Análise financeira e de crédito: Contabilidade e equação patrimonial

FAZAP
ANÁLISE FINANCEIRA E DE CRÉDITO
Material elaborado por: Luís Carlos Fontes Costa Júnior
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INTRODUÇÃO
Cada tempo tem sua marca, cada época, suas características. Nos tempos em
que vivemos as informações e nossa capacidade de leitura e interpretação de si-
nais assumem proporções dramáticas, influenciando fortemente nossos dias.
Essa competência exige de todos nós postura de sentinela e total comprometi-

mento com o aprendizado contínuo. O profissional que trabalha com crédito deve
estar preparado para buscar de forma permanente a variável “informações”, ex-
traindo os conhecimentos adicionais que irão nortear seu dia-a-dia.
No processo creditório, a necessidade de se buscar informações consistentes ex-

trapola, em muito, as notícias ou sinais emanados dos relatórios contábeis apre-
sentados pelas empresas. É preciso, mediante análise retrospectiva, identificar as
causas dos indicadores ali apresentados.
Numa posterior etapa, por meio de visão prospectiva (inclusive com projeções das
peças contábeis), compete ao analista de crédito investigar o ambiente onde está
inserido o cliente, com o objetivo de detectar problemas ou oportunidades a ele
inerentes.
Releva destacar que, na atual conjuntura, a variável risco ganha contornos mais
fortes. A cada momento a comunidade econômica emite sinais de sofisticação,
sugerindo visão altamente profissionalizada por parte do observador.
As forças do macroambiente manifestam-se tanto de forma positiva, representan-

do oportunidades, quanto de modo negativo, trazendo ameaças. Além disso, a
turbulência por que passa a sociedade tem influenciado profundamente o compor-
tamento e as atitudes dos cidadãos (e das empresas), fazendo-os repensar valo-
res, crenças e princípios até então inquestionáveis e invioláveis.
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1. CONTABILIDADE
1.1 Introdução
A globalização é uma tendência atual verificada no mundo, podendo se desenvol-

ver através de uma abertura econômica, política, social e cultural das nações. É
um estágio mais avançado do capitalismo e pressupõe a transformação das eco-
nomias fechadas e protegidas, para um modelo de interdependência com outras
economias mundiais.
Do ponto de vista da economia, a globalização pressupõe o livre comércio entre

as nações, a integração dos mercados internacionais e a redução dos preços dos
produtos. Este processo de integração da economia prevê o crescimento global
dos países envolvidos.
A contabilidade assume enorme importância nesse processo de globalização ao

apurar e divulgar os resultados das empresas em diferentes contextos econômicos
e sujeitos a normas específicas, e também diante da volatilidade dos agregados
de mercado. Seu objetivo básico, que se torna um desafio na globalização, é o de
fornecer dados e informações corretas, úteis e comparáveis a todos os usuários
das informações contábeis, de maneira que possam tomar as melhores decisões.
A contabilidade está convergindo para normas globalizadas, descrevendo o que

está ocorrendo com as empresas em todo o mundo de forma padronizada. Essa
globalização contábil visa definir critérios e padrões a serem adotados por todas
as economias de forma a tornar a interpretação dos relatórios financeiros clara,
precisa e comparável. As demonstrações contábeis das empresas passam assim
a ser elaboradas a partir de um conjunto de informações padronizadas por órgãos
especializados, atendendo de forma mais transparente possível aos objetivos de
análise do desempenho empresarial.
1.2 Objeto
O objeto da Contabilidade é o Patrimônio das entidades econômico-
administrativas. Entende-se como entidades econômico-administrativas as organi-
zações que reúnem os seguintes elementos: pessoas, patrimônio, titular, capital,
ação administrativa e fim determinado.
1.3 Objetivo
O objetivo da Contabilidade é permitir o estudo e o controle dos fatos decorrentes
da gestão do patrimônio das entidades econômico-administrativas.
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1.4 Finalidade
A principal finalidade da Contabilidade é permitir a obtenção de informações eco-
nômicas e financeiras acerca da entidade.
As informações de natureza econômica compreendem, principalmente, os fluxos
de receitas e de despesas, que geram lucros ou prejuízos, e as variações no pa-
trimônio da entidade.
As informações de natureza financeira abrangem os fluxos de caixa e do capital
de giro.
1.5 Usuários
Compreendem todas as pessoas físicas e jurídicas que, direta ou indiretamente,
tenham interesse na avaliação da situação e do desenvolvimento da entidade,
como titulares (empresas individuais), sócios, acionistas, administradores, governo
(fisco), fornecedores, bancos, etc.
1.6 Importância para o gerenciamento

A Contabilidade é um dos melhores e mais completos instrumentos com que o
administrador pode contar para as tomadas de decisões e deve ser vista pelos
mesmos como um INSTRUMENTO DE GESTÃO.
A contabilidade interage com outras ciências, tais como Economia, Matemática,
Estatística e Informática.
1.7 Principal limitação

A Contabilidade apresenta sempre uma posição estática, ou seja, é uma “fotogra-
fia” da entidade em determinado momento. Para que seus relatórios deixem de ser
estáticos são necessários dados e cálculos complementares que extrapolam o seu
campo. Neste momento, inicia-se o processo de interação com outras ciências,
como foi mencionado anteriormente.
1.8 Patrimônio
É um conjunto de bens, direitos e obrigações, avaliado em
moeda e pertencente a uma pessoa (física ou jurídica).
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Os bens e direitos representam os aspectos positivos do patrimônio e as obriga-
ções representam os aspectos negativos. Todos nós gostaríamos de possuir o
máximo possível de bens e direitos, por exemplo, uma casa, um carro, uma conta
bancária alta etc., enquanto que a maioria não gostaria de ter dívidas, que são as
obrigações; por isso, vamos associar dentro da estrutura patrimonial os bens e os
direitos com o sinal positivo e as obrigações com o sinal negativo.
Os bens são as coisas capazes de satisfazer necessidades humanas e suscetí-
veis de avaliação econômica. Podem ser materiais ou imateriais.
Os bens materiais são os objetos que a empresa tem para uso (armários, pratelei-
ras, computadores, máquinas, automóveis, vitrinas, etc.), troca (mercadorias e
dinheiro) ou consumo (material de limpeza, material de expediente e material de
embalagem).
Os bens imateriais correspondem a determinados gastos que, por sua natureza, a
legislação brasileira determina que façam parte do patrimônio. Exemplos: gastos
com organização, reorganização ou modernização da empresa, benfeitorias feitas
pela empresa em bens de propriedade de terceiros (reformas, piscinas, etc., em
imóveis alugados), direito de uso de marcas, patentes de invenção, etc.
Os direitos são todos os valores que a empresa tem para receber de terceiros,
como Duplicatas a Receber.
As obrigações são bens de propriedade de terceiros que se encontram em nosso
poder. Normalmente, aparecem no patrimônio seguidas da expressão “a pagar”.
Exemplos: Título a Pagar, Salários a Pagar, Duplicatas a Pagar, etc. Entretanto,
há contas cuja a nomenclatura dispensa a expressão “a pagar”, por trazer inerente
a idéia de tratar-se de uma obrigação. Por exemplo: Fornecedores, Impostos a
Recolher, etc.
1.8.1 Equação Patrimonial

ATIVO = PASSIVO + SITUAÇÃO LÍQUIDA
Balanço Patrimonial é a representação quantitativa do patrimônio de um entidade.

Já vimos que o patrimônio é o conjunto de bens, direitos e obrigações, por essa
razão, o balanço costuma ser chamado Balanço Patrimonial.
O Ativo compreende os bens e os direitos da entidade. No Balanço Patrimonial, os
elementos do Ativo acham-se discriminados no lado esquerdo.
O Passivo é formado pelas obrigações assumidos com terceiros. Todos os ele-
mentos componentes do Passivo estão discriminados no lado direito do Balanço
Patrimonial.
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Numa primeira definição, podemos dizer que o Patrimônio Líquido (ou Situação
Líquida) é a diferença entre o valor do Ativo e do Passivo de uma entidade, em um
determinado instante.
Modernamente, podemos, também, entender o Patrimônio Líquido como sendo
uma obrigação que a empresa tem junto aos proprietários.
Resumidamente, podemos dizer que no Balanço Patrimonial o
lado esquerdo é formado por bens e direitos e o lado direito é
formado por obrigações, tanto para com terceiros como para
com os proprietários.
ATIVO PASSIVO
OBRIGAÇÕES C/
BENS E TERCEIROS
DIREITOS
OBRIGAÇÕES C/
PROPRIETÁRIOS
Os elementos patrimoniais devidamente equacionados poderão apresentar três

Situações Líquidas diferentes:
Situação Líquida Superavitária (ou ativa ou positiva):
O
BD
A = P+SL;
ou Bens + Direitos > Obrigações com terceiros
Situação Líquida Deficitária (ou negativa ou passiva ou passivo a descober-

to)
BD
P = A + SL; O
ou Obrigações com terceiros > Bens + Direitos
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Situação Líquida Nula (ou inexistente)
BD = O; BD O
ou Bens + Direitos = Obrigações com terceiros
Nas três situações apresentadas, Ativo e Passivo sempre foram maiores que zero.
Em raras ocasiões, porém, poderão ser iguais a zero. Nesses casos, teremos:
Passivo = zero . A constituição da empresa é um dos raros momentos em que
esta situação poderá ocorrer.
Ativo = zero. O encerramento de atividades é um dos raros momentos em que
esta situação poderá ocorrer.
Em todos os casos, observe que o Ativo e o Passivo somente poderão ser iguais
ou maiores que zero. Porém, a Situação Líquida poderá ser menor, igual ou maior
que zero.
1.8.2 Partidas dobradas, Ativo e Passivo; Receitas e Despesas
Quando a evolução da Contabilidade atingiu o ponto a partir do qual seu objeto

ficou ampliado pelo acréscimo do valor monetário ao quantitativo, notou-se que
era necessário controlar, não mais somente a aplicação dos recursos como, tam-
bém, a sua origem.
Foi nesse momento que nasceram as partidas dobradas. Por definição, partidas
dobradas nada mais são do que o registro da Aplicação (representada pelos
bens e direitos) dos recursos e da Origem (obrigações).
As origens de recursos são representadas por recursos de terceiros (passivo exi-
gível), bem como por recursos próprios (passivo não-exigível).
RECAPITULANDO.....
Ativo – Conjunto de contas onde se registram os direitos e
bens de uma empresa ou indivíduo. Classifica-se, por conven-
ção, sempre do lado esquerdo do balanço. As contas, salvo as
retificadoras, são de natureza devedora.
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Passivo – Conjunto de obrigações para com terceiros e para
com os sócios de uma empresa ou indivíduo. Classifica-se do
lado direito do balanço. As contas, salvo as retificadoras, são
de natureza credora.
Receitas e despesas – Receitas são de natureza credora e despesas, devedora.

A diferença entre a soma das receitas e a soma das despesas será igual ao lu-
cro/prejuízo do período (se a soma das receitas for maior que as das despe-
sas ocorrerá o lucro, caso contrário a empresa auferirá prejuízo).
Algumas padronizações foram feitas para que a Contabilidade fosse um instru-
mento de uso universal:
Os valores registrados do lado esquerdo serão sempre aplicações
ou débitos, representados por números positivos (salvo as retificado-
ras).
Toda vez que aumentar o Ativo (ou Despesa), DEBITAR a respectiva
conta.
Toda vez que diminuir o Ativo, CREDITAR a respectiva conta.
Os valores registrados do lado direito serão sempre origem ou crédi-
tos, representados por números negativos (exceto as retificadoras).
Toda vez que aumentar o Passivo (ou Receita) , CREDITAR a res-
pectiva conta.
Toda vez que diminuir o Passivo, DEBITAR a respectiva conta.
As contas do ativo e despesas possuem natureza devedora, salvo
as contas retificadoras.
As contas do passivo e receitas são de natureza credora, salvo as
contas retificadoras.
Ou seja:
Origem devedora Origem credora

Ativo/Despesas Passivo/Receitas
Aumenta com débito Aumenta com crédito
Diminui com crédito Diminui com Débito
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As convenções acima são básicas para toda escrituração e apresentação de rela-
tórios contábeis.
Todas as pessoas têm ou já tiveram contato com a Contabilidade, basta olhar um
extrato de conta corrente bancária.
Quando você faz um depósito, o banco lança o valor na coluna do crédito do ex-
trato (lado direito). Isto ocorre porque para ele, instituição financeira, o seu depósi-
to é uma obrigação (ou origem de recursos). O banco está devendo dinheiro para
você. Em contra-partida, ele debita o caixa (lado esquerdo da conta caixa).
Se você fosse fazer a sua contabilidade, o lançamento estaria diferente, porque,
como você tem um dinheiro com o banco, ele é seu devedor. Você debitaria o
banco e creditaria o caixa pela saída do dinheiro. Resumindo, o seu débito na con-
ta banco foi uma aplicação e o crédito, diminuindo o caixa, uma origem.
Resumindo, para o banco, seu depósito é uma obrigação (ou

origem de recursos), lançado no lado esquerdo do Balanço
Patrimonial da instituição. Para você, este mesmo depósito é
uma aplicação, contabilizada no lado esquerdo de seu Balan-
ço Patrimonial.
1.9 Principais relatórios contábeis

Balanço Patrimonial
Demonstração de Resultado do Exercício
Demonstração dos Lucros ou Prejuízos Acumulados
Demonstração das Mutações do Patrimônio Líquido
Demonstração das Origens e Aplicações de Recursos
Para publicação no Diário Oficial e num jornal de grande circulação, acrescenta-

se, ainda, os seguintes relatórios:
Relatório da Diretoria (descritivo das operações)
Notas Explicativas (Relativas aos relatórios)
Parecer dos Auditores Independentes (obrigatório para as S.A.)
ATENÇÃO: Lei nº. 11.638/2007

A partir de 01/01/2008, com a vigência da Lei nº. 11.638/2007, posteriormente al-
terada pela Lei nº. 11.941/2009, a Demonstração de Origens e Aplicações de Re-
cursos (DOAR) foi substituída pela Demonstração dos Fluxos de Caixa (DFC) e,
para as companhias abertas, foi tornada obrigatória a Demonstração do Valor Adi-
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cionado (DVA), sendo mantidas as demais demonstrações e as Notas Explicati-
vas.
Cabe registrar que as demonstrações financeiras obrigatórias para todos os con-
tribuintes sujeitos à tributação do Imposto de Renda com base no Lucro Real são:
Balanço Patrimonial, Demonstração do Resultado Exercício e Demonstração de
Lucros ou Prejuízos Acumulados.
Outro demonstrativo exigido para as empresas reguladas pela CVM é a DRA, ou
seja, a Demonstração do Resultado Abrangente. Tal relatório informa as transa-
ções que ainda não afetaram o exercício e irão impactar exercícios futuros. Interfe-
re na distribuição futura de dividendos.
Para fins de elaboração das demonstrações financeiras, a pessoa jurídica deverá
observar o disposto na Lei nº 6.404/76 (Lei das S.A’s); e, para fins de publicação,
estas demonstrações devem ser apresentadas de forma comparativa de dois perí-
odos consecutivos, podendo expressar os seus valores em milhares de reais.
A Lei nº 11.638/2007 estabeleceu que as normas sobre escrituração e elaboração
das demonstrações contábeis e obrigatoriedade de auditoria independente por
auditor registrado na Comissão de Valores Mobiliários (CVM) fossem extensíveis
às sociedades de grande porte (ativo total, no exercício social anterior, seja supe-
rior a R$ 240 milhões, ou receita bruta anual superior a R$ 300 milhões).
Mesmo quando não enquadradas nas regras citadas, algumas empresas já são
orientadas por seus órgãos reguladores a adotarem os novos padrões, tais como
aquelas entidades vinculadas à ANS – Agência Nacional de Saúde Suplementar, à
ANEEL – Agência Nacional de Energia Elétrica e ao Banco Central do Brasil.
1.9.1 Balanço Patrimonial

O Balanço Patrimonial é um demonstrativo estático padronizado, que discrimina,
de forma sintética e ordenada, os saldos de todos os valores integrantes do patri-
mônio de uma empresa em determinada data. De um lado, são relacionadas as
contas que refletem APLICAÇÃO de recursos – bens e direitos (ATIVO) – e, de
outro, as que representam as FONTES/ORIGENS de recursos (PASSIVO).
Balanço Patrimonial é a demonstração que tem por objetivo
expressar os elementos financeiros e patrimoniais de uma en-
tidade, através da apresentação ordenada de suas aplicações
de recursos (Ativo) e das origens desses recursos (Passivo)
Na estruturação do Balanço Patrimonial, as contas são classificadas por grupos,

de acordo com sua natureza. Por exemplo: os bens e direitos de curto prazo são
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representados pelo “Ativo Circulante” e as máquinas, móveis e imóveis são agru-
padas no “Ativo Imobilizado”.
Os grupos de contas, por sua vez, são escalonados em ordem decrescente de
liquidez no ATIVO e de exigibilidade no PASSIVO.
Por isso, o ATIVO inicia relacionando as Disponibilidades (Caixa e Saldos Bancá-
rios); depois, os direitos de curto prazo (Clientes, Duplicatas a Receber), Estoques
e outros valores de curto prazo a receber; em seguida, os direitos realizáveis a
longo prazo e, por último, os bens que a empresa não tem a intenção de vender.
Resumindo, os bens que são mais líquidos (possíveis de se
transformar em dinheiro mais rapidamente) aparecem em pri-
meiro lugar.
Já no Passivo aparecem primeiro as contas de Fornecedores e Empréstimos Ban-
cários; a seguir as outras obrigações de curto prazo; depois as obrigações de lon-
go prazo e, finalmente, o Patrimônio Líquido.
Assim, as obrigações com vencimentos mais próximos da da-
ta do Balanço aparecem em primeiro lugar. Os recursos dos
sócios (PL), por não serem exigíveis, aparecem ao final do
Passivo.
No Balanço Patrimonial, os elementos do patrimônio serão agrupados de modo a
facilitar o conhecimento e a análise da situação financeira das entidades.
Até 31/12/2007, o Balanço Patrimonial era representado da seguinte forma:
ATIVO PASSIVO
Circulante Circulante
Realizável a Longo Prazo Exigível a Longo Prazo
Permanente Resultado de Exercícios Futuros
- Investimentos
- Imobilizado Patrimônio Líquido
- Diferido
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1.9.1.1 Ativo
Circulante: disponibilidades, bens e direitos realizáveis no decorrer do exercício
seguinte ao do balanço sob análise (até 360 dias). Exemplos: Disponibilidades,
Duplicatas a Receber, Estoques, Despesas Antecipadas, etc.
Realizável a Longo Prazo: bens e direitos realizáveis após o encerramento do
exercício seguinte (mais de 360 dias). Exemplos: Duplicatas a Receber, Emprés-
timos a Diretores, Empréstimos a Interligadas, etc.
Na empresa em que o ciclo operacional tiver duração maior
que o exercício social, a classificação no circulante ou no lon-
go prazo terá base o prazo desse ciclo. Ciclo Operacional é o
tempo decorrido entre a aquisição de ativos para processa-
mento e a sua realização em caixa ou seus equivalentes.
Permanente: valores aplicados com a intenção de permanência, subdividindo-se

em:
Investimentos: participações de natureza permanente em outras empresas
e outros bens e direitos não destinados à manutenção da atividade da empresa.
Exemplos: Ações e Participações, Imóveis para Aluguel etc.
Imobilizado: bens e direitos necessários à manutenção das atividades da
empresa. Exemplos: Imóveis de Uso, Máquinas e Equipamentos, Veículos, etc.
Diferido: gastos que beneficiarão vários exercícios futuros. Exemplos:
Despesas de Reorganização, Despesas Pré Operacionais, etc.

A partir de 01/01/2008, são dois grandes grupos: Ativo Circulante (AC) e Ativo Não
Circulante (ANC). Este último é subdividido em quatro subgrupos:
a) Ativo Realizável a Longo Prazo;
b) Investimentos;
c) Imobilizado; e
c) Intangível.
Conforme verificado, o Ativo Permanente deixou de existir. Passou a existir o Ativo
Não Circulante (ANC), subdividido em quatro subgrupos mencionados acima: o
Ativo Realizável a Longo Prazo (continua com a mesma natureza da classificação
anterior), Investimentos (continua com a mesma natureza da classificação anteri-
or), Ativo Imobilizado (continua com a mesma natureza da classificação anterior,
exceto os bens intangíveis e incorpóreos) e Ativo Intangível (bens intangíveis ou
incorpóreos destinados à manutenção das atividades da companhia).
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O Ativo Diferido deixou de existir em 31/12/2008. Os saldos das contas nele clas-
sificados poderão ser reclassificados para outros grupos do Ativo (Imobilizado ou
Intangível) quando for possível ou revertido para o resultado do exercício anterior
como despesas. Por ser tratar de direito adquirido, as companhias também podem
manter esses saldos no Ativo Diferido como subgrupo do Ativo Não Circulante até
sua completa amortização.
ATIVO – NOVA ESTRUTURA
Circulante
Caixa/Bancos/Aplicações
Clientes
Estoques
Outros valores circulantes
Não Circulante
Realizável em Longo Prazo
Clientes
Transações entre ligadas
Outros (ex: depósitos judiciais)
Investimento
Participações societárias
Imobilizado
Bens imóveis de uso
Intangível
Marcas e patentes
1.9.1.2 Passivo
Circulante – dívidas vencíveis no decorrer do exercício seguinte (até 360
dias). Exemplos: Fornecedores, Salários e Encargos a Pagar, Impostos a
Pagar, Empréstimos Bancários, Provisão para Imposto de Renda, etc.
Exigível a Longo Prazo – dívidas vencíveis após o encerramento do exer-

cício seguinte (mais de 360 dias). Exemplos: Financiamentos, Empréstimos
de Diretores, Empréstimos de Interligadas, etc.
Resultados de Exercícios Futuros – receitas de competência de exercí-

cios futuros, subtraídos os custos e despesas respectivas. Exemplo: Alu-
guel Recebido Antecipadamente.
Patrimônio Líquido - recursos pertencentes aos proprietários e que for-

mam o capital próprio da empresa, não sendo, portanto, exigíveis. Subdivi-
dem-se em:
Capital Social (Capital Subscrito – Capital a Integralizar)
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Reservas de Capital (Resultado de Correção Monetária – conta que
existia até 31/12/1995 -, Doações recebidas)
Reservas de Reavaliação (contrapartida da Reavaliação de Imobiliza-
dos)
Reservas de Lucros (Reserva Legal, Reservas Estatutárias, Reserva
para Contingências)
Lucros/Prejuízos Acumulados
Observação: No Balanço Patrimonial aparecem contas retificadoras, en-

tre parênteses ou com sinal negativo e que diminuem o saldo da conta re-
tificada. As principais são:
No Ativo Circulante: Duplicatas Descontadas, Provisão para Devedo-
res Duvidosos e Provisão para Ajustes
No ativo permanente: Depreciação, Amortização e Exaustão Acumula-
das
No Patrimônio Líquido: Capital a Realizar e Ações em Tesouraria
Veja, a seguir, o Balanço Patrimonial da empresa Y, em 31/12/X1:

