Neste captulo, nossa anlise se desenvolve com diversas

referncias histricas ao tratarmos da dinmica do capitalismo tal

qual ela contemporaneamente se apresenta. Temos de proceder
necessariamente assim tendo em conta a perspectiva que adotamos
ao longo desse trabalho segundo a qual a teoria da dinmica requer
uma abordagem lgico-histrica.
Conseqentemente, trataremos de pensar sobre o movimento
sistmico do capitalismo sob o que consideramos uma dominncia
financeira, caracterstica que foi sendo engendrada a partir do
esgotamento da chamada Idade de Ouro e da mudana do quadro
regulatrio instaurado aps a Grande Depresso dos anos 30. Trata-
se de uma dinmica que surpreende tanto em seus momentos
expansivos heterogneos e assincrnicos interpases, bem como
paradoxais na peculiar combinao de produo e especulao
quanto em seus aspectos instveis, pela capacidade seja de sinalizar
a iminncia de uma crise de grandes propores, seja pela
habilidade de adi-la e, at mesmo, sugerir, enganosamente, que
os problemas bsicos esto resolvidos.
Nesse capitalismo, segundo nossa hiptese, a
financeirizao o padro sistmico de riqueza como expresso
da dominncia financeira. Sua manifestao mais aparente est na
crescente e recorrente defasagem, por prazos longos, entre os
valores dos papis representativos da riqueza moedas conversveis
internacionalmente e ativos financeiros em geral (paper wealth) e
os valores dos bens, servios, e bases tcnico-produtivas em que se
fundam a reproduo da vida e da sociedade (economic
fundamentals). Ao longo da anlise nos referiremos a alguns
indicadores que evidenciam este fenmeno, tais como a subida da
relao, em valor, entre ativos financeiros e ativos reais; a elevao
das operaes cambiais totais sobre aquelas relativas ao comrcio
internacional; a superioridade das taxas de crescimento da riqueza
financeira, em comparao com as do crescimento do produto e do
estoque de capital; a escalada das transaes transnacionais com
ttulos financeiros como percentual do Produto Interno Bruto dos
pases avanados; a expressiva participao dos lucros financeiros
nos lucros totais das corporaes industriais.
Trata-se de um padro sistmico porque a financeirizao
est constituda por componentes fundamentais da organizao
capitalista, entrelaados de maneira a estabelecer uma dinmica
estrutural segundo princpios de uma lgica financeira geral. Neste
sentido, ela no decorre apenas da prxis de segmentos ou setores
o capital bancrio, os rentistas tradicionais mas, ao contrrio, tem
marcado as estratgias de todos os agentes privados relevantes,
condicionado a operao das finanas e dispndios pblicos,
modificado a dinmica macroeconmica. Enfim, tem sido intrnseca
ao sistema tal como ele est atualmente configurado.

270
 Embora os fenmenos em curso assemelhem-se s
expanses financeiras que j ocorreram na histria do capitalismo,
apegar-se abordagem de que se trata de uma mera repetio do
velho capital financeiro, algo teoricamente incorreto j que o
passado no determina em termos absolutos nem o presente, nem o
futuro. No centro daquelas expanses, posteriores industrializao
nos pases avanados, uma vez proeminentes o capital industrial e o
capital bancrio, antes, como agora, est o capital financeiro, mas a
questo saber como ele se apresenta modernamente e quais seus
desdobramentos dinmicos. Ele no se restringe, por exemplo, s
definies clssicas,1 com o que se deve, a partir delas, aprofundar a
anlise de como corporaes, bancos, empresas financeiras e at
mesmo, indiretamente, os bancos centrais, ao monetizarem a
riqueza fictcia, atualizam o conceito de capital financeiro, suas
prticas e seus impactos na economia.
Nesse sentido, nossa viso que o atual padro de riqueza
no se esclarece, no que tem de especfico, em interpretaes, como
a de Arrighi (1994: ix-xi), pela qual o que estaramos presenciando
um fenmeno recorrente, que marcou a era capitalista desde os
primrdios expanses financeiras como fases finais dos grandes
desenvolvimentos capitalistas. Ademais, as noes de
globalizao financeira (Aglietta & Coudert, 1990) e mundializao
do capital (Chesnais, 1994) embora estejam consideradas,
analiticamente, no interior de nossa formulao, no so sinnimas,

1 Cf. Hilferding (1963: 253) baseado no caso alemo: Chamo de capital financeiro ao
capital bancrio, isto , capital em forma de dinheiro, que deste modo se transforma em capital
industrial. No parece, tampouco, desejvel congelar a reflexo contentando-nos com a definio
mais genrica: No capital financeiro aparecem unidas em sua totalidade todas as formas parciais do
capital. O capital financeiro aparece como capital monetrio e possui, efetivamente, sua forma de
movimento D-D (Dinheiro-Dinheiro Ampliado), dinheiro produtor de dinheiro, a forma mais geral e
mais absurda do capital (Hilferding, 1963: 264).

271
no se confundem, com a financeirizao,2 na medida em que, com
este conceito, o que buscamos apreender o modo de ser da
riqueza contempornea, sua gesto e aspectos de sua dinmica
sistmica, no mbito destes movimentos internacionais do
capitalismo.
Os fatores pertinentes a esse padro de riqueza advm das
transformaes dos sistemas monetrio-financeiros relacionadas s
alteraes na natureza do dinheiro, do crdito e do patrimnio; da
gesto dos bancos centrais sobre a liquidez e as taxas de juros; da
emergncia das corporaes produtivas com finanas que so um
objetivo em si mesmas; da circulao internacional ampliada dos
capitais sob o regime de taxas de cmbio flexveis; da interao
desses movimentos com as restries impostas s finanas pblicas;
da desregulamentao financeira; da conduo das polticas de
globalizao pela hegemonia dos Estados Unidos.
No plano nacional, o padro de riqueza tpico o
institucionalizado nos Estados Unidos, atravs da concorrncia
acirrada, nos mercados creditcio e de capitais, interconectados pela
securitizao,3 praticada por bancos, corretoras, nas parcerias com
investidores institucionais e corporaes industriais, administrando
um amplo espectro de ttulos e moedas conversveis, numa
perspectiva de gesto de ativos. Nesse sentido, o espao nacional,
por excelncia, onde se verifica, com a participao de capitais

2 Nossa verso original de dominncia financeira (Braga, 1985) e de financeirizao (Braga,

1992) assemelha-se verso de rgime daccumulation financiaris que Chesnais apresenta em 1996
no livro La mondialisation financire que no se encontrava ainda no seu La mondialisation du
capital (1994).
3 A securitizao , em sentido amplo, o processo pelo qual empresas produtivas, bancos,
demais empresas financeiras, e governos emitem ttulos de dvida, com inmeras finalidades,
envolvendo e interligando, desta forma, os chamados mercados creditcio, de capitais, de derivativos
(swaps, opes e futuro). Ela uma modalidade financeira que torna os ttulos negociveis, flexibiliza
prazos e taxas de rendimento, adaptvel a mltiplos agentes, funcional administrao de riscos,
substituta dos emprstimos bancrios e, ao mesmo tempo, propcia aos bancos na captao de fundos.
Como tal, pea-chave do padro de riqueza em questo, disseminando-se nas operaes nacionais e
transnacionais, nos regimes monetrio-financeiro e cambial.

272
mundializados, o novo tipo de interao entre moeda, crdito e
patrimnio. Nos Estados Unidos se cristaliza um sistema monetrio
e de financiamento, calcado mais nos ativos financeiros do que na
moeda e nas reservas bancrias, proeminente na valorizao
financeira e patrimonial, e desde o qual se pem, pelo banco central
americano, as condies para que o dlar seja o dinheiro da
financeirizao global.
Esse o paradigma que o pas hegemnico vem
condicionando ao mundo e que, aliado a presses internas a outras
economias, tem-se imposto, em maior ou menor medida, no
processo de liberalizao financeira e desregulamentao mundial.4
No plano internacional, portanto, esse padro de riqueza se
exercita, concretamente, no mercado de capitais (lato sensu),
mundialmente integrado, composto por aes, bnus e ttulos
financeiros em geral, pblicos e privados, representantes da grande
massa de riqueza mobiliria, desproporcional em face da riqueza
real, produtiva. Estes ttulos impulsionam uma circulao cambial
de corte estritamente financeiro num sistema plurimonetrio em que
o dlar, moeda em que aqueles ttulos so majoritariamente
denominados, ocupa a posio dominante. Esta circulao
determina um movimento interdependente de taxas de cmbio e
taxas de juros, uma vez que suas variaes estabelecem as
rentabilidades dos ativos financeiros e as modificaes dos valores

4 Como tal, um padro que se tem difundido pela Europa feita a exceo, at o momento,
da Alemanha, que se globaliza de uma maneira especfica e mais disciplinadora das finanas. No
Japo, a reforma financeira em andamento ironicamente chamada de Big Bang, pela imprensa
internacional vai estabelecer qual o grau de adeso oficial ao paradigma que, na prtica, j bastante
elevado. Quase desnecessrio frisar que, ao mesmo tempo, o modelo j se impe nas periferias
asiticas e latino-americanas. Nas primeiras j redundou numa crise de propores, detonada a partir
de 1997, com impacto de porte mundial no que diz respeito ao mercado de ativos sobretudo aes
e com possveis desdobramentos sobre a produo de vrios pases bem como sobre o comrcio
internacional. Nas ltimas caracteriza-se pela estabilizao monetria, a qualquer custo, em que se
salientam a desindustrializao, a desnacionalizao e a expanso de circuitos de valorizao
patrimonial e financeira.

273
patrimoniais nos diferentes mercados nacionais globalizados. Com
isto, o que se configura, em definitivo, o regime de taxas
flexveis de cmbio, como aquele pertinente lgica financeirizada,
que, combinado com os juros e a capitalizao em bolsas de
valores, estabelecem, predominantemente, os critrios de
valorizao e desvalorizao da riqueza.
Em sntese, se configura um padro de riqueza difundvel
internacionalmente em que esto presentes: 1) a mudana de
natureza do sistema monetrio-financeiro com o declnio da moeda
e dos depsitos bancrios como substrato dos financiamentos,
substitudos pelos ativos que geram juros; 2) a securitizao que
interconecta os mercados creditcio e de capitais; 3) a tendncia
formao de conglomerados de servios financeiros; 4) a
intensificao da concorrncia financeira; 5) a ampliao das
funes financeiras no interior das corporaes produtivas; 6) a
transnacionalizao de bancos e empresas; 7) a variabilidade
interdependente de taxas de juros e de cmbio; 8) o dficit pblico
financeiro endogeneizado; 9) o banco central market oriented; 10) a
permanncia do dlar como moeda estratgica mundial.
No primeiro item do captulo analisamos os elementos
estruturais que condicionam a gesto da riqueza e no segundo
interpretamos a dinmica em seu conjunto que envolve a expanso,
instabilidade e crise.

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%

Concretamente, no que designamos de macroestrutura

financeira do-se as operaes monetrio-financeiras e patrimoniais

274
de um conjunto de instituies formado pelos bancos centrais
relevantes, pelos grandes bancos privados, por diversas
organizaes financeiras corretoras, seguradoras, fundos de
investimento , pelas grandes corporaes industriais e comerciais,
pelos proprietrios de grandes fortunas. Estes agentes operam, em
vrias praas financeiras,5 a valorizao e desvalorizao das
moedas, dos ativos financeiros e dos patrimnios em geral, como
papis representativos da riqueza; gerindo os mercados interligados
de crdito e de capitais; ampliando as transaes cambiais
autonomizadas em relao ao comrcio internacional; direcionando,
em sntese, a alocao da poupana financeira e da liquidez
internacional.
Consideraremos em seguida os seguintes problemas
relacionados dinmica dessa estrutura: mudanas no dinheiro, no
crdito e no patrimnio; alteraes de escala e de temporalidade no
mbito monetrio-financeiro; caractersticas e potenciao da
concorrncia financeira; restries aos bancos centrais e
determinantes da dvida pblica; relao entre circulao industrial
e circulao financeira.
Do ponto de vista terico, no centro deste padro de riqueza
est o capital a juros, venha ele da grande corporao industrial ou
comercial, dos bancos, dos donos da terra, dos investidores
institucionais, das poupanas financeiras pessoais. O juro sobre o
dinheiro deve rigorosamente ser compreendido como manifestao
mxima do capital como pura propriedade, como mercadoria plena,
como ativo estratgico peculiar de uma economia monetria, gerida
por empresas, cujo objetivo ltimo no a troca de mercadorias por

5 Em 1980, o volume de transaes transnacionais dos Estados Unidos com ttulos

financeiros era 9,3% do PIB americano, passando a 109,4% em 1992. No Japo, a evoluo foi de 7%
para 70%; na Alemanha, de 7,5% para 91,2%; no Reino Unido, de 266% a 1015%. (Cf. Tavares &
Melin, 1997, com base em dados do Fundo Monetrio Internacional).

275
mercadorias, mas sim o circuito dinheiro-mercadoria-mais
dinheiro.6
Em consonncia, o capital financeiro moderno vem sendo
constitudo como a fuso da forma juro com a forma lucro em busca
da realizao, portanto, de ganhos operacionais bem como
financeiro-patrimoniais. Ele encarnado, com este propsito, no
interior das prprias corporaes tanto quanto pelos bancos e
demais organizaes financeiras cujos lucros gerais, ainda que
tendo componentes fictcios, so efetivados pelas moedas privadas e
pblicas, dentro de limites que explicitaremos adiante.
O capitalismo atual realizou plenamente a tendncia a que a
existncia funcional do dinheiro superasse sua existncia material.
Vivemos num mundo de fiat money, no apenas no sentido do
dinheiro fiducirio ser emitido pelo Estado, sem lastro no dinheiro-
mercadoria o ouro mas, tambm, no sentido de que surgiram
inmeros ativos financeiros que, alm de renderem juros,
funcionam como quase-moeda. Estamos, portanto, num universo de
dinheiros que combinam liquidez com rentabilidade, alterando a
noo mesma de preferncia pela liquidez. No se trata de reter a
moeda, o dinheiro, para dela abrir mo quando a taxa de juros
atender ao clculo expectacional. Pode-se estar quase-lquido
desfrutando j dos juros correntes. Os ativos geradores de juros,

6 A despeito do silncio e ironias escassas com relao obra de Marx, Keynes no pode
evitar a convergncia a este respeito. Cf. Keynes (1971/89: v. xxix, p. 81): Ele (Marx) assinalou que
a natureza da produo no mundo efetivo no , como os economistas usualmente supem, um caso
de C-M-C, i.e. de trocar mercadoria (ou esforo) por dinheiro a fim de obter outra mercadoria (ou
esforo). Este pode ser o ponto de vista do consumidor privado. Mas, no a atitude nos business, que
o caso de M-C-M, i.e. partindo da troca de dinheiro por mercadoria (ou esforo) com a finalidade
de obter mais dinheiro.

