Carta aos Cotistas

Estratégia Absoluto

1o Semestre 2022
Material de divulgação

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São Paulo +55 11 3383-2000
Ouvidoria 0800 722 00 48
SAC 0800 772 2827
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Estratégia Absoluto

Performance
No primeiro semestre de 2022, o fundo Absoluto estratégia Absoluto LS FIC FIA subiu 6,4%, líquido
FIC FIA retornou -9,1%, líquido de taxas, enquanto de taxas, enquanto o CDI retornou 5,4%. Nesse
o seu benchmark, IPCA + IMA-B, subiu 8,5%. A mesmo período, o índice Ibovespa caiu -6,0%.

Retorno Anualizado*
1o Semestre/22 Desde o início 12 meses 3 anos 5 anos
BTG Pactual Absoluto FIC FIA 1
-9,1% 11,4% -38,3% -3,9% 7,0%
Benchmark ( IPCA + IMA-B ) 8,5% 11,8% 17,6% 11,0% 10,2%
Ibovespa -6,0% 2,8% -22,3% -0,8% 9,4%

BTG Pactual Absoluto Institucional2 -11,6% 9,7% -43,3% -8,8% 4,7%

Benchmark (Ibovespa) -6,0% 3,9% -22,3% -0,8% 9,4%

BTG Pactual Absoluto LS FIC FIA3 6,4% 10,5% -10,0% 2,3% 7,2%
Benchmark (CDI) 5,4% 8,5% 8,7% 5,1% 5,8%
Ibovespa -6,0% 4,0% -22,3% -0,8% 9,4%
1
Início em 06/12/2007 | 2
Início em 19/07/2010 | 3
Início em 13/02/2012 * Dados até 30/06/2022

No fundo long-only Absoluto FIA, as principais Em termos de alocação, o fundo long-only vem
contribuições positivas do fundo vieram (i) de trabalhando com um percentual maior de caixa,
posições compradas em empresas de petróleo com hedges nos principais mercados, e buscando
e (ii) de proteções em bolsa e juros no mercado exposição nas empresas de commodities, com
norte-americano. No lado negativo, as principais preferência para as empresas produtoras de
perdas vieram de posições compradas no setor petróleo. Adicionalmente, o fundo vem sendo
de saúde e e-commerce. mais seletivo nas empresas voltadas ao consumo
doméstico, refletindo nossa visão mais cautelosa
Já no Absoluto LS, que é um equity hedge fund, em relação à inflação, ciclo de juros e menor
os principais destaques positivos vieram (i) de crescimento da atividade à frente. Já o Absoluto
posições compradas em empresas de petróleo, LS tem operado com exposição líquida baixa,
(ii) de proteções em bolsa e juros no mercado por vezes até short, refletindo a nossa visão mais
norte-americano, (iii) de posições long and short cautelosa para os mercados em termos direcionais.
no México e (iv) da estratégia de ativos globais
com resultados positivos em operações vendidas Abaixo, vamos comentar nossa visão acerca do
em bolsas globais. No lado negativo, destaque cenário de mercado e nossos investimentos em três
para a estratégia long and short nos EUA. empresas/setores: (i) óleo, (ii) Assai e (iii) Hapvida.

Fundos de investimento não contam com garantia do administrador do fundo, do gestor da carteira, de qualquer mecanismo de seguro ou, ainda, do Fundo
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de investimento pelo investidor ao aplicar seus recursos. Os investidores devem estar preparados para aceitar os riscos inerentes aos diversos mercados
em que os fundos de investimento atuam e, consequentemente, possíveis variações no patrimônio investido. O Administrador não se responsabiliza por
erros ou omissões neste material, bem como pelo uso das informações nele contidas. Adicionalmente, o Administrador não se responsabiliza por decisões
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BTG Pactual Asset Management S.A. DTVM 2

