Modelo  

de  Cagan  (1956) 1  
Marcelo  Eduardo  A.  Silva  

Departamento  de  Economia,  UFPE  

11/03/2013  

Objetivo:   Estudar   hiperinflações   na   Alemanha,   Áustria,   Hungria,   Polônia   e   Rússia  

pós  WWI,  e  Grécia  e  Hungria  pós  WWII.  

Recorde:  19,800%  por  mês,  Hungria  em  Julho  de  1945.  

Zimbabué:  231.000.000%  a.a.  (Oficial),  em  Julho  de  2010.  

Definição  de  Cagan:𝜋!   > 50%  𝑝𝑜𝑟  𝑚ê𝑠.  

Modelo  Básico:  

− Seja  
§  𝑚 ≡ 𝑂𝑓𝑒𝑟𝑡𝑎  𝑑𝑒  𝑀𝑜𝑒𝑑𝑎  
§ 𝑝 ≡ 𝑁í𝑣𝑒𝑙  𝑑𝑒  𝑝𝑟𝑒ç𝑜𝑠  

A  demanda  por  moeda  é  dada  como:  

𝑚!! −   𝑝!   =   −  𝜂  𝐸! 𝑝!!! −   𝑝!                                                                                        (1)  

Onde:  

§ 𝑚!! ≡   log 𝑀!!  

§ 𝑝! ≡ log 𝑃!  
§  𝜂   ≡ 𝐸𝑙𝑎𝑠𝑡𝑖𝑐𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒  𝑑𝑎  𝑑𝑒𝑚𝑎𝑛𝑑𝑎  𝑝𝑜𝑟  𝑒𝑛𝑐𝑎𝑖𝑥𝑒𝑠  𝑟𝑒𝑎𝑖𝑠  𝑒𝑚  𝑟𝑒𝑙𝑎çã𝑜  à  
                     𝑖𝑛𝑓𝑙𝑎çã𝑜  𝑒𝑠𝑝𝑒𝑟𝑎𝑑𝑎.    

E     ainda   0 < 𝜂<1.   De   acordo   com   Cagan   (1956),   em   tempos   normais   a   demanda  
por  moeda  poderia  ser  dada  pela  forma  usual:  

!!!
!!
  = 𝐿(𝑌! , 𝑖!!! )                                                                                                              (2)  

!!
Onde   a   demanda   por   encaixes   reais,   !! ,   seria   positivamente   relacionada   à   renda,  
!
𝑌! ,  e  negativamente  relacionada  à  taxa  de  juros,  𝑖!!! ,  e    a  função  L(.  ;  .  )  é  a  função  
de  preferência  pela  liquidez.    

                                                                                                                       
1
Notas  baseadas  em  Obstfeld  and  Rogoff,  Foundations  of  International  Macroeconomics,  1996.  

1  
 
Contudo,   em   tempos   de   hiperinflação,   a   inflação   futura   passa   a   ser   o   elemento  
fundamental  e,  portanto,  poderíamos  ignorar  os  demais  fatores.  

Para   ganhar   um   pouco   de   intuição   sobre   este   resultado,   considere   a   equação   de  

Fisher  para  a  determinação  da  taxa  de  juros  nominal,  𝑖!!! :  
!!!!
1 +   𝑖!!!   = 1 + 𝑟!!! !!
                                                                                             (3)  

 
𝑇𝑥. 𝑑𝑒  𝑗𝑢𝑟𝑜𝑠  𝑛𝑜𝑚𝑖𝑛𝑎𝑙   = 𝑇𝑥. 𝑑𝑒  𝑗𝑢𝑟𝑜𝑠  𝑟𝑒𝑎𝑙 ∗ 𝐼𝑛𝑓𝑙𝑎çã𝑜  

Esta  equação  implica  que,  em  equilíbrio,  o  retorno  nominal  é  igual  ao  retorno  real  
acrescida   da   inflação   esperada.   Contudo,   se   a   taxa   de   juros   real   varia   pouco   em  
relação   à   inflação   em   períodos   de   hiperinflação,   pode-­‐se   assumir   que   a   taxa   de  
juros  nominal  se  move  um  para  um  com  a  inflação  esperada.  Dai  a  simplificação  de  
Cagan.  

