CENTRO UNIVERSITÁRIO IBMEC

APRESENTAÇÃO DE TRABALHO MONOGRÁFICO

ORTODOXIA VS. DESENVOLVIMENTISMO: UM DEBATE POLÍTICO

MARINA AREIAS SALLES

ECONOMIA

2023
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MARINA AREIAS SALLES

ORTODOXIA VS. DESENVOLVIMENTISMO: UM DEBATE POLÍTICO

Projeto de Monografia apresentado ao

curso de Graduação em ECONOMIA como
requisito parcial para obtenção do Grau de
Bacharel.

Orientador: JOSÉ RONALDO DE CASTRO SOUZA JÚNIOR

Rio de Janeiro
NOVEMBRO de 2023
 Dados Internacionais de Catalogação na Publicação
Centro Universitário Ibmec
Gerado automaticamente mediante os dados fornecidos pelo(a) autor(a)

S168o Salles, Marina.

Ortodoxia vs Desenvolvimentismo: Um Debate Político / Marina Salles. - 2023.
57 f.:

Trabalho de Conclusão de Curso (Graduação) - Centro Universitário Ibmec, Graduação em Economia,

Campus Centro, Rio de Janeiro, 2023
Orientador: Prof. Me. José Ronaldo de Castro Souza Júnior.

1. inflação. 2. crescimento econômico. 3. equilíbrio fiscal. 4. Plano Real. 5. Nova Matriz Econômica.
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MARINA AREIAS SALLES

ORTODOXIA VS. DESENVOLVIMENTISMO: UM DEBATE POLÍTICO

Projeto de Monografia apresentado ao curso de Graduação em ECONOMIA como requisito

parcial para obtenção do Grau de Bacharel aprovada no dia 29 de Novembro de 2023 pela
banca examinadora, composta pelos professores(as):

_____________________________________________
José Ronaldo de Castro Souza Júnior

____________________________________________
José Maria Machado Gomes

2023
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RESUMO

Este trabalho tem como objetivo analisar a relação entre o desequilíbrio fiscal e o
crescimento econômico no contexto brasileiro, discutindo sobre os impactos de um sobre
o outro. O Brasil tem uma história de inflação alta e persistente, que afetou
negativamente seu desenvolvimento econômico ao longo de décadas. Para melhor
compreensão do debate em questão, discutiremos duas políticas econômicas específicas
adotadas nos últimos 30 anos: o Plano Real e a Nova Matriz Econômica.

Palavras-chave: inflação; crescimento econômico; Plano Real; Nova Matriz Econômica.

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LISTA DE TABELAS

Tabela 1 - Balanço fiscal: Necessidade de financiamento e dívida líquida do setor público em

relação % do PIB……………………………………………………………………………...35

Tabela 2 - Taxa de crescimento do PIB e da indústria………………………………………..36

Tabela 3 - Variação Trimestral do PIB………………………………………………………..36

Tabela 4 - Taxa de crescimento do desemprego……………………………………………....37

Tabela 5 - Trajetória taxa de inflação 1994-1998…………………………………………….38

Tabela 6 - Trajetória taxa de inflação 1994…………………………………………………...38

Tabela 7 - Taxa de crescimento do PIB sob a ótica da demanda……………………………..44

Tabela 8 - Taxa de crescimento dos gastos…………………………………………………...45

Tabela 9 - Taxa de crescimento dos setores produtivos………………………………………46

Tabela 10 - Taxa média de crescimento do PIB sob a ótica da demanda……………………..47

Tabela 11 - Trajetória do PIB, taxa de de desemprego e inflação…………………………….48

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LISTA DE SIGLAS

BIRD - Banco Internacional para Reconstrução e Desenvolvimento

BNDES - Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social
CEPAL - Comissão Econômica para a América Latina e o Caribe
CP - Curva de Phillips
FBKF - Formação Bruta de Capital Fixo
FGV - Fundação Getulio Vargas
FHC - Fernando Henrique Cardoso
FIESP - Federação das Indústrias do Estado de São Paulo
FMI - Fundo Monetário Internacional
FSE - Fundo Social de Emergência
IBGE - Instituto Brasileiro de Geografia Estatística
IOF - Imposto sobre Operações Financeiras
IPCA - Índice de Preços ao Consumidor Amplo
IPEA - Instituto de Pesquisa Econômica Aplicada
JK - Juscelino Kubitschek
MCMV - Minha Casa Minha Vida
NME - Nova Matriz Econômica
PAC - Programa de Aceleração do Crescimento
PAEG - Programa de Ação Econômica do Governo
PAI - Programa de Ação Imediata
PIB - Produto Interno Bruto
PPPs - Parcerias Público-Privadas
URV - Unidade Real de Valor
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SUMÁRIO

1. Introdução..............................................................................................................................8
2. Breve História Econômica do Brasil................................................................................. 10
2.1 Período Colonial e Império........................................................................................... 10
2.2 República Velha.............................................................................................................11
2.3 Era Vargas..................................................................................................................... 12
2.4 Anos Dourados e a Crise dos Anos 60..........................................................................14
2.5 Período Militar.............................................................................................................. 15
2.6 Nova República: Crise da Dívida Externa e Hiperinflação.......................................... 17
3. Referencial Teórico............................................................................................................. 18
3.1 Teoria Econômica..........................................................................................................18
3.2 Impacto no Brasil.......................................................................................................... 21
4. A Dinâmica do Controle Inflacionário vs Crescimento Econômico............................... 24
4.1 Relação entre Crescimento Econômico e Inflação....................................................... 24
4.2 O Debate Político.......................................................................................................... 25
5. Plano Real............................................................................................................................ 27
5.1 Ajuste Fiscal..................................................................................................................28
5.2 Desindexação................................................................................................................ 30
5.3 A Nova Moeda.............................................................................................................. 31
5.4 Análise de Resultados................................................................................................... 33
5.5 O Período Imediatamente Após o Plano Real...............................................................37
6. Nova Matriz Econômica..................................................................................................... 39
6.1 Mudanças na Política Econômica................................................................................. 39
6.2 Objetivos e Metas..........................................................................................................39
6.3 Os Três Pilares.............................................................................................................. 40
6.4 Análise de Resultados................................................................................................... 43
7. Conclusão.............................................................................................................................49
8. Referências Bibliográficas.................................................................................................. 50
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1. Introdução

As correntes de pensamento ortodoxas defendem a importância da estabilidade

macroeconômica, com foco na manutenção do equilíbrio fiscal e monetário, como condição
necessária (embora não suficiente) para o crescimento econômico sustentável. Para os adeptos
desse tipo de abordagem, políticas governamentais devem priorizar a responsabilidade fiscal,
evitando déficits excessivos, e a estabilidade de preços, combatendo a inflação. Além disso, a
ortodoxia econômica tende a enfatizar a livre atuação do mercado, a minimização da
intervenção estatal e a crença na eficiência dos mecanismos de mercado para a alocação de
recursos.
Já as correntes de pensamento que costumam ser autodenominadas como
desenvolvimentista defendem a ideia de que o Estado desempenha um papel fundamental na
promoção do desenvolvimento, intervindo estrategicamente na economia para corrigir
desigualdades e impulsionar o crescimento. Essa abordagem preconiza políticas industriais,
investimentos em infraestrutura e medidas de redistribuição de renda como meios eficazes
para superar obstáculos ao desenvolvimento. Contrapondo-se à ortodoxia, os
desenvolvimentistas priorizam estratégias que visam transformações estruturais e a criação de
condições propícias para o avanço econômico sustentável.
Neste trabalho discutiremos essas duas correntes de pensamento, focando na relação
entre controle inflacionário e crescimento econômico.
A instabilidade nos preços, nos salários e nas expectativas dos agentes econômicos é
um fenômeno econômico que afeta diversos países ao redor do mundo. No caso do Brasil, a
inflação elevada foi um problema crônico ao longo de sua história, atingindo níveis
alarmantes em diversos momentos. Esse contexto inflacionário teve consequências graves
para a economia brasileira, prejudicando o poder de compra da população, desestimulando
investimentos e afetando negativamente a confiança dos agentes econômicos.
Por outro lado, o Brasil ainda é um país em desenvolvimento. Portanto, o crescimento
econômico é um objetivo primordial de todo governo, independente da sua coloração
ideológica, pois sem ele não há como assegurar aumento no nível de bem-estar da população
como um todo.
As últimas décadas assistiram a uma polarização recorrente entre aqueles que
defendem que as políticas de crescimento econômico devam ser alinhadas ao controle
inflacionário e aqueles que priorizam o crescimento, ignorando os eventuais efeitos
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inflacionários de suas políticas. Essa polarização vem induzindo a uma política econômica
errática ao longo dos anos, o que prejudica o crescimento a longo prazo.
Esse debate evidencia a complexidade dessa relação. Embora seja desejável manter a
inflação sob controle para promover um ambiente econômico estável, também é importante
reconhecer a necessidade de estimular o crescimento econômico, principalmente em países
não plenamente desenvolvidos, como é o caso do Brasil. A busca por um equilíbrio adequado
entre esses objetivos é fundamental para o nosso desenvolvimento sustentável, levando em
consideração as especificidades da economia e as condições sociais do país.
O objetivo desta pesquisa é discutir a polarização entre aqueles que defendem o
controle inflacionário como premissa para o crescimento econômico e aqueles que focam tão
somente no crescimento econômico. A pesquisa tenta esclarecer o debate apresentando os
diversos pontos de vista. Para tal, nos baseamos em uma revisão bibliográfica acerca do tema,
analisando duas políticas econômicas desenvolvidas ao longo dos governos Itamar
Franco/Fernando Henrique Cardoso e Dilma Rousseff- o Plano Real e a Nova Matriz
Econômica - apresentando dados macroeconômicos obtidos no Instituto Brasileiro de
Geografia Estatística (IBGE), Fundação Getulio Vargas (FGV) e Instituto de Pesquisa
Econômica Aplicada (IPEA).
Este trabalho é dividido em 5 seções. Inicialmente apresentaremos uma breve história
econômica do Brasil, do período colonial à Nova República, focando na trajetória da inflação
e nos níveis de crescimento econômico. Em seguida, uma seção na qual apresentaremos os
principais teóricos que escreveram sobre esses temas. Na terceira seção explicaremos os
impactos da inflação sobre o crescimento econômico e vice-versa. Por fim, será feita uma
análise de duas políticas econômicas específicas, uma de combate à inflação (Plano Real) e
outra de estímulo ao crescimento econômico (Nova Matriz Econômica).
 10

2. Breve História Econômica do Brasil

O Brasil tem uma história econômica marcada por períodos de inflação elevada e
persistente. A seguir, será apresentado o desenvolvimento do contexto histórico da inflação e
do crescimento no país, destacando os principais momentos e fatores que contribuíram para
esse cenário.

2.1 Período Colonial e Império

Durante o período colonial do Brasil, de 1500 a 1822, Portugal exercia total controle
sobre as atividades econômicas, enxergando a colônia como uma fonte de riquezas para
equilibrar as contas do reino. Inicialmente, a exportação do pau-brasil dominou a economia
brasileira. Portugal mantinha uma relação de escambo com os nativos, trocando produtos
manufaturados de qualidade inferior por mão de obra indígena.
À medida que o interesse pelo pau-brasil diminuiu devido ao alto custo de transporte, a
economia colonial se voltou para a produção de cana-de-açúcar, algodão, tabaco e mineração.
A partir da década de 1580, o Brasil emergiu como o principal produtor global de
açúcar, sustentado pelo trabalho de escravos africanos, uma posição que conservou até
meados do século XVII. No entanto, a economia açucareira brasileira sofreu com a
competição de colônias inglesas, francesas e holandesas no Caribe nas últimas décadas do
século, levando à perda de sua supremacia.
Nesse cenário, a descoberta de ouro na década de 1690 impulsionou uma nova era de
prosperidade para o Brasil. No século XVIII, o Brasil tornou-se o principal produtor mundial
de ouro, contribuindo com cerca de 40% do volume total produzido entre 1701 e 1800
(Morrisson, Barrandon e Morrisson, 1999).
Entre a chegada da família real ao Brasil em 1808 e a independência, o café iniciou
sua ascensão à condição de principal produto exportado pelo Brasil. Em 1821-22, as
exportações totais brasileiras atingiram uma média de 4,2 milhões de libras, um aumento
significativo em relação aos £3,4 milhões registrados em 1801-1803 (IBGE, 1990 e Lago,
1978). Entre o início e o fim do Império, a participação das exportações de café nas
exportações totais aumentou de menos de 20% para mais de 60% (Abreu e Lago, 2001).
A predominância da agricultura na economia brasileira durante o período imperial era
inegável. Apesar do governo imperial ter fornecido incentivos significativos a várias empresas
industriais, a indústria no Brasil imperial desfrutava de uma presença econômica modesta,
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contribuindo possivelmente com cerca de 10% do Produto Interno Bruto (PIB) (Suzigan,
2000).
Ao longo do Império, a receita do governo central foi fundamentalmente sustentada
por meio de impostos vinculados ao comércio internacional, especialmente os aplicados a
importações e exportações (Straten-Ponthoz, 1854). Isso evidencia como a nossa economia
era dependente das receitas de exportações geradas por um produto: do pau-brasil ao café.
O mercado interno é tido como de pouca relevância por nossa historiografia
tradicional, no entanto, há estudos recentes que apontam no sentido contrário. A produção de
alimentos e de manufaturas de primeira necessidade fizeram a fortuna de muitos comerciantes
e fazendeiros (Caldeira, 2017).
Há evidências, embora baseadas em índices de qualidade variável, de que os preços
aumentaram substancialmente no Brasil entre 1830 e 1889. Portanto, a inflação foi
consideravelmente mais alta do que nas economias desenvolvidas (Abreu e Lago, 2001).
Optando por visão de muito longo prazo Coatsworth (1978) sugere uma taxa média
anual de crescimento do PIB per capita do Brasil de 0,36% ao ano entre 1800 e 1860.

