MBA EM GESTO FINANCEIRA: CONTROLADORIA E AUDITORIA TRABALHO DE CONCLUSO DE CURSO TCC

ANLISE DO MERCADO DE INCORPORAO IMOBILIRIA

So Paulo SP / Berrini 2011

MBA EM GESTO FINANCEIRA: CONTROLADORIA E AUDITORIA Coordenador Acadmico: Betovem Coura, MSc

ANLISE DO MERCADO DE INCORPORAO IMOBILIRIA

Por

Augusto Tomio Yokoyama Celso Adelino de Mattos Cintia Pereira Barcellos Gerson Carvalho Marin Luiz Fernando Moreira Cruz Patrcia de Mori Lopes Jimenez Renato de Almeida Silva Rogrio Abriz

Trabalho de concluso de curso - TCC apresentado no Curso MBA em Gesto Financeira: Controladoria e Auditoria TURMA 2 Ps-Graduao lato sensu, Nvel de Especializao Programa FGV Management So Paulo SP/ Berrini 2011

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MBA EM GESTO FINANCEIRA: CONTROLADORIA E AUDITORIA Coordenador Acadmico: Betovem Coura, MSc

ANLISE DO MERCADO DE INCORPORAO IMOBILIRIA

Elaborado por: Augusto Tomio Yokoyama Celso Adelino de Mattos Cintia Pereira Barcellos Gerson Carvalho Marin Luiz Fernando Moreira Cruz Patrcia de Mori Lopes Jimenez Renato de Almeida Silva Rogrio Abriz

e aprovado pela Coordenao Acadmica do curso MBA em Gesto Financeira: Controladoria e Auditoria, foi aceito como requisito parcial para a obteno do certificado do curso de ps-graduao, nvel de especializao, do programa FGV Management

So Paulo, novembro de 2011

Coordenandor Betovem Coura, MSc

Professor Orientador Adelcio Sant`Anna, MSc

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ANLISE DO MERCADO DE INCORPORAO IMOBILIRIA

Elaborado por: Augusto Tomio Yokoyama Celso Adelino de Mattos Cintia Pereira Barcellos Gerson Carvalho Marin Luiz Fernando Moreira Cruz Patrcia de Mori Lopes Jimenez Renato de Almeida Silva Rogrio Abriz

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TERMO DE COMPROMISSO

Os alunos Augusto Tomio Yokoyama, Celso Adelino de Mattos, Cintia Pereira Barcellos, Gerson Carvalho Marin, Luiz Fernando Moreira Cruz, Patrcia de Mori Lopes Jimenez, Renato de Almeida Silva e Rogrio Abriz abaixo-assinados, do Curso de MBA em Gesto Financeira: Controladoria e Auditoria, do Programa FGV Management, realizado nas dependncias da Instituio da unidade Berrini, localizada em So Paulo, no perodo de abril de 2010 a novembro de 2011, declaram que o contedo do trabalho intitulado ANLISE DO MERCADO DE INCORPORAO IMOBILIRIA, autntico, original, e de sua autoria exclusiva.

So Paulo, 10 de novembro de 2011. ______________________________________ Augusto Tomio Yokoyama _____________________________________ Celso Adelino de Mattos ______________________________________ Cintia Pereira Barcellos ______________________________________ Gerson Carvalho Marin ______________________________________ Luiz Fernando Moreira Cruz ______________________________________ Patrcia de Mori Lopes Jimenez ______________________________________ Renato de Almeida Silva ______________________________________ Rogrio Abriz

DECLARAO

A Empresa EZTEC Empreendimentos e Participaes AS, representada neste documento pelo Sr. Antonio Emilio Clemente Fugazza (Diretor Financeiro e de Relaes com Investidores), autoriza a divulgao de informaes e dados coletadosem sua organizao, na elaborao do trabalho em grupo, intitulado: ANLISE DO MERCADO DE INCORPORAO IMOBILIRIA, realizado pelos alunos Augusto Tomio Yokoyama, Celso Adelino de Mattos, Cintia Pereira Barcellos, Gerson Carvalho Marin, Luiz Fernando Moreira Cruz, Patrcia de Mori Lopes Jimenez, Renato de Almeida Silva e Rogrio Abriz do Curso MBA EM GESTO FINANCEIRA: CONTROLADORIA E AUDITORIA do Programa FGV Management.

So Paulo, 10 de Novembro de 2011.

____________________________________________ Diretor Financeiro e de Relaes com Investidores EZTEC Empreendimentos e Participaes SA

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DECLARAO

Os alunos Augusto Tomio Yokoyama, Celso Adelino de Mattos, Cintia Pereira Barcellos, Gerson Carvalho Marin, Luiz Fernando Moreira Cruz, Patrcia de Mori Lopes Jimenez, Renato de Almeida Silva e Rogrio Abriz, abaixo-assinados, do Curso de MBA em Gesto Financeira: Controladoria e Auditoria, do Programa FGV Management, realizado nas dependncias da Instituio da unidade Berrini, localizada em So Paulo no perodo de abril de 2010 a novembro de 2011,autorizama divulgao de informaes e dados apresentados na elaborao do trabalho intitulado ANLISE DO MERCADO DE INCORPORAO em veculos

IMOBILIRIA acadmicos.

com objetivos

de publicao

e/ou divulgao

So Paulo, 10 de novembro de 2011

______________________________________ Augusto Tomio Yokoyama ______________________________________ Celso Adelino de Mattos ______________________________________ Cintia Pereira Barcellos ______________________________________ Gerson Carvalho Marin ______________________________________ Luiz Fernando Moreira Cruz ______________________________________ Patrcia de Mori Lopes Jimenez ______________________________________ Renato de Almeida Silva ______________________________________ Rogrio Abriz

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Agradecimentos

Aos professores, monitores e funcionrios da Fundao Getlio Vargas, ao Diretor Financeiro e de R.I. da EZTEC, Sr. Antonio Emlio Clemente Fugazza, que muito contriburam para a realizao deste estudo e para o aprimoramento do nosso conhecimento.

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Dedicatria

Aos nossos familiares, cujo apoio e pacincia permitiram a nossa dedicao e envolvimento no curso e neste trabalho.

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RESUMO

O objetivo do presente trabalho analisar o mercado de incorporao imobiliria, com nfase a uma empresa do setor, a EZ TEC Empreendimentos e Participaes SA. Especificamente se busca: analisar a estratgia da empresa atravs das ferramentas de SWOT e Cinco Foras de Porter; analisar a rentabilidade das principais empresas do setor via modelo de Anlise DuPont; analisar o retorno sobre o capital empregado tambm das principais empresas do setor; discorrer sobre as fontes de financiamento e sobre as formas de investimento no setor; analisar a viabilidade econmico-financeira de um projeto imobilirio da empresa; destacar as particularidades contbeis e o impacto do IFRS no setor; e identificar como os conceitos de sustentabilidade so aplicados na empresa.

Palavras-Chave: Incorporao Imobiliria, Rentabilidade, Estratgia, Anlise DuPont.

ABSTRACT

The purpose of this paper is to examine the real estate development market, focusing on EZ TEC Empreendimentos e Participaes SA, a company of the civil construction sector. The paper aims to analyze the strategy of the company by means of analysis tools such as SWOT and Porters Five Forces Analysis, study the profitability of the main companies in the sector via DuPont analysis model, analyze the return on capital employed of the main companies in the sector, reflect on finance sources and the different forms of investment in the sector, analyze the economic and financial feasibility of a real estate project of the company, highlight the accounting peculiarities and the impact of the IFRS on the sector and identify how the sustainability concepts are applied in the company. In order to achieve these objectives, a case study with several methods of data collection has been used amongst which documentary analysis, questionnaire and interview with the manager. Finally, major consideration is provided as to the Brazilian real estate development sector and its main players.

Keywords: Real Estate Development, Profitability, Strategy, DuPont Analysis.

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SUMRIO EXECUTIVO

fato que o setor imobilirio brasileiro encontra-se aquecido. Muito se houve a respeito da reduo do dficit imobilirio, seja na esfera municipal, estadual ou federal. Como os recursos disponveis para o setor no eram suficientes para a reduo do dficit, o governo federal, juntamente com os estados e municpios, lanaram vrios programas de incentivo ao financiamento do setor, levando as construtoras e incorporadoras a aumentarem em grande escala o volume de desenvolvimento de empreendimentos. Os projetos imobilirios como um todo, necessitam de grande volume de capital empregado e apresentam baixa liquidez (caracterstica do setor), por este motivo, o pay back lento, levando at mesmo algumas empresas do setor a no utiliz-lo como fator decisivo a tomada de um projeto. Associados a este cenrio, o mercado imobilirio sofre interferncias constantes da economia global, o que obriga no s o conhecimento tcnico, mas tambm conhecer todos os stakeholders envolvidos na dinmica deste setor. Tais fatos justificam a relevncia do presente trabalho, que tem por objetivo analisar o mercado de incorporao imobiliria. Para tanto, na maioria dos captulos que incorporam este estudo, alm de apresentar o referencial terico, sero aplicados estudos de caso hipotticos e reais a fim de verificar cada item da teoria relacionada ao setor. Nos casos em que, a aplicao ser com base em exemplos reais, a empresa do setor previamente selecionada para tanto, foi a EZ TEC Empreendimentos e Participaes S.A e a metodologia empregada para a realizao dos estudos, baseou-se em entrevistas pessoais e questionrios. O primeiro captulo deste trabalho far uma reviso da literatura sobre anlise estratgica, dissertando sobre os conceitos de Misso e Viso, Anlise Swot, das cinco foras de Porter, bem como a verificao dos conceitos analisando-se a estratgia da EZTEC. O captulo dois discorrer sobre a viabilidade econmico-financeira dos projetos imobilirios, focando o estudo nos principais ndices utilizados pelo setor, Valor Presente Lquido (VPL), Taxa Interna de Retorno (TIR), Perodo de Retorno do Investimento (pay back) e ndice de Lucratividade Lquida (ILL), calculados a partir da elaborao de um fluxo de caixa hipottico de um empreendimento imobilirio.

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J o terceiro captulo, abranger as particularidades contbeis e o impacto do IFRS (International Financial Reporting Standards, normas internacionais de contabilidade) no setor, como as formas de apurao e recolhimento de tributos, forma de organizao societria, com nfase ao patrimnio de afetao RET, etc., mencionando a aplicabilidade desses itens na EZTEC. No captulo quatro, sero verificadas as formas de financiamento do setor, FGTS (Fundo de Garantia do Tempo de Servio), Poupana, LCI (Letra de Crdito Imobilirio), Letra Hipotecria, Aes, Debntures, Fundo de Investimento Imobilirio, securitizao e CRI (Certificado de Recebveis Imobilirios), e as consideraes sobre as formas de financiamento na EZTEC. O quinto e sexto captulos analisaro a rentabilidade das incorporadoras de capital aberto, bem como o retorno do capital empregado pelas principais incorporadoras do setor. Para tanto, ser utilizada para o estudo a anlise Dupont, estratgia e estrutura de capital, o ROE (Retorno sobre o Patrimnio), o comparativo da receita, lucro lquido e margem lquida da EZTEC, em seguida, ser aplicado o conceito ROCE (Retorno sobre o Capital Empregado), com base nos resultados das principais empresas do setor. Em seguida, nos captulos posteriores contextualizar o conceito de Sustentabilidade e Desenvolvimento Sustentvel no ambiente corporativo, discorrer tambm sobre o Triple Bottom Line, ou seja, o trip da sustentabilidade, no que tange as dimenses ambiental, social e econmica, ressaltando os conceitos de Responsabilidade Social e Governana Corporativa. Por fim, no 24 captulo apresentar as formas de investimento no setor, ou seja, as maneiras oferecidas aos investidores de investirem no setor, como a aquisio de ativos (para renda ou especulao), seja na forma de unidades residenciais, comerciais, lojas em Shoppings Centers, lajes corporativas, galpes industriais, built-to-suit; incorporao imobiliria; fundos de investimento imobilirio (comerciais, residenciais, shoppings, hoteis); fundos de investimentos, atravs de LCI ou CRI e; aes de empresas do setor. Com a reviso da teoria e aplicao dos estudos de caso apresentados nos captulos a seguir, ser possvel tambm a verificao da pertinncia de todos os tpicos e assuntos discutidos no decorrer do curso de MBA em Gesto Financeira concludo, atendendo o objetivo proposto.

