanismos de regulao podem tanto atuar no sentido de promover maior crescimento econmico quanto no sentido de restringir a liberdade de ao dos indivduos, inibindo a inovao e o risco e prejudicando o crescimento de suas rendas. O desempenho econmico de uma nao maior quanto mais forem os indivduos estimulados a produzir e trocar riqueza. Em outras palavras, maior quanto maiores forem as capacidades produtivas de cada indivduo. O governo, portanto, adquire um papel central no gerenciamento da economia. Porm, Estados no agem. Estados no decidem. Quem decide so os representantes dos governos. As decises dos gestores pblicos iro surtir, pois, um impacto relevante nas interaes entre os demais indivduos da sociedade. H, por conseguinte, uma forte tradio na cincia poltica de que os interesses do homem pblico devem estar voltados para o interesse comum da sociedade. Em contraste, encontramos a viso da economia de que os indivduos esto voltados para a satisfao de seus interesses e buscam atender s conseqncias dessa hiptese. As pessoas compram produtos que, dados seus preos, beneficiam a si mesmo e suas famlias. No entanto, presume-se que quando algum se torna poltico ou servidor pblico essa pessoa adquira uma viso mais ampla, que a leve a tomar decises que priorizem o interesse comum, e no apenas privilegiem certo grupo ou ela
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COASE, Robert. The Institutional Structure of Production, p. 7.

mesma. Os economistas aboliram essa viso dupla do comportamento humano com a teoria da escolha pblica, a qual, em ltima instncia, transporta o arcabouo analtico da teoria econmica para a poltica. fato que a posse do poder poltico no transforma as pessoas em santos altrustas ou em sbios visionrios. Os governantes no so neutros, poltica ou economicamente. O governo composto por indivduos que possuem seus prprios interesses, suas vises de mundo, esto sujeitos a presses e captura pelo setor privado. As implicaes decorrentes desse ponto de vista do comportamento do homem pblico exercem grande influncia sobre o modo como se enxerga aquilo que o governo capaz de fazer. Primeiramente, passa pelo reconhecimento de que governos eleitos (ou qualquer outro conjunto de indivduos que tm, como qualquer pessoa, a motivao de satisfazer seus interesses) no so capazes de representar perfeitamente as preferncias individuais dos governados, ainda mais quando estes constituem um grupo heterogneo.10 Segundo, mesmo que o governo tome decises que tenham o intuito de melhorar o bem-estar geral de uma sociedade, no existem garantias de que os resultados sero condizentes com os objetivos dos gestores pblicos. Bons resultados no dependem da boa vontade dos polticos, mas de como os indivduos iro reagir s polticas que sero implementadas. Para entender a crise financeira atual, portanto, preciso levar em conta que o comportamento humano est voltado para a satisfao de determinados objetivos e preferncias. No sistema financeiro, isso significa que a procura por melhores resultados ocorrer por meio da utilizao de recursos de terceiros visando maiores retornos, em um ambiente de incertezas e riscos. No sistema poltico, a procura por melhores resultados pessoais pode levar busca de rendas, prestgios e poder. O importante notar que os resultados do jogo poltico acabam por influenciar os resultados do jogo econmico e vice-versa. Dessa forma, o conjunto de incentivos gerado pelas normas e regras acaba por influenciar o processo de tomada de decises. Firmas, por exemplo, buscam

TULLOK, Gordon; SELDON, Arthur; BRADY, Gordon L. Falhas do Governo: uma introduo teoria da escolha pblica, p. 33.

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maiores oportunidades de lucros. Mas essas firmas iro buscar lucros onde os incentivos institucionais so tais que o risco menor. Em um sistema de livre mercado, as firmas ganham seus lucros ao fornecer os bens que os consumidores esto dispostos a pagar por um determinado preo. No entanto, os mecanismos de regulao e at mesmo a retrica de poderosos atores polticos podem mudar os incentivos procura por lucros. A regulao do sistema financeiro, por exemplo, pode permitir uma queda dos padres de anlise de crdito, permitindo que famlias tomem emprstimos alm de sua capacidade. As agncias governamentais podem incentivar os bancos a tomar riscos extras oferecendo garantias implcitas de que os bancos no sofrero grandes perdas caso esses negcios venham a falhar. Da mesma forma, polticas governamentais podem orientar o interesse de alguns indivduos para atividades que beneficiem determinadas corporaes em detrimento de outras.