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Cenário
O primeiro semestre de 2022 marcou o começo
de um novo framework macroeconômico que, na
nossa visão, durará alguns anos e cujos impactos
nos ativos financeiros começaram a se reverberar
ao longo desses últimos 6 meses.
O mundo desenvolvido se beneficiou de taxas de
juros cadentes e inflação controlada nos últimos
40 anos. Essa estabilidade permitiu taxas de
crescimento econômico saudáveis e apreciação
de ativos financeiros, como raramente vistos
na história.
Acreditamos que os dois pilares responsáveis
por essa dinâmica durante quatro décadas
começaram a ruir em 2022. A inflação claramente
se mostrou mais persistente do que o defendido
pelos bancos centrais globais. A resposta
atrasada à inflação resultou em fortes ajustes de
política monetária que acreditamos ainda não
estarem no fim.
A retirada de estímulos monetários extraordinários
está em curso e, atualmente, há pouca visibilidade
sobre a extensão dos impactos sobre a atividade
econômica. Os efeitos para as diferentes classes
de ativos financeiros e não financeiros também
são incertos.
O objetivo dessa brevíssima recapitulação da
dinâmica macroeconômica global é dizer que
o que funcionou nos últimos dez anos não
funcionará necessariamente da mesma forma nos
próximos dez. Acreditamos que o rigor analítico
com o qual analisamos as empresas que investimos
se provará mais essencial do que nunca, e que
esse continuará sendo o principal driver de valor
dos produtos de ações que gerimos, mas que é
necessário estar mais consciente das mudanças
estruturais que o ambiente macroeconômico
vem passando. No mundo atual, onde as placas
tectônicas econômicas estão se movimentando
de forma tão brutal, o investidor de ações não
pode ser agnóstico à macroeconomia global e
será necessário aumentar a ponderação dessa
variável no processo de investimento em ações.
BTG Pactual Asset Management S.A. DTVM
Isso traz algumas implicações práticas para
nosso dia a dia. A primeira é que, ao tentarmos
projetar o futuro das empresas do nosso universo
de investimento, o peso dado às variáveis
econômicas será maior do que anteriormente.
A imprevisibilidade da economia implicará numa
maior incerteza sobre a acurácia das estimativas,
o que, por sua vez, exigirá uma maior margem de
segurança. Por outro lado, essa maior incerteza
também vai reforçar duas características pilares do
nosso processo de investimento: (i) a importância
da capacidade individual de cada empresa em
gerar valor nos seus negócios, reforçando seus
diferenciais competitivos para navegar ambientes
menos previsíveis, e (ii) o valor das pessoas para
adaptar as empresas a mudanças de cenário e
aproveitar oportunidades que certamente vão
surgir em momentos de maior dificuldade.
Adicionalmente, outra implicação é a necessidade
de buscar ferramentas novas para proteger o
portfólio e oportunamente gerar alpha. Nessa
linha, falaremos a seguir em mais detalhes sobre
uma das estratégias com contribuição positiva
para o fundo no primeiro semestre de 2022.
As taxas de juros globais (e em especial dos
EUA) são inputs essenciais para o valuation de
qualquer companhia. É uma variável chave para
compor o custo de capital, ao qual o mercado
desconta os lucros futuros. Além disso, afeta
a capacidade das empresas e governos de
contrair dívidas e realizar investimentos, e afeta
a capacidade das famílias de consumir.
Ao final de 2021, víamos uma combinação de
variáveis econômicas no mundo e, em especial
nos EUA, que pareciam refletir um otimismo
exacerbado. A inflação americana dava os
primeiros sinais de ser “menos” transitória do
que o defendido, até então, pelo Fed e a taxa
de juros começava, ainda que lentamente, a
precificar isso. Simultaneamente, as estimativas
de crescimento de lucros das empresas dos EUA
estavam próximas das máximas e o prêmio de
risco exigido pelos investidores, medido pelos
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múltiplos, próximo das mínimas.
Montamos uma estrutura de derivativos em que
ganharíamos de forma convexa com a subida da
taxa de juros de 10 anos dos EUA, desde que isso
viesse acompanhado de uma queda da bolsa
americana. A correlação entre ações e taxa de
juros tende a se tornar na média negativa em
períodos da inflação alta. Isso ocorreu na década
de 70/80 e novamente ocorreu no primeiro
semestre de 2022.
Essa estrutura possuía excelente preço de
entrada, pois dependia que bolsa e taxa de juros
nos EUA andassem em direção oposta (bolsa para
baixo e taxa para cima). Historicamente, esses
dois ativos possuem correlação positiva: quando
a bolsa cai, os investidores buscam treasuries
como forma de se proteger, logo a taxa cai. O
inverso também ocorre: quando o mercado
está bem, os investidores abrem mão de ativos
menos voláteis e seguros, e buscam opções de
maior risco e maior retorno. Como apostávamos
contra a história, o mercado nos ofereceu boas
condições para montar essa operação.
No nível atual, vemos uma relação de risco x
retorno menos assimétrica, especialmente nos
juros, e achamos prudente zerar a posição.