BALANÇO PATRIMONIAL (em R$ mil)
ATIVO CIRCULANTE 2.392 PASSIVO CIRCULANTE 1.191
Disponível 271 Fornecedores 629
Duplicatas a Receber 1.400 Obrigações Fiscais 156
(-) Duplicatas Descontadas (200) Obrigações Trabalhistas 255
(-) Provisão p/ Dev. Duvidosos (21) Outras Obrigações 33
Aplicações Financeiras 100 Provisão para I.R. e C.S. 118
Estoques 830
Despesas do Exercício Seguinte 12
ATIVO REALIZÁVEL A L.P. 250 PASSIVO EXIGÍVEL A L.P. 300
Depósitos Judiciais 250 Financiamentos 300
ATIVO PERMANENTE 1.071 Res. do Exerc. Futuro 100
Investimentos 460 PATRIMÔNIO LÍQUIDO 2.122
Participações em controladas 460 Capital Social 920
Reservas 1.204
Imobilizado 607 Reserva de Capital 100
Bens de uso 840 Reserva de Reavaliação 500
(-) Depreciação Acumulada (233) Reserva de Lucros 250
Lucros/ Prejuízos Acumulados 354
Diferido 4
Despesas da Organização 20 (-) Ações em tesouraria (2)
(-) Amortização Acumulada (16)
TOTAL DO ATIVO 3.713 TOTAL DO PASSIVO 3.713
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A partir de 01/01/2008, o Passivo passou a ser dividido em dois subgrupos: Passi-
vo Circulante e Passivo Não Circulante, sendo que no primeiro são classificadas
as obrigações para com terceiros com prazo de até um exercício subseqüente e
no Não Circulante, com mais de um exercício subseqüente.
O grupo de Resultados de Exercícios Futuros foi extinto pela Lei nº. 11.941/2009.
Os saldos das contas nele existentes foram transferidos para o Passivo Não Circu-
lante (PNC).
No Patrimônio Líquido:
a) deixou de existir a Reserva de Reavaliação;
b) as Reservas de Capital de Prêmio na Emissão de Debêntures e de Doações
e Subvenções para Investimentos deixaram de existir podendo, desde que
atendidas determinadas disposições previstas na lei societária, ser classifica-
das como contas do passivo de curto ou de longo prazo que, posteriormente,
em obediência ao regime de competência serão transferidos para o resultado
do exercício;
c) Lucros acumulados: com advento das Leis nº. 11.638/2007 e 11.941, pas-
sou a ter apenas caráter transitório. Ela recebe o resultado do exercício quan-
do se encerram as contas de resultado e o transfere para as reservas de lucros
e para distribuição de dividendos;
d) Foi criada uma nova conta denominada Ajustes de Avaliação Patrimonial.
PASSIVO – NOVA ESTRUTURA
Circulante
Empréstimos/Financiamentos
Fornecedores
Tributos a pagar
Outros valores circulantes
Não circulante
Empréstimos/Financiamentos
Outros (ex: impostos refinanciados)
PATRIMÔNIO LÍQUIDO– NOVA ESTRUTURA

Capital Social
Reserva de Lucros
Lucros Acumulados
Ajuste de Avaliação Patrimonial
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1.9.1.3 Demonstração do Resultado do Exercício - DRE
É o relatório que demonstra o resultado final da empresa no exercício (lucro ou
prejuízo), discriminando todas as contas de RECEITAS, CUSTOS E DESPESAS.
Trata-se de um relatório dinâmico, pois retrata os fatos contábeis ocorridos duran-
te o exercício social.
DEMONSTRAÇÃO DO RESULTADO DO EXERCÍCIO

RECEITA OPERACIONAL BRUTA (vendas ou serviços)
(-) Devoluções, Abatimentos, Impostos
(=) RECEITA OPERACIONAL LÍQUIDA
(-) Custo Produtos Vendidos (Serviços Prestados)
(=) LUCRO OPERACIONAL BRUTO
(-) Despesas Operacionais (vendas, administrativas)
(+/-) Demais Resultados Operacionais
(=) LUCRO OPERACIONAL LÍQUIDO
(+/-) Receitas/Despesas não Operacionais
(=) LUCRO ANTES DO IMPOSTO DE RENDA
(-) Imposto de Renda e Contribuição Social
(=) Lucro/Prejuízo Líquido

A partir de 01/01/2008, com as modificações introduzidas pelas Leis nº.
11.638/2007 e 11.941/2009 (conversão da MP 449/2008), o item resultado não
operacional foi substituído pela expressão outras receitas e despesas.
Desta forma, não haverá mais segregação entre receitas e despesas como opera-
cionais e não operacionais. O item outras receitas e despesas abarcará os resul-
tados de atividades não continuadas, sendo que o resultado operacional abarcará
as atividades continuadas.
É importante ressaltar que as leis retromencionadas permitiram que as participa-

ções nos lucros possam ser efetuadas na forma de instrumentos financeiros, tais
como opções de compra de ações da companhia.
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(+) Receita Operacional Líquida
(-) Custo dos produtos, das mercadorias ou dos serviços vendidos
(=) Lucro bruto
(-) Despesas com vendas, gerais, administrativas e outras receitas e despesas
operacionais
(+/-) Resultado de equivalência patrimonial
(=) Resultado antes das receitas e despesas financeiras
(+/-) Despesas e receitas financeiras
(=) Resultado antes dos tributos sobre o lucro
(-) Tributos sobre o lucro
(=) Resultado líquido das operações continuadas
(+/-) Resultado das operações descontinuadas
(+/-) Tributos sobre resultado das operações descontinuadas
(=) Resultado líquido das operações descontinuadas
Vamos passar, agora, a um breve detalhamento das principais contas da demons-

tração. Antes disso, vale a pena retornar à estrutura da DRE e notar que, assim
como observado no Balanço Patrimonial, a ordem das contas não é aleatória e
obedece a um critério geral que, nesse caso é a relevância operacional, de mais
para menos.
Inicia-se, portanto, pela:
Receita Operacional Líquida (ROL): corresponde aos valores que representam

efetiva receita da empresa com sua atividade principal. Composta pela Receita
Operacional Bruta (ROB) deduzida dos impostos incidentes sobre a venda (ICMS,
IPI, ISS, etc.), devoluções e descontos incondicionais. As informações referentes à
ROB e respectivas deduções normalmente serão detalhadas nas Notas Explicati-
vas, quando disponíveis.
Custos das Mercadorias, Serviços ou Produtos Vendidos, que, como já vimos,

são os gastos diretamente relacionados ao esforço de tornar o produto pronto para
ser comercializado, pela fabricação ou revenda, ou de cumprir com o serviço con-
tratado. Subtraindo da ROL, obtemos o Lucro Bruto.
Do Lucro Bruto, são extraídas:
• as despesas gerais, de vendas e administrativas, não alocáveis direta-

mente ao processo produtivo, bem como as outras receitas/despesas ope-
racionais. Neste último grupamento encontram-se contabilizadas as recei-
tas e despesas não operacionais, originadas de ganho ou perda na aliena-
ção de ativos, cujo valor deve ser identificado pelo analista, já que, para fins
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de análise, interessa a geração de resultados operacionais. Se não estiver
detalhado no próprio normativo, valer-se das notas explicativas ou informa-
ções adicionais;
• as receitas/despesas de equivalência patrimonial, em que são contabili-

zados os resultados obtidos com a participação em coligadas.
Chega-se, assim, ao Resultado antes das receitas e despesas financeiras, que

a seguir é deduzido (ou somado) das:
• as receitas e despesas financeiras, que incluem remunerações aos capi-

tais de terceiros, como juros pagos ou incorridos, comissões e tarifas ban-
cárias, correção monetária sobre empréstimos, descontos concedidos, juros
de mora pagos, perdas cambiais e, no lado das receitas, a remuneração
por capitais investidos e ganhos cambiais, entre outros.
Temos, então, o Resultado Antes dos Tributos sobre o Lucro, que deduzido
das despesas com Imposto de Renda e Contribuição Social do exercício,
formam, finalmente, o Lucro ou Prejuízo Líquido do Exercício.
Finalmente, como novidade na nova legislação, e nesse caso bastante útil para o
processo de análise, a estrutura de DRE vigente prevê a segregação dos resulta-
dos relacionados a atividades eventualmente descontinuadas (alienadas ou encer-
radas), a serem apresentadas apenas nos exercícios em que ocorrerem.
1.9.2 Demonstração de Lucros ou Prejuízos Acumulados
A Demonstração de Lucros ou Prejuízos Acumulados evidencia o lucro apurado

no exercício, sua destinação e os eventos que modificaram o saldo da conta Lu-
cros ou Prejuízos Acumulados, como ajustes e reversões de reservas.
1.9.3 Demonstração das Mutações do Patrimônio Líquido
A Demonstração das Mutações do Patrimônio Líquido mostra as variações ocorri-

das nas Contas do Patrimônio Líquido, evidenciando os saldos iniciais, os ajustes
de exercícios anteriores, os aumentos do Capital, as reversões de Reservas, o
Lucro Líquido do Exercício e sua destinação, além dos saldos finais das respecti-
vas contas que compõem o Patrimônio Líquido da empresa.
A lei das Sociedades por Ações concede à empresa a opção de elaborar a De-
monstração das Mutações do Patrimônio Líquido em substituição à Demonstração
de Lucros ou Prejuízos Acumulados. Entretanto, a partir de 1985 as Sociedades
Anônimas de Capital Aberto ficaram obrigadas, por resolução da Comissão de
18
Valores Mobiliários (CVM), a elaborar essa demonstração, ficando dispensadas da
elaboração da Demonstração de Lucros ou Prejuízos Acumulados.
1.9.4 Demonstração das Origens e Aplicações de Recursos
A Demonstração das Origens e Aplicações de Recursos evidencia a figura do ca-

pital Circulante Líquido no início e no final do exercício, indicando as modificações
na posição financeira da companhia decorrentes da política financeira da entidade
ou da diretoria.
O Capital Circulante Líquido é obtido pela fórmula:
CCL = AC – PC,
onde: AC = Ativo Circulante e PC = Passivo Circulante.
Essa demonstração tem por base o Balanço Patrimonial, a Demonstração do Re-

sultado do Exercício e a Demonstração de Lucros ou Prejuízos Acumulados, do
exercício anterior e do exercício corrente.
Além das demonstrações indicadas, serão necessárias outras informações, tais

como:
O custo dos itens do Ativo Permanente, baixados

O custo dos itens do Ativo Permanente, adquiridos
Parcelas correspondentes à realização do Capital Social e contribui-
ções para Reservas de Capital
Os recursos de terceiros, originários do aumento do passivo Exigível a
Longo Prazo

A partir de 01/01/2008, essa demonstração (DOAR) não é mais obrigatória, a sua
divulgação é facultativa e poderá ser feita em Notas Explicativas.
1.9.5 Notas Explicativas a partir de 01/01/2008
As demonstrações contábeis serão complementadas por Notas Explicativas e ou-

tros quadros analíticos ou demonstrações contábeis necessários para esclareci-
mento da situação patrimonial e dos resultados do exercício.
19
As Notas Explicativas devem apresentar informações sobre a base de preparação
das demonstrações financeiras e das práticas contábeis específicas selecionadas
e aplicadas para negócios e eventos significativos, divulgar as informações exigi-
das pelas práticas contábeis adotadas no Brasil que não estejam apresentadas
em nenhuma outra parte das demonstrações financeiras e fornecer informações
adicionais não indicadas nas próprias demonstrações financeiras e consideradas
necessárias para uma apresentação adequada.
A Lei das Sociedades por Ações estabelece que as Notas Explicativas devem in-
dicar:
a) Os principais critérios de avaliação dos elementos patrimoniais, especial-
mente estoques, dos cálculos de depreciação, amortização e exaustão, de
constituição de provisões para encargos ou riscos, e dos ajustes para aten-
der a perdas prováveis na realização de elementos do ativo;
b) Os investimentos em outras sociedades, quando relevantes;
c) O aumento de valor de elementos do ativo resultante de novas avaliações;
d) Os ônus reais constituídos sobre elementos do ativo, as garantias presta-
das a terceiros e outras responsabilidades eventuais ou contingentes;
e) A taxa de juros, as datas de vencimento e as garantias das obrigações a
longo prazo;
f) O número, espécies e classes das ações do capital social;
g) As opções de compra de ações outorgadas e exercidas no exercício;
h) Os ajustes de exercícios anteriores; e
i) Os eventos subsequentes à data de encerramento do exercício que te-
nham, ou possam vir a ter, efeito relevante sobre a situação financeira e os
resultados futuros da companhia.
Cabe registrar, ainda, que as Notas Explicativas abordam os investimentos. Neste

item devem conter informações precisas sobre as sociedades coligadas e contro-
ladas e suas relações com a companhia, indicando:
a) A denominação da sociedade, seu capital social e patrimônio líquido;
b) O número, espécies e classes das ações ou quotas de propriedade da
companhia, e o preço de mercado das ações, se houver;
c) O lucro líquido do exercício;
d) Os créditos e obrigações entre a companhia e as sociedades coligadas e
controladas;
e) O montante de receitas e despesas em operações entre a companhia e as
sociedades coligadas e controladas.
1.9.6 Demonstração dos Fluxos de caixa - DFC
A demonstração dos Fluxos de Caixa (DFC) evidencia a variação do Grupo Dis-

ponível da sociedade entre dois exercícios sociais consecutivos. O Grupo Dispo-
20
nível compreende a soma dos saldos das contas Caixa, Bancos e Aplicações Fi-
nanceiras de liquidez imediata.
A DFC é entendida como uma demonstração mais precisa da situação financeira

da empresa do que a Demonstração de Origem e Aplicação de recursos (DOAR),
porque o que interessa a credores e sócios da empresa é a sua capacidade de
gerar caixa para o pagamento de seus compromissos e de dividendos.
O Disponível representa, portanto, o recurso de liquidez imediata que se encontra

em poder da entidade. A variação do Disponível entre dois exercícios depende do
fluxo de caixa (entradas menos saídas) de três tipos de atividades: operacional, de
financiamento e de investimento.
Os fluxos de caixa das atividades operacionais são constituídos pelas entradas e

saídas em dinheiro ou equivalente relacionadas às atividades de produção e ven-
da dos bens e serviços produzidos pela sociedade, tais como recebimento de cli-
entes por vendas a vista e a prazo, entradas em função do desconto de duplica-
tas, pagamentos aos fornecedores para aquisição de materiais ou mercadorias,
pagamentos de salários e encargos sociais decorrentes e pagamentos de tributos
etc.
Os fluxos de caixa das atividades de financiamento se referem a entradas ou saí-

das em função de obtenção de recursos de terceiros (e sua amortização) e a ob-
tenção de recursos dos acionistas (e o respectivo pagamento de dividendos).
Compreendem, portanto, os recebimentos decorrentes de integralização de capital
ou de reservas de capital, bem como os de empréstimos de terceiros de curto e
longo prazo e o pagamento de dividendos e dos empréstimos contraídos junto a
terceiros. Ou seja, as atividades de financiamento se referem à origem dos recur-
sos próprios e de terceiros que serão aplicados no ativo da sociedade.
Os fluxos de caixa das atividades de investimento são os decorrentes da venda e

compra de ativos fixos ou realizáveis a longo prazo, tais como:
a) Participações societárias temporárias;
b) Debêntures ou outros títulos emitidos por outras sociedades;
c) Participações societárias permanentes;
d) Bens do ativo imobilizado.
Também são classificados como atividades de investimento os empréstimos efe-

tuados pela sociedade a acionistas e/ou empresas coligadas, bem como as res-
pectivas amortizações. Vale notar que a conotação da palavra investimento, no
contexto da DFC, significa compra de ativos de longo prazo.
A DFC é de elaboração obrigatória para as companhias abertas e para as compa-

nhias fechadas com patrimônio líquido, no exercício social anterior, superior a R$
2 milhões.
21
1.9.7 Demonstração do Valor Adicionado – DVA
A Demonstração do Valor Adicionado (DVA) tornou-se obrigatória para todas as

companhias abertas (sociedades que têm suas ações negociadas em Bolsa de
Valores) a partir de 01/01/2008, por força da modificação introduzida no artigo 176
da Lei das Sociedades por Ações (6.404/76) e pela Lei nº. 11.638/2007.
Valor Adicionado é a diferença entre o valor da venda de bens e serviços produzi-

dos por uma empresa e o valor de bens e serviços adquiridos de terceiros que
serviram de insumos para essa produção (ou seja, que foram utilizados para que a
produção se concretizasse).
Essa demonstração tem por objetivo evidenciar a riqueza criada pela companhia
no processo de produção de bens e serviços e a forma como ela foi distribuída
entre os empregados (salários), financiadores da empresa (juros), Governo (tribu-
tos e contribuições sociais) e os acionistas (dividendos).
1.9.8 Parecer dos Auditores Independentes
Nas companhias abertas e sociedades de grande porte, as Demonstrações Finan-

ceiras devem observar as normas expedidas pela Comissão de Valores Mobiliá-
rios (CVM) e deverão ser auditadas por auditores independentes, registrados na
mesma comissão. As companhias fechadas, embora não estejam obrigadas, po-
derão optar pela auditoria independente de suas demonstrações.
22
2. ANÁLISE ECONÔMICO-FINANCEIRA
2.1 Análise de Crédito
A análise de crédito é um processo que requer habilidade do analista em extrair

informações inerentes ao universo do cliente, com vistas à tomada de decisões
relativas ao crédito.
Essa decisão deve estar respaldada em elementos de convicção consistentes. O

“feeling” e o bom-senso, conquanto sejam virtudes apreciáveis em um analista,
por si só não constituem elementos suficientes para embasar a tomada de deci-
são.
Preliminarmente, a análise deve centrar atenção no passado do cliente. No caso

das empresas (que é o nosso caso), o instrumental necessário são as demonstra-
ções contábeis, devidamente legitimadas, bem como os indicadores de desempe-
nho delas extraídos e outras informações que nortearam sua performance.
Deve-se verificar a empresa como um todo, ou seja, como sistema, tendo em con-
ta a relação causa-efeito, visto serem os números exarados nas demonstrações
nada mais que o resultado da gestão.
Os números, porém, são frios, silenciosos. É preciso identificar os elementos vivos

que os acompanham. Para tanto, a análise do sistema empresa deve ser feita nos
diversos subsistemas que a compõem (Diretivo-Gerencial, Produção, Mercado,
Econômico-Financeiro e Recursos Humanos).
Particular atenção deve ser dada à competência de a empresa produzir lucro e

sua repercussão no caixa, fator determinante para aferir-se a capacidade de pa-
gamento da organização (principal garantia do emprestador).
Na análise da empresa, certamente alguns pontos irão nos chamar a atenção. Es-
tes deverão ser melhor investigados, muitas vezes no âmbito do próprio empreen-
dimento (visita), pois nem sempre os relatórios contábeis são suficientemente es-
clarecedores.
Observados estes aspectos, parte-se para elaboração de análise sobre a perspec-

tiva do negócio, com ênfase no ambiente onde está inserida a organização, bem
como sua competência para manter-se em equilíbrio neste contexto.
A partir desta visão integrada, terá o profissional do crédito condições de emitir

seguro parecer sobre a viabilidade do empreendimento, permitindo, assim, mini-
mizar o risco para quem concedeu o crédito.
23
2.2 Ajustes nas Demonstrações Financeiras:
De posse das demonstrações financeiras e informações complementares (notícias

de jornais, análise de setores fornecidos por empresas especializadas e etc.), o
analista deverá proceder aos ajustes, visando padronizar os demonstrativos para
análise, dentre os quais destacam-se:
Caixa e Aplicações Financeiras: verificar sua compatibilidade com o

total do ativo e com o nível de faturamento da empresa e os prazos pra-
ticados. Em geral, saldo superior a 2% do ativo ou a dois dias de fatu-
ramento pode significar valores indevidos contabilizados em Caixa. Nes-
te caso, buscar informações adicionais ou solicitar esclarecimentos do
contador ou do empresário. Nos seguintes casos, desde que o valor se-
ja relevante, recomenda-se adotar o seguinte procedimento:
cheques pré-datados – correspondem a vendas a prazo. Retirar da con-
ta Caixa e transferir para a conta Clientes.
vales de funcionários – constituem outros valores a receber. Retirar da
conta Caixa e transferir para Outros Valores Circulantes;
retiradas de recursos pelos sócios – correspondem a saques efetuados.
Excluir da conta Caixa em contrapartida de Deduções do Ativo;
despesas não contabilizadas: são geralmente valores retirados do
caixa para pagamento de despesas no ato da ocorrência. Providências:
1) excluir da conta Caixa; 2) acrescentar a despesa na DRE reduzindo o
lucro do exercício. Outra opção seria simplesmente excluir o valor da
conta Caixa em contrapartida de Deduções do Ativo.
Importante reforçar que o analista deve observar se a conta caixa não inclui as
aplicações financeiras, às vezes apresentadas em conjunto como disponibilidades.
Deve também ter em mente que a política de caixa da empresa pode variar. Exis-
tem empresas que optam por manter um valor alto em caixa e em depósitos ban-
cários ou, principalmente, em aplicações financeiras, para aproveitar oportunida-
des de aquisição de matéria-prima a vista, ou para pagar títulos a vista com des-
conto, ou mesmo como forma de se prevenir de uma eventual restrição de crédito
bancário, que esteja de alguma maneira temendo ou antecipando.
É importante também, no que se refere às aplicações financeiras, verificar se não

há parcela bloqueada, vinculada, por exemplo, como garantia de operação de cré-
dito de longo prazo. Nesse caso, devemos transferir o valor para o Ativo Não Cir-
culante.
24
Clientes ou Duplicatas a receber: comparar o saldo com a política de
vendas da empresa. Saldos elevados ou crescentes podem representar
créditos de difícil recebimento. Por outro lado, ausência de saldo pode
indicar a adoção de regime de caixa (contabilização só no recebimento).
Nestes casos, verificar as informações adicionais prestadas pela empre-
sa, no que se refere a prazos praticados e valores vencidos. Duplicatas
vencidas há mais de 180 dias, por exemplo, devem ser excluídas da
conta Clientes, em contrapartida de Deduções do Ativo.
Considere que o crescimento da conta clientes pode ter sido decorrente de política
agressiva de vendas, o que, se bem conduzida, poderá até, sob algumas condi-
ções, significar medida administrativa correta. Por outro lado, poderá constituir
fator negativo, caso as condições oferecidas sejam desfavoráveis para a empresa
– como vendas abaixo do preço de custo, dilação de prazos sem a contrapartida
de fornecedores e sem disponibilidade de capital de giro, por exemplo. Embora,
neste caso, não caiba qualquer ajuste contábil, tal informação deverá ser ponde-
rada no momento da análise, já que causará impacto nos indicadores de giro, co-
mo poderemos ver nos capítulos seguintes.
Duplicatas Descontadas – retirar do Ativo circulante e alocar no Passi-

vo Circulante. O Desconto de Duplicatas é um empréstimo para capital
de giro. A reclassificação possibilita analisar mais adequadamente as
fontes de recursos que a empresa vem utilizando. Esta rubrica, origi-
nalmente, reduz a conta Clientes (ou Duplicatas a Receber), pois muito
embora a empresa já tenha obtido o produto financeiro (dinheiro) medi-
ante o desconto do título, ainda possui a responsabilidade pela liquida-
ção, ou seja, se o devedor não pagar a duplicata para o Banco, o valor
do título será abatido de sua conta corrente.
Empréstimos a Interligadas – quando aparecem no Ativo Circulante

deverão ser reclassificados para Realizável a Longo Prazo. Esses valo-
res até podem retornar à empresa no curto prazo. No entanto, como os
devedores exercem influência decisiva sobre a credora, normalmente
esses empréstimos não têm data para serem liquidados.
Empréstimos de Diretores e/ou Interligadas – quando aparecer no

Passivo Exigível a Longo prazo, deverá ser reclassificada para o Passi-
vo Circulante. Este caso é o oposto do anterior. Valores que a empresa
toma das pessoas ou empresas ligadas, a título de empréstimo, podem
ser exigidos a qualquer momento. Por isso, conservadoramente, regis-
tra-se no Passivo Circulante.
Deduções do Patrimônio Líquido – é a contrapartida dos valores de-

duzidos do Ativo por representarem valores não realizáveis ou de reali-
zação duvidosa. A cada valor consignado em Deduções do PL, corres-
ponde a exclusão de parcela equivalente no Ativo.
25
2.3 Principais deduções do PL (Patrimônio Líquido):
Bens Obsoletos: bens que ainda constam na contabilidade da empre-

sa, mas não possuem valor de venda ou condições de utilização;
Débitos de Diretores, Cotistas e Solidários: normalmente esses valo-

res constituem retiradas feitas pelos sócios, não contabilizadas como
despesa;
Débitos de empresa do mesmo grupo econômico: quando a situação

assim o recomendar. Não se incluem neste item os débitos por forneci-
mento de mercadorias ou serviços (atividade normal da empresa). A de-
dução somente deve ser feita quando os débitos forem considerados de
realização duvidosa;
Excesso na reavaliação de bens do imobilizado: quando for identifi-

cado que a empresa reavaliou seus bens em níveis superiores ao seu
real valor de mercado;
Provisão para Devedores Duvidosos (no caso de inexistência ou se

insuficiente): A partir de 1997 foi revogada a sistemática de provisão
para devedores duvidosos, passando a ser considerado como despesas
às perdas efetivamente ocorridas no seu recebimento. Recomenda-se,
por conservadorismo, que os balanços analisados sejam ajustados de
forma a apresentar uma provisão de, pelo menos, 3% (por conservado-
rismo) da conta clientes/duplicatas a receber, ou superior, se o segmen-
to de atuação do cliente possuir elevados índices de inadimplência.
Depósitos judiciais: referem-se a valores depositados em juízo en-

quanto a empresa discute uma dívida fiscal, trabalhista ou outra. Se não
houver valor correspondente aprovisionado no Passivo, excluir o valor,
em contrapartida da conta Deduções do Ativo, haja vista seu retorno du-
vidoso.
Outros valores de difícil realização ou incobráveis: outros valores

registrados no Balanço que efetivamente não representem bens ou di-
reitos realizáveis (ex:. cheques sem fundos, duplicatas incobráveis, es-
toques invendáveis).
26
2.4 Reclassificação do Balanço
Além dos ajustes anteriores, as contas do Ativo e Passivo Circulante são classifi-
cadas em dois grupos: Financeiro e Cíclico.
O Ativo Circulante Financeiro engloba as contas que representam dinheiro e

aplicações financeiras em títulos e ouro.
O Passivo Circulante Financeiro engloba as contas representativas de dívidas a

curto prazo que não fazem parte das atividades diárias da empresa. Normalmente
estão sujeitas a juros (empréstimos bancários, duplicatas descontadas, impostos
renegociados, imposto de renda a recolher etc.)
O Ativo Circulante Cíclico compreende as aplicações de recursos em contas que

estejam relacionadas com a atividade de compra, transformação e venda. Está
relacionado com o ciclo operacional da empresa (clientes/duplicatas a receber,
estoques, adiantamento a fornecedores etc.)
O Passivo Circulante Cíclico compreende as contas que identificam os financia-

dores normais da atividade da empresa, constituindo fontes espontâneas de re-
cursos (fornecedores, salários e encargos a pagar, impostos sobre vendas a reco-
lher etc.), ou seja, sem a incidência de juros.
BALANÇO TRADICIONAL
AC PC
PELP
ARLP
AP
PL
AC = Ativo Circulante PC = Passivo Circulante