5. A Dimenso Poltica da Crise Financeira

Para o cientista poltico George Friedman, existem trs vises principais sobre a atual crise financeira.11 A primeira delas coloca que no h uma soluo nem por meio do mercado nem por meio do Estado. Uma soluo advinda por meio do mercado iria inevitavelmente gerar uma depresso econmica. Por outro lado, qualquer tentativa do Estado em se apropriar de recursos da sociedade para resolver o problema do sistema financeiro levaria a um prolongamento da crise, mesmo que fornecesse um alvio momentneo. A segunda viso defende que a soluo para a crise financeira est na mobilizao dos recursos pelo Estado. De acordo com essa viso, os mercados financeiros foram os responsveis pelo problema, ao ofertar crditos em excesso, uma medida incompatvel com a real expanso da economia. Cabe ao governo, portanto, prover agora a liquidez necessria para evitar uma crise sistmica seguida de depresso. Os adeptos dessa viso so, obviamente, os

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http://www.stratfor.com/weekly/20080930_political_nature_economic_crisis . Acesso em 21 de outubro de 2008.

principais assessores do presidente George W. Bush, as autoridades monetrias dos EUA, as principais lideranas do Congresso americano e as elites financeiras. A terceira viso coloca que a mobilizao de recursos pelo Estado para salvar o sistema financeiro , na verdade, uma tentativa de salvar as instituies financeiras, incluindo aquelas que causaram a atual crise. Os defensores dessa viso se dividem em dois grupos: o primeiro argumenta que um plano para dar maior liquidez ao sistema financeiro no deve beneficiar os maus investidores; j o segundo grupo argumenta que os possveis ajustes podem ser obtidos sem uma grande interveno do Estado na economia, mas sim com a limitada implementao de novas regulaes. Essa terceira viso coloca em evidncia um importante aspecto poltico da crise: as relaes privilegiadas do governo americano com os investidores e instituies financeiras. O plano de resgate proposto pelo governo de George W. Bush levanta o seguinte dilema: as instituies financeiras devem ser salvas ou no? Est fortemente difundida a crena de que a crise financeira tem suas origens no mau comportamento dos investidores. A busca por altos rendimentos fez com que muito dinheiro fosse aplicado em transaes de alto risco. Ao investir nessas transaes, os investidores tambm assumiam os custos associados a esses negcios. Da mesma forma que os investidores desfrutariam egoisticamente dos lucros provenientes dessas transaes, eles deveriam arcar com as perdas. Um plano de resgate, como o plano proposto pelo governo americano, forneceria incentivos errados quanto tomada de riscos. Ao garantir o salvamento das instituies que agiram com imprudncia, o governo tambm garantiria que ms prticas fossem repetidas no futuro. Os agentes econmicos saberiam que, ao ingressar em negcios de risco, caso suas perdas sejam danosas economia como um todo, o governo estaria pronto para salv-los. H, pois, a idia de que os investidores lutam, junto ao governo, para socializar as perdas ao passo que sempre defenderam a privatizao dos lucros.

Para prevenir que novos erros sejam repetidos no futuro, dois caminhos tm sido destacados: o primeiro, defendido por Paul Krugman, defende que, se o governo vai injetar a quantia de U$ 700 bilhes no sistema financeiro a custo do contribuinte, que tambm se torne proprietrio das companhias que esto sendo resgatadas.12 Isso garantiria que, quando essas companhias estivessem novamente fortes, seus ganhos no seriam distribudos, em sua maioria, entre os responsveis pela crise. A segunda opo garantir uma reforma nos mecanismos de regulao do sistema financeiro, com uma maior presena do Estado no controle dos investimentos. Essa reforma, no entanto, esbarra nas seguintes perguntas: qual o grau timo ou necessrio de regulao dos mercados financeiros? Em que medida as regulaes, ento vigentes, tambm no contriburam para o surgimento da crise?