4900 SPX e Taxa nominal 10 anos EUA

3,5%
4700

4500 3,0%

4300
2,5%
4100
2,0%
3900
1,5%
3700

3500 1,0%
1-dez.-21 1-jan.-22 1-fev.-22 1-mar.-22 1-abr.-22 1-mai.-22 1-jun.-22 1-jul.-22
SPX Index 10y US Rates (rhs)

Correlação histórica (SPX e Taxa nominal 10 anos EUA) e CPI YoY

1 16
0,8 14
0,6 12
Correlação SPX x 10Y

0,4 10
0,2 8
CPI YOY

0 6
-0,2 4
-0,4 2
-0,6 0
-0,8 -2
-1 -4
jan.-65
mar.-67
mai.-69
jul.-71
set.-73
nov.-75
jan.-78
mar.-80
mai.-82
jul.-84
set.-86
nov.-88
jan.-91
mar.-93
mai.-95
jul.-97
set.-99
nov.-01
jan.-04
mar.-06
mai.-08
jul.-10
set.-12
nov.-14
jan.-17
mar.-19
mai.-21

Correl SPX x 10Y (lhs) CPI YOY Index (rhs)

Fonte: Bloomberg

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Nossa expectativa é de continuidade no cenário
desafiador que vivemos hoje. Entendemos o atual
ciclo inflacionário como um fenômeno global
e acreditamos que as medidas de contenção
dessa inflação ainda vão durar por mais tempo.
Isso significa que não bastará um arrefecimento
da demanda em alguns mercados específicos
para que a inflação volte ao centro das suas
respectivas metas. Será necessário o aperto
de condições financeiras, simultaneamente, em
vários mercados. Dito isso, seguimos cautelosos
e enxergamos os riscos a seguir como fatores de
atenção para os próximos meses.
o Supply chain: o alívio nas cadeias de produção
global depende essencialmente que a China
alivie sua zero covid policy. Enquanto houver
intermitências, o mundo continuará convivendo
com disrupções esporádicas de suprimentos.
Além disso, outro efeito de primeira ordem dessa
política é o impacto na taxa de crescimento
do PIB da China para 2022. O consenso é de
que será praticamente impossível atingir a meta
estabelecida no início do ano pelo governo
chinês (5.5%). Nós concordamos e vemos isso
como um risco assimetricamente negativo para
a atividade global.
o Guerra na Ucrânia: acreditamos ser muito
difícil obter qualquer edge em relação aos
futuros desdobramentos da guerra. Dito isso,
nos esforçamos em tentar estimar o impacto que
trouxe e trará aos ativos financeiros. Hoje, vemos
a continuidade da guerra como um risco para a
inflação, na medida em que restringe a oferta
de commodities e divide o mundo em blocos
políticos opostos que tendem a cooperar menos
entre si.
o Risco de recessão na zona do euro: ao
nosso ver, a região é a mais exposta aos dois
riscos mencionados acima. Somado a isso, o
aperto monetário que o ECB precisará fazer,
dado cenário atual, será muito doloroso para os
países periféricos.
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o Eleições 2022: acreditamos que ainda é
prematuro para ter convicção sobre o resultado
das eleições e seus impactos. As pesquisas,
apesar de apontarem de forma consistente um
favoritismo, ainda podem mudar na medida que o
debate político evolui. A dinâmica de eleições ao
redor do mundo nos últimos anos deixou evidente
quão voláteis são as preferências do eleitor.
A luz dos riscos mencionados acima e da
reprecificação das taxas de juros globais, os
principais mercados acionários estão longe de
terem saído ilesos. As partes mais exuberantes
do mercado sofreram correções somente
equiparáveis as da bolha dot-com, enquanto
os principais índices globais se aproximam das
quedas vistas durante o auge da crise da Covid.
Em termos relativos, os múltiplos dos índices de
ações globais em grande medida já perderam
o excesso de prêmio de valuation que víamos
no início do ano e estão negociando próximo
às médias históricas. No entanto, vemos alguns
setores, principalmente ligados às commodities,
negociando a múltiplos alguns desvios padrões
abaixo de suas médias históricas.
As placas tectônicas macroeconômicas que
citamos acima afetam não somente juros, inflação