276
funcionando como quase-moeda, permitem gerir e realizar a riqueza
financeira numa velocidade e amplitude antes inexistentes.7
Nessas condies em que se apresenta o dinheiro, h uma
perda do monoplio do crdito e do sistema de pagamentos que era
exercido historicamente pelo sistema bancrio, formado pelas
autoridades monetrias e bancos comerciais ou bancos de depsito.
Conforme j analisamos antes, no se trata de que os bancos
estejam alijados do sistema de pagamentos, at porque a moeda
pblica ingressa na circulao atravs deles, na interao com os
bancos centrais, mas, inequivocamente, o monoplio no mais
existe.
Em princpio, pagamentos podem ser efetuados atravs dos
ativos financeiros que so quase-moedas, enquanto instituies
como os fundos mtuos monetrios possibilitam a utilizao de
cheques. As mudanas atingem tambm a esfera institucional da
gesto do sistema de pagamentos:
Existem cada vez mais empresas que oferecem pontos eletrnicos de
servios e softwares de tratamento de dados dos cartes de crdito, ou
ainda, o desenvolvimento por grupos privados no-financeiros de
mecanismos eletrnicos de transferncia e pagamentos de fundos
(Freitas, 1997: 352).
Est em curso, conseqentemente, a tendncia
financeirizao com moedas privadas, a partir da capacidade da
macroestrutura financeira de criar crdito em geral (via dvida

7 O conjunto de instituies financeiras americanas detinha, em dezembro de 1950, um total

de ativos de 289 bilhes de dlares contra um Produto Nacional Bruto de 286 bilhes, enquanto, em
dezembro de 1989, estes valores eram de US$ 10.098 bilhes contra US$ 5.340 bilhes. Ou seja, o
coeficiente Ativos Financeiros/PNB evoluiu de 1,0105 para 1,8910. Alguns investidores institucionais
americanos seguradoras, fundos privados de penso e fundos mtuos tinham, em 1966, um total de
ativos financeiros de US$ 311 bilhes, enquanto, em 1989, esse total era de US$ 3.477,9 bilhes
(Guttmann, 1994: 106-309). A capitalizao (preo x quantidade) no mercado de aes dos pases da
OCDE evolui de US$ 2.592,1 bilhes, em 1980, para 8.985 bilhes, em 1990. A emisso de bnus
internacionais por pases desenvolvidos passa de 96,8 bilhes, em 1984, para US$ 207,1 bilhes, em
1990 (Braga, 1993).

277
direta ou indireta) e operar mecanismos de pagamento, ainda que
parcialmente, margem do controle das autoridades monetrias.
Tais procedimentos e possibilidades vm sendo reforados
pelo fato de que as instituies financeiras esto reordenando-se,
pragmaticamente, como ofertadoras de diversos servios
financeiros, merecendo, segundo a fora de seu capital e de
organizao, a denominao de conglomerados ou
supermercados financeiros em funo da amplitude de atuao.
Este perfil organizacional torna os controles e fiscalizaes das
autoridades monetrias menos eficientes em comparao a sistemas
financeiros especializados e segmentados (Estados Unidos e Japo)
no ps-guerra ou a bancos universais que operavam o crdito e a
securitizao sob estreita vigilncia do banco central (Alemanha,
cuja resistncia, aparentemente, prossegue at o presente).
Quanto ao padro monetrio internacional, obrigatrio
registrar que no h horizonte visvel para a fundao de uma nova
moeda mundial, nos termos de um padro monetrio clssico, do
tipo ouro-libra ou ouro-dlar, apoiado num sistema de reservas
bancrias e cambiais dos bancos centrais, com uma moeda central,
pblica, mantendo uma paridade cambial fixa ante as demais
divisas. Experimenta-se um sistema de moedas misto (ou
plurimonetrio), em que se verifica uma coordenao monetria,
forada ou espontnea, mas efmera, sob a gide do sistema
hegemnico, ainda o americano.8
Nesta questo e, considerando a realidade da financeirizao
como padro sistmico de riqueza, a anlise de Tavares & Melin
(1997: 9-12) elucidativa em aspectos cruciais: a) desde que a

8 Coordenao instvel porque a posse das reservas internacionais dominada pelo Japo,
sem cuja participao no h acordo entre os bancos centrais; enquanto a moeda pblica dominante
dos Estados Unidos, a potncia em que todavia persistem o endividamento externo e o dficit de
balana comercial.

278
moeda interbancria se endogeneizou escala internacional, a
questo que se coloca no mais de padro monetrio, mas se
existe ou no uma moeda financeira de origem pblica capaz de
cumprir o papel de securitizao; b) o dlar tornou-se o
denominador comum da financeirizao crescente nos mercados
globalizados (nos quais a denominao, naquela moeda, das
operaes plurimonetrias securitizadas) cumprindo trs funes
primordiais para o capital internacional: prov liquidez instantnea
em qualquer mercado; garante segurana nas operaes de risco; e
serve como unidade de conta da riqueza financeira virtual, presente
e futura; c) o valor do dlar (sob o comando da poltica monetria
e cambial do Fed e do Tesouro) fixado pela capacidade dos
Estados Unidos em manterem sua dvida pblica como ttulo de
segurana mxima do sistema.
As alteraes no tm sido de menor magnitude no que
tange ao crdito, que em sua significao mais ampla e estrutural
corresponde ao uso do capital social, da poupana financeira da
sociedade, por parte das grandes empresas que, assim, no ficam
limitadas ao capital de seus proprietrios, das unidades
operacionais, da corporao. As inovaes financeiras
contemporneas tm levado s ltimas conseqncias esta
propriedade, trazendo para o mbito da macroestrutura financeira
poupanas das mais variadas origens (famlias, empresas)9 e dvidas
(privadas e pblicas) para oper-las com ampla liberdade de
alocao. Neste sentido, uma alavanca da acumulao produtiva e
da introduo do progresso tcnico, mas, com a financeirizao tem
9 Definindo-se como grau de financeirizao a relao entre ativos financeiros e ativos no-
financeiros, obtm-se os seguintes resultados, por pases, para os balanos das empresas no-
financeiras, em final de 1980 e final de 1990: Estados Unidos, 0,34 e 0,43; Japo, 1,37 e 1,42;
Alemanha, 0,76 e 1,0; Frana, 0,88 e 1,53; Reino Unido, 0,55 e 0,65; Itlia, 0,80 e 0,94.
Considerando-se, no caso das aplicaes das famlias, como taxa de financeirizao a relao entre
ativos financeiros e ativos totais (financeiros + reais) tem-se os seguintes percentuais para os perodos
1981/85 e 1990/92: Estados Unidos, 58,1 e 62,6; Japo, 36,8 e 36,3; Reino Unido, 44,7 e 46,7
(Aglietta, 1995: 15-19).

279
dado provas de seu potencial em aprofundar uma contradio
enunciada por Marx (1968: v. III, p. 419): O crdito acelera a
dissoluo do regime de produo... transformando-o num
gigantesco sistema de jogo e especulao.
O jogo e a especulao se tornaram sistmicos, e no
apenas um momento dos ciclos, quer de ondas curtas, mdias
ou longas, aps os quais a riqueza financeira fictcia desapareceria
por um longo tempo. Eles so permanentes, como que constituindo
valores que forjam um estrato superior de riqueza sobre aquele
que corresponde aos valores dos bens e servios. Ou seja, a riqueza
financeira sustenta patamares de valorizao inusitados em relao
riqueza real, demonstrando capacidade de revalorizao, mesmo
quando sofre quedas significativas, aps ter atingido picos
exacerbados (nas palavras do presidente do Fed, momentos de
exuberncia irracional). Estes, que tm sido designados de
bolhas especulativas, entretanto, so apenas a superfcie e a
manifestao extremada de um movimento mais estrutural daquele
estrato superior, a cujo exame retornaremos mais frente.
Ao contrrio da dissoluo do regime de produo, no
tempo histrico ao alcance de nossa viso, e ao contrrio do Estado
produzir, pela coordenao dos investimentos, uma pletora de
capital capaz de realizar a eutansia do rentista, o que assistimos
institucionalizao do rentismo, no sentido de que parece responder
a necessidades sociais bsicas (urdidas pelo dinheiro como capital),
identificvel em cdigos de conduta, com carter de relativa
permanncia. Este imperativo se manifesta nas finanas das famlias
(at porque seus rendimentos provenientes do trabalho vm
sofrendo limitaes), nas finanas empresariais, na rentabilidade
dos financistas e nas finanas do Estado. Observe-se que existindo
esta macroestrutura financeira no se deve permanecer na distino
simplista entre empresas superavitrias e deficitrias, credoras e
280
devedoras. As posies embaralham-se. Empresas lquidas podem
endividar-se, com determinados propsitos, por determinado tempo,
tendo em vista alocao alternativa (finalidade e temporalidade)
pertinente numa estratgia global de valorizao.
Conseqentemente, pases superavitrios na conta corrente do
Balano de Pagamentos expressam movimentos, intermitentes, de
captao de recursos externos que revelam estratgias de suas
corporaes da valorizao financeira.
A defesa da riqueza, do patrimnio, faz-se nas operaes da
macroestrutura financeira que impulsiona a alterao das formas de
crdito pela ampliao da securitizao, a qual no apenas reduz a
separao ntida entre os mercados de crdito e de capitais, como
tende a moldar todos os mercados financeiros sua feio. Um
nmero crescente de atores multinacionalizados atua naquela
macroestrutura, ainda que haja diferenas nos sistemas financeiros
nacionais de onde se originam.
O que a histria capitalista assinala que os sistemas
dominantes tendem a ser capital market based, market oriented,
dinmica que a securitizao aprofunda; enquanto que os sistemas
nacionais, quando ainda no-relevantes nas finanas internacionais,
resistem, organizando-se com base no crdito bancrio. Assim, a
despeito de que os emprstimos sigam tendo importncia nos
sistemas nacionais (Miranda, 1997), os bancos no so mais
monopolizadores destas operaes e as mesmas esto em grande
parte fundadas numa captao securitizada.
A nfase na orientao de mercado, na ampliao dos
mercados financeiros securitizados, com participao expressiva
dos prprios bancos, causa e efeito da atual configurao que a
questo patrimonial assume, apesar da desintermediao bancria,

281
ou melhor, do encurtamento do pretrito sistema creditcio, em que
moeda, depsitos e reservas bancrias eram o fundamento.
Na conformao do padro de riqueza vigente outro
diferencial importante, diante de padres anteriores do capitalismo,
a escala monetrio-financeira internacional. Isto , a magnitude de
moedas conversveis e ativos financeiros em circulao medidos
em dlar, por exemplo cresce, desde os anos 70 at hoje, de uma
maneira incomparvel na histria capitalista. Cresce em termos
absolutos e relativamente aos valores do comrcio exterior, dos
produtos nacionais brutos, da formao de capital fixo, enfim, em
relao a qualquer ndice da chamada economia real.10
A alterao radical na temporalidade das finanas abre
possibilidades operacionais que antes no existiam nos sistemas
nacionais, nem no sistema internacional. No se est mais atado
aos contratos e ttulos rgidos de curto, mdio e longo prazos, com a
respectiva estrutura a termo de taxas de juros. As evidncias da
transformao no manejo do tempo, deste universo monetrio-
financeiro, esto na ampliao e pragmatismo dos mercados
secundrios, agilizando a negociabilidade dos papis; na existncia
do mercado de compra e venda do controle de corporaes
(corporate control market); na contaminao entre as taxas de
curto e de longo prazos; na possibilidade de contratar juros a uma
taxa fixa e trocar por uma taxa flutuante (ou vice-versa); nas
oportunidades de passar de uma moeda a outra nos contratos

10 Entre 1980 e 1992, nos pases da OCDE, a taxa de crescimento real anual da formao
bruta de capital fixo foi de 2,3%, enquanto a de ativos financeiros foi de 6%. De 1980 a 1988, as
transaes nos mercados de cmbio cresceram 8,5 vezes, o PIB 1,95 vezes, os fluxos comerciais 2
vezes e os fluxos de investimento direto 3,5 vezes. Em 1992, as transaes cambiais dirias
ultrapassavam o montante de 1 trilho de dlares, estimando-se que apenas 3% destas transaes
correspondiam ao comrcio internacional de mercadorias. Nos pases da OCDE, o total de ativos
financeiros acumulados, em 1992, era de US$ 35,4 trilhes enquanto o produto bruto da rea foi de
16,7 trilhes (Chesnais, 1996, com base em dados do BIS, GATT e OCDE).