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LISTA DE TABELAS

Tabela 1 - Modelo de anlise SWOT ........................................................................ 38 Tabela 2 - Imposto de Renda Lucro Real Trimestral ................................................. 63 Tabela 3 - Contribuio Social e Imposto de Renda - Lucro Real Trimestral ............ 64 Tabela 4 - Contribuio Social e Imposto de Renda - Lucro Real Anual................... 66 Tabela 5 - Contribuio Social e Imposto de Renda - Lucro Real Anual................... 68 Tabela 6 - Contribuio Social e Imposto de Renda - Pelo Lucro Presumido ........... 72 Tabela 7 - Comparao entre os clculos (Real x Presumido x Afetao - RET) ..... 73 Tabela 8 - Registro da permuta por unidade pronta no local - Terrenos a Pagar ..... 75 Tabela 9 - Registro da permuta por unidade pronta no local Adiantamento de Clientes ..................................................................................................................... 76 Tabela 10 Reconhecimento da receita pelo percentual realizado da obra ............. 79 Tabela 11 - Financiamentos Imobilirios Concedidos com Recursos do FGTS........ 85 Tabela 12 Financiamentos Imobilirios Concedidos com Recursos do SBPE ....... 87 Tabela 13 - Caderneta de Poupana Saldo de Depsitos e Remunerao Histrica .................................................................................................................................. 89 Tabela 14 Letra de crdito imobilirio .................................................................... 90 Tabela 15 - Letra Hipotecria .................................................................................... 93 Tabela 16 - Aes ..................................................................................................... 95 Tabela 17 - Ofertas Primrias de Debntures Registradas na CVM em 2010 de Empresas do Setor Imobilirio | ................................................................................ 96 Tabela 18 - Securitizadoras Imobilirias que emitiram em 2010 ............................. 105 Tabela 19 - DFs Consolidadas / Balano Patrimonial Ativo .................................... 154 Tabela 20 - DFs Consolidadas / Balano Patrimonial Passivo................................ 155 Tabela 21 - DFs Consolidadas / Demonstrao do Resultado................................ 156 Tabela 22 - DFs Consolidadas / Demonstrao do Fluxo de Caixa ........................ 157 Tabela 23- Cenrio.................................................................................................. 172 Tabela 24 - Receita de Venda................................................................................. 173 Tabela 25 - Fluxo de Caixa Equity (Receitas) ......................................................... 177 Tabela 26 - Fluxo de Caixa Equity (Despesas) ....................................................... 179 Tabela 27 - Fluxo do Investimento Equity ............................................................... 181 Tabela 28 - Fluxo de Caixa Alavancado (Receitas) ................................................ 182

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Tabela 29 - Fluxo de Caia Alavancado (Despesas) ................................................ 184 Tabela 30 - Fluxo do Investimento Alavancado ...................................................... 186 Tabela 31 - Anlise Econmica-Financeira ............................................................. 187 Tabela 32- Contas a Receber de Clientes Consolidado.......................................... 191 Tabela 33 - Demonstrativos Financeiros 2010 ........................................................ 215 Tabela 34 -Demonstrativos Financeiros 2 Trimestre 2011 .................................... 215 Tabela 35 - NOPAT e Capital Empregado 2010 ..................................................... 216 Tabela 36 - NOPAT e Capital Empregado 2 trimestre 2011 .................................. 217 Tabela 37 - Margem Operacional = NOPAT / Receita Lquida................................ 217 Tabela 38 - Giro sobre o capital empregado = Receita Lquida / Capital empregado ................................................................................................................................ 218 Tabela 39 - ROCE ................................................................................................... 220 Tabela 40 - Letras de crdito imobilirio - Caixa ..................................................... 249 Tabela 41 - Anlise SWOT da empresa EZTEC ..................................................... 255

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LISTA DE GRFICOS

Grfico 1 - Financiamentos Imobilirios Concedidos com Recursos do FGTS (em R$ milhes)..................................................................................................................... 85 Grfico 2 - Saldo de Repasses do Governo (em R$ milhes)................................... 86 Grfico 3 Financiamentos Imobilirios Concedidos com Recursos do SBPE (em R$ milhes)..................................................................................................................... 88 Grfico 4 - Depsitos de LCI na CETIP Evoluo Histrica (em R$ milhes) ........ 91 Grfico 5 - Negociaes de LH na CETIP Evoluo Histrica (em R$ milhes) .... 93 Grfico 6 - Histrico das Ofertas Primrias de Debntures de Empresas do Setor Imobilirio .................................................................................................................. 97 Grfico 7 - Histrico do Montante de Emisses de Securitizao Imobiliria por Ativolastro (em R$ milhes) ............................................................................................ 100 Grfico 8 Histrico do Montante de Emisses de CRI (em R$ milhes) .............. 103 Grfico 9 - Taxa de Juros vs. Crdito Imobilirio .................................................... 147 Grfico 10 - Financiamento Imobilirio vs. PIB ....................................................... 148 Grfico 11 - Estratgia e Estrutura de Capital ......................................................... 198 Grfico 12 - Comparativo de Receita, Lucro Lquido e Margem Lquida ................. 200 Grfico 13 - Receitas e Lucros acumulados de 2008 a 2011 .................................. 200 Grfico 14 - Receitas e Lucros dos ltimos 12 meses (2010/2011) ........................ 201 Grfico 15 - ROE e Margem Lquida (2008/2011) ................................................... 202 Grfico 16 - ROE x Margem Lquida (2010/2011) ................................................... 203 Grfico 17 - Acumulado 2008/2011 ......................................................................... 204 Grfico 18 - IS11 Acumulado 12 meses .................................................................. 204 Grfico 19 - Cotao das Aes Ajustadas ............................................................. 206 Grfico 20 - Valor de Mercado ................................................................................ 207 Grfico 21 - Margem x Giro = ROCE ...................................................................... 220 Grfico 22 - FII x Ibovespa x IMOB ......................................................................... 245

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LISTA DE ILUSTRAES

Figura 1 Modelo de securitizao......................................................................... 107 Figura 2 - Balano Patrimonial e demonstrao de resultado ................................. 112 Figura 3 - Triple Bottom Line ................................................................................... 127 Figura 4 - Apresentao Corporativa EZTEC 1 ....................................................... 140 Figura 5 - Apresentao Corporativa EZTEC 2 ....................................................... 142 Figura 6 - Apresentao corporativa Gafisa ............................................................ 147

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LISTA DE SIGLAS

CPC CVM IASB IFRIC IFRS IPO POC

- Comit de Pronunciamentos Contbeis - Comisso de Valores Mobilirios - International Accounting Standards Board, - International Financial Reporting Interpretations Committee - International Financial Reporting Standards - Initial Public Offering - Percentage of Completion

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GLOSSRIO

IASB International Accounting Standards Board, Entidade do setor privado, independente, criada em 1973 para estudar, preparar e emitir normas de padres internacionais de contabilidade. IPO Initial Public Offering ou, em portugus, Oferta Inicial de Aes.

P.O.C. Percentage of Completion ou, em portugus, Percentual de Concluso.

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SUMRIO
INTRODUO ......................................................................................................... 26 FUNDAMENTAO TERICA ............................................................................... 29 1 ANLISE ESTRATGICA ............................................................................... 29 1.1 ANLISE DOS CONCEITOS DE MISSO E VISO ................................................. 29 1.1.1 1.1.2 Misso .................................................................................................. 29 Viso..................................................................................................... 31

1.1.2.1 A necessidade de ter uma viso........................................................ 32 1.1.2.2 Componentes crticos do processo visionrio.................................... 33 1.2 ANLISE SWOT............................................................................................... 34 1.2.1 1.2.2 1.2.3 1.2.4 Origem do Modelo ................................................................................ 35 A Matriz SWOT ..................................................................................... 36 Estratgias resultantes da aplicao da anlise SWOT ........................ 39 Crticas ao modelo ................................................................................ 40

1.3 MODELO DAS 5 FORAS DE PORTER ...................................................... 41 1.3.1 1.3.2 1.3.3 1.3.4 1.3.5 1.3.6 Ameaa de novos entrantes.................................................................. 42 Rivalidade entre os atuais competidores ............................................... 44 Produtos substitutos.............................................................................. 45 Poder de barganha dos compradores ................................................... 46 Poder de barganha dos fornecedores ................................................... 47 Formulao de estratgias.................................................................... 47

1.3.6.1 Posicionar a companhia .................................................................... 47 1.3.6.2 Influenciar o equilbrio das foras competitivas atravs de movimentos estratgicos .......................................................................................................... 48

1.3.6.3 Explorar as mudanas da indstria ................................................... 48 2 VIABILIDADE ECONOMICO FINANCEIRA DE PROJETOS IMOBILIARIOS . 49 2.1 VIABILIDADE ECONMICO-FINANCEIRA .................................................. 49 2.2 INDICADORES DE QUALIDADE .................................................................. 50 2.2.1 2.2.2 2.2.3 2.2.4 2.2.5 2.2.6 2.2.7 Fluxo de caixa ....................................................................................... 51 Valor Presente Lquido (VPL)................................................................ 52 Taxa Interna de Retorno (TIR) .............................................................. 53 Perodo de Retorno do Investimento (Pay back) ................................... 54 ndice de Lucratividade Lquida (ILL) .................................................... 54 Particularidades do Setor ...................................................................... 55 Anlise da Regio ................................................................................. 55

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2.2.7.1 Estudo de Mercado ........................................................................... 57 2.2.7.2 Estudo Vocacional............................................................................. 58 2.3 ANLISE DE RISCOS .................................................................................. 58 3 PARTICULARIDADES CONTBEIS E O IMPACTO DO IRFS NO SETOR .... 60 3.1 CONVERGNCIA DOS PADRES CONTBEIS NACIONAIS AOS INTERNACIONAIS ..... 60 3.2 ASPECTOS SOCIETRIOS, PROCEDIMENTOS NECESSRIOS PARA SE
CONSTITUIR UMA SOCIEDADE .............................................................................................. 60

3.3 ASPECTOS FISCAIS, FORMAS DE TRIBUTAO DO LUCRO ............................ 62 3.4 TRIBUTAO PELO LUCRO REAL...................................................................... 62 3.4.1 3.4.2 Lucro Real Trimestral ............................................................................ 64 Lucro Real Anual .................................................................................. 65

3.5 TRIBUTAO PELO LUCRO PRESUMIDO ............................................................ 72 3.6 FRAGILIDADE NO SEGMENTO E PROCEDIMENTOS PARA MINIMIZ-LAS. ..................................................................................................................... 73 3.6.1 SPE, Patrimnio da Afetao e Regime especial de tributao (RET) .. 73

3.7 PARTICULARIDADES CONTBEIS E FISCAIS ........................................... 73 3.7.1 Principais particularidades do setor....................................................... 73

