Monogragia - Capm - Modelo de Risco

UNIVERSIDADE REGIONAL DO NOROESTE DO ESTADO
DO RIO GRANDE DO SUL – UNIJUI
Curso de Pós Graduação LATU SENSU em Finanças e Mercado de Capitais

MBA 1ª Edição 2013-2014
ANÁLISE FINANCEIRA E GESTÃO DO RISCO NA FORMAÇÃO DE

UMA CARTEIRA DE AÇÕES
Orientador: Prof. Dr. JOSÉ EDUARDO ZDANOWICZ
KELI JAQUELINE SCHUMANN
Ijuí
Dezembro de 2014
ANÁLISE FINANCEIRA E GESTÃO DO RISCO NA FORMAÇÃO
DE UMA CARTEIRA DE AÇÕES
KELI JAQUELINE SCHUMANN
Monografia apresentada à Escola Superior de

Gestão de Negócios da Universidade Regional do
Noroeste do Estado do Rio Grande do Sul –
UNIJUI como requisito parcial para obtenção do
título de Especialista em Finanças e Mercado de
Capitais.
Orientador: Prof. Dr. José Eduardo Zdanowicz
Ijuí
Dezembro de 2014
2
SUMÁRIO
1. INTRODUÇÃO................................................................................................... 08
1.1 Apresentação do Tema e Problema de Estudo..................................................... 09
1.2 Justificativas.......................................................................................................... 11
1.3 Objetivos.............................................................................................................. 11
1.4 Metodologia......................................................................................................... 13
1.4.1 Classificação da pesquisa.................................................................................. 14
1.4.2 Sujeitos da pesquisa e amostra........................................................................... 15
1.4.3 Plano de coletas de dados................................................................................ 16
1.4.4 Análise e interpretação dos dados..................................................................... 21
1.4.4.1 Metodologia de pontuação para classificação do risco................................. 25
2. REFERENCIAL TEÓRICO............................................................................... 31
2.1 Considerações Gerais............................................................................................ 31
2.2 O Mercado Acionário Brasileiro.......................................................................... 32
2.3 Formação e Gestão da Carteira de Investimentos................................................ 35
2.4 Risco e Retorno.................................................................................................... 39
2.5 Métodos Estatísticos e de Gestão de Risco........................................................... 46
2.6 Caracterização dos Ativos Estudados.................................................................... 48
3. ESTUDO DE CASO............................................................................................. 71
3.1 Composição dos Indicadores de Rentabilidade.................................................... 71
3.2 Composição dos Indicadores de Risco.................................................................. 75
CONCLUSÕES.......................................................................................................... 82
GLOSSÁRIO............................................................................................................ 84
REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS.................................................................. 87
3
LISTA DE TABELAS
Tabela 1 - Lista dos ativos analisados........................................................................... 16

Tabela 2 - Informações do Ativo do Balanço Patrimonial de 2013 - R$/Milhões........ 18
Tabela 3 - Informações do Passivo do Balanço Patrimonial de 2013 - R$/Milhões..... 19
Tabela 4 - Informações da Demonstração do Res. do Exercício 2013 - R$/Milhões.... 20
Tabela 5 - Premissas de Pontuação: Indicadores de liquidez........................................ 25
Tabela 6 - Premissas de Pontuação: Indicadores de endividamento............................. 26
Tabela 7 - Premissas de Pontuação: Indicadores de capital de giro.............................. 26
Tabela 8 - Premissas de Pontuação: Indicadores de solvência...................................... 26
Tabela 9 - Premissas de Pontuação: Indicadores de margem líquida............................ 27
Tabela 10 - Premissas de Pontuação: Indicadores do retorno do capital próprio.......... 27
Tabela 11 - Premissas de Pontuação: preço/valor......................................................... 28
Tabela 12 - Premissas de Pontuação: saldo em tesouraria............................................. 28
Tabela 13 - Premissas de Pontuação: prazo de recebimento......................................... 28
Tabela 14 - Premissas de Pontuação: Giro do Ativo..................................................... 29
Tabela 15 - Premissas de Pontuação: Valor Patrimonial............................................... 29
Tabela 16 - Critérios de Pontuação para cada indicador calculado............................... 30
Tabela 17 - Análise dos Invest. em Relação à Rent., Segurança e Liquidez................. 41
Tabela 18 - Cálculos dos indicadores de rentabilidade................................................. 71
Tabela 19 - Pontuação atribuída através dos indicadores de rentabilidade................... 72
Tabela 20 - Variação da Carteira 1 no período de julho/2013 a junho/2014................. 75
Tabela 21 - Resultado dos cálculos da Carteira 1......................................................... 75
Tabela 23 - Resultado dos cálculos da Carteira 2.......................................................... 76
Tabela 28 - Resumo dos resultados das carteiras.......................................................... 78
Tabela 30 - Resultado dos cálculos da Carteira 5.......................................... ................ 79
4
LISTA DE FIGURAS
Figura 1 - Marcas que compõe a empresa..................................................................... 48
Figura 2 - Outras marcas que compõe a empresa.......................................................... 49
Figura 3 - Série histórica das ações de set/13 a set/14 – AMBEV................................ 49
Figura 4 - Logotipo Banco do Brasil.............................................................................. 50
Figura 5 - Série histórica das ações de set/13 a set/14 – Banco do Brasil.................... 50
Figura 6 - Logotipo Bradesco....................................................................................... 51
Figura 7 - Série histórica das ações de set/13 a set/14 – Bradesco............................... 51
Figura 8 - Marcas próprias BRF................................................................................... 52
Figura 9 - Série histórica das ações de set/13 a set/14 – BRF...................................... 53
Figura 10 - Campinas Shopping: Exemplo de Shopping da empresa BRMALLS....... 53
Figura 11 - Série histórica das ações de set/13 a set/14 – BRMalls............................. 54
Figura 12 - Série histórica das ações de set/13 a set/14 – BM&FBovespa................... 55
Figura 13 - Série histórica das ações de set/13 a set/14 – CCR.................................... 56
Figura 14 - Parcerias Estratégicas Cielo......................................................................... 56
Figura 15 - Série histórica das ações de set/13 a set/14 – Cielo.................................... 57
Figura 16 - Série histórica das ações de set/13 a set/14 – Cemig.................................. 58
Figura 17 - Análise dos Invest. em Relação à Rent., Segurança e Liquidez.................. 59
Figura 18 - Produtos elaborados pela Gerdau............................................................... 59
Figura 19 - Série histórica das ações de set/13 a set/14 – Gerdau................................ 60
Figura 20 - Série histórica das ações de set/13 a set/14 – Itaú Unibanco..................... 61
Figura 21 - Marcas próprias da JBS............................................................................... 61
Figura 22 - Série histórica das ações de set/13 a set/14 – JBS..................................... 62
Figura 23 - Marcas próprias da Kroton........................................................................... 63
Figura 24 - Série histórica das ações de set/13 a set/14 – Kroton.................................. 63
Figura 25 - Série histórica das ações de set/13 a set/14 – Pão-de-Açúcar..................... 64
Figura 26 - Série histórica das ações de set/13 a set/14 – Petrobras.............................. 65
Figura 27 - Série histórica das ações de set/13 a set/14 – Santander............................. 65
Figura 28 - Série histórica das ações de set/13 a set/14 – Ultrapar................................ 67
Figura 29 - Série histórica das ações de set/13 a set/14 – VIVO................................... 68
Figura 30 - Exemplo de trabalho da Vale....................................................................... 68
Figura 31 - Série histórica das ações de set/13 a set/14 – Vale..................................... 69
Figura 32 - Carteiras selecionadas através dos cálculos de indicadores............ ........... 74
5
LISTA DE GRÁFICOS
Gráfico 1 - Pontuação Final atribuída aos ativos em ordem decrescente...................... 73
Gráfico 2 – Evolução diária dos valores de mercado da amostra nos últimos 12

meses.............................................................................................................................. 73
D
D
As
S
S
ss
6
RESUMO
A partir do ano de 1970, o mercado financeiro, experimenta profundas

transformações. O interesse dos investidores está no estudo da análise do risco. Acresce-
se o rompimento do acordo de Bretton Woods que generalizou a queda do mercado de
ações nas principais bolsas de valores. Após esses fatos, diversos estudos foram
ampliados, especialmente, o método desenvolvido por Markowitz em 1950. Embora a
teoria estudada seja relativamente nova, com pouco mais de 60 anos, sua implementação
decorreu de importantes inovações, como a simplificação das metodologias de cálculos.
Para compor uma carteira eficiente é necessário realizar estudos e análises para tomada
de decisão, pois o investidor se defronta com um mercado financeiro instável e uma
diversidade de opções para investir.
Palavras-chaves: Indicadores de avaliação. Markowitz. Retorno. Risco.
ABSTRAT
From the year 1970, the financial market, experiencing profound changes.
Investor interest is in risk analysis study. In addition to the breakup of the Bretton Woods
agreement which generalized the fall of the stock market in the major stock exchanges.
After these facts, many studies have been extended, especially, the method developed by
Markowitz in 1950. Although the study theory is relatively new, with just over 60, its
implementation was due to important innovations, such as simplified methodologies
calculations. To compose an efficient portfolio is a need for studies and analysis for
decision making, because the investor is faced with an unstable financial market and a
variety of options to invest.
Keywords: Evaluation indicators. Markowitz. Return. Risk
7
1. INTRODUÇÃO
É relevante avaliar o interesse dos investidores em maximizar os lucros quando

alocam suas reservas no mercado de ações, tendo a preocupação com o risco que estão
assumindo na operação. O trabalho propõe formar uma carteira eficiente de ações,
realizando os cálculos dos principais indicadores das Demonstrações Financeiras dos
ativos mais comercializados na BM&FBovespa, bem como, utilizando os métodos
estatísticos para a mensuração dos eventos.
O trabalho é voltado para o mercado de capitais, visando propor uma carteira
eficiente através da análise fundamentalista e a gestão de risco através da metodologia de
Markowitz que leva em consideração a soma das variâncias individuais de cada ação e a
covariância entre pares de ações da carteira, conforme o percentual de participação de
cada uma no total do conjunto.
Para contextualizar, apresenta-se uma breve caracterização das vinte empresas
estudadas, informando o ano que foram inseriram no mercado de capitais, o ramo de
atividade, um breve histórico da evolução da sua ascensão e como estão posicionadas
perante a concorrência.
Na sequência do estudo é realizada a análise econômico-financeira, a partir dos
dados extraídos do Balanço Patrimonial e da Demonstração do Resultado do Exercício.
Os indicadores calculados foram de liquidez e solvência, a necessidade de capital de giro,
comparando com o capital de giro que a empresa dispõe para financiar o fluxo
operacional dos negócios. Acrescem-se as análises do saldo em tesouraria, os indicadores
de endividamento geral, do capital próprio, dos valores cíclicos, o giro dos estoques,
clientes e fornecedores e os índices de rentabilidade.
Quanto às análises da Escola Fundamentalista consideraram-se os resultados
setoriais e específicos de cada empresa dentro do contexto da economia nacional e
internacional. Os principais indicadores abordados na análise são: preço da ação do
mercado, o lucro por ação, o índice de preço pelo valor patrimonial da ação, o índice de
dividendos pelo preço da ação no mercado e o índice de dividendos pelo lucro.
Destacam-se os estudos realizados sobre o mercado de capitais, sendo crucial à
mensuração do risco e retorno. O trabalho visa aplicar a metodologia desenvolvida por
Markowitz, procurando mensurar o risco e minimizar os impactos negativos. Utilizando
os principais indicadores econômico-financeiros na análise fundamentalista, gerando
informações relevantes para a tomada de decisão na formação da carteira eficiente de
8
ações. A partir desse contexto definiu-se a melhor carteira de ativos, ou seja, um portfólio
de investimento com os papéis que apresentam o melhor desempenho.
Portanto, buscou-se estudar a possibilidade de identificar uma carteira
diversificada com rentabilidade relevante e minimização do risco, tendo como base as
empresas dos setores: petroquímico, financeiro, telefonia, minerais, bebidas e alimentos,
educacional, aeronáutica, metalúrgicas, pavimentação, eletricidade e distribuição de
combustíveis, pois demonstraram um desempenho interessante nos últimos anos.
1.1 APRESENTAÇÃO DO TEMA E PROBLEMA DE ESTUDO
A pesquisa foi realizada pelo interesse especial da autora pelo tema. Visando
propor um portfólio ótimo de ações, a carteira formada relaciona empresas de setores
distintos, que juntas representam 64% dos ativos que compões o Ibovespa no mês de abril
de 2014, optando-se em aplicar a análise fundamentalista, mediante a gestão do risco
através da metodologia de Markowitz.
Para algumas pessoas, o mercado de capitais assemelha-se a um jogo de sorte.
No entanto, é fundamental ter em mente a real situação econômica que atravessa o país,
ou seja, taxas de juros, inflação, câmbio instável, endividamento público e Balança
Comercial negativa. Esse conjunto aumenta, gradativamente, o risco de retorno dos
investimentos a serem realizados na economia.
Os métodos matemáticos e estatísticos utilizados na análise dos indicadores
econômicos e financeiros têm sido os aliados dos analistas de investimentos. A economia
atual caracteriza-se por grande volatilidade, exigindo que a gestão dos ativos seja mais
eficaz e ativa.
Markowitz estudou a diversificação dos papéis, tendo como base a mensuração
do risco. No trabalho realizado calculam-se os retornos mensais com base na cotação
diária dos 20 ativos mais negociados na BM&FBovespa. Foram aplicados os principais
métodos estatísticos, visando enriquecer as análises econômico-financeiras, como o
desvio padrão, a média, a covariância e a correlação.
As pesquisas desenvolvidas sobre investimentos prendem a atenção de grande
parte das pessoas que conhecem o mercado financeiro, tanto por notícias sobre o mercado
de ações, quanto às taxas de juros nos bancos ou às perspectivas econômicas. Contudo,
9
para que as estratégias de investimento sejam bem sucedidas, não basta conhecer o
básico. É necessário a disciplina, a paciência e o conhecimento na área de finanças e
mercado de capitais. A educação financeira consiste em aprender economizar para
acumular riqueza, bem como buscar a melhor qualidade de vida no futuro. Neste sentido,
o trabalho teve por objetivo principal propor a formação de uma carteira eficiente através
da aplicação da teoria das carteiras de Markowitz.
Para alocar os recursos em ativos com melhor rentabilidade e menor risco, é
necessário conhecimento sobre os principais aspectos financeiros da empresa em que se
está investindo, sobre o mercado que está inserida e as perspectivas econômicas nacionais
e internacionais. Destaca-se a gestão do risco sobre os preços dos papéis, para que se
estime o retorno esperado, a partir do nível de risco fixado pelo investidor.
O risco de mercado depende do valor do ativo em relação às condições do
contexto que está inserido. Oliveira, Galvão e Ribeiro (2006) corroboram, indicando que
o risco de mercado equivale ao desempenho do preço do ativo diante das condições
inerentes a empresa. É importante ressaltar que as pesquisas de Markowitz (1952)
revelam que além do risco e do retorno é importante ponderar a covariância entre os
ativos analisados, calculando a rentabilidade dos ativos da carteira. Assim, na proporção
que se reduz a correlação entre os ativos de uma carteira nota-se um maior benefício de
relação entre risco e retorno.
O mercado de capitais atrai os investidores pela perspectiva de obter maior
rentabilidade em comparação ao retorno da renda fixa, que muitas vezes não satisfazem
as expectativas dos aplicadores. Frequentemente, as pessoas desejam iniciar sua trajetória
em investir no mercado de capitais. Entretanto, não possuem conhecimento necessário
sobre o funcionamento do mercado acionário ou sobre as análises financeiras para
realizar uma escolha que maximize o lucro e diminua o risco. Nesse sentido, os modelos
matemáticos financeiros vêm ao encontro do interesse dos investidores para alavancar os
resultados.
Neste contexto, formula-se a seguinte questão: Dentre os ativos estudados no
mercado de capitais, é possível propor uma carteira de ações eficiente que apresente a
melhor combinação de risco e retorno?
Em suma, as metodologias utilizadas neste trabalho objetivam responder em êxito
a questão de estudo proposta.
10
1.2 JUSTIFICATIVAS
Atualmente, a gestão do risco na formação de uma carteira de investimentos é

fundamental para que as estratégias dos gestores tenham êxito. É de suma importância
que a análise do nível de risco de determinado ativo se fundamente nas teorias
disponíveis para que não se sujeite a falsas conclusões e frustrações do investidor.
Para formar uma carteira de investimentos, os aplicadores buscam informações no
mercado ou com agentes financeiros qualificados, sobre as perspectivas de ganho da
carteira de ações que estimam constituir. Assim, justifica-se esse estudo ao aplicar as
técnicas de análise de investimentos e a mensuração do risco dos ativos, visando um
ganho satisfatório. A economia aplicada, segundo Matos (1997), por exemplo, os
métodos estatísticos, econométricos ou os cálculos relacionados ao desvio padrão,
variância, covariância são instrumentos de pesquisa crucial para a formulação e aplicação
de novas teorias, sendo considerado um progresso da Matemática e da Estatística.
O estudo está direcionado para a uma pesquisa experimental, o qual poderá ser
aproveitado empiricamente. Portanto, a pesquisa será útil para pessoas interessadas em
conhecer o mercado de capitais e a análise de investimentos, tendo em vista à presença da
incerteza como fator determinante à decisão, tornando a área financeira um campo
propício para a aplicação dos métodos matemáticos.
O mercado de ações pode ser acessado pela população em geral, mas,
especuladores e investidores, acabam formando uma carteira de ações que têm um
elevado grau de risco e, às vezes, um retorno baixo em relação a ativos de risco similar,
tendo o prejuízo nas negociações realizadas. Acusa-se o fato do tema dessa pesquisa ser
pouco explorado na academia, podendo ser usada no embasamento teórico, ou no
aprofundamento em trabalhos acadêmicos e profissionais no futuro.
1.3 OBJETIVOS
Os objetivos do trabalho visam sintetizar de forma coerente o que o tema e as

justificativas pretendem indicar, informando o motivo pelo qual está se realizando a
proposta de pesquisa, bem como os resultados que se pretende obter.
11
Para definir de forma adequada um tema, mediante o uso da metodologia da
investigação científica, deve-se buscar um elo que seja atrelado ao campo teórico de
interesse e domínio do autor. Para Bêrni (2002), o tema a ser pesquisado e os objetivos
que norteiam o estudo deve ser, não somente interessante aos outros, mas principalmente
deve ser de interesse do pesquisador. À medida que o estudo estreita a vida pessoal com a
profissional, passa-se a fazer algo por prazer e não por mera obrigação. Bêrni (2002)
destaca que as questões derivadas da problemática geral devem ser respondidas ao final
da pesquisa. É fundamental ter discernimento para estabelecer o objetivo geral e os
específicos, deixando evidentes os desdobramentos necessários.
A pesquisa científica não é considerada uma tarefa simples de se desenvolver,
podendo ser identificada em etapas. Para Gil (2000), a primeira etapa é a formulação do
tema e dos objetivos, tendo em vista, se o problema for amplo e genérico, é essencial que
ele seja formulado com objetivos específicos para torná-lo adequado e possível para
estudo. Segundo Gil (2000), os objetivos além de serem de interesse do pesquisador, deve
dispor de conhecimentos na área de estudo escolhida, para que possam ser descritos de
forma clara.
Toda pesquisa deve ter um objetivo determinado. Para Lakatos e Marconi
(2003), isso é necessário para saber o que se vai procurar e o que se pretende concluir.
Igualmente, o objetivo torna o problema explícito, aumentando o conhecimento sobre o
assunto a ser estudado e define a essência do trabalho, em relação ao que se pretende
estudar. Para alguns autores a magnitude do problema apresentado depende da
importância dos objetivos.
O objetivo geral identifica a grande meta que o pesquisador pretende atingir,
contudo deverá ser definido após já ter exposto o problema, para que não se torne tão
difícil direcioná-lo. Os objetivos específicos, recai como metas menores. O objetivo geral
é a proposta de resolução do problema, já os objetivos específicos são as formas de captar
dados para construir uma solução.
1.3.1 - Objetivo Geral

