MicroFinanceira Slide1 Introducao

Tópicos
Microeconomia Financeira
José Guilherme de Lara Resende
Departamento de Economia – UnB
Agosto 2019
José Guilherme de Lara Resende Introdução

Tópicos
Tópicos
1 Princı́pios da Microeconomia
Conceitos Iniciais
Modelos e Postulados
2 Introdução às Finanças
Conceitos Iniciais
Mercados Financeiros
3 A Regra do Valor Presente Lı́quido
Calculando o VPL
Capitalização em Perı́odos Diferentes
4 Payoffs e Retornos
Definições Iniciais
Risco

Tópicos
Tópicos
Conceitos Iniciais
Conceitos Iniciais
Calculando o VPL
Risco

Tópicos
Tópicos
Conceitos Iniciais
Conceitos Iniciais
Calculando o VPL
Risco

Tópicos
Tópicos
Conceitos Iniciais
Conceitos Iniciais
Calculando o VPL
Risco

Princı́pios da Microeconomia
Introdução às Finanças Conceitos Iniciais
A Regra do Valor Presente Lı́quido Modelos e Postulados
Payoffs e Retornos
Tópicos
Conceitos Iniciais
Conceitos Iniciais
Calculando o VPL
Risco

Payoffs e Retornos
O que é Microeconomia
Microeconomia Estuda as decisões dos agentes econômicos.

Provê justificativas para uma série de problemas
econômicos.
Questões Algumas questões que a Microeconomia trata:

Efeito de um aumento de um imposto de
importação,
Efeito de uma abertura comercial,
Escoplhas ótimas de investimento, etc.

Payoffs e Retornos
O que é Microeconomia
Microeconomia Estuda as decisões dos agentes econômicos.

Provê justificativas para uma série de problemas
econômicos.
Questões Algumas questões que a Microeconomia trata:

Efeito de um aumento de um imposto de
importação,
Efeito de uma abertura comercial,
Escoplhas ótimas de investimento, etc.

Payoffs e Retornos
Tipos de Agentes Econômicos
Os principais tipos de agentes que a microeconomia estuda

são:
Consumidores
Firmas
Governo

Payoffs e Retornos

são:
Consumidores
Firmas
Governo

Payoffs e Retornos

são:
Consumidores
Firmas
Governo

Payoffs e Retornos
Consumidores e Firmas
Consumidores
Manifestam suas ações na economia por intermédio de
suas demandas, oferta de trabalho e decisõEs de
empreender e investir.
Buscam o máximo de satisfação a partir de sua riqueza e
dos preços dos bens e serviços disponı́veis para consumo.
Firmas
sua demanda por insumos ou fatores de produção e por
sua oferta de bens e serviços produzidos. Além disso,
tomam decisões de investimento.
Procuram maximizar seu lucro a partir da tecnologia de
que dispõem para produzir o bem ofertado e dos preços
dos insumos que compõem o bem ofertado.

Payoffs e Retornos
Consumidores e Firmas
Consumidores
suas demandas, oferta de trabalho e decisõEs de
empreender e investir.
Buscam o máximo de satisfação a partir de sua riqueza e
dos preços dos bens e serviços disponı́veis para consumo.
Firmas
sua demanda por insumos ou fatores de produção e por
sua oferta de bens e serviços produzidos. Além disso,
tomam decisões de investimento.
Procuram maximizar seu lucro a partir da tecnologia de
que dispõem para produzir o bem ofertado e dos preços
dos insumos que compõem o bem ofertado.

Payoffs e Retornos
Governo
Governo
Possuem a capacidade de taxar consumidores e firmas.
Fornecem bens públicos, podem auxiliar na resolução de

outras falhas de mercado.
Também possuem o objetivo de redistribuir renda.
Seu objetivo pode ser modelado como maximizar o

bem-estar de toda a sociedade, mas problemas de captura
podem atrapalhar.

Payoffs e Retornos
Análise Positiva e Análise Normativa
Análise Positiva
Descreve o comportamento dos agentes e os resultados
da interação entre os comportamentos dos agentes.
Análise Normativa
Estuda como os resultados deveriam ser e o que fazer
para obtê-los.
Exemplo: Um modelo de economia positiva constata que existe

monopólio em algum setor da economia. A economia
normativa estuda como este monopólio atinge a sociedade e o
que pode ser feito para corrigı́-lo.

Payoffs e Retornos
Análise Positiva
Análise Normativa
para obtê-los.


Payoffs e Retornos
Análise Positiva
Análise Normativa
para obtê-los.


Payoffs e Retornos
Economia Neoclássica
Princı́pios Básicos da Economia Neoclássica:
1 Comportamento maximizador (sujeito a restrições),
2 Equilı́brio.
Esses dois princı́pios usam a idéia de racionalidade: as ações

dos agentes econômicos são coerentes com a busca de seu
propósito (mesmo que essa busca resulte em um
comportamento prejudicial ào próprio agente, como fumar, ou
a sociedade).

Payoffs e Retornos
2 Equilı́brio.

a sociedade).

Payoffs e Retornos
2 Equilı́brio.

a sociedade).

