UNIVERSIDADE FEDERAL DO CEARÁ

FACULDADE DE ECONOMIA, ADMINISTRAÇÃO, ATUÁRIA E

CONTABILIDADE

CIÊNCIAS ATUARIAIS

ANDRÉ FELIPE PINHEIRO DE SOUZA

ANÁLISE DA APLICAÇÃO DO ALFA DE JENSEN EM AÇÕES DO SETOR

DE SAÚDE DA IBOVESPA NO PERÍODO DE 2015 A 2016

FORTALEZA

2017
 ANDRÉ FELIPE PINHEIRO DE SOUZA

ANÁLISE DA APLICAÇÃO DO ALFA DE JENSEN EM AÇÕES DO SETOR DE

SAÚDE DA IBOVESPA NO PERÍODO DE 2015 A 2016

Projeto de pesquisa apresentado ao

curso de graduação em Ciências
Atuariais da Faculdade de
Economia, Administração, Atuária e
Contabilidade da Universidade
Federal do Ceará, como parte dos
requisitos para conclusão da
disciplina de Português Instrumental.

Orientador: Prof. Dr. João Miguel

Moreira Auto.

FORTALEZA

2017
 SUMÁRIO

1. TEMA…………………………………………………............………………..4
2. DELIMITAÇÃO DO TEMA………………………………….........................4
3. QUESTÕES DA PESQUISA....................................................................4
4. HIPÓTESES DA PESQUISA...................................................................4
5. OBJETIVOS…………….…………………........……………………………..5
3.1. Geral……………....…………………………......………………………..5

3.2. Específico..........…………………………………...……………………..5

6. JUSTIFICATIVA.......................................................................................6
7. FUNDAMENTAÇÃO TEÓRICA...............................................................7
7.1. Apreçamento de Ativos......................................................................7
7.2.CAPM..................................................................................................7
7.3. Alfa de Jensen...................................................................................8
8. METODOLOGIA DA PESQUISA…………………………………....……...9
9. CRONOGRAMA…………………………………………………...………...10
10. REFERÊNCIAS…...…………………………………………………...…….11
1. TEMA
Apreçamento de ativos.

2. DELIMITAÇÃO DO TEMA

Análise da modelagem do Alfa de Jensen para ações da IBOVESPA do setor

de saúde com dados do período entre 2015 e 2016.

3. QUESTÕES DA PESQUISA

3.1. Como distribuir resultados de Alfa de Jensen em séries temporais?

3.2. Qual o retorno percentual do período para as ações do setor de saúde da

IBOVESPA?

3.3. Quais os resultados obtidos com a modelagem da metodologia do alfa de

Jensen em séries temporais para as ações da IBOVESPA do setor de saúde?

3.4. De que maneira pode-se considerar a aplicação de séries temporais de

alfas de Jensen uma boa forma de prever momento de compra e venda de
ações?

4. HIPÓTESES DA PESQUISA

4.1. As séries temporais devem ser distribuídas numa projeção linear com as
funções provenientes do Alfa de Jensen, sendo estas a diferença entre o
retorno do ativo e o retorno do risk free e o retorno da carteira do mercado.

4.2. As ações do setor de saúde apresentaram retornos variados no período,

não havendo um comportamento totalmente semelhante entre os ativos
analisados, sendo alguns positivos e outros negativos no período entre 2015 e
2016.

4.3. A aplicação da metodologia de alfa de Jensen indicará picos de momentos

em que as ações deverão ser compradas e momento de declínio em que essas
ações deverão ser vendidas.
4.4. Espera-se que a metodologia escolhida indique os momentos de compra e
venda da maneira correta, e isso poderá ser confirmado analisando se um
possível investidor realmente efetuasse sua opção de compra ou venda do
ativo, e calculando-se em quantas situações o investidor obteve retornos
positivos e negativos.

5. OBJETIVOS
5.1. GERAL

Estabelecer qual o período ideal para a compra e venda de ações de

empresas do ramo de saúde no mercado acionário brasileiro.