Propor uma carteira ótima de ações através da análise fundamentalista, aplicando
a metodologia de Markowitz visando a melhor combinação de ativos em relação a risco e
retorno.
12
1.3.2 - Objetivos Específicos
Os objetivos específicos desse trabalho são:
a) analisar as tendências atuais através da literatura específica na linha de
pesquisa;
b) organizar um banco de dados através de planilhas Excel para serem passíveis
de análise;
c) utilizar a análise fundamentalista para avaliar os resultados dos dados
tratados;
d) aplicar o modelo de Markowitz para mensurar o risco e retorno dos ativos;
e) sugerir uma carteira eficiente dentre os vinte ativos mais negociados no
Ibovespa em abril de 2014.
Em suma, a pesquisa acadêmica, ao apresentar os resultados, possibilita a
avaliação da ideia concebida e da análise e dedução feita. Uma abordagem genérica de
um tema pode dificultar a compreensão do leitor de qual é o problema proposto. Assim,
os objetivos tornam-se cruciais para delimitar o trabalho e guiar o pesquisador em torno
do tema apresentado.
1.4 METODOLOGIA
A metodologia relaciona os métodos necessários para a construção de uma

pesquisa, de modo a facilitar a estruturação do trabalho, mediante uma leitura eficiente
com a redação e o embasamento científico. O conhecimento dos métodos pode auxiliar
na elaboração do trabalho científico para que se torne relevante na academia e sirva como
referência em futuros trabalhos.
Segundo Gil (2000), a ciência econômica apesar de contemplar amplamente os
conhecimentos matemáticos, ainda não pode ser considerada uma ciência exata, pois se
relaciona com variáveis instáveis da própria natureza humana e social. Assim, os
resultados obtidos nas conclusões de pesquisas podem ser questionáveis, embora
fundamentados teoricamente. Entretanto dentre as ciências humanas, a economia é a que
possui maior exatidão, pois considera além de aspectos qualitativo, um volume
considerável de eventos quantitativos.
Para Lakatos e Marconi (2003, p. 17):
13
“A metodologia científica, mais do que uma disciplina, significa introduzir o
discente no mundo dos procedimentos sistemáticos e racionais, base da
formação tanto do estudioso quanto do profissional, pois ambos atuam, além da
prática, no mundo das ideias. Podemos afirmar até que: a prática nasce da
concepção sobre o que deve ser realizado e qualquer tomada de decisão
fundamenta-se naquilo que se afigura com o mais lógico, racional, eficiente e
eficaz.”
O método é um conjunto de processos fundamentais necessários para que os

objetivos da investigação sejam alcançados e podem ser identificados ao se classificar o
tipo de pesquisa realizada, a forma da coleta dos dados e com quais métodos eles foram
tratados e analisados. Ao se escolher o tipo de pesquisa é possível definir a
fundamentação necessária para analisar os dados. Neste trabalho, o modelo de pesquisa
foi o bibliográfico, observando na literatura as metodologias matemáticas e estatísticas,
para tratamento dos dados, verificando-os nos documentos contábeis dos ativos
estudados, que foram disponibilizados pelas empresas. A amostra foi definida,
selecionando os vinte ativos mais negociados da BM&F Bovespa, que representavam
64% do total dos maiores volume de negociações realizada no mês de abril de 2014. A
organização dos dados foi feita por meio de planilhas eletrônicas, por tratar-se de um
volumoso relatório, facilitando a organização dos eventos.
1.4.1 Classificação da pesquisa
A classificação da pesquisa se dá pelo modo que é realizada a fundamentação

teórica, a coleta de dados, o tratamento e a análise dos mesmos. Nesse trabalho, o método
utilizado de pesquisa foi o indutivo, por partir de um universo particular de coleta de
dados e finalizar com a generalização do resultado, caracterizando a conclusão do
raciocínio na observação dos dados empíricos.
O método indutivo utilizado no trabalho foi escolhido pelo pesquisador para
desenvolver o tema proposto, mas não é o único que existe no universo acadêmico. Gil
(2000) corrobora, descrevendo que, o método indutivo chega às conclusões prováveis,
pois parte de premissas isoladas que se correlacionam quando são expostas ao genérico.
Ao contrário do método dedutivo, que apesar de não ter sido utilizado nessa pesquisa,
caracteriza-se por apresentar conclusões que devem ser, necessariamente, verdadeiras, se
14
as premissas pré-estabelecidas respeitarem uma forma lógica válida e também forem
verdadeiras.
Dos cinco métodos indicativos mais utilizados no meio acadêmico, além da
indução, segundo Gil (2000), foram empregados dois deles: o método comparativo, que é
a investigação de indivíduos, classes, fenômenos ou fatos, com vistas a ressaltar as
diferenças e similaridades entre eles. Assim, relacionando os ativos com seus pares para
formar uma carteira ótima de investimentos através dos dados coletados e sua análise; e o
método estatístico, finalizando o estudo, se realizou o cálculo do risco dos ativos para
composição ótima de uma carteira, aplicando os modelos estatísticos fundamentados em
teorias clássicas e modernas. Gil (2000) descreve que as explicações deste método não
podem ser consideradas absolutamente verdadeiras, mas com probabilidade de o serem,
com certa margem de erro, tornando-o bastante aceito por parte dos pesquisadores com
preocupações que seguem o viés quantitativo.
Em síntese, na pesquisa realiza-se a interpretação dos dados através da análise
dos indicadores econômicos e financeiros que foram calculados através das metodologias
existentes conforme referenciais teóricos. Ao se aplicar o método de Markowitz, para
mensurar o nível de risco de cada ativo, relacionando-o com seus pares, foi possível obter
as conclusões das análises realizadas, objetivando elencar os ativos com as melhores
rentabilidades em determinados níveis de risco.
1.4.2 Sujeitos da pesquisa e amostra
A amostra e os sujeitos da pesquisa são fundamentais para o desenvolvimento do

trabalho e a concretização dos objetivos. É a partir da definição do sujeito que se
determina o restante dos processos da metodologia da pesquisa (amostragem,
instrumentos de coletas de dados, sistema de tratamento). A amostra estudada tem cunho
não probabilístico, pois usa critérios subjetivos para identificar os ativos, selecionando os
sujeitos com base em informações que os elementos poderiam fornecer para a pesquisa,
ou seja, as empresas dessa amostra e o universo que não será escolhido, não possuem
igual probabilidade.
Os sujeitos da pesquisa são vinte 20 das 76 empresas mais negociados na
BM&FBovespa, tendo como base o mês de abril de 2014. Selecionou-se 64% delas que
somam 20 ativos de setores distintos da economia, conforme Tabela 1.
15
Tabela 1 – Lista dos Ativos Analisados
Código Ação Setor Tipo Qtde. Teórica Part. (%)
ABEV3 AMBEV S/A Bebidas ON 3.300.544.590 5,524
BBAS3 BRASIL Instituição Financeira ON 869.869.347 2,54
BBDC4 BRADESCO Instituição Financeira PN N1 2.029.637.010 7,169
BRFS3 BRF AS Alimentos ON 624.621.521 3,662
BRML3 BR MALLS PAR Corretoras ON NM 431.247.384 0,928
BVMF3 BMFBOVESPA Índice ON 1.852.153.920 2,473
CCRO3 CCR AS Pavimentações ON 861.282.756 1,678
CIEL3 CIELO Meios de Pagamento ON 665.068.406 3,012
CMIG4 CEMIG Eletricidade PN N1 758.536.548 1,517
EMBR3 EMBRAER Aeronáutica ON NM 730.421.645 1,597
GGBR4 GERDAU Metalurgia PN N1 869.031.000 1,149
ITUB4 ITAUUNIBANCO Instituição Financeira PN N1 2.668.819.056 9,477
JBSS3 JBS Alimentos ON NM 1.600.689.365 1,387
KROT3 KROTON Educacional ON NM 339.839.473 2,143
PCAR4 P.ACUCAR-CBD Alimentos PN N1 159.510.159 1,746
PETR4 PETROBRAS Petroquímico PN 4.035.202.846 8,528
SANB11 SANTANDER BR Instituição Financeira UNT N2 924.867.316 1,399
UGPA3 ULTRAPAR Transp. Combustível ON 330.466.469 1,808
VALE5 VALE Minerais PNA N1 1.878.758.554 5,384
VIVT4 TELEF BRASIL Telefonia PN 261.308.985 1,183
Representatividade total 64,30%
Fonte: www.bmfbovespa.com.br
Ao selecionar os sujeitos supracitados através da lista das empresas integrantes

do Ibovespa, sendo eles os ativos com o maior percentual de participação no índice, ou
seja, com maiores movimentações, buscou-se elencar empresas sólidas que apresentem
dados disponíveis para análise dos indicadores necessários para formar uma carteira
eficiente de ações. Os ativos contemplados na Tabela 1 indicam seu código
comercializado na BM&FBovespa, o nome da empresa, se a ação é ordinária ou
preferencial, a quantidade teórica comercializada no dia 21 julho de 2014 e sua
representação no total das empresas componentes do Ibovespa.
1.4.3 Plano de coleta de dados
O delineamento da pesquisa, segundo Gil (2000), pode ser elencado em várias

classificações, sendo todas discricionárias. Na coleta de dados utilizou a pesquisa
16
bibliográfica e a pesquisa documental. A pesquisa bibliográfica foi empregada na revisão
teórica dos métodos empregados para tratamento e interpretação de dados. Com base em
material elaborado na bibliografia, os métodos contribuíram para fundamentar os cálculos
e as conclusões, bem como justificar o tema do trabalho. A pesquisa documental tem por
base a fonte da coleta de dados sem tratamento analítico, sendo reelaborado de acordo
com os objetivos propostos. Para coleta dos dados necessários, foi utilizada a pesquisa em
documentos oficiais e nos registros disponibilizados pelas empresas na mídia em geral.
Destaca-se que as empresas analisadas caracterizam-se, com dados históricos, do
setor que se integram e com notícias atuais relevantes que foram retiradas dos seus sites e
de agentes qualificados, por exemplo, BM&FBovespa. O levantamento de dados foi
realizado a partir da pesquisa nos documentos contábeis das empresas do último ano, bem
como a série histórica do preço das ações.
O conjunto das Demonstrações Financeiras constitui-se num instrumento crucial
para análise dos dados, pois “são elaboradoras para prestar contas sobre os atos e fatos
praticados em determinado período pela direção da empresa e divulgados aos shareholder
e stakeholders”. (Zdanowicz, 2012, p. 17). Assim, possibilita a análise de indicadores
econômicos e financeiros, registrando os dados sobre a situação patrimonial e resultados
da empresa com cunho comparativo, segundo Zdanowicz (2012), apresentando o
exercício atual, seguido do exercício anterior.
A análise das demonstrações contábeis é uma técnica que realiza a
decomposição, comparação e interpretação dos demonstrativos financeiros da empresa
visando também extrair informações sobre a situação econômica e financeira da empresa.
É relevante analisar os índices relativos dos exercícios anteriores, para realizar as
comparações pertinentes.
O plano de coleta de dados foi organizado em forma de planilha eletrônica
conforme o modelo desenvolvido a seguir, contemplando os dados pertinentes à análise e
interpretação das informações tratadas.
Nas Demonstrações Financeiras segundo Reilly e Norton (2008) é possível
identificar informações sobre os recursos disponíveis, especificadamente os ativos fixos e
circulantes disponíveis à empresa para determinado momento, que são as contas do
Ativo. As quais estão dispostas na Tabela 2, que apresenta dados sobre o Ativo
Circulante Financeiro e Operacional, Ativo não Circulante, a Estoques, nem todas as
empresas a possuem e Clientes.
17
Tabela 2 – Informações do Ativo do Balanço Patrimonial 2013 – R$/Milhões
Itens ATIVO ATIVO

ATIVO ATIVO
CIRCULANTE CIRCULANTE. ESTOQUES CLIENTES
Cód. TOTAL CIRCULANTE.
FINANCEIRO OPERACIONAL
ABEV3 68.674.019 20.470.013 12.230.798 8.239.215 2.795.490 5.443.725
BBAS3 1.162.167.882 1.028.194.185 188.964.334 839.229.851 655.838.867 183.390.984
BBDC4 25.896.659 4.319.483 4.265.256 54.227 0 54.227
BRFS3 18.820.850 943.410 622.911 320.499 0 320.499
BRML3 908.139.000 816.259.000 578.533.000 237.726.000 214.655.000 23.071.000
BVMF3 32.374.569 13.242.523 6.792.553 6.449.970 3.111.615 3.338.355
CCRO3 14.033.010 1.824.915 1.488.639 336.276 0 336.276
CIEL3 29.814.142 6.668.783 4.719.326 1.949.457 37.726 1.911.731
CMIG4 13.310.582 9.104.461 465.760 8.638.701 0 8.638.701
EMBR3 23.760.310 13.511.893 6.813.278 6.698.615 5.358.286 1.340.329
GGBR4 58.215.040 18.177.222 5.598.725 12.578.497 8.499.691 4.078.806
ITUB4 1.027.297.000 914.624.000 479.645.000 434.979.000 90.626.000 344.353.000
JBSS3 68.670.221 28.913.483 13.088.941 15.824.542 6.904.616 8.919.926
KROT3 4.079.162 835.079 490.296 344.783 16.642 328.141
PCAR4 38.008.352 18.609.735 9.370.639 9.239.096 6.381.544 2.857.552
PETR4 752.967.000 123.351.000 67.375.000 55.976.000 33.324.000 22.652.000
SANB11 453.052.695 388.295.886 83.231.293 305.064.593 46.287.082 258.777.511
UGPA3 70.251.092 16.209.181 10.662.243 5.546.938 0 5.546.938
VALE5 8.474.604 7.903.941 3.989.891 3.914.050 1.592.513 2.321.537
VIVT4 291.881.000 48.281.000 25.259.000 23.022.000 9.662.000 13.360.000
As empresas que administram as maiores quantidades de ativos são,

respectivamente, o Banco do Brasil e o Itaú. O Ativo Circulante Financeiro informa às
disponibilidades da empresa, sendo as de maior representatividade as empresas BR Malls,
seguida pelo Itaú. O Ativo Circulante Operacional consiste em bens e direitos necessários
para operar o negócio da empresa, por exemplo, Contas Clientes e Estoques. O Banco do
Brasil e o Itaú detêm os maiores Ativos Circulante Operacionais dentre as 20 empresas. O
Ativo não Circulante pode ter incluso em sua somatória todos os bens de permanência
duradoura, destinados ao funcionamento normal da empresa, por exemplo, Ativo
Realizável a Longo Prazo, Investimentos, Imobilizado e Intangível, apresentando a
Petrobrás trabalha o maior volume.
Reilly e Norton (2008) definem que as combinações dos itens do Passivo
indicam a forma que a empresa tem financiado a aquisição dos ativos. Podem ser itens do
Passivo Circulante (contas a pagar e empréstimos), ou Passivo não Circulante (dívida
com juros fixos e de arrendamentos) e pelo Patrimônio Líquido (emissões de ações
18
preferenciais e ordinárias ou pela utilização de lucros). Esses dados são necessários para
se calcular os indicadores econômicos e financeiros das empresas.
Tabela 3 – Informações do Passivo do Balanço Patrimonial 2013 – R$/Milhões

Itens PASSIVO
PASSIVO PASSIVO PATRIMÔNIO
NÃO FORNECEDOR SALÁRIO IMPOSTOS
Cód. TOTAL CIRCULANT LÍQUIDO
CIRCULANT
ABEV3 68.674.019 17.180.582 7.496.039 15.107.467 772.090 887.554 43.997.398
BBAS3 1.162.167.88 877.796.554 272.036.056 265.276.406 7.486.541 11.608.381 76.381.996
BBDC4 908.139.000 697.329.000 210.810.000 530.437.000 5.916.726 3.686.000 70.940.000
BRFS3 32.374.569 8.436.031 7.601.888 3.378.029 390.405 213.331 14.655.071
BRML3 18.820.850 1.397.128 7.956.466 84.892 69.169 64.071 8.790.119
BVMF3 25.896.659 2.710.846 3.886.921 45.474 74.911 1.433 19.284.229
CCRO3 14.033.010 3.346.299 7.201.170 189.941 128.632 329.817 3.436.018
CIEL3 13.310.582 5.958.069 273.110.000 435.342 138.130 528.014 3.331.879
CMIG4 29.814.142 5.921.641 11.254.144 1.066.358 185.693 533.452 12.638.359
EMBR3 23.760.310 6.776.676 8.474.625 2.374.449 44.014 311.869 8.277.255
GGBR4 58.215.040 7.236.630 18.957.653 3.271.419 655.962 651.207 32.020.757
ITUB4 1.027.297.00 736.272.000 206.833.000 450.484.000 99.023 3.794.000 84.192.000
17.441.53
JBSS3 68.670.221 17.708.869 27.828.098 5.342.388 19.760 23.133.254
6
KROT3 4.079.162 479.092 981.381 79.602 121.564 24.701 2.618.689
PCAR4 38.008.352 17.012.754 8.283.634 8.547.544 796.188 968.462 12.711.964
PETR4 752.967.000 82.525.000 403.633.000 27.922.000 4.806.000 11.597.00 349.334.000
SANB1
453.052.695 343.254.926 28.142.467 32.970.062 47.229 11.693.338 81.665.302
1
UGPA3 8.474.604 3.764.492 5.522.226 968.950 297.654 116.322 6.546.886
VALE5 291.881.000 21.462.000 117.242.000 8.837.000 3.247.000 2.753.000 152.121.000
VIVT4 70.251.092 13.537.471 12.036.076 5.889.377 416.355 1.781.480 4.468.120
Em Contabilidade, o Passivo corresponde ao saldo das obrigações devidas, neste

âmbito nota-se que as empresas que detém os maiores passivos, são as que detêm os
maiores ativos, ou seja, Banco do Brasil e Itaú. O Passivo Circulante são as obrigações
que são pagas dentro de um ano: Contas a Pagar, Fornecedores de mercadorias ou
matérias-primas, Impostos a Recolher. Neste, encontram-se também o Banco do Brasil e
Itaú, contudo na conta do Passivo Circulante Financeiro o Banco Santander assume o
segundo maior volume.
A maior dívida com Salários está com a empresa JBS. E, o maior volume de
Impostos pagos pelo Santander. O Patrimônio Líquido representa os valores que os
acionistas têm na empresa no fechamento do balanço.
19
Destaca-se que a Demonstração do Resultado do Exercício, para Reilly e Norton
(2008), é fundamental para se avaliar o desempenho operacional da empresa no período.
Assim, as informações disponibilizadas na DRE, demonstram não somente um momento
específico, mas indicam o fluxo de vendas, as despesas e os lucros durante o período.
Esses dados possibilitam verificar percentuais de retorno do Ativo, bem como o seu
percentual de lucro líquido no período estudado.
A demonstração do resultado do exercício (DRE) também se destina a
evidenciar a formação do resultado líquido em um exercício, através do confronto das
receitas, custos e resultados. Oferencendo uma síntese financeira dos resultados
operacionais e não operacionais de uma empresa em certo período.
Tabela 4 – Informações da Demonstração do Resultado do Exercício 2013- R$/Milhões