Payoffs e Retornos
Economia de Mercado
Em uma economia de mercado temos que:
Sistema de preços opera livremente;
Alocação eficiente dos recursos de uma sociedade;
Economia de informação;
Descentralização das decisões;
Bens são produzidos pelos produtores mais eficientes e

consumidos pelos consumidores que atribuem o maior
valor ao bem;

Payoffs e Retornos
Critério de Eficiência de Pareto
Falhas de Mercado são situações que justificam intervenção

estatal (desde que bem feita), pois impedem que o mercado
seja eficiente (no sentido de Pareto).
Eficiência de Pareto: Uma alocação satisfaz o critério de

eficiência de Pareto se não existe como melhorar a situação de
algum agente sem piorar a de outro agente.
Observação: o critério de eficiência de Pareto não diz nada

sobre desigualdade. Ele é apenas um critério mı́nimo de
eficiência, que exclui desperdı́cios na sociedade.

Payoffs e Retornos




Payoffs e Retornos




Payoffs e Retornos
Falhas de Mercado
Algumas falhas de mercado:
Externalidades;
Poder de mercado;
Informação Imperfeita;
Bens Públicos.
Se alguma dessas falhas de mercado estiver presente, não

podemos afirmar que a alocação de recursos e bens alcançada
por essa sociedade satisfaz o critério de eficiência de Pareto.

Payoffs e Retornos
Tópicos
Conceitos Iniciais
Conceitos Iniciais
Calculando o VPL
Risco

Payoffs e Retornos
Modelos Econômicos
Modelos econômicos são simplificações da realidade que

ajudam a entender um problema complexo.
Exemplo: mapa rodoviário.
Navalha de Occan: regra para a escolha entre modelos: se

temos dois modelos que explicam o mesmo fenômeno,
escolhemos o modelo mais simples.

Payoffs e Retornos



Payoffs e Retornos



Payoffs e Retornos
Postulados
Algumas idéias são primordiais no raciocı́nio econômico:
Escassez
recursos da sociedade são limitados;
Sem escassez não existe problema econômico;
Custo de oportunidade: custo de algum bem ou serviço é o
valor da melhor alternativa de uso dos recursos utilizados
para se adquirir esse bem.
Escolha (tradeoffs)
Escassez impõe a necessidade de escolher entre
alternativas possı́veis;
Tradeoff: situação em que para se obter alguma coisa
deve-se sacrificar outra;
tradeoff entre “canhões e manteiga”;
tradeoff entre “equidade e eficiência”.

Payoffs e Retornos
Postulados
Algumas idéias são primordiais no raciocı́nio econômico:
Escassez
recursos da sociedade são limitados;
Sem escassez não existe problema econômico;
Custo de oportunidade: custo de algum bem ou serviço é o
valor da melhor alternativa de uso dos recursos utilizados
para se adquirir esse bem.
Escolha (tradeoffs)
Escassez impõe a necessidade de escolher entre
alternativas possı́veis;
Tradeoff: situação em que para se obter alguma coisa
deve-se sacrificar outra;
tradeoff entre “canhões e manteiga”;
tradeoff entre “equidade e eficiência”.

Payoffs e Retornos
Postulados (continuação
Comportamento Individual Maximizador

Substituição
Agentes estão dispostos a fazer as escolhas que a
escassez de recursos exige;
Entre quaisquer dois bens A e B que desejamos, estamos
dispostos a abrir mão de um pouco de A para receber um
pouco de B;
Essa substituição normalmente envolve pequenos
incrementos dos bens (incrementos marginais);
Firma: produz até o ponto em que o acréscimo de receita
pela venda do último bem produzido (benefı́cio para a firma)
for igual ao custo marginal de produzi-lo (perda para a
firma).

Payoffs e Retornos
Postulados (continuação
Comportamento Individual Maximizador

Substituição
Agentes estão dispostos a fazer as escolhas que a
escassez de recursos exige;
Entre quaisquer dois bens A e B que desejamos, estamos
dispostos a abrir mão de um pouco de A para receber um
pouco de B;
Essa substituição normalmente envolve pequenos
incrementos dos bens (incrementos marginais);
Firma: produz até o ponto em que o acréscimo de receita
pela venda do último bem produzido (benefı́cio para a firma)
for igual ao custo marginal de produzi-lo (perda para a
firma).

Payoffs e Retornos
Implicações dos Postulados
Agentes econômicos tomam decisões dependendo dos

custos e benefı́cios destas decisões. Se houver alteração
nestes custos e benefı́cios, as decisões podem se
modificar.
Incentivos na economia podem induzir as pessoas ou
firmas a tomarem certas decisões (agentes econômicos
respondem a incentivos: importância fundamental em
economia).
desenho de polı́ticas públicas deve levar em conta que as
pessoas podem alterar seu comportamento devido a uma
nova lei, e essa mudança pode ter efeitos não desejáveis.
Exemplo: Lei Seca nos Estados Unidos.

A Regra do Valor Presente Lı́quido Mercados Financeiros
Payoffs e Retornos
Tópicos
Conceitos Iniciais
Conceitos Iniciais
Calculando o VPL
Risco

Payoffs e Retornos
Prefácio
O objetivo dessas notas de aula é fornecer um material conciso para
o curso de Microeconomia Financeira, matéria obrigatória do
Mestrado Profissional em Economia, área de concentração de
Finanças, ofertada pelo Departamento de Economia da Universidade
de Brası́lia.
Elas se baseiam em diversas fontes (em algumas partes, as notas

seguem o livro Moderna Teoria de Carteiras e Análise de
Investimentos, de Elton, Gruber, Brown e Goetzman, de maneira
próxima), a maioria contida na bibliografia da ementa do curso, e não
devem ser divulgadas sem a autorização do autor.
Evidentemente, erros e imprecisões são de minha responsabilidade.