Resolvendo  o  Modelo:  

O   equilíbrio   no   mercado   monetário   implica   que   𝑚!! =   𝑚! ,   sendo   𝑚!   a   oferta   de  

moeda.  Utilizando  este  resultado,  a  equação  (1)  se  torna:    

𝑚! −   𝑝!   =   −  𝜂  𝐸! 𝑝!!! −   𝑝!                                                                                      (4)                    

Na   ausência   de   incerteza,   ou   seja,   supondo   que   𝑝!!!   é   conhecido,   podemos  

reescrever  a  equação  (4)  como:  

𝑚! −   𝑝!   =   −  𝜂     𝑝!!! −   𝑝!                                                                                          (5)  

Nosso   objetivo   é   conhecer   como   o   nível   de   preços   na   economia   é   determinado.  

Reescreva  (5)  como:  
! !
𝑝! =   !!! 𝑚! +   !!! 𝑝!!!                                                                                                    (6)  

Equação  (6)  nos  diz  que  o  nível  de  preços  hoje  é  função  da  oferta  de  moeda  hoje  e  
do  nível  de  preços  um  período  a  frente.  Como  o  nível  de  preços  tanto  hoje  quanto  
amanhã   é   desconhecido,   precisaremos   encontrar   um   meio   de   resolver   de  
determinar   o   nível   de   preços.   Isto   é   feito   a   partir   de   uma   abordagem   recursiva.  
Para  entender  como  a  abordagem  recursiva  funciona,  considere  a  equação  (6)  um  
passo  a  frente:  

2  
 
 1 𝜂
𝑝!!! =   𝑚!!! +   𝑝  
1+𝜂 1 + 𝜂 !!!

Use  esta  expressão  para  eliminar  𝑝!!!  em  (6):  

1 𝜂 𝜂 !
𝑝! =   𝑚! +   𝑚!!! +   𝑝!!!  
1+𝜂 1+𝜂 1+𝜂

Continuando  este  procedimento,  tem-­‐se  que:  

!  ! ! !!! ! !
𝑝! =   !!! !!! !!! 𝑚! + lim !→! !!!
𝑝!!!                                            (7)  

! !
Assuma  que:  lim   !→! !!!
𝑝!!! = 0                                                                                                                                                                    (8)  

Esta  imposição  diz  requer  que    a  taxa  de  crescimento  dos  preços  seja  menor  que  
!!!
!
  .   Se   este   é   o   caso,   isto   implicará   que   poderemos   ignorar   o   último   termo   da  
equação  (7).  Note  que  o  limite  abaixo  tende  a  zero  à  medida  que  o  tempo  tende  ao  
infinito,  isto  é:  

𝜂 !
𝑙𝑖𝑚 → 0  ∀  𝜂 ≥ 0  
!→! 1+𝜂

Em  suma,  a  equação  (7)  pode  ser  reescrita  como:  

! ! ! !!!
𝑃! =   !!! !!! !!! 𝑚!                                                                                          (9)  

Este  resultado  diz  que  o  nível  de  preços  dependerá  de  toda  a  trajetória  da  oferta  de  
moeda  de  hoje  ao  infinito.  Em  termos  mais  formais,  o  nível  de  preços  hoje  é  uma  
média  geométrica  ponderada  da  oferta  de  moeda.  

O   que   fica   claro   da   equação   acima   é   que   para   saber   como   os   preços   irão   se  
comportar   precisamos   determinar   qual   é   o   comportamento   da   oferta   de   moeda.  
Neste  caso,  assumiremos  que  a  autoridade  monetária  será  a  responsável  por  isto.  