6. A Regulao do Sistema Financeiro

Jagdish Bhagwati, em sua obra The Wind of a Hundred Days, pe em evidncia diferenas existentes entre uma maior liberdade no comrcio de bens e no mercado financeiro. Ele cita o historiador econmico do Massachusetts Institute of Technology (MIT), Charles Kindleberger, para afirmar que, diferentemente do mercado de bens, o mercado financeiro sujeito a panics, manias e crashes. O autor argumenta que, em perodos de grandes incertezas, os investidores tendem a se comportar de forma muito similar ao que se observa no reino animal: as manadas. Isso faz com que a ao de especuladores seja acentuada por perodos de oscilao, independente da real situao de uma economia. Se, por exemplo, investidores acreditam que uma economia pode entrar em perodo de desaquecimento ou recesso, acabam por retirar investimentos ou diminuir o montante investido naquele pas, arrastando outros investimentos para destinos considerados mais seguros. Os

investimentos, portanto, podem diminuir muito em um determinado pas em um

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http://www.nytimes.com/2008/ 09/22/opinion/ 22krugman.html?r=2&oref=slogin&oref=slogin. Acesso em 21 de outubro de 2008.

curto perodo, devido desconfiana inicial de grandes especuladores, gerando o que se temia em primeiro lugar: desaquecimento ou recesso econmica. A especulao pode ser autojustificvel e provocar danos graves economia real e, por isso, uma maior regulao desse mercado no deve ser enxergada meramente como uma restrio liberdade dos agentes econmicos de utilizar da maneira mais eficiente os recursos que de dispem. O economista australiano Hugh Stretton, no texto Inefficiencies of Global Capital Markets, publicado em 1998, vai alm ao diferenciar o mercado financeiro do de bens. Para o autor, a competio, por exemplo, que cumpre um papel essencial no sentido de oferecer incentivos para o ganho de eficincia no mercado de bens, pode no funcionar da mesma forma no mercado financeiro. Ele argumenta que se os bancos competem entre si diminuindo o spread bancrio (a diferena entre os juros que os bancos cobram e os juros que os bancos pagam a quem neles deposita seu dinheiro), a competio , logicamente, benfica. No entanto, num ambiente de pouca regulamentao, os bancos podem competir por maiores parcelas do mercado optando por operaes de emprstimo a tomadores de alto risco, com taxas de juros mais elevadas, e que lhes possibilitem crescer mais rpido, sem ter que diminuir essa diferena entre juros pagos e juros cobrados. Devido ao ambiente de alta competio, at mesmo os bancos com perfil de risco mais conservador podem ser levados a operaes de alto risco a fim de no perderem terreno para os mais audaciosos. O caso dos crditos subprime seria um exemplo: os bancos se engajaram em operaes financeiras com papis derivados de hipotecas fundados tanto na alta rentabilidade dos negcios como em uma suposta segurana, atestada pelas seguradoras de crdito (aproximadamente 80% dos papis derivados de hipotecas tinham a classificao AAA, a maior nota possvel, conferida por pelo menos uma das trs grandes agncias de classificao de crditos Standard & Poors, Moodys e Fitch Ratings)13, que conferiram credibilidade a esses ttulos

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Revista VEJA. 1 de outubro, 2008, p. 82.

lastreados em financiamentos de hipotecas os quais, como atestado pelos fatos, possuam alto risco de inadimplncia. Por outro lado, o sistema financeiro est baseado na confiana dos depositantes. Mesmo se um pequeno banco for falncia, todos os demais podem vir a ser afetados pelo temor dos seus clientes e pelo aumento da desconfiana entre os prprios bancos, que so fontes de financiamentos correntes uns dos outros. Desse modo, para qualquer banco melhor aproveitar o momento de alta rentabilidade de negcios de alto risco do que ficar de fora dessa onda e pagar, eventualmente, pela aventura dos demais. Portanto, a questo no se os bancos foram incapazes de avaliar corretamente os riscos do mercado de papis subprime, mas sim que, mesmo sabendo desses riscos, eles julgaram que seria melhor estar dentro desses negcios do que se autoexclurem por razes de prudncia. Stretton, dessa forma, faz uma diferenciao entre dois tipos de regulao financeira: prudente (prudential) e econmica (economic). A primeira tem por objetivo principal assegurar que os bancos mantenham sua liquidez e solvncia e no coloquem o sistema em risco ao se aventurar demais em prticas especulativas. A segunda diz respeito regulao que o governo faz com o intuito de influenciar os servios dos bancos para perseguir objetivos econmicos especficos, como controle da inflao, favorecimento de setores que considera estratgicos, equilbrio da balana de pagamentos, queda do desemprego, etc. Com base nessa distino, um governo, por exemplo, ainda que opte por uma menor interveno na economia, pode exercer uma regulao puramente prudencial, com vistas a garantir a segurana do sistema, sem estar incorrendo em contradio. O ponto que existe um problema de ao coletiva no setor bancrio e, por isso, preciso que haja regras claras e capazes de impor limites a um comportamento generalizado de preferncia a operaes de alto risco pelos bancos a fim de que um colapso no venha a ocorrer. O problema dessas regras que elas podem ser demasiadamente restritivas ao crdito, diminuindo a capacidade de a economia de financiar seu crescimento. Ainda, cobrar dos