ARLP = Ativo Realizável a Longo Prazo PELP = Passivo Exigível a Longo Prazo
AP = Ativo Permanente PL = Patrimônio Líquido
27
BALANÇO RECLASSIFICADO
ACF (Caixa, Bancos e Aplicações Fi- PCF (empréstimos/financiamentos e

nanceiras) impostos em atraso)
PCC (fornecedores, Impostos s/ Vendas

a Recolher, Salários a Pagar)
ACC (Estoques, Clientes, Adiantamen-
tos)
ARLP
PELP
AP
PL
ACF = Ativo Circulante Financeiro ACC = Ativo Circulante Cíclico

ARLP = Ativo Realizável a Longo Prazo PCF = Passivo Circulante Financeiro
AP = Ativo Permanente PCC = Passivo Circulante Cíclico
PELP = Passivo Exigível a Longo Prazo PL = Patrimônio Líquido
2.5 Indicadores econômico-financeiros (tradicionais)
Para o exame da situação econômico-financeira de um empresa, com vistas à

avaliação da sua capacidade, em termos de SEGURANÇA, LIQUIDEZ e RENTA-
BILIDADE, o analista deve valer-se de Demonstrativos Financeiros de pelo menos
três exercícios sucessivos, e deles extrair os diversos indicadores que lhe forne-
çam as informações desejadas.
O objetivo da análise definirá não só o tipo de indicadores a serem utilizados, mas

também a postura do analista.
Ao proprietário da empresa importa, fundamentalmente, detectar problemas e pon-

tos fortes existentes para, a partir daí, traçar estratégia no sentido de corrigir as
falhas ou aproveitar as oportunidades. Já ao analista externo interessa saber da
viabilidade ou não da aplicação de recursos na empresa.
28
Numa operação de curto prazo, o analista deverá privilegiar os aspectos de LI-
QUIDEZ e SEGURANÇA. Já se tratando de operações de longo prazo, observar,
também, a capacidade de geração de lucro.
O principal instrumento utilizado para a análise da situação econômico-financeira

de uma empresa é o índice, ou seja, o resultado da comparação entre grandezas.
Os índices estabelecem a relação entre contas ou grupo de contas dos Demons-

trativos Financeiros, visando evidenciar determinado aspecto da situação econô-
mico-financeira de uma empresa. Os índices, portanto, servem como termômetro
na avaliação da saúde financeira da empresa.
Porém, o índice não deve ser considerado isoladamente, mas sim sob o aspecto
dinâmico e dentro de contexto mais amplo, onde outros indicadores e variáveis
devem ser conjugadamente ponderados.
Exemplificando, um elevado grau de endividamento não significa, necessariamen-

te, que a empresa esteja à beira da insolvência. Há empresas que convivem com
níveis altos de endividamento, sem comprometer sua solvência, já que há outros
fatores que podem atenuar essa condição.
Para melhor compreensão da influência de cada indicador na análise, faremos seu

estudo em cinco grupos.
Índices de estrutura: avaliam a segurança oferecida pela empresa aos

capitais alheios e revelam sua política de obtenção de recursos, bem como
a sua alocação nos diversos itens do Ativo;
Índices de liquidez: medem a posição financeira da empresa, em termos

de capacidade de pagamento;
Índices de rentabilidade: avaliam o desempenho global da empresa, em

termos de capacidade de gerar lucros;
Indicadores de prazos médios: revelam a política de compra, estocagem

e venda da empresa;
Apresentamos a seguir um exemplo de Balanço Patrimonial e Demonstração do

Resultado do Exercício, cujos os dados servirão de base para o estudo dos índi-
ces econômico-financeiros, já reclassificados em conformidade com o descrito
anteriormente:
29
EMPRESA: EXEMPLO S.A.
BALANÇO PATRIMONIAL (em R$ mil)
ATIVO 9.600 PASSIVO 9.600
Ativo Circulante 5.000 Passivo Circulante 2.000
Financeiro 500 Financeiro 500
Caixa e bancos 500 Empréstimos 500
Cíclico 4.500 Cíclico 1.500
Clientes 3.500 Fornecedores 1.000
Estoques 1.000 Salários a Pagar 300
Impostos a Recolher 200
Ativo Realizável L.P 1.600 Passivo Exigível a L.P 3.500
Clientes L.P 1.600 Financiamentos 3.500
Imobilizado 3.000 Patrimônio Líquido 4.100

Imobilizado 3.000 Capital 3.000
Reservas 1.100
Obs.: Deverá sempre observar se o ATIVO TOTAL = PASSIVO TOTAL
DEMONSTRAÇÃO DO RESULTADO DO EXERCÍCIO (em R$ mil)

Receita Operacional Bruta (ROB) 16.200
Impostos sobre Faturamento (3.100)
Receita Operacional Líquida (ROL) 13.100
Custo das Mercadorias Vendidas (CMV) (5.700)
Lucro Operacional Bruto (LOB) 7.400
Despesas Comerciais (2.100)
Despesas Administrativas (1.100)
Despesas Gerais (600)
Outras Receitas Operacionais 250
Despesas Financeiras (1.450)
Receitas Financeiras 50
Resultado da Correção Monetária (220)
Lucro Operacional Líquido (LOL) 2.230
Receitas/Despesas Operacionais (280)
Lucro Antes do Imposto de Renda (LAIR) 1.950
Provisão para IR e Contribuição Social 690
Lucro Líquido do Exercício (LL) 1.260
MONTANTE DE COMPRAS: R$ 5.300 MIL
Considere: Dividendos Pagos, PL e Ativo Total do ano anterior = zero
30
2.6 Índices de estrutura patrimonial
Os índices de estrutura patrimonial avaliam a SEGURANÇA que a empresa ofere-

ce aos capitais alheios e revelam sua política de obtenção de recursos e de aloca-
ção dos mesmos nos diversos itens do Ativo.
O Ativo de um empresa é financiado pelos capitais próprios (PL) e por capitais de

terceiros (obrigações). Quanto maior for a empresa, maior será o risco a que eles
(terceiros) estão expostos.
Os seguintes índices poderão ser utilizados:
Relação entre as Fontes de Recursos RFR
Endividamento Geral EG
Composição das Exigibilidade CE
Imobilização do patrimônio Líquido IPL
Passivo Oneroso sobre Ativo Total POSA
Todos os índices acima são interpretados como: Quanto maior, pior
2.6.1 Relação entre a Fontes de Recursos (RFR)
PC + PELP X 100
PL
Exemplo S.A = 134,2%
Também conhecido como PCT (Participação de Capitais de terceiros), esse índice

estabelece a relação percentual entre os recursos de terceiros (PC+PELP) e os
recursos próprios (PL) aplicados na empresa.
Quando esse índice for igual a 100%, estará indicando que os capitais de terceiros
são iguais aos capitais próprios; se o resultado for maior que 100%, indicará a
predominância de capitais de terceiros e, quando o índice for menor que 100%,
mostrará que os capitais próprios superam as obrigações com terceiros.
31
Assim, pode-se concluir que, quanto MENOR for a RFR, mais capitalizada e, con-
sequentemente, mais tranqüila é a situação da empresa.
A análise desse indicador por diversos exercícios mostra a política de obtenção de

recursos da empresa: está mantendo uma maior dependência de capitais de ter-
ceiros ou está utilizando-se predominantemente capitais próprios.
2.6.2 Endividamento Geral (EG):
PC+PELP X 100
ATIVO
Exemplo S.A = 57,3%
Este índice revela o grau de endividamento total da empresa.
Expressa a proporção de recursos de terceiros financiando o Ativo e, complemen-

tarmente, a fração do Ativo que está sendo financiada pelos recursos próprios.
A análise desse indicador por diversos exercícios mostra a política de obtenção de

recursos da empresa. Isto é, se a empresa vem financiando o seu Ativo predomi-
nantemente com recursos próprios ou de terceiros e em que proporção.
O endividamento de uma empresa pode apresentar as seguintes situações:
EG < 50%: o endividamento é menor que o PL. Há predominância de capitais

próprios investidos na empresa.
EG = 50%: O Ativo é financiado em igual proporção por recursos de terceiros e

próprios. O PL é igual às exigibilidades.
EG > 50%: Há predominância de capitais de terceiros investidos na empresa.
EG = 100%: A empresa não tem PL. Todo o Ativo é financiado por recursos de
terceiros.
EG > 100 %: Passivo a descoberto. Insolvente. As obrigações perante a tercei-

ros superam o total de Ativo.
Quanto menor for o endividamento, menor o risco que a empresa estará oferecen-
do aos capitais de terceiros. Entretanto, deve-se considerar que determinadas
empresas convivem muito bem com endividamento relativamente elevado, princi-
32
palmente quando o endividamento tiver um perfil de longo prazo, ou quando o
Passivo de Curto Prazo não for oneroso, mas fruto de uma adequada administra-
ção de prazos de fornecedores.
A Exemplo S.A. apresenta um EG de 57,29% [ (2.000 + 3.500)/9600 x 100]. De

onde se pode concluir:
A empresa deve, a curto prazo, o correspondente a 57,29% de seu Ati-

vo;
Há predominância de capitais de terceiros na empresa;
Dos recursos investidos no Ativo, 57,3% provém de terceiros (fornece-

dores, bancos etc.) e o restante (42,71%) são recursos próprios (Patri-
mônio Líquido).
A análise da adequação deste índice para a empresa dependerá, entre outros as-
pectos, de comparações com os índices apresentados por outras empresas de
mesmo setor econômico, da tendência demonstrada na análise de diversos exer-
cícios, da composição do endividamento (curto ou longo prazo) e, ainda, do custo
financeiro dessas dívidas.
2.6.3 Composição das exigibilidades (CE)
PC
X 100
PC+ PELP
Exemplo S.A = 36,4%

O índice de CE é uma medida da qualidade do passivo da empresa, em termos de
prazos. Compara o montante de dívidas no curto prazo com o endividamento total.
Admite-se que, quanto mais curto o vencimento das parcelas exigíveis, maior será
o risco oferecido pela empresa. De outra forma, empresas com endividamento
concentrado no longo prazo, principalmente decorrentes de investimentos efetua-
dos, oferecem uma situação mais tranqüila no curto prazo.
A exemplo S.A. apresenta uma CE = 36,4% [ 2.000 / (2.000 + 3.500) X 100]. Ou

seja, 36,4% do endividamento da empresa concentra-se no curto prazo. Ou, ain-
da, de cada $100 de dívidas totais, $36 estão no Passivo Circulante.
33
2.6.4 Imobilização do Patrimônio Líquido (IPL)
ANC - RLP
X 100
PL
Exemplo S.A = 73,2%
O índice exprime o quanto do ativo fixo da empresa é financiado pelo seu Patri-
mônio Líquido, evidenciando, dessa forma, a maior ou menor dependência de
aporte de recursos de terceiros para manutenção de seus negócios.
A correta administração dos recursos de um empresa pressupõe um adequado

“casamento” dos prazos das aplicações dos recursos com os prazos das fontes.
Assim, convencionou-se dizer que o Ativo permanente é financiado pelo Patrimô-
nio Líquido (pois são recursos próprios que, também, estão “permanentes” na em-
presa) ou por Financiamentos de Longo Prazo.
Em princípio, o ideal é que as empresas imobilizem a menor parte possível de

seus recursos próprios. Assim, não ficarão na dependência de capitais alheios
para a movimentação normal de seus negócios.
O analista deve atentar para os casos em que a empresa possui financiamentos

de longo prazo para novos investimentos, como, por exemplo, expansão, relocali-
zação ou modernização de seu parque. Nesses casos, o índice IPL poderá apre-
sentar-se em níveis muito elevados. A política de obtenção de fontes de longo
prazo, porém, revela decisão administrativa correta dos empresários. Tal fato de-
verá merecer comentários do analista para melhor subsidiar decisão de crédito.
A Exemplo S.A. apresenta uma IPL de 73,2% [3.000/4.100 X100]. Isto indica que a
empresa está imobilizando 73,2% de seu Patrimônio Líquido. Sobram, portanto,
26,8% de recursos próprios para aplicação no Ativo Circulante/Longo Prazo da
empresa.
Admitindo-se que o índice de 73,2% seja elevado para esse tipo de empresa, de-
ve-se observar, então, se os financiamentos de longo prazo (3.500) estão financi-
ando o Permanente a um custo compatível com sua capacidade de gerar lucros.
2.6.5 Passivo Oneroso Sobre Ativo (POSA)
PCF + PELP
AT
Exemplo S.A = 41,7%
34
Este índice mostra a participação das fontes onerosas de capital no financiamento
dos investimentos totais da empresa, revelando sua dependência a instituições
financeiras.
Deve-se observar que, quanto maior for esse índice, maiores serão as despesas
financeiras incorridas, influenciando o resultado do exercício.
A Exemplo S.A. apresentou um POSA de 41,7% [(500+3.500) / 9.600 X 100]. Isto

significa que 41,7% do Ativo está sendo financiado por recursos onerosos de ter-
ceiros. Em princípio, é um índice bastante elevado. Entretanto, deve-se ponderar o
custo financeiro incidente sobre os $ 3.500 de financiamentos a longo prazo, bem
como sua finalidade. É oportuno lembrar, também, que o analista sempre deve
tomar um padrão como referência para análise.
2.7 Índices de liquidez
Os índices de Liquidez são medidas de avaliação da capacidade financeira da

empresa em satisfazer os compromissos para com terceiros. Evidenciam quanto a
empresa dispõe de bens e direitos em relação às obrigações assumidas no mes-
mo período. Entre os índices de Liquidez mais conhecidos estão a Liquidez Cor-
rente, a Liquidez Seca e a Liquidez Geral. Cada um fornece informações diferen-
tes sobre a situação da empresa.
De maneira geral, define-se que QUANTO MAIOR a liquidez, MELHOR será a

situação financeira da empresa.
Devemos ter em mente, no entanto, que um alto índice de liquidez não repre-
senta boa saúde financeira. O cumprimento das obrigações nas datas previstas
depende de uma adequada administração dos prazos de recebimento e de paga-
mento.
Assim, uma empresa que possui altos índices de liquidez, mas mantém mercado-
rias estocadas por períodos elevados, recebe com atraso suas vendas a prazo ou
mantém duplicatas incobráveis na conta Clientes poderá ter “problemas de liqui-
dez’”, ou seja, poderá ter dificuldades para honrar seus compromissos em seus
vencimentos.
2.7.1 Liquidez Corrente:
AC
PC
Exemplo S.A = 2,5
35
A liquidez corrente é um dos índices mais conhecidos e utilizados na análise de
balanços. Indica quanto a empresa PODERÁ dispor em recursos de curto prazo
(disponibilidades, clientes, estoques, etc.) para pagar suas dívidas circulantes
(fornecedores, empréstimos e financiamentos de curto prazo, contas a pagar etc.).
A Exemplo S.A. apresenta uma liquidez corrente de 2,5 (5.000/2.000). Isto é, a

empresa poderá dispor de $ 250 de AC (bens e direitos de curto prazo) para cada
$100 de PC (obrigações de curto prazo).
2.7.2 Liquidez Seca
AC – ESTOQUES
PC
Exemplo S.A = 2,0

Este índice é uma medida mais rigorosa para avaliação da liquidez da empresa.
Indica o quanto PODERÁ dispor de recursos circulantes, sem vender seus esto-
ques, para fazer frente a suas obrigações de curto prazo.
A Exemplo S.A. apresenta uma liquidez seca de 2 (4.000/2.000). Mesmo sem

vender seus estoques, ela poderá dispor de $200 para cada $100 de obrigação de
curto prazo. Assim, não depende da venda de estoques para liquidar seus com-
promissos.
Se a liquidez seca for igual ou maior que 1, pode-se dizer que a empresa não de-
pende da venda de estoques para saldar seus compromissos de curto prazo. Por
outro lado, quanto mais abaixo da unidade, maior será a dependência de vendas
para honrar suas dívidas.
Existem autores que propõem outras fórmulas para o cálculo da liquidez seca. Uns
recomendam comparar somente disponibilidades e clientes com as obrigações de
curto prazo. Outros usam excluir, além de estoques, todas as contas que não re-
presentam entrada efetiva de recursos na empresa (despesas antecipadas, impos-
tos a compensar, adiantamentos a funcionários, entre outros). Qualquer que seja a
fórmula utilizada, o importante é que o analista tenha consciência dos valores en-
volvidos e da relação expressa pelo índice
36
2.7.3 Liquidez Geral
AC+ ARLP
PC + PELP
Exemplo S.A = 1,2

A LG é uma medida da capacidade de pagamento de todo o passivo exigível da
empresa. O índice indica o quanto a empresa PODERÁ dispor de recursos circu-
lantes e de longo prazo para honrar todos os seus compromissos.
A Exemplo S.A. apresenta uma Liquidez Geral de 1,20 [(5.000 +1.600)/

(2.000+3.500)], ou seja, para cada $100 de dívidas totais a empresa poderá dispor
de $ 120 de recursos de curto e longo prazo.
2.8 Índices de rentabilidade
A partir desse momento, passaremos a utilizar não somente o Balanço Patrimoni-

al, mas também a Demonstração de Resultado do Exercício (DRE).
Os índices de rentabilidade têm por objetivo avaliar o desempenho final da

empresa. A rentabilidade é o reflexo das políticas e das decisões adotadas pelos
seus administradores, expressando objetivamente o nível de eficiência e o grau do
êxito econômico-financeiro atingido. Para todos os índices de Rentabilidade
devemos considerar: QUANTO MAIOR, MELHOR.
Os principais índices de rentabilidade utilizados são:
Rentabilidade do Patrimônio Líquido RPL
Margem Operacional de Lucro MOL
Margem Líquida de Lucro ML
Rotação do Ativo RA
Rentabilidade dos Investimentos RI
Grau de Alavancagem Financeira GAF
37
2.8.1 Rentabilidade do Patrimônio Líquido
Lucro Líquido
X 100
Patrimônio Líquido
Exemplo S.A = 30,7%

A RPL mede a remuneração dos capitais próprios investidos na empresa, ou seja,
quanto foi acrescentado em determinado período ao patrimônio dos sócios. Do
ponto de vista de quem investe numa empresa, este deve ser o índice mais impor-
tante.
A RPL permite, além de avaliar a remuneração do capital próprio, analisar se esse

rendimento é compatível com outras alternativas de aplicação. Um investidor, por
exemplo, avaliando a RPL, poderá optar por uma aplicação no mercado financeiro
em vez de aplicar numa empresa que está oferecendo baixa rentabilidade.
Sempre que houver dados de dois demonstrativos consecutivos, deve-se

utilizar a média do Patrimônio Líquido para comparar com o Lucro Líquido,
de forma a melhor traduzir a rentabilidade do período, tendo em vista que o
PL pode sofrer alterações durante o exercício, tais como: aumento de capi-
tal, distribuição de dividendos, saída de sócios etc.
A empresa Exemplo S.A. apresentou uma RPL de 30,7% [1.260/4.100 X 100]. Isto
significa que os sócios obtiveram uma remuneração de 30,7%, no período, sobre o
capital investido na empresa.
2.8.2 MARGEM OPERACIONAL DE LUCRO (MOL)
Lucro Operacional Líquido

X 100
Receita Operacional Líquida
Exemplo S.A = 17,0%

A MOL é uma medida de lucratividade das vendas (lucro sobre as vendas). Esta,
no entanto, avalia o ganho operacional da empresa (resultado antes das receitas e
despesas não operacionais) em relação a seu faturamento. A MOL representa a
capacidade da empresa em gerar resultado com suas vendas.
38
A Exemplo S.A. apresenta uma MOL de 17,0% [ 2.230/13.100 X 100]. Ou seja, a
empresa obteve 17,0% de lucro operacional sobre seu faturamento.
2.8.3 MARGEM LÍQUIDA DE LUCRO (ML)
Lucro Líquido
X 100
Exemplo S.A = 9,6%
A exemplo do índice anterior , margem líquida (ML) é uma medida da lucratividade
obtida pela empresa. Este índice reflete o ganho líquido da empresa em cada uni-
dade de venda.
A Exemplo S.A. apresentou uma ML de 9,6% [1.260/13.100 X 100]. Ou seja, a

margem líquida sobre as vendas equivale a 9,6%.
2.8.4 ROTAÇÃO DO ATIVO (RA)

X 100
Ativo Total
Exemplo S.A = 1,4 vezes

Embora não seja um índice essencialmente de rentabilidade, o estudo da rotação
ou “giro” do Ativo constitui-se num aspecto importante para o entendimento da
rentabilidade do investimento.
Este índice indica quantas vezes girou, durante o período, o Ativo Total da empre-
sa. Em outras palavras, comparando o faturamento do período com o investimento
total, indica quantas vezes a empresa conseguiu “vender o seu Ativo”.
Sempre que houver dados de dois comparativos consecutivos deve-se utili-

zar a média do Ativo Total para comparar com as Vendas (ROL).
A Exemplo S.A. apresentou uma RA de 1,4 [13.100/9.600]. Ou seja, a empresa

vendeu durante o período o equivalente a 1,4 vezes o valor de seu Ativo.
39
2.8.5 RENTABILIDADE DOS INVESTIMENTOS (RI)
Lucro Operacional Líquido

X 100
Ativo Total
Exemplo S.A = 23,2%

Também conhecida como Taxa de Retorno dos Investimentos (TRI) ou Poder de
Ganho da Empresa (PGE).
Esse índice reflete o quanto a empresa está obtendo de resultado em relação aos
seus investimentos totais.
A Rentabilidade dos Investimentos pode ser estudada de diferentes formas. Aqui

optamos por utilizar a fórmula acima por entendermos ser a que melhor represen-
ta o poder de ganho da empresa ao longo de vários exercícios, já que não inclui
as receitas/despesas não recorrentes.

utilizar o ativo Total médio para comparar com o Lucro Operacional.
A Exemplo S.A. apresentou uma RI de 23,2% [2.230/9.600 X 100]. Ou seja, o Lu-

cro Operacional do exercício representa 23,2% do ativo Total da empresa.
A RI pode ser obtida, também, pela conjugação da MOL (Margem Operacional de

Lucro) e da RA (Rotação do ativo) que podem causar, isoladamente ou em con-
junto, variações na rentabilidade.
Conjugando os dois indicadores, teremos:
MOL X RA = RI
17,02% 1,36 23,15%
40
2.8.6 GRAU DE ALAVANCAGEM FINANCEIRA
Lucro Líquido + Dividendos Pagos