3.7.1.1 Permuta de bens imveis .................................................................. 73 3.7.1.2 Aquisio de terreno para incorporao com permuta (Dao em pagamento) de unidades no local............................................................................. 74 3.8 RECONHECIMENTO DA RECEITA E DO LUCRO ................................................... 77 3.8.1 Pelo critrio fiscal .................................................................................. 77

3.8.1.1 Venda a vista de unidade .................................................................. 77 3.8.1.2 Venda a prazo de unidade ................................................................ 77 3.8.2 Pelo Critrio Societrio ......................................................................... 78

3.9 O IMPACTO DO IFRS NO SETOR................................................................ 81 3.9.1 Principais destaques ............................................................................. 81

3.9.1.1 Despesas com comisses de vendas................................................ 81 3.9.2 Decorao do Stand de vendas e do apartamento modelo ................... 81

3.9.2.1 Proviso para garantia ...................................................................... 81 3.9.2.2 Antecipao de recebveis ................................................................ 82 3.9.2.3 Ajuste a valor presente ...................................................................... 82 3.9.3 Reconhecimento da Receita e do Lucro pelo % Realizado ou Pela Entrega da Obra .......................................................................................................... 82 4 FONTES DE FINANCIAMENTO DO MERCADO IMOBILIRIO ...................... 84

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4.1 CARACTERISTICAS DAS PRINCIPAIS FONTES DE FINANCIAMENTO .... 84 4.1.1 Fundo de Garantia do Tempo de Servio.............................................. 84

4.1.1.1 Poupana .......................................................................................... 86 4.1.1.2 Letra de Crdito Imobilirio ............................................................... 89 4.1.1.3 Letra Hipotecria ............................................................................... 91 4.1.1.4 Aes ................................................................................................ 94 4.1.1.5 Debntures........................................................................................ 95 4.1.1.6 Fundos de Investimento Imobilirio ................................................... 98 4.1.1.7 Securitizao................................................................................... 100 4.1.1.7.1Securitizao Certificados de Recebveis Imobilirios ............... 100 4.1.1.7.2Classificao das Operaes .................................................... 103 4.1.1.8 Cdula de Crdito Imobilirio .......................................................... 105 4.2 DEMONSTRAO DA OPERAO DE SECURITIZAO ...................................... 107 5 COMPARATIVO DA RENTABILIDADE DE INCORPORADORA DE CAPITAL

ABERTO APS IPO`S NO SETOR .................................................................................. 108 5.1 DEFINIES PARA O LUCRO .......................................................................... 108 5.2 PRINCIPAIS INDICADORES DE RENTABILIDADE ................................................. 108 5.3 MODELO DE ANLISE DUPONT ...................................................................... 110 6 ANLISE DO RETORNO SOBRE O CAPITAL EMPREGADO DAS

PRINCIPAIS INCORPORADORAS DO SETOR IMOBILIRIO ........................................ 114 6.1 BALANO PATRIMONIAL ................................................................................ 114 6.2 DEMONSTRATIVO DE RESULTADOS DO EXERCCIO (DRE) ............................... 114 6.3 DEFINIES DE RENTABILIDADE .................................................................... 114 6.4 PRINCIPAIS INDICADORES DE RENTABILIDADE ................................................. 115 6.5 RETORNO SOBRE O CAPITAL EMPREGADO (ROCE) ........................................ 116 6.5.1 6.5.2 7 Receita Lquida ................................................................................... 117 Capital Empregado ............................................................................. 118

SUSTENTABILIDADE CORPORATIVA ........................................................ 119 7.1 CONTEXTO HISTRICO ................................................................................. 119 7.2 SUSTENTABILIDADE E DESENVOLVIMENTO SUSTENTVEL ............................... 120 7.3 SUSTENTABILIDADE CORPORATIVA ................................................................ 122 7.4 TRIPLE BOTTOM LINE.................................................................................... 126 7.4.1 7.4.2 Dimenso Social ................................................................................. 129 Dimenso Ambiental ........................................................................... 130

7.5 RESPONSABILIDADE SOCIAL E GOVERNANA CORPORATIVA ........................... 132

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FORMAS DE INVESTIMENTO NO SETOR IMOBILIRIO ............................ 137 8.1 DEFINIO DE INVESTIMENTO........................................................................ 137 8.1.1 8.1.2 Investimento em Ativos ....................................................................... 138 Investimento Fundos Imobilirios ........................................................ 139

EMPRESA OBJETO DO ESTUDO DE CASO ....................................................... 140 9 HISTRICO DA EMPRESA EZTEC .............................................................. 140 9.1 HISTRICO DO SETOR IMOBILIRIO ...................................................... 143 9.1.1 9.1.2 9.1.3 Momento atual do setor ...................................................................... 143 Caractersticas do setor ...................................................................... 144 O boom dos IPOs no setor............................................................... 149

9.1.3.1 Bolha ............................................................................................... 149 9.1.3.2 Crdito Imobilirio ........................................................................... 151 9.1.3.3 Presena de Capital Especulativo ................................................... 152 9.2 DEMONSTRATIVOS FINANCEIROS ......................................................... 154 APLICAO PRTICA ......................................................................................... 158 10 ANLISE ESTRATGICA DA EMPRESA EZTEC ........................................ 158 QUANTO AOS CONCEITOS DE MISSO E VISO ........................................... 158 QUANTO A ANLISE SWOT ....................................................................... 159

10.1 10.2

10.2.1 Foras................................................................................................. 159 10.2.2 Fraquezas ........................................................................................... 162 10.2.3 Oportunidades .................................................................................... 163 10.2.4 Ameaas ............................................................................................. 164 10.2.5 Objetivos Estratgicos da EZTEC ..................................................... 1645 10.3 QUANTO AO MODELO DAS CINCO FORAS DE PORTER ............................... 166

10.3.1 Ameaa de novos entrantes................................................................ 166 10.3.2 Rivalidade entre os atuais competidores ............................................. 166 10.3.3 Produtos substitutos............................................................................ 167 10.3.4 Poder de barganha dos compradores ................................................. 167 10.3.5 Poder de barganha dos fornecedores ................................................. 167 11 VIABILIDADE ECONMICO-FINANCEIRA DE PROJETOS IMOBILIRIOS169 ESTUDO DE CASO ................................................................................ 169

11.1

11.1.1 Cenrio ............................................................................................... 172 11.1.2 Fluxo de Caixa .................................................................................... 177 11.1.3 Resultados .......................................................................................... 187

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PARTICULARIDADES CONTBEIS E O IMPACTO DO IRFS NO SETOR .. 188 ESTUDO DE CASO - EZTEC .................................................................. 188

12.1

12.1.1 Imposto de renda e contribuio social ............................................... 188 12.1.2 Imposto com recolhimento diferido...................................................... 189 12.1.3 Apurao do resultado de incorporao e venda de imveis .............. 189 12.2 OPERAES DE INCORPORAO IMOBILIRIA E VENDA DE IMVEIS ............................................................................................................... 190 13 FONTES DE FINANCIAMENTO DO MERCADO IMOBILIARIO .................... 192 ESTUDO DE CASO: EZTEC ................................................................... 192

13.1 14

COMPARATIVO DA RENTABILIDADE DE INCORPORADORA DE CAPITAL

ABERTO APS IPO`S NO SETOR IMOBILIRIO ........................................................... 194 14.1 METODOLOGIA ..................................................................................... 194

14.1.1 Seleo da Amostra ............................................................................ 194 14.1.2 Coleta de Dados ................................................................................. 194 14.1.3 Breve histrico das empresas selecionadas ....................................... 194 14.1.4 Escolha e consideraes sobre os indicadores utilizados ................... 196 14.2 ANLISE DOS RESULTADOS ............................................................... 197

14.2.1 ROE Retorno sobre o Patrimnio ..................................................... 201 14.2.2 Anlise DuPont ................................................................................... 203 14.2.3 Cotao das aes ............................................................................. 205 14.3 15 ANLISE E CONSIDERAES SOBRE A EMPRESA EZTEC ............... 208

ANLISE DO RETORNO SOBRE O CAPITAL EMPREGADO DAS

PRINCIPAIS INCORPORADORAS DO SETOR IMOBILIRIO ........................................ 210 15.1 15.2 15.3 15.4 SELEO DA AMOSTRA ............................................................................. 210 BREVE HISTRICO DAS EMPRESAS SELECIONADAS ..................................... 210 FONTE DE DADOS ..................................................................................... 214 APLICAO E ANLISE DOS RESULTADOS ....................................... 216

15.4.1 Resultados 2010 ................................................................................. 216 15.4.2 Resultados 2 trimestre 2011 .............................................................. 216 15.4.3 Anlise da Margem ............................................................................. 217 15.4.4 Anlise do giro sobre o capital empregado ......................................... 218 15.4.5 Anlise do ROCE ................................................................................ 219 15.4.5.1 Eztec ............................................................................................. 221 15.4.5.2 MRV .............................................................................................. 221

xxiv

16

SUSTENTABILIDADE CORPORATIVA ........................................................ 224 METODOLOGIA ..................................................................................... 224

16.1

16.1.1 Problemas de Pesquisa ...................................................................... 224 16.1.2 Objetivos da Pesquisa ........................................................................ 224 16.1.3 Mtodo de Pesquisa ........................................................................... 225 16.1.4 Instrumento de coleta de dados .......................................................... 226 16.2 O ESTUDO DE CASO DA EZTEC EMPREENDIMENTOS E

PARTICIPAES S.A ................................................................................................... 226 16.2.1 Anlise dos Dados .............................................................................. 226 16.2.2 Sustentabilidade Corporativa .............................................................. 227 16.2.3 Triple Bottom Line ............................................................................... 229 16.2.4 Responsabilidade Social e Governana Corporativa........................... 232 17 FORMAS DE INVESTIMENTO NO SETOR IMOBILIRIO ............................ 235 METODOLOGIA ..................................................................................... 235

17.1

17.1.1 Seleo de Amostras .......................................................................... 235 17.1.2 Aquisio de Ativos............................................................................. 236 17.1.3 Incorporao Imobiliria ...................................................................... 238 17.1.4 Fundos de Investimento Imobilirio ..................................................... 240 17.1.5 Fundos de Investimentos .................................................................... 245 17.1.6 LCI Letras de Credito Imobilirio ...................................................... 245 17.2 17.3 17.4 17.5 17.6 17.7 VALORES PARA APLICAO E MOVIMENTAO ............................................ 247 FORMA DE APLICAO ........................................................................ 247
RESGATE ANTECIPADO .............................................................................. 247 TRIBUTAO ............................................................................................. 247

TRANSFERNCIA DE TITULARIDADE ............................................................ 248

LIQUIDEZ .................................................................................................. 248

17.7.1 CRI Certificados Recebveis Imobilirios.......................................... 250 17.7.2 Como funciona .................................................................................... 251 17.7.3 Aes de empresas do setor............................................................... 252 18 CONCLUSO E CONSIDERAES FINAIS ................................................ 254

REFERNCIAS BIBLIOGRFICAS ...................................................................... 270 ANEXOS ................................................................................................................ 295 APENDICE ............................................................................................................. 300

26

INTRODUO

A construo civil vem apresentando um crescimento significativo nos ltimos seis anos. Em decorrncia do dficit habitacional, da oferta de crdito, aliado a incentivos governamentais. Hoje difcil no nos depararmos com um

empreendimento imobilirio em nossos trajetos do dia-a-dia. O segmento visto por muitos como a bola da vez. Considerando ainda que vamos sediar dois grandes eventos esportivos: Copa do Mundo 2014 e Olimpadas 2016. Diante desse cenrio, o objetivo do presente trabalho realizar uma anlise setor imobilirio no Brasil tendo como referencia a viso estratgica de um dos principais players do setor, a Incorporadora e Construtora EZ TEC Empreendimentos e Participaes SA. Nela iremos ver os fatores positivos e negativos do ambiente interno e externo a organizao, sob a luz da anlise SWOT; e analisar o mercado de incorporao e construo civil atravs do Modelo das Cinco Foras de Porter. Para tanto, a metodologia utilizada um Estudo de Caso, com coleta de dados via anlise documental e entrevista com gestor. Espera-se, assim, responder aos objetivos desta pesquisa de traar uma anlise estratgica da empresa em estudo e desta maneira poderemos ter uma referncia para o setor como um todo. Ser analisada a maneira como feito o estudo da viabilidade econmicofinanceira, que coloca o projeto a ser desenvolvido em um bom posicionamento de mercado, ou seja, o estudo preliminar que possibilitar a melhor utilizao do imvel e, consequentemente, atingir o melhor resultado. de fundamental importncia que a anlise da viabilidade financeira do projeto tenha por objetivo obter equilbrio entre as entradas e sadas, levando-se em conta o saldo do fluxo de caixa em cada momento do desenvolvimento do projeto. Outro foco do trabalho o de apresentar as particularidades contbeis em tais projetos. O segmento tem suas particularidades societrias, contbeis e

principalmente tributrias. Recentemente nossa contabilidade vem passando por grandes mudanas. Objetivando a competitividade, precisamos apresentar uma linguagem acessvel ao mundo (Mercado Global). Um grande passo foi dado nesta direo. Estamos equiparando nossas Normas Contbeis antigas s Normas do IFRS (International Financial Reporting Standards). Esta misso est sob a responsabilidade do CPC (Comit de Pronunciamentos Contbeis), entidade criada para esta finalidade.