e crescimento global - também afetarão quais
empresas serão vencedoras. Inexoravelmente,
influenciarão quais fatores de risco os investidores
irão se expor e consequentemente que prêmio
estarão dispostos a pagar por isso. De forma
parecida, irão afetar as políticas públicas e quais
empresas se beneficiarão ou não disso.
Portanto, reconhecemos o desafio que teremos
pela frente. O ciclo em que estamos entrando
exigirá flexibilidade para reconhecer as tendências
que virão, agilidade para adaptar o mindset de
investimento e frieza de reconhecer que certas
verdades inquestionáveis dos últimos anos não
são tão verdadeiras assim.
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Óleo
Ao longo do 2o semestre de 2021, começamos a
montar posições em empresas de petróleo, por
entendermos que o ciclo da commodity estava
favorável e as ações bastante descontadas à
luz desse cenário. Essa estratégia foi uma das
principais geradoras de alpha para os fundos ao
longo do 1o semestre de 2022.
A visão positiva sobre os preços da commodity
estava ancorada em duas principais noções: (i)
que a indústria de E&P (exploração e produção)
vinha investindo menos do que o necessário
e (ii) que a demanda por petróleo estava em
plena recuperação, na medida que os países
Opec Spare Capacity: Gone post Aug-'22
(mb/d)
6 $140
Saudi Oth Opec "+" Brent (rhs)
$120
5
$100
4 1,650
$80
3 1,550
$60
2
$40
1 1,400
$20
0 $-
2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023
Fonte: Piper Sandler
Tal comportamento é explicado pelo desempenho
das empresas de petróleo durante boa parte da
última década. Uma agenda de investimentos
robustos, ancorados em premissas de retornos
excessivamente otimistas, levaram a um
incremento da oferta acima da demanda, a uma
queda nos preços de petróleo e a diversos anos
de retornos abaixo do custo de capital. Dessa
forma, as ações das companhias de petróleo
performaram abaixo dos índices de mercado,
reduzindo ainda mais o interesse dos investidores
e se refletindo em um custo de capital maior
exigido pelos acionistas.
Somado a isso, as preocupações ambientais vêm
trazendo muitas incertezas sobre a demanda
BTG Pactual Asset Management S.A. DTVM
controlavam a pandemia da Covid-19. Isso
em um contexto em que os estoques globais
da commodity caminhavam para patamares
abaixo da média dos últimos anos e onde foi
se tornando cada vez mais evidente que o
excedente de capacidade produtiva corrente
dos principais players do setor estava se
exaurindo. Adicionalmente, acreditávamos que
a recuperação dos investimentos por parte das
empresas seria mais lenta que em outros ciclos,
uma vez que os acionistas passaram a premiar
as empresas por manterem os investimentos em
níveis mais deprimidos, retornando o caixa para os
investidores na forma de dividendos e buy-backs.
US Crude Oil, Key Products & SPR Stocks
Mbs
2010-2014 Inv Avg 2021
1,800
2015-2019 5 yr Avg 2022
1,750
1,700
1,600
1,500
1,450
1,350
1,300
Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec
futura por petróleo. Os principais projetos
de petróleo têm uma duração longa entre a
decisão de investimento em exploração e
o início da produção (tipicamente mais de
cinco anos – o shale sendo a exceção), sendo
necessário ainda mais tempo para remunerar o
capital investido. A ideia de que o período de
colheita dos investimentos em projetos de óleo
e gás poderia estar ocorrendo em meio a uma
inevitável transição energética vem tornando a
equação de investimento ainda mais complexa
e lenta.
Boa parte desses elementos da tese se mantém
atualmente e, mesmo após boa contribuição dessa
estratégia, mantemos exposição comprada nos
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fundos (não obstante, temos feito ajustes táticos