5.2. ESPECÍFICOS

● Analisar o comportamento dos preços das ações do setor de

saúde na Ibovespa;
● Adequar a metodologia do alfa de Jensen as ações do setor de
saúde presentes no mercado de ações brasileiro;
● Compreender os efeitos da aplicação de séries temporais em
alfas de Jensen;
● Fazer uma revisão histórica dos diversos trabalhos que
apresentaram aplicações do CAPM e do alfa de Jensen em suas
composições;
 6. JUSTIFICATIVA

O mercado de ativos movimenta uma grande parcela dos investimentos

mundiais, portanto, a precificação destes é objeto de interesse de muitos
investidores, e por consequência, foco de estudo que já passou por diversas
metodologias. Dentre as metodologias desenvolvidas, a que mais se
popularizou até os dias de hoje foi a do CAPM (Capital Asset Pricing Model),
desenvolvida por Sharpe (1964), Litner (1965) e Mossin (1966).

Esta metodologia deduzia que o retorno esperado para um ativo em

questão seria definido por uma função linear das seguintes variáveis: beta
(coeficiente que mede a sensibilidade do ativo em relação à carteira de
mercado), retorno do risk free (ativo livre de risco) e o retorno esperado para a
referida carteira de mercado.

No caso a ser apresentado, a metodologia do CAPM será aplicada

individualmente em ações de empresas nacionais que possuem um mínimo de
30% de participação em pregões na Bovespa em 2016, visando compreender
qual o período de retorno ao preço ideal por meio de séries temporais de alfas
de jensen. Dessa maneira, se evidencia em quanto tempo deve ser feita a
venda dos ativos após a compra destes.

Assim, o trabalho se insere numa gama de estudos em que o CAPM é

aplicado para ações, e além disso, por ser feito com dados atualizados até o
fim do ano de 2016, traz para o meio acadêmico um modelo que poderá ser
utilizado como referência para possíveis investimentos.

Dessa forma, torna-se desafiador e estimulante estudar e modelar uma

categoria de ações do mercado acionário brasileiro. Outra motivação do
referido estudo é a de trazer para o ambiente acadêmico uma pesquisa que
poderá ser utilizada como base para possíveis investimentos, dada sua
contemporaneidade com o momento atual em que vivemos. Além disso, um
papel importante da construção do estudo é o de procurar compreender como
as ações nacionais estão se comportando no mercado de ações brasileiro.
 7. FUNDAMENTAÇÃO TEÓRICA

7.1.Apreçamento de ativos

Os estudos relacionados a carteiras de ativos com o enfoque de

combinar a relação entre os fatores risco e retorno tiveram seu início com a
teoria moderna do portfólio de Markowitz (1952), que tratava sobre um modelo
de seleção das carteiras. A teoria de Markowitz tinha como base a premissa de
que para reduzir a variância da sua carteira não é necessário investir em
muitos ativos diferentes, e sim, evitar investir em ativos com alta covariância
entre si.

Além disso, mostrou que é possível encontrar um agrupamento de

carteiras que obtém o maior retorno esperado para um nível determinado de
risco, como também é praticável alcançar um grupo que busque o menor risco
possível para um retorno limitado. As carteiras citadas acima compõem o que
foi definido pelo autor como a fronteira eficiente. A partir dos estudos e
inferências elaborados por Markowitz (1952), foram desenvolvidas outras
técnicas, como a do CAPM, que será detalhada no próximo tópico.

7.2. CAPM

A teoria do CAPM - Capital Asset Pricing Model, construída por Sharpe

(1964), Litner (1965) e Mossin (1966) buscava construir uma análise
diferenciada no que tange ao apreçamento de ativos financeiros. Sua principal
crítica aos modelos anteriores era a ausência de um componente
microeconômico que buscasse compreender a influência do risco no valor
esperado para o ativo de capital.

O estudo de Sharpe (1964) primeiramente procurava analisar a função

de preferência do investidor, em que se encaixava uma função utilidade com
dois parâmetros: o valor esperado e o desvio padrão. Sendo assim, uma das
premissas utilizadas é a de que o investidor individual sempre irá optar por um
ativo com maior valor esperado, em detrimento a um ativo com menor valor
esperado e, além disso, deverá ser utilizada a premissa da aversão ao risco,
fazendo com que o investidor sempre opte por ativos com menor desvio
padrão.

A aplicação da teoria da utilidade do investidor apresentada acima,

quando colocada para uma carteira de ativos, irá retornar o que foi definido
como curva de oportunidade, estas que representam a composição de uma
carteira de ativos diante da relação risco e retorno. O parâmetro que mensura a
relação entre o resultado de carteiras distintas é a correlação.

