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FINANAS 1.

Tipos de ttulos financeiros - bnus, letras e notas do Tesouro Nacional, ttulos privados de renda fixa, aes ordinrias e preferenciais, instrumentos derivativos (opes, futuros e swaps). 2. Mercados financeiros - ndices de mercados, margem, bolsa de valores, mercado de ttulos de renda fixa, tipos de operadores. 3. Noes sobre risco e retorno. 4. Medida de risco e retorno - Modelo de Precificao de Ativos Financeiros (CAPM). 5. Delineamento da fronteira eficiente. Carteiras eficientes e carteiras no eficientes. Determinao da fronteira eficiente. 6. Teoria da taxa de juros e os preos bnus. As diferentes taxas - vista, futura, curva de rendimentos. A estrutura a termo da taxa de juros. 7. Gesto do risco de carteiras usando operaes com derivativos. 8. Risco de mercado. Medidas e mtodos de avaliao de riscos - VAR.

Tipos de ttulos financeiros - bnus, letras e notas do Tesouro Nacional, ttulos privados de renda fixa, aes ordinrias e preferenciais, instrumentos derivativos (opes, futuros e swaps). O Tesouro Nacional (2005), utiliza a emisso de ttulos pblicos como uma das formas de captao de recursos para financiar atividades do governo federal, tais como educao, sade e infra-estrutura. Os ttulos pblicos so uma opo de investimento para a sociedade e representam a dvida mobiliria da Unio. Os ttulos pblicos so resgatados em data predeterminada por um valor especfico, atualizado ou no por indicadores de mercado, como, por exemplo, ndices de preos. A venda de ttulos pblicos no Brasil pode ser realizada por meio de trs modalidades: Oferta pblica com a realizao de leilo; Oferta pblica sem a realizao de leilo (Tesouro Direto); e Emisses diretas para atender a necessidades especficas determinadas em lei. Ou seja, so ttulos de renda fixa pr ou ps-fixados emitidos pelos governos federal, estadual e municipal com o objetivo de captar recursos para complementao oramentria e, no caso do governo federal, tambm para a conduo da poltica monetria. O Banco Central e o Tesouro Nacional so os rgos que emitem os ttulos pblicos federais. O Banco Central j h algum tempo no vem emitindo ttulos, deixando a cargo do Tesouro Nacional esta misso. Portanto, os ttulos do Banco Central como o BBC - Bnus do Banco Central e LBC - Letras do Banco Central tm sido pouco negociados com exceo de um tipo de NBC - Nota do Banco Central. A cada ttulo lanado h a definio de seu prazo e da correo que ser adotada. Dentre os ttulos lanados pelo Tesouro os mais comuns so as Notas do Tesouro Nacional (NTN), as Letras do Tesouro Nacional (LTN) e as Letras Financeiras do Tesouro (LFT). As NTN so ttulos de longo prazo com taxas ps-fixadas emitidas por sries especficas com prazos de at 30 anos. J a LTN um ttulo de curto prazo com taxas prefixadas. As LFT, por sua vez, so ttulos de mdio e longo prazo emitido com taxas ps-fixadas. Sua rentabilidade est indexada Taxa Selic, divulgada pelo Banco Central. Como so negociados? O mercado primrio formado pela primeira venda de um ttulo, ou seja, seu lanamento no mercado em leiles de taxa. O que significa que o Banco Central (BC) anuncia os volumes e prazos de vencimento dos ttulos que sero ofertados. Os investidores, atravs das instituies financeiras, propem as taxas pretendidas para aquisio e, no caso do BC as aceitar, o ttulo emitido. As instituies financeiras autorizadas a participar dos leiles -dealersfazem as ofertas representando seus clientes, elas prprias ou outras instituies. J o mercado secundrio formado atravs da revenda dos ttulos comprados em leiles primrios entre instituies. A instituio que compra um papel em leilo primrio no obrigada a carregar o papel at seu vencimento. prtica comum a venda destes ttulos a outras instituies, seja de forma definitiva ou atravs de operaes compromissadas (venda com recompra com prazo e preo previamente definidos). TTULOS DO TESOURO NACIONAL QUE PODEM SER COMPRADOS A princpio, podero ser comprados os seguintes ttulos pblicos pela Internet: LTN - Letra do Tesouro Nacional: ttulo com rentabilidade definida (taxa fixa) no momento da compra. Forma de pagamento: no vencimento. Assaf Neto (1999), elabora que as LTN s so negociados com desgio (desconto), pagando o investidor uma quantia inferior a seu valor de face. So emitidos com um prazo mnimo de 28 dias; LFT - Letra Financeira do Tesouro: ttulo com rentabilidade diria vinculada taxa de juros bsica da economia (taxa mdia das operaes dirias com ttulos pblicos registrados no sistema SELIC, ou, simplesmente, taxa SELIC). Fortuna (2002), fala que so emitidas com o objetivo de prover os recursos necessrios cobertura dos dficits oramentrios ou a realizao de operaes de crdito por antecipao de receitas para atendimento a determinaes legais. Existem dois tipos de LFT: a LFT-A com prazo de 15 anos so remuneradas pela taxa mdia ajustada dos financiamentos dirios apurados no SELIC para ttulos pblicos federais, acrescida de 0,0245%a.m. O resgate feito em 180 parcelas mensais e consecutivas, vencendo a 1 no ms seguinte ao da emisso, sendo o saldo atualizado e capitalizado na data do vencimento; NTN Nota do Tesouro Nacional Segundo Fortuna (2002), estes
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ttulos foram criados em 03/91 com o objetivo de alongar o prazo de financiamento da divida do Tesouro. So ttulos nominativos e negociveis. A forma de colocao pode ser direta ou por oferta pblica, com a realizao de leiles pelo BC. Os juros esto isentos de IR. Existem atualmente 26 opes de ttulos, abaixo algumas como exemplo: NTN-A Nota do Tesouro nacional serie A: incluem 10 subttulos diferentes, tm a finalidade de serem utilizadas na troca pelo Brasil Investment Bond BID e por todos os ttulos Bradies criados quando do acordo de reestruturao da divida em 94 e os que o antecederam. NTN-B Nota do Tesouro Nacional srie B: ttulo com rentabilidade vinculada variao do IPCA, acrescida de juros definidos no momento da compra. Forma de Pagamento: semestralmente (juros) e no vencimento (principal). NTN-C Nota do Tesouro Nacional srie C: ttulo com rentabilidade vinculada variao do IGP-M, acrescida de juros definidos no momento da compra. Forma de Pagamento: semestralmente (juros) e no vencimento (principal). NTN-F Nota do Tesouro Nacional srie F: ttulo com rentabilidade prefixada, acrescida de juros definidos no momento da compra. Forma de Pagamento: semestralmente (juros) e no vencimento (principal). Ttulos no negociveis pela Internet, mas disponveis ao mercado financeiro: CTN Certificado do Tesouro Nacional Fortuna (2002), fala que so ttulos emitidos na forma direta na modalidade escritural, nominativa negocivel, com a finalidade de prover recursos necessrios a cobertura de dficits oramentrios, observando os limites impostos pelo poder legislativo. um titulo emitido por um prazo de 20 anos, cujo valor nominal atualizado pelo IGPM, sendo que os juros pagos na data de vencimento do titulo em parcela nica junto com o principal esto implcitos no desgio do titulo, representado pelo seu preo unitrio PU, calculado a taxa de desconto de 12% a.a. sobre o valor nominal atualizado; CFT Certificado Financeiro do Tesouro Fortuna (2002), elabora que so ttulos escriturais e nominativos, com prazo e taxas de juros definidos pelo Ministrio da Fazenda. De acordo com a modalidade do ttulo (CTN-A, B C D, E e F) as taxas de indexao podem ser IGP DI, TR, SELIC, U$$ dlar, IGP-M e desgio sobre valor nominal; CDP/INSS Certificado da Divida Mobiliaria Federal/INSS Fortuna (2002), discorre que foi criado pelo Tesouro com o objetivo de possibilitar a reduo do rombo da Previdncia Social, sendo utilizado como moeda de abatimento s empresas que tem divida com o INSS. vendido em leiles pelo preo unitrio PU desagiado e seu valor atualizado mensalmente, por ndice calculado com base na TR, divulgada pelo BC, desde a data da emisso do titulo; BTN Bnus do Tesouro Nacional Segundo Fortuna (2002), foram emitidos com o objetivo de prover os recursos necessrios cobertura de dficits oramentrios ou para efetuar a troca voluntria por Bnus da Divida Externa (BTN-BIB). um titulo extinto embora ainda existam alguns ainda em circulao. Ttulos pblicos emitidos pelos estados e municpios As Obrigaes e Aplices Estaduais e Municipais so ttulos emitidos pelos estados e municpios - com autorizao do Senado Federal -, que tm a finalidade de antecipar a receita tributria do emitente. Normalmente, sua rentabilidade prefixada ou indexada Taxa Referencial (TR) ou Taxa SELIC. Prazos Mnimos ou Mximos dos Ttulos Pblicos Federais Fortuna (2002), divulga que a partir de 12/07/00, por meio de decreto, a Secretaria do Tesouro Nacional STN, eliminou a prefixao de prazos mnimos e mximos dos TPF. Tais prazos passam a ser determinados quando da emisso dos ttulos, objetivando o processo de dinamizao do mercado secundrio de TPF. Apenas os TPF que tm funo ou regra especifica continuam com prazo mnimo ou Maximo pr-determinados, a saber: NTN-A, NTM-M, NTM-P, NTM-R e NTM-U. TTULOS DO BANCO CENTRAL Fortuna (2002), divulga que o BC emite ttulos para execuo de sua poltica monetria tendo como lastro ttulos do Tesouro custodiados em sua carteira. Porm, a partir de 03/2002 o BC no mais emitir ttulos e, ento, far poltica monetria com ttulos do governo. Para conhecimento Assaf Neto (1999), demonstra os principais ttulos emitidos pelos BC: BBC Bnus do Banco Central caracteristicamente de curto prazo e utilizado nos leiles de ttulos pblicos do BC. Apresentam rendimentos pr-fixados na forma de desconto (desgio). Os prazos destes ttulos so de 28, 35, 42 e 49 dias; LBC Letra do Banco Central so ttulos bastante semelhantes s LFT, tendo sua remunerao definida
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pela taxa mdia diria (overnight) do SELIC. So ativos quase moeda de grande atratividade para os investidores; NBC Notas do Banco Central oferecem rendimentos postecipados e atrelados a um indexador da economia. Os juros costumam ser pagos periodicamente, e seu prazo de emisso mnimo 3 meses.