RECEITA CUSTO DOS
Itens OPERACIONAL. RESULTADO LUCRO NÚMERO DE
PRODUTOS
OPERACIONAL LÍQUIDO AÇÕES
Cód. LÍQUIDA VENDIDOS
ABEV3 34.791.391 23.393.590 11.397.801 11.354.070 12.823.457
BBAS3 16.492.900 907.069 5.204.066 11.288.834 2.865.417
BBDC4 88.161.076 24.973.350 63.184.726 12.011.028 2.580.319
BRFS3 30.521.246 7.568.101 22.953.145 1.066.837 870.535
BRML3 1.247.432 1.147.483 99.949 755.623 460.601
BVMF3 2.098.224 2.098.224 0 1.081.516 1.900.000
CCRO3 6.016.558 3.210.836 2.805.722 1.367.884 1.765.587
CIEL3 6.734.240 4.184.588 2.549.652 2.680.676 707.055
CMIG4 18.966.068 4.717.055 14.249.013 3.103.855 1.258.842
EMBR3 13.635.846 1.605.885 10.540.019 786.410 737.720
GGBR4 39.863.037 1.452.646 34.728.460 1.693.702 1.704.000
ITUB4 79.387.000 64.517.000 14.870.000 16.522.000 2.518.212
JBSS3 92.902.798 11.846.710 81.056.088 1.118.325 2.866.882
KROT3 2.015.942 1.093.554 922.388 516.571 268.704
PCAR4 57.730.262 15.026.183 42.704.079 1.396.207 264.923
PETR4 304.890.000 71.164.000 233.726.000 23.007.000 13.044.497
SANB11 51.217.046 28.479.221 22.737.825 5.848.124 399.044
UGPA3 60.940.246 4.774.864 56.165.382 1.225.143 556.405
VALE5 101.489.747 48.979.000 52.510.638 9.391.000 5.365
VIVT4 33.919.656 7.211.508 16.564.464 4.452.181 1.125.602
A Receita Operacional Líquida demonstra o total de vendas realizadas no

período dos produtos ou serviços pela empresa. As maiores receitas operacionais são da
Petrobrás e Vale do Rio Doce. O maior valor de Custo dos Produtos Vendidos encontra-
se na Petrobrás e na JBS, respectivamente. Enquanto, o maior lucro líquido pertence à
20
Petrobrás e ao Itaú, bem como o maior número de ações comercializadas são da Petrobrás
e da AmBev.
1.4.4 Análise e interpretação dos dados

Os dados de uma pesquisa são a base sobre a qual se assenta o julgamento da
análise e conclusão do material. A análise dos dados é a atividade de transformar um
conjunto de informações com o objetivo de poder verificá-los melhor, dando-lhes ao
mesmo tempo uma razão de ser. É analisar os dados de um problema e identificá-los. A
análise de dados possui diferentes abordagens, incorporando técnicas diversas.
Segundo D`Hainaut (1990) a estatística objetiva apresentar métodos para
calcular as variáveis que se relacionam com a incerteza. Ao se considerar um conjunto de
técnicas de pesquisa que abrange a planificação e organização dos dados, a análise dos
indicadores e a dispersão da informação. Segundo o autor pode ser considerada um ramo
da Matemática, que organiza, analisa e determina as correlações entre os dados,
proporcionando as conclusões e projeções através do uso de dados empíricos.
Antes de iniciar as análises, é necessário entender de onde são extraídos dos
dados para os cálculos. Segundo Zdanowicz (2012) os principais elementos referentes à
estruturação contábil de uma empresa, encontram-se no Balanço Patrimonial,
possibilitando identificar os seguintes grupos:
Ativo: registra o conjunto de bens e direitos na data de encerramento do
exercício. É composto pelo Ativo Circulante, que representa o valor que a empresa tem
Disponível, quanto tem a receber de Clientes, o valor monetário representado pelos
Estoques e houveram-se Despesas pagas antecipadamente; e pelo Ativo Não Circulante,
que representa as contas a receber de longo prazo, Investimentos, Imobilizado e
Intangível.
Passivo: registra o conjunto de obrigações em nome da empresa naquele
período. É composto pelo Passivo Circulante, que representa as obrigações que os prazos
de pagamento sejam efetuados durante o próximo exercício à data de encerramento do
Balanço Patrimonial; e pelo Passivo Não Circulante, que representa as obrigações que
serão pagas após o término do próximo exercício. O Patrimônio Líquido é composto pelo
Capital Social (valor integralizado pelos sócios), Reservas de Capital (valores retidos dos
lucros e reavaliação de itens do Ativo), Ajustes de Avaliação Patrimonial (adaptações
correspondentes a valores de mercado dos ativos e passivos), Ações em Tesouraria
21
(papéis que não estão no mercado para comercialização, encontrando-se em posse da
empresa) e os Prejuízos Acumulados (registra as perdas do exercício atual e anteriores).
O tratamento dos dados para relacioná-los em índices se deu através da análise
financeira e fundamentalista onde foram realizados os seguintes cálculos:
a) indicadores de liquidez (ciclo financeiro de caixa): indicam quantos reais a
empresa detém para pagar cada R$ 1,00 de dívida. Segundo Martins (2001), o índice de
liquidez corrente maior que R$ 1,40 representa que a empresa apresenta saúde financeira.
É calculado da seguinte forma, Ativo Circulante / Passivo Circulante.
b) indicadores de endividamento: informam o grau de endividamento da
empresa. A análise desse indicador permite verificar se a empresa está financiando o seu
Ativo com recursos próprios (Patrimônio Líquido) ou capital de terceiros. Segundo
Martins (2001), se a empresa recorre a dívidas de terceiros para ampliar suas instalações,
expandir sua produção, ou modernizar a empresa, trata-se de um endividamento sadio,
pois as aplicações dos recursos vão saldar a dívida vincenda. Contudo, se a mesma gera à
dívida para pagamento de outras dívidas e há um círculo vicioso. O endividamento geral
mede a proporção dos ativos totais da empresa financiada por credores e pode ser
calculado: Passivo Circulante + Exigível a longo prazo / Ativo Total;
c) indicadores de atividades: esses indicadores avaliam a situação financeira da
empresa. Verifica se os capitais investidos estão sendo remunerados de forma que as
receitas sejam maiores que as despesas, para que seja possível a sobrevivência da
empresa e seu desenvolvimento no mercado em que está inserido. Segundo Martins
(2001), os indicadores de atividade calculam:
c.a) giro de Clientes (em quantos dias em média a empresa recebe as vendas que
realizou): Contas a Receber/Receita Operacional Líquida;
c.b) giro de Estoques (em quantos dias em média a empresa gira os estoques):
Estoques / Custo Produtos Vendidos;
c.c) giro de Fornecedores (em quantos dias em média a empresa paga as
compras que realizou): Fornecedores / Custo Produtos Vendidos;
d) indicadores financeiros: os indicadores financeiros permitem analisar a
situação financeira da empresa. Segundo Zdanowicz (2012), apresentam de forma
criteriosa, informações quanto à disponibilidade de caixa, bem como as comparações com
variáveis internas e externas à organização.
22
Segundo Matarazzo (2010) é importante calcular os índices que demonstram
necessidade de capital de giro da empresa e o saldo que possui em Tesouraria. Pode-se
citar:
d.a) capital de giro líquido (a empresa apresenta segurança financeira quando o
Ativo Circulante - Passivo Circulante > 0). Calcula-se: Ativo Circulante Operacional –
Passivo Circulante Operacional;
d.b) saldo em tesouraria (se for positivo, empresa possui recursos para
autofinanciar atividades de curto prazo): assim: Ativo Circulante Financeiro - Passivo
Circulante Financeiro;
d.c) solvência, demonstra a capacidade da empresa para honrar seus
compromissos no curto e no longo prazo. Calcula-se: Ativo Total/(Passivo Circulante +
Passivo não Circulante - Patrimônio Líquido);
e) indicadores econômicos: permitem verificar a real situação econômica da
empresa, auxiliando a avaliar o lucro líquido, bem como a rentabilidade do Ativo e do
capital próprio. Segundo Zdanowicz (2012), estes indicadores avaliam quanto cada
produto real contribui para geração de valor aos acionistas, ou seja, tendem a evidenciar o
retorno dos capitais investidores. Elencam-se as seguintes análises;
e.a) retorno do capital próprio (percentual que se está remunerando o capital
investido). Calcula-se: Resultado Líquido / Patrimônio Líquido *100%;
e.b) giro do ativo total, demonstra quantas vezes no exercício a organização
girou “vendeu” (ZDANOWICZ, 2012, p. 136) o seu Ativo. Calcula-se: Receita
Operacional Líquida/Ativo Operacional Líquido.
e.c) margem líquida, “demonstra quanto a empresa auferiu no exercício,
deduzindo-se todas as despesas”, ou seja, para cada R$ 100,00 de Receita Operacional
Líquida quanto sobra de lucro líquido, calcula-se: Lucro Líquido / Receita Operacional
Líquida * 100%;
f) indicadores fundamentalista: visam criar tendências para resultados futuros e a
determinar o preço justo para as suas ações. Ao se coletar os dados necessários nos
relatórios financeiros emitidos, anualmente, pelas empresas com regime de capital aberto,
é possível realizar uma análise dos dados passados e projetar os resultados futuros através
de modelos estatísticos. Logo se calculam:
f.a) lucro por ação (divisão do lucro líquido pelo número de ações): Lucro
Líquido / Número total de ações;
23
f.b) valor patrimonial (quanto a ação vale segundo seu patrimônio): Patrimônio
Líquido / Número total de ações;
f.c) preço/lucro (quantos tempo demora em reaver o valor investido): Cotação da
ação / Lucro por ação;
f.d) preço / valor patrimonial (demonstra se a propensão a comprar ou a vender
conforme valor do preço da ação pelo valor patrimonial): Cotação da Ação / Patrimônio
Líquido por ação;
A Teoria das Carteiras de Markowitz demonstra que os investidores em geral
aceitam assumir determinado risco, inerente a alguns fatores como: perspectivas futuras,
classe social, nível de escolaridade, entre outros. A seleção de carteiras (Bodie, 1999,
apud Silva, 2008) é estudar um processo para compensar o risco e o retorno esperado,
encontrando uma carteira de investimentos que dentre as opões seja a melhor. O estudo
de Markowitz (1952) colaborou com as metodologias de avaliação e a compensação do
risco com a diversificação de investimento. Segundo Gonçalves Júnior, Pamplona e
Montenechi (2002),
Harry Markowitz (1952) desenvolveu um método que registra a variância de

uma carteira como a soma das variâncias individuais de cada ação e
covariâncias entre pares de ações da carteira, de acordo como o peso de cada
ação na carteira. Markowitz comenta que deve haver uma carteira de ações
que maximiza o retorno esperado e minimiza a variância, e esta deve ser a
carteira recomendada para um investidor. O modelo básico de Markowitz
pode ser dado por:
Onde:
E: Retorno esperado da carteira
V: Variância da Carteira
Xi: Participação de cada Ativo
Mi: Retorno esperado de cada Ativo
Oij: Covariância entre o par de ativos se (i) diferente (j) e variância se (i)
igual a (j)
24
1.4.4.1 Metodologia de pontuação para classificação do risco
A pontuação atribuída aos indicadores foi definida através de critério próprio do

pesquisador, evidenciando os que possuem maior relevância no tema, com base na
fundamentação teórica apresentada. Ao elencar os indicadores mencionados, identificou a
pontuação máxima em 10 e a pontuação mínima em 1, através seguinte metodologia:
Pontuação máxima: 10
indicador de liquidez corrente: a liquidez é a capacidade que a empresa

tem para pagar os compromissos com terceiros na data do vencimento, segundo
Zdanowicz (2012). Se a organização não possuir liquidez, ela pode apresentar fragilidade
financeira, logo é um indicador muito importante. Assim, se o valor da liquidez do Ativo
for maior que R$ 1,40, então a pontuação será máxima. Se o indicador de liquidez ficar
entre R$ 1,10 e R$ 1,39, a pontuação será 6, e se o indicador de liquidez for menor que
R$ 1,00, então terá a pontuação mínima.
Tabela 5 – Premissas de pontuação: indicador de liquidez

LIQUIDEZ (L) PONTUAÇAO
L > 1,40 10
L >= 1,10 e L < 1,39 6
L < 1,10 1
Fonte: Fundamentação teórica
endividamento geral: é considerado um indicador importante, segundo

Zdanowicz (2012), para quem deseja verificar se a organização tem possibilidade de ter
problemas de caixa e de capital de giro. O autor indica que o nível aceitável de
endividamento é R$ 0,50 para cada R$ 1,00 de Ativo. Então se o indicador de
endividamento for menor que 0,45, então será atribuída à pontuação máxima. Se o
indicador apresentar um valor entre 0,45 e 0,55 então a pontuação será 6. Igualmente, se
o endividamento ficar entre 0,56 e 0,65, a pontuação será 4, e por fim se o indicador de
solvência for maior que 0,66 a pontuação mínima será atribuída a esses eventos. Nota-se
que um empresa com endividamento próximo a 0,40 ou superior a 0,50 podem possui
níveis de fragilidade financeira diferentes. Logo, fez necessário à parametrização da
Tabela 6, para melhor enquadrar os ativos selecionados.
25
Tabela 6 – Premissas de pontuação: indicador de endividamento
ENDIVIDAMENTO (E) PONTUAÇAO
E < 0,45 10
E > 0,45; E = < 0,55 6
E > 0,56; E = < 0,65 4
E > 0,66 1
capital de giros líquido (CGL): representa a parcela dos investimentos de

curto prazo financiada por fontes de longo prazo. Segundo Málaga (2009), para que a
empresa seja considerada bem financeiramente, o Ativo Circulante deve ser maior que o
Passivo Circulante, e a diferença entre eles, nessa ordem seja maior que zero. Então, se o
indicador for maior que zero então terá a pontuação máxima, mas se o indicador for
menor zero, então terá a pontuação mínima.
Tabela 7 – Premissas de pontuação: capital de giro líquido

CGL PONTUAÇAO
CGL > 0 10
CGL < 0 1
indicador de solvência: é a medida de avaliação da capacidade financeira

da empresa no longo prazo para cumprir suas obrigações. Segundo Zdanowicz, não há
um índice balizador para a solvência geral, pelo fato de ser diferente para cada tipo de
atividade econômica. Sendo assim, pelo enfoque gerencial, o autor indica que é aceitável
um valor igual a 2 como mínimo, independente do porte da empresa. Portanto, pontua-se:
se a solvência geral for maior que 2, então a empresa possui bens e direitos suficientes
para cumprir com os compromissos, então se atribuiem a pontuação máxima. Se o
indicador de solvência for igual a 2, a pontuação é 6, e o indicador for menor que 1,
então a pontuação atribuída é mínima, pois a organização está trabalhando com Passivo a
descoberto.
Tabela 8 – Premissas de pontuação: solvência

SOLVÊNCIA (S) PONTUAÇAO
S>2 10
S=2 6
S<2 1
26
margem líquida: é sinônimo de lucratividade, segundo Zdanowicz (2012) é
a margem que a organização auferiu depois de descontadas todas as despesas. Assim,
calcula-se a para cada R$ 1 de venda, quanto ficou depois de descontadas as despesas.
Esse indicador, não possui nenhum parâmetro específico, pois depende do mercado e do
tipo de atividade que se está inserido. Então, se pontou da seguinte forma: Se a margem
líquida for superior a 0,60 atribui a pontuação máxima; se o indicador ficar entre 0,60 e
0,40, atribui à pontuação 6; apresentando um resultado entre 0,40 e 0,20 atribui a
pontuação 4; sendo a margem líquida menor que 0,20, inclusive se for negativa, atribui a
pontuação mínima.
Tabela 9 – Premissas de pontuação: Margem Líquida

MARGEM LÍQUIDA (ML) PONTUAÇAO
ML > 0,60 10
ML < 0,60; ML > 0,40 6
ML < 0,40; ML > 0,20 4
ML < 0,20 1
Fonte: desenvolvida pelo pesquisador
retorno do capital próprio: relaciona o lucro obtido pela empresa ao total

do capital empregado, segundo Reilly e Norton (2008), este se caracteriza pelo capital de
terceiros, ações preferenciais e ord€inárias). Para melhor identificar a rentabilidade,
comparou-se o retorno do capital próprio com a taxa Selic, que caracteriza um
investimento com riscos baixíssimos. Assim, se retorno do capital próprio for maior que
12% então pontua-se com a máxima. Se ocorrer o inverso pontua-se com a mínima, ou
seja, 1.
Tabela. 10 – Premissas de pontuação: retorno do capital próprio

RCP PONTUAÇAO
RCP > 12% 10
RCP < 12% 1
valor de mercado x valor patrimonial: também pode ser chamado de índice

preço/valor patrimonial, segundo Reilly e Norton (2008), corroboram informando que,
quando as empresas têm o mesmo padrão contábil, é possível relacioná-las através deste
índice. Assim, se pontua: se o índice for maior que 1 então terá a máxima, pois representa
27
que o valor de mercado é maior que o valor patrimonial. Se o índice for menor que 1,
então é pontuado com a mínima, pois significa que a ação está sendo comercializada
abaixo do seu valor patrimonial.
Tabela 11 – Premissas de pontuação: indicador preço x valor

PREÇO/VALOR (IPV) PONTUAÇAO
IPV > 1 10
IPV < 1 1
Pontuação 8:
saldo em tesouraria: o saldo em tesouraria é obtido pela diferença entre as

contas do Ativo Circulante Financeiro e Passivo Circulante Financeiro. Segundo
Mattarozo (2010), este índice verifica se a empresa possui ou não dinheiro em caixa para
suprir a sua necessidade de capital de giro. Então, se pontua: se o saldo em tesouraria for
positivo, com a máxima, se ele for negativo, com a mínima.
Tabela 12 – Premissas de pontuação: indicador saldo em tesouraria

SALDO EM TESOURARIA (ST) PONTUAÇAO
ST + 8
ST - 1
giro de clientes: informa a rapidez com a empresa recebe os valores das

vendas a prazo. Segundo Zdanowicz (2012), definindo-se também de prazo médio de
recebimento, quanto menor for o prazo médio de recebimento maior será a rotação de
valores a receber e menor será a necessidade de capital de giro. Portanto, se prazo médio
de recebimento for menor que o prazo médio de pagamento a fornecedores pontua-se na
máxima, pois terá capital para honrar esses compromissos. Mas se o inverso acontecer,
pontua-se com a mínima.
28
Tabela 13 – Premissas de pontuação: Prazo de recebimento
PRAZO RECEBIMENTO (PR) PONTUAÇAO
PR < PP 8
PR > PP 1
giro do ativo: é um aspecto importante para quem quer estudar a taxa de

retorno, indica Zdanowicz (2012). Segundo o autor, recomendável que este indicador seja
superior a 1, notando que seria ideal ao findar um exercício que a organização tivesse
“vendido” (girado) pelo menos uma vez o seu Ativo. Assim, pontua-se: se o giro do
ativo for maior que 2 então tem pontuação máxima, se o giro do ativo for maior que 1
mas menor que 2, então pontua-se 4; e se o Giro do Ativo for menor que 1, então pontua-
se com a mínima.
Tabela 14 – Premissas de pontuação: giro do ativo

GIRO ATIVO PONTUAÇAO
GA > 2 8
GA > 1; GA <2 4
GA < 1 1
Pontuação 6:
valor patrimonial: Os métodos patrimoniais de avaliação normalmente são

utilizados em situações bastante específicas, por exemplo para se determinar o valor de
liquidação de uma empresa quando em situação de concordata ou falência, ativos não
operacionais, obsoletos ou fora de uso. Assim, se o valor patrimonial for menor que o
valor de mercado pontua-se com a máxima, no contrário com a mínima.
Tabela 15 – Premissas de pontuação: valor patrimonial