282
comerciais e financeiros; nos mecanismos de transformao de um
crdito de curta durao num crdito de longa durao.
Esses movimentos, possveis na macroestrutura financeira,
implicam a flexibilizao temporal das relaes dbito/crdito, das
posies ativas/passivas, do tempo de valorizao dos capitais.
Nunca foi to grande a mobilidade entre as diversas formas de
cristalizao da riqueza, na busca de maior e mais rpida
rentabilidade, dada pela possibilidade de converso das diversas
temporalidades dos ativos em uma outra estrutura temporal de
valorizao, sempre atualizada, com os sucessivos impulsos de
revises das decises passadas. O mximo aproveitamento do
tempo capitalista de valorizao possibilitado pela capacidade de
rever a estrutura temporal, de valorizao dos ativos e de nus dos
passivos, a um custo de transao cadente, no mercado financeiro
global. Todos estes so movimentos que, sabidamente, do ngulo
microeconmico, deram agilidade administrao de riscos de
mercado (preos) e de riscos de crdito (liquidez e solvncia), com
efeitos contraditrios, contudo, sobre a dinmica de conjunto, como
veremos.
Esse processo torna o tempo e as decises capitalistas
reversveis, fato distinto da irreversibilidade que caracterizava as
condies sistmicas pretritas. Ou seja, as corporaes industriais
no detinham o poder financeiro e a liquidez de hoje, dado que
participam, simultaneamente, da circulao industrial e financeira.
Anteriormente, suas decises de investir implicavam uma
rentabilidade amarrada durao dos contratos de dvidas e do
retorno esperado nos lucros operacionais. Nas condies atuais,
suas operaes financeiras e patrimoniais permitem reverter
investimentos, vendendo unidades operacionais no corporate
control market, alterar as caractersticas dos contratos de dvidas,
283
montar equaes de rentabilidade financeira que compensem
reverses de expectativas acerca do retorno de decises pretritas de
investimento.
A concorrncia financeira se sobressai na estratgia de todos
os agentes. No apenas a competio entre bancos, ou entre estes
e as demais instituies, ou intercorporaes produtivas. A
concorrncia financeira desata a competio de todos contra
todos, nos mbitos monetrio-financeiro e patrimonial, e acentua-
se, proporcionalmente ao grau de desregulamentao atingido.11
Uma expresso dessa concorrncia a centralizao de capitais,
agora uma fora ex-ante e no apenas ex-post da dinmica de
competio e de rentabilizao do capital. uma prtica corrente e
no unicamente uma caracterstica das crises, onde, em meio s
desvalorizaes, os capitais mais fragilizados so absorvidos. As
transaes na macroestrutura financeira tornam-se mais geis para
viabilizar as operaes centralizadoras que vo afetar distintos
setores e distintas funes industrial, comercial, bancria em
que os capitais se engajam. Uma centralizao possibilitada e

11 Essa espiral de capitalizao financeira que a mencionada concorrncia constitui, era

objetivamente limitada quando existia, nos Estados Unidos, at meados dos anos 60, um padro de
gesto de riqueza que, mesmo sendo market oriented, estava submetido a regulamentaes limitadoras
da autonomizao financeira. Noutro extremo, para ficarmos apenas com os exemplos da trade, os
sistemas japons e alemo, com maior organicidade, restringiam movimentos deste tipo. No caso
nipnico, a articulao entre banco central, bancos comerciais e bancos de longo prazo atrelavam a
expanso monetria e o crdito s necessidades de investimento das empresas dos keiretsu, e
ordenavam o espectro de taxas de juros compatibilizando-o com as taxas de retorno operacional. O
mercado de capitais servia para as participaes acionrias cruzadas e estveis, ao invs de prestar-se
a operaes especulativas. No caso germnico, o banco universal estava organicamente vinculado aos
grupos industriais, isto , aliados no crdito, no patrimnio e na estratgia de crescimento. Em seu
sistema financeiro havia um mercado de capitais diminuto, e um banco central cuja poltica foi
firmemente orientada contra a criao de liquidez especulativa, com o que, de fato, ancorou a
confiana do mercado em sua poltica monetria, mais do que em sua propalada independncia.
Nestes trs padres, a despeito de suas diferenas, o que ressaltava de comum era a nfase
produtivista, oriunda da dinmica ento existente no trip moeda-crdito-patrimnio. Tal nfase
revertida, na nova configurao em curso, em que se sobressaem os conglomerados de servios
financeiros que vm sendo forjados, internacionalmente, sobretudo nos casos americano e japons.
Impulsionados pela securitizao, os bancos comerciais, bancos de investimento, corretoras, fundos de
investimento, penetram nos mercados de crdito e de capitais, obtendo graus de liberdade que
dificultam o prprio controle dos bancos centrais. J no caso alemo, como a securitizao se d
atravs dos prprios bancos universais, este processo menos anrquico, reduzindo a capitalizao
financeira e permitindo melhor monitoramento pelo banco central (Nassuno, 1997).

284
realizada desde a mobilizao dos poderes financeiros de cada
corporao e da possibilidade de ampli-los na macroestrutura
financeira.
Pois bem, em decorrncia do conjunto de determinaes
analisadas dinheiro, ativos, quase-moedas, escala, temporalidade,
flexibilidade, reversibilidade, concorrncia, funo objetivo se
impe considerar que, nesse padro de riqueza, existem
efetivamente dois processos de valorizao. O Processo Renda,
formado por salrios, lucros brutos (deduzidos os impostos), e os
impostos; ao lado do Processo de Capitalizao Financeira formado
por juros, dividendos, amortizao de emprstimos, rendimentos
provenientes das diferentes operaes com ativos de capital,
constituindo o estrato superior de riqueza, antes mencionado, bem
como suas flutuaes.12
O sistema passa a mover-se referido ao trip Moeda-
Crdito-Patrimnio numa configurao especfica em que o
processo de capitalizao financeira preeminente. A valorizao
financeiro-patrimonial, expressa na riqueza de papel, dissocia-se,
por longos perodos, de seu fundamento originrio, o capital em
funes produtivas, o ativo operacional. Trata-se de um

12 Ilustremos, para a seguir interpretar, um aspecto do movimento relativo ao segundo

processo com a anlise do comportamento do ndice Dow Jones da bolsa de valores americana. Entre
1925 e 1928, aquele ndice consegue duplicar de 125 para 250, numa espiral especulativa que
redundou no crash de 1929. Para voltar a conseguir a mesma performance de duplicao foram
necessrios 27 anos, pois apenas, em 1956 o ndice atingiu o patamar de 500. As mudanas dos anos
60 promoveram uma acelerao da capitalizao, fazendo com que em 1972, 16 anos decorridos, se
atingisse nova duplicao (1.000 de ndice). Da em diante, assiste-se a um comportamento de novo
tipo, identificado com a financeirizao, em que a capitalizao se acelera e se sustenta, ao longo do
tempo, mesmo quando, no meio do caminho, tenha acontecido uma intensa desvalorizao (agosto de
1987 a agosto de 1988) da ordem de 23,9% e turbulncias como no mercado imobilirio (em 1990 e
1991) e no mercado de bnus (em fevereiro de 1994). A saber, de 1972 a 1997, em 25 anos, o ndice
Dow Jones, passa de 1.000 para 8.000, reduzindo sucessivamente o tempo necessrio para duplicar de
valor: quatorze anos entre 1973 e 1987, oito anos, entre 1988 e 1995, e dois anos entre 1995 e 1997.
(The New York Times, Jul. 17, 1997, p. A1 e D8). Richard Waters apresenta estimativa pela qual o
salto no preo das aes apenas nos ltimos 3 anos criou US$ 3.000 bilhes de riqueza nova para
investidores individuais americanos, pelo menos, quer dizer, no papel (Financial Times, Dec. 31,
1997, p. 9).

285
aprofundamento do que j estava posto pelas sociedades annimas,
com a separao entre propriedade e gesto dos negcios, pelo
capital fictcio, pelo lucro de fundador. No padro anterior de
riqueza, analisado por Hilferding (1963), o capital fictcio
correspondia a uma valorizao das aes de um empreendimento,
num determinado perodo, acima do crescimento dos lucros
operacionais. Assim, no lanamento destes ttulos, os bancos
subscritores e os distribuidores dos papis antecipavam um ganho
de fundador, que era fictcio, pois s mais frente a ocorrncia dos
lucros operacionais do empreendimento lanado justificaria e
sancionaria aquela valorizao antecipada. Neste padro, o processo
especulativo culminava ao longo do ciclo numa valorizao fictcia,
numa bolha especulativa, que terminava em crash financeiro,
sendo que, em casos extremos, como o de 1929, com falncias
generalizadas seguidas de uma grande depresso. Vinda a superao
desta, retomava-se o crescimento da economia real e a valorizao
dos papis era recolocada numa performance bem-comportada,
ou seja, convergente com as taxas de crescimento da economia real.
Na financeirizao, o que se tem assistido a uma
valorizao das aes que, sistematicamente, corre frente dos
ganhos operacionais, como que tornando perene o lucro fictcio
embutido na riqueza mobiliria. As prticas da macroestrutura
financeira tm propiciado esta dinmica que reforada pelo fato de
que as prprias corporaes tentam assegurar para suas finanas
estes ganhos de fundao. Tambm compem esta corrida frente,
entre outros, os ganhos com arbitragem, inclusive os relacionados
s variaes cambiais, os lucros com a especulao imobiliria, os

286
rendimentos financeiros dos ativos.13 Este andamento tem sido
facilitado por uma monetizao da riqueza privada viabilizada na
macroestrutura financeira com destaque para a funo das moedas
privadas e dos bancos centrais forados ao sancionamento deste
andamento quando da iminncia de rupturas no sistema (The
Economist, Jun. 24/30, 1989, Survey, p. 5).
No padro atual, aps uma desvalorizao que, alis, no
necessariamente, feita ao ponto de convergir para os valores reais
(economic fundamentals), verifica-se uma retomada da
capitalizao financeira, que repe a autonomizao deste processo
em relao ao Processo Renda, e vai consolidando o estrato
superior da riqueza. Nesse sentido, este perfil de flutuaes se faz
sobre uma tendncia de longo prazo de expanso do estoque de
riqueza que constitui o mencionado estrato, colocando-o como um
elemento estrutural.
As decises sobre o investimento produtivo ficam
condicionadas concorrncia financeira impulsionada pelos
conglomerados financeiros, pela interconexo dos diferentes tipos
de mercados internacionalizados, pela participao das corporaes
na circulao financeira; com o que, nestas condies, a dinmica
do trip moeda-crdito-patrimnio tende a contrapor-se ao
produtivismo. A criao menos disciplinada de liquidez e a
ampliao especulativa do crdito possibilitam que as instituies
financeiras e as corporaes se lancem com maior liberdade nas
operaes especulativas em busca de ganhos de capital, de

13 Trata-se de um movimento empresarial mais amplificado e centralizador do que o

antecipado tambm por Hobson (1983: 190) no incio do Sculo XX: ... lucros provindos de
monoplios especficos no mundo do transporte ou da manufatura so logicamente aplicados nas reas
mais gerais das finanas... (gestando) um controle financeiro geral sobre os negcios, o que permite
classe financeira retirar uma cota maior de riqueza geral.

287
arbitragem e de valorizaes patrimoniais, entre outros. O clculo
financeiro geral, sujeito a desdobramentos contraditrios, torna a
demanda efetiva, o investimento em particular, e o progresso
tcnico, estruturalmente articulados, para o melhor e para o pior,
com o processo de capitalizao financeira. Num plano, porque o
investimento que produz os lucros brutos sancionadores dos
retornos financeiros. Noutro plano, porque a existncia da
acumulao financeira que potencializa e agiliza a capitalizao
formao, inclusive, de capital ou riqueza fictcia e amplia a
obteno de liquidez para os ativos em geral.
Esse processo atinge no s os Tesouros Nacionais, pelo seu
impacto sobre as dvidas pblicas,14 como o prprio banco central,
que vai sendo compelido ao exerccio da poltica monetria segundo
as pautas do mercado.
Borio (1997: 61) conclusivo, ao analisar como os bancos
centrais cortando requerimento de reservas, flexibilizando a
administrao da liquidez, diminuindo o prazo de maturao das
taxas de juros que servem como fulcro da poltica, fortaleceram a
orientao de mercado na implementao de suas polticas. Com
isso revelam o poder crescente das foras de mercado na
determinao dos preos dos ativos e portanto das restries
ampliadas sob as quais os bancos centrais operam () foras que

14 O movimento especulativo com ttulos da dvida pblica no mercado secundrio tem-se

ampliado, nos ltimos anos, em especial no caso dos pases industrializados detentores das moedas
conversveis internacionalmente. A mdia anual destas operaes evoluiu de US$ 13,8 bilhes, em
1980, para US$ 119,6 bilhes, em 1993, com ttulos pblicos dos Estados Unidos. Nos outros dois
pases da trade, destaca-se o Japo cujas operaes expandiram-se de US$ 1,4 bilho, em 1980, para
US$ 57,6 bilhes, em 1993; enquanto na Alemanha ocorreu um salto de US$ 2,3 bilhes, em 1987,
para US$ 9,7 bilhes em 1993. Na Frana, os valores passaram de US$ 1,2 bilho, em 1987, para US$
13,7 bilhes, em 1993. No Reino Unido, entre 1980 e 1985, tais operaes mantinham-se no patamar
de US$ 1,3 bilho, verificando-se uma inflexo em 1986 quando pularam para US$ 2,5 bilhes at
atingir US$ 9,5 bilhes em 1993 (Plihon, 1996: 101).

288
tornam a comunicao e a persuaso, em vez de ditar ordem, os
nicos meios pelos quais a poltica pode ser efetiva.
a concorrncia financeira que refora uma tendncia
generalizao e homogeneizao nas formas de organizao,
operao e comportamento estratgico das corporaes e empresas
financeiras, em quase todos os pases, ainda quando seus sistemas
nacionais resistam a essa convergncia. Ocorre, contudo, uma
presso por parte dos negcios a favor desta mesma
convergncia.
Entretanto, no que tange s corporaes produtivas certo
que esse perfil competitivo, quando implica estagnao do
desenvolvimento tcnico-industrial, acaba por minar a capacidade
de competio internacional, levando-as a fuses ou joint-
ventures em posio subordinada ante outras corporaes, alm de
tornar medocre a performance macroeconmica de seu espao
nacional de origem, por conta do declnio do produtivismo.
Quanto s empresas tipicamente financeiras bancos,
corretoras e outras aquela concorrncia, quando empreendida de
modo exacerbado, e apoiada em posies especulativas mais
vulnerveis, acaba por surpreend-las, no momento da
desvalorizao da bolha especulativa, com perdas patrimoniais de
conseqncias graves e, dependendo da ao das autoridades
monetrias, provocando danos ao sistema financeiro domstico
como um todo. Na seqncia destas crises financeiras tem
ocorrido um intenso processo de centralizao do capital bancrio,
rupturas de subsistemas de financiamento, falncias importantes, e a
emergncia de engenharias financeiras pblico-privada, na
manuteno do pnico controlado, socorro a bancos, resgates e
remendos a regimes monetrios e cambiais, geralmente com nus
fiscais no desprezveis.