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Com o crescimento mercado imobilirio brasileiro, a estratgia do governo de priorizar os financiamentos destinados ao setor popular habitacional aliado ao crescimento do PIB e uma taxa de juros mais adequada proporciona uma demanda imobiliria acima da oferta, gerando a necessidade da estruturao de outras fontes de financiamento tendo em vista que projees estimam que os recursos da poupana devam se esgotar j nos prximos anos. A relao Crdito imobilirio X PIB ainda muito tmida no Brasil e tudo leva a crer que teremos um crescimento muito expressivo e a fonte de financiamento que hoje esta baseada em recursos sobre responsabilidade do Governo (FGTS) ou regulados por ele (Poupana), expandiro para ttulos de captao de recursos exclusivos de instituies financeiras, alternativas de mercado de capitais e principalmente a Secutirizao. Com tais condies econmicas e de crdito favorveis, o setor da construo civil retomou a ateno de investidores ao longo dos ltimos anos, principalmente no mercado de incorporao imobiliria (Real Estate). O presente trabalho objetiva avaliar o desempenho das principais empresas de capital aberto do setor com foco na rentabilidade aps a onda de IPO`s ocorrida entre 2005 e 2007, aplicando ferramentas como Modelo de anlise DuPont sobre os demonstrativos financeiros comparando os resultados da empresa EZ TEC com seus pares. Fatores macroeconmicos, crdito abundante, investidores estrangeiros buscando novas oportunidades e, por que no, instituies financeiras vidas por fee de estruturao foram essenciais para que 21 empresas do setor imobilirio abrissem o capital entre 2005 e 2007, prometendo alto crescimento e gerao de valor aos investidores. Passada a euforia, o cenrio hoje outro, onde diversas empresas acabaram sendo incorporadas para sobreviver e o preo das aes do setor atingiu o menor patamar dos ltimos anos. Aps considerar tais conceitos vemos tambm algo novo em nossos dias que o conceito de Sustentabilidade que ainda muito recente para algumas empresas, pois envolve uma mudana na cultura organizacional e quebra de muitos paradigmas. Os gestores das empresas devem mudar sua forma de gerir e pensar para que o negcio permanea para as futuras geraes.

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Quando pensamos em todo esse quadro positivo do setor imobilirio que se apresenta em nosso pas, vemos que muitos investidores de grande porte tm buscado oportunidades de entrar nesta onda e poder participar desse momento promissor. Nos ltimos anos vem aumenta a busca de tipos de investimento diversificados no setor como, por exemplo, os papeis de empresas que colocaram suas aes na bolsa, fundos de investimentos em geral como LCI, CRI, entre outros, tais formas de investimento tem atrado investidores desde o pequeno at o de grande porte.

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FUNDAMENTAO TERICA

ANLISE ESTRATGICA

Por Cintia Pereira Barcellos 1.1 ANLISE DOS CONCEITOS DE MISSO E VISO

Ao realizar a anlise estratgica de uma empresa grande parte dos autores inicia seus estudos com uma explanao sobre os conceitos de misso e viso. Desse modo, o captulo que segue uma breve reviso da literatura sobre o assunto.

1.1.1 Misso

Foster (1993) define misso como uma declarao de existncia e de ambio da empresa. A misso seria, portanto, a razo de ser e existir da organizao. Em adio, Matejka, Kurke e Gregory (1993), defendem que a misso define metas organizacionais, comportamentos e estratgias baseadas no objetivo da instituio e que dar origem a um plano estratgico. Para Hitt, Hoskisson e Ireland (2007), a misso deve especificar o negcio ou negcios em que a empresa tem inteno de concorrer e quais os clientes deseja atender. Bateman e Snell (2007) acrescentam aos fatores acima, os valores da empresa. Brown (1998) concorda que a misso mantm uma organizao centrada nos seus principais clientes, produtos e servios, e ajuda a avaliar novas oportunidades de negcio para garantir que eles se encaixam no mbito da organizao. Foster (1993) cita alguns elementos que devem compor a misso, como: a descrio do negcio, das intenes estratgicas e dos valores da instituio. Ele ainda defende que a misso servir como um guia para todas as atividades e estratgias da empresa e para tanto, deve ser simples, breve e flexvel e deve, acima de tudo, ser distintiva para diferenciar a organizao de seus concorrentes.

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Consensualmente, Bateman e Snell (2007) defendem que a misso deve ser uma expresso clara e concisa do propsito da empresa. Mullane (2002) recorda que existe um debate sobre a importncia da misso dentro de uma organizao. O autor questiona a real utilidade da misso nas operaes do dia a dia das empresas. Goett (apud Mullane, 2002) considera misso intil e defende que facilmente esquecida. Ele critica a sua construo com palavras evasivas e excessiva formalidade, limitando-se a dizer o bvio e representando muitas vezes um processo de criao oneroso para as empresas. Bart (apud Mullane, 2002) fez um estudo com 88 gestores seniors da Amrica do Norte e concluiu que em apenas 8% dos casos a misso era clara para toda a organizao e que 73% dos entrevistados no estavam totalmente satisfeitos com o processo de criao da mesma. Mullane (op.cit.), por outro lado, tambm cita outro estudo realizado com quinhentos gestores dos Estados Unidos que concluiu que a misso uma das mais utilizadas ferramenta de estratgia. Segundo este estudo, os gestores entrevistados esto muito satisfeitos com o uso da misso, uma vez que ela tem o poder de unir todos colaboradores a um objetivo comum, ajudando a organizao a avanar na mesma direo. Apesar disso, a maioria dos entrevistados no percebeu um impacto visvel na performance e competitividade da empresa. Em defesa da misso, Matejka, Kurke e Gregory (1993), acreditam que uma misso claramente comunicada e reforada por um sistema de recompensas pode afetar positivamente o comportamento dos empregados. Comportamentos esses, que geram efeito direto no desempenho financeiro da empresa. Os autores defendem ainda que a eficcia da misso enquanto guia comportamental est diretamente ligada ao grau de envolvimento partilhado pelos funcionrios. Para Harrison (2005) a misso capaz de inspirar os funcionrios, e representa um importante veiculo para comunicar ideais, senso de direo e objetivos para todo o pblico envolvido com a organizao. Em consonncia, Wright, Kroll e Parnell (2000) concordam que uma organizao com uma misso clara e bem definida tem muito mais chances de ser bem sucedida do que outra que no tenha uma compreenso de sua prpria identidade e de sua razo de existir.

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Por fim, Mullane (2002) conclui que, tal como qualquer outra ferramenta, a misso poder ser mal utilizada e, por isso, parecer obsoleta e ou ineficiente. Porm, nas mos de executivos que saibam como utiliz-la, poder unificar a organizao e estabelecer conceitos claros de propsito e direo. No obstante, ser a unificao da organizao que a levar ao sucesso competitivo e financeiro.

1.1.2 Viso

Conforme Hitt, Ireland e Hoskisson (2007), viso uma imagem duradoura do que a empresa pretende ser e do que pretende atingir. Ela deve ter o poder de desafiar os colaboradores da empresa evocando emoes e impulsionando-os ao. Em adio, Lucas (1998) define viso como uma carta da organizao contendo os seus princpios e valores fundamentais, ou seja, um plano orientador das prioridades e metas da organizao, que a diferencia e a torna nica. Para Bateman e Snell (2007, p. 127) a viso o direcionamento de longo prazo e inteno estratgica de uma companhia. Lindstrom (2007) complementa que a viso uma declarao fiel marca da empresa e no aos seus produtos, pois estes so volteis e mutveis, enquanto a marca possui algo na sua essncia que a mantm viva por um longo perodo de tempo. Nas palavras de Collins e Porras (1996), a viso um guia que estabelece quais competncias essenciais preservar e qual o processo que estimular a empresa a seguir o melhor caminho rumo ao futuro. Segundo os autores, para uma viso ser bem concebida precisa estar sustentada em dois componentes centrais: essncia ideolgica e vislumbramento do futuro. A essncia ideolgica definida como aquilo que a empresa e o porqu da sua existncia. Englobam as caractersticas duradouras da organizao, como os valores e os propsitos organizacionais, que transcendem os ciclos de produo e do mercado, descobertas tecnolgicas ou estilos de gesto. Em resumo, o que une a empresa ao longo do seu processo de crescimento, descentralizao, diversificao ou expanso global.

32

Os valores que constituem a essncia ideolgica so um conjunto de princpios importantes para os colaboradores da organizao e no podem ser considerados como um tipo de estratgia. Os autores defendem que uma empresa deve decidir por si prpria quais os valores a considerar fundamentais (idealmente um mximo de cinco), sem se deixar influenciar pelas exigncias do ambiente externo. Quanto aos propsitos organizacionais pode-se dizer que estes envolvem a alma da empresa, pois esto relacionados com a razo fundamental da sua existncia. O vislumbramento do futuro definido por Collins e Porras (1996) como aquilo que a organizao aspira ser e que exigir a criao de algo que ir desencadear mudanas e progressos a atingir no tempo. Em resumo, os autores, identificam a essncia ideolgica como a descoberta dos processos, enquanto que o vislumbramento do futuro ser a criao dos mesmos. Assim, a dinmica bsica das empresas visionrias consiste em preservar a essncia e estimular os processos.

1.1.2.1

A necessidade de ter uma viso

De acordo com Lucas (1998), uma viso bem articulada tem o poder de conduzir diretamente s prioridades e metas estabelecidas, evitando a fragmentao e a disperso pelo caminho, pois recorda o fundamental. Funciona tambm como um mecanismo de controle, mantendo a organizao consciente da realidade. O autor acrescenta que sem uma viso claramente definida, nada mais se faz do que reagir ao exterior e imitar os concorrentes, portanto, o autor alerta para a necessidade das organizaes se libertarem das expectativas do passado, para conseguir definir o que so hoje e o que querem ser amanh. Ready e Conger (2008) resumem estas opinies, ao escrever que uma viso ter de ser inspiradora, e direcionada ao que se quer atingir, sofisticada e de longo alcance.