governantes uma regulao que seja ao mesmo tempo eficiente e prudente uma tarefa praticamente impossvel, uma vez que eles no contam com informaes perfeitas sobre o presente ou tampouco sobre o futuro. No caso da crise dos subprime, o FED tem sido acusado de ter falhado ao no reconhecer que a concesso de crditos por grandes bancos e garantidos pelas seguradoras estava atingindo nveis perigosos; que essas instituies no tinham cobertura suficiente para o risco que assumiam; que o aumento na taxa bsica de juros traria conseqncias drsticas para o mercado imobilirio; e que uma expanso to rpida do setor provocaria eventualmente uma queda no preo dos imveis, a garantia dos emprstimos. Vale ressaltar, contudo, que a nica forma de atestar com alto grau de certeza se uma operao especulativa deve ser classificada como boa ou m saber quais resultados sero obtidos no futuro um tipo de informao que nenhum gestor pblico ou mesmo um investidor privado possui ex ante. Por outro lado, isso no significa que no houvesse, no caso americano, indcios ou tendncias a serem levadas em conta pelos tomadores de deciso ao permitir que o mercado de subprime continuasse se expandindo da forma como se expandiu. O que ocorre que as decises governamentais so escolhas tomadas num ambiente complexo de incertezas e informaes imperfeitas, por indivduos que possuem suas prprias vises de mundo e que sofrem presso por parte de polticos e grupos de interesses. Depois de a crise ter acontecido, fcil apontar as falhas do governo, mas preciso compreender que intervenes governamentais no sentido de tentar impedir que a crise ocorresse poderiam, por exemplo, ter causado outros problemas econmicos (como o

desaquecimento desnecessrio da economia, por meio de uma retrao do crdito) , problemas que, no momento da tomada da deciso, poderiam ser politicamente mais sensveis. Ainda, considerando que as decises dos agentes reguladores nacionais dos pases desenvolvidos repercutem em todo sistema financeiro internacional e, potencialmente, no bem-estar das pessoas em todo o mundo e que a escolha por uma maior ou menor regulao prudente obedece a uma srie de

fatores domsticos necessrio, para assegurar a estabilidade do sistema, um marco regulador multilateral construdo por meio da cooperao entre os pases. Na verdade, j existe um acordo nesse sentido, o chamado Acordo de Basilia II, que foi criado com base na idia de que ningum melhor que os bancos para gerir seus prprios riscos. Basilia II tem mritos por estabelecer padres internacionais de avaliao e gesto de riscos por parte dos bancos; no entanto, apesar de ter como um dos seus pilares o reconhecimento do papel dos agentes reguladores como supervisores, no estabeleceu padres claros para essa superviso. A regulao, por exemplo, que se faz das seguradoras e das agncias classificadoras de risco mnima. Um fato recorrente na histria o de que crises sistmicas como a que vivemos agora so na verdade uma oportunidade para se rever as instituies e regras vigentes. No caso de Basilia II, a perspectiva que, antes mesmo de ser totalmente implementada pelos pases, ela passe por uma profunda reviso ou que seja substituda por outro marco regulador. O movimento de alguns lderes polticos, como o presidente da Frana e da Comisso Europia, Nicolas Sarkozy, por mecanismos de regulao do sistema financeiro que o aproximem da economia real. O desafio est lanado.

