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Este livro é o resultado de

vários anos de experiência
da AutoÍa nos seus cuÍsos
de macroeconomia no
LTniversity Co11ege, de
Londres, e de seu
profundo conhecimento
da obra clássica de Keynes
- a Teoria Geral do
Entprego, doJuro e da
l,Ioeda.
No presente trabalho, de
grande importância 1)an o
estudo da teoria
econômica moderna,
\zictoria Chick, uma das
economistas
contemporâneas de maior
renome internacional, se
propôs a demonstrar que a
macroeconomia que
sucedeu no tempo à
Teoria Geral náo a seguiu
no espírito.
A Autora reconhece, de
um ponto de vista crítico,
que a contribuição de
Keynes ainda é uma fbnte
muito rica de
conhecimento da estrutura
das interações
macroeconômicas e dod
seus métodos de análise.
MACROECONOMIA
a
APOS KEYNES
 VICTORIA CHICK

MACROECONOMIA
APOS KEYNES
Um Reexome do Teoria @rol

estantevirtual - RELETTURA - Rio de Janeiro.

{www.esta ntevi rtu a l.com. b r)/ N s Ped ido 202A3947
Macroeconornia pós-keynesiana: Victoria Chick
üata compra 79tT2Í20\6. R$ 70,09 - U5$ 20,0ü 1993.

Fu
FoRENSE UNIVEBSITÁBIA
f ediÉo - 1993

Título original:
Macroeconomics after KeYnes

@ Copyright:
Vicaria Click
Traduçáo
J efferson Chaves B oechat e Daniel C amarinho

Reviúo técnica
Lia Hasanclever

Capa:
AG/Carlos Studart

Fiitora$o eletrônica:
(P VIDA - Editoraçáo por Computador

CIP-Brasil. Cataloga$o-na-fonte
Sindicato Nacional dos Editores de Uwos, RI.

Chick, Victoria. 1936

c46m Macrceconomia após Keynes : um reexame da rcoria geral / victoria chick ;
trâduÉo deJefferson Chaves Boechat eDaniel camariúa. deJaneiro : Forense
-Rio
Universitária, 1993.

Traduçáo de: Macroeconomics after Keynes.

Bibliografia.
ISBN E5-218-0115-7

1. Keynes, John Maynard, 1E83-1946. A teoria geral do emprego' do juro e da

moeda. 2. Economia Keynesiana' I. Título.

cDD - 330.156
93-1241 cDU-330'834

Proibida a reproduçáo total ou parcial, bem como a reprodução deapostilas a partirdestelivro,

de qualquer forma ôu poiqualquer meio eletrônico ou mecânico, inclusive através de pÍocessos
*".ogan*r, de fotocopia e-cle gravaçáo, sem permissáo do Editor. (l-ei no 5.988 de L4.L2.7?)

Reservados os direitos de propriedade desta ediçáo pela

EDITORA FORENSE I,]MVERSITARIA
Rua Visconde Si Na, 32 - 22Ü L-090 - Rio de Janeiro - RI
largo de São Francisco, 20 - 01005'010 - Sáo Paulo - SP

Impresso no
 ApresentoçÕo

É prazer que o Departamento de Economia da Universidade

Federal "o-"oot-"
do Rio de Janeiro colabora com a Editora Forense Universitária desde
o processo de indicação do presente livro para tradução até a revisão.técnica
dó mesmo. Esta é uma nova fase de relacionamento entre as duas in§tituições
que poderá ser bastante profícua.
Sabe-se que o mercado de livros brasileiros traduzidos e voltados para
o ensino superior tem uma enoÍrne defasagem entre a sua produção original,
no eúerior, e a sua versão brasileira. O trabalho de tradu$o e editoração em
língua portuguesa encontra urr.'mercado bastante restrito, não permitindo que
as poucas iniôiativas sejamplenamente recompensadas pelos fnrtos do próprio
mercado.
Na área da teoria macroeconômica, o que se observa é o privilégio da
tradu$o de manuais que permitem o alcance de um público mais amplo do que
aquelé ligado estritaménte aos cunos de economia. Uma exceçáo a essa estratégia
fol a edi@o dos clássicos do pensamento econômico. Entretanto, essa iniciativa,
apesar dé louvável, não supre o mercado, principalmente devido ao seu sistema
Aã aistriUuigo e escopo da cole$o. A distribui$o é feita exclusivamente nos
períodos de-lançamento em bancas de jornais, sendo a mercadoria não vendida
recolhida à editora. Ou seja, uma distribui$o úo continuada e também não
coincidente com os peíodos escolares.
O escopo da coleSo é restrito aos autores clássicos do pensamento
econômico. Úma enorme quantidade de trabalhos, com relevantes contribui-
ções contemporâneas ao estudo da economia, perÍnanece
restrita às áreas de
pós-graduaçâo onde o idioma não mais representa uma barreira 'ao coúeci-
mento. Esse fato não só prejudica a qualidade dos cursos de graduação, que
estão sempre defasados emrela$o à fronteira do conhecimento, como também
impede a ãesejada difusão dos novos avanços teóricos para a fertiliza$o de
novas idéias e debate das antigas.
Entre importantes contribuiçóes à área da teoria macroeconômica
destaca-se o trabalho de Victoria Chick, da Univenidade de Londres,
VI

Grã-Brctanha, publicado pela primeira vez em 1983. Seulivrc, Macroeconomto

após Keynes,pode ser considerado como uma alternativa aos manuais de teoria
rmcroeconômica. Além de interpretar as várias passagens controversas do
clássico livro de Keynes, Teoria Geral do Emprego, do Juro e da Moeda ,
comenta as principais versões dos livros-texüos surgidas após a sua publicação.
Dessa forma, resgat a cofiribuição de Keynes para a compreensão da
economia rnonetária da produSo, na maioria das vezes desprezada pelos
livros-textos convencionais.
Importante observar, entretanto, como a autoÍa mesma frisa, em sua
apresentaSo do livro, que não se tÍata de dizer "aquilo que Keynes realmente
quis dizel'. Isso seria até mesmo impossível do ponto de vista filosófico. O que
importa é ser coerente com o ponto de vista do autor e avaliar a sua relevância
para os problemas empauta. A questão da relevância, a propósito, é o critério
que domina toda a argumentação do livro tanto na análise das idéias de Keynes
frente a seus predecessoÍes e seus Íepresentantes modernos, quanto à
aplicabilidade de suas idéias ao presente. Esse é o fato que mais contribuiu para
nós, do Departamento de Economia, selecionarmos o trabalho de Victoria
Chick para indicação à Editora Forense Univenitária.
O critério de relevância paÍece muitas vezes teÍ sido esquecido pela
maioria dos economistas. Em geral, seus trabalhos são pertinentes, mas não
relevantes. Ou seja, dizem respeito aos principais problemas econômicos de
nossa sociedade, mas dificilmente contribuem para transformá-la em uma
sociedade menos hostil e mais igual. Por exemplo, o Brasil temuma das mais
baixas participações dos salários no produto industrial, tanto quando compa-
rado com os países mais desenvolvidos, quanto quando comoarado com a
Coréia. Entretanto, toda vez que se discute a questão da forma$o de preços no
Brasil, tentando-se conter o processo inflacionário, a única componente dos
custos Íespom abilizada é o salário.
A principal contribuição que este livro traú ao ensino de cconomia nos
cunos de gadua$o é justamenúe aprender a importância da relevância para a
sele$o e análise dos prirrcipais úemas de economia. Dessa forma, poderemos
esperar melhores contribuições futuras para a transforma$o de nossa sociedade.

DEPARTAMENTO DE ECONOMIA
 Prefócio

Objetivo I)este Livro

Fste é um livro sobre outro livro: Teoria Geral do Emprego, do Juro e

da Moeda, de J. M. Keynes. É o resultado da experiência di vários anos de
utilização da Teoria Geral comobase de meus cursos de macroeconomia para
alunos dos cunos de gradua$o do University College of I-ondon. Creio que ele
lança uma luznova sobreo livrodeKeynes,e, nessesentido, opúblico quevisei
são os meus colegas de universidade, mas também é destinado aos alunos:
penso que a prâtica atual de selecionar os leitores, teservando as novas idéias
paÍa os profissionais e oferecendo aos alunos tão-somente o que é geralmente
aceito, não apenas é condescendente com os alunos, mas também nociva à
vitalidade e ao progÍEsso do nosso objeto de estudo.
Por isso, espeÍo com esúe livro encorajar outros a reintroduzir a Teoria
Geral no ensino vigente, não por haver algo de intooável em Keynes, mas
poÍque eu diria (e, de fato, o faço neste livro) que a Teoria Geralpropotaona
uma compreensão muito mais fecunda da estrutura das interações
macroeconômicas e dos métodos de analisá-las do que muito do que foi escrito
até agora.
Amacroeconomia desenvolvida após Keynes, embora afirme inspirar-
se ta or ia G er al, não foi, a meu veÍ, nem no método, nem em sua peÍspectiva
Te
ou discernimento, macÍoeconomia segund o o estilo deKeynes. O meu trabalho
pretende evidenciareste fato chocante: a macroeconomia que sucedeu a Teoria
Geral no tempo não a seguiu no espírito. E é deste que precisamo's.
Eu chegaria a ponto de afirmar não só que a economia keynesiana não
é Macroeconomia segundo Keynes, mas que sequer é macroeconomia! Con-
srderem a maneira de tratar de qualquer livro-texto, onde nos dizem haveÍ em
Keynes três equa@es fundamentais de comportamento: a fun$o de consumo,
a equação de invéstimento e a preferência pela liquidez. Isto não é destituído
de rãáo. Segue-se, então, uma exposição muiúo detalhada dessas três fun$es,
VIT

inteiramente baseada em princípios relativos ao comportamento individual.

Nada há de errado na escolha do nível individual: é onde essas decisões são
tomadas. Mas, depois, conhadizendo o que (geralmente) é diúo ao apresentar
a teoria macroeconômica sobre a falácia da composi$o, as equaçóes represen-
tativas do comportamento individual são vistas como vinculadas aos agregados
e recebem o tÍatamento da solução simultânea.
O enfoque da síntese neoclássica é o de dividir a teoria em componentes,
costurando as paÍes semnunca questionar se ainda se ajustam legitimamente
numa teoria coerente no nível macroeconômico. Tampouco se contç-§ta o
método das equaç6es simultiineas.
Keynes, em contraposição, estabelece como objetivo forneceruma teoria
do "produto como um todo", uma teoria que admita a possibilidade do
desemprego que não seja nemvoluntário nemtransitório. Neste quadro geral,
os componentes eramvistos como elementos fundamentais.Adiferença é entre
uma atitude "holística" e uma atifude "reducionista" em relação à teoria.
Creio firmemente que a ânsia de simplificaruma teoria, de reduzi-la às
parúes que a compõem, principalmente por estas serem mais fáceis de
manipularmecanicamente, é, emgrandeparte, responsável pela triste situação
da questão e da política econômicas.
Considere-se, poÍ exemplo, uma conseqüência da apresentação da
"teoria macroeconômica" como as três equa@es comportamentais acima
citadas (substitua, para maiorfamiliaridade, uma função de poupança poruma
função de consumo, embora eu sust€nte neste livro que tal substituiÉo foi
desastrosa) e um suprimento exógeno de moeda. Separe o "monetário" do
"real" numa cuwa LM e numa curva 1S, respectivamente. Então é fácil falar
de política fiscal, sem considerar as conseqüências do modo de seu financia-
mento, como se os efeitos "monetários" operassemexclusivamente através da
demanda de tweda. Duranúe muito tempo foi este o padrão teórico "keynesiano",
que ignorou o que Keynes realmente disse sobre os efeitos do financiamento
e foi insensível ao que ele, nãoprevendouma inúervenção emtalescala,defato
não disse. Assinr, foi deixado inteiramente aberto o camiúo para o desafio do
monetarismo, e a úeoria debilitada tornou-se fúgil demais para combatê-lo
efetivamente.
Foi a miúa insatisfaçáo com a teoria macroeconômica convencional
que inicialmente me levou, na busca de algo melhor, a retornar à Teorin Geral
e a uüliá-la, em lugar de um livro-texto, em meus cursos de macioeconomia
para alunos do segundo ano de graduação. Parece-me não haver em absoluto
nzÁo pan pÍpetuar a sifuação afual, ensinando os alunos sobre o "Debate
Monetaristas x Keynesianos", ou sobÍe alternativas mais recentes, tais como
as teorias econômicas neocambridgeana e neoclássica, fundamentadas nas
excessivas simplifica$es e rnanipula$es algébricas predominantes nos li-
vros-texúos,pois dessemodoúo sedá r elesumcritério deavaliaçãodasteorias
 D(

ou de escolha entre elas. A miúa experiência é que os alunos acabampor dizer

simplesmente que "a teoria de X é esta" e "a teoÍ'a de Y é aquela", sem tentar
avaliar ou escolher - se é que escolhem -, @r base em suas preferências
políticas, alguma prescri$o de política econômica associada a uma determi-
nada teoria. Se as conclusões de política econômica não resultam da teoria (o
que ocorre com demasiada freqüência), o esfudante está, a meu veÍ, numa
situação intelectual pior do que se jamais tivesse aprendido economia.
Assiur, este não é umlivro particularmente fácil, e não me desculpo por
isso. Por sua própria nat:uteza, a macÍoeconomia exige que estejamos atentos
simultaneamente a um gÍande número de coisas, e uma visão holística é algo
que cada leitordeve construirporsi mesmo, a partirdos "dados dopensamento
que você está procurando transmitir a ele".*
Os alunos tampouco acham a Teoria Geralparticularmente fácil: para
começar, ela é constituída unicamente de palavras, comumúnico diagrama e
raras equações a apreender. A análise freqüentemente é pouco clara e
especialmente difícil de penetrar após estudar algumas "economias
keynesianas". (Os alunos ficam inteiramente aturdidos ao ver quão diferentes
as duas são, e muitas vezes se mostrambastanteperturbados coma descoberta).
Inicialmente, portânto, concebi este livro como uma contribui$o à
compreensão da Teoria Geral, partilhando o que havia aprendido ao voltar a
ela - um exercício, se preferirem, de restauração, de retirada de mãos de verniz
"keynesiano", para qie o objeto original pudesse ser visto. É claro que isso já
fora feito tambémporlrijonhufuud (1968), mas senti que ele ainda tiúa mais
camadas a retirar. O mesmo aconteceria comigo.
Aprimeira tentativa, eml974 (!), malogrou ao tratar do fluxo circular
da renda. Mais tarde, compreendi não serem realmente compatíveis o fluxo
circular e o tratamento dado por Keynes às finanças e à moeda. Era certo que
eu devia fracassar.
C.omo inicialmente o concebi, o livro era também, em gnnde paÍe, um
"antitexto", criticando pormenorizadamente os textos de macroeconomia. Veri-
fiquei, porérq que os keynesianos sempre se colocavam no camiúo da miúa
tentativa de dizer o que pensava do que Keynes tratava. E eu queria também
reelaborar e ampliar partes da teoria e indicar a maneira de realizar as mudanças
necessárias. Esses objetivos tiveram prioridade, de modo que, com algumas
exce$es, onde eu sentia que as concepçóes prevalentes necessitavam sertratadas
explicitamente, deixei os keynesianos mais ou menos empaz. Emtodo caso, havia
inimigos mais sinishos ao meu redor na época em que retornei ao projeto.
Este não é um livro de história da doutrina econômica como tal, que se
ocupa em esclarecer, tão claramente quanto possível, o ponto de vista do autor,

* Ia KEYNES , Collected Writings, vol. Xll, p. 470.

x
em seus próprios termos. Espero que, em vários pontos, eu teúa feito isto,
embora não pretenda que este livro revele "o que Keynes realmente quis dizer".
Evidentemente é impoÍante, quando selê u mautor, usara sua púpria simpatia
e intuição para abordar, tão exatamente quanto possível, o ponto de vista dele,
tentar compreendê-lo com o melhor do seu talento. Fste esforço e respeito
básico é necessário mesmo para fazeruma crítica efetiva - ninguémé obrigado
a concordar. Mas é uma impossibilidade filosófica saber o que outra pessoa
"realmente quis dizer"; o que importa é compreender de forma coerente para
si o que um autor diz e avaliar sua aplicabilidade ao problema em pauta.
Em última análise, a questão da pertinência predomina no livro, quer
avaliando as idéias de Keynes em face das de seus predecessoÍes o de seus
representantes modernos ou a aplicabilidade de suas idéias ao presente. A
teoria é com demasiada freqüência apresentada como se as suas origens fossem
totalmente abstratas. Isto ajuda a fortalecer á impressão de que as idéias
posteriores são melhores, assim como a Verdade gradativamente supera o
Erro. Quando as teorias são apresentadas pelo que são - produtos de inteligên-
cias de seres humanos, com seus interesses, forças e fraquezas específicos,
atuando numlugare época determinados - os alunos podemcompÍeender que
certas inteligências captama essência doproblema melhordo que outÍas e que
até a melhor teoria é apenas provisória. E pena que, em rnâcroeconomia, uma
teoria muito boa teúa sido superada por outras muito mais limitadas, mas,
mesmo quando a melhor teoria tenha sido compreendida, náo devemos nos
deter nela. O livro frnaliza sugerindo áreas em que é necessária uma revisão
substancial, talvez radical.
Porconseguinte, o aluno que busca aqui a Verdade não ficará simplesmente
desapontado; nele teú sido inculcada a idéia perturbadora de que realmente não
existe tal coisa. As teorias raramente são Verdadeiras ou Falsas, mas podem ser
julgadas mais ou menos pertinentes ao lugar e à época a que se aplicam.
Dito isto, parecerá estraúo ao leitor, pata dizer o mínimo, que haja
muito pouco neste livro sobre os aspectos internacionais da economia, ou sobre
o governo fora do quadro de referência da política de estabilização. Este é o
caso, apesar da insistência de muitos que viram o manuscrito em várias etapas
para a inclusão dessas questões. Permitam-me dizer imediatamente que
concordo com eles em que é uma questão de grande importância, até urgente,
desenvolver um modelo macroeconômico que incorpore plenamente estes
aspectos. É, assirq com pesaÍ e escusas que não obedeci aos seu§ corselhos;
muito simplesmente, não me senti coma necessária profundidade de compre-
easão para tratar desses aspectos no mesmo nível do que é apresentado aqui e
integrá-los ao restante da análise ao invés de simplesmente aditá-los e creio
firmemente que "aditar" não é suficientemente bom. Em alguns pontos há
algumas sugestões nessa direção que outros poderiam gostar de seguir.
Fazemos o quesentimos que sepode fazeredeixamos o restantepara os outros"
 XI

Agradecimentm

Não podemos seqrrer faze r o que nos é possível sem a ajuda e o apoio de
outms, e eu úeúo muitrs dívidas.
Algumas deles são muib antiga§, remontam los meus tempos de
estudante em Berkeley. Ali, David Alhadeffe llarvey Leibenstein ensinaram-
me microeconomia de um modo que me permitiu ver, na aúlise da oferta e da
demanda, mais do que o ponúo de intenecção de duas cuÍvas. Esta percepção
é o fulcro em que se apóia quase toda a aÍgumentação teórica deste livro.
Também em Berkeley, Hyman Minsky tentou ensinar-me a Teoria
Geral, mas eu realmente não percebi então a sua importáncia. Desejo
agmdecer-lhe por haver tentado e desculpar-me por seÍ na época tão obtusa.
Tive a esplêndida oportunidade de pôr à prova muitas das idéias deste
livro em semiúrios realizados em muitas universidades britânicas e italianas
e, num período de tempo maior, como professora visitante nas univenidades
McGll e Aarhus. Sou muito gnta por esses convites e pelos estimulantes
debates que deles resultaram.
Há muitas pessoas a agradecer pela leitura, em várias fases, de paÍte ou
detodo o original. SusanHowson, David Laidlereumaluno do curso, Hygtnus
I-eon, leram quase todo o original e Richard Lipsey unn grande parte dele.
Recebi tamEm de Michael Danes, Shcila Dow, Peter Earl, Nicolas Rau, Colin
Rogen, Kerry Schott, Thanos Skouras, JohnSutton, ChristopherTorr, Valeria
Termini e Claus Vastrup várias observaSes sobre determinados capítulos.
Agradeço a todos eles porme haverem, de modo tão generoso, concedido o seu
tempo e posto à miúa disposi$o scus coúecimentos e críticas. Eles não
devem ser responsabilizados pelo resultado.
Aquelcs que me ajudaram a dar forma material ao livro também
nrcrecem agradecimentos. Tanlos se ocuFrÍam da datilografia, em várias
etapas, que é impossível nomeálos. Sou grata a todos eles, rnas em especial a
Celia Rhodes. Celia, uma ex-aluna (ogo sabia o que eu estava fazendo),
irrcumbiu-se não só de enormc porÉo da datilografia no estágio Íinal como
também das tarefas editoriais, inclusive da rnaior paÍe da responsabilidade
pela elaboração do índice. Não só a sua datilognfia quase irrepreensível e o seu
trebalho editorial inteligente foramuma dádiva, como tambéma sua calma que
minorou sobremaneira o estresse de tal projcto. Tivc muita sorte - na verdade,
me pergunto se cste livro teria sido publicado sem ela.
Desejo também agradeccr a Philip Allan, primeiro pela sua paciência e
depois, igualmente, por saber exatrmente quando e como perdêJa. Ambas
foram fundamentais, do mesmo modo que o seu apoio e entusiasmo peÍma-
nentes. DevoJhe também agradecimentos poÍ orgattzn de maneira quase
impressionantemente úpida a produção deste liwo. Gostaria de agradecer
particularmente a Ann Hirst, que foi uma excelente editora texüual e com quem
xII
foi tão prazcroso trabalhar. Geoffrey Harcourt e Basil Moore também desco-
briram alguns erros finais.

Observaçóes sobre a leitura deste livro

Keynes era um hábil estrategista: formulou o esboço principal de sua

teoria e iraçou as linhas de discordância com a teoria existente após um
primeiro capítulo de apenas meia página. Considerando rctrospectivamenÚe,
ãu poderia térsido prudente, adotando esseplano. o meu capítulo 4 corr" esponde
ao-Capítulo 3 dele e os três capítulos anteriores podemserbastante dificeis de
situar. O meu conselho é faz7.'1.tenlativas, mas sentir-se livre para saltar para
os capítulos 4 e 5 e depois voltar atrás (Mas fazêJo de fato: há muita coisa
baseada nesses capítulos iniciais).
Antecipei pãra o Capítulo 8 a análise das mudanças nos salários reais;
outros tópicoi sãó claramente indicados pelos títulos do capítulo.Há umquadro
de coneJpondências entre os capítulos da Teoria Geral e este livro acompa-
úando o Sumário.
Para propósitos de ensino haverá, sem dúvida, necessidade de cortes.
Todos os anos óorto ou passo uma rápida vista d'olhos sobre diferentes dados.
Qualquer coÍe prejudica a coerência, mas não é útido aquilo que é mais
dispersável. (Seiu soubesse, o livro seria menor). Penso que o equilíbrio seria
detãrminado pelo que efetivamente atrai ou não os alunos e professores. os
alunos provavelmente necessitampara o Capítulo 9 de uma base maior do que
a que pude oferecer sem distorcer a forma do livro.

Reconhecimento

A autora recoúece com gratidão a permissão da Royal Economic

Society e da Macmillan Press para citar o§ textos de Keynes.

Notabibtiognifica

Embora outras referências sejam indicadas poÍ autoÍ e data, a Teoria

Geral e os itens para os quais os Textos Reunidos são a única e mais adequada
fonte foramindicados, rêspectivamente, Por T. G. e L R. (acompaúados do
número do volume). As referências à página da Teoria Geral são da edi$o
original de 1936.
 xIII
Nota da Autora

Foi bastante opoúuna miúa visita ao Brasil, exatamente quando esta

edição empoúuguês encontrava-se emseus últimos estágios depreparação. Os
Editores tiveram a gerúileza de permitir que eu e meu antigo aluno Rogério
Studaú (atualmente professor da UFRI) fizéssemos uma leitura final nas
provas. Além disso, demonstraram preocupação com a coÍreta apresentação
desta edição, o que é da maior importância para os autores. Sou por isso mesmo,
gnta aos Editores por essa manifesta$o de apreço

Victoria Chick
Londres
8 de novembro de 1993
Capítulos da Teoria Geml reÍerentes aoo capítulos deste livro

M acr oec onomia aPó s KeYne s Teoria Geral

lIPARTE
1 L,2
2
3
q,z,l
2APARTE
4 3,5
5 3,20
6 8,9,11, L2
7 2,19
8
3APARTE
9 13,14, 16
10 13, 15
11 13
12
13 18
4APAR'IE
t4 10
15 20,21
t6 22
t7 l7
5I PARTE
18
t9
20
 Sumório

Panrr I keliminarrcs e Fundamentos 1

CapÍrulo L KeyneseaMacroeconomia . J
Capfrut-o 2 O Método da Teoria Geral . L6
CapÍrut-o 3 A Estrutura Agregadora 38

Panrr II Um Modelo Estritico de um kocesso Dinânico . . . . . 67

CapÍruo 4 A Teoria do Produto e do Emprego 69
Capfru-o 5 Os Microfundamentos da Oferta Agregada . . . . 90
CapÍru.o 6 A Demanda Agregada lLL
Capfrwo 7 O Mercado de Trabalho: Keynes Versus
os Clássicos 144
CapÍruo 8 A Demanda de Mão-de-Obra -
Considerações Adicionais 174

PmrgIII ttFinance". 189

CapÍru-o 9 Poupança, Investimentos, Juros e Financiamento Lgl
CapÍrur-o10 Incentiv-osàLiquidez...... 214
CapÍrut-o 11 A Determinação da Taxa de Juros 243
CepÍrmo 12 O Sistema Banciírio 257
CapÍru-o 13 O Modelo Estático: Recapitula$o . . . . . . . . . . 269

Panrr fV A Dinâmica do Sistema 277

CapÍruto14 OMultiplicador.... 279
CepÍruto 15 Preços e Produ$o. 299
CapÍrum 16 Flutuações Cíclicas 3I4
CapÍruo 17 AMoeda 323
\\I
Panrt Y Questóes de Política Econômica 347
CapÍrur-o 18 Cor»eqüências Para a Política Econômica:
Monetária e Fiscal 349
CapÍrur-o 19 A Política Econômica numa Penpectiva
de Mais Longo Prazo . 372
CepÍruro 20 A Aplicabilidade da Teoria GeralHoje 39t

RrrrnÊxcns BmltocnÁncAs... 40L

ÍNmcr »BAsst NTos 4tt

 PARTE I

Preliminores e
Fundomentos
 cnpÍuro I
Keynes e o
Mocroeconomio

Uma Teoria Monetríria da hoduçáo

Em certo sentido, a Teotria Geral do Emprego, do Juro e da Moeda, de

Keynes é, macroeconomia e, noutro sentido, muito real, a macroeconomia
moderna fez um longo camiúo no sentido de restabelecer a teoria que existiu
antes de Keynes ter escrito e que ele pensou ter demrbado.
Toda teoria é simplificação, abstraçáo, estiliza$o. Ateoria não espelha
a realidade; extrai as características salientes que expressama essência dessa
realidade, do mesmo modo como um artista pode usar aPenas umas poucas
liúas para sugerir tanto forma quanto sentimento.
As boas teorias são abstrações pertinentes, e a pertinência se alÚera
quando a história evolui. Em economia, as velhas teorias ratamente são
errôneas; apenas se tornaramnão pertinentes. Examinando a teoria econômica
em que fora formado, Keynes sentiu que ela não era mais aplicável ao mundo
que ele coúecia:

Falta-nos uma teoria monelária da produ$o. Uma economia que usa a moeda,
mas somente como um elo neutro nas transaçóes de bens e ativos reais, e não
permite que ela participe de motivos e decisões, poderia ser chamada -na falta
de um nome melhor - uma economia de trocas reais... Amaioria dos tratados
sobre os princípios de economia ocupa-se principalmente, senão inteiramente,
de uma economia de trocas reais; e - o que é mais singular - a mesma coisa é
também, em grande parte, verdade em relação à maioria dos tratados sobre a
teoria da moeda.., A teoria que desejo trataria, ao contrário, de uma eoonomia
em que a moeda desempenha o seu próprio papel e afeta motivos e decisóes e
 é, em suma, um dos fatoÍes atuantes na situação, de modo que o curso dos
acontecimentos não pode ser previsto, quer a curto ou a longo prazo, sem um
coúecimento do comportâmento da moeda entre o primeiro e o último esúgios.
E é isto que devemos querer dizer ao falarmos de uma economia monetária-."
Todos certamente concordariam que é numa economia monetária, tal como
entendo o termo, que realmente vivemos."
No entanto, creio que os expoentes da economia tradicional subestimaram
grandemente as importântes e, em certos âspectos, fundamentais diferengs
ãntre as conclusões de uma economia monetária e as de uma economiâ mais
simples de trocas reais, resultando daíque omecanismo depensamento com que
a economia de trocas reais equipou as mentes dos profissionais do mundo de
negócios, e também os próprios economistas, levou, na prática, a muitas
coiclusóes e políticaserrôneas.Aidéia dequeécomparativamentefácil adaptar
as conclusõei hipotéticas de uma economia do salário real ao mundo real da
economia monetária é um erro. É extraordinariamente difícil fazer a adapta-
com alguns detalhes,
ção... Desse modo, creio que a próxima tarefa é formular,
uma teoria monetária da produ@o... Essa é a tarefa de que estou me ocupando
âgora, nâ esperançâ de não estar desperdigndo o meu temPo'
(7. -R. XIV, PP. a08'411)

O aluno poderia considerar extraordinário que uma teoria de trocas reais

seja aplicada iuma nação industrializada. Poder-se-ia até mesmo considerar
esirai c quetal teoria tiúa sido construída emprimeiro lugar. ConsideÍe-se,
no entantô, que tipo de economia se elaboraria, se se vivesse numa sociedade
que fosse, emgrande parte, agrícola, na qual a maiorpaÍedo comércio interno
não fosse monetizada.
uma teoria detroca direta detempo detrabalho por"trigo", a metcadoria
Íepresentativa, não seria desarrazoada. A moeda entÍaria em cena na se$o de
co'mércio internacional. Se o trabalho de alguém é bastante bonr, pode captar
as atenções das gera@es sucessivas táo completamente que a-.análise e os
hábitos"mentais alpropriaAos a uma situação continuam a ser utilizados muito
depois que a situáção. que são aplicáveis tenha se alterado tânto a ponto de
uma mudança da teoria. As leis da inércia aplicam-se ao pensamento
"*igirquanto ao mundo fisico.
tânto
À economia que Keynes observou não era nada parecida com essa. Era
um mundo que, dô modô geral, se assemelhava ao no§so (embora haja,
naturalmente, diierenças, al§lmas delas importantes)' Eleviu, como nós-, uma
economia industrial, de forma capitalista,l comum sofisticado sistema finan-
ceiro para preencheÍ a lacuna entre a po§Se do capital poÍ un§ poucos o a
n"".riidudê de uma ampla fonte de fundos para financiar essa Posse: uma
economia monetária de Produção.
 Naturalmente, pode-se pensaÍ: mas qual é o problema àoje? Keynes foi
seguramente bem-sucedido em sua tarefa e a questão está resolvida? Não, ela
nao está resolvida. De um modo bizarro e dramático, embora o resultado de
seus esforços ainda seja considerado entre os três ou quatro livros mais
impoÍantes de economia já produzidos, foi, ou tem sido até o presente, uma
perda de tempo. Em três etapas, muito da antiga teoria de trocas reais foi
restabelecida. Agente sepergunta o que há de tãoprofundamente atraente nela.
A primeira e maior etapa era a "síntese neoclássica", baseada no
esquema IS-LM, no qual a teoria de Keynes foi conservada em sua forma
exterior, mas perdeu em substância. Os três elementos essenciais do compor-
tamento estão ali - a função de consumo, a eÍiciência marginal do capital e a
preferência pela liquidez -, nüts são reunidos num quadro de equações
simultâneas - um método apropriado somente à análise da troca2 - e tudo,
mesmo a função de preferência pela liquidez, é "real".
O restabelecimento do método adequado à teoria de trocas reais foi o
passo importante, mas o monetarismo forneceu mais dois: primeiro, a distin-
$o entre consumo e investimento, já debilitada na análise -I§-trM, foi virtual-
mente obliterada,3 levando-nos de volta à economia do "trigo"; segundo, o
desenvolvimento das "expectativas racionais", embora fazendo a análise
parecerlidar com a incerteza e a previsão, leva-a de volta quase ao modelo da
cÊrteza perfeita; só permanecem os eÍros aleatórios, que não são previsíveis.
Na teoria de Keynes, as alterações no investimento são ulna causa
importante de perturbação (para melhor ou pior) da economia. O efeito do
restabelecimento de uma teoria de produto indiferenciado é eliminat esta causa
de perturbação, deixando a política governamental como a causa principal das
flufuações. Esse é um grande passo no sentido de restabelecer o teorema,
prevalente antes de Keynes, de que o sistema econômico era "auto-regulável":
as flutuações eram temporárias e auto-reversíveis e a melhor política era não
mexer na economia. A introdução das expectativas racionais reforça esta
conclusão, visto que os planos de gastos não se baseiam mais, como os planos
de investimentos de Keynes, no longo prazo, sendo as previsões muito incertas
e os gastos governamentais anulados emseus efeitos pelo conhecimento de que
eles são igualados por obrigações futuras de impostos. Passamos da economia
de Keynes para a "teoria econômica do Dr. Pangloss".4 O status quo ante é
virtualmente restabelecido, e isso, acredito, é,trâglco tanto para a teoria como
para a política.
Como isso aconteceu? A maior parte do problema talvez resida na
complexidad e da Teoriu Geral e ro desejo dos intérpretes de simplificar a sua
mensagem, ao invés de dar-se ao trabalho compreender a sua complexidade.
Parte da dificuldade reside no fato de as hipóteses do modelo atual de trocas
reais seremtácitas, como eraÍn na versão atacada por Keynes. Podemos assim
nos enganar com as palavras que usamos -note a obsewa$o de Keynes sobre
o caÁter"real" da teoria monetária,e eu afirmei que a teoria da produção dos
livros-textos padrões é, na realidade, uma teoria de troca. (Não se pode ver as
hipóteses dos outros comclareza, se não coúecemos a nossa própria. Por essa
razão, devemos prestar muito atençã o ao método.)
Assi4y'* embora em alguns pontos o mundo ao qual a úeoria de Keynes se
refere mais estritamentedifira donosso, a difercnça émuito menordo queoabismo
que separa a realidade da economia industrial moderna da quase perfeitamente
correta econcgnia detroca deumaúnica mercadoria da macroeconomia moderna.
Este fato - é um fato tal como o vejo - é a raison d'être deste livro.

Moeda

Amacroeconomia jamais chegou realmente a umacordo coma moeda.

(Tampouco a microeconomia.) Poucos compreenderam com esta espécie de
çlarcza o que a mudança para uma teoria monetáia acaneta:

A tarefa da teoria monetária é muito mais ampla do que geralmente se admite;...

cabe a ela nada menos do que abarcar uma segunda vez todo o campo que é tratado
pela teoria pura baseada na hifrtese de escambo, e investigar que mudanças se
fazem necesMrias nas conclusões da teoria pura pela introdu$o dâ trocâ indiretâ.
(Von Hayek, 1935, p. 110)

A moeda, como é bem sabido, permite separar o ato de compra de bens

do ato da sua venda, isto é, a troca indireta. Em geral, na teoria econômica,
mesmo hoje, este atributo da moeda étratado comouma pura comodidade. Ern
tal teoria, a suposi$o é de que a existência da moeda nada faz para mudar a
natuÍeza das transa$es; em sua falta, as mesmas vendas simplesmente
ocorreriam com maioÍ ineficácia e a um custo real mais elevado. Os preç.os
relativos permanecemos mesmos; a moeda é neutra. Os bens são trocados por
bens: a economia de trocas reais"
Atroca indireta r,ignifica uma separação no tempo entre a@es envolven-
do bens reais. O valor real de uma transação de vendas, portanto, não pode ser
coúecido com certeza. Neste sentido, toda transa$o é uma especulaSo
(Hicks, 1939) e, na possibilidade de o intervalo entÍe as transa@es poder ser
longo em termos agregados, Marx encontra uma explicação paÍa a "crise".5
Mesmo uma teoria de uma economia monetária de trocas pode dar resultados
importantes.

Produção

A produção também, poÍ sua própria \afi;irezÃ, con§ome tempo.

 O caáter consumidor de tempo da produ$o impõe aos produtores a
necessidade de tomar decisóes corn base numa estimativa, nurrn previsão da
demanda do seu prcduto: os bens devemserpostos no mercado antes que as pessoas
possam comprílos e, portanto, ante§ que a demanda possa seÍ coúecida.6 A
ãxistência da-morda pode aumentat a dificuldade de se fazer essa estimativa, pois,
quando poupailr para compras futuras, as pessoas não plecisam fazer.pedidos
eipecífiôos àesmo que saibam do que precisaáo e quando. Ao invés disso, elas
podemmantera moeãa ouumdos muitos direitos de moeda futura queumsistema
financeiro desenvolvido proporciona. Esta atitude úo oferece aos produtores
nenhuma indica$o quanto aos seus Planos futuros.
São estes ós fatos básicos incorporados pela teoria de Keynes, e, usando-
os, ele ataca a ortodoxia prevalente. O ataque foi a umsó e mesmo tempouma
declaraSo de guerra total e uma luta porumobjetivo específico. Esse objetivo,
uma manifestação da ortodoxia predominante, foi a teoria do emprego' Os
acontecimentos determinaÍam seu objetivo específico, pois, enquanto Keynes
sabia que a sua teoria era uma crítica completa da Economia de Trocas Reais,
a situação da economia britânica, na década de 30, era terrível demais para
permitiiuma abordagemaltiva e livre, mesmo que o temperamento de Keynes
o tivesse permitido.

Condigóes Históricas

Todos os livros são produto de sua época e lugar. E a época e o lugar que
servemdeba seàTeoriaGeralsão extraordinários. Aépoca, o iúcio da década
de 30;7o lugar, Cambridge. Ambos influíramna forma e no conteúdo do livro"
Primãiro, a forma. Os estilos mudam. A economia hoje tem por
fundamento uma linguagem técnica (ou aparentemente técnica), infiltrada
pela matemática. Afeoría Geral é qtasetotalmente verbal. As palavras, cujo
iignifi""aoera tido como dado, eramas deuso comumna época emCambldge.
Existiam outras palavras cujo sentido é hoje (penso que erroneamente) tido
como comum, que, mesmo éntão (e lá), estavam sujeit4s a acaloradas discus-
sões - poupançá, por exemplo. Uma plena compreensão do livro, 9.ue eu
reivindiio para mim, exige um coúecimento da linguagem especial vlgente
naquele grupo estreitamente unido de economistas entre o9 quais Keynes
estãva trúaÍhando. Pelo menos deve-se e staÍ atento à "falácia da linguagem
comuÍÍr's e à necessidade de exercitaÍa imaginaSo interpretativa: AEconomia
de cambridge era (e ainda é) uma tradição intelectual distinta. o leitor da
Teoria GeraT deve fazeÍ uma tradução da linguagem de Cambridge na década
de 30 para a atual.
ivtais importante, o conteúdo. Énecessário considerara Teoria Geralno
ambiente histórico, tanto a história da economia britânica como a história do
pensamento econômico. A Teoria Geral é uma reação direta à doutrina
estabelecida. Uma passagem famosa do prefácio de Keynes qualifica o livro
como:

uma longa luta de liberta$o... -uma luta de liberta$o dos modos habituais de
pensamento e de expressão... A dificuldade está não nas novas idéias, mas em
se libertar das idéias antigas, que se ramificam... por todos os cântos de nossas
mentes.
(7. G.,p.VIII)

Talvez eu não possa ofereceÍ uma exposição completa da teoria

macroeconômica tal como existia antes de Keynes,e muito menos arrolar o
conteúdo de sua mente antes de iniciar a série de idéias que resultou nesta
obra.lo Mas um esboço das idéias mais importantes é dado a seguir, pois a sua
oposição à ortodoxia reinante dá forma a toda a aÍgumentação. É uma
ortodoxia que, de forma alguma, desapareceu, embora teúa mudado ligeira-
mente a sua forma.ll
Keynes estava ansioso por refutar uma manifesta$o particular da teoria
oÍtodoxa, ou seja, a I-ei de Say e o teorema derivado dela: que o desemprego
involuntário é impossível. Era dificil acreditar nisso, na Grã-Bretaúa do início
da década de 30, quando Keynes começou a trabalhar as suas novas idéias.
Desde 1921, quando dadirs confiáveis se tornaram disponíveis, as taxas
de desemprego no Reino Unido não eÍam um espetáculo agradável. Naquele
ano, a porcentagemde trabalhadores desempregados segurados eru de 15,670.
Caiu para 9,7V0 eml927, e chegou ao ponto máximo de22,l7o eml932:2,8
milhões de pessoas. O número registrado de desempregados era de cerca de
dois milhões até o final de 1935.
Estes são dados para o país como umtodo; eles são indicados integral-
mente na Tabela 1.1. Os dados regionais constituem um registro terrível.
Dessa forma, quando Keynes estava escrevendo, uma economia em
depressão tiúa se tornado uma caracteística familiar ao Reino Unido poÍ um
período muito longo, por razões específicas - alguns diriam por uma razão
específica: uma determinação de fazer voltar o padrão-ouro na Grã-Bretaúa
à taxa de câmbio anterior à guerra. Se isso acontecesse, os preEos e os custos
teriam que seÍ reduzidos a níveis compatíveis com os dos Estados Unidos, à
taxa de câmbioantes da guerra. Para chegara isso,peneguiram-se, deliberada-
mente, políticas deflacionários. Uma vez alcançada (em1925), a taxa sobre-
valorizada fez o seu próprio trabalho: a deflação continuou em paúe, porque "
as exportações eram caras demais, baixando desse modo as vendas e a renda"
Odeclínio g/obalaparccetmais tarde, quando a América tambéúsofreu
uma depressão, favorecida ou precipitada pelo colapso de Wall Street em
1929 .12 E,nfie 1929 e a baixa de 1933, o Produto Na cional Líquido, em preços
correntes, caiu mais de 50% e, em preços corstantes, em mais de um terço.l3
 TABEI.A 1.1
Salários, Preços eDesemprego na GráBretanha
no peíodo de entre-guerras

Taxa de salário Preços

Índice de Percenfual de
Ano semanal médio no varejo
salário real desemprego
1958 = 100 1958 = 100
(1) (2) (r)t(2) (4)
t92o (47)* 58 (0,81) 2,5
rezt (46) 53 (0,87 15,6
re22 (36) 43 (0,84) 14,3
Le23 (32) 4T (0,78) Il,7
1924 32 47 0,78 10,3
1925 32 4t 0,78 ll,3
L926 32 40 0,80 12,5
1927 32 39 a,82 9,7
t928 32 39 o,82 10,8
1929 32 39 0,82 lO,4
1930 32 37 0,86 16,0
t92t 31 35 0,89 21,3
1932 31 34 0,91 22,7
t933 30 33 0,91 19,9
t934 30 33 0,91 t6,7
1935 31 34 0,91 15,5
t936 3t 35 0,89 13,1
t937 33 36 0,92 10,8
1938 34 37 0,92 L2,9

Fonte: I-ondon and Cambridge Fronomic Service" Key Statistics of the British
Economy, 19A0-D62, Tabela F.
* Os parênteses indicam estimativâs "particularmente aproximadas".

O desemprego subiu de3,27o em1929 paÍa23,680 na depÍessão: quase

13 milhões de pessoas.la Bancos faliram e os depositantes não estavam
garantidos. Nada disso contribuiu pam o comércio mundial: a América, uma
importante fonte de demanda, entÍaÍa em tempos dificeis.
10

Os economistas pré-keynesianos tiúamassistido antes a quedas bruscas e

a colapsos financeiros etiúamteorias de flutuaSes dos negócios. Mas supuúam
que o sistema, como um barco bem construído, iria, sem excessiva demora,
corrigir-se. OqueeÍa novoera apersistênciadocolapso.Eédestaperspectiva que
a demonstra$o de Keynes da possibiüdade de equilíbriocomsubemprego deveria
ser comprcendida.ts E um teorcrna que se perdeu com o ressurgimento da teoria
neoclássica e a concentra$o nas conclusões políticas de Keynes.

A Economia Auto-Re gulável

Os economistas da década de 30 tiúam uma visão do mundo diferente

dos que foram educados depois da guena. A visão fundamenÍal dos sistemas
econômicos era de que eles tendiam para a estabilidade. Esta visão foi
concretizada na teoria da situa$o estacionária. Em torno de um nível esúvel
de desempeúo havia ciclos e anormalidades irregulares devidas a fatores
especiais, tais como as quebras de safra.16Hojepensamosnocrescimento como
anorÍna, com flutuaçóes em torno de uma tendência ascendente. E difícil para
nós compreendermos o modo de pensar deles.
O desemprego era visto como uma conseqüência das flutuações emtorno
da norma estável. As flutuaçóes exógenas não eramprevisíveis, mas os ciclos
eram passíveis de análise. As explica@es paÍa o desemprego eranl podanto,
parte da teoria do ciclo de comércio.
As flutuações são, por rratluÍez , transitórias. Era um princípio fun-
damental da ortodoxia pré-keynesiana que nunca poderia surgir, poÍ um
período considerável de tempo, uma oferta global excessiva de produto (uma
"superabundância geral"). A indústria poderia ter necessidade de diminuir
temporariamente a produção para se ajustar a uma mudança no padrão de
demanda. Isto geraria desemprego "atritivo", quando os trabalhadores procu-
Íassem novos empregos - evidentemente apenas um fenômeno transitório.
A suposi$o clássica era que a mão-de-obra não se ofereceria pa.ra
emprego se não quisesse usar a renda assim obtida para comprar o que
produzira. Essa é a versão mais simples da Lei de Say.lTAoutra parte do
argumento é de que os preços flexíveis podem sempre eliminar as demandas
ou ofertas excessivas-nesse caso, uma oferta excessiva de mão-de-obra. Desse
modo, a causa ou causas de desemprego e as medidas que podem ser tomadas
para minorá-lo ou corrigilo não eram questóes de muito interesse para os
economistas clássicos; eles estavampreocupados principalmente com o longo
prazo, não com as flutuações transitórias.
Se se deve eliminar um excesso de demanda ou de oferta, quer através
de medidas políticas, quer através das "forças naturais", é plausível observar
o pÍeço adequado para fazêJo. O preço adequado do tempo de trabalho é o
"salário real": o poder de compÍa, em termos de bens-salário, do salário
 11

nominal. Os prcços dos bens-salário são estabelecidos como o produto de uma

extensa lista de atividades econômicas, sem ligação direta com o processo de
obtenção e concordância de aceitarumtrabalho. Porconseguinte, a atenção se
volta para o salário nominal como a variável de ajuste. Em qualquer momento
e em qualqueÍ caso, uma mudança no salário nominal é uma mudança no
salário real.
Assim, é tentador argumentar que, uma vez que o desemprego signifi-
cava que deve haver um excesso de oferta de mão-de-obra, o seu preço era alto
demais. O salário, em termos do que poderia comprar, era mais alto do que o
necessário para obter a força de trabalho realmente empregada; e, sendo o
salário real maior do que a desutilidade marginal do trabalho, mais pessoas
procurariam empÍego. Quando os salários caísserq como confiantemente se
esperava que acontecesse, a situa$o de desequilft{o se corrigiria normalmen-
te: os salários mais baixos reduziriam, simultaneaménte;oaúmero daqueles
à procura de emprego e tornariam vantajoso oferecer mais empregos.
Acrença no automatismo de tal mecanismo de ajuste foi desafiada pelos
acontecimentos das décadas de 20 e 30 no Reino Unido.
Os salários nominais caíram drasticamente entre 1920 e 192318e os
salários reais caíramacentuadamente menos como conseqüência da deliberada
política deflacionária do governo em preparação paÍa um retorno ao padrão-
ouro. A Tabela 1.1 mostra claramente que a deflação da demanda teve mais
inÍIuência sobre as taxas de desemprego do que a deflação dos salários. Após
1922, os salários nominais se estabilizaram durante oito anos e caíram apenas
6% de l93Oaté a depressão de 1933-34. Os salários reais, durante essepeíodo,
para aqueles bastante afortunados para manterseus empÍegos, eram Íealmente
ascendentes. (Observe-se cuidadosamente a coluna 2 da Tabela 1.1. Edifícil,
nesses dias, acreditar no fato de que os preços possam efetivamente cair.)

Teoria e Política

Apenistência do desemprego tornou claro que algo precisava ser feito.

Boa pafie da discussãote envolvia a questão de se o salário real era alto demais.
Pigou acreditava nisto (1927), mas estava menos certo de queuma política para
reduzir o salário real pudesse ser levada a cabo.
Há duas maneiras de o salário real cair - ou os salários nominais caem,
ou os pÍeços sobem. À primeira vista, ambas deveriam dar resultado. Salários
nominais mais baixos sigrrificamcustos menores paÍa as empresas e a mão-de-
obra mais barata deveria ser mais empregável. E há uma certa lógica na idéia
de que o desequilíbrio no mercado de trabalho deveria ser eliminado mediante
a alteração no preço adequado da mão-de-obra.
Do ponto de vista teórico, Keynes questionava a validade da generaTiza-
$o dos resultados de uma abordagem de equilíbrio parcial de um mercado
12

único a um agregado tal como "o meÍcado de trabalho". Épossível esperaÍ que
as mudanças nos salários reais tenham repercussões noutras partes do sistema
e sejamafetadasporvariáveis que, à primeira vista,parecembastante remotas.
Não se pode considerar o mercado de trabalho isoladamente.
Do ponto de vista prático, ele argumentava que uma política de
encorajamento da redução salarial não seria tão útil como sugeÍe a abordagem
do equilíbrio parcial, e poderia até mesmo ser contraproducente.
Keynes, portanto, propunha uma mudança radical na perspectiva de se
pesquisar as causas das mudanças nos salários e nos pÍeços. Os componentes
são o nível de demanda e os custos, onde a renda do trabalho figura em ambos.
Desta nova penpectiva, resulta a surpreendenúe conclusão de que a causa
principal do desemprego não é tanto o fato de o salário real sermuito alto, mas
de a taxa de juros ser alta demais. Algo implausível de dizer' Que relação
poderia haver entre o desemprego, o mais humano dos problemas, e a taxa de
juros, a mais árida das variáveis econômicas? Este é um tema importante da
Teoria Geral. Ele resulta diretamente do choque entre a teoria e os aconteci-
mentos das décadas de2O e3O, e a nova teoria produziu, por sua vez, as novas
prescrições políticas que muitos entendem como "keynesianismo".
A concentra$o nos ante cedentes históricos imediatos da Teoria Geral não
pretende sugerir que a aplicabilidade da teoria se restringe àquela época ou a
períodos de desemprego geral. Ilaveria insuficientejustificativa paÍa se prestar
tanta aten$o a este fato, se ele fosse verdadeiro. De várias maneiras é "economia
dedepressão"-maneiras quesão muitas vezesextÍemamentesutis equeestelivro
se esforça por mostÍaÍ, de modo que possam ser feitas as mudanças onde sejam
necessárias. Mas o seu alcance é muito mais amplo do que a análise de curto prazo
do desemprego, como é muitas vezes caracteizado.Ele engloba uma teoria das
flutua$es cíclicas esuas conseqüências delongoprazo.Asua análisepodevoltar-
se para o problema da infla$o tanto quanto da depressão.

Tempo, Incerteza, Moeda e I-ci de Say

A força da Teoria Geral não reside, no entanto, na extensão da lista de

problemas a que pode ser aplicada. O objetivo primordial da Teoria Geral, e
a principal justificativa para se classificar a sua mensagem como uma
Revolução, foi a sua destruição da Lei de Say, a idéia de não haver nenhuma
razÃoparaaprodu$o não atingiro nível dopleno emprego e, porcorseguinte,
o desemprego ser apenas um fenômeno transitório.
Keynes utilizou a moeda como instrumento para destruir a I-ei de Say, ou
assirq de qualquermaneirat paÍece. Éna sua insistência numa base realista para
ateoria do emprego-a mão-de-obra épaga emsaláÍio nominalesó sepode estimar
o seu Iri
valor real - que ele é mais explícito sobÍs as rcpercussões para a de Say.
Na realidade, Keynes destúi a I-ei de Say em Íodos os pontos em que as famíias
 13

e as empresas interagem - no mercado de trabalho, através do nexo poupança-

investimento, e no mercado de produto - e úo é realmente a moeda que causa o
problema, Ínas o tempo - o simples fato de os compromissos se basearem nas
demardas funtrcs, nos custos e nos preços. Estes não podem ser coúecidos com
certezÀ, mas, apesar disso, os compromissos devem ser assumidos.
A necessidade do compromisso não é menos premente numa economia
que é bem-sucedida sem muita utilização de moeda, e as penalidades para as
decisões insensatas de produção são igualmente ou mais desagradáveis. A
moe da, em contrapartida, dá a impressão razoavelmente seguÍa de um direito
sobre os Íecursos. Esta ilusão de segurança, ou liquidez, agrava os problemas
criados pela itcerteznessencial, afuando para encobrir, até certo ponto, aquela
incertezz dos participantes do mercado.
A moedà e os direitos postergados sobre a moeda também dão uma
pequena indicação das necessidades futuras.a
As minúcias filosóficas de indicar exatamente o que destruiu a Lei de Say
- a moeda, o tempo ou a incerteza - náo eram realmente a preocupação de
Keynes. Ele estava mais interessado no mal de uma determinada economia,
uma economia industrial em que todos os três elementos estavam PÍesentes, e
tomou essa realidade como seu ponto de partida. A introdu$o de qualquer uÍn
deles teria constituído um rompimcnto com as teorias clássica e neoclássica.
Amoeda foi escolhida como a causa devido emparte à própria ênfase de
Keynes. Ele estava escrevendo, do princípio ao fim, sobre uma economia que
era intensamente monetária. Todas as transações com as quais ele se ocupava
envolvem o uso de moeda. Isto não quer dizer que o escambo, os presentes e
o trabalho não remunerado não teúam significação econômica; apenas tais
transaçóes não desempeúam papel significativo no problema em questão - a
natueza das rela@es entre produtores e consumidores, empregadoÍes e
empregados, tomadores e emprestadores, e quanto essas relações podem criar
uma situa$o que, embora insatisfatória para praticamente todo mundo, pode
ser mantida virtualmente por tempo indeterminado.
Os keynesianos contemporâneos acentuaÍam o papel da moeda no
mercado de irabalho; a inÍlexibilidade dos salários nominais é corsiderada
resporsável pelos resultados de Keynes. Devo argumentar que o tempo é a
chave: q]ue a Teoria Geral é um modelo estático de um processo dinâmico, o
pro".rsô d"produção. E ela é tão completamente monetária quanto.a economia
que tenta explicar. Mostrarei que a ruptura causada pela impossibilida.de, pela
ÃaÍtrcza da§ coisas, de chegar a uma bargaúa no salário real é uma imagem
refletida do deslocamento causado por tentativas prematuras de poupar e pela
ação especulativa destinada a aumentar o valor da sua riqueza. O irodelo
keynesiãno nos leva a concluir que, quando os pieços sáo incertos, o simples
faio da barganha por um salário nominal poderia destruir a Lei de Say' A
desigualdadl entre poupang planejada e investimento (seja o que for que isto
t4

possa significar) também destrói a Iri de Say. O mesmo mecanismo opera

exatamente no segundo caso como no primeiro. O fato de a pouPança ocorreÍ
mediante a renúncia a gastar moeda em mercadorias, canalizando-a, ao invés
disso, para ativos financeiros, éumfato tão fundamental quanto o da bargaúa
pelo salário nominal.
Em sua preocupação com as magnitudes "reais", a macroeconomia
"keynesiana" moderna esqueceu quase por completo que a moeda também é
real: numa economia monetária a busca de renda, lucros e riqueza, sem
exce$o, assume em algumtempo a forma monetária. Os valores "Íeais" estão
no futuro, são incertos, e podem surpreender.
Dúzias de artigos são escritos questionando por que os planos de agentes
econômicos diferentes deixam de se ajustar. Seria surpreendente que o
fizessem. O mistério é que a economia, considerada como umtodo, efetivamen-
te exibe, de modo geral, algumtipo de comportamento coerente, embora nem
sempre atraente.
Atarefa que tenho diante de mimé desenvolver estas observaSes. Mas,
em primeiro lu gar, d evemos considerar o mé todo utilizado por Keynes em sua
análise, pois é o método a mais robusta das criações de KeynesnaTeoriaGeral.
Compreendendo o método, temos uma possibilidade de manteÍ ou readquirir
a capacidade de perceber a pertinência do raciocínio de Keynes em relação às
circunstâncias históricas modificadas e adapüáJo a acontecimenúos ainda não
previstos.

Notas

Otermo "capitalista"éusado, em certa literafura marxista, deummodo sumamente

emotivo; não obstante, o seu uso técnico refere-se à propriedade do equipamento de
capital produtivo por um grupo de pessoas, não coextensivo ao grupo que trabalha
com esse equipamento, para gerar o produto da economia. Um antônimo é o termo
"cooperativo", que designa um sistema em que os trabalhadores são conjuntamente
donos do equipamento. Não há nenhum rótulo evidente para a situaçáo, somente
sustentável onde o montante de capitâl não é grande, onde cada família é dona dos
seus próprios meios de produçáo. Keynes chama a primeira de "economia empre-
sarial" e a segunda de economia "cooperativa" ou de "salário real" . (7. R. XXIX,
especialmente pp. 7 6 -7 8.)

Este fato é reconhecido por Hicks (1980/1981), que deveria saber.

Brunner refere-se a isto como "falta de detalhe alocativo". Ver, por exemplo,
Brunner (1970)"

Esta desoição da "nova teoria macroeconômica''é de Willem Buiter (1980).

Marx (1867), p. 128.
 15

Produzir por encomenda é, naturalmente, umâ exceção a isto, exceçáo que é mais
importante nas indústrias de bens de capital do que nas indústrias que produzem
bens de consumo, mas, na opinião de Keynes, presumivelmente nãosuficientemen-
te importante para exigir um tratamento especial no âmbito de uma teoria da
"produ$o como um todo".
ATeoia Geral foi publicada em 1936, mas o desenvolvimento de suas idéias teve
início em 1931. Ver os artigos de Patinkin, Moggridge e Johnson em: Patinkin e
l*ith (1977), e, para uma apreciação direta, consultar os 7. .R. XIII.
Evocada geralmente em relaçáo a conversas com naturais de língua inglesa de
outros países, mas também aplicável aqui neste contexto: "O passado é outro país;
lá as coisas são feitas de modo diflerente" (L. P. Hartley, T| Go-Baween).

À guisa de orientaçáo, ver Sowell (1972 e 1974) e Eshag (1963), assim como os ?.
Â. xltr.
O seu Tratado sobre a moeda (1931) e as partes iniciais dos L À. XIII são,
evidentemente, as obras a consultar.
11
A nova versão da ortodoxia constitui a minha base, para me libertar da qual tive,
sucessivamente, um luta duradoura.
t2
Se a crise financeira provocou a depressáo americana da década de 30 ou foi
simplesmente um sintoma da debilidade subjacente da economia americana, é
ainda matéria de muita controvérsia, mas não está em questão aqui.
13
Friedman e Schwartz (1963),p.2.
t4
HistoricalStatistics oftheUnitedStates,TabelaD46-47;US Bureauof the Census,
Statist ical Abst ract, Supplement.
15
Esse não é o único resultado da teoria de Keynes; nãohá razÁo para pânico, nem
necessidade alguma, para os economistas sérios, de rejeitar esta conclusáo analítica
como um "slogan" (Mayer, 1978).

Jevons não estava preparado para admitir estas idéias como aleatórias, mas
relacionava as flutuações agrícolas com as variações cíclicas da atividade solar
(manchas solares).
t7
Para um antídoto a esta simplificaçáo, ver Sowell (1972) e/ou Baumol (1977).
18
Moggridge(1969),p.16,utilizando dados deRouth(1965), dizqveéqtasede4OVo.
Os dados da Tabela 1.1 indicam um pouco menos, mas inteiramente satisfatório.
19
Hancock (1960) e Winch (1969) fornecem explica@es interessantes.
20
C,omparar uma reivindica$o bilateral que surge sobre uma produ$o individual de
mercadorias específicas. As reivindica@es diretas sobre mercadorias não obrigam
o credor com o consumo final dessas mercadorias, mas, do ponto de vista do
produtor, as vendas estão virtualmente garantidas.
 cnpíruro 2
O Metodo do
Teorio Gerol

A coisa mais dificil de captar na Teoria Geral é o seu método analítico.

Estamos tão acostumados aos modelos que consistem numa série de equaçóes,
com ou sem intervalos, a serem manipuladas paÍa se encontrar a sua solução
simultânea, que chamamos equilíbrio, que é agora viÚualmente impossível
perceber em qu" consistia o método de Keynes. Há muita controvénia, quer
àm publicaçõés ou emartigos para discussão, sobre se o método de Keynes era
de equilíbriô parcial ou geral, esútico ou dinâmico, de equilíbrio temporário
ou dê desequitibrio. Essa controvérsia está ocorrendo entre economistas cuja
concepção da teoria esú firmemente baseada em sistemas de equações
simultâneas, sejam estas as equações de oferta ou de demanda de equilíbrio
parcial de Manhall ou o grande plano de Equilíbrio Geral.
Neúumdestes métodos teria servido ao objetivo deKeynes'Asua meta era
analisar os efeitos sobre a economia como um todo de um número de decisões
fundamentais,tomadasporfirmas individuais eas famílias emintera$o. De modo
que o equilíbrio parcial não serviria. E devido a razóes que hoje se tornaram
evidentei gfaçasã insistência de Joan Robirson e do professor Slackle e ao
recoúecimento de FraúHahn, o equilíbrio geral tampouco serviria.
É até discutível se se deve chamar de método a estrutura de sua análise;
ela tem antes o caráter de um recurso . Acaracteiza$o de Shackle pode estar
muito mais perto da verdade. Ele classifica o método deKeynes de caleidostático,
tentando criaruma imagemdeummétodo que congela,temporariamente, uma
imagem em contínua modificação. Uma imagem caleidosópica, no entanto,
." ultera aleatoriamente. O método de Keynes é mais como um filme, uma
imagem que se move, feita de instantâneos (como são os filmes), cada
instãnáneo relacionado sistematicamente com o que veio antes. E uma
história cheia de retrospectivas - e projeEões futuras.
 t7

O Objeto Dita o Método

Tanto no equilíbrio geral quanto no parcial, os bens e serviços postos à

venda são numeÍosos e cada um é considerado como relativamente trivial do
ponto de vista da economia comumtodo. O método deMarshall utilizava esta
característica para analisar o comportamento de um mercado singular, não
permitindo que o que acontecia nesse mercado influísse na economia como um
todo. Este era o método que Keynes aprendera, mas não era adequado ao seu
propósito: analisar os mercados onde as repercussões macroeconômicas não
pudessem serignoradas -os mercados detrabalho, de moeda, e dos principais
agregados das mercadorias produzidas. O método de Manhall foi posto de
lado. O equilíbrio geral tambémo foi, mas não principalmenteporsua nattuÍeza
desagregada - era o seu congelamento do tempo que não era apropriado. A
principal característica de uma economia de produSo, de que a produção
requer tempo e as decisões de produ$o devem ser tomadas ignorando as
condiçôes que prevalecerão quando o produto for posto à venda, é tirada da
análise do equilíbrio geral. Para Keynes, a necessidade de os produtores darem
umsalto para umfrrfuro desconhecido, comprometendo recursos à medida que
afuam, era fundamental,
Aanálise do equilíbrio geral incorpora umprincípio essencial ao objeto
de estudo de Keynes: a idéia de interaSo das decisões econômicas. As
intera@es põema análise emnítida divergência como isolamento de mercados
que caracterizava o método de Manhall. Não obstante, a anula$o do tempo
e aincerteza no equilíbrio geral tornam esse método incapaz de explicar como
uma economia poderia apresentar flufuações, exceto como conseqüência de
choques exógenos. Tal resultado é, psicologicamente, atraente - podemos
culpar os acontecimentos externos -, mas isto não é nem sadio, nem particu-
larmente útil, sobretudo se não é correto.
O método de Keynes é algo como uma concilia@o, utilizando o método
de equilíbrio parcial para analisar um mercado isolado, introduzindo em
seguida o resultado no fluxo principal dos eventos econômicos, que, entrementes,
estavam em movimento. Há um distinto fluxo temporal de eventos, em útido
contraste com o equilíbrio geral, onde tudo acontece simultaneamente, ou com
o equilíbrio parcial, onde tudo acontece no mercado que está sendo analisado
e nada é permitido acontecernos outros mercados, enquanlo o economista está
de costas para eles.
Corsidere-se, como uma analogia, a tentativa de explicara propulsão de
umautomóvel. Ummétodo válido é explicarprimeiro o mecanismo de direção,
depois o sistema elétrico e, por fim, os pistões e o eixo de transmissão. Na
pútica, um automóvel anda devido à interação, mais ou menos oportuna, de
todos esses fatores. Mas ganha-se clareza aodescreverimportantes subsistemas
isolados, reconhecendo, durante todo o tempo, que não adiantará ter um
18

distribuidor perfeito e velas limpas, se se estiver sem gasolina, sendo inútil

saber, em princípio, como dirigir o veículo, se ele não vai a parte alguma. (A
dire@o é diferente quando o automóvel está em movimento do que é "em
princípio", devido às curvas das estradas onde o automóvel está circulando).
Keynes agiu de modo semelhante, analisando os principais componentes da
economia e depois ajustando-os para formar uma teoria do produto como um
todo. Ninguémfizera nada igual a isso antes e ouso afirmar que ninguém o fez
desde então.

Estática, Dinômica e Anólise do Processo

Dificilmente se pode dizer qtse a Teoria Geral se refete a urur economia

estática. No entanto, paradoxalmente, o método utilizado era estático. Joan
Robinson (1952) resolve assim o paradoxo: "A história passada é posta nas
condições iniciais, de modo que a análise é estática em si mesma e, não
obstante, é parte de uma teoria dinâmica."
Benavie (1972) mostrou a rela$o formal entre a estática comparativa e a
forma diferentedo que é comumenteentendidocomoanálise dinâmica, que inclui
várias defasagens nas equações comportamentais: é o método estático que é usado
paÍa traçar os camiúos das variáveis desde os seus pontos de partida até o
equilíbrio final, período a peíodo. A solu$o do sistema para um dado peíodo
pod- ser chamada de equilíbrio temporário - temponírio porque a dinâmica
ine 'nte deslocaú o sistema para outra posi$o, no próximo peíodo.
Keynes, no entanto, não poderia usar esta forma de análise dinâmica,
pois a estrutura defasada que ele estava tentando descrever e analisar era
complexa demais; o sistema de Keynes é um sistema no qual as coisas oconem
em velocidades diferentes e o comportamento pode se alterar em reaçáo aos
acontecimentos. O sistema não pode ser transmitido em sua totalidade de uma
só vez, empalavras ou atémesmoemequações. Alémdisso, a análise dinâmica
padráo considera o efeito de uma mudança numa variável exógena, permitindo
que tal mudança alcance equilíbrio combase emreações comportamentais que
são representadas por fun$es esúveis. Para Keynes não bastava considerar os
efeitos de uma mudança no "sistema", permitindo que esta mudança alcance
o equilíbrio, pois isso impediria a introduSo de novas informações de outras
paÍes do sistema à medida que ele evoluísse no tempo. Ao invés disso, é
permitido aos acontecimentos, às vezes, criar novas condições iniciais para
períodos subseqüentes, embora as condições nos mercados que mudaram
menos sejam muitas vezes fixadas para um peíodo de tempo maior. Nesses
mercados que são afetadospelo acontecimento inicial, as decisões são alteradas
com base nos resultados obtidos ao longo do percuno. E esta a essência da
análise do processo. O que Keynes criou foi um incômodo meio-termo entre
o método da estática comparativa e as preocupações da dinâmica do processo.
 t9

Horizontes Temporais

Aescolha do que variar e do que manter constante foi ditada pelos diferentes
horizontes temporais e pelas velocidades de ajustamento inerentes às muitas
decisões de uma economia capitalista avançada. Os horizontes temporais adequa-
dos a diferentes condições de produ$o estavambemarraigados na economia de
Cambridge como parte da tradição marshalliana: a produ$o que utilizava o
estoque de capital já de posse de alguém era chamada de curto prazo. As
oportunidades de produzirutilizando uma fábrica ampliada ou mais eficiente, só
disponível algum tempo no futuro, corstituíam o longo prazo.
Embora o tempo esteja envolvido na obtenção de uma nova fábrica e
equipamento, esses "prazos" não devem ser identificados com um período de
tempo cÍonológico; a caracteística saliente é a fixidez do equipamento de
capital no curto prazo do ponto de vista da produ$o.
Toda produção ncorre no curto prazo: devemos produzir com o capital
de que dispomos. Pode-se. contudo, perguntar, ao mesmo tempo, se este é o
estoque de capital que se necessita, ou se se deveria tomar providências para
alterá-lo. A decisão de produzir e a de investir são çonceitualmente indepen-
dentes, embora possam ser tomadas simuitaneamente.
Quando se toma uma decisão de investimento, o equipamento é enco-
mendado e a construção empreendida; estas são contribuições para a demanda,
embora a produção corrente não possa ainda tirar vantagem da contribuição
potencial do novo capital para a eficiência da oferta; isto só pode vir
posteriormente, quando os bens de capital tiverem sido produzidos, enviados
aos que os compraÍaÍÍL e instalados. O primeiro aspecto do investimento é
inteiramente compatível com o curto prazo. Mais tarde, quando for permitido
ao investimento afetar as condições de custo, as condições prévias de curto
prazo não prevalecemmais. Aanálise de Keynes (comexceção do Capítulo 17,
que trata do longo prazo) reconhece o primeiro aspecto, a demanda, do
investimento e suprime o último, a oferta.
Talvez fosse útil adotar a perspectiva de um produtor de equipamento de
capital. A sua empresa recebe encomendas: há uma demanda de investimento.
Os bens são produzidos com o equipamento de capital existente. Ele esú no
curto prazo. Seus clientes fizeramseus investimentos, com vista ao lucro de
longo prazo. Quando eles instalameusamo equipamento, avançamuma parte
das suas possibilidades de produção de longo prazo, umtanto paradoxalmente,
para outro período de cuÍo prazo (porque o seu equipamento está fixo mais
uma vez). O produtor de berus de capital pode, entrementes, fazer também
melhorias na sua fábrica.
Na prática, naturalmente, o estoque de capital está sendo alterado
continuamente, uma vezque as decisões iniciais de investimento são realizadas
e o equipamento velho se deprecia ou é sucateado. Assim, a distin$o entre
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22

curto prazo e longo pÍazo \ão pode ser feita empiricamente; ela é um
instrumento intelecfual para evitar que fudo ocoÍra ao mesmo tempo.l
A distin$o manhalliana repousa no caráter das possibilidades de
produ$o que se abrem ao empresário. Em Keynes, embora a distinção seja
preservada, coexiste umoutro uso dos termos cuÍo prazo e longo pÍazo no que
diz respeito ao horizonte das expectativas que motivam, respectivamente, as
decisões de produ$o e de investimento. Ambas dependem de estimativas da
demanda fufura, mas o investimento envolve um compromisso de longo prazo
paÍa uma fábrica com caracteísticas particulares de operação, inclusive uma
produção ótima. Enquanto isto (numpeíodo de tempo mais curto), os produtos
podemser divenificados pela alteração dos fatores variáveis que se combinam
com o capital para gerar o produto: principalmente, a mão-de-obra.z Logo, as
expectativas peúinentes ao investimento abrangemmuitos períodos de decisão
de produzir.
Formalizemos estas idéias (um procedimento perigoso) com a ajuda de
um diagrama que indica horizontalmente-a passagem do tempo. Reportemo-
nos aos diagramas intitulados PRODUÇAO e INVESTIMENTO na Fig.2.1.
Façamos o tempo começâr em 0, com uma reunião da diretoria para decidir
sobre os níveis de produção e a política de preços e (como um corolário) as
necessidades de mão-de-obra. Estas políticas devem se basear numa
estimativa da demanda, e consideramos o horizonte dessa estimativa como a
duraSo do que chamaremo s de período de produçao,e aoqual atribuímos uma
unidade de duração: no tempo 1, estas decisões são revistas. O resto do
diagrama deveria dispensar explicação, embora não trate de maneira adequada
a natureza coincidente das vendas e dos pagamentos de salários.
Os niveis de demanda e de custos que devem ser estimados ao tomar a
decisão de investir não são os do futuro imediato, mas só começam depois que
o equipamento é efetivamente utilizado na produ$o (i. e.,fora do limites do
curto prazo) e duram durante a vida do equipamento. No esquema supomos
(arbitrariamente) que o período de gestação abrange três períodos de produção
e que o equipamento dura seúe períodos de produSo (veja os números 3 e 10).
Em firnção deste esquema, as "expectâtivas de curto pÍazo" de Keynes
são relativas às vendas esperadas ao fim do período corrente de produSo e as
"expectativas de longo pÍazo" se referem às vendas esperadas nos períodos
de3a10.
Embora Keynes não teúa feito uso muito explícito de conceitos semelhan-
tes para os consumidores, eles também conduzem seus negócios com vistas a
diferentes horizontes de tempo. O horizonte de vida, ou mesmo entre gera$es, é
aelequado a ajustes contratuais depoupança e aos principais dispêndios de capital
í:. ex.. habitação,preparaSoparauma profissão), enquanto as compras repetidas
r,ida são efetuadas, e os planos referentes a elas mudados com muito maior
':,:
' .,ti.n,:it. 0 conceito de poupança de Keynes, que é de caráter essencialmente
 23

agÍegativo, só é compatível com os aspectos de pnzo mais curto da poupança

individual, se é que é compatível.3 A poupança agregada rta Teoria Geral é tm
Íemanes@nte da renda após o consumo. Se esta concepSo fosse aplicada ao
comportamento individual, implicaria uma sonu poupada como que por
acidente, que é depois aplicada principalmente emativos financeiros. Nenhuma
concessão é feita à caracteística antecipatória da poupança contratual, que
restringe a liberdade com que a renda corrente pode ser utilizada.a
Os horizontes importantes referentes ao comportamento do consumidor
na presente situação são o período da renda, que poÍ muitos motivos, será
conveniente admitirser da mesma dura$o do período deproduSo ou menoÍ,
e o período de decisão de manter a carteira de ativos. Na figura, a poupança é
colocada em ativos financeiros segundo um plano que somente é reavaliado
após três peíodos de renda. Exatamente a relação oposta entre esses dois
horizontes éprópria deuma categoria depessoas chamadas especuladoÍe§, que
revisam muitas vezes a sua carteira de ativos durante um peíodo de renda.

Equilíbrio

O método de Keynes exige que repensemos a nossa no@o de equilíbrio.

Há dois conceitos de equilíbrio em economia:

1. Equilíbrio éumponto de repouso; as forças que levamà mudança estão

ausentes ou contrabalançadas.
2. Equilíbrio é um ponto no qual a oferta se iguala à demanda.

A segunda definiSo é um subproduto da primeira. Refere-se a caso§

especiais em que tanto o excesso de demanda quanto o excesso de oferta cria
uma força que leva a uma mudança (por exemplo, nos preços) que eliminará
o exces.o ãe demanda ou de oferta, e a(s) variável(eis) de ajuste será(áo)
esüável(eis) quando for estabelecida a igualdade entre ofeÍa e demanda. Não
apenas num mercado único marshalliano como) num sistema de equilíbrio
geral walrasiano as duas definições coincidem.
A predominância destes dois modelos levou à fusão dos dois conceitos
de equilíbrio. A identificação completa do equilíbrio com a consecução da
utilidade e a maximização do lucro é energicamente expressa porHicks (1973):

Há equilíbrio quando todos os indivíduos estão escolhendo as quantidades que

preferem produzir e consumir. Devemos continuar acreditando firmemente
numa concep$o de equilíbrio que seja deste tipo.s

É u* er.o, no entanto, identificar desse modo o equilíbrio com a

universal maximização do lucro e da utilidade no sistema delineado por
24

Keynes. A suposi$o de que o excesso de oferta e de demanda constitui duas

forças de igual poder para mudar não tem aplica$o no mercado de trabalho,
onde as empresas decidem no iúcio do período quantos empÍegos oferecerão
ao salário corrente, e neúuma opoúunidade de recontratação é dada ao
trabalhador, se portal salário há menos empregados do que elas gostariam. Se
fosse possível a recontratação, as empresas talvez preferissem mais mão-de-
obra por um salário menor, mas a oferta foi feita e aceita pelos afortunados. Os
demais ficarão desempregados e a situação permaneceú assim até que os
empresários teúam razões para mudar de idéia. Se no final do período de
produ$o os empresários venderemtoda a produção que e§peram vender, eles
não terão neúum motivo para mudar de idéia. Não haveú nenhuma mudança.
Essa é uma situação de equilíbrio, mesmo que a desutilidade marginal do
trabalho esteja abaixo do salário corrente, mesmo que os trabalhadores
esperassem um nível mais elevado de emprego.6
Haverá desequilíbrio se, e somente se, os indivíduos cujas expectativas
foramfrustradas tiverem o poder de efetuar a mudança. Se as expectativas das
empresas foremfrustradas - se elas úo puderem obter mão-de-obra suficiente
pelo salário esperado ou suas vendas as surpreenderem (em qualquer sentido)
- o salário e a oferta de emprego se alterarão na próxima oportunidade. Isso
é desequilíbrio.

E xp e ct ativ a s e E quilíbr io

Pelo que se disse anteriormente, torna-se claro que as expectativas

desempeúamum importante papel na determinação do equilíbrio: quando as
expectativas são frustradas há um deseio de mudança. Onde esse desejo se
combina com o poder de efetuar mudanças, temos desequilíbrio' Que expec-
tativas sáo importantes depende da atividade. Portanto, o equilíbrio, que,
como o "peíodo" ou o "prazo", é um constructo intelecfual, é definido com
referência às restrições impostas para analisar a atividade.
O equilíbrio de preços, de produto e de emprego a c;trto ptazo é definido
em termos das expectativas de lucro a ser ganho pela produção: demanda e
custos esperados. Os custos têmrelaSo coma produção comum dado estoque
de capital. As expectativas dos trabalhadores de remuneração do seu trabalho
afetarão a situação de equilíbrio, se afetarem os custo§ esperados pelas
empresas.
- O equilíbrio entre preEos e produtos, admitindo-se que o trabalho seja
disponívelpelo salário esperado, depende de que a previsáo de vendas, feita no
iníõio do peíodo, se concretize no fim dele. Portanto, a prova objetiva de que
a decisão tomada em r= 0 foi uma decisão de equilíbrio exige a observação das
decisões da empresa pelo menos emdois pontos: a própria decisão é observada
no iúcio de um período de produção e o resultado observado no final.
 25

De modo geral, não seria desejável definir equilíbrio tão precisamente

e num contexto de um peíodo único, pois podem ocorrer variações aleatórias
na demanda. Os inventários são mantidos para atender as variaç6es aleatórias,
e é provável que a revisão das decisões de produção exija muito mais provas
do que a observação de um único período. Os custos de ajustamento podem
também retardá-lo, mesmo onde as flutuações não sejam aleatórias. Seria
tedioso qualificar cada proposição que leve emconta estes fatores; transferimos
esse ônus ao leitor.
Oequilíbrio relacionado comas decisões de investimento implicaria, por
analogia, que fossemsatisfeitas as expectativas de longoprazo.Tlsso não figura
em nossa história por três razões. Uma é que, mesmo que as expectativas
peúinentes fossemprecisas, tomariamum longo tempo para seÍem confirma-
das ou frustradas. Para considerálas, ter-se-ia que estender a análise além do
curto prazo. A segunda é que estas expectativas não podem serjulgadas antes
que a nova fábrica e o novo equipamento comecema funcionar, ou seja, quando
a empresa poucopode fazerpara modificara sua decisão (independentemente,
não obstante, do princípio de custos reduzidos). Aterceira é que o sucesso de
um investimento tem pouca relaSo com o cálculo de se se deve repeti-lo
posteriormente; entrementes, muitos fatores terâ o mudado.
O abordagem adotada neste capítulo de definição do equilíbrio em
Keynes é bastanúe diferente do critério convencional, no qual dois equilíbrios
são diferenciados, não pelas duas atividades distintas produção e investimento,
mas antes relacionadas com estoques e fluxos. A prova do equilíbrio é que os
valores dasvariáveis peÍinentes não estão mudando. Enquanto o investimento
líquido é positivo - ou negativo -, o estoque de capital está mudando; por
conseguinte, a economia não pode estar em equilíbrio no sentido de que as
magnitudes de todas as variáveis, estoque assim como fluxos, estão estacioná-
rias. Contudo, se nos aproximamos do estoque de capital desejado a uma úaxa
tal que o fluxo de poupança se iguale à taxa de investimento, não se poderia
dizer estar em equilíbrio de fluxo no sentido de que o nível de renda - uma
variável de fluxo - não está se alterando. Isto é o que se entende, geralmente,
por equilíbrio de curto prazo.
Dessa perspectiva, o equilíbrio do investimento no sentido de que as
expectativas de longo prazo sejam realmente satisfeitas se relaciona com o
equilíbrio do estoque de capital, não como equilíbrio da taxa de investimento,
e há alguma :rizão pa:lla isso. Entretanto, esse não é um debate que precisemos
tÍavaÍ, pois a questão importante é que não há, dentro do horizonte de tempo
do curto prazo, nenhu ma ruzão para apurar se as expectativas de longo prazo
são satisfeitas ou não. Se as expectativas de longo prazo se concretizam
insuficientemente, é apenas má sorte; uma surpresa agradável não é mais útil;
ela chega tarde demais. O equilíbrio do estoque tal como definido por ^áK= 0
não está em questão na Teoria Geral.
26

Organizar nossas idéias em úorno de fluxos e estoques pode ser julgado

bastante anódino. Mas há uma diferença significativa entÍe a igualdade da
poupança e do investimento planejados e a igualdade das compras planejadas
e das vendas antecipadas. As empresas e suas expectativas (de vendas) não
desempeúam neúum papel na definição anterior. Há o azar suplementar de
que as definições de Keynes de poupança e investimento são tais que as tornam
idênticas (um antigo fardo, aqui revivido nos Capítulos 3 e 9), de modo que
equilíbrio e desequilíbrio não aparecem. Uma conseqüência adicional é que se
julga que o limite entre o longo e o curto pÍazo se deve à insignificância
quantitativa de investimento emrelação ao estoque de capital, o que é umerro
total de compreensão.

Expectativas e Modelos

Uma vezque osprodutorestêmdois grupos de decisões a tomar,baseadas

em expectativas diferentes, poder-se-ia predizer que haveria modelos diferen-
tes para explicar estas coisas. Há, no entanto, mais de dois modelos possíveis,
pois os dois problemas não são independentes quanto ao explicandurn: o nível
de emprego.
Os modelos podem ser distinguidos pelo que está sendo suposto em
rela$o às expectativas. Kregel (1976) distingue os três seguintes modelos:

(D tanto as expectativas de curto quanto as de longoprazo são estáveis" Isto

implica que as expectativas de curto prazo são satisfeitas e que os fatores
econômicos e não-econômicos que influem nas expectativas de longo
prazo são estáveis;
(ID as expectativas de longo prazo são estáveis, mas as de curto prazo podem
não se concretizar'
(II) as expectativas d"ioogo prazo não são estáveis:
(a) querporseremafetadasporexpectativas malogradas de cuÍo prazo,
0) o, porque as influências autônomas sobre elas estão mudando.
Kregel (1976) chama (I) de modelo estático, (II) de modelo estacionário,
e (trI)
de modelo móvel.
Os dois primeiros modelos são, na realidade, dois aspectos do mesmo
problema: a determina$o do produto e do emprego quando a atmosfera das
expectativas de longoprazo édada. O"Modelo (I)"dizrespeito à determinaçâo
do equilíbrio de produto e emprego e o "Modelo (II)" ao ajuste ao desequilíbrio.
As expectativas de longo prazo sempre afetanç porque o investimento é
determinado por elas, mas é importante impedir que variem enquanto se
analisa a influência das expectativas de curto prazo, ou haverá um número
demasiado de eventos para que se obtenha um resultado coerente. Assim é
 27

também importante, do ponto de vista do método da Teoria Geral, deixar que

as expectativas de longo prazo se manteúam inalteradas, mesmo quando as
expectativas de prazo mais curto não sejam satisfeitas: isso ajuda a manter a
separação de curto e longo prazos.
A independência da-s expectativas de longo prazo pode também ser
empiricamente Íazoâvel. E um dado de experiência geral que quanto mais
tentamos preveÍ o futuro, menos capazes nos sentimos de fazet julgamentos
específicos. No entender de Keynes, o investimento de longo prazo tem origem
mais em palpite e em instinto de jogo do que em cálculos exatos. Esta opinião
pode ser exagerada, mas é provável que as expectativas de uma empresa se
baseiem mais sobre previsões do estado geral da economia ou da indústria e
seus concorÍentes estrangeiros do que sobre úveis específicos da demanda
daqui a vinte anos, e que os fatores que entram na previsão e em sua avaliação
incluam fatores não-econômicos e subjetivos. Os resultados das vendas no
passado recente podem ser irrelevantes.
As expectativas de cuÍo prazo podem e devem ser mais precisas: estas
expectativas são constantemente testadas. Se sempre se permitisse que estes
resultados influíssem nas previsões da demanda de longo prazo e, desse modo,
nas decisões de investimento, invariavelmente o investimento feito seria
pequeno. Na linguagemprofissional, a frrn@o de investimento seria sumamen-
te instável.
No entanto, nem sempÍe é útil manter a separação, mas permitir que as
expectativas de longo prazo sejam afetadas poÍ surpresas das expectativas de
curto prazo (Modelo III (a)), ou permitirvariações exógenas nas expectativas
de longo prazo (Modelo III (b)), para que se possa analisar os efeitos sobre o
produto e o emprego.
E no "modelo móvel"(Modelo III) que se admite que o investimento
tenha a a$o transitória que alguns diriamser a essência da teoria de Keynes.
Mas todos os três grupos de hipóteses são, de fato, importantes para a análise.

Caracterizaçáo da Empresa

As decisões das empresas são fundamentais para a Teoria Geral. É

necessária uma discussão bastante longa sobre a espécie de empresa emque §e
pensa, pois a empresa típica para Keynes é uma anomalia do ponto de vista da
opinião estabelecida: é uma pequena empresa "polipolista" ou atqmizada que
opera sob o domínio daincefieza e, poÍ conseguinte, não é tomadora de preço
Qtrice taker).
Intérpretes e comentaristas expressaram muitas vezes desapontamento
com a escolha de Keynes de uma pequena emPresa com o pretexto empírico de
que a situa$o do mercado representada pela coircorrência perfeita só existe,
se é que existe, muito raramente, por exemplo, na bolsa de valores ou no
28

meÍcado de bens primários (trigo, cacau etc.). Ouhos desejam, implicitamente

ou de outro modó, negar a base da pequena empresa da Teoria Geral, devido
à associação desta forma de mercado com modelos que só se mantêm em
equilíbrio estático, intemporal e coúecimento ou previsão perfeitos. Estes
modelos não são de modo algum concordantes coma análise de Keynes ou com
a sua concepção de equilíbrio e são incapazes de gerar "equilíbrio de
subemprego'i, que é um rêsultado possível (de fato Keynes julgava o resultado
mais provável) da teoria geral do empÍego.
Mesmo que a pequena empresa não seja mais a forma de negócio
predominante, ébomqueKeynes a teúa escolhido como modelo, pois, aofazÊ,'
io, enfrentou a teoria neoclássica no próprio campo desta. Só a admissão do
coúecimento perfeito foi mudada. Aqueles que queÍem exigir um maior
realismo para ateoria, introduzindo elementos monopolísticol, 1qo PaÍecem
recoúecãr que, agindo assim, debilitam a aÍgumentaSo de Keynes: ele
mostrou que, mesmo admitindo a hipótese da análise neoclássica, poderia
produzir iesultados não neoclássicos. os elementos de monopólio então
esta não depende deles.
-A a argumenta$o, mas
reforçam
escolha de um mercado polipolístico provocou grande perplexi'dadet
como pode a teoria se baseaÍ na pequena empresa, mas SeÍ uma teoria sobre as
conseqüências de se produzir, qúando o mercado para o produto é incerto?'Na
represônta$o costumeira da pequena empresa, logo que o pÍeço é determina-
dó, não há inçerteza em relação à negociabilidade do produto àquele preço. O
pÍaço represen a a demanda ne ste sistema, e, §endo ele "dado" pelo mercado,
ãs ernprãsas não têm necessidade de prever a demanda. Ela é "coúecida". A
única ãecisão que as empÍesas precisamtomaré quanto produzir e essa decisão
é tomada combase noJ custos que também se supõem coúecidos, dados o
salário e uma tecnologia coúecida.
Esta estória é coirente num mundo onde os preços são estáveis e foram
estáveis durante algumtempo, noutras palavras, se tivermos ou tivermos tido
equilíbrio. Entretanto,a não ser que se admita a hipótese do coúecimento ou
dá previsão perfeitos, os Preços, ou demandas, que a§ firmas enfrentam não
poderão ser considerados conhecidos ou dados, se a demanda do mercado
êstiver sujeita a mudar, pois as informações deverão ser coletadas novamente
sempre que haja uma possibilidade de mudança. A teoria moderna-adota a
hipóleseàa prwisão perfeita, muitasvezes de modo implícito,pare_cendo_assim
legitimar o uso da teoria para a análise das altera$es na demanda.Mas 5"y,"'
iniistia em que o aspeôto fundamental da produção era a necessidade de
empeúar reiunos na produ$o paÍa um mercado que, por sua própria
naúreza, existe no futuro e,portantó, éincerto. Ahipótesê da previsãoperfeita
retiraria da Teoria Geral Íànto o seu objeto de estudo quanto a sua grande
contribui$o, pois a diferença entre as suas conclusões e as da aúlise neoclássica
resulta das caracteísticaó da produção em condi@es de incerteza.
 29

Desse modo, como se compoÍta uma pequena empresa quc nao c

toma dora de preços ? Inevitavelmente, ela dev e crjar exp e ct q tiv a s de dema nda
por seu produto (expectativas de cuÍo prazo). A situação esperada da curva de
demanda que enfrentaú, no futuro próximo, determinará o pre§o que deve
estabelecer paÍa seu produto e as quantidades a serem produzidas. Pode-se
tÍaçaÍ a demanda estimada (esperada) pela empresa como uma curva horizon-
tali tal qual a curva de demanda paÍa uma tomadora de preços.lo A única
diferença é que a curva é baseada em expectativas tanto da demanda do
mercado quanto das reações de oferta das demais empÍesas, sendo as últimas
necessárias para se determinara posição da curva de oferta da indústria. Se os
consumidores são indiferentes quanto às suas fontes de oferta e se as outÍa§
empresas prevêem o preço "correto", então, para uma empÍesa que estabeleça
o séu preçô muito acima das demais, as vendas serão nulas naquele período e
o pÍeç! e o produto serão subseqüentemente revistos. Se ela estabelecer um
preço muito abaixo, venderá toda a produ$o e todo estoque. A mudança
inesperada no estoque e lmlvez outras informa@es que não envolvam vendas,
por exemplo, o número de sondagens de preço, clientes não atendidos etc.,
sinalizam para uma mudança na estratégia subseqüente de preço do produto.
Estes são resultados e não determinam a produEão no peíodo.
As implicações deste modelo de empresa e os problemas associados à
agregação serão examinados novamente nos Capítulos 3 e 5.

O Papel do Julgamento Empírico

Toda teoria se baseia, essencialmente, em julgamento empírico. Tende-

mos a esquecer isto: a teoria tornou-se tão antisséptica que é natural se
concordar com a opinião de que as funções de demanda e oferta que caracte-
rizam os nossos modelos resultam de postulados de comportamento racional,
semneúuma interven$oporparte do economista, exceto para descobriro que
o comportamento racional acarreta. O trabalho empírico é então canalizado
para a avaliação da importância quantitativa das variáveis que entram nas
êquações. O julgamento empírico inicia-se de fato muito mais cedo: a própria
escolha dos agregados, de que depende a estrutura formal da macroeconomia,
deve ser decidida em bases empíricas.
Não há regras para orientara nossa escolha dos agregados significativos.
ATeoria Geral baseia-se na crença, fruto da observação, de que a intera$o de
empregadores e empregados, produtores e corsumidores, é o que dirigc a
economia ao longo de seu camiúo, para metrhor ou pior' A divisão do produto
emdois agregados de bens, consumo e investimento, embora ditada mais pela
velocidade comque as expectativas de venda sãó frustradas, ajusta-se também,
de modo conveniente, à divisão setorial entre famílias e empresas, como
veÍemos adiante.
30

É fundamental a escolha dos agregados, mas há outras duas hipóteses

empíricas, dois pontos-chave, nos quais se baseia a argumenta@ o da Teoria
Geral: o de que o capital não é, nem será no futuro previsível, abundante, e,
enquanto os produtores puderem conseguit sempre a mão-de-obra de que
necessitam, os trabalhadores não poderão tomar qualquer atitude para pÍomo-
ver o seu próprio empÍego. Sem estas hipóteses, a argumentação da Teoria
Geral talvez tivesse se perdido na taxionomia; foram estas hipóteses que
permitiram reduzir a um tamanho administrável o número de possibilidades
deixadas em aberto pelo caráter seqüencial da teoria.
Estas hipóteses erampaúicularmente adequadas ao peíodo emque Keynes
escreveu. Nas condi$es atuais, a pertinência de ambas as hipóteses pode ser (ou
tem sido) questionada. A emergência de períodos de escassez de mãode-obra e
a prática de sua ma nuten$o, para não fala r do ma ior poder de bargaúa da classe
trabalhadora e a preocupa$o do governo com os níveis de emprcgo, exigenr, sem
dúvida, um reexame da teoria dos salários e do emprego apresentada ra Teoria
Geral.Ista, naturalmente, já foi feito por especialistas nesse assunto. O que está
faltando é a integra$o de suas idéias à teoria macroeconômica.
Menos fácil de avaliaré a abundância de capital. Na miúa opinião, está
setornando cada vezmais evidente que, enquanto o capital comoumtodo (seja
o que isso possa sigrrificar) pode ainda ser menos do que ótimo (não impoÍa
como seja definido), certas modalidades de investimento tornaram-se hoje,
indevidamente, métodos pródigos de manutenção do nível da atividade
econômica.
Sem demonstrar o papel dessas hipóteses na Teoria Geral, a minha
afirma$o de que elas são fundamentais pode não ser mais do que uma
assertiva" A questão é levantada neste primeiro estágio para alertar o leitor do
que se segue, não para convencê-lo - ainda.

Estilo e Estrutura

ATeoriaGeraléumlivro complexo e sutil, abrangendo umvasto campo,

numnúmero extraordinariamentepequeno de páginas. Keynes não deleita seu
leitorcomlistas dehipóteses e classificações-elas são freqüentementetratadas
numa simples frase. E as idéias que foram desenvolvidas nas principais áreas
depesquisa são tratadas numa sentença ou duas;porexemplo, a distinção entre
comportamento de consumo de curto e de longo prazo, mais tarde Iongamente
desenvolvida por Duesenberry (1959) e Friedman (1957), é objeto de um curto
parágrafo (p. 97). Umestilo umpouco elíptico, pe nsava Keynes, era inevitável:

Penso que é da essência da exposi$o sobre ecoiromia que se apÍesente, não um

relatocompleto que, mesmosefossepossível, seria prolixo ecomplicado a ponto
de se tomar obscuro, mas uma proposi$o simbólica, por assim dizer, de todas
 31

âs coisas que poderiâm ser ditas com a inten$o de sugerir ao leitor todo o
conjunto de idéias associadas" de modo que, se ele apreender o conjunto, não irá,
de forma alguma, ficar confuso ou ser impedido pela insuficiência técnica das
meras palavras escritas pelo autor, tomadas em si mesmas.
(?. Â. xII, p. a70)
Pode haver ainda mais sobre o assunto do que o exposto. Fouraker (1958)
argumentou que Keynes partilhava com Marshall o desejo de atingir um
público maior, nãouniversitário, quesesentiria desestimuladopordemonstÍa-
@es enfadonhas e listas de classificações. Com isto em mente, Fouraker diz:

eles usavam um curioso sistema, quando chegava a hora de registrar os

resultados de suas pesquisas. Ao invés de guiar o leitor através dos intrincados
processos analíticos que suas próprias inteligências tinham recentemente
atravessado, forneciam um atalho, na forma de uma hipótese, cujo objetivo era
justamente eliminar o exame do difícil problema que haviam enfrentado e
resolvido.
(p.oo)

EShackle (1961) comenta: "Setodos os críticos deKeynestivessemtido

a percepção de Fouraker, quantos rios de tinta poderiam ter sido poupados""
De fato. No entanto, não é correto depositar fé num autor. Cabe,
portâ nto, ao leitor convencer-se de qu e o problema /oi enfrentado e soluciona -
do corretamente. Muito da controvénia passada e do presente livro ocupa-se
destas lacunas, e, às vezes, temo que este livÍo ilustre a observa$o de Keynes
sobre a exposi$o ser "prolixa e complicada a ponto de se tornar obscura". Por
outro lado, é bom lembrar que a lógica nunca é suficiente; continuando a
passagem anterior, Keynes diz:

Um escritor de economia exige do seu leitor muito boa vontade e inteligência,

e uma grande dose de cooperaSo; ... há mil obje@es fúteis, ainda que
verbalmente legítimas, que um opositor pode levantar.
".. Se houver uma deficiência na suâ própria capacidade de persuadir e
expor ou se a cabeça do leitorjá estiver ... repleta de idéias contrárias ... ele
não poderá apreender as indicações do pensamento quevocê es.tá tentando lhe
transmitir.
(loc. cit.)

O sistema econômico é uma coisa diabólica para se escrever a iespeito,

público, porque as suas parte§ estão interligadas, mas devem
seja qual for o seu
ser analisadas ou descritas em seqüência, assim como uma palavra segue a
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36

outra. Estabeleci, anúeriormente,a analogia como automóvel,mas,para tornar

clara a estrutu n da Teoria Geral,podeia ser útil comparaÍ o livÍo a uma peça
de teatro. Quando os personagens saem de cena no teatro, não se presume que
estejam mortos é possível que a qualqueÍ momento voltem a aparecer. A
-
Teoria Geralseparece muito comisto. Iogo noiúcio, éapresentadoumesboço
da trama (7. G., Cap.3), mas somente muito depois (7. G.,Cap.19-21) é que
a história é reveladã por completo. Para os que são sufieientemente corajosos
para ler soziú os a feoria Gerat (e de que outÍa forma o leitor poderá avaliar
ó que digo sobre ela?), a Tabela 2.1 é o seu prognma da peça. O presente livro
obedece a uma estrutura semelhante.

Notas

1 Cf. 'O tempo é um dispositivo para evitar que tudo ocoma simultaneamente"
(Bergson).

O trabalho é, tradicionalmente, contraposto ao capital com base em que as emPÍesas

não têm nenhumcompromissodelongoprazo comamão-de-obra.Desdea II Guerra
Mundial, este contraite tornou-se menos marcante do que era, mesmo na época de
Keynes, e certamente menos do que antes da guerra de 1914-1918' Tanto a
consciência social quanto a pressão sindical paÍa o Pagamento de indenizaçáo por
demissâo deram à mão-de-obra muitas das atribui$es dos demais fatores fixos de
produção. Pode-se esperar que o emprego esteja, como conseqüência,. menos
êstreitãmente relacionàdo com as variaSes na produção; 8s emPresas, sobretudo
nos períodos de desacelera$o econômica, podem simplesmente manter o exoe§so
de nião-de-obra. Os números de eoprcgo' no cntanto, variau realmente com o nível
da atividade econômica. A distinção não é inteirauente inútil ainda.
I VerCapítulos3e9.
1
Oatitudedepoupang das difercntrsclasses sociais eramuitomaismarcantenaépoca
de Keynes; às àinlias observaçóes, tratando as famflias como.§e §e ajwtassem a
algumâ nortua quse de classe mtdia, são, em grande partc, iupr,óprias para a década
de 30, quando oicesso das faoflias de classe operária aos ativc financeiros era muito
limitad-o em variedade, se é que essas famflias conseguiam PouPÊr.

"Equilíbrio" expresse sobretons enganosos de uma situação satisfatória: todos

estã-otendooquá"prefereo"" Mas nãonos esqueçamos dequetodos os.negociantes
estão obteudo o úáximo sob rcstrições em Walras, a riqueza inicial deles
-
(inclusive a riqueza huoana), em Marshall, a renda. (Note que Hi,ck§ náo menciona
àstas restri$ei.) Para que a'situação seja verdadeiramente satisfatória, os negoci-
anEs deveú, em alguonível, aceítar aJreshiSes denro das quais.estão operando.
Em nada ajuda a uú cauponês, cavendo e suesubsistêncie num solo pobre vizinho
à propriedãde de um ricd latifundiário, eaber qug esú fazendo o molhor que p,odc
cóm ô que teo, e náo Ber que aceite o seu quinhão, Se ele e outrog como ele não o
sceitem, entáo o sistema pode estar à beira de uo desequilÍbrio de fato muito
profundo.
 37

6
Estas afirmaçóes são consubstanciadas no Capítulo 7.
7
Este é objeto de estudo da teoria clássica. O ctitério de equilíbrio de longo prazo é
de que as taxas de lucro dos diferentes usos dos recursos de capital deverão ser
iguáladas, do contrário a alocaçáo destes recursos em diferentes tipos de produ$o
sealterará. Por isso,os classicistasmodernos (Garegnani, Eatwell) insistem em que
aTeoriaGeralnão diz nada sobre equilíbrio, pois este é o único equilíbrio que eles
reconhecem.

Para ter idéia da incongruência destas idéias, ver, Por exemplo, a discussão e o
trabalho de Hahn, apresentado na Conferência sobre os Microfundamentos da
Macroeconomia (Harcourt, 1977).

A rigor, a curva consiste de dois segmentos descontínuos, um segmento vertical ao

lonfo do eixo zero acima do preç.o correto e a curva de mercado logo abaixo, ligada,
se necessário, por uma linha horizontal tracejada. A curva horizontal de demanda
é uma representa$o errônea da demanda, que fixa ovoltme máxrho demandado
a cada preço.

a empre§a fora do
Arrow (1959) trata o problema de modo diferente. Ele descreve
equilíbrio (isto operando ao preço deequilíbrio domercado) como tendo certo
é, não
"poder de monopólio" porque tem algum controle sobre os preços. Isto reflete a
identidade entre polipólio e tomada de preços, antes referida, e obscurece os
problemas advindos daincnrtez'a inerente à produSo para venda no mercado.
 CAPíTULO 3
A Estruturo Agregodoro

Uma economia industrial moderna apresenta uma aparência caótica.

Uma quantidade de negócios, sob as mais variadas formas legais e estruturas
de mercado, produz bens e serviços de todo tipo. Estes são comprados pelas
famílias, pelas outras empresas, institui$es, autoridades governamentais.
Desenvolveu-se umsistema financeiro complexo, que facilita o financiamento
dessas compras. O processo pelo qual são tomadas as decisóes dentro de
qualquer uma dessas instituições - até mesmo de uma única família - é
complexo e sutil, e um esfudo do sistema como um todo ocupa-se de todas elas
e de suas muitas interações. Evidentemente é essencial um mecanismo
simplificador: a agrega$o.
A pertinência de uma escolha de agregados depende do objetivo a que
servirá: a base da agregação é um princípio unificador útil, inerente às
caracteísticas ou ao comportamento dos fatos ou atores a seremagregados"
Há duas dimensões de agregação na Teoria Geral e elas são desconexas:
há a agregação por tipo de unidade econômica e por tipo de produto. Os
agregados não são nemprecisos nemexaustivos: são, ao contrário, sugestivos
dos traços mais significativos de uma economia ocidental, capitalista, indus-
trializada. Cada dimensão da agregação realça uma característica importante
de tal economia: a base do primeiro tipo de agregação é a função econômica
da unidade, que Íepousa, emúltima análise, na estrutura da propriedade; a base
da segunda reside no papel dos bens emquestão -se satisfazemas necessidades
das famílias ou se são úteis para prover essas necessidades. E há ainda outras
caracteísticas marcantes que surgirão na análise a seguir.
 39

A Agregaçáo dos Agentes Econômicos

Nas economias capitalistas, as atividades de produção e de consumo são

separadas; a produção érealizadapor instituições especializadas, às quais as
p"itout alugãm o seu trabalho e das quais, talvez através da media$o dos
àtacadistas ãvarejistas, compramoproduto. Esta disposição reflete a forma de
organiza$o da aiividade pródutiva, na qual o controle dos meios de produção
é óonferião a menos pessoas do que as engajadas na produção. A posse
exclusiva ou a parceriá foi a forma inicial de propriedade capitalista, agora
substituída pelfsociedade por ações. A compaúia organizada sob a forma de
sociedade ánônima ou colporação possui equipamento de capital e toma
decisões de investimento e produçãocom a aprovação (geralmente nominal)
dos seus acionistas que, colêtivamente, sáo os proprietários finais da compa-
nhia através dos diieitos representados pela sua participação acionária. A
agregação dos agentes econômicos é escolhida de tal forma que a resposür dos
rÀ"-U.ôr de um "agregado" aos vários incentivos econômicos demonstrará
mais similaridade dô qúe diferença. Num sistema capitalista, as famílias são
corsumidoras de bens e vendedoras de trabalho, enquanto a principal preocu-
pação das empresas é a produção. Estes dois grupos são os agregados básicos
do sistema de Keynes.
Há possíveis ambigüidades, como a de considerar o proprietário d.e uma
empÍesa ámpresário no trabalho e consumidor em casa. Essas duas atividades
são consideiadas efetivamente como independentes: as sutilezas da diferença
entre consumo financiado por lucros e renda do trabalho, emboÍa importantes
no Tratado sobre a Moeda, de Keynes (1930), muito utilizadas na teoria pós-
keynesiana da distribuição e crescimento da renda,l não figura com destaque
na Teoria Geral.Ehát oi agfegados adicionais, que se tornam importantes de
tempos emtempos à medidà que a teoria se desenvolve: o governo, naturalmen-
te, quando sãolevantadas questões depolítica econômica, e os especuladores
e re-ntistas,2 quando tratamda taxa de juros. Mas os principais elementos da
teoria se baseiam nos agregados das famílias e empresas.
As suas principais diferenças podem ser retratadas num balancete e
numa demonstia$o ãe resultados para um membro típico de cada agregado.
o balancete indicã a estÍutura de propriedade e as limitações de ação que isto
impõe. As empresas distinguem-se pela sua posse de capital produtivo. Elas
nãô podem ú serviços dé trabalho, pois a propriedade do trabalho só é
confêrida ao indivíduo. As famílias, por outro lado, têm a propriedade do
trabalho, mas só podem fornecer seryiços diretos ou incumbir-se de formas de
produção do tipo artesanal, que exige pouco capital. Numa sociedade indus-
irial, portanto, a principal fonte de renda das famílias é o aluguel de seu
trabaúo" Os resuliados ãas atividades dos doiS grupos são indicados nas suas
demonstrações de resuhado que con§tam das Tabelas 3.1 e 3.2'
40

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Tabela 3.2
Demonstraçáo de Resultados
Demorctração d,e Resultad,u Demomtração de Resultod.o
d,c uma Enptesa* de uma Família
Vendas do prcduto acabado Renda do tabalho
menos custos da máo-de<bra e matéria-prima, Renda de aluguel, juros etc.
manuten$o e reposiçáo (despesas efetivas)

impostos indiretos Renda total

menos pagamento de juros
imposto de renda
poupatrça contratual
Lucms brutos menos juros e deprecia$o de Renda eventual
aluguel menos @nsumo corente

Lucros antes dos impostos Resíduo (poupança náo contatual)

menos dividendos
imposio sobre lucros

Lucros retidos
* Esta demonstraçáo de resulados
obedece a princípios conuíbeis; sua estÍutura difeÍe
significativamente dos métodos usados para deÍinir posteriormetrte lucÍos treste capíhrlo.

Agregados e D ecisões Descentralizadas

A agÍega$o, embora seja um podeÍoso mecanismo simplificador, se

distancia um pouco dos fatos de uma economia onde as decisõeJ são tomadas
por empÍesas individuais e consumidores. os agregados devem ser escolhidos
pela similaridade de seus elementos constituintes, considerados, de alguma
forma, significativos. Na agregação por agente, os elementos constituintes
têm interesses similares e pode-se esperarque Íeajamde modo semelhante aos
r_nelmos estímulos -digamos, a uma queda da taxa de juros ou a uma elevação
da demanda espeÍada. Embora a$egação implique um tipo de coerência, ela
não implica, enfaticamente, conluio ou mesmo consulta. A similaridade de
comportamento postulada é apenas aproximada: ela sóprecisa sersimilaÍpara
agentes dentro de um agregado em comparaSo com o comportàmento dos
agentes através dos agregados.
A relação do comportamento observado de um agÍegado, como as
empresas ou famílias, não é facilmente relacionada aos planos ou ações de seus
agentes componentes3. Um problema advém dos conflitos potenciais entre
agentes em um agregado, pois, obviamente, o comportamento do agregado
depende da maneira como esses conflitos são resolvidos. (Na ausência da
42

impossibilidade da necessária informação detalha.da, pod"_t ser formuladas

algumas hipóteses simplificadoras.) No entanto, é possível fazer m-uito paÍa
riacionar ó comportamento agregado aos processos de decisão: os Capítulos
5, 6 e 10 se ocupãrão desta quêstão. Neste momento, há uma necessidade de
analisar o princípio geral envolvido.
Considere um exemplo: suponha que as família§ oÍçam paÍa o próximo
ano gastar certa parte da úa renãa espeiada durante o ano. Como o ano está
,o fõturo, nada Àá que garanta essa renda: mesmo que o salário seja-ccrto,
aquele que o recebé poáe mo.rer ou ocorrer algum acidente..Suponhamos
simplesmente que todos os rendimentos esteiam garantidos-.Ainda não há
nadà que garanta que os bens que todas estas famílias decidiram compraÍ
estejam, dã fato. diiponíveis aos preço§ que elas espeÍavam?agar' Como as
familias não r" co*rlt - ao fazeiernseus planos, não há nenhuma nzãoparu
esperar que todos os seus planos possam §e realizar. Se não, elas se encontrarão
conconóndo porbens quepoderáo ser racionados ou cujos preços podem subir'
Se os bens foiem racionadàs, o corsumo agregado efetivo, emtermo§ reais ou
monetários, será determinado não pelos planos dos demandantes mas_pela
oferta. Se os preços subirem para ijustar o mercado, algury comp-radores
deixarão o mei"rão e outros pagarão mais do que tinham prwisto: o dinheiro
gasÍo embens pode ser dado peló agregado dos planos das famílias, se, quando
ãeparadas compreços inesperadamente altos, elas ajustamo seu corsumo real
em outro ponto deieus plános de demanda. O volume de consumo agÍegag9
real inicialmente planejádo, uma quantidade simples, é irrelevante porque foi
formulado combáse na-hipótese dé que os preços ãe ontem fossemprevalecer.4
Se, na mesma situã$o, o eicesso de deÍnanda fosse resolvido pelo
racionamento, o resulhdõ não teria neúuma relação com os planos de
consumo. Seria, ao contrário, determinado pela ofeÍa.
Vemos assimque, salvo se os planos dos tomadores de decisóes que contêm
umagregadoestejamemperfeita harmoniaentre si (o queseria.apenas acidental),
o pr"ãutã ug*gáo não pode ser inferido da soma dos planos individuais - e, em
especial, nã"o é-igual à sôma deles. Algurs planos, ceÍtâmente emtermo§ reâis e
pÍovavelmente em termos monetários, seráo frustrados.
Que significado deveríamos atribuirentão ao "produto planejado
agregdo"
ou ao "cottslumo planejado agregdo", se essas magnitudes úo.podem ser
relacionadas à soú dos planoúoJ agentes individuais, exceto quando os planos
não estáo em conflito? Não parece existir, em nível teórico, ufixa Í€sposta
satisfatória para esta questáo.ú prática, no entanto, se se admite que o conÍlito
intra-agregados é muito menos importante do que o conflito entre agrcgados, as
gra"dás-planejadas dos agregadós podem ainda ser relacionadas aos planos de
ím membio representativõ dõ agregdo. De fato,. é parte da arte da agreg$o
escolher agregalos paÍa os quais iejám válidas as condições acima, a fim de que
a intera$ó impoúante seja entre os setores escolhidos.
 43

Agregaçõo e a Teoria da Empresa

Os problemas de conciliar consumo individual e corrsumo agÍegado são

menores comparados às dificuldades apresentadas pela teoria da empresa. Não
constitui grande violação do bom senso admitir que os consumidores fazem os
seus planos "atomisticamente", embora, como acabamos de ver, o comporta-
mento agregado ignore qualquer conflito resultante da tentativa de executar
esses planos sem levar em consideraçáo o provável impacto sobre as compras
dos outros consumidores no mercado. No contexto da pequena empresa
adotado por Keynes existia o mesmo problema e isso é imediatamente
perceptível na exposição gráfica da teoria da empresa atomizada. Ummomen-
to de reflexão mostra que as curvas de demanda das empresas individuais são
derivadas do produto do mercado e que o processo não pode ser revertido: a
soma das muitas curvas horizontais de demanda não dá a curva descendente
do mercado!
Do mesmo modo, uma empresa individual pode se deparar com uma
oferta perfeitamente elástica -de mão-de-obra, matérias-primas, equipamento
de capital (especificamente fatores que não são feitos poÍ encomenda), ou
fundos de empréstimo. Não se pode, no entanto, inferir disso que as ofertas
agregadas dessas coisas tenhampreços constantes. Este é umcaso exatamente
análogo ao problema do consumidor.
O exemplo da demanda é mais complexo. Diz-se que a curva horizontal
de demanda resulta do fato de as pequenas empresas poderemvendertudo que
desejarern, sem afetar o preço de seus competidores ou o pÍeç, do mercado. A
rigor, entretanto, a teoria da concorrência perfeita não diz isso, e é impoÍante
averiguar claramente o que ela de fato diz.
A teoria padrão da concorrência perfeita diz que, logo que o preço é
estabelecido, as empresas podem vender fudo o que quiserem, sem alterar esse
equilíbrio, onde "tudo que quiserem" jó está determinado para a indústria
comoumtodo e éconsiderado na deriva$o dessepreço deequilíbrio. Everdade
que a curva de oferta de cada empresa se baseia numa resposta à pergunta:
"Qual o máximo que você desejaria vender a cada preço hipotético possível,
supondo que pudesse vender tudo que oferecesse"- a hipótese da pequena
empresa. Então o agregado de respostas a essa pergunta, a "curva de oferta do
meÍcado", é confrontado com a demanda determinada pelos consumidoÍes e
encontra-se o preço real, que contrabalançará o mercado. Este preçci determina
o nível no qual se supóe que as "forças do mercado" estabelecem a demanda
para cada empresa, que o produtor individual percebe como perfeitamente
elástica. Em contraste coma realidade, onde mesmo as pequenas empresas não
são tomadoras de preço, as empresas perfeitarnente competitivas (isto é,
perfeitamenúe informadas)nãoprecisamavaliaras prováveis ofertas das outras
empresas a cada preço, e, por conseguinte, quanto do mercado ainda é deixado
44

paÍa elas,porque (mas somenteporque)esta informação é, defato, coletada por

algum Contador Supremo e distribuída a todas as empresas como "o preço de
equilíbrio", ou o nível de demanda. As respostas doproduto das empresas a esta
demanda aguardam, por assim dizer, até que todos os rendimentos estejam em
caixa: as vendas estejam asseguradas.
Desse modo, não é bom pretender que a teoria da empresa perfeitamente
competitiva esteja livre de hipóteses sobre as reações de oferta das outras
empÍesas. Este fato nos trará dificuldades quando lidarmos, como é nossa
intenção, com pequenas empÍesas que não possuem informação perfeita, mas
deveria poupaÍ a nossa consciência, quando sustentarmos (no Capítulo 5) a
validade teórica das curvas de oferta para concorentes de menoÍ grau de
perfeição. Diz-se geralmente que a interaSo das empresas impossibilita uma
ôurva de oferta para as empresas que não são independentes entre si (como se
supõe que as pequenas empresas sejam). Acontece, porém, que não há nada de
especial nas formas de mercado paÍa as quais a independência sempre foi
reconhecida; a empÍesa atomizada, desde que a tomada de preço seja vista
como realmente é - conseqüência de uma hipótese de informação perfeita -,
suscita problemas exatamente semelhantes, assimque a hipótese é abandonada
e surge a incerteza.

Agregados Financeiros e Reais

A segunda dimensão da agregação ra Teoria Geral - a que prevaleceu

nas interpretações do pós-guerra - repousa nas propriedades dos ativos, lJma
economia avançada transaciona com dois tipos de "ativos": bens e ativos
financeiros. Os bens se distinguem dos ativos financeiros pelo fato de a sua
produção e venda gerarem renda. Nos manuais keynesianos, os bens se
decompõem em dois agregados, Consumo e Investimento. Essas palavras se
referem rea lme Írte a pr oc e s sos - os atos de consumo e de investimento. Os atos
compreendem os bens que as famílias comPram e os que os produtores
compmm, respectivamente; daí, a relação dos atos com os bens' Há também
uma rela@o evidente com o primeiÍo esquema de agregação'
As vendas de ativos financeiros, em contrapartida, não geram rendas,s
elas tratam vários tipos dç direitos. Implicam a transferência do poder de
compÍa de uma pessoa ou empresa paÍa outra. Corsiderados do ponto de vista
do emitente, estes instrumentos são direitos sobre o poder do emitehte de gerar
renda; para ele, são compromissos, celebrados poÍque a rentabilidade do
dinheiro que tomou emprestado mediante a venda destes instrumentos excede
os custos ãe tal empréstimo. Na medida em que o ato de tomar emprestado (ou
aumentar o volume de direitos financeiros pendentes) resulta no crescimento
da produção, haverá aumento de renda, mas a elevaSo será contabilizada no
lado "real", como produto de bens de consumo ou investimento. As variaç6es
 45

no estoque pendente destes ativos não são, portanto, incluídas na renda

agregada.
Na estrutura de Keynes, a distinção fundamental a serfeita entre os ativos
financeiros é entre um ativo ou grupo de ativos cuja oferta agregada não é
controlada nem pelas famílias nem pelas empÍesas e cujo valor não é afetado
porvariaSes das taxas de juros, e direitos sobre somas futuras de diúeiro que
rendem juros6 e cujo valor de mercadoTvaria com a taxa de juros.s
As observações precedentes constituem apenas uma introdução: uma
análise mais ampla da importância destes agregados está reservada a um
exame adicional do conceito de renda que vem a seguir.