7.3. Alfa de Jensen

Jensen (1969) propõe uma análise comparativa entre o valor da média

histórica de retorno de um ativo e o seu retorno mensurado pela metodologia
simplificadora do CAPM. Isso significa que esta métrica procura identificar os
fundos em que os administradores estão praticando uma estratégia ativa de
crescimento de retornos, com variabilidade de investimentos. Em sua análise,
primeiramente é feita uma contextualização com o modelo do CAPM, e após
isso é demonstrada a hipótese de utilização da média histórica dos retornos
dos ativos.

A fórmula do Alfa de Jensen consiste em subtrair a média histórica do

retorno da ação pelo seu retorno mensurado pelo CAPM, que foi detalhado no
tópico anterior. Dessa forma, entende-se que um ativo analisado com o alfa
positivo representa uma boa oportunidade de investimento, pois dada a
competência do administrador, este ativo está dando um retorno maior do que
o esperado, e já na situação em que o alfa é negativo, o ativo em questão não
apresenta uma opção rentável de investimento.
 8. METODOLOGIA DA PESQUISA

A metodologia da pesquisa consiste em primeiramente buscar todos os dados

diários das ações nacionais com um mínimo de 30% de participação em
pregões em 2016. Para que não haja um entendimento errôneo dos dados
analisados, é necessário ajustar todos os inplits e splits que ocorreram no
período. Inplits ocorrem quando mais de uma ação resolvem se unir, dessa
maneira o seu preço terá que ser dividido pelo número total de ações. Splits
são basicamente o movimento inverso a este, quando a ação é separada em
mais de uma, sendo necessário multiplicar o preço destas pela quantidade de
ações envolvidas. Esses ajustes são feitos para que não sejam apresentadas
mudanças abruptas nos preços, e o retorno se mantenha correto.

Após os devidos ajustes, estas informações já tratadas passarão pela

modelagem do Alfa de Jensen, que consiste na função abaixo:

- E(Ri) é o retorno esperado de um certo ativo ou portfólio.

- Rf é a taxa de juros do ativo livre de risco;
- βim é o coeficiente beta, que significa a sensibilidade dos retornos do
ativo em relação aos retornos do mercado.
- E(Rm) é o retorno esperado do mercado;
- E(Rm)−Rf representa a diferença entre a taxa de retorno esperada do
mercado e a taxa de retorno do ativo livre de risco.
Na aplicação do Alfa de Jensen, sempre será utilizado o intervalo dos 6 meses
antecedentes, para que seja obtida uma série temporal de alfas de jensen para
cada ação. Após obter os alfas, será com as observações acerca da
significância destes que iremos identificar estratégias de compra (situação em
que o alfa se apresenta positivo, com significância a 5%) associadas ao tempo
de duração em que a ação fica com o preço abaixo do idealizado pelo CAPM.
 9. CRONOGRAMA

Atividades Jan/18 Fev/18 Mar/18 Abr/18 Mai/18 Jun/18 Jul/18 Ago/18

Definição do X
tema

Pesquisa X X
bibliográfica

Coleta dos X X
Dados

Tratamento X
dos Dados

Análise dos X X
Dados

Apresentação X
e discussão
dos Dados

Elaboração do X X
trabalho

Revisão X

Apresentação X
 10. REFERÊNCIAS

BM&FBOVESPA. Séries Históricas. Disponível em:<

http://www.bmfbovespa.com.br/pt_br/servicos/market-
data/historico/mercado-a-vista/series-historicas//>. Acesso em: 15 abr.
2017.

Fama, Eugene F., & French, Kenneth R. 1992. The Cross-Section of

Expected Stock Returns. The Journal of Finance, 47, 427–465.

Fama, Eugene F., & French, Kenneth R. 1993. Common Risk Factors in the
Returns on Stocks and Bonds. Journal of Financial Economics, 3–56, 33.

Neves, Myrian B. 2003. Tres Ensaios Em Modelos de Aprec¸amento de ˆ

Ativos. Universidade Federal do Rio de Janeiro, Rio de Janeiro. Tese de
Doutorado.

Sharpe, William F. 1964. Capital Asset Prices: A Theory of Market

Equilibrium under Conditions of Risk. TheJournal of Finance, 19, 425–442

ROSS, S.A. The arbitrage theory of capital asset pricing. Journal of

Economic Theory, v. 13, p.341-360, 1976.