33

1.1.2.2

Componentes crticos do processo visionrio

Lucas (1998) afirma que uma viso deixar de ser uma mera frase quando se tornar uma fora motriz que impulsiona as pessoas a mudar e a crescer. Para isso ter de soar verdadeira e representar a partilha das aspiraes mais profundas das pessoas. Ser por esta razo que Sal Marino (1999) refere que uma viso implica um perodo de gestao, para que todos os colaboradores da empresa, de todos os nveis a possam conhecer, compreender e questionar, s ento podendo tornar-se uma realidade. Lucas (1998) defende que, quando a viso chegar ao corao da organizao, permitir responder a questes-chave sobre as suas vantagens competitivas e acrescenta que, para a viso produzir um efeito real, preciso ir alm dos conselhos de consultores e dos resultados da anlise comparativa com outras organizaes. Defende ainda que esta deve ser, antes de tudo, um documento vivo, que incorpore e integre o melhor da empresa no passado, mas ainda vivel no futuro. Este mesmo autor aconselha a colocao de questes primordiais, no sentido da empresa conhecerem melhor internamente antes de decidir para onde quer ir: Quem somos realmente?; Por que somos?; Quais so os nossos valores fundamentais?; Quais so as nossas competncias nucleares (e

incompetncias)?. S ento se iniciar o processo de definio e implementao da nova viso. Neste sentido, o autor chama a ateno para alguns cuidados a ter na construo da viso, tais como: no abusar no detalhe nem torn-la demasiado genrica; no sucumbir a palavras vazias; no assentar a sua definio nos resultados, mas naquilo que os poder gerar; escolher o que se deve fazer e pode ser atingido, ao invs do que se gostaria de atingir; dar espao aos empregados para que possam pronunciar-se; reconhecer que a viso no um mero projeto, mas antes um reflexo da identidade da organizao; verificar a sua consistncia com as prioridades a enfatizar. Quando este processo de construo no bem desenvolvido, a viso poder representar uma fico e ser reduzida a uma mera frase sem sentido ou utilidade prtica.

34

Em consonncia, Ready e Conger (2008) descrevem um modelo para a construo de uma viso eficiente baseado em cinco fases. Na primeira, faz-se necessrio definir metas e desafios e estabelecer prioridades. A segunda fase requer o envolvimento de toda a organizao, em uma abordagem feita dos nveis mais altos para a base, de forma a estimular um maior compromisso de todos no processo. A terceira fase se concentra em construir capacidades e competncias crticas novas de modo a reduzir a diferena entre aquilo que a empresa pretende atingir e aquilo que pode fazer, ou seja, a sua capacidade. A fase seguinte envolve o alinhamento dos processos nova viso, mediante criao de planos, programas e sistemas que permitam uma adequao das prticas e polticas de gesto com a nova viso. Por fim, a ltima fase refere-se motivao da organizao atravs do reconhecimento do valor das pessoas. Afinal, so elas que tm o poder de transformar qualquer inteno em realidade. Para isso, primordial ter um mecanismo de reconhecimento e avaliao de talentos que permita fazer a adequada correspondncia entre as capacidades, habilitaes e

competncias das pessoas e os requisitos para criar capacidade competitiva na organizao. Os autores lembram que ainda h algumas dcadas atrs, as empresas podiam manter as suas estratgicas por um longo perodo de tempo. No entanto, atualmente impe-se uma reviso contnua das atividades e estratgias de uma organizao, assim como uma redefinio da viso, condio fundamental para o sucesso organizacional na corrida competitiva.

1.2

ANLISE SWOT

Wright, Kroll e Parnell (2000) defendem que subsequente formulao da misso, cabe empresa analisar seus pontos fortes e fracos, bem como suas oportunidades e ameaas. Os autores acreditam ser fundamental para a formulao de estratgias de sucesso avaliar as oportunidades e ameaas do ambiente externo em conjunto com as foras e fraquezas do ambiente interno e sugerem para essa anlise o uso da ferramenta SWOT.

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O modelo de anlise estratgica SWOT um acrnimo para os seguintes termos em ingls: Fora (Strength), Fraqueza (Weakness), Oportunidade

(Opportunity) e Ameaa (Threat) e corresponde a uma ferramenta de anlise estratgica extremamente til para compreenso do negcio e auxilio tomada de deciso. Pode ser utilizada tanto para anlise de uma organizao como um todo como para parte dela (unidades de negcio) ou at mesmo para projetos individuais, como a aquisio de um novo negcio, a entrada em novo mercado, o lanamento de novo produto, dentre outras possibilidades (PIERCY e GILES, 1989). Os autores tambm ensinam que a anlise SWOT uma avaliao subjetiva organizada em um formato lgico baseado em quatro dimenses: duas internas (foras e fraquezas) e duas externas empresa ou negcio em questo (oportunidades e ameaas). Ela pode ser usada para qualquer tipo de tomada de deciso, uma vez que seu uso incentiva o pensamento proativo dos gestores em oposio a instintos reativos.

1.2.1 Origem do Modelo

Apesar de mundialmente conhecida tanto no ambiente de negcios como no meio acadmico, a origem desta teoria controversa. Alguns autores, dentre os quais Panagiotou (2003), creditam SWOT aos professores da Universidade de Harvard George Albert Smith Jr. e Roland Christiensen, que teriam criado essa ferramenta no incio da dcada de 1950. Para Hill e Westbrook (1997), SWOT teria sido desenvolvida por acadmicos da mesma universidade uma dcada depois.

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A maioria dos autores, no entanto, credita SWOT a Albert Humphrey, professor da Universidade de Stanford, nos Estados Unidos, que liderou uma pesquisa entre as dcadas de 1960 e 1970, cujo objetivo era descobrir porque o planejamento corporativo no estava dando certo e criar um novo sistema de gerenciamento da mudana. Constituam sua populao de estudo as quinhentas empresas listadas na revista Fortune 500, para as quais foram perguntadas questes como: o que bom e o que ruim no seu negcio hoje e o que poderia ser bom ou ruim no futuro? As respostas daquilo que bom no presente foram

chamadas de Satisfatrias (Satisfactory) e bom no futuro de Oportunidades (Opportunities); aos aspectos ruins no presente foram chamados de Culpa (Fault) e no futuro Ameaas (Threats), dando origem assim ao acrnimo em ingls e ferramenta de anlise SOFT. Com o passar do tempo, as variveis foram alteradas chegando ao modelo hoje conhecido como SWOT (WANG, 2007; HUMPHREY, 2005). De fato, em Dezembro de 2005, foi publicada no SRI Alumni Association Newsletter uma carta de Albert Humphrey, confirmando a origem da anlise SWOT conforme citado acima por Wang (op.cit.). Mesmo assim, no existe nenhum documento de referncia publicado sobre o assunto, apesar da popularidade dessa ferramenta.

1.2.2 A Matriz SWOT

Para Piercy e Giles (1989), o primeiro passo de uma anlise SWOT definir criteriosamente o sujeito a ser analisado. Em seguida, dado incio ao processo de listar as foras, fraquezas, oportunidades e ameaas do objeto de anlise.

37

Segundo Wang (2007), a anlise SWOT uma avaliao dos ambientes interno e externo do seu objeto de estudo. E seu principal objetivo identificar os principais fatores (internos e externos) capazes de fazer a empresa atingir seus objetivos. Os fatores internos so as foras e fraquezas internas organizao. Wright, Kroll e Parnell (2000) ensinam que os mesmos representam os recursos da empresa, que podem ser tanto humanos (experincia, capacidade, conhecimentos, etc.), organizacionais (cultura da empresa, sistemas de informao e controle, pesquisa e desenvolvimento, etc.) como fsicos (instalaes e equipamentos, localizao geogrfica, acesso a matrias-primas, rede de distribuio e tecnologia, dentre outros).

38

J os fatores externos correspondem s oportunidades e ameaas que o ambiente externo infringe a companhia (WANG, 2007). Na tabela 1, abaixo so listados diversos exemplos das quatro dimenses que formam SWOT.
Tabela 1 - Modelo de anlise SWOT

Foras Capacidades Vantagens competitivas Recursos, Pessoas, Ativos Experincia, conhecimento Reservas financeiras, retorno esperado Marketing: alcance, distribuio, conscincia Inovao Localizao geogrfica Preo, valor, qualidade Certificaes Processos, sistemas de TI, comunicao Cultura, atitude, comportamento Sucesso Oportunidades Desenvolvimentos de mercado Vulnerabilidades dos concorrentes Tendncias Inovao e desenvolvimento de tecnologia Influencia global Novos mercados, integralizao horizontal ou vertical Nichos de mercado Geogrfico: exportao e importao Novos pontos de venda Grandes contratos Desenvolvimento de negcio e ou produto Pesquisa e desenvolvimento Parcerias, agncias, canais de distribuio Produo, volume, economias de escala Sazonalidade, efeitos do clima

Fraquezas Falta de capacidade Falta de foras competitivas Reputao, presena e alcance Problemas financeiros Vulnerabilidades Prazos e presses Fluxo de caixa Continuidade Robustez da cadeia de suprimentos Distraes, efeito nas atividades chave Confiabilidade dos dados do plano, previsibilidade Moral, compromisso, liderana Certificaes Gesto, sucesso Ameaas Efeitos polticos Legislao ambiental, efeitos no meio ambiente Desenvolvimentos tecnolgicos Inteno dos concorrentes Demanda do mercado Novas tecnologias, servios, ideias Contratos vitais e parcerias Manuteno de capacidades internas Obstculos enfrentados Fraquezas intransponveis Perda de pessoal chave Apoio financeiro sustentvel Economia (domestica e internacional) Sazonalidade, efeitos do clima

Fonte: Wang, 2007

39

Humphrey (apud Wang, 2007) cita seis categorias que podem auxiliar no processo de anlise SWOT. So elas: produto, processo, cliente, distribuio e ou logstica; finanas e administrao. O autor defende que a anlise de cada vetor interno e externo do negcio deve ser realizada luz dessas categorias, como uma maneira de tornar o estudo mais completo e abrangente. Ao utilizar a anlise SWOT o gestor deve obter no final uma avaliao prtica dos fatores internos e externos ao negcio, podendo estabelecer prioridades de curto e longo prazo, criando uma maneira simples de construir um time capaz de alcanar objetivos maiores. O resultado deve ser um conjunto de aes e estratgias que possam manter e mesmo fortalecer as foras identificadas, eliminar ou remediar as fraquezas, priorizar e otimizar as oportunidades e rebater as ameaas (PIERCY e GILES. 1989).

1.2.3 Estratgias resultantes da aplicao da anlise SWOT

Wang (2007) defende que a anlise SWOT muito til para propor uma srie de alternativas para a companhia baseada na combinao dos quatro fatores estratgicos. Desse modo, a matriz SWOT ilustra como as oportunidades e ameaas externas podem ser relacionadas com as foras e fraquezas internas, resultando em quatro estratgias possveis. So elas:

i)

Estratgia ofensiva (SO): Deve focar em como fazer uso das foras do

negcio para aproveitar as oportunidades do ambiente externo; ii) Estratgia defensiva (ST): Visa utilizar as foras da organizao para

se defender de ameaas externas; iii) Estratgia de debilidade (WO): Busca eliminar as fraquezas de modo a

aproveitar oportunidades do mercado; iv) Estratgia de vulnerabilidade (WT): Compreende basicamente aes

para minimizar as fraquezas e evitar ameaas.