A Renda e seus Componentes

Arenda e seus componentes agregados, r.; Joll§üÍlo e o investimento, são

conceitos básicos em nucroeconomia, embora recebam geralmente muito
menos atenção do que merecem. A falta de discussão é particularmente
lamentável,uma vezque há várias idéias concorrentes sobrerenda; na ausência
de debate sobre elas, o lugarpeÍinente de cada uÍnâ se torna pouco claro. Após
rever algumas das complexidades envolvidas na defini$o desses agregados,
pode-se concordar com Marshall, que "decidiu refugiar-se nas práticas dos
delegados do Imposto de Renda e -falando de modo geral - considerar renda
tudo que eles, coma sua experiência, decidiramtntar como tal" (?. G., p.59).
O primeiro problema a atacar é o da penpectiva: várias perspectivas são
possíveis.
G) Pode-se adotaÍ uma perspectiva abrangente; dessa penpectiva, con§ide'
ra-se geralmente renda como â soma de bens recém'produzidos, dispo'
rúveiJpara seremdistribuídos à comunidade (quer através dos mercados
ou por outros meios).
(ID Há-a questâo do que o indivíduo entende como §ua renda. (II) pode
divergir nitidamente de (I).
(III) Podelse relacionar rendà'com motivação. É esta a perspectiva do
Capítulo 6 da L G., onde, embora a renda seja definida como um
a gre ga do, o s eu ponto de referência é a forç a no tivador a dos dois s etores

- famílias e empresas.
A P er sp e ct iva Abr ange nte

Quando sc temuma visão macroeconômica geral do conceito de renda,

a primeira coisa a dizer é que neúuma das noções tcóricas que examinaremos
tem a menor semelhança eom as estatísticas da Renda Nacional. Btes dados
exposttêínasua utilidade, mas não para a fonnação de conceitos; os conceitos
vêm primeiro e os dados se aproximam (!em ou mal) deles.
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48

Tradicionalmente, a renda tem sido definida com Íeferência à riqueza:e

renda é o que pode ser consumido enquanto se deixa intacta a riqueza. Esta
definição apenas transferea responsabilidadepara o que se entendepor riqueza
e consumo. Umnúmero de possibilidades é esboçado na Tabela 3.3. Ocupemo-
nos, em primeiro lugar, com o consumo.
A no$o mais intuitiva de consumo talvez seja a de "exaurir a utilidade" ou
fazer desaparecer materialmente, como se consome o alimento ao comê-lo. Esta
idéia de consumo fazparte do que é chamado, na Tabela 3.3,,de abordagemda
"durabilidade", qu,e ê claÍo no caso de bens perecíveis, mas suscita problemas
quando os bens duúveis são produzidos e aÍrnazenados (como sempre são).
Somente uma parte de qualquer bem duúvel, seja equipamento de capital ou um
bemde consumo, sofre desgaste no peíodo. O"consumo" setorna, para essesbens,
-
uma questão de estimativa de deprecia$o algo que as empresas fazem
regularmente, mas que só raramente as famílias fazrm.
Porconseguinte, o "investimento", neste quadro de referência, é equiva-
lente à produção de qualquer novo bem durável, seja ele destinado a ser
comprado pelas famílias ou pelas empÍesas e independentemente de sua
finalidade -o fornecimento de serviços finais ou a simplificação da produção
de outros bens. A distinção por finalidade é uma característica da "produtivi-
dade" e das abordagens "setoriais".
Falei de produSo ao invés de compra devido à perspectiva macroeconômica
adotada, Do ponto de vista das empresas individuais e das famílias, o critério de
"durabilidade" apresenta uma corrcspondência bastante estreita comas compras
dos dois sctoÍcs: as cmprcsas compram muihs máquinas duráveis e pouco peixe
e ovos. Poreste critério, no entanto, a compra deumcano ouumrcfrigeradorpor
um indivíduo particular conts como "investimento", porque espers-§e que estas
coisas devam durar. A compra doméstica, genlmente a maior e mais duúvel
despesa do corsumidor, é oficialmentc cotuiderada (na eshtística da Renda
Nacional) como investimentol só o alugrel atribuído a casas ocupadas pelos seus
prcprietários é tido como cotsumo. As compras pelas empresas de artigos
relativamentc perccíveis (matérias-prirnas a sercmtransformadas emproduçáo,
material de escritório, energia elétrica etc.) seriam contabilizadas como coluluru)
dasempresas;emoutÍasdefini$es, seriam"capitalprodutivo ou de giro".Embora
intrinsecamente compatíveis, as defini$es de "durabilidade" conhastam nitida-
mente coma de Keynes, como veremos.
Aidéia de corsumo como desaparccimento físico é fácil de integratà idéia
de "deixar inacta a riqueza", onde riqueza é definida cromo o estoque de ativos
fisicos exisrnEs. Renda é o que r*;tÁ disponível para consumo; investimento
rcpresenh urna decisão de aumenht a riqueza em vez de consumir.
Teoricamente, é igralmente fCeil peruar nesta tenda em termos reais,
como uma lista de bens, ou em tetmos de algum numerário @or exemplo,
moeda), como um valot agregado. Na prátiea, nahrtalmente, seria impossível
 49

comparaÍ com exatidão a Íenda de um ano com a de outro, salvo se a

composição do produto fosse constante e a composi$o do estoque de capital
fosse inalterada no final do período, quando comparada ao seu início. Estes são
exemplos do problema do número-índice inerente ao lidarcombens heterogê-
neos, um problema que é, em princípio, insolúvel, embora na prática haja
diferentes índices, cada um dos quais nos informa algo útil.
Adefini$o usual de renda, nos livros-textos de macroeconomia, é a de "bens
e sewiços recém-produzidos". Faz-se uma distin$o entre renda líquida e renda
bruta para levar em conta a deprecia$o do capital mantido pelas emprۤas, rms
não a deprecia$o dos bens duráveis de consumo. Aversão "líquida"temalgrma
semelhança oom a idéia de renda como o que pode ser consumido, embora
deixando intacto o capital, mas o capital ou riqueza agora se restringe a bens do
produtor - maquinaria e prédios que servem ao prooesso produtivo.
A subdivisão em consumo e investimento também é determinada
funcionalmente: bens de consumo são aqueles que se destinam aos comprado-
res finais (por hipótese, as famílias), enquanto uma mercadoria destinada ao
uso na produção é um bem intermediário ou útil, e a sua compra é um
"investimento", mesmo que não seja duúvel. O equipamento que não é de
neúuma utilização particular, exceto como instrumento de produção é, por
definição, sempre comprado pelas empresas, mas muitos artigos apresentam
ambigüidades que são bem coúecidas. Por exemplo, o carvão usado para
aquecer urna casa é umbem de consumo; usado pam aqueceÍ um alto-forno,
torna-se um bem útil, matéria-prima, capital produtivo.
Arenda, nesse enfoque de "produtividade" pode ser entendida tanto em
termos físicos quanto em termos de valor. A diferença não é simplesmente de
preço do produto; a distin$o impoÍante diz respeito ao tratamento do capital.
Pelo critério de "durabilidade", a deprecia$o é o desgaste material. No
enfoque da produtividade, podem-se levar em conta as perdas de valor devidas
à obsolescência econômica assim como à deterioração material. O valor do
capital produtivo pode ser definido para refletir o fluxo antecipado de ganhos
associado ao equipamento existente. Similarmente, se os estoques de bens
acabados são reavaliados, com mudanças nos seus valores de mercado reais ou
antecipados, as mudanças nos estoques refletem mais do que o investimento
fisico ou o desinvestimento.
tlma terceira série de conceitos começa desde as raóes de vantagem dos
"bens": a sua utilidade. Aqui, o coltsumo é dos serviços que o§ bens prestam.
Esta concepção separa o consumo tanto da produção quanto da compra, pois
é possível "consumiÍ os serviços de" - isto é, apreciar - um quadro durante
muitos anos, embora só o comprando uma única vez e sem que o objeto sofra,
mais ou menos, qualquer estrago material, seja sendo olhado ou ignorado.
No exhemo oposto, as separações entre compra, uso (destrui$o) e
utilidade são minimizadas. Mesmo no caso de bens mais duráveis, a separação
50

nem sempÍe é completa; alguns bens não podem ser desfrutados, não propor-
cionam qualquer serviço, a não ser que sejam utilizados de maneira que o§
expoúa a uma depreciação adicional à resultante da passagem do tempo.
Rodar com um automóvel é um exemplo claro. Por outro lado, a deprecia$o
e a utilidade poderiam ser vistas como antitéticas: como diz excelenúemente
Boulding (1950), quanto menos o seu automóvel é "consumido" no sentido de
desgaste, mais sewiços presta.
Num contexto ligeiramente mais amplo, pode-se ver que é no critério de
utilidade que os economistas pensam, quando propõem que o consumidor é o
objetivo final da atividade econômica; dificilmente poder-se-ia esPenr que
eles quisessemdizer quetoda a máquina econômica existeprincipalmente para
serdesgastada!Entretanto, a renda pelo critério da utilidade é completamente
intangível e subjetiva: renda é satisfa$o. Noutros teÍmos, ela é, na mesma
abordagem, idêntica à noção de consumo.
Tal definição não é muitoútilpara opropósito a queKeynes se con§agÍa:
a determinação do produto e do emprego. Estes são determinados como
resultado da busca de lucro pelas empresas e os lucros são obtidos por meio das
vendas. Uma emprcsa quevendetelevisores émais oumenos indiferenteao fato
de você assistir ou não televisáo; o único significado que o uso pode ter é a sua
conela$o como desgaste e, desse modo, como momento da substitui$o. (A
maioria das empresas temconfiado mais empenuadir as pessoas de que a sua
aparelhagem é antiquada do que espeÍaÍ por uma autêntica necessidade de
reposi$o, de modo que mesmo essa conexáo é vaga.)
Uma notável característica dos conceitos de durabilidade, produtivida'
de e utilidade do consumo e investimento que acabam de ser esboçados é que
eles têm a veÍ com propriedades intrínsecas dos próprios bens quão -
apropriados são para serem incluídos no processo produtivo ou uso particular
final e quão rápido é o seu desgaste. O critério de Keynes, pelo menos no
Capítulo 6 da T, G,, é,no entanto, o seguinte: quem os comPra. Chamei-o,
assim, na Tabela 3.3, de enfoque setorial: cotulumo é o que os consumidores
compram, investimento é o que as empÍcsas comPÍam. E também uma
abordagem monetária: é a despesa, e não a utilidade, que incitâ âs empÍesas
a produzir.
As quatro abordagens da renda foramexaminadas a partirdo que chamei
uma peÉpectiva abrangente. Antes de retornarmos àquela peÍspectiva paÍa
analisar pormenorizadamente o conceiüo de renda de Kcynes, é preciso dizer
algrmas palavras sobre a renda de um ponto de vish individual.

A Renda Indivüual

Épossível queuma pessoa entenda como renda o quc ela pode gastar,
embora deixando intacta a riqueza, mas não é provávcl quc esta idéia, de uma
 51

perspectiva social, "seja consistente" com a renda agregada, nem é fácil

imaginar esta idéia, mesmo em princípio, em termos reais.
Enquanto a renda real da economia é o que é produzido e (se o capital
é constante) é inequívoca, a renda real de um indivíduo depende do subgrupo
desses bens em que ele escolhe compraÍ, o qual é provável que se alteré com
o nível de renda. Se o "sujeito" é uma empresa, o conceito de lucros reais é ainda
mais duvidoso.
Adiferença entre a riqueza individual e a social é ainda mais acentuada.
Uma parte da riqueza individual se manteú sob a forma de ativos financeiros
pe.lo menos em depósito bancário. Tais ativos financeiros, embora riqueza para o
-
indivíduo, não são parte da riqueza produtiva da economia. Constituenr, desse
modo, uma gnnde fonte de divcrgência entre riqueza agregada avaliada direta-
mente no úvel agregado e o agregado da riqueza dos indivíduos. Uma parte da
riqueza agregada corniste de ativos tais como rodovias e ferrovias que contribuem
paÍa o potencial produtivo da economia, poÉmnão são propriedade individual,
maspropriedade do EstadopaÍa uso comum. Porestas razóes, o conceito de renda
como o que pode ser consumido, embora mantendo a riqueza intacta, não se
relaciona facilmente com o mesmo conceito a nível individual.

O Conceito de Renda de Keynes

A busca e a utiliza$o da rcnda tal como entendem os indivíduos e as

empresas moüvam o coÍnpoÍtamento econômico. As deÍiniçóes de rcnda de
Keynes - pois há duas - são uma curiosa e incômoda mistura da perspectiva
agregada coma perspectiva dos dois setores, Famfl ias e Empresas. Enrboriambas
sejamconceitosagregados,umdeles,odercndabruta,serelÀciona comas decisões
das empresas de fabricarprodutos, e o ouüo, o de rcnda líquida, determina o que
pode ser consumido. No Quadro 3.3 isto é chamado de abordagem "setorial,i.
Na Teoria Geral, a renda é definida em termos de valor. Isto não é
simplesmente Íecoúecer as insolúveis dificuldades de definir rcnda real de
maneira inequívoca em nada menos que um estado estacionário, embora se
chegue ao ponto desejado; E questáo mais importante é que as economias
ocidenhis avançadas são economia s monetári.as. A moeda não apenas serve
como uma unidade de cálculo e nos permitc somar o valor dc maçãs e laranjas;
mais importante, a suâ aquisição é a moüvação imediata da atividade econô.
mica: os trabalhadorcs vendem o seu trabalho por um salário nominal, mesmo
que o façampoÍperuârcm no que o diúeiro comprará; as empÍesas produzem
bens embusca de lucros monetários e a prcdução não é lucrativa, eiceto se os
bens forem vendidos -por diúeiro
Nâo obstante a ênfase na motivação, era necessário, no entanto, ir além
das definições setoriais de renda no sentido de umagregado, pois renda para
as famílias é um custo para as empresas, embora um custo que proporciona o
52

poder de compra de que dependem os próprios lucros das empresas' Era a

insuficiência da economia em geraÍ uma renda agregda satisfatória para
manter o seu pessoal empregado que exigia explicação. Esta insuficiência se
deve diretamente à relutância das empresas em opeÍaÍ num nível suficiente-
mente elevado de produ$o; essa relutância, por seu turno, é devida às suas
estimativas, ratificadas no caso de equilíbrio de desemprego, de demanda
inadequada dos seus produtos. Os dois lados - a demanda (tanto dos consumi-
dores quanto das firmas) e a oferta (das firmas) - atuamum sobre o outÍo paÍa
produzir alta ou queda repentinas.
Esta concentração nos motivos que estão na base da ofeÍa e da demanda
é responsável por outra caracúerística que debilita o conceiüo de renda de
Keynes: a sua incorporação, mediante o conceita de custo de uso, das
expectativas do ftrturo valor do capital: é na manuten$o do valor, resultante
não apenas da produtividade fisica, mas também das condi@es da demanda
frrtura, que as empresas estão interessadas, quando decidem se põem as
máquinas a produzir ou não.
Em suma, antes de entÍarmos em mais detalhes: Keynes associava o
conceito de renda às suas conseqüências para o comportamento dos dois
setores-chave, formulando-o emtermos monetários para se ajustar às realida-
des de uma economia de mercado voltada para o lucro'

Renda Relacionada à Produção (Renda Bruta)

Keynes define, de iúcio, a renda com rela$o às decisóes de produção:

renda bruta. As empresas estão sempre tomando estas decisóes nas circunstân-
cias do curüo prazo, isto é, como uma determinada fábrica e equipamentos que
lhes são disponíveis. As empresas que buscam a maximização dos lucros
optarão pelo nível de produ$o que acreditam que aumentaú os seus lucros
brutos, iito é, a receita de vendas da produção final menos os custos variáveis
(ou primários) de sua produção. Os custos primários são os pagamentos dos
fatoies de produção menos o custo de uso do capital para produzir os bens de
que resultam os lucros.
Para generalizar esta proposição aÉ o nível agregdo, é necessário levar
em conta o fato de quq os custos prim.ários da empresa Á incluem a compra de
coisas como matérias-prirnas e pegs de reposi$o da empresa B. Desde que, como
explicarcmos posteriormente, todas as oompÍas entrc empresas são chamadas
investimentoe tratadascomoaltera@esdocapital,oproblemadederivaramedida
agregada que inclua o tratamento adequado das trarsaSes entrc empresas não
pode ser abordado sinplesmente em rela$o à produ$o em cu§o.

Produção, Lucro e Estoque de Capital: As empresas produzem bens para

venda e, enquanto isso, o capital se esgota. De fato, o "capital produtivo" -
 53

estoques de matérias-primas -se exaure completamente, no sentido de que as

matérias-primas são transformadas em algo inteiramente distinto. O capital
também se deteriora com a simples passagem do tempo, mesmo que não seja
utilizado, e porcausa de danos acidentais. Mas, numa economia moneúria, um
fator adicional entra nos cálculos dos empresários: o "valoÍ", em termos
monetários, do capital. Este valor depende da receita líquida esperada do fluxo
de produção que se prevê que o capital produza no futuro. Uma queda na
demanda de tecido reduz o valor dos teares (mesmo que a empresa não teúa
neúuma intenção de vendêlos), e o mesmo ocorre com a invenção de
equipamento superior que competiní com os antigos teaÍe§. Como os valores
de capital estão sujeitos a flutuaSes poÍ causa das mudanças na demanda ou
das inova$es, a manutenção fisica de uma máquina pode ser de grande
interesse num momento e de nenhum em outro.
Em meio a todas estas raóes - deteriora$o pelo tempo e pelo uso e a
manuten$o do valor - há muitos ajustes interessanúes que devem ser feitos. Em
primeiro lugar, há um ajuste entre despesa de manutenSo e durabilidade da
rnáquina. Uma m.íquina não utilizada, cuidadosamente protegida dos elementos
clinuíticos (lubrificada, pintada, mantida em temperatura constante etc.) pode-se
prever que duÍe n anos. Se não for mantida, não traz despesas, mas apenas dura,
digamos, n - h anos. No entanto, nÁohá nzÁo para têJa, a menos que se espeÍe
usáJa, porquanto, não sendo sequer potencialmente produtiva, é destituída de
valor. Quando for utilizada, desgastar-se-á tipicamente mais depressa, e o ritmo
do desgaste será uma fun$o positiva do nível do produto resultante dela.
Nemtodas as possíveis fontes de mudança no valorsão debitadas à renda.
Há prejuízos decorrentes de calamidades naturais, sobre as quais os empresá-
rios não têm o mínimo controle, e que são táo imprevisíveis que não podem ser
segurados. Mesmo as previsões feitas poroutros empresários afetarão, de modo
imprevisível e incontrolável, o valor do capital de uma emPÍesa. Mudanças
causadas por eventos imprevisíveis fora do alcance da decisão do produtor,
inclusive mudanças imprevistas nas perspectivas de venda do produto de uma
parte do equipamento de capital ou desenvolvimento de um equipamento
competitivo, são convenienúemente tratadas como gaúos evenfuais e "lança-
dos na conta de capital". ImpoÍtantes na definição da renda são a deterioração
pelotempo e a deterioraçãopelouso, sobreas quais o empresáriopode, atécerto
ponto, ter controle.

Custo de Uso: A deprecia$o que, apropriadamente, entra na definição de renda

é a que se deve ao uso. Ela é chamada custo de uso. Este cusÚo é diretamente
impuüível à produção e varia com o nível de produ$o e é assim paúe do custo
primário ou variável. Incorre-se necessariamente nele quando se decide usar o
capital para produzir bens. Do ponto de vista agregado, o custo de uso é a parte
do produto em circula$o que é utilizada na produ$o de outro produto.
54

Não é um conceito fácil. A dificuldade reside em desvencilhar este custo

de outras fontes de mudança no estoque de capital.
São necessárias algumas definições. Segundo a Teoria Geral, temos;

I = renda
Á = vendas de produto final, das quais
Ár = vendas entre empresários
G = valor real do equipamento de capital + estoques de
matérias-primas + estoques de mercadorias acabadas não
vendidas + trabalho em andamento no final do peíodo =
valor desses estoques no início do peíodo + vendas (Ár) -
exaustão devida ao uso
B'= manutenção ótima do capital, se deixado semutilização
G'= valor do equipamento de capital e estoques no final do período,
no caso de ocorrência de B'
G' - B' = o valor líquido máximo que poderia ter sido conservado do
peíodo anterior, se não tivesse sido utilizado para produzirÁ
F= custo do fatorpara produzirÁ
U= custo do usuário deÁ

Z= lucro bruto = receita total de venda menos custo primário

O custo de uso é definido como

U=G'-B'-G+A, (3.1)

G é o estoque de capital (interpretado de modo geral) no iúcio do peíodo. Uma

parte desse estoque se deteriorará, mesmo que não seja usado, com o pa.ssar do
úempo. Há outras causas possíveis de mudança no valorfi nal do capital-mudanças
esperadas na demanda,tecnologia concorrenteetc.-mas,porenquanto,ignorem-
nas. B'mede, então, o quanto vale a pena agir contra os estragos causados pelo
tempo na manuten$o do estoque (proporcionando, por exemplo, annazenagem
seca). Se a manuten@o ou ouha providência no sentido de prcseÍvar o cÍlpital for
efetivamentetomada, haverá umcusto a seÍarcado pelos recursos corentes. §ão
há suposi$o de que a medida seja de fato adotada.)
Quando utilizado, o capital se deúeriora numa proporção ainila maior. A
perda de capital, tanto devida ao tempo quanto ao uso, pode ser atenuada pela
manuten$o ou serrevertida pela substituição -porumcusto. Aempresa pode
fazer isso com seu próprio pessoal, caso em que a pÍeservação do capital se
refletiú no custo da sua mão-de-obra, náo, porérq no produto posto à venda.
A "manutenção feita na empresa" não apresenta neúum problema de
agregação. A dificuldade surge quando ela é suprida por outras empresas.Ár,
 55

que, como foi mencionado antes, representa aquisições de capital, mede a

amplitude deste suprimento.
Imagine Á, como compras de matérias-primas, peças sobressalentes,
equ ipamento novo ou de reposição, e manutençã o contratada a terceiros. Esta s,
ao contrário de B', são despesas reais, exigibilidades sobre a produção atual.
As despesas indicadas porÁr compensam, entÍetanto, tanto pelo tempo quanto
pelo uso. Não há nenhummodo pútico de distinguiro objetivo de determinada
despesa de investimento. B' serve pam separar os dois, indicando que propor-
ção deâ, é apropriadameúe debitada ao uso, não importa o que os diretores
das empresas pensem que estáo fazendo.
Um exemplo extremo pode ajudar. Suponha que o uso é a causa única de
depreciação (B'= 0). Então se se prevê que a demanda e os custos se mantenham
inalterados no futuro, de maneira que não haja nenhuma vantagem em
aumentar o estoque de capital, U = A; as empÍesas cJmpram umas das outras
apenas o suficiente paÍa repor o que foi utilizado para produzir.
B'é o trunfo, pois úo é evidente (e tampouco Keynes sugere isso) o que
constitui manuten$o ótima. Isto depende do estoque de capital que se considera
ótimo para começâÍ o período seguinte. O ótimo não é a minimizaSo absoluta
dessa perda de valor do estoque, pois isso pode acarretar despesas indevidas.
Se é ou não "indevido" um dado montante de despesa de manutenção
depende da expectativa da demanda no futuro. Retire a hipótese formulada
antes de que não se espeÍa a mudança da demanda futura. Num extremo,
supoúa que se espera que a demanda do próximo ano seja nula (como ocorre
com os artigos de moda). Então a ação racional que se deve ter é acelerar ao
máximo as máquinas (se a demanda atual absorver o produto) e não mantê-las.
O valor fu turo das máquinas, G', B' e U, é zero. Se, em contraposição, se espera
que a demanda melhore no período seguinüe, de modo que o equipamento se
valoize, ainda mais esforços devem ser feitos para conserváJo do que se se
esperasse que a demanda fosse estável.
Pode-se veÍ que G' e B', e, poÍ conseguinte, U, não são definidas em
rela$o exclusivamente ao peíodo corrente, eunicamente de maneira objetiva.
As expectativas do futuro estão inevitavelmente envolvidas.

Renda Bruta: Removido o custo de uso, o resto é fácil. Irmbre-se de que o lucro
bruto é a renda das vendas dos produtos finais menos os custo§ variáveis
(primários) de produ$o, e os custos prirnários são os pagamentos dos fatores
(custo da mão-de-obra) mais o custo de uso:

ff =A - (F + U) Q.2)

A renda bruta é a soma dos lucros brutos e dos custos dos fatores e,
portanto, o valor do produto menos o custo de uso:
56

Y=F+ff=A-U (3.3)

Hátrêscoisas a observaremrela$oa esta defini$o. primeiro, ela sebaseia

num conceito de lucro muito usado em microeconomia; não se subtraem os custos
fixos antes de calcular o lucro. c-omo os cusüos fixos devem ser pagos, poder-se-
ia dizerque estes nãosão,demodo algurq lucros. Noentanto, como õs cusüosfixos
não afetam a decisão de nível de produ$o, está correto excluí-los para o objetivo
emüsta. Tendo maximizado (ou tentado maximizar) o lucro bnrto, os custos fi xos
determinam o primeiro estígio da distribuiSo desse lucro.
Em segundo lugar, embora o custo de uso não receba, por razões de
espaço, a atenÉo que merece no resto deste livro, lembre-se de que coisas como
mudanças nos preços das matérias-primas entÍam na renda poi intermédio do
custo de uso.
Em terceiro lugar, devido à incorporaEão do custo de uso, a renda não é
auto-suficienúe dentro de umúnico período, e não é inteiramente passível de
mensuração objetiva. Durante a maior parte do tempo, Keynes ignora essas
características complicadas - mas nem semprc. Ni maioi partJdo tempo,
lamentavelmenüe, teremos que fazer o mesmó.

Renda Disponível para Consumo (Renda Líquüa)

Nemtoda a renda bruta poderia ser consumida e ainda deixar o capital

intacto: uma subtraSo adicional deve ser feita. o capital se deprecia nãà só
como conseqüência da opção deliberada de usá-lo, mas também
involuntariamente. Parte dessa perda pode ser imprevista; são as perdas
fortuitas referidas anteriormente; outÍas perdas, no entanto, embora
involuntárias, não sáo inteiramente inesperadai, sobretudo as que resultam da
passagem do tempo.loKeynes dá a este tipo de deprecia$o o nome de:

Y= custo suplementar

os-lucros líquidos de ambas as formas de deprecia$o previsível do capital, u

e I/, são

II=A-(F+U)-V (3.4)

e a renda disponível para consumo, renda líquida, é

Y'=A-U-V (3.5)

I'está "disponível para consumo" no sentido de ser o montante que poderia

serconsumido, deixando intacto o valordo estoque de capital: ambis aúormas
 57

de deprecia$o, U eV, foram explicadas. A importância da distinção entre U

e Y- embora possa ser difícil distinguilas com muita precisão na prática - é
que V, sendo independente do produto, não afeta a geração da renda, mas, de
fato, influencia a sua venda.
Aimportância da distinção entre renda bruta e renda líquida provémdo
fato de serimpossível sincronizar a retenção do lucro para reposição do capital
com a despesa de reposi$o. Quando as reten@es são maiores do que os gastos,
as empresâs, na verdade, estão poupando: isto é deflacionário. Se a despropor-
$o se inverte, o efeito é expansionário.
Conceitos Conüíbeis

O tratamento dado à "teoria econômica keynesiana" pela maioria dos

livros-textos não obedece às defini$es de Keynes, rnas se mantém fiel às
práticas contábeis expressas nas demonstrações de resultado do tipo apresen-
tado na Tabela 3.2. Existem várias diferenças. A abordagem contrábil começa
definindo a renda bruta, ou o Produto Nacional Bruto, como bens ou serrriços
recém-produzidos, levando em conta as mudanças no estoque de capital
produtivo (matérias-primas, trabalho em cuÍso, e estoques de produtos acaba-
dos), mas não as mudanças no valor das formas mais duradouras de capital.
Noutros termos, as perdas de matérias-primas são inteiramente atribuídas ao
custo de uso, e os acréscimos de trabalho em andamento e os bens acabados são
chamados de investimento. Ao lidar com a maquinaria durável e os prédios,
é feita uma distin$o não pela origem, mas porterhavido ou não gasto real em
manutenção e substitui$o. Os gastos correntes são incluídos como custos,
quando do cálculo contábil do lucro bruto e a "deprecia$o" não é, de modo
algum, despesa, mas um firndo de amortiza$o não utilizado. O custo de uso,
em contraposição, se aplica tanto às matérias-primas como ao capital mais
durável, e abrange o gasto efetivo e o desgaste físico para o qual não há neúum
remédio exceto a total reposição futura. O custo suplementar está, primordi-
almente, mas não exclusivamente, relacionado ao capital mar§ durável (ele
incluirá, contudo, qualquer deteriora$o nas matérias-primas, causada, diga-
mos, pela exposi$o ao tempo), e espera-se,poÍanto, queseja emgrandepaúe,
mas não exclusivamente, um fundo de amortiza@o.
As convenções contábeis são, necessariamente, a estrufura na qual as
empresas operam: as dificuldades práticas do crálculo preciso de U e Y são
insuperáveis. A teoria, no entanto, pode estabelecer as principais distinçóes.
Os valores registrados pelos contadores são apenas um guia grosseiro das
grandezas que orientam a produ@o; destinam-se a outro objetivo - o controle
e a regula$o dos fluxos de caixa.
Aposição dos dois fluxos de caixa, no esquema de Keynes, ainda não está
estabelecida: o que aconteceu aos custos fixos e qual a rela@o entre os lucros
58

e os pagamentos de dividendos? Os custos fixos são pagos dos lucros brutos,

depois de cobertos os custos variáveis (pois estes são essenciais à manuten$o
do funcionamento das empresas). Quando desembolsados, eles se transfor-
mam ou em lucro para outras empresas ou em renda (aluguel ou juros) para as
pessoas. No último caso, eles estão, obviamente, "disponíveis para consumo";
no primeiro, estarão dispoúveis na medida em que não sejanr, por seu turno,
retidos como um frrndo de amortiza@o. Em ambas as situações continuam
sendo parte da renda agregada, do mesmo modo que os custos da mão-de-obra.
Poder-se-ia proporuma terceira definição de lucros, relativa às questões
de organização industrial, que não era fundamental para a investigaSo de
Keynes. Esta defini$o, -I7, seria livre dos custos fiixos assim como de todos
os fatores anteriormente considerados e se amoldaria à definição contábil de
lucros após a deprecia$o, mas sem deduzir os impostos diretos.
Os acionistas têmo direito final sobre os lucros -sobrc.ITisento de impostos
-e mesmo então, dentro dos limites estabelecidos pela insatisfa$o dos acionistas
e suas implica@es, o pagamento de dividendos é arbitr.írio. Os fundos não
distribuídos, os "lucros retidos", ficamdisponíveis para financiaro investimento.
(Iornar-se-á claro na póxima se$o que as emprcsas não consomem.) Os
dividendos tornam-se a renda das famflias e podem financiar o consumo. (O
"consumo dos lucÍos", no entanto, pode incluir o consumo dos salários dos
empresários, do aluguel edos rendinrntos dejuros,sesequiserdefinirlucÍo como
tudo que não for renda do trabalho, como faz a tradi$o cambridgiana).

Renda: Sumário

As caracteísticas distintivas do tratamento que Keynes dá à renda são

(I) a sua defini$o emtermos devalor, como condiz iuma eóonomia monetária,
(I) a base setorial para a defini$o de todos os agregados sociais, e (II) o papel
das expectativas na defini$o do limite entÍe conta de renda e conta de capital.
Resulta de (IIf que esse limite só pode ser definido com precisão quando as
expectativas são constantes, i. e., num estado de "tranqüilidade" ou de
equilíbrio de longo prazo no sentido marshalliano. Resulta, também, que os
conceitos aqui desenvolvidos têmapenas vaga relação comas Contas de Renda
Nacional, que estão voltadas para o passado, e nos dizem o q\e aconteceu,
enquanto estas defini$es se reportamao futuro, dependendo de como formem
expectativas. Somente uma medida voltada para o ftrturo pode servir de guia
para a tomada de decisões.

Os Componentes da Renda naTeoria Geral

No Capítulo 6 (da L G.) tudo parece fácil de compreender. Os compo-

nentes da renda são distinguidos pelo comprador. O consumo (C) - mais
 59

corretamente a despesa dos consumidores - é o total das vendas, Á, menos as

vendas entre as empresas,Ár, isto é, o valor da produção vendida às famíias:

C =A-Ar (3.O

O investimento bruto (I) são as vendas entre as empÍesas menos o custo

de uso:

I=Ar-U (3.7)

As características dos bens -sua durabilidade ou produtividade - não

eslão realmente em questão. Os bens de consumo são investimento enquanto
acréscimos intencionais dos estoques; somam-se ao capital no final do período
e entram no custo de uso negativo, produção não vendida à conta da qual
pagamentos dos agentes comerciais foram efefuados. Ao serem vendidos,
tornam-se consumo.

Algumas Difiruldades: I. As Definições do Capírulo 7

No Capítulo 7, Keynes torna menos clara a distin$o oferecida pela

abordagem setorial, quando tenta se adaptar à linguagem popular, definindo
investimento como a comp ra de qual quer ativo, real ou fina nceiro (L G., p. 7 5).
O investimento agregado identifica-se com a compÍa de ativos reais recém-
produzidos mediante o processo de agrega$o, em que a compra de ativos
antigos -investimento porparte de alguém-é cancelada pela sua venda pelos
proprietários anteriores (desinvestimento). Os ativos financeiros são constitu-
ídos para desaparecer por um processo similar: todo ativo é um passivo para
alguém.1i
Apesar da sua afirmativa (p. 75), o resultado não condiz com a mesma
definiSo de investimento do Capítulo 6, mas difere em dois aspectos: (I) a
definição do Capítulo 7 inclui mudanças não intencionais nos inventários (ver
p. 75-6), excluídas no Capítulo 6; e (II) na definição do Capítulo 7, tanúo as
famílias quanto as empÍesas podem fazer investimento, enquanúo no Capítulo
6, o investimento é uma atividade estritamente empresarial.
O tratamento correto dos bens não vendidos é importante,.pelo menos
porque a análise de "renda - gastos" dos livros-textos deu tanta importância
às mudanças de inventário quanto a ummecanismo de ajuste. Os livros-textos
seguiram o Capítulo 7, onde o investimento é despojado de sua característica
volitiva pela inclusão nesse agregado dos resultados de erros de previsão da
demanda (que é o que indicam as mudanças não intencionais nos estoques).
Compare-se a maneira de tratar do Capítulo 6, onde o investimento bruto é
definido como:
60

I = At-U = G-(G' + B) (3.8)

C.omo G'é o valordos estoques de capital ao fi nal doperíodo que as empresas

esperam seja ó timo, e Aré voluntário, não há lugar para mudanEas involuntárias
nos inventários devidas a variaçóes inesperadas nas vendas. Decompordo as
vendas totais emconsumo,Á -Ár, e investimento, como definido acima, podemos
rcescreveÍ a defini$o de lucros brutos da seguinte maneira:

If =A-(F + 4 - A-Ar+ At-U -F =C + I -F (3.e)

Bens não vendidos não aparecem emÁ. C.ontudo, os bens produzidos

no peíodo acarretam custos prinuírios, sejam vendidos ou não. Se a produ$o
para estoques éplanejada, deve haveruma raáo: as empresas devemespenÍque
os custos ou a demanda subam no futuro em compara$o ao prcsente, afetando,
poÍtanto, G', o estoque ótimo de capital úo utilizado ao final do peíodo (e sua
deriva$o prátia, o estoque ótimo usado), e justificar os custos prim.ários
decorrentes agora ao invés de no futuro, a despeiúo da falta de receita corrente. Ela
é contabilizada como custo de uso negativo, uma decisão deliberada.
Um acréscimo não planejado e inesperado de estoques importa no
mesmo custo de fator, mas não há elevação emG'. Donde se conclui, de acordo
com o senso comuÍÍ\ que adições não intencionais nos estoques reduzem os
lucros abaixo do valor esperado. Assim, a definição do Capítulo 6 mantém
tanto a naÍ;rÍeza volitiva do investimento quanto uma definição sensata de
lucro. Define também, de maneira consistente, os agregados por quem os
compra, enquanto as definições do CapítuloTincluemosbens queas empresas
produtoras podem simplesmente reter involuntariamente; eles não são abso-
lutamente vendidos. E difícil conciliar isto com a defini$o de .I como Á - Ár.
As definições do Capítulo 7 são compatíveis não complanos e expecta-
tivas, mas com os fatos, ex post Parte do atrativo das definições do Capítulo
7 re side no fato de elas terem estreita semelhança com as estatísticas da Renda
Nacional. Não há, porém, em miúa opinião, dúvida alguma sobre que
definições são, para fins analíticos, superiores.

Algumas Dificuldades: II. Poupança

Resta a questão de definir o agregado chamado pouparça. ATeoria

Geral podeia ter sido escrita sem esse conceito e teria sido melhor que isso
tivesse ocorrido. Ela só foi necessária para combater a proposição clássica de
que a poupançá determina o investimento, nos termos da dita proposi$o. O
resultado do uso do conceito foi uma enoÍrne confrtsão, que resultou inteira-
mente, a meu veÍ, de uma falta de percepçáo da diferença de significado entre
poupança individual e agregada.
 6t

Aquestão do significado da poupança e suas mudanças através dotempo,

à medida que o ambiente mudava (sendo fundamental o desenvolvimento das
instituições financeiras) é discutida plenamente no Capítulo 9. Aqui temos que
lidar apenas com a sua definição, que é bastante precisa.
. Keynes parte da proposição de serincontestável o fato de que a poupança
é, a parte da renda que não é consumida. Ele tem duas defini@es de rindà,
líquida ebruta; logo, ao subtrairo consumo de cada uma, obtémduas definições
correspondentes de poupançá. A poupança bruta, S, é:

S=Á-U-(A-A)=A\-U (3.10)

e a poupança líquida, é:
^S',

S' =Á - U - V - (A - A) = Ar- U-V (3.11)

A primeira evidentemente é idêntica ao investimento bruto,l2definido, neste

ponto, como "o acréscimo ao valor do equipamento de capital que resultou da
atividade produtiva no período" (7. G., p. 62).A segunda é i.dêntica ao
investimento líquido: investimento bruro menos a perda de valor decorrente de
outras causas que não o uso (que é incorporada em [/) ou perdas imprevistas
(que são debitadas à conta de capital).
Embora definida emtermos devalor, a concel4áo contida nessas deÍini@es
éreal: a visão é do capital corrente sendo produzido e fisicamente destruído. Não
há men$o do equipamenüo sendo realmente vendido, ou do lucro esperado da
produ$o sendo realmente realizado, ou de mudanças de avalia$o devidas a
expectativas alúeradas. A concel4áo "real" é até mesmo mais chocante no caso do
investimentolíquido,onde I{aprovisãofinanceirapara reposi$o, é üomada agom
como urna medida da efetiva necessidade de reposiSo fisica.
Analogamente, o conceiüo depoupança éreal (embora tambémelpresso em
termos de valor). Se se pensa sobre o que pode significar a pouponçâ emtermos
agregados, pode-se veÍ que não há meios de a sociedade como umtodo poup6r,
exceto através da produ$o de bens que não são consumidos -onde cor»umo agon
contém em seu bojo a foqa de ser destnrído (ou hansformado). Pouprnça, desse
modo, é o acéscimo líquido aos bens que restamao final do peíodo paÍa sercm
trar»posios para o seguinte. Está claro agora que um dos dois agregados é
superfluo; eles são, tanto conceitual quanto tecnicamente, idênti«is.

Poupança e Decisão: Observe-se que a poupançâ não foi definida como um ato
positivo, Írils como uma falta de a$o: poupaÍ é "não consumi/'. Consumo e
investimento são ambos atos positivos, o primeiro executado pelas famílias, o
segundo pelas empresas. Junüos, eles deúerminam a renda corrente. Apoupança,
ao contrário, não é coúecida ate que a renda seja determinada. Embora um
62

indivíduo possa coúecer de antemão a sua renda, ao menos em úermos moneú-

rios, a renda agregada não pode ser coúecida até o final do período, depois que
os lucros correntes sejamdeterminados. Segue-se que o agregado "poupa.nça" de
Keynes é umconceito totalme ntefactual, ex po sr, que não temrelaSo complanos
ou decisões. Etotalmenteumresíduo: sea poupança épositiva, a raáopode estar
no fato de que, de forma agregada, as famílias decidiram comprar menos do que
receberam ao produzir, ou, o que é o mesmo, porque a renda conente agregada
foi maiordo que a espenda. Apoupança nío é,seguramente, como Keynes afirma,
"o resultado do comporlamento coletivo dos corsumidores individuais..." (P. 63);
o conceito keynesiano de poupança agregada carece de qualquer fundamento no
comportamento microeconômico.
O conceito da poupança agregada nada tem a ver, obviamente, com os
planos das famílias ou com o que elas realmerrÍe fazerz quando economizam.
Elas (por hipótese) não compram bens de capital produtivo ou decidem a
composição da produ$o entre bens de capital ou de consumo, e dificilmente
se pode esperar que dêem importância ou mesmo teúam consciência dos bens
estocados nas prateleiras como resultado da sua incapacidade de compú-los.
A intuição sugere que, quando compÍam, as famílias compÍam ativos finan-
ceiros ou deixam o diúeiro no banco. Tal intui$o está de acordo com o
esquema de agregação setorial exposto anteriormente neste capítuIo. Se, como
se supôs, somente as famílias consomeÍn, a Poupansá é a renda meno§ o
soruiumo, e as famílias não investem; nesse caso, o único modo pelo qual as
famílias podempoupar é comprando ativos financeiros. Se nós admitimos que
as empresas poupam, e desejamos definir a Poupança somo uma maneira
diferente de fazm investimentos,l3 então elas também não têm outra opção a
não ser comprar ativos financeiros. E isto exatamente o que ocone com o§
fundos de amortização que não são gastos comumente em reposição de capital.
A raáo da diferença entrc a poupançâ agregada e a individual agora torna'
se clan: os ativos financeiros "se corsolidam" pan a economia como umtodo.
A poupança em nível individual éwln decisão apropriada. A decisâo é a
de adquiiiraiivos financeiros ou mânter o saldo bancário maior do quc o anterior.
EIa pode ser complemenhr à decisão de consumo especirlmente §e o ooÍl§uÍx,
estivernoníveldas necessidadesbásicas,emquequalquerpoupanç: será rúo mais
que um acidente . E u po st ela pde ser diferente daquela que foi plancjada. Esses
aspectos d0 poupança individual, no entanb, rúo fazemdela umÍʧíduo no mesmo
sentido que a poupansá agregada é um resíduo. A poupang _âgregpda, Pol
depender, inteiallk,dos lucros realizados, envolve elementos sobrc os quais os
poupadores não exerc€m neúum controle. Desde que os luctos corrcntss sâo um
rcsíduo, a poupançr agregada hmbémo é.
Este exame da poupança emnível individual subcstima a impoÍância da
pÍoposição de que a poupançs e o inve§timento náo sâo aPenas atividades
éxeicidCs por gnrpos diferentes de pcssoas, mas envolvem fatos divenos -
 63

investimento é a aquisição de máquinas e prédios, poupança é aquisi$o de

ativos financeiros e diúeiro exha.

Unidades de Medida

Toda esta discussão sobre a renda eseus componentes utilizousomente dois

conceitos de medida: o conceito teórico de uma relaSo de produtos e o conceiüo
óbvio de valores monetários. A dificuldade no uso de valores monetários no
contexto das motiva$es das decisóes é a sugestão de "ilusão monetária" - a
incapacidade de recoúecer que uma eleva@o do valor monetário úo tem
contrapartida nos bens reais. Para obter um padrão de "renda r€al", tornou-se
habitual deduzir do valor monetário um índice de "renda rcal", identificado (úo
muito exatamente como vimos) como produtc real, deflacionando-oporumíndice
geraldepreços. Medidas dessetipo foramasurddadesaceitasporManhallePigou
emsua obra teórica, que são aprcsentadas nas estatísticas da Íenda nacionâl e estão
na base de quase todas as teorias macroeconômicas modernas. Keynes, poÉnr, não
as aceitou. Ele invectiva, com ceÍta minuciosidade, a sua imprecisão e a
dificuldade de evitara introdu$o de noções de valorpela porta dos fundos (fl G.,
p. 37-aQ. O "produto leal" e "o nível çral de prcços" não erarq a seu ver,
conceitos inúteis, lnâs o seu

lugar apropriado... está no campo da desoição histórica e estatística... para a

qual precisáo perfeita... não énem comum nem necessária. Dizerqueoproduto
a
líquido hoje é maior, mas o nível de preços menor do que há dez ânos ou urn ano
atrás, é uma asser$o equivalente a afirmar que a Rainha Vitória foi uma rainha
melhor, porém não uma mulher mais feliz do que a Rainha Elizabeth - uma
afirmação não destituída de significado e intenesse, mas inadequada como dado
para o cálculo diferencial.'
(?, G,, p.40)

§ão que ele, de fato, Íizesse uso de muito cálculo).

Pode haver uma razáo adicional, implícita na estrutuÍa da teoria. A
utilizaçáo deumnível geral de prcços diminui a importância da distinção entrc
consumo e investimento. A divisão em dois agrcgados é essencial à explicação
de como a economia se comporta. O consumo e o investimento juntos
corutituem a demanda agregada, mas são determinados por motivos muito
diferentes. O consumo destina-se a satisfazer neccssidades atuais; o investi-
mento é providência para a produção de bers destinados a satisfazernecessi-
dades futuras. Os beiu de investimento são duradouros e o seu lucro líquido
para os compndores se estende ao futuro distante. O fluxo esperado de lucros
que torna vantajosa a sua aquisição não comesá sequeÍ no presente, quando a
decisáo de investit é feita, pois há um "período de gestação" antes de o produto
64

das novas máquinas ou fábrica chegar ao meÍcado. Enquanto isso, a compra

tem que ser financiada; este compromisso se estende pelo menos durante parte
da vida útil do investimento. Desse modo, os elementos que determinam a
demanda de investimento se referem a um esquema temporal completamente
diveno do que determina o consumo. De modo muito notável, a taxa de juros,
o preço relativo do diúeiro no frrturo em termos do dinheiro atual, entra na
determinação do valor esperado dos ativos de investimento e na demanda de
investimento; o seu papel na determinação do cortsumo é comparativamente
banal. Ademanda e, portanto, os determinantes do preço, são, pois, fundamen-
talmentediferentespara osdoistipos debens. Umíndicegeraldepreços, nessas
circunstâncias, não é adequado.
Alémdisso, opreço debenspara os consumidores entra na determinação
do valor "Íeal" da renda familiar, enqr anto o pÍeço de bens de investimento
não-exceto se se quiseriralémdo limite, da maneira mais indireta, comouma
influência remota na firtura renda real. Como é muito improvável que a
exparsão ou contração da produção seja equilibrada de tal maneira que
mantenha o preço relativo dos bem de cor»umo e inalterados os bens de
investimento, a utilização de um índice geral de preços é um guia insuficiente
paÍa as conseqüências de tais mudanças nas famílias.
Para alguns outros objetivos Keynes usou as horas de trabalho como um
numerário, medindo a renda em "unidades de salário". (Este expediente é
explicado no Capítulo 4.) Isto está tão próximo da "renda real" do livro-texto
"keynesiano" quanto encontÍamos na Teoria Geral.

Notas

Veja Kregel (1971) Caps. 7-12, para uma revisão e referências bibliográficas.

Os rentistas, pessoas cuja renda resulta principalmente dos rendimentos dejuros

sobre investimentos de dívida, são agora uma especie quase em extinção. Nos
Estados Unidos, os rendimentos dejuros, sobretudo casados com dividendos de
açóes, sáo ainda importantes, embora os rentistas nunca tenham formado uma
classe social distinta como na Inglaterra, e aqueles que receberam (ou recebem)
renda substancial dessa maneira sempre tiveram tipicamente um papel empresarial
nos EUA. Isto era menos comum na Inglaterra. Agora, as instituições financeiras
e as divisões de finanEs das empresas são as maiores portadoras de instrumentos
de dívida.

Tal afirma$o supóe implicitamente a independência da decisão individual -uma

hipótese-padrão de quase todas as análises econômicas (mesmo onde se reconhece
a interdependência essencial das empresas numa mesma indústria). A "psicologia
dogrupo" éparticularmenteimportantena teoria doinvestimentode Keynes, assim
como na preferência pela liquidez. Há aqui oculta uma questão mais grave,Paraa
qual alerto o leitor, mas que não me proponho resolver, sobre o individualismo e o
 65

comportamento grupal, e a validade de deduzir agregados das respostas de

indivíduos que são membros de um grupo.

O tratâmento que o próprio Keynes dá a esta questão não é muito proveitoso, pois
ele raramente distingue com clareza o nível a que se refere uma afirma$o.-Em
especial, é muitas vezes difícil descobrir se ele eslá se referindo a planos ol a
grandezas reais observáveis ou a indivíduos ou a agregado. Tampouco é sempre
claro se os "planos" se referem a um progrâma ou a úm nível eipecífico. Seiao
bastante copiosas as ilustrações da importância destas distinçóes, e em parte
alguma elas são mais importantes do que na controvérsia poupança-investimãnto,
como veremos adiante.

As comissóes obtidas na negociação de ativos contam como renda; a fonte de renda

é, no entanto, o fornecimento de trabalho etc. pelo intermediário ou banqueiro
comercial; mesmo que a comissão dependa da venda bem-sucedida da garantià, esta
venda não será a fonte da renda.

Ojuro podesercontratual, como nas apólices ou debêntures,ou atribuído, como nos

ativos de curto prazo que são vendidos abaixo do par. Uma defini$o mais ampla
de juro como uma taxa de retorno incluiria dividendos rie açóes, embora não hãja
nenhuma obriga$o contratual das empresas de pagar dividendos.

Alguns direitos não são negociáveis (por exemplo, umâ conta bancária),
Nem todos os direitos que rendem juro variam de fato de valor com a taxa dejuro
(por exemplo, de novo, as contas bancárias).
9
Ver os ensaios em Parker e Harcourt (1969).
10
Keynes também arrola mudanças no valor de mercado, obsolescência e ca!ástrofe.
O componente previsível destes aumentos mmo o espâço de tempo considerado se
amplia; para o curto prazo eu deveria ter pensado que provavelmente se devia fazer
somente alguma provisão muito ampla, sendo o resto tratado como perdas evenfu-
ais.
l1
As mudanças no estoque de dinheiro apresentam problemas especiais de agrega$o;
estes não podem ser tratados tão facilmente como Keynes sugere (p. 75).

O esboço de Keynes de 1934 é perfeitamente claro: "para a comunidade como um

todo, o investimento e a poupança são necessari amente, e por definição,iguais (8,
R.,p.476, grifo meu).
Uma vez mais o Capítulo 7 é um desastre. As compras individuais de ativos
financeiros sãoconsideradas investimento. Não parecede ter sido deixado um modo
qualquer de poupar. Nas definiçóes do Capítulo 7, a poupança é, desse modo,
exibida como não tendo significado algum, mesmo para os indivíduos.
 PARTE II
Um Modelo Estótico
de um Processo Dinômico
 cnpíruro 4
A Teorio do Produto
e do Emprego

O Princípio da Demanda Efetiva

O principal objetivo da Teoria Geral é pÍopor uma teoria do emprego;

o título do livro não é um acidente ou capricho. E como a decisão de
investimento é tomada, com a rara exceção dos momentos em que novo capital
é posto em uso, num contexto de um dado capital fixo, a determina$o do
emprego implica a determinação do produto.
Produto e emprego são determinados pelo Princípio da Demanda
Efetiva. Esüá na operação deste Princípio que as características de uma
economia de produção, organizada em liúas capitalistas, desempeúam seus
papeis mais claramente; os produtores determinam o úvel do produto;
portanto, o Princípio da Demanda Efetiva Íepousa sobre um modelo de
comporta mento das empr es as.
Emtermos das distinçóes metodológicas do Capítulo 2, a determinação
do produto e do emprego se configura numproblema no período de produção.
O investimento é visto, nesse contexüo, como algo que foi decidido segundo
expectativas de longo prazo que são supostas como dadas para os objetivos ora
almejados. Se se quiser ser mais exato, pode-se dar uma unidade de tempo ao
peíodo de produção e presumir que as expectativas sejam aquelas que,
esperadas em Í= 0, serão preenchidas em Í= 1, ou mais para o final do período
que tem início em Í = 0 e termina em, = 1 (período 0).
. Está na natuÍeza do negócio de produSo para a venda que a esólha do
que edo quanto produzir, e de quanto cobrar, devé serfeita segundo estimativas
dos custos e uma previsão da demanda. Como a produ$o leva tempo, o
produtor não tem escolha salvo estimar a demanda para seus produtos e
70

prosseguiÍ, de acordo com a sua estimativa, apesaÍ de não estar muito certo
sobre ela,1e poder estar até errado a seu respeito.
Tanto o custo quanto a demanda se elevam com o aumento do produto, mas,
por algum tempo, elevam-se também os lucros. Pressupóe-se que as emPresas
escolhamproduzir qualquervolume do produto que achemque maximizará seus
lucros, dadas as suas estimativas de custo e as suas pÍevisões de demanda, e elas
contratarão exatamente aquela quantidade de mão-de-obra que lhes Permitâ
produzir tal produto. O Princípio da Demanda Efetiva é a geteraliza$o desta
proposi$o microeconômica de determina$o do produto como umtodo.
Para explicar inteiramente o Princípio, deveremos apelar para a teoria da
emprcsa, mas agoÍa a suporcmos simplesmente como urrur generaliza$o
macÍoeconômica. O Princípio afirma que o nível de produSo coÍno um todo e o
nível geral de emprego são determinados pela intene$o de duas funções do nível
de emprego,M oferta agregada,Z(N),eas estimativas de demanda agregada das
empresas,.D(lÍ). O ponto de inteneSo é chamado de ponto de demanda efetiva.
Ambas as fiinções são definidas com isen$o de custo de uso porque tal
inclusão traria problemas.2(Tentaremos dizer mais sobre este ponto.)
Tendo omitido o custo de uso, os custos prirnários se constifuem somente
de trabalho. Portanto, a curva de oferta agregda incorpora as estimativas dos
cusüos do trabalho associados a cada nível de emprego: ela indica o volume de
renda da venda do produto associada a cada nível de emprego que dariam às
empresas o incentivo para empurrar o úvel deproduto e emprego até aquele nível.
Arenda estimada associada a cada nível de emprego é dada pela curva de
demanda agregada. Estabelecida a posi$o de Ü(N), é determinado o ponto
apropriado entre todas as possibilidades de maximiza$o de lucro proporcionada
pr Z(N). Os planos de produSo são feitos e os emPrcgos oferecidos nesta base.
A Fig. 4.1 rctrata Z(N) e D'(N). O emprego se localiza no eixo horizontal
e o valor da produ$o no veÍical. As suas inclinações serão explicadas
oportunamente. O ponto E é o ponto de demanda efetiva. N* é a quantidade de
emprego determinada por este ponto.
Pode-se veÍ que esta proposição depende das inclinaçóes relativas das
duas curvas: a inclina$o D"(N) deve ser menor que a de Z(N) na vizinhança
da sua interse$o, de outra forma não haverá incentivo à expansão ulterior,
visto que a demanda à direita de N mais do que cobriria o custo adicional.
Não há presunção de que N* seja um ponto de pleno emprggo; pode ser
simplesmente um nível de emprego que não satisfará plenamente à demanda
poÍ empÍegos. A mera existência de desemprego não constitui por si mesma
uma:,lazãopaÍa as empresas expandiremainda mais o volume de seu produto.
Se a demanda estimada não for adequada para comPen§ar o§ custos adicionais
existentes na produ$o de um úvel maior de produto que N horas-trabalho
podem produzir com o equipamento de capital e de emprego existentes, este
será o fim da questão.
 7l

N. N(

Figura 4.1

AArmadilha Semôntica

Discutiremos brevemente as formas das firnções; neste capítuIo, a

discussão será breve e serão usadas hipóteses simplificadoras, pois os dois
próximos capítulos serão reservados aoi fundamentos dessas duas fun@es'
' Devemos, primeiro, enfrentar um problema semântico que provocou
muitos mal-entendidos. Aescolha dostermos deKeynes é muito confrrsa, e ele
próprio não se utiliza deles de maneira coerenÚe. Há dois conceito§ comnomes
muito semelhantes: demanda efetiva e demanda agregada' E mesmo a

demanda agregada tem dois aspectos, sobre os quais Keynes não fez muita
cerimônia.-Delmanda agregada é uma rela$o que representa o volume de
despesa de acordo comã úel de renda e a atividade econômica associada
a

cadà nível de emprego. Ela pode se referir tanto aos planos de gasto dos
consumidore. ugrigúo. quanto aos das empre§as inver§oras, ou- pode se
referir ao ugr"gãaõ de eitimativas de gastos q-ue _as empresas fazem ao
determinar õ uõlu*" apropriado de produção. Na determinação dos níveis
reais de produçao e é claraménte o últi-o conce ito que é importante,s
"mpi"gà tornam-§e importantessoinente quando
os planos de investimentoi consumo
a piodu$o, que já deve ter sido realizada, é posta à venda' Neste ponto, se as
vendas demonstrarem que as exPectativas estão corretas, as estimativas
das
deverão ser revistas, afêtando assim o produção dopeíod.o se guinte'
--r
empresas
Keynes não deu maiores detalhes sobre o pro".sso pelo qual as estima-
tivas são ieitas; há pouca teoria explícita sobre como as emPresas percebem o
provável níveláe dêmanda.Keyne§prcferiu continuardiscutindo, nos capítulos
72

sobre o comportamento de consumo e de investimento, os deúerminantes da

demanda agregada como planejada pelos consumidores e pelos empresários
investidores, em detrimento da estimada pelos produtores ãe bens di capital
e de consumo. A útica deriva da hipótese, sustentada na maior partã do
primeiro livr o da Teoria Geral (a excrção é o capítulo 5), de que as estimativas
das empresas da demanda agregada planejada ião essenciaimente corretas.a
Diferentemente da demanda agregada, a demanda efetiva não é uma
relaSo - é o ponto na relação de antecipação da demanda agregada das
em,presas que se "torna efetivo" pelas decisões de produSo das emprisas. É o
volume de produção que decidem gerar, avaliadõ ao pieço demandado; é o
valor das vendas antecipadas. Demanda efetiva é nm iermo infeliz, pois
realmente se refere à produção que seú oferecida;em geral nãohá certeza de
que ela seja também demandada. A única conexão da demanda efetiva com a
demanda no sentido comum reside no fato de a determinação do nível de
emprego determinar a renda das famílias e, estabelecendo, assinq que ponto
na função descritiva dos gastos planejados das unidades "se tornarã" eietivo
no mercado.

- Como se a distinção feita há pouco não fosse suficientemente sutil, uma

conftrsão foi engendrada na literatura pela transformaEão da expressão "de-
manda efetiva" em "uma demanda que pode ser sustentada pelo poder de
compra". Este sentido é geralmente contrastado com algo chamado .,demanda
Íeóica", que denota "aquilo que seria demandado, se si pudesse vendertodo
o trabalho que se quisesse vender"
-isto é, demanda empleno emprego. Esses
termos se referem a dois pontos na firnção de demanda agregada, a .,ãemanda
nocional" correspondendo à demanda empleno empregó,Nn e a ..demanda
efetiva" correspondendo ao ponto de inteneção am Z. Atificuldade em
definir a demanda efetiva desta maneira é que tal defini@o elimina totalmente
apossibilidade deuma solução empleno emprego dentro da estrutura da Teoria
Geral; ela restringe a análise previamente a um ponto abaixo do pleno
empÍego.
Além disso, tal uso torna menos nítida a distinção entre as demandas
estimadas das empresas e a curya representativa do gasto planejado. Se a
estimativa da demanda agregada planejada for precisa (comoiupõê Keynes),
então o que talvez se preferisse chamar de ponto de oferta efetiva fosse, de fato,
umponto de gasto efetivo ou demanda efetiva, mas previsões exatas não devem
ser geralmente esperadas. Assim, deveríamos dizer que demanda efetiva é
aquele valor de produto agregado, ou aquele volume de vendas que as
empresas, consideradas em conjunto, screditam que produzirá lucros máxi-
mos, dada sua expectativa da posição da função de demanda agregada.
Nesse ponto, será suÍiciente indicar, em liúas gerais, as basei da oferta
agregada e das curvas de demanda. Os muitos detalhes, qualificações e
dificuldades conceituais ligados encontram-se nos dois próximos capítulos.
 73

A Funçáo da Oferta Agregada

Resumidamente, a forma da frrn$o da oferta agregada depende dos

custos de produção e do grau de monopólio, assim como da composi$o
industrial do produto, na medida em que o gÍau de concentração varia entÍe as
indústrias. Para os fins emquestão, supoúamos: 1) microempresas;2) que o
trabalho seja o único fator variável de produção a ser levado em conta (lembre-
se deque na curva não entra o custo dousuário);3) quea composição doproduto
e da demanda não se altere como volume úotal deproduto,Q.sQtorna-seentão
uma mercadoria composta hicksiana.
Acurto prazo, o produto depende do volume de mão-de-obra empregada
com o estoque de capital dado. Na hipótese acima , ZQtÍ) é reslltante da função
de produção agregada.

Q =QQr) (4.1)

Esta relação, e o teorema de que a empresa que maximiza o lucro expande

a produção até que o custo marginal iguale o preço, determina a oferta
agregada. Como o custo marginal é o salário dividido pelo produto físico
marginal do trabalho (Q'), temos:

wlQ'= P (4.2')

Multiplicando ambos os termos da equação pot Q,temos:

(w\Q')Q=PQ=Z (4.3)

Para fazer de Ztma frrn$o explícita de,À[, escrcva:

*AN=z
E"
-' (4'4)

ondeÁ = QlN, o produto médio do trabalho.

Neste ponto, convém dizer que Z ser,í definido para um dado salário.
Assim, há uma família de funçóes Z, Z, wa para cada salário específico,wt.
Estasimplificagãopermite que a forma dequalquerZrdependa da rela$o entrê
a média e os produtos marginais do trabalho,Á/p'.-
Por ora, seguiremos a hipótese dos retornos decrescentes, de Keynes.
Desse modo, o produto marginal do trabalho é positivo, mas declinante numa
I
taxa constante ou crescentet Q' > 0, Q" 0, Q"' 2 0. Quando a função de
produção úem essas características, tanto Á quanto Q' diminuem quando p
74

aumenta. Portanto,Á está acima de Q' e diminui menos rapidamente do que

g' eAlQ' aumenta quandol[aumenta, dando a forma indicada na Fig.4.1. Se
tivéssemos suposto retornos constantes (A = Q'), a função seria uma liúa reta
com a inclinação dada pela taxa de salários.
Observe algumas semelhanças e diferenças no tratamento das mesmas
idéias em teoria microeconômica. E comum determinar a produ$o que aumenta
o lucro para determinado nível de demanda e estmtura de custos marginais. A
curva de custos marginais, como 2., é definrda PaÍa um dado salário" Em
microeconomia as implicações paÍa a demanda de mãode-obra ficamsubenten-
didas, enquanto, no caso de Z, é a divisão entreP e Q que fica implícita. A rela$o
entre os conceitos teóricos de empresa e Z serâ esfudada no próximo capítulo.

A Demanda Agregada

A função da demanda agregada é mais dificil de tratar do que a oferta

agegada por duas razões. Aprimeira é que a fun$o pertinente é a avalia$o das
empresas, e nem Keynes nem ninguém posteriormente foi muito útil quanto à
questão de como esta avaliaSo é feita. O expediente de Keynes foi supor que as
empresas faziama avalia$o correta; esta hipótese lhe permitiu ignorar a guestão
da forma$o de expectativas, pois a cuwa é, com efeito, determinada pelos planos
de gastos daquelas que irão efetivamente gastar. Seguiremos o mesmo procedi-
mento para os fins que temos em vista. Enquanto essa hipótese for sustentada,
esiarcmos lidando com o que Kregel6 chama de modelo esiático'
A segunda dificuldade é ã da especificação. É apropriado derivar a
função da oferta agregada emtermos monetários, porque as empre§as buscam
lucros monetários. Contudo, no caso da demanda agrcgada, o objetivo da
despesa náo é gastar diúeiro, mas obter bens que proporcionem satisfação
real. Isto significa que os planos dos consumidores são especificados adequa-
damente em termos reais: o consumo real e o equivalente em bens de suas
rendas monetárias. Os empresários, também, querem instalaçóes e equipa-
mentos reais.Isto significa que a base comportamental da demanda agregada
é especificada apropriadamente em unidades diferentes das usadas para
especificar a oferta agregada.
Não há nenhum modo de suPeÍaÍ este problema: uma função
comportamental pode ser traduzida, mecanicamente, em outras.unidades de
medida, mas devi ser, antes de fudo, especificada em teÍmos que tenham
rela$o com ela. A necessidade de especificaÍ em "termos reais" deu origem
ao esquema keynesiano das unidades-salário, como logo veremos.
Afunção da demanda agregada é a soma de dois importante§ componen-
tes, determinados pelo esquema de agregação adotado: as demandas porbens
de consumo e bens de investimento. A hipótese não surpreendente é que a
demanda agregada varia diretamente com o nível de emprego.
 75

Ésobretudo a reação da despesa de consumo às variaSes de emprego que

justifica esta hipótese. Embora a afirma$o de que o investimento também
varia com o nível geral da atividade econômica e, por conseguinte, com o nível
geral de emprego, teúa tido um certo apoio,T a idéia alternativa de Keynes, de
que o investimento é sersível principalmente à demanda espeÍada no futuro e
às taxas de juros correntes, é mais fácil, dado que o propósito do investimento
é satisfazer a demanda futura. Se o investimento não for uma função dos úveis
gerais da atividade e do emprego e a taxa de juros for excluída da análise (como
será até a Parte III), então a hipótese das expectativas de longo prazo dadas,
anteriormente mencionada, sigrrificará que o investimento é exógeno para o§
objetivos presentes. Assim, a demanda de consumo determina a natureza da
relação entre demanda e emprego.
O"verdadeiro"determinantedo consumo é,porhipótese, a renda real.Mas,
para ser companável à ofeÍa agregada, úo apenas urn ou outra funSo deve ser
traduzida de termos reais para termos monetários ott vice-versa, mas o coltsumo
deve serrelacionado como emprego, não coma renda. (Cf. novamentea Fig.4.1.)
Arenda realéuma medida expressa embens: repÍesenta osbens quea renda
compraú. Desse modo, é derivada da renda monetária pela divisão desta pela taxa
de troca de moeda por bers: o nível de preço. Da mesma forma, pode-se medir a
renda real em termos de horas de trabalho, usando a taxa de troca de trabalho por
berls: o salário real. Pode-se, assinr, avaliar que variações do emprego serão um
bom substituto das variações da renda real, se o salário real for relativamente
estável. Isso será válido mesmo que a varia$o absoluta do salário rcal não seja
pequena: bastaú que ela seja pequena em rela$o à varia$o de emprego.
Tal hipótese resolveria o problema de usaro emprego como umsubstituto
da renda real e, nas condições da depressão da década de 30, a hipótese de que
oemprego é o elemento maisvariável da renda náo éimplausível. Numpeíodo
de subida de salários e de preços, no entanto, a hipótese pode não ser útil. Seja
como for, esta justificativa não resolve o problema da coerência de unidades
entre as variáveis dependentes Z e D. O modo de Keynes contornar todo o
problema foi converter todas as variáveis numa unidade de medida chamada
"unidade-salário", que, embora ele prefira chamar assinq mede as coisas em
termos de trabalho: é realmente uma espécie de "unidade-trabalho".

(Ini.dades-Saldrio: Nas equações (a.1) a (4.2) acirn, admitiu-se, implicita-

mente, que o trabalho seja homogêneo. De acordo com essa hipótese, a renda
moneúria seria medida emtermos de trabalho (horas), simplesmente dividin-
dopelo salário (que étambémhomogêneo). Entretanto, otrabalhonão é defato
homogêneo e os salários diferemsegundo qualificações distintas.
Compare-se, comtrabalho heterogêneo, urhaumento na renda (/I) devido
ao empregode, digamos, l0horas detrabalho não qualificado aumsalário deuma
unidade (a renda monetária se eleva de 10) comumaumento devido à contrata$o
de lOunidadesdetrabalhoqualificadoaumsaláriode2(arcndamonetária seeleva
de 20). Convertendo em unidade trabalho, mediante a divisão por w, chega-se a
ÁY emrela§o a unidades-trabalho de 10 em cada caso. Para a força de trabalho
emprcgada como umtodo, o salário terá mudado.
Uma alternativa (a adotada por Keynes) é considerar unidades básicas
o salário do trabalho não qualificado e as horas de tempo de trabalho ordinário.
Chamemos tais unidade, respectivamente, de 0 e f, para distingui-las do
salário médio e das horas-homem reais. (Ao ler a Teoria Geral, observe que
Keynes usa Npara indicar o que chamaremos de tr).
Estas unidades seÍvem para transformar o trabalho numa medida
homogênea: uma hora de trabalho de um trabalhador qualificado cujo salário
é duas vezes o de um trabalhador comum é considerado como duas unidades
detrabalho, pelas quais lhepagamduas unidades de salário. Nestas unidades,
o problema acima poderia apresentaÍ-se assim: a elevação da renda moneúria
resultante da contratação de 10 horas-trabalho é uma elevaSo em "unidades-
salário" (isto é, unidades de .O) de 10. Aelevação que resulta da contratação
de 10 horas de trabalho qualificado aumenta de 20, não apenas a renda em
"unidades de salário", mas tambéma renda monetária. A"unidade de salário"
é inalterada emunidade; a mudança no salário médio realnão é considerada.
As unidades de salário são uma medida satisfatória sujeita apenas à
condição de que as relações entre as taxas de salário para diferentes ocupações
sejam bastante estáveis (o que, pela observaçáo de Keynes, elas eram); por
conseguinte, as varia@es no salário básico são uma rnedida razoável das
mudanças salariais em geral e não transtornam os pesos relativos dados a
diferentes tipos de trabalho.
O uso da unidade de salário como um substituto das grandezas "Íeais"
permite que o nível geral dos salários -'ariemsemalterara fun$o medida nestas
unidades. Considere-se uma elevaçáo na renda monetária causada exclusivamen-
te porumaumento na unidade de salário (o salário básico). Como o emprego não
se alterou, a "renda em unidades de salário"(isto é, nestas unidades de trabalho
especialmente definidas) tampouco se altera. A medida é assimindependenúe das
varia@es nos salários nominais, quepodesertudo quesequeira.Isüo é, devezem
quando, uma enonne vantagemlnÍa a exposiSo da teoria de Keynes.

Consumo em Unidade de Saldrio: C-amourna aproxima$o às grandezas "reais",

a frrn$o que descreve o comportamenüo de consumo postulado é especificada
inteiramente em unidades de salário (indicadas s€mprc poÍ um w subscriüo):

c*=X (Y) (4.5)

Esta formulação é pelo menos bastante "Íeal" paÍa evitar a sugestão de que as
mudanças de salário pÍovoquem uma ilusão monetária da parte das famílias
 77

e previne as dificuldades causadas pela medição em unidades de produto

heterogêneo, estudada no capítulo anúerior.
Aequação (4.5) é a propensão a consumir, e, corno (quase)todo estudante
sabe, sustenta-se que a propersão marginala consumir,C'.(Y), temumvalor
entre zero e urn
A equa$o (4.5) é uma equa@o que, com apenas urna pequena restri$o,
pode ser utilizada para rclacionaÍ o consumo ao emprcgo: Y é expreso em
unidades de trabalho, mas pode não estar exclusivamente relácionado com o
volume de emprego, na medida em que as necessidades da força de trabalho de
diferentes tipos de produto variam e o fazem sistematicamente (por exemplo, se
a expansão das indústrias de bens de capital formais intensiva emtrabalho do que
nas indústrias de bens de consumo e a renda tiver que se expandir por causa do
novo investimento, um acréscimo de emprcgo exagenÁY).

OfertaAgregada em Unidades de Salório:A aproximação de uma fun$o de

consumo "rcal" com C,(Ç é imperfeita, mas não é dificil de compreender. A
formulação da oferta agregada em termos de unidades de salário criou, no
entanto, algumas dificuldades conceituais: há hoje uma vasta literatura sobre
a interpretação desta fun$o.EO problema essencial resulta do fato de a teoria
da empresa serelaborada emtermos moneiários, porque o objetivo da empresa
é a busca de lucros monetários. E necessário repensá-la em termos de ,0, a
unidade de trabalho não qualificado.
A oferta agregada em unidades de salário, Z*(que é realmente expressa
em unidades de trabalho comum) é Zlfr. Antes de considerarmos as suas
propriedades, observe o resultado da divisão deZpelo salário uniforme, w, gue
se aplicou ao caso do trabalho homogêneo.Isto daria (A1Q'Y,{. Ainclinação de
Zlw (não confunda cnmZ) depende da relação entreÁ e p', quanto a Z em
üermos moneúrios, embora ao contnírio de Zemtermos monetários, Z não se
altere com as mudanças dos salários.
Considere agoÍa o que significa transformar Z numa fun$o expressa em
trabalho padrão, f, conjugado à asser$o de que cada tipo de trabalho tem o seu
valor de produto marginal como seu salário. Prossigamos compa.rando os
rcsultados de um aumento no empÍego de trabalho qualificado e de trabalho não
qualificado. Supoúa que sepague ao trabalho qualificado três vezes mais do que
ao trabalho não qualificado. Se se contrata umtrabalhadorqualificado adicional,
o emprego em unidades de trabalho, .0, sobe, não de unr, mas de tÉs, enquanto
a unidade de salário, o, o salário do trabalhador não qualificado, úo se altera.
Se todos recebem como salário o valor marginal de seu produto, o
crescimento de emprego, de qualquertipo de trabalho, acareta um acréscimo
equivalente no valor do pro duto: üt{ = ÁN. Isto implica, como diz Keynes em
nota de pe de página (7. G.,p.55), que provocou tantos aborrecimentos, que
a inclinação de Z_é unidade.e
78

Este resultado não está, de forma alguma, em desacordo com a forma

convexa (de baixo para cima) de Z ot Zlw.É ditrcit, porém, relacionar { (fr)
com a teoria da empresa,lo porque o insumo é definido em "unidades de
eficiência", isto é, o produto resultante - o que trata todas as questões
interessantes, incorrendo em petição de princípio.

A relaçáo entre Z*e Dn

O exame das unidades de salário foi enfadonho e toÍturante, mas

necessário. Chegamos agora à questão a quetudo isso conduziu: a rela$o entre
as inclinaç6es de Z*e D*. A partir daí a rela$o entre as inclinaçôes de Z e D,
que é o que realmente queremos, vem a seguir,
A inclinação d e Z *é umdade. A inclinação de D. depende da inclinação
da função de consumo (unidade de salário) C*(Y), isto é, da propensão
marginal a consumir, que é menor do que um. Portanto, Dncorta Z*de cima
para baixo" Tal resultado é fundamental para toda a argumentação de Keynes,
como logo veremos.
A inclina$o de C" (Y) pouco significa em rela$o à inclina$o de C QI),
a funSo em termos monetários, mesmo que ff e Y variem aproximadamente. A
diferença ente as duas funções depende dos preços. Quando o empÍego cresce, os
preços subirão, de modo que o consumo em termos monetários subirá mais
rapidamente do que em termos Íeais, se a eleva$o de preço for prevista. Assim
C 0D - portanto, D (if1- terão uma inclina$o maior do que C, (Ç; pode até
superar ",
a unidade e a segunda derivada poderia ser positiva. Isto não infringiria,
de modo algum, a hipótese básica de uma propensão marginal a consumir
ftacionada (rryc), visto que ela se relaciona coma funSo emunidades de salário,
onde as variáveis dependente e independente estáo expressas nas mesrnas
unidades. Sabemos, no entanto, combase nesta aúlise da unidade de salário que
a inclina$o deve ser menor do que wAlQ', a inclina$o de Z (Il).11

A Lei de Say

É importante o resultado de que D deve co rtar Z de cimapara baixo, pois

ele assegura haver um limite para a expansão lucrativa da produção e é a base
da primeira etapa da refuta$o da Lei de Say feita por Keynes.12 Há muitas
versões e interpretações da Iri de Say,13 mas emsua forma mais siúples, a idéia
era de que a produção, ao geraÍ renda, criava simultaneamente o poder de
compra, e, visto que a disposi$o de trabalhar era motivada pelo desejo de
corsumir, não poderia haver impedimento à venda de qualquer volume de
produção e, poÍ conseguinte, neúum motivo para desemprego, exceto uma
falta de decisão. A supeqprodu$o ou a subprodução geral, exceto paÍa cuÍtos
períodos de transi$o, eram inexpliúveis, se não impossíveis.la
 79

Se a Lei de Say êválida, não há neúum obstáculo ao pleno empÍego; a

produSo pode ser aumentada até a abso$o do excesso de mãode-obn, pois a
própria renda obtida na produSo cria um mercado para a produSo adicional.
Quera produSo fosse alta ou hixa, ela sempre era o nível "coreto" de produ$o,
no sentido de que a sua demanda sempreera igual à sua oferta. Nestas condições,
a produ$o com equilíbrio é indeterminada; o sistema é de "equilíbrio neutro",
onde um nível de atividade é tão bom - ou seja, üio lucrativo - quanto outÍo.
Keynes afirmava que a hipótese sobre a qual se apoiava esta versão da
Iri de Say não era compatível com o compoÍamento real; não se poderia contar
que os trabalhadores gastassemtoda a renda dotrabalho adicional, e, poúanto,
havia um limite para a expansão lucrativa da produção, determinado pela
inteneção das funções de oferta e demanda agregadas. Não havia raáo,
afirmava ele, para que este limite fosse alcançado apenas após a obten$o do
pleno emprego" Era igualmente impossível que ele fosse atingido enquanto
ainda existisse desemprego.
E fácil ver agora que o desemprego temporário poderia ser causado por
uma previsão pessimista da demanda agregada. Mas acreditava-se que as
previsões inexatas seriam posteriormente corrigidas e restabelecido o pleno
emprego. Foi, de fato, justamente com o propósito de afastar a discussão desta
linha de raciocínio que Keynes adotou, nos capítulos i mciais,a hipótese de que
as previsões de demanda agregada realizadas pelas empresas erom, de modo
geral, corretas.15 Keynes queria demonstrar a possibilidade de limites para a
expansão lucrativa da produção abaixo do pleno emprego, mesmo quando a
demandq fosse corretamente estimada. Neste ponto reside, para Keynes, a
importância da função de consumo, pois a primeira fase desta demonstração
baseia-se na "lei psicológica fundamental" do comportamento do consumidor:
qne a mpc (propensão marginal a consumir) é menor do que um. Com a rnpc
menor do que um, a venão simples da I.ei de Say é definitivamente refutada.
Para a refutar completamente a Lei de Say tiúa que ser estabelecida a
desigualdade potencial entre poupança e investimento. Isso foi postergado por
Keynes e adotaremos a mesma tática a fim de realçar a importância da mpc e
a hipótese de que as expectativas são satisfeitas.

D e se mpr eg o I nv olunt ã r io

O segundo ponto principal a ser compreendido sobre o Princípio da

Demanda Efetiva é que ele dá sentido ao conceito de desemprego involunúrio
-sentido negado pela teoria então reinante. Baseando o seu pensamento na Iri
de Say, os "clássicos" não tiúam lugarpara um conceito de desemprego
involuntário que fosse mais do que uma ruptura provisória provocada por
mudanças la composi$o da produção agregada. Como teóricos da economia,
estavam prontos a admitir que leva tempo achar um trabalho novo, mas não
que o nível de produSo possa persistir num úvel táo baixo Para su§tentaÍ o
pleno emprego-. Sugêrinao políticas para lidar com o desemprego que fora
grave duántã os dei anos anteriores à publicação da Teorin Geral, os adepos
ãa análise neoclássica deixaram claro, através de suas prescriç6es políticas,
não estaremalheios à realidade. Suas muitas propostas de modos de lidarcom
o desemprego contradiziama idéia de que ele desapareceria espontaneamente
- pelo menõs num peíodo aceitável ãe tempo. Mas a sua teoria não podia
explicar a realidade à sua volta, na G'rã-Bretaúa do peíodo,entre-guetras,
ne-mforn"""rumfundamentoteórico racionalpara planos deaçãopolítica, tais
como gastos do governo, que muiúos estavam advogando. Foi esta^carência de
uma bise teóricaldequada que motivou Keynes. O primeiro pa sso foi sustenta r
a possibilidade de desemprego involuntário.
' É seguinte a aefiriiçaã de Keynes de desemprego involuntário:
^
Haverá desemprego involuntário se, no caso de uma pequena alta no preço dos
bens de salário em relaçáo ao salário nominal, náo apenas a oferta agregada de
mão-de-obra disposta a trabalhar pelo salário nominal vigente como a demanda
agregada por ela por esse salário forem maiores do que o volume existente de
emPrego'
(?. G., p. 15)

Esta defini$oé expressa em teÍrnos de demanda e oferta de mão-de-obra com

refeÉncia ào saláriô Íeal e evoca imediatamente aFig.4.2, em rela$o à qual a
definiSo paÍece, à primeira vista, paradoxal: como é qu;e tann. ot".t como a
demanda ôrescerão i Mas a referênõia é à quantidade demandada e à quantidade
oferecida, não às rela@s. As condi@es serão satisfeitas, se o emPÍego for um
ponto da curva de demanda de máo-de-obra, mas não da curva de oferta'
ConsideÍeumPonto como§ na Fig. 4.2, que indica umnível deempÍego
determinado pela Demanda Efetiva. (Diagnmaticamente não é possível a
transposição ãa Fig.4.1para a figura emquestão, embora todog os elementos
estejâm piesentes õ faremos alusão a eles.) Na figura /Vr1M" s_ão as curvas de
demandâ e oferta de mão-de-obra, w"o" salário nominal e P "o" preço dos bens
de salário ou os bens de corsumo.
O firndamental é compreendeÍ que a curva de oferta de mão-de-obra
indica o volume móximo denão-de-obra que se oferece voluntariamente a cada
salário real.16 À esquerda de.lÍ", há sempre mão-de-obra querendo trabalhar,
mesmo Ere ela pr$erisse ainda mais emprego. Assim, uma alta no preço dos
bens de salário, com o salário r.ominal vigente se mantendo constante ,acaÍteta
umsalário real menot, mas a mão-de-obra quedeseja trabalharpelo salário real
(wlP \^,q\eéobtidoemÁ, ainda estaria disposta a trabalharporumsalário real
à"i*í'âê @p)r; qualquer queda no salário real de (wlP")opara um salário
acima de (ilpjrtórrpàtiref comuma oferta de mão-de-o6rã maior do que,ly,
 81

,,l
ll wP"
f'
(VPJ,

(vPJ,

No

Figura 4.2

o volume do emprego real, embora, nafuralmente, a quantidade máxima de

mão-de-obra oferecida caia, quando comparada a.tV, , o máximo disponível
pelo salário de (dP.)'. Não é difícil aceitar que a demanda de mão-de-obra pela
empresa suba, se pelo salário nominal vigente houverumpreço maiorpara os
bens de salário. Aelevação emP., prova de aumento da demanda deproduSo,
permite que as empresas cubram os custos mais elevados impostos pela
diminui$o dos gaúos como um acessório da expansão lucrativa.
Assinq estabelecemos que o ponto Á é um ponto de desemprego
involuntário: ele se ajusta à definição. Umponto comoB não seajustaria, pois,
embora a quantidade demandada aumentasse seP aumentasse, a quantidade
oferecida não aumentaria.B éumponto depleno emprego: todos os quequeÍem
trabalho, poÍ um salário peÍinente, o conseguem.
Ora, não hâ razão pam espeÍar que o ponto de demanda efetiva indique
uma produção suÍiciente paÍa empÍegar todos os que queiram trabalhar pelo
salário que as empresas espeÍavam pagar e em que basearam suas ofertas de
emprego. A demanda efetiva determina o ponto na Fig. 4.2 quê relaciona a
demanda de mão-de-obra comos salários reais pelos quais as empresas optam
por trabalhar. A determinação da demanda efetiva também asseguÍa a
existência de um único preço maximizador de lucro que se espeÍa desimpeça
rlI omercado para a produ$o. Dessemodo, sea dernanda eoferta de mão-de-obra
são definidas em função de salários nominais., a demanda efetiva determina,
nesse espaço, qual das curvas da família de curvas de demanda de mão-de-obra,
1
i
I
82

cada qual definida para umdado nível de preço, é a pertinente e determina o

ponto eficaz dessa curva.
Para prevenir a argumentação posterior, admitamos uma hipótese
bastante normal, de que, na falta de uma ruzão em contrário, as empresas
espeÍem que os salários hoje sejam quase os mesmos de ontem. Enquanto o
volume de empregos que as empresas desejam oferecer pelo salário usual não
for maior do que o máximo oferecido voluntariamente, N', a análise não criará
problemas: haverá pleno emprego em alguns pontos de M, e, se o nível da
demanda efetiva indicaruma demanda menor, só o montante demandado será
de fato contratado - não havendo neúum estímulo a que as empresas
empÍeguem mão-de-obra que não desejem.lT

Equilíbrio com I)esemprego

O que foi dito acima mostra a compatibilidade do princípio da demanda

efetiva com o desemprego. Mas o propósito de Keynes era apenas demonstrar
que o desemprego involunúrio erupossível, mas que havia circunstâncias nas
quais ele persistiria. Uma indicação da teoria que leva a este resultado é
oferecida na seguinte passagem:

...[Uma] queda no emprego, embora necessariamente associada ao recebimento

pela mão-de-obra de um salário de valor igual a uma quantidade maior de bens
de salário, não se deve necessariamente à exigência pela mãode-obra de uma
quantidade maior de bens de salário...
(7. G., p.18, grifo no original)

Uma ampla discussão sobre o raciocínio implícito nessa afirma$o é

apresentada no Capítulo 7, mas umesboço da argumenta$o apresentado agoÍa.
é
A incapacidade relativa do setor familiar referida por Keynes resulta da
combina$o de condi@s de desemprego reinantes, a falta de bargaúa coletiva
e o caráter seqüencial das decisões como devem ser tomadas numa economia de
produ$o. Numpeíodo de desempÍego geral, as empresas podemrazoavelmente
esperar conseguir tanta mãode-obra quanto desejarem pelo salário que vêm
observando no passado rccente. A cuwa da oferta de mãode-obra mostn a
quantidade rruúximc disponível por um determinado salário - para a esquerda da
cuÍva, a mão-de-obra semprc é disponível. Não M, assiÍrL necessidade de elevar
o salário para conseguir mais mão-de-obn. A falta de barganha coletiva suposta
porKeynessigrificaque asfamíliasúoestãoemsitua$odefazerconhapropostas,
se a combina$o salário/emprego não for do seu agndo. Os trabalhadqres estáo
antes na situaSo dos fregueses de lojas de preços fixos; o salário é fixado pelas
empÍesas e os que recebemoferta de emprego podemaceiú-la ou não. Na verdade,
o trabalhador individual não tem estímulo paÍa se ofeÍeceÍ para trabalhar por
 83

menos que o salário corente, salvo se já tiver tido várias negativas de emprego.
Alémdiiso, os trabalhadores que atuamindependentementenão têmcomo avaliar
as conseqüências de suas a@es individuais no nível geral de emprego e, portanto,
de suas próprias perspectivas.
Razões institucionais tornamdificil tambémPara as emPresas reduzirem
os salários. Embora observem uma oferta excedente de mão-de-obra, e isto
indica que a mão-de-obra esteja disposta a trabalhar por menos, a convenção
estabelecida de um salário uniforme pam o emprego implica que as empresas
não podem contratar,novos trabalhadoÍes por menos do que pagam aos_seu§
atuais empregados. E uma negociação extremamente difrcil levar a sua força
de trabalho a aceitar salários menores. A alternativa - a demissão de sua
própria força detrabalho ea contratação deuma nova-§abe-sequeocorr-e, mas
ê uàa forma bastante onerosa de tentar, em última instância, reduzir salários.
E se um número expressivo de empresas obtém sucesso em diminuir o salário
nominal, é prováve1 que isto seja contraproducente; esta parte da estória será
apresentadã posteriormente, bem como ulna elabora$o dos pontos recém-
apresentados. O que é necessário ressaltara esta altura é que o cortede salálios
e aitcit tanto para as empresas como Para os trabalhadores, agindo como
unidades descentralizadas de decisão.
O caráter seqüencial das decisões produtivas opera também contra o
trabalhador, pois, embora ele possa exigir salários nominqis mais altos, se o
nível de atividade o garantir. não há segurança de que as errpresas não
aumentarão em conseqüência os preços, após ter sido rcalizada a barganha. E
são estes preços que o trabalhadordeverá pagarpara seu con§umo. Mesmo em
épocas favoráveii, o trabalhadornãopode irsistirnumaumento do salário real.
E, se eles reivindicaremsalários nominais mais elevados, quando a§ empresas
não estão otimistas, o resultado será o desemprego. Preços decrescentes
associados a uma queda da atividade econômica elevarão os salários reais, mas
estes sobemcomo corseqüência das decisões sobrepreços dos empresários, não
porque os trabalhadores exijam uma renda real aumentada para aqueles que
têm bastante sorte para peÍTnaneceÍem empregados.
Estes fatores concorem para tornar dificil à mão-de-obra ter pleno poder
na determina$o do salário nominal pelo qual tnbalha e impossível aos trabalha-
dores apresentar aos emprcsários exigências exeqüíveis de salários reais compa-
tíveis simultaneamente com as expectativas das empresas. Se há desemprego e a
expectativa geral é de estabilidade total dos preços, com declínio de preço futuro
imediato, como foi o caso da década de 30, é provável que as emPÍe§as espeÍem
poder e sejam capazes de obter a quantidade de mãode-obra que desejampelo
salário de.,ontenf,, mesmo que esteja implícita uma queda dos salários reais. se,
alémdisso, elas estimaramcorretamenteademanda agregda (esópreciSamfaz.et
isso perto da demanda efetiva), as suas expectativas de vendas, no agregado,
tamúmserãosatisfeitas.Ilí, desse modo, equilíbrio deprodu$o eemprego,pois,
84

no ponto de demanda efetiva , todas as upectativas das empresas em relação aos

planos de produção no nível agregado são satisfeitas, não importa se o nível de
ÊmpÍego é pleno ou não.
Em relação à Fig. 4.1, a demanda real será ipal à demanda efetiva em
E. No pleno emprego, dado o salário implicitoemZ,ademanda seria, digamos,
C. Embora sendo um nível mais elevado de demanda do que d ela não teria
sido suficientemente alta para cobrir os custos da contrataSo de todos os que
desejavam trabalhar. As empresas necessitam apenas de.f[* de mão-de-obra
e, no úvel de renda gerado por esse nível de emprego, a necessidade cai para
E.Assim, as expectativas das empresas são satisfeitas. Nãotênr, porconseguin-
te, razáo para Íever seus planos de produção ou paÍa aumentaÍ o úvel de
ernprego. A economia está em equilíbrio com subemp Íego, e isto níio é um err o
Foi esta a situa$o que Keynes observou existirna economia briüinica no
começo dos anos 30. Durante quase uma década, o emprego e a produção
viúam declinando. Q,uando a Teoria Geral foi publicada, a economia
estagnara; havia pouca perspectiva de desenvolvimento espontâneo. Umbaixo
nível de emprego significava uma baixa renda, e esta representâva baixa
demanda, que dificilmente estimula aumento de emprego.
O equilíbrio com desemprego é um conceito algo curioso, quando
contraposto ao corpus da teoria econômica, pois não há neúum rzecanismo
específicr que o faça ocorrer.Ele dependedeque as empresas avaliem, demodo
aproximadamente correto, a demanda agregada nas viziúanças da ofeÍa
agregada, de modo que as suas expectativas de vendas e de contratação de mão-
de-obra sejam satisfeitas. Keynes, no entanto, não oferece neúuma teoria do
processo pelo qual as empÍesas chegam a avaliar a demanda agregada; a
necessidade de tal teoria é remediada pela hipótese de Keynes -adotada, como
indicamos acima, para realçar a importância da lei de consumo na refutação
da Iri de Say - de que as estimativas das empresas eram corretas. Não há,
igualmente, neúum estudo detalhado da dinâmica do ajuste dessas estimati-
vas, quando se revelaminconetas. Há tão-somente menção ao fato de gue esses
ajustes serão realmente efetuados (T. G.,pp. a7-a$.
Com a perspectiva histórica, pareceria que estas caracteísticas da
análise de Keynes não lhe serviram muito. Em primeiro lugar, serviram para
reforçar a confirsão entre demanda agregada e demanda efetiva, pois a última
sempre foi um ponto, o ponto eficaz, na ftrnção da demanda agregada, e,
naturalmente, os deslocamentos na função deslocam o pônto. De modo que o
mesmo ocorrerá na fun$o da oferta agregada, mas a semelhança dos dois
termos da "demanda" encoraja o uso intercambiável de ambos. Assim, acabou-
sepoÍcompÍeender quea demandaagregada determina o desemprego: o papel
da oferta é esquecido. O prejuízo que resulta para a orientação política foi
consideúvel; esperava-se que a política dirigida para a demanda agregada
tivesse umefeito imediato sobre a demanda efetiva, semlevarmuito emconta
 85

as condiçóes da oferta ou sem considerar os diferentes resultados sobre as

expectativas das empresas em diferentes momentos.
Em segundo lugar, o equilíbrio com subemprego, como conceito, é uma
ameaça às formas neoclássicas de pensamento e foi quase universalmente
rejeitado. Não há dúvida de que não há nada, no sistema de Keynes, que
conduza a economia para esse ponto: já mencionamos as escassas referências
ao ajuste. As circunstâncias que geram o equilíbrio com subemprego podem
surgir quase por acidente; tudo que é preciso é que a demanda prevista paÍa que
a produ$o caia ou os trabalhadores se tornem mais ávidos em aceitar trabalho
pelo salário corrente (umdeslocamentopara a direita emi[), semqueprimeiro
mostremuma ânsia crescente de comprar. Nesse caso, se justifica a expectativa
de que o salário de ontem prevaleça, e, enquanto a demanda agregada for
estimada com maior ou menor coÍreção, o equilíbrio com subempÍego preva-
lecerá. Um equilíbrio com pleno empÍego não seria menos acidental.
Sendo o equilíbrio comsubemprego umconceito agregado, é impossível
acreditar que ele seria obtido rigorosamente: a probabilidade de achar com
exatidão o ponto pertinente na demanda agregada deve ser insigrificantemen-
te diferente de zero. Certas empÍesas sempÍe se surpreenderão. Os teóricos
mais preocupados com a p!Íeza do que com a pertinência e que não podem
aceitar aproximações, argumentarão, portanto, que alguma força no sentido do
ajuste, por fraca que seja, deve sempre estar presente. e, como Keynes não
estipula neúumprocesso dinâmico de aprendizagempelo qual as estimativas
de demanda sejamajustadas, quando incorretas, aos olhos deles ele decepciona
comoteórico. Emtodas estas objeções, perdeu-sedevista o ponto fundamental,
de que a propensão marginal a consumir estabelece limites à produEão
lucrativa numa determinada situação de expectativa.

Desequilíbrio com Subemprego e diustamento

Numa economia emdesenvolvimenúo, há realmentehá pouca raáopara
estabelecer um teoria de como as empÍesas estimam a demanda de novo.Mas
é úül um exame geral do comportamento do sisúema em desequilíbrio (em
contraste com a situação especial da Grande Depressão), não apenas porque
livra os neoclássicos de qualquer crença imaginada (que penso ser muito
difundida) de que Keynes pretendia qlue todas as situações de desemprego
fossem situações de equilíbrio com desemprego. A existência de u'm equilíbrio
com desemprego não impede, afinal de contas, a existência de desequilíbrio
com desemprego.
O desequilíbrio se manifestará, quando a produção verdadeira avaliada
pelo preço de venda determinado ou previsto no início do peíodo (demanda
efetiva) acaba por exceder a demanda agregada efetiva ou por tornar-se
insuficiente. A fim de examinar a última possibilidade, suponhamos que, poÍ
a

86

alguma Íazão, a demanda agregada se eleva, enquanto as emPresas ainda estão

op"erando no úvel de deáanda do "último período". Por conseguinte, a
dãmanda efetiva,Á, sebaseia numa subestimativa geral da demanda agregada,
D" naE ig. 4.3. Zo se ba seia no sa lário wr. Supoúa, poÍ €nquanto, que a d emanda
não sejímateiálmente afetada pela iedistribui$o de renda provocada _pelas
mudanças no nível de emprego. Õponto depleno emprego está emalgumlugar
à direita do ponto da demanda efetiva,Á.
As empresas observarão, quando a produção planela{a chega.ao merca-
do, que a de'manda excede a oferra no montante de AC, Dentro do período
reguiado pelos compromissos anteriores deprodução, há três reações possíveis
a ãsta situação: os compradores potenciais podem ficar decepcionados; os
estoques poà"rr, r" esgotãr; ou os preços podem subir. Na pnítica, todas estas
."rçõ", têm, até ceÍJponto, probãbilidade de ocorrer'l8
" Fstes ajustamentãs a expectativas incorreta§ ocorremno final do peíodo
de produ$oié evidente que qualqueruma destas reaçôes !oT"* indícios
que
deveriam levar à cone$ô d e D' pàtacima.le O sistema se deslocará no sentido
do nível máximo de emprego, detendo-se no ponto B.r A c onsecrtçãojo pleno
empÍego dependerá da poúção da curva deôfefa de mão-de-obra (dado por
wJj ,.Io ponto de pleno .rnpr.go estiver à direita de B, ele será inatingível; o
.{ílfiUtó rrb.*pr.gà ã atingido por um processo de ajustamento
pôrf.ito. Se"orn
o pleno estiverã esqúerda de 8, os salários começarão a
"*pr.go
àumentar ant"i d" r" alôançar o equilíbrio. As mudanças nos salários causam
grande dificuldade para a ,iálire, -mo o Capítulo 7 demonstrará; o equilíbrio
ãstará provavelmente à esquerda de.l{n na Fig. 4.1 a um salário maior do
que
wr. (Ai alterações nos preçôs também áão origem a dificuldades analíticas que
ignoramos aqui.)
Este prà""rro de ajuste pode atuar também na direção descendente. Se,
por alguma razão, os coúumidores decidempoupar mais, de modo que a curva
àa deÃrnda agregada se desloca para baixo, ás empresas constatamuma
queda
nas vendas q"u""., obriga, ao ãjustarem as sua§ expectativas,.a diminuir
produSo (e ta-mbémpieços). Este ajustamento descendente ocolre
àtC quà o
" "*pr"go
pontô didemanda efeiivicoincide com a nova funSo de demanda
ugr"g.a". E-bora sendo um processo de- convergência para um equilíbrio
.ítá.7"1, t"ma desastrosa conseqüência de frustrar a tentativa de poüparuma
"1"
soma de dinheiro maior, pois, embôra o plano depoupança teúa se deslocado
para cima,os consumiáôres se encontram mais à esquerda dess'ê novo plano,
ie tal modo q'e o nível de poupança caiu. Este fenômeno é coúecido como
de
o paradoxo da economia, pàrqr" a tentativa de atingir um nível superior
poupança é autofrustrante
Estando no sentido descendente, o Proces§o acima descrito poderia
começar de uma posição de pleno emprego; ne§se caso, o deslocamento nos
planos de poupang cria umf situaso de desequilíbrio compleno emprego -
 87

Figura 4.3

outra "contradição emtermos" que, não obstante, pode ser muito verdadeira'
O desequilíbrioê resolvido pelo processo de ajustamento para o equilíbrio com
subemprego.
Na verdade, a posiSo de equilíbrio compleno emprego seria tãofortuita
quanto o nosso 6meiró de equilíbrio com desemprego (que foi
direhmãnte, não "xemplo
através de ajustamento). O equilíbrio com pleno
"iiogiA, r.querque a demanda agregada (e a sua estimativa pelos empresários)
"*p-r"go
corte ioferta agregada exatamente no nível máximo de emprego que a mão-
de-obra aceite pelõsahrio que os empresários esperame para o qual a oferta
agregada peúinente é definida.
- -
Para expressaÍ o mesmo na linguagem dos livros-textos: é improvável
que a quantidãde de poupança desejada no pleno empÍego se-igualasse a um
volumô correspondente de investimento (esperado). Esse modo de formular a
questão obscuiece o lado de oferta da defini$o de renda, mas realmente realça
ó caráter foúuito do equilíbrio, pois não há neúuma conexão que faça o
investimento preencherl lacuna de gasto existente entre o consumo e a renda.
Isto é igualmente verdadeiro, no entanto, queÍ se esteja falando de pleno
emprego
- ou de equilíbrio com subemprego.
Ãperspectiva de longo pÍazopaÍa o pleno emprego não é,-na opiniáo de
Keynes, melhor do que a de curto prazo. O equilíbrio "pleno" ou de longo prazo
é caracteizado pelíestabilidadeão estoque de capital. Desse modo, no pleno
equilíbrio, o investimento apenas cobre a reposi$o' PoÍanto, o nível de
88

equilíbrio da produção é aquele que induz neúuma poupança líquida. Keynes

achava ser improvável a coincidência destas duas condi@es, a menos que o
desemprego (e, desse modo, as baixas rendas) contivesse a poupança.

A única situação altemativa... seria dada por uma situa$o em que [o] estoque
de capital... representa uma quantidade de riqueza suficientemente grande para
saciar plenamente o desejo da parte do público de fazer provisão para o futuro,
mesmo com pleno emprego... Seria, contudo, uma coincidência improvável.,,
(7. G.,p.218)

Mas isso é avançar a estória.

Notas

"Um empresário, que tem que chegar a uma decisão prática quanto à sua escala de
produção, não considera, naturalmente, uma única expectativa incontestável sobre
qual será o lucro da venda de determinado produto, mas várias expectativas
hipotéticas concordantes com graus variados de probabilidade e certeza. Por sua
expectativa de lucro quero dizer, portanto, que uma expectativa de lucro que, se
fosse mantida como certa, levaria ao mesmo oompoÍtamento que uma por$o de
possibilidades vagâs e mais variadas que constituem realmente o seu estado de
expectativa quando ele chega à sua decisão." (7. G.,p.24,n.3)
Estas estão esboçdas na T. G., p,24, n. 2.
"As decisóes ex ante em sua influência sobre a demanda efetiva se relacionam
exclusivamente com as decisó* dos empresárrbs. " (Notas para a conflerência de
Keynes em 1937 , E. C. XIV, pp. 182-183. O grifo é de Keynes.)

Kregel (1976) enfatizaeste ponto. É pena que Keynes não o tenha desenvolvido.

Este é um recurso extremo, justificado apenas pelas complexidades que enfrenta-

mos aqui. Posteriormente deve ser abandonado.

Ver Capítulo 2.
O principal argumento équeo investimentoé pelomenos paralelamentefinanciado
pelos lucros correntes,e os lucrosvariam certamentecom onível atual de atividade.

Importantes artigos para os propósitos em questão são os de Patinkin (L979),

C:sarosa (1981), Tarshis (1979) e Torr (1982).
Keynes prossegue, nessa nota de rodapé, afirmando que a inclina$o da fun$o de
oferta agregada, que para ele significa oferta agregada em termos monetários como
uma funçáo de f, é o inverso do salário nominal. Patinkin (1976, p.88, n. 8)
salientou que o termo de referência deve sero eixoZao invés doNcomo seesperava.
Além disso, "o salário'deveria ser interpretado como *a unidade de salário".
 89

Adverte-se o leitor de que toda a matéria da referida nota permanece uma questão
em aberto e que, pam os objetivos do momento, Ítáo é tão importante.

Esta dificuldade é que tem dado origem aos problemas suscitados numa série de
artigos publicados nos anos Íecentes, parte dos quais são os citados na nota 8.

Ainclina$o deZse modificará, se não se mantiver a hipótese da pequena empresa.

Ver o próximo capítulo.
12
Ver Sowell (1972), Baumol (L977).
l3
Uma das mais influentes, a que se deve a l-aage(1942),parece-me não perceber a
idéia de Say e dos autores clássicos que com ele concordaram (por exemplo, Mill),
nem parece espelhar o modo como Keynes pensava na Lri de Say.

Só porque não se pode explicar algo não significa que não exista ou não ocorra,
embora a tentação seja acreditar que não exista.
l5
É dada, seguinte justifi cativa:
"Será muitas vezes prudente omitir uma referência expresse â expe ctativa de curto
pram-(isto é. expectativas de demanda pertinentes a decisóes de produção),
mnsiderando que, na prática, o processo de revisão das expectativas de õurto piazo
é gradual e contínuo, levado avante geralmente tendo em mente os resultados
realizados; de modo que os resultados esperados e realizados se conjugam e se
sobrepõem mutuamente em sua influênaa." (7. G., p.50)

O signihcado de'volun!ário" é o mesmo de quando dizemos ao organizador de um

passeio a pé que *queremos caminhar dez quilômetros". Subentende-se que dez
quilômetros é o máximo que caminharemos, não absolutamente que caminhãremos
dez quilômetros ou não.

As coisas podem ser diferentes dentro de condi@es de pacto mletivo ou com

expectativas inflacionárias como veremos no Capítulo 8.

Yer T. G.,pp.723-124. Compare isto com as muitas exposi@es em que todos os

ajustes incidem sobre os estoques; isto resulta da hipótese de preçoi fixos, tão
saliente nos modelos "keynesianos'.

Ver o exame de Keynes sobre a determinação destas expectativas de curto prazo,

pp. 50-51. As empresas podem precisar de algumas observapes que
T.-9.,
indiquem que a mudança é "permanente", antes de decidir modificar os planos, mas
essa é uma questáo secundária.

Qualquer efeito desfavorável na demanda proveniente dos preços ascendentes foi

incorporado, uma vez que a demanda é especificada em termos monetárim.
 CAPíTULO 5
Os Microfundomentos
do Oferto Agregodo

Apesar da igual importância dada à oferta agregada e à demanda

agregada, no Capítulo 3 da Teoria Geral fteqientemente alega-se.que o
riÉt"á, de Keynés ignora a ofeÍa! Há muitas razóes para isto. Emprimeiro
lugar, Keynes- pareú ter admitido que o aspecto da oferta era facilmente
estava !) Em segundo em Keynes- "toda a
---pr".odido. lQua o errado .lugar,-
ação^" está no lado da demanda -particularmente, o investimento é o elemento
hansitório,Háboas razões teóricãs para isto, baseadas emhipóteses específicas
incorporadas pela teoria de Keynes. Esperamos torná-las claras no decorrer
desteiirrro, pois as condições domundo ieal de que as hipótesesse aproximam
não são imú6veis, e há úma necessidade de repensar a teoria.l
uma terceira razÃo Íem origem na ânsia de Keynes de distingrir, tão
nitidamente quanto possível, a sua teoria da tradi$o ricardiana, na qual os custos
(isto é, as condi@es da oferta) são de suma importância e não se dá neúumpapel
Àlgnin*tiuo à demanda. Diante disso, parece_absurdo igrroqr.a demanda, mas
iú resulta de encarar-se as fun$es agregdas como se originando ou tendo
validade diretamenúe no nível agregado, emlugr de derivar do comportamento
microeconômico. Patinkin (1976,p.82) dá testemuúo de

como era novo e difícil... pensar em termos de uma demanda de produto

agregado como um todo - uma demanda que era, de algum modo, diferente da
rendã agregada real... Como ... se poderia falar de uma funçáo de demanda dos
agregados de todos os bens considerados em conjunto?

A dificuldade expressa por Patiúin foi exatamente o que de-u origem à-Iri de Say
na fom12 examinada nã capítulo anterior. Hawtrey (1955), pensandolambém
diretamentenonível agregaão,achaigUalmenteimpossívelconsiderarademanda
agrcgada e a oferta agÍegãda como funioes que não sejam idênticas'
 91

Com tal orienta$o, uma das funções se torna redundante. É então

tentador ver Keynes antes invertendo do que refrrtando a I-ei de Say: em vez
de "AofeÍa cria a suaprópria demanda", temos "Ademanda cria a sua própria
oferta". Estes s/ogczs não fazem justiça nem a Say nem a Keynes. A
contribuição de Keynes, no aspecto "genuíno" de sua teoria foijustamente dar
à oferta o grau de independência necessário para invalidar a Iri de Say. Isto
é obtido mediante a ligaSo das funções agregadas aos motivos e decisões das
unidades familiares e empÍesas.
Em toda a Teoria Geral,Keynes esteve longe de ser claro em rela$o ao
vínculo entÍe as decisões das unidades individuais e o comportamento das
variáveis agregadas. Encontramos isto náo apenas na parte em que trata da
demanda agrrgada e da oferta; ocorre também quando define poupança e
investimento. Talvez seja, porém, na parte em que tÍata da oferta agregada que
o vínculo é mais difícil de estabelecer, principalmente devido às deficiências
notratamento dateoria das microempresas nos livros-textos demicroeconomia.
As empresas produzem a fim de gerar lucros. É esrc o fato frrndamental
em que se baseia a curva da oferta agregada:

os empresários se empenharão em fixar o montante de emprego no nível em que

esperam aumentar o excesso de rendimento (aquilo que os empresários esperam
receber da produção correspondente) sobre o fator custo.
(7. G.,p.25)

Noutros termos, as empresas maximizam os lucros esperados. (Keynes diz

fator custo emvez de custo variável prirnário ou total, poÍque o custo de uso
foi excluído tanto da oferta agregada como da demanda agregada.) Os lucros
são computados em termos monetários: rendimentos (ou receitas, ou vendas)
menos custos. Assim, é mais fácil ver a relação entre a oferta agregada e o
comportamento das empresas no caso de Z do que de Z*. As primeiras noções
já foram apresentadas no último capítulo.
Duas palavras do par.ágnfo anterior soarão como anômalas no que toca
à microempresa: lucro esperado. Supõe-se que as pequenas empresas têm
mercado garantido: são "tomadoras de preços", não?
Eaí que começa a dificuldade: a identifica$o da pequena empÍesa com
'tomada de preço". E então devemos começaÍpor aqui, desenvolvendo o que
foi dito nos Capítulos 2 e 4.

Formas de Mercado e Fixaçáo de Preços

Aprodu$o ea comercializa$o dos benspodem ocorrerde várias maneiras.

A teoria econômica tratou esses dois processos como uma unidade, definindo a
combina$oresultantecomo "mercado"-para o bemX, para a mão-de-obra, e até
92

paÍa os bens que não têm neúum mercado no sentido comuÍn, por exemplo, "o
mercado do diúeiro". Os "mercados" (no sentido dos economistas) de mercado-
rias são classificados segundo duas características: o modo como os preços são
fixados e o número e tamaúo das empresas na indúshia. Esta última foi
identificada com a "estrutura competitiva" da indústria: muitas empÍesas =
"concorÉncia", poucas empresas = "concorÍência imperfeita", e, nesse caso, a
"concorência" cedetereno ao oligopólio, ao duo$lio, ao monopólio, mesmo que
as indústrias com poucas emPrcsas Possam ser as mais encarniçadamente
competitivas de todas. Esta identifica$o é evitada pelo termo "polipólio", que
significa simplesmente "muitos vendedorcs".
- Emteoria econômica, há dois tipos de mecanismos de fixação de preços:
diz-se que os pÍeços são fixados "pelo mercado" ou pela§ empÍesa§, quando
estas têm "algum poder de monopólio". Estando este poder identificado com
o tamaúo e ó número de empresas na indústria, a fixação de preços é negada
às pequenas. Diz-se que as Pequenas empÍesas "têmpela frente" e "adotam"
pÍeçoa estabelecidos pelas "forças impessoais do mercado", cuja natureza e
modo de operarsáototalmente inexplicáveis. Afixa$o depreços é deixada por
conta do "mercado", porque neúuma emPresa é suficientemente grande para
influir no preço através de suas próprias ações.
Diz-se que o preso é estabelecido pela "oferta e procura"; examinemos
o que isto significa. No tratamento habitual dos livros-textos, cada empresa
"adota" uma série de preços possíveis de mercado e, pela maximização do
lucro, dados seus custos e estes Preços, deúermina a sua curya de oferta. O
agregado das curvas assim derivado, a "curva de oferta do mercado" é então
ónfiontada ooma curva de demanda do produto e o preço é determinado com
a ajuda de consumidores bem informados e o interesse próprio das empresas
de algum modo que é, superficial e intuitivamente, atrativo, mas não tem
nenhúma base nasinstituiçoes ou no coúecimento disponível aos paÍicipan-
tes do mercado.
No mundo real, ospreços são sempre estabelecidosporpessoas, nãopelas
forças impessoais do mercado: varejistas, atacadistas e corretores. A qlestão
do númerô de empÍesas na indústria e de como interagem é totalmente distinta
do mecanismo de fixa$o de pregos. Mesmo um vendedor ambulante numa
feira tem que fixar seus preçrs - quem mais o fará? Naturalmente os preço§ na
feira não são extremamente distintos de uma barraca para outra, mas o próprio
mercado não pode estabelecê-los. (Quem fixa os seu§ pÍeços em primeiro
lugar? E como o faz?) As grandes empresas podem ter que "adotar" preços de
atÀcadistas ou varejistas, de empreiteiros ou corretores, emmercados organi-
zados. Estes fatos dissociam o polipolio da "tomada de preços"'
Quando sereconsidera a versão dos livros-textos sobretomada depreços,
apresentam-se anomalias..Diz-se que a curva de oferta é derivada da utilização
dôs preç.os "dados pelo mercado". Estes preços, por§ua vez, dependemda soma
 93

das curvas de oferta das empresas. os críticos do modelo apresentaramvárias

soluções para este paradoxo. (1) Tudo é simultaneamente determinado. (sto
dá como provada a questão do que sigrrifica "tomando", uma vez que as
decisões de oferta das empresas influem no resultado.) Esta solu$o restringe
a análise a peíodos singulares e realmente determina apenas um ponto na
curva de oferta de cada empresa - o ponto de "equilíbrio" ou de libera$o do
mercado. (2) O preço (ou nível de demanda) é considerado comó pre-
determinado (e, desse modo, "aceitável"). Isto permite a ampliação da análise
a mais deumpeíodo -na verdade, a ampliação é necessária -mas o preço não
deve mudar. Este é o modelo da "tranqüilidade", uma sucessão de períodos
cujas caracteísticas não se alteram. Como tal, a economia tranqüila participa
da intemporalidade, da certeza, e da perfeita informação que caracterizam a
solu$o simultânea encontrada pelo Contadorou I*iloeiro Todo-Poderoso. (3)
Para levar em conta mudanças de preços, alguns imaginaram que a idéia da
úomada de preço implica a colocação da sua produção no mercado por qualquer
pÍeço que se coruiga. Adecisão sobre o plano deprodução devetersidotomada
combase emalgumpreço prevalente no passado; a modifica$o dopreço ocorre
entre esse momento e a realização do plano. Deste ponto de vista, a empresa
é passiva até mesmo a pontc Ce não ter um preço de reserva, o que é baJtante
improvável.
Todo o paradoxo pode ser resolvido, como deve, se quisermos comprc-
ender o comportamento das empresas dentro de uma situação de incriezt,
distinguindo-se três etapas na tomada de decisão, frrndamentadas, respectiva-
mente, nos níveis de demanda hipotético, esperado e real.

A Derivação dq Curva de Oferta de uma Empresa

Pedimos paciência ao leitor, se começâmcs como óbvio. Uma curva de

oferta, um /ocus de níveis ótimos de produSo2destinada à venda, depende (I)
do critério de otimização, (II) dos custos, e (III) dos úveis variados de ãemanda
com que a empresa se depara. (I) A maximização dos lucros será tomada, do
princípio ao fim, como critério; o leitor pode adotar outros critérios de sua
preferência. (I) Comexceção do custo de consumo, que será ignorado até o fim
deste capítulo, os custos são determinados pelos preços dos insumos (salários)
e da tecnologia. Aúecnologia é constante (hi$tese de curto prazo) e os preços
do insumos, por conven$o, são fixados para qualqueÍ curva de ofertidaãa.
E o significado de (III) que tem gerado tantos problemas, pois chegou-
se a acreditar que uma curva de oferta só pode ser derivada paÍa a pequena
empresa "tomadoÍa de preço", poÍque apenas para estas empÍesas a demanda
é conhecida e dada independentemente ('pelo mercado"). No entanto, o preço
determinado pelo mercado é totalmente inadequado para a tarefa de desenvol-
veÍ uma estratégia de ofeÍa, pelas razões acima apresentadas.
94

Éum equívoco pensar na curva de oferta como um conjunto de reações

ao mercado. Há um teste de raciocínio: um produtor pode formular questóes
sobre ofeÍa ótima para condições de demanda de que não teve experiência
pessoal, mas que pode imaginar. Para isto ele não precisa de nenhum preço
dado pelo mercado; na verdade, isto o restringiria à experiência passada,
incapaz de reagir a situaSes novas. As possibilidades da demanda, uma série
de curvas hipotéticas de demanda, são aquilo que ó necessário.
Uma vez que os níveis de demanda que entram na formaSo da curva de
oferta são meramente hipotéticos, a curva da oferta é inteiramente independen-
te, conceifualmente, quer do úvel de demanda esperada,3quer do úvel real de
demanda -embora todos os três teúampropriedade comuns de adequabilidade
à estrutura institucional na qual opera a empÍesa. Fste é um ponto ao qual
ÍetornaÍemos posteriormente.
A curva de oferta de uma empresa indica o nível maximizador de lucro
da produção e do preço, dados os vários níveis hipotéticos de demanda,
supondo não haver nenhum plano para a acumulação ou liquidação, de modo
sistemático, de estoques de produtos acabados, a fim de alterar os seus níveis
rnédios. Para cada nível possível de demandí, encontra-se a combinação
preço/quantidade maximizadora dos lucros ;ualando o custo marginal à
receita marginal adequados a cada nível de demanda. O resultado é uma
estratégia global, disponível para qualquer expectativa específica de deman-
da. Essa estratégia é a curva de oferta. O princípio de sua derivação é
inteiramente geral, aplicável, de maneira similar, a pequenas e grandes
empÍe§a§.

Produção e Decisões de Preços: As decisões efetivas de preço e produ$o

exigem \rM expectativa especifica de demanda: deve-se escolher uma das
curvas hipotéticas de demanda como a mais provável. (Isto não significa que
o produtortenha uma "única e indubitável expectativa", mas que deve decidir
sobre o resultado mais provável -é essa a significação de "expectativa" -e agir
de acordo sua escolha.)
Uma vez que o produtor escolheu o nível esperado de demanda, o ponto
da curva de oferta que deveria ser implementada é selecionado. Desse modo,
as demandas hipotéticas entramna curva de oferta eesta, combinada cnmumq
expectativa específica de demanda, determina a produção da empresa, a
política de preços e as ofertas de emprego até que essa expectativa, ou algum
fator de custo, mude.
Estas duas etapas da tomada de decisão, a formação de uma estratégia
geral e a tomada de uma decisão específica, não implicam o nível real de
demanda. Na verdade, elas não podem implicar, pois o nível real de demanda
não se evidenciaú até muito depois de tomada a decisão de produzir e
estabelecerpreços. Nos termos desenvolvidos no Capítulo 2, ainda estamos no
Po

Pú

Qo

G)

Q.n mr Q' mr'

&)
Figura 5.1
96

começo do peíodo de produção. Assim, é inequívoco que tanto a curva da

oferta quanto a quantidade produzida são independentes da demanda real.
Naturalmente o produtor espeÍa que sua expectativa seja correta, e quando
é, onível esperado de demanda e a quantidade real produzida são iguais à demanda
real. Nessa situa$o, que podemos chamarde equilíbrio, não há neúumestímulo
a mudar, nos períodos subseqüentes, no seu nível de demanda esperado. Se o úvel
de demanda esperado, quando a decisão de produzir foi tomada, não se revelar
correto, pode-se então entrar numa terceira etapa de tomada de decisão, na qual
o nível de demanda real, agora passado, irúluencia as expectativas atuais, fazendo
com que o produtor escolha ouho nível hipotético de demanda como base para sua
decisão.Asua rea$odeoferta aessa e4pectativaalterada,no entanto,já seformou:
está incorporada na curva de oferta.a
Para fixaridéias, considere-sea Fig. 5.1 (a), quedizrespeito a uma pequena
emprcsa. As liúas de demanda d, d" ek.são níveis hipotéticos de demanda. A
sua inclinação horizontal é determinada apenas pelotamaúo da empresa. Acurva
de oferta '§" começa onde os custos variáveis estão cobertos, isto é, no mínimo
deAVC, a curva do cusüo médio variável, e é uma liúa mais escura..D é o nível
esperado de demanda. Poe posão os preços que maximizam o lucro e a quantidade,
dadoessenível de demanda prevista; o pontoÁ corresponde aoponüo de demanda
efetiva em análise agegada. O nível real de demanda pode estar em qualquer
lugar, a sua posi$o seú coúecida posteriormente.
A Fig. 5.1 O) se refere a uma empresa não tão pequena. (Para evitar
preocupaSo com reações entÍe empresas, pense nesta como uma emPÍesa
monopolista.) O mesmo comportamento leva a uma curva de ofeÍa acima de
MC. Arelação entre pÍeço eMrR (ou MC) é dada por:

"=l!n
lnl-t
onde lrll é o valor absoluto da elasticidade da curva de demanda no ponto
pertinente.5

Agregação a Nível Industrial

Pode-se discutir a agregação em dois estágios, para separar as dificulda-

des referentes a cada um: a agregação ao úvel industrial e à economia como
um todo. O primeiro é verdadeiro (pelo menos teoricamente) para problemas
associados à produ$o heterogênea, mas levanta claramente questões sobre a
compatibilidade das expectativas das empresas ou, então, sobre a relação entre
a demanda do mercado e as demandas das empresas individuais, sejam estas
demandas hipotéticas, esperadas ou reais"
 97

Comprcende-se rapidamente o problema, se se considera a relação entre

a percepção da demarda das pequenas empÍrsas individuais e a curya de
demanda para a produção da indústria comoümtodo: a primeira é horizonlal,
a últirna dc inclineção descerdentc. A agrcgação de curvas horizcntais rúo
dará uma curva de irrclinação desccndcntc.
Masporque se dcveria examinaroproblenu dessa forma? Os produtorcs
ceÍamente estimcm a dananda de seus produtos e tiram conclusões ptÍa rs
suas eÍRpr€sas, n6o o corúrário. Corltr_ pode set de rmneire diferente? O
problema para a pequena cmpÍesa é, segunmente, inferir o prcço corrcto dr
curva dc demanda do mcrcado. Para fazer isso perfeitamente, devem contecer
a rea$o de ofertr das outra§ empresas, o quc é evidenterrenúe irqossível.
Dsse modo, formulam-se lipótcses ern reh$o às taç5es de oferta e de preço
dc outns empresas. Estes são ocultado pelo paradigmr dr tornada dc proço,
que também encobre o fato de çc o polipólio não é diferen&, rrste aspeÉo,
de ouhas formas de mercado desprovilar de nrcnopólio.
A curva de demanda horizontrl é apropriada a uma pcqüena empltsa,
úo porque esta pode perfeiteÍnente \render qualquer quantidade por um pleço
escolhido, mes porque, se ela cstabelece prcçls bastante baixgs para vender
tudo, pode vender pel,o rtenos tanto quanto p,rodu4 a curve da demanda se
tqnará uma inclina$o descendente emalgumpontti determirddo pela erva
de dernanda do mercado e pela parcrla dr enryresa pcquena rao rnercado (cru
cntio, o número de empresrs & um tamaúo padrão). Pode.* ver iso,
imagtnando que todr âs emPÍeüs tfui orvrs de custo id&rtitts: se úodat
estimarem conetarnente o nível de dernanda, elas setisfarão e csgotarão a
demanda do mercâ{o poresse pseço. As surs ctrnãs individuais de denrelda
ú dectinarão no ponúo de i*erse$o coÍt o crsto anrginal.
h outroladodo€rpcchc, suponhaqucâ cstie.tiva deuau errpresa úo
i esteja rlinha& @Srs oatms, Sc eh estrbdeccr pÍeço alúo denüis, pcrdeá
i bdôs os fÉgueses; seesE furhixo dernah, r sua dtrra dc órrnaoda corúianrá
i
horizontal até atiagir o nível de derrnndr do rnercrdo poÍ esse pÍeço.
ei E o tamaúo rehtivo da empresa, e nrdr mris, que dctermina a
I
incüna$o adequada da curvr de dernandr de urnn errPrcsâ. O tenraún
I
t rchtivoé em prb uma çes!ão não àpenas de ecela dc operr$es, rius do
I
comportamento de fixaçáo de preço drs outras empresas.6 (Os efeiúos de,
i digamos, rcdu$o de preços scrh evidente.)
,!
Aimpoúância do conloorhnpnto de fixa$o &preço das outrao firms
torna-sc explícita na ompelição monopolístkz ou ne teorh do oligopólio, ma*
-e esüe é o ponúo imp,ortaute-o princípio não é difcrenteno caso dopolipólio.
Esta proposiSo justifice intciramente a nossa liberdade prra traçar cúnts de
oferta pam empresas cmtodas as formas de mercàdo,7 o que é igualmcnte juto,
urru vez que todas as empÍsses devem tcr uma estratégia de oferta. Âs
informa$cs de que as empÍeses maiores necessitam podcm PâreceÍ seÍ
98

maiores - elas precisam coúecer a elasticidade da demanda tanto quanto o

custo marginal - mas, na verdade, o problema de deduzir o nível correto de
demanda (horizontal) a partir de uma previsão de mercado é pelo menos tão
difícil para os gerentes de uma pequena empresa, quando o que está envolvido
é de fato compreendido.
Aconfiguração çonetada curva de demanda de uma empresa individu-
al, seja hipotética ou esperada, não depende da tomada ou da formaçáo de
preço, fins do tamaúo relativo da empresa, do grau em que os produtores na
indústria provavelmente vêem da mesma maneira os desenvolvimentos do
mercado e o grau em que fixam independentemente o pÍeço de seu produto.
Não sepode geralmente esperarquetodos os produtores tiremconclusões
corretas para as suas empresas, mesmo que todos estimem corretamente a
demanda do mercado. Desse modo, haverá, sem dúvida, algumas "falhas de
coordenação". Pode-se, de fato, esperar tais falhas, exceto de quem coúece
tudo sobre outras empresas da indústria" Ora, as empresas simplesmente não
estimam o comportamento de ofeÍa de todas as suas concorrentes, nempodem
fizê-lo" As conseqüências de não fazr.r tal coisa são bem coúecidas, por
exemplo, na produção agrícola, onde um preço elevado pÍovoca super-
produ$o e uma baixa de preço devido a oferta maior no ano subseqüente. Esta
espécie de repetição desempeúa umpapel no exame que Keynes faz do corte
de salário (Capítulo 19), quando as empresas acreditam que as suas peÍspec-
tivas de lucro sejam maiores do que são quando outras empresas também
crescem.Elas aprendemcomos seus erros eajustamas suas expectativas. Para
traçar uma curva de oferta agregada basta exigir que os produtores faEm
deduções conscientes a partir da demanda do mercado e de sua estrutuÍa
industrial e corrijamseus erros, quando o comportamento das outras empresas
é inesperado.