VALOR PATRIMONIAL PONTUAÇAO
VP < VM 6
VP > VM 1
29
Com base nas premissas estabelecidas, elenca-se a Tabela 16 os indicadores
calculados com a pontuação que cada um tem para cálculo do nível de risco e conclusão
da análise para formação da carteira de ações.
Tabela 16 – Critério de pontuação para cada indicador calculado

Indicador Pontuação
Liquidez Corrente 10
Endividamento Geral 10
Capital de Giro Líquido 10
Solvência 10
Margem Líquida 10
Retorno do Capital próprio 10
Valor Mercado x Valor Patrimonial 10
Saldo em Tesouraria 8
Giro do Ativo 8
Giro de clientes 8
Valor Patrimonial 6
Total 100
Fonte: Dados das tabelas 5 a 15
A metodologia da análise dos dados coletados foi desenvolvida com base no

referencial teórico, aplicando-se da mesma forma para cada sujeito da pesquisa. Levando
relevância igualitário de 20% na distribuição em relação ao total da amostra.
Após a aplicação da metodologia de pontuação adotada, ou seja, após realização
dos cálculos que compõe e ponderação final, cada empresa apresentará uma nota que
poderá ser no máximo 100 e no mínimo 11.
Assim, os ativos que apresentarem as melhores notas, serão classificados em
grupos de 5 empresas através do critério da maior para a menor pontuação, ou seja, as
empresas que obtiverem as 5 melhores pontuações, ficaram em um primeiro grupo,
considerando-se que elas, são as empresas com melhor situação financeira do grupo e
possivelmente menor risco.
Ao aplicar a metodologia de Markowitz, verifica-se se realmente a empresa com
melhor situação financeira, oferece as melhores rentabilidades, ou se é possível formar
uma carteira ótima entre elas.
30
2. REFERENCIAL TEÓRICO
2.1 Considerações Gerais
Na fundamentação do trabalho determinam-se as escolhas teóricas,

evidenciando-as não por impulso, mas sim pela exigência que a problematização da
pesquisa cria, sendo fundamental conhecer grande parte da bibliografia existente sobre o
assunto. Esse conjunto de teorias de referência começa, elencando as bibliografias
pertinentes ao tema, relacionando as mais adequadas para fundamentar o trabalho,
podendo ser citada como o “Corpo Teórico” (Bêrni, 2002), ou seja, formam a estrutura
sobre a qual o estudo se desenvolve, confirmando que não há como evitar pressupostos e
imergir no senso comum.
Ao desenvolver o trabalho buscou-se consultar bibliografias relevantes que
contribuíram para estruturação do trabalho e desenvolvimento do raciocínio
metodológico da pesquisa. Segundo Roesch (1996), a fundamentação teórica, admite
levantar dados e informações contextuais para dimensionar e qualificar o objetivo central
do estudo, além de criar alternativas para a problemática em questão. A investigação
científica embora não seja inquestionável, tem destaque na pesquisa, pois a torna mais
confiável, segundo Coletti (1983, apud Bêrni, 2002, p. 17):
“(...) se abandonarmos a diferença entre ciência e não ciência, todos os

discursos valem a mesma coisa. Em outras palavras: se o Catolicismo também
é uma ideologia, o que dizem do homem Darwin e o Papa valem a mesma
coisa. (...) Embora não sendo um conhecimento definitivo e absoluto, o que
Darwin disse vale, na minha opinião, um pouco mais. É controlável e
corrigível, submetido à provação ou à desaprovação da experiência. Não é fé, é
ciência. ”
Atualmente, para se buscar referenciais bibliográficos podem-se utilizar

ferramentas como internet, revistas e periódicos especializados, as bibliotecas
universitárias oferecem vasto número de literaturas importantes. A revisão bibliográfica
foi realizada após a definição do tema, sugerindo um referencial teórico analítico que
envolva o objetivo proposto na pesquisa (Bêrni 2002). O autor destaca que mesmo em
pesquisas originais precisam-se consultar as bibliografias existentes nesta área. Assim,
para elaborar um trabalho de qualidade é imprescindível à leitura das literaturas
indicadas, mesmo que não de forma exaustiva, pois é necessário que o pesquisador
demonstre o conhecimento de alguns fragmentos dos materiais que ensaiaram e
31
viabilizaram a construção do tema. É relevante que se faça uma leitura completa e um
número considerável de bibliografias antes de concluir a pesquisa, pois somente com o
conhecimento do tema será possível realizar a mesma com qualidade suficiente para
servir de referencial para outros futuros estudos.
É evidente a importância de uma boa fundamentação teórica, pois de fato,
sustenta as análises que resultam da pesquisa empírica. Para Moreira e Caleffe (2008, p.
27) “uma boa revisão de literatura ajuda o pesquisador a contextualizar seu problema de
pesquisa em um modelo teórico mais amplo”. Igualmente, de uma forma metódica,
Brandão (2002, p. 72) corrobora, indicando esta importância:
“(...) novos problemas à volta aos clássicos às releituras à luz das questões
levantadas a enfrentamento das questões a avanços a outros problemas...
clássicos às novas leituras a novos avanços. Este processo de fazer pesquisa
(...) permite a familiarização com a linguagem, a lógica e a dinâmica geradas
pelo processo de produção de conhecimento.”
Dispõem-se, a seguir, alguns itens que reúnem informações importantes de

bibliografias que contribuíram para a análise e conclusão do objetivo proposto,
justificando a sua estruturação e composição. Assim, realiza-se a revisão bibliográfica de
alguns tópicos pertinentes ao estudo, fundamentando-se em teorias conhecidas para
concluir com discernimento a análise.
2.2 O Mercado Acionário Brasileiro
O mercado de ações é um ambiente público e organizado para negociações de

títulos mobiliários. É a principal forma de operacionalização no mercado acionário. Para
investir, é necessário procurar uma correta especializada em orientar sobre a seleção da
carteira, objetivando atingir as expectativas do aplicador. Sandroni (1994, p. 217) o
descreve como:
“Toda rede de bolsas de valores e instituições financeiras (bancos, companhias

de investimentos e de seguros) que opera com a compra e venda de papéis
(ações, títulos de dívida em geral. Tem a função de canalizar as poupanças da
sociedade para o comércio, a indústria e outras atividades econômicas e para o
próprio governo (...). Os países capitalistas mais desenvolvidos possuem
mercados de capitais fortes e dinâmicos. A fraqueza desse mercado nos países
subdesenvolvidos dificulta a formação de poupança, constitui um sério
obstáculo ao desenvolvimento e obriga esses países a recorrer aos mercados de
capitais internacionais sediados nas potências centrais (...).
32
Ao se analisar a história financeira do Brasil, percebe-se que o país
experimentou nos anos 60, a mais nebulosa fase da economia do século. Após altas taxas
de crescimento no ano de 1961, observa-se tendências decrescentes com resultados
negativos entre 1963/65. Uma série de medidas para recuperação da economia foi
adotada após o colapso, destacando os alcances e resultados no mercado de capitais, que
teve seu marco em 1965 com a Lei de Mercado de Capitais (Lei nº 4.728 de 1965). A
atual desenvoltura do Sistema Financeiro Nacional tem atraído inclusive atenções
externas, arriscando mencionar que estão tão desenvolvidos quanto ao de países
industrializados, estando o mercado de capitais nas pautas cotidianas de debates
econômicos conforme pode ser verificado nas mídias atuais.
Conforme Pinheiro (2009), a evolução do mercado de capitais brasileiro
começou em 1964 com sua reestruturação e formulação da legislação própria. Em 1971,
houve o aumento generalizado do movimento especulativo através de benefícios fiscais.
A Bolsa de Valores brasileira teve um volume de negociações que superou as médias
históricas. Contudo, os investidores mais experientes começaram a realizar seus lucros,
gerando um movimento de queda que foi agravado pela emissão de novas ações em um
período de baixa demanda. Em 1976, a Lei das Sociedades Anônimas foi sancionada,
objetivando recuperar o mercado acionário. Em 1990, com o Plano Collor o mercado de
capitais brasileiro volta a perder expressão se comparado às bolsas internacionais. Em
1996, os grandes volumes de negociações concentravam-se em uma quantidade pequena
de ativos.
Atualmente, a Bolsa de Valores é uma instituição de caráter econômico que tem
como objetivo a negociação pública de títulos e valores mobiliários. Os participantes
desse mercado caracterizam-se como: especuladores que são as pessoas que usam o
mercado financeiro para obter lucros de curto prazo; investidores, que utilizam o mercado
para obter rendimentos em longo prazo; ou ainda gestores financeiros, que necessitam
desse mercado para realizar a gestão das empresas, ou seja, captar recursos a baixo custo
e investir recursos sem risco com prazos adequados.
O mercado de capitais do país se torna mais ativo, à medida que a economia é se
torna mais dinâmica e desenvolvida, sendo ele um instrumento de captação de recursos
para o incremento empresarial, gerando empregos, investimentos e arrecadações. Ao se
analisar os dados do Fórum IBMEC de novembro de 2012, nota-se o crescimento em
torno de 50% no mercado financeiro em geral com o crédito privado em relação ao PIB.
33
Contudo, é pequeno se comparado a outros países desenvolvidos como Estados Unidos,
Alemanha e Japão, que estão avançando em patamares de 70%, 100% e 200% do PIB.
Uma empresa ao ingressar na Bolsa de Valores, segundo Cavalcante, Misumi e
Rudge (2005) tem interesses atrelados às decisões de investimentos e financiamentos da
companhia. Contudo, é necessário, antes de subscrever as ações ao público, estar
registrado junto à Comissão de Valores Mobiliários e na BM&FBovespa, passando por
processos de adaptação aos aspectos jurídicos e também quanto à postura diante dos
acionistas.
Ao se adaptar aos modelos necessários para inserir-se no mercado acionário, a
organização realiza a abertura do capital, que segundo os autores Oliveira, Galvão e
Ribeiro (2006), caracteriza-se como mercado primário, pois há emissão das novas ações.
Após abertura do capital, o mercado secundário da sequência as negociações durante o
prazo que existirem, propondo valores aos ativos negociados, a fim de classificá-los
conforme a dívida, avaliando o risco e retorno solicitado pelos investidores, pertencente
também aos riscos do setor e do mercado a qual pertence à empresa. Os autores
corroboram, observando que é possível voltar a movimentar no mercado primário através
do aumento ou subscrição do capital, ou seja, emitindo novas ações.
Atualmente, o acesso ao mercado de capitais está menos oneroso e mais
democratizado. Contudo, limitado em relação aos investidores e intermediários, segundo
informações do Instituto IBMEC, tende a continuar a expansão do mercado nacional que
beneficia diversos setores da economia, destacando-se que o mercado de capitais
brasileiro é considerado um dos mais regulados (dentre os mercados). Um dos fatores
positivos da expansão, é que mobiliza cerca de 75% da poupança financeira nacional e
participam com 11,5% do financiamento dos investimentos privados. Há um vasto
potencial de investidores uma vez que, menos de 25% deles investem em mercado
acionário e de títulos de dívida privada.
A classificação das ações segue o fluxo dos ativos, podendo ser considerada:
ordinária, que indica que o titular tem participação nos resultados da companhia, tendo
como principal característica o direito ao voto; preferenciais, não dão direito a voto, mas
dão preferência ao acionista no recebimento de dividendos e no reembolso do capital no
caso da liquidação da empresa; e ações de gozo ou fruição, são de posse dos fundadores e
não são negociadas em mercados organizados. Segundo Pinheiro (2009, p.141. apud
Silva, 2008, p.25):
34
“Os dividendos pagos às ações ordinárias são de 10% menores que os pagos às
ações preferenciais, caso não seja especificado no estatuto. As ações ordinárias,
geralmente, possuem valor de mercado e liquidez menores que os das
preferenciais.”
O autor destaca que as ações de participação integral são as mais procuradas

pelos investidores em geral. Em suma, o intenso intercâmbio entre países resultante da
globalização, torna o mercado de capital cada vez mais importante, devido ao fato de ser
instrumento para captação de recursos, que norteiam o desenvolvimento das empresas e
consequentemente o crescimento do país.
2.3 Formação e Gestão da Carteira de Investimentos
O Índice Ibovespa, foi criado com a finalidade de acompanhar o volume médio

negociado dos principais papéis que são negociados na BM&FBovespa. As ações
integrantes deste indicador estão representadas, principalmente, pelo volume de
negociações que apresenta no período. O presente estudo leva em consideração os 20
ativos mais negociados segundo o indicador Ibovespa.
É de suma importância para quem quer começar a investir no mercado de ações,
saber como funcionam os mecanismos que o determinam. As corretoras devem ser
procuradas em primeiro lugar para que se consiga ingressar no mercado acionário e
habilite-se a comprar e vender ações nos pregões da bolsa (HALFERD, 2006).
As negociações diárias acontecem nos pregões, que segundo Pinheiro (2009) é o
ambiente onde se reúnem operadores que irão executar fisicamente as compras e vendas
das corretoras e também pelo sistema home broker, que permite o investidor continuar
realizando suas negociações em horário diferenciado após o fechamento do pregão com
algumas regras já definidas. Após o fechamento às negociações a vista que, diariamente,
se encerra às 16h55min. O after market tem início às negociações às 17h30min,
encerrando às 18h.
Segundo Brito (1989), para a composição de uma carteira de investimentos é
fundamental rever algumas avaliações do mercado de capitais brasileiro, tanto aspectos
relevantes para a seleção de carteiras através da análise de índices de liquidez e seleção
do risco, quanto aos princípios e às restrições da negociação dos ativos no que tange à
incerteza, através da análise intuitiva. Igualmente, deve-se avaliar o efeito da
35
diversificação e os componentes de risco no mercado acionário brasileiro através da
pesquisa empírica realizada por ele. Após a formação da carteira, é recomendável
examinar as principais características dos comportamentos do mercado dos ativos.
O pequeno investidor pode pesquisar e analisar os números da empresa que
deseja investir através de informações contidas no mercado. A análise fundamentalista
consiste nesta intenção de conhecer mais sobre as ações a investir, objetivando avaliar
historicamente a situação econômica e financeira da empresa, bem como determinar o
valor real da ação segundo Pinheiro (2009). Com as informações pertinentes sobre a
empresa, o investidor pode decidir em convergir seus objetivos de ganho para longo
prazo, mesmo que sem a necessidade de acompanhamento especializado, pois a
conclusão da análise tenderá a aplicação com êxito dos recursos disponibilizados.
Uma análise subjetiva ou intuitiva, não é suficiente para obter a maximização
do lucro nos investimentos dentro do mercado acionário segundo Reilly e Norton (2008),
que elencam os principais indicadores financeiros necessários para a análise da formação
de uma carteira. É essencial dar uma atenção especial ao Balanço Patrimonial e à
Demonstração do Resultado do Exercício da empresa que deseja investir, pois há
informações dos recursos que ela detém e como os aplica, indicando liquidez ou não nos
dados analisados. A Demonstração do Resultado do Exercício informa o desempenho
econômico da empresa durante o período, concentrando-se nos resultados. Contudo, não
basta ter somente esses indicadores, é preciso relacionar os dados com outras empresas
do setor, seus concorrentes, desenvolvendo um parâmetro de correlação.
A análise fundamentalista é uma ferramenta bastante utilizada para formação de
uma carteira de investimento. Para Pinheiro (2009), a análise fundamentalista é o
tratamento de todas as informações que estão disponíveis nos meios de comunicação da
empresa para verificar o verdadeiro valor da mesma. Essa análise fundamenta-se em
dados do passado e tenta propor uma linha de tendência para indicar ou não o
investimento em determinado Ativo. Essa linha de tendência visa informar ao aplicador
antecipadamente o comportamento que o ativo tenderá a desenvolver no futuro. A análise
fundamentalista desenvolveu-se nos últimos trinta anos, com a utilização dos indicadores
econômico-financeiros, objetivando determinar o real valor de uma ação. Enquanto a
análise técnica “possui uma trajetória de meados de 100 anos” (PINHEIRO, 2009 p. 382).
Pode-se mencionar que o sucesso do investimento em ações, depende,
sobretudo, da capacidade de compreensão do próprio investidor, tornando a análise
36
fundamentalista determinante na formação e gestão da carteira de investimento. Ao se
avaliar individualmente e determinando o preço justo da ação do ativo que está se
observando, motivando-se na expectativa de resultados que virão. Segundo Cavalcante,
Misumi e Rudge (2005) os principais elementos considerados para determinar o preço
justo de uma ação são:
a) custo de oportunidade: dentre algumas opções de investimento em que o risco
for igual, o investidor tende a optar pelo que possui maior retorno esperado, e se estes
forem iguais, a optar pelo que possui menor risco. Concluindo, que se o custo de
oportunidade da renda fixa aumenta, o preço justo das ações irá diminuir, e o contrário
também se torna verdadeiro. O retorno esperado pode ser calculado pela soma entre o
ganho de capital de um ativo e os dividendos. Os autores (Cavalcante, Misumi e Rudge
2005) descrevem o ganho de capital como:
“Ganho de capital é a diferença entre o preço da venda e o preço de compra da

ação. O investidor conhece o preço que pagou pela ação, mas não sabe a priori
por quanto irá vendê-la. Naturalmente, pode e deve elaborar estudos, visando
estimar seu preço justo, mas não tem certeza quanto à precisão da informação.
O preço justo depende da estimativa dos lucros que a empresa irá gerar no
futuro (...). O mesmo pode-se dizer dos dividendos, que são a parcela do lucro
gerado distribuído para os acionistas”.
b) prêmio pelo risco: contempla uma relação inversa com o preço justo das
ações. E o resumo, como o resultado da diferença entre a taxa de uma aplicação sem risco
e de uma com risco. Considera-se, portanto, cenários otimistas e pessimistas do mercado
em que o Ativo está inserido, bem como se o lucro por ação tem variabilidade expressiva
ou não. As políticas de dividendos e governança corporativa também são relevantes,
assim como a liquidez da ação em bolsa, ou seja, se a liquidez for alta, o prêmio pelo
risco é baixo (CAVALCANTE, MISUMI E RUDGE, 2005, p. 198);
c) liquidez da ação no mercado secundário: determina-se pela possibilidade de
comprar e vender determinada ação. Uma ação de alta liquidez pode ser negociada na
quantidade desejada, de imediato, próximo ao preço de mercado;
d) geração de resultados e taxa de crescimento: em resumo é a capacidade da
empresa gerar lucros em relação a sua taxa de crescimento, ou seja, se os lucros
aumentam, o preço justo também aumenta e o oposto também é uma verdade;
Pinheiro (2009) afirma que para o desenvolvimento da análise fundamentalista,
além dos cálculos supramencionados, é necessário seguir algumas etapas, sendo a
primeira a coleta de informações sobre a empresa, podendo ser pesquisada em relatórios
37
macroeconômicos; setoriais; da administração; ou em informações atuais referentes ao
mercado em que a empresa estudada está inserida, nas mídias e imprensa especializadas.
A segunda etapa é a transformação dos dados pesquisados em conhecimento, ou
seja, são necessárias ao analista, habilidades para conseguir as informações, agilidades
com a informática, conhecer os métodos analíticos que se pretende estudar e bom-senso.
Ao final da análise com as projeções financeiras e as recomendações do investimento
(PINHEIRO 2009, p. 385).
Outra forma de análise é sugerida por Cavalcante, Misumi e Rudge (2005), que
envolve a avaliação de ações por múltiplos, considera-se os seguintes indicadores: Preço/
Valor Patrimonial, informa quanto à ação está cotada em relação ao seu valor
patrimonial, quanto menor este indicador, melhor será avaliado a ação; Preço/Geração de
Caixa Operacional pode-se afirmar que esse indicador é semelhante ao preço/lucro. No
entanto, utiliza-se do fluxo de caixa operacional, esse indicador considera somente os
componentes operacionais da empresa. Neste tipo de análise, o preço justo é determinado
pela soma do custo de oportunidade e o prêmio.
A análise financeira dos ativos torna-se relevante, pois pode contribuir na
definição do valor futuro dos mesmos, sendo a principal fonte de informações quando o
investidor decide emprestar dinheiro para uma empresa (investir em seus ativos). Reilly e
Norton (2008) indicam:
“As Demonstrações Financeiras, destinam-se a fornecer informações sobre os