40

Alm disso, Sherman, Rowley e Armandi (apud Valkanos, Anastasiou e Androutsou, 2009) sugerem outras quatro concluses que derivam da anlise SWOT:

i)

Estratgia de crescimento: Quando as foras superam as fraquezas e

as oportunidades superam as ameaas; ii) Estratgia de manuteno: Quando as foras superam as fraquezas e

as ameaas superam as oportunidades; iii) Estratgia da colheita (harvest): Quando as fraquezas superam as

foras e as oportunidades superam as ameaas; iv) Estratgia de reduo (retrenchment): Quando as fraquezas superam

as foras e as ameaas superam as oportunidades.

1.2.4 Crticas ao modelo

Hill e Westbrook (1997) promovem um estudo em vinte empresas localizadas no Reino Unido, no qual concluem que SWOT no foi efetiva como uma ferramenta de anlise. Eles argumentam que o resultado encontrado no vai alm da descrio genrica de estratgias. Por outro lado, os autores defendem que talvez parte das deficincias desse modelo se deva a poca de sua criao, quando os mercados eram mais estveis e previsveis. Valentim (2001) tece criticas ao modelo tradicional de SWOT ao afirmar que o produto dessa anlise so frequentemente proposies superficiais e pouco provveis de resolver problemas realmente crticos organizao. Em consonncia, Panagiotou (2003) critica o modelo afirmando que uma anlise simplista que possui uma srie de limitaes tcnicas. O autor afirma que quando a anlise SWOT foi criada, entre as dcadas de 1960 e 1970, o campo de anlise estratgica era ainda muito incipiente, fato que justifica a importncia que essa ferramenta assumiu para os gestores da poca. Com o desenvolvimento da teoria estratgica ao longo do tempo outras ferramentas mais sofisticadas surgiram para dar suporte tomada de deciso. Ele no nega a importncia histrica desse modelo ou mesmo sua utilidade como uma primeira anlise de determinado problema, mas apenas chama a ateno para a sua simplicidade excessiva.

41

Por outro lado, Piercy e Giles (1989) defendem que a anlise SWOT se tornou to popular devido principalmente a sua tcnica simples e acessvel e a no exigncia de sistema complexo e ao mesmo tempo a sua flexibilidade de incorporlo quando necessrio. Em resumo, pode-se dizer que SWOT no uma ferramenta completa em si, mas uma boa alternativa para uma primeira anlise dos fatores internos e externos que influenciam uma organizao. A partir de seu uso, o gestor pode e deve utilizar outras ferramentas de planejamento estratgico para complementar sua anlise.

1.3

MODELO DAS 5 FORAS DE PORTER

Segundo Arons e Waalewijn (1999), a essncia da formulao de estratgias se concentra em analisar o ambiente externo empresa. Existem muitos instrumentais tericos disponveis para realizar essa anlise, mas os autores defendem que o Modelo das 5 Foras de Porter um dos mais utilizados e recomendados. Porter (1979, 1989) ensina que o nvel de concorrncia em uma indstria depende basicamente de cinco foras ou dimenses: ameaa de novos entrantes, rivalidade entre os concorrentes, existncia de produtos substitutos, poder de barganha dos compradores e poder de barganha dos fornecedores. o conjunto e interao dessas foras que determinara a intensidade e a capacidade de gerao de lucro de uma indstria. Quanto mais fracas forem em seu conjunto, maior o potencial de obteno de lucros acima da media. Independente do poder de interao dessas cinco dimenses, o desafio do gestor estratgico encontrar o melhor posicionamento para sua empresa. Em outras palavras, se posicionar perante a indstria de modo a melhor se defender das foras ou a us-las em seu benefcio. Para tanto, o estrategista deve investigar a fundo as origens e causas do comportamento de cada fora/dimenso.

42

A ou as foras competitivas mais relevantes determinam a capacidade de gerao de lucro de uma indstria e so, portanto, as dimenses mais importantes para formulao de estratgias. Cada indstria nica e diferente nas suas caractersticas e interaes, unicidade essa que subsidia as foras competitivas. O estrategista deve identificar o que torna a indstria onde est inserido ser o que . Para tanto, no decorrer do captulo as cinco foras de Porter sero analisadas com mais detalhes.

1.3.1 Ameaa de novos entrantes

De acordo com Porter (1979, 1989), os novos entrantes de uma indstria acrescentam mesma capacidade produtiva, aporte de recursos e o desejo de ganhar mercado. A seriedade da ameaa de um potencial entrante depender das barreiras entrada existentes na indstria e da reao esperada dos concorrentes existentes. Quanto maiores s barreiras, entrada e quanto mais os potenciais entrantes esperarem retaliao por parte dos competidores, menor ser a ameaa/risco de novos entrantes. Barreiras entrada correspondem a componentes estruturais de uma indstria capazes de limitar ou mesmo impedir a entrada de um novo competidor (ARONS; WAALEWIJN, 1999). Porter (1979, 2004) cita algumas das principais barreiras entrada. So elas:

i)

Economias de escala: Corresponde reduo no custo unitrio de

produo medida que o volume absoluto por perodo aumenta. Detm a entrada ao forar o novo entrante a assumir uma escala maior ou a aceitar uma desvantagem de custo; ii) Diferenciao de produto: Ocorre quando as empresas j estabelecidas

na indstria possuem uma marca forte e clientes leais. Cria barreiras ao forar os novos entrantes a investir ainda mais para compensar a fidelidade dos clientes s marcas j presentes no mercado;

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iii)

Exigncias de capital: Surge quando a entrante obrigada a investir

grandes somas de capital para poder entrar na indstria, especialmente quando esses investimentos so custos irrecuperveis (sunk costs), como propaganda e pesquisa e desenvolvimento, por exemplo; iv) Desvantagem de custo independente da escala: Quando as empresas

atuantes na indstria possuem vantagens de custo impossveis de serem superadas pela potencial entrante, independente de seu tamanho ou economia de escala. So exemplos: patentes; acesso a matria-prima; localizao favorvel; subsdios governamentais e curva de aprendizagem ou experincia (tendncia dos custos unitrios diminurem medida que a empresa acumula maior experincia na produo); v) Acesso a canais de distribuio: fundamental para o entrante ter um

canal onde distribuir seu produto ou servio. A no existncia constitui uma das maiores barreiras entrada, uma vez que quanto mais limitado for o acesso aos canais de distribuio, mais difcil ser a entrada na indstria. Podendo inclusive forar o novo entrante a criar o seu prprio canal; vi) Polticas governamentais: Ocorre nos casos em que o governo pode

controlar o acesso a determinados setores da economia, via licenas, acesso limitado a certas matrias-primas e outras regulamentaes (como exigncia de controle de poluio, de segurana, etc); vii) Custos de mudana: Referem-se aos custos que os consumidores

incorrem ao trocar de fornecedor e, portanto, podem representar uma barreira entrada caso sejam muito altos. O novo entrante deve oferecer mais benefcios, seja em custo ou em desempenho, para poder superar seus concorrentes. A expectativa do potencial entrante com relao resposta dos atuais concorrentes tambm influencia na sua deciso de entrada. O entrante ir pensar duas vezes antes de entrar caso: haja histrico de retaliao no setor por parte dos atuais concorrentes; caso os mesmos tenham muitos recursos para defender-se; caso eles possam reduzir preo para manter seu posicionamento ou por possuir excesso de capacidade; ou caso a taxa de crescimento da indstria seja baixa, situao que causaria reduo do desempenho financeiro de todos os participantes da indstria (PORTER, 1979, 1989, 2004).

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Por fim, Porter (op.cit.) cita dois fatores adicionais sobre ameaa de novos entrantes. Primeiro, o grau de ameaa muda de acordo com alteraes nas barreiras entrada. Segundo, decises estratgicas envolvendo grande parte da indstria tm um impacto maior nas condies que determinam as barreiras entrada.

1.3.2 Rivalidade entre os atuais competidores

Segundo Porter (1979, 1989, 2004), a rivalidade entre os concorrentes de uma indstria normalmente toma a forma de disputa por posio, via preo, publicidade e propaganda, lanamento de novos produtos e aumento da qualidade dos servios entregues ao cliente. A rivalidade resultado da presso sofrida pelos competidores e/ou pela oportunidade de melhorar seu posicionamento. Devido ao fato das empresas de uma indstria ser mutuamente dependentes, ou seja, as aes de uma influenciam a rentabilidade da outra, alguns movimentos competitivos podem provocar uma situao pior para toda a indstria.

Para o autor, a intensidade da rivalidade esta relacionada presena de uma srie de fatores:

i)

Nmero de concorrentes ou equilbrio dos mesmos em termos de

tamanho e poder; ii) Taxa de crescimento da indstria (quanto mais lenta for, maior ser a

disputa entre os concorrentes por espao no mercado); iii) Alto custo fixo ou de armazenamento, uma vez que criam fortes

presses sobre preos e escalas de produo; iv) Ausncia de diferenciao ou de custos de mudana (aumentam a

presso sobre os preos e a qualidade dos produtos); v) Capacidade aumentada em grandes incrementos (quando a economia

de escala exige esse tipo de movimento, normalmente provoca desbalanceamento entre oferta e demanda da indstria, levando a perodos de excesso de capacidade e corte nos preos);

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vi)

Concorrentes divergentes quanto a estratgias, origens, cultura e

relacionamentos com suas matrizes tendem a competir continuamente ao longo do tempo; vii) Interesses estratgicos altos (a rivalidade da indstria se torna ainda

mais instvel quando algumas companhias possuem grandes interesses em jogo); viii) Elevadas barreiras sada, representam fatores diversos (econmicos,

emocionais ou estratgicos) que mantm as empresas competindo mesmo com baixa ou mesmo nula rentabilidade. So exemplos de barreiras sada: ativos fixos sem uso alternativo, inter-relacionamento importante entre unidades de negcio da mesma empresa ou grupo, presses de gestores ou governo, acordos trabalhistas, etc. Porter (op.cit.) defende que mudanas em qualquer dos fatores acima citados podem alterar as condies de rivalidade da indstria, como por exemplo, a entrada de um novo competidor. Alm disso, medida que a indstria chega a sua maturidade, as taxas de crescimento decaem, reduzindo tambm a rentabilidade e alterando o nvel de competitividade da indstria.

1.3.3 Produtos substitutos

Arons e Waalewijn (1999) os definem como produtos ou solues capazes de desempenhar basicamente as mesmas funes de outro produto, geralmente atravs de uma tecnologia diferente. Porter (1979, 1989, 2004) alerta que os produtos substitutos diminuem os retornos potenciais de uma indstria, ao estabelecer um teto para o preo de seus produtos. Quanto mais atrativa for relao preo-desempenho do substituto em relao ao original, maior ser a presso exercida sobre a rentabilidade da indstria. A menos que a mesma consiga melhorar sua qualidade e adicionar diferenciais ir sofrer com reduo de lucro e crescimento.

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O autor ainda destaca dois tipos de produtos substitutos que merecem maior ateno. Primeiro, so aqueles produtos com capacidade de melhorar sua relao de preo-desempenho. E segundo, so aqueles produzidos por empresas com alta lucratividade. Neste caso, o substituto ter maior margem para incorrer em uma disputa de preos. A anlise dessas tendncias importante para a empresa definir qual ser sua estratgia: se tentar suplantar o substituto ou construir seu posicionamento considerando a existncia do mesmo.