Agr e gaç ão das Indú str ia s

O problema mais evidente na agregação ao nível da "economia" é que

a produção não é homogênea. No capítulo anteriot, utilizamos o estratagema
do bem composto hicksiano, mas era um estratagema.
O valor é a dimensão óbvia na qual trabalhar, e por isso a oferta agregada
é especificada emtermos de rendimentos (ou receita) que justifiquemumdado
volume de emprego.
Na teoria da emprcsa,trabalha-senas dimensõesPeQ, easimplica@s do
empÍego são deixadas implícitas. No agregado, trabalha-se nas dimensões.@ e
,tr[e a divisão entre P e p são deixadas implícitas. (Isto rúo causou o término do
problema.) Na teoria microeconômica, a fun$o omitida, a demanda de mão-de-
obra, é tratada separadamente, mas deriva da mesma fun$o de produ$o que
origina as cunras de custo. Na teoria macrceconômica, a pópria função de
I
i

I 99

produ$o, que forne ce o vínculo entre O e.f[e desse modo determina a divisão entre
P e Q é omitida. Não significa que a divisão seja indefinida ; muitopartbularmen-
te, não significa que uma mad.ança incida apenas sobre P ou Q segundo o capricln
do teórico, como geralmente se acredita.
(Vale a pena fazer uma digressão para ressaltar que a razáo pela qual se
tornou uma cÍença geral que a úeoria de Keynes é exclusivamente de ajustes de
quantidade tem relação com a total omissão da curva de oferta agregada, na
versão IS-LM da teoria keynesiana.E)
O transporte do espaço P, Q pan o espaço ry, N foi demonstrado
algebricamente no capítulo anterior, considerando a pequena empresa como
típica numa economia produtora de uma "mercadoria composta". As ctwas Z
para empresas que não são pequenas assumem a forma

,,-#t*, (5.1)

o i subscrito indicando urna empresa individual. Esta equa$o é, na verdade, a

fórmula geral, com lrf[(lnl - 1) reduzindo-se a unidade paÍa a emprcsa pequena.
E uma evidência que a economia é composta de pequenas e grandes
empresas, que a propo$o na qual uma mudança de demanda baixa empreço ou
em quantidade depende em parte da importância relativa dos dois tipos de
empÍesas, e que isto, porsua vez, depende das demandas relativas dos produtos
das indústrias polipolistas e das indústrias altamente cpncentradas. Disso resulta,
de modo igualmente óbvio, que uma cuÍva de oferta agregada deve pressuporalgo
sobre a composi$o da demanda em diferentes níveis de atividade.
Duas hipóteses nos ocorrem: ou que a composição do produto não varia
consideravelmente entre as indústrias ou simplesmente que a distribui$o do
produto está exclusivamente relacionada com o nível de produção. Aprimeira
permite que se pese a importância da oferta de cada firma relativamente ao
agregado Z f Z, e os pesos podem se manter constantes ao longo de Z. Fsta é a
hipótese qúe S. Weintraub (1958) admitiu, na sua sumamente importante
contribui$o. Na Teoria Geral, Capitllo 20, no entanto, Keynes elaborou a
segunda hipótese, admitindo que toda expansão ocorreu nas indústrias de bens
de investimento. Essa hipótese se ajustava evidentemente com o seu objetivo
analítico. Não existe umúnico "camiúo certo".
Tendo sido a composição da demanda agregada solidamente vinculada
ao nível do total, pareõe qúe se poderia começar no nível mais baixo da
demanda (agregada), no qual algumas empÍesas estariam preparadas para
contÍataÍ absolutamente todo mundo, e somaÍ todo emPrego nesse nível, em
segrida fazera mesmâ averiguação numúvelrnais alto de demanda, e assim
pordiante. Os oferecimentos de empregotêmorigemnas decisões de oferta das
-
100

empresas individuais. Isto sugere que a fórmula geral de Z para as empÍesas

individuais paúicipa do agregado:

"- lql wA^,

'-ç1V" (52)

onde a falta de um índice indica agrega$o.

Custo de Uso'.HÁ uma restri$o a este procedimento, que tem a ver com o fato
de quetanto a demanda agregada quanto a oferta agregadasão custos líquidos
de uso.
Étendência pensarno custo de uso emtermos de desgaste de equipamen-
to de capital. A idéia era mais geral, abrangendo esse elemento do capital que
se consumia mais completamente no processo de produção: as matérias-
primas. Na medida em que estes e outro§ elementos dà custô de uso, tal como
peças de reposi$o para a maquinaria, são fornecidos pela produ$o atual de
outras empÍesas, eles não se incluem na demanda ou oferta agregada. Se nada
mais, a alta dos preços do petróleo nos meados de 70 mostra que, embora possa
ser difícil lidar com o custo de uso, ele deve ser inúegrado na macmeconomia
pad{o. Como as coisas estão, o lado da oferta total é igrrorado e quase ninguém
ouvir falar de custo de uso.
Da exposi$o do Capítulo 3 pode-se compreerder poÍ que isso foi
ignorado: é um conceito difícit. E o tratamento adequado em termos de Z e D
é ainda mais difícil:

O ponto essencial é que a renda agregada e o preço da oferta agregada de custo

líquido de consumo possam ser definidos unicamente e sem ambigüidade: ao
passo que, visto o custo de uso depender obviamente tanto do grau de integraçáo
da indústria quanto da medida em que os empresários compram uns dos outros,
não pode haver defini$o das somas agregadas pagas pelos compradores,
inclusivedocusto deuso,queéindependentedesses falores. Há uma dificuldade
semelhante até mesmo ha definição do preço da oferta no sentido comum para
um produtor individual: e, no cilso do pr"p da oferta agregada de produção
como um todo, estdo implícitas sérias dificuldades de duplica$o, que nunca
foram enfrentadas. Se o termo deve ser interpretado @mo custo bruto de
consumo, elas só podem ser superadas por meio de hipóteses especiais que
relacionem a integraçáo dos empresários em grupos segundo produzam bens de
consumo ou bens de capital, que são em si mesmas obscuras e complexas e não
correspondem aos fatos. Se, no entanto, o prego de oferta agregada é definido
como estando acima do custo líquido de uso,'estas dificuldades não aparecem.
(7. G.,p.24)
 101

É este o pensamento da teoria macroeconômica: toda a matriz produto-

insumo está implicada. O abatimento do custo de uso evita a dupla contagem
do produúo, colocando a oferta agregada numa base de valor adicionada.e
Ocomportamento do custo deuso no lado do custopode não sertão difícil
de coúecer por intuição. Há dois componentes principais: o desgaste fisico e
o valor ótimo do capital no final do período. O desgaste físico deveria ser
efetivamente relacionado com o produto; isúo é evidentemente verdadeiro
quanto às matérias-primas, e a maquinaria também tende a se estragar mais
rapidamente e ser mais dificil de conservar quando trabalha ao máximo. Por
conta disso, o custo de uso pouco acrescenta a Z em baixos níveis de produ$o
e mais em níveis mais elevados. O valor ftrturo ótimo pode não acompanhar
tão de peÍo a produção: num período de recupera$o, poÍ exemplo, espera-se
uma valorização crescente do capital, quando as expectativas de lucros futuros
aumentam. No peíodo de recessão, o custo de uso poressarazão é quase nulo:
a maquinaria é praticamente um bem livre e a queima de estoque é benéfica
paÍa a situação de caixa. Da igual modo, num peíodo de recuperação
econômica, o aspecto de expectativa do custo de uso pode ser maior do que no
auge de um surto de desenvolvimento, quando o otimismo se desvanece.
Em vista das dificuldades e incertezas que ceÍcam o custo de uso,
continuaremos a definir Z (e D) sem consideraÍ o custo de uso, a não ser
expÍesso de outro modo, esperando que umespecialista eminsumo-produto se
interesse por teoria macroeconômica e sugira um simplificação convincente.

hopriedades deZ

Z e Salárbs

Como no caso das curvas de custo marginal, fundamentais para a

elabora$o de Z, "o salário" é considerado como dado ao longo de um
determinado Z. Tornar-se-á claro, após ter examinado o conceito de unidade
de salário, que "o salário" aqui simboliza a estrufitra de salário, sendo as
condições de pagamento e trabalho entre os diferentes níveis de qualificação
consideradas mais ou menos constantes.
O úvel de salários determina os pontos inicial e final de cada Z. Quanto mais
alto for o salário, maior será a receita necessária para poderproduzir. Irmbre-se
de que, mesmo no cuÍto prazo (aqui, no sentido de um curto período de tempo,
durante o qual umnível baixo de demanda é visto como temporário), não haverá
neúuma produ$o que não garanta a cobertura do custo variável - isto é, à
esquerda de B na Fig. 5.1 (a). Há um ponto correspondente para o início de Z.ro
Se os salários são especificados, mas o.emprego e a produção podem
variar - isto é, se Z éuma linha, não um pontq segue-se que os pontos nessa
linha correspondem a posiçõesposteriores à curva de oferta de mão-de-obra.
102

w
w,

w1

w3

w2

w1

'r*l

'4w

0NoN,N,N3N.N5
Figura 5.2

O ponto no qual é impossível produzir mais sern elevar a oferta de salário é

aquete onde foi atingião o limite da oferta de mão-de-obra: pleno emprego (a
esse salário). Esse é o ponto final de um dado Z.
 103

AFig.5.2 ilustraestas asserções. o diagrama superiorretrata uma curva

de oferta dã mão-de-obra. O diagrama inferiór repre§enta curvas Z para cada
umdos vários níveis salariais, wr-wr, etc. comegndonoponto decustovariável
mínimo da empresa mais eficiente.]\lro,Nr, etc. são os ponto§ finais de z,
corespondentei a estes níveis salariais. Pode-se traçaÍuma curva envolvente,
2"", correspondente ao pleno empÍego e indicando um salário variável. Pode-
réí".qu" ó pleno emprêgo exige quãa demanda agregada esperada, ao salário
que as empresu. ),
roi"r quã pá gar, di gamos w, corte o ponto fin al de Z(w
como mostrado.
"rp"..

A Inclinação de Z

A inclina$o de z se relaciona com a questão dos rendimentos crescentes

ou decrescentei. A asserção de rendimentos decrescentes é um asPecto
importante da Teoria Geral. Ha proporciona fundamento lógico para a
acôitação da primeiro postulado c1ássico, pois é a necessidade de que os preços
subam para àbtit ot ôustos progressivosiomo recuperação de uma Íenda em
queda àue dá a relação inúnã entre emprego e salários Íeais, quando os
àtários nominais sãõ firmes - na verdade, mesmo quando são permanentes.
A hipótese de que os preços sobem com a ampliaçáo da produção caiu
em desgrag devido, em graode parte, ao ceticismo com referência aos
rendimútoi decrescentes. Éa p"to menos duas origens possíveis paÍa e§te
ceticismo. Primeiro, há o fato dã que o uso de modernas técnicas de produção
em massa dá origem a economiasãe produção em gr!1de escala. A utiliTaçá9
eficiente de tais-técnicas exige um eievadõ nível inicial de produSo; isto é,
ganhos crescentes predominãm durante um considerável p9{o.d9 de tempo'
Ém segundo lugar, há uma indicação empírica. Um estudo inicial e influente
das cúdições de custo (Johnston, 1960) verificou que custos constantes
pareciam predominar durante uma larga escala de produção, e estudos
posteriores não desmentiram esta conclusão.
^ kvando emconta estes pontos, é bomreveras condi@es sob as qu1§ poa"
ocorrer a produ$o lucrativa, na faixa dos rendimentos cÍescente§. Note-se
primeiramànte qu" n"* sempÍe é claro o que entendemos por rendimentos
irescentes ou dórescentes: o argUmento da produ$o em massa tem rela$o com
ctsns méd;a s (ATC ou AVC )deõrescentes. Ã indica@o e-m.pírica sugere queÁ VC
é mais ou menos constante e, poÍ conseguinte, MC também é con§taxte.
Consulte a Fig.5.3, quó te:úa:r,AÍC,AVC eMC mhipótese de qneAVC
eventualmente cres[a. Alguém que defina rendimentos crescentes/decrescen-
tes combase emATC foãlizaríropontoÁ, edirâ,talvez, que, durante
algum
tempo, os Íendimentos aumentami, em seguida, diminuem.IVÍas observe:
se
.,pequena,,, fixando o preço pelo custo marginal, a Escala I é
esta'empresa é
não
rejeitadã, mer-o pui. o curto prazo, uma vez que é melhor absolutamente
-

Ial
 105

produzir do que fazê-l,o nessa escala. AEscala II é una escala que dá prejuízo,
onde a produ$o prosscguirá por ternpo limitado.
Para a empresa maior, no erúanto, paúc da Escala I se torna frctível no
curto prazo (Ib,Ic da Fig. 5.a) e pode até ser factível na longo prazo (Ic).
rendinrentos crtscntes podem sér uma possibilidade.
G
Quanto às constantesÁYc eMC, rnostramos quc úo é necessário haver
incompatibilidade da p€quena €mpÍesa com os custos constanúes, pois a
dema nd a que a pcqueni empresa enflenta nã ose estende i ndefinidamenie
pa ra
a direita, exceto para as situaçóes passageiras em que ela reduz preços,
mas
antes começa a dcclinar, quando a demanda do nrercado .e dirriáe errtre
emprcsas da indústria.11
Mas os que questionam o exemplo cmpírico tanto para custos corrstantes
quanto para um grau de.poder de rnonofflio devem encaÍar o fato de que, se
as empresas foremmaximizadoras de lucros, os preç!§ subirão *"r-o qu" *
rendimentos sejam corstantes pois o iilervãlo entre MC e a deáanda
-
(espenda) estará continuamenúe cresccndo
Isto constitui o ponto fundanrcntal: o desenvolvirnento dos preços
d1rr1rc a expansão nada tem a vcr com ATC
Qtara uma empresa'maxi_
luzadgra de lucros) e sim com AVC apmt quàdo AVC detàrmm MC.
Quando Á vc úo é constante, neúu ma produçãó é hcrativa onde MC nã o está
subindo. A única possibilidade de quãda dõs preços com a ampliação da
dernanda é qrle a elasticidade da demanda caia su-ficiéntemente para'contot"-
lanEr a subida de MC, Eles podem permrneccr constantes, se fcompensação
é exata. preços podemtambémse manter cor»tantes n.s p"qu"n", ômpÍBsas
-os
comÁYC's corutantes, se tais existirem.
o argumento criou um bocado de dific,rdade, como sc a eskutura de
custo determinasse inteiramente os preços em todos os casos, csqueoendo que,
para "se mover ao longo de urna curva de custo", a demanda espãrada tem que
estar aumentando. E é a curva de custo rza r ginal, nãoATC ou mesmoÁ yC, que
introduz (e nas pequenas empresas determina) os preços.

Z e Distribuiçdo de Renda

.. O salário é fixo para um dado Z. por conscguinte, podemos sobrepor num

diagrarna de Zuma linha representando os custoJsalariáis
-uma linhaita que
passa pela_ oriçm comllcli-nagã9 w. Ver a Fig. 5.5. Z «imeg no ponüo
correspondente a Q . nas Fig.5.1(a) e (b). Adistância v erticaleúteâsemotusto
de uso e xd[ ou custo prirnírio sem o cusüo de uso é, naturalmenüe, o lucnc bnrto.l2
Pode-se ver, a partir desta ÍiguÍa, que para cada ponto de Z,e,çnrtanta, cada
ponüopotencial dedemanda efeúva, existe umaúnicaãistribui$odirenda.pode-
se ver também que, embo ra todos os pontos de Z sejam de maiimiza6o de
lucro,
o volume doslucrcs crcsce quando a p,roduçáo aumenta, no curto praâ e paÍa um
106

Figura 5.5

dado salário. A distribuiSo de tenda, como entre lucros e salários, claramente Se

desloca favoravelmente aos lucros numa expansão.

Notas

o surgimento da teoria econômica da oferta nos poucc últimos anos é o reconhe-

série
cimerito deste ponto, mesmo que o que é entendído Por esse termo seja uma
de idéias antikeynesianas.

Esta definiso pressupóe um estoque médio estável de bens finais e ignora

as
uma
flutuações tiansitórias nos estoques. Se a empresa adotasse, por algum tempo'
p"ffiià de acumula$o ou desácumula6o Jistemática de estoque, esta definição
teria que ser restringida.
(1964), que
Nesse ponto, o presente tratamento diflere do de Davidson e smolensky
in*.pàr"m demanda esperada a Z eignoram o papel da demanda hipotética.
"
*pés
Para os leitores de no chão" devo dizer que não creio que conscientemente os
;;;il** ào"."tô. utilizem com exatidáà estes oonstructos. Em especial, a

ieaçfes de oferta podem ser flormuladas no espírito do produtor para uma escala
muito restrita de variaçáo de demanda.
 t07

s MR=P+Off
-d8
IP
-p+e?_)
tlQ
onde q é definido como negativo

MR = P(l+ l)-.,u
rl'
7 MR= r:un=,|!l un.
P=1+ (1/r) t-(t/lnD lnl-t
6 Stigler (1966, Apêndice B) apresenta uma demonstra$o formal da relaçáo entre a
elasticidade da curva de demanda de uma empÍesa e o seu tamanho relativo, no qual
a influência da hipótese das mudanças simultâneas nos preços t1m!ém é patente.
É uma pena que este tratamento não tenha se tornado parte do modo de tratar padrão
dos livros-textos.
7 Alega-se muitas vezes que istonão pode ser feito. Tudo que é necessário,no entanto,
é a hipótese de que a empresa não controla ou manipula a demanda (isto reduziria
uma série de níveis hipotéticos de demanda a uma curva de demanda e reduziria a
oferta a um ponto, ao invés de uma rela$o), e de que o efeito da interaçáo entre
empresas nas indústrias oligopolistas pode ser explicado pela estimativa da
empresa de sua própria demanda.

' Algo chamado curva de ofertaagregadâ Penetrou nos livros-textos na última

década, mas não tem nenhuma base no compoÍtamento de busca de lucro das
emprresas.

Sem Tarshis (1979) eu não teria, de nenhum modo, percebido claramente este
ponto.

Alguns autores acreditam que Z deveria passar pela origem. Embora seja verdade
que não haverá produ$o se não houver emprego, esse raciocínio não é suficiente.

Malinvaud (1977) chamou-o erroneamente de "racionamento", mas isso realmente

tem a ver com parcelas de mercado.

Asoma dos custos fixos indicará o ponto de viabilidade de longo prazô da empresa,
mas essepontonão tem nenhuma importância para oPrincípioda Demanda Efetiva.
 APÊNDIcE Ao cAPíTULo 5
DerivoçÕo do
Demondo de MÕo-de-Obro

Mostramos, neste capítuIo, que a curya de oferta de mão-de-obra dá os

porúos finais de Z e que a tecnologia e o salário hipotético dão o restante de Z.
Seria bom, na preparação para o capítulo 7, explicar também a relação entre
Z e a demarLü de mão-de-obra.
Pode-se especificara demanda de rnáo-de-obra de duas maneiras: como
furção do salário real ou como fun$o do salário nominal, sendo dados os
pÍeços esperados. Os princípios envolvidos na deriva@o da primeira são mais
fáceis de explicar; portanto conreçamos por eles. Restringimos a análise a um
univeno dc empresas polipolísticas.
O salário é fixado para cada Z, de modo que a demanda de mão-de-obra
é, ao longo de uma dada Z, frrnção do preço esperado, isto é, do nível de
demanda esperada, ou, como estamos tratando da fun$o total, do úvel de
demanda hipotética. Movimentos para a direita ao longo de ZindicampreEls
em asce&são, poúanto as ofedas de emprego e os preços estão relacionados
positivamente; conseqüentemente, a demanda de mão-de-obra (i[) e o salário
real estão relacionados negativamenúe. A inclinação da curva de demanda de
mão-de-obra é determinada peh medida emque urna dada elevação em.À[está
associada a uma elevação de P ou Q.Est^ divisão é dada pela medida em que
os rendimentos diminuern: P = w I Q' . P or conseguinte, a o longo de uma Z dada,
o salário real decresce com.ND, quando Q'(N) cai:. wlP = Q'(N): a curya
neoclássica básica de demanda de mão-de-obra.
Há urna diferença ftrndamental de pelos Írenos alguns tratamentos
neoclássicos: é explícito aqui que.fíDdependedeZ. Ademanda de mão-de-obra
 109

'z{vv)
P.qN)

ftgura 5A.1

resulta das expectativas de demanda dos produtores pelo pr« duto, expectativas
que dão.oponto pertinente sobre z; assim, a cutva e a"rivada da faixa
"o.'.ptôt"(pan umtrataÍnento
depossibilidades de demanda de produb que delineiamz.
neoclássico contrastante, veÍ lro apftulo 13 o exame do modelo Ií-LM
desenvolvido.)
Mostramos como.l[D (w/p) pode ser derivada de uma ifirreA Z,mas não
é necessário restringir--se a um daão salário: wlp é awnasr-" oaã. -ego"-
se, no entanto, do que foi dito que.à[D é inteiramente ditcrminada plos
fatores
que entram em toda família de z's denvada pa-m deúerminada tecnologia.
. se quisermos derivar a relação entre .À[D e w o salário nomiirel
-
deveremos, de fato, utilizar mais dé uma z.A Fig. 5A.1 mostra rpr*. aurt -,
110

Zs, mas imagine toda a família. Agora a curva microeconômica No (*)

pressupõe um nível de demanda, representado paÍa uma microempresa por
êrto nível de preço. No agregado, contudo, o nível de produ$o varia comN'
Assim, sobrepõmós a funçao deprodução, Q (N), a Z, multiplicada porumnível
de preço arbiirariamenteiscolhido, Po,pata representar esse nível de produ-
$o-, óm i{ variável, que as empresâs poderiam produzir.
com um preço
õonstante. Então as Z's nos mostram o salário que maximizaria os lucros,
tomando-se tal atitude. Doispontos sobreND (W)paraPosão dados pelos pontos
A e B: wJ,loewt'lr.
ai"ütuui de demanda hipotética, por exemplo, d e d", cortamÁ e B,
naturalmente (e todos os outros pontos também). Elas são mais inclinadas do
Ete PB (Ç, pois os compradorês e.s1ã9
dispostos a pagar pÍeços mais altos,
a:.rimãoàó a compraÍ mãior quantidade do produto, quando ! Preço sobe'
Este exercícú expressa bim a importância dos três tipos de demanda. O
Capítulo 6 mostrará aíligações entre a oferta de mão-de-obra e a demanda
agrigada (gasto planejado). Este capítulo mostrou que a oferta de mão.-de-obra
aãteãninüp"nâs o* ponios finaiJde Z e que a demanda de mão-de-obra é
totalmente determinada porZ, que, por seu turno, deriva de níveis hipotéticos
de demanda e custos. umn ívelespeõífico de demanda de mãode-obra e, desse
modo, um ponto sobre a curvi de demanda de mão-de-obra fixado pela
estimativa di salário do produtor (que escolhe assimuma determinada Qepelo
nível de dema nda esperada(que dêtermina o ponto pertinentedeZ,oponto de
demanda efetiva).
As curvas de oferta e de demanda de mão-de-obra são essencialmente
desnecessárias: tudo está englobado nas curvas de oferta e demanda agregada"
São, entretanto, de uso conveniente para ceÍtos objetivos.
 CAPíTULO ó
A Demondo Agregodo

I)emanda Esperada e Demanda Real

Na TeoriaGeral, aligaçãoentre a demanda agregada que consumidores

e produtores projetam cumprir (seus planos) e a demanda tal como espeÍam os
produtores é estabelecida apenas de modo casual evago. Os que lamentamnão
haver uma teoria da formação das expectativas de demanda estão com toda a
razão, e não iremos tornar melhor a situação.
Isso não significa que se deva banir da teoria a curva da demanda
esperada e tampouco que os determinantes da demanda, do ponto de vista dos
consumidores e dos produtores-inversorcs, não sejam de interesse. Os planos
de compra se manifestarão em qualquer nível de atividade e emprego dercrmi-
nado pelas expectativasdosprodutores; eseas vendas resultantes estiveÍemem
desacordo com as expectativas, estas serão posteriormente revistas. Em nada
mais que umperíodo de produção, os planos ãos compradores e as expectativas
dos produtores são iguais na teoria.
Há, porém, uma diferença na relação entre consumo estimado e consumo
real, de um lado, e investimento estimado e investimento real, de outro,
diferença esta no nível de dificuldade enfrentado, na estimativa da demanda
por um produtor de bers de corsumo e um produtor de bens de capital. Bens
de consumo sáo adquiridos bastante regulãrmente (isso é mertoi verdade,
naturalmente, para os duráveis, que hoje são mais importantes do que no tempo
de Keynes), de modo que os produtores têmumfluxo contínuo deinformagões,
sendo as suas expectativas de lucro testadas junto ao mercado quase continu-
amente. E o consumo dirige-se firmemente para os níveis correntes de
atividade. Os produtores de bens de capital estáo antes na posição de tentar
adiviúar as expectativas de longo prazó de seus clientes, para formar as suas
tt2
próprias expectativas dc curto pÍazo; a experiência Íccente pode não seÍ um
bom guia. A única coisa que mantém este proccsso nos trilhos talvez seja que
os principais bens de capital comuma expectativa de vida mais longa úendem
a ser produzidos por encomenda.
Os que lamentam que as demandas agregadas de Keynes - o consumo
e o investimento - não cstáo enraizadas no comportamento microeconômico
tambémÉmraáo, pois há problemas qup Kcynes evitou na urgência de criar
uma autêntica teoria macroeconômica. E, na verdade, surpreendente a quan-
tidade de trabalho realizado subseqüentemente, tanto nos fundamentos teóri-
cos do consunx) e do investinrcnto, quanto nos estudos empíricos. Ao leitor
podeparecerincorreto que escolhamos ignorara rnaiorpartedisso, mas há uma
razão: quase úodo esse trabalho se baseia no cortpoÍtamento microeconômico
(de fato, os planos e decisões devem ser formulados ncsse nível), embora, no
caso específico do investimerúo, não baseado em quaisquer sólidos princípios
microeconômicos (por uma boa máo), e não orientado no sentido da reinte-
gração coma macroeoonomia. Atcoria macroeconômica tornou-se o modelo
IS-LM mais o multiplicador-acelerador; estes modelos não foram material-
mente afetados por esse volumc de investigação. Queremm considerar as
coisas de nrodo umpouco diferente: necessariamente a umnível razoavelmente
rudimentar, mas direcionado no sentido do esquema geral da teoria. E, assim,
retornamos o assunto onde Keynes o deixou.

A Demanda de Consumo

Como virnos no Capítulo 4, Keynes apresenta a propensão marginal a

cortsumo menor que a unidade como urta "lei psicológica". Ateorit econômica
dopós-guerra,na ânsia de fornnlizarpropostas econôrnicas,rchouinsatisfatórb
esse argumento, ou a faltr delg ernborr, basicrmente, tal pmpostt só possa seÍ
uma questão de critério. Ao tentarforjarumvíacub foÍe comoa princípios ée
escolha, a pcsquisa sobre a teoria do consurno concentrou-sc rn motivaSo
individual. As especificações rnicroeconômicas úo gueralizadas ao úvel
agregado semexame Írmreshição, da mesma fornra como o são na teoria da
denunda de moeda. Este procedimento nem senpre é legítimo: a irrclusão de
variáveis de riqueza financeira é o exemplo mais evidente.
Considera-se que os sucessores de Keynes não podemsercensurados: em
toda a Teoria Geral,Kcyrws resvala entre agreg$o total, agregaSo ao nível
do setor pertinente, e o nível completarnente desagregrdo. A sua discussão do
consurlo é exce$o. IIií grandes dificuldades na agregr$o; a escolha de um
consumidor representativo não podení ser tida como indiceção c'on{iável de
consumo agregado, se a distribuição de renda mudar substancialmente. (A
mesrna questáo surgiu no Capíulo 5 com as mudanças na composição da
atividade produtiva.)
 tt3
É esclarecedor, porén1 usar a teoria da escolha do consumidor paÍa
analisar a relação entre consumo e renda de uma forma que mostre o vínculo
entre a relação de consumo e as condições no mercado de trabalho, conside-
rando representativa a unidade familiar individual. Fste exercício ocupa a
maior parte da nossa aten$o. Mas comecemos relembrando como Keynes
falou sobre consumo"

Fatores Objetivos e Subjetivos

O método da teoria da escolha baseia-se num sistema de preferências

que refletem gostos subjetivos, de que os compradores se servempara fazet
suas melhores escolhas, sujeitas a alguma restrição objetiva. Asuave "frrnção
de utilidade" encontÍa sua mais vívida réplica na lista keynesiana de "fatores
subjetivos" que Íegem o consumo: oPrazer,o Imediatismo, a Generosidade,
o Erro de Cálculo, a Ostentação e a Extravagância.l Pode-se presumir que
estes fatores têm, semrisco de erro, raízes na "natureza humana" moldada por
uma estrutura social relativamente estável. Dessa forma, são os "fatores
subjetivos" -tal como a renda - os principais responsáveis pelas alterações
no nível de consumo.
Entre os fatores objetivos, a renda é o que temapimazia. O resto são
restriçóes: (1) uma mudança na unidade de salário, (2) uma muda.nça na
diferença entre renda e renda líquida, (3) mudanças inesperadas nos valores
de capital, (4) mudangs na taxa de desconto do tempo: a preferência relativa
por um bem atual a um bem firturo, (5) mudanças na tributação e na política
governamental de resgate de dívidas, (6) mudanças na renda futura esperada
comreferência à renda atual.
Os fatores (a) e (6), embora muito caros aos pesquisadores de índole
neoclássica, foram incluídos por Keynes mais por motivos de completação do
que pela sua importância. Keynes considerava (6) incerto e variável demais
sobre os indivíduos para tirar conclusões categóricas. Numa época de expec-
tativas inÍlacionários, a necessidade de fazê-lo, senão a capacidade para tal,
talvez seja mais premente do que no tempo de Keynes.2
Keynes considerava que o fator (4), púximo da taxa de juros, tiúa um
efeito mínimo simplesmente por intermédio da preferência temporal, embora
teúa conferido importância aos efeitos sobre o collsumo, resultantes de
mudanças no valor dos ativos financeiros devido a altera$es na taxa de juros.
Evidentemente, aqui ele está pensando no nível microeconômico, pois os
portadores de bens mobiliários como umtodo não podem rcalizar gaúos de
capital e gastaÍ os rendimentos; o afã de agir desse modo torna a demtbar os
pÍeços desses ativos. Mesmo elevar o nível de consumo a partir da renda,
quando os valores financeiros são assim elevados, tem apenas uma base
microeconômica. O mesmo é verdadeiro para o fator (3)'
tt4
Observe-se, porém, o fator (2)! (Um lembrete: renda líquida não
significa, como nos livros-textos de teoria macroeconômica, renda pessoal
livre de impostos; mais exatamente, a distinSo feita é intencional: renda bruta
menos cusúo suplementar). E inteiramente impossível as pessoas perceberem
as mudanças no custo suplementâÍ, exceto quando se refletemnos rendimentos
dos dividendos dos indivíduos. De modo análogo com o fator (5): embora um
indivíduo perceba as mudanças ocorridas nos impostos ou nos tributos, a
mudança líquida agregada na política tributária será para ele de difícil
compreensão. (Não obstante, mesmo a agregação de todos os consumidores
não é suficiente para aqueles que, entre nós, sustentam seÍ o consumo afetado
pelo reconhecimenúo de luuras obriga$es tribuüírias resultantes de uma
política de empréstimo do governo tal que torne ineficaz as mudanças nessa
política; eles devemigualmente teÍ que agregaÍ durante geraçóes).
Aquestão do nível de agrega$o aplica-se mais agudanrcnte ao determinanüs
primordial, a própria renda. Pensando no úvel individual, poder-se-ia propor
(como fizeramRobertsorq Hicls e Samuelson) C,=f (Y,), pois só sepode gastar
o quejá se gaúou. Pensando no nívelagregado, osperíodos depapmento de salário
se sobrepõeme são mais freqüentes do que os períodos deprodu$o (quetambemse
sobrepõem); alémdisso,opactosalário/empregoéfirmado noiníciodoperíodo,de
modo que C e Yseriam coincidentes.
A tensão entre micro e macro também levanta a questão do papel da
renda; deveríamos vêJa como urna restrição ao cortsumo ou simplesmente
como um determinante? No nível individual, é apenas uma restrição ao
consumo dos que nã o podem contrair empréstimo. No nível a gregado, será uma
restrição apenas se for impossível o empréstimo eúerno. Para uma economia
fechada, no entanto, a renda agregada estabelece limites ao consumo em
circunstâncias de períodos normais de paz, quando o corrsumo resultante da
riqueza, através da deterioraçáo gradativa da riqueza, é raro, exceto em
deprcssões proftrndas. Arenda futura esperada desempeúa umcuriosp papel
aqui: permite-se que o capital se deteriore, se a renda (agregada) esperada e a
demanda caem, rnas os indivíduos podem corsumir mais (através de emprés-
timos), quando a sua renda futura esperada se eleva.
Ebastante claro que a hipótese implícita de Keynes era gue as unidades
familiares fi zessempequenos empréstimos, querindividualmente ou como um
setor, e isso era, em grande parte, verdade. O crédito ao consumidoÍ tornou-
se desde então muitíssimo mais importante, embora não tanto que converta o
setor pessoal num setor de empréstimo líquido.

Consumo, Renda e Oferta de Mão-de-Obra

Qualquer que seja o papel da renda, num ponto Keynes e os autores

subseqüentes estão de acordo: o consumo "é, evidentemente, muito mais uma
 115

função da (num certo sentido) renda real do que da renda monetá ia"(T. G.,
p. 91, grifo no original).
O tratamento dos livros-textos padrões não revela nenhuma hesitação:
"real" significa "em termos de produção"; renda monetária é convertida em
"termos reais" (isto é, unidades de produção) através da divisão pelo índice
de preços, ou possivelmente pelo índice de preços ao corsumidor, e esse é o
fim da questão. A falta de confiança de Keynes nos índices de preço e de
produ$o levou-o à formulação que é tão conveniente pelo lado da produção:
o uso da unidade de salário (ou unidade de trabalho) como um substituto
de produção.
Keynes cor»eguiu o que queria a partir disso: a prova de que Zcrescia
mais rapidamente do que D. Mas há pouca dúvida de que a especifica$o
correta, de um ponto de vista conceptual, é a de unidade de produção: os
consumidores querem os bens, e a restriSo à sua posse dos bens é a renda em
termos de bens. Tudo mais é ou uma aproximação ou uma transformação da
função original. A transformação de uma hipótese em unidades de produção
para unidades de salário requer defla$o pela taxa de câmbio entre produção
e trabalho, a saber, o salário real. Assim, se se presume que a relaSo entre
consumo e renda real em unidades de produ$o é linear como na equação

co= a + bYo (6.1)

(o O subscrito indica unidades de produção), a mesma firn$o emunidades de

salário se apresentaria da seguinte forma:

7_-Co
v*- - a *5Yo
*p-W.',p 6.2,)

A equaSo (6.2) só representará fielmente a hipótese "verdadeira" (6.1), se wl

P for constante.
Keynes, num alaque de fantasia, admite essa constância:

... A renda real de [um] homem subirá ou cairá com o montante do seu controle
sobre as unidades de trabalho, isto é, com a soma de sua renda medida em
unidades de salário; embora, quando o volume agregado de produto mudar, a sua
renda real suba (graças à influência de rendimentos decrescentes) menos do que
proporcionalmente à sua renda medida em unidades de salário. Como uma
primeira aproxima$o, portanto, podemos admitir sensatamente que, se as
unidades de salário se alterarem, as despesas de consumo correspondentes a
determinadonível deempregomudarão,como os pÍeçrs,na mesma proporçáo...
(7. G., pp.9l-92)
t16

Nas três últimas liúas, ele propõe qtePCJw, que (6.2) mostra serC,
é invariável com relação a mudanEas na unidade de salário" Estas liúas
parecem contradizer a hipótese de rendimentos decrescentes levantada pouco
antes. No Capítulo 19, ele admite, de maneira semelhante, que os pÍeços
acompaúam as mudanças de salários deixando inalterados os salários reais.
O que foi dito acima torna claro a hipótese necessária para que C-(Ir) seja
um substituto perfeito de Cr(Y): os salários reais fixos. Essa hipótese é
restritiva demais paÍa a análise dos microfundamentos da demanda de
consumo. Por isso, retornamos às unidades de produto. O que pretendemos
demonstrar a seguir é o carátet preciso da interação entre a determinação da
oferta de trabalho e os planos de consumo. Como estamos lidando corn a
formação deplanos, a "renda" étomada como significando renda dasunidades
familiares, e o papel da distribui$o da renda agregada entre estas, enquanto
se ignora por oÍa a conta de salário, as emPresas, como lucro.

Consumo eOferta deMão-de-Obra:Bxaminemos agora o processo de escolha

pelo qual as unidades familiares poderiamdeterminar o consumo. Comecemos
porum modelo em que se supõe que as unidades familiares façamplanos para
umnúmero hipotético depossibilidades de salários e preços. AqualqueÍtempo,
elaspodemterexpectativas de que úveis de salário epreço são maisprováveis,3
mas estas "estimativas pontuais" não entramna exposiSo, pois as,funções que
derivamos devem valer para todas as eventualidades.
Admite-se que a disposição de trabalhar é regi-da pelo desejo de consu-
mir, de modo que a função de consumo e as curvas de oferta de mão-de-obra
são determinadas simultaneamente, como mostra a Fig.6.1. Comecemos pelo
quadrante esquerdo, coma escolha entre renda e lazer. As horas trabalhadas
estão à esquerda do centro. N * indica certa quantidade máxima de trabalho
fisico que é possível oferecer. A quantidade ótima de trabalho a oferecer
-depende das prioridades e do salário real esperado. Os planos podem ser
elaborados para toda a série de salários reais hipotéticos, seis dos quais são
indicados pelas inclinações das liúas diagonais OZ'; i= l, '..,6. (A altura de
cada liúa emÀl*dá a renda máxima que se pode obter a cada salário). As
tangências com á'ilurvas de indiferença indicam a oferta de trabalho ótima da
unidade familiar a cada salário real. O seu locus, a atwa de oferta de trabalho,
é indicada por OÀI, e o nível da renda real dado Por este ótimo a cada salário

Esies níveis de renda tornam-se úma restrição orçamentária de 135o no

quadrante da direita, onde Co (fo) incorpora a disposição preferida entre
cons'umo (eixo vertical) epoupánça. Esta apresenta$o ignora coisastais como
se uma flutuação da renda é vista como temporária ou permanente, com os
atrasos resultantes nos ajustes; é uma estrutura puramente e§táticâ. Somente
 tt7

são mostradas as op$es de consumo pertinentes aos seis níveis ótimos de

renda. A função de consumo é o locus dessas opSes"
Esta fun$o foi estabelecida de maneira totalmente neoclássica e com
referência apenas às situaSes de pleno emprego. Afinal de contas, é profrsito do
processo de formula$o deplanos obtero rcsultado ótimo emfu nSo de parâmetros
hipotéticos - nesse caso, prcços e salários. A fun$o de consumo, no entanto, tem
uma aplicabilidade mais ampla; ela se aplica igualmente bem às situações abaixo
do pleno emprego, tópico desagradável a que agoÍÍt voltamos.

Desemprego e Consumo: Analisamos a op$o trabalho/consumo utilizando o

procedimento tradicional de variar os salários reais hipotéticos. A outra
maneira óbvia de variar a renda é manter Íixos os salários e variar o emprego,
situaSo em que a oferta de trabalho ótima da família não é considerada. De
fato, poder-se-ia sustentar que tanto a relaSo de consumo de Keynes quanto
a asserção clássica da falta de impedimento ao pleno emprego se baseiam na
reação postulada do comportamento de consumo quando o emprego aumenta:
a posição clássica de que o emprego sempre se justificará nas vendas não é uma
asser$o sobre o comportamento dos trabalhadores quando os salários reais
mudam, mas antes sobre a sua reação a uma renda aumentada a partir de
empregos com salários dados - isto é, começando numa posi@o à direita de
OM, onde, sendo a desutilidade do trabalho menor do que o salário, o trabalho
estará disponível táo certamente quanto no próprio Oflo.
As famílias ainda devem fazerplanos de consumo, quer se possa ou não
obter plenamente o úvel de trabalho desejado. Ateoria da opção de consumo
declara que a decisão de consumo-poupânça depende da renda, independen-
temente de sua fonte em horas trabalhadas ou da taxa de salário. Assim, para
a decisão de consumo, o fato de que a um salário superior poder-se-ia gostar
de trabalhar mais do que é possível, dada a disponibilidade de emprego, não
está aqui nemlâ.I-ogo,C o(Yo)valepara todos ospontos à direita de OM, assim
como para os pontos sobre ele.
Esta afirma@o pode ser considerada de maneira muito simples' Considere-
se o pontoÁ na liúa de salário OI^0. Arenda genda pela oferta ótima de trabalho
a este salário, O{, pode tambem ser obtida a partir da combina$o emB: menos
horas a um salárià superior. (Itá outra possibilidade emOY ,, não assinalada')
A curva de indiferença emB corta a linha de renda. Se a desutilidade
marginal do trabalho é menor do que o salário, a inclina$o da curva da
indiferença é menor do que a inclinaSo da liúa de salário, como traçado.
Apenas emD elas são iguais. D é um ponto de pleno emprego. Outras curvas
de indiferença ao longo de OYu existem em úveis de renda encontrados
inicialmente para combinações di,e salários e horas no pleno emprego. (Elas
podemsertraçadas ao longodetodas as liúas de renda, naturalmente, mas isto
desordenaria o diagrama.)
118

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 119

Cada uma das inteneSes traçadas representa uma renda derivada do

trabalho do número de horai oferecido pelas empresas: olÍDhoras produz a
renda I/,, do mesmo modo que Yotambem foi produzida portrabalharMo horas
quandob salário era inferiôr. Observe também que para os que estão empre-
§ados, a situaçãoB éprefeível à situaçãoÁ
depleno emprego: a me-sma renda
ã obtida por menos tãbaho. (Ao salário indicado por OY ra situação na parte
superior do diagrama, D, serià, certamente, preferida a quálquer uma destas')
^ Consideré-se o consumo, quando o empÍego e os salários estão,como em
B. A renda seráYo,embora Yuseja preferida. o consumo é dado pela_renda e
pelas preferências'no ponto E e é Cn como quando Yfoi gerado poriY"o horas
àe trabalho. O mesmo é verdade ern-todas as outras situa$es de subemprego
formuladas - e não formuladas. O pleno emprego emOY rdâ a situação de
consumo d umponto mais acima ao longo de uma firnção que é ina ltera da com
a queda do pleno emPrego paÍa um ponto abaixo deste.

Novamente alei de Say

Poder-se-á ver mais facilmente a importância do resultado recém-

demonstrado - que a posição da ltrnçáo de consumo é invariável em relação ao
nível do empr"go - sã ignorarmos o investimento. (Isto simplesmente sjmpli-
fica a exposiçãõ; o leitoi pode à vontade levar isto em conta.) A conseqüência
é que os ôustoi de produSo devemsercobertospelas vendas aos consumidores/
trábalhadores, qui rgori são plenamente não apenas os custos.primários das
empresas como o mercado para os seus-produtos. A contradtção bâslca e
eviàente: os produtores queiem trabalho barato, mas consumidores ricos. O
equilíbrio é alcançado no ponto da demanda efetiva.
Supoúa-oi qu" u da oferta agregada cruze o pontoE (Fig' 6-2(a))'
"u-a
Sabemos que, a paÍir daí, ela sobe maisiapidamente do que Co(Y)' Assim,
o simples fato de o cort§umo ser maior, em valor absoluto (compare+e F com
E), nàojustifica que o emprego se expanda de modo que atinja F' Ele não é,
por assim dizer, suficientemente maior.
Este resultado contrasta com ulrüt interpretação corrente: a de que se ao
menos os prOdutores soubessem que o con§umo cresceria se eles Oferecessem
mais empàgos, a situação de pleno emprego poderia ser alcançada. Esta idéia
(associaàa iotadamentê a Irijoúufuud, 1968) encara a pÍesença do desem-
p."go decorrência da falta de informação, baseada na incerteza quanto
"o-o
âs intencões dos consumidores. Não era essa a idéia sustentada por Keynes.
Éiossível que a miúa primeira intui$o, que resultou falsa, fosse achada
atraente por muitôs: eu pensava que deveria haver duas funçoes- de consumo,
ficando de pleno emprego aóima da que representa"" -t- {9ma}9a com
à
*U"*pr"go. 1'à imug"nipossibilita a interpreta$ô inconeta. Na Fig. 6.2(b), Cr"
e C,reiresãntamtais fúnçoãs,sendopostulado semprova qu eZ crtrza C n topontn
120

z-
c"

NU NE

(b)

Figura 6.2
 tzt

l["rque indica pleno eTpÍeg9 de.mão-de-obra. Se o empre_gose detémemNr,é

afõnas poÍ causa do descoúecimento da possibilidade F. Esta interpreta$o
contradiz a hipótese de que o consumo depende da renda, independentemente de
sua fonte: de nÀ[ ao invés de w e.l{ separadamente.
Observe-se que, na história da "informaSo imperfeita", admitiu-se a
existência de uma solução de pleno emprego sem prova. O restante da
discussão, nesta seção, trata desta questão.
A derivação de C JY ) a partir de C o(Y) realça um ponto que Keynes,
na passagemcitada, não ievôu emconta ou talvezteúa passado porcima como
complicada demais. Refere-se ao papel dos preços. Antecipando um Pouco o
próximo capítulo, considere-se novamente a proposi@o que Keynes atacava -
a Leide Say. Segundo Keynes, a Iri (emsua forma simples, relacionada aPenas
com o consumõ) só é válida se as fun$es Z e D (ou Z-e D) coincidem (não
se cruzaÍL coincidem).
Certamente a maneira como os teóricos clássicos falaram sobre a produSo
como provedora da renda que permite a continuidade da produ$o sugeriria a
interpreta$o que Keynés lhe deu. Mas impor a sua estrutura foi um erro. A
estrutura de Keynes se opõe à penpectiva dos clássicos ao dizer que, na verdade,
a renda fornece os meios, mas o desejo de gastar deve também estar presente: a
demanda é composta de preferências (ou propensóes), assimcomo uma restriSo
orçamentária - e a propensão a consumir nã o crcscepari pasxtcoma capa.cidade
de consumir. Isto é suficiente para liquidar "os clássicos".
É duvidoso se alguém Loje eipressaria a frustra$o pré-keynesiana de
Harrod ou Patiúin (ver o Capítulo 5) quanto à não identidade da demanda
agregada e da oferta. Fomos educados de maneira diferente. E o argumento
mudou: uma proposi$o não diferente da Lei de Say, mas baseada na demanda
ao invés da simples capacidade de gastar tornou-se um axioma largamente
aceito, de que se ao menos os preços e salários fossem flexíveis, o pleno
emprcgo se estabeleceria como a solução de equilíbrio. De acordo com este
ponto de vista, é somente a igSdezdo salário e do preço ou as imperfeições-de
algum tipo do mercado que são responsáveis pelo resultado de Keynes. E a
existência da versão (neoclássica) moderna que torna a polêmica em torno da
Iri de Say digna de discussão. A falha essencial do argumento clássico, uma
noção defeituosa de demanda, foi conigida, mas isto não tem a veÍ com a idéia
neoclássica de que só a rigidez de preço e salário pode manter a economia
distante do pleno emprego.
Observemos apenas o que é necessário Para o equilíbrio do pleno
emprego. Emprimeiro lugar, a mão-de-obra deve estardisposta a produzirum
produto que maximize o lucro a um salário real que rigorosamente esgote a sua
disposição de trabalhar, e, em segundo lugar, osconsumidores e produtores-
investidores devem estar inclinados a adquirir os produtos pelos pÍeços que a§
empÍesas esperavam que o produto fosse vendido.
122

AFig. 5.2 apresentou uma situa$o de equilíbrio de pleno empÍego em

função de Z e D. Eles devem se cruuÍ exatamente no ponto onde Z deixa de
ser dçfinido. Ora, sabemos pelos Capítulos 4 e 5, que cada ponto de Z implica
umsalário real diferente, e sabemos, combase neste capítulo, que a fun$o de
consumose a lteraquardoos salários reais se modificam. Portanto, o equilíbrio
apresentado por estas condiç6es é um ponto único, não o equilíbrio neutro
obtido ao se ignorar o aspecto de preferência da demanda. E desde que, além
disso, a distribuição de renda implícita no ponto final de Z deve corresponder
àquela inerente ao nível da demanda, torna-se extremamente claro que as
condições necessárias ao equilíbrio depleno emprego são muito rigorosas. Não
pode haver neúuma dúvida quanto à coincidência de Z e D em toda a sua
exúensão: será uma sorte encontrar uma soluçáo de pleno emprego.
A solução é tão improvável quanto as hipóteses que lhe dão origem: a
perfeita flexibilidade de preços e salários. O que esta hipótese aparentemente
inofensiva significa é não apenas que preços e salários podem se modificar,
mas que eles mudam a ntes que quaisquer compromissos sej am assumidos com
base em preços e salários "errados".
Esta hipotese foi formulada por Walras, o fundador da teoria do equilíbrio
geral, através de um sistema @em elaborado) de "recontrah6o", de modo que,
se o pÍeço -ou o salário -úo é "correto"(isto é, úo equilibra o mercado) elepode
ser mudado anies de qualquerproduto ser efetivamente produzido. O efeiüo desta-
hipótese é abolir a ircnrteza inerente ao mundo do produtor e asseguÍar que o
salário real obteúa o pleno empÍego. No mundo neoclássico, ou walrasiano, os
preços e salários momentaneamente flexíveis podem obter o pleno enprego. Mas
no mundo real, onde preços e salários não se alteram instantaneamente, Inas com
o tempo, a produ$o se baseia na expectativa da demanda, não na certeza, e as
expectativas estão baseadas, nurna certa medida, na história, não existe tal
garantia. Este é, em parte, o úema do próximo capítulo.

Consumo e Renda Náo-Proveniente do Trabalho

As categorias impoÍantes derenda nãoprovenientes dotrabalho são ojuro,

o aluguel e os lucros. Estas fontes de renda apresentamduas questões: (Í) o úvel
apropriado de agreg$o (de novo), e (II') os efeitos da distribui$o de renda sobre
o consumo, que foramtratados bastante ocasionalmente anteriormente
A segunda destas questões temtido a maior divulgação naliteratura. A
primeira tem rela@o com o tratamento setorial da agregação dispensado no
Capítulo 3. Ela pode ser tratada de maneira simples.
Se o consumo for definido como o que as famílias gastanq então as
empÍesas não podem consumir. Apenas as famílias obtêm renda do trabalho
e só as empresas produzem lucros. A renda resultante de juros e os aluguéis
podem aumentar os membros de ambos os setores, mas não faria mal
 t23

consideú-las como sendo principalmente renda familiar. Adivisão importan-

te é entre lucros e o resto, e a nzão importante é que as emPÍesas controlam
a distribui$o dos lucros para as famílias, e somente aos lucros distribuídos se
aplica qualquer idéia de uma propensáo marginal a consumir.
Os lucros retidos pelas firmas podem ser utilizados para financiar o
investimento ou prover um frtndo de amorti zaçã o, ma ntido em ativos fi nancei-
ros, para cobrir o investimento de reposiçã o. Tanto quanto um custo suplemen-
tar é responsável, mas não igualado, pelos pedidos correspondentes de
investimento de reposiSo, existe uma influência deflacionária indireta sobre
o consumo, quando a diferença entre a renda bntta e líquida não se iguala à
renda resultante do investimento (segundo fator objetivo de Keynes).
Assim, os efeitos da participa$o do lucro sobre o con§umo têm a ver
mais do que com diferenças nas propensões marginais a consumir por cau§a
de diferentestipos de renda. Embora o efeito líquidopossa seÍexpÍesso poÍum
mecanismo assim, ele implica a soberania do consumidor sobre a disposição
de fundos que os consumidores, de fato, não controlam. O mesmo é verdade,
em grau menor, para os juros e o aluguel que vão para a§ empresas.

A Distribuiçõo da Renda

Há duas maneiras de ver a distribuiçáo da renda: pelo tipo de renda

('distribui$o funcional") e pela magnitude ('distribuição pessoal"). Como
indicamos, no final da última seção, as duas não são independentes. A renda
média das famílias cuja renda consiste principalmente de juros, aluguel ou
lucros distribuídos, é maior do que a das famílias que recebem quase integral-
mente renda do trabalho.
Há razões paÍa supoÍ que as famílias de renda elevada têm uma
propensão marginal a consumir menoÍ do que as de baixa renda, e há
testemunho evidente para sustentar essa opinião. Assim, pode-se argüir que
uma redistribuição de renda a partir da renda do trabalho no sentido da renda,
digamos, de aluguel provavelmente diminui a propensão marginal a consumir
naquele nível de renda. A fortiori um deslocamento no sentido do lucro tem
este efeito, no que se refere a alguma parte do lucro (aquela que é reüda), uma
propensão marginal a consumir zero.
Se aprnc for diferente em diferentes grupos de renda, a redistribui$o de
renda alterará a função de consumo. Pode-se ver isto na Fig. 6.3. A função de
consumo Íepresenta o compoÍamento de dois grupos deindivíduos comrendas
diferenúes. Observe-se que os que têm renda baixa, Y, têm uma pnc maior do
que os que têm renda mais altl., YH. Se a renda agregada for distribuída
igualmente entre os dois grupos, a renda agregada média ficará em { a meio
caminho entre { eY, O consumo agregado médio, C,ficatá, a meio caminho
entreCreC nouieja, numponto sobreuma reta entreÁ eB, emY. Compare-se
124

o Y

Figura 6.3

este nível ao montante de consumo médio que obteíamos se Yfosseigualmente

distribuída. Mantendo-se constante a renda global, a renda média permanece

Co(Y) em Y: o ponto D. O consumo médio (e agregado) eleva-s_e, poÍque o

cõÀümiaor Oe baixa renda aumenta o seu consumo nurna proporSo maior do
que o consumidor de renda elevada aumenta o seu.
Quasetoda mudanEa nos preços, salários ou empÍego terá algumefeito sobre
a distribuição de renda, ao menos porquetais mudanças nunca ocorremsimulta-
neamente em todos os mercados (de bens ou de trabalho). Mas pare'ce seguro
sugerir que mudanças na renda devidas a mudangs no úvel de emprego, que
tiram as pessoas do segurodesempÍego e as levam a níveis de renda considera-
velmenté mais elevados,têmprovavelmenteumefeito redistributivo muito maior
entrc os assalariados do que mudanças nos pÍeços ou salários. De fato, Keynes
supuúa que os salários relativos erammantidos regularmente constantes devido
à sênsibiüãadeda mão-de-obra emrela$oa eles; ébastanteevidentea importância
das relatividades como uma questão de negocia$o'
Mesmo se ocorremmudanças significativas nos salários reais relativos,
é ainda uma questão empírica se a fun$o de consumo tem uma cürvatura
suficiente pa:iafazer da distribuição de renda uriu questão principal ou não -
ou, na veÍdade, se a extensão da redistribui@o da renda é bastante grande que
impeça a função de consumo de se aproximar de uma reta (cnm a pmc
 725

constante). É provável que a distribuição entre amplas classes de renda,

inevitável durante a expansão no curto prazo, seja de maior expressão, mas se
ela for de excessiva importância, os deslocamentos em C(i{) solaparão a
exposi@o do Princípio de Demanda Efetiva no Capítulo 4. Evidentemente,
Keynes persava que a função de consumo era perfeitamente estável"

O Consumo no Longo Prazo

Talvez uma razão para dar menor importância às mudanças de curto

pÍazs ta distribuição de renda conseqüente fosse uma cÍença implícita na
estabilidade de longo prazo da piopensão a consumir-urna cÍença coroborada
nos estudos empíricos do pós-guerra -, baseada, poÍ seu furno, numa expec-
tativa de uma popula$o e uma e strutura social estáveis, nas quais a renda e o
consumo poderiamcrescer gradativamente a umnível satisfatório e nele serem
mantidos.
A hipótese de uma pofulação estável teria sido inÍluenciada pela
experiência de taxas relativamente baixas de crescimento populacional -uma
média anual de 0,5L% no século XVIII e de l,3l7o to século XIX, caindo para
0,47 Vo nas dóra da s de 20 e 30 ; o que nã o repÍesentava um gra nde incentivo a o
consumo de bocas extras a alimentar e de corpos a vestir e abrigar!
Unla sensa$o de estabilidade social peÍpassava o mundo de Keynes, a
despeito da guerra de l9l4-18, abrangendo uma impressão de um padrão estável
de consumo. Este padrão era amplamente determinado pelas classes sociais e o
consumo da classe trabalhadora estava esheitamente ligado à renda geral. Os bens
duráveis, adiáveis emrela$o ao momento de sua compra e exigindo muitas vezes
crédito, desempeúavam um papel nitidamente menos importante.
Após a guerra de 1939-45,odesenvolvimento da teoria "keynesiana" foi
transposto largamente para a América, com o seu maior crescimento
populacional (taxas anuais de crescimento populacional, no século XIX, de27o
a cerca de 3,570, sendo a média para 1949-75 duas vezes maior do que a taxa
do Reinc Unido). Estas taxas de crescimento poderiam por si só ter sido
suficient:s para desafiar a estabilidade da relação consumo-renda, mesmo sem
os fatores adicionais, deliberadamente estimulados, da demanda de consumo
observada por Galbraith (entre outros) e uma estÍutura social em que se
mostmva muito "empenho em ter um padrão de vida igual ou melhor que os
viziúos" (enfatizado por Duesenberry).

O Trabalho Empírico Inicial sobre o Consumo: A tendência ascendente da

propensão a consumir foi uma descoberta empírica, não teórica. As estimativas
empíricas começâÍam a ser feitas quase logo que foi publicada a Teoria Geral.
Estas estimativas se tomaram uma questáo de interesse político urgente durante
a Segunda Guerra Mundial, pois havia o temor de «rúe a demanda caísse em
126

conseqüência da desmobiliza$o. o nível de consumo prognosticado era muito

,oroorio qu" o nível de demanáa queefetivamentese aprcsentou. Os planejadorcs
políticos nafuralmente não ficaram desconÚentes com isso, tna§ o§ economistas
ãificilmente teilam nzÁo para ficar satisfeitos; as sua§ estimativas sobre os
dados de entre-grerras falharam de maneira impressionante ao predizerem
o
consumo de poJgrrerra, e isto pôs em dúvida a utilidade de uma rcla$o.simpleg
entre o consumo e a renda. eigrars variáveis fonm acrescentadas e "novas"
úpot"*", forampropostas, alguimas das quais estão muito claramenteprcnunci-
adas na própria Teoria Geral.
,ti prim"iras ,oariáveis a serem consideradas foram a riqueza e os ativos
',inanceiros duranteumpeíodo
líquidos: afirmava-se que o acúmulo de ativos
r"rrdas fossemrazoavelmente elevadas, mas os bens de consumo não
"Àqr"u* estava financiando a demanda reprimida-pelas restri-
"*iiio."-aisponíveis,
aeix"aas ielo período de guerra. (Era inteiramente justo incluir os ativos
tães
ànanceiros ni troçao de coisumo agregado, enquanto as taxas.de juros
estivessemestabilizádas poruma questão depoiítica,pois as perdas dc capital,
nessas circunstâncias, oáo u"o*pàúam as vendas em grande escala.)
chamava-se também a atenção para o fato de que as estimativas que
abrangiam um curto período de tempo, o que implicava u1 úvel positivo de
co-renda zero, talvez não pudessemsersustentadas no longo prazo.
"o*u-mo
Apossibilidade de uma diferença ot ajustes de curto e longo prazo do
"ntt"
compoÍamento de consumo àóvaria@es na renda foi prenunciada nesta
passãgem da Teoria Geral (P. 97):

o padrão habitual de vida de um homem tem geralmente prioridade em sua

,"nd., ele tende a poupar a diferença que se Patenteia entre a sua renda real
"
e as despesas de seu paárão habitual; ou, se ele ajustar de fato o
seu gasto às
mudançasemsuarenda,durantecurtosperíodos,ofarádemodoimperfeito.
Assim,umarendacrescentese[aúcomfreqüênciaacompanhardeuma
poupança aumentada, e uma renda decrescente de umaloupang diminuída'
numa escala maior de início do que posteriormente'

Ahipótesedequeafirn$odeconsumodelongoprazodiferiadad,ecurto
prazo foi àefendida àmpiricamenrc. Kulets, em siufamoso estudo (1946),
utiliro, médias móveis de dez anos de dados desde 1869 a 1938 e encontÍou
uma fun$o de consumo de longo prazo da forma

CLo = bYo

umafun$osemnenhumaintercepta$osignificativaeumainclinaçãomais
acentuada do que as encontradat patà funçoes adaptadas a dados anuais'
compreôndeu_se al'simque ima função de curto prazo da forma didática
 t27

cso= a + bYo

havia se deslocado para cima com o tempo. E, naturalmente, a série de

obsenações se desloca para a direita quando ocorre o crescimento secular, de
modo que a regressão para o período como umtodo ficaria, de fato, "inclinada
paÍa cima", como mostra a Fig. ó.4. Sugeriu-se que as mudanças se deviam a
fatos como a queda do setor rural, a redistribui$o secular da renda, e a
introdução de novos produtos, mas a significa$o quantitativa desses fatores
mostrou-se inadequada. A "hipótese alternativa" formulada por Duesenberry
era, na verdade, justamente a proteção dos padrões de consumo propostos por
Keynes. Formalmente, Duesenberry propôs ser o consumo função da renda
corrente e do seu pico precedente, de modo que os consumidores dele ajustam
para baixo umquantidade menordo que o volume sugerido porqualquerqueda
na renda corrente (sendo o consumo mantido, como era, pela obsewação de um
nívelpróprio superiorepela esperança dese retornara ele), mas eles ajustariam
para cima completamente, quando a renda corrente atinge ou supera o seu pico
anterior. Portanto, as partes peÍinentes da Fig. 6.4. são a funSo de longo
prazo, que se aplica quando o pico anterior está sendo superado, e as funções
de cuúo prazo à esquerda de Cr, quandoa renda corrente cai.
Há aqui urna conexão côh o papel da riqueza, pelo menos para o
indivíduo, pois a busca da proteção do consumo no cuÍo prazo requerum ajuste
planejado da acumula$o planejada da riqueza, e pode mesmo exigir o ato de
não poupar.
A hipótese da renda permanente de Friedman (1957) destina-se também
a resolver a disparidade entre o comportamento de consumo de curto e longo
prazo,a A hipótese, em sua forma mais simples, é que, com base na sua
experiência passada, se considere o perfil da renda de longo pÍam e o padrão
geral de ocupação dos outros, e, combase nesseperfil, se estabeleça umplano
de consumo de longo prazo. Admite-se que os desvios da renda de curto prazo
de seu nível permanente, chamados renda tra*sitória, sejam aleatórios e não
afetem o consumo, que tambémtem um componente aleatório. Desde que as
pessoas cuja renda transitória é negativa se achem deslocadas para a esquerda
na escala de renda, enquanto o seu consumo varia aleatoriamente emtorno de
seu nível permanente, e as que têmuma renda transitória positiva se desloquem
analogamente para a direita, tambémsemumdeslocamento sistemiítico do seu
consumo, a relação entre a Íenda Íeal e o consumo terá uma inclinação menoÍ
do que a existente entre os componentes permanentes de ambos, que é a relação
de longo prazo.
O principal valor do trabalho empírico foi ilustrar a falta de estabilidade
da simples relação consumo-renda por consideráveis períodos de tempo.
Seria aceitável, em muitos casos, replicaÍ que o longo prazo não era o que
Keynes tiúa em mente. Tal comentário não apenas confunde o sigrrificado
r28

Figura 6"4

também ignora
técnico de "lo ngo ptazo" com "um lon go Pfizo de anos", mas
o fato de qu"-Kôyn"t na verdade se ocupa, em muitos pontos' com a§
prazo em ambos
i*púiã",i à, suífunção de consumo formulada no longoCapítulo 17. Basta
os ientiáos. Umestudo áetalhado disso deve aguardaraté o
que o trabalho teórico e-empírico ofereceu uma esperança contÍa
Oirtt
"qui uma projeção y*9 tunção.de curto
;;;;ú-J";essimismo a que conduz. 9"
desÀa projeção é uma estagnaçáo
frãro puo á futuro - pois à conseqüência
-
- longo
de - prazo.
ú*'urpecto da teoria do consunro que, pelo que sei, nunca foi examinado
seria de
empiricamente e que, tendo em conta õ quã se árgrmentou acima'
é se as diferengs sistemáticas no comportamento
de oonÍiu'
Ã'na" interesse,
il;;ü;;;;;rd" com as -üdroçrr de renda resultantes de mudanças de
deste capítulo'
;ptd;, salários nominais ou pr"çó.. o trabalho noeminício
relação à origem da
il;ãã;; ;. resultados poaem nao ser invariáveis
nrudança.s

Investimento
I

oinvestimeniucoí§;ituiosegrndocomPonentedafirnçãodedemanda
agregada.
 t29
o tratamento da demanda de investimento, na Teoria Geral, tecr]*u
muitas cíticas, nem todas elas, parece-me, bem aceitas. A teoria apiesentada
pot Keynls é tal que pode ser tiatada de maneira simples, mas é, à meu ver,
bastante fecunda. Ela depende da distinção entre á avaliação do capitai
existente e o preço pelo qual o novo capital pode serproduzido lücrativamente,
e entre a taxa de retorno do equipamento de capitai e a taxa dejuros
que a teoria neoclássica muitas vezes confrrndé. -coisas

A Decisdo do Produtor.' Por que um produtor deveria quereÍ investir?

considere-se, poÍ um instante, odiagrama familiar de curvas sucessivas de
custo médio d19uú_o prazo, por exemplo, a Fig. 6.5(a) ou
O). O movimento
de srRÁc para srRÁc', obtido peloinveitimentol reprêsenta,'nô primeiro
caso,
uma reduSo dos custos primários, no segundo uma reduçâo dos custos
compreendendo um aumento de produSo. Assim, p"*r*or, se a demanda
estiver no nível Q por que o proãutor não investe? seu lucro aumentaria.
A
resposta é que o investimento implica custos não mostrados no diagmma,
e que
só serão ressarcidos se a demand] se mantiver emD durante u*
páriooo
de tempo, também não mostrado no diagrama. Este período de tempo "ã.to ânvolve
necessariamente vários períodos de produ$o (estãs cobertos peia dura$o
prevista do capital), e começa emalgumpeíõdo futuro, quando oinvestimento
c.omeçi a produzir. E neste sentido_que o investimentoãepende das expecta-
tivas de longo prazo e é, portanto, independente dos úveis gerais de rãnda.
os beneficios do investimento sãõ os lucros futuros diietamente impu-
úveis ao investimento; estes devem ser comparados aos custos gerais-do
equipamento de capital e, em seguida, o resultãdo líquido
alternativa de emprestar diúeiro1 juros ou com o .rnpié.ti*o,"o*.
do "o*puruão ." ,"
tiver que procuraÍ financiamento. "urto
o lucro advémno futuro; o custo temrelação como presente. As somas
de dinheiro não podem,.no entanto, jamais serco'mparadasportempo,
mesmo
nos períodos de estabilidade de preços: o dinheiro hojeiale do qu"
-uir
1pg"lã, poÍ causa dos usos alternativos que se pode fízer dele,se temos o
dinheiro hoje. Especialmente, ele pode ier utiiizado para adquirir aiivos
financeiros que rendam juros. se toO libras pudessem valer hoje 105 libras
em um ano mediante o gaúo de 5% de juros, então 105 libras de lucro
poderiam, em um ano, ter um valor atuar de 105 libras/1.05 100 libras:
= o
montante é descontado de 1 + r, sendo r a taxa dejuros. Se tanto ojuro quanto
o principal foremreinvestidos, as L00libras valeriam 100libras (t.S)reinaois
anos; assim, o fator de desconto para o diúeiro obtido a partirde áois anos
s.erá (! + r)2, e assimpor diante. Sã supusermos que os lucrôs crescemno
final
de cada ano, então o valor atual de fluxo de lucios previsto durante o tempo
de vida de uma máquina (z anos) que começa a pioduzir ganho no tempo
7 será:
 (b)

Figura 6.5
 131

ê tÍi
àl"3
onde íÍ é o lucro. O valor residual, se houveÍ, é adicionado, descontado de
(1 + r)'para obter o valor da máquina, a §eÍ compaÍado com o seu preço.
Poder-se-ia fazm a comparaçáo por outro método, que, se §e espeÍa que
ataxa de juros seja constante, é equivalente. Comece, como antes, como fluxo
previsto ãe lucros e o pÍeço do novo equipamento, P; mas, em lugar de
àescontar o fluxo de luõrospela taxa de juros de mercado, ache e§§a taxa de
desconto, d, que igualaÁ P*ao valor atual do fluxo de lucros; ista é' resolva
a equação seguinte pata encontrar d:6

aoL -t?=t(7+r)'
J[,

Keynes chama de d a eficiência marginal do capital (emc)J Ela mede a taxa

de ietorno deumgasto comovalorP*etema mesma dimensão da taxa dejuros.
Se ela for maior que a taxa de juros, o retorno do investimento na máquina será
maior do que o rõtorno de um empréstimo de uma soma equivalente à taxa de
juros em curso, de modo que o produtor decidir,á em favor da máquina'
-
Tudo isto é muito préciso e, naturalmente, o investimento se baseia num
alto graq de incerteza. É muito duvidoso que qualquer empÍesa @ntinuaria
inveúndo até onde d = r, embora seja isto que a teoria sugeÍe. Em primeiro
lugar, é duvidoso que muitas empresas tenhamtantos projetos empenpectiva
qri um deles seja marginal. E seria sensato levar em muita conta o risco.
Êntretanto, se foisem empreendidos apenas os projetos que exigem cautela, é
provável que o volume delnvestimento fosse de fato de pouc.a 1o1t1io instinto
ãe jogo fornece um contnpeso à prudência. Na verdade, a visão de Keynes era
de que o " animal spirlts" (ou "ímpeto empresarial") prevalece fundamental-
mente na decisão de investir. O que expusemos acima é simplesmente a parte
da decisão acessível à análise econômica.

"Finance" an Financiamento de Curto Pram:* Um aspecto tratado ats agora

superficialmente foi a questáo do financiamento. De fato, ao sugerir que a
alternativa para o investimento era o empréstimo do diúeiro,'admitiu-se
implicitamente que a empresa possuísse bastante diúeiro patafazmtalescolha.
A retenSo de gaúos tornou-se importante no financiamento do investimento: se
as reten(óes dévem ser utilizadas, a taxa de juros mede o custo de opoÚunidade

* o termo ,,finance" significa crédito de curto prazo criado pelos bancos comerciais
para financiar a produ$o ou o investimento. (N' do T')
t32

envolvido na liquida$o de bastantes ativos financeiros nos quais estes frrndos

foram colocados para realizar o investimento, ou pelo menos iniciá-lo, contando-
se com os lucros fufuros para o restante do financiamento necessário. No final da
vida útil de uma nr^áquina uja emc seja pelo menos igual a r, terão sido gerados
fundos suficientes para a reposi$o do equipamento (se esta for desejada) e pam
proporcionar lucro aos acionistas (igual a P") à taxa de juros do mercado.
E, no entanto, t pi* do setor de negócios como um todo ser um tomador
líquido de empréstimo. Se a empresa se propõe a financiar o seu investimento
através de empréstimo,ataxa de juros representa o custo do capital. O retorno
do investimento deve ultrapassar r (pelo menos um pouco), a fim de gerar
suficiente capital para saldar o empréstimo e pôr a empÍesa em condições de
fazer novos empréstimos, se desejar substituir o equipamento.
Vale a pena salientaÍ que nem a depreciação nem os custos dos
empréstimos se incluem no cálculo da emc. Somente os custos diretamente
associados à compra e opera$o do equipamento são incluídos. Anecessidade
de prevenir-se para reposiçáo ou reembolso esüá implícita na comparação de
emc com r. Igualmente implícita está também a hipótese de que, quando os
lucros se capitalizam, eles são investidos em ativos financeiros (à taxa de juros
corrente) até que sejamnecessários, no tempo n, para financiar a reposição, ou
são utilizados para amortizar o empréstimo. A primeira hipótese se aplica ao
uso de capital interno, a última aos empréstimos.
Para fixar idéias, consideremos alguns exemplos numéricos. Por exemplo,
ur rnáquirn com urür vida de quatro anos, rendendo 100 libras ao final do
primeiro ano. O seu valoratual a l0Vo é de3l6libras. Supoúa que o projeto seja
marginal, isto é, o preço do equipamento seja tambémde 316 libras. Se a empresa
utilizar os gaúos retidos paÍa comprar, ela pode reinvestir o capital (lucros)
quando estes se capitalizarenq obtendo 100libras (1, + r)3pelo produto doprimeiro
ano, 100libras (L + r)'?,pelo dosegundo,e 100libras (1 + r),pelodoterceiro,como
se mostra na Tabela 6.1. Adifereng entre a receita total e a despesa inicial, L48
libras, fica disponível para distribuiSo aos acionistas. O juros deLOTo sobre 3L6
libras, acumulados durante quatro anos, dão 148,80 libras, o que demonstn que
(excetuando erros de anedondamento) a distribuição potencial é equivalente à
taxa de juros que os acionistas poderiam obter das 316 libras no mercâdo aberto.
A empresa fica então aperus com o diúeiro suficiente para substituir a rnáquina
e repetir o processo.
Será igualmente lucrativo pedir emprestado ao banco ou noutro lugar
316 libras, se o contrato permitiro pagamento do principal e do total dos juros
no final da vida da máquina. A empÍesa deverá investir os lucros à medida que
eles se capitalizam, se quiser liquidar a dívida.
Alternativamente, um contrato mais realista pode ser feito com o banco
onde o empréstimo é continuamente amortizado. A Tabela 6.2 ilustra este
sistema. Todos os lucros são pagos ao banco. Ojuro é de 10% do saldo devedor.
 133

O restante fica disponível para pagamento do principal. No último período, os

juros restantes e o principal podemser liquidados, ficando umpequeno resíduo
resultante do caráter aproximado do cálculo.

Tabela 6.1

Ano 1 2 3 4 Total
Lucros (II) f100 ,100 [ 100 t100 t400.00
Juros sobre II1 10 11 t2.1 33.10
Juros sobre il2 10 11 2t.00
Juros sobre II3 10 10.00
Í.464.10
Desembolso §.3t6 316.00
1148.1 0

Tabela 6.2

Ano 0 1 2 3 4Resíduo
Lucros J100.00 1100.00 f100.00 J100.00
Juros 31.60 24.76 17.24 8.96
Reembolso do 68.40 5.24 82.76
7 89.60
Principal
Principal f316.00 247.60 t72.36 89.60 f.t.44
Pendente

Agregação

Tendo estabelecido os princípios gerais que noÍeiam a parte analisável

das decisões individuais, é necessário prosseguir para determinar o investi-
mento agregado. A transição não é simples. Há dois problemas: a
heterogeneidade do capital e o cálculo do preço de oferta do capital.
A heterogeneidade não causa neúuma dificuldade séria. A emc calculada
para cada projeto e para cada empresário (pois não hánzÁoparasuporque todos
os empresários teúam a miúa opinião sobre as penpectivas deumprojeto) pode
ser classificada em ordem descendente; umvolume de gasto em investimento
associado a cada valor da emc pode então ser determinado e disposto segundo o
t34

valor da ernc. Assinç na Fig. 6.6, projetos avaliados em OÁ libras têmumretorno

previsto deZsVo,projetos que valem/-B libras têmum rctorno pÍevista de l5%,
êassimpordiante.Seataxadejurosforde llfio,seráhtcrativolevaracabotodos
osprojetos incluídos emoB. os Íestantesrúo§eráo.Dessemodo,aigualdadeentre
emc e r determina a demanda de investimentos.
Para o empresário individual os projetos eram avaliados ao preço de
mercado. No úvel microeconômico, poder-se-ia supor que o preço de um
equipamento novo fosse facilmente determinado, e a demanda de uma empresa
náo ãfetr.i, tipicamente a materialidade do preço. No úvel agregado, isto não
é verdadeiro: o prcço do equipamento de capital será afetado pela pressão
exercida sobre ós fornecedores de bens de capital, cujo preço de oferta
naturalmente sobe com o volume de encomendas feitas.
Ou pensemos da seguinte foÍna: uma gÍande quantidade de equipamen-
to de capital para a empresa individual pode ser fornecida dos estoques. Mas,
para a economia em seu conjunto, isto não pode ocorrer. Em média, com o
passar do tempoo as encomendas devem ser atendidas por nova produção. Se
ãstivéssemos apenas preocupados com o equilíbrio, não haveria neúum mal
em utilizar o preço de mercado do equipamento de capital como medida de
valor; mas, para uma função geral, projetada para valer também em situa@es
transitórias, a medida pertinente não é o preço de metcado, mas o preço de
oferta - o que os que demandam bens de investimento devem oferecer aos
produtores desses bens a fim de que os bens sejam produzidos.
- O preço de oferta dos bens de capital é (se nos atemos aos rendimentos
decrescentes) uma função de inclinaSo ascendente, seja para uma empresa ou
no agregado. Por conseguinte, o preço de ofeÍa do capital depende de quanto
capital esú sendo demandado (no agregado), e a curva agregada deve levar isto
emconta, mesmo que as empresas individuais não o façam-de fato não podem.
A lacuna lógica revelada por este fato é inevitável e não pode ser preenchida
por nada menos que a integral exposição dos planos de ambos os lados do
meÍcado. Vimos este problema, no último capítulo, e propusemos tratar dele
aqui da mesma maneira: simplesmente observando exatamente o que está
envolvido e dizer que é ir função agregada o que se quer. As empre§a§ podem
subestimar os custos de seus planos de investimento §empÍe que a oferta ou a
demanda de bens de capital se alterar.s
O mal-estar de alguns leitores neste ponto poderia ser suavizado ao
consideÍaÍ a hipótese bastante :,t ,zoável de que os fornecedores de bens de
capitaltêmuma idéia precisa do nívelprovávelde demanda e conseqüentemen-
te fixam as suas quotas para as empre§as, caso em que os PÍBços cotados e os
preços de oferta de capital não são incompatíveis. Os fornecedores de bens de
capital devem, afinal de contas, ter uma visâo futura da dêmanda do seu
prãduto. Na verdade, se a hipótese de previsões exatas de demanda, formulada
iro Capítulo 3 de Keynes, fór utilizada, esta se verifica naturalmente, embora
 135

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 t36

ta.is extremos sejamnecessários apenas para uma coerência lógica absoluta que
ninguém tem o direito de esperai em rira"roe"onomia.
Quando os nrodutores de bens de capitar avaliam realmenúe, de maneira
correta, a demanda de investimento, a côncretização de suas condições de
gferta no plano de demanda de investimento agregado significa que a

Deve-se observarquepode-sepreverque a expansão de tmdeterminado

tipo de equipamento de capitat diminua a ãrnc deise equipamento, no nível
macroeconômico, por duas nzÁes: (I) mais equipamentó iàplica uma produ-
So maior, mas o produto só pode ser vendidó a pr.ço, -"nàr"r; (II) ó preço
da oferta de capital aumenta.

Objeções

Ateoria do investimento acima exposta foi objeto de muitas críticas, três

das quais são dignas de menção: que êla não,eguia
Q (IIj que
", "xpectativas;
ela adota uma taxa de juros constante, e (II) (decididamente o pooà -ài,
i.mlorgnle) gue ela determio, .p"nu. . â"ànâ, poru*a mudança no estoque
de capital, não uma taxa de mudança no tempo.

. E claro que a obje@o referente às expeãhtivas é perfeitamente correta

e bastante compatível com o métod o da Teària Geral; ios capítulos iniciais,
as expectativas de lucro de longo prazo são tidas como dadas e, mais
tarde (no
capítulo L7 da T. G.), elas segueú rumo previsto para elas quando o l
9
se acumula e diminuem._Mas não é explicádo, em momento ãlgum, como ""pitos
produtores as formulam.Isso foi suficientepara mostÍaras sras õ*eqüências.
Posteriormente,
_ acelerador-mas é claro, foi enxertadã no sistema de Keynes o p;rr"çio
do semque se examinasse a possibilidade de o princípio poãer
se visto como um modelo de ajustes das expectativas dos produioré.
resposta a uma inesperada varia$o da demanáa. "-
A r"g,rnda obje$o também é correta, quando aplicada ao cálculo da emc.
_ ..
EvidentemenÍe, se tivermos que compaÍa t a emc â axa de juros corrente,
ignoraremos a possibilidade de varia$ei fu turas a essa taxa ã primeira vista uma
-
estranha justaposiSo com o caráter de expectativa do fluxo dó lucros. o método
de valor atual evita a necessidade de limiÍar a taxa de juros a um valor constante:
uma- série tgmporal de taxas de juros esperadas no filfuro, r,,,,i=l,...n,pode
ser
usada para descontar o fluxo de lucros. Isso temsido considéIado uma vântagem
da abordagem do valor atual sobre aquele utilizado pela Teorin Geral"
Não é, porém, uma questão de importânciaàbsoluta levar em conta as
taxas dejuros variáveis. Se quisermos {azê-lo,isso dependení não só do fato
de que as taxas dejuros variem significativamente no úorizonte pertinente do
tempo, mas também da forma de financiamento -
escolhida.
 t37

o c.álcllo deKeynes se aplica perfeitamente ao investimento financiado por

um empréstimo a juros fixos contraído no início e vigorando durante a vida útil
da nr,áquina. Neste caso, a hipótese de juros fixadoJnão causa absorutamente
neúumprejuízo. Nãosão os cálculos maisadequados noambienteatual: as novas
emiss6es de títulos de juros fixos durante os últimos dez anos tiveram insignifi-
cante importância. As empresas não sedispuserama levantarempréstimos a taxas
que variavam com a irúla$o e se voltaramlxln os empréstimós banciírios.
As variaSes futuras das taxas de juros seúo obviamente importantes, se o
-
financiamento for financiado por um crédito de prazn menor do que a vida da
máquina, pois o custo de "rolagerni' do empréstimo inicial é inicialmente
descoúecido. Seúo importantes tamberq embora emgmu menor, se a emprcsa
estiver utilizando lucros retidos para financiar o projeio, pois os lucros retidos
como um fundo de amortiza$o para substituição de equipamentos devem ser
reinvestidos e os rendimentos previstos. o mesmo é verdadeiro para o financia-
mento através da venda de novas aSes, embora na prática os dividendos variem
muito facilmente para constituir um déficit nos rendimentos de juros.
_
Aterceira objeção é a mais interessante. Foi apresentada primeiramente
g.r^r_*.y:]To (1960) _e retomada, entre ourÍos, por Witte lieO:;, Minsky
(1975) e wells (1965). o argumento é que o cálculo da ern c esta'b erecetmnível
desejado de estoque de capital - e, dado o úvel exisúente, também a mudança
desejada no capital -, mas o investimento tem a dimensão de um fluxo: a taxa
de mudança por ano. Se a eficiência marginal exceder r, a mudança setá
positiva, mas a taxa de mudança é indefinida.
_ Este argumento ignora não apenas a regula$o temporal do fluxo de
lucros, mas tambéma dimensão temporal inerente aó preço da oferta. Aúltima
tem_relação paÍicularmente no nível agregado. porcáusa da eleva$o do fator
de desconto à medida que o tempo se estende ao futuro, um projeio digno de
ser empreendido hoje não valerá a pena se for adiado. comparé-se o valoi atual
dos_lucros de quatro períodos, de 100 libras cada, começando no final dos
períodos 1,2,3,4 e 5, como mostra a Tabela 6.3.

Tabela 6.3

Lucro do Per'ndo Valor atual

].a4 f316
2a5 Í288
3a6 f262
4a7 f238
5a8 f217
138

Se o preço do capital for fixo, é evidente que, se valera pena fazer o

investimento, d"rr".iu ser efetivado de imediato paÍa que o flixo de lucros
"1"
tenha início tão depressa quanto possível, de preferência imediatamente.
O preço do capital recém-fornecido não é fixo, contudo, e, mesmo que
.e ignoró o tlmpo dô instalago e de iúcio de funcionamento, o investimento
imeãiato só será possível, se ó equipamento estiver disponível emestoques.
No
Jrr"l -u"ro""oriô-i"o, por conseguinte, o investimento momentâneo é impos-
sível; alguma demanda de inveslimento será atendida a partir da produção
corrente", onde o preço está relacionado positivamente como volume fornecido
por período.Setortscolhida uma datã de entrega muitopróxima, 9 eqlipl-
'-.ríto só podeú ser fornecido poÍ um preço consideravelmente mais alto do
qu" t" fotàuao ao produtor uropr.zo -áior até a entrega, devido à necessidade
é possível ao
áe pagar hor"s extãs. À medidi que a data de entrega se alonga,
forneõedor contratar mais mão-de-obra, mas mesmo nesse caso os custos
aumentarão, devido aos rendimentos decrescentes de curto prazo. Numprazo
ainda maiol à medida que os fatores se tornam cada vez mais variáveis e o
totencial ae aumento da ificiência melhora, o preço da oferta pode cair. Assim,
pod" h"rr"rrma conciliaSo entÍe a necessidade de lucro inicial e a vantagem
de um custo mais baixo.
AFig.6.7 ilustra este ponto para o curto prazo' O diagrama^da esquerda
apresenta icurva de oferta dã indústri. de bens de capital' O primeiro s egmento
é'elástico, indicando que em média o volume s, do bem de capital está
disponível, em estoque, a cada período. Depois disso, as encomendas devem
ser'atendiáas pela piodução conente a um pÍeço de oferta crescente' A soma
total do inveitimónto é' 1,,. É, impossível fornecer este montante com os
estoques. Se o total de,Ir, àeve sei fornecido no final de um só período'
o
como preço. O diagrama da direita indica o valor atual
fornêcedor cota { sàu
de Id, fornecido ein datas prôgréssivamente afastadas, até o final
de quatro
p.rioOo.. No fim do períoáo i pV , P., e o empres árjo acnitaúr os termos do
^fornecedor. para
O investímento deixa de valàra penã se a entrega é transferida
do final do segundo peíodo, pois, nesse caso, o preço pedido é maior
depois
ào!u" o urloratual. Ã cotações do fornecedorpara entrega no final doperíodo
i ,J.utt"*da suposi$o d" qu" a produ$ó da encomenda se distribui
uniformement" pàto oúrrr".o p"ttio"nt" de peíodos' Desse modo, I'r!u
entie O e Id r; Iàrftca a um terço áo caminho' e /oa um quaÍto'
"qiiiai.t"ot"
pode-se ver que, rà'u du*" da ofertà cresceu mais acentuâdamente, de
ga inic ial
maneira qu e SP" cartaPV de cima para baixo, as cotações para a entre
seriam recusadas.
SesurgirumalacunapositivaentrePVeSP*eosempresáriosestiverem
aleÍas, o roi'u*" de investimento crescerá até q.uda lacuna seja eliminada. Se
SP.rriirtar PVde cima para baixo (e cortar apena§ uma vez), os empresários
ãpfoueit.rao a primeira opoúunidade para investir lucrativamente, apesar do
 139

(É
ào

*r o9
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-Oo
H'c,
ti

t--

U)
140

fato de PYexceder progressivamente SP"em direção à direita da interse$o,

devido ao temor de competi$o dos outros êmpresários. Desse modo, enquanto
o investimento for impelido na direção do ponto onde a emc se iguala a r (ou
PV = SPx), haverá wa taxa determinada de investimento agregado.e
Se, por outro lado, o volume total de investimento for/,, só a compra de
estoques será lucrativa. Tal investimento, quando se verifica, se dá então a uma
taxa "infinita", validando assim a objeção de Haavelmo, mas, em nível
macroeconômico, este caso é irrelevante.

Expectativas

Atabela de eficiência marginal relaciona investimento à taxa de juros -

dadas as expectativas de lucros futuros. Mas o que, então, determina as
expectativas? Keynes ficou impressionado com a natureza subjetiva de sua
forma$o e com a necessidade do "animal spirits" e do instinto de jogo para
a ocorrência real do investimento. Os levantamentos das intenções de inves-
timentolo são uma indicação do estado geral de otimismo ou pessimismo, mas
ninguém sabe realmente o que provoca flutuações nas percepções dos homens
de negócios quanto ao futuro. Essas flutuações de expectativas são fundamen-
tais para a explicação de Keynes das flutuações na economia como um todo:
um colapso da confiança (um desvio para a esquerda da função de demanda de
investimento) precipita a recessão, e as políticas para restaurar a confiança,
como veremos, são a chave para restabelecer a atividade e o emprego.
Essas expectativas não podem estar tão estreitamente ligadas ao fato
quanto as expectativas de demanda sobre as quais os planos de produção estão
baseados. Aprodução é vendida continuamente, ao passo que não sepode saber
plenamente a lucratividade de uma n,.íquina até que a vida destã acabe. É
evidente que, entrementes, podem ser feitas estimativas, mas isso não altera a
proposi$o básica de que muito tempo deve transcorrer antes que as empresas
teúam uma idéia da sensatez ou loucura de seus empreendimentos. E este
lapso de tempo que dá tal força às mudanças subjetivas de atmosfera e opinião
na determinação do investimento. Os produtores de bens de consumo constan-
temente submetem as suas expectativas ao teste de mercado de um modo que
não é possível aos produtores de bens de capital.
O horizonte de expectativas dos investidores leva emconta a considerá-
vel independência da confirma$o ou falsifica$o das expectativas de curto
prazo. Se se está construindo uma usina de energia nuclear, as variações ano
a ano na demanda de eletricidade não nos fazemabandonare retomar o projeto.
Por esta razão, foi possível a Keynes analisar a determina$o do prodüto e do
emprego com base no fato de que as expectittivas de longo prazo eÍam
fornecidas e independentes dos resultados de atrto praza.
 t41

A Fvidência Empírica:Íiuença geral que para o investimento a taxa de juros

é irrelevante. Os estudos de Hendersón (tO:S; e Sayers (1940) foram os
primeiros. Respondendo ao questionário deles, os homens de negócios afirma-
vam que a taxa de juros tiúa, por assim dizer, pouca inÍluência em suas
decisões de investir. Posteriormente a prova ecãnométrica não foi mais
estimulante. ates, po,rém, de abandonar a idéia, considere quão difícil é
captar tal influência. E bastante problemático perguntar a um homem de
negócios que infl uência poderia ter a ta x a de jur os, sendo tudo m a is c on s tan te,
quando esse "tudo mais" são estimativas de lucro sumamente incertas. Além
do_fato de que o retorno esperado deve incluirumconsiderávelprêmio de risco
sobre a taxa de juros, mesmo que marginal, a maioria dos invãstimerrtos não
será marginal"
. O pesquisador de econometria não está em melhor situa$o. Ele inves-
tlga-ess9 problema das flutuações cíclicas quando tanto a emc quanto a oferta
de fundos (ou a taxa de juros) estão variando. considere o que ere poderia
obsewar. Em primeiro lugar, é razoável supor que os ftrndoJinternoi serão
avaliados abaixo dos fundos externos, de modo que há uma descontinuidade
quando as empresas devem procuraÍ financiamento externo. Suponha que a
oferta de fundos internos e externos apresente uma inclina6o ascendente ê que
as empresas sempre que podem utilizam financiamento interno.
Considere.a_goÍa quatro fases de um ciclo: (1) mudança para melhor, (2)
.
crescimento rápido, (3) queda de atividade, (4) recessão. podir-se-ia esperar
que o investimento fosse positivo, mas pequeno na mudança pu.u rn"iho.,
aumentarrdo à medida.que a capacidade excessiva seja esgotádina mudança
para melhor e diminuindo quando o nível de atividade déclina, tornando-se
talvez negativo na fase (4) d o ciçLo. Aemc, medida no ponto médio de cada fase
do ciclo, poderia se deslocar como na Fig. 6.8. (A rela$o entre estes níveis úem
ape-nas a inten$o de dar uma idéia geral.) Enquanto isso, a função de oferta
de fundos sF está quase certamente se deslocando. uma descrição aproximada
do comportamento cíclico desta fun$o indica o seguinte: na fâse (1), os
estoques de ativ-os líquidos são abundantes e crescentés em viúude da rápiaa
acumulação de frrndos internos. os pagamentos de dividendos são baixos, as
margens de lucro elevadas e os lucros aumentam. Tudo isto indicaria que
exclusivamente os fundos internos bastampaÍa financiar o investimento e que
a fraSo da curva dos fundos externos é irrelevante. Na fase (2), os gaúos
retidos se nivelaram e os saldos dos ativos líquidos estão em'declíni;. (os
fundos internos estão sendo utilizados mais rapidamente do que repostos.) A
fraÉo da curva dos fundos internos está se redulindo numa exiensão absoluta.
A inclinação da fração externa de sF aumenta à medida que os emprestadores
se tornam menos líquidos e o custo dos fundos internos é também considerado
mais alto. os frrndos internos diminuem ainda mais na queda da atividade e
t42

\l

Figura 6.8

podem ser recuperados na fase (4), quando os estoques se esgotam e a máo-de-

ôbra é despedida. Os fundos externos se tornam mais baratos'
o resultado líquido é uma falta de qualquer relação sistemática eltre o
investimento observãdo e as taxas de juros: os níveis e taxa§ observados da
Fig. 6.8 são dados pelos pontos 1,2,3,4.

Notas

A necessidade de consumir para sobreviver não parece ter ocorrido a Keynes.

Asurpresa com o comPortamento da taxa de poupang na infla$o inglesa da

décadã de 70 ilustra minha(s) idéia(s). ver Bulkley (1981) e referências citadas
por ele.

Por exemplo, num período de estabilidade, eles podem esperar que os preços e
salários de amanhã sejam os mesmos de hoje.

A sua defini$o de consumo obedece ao esquema da 'durabilidade" (Tabela 3.1),

mas este coniraste com a defini$o não é importâote para os presentes obietivos. (E
importante de outras.maneiras.)
Esta questão fervilha sob o efeito da minha cítica à reinterpreta-ção-qY:goy"'
trijontruftua fazem de Keynes. ver chick (1978), Clower (1965) e trijonhufvud
(1e68).
 143

Há soluçóes múltiplas, que podem ser enfadonhas. Ver Johnson (1971, pp. 38-9)
para um exame simples.

Este nome talvez não seja feliz, pois fomenta confusão entre dois conceitos, a
eficiência marginal do estoque de capital (que, em princípio, pode ser medida para
qualquer nível de estoque de capital) e a eficiência de um acréscimo do estoque de
capital existente. Pergunta-se como surgiu a confusão: o contexto, acréscimos à
margemdoestoque decapital,historicamentedado, éclaro oomoágua. No Capítulo
17, onde a hipótese de curto prazo é relaxada, e permite-se o acúmulo de capital,
o primeiro conceito enha em jogo, mas apenas na medida em que os dois conceitos
dão o mesmo resultado.

Aimakopulos (1971) considera o preço de oferta do capital como a introduçáo de

alguma inflormaso expostn fun$o de investimênto. Isto talvez seja mais fácil de
admitir num único nível, mas desloca a teoria no sentido de um esquema de
equaçóes simultâneas.
9
Uma curva de financiamento ascendente teria o mesmo efeito.
10
Por exemplo, pelo Financial Times.
 cnpÍuro 7
O Mercodo de Trobolho:
Keynes Versus os Clóssicos

O estudo dos microfundamentos da demanda e oferta agregadas, nos

Capítulos 5 e 6, demonstrou a conveniência técnica de suporumdado nível de
salários nominais. Entretanto, o uso dessa suposição é perigoso, pois pode levar
o leitor a aceitar a crença muito sustentada de que a persistência, e até mesmo
a existência, do desemprego se deve a uma suposta rigidez de salários. A idéia
de que a Teoria Geral se baseia em salários fixos é flagrantemente incorreta.
Se este ponto não é evidente a partir do título do Capítulo 19, "Variações nos
Salários Nominais", corsidere que, se os salários fossern Íixos, não haveria
necessidade de dar-se o trabalho de utilizar a unidade <Ie salário como um
deflator. Os salários são, na análise de Keynes,,completamente livres para
variarsempre que as forças econômicas o exijam. Eobjetivo ftrndamental deste
capítulo e do seguinte demonstÍaÍ que a proposi$o de que os salários são "uma
coisa dificil" - isto é, têm avenão a variar, embora perfeitamente livres para
fazê-lo -não é uma hipótese, mas umapredição dateoria de Keynes, a mesma
teoria que rejeita a teoria clássica do mercado de trabalho e sua nega@o do
desemprego voluntário corutante"
A objeção de Keynes à teoria clássica da determina$o de salários e
empregos equivale a uma negaçáo de umprincípio fundamental da teoria dos
preços - de que a inteneção de oferta e demanda determina o preço e a
quantidade vendida - quando aplicado ao mercado de trabalho. Harrod
preveniu Keynes em relação a este passo.

Aeficácia de seu trabalho... diminuirá, setentar erradicar hábitos de pensamen-

üo muito arraigados desnecessariamenÍe.Um deles é a análise da oferta e da
demanda. Não estou pensando simplesmente nos velhos e fossilizados, mas oa
geraçáo mais jovem que vem pensando talvez apenas há poucos ânos oom
seriedade sobre esses tópicos. Será uma grandeviolência à base fundamental do
 t45

pensamento deles, você dizer-lhes que duas fun@es independentes de oferta e

demanda não determinarão conjuntamente o preç, e a quantidade. Diga-lhes
que pode haver mais de uma solu$o, que não conhecemos a fun$o de oferta.
Diga-lhesquea dáusulaceterisparibuséinadmissívelequepodemostlescobrir
relaçóes funcionais mais importantes que govemam o preço ea quantidadeneste
câso que torna sem valor a análise da oferta e da demanda. Mas não conteste a
própria análise.
(8. D.,Xlll, pp.533-4)

A carta de Harrod era notavelmente previdente, não apenas antecipando

a conseqüência geral, mas também as formas precisas em que os argumentos
de Keynes seriam distorcidos, se o próprio Keynes não fosse levado a adotaÍ
uÍna das evasivas sugeridas. Nem a macroeconomia nem a microeconomia
estabelecidas jamais conseguiram captaÍ a base analítica da insistência de
Keynes no fato de que a curva de oferta de mão-de-obra não poder ter neúum
inÍluência no volume observado de emprego ou de salário. Emvez disso, os que
não toÍnam o caminho mais fácil da hipótese do salário fixo seguem uma das
três sugestões de Harrod" "Diga-lhes que não conhecemos a frrnção de oferta"
assume duas formas: ou que os sindicatos são resporsáveis pela queda dos
salários ou que a mão-de-obra esú sujeita à ilusão monetária, não levando em
conta o valoÍde seu salário. Outros argumentamque o aspecto microeconômico
<io trabalho é simplesmente irrelevante, ou porque no mundo real a hipótese
de unidades atomizadas, fundamental na análise clássica, não é válida, ou
porque é a interdependência de oferta e demanda no úvel macroeconômico que
é responsável pelo resultado a que Keynes chegou. (A última é uma forma de
"diga-lhes que a cláusula de ceterisparibus éinadmissível".) Esteúltimoponto
justificava a possibilidade de não singularidade (primeira sugestão de Hanod)
e deu origem à idéia de uma opção entre uma economia de salários elevados
e uma economia de baixos salários, sendo cada uma possível,1 o salário elevado
não prejudicando o emprego, porque se supuúa que a economia de baixos
salários apresenta uma demanda maioÍ.
Há verdade em todos esses pontos, mas concentraÍ-se em um deles como
sendo fundamental à argumenta$o de Keynes é, exatamente como Harrod
sugeriu, um modo de evitar o confronto com a questão fundamental de Keynes.
Ao atribuir o desemprego inteiramente à ilusão monetária ou ao poder do
monopóüo,somoslevadosa aceitarsimultaneamentÊamicrceconomianeoclássica
e a Ímcroeconomia keynesiana. Os problemas associados à agrega$o e à
existência de interdependência no nível macroeconômico evitam qualquer im-
pressão de incongruência entre a microeconomia neoclássica e aceita$o das
conclusões keynesianas em rnacÍoeconomia. Outros podem generalizar a sua
microeconomia até o nível macroeconômico e entrar em conÍliüo com o primeiro
grupo nessa base.2 A questáo da interdependência macroeconômica, no entanto,
-

t46

úo pode ser extremamente importante para o debate com a teoria clássica ou ruo
poderia ter sido postergada para o Capítulo 19.
Os que enfatizam as modifica@es da teoria clássica, necessárias para
levar em conta as grandes empresas e os sindicatos, são contraproducentes
para os objetivos do momento. Embora não se possa pôr em dúvida a
peÍinência empírica dessas modifica@es, elas devem perütneceÍ como
razões adicionais pelas quais o modelo clássico não é válido, pois Keynes
aceitou inteiramente, para fins teóricos, a microempresa e a família, justamen-
te para enfrentar a teoria clássica em seus próprios termos. Não enfrentar uma
teoria em seus próprios termos é simplesmente evasivo.
Assim, por mais penoso que seja, deve-se insistir na questão, pois toda
a estrutura da Teoria Geral depende dela: a perturbação dos hábitos de
pensamento estabelecidos nã o é desnecessá ria.
A atribui$o das conclusões de Keynes aos pontos mencionados não é
apenas uma rea$o instintiva à ameaça às modalidades instituídas de per»ar.
Grande parte da culpa reside na pópria exposi@o de Keynes. A argumenta$o
contida rn Teorin Geral engloba não apenas inferências sobre o comportamento,
traseadas na observa$o empírica, mas lambémproposi$es teóricas. que não são
apresentadas de maneira adequada. Alémdisso, nemsempre é claro se Keynes está
falando de observações reais ou de tabelas que representam planos.
A estrufura de sua argumentação, na realidade, é a seguinte:
(D Acurva oferta demão-de-obra da teoria clássica está aberta ao desafio.
de
G r) Mesmo que aceitemos a curva de oferta e a estrufura do equilíbrio parcial
da teoria clássica, os salários serão descendentes e o emprego nem
sempÍe é pleno porque o mecanismo de ajuste presumido na teoria
clássica não está, de fato, presente na indústria moderna.
(III) Seja como for, a estrutura de equilíbrio parcial é inadequada.
Obstinadamente, porém, ele apresentou (II) depois de (I), e (III) não
aparece até o Capítulo 19. Se (III) fosse válida, tornaria desnecessária a
discussão de (I) e (II), não fosse pelo fato de não se poder esperaÍ que o
comportamento das pequenas empresas não leve em conta os efeitos
macroeconômicos de suas ações: isto não ó um modelo de informa$o ou
previsão perfeitas. É aqui que a perturbação desnecessária dos hábitos de
pensa mento arraiga dos criou tanta difi culdade.
No que vem a seguir, (II) é discutido em primeiro lugar, em seguida (I)
e, finalmente, o quanto (III) pode ser apresentado, seminicialmente examinar
os aspectos monetários da teoria. Estaremos nos afastando consideravelmente
da exposição de Keynes a fim de remediar as deficiências mencionadas,
embora, neste capítulo, não saiamos de seu quadro de referência. No próximo
capítulo, a argumentação será desenvolvida além do tratamento de Keynes,
numa tentativa de levar em conta características importantes do mercado de
trabalho dos nossos dias.
 147

A Teoria Ckíssica do Emprego

É melhor começar descrevendo a teoria dos salários e do emprego a que

Keynes se opôs e para a qual ele forneceu uma alternativa. Isto pode parecer
ummodo indireto de abordara questão. O recoúecimento imediato do modelo
demonstrará, no entanto, que ele não é obsoleto, mas faz parte do ensino
corrente: é o modelo de um mercado de traba lho perfeitamenúe competitivo. As
exposições do modelo são geralmente seguidas de modifica@es que levam em
conta a competição menos que perfeita do mercado de trabalho devido à
existência de grandes empresas e sindicatos; o mercado de trabalho foi até
apresentado como um problema na teoria do duopólio; [las, como om outras
áreas de análise, o modelo perfeitamente competitivo é ainda o ponto de paÍida
da análise microeconômica, e,os modelos aprendidos inicialmente tendem a
prevalecer em nosso espírito. E o modelo que se baseia na idéia de que é inútil
pressionar por salários mais elevados, uma vez que isso só pode gerar
desemprego. No que se segue, a "teoria clássica" deve ser entendida como
abarcando a sua equivalente contemporânea.
Ateoria clássica diz que a oferta e a demanda de mão-de-obra determi-
nam os salários e o emprego. Na Teoria Geral (Capítl lo 2), a teoria é definida
como consistindo de dois Postulados:

L^ O salário é igual ao produto marginal do trabalho.

Quer dizer, o salário de um empregado é igual ao valor que seria perdido se o
emprego tivesse que ser reduzido de uma unidade (depois de deduzir quaisquer
outros custos que esta redução do produto evitaria); dependendo, no entanto, da
condi$o de que a igualdade pode ser perturbada, de acordo com certos
princípios, se a concorrência e os mercados são imperfeitos.
2. A utilidade do salário quando um dado volume de mão-de-obra está
empregado é igual à desutilidade marginal dessa quantidade de emprego.
Quer dizer, o salário real de um empregado é o que apenas basta (na avaliação
dos próprios empregados) para induzir a mão-de-obra efetivamente empregada
a estar disponível; dependendo da condi$o de que a igualdade para cada
unidade individual de mão-de-obra pode ser perturbada pela combinaçáo entre
unidades disponíveis para trabalhar semelhantes às imperfleiçóes da conconên-
cia que restringe o primeiro postulado. Desutilidade deve ser entendida aqui
como abrangendo todo tipo de razões que possam levar um homem ou um grupo
de homens a manter o seu trabalho, ao invés de aceitar um salário que tenha para
eles uma utilidade abaixo de um certo mínimo.
(L G., pp. 5-6)

Alinguagememque se expressamos Postulados é ambígua como ocoÍre

em relaSo a grandezas planejadas e reais: Keynes fala do "salário", não do
148

"preço da demanda" ou do "preço da oferta" de trabalho, e de "emprego" e do

"volume de mão-de-obra efetivamente empregado" ao invés de "oferta de
emprego" ou de "oferta de trabalho". Estas palavras sugeÍem grandezas reais.
Mais abaixo da página temos, no entanto:

O primeiro [postulado] nc dá o quadro da demanda de emprego, o segundo o

quadro da ofeúa; e o volume de emprego [na teoria clássica] é fixado no ponto em
que a utilidade do produto marginal se iguala à desutilidade do emprego marginal.
(7. G., p.6, grifo nosso)

Na teoria clássica, não há neúuma incompatibilidade: a teoria é que o

e o úvelde emprego se ajustamtanto ao volume demandado
salário real observado
quanto ao volume máximo voluntariamente oferecido; na prática, ambos os
Posfulados são saüsfatórios. Se não houver mais mãode-obra espontaneamente
oferecida por um dado salário do que o volume indicado pela curva de oferta, a
conclusão será que a teoria clássica afirma que todos os que queÍemum emprcgo
o terão -haverá pleno emprego. (Voltaremos logo ao conceito de pleno emprcgo)
O fato de o desempÍego seÍ observado, de vez em quando, no mundo real
foi explicado mediante o apelo às "imperfeições do mercado", inclusive a
"imperfeição" de que às vezes demora encontraÍ um emprego. Este último
atributo do mundo real dá origemao desemprego fictício, que é, pornatureza,
transitório. Easpessoas são livres para, porvontadeprópria, reduzirsuas homs
de trabalho ou tornar-se desempregadas.

Dependendo dessas restrições, o volume de recursos empregados édevidamente

determinado... pelos dois postulados... O volume de emprego é fixado no ponto
onde a utilidade do produto marginal se iguala à desutilidade marginal do
emPrego'
(r. c. p.6)

Qualquer desemprego invohtntáio permanente eÍa considerado impos-

sível, enquanto os salários reais fossem livres para se alterar. Essa idéia
pressupuúa que "há forças" quetendema impeliro salário para umnível que
proporcionará pleno emprego e maximização dos lucros - isto é, para o nível
que atendem a ambos os Postulados.

A Demanda de Mão-de-Obra; Sejamos claros emrelação ao que está vinculado

ao atendimento de ambos os Postulados. Emprimeiro lugar, observe-se que o
resultado espe.rado (com abenaçóes transitórias) atende à "quantidade" de-
mandada e à "quantidade máxima" ofertada. Há uma assimetria. Os pontos
sobre a curva de demanda de mão-de-obra representam a estratégia de
rnaximizaSo de lucros das empresas em cada nível possível de salários, dada
Figura 7.1

Figura 7.2
150

a demanda (e, por conseguinte, o preço) que esperam. Assim, para qualquer
salário dado, teoricamente, eles querem nem mais nem menos do que o valor
apresentado pela curva de demanda.

A Oferu de Mão-de-Obra: Acurva da oferta, por outro lado, indica o total

máximo de horas espontaneamente dedicadas ao trabalho em cada salário
(dado o preço esperado). Aesquerda da curva, a utilidade do salário excede a
desutilidade do trabalho. Há uma demanda insatisfeita de mão-de-obra, mas
os que estão empregados trabalham espontaneamente -de fato, trabalhariam
por muito menos. Na Fig. 7.1, i[ode mão-de-obra, embora seja paga w,
trabalharia por tão pouco quanto wo. De modo que a curva de oferta de mão-
de-obra pode ser considerada como uÍn fronteira: todas as posições à sua
esquerda são aceiúveis portrabalhadores com sorte bastante para conseguir
um emprego, enquanto as posiçóes à direita são inaceitáveis. A oferta
espontânea de mão-de-obra a cada salário é indicada pelas liúas horizontais,
em princípio infinitamente detsas, terminando emN".

As "Forças" Clássicas: Ateoria clássica afirma que onde o salário e o nível

de emprego não se ajustam a ambos os Posfulados, haverá forgs que levarão
à observa$o que os conduzemao ajuste. O diagrama da ofeÍa e demanda é
muitas vezes complementado por flechas que indicamtais forças, como na Fig.
7.2. Curiosamente, elas sempre são verticais, indicando o ajuste do salário sem
dizer muito sobre o ajuste do emprego, que deve se seguir. Isso porque as
caracteísticas dos níveis obsewados de emprego, salvo o nível de "equilíbrio",
raramente são discutidas. Voltaremos a esta questão.

Pleno Emprego e koduçáo con Pleno Emprego

Se definirmospleno emprego como a situação emque todos que desejam

um empÍego o têm (deslocamentos tempoúrios à paÍe), então pleno emprego
será umponto sobre a curva da oferta -qualquerponto, dependendo do salário
o nível do pleno empÍego. Em contraposi$o, o pleno emprego é muitas vezes
referido como um úvel sempar de emprego. Sendo o pleno emprego o ponto
de referência a partir do qual se mede o empÍego e como existe mais de uma
medida, o conceito é digno de exame.
A idéia de que o pleno emprego é um volume singular de emprego
provavelmente se ori gina no fato de se pensa r tacita mente emtermos do modelo
clássico, no qual o único nível importante do pleno emprego é o ponto da curva
de ofeÍa de mão-de-obra que cruza a demanda de mão-de-obra. A curva de
demanda de mão-de-obra resulta da demanda (esperada) de produ$o. Dessa
forma, "pleno empregol'se associa a umnível sempardeprodução assimcomo
a um número sem igual de horas de trabalho.
 151

Onde as curvas se relacionam ao salário real, como deveria ocorrer na

análise clássica, o camiúo paÍa urm determinada quantidade de produ$o de
pleno emprego e de horas de trabalho é mais sinuoso. A especifica$o emtermos
desaláriorealpermitea variaSotantodo salárioquanto do níveldepreços. Assirq
qualquerponto sobre a curva de demanda é coerente, quer comum nível de preço
elevado, resultante da demanda flutuante pelo produto e da disposi$o de pagar
salários altos, quer comúveis mais baixos destas variáveis: a curya da demanda
não se associa imediatamente a um dado nível de demanda de produto, como
ocorre quando se relaciona com o salário nominal. No entanto, a curva resulta da
oferta e da demanda do mercado de produto, que determina a produ$o e o preço
que maximizamos lucros. Dessa forma, oponto de intene$o indica ovolumede
emprcgo que é compatível com a venda de toda a produ$o planejada a um nível
de preço intencional; o salário é o que levará a mão-de-obra não só a fabricar o
produto mas tambéma comprálo. Se as horas de trabalho nopleno emprego (nesse
sentido) forem determinadas, então numa dada situa$o de técnica tal será a
produ$o no pleno emprcgo.
O ponto de interseção, porém, é muito mais específico do que o pleno
emprego no sentido de que todos os que querem um emprego o têm; essa idéia
é i ndicada exc lus iv a me n/e pela curva de oferta de mã o -de-obra, onde o volume
de emprego necessário para atender os trabalhadores varia nitidamente com o
salário, real ou nominal. Oponto de interseção é o único nível depleno emprego
sustentável, dados a maximização dos lucros e o estoque de capital, não a única
situa$o de pleno emprego do ponto de vista dos empregados.
A idéia de que a produção no pleno empÍego e o pleno emprego são
valores simples é reforçada pela no@o de uma força de trabalho definida pelo
costume social - digamos, todos os homens fisicamente aptos, entre 18 anos
(aumente ou diminua alguns anos, dependendo da opoúunidade educacional)
e 65 mais ou menos, acrescidos de uma proporção menos facilmente definida
de mulheres aproximadamente na mesma faixa etária, trabalhando 35 a 48
horas por semana, dependendo da prática convencional. Com base nesta
defini$o3 o número de horas de trabalho que constituem o pleno emprego
agregado poderia ser calculado com muita precisão, do mesmo modo que a
produção associada a ele, numa dada situação da técnica.
Esta no$o é valiosa para desenvolverpolíticas, pois proporcioru umalvo
a atingir: eleveumpouco a rcnda eteremospleno emprego. Como uminstrumento
político, a idéia pode parecer sensata como maneira pútica de proceder, mas há
diÍiculdades.Inegavelmente,tantoo númerodetrabalhadoresna fo4a detrabalho
quanto o número m.áximo de horas que gostariam de trabalhar úo variáveis.
Existemestatísticas não apenas sobre emprego, mas tambémsobre desemprego;
sea fo4adetrabalho fosseumvalorsimples mensurável,umdeles seria sut'rÍluo.
Na prática, a força de trabalho varia em tamanho, dependendo o úvel de
participaSo, inter alia, do nível e estrutura das taxas de salário: a curva de oferta
L52

de inclina$o ascendenüe indica que salários mais altos atrairão as pessoas para
o mercado de trabalho e as estimularão a ofereceÍ maior número de horas. Os
salários mais altos pode nr, no entanto, teÍo efeito contrário: podemfomenüaruma
quantidade maior de lazer, seja menos horas de trabalho pam os que pennanecem
empregados (aproveitando assimo efeito da renda dos salários mais altos), seja a
retra$o dos opeúrios subordinados, quando os principais recebem os salários
mais altos. Se ocorrer esse resultado, a curva de oferta de mão-de-obra apresenta
inclinaSo descendente.
O ponto de inÍlexão da curva, se tivesse que ser determinado, seria uma
medida da forçanaíxima detrabalhoobtenível, eestevalorpoderia serconsiderado
"pleno emprego"; ele é, de fato, o úvel de satisfa$o pleno de emprego: nada, pelo
menos ruda pecuniário, convencerá ninguém a trabalhar horas extras. Poucos
sugeririam que a economia fosse organizada no sentido de satisfazer o desejo de
trabalharaté esteponto; uma meta menos utópica seria opleno emprcgono sentido
de um ponto da curva de oferta de inclinaSo ascendente.
Opleno emprego numnível abaixo da satisfaSo éumconceito razoável:
e depende do salário. Para começar, a idéia de desemprego voluntário depende
da sensibilidade ao salário, e sem uma idéia clara deste conceito é difícil
compreender bem a idéia de emprego involuntário de Keynes, ou mesmo poÍ
que ele fez um grande esforço insistindo em sua existência"

Um Excesso de Oferta de Mão-de-Obra

O desemprego observado poderia sertemporário. Mas a existência obser-

vada de pessoas querendo trabalhar mais ou entrar no mercado de trabalho pelo
salário corrente foi um sério problema pra a teoria, pois signifiea que a
desutilidade do trabalho no limite é menor do que o salário. O comentário de
Keynes sobre o fundamento lógico dos clássicos para este fenômeno é interessanúe:

Aescola clássica ... [argumenta] que... esta situação se deve a um acordo aberto
ou tácito entre os trabalhadores para não trabalhar por [salários nominais]
menores] ... [Tal] desemprego, embora involuntário na aparêncian rigorosamen-
te não o é, e deveria serincluído na categoria acima de desemprego'voluntário"
devido aos efeitos de negociação coletiva etc.
(7. G., p.8)

pois, ironicamente, a "imperfeiSo" de um componente monopolístico no

poder de negocia$o, resultante da negociação coletiva, talvez seja a base
Iógica mais comum apresentada pelos "keynesianos" tanto para os salários
fixos como para o desemprego constante. Diz-se que Keynes substifuiu a curva
da oferta de inclinação ascendenteporuma curva comumsegmento horizontal
no nível do salário ou acima dele que de simpediria o mercado "clássico", como
 153

wo/P

w'/P

Figura 7.3

mostrado na Fig. 7.3. O desemprego é consideÍado entáo como resultado de

uma insuficiência do mercado na medida em que a demanda fica abaixo da
parte inclinada ascendenteda curva, mas, ao mesmotempo, a fixidezdosalário
é equivocada; na figura, o desemprego é a distância Á.8. Tal curva de oferta,
comumsegmento de salário fixo, ainda é, de acordo comKeynes, compatível
com os dois postulados, desde que se entenda que a utilidade dos trabalhadores
abranja tudo que os faça se harmonizarpara estabelecerumpiso salarial assim
oomo os rendimentos pecuniários usuais oriundos do trabalho.
Alguns argumentariam (e eu concordaria) que isto é estender a no$o de
utilidade longe demais. Isso também contraria a defini$o de curva de oferta
cpmo o mqximurr de horas de trabalho disponíveis a cada salário. Estes pontos,
no entanto, não são a questão central; o ponto importante é observar que tanto
Keynes como "os clássicos" consideravam este efeito de sindicalizaçáo com-
patível coma teoria clássica, de modo que é preciso procurarnoutro lugar suas
discrepâncias com eles.