––––––––––––––––––––––––––––
Patrimônio Líquido médio
––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––
Lucro Líquido + Dividendos Pagos + Despesas Financeiras
––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––
Ativo Total médio
Exemplo S.A = 1,1
A alavancagem financeira resulta da participação de recursos de terceiros na es-

trutura de capital da empresa. Em princípio, podemos admitir que interessa ao
empresário contrair endividamento quando o custo de captação for menor que o
retorno produzido pela aplicação desses recursos. Nessa situação, em que o re-
torno do investimento excede o custo de captação, a diferença promove elevação
mais que proporcional nos resultados dos capitais próprios da empresa, alavan-
cando a rentabilidade.
Em situação inversa, quando a empresa toma emprestado a custo financeiro su-

perior à taxa de retorno que pode aplicar os recursos, o retorno dos capitais pró-
prios é reduzido.
Em termos de interpretação do indicador, temos:
GAF = 1,0 a alavancagem financeira é nula.
GAF > 1,0 a alavancagem financeira é favorável (o retorno propiciado pelos

investimentos é maior que a remuneração paga aos capitais de terceiros).
GAF < 1,0 a alavancagem financeira é desfavorável (o retorno dos investi-

mentos é menor que a remuneração paga aos capitais de terceiros, consu-
mindo parte da rentabilidade do capital próprio).
41
2.9 INDICADORES DE PRAZOS MÉDIOS
Os indicadores de Prazos Médios, também conhecidos como índices de atividade,

indicam a dinâmica de algumas verbas do patrimônio, isto é, quantos dias
elas levam para girar durante o exercício (Rotação). Não devem ser analisa-
dos individualmente, mas sempre em conjunto.
A análise dos Prazos Médios constitui importante instrumento para se conhecer a

política de compra e venda adotada pela empresa. A partir dela pode-se constatar
a eficiência com que os recursos estão sendo administrados (Duplicatas a Rece-
ber, Estoques e Fornecedores).
Todos os indicadores de prazos médios pressupõem que os valores utilizados

como numerador (Estoques, Clientes e Fornecedores) não sofrem grandes altera-
ções durante o exercício. Assim, por exemplo, se a conta Estoques apresenta o
valor de $ 300,00 no Balanço, pressupõe-se que a empresa mantém um Estoque
Médio desse valor durante o exercício.
Os prazos médios comumente utilizados são:
Prazo Médio de Compras PMC
Prazo Médio de Estoques PME
Prazo Médio de Recebimentos PMR
Ciclo Operacional CO
Ciclo Financeiro CF
2.9.1 PRAZO MÉDIO DE COMPRAS (PMC):
Fornecedores
X 360
Montante de Compras
Exemplo S.A = 68 dias

O PMC exprime o prazo que a empresa vem obtendo de seus fornecedores para
pagamento das compras de matérias-primas e/ ou mercadorias.
42
Assim, podemos dizer que Prazo Médio de Compras é o número de dias que de-
corre, em média, entre a compra e o respectivo pagamento.
Quanto maior for o PMC melhor será a situação da empresa, pois estará financi-
ando o seu giro com recursos não onerosos.
Sempre que houver dados de dois demonstrativos consecutivos deve-se uti-

lizar a média da conta Fornecedores para comparar com o montante de
compras (MC). Caso não fornecido o montante de compras este valor poderá ser
estimado da seguinte forma:
MC = CPV + Estoque Final – Estoque Inicial
A Exemplo S.A. apresenta um PMC de 68 dias [1.000/5.300 X 360 = 67,92], ou

seja, em média, a empresa está pagando seus fornecedores com 68 dias de pra-
zo.
2.9.2 PRAZO MÉDIO DE ESTOQUES (PME):
Estoques
X 360
Custo dos Produtos Vendidos

Exprime o número de dias, em média, em que os estoques são renovados (ou
vendidos).
Assim, Prazo Médio de Estoques é o número de dias que decorre, em média, en-
tre a compra e a venda ou, também, o número de dias, em que os estoques ficam
parados na empresa. Considera-se ideal que os estoques girem o mais rápido
possível.
Sempre que houver dados de dois demonstrativos consecutivos deve-se uti-

lizar a média da conta Estoques para comparar com o Custo dos Produtos
Vendidos.
43
A Exemplo S.A. apresenta um PME de 63 dias [1.000/5.700 X 360 = 63,15]. Isto é,
a empresa, em média, mantém a mercadoria em estoque por 63 dias até a sua
venda.
2.9.3 PRAZO MÉDIO DE RECEBIMENTOS (PMR):
Clientes
X 360
Receita Operacional Bruta

Exprime o prazo médio de recebimentos das vendas totais da empresa, indicando
o tempo decorrido entre as vendas de seus produtos e o efetivo ingresso de recur-
sos. O ideal é que o recebimento das vendas se efetue no menor prazo possível.

utilizar a média da conta Clientes para comparar com as Vendas (Receita
Operacional Bruta – R.O.B).
Deve-se ter em mente, também, que no valor de Clientes deverão conter os crédi-
tos de curto e longo prazo. No caso da Receita Operacional Bruta, deverão ser
descontados os valores referentes às Devoluções ocorridas no período.
A Exemplo S.A. apresenta um PMR de 113 dias [(3.500 +1.600)/16.200 X 360 =

113,33]. Ou seja, a empresa vende para receber, em média, após 113 dias.
2.9.4 CICLO OPERACIONAL (CO)
PME + PMR

Indica o tempo decorrido entre o momento em que a empresa adquire as maté-
rias-primas/mercadorias e o momento em que recebe o dinheiro relativo às ven-
das.
Graficamente, assim pode ser representado:
44
COMPRA VENDE RECEBE
PME = 63 dias + PMR = 113 dias = 176 (dias)
0 30 60 90 120 150 180 (dias)
2.9.5 CICLO FINANCEIRO (CF)
PME + PMR – PMC ou CO – PMC

É o tempo decorrido entre o instante do pagamento aos fornecedores pelas mer-
cadorias adquiridas e o recebimento pelas vendas efetuadas. É o período em que
a empresa necessita ou não de financiamento complementar do seu ciclo operaci-
onal.
CICLO OPERACIONAL = 176 dias ( PME + PMR)
COMPRA VENDE RECEBE

PME = 63 dias PMR = 113 dias
PMC = 68 dias CICLO FINANCEIRO = 108 dias

COMPRA PAGA
A diferença entre Ciclo Operacional (PME + PMR) e o Prazo Médio de Compras

(PMC) é o “Ciclo Financeiro” e corresponde ao período de tempo entre o paga-
mento ao fornecedor e o momento em que a empresa recebe do cliente o dinheiro
das vendas.
Para este período (Ciclo Financeiro), a empresa precisa conseguir financiamento

complementar. Normalmente o Ciclo Financeiro é financiado:
45
Pelo capital próprio;
Por recursos de terceiros, onerosos.
A boa gestão empresarial revela-se muito pela competência na administração dos

prazos médios, expressos finalmente através do Ciclo Financeiro.
A Exemplo S.A. apresentou um CF de 108 dias [ PME (63) + PMR (113) – PMC
(68)]. Isto significa que a empresa paga seus fornecedores 68 dias após a compra
e somente 108 dias após esse pagamento receberá o valor da venda a seus clien-
tes. Para financiá-los por 108 dias a empresa poderá, então, utilizar-se de recur-
sos próprios ou recorrer a desconto de duplicatas ou outros empréstimos para ca-
pital de giro.
2.10 Capital de Giro (CDG) – Análise Dinâmica
O capital de giro – ou capital em giro – de uma empresa corresponde aos valores aplica-
dos em seu Ativo Circulante.
A empresa compra mercadorias, estoca, vende e recebe. Repetindo esse ciclo

permanentemente, ela mantém o giro dos negócios.
Existem, no entanto, diversas utilizações para a terminologia do CDG, dependen-

do do autor e do conceito abordado.
Iremos utilizar a expressão CDG para definir o Capital de Giro Líquido. Isto é, o
Ativo Circulante (recursos aplicados no giro) deduzido do Passivo Circulante (fon-
tes de recursos para o giro).
CDG = ATIVO CIRCULANTE – PASSIVO CIRCULANTE
OU AINDA:
CDG = (PL + PELP) – (Inv+ Imob + Int + ARLP)
O CDG da empresa Exemplo S.A., onde AC= 5.000, PC = 2.000, PL = 4.100, ELP
= 3.500, Investimentos (Inv) + Imobilizado (imob) + Intangível (int) = 3.000 e RLP =
1.600, pode ser definido por:
CDG = 5.000 (AC) – 2.000 (PC) = 3.000 ou

CDG = (4.100 + 3.500) – (3.000 + 1.600) = 3.000
46
2.11 Necessidade de Capital Giro (NCG) ou Investimento Operacional em Gi-
ro (IOG) – Análise Dinâmica
NCG é a diferença entre as aplicações cíclicas (Ativo Circulante Cíclico – ACC) e

as fontes cíclicas (Passivo Circulante Cíclico – PCC), que se renovam automati-
camente no dia-a-dia.
As aplicações cíclicas são valores do Ativo financiados pela empresa até sua rea-
lização. As fontes cíclicas são valores exigíveis, financiados por terceiros ligados à
área operacional. O ideal seria que a empresa utilizasse os financiamentos de ter-
ceiros para cobrir suas aplicações. Quando isso não acontece, há necessidade de
se recorrer a fontes não diretamente ligadas a atividade.
A análise da Necessidade de Capital de Giro – NCG enfoca o ciclo operacional do

sistema empresa, tendo como referencial de pesquisa seus demonstrativos finan-
ceiros. A ênfase recai sobre as fontes e aplicações cíclicas.
NCG = ACC - PCC
Essas fontes e aplicações estão intimamente ligadas às atividades da empresa e

ocorrem de forma espontânea e natural.
2.11.1 Aplicações Cíclicas
É o somatório das contas:
• Duplicatas a Receber (menos Provisão para Devedores Duvidosos)

• Estoque (Matéria-Prima, Produtos em Elaboração e Produtos Acaba-
dos)
• Adiantamentos a Fornecedores
• Mercadorias em Trânsito
• Importações em Curso (de matéria-prima)
• Despesas Antecipadas
2.11.2 Fontes Cíclicas
Corresponde ao somatório das contas:
• Fornecedores (de matéria-prima/mercadorias)
47
• Salários a Pagar
• Comissões a Pagar
• Encargos Sociais a Recolher (INSS, FGTS)
• Contas a Pagar (referentes a despesas operacionais: água, energia
elétrica, aluguel, telefone, etc.)
• Adiantamento de Clientes
• Impostos a Pagar
Fontes
Aplicações POSITIVA
Cíclicas
Cíclicas
NCG
Aplicações
NEGATIVA
Cíclicas
Fontes
Cíclicas
NCG
Analisando a diferença entre as aplicações cíclicas e as origens de recursos cícli-

cos no quadro anterior, tem-se as seguintes situações:
Quando POSITIVA, significa que a empresa apresenta Ne-

cessidade de Capital de Giro, que deverá ser obtido junto a
seus proprietários ou junto a terceiros (onerosos).
Quando NEGATIVA, significa que a empresa dispõe de sobra
de recursos para o giro, que poderá ser destinada a aplica-
ção no mercado financeiro.
2.11.3 Tipos de NCG
A NCG ou IOG pode apresentar-se de duas maneiras:

• Permanente
• Sazonal
48
NCG ou IOG Permanente – próprio de empresas cujo nível de atividade de produ-
ção e vendas é distribuído com certa homogeneidade ao longo do ano.
NCG ou IOG Sazonal – característico das empresas com forte concentração de

atividades em certas épocas do ano. É o caso das empresas que produzem brin-
quedos, artigos juninos, natalinos, entre outras.
O conhecimento do tipo de NCG das empresas é importante na medida em que

oferece ao Banco subsídios para realização de negócios.
2.11.4 Fontes de Cobertura da NCG
Vimos há pouco que a empresa com NCG negativo não necessita de financiamen-
to bancário (por exemplo). Ao contrário, é indicativo de sobra de recursos para
aplicar no mercado financeiro, caso não tenha optado por investimentos no Ativo
Permanente ou distribuição de lucros.
Quando a NCG é positiva, entretanto, a empresa tem de buscar recursos próprios

ou de terceiros (onerosos) para complementar seu capital de giro.
Essas fontes podem ser:
Fonte Onerosa – o que caracteriza essa fonte é o custo financeiro
dos recursos alocados no giro. Geralmente, a empresa recorre a
bancos para financiar essa parcela do NCG.
Há que se ter presente que eventuais parcelas lançadas inicialmente
em “fontes cíclicas’ poderão ser reclassificadas como”onerosas”. É o
caso, por exemplo, de tributos e impostos não pagos nas datas cer-
tas. A partir daí, há incidência de correção, juros e multa, descarac-
terizando, por conseguinte, sua condição de “natural e espontânea”.
Fonte Operacional – No decorrer do exercício social podem – e de-
vem – acontecer lucros. Esses lucros vão sendo incorporados à con-
ta Caixa, quando do recebimento das vendas e, consequentemente,
agregando-se ao giro dos negócios da empresa, constituindo-se fon-
te operacional de financiamento do NCG.
2.12 Efeito Tesoura – Análise Dinâmica

O Efeito Tesoura é um indicador que evidencia o descontrole no crescimento das
fontes onerosas de recursos no curto prazo. Ocorre quando o Saldo de Tesouraria
apresenta-se cada vez mais negativo a cada exercício, variando em níveis superi-
ores ao crescimento da NCG.
49
2.12.1 Saldo de Tesouraria (ST)
O ST é obtido pela diferença entre as contas de Ativo Circulante e de Passivo Cir-
culante que não guardam relação com a atividade operacional da empresa.
É revelado pelas equações:
ST = ACF – PCF ou ST = CDG - NCG
ACF PCF
ST (-)
ACC
PCC
Saldo de Tesouraria positivo significa que a empresa tem

disponibilidade de recursos que poderão ficar aplicados no
mercado financeiro (por exemplo) e utilizados a qualquer
momento no aproveitamento de oportunidades negociais.
Saldo de Tesouraria negativo demonstra dependência de
fontes onerosas de recursos de curto prazo.
Saldo de Tesouraria que, período após período, se revele crescentemente negati-

vo evidencia que a empresa caminha para a insolvência ou “overtrade” (assunto
que será tratado adiante). É importante observar que o fato isolado do Saldo
de Tesouraria ser negativo não é preocupante. Grave é a tendência.
Portanto, o Efeito Tesoura é conseqüência de Saldo de Tesouraria (ST) cada vez
mais negativo, variando em proporção superior à NCG. A tendência é dada pela
relação [ ST/ | NCG | ], sendo que o NCG deverá ser considerado sem o seu
sinal (+/-).
Resultado decrescente evidencia que a empresa recorre, cada vez mais, a em-
préstimos onerosos de curto prazo.
Para melhor avaliar o Efeito Tesoura, deve-se observar o comportamento do indi-
cador em diversos períodos.
50
O índice (NCG/Vendas) X 360 dias – indica a NCG em dias de venda. Em ou-
tras palavras, indica quantos dias a empresa precisa vender (faturar) para
obter os recursos complementares necessários ao seu capital de giro (a
NCG).
Podem determinar o Efeito Tesoura:
Crescimento real das vendas a prazo a percentuais muito elevados;
Imobilizações com recursos onerosos de curto prazo;
Prejuízos;
Distribuição excessiva de lucros;
Dependência sistemática de empréstimos de curto prazo, com pagamento de
altas taxas de juros;
Ciclo financeiro crescente.
Vejamos alguns exemplos:
19X0 19X1 19X2

NCG 250 600 1.200 1500
NCG
CDG 200 300 400 1000
ST -50 -300 -800 CDG
500
$ mil
0
-500 19X0 19X1 19X2
-1000 ST
Período
No caso acima fica evidente o Efeito Tesoura, em função da tendência de cresci-

mento negativo do Saldo de Tesouraria (ST).
19X0 19X1 19X2

NCG -250 -600 -1.200 2000
CDG 200 300 400 1500 ST
ST 450 900 1.600 1000
500
$ mil
CDG
0
-500 19X0 19X1 19X2
-1000 NCG
-1500
Período
O gráfico anteroir demonstra que não existe o Efeito Tesoura, pois o Saldo de Te-
souraria é positivo.
2.12.2 Sinais de Alerta
51
A NCG é um instrumento que nos permite visualizar, com bom grau de confiabili-
dade, a efetiva necessidade de capital de giro da empresa, mantido seu nível de
atividade. Todavia, tal como os demais sinalizadores econômico-financeiros, há
que se observar a performance de outros indicadores – inclusive NCG/Vendas -, e
estes com o setor, permitindo, assim, verificar o desempenho global da empresa.
A NCG positiva, se crescente, período após período, pode ser indicador de ano-
malia empresarial. O crescimento da NCG pode acontecer, também, por força de
expansão dos negócios da empresa. O que não pode (ou não deve) ocorrer é o
crescimento da NCG em proporção superior ao volume das vendas.
O quadro a seguir constitui instrumento verificador dessa anomalia.
Dificuldades de obtenção (+) Adiantamentos a

de matéria-prima/produto Fornecedores
A Concessão de maiores prazos, (+) Duplicatas a

M (+)Financiamentos
novos produtos Receber
B Onerosos SISTEMA
EMPRESA
I A
E Equilíbrio Dinâmico
M
N B
T Especulação, redução I
(+) Estoques
E da demanda E
Rentabilidade N
T
E (+) Despesas E
X + NCG
Redução de prazos (oligopólio), (-) Fornecedores Financeiras
T Vendas
escassez de matéria-prima/produtos Estabilidade E
E Econômico X
R Financeira T
N E
R
O Desenvol- N
(-) Despesas vimento
Redução nos prazos de impostos O
Provisionadas
(-) Lucro Líquido
(-) Adiantamento de
Novos concorrentes
Clientes
Caminhando para a esquerda vemos, por exemplo, que o acréscimo na conta

Adiantamento a Fornecedores pode ser, entre outros ali consignados, fato causa-
dor da variação positiva de NCG em proporção superior às vendas. Continuando
na investigação, observamos que dificuldades na obtenção de matéria-
prima/produtos foi elemento causal do Adiantamento a Fornecedores já agora to-
mado como efeito. E, finalmente, no ambiente externo pode estar a origem da difi-
culdade de a empresa obter matéria-prima.
Voltando ao ponto de origem, mas agora caminhando para a direita vemos que a
evolução da NCG/VENDAS na forma comentada pode provocar variação na de-
pendência de financiamentos onerosos, ocasionando aumento nas despesas fi-
nanceiras e, por conseguinte, determinar diminuição no lucro da empresa.
52
A combinação crônica desses fatores tende a provocar desequilíbrio econômico-
financeiro (overtrade) na empresa, podendo levá-la à morte com repercussão ne-
gativa para a economia, com ênfase na subtração de emprego e renda.
2.13 Desequilíbrio econômico-financeiro (“OVERTRADE”)
Uma empresa é um sistema aberto e, como tal, está sujeita às forças que atuam
no cenário econômico, financeiro e social.
Pode-se dizer que, assim como as pessoas, as empresas também nascem e mor-
rem. A morte empresarial se dá pelo desequilíbrio econômico-financeiro. Esse de-
sequilíbrio ocorre quando o capital de giro da empresa se revela cronicamente
insuficiente para bancar seu nível de atividade.
2.13.1 Principais sintomas
Os eventos provocadores de desequilíbrio financeiro são de ordem interna e ex-

terna à empresa. Todavia, devem ser observados não isoladamente, mas, sim, de
acordo com o setor da analisada.
Fatores internos:
• Sistemática queda nos índices de liquidez;
• Estado crônico de escassez de disponibilidades;
• Crescimento do NCG em níveis superiores ao do CDG (Efeito Tesoura);
• Excesso não justificado de Ativo Permanente, causando atrofiamento do
Ativo Circulante;
• Lucro líquido muito baixo em relação ao movimento dos negócios;
• Declínio acentuado nas vendas;
• Excesso de produção ou de estocagem não absorvidos pelo mercado (ou
invendável);
• Obsoletismo do produto;
• Ciclo financeiro crescente;
• Elevado nível de participação das despesas financeiras em relação às
vendas;
• Distribuição excessiva de lucros;
• Alto grau de centralização decisória combinado com o espírito de ambição
do dirigente, que resulte em crescimento desordenado e não planejado da
empresa;
• Dificuldades em pagar os débitos de funcionamento;
• Máquinas e equipamentos obsoletos, com reflexo negativo na competição
junto ao mercado;
53
• Greve de funcionários e/ou outros problemas na força de trabalho;
• Despreparo para atingir o estágio seguinte (de pequeno para médio e de
médio para grande porte);
• Localização inadequada, por decisão empresarial;
• Devolução de vendas.
Fatores externos:
• Empresa operando sob “Efeito Sanduíche” (ES): adquire insumos/produtos
de fornecedores (F) oligopolizados que ditam os preços e, na outra ponta,
vende para um ou poucos clientes (C) de alto poder de barganha (ES = F >
E<C). A empresa poderá, também, adquirir insumos/produtos em quantida-
des superiores à necessidade, por imposição desses fornecedores; de ou-
tro lado, repentinamente o comprador poderá deixar de comprar.
• Dificuldades na contratação de mão-de-obra;
• Greve de funcionários – de fornecedores ou de clientes – de modo a inter-
romper a fluidez dos negócios;
• Recessão/inflação;
• Moda;
• Localização inadequada da empresa, por disposição legal;
• Intervenção governamental, via política econômica;
• Gastos forçados de adaptação para atender as exigências de entidades de
controle do meio ambiente.
2.14 ANÁLISE HORIZONTAL
Como complemento à análise dos índices contábeis, os responsáveis pela con-

cessão de crédito podem calcular a variação das contas das demonstrações fi-
nanceiras para verificar se houve alteração significativa, período a período.
ANÁLISE HORIZONTAL SOBRE AS CONTAS DO BALANÇO PATRIMONI-

AL:
Procedimento: dividir os valores de X2 pelos valores de X1
Fórmula: {[(X2/X1) – 1] X 100}
Exemplo X1 X2 [(X2/X1) –1] X 100

Duplicatas a Receber $ 100 $ 120 20,00%
Bancos $ 60 $ 50 -16,67%
Ativo Total $ 1.000 $ 1.300 30,00%
54
ANÁLISE HORIZONTAL SOBRE AS CONTAS DA DEMONSTRAÇÃO DE
RESULTADOS:
Procedimento: dividir os valores de X2 pelos valores de X1
Fórmula: {[(X2/X1) – 1] X 100}
Exemplo X1 X2 [(X2/X1) –1] X 100

Lucro Operacional $ 90 $ 180 100,00%
Receita Líquida de Vendas $ 1.200 $ 1.500 25,00%
Parcialmente, os dados acima mostram uma situação favorável à empresa, tendo

em vista a redução do endividamento bancário e a efetiva alavancagem evidenci-
ada pelo crescimento do lucro operacional em maior proporção do que o cresci-
mento da receita líquida de vendas.
Ressalta-se que a análise horizontal dos índices possui a grande vantagem

de dispensar a preocupação do analista quanto aos patamares de inflação
no período considerado, uma vez que os índices são resultados de compa-
rações de grandezas de uma mesma data.
2.15 ANÁLISE VERTICAL
A análise vertical compreende a verificação percentual de cada conta do Balanço

Patrimonial e da Demonstração de Resultados sobre o Ativo Total e a receita Lí-
quida de Vendas, respectivamente.
ANÁLISE VERTICAL SOBRE AS CONTAS DO BALANÇO PATRIMONIAL:
Procedimento: dividir os valores de cada conta do Balanço Patrimonial sobre

o valor do Ativo Total ou Passivo Total.
Fórmula: (Contas do Balanço Patrimonial/ Ativo Total ou Passivo Total)
55
Exemplo X1 X2
Duplicatas a Receber 10% 9,23%
Bancos 6% 3,85%
Ativo Total 100% 100%
ANÁLISE VERTICAL SOBRE AS CONTAS DA DEMONSTRAÇÃO DE RE-

SULTADOS:
Procedimento: dividir os valores de cada conta da Demonstração de Resul-

tados pelo valor da Receita Líquida de Vendas. No BB, o denominador utili-
zado para o cálculo é o Receita Operacional Bruta.
Fórmula: (Contas da Demonstração de Resultados/Receita Líquida de Ven-

das)
Exemplo X1 X2
Lucro Operacional 7,50% 12%
Receita Líquida de Vendas 100% 100%
Verticalmente, também se constata a melhora argumentada na análise horizontal,

decorrente da menor participação de recursos bancários financiando o Ativo Total
e do aumento da margem de lucratividade operacional.
56
3. OUTRAS INFORMAÇÕES UTILIZADAS NA ANÁLISE ECONÔMICO-
FINANCEIRA
3.1 Outros índices utilizados
3.1.1 STSV - Saldo de Tesouraria Sobre Vendas: É um indicador da relação en-
tre a posição financeira da empresa em um determinado momento e o montante
de vendas num período. O resultado apurado é um percentual, que, se aplicado a
360 (quantidade de dias no ano) indicará o número de dias de vendas necessárias
para cobertura do saldo de tesouraria (se negativo) ou a quantidade de dias de
vendas que representa a folga financeira do saldo de tesouraria (se positivo).
STSV = ST . x 100
VL + IMP
Onde:
ST = Saldo de Tesouraria (ACF - PCF)
VL = Vendas Líquidas (ROL)
IMP = Impostos incidentes sobre as Vendas
O índice do Saldo de Tesouraria Sobre as Vendas poderá ser positivo ou ne-

gativo em função do próprio saldo de tesouraria. É um índice do tipo “quan-
to maior, melhor”.
Exemplos de apuração do índice:
Dados X1 X2
ACF - Ativo Circulante Financeiro 178.917 53.705
PCF - Passivo Circulante Fianceiro 147.216 104.793
ST - Saldo de Tesouraria (ACF - PCF) 31.701 (51.088)
Vendas Líquidas 661.515 735.464
Impostos 208.899 232.252
ST/SV em X1 = 31.701 .x 100 = 3,64% x 360 = 13,1

870.414
ST/SV em X2 = (51.088) .x 100 = (5,28%) = -19,0
967.716
Em X1 a empresa possuía recursos líquidos disponíveis equivalente a 3,64% de

suas vendas, representando 13 dias de faturamento no período (360 x 3,64%), já
em X2 possuía uma dívida líquida de natureza financeira equivalente a 5,28% de
suas vendas, representando 19 dias de faturamento no período (360 x 5,28%).
57
3.1.2 NOPAT - Net Operating Profit after Taxes (Lucro Operacional após o
Imposto de Renda): é o lucro operacional líquido depois do imposto, em que as
despesas financeiras não estão incluídas.
NOPAT = EBIT - IR
Onde:
EBIT (LAJIR) = Lucro Antes dos Juros e Imposto de Renda, ou Lucro Operacio-
nal 1
IR = Imposto de Renda
Como o NOPAT não depende e também não é influenciado pela alavanca-

gem financeira da empresa, apresenta uma visão clara do resultado das ope-
rações do negócio, bem como, disclosure do desempenho operacional da
empresa, visto que o pagamento do Imposto de Renda não é voluntário.
Exemplo de apuração do índice:
DRE R$ mil
Receita Operacional Bruta 974.655
( -) Impostos sobre vendas (230.567)
(=) Receita Operacional Líquida 744.088
( -) Custo das Mercadorias Vendidas (Serviços Prestados) (520.360)
(=) Lucro Bruto 223.728
( -) Despesas Operacionais (Comerc., Administrativas) (127.554)
( -) Provisões (1.440)
(=) Lucro Operacional I 94.734
( -) Despesas Financeiras (3.557)
(=) Lucro Operacional I I 91.177
(+/-) Receitas / Despesas Não Operacionais 27.099
(=) Lucro / Prejuízo Antes do IR/CS 118.276
( -) Provisão para Imposto de Renda /Contribuição Social (16.127)
(=) Lucro / Prejuízo Líquido do Exercício 102.149
Apuração do NOPAT R$ mil

(+) Lucro Operacional I (EBIT - Lajir) 94.734
(+) Depreciação / Amortização (embutida nos custos e despesas) 30.680
(=) EBITDA - Lajirda 125.414
( -) Depreciação / Amortização (embutida nos custos e despesas) (30.680)
(=) EBIT - Lajir (Lucro Operacional I) 94.734
( -) Imposto de Renda /Contribuição Social * (32.201)
(=) NOPAT 62.533
* concidera-se o total do imposto pago no exercício.