1.3.4 Poder de barganha dos compradores

Conforme Porter (1979, 1989, 2004), os compradores, atravs do seu poder de negociao, podem forar as empresas a reduzir seu preo ou melhorar a qualidade de seus produtos ou servios. Os principais fatores que determinam o poder de barganha dos compradores so:

i)

A concentrao da indstria, ou seja, quanto mais concentrada a

indstria dos compradores ou quando um comprador adquire grandes volumes em relao s vendas do fornecedor, maior ser seu poder de barganha; ii) Quando os produtos que adquire representam uma parcela

considervel dos seus custos; iii) iv) v) Se os produtos adquiridos so padronizados e no diferenciados; Quando no existem muitos custos de mudana; Quando o comprador possui baixa lucratividade, uma vez que lucros

reduzidos incentivam a reduo do custo de compras; vi) vii) Mediante a ameaa de integrao para trs dos compradores; Caso o produto da indstria no seja relevante para a qualidade do

produto do comprador; viii) Caso o comprador tenha total informao sobre o mercado (demanda,

preos, custos dos fornecedores, etc). A escolha da empresa de para quem vender deve ser vista como uma deciso estratgica crucial para o negcio. De acordo com Porter (2004), uma empresa pode melhorar seu posicionamento estratgico ao selecionar um grupo de compradores com poder mnimo de influenci-la.

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1.3.5 Poder de barganha dos fornecedores

Da mesma forma, Porter (1979, 1989, 2004) ensina que os fornecedores podem exercer seu poder de barganha ao ameaar aumentar os preos ou reduzir a qualidade de seus produtos. Fornecedores poderosos, portanto, podem reduzir a lucratividade de uma indstria quando a mesma no consegue repassar o aumento de custos para seus preos. Segundo o autor, um grupo de fornecedores possui poder de mercado quando:

i)

So dominados por poucas empresas e so mais concentrados que a

indstria para onde vendem; ii) iii) iv) A indstria consumidora no um cliente importante para o fornecedor; Seu produto essencial para o negcio do comprador; Quando seu produto nico ou altamente diferenciado, no sofrendo

ameaa de produtos substitutos; v) vi) Caso existam custos de mudana para o comprador; Por ameaa de verticalizao do fornecedor.

1.3.6 Formulao de estratgias

Aps analisar as foras que afetam a competitividade de uma indstria, Porter (1979) sugere que o estrategista deve analisar as foras e fraquezas da empresa e ento formular um plano de ao que contemple:

1.3.6.1

Posicionar a companhia

Estratgia pode ser vista como a construo de defesas contra as foras competitivas ou como a busca por posicionamento na indstria onde elas so mais fracas. O conhecimento das competncias da companhia e das foras competitivas da indstria indica as reas onde a empresa deve desafiar seus concorrentes e onde deve evit-los.

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1.3.6.2

Influenciar o equilbrio das foras competitivas atravs de

movimentos estratgicos

Considerando que parte do equilbrio das foras resultado de fatores externos e parte das aes da companhia, as mesmas podem adotar estratgias ofensivas que alterem esse equilbrio a seu favor. uma postura que vai alm do simples lidar com as foras competitivas, mas sim alterar as suas causas, a sua essncia.

1.3.6.3

Explorar as mudanas da indstria

A evoluo traz com ela mudanas nas fontes de competio de uma indstria. As tendncias mais relevantes so aquelas que afetam as foras mais importantes para o setor. O gestor das companhias envolvidas deve, portanto, estar atento para essas mudanas durante o seu processo de formulao estratgica. Em resumo, Porter (1979) defende que a chave para o crescimento e sobrevivncia de uma empresa escolher o posicionamento menos vulnervel ao ataque de concorrentes e a eroso causada pelo poder de barganha de compradores, fornecedores e por produtos substitutos.

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VIABILIDADE ECONOMICO FINANCEIRA DE PROJETOS

IMOBILIARIOS

Por Renato de Almeida Silva 2.1 VIABILIDADE ECONMICO-FINANCEIRA

O estudo da viabilidade econmico-financeira o que colocar o projeto a ser desenvolvido em um bom posicionamento de mercado, ou seja, o estudo preliminar que possibilitar a melhor utilizao do imvel e, consequentemente, atingir o melhor resultado. O objetivo deste estudo, conforme descreve COSTA (2009) extrair informaes das demonstraes financeiras e dos demais relatrios (sejam eles dos ltimos anos ou projetadas), que auxiliem na anlise e interpretao, em termos quantitativos, qual ser o efeito das decises tomadas. Muitas so as oportunidades existentes, para tanto, Costa Neto (2003) nos faz refletir que toda deciso pela oportunidade correta parte do pressuposto que a busca inicial de todo empreendedor o lucro e alguma garantia que ele ser realmente alcanado, portanto, comum que qualquer viabilizao inicie-se pelo aspecto econmico, onde o resultado das anlises dever apresentar preo maior que custo e receitas maiores que gastos. Independente do aspecto econmico principal, que a gerao de lucro, Costa Neto (2003) nos recorda ainda que no geral os projetos de construo civil exigem grande volume de capital investido e mesmo sendo os preos geralmente maiores que os custos, as entradas acontecem muito tempo depois da necessidade de pagamentos de despesas, levando a necessidade de alavancar recursos antecipadamente para que se possa colocar em prtica o projeto, ou seja, de fundamental importncia que a anlise da viabilidade financeira do projeto tenha por objetivo obter equilbrio entre as entradas e sadas, levando-se em conta o saldo do fluxo de caixa em cada momento do desenvolvimento do projeto. Deste modo, analisar um projeto do ponto de vista econmico financeiro, nada mais que, avaliar se o resultado ser a obteno de lucros pelo investidor e, evitar que existam saldos negativos no fluxo de caixa no decorrer do desenvolvimento do empreendimento.

50

2.2

INDICADORES DE QUALIDADE

Assim como define Zvi, (2000), investir comprometer recursos atuais na expectativa de obter maiores recursos futuros, para tanto, de fundamental importncia analisar a qualidade dos investimentos. O setor da construo civil um mercado com particularidades que tornam muito difcil ao empreendedor tomar a deciso de investir. Recorda-nos Lima Jr. (2011) que poucos so os textos que tratam as caractersticas especficas do setor, o que, segundo Gonzles (1999 apud COSTA, 2003 p. 10) leva o empresrio a muitas vezes tomar a deciso de forma intuitiva, embasando-se em sua experincia e percepo das condies em que se encontra o mercado. Dada vasta gama de fatores que interferem nos empreendimentos imobilirios e o extenso perodo que separam a tomada da deciso e a finalizao do empreendimento, o processo que leva o empreendedor a decidir ou no pelo investimento, deve estar suportado no s pelas tcnicas de anlise econmica, mas tambm pelas particularidades do setor. Quando falamos em tcnicas de anlise econmica, Lima Jr. (1998) nos recorda que estamos referindo-nos as ferramentas que auxiliaro a analisar a qualidade do investimento, sendo assim, operar anlises da qualidade far com que o empreendedor tenha informaes suficientes para decidir. Atualmente, as tcnicas mais utilizadas pelas empresas do setor imobilirio so Fluxo de Caixa, Valor Presente Lquido (VPL), Taxa Interna de Retorno (TIR), Perodo de Retorno do Investimento (pay back) e ndice de Lucratividade Lquida (ILL). No que tange as particularidades do setor, algumas ferramentas como Anlise da Regio, Estudo de Mercado e Estudo Vocacional, auxiliaro na tomada de deciso.

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2.2.1 Fluxo de caixa

Como descrevem Abreu Filho at. AL. (2008), determinar o fluxo de caixa de uma empresa o ponto de incio para que ela possa ser avaliada e tambm sejam realizadas projees adequadas.

Assim como em qualquer empresa:

os procedimentos avaliatrios usuais com a finalidade de determinar indicadores de viabilidade da utilizao econmica de um empreendimento so baseados no seu fluxo de caixa projetado, a partir do qual so determinados indicadores de deciso baseados no valor presente lquido, taxas internas de retorno, tempos de retorno, entre outros. (NBR 14653-1, 2001, p. 8).

Alm disso, o objetivo da elaborao do Fluxo de Caixa prever o saldo de caixa ao trmino de cada perodo considerado; determinar a previso dos recebimentos e desembolsos de cada perodo. (SARDINHA at.AL., 2008, p. 82). Contudo, Sardinha at. AL. (2008) ressaltam que elaborar um fluxo de caixa para perodos longos (como o caso dos empreendimentos imobilirios), nos imprime considervel grau de impreciso, pois os valores considerados so baseados em peas oramentrias, colocando ento a qualidade do fluxo provisionado sobremaneira dependente do grau de confiabilidade dos valores estimados, o que, dado o grau de impacto do fluxo de caixa no retorno do resultado esperado, imponha a necessidade de revises peridicas do fluxo provisionado. Pata tanto cabe ainda destacar que, a elaborao do fluxo de caixa considera exaustivos levantamentos de duas categorias de dados:
Dados bsicos dados financeiros operacionais normais da empresa, como receitas de vendas, despesas com compras, mo de obra etc.; dados de investimentos, como receitas e despesas com aquisio e venda de imveis, equipamentos diversos etc.; Dados complementares prazos normais de recebimento e desembolso para a empresa; recebimento ou pagamento de juros bancrios; previso de devedores duvidosos em virtude do perfil dos reais encaixes advindos das receitas de vendas a prazo. (SARDINHA at. AL, 2008, p. 82).

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Por fim, cabe destacar que os fluxos de caixa so projetados com o intuito de oferecer apoio s tomadas de decises por determinados projetos alm de ser o ponto de partida para o clculo dos indicadores necessrios a anlise financeira.

2.2.2 Valor Presente Lquido (VPL)

Umas das tcnicas mais utilizadas para a anlise de um projeto, segundo Abreu Filho (2008), a ferramenta denominada Valor Presente Lquido, comumente conhecida por VPL, isto porque, o VPL permite a fcil interpretao dos resultados obtidos. O valor presente lquido (VPL) o indicador que de acordo com a NBR 14653-4 expresso pelo valor presente do fluxo de caixa descontado, projetado no horizonte do empreendimento, incluindo o valor do investimento a realizar. Completando, Galesne (1999) descreve o VPL dos projetos de investimento como sendo a diferena entre o resultado de valores presentes das entradas e sadas lquidas de caixa acompanhados do projeto e ao investimento inicial necessrio, assim todo o projeto estudado que apresentar valor presente lquido positivo ser lucrativo. Abreu Filho (2008) nos adverte ainda que, para que seja mais bem compreendido o discernimento do VPL necessrio lembrarmos que:
VP de um projeto quer dizer o seu valor presente, e que I0 representa o investimento inicial necessrio ou o custo para a aquisio ou implementao do projeto na data zero. (ABREU Filho at. AL, 2008, p. 82).

Apresentadas as descries acima, podemos dizer ento que o VPL, que a diferena entre o valor presente do projeto e o custo do projeto na data atual, pode ser representado pela equao abaixo:

53

Ainda seguindo a descrio de VPL oferecido por Abreu Filho (2008), conclumos que, calculada a equao apresentada, caso o VPL encontrado seja positivo, a interpretao obtida que o projeto vale mais do que custa, sendo assim lucrativo, em sendo o resultado obtido negativo, h a verificao de que o projeto mais custoso que seu valor e se a deciso for por implement-lo, o resultado ser prejuzo.