2.2 República Velha

Com a proclamação da República, o Brasil entrava em uma nova fase política e

procurou o mesmo para a sua economia, tentando ajustá-la à modernidade. Mas como
veremos, as décadas seguintes assistiram ao mesmo enredo de sempre: o Brasil dependendo
de uma commodity, suas oscilações de preço levando a tentativas de estabilização,
dificuldades externas e ciclos curtos de crescimento seguidos por estagnação.
O período se iniciou com as reformas modernizadoras de Rui Barbosa: a reforma
bancária e as leis de formação e incorporação de empresas. A reação do mercado não poderia
ser melhor; de pouco mais de 90 companhias listadas na bolsa no início de 1888, passou-se a
cerca de 450 em meados de 1891. Rapidamente formou-se uma bolha especulativa, quando
foi criada a expressão “Encilhamento” para descrever o episódio (Franco, 2019).
Ao final de 1890, quando a expansão do crédito e das emissões já havia assumido
enormes proporções, a crise Argentina afetou seriamente o banco Baring Brothers em
Londres. Sendo este banco importante credor e investidor em nosso mercado, a crise não
tardou a nos afetar.
A queda dos investimentos estrangeiros e a crise cambial de 1891 impulsionaram a
derrocada do Encilhamento e fragilizaram os bancos e as finanças públicas. Entre 1889-94 a
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oferta de moeda cresceu 3,5 vezes e a inflação, que pode ter alcançado algo como 20% ao
ano, emergiu como uma das mais nefastas inovações trazidas pela República (Franco, 2019).
Os governos seguintes tentaram solucionar o problema e as tentativas alternavam-se
entre as mais ortodoxas (metalistas) e as menos ortodoxas (papelistas) (Franco e Lago, 2011).
O outro grave problema que assolava nossa economia era a constante desvalorização
do preço do café devido ao excesso de produção. Para combatê-lo, a principal tentativa do
governo foi o Convênio de Taubaté, o qual consistia em uma política de aquisição financiada
e retenção de estoques excedentes de café.
Durante o período coberto por esta seção, o PIB per capita cresceu a uma taxa de cerca
de 0,9% a.a, sendo que em 1900 foi inferior em cerca de 20% ao de 1890. Após uma década
de estagnação, entre 1900 e 1913 o PIB voltou a crescer cerca de 4% a.a. (Goldsmith, 1986).
Dentre as nações de maior porte na região, o Brasil destacava-se pelo menor
coeficiente de abertura, representando a soma das exportações e importações em relação ao
PIB, que era inferior a 38,8%. Suas exportações equivaliam a cerca de 17% do PIB em 1928,
em contraste com os números de outras nações, como 29,8% da Argentina, 35,1% do Chile,
31,4% da Colômbia e 31,4% do México (Bulmer-Thomas, 1994).
A experiência macroeconômica do período da República Velha, quando consideramos
tanto o crescimento econômico quanto a estabilidade, revela-se pouco positiva, especialmente
quando ponderada em relação ao ambiente internacional favorável na maior parte do período.
O desempenho insuficiente do Brasil nessa fase possivelmente estava mais relacionado a
deficiências internas, tais como a qualidade do capital humano, a produtividade, as
instituições e o ambiente de negócios, do que com a frequentemente criticada
"vulnerabilidade externa" (Franco e Lago, 2011).

2.3 Era Vargas

A Era Vargas foi um período significativo na história republicana do Brasil, com a

presidência de Getúlio Dornelles Vargas, que liderou o país de forma contínua de 1930 a
1945. A chegada de Vargas à presidência representou uma mudança política em relação à
República Velha, encerrando o controle da oligarquia cafeeira de São Paulo sobre o governo
federal e dando fim à política conhecida como "café com leite".
A Crise de 1929, conhecida como Grande Depressão, foi causada pelo colapso do
mercado de ações dos EUA devido à especulação descontrolada e fácil acesso ao crédito. Isso
levou a uma queda na confiança dos investidores, colapso bancário, redução de gastos e
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investimentos, resultando em uma recessão global. A crise desencadeou desemprego em

massa e medidas governamentais intervencionistas para estabilizar as economias.
A Grande Depressão impactou o Brasil antes mesmo do colapso de Wall Street em
1929, resultando na redução das entradas de capital estrangeiro a partir de meados de 1928.
As supersafras de café em 1927, seguidas por outra em 1929, coincidiram com um cenário de
agravamento da situação nos mercados internacionais de capitais (Abreu, 2019). Diante das
dificuldades no balanço de pagamentos na segunda metade de 1928, com a estagnação das
exportações e o aumento das importações, juntamente com uma diminuição temporária do
fluxo de empréstimos estrangeiros, houve uma contração nas emissões em circulação da
Caixa de Estabilização. Sem uma ação compensatória por parte do Banco do Brasil, a liquidez
sofreu uma drástica redução. Como resultado, o PIB registrou uma queda de -4,3% no triênio
1929-1931 (Morceiro, 2020 e IPEADATA).
Na época, sob a presidência de Washington Luís, a Caixa de Estabilização foi mantida
até que suas reservas se esgotassem em 1930 (Abreu, 2019). Após a deposição do presidente,
o novo governo adotou uma série de medidas para enfrentar a crise. Isso incluiu a
desvalorização da moeda, o que aliviou a situação fiscal.
Uma resposta crucial a essa crise foi a política relacionada ao café. O governo federal
assumiu o compromisso de "valorizar" o café, estabelecendo cotas de produção que
separavam o café para exportação, estocagem e destruição. A chamada "cota de sacrifício"
obrigava a destruição de uma grande quantidade de café, reconhecendo que o mercado não
poderia absorver o excesso de estoques (Abreu, 2019). Outras medidas como o perdão de
metade das dívidas dos fazendeiros, o refinanciamento da outra metade em um prazo de 10
anos, a indenização aos bancos por meio de títulos públicos de longo prazo e o financiamento
público para a erradicação de cafezais foram adotadas. Essa intervenção não resultou em um
aumento dos preços do café no mercado internacional, mas permitiu a reestruturação das
finanças e a recuperação da renda dos cafeicultores (Earp e Kornis, 2004).
Durante essa década, a economia brasileira registrou um crescimento médio de cerca
de 7,5% ao ano, com o setor industrial aumentando sua participação no PIB, enquanto o setor
agrícola declinava. O PIB cresceu 8,9% em 1933 e 9,2% em 1934, destacando-se o Brasil
como um dos primeiros países a se recuperar da Grande Depressão (Earp e Kornis, 2004).
A política em relação ao capital estrangeiro durante esse período apresentava
ambiguidades, com restrições sendo introduzidas na Constituição de 1934, mas, na prática,
concessões eram feitas. A Segunda Guerra Mundial teve um impacto significativo nas
decisões de política econômica no Brasil. Os Estados Unidos desempenharam um papel
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fundamental nas negociações comerciais e de dívida, mantendo uma postura de defesa do

multilateralismo e prestando apoio à sustentação dos preços do café.
No final da década de 1940, o Brasil foi palco de um notável debate econômico entre
Roberto Simonsen, que defendia uma estratégia de proteção do mercado interno e maior
intervenção estatal, e Eugênio Gudin, que apoiava uma menor intervenção do Estado e maior
abertura comercial. A posição de Simonsen prevaleceu, resultando em tarifas de importação
mais elevadas e em uma presença mais acentuada do Estado na economia (Abreu e Malan,
2019).
Em 1944, o Brasil tornou-se signatário dos Acordos de Bretton Woods, que
culminaram na criação do Fundo Monetário Internacional (FMI) e do Banco Internacional
para Reconstrução e Desenvolvimento (BIRD). Isso levou à adoção de uma taxa de câmbio
única em 1946 (Abreu e Malan, 2019).

2.4 Anos Dourados e a Crise dos Anos 60

O período que se estende da conclusão da Segunda Guerra Mundial até a eleição de JK

testemunhou uma transição gradual nos princípios liberais acordados em Bretton Woods em
1944. Esse período se inicia com o fim do Estado Novo e o início do governo Dutra e foi logo
marcado pelos desafios decorrentes do início da Guerra Fria e da "escassez de dólares", como
é internacionalmente conhecido. O ensaio de um modelo liberal inspirado em Bretton Woods
foi sendo progressivamente substituído pela adoção de um modelo de desenvolvimento
industrial com crescente intervenção estatal, devido às crises no balanço de pagamentos que o
Brasil enfrentou (Vianna e Villela, 2005).
A década posterior ao término da Segunda Guerra Mundial marcou uma notável
expansão do PIB (média anual de 6,7%) e a emergência de pressões inflacionárias (média
anual de 16,6%) (Vianna e Villela, 2005). Este período também registrou um aumento da taxa
de investimento da economia, demonstrando o avanço da industrialização e dos investimentos
públicos em infraestrutura. No entanto, o comércio exterior que teve um crescimento
constante sob o governo Dutra, começou a perder força no segundo governo Vargas. Esse
declínio foi influenciado pela diminuição das receitas provenientes do café e pela política de
substituição de importações, refletindo uma economia que direcionava cada vez mais seu foco
para o mercado interno. Essa foi a característica mais marcante deste período.
Os anos imediatamente anteriores ao governo militar englobam os assim chamados
"Anos Dourados" (1956-1960) e o breve governo Jânio Quadros - João Goulart (1961 a
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Março de 64). Marca a continuação de um longo ciclo de crescimento econômico que teve
início com a recuperação relativamente precoce da economia brasileira dos efeitos da Grande
Depressão e continuou por todo o pós Guerra (Villela, 2005).
O período foi inicialmente marcado pelo ambicioso Plano de Metas de Juscelino
Kubitschek, que previa substanciais investimentos públicos e privados nos setores industrial e
de infraestrutura. Devemos lembrar que em 1956 o setor agrícola ainda representava 21% do
PIB, o que aos olhos de JK demonstrava um atraso econômico. O sucesso do plano é
representado pela média anual do crescimento do PIB durante seu mandato, de 8,1%. No
entanto, a inflação apresentou sinais de descontrole, com média anual de 24,7%, oscilando de
30% a 40% no final do mandato (Villela, 2005).
Ambos os governos, Quadros e Goulart, enfrentaram um panorama macroeconômico
consideravelmente mais desafiador do que o de JK. O aumento do nível inflacionário e da
relação entre a dívida externa líquida e as exportações entre 1961 e 1963 foi, em grande parte,
uma herança dos anos JK. Os desequilíbrios naturais resultantes de períodos de aceleração do
crescimento econômico geraram consequências macroeconômicas adversas, que os líderes
subsequentes não conseguiram corrigir. A situação macroeconômica deteriorou-se ainda mais
com a surpreendente renúncia de Quadros e mesmo o Plano Trienal não conseguiu reverter
esse quadro (Villela, 2005). A persistência desses desafios e a completa anarquia institucional
agravaram ainda mais um cenário político já instável, culminando no golpe civil-militar de
1964.