de reduções e aumentos). Nosso investimento
no setor é dividido entre Petrobras, Majors
EUA, PetroReconcavo e PetroRio. Vemos uma
combinação entre empresas geradoras de caixa,
que pagam bons dividendos (Petrobras entre 30-
40% de dividend yield), e empresas que estão em
processo de crescimento, investindo em ativos
de baixo custo e risco controlado. Tais ações
também ficam mais protegidas do ambiente
macroeconômico por terem um baixo duration
de fluxo de caixa e pela proteção inflacionária
trazida pela commodity. Por fim, é importante
destacar que o investimento no setor oferece
boa margem de segurança, com boa parte das
empresas negociando a valuations bastante
descontados, comparado ao histórico.
Temos um longo histórico acompanhando o setor
de óleo e gás e somos muito conscientes das
incertezas que permeiam nosso investimento.
As previsões de demanda dependem da direção
da atividade econômica global e o nível de
oferta é influenciado por questões geopolíticas.
Estamos atentos à potencial desaceleração de
demanda que pode resultar de uma atividade
econômica global mais lenta e alguma destruição
de demanda devido a preços mais altos. Vale
destacar que essa destruição de demanda se
coloca como necessária hoje para equilibrar os
mercados de petróleo e combustíveis, uma vez
que, do lado da oferta, existe uma certa inércia
como discutimos acima.
Olhando para frente, entendemos que o déficit de
oferta resultante do baixo investimento traz uma
margem de segurança estrutural para navegar a
inevitável volatilidade e mudanças conjunturais
de cenário. As empresas do setor estão bem
posicionadas como proposta de investimento
e, dessa forma, expusemos os fundos a esses
riscos, realidade bem diferente dos últimos dez
ou mais anos, quando carregamos baixa ou
nenhuma exposição.
BTG Pactual Asset Management S.A. DTVM
Assai
Investimos em Assai no início do ano, aproveitando
a janela de mercado e das preocupações relativas
à governança da companhia que trouxeram uma
margem de segurança grande para um ativo
subjacente resiliente, com alguma proteção
inflacionária e uma boa proposta de valor para
os consumidores.
Acompanhamos durante anos o desmonte dos
hipermercados sem investir no segmento apesar
do crescimento acelerado do formato de atacarejo,
mas, ao longo do tempo, a vantagem competitiva
desse modelo de negócios low-cost acabou
traspassando nossa resistência ao setor. Além
disso, a re-aceleração da inflação de alimentos
no 1o semestre, após dois anos já elevados, trouxe
um vento a favor adicional ao segmento, apesar
do efeito negativo de volumes, à medida que as
famílias adequaram seus orçamentos.
Apesar da proliferação de conversões de outros
formatos para lojas de Cash&Carry nos últimos
anos, os dois líderes do setor, Atacadão e
Assai, conseguiram manter um ritmo acelerado
de expansão orgânica com taxas de retorno
marginais saudáveis se sobrepondo às barreiras
regionais normalmente vistas no Brasil para o
varejo alimentar. No caso do Assai, a compra de
aproximadamente 70 pontos comerciais do Extra
(~35% da base atual de 216 lojas) em regiões
centrais, geralmente inacessíveis ao formato pelo
adensamento urbano, deve contribuir para uma
considerável aceleração do crescimento.
Quanto à preocupação da empresa ter pagado
um prêmio excessivo pelas lojas, conduzimos um
estudo proprietário georreferenciando as lojas
com a competição (foto de um painel do sistema
abaixo), cruzando adicionalmente densidades
populacionais e renda disponível, dando conforto
de que o potencial de elevação de faturamento
previsto pela empresa de fato existe, contribuindo
para o crescimento acelerado de resultados
operacionais nos próximos anos.
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Loja por empresa