Antes  de  discutir  como  a  oferta  de  moeda  é  determinada,  permita-­‐nos  derivar  dois  
resultados:  

3  
 
  ! ! !!! ! !
Resultado  I:                                   !!! !!! = [1 +   !!! + (!!!)! + ⋯ ]    

1
= ! =  1 + 𝜂  
1 −   !!!

Note  que  utilizando  o  resultado  I  acima,  temos  que:  

!  ! ! !!! !
Resultado  II:                              !!! !!! !!! =   !!! 1 + 𝜂 = 1  

Este   resultado   diz   que   a   moeda   é   completamente   neutra,   ou   seja,   variações   no  

estoque   de   moeda   se   refletirão   apenas   nos   preços.   Passemos   agora   a   discutir   o  
comportamento  da  oferta  de  moeda.  Iremos  olhar  três  casos.  

Caso  1:  Oferta  de  moeda  constante  

Vamos   supor   que   𝑚! =   𝑚 > 0, ∀  𝑠.   Note   que   se   a   oferta   de   moeda   é   constante,   a  
equação  (9)  e  utilizando  o  resultado  II  implicam  que:    

𝑃! = 𝑚  

E,   portanto,   P!!! −   P! = 0.     Ou   seja,   quando   a   oferta   de   moeda   é   constante,   a  

inflação  será  nula.  

Caso  2:  Oferta  de  moeda  crescente  

Suponha  agora  que  𝑚! =   𝑚 +  𝜇𝑡.  Onde  𝜇 > 0  é  uma  constante  que  define  a  taxa  
de   crescimento   da   moeda   e   t   representa   o   tempo.   O   problema   consiste   em  
determinar  o  nível  de  preços  neste  caso.  

Suponha  que:  

𝑃!!! −   𝑃! =  𝜇  ,    

Neste  caso,  utilizando  (5),  teremos  que:  

 
𝑃! =   𝑚! +  𝜂. 𝜇                                                                                                          (10)  

O  nível  de  preços  dependerá  da  oferta  de  moeda  atual  e  de  uma  parte  constante.  
Embora   nossa   suposição   faça   sentido,   podemos   verificá-­‐la   a   partir   da   solução   da  

4  
 
equação   (9)   dado   o   comportamento   da   oferta   de   moeda.   Inserindo   o  
comportamento  da  oferta  de  moeda  em  (9),  temos:  
 !
1 𝜂 !!!
𝑃! =   [𝑚! +  𝜇  (𝑠 − 𝑡)]  
1+𝜂 1+𝜂
!!!

 
 !
𝜇 𝜂 𝜂 ! 𝜂 !!!
= 𝑚! + + +⋯  
1+𝜂 1+𝜂 1+𝜂 1+𝜂
!!!

 
!
= 𝑚! + !!!
 𝜂 1 + 𝜂 =   𝑚! +  𝜇. 𝜂                                                                                                          (11)  

Em   resumo,   em   períodos   de   hiperinflação,   o   nível   de   preços   é   determinado   pela  

oferta  de  moeda.  Iremos  agora  analisar  um  caso  mais  geral.  

Caso  3:  Impacto  de  um  anúncio  antecipado  

Considere  um  anúncio  em  t=0  de  que  haverá  uma  mudança  na  política  monetária  
no  futuro  em  uma  data  T,  ondeT>t,  da  seguinte  maneira:  

𝑚, 𝑡 < 𝑇
!
𝑚! =            e      𝑚 > 𝑚  
!
𝑚, 𝑡≥𝑇

Logo,  do  caso  1,  temos  que:    

𝑚, 𝑡<𝑇
𝑝! =    
!
𝑚, 𝑡≥𝑇

A  questão  é  como  será  a  transição  entre  t  e  T?  A  transição  será  dada  por:  

Entre  t  e  T:  
 ! ! !
1 𝜂 ! 1 𝜂 !
𝑃! =   𝑚 +   (𝑚 − 𝑚)  
1+𝜂 1+𝜂 1+𝜂 1+𝜂
!!! !!!!!