2.5 Período Militar

O regime militar no Brasil, que compreendeu as décadas de 1960 a 1980, é notável na

história econômica do país por ter experimentado uma série de políticas econômicas e
diferentes contextos inflacionários e de crescimento econômico.
A política econômica do primeiro governo militar, Castello Branco, foi formulada por
Roberto Campos (Ministro do Planejamento) e Octavio Bulhões (Ministro da Fazenda),
ambos de perfil ortodoxo. O combate gradual à inflação, a expansão das exportações e a
retomada do crescimento foram seus principais objetivos. Essa política foi seguida até 1973,
apesar da troca de governo e de ministros. Podemos dividir esse período em duas fases, como
veremos a seguir (Hermann, 2005).
A primeira fase, de 1964 a 1967, devido ao cenário de desequilíbrio monetário e
externo, foi marcada por ajustes conjunturais e estruturais na economia, visando combater a
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inflação, equilibrar as contas externas e superar a estagnação econômica. Foi implementado

um plano de estabilização de preços de cunho ortodoxo, conhecido como PAEG, além de
importantes reformas estruturais abordando o sistema financeiro, a estrutura tributária e o
mercado de trabalho. O PAEG caracterizou-se principalmente pelo ajuste fiscal e por taxas
decrescentes de expansão monetária. O crescimento médio do PIB nesse período foi razoável,
com uma média de 4,2% ao ano (Hermann, 2005).
Uma política monetária expansionista e forte crescimento econômico marcaram a
segunda fase, de 1968 a 1973, anos conhecidos como “Milagre Economico”. O notável
desempenho econômico nesse período se destacou ainda mais pela queda da inflação e pela
melhora do balanço de pagamentos. Isso é particularmente notável, pois contrariou duas
relações macroeconômicas bem conhecidas: a relação inversa entre desemprego e inflação,
ilustrada pela Curva de Phillips, e a relação inversa entre crescimento econômico e saldo do
balanço de pagamentos (Hermann, 2005).
Estudos recentes creditam o “Milagre” à conjuntura externa, pelas políticas
econômicas do período e, principalmente, pelo PAEG e todas as reformas estruturais e
institucionais do período anterior (Veloso; Villela; Giambiagi, 2008)
A taxa de crescimento médio do período foi de 11% ao ano, liderada pelo setor de
bens de consumo duráveis. A taxa de investimento aumentou para 19% em 1968 e superou os
20% no auge do "milagre", havendo estagnado em cerca de 15% do PIB no período de
1964-67 (Hermann, 2005). Note-se também a importância fundamental do influxo do capital
externo, seja na forma de investimentos diretos ou empréstimos.
Embora tenha conseguido reduzir a inflação, reestruturado o sistema fiscal e financeiro
e melhorado o balanço de pagamentos, o período de 1964-73 também legou desafios
significativos ao governo Geisel. A correção monetária trouxe efeitos adversos na dinâmica
de preços. Além disso, o aumento da dependência externa do Brasil, especialmente nos
setores industrial (bens de capital, petróleo e seus derivados) e financeiro tornou a economia
vulnerável. Essas condições se tornariam evidentes com o primeiro choque do preço do
petróleo em 1973 (Hermann, 2005).
Durante o período de 1974-1984, a economia brasileira enfrentou dificuldades, devido
aos dois choques nos preços do petróleo (1973 e 1979) e ao aumento das taxas de juros nos
Estados Unidos entre 1979-1982. Nossa dependência da importação de petróleo e de bens de
capital e nosso alto endividamento externo foram os dois fatores que nos levaram ao
agravamento da situação econômica.
 17

Graves desequilíbrios fiscais e nas contas externas e um acentuado aumento da

inflação foram a marca do final do governo militar, que não soube propor políticas eficazes
para resolver estes desafios. Esses problemas acarretaram em um longo período de estagnação
na economia, que durou até meados dos anos 90, marcando os anos 80 como a “década
perdida" (Hermann, 2005).

2.6 Nova República: Crise da Dívida Externa e Hiperinflação

Do ponto de vista econômico, o período inicial da redemocratização (1985-94) deixou

uma impressão duradoura na memória dos brasileiros, caracterizado por uma série de
tentativas malsucedidas de controlar a inflação (Castro, 2005).
A situação encontrada pelo governo Sarney era desastrosa. Em 1980, a taxa de
inflação havia superado os 100%, atingindo 224% em 1984. O período de 1981-83 apresentou
recessão de 2,2% a.a e saldo em conta corrente negativo, de US$11,7 bilhões (Castro, 2005).
Durante os cinco anos do governo de José Sarney, houve três planos de estabilização:
o Plano Cruzado em 1986, o Plano Bresser em 1987 e o Plano Verão em 1989. Estes planos
foram caracterizados por uma forte intervenção estatal na economia, preconizando
congelamento de preços e salários. Apesar de não terem conseguido controlar eficazmente a
inflação, esses planos resultaram em períodos de crescimento econômico significativo. O
produto interno bruto acumulou um crescimento de quase 25%. No entanto, as contas fiscais e
externas sofreram um declínio acentuado (Castro, 2005).
A primeira metade da década de 1990 apresenta um marco importante, com a posse do
primeiro presidente eleito por voto direto desde 1960 no Brasil. Nesse período, a inflação
havia atingido níveis exorbitantes, ultrapassando 80% ao mês, e a economia, que havia
mantido uma taxa média de crescimento em torno de 7% entre 1930-80, estava estagnada há
uma década (Castro, 2005).
As reformas apresentadas por Fernando Collor de Mello representaram uma ruptura
com o modelo de crescimento brasileiro caracterizado pela forte presença do Estado e
protecionismo tarifário. No entanto, a abertura comercial e financeira, bem como o processo
de privatização, apenas começaram a ser implementados entre 1990 e 1994. Além disso, os
planos econômicos Collor I e II não conseguiram eliminar a inflação, resultando em recessão
e na perda de credibilidade das instituições financeiras (Castro, 2005). Havia uma clara
contradição entre o discurso liberal que havia elegido o presidente com os planos econômicos
violentamente intervencionistas por ele implementados.
 18

Durante os governos de Collor e seu sucessor, Itamar Franco, o crescimento médio do

PIB foi de apenas 1,3% ao ano (Castro, 2005). No que diz respeito à inflação, o período de
1990-93 seguiu um padrão semelhante aos esforços de estabilização do governo anterior.
Após a introdução de um novo plano, a taxa de inflação caía consideravelmente, apenas para
acelerar novamente em seguida. O Brasil entrava em 1993 em completo caos econômico.
 19

3. Referencial Teórico

O controle inflacionário e o crescimento econômico são duas questões intrinsecamente

ligadas, uma vez que a estabilidade de preços é fundamental para criar um ambiente propício
ao desenvolvimento econômico sustentável. No contexto internacional e também no
brasileiro, o controle da inflação e a busca pelo crescimento têm sido temas amplamente
estudados e discutidos na literatura econômica. Nesta seção, será apresentado um referencial
teórico e uma visão geral da literatura relacionada a essas duas dimensões.

3.1 Teoria Econômica

A teoria quantitativa da moeda estabelece uma conexão direta entre a variação dos
preços e a quantidade de moeda em circulação. Em termos simples, essa teoria relaciona a
inflação à quantidade de moeda disponível em uma economia. Portanto, a quantidade de
moeda existente influencia a taxa de inflação. Segundo essa perspectiva, há um equilíbrio
entre a oferta e a demanda por moeda em uma economia que opera em um determinado nível
de produção. Assim, se houver uma alteração na oferta ou demanda por moeda, sem que
ocorram mudanças na capacidade produtiva da economia, isso resultará em variações nos
preços (Hume, 1752).
De acordo com Adam Smith, a busca pelo auto-interesse em uma sociedade livre é a
via mais eficaz para que uma nação alcance progresso e crescimento econômico. Em sua
perspectiva liberal, ele via a intervenção do Estado na economia como o principal obstáculo a
esse progresso. Smith acreditava na existência de uma "mão invisível" que, se deixada sem
interferências governamentais, regularia o mercado de forma equilibrada. Essa filosofia era
conhecida como "Laissez-Faire". Segundo Smith, o papel do Estado se limitaria a três funções
essenciais: (a) estabelecer e manter a justiça; (b) defender a nação; e (c) criar e manter obras e
instituições públicas que não estivessem ligadas a interesses privados. Ele se opunha
fortemente a qualquer forma de restrição à liberdade econômica que pudesse levar ao
surgimento de monopólios (Smith, 1776).
A teoria das vantagens comparativas argumenta que países devem se especializar na
produção dos bens que possuem uma vantagem comparativa na produção, ou seja, naqueles
em que têm uma relativa eficiência superior em relação a outros países. A principal
contribuição de David Ricardo foi mostrar que o comércio internacional baseado em
 20

vantagens comparativas beneficia todas as nações envolvidas, resultando em ganhos mútuos.

Isso é conhecido como o princípio das vantagens comparativas (Ricardo, 1817).
A teoria keynesiana teve um impacto significativo no pensamento econômico e nas
políticas econômicas adotadas em diversos países, incluindo o Brasil. Keynes enfatizou a
importância do estímulo à demanda agregada para o aumento do nível da atividade
econômica. Segundo sua teoria, em períodos de recessão ou desemprego, o governo pode
intervir por meio de políticas fiscais e monetárias expansionistas para estimular a demanda e
impulsionar o crescimento econômico (Keynes, 1936).
No contexto do controle inflacionário, as teorias keynesianas também fornecem
argumentos relevantes. Em períodos de alta demanda e pressões inflacionárias, as políticas
fiscais e monetárias devem ser contracionistas para evitar um aumento excessivo dos preços
(Keynes, 1936).
Outra discussão importante na literatura econômica relacionada ao controle
inflacionário e ao crescimento econômico é o debate entre Friedrich Hayek e Keynes. Hayek,
um proeminente economista austríaco, defendia uma abordagem mais liberal e de livre
mercado, enfatizando a importância do papel do sistema de preços e da liberdade individual
na alocação eficiente dos recursos.
Enquanto Keynes enfatizava o papel do Estado na economia e a necessidade de
políticas intervencionistas em momentos de crise, Hayek argumentava que a intervenção
estatal poderia levar a distorções e ineficiências econômicas (Hayek, 1944).
A Teoria de Crescimento Neoclássica se baseia em três elementos: o capital, a
quantidade de trabalho aplicada a ele e a tecnologia. Esse modelo lançou luz sobre grande
parte do problema do crescimento, com provas empíricas revelando que o avanço tecnológico
desempenhava um papel significativo (Solow, 1956; Swan, 1956). A partir dos anos 80,
alguns economistas começaram a aprimorar o modelo de Solow, com Romer introduzindo o
conceito de retornos crescentes do capital e Lucas propondo um terceiro fator de produção
denominado "capital humano" (Romer, 1986; Lucas, 1988).
A Curva de Phillips analisa a relação entre inflação e desemprego. A curva sugeria
uma relação inversa entre esses dois indicadores no curto prazo, ou seja, reduzir a inflação
implicaria em aumentar o desemprego e vice-versa. Posteriormente, Milton Friedman e
Edmund Phelps apresentaram revisões à Curva de Phillips, nas quais os aumentos salariais e
os aumentos de preços eram impulsionados pelas expectativas de inflação dos agentes, além
da influência da demanda agregada (Phillips, 1958).
 21

A teoria das expectativas racionais enfatiza o papel das expectativas dos agentes
econômicos na determinação do comportamento econômico. No contexto do controle
inflacionário, essa abordagem destaca a importância de ancorar as expectativas de inflação
dos agentes para evitar a indexação de preços e salários, que pode perpetuar a inflação (Muth,
1961; Lucas, 1972).
A teoria do capital humano, desenvolvida por economistas como Gary Becker e
Theodore Schultz, argumenta que os indivíduos não são apenas recursos produtivos, mas
também investidores em si mesmos. O investimento em capital humano, como educação de
qualidade, formação profissional e desenvolvimento de habilidades, melhora a produtividade
dos trabalhadores e sua capacidade de contribuir para o crescimento econômico (Schultz,
1961). A principal contribuição de Becker foi modelar o capital humano como um ativo que
gera retornos ao longo da vida. Esses retornos vêm na forma de salários mais altos e maior
empregabilidade. Portanto, a educação e o desenvolvimento de habilidades são investimentos
que aumentam o capital humano e, por extensão, a riqueza de uma nação (Becker, 1993).
A teoria monetária tem como ponto de partida os princípios da Teoria Quantitativa da
Moeda. O monetarismo argumenta que a inflação é essencialmente um fenômeno monetário,
resultante do crescimento excessivo da oferta de moeda. Os monetaristas acreditam que um
aumento excessivo na oferta monetária provoca inflação, enquanto uma redução nessa oferta
leva a uma recessão. Segundo a teoria, um aumento na oferta monetária estimula o consumo e
o investimento, resultando em um aumento do PIB. Por outro lado, uma oferta monetária
reduzida diminui o consumo e o investimento, levando a uma contração da atividade
econômica (Friedman, 1963; Schwartz, 1963).
Uma das principais críticas dos monetaristas em relação à intervenção governamental
na economia gira em torno da crença de que os governos possuem uma tendência inata ao
desequilíbrio fiscal, manifestada pelo aumento excessivo dos gastos públicos e a criação de
déficits orçamentários. Essa visão se baseia na ideia de que os políticos frequentemente têm
incentivos de curto prazo para buscar políticas expansionistas, mesmo que isso possa gerar
consequências adversas no longo prazo. Para os monetaristas, as políticas fiscais
expansionistas, que envolvem um aumento dos gastos governamentais financiados por meio
do endividamento, podem resultar em uma escalada da inflação. Isso ocorre pois o governo,
ao se endividar, estimula a demanda agregada na economia, o que, por sua vez, pode
desencadear pressões inflacionárias. Portanto, os monetaristas defendem a implementação de
políticas fiscais responsáveis e prudentes, com o propósito de evitar desequilíbrios
orçamentários e a inflação fora de controle (Friedman, 1963; Schwartz, 1963).
 22

