Fuses e Aquisies

Conceitos

Fuso [Merger] Operao pela qual se
unem duas ou mais sociedades para
formar uma sociedade nova, que as
suceder em todos os direitos e
obrigaes

Aquisio [Acquisitions] - Compra do
controle acionrio de uma companhia
Conceitos

Fuso em conglomerados [Conglomerate
merger] Fuso entre duas empresas de
setores de atividade econmica no
relacionados

Fuso horizontal [Horizontal merger] - Fuso
entre duas empresas que fabricam produtos
similares

Fuso vertical [Vertical merger] Fuso entre
um fornecedor e o seu cliente
Fundamentos dos motivos para
F&A

O racional da eficincia

A separao entre propriedade e controle

O elo entre os dois fundamentos
O racional da eficincia

Origem na teoria neoclssica

A empresa um conjunto de
possibilidades de produo factveis; a
escolha do plano de produo, pela
gerncia, deve maximizar o valor presente
dos fluxos de caixa futuros
O racional da eficincia

Algumas questes deixadas de lado
Por que a empresa existe?
Resoluo de conflitos de agncia

Para Coase a empresa existe pois
menos custoso reunir uma srie de
especialistas em um contrato apenas
O racional da eficincia

Por que no existe apenas uma grande
firma?
Capacidade gerencial

Assimetrias em capacidades gerenciais
implicariam diferentes tamanhos de
empresas e dariam origem a possveis
F&A
A separao entre controle e
propriedade

No incio: gestores = proprietrios

Mudana: gestores administram os bens
dos acionistas

Os gerentes controlam os recursos, mas
no necessariamente, fornecem os
mesmos
A separao entre controle e
propriedade

Com o que o gestores se preocupam?

Lucro?
Salrios? Poder? Status?
Segurana no cargo?
Taxa de crescimento da empresa?
O elo entre o racional da eficincia e a
separao propriedade-controle

O estudo de Jensen & Meckling [1976]

Gerentes proprietrios de toda a empresa
O gerente/proprietrio tomar decises para
maximizar a sua utilidade. No significa,
entretanto, que maximizar o valor da sua
empresa

O elo entre o racional da eficincia e a
separao propriedade-controle

Para Fama (1980) as empresas constituem
formas eficientes de organizaes econmicas,
mesmo onde haja completa separao entre
propriedade e controle

Os acionistas no se preocupariam pois esto
diversificados
Os gestores ineficientes seriam identificados pelos
resultados
O que os gerentes procuram?

Maximizao do seu prprio bem-estar ou da
riqueza dos acionistas?

Evoluo emprica
1950 Gerentes querem crescimento
1960 No h relao entre salrio e lucro
1970 H relao entre salrio e lucro
1980... Gerentes querem crescimento pois quanto
maior a empresa maior o salrio
Os motivos para as fuses

Motivos gerais para fuses
Motivos para fuses horizontais e verticais
Co-seguro em fuses conglomeradas
Motivos gerenciais

Motivos gerais para fuses

Expectativas assimtricas

Custos de reposio e valores de
mercado

A busca de economias

Expectativas assimtricas
Os investidores podem atribuir valores
diferentes ao fluxo de caixa futuro de uma
empresa

Os acionistas atribuem um valor mais
baixo para a empresa do que seus
provveis compradores

Custos de reposio e valores de
mercado

Os custos de reposio dos ativos de uma
empresa podem ser maiores que o seu
valor de mercado

Os compradores acham atrativo adquirir
ativos a preos mais baixos do que seu
custo de reposio
Motivos para fuses horizontais e
verticais

A busca de economias

Fuses horizontais e efeitos anticompetitivos

A busca de economias

Duas ou mais empresas podem ser
fundidas para alcanar economias de
escala
Rateio dos custos fixos
Racionalizao dos esforos em P&D
Transferncia de know-how
Fuses horizontais e efeitos
anticompetitivos

Uma fuso horizontal aumenta a
concentrao de mercado

A demanda enfrentada pela empresa
dominante torna-se menos elstica na
medida em que diminui a fatia de mercado
das firmas secundrias
Fuses conglomeradas e co-
seguro

Uma fuso conglomerada pode gerar
valor econmico pela reduo do risco de
insolvncia

Fuso entre duas empresas com fluxos de
caixa no correlacionados [co-seguro]

Diversificao na empresa
Razes gerenciais

F&A podem aumentar o bem estar dos gerentes
das empresas compradoras

Por outro lado, as F&A podem ocorrer visando a
substituio dos gerentes que no estejam
maximizando o valor da empresa

Assim, as razes gerencias para F&A podem
ser tanto uma consequncia da separao entre
propriedade e controle quanto uma questo
relacionada com o racional da eficincia
Razes gerenciais

Mercado de controle corporativo
H uma relao positiva entre desempenho
gerencial e preo da ao
F&A seriam uma maneira de substituir
aqueles gerentes que no estariam
maximizando a riqueza dos acionistas

Razes gerenciais

Teoria do fluxo de caixa livre
O fluxo de caixa livre deve ser distribudo ou
investido em projetos com VPL positivo
Atravs da utilizao do mesmo, os gestores
buscam o crescimento da empresa, uma vez
que a sua remunerao est ligada ao
tamanho da empresa

Alguns resultados empricos

Hipteses para testes com dados de
mercados de capitais
Hipteses relacionadas com os fundamentos
dos motivos para fuses
Hipteses relacionadas com a fonte dos
ganhos
Hiptese da diviso dos ganhos

Hipteses relacionadas com os
fundamentos dos motivos para fuses

Hiptese da maximizao da riqueza
Os gestores da empresa compradora e da empresa
alvo tm como objetivo maximizar o valor das
mesmas

Hiptese da maximizao da utilidade gerencial
Os gestores buscam maximizar a sua prpria
utilidade

Hipteses relacionadas com a
fonte dos ganhos

Hiptese dos ganhos operacionais
Os ganhos relativos s fuses tm origem a partir de
fatores operacionais, como economias de escala,
eliminao de ineficincias, reaproveitamento de
ativos

Hiptese da nova informao
O que afeta o preo da ao a chegada de uma
nova informao e no os ganhos operacionais
Resultados empricos
Os diretores, tanto de empresas compradoras
quanto de empresas-alvo, geralmente procuram
maximizar a riqueza dos proprietrios

A gerao de ganhos operacionais parece ser a
motivao para F&A

A hiptese da maximizao da utilidade
gerencial no recebeu sustentao emprica
Referncias

BREALEY, R. MYERS, S. ALLEN, F.
Princpios de Finanas Corporativas. 8 ed.
So Paulo: McGraw-Hill, 2008.

KLOECKNER, G. Fuses e aquisies:
motivos e evidncia emprica. Revista de
Administrao, So Paulo, v. 29, n. 1, p.
42-58, jan-mar 1994.