Sugestões e correções podem ser enviadas para
jglresende@gmail.com e serão sempre bem-vindas.

Payoffs e Retornos
Motivação
Escolha de Portfólio: é uma escolha individual: consumo hoje

vs. investir para consumo futuro: escolha de investimento em
ativos financeiros.
Análise microeconômica tı́pica para problemas de escolha

ótima de portfólio:
caracterizar as alternativas disponı́veis para escolha;
caracterizar os gostos/preferências do consumidor.

Payoffs e Retornos
Preço de um Ativo com Risco
O preço de um ativo com risco possui dois componentes:
prêmio pela espera (R$ 1 hoje vale mais do que R$ 1

amanhã)
prêmio pelo risco (retorno é incerto)
Últimos 50 anos nos EUA: retorno real das ações americanas:

5,8% a.a (medido pelo ı́ndice DJIA; 6,2% medido pelo ı́ndice
S&P500).

1% pela espera;
6% :
5% pelo risco (ou outras coisas)

Payoffs e Retornos
Risk Premium Puzzle

Questão do Risk Premium Puzzle (Mehra e Prescott, 1985): o
retorno de ações nos EUA é muito maior do que o de tı́tulos de
renda fixa do tesouro americano. O grau de aversão ao risco
necessário para justificar a compra de tı́tulos de renda fixa é
muito alto, com valores incompatı́veis com outras áreas de
economia.
Clássico conflito em economia:
Descritiva → modelos ruins?
Normativa → ativos precificados erroneamente?

(oportunidades de arbitragem?)

Payoffs e Retornos
Métodos de Precificação
Equação Fundamental:
PREÇO = PAYOFF ESPERADO |DESCONTADO

{z }
pela espera e pelo risco
Dois métodos de precificação:

1 Precificação absoluta: ativos são precificados usando sua
exposição a fontes fundamentais do risco econômico.
Ex: CAPM: o que é o “risco de mercado”?
2 Precificação parcial ou relativa: precifica o valor de um
ativo usando outros ativos. Precificação por arbitragem.
Ex: Back-Scholes: precifica opções usando a ação
associada.
Payoffs e Retornos
Ativos Reais e Ativos Financeiros

O que determina Risco Agregado (macroeconômico)?
,→ determina o preço dos ativos
Prêmio por “distress”, risco, etc.
Riqueza: depende dos ativos reais da economia (e.g. terras,

máquinas) que, dada a tecnologia existente e o capital humano
disponı́vel, geram bens para consumo e investimento.

ATIVOS REAIS: Produzem bens e serviços.
X
ATIVOS FINANCEIROS:

Definem a alocação da riqueza entre as pessoas;
Modo de ter uma participação dos ativos reais.

Payoffs e Retornos
Caracterı́stica dos Ativos Financeiros
“Somam zero” (sobra apenas a soma dos ativos reais

como a riqueza lı́quida de uma economia);
Não representam a riqueza diretamente;
São criados e destruı́dos ao longo do processo de

negócios;
São créditos à renda gerada por ativos reais ou à renda do

governo;
Exemplos: ações, papéis do tesouro, Letra do Tesouro

Nacional (LTN), certificado de depósito bancário (CDB),
etc.

Payoffs e Retornos
Carteira de Ativos
Carteira de ativos:
Reais (carro, casa, etc);
Financeiros (poupança, CDB, etc).
Queremos estudar a escolha racional de carteiras ótimas de

ativos financeiros.
,→ Ativos com risco → não conhece o valor do ativo amanhã.
Exemplo: Ação da Petrobrás −→ preço pode subir ou cair.

Payoffs e Retornos
Investimentos Diretos e Indiretos
Investimentos podem ser:

Diretos (feitos pelo próprio investidor);
Indiretos (fundos de investimento).
Investimentos indiretos podem ser feitos com a compra de

cotas de participação em fundos de investimento, que, por sua
vez, podem ser de dois tipos:
Fundos abertos: comprados e vendidos diretamente pelos
próprios fundos;
Fundos fechados: número fixo de cotas que são
negociadas em bolsa e podem apresentar ágio ou deságio
com relação à carteira mantida.

Payoffs e Retornos
Tı́tulos
Definição: Tı́tulo. Um tı́tulo é um contrato que representa o

direito de receber benefı́cios futuros sob um conjunto
determinado de condições.
Existem diversos tipos de tı́tulos financeiros. Alguns exemplos

são ações, tı́tulos de renda fixa (pagam um valor fixo no
futuro), derivativos, etc.
Tı́tulos de Renda Fixa: são tı́tulos que pagam, em perı́odos

definidos, conhecidos de antemão, um valor, que pode ser
determinado no momento da compra do tı́tulo ou no seu
resgate.