No contexto latino-americano, um nome importante relacionado à teoria econômica é

Raul Prebisch. Prebisch foi um economista argentino que teve um papel fundamental na
formulação da teoria da dependência e na criação da Comissão Econômica para a América
Latina e o Caribe (CEPAL). Prebisch e a CEPAL exerceram importante influência no
pensamento econômico latino-americano em fins dos anos 50 e início dos 60, sendo seu mais
importante porta-voz no Brasil o economista Celso Furtado, ministro de João Goulart.
Prebisch argumentava que os países em desenvolvimento, como os da América Latina,
enfrentavam desafios estruturais que dificultavam seu crescimento econômico. Ele defendia a
necessidade de políticas industriais e de substituição de importações para impulsionar o
desenvolvimento econômico desses países. Prebisch acreditava que a inflação era um sintoma
de desequilíbrios estruturais nas economias latinoamericanas, como a falta de competitividade
e a dependência de importações. Portanto, o controle inflacionário deveria ser abordado por
meio de políticas que promovessem o desenvolvimento econômico sustentável e a redução
das vulnerabilidades externas.
Prebisch (1961) reconheceria que, na ausência de mudanças estruturais, a "espiral
inflacionária" muitas vezes é o caminho mais rápido para abordar os desafios do
desenvolvimento, mesmo que seja um processo socialmente oneroso e regressivo para elevar
a taxa de poupança.
A compreensão dessas teorias e de seus impactos é essencial para a formulação de
políticas econômicas eficazes e para enfrentar os desafios da inflação e do desenvolvimento
econômico em nível global. As contribuições desses teóricos continuam a ser relevantes para
a economia contemporânea e moldam o debate sobre políticas econômicas em todo o mundo.

3.2 Impacto no Brasil

A história econômica do Brasil é marcada por um embate entre duas correntes de

pensamento influenciadas por teorias econômicas divergentes. Essa dicotomia moldou a
política econômica do país ao longo das décadas, com consequências significativas para seu
desenvolvimento.
De um lado, há a corrente que enfatiza a estabilidade macroeconômica, com foco na
contenção da inflação e na responsabilidade fiscal como fundamentos para o crescimento
sustentável. Economistas notáveis desse grupo incluem Roberto Campos e Mario Henrique
Simonsen, que defenderam políticas de livre mercado e reformas estruturais como alicerces
para o progresso econômico. Essa abordagem também influenciou economistas como Edmar
 23

Bacha, Pedro Malan, Gustavo Franco, Arminio Fraga e outros, vários deles tendo
desempenhado papel crucial na criação do Plano Real.
Por outro lado, existe a corrente que preconiza o desenvolvimento econômico com
inclusão social. Representada por economistas como Celso Furtado e fortemente influenciada
pela CEPAL, essa perspectiva adota uma abordagem mais intervencionista, buscando reduzir
desigualdades e promover o desenvolvimento. Economistas como Maria Conceição Tavares e
Luiz Carlos Bresser Pereira foram influenciados por essa visão, defendendo políticas mais
orientadas para o desenvolvimento econômico, incluindo a intervenção estatal direta e
políticas industriais.
Esse debate fica ainda mais evidente no período da redemocratização, pós governo
militar. À essa época a inflação estava descontrolada e o país apresentava baixíssimo
crescimento. Às vésperas do Plano Cruzado quatro propostas de combate à inflação estavam
sendo discutidas: (1) o ”Pacto Social”, proposto por economistas do PMDB e da Unicamp; (2)
o ”Choque Ortodoxo”, defendido por economistas da FGV; (3) o ”Choque Heterodoxo” de
Francisco Lopes; e (4) a ”Reforma Monetária” de André Lara Resende e Pérsio Arida,
também conhecida como “Proposta Larida” (Castro, 2005).
Os defensores do "Pacto Social" argumentaram que a inflação no Brasil era causada
por um "conflito distributivo", no qual diferentes setores buscavam uma fatia maior da renda
nacional. A solução proposta envolvia um acordo durante um período de estabilização,
alcançado em um governo de coalizão democrática, no qual empresários e trabalhadores
concordariam em não aumentar os preços para acabar com a inflação.
Havia também o grupo do "Choque Ortodoxo", que argumentava que a inflação no
Brasil era causada por uma expansão excessiva da oferta monetária, resultado do gasto
público exagerado. Eles propunham cortes de gastos, aumento de receitas e tributos, redução
da emissão de moeda e títulos da dívida, juntamente com a desindexação da economia e a
liberalização completa de preços.
Por fim, tanto a proposta do “Choque Heterodoxo” quanto a da “Reforma Monetária”
eram apoiadas por economistas da PUC-Rio. Elas se baseavam em estudos que indicavam que
a inércia inflacionária era a principal causa da inflação, enquanto as variações no hiato do
produto tinham pouca influência. O "Choque Heterodoxo" propunha um congelamento de
preços, enquanto a "Proposta Larida" sugeria desindexar a economia introduzindo uma moeda
indexada em paralelo à moeda oficial.
Essas correntes divergentes continuam a influenciar o debate econômico e as políticas
públicas no Brasil. A tensão entre estabilidade macroeconômica e desenvolvimento
 24

econômico com inclusão social persiste como uma das questões centrais na formulação de
políticas econômicas no país, refletindo a complexidade dos desafios enfrentados por uma
nação de vasta extensão territorial e diversidade socioeconômica. O embate entre essas
perspectivas desempenhou um papel significativo na determinação do rumo econômico do
Brasil e continuará a moldar seu futuro.
 25

4. A Dinâmica do Controle Inflacionário vs Crescimento Econômico

4.1 Relação entre Crescimento Econômico e Inflação

A relação intrincada entre inflação e crescimento econômico é uma questão complexa

que requer uma análise minuciosa, pois ambos se influenciam mutuamente, trazendo
benefícios e desafios significativos.
A estabilidade de preços desempenha um papel crucial na confiança dos consumidores
e dos empresários. Essa confiança incentiva as pessoas a tomarem decisões de consumo e
investimento de curto e longo prazo, impulsionando o crescimento do setor privado.
No entanto, uma taxa de inflação elevada pode acarretar taxas de juros crescentes,
destinadas a conter o aumento dos preços. Isso encarece o capital para as empresas, tornando
os investimentos menos atraentes. Controlar a inflação, portanto, é crucial para manter as
taxas de juros estáveis, tornando os investimentos mais previsíveis e acessíveis, estimulando a
atividade econômica e o crescimento empresarial.
Além disso, a inflação alta tem um impacto direto no poder de compra da população,
prejudicando o consumo das famílias, que é um motor essencial da atividade econômica. A
estabilidade de preços também contribui para a competitividade das empresas no mercado
internacional, tornando os custos de produção mais previsíveis e, assim, impulsionando as
exportações, fomentando o crescimento econômico.
Países que conseguem controlar a inflação são percebidos como mais atraentes para
investidores estrangeiros, pois oferecem maior estabilidade econômica e menor risco
inflacionário. O aumento dos investimentos estrangeiros diretos pode impulsionar setores
cruciais da economia, como infraestrutura e tecnologia, promovendo o crescimento
econômico.
Por outro lado, o crescimento econômico em si pode pressionar a inflação. Com mais
empregos e renda disponível, a demanda por produtos e serviços tende a crescer, elevando
naturalmente os preços. Além disso, o aumento da produção pode elevar os custos de
produção, como mão de obra e matéria-prima, pressionando ainda mais os preços. Se o
governo, em um ambiente de crescimento econômico robusto, aumentar excessivamente o
gasto público, isso pode acelerar o processo inflacionário, criando desequilíbrios entre oferta e
demanda.
Portanto, é essencial encontrar um equilíbrio adequado, pois o crescimento econômico
e o controle da inflação estão intrinsecamente ligados. Uma política econômica de sucesso
 26

deve estimular o crescimento econômico, mantendo a inflação sob controle, evitando que o
aumento do consumo e do investimento gere pressões inflacionárias descontroladas, o que
poderia prejudicar a estabilidade econômica do país. Encontrar esse equilíbrio delicado é
crucial para o desenvolvimento econômico sustentável e a melhoria das condições de vida da
população.

4.2 O Debate Político

A relação entre crescimento econômico e controle inflacionário é uma questão que

frequentemente gera debates políticos em várias nações, incluindo o Brasil. As decisões
macroeconômicas tomadas pelos governos podem ter impactos substanciais nas taxas de
inflação e no crescimento econômico, refletindo diferentes abordagens e prioridades políticas.
Nesta análise, examinaremos como o debate político molda as escolhas relacionadas ao
crescimento econômico e ao controle inflacionário no contexto brasileiro.
A influência política desempenha um papel significativo nas decisões
macroeconômicas. Eleições e ciclos políticos podem influenciar as decisões econômicas.
Governos que buscam a reeleição podem ser mais inclinados a adotar medidas expansionistas
para estimular o crescimento econômico a curto prazo, mesmo que isso implique riscos
inflacionários. Além disso, grupos de interesse, como sindicatos e empresários, exercem
influência sobre as políticas econômicas. Demandas por aumentos salariais e benefícios
podem criar pressões inflacionárias, enquanto lobbies empresariais podem buscar políticas
que favoreçam o crescimento econômico.
A ideologia dos governantes também desempenha um papel importante. Governos
com orientação mais liberal tendem a enfatizar o controle inflacionário e a disciplina fiscal,
enquanto governos mais progressistas podem priorizar o crescimento econômico e a
redistribuição de renda. O debate político enfrenta diversos desafios, incluindo a delicada
busca pelo equilíbrio entre crescimento econômico e controle inflacionário. A falta de
consenso político pode levar a políticas inconsistentes e resultados indesejados.
Além disso, a economia brasileira é afetada por eventos internacionais, como
variações nos preços das commodities e mudanças nas políticas monetárias de outros países, o
que pode complicar ainda mais o debate político. A conjuntura econômica pode exigir
flexibilidade na abordagem, uma vez que não existe uma solução única que se aplique a todas
as situações.
 27

Em resumo, o debate político sobre crescimento econômico e controle inflacionário

desempenha um papel fundamental na formulação das políticas econômicas de um país. A
orientação política, as pressões de grupos de interesse e a ideologia dos governantes
influenciam decisivamente as políticas macroeconômicas adotadas. Encontrar um equilíbrio
adequado entre esses objetivos muitas vezes requer uma abordagem pragmática que leve em
consideração as condições econômicas e as necessidades de longo prazo da sociedade.
 28