recursos disponíveis à administração, como esses recursos foram financiados, e
o que a empresa conseguiu com eles. (...) As informações contidas nas
Demonstrações Financeiras básicas podem ser usadas para calcular índices
financeiros e analisar as operações da empresa para determinar que fatores
afetam seus lucros, os fluxos de caixa e as características de risco.”
Quanto aos indicadores de eficiência operacional, pode-se citar o giro do ativo

que indica a eficácia com a qual a empresa usa sua base de ativos totais (REILLY E
NORTON, 2008, p. 335); a margem de lucro, podendo ser operacional e líquido, sendo
este após as vendas; o retorno sobre o capital investido também é considerado pelos
autores, relacionando o lucro com o total empregado na empresa.
Igualmente, não se devem utilizar os indicadores financeiros de forma isolada,
pois limitará a utilidade dos mesmos, portanto é fundamental compará-los com a
38
economia como um todo, ou com o setor que a empresa está envolvida e até mesmo com
seu desempenho passado.
2.4 Risco e Retorno.
Na formação de uma carteira de investimentos, ponderam-se basicamente dois

fatores, o risco e o retorno. O retorno caracteriza-se como somatório médio dos resultados
entre os ativos da carteira. O risco envolve variáveis específicas dos ativos e de
correlação entre eles, bem como o risco sistemático que é inerente aos papéis (Assaf
Neto, 2006), encontrando comumente na literatura seu conceito como “possibilidade de
perdas ou prejuízos financeiros” (FORTUNA, 2003). É imprescindível para diminuir o
risco diversificar a carteira de investimentos, para que a perda de um ativo possa ser
minimizada pelo ganho de outro. O risco é considerado um elemento da incerteza que
pode ser medido, segundo os autores Lima, De Lima e Pimentel (2007).
O risco de mercado depende do valor do Ativo em relação às condições do
mercado. Para que se possa entender e mensurar prováveis perdas em detrimento das
flutuações do mercado é importante identificar e quantificar as possíveis volatilidades dos
fatores que regulam a dinâmica do preço do Ativo.
Oliveira, Galvão e Ribeiro (2006) confirmam indicando que o risco de mercado
equivale ao desempenho do preço do Ativo diante das condições inerentes a empresa,
podendo citar como exemplos, risco de mercado acionário, do mercado de câmbio, do
mercado de juros e do mercado de commodities. O risco operacional, segundo eles, está
atrelado a falhas de gerenciamento ou controles inadequados que podem gerar perdas no
resultado, exemplificando-se com problemas relacionados à gestão de pessoas, gestão
organizacional em relação à administração irresponsável, ou por problemas de
armazenamento de dados, podendo gerar algum tipo de fraude. Por fim, o risco legal
pode ocorrer em detrimento de contratos ilegais, que não apresentem solvência, ou que os
dados representados não sejam fidedignos.
A palavra risco vem do italiano antigo risicare e quer dizer ousar (Bernstein,
1997, apud Silva, 2008). E, é este sentido que deve ser levado em consideração quando se
forma uma carteira de investimentos, pois a decisão de ousar ou se submeter a correr
risco com a expectativa de ganho é uma decisão pessoal. Até 1959, a forma de calcular o
risco dos ativos era singular e questionável, até que Markowitz publicou um artigo que
39
lhe rendeu o prêmio Nobel de Economia em 1990. Neste artigo, Markowitz traz a ideia da
diversificação de ativos com o ditado “não coloque todos seus ovos numa cesta só.”
Outra conclusão do estudo de Markowitz foi que para um determinado nível de
risco existia ativos com retornos diferentes. Isso significava que uma carteira pode ser
chamada de eficiente, quando para aquele nível de risco o ativo tiver maior retorno.
Os fundamentos de retorno e risco são indicadores cruciais a serem analisados
quando se pensa em realizar um investimento, pois é necessário que o retorno do ativo
seja bom o suficiente para se submeter a determinado risco. Segundo Reilly e Norton
(2008) a fórmula para se medir o risco de um ativo, pode-se ser realizada através da
variabilidade de seus retornos no tempo, de acordo com a média aritmética no período
estudado.
Quanto à gestão e mensuração de risco, leva-se em consideração a teoria das
carteiras de Markowitz, através da fórmula desenvolvida por ele com base na variância da
taxa retorno que explicou a importância de diversificar de forma eficiente uma carteira de
investimento para que a redução do risco seja possível.
As Demonstrações Financeiras são a principal fonte de informações quando se
decide investir em seus ativos. Para Reilly e Norton (2008) é relevante analisar o Balanço
Patrimonial, a Demonstração do Resultado do Exercício, bem como o fluxo de caixa da
empresa. Através dessa análise é possível identificar os índices de liquidez, desempenho
operacional, mensuração do risco operacional e financeiro, bem como as perspectivas de
crescimento.
Quanto à média aritmética dos retornos o risco de um ativo, pode ser mensurado
pela sua variabilidade em função do tempo. Os autores Reilly e Norton (2008) indicam
que de acordo com esta variabilidade pode ser medida com o cálculo da variância,
desvio-padrão e o coeficiente de variação.
“A variância de uma amostra de dados é calculada pela soma dos desvios ao

quadrado, dividindo-os por n – 1. (...). A fórmula do desvio-padrão fornece
unidades de medida às dos dados de retorno. Calculando-se a raiz quadrada da
variância (...). O desvio-padrão também pode receber uma interpretação
estatística, ajudando a dar ao investidor uma noção intuitiva da possível
amplitude dos retornos, caso o investidor acredite que o futuro será semelhante
ao passado (...). Outra medida de variabilidade, o coeficiente de variação,
permite-nos fazer comparações, pois leva em conta o valor da média. O
coeficiente de variação é uma medida de risco por unidade.”
O coeficiente de variação é calculado através da relação entre desvio-padrão e

retorno médio, comparando um Ativo com outro. Assim, apresentando um desvio-padrão
40
maior, tendencialmente terá o maior risco absoluto. Contudo, aquele Ativo que tiver
maior coeficiente de variação será mais arriscado no que tange ao retorno, podendo se
afirmar que possui maior volatilidade em relação ao retorno médio.
A segurança de um investimento é fundamental para saber o seu custo de
oportunidade, mas essa afirmativa não é suficiente para analisar o risco, pois cada carteira
oferece rentabilidade e risco diferentes. Cavalcante, Misumi e Rudge (2005, p. 224)
indicam os níveis de rentabilidade, segurança e liquidez para alguns tipos de
investimentos. As quais podem ser observadas na Tabela 17, notando que a aplicação em
poupança é segura, pois conta com o Fundo Garantidor de Crédito, mas rende menos que
outros investimentos. Já na compra de um imóvel a segurança é boa, contudo a venda
pode demorar, reduzindo a liquidez. No mercado de ações, o investidor deve tolerar as
oscilações de mercado, estando ciente que podem ocorrer eventuais perdas de capital.
Tabela 17 – Análise dos Investimentos em Relação à Rentabilidade, Segurança e

Liquidez
INVESTIMENTOS RENTABILIDADE SEGURANÇA LIQUIDEZ
Poupança Baixa Boa Alta
Imóveis Baixa Boa Baixa
Ações Potencialmente Alta Baixa Potencialmente Alta
Ouro Baixa Boa Alta
Fonte: Cavalcante, Misumi e Rudge (2005, p. 224)
Observando a Tabela 17, que trata dos investimentos em relação à rentabilidade

e segurança, Bêrstein (1997) corrobora, descrendo a evolução da história do risco:
“Se não tivéssemos mercado de capitais disponíveis onde os poupadores

diversificariam seus riscos, se os investidores só pudessem possui uma ação
(...), as grandes empresas inovadoras que definem nossa época – como a
Microsoft, a Merck, a DuPont, a Alcoa, A Boieng e a McDonald’s- talvez
jamais viessem a existir. A capacidade de administrar o risco, e com ele a
vontade de correr riscos e de fazer opções ousadas, são elementos-chave da
energia que impulsiona o sistema econômico.”
As pesquisas em relação ao risco tiveram seu marco histórico com o estudo de

Markowitz que foram publicados na década de 1950. Os investidores acreditavam até
então, que a relação risco e retorno eram inversamente proporcionais (SECURATO,
1997), ou seja, quando maior o risco menor a chance do retorno ser positivo. Com a
publicação da teoria de Markowitz, esta visão errônea foi abandonada, provando que ao
41
reduzir a correlação entre os ativos a tendência de aumentar o retorno esperado da
carteira é maior, considerando o mesmo nível de risco que se encontrava a carteira.
A teoria de Markowitz mudou a forma de pensar dos investidores e contribuiu
significativamente para que as estratégias de investimento tivessem êxito. Lima, De Lima
e Pimentel (2007) descrevem essa quebra de paradigmas:
“Na década de 50, o mercado de ações já tinha mais de 100 anos de história,
mas ainda não existia uma definição numérica que expressasse o risco de
investimento. (...) Em 1952, Harry Markowitz, então com 25 anos de idade,
publicou no Journal of Finance um artigo com poucas páginas cujo o título é
“Portfolio Selection”. (...) O artigo revolucionou de tal maneira o estudo de
finanças que valeu a Markowitz o prêmio Nobel de Economia em 1990. Pode-
se dizer que tudo o que se estuda em finanças é, pelo menos indiretamente,
consequência do artigo de Markowitz. (...) Outra ideia espetacular transformou
o procedimento de escolha de carteiras. Markowitz percebeu que para um
mesmo nível de risco existiam diversas carteiras distintas. Daí, existe a carteira
com maior retorno para aquele dado nível de risco. Essa carteira é chamada de
carteira eficiente, isto é, a carteira com o maior retorno esperado para um dado
nível de risco.”
Com as pesquisas de Markowitz percebeu-se que além do risco e do retorno, é

importante ponderar a covariância entre os ativos analisados, calculando a média
ponderada do resultado dos ativos da carteira. Do mesmo modo, na proporção que se
reduz a correlação entre os ativos de uma carteira nota-se um maior benefício da relação
entre risco e retorno. O modelo clássico de Markowitz é apresentado pelas seguintes
fórmulas:
Fórmula (1)
Fórmula (2)
Onde:
E: Retorno esperado da carteira
V: Variância da Carteira
Mi: Retorno esperado de cada Ativo
Oij: Covariância entre o par de ativos
Assim, gera-se a taxa de retorno esperada de uma carteira de ativos a uma

medida de risco esperado (Reilly e Norton, 2008), aplicando diferentes pesos ou quantias
aplicadas em vários ativos, produzem uma curva de combinações possíveis, selecionando
o investimento que melhor convém pela análise do coeficiente de covariância. Uma
42
carteira ótima tende a ser uma combinação de investimentos com características
individuais desejáveis de retorno e risco, que também levam em consideração os
coeficientes de correlação.
Quando se observa e analisa-se a variabilidade ocorrida no passado, não se
consegue identificar os riscos que os circundaram. Contudo, pode-se supor que carteiras
de investimento com um passado de grande variabilidade, tenderão a desenvolver um
futuro pouco previsível (Brealey; Myers, 1998, apud Silva, 2008).
Markowitz desenvolveu em seu método o registro da variância de uma carteira, a
soma das variâncias individuais de cada ação e a covariância entre pares de ações da
amostra, de acordo com o peso de cada ação no grupo. Para Markowitz (apud Brealey;
Myers, 1998, p. 147) uma forma de estimar o retorno esperado da carteira seria criar uma
linha de tendência que o futuro será como no passado e que os investidores esperam hoje
usufruir das mesmas taxas de rentabilidade reveladas às médias históricas e retorno. O
retorno esperado da carteira pode-se mencionar que é igual ao somatório dos ativos da
carteira multiplicados pela participação de cada ativo, multiplicado pelo retorno esperado
de cada ativo.
Igualmente, quanto mais diversificada for uma carteira, menor será a
vulnerabilidade dos retornos. Conclui-se que as variações dos preços das ações não se
desenvolvem da mesma forma, podendo mencionar que elas têm uma correlação
imperfeita. As principais medidas estatísticas de dispersão são a variância e o desvio
padrão. A variância é o valor esperado do quadrado dos desvios relacionados à
rentabilidade esperada da carteira.
O objetivo de Markowitz segundo Bernstein (1997), foi utilizar a noção de risco
para compor carteiras para investidores que consideram o retorno esperado algo desejável
e a variância do retorno algo indesejado. O modelo mostra que, enquanto o retorno de
uma carteira diversificada equivale à média ponderada dos retornos de seus componentes
individuais, sua volatilidade será inferior à volatilidade média de seus componentes
individuais. De acordo o modelo de Markowitz, a variância da carteira depende da
covariância entre os pares de ativos que depende igualmente da correlação entre eles.
Portanto, quando dois ou mais ativos pouco relacionados compõem uma carteira de
investimento consegue-se reduzir o risco, de modo que este seja menor que a média
ponderada dos riscos individuais.
43
Para melhor compreender o modelo é necessário realizar uma breve leitura das
variáveis envolvidas. Para Munhoz (1989), a variância pode ser citada como uma medida
de dispersão que, ao considerar a média aritmética do quadrado dos desvios em relação à
média, resulta em um número normalmente distante da medida real das observações
relacionadas a um valor central.
Segundo Corrente e Battisti (2005 apud SILVA, 2008) o desvio padrão é uma
medida que permite estimar a variação não controlada, que é a variação do acaso,
mensurando eventos que estão aquém dos controles matemáticos, como a aversão
humana ao risco e as expectativas do futuro, podem ser exemplos. Para os autores, o
desvio padrão é comumente utilizado para mensurar distribuições, e tem um papel
fundamental na Estatística.
Nessa pesquisa buscou-se explorar as relações entre as variáveis econômicas,
levando em consideração a covariância e a correlação, que demonstram quão juntas
caminham duas variáveis. Nesse rumo, HILL, GRIFFITHS E JUDGE (1999, p. 27)
corroboram, explicitando que a covariância indica o grau de variação conjunta
apresentada pelas duas variáveis, podendo ser citada como uma esperança matemática.
Igualmente, a correlação mede a intensidade e a direção da relação entre as duas variáveis
quantitativas, verificando o percentual de variação da variável dependente em relação à
variável independente.
Em uma carteira perfeitamente diversificada o risco de mercado é responsável
por maior parte do risco. Para Brealey e Myers (1998), o risco médio do mercado é o
Beta das ações, considerando individualmente e medindo a sua sensibilidade em relação
aos movimentos do mercado, tendo que medir o risco de mercado referente à carteira
construída. Para poder aferir o Beta, são utilizados dados históricos dos ativos e do índice
de mercado, adequados ao método de regressão linear.
A Econometria se preocupa em testar as hipóteses e proposições resultantes das
relações entre variáveis. Para KMENTA (1994, p. 244-245), a formação da equação é que
caracteriza a relação correspondente. Por exemplo, uma relação linear é descrita por uma
equação linear. Nesta pesquisa irá se trabalhar com a fórmula a seguir:
Fórmula (3)
Em que:
44
- é a variável explicada (dependente), ou seja, é o valor que se quer atingir;
- é a variável explicativa (independente), representa o fator explicativo na
equação;
- é a variável que inclui todos os fatores residuais mais os possíveis erros de
medição, é a perturbação estocástica;
- e são os parâmetros da regressão desconhecidos.
A especificação plena do modelo de regressão, contudo, segundo KMENTA

(1994), inclui tanto a formação da equação de regressão, quanto à especificação da
distribuição de probabilidade da perturbação e a proposição que explicará como os
valores das variáveis independentes são determinadas, observando os seguintes
pressupostos de normalidade:
- tem distribuição normal; média zero,
- E( ) = 0; homocedasticidade,
2 2
- E( )= ; não-auto-regressão,
- E( ) =0 (i j) e
- X não-estocástico = Xi
O indicador Beta é de grande valia para quem quer começar no mercado de
ações. Pode-se afirmar que ele mede a sensibilidade da taxa de retorno de uma ação ao
movimento global de mercado. A vantagem de calculá-lo em uma carteira é dimensionar
seu risco em relação à média do mercado. O índice, geralmente, oscila entre zero e dois.
Para Pagliarussi e Fernandez (2008) as ações ou carteira com Beta 1 explicita que esta
carteira terá risco bem próximo da média do mercado. As ações ou carteira com este
acima de 1, indicam um risco acima da média do mercado. Pode-se explanar que quanto
maior o Beta, maior é a sensibilidade da carteira em relação aos movimentos da bolsa, ou
seja, em momentos de alta a carteira tende a subir mais que o índice e o inverso também é
uma verdade. Já as ações ou carteira com o indicar abaixo de 1, indicam um risco abaixo
da média do mercado, sendo que menor é sua sensibilidade em relação aos movimentos
do mercado.
45
2.5 Métodos Estatísticos e de Gestão de Risco
Para trabalhar com as variáveis da incerteza, os métodos estatísticos fornecem

suporte aos processos decisórios. É um conjunto de conceitos e de técnicas utilizadas para
o planejamento, coleta de dados e posterior análise. Segundo Crespo (2005, p. 15, apud
Silva, 2008, p.44):
“A direção de uma empresa de qualquer tipo, incluindo as estatais e

governamentais, exige de seu administrador a importante tarefa de tomar
decisões, e o conhecimento e o uso da Estatística facilitarão seu tríplice
trabalho de organizar, dirigir e controlar a empresa (...). A Estatística ajudará
em tal trabalho, como também na seleção e organização da estratégia a ser
adotada no empreendimento e, ainda, na escolha das técnicas de verificação e
avaliação da quantidade e da qualidade do produto e mesmo dos possíveis
lucros ou perdas.”
Segundo Corrente e Battisti (2005, apud Silva 2008, p. 45) é necessário entender
o significado de algumas variáveis:
a) média aritmética: pode ser simples quando todas as ocorrências tem o mesmo
peso, assim se somam os elementos e divide-se pelo número total de elementos somados.
E, pode ser ponderada quando os elementos não têm a mesma importância, sendo
relativamente diferentes. Neste caso, multiplica-se cada valor do conjunto pelo seu grau
de importância relativa;
b) variância: é expressa por uma unidade quadrática em relação à unidade de
medida que estima a variação aleatória;
c) desvio padrão: é a medida que estima a variação não controlada. É a mais
comumente usada e desempenha uma representatividade fundamental na Estatística;
d) coeficiente de variação: mede a variação em termos relativos na forma de
percentual. Indica a precisão do experimento;
e) coeficiente de correlação: mede a intensidade e a direção da relação linear
entre duas variáveis quantitativas.
O risco de mercado depende do valor do ativo em relação às condições do
mercado. Oliveira, Galvão e Ribeiro (2006) corroboram, indicando que o risco de
mercado equivale ao desempenho do preço do ativo diante das condições inerentes à
empresa.
Para Assaf Neto (2006, p. 294) Sharpe (1964) criou o modelo CAPM (Capital
Asset Pricing Model), levando em consideração tanto a não existência de assimetria da
46
informação entre os investidores, quanto à percepção semelhante entre os investidores em
relação ao desempenho dos ativos, formando a partir de então carteiras eficientes, tendo
presente uma taxa de juros de mercado que pode ser definida como livre de risco. Este
modelo utiliza o conceito e a medição do risco sistemático.
O modelo CAPM de Sharpe (1964) contribui para a academia, pois traz um
modelo mais simplificado se comparado com o de Markowitz (1952), pois as ações
individuais com risco podem ser combinadas de maneira que no conjunto tenha quase
sempre menos risco do que cada componente isolado. ROSS, (1995, apud BRUNI, 1998),
determina que nesse modelo o risco sistemático não exista, pois individualmente os
títulos não são correlacionados de forma perfeita, diminuindo certa proporção de risco
quando há diversificação. Assim, o risco não sistemático é medido por meio do beta (β).
Logo, para ROSS, (apud BRUNI, 1998), utilizando o coeficiente beta para medir risco
não sistemático o modelo de formação de preços de ativos (CAPM) é expresso por:
kj = RF + [Bjx (km – RF)] Fórmula (4)
Onde:
Kj = retorno exigido do ativo j;
0
RF= taxa de retorno livre de risco;