A Objeçáo Fundamental de Keynes à Teoria Ckíssica

Ateoria clássica afirma que, salvo nos casos de aberra@es transitórias,

o salário real é igual ao rendimento marginal da mão-de-obra e à desutilidade
marginal do trabalho. Keynes aceitava o primeiro Postulado - que o emprego
t54

édeterminado pela demanda de mão-de-obra - e rejeitava o segundo - que ele

éiambém determinado pela oferta. A sua rejeição do segundo Postulado tem
duas componentes. A primeira "tem relação com a atitude efetiva dos
trabalhadores quantos aos salários real e nominal e não é teoricamente
fundamental" (7. G.,p. 8, gnfo nosso), embora implique a rejeição da curva
de oferta clássica. A segunda obje$o rejeita a presunção de que a mão-de-obra
está em posição de decidir o salário real pelo qual trabalhar ou a quantidade
de trabalho cuja responsabilidade assumirá. Sem estas possibilidades não há
garantia de que o salário iguale a desutilidade marginal do trabalho.
Pode-se perceber que este segundo argumento é perfeitamente compatível
com a proposi$o de que a mão-de-obra determina quanto gostarin de trabalhar
com base no salário real (isto é, pode-se aceitar a curva de oferta como expressão
de preferências). Se, entretanto, falta à mão-de-obra o poder de realizar seus
planos ou preferências em suas negociações com as empÍesas, os salários reais e
o emprego podemserumponto fora da curva deoferta, e essa observa$opodeser
i
mais do que transitória. Esta a questáo fundamental, que "impugna a própria
análise da of'erta e da demanda" e que deveria ser tratada em primeiro lugar.
Pode-se elaborar um argumento plausível. Lamentavelmente, Keynes
apresenta apenas duas asserções: primeiro, que o salário real não é, contrari-
amente à hipótese clássica, estabelecido e ajustado entre as empresas e os
trabalhadores na negociação salarial; segundo, que a mão-de-obra não tem o
poder de insistir no salário real pelo qual trabalhará. A primeira asserção, que
foi interpretada como prova da ilusão monetária por parte do trabalhadores e
assim rejeitada como absurda, tem a ver com um aspecto da primeira parte de
um argumento inteiro: ou seja, por que sempre podemos observar o desempre-
go em primeiro lugar. A segunda asserção sugere uma contestação à hipótese
de que existam"forças" que levemàquele salário que iguala oferta e demanda.

A Negociação Salqriql

Não há dúvida de qve, na verdade, a negociação salarial fixa o salário

nominal, não o salário real. É impossível fixar o salário real. Este fato não é
peculiar a uma economia monetária. A produção de um empregador não é uma
por$o de mercadorias que se ajustam, ém sua constituição, ao consumo
desejado de alguém, Caracteristicamente, o produto é uma parcela dessa
por@o ou. no caso dos produtores de bens de capital, umproduto fora do grupo
de consumo. Por conseguinte, mesmo que alguémseja pago como seu próprio
produto. ou seja, trigo, pelo menos uma parte deste salário será permutada por
outras mercadorias, a pÍeços não fixados na negociação salarial. Esses preços
dependem das decisóes de produção e da eficiência produtiva de outros e de
fatores externos, tais como o tempoou a demanda de terceiros. Os preços, isto
ó, o valor real do salário de alguém. só se formam depois que o contrato para
 155

trabalhar e a seÍ pago, eÍn alguma mercadoria ou diúeiro, seja feito. Além
disso, o valor real do salário paÍa o empregador pode depender de um conjunto
inteiramente distinto de mercadorias (a ideal integral de "lucros reais" é tão
vaga que raramente é discutida). Assinl a negocia$o do salário real deve não
apénai acomodar-se ao tempo, mas também conciliar objetivos discrepantes"
Isto foi obtido na análise de Walras (1926) por um e§quema inteligente
de ticlçets de produto potencial, anotados pelos empresários em resposta a um
vetor de salários e preços de produto sugeridos por um órgão central coletor de
informações ou "leiloeiro". Pergunta-se então aos trabalhadores se eles
comprariam os bens representados pelos rickers pelos preços fixados, con-
sideiando o salário oferecido, e se se disporiam a trabalhar o número de horas
necessário para fabricar os produtos especificados. Até gue a resposta seja
"sim", não ocorre nenhuma produSo.
Emtermos da estrutura temporal de produSo, portanto. os tbke* são um
esquema para evitarum comprometimento prévio de recursos e umpacto depagar
salãrios até que as vendas estejam asseguradas. Desse modo. os pontos inicial e
final de um peíbdo de produ$o são conciliados e os lucros esperados no começo
podemser confirmados antes que se inicie o trabalho. O tempo se reduziu a um
único ponto. Isso é o que é necessário para um pacto no sentido de fixar salários
reais. Ô significado da ilusão monetária vinculada à não negocia$o no sentido de
um salárió Íeal torna-se também claro: o indivíduo sofre de "ilusão monetária",
senãosabeo resultado no finaldopeíodo deprodu$o. Ailusão monetária é, nesse
sentido, algo menos do que a previsão perfeita"

A Demanda Efetiva e a Oferta de Emprego

Keynes não admite uma previsão perfeita Por parte de todos na e,cono-
mia. Em iua teoria a previsão é parcial: admite-se que as empresas avaliem o
nível geral de demanda corretamente.a Mas esta hipótese foi formulada apenas
poruma razáo tática, como se explicou. Não tenciona ser uma descrição realista
ão ambiente em que as empresas tentam atuar. O procedimento é o de compor
estimativas no início do período, considerando custos e compromissos de
produ$o, e descobrindo o seu lucro no fim. A demanda de mão-de-obra por
ãeterminado salário nominal, para uma empresa que compete para maximizar
os lucÍos (que Keynes admitia), é fornecida pelo produto marginal do trabalho
(um conceito "real") avaliado ao preço a que se espera seja vendido o produto
desse trabalho - o "produto de valor marginal".
O número efetivo de empregos oferecidos é dado pelo ponto d e Demanda
Efetiva, mas mesmo esseponto é dependendodo salário. Portanto, a§ erhpresas
devem fazer alguma estimativa do salário; a hipótese mais plausível, se as suas
demandas de úo-de-obra foram atendidas no último período, é que o salário
de ontem persistirá. vamos dizer que as expectativas de preço das empresas
156

w/P

o
Figura 7.4

e dos trabalhadores são concordantes, de maneira que não ha dificuldade em

pensaÍ em teÍmos reais ao se falar do salário nominal. Enquanto o agregado
de empregos oferecidos não ultrapassar a oferta máxima de máo-de-obra, os
salários reais e os empÍegos são compatíveis com a demanda. O primeiro
Postulado é válido. Mas, como se viu anteriormenúe, não há simplesmente
nzÁoparaque esses níveis sejamcompatíveis como máximo que ostrabalha-
dores desejam oferecer. O segundo Postulado não precisa ser válido, e não é
para um ponto A na Fig.7.4.
Suponhamos, no entanto, que as empÍesas superestimem a disponibi-
lidade de mão-de-obra ao salário de ontem e que a sua demanda supeÍe a
ofeÍa: isto é, o salário está agora abaixo da interseção de oferta e demanda.
O raciocínio que se espera é que as empÍesas não podem obrigar os
trabalhadores a trabalhar mais horas do que eles desejam; desse modo,
poderíamos esperarobservarque, abaixo do salário de equilíbrio do metcado,
o emprego efetivo sempre fosse um ponto sobre a curva de oferta, mas níio
sobre a curva da demanda. (Este padrão de observação comprçços diferentes
daqueles compatíveis com ambas as curvas é definido pela frase "o lado
escasso do mercado predomina". Tal observação não seria compatível com a
aceitação do primeiro Postulado.
Considere-se o fato de que as empresas, pelo menos as não obrigadas por
pactos salariais de longo prazo, são livres pâra oferecer salários elevados,
quando julgam não poder conseguir mão-de-obra suficiente pelos salários
antigos. Se admitirmos que os salários são elevados rapidamente até o ponto
 157

necessário paÍa supriÍa demanda, os pontos abaixo do salário de equilíbrio do

mercado w*lP nõo serão observados (salvo temporariamente). Para uma
determinada tecnologia e um conjunto de expectativas em relação à demanda
do produto, entáo, as situa$es potenciais de emprego observado são as
representadas pela reta em negrito da Fig. 7.4 cortada emw*lP.

Essas "Forças'n

Dizer que a combina$o salário-emprego observada deve estar sobre a

curva da demanda não resolve a determinação de salários e emprego: simples-
mente estabelece uma série de possibilidades, algumas das quais só podem ser
transitórias. Emcontrapartida, a teoria clássica conclui haverumúnicosalário
deúerminado e umnível de empÍego em w*lP.Todas asoutras observa$es são
temporárias, na presençá não apenas das forças ascendentes que inferimos
úerem sido aceitas por Keynes, mas também de uma forga descendente sobre
os salários que atuam acima de w*lP para baixar os salários e assim aumentar
o empÍego. Supõe-se que esta força advém do lado da mão-de-obra:

[A] teoria clássica admite ser sempre possível aos trabalhadores reduzir o seu
salário real mediante a aceita$o de uma diminuição de seus salários nominais
,., lpondo], se guiserem, os seus salários reais em harmonia com a desutilidade
do volume de emprego oferecido..,
Q. G.,p.ll)
É esta proposi@o que Keynes rejeita, embora não dê ma iores explicações sobre
as suas razões.
Uma possibilidade é simplesmente que ela contraria o princípio de que
asofeÍas de trabalho são feitas pelas empresas e os trabalhadores as aceitam
ou rejeitam. Embora verdadeira (e importante), basear uma refuta$o da
oÍodoxia estabelecida sobre este argumento seria um pouco arrogante mesmo
para Keynes. É melhor perguntar-por que, de fatoi seria do úteresse dos
trabalhadores exerceÍ uma pressão no sentido de baixar os salários. Não é
adequado responder: "para conseguir se empregar". Não se deve esquecer que
alguns "deles" já estão empregados. Os empregados e os desempregados
constituem dois grupos de trabalhadores cujos interesses não são os mesmos.
Os que têm ou conseguiram empregos poÍ um salário acima da sua
desutilidade marginal de trabalho estão muito bem obrigado; estão obtendo
algo semelhante ao superávit dos consumidores. Seria pedir uma dose muita
grande de "solidariedade" sugerir, particularmente no mercado atomístico da
teoria clássica, que os empregados aceitassem salários menores em ptoveito
dos desempregados, uma vez que os trabalhadôres não afuam coletivamente.
Três razões têm relação com a posição dos desempregados:
158

() se é racional para eles querer baixar o salário;

(D caso afirmativo, se eles têm o capacidade de exercer uma pressão para
baixo; e
(III) sg, no caso de obterem êxito, alcançarão o objetivo de obter emprego.
E claro que, se eles não querembaixar o salário, não há nada a discutir
(II), e se não há um mecanisrno pelo qual isto possa ser feito (III) é inelevante.
(I) Muitos dos desempregados estão dispostos a trabalhar por menos do
que o salário existente. De modo que, por essa razão, são os empregados. (A
teoria da utilidade prevê que o abandono ocorre apenas quando o salário cai
abaixo de wç) Mas eles podem resistir à sugestão de trabalhar por um salário
menor (a) porque isto prejudica a sua auto-imagem, sabendo que os atualmente
empregados estão ganhando mais, (b) porque isso diminuiria o seu capital
humano (isto é, prejudicaria o seu potencial de gaúos fururos, assim como sua
imagempsicológica), seonovo salário se estabelecesse, (c)porquea disposi$o
de trabalhar por menos pode ser considerada pelo empregador como indicação
da inferioridade desses trabalhadores emparticular" Além disso, (d) eles estão
concorrendo com outros desempregados, não com os empregados, S e há razãa
para supor que a probabilidade de conseguir um empÍego é aleatíria, e,
poÍanto, uma oferta de salário menor não melhoria consideravelmente as
oportunidades de emprego, eles têm, da mesma forma, a possibilidade de não
ceder ao salário corrente. (Este não é um argumento sólido e provavelmente
não seja válido. quando o desemprego persiste.)
(II) Se, a despeito do que foi dito anteriormente. a estratégia de oferecer-
se para trabalhar por um salário menor for aceita, não haverá um mecanismo
institucional. na indústria moderna, através do qual fazer esta oferta. Ou as
oÍ'ertas de emprego são feitas pelas empresas pelos salários que elas estabele-
cem ou sâo realizadas negociaçôes, geralmente com a mão-de-obra existente
ou comumsindicato.5 Numsindicato os desempregados podempelo menos teÍ
voz. embora ela seja extraordinariamente fraca. Fora da estrutura sindical, eles
sirnplesmente não estão em concorrência direta com os que já estão emprega-
dos. Portanto, aspossibilidades individuais de emprego dependemda demanda
de mão-de-obra em crescimento; nesse caso, a oferta para trabalhaÍ por menos
pode favorecer a uns em detrimento dos outros desempregadosr rnas se o
emprego forlimitado pela demanda, haverá pouca validade emsua disposição
de trabalhar por menos.
Portanto, as forças do lado da mão-de-obra inexistemou são fracas. Mas,
pode-se perguntar: por que as empresas não tiram proveito da existência de
trabalhadores desempregados para baixar o salário? Lembre-se primeiro de
que as empresas estão "sobre as suas curvas de demanda" - têm em sua folha
de pagamento toda a mão-de-obra que querem pelo salário corrente. Somente
diante da expectativa do aumento da demandá de produto é que os produtores
pensariam em contÍatâÍ pessoal adicional, mesmo a um salário mais baixo.
 159

Vamos supor que um empregador calcula baixar preços e ampliar a

demanda, se obtiver mão-de-obra mais barata. Se um produtor empregar um
operário adicionalporumsalário menordo que o recebido pelos outros, violará
o princípio de uma taxa uniforme para a função e criará intranqüilidade entre
os operários existentes. O temor represália deve fazê-lo hesitar. O trabalhador
potencial sentirá uma hesitação semelhante em aceitar, sabendo que não será
bem tratado poÍ seus colegas de trabalho, que o verão como uma ameaçâ aos
seus próprios salários.
Aalternativa para o empregador é aliúar os salários de sua mão-de-obra
com o menor salário proposto" Duas possibilidades se apresentam. O empre-
gador poder realizar um corte dos salários em toda a sua empresa mediante
acordo com os operários existentes, antes da contratação de alguém. Este
estratagema foi, de fato, tentado no passado, com pouco sucesso e grandes
rupturas. Alternativamente, as empresas podem procurar trabalhadores com
salários mais baixos do que a sua mão-de-obra atual, demitir e substituir os
existentes atualmente. Este estratagema, embora logicamente judicioso e
tentado até mesmo no passado, tornou-se inviável pela existência dos custos
de contrata$o, demissão e treinamento dos operários"
Pode-severque há pouca justificativa para esperarque os salários caiamem
peíodos de desemprego, pelo menos não até que o desemprego e os lucros baixos
associadosao reduzidoúvel de demanda doprodutopenistamporumbomtempo.
Por ironia. os sindicatos. se tivessem que agir em defesa de todos os seus
associados, desempregados e empre gados, teriam mais probabilidade de gerar
forças clássicas declinantes do que o mercado atomístico! Uma convenção de
sindicatos poderia ter uma visão social (nacional) da negociaEão salarial e
negociar reduções dos salários nominais por indústria ou habilitação onde
fosse necessário. Na prática, porém. os sindicatos talvez não sejam muito mais
apropriados do que os indivíduos para favorecer o desempregados mediante a
redução de salários, devido à reação antecipada de seus membros empregados,
que têm maior poder do que os desempregados.
Os resultados desta investiga$o justificam a afirmativa de que as observa-
Ses são compatíveis com o segundo Postulado apenas por coincidência. quando
acontece de as empresas queÍeÍem o máximo de mão-de-obra voluntariamente
oferecida a um determinado salário. As conseqüências são pertuúadons, pois a
curva deoferta -isto é. os desejos e decisões das famílias-pode não terneúuma
inÍluência na determina$o dos salários ou do nível de emprego. Abaixo de w*l
P,os fatores deoferta determinama medida emque ossaláriosdevemserelevados,
dada a demanda. Acima de w*lP, a curva da oferta é inteiramente supérflua,
servindo apenas como medida do grau de insatisfa$o, urnâ irsatisfa$o que os
operários desempregados são incapazes de minorar
A teoria clássica. em contrapartida, supunha que os trabalhadores não
apenas iriamcomo poderiamreduziros seus salários emreação ao desemprego
160

e que este pÍocedimento melhoraria o nível de emprego: espeÍavam uma

conseqüência positiva da consideração (III) acima. Como os economistas
neoclássicos modernos sustentamponto de vista similar, vale a pena examinar
os firndamentos deste.
(IID O aÍgumento acima dependia de certos fatores institucionais, tais
como a concorrência atomística, um salário uniforme para o emprego, o fato
de as empresas geralmente estipularem os salários, a falta de contÍaproposta§
dos trabalhadores, mesmo na improvável eventualidade de eles desejarem
fazê-las, e a presença de alguma força de trabalho já empregada. Vale a pena
examinar a teoria clássica para determinar a origem exata da discordância
com Keynes.
Sabe-se que a teoria clássica está baseada na concorrência atomística:
admite-se haver nela muitos compradores e vendedores de mão-de-obra. A
curva de oferta de mão-de-obra é um agregado resultante das escolhas
individuais entre a desutilidade do trabalho e a utilidade da renda numa série
de salários hipotéticos. As escolhas são feitas no contexto da seguinte pergunta
hipotética: se o salário dispoúvel fosse de tanto, qual o máximo que você
trabalharia? Ese fosse de algumoutro montante? Eassimpordiante para cada
salário possível. Ao oferecer trabalho, o fornecedor de mão-de-obra esú
preocupado apenas em buscar as melhores condições para si; não se preocupa
se a sua conduta indiretamente pÍovoca o desemprego de outra pessoa. A
disposição de fornecer mão-de-obra baseia-se também na suposi$o de que o
trabalho é disponível em quantidades ilimitadas aos indivíduos - ele é
"insignificante" no meÍcado - ou que o desemprego é distribuído aleatoria-
mente, de modo que a probabilidade de emprego não sofre a inÍIuência da
estratégia ou das táticas individuais, nem as decisões são influenciadas pela
probabilidade de desemprego. Não há discrepância de Keynes em nada disto.
A curva da demanda se baseia numa pergunta hipotética semelhante
formulada a cada empresa: "considerando o seu equipamento de capital atual,
quanta mão-de-obra contrataria, se o salário fosse tanto, tanto ou tanto?" pata
cada possível salário (o produto, naturalmente, é variável). Isto implica salário
uniforme para a fun$o.
Ataxa uniformenateoria clássica não cria, no entanto, os impedimentos
ao corte de salários que criou na teoria que dá apoio a Keynes. Para entender
poÍ que, considere novamente o experimento conceitual por trás- da curva de
demanda: a pergunta admite que, em cada caso, o mesmo salário se aplica a
todos; a resposta dá a reação das empresas a salários diferentes em situações
equivalentes sob outros aspectos. Não é uma pergunta sobre uma reação às
mudanças nos salários ou uma reação à oportunidade de alterar o salário
oferecido, em que alguns ajustes devem ser feitos para lidar com os trabalha-
dores existentes; na verdade, não há trabalhadores existentes - a empÍesa
sempÍe começa outÍa vez, sem trabalhadores dispoúveis.
 161

E importante compreender que a cuÍva da demanda resultante do

experimento conceitual acima se aplica mais estreitamente, no mundo real, às
situações em que a mão-de-obra é contratada mais uma vez todo dia, como nas
indústrias onde o trabalho ocasional é a norma. Indústrias onde pievalece o
trabalho eventual, onde os empregadores vão todos os dias buscar nos locais
de recrutamento a mão-de-obra de que precisam, cosfumavam ser comuns.
Hoje são muito raras.6 contudo, esta-é a êstrutura institucional característica
do modelo clássico. A análise estática comparativa diz respeito às compara-
ções, e a única estrutura institucional parã a qual a pergunta hipotética é
peÍinente é aquela em que a situação preexistente (determinada mãà-de-obra
sendo paga por um dado salário) não tem qualquer influência.
Acurva de oferta de mão-de-obra é construída a partir de experimentos
conceituais de indivíduos agindo isoladamente, sem neúum pretenso coúe-
cimento (ou ao menos levando em conta) da história recente àos salários. os
trabrlhadores, que se admite estarem inteiramente preocupados com as suas
avaliações subjetivas do lazer, não têm nzÁo paru insistiiemfazer jus a um
salário acima de sua desutilidade marginal, embora ficassem satisfãitos em
recebê-lo. o salário que a mão-de-obra existente vemrecebendo não entra nos
seus cálculos. Nessas circunstâncias, é fácil para um empregador chegar ao
local de contratação oferecendo salários mais 6aixos e encontrartrabalhúores
que os aceitem. Alternativamente, a instiga$o poderia virde trabalhadores se
oferecendo poÍpÍeço mais baixo dos que os outros, quando descobrissem que
não serão contratados. (o lugar de contratação coloca todos os trabalhadoies
em concorrência direta entre si de um modo que, no cenário afual, o
desempregado não está em concorrência direta com o empregado.) Algumas
empresas podem reccber um número suficiente destas contrapropostai para
preencher inteiramente a sua demanda de mão-de-obra.
Um mundo sem compromissos coÍn a fo4a de trabalho atual e sem
nenhuma rela$o até mesmo com a recente histórii do mercado, e onde faltam
os custos da pesquisa e do treinamento e da contratação e demissão, é um
mundoem que arazão do lucro sempÍe garantiria que as empÍesas empÍegas-
sem mãode-obra pelo preço mais baixo possível. -
Estas são as precondiç6es paÍa a "perfeita flcxibilidade dos salários" da
teoria clássica. Elas não são encontradas no mundo como o coúecemos. o
mundo emque esta flexibilidadeperfeita deve serencontrada não é ummundo
de ajustes marginais, mas de trocas do tipo tudo ou nada, onde á história dos
preços e salários e os acordos existentes não valemnada. Afrase "a estática
comparativa não pode analisar a troca" tornou-se ums/og an, náo a adv ertência
e guia para a análise que deveria existir. se ela transtorna ou não os hábitos de
pensamento, a necessidade de analisar como a.mão-de-obra procederá, se os
salários foremreduzidos, ou como as empresas se comportarãô se descobrirem
que devem e/euar o salário para conseguir os trabalhaáores de que necessitam
162

são as questões importantes e uma teoria que não pode analisar as trocas deve
ser vista, quando muito, como irrelevante e muito provavelmente enganosa.

O Emprego e asVariações da Demanda: Uma vez aceito que o nível de emprego

observadonãoprecisa se ajustarà quantidadernáxima quea mão-de-obra gostaria
de ofereoer, a outra peça do problema clássico facilmente se resolve. Não há
absolutamente nenhuma incompatibilidade entre a mão{e-obra adicional que se
apresenta a um salário real menor, quando a desutilidade marginal do trabalho
ainda está bem abaixo desse salário real, e é isto que implica estar a curva da ofeía
afastada da esquerda. Com a suposi$o clássica de que se começa da ctwa de
oferta, lal comportamento nafuralmente é impossível.
E mais fácil analisar e sta quesüio com os salários nominais sobre o eixo
vertical. As funções de oferta e demanda são, nesse caso, cada qual dependente
dos preços previstos dos bens.7 Comece, na Fig. 7.5 no ponto Á, com
resemprego, dadas as expectativas de preço compatíveis com iy'Do e ÀFo.
Supoúa agora que os fabricantes prevêem que a demanda de seus produtoi
cÍesçâ, indicando que eles almejam ampliar a produ$o e podem cobrar um
preço rtrais alto. O preço mais elevado altera a curva da demanda de mão-de-
obra para, digamos, NDr. Não há razão para insistir que os trabalhadores
também anteverão esta subida da demanda e do preço. Se não o fazem, ÀEo
continua sendo a curva de oferta relevante,s e os fabricantes, que, por sua vez,
não têm motivo para supor que o salário mude, tentam contratar if, - 4
trabalhadores adicionais pelo salário antigo e são bem-sucedidos.
Observe-se que, entre A e B, os salários nominais não sobem, quando o
emprego aumentâ (os salários são fixos para cima) e que, compatível com o
primeiro Postulado, todas as obsena$es estão sobre as curvas de demanda. A
observação é também compatível com o segundo Postulado assim como com
o primeiro não até o ponto C. Depois de C, os salários devemsubir. (Os salários
não são fixos; existern, de fato, forças ascendentes).
A teoria clássica não teria predito a retenção bem-sucedida de antigos
trabalhadores e a contratação de novos porum salário real mais baixo. Isso se
deve à hipótese, essencial à teoria, de que se começa de uma posi$o sobre a
curva da oferta. Não é de todo surpreendente que os trabalhadores não se
demitam quando os preços sobem. Isso se explica inteiramente, quando há
desemprego em primeiro lugar, mesmo que a função de oferta clássica seja
aceita. A sua desutilidade marginal do trabalho ainda esá'muito distante do
salário que recebem, e, se o desemprego for geral, eles podem se considerar
afortunados. O que efetivamente ptecisa ser explicado, no entanto, é a sua
disposição de aceitar uma destruição gradativa dos salários reais, causada por
uma elevação dos preços, embora resistindo a uma queda sernelhante provocada
por uma diminuição dos salários nominais. E neste ponto que entÍam as
dúvidas de Keynes em relação à função de oferta clássica.
 163

NE

Figura 7.5

A Função Clássica de Oferta de Mao-de-Obra: Fazendo da razõo de salários

e "nível de preços" o determinanúe da ofeÍa de mão-de-obra, a teoria clássica
afirma serindiferente que o salário nominal caia ou que o nível de emprego sc
eleve deummesmo valor. Ahipótese de Keynes é que, embora tanto oJsalãrios
quanto os preços pesem na decisão da oferta de mâo-de-obra, suas influências
não podem ser simétricas.
Das muitas raz6es possíveis e favoráveis a esta hipótese, Keynes
escolheu questionara paÍir da sua observação da negociaçãoioletiva. Como
ele a via, o objetivo dos sindicatos era protegerou aumentara posição relativa
do gnrpo de trabalhadores cujos contÍatos estavam sendo negociados. Uma
yudalç1_no_salário nominal pâÍa uma função determinada ou urir subgrupo
de trabalhadores é facilmente interpretada: ela representa uma muãança
óbvia na posição daquele gupo em relação aos demais. Uma alteração nos
preços dos produtos, por outro lado, afeta todo mundo, não importandô se eles
trabalham ou não na produção das mercadorias afetadas.eDessa forma, os
trabalhadores que resistiriam a um corte no salário provavelúente podem
aquiescer a uma redução nos seus salários reais, quando esta forprovocáda por
uma mudança no preço dos bens de consumo, porque a mudança nos preços
afeta igualmente náo só todos os trabalhadores, mas todos os cõnsumiãores,
seja qual for a sua fonte de renda.1o
Keynes poderia ter continuado destacando que o único remédio para a
erosão do salário real seria uma elevação do salário nominal, uma vez que a
t64

empresa paÍa a qual se trabalha não tem nenhuma responsabilidade pelo úvel
geral de pÍeços dos bens de consumo, e não pode afetá-los diretamente. Uma
elevação seria dificil de negociar, num período de desemprego, de modo que
mesmo que se deplorasse uma queda no salário real, provavelmente o aumento
deveria ser aceiü0.
A assimetria da reação a mudanças de salários e preços proposta por
Keynes é, naturalmente, mais provável que seja válida, quando as mudanças
nos preços são pequenas (como Keynes ressaltou) e quando se observa que os
preços tanto caem como sobe m. E difícil, com a nossa própria experiência, de
preços subindo continuamente (embora a taxas que variam), apreciar este
último ponto. Se tivermos que compreender Keynes e alterar convenientemen-
te asuateoria, devemostentar. Lrmbre-se, combase no Capítulo 1(Tabela 1.1),
que os pÍeços na década de 20 foram forçados a cair de maneira bastante
acentuada devido (ostensivamente) a uma libra estrível e que os preços
continuaram a cair à medida que a depressão se aprofundava. Desse modo, a
expectativa projetada com base na experiência imediata não seria algo a que
o trabalhador provavelmente se opusesse.
Consideremos também uma perspectiva de um prazo um pouco mais
longo - o tipo de experiência que poderia estar mais profrrndamenie embutido
na expectativa coletiva de uma sociedade do que a que a expectativa de uma
década ou tanto écapazde inventar.
A Tabela 7. 1 apresenta dados sobre preços desde as Guerras Napoleônicas
até a Primeira Guerra Mundial, calculados na média dos ciclos. Pode-se ver a
influência das guerras, assimcomo as flutuaSes cíclicas, mas a característica
rnarcante dos longos anos de paz ent'rre as duas é que os preços se elevam e
baixam em ondas longas. Não teria havido nada do tipo de expectativas
baseadas na experiência de umindivíduo e na das duas gerações precedentes
- o escopo mais comum de comunicação direta - que sugerisse qualquer
tendência secular de preços em qualquer direção. Assim, a não ser que fosse
óbvio o lugar de alguém, na virada cíclica, não seria nzoâvelespeÍaÍ que os
pÍeços fossem relativamente estáveis ao longo do peíodo em que um salário
fosse estabelecido.
Na década de 80, temos uma visão muito diferente das coisas. As
negociações salariais no decorrerda década de 70, umperíodode significativa
inÍlação, mostraram, de maneira previsível, pouca aquiescência à erosão dos
salários reais por via da mudança nos pÍeços, mesmo com o elevado nível de
desemprego prevalente. A proteção da posição relativa de alguém num
período de inflação contínua implica, necessariamente, o fato de que as
expectativas de preço são levadas em conta por ocasião das negociações
salariais. No próximo capítulo, traturemos mais disto e da questão conexa da
ilusão moneúria.
 165

Tabela 7.1
Pryç* doRU: Médias dos Ciclos
Inüce de keços no Atacado
1913 = lfi)

1811-18 t76 1875{3 103

t8t9-?5 t29 1884{9 83

t826-36 111 1890-99 TI

1837-46 109 1900{7 85

t847-53 96 1908-13 93

1854ó0 116 t914-20 193

1861-65 119 L92t-29 t54

t866-74 108 t930-37 ro2

Fonte: W. Arthur Irwis, Economic Survey, l9l9-39, p. 202

Até agora, foram apresentados dois dos argumentos contra a teoria

clássica do mercado de trabalho. Elas podem ser postas em penpectiva com o
auxílio da Fig.7.6. Aquestão é a de que se há desemprego, como em Á, a força
descendente indicada pela seta 1 não está pÍesente, poÍque uma queda no
salário real não é, de modo geral, de interesse dos trabalhadores, nem,
considerando-se as dificuldades, do interesse das empresas; e aqueles que
possam ter inteÍesse em veÍ os salários baixarem (os desempregados) não têm
poder para fazet com que isto aconteça. Existe, no entanto, uma força que
pressiona no sentido do pleno emprego, indicada pela seta 2, contanto que a
demandapormão-de-obra cresça. Oargumentodesta se$o é queesta força não
será obstaculizada por uma reação contrária da parte dos trabalhadores eÍn
relação a uma queda do salário real que é imposto. Asua presença, no entanto,
não resulta da existência de desemprego, de modo que ele não constitui um
mecanismo automático de correção"
Aterceirapartedo argumento de Keynes, para a qual nos voltamos agora,
temrela$o coma seta 3.Nateoria clássica,uma queda nos salários estimularia
o empÍego, poÍque a mão-de-obra ficaria relativamente mais barata etc. A
166

o
Figura 7.6

seta 3, conseqüentemente, depende da seta 1. Apesar de Keynes negar a força

indicada pela seta 1, a existência dapotencial cria(áo deemprego a partirde uma
mudança salarial também é negada com base em que a mudãnça salarial não
deixará inólume a função da demanda agregada.

Quando os Salários Nominais Realmente Caem

Argumenta-se às vezes que a preocupação de Keynes com a rigidez

decrescente dos salários. tiúa um caráter de prescriSo política mais dõ que
teórico ou descritivo. Diz-se que Keynes moitrou qúe os cortes dos salários
nominais poderiam ser nocivos ao fim desejado de aumentar o úvel de
emprego e que o objetivo poderia seralcançado commais sucesso permitindo,
antes, que os preços subissem e, poÍ collseguinte, os salários fossem estimula-
dosa seremrígidos.Keynes,na verdade, dissetodas estas coisas, mas, dizendo-
as, não invalida o caráter teórico-descritivo da discussão que acabamos de
ensaiar e desenvolveÍ, nem se deveria minimizar a natureza.teórica das
objeções de Keynes a uma análise microeconômica de uma alteração sararial.
A expressão "mais do que" da primeira oraSo deste parágrafo é equivocada;
a única tazã,o pan o tipo de pensamento alternativo qúe ela representa é
descartar a importância da disputa teórica e da colabora$o.
A conclusão de que os salários rígidos podem ser deseTáveis resulta da
exploração dos efeitos retroalimentadores de um corte nos salários nominais
 t67

oQoQ,
Figura 7.7

sobre a demanda. Os resultados contrastam com a teoria clássica, que via

somenteo aspecto do custo deumcoÍesalarial.Aaúlise dos efeitos da redu@o
dos salários pode parecer paradoxal, pois, se os salários sdo rígidos, se as
"forças" de ajuste são medíocres ou inexistentes, isto pareceria afastar a
necessidade de tal discussão. No entanto, ela foi útil para evitar tanto a
possibilidade de encorajar, como política, os coÍes salariais quanto prevenir
o antigo argumento de que "tudo estaria bem, se somente os salários fossem
flexíveis". Este argumento absolutamente não desapareceu.

O Argumenro Clássico

Um argumento propondo que salários mais baixos aumentarão o nível

de emprego é muito simples: os custos reduzidos estimularão as empresas a
expandir a produção e o emprego" O resultado da expansão dessas empresas
não é, contudo. examinado. A curva de oferta do rnercadotambém se desloca
para a direita, criando uma pressão descendente sobre os preços se, como se
supõe, as condições da demanda se mantiverem inalteradas. O preço baixa e
o resultado paÍa as empÍesas individuais é que a sua expansão não paga os
lucros previstos. Na Fig.7.7, Doé o nível original da demanda para a empre§a
individual. MC e AC são os cu§tos marginal e médio. A produ$o eétá em po
e os lucros são ABCE. Agora os custos são diminuídos para MC'e AC', e a
produção se expande pa:a Q,na expectativa de uma demanda inalterada. Os
168

lucros. esperados são rlBFG. Mas a demanda realizada é menor que Do numa
quantidade indeterminada. se ela cai abaixo de Dr, nem mesmo os"lucros
normais se realizam portanto, u.. {r" a expansão pode até
mesmo faler com que"mQr.É,fárcil,
esta empÍesa fique numa situação pior do queãntes do
corte salarial, embora isto também possa não ocorrer. o resultado é bastante
incerto. O glg! certo, no entanto, é que os lucros serão menores do que os
esperados (HBFG), e que ocorrerá um afastamento de er.

O Efeito Direto de um Corte Salarial sobre a Demanda Agregada e Efetiva:

A análise acima foi inteiramente sobre a oferta. Supõs-se que a curva da
demanda se manteve inalterada. Não obstante, "a questão exata em debate é
se a redução dos salários nominais irá ou não ser acompaúada pela mesma
demanda agregada de antes..." (7.G.,p.25g).
Aresposta correta é "provavelmente não", embora seja geralmente dado
um "não" inequívoco. As repercussões de um corte salarial sobre o úvel da
demanda acabaram por seÍ analisadas de forma muito simples (enquanto na
Teoria Geral a análise é previsivelmente complexa); o argumento usual é de
qu€ uma queda salarial reduz a renda dos trabalhadores e, como conseqüência,
a demanda de consumo, a qual, se outras coisas se mantiveremiguais, reduzirá
o emprego. Tal argumento apresenta duas grandes falhas. Emprimeiro lugar,
embora a renda salarial caia, os lucros se elevam. Não se segue (embora mais
tarde argumentaremos que isso seja plausível) que a despesa agregada cairá.
Segundo, os custos são ignorados. Uma queda apenas na demanda leva a uma
queda na renda, se ela cair mais do que os custos"
A questão relevante é a extensáo da queda em cada uma delas. Se o ponto
de demanda efetiva for deslocado verticalmente (Fig. 7.8, pontoÁ para o ponto
.B), o emprego seria completamente neutro em rela$o aos saláriós. À
,rezes
sugere-se até mesmo que o corte salarial pde/ra pbrar as coisas, ao reduzir
a demanda mais do que a oferta. Se isto fosse verdade, uma política de elevação
dos salários para pôr fim ao desemprego talvez deva ser cogitada; de fato isso
tem sido exigido pelos líderes sindicais.
Keynes a na lisou a questão em termos de unidades de salário: sucintamente,

... o volume de emprego está unicamente correlacionado com o volume da

demanda efetiva medida em unidades de salário, e a demanda efetiva
[sic:
agregada] sendo a soma do consumo e do investimento esperados, não pode se
alterar se a propensão a consumir, a curva da eficiência marginal do capital e a
taxa de juros se mantiverem inalteradas.
(7. G.,p.260)

Considerando a seqüência microeconômica dcis eventos, ele afirma que os

empresários, desapontados com os efeitos da expansão inicial, retornarão
 t69

ONo
Figura 7.8

precisamente aos níveis anteriores deprodu$o, salvo se a propensão marginal

a consumir (pm c) seja igual à unidade ou o investimento cÍesçz para preencher
a lacuna.
Este resultado tem uma aparência de nr,ágica: a especifica$ o de Z e D em
unidades de salário criou este resultado como um coelho tirado da caÍola, pois o
póprio objeto de discussão, uma mudança salarial, rúo é visível: as curvas foram
definidas como sendo estáveis com referência às alteraçóes salariais. Ao longo de
cada uma delas, os salários variamlivremente. O que esta mágica no.s permite ver
é que, para que haja um efeito nítido sobre o nível de emprego, as alterações
salariais devem afetar a sinação da ftrn$o de consumo (ou seja, a fun$o de
consumo em unidades salariais não é estÁvel) ou o volume de investimento.
Podemos chamar estes efeitos de indiretos; eles são examinados mais adiante.
Sejamos clatos em rela$o ao que nos dizem esses resultados. A análise
agregada é o eúremo oposto daquilo que começa com o que as empresas
individuais apreendem. Ela predizo que as empresas fariamse pudesse antever
todas as repercussões tanto das ações das outras empresas ao aumentara oferta
quanto das reações da demanda das famíias. O pleno coúecimento, diz ela,
daria o clássico resultado de longo prazoi o nível de empÍego e de produção,
no final, é o mesmo. Disto inferimos que os preços caem tanto quanto os
salários, e que os salários reais são inalterados. O caminho efetivo, e talvez até
o resultado, quando o processo se desdobra no decorer do tempo (como, de
fato, ocorre), depende rnuito das taxas de ajuste, por exemplo,'de quão
t70

rapidamente os efeitos da demanda de mudanças no nível de emprego se dão

e de quão rápido as empresas reagemà sua decepção inicial. O resultado detal
processo não é captado por nenhum dos exercícios de estatística comparativa
com que aqui nos ocupamos"

Os Efeitos Indiretos dos Cortes Salariais sobre a Demanda Agregada: Senm

corte de salário afetará, de um modo ou outro, o úvel de emprego, devemos
esperaÍ efeitos indiretos sobre a demanda agregada -efeitos que deslocam a
propensão a consumir ou alteram os planos de investimento. Keynes sugeÍe
várias dessas influências, cujo efeito é ambíguo. Elas serão mencionadas aqui
resumidamente.rl
Aprimeira inÍluência a seranalisada é a da redistribuição de renda sobre
o consumo. Keynes começa, bastante estraúamente, afirmando que "a
redução nos salários rcduzirá um pouco os preços", considerando então os
efeitos, não a própna mudança salarial, mas a mudanEá nos preços. Pode-se,
no entanto, concluir seguramente que a parcela do salário diminuiu em termos
nominais: a eleva$o devida ao pagamento dos recém-contratados será supe-
rada pelo pagamento menor a número muito maior daqueles já empregados,
isto é, a elasticidade da demanda é menor do que um. Os pagamentos de outros
fatores que entram nos custos primários, por exemplo, os fornecedores de
matéria-prima, não foramreduzidos por unidade e, desse modo, manterão pelo
menos esta parcela. Os lucros brutos podemcresceÍ (dependendo de quantos
ajustes se supõe terem ocorrido),12e os pagamentos de fatores permanentes são,
nafuralmente, fixos, embora sejam menoÍes como uma parcela relativa na fase
de expansão do ajuste. Por outro lado, o valor real daquelas rendas fixas
cresceu, do mesmo modo que os rendimentos daqueles fatores primários não-
salariais.Á/ortiori,aparcela salarial, emtermos reais, decresceu e a parcela
dos dois últimos grupos aumentou. Em termos monetários, o efeito sobre a
parcela de lucro agregado é um pouco mesclado. Os lucros líquidos dos
produtores de bens finais muito provavelmente caíram, enquanto os dos
produtores de matérias-primas subiram. Keynes supõe simplesmente que o
efeito do preço predomina, transferindo a renda real dos empresários para os
investidores (e arrendatários, poder-se-ia acrescentar).
Éruznávelsupot que a propensão marginal a consumir dos assalariados
seja a maior entre todos os tipos dos que têm renda. A situação relativa dos
empresários, arrendatários e investidores é mais duvidosa. Como foi assina-
lado anteriormente, o investidor foi amplamente substituído pelas instituições
financeiras, que pagam dividendos às famílias para quem esses pagamentos
são suplementares a sua renda do trabalho. Essas famílias serão tipicamente
das categorias de renda mais elevada, comuÍn pmc conseqüentemente menoÍ
do que os que recebem salários. Os empresários são também uma classe não
mais facilmente identific.ável, sobre cujo comportamento de consumo é
 L7t

possível facilmente fazergeneralizações. Dessa forma, o efeito da redistribuição

entre esses dois grupos é inceÍo. A principal inÍluência identificável, nesse
caso, é a redistribuição de renda a paÍir dos assalariados na direção dos grupos
de pmc menor em conjunto. Isto deslocará ao funso de consumo para baixo,
além do efeito do próprio corte salarial, examinado anteriormente.
Outra inÍluência sobre o consumo são as expectativas de alterações
salariais fururas. Se a redução atual for vista como temporária, haverá um
desejo maior de manter os padrões de consumo do que se o çorte for julgado
permanente ou, piorainda, se cortes adicionais foremprevistos. Aperspectiva
de um Íetorno a níveis salariais mais altos no futuro é também citada como
favorável ao investimento, elevando a eficiência marginal do capital
furesumivelmente com base em que uma substituição de trabalho por capital
seria, nessas circurstâncias, desejável.
Estas reações, favoráveis à demanda, são, naturalmente, inveúidas se se
pensa que o corte salarial é insuficiente, aumentando assirn a expectativa de
coÍes ulteriores. Dessa forma, "a eventualidade mais favorável é aquela em
que os salários nominais estão lentamente se inclinando para baixo e cada
redução serve para diminuir a confiança..." (7.G., p.265) A confiança poderá
tambémserperfurbada, e a demanda contrariamente afetada, se o corte salarial
pÍovocar inquietação nos trabalhadores e se os preços declinantes tornarem
opressiva a caÍga do débito.
Por outro lado, o custo salarial menor relativo aos custos externos
estimulará as expoÍações.
Já se disse o suficiente para ilustrar a proposição de que os efeitos
indiretos de um corte salarial sobre a demanda são incertos. Resta a possibi-
lidade de um efeito sobre o investimento através da taxa de juros, chamado
algumas vezes de "efeito Keynes". Uma vez que os aspectos monetários da
Teoria Geral ainda não foram discutidos, isto só pode ser mencionado
suçintamente neste ponto" para ser abordado de novo posteriormente. Se os
salários e os preços caem, é preciso menos diúeiro para o pagamento dos
salários e da compra dos bens. Se a oferta global de moeda peÍÍnanece
constante, uma determinada quantidade de diúeiro pode ser liberada desta
esfera de circulação eirápara os mercados de ativos financeiros. Isto baixará
a taxa dejuros, o que é favorável ao investimento, se a expectativa é que o novo
nível salarial pode persistir por um bom tempo. Se se espera que os salários e
os pÍeços repercutarn5 o efeito Keynes provavelmente é contrário ao investi-
mento (atuando na direção oposta ao efeito das expectativas sobre a emc),
poÍque o efeito será encorajar os empréstimos de curto prazoà custa do longo
pÍazo, que é o que importa ao investimento porque a elevação espelada dos
preços corrói o valor real dos empréstimos de longo prazo.
A conclusão geral a que conduz esta última seção é que, em vista dos
efeitos indiretos incertos e da impossibilidade de alcançar uma elevação no
172

nível de empÍego exclusivamente através do corte salarial, não é uma política

sensata arquitetar um corte salarial mesmo que politicamente factível, e nem
é judicioso tampouco contar com o "mercado" como ummecanismo automá-
tico pelo qual os níveis mais elevados de emprego (muito menos o pleno
emprego) possam ser facilmente recuperados.
No atual cenário instifucional, o problema assume ulna feição um pouco
diferente. Tanto as emptesas como os sindicatos acosfumaram-se ao uso de
uma "política de estabilização" do governo, seja ela fiscal ou monetária, para
expandir a demanda quando há ameaça de desemprego. Numtal clima, não são
os coÍes dos salários nominais que estão em questão, mas a taxa relativa de
elevação dos salários e preços. Todos os elementos necessários para reformular
a teoria nestes termos estão, no entanto, nos dados deste capítulo"

Notas

Estâ idéia estava associada ao socialismo fabiano do final da década de 50 e início

da de 60 edevez em quando aflora em discursos de líderes sindicais.
Estes dois grupos são, mais oumenos, representados pelos keynesianos neoclássicos
e seus oponentes cabalmente neoclássicos.

Taylor (1976, p. 14) chama isso de "visão de capacidade". Ele a adota e não parece
sentir nenhum remorso em fazêJo.

A composi$o exata da demanda pode estar exposta a erÍo, em comparaçáo com a

teoria walrasiana, em que a expectativa de lucro de cada empresa é concretizada.

Entender-se-á que estâ e algumas outras descrições factuais não se aplicam às

funçóes em que as habilita@es individuais são sumamente diferenciadas e a
negociago é individual.
último exemplo devulto, excetuando os acordos
Os habalhadores das docas foram o
bastante irregulares que ainda existem, numa certa medida, na indústria de
construçáo.

Nem as expectativas nem os pacotes de bens precisam seÍ os mesmos Para os

produtores como úo para os trabalhadores, mas abshaímos aqui esse exame.

É, razoável admitir que os trabalhadores considerem provisória a elevação dos

preços e, portanto, não ajustem as suas expectativas num mundo em que os pÍeqos
sobem e caem irregularmente e a tendência inflacionária que caracterizou o período
de pós-guerra não era evidente. Ou então poderíamos admitir que a subida dos
preços é prevista ou rapidamente incorporada às expectativas depois de ter sido
observada. Isto deslocaria a curva da oferta para a esquerda, talvez mesmo o
suficiente para forçar a elevaçáo do salário nominal. Voltaremos a esta última
possibilidade no próximo capítulo. Para os objetivos do momento, precisamos que
ela não se desloque tânto â ponto de gerar uma demanda excessiva de mão-de-obra,
mas isso é suficiente; não é necessário que seja fixa, oomo se supôs no texto.
 t73
9
Em linguagem moderna, as duas mudanças expressam "informaçóes" diferentes.
10
Se se considera a elevação de preços como provisória e ela se toma permanente,
então, em termos do modelo clássico, onde falta tal conflito de interpretação, os
trabalhadores podem até estar 'fora da curva da oferta" - a curva que incorpora
-
preços reais para a direita. Em termos de salário real da Fig. 7.4, o nível de
emprego observado pode ficar sobre a curva da demanda abaito de w*/P. Isto
amplia o alcance relevante do primeiro Postulado.

Um destes (o ponto (e),7. G., p. 263) parece se reflerir a um movimento ao longo

de uma funçáo de consumo estável ao invés de uma raáo para que ela se desloque.
Isso, portanto, náo seú discutido,

Keynes não trata disso. (Pode-se ver por quê.)

 cnpfuuro 8
A Demondo de MÕo-de-Obro
- ConsideroçÕes Adicionois

O Primeiro Postulado

O capítulo anterior apresentou as razóes para rejeitar o segundo Postu-

lado clássico
e sustentara aceitação porKeynes da proposição de que os salários
e o emprego são determinados pela demanda - isto é, pelas empresas. Os
leitores atentos terão observado, no entanto, uma relutância em apoiar o
primeiro Postulado como especificado: "o salário é igual ao produto marginal
do trabalho". Isso se deve não tanto à existência de um grau de monopólio -
é uma coisa fácil restringir o Postulado ao sentido de "produto do rendimento
marginal" -mas à fraqueza geral da teoria de que deriva até mesmo o Postulado
alterado ao lidar com as mudanças, uma vez que há uma força de trabalho
efetiva sobre que pensar. Os cortes salariais são difíceis de ajustar, como vimos,
mas isso não cria dificuldade para o primeiro Postulado. No entanto, quando
a demanda se expande, surge uma divergência entre o custo médio e o custo
marginal do trabalho sempre que não há mão-de-obra adicional livremente
disponível pelo saláriojá recebido pela força de trabalho existente. Este fato
invalida o primeiro Postulado, como princípio geral.
A curva da oferta tem inclinação ascendente. Assim, se a demanda de
mão-de-obra se expande a paÍir de uma posição em que não há neúum
desemprego voluntário ao salário vigente, o salário deve aumentar. Mas a mão-
de-obra adicional que as empresas desejamnãopode serobtida exclusivamente
ao custo dessa máo-de-obra adicional: o maior salário necessário para atrair
mais mão-de-obra deve ser pago a todos. Se o salário que prevalecia antes é.r
e o salário necessário para teÍ mais uma unidade de trabalho ê x + h, o custo
marginal da contrataçfo de um trabalhador adicional é. mh + (x + h), em que
mé aforça de trabalho existente. Este fato sugeriria que se invoque a análise
 175

desenvolvida para analisar o "monopsônio".1* que traça uma curva do custo

marginal de contrataSo (CMC) acima da curva de oferta. Esta divergência
ert1re CMC e a oferta aplica-se, todavia, tanto às empresas "pequenas" numa
indústria que "alcançou a sua curva de ofeÍa de mão-de-obra" quanto numa
grande empÍesa para ter um impacto individual no salário.2
Na análise do "monopsônio", os lucros são maximizados onde a mão-de-
obra é contratada até o ponto em que o produto da receita marginal do trabalho
(RMI)iguala o custo marginal da contrata$o de mão-de-obra, que fica acima
da curva da oferta. A curva da oferta indica o salário que deve ser pago.
Considere-se agora o compoÍamento dinâmico dos salários nominais e do
emprcgo. Comece rn situa@o de desemprego Á rn Fig. 8.1, que relaciona o
emprcgo ao salário nominal. As empresas esÍão pagando o salário reinante antes
porÀM?.. Desde que as expectativas de venda
da queda na demanda representada
das empresas são preenchidas, não haveá mudança (Á é um equilíbrio de
subemprego). Se as expectativas de demanda do produto aumentarerq a cuÍva
RMT se deslocaú para a direita; o nível de emprego cÍesce, enquanto os salários
perÍnanecem constantes (á que as empresas não têm neúum estímulo para
aumentá-los) até que o pleno emprego seja alcançado em B, após o que os
deslocamentos adicionais na demanda demão-de-obra necessitemda eleva$o nos
salários nominais3: enlão entra em jogo CMC . O úvel de emprego e os salários
Irrmanecem em B até qtue RMT suba acima de RMT ,,onde o volume de
maximiza$o do lucro do empÍego é dado pela igualdade entrc RMT e CMC (çnr
exemplo, pontos .6, .F"). O salário necessário paÍa conseguir mão-de-obra é
indicadopela curva da oferta. Quandoa demanda sedeslocapara cima,ossalários
e o emprego crescem ao longo da curva da oferta como indicado pela liúa cheia
que leva a C (o segmento CD em breve seú analisado).
A curva RMT determina as ofertas de emprego para uüüt empresa
maximizadora de lucro, porém não o salário, salvo durante uma fase de
desemprego. O salário, mas não o volume de emprego, é determinado pela
curva da oferta, urna vez alcanqado o pleno emprego. Por conseguinte, o
primeiro Postulado, de modo geral, não se sustenta. Comumaofe rta excessiva
de mão-de-obra, a cuw a RMT realmente indica comportamento maximizador
de lucro e o Postulado vale nesta, mas somente nesta circunstância.
Dever-se-á observar que, na análise acima, não foi feita nenhuma
referência a urna curya de demanda de mão-de-obra .Como CMC entra em jogo
é, de fato, dificil, construir uma, pois a demanda é completamehte insensível
a um salário real decrescente, implícito entre os pontos B e G ta Fig. 8.1, e o

* Situação em que só existe um comprador para o produto de vários vendedores, ou

em que um dos vários compradores é bastante grande para exercer uma influência
devida sobre o preço de um produto, no mercado de trabalho. (N. do T.)
L76

Figura 8.1

nível de emprego no qual ocorre essa porção inelástica depende do volume de

mão-de-obrã jálmpregada (cuja existência é ignorada na análise neoclássica).

A Determinação dos Salários e do Emprego

ArefutaSo de Keynes do segundo Postulado implica que úo há neúuma

rcla$o única entreNe r4 uma vez que se vá para trás do limite da curva de oferta,
muiios níveis de salário são, cmprincípio, compatíveis comumdeterminado nível
de emprego, e muitos níveis de emprcgo sáo compatíveis com um determinado
salárió. Eéntão aÍgumentou-seque a cuÍva dedemanda baseada naprodutividade
marginal não é tampouco de muita valia. O que, então, determina weN?
A linha cheia ABC da Fig. 8.1 fornece os níveis de -À[ e w que serão
observados quando a demanda do produto se elevar, dado qlue a elevação da
demanda começa quando há desemprego e o salário é wo.
A localiza@o ABC pode ser chamada de uma funçõo de emprego. Fsta
não é uma função comportamental no sentido usual, mas uma localiza$o que
relaciona úveis reais de emprego com o salário real no caso da expansão que
começa com desemprcgo.o Os preç-os sobem a cada deslocamento em.Rjl4d
assim, o salário real é progressivamenúe descendente entreÁ e B, e asçendente,
talvez ,menos rapidamente do que o salário nominal, à direita de B.
É evidente que a função de desemprego não é reversível, uma vez que,
como foi mostrado, é difícil, não apenas para a mão-de-obra, mas tambémpara
 t77

as empresas reduzir os salários nominais. A linha de conduta esperada diante

da retra$o da demanda é um movimento horizontal para a esquerda. Se a
demanda decresce, digamos de um nível que criou RMT, as empÍesas
dispensarão mão-de-obra - elas fariam isso imediatamente se não houvesse
custos marginais de demissão, mas eles existem. Este fator é constrangedor
demais para serlevado emconta na figura. Emalgumponto não especificado,
portanto, o desemprego observado retrocede ao longo da liúa cheia emdireSo
a D. Se a demanda melhorar novamente, o emprego se expandirá ao longo da
mesrna liúa de volta a C.
O exame do comportamento do mercado de trabalho neste e no capítulo
anterior revelou algumas características desagradáveis. (1) Os salários e o
nível de empÍego não se relacionam de uma única maneira: um determinado
úvel de emprego é compatível comum úvel de salários em ou acima da curva
da oferta. (2) A função de emprego não é reversível. (3) A localização dos
segmentos horizontais da fun$o empÍego é um acidente histórico, Na
verdade, funSo de emprego total é dada pela interação das forças de demanda
a
e oferta com a história: importa se a demanda está em expansão ou em
contração - importa onde se esteve. Importa, também, quanta mão-de-obra já
está empregada quando o nível de emprego se expande. Nenhuma dessas coisas
podeserincluída no método de estática comparativa; emrelaSo a esse método,
w e .l[ são indeterminados. Mas essa é uma nzÁo da condenação do método,
não das conclusões atuaisl w e.f[sdo determinados em parte pela demanda e
a oferta interpretada de modo genl, e em parte, como se poderia esperar de
alguém com bom senso, pela história"

Salórios Rígidos

A análise acima mostra a diferença entre os salários que são arbitraria-

mente fixados, por hipótese, por conveniência analítica, e os salários que são
ígidos, isto é, relutamemmudar. Os saláriosrígidos surgemcomo conseqüên-
cia de uma análise dos interesses de todas as paÍes nas mudanças salariais,
num cenário que se amolda às características institucionais do mercado de
trabalho. Algr^ fortes desestímulos à mudança foram aduzidos em favor da
rigidez decrescente: uma queda nos salários durante o desemprego é realmente
apenas do interesse dos desempregados (embora as empresaspossamimaginar
que isso seja em seu benefício, se não levam em conta os efeiüos da demanda).
E ninguém espera que as empÍesas elevem os salários, se há mão-de-obra
desempregada à disposição. O que se apresenta neste capítulo é uma ra zãopata
a completa rigidez ascendente,s por algum tempo, mesmo empleno empÍego
e emface de uma demanda cÍescente, e mesmo depois que os salários ôomeçam
a mudar, uma rigidez maior do que o modelo clássico sugeÍe: a curva CMC ê
mais inclinada do que á curva de oferta.
a

178

Naturalmente, ó diÍícil para trabalhadores isolados elevar os salários ou

as horas de trabalho: na falta de negociação coletiva esta ftrn$o fica a cargo
das empresas, e mesmo comnegociação o êxito depende da existência de lucros
excessivos ou da expectaüva de um aumento da demanda.
No entanto, dizer que os salários são ígidos não exclui a sua eventual
mudança. (No que se segue, suponho um nível de preços relativamente
estável.) No início de uma recessão, as empresas esperarão pagaÍ o salário
vigente, pois, embora cada empresa individual pode ter adotado uma visão
pessimista do futuro, hâpoucarazão parh elas esperaÍem que esta opinião seja
largamente partilhada. Desse modo, elas se colocamna posição detomadores
de preço, uma posição precisa mesmo que o pessimismo seja, de fato,
paúilhado, enquanto se espeÍa que ela não seja partilhado. Mais, quando um
decréscimo se torna geral, a rotatividade depessoal ou uma remanejamento das
funções podem permitir uma substituição de mão-de-obra barata; os salários
podem começar a cair. Se a situação penistir por tempo bastante longo, os
salários certamente cairão, embora não necessariamente até ao úvel de
equilíbrio do mercado. Os procedimentos práticos que levam a uma queda nos
salários são de um tipo que poderiam tomar um tempo considerável.
Também leva tempo para que os trabalhadores aceitemuma estimativa
revista do seu valor. Quàndã isso ocorre, o seu "preço de restri$o" o prcço
-
abaixo do qual eles preferem continuar a procurar empÍego a aceitar menos
mudará.6 Mas isso será rechaEado. Portodas estas razões, os salários, embora
-
não rígidos, são na prática fixos tendendo para baixo.
Na dire$o ascendente, atua o mesmo mecanismo. A fonte de fixidez, a
força de trabalho existente, não é em si mesma fixa. Os trabalhadores irão
conseqüentementepara aquelas empresas quepodem, poruma raáo ou outra,
elevar os salários antes das outras; isto reduz a CMC para os restantes, e os
salários tenderão a subir.

Negociaçáo Coletiva

A análise acima se aplica à contrataSo de mão-de-obra adicional em

base individual: o salário é aumentado quando é necessário atrair novos
trabalhadores e lucrativo tê-los dentro das novas condi@es, o que então se
aplica a todos. Isto viola o primeiro Postulado clássico no sentido de que a
demanda de mão-de-obra não é mais determinada exclusivamente pelo
produto marginal, mas não diz respeito às proposições de que o volumê de
emprego é determinado pelas empresas e que o trabalho só controla o salário
no pleno empÍego. Estas últimas proposições são contestadas pela existência
da negocia$o coletiva: se confrontadas com coalióes de trabalhadores, não
é possível para as empresas não só ficarem"fora das suas curvas de demanda",
mas à direita delas. Isso violaria a hipótese de que, numa situa$o de
 t79

desequilíbrio, é o lado escasso do mercado que domina o resultado efetivo, de

modo que isto talvez mereça mais do que um exame superficial.
Aanálise neoclássica sustenta que, na falta de aumãntos deprodutivida-
de, a tentativa de aumentar os salários é contraproducente, resurtando em
{esemprego. uma tentativa de um sindicato paÍa melhorar os salários de seus
filiados é retratada ou como mal orientada ou pior, um sacrificio deliberado de
emprego_para alguns de seus filiados em proveito dos que pennanecem
e_mpregados. Na interpretação dos sindicatos, eles estão prótegêndo os seus
filiados da exploração indevida. Quando eles negociamsalários mais elevados,
fazem-no na expectativa de que a elevação dos custos pode ser absorvida sem
prejluizo para o úvel de emprego. Quem esú cnma razÁo?
O argumento neoclássico se baseia, geralmente apenas de modo implí-
.
cito, em toda a série de hipóteses do modelo da concorrência perfeita. orã, é
semdúvida correto que, numa economia de empresas aúomístiõas, comtoda a
indústria em equilíbrio (onde üodas as empresai estivessem auferindo lucros
normais), os sindicatos só pudessem ter êxito, se de fato houvesse gaúos de
produtividade a seÍem repaÍidos a menos que a reivindicação dãles fosse
-
corroborada poruma expansão da demanda. Esta última restrição é importan-
te, e deveremos voltar a ela.
_.Mas, em primeiro lugar, consideÍemos um conjunto mais realista de
condições do-que aquelas que sustentam a visão neocláisica: supomos que em
pelo menos algumas empresas e indústrias haja lucros excedentãs, seja àevido
l- q1uoudeinovaçãotecnológica
Iindustrial, poder monopolístico, ajustamento incompleto ao equilíbrio
recénte. Alémdisso, nâo consideràmos os
aumentos da demanda de produtos finais. Estes desvios do equilíbrio na
concorrê_ncia perfeita de toda a indústria possibilita a elevação dàs salários,
que haja necessariamente prejuízo para o emprego: os salários mais altos
lem
diminuem os lucros excedentes, mas não levam as empÍesas a sofrerem
prejuízo. os sindicatos estão, naturalmente, em dúvida quãnto à capacidade
de uma determinada empresa ou indústria pagar um sãlario maii alto no
futuro; os lucros excedentes do passado recentJsão apenas umguia para os
futuros lucros excedentes, que são a base das reivindicaSes dos-sináicatos.
As empresas também estãc em dúvida: é isto que tórna interessante a
negociação salarial.

Modelando a Oferta e a Demanda

Simplificando extremamente, a essência da oferta numa indústria

sindicalizada é que a mão-de-obra só é conseguida pelas taxas dos sindicatos,
está livremente disponível àquelas taxas até que termine o estoque, e simples-
mentenão está disponíveldepois disso, uma vez queos salários são controlãdos
tantopara cima como para baixoporcontrato. Mão-de-obra adicionalpode ser
180

conseguida mediante a melhoria da classificaSo da função ou pela ampliação

das horas extraordinárias a fim de aumentar o salário efetivo, mas a curva de
oferta com relação ao salário real tem apenas dois segmentos veÍicais,7 por
exemplo, Owoe AN na Fig. 8.2.
O processo de negocia$o salarial consiste em "experimentar" as curvas
de oferta baseadas em diferentes salários para veÍ o que as emPresas dizpm
quais podemseras implicações para o nível de emprego. Assim, a natureza da
negocia$o salarial tem algo da característica de esquecer os erros passados da
história inerentes à teoria neoclássica. Embora se possa achar descabido dizer
que o salário ajustado ou o pÍocesso de ajuste seja inteiramente independente
da história dos salários na indústria, a questão que está sendo colocada na
apresentação das reivindicações sindicais aos produtores é uma opção tudo-ou-
nada entre ií unidades de trabalho ao salário.4 ou nenhum trabalho ao salário
x - h; estaú a empÍesa disposta a concretizatNx ou não? Isto é semelhante à
questáo sobre que a demanda de mão-de-obra se baseia. A semelhança é
limitada pelo fato de que o período de tempo em que a ameaça de demissão de
todos os trabalhadores não tem lugar na análise neoclássica, mas náo é tão
semelhante quanto evitar uma reintrodução das curvas de demanda de mão-
de-obra neste contexto.
Corsideremos a reivindica$o sindical porsalários mais altos semperda de
emprego. Supoúamos que a empÍssa ou as indústrias estivessemanteriormente
numa situa$o de maximizaso de lucro; conseqüentemente, tanto o salário
quanto o nível de emprego estavam sobre a sua curva de demanda, digamos no
gontoÁ na Fig. 8.2. Então o sindicato tenta deslocar-se paÍa umponto como B.
Eprontamente admitido até mesmo pclos teóricos neoclássicos que se as empresas
esperassemurna elevaSo suficientementealta na demanda do produtopara cobrir
este novo salário compreços mais altos (isto é, atéÀPou acima), a reivindica$o
poderia ser aceita (embora sofresse evidente resistência). Ao nível agregado, sem
uma altera$o da propensão a consumir, esta eleva$o da demanda agregada
poderia ser efetivada através de uma eleva@o na oferta de moeda, que, enquanto
úo peúurba a rela$o entre a renda real e o consumo, permite que os gastos e os
preços se elevem. Acurva de demanda de mão-de-obra iú, porsua vez, se deslocar
para cima;umdeslocamentoatéÀP'asseguraráoêxitoda reivindica$o, emtermos
nominais. O fato de a reivindica$o conseguir ou não elevar os salários reais
agregados depende deque ospreçosda indústria debers de consumo subammenos
do que os dos bens de capital.

Lucros Extraordinários.' O caso mais interessante é aquele em que não se

espera a elevação da demanda, seja por razões monetárias, seja em viúude de
uma mudança nas preferências, e ainda assimse esperam lucros extraordiná-
rios; pois, embora o pensador neoclássico negue de pronto a possibilidade de
que os salários se elevem com sucesso sem que se eleve o desemprego neste
 181

Figura 8.2

caso, pode ser demonstrado que uma empresa racional talvez concorde em
contratar mais do que o "máximo" indicado pela curva de demanda.
Com o objetivo de melhor entender este fato é que desenvolvemos as
linhas de isolucro. Todas as posiçóes sobre a curva de demanda de mão-de-
obra representam soluções maximizadoras de lucro, dada uma quantidade
fixa de capital, mas cada ponto sobre a curva representa wnível diferente
de lucros. Para um determinado úvel de demanda do produto, o preço do
produto é dado; portanto, tanto o produto quanto os produtos sobem à medida
que a mão-de-obra se torna mais barata, deslocando-se para baixo ao longo
da curva.
Escolha-se agora um ponto sobre a curva de demanda na Fig. 8.3,
digamosA. O lucro máximo nesseponto étuo, dado o salário wo. Omesmo úvel
de lucro pode, no entanto, ser atingido também por outras combinações dey'{
e w. Se menos mão-de-obra do que-À[oforempregada, oproduto e, conseqüen-
temente, a receita serão menores; assim, para que os lucros se manteúam,
os custos também devem ser menores. Uma vez que sabemos que os pontos
ao longo da reta w64. e à esquerda de Á acarretam lucros menores do que no
pontoÁ, também sabemos que a reta de isolucrg deve ficar abaixo de woA: os
custos devem ser reduzidos mais do que o emprego; os salários também
devem cair.
r82

Nr No

Figura 8.3

Acompaúe-se o mesmo mciocínio para a direita deÁ. Mais emprego

significa mais produto e mais receita. Os cusüos sobemporquey'lé maior, e se
o salário wo for mantido, os lucros cairão. A reta de isolucro fica abaixo de wo.
Uma vez que o úvel de lucro varia continuamente ao longo da curvaND,
temos uma família de curvas de isolucro, uma para cada úvel de lucro. Duas
curvas apareoem na Fig. 8.3 (ro e rr).
Voltemos ao problema emexame: pode o sindicato obterumcontrato que
implique uma posição à direita da curva de demanda - digamos um desloca-
mento deEparaE, elevando os salários dew,paÍa,v, semperda de empregos.
Na falta de qualquermelhoria antecipada da demanda, esta reivindicação deve
implicar uma redução do lucro, mas observe-se que, emboÍa esta negocia@o
não seja ótima pan a empÍesa ou a indústria, é certamente factível na maior
parte do domínio da curva de demanda de mão-de-obra. Em algum ponto,
digamos F, os custos totais, inclusive os lucros normais, são apenas cobeÍos.
Os sindicatos seriam insensatos em fazer tal jogo sobre ou acima deste ponto.
Mas abaixo dele há lucros extraordinários a que a empresa pode renunciar sem
sofrer pressão
I-ogo, o ponto B éfactivel.Note-se agora que, embora a empresa prefira
pelo salário wBcoÍtz.Í o empÍego até N ,, é indiferenúe para ela aceitar o acordo
representado pelo ponto B ou C: o nível do lucro retido após o pagamento dos
 183

salários é o mesmo. Aúnica questão é se as empÍesas podem, de alguma forma,

ser tiradas de cima de suas curvas de demanda. A observação comum sugere
que sim; a assimetria de poder que caracteriza as negocia@es das empresas
com os indivíduos, mesmo quando as empresas são "pequenas", é pelo menos
parcialmente reduzida, quando os trabalhadores negociam coletivamente. O
resultado para a teoria macroeconômica é a apresentação de outro desafio ao
primeiro Postulado clássico.

As Expectativas de Preço

Toda a argumentaSo até agora admitiu umambiente não inÍlacionário.

Como se assinalou no capítulo anterior, esta era uma hipótese nzoável na
década de 30, mas as condições mudaram. No início da década de 60, na Grã-
Bretaúa e mais tarde nos EUA, a expectativa de que os preços subissem
continuamente e mais ou menos rapidamente se tornou geral. Ateoria deve ser
reexaminada tendo isto em mente.
Em primeiro lugar, tomemos a considerar a fun$o de oferta de mão-de-
obra e voltemos à questão da ilusão monetária, utilizada para reduzira disputa de
Keynes coma teoria clássica à questão da racionalidade dos trabalhadores e para
desacreditar, de modo geral, a teoria keynesiana. Aqueles ansiosos por achar
evidências de ilusão monetária encontram-nas na ênfase que Keynes dá ao fato de
a negocia$o salarial serfeita emtermos moneúrios e na sua afirma$o de que os
trabalhadores não retirama sua força detrabalho quando os preços sobempouco.
Esúe último ponto tem a veÍ, como já mostramos, com a evolu$o no
sentido do pleno empÍego a partir de uma posi$o à esquerda da curva de ofeÍa
e que, poÍ conseguinte, não precisa ter neúuma implicação para a cuwa de
oferta propriamente dita. Na verdade, a curva de oferta pode se deslocar:8 o
ponto de especifica$o de uma pequena mudança no preço é aquele em que o
deslocamento não seja suficiente para afetar o resultado. Voltaremos mais
tarde a este ponto, depois de eonsiderar a curya de oferta propriamente dita.
O simples fato de as negociações salariais serem feitas em termos
nominais não significa que a ilusão monetária seja um corolário. Ao decidir
o volume de trabalho a oferecer, as famílias consideram uma série de rendas
hipotéticas com base em salários nominais diferentes; isto não impede que
levem em conta o poder de compra esperado do salário nominal. Há alguma
certa dúvida quanto ao fato de as posições de negociação do sindicato seÍem
estabelecidas com base nas taxas esperadas de inflação e de a aceita@o de
ofertas levar em conta o nível de preços esperados? Não; nada inerente ao
processo deacordo salarial elimina a preocupa$o comopoderreal de compra.
Unn mera preocupaçdo não é, porénU suficienúe para satisfazer a teoria
clássica. O modelo clássico (e o seu equivalente moderno) admite ser indiferente,
tantopara asempresas quantopara ostrabalhadores, se ossaláriosnominaissobem
184

ou se "o" prcço cai de uma meslna quantidade. Há muitas razões para que esta
hipótese seja pouco confiável. O primeiro ponto, e o mais evidente, que foi
contornado nó capítulo anterior, é que as empÍesas e os trabalhadores se
pÍeocupam com preços diferentes. Mesmo que os pÍeços fTtgT considerados
ãxpliúmente nas négocia@es, enquanto elas ocoreremde indústria emindús-
triã, apenas emalgunspoucos casos a negocia$o se relacionaria diretamente com
um númeto suficiente de bens-salários paÍa ser significante, e somente se a
negocia$ofossefeitaemtoda aeconomiapoderiaumacordosobrepreçosgarantir
osébmentos confroláveis do salário real. (Supóe-se que os preços das importa@s
estão além do controle das partes em negocia$o.)
Na falta de um mecànismo para a negociação de preços, bem como de
salários, qualqueridéia de salário real envolveumaprevisão depreços,pois são
os preçorãbtiàos cpós o recebimento dos salários que determilam o valor real
doialário. Na teoria clássica, a previsão não representa problema: a teoria se
aplica a um mundo de "tranqüilidade", onde os preços são o-que têm sido por
aigumtempo e espera-se, comalguma ceÍteza, que se mantenhamestáveis'eOs
prãços esperados e os preços reais são efetivamente os mesmos, de forma que,
ão firu, o salário nominal, estabelece-se o salário real. Na Teorin Geral, em
contraposição, o futuro é inceÍo. Portanto, embora o desejo de oferecer
trabalúo se baseie necessariameÍúe no salário real esperado, na estlutuÍa
keynesiana o úvel efetivo de preços que surge pode surpreender-os_trabalha-
doies (favoravelmente ou não). A negocia$o do salário nominal não estabe-
lece o salário real.
Por conseguinte, não há incompatibilidade entre aceitar o ata=que de
Keynes à afirmaiiva clássica de que a interação entre empresáriose trabalha-
doies poderia determinar o salário real e negaÍ que o ataque dependa da. ilusão
restrição de
-on"üriu na função de oferta de mão-de-obra. uma vez sujeita à
previsão inadequàda, não há necessidade de rejeitar a teoria de que o desejo de
õferecer trabalLo é determinado pela desutilidade do trabalho, embora as
estimativas dos trabalhadores quanto às possibilidades de con§umo garantidas
poÍ uma certa quantidade de trabalho possam não ser exatas e resultar, em
primeira instânõia, no fato de o ponto efetivo de emprego estar fora da curva
de oferta dos dois lados.
Se o nível real de preços se elevar meno§ do que o esperado pelos
trabalhadores, alguns desejariamter oferecido mais trabalho do que ftzetam,
a fimde cons"goío saláriõ real mais alto. É mais provável que este fenômeno
ocorra na fase de desacelera$o, quando os preços tendema seÍmenores do que
os esperados. O salário real efetivo ficará acima das expectativas, se os
trabai'hadores tomarem como sua previsão os pÍeços de "ontem". Quando o
salário real verdadeiro se torna cóúecido (ou se é antecipado), a curva de
oferta de trabalho se desloca para a direita, agÍavando o desemprego, pois,
embora seja fácil retirar do mercado a força de trabalho quando o salário real
7-

185

provoca desapontamento, os trabalhadores não estão, individual ou coletiva-

mente, em condições de insistir por mais horas de trabalho. Uma surpresa
desagradável deve fazer com que a curva de oferta de mão-de-obra se desloque
paÍa a esqueÍda, mas de novo isto não precisa ter qualquer efeito. Se tiver, será
na próxima rodada de negociação salarial. O tempo se move somente numa
direção; o acordo salarial é fechado e o emprego combinado antes de os bens
cujos preços determinam o salário real chegarem ao mercado.
O tempo desempenha papel importante na teoria de Keynes do mercado de
trabalho. Durante uma expansão que começa com desemprcgo, su$e-se que os
produtores baseiam as suas necessidades de mão-de-obra nas expectativas dos
salários de "onüerf' e da demanda de "amaúã". Até que o pleno emprego seja
alcançado nada invalida as suas expectativas sobre o salário: ele permanece onde
estava. As expectativas dos trabalhadores são, entretanto, passivas: supõe-se que
eles esperam os pÍeços de "ontem" e, embora as suas expectativas sejam
continuamenteinvalidadas duranteesteprocesso, ô seu desejo de oferecertrabalho
úo muda de modo significativo. Asua passividade faz parte dar:,zÁo pela qual
o nível de emprego é inteiramente determinado pela demanda.
As expectativas passivas de preços são razoáveis num cenário de
movimentos cíclicos dos preços, mas não numpeíodo de inflação sustentada.
Para fazer os salários nominais refletirem os salários reais, ainda que
aproximadamente, torna-se necessário que o trabalho preveja os preços
ativamente. Portanto, se eles perceberemum deslocamento (para a direita) na
demanda, haverá um deslocamento (para a esquerda) na oferta. Quanto mais
o preço esperado subir, maior será o deslocamento para a esquerda da curva
de oferta. Isto apressa o dia em que os produtores descobrem que não
conseguem contratar toda a mão-de-obra que desejam pelo salário vigente -
neste ponto, como já vimos, o desejo de oferecer trabalho é tão importante
quanto a demanda na fixação de wei{. De fato, a expectativa ativa de mudança
nos preços por parte dos trabalhadores reduz a assimetria do argumento de
Keynes, embora não a elimine. A sua eliminação exigiria a eliminação total
do desemprego involuntário.
Mesmo que os trabalhadores aceÍem em sua estimativa dos preços
futuros, não se segue que qualquer desemprego observado seja voluntário.
Assim o é primeiramente poÍque os trabalhadores e as empresas estão
preocupados compreços diferentes: oproduto da receita marginal dependedos
preços dos produtores e os salários reais dependem dos preços dos bens de
consumo. Emesmo que todas as empresas produzissem"lotes representativos"
de bens de consumo e os trabalhadores estimassem corretamente o que as
empresas cobrariamde fato, ainda assimnão haveria qualquergarantia de que
àquele salário real os trabalhadores efetivamente comprariam o que as
empresas pensam que eles comprariam ou que as empresas produziriam o
volume de produtos que os trabalhadores esperavam. Só um acordo de
t86

recontratação tal como o sistema de ticketsro d; Walras poderia garantir o

resultado clássico.
Portanto, persistem assimetrias importantes entre os trabalhadores e as
empresas; o melhor que a previsão mais exata e ativa pode asseguÍaÍ aos
trabalhadores é que ninguémestá involuntaiamerúe superempregado -isto é,
à direita da curva de oferta. Alémdisso, as empresas têmmais informações do
que os trabalhadores na época da negociação. As empresas, ao basear as suas
ofertas de emprego (e salário) na demanda antecipada pelo produto, já
determinaram o preço que planejam cobrar. Portanto, sabem as implicações
"Íeais" para si mesmas do salário que estão oferecendo, enquanto os trabalha-
dores vêm para a negociação do salário nominal sem tal coúecimento (e
geralmente, no nível macroeconômico, não é a política de preço de suas
próprias empresas que é relevante).
Os produtores não só vârrr negociar os salários coúecendo a sua política
de preço, mas também estão numa posi$o de alterar tal política após o
fechamento do acordo,11 se descobrirem que concordaram em pagar salários
mais altos do que planejavarn. A competência prática para fazer isso depende,
é claro, das condi$es da demanda.
A firma atomística não tem competência para elevar os preços, salvo se
a demanda se revelar maior do que a prevista. As empresas que enfrentam
demandas negativamente inclinadas para seus produtos, se forem
maximizadoras de lucro, irão sempre aumentar os pÍeços, quando, por
qualquer razãr>, os custos se elevarem.
Quando a raáo for o custo salarial, surge outra possibilidade inúeressan-
te. Suponha que um número considerável de sindicatos consiga obter um
aumento salarial não justificado pela demanda. Aconseqüência clássica éuma
redução do nível de emprego. Supoúa, em contraposi@o, que os sindicatos
conseguiram obterpromessas de que a força de trabalho existente seja mantida.
Assim, o nível de produSo não declinará, mas a renda do trabalho aumentará
emdetrimento do lucro. O argumento do capítulo anterior, referente a umcoÍe
nos salários nominais. age agora de maneira inversa: é provável que a demanda
agregada se eleve devido à redistribui$o de renda (embora também possa
haver, como antes, inÍluências atuando em sentido contrário). Há uma
possibilidade de que a própria elevação do salário possa oferecer às empresas
a possibilidade de recuperar parte das perdas mediante a elevação dos preços.12
Aprobabilidade de as empresas poderemrecupeÍaÍ os lucros perdidos
governa-
nos aumentos salariais é grandemente ampliada pelos compromissos
mentais com uma política de pleno emprego ou de alto nível de emprcgo.
Quando o governo entra em cena, há uma tendência sistemática no sentido de
elevara demanda através de medidas governamentais deproteção do emprego
- isto é, de amparar as empresas em caso de efeitos adversos resultantes dos
aumentos salariais" Se tanto os sindicatos quanto as empÍesas previrem que a
 187

demanda será mantida por ga stos governa mentais, el es poderâo si urpiesrnente

concordar com aumentos salariais que de outra fonna seriam inaceitáveis.

Notas

Rothschild (1947).
Deve-se lembrar também do tratamento que Arrow í 19"5g) deu at:r descquilíhri.. ni:s
mercados atomizados como sendo semelhante ao fato de as erilpresas teríjm tjm
"grau de monopólio" enquanto o preço não loi "dado pelo mercado". Eu argumen-
taria contra esta terminologia que ela reforçz a identidade, rotalmente desúcessá-
ria e absurda, entre â concorrência perfeita e a tomada rle preços.

Na prática, os salários começâm a subir antes de o pleno emprego ser atingido,

devido aos gargalos em determinados mercados de trabalho.

É apenas de forma a sua similitude com â curva de olerta da Fig. 7.3, â curva
apresentada como a funSo de oferta de Keynes por aqueles que acreditam que
sapós que os salários fossem fixos abaixo do pleno ernprego (por exempio,
§yn91
Patinkin, 1965). A base conceitual é totalmente diferente.
Como antes, abstraímos os gargalos, que devem ser de fundamelttl importância
prática.

Por incluir um ponto proposto na teoria de pesquisa, não aceito ral tcori3 como
suficiente.
o segmento horizontal é quebrado para preservar o concci tc de curva clc olerla como
um máximo.

Se se desloca ou não depende de- a mudança nc preço ser entendida rr:ino

permanente ou não.

Na moderna, ultra-rigorosa análise, supóe-se a previsitrilidade perl'eita.

Ver o capítulo anterior.
1t
Essa possibilidade lhes é negada dentro do método teórico do principat argumento
deste livro, onde a necessidade de a política de preqo e de producãr: dever ser
estabelecida no início do período de produção é impcsta a fim rie ressalLrr c caráter
de expectativa dessas decisóes. Na prática tais Cecisões podenr ser revistas a
qualquer tempo à luz dos resultados.

Onde as empresas não concordam em manter o emprego no nír,el anligo e rcagtrm

"classicamente", dispensandoalguns trabalhadores, a probabilidade deste resr.rlta-
do é, naturalmente, muito reduzida - de fato, a demanda agregada pode ató cair e
agravar o efeito inicial sobre o nível de emprego nos períodos subseqüentes.
 PARTE III
"Finonce"
 cnpÍruLo 9
Pouponço, lnvestimentos,
Juros e Finonciomento

Játerá sido observado que a determinação da demanda agregada está

incompleta, pois a taxa de jurós peÍrnanece um mistério . ..- o'nível de
investimento não é determinado. o investimento ainda não será"l-lu
plenamente
explicado, pois depende também das expectativas de lucro a longó prazo. que
são até mais problemáticas do que as de curto pÍazo. Mas a taia àe
luroi é
acessível -talvez acessível demais
-à análise.

Que É o Juro?

o juro é a renda resultante do empréstimo de uma soma de dinheiro por

umperíodo determinado detempo. Do ponto devista de quemempresta, o juro
proporciona um estímulo_para que ceda numerário e màntenüa ám seu lugar
uminstrumento legalde débito.Issoo compensa não apenasdo risco financeiro
mas também da perda de flexibilidade implícita na ienúncia ao dinheiro no
presente em troca de uma promessa de diúeiro no futuro. os riscos são os da
inadimplência edaperda decapital, se o principal tiverque serÍesgatado antes
do vencimento do débito. A incertezaquãnto ài taxas futuras e aoãgastos está
relacionada com o último tipo de risco"
, Para o tomador, o juro pode ser entendido como o custo de antecipa$o
de umcerto gasto.l o úomadorgaúa liquidez agora à custa de umcompiome-
timento de renunciar a ela depois. Ele deve ser persuadido de que o guito qu"
se propõe é vantajoso em termos de lucro ou satlsfação, para
iuitificãr tanto o
lucro quanto a iliquidez firtura.
. .-kyo"r argumentava que a sua teoria do juro resultava naturalmente
daquilo que- o juro é: o preço de te r diúeiro .o invés de depois; o preço
de ter liquidez. Poderia pareceÍ, no entanto, "gorã
iguarmente plausívei descrÉver o
t92

juro como o pÍeço dos fundos tomados de empréstimo e enfocar a teoria de sua
âeterminaçãô mediante a observação da demanda e da oferta de crédito ou
fundos emprestáveis, ao invés da demanda e da ofeÍa de diúeiro. Poderia até
mesmo paÍecer, uma vez que o diúeiro ou é retido ou emprestado, que os dois
enfoques seriam equivalentes. Estas são as questões interessantes a seÍem
examinadas daqui a pouco.
Que taxa ãe juios precisamos determinar? A que afeta o investimento,
§e §oubéssemos qual éi a taxa de crédito bancário? Dos títulos de longo prazo?
Ambas as fontes de financiamento são escolhas possíveis paÍa as empÍe§as,
especialmente quando lembramos que o capital produtivo é parte do investi-
mênto. Qual é a relação entÍe estas fontes e os outros ativos que rendem juros,
tal como os títulos dó governo, ou os ativos que geÍamümrendimento similar
ao juro, como as açóes?

O Juro e o Financiamento do Investimento

Implicitamente, relacionamos a taxa de juros ao financiamento do

investimênto" Curiosamente, Keynes não faz, ta Teoria Geral, quase nada
desta rela$o:

Pode-se dizer que a curva de eficiência marginal do capital orienta os termos nos
quais os fundos emprestáveis são demandados com o objetivo de novos
investimentos; enquanto a taxa dejuros orienta os termos nos quais os fundos
estão sendo oferecidos correntemente.
(7. G., p.765)

Isto é tudo. Os fundos estão disponíveis a partir de fontes não especificadas à

taxa de juros corrente.

pãrece que Keynes tem como ceÍto o financiamento do investimento, e
se isto entra, dê algummodo, na análise keynesiana, acaba-se porentenderque,
ao final do proceúo multiplicador, éapoupançaque financia o.investimento.
Evidenternente, isto é estrãnho, uma vez que não sepode financiaralgo depois
que isto já aconteceu se se precisa de fundos para poderfazer com-que aconte§á
ántes dé mais nada. É até mesmo mais estraúo ainda para o leitor que foi
convencido no Capítulo 3 de que a poupança e o investimento são idênticos na
defini$o de Keynes. Conseqüentemente, um não- pode financiar 9 gutro'
.Àí r" boa pafiô da estória, e muito do resto não surgirá antes do
Capítulo 14. "o"ont.
Mas podemos começaÍ com algumas questões simples sobre
"fiiance". A rendã é um tipo de finança; estava implícito nos capítulos
áteriores que a renda era adequada para financiar o col§umo -não para todo
mundo, *r. nu média e a nívêl agrêgado. De fato, geralmente sobra algum
diúeiro. (Esta é a maneira natural dõ pôr a questão: algum dinheiro sobra.)
 193

. O investimento, poÍ outÍo lado, foi retratado como sensível aos.luros

justamente poÍque a renda corrente não o financiava; os ativos financeiros
previamente acumulados tinham que ser vendidos, ou o dinheiro tinha que ser
obtido fora da firma. Éncitver cômo a taxa de juros (os termos sob os quais
o dinheito pode ser emprestado) se atrela à poupança (renda não
e ao investimento. "o^urnidu;
Ajuda pensar as unidades de decisão econômica - por exemplo, as
famílias, as empresas ou os departamentos governamentais - como tendo ou
um déficit ou um superávit na medida em que gastam nos limites de seus
orçamentos ou não. As unidades superavitárias são credoras das deficitárias.
Osintermediários financeiros, incluindoaqui osbancos, embora freqüentemente
falemos sobre eles separadamente, complicam o quadro, justamente porque
-
intermediam; posicionam-se entre os credores e os devedores finais.
Será útil definir como empréstimo diretotodo aquele que se fizer entre
as unidades superavitárias e as deficitárias e como indireto todo aquele que
envolva um intermediário financeiro; assim, uma hipoteca é indireta, uma
emissão de açóes, direta" Pode-se falar também de fontes e usos de fi.rndos.
Que possíveis fontes existem? A renda já foi mencionada. Os gastos
correntes são financiados pela renda corrente, encaixando-se dentro do quadro
microeconômico como "fluxo circular da renda": os pagamentos regulàres de
salários e as compras regulares de bens. O diúeiro é gerado por quem gasta.
O assunto deste capítulo são as relações financeiras entre os gastadores em
potencial-empotencial, porque desejamgastarmais do que ganham, mas sua
capacidade de fazê-lo não é garantida - e os possíveis fornecedores de
empréstimo.
Considerem-se os "fundos internos" neste contexto. Este termo pode
significarduas coisas que têmconseqüências bastante diferentespara a teôria:
o fluxo de caixa das empresas, resultante das vendas, ou o seu patrimônio em
ativos líquidos. Alguns investimentos podem ser financiados pelo fluxo de
caixa corrente, mas as vendas correntes não podem ser uma grande fonte de
financiamento de investimento paÍa a economia como um todo. Os haveres
emativos financeiros, por outro lado, podemterumpapel fu ndamental de v ez
em quando.
Os ativos acumulados para o financiamento do investimento constituem a
provisão financeira para os pagamentos esperados paÍa a substitui$o do equipa-
mento gasto e podem até mesmo bastar para financiar outro novo'investimento
líquido qualquer. A acumula@o de ativos acima do que é gasto mr»titui uma
diminui$o da renda líquida para uma renda bruta dada, mesmo quando separada
panl novo investimento ou na conta de custo fixo, já que é lucro não distribuído.
Amedida que os fundos são gastos, o hiato entre as duas medidas diminui. Assinr,
o corsumo, que é guiado pela renda líquida, é afetado pelas altera$es no tempo
de carência de acumula$o e do desembolso destes fundos.
194

De outro ponto de vista, os ativos financeiros das empresas poderiamser

vistos como "poupanEa das empresas". O esquema de agregação do Capítulo
3 eliminou esta possibilidade, mas se a terminologia fosse admitida, este
componente da poupança estaria intimamente relacionado, em termos de
motivo, com o investimento pretendido. As duas ações só estão separadas no
tempo. Esta separa$o pode ser importante às vezes, mas talvez, do ponto de
vista de se destacar a separação entre poupança e investimento, Keynes teúa
sido mais prudente do que os teóricos que o sucedeÍamao tÍatar esta fonte de
financiamento como a diferença entre Íenda líquida e renda bruta.
Esse enfoque é útil também para se pÍeservar o enfoque setorial. A
tomada e o fornecimento de empréstimo, e mais certamente as vendas de ativos
financeiros entre as empÍesas e entre as famílias, existe. Estas transa$es
podem ató ser numerosas, mas é duvidoso que sejam tão significativas para o
entendimento das forças atuantes na economia quanto as transaç6es
intersetoriais. Uma única família pode ser uma unidade superavitária ou
deficitária, mas o setor familiar globalmente é tipicamente um credor líquido.
Os setores de negócios e o setor governamental são devedores líquidos. As
famílias poupam, as empresas investerq e o investimento é Íinanciado pelos
empréstimos. Esta é a estrutura básica.
Embora exista uma rica variedade de ativos financeiros, é útil descrever
o empréstimo direto como assumindo duas formas básicas: contratos a pÍazo
fixo e com juros idem (títulos, ou debêntures e propriedades de (capital) ações
que teúam a perspectiva de desembolsos relacionados a lucros (dividendos).
A emissão de ações para portadoÍes deste tipo de ativo não é considerada
estritamente um empréstimo.
Devemos nos preocupar sobretudo com o primeiro, embora devamos
manter em mente que os dois instrumentos são alternativas para os poupado-
res, que devem ser avaliadas em termos de sua atratividade relativa, que tem
várias dimensões: ojuro certo contra os dividendos incertos, a perspectiva de
ganho de capital porrazões diversas, a tributação diferencial dos rendimentos
e dos gaúos de capital etc. Estas questões são objeto da teoria do financia-
mento ou teoria da carteira de títulos, que é altamente peÍinente, mas que é
melhor excluir.
Permanece a possibilidade de os intermediários serem uma fonte de
fundos para os empresários e um depositário da poupançâ das famílias. Os
bancos são de primordial importância, seja de importância quantitativa no
mundo real, seja na ruptura de Keynes comas teorias clássica e neoclássica dos
juros. E para esta questão que nos voltaremos agora. Ela nos ocupará, de uma
forma ou de outra, no restante do capítulo. Não o fazemos por razões
doutrinárias, mas poÍqueumexame desta disputa desvelará muito da estrutuÍa
do sistema de Keynes e demonstrará a combina$o da mudança institucional
com o desenvolvimento teórico.
 195

As Teorias Clássica e Neochíssica dos Juros

Não será fácil,pordivenas razões, descreveÍou anâlisaro ataque de Keynes

à teoria dos juros, herdada por ele e que era corÍente em seus dias. Em primeiro
lugar, as teorias úo keynesianas nem sempÍc foram formuladas com muita
clareza.Emsegundo lugar, o ataque de Keynes é dirigido ora às hipóteses, ora às
conclusões ou conseqüências das outras teorias e torna-se dificil ver o que ele está
fazendo. Na verdade, talvez nem ele próprio teúa tido total consciência do que
fazia. Kaldor (1981) cita o comentário feito por Keynes sobre Marshall em 1924
como sendo uma profecia do próprio habalho de Keynes:

Aquelesindivíduos quesão dotados deespecial talentopara oassuntoetêm forte

intui$o econômica estarão freqüentemente mais certos em suas conclusões e
pressuposições implícitas do que em suas explica$es e afirmaçôes explícitas.

No que tange aos clássicos, Keynes observou que, embora ele e os seus
contemporâneos tivessem sido todos educados dentro da escola clássica, ele
achava

difícil dizer com precisão ou descobrir uma exposiçáo clara da mesma nos
principais tratados da escola clássica modema.
Ebastante claro, porém, queesta tradi$o considerou a taxa dejuros comoo fator
que equilibra reciprocamente a demanda de investimento e o de.sejo de poupar.
(7. G.,p.L75)

Quanto à teoria neoclássica, ela

levou à pior das confusóes. Pois os teóricos (neoclássicos) inferiram que deve
haver duas fontes de oferta para se obter a curva de demanda de investimento,
a saber, a poupançâ propriamente dita, que é a poupança com que lida a escola
clássica, zrais a soma que fica disponível com o aumento da quantidade de
dinheiro...
(7. G., p. 183)

Isto soa, de todos os pontos de vista, como umpouco de confusão.

Como risco de cometeruma injustiça, a teoria clássica poderia bervista desta
forma. O juro sigrrificava umprêmio pela "espeÍa", pela posterga$o do consumo
-noutras pa.lavras, pela poupança. Quanto de "pÉmio" estariamos empresários
dispostos a pagardependia da perspectiva deÍetorno do capitalou daproduSopor
via indireta e durante a qual o consumo eÍa neoessariamente postergado.
A teoria clássica era, portanto, de que a poupança e o investimento
agregados se mantiúam em igualdade por meio da taxa de juros.
7-

t96

De fato, a maioria dos membros da escola clássica levava esta crença (de que
S = 4 longe demais; uma vez que sustentavam que todo ato individual de
aumento da poupança dava necessariamente origem a um ato correspondente de
aumento do investimento.
(7. G.,p.178)

Até onde esse teorema poderia sersustentado, a teoria clássica dava apoio à Iri
de Say comumfitndamento lógico diferente daquele apresentado anterioÍÍnen-
te. Já não é mais necessáÍio aÍgumentar que ninguém trabalhava se não
quisesse consumirtodo o rendimento do seu trabalho. Ao invés disso, o desejo
de poupar é admitido, mas é declarado que existirum mecanismo por meio do
qual a poupança é automaticamente igualada pelo investimento: ou seja, as
variações na taxa de juros. Enquanto este mecanismo funciona, não importa
se a renda é poupada ou gasta: o que é produzido é vendido, se não para
consumo, então para investimento.
Uma das objeções de Keynes à teoria clássica era que ela tÍatava a teoria
do juro de um modo inteiramente não monetário, e, no entanto, o juro é pago
pelo empréstimo de dinheiro. Finalmente, a teoria foi delineada de tal forma
que as conclusões ou conseqüências da teoria clássica perrnaneceram.
Em particulaÍ, a poupança ainda eÍa snterior ao investimento. Este
pod-'ria, confudo, serfinanciadopelo desentesouramento ou pordinheiro novo,
assim como pela "poupança propriamente dita" , isto é, a poupança no sentido
clássico. As fontes e usos de ftrndos são fundamentais para a teoria, daí a sua
designa$o de Teoria dos Fundos Empresúveis. As fontes e usos podern ser
expressos poÍ uma equação:

I+H=S+Áltt (e.1)

onde a nova vaiável,H,significa entesouramento líquido (isto é, acúmulo de

saldos em dinheiro pelas unidades superavitárias menos o desentesouramento
de outrem). Esta equaEão parece boa: a poupançâ pode ser carreada tanto para
o investimento quanto para o entesouramento, e o investimento pode ser
financiado, quer pelo desentesouramento, queÍ por diúeiro novo ou pela
"poupança". Desta forma, o investimento pode, de fato, ser financiado, mas
esta escola propôs que mudanças de preço seriam o resultado do fato de o
financiamento envolverf/ou M, que estariamausentes, se o inve§timento fosse
financiamento pela "poupança propriamente dita". Tais mudanças de preço
causaram o que eles chamam de "poupança forçada". Era justamente contra
este último conceito que Keynes fazia violentas objeções taTeoria Geral (ver
T. G, p. 183, para o tom da cítica), embora apoiasse a idéia to Tratado - e
embora (ironicamente) seja possível interpretar ao menos uma versão do
 t97

multiplicador (como ele a apresenta) como envolvendo a poupança forçada.

(Isto é analisado nos Capítulos 12 e 14.)
E fato também que esta teoria deu apoio à I*i de Sa y, embora não de modo
irrestrito, e que a prioridade da poupança não foi abalada (embora isto pudesse
ter sido feito) pelos seus defensores.
Talvez seja melhor ver a teoria dos fundos emprestáveis como uma
tentativa de preservar uma perspectiva clássica do juro, do investimento e da
poupança, embora adaptando a teoria a uma economia monetária. AimpoÍân-
cia desta observação não pode se tornarclara a esta altura; ela é feita agora para
nos dar algo com que devemos tomar cuidado à medida que abrimos camiúo
através das três questões inter-relacionadas:
(I) a questão da igualdade entreinvestimento epoupança, e os determinantes
de ambos;
(D a prioridade da poupança contra a inÍIuência peúurbadora do investi-
mento autônomo; e
(III) a relevância destes três problemas para a Lei de Say.
Excetuando a primeira, estas questões serão tratadas de maneira incom-
pleta, uma vez que a estória completa requeÍ que coúeçamos o conúeúdo dos
Capítulos lO e 14. O objetivo primordial do presente capítulo é estabelecer
aquelas estruturas em que a teoria de Keynes e as que a antecederam diferem.
Se obtivermos sucesso, as hipóteses implícitas na maior parte da teoria
monetária de Keynes se tornarão mais fáceis de perceber.

A D isput a P oup anç a -Inve stimen to

Ao conhárioda escolaneoclássica, queacredita quea poupança eoinvestimento

podem realmente ser desiguais, a escola clássica propriamente dita aceitou a
visão de que são iguais.
(7. G.,p.t77)

Nesse ponto, não há dúvida sobre o lado de que estava Keynes : ele insistia
que sempÍe acontecia de a poupança e o investimçnto serem iguais, mas era
igual e (corretamente) inflexível em insistir na importância do fato de que as
decisões depoupare investirsão tomadas porpessoas diferentes nas economias
ocidentais avançadas. Arazão desta última insistência era prepaÍar o terreno
pa ra d emonstra Í qu e os economista s clá ssicos perpetra ra m um n o n se quitur ao
sugerir que a "poupança " fu i automa tic amente para o investimento. Tampouco
ela éumpré-requisitopara o investimento. Miraculosamente, o seu argumento
prevaleceu, apesa r da enorme confu sã o (o debate s obre esta questá o piosseguiu
nos jornais especializados por dez anos) causada pela sua insistência no fato
198

de a poupança e o investimento serem separados, mas iguais. A sua definição

de poupança e investimento não o ajudava em seu intento.
O resultado alcançado naqueles dez anos de argumentação é bem
coúecido: sejam quais forem as intenções de poupadorcs e investidores, as
duas grandezas serão de fato iguais exposr (da mesma forma que as compras
e as vendas são iguais), embora as grandezas planejadas (ex ante) não sejam
igrais, salvo por acaso.2Permanece a questão (equivalente ao problema de se
a quantidade vendida é realmente a quantidade demandada ou ofeÍada) de
qual quantidade a grandeza expostse identifica com I poupança ex ante otÃ
ao investimello ex ante. A resposta aceita é que os conÍlitos existentes entre
as grandezas ex ante são resolvidos no período seguinte através de mudanças
nos estoques, de modo que o resultado é decidido pela poupang desejada: um
excesso de poupança sobre o investimento é igualado PoÍ um excesso de
produção de bens de consumo sobre as compras desejadas daquela espécie de
bens, de modo que se forma um estoque inesperado de bens de consumo que
se configura num investimento não planejado. Uma deficiência na poupança
resulta em queima não planejada de estoques para reduzir o investimento ao
nível de "poupança".
Esta solução padrão do quebra-cabeça de Keynes deveria ter tornado
difícil mantera visão doinvestimento como o motordas mudanças nummundo
de uma fun$o de consumo estável, porque então é o investimento que se ajusta
àpoupança (não-consumo). As mudanEas nos estoques, sobre as quais a estória
se apóia, sãoclaramente mais pertinentes às variações na demanda de consumo
do que de investimento: é improvável que os fornecedores de bens de capital
manteúam estoques de equipamentos de capital, e muito menos de prédios à
mão a fim de satisfazer um "excesso de investimento". A contradi$o com o
postulado de Keynes do papel de destaque para o investimento não foi vista.
O outro problema com a solução acordada da charada de Keynes é que
ela não consegue encarar a questão dos valores monetário e real; com qualquer
disparidade nos planos recaindo sobre os estoques, não é necessário que os
preços se alterem. (Esta solução reforçou a crença de que o modelo de Keynes
segue o método de preço fixo.3) Como assinalamos no Capítulo 4, Keynes não
admitiu tal hipótese, ü'em mesmo para o curtíssimo prazo. Se os preços podem
se alterar para resolver um conflito nos planos, a questão de como os
consumidores reagemà mudança nos preços é tão importante quanto as reaçôes
das empresas às mudanEas nas vendas. Uma elevação esperada.no consumo
planejado, dado o investimento planejado (o que não é o mesmo que uma
deficiência na poupança) pode elevar os preços dos bens de consumo. Aí então
é provável que o volume de bens de consumo adquiridos seja menor do que o
planejado, e não é óbvio qual seú o efeito sobre o valor monetário dcis gastos
dosconsumidores. Portanto, não há garantia de que osplanos para poupaÍuma
dada soma de dinheiro sejam satisfeitos.
 199

Os que propõema solução padrão do problema da poupança-investimen-

to poderiam se contrapor dizendo que as mudanças nos preços não sáo um
problema: é a poupança real (ou o consumo real) que motiva os consumidores.
A última questão está certamente correta, m s o que é poupança real?
A "poupança Íeâ!" é geralmente definida como S/P - a Poupança
monetária deflacionada pelo nível de preços, ambos em valor corrente - e aí
acaba a questâo, O uso do nível de PÍeços correntes assinala claramente que
S/P indica os bens que poderiam ser consumidos, mas que não foram - uma
idéia agregada que, como foi mostrado no Capítulo 3, é idêntica ao investi-
mento e não pode responder por neúuma divergência entre I poupança e o
investimento.
Ademais, este conceito não mantém neúuma relação com a ação
positiva de poupar. Isto dificilmente é surpreendente, uma vez que,-numa
àconomia descentralizada, os planos e decisões têm caráter microeconômico.
A idéia de poupang real, quando aplicada ao que as pes§oas efetivamente
fazem ao pouparem é bastante eshaúa. Na cabeça do poupador o objetivo de
poupar é poder consumir no futuro a partir do rendimento obtido agora.
FoÍanto, o valor real da poupança, desse ponto de vista, não são os bens
renunciados agora, mas os bens que se espera compraÍ mais tarde.
Claramente, se se admitem preços fixos, o uso do preço atual como
deflator fornece uma "substifuto" Íazoável. Mas onde os preços podemvariar,
como, de resto, devem fazer, se a teoria deve ser aplicada a um mundo de
incertezas, pode-se ver de imediato que a pouPang real para o poupador,
depende (I) da composi$o esperada do seu gasto futuro ,(IÍ)do timingesperado
do gasto futuro, e (III) dos preços esperados das mercadorias relevantes na data
esperada de sua compra. A possível imprecisão destas expectativas e a sua
variância entre os indivíduos tornariam muito dificil a utilização de tal
conceito de poupança real.o Ít sem dúvida, impossível formar nesta base um
agregado com o qual possamos compaÍar o investimento - o qual só pode ser
pensado em termos reais como um vetor de coisas heterogêneas.

Mirro-M acro.' Numa economia descentralizada, os planos só podem ser feitos

por indivíduos; a poupançâ exante é,portanto, um conceito microeconômico.
Oexcesso de renda sobre o consumo é representado para o indivíduo como urna
soma de diúeiro que - dado que a definição de consumo elimina a idéia de
poupança na forma de bens de consumo duráveis - deve encontrar um modo
ãe tõrnar-se investimento financeiro, incluindo depósitos bancários e dinheiro
vivo. Fste é o processo de poupança que entendemos (porque é assim que
fazemos), e que pode ser definido pelo que é, ao invés de por aquilo que não
é; e ele é a aquisi$o de ativos financeiros.
É ceÍamente mais fácil Pensar a poupaíça em termos monetários e, :,

princípio, não deveria ser dificil agrcgar - ou deveria? A poupança fc:

 2M

certamentedefinida como a aquisição de ativos financeiros, inclusive diúeiro.

I-ogo, você pode. pensar,.deveria ser possível mensurar a poupança agregada:
i :9ry das aquisições individuais de ativos financeiroi. I.iao ôb.áni", o.
indivídu,os só podem adquirir o que está disponível, e o estoque de títulos em
circulação é determinado, pelo menos em-primeiro lugar, pelos ofertantes
destes instrumentos (os tomadores de empréstimo) nãús-d'emandantes (os
poupadore_s).- Os poypl.dores não podem fazer nada para forçar
a Imperial
chemical Industry (IcI) a ernitir dibêntures (embora'o timing da ICI possa
depender da sua estimativa de demanda). os bàncos sempre aõitarão ae'posi-
tos, mas o volume agregado de depósitos é determinado tanto pelos pedidos dos
tomadores quanto pela medida em que as pessoas confiam o seu dliúeiro aos
bancos. Nem todos os depósitos em diúeiro indicam poupança.
E como devemos tratar a revalorizaso dos títuloi ao medir a poupança ?
Se os poupadores colocam seus fundos ern títulos quando a ofertâ ,gr.gãa.
destes instrumentos é fixa, a elevaSo nos pÍeços doi títulos indica pJupança
nos termos antes definidos, ,'us a taxa de poupanEa é corstante, enquanio são
feitas novas emissões e os valores do capital caãrq nao se deve iúerir que esteja
havendo despoupança, mesmo que não planejada. Adespoupangâ pod" o"orr",
como conseqüência de as pessoas terem planejado gasrrr ã iua riqueza
a.dquirida e achar qu€ o seu valor havia caíáo, más poõ" n"* rrr"r,.o úurr".
despo rpança de qualquer tipo, uma vez que as perdás de títulos rrão têm que
ser realizadas.
. Flutuaçóes nas taxas de juros, sejamquais forem a sua origem, provocam
v-aria$es no valor de mercado de muiios ativos financeiros, ma-s nãó em todos
eles: mais notadamente os depósitos bancários que não rendem juros, e até
mesmo as- contas que rendem, mantêm o seu valor quando as taxas de juros
pudam.. Portanto, o-problema é mais profundo dá que o da mensuiação
levantado no parágrafo anterior. Apoupança é a soma das demandas por ativos
financeiros, mas este agregado nãopasia nóteste da mercadoria composta:5de
que os preço§ relativos eúre os componentes não varia, e o valor da poupurça
assimmedida pode se alterar sem nenhuma a$o por parte dos poupaaàres.
. - Fiçaú claro que a_ agregação desta noçãô financeira de poupança até o
úvel de uma economia fechada produz exatamente o m"smo r"iultãaoôutiao,
por um caminho diferente, no capítulo 3. os ativos de uma unidade econômica
sãopassivos deoutra, ea poupança desaparece, deixandoapenas o investimen-
to. A corsolidaÉo de um balanço de ativos financeiros apresentp problemas
fundamentalmente diversos dos encontrados na adição de unidadis de bens
produzidos. Nós já sabíamos disto desde o início.
Deve-se concluir que há dificuldades sérias, talvez ir»uperáveis, na
definição da poupança agregada, mesmo para um único setoi quê teúa
qual_quer relação direta com o processo de poupança, coÍ.no planejada ou
conduzida pela firma ou pela família. Na verdide, parece impossivel obter um
 20t

conceito agregado que teúa a qualidade ceÍa desejada. Talvez só seja possível
dizrr o que a poupança agregada não é.
Reconheeida a falta deuma relação, os enigmas quesurgemna exposição
de Keynes se desfazerq sobretudo a idéia de que a poupança é um resíduo. Se
tal afirma$o for interpretada como relacionada com ações individuais,
baseadas, porexemplo, na assertiva de que"o consumovememprimeiro lugar
nos gastos do homem", enquanto a poupança se ajusta às variações temporárias
ou inesperadas da renda, então é possível dizer que a poupança é um resíduo
apenas durante o ajuste e que a poupanqá genuinamente planejada não é um
resíduo, mas uma decisão tão planejada quanto o consumo. Apoupança é mais,
sem dúvida, de que um resíduo, se interpretada ao nível agregado, onde, como
já vimos, o conceito positivo da soma dos planos individuais de poupança é
insustentável .E;la é definida como um resíduo. Era provavelmente a poupança
agregada que Keynes tinha em mente quando escreveu: "Quanto ao conceito
de poupança ex ente, não lhe posso dar um sentido exato" (7. ,R., XIV, p.zt})
Os Determinantes da Poupança e do Investimento: Segundo entendia Keynes,
a teoria clássica postulava que a taxa de juros era determinada pela poupansá,
que era, por sua vez, positivamente relacionada com a primeira, e pelo
investimento, que se relacionava com ela negativamente. Keynes admitiu a
última relação com um sentimento de ceúezÀ que já não existe mais,6 e, como
vimos no Capítulo 6, não há obstáculo sério para que se desenvolva uma curva
de investimento-demanda agregados a partir do comportamento
microeconômico.
Não obstante, ele aceitou a poupança como função da taxa de juros. Ele
tiúa dois argumentos contra esta idéia, ou talvez três: às vezes ele parecia
aÍgumentaÍ como se uma função só pudesse ter umúnico determinante, e uma
vez que a renda como ele decidira era o determinante fundamental da
poupança, o juro não poderia ter nenhum efeito.
Os dois argumentos um pouco mais sérios eram os seguintes: (I) uma
mudança na taxa de juros tem tanto um efeito "preço" quanto "substifuição",
que altera o incentivo relativo de consumo hojeou no futuro, eumefeito nqueza
à medida que o valor de capital da maioria dos ativos financeiros se altera com
as taxas dejuros. Os efeitos sobre a poupança se dão emdireções opostas e o
resultado não é claro. Portanto, o efeito da taxa de juros não deve ser
importante; (I) ele destacou o fato -evidente a nível superficial, mas que exige
todo o arcabouço da sua teoria da preferência pela liquidez para apoiá-lo e que
tem importantes implicações teóricas - de que as pessoas não apenas poupam
quando acumulam diúeiro ocioso como quando emprestam a juros. Isso
bastou para quebrar qualquer conexão necessdria entre o juro e a poupança,
embora não baste para justificar a falta de importância da taxa de juros na
fun$o poupança.
202

Não importa quão fracas sejamas suas razóes para excluir a taxa de juros
renda -
- e quão desnecessárias sejam, pois bastava afirmar a impoÍância. dajuros não
ele estava então emposiçãô de aigumentar, como o fez, que a taxa de
poderia ser determinada apenas pela poupança e pelo investimento. .
' A exclusão da taxa de juros da ãeciião de poupar (ou consumir) serviu
para aumentar o impacto dramático da sua teoria: § e f eram agora igualados
pela renda; morta eitava a teoria de que S e.Ise igualavupryll taxa de juros.
i{inguém poderia deixar de notar a difercnça. Ela também tiúa a vantagem
de afoiarfôrtemente a sua assertiva deque o investimcntoprod.uziaapouPanç8
e não o contrário.
Antes de tratarmo§ dessa questão, no entânto, deve-se observar gue oS
economistas clássicos eÍam, na ópinião de Keynes, menos que- 9!qs quanto
ao que queriam dizer com taxa de juros. Elei tendiqr a igrraláJa à taxa de
retorno ào capital ou à eficiência maiginal do capital.Keynes fazia uma nítida
distinção entie esses conceitos e a taxi de juros; eles têma mesml impo.rtância
e isto é tudo. O juro é umfenômeno monetrírio; a taxa de retorno do.capital tem
relação com cüstos e receitas da atividade produtiva. Não é difícil encontmÍ
hoje trabalhos onde estes dois conceitos são tratados como idênticos.

A Prioridade da Poupança na Teoria Clóssica

Embora os teóricos clássicos recoúecessem a influência da renda sobre

a poupança, ignoraram o papel do investimento em sua determinação e a

traiarám como predeterminada na teoria do juro. Este foi, segundo Keynes, o
grande erro deles.
A ordena$o causal implícita no esquema clássico (com9 retralado por
Keynes) é bastante clara: como a poupança é determinada pela renda, ela é
predeterminada, permitindo somentê a influência da taxa de juros. A oferta de
'fu
ndos é ajustada, mais ou menos nâ maÍgeÍÍU pelo desejo depagarjuros e ovolume
deinvestimento efetivamente realizado édeterminadopelovolumede poupangs.
Ao revertera ordena$o causal, Keynes conseguiu argumentaÍque a taxa
de juros era determinada independentemente da poupang e do investimento.
Pols entãotemos, emordem, (I) a forma$o de stwada emcindependentemen-
te de r, (II) a confronta$o d a emc cornrpara determinaro investimento efetivo,
(III) o àpacto de,I sobre Ye, por conseguinte, sobre a S efetiva'
Atôoria de Keynes admíte que há fundos suficientes disponíveis à taxa
r paÍa sustentar todoi os projetos ãe investimento cuia emc é maior do que r.
Pôrtanto, uma forma de encarar a disputa é pensar que ela tem a veÍ com a
elasticidade da oferta de fundos.
Esta visão, entretanto, é mais apropriada ao conÍIito entre Keynes e os
neoclássicos ou a teoria dos fundos emprésüíveis do que com a teoria clássica'
Acredito haveruma solu$o simples parã a disputa "Keynes verszsneoclássicos"
 203

quanto à teoria da taxa de juros que sepaÍa aquele debate do conÍlito coma dos
fundos empresúveis.
A "poupança" é um conceito que foi definido de maneira tão aberta que
a sua forma pode mudar com o tempo, embora mantenha o mesmo rótulo. A
teoria clássica iniciou-secomocenário da economia agrícola,onde oarquétipo
da poupança era a semente de milho: a produção não corsumida era uma
nqueza real. (Sendo real, não há problema de agregação.) A renda, a colheita
épredeterminada. Quando o milho é estocado, époupança; quando é plantado,
é investimento. A poupança é feita (um pouco) antes do investimento na
natureza das coisas e só é feita com o objetivo de investir, o que, por sua vez,
está intimamente ligado tanto à preferência temporal de consumo quanto ao
retorno esperado do investimento.
Emtal sociedade, tomar e daremprestado assumia, de modo geral, tanto
a forma de promessa de tempo de trabalho ou de produto quanto de emprós-
timos de dinheiro, e os últimos eram vistos, se realizados unicamente para
ganho econômico, como um modo de participar de um negócio (e assumir os
seus riscos), ao invés de poupança. Pode-se entender por que tanto a poupança
«lmo o investimento eram nitidamente diferenciados e a validade de se igualar
o juro ao retorno sobre o capital.
A revolução industrial mudou pouco a pouco tudo isto. No regime de
propriedade exclusiva ou de pequena sociedade, que eram a forma primitiva
de negócios, grande parte da poupança era feita pelos que investiam - e com
o objetivo de investimento. Uma vez que o empresário precisava de fundos
externos tornou-se possível a divergência entre poupador e investidor.
Só entáo é que se tornou ruzoável discutir a prioridade entre poupança
e investimento. Esó como surgimento de empréstimos, sobretudo na forma de
dinheiro, foi possível diferenciar a taxa de juro, como a conhecemos hoje, da
taxa de retorno esperado da aplicação de recursos num projeto realizado para
aumentar a renda frrtura.
Aprioridade da poupança na teoria clássica nos leva de volta ao início
da sociedade industrial, quando os proprietários e sócios poupavam a fim de
investir em seus próprios negócios e os fundos externos eram tomados
diretamente dos emprestadores através da emissão de obrigaçóes de débito. Os
proprietários ou emprestadores tinham que ter poupado a fim de ter diúeiro
para investir ou empÍestaÍ. A separaSo do ato de investimento do ato de
poupar, poÍanto, não basta para reverter a causalidade clássica..E o emprés-
timo indireto que cria a possibilidade de uma reversão.