(aliquotas: IR de 15% mais adicional de 10% e CS de 9%)
3.1.3 EBITDA
58
EBITDA é a sigla inglesa para earnings before interest, taxes, depreciation and
amortization que, traduzido literalmente para o português, significa lucros antes de
juros, impostos, depreciação e amortização – LAJIDA, termo muito utilizado por
analistas financeiros na análise de balanços.
Para se chegarmos ao EBITDA de uma empresa, devemos fazer a seguinte conta:

lucro bruto menos despesas operacionais, excluindo-se as receitas e despesas
eventuais e não operacionais (derivativos, alugueis, resultado na venda de imobili-
zado, etc.), os juros dos financiamentos, os impostos referentes ao lucro e as de-
preciações e amortizações do período.
O EBITDA é um número muito valorizado pelo mercado, pois espelha o desempe-

nho da empresa levando em consideração somente os ganhos gerados por sua
atividade operacional. Ele é, portanto, um indicador muito importante, pois mede a
produtividade e a eficiência, o potencial de geração de caixa de um negócio.
O valor apurado para o EBITDA, apesar de ser confundido por alguns como gera-
ção de caixa, considera o regime de competência, não levando em conta os pa-
gamentos e recebimentos operacionais futuros.
O mercado valoriza ainda mais a variação percentual de crescimento ou queda do

EBITDA em relação ao período anterior do que seu valor tomado isoladamente.
Este percentual mostra aos investidores se a empresa em questão conseguiu ser

mais eficiente ou aumentar sua produtividade.
Em diversas análises, são utilizados alguns índices apurados com o EBITDA:
Margem EBITDA. EBITDA/ROL %, como medida da rentabilidade operacional

de um período.
Dívida/EBITDA. Proporciona noção do grau de endividamento da empresa em

comparação ao EBITDA, numa determinada data (semelhante à informação
da relação dívida/ativos totais, ou dívida/PL).
EBITDA/juros ou EBITDA/serviço da dívida. Índice de cobertura de juros ou de

cobertura de pagamentos fixos (serviço da dívida).
Muito utilizado nas décadas de 80 e 90, atualmente sabe-se que existem alguns
inconvenientes na interpretação do EBITDA, com destaque para os fatos a seguir
descritos.
Vantagens:
• Apresenta facilidade de cálculo e de compreensão.
• É medida isenta do potencial de geração de caixa do negócio.
59
• Avalia a capacidade de gerar resultados a partir do próprio negócio, independen-
temente de outras fontes de renda e decisões de investimento, financiamento, dis-
tribuição de dividendos, impostos, ou seja, importam só as receitas, os custos e as
despesas normais da atividade.
• Não é afetado por flutuações de valor devidas a ciclos de investimentos, reavali-

ações de ativos, despesas extraordinárias (indenizações, multas etc.), ganhos por
equivalência, vendas eventuais de ativos, variações monetárias ou cambiais ele-
vadas, lançamentos variados que visem superestimar receita ou despesa por mo-
tivos de ordem fiscal (para “aparecer bem frente a bancos ou fornecedores”, ou
para poder pagar mais ou menos dividendos), provisões exageradas e prática de
políticas ou legislações específicas sobre depreciação e exaustão.
• Não é afetado por variáveis específicas de cada país, como taxas de juros, re-
gras de depreciação e, principalmente, as complexas diferenças entre as leis tribu-
tárias.
Desvantagens
• Em nada contribui para a análise de liquidez de curto e médio prazo.
• Não serve para comparar empresas de diferentes setores.
• Não pondera volumes de caixa para outras finalidades, como aumento da NCG,
investimentos (às vezes, inadiáveis), serviço da dívida, IR e CS, dividendos, etc.
• Não serve para medir a geração de caixa operacional para as empresas caracte-
rizadas por imobilizados de vida útil curta ou empresas que necessitem de gran-
des investimentos em atualização tecnológica, pois os investimentos são frequen-
tes e regulares e, se não realizados, poderão interferir diretamente nas receitas
futuras.
• Pode esconder problemas de vendas (vendas de má qualidade, de remota pos-

sibilidade de recebimento), grande investimento em estoques (que poderão estar
encalhados) e diferença (se houver) no critério de apropriação de custos no esto-
que (PEPS, UEPS e média).
• Mesmo que de valor elevado, o montante pode não ser suficiente para honrar os
desembolsos de caixa para o pagamento de capital e juros dos financiamentos
existentes e outras despesas específicas que, se responsáveis por grande parcela
da saída de caixa de uma empresa, podem colocá-la numa situação de insolvên-
cia.
• A comparação do EBITDA com as despesas de juros serviria, teoricamente, para

dar ao usuário uma ideia sobre se havia receitas operacionais suficientes para
pagar os juros. Entretanto, por ignorar muitas fontes de saída de capital (como
60
dispêndios), uma empresa poderia atingir um EBITDA excepcional, mas não dis-
por de capital suficiente em mãos para bancar seus juros e outros pagamentos.
Por fim, cabe salientar que a apuração do EBITDA, apesar de ser um importante
indicativo de avaliação de empresas, nunca será um indicador a ser observado
isoladamente, pois, mesmo que se apresente com resultado favorável, não signifi-
ca necessariamente que a empresa estará em boa situação econômico-financeira.
A cada dia o EBITDA está perdendo terreno para a análise de fluxo de caixa, que
abrange o real desembolso efetuado, refletindo uma situação mais precisa da em-
presa sob análise.
3.2 Agências de Rating

O Rating é uma avaliação de risco. Esta avaliação é feita através da mensuração
e ponderação de variáveis determinantes de risco da empresa . O rating é apre-
sentado através de um código ou classificação que fornece uma graduação do
risco. Os serviços de rating são utilizados normalmente por credores e investido-
res como medida de expectativa de cumprimento de uma obrigação numa data
certa.
Existem as tradicionais agências de rating, que são empresas especializadas na

análise e atribuição de uma graduação de risco. Por outro lado, um banco pode
adotar uma metodologia para classificação dos riscos de seus clientes que resulte
num rating.
As três maiores empresas de rating são a Moody’s, a Standard & Poors e a Fitch
IBCA. As duas primeiras são norte-americanas enquanto que a Fitch IBCA resul-
tou da fusão da IBCA do Reino Unido com a Fitch Investors Service of New York.
Ratings de Longo Prazo (long-term rating )

Moody's Standard Fitch Interpretação
& Poor's IBCA
Aaa AAA AAA Excepcional segurança financeira
Aa1, Aa2 e Aa3 AA+, AA e AA - AA+, AA e AA - Excelente segurança financeira
A1, A2 e A3 A+, A e A - A+, A e A - Boa Segurança Financeira
Baa1, Baa2 e Baa3 BBB+, BBB e BBB - BBB+, BBB e BBB - Segurança financeira adequada
Ba1, Ba2 e Ba3 BB+, BB e BB - BB+, BB e BB - Segurança financeira questionável
B1, B2 e B3 B+, B e B - B+, B e B - Segurança financeira pobre
Caa1, Caa2 e Caa3 CCC+, CCC e CCC - CCC+, CCC e CCC - Segurança financeira extremamente pobre
Ca CC CC e C Sem segurança financeira
C CeD DDD, DD e D Inadimplentes
Excepcional segurança financeira, possuindo o menor grau de risco. A força

financeira destas instituições podem mudar, porem não vão alterar o forte posicio-
namento alcançado.
Excelente segurança financeira, capacidade de pagamento para operações de
longo prazo.
61
Boa segurança financeira para operações de LP, contudo elementos sugerem
uma suscetível tendência para prejuízos no futuro.
Segurança financeira adequada, contudo, certos elementos de garantia podem
estar faltando ou não são confiáveis para operações de prazos muito longos.
Segurança financeira questionável, geralmente, as companhias que apresen-
tam esta classificação não possuem capacidade de pagamento certa, não assegu-
rando o pagamento no futuro.
Segurança financeira pobre, a garantia de pagamento das obrigações a longo
prazo é pequena.
Segurança financeira extremamente pobre, tais companhias podem estar com
problemas de caixa ou apresentar elementos de perigo em relação à sua capaci-
dade financeira.
Sem segurança financeira, companhias assim classificadas estão geralmente
em atraso com suas obrigações.
Inadimplentes, geralmente em atraso com suas obrigações e o seu potencial de
recuperação é baixo.
Ratings de Curto Prazo (short-term rating )

Moody's Standard Fitch Interpretação
& Poor's IBCA
P-1 A-1+ e A-1 F1+ e F-1 Segurança Financeira superior de pagamento
P-2 A-2 F-2 Segurança Financeira forte de pagamento
P-3 A-3 F-3 Segurança Financeira aceitável de pagamento
Not Prime B, C e D B, C e D Segurança financeira questionável à pobre
Segurança financeira superior: excelente.

Segurança financeira forte: ótima / muito boa.
Segurança financeira aceitável: regular / média.
Segurança financeira questionável à pobre: ruim.
O serviço de rating fornece vantagens para vários grupos de interessados, seja

para outras empresas (cliente ou fornecedor), investidores e bancos, pois fornece
uma avaliação independente e externa da instituição avaliada, com parâmetros
homogêneos na classificação de riscos. Destaca-se que esses parâmetros pode-
rão contemplar estudos por segmentos de atuação, países e continentes, conside-
rando os diversos fatores econômicos que influenciam os resultados individuais.
3.3 OS DEMAIS “Cs” CARÁTER, CAPACIDADE E CONDIÇÕES
3.1 Caráter
62
Em análise de risco de crédito, caráter refere-se à disposição do cliente em honrar
compromissos assumidos. Por isto, é elemento básico e essencial para decisão
em crédito, uma vez que se destina a avaliar a índole, a idoneidade, a reputação
do cliente. Um devedor pode chegar ao ponto de desfazer-se de bens pessoais e
essenciais para solver seus compromissos. Outro não se dispõe a fazer o mesmo.
Obviamente, os dois não possuem o mesmo caráter.
Mas o caráter não se restringe apenas aos indivíduos, mas se estende às organi-
zações. Em empresas de médio e pequeno porte, normalmente, o caráter do em-
presário confunde-se com o da empresa, pois existe completa simbiose na condu-
ção dos respectivos negócios.
Nas grandes empresas ou grandes grupos empresariais, aparecem aspectos que

levam as decisões mais para o lado impessoal, notadamente a cultura da organi-
zação. Além disso, a figura da decisão colegiada, muito presente em empresas de
maior porte, caminha também nesse sentido, tornando as influências individuais
cada vez menos preponderantes.
Todas as pessoas (físicas ou jurídicas) tendem a ser honestas em seus propósi-

tos, especialmente quando os negócios vão bem, pois os lucros estão sendo obti-
dos e existem recursos suficientes para quitação das dívidas.
O caráter é colocado à prova – testado de fato – nos tempos de crise, quando os

negócios vão mal e os recursos se revelam escassos, pois é nestes momentos
que se requerem sacrifícios de muitos e de muitas coisas.
Para determinação do fator caráter, o analista deve investigar, de maneira profun-

da e obstinada, os antecedentes do cliente. Deve conferir particular atenção a al-
guém que, no passado, ainda que remoto, tenha se comportado de forma a onerar
sua reputação creditória, uma vez que resíduo desse comportamento permanece
em estado latente, podendo germinar a qualquer momento.
Depreende-se daí a grande importância de ficha cadastral corretamente elabora-

da, de modo que se possa ter histórico da atuação daquele cliente e saber quais
foram suas atitudes em momentos de dificuldades.
Outro instrumento que contribui muito positivamente para levantamento de dados

históricos é o banco de informações restritivas, tipo Serasa, Cadin, SPC, etc., que
são ferramentas indispensáveis para subsidiar o trabalho do analista de crédito.
Ressalte-se que não há taxa de juros ou garantias, mesmo reais, que compensem
o risco de se conceder crédito a alguém comprovadamente desonesto. Caráter é,
portanto, fator eliminatório, insubstituível no processo de análise de crédito.
3.2 Capacidade
63
No processo de crédito, a capacidade ganha papel de destaque, pois o cenário
tem-se revelado extremamente complexo. A turbulência econômica varreu mundo
de ponta a ponta. As mudanças ocorrem em velocidade tal que assustam o obser-
vador mais atento.
No mundo dos negócios, a globalização da economia abriu fronteira e acirrou a

competitividade. Decisão tomada numa parte do mundo afeta incontinenti alguém
localizado no outro extremo.
Tudo isso sugere competência por parte dos governos, empresas. Empresários e
demais membros da sociedade. A habilidade de manter-se em equilíbrio e seguir
em frente com sucesso, é o que revela a capacidade no âmbito dos Cs do crédito.
Capacidade, nessa forma admitida, assume característica multiplicadora. Em fun-
ção do tipo de cliente que esteja sendo analisado, devem ser observados, entre
outros, os seguintes aspectos.
Produtor rural:
• experiência e progresso na atividade;
• produtividade;
• capacidade técnico-administrativa;
• assistência técnica;
• assimilação de novas técnicas;
• evolução e comprometimento do patrimônio;
• diversificação culturas;
• visão de mercado;
• eficiência na distribuição de seus produtos.
Pessoa física:
• experiência e progresso na atividade;
• histórico profissional;
• formação;
• capacidade legal;
• capacidade técnico-administrativa;
• sucesso em outras atividades.
3.2.1 Capacidade da pessoa jurídica
No caso especifico da análise de empresas, pode ocorrer que, em função da insu-

ficiência ou baixa confiabilidade das informações disponíveis, ou da complexidade
do empreendimento analisado, seja fundamental a realização de visitas especifi-
cas às instalações da empresa, munido de roteiro pré-elaborado, com o objetivo
64
de buscar dados sistematizados para subsidiar o exame da proposta formulada
pela empresa.
Os esclarecimentos obtidos do empresário servem para ampliar a visão do analis-

ta e melhorar a qualidade final, quando da decisão do crédito.
Os itens a seguir contemplam alguns fatores relevantes que podem ser conside-
rados na análise das empresas. Evidentemente, o roteiro não esgota todos os as-
pectos passíveis de abordagem pelo analista, e podem ser complementados por
outros itens, quando julgado conveniente pelas pessoas envolvidas no processo.
Área diretivo-gerancial
ACIONISTAS
É fundamental conhecer quem são os sócios ou acionistas controladores, pois seu conceito, sua
experiência no ramo e seu patrimônio pessoal refletem na imagem da empresa. Em empresas de
pequeno e médio portes, normalmente dirigidas pessoalmente pelos seus controladores, esse
reflexo reveste-se da maior importância, pois, na prática, tais empresas são a extensão das ativi-
dades pessoais de seus proprietários.
ADMINISTRADORES
Avaliar a experiência dos dirigentes na atividade explorada, sua competência profissional e geren-
cial. Avaliar a capacidade de recrutar e orquestrar talentos.
TIPO DE ADMINISTRAÇÃO
Analisar criteriosamente o tipo de administração praticado pela empresa, se profissional, familiar

ou misto. Algumas empresas têm toda sua história ligada diretamente à pessoa de seu proprietá-
rio, cuja ausência ou centralização decisória pode constituir fator de risco expressivo, o que deve
ser levado em consideração no momento do deferimento do crédito.
GRUPO EMPRESARIAL
Identificar a forma de ligação entre as empresas componentes (associação, controle ou participa-

ção minoritária). Caso as ligações envolvam controle, levantar a situação econômico-financeira
com o propósito, inclusive, de chegar ao limite de crédito da empresa do grupo em questão.
LOCALIZAÇAO
Considerar os aspectos estratégicos e vias de acesso, bem como proximidade dos fornecedo-
res/clientes compradores.
TRADIÇÃO NO RAMO
Considerar a tradição da empresa no ramo em que atua. Estudos apontam alta concentração de
insolvências nos primeiros anos de vida das empresas nacionais e estrangeiras. Recomenda-se
atenção redobrada em empresas tradicionais na troca de geração no comando dos negócios ou
sua aquisição por pessoas ou empresas não tradicionais.
PLANEJAMENTO GLOBAL
65
Conhecer o planejamento estratégico que a empresa vem adotando atualmente e sua visão de
futuro.
ESTRUTURA ORGANIZACIONAL
Verificar se a estrutura está adequada ao porte e necessidade da empresa.
INCORPORAÇÃO DE RECEITAS
Conhecer a política de retiradas pelos sócios “versus” política de capitalização da empresa. Políti-
ca de altas retiradas por parte dos sócios pode conduzir a empresa a sérias dificuldades financei-
ras e ao sucateamento de seu parque industrial.
Atitudes de constantes descapitalizações podem sugerir certa descrença dos sócios em relação
aos negócios da empresa.
Área de Produção
ESTRUTURA FÍSICA ATUAL E PLANO DE EXPANSÃO
Verificar se o espaço físico disponível atende em qualidade e quantidade às necessidades da em-
presa, bem como a existência de planos de expansão.
GRAU DE UTILIZAÇÃO DA CAPACIDADE INSTALADA

Avaliar a capacidade de produção instalada da empresa em relação ao faturamento, sabendo que
os extremos, ou seja, a ociosidade ou a utilização excessiva podem afetar negativamente o de-
sempenho da empresa.
LEIAUTE
Verificar a adequação do leiaute. Caso inadequado pode comprometer o processo produtivo, com
reflexo na rentabilidade.
NÍVEL TECNOLÓGICO
Conhecer o estágio tecnológico em que a empresa se encontra em relação a seus concorrentes.
DIVERSIFICAÇÃO DE PRODUTOS
Avaliar o grau de diversificação da linha de produtos da empresa e a representatividade de cada
produto em relação ao faturamento da empresa.
Área de Mercado
DIVERSIFICAÇÃO DE FORNECEDORES
Aquilatar o grau de dependência da empresa junto a seus fornecedores. A concentração em pou-
cos fornecedores pode obrigar a empresa a aplicar seu capital de giro ou de terceiros em estoques
estratégicos.
CRÉDITO DE FORNECEDORES
Conhecer qual o perfil das compras da empresa, quais as condições de compra obtidas em termos
de prazos, preços e descontos. O exame das políticas de compra e venda adotadas permite avali-
ar se estão equilibradas. Prazos de financiamento de compra incompatíveis com os de venda po-
dem evidenciar problemas de liquidez (prováveis dificuldades de caixa).
PROGRAMA DE QUALIDADE
66
Saber se a empresa efetua controle de qualidade dos materiais comprados e dos produtos fabrica-
dos. Programas voltados para certificação ISO demonstram visão de futuro e preocupação em
manter-se no mercado.
POLÍTICA DE PREÇOS
Verificar se a estrutura de preços da empresa é flexível e adequada para que não se percam opor-
tunidades de venda. Conhecer quais fatores são levados em consideração: lucro bruto do produto,
necessidade de caixa, facilidade de reposição e condições de pagamento aos fornecedores.
PRAZOS
Verificar efetivo controle nos recebimentos, atentando para possíveis vazamentos que possam
comprometer a margem de lucro.
CONHECIMENTO E CONTROLE DA CLIENTELA

Verificar se os clientes ativos e inativos estão cadastrados e se são acompanhados em seus negó-
cios com a empresa.
DIVERSIFICAÇÃO DE CLIENTES
Identificar o grau de pulverização das vendas: se a empresa trabalha com número grande ou pe-
queno de clientes, correlacionando-os com a variável risco.
SAZONALIDADE:
Identificar sazonalidades das vendas em função de fatores como épocas específicas de consumo,
períodos de safra, etc.
LEIAUTE NA ÁREA DE VENDAS

Atentar para a qualidade e suficiência dessa área, articulada com sua efetiva comunicabilidade
com o cliente.
Área de Recursos Humanos

CULTURA E CLIMA ORGANIZACIONAL
Verificar a sinergia e grau de comprometimento e envolvimento do corpo funcional com os objeti-
vos da empresa.
NÚMERO DE EMPREGADOS
Verificar a contribuição que a empresa proporciona à comunidade (empregos gerados). Checar
esse número com as guias de recolhimento cãs contribuições previdenciárias, pois a existência de
empregados sem o competente registro (passivo trabalhista) poderá comprometer a saúde eco-
nômica e financeira da empresa.
POLÍTICA SALARIAL
Conhecer a política de remuneração da força de trabalho da empresa em relação ao mercado.
TREINAMENTO
Detectar o grau de qualificação da mão-de-obra utilizada e verificar a existência de planos de trei-
namento, inclusive com utilização de entidades governamentais e de classe ligadas à área (Se-
brae, Senac, CDL, Sesi, Senai, etc.)
EMPRESABILIDADE
Verificar a política de sustentação do ativo intelectual da empresa.
ROTAÇÃO DE PESSOAL
67
Informar-se sobre as modificações do quadro de pessoal, atentando sempre para o aspecto de
sazonalidade (características da atividade). Um alto turnover implica considerável ônus à empresa.
SITUAÇAO DOS RECOLHIMENTOS DE IMPOSTOS E CONTRIBUIÇÕES