5
BjX= coeficiente beta ou indicador de risco não sistemático do ativo j;

0
RF= retorno de mercado; retorno da carteira de mercado de ativos.
Em suma, sem números não há como realizar uma análise de probabilidade, do

mesmo modo, não há meios de mensurar o risco, resumindo-se em uma “questão de pura
coragem”. (Bernstein, 1997, p. 23). De fato, se está exposto, corriqueiramente, às
tomadas de decisões rápidas e com base em poucos dados, dificultando imaginar uma era
sem números. A racionalidade humana se questiona sobre quais riscos estão dispostos a
correr, quais riscos se pretende evitar e quais as informações que são importantes para
realizar a gestão do risco.
Para Bernstein (1997), quando o ser humano é submetido à incerteza, a tomada
de decisão deve basear-se, necessariamente, na racionalidade e na medição. Assim,
pioneiramente, Markowitz substituiu a intuição pura, por um cálculo estatístico que mede
a incerteza, tornando a conclusão das análises sobre risco mais racionais.
47
2.6 Caraterização dos Ativos Estudados.
Além da análise dos números da empresa é fundamental conhecer o ambiente

econômico em que se encontram, bem como a evolução que ascendeu seu patrimônio
desde que se realizaram a abertura do seu capital.
Para Kahnemann e Tversky (1979, apud Barbedo e Camilo-da-Silva, 2008),
indicam que uma tomada de decisão racional é apoiada pelo auto controle e pelo pleno
conhecimento da situação em que se está decidindo. Do mesmo modo, indicam que o
cérebro humano, está programado para resolver problemas em relação à sobrevivência e
não para tomar as melhores decisões sobre investimentos. Logo, é crucial que informar-se
sobre o ramos de atividade da empresa que se quer investir, os números relacionados ao
setor, o histórico do valor das ações, analisar os documentos contábeis, é alguns
exemplos para uma tomada de decisão.
2.6.1 – Companhia de Bebidas das Américas (AmBev)
A Companhia de Bebidas das Américas (AmBev) é uma produtora de bens de

consumo do Brasil. Atualmente, é a maior empresa da América Latina com um valor de
mercado de U$120,1 bilhões. Nasceu da fusão entre a Antárctica e a Brahma, tendo como
fundadores os antigos donos do Banco Garantia: Jorge Paulo Lehmann, Carlos Alberto
Sicupira, Marcel Telles e Juan Vergara.
A empresa trabalha com o marketing responsável, pois as questões sociais hoje
são uma das principais preocupações das empresas de capital aberto, para manutenção do
preço de suas ações
Figura 1 – Marcas que compõe a Empresa Ambev.
Fonte: www.ambev.com.br
48
A empresa acredita que o sucesso dela, vem de seus colaboradores, para isso
realiza diversos programas em prol do desenvolvimento das pessoas. Segundo dados da
empresa, em 2010, a Ambev investiu R$ 22,5 milhões no treinamento de mais de 40 mil
pessoas. Foram 74 programas, 712 cursos e mais de 38 mil horas de treinamento, em
módulos presenciais e online.
Figura 2 – Outras marcas que compõe a empresa.
Quanto aos valores ambientais, a empresa estimula o uso consciente da água, por
também ser a principal matéria-prima utilizada por ela. Assim, desdobraram o movimento
CYAN, onde pessoas têm acesso à média de consumo de água de seu imóvel e, à medida
que elas diminuem (ou até mesmo mantêm) o consumo, ganham pontos que podem ser
usados como desconto em sites de compras na internet e na assinatura de revistas.
Figura 3 – Série histórica valor das ações de setembro de 2013 a setembro de 2014 -
AMBEV
49
Observa-se na Figura 3, que de julho de 2013 a setembro de 2014 a média do
valor da ação ficou em R$ 16,43, fechando com variação negativa 131 dos 306 dias
pesquisados. A cotação máxima foi em abril deste ano R$ 17,83 e a mínima registrada no
período foi de R$ 15,02 em fevereiro deste ano.
2.6.2 – Banco do Brasil (Brasil)
O Banco do Brasil tem como missão ser um banco competitivo e rentável,

promovendo o desenvolvimento sustentável do Brasil. Esta empresa tem relevante
participação no mercado acionário brasileiro. Segundo informações da Instituição, a
primeira bolsa de valores no Rio de Janeiro foi construída com financiamento do Banco
do Brasil. A primeira oferta pública de ações, foi em 1817.
Figura 4 – Logotipo Banco do Brasil
Fonte: www.bb.com.br
Um dos principais agentes de desenvolvimento econômico do país, o Banco do

Brasil estimula a inclusão social, por meio da geração de trabalho e renda, bem como
com incentivos a cultura e ao esporte. Foi o criador do sistema Débito Direto Autorizado,
que visa reduzir a impressão de boletos bancários, através do pagamento on-line dos
agentes bancários. Do mesmo modo, no papel de banco público, sempre atuou como
braço do governo na operação da política econômica.
Ao reparar a Figura 5, observa-se de julho de 2013 a setembro de 2014 a média
do valor da ação ficou em R$ 22,87. Apresentando variação negativa 120 dos 306 dias
pesquisados. A cotação máxima foi em julho deste ano R$ 29,61.
50
Figura 5 - Série histórica valor das ações setembro de 2013 a setembro de 2014 – Banco
do Brasil
Fonte: www.exame.abril.com.br
2.6.3 – Banco Bradesco (Bradesco)
O Bradesco é fundado por Amador Aguiar, com uma visão inovadora: ser um
banco democrático, presente em todo o País, a serviço de seu desenvolvimento
econômico e social. Hoje é um dos maiores grupos financeiros do Brasil, com sólida
atuação voltada aos interesses de seus clientes desde 1943.
Figura 6 – Logotipo Banco do Brasil
Fonte: www.bradesco.com.br
Além da excelência em serviços, no site da Instituição, nota-se que é

considerado um dos melhores gestores de recursos do mercado, com resultados
construídos sobre bases sustentáveis, bem como demonstra preocupação com a
sociedade, a Fundação Bradesco oferece educação gratuita e de qualidade a milhares de
jovens, em todos os Estados do Brasil.
51
Figura 7 - Série histórica valor das ações de setembro de 2013 a setembro de 2014 –
Bradesco SA
Nota-se que de julho de 2013 a setembro de 2014, a média do valor da ação foi
de R$ 34,25. Demonstrando variação negativa 130 dos 306 dias pesquisados. A cotação
máxima foi em julho de 2014 de R$ 35,06 e a mínima registrada no período foi de R$
24,81 em fevereiro de 2014.
2.6.4 –BRF S.A.
A BRF foi criada em 2009, a partir da fusão entre a Sadia e a Perdigão. Após
finalizado esse processo em 2012, a empresa tornou-se uma das gigantes do mercado
alimentício mundial. Segundo informações do site da empresa, consideram-se uma das
maiores exportadoras de proteína animal do planeta, com alimentos que chegam a mais
de 110 países, seu portfólio de produtos soma mais de cinco mil produtos, contando hoje
com mais de 100 mil funcionários em 49 fábricas espalhadas pelo Brasil, além de nove
unidades industriais em operação no exterior. Devido a isto, a Seara Foods (Grupo
Marfrig) assumiu todas as marcas e também adquiriu e arrendou unidades fabris,
concluindo este processo até Novembro de 2012.
52
Figura 8 – Marcas própria da BRF S.A.
Fonte: www.brf-global.com
Detentora de marcas fortes, reconhecidas do grande público e referência em

qualidade - como Sadia, Perdigão, Chester, Batavo, Elegê e Qualy no Brasil, a BRF
investiu no posicionamento da sua imagem corporativa e agora avança para ser
reconhecida como marca líder de seu segmento.
Ao se analisar a Figura 9, nota-se que no período de julho de 2013 a setembro de

2014 a média do valor da ação ficou em R$ 51,50
Figura 9 - Série histórica valor das ações de setembro de 2013 a setembro de 2014- BRF
SA
Apresentando variação negativa 151 dos 306 dias pesquisados. A cotação

máxima foi em setembro deste ano R$ 60,40 e a mínima registrada no período foi de R$
39,62 em fevereiro deste ano.
53
2.6.5 –BR MALLS
A BRMALLS, é uma das maiores companhias de shoppings do Brasil. Segundo

informações do disponibilizada por ela, em seu site, a empresa elenca-se como a maior
integrada de shopping centers do América Latina, com participação em 51 shoppings,
que totalizam 1.620,6 mil m² de Área Bruta Locável (ABL) e 922,4 mil m² de ABL
próprio. No atual cenário mundial, a Companhia tem em sua visão que deve-se crescer
sem deixar de lado as questões ambientais e sociais tão importantes para a prosperidade
da sociedade. Vêm adotando medidas que tornam a experiência de ir ao shopping mais
prazerosa, além de trazer benefícios no sentido de tornar nosso negócio mais sustentável.
Figura 10 – Campinas Shopping – modelo de shopping da empresa BrMalls
Fonte: www.brmalls.com.br
Nota-se uma demanda crescente neste ramo a BRMALLS cria a BRMALLS

MIDIA, que propõe revolucionar o conceito e modelo de venda de mídia em shopping.
Oferecendob aos clientes todas as informações referentes aos formatos de mídia
disponíveis em sua rede de Shoppings: fotos, localização e dimensões.
Figura 11- Série histórica valor das ações de julho de 2013 a julho de 2014 – BR Malls
SA
54
No período estudado a Figura 11 demonstra a que a média do valor da ação ficou
em R$ 18,97, fechando com variação negativa 155 dos 306 dias pesquisados. A cotação
14,50 em fevereiro deste ano.
2.6.6 –BM&F Bovespa
A BM&FBOVESPA é uma companhia que administra mercados organizados de

títulos, valores mobiliários e contratos derivativos, além de prestar serviços de registro,
compensação e liquidação, atuando como contraparte central garantidora da liquidação
financeira das operações realizadas em seus ambientes.
Segundo informações do site da Instituição oferece ampla gama de produtos e
serviços, tais como: negociação de ações, títulos de renda fixa, câmbio pronto e contratos
derivativos referenciados em ações, ativos financeiros, índices, taxas, mercadorias,
moedas, entre outros; listagem de empresas e outros emissores de valores mobiliários;
depositária de ativos; empréstimo de títulos; e licença de softwares.
A BM&FBOVESPA possibilita a seus clientes a realização de operações
destinadas à compra e venda de ações, transferência de riscos de mercado (hedge),
arbitragem de preços entre mercados e/ou ativos, diversificação e alocação de
investimentos e alavancagem de posições.
Figura. 12 - Série histórica valor das ações de setembro de 2013 a setembro de 2014 –
BM&F Bovespa
55
Segundo informações da figura 12, de julho de 2013 a setembro de 2014, a
média do valor da ação ficou em R$ 11,40, apresentando variação negativa 154 dos 306
dias pesquisados. A cotação máxima foi em setembro deste ano R$ 14,18 e a mínima
registrada no período foi de R$ 9,00 em fevereiro deste ano.
2.6.7 –CCR SA
A CCR foi criada a partir da unificação de ações detidas por grandes grupos
nacionais. A companhia abriu seu capital em 2000 e realizou emissão primária de ações
em 2002, quando foi à primeira companhia a aderir ao Novo Mercado da Bolsa de
Valores, Mercadorias e Futuros (BM&FBovespa).
Hoje, segundo dados da empresa, a CCR integra os mais importantes índices do
mercado acionário brasileiro: o IBrX-50 (que lista as 50 ações com maior liquidez da
bolsa), o índice de ações com tag along, o Índice de Governança Corporativa (IGC), o
Índice de Sustentabilidade Empresarial (ISE) e o Ibovespa.
Figura 13 - Série histórica valor das ações de setembro de 2013 a setembro de 2014 – CCR SA
No período estudado, a Figura 13, demonstra que a média do valor da ação ficou
em R$ 16,46, fechando com variação negativa 133 dos 306 dias pesquisados. A cotação
10,75 em agosto de 2013.
56
2.6.8 – Cielo S.A.
Segundo informações do site da empresa, a Cielo trabalha no ramo de meios de
pagamento, sendo a líder em oferecer soluções aos clientes para que possam vender cada
vez mais através das parcerias realizadas.
Em 2013, representou 9,3% do PIB brasileiro, estando presente em mais de
5.500 municípios – 99,6% do território nacional, sua missão é ser referencia internacional
em soluções transacionais e serviços de redes.
Figura 14 – Parcerias estratégicas da Cielo
Fonte: www.cielo.com.br
Observa-se na figura 15, que de julho de 2013 a setembro de 2014, a média do
valor da ação ficou em R$ 34,40, apresentando variação negativa 132 dos 306 dias
pesquisados. A cotação máxima foi em junho deste ano R$ 45,71 e a mínima registrada
no período foi de R$ 26,25 em julho de 2013
Fig. 15 - Série histórica valor das ações de setembro de 2013 a setembro de 2014 – Cielo
SA
57
2.6.9 – Cemig S.A.
A Companhia Energética de Minas Gerais - CEMIG, fundada em 22 de maio de

1952, é uma holding composta de 200 empresas e com participações em consórcios e
fundo de participações, além de possuir ativos e negócios em 22 estados brasileiros e no
Distrito Federal e no Chile, segundo informações do site. Atua nas áreas de geração,
transmissão, distribuição e comercialização de energia elétrica, e ainda na distribuição de
gás natural, por meio da Gasmig, em telecomunicações, por meio da Cemig Telecom e no
uso eficiente de energia.
Cemig é acionista majoritária (59,58%) da Companhia de Gás de Minas Gerais
(Gasmig), tendo na composição sócios como a Petrobras Gás S.A. - Aspeto (40%) e o
Município de Belo Horizonte - MBH (0,43%). É a única concessionária de distribuição
de gás canalizado em Minas Gerais. Embora o principal negócio da Cemig seja geração,
transmissão e distribuição de energia elétrica, ela também se dedica ao negócio de
distribuição de gás natural.
Cemig SA
De julho de 2013 a setembro de 2014, a Figura 16 demonstra que a média do

pesquisados. A cotação máxima foi em agosto deste ano R$ 19,96 e a mínima registrada
no período foi de R$ 10,79 em setembro de 2013.
58
2.6.10 – Embraer S.A.
A Embraer é uma das maiores empresas aeroespaciais do mundo, posição

alcançada graças à busca permanente e determinada da plena satisfação de seus clientes.
Segundo informações da empresa está com mais de 40 anos de existência, atuando nas
etapas de projeto, desenvolvimento, fabricação, venda e suporte pós-venda de aeronaves
para os segmentos de aviação comercial, aviação executiva, além de oferecer soluções
integradas para defesa e segurança e sistemas.
Com escritórios e fábricas em várias partes do mundo e mais de cinco mil
aeronaves vendidas em todos os continentes, são líderes no mercado de jatos comerciais
com até 130 assentos, a quinta maior fabricante de jatos executivos no mundo e a maior
Empresa de soluções de defesa e segurança no Brasil.
pesquisados. A cotação máxima foi em setembro deste ano R$ 23,57 e a mínima
registrada no período foi de R$ 16,09 em outubro de 2013.
Embraer S.A.

59
registrada no período foi de R$ 16,09 em outubro de 2013.
2.6.11 – Gerdau S.A.
A Gerdau S.A. é líder no segmento de aços longos nas Américas e uma das
principais fornecedoras de aços longos especiais do mundo. Como se pode observar no
site da empresa. Recentemente, passou também a atuar em dois novos mercados no
Brasil, com a produção própria de aços planos e a expansão das atividades de minério de
ferro, iniciativas que estão ampliando o mix de produtos oferecidos ao mercado e a
competitividade de suas operações.
Figura 18 – Produtos elaborados pela Gerdau.
Fonte: www.gerdau.com.br
No Brasil, a Gerdau S.A. produz aços longos ao carbono e aços longos

especiais. Dispõe de uma ampla linha de produtos para os setores da construção civil,
indústria, agropecuária e automotiva. Também oferecem, associados aos produtos,
serviços que tornam seus clientes mais competitivos.
Com mais de 45 mil colaboradores, a Gerdau SA possui operações industriais
em 14 países – nas Américas, na Europa e na Ásia –, as quais somam uma capacidade
instalada superior a 25 milhões de toneladas de aço por ano. Além disso, é a maior
recicladora da América Latina e, no mundo, transforma, anualmente, milhões de
toneladas de sucata em aço, reforçando seu compromisso com o desenvolvimento
sustentável das regiões onde atua. Com mais de 120 mil acionistas, as ações das empresas
Gerdau estão listadas nas bolsas de valores de São Paulo, Nova Iorque e Madri.
60
Figura. 19- Série histórica valor das ações de setembro de 2013 a setembro de 2014 -
Gerdau

valor da ação ficou em R$ 12,41, apresentando com variação negativa 153 dos 309 dias
pesquisados. A cotação máxima foi em dezembro de 2013 R$ 15,25 e a mínima
registrada no período foi de R$ 10,07 em agosto de 2014.
2.6.12 – Itaú Unibanco S.A.
O Itaú Unibanco S.A. pode ser considerada como uma instituição financeira que
pode transformar uma sociedade num lugar melhor para se viver, como ela mesma
disserta em seu site. Uma instituição que sabe que só será bem-sucedida se ajudar a
construir um ambiente economicamente saudável.
registrada no período foi de R$ 23,40 em julho de 2013.
61
Figura 20 - Série histórica valor das ações de setembro de 2013 a setembro de 2014 – Itaú
Unibanco SA

registrada no período foi de R$ 23,40 em julho de 2013.
2.6.13 – JBS S.A.
A JBS SA é líder mundial em processamento de carne bovina, ovina e de aves,

além de ter uma forte participação na produção de carne suína.
Figura. 21 – Marcas própria da JBS
Fonte: www.jbs.com.br
62
Com mais de 200 mil colaboradores em todo mundo, a companhia possui 340
unidades de produção e atua nas áreas de alimentos, couro, biodiesel, colágeno,
embalagens metálicas e produtos de limpeza.
Presente em 100% dos mercados consumidores, a JBS SA é a maior exportadora
do mundo de proteína animal, vendendo para mais de 150 países.
Figura. 22 - Série histórica valor das ações de setembro de 2013 a setembro de 2014 –
JBS SA

valor da ação ficou em R$ 7,93, apresentando com variação negativa 144 dos 309 dias
pesquisados. A cotação máxima foi em agosto deste ano R$ 10,46 e a mínima registrada
no período foi de R$ 6,22 em julho de 2013.
2.6.14 – KROTON S.A.
Em 1966, em uma sala de aula de Belo Horizonte, MG, cinco jovens amigos
ousaram montar um empreendimento na área de educação: o curso pré-vestibular
Pitágoras.
Em 1966, em uma sala de aula de Belo Horizonte, MG, cinco jovens ousaram
montar um empreendimento na área de educação: o curso pré-vestibular Pitágoras. Dois
meses depois, 33 dos 35 alunos do curso Pitágoras foram aprovados
63
Figura 23 – Marcas própria da Kroton
Fonte: www.kroton.com.br
Em dois anos de existência, em novas instalações, o número de alunos já era de