Keynes versus a Teoria dos Fundos Emprestáveis1: Irmbre-se, com base na

equação (9.1) que a teoria dos fundos emprestáveis (?FE) admitia a póssibili-
dade, enfatizada também por Keynes, de se manter saldos inativos para servir
como recursos potenciais de fundos de investimento. A divergência que ele
204

aponta se refere ao tÍatamento da poupança.A?EEconsidera o entesouÍamento

separadamente da "poupança propriamente dita"; para Keynes pode-sepoupar
retendo dinheiro ou umativo que renda juros: para ele o entesouramento éuma
forma de poupança.
O conceito de entesouramento da TFE talvez fosse mais sutil do que
Keynes estava preparado para admitir, mas abordar esta questão nos levaria a
penetrar mais no domínio da história do pensamento do que seria necessário.
O que é esclarecedor é o conflito entre a estrutuÍa implícita do pensamento da
TFE e a estrutura teórica de Keynes.
A TFE preocupa-se com o fluxo dos fundos' O investimento e o
entesouramento são demandas de fundos respectivamente PaÍa gasto e para
acúmulo; tanto a moeda recém-criada quanto os saldos inativos anteriormente
acumulados e agoÍa desentesourados são recursos de oferta. E claro que a TFE
vê todo tipo de poupança como disponível para investimento, isto é, ela é
identificada com o empréstimo. Quando o entesouramento líquido é zeto e a
oferta de moeda inalterada, a poupança e o investimento determinama taxa de
juros. Acrescente-se a este fato que a ?IE encara o entesouramento como um
fenômeno temporário e incomum e ela se aproxima da teoria clássica na
medida em que a oferta de moeda é fixa.
Keynes tambémtiúa como fixa a oferta de moeda no desenvolvimento
da sua teoria (embora, naturalmente, não quando discutindo a política
monetária), logo, esta hipótese não está emquestão. (Não obstante, ela surgirá
no Capítulo 14 a seguir, no qual ela deverá ser discutida') O que estava em
questão era a hipótese básica da TFE de que a moeda que não era utilizada no
pagamento de salário e nas compras dos consumidores ia - com exceção da
aberração do entesouramento-direto para a poupança e quase automaticamen-
te para o investimento. O único problema a ser resolvido era a taxa de juros.
Embora umpouco híbrido, o juro continua a serurna recomPensa à poupançl,
A visão, em sua totalidade, é completamente microeconômica ou,
quando muito, setorial. E deve ser assim semPre que a moeda for vista
circulando de mão em mão ou girando em empréstimos'
Avisão de Keynes éuma mescla, não resolvida, ou pelo menos implícita,
de perspectivas macro e microeconômicas. A poupança ggegada ta Teoria
Geral rrão é, de forma alguma, uma variável financeira' E o "não-con§umo"
e o não-consumo não pode financiar coisa alguma. No nível macroeconômico,
a decisão de poupar pode ser pensada como sendo tomada conjuntamente com
a decisão de consumir; aí então uma outrâ decisão deve ser tomada; como
dispor da renda que não foi gasta em bens e serviços. Se se está pensando no
"úvel macro",a decisãortão aparece no quadro até o esúgio emque se.desfaz
da "poupança". Portanto, há uma importante separação ta Teoria Geral: o
úvel de renda determina a quantidade (residual) de renda não consumida e a
taxa de juros determina onde ela se localiza" Se a "poupança" não é uma
 2A5

^r!o
(a) Esquema de Keynes

--+

C S----r*---- I
(b) Teoria dos Fundos Emprestáveis

Figura 9.1

decisão, a teoria da taxa dejurospodeserdesenvolvida inteiramente emtermos

de demanda de ativos financeiros.
A taxa de juros, no entanto, influencia não apenas o direcionamento da
poupança corrente, mas também da poupança acumulada anteriormente
(riqueza): o estoque de riqueza preexisientê dai famílias (que não possuem
capital produtivo) e os lucros retidos das empresas tambémdevemsermantidos
206

em ativos financeiros. Como a poupança - adições marginais à riqueza

financeira - é razoavelmente pequena em rela$o ao estoque de riqueza num
peíodo curtíssimo de tempo e como todo o estoque de riqueza deve ser alocado,
a poupança é em comparação insignificante. Desse modo, as demandas de
ativos financeiros independem da poupança ainda de outra maneira.
Havia uma separação semelhante entre o investimento e os fluxos de
fundos que poderiam financiá-lo, embora obtida mais por falta de exame -
retificada mais tarde nos seus debates com Robertson - do que com uma série
de hipóteses identifiúveis e defensáveis.
Os esquemas da Fig.9.l indicamas duas visóes. Observe-se a ausência do
investimento no esquema que ÍepÍ€senta a estru fun da Teor ia Ger al; BD rcpresenta

a aquisi$o de"títulos",umativooriginalquerenda juros.Aliúatracejada quevai

de C até ÁltD rcpresenta as transações de demanda de moeda e W a riqueza
financeira. AFig.9.1 (b) mostra o enxerto do entesouramento (áVíe as mudanças
na oferta de moeda ÁlVI" num esqueÍra essencialmente clássico, embora a
"poupança"já não seja real (porexemplo, a semente demilho), mas financeira. A
taxa de juros "neutra" ou "nafural" r*, é, alÃxa emque se concentra esta teoria. A
taxa efetiva (nominal) de juros, na Fig. 9.1 (a), é r.
Embora a visão da TFE seja essencialmente microeconômica, há um
elemento macroeconômico: as mudanças exógenas na oferta de moeda. Uma
análise completa deste fato será deixada para o Capítulo 14; por ora, a TFE seú
considerada como estando emconÍlito direto (ou concordância) comquaisquer
das proposições rnacroeconômiças de Keynes (ou dos economistas clássicos)
quanto à poupança e ao investimento. Não obstante, a macroeconomia tem
fundamentos microeconômicos, embora às vezes seja muito difícil estabelecer
relações. Assim, vale a pena prosseguir na disputa entre Keynes e a TFE.
Há realmente duas áreas de disputa, com exce$o do papel da oferta de
moeda, entreKeynes e a TFE.Umaéaigualdade entrepoupança e fornecimen-
to de empréstimo na TFE e ottra é a temporariedade do entesouramento. A
segunda questáo não pode ser discutida sem que coúeçamos os dados do
próximo capítulo, de modo que retornamos à primeira.
A argumentação será conduzida em termos de três ativos: dinheiro,
depósitos bancários e "tífulos", sendo este último o instrumento original de
tomada de empréstimo a juros.E

Poupança, Empréstimo e Ativos Existentes: A observação dé que se pode

poupar mediante a man:.ltenção de diúeiro inativo, assim como também de
empréstimo a juro indica uma diferença fundamental entre Keynes e TFE,
mas deixa o primeiro numa posição delicada. Pois, enquanto o 'Jdinheiro
inativo" não se torna literalmente dinheiro vivo (notas e moedas), mas ainda
é depósito bancário - um modo muito mais plausível de poupar - pode-se
 207

pensa Í imed iatâ mente qu e os créditos ba ncários de curt o prazo ir-ao aumenta
r,
havendo, poÍanto, mais empréstimos disponíveis.
O que vem a seguir, paÍece-me, teria sido um argumento mais foÍe.
Sendo os ativos financeiros homogêneos, dentro de cada classe, cresceu e
floresceu um mercado de títulos de segunda mão ('de oportunidade'). Um
poupador é de todo indiferente entre ter um retorno de um título já existente
que adquiriu de outremou deumtítulo recém-emitido.eNão obstante, apenas
as vendas de títulos novos representam um empréstimo; o resto são transações
entre os poupadores comuns e os portadores de títulos existentes.
Supoúa agoÍa que aceitamos a visão de mundo da TFE tanto quanto
concordamos com a identificação de investimento comtomada de empréstimo
(não financiamento pela utilização de firndos internos) e de poupanga com a
compra de títulos - que não é bem a mesma coisa que emprestar. E supoúa
que a partir de uma situação de igualdade de poupança e investimento, as
expectativas dos empresários setornempessimistas, enquanto a poupança não
é afetada, a oferta de novos irstrumentos financeiros cai, os poupadores
competem pela oferta existente e a taxa de juros cai, mas nem todos os frindos
poupados financiam o investimento -apenas os que foram usados para
comprar títulos recém-emitidos. O resto é drenado em gaúos de capital para
os portadores de títulos existentes.
Somente se aqueles que obtêm gaúos de capital os gastam em consumo
(no período corrente) a demanda de bens e serviços permanecerá inalterada.
De outro modo, o efeito seria exatamente o mesmo que se o diúeiro
fosse retirado de circulação. E a possibilidade de que alguns daqueles
ganhos, talvez a maioria, sejam reinvestidos em ativos financeiros
parece bastante alta.ro
Bte é o sentido no qual fiz a miúa observação anterior sobre a
simplificação dos dois ativos de Keynes. Um só ativo teria sido bastante;
enquanto houver antigos e novos ativos, o elo direto entre poupança e
fornecimento de empréstimo está rompido. São coisas ao menos semi-
independentes. (Keynes as fez completamente independentes, no que prova-
velmente exagerou.)

Os Títulos Existentes, a Taxa de Juros e a Lei de Say

As implicações dos meus exemplos para a Lei de Say são muito

interessantes. Os poupadores corseguiramrealizarseus planos depoupança no
sentido de queeÍamcapazes de colocara quantia que desejavamemtítulos, mas
não há garantia automática de investimento, ou de consumo a paÍirde gaúos
de capital de igual magnitude.
Se se define a "poupança Íeal" como o "consumo futuro real almejado",
então pode-se confiantemente predizer que não terá ocorrido investimento
208

suficiente para produzir os bens de consumo adicionais que eram esperados

quando, pàrp*g foi feita.ll Aproposição de Keynes de que a poupança não
é um indício positivo da intenção de consumo futuro se mantém, mesmo que
a poupança
- não assuma a forma de saldos inativos.
S" ã porptnç" cai abaixo do investimento, as taxas de juros se elevam
e o valor die mercádo dos títulos caem. Náo haverá, neste período, fundos
adequados para financiar o investimento, mas os planos de consumo ori.ginais,
que'poderiãm ter cobeúo a diferença, tambgm não devem ser tealizados
completamente agora que o valor da riqueza (financeira) caiu' ,A poupança e
o investimento ainda determinam o juro, mas a Lei de Say não se sustenta
necessariamente.
Aprincipal razãopelaqual a poupança e o investimento ainda determi-
-os
nam o juro, neste modilo, ê que portadores de títulos não têm ativos
alternativos para manter. Se houvesse uma alternativa, um ativo que não rende
juro (diúeiro vivo), a decisão de se alterar a composição da riqueza que se tem
mudària a taxa de juros demodototalmenteindependenteda taxa depoupang.
Uma teoria baseaáa nestas considerações temresultados mais podero§os, como
veÍemos no final dos três próximos capítulos. Entretanto, variações na noção
de tempo (timing) dapoupioça e do investimento, onde existe um mercado de
ativos iinanceirõs, ou de forma equivalente, estabelecendo que o fornecimento
de empréstimos é somente um subgrupo do comportamento_do poupador, é
suficiánte para quebrar a Iri de say. A opção de manter saldos inativos nos
proporciona tma tazão adicional.

Novamente aPrioridade da Poupança: Numúnico nívela reversãoporKeynes

da prioridade clássica é fácil de aceitar. A poupang, assim como o consumo,
depende da renda atual, de modo que, embora a poupança se eleve, se a renda
au^mentar, ela náo podeú iniciaruma mudang na renda, enquanto a propensão
a corsumir for es-úvel. oinvestimento independe da renda atual e reage às
expectativas de longo pÍazo que, poÍ sua vez, independem das expectativas ou
resultadosdecurtopiaàe é,portanto,livreparasedeslocar. Sendoasexpectativas
fluidas, talvez mesmo ins6vêis, o investimento podese deslocardeumpara outro
lado muito rapidamente. o resultado seú uma mudang na renda e, comela, a da
poupançâ"
' ^ ús,indaga oteóricocéticoda.FE,seoinvestimentonãoforfinanciado"
certamente náo oconerá' DesejáJo não o faz ocoÍreÍ; é preciso apoiar a
demanda com o poder de comPra.
De acordo, e Keynes jamais falou disso na Teoria Geral. RoberÍson
(1940) mostÍou que se um áumento no investimento tivesse realmente que
à"orrá., tal invesiimento teria que ser financiado por diúeiro novo. (A sua
demorstração é analisada no Ôapítulo 14.) O investimento que excede a
 209

"poupançâ" no sentido da rE(isto é, empréstimos diretos) deveria

ser finan-
ciado pelos bancos.
fato, se persarmos sobre isso, de onde mais poderia vir o diúeiro
.De que
excede os empréstimos diretos?
§este momento o ieórico está pensando em
termos agregados.)
Voltemos agora à penpectiva histórica. MostÍamos que a poupança
deve
preceder o investimento, quãndo a poupansa é semente
ae milno ou u.iu-" .
forma.de empréstimo dirgto. (No illti*o iu.o, u poupança deve
preceder o
investimento, mas nemtoda poupança precisa iipaã finunàiu.o
iniestimento
enquanto houver um mercado secúnãário de iíturos.) uma
nova emissão
poderia atrair fi,rndos inativos para os mercados de tímíos,
-u, ainàa assim u
poupança precedeu o investimento.
Isso possibilita o financiamento bancário
. Aqu-estão queprecisa ser escrarecida seá examinada commais detalhes no
capítulo. 13, mas pode se exposta sucinramente aqui. Nos esrágio,
i"i"rri, à...u
desenvolvimerto, quando ainda havia muitosbancos enâoera
cãmuma uti rizaçÃo
de notas bancárias, ou cheques, a capacidade
dos bancos de expandir o crcdito .ru
muito restrita, corsiderand-o sobrefud_o que cada banco podia emprestarr-pou"o
reu depósiro. Desse modo, àizir-r. qr. o, ô.n"o,
T1r:|"_qT "
canars que repassavam "á*ri-pt..io"ot"
o dinheiro dos emprestadores prinaários aos àmadores
fi nais. Oinvestimento fi qanciadopelo diúeiro criado
peios bancos era,.Àriru*,
instância, financiado pela poupança.
Enquanto essa descri$o era razoavelmente fiel aos fatos, a existência
-bancos não afetava dos
substancialmente as prcposições de que a poupur[ n*n"iuu.
o investimentoe devia precedê-ro. comó orb.úr...*"upr'zrrà".,àriarcréditos
superiores à poupança", num grau significativo, a invenã'o
foi possível-
A exatidão- da proposição de que o investimento pr."ád" a poupança,
portanto, depende do estágio de desenvorvimento atingido
peros 6o*ior.
Estraúamente, a TFE tem espaço para o investi*.oio financiaOo
. por
moeda, ainda que dê a impressão de êstãr âpoiando a priorià"d;áü;;;"ç".
E ela o faz através de sua fantasia dos' fluxos dã moeda das'unidades
superavitárias para as deficitárias.. A projeção da experiênci.
p"..ãur ao
economista (que é umguia semutilidade no-qüe tange à
-u"ro."on'oroiuj"o*
o mecanismo de empréstimo faz o resto. Diá-se quã investimento
rinaíiaao
em moeda acarreta a "poupança forçada,, (v-er Capítuto
mente não é a
12), mas ..*
.i*pf
\azão "r-
pela quar a poúpançâ forçaôa anteceãe o investime'nto.
__Apesar disto, a inversão cáusal soireu rãsistência dos que ,;;;i;""r"
na TFE e ainda está sofrendo.l2 Havia boas razões para tal resiitência,
embora
fossem mais_p-sicológicas e ideológicas do que intilectuais.
A-significaso ideológica deJta visão áo investimento resurtante dfueta-
mente da poupança é bastante clara: os poupadores determinam
a taxa de
acumula$o de capital. As escolhas das iam?rias controram u.
.
"-p."ru.,
zta
hoje poupançá determina
soberania doconsumidordetermina oprodusode
ea

a oroducão I'utura.t'E aoignoraras a"fatagõns

implícitas na a.rgumenta.ção da
:#;;il ."i.*aÃà:l"qu"t as famíliai decidãm gastar ('consumir") ou
iaislrá afeudo, pois a "poupa'çi-:" Í o'
,fi;ã;;ít;;iÃ"*íâ não haverá um peúodo de desemprego Y1:j:
ho*"iut ã investimento. Portanto,
perÍnanente devido à demanda insuficiente'
A esta ideologlu foi acrescido o poderde yma 1o-r{idade
qu",
";n;ànitntt
tenha íurado mais do que a sua utilidade social
durante a década
"*bor. a-esta nova idéia' Avirtude vitoriana
ã.í0, ioi lo"orporada pelos antagonistas vitoriano
ã" pti"i-oniu ioi totuiruãu pela íeoria de Keynes' Mas esse preceito sempre
i"il."- aftida, avivaào dessa maneira subliminar que associedades
a industrialização' e os
encontÍam, Porque o seu objetivo fundamental era
Ú;;;;;Ã'"'.tágio de desenvolvimento no século XIX' não eram adequados
enfrenta, u, o"""rrid ud es da indústria em rápida
pa ra
exf:T dos
poupançá 113:oria
pÍevla'
àmpréstimos tiúa que ser direta, e isso significava
' Co* o desenvolvimento dos bancos,ãs fatos que a teoria deveria. captar
tiúammudado"osbancosdadécadade30podiamfinanciaroinvestimento
i'certa" é decidida pela história,
i"a"p".á"rt"m"nt" da-páupang. A teoria
assim como Pela lógica.

um sumário: Para resumir, compaÍeÍnos a penpectiva

da
visõ,;,t contrárias - keynesianismo dos livros-textos' até onde
TFE tantn*m K"yn , quunto o
"o-
possamos fazê-lo neste Ponto.
recebendo renda sob a forma de uma soma
de
ATFE imagSnu uã ptttout
comprarbens ou époupa do'(ATFE
diúeiro. O diúeiro é então utilizado para
;;p.;tiú; |. ffi âe consuúo refl etir esse enfoque de fl uxo
,), ii'u u nnçáoadquirido antes') Se ele é poupado' a ação
de fundos: a pessoa g.ti, Jinh"ità
mesmo teÍ um
,"Àut. não ê pô-lo íuma lata de biscôito, mas empresú-lo -
;;ú";;*ã;o c um banco' os tomadores tomam emprestado
.-pi"tái a
paÍa gastaÍ, e asslmo dioh"ito volta ao fluxo circular de renda'
, iot,àOuçao da poupança e^do invllt]-m,e11T"d:::
(Pode-se u". qu"
e um
para tànstornar a Lei de Say deste ponto. de vista' A poupança c apenas
'moao lnair"to de gastar: não há fundos inativos')
*"-- oposta:
A;;.pectiía dos livros-textos keynesianos é diametralmente
vai' Se acontece de
toda ffiançu C u-, p.ra"' NuAu é dito sobre aonde ela
até que
,"iifitráa. i.ro iou.íi*Ãto, tudo está bem; se não'* a renda se ajusta me nte'
,áúãt t"i, * gu a is. Esta es tória, que us a a p9.up.a
i
nça
" !: "!!!))cita
Áui. áJ u p.ope-ctivq daTFE do
os fluxos monetarior,
"Ja "onfo.rniaà..-om
a sua indepe ndência emrelação
que coma de Keyo"r. Ouuoto ao investimento,
por empréstimo' emboraa questão
à renda corrente sugere-ç" tf" C fioanciado
resultam num aumento da oferta de moeda ou
num
r ã" t" út
"*piérti-o,
"it
crescimento de sua u"io"iO.O" não seja tratada. O aluno conclui que toda
 2tt
poupança, para seruma perda, deve §erentrarno§ saldos
inativos, e, no entanto,
lhe é dito posteriormentê, na estória do multipricador, qu" . pouprnç.
iinro"i.
o investimento!
A penpectiva de Keynes compreendia uma estraúa mescla de um
conceito de poupança que eÍa agrcgatiio, embora emtermos
de valor, definido
em termos de vendas, ou melhor, não_vendas, do produto real. pártanto,
a
principal importância da poupança era o impactá d.n'."ionaro
Jã'.1js;sto,,
dos consumidores. Havià também na Teoria Gerar umconceito
de poriprnça
individual que tiúa, na verdade, reração com os nu*o. *o""ú'.i-orl
apenas para sepanr a poupança do investimento. No úvel
*u,
agregado, as
poupanças como fluxos monetários eram absorvidas em seus
efeios"sobre a
taxa dejuros-pelasÍransações entre os detentores de riqueza existentes.
_ . O.resultado líquido desta constru$o era separar,ãm grande parte, mas
não inteiramente, os eventos dos mercadbs finanôiros áa cir"culaçaJae
moeaa
no pagamento de bens. Eles estão rigados não pelos fluxos moietários,
mas
através da taxa de juros.

A Tqxa de furos - UmaVisão Fuura

Numa economia onde era possível a poupança na forma de diúeiro que

não_rendejuros, a taxa de.juros não poderiã seia "ietribuição pela
invés disso, era a retribuiçao pela rinúncia à liquidez peta manutàncão
- "rf"i.,,i.o
de
ativos não monetários. o juro-é determinado peia preferên"i, p.iu tiqr"io"r.
pela oferta de moeda.
. Ter-se-ia pensado que seria naturar abordar a determinação da taxa de
juros a paÍir da perspectiva dos títulos ou que seria uma qu".tio
de neutrrli-
d_ade, quer para analisar do ponto de vista do diúeiro,
quei dos título.. rur",
Keynes tivesse uma tendência.natural para evitar uma teoria que (se fossem
esquecidos ou ativos existenúes) poderiiserinterpretada emtermos àeEE.
seja
qual Íor a razÁo, a análise a paÍir aspecto únetário permitia qu" o nirrãt
-do
de atividade exercesse urna tõtal influênóia sobre as taxas áejuros, nâo levando
em conta um enfoque explícito do fluxo monetário"
os que têm acentuada aptidão paÍa ver as coisas em termos de fluxo
mon;tá1io pgdemperderdevista o aspeito do fluxo mo netáiodaTeoriaGeral,
se não for claramente indicado que, quando o diúeiro circula
no pagamento
de bens e s alá rios, Keynes o chama r enda. o fato de nã o ver
isso levou ianalisa r
a moeda inteiramente numa estrutura de aplicação da riqueza numu
de açõe_s, adequada somente à demanda espàulativa de dinheiro e às "u.t"iru
demandas
especulativas e de posse de ativos para outros ativos financeiros.
212

Notas

o juro nem sempre é realmentepago. os instrumentos de débito de curto prazo são

,"rdido. por màno, que seu ,ãtoi Oe vencimento (ou ao-par)' o preço de venda
constitui ô lucro do tomador e o juro está implícito na difereng entre o preço de
venda eovalornormal. Esteajustãéutilizadoquandootermo do empréstimo écurto
demais para que se façam pagamentos !e juros, dado o custo administrativo
juros
envolvidio. Nos débitos cle iongo prazo há um Pagamento contratual de
(coupon yieldirg), gue é pago eà intervalos regulares. A taxa real dejuros difere
àoju- pár. qu". *.práo Instrumentode débito pormenos ou maisdoque o valor
noim.ti qrrrOo o pr"ço de mercado é câpital real sobre o qual é calculada a taxa
de juros.

os termos ex post e ex ante foram forjados por economistas suecm a fim de

Jistlngulr os rãsultados dos planos que preceãem esses resultados (e lhes dão
for..j. a.int a preferência gàral pelai paiavras'planejado" e "efetivo" resulta da
À.pí..nrão difàrente da palavrai'planos" nas tradi@es sueca e inglesa, da qual
éútiiestarconscienteaolert materiai sobre a controvérsia poupang-investimento.
A tradi$o inglesa planos no sentido de programa e a suecâ em termos
é pensar nos
aà -.g;ritua;. partiàulares. A ânálise desta se$o é implicitamente em
termos de
magnitudes, de modo que se aplicam os conceitos suecos'

o método é examinado em Hicks (1965). Ver também Hicks (197a) e Malinvaud

(re77).
Junto a estas dificuldades está o [ato, de que â argumenta$o de Keynes depende'
gastos futuros
de que nem a composição nem a temporalidade da maior parte dos
geralmente são bem formuladas no espírito do poupador'

Hicks (193e).
,,... ninguém iluvida qve a curva de demanda de investimento cai com uma taxa
de juros" (7. G., p. 182, grifo nosso).
"re.""nte
uma análise mais extensa das questóes aqui levantadas pode ser encontrada em
Chick (1e81).
mas,
Keynes tem sido ctiticadopelo alcance limitado dos ativos queeleconsiderou,
*áo u"r".or, para fins tãóricos, antes que descritivos, estes podem ser bastante
adequados para formular importantes proposiSes'
procurei usar esta frase para não me servir de stagging,quese origina das emissóes
novas com preços demasiadamente reduzidos.
preçns de
Se todos os pdúicipantes se dessem conta da demanda excedente e/ou os
todos os títulos suüissem simultaneamente, então esperar-se-ia que os que vende-
rarn os seus ativos atuais tencionavam de fato qtilizar os ganhos Para o consumo'
A capacidade que os preços do mercado de títulos têm de inflacionar sugere que o
mecanismo que postulei não é exagerado'
 2r3

Esta ponto é bem demonstrado em Upsey (1972).

Ver I-eijonhufuud (1981) para uma reafirmaçáo da teoria dos fundos emprestáveis.

Para uma excelente afirmaçáo "moderna" (isto é, pós-guerra) deste princípio, ver
Hirshleifer (1958), onde o investimento é determinado pela preferência temporal.
A aplicabilidade restrita do modelo inicial é tornada clara em Hirshleifer (1980).
 capíruro I 0
lncentivos à Liquidez

O dinheiro náo temneúuma utilidade in rr ínseca-nrãopodesercomido,

nem aquecerá ninguém" A sua utilidade resulta do que ele pode comprar e da
flexibilidade que consegue manter na temporalidade dos pagamentos. Os
ativos financeiros, do mesmo modo, náo possuemuma utilidade intrínseca; são
mantidos apenas pelos rendimentos que produzem. Ambos são "domicílios
temporários de poder de compra", maneira de preservar a renda que não é para
ser gasta de ime diato. Diúeiro na mão dá vontade de gastar, ativos financeiros
podemficarimperturbáveis na conta corrente ou na caixa de depósito, mas tudo
será finalmente gasto ou deixado em herança.
Quando se decide qual "domicílio" o nosso poder de compra ocupará, a
guestão importante épor quanto tempo ele não será necessário para I compra
de bens. Deve haver tempo suficiente para se gaúar algum juro e fazer com
que o incômodo de comprar e vendertítulos valha a pena, se a renda não gasta
não deve ser mantida em diúeiro vivo.
Emgrandeparte,a quesÍão dotempo esú relacionada comotipo de gasto
considerado. Keynes não é muito claro sobre esta relação; a análise poderá
adquirir mais exatidão se a questão for examinada com alguns porrnenores.

Demanda de Transaçóes, Consumo e Folha de Salários

Algumas despesas são feitas regularmente. Destes pagamentos regulares

alguns são contratuais, como os pagamentos de salários pelas empresas, os
juros e o aluguel, e o aluguel da família ou a hipoteca. Outros são regulares
devido à natureza dos bens comprados: comida e artigos domésticos são
 2t5

geÍalmente comprados §emanalmente. A freqüência destas despesas pode

íuíui, Àu, o padião globalsumamenteprevisível. Certos elementos da tenda
é
em freqüência'
são também Êastante previsíveis, tanto em quanÍidade quanto
seja ceÍos tipos de vendas
,"i" ..tu renda salários e remunera$o da fa-mília,
queproduzemumfluxo de caixa paf T empresas'
O padrão típico para uma farnília é uma freqüência de pagamentos
maior
do que o'flu*o tnon.útio de entrada. Como a renda é previsível' as despesas
pod'emserplanejadas sem risco pam seremsaldadas comesse fluxo monetário'
'E Para um
t" é o *oa"lo para a mais simples espécie de demanda de transa$o.
determinado indivíduo pode-sã defiúr um "peíodo de renda"' o intervalo
os saldos das
entre os recebimentos. Se os desembolsos são regulares e todos
diúeiro, então o saldo médto de moeda pâra
transações são mantidos como
transaiões durante o peíodo de renda é proporcional à renda:

(10.1)
Mi-KY
O valor de I depende do padrão de pagamentos dentro do peíodo
de renda;
pagamentos Lconerem-logo após o recebimento da renda' tanto
ouanto mais
;i";;, o uorirtí" médio de diúeiro õm mãos, quando comparado com a
qu.otia.a" A" dinheiro das famílias cujos pagamentos estão mais próximos da
data da próxima renda"
Paraasempresasopadrãopodeserinvertido,apresentandouma
serempagas
formação constante de dinheiro provãniente das vendas diárias a

em salàrios semanais. O resultaão para os saldos módios é o mesmo'

comum
peíodo de pagamentos como base.
' tmagini, u*, expressão satisfatória para a demanda agregada de saldo
detransaçães não éuma questão simples, a menos que o padrãode
pagalyntos
estávei,l mas não rePresenta um grave prejuÍzo-admrtlr que
seia de faio muito
#ir em qu" se .plic-a a- fórmula geral de.(10'1)' .
--'- tàip.atao, situação
ãi nlpotáses adicionais, ou se3ã, (t) de que o peíodo d9 y$a é curto
baixa demais
demais o, á tr*, de juros, descontado oó"us ãa corretagem, é
p"i.3r.tifi*r os saláos dâs transações emtítulos, e (I) de que.as transações
ã*uri"-. r"nda, produzemo resultádo familiar da "teoria quantitativa" de que
nesse
a demanda total por moeda é requerida para que- se façam as transações;
caso, MDglobalÀente é uma fráção constante de renda'
Se se está tomando o peíodo de renda ou de pagamentos
como base' e
p"^o qr" se deve fazer isso,'dever-se-ia tornar claro que esÍes não são o
';;;"'qr" o período de produção, mas tipicamente mais curtos (volte à
rlg, i.ti naturalmente,'se soürepõem côntinuamente para a economia
",
cJmo umtodo. Ovalor de tp"ra os.âldos das transações agregadas
tema veÍ
com a relação dos períodàs de renda e de pagamentos com o período
de produção,
 2t6

O Motivo Precauçáo

Havia dois elementos de certeza na descrição acima: tanto a quantidade

quanto a temporalidade das entradas e saídas de diúeiro foram admitidas
como coúecidas. Esta é a ruzão pela qual as famílias poderiam ser descritas
como desejosas_de zerar os seus saldoJpara transações até o final do período
de renda. Este nível de certeza, no entantà, não se aplica de modo geral.
irÍesmo
que a renda seja ceÍa (para as famílias com contiatos de trabalÀ'o), os
sastos
1ío-.io, nempodem as empresas contar com vendas constantes. É pír, t.,
diúeiro suficiente para enfrintar despesas ou rendimentos imprevisíieis que
saldos preventivos são mantidos pôr aqueres cujas rendas mais do que
simplesmente cobrem as suas despeias.
curiosamente, a versão da dlmanda por precaução dos livros-textos dá
como exemplos típicos de gastos inesperados ãlgo cõmo contas de hospital,
embora Kgynes teúa enf-atizado o ãesejo dele ter diúeiro extra para
aproveitar.bargaúas foúuitas. Isto_é mais do que um reflexo de um enfóque
mais positivo da vida porparte de Keynes;temielação com a possibilidade de
ativos líquidos ao invés de diúeiro parà o motivõ de precau$o.
1e_ lanter
.Podem-se lazer.muitos pagamentos inesperados, com aviso prévio de umâia,
com ativos líquidos.

, Keynes calculou que a quantia média de gastos inesperados (e talvez ele

devesseteÍacrescentadooespectrodeflutuaçõesna renda) eitava conelacionado
com a renda; portanto, os saldos por precáução poderiam ser adicionados a
saldos para transaçõ.es. Fssa somi, qui ele cÉrmãu de Mr_ que não se deve
confundir como conjunto de ativos mônetários posteriormàteàenominadoM,
- está relacionada com a renda, como antes, por um fator constante k:
Mt= kY (10.2)

A constante t poderia diferir para os dois tipos de saldos, mas, enquanto a

média estivesse relativamente eitável, aaplicaSo de (10.1) para ambos'os tipos
de saldos não criaria neúuma dificuldãde õ ainda haíàa a vantagern da
simplicidadepara o seu objetivo que era o de destacara demanda
"rp."ilutiuu.
simplicidade é obtida à custa do descoúecimento de umprobrema
fundamental na teoria monetária: o que é diúeiro,,ativo,, e..inativo',,. Não há
dúvida sobre os saldos para transaçõés: todos os saldos mantidos par6 o motivo
transação são gastos dentro do_ período em que a renda é reôebida e, por
conseguinte, podem ser considerados como estando em circulação átiu.,
embora possamsermantidos inativosporalgumtempo. como tal, elàs não são
considerados "poupança", isto é, rénda monetárii retirada do consümo,
mesmo durante o curto período de tempo em que são mantidos inativos. os
 2t7
saldos para transações e consumo estão intimamente ligados,
mas os períodos
relevantes diferem.
se os elos fossem perfeitos, poder-se-ia espeÍaÍ que a velocidade de
circulaso da moeda em reraÉo ,o-"on"rmo fosô cor»Lnte. os saldos
por
precau$o interferenr, representando o diúeiro que às vezes, rnas
nem sempre,
é gasto, e a sua característica.furrdamen talé que
não so gastos no mesrno p"riõao
de rcnda em que são acumulad_os, enquanto exatamente o
oposto é verdade para
os saldos destinados a transases. Bies saldos, portanto,
pôd"rir- r". conside-
Íados como."poupança",.quando acumulados, e',,despoupançr,,, qrurào
gastos;
são saldos "inativos" na intenSo que somenteie tôrnarn í.aiiuos,, q"uando
surge a contingência para a qual foram^geral,
mantidos.
o período de renda é visto assim como cruciar; as distinções acima são
feitas com base nas mudanças inter yersus intrapeíodos qrà o"orrl-
oo.
saldos monetários. o trataménto da moeda mantidã pelos dois
-otiuà, co,,o
sc fosse aditiva coloca, poÍanto, o problema adicionãl da dimensão
relevante
da mensura$o. os saldos destinadõs a transações representam.quiio
qu" o.
contadores denominam "conta provisória", acúmuladia somente pára
ser'gasta
totalmente; qualquer noção de demanda paÍa e sses saldos deve sã referir
à sua
média durante o peíodo de renda. A intàçao ae acumurar sardos monetários
por motivo de precaução, por outÍo lado, é uma inten$o de transportar
a
moeda de um peíodo para outro; os saldos'po, pr"".riío _ ."
pudessem ser separados.do{" dinheià
1:r9r.
mantido por outras razões -podàam ser
medidos como uma média dos eltoques mantiidos ao final de váiios periooo.
de renda, enquanto o estoque de sãldos destinados a transações dá fim
ao
período deveria seÍ sempre zero, qualquer que seja y.
O mecanismo de Keynes de agrupai as ãemandas por precaução e
transa.ção apresenta, do ponto de vista-téCnico, problemar. ú.., d" quuiqu",
maneTa, deu pouca atenção ao motivo precaução. poder-se-ia aciar isto
estraúo, considerando-se o nível de inceúeza reLcionado com a renda num
período de taxas de desempregos elevadas e variáveis. Não obstante,
os saldos
monetárbs.por precaução são muito provavelmente gastos em períodos de
graves contingências, tal como um longô período de desãmpr.go,
,io qual estão
disponíveis ativos líquidos que rendem júros. É mais prová*íqú".
ioufunç.
contra o desemprego seja feita em formas não-moneiárias, sobrefudo através
de.empréstimos a intermediários financeiros, e então se estes saldos forem
retirados ou não do fluxo de gastos dependerá do que os intermediários fizerem
com eles.

As Demandas de Transaçõo e precaução e a Taxa de furos

. A.implicação da disponibilidade de ativos que rendemjuros como uma

alternativa para o diúeiró é, claramente, que a éscolha entá a manutenção
2t8
é passível
da moeda ou de tais ativos por motivo transacional ou de precaução
juro. o fundamental sobre a elasticidade-juro dos
à. r.r r"o.iuel ao tiabalho
saldos para transações3 demonstra o que o bom senso prediria -
que,f)aÍa um
ãrJo plrioao de'renda, quanto mais alta for a renda (ou o volume de
de juros ser
tran açOes;, maior será a pàssibilidade de uma determinada taxa
or custos de corretagem e o inómodo de se correr
suficiente para
"o*p"*ui
paÍa os ativos não-monetários e de volta para a moeda, quando neces§ário' E'
mais longo foro peíodode renda'
iuiu u-a.ao volume detransações,quaito
mais atraente seÍá uma dada taxi de juros, porque há umtempo mais longo em
qr. t" pàa. auferiJos.a Os mesmoiaspecios provaram §e manter para fluxos
àcertoi de pagamentos,s isto é, para saldos por precauSo'
a signifl"ancia dá uma elaiticidade-luio para. os saldos por translÇões
.porpte"úção repousa no desafio à teoria quantitativa como está expressa na
ãôr.{a" tiOil. Só a demanda especulativa de moeda for aceita,6 não há uma
náceJsida'de párticular de se atacàr a teoria quantitativa desta
forma.
Emborà esta seja uma proposi@o interéssante, não nos devemos deixar
juros apareça
distrair por ela. Ela nos dá íazãà paia fazer com que a taxa de
nu tunção de demanda po, -o.d, que é inteiramente diferente do motivo
Isto não qrier dizer que ela esteja "errada": a sua relevância é
"rp*ri.ça".
ilu'strada ianto pelo comportamentó das empreias quanto pelodeseusbanquei-
quais as empresas
ros, que desenvolveramuma variedade de formas através das
poá.irr""onomizar as suas parcas reservas monetárias, mesmo quando setrata
àe pagamentos tão freqüert.t os salários, e pelas famílias'.que' nos
"o*o
periort-os de altas taxas dã juros, apare-ntemente economizam em
depósitos qle
íã" i"rJ.r"1"ros (embora eu náo coúeça qualquer evidência direta disso)' Ela
- - fato s" apli"a somente
de - ao diúeiro que não rende juros'
Este ê um quadro particularmente ingrato na Grã-Bretaúa, onde
os

ajustes para a transferênôia automática das contas de depósito reduzem ao

outros
mínimo os custos de corretagem. Isso tambémdistingue o dinheiro dos
um ativo que não rende juros em
ativos devido ao atributo dà-moeda como
contraste coma segurança de capitaldeuma vasta gama de ativos que poderiam
ser chamados, em-alguÀ .".or', d" "moeda", poique o seu
valor é.tealizável
é ridicularizada, porque
sem perda substanci-ial. A demanda especulativa
ativos totalmente estéreis'
p.r""" implicar que os especuladores mantêm
quando híalternativas evidentes disponíveis'

O Motivo Finance

EmrespostaacomentáriosobreaTeoriaGeralfeiÍoporBeÍilohlin
(fe:z), ieynàs (tambémem 1937) desewolveu umterceiro motivo relaciona-
do com os gastos no que tange ao desejo por diúeiro: o motivo "finance" '
de
Ohlin argumentava qüe a hx"a de juroi dópende da oferta e da demanda
 2t9
novos créditos que surgemda poupança e doinvestimento exante.Embora não
a-ceitasse as implicações "clássicas" dessa formulação, Keynes de fato concor-
dava que ele nãodera espaço a uma demanda de moeda como precondição para
o investimento (f.,R. XIV, pp.201-23).
Keynes e Ohlin, porém, tiúam em mente a mesma coisa. Ohlin visava
à demanda de crédito, enquanto Keynes, coerente com suas definições
anteriores, visava somente à demanda de manutenção de moeda
- desta vez
para financiar as despesas não-rotineiras (e, portanto, não propriamente
financiadas pela renda conente) ewltosas (excesiivas para seremfúanciadas
pelos saldos por precaução).
O tipo mais evidente de gasto wltoso e não-rotineiro é o investimento
em bens de capital. O elo entre o motivo finance e o investimento não é
perfeito, mas certos tipos de despesas familiares também se enquadram
tam!ém nesta categoria, embora se excluísse o investimento em capital
produtivo_porseremdespesas rotineiras. Éuma aproxima$o, noentanto, l'igar
o motivo fínance ao investimento planejado enquanto os dois não são encara-
dos como idênticos.
O motivol nanc e nã,o se rcfere a os fu ndos exigidos para da r supoÍe a um
projeto de investimento até o fim de sua vida, mas ãpenas à quantidade
necessária de diúeiro para dar início ao projeto: "Por éxemplo, quando se
constrói uma nova ferrovia, não é comumtomar emprestado oiotal do que ela
custará antes que o primeiro mato seja coÍado" (8. S. XIV, p. ZL6, nd 2).
Este significado de "finance" - diúeiro exigido entre a decisão de
investir e o iúcio da construção -não é nemfinança no sentido de fluxo de caixa
(ser capaz de pagar o projeto) nem no sentido de poder pagaÍ o custo fixo de
um dado esÍoque de capital. A necessidade não dura para sempre para uma
empresa individualmente: só durante o intervalo entre a decisão de investir e
a sua implementação. Ela pode ser satisfeita pela venda de ativos líquidos
uma transformação nos títulos mantidos por motivo de precaução pela
-
ma-nuten$o de diúeiro pelo motivoTÍnance-ov (e este é o canal que Keynes
enfatizou) o dinleiro pode ser tomado emprestado dos bancos. Àsim, este
motivo é diferente dos outros, no sentido de que não é ummotivo para a reten$o
de renda na forma de diúeiro (que, se for mantido por mais deüm peíodo de
renda, se configura num tipo de "poupança", mas na manuten$o têmporária
de moeda em antecipa$o de uma despesa excepcional.
Uma eleva$o do úvel desejado de saldos porprecauSo seria satisfeita
pela suspensão temporária tanto do consumo quanto do fornecimento de
empréstimos com o objetivo de manter o diúeiro inativo (até que se torne
necessário, é claro). Esta atitude terá um impacto inÍlacionário sobre os
produtores (cet. par.) prcssionará as taxas de juros, qua ndo a oferta de fundos
é reduzida. Uma necessidade de "finance" satisfeita pelos fundos internos
elevará a taxa de juros pot causa da eleva$o na ofeÍa de ativos líquidos para
220

o meÍcado feita pelas empresas que estão investindo. Uma eleva$o no úvel
desejado de"finance" tomadas emprestadas também elevaú a taxa de juros,
mas pelo lado da demanda. Em neúum dos casos, a demanda de"finance" é
deflacionária, pois neúum fundo foi desviado dos gastos em mercadorias;
qualquer impacto que o motivo finance pÍovoque resulta aPenas do seu efeito
da taxa de juros.
Podemos verque a retirada defundos émuitoprovisória para as emPresas
individuais: o diúeiro retorna ao fluxo de renda logo que o equipamento é
comprado ou os operários da constru$o são Pagos, e muito dele voltará aos
bancos (quase todo ele é usado para financiar o consumo). Os fundos devem
ser buscados junto do mercado ou os ativos financeiros vendidos o mais perto
possível do momento da despesa, a Íim de minimizar o custo dos juros (efetivo
antecipado). No caso deseusaros saques bancários a descobertopara satisfazer
este motivo, a empresa tomadora não mantém efetivamente neúum numerá-
rio, não havendo, neste caso, uma intemtpção no fluxo de despesas.T
A importância do motivo 7Ínance ao nível agregado resulta da variabi'
lüade do investimento, pois somente quando os planos de elevação (ou
diminuição) do investimento são feitos é que o motivo finance produz o seu
efeito. Se o volume de investimento for estável a nível global, a pressão sobre
os recursos financeiros advinda de umúnico projeto será contrabalançada pelo
gasto de saldos financeiros à medida que os projetos começâm a ser executa-
dos.8Assinr, éummotivo cuja importância ébaseada na n udançadaecnnomia.
O motivo transaçáo, por outro lado, é mais convincente quando baseado na
estabilidade: umpadrão recorrente. A demanda precautória também se baseia
na estabilidade: o padrão de pagamentos é inegular e imprevisível num único
período de renda, mas amplamente previsível durante vários períodos subse-
qüentes de renda e, desse modo (provavelmente), durante o período de
produção.
Keynes estabelese ouha distinção entre o motivo finance e os demais:

Irvei em considera$o [nas demandas de transaSes e precautórias] o efeito de

um aumento na atividade realsobrea demanda de dinheiro. Mas não levei em
contâ o efeito de um aumento da atividade planejada, que se sobrepóe à
primeira...
(.e, S.. )(tV, p.220)

Esta passagem causou muita controvénia. O fato indiscutível é que a despesa

planejada exige planejamento financeiro e a despesa efetiva implica que a
necessidade de financiáJo terminou. Isto levou Davidson (1965) a reformular
a demanda de moeda em termos do consumo e do investimento planejados e
a propor que o motivofinance, assiminterpretado, seja tomado como o modelo
pãra a demanda de moeda destinada à despesa, abrangendo a demanda de
 221

transações. Compare-se Shackle (1968, p. 138): "Naturalmente, o motivo

transação é um motivo ex ante. Quem disse que não era ? Só os proponentes de
uma teoria quantitativa do diúeiro."
A intêrpreta$o proposta neste capítulo fica no meio destas duas
opinióes. Os sâldosàestinados a transações são mantidos para cobrirpagamen-
tós e, desse modo, estão relacionados com o gasto planejado, tanto^quanto os
saldos para "ftna,nce". A diferença é que não se faz neúum esforço para
adquiri-los: eies provêm da renda ou das vendas. O mercado de fundos e,
portanto, a taxa de-juros, não é afetado. Os gastos paÍa os qu_ais eles se d.estinam
àeverão ser efetuádos dentro do período de renda: eles são planejados, mas
podem serpensados, seja como náo planejados com muita antecedência (se se
iaciocina d"nt odo peíodo de rendã), ou como planejados em termos getais
paÍa um nzoâvelnúmero de peíodos de renda; não impor!, pois admite-se
qr" or fluxos de pagamento e de renda são estáveis. A base analítica da
áemanda de transâçdes é a "tranqüilidade" da tradi$o clássica, na qual a
distinção eÍúre ex ante e ex post, o planejado e o concreto, não é importantee.
A imptrtância relativa dos-motivoi trarsação e finance pode então ser vista
como dependente do grau de mudang dos planos.

O Motivo Especulaçáo

Amoeda mantida pelos motivos transação, precauS o efina-ncesatisfaz

necessidades relativamônte imediatas - certas ou incertas - do poder de
compra. A moeda para os dois primeiros motivos é conservada fora do fluxo
de câixa que repreienta a renda. Arenda que não é exigida paÍa-a! compÍas
atua is ou iutu*i também deve encontrar um " domicílio " temporá rio, embora
nem tanto. Com um horizonte de tempo mais longo entre o recebimento da
renda e a intenção (embora vagamentã formulada) de comprar, a procura de
um rendimento d" iu.o vale mais a pena. Em vista disso, é difícil justificar a
reten$o de moeda por longos períodos de tempo: paÍece que mesmo uÍna taxa
de juros baixa é melhor do que nada'
Asugestão de que o úvel da taxa de juros poderia inÍluir na quantidade
de diúeirõretido por motivos precautórios é penuasiva, mas o raciocínio é
muito menos convincente no casã dos ativos feitos para seremmantidos porum
longotempo. De fato, se se soubessecomalguma exatidão o horizontetemporal
o quui se está trabalhando, poder-se-ia fazer com que só se mantivessem
"orí
títulos que vencessempouco tempo antes do diúeiro ser necessário'lo Dada a
existênôia de títulos dó governo, mesmo o risco de inadimplência é pequeno'
(Este poderia ser um mindo ideal ao qual se poderia aplicar a teoria clássica
àos juros,
- pois a "poupança" é sempre emprestada.)
No entanto, m"smo que o. planos de gsto sejam corretos ou delongo prazo,
sempre haveú alguns ativôs que, por sut Ãat,xeza, n6o possuemvalor de capital
222

ceÍto: as ações e os"Consols"11*sãoposses perpéfuas; seus valores flutuamcom

as mudanças na oferta e na demanda. Ariqueza mantida sob a forma desses ativos
tem sempre um valor e um retorno incertos, pois o retorno envolve não apenas
dividendos ou juros mas também a diferença entre o valor de capital realizado e
o preço original de compra. Os portadores destes ativos corremo risco de não ter
o retorno que esperam. O juro dos títulos da dívida pública é contratual e ceÍo, os
dividendos não são contrafuais, rnas, na prátrca, são mantidos bastante estáveis;
a principal itcerteza é a varia$o no valor de capital.
Esta inceúeza não precisa ser particularmente preocupante, se a data
esperada de realizaSo do valor de capital é flexível. Pode ser sumamente
incômodo, seos planos dedespesa foremdetal modorígidos e nãopostergáveis
que a necessidade de diúeiro force a venda de títulos num período especial-
mente desvantajoso.
O risco de perdas de capital realizado também é menor, quanto mais
postergado é o gasto esperado em relação à data de vencimento dos ativos de
prazo fixo. Na medida emque há uma chance de só precisar do diúeiro antes
do vencimento do ativo, o portador está preocupado com as flutuações do
mercado no valor do ativo. E quanto maior o prazo do ativo, mais o seu valor
de capital será afetado por uma mudança da taxa de juros.
O risco de uma venda desvantajosa não é, no entanto,razÁo para reter
moedanuma economia de ativos de curto prazo. Pode-se esperar manteÍ esses
ativos em volume suficiente para que chegue o momento mais favorável para
venderos ativos pelpéfuos e de longo prazo. Neste papel eles seryemcomo um
tipo de demanda precautória - por ativos líquidos - uma vez que a incerteza
quanto ao tempo dos gastos estimula a mantê-los.
Keynes não discute esta questão. Satisfaz-se em deixar que o leitor ou
analista decida o que considerar como "moeda" para se adequar ao propósito
à mão:

Sem altera$o desta defini$o, podemos traçár a linha entre "moeda,' e

"dívidas" em qualquer ponto que seja mais conveniente para tratar um determi-
nado problema. Por exemplo, podemos tratar como moeda qvalquer controle
sobre o poder geral de compra a que o proprielário não renunciou por um período
superiora três meses, e como "dívida" o quenão podeser reavidoporum período
maior do que este; ou podemos substituir por "três meses'um mês ou três dias
ou três horas ou qualquer outro período; ou podemos excluir da "moeda" tudo
que não seja, de imediato, moeda legal. É muitas vezes conveniente na prática
incluir no conceito de moeda os depósitos banqários a pÍazo fixo e, ocasional-
mente, mesmo tais instrumentos como (por exemplo) títulos do tesouro.

* Títulos públicos do governo britânico, com prazos de resgate extremamente longos

e com taxas de juros fixas e baixas. (N. do T.)
 223

Geralmente, devo admitir, como no Tratado sobre a Moeda, que a moeda é

coextensiva aos depósitos bansários,
(7. G., p. 167 , tta l, grifo no original)

Nem todo mundo pode tolerar este grau de flexibilidade. A teoria da

preferência pela liquidei, que não é tão bem preparada para abranger algo
'**o u divenificação de uma carteira de títulos com propósitos precautórios
-oproblema que acabamos de mencionar-foi despojada de muito deseu valor
poiu-u busca de concretude, na crençâ, provavelmente, de que aí reside a
exatidão.l2 A passagem acima citada é importante.

Contraste entre o Motivo Especulativo e a Manutençao de Ativos

As pessoas constroem teorias que refletem as suas idéias e o seu tempo.

Keynes operava nos mercados financeiros tanto para si mesmo quanto paÍa sua
insiituiçaà. Na América, na década de 20, isso se tornou um e§PoÍte popular,
antes dã crash de29. A experiência pessoal, ouso dizer, levou ao desenvolvi-
mento da teoria; o evento histórico mostrou a sua importância.
O especulador distingue-se do poupador comum ou do possuidor de
riqueza peÍo objetivo de seus negócios no mercado. Enquanto o "possuidor
comumie riqueza" obtém o seu principal rendimento pela venda de seu
trabalho e "acumula sua riqueza" na forma de ativos financeiros para uma
finalidade futura muito distante, o especulador emprega fundos na busca ativa,
resultante da compra e venda de ativos, de um rendimento baseado em que,
"coúecendo melhor do que o mercado o que o futuro re§erva" (T' G',p' l7O)
- sujeito ao§ eIIo§ inevitãveis -, aufere gaúospreçosde capital e evita perdas de
dos títulos'
capiial prevendo o desenvolvimento futuro dos
' A fronteira enÍre estes dois tipos é vaga: mesmo o mais desinteressado
detentor de riqueza pode ser impelido à previsão ativa e à tomada de decisões
por notícias dé uma ôferta de aquisição do controle acionário de uma empresa.
^Ele
pode girar seus fundos a fim de não sofrer perdas de capital, mas não com
,nãtrtu-tupidez do especulador' nem dará à questão a mesma aten$o' O
especuladoi pode fazei pouco mais, e, naturalmente, a tarefa do agente
prôfissional dê uma carteira de títulos não é nada diferente disso. Segue-se que,
ãm grande parte, as decisões do último se basearão nos me smos.princípios que
o esp""ulaâor. No que vem adiante, o termo "especulador" poile ser intelpre-
tado incluindo-o.
o horizonte temporal do especulador é estreito; ele não permite que sua
caÍeira de ativos rendã juros calmamente, pois o juro, em Íelaçáo ao que se
pode fazer dos ganhos dé capital, é coisa sem importância^. E mediante a busca
àonstante de vãnder na altie compraÍ na baixa que ele faz a sua renda. Não
apenas as previsôes de longo prazo, adequadas à situação estável de uma
224

caÍeira de títulos, são dificeis defazer, mas as variações nos preços nesse
interv,alo não serão aproveitadas. Em contrapaúida, o "investidoÍ ôomum",
que não deseja gastar tanto tempo quanto o especulador na administraSo de
sua carteira de títulos, pode ter visão, e renunciar a alguns gaúos possííeis.r3
corsidere o efeito de uma mudança na taxa de juroi sobre õ valor dos
ativos financeiros ao longo do tempo. Suponhamos que todo pagamento de
juros seja reinvestido em ativos que rendam juros, de àodo quá a*. iqteza',
o valor de uma carteira de títulos cresça à taxa de juros, a inclinaçãô da reta
-
-
AB-da figara 10.1. Supoúa agora que a taxa de juros se eleve no témpo r,. O
valor da carteira cai nesse momento e em seguida cresce, à taxa de jurôs mais
alta (a inclinação de CD), mais depressa do que antes. pode-se ver, prolongan-
do AB (a linha tracejad a BE) que, com o tempo , a taxa de juroi mais alta
compensa a perda sofrida em Ír. se o horizonte do detentor de /,q]ueza for mais
amplo do g\e a perda de óapital (não realizado) em r, não terá causado
neúum prejuízo. -t,
Por outro lado, se eletivesse previsto a mudança exatamente antes de Ír,
diglTo: efl Í,-o,teria vendido suas ações e tornaria â compráJas a um preço
mais baixo, mantendo, no intervalo, o diúeiro inativo. Nesie *.o, o
"urrinho
de crescimento da sua riqueza seguiria a rcta FG, um resultado nitidamente
superior. (F está ligeiramente abaixo de.B para que se leve em conta os custos

q
o

ú
o
!
o

à0
o

Figura 10.1
 225

de corretagem e os juros perdidos no intervalo entÍe Í1_k e t).Há, no entanto,

duas razões pelas quais o detentor de riqueza não pode começaÍ a agir,
aceitando, em vez disso, o crescimento ao longo de CD. Uma é a falta de tempo
para se dedicar ao trabalho de fazer as previsões necessárias e outra é arriscar-
se a fazê-las de maneira errônea. Se ele pensa que a sua chance de prever
corretamente não é maior do que 5O%0, e o seu horizonte temporal é bastante
longo, é melhor ter visão e não mexeÍ na caÍeira de títulos. (De fato, as suas
chances precisam seÍ um pouco maiores do que 50% para comperrsaÍ o seu
tempo e os custos das transa$es.) O especulador tem uma visão mais otimista
de suas chances.

O Comportamento do Especulador

Daremos ao especulador dois ativos para jogar: diúeiro, que é capital

seguro, e títulos, que não são. Ele compra títulos quando espeÍa que seu preço
suba (os juros caem) e os vende, mantendo em seu lugar diúeiro, quando
espera que o seu preço caia (osjuros sobem). As decisões do especulador, desse
modo, baseiam-se não nos úveis das taxas de juros, üus nas previsões de
mudanças dessas taxas. Há muitas hipóteses que poderíamos levar em consi-
dera$o quanto ao modo como são feitas estas previsões, mas mencionaremos
simplesmente a de Keynes.
A idéia de uma taxa normal de juros é fundamentrl na te oria de Keynes
sobre como os especuladores fonnâm suas expectativas. Cada especulador, i,
temuma expectativa deuma taxa de juros "normal", r* para qual tende a voltar
a taxa efetiva de juros, r,. Keynes nâo analisa como a taxa normal de juros era
avaliada; esta falha foi a causa da rcjeição da úeoria, muito especialmente por
Dennis Robertson.la Como quer que ela seja deduzida, uma caÍacterística é
fttndamental: trata-se deuma avaliação subjetiva. Uma vez feita esta avaliação,
o especulador está em condições de fazer a previsão sobre a qual baseaÍá a sua
decisão em relação à carteira de títulos. Se no tempo t ataxa efetiva de juros
do mercado, rr, for maior do que ri,, o especulador i espera que a taxa no futuro
próximo, f,*r, seja maior do que r/ e se r, estiver abaixo de r* ele espera que
a taxa se eleve; isto é, espera-se que as taxas retrocedampara r* Formalmente,
a teoria de Keynes sobre a forma$o de expectativas pode ser escrita:

f ;,rrr- r,= flr*-r,), h0 (10.3)

f
Qua ndo ;, * 1 - t,10, o especula dor i espera obter gaúos de capital sobre títulos
e, por isso, os compra em r, não mantendo saldos especulativos em moeda. Na
situação oposta, ele vende os títulos e mantém a moeda para se proteger da
realização de uma perda de capital. O dinheiro é reinvestido emtítulos assim
que tenha ocorrido a queda nos preços.
226

ou oB
Figura 10.2

É evidente que se uma pessoa for especular, ela náo aposta dos dois lados.
Se ela espera gaúos de capital deve comprometer todos os seus fundos
especulativos,ls mesmo queteúa dúvidas. Fazerde outro modo é correro risco
de perder o lucro possível. Se espera perdas, seria absurdo manteÍ uma
quantidade de ativos cujos preços espeÍa-se que caiam.16 A sua atitude redunda
na função descontínua de demanda daFig.a lo.2.r1
A extensão do eixo horizontal da Fig. lO.2 é, dada pela quantidade total
de fundos especulativos. A demanda de moeda para atender ao motivo
especulativo do indivíduo i é medida a partir da origem Or; a demanda de
títulos para fins especulativos é medida para a esquerda a partirda origemOo.
A taxas de juros correntes acima de r* a demanda de moeda é zmo; todos os
saldos especulativos são mantidos emtítulos paÍa captaÍ os ganhos de capital
esperados. A taxas abaixo de r,- nenhum título é mantido.
Estimativas divergentes ãa taxa normal dão uma função agregada de
demanda especulativa que, paÍa uma quantidade de negociadores, é uma série
de retas verticais, como mostra a Fig. 10.3. Acima de rr, todo mundo (todo
mundo que especula) acredita que a taxa é alta demais paÍa ser sustentada, e
ninguém quei manter moeda eÍtrYez de títulos. A taxa normal de alguns
indivíduos é r,,poisabaixodestataxa eletrarsforma osseusfundosespeculativos
em moeda, sendo essa transformação indicada pela distância entÍe o eixo e o
primeiro segmento vertical. Em ro, ninguém espera que a taxa de juros caia
mais, e todos os especuladores fogem dos títulos.
 227

Aimportância da diferença de opiniões quanto à taxa de juros normal é

bastante evidente. Se todos os especuladores tivessem a mesrnâ opinião, r, a
fun$o de demanda especulativa agregada teria dois segmentos descontínuos.
Conforme a taxa de juros está situada acima ou abaixo da taxa normal comum,
todos estariam procurando vender ou compraÍ títulos. Quando muito, os
especuladores estariam comprando dos especuladores não-especulativos ou
vendendo a eles. Admitindo não haver suficiente atividade especulativa para
torna o assunto digno de sertratado, o preço dos títulos flutuaria consideravel-
mente. Se ado mundo fosse especulador, os pÍeços dos títulos subiriam ao
infinito, quando r,>rrr(não havendo vendedores) e cairiam a zero se r,<r,r(não
havendo compradores). Embora o caso limite seja uma impossibilidade
prâtica, ilustra o papel de uma divergência de opiniões na manutenção da
estabilidade dos preços dos títulos:

... a opinião sobre o futuro da taxa de juro pode ser tão unânime que uma pequena
mudança nas taxas afuais podeprovoc{lrum movimentoemmassa para a moeda.
Einteressantequea estabilidadedosistema... deva dependertanto da existência
de uma variedade de opiniões sobre o que é incerto.
(T. G.,p.172)

Nos extremos superiore inferior das taxas de juros, as opiniões se unem;

chega a haveruma concordância sólida de que as taxas não podemsubirou cair

Figura 10.3
228

ainda mais. Isto ó suficiente para dar à firnção de demanda especulativa a sua
forma côncava. Adicionado a isto esú o fato de as raóes que afetam os
especuladores poderemtambémafetaros detentores de riqueza de longo prazo,
quando as taxas de juros estiverem baixas.

Amenos que se acredite haver razóes para admitir que o futuro será muito diferente
da experiência passada, uma taxa de juro de longo prazo de (digamos) 2Vo leva
mais a temer do que teÍ esperanE e proporciona, ao mesmo tempo, um rendimento
corrente que é apenas suficientepara compensar um grau muito pequeno demedo.
(7. G.,p.202)

A hipotese das expectativas proposta por Keynes permite que o, nível

corrente dã taxa de juros seja usado como um substituto das mudanças
esperadas da taxa, enquanto os pressentimentos em relação à taxa normal
forem inalterados. Assim, pode-se escrevet:

Mr= flr) (10.4)

onde Mré a moeda mantida pelo motivo especulativo - mais uma vez náo
confundir comuma definição de moeda. Ademanda especulativa de moeda é
acrescida à demanda de M, para dar

MD=Mr(Y)+Mr(r) (10.5)

ou numa fórmula geral:

MD = L(Y,r) (10.o

Todos os fatores determinantes da preferência pela liquidez foram agora

reunidos.
Voltando à demanda especulativa: a estabilidade suposta da taxa
normal necessária à formulação da demanda de saldos especulativos é uma
conespondente à estratégia analítica de não permitir que as flutuaçóes de
curto prazo influenciem as expectativas de longo prazo do lado da produEão.
Assim como que as expectativas de lucro de longo prazo dos empresários, que
controlam o investimento, não precisam reagir às variações de curto Prazo na
renda, ou podem mudar quando a demanda corrente é bastante estável, a
avaliação do que é uma taxa de juros normal permanece inalterada quando as
taxas flutuamdiariamente, ou, ao contrário, se altera de forma imprevisível
numa fase de negócios tranqüilos.
Uma mudança na taxa normal irá, naturalmente, deslocar a fun$o. Uma
eleva$o da taxa normal sigrrifica que algumas taxas de juros que estavam acima
 229

da antiga taxa normal e, portanúo, indicavam gaúos possíveis de capital, estão

agora abaixo da nova taxa normal. A demanda de moeda teú aumentado, poÍque
a uma taxa corrente dada a convio$o de perdas de capital sobre os títulos agora
é mais ampla. Segrndo o mesmo raciocínio, uma queda na taxa normal rcduz a
demanda de saldos especulativos, deslocando a cuÍva para a esquerda.
Como a taxa normal é subjetiva, a demanda especulativa de moeda é
potencialmente volátil. E dado isso, os gastos e perdas de capital afetam toda
a gama de ativos financeiros empoder de alguém. Uma possível peúurbação
nos mercados de títulos oriunda desta fonte seú mais relevante do que o efeito
de qualquer fluxo da poupançâ corrente.ls Isso também sobrepuja o impacto
sobre as transações do mercado do mais inativo investidorde longo prazo que
busca retornos de longo pÍazo com um mínimo de agita$o.
Ateoria clássica encarava o juro como uma Íecompensa pela "espeÍa",
pelo adiamento do corsumo, e a taxa era determinada pela produtividade
potencial do investimento, que determinava a demanda de fundos, e a
parcimônia da população, que estabelecia a sua oferta. Desse ponto de vista,
os compradores de ativos financeiros não pÍestâvam a menoÍ aten$o à
psicologia do mercado, mas eram dirigidos apenas pelas perspectivas de
retornos "Íeais". Desse modo, os fundos iriam financiar os projetos ou
empresas mais lucrativos, e, nesse sentido, "mais adequados". O úvel global
da taxa de juros se ajusta então à taxa de lucro e o investimento é feito no ritmo
que é justificado pelo desejo do "público" de emprestar paÍa este fim e (como
conseqüência dos lucros) comprar a produ$o resultante.
Umenfoque especulativo da colocação dos fundos é significativo porque
Íompe o elo entre a lucratividade de longo prazo e a oferta de fundos. Para
demonstraristo plenamente, dever-se-ia pôremquestão o Íetorno às ações que
não dão juro fixo. E suficiente dizer aqui que, como essas ações e títulos
competem por "poupança", a taxa de juros e a taxa de retorno das ações são
intimamente relacionadas. A especulação ocorre tanto emtítulos quanto em
ações, e não apenas os especuladores rigorosamente definidos, mas, de modo
geral, os investidores profissionais

... estão principalmente ocupados, não com a elaboraçáo de previsóes de longo

prazo e de alto nível sobre o provável retomo de um investimento durante toda
sua vida, mas em prever mudanças na base convencional de avalia$o do curto
prazo antes do público em geral. ...
-
É, por assim dizer, um jogo de danç de cadeiras, de passar o anel um
passatempo no qual o vencedor é aquele que se senta na cadeira logo que a
música pára, ou o que passa o anel antes de ojogo terminar. Estesjogos podem
serjogados com prazer, embora todos saibam que é o anel que está passando ou
que, quando a música parar, alguns participantes ficarão sem assento.
(7. G.,pp.154-6)
230

Um mercado financeiro dominado pela especula$o pode exibir uma

taxa de juros que dependa mais da psicologia das massas do que da lucratividade
de longo prazo da produção e gasta a sua energia negociando os instnrmentos
financeiros existentes ao invés de canalizar frrndos para o investimento.le
Há dois resultados indesejáveis da especula$o. Um é que o custo do
empréstimo, quando influenciado por motivos especulativos, não retrata a
utilidade social do investimento: elepodeserou "muiúo alto" ou "muitobaixo"
em momentos diversos. O outro resultado, que pÍeocupou Keynes particular-
mente, é que a existência de um ativo de capital seguÍo, a moeda, estabelece
um piso paÍa a taxa de juros por meio da oferta de um lugar seguro, quando a
taxa de retorno dos títulos é tida como uma compensação inadequada ao risco
de perdas. Uma vez alcançado este ponto, o investimento só pode ser
estimulado pela melhoria das expectativas: a taxa de juros não pode cairmais.
Pode-se perguntar: Até que ponto é importante a especula$o? Não se
pode dizer exatamente, naturalmente, pois os especuladores e investidores de
longo prazo não se distinguem pela cor dos olhos ou qualquer outro critério
objetivo. Qualquer gerenciamento ativo deuma carteira de títulos devepossuir
umelemento de especulação, e sempre há aqueles cujo comPoÍamento é ditado
por motivos de lucros de longo prazo da empÍesa emitente de títulos, mesmo
dada a incerteza de penpectivas tão distantes. A importância relativa destes
dois grupos irá, evidentemente, variar segundo as circunstâncias. A história
proporciona muitos exemplos de "febres" especulativas que se destacam do
pano de fundo detemperaturas mais normais. Afebre do final dadécadade20
indubitavelmente faz lembrar estas imagens:

Os especuladores podem não fazer nenhum mal como bolhas numa corrente
regular do empreendimento. Mas a situa$o é grave, quando o empreendimento
se toma a bolha num redemoinho de especulaçáo.
(L G., p. 159)

Apenas poÍque o mercado de ações não tem-se comportado tão espeta-

cularmente desde a década de 20, não deveríamos concluir que a demanda
especulativa não é importante. O aumento da importância dos intermediários
financeiros como um veículo para a poupança e a crescente importância dos
lucros retidos das corporações não apenas exageÍaram o papel do investidor
profissional, que, dado o tamaúo do fundo com que ele tern que lidar, é
improvável que se absteúa de tentar captar os gaúos de capital entre os
vencimentos, e se estes foremconseguidos adiviúando o que o meÍcado quer,
a opinião do mercado o influenciatá.
 23t

O utr as Mar gens E speculativas

A demanda especulativa de moeda na Teoria Geral se relacionava com

uma espécie especial de especula$o: os títulos. Não há, no entanto, neúuma
razÁo pata uma pessoa limitar a especulação a este tipo de ativo. Num amplo
sentido, qualquer pessoa que tem um ativo pensando em revendê-lo no futuro
está especulando, assumindo uma posição em abeÍo em alguma coisa que
possa gaúar ou perder valor de capital - como ocorre com a moeda, emtermos
de poder de compra, quando o nível de preços varia. Aespeculação só precisa
deduas coisas: ummeÍcado movimentado euma variação suficiente nospresrs
para tornar o jogo digno de serjogado.
Duas áreas nas quais a especula$o tem sido destacada nos últimos anos
vêm de imediato ao espírito: bens imóveisr e câmbio exterior. O surgimento
da inÍla$o como umproblema grave e ince ssante nos últimos quinze anos mais
ou menos (as pessoas diferemno que consideram"grave") deslocou a nargem,
tanto da especulação quanto do investimento de longo prazo, dos ativos
denominados moeda que rendem juros, para os ativos que oferecem mais
prote$o ao valor real da iqneza.
As compras de bers imóveis por motivos especulativos, ou com um
elemento especulativo, provavelmente ocorrem quando a inÍlaSo é prevista
(como na Grã-Bretanha em \972,alimentada poruma grande reduSo do crédito,
e novamente em L977-8). O efeito é desviar os fundos não apenas dos bens de
produ$o corrente mas também do financiamento para o investimento produtivo,
para os gaúos de capital sobre o estoque existente de casas ou úenas. Os preços
continuarão a subir, enquanto não excederemo que os compÍa dores acreditam ser
o pÍeço que a casa poderia render numa venda subseqüente. Evidentemente isto
tem pouco a ver com a taxa geral de irúIa$o para alguém que tenciona vender
bastante rapidamente, pois não haverá tempo para a inflaSo ocorrer. Mas no fim
da cadeia há sempre alguém que quer a propriedade por um período maior, e é
nesta crença que se baseia o preço. Sese acredita na eleva$o corstante dos pÍEços,
a subida dopreço das casasedasterras irá, emalgummomento, superara eleva$o
esperada de curto prazo no nível genl dos preços de um montante suficiente para
fazer com que a revenda da propriedade se tome dificil, e o surto especulativo
declina.
Avançando umpouco a nossa estória, a importância teórica da especu-
lação na Teoria Gerqlfoique ela forneceu uma teoria do nível geral das taxas
de juros. A especulação com terras é a especula$o sobre preços futuros da
propriedade, não taxas dejuros. No entanto, as taxas dejuros são afetas de duas
maneiras. Uma é específica: a demanda flutuante faz subir a taxa hipotecária.
(Eml972,isto não era perceptível, pois o surto imobiliário foi alimentado por
um grande aumento na oferta de fundos hipotec.ários.) Keynes menciona
exemplos de juros sobre hipotecas rurais que superavam qualquer expectativa
232

razr,ável de retorno da produção da terra. E, de modo geral, o mercado de

empréstimos esú carente de firndos que, de outra forma, estaria conseguindo,
afetando desse modo, até certo ponto, todas as taxas de juros.
Mesmo num peíodo de inÍlação pode não ser sensato para um determi-
nado indivíduo especular com terras. Os custos da transação são altos e o
volume de fundos envolvido também é mínimo. A especula$o nos mercados
financeiros irá, portanto, coexistir com a especulação territorial.
Pensou-se um dia que as ações eramuma proteção contÍa a inÍlação. Na
verdade, Keynes a fiala (Capítulo 12) como se fossem indistinguíveis do
equipamento de capital imobiliário -exceto pela facilidade com que podemser
compradas e vendidas. A experiência da inflação na década de 70 mostrou, no
entanto, que, embora possam seÍ uma boa proteçáo contra a inÍlação de
demanda, que é boa para os negócios, devemserprovavelmente uma prote$o
insignificante contra a inÍlação de custo, o que não é.
Com a liberação das taxas de câmbio, a especula$o com as mudanças
da taxa de câmbio é uma possibilidade mais atraente para os que não estão
sujeitosaos controlescambiais. Os custosdetransaçãosãobaixos, osmercados
dinâmicos, e os gaúos potenciais, nos anos recentes,têmsido grandes. Seesta
margemde especulação desempeúa papel importante na demanda de moeda,
a taxa cambial esperada se torna uma explica@o dessa função, do mesmo modo
que os pÍeços esperados das pmpriedades e de outros bens frzenm no caso
anterior. O diferencial nas taxas de juros entre países também é importante,
pois os fundos são aplicados em ativos que rendem juros e um grande
diferencial pode compensar o risco da taxa de juros.
As taxas cambiais têm variado (entre outras coisas) com as taxas relativas
de infla$o emdiferentes países. Quando todas as moedas parecemuÍn aplicação
nrinq como neste momento, quando uma recesúo prolongda é iminente e os
governos são tentados obter uma solu$o, o desejo de proteger a riqueza se volta
para a aquisi$o de ativos reais duráveis que sustentarão uma desvaloiza$o da
moeda. A moeda que dá suporte a essa subida dos preços é rnntida fora do mercado
do empréstimos e longe do uso produtivo justamente como era no modelo de
Keynes quando os especuladorcs mantiúam"moeda" inativa.
Na medida emque os títulos são o veículo da especula$o, toda a opera$o
é conduzida com vistas a maximizar o valor monetário dos seus ativos. Faz-
se isto, naturalmente, a fim de maximizar o valor real -poder de compra real
-, mas enquanto se está escolhendo entre dois ativos monetários a taxa de
inflação não é importante; as demandas de tais ativos são expÍessas emtermos
monetários. Há pouco fundamento para a especificação emtermos reais que se
encontra em muitos livros-textos. A aSo adequada, se sentimos a ameaça de
inflação, não é aumentar os montantes especulativos de ativos denominados
moeda, mas encontrar uma mercadoria ou ativo real com que especular.
 233

Notas

Ver Ellis (1938) e Fleming (1964). A abordagem mais comum é admitir que os
micro-resultados se mantêm, mas isso não é justificável.
Se não se estabelece o seu padrão, começa-se a argumentâr que toda moeda é
"inativa", moeda não transacionada exceto no instante imediatamente anterior ao
seu gasto. Hicks (1967) e Sayers (1960) trataram extensamente de solucionar este
problema. Tsiang (1966) mostra, â meu ver corretamente, que os valores mobiliá-
rios em determinado momento nada têm a ver com intenção, mas com o fato da
programaçáo dos pagamentos e recebimentos.

Ver Tobin (1956) e Baumol (1952).

Bano (1970) investiga o peíodo mais favorável para m pagamentosl nós o aceitamm
e a forma temporal dos pagamentos deve ser determinada de maneira exógena.

Ver Miller e Orr (1966), Patinkin/Dvoretsky (1965) e Niehans (1978).

lsto não é muito aceito, mais penso eu porque tem conseqüências desagradáveis
tanto para o funcionamento dm mercados quanto para o método de equilíbrio caro
aos economistas do que para algo que diga respeito à "verdade" ou pertinência.

lJmavezque, como Keynes assinalou (8. S. XIV, p.223), as decisóes dos bancos
não são alteradas pela existência de saques a descoberto não utilizados.

Este é o "fundo rotativo" de finanças de Keynes. A sua polêmica com Robertson

sobre este "fundo" tropeça na confusão entre a demanda pela liquidez sendo extinta
e o empréstimo sendo reembolsado; Robertson parece sugerir que âté o empréstimo
ser reembolsado o banco não tornará a emprestar, ao passo que Keynes considera
suficiente o retorno dos depósitos aos bancos. O argumento é incompleto sem a
especificaSo da situa$o das reservas dos bancos (Ver E. ,S. XIV, pp.226-234 e
Robertson (1938)).

Ateoria é "mecânica" pelo fato de estar mal equipada para tratar das variaçóes nos
gastos, pois então os gâstos não sáo mais rotineiros.

Muitos intermediários financeiros, notadamente as companhias de seguros de vida

eos bancos europeus,fizeram desseprocesso de"combinaçáo devencimentos"uma
arte perfeita.

Keynes tratava as açóes de modo inteiramente separado dos títulos dejuros fixos.

Acrítica da preferência pela liquidez com

base no pretexto de que os êspeculadores
não manteriam dinheiro, quândo pudessem ter títulos do Tesouro, revela que uma
combinação de ieitura atenta e bom senso não prevaleceu.

Este comportamento não é insensato, como alguns parecem pensar. (Cf. Hicks,
1961 , p.44) que argumenta como se houvesse apenas uma única maneira de agir
sensatamente, e que todos especulariam se os custos das transaçóes (por exemplo,
os pagamentos de corretagem) fossem bastante baixos.)
234

l4
A sugestão de que a taxa normal é gerada por algum mecanismo adaptativo de
aprendizagem baseado na taxa de juros passada seria, a meu ver, rejeitada por
Keynes. Naturalmente os especuladores aprendem com o passado, e uma longa
história de taxas baixas eslá fadada a baixar a taxa normal, mas os especuladores
indubitavelmente usam mais do que a história passada para obter rr.

Observe que ele reterá moeda para satisfazer os motivos não especulativos. A
alegago (Tobin, 1958) de que a teoria de Keynes impede a diversificação da
carteira de títulos é simplista.E náo fosse por interpretaçóes desse tipo, de fato, não
se precisaria prosseguir até esse ponto.

Ao agir da maneira descrita, o especulador não está ignorando a incerteza ou

correndo risco pelo puro prazer do próprio risco. (Tobin (1958) alegou que o
especulador ou é ind'if"r.nte ao risco ou positivamànte tem pr.áer com eÉ.) É
simplesmente uma conseqüência da decisão de tentar ganhar dinheiro especulando
que ele deve agir com base no seu melhor palpite, como se ele estivesse certo, ainda
que não esteja.

Com uma restri$o, a exposi$o deste e do próximo parágrafo segue Tobin (1958).
A restri$o é a rejei$o da "taxa crítica" de Tobin em favor da "taxa normal" de
Keynes. A taxa cítica de Tobin, taxa na qual a carteira de títulos se desloca, leva
emconta o fato de que as perdas esperadas de capital são em parte compensadas pelo
rendimento dos juros" Mas essa admissão é muito enganosa. A taxa crítica não é
independente do tempo: se se espera uma perda de capital, há sempre um período
de ternpo durante o qual a perda de capital pode ser compensada. A taxa crítica
depende assim do período esperado de retençáo. O período de Tobin é uma unidade
arbitrária sem correspondência com o tempo do calendário. Além disso, argumen-
tamos anteriormente que o peíodo de retençáo não é uma coisa arbitrária; ao
contrário, ele reflete uma diferença essencial nas intençóes dos poupadores e
investidores. Os especuladores têm, por hipótese, um horizonte temporal tão curto
que a possibilidade de compensaçáo pode ser ignorada. Quando a taxa desce a
níveis muito baixos, no entanto, a falta de compensaçáo se torna mais importante
para os detentores de riqueza comuns. Quando o risco de perda também aumenta
à taxas baixas (ver o texto abaixo), eles podem vir a agir como especuladores.
18 Observe que não é o tamanho dos recursos especulativos que importa, mas o
tamanho das ofettas e demandas no mercado que resultam desta fonte, em relação
tanto ao fluxo de poupança corrente dirigido para os títulos quanto às ofertas e
demandas dos portadores de caúeiras de títulos de longo prazo.
1e Esta afirma$o não esú, de nenhum modo, em desacordo com a proposição que
tornou Friedmann (L953) bem conhecido de que a especulação deve ser lucrativa
para que a atividade subsista. É justamente a possibilidade de ganhos financeiros
individuais que poderiam redundar em sinaliza$es "incorretas" sobre os custos e
vantâgens sociais do investimento que PreocuPava Keynes. Os empresários não
podem agir no interesse social, se a razão de seus lucros privados está na
dependência da "interferência" dos especuladores.
T Ver T. G., pp.24l-2 paru a análise da terra como meio especulativo.
 APÊNDIcE Ao cnpíruro I 0
Preferêncio Pelo Liquidez
como Comportomento
Foce oo Risco e à lncertezo

Apretensão desteApêndice* étornarclaro deuma yezpaÍa sempÍe que

o enfoque teórico da carteira de títulos sobre a demanda de moeda não é, como
sustentou o seu autoÍ e geralmente se acredita, um desenvolvimento ou um
pÍogresso da justificativa de Keynes para a elasticidade-juro da demanda de
moeda, mas uma teoria totalmente dift rente, relacionada com o comportamen-
to de um grupo bem diferente de negociadores, motivado por um desejo de
investir ao invés de especular. Emprincípio, portanto, a teoria da carteira de
títulos não precisa deslocar a análise de Keynes da demanda especulativa de
moeda; ela poderia, emvez disso, sertratada como complementar. Na prática.
será mostrado, a teoria da carteira de títulos é uma análise ir»atisfatória até
mesmo do comportarnento do investidor.
Embora a teoria da caÍeira de títulos tenha sido muito aperfeiçoada e
ampliada desde os artigos rudimentares de Markowitz(1952)eTobin (1958),1
teremos pouco a dizer sobre estes desenvolvimentos. Devemos nos preocupaÍ
com os fundamentos, para que bastará um exame do artigo de Tobin.
Emmuitos aspectos, a teoria da carteira de títulos e o aspecto especulativo
da teoria da preferência pela liquidez são compatíveis. A primeira trata
exclusivamente do comportamento microeconômico, enquanto a segunda se
preocupa com o agregado, mas há um microfundamento na preferência pela
liquidez. Ambas supõemque o conjunto de recursos disponíveis para coloca$o
num ou noutro ativo é, para o objetivo de análise, fixo. Ambas lidam com a

* Sou profundamente reconhecida a J. J. Thomas da l.ondon School of Economics

pelas discussôes que deram forma à argumenta$o deste Apêndice.
236

questão da escolha entre ativos, umdos quais é seguro e outro não,2de modo
que o retorno potencial sobre o último inclui a possibilidade de ganhos ou
perdas de capital.
As diferenças entre a teoria da carteira de títulos e a teoria da preferência
pela liquidez de Keynes resultarq basicamente, da natureza estático-compa-
iativa da primeira. O método esútico-comparativo requeÍ que a análise seja
feita dentiodeumpeíodorestrito de"tempo" abstrato (que não éotempo real),
a "unidade de período" durante a qual certas caracteísticas do modelo não
podem ser alteradas. No caso da teoria da carteira de títulos é a distribuição
de probabilidade dos retornos sobre os ativos de risco que é tomada como dada.
Os especuladores de Keynes operam no tempo e prevêem valores futuros
específicos das taxas de juros.

A estrutura de Tobin

Aestrutura básica do artigo de Tobiné fácil de resumir. O§ retorno§ sobre

os ativos de preço variável são dados pela taxa de juros e pelos gaúos ou peÍdas
de capital durante a unidade do peíodo. A distribuição dos prováveis Íetornos
é dadã e é simétrica emtorno da média, que é a taxa de juros, de tal modo que
pode ser completamente descrita emtermos da média trr ou da variação o, que
ião mutuamente independentes. Supóe-se que a "moeda" teúa média e
varia$o iguais a zero. Várias proporções de moeda e títulos podem ser
escolhidas, dando diferentes níveis de retorno e de risco (variação) para a
carteira de títulos. As escolhas são feitas de acordo com as preferências do
portador pelo risco e pelo retorno.
A ptssoa oposú ao risco é considerada como a norna. Ela só aceitará
risco maior emtroca de retorno maior. Embora as soluçóes de monopolização
sejam possíveis, elas não são consideradas plausíveis; o objetivo fundamental
do aÍigo é explicar o fenômeno observado da diversificação.

Risco e Incerteza

Tobin deu ao seu famoso e inÍluente artigo o título de "APreferência pela

Liquidez como um Comportamento na Direção do Risco". Apalavra "risco"
eriprecisa, e imediatamente indica que ele não estará analisando o compoÍ-
tamento especulativo. A distinSo entre risco e incerteza é tal que se tornou
moda afirmar que não existe ou mesmo que as Pes§oas não compreendem. Não
é difícil compreender.
Vivemós no tempo e sabemos que o futuro é descoúecido: es[amos em
dúvida. Pornão saberrnos comc€rteza o nosso ambiente futuro ou o resultado de
nossas ações, percebemos que a vida é incerta. Estes são cosfumes aceitos.
Falamos, no entanto, deum"risco calculado" ede"fazerseguro contra os ri§co§"
 237

(porexemplo, deperdasprovocadasporincêndio).AprobabilidadeestÁimplícita
nestas idéias. Uma distin$o, no sentido técnico dessas duaspalavras, é que orisco
épertinente ao que, emprincípio, é segurável -e pode ser definido poruma ordem
de probabilidade - e incefteza é tudo que fica fora de tal defini$o.3
Mesmo no domínio «lo risco calculado ou assegurável, porém, a incerteza
está oculta. A incerteza está ligada ao tempo da ocorrência do evento
assegurado. Pode-se fazer seguro contra incêndio, mas não se tem certezà se,
chegando emcasa, emdeterminado dia, a encontraremospegando fogo ou não.
Um atuário lhe dirá a probabilidade de morte dentro de um período de tempo
que você especifica, rnâs o momento da morte é ainda incerto.
Estes exemplos foram extraídos do domínio do tempo, pois esse é onde
a confrrsão em relação a estes termos é mais profunda. Mas a estrutura estático-
comparativa da teoria da carteira de títulos é intemporal. Numa estrutura
estática, a inLcerteza resulta do fato de que o resultado de um sorteio aleatório
de determinada distribuição é descoúecido. A própria distribuição é geruda
poÍ uma amostragem repetida de uma população fixa de observaçóes, que
existe independentemente do tempo.
Os sorteios efetivos devem ser realizados sucessivamente, pois vivemos no
tempo, mas conceitualmente a ordemdos sorteios não temneúuma importância,
se os rcsultados são seqüencialmente independentes. Aqui uma analogia melhor
para a distin$o entre risco e incerteza é a diferença entre um médico que dirige
uma experiência comdrogas e outro que receita umremédio na atividade clínica.
O primeiro considera a sua "popula@o" como homogênea do ponto de visÍa dos
efeitos prováveis da droga e determina a rea$o média e o seu desvio padrão. O
médico quelida comumpaciente individual, se é bommédico, tenta avaliaronde,
nessa distribui$o de probabilidade, esse paciente provavelmente está. Ele está
lidando com a incerteza; a expenência com droga mostra o risco.

O Período Unitário

Retornando à teoria da carteira de títulos, a distribuição de probabilidade

é fixada paÍa o peíodo unitário. Pode-se comparar os efeitos de diferentes
distribui@es de probabilidade hipotéticas, diferentes configurações de retorno
e risco, sobre as escolhas dos portadores de ativos.
Para cada combinação de parâmetros (p, o), a teoria da carteira detítulos
determina qual dessas carteiras deve ser mantida para o peíodo unitário.
Assim, é uma teoria que determina a escolha de umsó peíodo, em que este pode
ter qualquer duraSo, enquanto as condições não mudem. Como não existe
neúum mecanismo dentro do modelo que gere mudança, está, de fato,
implícito que a carteira de títulos, uma vez escolhida, é mantida para sempre.a
Esta conclusão é dificil de conciliar com o papel desempeúado pelos
gaúos e perdas de capital como fonte de risco na ieoria da carteira de títulos.
238

Diz-se que os gaúos e perdas de capital ocorreÍÍL quando o Preço dos ativos
difere do valor esperado. Mas os gaúos de capital só podem ser signiÍicativos
se há umplano de vender os ativos em alguma data frttura, antes da sua data

Se uma carteira de títulos é escolhida de uma vez por todas, as variações

no preço do mercado dos ativos produzem apenas perdas e gaúos- fictícios.
Eleijamais são realizados. Porconseguinte, são inelevantes para a decisáo da
carteira de títulos. A taxa de retorno é dada poÍ um fluxo de pagamentos
contratuais de juros apropriadamente descontados, divididos pelo p:eço de
compra corrente. A escolha sensata depende tão-somente dos papéis e dos
pr"çôr correntes dos ativos: não há neúumrisco na manutenSo contínua de
títulos que não correm o risco de inadimplência.
Orisco de perda de capital é compatível coma interpretação deumúnico
período se (e apénas se) impusermos a condiçáo de que as carteiras de títulos
àevam ser convertidas em dinheiro, e os gaúos e perdas realizados, no final
do peíodo. Se o investidor tem a op$o de não realizjJ, perdas, recusando-se
a vãnder os seus ativos em uma data predeterminada, e de realizar gaúos de
capital sempre que observa uma subida dos preços, então elepode sempre obter
uria taxa melúor do que a esperada taxa de retorno, que é dada pela
distribuiSo, simplesmente esperando um pÍeço favorável. A média, nesse
caso, não é o seuietorno esperado e o desvio padrão do preço do ativo não é
a medida do seu verdadeiro risco.
Alógica da situação sugeÍe que devemos impor a realizaSo da carteira
de títulos no fim do período unitário e proibi-la antes do final. O portador de
ativos está nesse mómento interessado no preço em aPenas uma data: {, o
preço no fechamento do peíodo unitário. O desenvolvimento do preço durante
o intervalo uniúrio não tem nenhum interesse. A sua variação serve apenas a
um fim: permitir os cálculos do risco de que P seja outro que o valor espe.rado.
Este é um problema de seguro. Na verdade, no modelo da carteira de
títulos o investidor avesso ao risco poderia providenciaÍumseguro. Um seguro
adequadamente calculado compensaria, na média, aqueles que tivessem que
assunnirperdas de capital porcausa de outros (alémdo ágio de fazerotrabalho).
Os inveítidores receberiamumÍetorno igual à taxa de juros (menos o seguro).
Por ora deveria estar claro que este modelo não caracteriza o comporta-
mento especulativo. Os especuladores foram definidos como uma categoria de
pessoas que buscam obter lucro a partir dos ganhos.de-capital e:rão um
iendimento pelo pagamento de juros. A teoria da carteira de títulos descreve
o compoÍtamento do investidor de longo prazo. Não bá nenhuma razão para
que esie tipo de investidormanteúa dinheiro como umativo até que a taxa de
retorno caia tanto que ele se torne, de fato, especulador.
Da mesma forma, não há neúu ma razÁo paraque umeslrculadortrabalhe
comriscos passíveis de seguro, pois o que foi dito acima mostrou que es§es gaúos
 239

eperdas de capital se anulammutuamente. Eles se anulamporque são aleatórios.

Se são aleatórios, não lndem serprevistos, e a especulaSo se baseia na previsão,
Ao mencionar a previsão, reintroduzimos o tempo. Para deslocar a
análise considerando o timpo é necessário que as funçõei de distribuição do
preço dos ativos sejam interpretadas como fornecendo ou as freqüências
relativas com que os pÍeços irão ocorrer no tempo ou a probabilidade de que
o preço de ceÍo ativo irá assumir determinado valor numa determinada data
escolhida aleatoriamente. Se qualquer uma destas interpretações dinâmicas
fosse intencional, poder-se-ia esperar que os modelos da teoria da carteira de
títulos especificassem o proc€sso pelo qual a série temporal de cada preço do
ativo é gerada a partir de suas distribuições estáticas, e eles não o fazrm.Há,
uma ambivalência fundamental na bibliografia sobre a escolha da carteira de
títulos entre o método estático e a interpretaSo dinâmica.5Não há, no entanto,
dúvida de que devemos optarpelo enfoque dinâmico, se a teoria da carteira de
títulos deve ter alguma relevância.
Para isto, formulamos algumas hipóteses sobre o processo dinâmico pelo
qual é gerada a distribui$o da probabilidade.

Um Processo de Geraçáo Aleatória

Suponha que o preço de um título com um dado rendimento seja uma

variável aleatória gerada pelas seguintes relações de demanda e oferta:

Q,=a+bP,+w,, (10á,1)

Q,= m + nP,+ v, (10-42)

Com base na hipótese de equilíbrio de mercado, temos por substitui$o:

P, = (m - a)l(b - n) + (v,- w)l(b - n) (10Á3)

onde w, e 1 são distribuídos normalmente com módi a zoÍo e desvios padrão o.

e o respectivamente. Para simplificaÍ, tem-se:

K=(m-a)t(b-n)
e

u,= (v,- w,)l(b - n)

de modo que podemos escrever (10.A3) como:

240

Pt=K+u, (10á.4)

que é normalmente distribuída com média K e desvio padrão o . Assirq temos

uma distribuição definida inteiramente pela sua média e variaSo.
Há uma certeza no sentido de que se supõe que todos os investidores
sabem qual a média e o desvio padrão de (10.A4) com certeza. Mas é evidente
que ter perfeito conhecimento dos parâmetros da distribui$o (e de todas as
outras distribui$es para outros ativos) não implica lotal e perfeita certeza em
rela$o ao futuro.
Os preços futuros são dados por

Pr* ;= K * urti, i = Lr"'rn'

Os i's são dias (ou horas) dentro do peíodo unitário de duração n. Açerteza
perfeita implica o conhecimento dos valores reais de a, * ,para todos os i's. Pela
natureza de uma variável aleatória, o coúecimento dos u's é considerado
impossível.
Qual ó a melhor previsão de preços do especulador em qualquer data
r + i abrangida por esta distribuição? K, o valor esperado, é uma constante. Para
fazer melhor do que isto, ele deve prever os u,'s individuais, o que é impossível.
Uma distribuição de dois parâmetros independente do tempo exclui qualquer
possibilidadedeespecula$o lucrativa. Alguémpodetentatenú-lo durante algum
tempo, mas a brincadeira em pouco tempo perderia a graç4.

Um P r oc es so Auto - Re gre ssivo

Considere, como alternativa, umprocesso gerador dependente do tempo

tal como o esquema auto-regressivo:

Pr= K + ur, em queut=put-r+ el

Os e são distribuídos normal e independentemente, com média zero e desvio-

padrão o. Suponha lpl. 1.u
Se tal esquema gera observaçóes de preços, não é mais verdade que um
dia é igual a outro. Epossível "quebrar o meÍcado" se p for conhecido e u,tiver
sido observado pelo menos uma vez. Mas isto significaria que três; e não apenas
dois parâmetros, entram nas decisões. Ignorar p será nafuralmente seguro, se
p for pequeno, mas é evidentemente que quanto menor ele for, mais perto nos
aproximamos do processo corsiderado no item anterior.
E também interessante, tendo em mente a análise do texto principal do
Capítulo 10 sobre os horizontes do período de retenção, que p é menos
importante quanto mais adiante no futuro se fazem as previsões. A estrutura
 247

auto-regressiva implica uma elevada covariaSo de observaÉes adjacentes e

próximas, mas as observações muito espaçadas no tempo si aproiimam da
aleatoriedade. Desse modo, o investidor de longo pram poderia muito bem
ignorar p: assirq a hipótese de dois parâmetros causa pequeno prejuízo. O
especulador, no entanto, deve levá-la em conta.
No mundo real, naturalmente, a informação e não o comportamento
passado dos preços pode desempeúar um papel impoúante.lsto não é
explicitamente considerado no modelo deprevisão de Keynes, mas pelo menos
ele tem realmente um modelo de previsão. Tobin não.
Deveria ficar claro que o modelo de Tobin não se refere à especulação.
Alterado para impora conversão emdiúeiro, o modelo de Tobinpoderia ser
utilizadopara explicaroinvestimentodelongoprazo. coma sua aplicabilidade
restringida desse modo, é claro que só quandoôs rendimentos correntes estão
baixos demaispara compensara perda esperada dentro de umperíodo detempo
bem definido do calendário - ou quando o rendimento esperádo não cobre um
prêmio de seguro - é que faz sentido para o investidor de longo prazo ao qual
este modelo se aplica ÍnanteÍ algum diúeiro. O investidor de longo prazo
reterámoeda, Ínas por conta de transações e de precaução, não de ativos. (Esta
conclusão é modiÍicada quando existe um "diúeiro,, - isto é, depósitos de
prazo fixo ou de curto pÍÃzo - rendendo juros.)
242

Notas ao Apêndice

1 Para um tratamento completo desta questáo, veÍ, por exemplo, Mossin (1973) ou
Sharpe (1970).
2 A teoria da carteira de títulos foi ampliada para abranger muitos ativos de valor de
capital variável. O artigo de Tobin simplifica, como faz Keynes, a escolha entre
..moeda,, (um ativo ."guro qu" em Tobin é também não gerador de lucros) e
*títulos'.
3 A distin$o se deve a Iftight (1937).
a Rousseas (1972, p.268) tambem fez esta colocaçáo.
5 Esta ambivalência passa por todos os exercícios de eslática comparativa. Por
exemplo, falamos dà subidade preços até um novo equilíbrio após-uma mudança
da demanda - claramente um processo dinâmico de ajuste. Tobin, em outro
contexto, protesta:

c-omo é comum na análise comparativa, o objetivo é descrever a diferença

resultante do fato de um parâmetro -nesse câso, débito de demanda -ser menor
ou maior. A análise é intemporal, mesmo que fosse rigorosamente impossível
tentar explicá-la sem uma linguagem cronológica.
(1963, p. 153)

Rigorosamente impossível ou não, só a explica$o intemporal é estritamente

legítima.
ó Este p nada tem a ver com o p do C:pítulo 11. É simplesmente uma constante
fracionária.
 cnpÍrulo I I
A DeterminoçÕo do
Toxo de Juros

A taxa de juros determina quanto haverá de demanda de investimento.

O que, por outro lado, determina a taxa de juros? A resposta de Keynes é ao
menos aparentemente direta: a taxa de juros é o elemento que iguala o desejo
de manter a riqueza na forma líquida à oferta disponível de moeda. Uma
afirma$o bastante simples, poderíamos peruiaÍ; ela, porém, é feita em dois
níveis muito diferentes: o do equilíbrio estático e o da dinâmica. O Capítulo 13
da Teoria Geral se ocupa çom o equilíbrio estático, ainda que a determinação
do juro acabe por envolver toda a estnrfura da teoria de Keynes. Devemos
apresentá-lo primeiro, embora seja menos interessante do que os aspecúos
dinâmicos que se pode apresentar com a mesma estrutuÍa teórica, e que são
simplesmente aludidos, ainda que com freqüência, rta Teoria Geral.
Muito da energia de Keynes na apresenta$o da sua teoria do juro é
dedicado a refutar o que ele entende como sendol as teorias clássica e
neoclássica. Embora não se queira perpetuarantigas disputas, o contraste entre
a teoria de Keynes e a teoia clássica nos ajuda a veÍ a estrutural causal da
primeira. Neste Capítulo vemos que o enfoque dinâmico da teoria da preferên-
cia pela liquidez também nos diz algo sobre a causalidade.

A Teoria Estrítica

Suponha que é dado o estoque de moeda. Esta necessidade nada indica

sobre o comportamento dos bancos ou das autoridades moneúrias, apenas que no
equilíbrio estático, cujas características vamos estudar, o estoque de moeda na
economia é indeterminado: ele não é uma variável determinada pela soluçáo de
equilíbrio. Bte estoque deve, em equilíbrio, ser manfido intencionalmente pelos
indiúduos e organiza$es da economia: sendo a moeda, porsua própria natuÍeza,
244

cambiável por todas as mercadorias e pelos ativos comercializados, o estoque

existente deve satisfazer, e úo mais que satisfazer, os motivos para reten$o da
moeda. Como o estoque existente deve ser mantido em algum lugar na economia,
embora cada portador individual possa dispor da moeda que lhe convier, as
variáveis que deúerminama demanda de moeda assumirão, no equilíbrio, valores
que fazem com que a demanda se iguale à oferta independente de seu nível. Ataxa
de juros é determinada por este mecanismo.
Exclua-se o motivo ftnance dos motivos para retenção da moeda,
seguindo a Teoria Geral. Podemos remediartal omissão mais tarde. De acordo
comonosso Capítulo 10(ou o Capítulo 15 deKeynes), as demandaspormotivo
precautório e de transação dependem da renda, e a demanda especulativa
depende da taxa de juros. Por ora, é mais fácil tratar tais motivos separadamen-
te, e começarcomumsubterfrigio: visto quea renda levatempopara sergerada,
ela é, num dado momento, fixa, digamos em 7. Supoúa agora que a oferta da
moeda, rlZ, supere a quantidade demandada de saldos de Mrpan aquele nível
de renda, a diferença, M - Mr(l), deve sermantida como saldos especulativos
no equilíbrio. A função de demanda especulativa, Mr(r), indica que taxa de
juros causará medo suficiente de perda de capital sobre instrumentos de
empréstimos para que todo o excesso de Fi - Mr(I) seja intencionalmente
mantido como saldos inativos. Este método de determinação do juro é expÍesso
na Fig. 11.1.
Do ponto de vista de um estoque dinâmico, a hipótese de renda por falta
de tempo para se alterar é um artifício útil, e deveremos retornar a ele. Mas,
no modelo estático de Keynes, ele não será suficiente, pois omite o efeito da
renda sobre o investimento. Considere a taxa de juros como aproximadamente
determinada acima. Isto fixará o ponto de demanda efetiva de investimento
sobre a curva da emc, f.
.1" é um componente da demanda agregada, que, junto com a propensão
a consumir, determina a renda e portanto Mr. A renda não pode ser fixada
arbitrariamente no modelo estático; o sistema é visto como sendo totalmente
interdependente.2
Keynes escolheu um método diferente para explicar a mesma questão,
um método que provocou muita confusão na literatura subseqüente. Na
página l7l (7. G.), ele abandona a formulação da demanda de moeda como
duas componentes separadas e estabelece uma curva negativamente inclinada
que relaciona a taxa de juros coma preferência pela liquidez como um todo,
A nzão para a relação inversa não é agora apenas o comportamento
especulativo, mas envolve um aumento na demanda de transações devido ao
fato de que r cai, f e, por conseguinte, Y crescem e também recoúeie que o
custo da opoúunidade de manter saldos para transações diminui, quando a
taxa de juros cai. Esta última ponderação é uma divergência ou restrição em
 245

Íelação à hipótese original do motivo de transação: Mragon é função tanto

de Yquanto de r. Mas esta é uma ponderação menos importante, se comparada
à incorporação do resultado de um grupo complexo de interações macro-
econômicas numa única função. Ela é corajosamente mutatismutanlis. Não
surpreende que teúa causado tanta confusão, pois todos fomos educados
exaustivamente na construção de modelos baseados nas relações
comportamentais que incorporam o princípio de ceteris paribus, onde a
simultaneidade é expressa a título de solução, e não de construção das funções.
A resposta usual tem sido a confusão pela qual Keynes adotou o conceito de
"preferência pela liquidez", quando deveria ter adotado o conceito mais
restrito de "demanda especulativa". Mas ele tencionava o conceito mais
amplo. A conclusão de Keynes de que a taxa de juros é determinada pela
quantidade de moeda e pela situação da preferência pela liquidez pode ser
entendida agora como contendo também a situação da oferta e da demanda
agregada. O modelo estático é totalmente interdependente.
A solução estática não é, intrinsecamente, muito interessante: é muito
elaborada (no sentido de artificialidade verbal). A mistura de uma demanda
especulativa altamente volátil comas repercussões completas da taxa de juros
resultante sobre a demanda agregada e sobre o produto envolve os horizontes
bastante díspares dos especuladores, dos produtores do produto corrente, e dos
demandantes de equipamento de capital. A existência do equilíbrio depende
basicamente de não se permitir que o fluxo de fundos gerados pela poupança,
ou que a demanda por ele gerada pelo desejo de investir, altere o volume e a
composição da riqueza financeira, inÍluenciando assim o argumento que trata
da preferência pela liquidez.3Eclato que, para que esta separação se sustente
por peíodos repetidos, deve-se formular algumas hipóteses, seja no sentido de
que tais elementos são pequenos em relaSo ao grosso do estoque existente de
moeda e dívida, seja que a elasticidade da demanda de riqueza para cada ativo
é igual à unidade e que esta acumulação não afeta as expectativas. E razoável
supoÍ a insignificância para períodos temporariamente curtos, mas isto se
encaixa mal na estrutura intemporal do curto prazo manhalliano. E o uso do
termo "equilíbrio" para algo que se tornará inválido com a simples passagem
do tempo não ajuda muito. Asegunda sugestão éa adotada pela escola de Yale.a
Keynes parece ter ignorado tais problemas, talvez poÍque os tenha
corsiderado insolúveis -ou talvez estivesse se concentrando em alguma outra
questão, como o seu debate com a teoria clássica dos juros. Tornaremos a
abordar este assunto mais tarde. Ao invés disso, voltemo-nos para os aspectos
dinâmicos que sepode obterda teoria da preferência pela liquidez, mesmo que
eles pertençam à Parte IV. Eles são importantes, tanto para a avalia$o das
possíveis reações às mudanças, sobretudo dos efeitos de política, quanto para
o estabelecimento da estrutura causal do modelo de Keynes.
246

-+^M+
ü'-M
Ftgura 11.1

Uma Operação de Mercado Aberto

Estudemos primeiro a rea$o a uma elevação na oferta de moeda por

algum meio qu" não altere a rendã, por exemplo, pelas opera$es de mercado
abirto. Durante o curto intervalo em que o corretor governamental está no
mercado, a renda é, sem dúvida, fixa, e, pela nafureza das operaçóes de
mercado aberto, o valor da moeda e dos títulos considerados em conjunto
também varia pouco.s Isto é muito conveniente, quando a-hipó1ese formulada
no último de umtotal fixo de riqueza financeira é então aproximada-
""pítulo
mente correti. Em termos da Fig. !1.1, il - Mrse desloca para a direita do
montante da compra e a inclinaçãà de Mrdentro ão intervalo pertinente indica
quanto a taxa dejuros deve se ãlt"rar. O dinheiro novo é retido, emprimeira
instância, por aqueles para os quais a nova taxa está abaixo da sua taxa normal
e, conseqü-entemente, tem expêctativas de alta no frrturo próximo' Se a queda
em r estimula o investimentà, os empresários podem tentaÍ Íecapturar tais
saldos inativos através do langmento de novos títulos a uma taxa atlaente -
talvez exatamente a mesma táxa esperada pelos especuladores baixistas! E
quando o investimento sobe, a rendaie elevará e com ela Mr. Isto faz-com que
ü, ai*inu. e a queda inicial em r seja parcialmente revertiCã: a fixação inicial
dítaxa de juros é meramente temporária.
 247

Obsewe que a única fonte de umefeito sobre a renda é a taxa de juros sobre
o investimento.b aumento da quantidade de moeda náo estimula diretamente o
gasto. Isso pode parecer contrário ao que se poderia naturalmente esperar, já que
ã fa"l .upo. queãs portadores de títuIós gstarão o lucro de suas vendas. Ateoria
deKeynes, nóenhnto, sufoe queosportadoresdetítulosquevenderam_aocorretor
do governo eramespeculãdores, emientido amplo;portanto, quando eles vendem
títuIos, mantêm inaiivo o lucro da venda dos títulos. Como o volume de riqueza
agregada só se elevou gÍtçás aos gaúos de capital, e este é mantido inativo, não
tãnrlao. excedentes d'Ísponíveis para especulár(ototal detítulos e saldos deM)
e que poderiam extÍavasaÍ para a compra de bens.
' iJmefeito direto sobie o gasto, embora ignorado porKeynes, poderia ser
considerado, se levássemos em conta explicitamente as mudanças na
temporalidaáe do gasto coino um resultado dós gaúos de capital, rompendo,
desse modo, u purãd. existente entre Mr, que, se exclusivamente uma fun$o
da renda, não térá mudado, e Mr.Épartiéularmente provável.que as emPÍesas,
que mantêm fundos de amortiáaçãb em ativos líquidos, adiantassem alguns
projetos de investimento após realizar gaúos de capital. No entanto, embora
ãlgomrt empresas e indiúduos Po§§am gastar todos os seus fundos, para a
ecãnomia u- todo o efeito Áobre os gastos pÍovavelmente se limita aos
ganhos de"o--
capital auferidos e não à magnitude da compra total de títulos.
óualquer tenàtiva de gastar mais do que os gaúos de capital constituiria
dãspoupança líquida dã riqueza e ao nível agregado tal comportamento é
improv?vel-. Cu*à o"o.t", o. preços devemsubir, porque o gasto "Íeal" se limita
ao volume de produto gerado.

Um D éftcit Gover namental

A seqüência que sucede a uma opera$o de mercado aberto se repetirá

de forma modificaãa para qualquer ato de criação de moeda, enquanto a
elasticidade da renda dà lf. fàr menor que a unidade. Supoúa, por exemplo,
que o governo amplie os seu's gastos sem elevar os impostos ou-a dívida pública.
ô fioá"iu-"nto àeve vir da émissão de moeda nova. A moeda e a renda desse
modo aumentarq inicialmente, nas mesmas PÍoporções, mas ÁVírseú menor
do que lnZ. (Se você se sentir contrafeito por pensar em termos de estoque§ e
fluxos neste ponto, isto indica que não está habituado a_pensar dinamicamen-
te.6) Antes qüe a renda teúa de mudar mais, o excesso deve ser mantido como
saláos inativos ou ser usado PaÍa comprar títulos. A compra de títulos - desta
vez pelo público ao invés do corretor governamental - força a taxa de juros a
baixàr até que Mrse amplie para absorver o diúeiro novo'
Esta seqüêícia é mais áifi"it de representar diagnmaticamenie, porque o
estoquedototaldeativosdisponíveisaumentoú: aextensáototaldoeixohorizontal
sobre o qual se tuV Mré prolongada do valor Áíi - Állr,ott, se Mr- kY, de
248

(1-k)^M
ú-M,
Figura 11.2

(l - k) Ált{. Na Fig. 11.2, M - Mrrepresenta a oferta original de ativos, medida a

paÍir das origens Oue O, Apos a ocorÉncia do gasto do governo a figura é
prolongada para a esquerda (porque o estoque de moeda aumenta, enquanto o de
títulos permanece inalterado) d e (l - k) LIut. Or:, ili - M rlamÉm mede a nova oferta
de ativos, a partir das ori ger:s O' u e O r. A fu n$o Mrtem a gora um novo ponto de
referência e também deve ser deslocada para a esquerda de algum montante que
dependa das elasticidades de demanda da riqueza portítulos e moeda. Ainterse$o
da nova funS o, M'rcam -M -M, fornece a taxa de juros imediatamenúe após o gasto
governamental e antes de outras repercussões posteriores. Ataxa de juros, rr, assim
determinada estabeleceumnovoníveldeinvestimento.Aeleva$onoinvestimen-
to, poém, elevará a renda eMr; fr -M, se deslocará de volta para a esquerda -até
que ponto depende de quanto tempo transcorreu e de quão nípido o prcoesso
multiplicador está atuando. Aqueda inicial da taxa de juros é emparte inveÍida,
o investimento pode serTreduzido, e terminamos - em algum lugar. (Esta estória
dinâmica é contada de maneira ligeiramente mais resumida rn T. G.,p.2OO.)

Uma Elevaçõo no Investimento

Um elevaçáo nos gastos com investimento pode ser financiada por

crédito bancário, que redunda num aumenta da ofeÍa de moeda, ou pela
ativação dos saldos inativos. O crédito bancário será tratado no próximo
 249

capítulo. Financiar uma elevação no investimento através de empréstimo

direto tomado pela empresa investidora do público envolve a emissão de
títulos, mas, ao contrário do que ocorre com as operações de mercado abeÍo,
a oferta detítulos se eleva enquanto a oferta de moeda permanece inalterada.
Isto aumenta o valor total dos ativos, expandindo os limites de M" + B na
I1S. tt.1
(9omo na Fig. 11.2, mas com a extensão, Á8, à direita). Á função
M, se desloca para a direita, novamente de maneira determinada peias
elasticidades da riqueza. Entrementes, a demanda de frrndos para satisfazer
o motivo finanças aparece como um aumento na demanda de moeda, que é
igual ao investimento proposto, independentemente da renda corrente.
A,pesar de sua independência de Y, somáJa-emos, por comodid ade, a M FÍ
r.
não se altera, logo O - Mrse desloca paÍa a esquerda. O efeito líquidoé a
elevação da taxa dejuros de rnparar,.
Para tornar a estória coerénte, dêvemos supor que as empresas antecipa-
mma elevação no custo dos fundos de empréstimo que seria o resultado lógico
da eleva$o da sua demanda por eles. A moral da estória é bastante evidente:
o investimento poderá ocoÍreÍ sem neúuma alteraSo da taxa de poupança,
enquanto houver saldos inativos a seremutilizados.
Com os fundos internos desempeúando hoje um papel muito maior no
financiamento do investimento do que na década de 30, á existência de ativos
ociosos está assegurada. o processo de financiamento através da venda de

+ÂM, + --->^B +

Figura 11.3
250

ativos financeiros que rendemjuros é semelhante ao exemplo anterior, mas náo

idêntico. O total dé ativos disponíveis ao público como um todo é inalterado,
e frI - Mrse desloca para a esquerda por cau§a do motivo finanças. A taxa de
juros se'eleva do ponto indicádo poiMrnesse intervalo. Uma vez mais uma
iransferência de ativos basta para permitir que o investimento ocorra.

Deslocamentos na Preferência pela Liquüez

As variáveis que atuaÍam como fontes de perturba@es nas estórias dinâmi-

cas que estivemos contando são a quantidade de moeda e o desejo de investir. A
quantidade de moeda no caso de a@es políticas foi tratada como ulna variável
puramente exógena; o investimento desempeúa esse papel, quando as expecta-
iivas mudarq mo pode ocorrer independentemente de todas as variáveis
foi.
corÍentes. Ademanda eipeculativa também é passível de mudar de maneira
imprevisível: a sua estabilidade em rela$o a rdepende apenas da estabilidade de
uma série de opiniões referentes à taxa normal; se, por qualquer razão - uma
mudança na política econômica do governo, eventos político-s mais amplos, nova§
descobõrtas I um número expressivo de especuladores modificar o seu ponto de
vista sobre o que é "normal", a fun$o se deslocaú.
Uma elãvação na taxa normàl média, digamos de rnpara r', deslocará
Mrpara M'rrra Fig. 11.a (a).
" Um, êtevaOã 1nxa de juros tal como ril ainda se espera que caia, embora
poucossejamdessa opinião,masumataxacomo rr,queseesperavaanteriormente,
no balanço de opiniões, que caísse, é agon interpretada pela maioria como ulna
taxaqueprovavôlmente sêeleve.Asperdasdecapital,emoutraspalavras,sãomais
prováveis do que antes; a demanda se deslocará dos títulos pa.ra a moeda.
-Inversamente,
Je a taxa normal cair, mais portadores de ativos se sentirão §eguros
mantendo títulos a taxas mais do que anteriormente: a fun$o se desloca para a
esquerda. Com a oferta de ativoslnalterada, a taxa de juros muda totalmente,
independentemente queÍ da poupança, quer do investimento'
O otimismo oú o pessimismo geral pode também deslocar a função: uma
penpectiva econômicã melhorada diminui a ameaça de.inadimplência e
ãumenta o desejo de possuir títulos; previsões de melhores dividendos estimu-
lam a manutençao dó títulos; a demanda por liquidez deve diminuir. No ponto
mais baixo de uma recessáo, quando as taxas de juros talvez estejambaixas por
um peíodo de tempo suficiinte para baixar a taxa normal, uma mudança
ptoririr.oru ,r, poderia dãslocara curva ainda mais para a esquerda,
àxatamente quando""onó-iu
essa mesma mudança promissora está tendo um efeito
auspicioso.o'br", eficiência marginal docapital. Pode-se ver na !ig. 11.4 (a)
e @) que o deslocamento simultâneo de Mrparu a esquerda e d;: eyc paÍa a
diieita terá um efeito muito favorável sobre o investimento. Se M, tivesse
permanecido fixo naposição superior, comataxa de juros emrr, o investimento
 251

só teria subido de 1o para {. Com a queda na preferência pela liquidez,

pressionando a taxa de juros para baixo até ro, o investimenúo se eleva a.[r.
Pode-se perceber que, quando o otimismo e o pessimismo estão "pegan-
do", é mais provável que esse deslocamento simultâneo ocorra no sentido da
queda, comconseqüências menos satisfatórias. Os movimentos no investimen-
to são exagerados por este efeito, se comparados aos movimentos da emc r.ão
sincrônicos com os deslocamentos emMr.

Uma "Variável Inerentemente Instável"?

A posi$o da fun$o da demanda especulativa depende da opinião. Isso é

muito desagradável, pois significa que a taxa de juros pode variar por razões
puranrcnte subjetivas. Como, então, se forma esta opinião? Se ela se baseasse na
lucratividade de longo prazo do investimento, seria atrativo argumentar da
seguintemaneira: seo lucro de longoprazopersistisse a determinada taxa poÍum
tempo suficiente para que tantos os altistas como os baixistas se ajustassem a ela
como sendo "normal", a taxa de juros se estabeleceria porsi mesma numnível em
rela$o à taxa de lucro, com o fornecimento de recursos para os grandes
compromissos envolvidos na dire$o deumnegócio. Este nível poderia então fi car
estável; a obsewaSo repetida da ausência de flutuaçóes levaria a umaumento da
confiança na solidez financeira dos títulos e a demanda especulativa de moeda
então se reduziria a zero. Amoeda seria mantida apenas pam firs de transa$o e
precautórios. Os fundos inativos iram todos ser mantidos em ativos que rcndem
juros. Retornamos à percep$o clássica.
Shackle (1968) assinalou, no entanto, que o pÍocesso de convergência
para alguma taxa de juros "de longo prazo", de "equilíbrio" não deixaria a
própria taxa inalterada, como foi implicitamente admitido no parágrafo
anterior. Pois, embora os altistas e baixistas desapareçam, no sentido de que
a atividade especulativa cessa uma vez que se estabeleEa a taxa de equilíbrio,
quando se acredita que a taxa de juros se manterá estável, os baixistas tentam
comprar títulos e os altistas mantêm os seus. Assim, a taxa de juros é obrigada
a baixar, desmentindo as expectativas. O processo de mover-se na direção do
equilíbrio a destrói. E por isso que Shackle chama o juro de "uma variável
inerentemente instável".
ArazÁo de Shackle tem relação com a instabilidade inerente à função
Mr(r), devido a uma retroalimenta$o entÍe as observações das taxas de juros
real e normal. As estórias dinâmicas contadas neste capítulo revelam razões
que justificam a sua descrição da instabilidade inerente: o movimento inicial
das taxas de juros é invertido pelos efeitos deuma mudança emrsobre a renda.
Não se pode, portanto, enfatizar excessivamente que, enquanto questão
teórica, possa existir um equilíbrio esútico do tipo apresentado no iúcio deste
capítuIo, a sua importância empírica e teórica é pequena: o seu objetivo
252

§
FI
t-t
L
à0
AF
UÍ
 253

principal era enfrentar a teoria clássica em seu próprio terreno em termos de

método. O estabelecimento de uma alternativa é apresentado de maneira
melhor em termos de dinâmica.