Payoffs e Retornos
Tı́tulos de Renda Fixa
Um tı́tulo de renda fixa pode ser visto como um empréstimo do

comprador do tı́tulo ao seu emissor (pessoa privada ou
pública). Os juros cobrados são a remuneração do empréstimo
feito. Os tı́tulos de renda fixa podem ser:
Pré-Fixados: remuneração é determinada no momento da

aplicação. Exemplo: CDB pré-fixado de 60 dias, com
rendimento de 6%.
Pós-Fixados: remuneração depende de algum ı́ndice cujo

valor exato é conhecido apenas no resgate. Exemplo:
tı́tulos com rendimento atrelado ao IPCA.

Payoffs e Retornos
Mercados de Capitais e Mercados Monetários
Dois tipos de mercados:
Mercado Monetário: equivalentes a dinheiro, liquidez alta,

risco baixo;
Mercado
de Capitais:
longo prazo (usualmente mais de um ano), maior risco;
permite a separação de administração e propriedade.
Renda Fixa: pagamentos pré-determinados;
Renda Variável: pagamentos variam.

Payoffs e Retornos
Financiamento de Firmas
Uma firma pode se financiar emitindo ações, que podem ter

diferentes caracterı́sticas.
Uma outra forma de uma empresa se financiar é emitir

debêntures, que consiste na emissão direta de dı́vida.
Debêntures são direitos de crédito contra a firma, a emissora

desse tı́tulo, que possui prazo de validade e o seu não
pagamento pode decretar falência da firma.

Payoffs e Retornos
Ações
Ação ordinária:
Representa um direito de propriedade de uma firma;
Responsabilidade limitada (pode perder no máximo o papel);
“Reclamante residual”;
Recebe dividendos, dependendo do que escolhe a direção da firma;
Direito a voto.
Ação preferencial:
Não representa direito de propriedade;
Sem direito a voto;
Paga dividendos fixos, pré-especificados;
Não pagamento não decreta falência (acumula e paga mais à frente).
Sem prazo para maturação (não há pagamento de principal/tı́tulo de
duração infinita);

Payoffs e Retornos
Derivativos
Definição: Derivativos. Um derivativo é um instrumento
financeiro cujo valor depende do valor de um tı́tulo ou de uma
carteira de ativos financeiros. Logo, o derivativo é um “direito
contingente”.
Exemplos de derivativos:
Contrato futuro: obrigação de comprar um ativo ou
carteira financeira em uma data futura, com preço
pré-especificado.
Opções (de compra): direito de comprar um ativo ou

carteira financeira em uma data futura, com preço
pré-especificado.

Payoffs e Retornos
Tópicos
Conceitos Iniciais
Conceitos Iniciais
Calculando o VPL
Risco

Payoffs e Retornos
Introdução
Mercados financeiros tratam, ao longo do tempo, de fluxos (ou

cursos ou movimentos) monetários.
Entender os princı́pios econômicos dos mercados financeiros é

importante para a tomada de decisões nas áreas de
investimento e financiamento.
Indivı́duos podem utilizar os mercados financeiros para ajustes

de seus fluxos de consumo e as instituições, para ajustar seus
fluxos de investimento. Ambos podem usar os mercados
financeiros em decisões de investimentos.

Payoffs e Retornos
Intermediários Financeiros
Intermediários financeiros são instituições como bancos e

corretoras que tornam mais fácil empréstimos e aplicações de
recursos, entre outras funções.
Mercado em “equilı́brio”: a quantia total que os poupadores

querem emprestar é igual à quantia que os tomadores de
empréstimos querem tomar.
Ajuste via taxa de juros, onde as forças de mercado conduzem

uma situação de desequilı́brio para o equilı́brio.

Payoffs e Retornos
Forma Tradicional de Investir
Investidor → Corretora → Ordem de investimento
Ordem de investimento deve especificar:

,→ Tipo: (compra ou venda);
,→ Data, Nome, etc.;
,→ Tamanho: (usualmente padronizado).

Payoffs e Retornos
Vendas a Descoberto
Definição: Vendas a Descoberto: consiste na venda de
tı́tulos que o investidor não possui (venda “pegando
emprestado”). Normalmente o investidor faz uso de tı́tulos
custodiados na corretora.
Margens: investimentos com dinheiro emprestado/compra

com alavancagem.
,→ Margem inicial;
,→ Margem para manutenção.
A utilização de margens amplia a possibilidade de ganhos ou

perdas.

Payoffs e Retornos
Mercados Primários e Sacundários
Mercados podem ser classificados em dois tipos:
Primários: Onde são vendidos os tı́tulos pela primeira

vez.
Exemplo: Tesouro Nacional.
Secundários: Tı́tulos são revendidos.

Exemplo: B3.

Payoffs e Retornos
Exemplos de Bolsas de Valores
Mercados de ações (chamados bolsas de valores) importantes:
New York Stock Exchange (NYSE)
B3, antiga Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros de

São Paulo (BM&FBovespa S.A.)
National Association of Securities Dealers Automated

Quotations (NASDAQ)
London Stock Exchange (LSE)

Payoffs e Retornos
Modelagem de Risco
O risco de um ativo pode estar associado a diferentes motivos:
risco de mercado;
prazo;
risco de crédito/default;
liquidez;
etc.
Risco: variação/volatilidade (VOL) medida usualmente pelo

desvio-padrão.
Questão: Como modelar risco? Para isso, vamos revisar

brevemente alguns conceitos de probabilidade na nota de aula
2.
Payoffs e Retornos
Contrato Informal
Paulo e Roberta são casados e têm uma renda anual de R$

200.000,00. Roberta quer poupar para comprar um
apartamento. Paulo quer comprar móveis.
Roberta pode abdicar de parte de sua renda desse ano se

Paulo se comprometer a dar a ela parte da renda futura do
casal.
Assim, Roberta emprestaria R$ 100.000,00 a Paulo e Paulo se

comprometeria a contribuir com R$ 120.000,00 no ano
seguinte. Abaixo ilustramos o fluxo de caixa desse exemplo.