Ttulos privados de renda fixa Os principais ttulos privados de renda fixa so: * Certificado de Depsito Bancrio (CDB) * Recibo de Depsito Bancrio (RDB) * Letras de Cmbio (LC) * Letras Hipotecrias (LH) * Certificados de Depsito Interbancrio (CDI) * Certificado de Depsito Bancrio (CDB) e Recibo de Depsito Bancrio (RDB)

Certificado de Depsito Bancrio (CDB) e Recibo de Depsito Bancrio (RDB) So ttulos representativos de depsitos a prazo emitidos por bancos comerciais, de investimento e de desenvolvimento. A taxa paga pode pr-fixada, ps-fixada ou flutuante, podendo ser atrelada a variao percentual de um dos ndices: TR, CDI, TJLP, ou um ndice de inflao, como o IGP-DI ou IGP-M. Foi estabelecido em medida provisria que, para os ttulos pr-fixados, o prazo mnimo de 30, 60 ou 90 dias. E, para os ttulos indexados em TR, o prazo mnimo de 120 dias. Os RDBs so semelhantes aos CDBs, sendo apenas que os RDBs so ttulos no transferveis. Letras de Cmbio (LC) um ttulo de crdito, negocivel, que consiste em uma ordem de pagamento. Sua criao ocorre por meio de um ato chamado saque. Uma das caractersticas dos ttulos de crdito a circulabilidade, ou seja, pode ser transmitido a outro, o qual passar a ser o credor do ttulo de crdito. A transferncia de letra de cmbio para terceiro se faz pelo endosso, quem transmite o ttulo o endossante, e quem recebe o endossatrio. So trs as partes envolvidas: o sacador, que quem emite a ordem de pagamento, sendo a parte que faz o saque; o sacado, que aquele a quem a ordem de pagamento dirigida, ou seja, quem deve efetuar o pagamento; e o tomador, que a pessoa a favor de quem emitido, sendo a pessoa que receber o pagamento. Aqui, o fato gerador o contrato de financiamento, no qual o sacador o seu emitente e devedor. utilizado como uma forma de captao de recursos pela instituio financeira aceitante, podendo, desta forma emprestar pessoas fsica ou jurdica que tem firmado o contrato de financiamento. Letras hipotecrias Ttulos emitidos por instituies financeiras autorizadas a conceder crditos hipotecrios. A rentabilidade deste ttulo est lastreada nas operaes de financiamentos imobilirios, ajustados pela inflao ou variao do CDI, podendo ser pr-fixada, flutuante ou ps-fixada em TR, TJLP ou TBF. O prazo mnimo de 180 dias, e o prazo mximo de acordo com os vencimentos dos crditos hipotecrios em garantia. Certificados de Depsito Interbancrio (CDI)
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So ttulos emitidos por instituies financeiras com o objetivo de tranferir recursos de uma instituio financeira para outra. A instituio financeira com sobra de recursos, os transferem para aquelas que possuem necessidade de caixa. As negociaes so feitas no mercado interfinanceiro e a maior parte das transaes tem prazo de um dia. O custo do dinheiro de um dia negociado no mercado interbancrio prximo do custo de troca das reservas bancrias vinculadas em ttulos federais que ocorrem no Open Market, base taxa Selic. Entre as vantagens destas operaes, podemos destacar: a no incidncia de imposto, portanto no h taxao; rapidez e segurana da operao. H tambm o CDI over, que caracterizado pela expectativa de custo das reservas bancrias para a manh seguinte a do fechamento das transaes. Aes A distino entre as vrias aes de uma empresa listadas em bolsa, embora existente em alguns outros mercados, assume um grau muito maior no Brasil. De fato, muitas empresas brasileiras esto sujeitas regra do tero, ou seja, um tero de aes ordinrias para dois teros de papis preferenciais. Aes ordinrias concedem o poder de voto nas assemblias da companhia. so sempre nominativas. Nelas, o nome da empresa seguido da notao ON. Aes preferenciais oferecem preferncia na distribuio de resultados ou no reembolso do capital em caso de liquidao da companhia. O nome da empresa seguido na notao PN. Derivativos Segundo a BM&F / Bovespa, os Derivativos so instrumentos financeiros que tm seus preos derivados (da o nome) do preo de mercado de um bem ou de outro instrumento financeiro. Por exemplo, o mercado futuro de petrleo uma modalidade de derivativo cujo preo referenciado dos negcios realizados no mercado a vista de petrleo, seu instrumento de referncia. No caso de um contrato futuro de dlar, ele deriva do dlar a vista; o futuro de caf, do caf a vista, e assim por diante. Uma operao com derivativos pode ter diferentes objetivos, mas os quatro principais so: proteo, alavancagem, especulao e arbitragem. Entenda cada um deles: a) - Hedge: como seu fosse um seguro de preo. Objetiva proteger o participante do mercado fsico de um bem ou ativo contra variaes adversas de taxas, moedas ou preos. b) - Alavancagem: os derivativos tm grande poder de alavancagem, j que a negociao com esses instrumentos exige menos capital do que a compra do ativo a vista. Assim, ao adicionar posies de derivativos a seus investimentos, voc pode aumentar a rentabilidade total deles a um custo menor c) - Especulao: o mesmo que tomar uma posio no mercado futuro ou de opes sem uma posio correspondente no mercado a vista. Nesse caso, o objetivo operar a tendncia de preos do mercado.

d) - Arbitragem: significa tirar proveito da diferena de preos de um mesmo produto negociado em mercados diferentes. O objetivo aproveitar as discrepncias no processo de formao de preos dos diversos ativos e mercadorias e entre vencimentos. Quais so os tipos de mercados derivativos? Segundo a BM&F / Bovespa, so quatro os tipos de mercados derivativos: a termo, futuro, de opes e de swap. Conhea suas definies: 1) - Mercado a termo: Como comprador ou vendedor do contrato a termo, voc se compromete a comprar ou vender certa quantidade de um bem (mercadoria ou ativo financeiro) por um preo fixado, ainda na data de realizao do negcio. A data de realizao do negcio e a realizao so pr-estabelecidas para uma data futura. Os contratos a termo somente so liquidados integralmente no vencimento. Podem ser negociados em bolsa e no mercado de balco. 2) - Mercado futuro: Deve-se entender o mercado futuro como uma evoluo do mercado a termo. Voc se compromete a comprar ou vender certa quantidade de um ativo por um preo estipulado para a liquidao em data futura. A definio semelhante, tendo como principal diferena a liquidao de seus compromissos somente na data de vencimento, no caso do mercado a termo. J no mercado futuro, os compromissos so ajustados diariamente s expectativas do mercado referentes ao preo futuro daquele bem, por meio do ajuste dirio (mecanismo que apura perdas e ganhos). Alm disso, os contratos futuros so negociados somente em bolsas. 3) - Mercado de opes: No mercado de opes, negocia-se o direito de comprar ou de vender um bem por um preo fixo numa data futura. Quem adquirir o direito deve pagar um prmio ao vendedor tal como num acordo seguro. 4) - Mercado de swap: No mercado de swap, negocia-se a troca de rentabilidade entre dois bens. Pode-se definir o contrato de swap como um acordo, entre duas partes, que estabelecem a troca de fluxo de caixa tendo como base a comparao da rentabilidade entre dois bens. A operao de swap muito semelhante operao a termo, uma vez que sua liquidao ocorre integralmente no vencimento. O que so e quais so os Instrumentos Financeiros Derivativos? Segundo o COSIF, entende-se por instrumentos financeiros derivativos aqueles cujo valor varia em decorrncia de mudanas em taxa de juros, preo de ttulo ou valor mobilirio, preo de mercadoria, taxa de cmbio, ndice de bolsa de valores, ndice de preo, ndice ou classificao de crdito, ou qualquer outra varivel similar especfica, cujo investimento inicial seja inexistente ou pequeno em relao ao valor do contrato, e que sejam liquidados em data futura A CVM - Comisso de Valores Mobilirios expediu a Instruo CVM 467/2008 que dispe sobre a aprovao de contratos derivativos admitidos negociao ou registrados nos mercados organizados de valores mobilirios. Ainda segundo o Banco Central do Brasil, entre as operaes com as citadas caractersticas de Instrumentos
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Financeiros Derivativos esto: * Derivativos Financeiros * Derivativos de Crdito * Derivativos Agropecurios * Operaes Compromissadas * Fundos Derivativos * Operaes de Hedge

DERIVATIVOS FINANCEIROS O que so e quais so os Derivativos Financeiros? Segundo a Bovespa/BM&F so Derivativos Financeiros os contratos futuros de Ouro, no Mercado de ndices, no Mercado de Taxas de Cmbio (moedas), no Mercado de Taxas de Juro (DI) e no Mercado de Ttulos da Dvida Externa. O que Derivativo de Renda Fixa? So Derivativos de Renda Fixa as Operaes de Hedge (proteo de Ativos ou Passivos) no Mercado de ndices e as Operaes no Mercado de Opes O que Derivativo de Renda Varivel? So Derivativos de Renda Varivel as Operaes de Swap, as Operaes a Termo de Moedas e as Operaes de Hedge no Mercado de ndices Quais as operaes de Swap padronizadas pela Bovespa? Sobre a forma de contabilizao, veja o COSIF 1.4.4 - Instrumentos Financeiros Derivativos. Sobre as normas operacionais editadas pelo Banco Central do Brasil, veja o MNI 2-1-19 - Operaes de Derivativos de Crdito e no Mercado de Balco e Intermediao de Swap

DERIVATIVOS DE CRDITO O que Derivativo de Crdito? Ver: * MNI 2-1-19 - Operaes de Derivativos de Crdito e no Mercado de Balco e Intermediao de Swap * COSIF 1.4.5 - Derivativos de Crdito - Forma de contabilizao

DERIVATIVOS AGROPECURIOS Quais so os Derivativos Agropecurios que podem ser utilizados pelas pessoas fsicas e jurdicas de modo geral? Segundo a Bovespa/BM&F so derivativos agropecurios: Acar cristal, Boi Gordo, Caf Arbica, Etanol, Milho e Soja.

OPERAES COMPROMISSADAS As operaes compromissadas foram reguladas pelo CMN - Conselho Monetrio Nacional para serem lastreadas por Ttulos Pblicos e Ttulos Privados. Veja a consolidao das normas em vigor sobre Operaes Compromissadas (MNI 2-14). Veja quais so os Sistemas de Registro, Custdia e Liquidao Financeira Mas, existem contratos de operaes compromissadas que podem ser realizados atravs da BM&F / Bovespa. Quais so as operaes compromissadas por recompra e revenda constantes do Clearing de Ativos? Veja quais so os tipos de contratos de operaes compromissadas que podem ser negociados mediante o Clearing de Ativos (sistema de registro liquidao e custdia) da BM&F / Bovespa

FUNDOS DERIVATIVOS O que so Fundos Derivativos? Esses fundos aplicam em ativos de renda fixa pr ou ps-fixados e tendem a investir de forma agressiva em mercados mais sofisticados como futuros, opes e swaps de forma a maximizar o retorno. Fonte: Intra Corretora.

OPERAES DE HEDGE Quando as operaes com instrumentos Financeiros Derivativos so consideradas como HEDGE? Segundo o COSIF expedido pelo Banco Central do Brasil, entende-se por hedge a designao de um ou mais instrumentos financeiros derivativos com o objetivo de compensar, no todo ou em parte, os riscos decorrentes da exposio s variaes no valor de mercado ou no fluxo de caixa de qualquer ativo, passivo, compromisso ou transao futura prevista, registrado contabilmente ou no, ou ainda grupos ou partes desses itens com caractersticas similares e cuja resposta ao risco objeto de hedge ocorra de modo semelhante.

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A BM&F / Bovespa deixa claro que Hedge uma espcie de seguro para manuteno do preo de mercado. Objetiva proteger o participante do mercado fsico de um bem ou ativo contra variaes adversas de taxas, de moedas ou de preos de negociao (precificao = formao de preos). As operaes de hedge podem ser efetuadas nos Mercados Futuros de Ouro, de Taxas de Juros, de Moedas e de ndices. Portanto, as operaes de Hedge visam a proteo de Ativos ou Passivos no sentido de evitar perdas com a desvalorizao (menor valia) de Ativos Financeiros e no sentido de tambm evitar perdas com a valorizao (mais valia) de Passivos. As operaes com instrumentos financeiros derivativos destinadas a hedge, nas instituies do SFN devem ser classificadas em uma das categorias a seguir: a) hedge de risco de mercado; b) hedge de fluxo de caixa. considerado operao de Hedge quando o instrumento financeiro derivativo for contratado em negociao associada operao de captao ou aplicao de recursos, a valorizao ou desvalorizao decorrente de ajuste a valor de mercado poder ser desconsiderada, desde que: a) no seja permitida a sua negociao ou liquidao em separado da operao a ele associada; b) nas hipteses de liquidao antecipada da operao associada, a mesma ocorra pelo valor contratado; c) seja contratado pelo mesmo prazo e com a mesma contraparte da operao associada.