5. Plano Real

Em maio de 1993, após três nomeações infrutíferas de ministros em apenas sete meses
de governo, o presidente Itamar Franco escolheu Fernando Henrique Cardoso (FHC) como
seu novo Ministro da Fazenda. À época, a inflação estava em disparada, atingindo quase 30%
ao mês, e a crescente insatisfação popular tornava urgente a necessidade de formar uma
equipe econômica capaz de elaborar um plano de estabilização (Goulart, 2017).
Entre os nomes notáveis que se juntaram a essa empreitada, destacam-se figuras como
Pérsio Arida e André Lara Resende, que também haviam desempenhado papéis fundamentais
no Plano Cruzado da década de 1980, juntamente com Gustavo Franco, Pedro Malan, Edmar
Bacha e Winston Fritsch.
Nos meses que se seguiram, uma série de ideias e propostas foram debatidas, até que
finalmente o Plano Real começou a tomar forma. Esse plano inovador se distinguiria das
tentativas anteriores de estabilização. Não se basearia em congelamentos de preços e salários,
como visto em experiências anteriores, mas adotaria uma abordagem transparente. Isso
implicava em que todas as medidas a serem implementadas fossem discutidas, aprovadas pelo
Congresso e divulgadas ao público (Abreu, 2014; Werneck, 2014). A aprovação desse
programa não só concederia reconhecimento à equipe econômica envolvida, mas também
injetaria na sociedade a confiança tão necessária para o sucesso do plano. Essa era a promessa
de um novo caminho para a economia brasileira.
O Plano Real foi fortemente influenciado pelas diretrizes do Consenso de Washington
e, em particular, pela experiência anterior do Plano Cruzado, com o objetivo de aprender com
os equívocos cometidos àquela época e aprofundar a discussão em torno da "Inflação Inercial"
(Filgueiras, 2012). O cerne do Plano Real residia em corrigir a inflação inercial ao adotar uma
nova moeda e abordar o descontrole fiscal, sendo este o principal causador da inflação.
Note-se os dados da Tabela 1 (página 35), na qual se observa uma queda do déficit nominal de
24,67% em 1994 para 6,55% em 1995.
A abertura comercial iniciada no governo Collor também foi fundamental para a
implementação do Plano Real, pois tornava a economia brasileira mais competitiva (Lanzana,
2002).
Esse programa de estabilização foi estruturado em três etapas estratégicas: a primeira
consistia em implementar um ajuste fiscal com o objetivo de restabelecer o equilíbrio nas
finanças do governo; a segunda envolvia a desindexação da economia, por meio da introdução
de uma unidade de conta estável conhecida como Unidade Real de Valor (URV); e a terceira
 29

fase determinava a consolidação dessa unidade de conta como a nova moeda do país,
realizando sua conversão a uma taxa de paridade com o dólar (Bacha, 1998).
O Plano Real teve sua primeira divulgação oficial na publicação denominada
"Exposição de Motivos n° 395" em 7 de dezembro de 1993. Nesse documento, foram
apresentadas suas linhas gerais. Sua trajetória seguiu adiante com a promulgação da Medida
Provisória n° 434 em 28 de fevereiro de 1994, posteriormente, transformada na Lei n° 8.880,
sancionada em 27 de maio de 1994. Esse processo legislativo marcou o avanço formal do
plano de estabilização.

5.1 Ajuste Fiscal

O ajuste fiscal era necessário e fundamental para a implementação do plano real, pois
lhe conferiria maior credibilidade: “O plano identificava no descontrole fiscal e monetário a
causa da doença e atacou o problema de frente, encolhendo o sistema bancário público,
reformando o Conselho Monetário Nacional, além de medidas mais convencionais na área
fiscal” (Franco, 2019; Correio Braziliense, 2019).
O governo havia se tornado excessivamente dependente das receitas provenientes da
inflação. Isso se devia ao fato de que o orçamento aprovado frequentemente excedia o que de
fato se materializava ao final do ano fiscal, resultando em um considerável déficit
orçamentário. Esse descompasso entre despesas e receitas era, de certa forma, compensado
pela inflação. A raiz desse desajuste residia no fato de que as despesas eram fixadas em
termos nominais, enquanto os impostos eram indexados com base nos preços, os quais eram
afetados pela inflação. Em outras palavras, a inflação medida em termos nominais não
correspondia à inflação efetiva, que era mais alta do que a considerada nos cálculos, criando
uma diferença que financiava os gastos públicos (Bacha, 1998).
A hipótese de Bacha sugeria que, no Brasil, as receitas fiscais estavam, de certa forma,
mais protegidas da inflação, indexadas de maneira mais eficaz do que as despesas (Castro,
2016). Nesse contexto, o objetivo das medidas de ajuste fiscal era demonstrar a capacidade do
governo em cumprir com as despesas previstas no orçamento sem depender das receitas
geradas pela inflação. Esses cortes no orçamento público eram uma forma de o Estado
mostrar seu compromisso em se desvencilhar da dependência da inflação, representando um
passo crucial na busca pela estabilidade econômica (Bacha, 1998).
O ponto de partida do plano antecedeu sua implementação efetiva, visando estabelecer
as bases sólidas necessárias. Em 14 de junho de 1993, foi lançado o Programa de Ação
 30

Imediata (PAI), um conjunto abrangente de medidas destinadas a reorganizar o setor público,

abordar o desequilíbrio orçamentário do governo e resolver questões fiscais identificadas
como as principais causadoras desse desequilíbrio (Lacerda, 2010).
O PAI desencadeou mudanças substanciais no relacionamento entre os estados,
municípios e a União, além de combater de forma vigorosa a sonegação fiscal que era comum
àquela época. O programa também reformulou a interação do Banco Central com os bancos
estaduais e municipais, otimizou as privatizações e não se limitou apenas a cortar gastos
públicos, mas também procurou torná-los mais eficientes (Filgueiras, 2012).
A etapa inicial do Plano Real, conforme a Exposição de Motivos 395, contemplou
uma nova série de medidas de ajuste fiscal. Entre elas, destacavam-se a continuidade do PAI,
um aumento de 5% nas alíquotas de impostos, uma redução nos gastos destinados a
investimentos públicos, totalizando cerca de US$7 bilhões, e a criação do Fundo Social de
Emergência (FSE), que receberia 15% de toda a receita fiscal e contribuições federais (Baer,
2009).
O FSE pretendia equilibrar o orçamento em 1994, com a desvinculação de
transferências constitucionais, atenuando os impactos sociais decorrentes da implementação
do plano e permitindo uma maior flexibilidade na gestão das finanças públicas do governo.
Isso se tornou crucial devido às restrições orçamentárias estabelecidas na Constituição Federal
de 1988, que exigia que cerca de 80% das receitas tributárias fossem alocadas em áreas
específicas, como saúde e educação. O FSE, portanto, conferiu ao governo uma maior
margem de manobra na condução de sua política fiscal (Modenesi, 2005).
Negociações árduas com concessões políticas levaram à sua aprovação. Essa
negociação envolveu uma ampla gama de forças políticas e contou com o apoio do setor
empresarial. Tanto o então presidente Itamar Franco quanto diversos ministros
empenharam-se na aprovação do FSE. Além disso, o ministro FHC comunicou-se diretamente
com o público em transmissões de rádio e televisão e realizou múltiplos encontros com
parlamentares. O sucesso desse processo se deveu à construção do consenso, incluindo a
aproximação entre PSDB e PFL, respaldada pela credibilidade do plano de estabilização. FHC
desempenhou um papel fundamental na persuasão parlamentar. Esse êxito foi resultado de um
poderoso e representativo processo sociopolítico e político-institucional de construção de
consenso.
Essa fase inicial do plano visava estabelecer a clara premissa de que o Estado gastaria
apenas o que fosse capaz de arrecadar. A maior transparência nas operações governamentais
buscava consolidar a credibilidade junto à população e aos agentes econômicos. O processo
 31

de construção de confiança era essencial para criar um ambiente propício ao lançamento da

nova moeda, etapa subsequente do plano, como veremos a seguir (Filgueiras, 2012).

5.2 Desindexação

A segunda fase do plano tinha como objetivo principal eliminar o elemento inercial da
inflação, alimentado pelo mecanismo descoordenado de indexação dos preços e salários na
economia, que prevalecia até aquele momento (Modenesi, 2005). Essa etapa buscava encerrar
o ciclo da memória inflacionária e interromper a retroalimentação da inflação. Com o intuito
de alcançar esse objetivo, foi promulgada a Medida Provisória n° 434 em fevereiro de 1994,
estabelecendo as bases do Plano Real e introduzindo a Unidade Real de Valor (URV). A URV,
uma unidade de conta estável com paridade em relação ao dólar, foi concebida para ajustar os
preços relativos na economia por meio de um sistema de indexação mais eficiente. Não se
recorreu a congelamentos de preços e salários, mas sim à desindexação da economia por meio
da URV, reduzindo o período de reajuste dos preços (Goulart, 2017).
A reconstrução da moeda brasileira teve como ponto de partida a URV, que serviu
como um precursor do Real, a nova moeda. A URV era, por assim dizer, uma "moeda de
conta" com capacidade de representação, mas seu pleno status como meio de pagamento só
seria alcançado após seu lançamento e a subsequente mudança de nome para Real (Franco,
1995).
Essa transição implicou uma divisão das funções da moeda. A URV assumiu o papel
de unidade de conta, empregada para o ajuste de valores, enquanto o Cruzeiro Real, a moeda
então em circulação, permaneceu como meio de pagamento. A distinção entre essas funções
pode ser observada no trecho da Lei 8.880 de 1994:
Art. 1º - Fica instituída a Unidade Real de Valor - URV, dotada de curso
legal para servir exclusivamente como padrão de valor monetário, de acordo com o
disposto nesta Lei. § 1º - A URV, juntamente com o Cruzeiro Real, integra o Sistema
Monetário Nacional, continuando o Cruzeiro Real a ser utilizado como meio de
pagamento dotado de poder liberatório, de conformidade com o disposto no art. 3º.
(...) Art. 2º - A URV será dotada de poder liberatório, a partir de sua emissão pelo
Banco Central do Brasil, quando passará a denominar-se Real (Brasil, 1994, art. 1 e
art. 2).
O cálculo da URV era realizado diariamente e se baseava na variação proporcional de
três índices: o Índice Geral de Preços de Mercado (IGP-M) da Fundação Getúlio Vargas, o
Índice de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) do IBGE e o Índice de Preços ao Consumidor
(IPC) da FIPE/USP. A escolha desses índices estava diretamente relacionada ao fato de que a
 32

trajetória média deles se assemelhava à evolução histórica das taxas de câmbio, o que
justificava a decisão de estabelecer a URV em paridade com o dólar (Filgueiras, 2012).
A partir do dia 1º de março de 1994, entrou em vigor a URV, marcando o início de
uma transformação no cenário monetário. O Banco Central passou a estabelecer diariamente a
paridade entre o cruzeiro real e a URV e rapidamente se observou uma erosão no poder de
compra da antiga moeda. Consequentemente, os contratos foram atualizados em termos da
URV, permitindo que os reajustes fossem realizados de maneira voluntária e flexível (Goulart,
2017).
Essa mudança dos contratos para uma unidade de conta constante representou o
primeiro passo rumo a uma moeda estável. Os contratos se beneficiaram da indexação diária
com paridade em relação ao dólar, embora ainda não fosse permitida a realização de contratos
nessa nova moeda (Bacha, 1998).
Para garantir que a conversão dos salários ocorresse de maneira equitativa, evitando
desequilíbrios sociais, e preservando a chamada "neutralidade distributiva", adotou-se um
método que calculava a conversão com base na média do salário real do quadrimestre anterior.
Esse cálculo excluía tanto a conversão pelo valor mais elevado, que poderia gerar um
aumento abrupto no consumo devido a uma ilusão monetária, quanto pelo piso salarial, que
prejudicaria os trabalhadores (Lacerda, 2010). Além disso, foi introduzida a ideia de que os
salários passariam a ser denominados em URV e seriam pagos com base na URV do dia de
pagamento, o que implicava em uma correção mensal dos salários. Esse conjunto de medidas
visava assegurar uma transição suave no processo de estabilização econômica.
A conclusão bem-sucedida da segunda fase do plano tornou imperativa a
implementação de uma reforma monetária abrangente. Essa reforma não apenas visava conter
o processo inflacionário, mas também restaurar a estabilidade das taxas de nível de preços e
de inflação (Pastore, 1999; Pinotti, 1999).
A URV desempenhou um papel crucial durante um período de quatro meses e, em
seguida, em 1º de julho de 1994, cedeu lugar ao Real, dando início a terceira fase do plano.