7. Uma retrao do liberalismo?

O presidente Luiz Incio Lula da Silva, em discurso no plenrio das Organizaes das Naes Unidas, por ocasio da 63 Assemblia Geral, afirmou que a euforia dos especuladores transformou-se em angstia dos povos. O presidente afirmou ainda que as indispensveis intervenes do Estado, contrariando os fundamentalistas do mercado, mostram que chegada a hora da poltica, e que somente a ao determinada dos governantes, em especial naqueles pases que esto no centro da crise, ser capaz de combater a desordem que se instalou nas finanas internacionais.14 J o presidente

14

http://www.mre.gov.br/portugues/politica_externa/discursos/discurso_detalhe3.asp?ID_DISCURSO=336 8. Acesso em: 1 de novembro de 2008.

francs Nicolas Sarkozy afirmou que o mundo do sculo XXI no pode ser gerido com instituies do sculo XX.15 Na viso desses lderes polticos, os mercados no devem ser deixados prpria sorte e mais: a crise atual evidencia que as regulaes e normas vigentes no tm sido suficientes para garantir bons resultados. A crise financeira atual representa, portanto, uma retrao do liberalismo? Primeiramente, importante ressaltar que a soluo liberal clssica de permitir que os mercados possam, sozinhos, encontrar seus pontos de ajuste , hoje, politicamente invivel. Enquanto a economia um mundo calcado na aceitao de que incertezas fazem parte do jogo, a poltica procura oferecer a segurana nos rendimentos que muitas pessoas demandam. No fazer nada significaria arcar com custos que o sistema financeiro e o mundo poltico no estariam em condies de suportar: inflao, enfraquecimento do dlar, depresso

econmica, desemprego, crise de crditos e muito mais. Alm disso, o Estado americano sempre interferiu na economia quando se viu diante de crises: foi assim na dcada de 1930, est sendo assim em 2008. Por outro lado, Kenneth Rogoff, professor da Universidade de Harvard e economista-chefe do Fundo Monetrio Internacional (FMI) at recentemente, ressalta: Wall Street precisa ter a chance de curar a si mesma, os lderes das grandes empresas financeiras mal gerenciadas tm de perder seus cargos, investidores que ignoram riscos tm de perder dinheiro. O sistema, enfim, tem de vergar sob o peso dos erros que cometeu.16 O desafio, no entanto, como fazer isso sem piorar a liquidez financeira e manter vivo o sistema de crditos que fundamental para o bom funcionamento de qualquer economia. Nos EUA, mudanas nos marcos reguladores j esto em curso: configurase um novo desenho de superviso bancria no qual a Securities and Exchange Comission (SEC), o rgo criado para regular os mercados financeiros aps o crash de 1929, ter muito mais recursos e poder de interveno. O mpeto para construir novas regulaes parece insacivel. No entanto, importante notar:
15

http://www.ambafrance-uk.org/President-Sarkozy-s-speech-at-UN,11208.html. Acesso em: 1 de novembro de 2008.

um erro pensar que os problemas enfrentados pelo sistema financeiro decorrem nica e exclusivamente da falta de regulao. A conjuntura atual tambm tem razes e propostas que retornam interveno do Estado na economia. O governo dos EUA, por exemplo, optou por uma emisso exagerada de moeda para custear os dficits fiscal e externo. O dficit comercial atingiu nveis recorde pelo quinto ano consecutivo, chegando a U$ 784,2 bilhes no final de agosto de 2007: em termos anuais, 9,4% a mais que em 2006.17 Por outro lado, o Departamento do Tesouro informou que o governo de George W. Bush gerou um dficit fiscal de U$ 157,3 bilhes no ano fiscal de 2007, que comeou no dia 1 de outubro daquele ano e terminou em 30 de setembro ltimo. O dficit em conta corrente chegou a 6,2% do PIB em 2007.18 Nos anos anteriores crise financeira, o governo americano injetou mais moeda na economia por meio dos altos gastos, o que, junto com os juros artificialmente baixos mantidos pelo FED, ajudou a criar um excesso de liquidez e causou impacto no descontrole dos financiamentos. A injeo de liquidez nos mercados, os mecanismos reguladores frouxos, as tentativas de manuteno do boom econmico e taxas de juros artificialmente baixas tambm se encontram nas razes dessa crise: estimularam o crescimento especulativo, possibilitaram a euforia dos crditos baratos e deram incentivos errados quanto tomada de riscos. Alm disso, preciso analisar se a crise financeira uma crise do liberalismo, isto , se as instituies liberais esto em crise. Apesar de o tamanho do pacote de salvamento do governo americano significar uma