O Sistema Financeiro Nacional composto de Instituies responsveis pela captao de recursos financeiros, pela distribuio e circulao de valores e pela regulao deste processo. O Conselho Monetrio Nacional - CMN, seu organismo maior, presidido pelo ministro da Fazenda, quem define as diretrizes de atuao do sistema. Diretamente ligados a ele esto o Banco Central do Brasil, que atua como seu rgo executivo, e a Comisso de Valores Mobilirios - CVM, que responde pela regulamentao e fomento do mercado de valores mobilirios (de bolsa e de balco). Os principais ndices so

IGP ndice Geral de Preos, calculado pela Fundao Getulio Vargas (doravante FGV). uma mdia ponderada do ndice de preos no atacado (IPA), com peso 6; de preos ao consumidor (IPC) no Rio de Janeiro e So Paulo, com peso 3; e do custo da construo civil (INCC), com peso 1. Usado em contratos de prazo mais longo, como aluguel.. IPA ndice de Preos por Atacado, calculado pela FGV, com base na variao dos preos no mercado atacadista.
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Este ndice calculado para trs intervalos diferentes e compe os demais ndices calculados pela FGV (IGP-M, IGP-DI e IGP-10) com um peso de 60% IGP-DI ndice Geral de Preos - Disponibilidade Interna, da FGV, ndice que tenta refletir as variaes mensais de preos, pesquisados do dia 01 ao ltimo dia do ms corrente. Ele formado pelo IPA (ndice de Preos por Atacado), IPC (ndice de Preos ao Consumidor) e INCC (ndice Nacional do Custo da Construo), com pesos de 60%, 30% e 10%, respectivamente. O ndice apura as variaes de preos de matrias-primas agrcolas e industriais no atacado e de bens e servios finais no consumo. IGP-M ndice Geral de Preos do Mercado, tambm produzido pela FGV, com metodologia igual utilizada no clculo do IGP-DI. A principal diferena que, enquanto este abrange o ms fechado, o IGP-M pesquisado entre os dias 21 de um ms e 20 do ms seguinte. Foi criado por solicitao de entidades do setor financeiro que, diante das mudanas freqentes promovidas pelo governo nos ndices oficiais de inflao na dcada de 80, desejavam um ndice com mais credibilidade e independncia. O contrato de prestao de servios entre essas entidades e a FGV foi celebrado em maio de 1989. IGP-10 ndice Geral de Preos 10, tambm da FGV, elaborado com a mesma metodologia do IGP e do IGP-M, mudando apenas o perodo de coleta de preos: entre o dia 11 de um ms e o dia 10 do ms seguinte. IPC-RJ ndice preos ao Consumidor - Rio de Janeiro, ndice que considera a variao dos preos na cidade do Rio de Janeiro, calculado mensalmente pela FGV e que toma por base os gastos de famlias com renda de um a 33 salrios mnimos . IPC-Fipe ndice de Preos ao Consumidor da Fundao Instituto de Pesquisas Econmicas, ndice da Universidade de So Paulo (USP), pesquisado no municpio de So Paulo, que tenta refletir o custo de vida de famlias com renda de 1 a 20 salrios mnimos, divulga tambm taxas quadrissemanais.No clculo so utilizados sete grupos de despesas: habitao (32,79%), alimentao (22,73%), transportes (16,03%), despesas pessoais (12,30%), sade (7,08%), vesturio (5,29%) e educao (3,78%).O IPC/FIPE mede a variao de preos para o consumidor na cidade de So Paulo com base nos gastos de quem ganha de um a vinte salrios mnimos. Os grupos de despesas esto compostos de acordo com o POF (Pesquisas de Oramentos Familiares) em constante atualizao. A estrutura de ponderao atual restrita a assinantes e pode ser verificada no portal da FIPE aps a assinatura semestral. De maneira geral a ponderao similar ao INPC/IBGE e IPCA/IBGE. O perodo de pesquisa das variaes de preos ocorre a partir do primeiro ao ltimo dia de cada ms. A publicao dos ndices ocorre normalmente no perodo de dez a vinte do ms subseqente. A FIPE divulga tambm as variaes de preos das ltimas quatro semanas imediatamente anteriores. Deste modo este ndice "evita" sustos e indica tendncias fortes das variaes de preos principalmente da camada de renda
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da populao analisada. A FIPE divulga o IPC desde Fevereiro de 1939. O ndice de Preos ao Consumidor do Municpio de So Paulo o mais tradicional indicador da evoluo do custo de vida das famlias paulistanas e um dos mais antigos do Brasil. Comeou a ser calculado em janeiro de 1939 pela Diviso de Estatstica e Documentao da Prefeitura do Municpio de So Paulo. Em 1968, a responsabilidade do clculo foi transferida para o Instituto de Pesquisas Econmicas da USP e, posteriormente em 1973, com a criao da FIPE, para esta instituio. IPC-IEPE O ndice de Preos ao Consumidor do Centro de Estudos e Pesquisas Econmicas da UFRGS pesquisado no municpio de Porto Alegre, com 281 itens com grande frequncia de compra. O IPC/FIPE mede a variao de preos para o consumidor na cidade de So Paulo com base nos gastos de quem ganha de um a vinte salrios mnimos. Os grupos de despesas esto compostos de acordo com o POF (Pesquisas de Oramentos Familiares) em constante atualizao. De maneira geral a ponderao similar ao INPC/IBGE e IPCA/IBGE. O perodo de pesquisa das variaes de preos ocorre a partir do primeiro ao ltimo dia de cada ms. A publicao dos ndices ocorre normalmente no perodo de dez a vinte do ms subseqente. A FIPE divulga tambm as variaes de preos das ltimas quatro semanas imediatamente anteriores. Deste modo este ndice "evita" sustos e indica tendncias fortes das variaes de preos principalmente da camada de renda da populao analisada. A FIPE divulga o IPC desde Fevereiro de 1939. O ndice de Preos ao Consumidor do Municpio de So Paulo o mais tradicional indicador da evoluo do custo de vida das famlias paulistanas e um dos mais antigos do Brasil. Comeou a ser calculado em janeiro de 1939 pela Diviso de Estatstica e Documentao da Prefeitura do Municpio de So Paulo. Em 1968, a responsabilidade do clculo foi transferida para o Instituto de Pesquisas Econmicas da USP e, posteriormente em 1973, com a criao da FIPE, para esta instituio. ICV-DIEESE ndice do Custo de Vida, publicado pelo DIEESE (Departamento Intersindical de Estatstica e Estudos Socioeconmicos), tambm medido na cidade de So Paulo e que reflete o custo de vida de famlias com renda mdia de R$ 2.800 (h ainda ndices para a baixa renda e a intermediria). INPC ndice Nacional de Preos ao Consumidor, mdia do custo de vida nas 9 principais regies metropolitanas do pas para famlias com renda de 1 at 6 salrios mnimos, medido pelo IBGE (Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica). Compe-se do cruzamento de dois parmetros: a pesquisa de preos de nove regies de produo econmica, cruzada com a pesquisa de oramento familiar, (POF) que abrange famlias com renda de 1 (um) a 6 (seis) salrios mnimos. As regies e ponderaes so as seguintes: So Paulo - 28,46% Rio de Janeiro - 12,52% Belo Horizonte - 11,36% Salvador - 9,10% Porto Alegre - 7,83% Recife - 7,10%
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Braslia - 6,92% Fortaleza - 5,61% Belm - 4,20%. PCA ndice de Preos ao Consumidor Amplo, tambm do IBGE, calculado desde 1980, semelhante ao INPC, porm refletindo o custo de vida para famlias com renda mensal de 1 a 40 salrios mnimos. A pesquisa feita nas mesmas 9 regies metropolitanas, tendo sido escolhido como alvo das metas de inflao ("inflation targeting") no Brasil INCC ndice Nacional de Custos da Construo, um dos componentes das trs verses do IGP, o de menor peso. Reflete o ritmo dos preos de materiais de construo e da mo-de-obra no setor. Utilizado em financiamento direto de construtoras/incorporadoras CUB Custo Unitrio Bsico, ndice que reflete o ritmo dos preos de materiais de construo e da mo-de-obra no setor, que calculado por sindicatos estaduais da indstria da construo, chamados de Sinduscon, e usado em financiamentos de imveis. Margem o montante, em dinheiro e em ttulos, que um cliente precisa depositar na sociedade corretora para efetuar uma compra ou uma venda a termo ou a futuro.A margem adicional o reforo de garantia, exigvel quando as condies de mercado o recomendarem e a margem de Posio a Futuro o depsito mantido pelo cliente perante a sociedade corretora e por esta perante a Bolsa de Valores, para garantir o cumprimento de suas obrigaes a futuro.

A Bolsa As bolsas de valores so instituies administradoras de mercados. No caso brasileiro, a BM&FBOVESPA S/ A - Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros (BM&FBOVESPA) a principal bolsa de valores, administrando os mercados de Bolsa e de Balco Organizado. A diferena entre esses mercados est nas regras de negociao estabelecidas para os ativos registrados em cada um deles. A BM&FBOVESPA tambm responsvel por administrar o mercado de bolsa de derivativos e de futuros

As bolsas de valores so tambm os centros de negociao de valores mobilirios, que utilizam sistemas eletrnicos de negociao para efetuar compras e vendas desses valores. No Brasil, atualmente, as bolsas so organizadas sob a forma de sociedade por aes (S/A), reguladas e fiscalizadas pela CVM. As bolsas tm ampla autonomia para exercer seus poderes de auto-regulamentao sobre as corretoras de valores que nela