5.3 A Nova Moeda

A terceira fase do plano, que se iniciou com a implementação da Medida Provisória n°

542 em 30 de junho de 1994, foi caracterizada pela conversão da URV na nova moeda, o
Real, estabelecendo uma equivalência direta entre elas: 1 URV equivaleria a R$1, que naquela
 33

época correspondia a CR$2.750,00. A implementação do Real e sua conversão podem ser

observadas no texto da Medida Provisória 542 de 1994:
Art. 3º O Banco Central do Brasil emitirá o Real mediante a prévia
vinculação de reservas internacionais em valor equivalente, observado o disposto no
art. 4º desta medida provisória. § 1º As reservas internacionais passíveis de
utilização para composição do lastro para emissão do Real são os ativos de liquidez
internacional denominados ou conversíveis em dólares dos Estados Unidos da
América. § 2º A paridade a ser obedecida, para fins de equivalência a que se refere o
caput deste artigo, será de um dólar dos Estados Unidos da América para cada Real
emitido (Brasil, 1994, art. 3).
Essa transição foi acompanhada da introdução da chamada "âncora cambial", em que o
Banco Central estabelecia uma taxa de câmbio aproximada de R$1=US$1, resultando em uma
espécie de "dolarização" da economia, embora sem a conversão direta de Real para dólar
(Filgueiras, 2012). Conforme Gustavo Franco destaca na sequência, essa inovadora
abordagem da taxa de câmbio, conhecida como "taxa de câmbio flexível", introduzia duas
inovações significativas:
... (i) que a taxa de câmbio estaria, doravante, inteiramente desindexada,
abolindo-se, assim, de uma penada, a noção de que o câmbio era um ‘preço público’
sujeito à indexação automática e aos incansáveis pleitos de correção de ‘defasagens’;
(ii) que a sustentação da taxa de câmbio em níveis artificiais resultava em compras
e/ou vendas sistemáticas, como claramente vinha ocorrendo há tempos, e que os
limites de emissão de moeda impediriam que isto prosseguisse (Franco, 1995:57).
Com a introdução da nova moeda e, como resultado, o controle da inflação,
testemunhamos um aumento do poder de compra da população, que, por sua vez, estimulou o
crescimento do consumo e da produção. Isso aconteceu mesmo com um governo que manteve
o equilíbrio orçamentário e adotou taxas de juros elevadas (Goulart, 2017).
Observemos a eliminação do "imposto inflacionário", que absorvia entre 2% a 3% do
PIB anteriormente pago pela população de menor renda. Esse fenômeno resultava em uma
concentração da demanda no início do mês, à medida que as pessoas tentavam evitar a
inflação iminente. Consequentemente, os produtores aumentavam os preços no final de cada
mês. A redução dos depósitos em poupança, aliada à queda da inflação e dos preços, tornava o
consumo de ativos reais mais atrativo para a população. A relativa estabilidade do Real em
relação à inflação reduzia a procura por poupança, enquanto melhorava as condições de
crédito, que antes eram restritas devido à incerteza (Bacha, 1998).
Acrescentamos que, a fim de controlar a notável expansão do consumo que
caracterizou esse período, o Banco Central implementou uma série de medidas destinadas a
ajustar a criação de crédito pelo sistema bancário, ou seja, a controlar a liquidez. Isso incluiu o
aumento das reservas compulsórias dos depósitos à vista de 40% para 100% e a definição em
 34

20% das reservas compulsórias para depósitos a prazo e de poupança, gradualmente

reduzindo essas reservas ao longo do tempo (Castro, 2016).
Simultaneamente, houve um aumento nas taxas de juros com o propósito de conter a
demanda e prevenir possíveis formações de estoques especulativos. Essas medidas visavam
equilibrar o vigoroso crescimento econômico com a necessidade de manter a estabilidade
macroeconômica.
A reforma monetária realizada no Plano Real o diferencia de outros programas de
estabilização:
O Plano Real teve características bastante peculiares quando comparado a
outros programas de reforma monetária no Brasil e em outros países. Primeiro, a
desindexação de preços e salários foi precedida de uma fase de indexação plena.
Segundo, a reforma monetária foi preanunciada, negociada abertamente com o
Congresso, e introduzida sem congelamento de preços e salários. Terceiro, a
estabilização foi alcançada sem confisco de ativos financeiros. Quarto, as políticas
monetária e cambial pós-estabilização foram flexíveis, ao invés de obedecer metas
monetárias estritas ou um regime cambial fixo. Quinto, a estabilização aconteceu no
contexto de uma economia em expansão (Bacha, 1998:21-22).

5.4 Análise de Resultados

Nesta seção apresentaremos dados relativos à situação fiscal e ao câmbio e aos

resultados em termos de crescimento e taxas de inflação.
O intervalo de tempo de 1994 a 1998 foi caracterizado por um agravamento da
situação fiscal do setor público. Esse período se destacou pela presença de um déficit
primário, um crescimento contínuo da dívida e uma média de déficit nominal equivalente a
6% do Produto Interno Bruto (PIB) entre os anos de 1995 e 1998 (Giambiagi, 2016).
A partir de 1994, a inflação não podia mais ser usada para resolver o déficit fiscal, e os
recursos limitados passaram a ser a norma. A dívida pública se tornou um problema crescente
e o equilíbrio fiscal continuou sendo um desafio. O país começou a perceber a importância
das contas públicas, culminando na aprovação da Lei de Responsabilidade Fiscal, uma
mudança conceitual significativa (Franco, 2005).
Essa deterioração dos indicadores econômicos do setor público pode ser visualizada na
Tabela 1.
 35

Tabela 1 - Balanço fiscal: Necessidade de financiamento e dívida líquida do

setor público em relação % do PIB.
Ano Nominal Operacional Primário Dívida Interna Dívida Total
1994 24,67 -1,3 -5,21 21,32 30,01
1995 6,55 4,5 -0,24 22,86 27,98
1996 5,33 3,1 0,09 27,11 30,72
1997 5,5 3,9 0,88 27,85 31,83
1998 6,97 6,4 -0,01 33,17 38,94
Fonte: Goulart, 2019 e IPEA.

No que se refere à política cambial adotada no Brasil durante o Plano Real, na

perspectiva de Grasel (2005:5): "a abertura econômica e a supervalorização excessiva do
câmbio reduziram tanto o mercado doméstico quanto o externo para as empresas brasileiras,
enquanto uma política de taxas de juros elevadas limitou os gastos em investimentos e
consumo".
A partir do segundo semestre de 1996, o Brasil entrava no caminho de um sólido
crescimento econômico, com ampliação de investimentos e uma perspectiva favorável. No
entanto, houve uma decisão de manter uma taxa de câmbio valorizada e juros elevados, o que
prejudicou o crescimento. A oportunidade de desenvolvimento foi perdida, levando ao
surgimento de uma crise cambial no horizonte (Delfim Netto, 2005)
O início do Plano Real desafiou o Banco Central a introduzir "âncoras" que
mantivessem a inflação baixa de maneira sustentável. A transição para esse novo paradigma
foi um momento crítico, que exigiu medidas audaciosas, incluindo uma taxa de câmbio
flutuante, altas taxas de juros para lidar com o déficit fiscal e "bandas cambiais" que
vigoraram até 1999. Essas políticas levaram à apreciação do real e à acumulação de reservas,
mas também geraram preocupações sobre as contas externas. A "dominância fiscal" e a falta
de ajuste fiscal tornaram a política monetária mais apertada do que o desejado, resultando em
um impacto negativo sobre o investimento privado e as exportações. A combinação dessas
políticas foi eficaz na erradicação da inflação, mas dependeu das circunstâncias externas
excepcionais (Franco, 2005).
O processo de estabilização teve impacto na desaceleração do crescimento do PIB e na
redução do dinamismo da indústria, conforme evidenciado na Tabela 2 apresentada a seguir
(Giambiagi, 2016).
 36

Tabela 2 - Taxa de crescimento do PIB e do valor adicionado da indústria (%)

Ano PIB VA da Indústria
1994 5,9 7,6
1995 4,2 1,8
1996 2,2 1,7
1997 3,4 3,9
1998 0,4 -2,0
Fonte: IPEA. Elaboração própria.

Podemos identificar quatro fases distintas de declínio do PIB na Tabela 3, cada uma
relacionada a mudanças na abordagem da atividade econômica do país. Essas oscilações no
PIB criaram uma instabilidade durante esse período (Filgueiras, 2012).

Tabela 3 - Variação Trimestral do PIB (%)

Ano Primeiro Segundo Terceiro Quarto
1994 4,11 2,58 5,86 9,85
1995 9,54 5,86 0,32 -1,30
1996 -2,02 1,70 6,26 5,01
1997 4,73 4,91 2,82 1,84
1998 0,71 1,35 0,29 -2,14
Fonte: Filgueiras (2012:119)

A primeira fase surge imediatamente após a introdução do Real, do terceiro trimestre

de 1994 até o primeiro trimestre de 1995. Durante esse intervalo houve um aumento na
atividade econômica, caracterizado pela remonetização da economia brasileira. Isso coincidiu
com a queda da inflação e a abertura comercial. A política cambial, em grande parte,
manteve-se praticamente inalterada, com uma média de R$0,84 por dólar, refletindo uma
estratégia de valorização cambial (Filgueiras, 2012).
A segunda fase tornou-se evidente a partir do terceiro trimestre de 1995 até março de
1996. A crise no México (1994) resultou na redução das reservas internacionais brasileiras e,
como consequência, o aumento das taxas de juros tornou-se um elemento central da política
de "âncora cambial". Isso levou a uma desaceleração da economia (Filgueiras, 2012).
A terceira fase, de abril de 1996 até o segundo trimestre de 1997, marcou uma
retomada do crescimento econômico, embora a taxa de desemprego ainda estivesse
 37

aumentando. O aumento nas atividades econômicas, juntamente com a melhoria das

condições no mercado internacional, resultou em um aumento dos investimentos estrangeiros,
que, por sua vez, permitiu uma redução gradual das taxas de juros e facilitou o acesso ao
crédito. No entanto, isso levou a um déficit na balança comercial brasileira (Filgueiras, 2012).
A quarta e última fase representou mais um período recessivo na economia brasileira,
desta vez devido à crise asiática (1997), que resultou em uma queda na entrada de capital
estrangeiro. A resposta do governo brasileiro foi o aumento das taxas de juros e adoção de
medidas fiscais. Durante os três primeiros trimestres de 1998, houve uma leve queda no PIB,
que piorou no final de 1998, em decorrência de uma nova crise, desta vez na Rússia
(Filgueiras, 2012).
O processo de estabilização da inflação também foi acompanhado por um aumento na
taxa de desemprego, conforme demonstrado na Tabela 4.

Tabela 4 - Taxa de crescimento do desemprego (%)

Ano Taxa de Desemprego (média anual)
1994 5,06
1995 4,65
1996 5,43
1997 5,67
1998 7,6
Fonte: IPEA. Elaboração própria.

Apesar do aumento na taxa de desemprego, entre 1993 e 1995 houve uma queda
acumulada de 18,47% da população miserável do país, um dos melhores índices da história
(FGV, 2006).
Contudo, como podemos observar nas seguintes tabelas: "o Plano Real alcançou seu
objetivo explícito e imediato, que era eliminar a inflação" (Filgueiras, 2012:149).
 38

Tabela 5 - Evolução Taxa de Inflação 1994-1998 (%)

Ano Taxa de Inflação
1994 916,46
1995 22,41
1996 9,56
1997 5,22
1998 1,65
Fonte: IBGE. Elaboração própria.

Tabela 6 - Evolução Taxa de Inflação 1994 (%)

Mês Taxa de Inflação Mês Taxa de Inflação
Janeiro 41,31 Julho 6,84
Fevereiro 40,27 Agosto 1,86
Março 42,75 Setembro 1,53
Abril 42,68 Outubro 2,62
Maio 44,03 Novembro 2,81
Junho 47,43 Dezembro 1,71
Fonte: IBGE. Elaboração própria.

Apesar dos impactos muitas vezes negativos e dos grandes problemas enfrentados, seu
objetivo principal foi, sem dúvida, atingido com muito êxito. A inflação, que chegou a
47,43% em junho de 1994, passou para 6,84% em julho, com a implementação da moeda.
Pouco tempo depois, em setembro do mesmo ano, esta chegou aos 1,53%.
O sucesso econômico do lançamento do Real foi tão grande que a moeda conseguiu se
consolidar por quase três décadas. E para um país que havia passado por tantas trocas
monetárias em tão pouco tempo e vivido uma história de luta contra a inflação tão
prolongada, essa consolidação foi uma grande conquista.