Payoffs e Retornos
Contrato Informal
Observe que Roberta empresta e aceita o compromisso de

Paulo de receber seu dinheiro de volta no ano seguinte, com
um acréscimo de R$ 20.000,00, ou seja, mais 20% do
montante emprestado.
Na linguagem financeira, os 20% são os juros do empréstimo

que Roberta fez a Paulo.
Concluindo, o casal, além de realizar um negócio, criou um

instrumento financeiro: o contrato com o compromisso de
Paulo pagar R$ 120.000,00 a Roberta no ano seguinte.

Payoffs e Retornos
Decisões de Investimento de Firmas/Instituições

O ponto de vista de um investidor individual é o que foi
estudado até agora. As decisões de investimento das
instituições são orientadas pelos mesmos princı́pios e regras
ou por regras mais complexas do que as do VPL dos
investidores individuais?
Não, as mesmas regras se aplicam: a norma de decisão de

investimento de uma empresa será a mesma de um investidor
individual.
Para isso basta notar que empresas são uma maneira de

vários investidores agregarem seus recursos para negociarem
em uma escala maior.

Payoffs e Retornos
Fluxo de Caixa
Fluxo de Caixa – Paulo
Entrada: R$ 100.000,00
6
Ano Seguinte
Tempo
Ano Atual
?
Saı́da: −R$ 120.000,00
Fluxo de Caixa – Roberta

Entrada: R$ 120.000,00
6
Ano Atual
Tempo
Ano Seguinte
?
Saı́da: −R$ 100.000,00

Payoffs e Retornos
Notação
Uma notação útil para representar o fluxo de caixa de, por

exemplo, Roberta, é:
(−R$ 100.000, 00; R$ 120.000, 00)
O sinal negativo anterior aos R$ 100.000,00 indica uma

despesa (ou saı́da). O “ponto e vı́rgula” entre os números
denotam que os valores são pagos ou recebidos em perı́odos
diferentes.

Payoffs e Retornos
O valor Hoje de Um Real Amanhã
Em geral, um contrato do tipo acima possui dois problemas:

1 Paulo não conseguir quitar seu compromisso no ano
seguinte, conforme estipulado no contrato (risco de crédito
ou risco de inadimplência ou risco de default).
2 Para negociar, Paulo e Roberta devem ter o conhecimento
de que podem fazer transações mutuamente favoráveis.
Para minimizar a primeira dificuldade e facilitar a segunda,

existem as instituições financeiras citadas acima, que
procuram garantir o cumprimento de contratos e facilitar o
vı́nculo entre poupadores e tomadores de empréstimos.

Introdução às Finanças Calculando o VPL
A Regra do Valor Presente Lı́quido Capitalização em Perı́odos Diferentes
Payoffs e Retornos
Tópicos
Conceitos Iniciais
Conceitos Iniciais
Calculando o VPL
Risco

Payoffs e Retornos
VPL – Exemplo Simples

O valor presente lı́quido (VPL) utiliza o mercado financeiro para
converter valores a serem recebidos no futuro a preços correntes. A
fórmula do VPL fornece a importante informação do valor do dinheiro
no tempo.
Exemplo: Suponha um investimento que matura em um perı́odo.

Sejam:
C0 : o gasto inicial com o investimento;
C1 : o total a ser recebido daqui a um ano.
O VPL do investimento é dado pela fórmula:

C1
VPL = C0 + , (1)
1+r
onde r é a taxa de juros de mercado. Suponha que C0 = −10.000,
C1 = 13.000 e r = 10%.
Payoffs e Retornos
Fluxo de Caixa
R$ 13.000,00
6
Ano Atual
Ano Seguinte
?
−R$ 10.000,00

Payoffs e Retornos
Fator de Desconto e Fator de Capitalização

Observe que o fluxo de caixa do ano seguinte, C1 na equação
(1), é dividido por 1 + r. Essa penalidade sobre o dinheiro a ser
recebido em um ano significa que R$ 1,00 sem risco hoje vale
mais do que R$ 1,00 sem risco no futuro:
1 1
R$ = R$ = R$ 0, 91
1+r 1, 1
A expressão 1/1 + r é chamada fator de desconto

intertemporal.
Ao multiplicar C1 pelo fator de desconto de um perı́odo, é

calculado o valor de C1 um perı́odo antes, no caso, hoje.

Payoffs e Retornos
Fator de Capitalização
Similarmente, se C0 for multiplicado por 1 + r, será calculado o

seu valor futuro um perı́odo à frente.
Nessa situação, 1 + r é denominado fator de capitalização ou

fator de composição.