Acompanhar a situação dos recolhimentos por meio das diversas fontes (cadastro, guias de reco-
lhimento, laudos de vistoria, etc.).
3.3 Condições
Para avaliação do fator condições, o analista deve olhar a empresa com visão sis-
têmica. A empresa deve ser percebida como um sistema aberto, integrante de um
sistema maior que, também, contém subsistemas. Nesse contexto, ela torna-se
agente que influencia e, também, recebe influência do ambiente externo onde está
inserida.
As condições, portanto, dizem respeito às variáveis externas que podem afetar a

atividade e a situação econômica e financeira da empresa. Alguns setores de ati-
vidade, em função de suas características, historicamente são mais sensíveis às
influências das forças externas, enquanto outros são mais resistentes e, portanto,
suportam com maior facilidade as pressões do ambiente externo.
Deve-se estar atento, pois existem empresas boas em setores ruins, assim como
empresas ruins em setores bons. Este fato justifica a afirmação de que jamais se
pode deixar de analisar particularizadamente cada um dos clientes. A classificação
dos setores de atividade é apenas indicativo de probabilidade de se realizarem
bons ou maus negócios, assunto este abordado com profundidade no “C” capital.
3.3.1 Sistemática de análise ambiental
Por análise ambiental entendemos um processo sistematizado que objetiva identi-

ficar, classificar e analisar as variáveis ambientais que influenciam o desempenho
da organização, avaliando seu impacto sob a ótica risco do cliente.
Para efetuarmos tal análise, são necessários os seguintes procedimentos:

• identificar o campo de atuação da empresa;
• posicionar a empresa dentro de seu campo de atuação;
• identificar e classificar as variáveis que afetam o desempenho e o grau de domí-
nio que a empresa detém sobre elas;
• analisar as variáveis identificadas e avaliar seus efeitos na empresa.
Com o objetivo de facilitar a identificação de tais variáveis, podemos dividir o

ambiente da organização em dois grandes segmentos:
1. macroambiente, onde se encontram as variáveis de nível macro, pertencentes

aos grupos político, econômico e psicossocial.
68
2. ambiente operacional, composto pelo público e pelas relações diretamente
ligadas à atividade da empresa, ou seja, mercado consumidor, fornecedores,
concorrência, empregados, etc.
3.3.2 Campo de atuação da empresa
O universo não pode ser considerado um ambiente de uma organização. É vital

que sejam identificadas variáveis realmente pertinentes à empresa em foco. Sem
a pretensão de fazer afirmações definitivas, poderíamos dizer que o grau de rele-
vância das variáveis de cada segmento ambiental alteram-se de acordo com as
características e o âmbito de atuação de cada organização.
Desta forma, teríamos:
1. identificação das variáveis ambientais

A gama de variáveis a ser analisada é imensa, dependendo do campo de atuação
da empresa. Com o propósito de sistematizar e facilitar a identificação das variá-
veis ambientais relacionamos algumas mais freqüentemente observadas, sem es-
gotar o assunto.
Macroambiente
VARIÁVEIS ECONÔMICAS
Crescimento do PIB.
Evolução da participação dos setores no PIB.
Alteração das taxas cambiais.
Inflação.
Taxa de juros.
Evolução dos índices de bolsas de valores.
Distribuição de renda.
Políticas monetária e cambial.
Movimento de importação e exportação.
Carga tributária.
Desenvolvimento tecnológico.
Pressão de movimentos sindicais.
Políticas governamentais.
Globalização.
Barreiras alfandegárias.
Legislação (geral e específica).
Desemprego.
Mercado.
Concorrência (produtos similares e substitutos.)
Clima (seca,chuva, geada,etc.).
Ecologia.
VARIÁVEIS PSICOSSOCIAIS
Estrutura de consumo.
Moda.
Conscientização e participação sindical.
69
Distribuição e hábitos das classes econômicas.
Características ideológicas.
Mobilidade da população.
Nível de alfabetização e escolaridade.
Hábitos culturais e religiosos.
VARIÁVEIS POLÍTICAS
Estrutura político-partidária.
Forças armadas.
Segurança pública.
Empresas multinacionais.
Empresas estatais.
Nível de regulamentação econômica.
Política de privatização e estatização.
Política de relações externas.
AMBIENTE OPERACIONAL
Concentração de fornecedores.
Concentração de clientes.
Dependência do setor público.
Essencialidade do produto.
Imagem e aceitação dos produtos junto aos consumidores.
Sazonalidade.
Propaganda e marketing.
Distância do mercado consumidor.
Obstáculos na obtenção de insumos.
3.3.3 Classificação e análise das variáveis ambientais
Uma vez identificadas as variáveis que afetam ou podem afetar o desempenho da

empresa, partimos para avaliar os impactos que elas podem provocar na organi-
zação em estudo.
Neste sentido, a meta é classificar as diversas variáveis passíveis de análise, ob-

servados os graus de relevância, determinando as ameaças e oportunidades reais
e latentes. Assim, podemos definir:
Ameaça. Situação desfavorável que tende a influenciar negativamente ou restrin-

gir as ações da organização. Por exemplo, o lançamento, pela concorrência, de
um novo produto mais competitivo em termos de preço e qualidade.
Oportunidade. Situação favorável que pode influenciar positivamente o desem-

penho da empresa. Por exemplo, incentivo fiscal concedido pelo governo para de-
senvolvimento de um setor específico. Importante lembrar que tal estudo deve ser
feito avaliando a capacidade daempresa em reagir às condições adversas e de
aproveitar as oportunidades.
70
3.4 ANÁLISE ECONÔMICO-FINANCEIRA NA PRÁTICA
3.4.1 Análise na prática
Finalmente, chegou a hora de aplicarmos nossos novos conhecimentos. A partir

daqui, vamos demonstrar passo a passo como analisamos uma empresa sob os
aspectos econômico e financeiro, e como, finalmente, chegamos a um diagnóstico
a respeito de sua situação. Para tanto, vamos utilizar os documentos de uma em-
presa fictícia, dedicada ao ramo de laticínios e sediada na região Centro-Oeste do
Brasil, descritos abaixo.
Nome da empresa: Laticínios Boa Fé Ltda.

Ramo de atuação: industrialização e beneficiamento de derivados do leite. Tradi-
cional fabricante de queijos que, recentemente, passou a produzir também iogur-
tes e bebidas lácteas.
Localização geográfica: região Centro-Oeste.
Balanço patrimonial do ano 2012:
Balanço Patrimonial $ mil % $ mil %

ATIVO 6.604.730 100,00 PASSIVO E PATRIMÔNIO LÍQUIDO 6.604.730
Circulante 2.351.300 35,60 Passivo Circulante 3.618.025 100,00
Caixa 672.500 10,18 Empréstimos 552.550 15,27
Bancos -127.600 -1,93 Fornecedores 846.900 23,41
Salários a pagar 45.600 1,26
Aplicações Financeiras 6.700 0,10
Obrigações Sociais e Trabalhistas 223.400 6,17
Clientes 691.000 10,46
Obrigações Tributárias 1.513.075 41,82
Estoques 745.700 11,29 IR e CSLL 420.500 11,62
Valores Diversos 363.000 5,50 Contas a Pagar 16.000 0,44
Não Circulante 4.253.430 64,40 Passivo Não Circulante 909.400 25,14
Realizável a Longo Prazo 0 0,00 Financiamentos 909.400 25,14
Investimentos 235.200 3,56 Patrimônio Líquido 2.077.305 57,42
Imobilizado 4.018.230 60,84 Capital social 140.000 3,87
Reservas 1.937.305 53,55
71
Demonstração do Resultado do Exercício encerrado em 31.12.2012:
Demonstração do Resultado Exercício $ mil %

Receita Operacional Bruta 17.197.520 102,58
Impostos e Devoluções -2.246.500 -13,40
Receita Operacional Líquida 14.951.020 89,18
Custo das mercadorias vendidas -9.289.635 -55,41
Lucro Operacional Bruto 5.661.385 33,77
Despesas gerais/administrativas -3.054.566 -18,22
Despesas financeiras -867.113 -5,17
Despesas tributárias -970.406 -5,79
Lucro Antes do IR/CS 769.300 4,59
Provisão IR e contribuição social -420.500 -2,51
Lucro Líquido do Exercício 348.800 2,08
A essa altura, já lemos a proposta da Agência e as súmulas anteriores (se houver)

e, então, já teremos uma idéia do porte, composição societária, negócio, histórico
e, no caso de haver estudo anterior, risco. Essas informações nos permitem for-
mar um conceito preliminar da empresa, que poderá ser confirmado ou não no
processo de análise.
Em seguida, procedemos à leitura do restante da documentação necessária (de-

monstrações contábeis e outros relatórios), com o objetivo de colher o máximo
possível de informações e já identificar as necessidades de reestruturação e de
ajustes.
Passamos então a preparar as demonstrações para análise, seguindo os passos

já descritos no capítulo Preparando a Documentação para Análise.
Reestruturação
Utilizando o modelo de balanço reestruturado reproduzido a seguir, vamos então

proceder às reclassificações necessárias. Você pode tentar primeiro, em uma fo-
lha ou planilha à parte.
72
BALANÇO TRADICIONAL
ATIVO PASSIVO
Ativo Circulante Passivo Circulante
Passivo Não Circulante
Ativo Não Circulante PATRIMÔNIO LÍQUIDO
BALANÇO REESTRUTURADO
ATIVO PASSIVO
Ativo Circulante Financeiro Passivo Circulante Financeiro
Ativo Circulante Cíclico Passivo Circulante Cíclico
Ativo Não Circulante Passivo Não Circulante
PATRIMÔNIO LÍQUIDO
No Ativo:
• reclassificar para o Circulante Financeiro as contas que representam

dinheiro em caixa, em bancos e aplicações financeiras. No caso da em-
presa Laticínios Boa Fé, as contas Caixa R$ 672.500; Bancos R$
(127.600) e Aplicações Financeiras R$ 6.700.
• reclassificar para o Circulante Cíclico – grupamento que está relacio-

nado com o ciclo operacional da empresa – as contas que representem
as atividades de compra, transformação e venda. No caso sob análise:
Clientes R$ 691.000; Estoques R$ 745.700 e Valores Diversos R$
363.000.
Note que as demais contas não necessitam de reclassificação.
No Passivo:
• reclassificar para o Circulante Financeiro as contas representativas de

dívidas de curto prazo e que não façam parte das atividades diárias da
empresa (normalmente sujeitas a juros). No caso específico: Emprésti-
mos e Financiamentos Bancários R$ 552.550; Imposto de Renda de PJ
R$ 284.600 e Contribuição Social R$ 135.900.
73
• reclassificar para o Circulante Cíclico as contas que identifiquem os fi-
nanciadores normais das atividades da empresa e que constituam fon-
tes espontâneas de recursos, normalmente não sujeitas a juros. No ca-
so: Fornecedores R$ 846.900; Salários R$ 45.600; INSS R$ 215.090;
FGTS R$ 7.620; Contribuição Sindical R$ 690; ICMS R$ 1.092,900; PIS
R$ 67.000; COFINS R$ 353.175 e Contas a Pagar R$ 16.000.
• para o Passivo Não Circulante as contas que representem dívidas a

vencer a partir do exercício seguinte: Empréstimos e Financiamentos
Bancários R$ 909.400.
As contas do Patrimônio Líquido não sofrem alteração.
Vejamos então como ficou o balanço da empresa após a reestruturação. Confira

com suas anotações. Caso detecte alguma diferença refaça os passos acima para
identificá-la e corrigi-la.
$ mil % $ mil %
ATIVO 6.604.730 100,00 PASSIVO E PATRIMÔNIO LÍQUIDO 6.604.730
Circulante Financeiro 2.351.300 35,60 Circulante Financeiro 973.050 26,89
Caixa 672.500 10,18 Empréstimos 552.550 15,27
Bancos -127.600 -1,93 IR e CSLL 420.500 11,62
Aplicações Financeiras 6.700 0,10 Circulante Financeiro 2.644.975
Circulante Cíclico Fornecedores 846.900 23,41
Clientes 691.000 10,46 Salários a pagar 45.600 1,26
Estoques 745.700 11,29 Obrigações Sociais e Trabalhistas 223.400 6,17
Valores Diversos 363.000 5,50 Obrigações Tributárias 1.513.075 41,82
Não Circulante 4.253.430 64,40 Contas a Pagar 16.000 0,44
Realizável a Longo Prazo 0 0,00 Passivo Não Circulante 909.400 25,14
Investimentos 235.200 3,56 Financiamentos 909.400 25,14
Imobilizado 4.018.230 60,84 Patrimônio Líquido 2.077.305 57,42
Capital social 140.000 3,87
Reservas 1.937.305 53,55
Note que os totais do Ativo e do Passivo permaneceram inalterados. Feita a rees-

truturação do balanço, vamos aos sistemas internos do Banco buscar informações
a respeito da empresa. A pesquisa ao SCR no Sisbacen, por exemplo, permite
criticar os números apresentados nas demonstrações financeiras e nas informa-
ções adicionais, no que se refere ao endividamento bancário.
74
Para fins didáticos, vamos considerar que as informações adicionais recebidas já
foram criticadas e acrescidas das informações colhidas nos sistemas internos do
Banco e, também, em consultas diretas ao contador e aos empresários.
Com base nisso, tiramos as seguintes conclusões:
na conta Caixa: R$ 467.500 estavam contabilizados na conta indevidamente, pois

se referiam a retiradas dos sócios e despesas menores não registradas.
Os restantes R$ 5.000 referiam-se a valores em espécie.
em Valores Diversos: R$ 280.000 referiam-se a depósitos judiciais sem o aprovisi-

onamento correspondente no Passivo.
quanto às obrigações tributárias: das dívidas com o ICMS (R$ 1.092.900) e à CO-
FINS (R$ 353.175), a importância de R$ 1.305.875 referiam-se a impostos em
atraso, parcelados em 60 meses. Os restantes R$ 140.200 representam dívidas
normais para com aqueles tributos, vencíveis no ano. Do total dos impostos rene-
gociados, R$ 292.375 representam parcelas vencíveis no corrente ano; o restante
vencerá apenas em exercícios futuros.
A consulta ao SCR apontou a existência das seguintes dívidas com o Sistema Fi-
nanceiro Nacional:
• Desconto de duplicatas ......................... 1.100.400
• Cheque especial.................................... 127.600
• Capital de giro - outras .......................... 462.050
• Financiamento - curto prazo ................... 300.500
• Financiamento - longo prazo .................. 909.400
• TOTAL ................................................... 2.899.950
75
A partir das informações obtidas, vamos ajustar os números. Usando como refe-
rência o balanço reestruturado, transcreva as alterações em uma folha de papel
ou planilha e confira a exatidão de seus apontamentos.
Ajustes:
No Ativo Circulante Financeiro – Conta Caixa:
R$ 467.000: excluir da conta Caixa e lançar na conta retificadora Deduções do

Ativo.
R$ 200.500: excluir da conta Caixa e lançar na DRE como despesa comercial.
Como esse procedimento afeta o lucro líquido, reduzir igual valor da conta Lucros
Acumulados, equilibrando Ativo e Passivo.
Os restantes R$ 5.000 permanecem na conta Caixa.
No Ativo Circulante Cíclico – Valores diversos:
R$ 280.000: excluir da conta, em contrapartida com Deduções do Ativo.
No Passivo Circulante Cíclico – Obrigações Tributárias
R$ 292.375: classificar como Passivo Circulante Financeiro, por representarem

dívidas de curto prazo sujeitas a juros;
R$ 1.013.500 classificar no Passivo Não Circulante, por representarem dívidas a

vencer a partir do exercício seguinte;
os R$ 140.200 são provenientes de fontes espontâneas de recursos e permane-

cem no Passivo Cíclico.
Com relação às dívidas existentes no Sistema Financeiro Nacional, confrontando

as informações contabilizadas no balanço (R$ 127.600 + R$ 552.550 + 909.400 =
R$ 1.589.550) com os valores registrados no SCR (total de R$ 3.399.950), apura-
mos uma diferença de R$ 1.810.400, que deve sofrer os seguintes ajustes:
76
• R$ 1.100.400: lançar no Passivo Circulante Financeiro, na conta Duplicatas
Descontadas em contrapartida com a conta Clientes (somar o valor na con-
ta Cliente existente no Ativo Circulante Cíclico), não sem antes verificar se
tal valor já não estava incluído no montante de clientes;
• do total da conta Clientes (R$ 1.791.400), deduzir 3% (R$ 53.742) referen-

tes à provisão para devedores duvidosos em contrapartida com Deduções
do Ativo;
• R$ 127.600: acrescentar ao saldo da conta Empréstimos e Financiamentos

Bancários, no Passivo Circulante Financeiro. Figurar na conta Caixa, no
Ativo Circulante Financeiro, como conta redutora (sinal trocado);
• R$ 210.000, diferença entre o informado no SCR (R$ 462.050 + R$

300.500) e o lançado no balanço (R$ 552.550) como dívidas de curto prazo:
acrescentar ao saldo da conta Empréstimos e Financiamentos Bancários,
em contrapartida com Deduções do Ativo.
Pronto! Ajustado o balanço, vamos conferir suas anotações com o resultado abai-
xo, que é como ficou o balanço (posição 31.12.2012) após a efetivação dos ajus-
tes necessários. Se você identificar alguma diferença, refaça os passos acima.
Apesar de termos efetuado ajustes apenas no balanço e na DRE de 2012, na prá-

tica devemos ajustar todos os BP’s e as DRE’s entregues para análise. Para efeito
didático, entretanto, vamos considerar que os balanços anteriores – 2010 e 2011 –
foram devidamente ajustados, já que os procedimentos são idênticos. A DRE so-
freu apenas um ajuste, relativo a despesas com campanha promocional não con-
tabilizadas, excluídas da conta Caixa e lançadas na DRE como despesa comerci-
al. Feitos os ajustes e as reclassificações cabíveis, os documentos contábeis pas-
saram a apresentar a forma a seguir:
77
2010 2011 2012
$ mil % $ mil % $ mil %
ATIVO 2.986.869 100,00 5.823.504 100,00 6.831.588 100,00
Circulante 737.016 24,68 1.726.894 29,65 2.578.058 37,74
Circulante Financeiro 45.633 1,53 223.094 3,83 11.700 0,17
Disponibilidades 45.633 1,53 223.094 3,83 11.700 0,17
Circulante Cíclico 691.383 23,15 1.503.800 25,82 2.566.358 37,57
Clientes 644.381 21,57 1.119.980 19,23 1.737.658 25,44
Estoques 24.913 0,83 350.826 6,02 745.700 10,92
Valores Diversos 22.089 0,74 32.994 0,57 83.000 1,21
Não Circulante 2.249.853 75,32 4.096.610 70,35 4.253.430 62,26
Investimentos 235.200 7,87 235.200 4,04 235.200 3,44
Imobilizado 2.014.653 67,45 3.861.410 66,31 4.018.230 58,82
2010 2011 2012

$ mil % $ mil % $ mil %
PASSIVO E PATRIMÔNIO LÍQUIDO 2.986.869 100,00 5.823.504 100,00 6.831.488 100,00
Circulante 1.072.013 35,89 2.679.300 46,01 4.042.525 59,17
Circulante Financeiro 385.170 12,90 1.317.674 22,63 2.703.425 39,57
Duplicatas Descontadas 0 0,00 0 0,00 1.100.400 16,11
Empréstimos 365.930 12,25 1.246.700 21,41 890.150 13,03
IR e CSLL 19.240 0,64 70.974 1,22 712.875 10,44
Circulante Cíclico 686.843 23,00 1.361.626 23,38 1.339.100 19,60
Fornecedores 318.447 10,66 749.113 12,86 846.900 12,40
Salários/Encargos/Tributos 357.913 11,98 612.512 10,52 476.200 6,97
Contas a Pagar 10.483 0,35 1 0,00 16.000 0,23
Passivo Não Circulante 0 0,00 1.415.113 24,30 1.922.900 28,15
Financiamentos 0 0,00 1.369.729 23,52 909.400 13,31
Impostos 0 0,00 45.384 0,78 1.013.500 14,84
Patrimônio Líquido 1.914.856 64,11 1.729.091 29,69 866.063 12,68
Capital social 140.000 4,69 140.000 2,40 140.000 2,05
Reservas 2.547.674 85,30 2.552.193 43,83 1.736.805 25,42
Deduções do ativo -772.818 -25,87 -963.102 -16,54 -1.010.742 -14,80
2010 2011 2012

Demonstração do Resultado Exercício $ mil % $ mil % $ mil %
Receita Operacional Bruta 8.803.338 100,00 11.366.714 100,00 17.197.520 100,00
Receita Operacional Líquida 7.655.931 86,97 9.811.380 86,32 14.951.020 86,94
Custo das mercadorias vendidas -4.091.729 -46,48 -6.373.479 -56,07 -9.289.635 -54,02
Lucro Operacional Bruto 3.564.202 40,49 3.437.901 30,25 5.661.385 32,92
Despesas comerciais 0 0,00 0 0,00 -200.500 -1,17
Despesas administrativas -2.680.610 -30,45 -2.245.773 -19,76 -3.039.892 -17,68
Despesas tributárias -364.144 -4,14 -493.028 -4,34 -970.406 -5,64
Lucro Operacional 519.448 5,90 699.100 6,15 1.450.587 8,43
Receitas Financeiras 1.022 0,01 48.244 0,42 0 0,00
Despesas Financeiras -60.346 -0,69 -131.200 -1,15 -867.113 -5,04
Despesas Financeiras Líquidas -59.324 -0,67 -82.956 -0,73 -867.113 -5,17
Lucro Operacional após resultado Financeiro460.124 5,23 616.144 5,42 583.474 3,39
Receitas/despesas não operacionais -15.976 -0,18 138.219 1,22 -14.674 -0,09
Lucro Antes do IR/CS 444.148 5,05 754.363 6,64 568.800 3,31
Provisão IR e contribuição social -226.687 -2,58 -331.360 -2,92 -420.500 -2,45
Lucro Líquido do Exercício 217.461 2,47 423.003 3,72 148.300 0,86
78
Observe que, ao lado do valor relativo a cada conta ou grupamento, temos a parti-
cipação percentual em relação aos totais – do Ativo, do Passivo ou da receita,
conforme o caso. Podemos então iniciar a análise pela análise vertical dos relató-
rios ajustados.
Nas contas do Ativo, vemos que as contas do Não Circulante representam 62,26%
do total. Tal dado nos informa que uma parcela relevante de seus capitais está
investida no imobilizado. Vemos, também, que a conta Clientes participa com
25,44% do total do Ativo. É, de longe, a conta mais significativa do grupo circulan-
te, indicando que a empresa efetua suas vendas a prazo, predominantemente.
Esse é um dado que já nos alerta sobre a necessidade de analisar seu ciclo finan-
ceiro, o que faremos depois.
Vamos agora para as obrigações. No Patrimônio Líquido, os capitais próprios cor-

respondem a apenas 12,68% do total das fontes, demonstrando que os recursos
de terceiros são essenciais para tocar as atividades da empresa. Mas que tipo de
recursos de terceiros?
Note que são representados principalmente por empréstimos bancários e descon-

to de duplicatas (29,14% de curto e 13,31% de longo prazo) e pelo parcelamento
de impostos (14,84% no longo prazo). Se contarmos toda a dívida onerosa (Passi-
vo Circulante Financeiro e Empréstimos e Impostos Parcelados de Longo Prazo),
notamos que a soma representa 67,72% do total.
Podemos perceber que o quadro já não parece favorável, com base só na análise
vertical do balanço. Vamos agora a DRE, pois é possível que a operação da em-
presa seja ainda mais lucrativa que o custo de todo esse passivo oneroso, de for-
ma que esse grau de endividamento esteja justificado. Será?
Na DRE podemos perceber que esse não parece ser o caso, embora a situação
ainda não pareça tão grave. As despesas financeiras consomem 5,04% do mon-
tante das vendas e, fazendo o cálculo, quase 60% do lucro operacional.
79
Isso quer dizer, como ponto positivo, que a operação da empresa suportaria esse
nível de dívida, já que gera resultado operacional superior a esse custo e os resul-
tados são positivos mesmo depois da situação econômico-financeira. Se calcular-
mos o indicador de rentabilidade sobre o PL com base só em 2012, teremos 17%,
número que parece bastante razoável.
Chegou então a hora da análise horizontal. Vamos ver para onde a empresa está
se encaminhando. Já vimos que, apesar da estrutura alavancada, a situação não
seria desesperadora, desde que soubéssemos que existe uma tendência de me-
lhora ou, no mínimo, de estabilidade do quadro atual para os próximos exercícios.
Vamos ver então se é isso que está acontecendo.
Vamos começar pelas contas do balanço, depois passaremos para os indicadores

a seguir, que devem tornar o quadro mais claro.
Observe que o Patrimônio Líquido vem perdendo espaço como fonte de financia-
mento. De 64,11% no primeiro ano, passou para 29,69% no segundo, para repre-
sentar apenas 12,68% do Ativo no último ano analisado. Isso importa dizer que há
uma tendência de crescimento na participação de capitais de terceiros, e de capi-
tais onerosos também. Isso, novamente, também pode sinalizar um desequilíbrio
em seu giro. Vamos seguir em frente com a análise dos índices a seguir, lembran-
do que os índices-padrão são fornecidos pelo Banco para empresas do ramo e
porte da analisada, na mesma região geográfica.
80
Os índices confirmam o que já observamos na análise horizontal das contas do
passivo, evidenciando a tendência forte de piora na situação econômica, não só
na evolução dos indicadores, como na comparação com os indicadores padrão.
Podemos perceber que os retornos positivos destacados na análise vertical apre-

sentam clara tendência de queda. A única informação conflitante com esse quadro
parece ser uma melhora em 2011, nos indicadores de rentabilidade. Porém, quan-
do vamos à DRE buscar sua razão, notamos que em 2011 houve um resultado
não recorrente de valor significativo, o que elevou o lucro líquido. Como não se
trata de resultado recorrente (pode ser, por exemplo, uma venda de imobilizado)
não podemos contar com ele para os próximos exercícios.
Podemos notar que a empresa cresceu fortemente no período analisado. A ROL

cresceu 95% e o lucro operacional quase triplicou, mas quando olhamos as des-
pesas financeiras, estas cresceram muito mais, mais que 14 vezes. Em 2010, as
despesas financeiras representavam 11% do lucro operacional, cresceram em
2011 e, em 2012, já passaram a quase 59%. Novamente, outro indício de que há
algo errado com a estratégia, ou com sua implementação, ou com as duas coisas.
Repare também que o grau de alavancagem (GAF) aponta que os custos pagos
pelos capitais investidos não proporcionaram ganho em 2012 (não obstante estar
próximo de 1). Ao contrário, indicam que houve perda no montante dos capitais
investidos na empresa em função das despesas financeiras incorridas. Em 2011,
81
como já sabemos, o indicador está enganosamente elevado, em virtude do resul-
tado não operacional.
Podemos ainda complementar a análise com o estudo do EBITDA. Por não termos
dados sobre o valor da depreciação (o que na prática é bastante comum), será
possível apenas calcular o EBIT, que é o lucro operacional antes das despesas
financeiras.
2010 2011 2012