5.5 O Período Imediatamente Após o Plano Real

Essa conquista foi tão importante, que mesmo o governo seguinte, com viés
claramente esquerdista, manteve o tripé macroeconômico do Plano Real. Isso demonstra que a
estabilidade econômica passou a ser uma bandeira do povo brasileiro e não do partido A ou B.
 39

O primeiro governo Lula, com Antonio Palocci como Ministro da Fazenda, avançou
ainda mais no ajuste fiscal, indicando claramente sua adesão à manutenção da estabilidade
macroeconômica. Algumas das medidas tomadas o demonstram: nomeação de Henrique
Meirelles para presidente do Banco Central, mantendo-se inicialmente toda diretoria anterior;
anúncio das metas de inflação para 2003-04 de 8,5% e 5,5% respectivamente, um forte
declínio em relação à taxa observada em 2002; elevação da taxa de juros básica (Selic);
aumento da meta de superávit primário, que passou de 3,75% para 4,25% do PIB de 2003 a
2006 e cortes do gasto público (Giambiagi, 2005). Como consequência, observou-se no
período 2003-06 crescimento médio do PIB de 3,5%a.a e inflação média de 6,4%a.a
(IPEADATA).
 40

6. Nova Matriz Econômica

6.1 Mudanças na Política Econômica

O segundo mandato do presidente Lula (2007-2010) se caracterizou por uma inflexão

em relação às políticas adotadas pelo antigo ministro Palocci. O novo ministro, Guido
Mantega, mesmo prometendo manter a política econômica, discordava do aprofundamento do
ajuste fiscal e da abertura comercial, preferindo incentivar o aumento dos gastos públicos e a
intervenção estatal na economia. Mantega buscava conciliar seu pensamento
desenvolvimentista com a austeridade fiscal, no que ficou conhecido como “política híbrida”
ou “novo desenvolvimentismo”.
De uma maneira geral, esse período caracterizou-se por uma série de medidas, sendo a
principal o Programa de Aceleração de Crescimento (PAC). Podemos citar ainda: a adoção de
um programa de investimento, a expansão dos gastos públicos, o uso de incentivos fiscais no
apoio a setores industriais, a definição de novos sentidos de atuação de empresas e agentes
financeiros estatais e as modificações no modelo de articulação com o capital privado
recolocando o Estado como responsável pelo projeto de crescimento (Lopreato, 2014).
O período apresentou taxas de crescimento de 6,1% em 2007, 5,2% em 2008, -0,6%
em 2009 e, em decorrência do êxito das políticas anticíclicas implementadas pelo governo
como resposta à crise do subprime, 7,53% em 2010 (IBGE). A inflação manteve-se estável,
variando de 4,3% a 5,9% ao ano (IBGE).
Nas eleições de 2010, Dilma Rousseff foi eleita com 56,05% dos votos e o
desempenho econômico do período anterior lhe possibilitou ter um discurso mais francamente
desenvolvimentista.
Essa nova abordagem incluía políticas que buscavam taxas de juros mais baixas, a
promoção de uma taxa de câmbio competitiva e uma política fiscal direcionada ao estímulo de
investimentos públicos (Oreiro, 2015).

6.2 Objetivos e Metas

No desfecho de seu primeiro ano de mandato em 2011, a equipe econômica liderada

por Dilma Rousseff introduziu o que ficaria conhecido como a "Nova Matriz Econômica"
(NME). Este conjunto de medidas econômicas foi implementado ao longo do período até o
 41

final de 2014 e se destacou por uma forte intervenção governamental na economia,

combinando política monetária, fiscal, concessões de subsídios e intervenção em preços.
O governo estava decidido a sustentar um modelo de expansão vinculado a uma
abordagem socioeconômica frequentemente denominada "desenvolvimentismo distributivo
orientado pelo Estado" (Bastos, 2012). Esse modelo priorizava a expansão da demanda
interna, principalmente por meio do estímulo ao consumo das famílias. Além de buscar
crescimento econômico, essa abordagem promovia a inclusão social por meio de
redistribuição de renda e políticas de pleno emprego, com o objetivo de impulsionar a
produção. É importante ressaltar que, apesar do enfoque na dimensão social, também houve
esforços para desenvolver políticas de oferta, abrangendo não apenas a esfera industrial, mas
também o complexo agroindustrial (Souza, 2019).
Inicialmente, o conjunto de políticas econômicas da NME desfrutava de amplo apoio
no setor industrial, que estava clamando por iniciativas que impulsionassem o crescimento e
aumentassem a contribuição da indústria para o PIB. Já em maio de 2011, antes mesmo do
lançamento efetivo das políticas da NME, o presidente da FIESP (Federação das Indústrias do
Estado de São Paulo), Paulo Skaf, em colaboração com Artur Henrique, presidente da CUT
(Central Única dos Trabalhadores), e Paulo Pereira da Silva, presidente da Força Sindical,
publicou um artigo no jornal Folha de São Paulo com o título "Um acordo pela indústria
brasileira", no qual reiteraram a importância de adotar políticas direcionadas ao
fortalecimento do setor industrial (Carvalho, 2018; Folha de São Paulo, 2011).

6.3 Os Três Pilares

A Nova Matriz Econômica foi concebida para combater a perda de competitividade da

indústria e atender às antigas demandas da classe industrial, incluindo a agenda da FIESP. Em
uma entrevista concedida ao jornal Valor Econômico em dezembro de 2012, o então
secretário de Política Econômica do Ministério da Fazenda, Márcio Holland, delineou os três
pilares fundamentais da NME: (i) a redução das taxas de juros; (ii) a busca por uma taxa de
câmbio mais competitiva para produtos nacionais; e (iii) uma política de "consolidação fiscal
favorável ao investimento e crescimento" (Souza, 2019).
Além de estimular o consumo e investimentos privados, o governo almejava que o
novo cenário de taxas de juros mais baixas permitisse a extensão do prazo da dívida pública,
rompendo com a estrutura de curto prazo que caracterizava a economia brasileira. Essa
 42

estrutura baseava-se em títulos públicos de curto prazo com retornos reais elevados e a
manutenção de uma taxa de câmbio valorizada (Holland, 2012).
No âmbito cambial, o governo empreendeu medidas com o intuito de reduzir a
oscilação da taxa de câmbio e gradualmente desvalorizar a moeda nacional.Para atingir esses
propósitos, o Banco Central implementou swaps cambiais em grande escala, resultando na
redução da volatilidade no mercado cambial (Rossi, 2015). Simultaneamente, o governo
introduziu um Imposto sobre Operações Financeiras (IOF) de 1% sobre as posições vendidas
de derivativos de câmbio acima de 10 milhões de dólares, taxando, assim, as apostas em uma
queda do dólar em relação ao real no mercado futuro (Carvalho, 2018).
A política cambial do período foi bem-sucedida, uma vez que o Real efetivamente se
desvalorizou durante esse intervalo, apresentando uma tendência contínua de desvalorização.
Em 2014, outros fatores, tais como a volatilidade política e a antecipação de um aumento nas
taxas de juros nos Estados Unidos, desempenharam um papel significativo na desvalorização
do Real em relação ao dólar (Rossi, 2015).
Finalmente, o terceiro pilar da NME estava relacionado a uma política fiscal concebida
para ser mais favorável ao investimento privado. A implementação de medidas fiscais
voltadas para a redução da proporção da dívida pública em relação ao PIB, aliada à
desoneração de tributos em diversos setores da indústria, principalmente aqueles voltados
para a exportação, visava estimular o investimento privado. A justificativa residia na crença
de que a aplicação dessas medidas aumentaria a lucratividade das empresas e criaria um
ambiente de negócios mais sustentável, contribuindo para o equilíbrio das finanças públicas.
Dessa forma, o governo federal assumia um papel mais limitado como impulsionador da
economia, transferindo essa responsabilidade para o setor privado.
Para formalizar a política de incentivos fiscais, o governo trabalhou em colaboração
com o Congresso Nacional para converter algumas das desonerações previamente concedidas
em legislação. Essa iniciativa foi concretizada com a promulgação da Lei 12.794/2013, que
estabeleceu a desoneração das contribuições previdenciárias sobre a folha de pagamento em
diversos setores produtivos (Souza, 2019).
Assim, a política de incentivos fiscais voltada para o setor privado ganhou força a
partir de 2013. Entre 2012 e 2014, o montante total das desonerações atingiu cerca de
R$221,6 bilhões. Comparando o início da NME em 2012 com 2014, o último ano antes da
crise econômica, fica evidente um crescimento significativo nas desonerações, que mais do
que dobraram, tanto em termos de valores absolutos quanto como proporção do PIB,
 43

chegando a R$ 101,3 bilhões e 1,8% do PIB em 2014, em comparação a R$45,5 bilhões e

0,9% do PIB em 2012 (Dweck e Teixeira, 2017).
Paralelamente às desonerações, o governo também intensificou os programas de
concessões e as Parcerias Público-Privadas (PPPs), visando complementar os investimentos
públicos com projetos financiados e geridos pelo setor privado, especialmente na área de
infraestrutura. Essa abordagem visava revitalizar áreas de infraestrutura historicamente
negligenciadas pelo setor público, notadamente as relacionadas à logística. Em contrapartida,
as empresas privadas obtinham benefícios financeiros substanciais por meio de contratos de
longo prazo. Além das desonerações e concessões, o governo disponibilizou diversas linhas
de financiamento subsidiado, facilitadas por bancos públicos, para uma variedade de projetos,
desde expansão produtiva até a internacionalização de empresas nacionais. Isso significava
que as empresas podiam acessar crédito subsidiado, além das reduções de tributos (Souza,
2019).
Dentro desse cenário, o Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social
(BNDES) desempenhou um papel crucial na política do governo. A estratégia envolveu o uso
do BNDES para impulsionar o crescimento de empresas que ganharam notoriedade como
"campeãs nacionais". Essa iniciativa de crédito de baixo custo teve início durante o governo
do Presidente Lula. O processo consistia em o Tesouro Nacional emitir títulos da dívida
pública e, em seguida, transferir os recursos para o BNDES, que disponibilizava empréstimos
para essas empresas a taxas muito vantajosas.
Uma outra medida adotada para proteger a indústria brasileira e aumentar a sua
competitividade foi a Medida Provisória 579, em 2012. Essa medida reduziu o preço da
eletricidade a pedido dos setores industriais, visando a diminuição dos custos e a proteção da
indústria nacional. Adicionalmente, o Imposto sobre Produtos Industrializados (IPI) sobre
veículos importados foi elevado (Singer, 2015; Carvalho, 2018).
A Nova Matriz Econômica estabeleceu sua eficácia combinando três pilares
essenciais: (i) a redução da taxa de juros; (ii) a desvalorização do Real; (iii) A implementação
de uma política fiscal restritiva, ao mesmo tempo em que se abriam caminhos para programas
de concessões, diminuindo o protagonismo do Estado na promoção da atividade econômica.
A sinergia resultante dessas medidas visava, em teoria, tornar o ambiente de negócios mais
atrativo e ampliar as margens de lucro das empresas, incentivando-as a investir. Além disso, o
alongamento do prazo de vencimento dos títulos da dívida pública tinha o duplo objetivo de
reduzir a dependência do governo em relação aos agentes privados do sistema financeiro e de
 44

criar um mercado de empréstimos a longo prazo, algo inédito no cenário econômico brasileiro
até então (Holland, 2012).

6.4 Análise de Resultados

Analisando o período de 2012 a 2014, torna-se evidente que a tão esperada aceleração
do crescimento econômico não se concretizou conforme o planejado. A Tabela 7 reflete essa
realidade, revelando que nenhum dos componentes da demanda demonstrou um crescimento
robusto durante esse período.

Tabela 7 - Taxa de crescimento do PIB sob a ótica da demanda (%)

2012 2013 2014
PIB 1,9 3,0 0,5
Consumo das Famílias 3,5 3,5 2,2
FBKF 0,8 5,8 -4,2
Exportações 0,3 2,4 -1,1
Importações 0,7 -7,2 -1,9
Fonte: IBGE. Elaboração própria.

Ao examinarmos as flutuações no crescimento das variáveis domésticas, excluindo as

exportações e importações, percebe-se que o único período de alguma aceleração ocorreu em
2013, impulsionado pelo aumento na Formação Bruta de Capital Fixo (FBKF). No entanto,
apesar dos esforços consideráveis do governo federal para estimular os investimentos,
especialmente por meio de concessões e subsídios à indústria, a taxa de crescimento desse
componente do PIB caiu no ano seguinte, encerrando o período de 2012 a 2014 com uma
média de crescimento de apenas 0,8% ao ano. Mesmo o consumo das famílias, que se
beneficiou da queda nas taxas de desemprego, dos estímulos ao crédito e do aumento real do
salário mínimo, experimentou uma desaceleração em 2014 (Souza, 2019).
No que diz respeito ao PIB, observamos uma trajetória volátil. O governo
implementou mudanças que inicialmente pareciam surtir efeitos positivos, levando a um
crescimento de 3,0% em 2013. Contudo, essa taxa não conseguiu se manter no ano seguinte,
apresentando dois trimestres consecutivos de declínio na atividade econômica (Souza, 2019).
Mesmo com a desvalorização do Real (Rossi, 2015) e os benefícios fiscais concedidos
pelo governo a setores industriais voltados para a exportação (Dweck e Teixeira, 2017), o
 45

volume de bens e serviços exportados não registrou um crescimento significativo em nenhum

dos três anos da NME. No entanto, as importações tiveram um aumento mais substancial em
2013, justamente no período em que a economia cresceu de forma mais acelerada. Já em
2014, as importações diminuíram, em consonância com o desempenho da economia
doméstica (Souza, 2019).
No aspecto fiscal, o aumento dos gastos públicos está em linha com a política fiscal
considerada "amigável" (Holland, 2012). Como ilustrado na Tabela 8, os gastos relacionados
a pessoal, encargos sociais e benefícios previdenciários foram contidos, enquanto a margem
fiscal foi direcionada pelo governo, sobretudo, para subsidiar diversos setores produtivos
(Souza, 2019).