Payoffs e Retornos
Calculando o VPL
Podemos então encontrar o VPL usando a equação (1):
C1 R$ 13.000, 00
VPL = C0 + = −R$10.000, 00+ = R$ 1.818, 18
1+r 1, 1
Observação: Ao avaliar um investimento, não é preciso

preocupar-se em verificar se o investidor tem dinheiro suficiente para
realizá-lo, pois se o VPL for positivo, ele deve fazer o investimento.
Se ele tomar emprestado, no mercado financeiro, o valor inicial C0 , o
investimento dará um retorno de C1 , que será suficiente para pagar o
empréstimo (C0 × (1 + r)) e ainda haverá sobra de dinheiro para o
investidor: o valor futuro lı́quido (VFL). É fácil observar que o VPL é
positivo se, e somente se, o valor futuro lı́quido (VFL) é positivo.

Payoffs e Retornos
Avaliando um Projeto de Investimento
Normalmente um projeto de investimento inclui fluxo de caixa

que incide em três classes:
1 investimento inicial (fluxo negativo),
2 fluxos de caixa positivos no decurso da existência do
projeto,
3 fluxo de caixa final.
Esta é a ocorrência mais habitual, mas não é difı́cil encontrar

projetos e instrumentos financeiros que apresentem fluxos
positivos e negativos em perı́odos diversos no futuro.

Payoffs e Retornos
Taxas de Desconto Vários Perı́odos à Frente

Vamos agora descrever a regra geral do Valor Presente
Lı́quido. Seja r a taxa de juros para os dois primeiros anos. O
valor presente de R$ 1,00 para daqui a dois anos será:
1 1 1 1
× = =
1+r 1+r (1 + r)(1 + r) (1 + r)2
Já o VP de R$ 1,00 recebido daqui a três anos, caso a taxa de
juros não se altere, será:
1 1 1 1 1
× × = =
1+r 1+r 1+r (1 + r)(1 + r)(1 + r) (1 + r)3
Se seguirmos esse raciocı́nio, obtemos que o preço de R$ 1,00
t anos à frente é:
1
(1 + r)t
Payoffs e Retornos
VPL – Caso Geral
Represente por (C0 ; C1 ; C2 ; . . . ; Ct ; . . . ; CT−1 ; CT ) o fluxo de

caixa total de um investimento qualquer, em que Ci ,
i = 0, . . . , T, pode ser positivo ou negativo. Vamos supor que a
taxa de juros é r, em todo perı́odo.
O VPL de todo o projeto é a soma do valor presente de cada

um dos fluxos de caixa individuais:
T
C1 C2 CT X Ct
VPL = C0 + + 2
+ ··· + T
=
1 + r (1 + r) (1 + r) (1 + r)t
t=0

Payoffs e Retornos
Taxas de Juros Diferentes em Cada Perı́odo
A fórmula acima pode ser facilmente estendida para o caso de

taxas de juros diferentes em cada perı́odo. Se ri denota a taxa
de juros do perı́odo i, i = 1, 2, . . . , T, então a fórmula do VPL é:
C1 C2 CT
VPL = C0 + + + ··· +
1 + r1 (1 + r1 )(1 + r2 ) (1 + r1 ) · · · (1 + rT )
T
X Ct
= Qt
t=0 i=1 (1 + ri )

Payoffs e Retornos
Tópicos
Conceitos Iniciais
Conceitos Iniciais
Calculando o VPL
Risco

Payoffs e Retornos
Perı́odos de Capitalização
Até esse momento, assumimos que os perı́odos de

capitalização e de desconto acontecem anualmente. Contudo,
é comum, principalmente em economias com inflação alta, que
os rendimentos sejam pagos em intervalos menores.
Exemplo: Seja uma taxa de juros de 20% a.a., com

capitalização semestral. Nesse caso, R$ 100,00 investidos
hoje, renderão R$ 100, 00 × 1, 10 = R$ 110, 00 após seis meses
e, R$ 110, 00 × 1, 10 = R$ 121, 00 no fim do ano. Desse modo,
20% a.a. capitalizados semestralmente equivalem a 21%
capitalizados anualmente.

Payoffs e Retornos
Perı́odos de Capitalização Diferentes

Um investimento C0 por um ano, capitalizado anualmente, terá
um valor futuro de:
C1 = C0 × (1 + r)
Caso a taxa de juros seja capitalizada semestralmente, o

investidor obterá: r 2
C1 = C0 × 1 +
2
Já um investimento por T perı́odos, capitalizados m vezes por
perı́odo, alcançará um valor futuro no perı́odo T:
r mT
CT = C0 × 1 + ,
m
onde a taxa r é denominada taxa nominal do perı́odo.
Payoffs e Retornos
Taxa Efetiva e Capitalização Contı́nua
Se T = 1, então: r m
rEFF = 1 + −1
m
é a taxa de juros efetiva do perı́odo.
Se C0 for investido a uma taxa de capitalização contı́nua r,

então, no término de T perı́odos, C0 aumentará em erT , onde
e ≈ 2,718. Ou seja,
C1 = C0 × er

Payoffs e Retornos
Exemplo: $ 100,00, 10% a.a.
m
C0 Freq. de Cap. (m) C1 1 + mr − 1
R$ 100, 00 Anual (m = 1) R$ 110, 00 10, 00%
R$ 100, 00 Semestral (m = 2) R$ 110, 25 10, 25%
R$ 100, 00 Trimestral (m = 4) R$ 110, 38 10, 381%
R$ 100, 00 Diária (m = 365) R$ 110, 516 10, 516%
R$ 100, 00 Contı́nua (m = ∞) R$ 110, 517 10, 517%