5  
 
 !
𝜂 𝜂 !!! 𝜂 !
!
𝑃! = 𝑚 + ∗ (𝑚 − 𝑚)  
1+𝜂 1+𝜂 1+𝜂
!!!

! !!! !
𝑃! =   𝑚 +   !!!
∗ (𝑚 − 𝑚)                                                                                                          (12)  

SolutionGraficamente,  podemos  representar  da  seguinte  maneira  este  resultado:  

log price level

m’

p0
m

0 T time
 
Prices "Jump" at the announcement, before the policy is implemented
 
Expectations drive economic dynamics
Nota:  obtendo  a  equação  12  
Monetary Economics () Lecture 2 August 2010  13 / 17    

! ! !
Vamos   analisar   o   termo   !!! !!! .   Note   que   T-­‐t     é   um   número.   Para   facilitar  

defina    j=  T-­‐t  

! ! ! !!! !!!
1 1 1 1
=   +   +   +   …  
1+𝜂 1+𝜂 1+𝜂 1+𝜂
!!!

𝑗 2
1 1 1
=   1+ +    
1+𝜂 1+𝜂 1+𝜂
∞
𝜂 𝑇−𝑡 𝜂 𝑆
=   ∗      
1+𝜂 1+𝜂
𝑆=𝑂

Portanto,  
! ∞
1 𝜂 𝑆
! 1 𝜂 𝑇−𝑡 𝜂 𝑆
!
𝑚 − 𝑚 =   ∗   (𝑚 − 𝑚)  
1+𝜂 1+𝜂 1+𝜂 1+𝜂 1+𝜂
!!!!! 𝑆=𝑂

conforme  utilizado  na  derivação  da  equação  12.  

6  
 
Senhoriagem :    

Definição:  é  a  receita  obtida  pelo  governo  pelo  fato  dele  possuir  o  monopólio  da  emissão  
de  moeda.  A  senhoriagem  em  alguns  casos,  é  uma  fonte  importante  de  receita  do  governo.  

Em  termos  formais:  
!! !!! !!
𝑆! ≡          ⇀  Receita  real  do  governo  advinda  do  monopólio  na  emissão  de  moeda.  
!!

Alternativamente,  

𝑀! − 𝑀! − 1 𝑀!
𝑆! ≡ ∗    
𝑃! 𝑃!

Relembre  que  no  modelo  de  Cagan,  a  demanda  por  moeda  é  dada  por:  
!𝜂
𝑀! 𝑃! + 1
=  
𝑃! 𝑃!
!!
Suponha  ainda  que  a  política  monetária  é  tal  que:   = (1 + 𝜇),  o  que  implica  que    
!!!!

𝑃!
= (1 + 𝜇)  
𝑃!!!

Qual  será  a  senhoriagem  ótima?  

𝑀!!! 𝑀! 1
𝑆 = 1− , =   1 − ∗   (1 + 𝜇)!𝜂  
𝑀! 𝑃! 1+𝜇

 
𝜇 !𝜂
𝑆= ∗   1 + 𝜇  
1+𝜇

Na  determinação  da  senhoriagem  ótima,  o  governo  escolhe  𝜇  para  maximizar  S.  Em  
outras  palavras:  
𝜇 !𝜂
𝑀𝑎𝑥𝜇   ∗ 1+𝜇  
1+𝜇

C.P.O:  

1 !𝜂
𝜇 !𝜂 !𝜂−1
𝜇
∗ 1+𝜇 − ∗ 1+𝜇 −𝜂 1+𝜇 ∗ = 0  
1+𝜇 1+𝜇 2 1+𝜇

7  
 
  
𝜇 −1
1− −𝜂 1+𝜇 ∗ 𝜇 = 0  
1+𝜇

1 +  𝜇 − 𝜇 − 𝜂 ∗ 𝜇 = 0  

Resolvendo  para  𝜇,  a  senhoriagem  ótima  é  dada  quando  a  taxa  de  crescimento  da  
oferta  de  moeda  é  dada  por:  

1
𝜇∗ =  
𝜂

8