A Inflaçáo e a Taxa de Juros

Ateoria da preferência pela liquidezfoi chamada deteori a do" bootstrap,,

ou equiparada ao riso semmotivo do gato Cheshire (esta última imagem, como
se espenva, foi de Dennis Robertson). A objeçáo era à total ausência de
qualquerteoria da taxa "normal", da qual fudo mais depende. "Ataxa normal,,
não era sequeÍ uma taxa única, mas uma cole$o de taxas normais pessoais
determinadas de forma inteiramente subjetiva. O que era normal? Uma taxa
de3% a longo prazo? Por longos períodos depaz esse não teria sido umpalpite
ruim, embora soe absurdo hoje. O teste é se àquela taxa há umdesejo contínuo
de manter títulos como investimento, não como especulação.
O Relatório Radcliffe (1959, par. 442ss.) também se empeúou com
energia para resolver este problema. Em vários momentos da história, as
taxas estiveram dentre limites mais ou menos estáveis para baixo ou para cima.
-
Não se espeÍava, portanto, que as taxas dejuros fossém disparar.
- Radcliffe não explicou as mudanças de velocidade mais do que Keynes
fez, mas talvez o leitor esteja começando a perceber que há uma certa verdade
acerca da teoria do "bootstrap". O que Keynes supuúa era que havia muito
pouco para ligar a taxa "normal" de juros a alguma coisa objetiva3 enquanto
a opinião geral admitir que o seu nível adequado for 3Vo, forgs podêrosas
estarão prontas para levá-la a 3Vo. Se fot l7Vo, enüio assim será.
Há um ponto onde prevalece um fato objetivo. A responsabilidade pelos
pagamentos dos juros só pode ser assumida, se a renda futura se elevar
adequadamente para cobri-los, e a menos gue se teúa investido nos projetos
mais espantosamente inteligentes, uma taxa de lTVo não é possível-sem
idlação. De modo que as opiniôes sobre as taxas de juros estão êstreitamente
ligadas às opiniões sobre inflação e estabilidade de preços.
Os monetaristas modernos popularizaram o enfoque de Irving Fisher
deste problema. Ele argumentava que se a taxa de inflaçáo esperadã fosse,
digamos, de SVo, ninguém emprestaria por menos de SVo acrescido de algrma
taxa de retorno real aceitável. E os tomadores com pensamento semelhante
estariam prontos a pagar esta taxa, na expectativa de poder aumentaÍ o preço
do produto (ou de seu trabalho) de acordo com a inflãção.
O nível da taxa de juros (é comum dizer "a taxa nominal de julos", mas na
vida reala taxa dejuros só podesernominal) é, seestateoria estivelconeta,a soÍna
de uma taxa "real" de rctorno, pe a taxa de inÍlação esperada,.R

7=p*P (11.1)
254

O próximo passo, que é fundamental, é admitir que o investimento (e

também a poupança, se formos radicais) é uma fun$o não de r, mas de p.Há
quese fazeraquiuma justificativa: éa mesma quesefezacima dequea inflaçáo
cobrirá as taxas nominais mais altas e de que o retorno "Íeal" sobre o
investimento cobiú p.
O lucro sobre o investimento não é, na maioria das vezes, a variável mais
fácil de definir, e quem quer que teúa acompaúado o debate sobre a
contabilidade da inÍla$o em meados de 70 saberá quanto o lucro §e torna um
conceito escorregadio, quando os preços não são estáveis. A substituição de p
na equação do investimento não responde muitas peÍgunta§ quanto a isto.
Além disso, se a inflação irá cobrir os custos dos juros depende antes do
tipo de infla@o que se tem. Se apenas o preço dos produtos sobe, pode-se
séguramente admitir que a teoria de Fisher é vâlida. Mas há também que §e
preocupar comos salários, as matérias-primas e a provisão para umcusto mais
alto de reposiSo do equipamento de capital. Neúum desses problemas é
tratado, e não éde modo algumevidente quea demanda de diúeiro emprestado
seja indiferente à taxa nominal como supõe a teoria. Tabez se devesse dizer
que é improvável que a emc suba pari passu com a taxa de inflação esperada.
Finalmente, e mais importante para a exPeriência britânica da década de
70, a teoria admite que as expectativas de inÍlação são partilhadas por
tomadores e emprestadores e que os seus horizontes temporais são os mesmos.
Não existe nenhuma razão especial para admitir expectativas partilhadas -
embora não haja nenhuma razão a priori seja para supor que os emprestadores
esperam uru inflação mais alta do que os tomadores ott vice'versa. Quanto à
qutstão do horizonte temporal, contudo, há uma tendência sistentática.
Aexistência de algo chamado "juro de mora normal" costumava seÍuma
caracteística aceita da vida financeira: ostomadores desejavamfazeremprés-
timo de longoprazo como objetivo de saberemqueposição estavamcmtermos
dos seus compromissos e do seu fluxo de caixa, e os emprestadores queriam
fazer empréstimos tão curtos quanto possível compatíveis com um retorno
razoável. Os emprestadores individuaispodemlivrar-se de seus compromissos
comtítulos etornáJos líquidos a qualqueÍmomento, aoPasso que ostomadores
que precisam financiar um projeto de longo prazo rráo querem correr o risco
de tér que voltar a toÍnar emprestado enquanto o projeto ainda está em
desenvolvimento.
Espera-se observar, portanto, as taxas dejuros de longo prazo superando
as de curto prazo, e assimoconetipicamente, na verdade, duranteumpeíodo
de estabilidade de preços. Quando os preços não são estáveis, porém, a
diferença de horizonte temporal significa que os tomadores devem avaliar a
taxa de inÍlação durante o a existência do empréstimo, ao Pa§so que um
emprestador que compre um título de dez anos, só precisa avaliar a taxa de
infllçío para ós primCiros poucos anos. (Quantos anos exatamente, não está
 255

claro, pois embora mudanças na infla$o esperada influenciem o valor

principal do título, não s,e sabe quantas expectativas de anos o mercado
desprezaráateopresente.) Eimprovável,porváriostiposderazões especulativas
keynesianas, que as expectativas durante toda a existência do título sejam
totalmente refletidas no seu preço atual.
A experiência britânica na década de 70,E com as taxas de longo prazo
caindo abaixo das de curtoprazo, sugere que as empresas não acreditavamque
as taxas de juros continuassem no nível em que estavam e, portanto, não
queriam se comprometeÍ com empréstimos de longo pÍazo e que os
emprestadores temiam que as taxas vigentes não cobrissem a inflação num
prazo mais longo. E também é verdade que a inflação não era, depois de,
digamos, 1972, do tipo que ajuda (isto é, moeda circulante em excesso).
Ninguém, penso eu, negaria queas expectativas de inflação influemnas
taxas dejuros. O que é umpouco mais duvidoso é que influência é provável
que tenham.
Voltemos a Fisher e Keynes por um momento. Ateoria de FisheÍ requeÍ
não apenas que as expectativas de inÍIação sejampaÍilhadas, mastambémque
uma taxa de retorno de longo prazo seja encarada como "normal" por ambos
os lados, como era a taxa de 3%o na maior parte dos séculos XVIII e XIX.
A"taxa real de juros" emteoria era uma espéciedenorma a partirda qual
as taxas se juros se distanciavam durante as flutuações cíclicas caracterizadas
pela queda e subida dos preços. A estrutura de Fisher peÍtence ao universo
estável das teorias clássica e neoclássica. Ataxa normal subjetiva permite uma
extraordinária liberdadepara que nos afastemos desseuniverso. Eporisso que
ela era uma concep$o tal desconceÍtânte. Mas ela pode ser uma concepção
correta para os nossos tempos.
256

Notas

t "O queé a teoria clássica da taxa de juros?... Acho difícil formulá-la exatamente
oudLcobriruma exposiçãoexplícita ãela nos principais tratados da escola clássica
moderna" (7. G., p. 17 5).
2 Hansen (1953) queixava-se de que Keynes ignorava esta interdependência, mas
veja T. G., cap.14 e a formulação nas páginas 171-2'
os probleTas sobre
Quando se permite o efeito do fluxo de fundos, surgem todos
fluxo de como veremos no Capítulo 14. Ver também Chick (1973a)'
"rtoqu",
Assim chamada porquefoi desenvolvida principalmenteporJ. Tobin eseus colegas
de Yale.
Haverá alguma mudança devido à reavaliaçáo dos títulos que permaneceram nas
mãos de particulares.
de
Bernard schmitt, da universidade de Dijon, sugeriu num seminário da Escola
Economia e Ciência Política de I-ondrei que deveíamos Pensar como fazem os
físicos, de quanta. Esta brilhante abordágem do problema da velocidade do
ãrftçiioa.'r (ou do problema da transferêãcia do gàsto para o consumo) não foi
bem recebida na época.
1
Ver Cap. 14, adiante.
I Documentado no Relatório Wilson (1980) e em Bain (1981)'
 capÍuro I 2
O Sistemo Boncório

O sistema banc.írio surgiu para exercer uma função muito curiosa em

macroeconomia. A versão dos livros-textos baseada na análise IS-IMtrata a
moeda como exógena, supondo implicitamente que a "moeda" é totalmente
fornecida pelo governo ou que os bancos são inteiramente regidos pela oferta
da base moneúria. Esta hipótese às vezes é modificada para permitir que a
oferta de moeda seja inÍIuenciada pela taxa de juros, embora esta modificação
seja, na verdade, apenas de uma espécie de técnica trivial e é justificada pela
simples menção ao comportamento dos bancos ou do banco central. Outra
escola, associada a Cambridge e particularmente ao professor Kaldorl admite,
em direta oposi$o a Keynes, que as varia$es na oferta de moeda são
totalmente endógenas: o volume de moeda aumenta sobretudo como resultado
da prestação de serviços bancários aos pretensos tomadores de empréstimos,
que são dominados, no agregado, pelas empresas que desejam investir. A
primeira destas abordagens é mais próxima da Teoria Geral, pois nela Keynes
deu ao sistema bancário um tratamento insuficiente, em nítido contraste com
a extensa análise do Tratado.
Épossível que ele não teúa dado destaque às finanças bancárias porque
a sua principal impoÍância reside na satisfação do motivo finance, que se
ajusta melhoÍ com os aspectos dinâmicos do que com o método esúüco da
argumentação principal. Ou talvez teúa sentido que o assunto foi tão
completamente estudado no Trstado que tornou desnecessária uma análise
posterior. Isto,no entanúo,éduvidoso,pois suas idéias sobreopapeldosbancos
mudam consideravelmente entre as duas obras: a sua análise na Teoria Gerul
dirige-se principalmente Çontra a doutrina da "poupança forçada", uma idéia
que ele sustenta (como proposi$o teórica, embora ele possa úer tido dúvidas
quanto à sua pertinência política) no Tratado.
O termo "poupança forçada" Íaramente ocore nos dias de hoje. Ele se
refere aos processos pelos quais a poupan§z involunúria ocorre quando os
258

bancos instituemo crédito. Éumproblema que ainda está sendo discutido, mas
numa linguagembastante diferente, tão diferente que se dissocia a discussão
dos seus ãntãcedentes no pensamento econômico. Trata-se de um problema
interessante e dedicamos a ele grande parte deste capítulo.
outra parte é consagrada à concepçáo dos bancos como fornecedores de
um o'fundo totativo" de tecursos, concepçáo que foi apenas exposta
pormenorizadamente, e mesmo assim de forma não inteiramente claÍa, em
ãois artigos publicados após a Teoria Geral (Keynes 1937 ,1939). A idéia não
deixou marõas na macróeconomia consagrada, mas parece valiosa paÍa seÍ
reexaminada.
Mas, em primeiro lugar, integremos os bancos ao nexo financeiro da
maneira mais êvidente: através da taxa na qual estáo preparados para
emprestar.

Ativos Bancários, Juros e Oferta de Moeda

O lado do ativo no balancete banúrio registra uma carteiÍa de títulos de

,,investimentos" e de títulos de curto prazo, assim como "créditos de curto
prazo,,.Há todos os tipos de razões que ditam o equilíbrio entre estas coisas;
iomente uma nos interessa: a taxa de juros. É evidente que, quando os juros
sobre os ativos financeiros aumentam , a taxa na qual os bancos estão prontos
a emprestaÍtambémaumentaú, visto que os bancostêma opçáo de manteruma
propõr@o maior de ativos financeiros. Desse modo, pode-se dizer que as taxas
iobie aiivos financeiros estabelecem o úvel (com alguma flexibilidade) das
taxas dos empréstimos bancários. Assim, não constitui um grande erro falaÍ
"da" taxa de jlros como o custo de emprestar sem especificar a fonte.
Anteriõrmente estudamos a possibilidade de que as ondas de otimismo
e pessimismo tiúam a possibilidade de afetar os empresários e especuladores
dê modo semelhante, o que poderia redundar em mudanças no investimento
sem haver qualquer mudãnçã na taxa de juros. Existe a mesrn possibilidade
com relaçãó ao émpréstimo bancário. A disposição de emprestar depende não
apenas dã taxa de juros sobre os créditos de curto pÍazq mas Íambém da
pãrcepção do banco quanto aos riscos de débitos de liquidação improvável.
-seria
de esperaÍ que ôs riscos reais diminuíssem em tempos de expansão e
aumentassem na recêSsão, de modo que, se você prefere, a curva de oferta de
novo crédiüo se desloca para fora (no mais não havendo diferençà)emsurtos
e retrocessos, quando si perde a confiança. A demanda de fundos, nesse
ínterinr, provavãlmente deve estar se comportando de modo semelhante.
O ãeslocamento da ofeÍa não trará, no entanto, beneficio algurq se os
bancos estiveremlimitados pela sua situa$o de liquidez e não puderem arriscar
uma expansão maior. Esta iitua$o é expressa na Fig. 12.1, orrde-a posi$o de
inclina$o ascendente da oferta de créditos de curto pram §o) se desloca para a
 259

O AvanÇos

Figura 12.1

se torna inelástica. Os bancos já "empresta-

direita §'o), sem resultado, visto que
ram tudote não podem atender o nível mais alto de demanda (D'o).
Entre estes extremos está o que se esperaria, se as expectativas dos
empresários mudassem antes da dos banqueiros: as taxas de juros subirão nos
peíodos de surto e cairão nas recessões - as taxas de juros, isto é, livres das
expectativas infl acionárias.
As autoridades monetárias, naturalmente, podem intervir para alterar
estes resultados. No máximo, podem atuar para estabilizar as taxas de juros,
o que efetivamente significa fornecer aos bancos e aos mercados de ativos
financeiros suficiente liquidez para atender o aumento da demanda de crédito
(e retirando essa liquidez através de operaçóes de vendas de mercado aberto
quando a demanda diminui - embora isto implique uma simetria maior do que
existe na pr.ática). Esta ação fortalece o efeito do modelo de otimismo e
pessimismo simultâneos, pois os bancos não enfrentam agora uma efetiva
restriSo de liquidez.

Exogenei-dade

Atomada de empréstimos nos bancosprovoca o aumento dos depósitos2

(e o pagamento de saques a descoberto provoca a sua queda). Graças à
probabilidade de a demanda de crédito bancário aumentar como investimento
260

(ou, de modo geral, o gasto deficiüário) alguns keynesianos argumentaramque

a oferta de moeda é determinada pelo nível da atividade econômica ou, mais
especificamente, pelo investimento e é, portanto, "endógena" - que quer dizer
"controlada pelo setor privado".3
Esta é, naturalmente, urn visão extrema, tão extrema quanto a hipótese de
Keynes de que a oferta monetária poderia ser considerada como dada. @oder-se-
ia sustentar que Keynes era incoerente,urn vez que, como será mostrado no
Capítulo 14, a conclusão de que um crescimento autônomo do investimento é
financiadopelo créditobancrárioéinevitável.)Friedmansustenta (L963, 1980), de
forma igualmente extrema, que a visão keynesiana é uma "confusão" de moeda
com crédito, como se os dois fossem totalmente sem rela$o.
Euma questão de encontrar o equilíbrio justo. Nem toda oferta de moeda
é criada pelo crédito bancário, embora uma grande parte dela possa ser. (Isso
depende muito de como se define a moeda, o que é, nesses dias, uma questão
importante.) Os bancos geram depósitos tambénr, quando compram ativos
financeiros, sejam eles de vencimento fixado ou não, e a compra de títulos de
vencimento fixado úo éneúumnovo crédito, como foi explicado anteriormente.
Isto presume que os bancos podem ampliar os seus balancetes mais ou
menos à vontade. Mas se for assirn, o que os impede de ampliá-los indefini-
damente? (Talvez nada mais os detenha.) A teoria costuÍnava seÍ que o seu
pacto para oferecerdiúeiro à vista os forçava a ampliaros depósitos acima de
algu'n66111n1o de sua posse sobre o dinheiro (seja dinheiro emcaixa, dinheiro
par empréstimo ou depósitos no banco central que nunca eramutilizados, mas
acalmavam as autoridades para que tornassem o diúeiro acessível). (Outros
ativos podiamserincluídos nas reservas formalmente exigidas, dependendo do
país e da época. Alista na Inglatena no momento é muito extensa.) Na medida
em que as autoridades possam controlar a quantidade destes ativos de reserya
pensou-se que houvesse um fim definido paÍa a expansão dos depósitos
bancários (como na Fig. 12.1). Se as autoridades pudessem controlar os
depósitos bancários, entáo (argumentava-se) ceÍtamente os depósitos poderi-
am seÍ considerados exógenos, mesmo que fornecidos pelo setor privado.
O argumento paÍece simples e muito coÍreto onde os ativos de reserva
bancária são meios de pagamento (papel-moeda e moeda) e depósitos dos
bancos no banco central, pois estes são, sem dúvida, ativos que as autoridades
podem controlar. O argumento tem uma estiqpe antiga. Ele era destinado
inicialmentepara minoraros temores de queocrédito lastreadop'orpapéisteria
conseqüências (inflacionárias) terríveis: os créditos lastreados por papéis
conversíveis em demanda de moeda propriamenúe dita (ouro) não poderiam,
assim dizia a teoria, ser "emitidos em excesso". O crédito banc,ário (e,
poÍanto, os depósitos) era de igual modo restringido. (Há uma ótima e
confiante exposição deste ponto de vista to Tratado.)
 261

A questão fica mais confusa quando se Íecoúece que os bancos mantêm

os ativos que são realizáveis em dinheiro, e ainda mais confrrsão, quando
alguns destes ativos que não estão sob o controle direto das reservas contam
como reservas. Não há neúum controle direto sobre os dinheiro para
empréstimo, por exemplo, e embora o Banco da Inglaterra, poder-se-ia pensar,
pudesse controlar o volume de títulos do Tesouro não saldados, dificilmente
pode controlar quemsão os seus portadores.
As autoridades têm, por muitos anos, fornecido dinheiro à vista, na clara
convicção de que isto é essencial para manteÍ a confiança na liquidez dos
depósitos e, aparentemente, crendo implicitamente que a demanda de dinheiro
é orientada apenas pelas necessidades utilitárias do público e varia periodica-
mente. A possibilidade de suprir a demanda à vista, onde uma parte não
identificrável dessa demanda foi criada por emissão excessiva de crédito pelos
bancos, e pela tendência ascendente inerente a essa ação, é algo que as
autoridades ou não percebem (isto é difícil de acreditar) ou não analisam. Na
medida emque isso acontece, a expansão do crédito banc.írio tempouca relaSo
com as reservas que eles possuem num dado momento e se eles contam com
o suprimento de reservas não há neúum controle sobre a expansão.
Naturalmente, este é um caso extÍemo, mas na medida em que o
suprimento de diúeiro pelas autoridades é perfeitamente elástico, qualquer
probabilidade de controle deve assentar em outro mecanismo. O restante das
Íeservas bancárias consiste de alguns ativos, cuja oferta total é, em princípio,
controlada pelas autoridades, e de outros ativos criados pelos próprios bancos.
Conclui-se que o máximo que o Banco da Inglaterra pode fazer é manipular
a taxa de juros para fazer com que a venda de ativos líquidos atenda certas
necessidades mais dispendiosas.
Supoúa, no entanto, quepoÍoutras Íazões eles não quererpermitirque
as taxas se modifiquem. Na medida em que estabilizam as taxas (eles podem
não fazêlo tão completamente) a ofeÍa de moeda é determinada pelo setor
privado e sobretudo pela demanda, dado que as autoridades muitas vezes, até
mesmo de maneira típica, utilizamuma estratégia mista, não fixando as taxas
de juros, mas, agindo nesse sentido, podem influenciar mas não controlar os
depósitos.
Desse forma, conclui-se que a moeda não é nemsimplesmente exógena nem
simplesmente endógena. A melhor defini$o depende das circunstâncias. A
hipótese de Keynes de que a moeda eÍa em grande parte exógéna poderia ser
justificada pela sua pópria época pelo fato de que o investimento estava emperíodo
de depressão e as empÍesas não utilizavam os financiamentos bancários nas
prcporções dos últimos anos, mesmo que o sistema monetário funcionasse então
do mesmo modo que hoje; nras isso é, por natureza, duvidoso.
262

A Criaçáo do Crédito Bancório e a Poupança Forçada

Argumentou-se, no Capítulo 9, que a questão do ordenamento causal -

se o investimento causava mudanças na poupançá ou se a poupança era uma
precondição para o i nvestimento - foi resolvida em favor do investimento como
o agente õausal devido ao desenvolvimento do sistema bancrário. Aconcep$o
doãistema bancário que sustentara a prioridade da poupança, a saber, de que
os bancos erammeros canais para a poupança, era condizente comos estágios
iniciais do desenvolvimento do sistema bancário, em que os bancos eram
muitos e pequenos. Ela se torna incorreta quando os bancos são bastante
grandes urriti*dor suficientemente bempara justificar serem chamados um
"
íitt" obancário e as obrigações financeiras dos bancos se tornaÍam o meio
predominante de pagameúo. Por conseguinte, os bancos podem expandir o
ôrédito sem o menor temor de perder reservas de dinheiro.
um banco perde diúeiroquando a pessoa a quem o cÍédito é concedido
gasta o dinheiro õ aqueles de quem ele compra depositam os seus cheques em
ãutros bancos; o bánco que empresta perde o equivalente em diúeiro na
compensação dos cheques. A medida em que um banco pode contar com o
redepósitode frrndos em suas agências depois que aquele-que pediu o
o gastou depende de sua fatia do total de depósitos. Nestes dias de
"-piérti-o
sistema bancário concentrado emalto grau, as perdas de diúeiro são mínimas.
A fortiori, qtando os bancos tendem a ampliar os empréstimos mais_ou menos
-".-o iempo, um banco qualquer espeÍa se ressarcir de parte das perdas
"ó
de dinheiro atrávés de suas próprias operaçóes combase no dinheiro que entÍa
como con§eqüência da expansão dos outrosbancos.Dessa forma, osbancos em
seu conjuntô podem aumentar o crédito até um múltiplo das_ reservas de
dinheiro que pãssuem. Não estão hoje simplesmente emprestando o diúeiro
recebido como depósitos"
Os depositos também mudaram a sua fun$o. Pode-se entendeÍ que os
depósitos erãm considerados uma espécie de poupa_nga, quando o diúeiro era
miis amplamente usado nos pagamentos: os depósitos podem ter sido uma
espécie de saldo precautório, não usado dentro do período de renda. Portanto,
a iàéia de que os bancos eram apenas canais para a poupança pode ter sido uma
generalização útil para um período particular do desenvolvimento histórico
dos bancos.
com a utilização mais ampla dos depósitos e a integra$o do sistema
bancário, esta idéia perdeu a süa utilidadê, mas para substituila surgiu a
proposição de que o empréstimo bancário acima da poupança prévia teria como
conseqüência a "poupança forçada".
ô t«ynes aâ feària Geraídescartou esta idéia. Ninguénq argumentava ele,
está forçanáo algrém a manter depósitos; portanto, não podg haver poupang
forgda. Em sua opinião, o PÍoce§so pelo qual a emissão de novos cÉditos
 263

bancrários dá origem a uma mudança na oferta de moeda deveria ser visto como
uma transa$o bilateral entrE os bancos e seus credorcs, istn é, depositantes.
Isso é exatamente o que não acontece. Ninguémpergunta aos portadores de
novos depósitos se queremumâ oferta monetária agregda maioretampouco essa
questão ocoÍre a quemrecebe os defrsitos. Ninguémse rccusa o pagamento pol
úma venda justa, porque a fonte de pagamento é um saque-a descoberto - do
contúrio u õon""úãoãesse crédito sêriã totalmente inútil. Mas no agregado há
agoÍa uma quantidade maiordemoeda do que antes que zinguémrtnhaaintenção
dã acumular. Nesse sentido, ela poderia ser chamada de "fo4ada".
Há tambémuma renda ma1or, e se o crédito financiou o investimento, há
tambémumaumento da poupançá agÍegada, que nada tema veÍcomintenção.
O aumento da renda fará M,se elevar, mas a pÍopen§ão marginal a reter
o saldo de Mréimprovável que sêja a unidade. Por conseguinte, há depósitos
excedentes, {ue podem ser gàstos de várias maneiras - na estÍutuÍa de Keynes
a moeda fluirá pára o mercaão de títulos -temporariamente, até que os efeitos
multiplicadoreô do gasto financiado pelo crédito a leve de volta aos saldos das
transáções. Primeiró a taxa de juros e, emseguida, o nível de renda se ajustam
de modo que o novo diúeiro seja "v.o.luntgri3menteretido" emsua totalidade,
rnesmo que a sua aquisição tenha sido não intencional.
Enquanto se processa o ajuste à nova quantidade de moeda, o-s preços
estão subindo. A elêvaçáo inicial da renda se defrontará comuma ofeda fixa
de bens de consumo. Quando a sua oferta se amplia, os pÍeços podem ceder,
mas tornam a subir quando os rendimento diminuem.
Os economistai clássicos e seus modernos congêneres modernos diriam
que uma parte da moeda excedente seria gasta em bens, não em tífulos. Isto
é, ou umfoferta excessiva de moeda afeta os planos de gastos a um dado nível
de renda (o que Keynes rejeita) ou o aumento da riqueza financeira afeta o
gastos (esta íltima proposição é aceitável dentro da estrutura de Keynes,
ãesde que seja apresêntida rr- deslocamento da propensão a consumir
"omo
po. cautu áa ienda; o consumo devido à riqueza financeira não é
macroeconomia).
Quando estes efeitos são levados em conta, a poupança forçada a§sume
umsentido mais amplo, pois agora não é simplesmenteuma questão de não ter
sido consuhado sobre conveniência de um aumento da oferta de moeda ou o
rumo do crédito que ela mantém; torna-se evidente que, antes de mais nada,
os que obtêm o cédito e, depois, os que vendem aos tomadores de empréstimo,
obtiveram bens aos preçoJantigos e tornaram o corl§umo mais dispendioso
para os que vêm aep-ois. Uma alta nos preç,os dos bens de corsumo significa
u,,, m"nór poder de consumir d o que aos preços antigos. Em termos modernos,
esta éuma venão da "exclusãoporforça do núrnero" (crowding out).Robertson
chamou-a "escassez automática".
Keynes menospreza a importância deste argumento:
264

... às vezes é sugerida que a elevação da poupança que acompanha a elevaçáo

do investimento é indesejável e injusta porque ela está, via de regra, associada
a presos crescentes. Mas, se fosse assim, dever-se-ia condenar qualquer
mudança ascendente do nível de produ$o e emprego... Ninguém tem o direito
de comprar a preços que estão baixos só potque a produ$o é baixa.
(7. G., p.328)

Este não é tanto um argumento contrd a proposição de que a poupança não

intencional resultará de uma expansão do crédito bancário, mas que olfeito
é para o beneficio geral: as rendas crescerão e o efeito inicial de preços mais
alto sobre o consumo é contrabalançado pelo efeito de rendas maiorés.
Ele admite francamente (p. 83) que a razão inicial da poupança para a
renda será excepcionalmente alta. No fim, porénr, a poupança será totalmente
voluntária. Quando ele diz que "o público exercerá uma 'livre escolha, quanto
à proporção em que dividirá o seu aumento de renda entre poupança e gasto,,
e que "as poupanças que Íesultarem... são tão genuínas quanto quaisqueroutras
poupanças [; ninguém] pode ser forçado a reter a moeda adicional correspon-
dente ao novo crédito bancário..." (7. G,,pp.82-3), ele não está falando sôbre
o primeito estágio do argumento, mas sobre a disposição da renda quando ela
é gerada pelo investimento e suas posteriores Íepercussões e da manútenSo da
moeda no ftnal deste processo.
Isto mostra a que espécie de confusão que a análise estático-comparativa
intemporal conduz. A doutrina "da poupança forçada" era parte da proposição
de que a poupança efetiva, seja "genuína" ou "foÍgda" , é rtma precondição
para o investimento; a estória do sistema bancário é sobre a possibilidade de
"forçaÍ" a poupança de modo que o investimento possa precede r a intençdo de
poupar. Apesar do fato de que o processo bancário é essencial à estória de
Keynes, este insiste em que os bancos não podem foÍçaÍ a poupança, porque
a poupança efetiva e o investimento devem ser sempre iguais e, no fim de todo
ajuste, a poupança efetiva e a intencional são iguais.
Isso tambémilustra a confu são quepode sercriada pelas políticas implícitas.
Apenpectiva de Keynes é indicada pela passagemcitada. A"poupança forçada',
eventualestava prcocupada comaperrda inerenteaocontrolepelopúblicoemgeral
sobre os bancos no início do processo de expansão do cÉdito. Isúo é toda uma
ilustraSo de "economia política" de àmbos os lados.
O argumenta$o referente i imposição" do não-consumo real através de
alterações nos preços varia de,.importáncia de acordo com a pressão exercida
pela expansão da demanda. Esta depende claramente(inter alia-verCapitllo
15) do volume de capacidade excedente de mão-de-obra e equipamento. A
argumenta$o, e a questão política implícita, é da maior importância numa
situação de rápida expansão do crédito e de rápida eleva$o de preços. Os
monetaristas, os modernos herdeiros do pensamento clássico, foram os que o
 265

Íessuscitaram como "exclusão por força do número". O seu foco, no entanto,

não é o crédito bancário e o investimento, mas o gasto governamental
financiado por diúeiro novo. Sobre outÍas questões, a argumenta$o é
exatamente a mesma, e a única questão genuína é se é possível aumentar a
produ$o e o empÍego à custa de preços crescentes. A resposta não é a mesma
ao longo do tempo, ainda que a análise seja.

Os Bancos e o Fundo Rotativo

A discussão sobre a capacidade dos bancos de aumentar o crédito acima

do que lhes era previamente emprestado se repetiu ao final da década de 50 e
início da de 70 com referência ao papel dos intermediários financeiros não
bancários (IFNB). A conclusão geral foi de que, em princípio, eles eÍam como
bancos, tnâs, na prâtica, a proporção em que os fundos gerados pelos seus
empréstimos retornaria a estas instituições era expressivamente menordo que
a coúecida pelos bancos. Este "coeficiente de perda" maior para as IFNB
estava relacionada com o papel menos importante que os compromissos
financeiros das IFNB desempenhavamÍLa poupança das famílias.
Essa maneira de colocar a questáo negligencia uma caracteística
impoÍante da atividade banciíria - de que os depósitos garantem o consumo
tanto quanto representam poupança. O Capítulo 10 sugere uma forma de
destrinçar analiticamente essas duas coisas, mas não há como separá-las
empiricamente: um banqueiro que recebe um depósito não pode adivinhar o
uso que o depositante pretende fazer dele e a utiliza$o pretendida, num
sistema bancário integrado, tem pouco impacto sobre a liquidez do banco.
Quando os bancos eÍam pequenos e isolados, um depósito, fosse poupança
ou apenas um depósiúo temponário paÍa asseguÍrr o poder de compra era
importante para a estabilidade esperada das rcseÍvas do banco: a ameaça de perda
poÍ câusa das retiradas de diúeiro era menoÍ, se os depósitos fossem de
"poupa.nE".
No tempo de Keynes a distinção tiúa menor impoÍância prática; as
retiradas para gastos eram compensadas muito regularmente pela afluência
advinda dos gasúos. A conseqüência do fato de que os depósitos são bastante
utilizados como meios de pagamento é que a situação de liquidez dos bancos
não depende da poupança.
Keynes faz uso desúe fato ao aÍgumentar (1937, 1939) qrie o nível de
equilíbrio do investimento é financiado por um "fundo rotativo" de crédito
bancário, rotativo porque assim que o diúeiro é gasto, a liquidez do banco é
restabelecida - isto é, o diúeiro retorna ao sistema bancário. Somente a
retenção de moeda pelo motivo finance, entre.a decisão de investir e a sua
execução, diz ele, diminui a liquidez. Ele negava que o restabelecimento da
liquidez banc.íria tivesse algo que ver com reembolso aos bancos.
266

Isto pareceu muito estranho a Dennis Robertson. A mim também,

embora pordiferentes razóes. Primeiro, Keynes parece teruma visão da moeda
retida pelo motiv o financ e como se fosse um monte de notas enfrtrnad o no cofre
forte da empresa. Se a empresa precisa úomar emprestado do público, nesse
caso espera-se que o seu depósito bancário aumente; e mesmo isso não é
necessário, se o motivo finanças for atendido por uma liúa de crédito. Um
motivo finance que não tira diúeiro dos bancos não altera a liquidez bancária
- se o resto do argumento estiver correto.
E está correto? Se o gasto dos empréstimos restitui aos bancos a
capacidade de emprestar exatamente igual à que tiúam antes do empréstimo,
o que significa acabarcomo empréstimo bancário? Como não há dúvida de que
o empréstimo é feito com o objetivo de gastar, emprestaÍ sempre é lucrativo
para os bancos.
Penso que a hipótese do reembolso está implícita no processo descrito
por Keynes e é tida como certa. Irmbre-se de que o fundo rotativo mantém
disponível tmdado nível de investimento. E a sua teoria de investimento se
baseia em levar a cabo os investimentos que se acredita poderem gerar fundos
adequados ao reembolso. Aqui há motivo para eÍro, mas não existe neúuma
indicação de tendência sistemática no sentido do fracasso. De modo que, a
qualquer tempo, planos de investimento empreendidos anteriormente estão
começando a dar resultados, enquanto novos projetos estão precisando de
financiamento. Ao mesmo tempo, alguns empresários estão liberando os
recursos financeiros mantidos por motivo finance, ao passo que outÍos os
estão solicitando.
Com esse cenário armado, era correto aÍgumentaÍ que os bancos, na
época de Keynes, não dependiam mais da poupança para poder emprestar. O
"fundo rotativo" reflete o fato de que o fluxo circular de renda, consumo tanto
quanto o investimento, os lucros e os salários, passa, em quase sua totalidade,
pelo sistema bancário.
Isto é até muito mais verdadeiro hoje, com a grande diminui$o do
pagamento de salários em diúeiro.
Voltando sucintamente ã nossas observações iniciais, compare a situa-
@o dos bancos com a das compaúias construtoms. Estas dizenr, de vez em
quando, que o empréstimo hipotecário é limitado pelo volume de "poupança"
comumente feito com elas, mas nunca se ouve os banqueiros falarem desse
modo (embora eles efetivamente disputem os depósitos).
Quando os bancos disputam os depósitos, estão tentando recuperaÍ as
"poupanças" que, como pagamentos de renda, já circularamalguma vez antes
pelas suas contas. Esta disputa é subseqüente ao fenômeno sobre o qual
Keynes estava falando e é o nível no qual os bancos e as IFNB realmente se
assemelham. A diferença fundamental, que reside no uso dos depósitos para
pagamento, persiste.
 267

Fundo de Amortizasáo e Financiamento através do Fundo Rotativo

Deve-se Íessaltar a importância para a teoria de Keynes da hipótese do

reembolso final dos empréstimos para investimento. Ele estava implícito, pois
era um compromisso básico para o capitalismo. Um investimento sem a
expectativa di poder gerar fluxó de caixa para pagarjuros eproveÍ o§eu próprio
funao ae amoriizasõ paÍa amortizar o principal não é levado a cabo: é esse é
que é, em toda a parte, o critério de igualdade entre a emc e r.
Não há, no éntanto, nada que gaÍanta a concretiza$o das expectativas de
lucro em q\e a emc se baseia. Há duas razões bastante distintas paÍa uÍul
irnuficiência: ou o investimento úo foi uma boa idéia, mesmo nas melhores
circunstâncias, ou as circutstâncias gerais acabamsendomenosfavoráveis do que
se previu. Do ponüo de vista da empresa que se endividou para financia_r. o seu
equipamento,o efeitoéomesmo:uma capacidadereduzida desaldarestas dívidas.
Diante de uma insuficiência de diúeiro, a reação sensata é não admitir
o malogro (ou a inadimplência) imediatamente, mas adotar uma de duas
atitudes preventivas na esperança de que a demanda suba novamente embreve:
pode-se reduzir o uso do fundo de amortização a fimde atender as exigências
mais imediatas de pagamentos de juros, ou contrair novas dívida§ Para o
mesmo fim. Este último é o "empréstimo de emergência" e é provável que aja
de modo muito diferente do empréstimo comum.
Considerando a existência do investimento, ou a dívida que o financiou,
como um todo, podem-se distinguir três níveis de sucesso ou fÍacas§o finan-
ceiro, dependendo do grau em que os juros e o principal são recrrperados nas
opera@ei. Um invesíimento bem-sucedido pagará juros e fo-rnecerá seu
piOp.iã nrnao de amortização. Uminvestimento menos bem-sucedidopode ser
capàz de pagar os juros quando eles vencem, mas não fornece um fundo de
amortiza$o adequado. Um investimento em completa desordem nem sequeÍ
rende baslante paÍa pagaÍ as custas do juros. As situações financeiras coÍres-
pondentes a e.itt três iondi@es são chamadas por Minsky (1982),4 rcspec-
iivamente, (a) financiamenio protegido ou coberto, (b) financiamento
especulativo ó (c) financiamentó Ponzi.s Davidson (1918)'-{elomina-os (a)
fiianciamento através do fundo de amortização (FFA), (b) financiamento
através do fundo flutuante (FFF) e (c) financiamento através do fundo crescente
(FFC), assim chamado porque o portador do ativo deve aumentar sua dívida
paia atender a dívida.anterior não saldàda'
- Se assimplesmente
pendánte
cóndições eónômicas pioram, a situação FFA pode conveÍer-se
em FFF ou FFi, aumentando a "fragilidade"' do sistema financeiro e
ameaçando as empresas com a falência. No entanto, de um ponto de vista
macrõeconômico,ã financiamento especulativo nemsempre é uma coisa ruim.
Davidson (op. cit.) formula a questão impoÍante da seguinte maneira. Os
fundos de amortização são o calço entre a renda bruta e líquida: o custo
268

suplementar é a renda não dispoúvel para consumo e à proporção que os fundos

excedem o gasto de reposi$o eles são deflacionários. Desse modo, paradoxal-
mente eles podemser, no nível macroeconômico, uma fonte da dificuldade de
saldar as dívidas.
Talvez seja auspicioso que os governos teúam aprendido a teÍ menos
do que outrora hesita$o em comprometer-se com financiamento a descoberto.
Excessiva probidade financeira no setorprivado pode, naturalmente, ser
neutralizada pelo comprometimento do governo com o financiamento a
descobeúo para sustentara demanda. Na realidade, foi a hesitação do Tesouro
em comprometer-se desse modo que provocou alguns dos escritos mais
cáusticos de Keynes ra Teoria Geral. O peíodo de desenvolvimento susten-
tado até meados da década de 60 pode ter muito que ver com a crescente
aceitaSo pelos governos do FFF e até mesmo do FFC. (Há, naturalmente, um
custo de longo prazo: a inflação. O Capítulo 19 levanta esta questão.)
Este desenvolvimento tem muitas ramifica$es para o sistema monetá-
rio, que se alterou dramaticamente desde a época de Keynes. O "fundo rotativo"
paÍece estar perma nentemente crescendo. Alguma s das conseqü ências desse
fato serão vistas no Capítulo 17.

Notas

Ver, por exemplo, Kaldor (1970).

Os depósitos dos que pedem empréstimo não crescem, mas "entram novermelho"
à medida que eles gastam. Os saques a descoberto são registrados no lado do ativo
dos balancetes bancários; eles não são depósitos negativos. Os depósitos daqueles
a quem os tomadores ltzeram pâgamentos, entretanto, na realidade, crescem

Para um contraste deste significado com o uso técnico do termo, ver Chick (1973b),
pp.84-5.
a As especifica@es precisas de Minsky são um pouco diferentesn mas não, segundo
me parece, na essência.

Ponzi desenvolveu um esquema de financiamento "em pirâmide" em Boston logo

após o término da Primeira Guerra Mundial.

Apêndice à segunda edigo.

O termo é de Minsky.
 cnpfturo I 3
O Modelo Estótico:
RecopituloçÕo

Todos os elementos do modelo estático da Teoria Geral já fotam

apresentados. Há, porém, muitas ressalvas e discussões de questões secundá-
rias; para ressaltar as principais características do modelo é desejável que os
apresentemos novamente, começando pelos elementos mais recentemente
apresentados e trabalhando retrospectivamente. A Fig. 13.1 apresenta o
modelo esquematicamente e completa a exposiSo verbal a seguir.
Iniciemos com a determina@o da taxa de juros pela oferta de moeda e
pela preferência pela liquidez.Aoferta de moeda é determinada exogenamente.
MD,\o entanto, é uma função de duasvaiáveis, Ye r, de modo que devemos
adotar o expediente de admitir o nível de renda; digamos que é o mesmo que
a renda do último período, uma hipótese nzoâvel se estivermos lidando com
uma solução de equilíbrio. A taxa de juros, r, é então determinada.
As expectativas de Iongo prazo são igualmente exógenas. As possibili-
dades de produção nas indústrias de bens de capital são dadas pela tecnologia
e pela taxa de salário (aqui tornamos a adiantar a nossa estória), de modo que
o preço de oferta do capital avaliável pelos produtores que tencionam investir.
Por conseguinte, o nível de investimento é determinado.
, Afun$o de co.nsumo é determinada pelas preferências dasfamílias. Ela
é uma curva que varia com o emprego ou a renda em salários unitrírios, o que
é quase a mesma coisa. Esta curva e o nível de investimento fornecem a
demanda agrcgada, uma função do nível de emprego.
Atecnologia da economia é dada e há umestoque de capital,Ko, herdado
do passado. O 0 subscrito distingue uma variável que é predeterminada (dada
pela história) da que é determinada exogenamente (determinada por influên-
cias ou fatores não levados em conta, por exemplo, a oferta de moeda,
determinada pelas autoridades monetárias), que é indicada por uma barra.
270

:) expectâtivas D(I.0
de longo prazo,
preço de oferta
de capital
l:.) fI, Y

tecnologia
)il)!rüi?H)ft
Figura 13.1

Há um salário, qüe os empregadores supóem ser necessário para

ta,
conseguir a mão-de-obra dã que precisam. A hipótese mais simples é que este
saHriõtambémé herdado do pasiado -uma hipótese nzoâvelnuma época de
preços estáveis e considerávél desemprego, mas não generalizado'.
Ao contrário da hipótese de úm estoque de capital lerdado, qle é
fundamental para o método de restri$o a curto pÍaz§,_a hipótese de salários
herdados do passado pode ser alterado, mas ao custo de enorÍne aumento da
complexidade da análise.
' O salário, o estoque de capital e a tecnologia determinam a oferta
agregada, uma função quã relaciona o valor da produção aos níveis de emprego.
Àteõnologia e o capital somente determinam a relação entre o emPr-eg.o e o
volume dã produção. Os salários, o determinante do custo primário, se
abstrairmosã custã do usuário, determinam o preço que terá que ser cobrado
para que um dado nível de produção seja maximizador do.lucro. (Fodeíamos
o.utr9-fat9r de maximização')
L ' rà desejássemos, em tubstituição úvel
pO.,
de demanda que enfrenam'D(N)
As empresas têm estimativasão
e a função de demanda agregada coma qual estas estirnativas são compatíveis.
E uma'funSo de emprãgo] ao invés di um simples nível, porque no nível
agregado o volume dã emprego alterurá a demánda, e os produtores sabem
aIstol aamite-se que ,t eitiútiuus que os produtores fazem dos plo.plg§
níveis de demanda ião derivadas comréferência aos níveis globais da atividade
 27t

econômica tanto quanto das alterações, de quando emquando, na composição

da demanda mais ou menos favoúvel às suas indústrias em particular.
A interseção de D"(N) e Z(N) dá o Ponto da Demanda Efetiva, que, por
seu furno, determina produSo e emprego. Os preços que os produtores
pretendem cobrar ou esperam obter são também determinados. Poderíamos,
alternativamente, admitir que eles estabelecem os preços e não se afastam
deles, mas a primeira formula$o leva em conta o ajuste por meios que não
sejam a exaustão ou a formação de novos estoques.
No âmbito do modelo do Capítulo 3 de Keynes, entretanto, não aparece
o problema de ajustamento do preço dentro do período, pois nele se admite que
a função da demanda agregada é avaliada corretamente. Seja ela avaliada
corretamente ou não, a produção e o emprego são determinados para o período,
pois eles não podem ser alterados dentro deste.
As duas metades da Fig. 13.1 agora se reúnem; o produto é criado e posto
à venda. A expectativa de demanda é confrontada com a demanda agregada; as
vendas e corseqüentemente a Íenda, e o úvel real de lucro, são determinados.
Aapresentação do modelo dessa forma realça a sua estrutura causal, pois
começamos comvariáveis exógenas e predeterminadas. Há, porérn, uma única
caracteística quetranstorna o esquema. Tendo determinado a renda, devemos
agora voltar ao início e ver se o nível de renda que obtivemos no fim é o mesmo
que o nível que admitimos ao determinar a taxa de juros. Somente em caso
afirmativo, e, além disso, se a estimativa da demanda estiver correta, é que
determinamos um nível de equilíbrio de renda.
Podemos prosseguir fazendo jogos estático-comparativos, escolhendo vá-
rios diferentes valores das variáveis exógenas ou predeterminadas (excetuando
o estoque de capital). As mudanEas nos salários são muito complicadas. Os
melhores jogos são a mudanEa da oferta de moeda ou das expectativas de longo
ptazo e, em corseqüência, do investimento. Fizemos uma grande quantidade dos
primeiros e, nos livros-textos comuns, os últimos são muito populares. Pode-se
tambémbrincarcoma propensão a consumir, admitindo que as preferências das
famílias por consumir ou poupar se alterarn, embora isto seja menos provável do
que uma mudança na política ou nas expectativas dos investidores.
Em vista do fato de que os monetaristas muitas vezes afiflnam que os
keynesianos acreditam que üodas as peúurbações devem resultar da instabili-
dade do investimento, vale a plena tornar claro que de umponto de vista formal
uma pessoa é igualmente livre para mldar quer gasto autônomo oü a oferta de
moeda.Aescolha que se fazdependedo quesejulga queé importante. Na época
de Keynes as oscilações na oferta de moeda eram, pelos padróes atuais, quase
inexistentes. Isto não é verdade hoje. Náo há nada que impeça alguém de
utilizar e ste modelo para analisar as mudanças monetárias na medi.da em que
tais mudanças são exógenas. Naturalmente, se se acredita que a oferta de
moeda é totalmente determinada por fatores endógenos, deve-se procuÍaÍ uma
272

alternativa para Keynes, quando as mudanças emMsão grandes demais para

não serem levada em consideração.l

O hocesso Dinâmico

O modelo há pouco apresentado é esútico, intemporal, mas representa

um processo dinâmico, meimo dentro dos limites de um único pcíodo de
produção, pois a mão-de-obra é contratada no início e as vendas e lucros são
àeterminaãos apenas no fim. Esta característica constitui a difereng essencial
entre o modelo de Keynes e os modelos neoclássicos que "retrocedeÍf' e
alteram os salários reais até que tanto as expectativas de emprego quanto as de
lucro seconcretizem. Afalta detal retrocesso éa essência do modelo deKeynes.
O modelo é estático apenas num sentido restrito: ele requer que os saldos das
transações sejam compatíveis com o nível de renda determinado no final de
uma cadeia causal so6 outros aspectos linear e, nesse sentido, a soluçáo é
simultânea. No modelo formal da taxa de juros, mas não da produção e do
empÍego, a causalidade não é temporal, mas sincrônica.2
-
úo processo que está sendo modelado, os eventos, §uas causa§ e efeitos,
são ordenãdos temporalmente. No início do peíodo, ocoÍre uma porção de
coisas que são irrevogáveis para a duração do peíodo. Ataxa dejuros que se
relaciona coma decisão de investir,porexemplo,pode serdeterminada de novo
todo dia, mas só é importante a taxa obtida no dia em que o produtor con§egue
o financiamento de que ele precisa. Desse ponto de vista, a renda passada (e
a expectativa de que a rendã no peíodo em cuͧo não será muito diferente)
deteimina o montãnte de recunos retidos para transações no iúcio do novo
peíodo, e é então que se determina a taxa de juros pertinente ao inrrestimento.
O emprego tambémé determinado no começo do período. Se os preços
sobem durante o período e os trabalhadores não e§peÍavam isso, não há um
reajuste nos termos do contrato de traba lho. Este fato é parte da nzã o pela qual
os émpregadores têm mais controle sobre os salários reais do que os tra-balha-
dores, mãsmo aqueles trabalhadores (ou seus sindicatos) que o§ calculam
ativamente. No final do peíodo, a renda agregada e sua distribuição são
definidas. (O tamaúo da folha de pagamento foi determinada no início, mas
o lucro só é definido no final, junto com a renda.) Ora, sabemos que o gasto
agregado depende da distribuição tanto quanto do nível de-renda, e' se se
trabaha emtãrmos esúticos, a distribuição devesercompatível coma situação
da fun@o de demanda agregada, ma§ no mundo real isto não pode ser
coúecido comantecedência. Se a situação da demanda agregada e a distribui-
So de renda não forem compatíveis, isso se evidenciará nas alteraEões de
ambas em períodos futuros.
O mesmo se dá comas estimativas de demanda: a produSo e o emPÍego
são determinados para umperíodo pela estimativa, seja a estimaüva correta ou
a-

273

não. se não estiver correta, são necessários períodos adicionais para o

ajustamento. Mesmo que seja correto numperíodó, a tendência geral das'coisas
a conter erros aleatórios sugeriria que o produtor sensato nãoionsiderasse
o
resultado de um período como sinal da correção de sua política de produção.
Desse modo, o equilíbrio estático, embora módelado .ni t".*o. de um único
peíod_o_,_pressupõe uma série de peíodos subjacentes a ele.
Há vários períodos, e o investimento oco,'e em todos eles, mas é
^ .
fundamental ao método que não se permita que este investimento ált"r" u,
possibilida.des de produção, pois então Zse déslocaria. É evidente, portanÍo,
que os equilíbrios determinados por este modelo não durarão, emtempo real,
para sempre. o equilíbrio é definido com referência ao esquema analitico do
curto prazo, que não é, ele próprio, definido em função de uma duração de
tempo.

IS-LM

O modelo estático foi representado, no famoso artigo Hicks (1937),por

duas curvas que.representavam a igualdade entre a poupança ex ante e o
investimento e a igualdade entre a oférta e a demanda de mo"dà. Não é muito
exagero d_izer que este modelo, algumas vezes modificado para abranger a
oferta ea demanda de mão-de-obra e1 função deprodução,nriou-se."ooã*i,
keynesiana.
Houve muita cítica ao modelo IS-LM nos últimos anos.3 A miúa
lpinião atual é que ele não deve ser tão ilusório quanto às vezes parece seÍ -
é perfeitamente possível,.por,exemplo, incluir eipectativas de làngo prazo,
que, quando se alteram, simplesmente deslocam f curva /S _ tampõuó
ele é
tão ilusório quanto pensei uma vez por motivos essencialmente iigados aos
fundos emprestáveis_ (chick, l9ãaj, mas ainda deixa de fora o aspecto de
qrande impoÍância das decisóes de produzir dos industriais e as expôctativas
de cuÍo prazo em que elas se baseiàm.
Em termos puramente estáticos, é bastante legítimo dizer que a produção
-
está num níweJ de equilíbrio, quando a que não é coriprada pelosàonsu-ido.",
(poupança) é igual à que é comprada pelo outro setor(invesiimento). o que não
é explicado é por que esse úvei de prõdução foi algum dia gerado
iúcialLente.
Excluindo-se o lado da oferta, o valor da pioduçãoã da renda se iguala,
e torna-se impossível determinar a divisão da renda monetária .ítr" u
produção e,os preços, exceto poruma hipótese arbitrária, por exemplo, de que
os preços são fixos"

. como IS-LM é "pura" estática, ao invés de uma representação estática

de um processo dinâmico, histórico, também se perde dt vista o futo d" o,
salários serem tirados da história e poderem se afterar. os salários fixos são
uma hipótese menos exagerada do que a dos preços fixos, mas se se acredita
274

que a única Íazão para o desempÍego involuntário é a incapacidade_de os

salários mudarerq a culpa é muito facilmente imputada aos sindicatos.
Considerado do ponto de vista histórico, o sistema de Keynes não admite
claramente que oi salários sejam fixos, mas, ao contrário, dá as razões pelas
quais é impróvável que mudem e por que, dado que não há recontratação entre
e os traúalhadores emrelaEão aos preços-ou o nível de demanda,
"i "rnpr".ã.
o desômprego pode se estabilizar até que algo modifique as expectativas de
longo prazo ou os atos governamentais.
- Ô que o mo delo IS-LM eapta de fato muito bem é a separação, no tocante
a método-, dos fatores moneúrios, quando eles determinam os lucros do resto
do modelo. Aintera$o através da demaida de trarsações de quetralamos pelo
mecanismo retroativo é tratada no modelo 15 -LM cnmigorosa simultaneida-
de. Desse modo, ele é convenientemente adaptado para refletir o que se tornou
coúecido como "efeitos Keynes": efeitos sobre a taxa de juros provocados pot
variaSes no nível de atividade, exigindo saldos maiores ou menores das
transaçóes.
Éalando de outro modo, talvez mais familiar, o modelo IS-LM fomecr
uma fácil demonstraçãoda afirmação de que,para tero seu pleno efeito através
do multiplicador, o gãsto autônomotendente a expansão, seja investimento ou
obras pú-blicas, deveierfinanciado detal modo que não aumente a taxa de juros.
Este ponto vem à baila no Capítulo 18.

O Nodelo Ampliado

O acréscimo de uma função de produ$o e um mercado de mão-de-obra

a IS-LMteveuma desastrosa conseqüência, pois a dependência da demanda de
mão-de-obra em relação à oferta agregada e à demanda ante cipada em Eyn..
se transfol44_.4urna relação de siaats igual (como em Patinkin, 1965) dos
.,mercadãíãe mão-de-oÚra e de produto ou até de primazia do mercado de
mão-de-obra (wanensmith, 1-956). O modelo de smith servirá bemao nosso
objetivo; ele ê uma venáo condensada do tipo de modelo utilizado -talvez
deienvolvido - por Modigliani em seu muito inÍluente artigo (1944)'
O sistema de Smith tem cinco equações:

(13.1)
| = c(1, r) + i(Y, r); a curva 15
MIP = L(y, r); a c\Í\la LM (13.2)

y = Í(N); a firnção de produ$o (13.3)

wlP = f(N);a função de demanda de mão-de-obra (13.4)

N = ilwlP);a fun$o de oferta de mão-de-obra (13.5)

 275

y é a"renda real". Em nossa terminologia, seria a renda monetária medida em

unidades de produ$o que entÍa como argumento em c(.) e í(.) e o gasto em
unidades deprodu$o do lado esquerdo da equação (13.1);y na equa$o (13.3)
é produção fisica.
A equação (13.2) sintetiza a igualdade de uma oferta moneúria exógena
M, e a demanda de saldos reais, MIP como firn$o da renda real e da taxa de
juros, r. Esta transformação da preferência pela liquidez de Keynes apresenta
problemas que abordei noutro lugar (Chick, 1973b), Em resumo, a questão é
que ela pode ser ou não um aperfeiçoamento da formulação de Keynes, mas é
diferente, poÍtanto deve-se formular uma hipótese para a mudança, e isto não
foi feito, apesar (ou talvez por causa) do uso corrente da equação (13.2).
Smith começa com as equações (ú.a) e (13.5); a interseção delas
determina o emprego e o salário real. Pode-se escolher fixar arbitrariamente
o salário nominal, cruzando essas duas frinções. Nesse caso, o emprego é
determinado pela interseção com a menor delas. Então a equação (13.3)
determina o nível de produção e IS-LM é utilizada para determinar os preços
e a taxa tiejuros. O mercado está sobredeteRuinado, se os salários são fixados
de antemão. Smith define o equilíbrio, nesse caso, como ulna feliz coincidên-
cia, quando o nível de preços determinado por IS-LM é o mesmo que o
determinado pelo mercado de mão-de-obra.
O erro mais importante é considerar que o mercado de mão-de-obra tem
prioridade sobre a oferta agregada e a demanda esperada (apesar da nafureza
estático-sinultânea do modelo). A essência da diferenEa entre a causalidade
de Keynes e a simultaneidade neoclássica reside neste ponto. Na teoria de
Keynes, a demanda de mão-de-obra resulta da demanda esperada deproduSo;
vai-se de Z e D" para o mercado de mão-de-obn; a família dos Z (umZ para
cada nível de salário) dada poruma tecnologia específica determina a curva de
demanda de mão-de-obra (como foi mostrado no Apêndice do Capítulo 5). O
nível de emprego é um ponto sobre aquela curva de demanda eleita pelos
pÍodutores combase emsuas expectativas devendas. Estas expectativas podem
ou não coincidir com as preferências das famílias por bens elazer,
Ao contrário da convicção quase geral, uma falta de coincidência dos
planos das empresas com os das famílias não é causada pela rigidez dos
salários em Keynes; mais exatamente, os salários estáveis ocoÍrem, quando
os produtores sáo capazes de conseguir a mão-de-obra de que precisam pelo
salário de ontem e vender a produção final. Contrariamente também ao saber
convencional, salários e preços flexíveis não resolvem o problema do
desemprego: o Capítulo 19 de Keynes mostra que, quando os salários não se
alteram instantaneamenle e comperfeito conhecimento detodos, mas mudam
com o tempo e de maneira inconstante, tanto Z quanto D se deslocaú, com
resultados duvidosos.
 A teoria da moeda, do juro e do investimento, de Keynes, será solapada, se a moeda
não for exógena. F.ste fato não resultou, de maneira bastante estranha, na apresen-
ta$o de uma teoria alternativa plenamente elaborada.
2
Ver Hicks (L979).
3
Amais bem conhecida e mais extensa é de trijonhufvud (1968). para uma defesa
da IS-LM,ver Jackman (1974).
 PARTE IV
A Dinômico do Sistemo
 cnpfiuro I 4
O Multiplicodor

As Partes II e III apresentaram uma análise estática da determinação do

nível de renda agregada, seja ela de pleno emprego ou de subemprego, que é
exclusivamente compatível comexpectativas dominantes e condições de oferta
dadas. Neste capítulo apresentamos as precondições pam que esse úvel de
renda mude - em especial, que suba.
Vimos que as empresas que maximizamos lucros não produzirão acima
do ponto de demanda efetiva, a não ser por engano e isso não por muito tempo.
No curto pÍazs a posi$o de Z é dada, a não ser que os salários mudem, e a
conseqüência de uma redução dos salários é tão problemática quanto a
probabilidade de uma demanda efetiva é baixa. A melhor esperança de
expansáo da produção e do emprego é que a demanda agregada aumente.
Evidentemente, não se pode contar com a demanda de consumo, pois a
amplitude do consumo é induzida pelas próprias mudanças da renda a que
gostaríamos de chegar: de fato, o problema é justamente que quanto maior for
o nível desejado de renda, maiorserá a lacuna entre ele e os rúveis de corsumo
induzidos pela renda. E aos componentes autônomos do gasto que se deve
confiar o preenchimento da lacuna, de modo que produzir no nível mais
elevado se torne lucrativo. Presume-se que o comPonente autônomo do
consumo esteja relacionado, quercomfatores cuja inÍluência épequena ou com
fatores subjetivos ('gostos") que mudamapenas devagar. Desse modo, é para
o investimento, ou, se esse não pode ser adequadamente estimulado, aos gastos
do governo que nos voltamos. Uma vez que tenha havido um aumento
autônomo do gasto, o cotsumo induzido -assimprossegue a estória.-somar-
se-á ao gasto inicial, para que a mudança cumulativa na renda, no final, seja
um múltiplo do gasto que desencadeou o seu aumento.
280

Multiplicadores Estríticos e l)inâmicos

o multiplicad or talvezseja a única idéia mais estritamente associada à

macroeconomia keynesiana. os livros-teúos estão cheios de exemplos e
exercícios nos moldes do multiplicador multiplicadores de gastos governa-
-
mentais, multiplicadores de tributos, de comércio exterior, modificaãos pos-
teriormente com a preferência pela liquidez. No entanto, temos, no estãgio
descritivo mais elementar, dois modos inteiramente distintos de interpretar o
que o multiplicador significa e que método de teoizar ele encerra.
Como uma descrição do que deverá ocoter, se o gasto autônomo mudar,
o multiplicador tem a característica de um processo. Ele é dinâmico. A
alternativa é encarar o multiplicador como uma afirmaçáo da condição
necessáriapara a expansão da renda atéalgumúvel ou a manutenção da renda
num nível determinado.
A última interpretação é compatível com a demonstração estático-
comparativa direta que começa com a afirmaSo de que o nível da renda
agregada é sústentável, quando a "renda" é igual ao',gasto,,:

Y=C+I (14.1)

e substitui por C a hipótese comportamental

C=a+bY (14.2)

para dar

Y=(I + a)(1-b) (14.3)

Se a for bastante estável, isto é, a propensão a consumir for fixa na posição

devida, a equação (14.3) diz exatameúe o que o Princípio da Demanda Efetiva
enuncia: que paÍa que urn dado nível de renda seja sustentável, a lacuna entre
renda e consumo déve serpreenchida por investimento. (Obsewe que há uma
ambigüidade em relação às unidades de medida. Isto é por que "renda,, e
"gasto" foram colocados entre aspas. Devemos voltar a este ponto.)
Os livros-teúos geralmente apresente a equa@o (14.3) na forma de
primeira derivada:

ÁY=il|(r-b) (14.4)

o que sugeÍea interpretação mais dinâmica de que umaumentodoinvestimen-

to de uma dada magnitude redundará numa mudança da renda de uma certa
magnitude maior.
 281

Diz-se que o novo nível sustentável (equilíbrio) de renda induzirá uma

poupançâ apenas suficiente para igualar o novo nível mais elevado de
invçstimento, de modo que a s dua s qua ntidades sejam i guais ex a n t ebem como
ex post. Tendo em mente o Capítulo 9, seria melhor dizer que o nível de
investimento fornece (apenas) a demanda extra suficiente para justificar a
produ$o do novo nível mais elevado de renda. E evidente entáo que (14.3) não
tem nada de dinâmica, mas é uma comparação de dois pontos de Demanda
Efetiva: a diferença entre os dois níveis de renda é relacionada pela inclinação
da curva de propensão à diferença no volume de investimento: pura estática
comparativa.
A análise original do multiplicador do emprego (Kahn, 1931) foi, no
entanto, apresentada como um processo dinâmico. Nas condições do
multiplicador do gasto, durante um número infinito de peíodos, quantidades
sempÍe decrescentes de gastos com o consumo são induzidas pelas repercus-
sões sobre a renda de uma mudança inicial do nível de gasto autônomo. A soma
da série (infinita) de quantidades sucessivas de gasto induzido mais a unidade
de gasto autônomo é:

1 + á + bz + b3... + U = ll (t - b) (14.5)

Embora a fórmula do multiplicador seja a mesrna, esta interpretação se

relaciona com a questão, "quanto de nova rcnda gerará uma elevação no
investimento, se não ocorrerem mais mudanças exógenas?"
Há uma equivalência lógica entre os dois métodos de demonstração,1mas
esta característica lógica e a similaridade algébrica não devem mascaraÍ a
diferença conceitual, que pode até importarnumdeslocamento na variável tida
como dada: a análise estático-comparativa deve perguntar quanto investimen-
to é preciso para sustentarum novo nível de renda; a análise dinâmica indaga:
paÍa uma dada alteração no investimento, quanta mudança teremos na renda.
Keynes não fazia distinção entre estas duas intelpretações: há trechos
que dão apoio a cada uma delas. No espaço de duas páginas, temos estas
afirmativas:

O multiplicador nos diz de quanto o nível de emprego deve ser aumentado para
produzir um aumento da real que seja suficiente para persuadi-los a fazer a
poupança extra necessária ...
(7. G., p. 117, grifo nosso)

Chamemos de/ro multiplicador do investimento. Ele nos diz que, quando há um

crescimento do investimento agregado, a tenda aumentará de umvalor que é &
vezes o incremento do investimento.
Q. c.,p. 115, grifo nosso)
282

O primeiro trecho dá apoio à interpretação estática, a segunda à análise

dinãmica.rUmapêndice a este capítulo apresenta outras citaçóes para ilustrar
a distinção.
Não é evidente a razÁo pela qual Keynes se serviu do conceito do
multiplicador, §e este não acrescenta nada ao Princípio da Demanda Efetiva.
De faio, poder-se-ia considerar o desenvolvimento dessas duas idéias como
dois enfoques para demonstÍar a mesma coisa: que as expansões cumulativas
ou as redúçõeJsão finitas. Kahn abordou a questão considerando as 'perdas"
no fluxo clrcular de renda, Keynes forçando a separação entre a demanda
agregada e a oferta agregada e enunciando a sua Lei Psicológica Fundamental
deuma pmc menor que a unidade.

O Significado de "Renda"

Considerando o que já se disse sobre as formas micro e macroeconômicas

de encarar as coisas, a diferença de enfoque náo é sem importância, como será
ilustrado mais tarde. PoÍ ora, o leitor deveria lembrar-se do Capítulo 6: era a
inclinação de C, o consumo em unidades salariais, que era rn9_n91 9o um,
-qu,e
e a inclinação dé Z.eraunidade. É evidente que as equações (14.1).até (14.4)
não se aplicam à démanda e oferta agregadas em termos monetários, pois a
inclinação de Z não é unidade, mas aumenta com o nível de emprego e a
produ$o, ea função de consumo emtermos monetários não é esúvel, demodo
que a constante c nãopode sertida como dada, nemsepode inferira inclinação
comnenhuma certezt.
"'Renda" e "gasto" têmsignificados bastante ambíguos no multiplicador
convencional. supõe-se que o consumo §eja "real", pois fudo mais errvolveria
a ilusão monetáriã, não obstante o argumento implícito no multiplicar tenha
a veÍ como gasto, que deve ser monetário. Não está claro se a "renda " são fluxos
monetários-microéconômicos ou o valor (real ou esperado?) das vendas da
produ$o, que é renda no sentido macroeconômico.
- À substituição da igualdade poupança-investimento pela igualdade
vendas esperada é efetival é em parte responsável pela ambigüidade, pois
efetivamente permite que o lado da ofeÍa seja inteiramenúe abandonado:
..renda
emtermos reais"é simplesmente a renda monetária dividida pelo nível
de preços; é possível deslocar-se comodamente, embora de formadesastÍosa,
entre irendá real individual e a produção real agregada. O carniúo torna-se
mais fácil ainda, se se admite,-como no caso da análise convencional do
multiplicadoÍ, que o nível de preços é fixo e é sempre a renda emtermos reais
que esú subindo (ou caindo).
Ahipótese de preços fixos na análise keynesiana é muito estraúa, tendo
emvista a quantidadi dé espaço consagndo n aTeoriaGeral às conseqüências
da expansão dos preços; assubidas dos preços, era freqüentemente reiterado,
 283

são uma conseqüência inevitável da expansão no curto prazo.Isso talveztenha

três ftrndamentôs: O A utilização ppr Keynes da curva de oferta de unidades
salariais, que tem uma inclinação unitíria e pode, portanto, ter.dado glgem
à "reta de 45*',embora não haja garantia de que Z.passe pela origem; (I) um
aumento da crença nos rendimentos constantes, o que daria a Zuma incli-nação
unitária, mesmoim termos monetários, e induziria a esqueoeÍ o significado
original de Z-; e, frnalmente, (II) a transformação da fun$o de consumo de
Kelnes emuíidades salariais (o quedá ummultiplicadorde emprego) emoutra
,,Íeais" (de produ$o). A identidade entre
função em termos -(conceitual).
proãuto e gasto deflacionadonas contas da renda nacional, finalmente vincula
ã argum"nto do multiplicador do gasto à produ$o, de.uma foma.que, no
mínImo, deixa muitas questões sem resPosta, e, no máximo, é ilegítima'
(Aqui é necessário inserir um comentário sobre o diagrama "cruzado
keyneiiano". Se a reta de 45" for interpretada como uma liúa opondo- Ya {
nãô há em absoluto nada que pos§a ser dito contra isso,3 e deveremos usáJa em
breve. Mas observe que traçando uma função de gasto agregado em oposi$o
a tal reta dá lugu.a quê sepeigunte apenas isto: seja qual fora renda, a demanda
por ela será ãdequàda, éxcessiva, ou simplesmente exata? O montante de
produ$o, seja em termos de valor ou de volume, é completamente arbitrário.
A ofeÍa agregada náo desempenha qualquer papel.)
Para qué o multiplicador represente mudangs na produ$o real, esta deve
crcscerparipassrz comôgasto,istoé,asempresas devemreagir, dentrodoperíodo,
no sentido de produzir para fa zetfacnnão apnas à demanda de investimento mas
tambéma umaumento das vendas de bens de consumo a preços constantes.Isso
não só pressupóe custos constantes mas também extraordinária previsão.
Keynes, na realidade, formula a hipótese da prelisão da parte dos
produtorés debens deconsumo como elemento desua análise, edevemosvoltar
ã tratardela mais tarde. Porora, consideremos o multiplicadordos livros-textos
em seus próprios termos, não - como poderia parecer após o que acaba de ser
dito -paia rêpisá-lo, mas para dissecálo -umprocesso instrutivo para revelar
a estrutura interna.

O Multiplicador Convencional: I)uas Interpretações Dinâmicas

Os conceitos estático e dinâmico se tornaram coetentes por apresentar

interpretaçóes totalmente distintas da situação à qual se supõe qüe se aplica a
análiie dinâmica. Numa intelpretação, há umcrescimento do investimento no
primeiro peíodo; subseqüeniemente, este nível elevado não é sustentado e o
investiménto volta ao seu úvel anteÍior. A "mudança na renda" tepÍesenta a
soma cumulativa de diferenças dos novos níveis de renda emcada período em
relação ao que a renda teria sido, se não tivessem ocorrido a mudança autônoma
ruus-*nseqüências. Dê a isso o nomede multiplicador dinâmico,DM,.
"-i"
284

c
I
Y

Yo Y, Y, Y1
Y"

Figura 14.1
Na outra interpretaçã,o (DM), o nível elevado de 1é sustentado indefi-
nidamente e o novo nível de Y sê estabelece permanentemente. Estas sáo
situações extremamente diferentes paril serem representadas pela mesma
matemática, embora uma leitura cuidadosa dos livros-textos sugira que a sua
coexistência pareça não causar um grande incômodo.
Na Fig. 14.1, que ÍepÍesenta as equaSes (14.1) e (14.2), um crescimento
no investimento delopara{ aumenta a renda, no primeiro peíodo, de seu próprio
volume para {. Os períodos subseqüentes registram a recuperaSo gradativa de
Yo, quando o gasto primeiro retrocede para umponto sobre C +.Io e, em seguida,
ao longo da fun$o pan esquerda. Os períodos são indicados por símbolos
subscritos; Yorefere-seà situa$oinicial. Onovoinvestimento contínuo,represen-
tado na Fig. L4.2, desloca a curva da demanda agregada pra cima, determinando
o novo nível susúentável de rcnda, Y.
Os dois modelos incorporama mesma hipótese sobre comportamento de
consumo,-mas hipóteses radicalmente distintas sobre investimento. Em DM'
seja qual for a mudança nas expectativas ou nas taxas de juros que estimule ô
investimento do primeiro período, presume-se que esse investimento faça o
estoque de capital da empresa voltar a um nível ótimo, ao passo que DMrse
caracteiza pelas expectativas constantemente flufuantes, levando à acumúla-
$o contínua. Não obstante, os dois modelos são apresentados juntos nos livros-
textos, sem qualquer sentido aparente de incompatibilidade, de ser algo que
mereça ser explicado.
Voltaremos à questão do comportamento de investimento mais tarde.
 285

Financiamento

os dois modelos têmconseqüências fi nanceiras muito específi cas. Aceitan-

do-se por um momento o que foi posto seriamente em dúvida
crJlruro, ó rz
- a identifica$o de poupança investimerúo, emDM,,o"à. inveúmento "
gera
9om
uma vezportodas, durante operíodoinÍinitamentelongo, pôupanças
cu mulativas
suficientes para igualar o investimento, enq uarrc em õu qr" .i.t
chega ao.repoulo,_gua1do, r.ufo"-il " ""
comumgntg gerada
:-- yry dnig período, o'uáu."
é igual ao nível deinvestimento
a', ffiunça
peíodo, semresolvér
de umsó
a questão do que financiou todo o investimento dos peíôdos anÍeriores.
sem
dúvida, estas conseqüências úeriam criado algum ceticismo.
E dificil compreender como uma análise que encena tais contradições
possa dar a inabalável impressão d9 que o investimento autônomo
ou o gasto
do governo é, de certa forma, autofinànciado. Talvez haja rearmente baslnte
verdad_e nessa proposição para que seja enganosa.
o aspecto financeiro do multiplicadoriem preocupado poucos autores. o
seu esfudo ilustrará muitospontos mencionados naparteltr. Caracteristicamente,
Robertsonse inquietou com isso (1940) e o seu modelo é umexemplo
es"turelao,
da abordagem dos fundos empiestáveis. É uma análise de uni p.rioàá
baseada no comportamento ajuitado às decisões individuais. poriào, "*"to,
o *Ã-o

C
I
Y

Figura 14.2
286

é financiado pela renda do período anterior, e a poupança está livre para §er um
resíduo o, ,o,, decisão asiociada ao corsumo. Seja b a propensão marginal a
consumir a renda do último período. Há ummontante de investimento, de
valor
unitário, presumivelmente álém da substitui$o da situa$o estacionária, que
;;ç"';" peíodo 0 e se repete a cada peíod-o' Nesse caso, temos a seqüência
upr"rJoaau'p"la Tabela 14.i, que e e*niga diretamente de Robertson (1940),
ôm exceção da hipótese de uma só unidade de investimento'
RfãUela deixa claro que Roberbonidentifica poupança comenpréstimo
para financiar o investimento, à maneira dos fundos emprestáveis; qualquer
iu"uoa entÍe poupansâ e investimento deve ser financiada por diúeiro novo. O
do
resultado C qire ú" nuxo contínuo de novo investimento supera um aumcnto
Lttoqu" de a'iúeiro igral ao aumento da renda. O.processo cessa qüando não é
mais'necesúrio criarãiúeiro novo. A cada período, a criaSo de diúeiro novo
é, dentro desse peíodo, poupançâ involuntária; a sorn das colunas 4 e 5 é
poupança acpost, igual ao investimento.
' ' O p-ó".ro t"=* início com um empÉstimo banc.írio. (As empresas não
podem fazer o governo emitir diúeiro e pôr à sua disposig-a9 famlu9 Sastem; o
àiú"i. nouo d=we ter origembancária.) Pode-se ver que não é possível o pÍocesso
do multiplicador começaisem estâ fonte de financiamento, dado que Robertson
não deixã espaço paÍa à reten$o de saldos inativos. Apourynq subseqüente
(=
empréstimoj financia então em parte noyos-investimentos ulteriores, assumindo
o, üurr*. a responsabilidade pelo restante. Somente no peío-do n (e depois, se o
investimento fôr mantido no nível 1 em n + l, n + 2, ... n + k), a poupang (isto
é, a compra de títulos) fornecerá, em cada período, os frrndos necessários à

eietivaçãã do financiamento empreendido naqueles períodos'

À pouprnçu, dinheiro q^ue sobra da renda (o fry*9 monetário das
famílias) do últimoperíodo, foàece financiamento através de ummercado de
sobre
títulos quepermaneóe oculto. Aseqüência prossegue,semqualquerefeito
u t"ru i" juros. (Se os juros tivessem-que se alterar, isso aumentaria a

àincutaaae a" pot qu" os planos de investimento não são afetados.)

"rpli"., que implicitamente exclui qualquer-motivo para
o modelo de Ro^bertson,
ÍnnteÍ o diúeiro inativo, sug"r" que os fundos são fornecidos à mesma taxa
qru"ao os investidore. oi a"-*uoaãm do mercado de títulos. Os poupadores
óontinuam a emprestar somas cada vez maiores a taxa§ de juros inalteradas,
p*q"; a renda (no sentido do valor daprodução corrente) está aumtntando.
'e fri"çao de ofàta de empréstimo dos bancos.é perf1eit9.m.e-nte'elástica'
b crescimento da renda condiz como volume de diúeiro novo emcada
peíodo. Desse modo, poupadores de Robertson emprestamuma parte desse
os
àiú"iro novo e utiliza*à ,"ito putu financiar o con§umo, quando.ele aparece
de
áÀ ,"oau. (Aqui temos uma eiemplo da questão levantada anteriormente
ignorava a circulação na esfera
que Keynes up"ou, aparentemenre l" *""-d.t
do àa*iuíao-o como umãspecto da renda (individual')
"oúrrro,
 287

o q.

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288

Se o diúeiro usado para financiaro consumo é mantido como depósitos

bancários tanto pelos consumidores como pelas empresas que recebem paga-
mento pela venda de bers, os bancos corrseryam as suas Íeseryas e, portanto,
a sua capacidade de emprestar, a partir desta fonte, não da poupança. O giro
dos saldos moneúrios, no ciclo do consumo e pagamentos de renda, permanece
com os bancos, enquanto toda a poupança robertsoniana é sacada do sistema
bancrírio e canalizada paÍa o meÍcado para crédito direto. Se o resíduo das
vendas após o pagamento dos salários e outros custos (isto é, lucro bruto) for
positivo, uma parte dos empréstimosbancários a receberpoderá seramortizada
poÍ essa fonte. O reembolso das dívidas é possibilitado pelo consumo; a
poupança (empréstimo direto) só pode fornecer financiamentos novos para
gastos adicionais.
No modelo de Robertson, o "fundo rotativo" de liquidez bancária é
reabastecido inteiramente pelo gasto, enquanto no modelo de Keynes o
dinheiro retido por qualquer razão - seja como poupanças ou como saldos de
transações -reabastece o fundo rotativo quando retorna aos bancos. RobeÍson,
como dissemos, não leva em conta os saldos monetários inativos.
Keynesianos experimentados acharão o modelo de Robertson chocante
em sua confirsão de uma variável de estoque, a moeda, com variáveis de fluxo
- renda, poupança e investimento. A dificuldade resulta, naturalmente, da
introdução numa estrutura keynesiana de duas inconvenientes questões sobre
fundos emprestáveis: como se financia o investimento e paÍa onde vai a
"poupança"? Estas questóes envolvem movimentos de estoques de ativos;
desse modo, acabamos envolvidos como conceito develocidade de circula$o,
um conceito inevitavelmente envolvido çomo tempo.
Robertson evita qualquer probiema técnico de fluxo de estoque por um
expediente simples: o exemplo é elaborado com base no período de renda,
sendo a renda recebida na forma de diúeiro; dessa forma, a velocidade de
circulação se mantém constante por unidade.
A renda agregada, o valor da produ$o, é, emprincípio, compatível com
qualquer quantidade de moeda, enquanto a taxa de circulação de moeda pode
variar. Avariação na velocidade de circulação da moeda poderia, emprincípio,
ser obtida mediante uma varia$o no peíodo médio de renda em relação ao
período médio de produ$o (ou até a um período arbitrário de úempo, um
período conúbil), mas estes outros peíodos não aparecem em Robertson.
Falar como se a lenda, o investimento ea poupança fossem simplesmente
"fluxos", evita também dificuldade, se os estoques são mantidos separados. O
tempo é conúnuo ou fragrnentado somente paÍa fir» contábeis. Irrner há muito
tempo (1938) proclamou uma separa$o total; o multiplicador só tiúa rela$o
com fluxos, a aúlise monetária com estoques. Era uma solu$o fácil: os artigos
quetentaram"casal'as aúlises develocidade e multiplicadornão conseguiram.a
Nãoconseguenr,porém, úoporqueaquestãoseja malcolocada, comodirialrrner,
 289

mas poÍque não há neúuma outra hipótese simplificadora conveniente diferente

da velocidade corstante, que elimina a reten$o de moeda especulativa e até torna
dificil manipularas mudanças nos saldos médios dastransaSes.
Poucas vezes umlivro-texto tenta sequerintegrar a moeda ao multiplicador
nos moldes da separa$o promovida por Keynes. A Tabela 14.2 fornece uma
descri$o dos resultados de uma única aplica$o de uma unidade de investimento
novo financiada pela moeda. (Como antes, /e Ysão usados para significar níveis
acima de um equilíbrio anterior.) As hipóteses implícitas são evidentes: o
colsumo, que gera a renda nosperíodos de 1 a z,baseia-se na renda usual; os saldos
de transações estão relacionados com a renda pela equação (10.1):

Mo'= kY
a demanda especulativa é tudo que sobra.

Tabela 14.2

AI\F Y ÀMo, s
Consumo Poupança
^MD
0111k 1-k b 1-b
100bkb 1-kb ü b(1-b)
200b2kb2 1-kb2 b3 b,(1 - b)
300b3kb3 L-kb3 b4 b3(1 - b)

Tanto a aplicação inicial quanto o consumo subseqüente são financiados

pelo aumento inicial na oferta de moeda; a velocidade de circulação decresce
progressivamente (embora no exemplo de Robertson seja constante). O
pÍocesso se detém, quando toda a moeda recém-criada é mantida inativa.
As duas últimas colunas mostÍam que os conceitos keynesianos de
consumo e poupança não são facilmente integrados neste esquema. Para
começaÍ, a poupança ex ante l0Jurlca se iguala ao investimento. Então, quando
se peÍgunta para onde "vai" a poupança (um tipo de questão da teoria dos
fundos emprestáveis), começa o problema grave. Conclui-se que a poupançâ
deve abrangeÍ menos do que a soÍra dos saldos monetários ativos e inativos,
pois esta soma iguala-se à nova renda. Não há nenhum objetivo para que a
moeda seja mantida como títulos; ao nível agregado, deve-se retero volume de
moeda que é suprido.s A poupanEa, entretanto, só é igual aos saldos inativos
290

se k= b. Os keynesianos protestarão, dizendo quefrebnão são dimersionalmente

equivalentes: eles consideram k relacionado com estoques e b com fluxos. Isto
é quase correto: como foi demonstrado no Capítulo 10, t se relaciona com o
micro período de renda, enquanto D está relacionado com o macro peíodo de
produSo, e não são a mesma coisa.
Para unir este ponto ao problema micro/macro levantado no Capítulo 9,
consideremos as conseqüências deste esquemâ para o financiamento.
Há dois sentidos em que poupança poderia ser interpretada como
financiando o investimento, e emneúumdos dois ela fazisso neste esquema.
O primeiro sentido é o de prover os fundos iniciais para manter o gasto de
investimento; é evidente, na análise periódica, que a poupança não pode
absolutamente financiar o investimento nesse sentido, pois a moeda é exigida
antecipadamente (o motivo finanças), não no fim.
No segundo sentido, a poupança poderiausada parapagaro empréstimo
bancário, que énitidamentea fontede financiamento no primeiro sentido. Há,
porém, duas objeções a isto. Uma, suscitada no âmbito do modelo de
Robertson, é que as empresas somente pagam os empréstimos com base nas
vendas e não na poupança. Aoutra é que a poupança só é conveniente no fim,
mesmo que as empresas possam lançar mão dela. Como o modelo está, o
empréstimo não é pago. (Pergunta-se quantas vezes os bancos estariam
prontos a financiar estas crises.)
As empresas podem captar poupança fazendo emissões de títulos.
Modifiquemos então a exposi$o para incluir as emissões de títulos subseqüen-
tes ao financiamento. Seria conveniente (embora vagamente absurdo) escolher
uma ofeÍa de títulos que seja igual à demanda, a fimde mantera taxa de juros
constântf. Nesse caso, toda a exposi$o assume um aspecto diferente. Os
empréstímJrs banc-ários fornecem o financiamento inicial e o investimento é
progressivamente "consolidado", quando poupanças suficientes se tornam
disponíveis para permitir empréstimos de longo prazo sem excessivos custos
financeiros (Compare esta situa $ o com a de um empréstimo do montante total
no início, em que a conseqüência da taxa de juros teria sido grande.)
No final do processo, o empréstimo foi completamente consolidado.
Irndo os dois últimos artigos de Keynes,6 convenci-me de que "consolidado"
é o que ele entendia como "financiado" com referência a isto, e pode-se ver o
sentido de dizer que a poupança induzida é a origem da consolida$o, embora
ela não possa fornecer financiamento, no sentido mais comunl de controle
sobre o poder de compÍa no início do processo.

C omp o r t amento do Inv e stimento

Retornemos ao contraste que os livros-textos estabelecememrelação ao

comportamento do investimento entre os dois multiplicadores dinâmicos,
 291

pois estes propoÍcionam um excelente elo comtratamento do próprio Keynes "

Lembre-se de que em DM' após o retorno do investimento do primeiro
período ao seu úvel inicial não obstante o fato de que paÍte do consumo
induzido viria como uma surpÍesa e poder-se-ia esperaÍ que estimulasse um
investimento adicional. Em DM, o investimento é mantido a uma taxa
constante apesar de a renda estar crescendo a uma taxa que baixa continua-
mente. Em neúum dos casos o investimento está reagindo ao que está
acontecendo; o seu desenvolvimento é estabelecido independentemente do
comportamento do consumo ou da renda.
No caso de DMr, é bempossível que o consumo induzido seja suficiente
para satisfazer as expectativas dos investidores - de preferência mais do que
suficiente, de modo que eles não precisem esperar infinitamente para liquidar
a dívida do financiamento! Mas não há nada que garanta que o consumo
induzido jusrifique o investimento, e se isto acontecer, por que não se repetiria
o investimento, visto que foi bem-sucedido?
No caso d,e DMr, no entanto, o investimento está fadado a um evenfual
malogro, a menos que o consumo cÍesça de maneira autônoma, quando o plano
de investimento está sendo concluído, pois o fim do gasto de investimento
provocará um colapso da renda e uma queda no volume de consumo.
Em face disso, DM, é um possível mas não comprovado vencedo r e DM,
é um infalível perdedor. Mas isso é perder de vista um aspecto da análise de
Keynes que, sejam quais forem suas outras imperfeiçoes, a análise do
multiplicador de fato apreende: a independência das expectativas de longo
pÍazo e de curto prazo. (Neste ponto, retÍoceda à análise do artigo de Kregel
no Capítulo 2.) O investimento é o que é apesar das mudanças que ocoÍrem
enquanto ele está sendo feito justamente porque as expectativas que o
pÍovocam e a penpectiva de lucro que o justifica estáo fora do período em que
o gasto de investimento está ocoÍrendo.
Pode-se verpelo último parágrafo que apenas esta independência é uma
coisa boa, sobretudo para o investimento continuado.

Expectativas Variáveis de Longo Prazo

Se se quiserurna prova adicional da independência das expectativas de

longo prazo, considere-se um modelo em que as expectativas de longo prazo
dependam da experiência recente. O modelo será tosco, mas efiôaz.
Umprodutorestá pensando numprojeto de investimento notempo f.Está
decidindo se o estoque de capital desejado, K*, deveria ser maior do que o
existente na empresa, Kr. Supoúa que o novo capital possa ser instalado para
gerar um produüo - ou o antigo seja abandonado - imediatamente; nesse caso,
K*, *,
depende da demanda esperada no período imediatamente seguinte à sua
instalação, isto é, Í",*r, quando se espeÍa que esse nível persista.
292

Defira ponas do tempo no começo dos períodos de tempo que teúa o

mesmo índice. Um esquema que ajuda a pôr em liúa reta os períodos é
apresentado na Figura 14.3.

Y,-.

KI,
Figura 14.3

Supoúa que falte ao nosso produtor coúecimento no sentido técmco

dos econômistai ele crê que amanhã será exatamente como hoje -ou melhor,
como oque elecontrece. Nesteponto dotemPo r, o queeleconheceé {-r.Assim,
postulamos o princípio geral.

Y'=Y'-''
Ele não sabe tampouco qual será o nível de renda em 4, mas o prevê em
Í - 7 combas e emY,-r, e sobre essa previsão ajustou K ao valor K,, com base
numa razão capital-produto fixa, v.
Sendo o investimento durante Í, a diferença entte K*, * r e K,, temos:

Ir=K,-,-K,=v(Y,,r-Y,)=v(Y,-r'Y,-): (14'O

que é o aceleradorsimples! (observe que isto determina o investimento bruto,

íendo a decisáo de abándonar ou repor essencial para ampliar ou restringir.)
As hipóteses do mecanismo acelerador nesta forma simples são ígidas
a ponto deierem absurdas. Há uma rica literatura destinada a corrigir esta
rigidez, mas toda ela está bastante fora da questão que estamos tentando tratar,
a saber, que o acelerador pode ser considerado como uma hipótese sobre
expectativas.T Isto nos permite ilustrar sem mais delongas o que pode o corteÍ)
seô investimento tivesse que se alterar em Íesposta a observações recentes. E
bemsabido que a interação do multiplicadorcomo aceleradorpode geraÍ ciclos
ou "explosõàs" tanto quanto acessos monotônicos a um novo equilíbrio.
Õ modelo do acelerador ainda mantém uma seParação formal entre
expectativas de longo e curto prazo, no entanto: )2,., é "longo prazo", pois está
foia do período de produ$o. Y',, como Íoi estimqda em t camo objetivo de
decidir Je se usa ou não K,, plenámente, é curto prazo. Quando estimada em
t - l, ela era, naturalmente, longo prazo.
O que ocorre quando as expectativas de longo prazo são ajustadas aos erros
do passado rccenúe é, naturalmente, o tema do Ensaio sobre a Teoria Dinâmica,
de }larrod (1939). Embora o assunto seja "crescimento", a "taxa notmal" pode
muito bemserzero, e quando é, o quetemos realmente éumdeslocamento ao longo
 293

de Z, para níveis mais altos de empÍego. A hifrtese de Harrod de que o

investimento é meramente umfenômeno de demanda é a essência do curto prazo.
O famoso teorema do "fio da navalha" de Harrod mostra, desse modo, que
quando se permite que a adultera$o das expectativas de curto prazo inÍluencie o
comportamento do investimento, a passagemde um nível de demanda para outro
é um negócio perigoso, improvável de ser bem-sucedido.s
Estes dois exemplos deveriam apresentar as hipóteses aparentemente
extravagantes dos multiplicadores dos livros-textos de um forma um pouco
mais favorável.

O Multiplicador na Teoria Geral

Compare a exposi$o convencional com a de Keynes. Enquanto o

multiplicador convencional se relaciona apenas com o ga§to, a análise de
Keyn-es começa comuÍn eleva$o na produ$o de bers de investimento. Até
a Seção IV do Capítulo 10 ele admite adicionalmente que a alteração no
investimento agregado

foi prevista com antecedência suficiente pâra que as indústrias de consumo

avançâssempari passu «,mas indústrias de bens de capital sem mais perturba-
çóes para o preço dos bens de consumo do que a resultante, em condiçóes de
rendimentos decrescentes, de um aumento da quantidade que é produzida.
(7. G.,p.122)

Desse modo, a relaSo entre gasto e produ$o é estabelecida pelo

mecanismo do Capítu1o 3 da Teoria Geral: a hipótese de que as previsões de
demanda se cumprem. Na Seção IV do mesmo Capítulo, ele abandona a
hipótese da previsão; as indústrias de bers de consumo, nesse caso, só reagem
comum retardamento da expansão nas indústrias de bens de capital.
As palavras "avançassemp aripassu" sugeremumprocesso de mudança,
um aumento c orlstarrte tantodo investiment o quanto do çonsumo. Tal processo
evidentemente não é apreendido seja em DM rott DMr. O problema a que este
modelo se dedica é a transição de um ponto de equilíbrio de demanda efetiva
para outÍo. A interpretação mais rigorosa seria que, durante uma exparsão de
à demanda, tanto na
% pur" Yr_(Fig. 14.4), a oferta continuamente se iguala
composição como no agregado. As indústrias de bens de investimento "avan-
çam' gradativamente paÍa um nível de investimento, 1,, e o consumo sobe
igualmente de Copara C,, mantendo todo o tempo exatamente o rilmo ditado
pela demanda, perturbando assimos preços relativos apenas na medida emque
ãs estruturas dós custos nas duas indústrias diferem. (As condições de ofeÍa
não são retratadas no diagrama de 45", de modo queo curso dospreços relativos
não é determinado.) Na Fig . 14.4, a expansão se dá ao longo de C + 1,, coma
294

C
I
Y

oYoYrYrY"
Figura 14.4

situação de peíodos de tempo diferentes indicada por índices de C e L Bte é

o caso a.que se refere o problema de Harrod, mas Keynes não se prcocupa com
as condi$es nas quais tal camiúo de crescimento é exeqüível.
Posteriormente, Keynes analisa o cilso do investimento contínuo: o
multiplicador "quando a comunidade se acomodou numnovo úvel esúvel de
investimento agregado" (7. G., p. 123). Suponha que o investimento se
acomodou em.I . Tal ponto, na realidade, indica investimento contínuo, e, num
certo sentido , DM2 é úilizÁvel, embora o investimento não possa continuar
paÍa se_mpre, como indica ofato delevaro multiplicadorà sua conclusãológica.
O "investimento contínuo" talvez pudesse ser melhor visto levando em
conta o seguinte. Pode ser uma estratégia lucrativa para as empresas que
tencionam aumentar o seu capital até um novo nível mais alto fazeiencomen-
das d e bens de capital a serem entregues (ou produzidos) gra dartv ament e, a ftm
de reduzir o preço de oferta. (Lembre-se do Capítulo 6.) Nesse caso, um fluxo
de investimento novo, num úvel mais elevado do que anteriormente, pode ser
considerado como a execução de uma única série de decisões de invesÍimento.
Quando esses projetos são concluídos, a situação se altera.
PoÍanto, se o nível yÍnal de demanda induzida pelo consumo não for
previsto, Íns, ao contrário, se cada elevação no gasto dos consumidores,
período a peíodo, for prevista, temos as hipóteses que justificam DM", desde
que tudo seja especificado em unidades de salário. Se DM, tiver (ue ser
 295

interpretado em termos reais, como geralmente é, devemos então admitir

custos constantes.
o caso extremo de total falta de previsão das indústrias de bens de
con§umo é analisado pelas hipóteses da seção IV de Keynes (capítulo 10). A
demanda de consumo aumentará, naturalmente (na forma descrita pelos
livros-textos), e mesmo que, durante certo tempo, a demanda possa §eÍ
atendida pelos estoques, os preço§ subirão eventualmente, em parte para
equilibraio mercadoe em parte para cobrir os custos de uma produção maior
pár, ,"pot o. estoques. A análiseãmKeynes (pp. 123-4) éulma combina$o do
qu", nosso Cãpítulo 4, trata da disparidade entre demanda esperada e
"me das observàçôes de (nosso) Capítulo 6 sobre os efeitos da redistribuição
e'feúva,
das mudanças de preço sobre o consumo:

os preços elevados
[Um] equilÍbrio temporário se efetuará em parte poÍque
provocarãoum adiamento doconsumo e,emparte, porcausadeuma redistribui$o
a favor das classes poupadores como conseqüência dos lucros progressivos
resultantes dos preços altos, e, em paÍte devido ao esgotamento dos estoques.
(7. G.,PP.123-4)

O adiamento do consumo, naturalmente, farâ a pmc exposrreal divergir

do seu valor de longo prazo; uma mudança no§ pÍeços altevtâ também a
posição da função dúonsumo. Seria razoável pergrntar se de fato se chegará
finalmente a Y.
296

Notas

Samuelson, p. 83 em Patinkin el*ith(L971).

Há uma terceirâ interpretação, a "teoria lógica do multiplicador, que está em

aplica@o continuamente, sem intervalo, a todomomento ...o (f .C.,p.122;. Isso se
refere à relaçáo aypasÍ necessária entre Y e d em que a pmc é a relação entre as
mudanças reais no consumo e na renda. Se a renda muda inesperadamênte ou se o
consumo leva tempo para se ajustar às mudanças percebidas ou até previstas na
renda, esta *pmc" nã,otemnenhuma rela$o necessária com a inclinaçáo da função
que indica o comportamenüo mais ponderado do consumidor. Seria de esperar que
a "pmc" exposlfosse menos inclinada do quea mpc"verdadeira" (ver C-apítulo 6),
mas isso é tudo que se pode dizer. A "teoria lógica" não é absolutamente uma teoria,
mas a descri$o de uma relaçáo expost necessária. Ela se aplica às situa@es de
desequilíbrio, enquanto o multiplicador se aplica apenas às situa@es de equilíbrio.
Ver Lipsey (1972) para uma exposi$o da confusão do tratamento dos livros-textos
@muns.

Por exemplo, Lutz (1955), Tsaing (1956). Archibald (1956) declarou uma ..anula-
So". Ver também o Capítulo 1L, nota 6 e o texto associado"
O leitor deveria calcular as conseqüências disto para a taxa de juros através do
processo multiplicador.

(1e37) e (1e3e).

David l:idlermostrou-me que Coddington (1979) levantou esta questão, censuran-

do bastante Hicks portornáJa menos evidente. Talvez ela fosse para Hicks evidente
demais para ser salientada, mas o exame de um grande número de explicaçóes do
acelerador sugere que ela está longe de ser evidente.
Kregel (1980) argumentou que os métodos de Harrod e Keynes são incompatíveis
e que a dedução que acabei de fazet infringe o método de Harrod. Embora o
argumento de Kregel, de um ponto de vista da história do pensamento, tenha me
convencido, acho que o modelo de Harrod na verdade nos diz algo de valor sobre
o modelo e o método de Keynes.
 APÊNDIcE Ao cnpÍrulo I4
Duos Visôes de Keynes
Sobre o Multiplicodor

As referências a seguir são todas às páginas da Teoria Geral; os itálicos

foram acrescentados.

I. O Multiplicador como uma Condiçáo de Equilíbrio:

...fpara) justificar qualquer volume dado de emprego deve hayer um volume de

investimento normal, suficientepara absorvero excesso de produçáo total sobre
o que a comunidade prefere consumir, quando o emprego está no nível dado.
Pois, a menos que haja este volume de investimento, as receitas dos empresários
serão menores do que a necessária para induzi-los a oferecer o volume dado de
emprego. Segue-se, portânto, que, dado o que chamaremos de propensão a
consumir da comunidade,o níveldeequilíbriodeemprego, istoé, onível no qual
não há razão para que os empregadores, em seu conjunto, ampliem ou restrinjam
o nível de emprego, dependerá do volume do investimento normal. (p. 27)

... [D]adas a propensão a consumire a taxa deinvestimento novo, haverá apenas

um nível de emprego compatível com o equilíbrio. (p.28)

Ademanda efetiva associada ao pleno emprego é um caso especial,só percebido

quando a propensão a consumir e a indu$o ao investimento mantêm uma
relaçáo recíproca determinada. Tal relaSo ... só pode exrslir, quando, por
acidente ou intencionalmente, o investimento normal proporciona úm volume
de demanda exatamente igual ao excesso de preçn de oferta agregada do produto
resultante do pleno emprego sobre o que a cornunidade optará gastâr em
consumo quando estiver totalmente empregada. (p. 28)

... [uma] comunidade pobre estará decididamente propensa a consumir a maior

parte de sua produ$o, de modo que uma quantidade muito modesta de
298

investimento bastará para proporcionar o pleno emprego; ao passo que uma

comunidade rica terá de descobrir oportunidades muito mais amplas de inves-
timento, se a tendência a Poupar de seus membros mais ricos tiver que ser
compatível com o emPrego de seus membÍos mais pobres. (p.31)

o multiplicador nos diz em quânto o emprego deles deve ser aumentado para
produzir um aumento da renda real, suficiente para induzi-los a fazer a poupança
extraordinária necessária... (p. 117)

A rela$o entre o incremento do consumo que deve âcomPanhar um dado

âumento da poupanqa é dada pela propensão marginal a consumir' Atazáo,
assim determinada, entre o incremento do investimento e o corresPondente
aumento da renda agregada,medidos ambos em unidades salariais, é expressa
pelo multiplicador de investimento. (p. 248)

tr. O Multiplicador como um hocesso Dinâmico:

chamemos de /r o multiplicador de investimento. Ele nos indica que, quando há

um incremento do investimento agregado, a renda crescerá num montante que
é kvezns o aumento do investimento. (p' 115)

É, no entanto, do princípio geral do multiplicador que devemos esperar uma

explica$o de como as flutua$es no volume de investimento, que são uma
propor$o comparativamente menor da renda nacional, podem gerar flutuações
no emprego e na renda agregados numa amplitude tanto maior do que elas
próprias. (p.122)

...[Nós] temos que levar em conta o câso em que a iniciativa vem de um aumento
na produ$o das indústrias de bens de capital que não foi totalmente previsto.
É evidente que uma iniciativa desta espécie só produz seu pleno efeito sobre o
emprego durante um período de tempo.(p.122)

... quantomaiorfora propensãomarginal a consumir,maiorserá omultiplicador,

e, portanto, maior a pefiurbação no nível de emprego correspondente a

determinada mudança no investimento. (p. 125)

... [o] multiplicador do investimento ... nos indica quanto um dado aumento do
investimento aumentará a demanda efetiva global. (p' 298)

A que sirua$o isto se ajusta?

Esta quantidad e fo pmcfé de grande importância, porque nos indica como o

próximo incremento da produ$o terá que ser dividido entre o consumo e o
investimento. (p. 115)
 cnpíruro I 5
Preços e ProduçÕo

E hora de perguntar como uma expansão da demanda se manifesta: como

uma produção muda, um pÍeço aumenta, ou uma misfura dos dois. Uma
quantidade assustadora de absurdos foi escrita sobre esta questão por autoÍes
que afirmam estar interpretando Keynes - embora às vezes seja evidente que
se referem, não a Keynes, mas ao keynesianismo neoclássico. Sustenta-se que,
na teoria econômica keynesiana, presume-se que os preços não são afeÍados
pela expansão até o pleno emprego e então apenas ospreços serão afetados; a
admissão de gargalos modifica esta afirmação. A sabedoria convencional
comum é que Keynes "anulou o ajustamento marshalliano por meio dos
pÍeços", propondo emvez disto ajustamentos de quantidade. Qualquer leitor
que tenha chegado até aqui deve perceber que isso simplesmente não é assim.
Foram encontrados vários modos de justificar os preços fixos: a prova
empírica é aduzida para manteÍ os custos constantes, às vezes apoiada
adicionalmente por uma teoria do compoÍtamento não maximizador dos
lucros; ou são invocados os custos de ajustamento dos preços, tais como
impressão e divulga$o de informações sobre os novos preços; ou julga-se
importante a ruzão intertemporal de "estragar o mercado", segundo a qual é
difícil tornar a baixar os preços. Não se deve perder de vista estes pontos
(sobretudo se foremverdadeiros). Não há, no entanto, neúuma necessidade
de utilizá-los para justificar uma hipótese que Keynes não formulou, nem há
nada que nos impeça de modificar a teoria de Keynes a fimde incorporaruma
ampla variedade de crenças ou tais fatos, quando sáo trazidos à luz. Conside-
rando as hipóteses de Keynes, veÍemos que a estrutura que ele apresenta é
suficientemente ampla para ajustar quase qualquer hipótese de base empírica
sobrecusto epolítica depreços, exceto a negocia$o bilateral. O que érejeitado
é a hipótese de preços fixos - pois não haveria mais nada a dizer, nenhuma
razã,o para estudar a Teoria Geral ntmpeíodo de inflação como o nosso.
300

Keynes, como dissemos antes, admitia que a§ emPÍesa§ eÍam

maximizádoras de lucro e pequena§. A sua teoria das decisões de preços e
produto, longe de se afaitarem de Manhall, segue de perto as. linhas
marshallianaJ; a principal dificuldade é que o salário nem é dado nem
determinado endogenamente. Ele não esú relacionado unicamente com o
nível de empregofndependentemente da história. A utilização da unidade
salarial comô dúatorencobre o fato de que o salário é, na teoria, uma variável
flutuante; o seu nível é determinado pela história. o preço e a quantidade
ótimos, porém, são determinados pelos custos e pela demanda; portanto, para
que o n?vel dó preços seja deteáninado, o salãrio deve ser coúecido. Os
i'nstrumentos da ieoria estãtica utilizados por Keynes, por excluírem a história,
não são adequados à tarefa de determinaçã o do nível de preços (e é indubitável
que umsistàa dinâmico simples tampouco captaria elementos suficientes da
tàoria para determinálo). Põr conséguinte, formulou uma pergunta mais
viável: como :uma mudança na demanda se evidenciará nas alterações de
preços e de produto? Esta questáo ignora o ponto de partida e, na realidade, não
determina os níveis das variáveis.
Para dar resposta à sua pergunta, Keynes deduz a rela$o entre tÍês
..elasticidades,': a r'ea@o do prêEo, do produto e dos salários às mudanças na
demanda agregada. Aequaçâo rêsultante é apenas um esboço para análise, a
serdotado d"ehIpót"."r quepodemvariarsegundo as circunstâncias.
"*piricas
A I)eterminaçáo de e,

Precisaremos de algumas definições. O leitor observará uma modifica-

na Teoria Geral: O agora representa
ção na notação, para ajustá-la à usada
.o i*Ct de Q. Sugere-se também que se memorizem as seguintes
iroduto
definiçóes das elasticidades.
Seja:

e- = dPldD . DIP = dlogPl dlogD:

' a rea@o do preço à demanda monetária (esperada)
e = dlos.Ol d logD :
' a reíção do p"rodi.rto à demanda (esperada) em unidades salariais
e'.= dlogO..ldlogD: '.
' a reíçaJdo póduto à demanda monetária (esperada).
e* = dlogil dlogO: a rea$o do salário à demanda monetária (esperada)
I = preço do produto em termos monetários
P= preco do produto em temos de unidades salariais
d= à"rtlanda prevista em terÍno§ monetári'os
@ = produto
w = taxa de salário nominal
 301

Das definiçõesl

D*= PP eP = Pnw

temos

P = D*wlO. (15.1)

Considerando os logaritmos e fazendo a derivação do log D, temos:

dtogp _dlogD* _dlogo *dtogw n (15.2)

dlogD dlogD dlogD dlogD

Ora, como

dloso ,!1os2_ = e,,

illog D dlog D*

podemos escÍeveÍ (15.2) como

e,= (dlogDJdlogD) (/ - e) + e-. (15.3)

Considerando os logaritmos da definição2

D*= Dlw

e fazendo a deriva$o do logaritmo D, temos

dlogDJdlogD =l-e*. (15'4)

Substituindo (15.3) em (15.4), temos

e,=(l-eJ(1 -e)+e.

- | - e"(1- e). (15'5)

Primeiro, uma palavra de advertência em relação a (15.5). Consultando o

Capítulo 21 da'Íeorit Geral, "'ATeoria dos Preços ", encontramos, na página
305, a equação
302

eP =l-eeo c' (l-e) (15.6)

e, no Capítulo anterior, na página 282, a nossa equação (15.5.). É claro que

ambas não podem estar certas, a menos que ec r 1: o que pode acontecer,3 mas
então ela não deveria estar lá.
Keynes mais tarde qualificou a equa$o de "insatisfatína" (8. S. XIV). Na
nova edi$o d a Teoria Geral (1973), embora o leitor seja alertado de modo suave
(p. 385), ela permanec€ para atormentar o leitor perspicaz e consciencioso.
Sentindo a confiança bastante renovada, voltemos à equação (15.5) e ao
seu significado: emprimeiro lugar, analisemos aspróprias elasticidades. Estas
não são elasticidades no sentido emque estamos habituados a pensarnelas, pois
não são necessariamente r-edidas ao longo deuma fun$o ceterisparibas, mas
podem envolver pontos fora de uma funSo ou sobre uma ftrn$o que haja se
deslocado e pode até envolver mais de uma relação funcional.
Considere e*; a Íeação dos salários em termos de demanda agregada e
do diagrama da oferta (Fig. a.1). Os salários são fixos para determinada função
de Z, subentendendo €*= O. Mas não há necessidade de fixar e.em zero. Se
os salários podem variar em reação a uma demanda aumentada do produto
final, toda a série de curvas de oferta agregada à esquerda de Zorpode serposta
emjogo; a expansão só acompaúa uma determinada curva de Z, se ela começa
com desemprego - ou pennanece no pleno emprego antes e após a expansão
(quando acompanha Z).
A análise da oferta e demanda agregadas não é, portanto, adequada à
tarefa de determinar a importância relativa do preço e da quantidade na
expansão, exceto no casoÍestritoemque a expansáo sedá ao longo deumadada
curva de Z. A equação (15.5) fornece umponto de partida.aObserve primeiro
que um aumento da demanda deve ser absorvido queÍ poÍ uma alteração do
preço ou do produto, assim, se usaÍÍnos unidades compatíveis para a medição
da demanda,

€n* et,= 7. (15.7)

A determina$o da amplitud e de e,é,portanto, suficiente para inferir também

as conseqüências "reais" da expaisão.
Observe que é e' que aparece em (15.7), não e,, que é usada para derivar
a equa$o (15.5). Justamente porque não se pode inferir e, de e,, tem-se a
liberdade de introduzir o fator que os concilia, a saber, o comportámento dos
salários.
As elasticidades e e e têmrelacão comas características dos movimen-
tos ao longo de Z e Zrrãspáltiuam"nte, provocados por aumentos esperados
emD eD.... Se se excluemos rendimentos crescentes (alguns podemnão queÍer
fazer issd), eoé obigada a ser não negativa.
 303

A elasticidade do produto, e,, é essencialmente fisica ou tecnológica. Da

maneira como as unidades são defiiúdas, ela não pode ultrapassar a unidade. Ela
é zero quando, não impoÍa qual seja o aumento espendo da demanda e quão
lucrativa possa sera exparȋo da produ$o, algoimpede esseaumento noproduto.
Há duasbarreiras possíveis: plena utiliza$odasinstalações edoequipamento,ou
absoluta indisponibilidade demão-de-obra adicional.sSeas expectativas depreço
dos trabalhadores forem estáticas, a restriSo de mão-de-obra corresponde ao
ponto em que a curva de oferta da mesma se inclina para tús: o ponto de completo
pleno emprego. A elevaSo do salário não fará nada para minorar a escassez. Por
isso, esta razÁo para um valor zero de e" independe de e-.
Aplena capacidade do capital éumconceito mais escorregadio, visto que
o capital não tem a opção de recusar seus préstimos (Eu quase disse os seus
trabálhos.) Deve haver um ponto em que acréscimos adicionais de fatores
variáveis náo obterão uma produ$o maior, mas édesnecessariamentelimitante
escolher este conceito meramente técnico ou frsico. A plena capacidade deve
também levar em conta o custo de uso, infelizmente não explícito nestas
elasticidades. O capital pode ser totalmente exaurido ou não mantido (como o
trabalho escravo), mas a sua dura$o pode ser encurtada por isso' A plena
capacidade é, assim, o ponto em que o lucro esperado da venda da produção
adicional é exatamente igual ao custo de uso marginal na hipótese de que a
demanda continuará, após o deslocamento esperado no período em cuͧo, no
novo nível indefinidamente. Este ponto pode ser alcançado antes que o produto
marginal do trabalho ligado a este capital caia a zero ou antes que seja
alcançado o pleno emprcgo completo.
A rea$o da produ$o a uma eleva$o da demanda monetária, e'onÃo é
inteiramente tecnológica;a elasticidadedademandatambemparticipa do quadro.
Épossível, portânto, que e'. seja negativa: há exemplos em que a rea$o peculiar
de um monopolista a uma éleva$o na demanda é aumentar o preço e diminuir a
produ$o. No nível agregado esta rea$o provavelmente é improvável, mesrlo
numa economia de grandes compaúias, na falta de salários crc§centes.
O gnu em que uma eleva$o da demanda é absorvida por um aumento dos
salários é expresso por e-. A elasticidade e* = 0 indica uma expansão "atrasada
da curva de oferta de mãôde-obra"' Quando e* = 1, os salários absorvemtoda a
eleva$o da demanda, não deixando neúumlucro como prêmio pela expansão.
Se e. = 1, então, mesmo que o equipamento seja subutilizado no sentido acima,
não íalerá a pem expandir; todô o produto da expansão será cornumido pelos
custosprirnários maisaltos.Dessemodo,nãoimpoúa oqueéfisicamente possível,
se €n= 1 o empresário nada gaúa com a expansão, visto que os lucros possíveis
são absoriidos pelos custos aumentados.
A elasticidade e* é um conceito complçxo que abrange não apenas a
fun$o de produção, rús tamMma curva de oferta de mão-de-obra' Também
são abrangidos pontos ÍeÍnânescentes desta última.
304

Se tivermos

e"-- (dlogw)l(d logff),

er= (dlogN)l(dlogO),

e e'o for definido como antes, então

€n= ês. €n. e'o. (15.8)

Leia estas elasticidades da direita para a esquerda. Por enquanto e' oserá
interpretada de maneira meramente hipotética, não como uma reação real ou
ótima. Assuma que e'é igual a 1e assimpodemos formulara seguintepergunta:
"Se expandirmos a produção pari passu cnm as vendas aumentadas que
previmos, quais serão as conseqüências?" As conseqüências são dadas pelas
implicações dessa decisão no sentido da elevação necessária nas ofertas de
emprego (Ç e do salário necessário paÍa comeguir mão-de-obra (eJ.
A elásticidade er é uma medida ao longo do inveno da fun$o de
produção de cuÍo prazo. A sua magnitude é dada pela extensão dos rendimen-
tos decrescentes. Os rendimentos constantes dão uma erÍ de 1 (o produto
aumenta emproporSo à elevação correspondente ao nível de emprego) epara
os rendimentos decrescentes ela se eleva até alcançar o infinito na capacidade
plena do capital, emque neúuma quantidade de mão-de-obra adicional pode
aumentar a produção.
Pode parecer que e, mede a elasticidade da curva de oferta de mão-de-
obra, mas é um conceito muito mais flexível do que isso. Ela pode ser medida
deumponto inferiorao limite da oferta de mão-de-obra até umponto sobre esse
limite no nível do salário inicial ou acima dele, ou pode ser medida ao longo
da própria curva de oferta de mão-de-obra, se tivermos comeEdo com pleno
emprego. Se, de início, houver desemprego e, no máximo, quase pleno
emprego no finq e, será zero. Ao longo da curva de oferta de inclinação
ascendente, erépositiva.Ela só setorna infinita quando nãohá disponibilidade
de mão-de-o6ra adicional (caso em que ea = 0 de qualquer forma).
Assim, em geral, não há em e"e, nada que limite e.., a 1: Se e.., > 1, no
entanto, a produçío teiá que cair eni rJação u ,rr, aumentõ na demaída, e os
preços subirão mais do que proporcionalmente. Agota e*pode muito bem
superar a unidade, quando a curva de oferta de mão-de-obra se desloca em
fun$o de uma inflação de custos. Voltaremos a este caso. No entanto, como
uma reação a um aumento da demanda, a unidade pode ser considerada, com
nzoável segurança, como o limite superior.
 305

Os limites das principais elasticidades podern, dessa forma, ser considera-

dos mais provavelmente como zvÍo e a unidade. Estes eram os limites admitidcs
porKeynes. Einteressanteverque resultados se obtêmao consideraros extremos.

Os Casos Extremos

Pode-se ver a partir da equação (15.5) que se um aumento da demanda

for inteiramente neutralizado na inflaÉo (e,= 1), então ou eo = 0 ou e* = 1.
Se o resultado for exclusivamente um auménto real da produ$o (", = 0), u.
condições €o= I e €, = 0 devem ser ambas satisfeitas.
Estes dois extÍemos são muitas vezes rotulados de casos "clássico" e
"keynesiano ". Pode-se ver que ambos são muito especiais. É particularmente
óbvio que identificar a "teoria econômica keynesiana" com a hipótese dos
preços fixos até o pleno emprego (de mão-de-obra) e o comportamento
"clássico" com um nível fixo de produção em pleno empÍego é admitir uma
nítida descontinuidade dos custos de curto prazo, devida quer ao fato de a
capacidade do capital ter atingido o mesmo nível da produ$o que emprega
plenamente a oferta de mão-de-obra pelo salário corrente (o que seria apenas
uma coincidência), quer ao fato de ter sido atingido o pleno emprego completo
(no sentido de "ponto de inflexão") pelo salário conente -e não neúuma razão
para presumir que isto possa seÍ alcançado.
Não surpreende que teúa havido Íantas hipótes es ad hoc em defesa da
estabilidade de preços no keynesianismo clássico: é bastante evidente que, de
modo geral, um aumento da demanda afetaú tanto oprcç,o como a produção
e que I questão do montante em quê cada um será afetado exige, para uma
resposta inteligente, ummodelo mecanicista de equações simultâneas. Etudo
isso antes de abandonar a hipótese de crrto prazo e uma oferta monetária
relativamente fixa!

O Caso Médb (Normal)

A vantagem desta base é justamente o de que Friedman não gosta em

relação a isso (ver a nota 4): ele exige informaSes empíricas para completar
a explicaçáo das mudanças nos preços e na produ$o. E evidente qud as
elasticidades pertinentes diferem tanto como entre o cuÍo e o longo prazo
teóricos, e tambémdurante o ciclo e emdiferentes episódios históricos, Espera-
se que e.seja muitobaixa nas recessões ese elevenosperíodos de surto, embora,
de modó geral,permaneça menordoqueumatéque os rendimentos diminuam
suficientemente para tornar excessiva a necessidade de mâo-de-obra; pâÍece
improvável que a oferta de mão-de-obra se torne completamente inelástica.
As varia$es cíclicas são hmbémse rnanifestamemeo, quando se leva em
conta o custo de uso do capital. Em condi$es de depressão, o custo do uso da
306

maquinaria inativa é virtualmenúe zero. Uma expectativa de melhoria, mais ou

menos peünanente, na demanda torna mais provável a expansão, mas também
começa a pôr em cogita$o o custo de uso. Este, no entanúo, ainda é muiüo baixo
comparado com o seu nível nas condi$es de intensa atividade econômica, com
uma taxa elevada de utiliza$o e a expectativa da continuaSo desta taxa, pois, se
a produSo crescera, não só éprovávelquea manutenSonecessária aumentemais
rapidamente quanto maior seja a pressão sobre o equipamento, mas, quando o seu
valor e a custo de reposi$o, nos períodos subseqüentes também forem suposta-
mente altos, a conveniência de prolongar a dura$o do equipamenúo será maior.
Todos estes fatores elevarão o úvel do custo de uso nos peíodos de surto em
compara$o comos de recessão, contribuindo desse modopara aumentatos pÍeçls
nos surtos e estabiliáJos nas rccessões, independentemente dos custos de mão-
de-obra.Alémdisso, o comportamenüodospreços esperados das matérias-primas
atua da mesrna forma para aumentar mais o cusúo de uso nos períodos de surto do
que nas recessões.
Os custos podemnão ser constantes, mas pÍovavelmente se aproximam
mais estreitamente da estabilidade nas depressões do que nas épocas de surto,
tanto devido à estabilidade relativa dos salários e das matérias-primas como
devido à a$o do custo de uso, ajustando-se assimà suposi$o geral de pequeno
aumento dos preços nas depressões em compaÍaSo comos períodos de surto,
sem a necessidade de invocar a plena capacidade (da mão-de-obra ou do
capital) ou pontos de estrangulamento (que é exatamente a capacidade plena
num subgrupo de indústrias). Os pontos de estrangulamento, naturalmente,
ocorrerão e constituirão uma raáo a mais para que a demanda cresça antes que
a plena capacidade seja atingida. Mas a análise acima esLá livre da dependência
do "pleno emprego" que caracteriza a explicação habitual. A base conceitual
também deixa em aberto a possibilidade de haver fatores pressionados pelos
custos, ignorados ou rejeitados no quadro de referência acima.
A análise tambémtorna clara a questão da importância das expectativas
das ernpresas: não só a demanda do próximo peíodo (ou a dos vários períodos
a partir daí) é o ponto de partida da análise, mas o custo de uso ilustra o fato
de que as subidas de preços esperadas para amaúã, seja de capital ou de
matéria-prima, são antecipadas nos pÍeços de hoje.

Inflaçáo, Yerdadeira e Falsa

Keynes tiúa como c*úa anecessidade de preços crescentes como um

acompaúamenta de qualErerexparsão emcondi$es de curto prazo, No entanto,
a subida dos preços necessária para cobrir m rendimentos decrescentes não devia
ser considerada como infla$o: só quando houvesse eleva@es de preços serz
expansão da produ$o teríamos atingido o ponto de "infla@o verdadein" (7. G.,
p.303). Estalinguagemvisavaaograndeabalosurgidonoscírculos governamentais
 307

dianteda expectativa de gastos deficitários devido às suas conseqüências "infla-

cionárias". Definindo a "infla$o verdadeira" como o caso extremó emque e 1,
=
conseguiu a truque de pôr "inflacionária" entre aspas, desàenhãndo
§f"9r
daqueles bastante simplórios que davam"a otermo inflaciottáiia osignrficado de
simples aumento de preços" (7. G.,p.304). Isto deu-lhe ensejo para ressaltar que
o aumento de empregos só era atingívelsemalgumaaltadepreços deacorrdo com
a hipótese (para ele irnplausível) de custos constantes.