289
 Como j adiantamos acima, as grandes corporaes
produtivas com seu poder financeiro manejam o dinheiro e as
quase-moedas, tanto na circulao industrial quanto na circulao
financeira, que passam a ser domnios altamente conexos, ao
contrrio do passado (padro anterior de riqueza), em que a
primeira era adstrita s empresas industriais, enquanto a segunda
aos bancos. Pela macroestrutura financeira d-se uma interao do
dinheiro e dos ativos entre ambas as circulaes. Neste sentido, a
financeirizao no implica que a liquidez esteja sendo sugada da
circulao industrial para a financeira e que, em funo disso, as
corporaes estejam out of money (sem poupana financeira) para
investir e dinamizar a circulao industrial. No assim, uma vez
que, sendo elas mesmas grandes detentoras dessa liquidez, a
alocao na rbita financeira uma deciso patrimonial da qual elas
so co-partcipes junto com bancos e similares.
Os preos financeiros relativos ao segundo processo o de
capitalizao se expandem com base nas moedas privadas e so
sancionados pelas moedas pblicas. Assim a evoluo dos valores
da riqueza cada vez mais arbitrria. Vale dizer, funo das
regras da concorrncia intercapitalista, em todos os mercados, e
das intervenes dos bancos centrais em parcerias com
organizaes financeiras privadas na macroestrutura financeira. Em
ltima instncia, resulta do arbtrio do Estado ou dos Estados
nacionais relevantes, na instvel e incerta demarcao de quo
elsticas podem ser a capitalizao financeira dos ativos, a dana
das moedas-chave, as flutuaes das taxas de juros e de cmbio,
bem como qual o limite, nas crises, do processo de desvalorizao e
de desordem.
Quanto ao potencial de contrapor-se desordem h uma
clara distino nesse padro de riqueza entre os capitalismos
290
avanados e os perifricos. Os primeiros devem ser qualificados
como aqueles em que a moeda pblica conversvel
internacionalmente, as bases tcnico-produtivas so preeminentes
mundialmente, as corporaes em nmero expressivo atuam como
global players possuindo assim fora financeira e liquidez, os
bancos centrais so emissores de moedas fortes. Os perifricos
sendo os pases onde rigorosamente algumas destas condies
aparecem apenas parcialmente e no se do simultaneamente. Os
avanados podem assim operar mecanismos pblico-privados que
contornam menos traumaticamente os momentos crticos do que
podem faz-lo os demais pases.15 No conjunto dos pases cada
dinmica nacional sofrer um impacto diferenciado e relacionado
com o seu poder econmico-financeiro mundial.
Os bancos centrais atuam, na medida do possvel, sobre a
expanso monetria, a liquidez, e a taxa de juros de curto prazo.
Com essas medidas podem reverter, conjunturalmente, a
capitalizao financeira autonomizada, as valorizaes patrimoniais
fictcias. Podem faz-lo, contudo, apenas temporariamente, porque
uma reverso completa exigiria uma mudana no prprio padro de
riqueza.
O fato, ento, de que o dinheiro, tendencialmente, faa cada
vez mais o caminho das finanas e no o caminho da produo,
resultado do movimento geral do capital, como realizao de seu
conceito e das decises competitivas e concretas dos agentes. No

15 E assim fizeram os Estados Unidos no crash de 1987 com a poltica de ampla liquidez
implementada pelo Fed, e o Japo que, desde 1990, quando ocorreu o seu crash, vem administrando
uma desvalorizao controlada que prossegue com o emprstimo de ltima instncia a seus bancos e
organizaes. Aos demais, como o Mxico, o Brasil e os tigres asiticos incluindo a Coria do Sul,
um semiperifrico s resta a possibilidade de evitar a propagao da desordem econmico-
financeira quando suportados, sob condicionalidades, pelos pases avanados e organismos
multilaterais, dado que suas moedas colapsam, nestes momentos, e isto o determinante decisivo da
incapacidade de restaurar o sistema.

291
padro sistmico que estamos analisando, a financeirizao
exacerba este movimento e lhe d relativa permanncia histrica,
concreta, sustentada num engajamento complexo entre Estado e
Mercado. A evoluo dessa riqueza financeira , parafraseando
Tavares (1978), o movimento autnomo de valorizao contbil do
dinheiro pelo dinheiro, a criao contbil de capital fictcio, que
ganhou com os determinantes da financeirizao condio de
estatuto do padro sistmico de riqueza.
As corporaes produtivas e instituies financeiras efetuam
um monitoramento do dinheiro e das finanas, no tocante gesto
da riqueza e da liquidez, que lhes d a possibilidade de no
exercer plenamente os direitos de propriedade que seus ttulos
representam, quando ocorre a ameaa de corrida desvalorizadora,
coisa que, se acontecesse, provocaria um gigantesco crash
financeiro. Este poder privado de liquidez explica, em parte, por
que as grandes flutuaes, nos mercados acionrios e de ativos
financeiros, ao menos nos pases avanados, no se transformaram
em quebras generalizadas. Isto deve ser levado em conta, at
porque, embora os bancos centrais sempre compaream com a
liquidez da moeda pblica e isto sine qua non nos momentos
mais crticos esta liquidez pblica j no onipotente diante da
absurda dimenso da riqueza financeira. A propsito, estas
intervenes dos bancos centrais no envolvem apenas o risco
moral (moral harzard), mas uma armadilha sistmica, porque ao
mesmo tempo que se evita a dbcle se criam as condies para a
retomada do movimento ascendente no estrato superior de
riqueza, antes mencionado.
Nesses movimentos, se insere a interdependncia
patrimonial e no apenas comercial e creditcia, como antes dos
proprietrios dos principais pases industrializados, pela qual seus
ativos e passivos esto conectados a ponto de tornar a gesto
292
pblico-privada da riqueza forosamente interativa e supranacional,
ainda que sem a coordenao virtuosa pretensamente almejada pelo
G-7.
Relacionada a essa dinmica, insistamos, est a
transformao das finanas pblicas em refns ao ponto de lhes
reduzir sensivelmente a capacidade de promover o gasto autnomo
dinamizador do investimento, da renda e do emprego; de tornar
financeirizada a dvida pblica que, como tal, sanciona os ganhos
financeiros privados e amplia a financeirizao geral dos mercados.

& '( % ) " *+

*% "

Formularemos uma interpretao terica acompanhada de

referncias histricas de modo a compreender o movimento
entrelaado da tendncia e das flutuaes no capitalismo
contemporneo.
Pois bem, comecemos o movimento lanando-nos
teoricamente a um tempo lgico que seja o correspondente a uma
possvel trajetria expansiva do capitalismo contemporneo e
averigemos quais suas caractersticas.
A acumulao pretrita de capital, o crdito amplo e as
inovaes esto privilegiadamente disponveis para as corporaes
capitalistas que como tais lideram as decises de investimento
determinantes do crescimento da renda agregada, a implantao de
novos mtodos produtivos e novos produtos. A concorrncia
multiindustrial que suas empresas acionam difunde amplamente na
estrutura produtiva as inovaes, alterando os tipos de bens de
capital e de bens de consumo. As decises de investimento

293
realimentam-se pari passu elevao do consumo de tipo capitalista
(estimulado inclusive pelos ganhos financeiros) sancionando assim
os desdobramentos de uma fronteira tcnica de difuso ampliada.
Observe-se que a participao do consumo dos assalariados na
atual dinmica ainda mais subordinada e secundria dada a perda de
acelerao na oferta de postos de trabalho e no nvel de rendimento
mdio, decorrente no apenas do progresso tcnico mas tambm das
polticas de globalizao redutoras da proteo social e das
condies de negociabilidade dos contratos salariais.
A macroestrutura financeira viabiliza crditos bancrios e
dvidas securitizadas que so amplificadores da imobilizao de
capital pelas empresas industriais lderes, bem como, com uma certa
defasagem, pelas empresas de menor potencial de acumulao. As
poupanas financeiras das famlias convertem-se em papis de
dvida que so assumidos pelos Tesouros Nacionais, grandes
empresas e bancos. Tais operaes so executadas atravs dos
investidores institucionais fundos de penso, fundos mtuos,
seguradoras e outros.
Impe-se o comportamento de investir emitindo dvidas,
multiplicam-se as relaes dbito/crdito, reduz-se a incerteza
acerca da possibilidade dos fluxos de lucros fazerem face aos fluxos
de juros e amortizaes que aquelas dvidas acarretam.
Em Minsky (1975), de fato, est assinalado que investir
emitir dvidas. Observe-se, contudo, que no capitalismo
contemporneo, como j analisamos, deve-se distinguir entre firmas
e corporaes, e para estas no necessariamente a mxima em
questo absoluta. J a qualificamos antes. Os grandes capitais
podem at endividar-se para investir, mas isto no decorre
necessariamente de falta de capital mas sim de opes de
valorizao (alocao estratgica de ativos) que implicam uma

294
combinao de dbitos para certos fins, autofinanciamento para
outros, como tambm posies credoras e lquidas; tudo orientado
pelo clculo financeiro geral. Manifesta-se desta maneira a
referncia permanente ao trip moeda-crdito-patrimnio, estando
este ltimo representado tanto por ativos operacionais como por
ativos financeiros. Para a interao expansiva virtuosa dos
capitalismos nacionais pertinente que o regime cambial
internacional no se constitua em fator instabilizador dos
movimentos de capital associados ao referido trip. Na dinmica
contempornea, entretanto, como se sabe, esta uma condio que
no se verifica desde 1971/73, cujas conseqncias retomaremos
adiante.
Riscos maiores de endividamento so assumidos e lucros
so reinvestidos produtivamente numa especulao (lato sensu)
calcada na expectativa de rendimentos crescentes e de manuteno
(ou subida) da taxa de lucro corrente, mesmo em face da ocorrncia
de um grau de ociosidade planejada. As corporaes
multifuncionais fazem hedge de suas imobilizaes e
endividamento, tornando-se credores em posies com ativos
financeiros de prazo mais curto do que seus passivos. Ademais o
endividamento de suas empresas, sendo, em parte, intracorporao,
significa risco menor. As organizaes financeiras associadas s
corporaes, ou mesmo firmas industriais e mercantis sem vnculos
com o setor financeiro, mas possuidoras de liquidez, aplicam parte
de seu lucro geral no financiamento de outras empresas.
O dinamismo financeiro e tecnolgico respalda a expanso,
leva ampliao do estoque de capital produtivo, nutrindo-se uma
interao positiva entre decises de investimento com inovaes,
taxa de lucro corrente, taxa de juros, e taxa de lucro geral. Ademais,
a taxa padro de lucro daqueles investimentos, ao ser menor do que
a taxa corrente, estimula nveis maiores de investimento.
295
 O processo pelo qual bancos e demais instituies financiam
a aquisio de ativos operacionais pelo conjunto das empresas do
sistema, ao mesmo tempo em que bancos e empresas financiam-se
diretamente via investidores institucionais, configura a
interpenetrao dos mercados de capitais com os mercados de
crdito.
O panorama de lucros promove a subida dos preos das
aes no mercado de capitais que ainda mais estimulado pelo
financiamento que as organizaes financeiras concedem aos
diversos tipos de investidores. As corporaes mobilizam sua
liquidez para obter, neste mercado, ganhos de curtssimo prazo, seja
realizando operaes de underwriting com suas organizaes
financeiras vinculadas, seja atravs de operaes de compra e venda
estritamente especulativas. Incrementa-se a capitalizao financeira
potencialmente fictcia, ao impulsionar-se autonomamente os
valores das aes. Agentes financeiros no-bancrios estimulam
aquela circulao endividando-se, inclusive junto aos bancos, para
adquirir aes e outros ativos financeiros (debntures, commercial
papers, etc.), compondo dbitos para adquirir dbitos de terceiros
(Minsky, 1975).
A concorrncia entre as corporaes guiada pela realizao
da taxa de lucro geral, perseguida nos clculos sobre preos da
produo e preos financeiros taxas de juros, taxas de cmbio,
preos das aes. A competio pelos lucros na circulao da renda
agregada e na circulao financeira faz com que os capitais se
manifestem como equivalentes na medida em que os de mesma

296
magnitude tentem realizar a mesma massa de lucro geral e portanto
a mesma taxa .16
Tal dinmica competitiva refora a combinao de expanso
com centralizao de capitais. Os lucros disponveis voltam-se, em
parte, para operaes financeiras visando ao controle acionrio de
empresas que signifiquem oportunidades lucrativas adicionais.
Ocorre a absoro de empresas financeiramente conservadoras pelo
fato de poderem conjuntamente ampliar o endividamento para a
expanso do grupo de capital associado (Calabi & Reiss, 1981).
No se revela at ento nenhuma assincronia disruptiva
entre velocidade na formao da renda agregada e velocidade na
capitalizao financeira. As transaes interbancrias, intersetores
financeiros e no-financeiros, determinam endogenamente as
quantidades compatveis de moeda pblica e moedas privadas para
o curso da riqueza produtiva e financeira, cabendo ao banco central
um papel sancionador da expanso monetria. Configuram-se
finanas elsticas e propcias acumulao de nova capacidade
produtiva. Os encargos financeiros vo ascendendo, porm, no
comprometem o dinamismo, uma vez que as expectativas de lucros
correntes so positivas. As inovaes seguem seu curso amparadas
tambm pela consistncia da estrutura a termo das taxas de juros,
sendo a de curto adequadamente inferior de longo.
A realizao dos lucros ampliados, no processo de formao
da renda mais elevada, circula pelo prprio sistema bancrio,
possibilitando assim a criao e renovao de vrias operaes

16 Vale ressaltar como tal atuao dos capitalistas era percebida por Marx quando tratava da
equivalncia entre os capitais: ... to logo a produo capitalista alcana certo grau de
desenvolvimento... os distintos capitalistas adquirem a conscincia de que neste processo se
compensam determinadas diferenas e as incluem em seus clculos mtuos... cada capitalista deve
conceber-se em realidade como um acionista da grande empresa coletiva, interessado no lucro total,
em proporo magnitude do capital com que nela participa... A esta idia responde o clculo dos
capitalistas... (quando razes outras o impedem de obter aquele lucro proporcional) ressarcindo-se
mediante um adicional sobre o preo. (Marx, 1964, tomo III: 179, 210-211).