EBIT 519.448 699.100 1.450.587
Margem EBIT (%) 6,8% 7,1% 9,7%
Disponibilidades 45.633 223.094 11.700
Dívida Bancária 365.930 2.616.429 2.899.950
Dívida Financeira Líquida 320.297 2.393.335 2.888.250
Dívida Fin Líquida/EBIT (x) 0,62 3,42 1,99
Resultado Financeiro Liq. -59.324 -82.956 -867.113
EBIT/Res. Financeiro Liq. (x) 8,76 8,43 1,67
Nesse caso, também, a situação é de piora, em função da escalada das despesas

financeiras, pelo aumento da exposição de curto prazo de maior custo. Curiosa-
mente, porém, vale a pena registrar que a margem EBIT (EBIT/ROL) vem cres-
cendo, ainda que não na mesma proporção das despesas financeiras.
De qualquer forma, diante da situação exposta, é possível afirmar que, confirman-

do nosso diagnóstico baseado na análise vertical, a situação econômica pode ser
considerada ruim.
Falta, agora, a análise financeira. Como você irá perceber, ela está diretamente
ligada à análise econômica, em que já havíamos antecipado prováveis problemas

na administração do capital de giro, o que ficará evidenciado na análise dos indi-
cadores abaixo:
82
Obs.: valor do ST de 2011 = - 1.094.580
Os indicadores de giro revelam com clareza qual o problema. A ROL, como já ob-
servamos, é crescente e, para bancar o incremento das vendas, e o prazo conce-
dido para o pagamento das mesmas, cresceram as necessidades operacionais de
giro (NCG), em conseqüência do aumento do montante das contas Clientes e Es-
toques.
Como não possui disponibilidade de capital de giro (CDG), dado o elevado mon-
tante investido em ativos fixos, a empresa se utiliza de recursos de terceiros para
suportar as aplicações operacionais em giro. Podemos observar que a empresa
não vem conseguindo suprir o aumento da NCG com fontes cíclicas, como, por
exemplo, com a conta fornecedores (o que significaria maiores prazos de paga-
mento para as compras). Assim, tem recorrido sistematicamente a fontes onero-
sas, no último exercício também em operações de desconto de duplicatas.
Como resultado dessa dinâmica, o saldo de tesouraria (ST) mostra-se negativo,

crescente e em volume significativo com relação às vendas. Isso decorre: a) da
elevação de investimento em giro, principalmente no que se refere a estoques, e
b) da redução das fontes próprias, observada pela involução do PL (que não ocor-
re no balanço enviado para a análise, revelando um fator de risco adicional: a bai-
xa qualidade dos documentos contábeis).
Prazos Médios, rentabilidade e Liquidez

Indicador 2010/12 2011/12 2012/12
Ciclo Financeiro - dias 0 10 21
PMR - dias 26 28 30
PME - dias 2 10 21
PMC – dias 28 28 30
RI (%) 14,87 9,60 8,33
LC 0,69 0,64 0,64
LS 0,66 0,52 0,45
LG 0,69 0,42 0,43
Obs.: Índice – Padrão (LC = 1,50, LS = 0,60 e LG = 1,10).
Evidenciando o que já antecipamos, veja que os prazos médios (PMR – PME –

PMC) praticados indicam que a analisada apresenta ciclo financeiro (CF) crescen-
83
te. Note que para aumentar as vendas é necessário manter um estoque maior e
atrair clientes oferecendo algum diferencial, normalmente preço ou prazo.
Nesse caso, a empresa não sacrificou suas margens de lucro operacional para
crescer, mas o fez por meio da concessão de prazos. Como está claro, a empresa
buscou e conseguiu o crescimento, mas negligenciou a análise e o planejamento
das fontes de recurso que permitiriam que o fizesse com segurança.
Isso mostra que, de certa forma ao contrário do que prega o senso comum, o in-
cremento das vendas, por si só, não é fator suficiente para melhorar a performan-
ce de uma empresa em dificuldade. Pelo contrário, se mal administrado e efetuado
de maneira descontrolada, pode levar uma empresa sólida à insolvência.
Além disso, a análise dos indicadores de liquidez (LC – LS – LG) já mostra tam-
bém que, sob o aspecto de solvência, a empresa já não possui capacidade para
saldar todos os seus compromissos, em caso de necessidade, e já apresentaria
problemas caso houvesse uma retração do crédito bancário e dificuldades de refi-
nanciamento da dívida de curto prazo.
Conclusão:
Com base nas análises efetuadas, podemos concluir com segurança que a situa-
ção econômico-financeira da empresa analisada é ruim, e com indícios de que
caminha para a insolvência.
Veja que, com as peças contábeis ajustadas, seguindo os passos descritos e utili-
zando os referenciais de análise estudados, não foi difícil emitir um parecer fun-
damentado sobre a situação econômico-financeira da empresa do exemplo.
Para finalizar nosso diagnóstico, seria ainda necessário estabelecer a relação dos
números analisados com as informações mercadológicas e empresariais já obti-
das, bem como entender como a própria empresa enxerga sua situação e quais
seus planos futuros. Muitas dicas já foram dadas pelas próprias informações ana-
lisadas, e é hora de confirmá-las ou complementá-las.
84
Por exemplo, caso descobríssemos que a Laticínios Boa Fé planeja manter o nível
de crescimento e expandir os segmentos de atuação, como descrito no enunciado,
a situação torna-se ainda mais grave, uma vez que apuramos que um dos princi-
pais problemas para a piora na situação econômico-financeira apurada era, justa-
mente, o crescimento descontrolado.
Tais dados confirmariam, portanto, que para esse caso a estratégia indicada seria
de negar a proposta (ou reduzir a exposição, se já formos financiadores).
Por outro lado, porém, consideremos a seguinte alternativa: a empresa mostra-se

ciente de sua situação e está demandando um alongamento de sua dívida de cur-
to prazo – alternativa essa que já teria sido aceita por outros bancos credores -
para que tivesse maior folga de capital de giro. Juntamente com isso, mostra-se
comprometida em controlar o ritmo de crescimento e disposta a obedecer a even-
tuais cláusulas contratuais que limitem seu endividamento e controlem a relação
entre despesas financeiras e lucro operacional.
Nesse caso, a decisão seria tão simples? Obviamente que não. Apesar da ten-
dência ruim, vimos que a empresa gerava resultados operacionais e com margens
crescentes. Seu problema era, principalmente, a dependência crescente de recur-
sos onerosos de alto custo e curto prazo, em função de um crescimento descon-
trolado, que fazia a empresa caminhar para a insolvência. Caso esse ciclo fosse
interrompido, talvez a empresa pudesse voltar a ser viável.
85
4. PROJETOS DE INVESTIMENTOS
4.1 Introdução
Com a estabilização da economia, reduziu-se a incerteza que imperava nos tem-

pos de inflação descontrolada, bem como trouxe ganhos de renda aos consumido-
res brasileiros, refletindo, de forma positiva, no segmento empresarial, aí incluídas
as micros, médias e pequenas empresas.
No mesmo período, o mundo passou, e continua passando, por um processo de

realinhamento de forças políticas e econômicas, incluindo o avanço do processo
de globalização, formação de blocos econômicos e a inserção de novos países na
categoria de potências emergentes, dentre eles o Brasil, com peso cada vez mais
relevante no cenário internacional.
Neste cenário, verifica-se que os gestores das empresas estão entrando em um

mercado altamente competitivo, e se fazendo presente em postos onde a margem
para erro é pequena, exigindo não só agilidade e competência ímpar na tomada
de decisões como também de vastos conhecimentos técnicos.
Dentre estes conhecimentos devem necessariamente constar à habilidade e com-

preensão profunda e vasta da área administrativa e financeira. Sem embargo, a
tomada de decisões que envolvem qualquer tipo de soma e tem efeito direto sobre
o capital humano deve ser feita por um profissional com extensos conhecimentos
no que tange a finanças: deve estar bem preparado para compreender desde um
simples fluxo de pagamentos até a mais complexa análise da situação interna de
uma empresa, de um mercado, de determinado país, etc.
Os conhecimentos financeiros, indispensáveis a um executivo, devem ser cons-

tantemente aprimorados pela ocupante de cargos de direção de uma entidade.
Assim, fica latente a importância do conhecimento como competência básica de
qualquer administrador. O aprimoramento na área financeira torna-se, então, fer-
ramenta imprescindível aos gestores que almejam as corretas estratégias a serem
postas em prática visando o sucesso de suas decisões.
86
4.2 A decisão financeira e a empresa
4.2.1 A função financeira
A função financeira numa empresa pode ser entendida como um conjunto de es-
forços relacionados com a gestão otimizada dos recursos movimentados por todas
as áreas da empresa e que visa contribuir para o sucesso do empreendimento.
Esta difícil tarefa será capitaneada pelo administrador financeiro.
4.2.3 O papel do administrador financeiro
O administrador financeiro é o principal responsável pela criação de valor da em-

presa, através da maximização da riqueza dos sócios/acionistas. Suas atividades
abrangem desde decisões estratégicas, como a seleção de alternativas de inves-
timentos e as decisões de financiamento de longo prazo, até as operações de cur-
to prazo, como a gestão do caixa, o gerenciamento do risco e tantas outras.
4.2.4 Fluxo de Caixa – uma ferramenta importante

Na busca e a manutenção de uma posição financeira equilibrada como uma das
principais metas da empresa, o conceito de equilíbrio financeiro é abordado sob a
ótica da liquidez e significa ter capacidade de honrar os compromissos financeiros
no vencimento, sem prejuízo para a continuidade das atividades operacionais.
Embora seja muito importante que a empresa seja lucrativa, para que esteja equi-
librada financeiramente é fundamental que ela disponha de caixa (ou de fluxo de
caixa) para realizar os pagamentos necessários, no volume e no momento ade-
quados. Desta forma, podemos escrever que:
Esta importante questão pode ser conduzida em duas etapas. A primeira delas se
refere à avaliação da situação de liquidez da empresa com base nas informações
extraídas das suas demonstrações financeiras, enquanto a segunda etapa se volta
para o estudo do fluxo de caixa e das variáveis mais significativas que o com-
87
põem, com o objetivo de enriquecer a análise com um conjunto novo de informa-
ções referentes às operações, aos investimentos realizados e às formas de finan-
ciamento adotadas.
4.2.4.1 Decisões empresariais

A condução dos negócios de uma organização envolve a realização de um grande
número de atividades muito diversificadas que, no entanto, podem ser agregadas
em quatro grupos principais, de acordo com a sua natureza:
• Atividades operacionais — possuem seu foco principal no desenvolvimento

dos processos de produção ou aquisição e venda de produtos e serviços.
Têm por objetivo a geração do resultado operacional, sem o qual a organi-
zação não consegue sobreviver por longo prazo.
• Atividades de distribuição (parte integrante das atividades operacionais) —

se voltam para a repartição do resultado operacional entre as instituições fi-
nanceiras fornecedoras de capital através das despesas financeiras, o go-
verno mediante os impostos sobre o lucro (IR e a CSSL) e os acionistas
que ficam com o restante, ou seja, com o lucro líquido. A estrutura de capi-
tal utilizada pela empresa tem papel importante na forma pela qual o resul-
tado produzido em determinado período é distribuído.
• Atividades de investimento — representadas pelo processo de seleção e

realização de aplicações no ativo econômico (NCG e ativo não circulante -
investimento/imobilizado/intangível), com o objetivo de manter e aumentar a
capacidade produtiva e o potencial de realização de negócios da organiza-
ção.
• Atividades de financiamento — se preocupam com o financiamento das ati-

vidades correntes e do crescimento da empresa, buscando obter os recur-
sos necessários para a visualização das atividades de investimento que es-
tão sendo implementadas. Lidam com a avaliação e contratação de recur-
sos de curto e de longo prazo, que irão produzir impacto no CDG e em Te-
88
souraria e, portanto, na posição de liquidez da empresa.
O resultado destas atividades produz impacto relevante sobre o fluxo de caixa e

precisa ser analisado cuidadosamente para que se possa ter uma visão sobre a
maneira pela qual a organização gerou e consumiu recursos em certo período.
Fornece também informações importantes para a avaliação do seu desempenho
neste aspecto.
A equação básica (equilíbrio financeiro = liquidez) fornece uma forma interessante

para iniciar esta tarefa, se levarmos em consideração que os movimentos de re-
cursos que formam o fluxo de caixa da empresa são decorrentes das atividades
operacionais, distribuição, de investimento e financiamento. Por outro lado, tam-
bém produzem variações nos valores da necessidade de capital de giro (NCG), do
capital de giro (CDG) e do saldo de tesouraria (T).
89
Dentro de uma visão esquemática, na dinâmica do processo de investimento e
financiamento, as fontes de longo e de curto prazo de que a empresa dispõe são
direcionadas para o caixa da empresa e, de lá, para o financiamento das aplica-
ções no ativo econômico, realizadas no ativo ativo não circulante - investimen-
to/imobilizado/intangível - e na NCG. Do processo, resultarão as modificações não
só no valor das aplicações, como também nos valores do CDG e de T.
Isto significa que o fluxo de caixa afeta a liquidez da empresa induzindo modifica-
ções que podem ser identificadas na posição levantada em determina do instante
( n = 1) quando comparada com a posição no instante anterior ( n = 0 ). Por-
tanto, podemos estudar a formação do fluxo de caixa da empresa com base nos
fatores que produziram variações no CDG, na NCG e, por consequência, em T
(Tesouraria). A Figura a seguir procura evidenciar este ponto. Através dela, pode-
se verificar que o fluxo de caixa será afetado pelas operações (vendas, ciclo finan-
ceiro, resultado operacional), por fatores estratégicos (aportes de capital, emprés-
timos de longo prazo, novos investimentos, dividendos) e táticos (em préstimos de
curto prazo).
90
Obs.: variação Permanente = variação nos ativos investimentos/imobilizados/intangíveis
4.2.5 Fluxo de caixa das operações

A análise do fluxo de caixa gerado pelas operações é uma das etapas mais rele-
vantes para o estudo do fluxo de caixa da empresa. Isto acontece porque a falta
de consistência na geração de caixa a partir da sua atividade-fim obriga a organi-
zação a se financiar através da captação de recursos dos acionistas e da obten-
ção de dinheiro dos bancos. Sem recursos para fazer frente aos compromissos
assumidos, torna-se necessária a rolagem da dívida e dos encargos, criando uma
bola de neve que, em geral, termina de forma trágica.
4.2.5.1 Lucro bruto operacional (LBO)
A primeira variável a ser estudada, quando o foco de atenção se volta para o fluxo
de caixa, é o Lucro bruto operacional. É formado a partir da Receita operacional
bruta, da qual são deduzidos o custo dos produtos, mercadorias e serviços vendi-
dos e as despesas operacionais, produzindo o Lucro operacional.
91
Em seguida, são adicionados o valor das depreciações, amortizações e exaustão
e das despesas financeiras.
Receita Operacional Bruta

Deduções
Custo dos Produtos Vendidos
Lucro Bruto
Despesas Operacionais
Lucro Operacional
Lucro Operacional
Depreciação
Desp. Financeiras
Lucro Bruto Operacional - LBO
O LBO representa uma avaliação da geração de caixa a partir das operações e

possui fórmula de cálculo idêntica a uma medida de desempenho muito difundida,
que é o EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization),
também conhecido como LAJIDA (Lucro Antes dos Juros, Impostos, Depreciações
e Amortizações). De forma a tornar a linguagem mais familiar, a denominação
EBITDA será utilizada em alguns momentos ao longo deste texto, comportando,
neste caso, a mesma conceituação exposta para o LBO.
E importante ressaltar, no entanto, que em situações específicas os valores do

LBO e do EBITDA poderão não ser idênticos, devido às particularidades do cálcu-
lo deste último.
4.2.5.2 Fluxo de caixa operacional (FCO)
Como vimos, as operações da empresa consomem recursos através da NCG. Isto

significa que para termos uma visão mais realista do fluxo de caixa produzido pe-
las operações, precisamos deduzir do LBO (ou do EBITDA) a variação da NCG no
período (caso a variação da NCG seja negativa, o seu valor deverá ser somado).
92
Esta nova medida é interessante porque permite incorporar na avaliação o volume
de recursos utilizados para suportar o crescimento do volume de negócios. Desta
forma, um resultado elevado obtido através do aumento das vendas alavancado
por uma política de crédito que produza um aumento relevante no contas a rece-
ber de clientes poderá se revelar não tão interessante, quando todas as suas con-
sequências são consideradas.
Lucro Bruto Operacional LBO = EBITDA = LAJIDA

∆ NCG
Fluxo de Caixa Operacional FCO
É interessante observar que o FCO é uma medida muito conveniente para o ana-
lista, porque contempla as mudanças que as alterações na política de vendas ou
no gerenciamento do ciclo financeiro provocarão na posição de caixa da empresa.
4.2.5.3 Distribuição dos resultados
Os resultados da empresa avaliados pelo lucro operacional antes das despesas

financeiras são distribuídos entre as instituições financeiras, o governo que cobra
impostos sobre o lucro e os acionistas. Quanto maior a carga de juros decorrentes
do tamanho e da taxa de juros incidentes sobre a dívida, menor a proporção dos
resultados que será colocada à disposição dos proprietários.
Lucro Operacional
Desp. Financeiras
Lucro Operacional antes das Desp. Financeiras
Desp. Financeiras
IR + CSSL
Lucro Líquido
.
4.2.5.4 Geração de caixa
O EBITDA (LBO) é uma medida do fluxo de caixa gerado pelas operações. De
forma semelhante ao lucro operacional, este resultado é distribuído entre os ban-
93
cos, o governo e os acionistas. A Geração de Caixa representa uma avaliação da
parcela que coube aos proprietários, e é obtida diminuindo-se do EBITDA o valor
das despesas financeiras e dos impostos.
Lucro Bruto Operacional LBO = EBITDA = LAJIDA

Desp. Financeiras
IR + CSSL
Geração de Caixa
Uma forma alternativa de calcularmos a Geração de Caixa é através da adição do

valor das depreciações, amortizações e exaustão ao Lucro líquido do período.
Lucro Líquido
Depreciação
Geração de Caixa
O valor da Geração de Caixa à disposição dos acionistas também sofrerá o impac-

to do peso dos juros decorrentes do volume da dívida da empresa e do nível das
taxas de juros incidentes sobre ela.
4.2.5.5 Autofinanciamento
É muito importante que a empresa disponha de recursos gerados internamente

que possam ser direcionados para o reinvestimento na manutenção e no cresci-
mento dos seus negócios. O Autofinanciamento tem por objetivo avaliar este po-
tencial. É determinado através da diminuição da Geração de Caixa (GCX) do valor
dos dividendos distribuídos.
94
Geração de Caixa
Dividendos
Autofinanciamento
Dessa forma, a Geração de Caixa pode ser entendida como a capacidade de ge-
rar recursos para o reinvestimento, o que, em última análise, irá depender também
da política de dividendos praticada pela empresa. Uma forma alternativa de cálcu-
lo é através da soma das depreciações ao lucro líquido e diminuição dos dividen-
dos distribuídos.
Lucro Líquido
Dividendos
Lucro Retido
Depreciação
Autofinanciamento
O Autofinanciamento é fundamental para o financiamento das atividades da em-

presa, principalmente se ela tem planos de crescer. Uma situação deficiente neste
aspecto irá sempre representar um grave impedimento, uma ameaça ao futuro da
organização, que irá sempre depender dos recursos fornecidos pelos acionistas e
órgãos financiadores. É o Autofinanciamento que alavanca o crescimento do CDG,
que é um fator essencial para se alcançar uma posição de liquidez satisfatória.
4.2.5.6 Fluxo de caixa do acionista
A totalidade da Geração de Caixa poderá não estar disponível, por que parte dela
já se encontra comprometida com o financiamento das atividades através do cres-
cimento da NCG. Uma avaliação do fluxo de caixa livre para o acionista poderá
ser obtida deduzindo-se da Geração de Caixa o valor da variação da NCG no pe-
ríodo.
95
Geração de Caixa
∆ NCG
FCA
Em certas situações nas quais as operações se expandiram muito ou o ciclo fi-

nanceiro tenha apresentado crescimento expressivo, a variação da NCG poderá
consumir a maior parte ou mesmo a totalidade da geração de caixa do período.
4.2.5.7 Fluxo de caixa líquido
A parcela da Geração de Caixa que não foi utilizada para financiar o crescimento
da NCG nem distribuída aos acionistas na forma de dividendos forma o Fluxo de
caixa líquido. Representa uma avaliação do fluxo de caixa disponível para investi-
mentos no ativo permanente (já que a variação da NCG já foi diminuída) ou para
aumento de Tesouraria, melhorando a liquidez da empresa.
Geração de Caixa
∆ NCG
FCA
Dividendos
FCL
Pode ser obtido também a partir do Autofinanciamento, ou seja, do volume de re-

cursos disponíveis para reinvestimento que aumenta o CDG, deduzido do montan-
te utilizado para financiar o aumento da NCG.
Autofinanciamento
∆ NCG
FCL
96
A figura que foi utilizada para representar a natureza das decisões tomadas pela
empresa pode ser reformulada para incorporar as variáveis-chaves com um enfo-
que voltado para o fluxo de caixa. Pode-se identificar como as decisões tomadas
afetam o fluxo de caixa da corporação e a maneira pela qual os recursos são ge-
rados e fluem, provocando modificações no valor do ativo econômico, na NCG, no
CDG e em Tesouraria (T). Enfim, também na liquidez da empresa.
4.2.5.8 Onde buscar informações
A maior parte das informações utilizadas na construção do fluxo de caixa, nos

moldes que foram apresentados, pode ser obtida através de consulta às demons-
trações financeiras mais tradicionais — Balanço Patrimonial (BP) e Demonstração
do Resultado do Exercício (DRE). Possíveis exceções serão os valores das de-
preciações e dos dividendos, caso não estejam expressamente indicados.
97
Quando o analista está interessado em aprofundar suas análises, procurando al-
cançar maior nível de detalhe em seus comentários e conclusões, ou elaborar pro-
jeções mais sofisticadas, será necessário utilizar dados obtidos em outros de-
monstrativos. Nestas situações, o Fluxo de caixa publicado pelas empresas é uma
fonte de consulta relevante.
4.3 Análise de investimentos
4.3.1 Aspectos iniciais
A finalidade do presente tópico é apresentar critérios que permitam avaliar proje-

tos de investimento e auxiliar, desta forma, o processo decisório na escolha das
melhores alternativas existentes. É preciso ter sempre em mente que as alternati-
vas competem entre si pela obtenção do capital, que é um recurso escasso.
Entre as diversas alternativas sempre existirá a opção de guardar o dinheiro no

cofre, mas esta é superada pela possibilidade de depositar numa conta poupança
com garantia do Banco Central. Espera-se, sempre, que existam alternativas mais
atraentes. Outro fator importante que se dá na comparação dessas alternativas é
que não podemos comparar dois valores distintos em tempos diferentes.
Na estrutura social em que vivemos, o dinheiro tem a função de facilitar o proces-

so de transações entre as pessoas (físicas e jurídicas) e também de servir de
componente importante no processo de produção dos bens e serviços sendo tran-
sacionados, assim como na distribuição destes produtos, entre as pessoas. Esta
ação de participar do processo produtivo dá-se através do investimento.
98
4.3.2 O que são investimentos?
Um investimento consiste em comprometer o capital de uma empresa, sob diver-

sas formas, de modo durável, na esperança de manter ou melhorar sua situação
econômica.
Um investimento pode ser caracterizado genericamente como um sacrifício hoje

em prol da obtenção de uma série de benefícios futuros. Em outras palavras, o
investimento constitui a troca de algo certo (recursos econômicos) por algo incerto
e duvidoso (possibilidade de entrada de recursos a serem gerados pelo investi-
mento no futuro).
Na categoria dos investimentos financeiros propriamente ditos estão presentes as

compras de títulos e valores mobiliários, caracterizados por uma maior liquidez
(possibilidade de maior rapidez de reaver os gastos investidos) e pela possibilida-
de de obtenção de informações relevantes nos mercados de capitais ou financei-
ros. Na categoria dos investimentos de capital estão os gastos corporativos mais
vultosos.
4.3.3 Quais são as modalidades de investimentos de capital?
Os investimentos de capital podem ser classificados em função de sua modalida-

de. Eis as principais:
• reposição ou atualização tecnológica de equipamentos – investimentos que

visam substituir ativos já desgastados ou com eficiência operacional baixa,
devido à sua obsolescência;
• expansão da capacidade – investimentos que ampliam a capacidade da

corporação em oferecer mais produtos ou serviços;
• diferenciação do produto ou processo – alguns investimentos são feitos,

com o objetivo de fazer o produto ou serviço da empresa com diferenciação
em relação àqueles produzidos pelos concorrentes. Outros são feitos para
99
tornar o processo de produção mais moderno e com menores custos ope-
racionais;
• diversificação de carteira de produto - uma organização pode implementar

investimento para ampliar a quantidade de tipos de produto ou serviço no
seu portfolio;
• diversificação de atividades – alguns investimentos são feitos por empresas

visando ampliar seu domínio operacional. Uma entidade pode sair do seu
core business atual e diversificar suas atividades. Ela pode implementar
uma integração vertical, investindo na atividade dos seus fornecedores ou
dos seus clientes; ou pode fazer uma diversificação de conglomerado, apli-
cando capital em uma atividade que não possui relação direta com o seu
negócio.
Os investimentos financeiros podem se dar pela compra de ativos ou pela aquisi-