Deslocamentos na Curvq de Oferta de Mão-de-Obra

IJma coisa, entretanto, é dizer que com recursos não empregados as

reações dos preços aos aumentos da demanda são necessárias, mas piovavel-
mente pequenas, e outra é fa zm de conla que elas não ocorrerão de modo algum.
A hipótese desinteressante dos preços que são constantes abaixo do pleno
empregg e-sobem apenas quando se chega a plena capacidade (fÍsica) é
responsável por muitos danos, pois dava a entender que os governos podem
gastar impunemente enquanto há capacidade ociosa. Em ieÍo seniido, o
truque de Keynes funcionou bem demais. uma hipótese na qual a análise até
agora se baseou, embora expressamente elaborada por Keynei, passou desper-
cebida: a hipótese da estabilidade na curva de oferta de mãc:di-obra.
Keynes comentou:

Para os objetivos do mundo real, uma grande falha da Teoria euantitativa é não
distinguir entre mudanças de preços, que são fun$o das mudanças na produção
e as que são função das mudanças nas unidades salariais.
(7. G.,p.209)

Na verdade, esta é também a falha das teorias "keynesianas,,. Embora

recoúecendo a distinção, Keynes pouco fez parla fazer compreender a sua
rlnpgrtlngia, pois só desenvolveu o ponto inicial. Chamou-sô a atenção, no
Capítulo 7, para o fato de que a função de ofeÍa de mão-de-obra de Keynes
pressupuúa uma força de trabalho manejável,queseria apaúada desurpresa,
se os preços aumentassem. A força de trabalho hoje é diferente. A longa
experiência com a pÍomessa do governo de pleno emprego e a experiêncla
recente de altas taxas de inÍIação fizeram os sindicatos levar francamente em
conta as expectativas de inÍlação.
Quando os trabalhadorcs espeÍamque os pÍeços subanl a curva de ofeÍa
de mão-de-obra se desloca para a esquerda. Se os trabalhadores não são organi-
zados, um deslocamento para a esquerda do número de horas de trabalho
voluntário pode ser sem impoÍiincia, pois ele só determina o ponto máximo: se
a demanda se mantiver à esquerda do limite, aplicam-se os obsúculos à eleva$o
do salário analisados no capituloT e e-ézero. Entretanto, quando os salários ião
308

estabelecidos pelas negociações salariais, os sindicatos, de modo geral, tentarão

obterpara seui filiado. compensa$opara a alta antecipada dos
"*pregadosuma
prcç-oa, apesar da existência de trabalhadorcs desempregdos. Se forem bem-
iucéaiaoi, e*> o (e.é medido entre dois pontos sobre curvas diferentes). Euma
alta de preçós se toán uma necessidade, se as empresas quiserem manteÍ a sua
situa$ô. De igual modo, se o máximo se toíxa eftcaz116 condi@o úo sindicali-
zada, os salários devem subir e a alta dos preços virá em seguida.
As empresas só podem, no entanto, conceder aumentos de salários, o
se têmlucros excedentés e acreditamque permitir que os lucros sejamerodidos
pela concessáo de um aumento salarial é melhor do que uma-greve; ou (II) se
ã.p"r"* qu" u demanda cresçâ, o que permite que os preço§ altos subam ainda
-história
-âir. Nu pós-guerra da eóonomia britânica, coúecemos por.-experi-
ência própria u-á gnnd" quantidade da situa$o (II) e algumas a.1 ().
Acãracteístiôa da situa$o (I) é que os salários se elevamreagindo a uma
expectativa de demanda crescente, sendo as expectativas mantidas, no fim das
co'ntas, pelos trabalhadores. Se expectativassemelhantes foremmantidaspelas
empre.ãs (nada garante que sejam as meslna§ ou que qualquer das partes
intéressadas esteja certa), temos a situação (II).
Com exceção das mudanças exógenas na demanda privada, há duas
fontes de demaurda que âs emPÍesas podem antevel, se elas concedem o
aumento salarial. Primeiro há o apoio a consumo devido ao próprio aumento
dos salários, nas mesmas bases redistributivas que as indicadas no Capítulo 6,
rnâs agora na dire$o positiva. Os efeitos indiretos sobre a demanda, que
ocupaiam Keynes no Capítulo 19, são mais problemáticos; não seris sensâto
contaÍ com eles.
Se estes efcitos bootstrap fossem tudo com que as empresas pudessem
contâr, um aumento salarial seria verdadeiramente um risco. Os salários
devem ser pagos antes que teúam muita chance de inÍluenciaÍ a demanda,
embora alggú possam ser gastos antecipadamcntc, attavés do crédito ao
consumidoJ. Mais direto, no êntanto, é o fato de que a§ Êmpresa§ não podem
BspemÍ que a demanda de seus próprios ploduto§ cÍesçá.como resultad.o das
rendas maiores de seus próprioJempregados e não se arri§cama dependet do
aumento simultâneo do§ saftrios daJoutra§ emPresas, e proporcionando assim
a renda agregada necessária a enftentar a demanda.
Menos precária, entre Beveridge6 e a Sra' Thatcher, eÍa a peͧpectiva de
apoio governamental à demanda para proteger o nível de ernprego" Até
récentemente, isto tem sido acessível pelo menos âté c€rto Ponto, quct â cau§a
inicial do descmprcgo estivesse do ladô da demanda ou do custo. (O desempre-
go pode sempre Àer ãncarado como umproblema de demanda insuficiente, seja
qual for a causa principal.) se se pode contsÍ com o governo paÍa compensar
"controleda demanda", as empresas têmmenos
ós custos mais altos atràvés do
razáo para opor-se aos aumentos salariais. Se o governo compensa rigorosa'
 309

mente, €*= l, € O e e, = 1 (Devido ao fato de haver nruitas empresas, cada

qual produzindo"=uma série restrita de produtos, ainda permanece o problema
de que a demanda pode não atingir aquelas cujos custos aumentaram. O
controle da demanda não funciona tampouco para as empresas cuja demanda
é oriunda sobretudo do exterior.)
A dificuldade é que, depois de certo tempo, a "ratifica$o" governamental
das reivindicaçôes salariais começa a serprevista não apenas pelas empresas, rrlÍts
também pelos trabalhadores, que podem conseqüentemente harmonizar as
reivindica$es. Nesse caso, uma teoria das mudanças nos Preços e no produto não
funciona muito ben5 pois os trabalhadores esÍio calculando (estimando, ou
prevendo) o quepodemconseguir das empÍesas e estas estão avaliando as reaSes
dos compradores e (fundamentalmente) da política governamental.
(A natur.eza do processo se torna ligeiramente menos clara, quando as
negociaçôes começam comumvalorque incoÍpora uma alta de preço, de forma
que o acordo paÍeça ser o resultado e o governo pode adotaruma liúa dura da
qual se esquiva quando surgemas conseqüências, esperandopela burla atenuar
a elevação salarial.)
Se os sindicatos se arriscamemdemasia eas empresas julgammal, então
e-> l,e.< 1, e,> l.Emborasejaperfeitamentepossívelincorporarestesfatores
no enfoque de Keynes, a teoria dos jogos poderia oferecer uma estrutura
melhor. A estrutura de Keynes é mais apropriada, quando a perturbação
aparece devido a uma mudança numa única quantidade esperada (por exem-
plo, na demanda ou nos custos) e que não é dificultada pelas partes pertinentes
que blefam e apóiam a previsão uma da outra.T
E, contudo, pelo menos um alívio não haver nada nela qrte impeça a
compreensão da jun$o de desemprego e inflação.8 A estrutura funciona bem
em compaÍação com a que nos fornece o modelo IS-LM , que só prediz os
aumentos de preços, quando há excesso de demanda de máo-de-obra ou uma
ofeÍa excessiva de moeda no pleno emprego. Outra escola,e que pretende (com
fundamento, mas não paÍicularmente neste ponto, penso eu) ter origem na
Teoria Geral,afirma que a teoria de Keynes é de que os preços dependem dos
salários acrescidos de uma percentagemfixa sobre o custo do produto, de modo
que os pÍeços aumentam apenos quando os salários sobem, quer o§ salários
aumentem em resposta a uma demanda excessiva de mão-de-obra, quer de
maneira autônoma.
Pode-se dizer que a teoria dos preços de Keynes se baseia em dados
razoavelmente dignos de confiança e em acréscimos percentuais variáveis
sobre os custos do produto, dependentes da demanda esperada. Os custos
dependem da tecnologia e dos preços da mão-de-obra e das matérias-primas.
Na situação atual (década de 80), as razões tecnológicas são insignificantes ao
lado da incerteza que ceÍca os salários e os preços das matérias-primas. Para
explicar o estabelecimento dos preços, nesta sifuação, seria necessário formar
310

uma opinião sobre como se formam todas as expectativas pertinentes; a

estrutuÍa de Keynes serve apenas para tornar evidente essa necessidade.

keços no Longo kazo

Fora dos limites do cudo prazo, as funções de custo podem se deslocar

e as restriSes de capacidade podem ser superadas, quando projetos de
investimentos passados começam a se desenvolver. Num prazo ainda mais
longo, as normas sociais quanto à jornada detrabalho ou a composi$o da força
de trabalho podem sofrer alteraSes e haverá varia@es na taxa de natalidade;
esúes fatores afetarão a situação da curva de oferta de mão-de-obra.
Os períodos de expansão econômica sustentada são quase sempre acompa-
úados de mudança técnica: as recompensas à simples ampliaSo do capital -
aumentando a quantidade dos tipos de capital já existentes - são menos fáceis de
sustentar sem um estímulo exógeno à demanda (por exemplo, crescimento
populacional). Desse modo, num período de expansão susúentada poder-se-ia
espenr que os custos baixasseÍr\ quando novas técnicas substituemai antigas. É
possível assim baixar o preço de oferta e obter o mais alüo volume de demanda
necesúrio para chegar ao nível de produ$o ótima para o novo equipamento.
Coincidindo este período comum afluxo de força de trabalho, os aumentos
salariais serão moderados, reforçando a tendência de queda dos preços.
Como força de contraposição há a elevação moneúria que acompanhou
o investimento e que não será compensada até o final da vida útil do estoque
de equipamento corrente, quando deve haver novo investimento com uma
demanda equivalente de novo crédito, ou pode haver uma queda brusca, e
(persando em termos de uma oferta de moeda estável como a norma) uma
redução emMcomo reembolso ou cancelamento de crédito pendentepor atraso
ou falta de pagamento. Tudo isso é excessivamente simplificado, ignorando o
processo de financiamento gradual analisado no capítulo anterior.
Considerando uma alteração definitiva no volume de investimento na
situação de curto prazo, é possível permitir-se ignorar os efeitos da oferta de
moeda sobre o investimento. Mas na situação de uma exparsão que é
sustentada por qualquer período de tempo, é provável que a oferta de moeda
aumente significativa mente.
Os efeitos detal aumento dependemde o diúeiro chegaratéos mercados
financeiros ou de se refletir apenas numa eleva@o da demanda (monetária).
Para analisar os efeitos de uma elevação moneúria sobre os preços ou a
produção tudo que é necessário é introduzir outra elasticidade,

eo= dlogDl dlogM; (15.e)

a rea$o da demandalo às mudanças emM,e então prosseguir como antes.

 311

O efeito de M sobre D tem três componentes: O a propor$o em que o

diúeiro novo é absorvido emM, ouMr, (II) o efeiüo da taxa de juros associado
à absor$o emMr, (III) a elasticidade dos juros do investimento. Desse modo,
é possível que e, seja igual a uÍÍ! tanto emrazão detodo Ált[,do ponto de vista
teórico-quantitativo, participar deMr, como para o "mecanismo de transmis-
são " ser o camiúo de Keynes através de (II) e (III), com M, desempeúando
um papel meramente passivo. (Esta idéia é desenvolvida no Capítulo 18.)
Se eo = 1, os efeitos de uma elevação monetária sobre os pÍeços e a
produção dependerão, como antes, das condiçóes tecnológicas e do mercado
de trabalho. Para que a proposi$o teórico-quantitativa dlogPl dlogM = |
se aplique numa peÍmanente economia de produção (ao contrário de um
univeno estático-comparativo em que todos os valores monetários são
alterados da noite para o dia), não apenas eodeve ser igual a 1, mas também
e odeve ser igual à unidade. Os requisitos de curto prazo para que e,seja igual
a' 1 são bastante rígidos, mas no longo prazo a mudança l6cnica e o
crescimento populacional podem sobrepujar as pressões crescentes do curto
prazo sobre os preços.
No outro extremo, se e, = 0, uma eleva$o emM nãotetâ absolutamente
nenhum efeito sobre a demánda. Este será o caso, se (I) todo o diúeiro for
mantido inativo ou (I) o investimento for inelástico em relaSo aos juros.
Poder-se-ia sensatamente espeÍar que e, ficasse comumente entte zeto
e um. Compreender-se-á que, numa expansão sustentada, elevações monetá-
rias sucessivas agirão no sentido de aumentar a demanda monetária e,
portanto, de modo geral, os preços e a produção. As influências monetárias
atenuarn, desse modo, parcial ou totalmente, a necessidade de baixar os preços
para vender o maiorvolume, o que é mais vantajoso para os novos equipamen-
tos ou as instalações ampliadas; simultaneamente elas opõem a tendência a
baixar os preços resultante da mudança técnica e ampliam a possibilidade de
êxito dos projetos de investimento. A conseqüência para os preços é, natural-
mente, incerta.

... a relaçáo de longo prazo entre a renda nacional e a quantidade de moeda

dependerá das preferências pela liquidez. E a estabilidade ou instabilidade dos
preços no longo prazo dependerão da força da tendência ascendente dos (custos)
comparada à taxa de crescimento da eficiência do sistema produtivo.
(r.'G., p. 30e)

A Curva de Phillips

Realizar uma discussão sobre mudanças de preços sem mencionar a

curva de Phillips poderia pareceÍ ao leitor absolutamente estranho; desde
312

meados da década de 60 os economistas que analisam a inÍlação lançam mão

desta ferramenta.
Há várias razões para eu não a haverutilizado. Fundamentalmente, não
creio que ela se destinasse a isso.ll Em segundo lugar,- penso que ela foi
não
entendida como uma explicaçáo, na crença de que o modelo de Keynes
tinha qualquer explicação pui, o. preç-os, 9 qle, p9Í sua-vez, se deve ao fato
de a ofirta à a obténSúo lucro terãm ficado fora da versão IS-IMde Keynes.
Aligação da curva dL phittips (na inÍerpretação dada porlipsey) coma IS-LM
para"eiplicar os preços (oú oi salárioi) assemelha-se, para *iT: L repoÍ a§
uitu-inã, na farinha refinada e chamar a produto de "enriquecido".
Finalmente, o enfoque sobre as elasticidades de Keynes deixa 9!ry nam
o usuário a necessidade de formular um número nzoável de hipóteses
sobre a situa$o do mercado de_ trabalho, o volume le.capital e a
"*firi.",
hisiória recente da acumulação de capital e de moeda. Acurva de Phillips é uma
forma reduzida, compatíveicomas tàorias da pressáo dos custos e da demanda
e as teorias monetaristas da inflação. Como uma forma reduzida, ela tem o
atrativo da simplicidade, mas é neis6 própria simplicida-de que reside o perigo
de se considerar tão-somente os fãtores do mercado de trabalho como
determinantes dos preços e/ou salários.
Os monetariitas enfatizam o fato de a çuÍva original de Phillips
particularizar uma rela$o entre o desemprego (que. represtÚa a amplia o
àrrocho ou o afrouxame'nto nos mercados ãe tiabalho) e os salários nominais
em lugar dos salários reais, desse modo - como eles diriam - introduzindo a
ilusão"monetária na conduta do mercado de trabalho. Eles aconselham a
acrescentaÍumtermo de expectativas de preEos para corrigir a situação. Tudo
isto está muito bememcircústâncias como ai do final da década de 60, quando
as expectativas de preços se tornaÍamum elemento vigente no estúelecimento
dos
dos salários, *ur pouóo Íazpara restabelecer as expectativas de demanda
adequada primazia e não é melhor do qle.a curva de salário
"*pr.rator phillips .o l"rri em conta, de modo explícito, varia$es na
noàinal de "msua
capacidade ou naJtaxas da expansão monetária'

Notas

A derivago de (15.5) segue Friedman (1972), p.931'

Há aqui uma hipótese implícita de homogeneidade da força de trabalho. Ver o
Crpítulo 4.
e é a elasticidade do emprego em rela$o à demanda em unidades salariais.
nossa análiie d-as unidadeisalariais no Capítulo 4, pode-se ver
que
ii"i;ú;;J;" vez
e é idêntico a 1, contanto que Z-passe pela origem, ou, mais exatâmente' uma
q'ue ela não poá" ." aproximar ãã origem, Z. se alinha com a origem'
 3t3

Friedman (1972), pp. 930-31, está certo aodizer "As elasticidades são simples-
mente definiçóes; a fórmula que as liga ... é um truísmo resultan[e ... das
identidades". A análise começa com a equa$o (15.5); ela não termina aí. O leitor
pode julgar por si mesmo a divertida avalia$o de Friedman: "Considerar (as
elasticidades) como 'suporte teórico'das hipóteses de Keynes sobre o nível de
preços é o mesmo que considerar a equaçáo (a + b)2 = a2 + 2ab + ó2como suporte
teórico da lei da queda dos corpos".
Dever-se-ia acrescentâr, para completar, a impossibilidade da obtenção de matéri-
as-primas.

Seus dois Relatórios: §egaro,Social eServiçosá,flns" denovembrode1942,ePleno

Emprego numa Sociedade Livre, de 1944, exerceram influência na obtenção do
compromisso do governo britânico com uma política de pleno emprego. 0
Employment Act de 1944 representava um compÍomisso semelhante por parte do
governo dos Estados Unidos,

Para uma exposi$o da pobreza da teoria moderna em explicar a atual fixa$o dos
salários, ver Wiles (1973); e a teoria "modema" é muito menos flexível do que o
enfoque esboçado aqui.

Para uma exposi$o deste problema de uma forma facilmente transposta para a
estrutura de Keynes, ver Chick (1973b, pp. 1a0-1a5).
Esta escola pode ser representada pela obra de S. Weintraub (ver, por exemplo,
1es8).

Keynes diz "demanda efetiva" (7. G., p. 305), mas D deveria referir-se à demanda
agregada esperada.
11
Estou convencida pelo argumentodeDesai (1975), que sustentâ que a curva nãodiz
respeito ao domínio do tempo: a tecnica de Phillips "não corresponde'às flutuaSes
cíclicas e retrata a rela$o entre a taxa de mudança dos salários e o nível de
desemprego independentemente da orientação com que enfocamos cada nível de
deseTprego. Ao fazer observaçóes em tomo de seis níveis representativos deutàl
qlrc U é, em média, zero dentro de cada uma das âmostras, a curva de Phillips dá
a relaçáo típica entre úe U, quando o nível de Utiverpermanecidoporalgumtempo
em seu nível representativo - um fato raramente observado no domínio do tempo.
Upsey (1960), em cuja interpretaçáo se baseia toda compreensão da curva de
Phillips, apresenta uma justificativâ para os resultados de Phillips, que está no
domínio do tempo e é, assim, diretamente aplioável às circunstâncias do mundo real
mesmo durante um curto peíodo de dados.
O leitor deve consultar Phillips (1958), Lipsey e Desai e chegar à sua própria
conclusão.
 cnphuto I ó
FlutuoçÕes Cíclicos

Os Ciclos em Dois Contextos

A frase, de aparência inócua, da abeÍura das "Notas sobre o Ciclo de

Comércio" (?. G., Cap.22) irrdica a radical diferença entre o enfoque de Keynes
e o dos escritores clássico e neoclássico:

Visto que sustentâmos ter mostrado, nos capítulos precedentes, o que determi-
na, em qualquer tempo, o volume de emprego, segue-se que, se estamos certos,
a nossa teoria deve ser câpaz de explicar os fenômenos do Ciclo C-omercial.
(?. G., p. 313)

Para Keynes, o Ciclo Comercial era parte integrante da experiência

econômica, algo a ser compreendido no mesmo quadro de referência que, paÍa
sua satisfação, explicava, de modo geral, o nível de emprego e a produção- Para
um."ooomi.ta ciássico ou neoclássico, as flutuases cíclicas eram desvios da
norÍna, aberra@es temporárias. A explicaSo deles tem por base identificar o
que, entre as rela@es econômicas normais, se desviara. Encontravam-se
explicações distintas, como, por exemplo, algo no nexo moeda/crédito pertur-
bando as rela$es normais entre a produtividade e a poupança. - -
Dessa fõrma, a teoria do Ciclo Comercialpoderia servista tainbémcomo
contribuindo para a separação da teoria "monetária" e a do "valoÍ" ou "Íeal",
o que Keynes deplorava. Para ele o sistema monetário era um fato sempre
prósente âa vida- econômica, um fato com conseqüências reais, às vezes
desagradáveis.
Fundamentalmente, no entanto, a diferença pode ser encarada como a
separação, no pensamento clássico, entre o longo prazo e o§ eventos que eÍam
 315

considerados desvios temporários sem neúuma conseqüência para as carac-

teísticas do longo prazo.
O ponto de vista de Keynes era diferente: embora implicitamente acreditas-
se,como os economistas clássicos, numlongo prazo essencialmente esúvel, não
só o nível de bem-estar econômico que se podia obter, mastambéma velocidade
com que se chegava a ele eram alterados pelo rumo tomado no sentido de tal
condiSo" O longo ptazo eÍa o resultado de uma sucessão de curtos prazos.
As depressões, portanto, eram desastrosas não apenas devido à miséria
padecida na época, mas pela demora, causada por deixar os recursos inativos,
na obten@o de um melhor padrão de vida.l Havia quem defendesse a idéia de
se evitar as depressões mediante o combate ao excesso de otimismo. Apresen-
tavam razões no sentido de que se detivesse o suÍto antes que ele tivesse ido
longe demais a ponto de criaÍuma reversão das expectativas devido à decepção
dos otimistas excessivos. Keynes investiu contrã eles por c.ausa do deciínio
social, preferindo, em vez de uma elevação desestimulante na taxa de juros,
quando o suÍo está em curso, baixar a taxa de juros para promover a
continuidade dele. Para Keynes havia um objetivo:

Eu mesmo estou impressionado com as grandes vantagens sociais do crescimen-

to do estoque de capital até que ele deixe de ser escasso.
(7. G.,p.325)

O ciclo comercial era um obstáculo a esse objetivo, e tudo que poderia

ser feito para estimular o pleno emprego devia ser feito. Eram estes os
resultados que ele considerava:

Na verdade, é bem possível que a manuten$o aproximada do pleno emprego

durante um período de anos esteja associada, em países táo ricos como a Grã-
Bretanha ou os Estados Unidos, se admitida a atual propensão a consumir, a um
volume de investimento novo tão grande que levaria conseqüentemente a uma
situa$o de pleno investimento no sentido de que uma renda bruta agregada
superior ao custo de reposiSo não pudesse mais ser esperada numa estimativa
razoável de um incremento adicional dos bens duráveis de qualquer espécie.
Além disso, esta situação poderia ser alcançada em tempo relativamente curto
- digamos vinte e cinco anos ou menos.
(7. G:,pp.323-4)

Ciclos Comerciais

Em 1968 realizou-se emLondres uma confeÍência sobre o tema "Está o

Ciclo Comercial Obsoleto?"(Bronfenbrenner [1969]). Nela conclui-se que
31,6

não. Mas o fato de que tenha havido dúvida é uma indicação suficiente de que
a sensação de regularidade que dera origem inicialmente à descrição dos
"ciclos"não era mais segura. Acreditava-se geralmente, na década de 60, que
a interven$o keynesiana havia banido os ciclos.
Keynes escrevia tendo na lembrang a experiência do século XIX. As
flutuações desse século forambastante regulares e se caracterizavam também
pelo fãnômeno da "crise" - um súbita ruptura no auge precipitando um
ãcentuado declínio. Uma intensidade semelhante não foi vista, quando o
declínio se transformou em recuperação. Eram estes os fatos que Keynes
procuÍou encaixar na estÍutura de sua Teoria Geral.
Diante disso, é improvável que a tarefa seja bem-sucedida. A Teoria
Gerql contémuma teoriaêstática desenvolvida e os primórdios de uma análise
dinâmica do multiplicador. De onde se origina a explica$o dos ciclos? Não se
pode esperar umfteoria abrangente num capítulo intitulado "I'{otas sobre o
-Ciclo
Côm".cial,,, mas é interessante observar Keynes manipular suas idéias
no contexto cíclico e poder contrastar o seu enfoque com os posteriores
(entretanto, trataremos apenas ligeiramente disso).
A análise está estruturada emtorno das conseqüências de determinados
fatos materiais, resporsáveis pela regularidade do ciclo, e aspectos psicológi-
cos, importantes na crise.

Algumas Regularidades

Comecemos com uma queda de investimento novo em equipamento de

capital causada por uma queda na eficiência marginal do capital, cuj a tazáo,
poi enquanto. deixamos de explicar. Espera-se que a demanda caia e -se não
poroutra causa que a diminuição doinvestimento-ela de fato cai. Dessemodo,
ã expectativa se confinru e as emPresas decidem economizar.
Há quatro tipos de capital, quatro espécies de investimento, implicados
nessa compressão de despesas e na retomada subseqüente: o equipamento de
capital (intêiramente de longa duraçáo) e os três tipos de capital corresponden-
tes aos três estágios de produção: as matérias-primas, o trabalho em curso e os
estoques de bens acabados.
Se a recessão for profunda, o problema fundamental será a depreciação
do equipamento de capital. Não o desgastamos no sentido fisico, mas
permitimos que se depiecie com a simples manutençáo para-conserváJo
produtivo. Alguns equipamentos serão deixados totalmente inativos, quando
ã produção cai devido à diminuição da demanda. (O multiplicador está agora
agindo no sentido negativo e o con§umo, assim como o investimento,
é afetado.)
Com o fluxo de caixa oriundo das venda em declínio e os custos fixos
sempre os mesmos há uma nece ssidade urgente de reduzir as outras formas de
 3t7

capital. Mas o trabalho em curso ainda está sendo terminado - a produção

declinou, nãoparou totalmente-demodo que oestoquedebens acabadospode
inicialmente se acumular, dada a queda da demanda. As encomendas de
matérias-primas serão drasticamente reduzidas.
Eventualmente o volume de trabalho em andamento é compatível com
novos níveis de demanda e a produção eo estoque de matérias-primas estão no
mínimo. Se a recessão for profunda, eles permanecem nestes níveis até que
transcorra mais tempo, enquanto o equipamento de capital se deteriora ainda
mais. Quando até mesmo o baixo nível de produ$o, característica da depres-
são, não pode ser mantido com o capital existente, o investimento de reposição
provê o estímulo para a retomada. Pode-se entender por que a depressão pode
ser tão mais longa e mais regular do que o auge, e como o aspecto do ciclo
vaiará coma durabilidade do capital.
O leitor pode calcular o curso provável do restante do ciclo.
Keynes não está apresentando aqui nada de novo. A importância desta
descriSo é indicar a base física dos eventos psicológicos e financeiros. Estes
últimos, não estando ligados ao desgaste material e aos fatos da liúa de
produção, são muito mais transitórios. A regularidade do ciclo é atribuída aos
fatos fisicos, a crise, e poder-se-ia dizer o começo do ciclo, à subjetividade e à
inconstância potencial da eficiência marginal do capital.

Eryectativas e Crise

É na explicação da queda da atividade econômica que Keynes se põe

contta a teoria então dominante, que tendia a ver os ciclos em geral e a crise
emparticularemtermos da taxa dejuros. Ora, oinvestimento éfunçâo dopreço
de oferta de capital, da taxa dejuros e das expechtivas de longo prazo, e Keynes
admite que a eleva$o dos dois primeiros, como urna melhoria da renda,2é
desestimulante pârâ o investimento. E, porém, para um colapso da eficiência
marginal do capital que Keynes dirige a sua atenção.
E aqui que a brincadeira começa, pois a emc, com relaçâo a isto, pode §e
referir a uma de duas coisas. Um problema (vejo-o como um problema) não
analisado nos Capítulos 10 e 11 diz respeito âo tratamento que Keynes dá à
demanda e às ações que não dão dividendos fixos e ao equipamento de capital,
ambos em termos da eficiência marginal do capital.
Anzão disso, supoúo, é que a renda esperada da posse das ações que
não dão dividendos fixos está relacionada com os lucros esperados. Nos
Capítulos 10 c 11 os dividendos foramtratados como lucro, porque o tema era
o interesse destas ações parâ os poÍtadoÍ€s de títulos. Do ponto de vista da
empresa, no entanto, o cusúo do empréstimo attavés da emissão de direitos é
representado pelo preço das ações. Uma queda nos lucros esperados, que são
os componentes-chave da euc, baixa os prcços das ações que não dão
318

dividendos. Do ponto de vista do impacto sobre o investimento, uma queda na

emc eqvivale a uma elevaSo na taxa de juros.
Opróximo capítulo entra emdetalhes emrelação aoporqueeles deverão
ser tratados separadamente, mas isso pode esperar. O importante para o
propósito do momento é que não está claro se, na opinião de Keynes, é o colapso
dos preços do mercado de títulos ou as expectativas de demanda de longo prazo
dos empresários que causam realmente a dificuldade.
Um trecho alude claramente às expectativas dos produtores:

A desilusão surge porque de repente nasoem dúvidas sobre a oonfiabilidade dos

rendimentos possíveis, talvez porque os rendimentos atuais apresentam sinais
de queda, quando o estoque de bens duráveis recem-produzidos aumenta
regularmente. Se os custos atuais de produção são considerados maiores do que
serão posteriormente, essa seú uma razÁo adicional para uma queda da
eficiência marginal do capital.
(7. G., p.3r7)

Nesse trecho, está condensado um mecanismo aceleÍador rudimentar.

Noutra parte, porém, a culpa é do mercado de ações:

É da natureza dos mercados de investimento, sob a influência de compradores

em grande parte ignorantes do que estão comprando e de especuladores mais
ocupados em prever a próxima mudança do sentimento do mercado do que com
uma estimativa razoável dos rendimentos futuros dos títulos de capital que,
quando a desilusão se abate sobre um mercado excessivamente otimista e
comprador, ele caiú com ímpeto repentino e até catastrófico.
(7. G., pp. 315-16)

Uma nota de rodape ao tÍecho acima Íesolve esta questáo:

... embora o investidor privado raramente seja responsável direto pelo investi-
mento novo, no entanto os empresários, que são diretamente responsáveis,
considerarão financeiramente vantajoso, e muitas vezes inevitável, aceitar as
idéias do mercado, mesmo que eles mesmos estejam mais bem informados.

0 colapso dos preços do mercado de útulos tem Íepercussões ulteriores:

uma mudança desfavorável na prope.nsáo a consumiÍ e um aumento na
preferência pela liquidez por causa de uma incerteza ampliada. A primeira
deprime ainda mais, de forma direta, a demanda e a segunda redunda numa
diminuição do desejo de emprestar que impede uma queda salutar da taxa de
juros e pode até provocaÍ a sua altâ.
 319

O rumo que a taxa de juros toma depende da demanda de fundos. Keynes

afirma que ele subirrá. Talvez imaginasse que a queda da demanda de
financiamento para investir fosse contrabalançada pela tomada de emprésti-
mos de emergência, quer da parte dos empresários ou dos especuladores do
mercado de títulos.
A direção absoluta da taxa dejuros é uma questáo de detalhe. A questão
essencial que Keynes deseja ressaltar é que é o colapso das expectativas de
lucro, não uma elevação da taxa de lucros, que, em sua opinião, dá origem à
crise. Nesse ponto ele contrapõe o enfoque monetário do ciclo comercial à sua
conclusáo política: que uma política de taxas de juros mais baixas é suficiente
para dar início à recuperação.
A demanda de investimento é uma função de duas variáveis, a emc e a
r. Ela é (na opinião de Keynes) uma função invena de r, de modo que, em
princípio, não há nada de ruir numa política de taxas de lucros baixas como
ummecanismo estimulador; é verdade que a função tambémse deslocou para
a esquerda, provavelmente a umâ distância suficiente para anular qualquer
efeito da taxa de juros. E, enquanto isto, o movimento no sentido da liquidez
torna sumamente difícil pôr em pr.ítica uma política de baixas taxas de juros.
A descri$o do comportamento do mercado de títulos, baseada em exllec-
tativas mais inconstantes e intensas do que as que os produtores provavelmente
tênr, assim como Bs flufua@es n emc, acÍescenta grande significa$o ao
argumento de Keynes, dirigido a umpúblico comulna viva lembrança de 1929.
A queda das atividades econômicas, no entanto, nã,o depende das
desilusões do mercado de títulos. O fator de elevação dos preços da oferta no
curto prazo e o fator de emc declinante no longo prazo, quando o estoque de
capital sobe por um período considerável, seriam suficientes, embora o
resultado da ação desses fatores provavelmente não cause impressão. A
contribuição específica do aspecto financeiro étrarsformaruma queda gradativa
da atividade econômica numa crise aguda.

Interaç õo Multiplic ador -Aceler ador

Quando se srparàmanaliticamente as influências "reais" das financeiras

(embora re coúr.cendo a sua simbiose), é possível uma avaliação por contraste
da mais comum e simples explica$o do ciclo: a teoria do multiplicador-
acelerador. A teoria moderna do ciclo comercial é muito mais rica do que os
modelos si'nples que têm esse nome, mas se ajustam ao nosso propósito, que
ácomparàr e contrastar uma teoria comum com a estrutura de Keynes.
Samuelsonviu em seu famoso artigo (1939) o seguinte: o multiplicador
estava muito berq mas não explicava aquilo a ser multiplicado, ou seja, o
investimento.
324

Formalmente, era este o seu modelo:

C,= a'Y,-, (16.1)

I,= p(C,- C,.r)

= 0Ê({-, -Y, ). (16.2)

Com o gasto governamental estabelecido em 1, a definiSo

Yr= Cr+ It+ G, (16.3)

e as duas equações anteriores dão:

Y,=1+ cr(1 + p)Y,-r-aBY,_, (16.4)

Este modelo tem várias características interessantes. Ver-se-á pela

equa$o (16.1) que a função de consumo é do tipo microeconômico, dos fundos
empresúveis. Sup6e-se que o investimento seja uma função dos úveis atual e
passado da demanda final: o investimento é empreendido para produzir bens
de consumo. Em rela$o ao esquema apÍesentado no Capítulo 14, no entanto,
o investimento atual é decidido combasenumúvel dedemanda que talveznão
possa ser coúecido: C, e 1, são coincidentes. As expectativas dos produüores,
sejam de longo ou de curto prazo, estão visivelmente ausentes. Estas caracte-
rísticas são nitidamente não-keynesianas.
Pequenas modificagões feitas tendo em mente as análises anteriores
destes pontos (nos Capítulos 9 e 14)podemserrealizadas semalterata equação
fundamental(16. 1). Substituamos as hipóteses

C,= bY, (16.1a)

I,= v(Y,.r-Y,-) (16.2a)

e manteúamos a hipótese de que G, = 1. A substituição em (16.3) dá

,,'fi*fi(Ynt'Ynz) (16.4a),

uma equação idêntica na forma a (16.a).

 321

ftuações diferenciais de segunda ordem como (16.4) e (16.4a) podem

tornarmuitas coisas imagináveis, dependendo da relação entre cr e p (em 16.a)
ou b e v (em 16.4a): o caminho de Ipode convergir, explodir, ou oscilar. Porque
pode oscilar, este modelo foi associado à teoria do ciclo comercial; na verdade,
poder-se-ia dizer que é a peça central da moderna teoria do ciclo comercial. O
fato de o modelopodergerarumcamiúo explosivopara Ífoi contristador, mas
um máximo e ummínimo de pleno emprego apresentados poruminvestimento
bruto igual a zero contiúam os seus resultados desagradáveis.
Ora, isto é muito incorreto coma teoria do ciclo,3comoadverti, mas a
característica essencial da teoria é bastante clara:
(I) Essencialmente, ela temrela$o comas decisões de gasto. Aoferta agregada
não desempeúa neúum papel significativo: daí a ausência de qualquer
tratamento explícito das expectativas de curto prazo. Deve-se admitir que
elas são satisfeitas, e como os preços não entramno modelo, elas devemser
satisfeitas através das mudanças no nível da produ$o.
(ID A questão das expectativas de longo prazo também é omitida, embora
possa seÍ incorporada, como mostramos.
(III) Os fatores financeiros - especulaSo e tudo mais que teúa relação com
a moeda - estão toÍalmente ausentes. A causa da assimetria associada à
"crise", proposta por Keynes, não está presente, e não há nada para
substituí-la.
(I9 As decisões de investir são adaptadas à produ$o poÍ uma razão, v, de
produ$o/capital Íixa. Isto significa que o capital é sucateado em vez de
ser subutilizado quando a demanda diminui. A estória que estabelece um
elo entre a dura$o do ciclo e a vida média do equipamento de capital não
pode ser contada.
(V) A teoria é mecânica. Com isto quero dizer que dados os parâmetros e as
condições iniciais (os dois primeiros níveis de renda), ela pode ser inteira-
mente desenvolvida. E o que Shackle (1965, p. 125) chama um"mecânis-
mo", uma teoria que depend e"para seu ciclo total de fases, seu padrão total
de movimento, de um único princípio de projeto". Não existe neúuma
aprendizagem, neúuma altera$o do modo como as expectativas se
formam (se reconstmímos a teoria para admiti-las de algum modo).
Esta falha contrasta muito vivamente corn o tratamento de Keynes.
Observe que em conseqüência da queda da emc não apenas a propensão a
consumir como a preferência pela liquideztambémse deslocaram; As políticas
de controle de estoque também mudaram durante o ciclo.
A teoria de Keynes é o primeiro exemplo do que denominamos, no
Capítulo 2, equilíbrio rnóvel. As interações das relações comportarnentais
básicas partilham com o aspecto financeiro a responsabilidade pela assimetria
entÍe a queda precipitada e a retomada gradativa. Os aspectos financeiros e
reais são totalmente integrados.
322

Ausentes, porém, estão as possibilidades de implosão financeira devida

auma carga de dívida aumentada, como IrvingFisher(1933) eHymanMinskya
salientaram, ou a falências bancárias, tão importantes na "Grande Depressão"5
nos Estados Unidos.6
É b"m possível, como Íecentemente afirmou Minsky,? que tenhamos
aprendido a evitar implosões financeiras ao tomar medidas deliberadas e
amplas paÍa pÍoporcionarliquidez emtempos arriscados. A operação "§alva-
vidas" na Inglaterrasna crise de 1974-75 é,tmexemplo ilustrativo. Entretanto,
provavelmente é prematuro perguntar: "A crise está obsoleta?"

Notas

1 Esta idéia foi incutida com sucesso no pensamento americano , no início da década
de 60, por Arthur Okun, embora já então o crescimento contínuo, jamais estabele-
cendo uma situação estável, tenha se tornado a norma aceita.
2 O preço de oferta do capital se eleva, quando as indústrias de bens de capital
funcionam muito próximo de sua plena capacidade; a taxa de juros sobe, quando
aumenta a demanda de moeda para sustentâr a atividade mais elevada.
3 Para uma correção adequada, leia o esplêndido livro de Matthews (1959) e as
conferências editadas por Gordon e Klein (196ó).

Uma coletânea de ensaios de Minsky sobre este tópim deve ser publicada este ano
(Minsky, 1982).
O título do capítuloquehata de 1929-33 na obra deFriedmateSchwarL,Monetary
History of theUnitedStares (1965).
Ver Kindleberger (1978) para uma descriçáo e análise das crises na Europa e
América do século XVIII em diante.

Ensaio apresentado num seminário na Rutgers University, em abril de 1981.

Ver Banco da Inglaterra (1978),
 cnpfturo I 7
A Moedo

A inÍluência da moeda permeia a teoria da produ$o e do emprego de

Keynes. A quantidade de moeda e a preferência pela liquidez determinam ã laxa
dejuros,comtudoquenecessariamenteacarÍeta.Esuasimples etcistênciaêítil
noestabelecimento,emprimeirolugar,dapossibilidadededesenpregoinvolunüírio
e, em seguida, tanto da possibilidade quanto da probabilidade de equilíbrio no
subemprego - até mesmo, talvez, da sua inevitabilidade. Uma economia mone-
úria é fundamentalmente diferente de uma economia de permuta.
Como vivemos numa economia monetária, é bom considerar o seu
destino.
Aresposta de Keynes, de que o desejo depoupar finalmente superaria as
saídas lucrativas para a poupança em investimenúo, levando a renãa a ficar
abaixo do úvel do pleno emprego - a hipótese da "estagnação secular,, não
-
agradou, na década de 60, quando se acreditava que o crescimento econômico
poderia prosseguirpara sempre. Por mais desagradável que fosse a previsão de
Kcynes, a sua rigorosa argumentação deveria ser examinada e suas conseqüên-
cias avaliadas nos próprios termos da argumentação ao invés de sãrem
imediatamente rejeitadas como temocorrido pormuitos anos. Aargumentação
s_imp,lgsmente poderia ter algo a revelar, que os rápidos avanços tecnológicos
das décadas de 50 e 60 ocultaram.
Antes deabordaresta questão, queexigeuma penpectiva delongoprazo,
parece aconselhável resumiro papel da moeda no estabelecimento da possibi-
lidade de o desemprego não ser simplesmente um fenômeno de transtornos
temporários"

Moeda e Lei de Say

Para estabelecer possibilidade de desemprego involuntário, era preciso

-
refutar a I-ei de Say.
a
A refuta@o se pÍocessou em três partes e trêJ níveis
324

distintos de análise. Eles foram examinados separadamente nos Capítulos 4,

? e 9, mas talvez fosse útil sintetizar os argumentos desses capítulos num só
lugar, para concentrar a atenção no papel da moeda para cada estágio da
anTlise. No interesse da brevidade, é inevitável, no entanto, uma
supenimplificação.
- A úrmação mais simples da I-ei de Say é tal que talvez se aplique a uma
economia próxima da subsistência: os trabalhadores só trabalhampara consumir,
portantouma oferta detrabalhoequivale amanifestara intenSo decomprarbens,
ã assimnãopode haverneúuma hesita$o emofereceremprego aos trabalhadores
dispostos a trabalhar, pois a demanda de sua produ$o esú assegurada'
Pode-se imediatamente objetar que os trabalhadoÍes nem §emprc gstam
toda a sua renda, nlils essa é a segunda fase da estória. Supoúa que eles o façam.
Como podem os empregadores deduzir que a§ ofertas de emprego gerarão
demanda? se os trabaúadores sãopagos emespécie, é compreersível que recebam
diretamente, como Flgamento, os bens que desejamconsumir. Nessa condições,
não apenas os emprêgdores sabemdas implica$es da demanda da mão-de-obra
que Contratanrç mas õs trabalhadores também sabem o potencial de consumo de
uma hora detrabalho; istoé,a máo-de-obra éoferecida e demandadaporumsalário
real que é conhecido por ambas as partes'
Nesta circunstância mais favorável, porém completamente ideal, a
cessa$o da expansão ocorre quando a queda do salário real resultante dos
1snírimentos decrescentes é suficiente para desestimular os trabalhadores a
tral ,lhar mais: o equilíbrio clássico do pleno emprego. Emtermos práticos, no
entanto, estas condlções jamais serão alcançadas, mesmo numa economia de
trocas: o homenl nãô deiejando viver exclusivamente de pão, trocará os bens
que recebe, e só poderá calcular aproximadamente o valorde troca deles. Numa
época de grandé estabilidade de preços a estimativa não será difícil de fazer e
,ror rprori*umos do primeiro caso, mas não se pode generalizar a partir dessa
situaçáo particular. onde os trabalhadores são costumeiramente pago§ em
dinhàiro,-todo o valoÍ "real" do salário é, no momento em que concordam em
trabalhar, uma questão de conjectura. o trabalhador não pode conhecer oselu
salário real antes de comprometer seu trabalho.
Tampouco o empregador pode saber, pelo fato de lhe ser possível obter
horas-honiem adicionáis, que o gasto com esta mão-de-obra se refletirá nas
vendas. Os trabalhadores não compram apenas de seus empregadores - na
verdade, se a empresa produz bens de capital, eles não compram' de modo
algum, áela. Parf a emlresa individual a vantagemde expandir o emprego é
tãõ hipotética quanto õ valor real da oferta de salário da empresa é para o
trabalüador. Désse modo, a mescla de produtos pode não coincidir com a
composição da demanda. Numa economia monetária, porérrç o problema pode
não ôer apenas de composição (ou, como reflexo disto, os preços relativos dos
bens podem não ser iais que igalem oferta e demanda). Numa economia
 325

monetária não apenas as expectativas das empÍesas individuais podem ser

frustradas: não há neúuma garantia, como exige a Lei de Say, de que o gasto
agregado seja igual ao que as empresas, consideradas em média, esperavam
quando o emprego foi oferecido.
Este resultado depende significativamente do fato de que a existência de
moeda oferece uma forma de "acumular riqueza" adicional à reten$o de ativos
reais. Numa economia sem moeda a única maneira de garantir um grau de
independência entre o consumo e a renda é emprestar a sua força de trabalho
ou bens duráveis contra promessas de retribuição (novamente em espécie).
(Fstes arranjos serão encontrados até em economias simples, pois sem eles a
produ$o virtualmente se restringiria aos resultados dos esforços auto-sufici-
entes, porque diferentes coisas levam tempos distintos para serem produzidas
e consumidas.) A oferta de mão-de-obra é um indício da demanda presente ou
futura, e a regulagem do tempo e a composição das mercadorias da demanda
futura são, até certo ponto, especificadas ou entendidas implicitamente. A
opção de reter moeda abre a possibilidade de não dar sinal algum em relação
queÍ ao tempo ou à composição de demandas futuras.
A teoria clássica sustentava que a moeda não é rctida com o propósito de
mudar a temporalidade do consumo (isto é, "possuir nqteza"),porque existe a
possibilidade de emprestáJa a juros. A moeda, no entanto, é um ativo seguro,
mesmo que seja improdutivo, e em ceÍtas expectativas, os riscos de manter ativos
gue rendem juros não são convenienúemente compensados pelos gaúos de juros.
E por isso que a moeda pode ser retirada de circula$o por um tempo longo
suficientepara causarproblemas, ea taxa dejuros pode seralta demaispara tornar
o volume de investimento no pleno emprego um empreendimento lucrativo.

Capítulo 17: As Caracteúticas Essenciais do Juro e da Moeda

No capítulo que mais desagradou os primeiros comentadore s da Teoriq

Geral,tKeynes retorna a estas questões de uma perspectiva diferente. Ateoria
da moeda como foi usada por Keynes para demrbar a Lei de Say poderia ser
considerada num contexto puÍamente provisório. Esta, de fato, se tornou uma
interpreta$o estabelecida: umparte da moeda pode sertransferida para saldos
inativos durante certo tempo mas, finalmente, retornaria para o fluxo de gasto
e renda, seja simplesmente porque toda a riqueza monetária é acumulada
apenas para ser gasta, e deve chegar a hora de ela ser trocada por bens, seja
poÍque a penistência de determinada taxa de juros compatível com um certo
volume de saldos inativos e uma grande quantidade de moeda alteraú,
gradualmente a taxa de juros normal no sentido da taxa efetiva até que os saldos
inativos sejam postos em circulação.
O primeiro argumento é uma generalização insubsistente do comporta-
mento individual; um indivíduo gastará eventualmente a sua poupança, rnas
326

raramente a sociedade, na realidade, faz isso. O segundo, que é a principal

maneira de os neoclássicos modernos debilitar a demanda especulativa e as
suas conseqüências, depende de ter havido sufi cientes observações de uma taxa
de juros estável para que essa taxa seja considerada "normal". O desapareci-
mento de saldos monetários inativos, quando as pessoas não têmmais dúvidas
quanto à taxa, é evidente,2 nus a ceÍeza dificilmente é a base da teoria de
Keynes - ou da realidade, uma vez que as taxas, fixas dunnte a guerra e a
recupera@o, foram liberadas no início da década de 50. Ao invés disso, ele
representa a reafirma$o das condições que levaram os economistas pré-
keynesianos a negar uma base racional paÍa os saldos inativos. A teoria de
Keynes depende da incerteza, criada pela variabilidade da taxa de juros.
O equilíbrio da teoria macroeconômica de Keynes não é definido pela
falta de qualquer variaçáo, seja das variáveis ou das opiniões sobre o seu frituro
rumo. No mundo real, a variação e, porconseguinte,aincerteza, estão sempre
presentes, apenas aumentando ou diminuindo de importância com as condi-
@es gerais de estabilidade, e os modelos estáticos e estacionários de Keynes
foram construídos para ajustar esse fato. Os saldos inativos, portanto, são
totalmentecompatíveis comosistema de equilíbrio decurtoprazo (marshalliano)
desenvolvido no corpo do livro. O que o sistema diz é que se a demanda
agregada não for suficiente para produzir o pleno emprego, não adianta fazer
com que o consumo potencial preencha a lacuna. E o investimento permane-
cerá fixo, enquanto a taxa de juros e a ernc (ou as expectativas de longo pazo)
se mantivereminalteradas. Não há nada essencial no sistema queas altere.Por
isso, o desemprego persistirâ,nafal1a de interven$o, enquanto as expectativas
que determinam o investimento permaneceÍem as mesÍus - e isto pode durar
um longo tempo.
O modelo de "equilíbrio móvel" analisado no Capítulo 16, embora
esboçado rn Teoria Geral, ocupa-se com revisões de expectativas em rela$o
a coisas como a taxa normal de juros e a eficiência marginal do capital. Admite-
se pela primeira vezrra análise o efeito da acumulação gradativa de capital
sobre a taxa de produção e a eficiência marginal do capital.
O Capítulo 17 r;cupa-se seriamente deste fenômeno de longo prazo.
Nessas condições, a pergunta de Keynes não é se o equilíbrio com desemprego
é possível,pois isso já fora estabelecido, mas se o sistema tenderá, em última
análise, no sentido desta solução (mesmo que o pleno emprego seja ocasional-
mente atingido no curto prazo).
Ao formular esta pergunta, a assertiva clássica do pleno emprego a longo
prazo é contestada ainda noutro nível, e mais profirndo. A contesta@o de
Keynes era que é sumamente improvável que a lucratividade do investimento
continuasse a fornecer suficiente estímulo para iirvestir até que fosse saciado
o desejo agregado dos poupadores de acumular iqueza, a partir da renda do
pleno emprego. Isto é (afirma Keynes) Porque há algo essencial na economia
 327

monetária q\e é capaz de manter a taxa de juros "alta demais" para sustentar
a lucratividade exigida do investimento até que o desejo de acumular seja
satisfeito no nível de renda do pleno emprego. O problema está relacionado
com a existência de "um ativo cuja própria taxa de juros reluta em declinar,
quando a produção aumenta" (7.G.,p.229). Numa economia monetária,
conclui ele, é rnuito provável que este ativo seja a moeda.
A argumenta$o prossegue de uma forma que não é fácil acompaúar como
Keynes a desenvolveu, emparte porque há algrmas dificuldades lógicas, algumas
das quais pelo menos foramagora aclaradas3, e emparte poÍque a estrufura da sua
argumenta$o não é indubitavelmente clara. De modo geral, ele comeg com a
pergunta: "O que é específico emrela$o à taxa de juros?" Isúo é respondido por
ouhas perguntas: "O que é específico em rela$o à moeda? Quais são as
caracteísticas essenciais da moeda?" A paÍir destas perguntas, ele deduz as
conseqüências para o funcionamento e a tendência de longo prazo do sistema
econômico, o que, a meu ver, deveríamos considerar pela sua importância
contemporânea. Porisso,peç-o ao leitortolerância ao mergulharmos numa análise
bastante misteriosa, cujo objeto só poder.á surgir no final.

A Generalização do Conceito de Juro

Os termos da pesquisa são inteiramente gerais: a moeda é o meio de

troca e existem amplos mercados para adquirir direitos a futuras somas de
moeda que podem serusadas pelas empresas ou pelos indivíduos para facilitar
compras acima do nível de renda corrente, e pelas quais, como retribuição,
eram pagos juros.
Eesta taxa de juros quedetermina, dada a eficiência marginal do capital,
o ritmo do investimento. Porquê? O que étão específico na taxa de juros sobre
a moeda? Afrnal de contas, qualquerativo temincluída uma taxa de juros, pois
assim como a taxa de juros sobre a moeda é"a percentagem que excede uma
soma de dinheiro contratada para resgate no futuro, por exemplo daqui a um
ano, acima do preço spor (corrente) da soma contratada na época para resgate
ftrturo, há uma quantidade definida de (por exemplo) trigo a ser resgatada
daqui a um ano, que possui o mesmo valor de troca hoje que 100 quarters de
trigo para liberação imediata" Q. G., p.222).
Em princípio, pode-se usar qualqueÍ"taxa de juros" como padrão de
medida da eficiência marginal do capital para determinar se vale a pena fazer
o investirnento emquestão. Éconvenienteutilizara mais elevada destas "taxas
de juros" como critério de qualquerinvestimento possível: se se pudesse obter
mais do que o rendimento espe.rado com o investimento pretendido, éste não
deveria ser feito. Aargumentação prossegue, aprêsentando razões para espeÍaÍ
que, como tempo e a acumula$o de capital, a taxa de juros sobre a moeda com
toda a probabilidade se torne a mais alta destas taxas e, desse modo, o padrão
328

âpropriado de comparação. Keynes então argumenta que as características da

moeda sãotais quenão éprovávelquea taxa de juros caia suficientementepaÍa
proporcionar um nível de investimento de pleno emprego no longo prazo"

Uma Teoria Geral da Demanda por Ativos.' Se não houvesse ativos duráveis
e nenhum compromisso de fornecimento de bens futuros, não haveria como
superaÍ a renda em cuÍso; o consumo e a produção seriam tão inseparáveis
como, digamos, a eletricidade. Nestas circunstâncias, há três formas princi-
pais de converter recursos corrente em ativos futuros (e às vezes vice-versa):
(I) pedir emprestado ou emprestar;
(ID c.ompÍar ou Íeter um ativo durável para (a) consumo final posterior ou
(b) revenda; ou
(III) usar um ativo de capital para produzir bens finais para venda futura.
Fstas opções não são todas amplamente acessíveis às empresas e famíias
de maneira semelhante. Por hipótese, as empresas não são consumidoras finais
e as famílias não são produtoras, de modo que, embora ambas possam pedir
emprestado e emprestar, ou reter ativos para revenda, a op$o (II)(a) só é
acessível às famílias e a (II) só às empresas.
Uma empresa ou uma família, considerando as op$es que lhes sâo
acessíveis, calculama taxa líquida de retorno que Íesultará da retenção de cada
ativo hoje, ao invés de postergar a acumulação, por algum peíodo fixo,
digamos, um ano. A taxa líquida de retorno de qualquer ativo pode ser
calculada, em princípio, mesmo onde a maioria dos elementos seja subjetiva
ou onde a revenda eos mercados futuros do ativo sãoespanos ou não existentes,
e convertida às proporções de uma taxa de juros. De novo, emprincípio, a taxa
líquida de retorno pode ser medida em termos do próprio ativo ou de algum
outro ativo tal como a moeda. Keynes começou utilizando a primeira medida,
que ele denominou "taxa de juros própria". Não foi um início auspicioso para
o capítulo: a idéia atraiu muitas críticas.a Mas com o trabalho esclarecedor de
Conard (1963) e uma mudança de terminologia, podemos começar a partir da
mesrna base com relativa seguÍança.
Três elementos principais participamda determinação do lucro líquido
da retenção do ativo. Cada ativo temumrendimento, q, emtermos da satisfaSo
direta ou da capacidade de produzirumproduto vendável. Temtambém custos
de manutençõo, c, provenientes da necessidade de guardar ou aculnular o ativo
com seguÍança. E ele pode também ter tm prêmio pela liquidez, /. Já que
estamos tratando de taxas próprias, I é pura negociabilidade - a facilidade de
trocar o ativo por algo mais.Isto é determinado pelas características inerentes
ao ativo, por exemplo, a divisibilidade, não ao preço que ele possa alcançar. A
' iaxa de juros própria", isto é, a taxa líquida de retorno que se obtém com a
rctcnção do ativo porum determinado período, medida emtermos do próprio
.;iivo, é a sonra
 329

q-c+1,
cada um definido como urna taxa de retorno para esse peíodo.
Para transformar essas "taxas próprias" em unidades comparáveis,
acrescente um fator a para indicar a valorização (ou depreciação) do ativo em
termos de um ativo escolhido como numerário. Se a moeda é o numerário, a
é a mudança esperada no preço nominal do ativo durante o peíodo. AssinL 7
mais a assemelha-se à definição mais comum de liquidez: a facilidade de
conversão em moeda sem prejuízo.
Um bem durável de consumo final tem um retorno esperado em termos
de préstimos diretos. O seu custo de manutenção deve ser alto e não indepen-
dente da posse de outros ativos (tal como uma casa) que proporciona a
annazenagem. A liquidez de tais ativos varia: pode ser muito elevada para
móveis e quadros antigos, mas baixa para artigos domésticos rotineiros.
Um parcela do equipamento de capital produtivo tem duas fontes de
retorno possíveis, da mesma forma que o bem durável: a revenda do próprio
equipamento ou a venda do seu produto. Uma empresa que decide adquirir
uma parcela de capital produtivo paÍa uso na fabricação o faz segundo
critérios semelhantes aos que foramesboçados no capítulo sobre investimen-
to, mas que são modificados paÍa se ajustar a uma questão sutilmente
diferente. Ateoria do investimento levantou a questão de "quanto capital será
vantajoso adquirir agora, supondo que a maquinaria permaneça, nesse caso,
em nosso poder indefinidamente". Agora a questão é "qual é o lucro da
aquisição desta parcela de equipamento hoje ao invés de adquiri-la no
próximo ano nesta época" ou "qual é o lucro de continuar mantendo este
equipamento durante o ano ao invés de vendô-lo ou sucateá-Io".s Os custos de
manutenção foram ignorados no desenvolvimenÍo da emc;e uma menção da
possibilidade de umvalor de sucata (scrap value)positivo foi o mais próximo
a que chegou ao considerar a liquidez do equipamento. Aqui estes fatores são
levados em conta.
O outro conjunto de escolhas compreende vários ativos financeiros:
direitos sobre ativos reais (ações que não rendem dividendos) ou sobre o
pagamento futuro de moeda (dívidas), e "diúeiro à vista". Os retornos são
somas (esperadas) em moeda, com exceção do rendimento sobre moeda, que
não tem um retorno explícito. Os custos de manutenção são mais baixos e a
liquidez mais alta do que sobre os ativos reais. A moeda é retida inteiramente
pela sua liquidez: a sua capacidade de troca por outras coisas.
Conclui-se do princípio da maximização do lucro líquido6 que os
Íecursos que não são necessários para a compra geral de mercadorias perecíveis
serão distribuídos entre os ativos disponíveis mediante a comparação de seus
retornos líquidos. Ademanda incidirá sobre os ativos cujas taxas de retorno são
mais altas. O efeito imediatoserá a elevação dospreços dos ativos quetêmtaxas
330

de retorno acima da média e a redução dos preços dos que têm retorno abaixo
da média, até que as taxas de retorno sejam igualadas"

Ativos Rentóveis e Estoques Existentes

A estória não pára nas taxas de retorno iguais, onde alguns dos-ativos são
objeto de nou" ,ená.. A maioria dos capitais produtivos é capaz de tornar a
,"od"a, o processo envolve o emprego de mão-de-obra. Em contraposição, os
"
ativos finaiceiros, que nesta estrutura servem como uma alternativa para. o uso
de frrndos, são capázes de se expandir sempre que algum agente econômico
necessita se individareencontra quemsedispoúa a emprestaÍ, mas oproce§so
de expansão não contribui para irenda agregada, exceto no.qlle se refeÍe ao§
serviços dos gravadores, impressores e banqueiros comerciais, dos quais os
últimos o"goõium o "produtó". O valor nominal de um ativo financeiro não é,
no entantolmais do que wcréditosobre o produto ou capital; nesse sentido,
o crédito financeiro não é um "ativo rentável".
Para facilitar, con§idere o volume de créditos financeiros pendentes
como fixo. Similarmente, embora por razões adicionais que serão examinadas
posteriormente, considere como fixo o "estoque de moeda". Estes ativos são,
entáo, "não-Íentáveis".
Quando o preço de um ativo renúvel sobe, refletindo uma avaliação
favorável da sua taxa líquida de retorno, há um incentivo PaÍa -que §eus
produtores expandam a plodu$o. Se algum consumidor estiver disposto a
õo^prur u^ ,iivo durável a um prego suficiente para induzir a sua produção,
a pôdução dos bens de consúmo aumentaÍá. Da mesma forma, se um
empresário pensa que é suficientemente vantajoso "reter" um ativo produtivo,
ele pode optãr por usar uma parte da mão-de-obra de sua própria empresa paÍa
construir ô equipamento ou estrufura, ou pode comprá-lo de outra €mpÍesa.
Desse modo, a-eficiência marginal do capital oferece um critério para a
disposição de reter o ativo por paÍte da empresa que-tenciona comprar, mas
tamUém inctui no preço de oferta de capital á disposi@o de oferecer um ativo,
com base na expeótativa de que essa disposi@o se manteúa.
Conard (1-963) enfatizaa diferença conceitual entre a reterumativo para
uso final ou ràvenda e a sua retenção para obter um lucro sobre o produto,
chamando o retorno sobre oprimeiró deêficiência marginal da retçnçãoe sobre
o segundo de eficiência maiginal do investime{9 (qu" é equivalente à nossa
é útil porque distiãgue fontes muito diferentes de retorno, a última
"*í1.I"to
das quais é acessívél exclusivamente às empresas.T Mas, ao mesmo tempo,
.."ond" a importância, para os produtores, da disposição de reter do§ outros,
a quem eles disejam vender. Es-te é o elo crucial entre o enfoque de "estoque"
diescolha de ativos e a geração de renda, tanto para o consumo quanto paÍa
o investimento.
 331

A Regulaçao dasCompras.. Embora exprcssa e mtermos de escolha de estoques

de ativos, a taxa líquida de retorno explica não apenas por que, mas também
quando as coisas são compradas. Se todas as alternativas de retenção de moeda
têmum rendimento mais baixo do que o ágio da liquidez de moeda (conside-
rando que o custo de manuten$o seja zero), então a moeda será mantida inativa
ao invés de ser gasta, neste ano. O seu detentor prefere manter as suas opções
de compra abeÍas pelo menos durante esse úempo. As compras ocorrem
quando o retorno líquido da posse de algo no presente, para o próximo ano, é
maior do que o ágio da liquidez da moeda, /_.
Da mesma forma, a moeda é emprestada quando o lucro líquido da posse
de um título é maior do que /.. O retorno sobre os títulos é a "taxa de juros" e
não há viúualmente nenhum custo de manutenção, donde se pode concluir que
o_ato de emprestar continuará até que a taxa de juros seja igual a / . Quando
ele atingiu a igualdade com /-, não compensa mais pela perda dã liquidez
envolvida na liberação da moeda: esta é a teoria do juro de Keynes considerada
de outra perspectiva.

A Taxa de Retorno Decrescente no Curto Prqzo: Considere agora as implica-

ções da relação entre a retenção de ativos e produto num "período" maior do
que o período de mercado que ocupou primeiramente a nossa aten$o. No
peíodo de mercado, os preços se movimento de modo a igualar as taxas de
retorno. As empresas que produzem os ativos preferidos têm agora um
incentivo para produzir mais deles. Esta expansão envolve um nível mais alto
de emprego. Dessa forma, se o pleno emprego deve ser atingido, a lacuna entre
o retorno sobre os ativos rentáveis e a taxa de juros não deve preenchida antes
que o pleno emprego seja alcançado.
Por que ela jamais deveria ser preenchida? A resposta de Keynes era que
havia razões para acreditar que a taxa de juros não cairia tão rapidamenle quanto
a taxa de retorno sobre os bens rentáveis. Isto pode ser analisado em duas paÍes:
primeiro, porque as taxas de retorno sobre os bers rentáveis têmprobabilidade de
queda, e, segundo, por que a taxa dejuros é relativamente pouco inclinada a cair?
Aprimeira parte da pergunta apresenta tanto umaspecto de curto prazo
quanto de longo prazo, dos quais apenas o de longo pnm é analisado no
Capítulo 17 da Teoria Geral. A razão disso é que os "ativos" não foram
definidos de forma a englobar os bens duráveis, de acordo a.defini$o de
consumo do resto do livro. Mas aqui o critério de "durabilidade" é pertinente
(ver Capítulo 3). No curto pÍazo, o estoque de capital é fixo (apesar do fato de
o investimento estaÍ sendo feito), de modo que o ajuste das taxas de retorno
sobre os ativos de capital deve ocorrer através de mudanças nos preços.
Supoúa agom que a produ$o aumente. A produ$o de bens de consumo
adicionais nãogarante, no entanto, a sua venda: a propensãomarginala consumir
é menor que um e a lacuna entre C e Ycresce, quando C e Yaumentam. Na
332

linguagem atual, a eficiência marginal da reten$o de bens de corsumo declina

com o tamanho do estoque de bens retidos, seja porque a utilidade marginal dos
seus serviços diminui ou porque os custos de armazenamento se elevam. Desse
modo, quanto maior for a produ$o de bens de corsumo, maior será a dificuldade
de vendir estes bens e menos interessante a expansão adicional da produ$o e do
nível de emprego nas indústrias de bens de consumo. Por sua vez, torna-se menos
vantajoso parfestas indústrias investir e paÍa as indústrias de bens de capital
ampliar a capacidade de atender às demandas das outras indústrias.
No curto prazo, conseguir ou não o pleno emprego depende do nível de
investimento que iguala a emc a r; foi estabelecido antes, noutra linguagem,
que somente por acidente esse nível proporciona o pleno emPrego.
-
AtraduSo das proposições de curto prazopaÍaa estrutura deste capítulo
foi feita para assinalarclaramente a divergência metodológica do Capítulo 17.
A necessidade de baixar os pÍeços, quando a produção aumenta, é real tanto
para o curtoprazo quanto para o longo prazo. Acaracterística saliente do longo
prazo é que a acumulação de capital (através do investimento) pode afetar o
ietorno sobre acréscimos adicionais ao estoque de capital (empaÍe através do
efeito sobre os preços que estivemos justamente analisando).

Taxas Decrescentes de Retorno no Longo Prazot A eficiência marginal do

capital foi calculada, no capítulo sobre investimento, com a condi$o de que
uma certa quantidade de capital já existia, como é peculiar ao curto prazo- A
eficiência marginal de um ativo tende, porém, a cair quando o estoque desse
ativo aumenta: o ativo torna-se menos e§casso e suas rendas virtuais caem.
Outra forma de considerar isso é que o efeito da acumulação é aumentar a
produ$o de qualquer coisa que o ativo gera; o preço de demanda do produto,
portanto, cai e o investimento adicional no ativo torna-se menos lucrativo.
Atendência de longo prazo da eficiência marginal dos ativos cair é, na
pútica, atenuada ou até inteiramente contrabalançada pela mudança
iecnológica, que pode não só melhorar a produtividade de uma espécie de
equipamento ãe capital (na verdade, não é mais o mesmo tipo de equipamento
dé câpital de antes), mas pode também, através do fornecimento de produtos
finaiJ novos ou melhorados, fortalecer a demanda em declínio. A mudança
tecnológica era urna força tão poderosa nas duas primeiras décadas depois da
guera que o efeito fundamental da acumulaSo sobre a erac foi freqüentemente
ésquecião ou negado, e o fato de a mudança tecnológica ser negligenciada na
argumentação déKeynes foi considerado uma grande fraqueza ao invés deuma
hipótese cuja impoÍância para a aÍgumentação precisasse ser avaliada. No
entanto, a mudança técnica não é nemuma circunstância simultânea inevitável
da acumulação nem é e,xplicada teoricamente: na teoria do crescimento ela é
considerada exógena. E melhor, portanto, considerá-la como urna força que
compensa a tendência da eficiência marginal a cair, quando ela falta.
 333

Dada a tendência geral de queda do retorno sobre o investimento, quando

aprodução (de bens de capital) cresce, o investimento novo líquido finalmente
cessará, a não serque a taxa dejuros esteja caindo pelo menos tão rapidamente
quanto a emc. Aeconomia se aquieta numa situa$o estável.
O resto da argumentação se refere ao papel do prêmio de liquidez que se
agrega à moeda para evitarque r caia abaixo decerto nível-e,pensava Keynes
- esse nível é alto demais para permitir o pleno emprego.
A Resistência à Queda da Taxa de Juros

Estabeleceu-se que a taxa dejuros deve tender no sentido da igualdade

como prêmio pela liquidezda moeda. Se rformais elevada do que /, aspessoas
estáo prontas a renunciar à liquidez e adquirir títulos, e se for mais baixa, elas
venderão os títulos. (Isto admitindo que os custos de manuten$o de ambos os
tipos de ativos sejam semelhantes.) Portanto, a questão do que acontecerá às
taxas de juros, quando a produ$o cÍesce, deve, em princípio, poder ser
analisada, quer do lado dos títulos, quer do lado da moeda. Keynes, como eÍa
de esperar, analisa a partir do lado da moeda.
Há duas caracteísticas fundamentais da moeda em rela@o a isto: a sua
"elasticidade de produção" e a sua "elasticidade de substituiSo" são iguais a
"zeÍo otJ, de qualquer modo, muito pequenas". A primeira caracteística tem
vários elementos. A moeda não é (ou melhor, não era) prontamente produtível
pela empresa particular, diferentemente da autoridade monetária, e a produção
da moeda, ao contrário da moeda metálica, exige muito pouca mão-de-obra.
Tal mão-de-obra, quando é de fato lutilizada, não está rigorosamente relacio-
nada com o volume de moeda produzida: étão fácil produzir uma nota de L0
libras quanto uma de 1 libra. Se a produção de moeda utilizasse mão-de-obra,
"se a moeda pudesse ser cultivada como uma colheita ou fabricada como um
automóvel", a queda progressiva nos preços dos bens, quando a produção e os
estoques de bens aumentassem, estimularia o desvio da mão-de-obra para a
produção de diúeiro, mantendo-a, desse modo, empregada.
Keynes recoúece que, embora a inelasticidade da oferta seja (ou tenha
sido)uma caracteística essencial da moeda, não é exclusiva dela. Epartilhada
pelos ativos que não são produtíveis, tais como obras de mestres antigos ou
terras. Como a mão-de-obra não pode ser desviada para a sua produção, o efeito
depreciador de uma eleva$o (de longo prazo) da produção sobre a emc
estabelece uma pressão ascendente nos preços dos ativos não produtíveis, a fim
de aliúar a eficiência marginal da reten$o dos ativos coma emc.

A segunda característica é a pequena elasticidade de substituiçáo, que decorre

da peculiaridade da moeda de que a sua utilidade resulta exclusivamente de seu
334

valor de trocâ ... com a conseqüência de que, quando o valor de troca da moeda
cresce, não há nenhuma tendência a substituir algum outro fator por ela.
(7. G.,p.23r)

Desse modo, Keynes argumenta, o retorno líquido da reten$o de moeda

deixa decair, enquantoosretornosdos ativosprodutíveisrealmentecaen5 quando
o produto destes aumenta. Os recursos são desviados para a reten@o de moeda,
que pode se tornaÍum"poço semfttndo para o poderde compra"-a demanda deixa
de continuar flutuante até que o pleno empÍego seja alcançado.
A argumenta$o parece seÍ que, quando os preços dos produtos não-
monetários baixampara permitir a venda de quantidades maiores, as pe§§oa§
em vez disso reterão mais moeda devido ao seu valor de troca maior. Nesse
ponto, algo paÍece errado. Embora seja incontestável a proposi$o de que a
utilidade da moeda resulta exclusivamente do seu valor de troca, sem dúvida
era parte da estória sobre o papel estabilizador da moeda metálica que, quando
a mão-de-obra fosse desviada no sentido de aumentar a sua oferta, a moeda
resultante seria gasta, e a lucratividade da produção de bens não-monetários
seria restabelecida.E
Uma das explicações seguintes pode agradar. A primeira é que este é
outro exemplo da separação feita por Keynes entÍe moeda e o ato de gastar: os
planos de consumo se alteram com a tenda, não com a moeda dispoúvel, e as
precondições monetárias do investimentos não são tornadas claras. A outra
possibilidade é que um declínio constante dos preços, quando a produ$o
cresce regularmente, foi tida como certa. Se este futuro for antecipado, o
incentivo paÍa Íeter moeda ao invés de comprar coisas será claro. Deve-se
ressaltar, no ertanto, que a questão não é posta desse modo. Aafirmação feita
é de que "não há nenhum valor da [moeda] (isto é, não há nível de preços dos
bens suficientemente baixos) no qual a demanda é desviada - como no caso de
outros fatores de renda [bens com oferta fixa] - paÍa transbordar numa
demanda de outras coisas" (?. G., p. 23 L). Essa é uma afirmação sobre a reação
aos preços correntes, não às expectativas.
Supõe-se que este ponto, na estrutura da argumentação de Keynes,
distingue a moeda de outros bens não-reprodutíveis, mas é discutível se, de fato,
ele realmente o faz. E igualmente possível que o retorno da posse de terras ou
quadros de artistas famosos aumerrte paripassu com os seus preço§. Isto será
mais provável, se se admitir que os seus preços continuarão a subir, mas, com
objetos que têm utilidade imediata assim como "liquidez", mesmo uma
expectativa de preço esúvel pode bastar.
Um episódio de especula$o com propriedade demonstrará que a terra
é também capaz de seÍ um "poço para o poder de compra" - embora seja
duüdoso se é "sem frtndo", como de fato também o é em rela$o à moeda.e
Nesse episódio as pessoas estão prontas a pagaÍ os preços que implicam um
 335

rendimento muito abaixo de qualquerpossível objeto deutilidade imediata, por

causa do prêmio de liquidez agregado à terra. Se se mantémeste procedimento,
a moeda será deslocada para um ativo que não tem nenhuma elasticidade de
emprego. A moeda é simultaneamente mantida fora dos mercados por vários
instrumentos de empréstimo, desestimulando o investimento da mesma forma
que se a moeda fosse mantida inativa.
Se a terra ou as obras dos mestres antigos podemdesempeúar este papel,
e ninguém duvida que possaÍÍ! então o fato de a utilidade da moeda resultar
exclusivamente de seu valor de troca não estabelece a singularidade da moeda,
mais do que a sua relativa rigidez de ofefia. É uma questío de grau - os títulos
são mantidos pelo seu valor de troca e a sua renda (que, sendo em moeda, é
também avaliada pelo seu uso na troca), a terra e os quadros podem ser
mantidos exclusivamente pam uso fuoruma família dinástica ou uma univer-
sidade), exclusivamentepara revenda (especulaEão pura) ou alguma combina-
$o destes motivos. A relação entre estas fontes de valor e liquidez necessitam
ser eúensamente analisadas.

Liquide4 um Exame mais Extenso

Dz-se sempre que a moeda é o ativo mais realiável, até mesmo o "ativo
perfeitamente realiável". Muitas vezes, tudo o que isso quer dizer é que a moeda
é prontamente negociável; ela pode ser sempre trocada poÍ outÍa coisa. Mas a
maioria das coisas é negociável, mesmo as que são qualificadas de ilíquidas, como
as casas. Uma casa poderá servendida muito rapidamente, se opreço forbastante
baixo. E empaúe a recusa a aceitarumpreço corsideravelmente abaixo daquele
que poderia ser obtido procurando pelo comprador ceÍto que torna urn casa
"ilíquida". O outro aspecto são os custos da transaSo: venderuma casa implica
despesas com corretores e advogados pa.ra o vendedor e pagamento de imposto de
trarsmissão e taxas legais para o comprador.
A dificuldade de obter um pÍeç, "adequado" está relacionada com a
"estrciteza"domercado,agravadanocasodeativoscomocasaspelaheterogeneidade.
Umativo commuitos compradores à mão não iú, geralmente, alcançarumprcço
significativamente mais alto gastando-se mais tempo à procura do compradorum
pouco mais enfusiasmado. Muitos ativos financeiros têm mercados "secundários"
bemdesenvolvidos emovimentados: estesativossãomaislíquidosdoqueas casas.
Quanto mais curto for o prazo de resgate do ativo, maior será a sua.liquidez, pois
úo ape.nas há cnrteza de realiza$o do seu valor nominal no vencimento, mas a
variabilidade do preço é menor para qualquer mudança percentual nas taxas de
juros do que para os títulos de longo prazo.
Pode-se ver poÍ estes exemplos que a liquidez têm três dimensões: uma
probabilidade, umpreço e umperíodo de tempo. O ativo perfeitamente líquido
temumaprobabilidadeigual a umderealizaroseuvalorintegralimediatamente.
336

Amoeda é o ativo essencialmente líquido no sentido específico de que sempre

é aceita pelo valor nominal. Mas isto pode não significar nada mais do que
sempre poder trocar urna nota de uma libra por outra.
E evidente que todos os ativos homogêneos são perfeitamente líquidos
no sentido de que são por si mesmos permutáveis ao paÍ: deve haver nessa
estória mais do que isso. Amoeda éaceita pelovalornominal no sentido de que
ela é o meio convencional depagamento. Mas ospreços dosbens sãovariáveis:
desse modo, a moeda não é perfeitamente líquida, quando medida emtermos
dos bens que ela comprará. O seu valor de troca é uma questão de probabilidade.
Quanto mais estável for o preço de um bem, mais líquida será a moeda em
relaSo a esse bem - perfeitamente líquida se o preço na certa for estável. Na
medida em que a variabilidade dos preços de diferentes bens em relação à
moeda não é uniforme, a incerteza sobre o valor de troca da moeda e, por
conseguinte, um aspecto de sua liquidez, difere de acordo com os bens
basicamente desej ados.
Pode-se imaginar facilmente que um par de ativos diferentes da moeda
podem ser mais líquidos em rela$o um ao outro do que em rela$o à moeda,
quando seus preços tendem a variarjuntos (por exemplo, bens que partilham
o mesmo padrão sazonal ou ativos reais em relação um ao outro durante a
inflação). Isto'sugere que o prêmio pela liquidez, /, e o termo de elevação do
preço, a, não são independentes. A sua interdependência é apreendida pela
afirmação de que uma casa é mais líquida num mercado imobiliário crescente
do que num que seja estável ou esteja em queda. Se a e / não são distintos, a
conseqüência é que o valor ligado a cada um é afetado pela escolha do
numerário escolhido para converter as taxas próprias num padrão uniforme.
A escolha do numerário não é, como foi sugerido anteriormente, uma questão
de neutralidade.
A ra zão pela qua I a moeda pa rece seÍ uma opção na rur a/ como numerá rio
é também a base de um aspecto da liquidez não apresentado por outros ativos,
resultante da função da moeda como meio de tÍoca. Graças ao fato de a maioria
das mercadorias seremtrocadas por moedas, os preços são geralmente cotados
em termos de moeda, o que torna conveniente o calculo de a em termos
monetários.lo Mas a aceitabilidade geral da moeda também contribui franca-
mente para a sua liquidez. Devido à ampla série de ativos pelas quais ela é
aceita, os detentores de moeda podemevitaruma perda do valordetroca através
da mudança tanto do timingcomo da composição do que comprampara obter
a maior vantagem.
Esta caracteística não existe para outros ativos cujos preços relativos em
relação a uns poucos outros ativos podem até ser mais esúveis do que os pÍeços
da moeda, pois a troca não é geralmente direta entre esses ativos; ao contrário,
um ativo primeiro é vendido por moeda e esta é então utilizada para compÍar
o ativo desejado. Aposse de ativos diferentes de diúeiro pelo seuvalordetroca
 337

sempÍe põe em jogo dois preços incertos: o pÍeço monetário do ativo vendido
e o pÍeço monetário do ativo comprado. Este fato geralmente torna o valor de
troca, digamos, uma casa porum iate mais incerto do que o valor de troca da
moeda por um iate.
Os custos das transações e a elevada ircerteza envolvida na manutenção
dos ativos não-monetários pelo seu valor de troca restringem o seu prêmio de
liquidez, exceto quando a infla$o é geralmente esperada. Quando se espeÍa
que os preços da maioria das coisas aumente, a manutenção da moeda como
urna reserya de valor não é francamente desejável, e a caracteística de "pouca
elasticidade de substituição" pode se deslocar para os ativos reais: o fato de a
moeda ser mantida apenas pelo seu valor de troca não estabelece um papel
únicopara a moeda como o "poço semftrndo dopoderdecompÍa"eo ativo cujo
rendimento cai muito rapidamente. Esta ó uma questão importante sobre que
percaÍ no momento afual, e deveremos examiná-la.

Os Salários Rígidos e o Prêmio pela Liquüez

Keynes sugeriu que "a expectativa de uma rigidez relativa dos salários
em termos monetários é uma conseqüência do excesso do prêmio pela liquidez
sobre os custos de manutenção ser maior para a moeda do que para qualquer
outro ativo" (7. G",p.238).Esta é uma proposiçáo intrigante, levando emconta
a história recente, emqueospreçoseossalários estiveramlongeda estabilidade
e a confiança na moeda diminuiu, reduzindo a esfera em que o seu prêmio pela
liquidez é superior a outros ativos. Ficou implícito na argumentação da seção
anterior que o prêmio pela liquidez de um ativo depende da estabilidade dos
preços dos bens emrela$o a esseativopelo qual elepodesertrocado -ou, como
disse Keynes, a liquidez da moeda depende da expectativa de que o valor do
produto varie menos em termos de moeda do que de outras coisas, quando a
produção se expande e se restringe. Para que esta caracteística se ligue à
moeda, diz ele, duas condições devemserpÍeenchidas: os salários monetários
devem ser ígidos e a moeda deve ter um baixo custo de manutenção.
Esta parece, à primeira vista, uma forma singular de argumentar, pois
a primeira condição torna o argumentação circular (os salários ígidos são
tanto uma corseqüência como uma precondição para o prêmio pela liquidez
a ahibuir à moeda) e a segunda tolda os atributos que distinguem / e c. Há, no
entanto, algo interessante a examinar aqui.
A circularidade inerente ao primeiro ponto deveria ser familiar a todos
os que trataram de decifrar a natureza da moeda. Para ser "moeda", um ativo
deve ser amplamente aceitiível. Um ativo torna-se amplamente aceitável
poÍque se acredita que seja líquido. Ele élíquido justamenteporseramplamen-
te aceitável. O fato de a argumentaSo ser circular não a torna menos
verdadeira. As caracteísticas da moeda são autofortalecedoras.ll Continuando:
338

a moeda é amplamente aceita, quando se espeÍa que os preços da moeda sejam

relativamente estáveis, e nesse particular se apóia a estória sobre os salários.
Os preços estão ligados aos salários, porque estes sáo (geralmente) o mais
importante componente dos custos. Quando os salários não reagemàs mudan-
ças na produção (porque há desemprego), as mudanças no nível de produção
afetarão os preços apenasl2 até o ponto em que não haja retornos constantes.
Os preços variarão mais se as mudanEas na produ$o resultarem em (ou
coincidirem com) mudanças nos salários, quanto menos dispostos estiverem
os trabalhadores a aceitar contratos de salário em termos monetários, tanto
mais tentarão fixá-los emtermos reais -isto é, tanto menos estável será a curva
de oferta de mão-de-obra em rela@o aos salários monetários. Quanto mais eles
tentarem fixá-los em termos reais, tanto mais os custos e, portanto, os pÍeços
variarão e tanto menos líquida a moeda se tornará.
Se a variação for principalmente numa direção, tal como durante a
década de 70, quando a única questão en quanta inÍlação haveria, não se
haveria inflação ou deflação, a moeda perde ainda mais a confiança do
público: "Aexpectativa de uma estabilidade relatividade nos custos monetá-
rios futuros do produto poderia não ser nutrida com muita confiança, se o
padrão de valor fosse uma mercadoria com a elevada elasticidade de produ-
ção" (7. G., p.237). O resultado é uma tentativa de antecipar a inflação na
negociação salarial, produzindo desse modo uma compressão no lucro e na
liqui,lez. Se a compressão for atenuada pela expansão monetária, há toda
pro rbilidade de que a antecipação da inÍlaçáo seja verificada, e a confiança
ficará ainda mais prejudicada. Mas poÍ ser extraordinariamente dificil
usulpar uma moeda estabelecida como meio de troca e de pagamento, o
prejuízo de sua função como reserva de valor não é suficiente para "privar a
taxa de juros da moeda de seu estímulo" (7. G-, p. 238).
Parte da ruzão pela qual é tão difícil encontÍar um substituto para a
moeda como meio de troca é que as alternativas não têmcustos de manutenção
tão baixos - o que nos leva à segunda questão de Keynes. Poder-se-ia pensaÍ
que a fixação dos salários em termos monetários e a negociação com base na
antecipa$o de preços (inclusive a expectativa de estabilidade) é um método
indireto de garantir um salário real. O método direto é negociar e §eÍ pago em
bers-salários. São dois os principais obstáculos à adoção desta alternativa: o
elevado custo das transações da troca direta e o alto custo de manutenção da
maioria das mercadorias. Dado que os gostos variam entÍe os indivíduos,
nenhum pacote satisfaria a todo mundo, e ocorrerá a troca. E fácil avaliar a
inadequação dos arranjos resultantes, quando comparados às transações
monetárias. E a retenção de um estoque destas mercadorias, quando se quer
"poupar", expõe o proprietário a perdas devidas à deteriora$o e ao§ custos
de armazenagem. Tanto as transaçóes quantos os custos de manutenção
diminuem a aceitabilidade e, portanto, a liquidez, dos bens-salário no
 339

pagamentodos salários. Dessa forÍra, /e csão, atécertoponto, interdependentes,

assimcomo/ea.

Caracteústicas de uma Oferta Elástica de Moeda

As caracteísticas da moeda de que depende a argumentação de Keynes

não eslão ligadas à moeda exclusivamente ou à moeda emtodas as circunstân-
cias. Emparticular, se a oferta de moeda foi insuficientemente inelástica, desse
modo apoiando ou criando condições ou expectativas inflacionárias, é provável
que o prêmio pela liquidez se transfira para um ativo real.13
Os sistemas moneúrios de quase todos os países, e agoÍa o "sistema"
monetário internacional, são completamente livres de vínculo.'como ouÍo ou
qualqueroutroativo cuja oferta fisica seja inelástica. Isto foiconsiderado como
uma passo inequivocamente progressista: o padrão ouro era inconstante em
épocas de descoberta de novas fontes, e o restante do tempo ele impuúa, se
tivesse que funcionar de acordo com o planejado (o que, de modo geral, não
ocorria). uma restri$o à exparlsão da produSo: particularmente, o crescimen-
to liderado pelas exportações tiúa um fim ern preços não competitivos. A
inelasticidade da oferta de ouro a uma taxa cambial incorreta poderia dar
origem a prolongado desemprego.ra
Com o tempo, as restrições de uma moeda inelástica podem ser
superadas, como atesÍa a história: criaram-se substifutos paÍa o ouro -
primeiro as cédulas (originalmente direitos sobre o ouro), depois os depósitos
bancários (primeiramente direitos sobre a moeda física e, depois, sobre
as cédulas). Finalmente, um leque de títulos financeiros intermediários
(direitos sobre depósitos bancários) contribuiu para a liquidez. Estas inova-
ções. no entanto, surgiram geralmente em decorrência das necessidades de
uma rápida expansão da produção e do investimento, e não de uma economia
deprimida: o timing destas inovações não contribuiu em nada na luta contra
o desemprego.
Neste ponto, é importante um aspecto da inelasticidade da ofeÍa
mencionado, mas não desenvolvido por Keynes: o fato de o setor privado ou
não poder iniciar as mudanças na oferta de moeda ou fazê-lo numa hora em
quetalveznão fosse a melhor. Osetorpriv ado tem sido claramente responsável
pela inovação financeira. O problema é que o incentivo, a lucratividade de
expandir a moeda e o crédito. ou de criar novas instituições fin4nceiras está
ausente numa desaceleração, quando é mais necessária. Seja como for, uma
inovação geralmente leva muito tempo (embora desde a guerra as instituiçóes
financeiras teúambrotado como cogumelos -e algumas parecemtambémter-
se tornado venenosas. No curto ptazo, o setor privado está restrito á buscar
meios de fazer as instituições existentesfornecer mais diúeiro-porexemplo,
pela demanda de crédito bancário.
340

Numa desaceleração, ninguémfica clamando porcrédito bancário, pois

o investimento não é promissor. Mesmo que o fizessem, os gerentes dos bancos
avaliaram os seus riscos de maneira mais pessimista do que o fariam normal-
mente. O motivo lucro, quando se aplica aos bancos, atua no sentido d e reforçar
os altos e baixos das expectativas de negócios ao invés de atenuá-los.
O setor privado pode ser capaz de mudar a ofeúa de moeda numa
retomada, mas somente dentro dos limites das reservas bancárias. Emprincí
pio (e em ceÍtos momentos e lugares também na prática), estas podem ser
fortemente influenciadas pelas autoridades. Se as autoridades estão aplicando
uma política monetária restritiva (comêxito), então a ofeÍa de moeda (definida
de modo coerente e bastante estrito) torna-se de fato, em grande medida,
inelástica no sentido de estarfora do controle do setorprivado.l5Esta era a idéia
principal da distinção feita por Gurley e Shaw (1960) entre moeda "interna"
e "externa" - sendo a moeda interna toda aquela criada em frrnção da dívida
do setor privado - isto é, manipulada pelo setor privado - e moeda externa a
que eÍa fornecida, seja pelo governo ou pelos bancos, em resposta a tudo que
fosse diferente da dívida privada.16
O setor privado não tem poder para influir diretamente na oferta da
moeda externa, e o seu poder de influir na oferta da moeda interna pode ser
limitado, no cuÍo prazo, pela política monetâia. Estes fatos 1ançam a questão
da inelasticidade da oferta para as autoridades, que, antes da internacionalizaSo
do sistema bancário, poderiam tornar uma oferta de moeda moderna tão
inelástica quanto a de ouro, se quisessem, ou, no extremo oposto, ajustar
completamente a oferta à demanda do setor privado. A moeda administrada
oferecia a perspectiva de que, através da a$o de uma política sensata que
evitasse ambos os extÍemos, ela pudesse vir a flutuar anticiclicamente ao invés
de pró-ciclicamente.
Alibera$o da moeda das incertezas da mineração do ouro e do balanço
de pagamentos permitiu que as autoridades monetárias tivesse uma conside-
rável influência sobre a moeda para melhor ou pior. Algumas possibilidades
de política monetária são analisadas no Capítulo 18. Aqui é mais importante
examinar as conseqüências de um grau menor de inelasticidade da oferta
tornada possível por uma estrutura monetária modificada. Esta possibilidade,
naturalmente, está distante de serhipotética: as estatísticas de oferta monetária
da maioria dos países ocidentais mostraramuma forte tendência altista desde
a guera; as autoridades monetárias hoje se preocupam com o controle da taxa
de crescimenro da moeda. Os preços também revelam uma tendência de alta
com algumas observações anuais espetaculares. Estes fenômenos, que tende-
mos a considerar normais, são, de uma perspectiva histórica, muito incomuns
emtempos depaz.lTAespeculação comterras e moedas estrangeiras e as várias
propostas de reforma monetária sugeremque a confiança na moeda não é forte.
Quais são as conseqüências para a análise acima de uma transferência para
 341

outÍos ativos do prêmio pela liquidez aqui atribuído à moeda? Que papel
desempenharia a taxa de juros?
A aúlise de Keynes sugeriria o seguinte raciocínio. O ativo ao qual se
vincula omais elevadoprêmiopela üquidezestabeleceopadrãopara oinvestimen-
to, porque não faz sentido investir em algo que temuma taxa de retorno menor do
que a deste ativo. O prêmio pela liquidez desse ativo também estabelece uÍna taxa
dejuros mínima,pois aincertezaquefez, sobpreços estáveis,ostítulossetomarem
menos atraentes do que a moeda, porserem menos líquidos, agora se a grega a todos
osativosmonetiários. Oprincipal objeto deinc,ertszaêagora ospÍeçosouosvalores
de capital emtermos reais, ao invés da taxa de juros ou os valores de capital em
termos moretários. Neúum ativo será mantido na forma denominada moeda,
incluindo a própria moeda, cuja taxa de juros não compense tanto a demanda
esperada nos pÍeços quanto o risco de mudança na taxa dejuros, ajustada aos
menoÍes custos de manuten$o e transa$o dos ativos financeiros, quando
comparados aos ativos reais.
Isto não é o que observamos. Amoeda que não rende juros continua a ser
retida e por um extraordinário número de anos desde a guerra as taxas reais de
juros sobre os títulos e mesmo sobre as ações têm sido negativas.
Poder-se-ia imputar as taxas de juros negativas a uma substituição das
taxas de inÍIação. Há provavelmente muita coisa nisso, mas umteórico pouco
pode fazer com isso.
Acredito que a questão teóica seja o enfoque de"earteira de títulos"
adotado por Keynes no Capítulo lT.Entre outras coisas, este enfoque impõe
um único peíodo de tempo paÍa as decisões de manter ativos, de modo que
todas as taxas de retorno, que só podem ser defi nidas para um peíodo de tempo
específico, sejam comparáveis. A duração do período é arbitrâria.
O período de tempo único e arbitúrio torna a análise da moeda na infla$o
eÍremamente confusa. A liquidez da moeda durante um ano, digamos, é muito
diferente da liquidez da moeda durante a seÍnana entre os pagamentos de salário,
embora seja a mesma moeda no mesmo ambiente de irúla@o. Se se espen que os
preços fiquemestáveis porumano, no entanto, não surge esta dicotomia. O último
era o mundo de Keynes, o primeiro é o nosso.
Os dois períodos de tempo também correspondem a diferentes funç6es
da moeda na teoria monetária tradicional: o período de renda define o limite
entre a demanda de transações e os outros usos da moeda. A moeda utilizada
para transaSes diárias, repetitivas, geralmente não compete comoutros ativos
e é improvável que esteja dispoúvel para a compra de títulos numa quantidade
apreciável. A sua influência sobre a taxa de juros é, poÍanto, indireta: as
necessidades de transaçóes absorvem a moeda que poderia ser mantida para
fins especulativos.
Tanto a teoria quanto a evidência empíricalS sugerem que até que o
sistema monetário fique inteiramente fora de controle , algum prêmio pela
342

liquidez continuará a seÍ pago pela moeda, pois a moeda é líquida nas
transações do dia-a-dia, mesmo quando perde parte da sua atratividade como
ativo líquido para manter por um período mais longo de tempo.
O horizonte de manuten$o de títulos pertinente à moeda como reserva de
valor e ao prêmio pela liquideztemdura$o indefinida. Ele é, pordefiniSo, mais
longo do que o período de renda, rnâs a sua rela$o com o horizonte que regula
oinvestimentoéoqueimportapaÍa a aÍgumentaçãodeKeynes.Indubitavelmente,
o horizonte de manutenSo de títulos moneúrios é mais curto, pois somente as
reten@es precautórias e especulativas estão envolvidas; a reten@o de moeda por
um longo peíodo é improvável. Por outro lado, a possibilidade de reter ativos
denominados moeda porumpeíodo até mais longo do que o horizonte de muitos
projetos de investimento é inteiramente vantajosa, embora hoje excêntrica: por
exemplo, poupaÍ para a sua aposentadoria em Consols.
Com horizontes temporais tão variáveis, os cálculos tanto da vantagem
líquida quanto da taxa real de retorno apropriada são umpouco problemáticos.
Mas não totalmente, pois há uma força, assim como a fraqueza que acabei de
assinalar, no horizonte temporal unificado que a teoria da carteira de títulos
adotou. A força se relaciona com a capacidade que se tem de alterar a carteira
de títulos mediante a compra e a venda de ativos. Não se está completamente
preso a ela.
Por outro lado, a escolha de alguns ativos de fato não nos prende numa
medida muito grande; não é fácil comprar e vender casa ou empresas por
capricho. As tratar as ações como algo quase equivalente às empresas que elas
representam, Keynes passa por cima de algo extremamente importante, e a
subseqüente teoria da carteira de títulos o acompaúou nisto.
E também o caso de que em muitas circunstâncias a pessoa é "deixada
de fora": as escolhas das carteiras de títulos pelos indivíduos não abrangem
geralmente toda a série de ativos. Do ponto de vista de uma carteira de títulos,
só os muito ricos conseguem um vínculo entÍe o capital real e os ativos
financeiros. ('Comprarei ações do ?inesou investirei emtítulos seguros?" não
é,para a maioria de nós, a convena do início do café da manhã.) E aí, penso,
que se deve encontrar muito da explica$o sobre taxas reais de juros negativas.
As taxas de juros reais negativas sugeÍem que a inflaSo rompeu a
barreira da taxa dejuro estabelecida pela moeda (a análise de Keynes era, afinal
de contas, baseada numa ofeÍa de moeda com baixa elasticidade de oferta) e
aparentemente não substituída pelo Íetorno de qualquer outro'ativo. Não se
pode, contudo, concluirque a taxa dejuros nominal náo temmais importância.
A sua importância é melhor avaliada do ponto de vista de um fluxo de
fundos do que de um enfoque da teoria da carteira de títulos. Da perspectiva
,ias necessidades de empréstimo do investidor pretendente, a taxa de juros
rur.irrtónr a sua importância, enquanto a moeda é o meio de pagamento. E a
r11:rçri:,i que deve serachada para financiaro investimento, e se ela deve ser
 343

tomada emprestado, os lucros esperados devemcobriro pagamento comjuros,

ou, de modo equivalente, a emcdeveserpelo menos igual a r. Entretartto,a emc
do investimento proposto deve também pelo menos ser igual ao ativo que tem
oprêmiopela liquidez,pois, do contrário, a ato inteligenteéadquiriresseativo,
não o investimento proposto.

Sumário

O velho quebra-cabeça pernanece: como devem funcionar as institui-

ções? Se o papei-moeda e os defrsitos são feitos
para agir como ouro, de oferta
inelástica, há, na falta de estímulos extemos, tais como o crescimento
populacional, o progÍesso técnico ou a expansão do comércio mundial, uma
iendência do sisteml a parar o movimento antes que o pleno emprego seja
alcançado. Se a restrição da oferta for removida, deixando que corrobore, por
sua vé2, as expectativas de salário real da mão-de-obra e as expectâtivas de
lucro das empresas, temos inflação. Uma terceira alternativa, a adoção de uma
regra fixa paia a expansão monetária,le pode evitar os rigores de uma oferta
completamente elástica, enquanto não permite que a inflação fuja do controle,
ou pode, pela sua própria previsibilidade, resultar na absor$o total das
mudanças monetárias pelas altera@es nos Pteços e nos salários, não conse-
guindo, desse modo, fornecer a necessária elasticidade para o crescimento do
produto real, à qual se destinava a proPosta. Uma política discricionária, por
causa da flexibilidade com que as mudanças monetárias podem ser reguladas
- na verdade, pela sua própria imprevisibilidade -deve ser capaz (a menos que
a preferência pela liquidez reaja com obstinação) de minimizar o impacto
inflacionário das mudanças monetárias. A história da política discricionária
não é encorajadora. Porestaruzão,alguns apóiamuma noÍrna para controlar
as autoridades ou um retorno ao ouÍo,a enquanto outros são favoráveis ao
desmantelamento do poder do Estado sobre todos os aspectos do problemas
monetários21 e alguns inventam esquemas engeúosos para tornar a expansão
monetária não luórativa.22 O padrão-ouro e um sistema bancário livre também
tinham os seus defeitos.
No meu entender, uma política ativa continua sendo a melhor alternativa
-se é que ainda exeqüível. No próximo capítulo voltamos ao uso adequado da
autoridade monetária, embora nos capítulos seguintes questionemos se muito
controle pode, na presente situa$o de desenvolvimento do sistema monetário,
ser empregado.
344

Notas

A avalia$o mais extrema é a de Hansen (1953, p. 159): "Imediatamente após o

aparecimento da Teoria Geral, houve um certo fascínio pelo Capítulo 17, devido,
em parte, sem dúvida, à sua obscuridade. No entanto, as escâvaçóes nesta área logo
cessaram depois que se verificou que o capítulo não continha nenhuma mina de
ouro."
Keynes mesmo disso isso. YerT. G.,p.306.

Ver especialmente Conard (1963, cap. 8), de que depende muito da presente
exposiSo.
Ver sobretudo trrner (1952) e Turvey (1965).
Essa é a razão pela qual o q único, ao invés de uma série de quase-rendas ou lucros
brutos sobre a duraçáo esperada do equipamento, é pertinente aqui.

Eu não disse "maximizaçáo da utilidade" porque

a característica de liquidez não se
ajusta bem à análise da utilidade, embora muitos autores de teoria monetária
escrevam como se não houvesse nenhuma dificuldade.

Isso também esclarece a base apropriada ao cálculo da taxa líquida de retomo: no

caso do ativo "não-produtível" é o preço de mercado que é apropriado; para o ativo
"produtível", em qualquer período "maior" do que o do mercado, o custo de
reposi$o ou o preço de oferta é a base @rreta.
8
Ver, por exemplo, o tratamento em Burstein (1963).
9
Keynes se refere
a esta possibilidade (p. 241), mas como um fenômeno que ocoÍreu
episodicamente na história passada. Não há nenhuma indica$o de qúe possa se
repetir.

Os economistas que enfatizam o papel informativo da moeda ligariam este fato a

uma cÂrteza maior quanto aos preços monetários, com base em que os preços
relativos diretos entre bens sãoraramente calculados. Eles seriam calculadosse (ou
são calculados quando) os preços monelários se tornam muito variáveis.
l1
Ver Chick (1978).
t2
Suponha agora que todos os outros custos primários estão ligados aos salários.
13
"Amoeda ... perde rapidamenteo atributo de'liquidez', sese espera que a sua oferta
futura sofra mudanças abruptas" (7. G., p. 241, n. l).

"A característica que tradicionalmente se supôs tornava o ouro especialmente

adequado para a utilização como padrão de valor, a saber, a sua inelasticidade de
oferta, acaba sendo justamente aquela que está na base do problema" (7, G., pp.
23s-6).

Os bancos podem ter a capacidade de manipular as preferências do setor privado

por moeda corrente e depósitos para conseguir mais reservas,
 345

Por exemplo, a compra por um banco da dívida do govemo, uma mudança nas
reservas internacionais ou a impressão de mais cedulas.

Para dados mais amplos do que a tabela 7.1., @nsultar Mitchell e Deane (L962).
Para um quadro dramático do comportamento dos preços na Inglaterra desde 1300,
ver Pearce (1982).

O estudo da hiperinfla$o mostrou que â moeda continua a ser utilizada como meio
de pagamento dos salários e dos bens de consumo a altíssimas taxas de infla$o
(Cagan, 1956).
t9
Esta idéia começou com Henry Simons (1936) e foi apoiada geralmente pelos
monetaristas.

Um grupo de pressão a favor do padrão ouro foi operante nos poucos últimos anos
nosEstados Unidos. Na Grã-Bretanha a questãofoi levantada porMorganeMorgan
(1e7e).
2t
Por exemplo, Von Hayek (1976).

Pearce (1982).
 PARTE V
Questóes de
Político EconÔmico
 cnpíluro I 8
Conseqüêncios poro o Político
Econômico: Monetório e Fiscol

Éuma curiosa ironia quea "economiakeynesiana"seja entendida comoum

certoconjuntodeprescri$espolíticas,aindaque na TeoriaGeralsejadadomuito
pouco espaço às conseqüências da teoria para a política governamental.Talvez
fosse pnrdente não dar êtfaseà política, pois esta deve ser reservada a circunstân-
cias específicas e a teoria abrange uma ampla esfera de circunstâncias.
No desenvolvimento das conseqüênciaspolíticas, nas décadas de 40e50,
a contingência da política na circunstância histórica não foi ressaltada, comum
resultado desastroso: ficou estabelecido como "critério keynesiano,, que a
economia poderia ser "estabilizada" e o crescimento estimulado através de
políticas -principalmente variações dos gastos governamentais e tributação
destinadas a alterar o nível da demanda agregada, enquanto a política
-
monetária era rejeitada como impoüente, não simplesmente nas circunstâncias
particulares da década de 30 e, mais tarde, na de 45, mas geralmente: ,.Amoeda
não importava."
Esta era, mais ou menos, a doutrina keynesiana, até ser contestada,
principalmente pelos economistas ligados à Universidade de Chicago,
QUe se
tornaramcoúecidos como "monetaristas" devido à sua insistência emque,.a
moeda é importante". O longo e umpouco infrutífero debate sobre esta quéstão,
que tomou agora outras direções, semser resolvido, jamais precisava, de modo
algum, ter ocorrido, se o multiplicador mecânico do produto real não tivesse
sido levado tão a sério e se tivesse sido considerado o contexto histórico dos
comentários de Keynes sobre política.
O contexüo histórim abrange não apenasas circunstâncias geraisprevalentes
quando Keynes estava escrevendo, mas também o problema político específico:
atenuaro desemprego. Apolítica "keynesiana"dizrespeitoa objetivos múitomais
gerais e amplos. Eumpassopequeno,mas fundamental, desdea meta deaumentar
350

o empÍego, quando o desemprego é nitidamente muito grave, até evitar, em

priméiro-lugr, o surgimento do desemprego ('estabiliza$o")- E-quando a
populaÉo eítá crescendo, como aconteceu até meados da década de 60, compre-
ãrà.-r" qu..sta segunda meta exige o crescimento do estoque de capital para dar
suporte à crescente necessidade de emprego.
Ora, a estabilização e o crescimento podem ser metas valiosas, mas são
muito mais importantes do que o problema que exigia urgentemente uma
solu@o na década de 30, e as políticas que serão mais eficazes em sua
realização não são necessariamente a combinação que melhor se ajustava ao
problema que Keynes enfrentava. Pelo menos, as características gerais da
ãconomia (por exémplo, o úvel da taxa de juros, as expectativas de preços, o
comportamiento dos iindicatos) variarão tanto devido às flutuações econômi-
ôo-o quando há acumulaçáo de capital. Em sentido amplo, não só o
"r.
Oçidente é Loje relativamente rico de capital, mas toda atlafiircza do sistema
monetário muãou e as relações de podercomos seus fornecedores se alteraram.
Adesilusão como..keynesianismo" nos anos Íecentes foi causada pelo fato de
as políticas "keynesianas" terem sido aplicadas a um mundo para o qual nunca
foram projetadas.
Co*o co^.qüência desta desilusão com a política há uma grande
probabilidade de que a teoria de Keynes seja rejeitada junto com a_política
akeynesiana". Istoseria urna pena, pois, com aperfeiçoamento e amplia$o, a
teoria é mais útil do que muitas das alternativas sugeridas.
I-embremo-nos das características do problema que Keynes estava
tentando resolver: desemprego elevado por mais de uma década e sem mostÍaÍ
nenhum indício de mehórar, empresários desestimulados, grande excesso de
capacidade não obstante a economia estar geralmente subcapitalizada:

... uma condiçáo em que há uma escassez de casas, mas em que, no entanto,
ninguém pode ter os recursos para viver nas câsas que existem'
(7. G.,p.322)

Para melhorar o emprego era necessário elevar a demanda efetiva

(efetiva, não agregada). Emprincípio, isto poderia ser feito, quer reduzindo Z
ôu aumentandó D-. A curto prazo, no entanto, a única forma de red'tzit Z era
mediante a redução dos salários e isso provavelmente, após considerar o efeito
retroativo sobre D, devia ser inútil ou até contraproducente'
Há dois modos de aumentarD: modificando a propensão a consumir ou
alterandoo investimento.Aprimeirapoderia serfeita através da redistribuição
de renda. Embora Keynes apóie esta política pala a manutenção dascgndições
dedesenvolvimento, quando este começa a cedçr, ele não faz menção a ela nas
condições de queda brur"a, provavelmente porque para alcançar um efeito
perceptível a mudança precisaria ser muito grande.
 351

Desse modo, volta-se a atenção para o investimento. Por sua vez, há dois
modos possíveis de estimular o investimento: elevando a emc - o que, de fato,
significa expectativas de luçro - ou baixar a Íaxa de juros.
Quando a taxa de juros, no entanto, já está tão baixa como jamais esteve,
há pouca perspectiva de mudança, e com uma subutilização muito grande do
equipamento existente, a espeÍança de aumentar o investimento, mesmo
através da melhoria das expectativas, não é grande. Aúnica possibilidade que
fica para o futuro é preencher a lacuna entre a produção e a demanda corrente
com os gastos governamentais,
O efeito do impacto do gasto seria imediatamente benéfico paÍa o úvel
de emprego e reduziria o custo do seguro-desemprego. O consumo induzido
pelo gasto inicial (efeito multiplicador) melhoraria mais o emprego e, se as
renda s cresces sem suficientemente, talv ez eleva sse a lgu ns impostos " Desse
modo, um déficit não seria tão dispendioso (para o governo) quanto poderia
parecer. E o efeito sobre os pÍeços seria mínimo com tais níveis de produ$o
muito baixos.
Como uma esperança mais longínqua, a eleva@o da renda poderia
alterar suficientemente as expectativas dos empresários por um posterior
restabelecimento do investimento.
Essa era a lógica geral do enfoque de Keynes. É claro que cada elemento
dela depende das caracteísticas da situação enfrentada pelos formuladores de
políticas. A avaliação associada a Keynes - de que a política fiscal funciona e
a política monetária não - não foi justificada como um principio geral.
E de interesse especular sobre as razóes pelas quais esta generalização
pegou. Fundamental, penso eu! era a idéia de que a contrapaÍida financeira
do gasto autônomo não tinha nenhuma função a desempeúar no processo
multiplicador. I-embre-se da análise do Capítulo 14, em que as conseqüências
financeiras foram examinadas. Mesmo sem apresentar as conseqüências para
a taxa de juros dos diferentes tipos de financiamento, a argumentação ficou
muito pomposa, de modo que pode-se simpatizar com o desejo de ignorar o
financiamento como teórico, se não como formulador de política.
Uma conseqüência de se considerar em separado o gasto governamental
e seu financiamento foi uma mudança sutil de linguagem e conota$o em falar
de opções políticas. Keynes falou de "obras públicas"; os keynesianos falamde
"política fiscal""
A expressão "obÍas públicas" sugeÍe gastos governamentais feitos em
circunstâncias especiais, distintos dos gastos regulares. "Política fiscal"
abrange tanto os gastos governamentais (G), o aspecto expansionista da
política fiscal, quanto a tributaSo (7), o aspecto restritivo. Como ambos têm
uma função na política de estabilização, a expressão mais ampla - política
fiscal -entrou emuso. Ao lado desta mudança, no entanto, veio a identificação
de tudo que envolve G ou T como política fiscal, independente da origem ou
352

uso dos fundos ligados a G ou I Keynes, ao contrário, foi bastante explícito

emrelação à origemde financiamento das suas "obras públicas": moeda nova.
Enquanto para um monetarista tudo que implique uma mudança na
oferta de moeda pode ser considerado como política monetária, Keynes,
quando falou de política monetária, queria dizer claramente uma política de
mercado aberto, destinada a afetar as taxas de juros. Os keynesianos nas
décadas de 50 e 60 incluíram na política monetária coisas como as variações
das reservas bancárias ou exigências de Íeserva, destinadas a agir sobre a
liquidez e/ou a oferta de crédito.

A "Restriçáo Orçamentríria" do Govento

O que foi dito antes pode sertratado sistematicamente dentro da estrutura

deuma declaração de rendimentos e deumorçamentopara o governo.Arenda
do governo vem da tributação; qualquer despesa superior às receitas dos
impostos deve ser financiada através de empréstimo ou emissão de moeda
recém-criada.1 Expressamos esta idéias com símbolos bem coúecidos:

G-T=ÁB+Ál[, (18.1)

orrdeÁ8, neste contexto, se refere à mudança nos títulos do governo. Esta

equação diz respeito ao fato de que deve haver fundos suficientes para financiar
as despesas.2 Ela é denominada geralmente "restrição orçamentária" do
governo, embora paÍeça uma denominação paradoxal, quando há as possibi-
lidades de tomar emprestado e criar poder de compra simultaneamente com a
despesa e quando as receitas de impostos não são conhecidas no início: é uma
relaSo completamente expost ettre as entradas e saídas de fundos como uma
declara$o de rendimentos (ver Capítulo 3) ou representa umplano coetenúe,
em que são recoúecidas as conseqüências financeiras.
Portanto, há o resíduo da aSo governamental passada: os títulos e o
diúeiro a receber. As suas proporções podem ser alteradas através das
operações de mercado abeÍo (ou uma política de controle da dívida) e sua soma
através de incrementos resultantes do financiamento da despesa e do uso do
superávit líquido para retirar de circulaSo títulos ou moeda. Desta forma, a
declaração de rendimento afeta o saldo dos créditos a receber.
Qualquer política realista será uma mistura de possibilidades teóricas
definidas pelo orçamento governamental e pela declara$o de rendimentos,
que são as seguintes:

(1) G - T = 0 Umorçamento equilibrado

(2) G - T = ÁB Um déficit financiado por empréstimo ou um superávit
usado para liquidar débito
 353

(3) G - T= Álu{ Umdéficitfinanciadopormoedanova ouumsuperávit

para absorver moeda da economia
(4) - ÁB = Áll[ Uma compra de mercado aberto (+ ÁB,venda).
Uma possibilidade adicional para os que gostam de fantasiar é uma
elevação "teóica" da oferta de moeda. Como introduzir a moeda em troca de
nada contéma inocência do argumento ceterisparibus, foi sugerido imaginar
a moeda tendo sido lançada na economia por um helicóptero:
ç) ÁIuf Uma elevação monetária "te6ica".
A política do helicóptero poderia ser complementada por uma política
Hoover empeíodos de excesso de liquidez.
Os keynesianos pÍocuram encontrar G e ?, chamam as políticas referen-
tes a eles de "fiscal" e as demais de "monetária". Assim, (t) a (:) são políticas
fiscais e somente (4) é considerada monetária. Eles não aprovam (5). Os
monetaristas olhampara o outro lado da equação, por assim dizer, e conside-
ram tudo que envolva.á11{, isto é (3), (a) e (5), como política monetária. Tudo
mais, isto é, (1) e (2), é política fiscal. Keynes especificou (3) quando
recomendou obras públicas e concebeu (4) como política monetária. A Tabela
18.1 sintetiza o que foi dito acima.

Tabela 18.1

Política Fiscal Política Monetária

Keynesianos (1), (2), (3) (4)

Monetaristas (L), (2) (3), (4), (s)

Keynes (3) (4)

Deveria ser de senso comum que o que é verdade para (3) não precisa ser
para (1) ou (2); é importante que se olhe ambos os lados do orçamento. E a
oportunidade para falar de objetivos opostos é bastante clara quando se
considera a política (3). Observe também que (2) mais (4) é igual a (3).
Para ilustrar a confirsão a que leva esta complicação semântica, consi-
dere a política de cortes nos gastos governamentais a fim de conter a oferta de
moeda. (Eassim que o atual governobritânico classifica a sua política.) Nestes
dias de tendência à elevação da oferta de moeda, a diminuição da taxa de
crescimento equivale a uma redu$o de M em tempos mais estáveis. Desta
forma, pode-se veÍ que esta política não é mais do que a política (3) dirigida
no sentido da deflação.
Ela é chamada de política monetarista devido ao seu ostensivo propósito
de reduzir a taxa de crescimento da oferta de moeda. Como, porém, ela nada
354

faz diretamente para controlar as fontes não-governamentais de crescimento

da oferta de dinheiro, ela poderia sermelhorqualificada como "keynesianismo
negativo"; uma política deflacionária pelos meios mais eficazes, utilizando o
"controle da oferta de moeda" como desculpa. Como qualquer leitor atento da
Teoria Geral, ol mesmo do Capítulo 7 precedente, poderá ver, há uma

assimetria entre inflaçáo e defla$o. Pois, enquanto uma deflação da demanda

efetiva abaixo do nível exigido para o pleno emprego diminuirá tanto o nível de
emprego quando o dos preços, uma infla$o de (demanda) acima deste nível
afetará simplesmente os preços.
(7. G.,p.29t)

O Financiamento e o Multiplicador

Oenfoquemecânico e de equilíbrio do multiplicadorintroduziu três itens

no substrato do "pensamento"dos economistas. Umdesses itens era queo gasto
do governo era, de certa forma, autofinanciado, de modo que, nafuralmente,
o financiamento deveria ser ignorado. O segundo era que, salvo no pleno
emprego, os efeitos do multiplicador recairiam totalmente sobre a produção'
O terceiro era que, como o multiplicador de efeito único produz apenas
resultados transitórios, doses repetidas de gasto governamental (ou investi-
mento ou consumo induzidos) eram necessárias para efefuar qualquer mudan-
ça significativa.
- -Suponho
que, mesmo no início da década de 60, ninguémque fosse
confrontado com estas proposições, tão mal formuladas, teria dito acreditar
nelas sem restrições. Elas não constituíam tanto uma doutrina consciente-
mente sustentada e ativamente disseminada como uma espécie de instinto
subconsciente.
Desse modo, foi comum certo sobressalto que foram recebidos os dois
artigos de Carl Christ (L967, 1968). Estes artigos indicavam que, devido à
restri$o orçamentária do governo, um déficit orçamentário constante signi-
ficava uma dívida pública peÍmanente ou uÍla quantidade crescente de moeda,
até o equilíbrio.Esteequilíbrio (determinado na maneira usual do multiplicador)
se caracterizava poÍ um oÍçamento equilibrado. Para alcançá-lo, a renda teria
que cresceÍ suficientemente para aumentar os impostos adequados, assim
como tem que crescer suficientemente para gerar a pouPança adequada,
quando o equilíbrio é definido porS = L
A inser$o da restri$o oqamentária do governo, embora mantendo o
enfoque mecanicista do multiplicador, levou à proposi$o de Blinder e Solow
(1973) de que o financialnento através deempÉstimo é mais expansionistâ do que
o financiamento através de moeda nova, po4lue os impostos (na situa@o de
-

355

equilíbrio G - T, que é o ponto de referência deles) terão que aumentaÍmais que

o aumento do gasto govemamental: eles devemtambémcobriro serviço da dívida.
Embora esta conclusão seja tecnicamente correta em seus próprios
termos, seria muito lamentável se um formulador de política levasse esta
proposi$o a sério. Uma coisa éfazmtma afirma$o hipotética sobre o que é
necessário para produzir um equilíbrio e outra esperar que ela funcione na
prática. O bom senso, superioÍ neste ponto, indica que o financiamento através
de moeda nova, tanto por introduzir uma nova liquidez no sistema quanto por
não haverneúumefeito da própria ação política sobre a taxa de juros, terá um
efeito expansionista maior do que o financiamento através de empréstimo, que
elevará a taxa de juros e tenderá a desestimular o investimento.
Fste efeito sobre as taxas de juros e o investimento foi redescoberto, no
final da década de 60, quando se tornou coúecido cnmo crowding out.l O
endividamento governamental exclui o endividamento privado e por isso é
ineficaz. Nesta forma extrema, é desnecessáio dizer, é uma doutrina
monetarista. Para apoiáJa deve-se admitirque a oferta de fundos emprestáveis
é totalmente inelástica: uma demanda de crédito não pode ser feita e satisfeita
semdeslocara de alguémmais. De fato, nãohá saldos inativos eabsolutamente
neúuma pausa no sistema bancário.
Numa forma menos extrema e caracteristicamente mais complexa, isso
é um efeito plenamente recoúecido por Keynes. (Ele credita a sua origem a
Kahn.) Assim:

O método de financiar a política e o capital de giro ampliado, reconhecido pelo

aumento do nível de emprego e o aumento associado dos preços, pode tero efeito
de aumentar a taxa de juros e, desse modo, retardar o investimento noutras
direçóes, a menos que a autoridade monelária tome medidas em contrário...
(7. G.,p.ll9)
A argumenta@o, naturalmente, mudou de posição, passando do equilí-
brio final paÍa os efeitos imediatos da política. Desde que se deixa de
argumentar hipoteticamenüe, um horizonte de tempo cuÍo é o único possível
- por assim dizer, alguns ciclos do multiplicador. O efeito de crowding-out
(exclusão) se refere somente ao primeiro ciclo. Na passagem citada, Keynes
observa não apenas o efeito do financiamento inicial, mas também os efeitos
subseqüentes causados pela eleva$o emM, como resultado da'expansão e a
necessidade de uma política monetária (isto é, uma política de taxa de juros)
para neutralizâ-los.
E interessante que Keynes se deu ao trabalho de alertarcontra a admissão
de uma elevação da taxa dejuros, pois ter-se-ia pensado que a possibilidade de
crowding-ouÍestava no seu ponto mais baixo no tipo de depressáo da década
de 30. Coma taxa de juros já mais altas do quea eficiência marginal do capital,
356

o novo investimento era mínimo e muito capital não estava sendo mantido ou
reposto, quando se esgotava. Nesse caso, o que ocoÍre com a taxa de juros
reãlmentê não tem impoÍância. Além disso, numa profttnda depressão, é
muito poucoprovóvel queaconteça algo coma taxa de juros. As taxas já estão
táo baixas que deveria havergrande quantidade de diúeiro inativo disponível
para atendei às necessidades anrpliadas ile transações com apenas umpequeno
aumento das taxas.a
Keynes, no entanto, não vincula as suas assertivas políticas tão direta-
mente às circunstâncias particulares ao seu redor. E este cuidado poderia
tambémserconsiderado como uma refirta$o àqueles que julgavamque mesmo
a tomada de empréstimospelo governo poderia serperigosamente inflacioná-
ria - e mais ainda, criando novo dinheiro. §a realidade, isto pode acontecer,
se a tomada de empréstimo por parte do governo perdurar por muito tempo.
Este é o assunto do próximo capítulo.)
Observetambémque ele preparou esses mesmos alarmistas da infl a$o para
umelevaçáo nospÍeços como resultado deuma política expansionista (lembre-se
da aruílise da infla$o "verdadeira" e "falsa" do Capítulo 15), ainda que, naquele
b-po, ele escrevesse que era mínima a probabilidade de os preços subirem.

As Taxas de luros eo Multiplicador

Vale a pena considerar o comportamento das taxas de juros como previu

um dos nossos modelos dinâmicos de multiplicador, quando há um gasto
governamental realizado para umúnico projeto financiado pordiúeiro novo.
Suponha, por enquanto, que não haja neúuma tributação induzida. A nova
renda é parcialmente gasta, parcialmente poupada. A renda aparece sob a
forma de diúeiro novo, não há qualquerproblema de liquidez que impeça o
gasto. Não há neúum efeito inicial sobre as taxas de juros.
Este Íesultado é muitas vezes repÍesentado na análise IS-LM pot
deslocamentos iguais nas curvas, mas isso é apenas efeito da primeira rodada.
, A renda e as oferta de moeda se elevatam numa meslna quantidade,
portanto, admitindo k < lhâ moeda emdemasia a ser absorvida pela demanda
d: transações. O excesso pode ser mantido inativo ou usado para comPrar
títulos; a proporção dependerá das expectativas emrelação à taxa dejuros. A
taxa de juros cairá, quando os títulos forem demandados.
Nos períodos subseqüentes, há um certo consumo induzido para com-
pensar a reiração da demanda governamental, mas a renda gradualmente cai,
voltando ao seu úvel original. Quando isto acontece, alguns saldos de
transaçóes se tornamdisponíveis para serem retidos, queÍ como diúeiro vivo
para especulação ou como títulos; a taxa de juros cai mais. Finalmente, toda
á moedã nova acaba comsaldosMr; no final da estória do multiplicador, a renda
voltou ao seu úvel anterior e nãole requer aumento líquido emMr. A taxa de
 357

Figura 18.1

j uros ca iria permanentemente para um nível mais baixo para que a nova moeda
seja mantida voluntariamente inativa.
Em termos de IS-LM, a curva 15 se desloca para fora temporariamente,
mas a LM o faz permanentemente. A curva 15 é vertical, visto que não há
investimento induzido pelos juros. Na Fig. 18.1, o deslocamento temporário
é indicado poÍ uma linha tracejada. Há um movimento de Á para B como
corseqüência dos efeitos do gasto governamental e de B paru C como
conseqüência dos efeitos sobre M re Mrdo consumo induzido, quando a renda
retorna ao seu nível anterior.
Keynes, ao contrário (7. G.,p.2(X) - esta passagem será citada abaixo,
noutro contexto), permite que a queda em r teúa um efeito s obre o investimen-
to e, portanto, sobre a renda. A demanda porM, subirá com a renda, talvez até
a ponto de reverter a queda nas taxas de juros. O comportamento da taxa de
juros, quando o multiplicadorevolui, é, portanto, caire, emseguida, se inverter
parcial ou talvez até completamente.
Pode-se esperar que a velocidade de rea$o ao investimento seja umpouco
irregular, dando um padrão emático pa.ra a taxa de juros e, ru prática, a posi$o
final seria inteiramente imprevisível. Acoisa importante a observar, no entanto,
é que o nível final da Íenda pode ser mais alto do que o úvel inicial, emdesacordo
comomodelosdoslivros-textos: umúnicoperíododegastosgoveÍnaÍÍrentaispode
ter um efeito duradouro, mesmo que os efeitos da acumula@o de capital sobre a
eficiência úo possam ser considerados no cuÍto prazo.
358

Yo Yr

Figura 18.2

A Fig. 18.2 rctrata a estória dinâmica de Keynes em termos de IS-LM.