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operam. Todas as corretoras so registradas no Banco Central do Brasil e na CVM. A principal funo de uma bolsa de valores proporcionar um ambiente transparente e lquido, adequado realizao de negcios com valores mobilirios. Somente atravs das corretoras, os investidores tm acesso aos sistemas de negociao para efetuarem suas transaes de compra e venda desses valores. Aps o recente processo de desmutualizao das bolsas de valores no Brasil, o direito de transacionar valores mobilirios em uma bolsa foi desvinculado da propriedade de aes. Anteriormente, apenas as corretoras proprietrias de ttulos patrimoniais podiam negociar em Bolsa. As companhias que tm aes negociadas nas bolsas so chamadas companhias "listadas". Para ter aes em bolsas, uma companhia deve ser aberta ou pblica, o que no significa que pertena ao governo, e sim que o pblico em geral detm suas aes. A companhia deve, ainda, atender aos requisitos estabelecidos pela Lei das S.A. (Lei n 6.404, de 15 de dezembro de 1976) e pelas instrues da CVM, alm de obedecer a uma srie de normas e regras estabelecidas pelas prprias bolsas. No passado, o Brasil chegou a ter nove bolsas de valores, mas atualmente a BM&FBOVESPA a principal. A BM&FBOVESPA foi criada em maio de 2008 com a integrao entre Bolsa de Mercadorias & Futuros (BM&F) e Bolsa de Valores de So Paulo (BOVESPA), tornando-se a maior bolsa da Amrica Latina, a segunda das Amricas e a terceira maior do mundo. Nela so negociados ttulos e valores mobilirios, tais como: aes de companhias abertas, ttulos privados de renda fixa, derivativos agropecurios (commodities), derivativos financeiros, entre outros valores mobilirios. Funes das Bolsas de Valores Os mercados de capitais so mais eficientes em pases onde existem bolsas de valores bem estruturadas, transparentes e lquidas. Para que elas desempenhem suas funes, o ambiente de negcios do pas tem que ser livre e as regras devem ser claras. Nestes contextos, as bolsas podem beneficiar todos os indivduos da sociedade e no somente aqueles que detm aes de companhias abertas. Veja, a seguir, quais so os benefcios gerados pelas bolsas de valores para a economia e a sociedade como um todo: Levantando capital para negcios - As bolsas de valores fornecem um excelente ambiente para as companhias levantarem capital para expanso de suas atividades atravs da venda de aes, e outros valores mobilirios, ao pblico investidor. Mobilizando poupanas em investimentos - Quando as pessoas investem suas poupanas em aes de companhias abertas, isto leva a uma alocao mais racional dos recursos da economia, porque os recursos - que, de outra forma, poderiam ter sido utilizados no consumo de bens e servios ou mantidos em contas bancrias - so mobilizados e redirecionados para promover atividades que geram novos negcios, beneficiando vrios setores da economia, tais como, agricultura, comrcio e indstria, resultando num crescimento econmico mais forte e no aumento do nvel de produtividade. Facilitando o crescimento de companhias - Para uma companhia, as aquisies e/ou fuses de outras empresas so vistas como oportunidades de expanso da linha de produtos, aumento dos canais de distribuio, aumento de sua participao no mercado etc. As bolsas servem como um canal que as companhias utilizam para aumentar seus ativos e seu valor de mercado atravs da oferta de compra de aes de uma companhia por outra companhia. Esta a forma mais simples e comum de uma companhia crescer atravs das aquisies ou fuses. Quando feitas em bolsas, as aquisies e fuses so mais transparentes e permitem uma maior valorizao da companhia, pois as informaes so mais divulgadas e h uma maior
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interao dos agentes envolvidos, tanto compradores quanto vendedores. Redistribuindo a renda - Ao dar a oportunidade para uma grande variedade de pessoas adquirir aes de companhias abertas e, conseqentemente, de torn-las scias de negcios lucrativos, o mercado de capitais ajuda a reduzir a desigualdade da distribuio da renda de um pas. Ambos os investidores - casuais e profissionais - , atravs do aumento de preo das aes e da distribuio de dividendos, tm a oportunidade de compartilhar os lucros nos negcios bem sucedidos feitos pelos administradores das companhias. Aprimorando a Governana Corporativa - A demanda cada vez maior de novos acionistas, as regras cada vez mais rgidas do governo e das bolsas de valores tm levado as companhias a melhorar cada vez mais seus padres de administrao e eficincia. Conseqentemente, comum dizer que as companhias abertas so mais bem administradas que as companhias fechadas (companhias cujas aes no so negociadas publicamente e que geralmente pertencem aos fundadores, familiares ou herdeiros ou a um grupo pequeno de investidores). Os princpios de governana corporativa esto, cada vez mais, sendo aceitos e aprimorados. Criando oportunidades de investimento para pequenos investidores - Diferentemente de outros empreendimentos que necessitam de grandes somas de capital, o investimento em aes aberto para quaisquer indivduos, sejam eles grandes ou pequenos investidores. Um pequeno investidor pode adquirir a quantidade de aes que est de acordo com sua capacidade financeira, tornando-se scio minoritrio (mesmo tendo participao percentual nfima no capital da companhia), sem que tenha que ficar excludo do mercado de capitais apenas por ser pequeno. Desta forma, a bolsa de valores abre a possibilidade de uma fonte de renda adicional para pequenos poupadores. Atuando como Termmetro da Economia - Na bolsa de valores, os preos das aes oscilam dependendo amplamente das foras do mercado e tendem a acompanhar o ritmo da economia, refletindo seus momentos de retrao, estabilidade ou crescimento. Uma recesso, depresso, ou crise financeira pode eventualmente levar a uma queda (ou at mesmo uma quebra) do mercado. Desta forma, o movimento dos preos das aes das companhias e, de forma ampla, os ndices de aes so um bom indicador das tendncias da economia. Ajudando no financiamento de projetos sociais - Os governos federal, estadual ou municipal podem contar com as bolsas de valores ao emprestar dinheiro para a iniciativa privada para financiar grandes projetos de infra-estrutura, tais como estradas, portos, saneamento bsico ou empreendimentos imobilirios para camadas mais pobres da populao. Geralmente, esses tipos de projetos necessitam de grande volume de recursos financeiros, que as empresas ou investidores no teriam condies de levantar sozinhas sem contar com a participao governamental. Os governos, para levantarem recursos, utilizam-se da emisso de ttulos pblicos. Esses ttulos podem ser negociados nas bolsas de valores. O levantamento de recursos privados, por meio da emisso de ttulos, elimina a necessidade (pelo menos no curto prazo) dos governos sobretaxarem seus cidados e, desta maneira, as bolsas de valores esto ajudando indiretamente no financiamento do desenvolvimento. Histria da BM&FBOVESPA A BMF&BOVESPA foi criada em maio de 2008, aps integrao entre a Bolsa de Mercadorias & Futuros (BM&F) e a Bolsa de Valores de So Paulo (BOVESPA). No possvel narrar a sua histria sem mencionar, individualmente, os histricos da BOVESPA e da BM&F. Histria da Bovespa A Bovespa foi fundada em 23 de agosto de 1890 por Emilio Pestana. At as reformas do sistema financeiro e do mercado de capitais, implementadas pelo governo no binio 1965-1966, as bolsas de valores brasileiras eram entidades oficiais corporativas, vinculadas s secretarias de finanas dos governos estaduais e compostas por corretores nomeados pelo poder pblico.
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Aps as reformas, as bolsas assumiram a caracterstica institucional que mantm at hoje, transformando-se em associaes civis sem fins lucrativos, com autonomia administrativa, financeira e patrimonial. A antiga figura individual do corretor de fundos pblicos foi substituda pela da sociedade corretora, empresa constituda sob a forma de sociedade por aes nominativas ou por cotas de responsabilidade limitada. Desde ento, a Bovespa vem crescendo e se modernizando, sempre em sintonia com as novas tecnologias e tendncias. At pouco tempo atrs, grande parte dos negcios ainda era realizada atravs do prego vivavoz mas, atualmente, todos os negcios com aes e opes so realizados atravs do sistema Mega Bolsa, implantado em 1997. Em maro de 1999, a Bovespa lanou o sistema Home Broker, que permitia que investidores pudessem comprar e/ou vender aes e opes em suas casas atravs da Internet. Esse sistema foi interligado ao Mega Bolsa e oferecido por uma ampla variedade de corretoras, cada qual com um servio distinto. O sucesso do Home Broker no Brasil foi total e, em pouco tempo, os pequenos investidores passaram a ter uma maior participao no nmero e no volume de negcios da Bovespa, tendncia que vem crescendo nos ltimos anos. Em 28 de agosto de 2007, a BOVESPA deixou de ser uma instituio sem fins lucrativos e se tornou uma sociedade por aes: a BOVESPA Holding S/A. A BOVESPA Holding possui como subsidirias integrais a Bolsa de Valores de So Paulo (BVSP) - responsvel pelas operaes dos mercados de bolsa e de balco organizado - e a Companhia Brasileira de Liquidao e Custdia (CBLC), que presta servios de liquidao, compensao e custdia. Em maio de 2008, a BOVESPA foi integrada BM&F, formando, ento, a BM&FBOVESPA S/A. Histria da BM&F Empresrios paulistas ligados exportao, ao comrcio e agricultura criaram, em 26 de outubro de 1917, a Bolsa de Mercadorias de So Paulo, a BMSP. Primeira no Brasil a introduzir operaes a termo, ela alcanou, ao longo dos anos, rica tradio na negociao de contratos agropecurios, particularmente caf, boi gordo e algodo. Em julho de 1985, surge a Bolsa Mercantil & de Futuros, a BM&F. Seus preges comeam a funcionar em 31 de janeiro de 1986. Em pouco tempo, ela conquista posio invejvel entre as principais commodities exchanges do mundo, negociando contratos futuros, de opes, a termo e a vista, referenciados em ndices de aes, ouro, taxas de juros e taxas de cmbio.

Em 9 de maio de 1991, BM&F e BMSP resolvem fundir suas atividades, aliando a tradio de uma ao dinamismo da outra. Surge ento a Bolsa de Mercadorias & Futuros - tambm com a sigla BM&F - cujo objetivo desenvolver mercados futuros de ativos financeiros, agropecurios e outros.

Em 2007, a BM&F iniciou seu processo de desmutualizao e, a partir de 1 de outubro de 2007, a BM&F se tornou uma sociedade por aes com fins lucrativos. Por meio da desmutualizao, os direitos patrimoniais dos antigos associados da Companhia foram desvinculados dos Direitos de Acesso, e convertidos em participaes acionrias. Em maio de 2008, a BM&F e a BOVESPA integraram-se, formando, assim, a BM&FBOVESPA S/A.

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Mercado de ttulos de renda fixa e tipos de operadores O modo mais fcil de entender o que um ttulo de renda fixa imaginar cada ttulo como um emprstimo. Cada vez que voc compra um ttulo de renda fixa voc est basicamente emprestando dinheiro ao emissor do ttulo (que pode ser o seu banco, uma empresa ou o governo). Os juros cobrados nada mais so do que a remunerao que voc recebe por emprestar seu dinheiro.

RISCO: Possibilidade de perda. Quanto mais certo for o retorno de um ativo ou de uma carteira de ativos, menor sua variabilidade e, portanto, menor seu risco. Ex: O depsito numa caderneta de poupana menos arriscado que apostar em corridas de cavalo, pois a primeira rende juros constantes mais uma taxa de juros pr ano e so garantidos pelo governo federal. DIFERENA ENTRE RISCO E INCERTEZA: Est relacionada ao conhecimento das probabilidades ou chances de correrem certos resultados. O risco ocorre quando quem toma as decises da aplicao de um ativo pode estimar as probabilidades relativas a vrios resultados, com base em dados histricos, o que chamamos de distribuies probabilsticas objetivas. Quando no se tem dados histricos e precisa fazer estimativas aceitveis, ou seja, distribuies probabilsticas subjetivas, lidamos com a incerteza. RETORNO ESPERADO: O que um indivduo espera que uma ao possa proporcionar no prximo perodo. apenas uma expectativa, j que o retorno efetivo poder ser maior ou menor que o esperado. A expectativa de um indivduo pode simplesmente ser o retorno mdio que o ttulo obteve no passado

Relao entre risco e retorno: o retorno sobre o investimento deve ser proporcional ao risco envolvido. Risco uma medida da volatilidade dos retornos e dos resultados futuros. Volatilidade: a quantidade de flutuaes que ocorrem com uma srie de nmeros quando eles se desviam de uma srie representativa.