600 jovens distribuídos em 13 turmas e três turnos.
Figura 24 - Série histórica valor das ações de setembro de 2013 a setembro de 2014 -
Kroton SA
De julho de 2013 a setembro de 2014, a média do valor da ação ficou em R$

15,28, apresentando variação negativa 126 dos 309 dias pesquisados. A cotação máxima
foi em setembro de 2013 de R$ 31,58 e a mínima registrada no período foi de R$ 7,34 em
outubro de 2013.
2.6.15 – Pão de Açúcar S.A.
O Pão de Açúcar é uma rede de supermercados pertencente ao Grupo Pão de

Açúcar. É um tipo de supermercado instalado geralmente em bairros nobres, e possuem o
64
foco nos consumidores de perfil cosmopolita das classes A e B, primando pela variedade
e qualidade em produtos e serviços personalizados.
Em 30 de outubro de 2005 apresentava 185 lojas, 245.591 m2 de área de vendas,
2.108 check-outs e 14.752 funcionários.
Em junho de 2008, inaugura no município de Indaiatuba (SP), a 1º loja "verde"
da América Latina, pois desde a construção até o funcionamento foram empregados
métodos ecologicamente corretos.
Além do bandeira supermercadista, a rede possui as bandeiras Drogaria Pão de
Açúcar (farmácia), Posto Pão de Açúcar (posto de combustível) e Pão de Açúcar
Delivery (internet).
Figura 25 - Série histórica valor das ações de setembro de 2013 a setembro de 2014 – Pão
de Açúcar SA

foi em setembro de 2014 de R$ 115,00 e a mínima registrada no período foi de R$ 91,55
em fevereiro de 2014.
2.6.16 – Petrobrás S.A.
Companhia cujo acionista majoritário é o Governo brasileiro, atua como uma

empresa integrada de energia nos seguintes setores: exploração e produção, refino,
65
comercialização, transporte, petroquímica, distribuição de derivados, gás natural, energia
elétrica, gás-química e biocombustíveis. Além do Brasil, estão presentes em outros 17
países e sendo líderes do setor petrolífero no nosso país. Expandiram as operações para
estar entre as cinco maiores empresas integradas de energia no mundo até 2030.
Petrobras SA

pesquisados. A cotação máxima foi em setembro de 2014 de R$ 24,56 e a mínima
registrada no período foi de R$ 11,83 em março de 2014.
2.6.17 – Santander S.A.
O Banco Santander S.A. entende que a boa governança corporativa é uma

vantagem competitiva e elemento estratégico sustentado sobre dois pilares: os direitos de
seus acionistas e a transparência.
Segundo informações do site da empresa, em linha com as melhores práticas de

governança corporativa as units do Banco Santander estão listadas no Nível 2 da
BM&FBOVESPA e na NYSE (Bolsa de Valores de Nova Iorque), estando o Banco
66
sujeito à supervisão da SEC (Securities & Exchange Commission) e à Lei Sarbanes-
Oxley.
Santander S.A.

foi em setembro de 2014 de R$ 16,35 e a mínima registrada no período foi de R$ 5,40 em
julho de 2013.
2.6.18 – Ultrapar S.A.
A Ultrapar, companhia multinegócios com atuação em varejo e distribuição

especializada, por meio da Ultragaz, Ipiranga e Extrafarma, na indústria de especialidades
químicas, com a Oxiteno, e no segmento de armazenagem para granéis líquidos, por meio
da Ultracargo, é um dos maiores grupos empresariais brasileiros. Com um quadro de 13
mil funcionários diretos, a Ultrapar detém operações em todo o território brasileiro e
possui, através da Oxiteno, unidades industriais nos Estados Unidos, no Uruguai, no
México e na Venezuela e escritórios comerciais na Argentina, na Bélgica, na China e na
Colômbia.
A origem da Ultra foi a Empresa Brasileira de Gás a Domicílio, atual Ultragaz,
fundada por Ernesto Igel em 1937. A Ultra tem cerca de 9 mil funcionários, atua em todo
67
o território brasileiro e, por meio da Oxiteno, possui unidades industriais no México e na
Venezuela e mantém escritórios comerciais na Argentina, na Bélgica e nos Estados
Unidos.
Ultrapar SA
De julho de 2013 a setembro de 2014, a Figura 28, demonstra que a média do

pesquisados. A cotação máxima foi em outubro de 2013 de R$ 58,61 e a mínima
registrada no período foi de R$ 49,40 em março deste an
2.6.19 – Telefônica Brasil S.A.
A Companhia é mais conhecida como Vivo ao nível do consumidor, e como

Telefônica Vivo no nível corporativo. Um dos maiores conglomerados de comunicação,
informação e entretenimento do mundo, com presença em 24 países e mais de 130 mil
colaboradores.
No Brasil, são quase 20 mil pessoas e a presença estende-se a mais de 3.700
cidades, totalizando mais de 91 milhões de clientes. Começaram suas atividades no país
em 1998, no contexto do processo de privatização das telecomunicações. Desde então,
vem demonstrando de grandes realizações, que se mistura à própria história de evolução
das teles no País, segundo informações do site da empresa.
68
foi em setembro de 2013 de R$ 51,30 e a mínima registrada no período foi de R$ 37,80
em agosto de 2013.
Telefônica Brasil SA
2.6.20 – Vale do Rio Doce S.A.

A Vale é uma das maiores mineradoras do mundo, é brasileira, atua com a
exploração das minas de ferro na região de Itabira, no Estado de Minas Gerais em 1942
no Governo Getúlio Vargas. A Vale é uma empresa privada, com sede no Rio de Janeiro,
e com ações negociadas na Bolsa de Valores de São Paulo (BM&FBOVESPA)..
É considerada a terceira maior mineradora do mundo, a maior produtora de
minério de ferro e a segunda maior de níquel. A Vale destaca-se ainda na produção de
manganês, cobre, carvão, cobalto, pelotas, ferroligas e alguns fertilizantes, como os
fosfatados (TSP e DCP) e nitrogenados (ureia e amônia).
Com a missão de transformar recursos naturais em prosperidade e
desenvolvimento sustentável, a Vale é uma mineradora global, com sede no Brasil. É
líder na produção de minério de ferro e a segunda maior produtora de níquel. A Vale foi
privatizada no dia 6 de maio de 1997 - durante o Governo de Fernando Henrique Cardoso
- com financiamento subsidiado, disponibilizado aos compradores pelo BNDES.
69
Figura 30 – Exemplo de trabalho da Vale do Rio Doce SA.
Fonte: www.vale.com.br

pesquisados. A cotação máxima foi em setembro de 2013 de R$ 35,84 e a mínima
registrada no período foi de R$ 23,87 setembro de 2014.
Vale do Rio Doce SA
Assim, observa-se que os sujeitos representam diversos setores da Economia.

Igualmente apresentam cotações diferentes, embora o movimento do valor das ações no
período estudado, tenha sido semelhante, devido ao cenário político e econômico
nacional e internacional.
70
3 ESTUDO DE CASO
3.1 Composição dos indicadores de rentabilidade
O estudo das Finanças permite a aplicação de regras idênticas para distintos

eventos, permitindo ao investidor compreender a rentabilidade e o risco de uma
determinada empresa.
Segundo Málaga (2009), ao analisar o Balanço Patrimonial de uma empresa
objetiva-se entender o porte do seu Ativo, se há aumento nos seus investimentos, e se há
coerência na alocação dos seus recursos.
Relacionado aos fundamentos de Finanças, Zdanowicz (2012) corrobora,
demonstrando em seus estudos que há três tipos de análises, as quais são cruciais para
compreender se a empresa possui saúde financeira:
a) análise econômica: segundo o autor, possibilita compreender a capacidade de uma
empresa em gerar resultados e projetar crescimento para os próximos anos. Verifica,
também, se o desenvolvimento da organização está ocorrendo de forma sadia, gradual
e autossustentável;
b) análise financeira: estuda a capacidade de a empresa pagar as suas obrigações. Para
Zdanowicz (2012), essa análise objetiva verificar se a organização está gerando caixa
suficiente para honrar com pontualidade as dívidas vincendas, bem como a qualidade
dos créditos a receber em termos de liquidez;
c) análise patrimonial: para o autor, estuda-se a composição dos eventos que formam o
patrimônio da empresa, observando a qualidade dos bens, direitos e obrigações
dispostos no Balanço Patrimonial. Igualmente, define a visão estratégica do
planejamento de negócios da organização, apresentando as potencialidades e as
limitações para o futuro.
Os índices de rentabilidade evidenciam o quanto renderam os investimentos
efetuados pela empresa. A rentabilidade pode ser entendida como o grau de remuneração
de um negócio, enquanto retorno é o lucro obtido pela empresa. Por isso, a lucratividade
de um negócio pode ser analisada, assim como as condições em que o lucro é gerado.
Com base nos referenciais teóricos apresentados, calcula-se na Tabela 18, a seguir, os
indicadores de cada empresa, para posteriormente classificá-los conforme a pontuação
atribuída pela metodologia aplicada.
71
Tabela 18 – Cálculo dos Indicadores de Rentabilidade
Saldo em tesouraria
Valor Patrimonial
Valor de mercado
Margem Líquida
Retorno Capital
Capital de Giro
Giro de Cliente
Endividamento
Liquidez Geral
Giro do Ativo
Itens
Solvência
Líquido
Próprio
Geral
Cód.
ABEV3 1,19 0,36 -7.755.806 -3,55 4,22 0,33 25,81 24,77 4.734.759 56 3,43
BBAS3 1,17 0,99 554.858.523 1,08 0,02 0,68 14,78 1,06 -83.071.722 4.003 26,66
BBDC4 0,01 35,07 -67.591 0,03 1.625,78 0,14 5,61 1,27 -206.544.744 0 27,49
BRFS3 0,11 0,85 102.367 13,61 95,23 0,03 8,60 1,02 -6.978.977 4 16,83
BRML3 0,34 0,61 -296.397.000 1,66 0,01 0,61 16,93 1,20 570.576.534 6.658 19,08
BVMF3 4,89 0,20 2.468.205 -2,55 0,33 0,52 7,28 3,38 2.905.632 573 10,15
CCRO3 0,55 0,75 -312.114 1,97 17,89 0,23 39,80 9,80 -5.712.531 20 1,95
CIEL3 1,12 9,36 163.954 0,11 3,45 0,40 24,56 1,83 -268.390.674 102 4,71
CMIG4 1,54 1,29 7.537.215 2,93 2,20 0,16 80,46 9,20 -10.788.384 164 10,04
EMBR3 1,99 0,64 3.968.283 3,41 2,04 0,06 9,50 1,91 -1.661.347 35 11,22
GGBR4 2,51 0,45 7.999.909 -9,99 3,17 0,04 5,29 0,71 -13.358.928 37 18,79
ITUB4 1,24 0,92 -19.299.000 1,20 0,18 0,21 19,62 0,90 272.812.000 1.562 33,43
JBSS3 1,63 0,66 13.544.158 3,07 5,87 0,01 4,83 1,07 -14.739.157 35 8,07
KROT3 1,74 0,36 118.916 -3,52 5,85 0,26 19,73 6,31 -491.085 59 9,75
PCAR4 1,09 0,67 -1.073.098 3,02 6,25 0,02 10,98 2,22 1.087.005 18 47,98
PETR4 1,49 0,65 11.651.000 5,50 5,45 0,08 6,59 0,77 -336.258.000 27 26,78
SANB11 1,13 0,82 260.401.193 1,56 0,17 0,11 7,16 0,07 55.088.826 1.819 204,65
UGPA3 4,31 0,13 4.164.012 25,64 10,99 0,02 99,64 9,54 5.140.017 33 11,77
VALE5 0,37 16,37 -10.922.950 -0,63 25,93 0,09 18,71 4,47 -113.252.109 8 573,43
VIVT4 3,57 0,09 14.934.788 13,83 1,47 0,13 6,17 8,30 13.222.924 142 3,97
Fonte: dados das Tabelas 1, 2 e 3.
Os dados da tabela supra indicam o cálculo dos Indicadores de Liquidez, segundo

os quais a empresa que se destacou foi a Gerdau, tendo R$ 2,51 para saldar cada R$ 1,00
de dívida. O Indicador de Endividamento revelou que a empresa com menor índice foi o
Bradesco, ou seja, a cada R$ 1,00 em posse da empresa, R$ 0,25 é capital de terceiros,
bem como apresentou o maior Giro de Ativo – R$ 38,69. A maior solvência geral está na
BRF S/A, e a maior Margem Líquida foi apresentada pelo Banco do Brasil. O Santander
apresentou o maior lucro por ação, R$ 14,66.
Quanto ao Indicador de Liquidez, 10 ativos apresentaram a pontuação máxima. O
indicador que mede o endividamento apontou cinco empresas que apresentaram
pontuação máxima, enquanto que no indicador de solvência geral, oito empresas
obtiveram pontuação máxima.
72
Tabela 19 – Pontuação atribuída com os indicadores de rentabilidade
Retorno do Capital
Capital de Giro
Endividamento
Solvência
Liquidez
mercado
Valor de
Margem
Líquido
Líquida
Próprio
Giro do
Geral
Geral
Ativo
Total
Cód.
ABEV3 6 10 1 1 8 4 10 10 50
BBAS3 6 1 10 1 1 10 10 1 40
BBDC4 6 1 1 1 8 1 1 1 20
BRFS3 6 1 10 10 8 1 1 1 38
BRML3 6 6 1 1 1 10 10 1 36
BVMF3 10 10 10 1 1 6 1 1 40
CCRO3 6 1 1 1 8 4 10 10 41
CIEL3 6 1 10 1 8 6 10 1 43
CMIG4 10 1 10 10 8 1 10 1 51
EMBR3 10 6 10 10 8 1 1 1 47
GGBR4 10 10 10 1 8 1 1 1 42
ITUB4 6 1 1 1 1 4 10 1 25
JBSS3 10 1 10 10 8 1 1 1 42
KROT3 10 10 10 1 8 4 10 1 54
PCAR4 6 1 1 10 8 1 1 1 29
PETR4 10 6 10 10 8 1 1 1 47
SANB11 6 1 10 1 1 1 1 1 22
UGPA3 10 10 10 10 8 1 10 1 60
VALE5 6 1 1 1 8 1 10 1 29
VIVT4 10 10 10 10 1 1 1 10 53
Fonte: dados da Tabela 18.
Os ativos que ficaram com as maiores pontuações foram a Ultrapar S/A, a Kroton
S/A, a Vivo S/A, a Cemig S/A, e a Ambev S/A, significando que, respectivamente,
segundo cálculos realizados, essas empresas possuem a melhor situação financeira da
amostra, contrapondo-se ao Bradesco S/A, Santander S/A, Itaú S/A, Pão de Açúcar S/A e
Vale do Rio Doce S/A, que obtiveram as menores pontuações dentre as 20 empresas
analisadas.
Observar os indicadores financeiros das empresas é crucial para verificar se elas
estão rentabilizando adequadamente o seu patrimônio. A curto prazo, este é um dos
principais redutores de risco.
73
Gráfico 1 – Pontuação final atribuída, conforme soma das pontuações dos indicadores,
em ordem decrescente
UGPA3 60
KROT3 54
VIVT4 53
CMIG4 51
ABEV3 50
PETR4 47
EMBR3 47
CIEL3 43
JBSS3 42
GGBR4 42
CCRO3 41
BVMF3 40
BBAS3 40
BRFS3 38
BRML3 36
VALE5 29
PCAR4 29
ITUB4 25
SANB11 22
BBDC4 20
Fonte: dados da Tabela 19.

.
Além dos indicadores de rentabilidade é importante observar o comportamento
dos preços das ações dos ativos estudados. Os analistas técnicos, segundo Reilly e Norton
(2008), não veem necessidade de estudar as diversas variáveis econômicas da empresa
para chegar ao valor futuro de sua ação. Eles acreditam que tendencialmente os
movimentos de seus preços passados predizem os preços futuros.
Gráfico 2 – Evolução diária dos valores de mercado dos ativos da amostra nos últimos 12
meses
120 ABEV3
100 BBAS3
80 BBDC4
60 BRFS3
40 BRML3
20 BVMF3
0 CCRO3
abr-14
ago-13
set-13
jul-13
out-13
nov-13
dez-13
fev-14
mar-14
jan-14
mai-14
jun-14
ago-14
set-14
jul-14
CIEL3
Fonte: Revista Exame (2015).
74
O Gráfico 2, apresentado anteriormente, denota que o movimento diário das ações
da amostra nos últimos 12 meses é semelhante, sendo que a empresa mais bem cotada no
período é a Pão de Açúcar S/A, cuja ação no período apresentou um valor médio de R$
102,00, seguida da Ultrapar, que teve sua ação comercializada a um preço médio de R$
53,00.
3.2 Composição dos indicadores de risco
É fundamental a empresa estar atenta e conhecer o risco que está disposta a

enfrentar para a tomada de decisão do investidor, pois a percepção de dano que a perda
causa é maior do que possibilidade de maior ganho naquele nível de risco.
Ao se abordar um problema que envolve ganhos, o ser humano reage de forma
diferente do confronto com problemas que envolvem perdas. Isso porque as pessoas são
mais sensíveis quando estimuladas ao negativo (BARBEDO; CAMILO-DA-SILVA,
2008).
Assim, a pontuação atribuída aos ativos por meio dos cálculos dos indicadores de
rentabilidade elencou: a) maior pontuação: empresas com melhor saúde financeira; b)
menor pontuação: empresas em pior situação financeira (comparando os resultados com
os ativos da amostra). Foram identificados quatro grupos com cinco ativos para a
realização dos cálculos dos indicadores de risco, primeiramente selecionando as empresas
que mais pontuaram e, por fim, os cinco ativos que menos pontuaram.
Figura 32 – Carteiras selecionadas para cálculos dos indicadores de risco
Carteira 1 Carteira 2 Carteira 3 Carteira 4

UGPA3 EMBR3 CCRO3 PCAR4
KROT3 PETR4 BBAS3 VALE5
VIVT4 CIEL3 BVMF3 ITUB4
CMIG4 GGBR4 BRFS3 SANB11
ABEV3 JBSS3 BRML3 BBDC4
Fonte: Gráfico 21.
Importante mencionar que as Carteiras possuem o mesmo peso de distribuição, ou

seja, cada uma representa 20% em relação ao total.
75
Inicialmente, calcula-se o Retorno Médio, a Variância e a Covariância dos ativos
por intermédio de uma matriz no Excel. Segundo Elton et al. (2012), normalmente as
estimativas iniciais da Variância procedem da observação histórica do retorno dos ativos.
Com esta simples análise é possível compreender a escolha entre ativos de risco e suas
combinações.
Ao se tratar de alguma teoria em Economia, assim como em outras áreas, é
necessário buscar em estudiosos o conhecimento que possa fundamentar e criar
pressupostos a fim de especificar o tema em estudo. Assim, após fundamentar os cálculos
do retorno de uma carteira de investimentos, como a média do retorno dos ativos que a
compõe e o desvio padrão, uma medida de risco da carteira, realizaram-se as análises das
quatro carteiras com o propósito de verificar qual a mais eficiente. O retorno esperado foi
de 6,5%, considerado como remuneração anual para investimentos livres de riscos.
A Tabela 20, a seguir, apresenta a variação do preço das ações da Carteira 1, bem
como o Retorno Médio, a Variância, o Desvio Padrão e o Retorno Esperado no período
de julho de 2013 a junho de 2014.
Tabela 20 – Variação da Carteira 1 no período de julho/2013 a junho/2014
Período UGPA3 KROT3 VIVT4 CMIG4 ABEV3

jul/13 4,935 0,137 0,345 0,342 -0,103
ago/13 -1,693 1,825 -2,884 -0,108 0,688
set/13 -2,001 -0,070 -0,070 -0,456 -0,225
out/13 -2,540 -0,690 1,222 -0,332 -1,136
nov/13 -0,429 1,760 -2,251 -0,138 0,960
dez/13 2,691 1,521 5,445 1,472 0,067
jan/14 1,043 -0,517 -0,972 1,407 -0,499
fev/14 -2,077 2,261 -1,912 -0,442 -0,422
mar/14 -1,219 1,235 0,229 1,623 -0,096
abr/14 -0,341 0,069 0,549 2,154 0,061
mai/14 6,043 1,658 2,323 0,638 0,610
jun/14 -5,809 -1,383 0,764 -3,856 -0,252
Fonte: Economática (2015).
Observa-se que o papel com maior variação nas cotações foi a Ultrapar S/A, que
apresentou um retorno negativo no período, assim como a Ambev S/A, que não obteve
uma variação tão expressiva, mas performou negativamente nos meses de julho de 2013 a
junho 2014. Já a Kroton S/A foi a empresa que apresentou o maior retorno do período, da
mesma forma como os demais ativos da carteira, que também tiveram retorno positivo no
período.
76
Tabela 21 – Resultado dos cálculos da Carteira 1
Carteira 1
Retorno Médio 11,15%
Variância 3,98%
Desvio Padrão 2,01%
Retorno Esperado 6,50%
A Tabela 22 apresenta a variação dos preços das ações da Carteira 2, bem como
os resultados do Retorno Médio, da Variância, do Desvio Padrão e do Retorno Esperado
no período estudado.
Período EMBR3 PETR4 CIEL3 GGBR4 JBSS3

jul/13 -1,303 1,495 3,195 0,273 0,327
ago/13 1,616 -0,780 0,574 1,207 0,317
set/13 0,825 -1,918 -1,014 0,334 0,366
out/13 -0,325 -2,238 -1,052 -1,383 -0,505
nov/13 2,352 -1,044 0,014 -2,442 -0,752
dez/13 -0,648 2,059 4,901 0,148 0,257
jan/14 -0,880 1,735 3,289 -1,134 -0,059
fev/14 1,099 0,120 0,521 0,028 -0,123
mar/14 -0,149 0,600 5,378 -0,386 0,100
abr/14 1,350 1,810 -3,933 0,406 0,750
mai/14 0,258 4,250 0,452 -0,328 1,770
jun/14 2,374 -5,260 -1,255 -1,174 -0,970
A tabela anterior mostra que no período analisado o papel com maior variação nas
cotações foi a Cemig S/A, que apresentou um retorno negativo, enquanto que os outros
papeis inseridos na Carteira 2 tiveram performance positivo.