A curva 15 se desloca temporaria mente como antes, Ínas a gora é negativamente
inclinada. A curvaIMse desloca permanentemente. I{á ummovimento inicial
de Á para B, seguido de uma queda nas taxas de juros para C, depois um
movimento para D, quando o investimento se eleva, mas é superado pela queda
dos gastos governamentais. O efeito líquido permanente é uma eleva$o da
renda de YoparaY"

Per spectivas Adicionais do Investimmto Induzido

O investimento depende de dois fatores: emc e r. Os economistas

americanos, bem antes da publicação da Teoria Geral, advogavam déficits
fiscais com base em que o aumento da demanda causada pelos gastos
governamentais persuadiria os empresários, particularmente se a política fosse
sustentada por um certo peíodo de tempo, de que as penpectivas de lucro
estavam melhorando. Se e quando isto acontecesse, a emc se elevaria e o
investimento seria estimulado.
Esta política recebeu epíüeto simples de pump-primirg.* Despeja-se
água - me disseram- numa bomba manual a fim de fazer a á gua do poço subir;
esse processo é chamado de "caÍregaÍ" Qriming). Uma boa metáfora.

* Estímulo ao comércio por meio do investimento. (N. do T.)

 359

As bombas, no entanto, funcionam com base em princípios físicos

confiáveis. O investimento não. A reação da emc aos gastos governamentais
provavelmente náo apenas varia de acordo com a situação geral da economia,
'mas
pode mesmo sór ruim: "Com a psicologia confusa que muitas vezes
predómina" (7. G.,p.120), o simples fato da intervenção governamental pode
diminuir a confiança ebaixataemc,
Admitindo que a psicologia dos negócios não é ruim, pode-se ainda dizer
que o provável sucesso ãa operação p ump -p r iming v atta rá co m a situa$o gera I
da e"onomi". Se a expectãtivai estiverem profundamente abatidas e, além
disso, existir uma grande capacidade excedente, o governo pode ter que
prosseguir o gasto aitcitario ãurante muito tempo antes que o investimento
melhoie. Um-estímulo durante uma recessão amena, digamos, uma recessão
causada pela queda dos estoques, quando as empresas liquidam os estoques
excedenies, ús não param o equipamento, é mais provável que tenha um
efeito. Por conseguinte, uma profunda depressão é justamente o_mo,mento em
que o investimenío é mais difícil de ser estimulado, embora a produção eo nível
d" possam melhorar rapidamente (desde que o custo de uso do
"-pt"go inativo seja virtualmente nulo).
equipamento
Curiosamente, Kàynes ..ão faz men$o à possibilidade de "carregar a
bomba,, - somente à posiibilidade deuma reação psicológica ruim e aos efeitos
contrário dos preços crescentes do equipamento de capital sobre a emc ta
recupera$o. Úm modo de ver isto é que Keynes concordava rigorosamente
comi separa$o entre as expectativas de longo prazo e as observações-da renda
corrente. Ouira é a possibilidade de que ele teúa omitido esta forma de
investimento induzido devido à sua inadequação ao peíodo.s Fsta última
sugestão não seajusta bemcomo fato dequeeleadmitia quedas na taxa de juros
paia induzir o investimento. Se a capacidade excedente ou uma lacuna
intransponível entre a emc e r forem razões contra uma dessas explicaçóes,
devem ser razóes contra as duas,
Sejam quais forem as razões de Keynes, parece relativamente certo que
a desilusâo coma idéia dos gastos governamentais como estímulotempoÁno
surgiu da falta de investimento para reagir na década de 30.6
uma vezmaisvemos que algo considerado como umprincípio.teórico geral
é, na verdade, moldado pela-situa$o histórica. Éumestraúo desvio da história
das idéias que a falta de ummecanismo acel endor tta Teor fu Ger al seja geralmente
encârado óo*o ,n ponto fraco, enquanto a idéia de política fisçal como um
estímulo ao investimêilo teúa dado lugrparapen§aÍnos gastos governamentais
como compensaçãopeloinvestimento que não está ocorrendo, apesardo fato de
as circuns-tânciai quã irrvalidam o pump-priming rrão serem gerais'
360

A PMC durqnte o Ciclo

A reação do consumo ao estímulo fiscal pode também ser variável

durante o ciclo. Em primeiro lugar, é plausível, embora empiricamente não
constatado, que a pmc seja maior a níveis baixos de rcnda ãgregada, assim
como de renda individual. Emsegundo lugar, se a renda estiverrelativamente
estável e, em seguida, começâr a mudar, ô úvel de consumo provavelmente
mudará pouco de iúcio, ajustando-se lentamente a um novo úvel ou taxa de
mudança da renda logo que ela seja estabelecida. (Estas questões foram
examinadas no Capítulo 6.)
. Numa queda da atividade econômica, estas duas considerações permitem
interpretaSesconflitanües.Pode-severistonaFig.18.3,emqueafrrnSo consumo
de "curto prazo",CP,coÍta a funSo de longoprzzo, LP, ao nível de renda y, que
pernaneceu estável. Se os consumidores não se adaptararq eles seguernCp,
quando a renda cai; a inclina$ o de LP ê menor do que a de Ip em y, de modo
que o gasto que seria necessário pra evitar uma queda da renda, digamos, y,
poderia ser considerado como inesperadamente pequeno (se os formuladores de
política tivessemavaliado que aprnc fosse a i1rçlinação derp ou inesperadamente
grande, se a previsão fosse baseada na inclina@o de cp em yo(na figtra cp est.).
Quando a recessão se agrava e os consumidores se adaptanl a inclinaÉo dezp
se torna relevante. Quando mais intensa fora depressão, é provável que maiorseja

Figura 18.3
 361

essainclina$o-pelo Ínenos, como Keynespensava.Esta era a base da sua rejeiSo

da pmcsugeida pelos dados de Kuznets (Estados Unidos, 1919-33), que não era
maior do que 60 a TOVo: "(Fste é) um número bastante plausível para o surto
econômico, mas surpreendentemente, e a meu ver, improvavelmente baixo para
a desacelera$o" (7.G, p. 128).
O testemunho empírico sugere que a função de consumo de longo prazo
é linear, mas isto não afeta a proposi$o de que os efeitos multiplicadores dos
gastos governamentais possam ser maiores quando um baixo nível de renda
tenha sido umpadrão de vida durante algumtempo -exatamente as condi@es
em que Keynes escrevia -pois os consumidores ter-se-iamadaptado ao padrão
de longo prazo cuja inclinação é maior.
A conversão da política no objetivo de crescimento levanta a mestrn
questão no sentido ascendente, mas, neste conteúo, admitindo a função de
@nsumo de longo prazo de Keynes, vê-se que se se tomar apmc avaliada em
função da experiência recente (isto é, perto de Yr), os efeitos do multiplicador
serão superestimados, tenham ou não os consumidores tido tempo para se
adaptar. Esta conclusão será, naturalmente, modificada, selPforlineaÍ, mas,
em qualquer caso, pode-se ver {ue será necessário algum tempo para que os
efeitos do multiplicador sejam significativos. Estas questão, de importância
evidente para a política, não são tratáveis pela análise do equilíbrio incorpo-
rada às versões algébricas (esúticas) do multiplicador.

A Efic,úcia da Política Fiscal: Sumária

O objetivo da política fiscal é proporcionar, direta ou indiretamente, um

estímulo à produção através do aumento da demanda. Só que a magnitude do
seu efeito sobre a demanda dependerá, como vimos, das circunstâncias
específicas que condicionam a sua utilização. E o grau em que o estímulo à
demanda se traduz na produção e no emprego, emvez dos preços, depende
dos fatores que foram esboçados no Capítulo 15, que também são variáveis ao
longo do tempo.
Se há umúnico princípio a surgir da primeira parte deste Capítulo é que
a eficácia da política fiscal depende, não da medida dos parâmetros das funções
comportamentais fixas, mas da perícia com que é julgada a opoúunidade de
sua utilização. Embora seja exigida, emprincípio, certa finura de tratamento,
na prática é quase impossível alcançáJa, devido ao çaráter imprevisível das
expectativas de longo prazo que determinam o investimento e a variabilidade
dos atrasos com que podem reagir o consumo e o investimento.
O controle da demanda não só é diÍícil, como ele estará, sem o apoio dos
estímulos exógenos ao crescimento (mudança técnica, crescimento
populacional), fadado a umeventual fracasso, se forseguido continuamente.
Este é o tema do próximo capítulo. Voltemos agoÍa a um exame da política
362

monetária, no qual estudamos uma diferença fundamental de pontos de vista

entre as análisçs de Keynes e dos monetaristas.

A Política Monetária

A história do desenvolvimento das políticas para agir sobre os bancos,

os créditos financeiros, o crédito e a moêda e dos seus fracassos e êxitos é
pitoresca e variada e não há tempo para tratá-la emsua totalidade' Esta seção
ie limitará a apenas três objetivoi inter-relacionados: examinaro "mecanismo
keynesiano dà transmissã-o" e a convicção afim na impotência da política
mónetária e apontar a distinção entre a visão dos monetaristas sobre o papel
da moeda e a d'e Keynes.Inevitavelmente serão repetidos pontos dos capítulos
9 e 11, ma. que de um modo que ponha em harmonia pontos
"spe.êmos
aparentemente discrePantes.

O "Mecanismo de Transmissão"

Provavelmente a própria noção de um"mecanismo de transmissão" seja

incompatível com Keynes, pois sugeÍe uma dicotomia entre os aspectos
monetãrios e reais da em que ele via a economia como basicamente
"óono-ia,
monetária. Mas não tiúa dúvidas quanto ao vínculo entre M e a demanda
monetária agregada:

o eieito fundamental de uma mudang na quantidade de moeda sobre a

quantidade de demanda efetiva é a sua influência sobre a taxa de juros.

(7. G.,p.ze9)

Há dois níveis em que este vínculo pode ser pode ser analisado. o mais
simples tem rela$o coú os efeitos da política monetária interpretados de
maneira restrita. b outro é bastante amplo para proporcionar um autêntico
confronto com o monetarismo.'
o enfoque mais adequado desta assertiva é a análise da oferta e da
demanda feitá por Keynes. A oferta de moeda, na sua teoria, é exógena,
portanto são os determinantes da demanda que,devem operaÍ um novo
àquilíbrio, quando a oferta de moeda muda. E Keynes fez 1m3 enorÍne
juros e a demanda especulativa de moeda. Isto levou
-of,r.ao ioü." u taxa de
à idéia de que MD = L(r) era a "Teoria Especial" de Keynes, um caso extremo
da sua fórmula mais ge.ral MD = L (Y, r).Estafoi a interpretação do artigo que,
mais do que qualquãr outto, formou a nossa compreensão- do sistema de
Keynes: Ur. X"ynàt and the Classics (I1icks.,_ 1937). Uma alternativa que é
equilíbrio entre a oferta e a demanda
-.ío. restritiva éque ré responsávelpelo mudar. (Modigliani ,1944'talvez
de moeda anles quê a renda ieúa tempo de
 363

o segundo artigo de interpretaSo de maior inÍIuência -adotou esta idéia, como

fizemos no Capítulo 11.)
O próprio Keynes diz claramentei "... é tirando proveito do motivo
especulativo que o controle monetário... é aplicado ao sistema econômico" (7.
G.,p.196)
PoÍanto, considerava-se que o mecanismo de transmissão dependia da
existência de uma significativa elasticidade de juro da função de demanda de
moeda, e a busca prosseguiu.
Não há absolutamente nada de errado nesta interpreta$o, mas parcce-me
que ela úo dá importância a uma questão que, levando em conta a história
posterior, foi lamentável os keynesianos terem ignorado: o fato de Keynes querer
dizer com controle monetário algo bastante específico: opera@es de mercado
aberto. Até l97l en evidente que as opera$es de mercado aberto mantinham ou
eram mantidas pela taxa bancá ria. Tanto o modus operandi quanúo o objetivo das
opera$es de mercado aberto, como compÍeendidas então, deviam afetar a taxa
de juros. As operaSes de mercado aberto porsua própria natureza não podem ser
transferidas, a menos que mudem as taxas de juros.
O motivo especulativo era importante, porque os especuladores, ao
conhário de muitos investidores de longo prazo, são sensíveis aos incentivos
das taxas de juros e oferecemummercado emque o agentegovernamentalpode
comprar e vender. Se todo mundo está comuma "carteira de títulos cquilibra-
da" e não recepiva, ele não pode pôr em prática a política pretendida.
E evidente, portanto, que a elasticidade do juro de M^é de importância
fundamental para a política moiretária. Mas, entre todos os estudos empíricos
desta função,8 somente Eisner (1963) menciona que não apenas não é
necessária uma elasticidade infinita do juro para a posiçáo keynesiana (como
geralmente se pensava então), rnas, ao contrário, o que é importante é que
mesmo uma fun$o de elasticidade constante seja mais inclinada a níveis
baixos de r. Isso é tudo que é necessário para a posição de Keynes, ou seja, é
improvável que a política monetária teúa êxito numa queda da atividade
econômica. A incapacidade da política monetária não foi planejada como a
proposta geral que veio a ser.
Os estudos sobre a demanda de moeda da década de 60 foram empreen-
didos no contexto, como dissemos, da questão de saber se a política monetária
era eficazoundo, e não de quando era ou não. O objetivo das investigações
empíricas era achar a funçáo da demanda de moeda. Presumia-se que ela fosse
algo bastante estável paÍa se ajustar às técnicas econométricas com os dados
disponíveis, de modo que uma boa série de anos teve que ser incluída.
Ora, tal como Keynes explicou a demanda especulativa, a estabilidade
talvez não fosse a coisa mais evidente a esperaÍ. Quanto a minr, acho
surpreendente que, nestas investigações, as variáveis da renda teúamtido um
desempeúo sensivelmente melhor do que as variáveis da taxa de juros. Os
364

deslocamentos devidos tanto às mudanças na taxa normal, independentemente

dapolítica, eemreaçãoà política econômica foramlevadas emconta na teoria,
mas não nas interpretações subseqüentes ou no trabalho empírico.

Uma Operação de Mercado Aberto

[É1... importante distinguir entre as mudanças na taxa

dejuros que resultam das
mudanças na oferta de moeda disponível para satisfazer o motivo especulativo,
sem ter havido qualquer mudança na funçáo de liquidez, e as que resultam
principalmente das mudanças nas expectativas que influem na própria funSo
liquidez. As operaSes de mercado aberto podem, de fato, influirna taxa dejuros
através de ambos os canais; como podem não apenas alterar o volume de moeda,
mas também dar origem a expectativas modificadas em rela$o à política futura
do Banco Central ou do Governo.
(7. G.,pp.196-7)

A análise de uma operação de mercado aberto pode serre alizada em duas

paÍtes. Primeiramente, supoúa que as exPectativas não sofram a influência
das notícias. Esta análise é semelhante aos exercícios do Capítulo 11. Afunção
Mré estável (Fig. 18.a). Uma compra de títulos no mercado aberto é expressa

\
M,
. M',

Í2

rl x
lú - tvt
^ú-M,
Mr+B
Figura 18.4
 365

poÍ um deslocamento para a direita na reta que indica o montante de moeda

que restou de Mre disponível para reten@o especulativa: a oferta de moeda
aumenta, mas M, é fixa, porque a renda não mudou. A extensão total da reta,
que mede a totalidade dos fundos na esfera especulativa, pode mudarumpouco
em fun$o de uma reavaliação, mas isto não é levado em conta.
A questão formulada ankriormente sobre a difi culdade crescente de efetuar
mudanças na taxa dejuros, quando as taxas são baixas, é apresentada pressupon-
do-se incrementos monetários de igual tamaúo. Pode-se veÍ que 14- 13> 12- rr
Considere agora como uma mudança de política pode afetar Mre, por
conseguinte, o resultado.
Apolítica monetária británica temuma longa tradi$o histórica de utilizar
uma declara$o de suas inten@s para alcançarseus objetivos políticos compouca
atividade de mercado. A Taxa Bancrária foi c*ncebida principalmente como urna
indica$o do nível das taxas de juros que o Etnco desejava, e a Taxa Mínima de
Empréstimos, após umbreveperíodo de acompaúamento das taxas de mercado
(pelo menos até ceúo ponto), assumiu a fun$o de pauta até sua recente eÍin$o.
As expectativas estão fadadas a mudar, quando esta taxa se altera ou, de fato,
quando uma altera$o importante da política é anunciada.
Supoúa que o Banco teúa sinalizado que deseja que as taxas subam de
r, (sem indicar o úvel exato que ele deseja). A"tzxa normal" (no sentido de
Keynes) então tambémsobe e as taxas anteriormente tidas como seguras (isto
é, improváveis de subirem) seriam corsideradas arriscadas. Mr se desloca para
a direita até M'r(a liúa pontilhada da Fig. 18.4). Aqueles para quem a taxa
vigente parece agoÍa arriscada se transferempara a moeda. Ataxa sobe. Uma
operação de mercado aberto pode até mesmo não ser necessária.
Este "efeito dedeclara$o"tambémpodersermais fraco, quando as taxas
já são baixas e as autoridades estão tentando contê-las ainda mais. Como a taxa
não pode cair abaixo de zrro, a confiança no êxito das autoridades está fadada
a tornar-se nula no caso de taxas baixas. A conclusão obtida anteriormente, de
que quanto mais baixa for a taxa maior será a necessidade de operação de
mercado aberto, é até reforçada.

Keynes ve rsus Monetaristas

Um monetarista veria uma compra de mercado aberto de forma total-

mente diferente. Sua atenção se voltaria para as mudanças na quantidade de
moeda ocasionada pela operação. Ficaria perplexo pela aten$o exclusiva de
Keynes arenãoaÁIv[.
Há dois aspectos na falta de atenção de Keynes a M,I. O primeiro está
relacionado com o fato, mencionado anteriormente, de que é improvável que
uma mudança de política não afete as expectativas dos especuladores, como
admitimos até agora. Atenuando essa hipótese:
366

Se a mudança do noticiário afeta exatamente do mesmo modo o julgamento e as

exigências de todos, a taxa dejuros... se ajustará imediatamente à nova situação,
sem que sejam necessárias transaçóes de mercado.
Dessemodo, no caso mais simples, em que todos separecem eestão colocâdos
de modo semelhante, uma mudança das circunstâncias ou das expectativas não
-
será capaz de causar qualquer deslocamento da moeda; ela simplesmente
âlterará a taxa de juros num grâu necessário para compensar o desejo de cada
indivíduo, sentido com a taxa anterior, de converter a§ suas retençóes em
dinheiro como reaçáo às novas circunstâncias ou expectativas...
Em geral, no entanto, uma mudança das circunstâncias ou das expectativas
causará um certo realinhamento nas retençóes individuais de dinheiro... (mas
isto) está sujeito a diferenças individuais... (Mesmo) no cÍtso geral, (em que há
alguma mudança nas retenÉes individuais), a alteraçáo da taxa de juros é
geralmente a parte mais saliente da reação a uma mudang do noticiário' O
movimento nos preçns dos títulos é, como os jornais costumam dizer, "totalmen-
te desproporcionado em relação à atividade de negocia@o"; - que é como
deveria ser, em vista de os indivíduos serem muito mais semelhantes do que
diferentes em suas reapes ao noticiário.
(L G., pp. 198-9)

Uma Teori-a Monetóriu

O monetarista, fixando a atenSo emÁluI,Íaciocina de modo diferente.

Seguindo Friedmane Schwartz(1963),e aestória é a seguinte. Uma compra de
meicado aberto aumenta o saldo de moeda dos que vendeÍamseu§ tífulos. Ora,
a moeda é apenas um "domicílio temporário de poder de compra"; os
portadores de moeda Íecém-ofertada logo exigirão outros ativos emtÍoca. Estes
podem seÍ bens de produção ou bens de consumo, seja o,que.for_que os
portadores queiram (mas não títulos -estes agoÍa estão caros demais). O efeito
sobre a demanda é direto.
Há duas diferenças fundamentais emrelação a Keynes: (I) os monetaristas
admitem que não existe nenhum peíodo de tempo substancial duÍante o qual,
individual-mente e também no agregado, â moeda seja mantida inativa numa
quantidade expressiva,lo e (II) eles admitem que o gasto dos que tra-nsacionam
é restringido pêla üquidez (saldos para transa@es) e que as Íeceitas das vendas
ao agente governamental serão gastas embens e serviços. ^
- Isto ios faz voltar à rupturá fundamental que Keynes fez com o enfoque
da moeda çirculante e dos fundos emprestáveis para a modelação econômica,
pois, para ele, o gasto total tinha pouco ou nada a veÍ com a quantidade de
inoedã existente - exceto quando afetava a taxa de juros. Quanto ao mais, a
renda determinava o consumo: os saldos das transações eÍam apenas uma
comodidade.
 367

E verdade que Keynes admitia que a moeda inativa era muitas vezes
mantida, mas esse fato não é essencial, pois se a renda aumentasse, a moeda
muito provavelmente aumentariam também, fosse a origem da nova renda os
gastos do governo financiados por dinheiro novo ou investimento financiado
por empréstimos bancários. Se o volume de moeda não aumentasse, a taxa de
juros subiria e a renda aumentaria de um valor menor. Qualquer que fosse o
aumento efetivo da renda, ela seria automaticamente mantida ou pela
ativação dos fundos inativos atravós da elevação das taxas de juros ou do
dinheiro novo.
Keynes diverge dos monetaristas em sua hipótese quanto ao que os
negociadores que transacionam com o agente governamental fazem da moeda
que obtêm, Na análise de Keynes, o agente governamental têm êxito na venda
de títulos porque oferece um ganho de capital aos poÍadores existentes. Mas,
embora essa venda aumente a liquidez imediata da economia, ela própria não
gera realmente renda, e emKeynes somente a renda e aspreferências motivam
o gasto.
Uma decisão de gastar a partir da conta de capital, que é o que significa
o gasto da receita de uma venda de títulos, exige ou que surja uma contingência
para a qual os saldos precautórios foram retidos, ou que as preferências a
consumir e poupar teúam mudado. Estas circunstâncias só aparecem forrui-
tamente ao mesmo tempo que uma compra de mercado aberto e, portanto, não
podem ser chamadas previsóes da teoria.
Além disso, mesmo que as preferências individuais de fato se alterem
deste modo, a questão levantada no Capítulo 6, de que, embora os individuais
possam gastar os lucros das vendas de títulos, deve ser lembrado que, no
agregado, o incremento do gasto é limitado aos gaúos de capital. Nesse ponto,
creio que os monetaristas estão simplesmente errados levando a sua análise até
o úvel agregado.
Considerada em seu rigor didático, a Teoria de Keynes pode ser vista
como admitindo que o financiamento do investimento depende inteiramente
da existência deumpool de saldos inativos, que é ampliado por urna política
monetária cujo propósito principal é incentivar os empresários a utilizar esse
pool; e o modelo de Friedman e Schwartz propõe um uso direto dos fundos
fornecidos deste modo, servindo a queda da taxa de juros para inclinar a
balança da escolha intertemporal a favor do gasto vigente. Keynes rejeita
qualquer influência da taxa dejuros sobre o consumo e a sua inÍluência sobre
a regulação do investimento não é claru. Sobre a questão da regula$o, pode
encontrar um meio-termo entre os dois extÍemos, ocupado pelas duas fontes de
investimento que não meÍeceram muita atenção na Teoria Geral: o financia-
mento interno e os bancos. Consideremo-los.levando em conta o contraste
anteriormente citado entÍe as teorias.
368

O Financiamento Interno: As empresas mantêm ativos líquidos para a

possibilidade de arrocho creditício, taxas mais altas de juros etc., a fim de
estabelecer um certo controle sobre o financiamento de reposi@es essenciais
e sobre a regula$o dos gastos do capital novo. Eslas retenções são, de fato,
saldos precautórios. E como no caso de saldos precautórios mantidos por
indivíduos, a empresa manterá geralmente algum dinheiÍo para se prevenir
contra o financiamento escasso ou muito caro, ou contra pesadas perdas de
capital, se tiver que vender títulos, quando um gasto é ineviúvel. Mas, tendo
estabelecido dessa forma certa prote@o, o restante pode servir a um duplo
objetivo. Mantendo em seu poder títulos negociáveis, sempre haverá financi-
amento a um alto preço e se o preço for alto demais o investimento seú adiado.
As empresas bastante grandes para manter um departamento de controle
financeiro também especularão com estes fundos, de modo que o seu compoÍ-
tamento também participa das características dos saldos Mr.
Uma venda vantajosa ao agente governamental pode ser utilizada pata
executarumplano de gasto de capital antes do que foi inicialmenteprojetado.
Aqui o aumento da liquidez pode mudar a cronologia de um plano de
investimento, antecipando-o. O lucro da venda, enquanto retida como moeda,
poderia ser considerado como o atendimento do motivo finanças.
Como o valor real da lucratividade de umprojeto é aumentado pela sua
rcalizaçáo mais ced o (ce te r is p ar ibus), a moeda " fina nças " não é, sem dúvida,
mantida por muito tempo: ela é um domicílio temporário do poder de @mpra.
Portanto, o financiamento interno estabelece uma ponte entre as duas teorias,
desde que as empÍesas teúam uma agenda de projetos de investimento que
possam ser antecipados.
Mais uma vez a base cicliça é, decisiva: o efeito recém-descrito é pouco
provável numa queda da atividade econômica; os ativos líquidos das empresas
devem provavelmente se comportar mais como saldos de M, do que se ajustar
ao modelo de Friedman e Schwartz. O resto do tempo um efeito "finanças"
paÍece inteiramente provável.
O Financiamento Bancárbr A situação imaginada por Friedman-
SchwaÍz abrange explicitamente os bancos. Uma compra de títulos de
mercado aberto feita neles, dizem eles, aumenta as suas Íeservas de dinheiro.
Estas não são mantidas inativas; ao contrário, os bancos procurarão meios de
emprestá-las e os tomadores gastarão os lucros.
Arelevância deste ponto depende de que os títulos envolvidos na compra
não sejamsubstitutos perfeitos do dinheiro das reservas dos bancos.ll Combase
nas reservas em diúeiro, uma compÍa dos bancos forneceria a eles reservas
e prepararia o sistemabanúriopara uma exparsão múltipla de empréstimos. Em
algumas ocasiões os bancos retiveram ativos líquidos significativamente
superiores às suas necessidades, mas não é evidente que a liquidez excessiva
teúa sido mantida pormotivos especulativos -é mais provável que isso teúa
 369

sido devido à falta de interesse e de tomadores adequados. Voltamos à

necessidade de que as expectativas de investimento sejam razoavelmente
flutuantes paÍa que a política monetária teúa algum efeito.

AMoedaroJuroeoGasto
A idéia de Keynes da função da moeda é expressa da sua forma mais
geral, senão mais clara, no seguinte trecho:

A rela$o de mudanças em M com Y e r depnde, em primeiro lugar, do modo

pelo qual se dão as mudanças em M... (Se) as mudangs em M forem devidas
à emissão de moeda pelo Governo para atender os seus gastos atuais... a moeda
nova se acumula como renda de alguém. O novo nível de renda, no entanto, não
continuará suficientemente alto para que as necessidades de M, absorvam todo
oaumento emM; e uma parte da moeda procurará uma saída na compra de tífulos
ou outros ativos até que r tenha caído de modo que cause uma elevação na
magnitude deM, e, ao mesmo tempo, estimule um aumento em Ia tal ponto que
a nova moeda seja absorvida ou por M, ou por M, que corresponde à elevação
em Yprovocada pela queda em r. Assim, de uma só vez, este caso se torna igual
ao caso alternativo, em quea moeda nova só pode ser emitida, em primeiro lugar,
durante uma redu$o das condições de crédito pelo sistema bancário, para
induzir alguém a negociar com os bancos um débito ou um título em troca do
dinheiro novo.
Será, portanto, seguro para nós considerar o último cilso como típico. Pode-
se admitir que uma mudança em M se efetue mudando r, e uma mudançâ em r
levará a um novo equilíbrio, em parte mudando M e, em parte, mudando Y e,
portânto,M1.
(7. G., p.200)

Aqui, as mudanças na oferta de moeda, quer introduzidas como paÍte de

obras públicas ou em busca de taxas de juros mais baixas, têm o mesmo papel
a desempeúar. A aparente contradi$o entte a oração do começo e a solução
final depende da frase"deuma sóvez".Aessência do exemplo depolítica fiscal
é que o fluxo monetário é idêntico ao efeito inicial sobre a Íenda, mas a moeda
nova continua a existir para ter efeitos posteriores. Esses efeitos, poÍém, são
independentes das decisões de gasüo.
Um monetarista rigoroso teria dito, ao contrário, que a introdução de
moeda nova produziria uma oferta excessiva de moe da, que levaria a um gasto
maior, até que os pÍeços ou a produção aumentassem paÍa eliminar a oferta
excessiva mediante a eleva$o da demanda de transa$es
O caso da expansão do crédito bancário, naturalmente, é semelhante à
operação de merca do aberto : a mudança em r é um efeito inicial. Os a créscimos
370

monetários provocados porumdéficitfiscal e uÍvr expansão do crédito dão no

mesmo, no sentido de que o segundo eslígio da política fiscal é igual ao
primeiro estágio posterior à atenuação do crédito bancário.
Este trecho ilustra mais claramente do que qualquer outro a proposição
introduzida no Capítulo 9 de que Keynes separa a moeda como renda da moeda
como riqueza" Essa separa$o não nega a circula$o da moeda no fluxo de
renda, mas acrescenta uma compreensão bastante diferente a muito do debate
entÍe monetaristas e keynesianos.

O I-ongo Prazo

Embora uma compÍeensão clara desta diferença metodológica ajudasse

muito a resolver as divergências entre monetaristas e keynesianos, resta a
dúvida de saber se Keynes concordaria com os monetaristas de que a origem
do acréscimo monetário é irrelevante no final. Keynes afirma explicitamente
que o caráter do novo equilíbrio, definido como as condições em que a moeda
nova é voluntariamente absorvida pot Mre Mr, depende dos muitos fatores
descritos em seu Livro V - idéias em excesso para o método monetarista de
modelos simples - e não é evidente (na realidade, é bastante improvável) que
Keynes espeÍasse que as duas políticas chegassem ao mesmo equilíbrio.
O conceito monetarista de equilíbrio é um resultado de "longo pÍazo",
não no sentido marshalliano, Íns, ao contrário, umlongopÍazo clássico (com
o qual, como é bem coúecido, Keynes tiúa pouca paciência),l2 em que não
apenas os efeitos iniciais, mas até mesmo as disparidades no volume de
invesümento estimuladas ao longo do caminho porpolíticas diferentes não são
considerados. A noção clássica de equilíbrio acarreta a obten$o de uma
combinação ótima de capital, caruçteizada por taxas uniformes de lucro.
Avariante neoclássica do equilíbrio clássico é tornar o capital maleável
('manipulável"), de modo que este longo prazo demore uma eternidade para
ser alcançado. Mas o mundo não é constituído de coisas manipuláveis, e as
políticas que, não havendodiferença no mais, obtêmmais investimento, deixam
para trás mais capital e capacidade produtiva.
Emmeados da década de30, havia capital desobra. Mas Keynes fezuma
advertência:

Toda vezque garantimos o equilíbrio hoje por meio do acréscimodeinvestimen-

to estamos agravando a dificuldade de garantir o equilíbrio amanhã.
(7. G., p. 105)

Épara este fantasma da estagnação que agora voltamos a nossa atenção,

considerando o período após a guerra como um todo.
 37t
Notas

o processo é mais complexo do que sugeÍe a frase "imprimir dinheiro', usada

muitas vezes neste contexto, mas a essência da questão é muito bem apreenúda por
esta frase sem (espero) ser enganosa.

A existência da "restriçáo orçamentária'foi inicialmente reconhecida e suas

analisadas por ott e ott (1965), embora os artigos de christ (1967,
lnseqüências
1968) chamassem mais a atençáo. o trabalho foi desenvolviaã por curle (rezsj
eestendidoaosetorprivado,deummodoqueela não faria agora, porchick(rb73a).
o termo foi popularizado por Andersen e Jordan (1968) e foi provavelmente usailo
primeiramente por Culbertson (1963).

Observe.que tudo isso se relaciona com o ambiente de Keynes, antes que as

expectativas inflacionárias se estabelecessem firmemente. É muito difícil, nos
nossos dias, interpretar a taxa de juros. Penso que ninguém sabe se ela é alta ou
baixa, quando a taxa nom i nal é, digamos, de 1 4vi e a taxá rear de infl aso é de 2ovo.

Hegeland (195
!), pp.2lL-215, é o único autor que encontrei que coloca a questão
da omissão de Keynes.do acelerador por esta raáo. Ninguémque eu saiba fez tal
sugestâo metodol ógi ca.
6
Ver C.olm (1947,p.463), Hansen (1938).
1
Há muitas batalhas simuladas. Ver Chick (1973b).
8
Admiravelmente resumido em t:idler (1969).
9
Uma exposi$o semelhante aparece em Friedman e Meiselman (1963).
l0 segundo
a visão da teoria quantitativa da demanda de moeda, a moeda é retida
somente para fins de transação e de precauçáo.

A prática americana se baseia nas reservâs de dinheiro; na Grã-Bretanha essa

prática envolve várias formas de razões entre ativos líquidos; assim, este ponüo üem
uma força geral menor aqui e as particularidades da compra e os regulaàentos ou
conven@es admitidas no momento seriam pertinentes.
Keynes (L923),p.65.
 cnpfturo I 9
A Político Econômico
numo Perspectivo
de Mois Longo Prozo.

Durante a década de 50 e iúcio da de 60, as fases periódicas de

desemprego e subutilização de recursos forama principal preocupa$o políti-
ca. Compreendia-se que, naqueles tempos, as políticas expansionistas prova-
velmente deveria m ser i nfl acionárias, mas isto era gera lmente a ceito como um
preço que valia a pena pagaÍ, até a inÍlação começaÍ a se acelerar no final da
década de 60.
As interpretações das taxas de inÍlação mais altas do final da década de
60 e 7O tenderam a pôr em evidência as causas imediatas o papel dos -
"sindicatos irresponsáveis" ou das "autoridades monetárias negligentes"
(dependendo da interpretação do expositor dos dados e das suas tendências
políticas)-e caracteísticas especiaistais como a compÍa detrigoporpartedos
russos e da OPEP (Organização dos Países Exportadores de Petróleo). Tais
fatores são, evidentemente, importantes, mas náo se deve permitir que desviem
a atenção de umfato perturbado, básico. Corsiderando o padrão de inflação
na Grã-Bretaúa e Estados Unidos durante todo o período da guerra da Coréia,
evidencia-se uma elevação constante da taxa de inflação ao final dos movimen-
tos cíclicos. Aretomada, paÍindo deumpataÍnarque se eleva, temgeradopicos
inÍlacionários progressivamente mais altos (na Grã-Bretaúa o pico de 1956
representa uma exce$o a esse padrão de comportamento). A'Tabela 19.1
fornece os dados.

* Este capítulo é uma versão revista de Chick (1978). Agradecemos à BrrrlshRewew

of Economic Issues pla autorização.
 373

Na década de 70, tornou-se evidente que a inflação estava crescendo e

que, se isto era apenas um subproduto das políticas para amenizar o desempre-
go, estas políticas não estavamfuncionando como antes. Aidéia que começou
comKeynes equefoi mantida poralgumas interpretações da curva dePhillips,
de que o desemprego e a infla$o eram fenômenos que se compensavam
mutuamente (trade-off) -um pouco mais de um conseguiria um pouco menos
do outro - foi enfraquecida quando o desemprego também deu sinais de
crescimento ciclo após ciclo (ver Tabela 19.2).Embora os dados sejampara a
Grã-Bretanha e os Estados Unidos, o problema envolve, de forma mais geral,
todos os países da OCDE.I

Tabela 19.1
Taxas de Inflaçáo no Auge e na Depressáo Cíclicos
Mudanças Percentuais desde o Ano Anterior

1) EUA: Deflator PNB 2) RU: Deflator Para o Total do Gasto Final

Depressão Auge Depressão Auge
1949 -0.6 1951 6.7 1956 5.6
1953 0.9 t957 3.1 1960 1.4 1962 3.2
t962 1.1 t970 5.5 1963 2.2 1965 4.4
t972 3.2 t97 4 10.0 1967 2.9 lg',lt 8.0
r91 | 6.8 t97 5 24 .3

L978 9.0 ,

3) EUA Ínilice ile Preços ao Consumidor { RU Índice ile Preços no Varejo

Depressão Auge Depressão Auge
1951 7.9 1956 3.7
1 955 0.4 t957 3.6 1959 0.6 1962 4.2
1 959 0.8 19ó0 1.6 1963 2.0 1965 4.8
1961 1.0 t970 5.9 1967 2.5 r97l 11.1
t972 3.3 1974 11.0 t972 8.9 1975 25.6
197 6 5.8 1977 7.7

Fonles: (1) The National Income anil Proiluct Accounts of the US' 1929-1965 e Survey of
Cunent Business, várias datas.
(2) C-entral Statistical Office, National Income anil Erytend.iture (Blue Bodc): L98O'
Tabela 2.6; l914,Tabla 17;1963, Tabela 16.
(3) Economic Re2nrt of the Presid.a*, janeiro de 1980.
(4) Centrd SEtisticalOffre, Annual Abstract of Sntisics: 1982, Tabela 18.1; 1968,
Tabela 379.
374

Tabela 19.2
Taxa de I)esemprego no Auç e na I)epressáo
(O auge indica baixo desempr€go)

(1) EUA (2) Reino Unido

Depressão Au ge Depressão Auge
1950 5.3 1953 2.9 t952 1.9 1955 1.1
1.954 5.5 1956 4.1 1958 2.1 1961 1.6
1958 6.8 1960 5.5 t963 2.6 1965 1.5
1961 6.7 1969 3.5 L972 3.8 1974 2.7
t97 L 5.9 197 3 4.9 t977 6.2 1979 5.7
t97 5 8.5 t979 5.8
Fontes: (l) Econonic Report of the Praiilat, jareko de 1980.
(2) Central Statistical Office, Árnual Abstract of Sutistics: 1982; Tabela 6.8; Tabelas
t33,142.

A meu ver, a inÍlação é melhor entendida como o ponto culminante de

um processo que teve iúcio no final da Segunda Guerra Mundial, e para o qual
os fatores especiais mencionados acima contribuíram com um ímpeto adicio-
nal. A miúa tese é de que urna causa essencial da inflação vigente está na má
aplicação da prescrição de política da Teoriq Geral: uma política elaborada
como remédio de curto prazo foi transformada num esúmulo de longo prazo
ao crescimento, sem qúe se examinassem as suas conseqüências de Íoogo
prazo. Mudanças fundamentais no sistema monetário são umcenário essencial
pam o aÍgumento. Não está claro se estas mudanças são resultado da política
ou não; penso que são.
Amensagemmais simples extraida da Teoria G eralfoi de que a eleva6o
da renda deveserprecedida deinvestimento. Porconseguinte,apolítica dopós-
guena prcporcionou estímulo direto ou indireto ao investimento. Concessões
especiais nos impostos para reter as receitas e os gaúos de capital, subsídios
e auxílios para o investimento e provisões para depreciação acelerada foram
utilizados continuamente; a política monetária que visava baixar as taxas de
juros e a política fiscal delineada para elevar a economia fofam usadas
esporadicamente.
Aprescrição de política de Keynes foi elaborada para um mal específico
- o desemprego e o excesso de capacidade do capital num mundo onde ainda
havia um grande ganho poúencial de uma maior acumula$o de capital. A
receita, além disso, era para uma dose limitada, destinada a chocar o paciente,
provocandouma recupera$o auto-sustentada. Ela náo se destinava a mantê-lo
 375

poÍ um longo período.2 Ao administrar o remédio keynesiano continuamente,

durante os últimos 30 anos (embora em doses intermitentes), deixamos de
seguir a advertência citada no final do capítulo anterior:

Toda vez que garantimos o equilíbrio hoje, mediante um investimento maior,

estamos agravando a dificuldade de o garantirmos amanhã.
(L G., p. 105)

Irmbre-se do Capítulo 16 e de outros trechos onde, embora Keynes fosse

favorável à sustentação de um surto de atividade econômica, ele sempre teve
em mente a idéia de que o estado estacionário era o ponto final de equilíbrio.
Não há nada inerentemente desagradável na estado estacionário: uma econo-
mia funcionando com pleno emprego e capital adequado, inclusive o setor
habitacional, seria excelente. Mas Keynes achava improvável que o desejo de
poupar fosse satisfeito antes que a lucratividade do investimento caísse abaixo
da taxa de juros (este era o peso da argumentação do Capítulo 17): desta forma,
o estado estacionário seria algo desagradável.
Os "partidários da estagna$o" não estabeleciamdiferenciaSo entre essas
duas possibilidades; assim qualquer estado estacionário era visto com alarme.
Durantetodo o1ús-guerra, o crescimentotemsido oprincípio predominante; mas
para sustentar níveis de renda cada vez mais altos, o investimento ou os gastos
governamentais têm que se expandir continuamente - pelo menos em termos
absolutos etambémno curto prazo emrela@o à renda nacional -para preencher
a lacuna entre a renda e o corlsumo que está sempre aumentândo.
Os keynesianos, com exce$o de Keynes, tendiam a admitir que uma
política expansionista teria pouco efeito sobre os pÍeços, quando houvesse
desemprego. Esta expectativa otimista de estabilidade depreços talvezpudesse
se justificar, no caso do curto prazo ou de uma única tentativa de utiliza$o da
política expansionista, mas não em termos de preço ftxo (ftryrice), mas em
termos das condiSes de depressão, sendo particularmente favoráveis à
estabilidade de preços no curto prazo e no longo prazo, havendo compensação
pela tendência altista na capacidade de se baixarem os preços graças a uma
eficiência maior. Assim, confia-se que uma economia em crescimento teúa
a capacidade de absorver o dinheiro novo utilizado para financiar os déficits
ou para monetizar a dívida pública.
Mas o efeito de longo prazo de uma política expansionista semi-
contínua tende a ser inflacionário, pois o crescimento não pode ser sustentado
indefinidamente. Os teoÍemas de crescimento equilibrado dependem do
crescimento populacional e da mudança tecnológica; sem eles, a solução de
equilíbrio da economia é o estado estacionário. A teoria do crescimento
também ignora os problemas criados pelo resíduo de moeda e dívida que o
investimento deixa em seu rastÍo.
376

No mundo real, espem-se que a eficiência marginal do investimento

decline quando o esúoque de capital aumenta, exceto se houveruma mudança
técnica compensatória. Mesmo assim há limites para a lucratividade de
métodos de produção cada vez mais indireúos, porque o inc entiv o a implementar
invenções, incorporando-as em novo equipamento a umâ taxa suficiente para
preencher a crescente lacuna entre consumo e renda gerada pelo crescimento
exige a expectativa de uma demanda sempre crescente da produção de tal
equipamento. Na falta deuma significativa redistribuição de renda, a obtenção
da necessária taxa de crescimento da demanda depende do crescimento
populacional. Comuma população estável são necessários incentivos cada vez
maiores para que seja mantida a lucratividade e o crescimento da renda, e estes
geram, no tempo, uma crescente quantidade de moeda que deve ser absorvida.
Déficits contínuos ou taxas de juros cada vez menoÍes trazem consigo
mudanças na oferta de moeda, que podem variar de ritmo, mas não de dire$o.
Ainfla$o, desde a guerra, podesercorsiderada conseqüência da tentativa
de antecipar o resultado inevitável de um crescente estoque de capital. Ela é
tanto simultânea às políticas fiscal e monetária elaboradas para promover o
crescimento - de fato para manter a viabilidade da empresa corporativa como
a conhecemos - quanto um instrumento útil em si mesmo, pois reduz a taxa
real dejuros e com ela a cÀÍga das dívidas pública e privada.

O Período de Crescimento Rrípido e a I)esaceleraçáo

O período de pós-guerra começou com a necessidade de uma maciga

acumulação de capital paÍa a Íeconstrução da Europa. A Grã-Bretaúa era
particularmente carente, tanto de capital produtivo quanto de habita@es, tendo
atravessado no entre-gueras um período recessivo mais longo do que os
Estados Unidos ou a Europa em conseqüência da alteração na taxa de câmbio
decidida em 1925, Na realidade, as taxas de investimento viúam sendo
baixas, mesmo antes da Primeira Grande Guerra. No período entre-guerras, o
investimento como propor$ o da renda na cional atingira apenas 8,8 % e m t929
e lA3% em comparaçáo ao próspeÍo ano de 1937. Embora não sofresse a
destruição direta deseu capitalindustrialedeseu setorhabitacional,a América
também entrou, no peíodo do pós-guerra, com um estoque de capital
depauperado emrela$o ao que seria adequado à produ$o emtempos depaz.
O redirecionamento da produção paÍa os bens de consumo propôrcionou um
foÍe estímulo ao investimentq enquanto a demanda reprimiãa, ieforçada pela
expansão demográfica, podia ser financiada pelos altos níveis de ativos
líquidos adquiridos durante a guera.
Além disso, a guera é um grancle incentivo ao pÍogÍesso tecnológico;
modos de produção mais novos e mais intensivos em capital estavam aguar-
dando para serem aplicados nos tempos de paz e o puro hábito da invenção
 377

havia se estabelecido. A década de 50 viu muitos produtos novos, que

mantiveram a demanda elevada, enquanto a incorporação de um grande
progÍesso tecnológico reduziu os custos e os prc§,os relativos dos bens de
consumo duúveis e elevou o padrão de vida em geral. O aumento dos lucros
e dos salários reais era compatível.
Ao nível do empirismo casual, poder-se-ia dizer que, particularmente
nos Estados Unidos, as falhas do sistema começâram a apareceÍ no final da
década de 50: a obsolescência programada e a criação de necessidades através
da propaganda eram sinais de que a "demanda genuína", não importa como
seja definida, não estava sendo atendida a contento.
Aobservação acimaserefere à qualiàade da mudança técnica. Estima-
tivas para a Grã-Bretanha (Schott, 1976) indicam que a escala geral da
mudança técnica também diminuiu, ainda que mais tarde - na década de 60.
O gasto industrial privado empesquisa e desenvolvimento, deflacionado por
um índice de custos diretos (trabalho, insumos e aluguel), subiu de maneiÍa
estável de 1950 a 1962, e aí então caiu por dois anos, recuperou-se nos dois
anos subseqüentes, e tornou a cair de 1967 a 1970. Nos Estados U_nidos, o
Conselho de Consultores Econômicos (Council of Economic Advisors), em
seu relatório de 1977, constatou uma queda no produto por homens-hora de
3,3V0 ao ano, entre 1948 e 1966, para Z,lVo, entre 1966 e 1973. Esta queda
foi atribuída a uma redução do ritmo de crescimento do capital, embora não
se possa afirmar se isto resulta de uma redução na incorporação da mudança
técnica. O gasto empesquisa e desenvolvimento sofreu uma queda na década
até 197 5 (Schott, 1981).
Oquadro geral éo deuma diminuição da velocidade da mudança técnica,
quantitativa e qualitativamente, e, emtais circunstâncias, dever-se-ia esperaÍ
assistira umdeclínio na eficiência marginal do capital.Isto implica uma queda
no incentivo ao investimento, exceto se este for compensado poruma cre scente
tendência a consumir ou por uma taxa de juros sempre decrescente.
Poder-se-ia espeÍaÍque a propensão marginal a consumircorrespondesse
ao crescimento da populaSo ou a uma redistribuição de renda que favoÍecesse
o grupo de menor renda. Desta forma, a surto demográ Íi cn (b aby boom) do pos-
guerÍa pÍopoÍcionou sustentação porumcertotempo, mas a taxa de crescimen-
to populacional üem decrescido em ambos os países. A evidência em rela$o
à distribuição de renda não é conclusiva. Os dados fornecidos por Atkinson
(1975, pp. 51, 53) indicam uma redistribuição na Grã-Bretaúâ, logo após a
guerra, favorecendo as faixas de renda média e em detrimento das faixas de
renda alta e baixa. A distribuição americana mostra algum ganho para os
grupos de menor renda; não obstante, os seus baixos úveis absoluúos de renda
limitariam a elevaEão da demanda em termos absolutos. De modo geral,
parece-nos certo dizer que houve pequeno incentivo explícito ao investimento
oriundo de uma redistribui$o de renda.
378

Tabela 19.3
A Razáo entre Lucros e PNB

Reino Unilo: EUA:

Ano Lucros como percentagem Lucros das corporações
do Produto Final Total como percentagem da
Renda Nacional
b ab
1946 ?5.6 n. d.
1950 23.4 t2.2
1955 23.6 13.1
1960 24.4 t2.t
1965 23.5 13.3
1966 22.6 22.3 t3.2
1967 22.8 22.5 L2.t
1968 22.9 21.7 tL.4
1969 22.1 9.6
1970 21..t 2t.7 7.9
t971 21.5 22.4 8.4
1972 22.3 23.6 9.0
t973 21..5 23.5 't.6 93
1974 18.4 ?Ã.0 4.0 7.4
t975 18.1 19.0 6.6 7.9
t976 18.5 20.0 n.d" 93
L977 2t.6 9.8
1978 22.6 9.7
1979 2t.6 9.3
1980 20.6 n.d.
Notas e Fontes:
Reino Lucros brutos e outras receitas comerciais antes das provisões para
Unido: deprecia$o mas após a provisão para valorização do estoque.Fonte: Blue
B ook Col. a, l97 5; Col. b, 1969 e Blue Books anteriores;.Col. c, 1981.

EUA Lucros das corpora$es antes do imposto e da dedu$o da depreciaçáo

mas após o ajuste da avaliaçáo dos estoques. Fonte: StatisticalAbstract
of the US. Col. a, L977; C-ol. b, 1980.

Tudo isso sugeÍe que a tendência geral da emc a cair foi vigorosamente
contrabalançada pela mudança técnica e pela demanda flutuante no iúcio
 379

deste peíodo, mas, em meados da década de 60, estas forças compensatórias

começaram a se debilitar.
Taxas de juros reais negativas talvez pudessem ter ajudado, por algum
tempo, mas evidentemente não quando os custos começaram a se igualar à
inÍlação de demanda.
Atendência à queda da lucratividade dos investimentos é, naturalmente,
intolerável para a empresa, e, no final da década de 50, ela era também
inaceitável paÍa os consumidores, que haviam se acostumado à idéia de uma
constante elevação de sua renda. O investimento deve se elevar para alcançar
tal crescimento, mas o incentivo a investir proporcionado anteriormente pela
mudança tecnológica diminuíra, e o estoque de capital já havia se desenvolvido
substancialmente naquela ocasião. Portanto, era necessária uma ação política
mais ampla paÍa sustentar determinada taxa de crescimento.
Umindício da queda dos lucros3 é dado na Tabela 19.3. A relação lucros/
PNB foi utilizada ao invés da rela$o lucros/capital, teoricamente preferível,
devido à impossibilidade de determinar a última. O grau de produção indireta
aumentou durante o peíodo, porisso a tabela apresenta uma subestimativa da
tendência de queda da taxa de Iucros sobre o capital.

Tabela 19.4
Parcela dos Gastos Governamentais no PNB/PIB
Médias Qüinqüenais

ReinoUnido il.rA
195G54 14.9 192
1955-59 li5 19.6
tg60e 16J ?fr5
1965ó9 173 21.9
t97G-74 18.4 22.O
tyl5:79 20:7 27.O
Notas eFontes:
Reino: 1950-59: Gastos das autoridades públicas com bens como parte do PIB a
Unido preços correntes. Blue Book 1962. (Interrup$o dos dados na linha
tracejada)
1960-79: C-onsumo geral final do governo como parte do PIB a preços
correntes. Blue Book 1981; Tabela 1.1.
EUA Aquisição pelogoverno de bens e serviços como parte do PNB . Statistical
Abstract of the United States 1980; The National Income and Product
Accounts of the US, 1929-65; e Survey of Current Baslzess, vários
números.
380

No fimda década de60, quando setornarampatentes astaxas decrescentes

de lucros, a propor$o dos gastos do governo no PNB conrcçou a s-e-elevar na Grã-
Bretaúa, o sãu crescimento constante nos Estados Unidos (tabela
"'cgotinüou
L9.4): se osincentivos dastarifas,dastaxas de juros eda demanda aoinvestimento
se mostraram insuficientes para preencher a lacuna entre a renda e o consumo, os
gastos governamentais devêriam fazê-lo. Ao mesmo temlo, na Grã-Bretaúa a
áxa Aeínfla6o aumentou aceleradamente em 1968 e continuou §ua surpreenden-
te escalada ãté t"*" de 24Vo em 1975. A taxa americana apresenÚou o padrão
cíclico elevado "indicado anteriormente Qabela 19.1).
A acelera$o da inflação nessa época, possivelmente já em vias de
Íecupelar as p"rdus nos investimentos do setor privado, em que o retorno não
satiúez as eipectativas, teria sido agravada pela baixa produtividade econô-
mica (em comparação com a social) ou pelo longo período de pagamento de
muitoà gastos do governo; quando o gasto gerador de renda antecede de muito
a produ!ão, é quase uma questão delritmética que o§ preços subirão'a

A InsuÍiciência do Capital como Base para a PoÍtica Econômica

No Capítulo 16, indicou -se que era essen cial ta Te or ia G er al a hipótese,

baseada emfatos da época, de que o capital estava longe de ser suficiente. Na
visão de Keynes, mesiro o paísôoma maiorexigência de saturaçã-o de^TPital,
os Estados Únidot, estava inuito longe dela em1929 (T.G.,pp' 322-3)' Esta
avalia$o empírica alia uma necessidade de curto prazo a umx çsnvsniência
de curio pruzõ,nu defesa de fornecimento pelo governo de um estímulo, não
apenas àtemanda geral mas, em especial, ao investimento.
' Era fácil compreender a mensagem de que o estimulo ao investimento
promoveria o crescimento e o emprego, e os keynesianos_a recebeÍam com
ãntusiasmo. Um país cujo capital estava aumentando evidentemente estava
crescendo, e.t" ii.to também como §e estivesse se tornando mais eficiente.
Seguindo o modelo americano, a eficiência das técnicas pro_dutivas era
.uíliud" emtermos de prod\ção per capita:os métodos de produção de capital
intensivo eramsistematicamãnté estimulados. Particularmente, a incapacida-
de de competir da indústria britânica tiúa (e ainda tem) comoresponsável em
grandeparte a carência de equipamentotécnico (isto é, poupadorde trabalho).
Fora* ãfastados os temorõs ãe demissão de mão-de-obra: era a doutrina
keynesiana de que o investimento criava renda e emprego; a importância da
teoria de curto prazo foi virtualmente ignorada.
As razões de Keynes para concentrar o estímulo à expansão na demanda
de investimento eram, no entanto, um pouco diferentes da argumenta$o
sobre produtividade. O gasto em investimento, dependendo fortemente da
expecàtiva, é transitóriõ; pode ser manipulado, enquanto as expectativas
podem ser alteradas.
 381

O gasto embens de investimento tema vantagemadicional de o criténo

desse gasto não estarsujeito à r.ápida deturpação através do confronto imediato
coma demanda do mercadopelo seuproduto.Há uma defasagemúemporal; não
apenas há ,.rmpeíodo de gestação antes que apareça umproduto, mas os lucros
são realizados durante um longo prazo de produção, no qual as flutua$es da.
demanda seriam normalmente esperadas. Umúnico ano de insucesso não seria
cônsiderado um indício de o investimento ter sido um erro. PoÍanto, a partir
de uma mudança bem-sucedida das expectativas no sentido de um maior
otimismo, é possível esperaÍ que um fluxo de investimento seja induzido por
um grande período. Em contraposição, a expansão da produção de bens de
consumo é rapidamente submetida ao tesúe do mercado e não se pode confiar
nela para sustentar o suÍto econômico, exceto se se confiar em que a própria
demanda se manteúa elevada.

A Lacuna entr.e a Renda e o Consumo

0 investimento foi favorecido, como o componente da demanda mais

facilmente manipulado pela política destinada a remediar uma queda cíclica
da atividade econômica. Eletambémfoi essencial para a expansáo: uma parte
da produção deve sempre ser destinada a ele, se a renda tiver que ser
permanentemente elevada a um novo úvel.

(Se) não houver mudançâ na propensão a consumir, o emprego não poderá

aumentâr, a menos que, ao mesmo tempo,Dresteja aumentando para preencher
a lacuna crescente entre Z e Dr.
(7. G., p.30)

Esta deve ser uma das mais bem corthecidas proposições da

macroeconomia, mas sua importância de longoprat,o Parccetersido totalmen'
te esquecida . O próprio Keynes teve maior discernimento:

O consumo para o qual podemos vantajosamente nos prevenir de antemão não

pode se estendido indefinidamente ao [uturo... Além disso, quanto maior for o
consumopara oqual deantemãonos prevenimos,maisdifícil seráencontraralgo
mais para prevenir de antemão, e maior será a nossa dependência do consumo
atual como fonte de demanda. Entretanto, quanto maior for a nossa renda, maior
será, infelizmente, o limite entre as nossas rendas e o nosso consumo ... Assim,
o problema de garantirqueonovoinvestimentodecapital deva sersempremaior
do que o desinvestimento a fim de preencher a lacuna entre a renda !íquida e o
consumo apÍesentâ um problema que se toma cadavez mais diffcil, quando o
capital aumenta ... (Não há) solu$o para o enigma, exceto que deve haver
suficiente desemprego para nos manter tão pobres que o nosso consumo fique
382

abaixo de nossa renda de não mais que o equivalente da provisão física para o
consumo futuro que compensâ produzir hoje.
(7. G., pp. to4-5)

Isto é, o sistema converge para a estado estacionário e não para a situação de

crescimento constante que nos acostumamos a espeÍaÍ e que a teoria do pós-
gueÍra no§ levou a crer que poderíamo§ ter.

O Consumo Estóvel e a Diminuição da Eficiência Marginal do Capital

A diferença entre Keynes e os defensores do cÍescimento no estado

estacionário talvez tenha dois fundamentos (efetivos). Um diz respeito à
dependência do investimento emrelação ao crescimento esperado do consumo
futuro. Sem crescimento populacional não se pode esperar que o consumo
cresça ilimitadamente. E o potencial de aumento do consumo da redistribuição
de renda tem limites, mesmo quando a própria redistribuição não sofre
oposi@o política. Além disso, há razões para supoÍ que o acréscimo do
consumo se dirigirá paÍa as indústrias que teúam grande competência para
aumentaÍ os seus métodos indiretos de produção, e estas é que devem ser
estimuladas, se os investimentos devem ser mantidos.
No iúcio do pós-guerra, o desenvolvimento de novos produtos ajudou a
manter a demanda, Mas, embora as empresas possam empÍegar uma grande
dose de imagina$o neste domínio, não há garantia de que desenvolvam
produtos com maior potencial de demanda. Keynes constatou que este ponto
era valorizado no contexto do gasto público, [las, na verdade, tiúa mais
influência na esfera do investimento do setor privado:

A obje$o comum aos esquemas para elevaçáo do emprego através do investi-

mento patrocinado pela autoridade pública é que isso acumula problemas para
o futuro^ "O que faremos", pergunta-se, "quando tivermos construído todas as
casas e estradas e prefeituras e redes elétricas e sistemas de abastecimento de
água, etc. que se pode esperar que a população fixa futura exija?" Mas não se
compreende tão [acilmente que a mesma dificuldades se aplica ao investimento
privado e à expansão industrial; especialmente à última, visto que é muito mais
fácil ver umâ saturaçáo inicial da demanda de novas fábricas e instalaçóes
industriais que absorvem isoladamente pouco dinheiro, do que'da demanda de
casas residenciais.
(7. G., p.106)

É a expansão ao longo de oportunidades bem trabalhadas que exauÍe a

demanda e diminui a eficiência marginal de novos investimentos naquelas
oportunidades.
7-

383

A eficiência marginal declinante aumenta o problema iniciado pela

crescente lacuna entre o consumo e a renda:

Não apenas a propensão marginal a consumir é menor numa comunidade rica,

mas, devido à sua acumula$o de capital já ser maior, as oportunidades de
investimentos adicionais são menos âtrativas, exceto se a taxa dejuros cair num
ri tmo sufi cientemente rápido.
(r. c., p. 31)

Desse modo, a taxa de juros deve cair num ritmo sempre crescenre (tudo mais
permanecendo constante) até chegarao seu mínimo, após o qual o investimento
será igual a zeÍo -a estado estacionário -, a menos que haja mudança técnica.
Eis aqui a segunda fonte de divergência comos "teóricos do crescimen-
to". Eles vêem o crescimento principalmente como a concretização da
mudança técnica, que se opõe à eficiência marginal. Eles parecem esquecer
que não basta ter novas idéias; os progÍessos técnicos são dignos de serem
concretizados. É sumamente significa-tivo que, na falta do ciescimento da
população ou de uma mudança tecnológica permanente, não só Keynes mas
também a moderna teoria do crescimento prognostica a convergênóia para a
estado estacionário.

Investimentos que Poupam o Trabalho

Para alguns parece bastante ruim qualquer estado estacionário; a

"revolu$o das expectativas crescentes" não se restringe ao Terceiro Mundo.
Mas a probabilidade de que a economia convirja para um estado estacionário
abaixo do pleno emprego é agravada pela tendência no sentido do investimento
em técnicas que poupam o trabalho.
O debate sobre os efeitos de longo prazo no nível de emprego da
substituição do capital pelo mão-de-obra ainda está positivamente fora dç
moda. Maurice Scott (1978) teve a coragem de analisar o problema.
A substitui$o da mão-de-obra por técnicas que envolvam grande
inversão de capital só será empregada enquanto a economia estiver creicendo
-e, para um keynesiano, o investimento é a causa do crescimento. Ele é a causa
do crescimento no curto pram" No entanto, há razões muito fortes pal. a
tendência à grande invenão de capital: é muito mais difícil de controlar o
trabalho . No longo prazo, porque não é razoável esperar o que a análise de Scott
mostra: o equilíbrio do emprego será menor na economia com mais inversão
intensiva de capital.
384

A Evitação do Estado Estacionário

O que se disse anteriormente sugere que a política governamental

destinada a estimular o investimento pode ser útil por algum tempo, embora
esüeja fadada ao insucesso na falta de modificações na composiSo da produ$o
no sentido de tipos de produtos mais lucrativos. Estes, por sua vez, exigem o
crescimento da população, mudanças técnicas, a redistribuição de renda ou a
abertura de fronteiras.
As empresas que vivem e crescem buscando novos camiúos paÍa se
expandir não aceitarão facilmente a situação a que conduz inexoravelmente a
acumulação de estoques de capital: em que o investimento cobre apenas a
reposi$o e o lucro não pode ser maiot do que o estritamente necessário para
manteÍ a máquina produtiva funcionando em marcha lenta.
As família s, que até recentemente pelo menos a creditavam estar obtendo
umretorno paÍa as suas poupanças, tampouco gostarão: o ensejo para poupar
com uma taxa de juros maior que zeÍo era, pensava Keynes, neúum:

[Um] pouco de reflexão mostraú que enormes mudanças sociais resultariam do

desaparecimento gradativo de uma taxa de retorno sobre a riqueza acumulada.
Qualquer um seria livre para acumular a renda que ganhasse com a intenSo de
gastá-la mais tarde, Mas o seu acervo não cresceria. Ele estaria simplesmente
na situaçáo do pai de Pope, que, ao se aposentar, levou consigo uma arca de
guinéus para a sua casa de campo em Twickenam e, quando necessário, com ela
enfrentou as despesas domésticas.
(7. G.,p.22L)

Este é o teoÍema do consumo-empÉstimo Para um popula$o estável

(Samuelson, 1958; Robinson, 1960). A negociação entre os setores que
trabalham e os que não trabalham pode tornar a taxa de juros disponível a um
determinado gnrpo diferente de zero, mas no agregado o excedcnte vai para a
reposição de capital.
As conseqüências políticas e sociais dessas características da estado estaci-
oúrio sãoevidentementealarmantes.Eunãoasvidiscutidas.Nãoédificilverque
oresultado longoprazo da acumula$o decapital ameaça a atualestmtura social,
a
e seria desejável que o governo começasse a agir para evitar isso.
ILí contradiçóes, naturalmenúe, entre a necessidade de investimento de
curto prazo e as conseqüências de longo prazo dos investimentos. Mas há um
sentido no qual o controle da demanda ou as políticas dejuros baixos seguidos
com objetivos anticíclicos ajudam a antecipar o longo prazo. Este efeito não se
deve ao aumenúo na demanda ou às próprias taxas baixas, pois estas são, em
última análise, inadequadas -mas resultam, ao invés disso, das conseqüências
inflacionárias destas políticas. Examinemos mais de perto o mecanismo.
 385

O M ecanismo Intlacionário

Quando um coÍe nos impostos ou um aumento dos gastos governamen-

tais aumentam a demanda, as rendas monetárias crescem antes da produção.
Para uma dada situação da economia, o impacto irúlacionário é mais acentuado
quanto maior for a propor$o do déficit financiado pela moeda nova. A
elevação da renda moneária desloca a curva da demanda agregada para cima.
Se o salário nominal não se alterar, a conseqüência será o aumento da produção
maximizadora de lucro da indústria e a permissão de qualquer aumento de
preços necessário para compensar os retornos decrescentes. Tanto a produção
quanto os preços aumentam; os lucros sobem e os salários reais caem. Pode-
se também utilizar a política expansionista para elevar a demanda e cobrir os
aumentos de salário ou outros custos.
Nem todas essas eleva@es de preços são "infla$o verdadeira", mas
aumentos de preços são essenciais à e4pansão em quase todos os casos, com
exce$odos casosextremosa curtoprazo.Ea política sempreopera nocurtoprazo.
Os seus efeitos, entretanto, são de longo prazo. Temos aqui duas
influências conflitantes. Se o investimento melhora a eficiência, os custos
cairão e os preços podem ser reduzidos. Mas, com o tempo, para se ter o mesmo
volume de investimento, serão necessários estímulos cadavez maiores, e, no
curto prazo, isto significa aumentos progressivamente maiores de preços .
As mesmas observações se aplicam à política de taxa de juros mediante
a monetiza$o da dívida pública. Durante o pÍazo mais longo, deve-se fazer
com que a taxa de juros caia a taxas sempre mais rápidas paÍa que se corsiga
o mesmo resultado do investimento. Aumentos cadavez maiores na oferta de
moeda são necessários e isto deve ser inÍlacionário.

A Inflaçõo, a Taxa Real de Juros e o Peso da Dívida: Aiúlação não é apenas

um subproduto das políticas fiscal e monetária (nem é exclusivamente um
subproduto destas políticas). Uma inflação de demanda tem um efeito direta-
mente benéfico sobre o investimento e também é beneficiada pela redução da
taxa real de juros e do valor efetivo da dívida pendente.
Aqueixa desesperada de Keynes eÍa que a taxa de juros não poderia ser
diminuída indefinidamente; o seu limite absoluto era estabelecido pela exis-
tência de um ativo aceitável que não rende juros, e para fins práticos o ponto
mais baixo eÍa um pouco mais elevado, determinado pela creng em relação
à taxa normal. A inflação, porém, rcdtz a taxa real de juros. As taxas reais
podem ser (e têm sido) negativas e podem continuar a cair ao longo do tempo,
enquanto a inflação não fortotalmente prevista pelos poupadores ou eflquanto
eles não tiveremuma série de a@es adequadas pára garantir a obtenção de uma
taxa satisfatória de retorno. Ambos os fatores podemoperarporumconside-
rável número de anos antes que se alterem, emprimeiro lugar, as previsões e
386

mais tarde os arranjos institucionais. Durante este tempo, a inÍla$o permite

que os tomadores de empréstimos, sobrefudo as empresas e o governo,
obtenham fundos baratos.
A inÍlação realiza uma transferência permanente do controle sobre os
recursos dos setores superavitários para os deficitários, e uma destruição
permanente de uma parte do valor real da riqueza financeira. (Os credores
podempreverpaÍedisso e a taxa de juros demandada pode assimserajustada).
Entretanto, a utilidade da inflaçáo na redução da taxa de juros real e na
transferência de fundos terq de fato, limites, quando os custos se igualam à
demanda. Pode-se arriscar um palpite, dizendo que a utilidade da inÍlação
cessou por volta de 1972.

Investimento Mal Orientado e Perdulário

O volume de inflação gerado por um dado estímulo expansionista

dependerá de como os fund os são c orr et am ente çanalizad os para o investi men-
to produtivo. Após anos de atenção concentrada nos amplos agregados
keynesianos, o governo britânico finalmente compreendeu esta questão, como
ilustram estas observações de Denis Healey, Ministro daFazenda (1975):

Não ébom desperdiçar dinheiro para manter empresas ou indústrias funcionan-

Go, se elas não estãoproduzindo o tipo de coisas que as pessoâs irão comprar.
... O fato é que a nossa indústria está atualmente terrivelmente equivocada.
Fstamos fabricando coisas demais que as pessoas não querem porpreços que não
podem pagar.

A conseqüência de curto prazo é evidente. Se estamos dispostos a aplicar

seletivamente o remédio keynesiano, devemos seÍ capazes de manterum certo
nível de empÍego poÍ um custo muito menor em termos de inÍlação.
Considerando a questão do lado oposto, o impacto inÍlacionário dos
gastos desnecessários pode ser mais facilmente visto no caso extremo, quando,
pelo menos no cuÍto prazo, as rendas monetáÍias são geradas, mas não há
nenhuma produ$o adicional. Este caso é semelhante ao investimento lucra-
tivo com um prazo de retorno mais longo. Na realidade, por um longo prazo
não se pode distinguir os dois casos.
Os aumentos de preços podem compensar os projetos de investimento
q\e, ex post, demonstrem não ser trio lucrativos quanto eles esperam, por isso
podem ser usados para livrar do ônus do erro empresarial os que são
diretamente responsáveis pelo público em geral. Quanto maior for o número
de taisinvestimentos, mais inflacionária será qualquer política expansionista.
A questão é tão evidente que nos perguntamos poÍ que um enfoque não
seletivo da política tem sido adotado até agora. Sugiro três razões. A primeira
 387

é que isso evita qualquer sugestão de planejamento ou direcionamento de

atividades que, acredita-se geralmente (sobretudo nos Estados Unidos), deve-
riam ser controladas pela iniciativa privada.
Asegunda razão resulta doambientequedeu forma às idéias deKeynes:
numpeíodo de desemprego emgrande escala não importava muito o que eÍa
produzido, enquanto mais empregos fossem oferecidos. Além disso, mesmo
os gastos perdulários e mal orientados teriamefeitos multiplicadores
-e estes
afetariam largamente a produção, não os preços, num período de capacidade
oclosa:

É possível que (uma política de desencorajamento do otimismo excessivo com

altas taxas dejuros) não se dê conta da vantagem social resultante do aumento
do consumo que acompanha até mesmo o investimento que revela ter sido
totalmente mal orientado, de modo que mesmo tal investimento pode ser mais
benéfico do que absolutamente nenhum investimento.
(7. G.,p.327)

Não que ele aprovasse:

Seria, na verdade, mais sensato conshuir câsas e similares; mas, se houver

dificuldades políticas e práticas que impeçam isso, o que foi dito acima seria
melhor do que nada'
(7. G.,p.129)

A terceira possibilidade é que os gastos perdulários sejarn um beneficio

disfargdo ! Pode atétersido encorajado de maneiÍa semiconsciente para servir
aum autêntico objetivo social, pois posterga o dia em que "a abundância de
capital prejudicará a abundância da produção".

O Egito antigo foi duplamente feliz,e, sem dúvida, devia isto a sua fabulosa
riqueza, pelo fato de possuir duas atividades, ou seja, a constru$o de pirâmides,
assim como a busca de metais precicos, cujos frutos, como náo podiam servir
às necessidades de consumo do homem, não se deterioravam com a abundância.
A Idade Média construiu catedrais e cantou réquiens. Duas pirâmides, duas
missas pelos mortos, são, para todos os efeitos, duas vezes uma; mas duas
estradas de ferro de Londres a Nova Iorque náo é a mesma coisa.
(2. G., p. 131)

Por isso estamos aqui hoje, com as artes (com utilização intertsiva de
mão-de-obra) ávidas de dinheiros e muitas empÍesas de aviação voando entre
Londres e Nova Iorque -o que talvez mostra que pode-se até orientar mal o seu
t88

"perdulário". Não seria hora de perguntar se uma redistribui$o de gastos

qa sto
não atingiria um nível mais alto de emprego com menos infla$o?

O Sistema Monetário

Duvida -se que as taxas de infla$o dos anos recentes pudessem ter ocorrido
no sistema moneúrio da época de Keynes. Embora a Grã-Bretaúa -e o resto da
Europa -estivesse fora do padrão-ouro na época da publica@o da TeoritGeral
é totalmente claro que Keynes considerava algo semelhante aopadrão-ouro @rno
anarrna: uma caracteística essencial da moeda, para ele, eÍa a sua inelasticidade
de oferta.Defato,essa inelasticidadeera acausa da dificuldade emcorseguiruma
taxa de juros suficientemente baixa, e quando chegou o momento, no fim da
guerra, de reorganizar o sistema monetário internacional, Keynes queria uma
elasticidade maior do que o padrão-ouro permitira.
O que o mundo teve, naturalmente, foi umsistema de câmbio-ouÍo com
o dólar como moeda-chave.
Enquanto isso, as moedas nacionais foram liberadas de seus vínculos
com o ouro.
Repassemos agora os passos da argumenta$o com estes fatos claramen-
te na memória. Começamos novamente no final da guerra, o fato extraordiná-
rio são as baixíssimas taxas de inÍlação na América, com exceção do ano da
Guerra da Coréia. A rápida taxa de crescimento real seria parcialmente
responsável por isso; o resto, penso, é explicado pela escassez de liquidez
internacional. Os déficits comerciais americanos foram compensados pela
absorção de dólares das reservas internacionais: uma forma de saldos inativos,
pelo menos do ponto de vista dos americanos. As pressões inÍlacionárias
nacionais foram parcialmente aliviadas por esta via.
O desejo de outros países de adquirir dólares começou a diminuirno final
da década de 60. Apressão internacionalpara que os Estados Unidos "fizessem
alguma coisa" em rela$o ao seu déficit parece ter tido pouco efeito sobre a
política - medidas deflacionárias eram desagndáveis. Nessas circunstâncias,
as taxas de inÍla$o começaram a subir - justamente no momento de uma fase
de crescimento em que seria bastantenzoável e sperar que os preços começas-
sem a cair: investimentos intensivos, que incorporavam grande pÍogÍessos
técnicos, tiúam ocorrido, mas os beneÍícios em termos de redu$o de preços
não estavam em evidência. Os keynesianos apaÍentemente não os esperavam
e não indagavam por que eles não estavam mais em evidência - se havia
pressões inflacionárias que os progressos passados em eficiência estavam
melhorando - e dissimulando.
O sistema de taxas de câmbio fixas operou, no pós-guerra, de maneira
diferente na Grã-Bretaúa, que tinha perdido a sua condição de detentora da
moeda padrão. A ameaça de perdas de reservas tendia periodicamente a
I
389

frustrar as políticas expansionistas britiinicas e provavelmente esse fator

conteve em parte a inflação no Reino Unido.
As restrições impostas pelas perdas de reservas foram suprimidas
mediante a utilização de taxas de câmbio flexíveis, embora os déficits do
balanço de pagamentos ainda possam evocar reações da política deflacionária,
quando os governos não estão dispostos a admitir depreciações da moeda. No
entanto, há mais flexibilidade potencial da reação política.
Enquanto o sistema de Bretton Woods estava entrando em colapso, o
sistema bancário privado estava se transformando, libertando-se dos contro-
les tradicionais e tornando-se uma rede internacional. A oferta de moeda
totnou-se realmente muito elástica e não há nenhuma garantia de uma
"diminuição do poder de compra" compensatória, na forma de uma moeda
que absorva uma oferta excessiva. As pressões inflacionárias ficaram livres
paÍa se manifestar plenamente.

Sumário e Conclusóes

A argumentação deste capítulo é de que as políticas de controle destina-

das a atenuar o desemprego, quando as expectativas de longo prazo desmoro-
naÍam, foram, na verdade, dirigidas para a meta do crescimento a longo prazo
e isto tem uma tendência basicamente inflacionária, que provavelmente será
pior quanto mais indireta se tornar a produção e maior for o estoque de capitai
acumulado. A maior produção indireta aumenta a lacuna entre a renda
monetária e a produção disponível, mas protela a queda da emc. Finalmente,
no entanto, a maior acumulação torna mais difícil o estímulo ao investimento
privado.
Atendência inflacionária foi, empaÍte, contrclada nos anos iniciais do frs-
guelra poÍ uma escassez de liquidez internacional e, em paÍte, dissimulada nas
principais nações industriais pela irúluência desse mesmo sistema monetário. Os
sistemas bancários dos Estados Unidos e do Reino Unido fi caramentão recepivos
aos controles tradicionais. O sistema moneúrio, nacional e internacional, foram
transformados, e as pressões inflacioúrias latentes se manifestaram.
O surgimento de uma grave inflação não é motivo adequado para
"camiúar em sentido oposto", tentando diminuir a inÍlação pela redu$o de
gastos, como está sendo feito atualmente no Reino Unido: o próprio Keynes
adveÍiu (7. G.,p.291) que o sistema não era simétrico e que os efeitos de tal
atitude seriam sentidos mais no emprego do que nos preços. E ele estava
pensando emtermos deuma situaçãomonetária estável enuma oferta demoeda
razoavelmente constante.
A análise deste capítulo é apresentada não como uma justificativa para
a atual política (1982), mas como uma advertênoia: se não se compreende bem
as hipóteses de uma teoria, ou se muitas vezes não se avalia suficientemente
390

a correspondência entre a teoria e a realidade, pode-se pôr em prática uma série

de políticas, cada qual mais sensata de uma perspectiva de curto pÍazo, rnas
comumresultado de longo prazo inesperado e indesejável. Aestagflação é em
si mesma bastante desagradável e ainda piorpara estimulara prescriSo do tipo
de remédio que provavelmente fará mal ao paciente.
Um seletividade maior e um melhor planejamento do investimento
poderia ter evitado algumas das dificuldades atuais. Uma utiliza$o maior da
redistribuição de renda em vez da expansão das rendas monetárias globais
poderia ter tido efeito semelhante. De certo modo, o pensamento político tem
sido, de uma perspectiva de longo prazo, demasiadamente agregativo - e,
embora os agregados teúamse deslocado de C + I + Gpan as Exigências de
Emprésümo do Setor Público e tM3 - ainda são.

Notas

OCDE (1977), sobretudo a Tabela 1,p.42 e o gráfico 15, p. 105.

Hansen (1938) também se serve de uma metáfora médica, que pode se ajustar
melhor âos que não gostârâm das minhas sugestões homeopáticas:

É da maior importância não ter tanto medo da infla$o a ponto de mergulhar de

cabeça na estagnaçáo. Se não estivéssemos acostumados à eficácia das vacinas,
pareceria absolutamente louco provocar uma condiçáo moderada de doença para
evitar uma doença devastadora. No entanto, é algo deste tipo que se precisa
empregar hoje na terapia eoonômica. (p. 319)

Algumas vacinas perdem a eficácia e devem ser repetidas, mas ninguém pensaria
nelas como um sucedâneo da saúde essencial do organismo.

Para um exame minucioso dos dados e dos problemas, ver King (1975).

A única maneira de atenuar viria de uma tendência maior a poupar, de preferência

na forma de saldos inativos - uma coincidência improvável.
 cnpfuuro 20
A Aplicobilidode do
Teoilo Gerol Hoje

Quanto à questão da aplicabilidade, a posi@o assumida no capítulo de

abeÍtura destelivro era esta: a TeoriaGeralerauma obra comraízes emsua própria
época, mas a sua análise é muito mais impoúante para o nosso tempo do que a
maioria da teoria macroeónomica - inclusive a rofulada de "keynesiana"
-
desenvolvida desde então. Prosseguimos nessa base, indicando as áreas de
dissonância entre a teoria e a realidade posterior, à medida que avançamos.
Agora é hora de reunir aqueles pontos e decidir se -ou até que ponto -
a teoria ainda é útil e observar as áreas em que a sua revisão parece imperativa.

Omissóes

Algu* assuntos muito importantes são tratados tangencialmente na

teoria - e neste livro também. O governo entra somente como um agente
ocasional, empeúando-se em ações políticas, quando estas são julgadas
necessárias. O comércio e os pagamentos internacionais também desempe-
úam uma função de menor importância; a teoria é essencialmente de
economia fechada.
A última era uma hipotese irrealista, mesmo quando a obra foi escrita.
Poder-se-ia argumentar que o comércio internacional, na década de 30, se
reduzira drasticamente para justificar esta hipótese, nüts não no contexto de
uma teoria destinada a apreender uma ampla variedade de circunstâncias.
Acreditava-se quase univenalmente que a queda do comércio na ailto-
suficiência eÍa um fenômeno de depressão, se bem que muito sério.
O papel do governo naturalmente sofrera uma considerável alteração. O
governo então paúicipa da produção levando em conta o longo prazo. A
392

economia empresarial tornou-se uma economia mista, nem era uma iniciativa
puramente privada nem era planejada. Se isso constitui ou não uma diferença
substancial é uma questão em aberto.
A resposta depende da idéia que se úeúa sobre os motivos do governo
-edas empresas-na esfera produtiva. Se os doisagemdemaneira semelhante,
não há nenhum mal em tratar este aspecto do governo como parte do setor
empresarial. Há muitos, no entanto, que argumentariam que a estrufura
bissetorial da Teoriq Geral não é mais suficiente.
Algu^ diriam também que o tipo de produto gerado pelo governo é
suficientemente distinto para garantir um tratamento especial. Bacon e Eltis
(1976) são representantes radicais deste ponto de vista; eles previnem que o
produto associado aos gastos governamentais não tem neúuma expressão
econômica (embora provavelmente admitissem um certo teor de bem-estar).
IJma vez mais, a validade e importância deste argumento é uma questão de
julgamento individual.
Seja qual for a decisão do leitor, ele é obrigado a lembrar que urna coisa é
se queixar de que certos aspectos do mundo real - mesmo aspectos importantes
-estão faltando e outra incorporaÍ esses aspectos numa teoria e fazer com que ela
desmorone sob o peso da sua própria complexidade. Aboa teoria é simplifica$o
relevante; a simplifica$o é tão importante quanto a relevância.

Seis Hipóteses Fundamentais

A Teoria Geral tal como se manténr, a teoria da interação dos dois

aspectos da indústria numa economia fechada, baseia-se, a meu veÍ, em seis
hipóteses fundamerrtais. Elas não são igualmente de impoÍância vital, mas
serão analisadas em pé de igualdade. Todas se baseiam no mundo que Keynes
observava; devemos decidir se o nosso mundo é significativamente diferente.
(1) Ebemsabido que Keynes tratou da questão do desemprego' Na verdade,
a impressão que às vezes nos chega é que a teoria só se refere às situa$es
de desemprego. Sua pretensão à generalidade, no entanto, Íepousa na
aplicabilidade de sua teoria tanto à situa$o de desemprego quanto à de
pleno emprego. A verdade é que ele considerava o desemprego como a
ÍegÍa e o pleno emprego como a auspiciosa exceção.
@ Há uma suposi$o de ampla estabilidade de preços durante umperíodo
de anos que inÍluenciaria as decisões de oferta de mão-de-obra. Haveria,
nafuralmente, variações cíclicas, mas em torno de um nível estável.
(3) Keynes formou opinião sobre o sistema monetário baseado essencial-
mente no padrão-ouro, com as suas conseqüênçias de uma oferta
monetária relativamente inelástica e taxas cambiais fixas. O fato de,
quando a Teoria Geralfoi escrita, a Grã-Bretaúa estar fora do padráo-
ouro eastaxascambiais estaremflufuando não invalida omeu argumento
 393

de que as características associadas ao padrão-ouro eÍam consideradas

como a regra.
(4) Aquarta hipóteseé coúecida detodos, ouseja, o curtoprazo marshalliano
com um determinado estoque de capital e a "situaçáo dos oficios", isto
é, neúum progresso técnico.
(5), (6) Finalmente, há duas características básicas que vêm a seÍ,. creio,
muito importantes. Uma é que a população é relativamente estável. A
outra, dificilmente mencionada, é que neúuma economia ocidental, na
opinião de Keynes, chegara, até então, ao ponto em que o estoque de
capital fosse, de ceÍto modo, suficiente.
Em resumo, estas são as seis hipóteses que acho decisivas na preparação
da Teoria Geral:
(1) odesemprego éarcgra;
(2) há uma ampla estabilidade de preços;
(3) a ofeÍa de moeda é inteiramente inelástica;
(4) o estoque de capital e as técnicas são dados;
(5) a população não esú crescendo consideravelmente;
(6) o estoque de capital é "inadequado".

(1) O Desemprego

Os Capítulos 4, 5 e 7 mostraram a importância técnica de "afastar-se da

curva de oferta de mão-de-obra para a esquerda". Isto permite uma grande
variação na demanda de mão-de-obra em ambas as direções semuma mudança
nos salários nominais, o que, por sua vez, permite que se discutam os
movimentos ao longo de uma dada curva de oferta agregada em termos
moneúrios. As mu dança s em w fazem com que tanto Z como D se desloquem
de um lado para outÍo, a última de um modo ligeiramente imprevisível.
A hipótese de desemprego como uma condição normal pode ter sido
moldada pela experiência da Grã-Bretaúa nas décadas de20 e 30. Os dados
indicativos da persistência do desemprego naqueles anos foram apresentados
no Capítulo 1. Apesar das taxas de desemprego acima de 10% durante este
período, o índice de salários caiu apenas 8 pontos do seu ponto mais alto de 105
émt925 para97 em 1934-5 e subiu PaÍa apenas 107 em 1938, quando a Grã-
Bretaúa se pÍeparava paÍa a guerm.
A experiência americana neste peíodo foi muito diferente: não houve
recessão nã década de 2O e os salários caíram muito mais na depressão. No
tocante à aplicabilidade empírica, a teoria de desemprego de Keynes como
regra ea conclusão desuateoria a respeitodos salários seajustavammuito mais
estritamente à Grã-Bretaúa do que aos Estados Unidos.
Na década de 70, emambos os países, testemuúamos a combinação de
altos níveis de desemprego e salários crescentes,uma associação impensável
394

na época de Keynes, exceto talvez numas poucas indústrias. Esta combinação

deve estar relacionada com a altera@o no sistema monetário analisada nos
Capítulos 12 e 19 e, poÍtanto, tem relação com a hipótese (3). A conseqüência
para a teoria é que podemos ter que tratar seriamente dos deslocamentos
simultâneos de Z e D mais completamente do que já foi feito. O método da
unidade salarial de Keynes, há muito esquecido, poderia ajudar a evitar muitas
das dificuldades. O problema da rela$o entre D e a redistribuição de renda é
trazido para o primeiro plano.

(2) A Estabilidade de Preços

Por trás dessa experiência de entre-guerras estava a Pax Britannica.

Durante este longopeíoão, os cemanos desde o fimdas Guerras Napoleônicas
até a Primeira Guerra Mundial, a atividade econômica flutuou, às vezes com
graves crises financeiras, e os preços subirame desceramcomestas flutuações.
I-embremos que, na Tabela 7.1, os preços apresentavam grande movimenta-
So, mas não o fenômeno que tínhamos como certo de que os preços iam apenas
numa direção, sendo a única dúvida a sua taxa de crescimento.
E evidente que a estabilidade de preços do tipo do século XIX não se
mantinha mais e a curva de oferta de mão-de-obra tornou-se sensível à inÍlação
esperada. Este fato foi em parte responsável pela tendência ascendente nas
taxas de salário (emtermos nominais), durantetodo opeíodo desdea Segunda
Guena Mundial. E o aumento dos salários ajuda a elevar os preços.
Tem-se dito que Keynes postulou a ilusão moneúria para os trabalhadores,
mas úo para as emprcsas. Esta acusa$o é demasiadamente superficial. A
assimetria da reaSo deles é explicável justamente nas condições descritas-ciclos
em torno de uma estabilidade básica - dada a natureza das decisões que as
empresas e as famílias tinha m pela frente. Como produtoÍas, as empresas têm que
prever mudanEas na demanda e tornar, com bastante freqüência, decisóes em
rela$o a preços e produSo a fim de obter lucros suficientes.
A empresa na Teorin Geral épquena e maximizadora de lucro, mas úo
setemque suporajuste contínuo, uma maximiza$o de lucros de curtíssimo prazo,
para afirmarquetais empresas ajustarão a sua demanda de mão-de-obra segundo
as flutuações percebidas ou antecipadas na demanda do produto, que se refletirão
nos preços. O conceito marshalliano de preço normal, a idéia de que os preços não
se ajustam a todas as variações da demanda, é bastante compatível'com isto: as
varia@es cíclicas são bastante fortes e exigemum ajustamento das demandas de
mão-de-obra e de produto às mudanças da demanda que, pela natureza de suas
atividades, os produtores devemprever. Opóprio fato de se observaremciclos no
emprcgo, na produ@o e nos pÍeços ratifica isto.
Parece-me que, embora os deslocamentos emÀÊ, devidos às expectativas
de preço, devamser agora'incorporados à teoria, seria umerro impor a hipótese
 395

de que a mão-de-obra faz previsões de preços no horizonte temporal aplicável

às empresas. A forg de trabalho está numa posição fundamentalmente
diferente da das empresas. Estas devem antecipar as mudanças na demanda e
fixar os pÍeços. A mão-de-obra tem um papel mais passivo. Não estabelece
pÍeços;apenas seadapta a eles ou às suas antecipa$es. Numambiente emque
se observa que, em geral, os pÍeços caem com tanta freqüência quanto sobenq
poderia não valer a pena para a mão-de-obra, individual ou coletivamente,
renegociar as taxas de salários, durante as subidas cíclicas, para manter os
salários reais constantes, mas antes prever que os preços cairão posteriormente
e contar com a média das flutua$es nos salários reais. As empÍesas, natural-
mente, resistiriam, de qualquermodo, à elevação dos salários (nominais), mas
sobretudo em vista da dificuldade institucional de reduzi-los depois, e os
trabalhadores devem estar cônscios disto. O resultado final é uma explicação
possível para uma certa falta de sernibilidade da curva de oferta de mão-de-obra
para anteciparas mudanças de preço que resultamtanto das próprias previsóes
quanto da morosidade em influir nelas.
A assimetria entre as empresas e os fornecedores de mão-de-obra é
minorada, quando a expectativa de preços estáveis com variação cíclica dá
lugar à experiência de uma tendência de preço que solapa constantemente a
validade do salário nominal como um substituto para o salário real. Quando
uma tendência ascendente de preços se torna a regra, não se pode esperaÍ que
a mão-de-obra "aguarde um ciclo", mas não é absurdo que o seu horizonte de
expectativas seja diferente do das empresas.
Quanto mais rápida e completamente a mão-de-obra se ajustar à
possibilidade de infla$o, menos sustentável será a orientação da demanda do
keynesianismo convencional. Quando os salários mudam, o ponto da demanda
efetiva é determinado tanto pelos deslocamentos na oferta agregada quanto
pelos deslocamentos na demanda agregada, com efeitos imprevisíveis, como
dissemos antes.

(3) O Sistema Monetário

Vale a pena indagar se a constatação atual de que os preços só variam

numa dire@o é uma visão míope, se não estamos apenas vendo o aspecto
ascendente de algum ciclo longo.
Se essa pergunÍâ tivesse sido feita no início da década de 70, a resposta
teria que ser muito menos conÍiante. Uma coisa é testemuúar a subida de
preços quando as economias do Ocidente estavam em expansão, mas outra
inteiramente diferente chegara umacordo comos preçrs continuando a subir,
quando a produ$o está caindo e o desemprego é alto e cÍescente.
O capítulo anterior foi consagrado à questão da mudança secular no
sentido da situa$o em que tais constatações são possíveis. O aspecto "real" da
396

argumentação desse capítulo poderia seÍ muito contestado. Mas é dificil

contestar que os preços não podem continuar a subir durante longos períodos
de tempo sem uma mudança fundamental nas medidas monetárias em
compara$o com as da época de Keynes.
A teoria da moeda controlada implica que as autoridades moneúrias
estejamnão apenas capacitadas mas queiram controlar a oferta de moeda, pondo-
se no lugar das restri$es umtanto fortuitas do custo da minera$o auífera e do
balanço de pagamentos. Esta suposição foi desafiada por duas visões diferentes:
uns questiona :,ama capaci.dade do banco central para controlar a oferta de moeda
ou a base monetária, ouhos contestama sua disposildodefazô-lo-umponto de
vista que geralmente se apóia no argumento de que a meta do Banco é controlar
algo mais, isto é, as taxas de juros.
Penso que estas idéias, embora válidas e interessantes em si mesma§,
deixam de tratar das questões essenciais: a radical transformação das relações
entre as instituições monetárias e as empresas coletivas, e a falência de
qualquersistema monetário internacional. Umsistema bancário internacional
se desenvolveu, destruindo as fronteiras nacionais, da mesma forma que as
ernpresas multinacionais o fizeramdo lado "real". Estes bancos gozamhoje da
garantia das vantagens de emprestador de última instância dos principais
bancos centrais, sem neúum controle simultâneo da sua expansão.
A oferta internacional de moeda de acordo comas medidas atuais pode,
na verdade, se expandir muito rapidamente, quando tal expansão é vantajosa
para os bancos, e é dificil para os países avançados do Ocidente "esterilizar"
o impacto monetário resultante sobre o que é exoticamente denominado suas
economias "internas", como se se pudesse ainda fechar as portas para o mundo
exterior.
Os sistemas monetários nacionais, também, são atualmente cuidadosa-
menteprotegidos contra o colapso. Dada a capacidade dos sistemas financeiros
de implodir (crise), esta proteção é, semdúvida, uma coisa boa, mas está fadada
a aumentar a oferta de moeda. E quanto mais rapidamente aumentar a ofeda
de moeda, maior será o impacto sobre os preços em rela$o à produção, senão
por outra :,lazão a de que a produção leva tempo para se ampliar.
Em nossa opinião, a elasticidade do sistema monetário do pós-guerra é
provavelmente a única área mais importanúe de afastamento da hipótese de
Keynes e, com as suas conseqüências para as expectativas de preços e o locus
do prêmio pela liquidez, representa a área da teoria que mais precisa de
meticulosa reformulação. Não basta simplesmente converter a teoria
macroeconômica padrão de níveis das variáveis em taxas de mudang. Muitas
das modificações necessárias já forammencionadas na liüeratura. Aquestão de
se o novo sistema monetário exige uma simplificação diferente da encontrada
por Keynes não recebeu, entretanto, muita atenção. E possível que seja
opoúuna uma revisão radical.
 397

(4) O Curto Prazo

Corsiderar fixos o estoque de capital e a técnica incorporada é sempre uma

hipótese coneta paÍa um cuÍto peíodo de tempo. A dura$o do tempo na qual ela
perrnanece "corÍeta" - isto é, pertinente - varia de um momento histórico para
outro. Talvez em neúum momenúo da história econômica moderna da ff-
Bretaúa ela foi tão aplicável quanto na década de 30, com muitos anos de baixas
taxas de acumula$o de capital antecedendo essa época. Os vinte anos posteriores
à guerra nãoforamahora de aplicar a hiStese do curto prazo durante umbreve
período de mais do que uns poucos anos. E possível que ela seja mais pertinente
hoje do que no apogeu do keynesianismo, quando, sulpreendentemente, estava em
desacordo com o mundo ao qual se supuúa dizer respeito.

(5) A Populaçdo Estável

A hipótese de uma população esúvel tambémvoltou a meÍeceÍ crédito.

Coma redução do ritmo do desenvolvimento técnico emmeados da década de
60, o investimento muito reduzido desde meados da década de 70 e o
crescimento populacional da Grã-Bretanha aproximando-se de zero, a mira-
gem do crescimento como ÍegÍa, que maÍcou a década de 60, teve que ser
abandonada, dando lugar a uma expectativa de um alto úvel salarial com
curtos períodos de intensa atividade em resposta, digamos, a alguma nova
invenção (uma idéia schumpeteriana?) e períodos de desilusão.
Creio que uma taxa de crescimento populacional na Grã-Bretaúa, em
declínio gradual a uma média de 1,5%o ao ano, entre 1821 e 1831, e chegando
virtualmente a zero entre L911e 1931, éumelemento importante na teoria de
Keynes de uma estável tendência a consumir. No espírito de Keynes, uma
popula$o estável ter-se-ia associado à idéia de um modelo de consumo social
iaioavelmente estável. A estabilidade do modelo mudou e isto pode diminuir,
até certo ponto, a importância do retorno, nos anos Íecentes, a baixas taxas de
crescimento da população.

(6) O Estoque Insuficiente de Capital

Com a idéia de uma função de consumo em mente, ch.ego à última

hipótese fundamental. De muitos modos, Penso que ela é a mais importante,
embora Keynes não a apresente até bem mais tarde: ele acreditava que, nem
no Reino Unido e nem mesmo nos Estados Unidos, o estoque de capital tivesse
atingido o ponto que ele denominava de pleno emprego - situação eni que não
se póde esperaÍ que um aumento do estoque de capital renda suficientemente
para cobrir os custos de reposi$o, mesmo que a demanda de pleno emprego
seja sustentada do princípio ao fim.
398

Keynes distingue o superinvestimento do pleno investimento. O primei-

ro é aquele emque o rendimento esperado de uminvestimento não é alcançado
em corseqüência de uma retra$o cíclica (desemprego e vendas reduzidas),
contudo se o pleno emprego fosse mantido, este rendimento teria sido
alcançado. O segundo, como definido no parágrafo anterior, é o que não se
justifica mesmo nas mais favoráveis condições.
O pleno investimento é, portanto, uma noção de saturação de capital ou
suficiência de capital que é possível no pleno emprego. Keynes aÍgumentava,
de modo incisivo, que tal situação não fora vista em neúuma economia
avançada da época, inclusive nos Estados Unidos, por mais rico que este
paÍecesse ser; essa era a sua opinião. Emtal situação, onde se acredita que o
Íetorno social do investimento tende a serpositivo e onde (talvez) haja menos
razÁo para questionar a identificação da capacidade das empresas de obter
lucros com a sua capacidade de atender as necessidades do que desde o
surgimento da compaúia gigantesca, é umpasso natural para a proposi$o de
que a taxa de retorno social do investimento adicional provavelmente também
não seja zero.
Naturalmente, esta proposição é feita para os agregados, e isso significa
em média. Ninguém está sugerindo que todo o investimento realizado foi,
nesse sentido, bem-sucedido.
Num mundo em que se acredita que o retorno social do investimento é
quase fatalmente positivo, gnase todo investimento é, portanto, uma Coisa
Boa: não apenas proporciona realmente emprego no curto prazo, como
também é um acréscimo benéfico da capacidade produtiva. Keynes admite a
possibilidade de investimento mal orientado, isto é, investimentos que alocam
mal os recursos, porque a atividade nã o compensa no sentido definido, mas esta
não é evidentemente uma possibilidade que o assuste.
Embora para algumas indústrias isoladas o capital não seja suficiente,
é justo dizer hoje que, para a economia em geral, estamos mais próximos da
satura$o de capital do que estávamos em 1932? De fato, é evidente que
algumas indústrias estáo sobrecapitalizadas, nas condi$es de concorrência
mundial. Nesse caso, a irsípida hipótese implícita na teoria macroeconômica
usual e na opinião política, de que um investimento é tÁo bom quanto outro
qualquer, éumanacronismo e de alto preço. Não é hora de formulara pergunta
feita no capítulo anterior: podeíamos obter mais emprego. a um custo
inflacionário menor, dando atenção à orientação política do investimento
estimulado ao invés de dar incentivo, de maneira indiscriminada, ao investi-
mento como umtodo? Esta é uma pergunta que julgo ter-se tornado atualmente
de suma importância. Ela não foi respondida desde que o próprio Keynes a
formulou. (Ela é, politicamente, muito difícil.)
t
399

Conclusáo

Que se conclui das investigações deste livro? A conclusão mais evidente

é que ateoria econômica não éumcorpo de análise lógica abstrata, baseado em
princípios gerais aplicáveis a todas as épocas e a todos os tipos de sistemas
econômicos. Isto, no entanto, não significa que toda teorizaSo seja inútil e que
sejamos obrigados a nos restringir a uma descrição institucional e histórica.
Tampouco é legítimo concluir que o nível de generalidade da teoria econômica
esteja limitado pelo caráter histórico do objeto de estudo: ele também esú
limitado pela nossa capacidade imaginativa e pela atualidade de nossa
disciplina. Mas seja qual for o nível de generalidade que se alcance, a
capacidade das teorias de apreender os fatos salientes deve permanecer sob
constante reexame.
Penso que é justo dizer que a teoria macroeconômica que temos
atualmente não progrediu suficientemente coma época. Isto é particularmente
verdadeiro em rela@o à teoria macroeconômica ensinada nos livros-textos,
mas é verdade, também, em relação à inspiração inicial dessa teoria.
No entanto, apesarda importância das mudanças que esbocei, penso que
a Teoria Geral ainda enceÍra muita coisa útil: a idéia de agregar os gastos de
acordo como grau de autonomia da renda vigente (embora, como aumento da
importância tanto dos bens de consumo duráveis e do crédito ao consumidor,
possamos tÍaçar a linha em qualquer lugar), o restabelecimento a paÍir dos
autores clássicos da impoúância periódica da especula$o e seu deslocamento
para a esfera financeira, e a integração da conseqüência da retenção de ativos
aos fluxos de produção e investimento, são idéias ainda válidas. E a relação
contraditória fundamental entre as famílias e os produtores ainda é o cerne do
problema de como o capitalismo funciona, embora hoje ele esteja funcionando
com um grau de integração não previsto por Keynes e com a mediação
governamental numa escala em que a teoria não tinha emprego.
Acredito que, mesmo nas condições afuais, alguns elementos da teoria
de Keynes podem ser mantidos, desde que ampliados ou modificados. Os
leitores deste livro podem ter uma opinião diferente. E assim que deveria ser,
poisnenhuma teoria édefinitiva. Oalunopode julgaresse fato inquietante, mas
deveria achá-lo encorajador: se ele se tornar um economista, haverá muita
coisa que poderá descobrir e fazer. Ele pode não estar em equilíbrio, mas não
precisa estar subempregado.
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 lndice de Assuntos

,A,celerador 292,319 oferta de mão-de-obra e 113-119

Ações 317 longo prazo e curto prazo t25-128
Agrega$o significado na Teoria Geral 58
e decisóes descentralizadas 39-44 em unidades de produto lt4-lls
de ativos fi nanceiros 44-45, 5? planejado, efetívo 42
e investimento 134 desemprego e ll7 -lI9
por setor 38-44 em unidades salariais 76,115-716
e curvas de oferta 96-100 riqueza e 126
por tipo de produto 44 Crédito (ver sistema bancário)
Ativos Crescimento
demanda de214-242 perspectiva histórica 376-380
rentáveis e não-rentáveis 330 Crises 6, 316-319,322
taxa de retorno dos (ver taxa de C rowding out 263 -264, 35 5
juros) Curto Prazo
Câmbio (taxas de) e tempo de calendário 19-23
fi xas (flexíveis) 388-389 importáncia empírica 205, 393 -397
e especulação 232 e capital frxo 19-23,331
Câpitâl determina$o do produto no 69
capacidade de utilização 303 e estoques e fluxos 25
deterioração (uer Custos de uso; (ver também Expectativas)
custos suplementares; Deprecia$o) Custo marginal de contrata$o 174-178
insufi ciência 30, 380, 393, 397 -398 Custos
preço de ofeúa 134-136,137-l4l constantes (ou crescentes)
Ciclos (comércio, negócios) 314-322 (uer Retornos)
pmc Dos 360-361 [ator 54-55
preç.os nos 305-306 fixo 56-58
Consumir, propensão marginal a 78, 79, mão-de-obra 70
t72, t23,360-361 marginal, média 94, 97,103,105,
Consumo ll2-128 129,168
mnceitos de consumo agregado 4ó- primários (variáveis) 52, 55, 70
50, 58-59 matérias-primas 56
[un@o 75, ll2-128 suplêmentar 56
distribuigo de renda e 123-125 de uso 52-53, 56,70,91,100-101
412
Demanda agregada (funçao)
controle (uer Política)
de produto 92
e demanda efetiva 72
esperada erealTl-72
introduçáo 7 O, 7 3 -7 6, 7 I -7 9
microfundamentos 111-142
corte salarial e l7O-172
em unidades salariais 77-78
real, esperada, hipotética 93, 97
(ver também Consumo; Investimen-
ro)
Demanda efetiv a 7 l-7 2, 7 9 -82,
755-157 ,168-169
Princípio da 69 -7 O, 7 8-88, 269 -27 3
e o multiplicador 280-281,283
e a [-ei de Say 78-79, LL9-122
e equilíbrio com desemprego 82-
85, tt9-t22
Depreciação 57,78
(ver também Custos de uso; custos
suplementares)
Desemprego (ou subemprego)
e demanda efetiva 70
equilíbrio e desequilíbrio 82-88, 323
entre-guerras 8-10
involuntário 79 -82, 148, 152-153,
323
e "imperfei@es do mercado" 147,
153
como "norma" 30,393
pós-guerra 372-376
e preços (ou infla$o) 3C[,306,3'12-
390
voluntário, temporário, fictício
salários e
Desequilíbrio 23
(ver também Equilíbrio)
Dívida (o ônus da) 321,385-386
Dívida
Política de gerenciamento 350
Dividendos 58,3t7
Economia
monetária de produSo (ou empresá-
rio) 2-8
troca real (ou coopera$o) 2-8
auto-regulável (ver tambéml*i de
Say) 5, 10-11
Eficiência Marginal do Capital 70-71,
t57,176-177,269-273
Emprego 144,187
teoria clássica do t44, 149
objeçóes de Keynes 154,172
determinaçáo do 131-137, l4O-142,
t92, 376 -319, 330-333, 360, 37 6,
382-383
na IS-LM 273-276
nos modelos neoclássicos 272
ll9, (Ver também Pleno emprego;
Desemprego; Princípio da demanda
efetiva)
Empresas, tamanho das e concorrência
9t-92
e elasticidade da demanda 98
Empresas pequenas 27 -29, 43-44, 91,
93-94
Empréstimo
custo (uer Taxa dejuros)
direto e indireto 193-194
Entesouramento L96
Equilíbrio
conceitos de23,26
pleno emprego (ver tambéml-.ei de
Say) r22
parcial, geral 11-12, 16-18
curto prazo, longo prazo U-26,82-
89,272-273,326
desemprego 28, 82-85, ll9, 122,
326
EspeculaSo 225-230
e manutençáo de ativos (ou
investimento) 223 -224, 23 5 -241,
362
em moeda estrangeira 232
e lucros de longo prazn 2?Â-229
em propriedades reais 230-232,335
Estado estacionário 375, 382-389
"Estagnação secular" (hipótese da) 323,
375
Expectativas
e a defini$o de renda) (ver Custos
de uso)

e equilíbrio 24-26, 82-88,269-273
de salários reais (da mão-de-obra)
24, 42, 163 -L65, 183-l-86, 3O2, 306 -
400,31.2
de longo prazo 22, 24-27, 69, 8'7,
t29 , 136-t4t, 291,-t93, 317 -322
do valor do capital (pelos produto-
res) (uer Custos de uso)
de curto pÍaza 22,24-27 ,29,82-88
de ganhos de capital (dos especula-
dores e investidores) 223-226
racionais 5
Financiamento
os bancos e o 209-211, 259, 368
dos gastos governamentais 352-356,
369-370,384-386
do investi mento 132-133, l4O-142,
t9 2 -t9 4, 218 -22t, 287 -289
e o multiplicad or 285 -290, 351, 35 4-
310, passim
fundo de amortiza$o e fundo
crescente 266-267
(ver também Lucros retidos)
Fundo de Amortiza$o 57-58
(ver também Custos suplementares)
Fundo rotativo 258, 265 -266, 288
Fundos emgrestáveis 192, 196, 366
Abordagem 285,320,366
teoria, (uer Taxa de Juros)
Governo "restri@es orçamenlárias" do
352-354
Hipótese de renda permanente t27-128
Horizonte de tempo 19-23
das decisões de consumo e poupansá
dos possuidores de ativos financei-
ros 22-23, 214, 222-225, 241, 341-
342
das decisóes de produção e investi-
mento 19-23
(ver tamMm Período de renda;
Período de produgo)
lncerteza 13, 17, 27 -29 70, 93, ll9,
"
217 , 221-222, 236-239 , 326, 341
Infl a@o 306-309, 37 2-37 3, 385-386
lver também Taxa de Juros)
Intermediários fi nancei ros l-93
413
Investimento
agregago 134-136
autonomia do 74
conceitos de 45-50, 59-61
induzido 358-359
(ver também acelerador)
poupançâ de mão-de-obra 383
e expectativas de longo prazo 129-
133,136-14t,291-293
significa$o na Teoria Geral 59-60
microfundamentos do129-133
e a taxa dejuros 129-142,193
perdulário, mal orientado 386-388
(ver também Financiamento;
Eficiência marginal do capital)
IS-LM (o modelo) 5, 99, ll2, 273-27 5,
356-358
Juros
definigo l9L-192
taxa de 258-259
e empéstimo banoário 258-259
teorias clássica e neoclássica dos (ou
fundos empresráveis) 195-197, 2Ol-
2t2
conceito generalizado 327 -33A
inelasticidade à queda 333-335
inflago e253-255,343
(ver também taxa real de juros)
e investimento 129 -142, 192-19 4,
202-208
teoria de Keynes 243-253
e preferência pela liquidez 217-218,
225 -232, 243 -25 3, 3 62 -3 69
e o multiplicador 356-358
normal225,253
e política 3 49 -37 !, pas s im
rcal 341 -343, 379, 385-386
e o retomo sobre o capital L99-200
sobre a@es 2OL-202,225
Keynesianismo, keynesiarios 145, 282-
283,299,350-353,374
(Ver também Modelos de IS-LI+4)
Liquidez 335-339
Preferência pela 5, 2t4, 232, 235-242,
250-25t,362-370
414

Prêmio pela Método (estatística, dinâmica, etc.) 16-

defini$o 328 18, 198, 236, 243, 257, 264
na inflaçáo 341-342 (ver também Equilíbrio; Modelos da
sobre a moeda 333 Teoria Geral; Previsão perteita)
e ativos não monelários 335-336 Modelos
e salários inelásticos 337-339, da Teoria Geral26
34t modelo estático 269 -27 L
hngo Prazo 19, 25, 305, 310-31 1, 314- Moeda 6, 12-14,323-344
315 ativos incluídos na 223 -224
(ver também Expectativas) e crédito bancário 259-26L
[-ucros demanda de (ver Preferência pela
contabilidade 57-58 liquidez)
defini$o na Teoria Geral 54,56 características essenciais de 325 -338
desde a guerra 378-379 exogenei dade/endogeneidade 257,
(esperado) e oferta agregada74,9L 259 -261,, 269, 27 L, 339-340
e investimento 131, 136-140 e gastos 285-290
retidos (fundos internos) 57 -58, 132, intema/extema 340
1.41-143,193, 368, 369 e política 349-370
salários e emprego 179-184 e preçrs 310-311
maximiza@o (ou busca de lucros) e a [-ei de Say 323-325
52, 7 0,',72, 77 -78, 81, 91-100, 131, elasticidade da oferta de 339-343,
299-300 388-389, 392,395-396
Mão-de-obra e desemprego 323-325
demanda 79-82, 108-110, I47 -148, ilusão moneúria 63, 15 4-155, 763,
174-t87 L83-t86,312
oferta 80-82, tl3 -117, 147 -148, Monetarismo, monetaristas 5, 26 4, 27 I,
163-166 349-353,365-370
(ver também Postulados Monopólio
clássicos; poder de 28,37 , 92
Desemprego; Negociaçáo Motivo especul ação 221 -232
coletiva; Demanda Efetiva) e manutenção de ativos 223-224,
Matérias-primas (ver Custos de uso; 230
Preços) epolítica monetária 362-367
Maximização de lucros (ou a busca do Molivo Finance2lS-221
lucro) 52, 70, 72, 77 -78,82, 91-100, Motivo precaução 216-2t8
131, 299-300 Mudança tecnica 3 10-3 L l, 332-333,
"Mecanismo de transmissão" 362-364 375-378
Medidas (ver Unidades de medida) Multiplicador
Mercado e acelerador 3'19-321
forqzs do (e forças de ajuste) 92, emprego 281
148,157-166 e expectativas; curto prazo 293-295
im perfei @es l2I-122, 148 longo prazo 325 -344, 372-390
Mercado aberto (Operaçóes de) 246- e despesas e produ$o 282'783,293-
247,352,363-366 295
Mercadoria composta 73, 98 e financiamento 285-300, 354-362
osjuroseo356-358

e a preferenciâda pela liquidez
"teoria lógica da" 296
e o Princípio da Demanda Efetiva
280-283
estático e dinâmico 280-293,297-
298
NegociaSo mletiva 82, 152-153, L59 -
163,178-183
Oferta agregada (fungo)
e a demanda de máo-de-obra 108-
110
introduçáo 65, 70
eIS-LM 99
microÊundamentos 90-101
ausente na análise "keynesiana"
característi cas 9 ç | 282 -283, 292 -
294,321
propriedades 101-105
custo de uso e 70,91,93, 100-101
e mudanças salariais 168-170
em unidades salariais 76-79
Oferta de produto (curva da)
e oferta agregada 98-100
da empresa ou indústria 93-98
Otimismo e pessimismo 250, 258-259,
340
Padrão-ouro 8, 11,340
Período de produgo 22,24,276-217,
272,291
Phillips (curva de) 311,-312
Pleno emprego 70,80,86-88, 326
conceitos de 150-153
Polipólio (ver Pequenas empresas)
Política econômica 349 -37 I
metas 349-350
eficácia da 351-361
política fiscal 352-362
na Teoria Geral349-363
de prazo mais longo 372-390
operações de mercado abeÍto 246-
247,352,363-366
Política monetária 353 -354, 362-37 0
Populago 37 7, 382, 393, 397
Postulados clássicos t03, 144-187,
passim
apresenta$o 147
415
Foupança
agregada, conceitos 46-47, 60-62
negócios 194 (ver iambém Fundo de
amortiza$o; lucros retidos)
e "financiamento" (ou empréstimos
ou fundos a emprestar) 192,203-
204,209,286-29L
"forçada" t97, 257, 261-264
individual e agregada 6l-62,91,
t97-20t
e manutençáo da moeda 216-277,
219
e a taxâ dejuros 195
real 61, L99,208
e investimento
prioridade causal 195, 202-211,,
26t-264
i gualdade 60 -63, 7 9, 197 -2A2
Preçns 74, 94-100, 299-313, 351, 361
dados 9, 164-165
expectâtivas (uer Expecta tivas)
fixos 282,299,305-306
mudanças nos 300-309
flexibilidade (ou rigidez) !22, 282,
299,305
índice geral 63-64
estabilidade 392, 39 4-39 5
contÍole 28-29, 37, 44, 9l-93
(ver também Maximização de
lucro)
no longo prazo 310-31 1
moeda e 310-311
das matérias-primas 56-57, 305-306,
309
(ver também Custos de uso)
mercado de estoque 318-319
Previsão perfeitâ (ou certeza ou
conhecimento) 28-29, 43 -44, 93,
2!5,222,324,326
e equilíbrio com desemprego 119-
t22
Produção (ver Produto; curva da oferta
(do produto)
Produto 73, 9 4, 99, 281, 299, 313
Pump-priming (carregando a bomba)
358-360
4L6
Quantidade (teoria da) 215, 218, 280
Recontrata$o 122
Os tickets de Walras 155
Renda
conceitos de renda agregada 45-58,
60
determina$o da renda agregada2Tl
na Teoria Geral (retda bruta, renda
líquida) 51-57
Renda Nacional (estatística) 45, 60,
64
em unidades salariais 75-76
distribuigo da 105-123
e oferta agregada 105-106
e consumo 123-125, 382-383
desde a guerra 376-380
peíodo 22-23, 215 -217, 288, 341
Retorno 327-333
taxa de 331-333
queda 33L-333
sobre ativos financeiros (ver Taxa de
Juros)
sobre o capital real (uer Eficiência
marginal do capital)
Retomos 101, 299, 305-306
constantes (ou custos constantes)
tos,299-305
decrescentes (ou custos crescentes)
103
crescentes (ou custos decrescentes)
73,103
Riqueza 46-48,50
Risco 131,236-239
Salários 144-187, pas s im
e oferta agregada 73,77 , l0l-l03
mudanças nos 83, 162,166-172
teoria clássica 744-150, 160-163
e emprego 9 -12, 79 -84, 103
flexível (ou rígido) l44,l6l-L62,
166-172,275
história e nível dos 176-177
entre-guerras 10-11
e desutilidade marginal do trabalho
(ou emprego) 147-t48,150, 154-
157, 161,184
e produto marginal da mão-de-obra
t4'1 -148, t55-t57, 174-176
e pÍeçrs 300-310
inelásticos 144, 153, 162, 167, L77 -
178
e prêmio pela liquidez 337-339
de ontem (ou "o salário corrente")
82-84,156
Say (lei de) 8,10,12-13,78-79
Sindicatos 158-159, 178-183
(ver tamMm Negocia$o coletiva)
Síntese neoclássica (ver mcd'elo IS-LIUI)
Sistema bancário 257 -268
criago do crédito ?57,261-266
desenvolvi mento 2L0-212
Sistema monetário 339 -344, 37 4, 388-
389,392,395-396
(ver também Padrão Ouro; Taxas de
câmbio)
Sistema moneúrio intemacional (ver
Sistema monetário; padrão-ouro;
Taxa real dejuros (ver taxa dejuros)
Tempo 6, 12-13, 17, 273-27 4, 288
(ver também Horizonte de tempo)
Teorema consumo-empréstimo 384
Teorema do "fio do navalha", de Harrod
293-294
Teoria Clássica
do emprego 147-749
objeçóes de Keynes 154-171.
do juro 195 -197, 2Ol-212
Teoria da carteira de títulos (ou
enfoque) 235 -242, 34L-343
Teoria Geral A
condi$es históricas 7-12
método 13-14,76-64
aplicabilidade 391-399
estrutura da32-35
estilo da 30-31
Transaçóes (motivo) 214:218
Unidades de medida 51, 63-64, 7 4-78,
115
Unidades salariais 7 5 -78, 300
Valor atual 129, 137 -l4O
Vendas 52-53,58-60
(ver també m Expectativas)
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Macroeconomia pós-keynesiana: Victoria Chick

Data compra 29i02./"21j:6. R$ 70,Ü0 - us$ 20,00 1993.

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 Victoria Chick fez toda a
carreira como Professora do
University College, de
Londres. onde supervisiona e
orienta os estudantes do irível
de Ph.D. em Economia, e faz
conferências e seminários
sobre Macroeconomia e
Teoria Moneúria nos cursos
de graduação.
Ministra cursos em
Universidades dos Estados
Unidos, Canadá, Dinamarca e
Bélgica.
É membro da Royal Economy
Society, da European
Association for Evolutionary
Political Economy e do Post
Keynesian Economics Study
Group.
Pertence ao Conselho
Editorial da Reuiew of
Polüical Economy e do
European Journal of Political
Economy.
Macroeconomia Após Kqtnes
foi publicado.originalmente
e na Inglaterra e tem edições
t. nos Estados Unidos, Iúlia,
t:
Espanha, Japáo e,.agora, no
t.
Brasil.
 Nesta obra, editada no Brasil pela FORENSE
LIMYERSITÁRIA, o leitor tomarâ conhecimento de
uma das mais importantes e aAnlizadas contribuições
no campo da macroeconomia, de autoria de Victoria
Chick, Profêssora de Economia do tlniversity College,
de Londres.
Trata-se de um livro em que a Autora propÕe uma
releitura crítrca da teoria macroeconômica exposta por
J. M. Keynes no seu trabalho fundamental - Teoria
Geral do Emprego, d.oJuro e da Moeda-, e discute o
modo como ela vem sendo ensinada e aplicada por
prof'essores e economistas.
Esta publicação constitui certamente obra de extremo
interesse e utilidade para estudantes universitários,
prof-essores e profissionais da ârea de Economia e de
Administração de Empresas.

tsBN 85-218-0115-7

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