ção de títulos representativos desses ativos (quando compramos uma ação, esta-
mos adquirindo parte dos fluxos de caixa futuros, gerados pelos ativos da empresa
emissora dessas ações). Já a perspectiva de investimento de capital costuma ser
denominada projeto de investimento.
4.3.4 O que são projetos de investimentos?
Os projetos de investimentos podem ser definidos como sendo o conjunto de in-

formações internas e/ou externas à empresa, coletadas e processadas com o ob-
jetivo de analisar (e, eventualmente, implantar) uma decisão de investimento. Nes-
tas condições, o projeto não se confunde com as informações, pois ele é entendi-
do como sendo um modelo que, incorporando informações qualitativas e quantita-
tivas, procura simular a decisão de investir e suas implicações.
Em finanças, os conceitos de sacrifícios e benefícios futuros estão associados aos

fluxos de caixa necessários e gerados pelo investimento. Assim, a análise de in-
vestimentos consiste, basicamente, em uma análise da projeção de fluxos de cai-
xa.
100
Como o dinheiro tem valor no tempo, alguns métodos de análise de investimento
de projetos requerem a necessidade de uma taxa de juros para seu equaciona-
mento. Essa taxa recebe o nome de Taxa Mínima de Atratividade (TMA) e deve
ser a taxa mínima a ser alcançada pelo investimento para que ele seja viável eco-
nomicamente, isto é, a taxa mínima de retorno de capital aceitável para que um
projeto econômico seja implementado. A Taxa Mínima de Atratividade é o parâme-
tro de comparação para os métodos de análises de investimentos (TIR e VPL).
4.3.5 Principais técnicas de análise de investimentos
Entre os múltiplos objetivos de uma empresa está o de maximizar a riqueza de

seus proprietários ou acionistas. Para alcançar esse propósito, existem técnicas
de análise de alternativas de investimentos que visam dar aos gestores subsídios
tecnicamente aceitáveis para a tomada de decisões, proporcionando investir em
projetos economicamente viáveis. A seguir, serão detalhadas algumas delas.
4.3.5.1 Valor Presente Líquido - VPL
Como o próprio nome já revela, o Valor Presente Líquido (VPL), resulta da adição
de todos os fluxos de caixa na data zero.
Em caso de projetos de investimento, onde é feito um desembolso inicial com o

objetivo do recebimento de uma série de fluxos de caixa futuros, ele representa os
recebimentos futuros trazidos e somados na data zero, subtraídos do investimento
inicial – sendo, assim, um Valor Presente Líquido do investimento inicial. Algebri-
camente, o Valor Presente Líquido pode ser representado pela equação:
n −1 FC j VRn
VPL = Σ + − Investimento Inicial
j =1 (1 + K ) j
(1 + K ) j
FC j = fluxo de caixa no período j;
K = custo capital;
j = período analisado;
n = número de períodos analisados;
VRn = valor residual do projeto no ano n;
Investimento inicial = investimento na data zero.
101
Critério de decisão:
a) se VPL ≥ 0, deve-se aceitar o projeto;
b) se VPL < 0, deve-se rejeitá-lo.
• As principais vantagens do método do VPL podem ser expressas como: (i)

o método do VPL informa sobre o aumento ou não do valor da empresa em
função da decisão de investimento tomada. Sendo a empresa resultado de
um conjunto de projetos que podem ou não possuir vida infinita, espera-se
que decisões de investimento com VPL’s positivos contribuam para o au-
mento de seu valor contribuam para o aumento de seu valor, da mesma
forma que a eventual aceitação de projetos com VPL’s negativos resulta
numa diminuição; (ii) o custo de capital é considerado nas análises;
• Suas principais desvantagens: (i) existe a necessidade do conhecimento do
custo de capital; (ii) resposta em valor monetário: seria difícil, por exemplo,
responder se é melhor investir $ 100 para a obtenção de VPL de $ 5 ou in-
vestir $ 10 para um VPL de $ 3.
4.3.5.2 Taxa Interna de Retorno

O Valor Presente Líquido revela que, à medida que o custo de capital aumenta,
menor será a soma dos fluxos de caixa na data zero. A TIR corresponde a uma
taxa que torna nulo o VPL. Para valores inferiores ao valor da TIR, os VPL’s serão
positivos. Valores de taxa maiores que a TIR, os VPL’s tornam-se negativos. Al-
gumas conclusões podem ser extraídas da aplicação do método da TIR:
• durante o prazo de análise do projeto, todos os retornos gerados pelo proje-
to serão reinvestidos no valor da taxa interna de retorno;
• quando calculados com a taxa interna de retorno, o valor de todas as saí-
das é igual ao valor presente de todas as entradas do fluxo de caixa do pro-
jeto de investimento;
102
• a TIR mede a rentabilidade do projeto de investimento sobre a parte não
amortizada do investimento, rentabilidade dos fundos que permanecem,
ainda, internamente investidos no projeto;
• A TIR apresenta dificuldades no cálculo – fluxos de caixa com mais de uma
inversão de sinal podem ter mais de uma Taxa Interna de Retorno;
• se TIR ≥ custo do capital (ou Taxa Mínima de Atratividade - TMA), deve-se
aceitar o projeto;
• se TIR < custo do capital (ou TMA), deve-se rejeitá-lo.
4.3.5.3 Payback Simples

O método do payback é a forma mais simples, fácil e direta, que estima o prazo
necessário para se recuperar o investimento realizado. Quando o custo de capital
do investimento não é considerado, denomina-se o método de payback simples.
Para obter o payback simples de um projeto de investimento, basta verificar o

tempo necessário para que o saldo do investimento (soma dos fluxos de caixa co-
locados e gerados pelo investimento) seja igual a zero. Como o payback simples
não considera o custo de capital, a soma do investimento pode ser feita com base
nos valores nominais (nas datas futuras). Quando não for possível obter um saldo
exatamente igual a zero, dois procedimentos matemáticos podem ser emprega-
dos, a depender da forma da ocorrência e concentração dos fluxos de caixas.
Se o fluxo de caixa estiver distribuído ao longo dos períodos analisados, pode-se

aplicar uma regra de três simples para encontrar o valor do payback simples. Se,
por outro lado, o fluxo de caixa estiver inteiramente concentrado no final do perío-
do analisado, deve-se aproximar o valor obtido por meio da regra de três para o
número inteiro imediatamente superior.
• Principais Vantagens de utilização do payback simples: (i) facilidade de cál-
culo; (ii) resultado de fácil interpretação; (iii) mede em certa medida o risco
do projeto, pois quanto maior o payback simples, maior o risco associado
ao projeto; (iiii) pode ser visto como uma medida de liquidez, quanto menor
o payback simples, maior a liquidez.
103
• Principais Desvantagens: (i) não especifica o período apropriado pois não
utiliza fluxos de caixa descontados; (ii) não considera integralmente o fator
tempo no valor do dinheiro; (iii) não reconhece os fluxos de caixa após o
período de payback.
4.3.5.4 Payback Descontado

Quando o custo de capital é considerado na análise, o método payback passa a
ser denominado payback descontado. Os procedimentos de cálculo são similares
aos empregados no payback simples, bastando trazer os fluxos de caixa ao valor
presente. Relembrando a matemática financeira, para descapitalizar um valor futu-
ro (FV), trazendo-o a valor presente (PV), basta aplicar a seguinte fórmula:
FV
PV = , onde i = taxa (custo de capital) e n = período.
(1 + i ) n
Os critérios de aceitação de novos investimentos com base no payback desconta-

do podem ser apresentados como: (i) se o payback descontado for menor que o
prazo máximo de recuperação do capital investido (determinado pela empresa), o
projeto deve ser investido; (ii) se o payback descontado for igual ao prazo máximo
de recuperação do capital investido, é indiferente aceitar ou não o projeto; (iii) se o
payback descontado for maior que o prazo máximo de recuperação do capital in-
vestido, o projeto não deve ser aceito.
4.3.6 As decisões de Investimento em Ativos

A importância das decisões de investimento em ativos fixos (ou imobilizado) de-
corre do fato de que tais decisões, além de envolver um grande volume de recur-
sos, produzem efeitos sobre a empresa durante um longo período de tempo, pois,
na maioria das vezes, são irreversíveis. Uma delas é, com certeza, o impacto da
depreciação/amortização/exaustão no fluxo de caixa de qualquer empresa.
104
4.3.6.1 A depreciação, amortização e exaustão do ativo não circulante (tangí-
vel e intangível)
A depreciação de bens de ativo imobilizado corresponde à diminuição do valor dos
elementos ali classificáveis, resultante do desgaste pelo uso, ação da natureza ou
obsolescência normal.
Referida perda de valor, que afeta bens físicos do ativo imobilizado das empresas,
é registrada periodicamente nas contas de custo ou despesa e, como contraparti-
da contas de depreciação acumulada, classificadas como contas retificadoras (ou
negativas) do ativo não circulante.
As quotas de depreciação a serem registradas na escrituração como custo ou

despesa são calculadas mediante aplicação da taxa anual de depreciação sobre o
valor – em moeda nacional – do custo de aquisição registrado contabilmente.
Por regra geral, a taxa de depreciação é fixada em função do prazo durante o qual
se pode esperar a utilização econômica do bem na produção dos seus rendimen-
tos.
Da mesma forma que a depreciação, a amortização dos ativos não circulantes e a

exaustão dos ativos imobilizados também implicam redução no lucro operacional
(contábil). Porém não afetam a geração de caixa e, portanto, devem ser somados
ao lucro líquido para efeito de apuração do fluxo de caixa.
4.3.7 O capital de giro

Corresponde aos valores aplicados no ativo circulante da empresa. É representa-
do, principalmente, pelos valores em disponibilidades (caixa, bancos e aplicações
financeiras), pelos valores a receber de clientes e pelos estoques.
Os ativos circulantes ligados ao ciclo produtivo da empresa são conhecidos como
aplicações cíclicas ou investimentos cíclicos, pois se renovam automaticamente
no dia-a-dia.
Uma parte do capital da empresa é utilizada como capital de giro para financiar a
venda a prazo, o estoque de produto acabado, o produto em processo e etc. Parte
105
dessas aplicações é financiada pelo prazo concedido pelo fornecedor de matéria-
prima. Supondo que antes da aprovação do projeto a empresa esteja operando
com as necessidades de capital de giro atendidas, um novo projeto poderá au-
mentar o nível de atividades da sociedade e, consequentemente, aumentar as ne-
cessidades de capital de giro.
Num projeto de investimentos, a estimativa relevante é o capital de giro incremen-

tal provocado pela sua aceitação, podendo ser estimado como uma porcentagem
das vendas ou a partir do fluxo comercial do produto.
4.3.8 Prazo de análise

Apesar de parecer fácil, às vezes torna-se muito complexo a determinação do pra-
zo em um projeto de investimento. Em geral, o prazo de análise deve ser o sufici-
ente para capturar todas as estimativas significativas das receitas e dos desem-
bolsos do projeto.
Por exemplo, no projeto de substituição de um equipamento, sua vida útil será o

prazo de análise, porém se o prazo de análise do projeto for maior que a vida útil o
equipamento deverá ser substituído tantas vezes quantas forem necessárias até
completar o prazo de análise. No outro caso, se a vida útil for maior que o prazo
de análise do projeto, no final desse prazo o equipamento terá um valor de merca-
do, seja para ser utilizado como equipamento de segunda mão ou como simples
sucata.
No processo de lançamento de um novo produto, seu ciclo de vida ajudará a defi-
nir o prazo de análise desse projeto. Outras vezes, o prazo de análise é uma con-
dição externa ao projeto (projeto de privatização de uma estrada pelo prazo de 25
anos).
4.3.9 Valor residual

Correspondem ao quanto valeriam os ativos no final do horizonte de análise do
investimento. No caso de uma máquina ou bem industrial, corresponde ao valor
depreciado do bem após os “n” períodos de utilização (desgaste).
106
Deve, também, ser considerado qualquer incidência de impostos ou fluxo de caixa
necessário para desfazer-se de um equipamento obsoleto. Desembolsos de natu-
reza financeira, decorrentes do pagamento de juros, não devem ser considerados,
da mesma forma que o benefício fiscal da dívida.
4.3.10 O Fluxo de caixa aplicado na análise de investimentos

As decisões de investimentos de uma empresa qualquer pode ser baseada ape-
nas no sentimento pessoal (“feeling”) de um administrador responsável pela ges-
tão de uma área da empresa.
Outra alternativa é decidir pelo investimento através de um conjunto de estudos

sistemáticos que procura avaliar se é compensador para a empresa desembolsar
um certo montante de capital hoje na expectativa de receber um fluxo financeiro
de benefícios no futuro.
O enfoque deste tópico é a análise e avaliação de um projeto sob o ponto de vista

econômico-financeiro. Muito embora as decisões de investimento também levam
em consideração aspectos não monetários, as técnicas de avaliação de alternati-
vas de investimento têm como princípio o fluxo de caixa do projeto, isto é entradas
e saídas relevantes de recursos financeiros. Contrariamente, aos tradicionais prin-
cípios contábeis, a análise de investimento baseia-se em movimentação prospec-
tiva incremental de “dinheiro”.
O conceito e a análise de fluxo de caixa são o ponto principal do processo de to-

mada de decisão e compreensão das decisões financeiras. Representa o volume
de recursos colocados no investimento ou que poderiam ser retirados do investi-
mento ao longo dos anos. Para construir a estimativa de fluxos de caixa, basta
analisar as entradas e saídas de recursos.
Quando a estimativa dos fluxos de caixa é feita a partir de demonstrativos contá-

beis, geralmente parte-se do lucro líquido e efetuam-se alguns ajustes, como a
soma da depreciação/amortização/exaustão (já que consistem em despesas não
desembolsáveis). Pode-se evidenciar através da seguinte equação:
(+ / -) Resultado Líquido após os impostos
107
(+) Depreciação
( = ) Fluxo de Caixa Operacional (FCO)
A análise da perspectiva de investimentos de capital examina os fluxos de caixa

sob a ótica operacional. Por operacional, entende-se que apenas os valores asso-
ciados aos ativos sob análise deveriam ser considerados. Assim, novos ajustes
são necessários aos valores contábeis empregados na análise: é preciso excluir
da estimativa de fluxos de caixa as despesas financeiras ou os eventuais benefí-
cios fiscais decorrentes da dedutibilidade dos juros. Esse conceito de fluxo de cai-
xa operacional consiste em uma das primeiras e mais importantes etapas do pro-
cesso de análise de investimentos. Os valores associados ao pagamento de juros
e a dedutibilidade destes como despesas são incorporados apenas no cálculo do
custo de capital.
Quando ao fluxo de caixa operacional são acrescidas e subtraídas as novas ne-

cessidades de inversões ou realizações da empresa e somadas ao valor residual
do bem (se houver), obtém-se o conceito de fluxo de caixa do projeto.
(=) Fluxo de Caixa Operacional
(+ / -) Investimentos ou desinvestimentos líquidos em equipamentos
(+ / -) Investimentos ou desinvestimentos em capital de giro
( + ) Valor residual
( = ) Fluxo de Caixa do Projeto
Embora o lucro líquido seja comumente visto como o indicador contábil mais im-
portante para uma empresa, sob a ótica das finanças, mais significativa do que o
lucro é a noção de fluxo de caixa, especialmente o fluxo de caixa do projeto que,
em termos gerais, corresponde aos recursos disponibilizados ou necessários em
decorrência das operações da empresa. Corresponde, basicamente, ao lucro so-
mado ou subtraído de novos investimentos (que incluem, além de máquinas e
equipamentos, o capital de giro) e adicionado ao valor residual (se houver).
O fluxo de caixa do projeto está disponível para ser distribuídos entre os fornece-
dores de capital (próprios e/ou de terceiros), pois esse fluxo de caixa quantifica
108
somente o resultado operacional do próprio projeto sem se importar como o proje-
to é financiado. Entretanto, há casos em que o projeto pode receber financiamento
externo. Ao retirar o impacto da decisão de financiamento do fluxo de caixa do
projeto se obtém o Fluxo de Caixa Livre (FCL) para o acionista.
( +/- )Resultado Líquido após os impostos

(+) Depreciação
(=) Fluxo de Caixa Operacional
(+ / -) Investimentos ou desinvestimentos líquidos em equipamentos
(+ / -) Investimentos ou desinvestimentos em capital de giro
( + ) Valor residual
( = ) Fluxo de Caixa do Projeto
( + ) Financiamentos obtidos
( - ) Amortizações do principal
( - ) Juros
( + ) Benefício tributário (*)
( = ) Fluxo de Caixa Livre
(*) o juro do financiamento é deduzido do lucro bruto do projeto antes de calcular o imposto sobre o lucro.
Sendo essa redução de imposto provocada pela aceitação do projeto, o próprio projeto será beneficiado des-
sa economia.
109

Análise financeira e de crédito: Contabilidade e equação patrimonial

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FAZAP

ANÁLISE FINANCEIRA E DE CRÉDITO

Material elaborado por: Luís Carlos Fontes Costa Júnior

Essa competência exige de todos nós postura de sentinela e total comprometi-

No processo creditório, a necessidade de se buscar informações consistentes ex-

As forças do macroambiente manifestam-se tanto de forma positiva, representan-

A globalização é uma tendência atual verificada no mundo, podendo se desenvol-

Do ponto de vista da economia, a globalização pressupõe o livre comércio entre

A contabilidade assume enorme importância nesse processo de globalização ao

A contabilidade está convergindo para normas globalizadas, descrevendo o que

1.6 Importância para o gerenciamento

1.7 Principal limitação

1.8.1 Equação Patrimonial

Balanço Patrimonial é a representação quantitativa do patrimônio de um entidade.

Os elementos patrimoniais devidamente equacionados poderão apresentar três

ou Bens + Direitos > Obrigações com terceiros

Situação Líquida Deficitária (ou negativa ou passiva ou passivo a descober-

ou Obrigações com terceiros > Bens + Direitos

ou Bens + Direitos = Obrigações com terceiros

1.8.2 Partidas dobradas, Ativo e Passivo; Receitas e Despesas

Quando a evolução da Contabilidade atingiu o ponto a partir do qual seu objeto

Receitas e despesas – Receitas são de natureza credora e despesas, devedora.

Origem devedora Origem credora

Resumindo, para o banco, seu depósito é uma obrigação (ou

1.9 Principais relatórios contábeis

Para publicação no Diário Oficial e num jornal de grande circulação, acrescenta-

ATENÇÃO: Lei nº. 11.638/2007

1.9.1 Balanço Patrimonial

Na estruturação do Balanço Patrimonial, as contas são classificadas por grupos,

Até 31/12/2007, o Balanço Patrimonial era representado da seguinte forma:

Realizável a Longo Prazo Exigível a Longo Prazo

Permanente Resultado de Exercícios Futuros

- Imobilizado Patrimônio Líquido

Permanente: valores aplicados com a intenção de permanência, subdividindo-se

ATENÇÃO: Lei nº. 11.638/2007

Exigível a Longo Prazo – dívidas vencíveis após o encerramento do exer-

Resultados de Exercícios Futuros – receitas de competência de exercí-

Patrimônio Líquido - recursos pertencentes aos proprietários e que for-

Observação: No Balanço Patrimonial aparecem contas retificadoras, en-

Veja, a seguir, o Balanço Patrimonial da empresa Y, em 31/12/X1:

PATRIMÔNIO LÍQUIDO– NOVA ESTRUTURA

DEMONSTRAÇÃO DO RESULTADO DO EXERCÍCIO

ATENÇÃO: Lei nº. 11.638/2007

É importante ressaltar que as leis retromencionadas permitiram que as participa-

Vamos passar, agora, a um breve detalhamento das principais contas da demons-

Inicia-se, portanto, pela:

Receita Operacional Líquida (ROL): corresponde aos valores que representam

Custos das Mercadorias, Serviços ou Produtos Vendidos, que, como já vimos,

Do Lucro Bruto, são extraídas:

• as despesas gerais, de vendas e administrativas, não alocáveis direta-

• as receitas/despesas de equivalência patrimonial, em que são contabili-

Chega-se, assim, ao Resultado antes das receitas e despesas financeiras, que

• as receitas e despesas financeiras, que incluem remunerações aos capi-

1.9.2 Demonstração de Lucros ou Prejuízos Acumulados

A Demonstração de Lucros ou Prejuízos Acumulados evidencia o lucro apurado

1.9.3 Demonstração das Mutações do Patrimônio Líquido

A Demonstração das Mutações do Patrimônio Líquido mostra as variações ocorri-

1.9.4 Demonstração das Origens e Aplicações de Recursos

A Demonstração das Origens e Aplicações de Recursos evidencia a figura do ca-

O Capital Circulante Líquido é obtido pela fórmula:

Essa demonstração tem por base o Balanço Patrimonial, a Demonstração do Re-

Além das demonstrações indicadas, serão necessárias outras informações, tais

O custo dos itens do Ativo Permanente, baixados