Tabela 8 - Taxa de crescimento dos gastos (%)

2012 2013 2014
Gasto Total do Governo 5,4 6,6 6,3
Benefícios Previdenciários 6,7 6,2 3,8
Pessoal e Encargos Sociais -1,5 2,5 1,9
Outras Despesas Obrigatórias 7,9 18,0 12,7
Despesas Discricionárias 9,0 5,3 10,6
Fonte: Souza, 2019, IBGE e STN.

Entre 2012 e 2014, os gastos destinados à compensação do regime geral de

previdência social, devido às desonerações da folha de pagamento nos setores beneficiados
pelas leis 12.546/2011 e 12.794/2013, atingiram um montante de R$37,9 bilhões.
As despesas discricionárias, que englobam os investimentos públicos, mostraram a
segunda maior taxa média de crescimento durante o período de três anos sob análise. Esse
comportamento pode ser justificado pela retomada dos gastos com o Programa de Aceleração
do Crescimento (PAC) e o Minha Casa Minha Vida (MCMV), após 2011 (Souza, 2019).
Ao examinar o crescimento dos elementos que compõem a demanda, juntamente com
as despesas governamentais, é perceptível que em 2013, o ano que registrou o maior
crescimento nos investimentos, também testemunhou o maior avanço das outras despesas
obrigatórias. Isso incluiu notavelmente a desoneração sobre a folha de pagamento.
Portanto, do ponto de vista fiscal, o governo atingiu as metas previamente
estabelecidas. Em média, os gastos com a administração pública aumentaram a taxas
moderadas. Enquanto isso, os recursos destinados aos benefícios previdenciários
 46

experimentaram uma desaceleração em seu crescimento. Paralelamente, houve um aumento

substancial nos recursos direcionados para incentivos fiscais à iniciativa privada e, em menor
escala, para os investimentos do PAC e do MCMV (Souza, 2019).
No âmbito da atividade produtiva, a indústria respondeu de forma bastante modesta
aos incentivos fiscais. Conforme observa-se na Tabela 9 durante os três anos em análise,
apenas em 2013 ela demonstrou crescimento.

Tabela 9 - Taxa de crescimento dos setores produtivos (%)

2012 2013 2014
Agropecuária -3,1 8,4 2,8
Indústria -0,7 2,2 -1,5
Extrativa -1,9 -3,2 9,1
Transformação -2,4 3,0 -4,7
Construção Civil 3,2 4,5 -2,1
SIUP 0,7 1,6 -1,9
Serviços 2,9 2,8 1,0
Fonte: Souza, 2019 e IBGE.

Percebe-se também que o cenário poderia ter sido ainda mais desafiador, não fosse o
crescimento mais robusto da indústria extrativa em 2014 (9,1%), um segmento menos
dependente do mercado interno. Tanto o setor da construção civil quanto os Serviços
Industriais de Utilidade Pública (SIUP) experimentaram sutil aumento no crescimento entre
2012 e 2013, mas apresentaram declínio em 2014.
A indústria de transformação, principal foco da NME, não conseguiu sustentar a taxa
de crescimento observada em 2013. Ao contrário, após uma queda de -2,4% em 2012, esse
segmento enfrentou uma marcante contração de -4,7% em 2014, apesar de todos os estímulos
fiscais e da desvalorização cambial.
O setor agropecuário, mesmo diante da desaceleração econômica do país e da
demanda interna, foi o mais bem-sucedido no triênio examinado, com uma média de
crescimento de 2,7% ao ano. Já o setor de serviços, embora tenha registrado um crescimento
médio superior ao da indústria, também enfrentou uma desaceleração em 2014, em
consonância com a redução no consumo das famílias (Souza, 2019).
Conforme demonstrado na Tabela 10, nenhum dos componentes do PIB conseguiu
superar o rendimento observado nos quatro anos anteriores.
 47

Tabela 10 - Taxa média de crescimento do PIB sob a ótica da demanda (%)

2007-2010 2011-2014
PIB 4,6 2,4
Consumo das Famílias 5,9 3,5
FBKF 10 2,3
Exportações 2,3 1,6
Importações 15,7 3,9
Fonte: IBGE. Elaboração própria.

A maior queda ocorreu na FBKF, que, vale lembrar, era um dos principais focos da
Nova Matriz Econômica. O crescimento médio, que havia sido de 10% ao ano entre 2007 e
2010, caiu significativamente para apenas 2,3% ao ano no período de 2011 a 2014.
A desvalorização cambial, um elemento substancial na estratégia macroeconômica,
não logrou impulsionar as exportações de bens e serviços do Brasil. Entre 2011 e 2014, as
exportações cresceram a uma taxa inferior à dos quatro anos precedentes. Simultaneamente,
as importações seguiram um padrão semelhante, embora tenham mantido taxas de
crescimento mais elevadas. No período de 2007 a 2010, o aumento das importações de
produtos estrangeiros ocorreu a uma média anual de 15,7% a.a, enquanto durante o primeiro
mandato de Dilma Rousseff, esse crescimento foi reduzido para apenas 3,9% a.a. Essa
desaceleração foi influenciada pelo arrefecimento da economia brasileira como um todo e
pela reduzida capacidade interna de importar produtos e serviços (Souza, 2019).
Assim, tanto em 2011, durante o ajuste fiscal e as restrições ao crédito, quanto durante
a implementação da Nova Matriz Econômica, a equipe econômica escolhida pelo governo
federal não conseguiu manter, ou superar, as taxas de crescimento do governo anterior, com
exceção do setor de Agropecuária.
No seu segundo mandato, Dilma Rousseff buscou restaurar a confiança do mercado ao
designar Joaquim Levy como ministro da Fazenda, mesmo diante das expectativas
desfavoráveis em relação às suas políticas de austeridade. Em março de 2014, a Operação
Lava Jato entrou em cena, revelando vastos esquemas de corrupção envolvendo a Petrobras
(Ferraz, 2022). Conforme Gomes da Silva e Fishlow (2021) destacam, "Esses problemas
levaram a uma total falta de confiança entre os agentes econômicos, aliada à diminuição
significativa do poder político da presidente Dilma".
 48

No final de 2014, o Brasil testemunhou um crescimento do PIB bastante modesto,

registrando apenas 0,5%. A desaceleração econômica foi conduzida por uma redução nos
investimentos, embora o consumo das famílias tenha continuado a contribuir positivamente
para o PIB.
No entanto, a partir de 2015, ocorreu uma queda substancial de 3,9% no consumo,
marcando o início de uma das piores crises do país, com uma queda acumulada no PIB
superior a 7% até 2016. Além disso, a taxa de desemprego aumentou rapidamente, atingindo
8,5% no final de 2015. A partir de 2015, o governo implementou um "choque recessivo" em
várias frentes: um choque fiscal caracterizado por uma queda nas despesas públicas (uma
queda real de 2,9% em 2015); um choque cambial com uma desvalorização de 50% do real,
passando de 2,63 R$/US$ em janeiro de 2014 para 4,05 R$/US$ no mesmo mês de 2015; um
choque de preços administrados, com um aumento de 18% no IPCA desses preços,
principalmente combustíveis e energia; e um choque monetário, com aumento na taxa SELIC
(atingindo 14,25%) e nas taxas de juros para operações de crédito. Esse "choque recessivo"
contribuiu ainda mais para a contração do PIB (Rossi e Mello, 2017).
O resultado desse cenário foi uma recessão severa, com uma queda de 3,55% no PIB
em 2015 e 3,46% em 2016 e o aumento da taxa de desemprego, conforme ilustrado na Tabela
11.

Tabela 11 - Trajetória do PIB, taxa de de desemprego e inflação (%)

2015 2016 2017 2018
PIB -3,55 -3,46 0,99 1,30
Taxa de Desemprego 8,53 11,5 12,73 12,47
Taxa de Inflação 10,67 6,29 2,95 3,75
Fonte: IBGE. Elaboração própria.

Conforme o Comitê de Datação de Ciclos Econômicos (CODACE), a recessão no

Brasil perdurou do segundo trimestre de 2014 até o quarto trimestre de 2016. Segundo a série
histórica, a última vez em que o PIB brasileiro apresentou variação real negativa em dois anos
consecutivos foi em 1930 e 1931, imediatamente após a Crise de 1929. No ano de 2017, o
primeiro após a recessão, o PIB registrou um crescimento de 1%, uma tendência que se
manteve em 2018, com um aumento de 1,3%. Fatores externos, como a desaceleração da
economia chinesa, a queda nos preços das commodities e o início do aumento das taxas de
juros nos Estados Unidos, também desempenharam um papel crucial (Barros, 2019).
 49

O desenrolar desses eventos culminou no impeachment da presidente. O Brasil se

encontrava em sua mais grave recessão, com uma taxa de desemprego de dois dígitos,
estagnação econômica, inflação elevada e uma dívida pública em crescimento. Além dos
desafios internos, o Brasil teve que lidar com o abrandamento do crescimento da China, um
dos principais importadores globais de commodities.
Gomes da Silva e Fishlow (2021) concluem que houve um conjunto de fatores que
contribuíram para a recessão de 2015-2016, mas o principal foram as medidas da NME, que
além de extremamente desproporcionais, chegaram a resultados opostos aos pretendidos. Para
os autores, a “Grande Recessão Brasileira” foi tão severa que, ao compará-la com a conhecida
década perdida dos anos 1980, constata-se que a década de 2010 também se configura como
uma década perdida para a economia brasileira.
Ademais, segundo de Mendonça e Valpasso (2021) as políticas inadequadas geraram
uma “tempestade perfeita” que resultou na pior crise econômica do século 21. A combinação
de estratégias que negligenciam a importância do equilíbrio fiscal e a busca por uma inflação
baixa e estável, juntamente com aquelas que buscam estimular o crescimento sem considerar
os efeitos colaterais, contribuiu para a deterioração do desenvolvimento econômico brasileiro.
Já para Borges (2017), a desaceleração econômica não é resultado somente de fatores
endógenos de condução da política econômica, e também de fatores exógenos à política
econômica. O autor argumenta que eventos como a questão hídrico-energética (2013 a 2015),
os impactos da Operação Lava-Jato no cenário político e até possíveis erros de medições do
Produto Interno Bruto, podem ter contribuído para a relativa deterioração da economia no
período.
 50

7. Conclusão

Ao longo deste trabalho discutimos a relação entre inflação e crescimento econômico,

evidenciando suas influências recíprocas.
Na primeira parte apresentamos um breve histórico da economia brasileira, no qual
observamos uma tendência ao intervencionismo estatal e pouca abertura econômica ao
exterior, concomitantemente a curtos períodos de crescimento econômico seguidos por
inflação e estagnação.
O Plano Real veio após a chamada “década perdida” e em um momento no qual a
inflação estava totalmente fora de controle, atingindo os maiores índices da nossa história.
Com uma abordagem inovadora, o plano nos legou uma nova moeda estável e duradoura e um
novo paradigma de pensamento econômico, que contemplava a estabilidade fiscal e monetária
como pilares para o crescimento sustentável.
“Ficava assim confirmada para além de divergências ideológicas e partidárias uma tese
que o Plano Real trouxe desde o seu início: o desenvolvimento econômico brasileiro, para ser
justo e sustentável, precisa ter lugar sob responsabilidade fiscal e moeda sadia” (Franco,
2005:279).
Apesar de não acarretar em um imediato crescimento econômico, observa-se que após
alguns anos o país voltou a crescer com alguma estabilidade durante o primeiro Governo
Lula, que manteve esses importantes pilares.
Por outro lado, a Nova Matriz Econômica (2011-2014) apesar de ter cumprido com os
três pilares a que se propunha, conforme Holland (2012), não atingiu os seus objetivos,
resultando na maior crise econômica da República.
O prosseguimento deste debate é fundamental na elaboração das futuras políticas
econômicas e que independentemente da coloração ideológica do governo da vez, o equilíbrio
entre o controle da inflação e a busca pelo desenvolvimento deve ser perseguido. Como já
ficou demonstrado em nossa história, a obsessão com um e o esquecimento do outro, resulta
em não obtermos nem um, nem outro.
 51

8. Referências Bibliográficas

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