297
individuais de crdito. A potenciao da massa financeira se d
pelas interaes j mencionadas entre os mercados de crdito e de
capitais, concretamente em operaes entrelaadas por parte dos
diferentes tipos de banco comerciais e de investimentos , fundos
de investimentos, corretoras de valores, braos financeiros das
corporaes.
As inovaes financeiras esto para a capitalizao
financeira assim como as inovaes tecnolgicas esto para a
capitalizao dos lucros na produo (ampliao de estoque de
capital, acumulao de know-how, reforo dos investimentos em
Pesquisa & Desenvolvimento). Ento, o surgimento de novas
operaes, mecanismos e ativos financeiros viabilizam a
multiplicao das relaes de dbito e crdito. Ademais, ao
funcionarem como quase-dinheiro, parte daqueles ativos atenuam a
demanda por moeda e diminuem as presses sobre as taxas de juros
oriundas do aumento da renda agregada, dada a base monetria.
Neste ponto oportuno introduzirmos a demanda por moeda
formulada em Minsky (1975: 75-76) via uma equao de
preferncia pela liquidez:
M = M1 + M2 + M3 M4 = L1(Y) + L2(r,Pk) + L3(F) L4(NM)
Nesta equao, em que L a funo liquidez por diferentes
motivos, Ll reflete os motivos transao, L2 expressa o motivo
especulao, enquanto L3 incorpora o motivo precauo aos
compromissos financeiros a saldar; L4 reflete a existncia de
instrumentos financeiros, chamados de quase-moedas (near
monies), que atendem s demandas de seguro (insurance/hedge) e
precauo; com o que L4 o efeito liquidez das quase-moedas.
necessrio um esclarecimento particular sobre Pk. Esta
funo usada por Minsky em substituio funo keynesiana

298
padro de preferncia por liquidez. Esta nova formulao trata de
considerar explicitamente o nvel de preo dos ativos de capital, ao
invs de usar a taxa de juros como proxy para aquele nvel.
Pk = k (q, M) dPk/ dq > 0 e dPk/ dM > 0.

O preo do ativo de capital crescente com a oferta de dinheiro e

com a expanso dos rendimentos prospectivos. expanso de M e
q correspondem reduo no prmio de liquidez, subida dos preos
dos dbitos monetrios e portanto queda da taxa de juros monetria,
e elevao dos preos dos ativos que rendem qs.
O smbolo q expressa os rendimentos prospectivos da
propriedade de ativos de capital nos portflios e M expressa a oferta
de dinheiro. O preo do ativo de capital Pk crescente com a
oferta de dinheiro e com a expanso dos rendimentos prospectivos.
Pk o valor capitalizado a partir dos rendimentos prospectivos qs
que se espera que um ativo renda.
Na medida em que Pk (o preo de uma unidade no estoque de ativos de
capital) um determinante do preo de demanda de uma unidade de ativo
de capital recm-produzido, i.e., investimento, as variaes em Pk tornam-
se uma causa prxima de variaes no investimento; variaes em Pk
ocorrero com mudanas em M sendo estvel a funo ou com
deslocamentos da funo. A funo deslocar-se- na medida em que as
vises subjetivas sobre retornos prospectivos os qs e o valor da
liquidez L mudem. Porque tanto os retornos prospectivos como os
prmios de liquidez refletem vises acerca do futuro, ambas as vises
formadas com base na confiana com que elas so mantidas, elas esto
sujeitas a repentinas e violentas mudanas do tipo a que referiu-se
Keynes. Ento a funo Pk, enquanto instrumento til para exposio,
move-se crescendo nos tempos de boom e colapsando nas crises
(Minsky, 1975: 91).
Podem-se analisar as inter-relaes da Renda, do dinheiro,
da taxa de juros (r) relativa aos emprstimos monetrios, e do preo
299
dos ativos de capital. A demanda por dinheiro atenuada com
existncia de quase-moedas, promovidas por inovaes financeiras
que criem ttulos lquidos saving deposits, saving bonds , que
tendem a comprimir a taxa de juros sobre emprstimos monetrios e
a valorizar Pk, dados M, Y, F e o ritmo dos investimentos.
A elevao da renda, com a expanso, provocar, dado M,
uma taxa de juros maior e menor preo dos ativos de capital,
mantida constante a escala de preferncia pela liquidez. Porm, se
esta se modifica, diminuindo a demanda monetria especulativa
em razo dos efeitos positivos da elevao da renda sobre os
rendimentos esperados dos ativos operacionais de capital (Qs) a
taxa de juros poder subir, dado M, devido s maiores necessidades
monetrias da produo corrente, sem que Pk (preo dos ativos de
capital nos portflios) decline. Ao contrrio, este dever subir, no
mercado financeiro, porque as expectativas de lucros com a
produo corrente sancionam os rendimentos nos portflios.
As taxas de juros podero subir ao lado de Pk, tambm,
quando um perodo de inovao financeira vai pari passu com uma
estimulada demanda por financiamentos, mesmo que a criao de
ttulos tipo quse-moeda tenda a atenuar a subida da taxa de juros, ao
executar o papel de determinante endgeno da oferta de dinheiro.
J o incremento dos compromissos financeiros exerce uma
presso por precauo sobre a demanda de dinheiro, conforme vai
se elevando o investimento. A est o germe da instabilidade
financeira que detalharemos mais frente. A conseqncia a
subida da taxa de juros sobre emprstimos monetrios e a reduo
de Pk. O declnio deste ltimo se explicaria porque a ocorrncia de
uma precauo monetrio-financeira j um sinal de que o
endividamento atingiu nveis de risco elevados para indstrias e
bancos.

300
 Assim, cabe resgatar as mediaes que Minsky sugere entre
a taxa de juros nos emprstimos monetrios e os preos dos ativos
de capital. Isto porque a demanda especulativa por dinheiro afeta a
taxa de juros e somente depois, mediatizada pelos rendimentos
prospectivos capitalizveis (e sujeitos a flutuaes) que rebater
sobre os ativos de capital. Sobre estes h que considerar os
rendimentos prospectivos dos ativos operacionais (Qs) e seus
reflexos sobre os rendimentos da propriedade de ativos de capital
nos portflios (qs).
Analisemos este ltimo aspecto. Trata-se de considerar o
processo de capitalizao, a taxa de juros e a evoluo dos
investimentos influenciada pelo comportamento dos preos.
Em primeiro lugar, observemos Pki = Ci (Qi), onde Ci um
fator de capitalizao dos rendimentos prospectivos dos ativos de
capital (na produo). Pk o preo de demanda (daqueles ativos),
i.e., o preo de mercado para itens do estoque de ativos de capital.
O fator capitalizao tem uma taxa varivel em relao taxa de
juros de mercado (on secure loans) em funo de diferentes valores
atribudos liquidez. A capitalizao dos Qs influenciar tambm a
evoluo os preos das aes (equities, shares). Segundo Minsky,
quanto maior a avaliao de mercado sobre as aes para uma dada
taxa de juros e um dado conjunto de rendimentos prospectivos,
maior o fator de capitalizao (Ci) sobre aqueles rendimentos.
Para melhor qualificar este fator de capitalizao deve-se
tomar em conta Pl = Cl (CC). Pl o preo dos dbitos, compostos
por uma taxa de capitalizao (Cl) e pelos compromissos
contratuais de pagamentos em cash (CC). As avaliaes de mercado
onde se incluem taxa de lucro corrente, taxa de juros e prmio de
liquidez acerca dos retornos sob a forma de CC ou Q estabelecem
a relao entre Ci e Cl. Dado um estado de incerteza, teremos C =

301
 Cl, i.e., o fator de capitalizao dos ativos de capital uma
proporo , sendo 0 < <1, da taxa de capitalizao dos
emprstimos monetrios. Um incremento em eqivale a uma
atenuao do estado de incerteza nos negcios, e isto provoca uma
elevao no preo dos ativos de capital em relao ao preo dos
dbitos (contratos de emprstimos monetrios).
Tanto o valor dos dbitos quanto o dos ativos de capital
adverte Minsky depende do valor atribudo liquidez de um ativo,
os fluxos monetrios (cash flows) implcitos. Assim, se os ativos
de capital envolvem menos liquidez do que os dbitos e se o valor
da liquidez decresce, ento o preo dos ativos de capital crescer
tanto em relao ao dinheiro quanto em relao aos dbitos
(Minsky, 1975: 103).
A taxa de capitalizao Cl sobre emprstimos
monetrios uma funo crescente da oferta monetria, i.e., Cl = Q
(M).17 Significa que a ampliao da oferta monetria conduz
queda da taxa de juros e elevao da taxa de capitalizao, ou
seja, subida dos preos dos dbitos.
O preo de demanda dos ativos de capital, considerando Cl e
o diferencial entre Ci e Cl que refletem o estado de preferncia de
liquidez, elevar-se- (at um mximo finito) com o incremento da
oferta monetria dado um conjunto de Qs. Prope-se uma funo
agregada onde o nvel de preos dos ativos de capital depende das
quase-rendas18 agregadas e da quantidade de dinheiro. Pk (M,Q)

17 Cl / M > 0, porm h limites subida da taxa de capitalizao Cl em resposta ao

crescimento da oferta monetria. Cl, quando M tende ao infinito, um nmero finito qualquer.
18 Minsky (1986: 178-179): Quasi-rents are the difference between the total revenue from
selling output produced with the aid of capital assets and out-of-pocket, running, or technically
determined costs associated with producing output; they are a gross-profits concept. Capital assets
yield quasi-rents because of the way the economy actually functions, not because of a abstract
productivity of capital assets. As quasi-rents are identified with profits, then capital assets yield
profits because the output they produce commands a price that exceeds unit out-of-pocket costs. Such
a price in excess of out-of-pocket costs is due to the scarcity of the output and therefore of the capital
assets needed to produce the output.

302
uma funo instvel se considerarmos: a) os vnculos entre a
quantidade de dinheiro e a taxa de juros sobre emprstimos
monetrios; b) os vnculos entre a taxa de juros dos emprstimos e a
taxa de capitalizao sobre fluxos especficos de retornos
prospectivos (particular streams of prospectives yelds); c)
flutuaes nos rendimentos esperados devido a mudanas nas
expectativas de longo prazo.
Na expanso, o preo de demanda (capitalizao dos Qs) e
o preo das aes (capitalizao de qs) sobem e sancionam a
ampliao dos investimentos. Para qualificar esta ampliao
consideremos PI como o preo de oferta do ativo de capital a
adquirir, determinado pelos produtores de ativos de capital.
Consideremos como a taxa de capitalizao dos Qi. Pode-se
formular Pki. ki = (Qi), como o valor do estoque de ativos de
capital da firma igualando a capitalizao dos rendimentos
esperados. Donde se pode afirmar que a condio para a realizao
dos investimentos :
Pki > (Qi)/ ki PI. Ou seja, o preo no mercado de capitais do
ativo de capital deve ser maior do que o preo de demanda e este
superior ou igual ao preo de oferta.
O preo Pk refletir tambm os problemas relativos aos
riscos de tomadores e aplicadores de emprstimos. Os tomadores
calculam sua rentabilidade a partir da evidncia de que os fluxos
monetrios comprometidos com os emprstimos (CCs) so certos
enquanto que os rendimentos prospectivos (Qs) so incertos. Isto
posto, quando aceleram-se os investimentos financiados com
dbitos modifica-se, agrava-se, o estado de incerteza e isto faz com
que baixe a taxa de capitalizao aplicada aos Qs. Assim, quanto
maiores os compromissos financeiros e as taxas de endividamento
maior a presena de foras declinantes em relao a Pk.

303
 Prossigamos com a anlise valendo-nos desses instrumentos
conceituais. Durante a expanso, que implica endividamento e
aumento da demanda por moeda, mesmo que a taxa de juros
comece a elevar-se, o mesmo poder ocorrer com Pk preo das
aes , tendo em conta as perspectivas favorveis no mercado de
aes estimulado por aplicaes dos detentores de poupana
financeira entre os quais as prprias corporaes.
Em princpio a continuidade da expanso de longo prazo
com investimentos crescentes portadores de inovaes tcnicas
revelar-se- consistente na medida da vigncia das condies
abaixo, referidas a conceitos que trabalhamos no Captulo 1 desta
Segunda parte:
a) Lf / Lf < (La + Ll) / (La+Ll) .
(1)
b) Cf * / Cf * < Y / Y.
[lucros financeiros no-lastreados versus lucros operacionais mais
lucros financeiros lastreados em (a); e capitalizao financeira total
versus Renda Nacional em (b).]
O processo liderado pelas corporaes e organizaes
financeiras na macroestrutura financeira implica, permanentemente,
a existncia de capitalizao financeira que inclusive da lgica de
centralizao ex-ante que mencionamos anteriormente. Na condio
expressa em (1), entretanto, no se exibe uma situao crtica
imediata no sentido da iminncia de eventos intensamente
desvalorizadores da riqueza. A taxa de expanso de Lf acima
daquela de (La + Ll) pode ocorrer por determinados perodos de
tempo sem comprometer coetaneamente o nvel ou ritmo dos
investimentos. Entretanto, tal performance sinaliza possibilidade de
desvalorizao de ativos mais ou menos intensa, com resultados na