RISCO DE ATIVO INDIVIDUAL Apesar de medir o risco de ativo individual da mesma maneira que o risco de uma carteira, importante diferenci-los, porque aqueles que mantm carteiras recebem alguns benefcios. A fim de sentir melhor o conceito de risco relativo a retornos esperados de um dado ativo, til avaliar risco pr ambos os pontos de
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vista, quantitativo e comportamental. . Anlise de sensibilidade. Uma simples viso comportamental de risco obtida usando-se a anlise de sensibilidade, que consiste em se considerar inmeros resultados possveis ao se avaliar um projeto. O procedimento bsico avaliar um ativo, usando-se inmeras estimativas de possveis retornos, para se ter uma percepo da variabilidade dos resultados. Uma das abordagens mais comuns estimar os retornos mais pessimistas (piores), mais provveis (esperados) e mais otimistas (melhores), relacionados a um ativo. Neste caso, o risco do ativo ser refletido pela faixa, que a medida bsica de risco. A faixa pode ser encontrada subtraindo-se o resultado pessimista do otimista. Quanto maior for a faixa para um dado ativo, maior a variabilidade ou risco que ele deve possuir. Exemplo. Uma determinada Companhia tenta escolher entre dois ativos, A e B, sendo que cada um deles requer um investimento inicial de $ 10.000 e ambos tm as taxas de retorno mais provveis de 15%. Visto que a empresa exige retorno de 12% para ativos deste tipo, parece que qualquer dos dois seria igualmente aceito. Concentrando-se somente no nvel de retorno esperado, falha-se ao se deixar de levar em conta o risco. Para avaliar o risco destes ativos, a administrao fez estimativas pessimistas e otimistas dos retornos relativos a cada um. So fornecidas na tabela (1) abaixo as estimativas de retorno, juntamente com suas faixas. Comparando estas faixas, observa-se que o ativo A parece menos arriscado do que o ativo B, porque sua faixa de 4% (17% - 13%) menor do que a faixa de 16% (23% - 7%) para o ativo B. Tabela 1: Ativos A e B Ativo a Ativo B Investimento inicial $10.000 $10.000 Taxa de retorno anual Pessimista 13% 7% Mais provvel 15% 15% Otimista 17% 23% Faixa 4% 16%

A Tabela 1 mostra que a anlise de sensibilidade poder fornecer algumas informaes teis sobre ativos que parecem ser igualmente desejveis, com base nas estimativas mais provveis de seus retornos. Obviamente, o ativo A oferece menos risco do que o ativo B, comparando-se a faixa de retorno anual (A, 4% e B, 16%), mas dependendo da atitude em relao ao risco de quem toma decises, ele poder escolher qualquer dos dois. Se ele for cauteloso, escolher o ativo A, eliminando a possibilidade de perda (obtendo 7% quando o retorno exigido e 12%); se preferir correr o risco, poder escolher o ativo B, devido possibilidade de receber um retorno muito elevado (23%). Embora a anlise de sensibilidade e faixa sejam pouco aprofundados, elas fornecem a quem toma decises mais de uma forma de estimar o retorno, o que pode ser usado para avaliar grosseiramente o risco em jogo. Probabilidades. As probabilidades so usadas para se determinar mais acuradamente o risco envolvido num ativo. Uma probabilidade de um evento pode ser considerada a chance percentual de ocorrer um certo resultado. Atribuindo-se probabilidades aos resultados de um investimento, possvel estimar o valor
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esperado do seu retorno. O valor esperado de um ativo um retorno mdio ponderado, em que os pesos usados so as probabilidades dos vrios resultados. Independente das probabilidades serem objetivas ou subjetivas, o valor esperado calculado da mesma maneira. O clculo do valor esperado ser ilustrado, usando-se os retornos dos ativos A e B, que foram apresentados na Tabela (1). Exemplo. Uma avaliao das estimativas pessimistas, mais provveis e otimistas dos resultados passados pela Companhia em estudo, indica que em 25% ocorreu o resultado pessimista; 50% ocorreu o resultado mais provvel; e em 25% ocorreu a estimativa otimista. A soma dessas probabilidades precisa igualar-se a 100%, ou seja, elas devem basear-se em todas as alternativas consideradas. A Tabela (2) apresenta os clculos exigidos para se achar os valores esperados dos retornos para os ativos A e B. Tabela (2) Valores Esperados de Retornos para Ativos A e B Valor Ponderad o (%) [(1) x (2)] (3) 3,25 7,50 4,25 15,00

Possveis Resultados

Probabilid Probabilidade ade (2) (1)

Ativo A Pessimista Mais Provvel Otimista

0,25 0,50 0,25 1,00

13 15 17 Retorno esperado

Ativo B Pessimista Mais Provvel Otimista

0,25 0,50 0,25 1,00

7 15 23 Retorno esperado

1,75 7,50 5,75 15,00

Inmeros pontos importantes devem ser reconhecidos na Tabela (2). O primeiro deles que o total das probabilidades em cada caso um (ou 100%), o que precisa acontecer ao se calcular valores esperados. O segundo que, visto os possveis resultados serem idnticos para os ativos A e B, as probabilidades relacionadas coincidem em cada caso. Finamente, os retornos esperados so equivalentes em cada caso estimativa mais provvel. Em geral, isto no ocorre quando os retornos esperados so calculados. Este exemplo visa somente esclarecer certos aspectos do risco. pr esta razo que os retornos esperados para os ativos diferentes so idnticos. Distribuies probabilsticas. Possibilita a percepo dos diferentes graus de risco. Trata os resultados possveis e as probabilidades relacionadas sobre um conjunto de eixos retorno - probabilidade.
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O tipo mais comum de distribuio probabilstica o grfico de barras, ou distribuio probabilstica discreta, que mostra apenas um nmero limitado de coordenadas retorno-probabilidade. Os grficos de barras para os ativos so mostrados na tabela 1. Ativo A
0,5 0,4 0,3 0,2 0,1 17 21 5 9 0 13 25
0,5 0,4 0,3 0,2 0,1 0 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25

Ativo B

Uma comparao dos dois grficos mostra que embora ambos os ativos tenham o mesmo valor esperado de retorno, a faixa de retorno muito mais dispersa para o ativo B do que para o ativo A 16% versus 4%. Pode-se desenvolver uma distribuio probabilstica mais descritiva para um investimento, se quem toma decises obtiver as probabilidades relacionadas com todos os resultados possveis. No exemplo precedente, havia apenas trs resultados de retorno possveis e suas probabilidades associadas; se todos os resultados possveis e sua probabilidades associadas fossem conhecidas, seria possvel desenvolver uma distribuio probabilstica contnua. Este tipo de distribuio pode ser considerado como um grfico de barras para um nmero muito grande de resultados. A figura abaixo apresenta um grfico de distribuio probabilstica contnua para os ativos A e B.
0,6 0,5 0,4 0,3 0,2 0,1 0 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25

importante salientar no grfico acima que, embora os ativos A e B tenham o mesmo retorno esperado (15%), a distribuia de retornos para o ativo A mais concentrada ou mais prxiam ao valor esperado, do que para o ativo B. poderia se dizer Qua a distribuio de resultados para o ativo B apresenta muito maior disperso do que a distribuio para o ativo A .

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Para desenvolver uma distribuio probabilstica contnua preciso Ter um grande nmero de ocorrncias histricas do evento. Aps desenvolver uma distribuio de freqncia indicando quantas vezes cada resultado pode ocorrer durante um determinado horizonte de tempo, pode-se converter estes dados em uma distribuio probabilstica. As distribuies probabilsticas para eventos com risco trambm podero ser desenvolvidas atravs da simulao, que mais tarde discutiremos.

Desvio-padro: representa a raiz quadrada dos desvios mdios das observaes inidividuais em relao ao valor esperado, elevados ao quadrado. O primeiro passo para se calcular o desvio-padro de uma distribuio achar o valor esperado, k, dado pela equao: Frmula k = n ((ki k)2* Pri)

Onde: ki Pri n

= o retorno para o I(simo) caso = a probabilidade de ocorrncia do I(simo) retorno = o nmero de resultados considerados.

Nossa principal preocupao com os desvios-padro reside em seu uso para comparar os riscos de ativo. preciso ter cuidado ao us-los para estas comparaes, j que eles so apenas uma medida absoluta de disperso e no consideram a disperso de valores em relao ao valor esperado. Visto que os ativos A e B tm os mesmos valores esperados (15%), poderamos afirmar com certeza que o ativo A menos arriscado do que o ativo B, pois A tem um desvio-padro menor do que o de B (1,41% versus 5,66%). Coeficiente de variao.(CV), calculado simplesmente dividindo-se o desvio-padro, k, de um ativo pelo seu valor esperado, k. CV = k / k

Quanto maior for o coeficiente de variao, maior ser o risco do ativo. O coeficiente de variao til para se comparar ativos que tm diferentes valores esperados. Um simples exemplo vai ilustrar este caso.

Tabela (3). Clculo do Desvio-Padro para os ativos A e B Ativo A I ki k k i -k (k i - k) 2 1 2 3 13% 15 17 15% 15 15 -2% 0 2 4% 0 4

Pr i 0,25 0,50 0,25

(k i - k) 2 .Pr i 1% 0 1

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Ativo B i 1 2 3

ki 7% 15 23

k 15% 15 15

k i -k -8% 0 8

(k i - k) 2 64% 0 64

Pr i 0,25 0,50 0,25

(k i - k) 2.Pr i 16% 0 16

O RISCO DE UMA CARTEIRA

Uma carteira uma coleo, ou grupo de ativos. Sendo assim, o risco de um investimento em um nico ativo no pode ser visto como independente de outros ativos de uma empresa. Para isto, o objetivo do administrador financeiro para dada empresa criar uma carteira eficiente, que maximize retornos para um determinado nvel de risco ou minimize o risco para um dado nvel de retorno.

RISCO E TEMPO. O risco no deve ser considerado apenas em relao ao tempo presente, mas como funo crescente do tempo. Risco de carteira. A carteira da empresa que consiste em seus ativos totais no diferenciada da carteira do indivduo (um ativo), ou seja, do que j foi proposto aqui. Mas, o risco de ativos propostos de investimento no pode ser visto independentemente de outros ativos. Frmula do retorno de uma carteira: (Peso de cada ativo na carteira X Retorno de cada ativo) kC = Tempo de anlise Frmula do desvio padro de uma carteira: kC = (Retorno de cada ativo Retorno da carteira) 2 Tempo de anlise - 1 Correlao E COVARINCIA. Mtodo estatstico de calcular a maneira como os retornos se movem
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relativamente a uma outra carteira de ativos (quanto maior a diferena dos movimentos entre os ativos menor o risco). A medida estatstica o coeficiente de correlao que assume valores dentro de uma faixa de +/-1, para sries que apresentam correlao positiva perfeita, at 1, para sries cuja correlao negativa perfeita.