Payoffs e Retornos
Outros Exemplos
1 Se a taxa de juros nominal for 8% a.a., com capitalização

trimestral, então a taxa de juros anual efetiva será:
8% 4

r m
rEFF = 1+ −1= 1+ − 1 = 8, 24%
m 4
2 Se uma pessoa vai receber R$ 1.000,00 daqui a quatro

anos e a taxa de juros for 8% a.a., composta
continuamente, então esse recebimento terá o valor hoje
de:
1 4

R$ 1.000, 00 × = R$ 726, 15
e0,08

Introdução às Finanças Definições Iniciais
A Regra do Valor Presente Lı́quido Risco
Payoffs e Retornos
Tópicos
Conceitos Iniciais
Conceitos Iniciais
Calculando o VPL
Risco

Payoffs e Retornos
Payoff
Vamos denotar por xt+1 um pagamento (payoff) qualquer feito

no perı́odo seguinte, t + 1.
Vamos assumir que xt+1 é uma variável aleatória.
O objetivo é valorar (em “economês”, precificar ) o payoff xt+1 .

Payoffs e Retornos
Exemplos
Preço payoff xt+1

Ações pt pt+1 + dt+1
Retorno 1 Rt+1
P pt pt+1 dt+1
D dt dt+1 +1 dt
Excesso de Retorno 0 Ret+1 = Rat+1 − Rbt+1
Bônus (bonds) pt 1
Taxa de juros sem risco 1 Rf
Opção C max {St+1 − K, 0}

Payoffs e Retornos
Notação
Vamos usar a seguinte notação:

Rt+1 : retorno bruto
rt+1 : retorno lı́quido
Logo:
Rt+1 = 1 + rt+1 ou rt+1 = ln(Rt+1 )
Preços e retornos podem ser em termos reais ou nominais (em

$).

Payoffs e Retornos
Resumindo
Payoff bruto de um ativo em t + 1 é o seu valor em t + 1,

mais todos os fluxos de caixa recebidos entre t e t + 1 por
possuir o ativo;
Payoff lı́quido = payoff bruto − investimento inicial;
Retorno (lı́quido) = payoff lı́quido/investimento inicial;
Retorno bruto = payoff bruto/investimento inicial.

Payoffs e Retornos
Ações
Para ações, o retorno de um perı́odo é calculado por:
pt+1 + dt+1 − pt
rt+1 = ,
pt
onde pt é o preço da ação hoje, pt+1 é o preço da ação no
perı́odo seguinte, e dt+1 são dividendos pagos entre t e t + 1.
Exemplo: Compra ação: pt = 10. Em t + 1, pt+1 = 12 e

dt+1 = 2. Logo:
PB = 12 + 2 = 14 ; PL = 14 − 10 = 4
14 14 − 10
Rt+1 = = 1,4 ; rt+1 = = 40%
10 10

Payoffs e Retornos
Horizonte de Investimento
O retorno de um investimento depende do seu horizonte (quanto
tempo o investimento dura).
Exemplo: 0,5% ao mês (a.m.): 1 → 1,005 em um mês.

Se investe por dois meses: 1 → 1,005 →
(1,005) × (1,005) = 1,010025.
⇒ retorno acumulado = 1, 0025% > 1%
| {z }
juros sobre juros (juros compostos)
Ao comparar ativos, devemos comparar em termos do mesmo

perı́odo: a.m., a.a., c.c.
Aproximação bastante usada:

ln(1 + r) ∼
=r

Payoffs e Retornos
Exemplo
Exemplo: Suponha que r denota uma taxa de juros mensal

(a.m.).
A taxa anual (annual percentage rate) é definida como:
rAPR = m × r, onde m = 12.
A taxa anual efetiva rEFF é:

rAPR m
rEFF = (1 + r)m − 1 = 1 + −1
m
Observe que no limite temos:
lim rEFF = erAPR − 1 ⇒ 1 + rEFF = erAPR

m→∞

Payoffs e Retornos
Problema com Retornos
Problema: Retornos não são somáveis ao longo do tempo.
Exemplo: Suponha que r2002 = −20% e r2003 = 10%. Então, se

somarmos os dois retornos, obtemos:
r2002 + r2003 = −20% + 10% = −10%
Porém:
(1 − 0,20) (1 + 0,10) − 1 = 0,88 − 1 = −12% 6= −10%

Payoffs e Retornos
Solução Usada
Uma forma de resolver esse problema é usarmos retornos em

ln:
pt + dt − pt−1 pt + dt
rt0 = ln 1 + = ln
pt−1 pt−1
Ou seja, rt0 é o logaritmo do retorno bruto do ativo.

Payoffs e Retornos
Exemplo Anterior
Retorno em ln em 2002:
ln (1 − 0,20) = −22,31%
Retorno em ln em 2003:
ln (1 + 0,10) = 9,53%
Soma:
−22,31% + 9,53% = −12,78%
Retorno em ln acumulado de 2002 e 2003:
ln (1 − 0,12) = −12,78%

Payoffs e Retornos
Conclusão
Portanto, retornos em ln podem ser somados sem problemas.