304
acumulao produtiva que dependem da atuao das autoridades
monetrias e do gasto pblico, bem como do estado geral da
economia, condies a cuja anlise voltaremos frente.
Observe-se de todo modo que se existe a capitalizao
financeira como uma permanncia no sentido que mencionamos
estrato superior de riqueza , a possibilidade de tais
desvalorizaes dentro de um certo intervalo como que j est
presente no clculo financeiro geral, com o que no
necessariamente se deterioram tanto as decises de investimento.
As inovaes na criao de quase-moedas, e as aes dos bancos
centrais no provimento de liquidez, possibilitam a sano monetria
(monetizao da riqueza) que impede ou atenua a propagao da
desvalorizao.
Na expanso, o preo de demanda, formado pela
capitalizao dos rendimentos prospectivos dos ativos operacionais
que se reflete no preo das aes capitalizao dos qs sobe e
sanciona a ampliao dos investimentos.
O preo de demanda refletir tambm os riscos de
tomadores e aplicadores de emprstimos. Os tomadores estimam
sua rentabilidade a partir da evidncia, como vimos, de que os
fluxos monetrios comprometidos com emprstimos so dados,
enquanto que os rendimentos prospectivos no passam de um fluxo
baseado em estimativas, expectativas, so incertos.
Quando aceleram-se os investimentos financiados com
dbitos, agrava-se tendencialmente o estado de incerteza, e isto
promove uma baixa da taxa de capitalizao () aplicada aos
rendimentos prospectivos, reduzindo-se o preo de demanda. Do
ponto de vista do clculo dos aplicadores, ao elevar-se a relao
global entre dbitos e ativos totais, o risco assumiria a forma de
requerimentos ampliados de fluxos monetrios nos contratos de
305
dbitos, ocorreriam maiores taxas de juros e prazos mais curtos,
seriam exigidos ativos como garantia, e reduzir-se-iam as
perspectivas de emprstimos futuros. Tal cenrio corresponde
hiptese da instabilidade financeira de Minsky pela qual a
exacerbao de finanas especulativas, que a prpria expanso
produz, abre o caminho para a crise.
Contudo nas condies presentes do capitalismo
financeirizado, finanas diretas e indiretas mais elsticas, menor
controle do banco central sobre a liquidez, sucede que a percepo
do risco como que postergada e a expanso prossegue enquanto
vo-se armando finanas cada vez mais especulativas, no apenas
no sentido percebido por Minsky (1986) comportamento
Ponzi19 , mas tambm no sentido de que inflada a
capitalizao financeira, estimulada pelo poder financeiro das
prprias grandes empresas industriais e comerciais. Os
endividamentos sobem mas o mesmo ocorre com a valorizao dos
patrimnios imobilirios e dos cotados nas bolsas de valores.
Considere-se tambm que no processo de expanso com
endividamento, o clculo financeiro afetar a evoluo do preo de
oferta (PI). Conforme crescem os compromissos financeiros dos
produtores de ativos de capital, o preo destes bens comea a subir
j que os fabricantes destas unidades de investimento incluem em
seus preos os excessos de custos financeiros decorrentes de seus
prprios investimentos terem ido alm do nvel de financiamento
interno. Ou, mesmo havendo baixo endividamento externo, as
corporaes formam preos de produo que refletem (embutindo,
no mark-up, em proporo varivel segundo os poderes de
mercado) os custos acima mencionados.

19 Minsky (1986: 203): units that roll over debt are engaged in speculative finance and
those that increase debt to pay debt are engaged in Ponzi finance.

306
 Assim, tanto pelo preo de oferta quanto pelo de demanda, o
sistema vai eludindo uma reverso ajustadora, prossegue em
expanso e propaga ondas inflacionrias nos preos dos bens e
servios bem como nos preos dos estoques de ativos mobilirios e
imobilirios. justamente essa dinmica que difunde uma parania
antiinflacionria na conduta dos mercados e do banco central cuja
nfase, como veremos, pode, frente, intensificar um processo
contrrio, deflacionista.20
Esses movimentos nos preos de demanda e de oferta
podem induzir a flutuaes nas variveis reais como o investimento.
Ter-se-iam, macroeconomicamente, flutuaes financeiramente
determinadas (finance led fluctuations) (Aglietta, 1997). Este um
tipo de flutuao at mesmo possvel em meio a uma trajetria de
expanso de longo prazo, como tambm pode deflagrar, dadas
certas condies, uma trajetria no-expansiva. Tais flutuaes
seriam ou mais ou menos intensas, segundo o comportamento das
corporaes acerca da capitalizao financeira de curto e mdio
prazos e da velocidade e amplitude de introduo de inovaes na
produo. Mesmo que se lancem a especulaes imediatistas e a
retraes breves no progresso tcnico, a fronteira tcnica em difuso
assegura que a taxa de investimento cresa por um perodo longo.
Podem operar como fatores inibidores de um desenlace negativo
tanto o fato de que os grandes proprietrios de aes no exeram
seus direitos de propriedade evitando assim uma aguda
desvalorizao burstil , quanto o refinanciamento de posies
interagentes privados, as intervenes de ltima instncia pelo

20 Alan Greenspan perante a Comisso de Oramento do Senado dos Estados Unidos ...
precisamos nos manter atentos para o ressurgimento das influncias desestabilizadoras tanto um
aumento na inflao quanto insuficincia de demanda e queda de alguns preos que empurrariam o
processo deflacionrio longe demais e rpido demais (Folha de So Paulo, 30 jan. 1998, p. 2-2).

307
banco central, os recursos adicionais via endividamento
internacional.21
Em meio a essa senda de crescimento, outras causas podem
determinar flutuaes, alm da financeira j referida. Uma delas
de natureza tecnolgica, relacionada com os desdobramentos de
inovaes pelos diferentes setores da economia. Tal processo no
uniforme e isto conduz a flutuaes na taxa de crescimento do
investimento ainda que o nvel absoluto real seja sempre positivo,
acima das necessidades de depreciao. O conceito que se impe a
este problema o de Processo de Destruio criadora (Creative
Destruction) de Schumpeter (1942: 83):
process of industrial mutation if I may use that biological term - that
incessantly revolutionizes the economic structure from within incessantly
destroying the old one, incessantly creating a new one. This process of
Creative Destruction is the essencial fact about capitalism. It is what
capitalism consists in and what every capitalist concern has got to live
in a process whose every element takes considerable time in revealing
its true features and ultimate effectswe must judge its performance over
time, as it unfolds through decades or centuries (Grifo no original).

Porm, qual o significado de revolucionar

incessantemente? Schumpeter responde:
Those revolutions are not strictly incessant; they occur in discrete rushes
which are separated from each other by spans of comparative quiet. The
process as a whole works incessantly however, in the sense that there
always is either revolution or absorption of the results of revolution, both
together forming what are known as business cycles.

A qualificao que nos parece necessria a de que o

conceito refere-se ou s flutuaes em torno a uma senda de
crescimento ou ao processo secular de evoluo capitalista;

21 Os eventos de desvalorizao na bolsa de Nova York em 1987 e 1997 ilustram este tipo de
dinmica expansiva com desvalorizao regulada da riqueza virtual.

308
contornando, em ambos casos, a idia de crise ou de grande
depresso, momentos que no se assemelham a perodos curtos de
comparativa quietude (spans of comparative quiet) como tampouco
a absoro dos resultados da revoluo (absorption of the results of
revolution). Assim, inserimos a concepo de destruio criadora
justamente num tempo lgico que corresponda a uma trajetria de
crescimento construda pelo clculo capitalista (mensurvel em
dcadas, digamos, para que se tenha alguma noo cronolgica), ao
passo que a colocamos sob questionamento quando interpretada, na
perspectiva evolucionista, como capaz de superar a idia de crise
originada pela prpria gesto da riqueza. Ou seja, o processo de
destruio criadora pode e tem sido interrompido por instabilidades
e crises das quais ele no por si mesmo resolutivo; como se, por
ele (from within) o sistema encontrasse a sada da entropia. A este
problema retornaremos adiante quando tratarmos de novo da
instabilidade estrutural.
Admitido, entretanto, que o sistema se encontra num tempo
econmico-financeiro de destruio criadora, certo que para as
corporaes competindo na mesoestrutura, os rendimentos dos
ativos operacionais inovadores crescem mais do que os encargos
financeiros, estimulando o investimento com progresso tcnico. A
interao macroeconmica destas decises de investimento acaba
realizando lucros que promovem uma possibilidade de
autofinanciamento maior do que a prevista e as despesas financeiras
mostram-se, assim, relativamente menores do que as esperadas para
um dado nvel de investimento. Com isto, os preos das aes
elevam-se, a despeito de oscilaes momentneas e incentiva-se a
alavancagem financeira para ampliar a escala de investimento,
sobretudo quando o endividamento interno ao Grupo empresarial.
Ademais, uma administrao do risco ainda que no da
incerteza na diversificao das aplicaes, dilatada pelas

309
operaes com derivativos, estimula um clculo tpico de mercado
em expanso.
Observe-se que o ajuste do estoque de capital (relacionado
com a ociosidade planejada) no deve ser adotado como norma
apriorstica uma vez que sua influncia sobre as decises de
investir est condicionada ao clculo da estratgia tcnico-
financeira. O declnio do grau de utilizao planejado, quando se
usa o corte analtico firma/indstria, produz, segundo Kalecki &
Steindl, a queda da taxa de investimento e por conseqncia a
reverso cclica recessiva ou mesmo tendncia estagnacionista.
Contudo, superado este corte analtico, queda do grau de
utilizao na firma/indstria, as corporaes, ou mesmo as grandes
empresas localizadas numa indstria, calculam diversificao de
investimentos, inovaes, criao de novos mercados, ganhos
financeiros, etc. Admitidas estas condies no clculo econmico,
ele no mais fica normatizado pelo ajuste do estoque de capital e
no tm vigncia a mecnica cclica, a temporalidade mecnica,
dadas pelas restries paramtricas, na funo investimento, acerca
das decises financeiras e tecnolgicas entre outras. (Ver Captulo 2
da Segunda parte). Formulando de outro modo, o ajuste mecnico
do estoque de capital suprimido por essa dinmica mais completa
e complexa do clculo capitalista.
Semelhante trajetria de expanso verifica-se quer a
distribuio funcional da renda (lucros/salrios) seja constante, quer
ocorra uma ampliao da relao lucros/salrios (com salrios reais
crescentes) ou ainda, com uma queda desta relao. Ou seja, as
finanas capitalistas e os investimentos com inovaes, ampliando a
produtividade do trabalho, ditam o ritmo da expanso e explicitam o
papel subordinado da distribuio de renda, da taxa de salrio e da
massa de consumo assalariado na dinmica.22

22 Conforme j mostramos na Segunda parte, Captulo 2, no pertinente utilizar a

distribuio de renda como fator (preponderante) capaz de ajustar a economia seja ao equilbrio, seja a
uma taxa de crescimento de longo prazo.

310
 Feita essa anlise dos componentes tericos de uma
trajetria de expanso, tratemos de averiguar como se d sua
transformao. Perguntemo-nos, portanto, sobre a reverso da
expanso para a instabilidade e crise, descartando, de imediato
o que no a exclui como eventual fator agravante , a hiptese de
subconsumo associada distribuio de renda. A questo : como
se expressa, contemporaneamente, a dinmica pela qual os limites
da expanso originam-se na prpria lgica de acumulao de
riqueza?
Tanto Marx quanto Keynes compartilhavam dessa viso. No
que chamou de avaliao centenria, comemorativa da morte de
Marx e nascimento de Keynes, Dillard (1984: 428) concluiu que em
ambos ... a riqueza capitalista torna-se uma barreira para o produto
e para o emprego.
Comecemos por uma significativa passagem de Keynes
(apud Shackle, 1974: 79) onde est posto o problema da reverso:
Os ltimos estgios do boom so caracterizados por expectativas
otimistas quanto aos rendimentos futuros de bens de capital em magnitude
suficiente para compensar a abundncia crescente destes bens e o seu
custo de produo crescente (i.e., custo crescente na produo dos prprios
bens de capital) e, provavelmente, bem como para compensar um
crescimento na taxa de juros tambm. da natureza dos mercados de
investimentos organizados, sob a influncia de compradores amplamente
ignorantes acerca do que esto comprando e a de uma especulao em que
esto mais preocupados em prever a prxima mudana do sentimento do
mercado do que com uma razovel estimativa dos rendimentos futuros dos
bens de capital que, quando a desiluso desaba sobre um mercado
superotimista e supercomprador, o declnio se verifique repentinamente e
at com uma fora catastrfica. Mais ainda, o desnimo e a incerteza
quanto ao futuro, que acompanha um colapso da eficincia marginal do
capital, naturalmente precipita um agudo incremento na preferncia pela
liquidez e portanto um incremento na taxa de juros. Mas a essncia da

311
 situao deve ser encontrada, entretanto, no colapso da eficincia marginal
do capital (Shackle, 1974: 79).

O comentrio de Shackle (1974: 79) aborda corretamente a

questo que o texto de Keynes provoca: Esta passagem, me parece,
elide uma efetiva explicao das origens do colapso da escala da
eficincia marginal do capital (Grifo no original). O relevante,
entretanto, que ao deixar uma questo aberta, Keynes apontou no
apenas para o problema das flutuaes mas tambm para o dilema
da tendncia, ao enfatizar a incerteza quanto ao futuro, ou seja,
sobre a impossibilidade de assumi-lo como anlogo a crescimento
de longo prazo.
Pois bem, partindo da hiptese de Minsky sobre
instabilidade financeira, contudo ampliando-a e complementando-a,
sustentamos que as finanas capitalistas produzem uma
instabilidade autnoma que pode se mostrar desestruturante
justamente por afetar no apenas a eficincia marginal do capital
como, tambm, por determinar uma sucesso de eventos crticos,
seja limitando os investimentos inovadores, seja agravando o
desemprego, seja provocando tenses inflacionrias ou, no pior dos
casos, gerando, por uma conjuno de fatores, uma crise de
reproduo, aberta ao tempo histrico, a saber, sem mecanismos
automticos de resoluo quer pelos mercados, quer pelas formas
pblico-privadas de regulao existentes.
Desde um ponto de paroxismo em que a expanso passa a
sustentar-se nos investimentos com endividamento explosivo e na
capitalizao financeira, tem incio um movimento de acelerao
dos compromissos financeiros e da capitalizao fictcia, com o que
eleva-se a relao entre encargos dos emprstimos e rendimentos
esperados dos ativos operacionais e aproximamo-nos da condio
(2) mencionada abaixo. Isto significa uma velocidade maior da