Correlao Positiva Perfeita


8 7 6 5 4 3 2 1 0 1 3 5 7 9 11 13 15 17 19

Correlao negativa perfeita


16 14 12 10 8 6 4 2 0 3 5 7 9 11 13 15 17

Alguns ativos no tm nenhuma correlao entre si, ou seja, no se relacionam absolutamente, no sentido de que no h nenhuma interao entre seus retornos. A combinao de ativos sem correlao reduz o risco no to efetivamente quanto a combinao de ativos negativamente correlacionados, porm mais efetivamente do que a combinao de ativos positivamente correlacionados. O coeficiente de correlao para os ativos no correlacionados quase zero e atua como ponto mdio entre as correlaes positiva e negativa. Exemplo. A Tabela(4) apresenta os retornos esperados de trs ativos diferentes X, Y e Z durante os prximos cinco anos, bem como seus valores esperados e desvios-padro. Observe que cada um dos ativos tem um retorno esperado de 12% e desvio-padro de 2,83%. Portanto, os ativos possuem o mesmo retorno e mesmo risco, apesar dos padres de seus retornos no serem necessariamente idnticos. Uma comparao
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entre os padres de retorno dos ativos X e Y mostra que possuem correlao negativa perfeita, visto que se movem em direes exatamente opostas ao longo do tempo. Comparando os ativos X e Z, deveria ficar claro que tm correlao positiva perfeita, visto que se movem exatamente na mesma direo. Tabela (4) retorno de Valores Esperados e Desvios-Padro para Ativos X, Y e Z e Carteiras XY e XZ. Ativos Carteiras Ano X Y Z XY XZ (50% X + 50%Y) (50% X + 50%Z) 2005 8% 16% 8% 12% 8% 2006 10 14 10 12 10 2007 12 12 12 12 12 2008 14 10 14 12 14 2009 16 8 16 12 16 Estatstica: Valor 12% 12% 12% 12% 12% Esperado Desvio2,83% 2,83% 2,83% 0% 2,83% Padro Carteira XY, que contm 50% do ativo X e 50% do ativo Y, ilustra a correlao negativa perfeita, j que essas duas sries de retorno comportam-se de modos completamente opostos durante o perodo de cinco anos. Carteira XZ, com 50% de ativo X e 50% de ativo Z, mostra a correlao positiva perfeita, j que essas duas sries de retorno comportam-se identicamente durante o referido perodo. RISCO E RETORNO: O MODELO DE PRECIFICAO DE ATIVOS FINANCEIROS (CAPITAL ASSET PRICING MODEL CAPM) Denomina-se, comumente de MODELO DE PRECIFICAO DE ATIVOS FINANCEIROS (CAPM) a teoria bsica relativa a risco e retorno. Ela foi desenvolvida para explicar o comportamento dos preos de ttulos e fornecer um mecanismo que possibilita aos investidores avaliar o impacto do investimento proposto num ttulo sobre o risco e o retorno da carteira como um todo. Utilizaremos a CAPM para entender a conciliao bsica de risco-retorno envolvida em todos os tipos de decises financeiras a nvel corporativo, embora o CAPM seja mais prontamente aplicado anlise de ttulos. O modelo de precificao de ativos financeiros baseia-se em vrias suposies que criam um mundo quase perfeito. Embora paream irreais, estudos empricos tm confirmado sua racionalidade e deram suporte para a existncia das relaes descritas pelo CAPM. As suposies bsicas referem-se efecincia dos mercados e s preferncias do investidor. O CAPM comea pr dividir o risco em duas partes principais: risco diversificvel e risco nodiversificvel. A premissa que existe um relacionamento estreito entre os retornos dos ttulos individuais e os retornos do mercado. Esses retorno, ou para uma dada ao ou para o mercado, consistem em ganhos de capital mais receita de dividendos. A volatilidade do mercado fornece um denominador comum para a avaliao dos graus de risco dos
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ativos e ttulos individuais. Esse grau de risco determinado pela descoberta de quo sensitivos so os retornos de uma ao aos retornos de mercado. Dessa maneira, emprega um ndice comum que mede a sensibilidade das aes individuais contra um ndice comum, ou seja, o mercado. Se os retornos da ao sobem ou descem mais do que os retornos de mercado, diz-se que a ao mais arriscada do que o mercado. Quando os retornos de ao sobem ou descem menos do que o mercado, diz-se que a ao menos arriscada que o mercado. Porm possvel classificar os riscos de diferentes ttulos, simplesmente, relacionando-os ao ndice comum do mercado. Exemplo: Um investidor calcula que a volatilidade dos retornos do mercado ( m ), foi, em mdia, de 5% ao ano durante os ltimos 10 anos. Quando a volatilidade dos retornos (k ) de suas aes foi calculada, o investidor encontrou os desvios-padro da ao A igual a 10%, da ao B igual a 5% e da ao C igual a 3%. A sensiilidade dessas aes com o mercado pode ser calculada usando a frmula: = Volatilidade dos retornos da ao Volatilidade dos retornos do mercado

Ao A = 0,10/ 0,05 = 2,00 Ao B = 0,05/ 0,05 = 1,00 Ao C = 0,03/0,05 = 0,60 De acordo com essa frmula , a ao A mais sensvel, pr isso mais arriscada, que o mercado; a ao B tem a mesma sensibilidade do mercado (o mesmo risco); e a ao C menos sensvel, portanto, menos arriscada que o mercado. O CAPM usa uma abordagem mais sofisticada que o exemplo aritmtico simples usado aqui, porm o conceito bem semelhante.

O COEFICIENTE BETA. No Grfico abaixo verifica-se trs linhas caractersticas que podem ser calculadas matematicamente, porm elas simplesmente representam a relao entre os retornos da ao e os retornos do mercado. A inclinao ou declividade de cada linha chamada de BETA ( ), e precisamente esse beta que mede a sensibilidade ou risco de uma ao ( Rf ), comparando com o retorno mdio de mercado ( Rm ).

Estatisticamente, a equao conhecida como linha caractersticas, a qual descreve a relao :

Rs = a + Rm + e
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Onde: = coeficiente beta (inclinao) Rm = retorno mdio do mercado Rs = retorno da ao *a = constante *e = erro. Vamos assumir que os retornos mensais da ao A foram correlacionados com os retornos mensais de um indicador do mercado do tipo ndice composto da Standard & Poors 500. Se algum usa a equaopadro, Rs = a + (Rm) + e, as linhas caractersticas das trs aes A, B, e C so as seguintes (CAPM considera a e e = 0): Ra = 0 + 2,0 (Rm) + 0 Rb = 0 + 1,0 (Rm) + 0 Rc = 0 + 0,6 (Rm) + 0 Como mostrado no grfico acima, os valores de beta (2,0, 1,0 e 0,6) em cada equao so fatores cruciais. Betas so medidas relativas do risco no-diversificado associado aos retornos de uma ao relativos aos retornos do ndice do mercado. Suponha que resolvemos Ra, Rb e Rc, estimando um retorno de mercado de 10%. Os retornos esperados de cada ao poderiam ser: Ra = 20% - retorno maior do que o mercado devido a beta > 1,0 Rb = 10% - retorno igual ao mercado devido a beta = 1,0 Rc = 6% - retorno menor que o mercado devido a beta < 1,0 Em vez de usar a linha caracterstica para calcular o beta, esse valor de risco pode ser calculado como a seguir:

m k

Portanto, dados os desvio-padro das aes A, B e C e do mercado (m), mostrados acima, mais um coeficiente de correlao (P a,m), o beta pode ser determinado nessa forma alternativa. Considere que o coeficiente de correlao vale 1,0. a = 0,10 b = 0,05 c = 0,03 m = 0,05 O beta de cada ao igual a: Beta de Ao A = 0,10/0,05 . 1,0 = 2,0 Beta de Ao B = 0,05/0,05 . 1,0 = 1,0
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Beta de Ao C = 0,03/0,05 . 1,0 = 0,6 Esses betas so os mesmos que aqueles derivados do uso da equao da linha caracterstica. O nico fator que devemos considerar o coeficiente de correlao. Est claro que quanto menor o coeficiente, menor o risco no-diversificvel ou beta.

NOTA: O Modelo de Precificao de Ativos Financeiros (CAPM) compara ou correlaciona os retornos da ao individual com os retornos do mercado. O mercado um padro ou denominador comum para a obteno do que conhecido como risco no diversificvel, tambm chamado, algumas vezes, de risco sistemtico.

A LINHA DE MERCADO DE TTULOS (SML)

Foi citado anteriormente que a taxa requerida de um ativo consiste na soma da taxa livre de risco mais um prmio pelo risco. Na anlise do beta, o prmio pelo risco consiste no retorno mdio do mercado menos a taxa livre de risco (Rm Rf) multiplicado pelo ndice do risco no-diversificvel do ttulo, ou o beta. Agora possumos as ferramentas para entender a anlise risco/retorno de um ttulo, quando o mercado o parmetro para mensurar esse risco. Em outras palavras, dado o nvel de risco dos retornos do mercado, temos:

Ks = Rf + (Rm Rf) s

Onde: Ks = taxa requerida de retorno de um ttulo Rf = taxa livre e mercado Rm = retorno mdio do mercado s = beta ou risco no-diversificvel

Com os dados precedentes, a taxa requerida de retorno facilmente encontrada:

Ks = 0,05 + (0,10 0,05) 1,2 = 11%

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20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 1 3 5 7 9 11 13 15

Esses 11% significam que qualquer ao com um risco, ou beta, de 1,2 ter um retorno de 11%. Um retorno abaixo de 11% torna a ao sem atrativo e ela seria vendida. Um retorno maior do que 11% significa que a ao est subavaliada e seria adquirida. Essa relao apresentada no grfico acima na forma de uma linha de mercado de ttulos (SML), que a representao grfica do CAPM.

O CAPM uma ferramenta extremamente til para avaliar ttulos porque fornece a taxa requerida de retorno (taxa de desconto) que pode ser empregada para determinar o valor dos ttulos. O modelo de crescimento constante do dividendo mostra que o preo de uma ao determinado pela seguinte frmula:

Ps = D1/ K G

Onde: Ps = preo da ao D = dividendo do perodo, acrescido da taxa de crescimento. K = taxa de crescimento ou grau de risco G = taxa de crescimento dos retornos da ao.

O CAPM comea com a taxa livre de risco e, ento, adiciona o prmio pelo risco, que consiste no retorno do mercado mais um ajuste chamado beta, ou risco no-diversificvel. A abordagem da SML calcula a taxa de retorno que um investidor deve obter de um ttulo para um beta dado. Quando o retorno efetivo oferecido pr um ttulo menor que sua taxa, significa que os investidores esto obtendo menos do que eles supunham; pr esse motivo, o ttulo est superavaliado. Quando os retornos efetivos so maiores do que a taxa requerida de retorno, os investidores esto obtendo um bnus acima do que eles esperavam, o que quer dizer que o ttulo est subavaliado. Alm disso, o mtodo da SML, pr fornecer a taxa de desconto, ajuda os investidores a determinar o valor presente e a rentabilidade dos investimentos.