Carteira 2
Variância 3,79%
77
Observa-se, na Tabela 24, a seguir, a variação das ações que compõem a Carteira
3, bem como o resultado do Retorno Médio, da Variância, do Desvio Padrão e do
Retorno Esperado no período de julho de 2013 a junho de 2014.

Período CCRO3 BBAS3 BVMF3 BRFS3 BRML3
jul/13 1,252 3,127 0,420 -1,561 1,852
ago/13 -0,153 -3,184 -0,869 -1,258 -2,778
set/13 -0,698 -0,920 -0,704 -1,814 -2,047
out/13 -2,198 -4,005 -1,602 -5,491 -1,608
nov/13 0,583 0,682 0,646 -0,325 2,495
dez/13 1,281 2,318 1,138 2,342 1,579
jan/14 0,084 0,581 0,145 5,116 -0,380
fev/14 0,115 -0,536 -0,305 -2,253 -0,362
mar/14 0,412 2,281 0,671 5,106 0,287
abr/14 -0,153 2,777 0,510 2,493 0,793
mai/14 2,321 7,124 1,480 4,363 3,637
jun/14 -2,649 -9,141 -2,285 -1,646 -3,905
A análise da tabela supra revela que os papeis com maior variação nas cotações
foram os da empresa Vivo S/A e os da Ambev S/A, que tiveram retorno negativo no
período. Outros papeis, todavia, tiveram performance positivo no período analisado.

Carteira 3
Variância 3,87%
Apresenta-se, a seguir, na Tabela 26, a variação do preço das ações da Carteira 4,

bem como o resultado do Retorno Médio, da Variância, do Desvio Padrão e do Retorno
Esperado, no período de julho de 2013 a junho de 2014.
78
Período PCAR4 VALE5 ITUB4 SANB11 BBDC4
jul/13 8,046 1,803 2,595 0,390 1,884
ago/13 -0,396 0,205 -1,292 -0,424 -1,262
set/13 -3,655 -0,056 -1,187 -0,779 -1,442
out/13 -10,074 -2,762 -1,559 -0,759 -3,200
nov/13 4,111 -0,623 1,941 0,039 1,754
dez/13 0,852 -0,688 2,348 1,146 3,764
jan/14 6,277 -1,039 2,550 2,274 1,951
fev/14 -3,554 -0,748 -1,650 0,156 -1,893
mar/14 1,187 0,681 0,247 0,162 1,019
abr/14 6,493 2,665 3,030 0,118 2,511
mai/14 4,553 -3,029 5,451 0,216 6,086
jun/14 -7,061 -2,099 -6,302 0,420 -5,825
Ao observar a Carteira 4 percebe-se que o papel com maior variação nas cotações
foi a da Vale S/A, que apresentou um retorno negativo no período de julho de 2013 a
junho de 2014, enquanto os demais tiveram performance positivo.

Carteira 4
Variância 3,28%
A fim de realizar uma análise dos dados obtidos com os cálculos do Retorno
Médio, Variância, Desvio Padrão e Retorno Esperado das quatro Carteiras de ações
apresenta-se a Tabela 28, que traz o resumo desses resultados.
Tabela 28 – Resumo dos Resultados

Indicadores Carteira 1 Carteira 2 Carteira 3 Carteira 4
Retorno Médio 11,15% 15,49% 5,18% 15,56%
Variância 3,98% 3,79% 3,87% 3,28%
Desvio Padrão 2,01% 2,57% 3,17% 3,67%
Retorno Esperado 6,50% 6,50% 6,50% 6,50%
Fonte: dados das Tabelas 21, 23, 25 e 26.
79
Verificando a tabela 28 percebe-se que a Carteira 1 obteve maior pontuação nos
indicadores financeiros, tendendo, portanto, a ter maior solidez financeira e,
consequentemente, o menor risco do portfólio. Esta Carteira apresenta, também, o
segundo menor retorno, embora maior que o Retorno Esperado.
A Carteira 2 apresentou, segundo o seu Desvio Padrão, um risco superior à
Carteira 1, porém menor que as demais carteiras, bem como uma rentabilidade superior
ao esperado, sendo a segunda maior da amostra. A variação dessa Carteira também foi
uma das menores dentre as demais Carteiras de ações ora analisadas.
A Carteira 3, por sua vez, apresentou um dos riscos mais elevados, sendo a única
com rentabilidade inferior à esperada, apresentando no período de julho de 2013 a junho
2014 a maior variação.
Por fim, a Carteira 4 apresentou o maior risco da amostra, segundo o seu Desvio
Padrão, bem como a maior rentabilidade do período. Ademais, constituiu-se na carteira
que menos variou no período de julho de 2013 a junho 2014.
Pode-se afirmar que nesta amostra houve uma relação entre os indicadores de
rentabilidade calculados e o nível de risco da carteira, sendo que à medida que a
pontuação dos indicadores diminui, o risco dos ativos aumenta, nem sempre
acompanhado pelo aumento do retorno.
Assim, segundo a metodologia apresentada, e de acordo com os resultados em
epígrafe, a Carteira eficiente da amostra analisada é a Carteira 2, que apresenta a segunda
menor variância de risco e performance acima da rentabilidade esperada.
Finalizando a pesquisa, optou-se em propor uma quinta carteira formada a partir
da seleção dos papéis que apresentaram os maiores retornos no período de julho de 2013
a junho de 2014, mediante aplicação do mesmo método de cálculo utilizado na amostra
inicial.
Assim, a Carteira 5 foi formada pelo seguinte portfólio, que apresentou,
respectivamente, os melhores retornos acumulados no período estudado: Cielo S/A –
Carteira 2; Kroton S/A – Carteira 1; Pão de Açúcar S/A – Carteira 4; Embraer S/A –
Carteira 2; e Itaú Unibanco S/A – Carteira 4.
80
Período CIEL3 KROT3 PCAR4 EMBR3 ITUB4
jul/13 3,195 0,137 8,046 -1,303 2,595
ago/13 0,574 1,825 -0,396 1,616 -1,292
set/13 -1,014 -0,070 -3,655 0,825 -1,187
out/13 -1,052 -0,690 -10,074 -0,325 -1,559
nov/13 0,014 1,760 4,111 2,352 1,941
dez/13 4,901 1,521 0,852 -0,648 2,348
jan/14 3,289 -0,517 6,277 -0,880 2,550
fev/14 0,521 2,261 -3,554 1,099 -1,650
mar/14 5,378 1,235 1,187 -0,149 0,247
abr/14 -3,933 0,069 6,493 1,350 3,030
mai/14 0,452 1,658 4,553 0,258 5,451
jun/14 -1,255 -1,383 -7,061 2,374 -6,302
Observando a variação do preço das ações que compõem a Carteira 5, percebe-se

que o papel com maior variação nas cotações foi o do Itaú Unibanco S/A, apresentando o
menor retorno dessa carteira, embora todos os papeis tenham performance positivo no
período de julho de 2013 a junho de 2014.
Ao verificar os resultados constata-se um retorno médio duas vezes superior ao da
carteira eficiente (Carteira 2) e, embora o risco tenha ficado igual ao da Carteira 4
(3,67%), ou seja, o maior da amostra, a variância foi menor do que todas as carteiras ali
contidas.

Período Total
Variância 2,92%
Assim, para investidores que aceitam submeter seus investimentos a um risco

mais elevado, visando um retorno possivelmente superior ao da Carteira Ótima formada
(Carteira 2), sugere-se o portfólio da Carteira 5, que leva em consideração a rentabilidade
dos ativos.
81
CONCLUSÕES
A realização deste estudo permitiu concluir que a relação entre a situação

econômica e financeira de uma empresa tem papel fundamental na classificação de risco
do seu ativo. É possível constatar, com base nesta análise, se a empresa tem capacidade
de saldar os seus compromissos com terceiros, bem como se a sua rentabilidade evoluiu
no período de sua existência, gerando, entre outros indicadores, valores que atenuam a
sua solidez financeira.
Ao testar empiricamente a metodologia proposta nesta pesquisa, percebe-se
nitidamente a relação entre solidez financeira do portfólio e o percentual de risco que
alguns ativos apresentavam. Assim, o portfólio da Carteira 4, que apresentou menor
pontuação na classificação dos indicadores de desempenho apresentou,
consequentemente, maior percentual de risco.
Igualmente, a Carteira 1 apresentou o Desvio Padrão que comprova a metodologia
aplicada, ou seja, que os ativos que obtiveram as melhores pontuações quanto aos
indicadores de desempenho apresentam as melhores situações de solidez financeira da
amostra, formando o portfólio de menor risco entre as carteiras, o que responde, também,
à questão proposta nesta pesquisa.
Destaca-se, ainda, a importância comprovada da análise do risco e do retorno para
alocação do recurso em uma carteira eficiente. Observa-se que duas carteiras da amostra
(Carteiras 2 e 4) apresentam os melhores retornos, com uma diferença mínima entre elas,
respectivamente, 15,49% e 15,56%. O Desvio Padrão calculado para elas, entretanto,
mostrava um acréscimo de 1,10 pontos percentuais entre uma relação e outra
(respectivamente 2,57%, 3,67%). Isso demonstra que, talvez, não seja a melhor opção
subir 1,10 pontos percentuais no risco, por uma expectativa de ganho de 0,07 pontos
percentuais em relação à Carteira 2, atingindo, portanto, o objetivo geral do estudo.
Atualmente, na formação de uma carteira de investimento busca-se analisar
aspectos quantitativos e mensuráveis para a tomada de decisão. Para isso, é necessário
que os documentos contábeis fornecidos pelas empresas sejam transparentes e que, salvo
uma assimetria de informações, é um excelente mecanismo de análise para a formação de
carteira, pois demonstra a situação financeira em que o ativo se encontra naquela
determinada data.
82
A aceitação da incerteza, contudo, dificulta a assertividade das decisões
cotidianamente tomadas, e não somente na formação da carteira. A teoria econômica
comprova que o ser humano possui aversão ao risco, dificultando a maximização
simultânea de risco e retorno, já que essas variáveis possuem relação inversa.
A esse respeito Markowitz (ano) refere que até 1950 a questão era considerada
arriscada e especulativa demais para uma análise acadêmica. Em seu artigo utilizou
noções de risco para formar uma carteira de investimentos, considerando o retorno
esperado como algo desejável e a variância como indesejável.
Após responder à questão proposta e aos objetivos destacados na pesquisa, optou-
se em sugerir uma quinta carteira, levando em consideração os maiores retornos de toda
amostra. Comprovou-se, por fim, que é possível ter um retorno maior do que o da carteira
eficiente, contudo, o nível de risco representado por ela também se eleva ao submeter os
investimentos ao elevado risco em prol da expectativa de maior ganho.
Em suma, analisando os indicadores de rentabilidade e de risco da amostra
selecionada nesta pesquisa, e observando os pressupostos e metodologia utilizada,
comprova-se que é possível formar uma carteira eficiente de ativos que contemplem a
situação de risco e de retorno.
83
GLOSSÁRIO
After Market:
After-Market é o nome de um serviço oferecido aos investidores pela Bolsa de
Valores de São Paulo. O nome After-market veio em virtude de que as aplicações eram
efetivadas em horário após o fechamento do pregão principal da Bovespa, quando os
investidores podem enviar ordens de compra e venda e realizar negócios pelo home-
broker. Em linhas gerais, o after Bovespa nada mais é do que um horário extra de
funcionamento da bolsa. Ele possibilita a investidores que não têm como acompanhar o
mercado durante o horário comercial, investir na bolsa neste horário extra. Se você
trabalha durante o dia e, mesmo assim, não abre mão de administrar pessoalmente sua
carteira, então você pode operar no after market da Bovespa após o trabalho e, assim,
negociar seus ativos normalmente como no pregão normal.
Bm&FBovespa:
A Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros de São Paulo é a bolsa oficial do
Brasil. Sediada em São Paulo, é a segunda maior bolsa de valores do mundo em valor de
mercado. Em 8 de maio de 2008, a Bolsa de Valores de São Paulo e a Bolsa de
Mercadorias e Futuros (BM&F) fundiram-se, dando origem a uma nova instituição
batizada de BM&FBOVESPA. A BM&FBovespa está ligada a todas as bolsas de valores
brasileiras, incluindo a Bolsa de Valores do Rio de Janeiro (BVRJ), onde são negociados
apenas títulos. O indicador de referência é o Ibovespa.
Em 20 de maio de 2008, o índice Ibovespa atingiu seu décimo recorde
consecutivo, fechando em 73.516 pontos, com um volume cujos títulos são negociados a
4,2 bilhões de dólares. Em 29 de agosto de 2014 as empresas cotadas na Bovespa bateram
o maior recorde da história em valor de mercado, todas as 328 companhias listadas na
bolsa brasileira valiam 2,595 trilhões de reais.
CAPM (Capital Asset Pricing Model):

O Modelo de Precificação de Ativos Financeiros (MPAF), mais conhecido
mundialmente pela sigla em inglês CAPM (Capital Asset Pricing Model), é utilizado em
finanças para determinar a taxa de retorno teórica apropriada de um determinado ativo em
relação a uma carteira de mercado perfeitamente diversificada. O modelo leva em
84
consideração a sensibilidade do ativo ao risco não-diversificável (também conhecido
como risco sistêmico ou risco de mercado), representado pela variável conhecida como
índice beta ou coeficiente beta (β), assim como o retorno esperado do mercado e o
retorno esperado de um ativo teoricamente livre de riscos.
Segundo o CAPM, o custo de capital corresponde à taxa de rentabilidade exigida

pelos investidores como compensação pelo risco de mercado ao qual estão expostos. O
CAPM considera que, num mercado competitivo, o prêmio de risco varia
proporcionalmente ao β. Na sua forma simples o modelo prevê que o prêmio de risco
esperado, dado pelo retorno esperado acima da taxa isenta de risco, é proporcional ao
risco não diversificável, o qual é medido pela covariância do retorno do ativo com o
retorno do portfólio composto por todos os ativos no mercado ou pelo β, que mede a
contribuição do ativo para a variância dos retornos do portfólio de mercado. Todos os
investidores têm idênticas expectativas quanto às médias, variâncias e covariâncias dos
retornos dos diferentes ativos no fim do período, isto é, têm expectativas homogêneas
quanto à distribuição conjunta dos retornos.
Carteira de Investimentos:
Uma carteira de investimentos é um grupo de ativos que pertence a um
investidor, pessoa física ou pessoa jurídica. Estes ativos podem ser ações, fundos, títulos
públicos, debêntures, aplicações imobiliárias, entre outros. A carteira permite a
diversificação de ativos bem como de risco, levando a maior tranquilidade ao investidor e
menor volatilidade do património.
A gestão de investimentos tem incorporada uma relação clara entre risco e
retorno. O retorno esperado pelo investidor está relacionado com o risco que pretende
correr. Esta atitude depende do seu perfil de risco, no caso de ser avesso ao risco irá optar
por uma carteira com menor risco, logo menor retorno, se for propenso ao risco irá optar
neste caso por uma carteira de maior risco, logo maior retorno.
Esperança Matemática:
Em Estatística, em teoria das probabilidades, o valor esperado, também chamado
esperança matemática ou expectância, de uma variável aleatória é a soma das
probabilidades de cada possibilidade de saída da experiência multiplicada pelo seu valor.
85
Isto é, representa o valor médio "esperado" de uma experiência se ela for repetida muitas
vezes. Note-se que o valor em si pode não ser esperado no sentido geral; pode ser
improvável ou impossível. Se todos os eventos tiverem igual probabilidade o valor
esperado é a média aritmética.
Home Broker:
Home Broker é um sistema oferecido por diversas companhias para conectar
seus usuários ao pregão eletrônico no mercado de capitais. Usado como instrumento para
negociação no mercado de capitais via internet, ele permite que sejam enviadas ordens de
compra e venda através do site de uma corretora na internet.
É uma forma de negociação de papéis em bolsa de valores pelo meio de ordens
emitidas em meio eletrônico para corretoras de títulos mobiliários regularmente
credenciadas. É a tecnologia que proporciona acesso a negociações em renda variável
através da rede mundial de computadores.
Envolve desde o desenvolvimento de códigos fonte, websites, plataformas de
negociação, até as conexões com as devidas entidades de negociação. É estimado que 200
mil pessoas físicas compram e vendem ações na BOVESPA via sistema home broker.
Risco de Mercado:
Parcela da variabilidade total do rendimento de um ativo financeiro. Também
conhecido pelos termos risco não-diversificável ou risco sistemático. O Risco de mercado
aplicado aos fundos de investimento: Tipo de rico decorrente das oscilações nos preços
dos títulos que compõem a carteira do fundo. Uma vez que estes ativos são contabilizados
por seu valor de mercado, quanto maior a oscilação nos preços, maior a oscilação no
valor das cotas e mais difícil estimar o valor de resgate ou de venda.
Stakeholders:
É um termo usado em diversas áreas como gestão de projetos, administração e

arquitetura de software referente às partes interessadas que devem estar de acordo com as
práticas de governança corporativa executadas pela empresa.
De maneira mais ampla, compreende todos os envolvidos em um processo, que
pode ser de caráter temporário (como um projeto) ou duradouro (como o negócio de uma
empresa ou a missão de uma organização ).
86
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