Lojas por regiao
Empresa Atacadao Carrefour-hiper Existente-Assai Extra-Assai Tenda
regiao Atacadao Carrefour-hiper Existente-Assai Extra-Assai Tenda Tota
          

 Sul 33 8 7 2   50
 Sudeste 101 72 113 44 40 370
 SP 70 55 82 33 40 280
 RJ 23 9 28 8   68
 MG 6 7 3 3   19
 ES 2 1      
 Norte 23 3 14 1   4
Total 250 98 212 71 40 67

Municipios IBGE
regiao renda/loja populacao/loja avg ppc sum pop avg p

 Sul 310,49 Mi 228 Mil $47,28 Mil 11 Mi 3
 Centro-Oeste 203,94 Mi 140 Mil $43,27 Mil 9 Mi 2
 Sudeste 176,13 Mi 146 Mil $49,83 Mil 54 Mi 2
 MG 394,36 Mi 306 Mil $43,29 Mil 6 Mi 3
 RJ 208,58 Mi 207 Mil $48,58 Mil 14 Mi 2
 ES 201,43 Mi 348 Mil $38,01 Mil 1 Mi 2
 SP 153,17 Mi 119 Mil $51,36 Mil 33 Mi 2
Barueri 610,68 Mi 140 Mil $192,65 Mil 0 Mi 1
São Paulo 292,74 Mi 153 Mil $62,34 Mil 12 Mi
Paulínia 222,97 Mi 115 Mil $341,55 Mil 0 Mi
©
© 2022
2022 TomTom,
TomTom, ©
© 2022
2022 Microsoft
Microsoft Corporation,
Corporation, ©
© OpenStreetMap
OpenStreetMap
Total 173,77 Mi 156 Mil $41,07 Mil 105 Mi 2

Fonte: BTG Pactual Asset Management

Outro questionamento recorrente é quanto ao concluída no início de 2022, criou condições para
nível de saturação do formato e à potencial fortalecer ainda mais sua posição de mercado,
compressão de retornos. Enxergamos na escala ampliando a abrangência da cobertura dos planos
e eficiência dos players listados uma margem e podendo torná-los mais competitivos após a
de segurança razoável em um setor que já captura de sinergias.
opera com margens mais baixas. Além disso, os
movimentos societários de compra do Grupo BIG Desde o segundo semestre de 2021, no entanto,
pelo Carrefour e das lojas do Extra pelo Assai vão as ações estão tendo uma performance negativa,
exacerbar esse diferencial de tamanho frente aos reflexo de resultados operacionais abaixo de
competidores regionais. nossas expectativas iniciais.