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Delineamento da fronteira eficiente. Carteiras eficientes e carteiras no eficientes. Determinao da fronteira eficiente. O termo produtividade refere-se genericamente relao produto-insumo de um dado processo de transformao. Uma medida de produtividade incorpora efeitos da tecnologia e da eficincia (tcnica e alocativa) (Sudit, 1995). Diferenciais de produtividade decorrem de diferenas na tecnologia de produo, de diferenas na eficincia do processo de produo e de diferenas de ambiente no qual a produo ocorre. A eficincia produtiva de um sistema de produo pode ser definida como o quociente entre a relao produo-consumo observada e a relao produo-consumo tima. Quando este timo se refere ao conjunto de possibilidades de produo, a eficincia tcnica e diz respeito s relaes fsicas entre produtos e insumos. A eficinica tcnica pode ser definida, ento, como a habilidade de uma empresa em produzir o mximo de produto para um dado conjunto de insumos e tecnologia. Quando o timo considera as relaes de preos entre insumos e entre produtos, tem-se a eficincia alocativa do sistema de produo. A eficincia alocativa ou eficincia-preo mede a habilidade de uma empresa em escolher propores timas de insumos, em que a razo entre os valores dos produtos marginais de cada par de insumos igual razo de seus preos de mercado. Na terminologia de Farrel (1957), o produto da eficincia tcnica e alocativa mede a eficincia econmica ou a performance geral da empresa. Do ponto de vista da eficincia tcnica, o timo um conceito terico de funo de produo na economia e engenharia que define o mximo de produo possvel para um conjunto de insumos consumidos ou, ainda, ao conceito de isoquanta, que define os pontos geomtricos que permitem o consumo mnimo de insumos para um dado nvel de produo. Do ponto de vista emprico, a eficincia tcnica, dado um nvel de consumo de insumos, entendida como a relao produo observada-produo mxima observada. Assim, uma funo de produo pode ser terica, no conhecida, quando especificada pela engenharia, ou emprica, quando baseada nas melhores prticas observadas. As pioneiras contribuies para a anlise emprica da eficincia tcnica de um conjunto de unidades de produo datam da dcada de 50, com os trabalhos de Debreu, Koopmans, Shephard e Farrel (Farrel, 1957; Lovell, 1993; Tulkens, 1993; Fre et al, 1994). Koopmans (1951) (Apud: Lovell, 1993) estabelece o conceito bsico de eficincia tcnica na produo quando so envolvidos mltiplos produtos e mltiplos insumos. Para Koopmans, uma unidade de produo tecnicamente eficiente se um acrscimo em qualquer produto requer uma reduo em pelo menos um outro produto ou um acrscimo em pelo menos um insumo; ou ainda, uma reduo em qualquer insumo requer um acrscimo em pelo menos um outro insumo ou uma reduo em pelo menos um produto. Este conceito equivalente noo de timo de Pareto. Assim, uma unidade tecnicamente ineficiente no sentido Koopmans-Pareto se puder produzir os mesmos produtos reduzindo pelo menos um dos insumos ou se puder usar os mesmos insumos para produzir mais pelo menos um dos produtos. Farrel (1957) introduz uma medida de eficincia tcnica na produo definindo-a como 1 (um) menos a mxima reduo equiproporcional em todos os insumos e que ainda permita continuar produzindo o mesmo nvel de produto. Escore igual a 1 indica eficincia tcnica, porque nenhuma reduo equiproporcional nos insumos vivel, e escore menor que 1 indica a severidade da ineficincia.
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O conceito mais importante na anlise da eficincia tcnica o de funo de produo, que estabelece a relao mxima entre produtos e insumos para um dado conjunto de possibilidades de produo. O conjunto de possibilidades de produo, definido pela tecnologia, estabelece para cada plano de produo as relaes de transformao ou combinaes viveis produtos-insumos. Uma funo de produo ou fronteira de produo define, ento, o subconjunto eficiente de possibilidades de produo. A fronteira emprica de produo corresponde a uma linha envoltria que contm o conjunto de possibilidades de produo para um dado nvel de utilizao de insumos. Um plano de produo que se encontra sobre esta fronteira dito eficiente, enquanto os que se encontram no seu interior pertencem ao subconjunto ineficiente. Farrel (1957) estima a funo de produo a partir de observaes de insumos e produtos de um grupo de unidades de produo, representando-a por uma isoquanta, onde cada observao representada por um ponto (combinao produto-insumo observada). O conjunto de unidades eficientes define as facetas que compem o hiperplano definidor da isoquanta ou fronteira eficiente. A eficincia das unidades de produo , ento, avaliada pela distncia de cada ponto em relao fronteira eficiente construda a partir das observaes empricas. O delineamento da fronteira de produo depende da tecnologia considerada; portanto, a distncia entre a fronteira e cada unidade (eficincia relativa) depende das propriedades da tecnologia. A eficincia tcnica definida, assim, em relao a um conjunto de unidades de produo, medida de uma forma especfica, com respeito a um dado conjunto de fatores (insumos e produtos) e qualquer mudana nas especificaes afeta a medida.

A taxa de juros tem se constitudo numa das mais importantes variveis macroeconmicas na conduo da poltica monetria e no desempenho das economias. Ela tem, portanto, um papel central na determinao do comportamento dos mercados macroeconmicos. Esses, por sua vez, determinam de forma interdependente as demais variveis globais da economia, como o nveis do produto e emprego, taxa de cmbio e de inflao, preos dos ativos, entre outras. Alm disso, a maior parte dos bancos centrais dos pases industrializados e de vrios pases em desenvolvimento tem implantado polticas de interveno no mercado monetrio para perseguir uma meta com relao taxa de juros de curto prazo. O controle direto da taxa de juros de curto prazo reduz a relevncia sobre a previsibilidade ou no da funo da demanda por moeda. Em contrapartida, h uma forte ligao entre a taxa de juros de curto prazo estabelecida pelo banco central e as taxas de juros de mercado mais amplas, afetando os gastos de investimentos e em consumo. Por conseqncia, torna-se de extrema importncia a determinao de um nvel timo para a taxa de juros de curto prazo. Claramente, essa questo tem sido tratada pela literatura de forma bastante controvertida.

Taxas Vista e Taxas Futuras

Taxas de cmbio vista Aplicadas para transaes de cmbio que ocorrem vista.

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Taxas de Cmbio Futuras Aplicadas para transaes de cmbio que ocorrem em uma data futura a uma taxa de cmbio pr-negociada.

As taxas de cmbio vista e futura, embora no necessariamente iguais, movem-se quase juntas. As duas taxas tem uma correlao alta.

A curva de rendimento invertida o equivalente da alma penada na economia. Ela surge sempre que a ordem natural das coisas se inverte neste caso, as taxas de juros de curto prazo ficam acima das de longo prazo.

A curva de rendimento representada por um grfico em que uma linha descreve os rendimentos de curto prazo esquerda, bem como rendimentos de longo prazo medida que ela se desloca para a direita. De modo geral, as taxas de ttulos do Tesouro de um e de trs meses, esquerda, ficam vrios pontos percentuais abaixo dos ttulos de 10, 20 e 30 anos direita, j que os investidores exigem rendimentos maiores pelo fato de deixarem seu dinheiro aplicado por tanto tempo. Um ano atrs, o rendimento de trs meses ficou acima de 2%, e o de 30 anos, pouco abaixo de 5%.

A curva se inverte quando os rendimentos de curto prazo so mais elevados do que os de longo prazo. Neste mesmo perodo no ano passado, o ttulo do Tesouro de dois anos teve rendimentos pouco superiores a 3%, e o de dez anos, cerca de 4,3%. Em fins de dezembro, o ttulo de dois anos havia subido para 4,347%, superando por uma pequena margem o ttulo de dez anos, que rendeu 4,343%.

Essa inverso, alm de pouco acentuada, limitou-se a uma parte da curva apenas, observa Stambaugh. Os rendimentos de trs anos continuaram inferiores aos de 10, 20 e 30 anos, embora a diferena tenha sido bem menos pronunciada do que a do ano anterior. As pessoas comparavam os rendimentos de dois anos com os de dez, mas esse o pior cenrio que algum pode imaginar.

A curva achatou-se e ficou invertida nesse segmento porque os rendimentos de curto prazo subiram significativamente, enquanto os de longo prazo permaneceram iguais.

Na ponta do curto prazo, a causa evidente: o Federal Reserve (Fed, o banco central americano) elevou as taxas de juros de curto prazo 13 vezes desde junho de 2004, aumentando as taxas bsicas de 1% para 4,25%. Com a elevao das taxas, o Fed encarece os emprstimos contratados por indivduos e empresas, reduzindo seus gastos. Isto resulta em um declnio da demanda, o que deve desestimular a subida dos preos, evitando a inflao.

De modo geral, uma elevao nos rendimentos de curto prazo seguida por uma elevao menos
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pronunciada nos rendimentos de longo prazo. O Fed, porm, no tem controle direto sobre os rendimentos de longo prazo, que obedecem s oscilaes da oferta e da procura, uma vez que os ttulos so negociados no mercado secundrio.

O enigma de Greenspan

A pergunta fundamental que hoje se coloca a seguinte: por que as taxas de longo prazo insistem em permanecerem baixas, apesar dos esforos do Fed? At mesmo o presidente da instituio, Alan Greenspan, visto com freqncia como o guru das taxas de juros, referiu-se a essa situao como um enigma.

Embora vrios fatores afetem as taxas de longo prazo, os economistas costumam interpret-las como uma mdia das taxas de curto prazo atuais. J os que negociam com elas direcionam suas expectativas para o futuro, diz Nicholas S. Souleles, professor de Finanas da Wharton. Os rendimentos atuais so conhecidos, mas os de longo prazo so apenas objeto de conjecturas. Eles dependem em grande parte do que o Fed far com as taxas de curto prazo no futuro, e isto depende no somente da filosofia em contnua evoluo do Fed, mas tambm de fatores imprevisveis que sero por ele avaliados conforme forem surgindo.

A matemtica pura e simples diz que se o Fed elevar os rendimentos de curto prazo, os de longo prazo tambm se elevaro mas no tanto quanto os primeiros, uma vez que os rendimentos de curto prazo so apenas parte do sistema que governa os rendimentos de longo prazo, observa Souleles. Sempre avaliamos da seguinte forma: quando o Fed eleva as taxas de curto prazo, as de longo prazo no se elevam com a mesma intensidade. De modo geral, a elevao das taxas de longo prazo corresponde a dois quintos da elevao das taxas de curto prazo.

Atualmente, porm, as taxas de longo prazo no subiram tanto quanto costumam subir, disse Souleles, acrescentando que os economistas acreditam terem sido trs as razes para isso. Em primeiro lugar, os negociantes de ttulos podem estar prevendo uma inflao baixa no futuro, o que permitiria ao Fed manter as taxas de juros baixas, ou abaix-las ainda mais. Alguns economistas e operadores acreditam que a globalizao frear a inflao, medida que mais produtos e servios forem produzidos pelas economias de baixo custo.

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Alm disso, acrescenta, o mercado de ttulos pode estar prevendo uma desacelerao econmica ou uma recesso, bem como um corte nas taxas para aumentar a oferta de dinheiro e estimular a economia.

Em segundo lugar, as taxas de longo prazo talvez estejam baixas porque a grande demanda por ttulos da dvida americana mantm os preos dos ttulos elevados, o que reduz o rendimento. Os ttulos representam emprstimos feitos pelos compradores aos emissores. Quando a demanda alta, os emissores, como o governo americano, atraem inmeros compradores, apesar de oferecerem rendimentos baixos.

Vrios fatores afetam a demanda por ttulos do Tesouro, inclusive seu histrico de segurana perfeita. Contudo, a demanda vem aumentando, diz Souleles, pelo fato de a China, Japo e alguns outros pases estarem vendendo mais produtos aos EUA e comprando menos, o que lhes d um supervit de caixa que aplicam em ttulos seguros do Tesouro. A renda dos chineses maior do que os seus gastos. Parte dessa poupana acumulada vai para o exterior.

A terceira razo para os baixos rendimentos de longo prazo diz respeito demanda por prmios de risco por parte dos operadores, assinala Souleles. Em geral, eles exigem rendimentos elevados para compensar riscos relacionados com a aplicao de dinheiro em ttulos de longo prazo. Se, por exemplo, as taxas de juros subirem no futuro, os ttulos emitidos nesse perodo sero mais generosos do que os emitidos hoje, portanto haver uma demanda menor pelos ttulos antigos, e seus preos cairo. De igual modo, uma inflao mais elevada no futuro pode comer boa parte dos ganhos com os juros dos ttulos.

Esses riscos no so to pronunciados no caso dos ttulos de curto prazo, uma vez que eles se convertero em breve, automaticamente, em dinheiro que pode ser investido no que for considerado mais adequado em face das mudanas ocorridas. Portanto, o prmio de risco pequeno para os ttulos de curto prazo.

No momento em que as taxas de longo prazo forem praticamente iguais s de longo prazo, isto talvez signifique que os operadores no acreditam na possibilidade de que as taxas de juros e a inflao subam mais, avalia Souleles. Portanto, no exigem um prmio de risco to elevado quanto no passado.

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No incio de janeiro, o Fed liberou as atas de sua reunio de dezembro, indicando que o ciclo de elevao das taxas poder acabar brevemente. Se as taxas de curto prazo no subirem no futuro, as taxas de longo prazo podero permanecer baixas.