Retornos em ln são praxe na indústria e usados por razões
econométricas ao invés de preços (são estacionários) em
trabalhos empı́ricos.
Vimos que:
1 + rEFF = erAPR
Então:
ln (1 + rEFF ) = rAPR

Payoffs e Retornos
Tópicos
Conceitos Iniciais
Conceitos Iniciais
Calculando o VPL
Risco

Payoffs e Retornos
Precificando Risco
Usualmente: Ativos “mais arriscados” (com maior variância)

pagam mais retorno médio?
Não necessariamente. É preciso definir risco de maneira

apropriada (por exemplo, o modelo CAPM deixará isso claro).
Suponha que exista um ativo sem risco com rendimento

rf = 0, 5% a.m. Pode ser o caso que exista um ativo com risco
tal que o seu valor esperado seja 0,5%? Sim, e em equilı́brio.

Payoffs e Retornos
Retorno Esperado Requerido

Definição: Retorno Esperado Requerido (RER). É o retorno
requerido pelo mercado para compensar os investidores pelo
risco do ativo.
RER = Retorno sem risco + “prêmio pelo risco”,
onde:
Retorno sem risco: Mede o valor do tempo: compensa o

investidor por amarrar seu dinheiro por certo tempo.
“Prêmio pelo risco”: Indivı́duos são avessos ao risco, e por

isso exigem um prêmio ao risco, uma compensação pelo
risco assumido.

Payoffs e Retornos
Conclusão
Precisamos então agora modelar risco. Para isso, faremos uma

revisão de conceitos de probabilidade.
Em seguida, vamos revisar ferramentas microconômicas

importantes na modelagem financeira.
Veremos que a taxa de retorno de ativos com risco não são

conhecidas de antemão, mas iremos supor que conhecemos
os valores que essa taxa de retorno pode assumir e a
probabilidade de assumir esses valores.
Nesse caso, dizemos que a taxa de retorno é uma variável

aleatória.

MicroFinanceira Slide1 Introducao

Enviado por

Dados do documento

Título original

Direitos autorais

Formatos disponíveis

Compartilhar este documento

Compartilhar ou incorporar documento

Opções de compartilhamento

Você considera este documento útil?

Este conteúdo é inapropriado?

Direitos autorais:

Formatos disponíveis

MicroFinanceira Slide1 Introducao

Enviado por

Direitos autorais:

Formatos disponíveis

Tópicos

José Guilherme de Lara Resende

Departamento de Economia – UnB

José Guilherme de Lara Resende Introdução

José Guilherme de Lara Resende Introdução

José Guilherme de Lara Resende Introdução

José Guilherme de Lara Resende Introdução

José Guilherme de Lara Resende Introdução

José Guilherme de Lara Resende Introdução

Microeconomia Estuda as decisões dos agentes econômicos.

Questões Algumas questões que a Microeconomia trata:

José Guilherme de Lara Resende Introdução

Microeconomia Estuda as decisões dos agentes econômicos.

Questões Algumas questões que a Microeconomia trata:

José Guilherme de Lara Resende Introdução

Tipos de Agentes Econômicos

Os principais tipos de agentes que a microeconomia estuda

José Guilherme de Lara Resende Introdução

Tipos de Agentes Econômicos

Os principais tipos de agentes que a microeconomia estuda

José Guilherme de Lara Resende Introdução

Tipos de Agentes Econômicos

Os principais tipos de agentes que a microeconomia estuda

José Guilherme de Lara Resende Introdução

José Guilherme de Lara Resende Introdução

José Guilherme de Lara Resende Introdução

Possuem a capacidade de taxar consumidores e firmas.

Fornecem bens públicos, podem auxiliar na resolução de

Também possuem o objetivo de redistribuir renda.

Seu objetivo pode ser modelado como maximizar o

José Guilherme de Lara Resende Introdução

Análise Positiva e Análise Normativa

Exemplo: Um modelo de economia positiva constata que existe

José Guilherme de Lara Resende Introdução

Análise Positiva e Análise Normativa

Exemplo: Um modelo de economia positiva constata que existe

José Guilherme de Lara Resende Introdução

Análise Positiva e Análise Normativa

Exemplo: Um modelo de economia positiva constata que existe

José Guilherme de Lara Resende Introdução

Princı́pios Básicos da Economia Neoclássica:

1 Comportamento maximizador (sujeito a restrições),

Esses dois princı́pios usam a idéia de racionalidade: as ações

José Guilherme de Lara Resende Introdução

Princı́pios Básicos da Economia Neoclássica:

1 Comportamento maximizador (sujeito a restrições),

Esses dois princı́pios usam a idéia de racionalidade: as ações

José Guilherme de Lara Resende Introdução

Princı́pios Básicos da Economia Neoclássica:

1 Comportamento maximizador (sujeito a restrições),

Esses dois princı́pios usam a idéia de racionalidade: as ações

José Guilherme de Lara Resende Introdução

Em uma economia de mercado temos que:

Sistema de preços opera livremente;

Alocação eficiente dos recursos de uma sociedade;

Descentralização das decisões;

Bens são produzidos pelos produtores mais eficientes e

José Guilherme de Lara Resende Introdução

Critério de Eficiência de Pareto

Falhas de Mercado são situações que justificam intervenção

Eficiência de Pareto: Uma alocação satisfaz o critério de

Observação: o critério de eficiência de Pareto não diz nada

José Guilherme de Lara Resende Introdução