Criou-se no país um modelo de negócios A pandemia elevou substancialmente os custos

focado em abrir atacarejos em frente aos médicos em todo sistema de saúde, inclusive
hipermercados dos grupos estrangeiros aqui da Hapvida e GNDI. Embora essas dinâmicas
presentes, aproveitando-se de suas letargias devam se normalizar quando a pandemia ficar
corporativas passadas, e que agora sentirão os para trás, o surgimento da onda Ômicron no final
efeitos de competir com lojas mais eficientes de 2021 atrasou esse processo. Enquanto isso,
no posicionamento de preço correto do Assai as margens operacionais da empresa continuam
(em média 15% mais barato que outros formatos fortemente comprimidas, pois a natureza de
alimentares tradicionais). reajuste anual dos preços dos contratos não
permite acompanhar a escalada de custos na
mesma velocidade.
Hapvida
Nesse ponto, acreditamos estar próximos de uma
A Hapvida faz parte do portfólio desde o seu IPO inflexão de tendência, que deve apresentar sinais
e tem sido uma das protagonistas da consolidação mais claros no segundo semestre. Os reajustes de
que está em curso no setor de saúde, apoiada preço já estão ocorrendo a cada mês, na medida
nas vantagens competitivas proporcionadas por em que os contratos completam seus aniversários,
operar planos de saúde verticalizados. A união ajudando a recompor as margens. Enquanto isso,
com o Grupo NotreDame Intermédica (GNDI), na ausência de novas ondas severas de COVID,

BTG Pactual Asset Management S.A. DTVM 8

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a maior parte dos custos adicionais relacionados
à pandemia devem desaparecer.
Outro tema de preocupação é a desaceleração
do crescimento orgânico dos beneficiários
das empresas. No caso da Hapvida, a base de
usuários (excluindo as vidas adquiridas) está
praticamente estável desde o final de 2019, sendo
que frentes de crescimento importantes foram
abertas nesse período através de aquisições (as
maiores sendo o Grupo São Francisco, Grupo
Americas e Promed/Premium), principalmente no
Sudeste e Centro-Oeste.
Nesse aspecto, entendemos que o ciclo
de reajustes em patamares de dois dígitos
atualmente em curso no mercado abrirá uma
janela de oportunidade importante, uma vez
que as empresas contratantes vão reavaliar suas
opções diante da conjuntura macroeconômica
mais desafiadora. Historicamente, esses são
momentos em que, tanto Hapvida quanto GNDI
capturam participação de mercado, por serem a
proposta de valor mais econômica.
Entendemos que sinais concretos e sustentáveis
de inflexão do crescimento orgânico (e
participação de mercado), do preço médio dos
planos e normalização da sinistralidade serão
pilares importantes de re-validação da nossa
BTG Pactual Asset Management S.A. DTVM
tese de investimento no médio prazo. Além disso,
será importante observar evoluções comerciais
em praças emblemáticas, como as do Grupo
São Francisco (por exemplo, Ribeirão Preto) e
mais adiante em Minas Gerais, pois chancelariam
a atratividade dos planos nessas regiões após
o aumento da verticalização implantado pela
Hapvida. Parte da preocupação que ainda
não pode ser descartada reside na hipótese
de que existe um limite para a verticalização,
pois, se a rede for restrita demais, os preços
muito mais atrativos não compensam. Por fim,
o acompanhamento da integração com a GNDI,
captura de sinergias e retenção de pessoas chave
é outro ponto de alta importância para o sucesso
do investimento.
Nos níveis de preço atuais, enxergamos um risco x
retorno satisfatório para continuarmos investidos
na empresa com o caminho claro para geração de
valor detalhado acima. No entanto, vivemos uma
conjuntura de mercado que apresenta valuations
raramente vistos em diversas empresas que
consideramos de alta qualidade. Neste sentido,
não somos alheios à importância de um espectro
relativo aguçado para não nos perdermos na
espera da materialização de uma tese, enquanto
outras podem estar mais próximas da colheita.
Essa é uma reflexão constante entre o time.
9