Embora a maior parte dos economistas esteja de acordo em relao aos trs grupos de fatores que influenciam as taxas de longo prazo, praticamente impossvel determinar o grau de influncia de cada um em perodos especficos, observa Souleles. Os mercados mundiais de ttulos so grandes demais e muito distanciados uns dos outros; alm disso, diferentes negociadores atribuem pesos distintos aos fatores bsicos.

Presso de alta nos preos da energia

Em vista de todos os fatores que podem estar afetando a curva de rendimento atual, dificilmente deve-se esperar uma inflao iminente. No se pode, porm, descartar totalmente essa possibilidade, observa Francis X. Diebold, professor de Economia, Finanas e Estatstica da Wharton.

Na verdade, a maior parte das recesses foram precedidas por curvas de rendimento invertidas, na medida em que os operadores antecipam uma reduo nas taxas bsicas do Fed para estimular a economia, ressalta o professor. No vou dizer que h uma recesso a caminho. Diebold observa, porm, que o futuro tambm no necessariamente um mar de rosas. O mercado de ttulos no parece estar to preocupado com a inflao quanto eu, acrescenta, argumentando que a crescente demanda de petrleo pela China, ndia e outros pases continuar a pressionar para cima os preos da energia, contribuindo para o aumento da inflao.

As taxas de juros tambm devero subir na medida em que os EUA tentam equacionar o enorme dficit oramentrio do governo, segundo Diebold. Existem apenas trs maneiras de abordar o problema aumentando os impostos, tomando dinheiro emprestado ou imprimindo dinheiro. O governo Bush descartou a primeira possibilidade, e as demais alternativas tendem a elevar as taxas.

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Portanto, Diebold prev que a inflao ficar entre 3,5% e 4% no decorrer da prxima dcada, meio ponto percentual ou um ponto percentual acima da mdia de longo prazo. Os investidores em ttulos do Tesouro de dez anos exigiro um retorno real de cerca de 1,5 ponto acima da inflao, alm de um prmio de risco de um ponto percentual. Isto elevaria o rendimento dos ttulos do Tesouro de dez anos para 6% ou 6,5%, um valor bem acima dos atuais 4,3%.

Com isso, a curva de rendimento parcialmente invertida de hoje chegaria ao fim. Os mercados so volveis, afirma Diebold. Portanto, no posso afirmar com certeza o que eu disse, mas no ficaria surpreso se a curva de rendimento se aprofundasse e o rendimento dos ttulos de longo prazo se elevasse.

A estrutura a termo das taxas de juros mostra como as taxas de juros variam com o alongamento do prazo das aplicaes em renda fixa. Ou seja, quando se aplica (ou se toma emprestado) em renda fixa, as taxas recebidas (cobradas) costumam variar com o prazo das aplicaes (emprstimos). Em geral, quanto mais longa for a aplicao, maior ser a taxa recebida. Quando tal ocorre, diz-se que a estrutura a termo das taxas de juros normal. Se, ao contrrio, as taxas caem com o alongamento do prazo da aplicao, a estrutura a termo das taxas de juros dita invertida.

A estrutura a termo normal, quando representada graficamente, produz uma curva positivamente inclinada. Interpreta-se geralmente o aumento das taxas com o alongamento do prazo como um prmio de iliquidez exigido pelo investidor; ou seja, a remunerao requerida pelo investidor cresce como uma compensao pela impossibilidade de se realocarem os recursos presos numa aplicao em renda fixa de prazo maior.

Em alguns casos, contudo, a estrutura a termo se apresentar invertida, sendo representada por um curva negativamente inclinada. Um caso tpico de estrutura a termo invertida ocorre aps episdios nos quais o banco central eleva as taxas de juros de curto prazo para combater a inflao. Se tal movimento de poltica monetria for interpretado positivamente pelo mercadoisto , se o mercado acreditar que a elevao dos juros far de fato a inflao cair no futuroento as taxas de juros de longo prazo no se elevaro (ou mesmo cairo), devido previso de uma inflao futura mais baixa, ao mesmo tempo que se elevam as taxas de juros de curto prazo, tornando a estrutura a termo negativamente inclinada.

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Gesto do risco de carteiras usando operaes com derivativos

O papel dos derivativos na gesto de recursos muitas vezes mal compreendido. Casos clebres como a queda do multicentenrio banco Barings, da Metallgesellshaft, do Long Term Capital, dentre outros, projetam no pblico imagem de especulao desenfreada, e de enormes riscos inerentes a essa classe de instrumentos. Somam-se a isso resultados negativos em operaes com derivativos apresentados por grandes fundos de penso analisados pela CPI dos Correios. Entretanto, o uso de derivativos no s corriqueiro como extremamente til na gesto de carteiras de investimentos. Nossa idia esclarecer a funo dos derivativos na gesto da renda fixa dos investidores institucionais. Quaisquer informaes sobre perdas em operaes na Bolsa de Mercadoria e Futuros (BM&F) so per se, insuficientes para embasar concluses sobre o desempenho dos investimentos como um todo. A aplicao de derivativos de renda fixa no Brasil est mais relacionado ao estilo de gesto do que ao nvel de risco das carteiras de investimento. Limitar excessivamente o uso de derivativos induz a estilos de gesto passivos. O gerenciamento de renda fixa no mercado domstico envolve trs grandes subclasses de ativos: ttulos ps-fixados, prefixados e indexados inflao. Cada qual responde de forma peculiar a fatores macroeconmicos. Isso significa que, caso a viso sobre a economia se altere, ser necessrio que o gestor mude sua estrutura de alocaes nessas subclasses. Periodicamente, o governo brasileiro emite ttulos em todas essas subclasses. No h, at o momento, grandes dificuldades na colocao dos referidos papis no mercado primrio, que goza de grande liquidez. Ocorre que, logo aps a emisso, a liquidez perdida de forma vertiginosa. Nesse contexto, uma gesto ativa de recursos precisa recorrer BM&F para uma troca virtual de subclasses. Em vista disso, o uso de derivativos lineares como swaps e futuros extremamente comum no Brasil. Na maior parte dos casos, esse uso no gera alavancagem, pois esses instrumentos reagem de forma proporcional s mudanas nos preos dos ttulos do governo. Um exemplo de uma operao corriqueira a compra de ttulos prefixados e a entrada em um swap PRE-DI (ou venda de um futuro DI). Alguns fundos de investimento possuem at 100% de seus ativos nesse tipo de operao. Apesar da exposio desses fundos aos derivativos ser de 100%, o risco da operao extremamente baixo, pois equivale compra de um ttulo ps-fixado, tal como uma LFT. Uma operao como essa pode ser apelidada de compra virtual de um ttulo ps-fixado. Compare o resultado dessa operao compra direta de uma LFT. Em qualquer hiptese, essas operaes obtero a mesma rentabilidade. Entretanto, em um ambiente de diminuio de taxas de juros, a compra virtual apresentar uma perda importante junto BM&F , compensada, claro, pela valorizao dos ttulos prefixados. Se os juros aumentarem, o resultado ser o inverso. importante ressaltar que o objetivo da operao se proteger contra mudanas na taxa de juros. A meta ser atingida seja com perdas junto BM&F, seja com ganhos. A experincia mostra que na avaliao de riscos e desempenho de fundos de penso, a viso parcial de uma carteira de ativos pouco diz sobre seu desempenho global. Na avaliao dos gestores mais importantes no mercado brasileiro, encontramos prticas diversas no uso de derivativos. Alguns se mantm afastados de operaes na BM&F, enquanto outros chegam a ter posies compradas e vendidas de at 80% de suas carteiras. Muitas vezes, o nvel de risco de carteiras que fazem pouco uso de derivativos

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consideravelmente maior do que o risco daquelas que os usam fortemente. No encontramos, tampouco, qualquer relao entre desempenho global das carteiras e utilizao de derivativos. Vista de forma isolada, a carteira de derivativos poder apresentar grandes perdas. Est claro, contudo, o que isso significa: rigorosamente nada. O mtodo eficiente de limitar os riscos em carteiras de renda fixa consiste em observar limites nas alocaes lquidas em cada subclasse de ativos. Comprar ttulos prefixados e vend-los virtualmente com o uso de derivativos, no resulta em qualquer exposio lquida nessa subclasse de ativos. O fato de haver posio na BM&F fruto das contingncias de liquidez do mercado domstico.

Risco de mercado. Medidas e mtodos de avaliao de riscos - VAR Mudanas nas condies de mercado podem causar ganhos ou perdas de capital, alterando a rentabilidade dos ativos durante sua vigncia. Risco de Mercado: decorre de movimentos nos preos ou nas taxas de juros dos ativos que compem a posio/portflio. Tambm se enquadram nesta categoria os riscos cambial, Pas e sistmico. S se verifica quando o ativo negociado antes do seu vencimento, pois a liquidao no vencimento feita pelo valor par (valor do contrato). Os impactos com movimentos de taxas variam: ativos em taxas pr fixadas: sofrem desvalorizao com a elevao da taxa de juros e apresentam valorizao com a queda. ativos com taxas flutuantes ou ps fixadas: a) sem desgio: no impacta no preo do ativo, apenas no nvel do rendimento b) com desgio: o desgio segue as regras dos ativos com taxas pr fixadas. O risco de Mercado medido pelo descolamento em relao a um benchmark (referencial). VaR VaR (Valor em Risco) uma medida de risco utilizada em finanas, que significa a maior perda esperada, num determinado nvel de confiana, dentro de um horizonte de planejamento. O intervalo de confiana utilizado geralmente varia entre 95% a 99%. Em relao ao horizonte de planejamento, pode-se adotar perodos curtos (de apenas um dia) ou perodos mais longos (de at um ano). Em finanas geralmente aplica-se VaR para pequenos perodos. O Valor em Risco medido em unidades monetrias, totalizando a perda mxima. Em funo disto, a comunicao entre as pessoas foi facilitada. A facilidade de comunicao uma das razes que contribuiu para a adoo do VaR tambm nas indstrias. Cash Flow at Risk (CFaR) o conceito de VaR nas indstrias, que mede a mxima perda esperada em uma atividade industrial. O valor em risco (VaR) tem como finalidade a mensurao de riscos de mercado em termos de volatilidade
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dos preos dos ativos. O VaR, como definido por Jorion (2001, p.19), sintetiza a maior (ou pior) perda esperada de uma carteira, dentro de determinados perodos de tempo e intervalo de confiana. Formalmente, define-se o VaR para uma posio comprada em um ativo S em um horizonte de tempo j, com probabilidade p, sendo 0<p<1: p = P(Pj VaR) = Fj(VaR) (2.1) onde Pj representa o ganho ou a perda da posio P, dada por Pj = Pt+j Pt; Fj(.) a funo de distribuio acumulada (f.d.a) da varivel aleatria Pj. O VaR dado em unidades monetrias e representa o p-quantil da distribuio Fj(.). Segundo Moretin (2004, p.179) estima-se este quantil a partir da distribuio emprica dos retornos. O VaR calculado em (2.1) tem valor negativo, pois quem tem uma posio comprada sofre perda se Pj<0. A quantia em unidades monetrias no clculo do VaR obtida multiplicando o valor da posio financeira pelo VaR do retorno. O VaR pode ser simplificado, se for possvel supor distribuio normal dos retornos contnuos (yt), ou logretornos, dos ativos que compem a carteira. Dessa forma possvel calcular o VaR a partir da funo densidade de probabilidade acumulada de uma distribuio normal padro. Entretanto, deve-se tomar o cuidado de converter o log-retorno do VaR em uma variao percentual discreta i, da seguinte maneira: i = ey* -1 (2.3)

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