interveno estatal sem precedentes, o que prevalece a idia de garantir o desenvolvimento dos mercados sob uma nova gide reguladora. Regulao no significa altos nveis de planejamento econmico. No significa que o Estado est assumindo o controle do sistema financeiro (ainda que o regule de modo mais intrusivo). Em outras palavras, um sistema de mercado continua em operao, porm o que deve mudar so as regras e normas que gerem esse

16 17

Revista VEJA, 1 de outubro. 2008, p. 71. http://www.whitehouse.gov/omb/budget/fy2009/pdf/hist.pdf. Acesso em: 1 de novembro de 2008. 18 Ibidem.

sistema,

com

uma

maior

presena

do

Estado

na

conduo

desse

gerenciamento.

8. Concluso

A primeira e mais imediata conseqncia da crise financeira a reduo do tamanho do mercado financeiro como proporo da economia real. Ainda segundo o diretor geral do FMI, Dominique Strauss-Kahn, a economia mundial dever sofrer desacelerao. H uma forte contrao do crdito que poder levar a uma retrao do comrcio internacional e, claro, dos fluxos de investimentos entre os pases. Economias emergentes, como os pases da

Amrica Latina, podero sofrer com menores nveis de investimentos e uma reduo na demanda por commodities, por exemplo. Alm disso, planos de contingncia j foram instaurados tambm na Europa para possibilitar o abastecimento de liquidez, a recompra dos ativos desvalorizados e a injeo de capital nas instituies financeiras. J a aprovao do plano de ajuda do governo americano pode fornecer certo alvio s crescentes incertezas que permeavam os mercados financeiros nas ltimas semanas. Alm da deteriorao do cenrio econmico, as conseqncias polticas dessa crise tambm se fazem notar. Em primeiro lugar, h uma clara

contestao, no meio externo, da real capacidade de liderana dos EUA no gerenciamento dos sistemas financeiro e monetrio internacional. A crise surgiu no corao do capitalismo mundial. Dessa forma, o governo americano sofre, sobretudo, uma sria crise de confiana, o que acaba por afetar seu papel como hegemon. Por outro lado, espera-se que, da crise, surja um sistema financeiro mais enxuto, movimentando valores mais compatveis com a economia real, em um ambiente regulador mais prudencial. Novas regras para as transaes financeiras so apostas certas. Elas viro atreladas ao pacote de salvao proposto por Washington. Porm, o papel do governo americano no gerenciamento da crise luz dos conceitos da teoria da escolha pblica evidencia um importante aspecto da economia poltica: aquilo

que qualquer governo deve fazer diferente daquilo que qualquer governo capaz de fazer. Um maior controle dos mercados financeiros no garante como nunca garantiu que normas, regras ou burocratas visionrios conseguiro harmonizar as interaes econmicas de milhes de pessoas em substituio s leis do mercado. Uma maior presena do Estado no planejamento da economia poder, inclusive, aumentar os nveis de

dependncia entre os investidores privados e o governo, o que normalmente significa menos eficincia e menos prudncia econmica e financeira. Ainda mais, a possibilidade de o plano de resgate no funcionar persiste, em razo da magnitude da atual crise financeira, que pode ter razes ainda desconhecidas. Deve-se avaliar tambm como os U$ 700 bilhes sero distribudos, para no dar margens procura de privilgios especiais por parte de agentes privados. Cabe, por fim, notar: maximizar eficincia e prudncia nos marcos reguladores do sistema financeiro no depende somente da vontade das autoridades. Depende de como os indivduos iro reagir perante as normas e regras implementadas pelos Estados. O principal ponto , sobretudo, garantir que as regras do jogo possibilitem a continuidade do prprio jogo.

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