312
capitalizao financeira (aes, imveis, etc.) vis--vis a renda
agregada; significa que a taxa de juros nominal cresce , impondo
limitaes na acumulao de ativos operacionais.
Lf/ Lf > (La + Ll)/ (La+Ll)
(2)
Cf* / Cf* > Y/ Y
Ganha fora a interpretao de Keynes segundo a qual a
eficincia marginal do capital que se ajusta taxa de juros e no o
contrrio (Dillard, 1984: 422). Isto, vale acentuar, porque a primeira
no se eqivale produtividade marginal do capital, deduzida da
funo de produo (paradigma clssico), lentamente mutvel no
tempo. Incorporando Minsky vale ressaltar que a eficincia
marginal do capital ajusta-se taxa de capitalizao (Ci), vinculada
aos preos em bolsas de valores dos ativos de capital, e taxa de
juros do mercado monetrio e de crdito.
As firmas, mais sensveis ao endividamento, tentam
diminu-lo, assim como o nvel de investimento, para evitar
problemas de liquidez ou mesmo insolvncia. As corporaes
privilegiam a taxa de lucro geral como ndice de riqueza, ao
invs da taxa de lucro corrente, , com o que tende a acelerar-se a
capitalizao financeira e fictcia que elas comandam, ao passo que
as expectativas de crescimento de seus investimentos vo sendo
revistas.
Nessas condies, em que diminui o grau de confiana
diante do agravamento do estado de incerteza, a qualquer momento
e por qualquer motivo, comeam a cair os preos dos ativos
engendrando-se a propenso desacelerao do ritmo dos
investimentos e ampliao indesejada dos dbitos. Tal momento
o prenncio do movimento de flutuaes pr-recessivas, que ser

313
mais intenso na medida em que as corporaes lderes comecem a
defender a rentabilidade da estrutura tcnica vigente, contraindo o
impulso inovador ou executando-o de maneira restrita. A reverso
vai-se configurando pela prtica de tomadores enfrentarem
emprestadores que, agora, valorizam mais fortemente a liquidez,
elevando-se assim os fluxos monetrios que os devedores enfrentam
e reduzindo-se o preo dos dbitos. A taxa de juros nos
emprstimos monetrios sobe para o curto prazo, cada vez menor, e
a taxa de longo prazo comea a indicar tendncia altista. H
incerteza sobre a taxa de capitalizao (Ci) aplicada ao rendimento
das aes (qs) e portanto a manuteno de seus preos virtuais ou
mesmo uma elevao, ser reflexo de intensificao da riqueza
fictcia, da especulao, e no de prosperidade econmica. O
componente declinante diante do novo estado de incerteza com
o que a tendncia desacelerao da capitalizao no mercado de
capitais.
Nesse quadro, as corporaes seguem com prticas de
centralizao, porm, agora, a elas no se segue incremento de
investimentos, mas, sim uma estratgia defensiva na posse de ativos
operacionais incorporados ao grupo de capital pelas fuses e
aquisies.
Do ponto de vista agregado, vo intensificar-se as
expectativas de flutuaes pr-recessivas e de uma trajetria de
longo prazo com menores taxas de crescimento.
As operaes financeiramente onerosas para uns capitais e
fictcias, em boa medida, para outros, semeiam incerteza sobre os
ganhos dos investidores institucionais, cuja base a poupana das
famlias, em aes e em outros ativos financeiros.
Os portflios comeam a alterar-se nas holdings
financeiras que controlam o clculo geral das corporaes.
314
Algumas unidades tentam vender aqueles ativos que at h pouco se
valorizavam, tendo em vista a busca acentuada de novos recursos
monetrios, predominante no mercado. A nfase com que o faro
depender da estimativa maior ou menor da taxa de inflao futura
vis--vis a nova taxa de capitalizao estimada para estes ativos. As
firmas, sentindo o peso dos dbitos sob a forma de compromissos
financeiros por saldar, vem-se foradas a vender seus ativos de
capital. Algumas unidades, de tipo corporativo, podem acusar este
mesmo efeito, para alguns de seus setores produtivos, como
tambm podem revelar um endividamento especulativo nas
operaes (alavancadas) de centralizao que as conduzem,
alternadamente, posio de ofertadores de ativos ou
adquirentes de ativos. Isto gera uma elevao e tambm um
efeito da concorrncia financeira acirrada. As massas de capital
centralizadas realizam, combinadamente, estas movimentaes
(devedoras e credoras, compradoras e vendedoras) buscando a
sustentao de sua taxa de lucro geral.
A mobilizao da liquidez em moedas fortes pode conduzir
a intensas flutuaes nas taxas de cmbio dos pases emissores, em
funo de operaes de natureza especulativa com que os grandes
detentores de riqueza buscam defesas financeiro-patrimoniais, mais
favorveis em alguns pases que noutros, em funo de diferenciais
de taxas de juros, de taxas de capitalizao, de vulnerabilidade
comparativa de ttulos pblicos, valoraes mobilirias, de
sustentabilidade das taxas de cmbio.23 Nessas conjunturas, os
detentores de liquidez ou de ativos denominados em moedas no-

23 Segundo Belluzzo (1997: 182-183): Os agentes que administram grandes carteiras

buscam combinar ativos que prometem elevados ganhos de capital, considerando o preo do ativo na
moeda de denominao e a expectativa de valorizao/desvalorizao cambial. Os movimentos
tendem a se auto-reforar quando, por exemplo, determinados ativos subvalorizados sofrem um sbito
choque de demanda e ingressam numa espiral altista de preos que, ao mesmo tempo, suscita a
valorizao cambial. Em outras ocasies a promessa de ganhos especulativos est concentrada na
expectativa de valorizao/desvalorizao de uma moeda.

315
conversveis e sobrevalorizadas, apressam-se por mudar suas
posies, com o que nos pases emissores de tais moedas, a
instabilidade financeira geral ser agravada por intensa
desvalorizao cambial.
Uma resultante global um avano da centralizao da
riqueza existente, inclusive pela via da competio intercorporaes
na mesoestrutura e na macroestrutura financeira.
Os ativos, entretanto, eram lquidos enquanto no existia
preponderncia expressiva de vendedores sobre compradores. O
clculo sob expectativas, de natureza financeira, aponta para a
disseminao da incerteza quanto manuteno dos ganhos
presentes e tende a promover uma recomposio generalizada de
potrilhos. Quando a venda de ativos comea a acelerar-se, seus
preos quebram (includo o das aes) e ento implanta-se uma
tendncia firme queda das taxas de capitalizao, das taxas de
retorno dos ativos operacionais de capital (Qs) e a taxa de
investimento declinante sob a liderana negativa dos capitais
centralizados, at um nvel indeterminado.
Voltando, portanto, questo de Keynes, nossa hiptese
que a origem do declnio da eficincia marginal do capital est na
instabilidade autnoma da macroestrutura financeira, instabilidade
essa derivada do modo mesmo como foi financiada a expanso
(Minsky), e derivada tambm da propenso competio pela taxa
de lucro geral (), especfica e apropriada financeirizao como
padro sistmico de riqueza, e s formas de concorrncia
correspondentes. A partir deste ponto de reverso que
efetivamente se consolidam as decises de investimento
determinantes das flutuaes pr-recessivas e da tendncia, no
mnimo, estagnao relativa.
316
 Cabe irmos questo que surge do ponto de encontro
entre Marx e Keynes: instabilidade e crise nas teorias da demanda
efetiva e da acumulao de capital, combinadas.24
Se a expanso no o nico longo prazo possvel, conforme
nos sugerem tanto a acumulao de capital quanto a demanda
efetiva, temos de verificar quais os desdobramentos de uma
reverso, como a que analisamos, para a tendncia do sistema sob
o padro de riqueza vigente.
Uma vez deflagrada a reverso na capitalizao financeira e
na evoluo da renda agregada, os capitalistas reconsideram a
estrutura de seus dbitos e de capitalizaes fictcias, que podem
mostrar-se de alto risco. Conseqentemente, o investimento tende a
situar-se numa escala inferior quela possvel com os prprios
fundos internos acumulados, sendo o resduo utilizado seja para
cancelar dbitos seja para adquirir ativos financeiros, patrimnio
mobilirio e imobilirio, segundo as oportunidades comparadas
internacionalmente.
H dois aspectos. Primeiro, o que acontecer com os
retornos operacionais? Segundo, qual conjunto dispe-se a ser
devedor nesta conjuntura com tendncia estrutural estagnao? A
resposta aos dois pontos nos levar articulao entre os mbitos
pblico e privado. O Estado capitalista emerge como o que gasta
emitindo dvida e como o que evita o aprofundamento das
desvalorizaes de capital como emprestador de ltima instncia. O
mercado capitalista articula-se via inovaes financeiras
patrimonial-defensivas, fronteiras tcnicas restritas, centralizao e
complementa a regulao estatal na desvalorizao da riqueza como

24 Porque o modelo de Keynes enfoca o investimento como fonte da demanda efetiva

corrente, tende a negligenciar as conseqncias de longo prazo da acumulao de capital, a qual
incrementa a capacidade produtiva e conseqentemente compe a dificuldade de encontrar demanda
efetiva suficiente no futuro. Keynes no ignora este papel paradoxal do investimento mas tampouco o
desenvolve em seu modelo (Dillard, 1984: 427).

317
coadjuvante das engenharias financeiras anticrise. A grande
depresso e o grande crash financeiro so adiados no tempo
histrico. Uma reestruturao poltico-econmica, do Mercado e do
Estado, posta em marcha.
Se os retornos dos ativos operacionais no se concretizam na
medida desejvel, por inadequao da demanda global ,
conseqncia macroeconmica das decises privadas de menor
investimento verifica-se, ex-post, recorrentemente, que a
diminuio do passivo foi impossvel, que a desvalorizao dos
ativos prossegue. H uma instabilizao financeira progressiva,
declnio da taxa de lucro geral e corrente, um processo deflacionrio
de dvida renda recorrente (a recursive debt-income deflationary
process, segundo Minsky, 1986.)
O preo de demanda dos bens de capital iguala-se ou
inferior ao preo de oferta, ao custo de reposio, desincentivando
novos investimentos e mais ainda as imobilizaes com inovaes
produtivas. Se o momentum financeiro deflagrador da reverso
coincide com um perodo que herdou uma intensificao de capital
(relao capital/produto elevada) menor a taxa padro de lucro
(), e maiores os problemas de valorizao, j que a desacelerao
da massa de lucros correntes, com a reduo dos investimentos,
implicar uma taxa de lucro corrente ainda mais descendente, na
perspectiva do longo prazo. O grau de ociosidade nas plantas
produtivas maior e alm do planejado ou absorvvel pelos
lucros financeiros. Tal presso de custos fixos tende a ser
compensada nas margens brutas de lucro dos preos administrados
pelas empresas lderes, subindo assim o custo de reposio dos bens
de capital.
Compromete-se assim a liquidao de dbitos, a
desvalorizao dos ativos intermitente, no limite, h desinverses

318
reais em empresas e setores. As corporaes atuam na centralizao
e capitalizao financeira, mas a taxa de capitalizao dos
rendimentos exprime a insustentabilidade da taxa de lucro corrente
e de investimentos, mesmo diante de uma taxa de juros j reduzida
pelas flutuaes pr-recessivas. Implanta-se a generalizao do
desejo de liquidez com o que o mercado volta recorrentemente
situao vendedora, encurtando-se a liquidez dos ttulos, sendo
preferido o dinheiro como ativo-estratgico.
Tratando-se de um capitalismo avanado, as corporaes
deslocaro expectativas de investimentos e vendas para o exterior,
participaro mais intensamente da globalizao financeira,
buscando ganhos de arbitragem de todo tipo.
Os pisos das taxas de juros mantm-se elevados em termos
reais, ainda que ocorram flutuaes, em razo da alta preferncia
pela liquidez, salvo se existir ao peremptria do banco central na
ampliao da oferta monetria e na reduo da taxa de juros de
curto prazo, a qual entretanto no assegura desprendimento da
mesma liquidez. O panorama das dvidas pblicas e privadas
mantm um quadro de expectativas intermitentemente
aceleracionistas para a taxa de juros. Esta rompe o limite de
compatibilizao com a taxa padro de lucro. Isto no exclui
inovaes de produtos e de processos localizados setorialmente e
internacionalmente, obedecendo, inclusive, forma como a
concorrncia internacional afeta os distintos capitalismos nacionais
e suas respectivas empresas industriais.
Exibe-se uma trajetria de estagnao em meio a flutuaes
pr-recessivas, com auges breves, que no se prolongam. Uma
dupla face da instabilidade financeira se faz presente nas
expectativas; a primeira devido magnitude e crescimento das
dvidas, a segunda, na incerteza das capitalizaes financeiras,

319
ambas ocasionando crashes financeiros intensos ainda que no
generalizados, no sentido de falncias numerosas no mbito das
corporaes, bancos e demais instituies financeiras, tal como
aconteceu na dcada de 30.
Na macroestrutura financeira, originam-se flutuaes que
so coetneas das oscilaes pr-recessivas na formao da renda
agregada. Sob a liderana do banco central e a coadjuvncia das
corporaes, dos grandes bancos e dos investidores institucionais
verifica-se a j mencionada desvalorizao regulada da riqueza,
que impede um colapso anrquico e abre espao para um
gradualismo na introduo de inovaes tcnicas que, se no
suficiente para a nova expanso duradoura no longo prazo, capaz
de evitar o aprofundamento da crise. Ou seja, no necessariamente
ocorre um grande crash, generalizado e prolongado no tempo,
mas, sim, intermitentes momentos de desvalorizao dos ativos, uns
menos, outros mais prolongados. Seu desdobramento tampouco
conduz necessariamente a uma grande depresso, embora a
recesso conjuntural e a retomada de taxas eficazes de crescimento
possa durar anos, tal a intensidade com que as posies patrimoniais
foram atingidas.25
Ainda que a economia no colapse, que a estagnao seja
apenas relativa, que a dbcle financeira ora parea iminente ora
parea superada, as flutuaes e a tendncia caracterizam uma
instabilidade estrutural. O movimento conjuntural marcado por
um horizonte cuja seqncia recesso-recuperao-recesso. O
movimento tendencial da estrutura apresenta-se como instabilidade-
expanso-instabilidade, sendo que a instabilidade sinaliza a possvel
constituio de uma crise propriamente dita, uma crise de
reproduo.

25 A trajetria estagnacionista sobre a qual teorizamos a partir da reverso da expanso

encontra ao que parece no Japo dos anos 90, um caso histrico ilustrativo.

320
 Os eventos variam de pas para pas dependendo de suas
caractersticas centrais ou perifricas e de suas conjunturas
maior ou menor endividamento interno e externo, moeda mais ou
menos sobrevalorizada, posio patrimonial das corporaes e dos
bancos na capitalizao financeira, e assim por diante. De todo
modo, desde os diversos eventos dos anos 70 ruptura do sistema
monetrio internacional, staginflation nos pases avanados,
exploso de juros, choques do petrleo, entre outros inequvoco
que o sistema abandonou uma idade de ouro e ingressou num
tempo histrico de instabilidade estrutural.
Nos Estados Unidos, de fins dos anos 60 a comeos dos
anos 80, ocorreram falncias bancrias, estagnao econmica,
perda de competitividade internacional, inflao, suspenso da
conversibilidade do dlar em ouro; enquanto que de meados dos
anos 80 aos 90 vem ocorrendo uma singular combinao de
crescimento com financeirizao, como vimos no item anterior. Na
Amrica Latina dos anos 80, foi a crise da Dvida Externa,
estagnao econmica, e propenso hiperinflao; ao passo que,
nos anos 90, entra-se na fase das estabilizaes dolarizadas (taxas
de cmbio como ncora) acompanhadas de desindustrializao,
em graus variados, que, se bem exitosas no controle da inflao,
tm-se revelado problemticas quanto excluso social e
dependncia externa manifesta nas crises cambiais , no que o
Mxico, em ambos os casos, exemplar (Cano, 1999). No Japo, a
dcada de 90 caracterizada pelas seqelas da desvalorizao de
uma intensa capitalizao financeira, ocorrida nos anos 80, em
aes e imveis, que implicaram recesso e perda de dinamismo
interno, acarretando falncias no sistema financeiro, grandes
flutuaes no valor do iene, srios abalos no seu modelo de
capitalismo organizado. Na Europa, desde meados da dcada de
80, estagnao econmica relativa, desemprego expressivo,

321
vulnerabilizao de moedas (Frana e Itlia). Na sia, desde o
segundo semestre de 1997, quebra da espiral de riqueza financeira
nas bolsas e em mercados imobilirios, falncias de empresas
financeiras e no-financeiras, em funo de elevado endividamento
e posies patrimoniais especulativas, ataques violentos a moedas
sobrevalorizadas, desmanche da modalidade de articulao entre
governos e empresas.
Nas condies lgicas e histricas acima consideradas,
intrigante que se formulem hipteses to dspares. Segundo alguns,
a partir do conceito de destruio criadora (Schumpeter), os pases
avanados teriam retomado a senda de crescimento com base no
novo paradigma do complexo eletrnico, fundamento da Terceira
Revoluo Industrial. Intrigante porque, a despeito das inovaes
daquele complexo, discutvel se estamos de fato diante de um
dinamismo tpico de uma revoluo industrial, tal como existiu no
passado.26 Existe at mesmo quem tenha a hiptese contrria a de
que estamos a caminho, de novo, de uma grande depresso. Mas
como possvel ter uma grande depresso se estamos em meio ao
desdobramento de um cluster de inovaes que, por definio,
acelera os investimentos? Ou, ao contrrio, ser que estamos
mesmo diante de um cluster inovador e de uma revoluo
industrial, considerando as evidncias histricas de instabilidade
acima mencionadas?

26 Giovanni Dosi avalia: No vejo, na nova era do crescimento baseado na tecnologia da

informao, condies semelhantes s que levaram a um crculo virtual de crescimento, nos anos que
se seguiram ao fim da Segunda Guerra Mundial. Naquele momento, tivemos vrios fatores a explorar:
produo de massa associada a um aumento de demanda provocado por um surto de distribuio de
renda; economias de escala; novos bens na cesta de consumo; maior estabilidade das trocas
internacionais; polticas social-democratas que melhoraram as relaes de trabalho a maioria desses
fatores desapareceram ou passaram a gerar incompatibilidade entre si, e ainda no surgiram outros,
associados tecnologia, capazes de provocar um novo crculo de crescimento difcil pensar em
produtos, baseados na tecnologia da informao, que tenham o mesmo efeito alavancador que
tiveram, nos anos 50 e 60, os automveis e mquinas de lavar. (Ver revista Rumos do
Desenvolvimento, n. 143, p. 9, dez. 1997).

322
 Coutinho (1992: 69,71) considerava que
as principais economias industriais reencontraram a senda do
crescimento econmico (1983/90) As condies tcnicas para a
constituio do complexo eletrnico estavam configuradas desde meados
dos anos 70, nas economias industriais avanadas, com a aproximao da
base tecnolgica das indstrias de computadores e perifricos,
telecomunicaes, parte importante da eletrnica de consumo e um
segmento da rea de automao industrial (e foi) na fase de crescimento
mundial contnuo aps 1983 que a rpida difuso dos bens e servios do
complexo eletrnico preencheu as condies econmicas schumpeterianas,
produzindo o que Christofer Freeman e Carlotta Perez denominaram de
um verdadeiro vendaval de destruio criadora .

Chesnais (1996: 304), apoiando-se tambm nos ciclos

schumpeterianos e referindo-se a perodo imediatamente posterior a
esse tem um diagnstico oposto:
A conjuntura mundial dos anos 90 apresenta, pois, as caractersticas de
uma depresso econmica longa. Mesmo que a retomada, tantas vezes
anunciada, viesse a se concretizar, provvel que no seria mais do que
parte de uma ondulao, sobre o fundo dessa depresso longa pode-se
sustentar a hiptese de que as formas assumidas pela mundializao dos
grupos industriais, dos grandes grupos de distribuio e do capital
monetrio exercem, de modo estrutural, um efeito depressivo sobre a
acumulao. Esse efeito global, embora seu impacto sobre os pases e os
conjuntos regionais (isto , continentais) permanea diferenciado, de
modo que o carter mundial da depresso no comportou uma
sincronizao das conjunturas dos trs plos da Trade (antes pelo
contrrio).

H gros de verdade em ambas as argumentaes,

considerando-se as idas e vindas tpicas da instabilidade estrutural
sob financeirizao da riqueza. Mas, no pensamos que haja
sustentabilidade da perspectiva da tendncia sistmica quer para
a hiptese de senda de crescimento, quer para a hiptese de uma
depresso econmica longa, no sentido de uma crise de reproduo
323
como a dos anos 30. As alternncias a que temos assistido
sintetizam a forma especfica de movimento da instabilidade
estrutural que corresponde ao padro sistmico de riqueza
contemporneo, j enunciada como recesso-recuperao-recesso
(conjuntura) e instabilidade-expanso-instabilidade (tendncia
estrutural); flutuaes no-determinsticas e no-cannicas de perfis
mutveis, tenso estrutural entre expanso e crise. Obviamente, para
que no paire dvida, respeitando a incognoscibilidade do futuro
salientamos que alteraes poltico-econmicas globalizadas do
tipo laissez-faire, laissez-passer determinaro uma elevada
propenso crise de reproduo.
inequvoco que estamos diante de um novo paradigma
tecnolgico, capaz de garantir nveis de investimento no complexo
eletrnico sobretudo na telemtica que, at o presente, tm
contribudo para se afastar a grande depresso. Contudo, a sua
capacidade em estabelecer uma verdadeira senda de crescimento
econmico questionvel, teoricamente, tanto pelas caractersticas
da financeirizao quanto pelo fato de que no pacfico atribuir
quele complexo um dinamismo anlogo ao do complexo
automotriz e s transformaes infra-estruturais (energia-
transportes) a ele associadas. Empiricamente, questionvel pela
performance sofrvel das economias europias e japonesa, ao longo
destes anos 90, dentre os pases desenvolvidos em cujo mbito a
nica contraprova so os Estados Unidos, detentores h mais de
uma dcada de um dinamismo que no se explica,
preponderantemente, pela existncia de um vendaval de destruio
criadora, ainda que inovaes estejam acontecendo, mas sobretudo
se explica pelo papel de suas corporaes, suas finanas, sua moeda
e seu poder poltico no quadro internacional da competio

324
intercapitalista e interestatal.27 Ainda no plano das evidncias, caso
marcante o do Japo que sendo detentor mximo das tcnicas do
novo paradigma encontra-se submetido a uma recesso desde o
incio dos anos 90, sem que o cluster de inovaes, por si, resolva a
perda de crescimento que aquela economia experimenta.
Tavares (1992: 40) ponderava:
At prova em contrrio, a Terceira Revoluo Industrial ainda no
dispensa o petrleo como base do sistema de transporte mundial. Um
cluster de inovaes que no modifica radicalmente a infra-estrutura de
transportes nem a base energtica do sistema industrial no tem o
impacto transformador de uma verdadeira revoluo industrial.
Assim, tambm, a velocidade de computadores pode acelerar a
transmisso de informaes e especulaes no mercado financeiro
internacional, mas no resolve o problema de institucionalizao de um
novo sistema de crdito A acelerao do progresso tcnico tem levado
muitos analistas vertigem da revoluo permanente. A lentido das
mudanas na superestrutura do poder econmico mundial, em particular
nos rgos multilaterais originrios de Bretton Woods, tem levado outros a
vaticinarem a crise mundial permanente. As vises otimistas sobre o fim
dos imprios, o horizonte ilimitado do progresso tcnico e as vantagens do
mercado internacional contrapem-se s vises defensivas ou pessimistas
dos que sofrem ainda o peso histrico dos velhos imprios e a
marginalizao causada pela difuso desigual do progresso tcnico e de
seus frutos (Grifos nossos).

Nossa hiptese que o padro sistmico de riqueza

condiciona a vigncia ou no de investimentos inovadores
suficientes para impulsionar uma fronteira tcnica de difuso
ampliada, no sendo possvel sustentar que dadas as condies
tcnicas de um novo paradigma industrial, ou, at mesmo, sua

27 Ver a respeito a parte anterior deste captulo que trata dos Estados Unidos como
paradigma da financeirizao, como tambm os artigos de Jos Lus Fiori e Maria da Conceio
Tavares no livro Poder e Dinheiro uma economia poltica da globalizao, em que so
examinadas as origens da prosperidade americana sob a perspectiva da hegemonia ou mesmo do
imprio. Consultar tambm Cintra (1997).

325
implantao parcial e em curso, elas se transformem no vendaval de
destruio criadora que recria a tendncia ao crescimento.
Em todos os casos de instabilidade antes referidos,
intervenes pblicas via tesouros nacionais e bancos centrais, bem
como em operaes conjuntas destes com os grandes capitais,
escala nacional ou internacional, foram necessrias para evitar que o
sistema se conduzisse em direo grande crise, demonstrando a
incapacidade de que o sistema de mercado seja auto-regulvel.
irnico que exatamente porque os capitais como massas
centralizadas e multifuncionais detm enorme poder de auto-
regulao (controle monoplico das inovaes e da capacidade
de investir) que o seu movimento tenda a imprimir caractersticas
concorrncia que terminam por furtar, estrutura como um todo, os
mecanismos regulatrios constitutivos de uma dinmica vital que :
a desvalorizao de riqueza velha (suportes tcnico-financeiros,
inclusive o capital fictcio), o desmonte da armadilha sistmica
(ver item anterior neste captulo), e a inovao ampliada (setorial e
internacionalmente) dos fundamentos da reproduo
socioeconmica e das bases poltico-institucionais.
Logo, a crise, quando se manifesta, o faz tambm como
crise das formas pblicas de regulao que tiveram vigncia na
expanso passada. Sua eficcia dissolve-se no tempo histrico da
mesma forma que os mecanismos de mercado com as quais ela
interage. As formas pblicas e privadas de superao da crise tm
de ser uma novidade histrica. H uma trama complexa entre
corporaes capitalistas e Estados Nacionais sem que tenhamos
com isso a sociedade regulada e estabilizada; ao contrrio, j que o
Estado no uma entidade exterior ao enredo da financeirizao
da dinmica capitalista.

326
 A financeirizao como padro de riqueza estabelece
conseqentemente contornos paradoxais e perversos dinmica
sistmica e limita os efeitos virtuosos da destruio criadora que
neste tempo histrico seria engendrada pelo complexo eletrnico.
De uma perspectiva, os capitais que determinam esta dinmica
considerando inclusive o perfil das corporaes tal como
analisamos ao possurem potncia financeira, continuada inovao
tecnolgica e liquidez estratgica, tm viabilizado, h dcadas, um
dinamismo mnimo renda nacional e acumulao de capital
produtivo, contornando, nas operaes conjuntas com as
autoridades monetrias, as ameaas de uma grande crise, mais
precisamente de uma crise de reproduo. Ao mesmo tempo, de
outra perspectiva, promovem a folia financeira a capitalizao
fictcia que redunda em crises monetrio-financeiras e cambiais,
em dias de pnicos e manias nos mercados ainda que no de
crashes generalizados , e impem aos bancos centrais perdas
importantes de reservas internacionais. Os constrangimentos ao
produtivismo nesse padro de riqueza induzem a uma
problematizao do desenvolvimento das bases produtivas,
entendida como uma limitao ao amplo e generalizado crescimento
com inovaes tecnolgicas que seja difundvel homogeneamente
por setores e pases, tal como demonstram os obstculos ao pleno
desenvolvimento da anunciada Terceira Revoluo Industrial.
Ademais, sinaliza um movimento desequilibrador da diviso
internacional do trabalho e disparidades crescentes de renda, de
riqueza e de sociabilidade; compreendidas como acesso ao
emprego, expanso vital e cultural, convivncia democrtica e
civilizada.
A financeirizao como padro sistmico de riqueza uma
forma especfica pela qual h dcadas se faz a definio (moeda-
crdito-patrimnio), gesto (macroestrutura financeira) e realizao

327
de riqueza (dinheiro e ativos financeiros predominantes sobre os
operacionais) num nmero crescente de pases. um modo de ser
do sistema, historicamente determinado, sustentvel em prazos
longos. As chamadas bolhas especulativas so picos
exacerbados, cujo potencial de desordem a interveno pblico-
privada, na macroestrutura financeira, tenta minimizar, financiando
posies de empresas e governos para evitar o crash generalizado,
coordenando, neste movimento, a desvalorizao momentnea da
capitalizao financeiro-patrimonial, que volta a se repor, uma vez
mantida a natureza da articulao pblico-privada que sustenta essa
dinmica sistmica.

328