2.2.3 Taxa Interna de Retorno (TIR)

Conforme verificamos na NBR 14653-4, norma da Associao Brasileira de Normas Tcnicas (ABNT) que balizam os estudos relacionados aos

empreendimentos imobilirios brasileiros, a Taxa Interna de Retorno nada mais que, a taxa de desconto que anula o valor presente do fluxo de caixa projeto no horizonte do empreendimento, incluindo o valor do investimento a realizar. (NBR 14653-4, 2001, p.13). Dado que, a TIR a taxa que anula o valor presente lquido (VPL), Abreu Filho (2008) nos remete a ideia de que uma maneira de se obter a TIR atravs do grfico de variao do VPL, ao traar o grfico, deparando com a taxa de desconto que anula o VPL, encontraremos a TIR. Contudo, Abreu Filho (2008) nos adverte ainda que, no existe uma forma simples de se calcular a TIR, pois para um ativo que apresente n perodos de operao, teremos uma equao do grau n para resolver. Sero obtidas, na maioria dos casos, n razes. Se no houver mudanas no sinal dos fluxos de caixa aps t = 0, teremos apenas uma raiz positiva: a TIR. (ABREU Filho at. AL, 2008, p. 86). No caso dos empreendimentos imobilirios, o projeto ser considerado vivel quando a sua taxa interna de retorno for igual ou superior taxa de desconto equivalente ao custo de oportunidade de igual risco. (NBR 14653-4, 2001, p.13).

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2.2.4 Perodo de Retorno do Investimento (Pay back)

O perodo de retorno do investimento, ou, critrio pay back a anlise do tempo que um investimento leva para pagar de volta ao seu dono o investimento inicial. (ABREU Filho, 2008, p. 77). tambm, segundo a NBR 14653-4 (2001), o perodo no qual os resultados lquidos acumulados do empreendimento equivalem ao investimento. A obteno dessa medida se d pela contagem de quantos perodos o projeto necessita para acumular retorno igual ao do investimento realizado. Contudo, Abreu Filho (2008) adverte que, de forma alguma, o pay back deve ser o critrio que orienta a deciso de realizar ou no o investimento, mas sim, para oferecer ao investidor a ideia aproximada do tempo de maturao de seu investimento.

2.2.5 ndice de Lucratividade Lquida (ILL)

O ndice de lucratividade lquida, de acordo com a NBR 14653-4 (2001), consiste em demonstrar a relao entre o valor presente das receitas lquidas de dos investimentos, ou seja, conforme descreve Abreu Filho (2008), a medida relativa de benefcio/custo, verificado atravs da frmula:

Dessa forma, sabendo-se que o VPL no pode ser negativo, conclui-se que o ndice de rentabilidade ter sempre de ser maior ou igual a 1 para que o VPL no seja negativo. (ABREU Filho, 2008, p. 93).

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2.2.6 Particularidades do Setor

Dadas s muitas particularidades do setor, a maioria das empresas do ramo da construo civil, alm dos indicadores de qualidade econmica, utilizam tambm outras ferramentas que as auxiliam na tomada de deciso. Assim como podemos encontrar na NBR 14653-1 (2001), importante que seja realizada anlise do mercado onde se deseja desenvolver o empreendimento, verificando o tanto quanto possvel, toda a estrutura, conduta e desempenho do mercado. Para avaliar as particularidades do setor imobilirio, as empresas devem buscar informaes nas mais variadas fontes, como legislao do municpio onde se deseja desenvolver o empreendimento (plano diretor, zoneamento, etc.), pesquisas e estatsticas do IBGE (Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica), IPEA (Instituto de Pesquisa Econmica Aplicada), etc. De posse dos resultados dos indicadores de qualidade econmica juntamente com a pesquisa setorial, encontra-se a melhor forma de utilizao do imvel, atingindo-se assim, melhor preo na hora da venda, possibilitando ao investidor ter um retorno mais prximo do esperado.

2.2.7 Anlise da Regio

Esta anlise consiste em investigar toda a regio onde o imvel est situado. Esta anlise divide-se em trs seguimentos distintos e complementares: Estudo de localizao: Busca-se neste estudo um diagnstico preliminar e de reconhecimento das principais caractersticas da regio do empreendimento em tela. Estes estudos compreendero os seguintes tpicos:

Localizao geogrfica; Acessibilidade local e regional; Estudo da malha urbana; Barreiras geogrficas; Transporte coletivo; Vetores de crescimento;

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Bairros residenciais, comerciais e industriais em formao; Infraestrutura urbana; Infraestrutura bsica; Infraestrutura de apoio; Trfego; Visibilidade; Polarizao; Pontos fracos e fortes.

Pesquisas socioeconmicas: Para uma viso ampla e caracterizao das tendncias de crescimento do municpio e regio, bem como a obteno do perfil demogrfico e tendncias de crescimento da cidade e regio, para tanto, devem ser realizados estudos direcionados para os seguintes temas, abaixo discriminados:

Tendncias de movimentao e crescimento populacional da regio; Estudo das migraes da regio; Estudo da populao economicamente ativa, por segmento e idade; Percentual da populao economicamente ativa; Renda familiar por regio; Anlise da economia do municpio e de suas polticas econmicas e de

desenvolvimento;

Perfil econmico predominante da regio; Perfil de ocupao da regio; ndices habitacionais e suas tendncias; Perspectivas para a regio considerando-se o contexto micro e macro

econmico. Regulamentao Urbana e Ambiental

Verificao da Legislao de Uso e Ocupao de Solo; Lei de diretrizes urbansticas e de planejamento urbano do municpio; Desapropriaes e projetos urbanos especiais e implicaes com a

rea em estudo;

Regulamentaes e legislao ambiental municipal, estadual e federal.

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2.2.7.1

Estudo de Mercado

O Estudo de Mercado tem por objetivo alcanar um profundo conhecimento da situao imobiliria local, bem como de seus problemas mercadolgicos atuais. Os setores preliminarmente analisados na regio, conforme a NBR 14653-4 (2001), sero os seguintes:

Residencial; Comercial e Servios; Empresarial; Industrial; Logstica; Hoteleiro; Entretenimento e Lazer; Educacional; Sade.

Para execuo deste estudo, realizada pesquisa de informaes detalhadas e especficas do setor imobilirio na regio em questo, com o propsito de traar o perfil atual e expectativas do mercado local, conforme abaixo apresentado:

Pesquisa de projetos imobilirios relevantes previstos, em processo de

aprovao ou em execuo na rea industrial, comercial, hoteleira, lazer, industrial e outros;

Preos de comercializao de unidades habitacionais, lotes e outros

produtos por segmento e padro;

Absoro de unidades por empreendimento, por segmento e padro

(velocidade e tendncias);

Empreendimentos relevantes surgidos recentemente; Perfil de ocupao; Estoques e sua distribuio.

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2.2.7.2

Estudo Vocacional

O estudo vocacional aborda o objeto de estudo de forma detalhada, levando em considerao todas as informaes apuradas nos estudos mercadolgicos e regionais anteriores para a elaborao de um estudo de Vocao e um Master Plan, em nvel Conceitual, que objetiva a apresentao de uma proposta para o desenvolvimento e ocupao da rea em estudo ao longo do tempo. O Estudo de Vocao Imobiliria objetiva detectar os melhores usos para um determinado imvel baseado em tendncias e oportunidades macro e

microeconmicas, na qual o mesmo se insere. Esta anlise feita de forma holstica e sem pr-conceitos. Permite a concepo de solues criativas e muitas vezes inusitadas que se traduzem em satisfao e melhor retorno do investimento para o empreendedor.

Aps a definio das vocaes, parte-se para a elaborao de um Master Plan conceitual que compreende:

Definio preliminar dos produtos; Proposta de implantao dos produtos e distribuio destes na rea em

estudo;

Aproveitamento eficaz das reas verdes, institucionais, de preservao

e virias;

Estratgia de lanamento.

2.3

ANLISE DE RISCOS

Risco, na descrio de Abreu Filho (2008), diz respeito probabilidade de se ter um resultado diferente do esperado, por este motivo, as decises sobre investimentos so comumente chamadas de decises estratgicas, pois o resultado desta deciso no algo rotineiro, o resultado obtido apenas no longo prazo, e o que se espera, o sucesso.

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A deciso tomada no garante que o resultado obtido ser o esperado, dado que, no decorrer do projeto, muitos fatores externos podem interferir do que foi provisionado. Abreu Filho (2008) ressalta as variveis ligadas a problemas financeiros que invariavelmente podem ocorrer, principalmente com o fluxo de caixa, no que concernem as receitas e despesas, j Costa Neto (2003) mencionam problemas relacionados ao clima, acontecimentos polticos e sociais, descobertas cientficas, etc. Tais fatores fazem com que, decidir por determinado projeto se torne assumir o risco de fracasso do empreendimento.

Apresentados os fatores acima, chega-se a concluso de que:

Uma deciso de investimento apoiada e informaes sobre indicadores da qualidade no se sustenta em certezas, na medida em que os indicadores so extrados de manipulaes em modelos, dentro de processos de simulao, em que as expectativas de desempenho do empreendimento so estabelecidas a partir de expectativas de comportamento, presentes em cenrios arbitrados no planejamento. (LIMA Junior, 1998, p.43).

Portanto, Lima Junior (1993) sugere a avaliao dos riscos pelos critrios de medida de sensibilidade na qualidade do empreendimento, que avalia as variaes que esto fora dos limites previstos na margem de segurana e, medida da capacidade de suporte do empreendimento, onde ser verificado o limite de desvio das variveis no monitorveis a qualidade do empreendimento.

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3 SETOR

PARTICULARIDADES CONTBEIS E O IMPACTO DO IRFS NO

Por Celso Adelino de Mattos 3.1 CONVERGNCIA DOS PADRES CONTBEIS NACIONAIS AOS

INTERNACIONAIS

O segmento tem suas particularidades societrias, contbeis e principalmente tributrias. Recentemente nossa contabilidade vem passando por grandes mudanas. Objetivando a competitividade, precisamos apresentar uma linguagem

acessvel ao mundo (Mercado Global). (Revista Apimec, fevereiro/maro 2007). Um grande passo foi dado nesta direo. Estamos equiparando nossas Normas Contbeis antigas (Lei 6404/76 das Sociedades por Aes) s Normas do IFRS (International Financial Reporting Standards). Esta misso est sob a

responsabilidade do CPC (Comit de Pronunciamentos Contbeis), entidade criada para esta finalidade (Resoluo 1055/2005 do Conselho Federal de Contabilidade). So membros do CPC: a ABRASCA; APIMEC; BM&F BOVESPA; CFC - Conselho Federal de Contabilidade; FIPECAFI; e IBRACON.

3.2

ASPECTOS SOCIETRIOS, PROCEDIMENTOS NECESSRIOS

PARA SE CONSTITUIR UMA SOCIEDADE

Os tipos de sociedades esto definidos no Cdigo Civil de 10 de janeiro de 2002, no titulo II da sociedade. A partir do artigo 981 possvel conhecer as diversas formas de sociedade e suas caractersticas. Existem trs tipos de sociedades comuns no segmento que so:

A Limitada, Art. 1.052. Na sociedade limitada, a responsabilidade de

cada scio restrita ao valor de suas quotas, mas todos respondem solidariamente pela integralizao do capital social;

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A Sociedade por aes Art. 1.088. Na sociedade por aes, o capital

divide-se em aes, obrigando-se cada scio ou acionista somente pelo preo de emisso das aes que subscrever ou adquirir; As Sociedades em Conta de Participao Art. 991. Na sociedade em

conta de participao, a atividade constitutiva do objeto social exercida unicamente pelo scio ostensivo, em seu nome individual e sob sua prpria e exclusiva responsabilidade, participando os demais dos resultados correspondentes.

Pargrafo nico. Obriga-se perante terceiro to somente o scio ostensivo; e, exclusivamente perante este, o scio participante, nos termos do contrato social. No que diz respeito sociedade limitada e a sociedade por aes, necessrio elaborar o contrato social, com todas as caractersticas do negcio, como por exemplo, denominao social, endereo sede da empresa, objeto social, qualificao dos scios/ acionistas, determinao de sua participao e suas funes na sociedade, valor capital social, representao da quantidade de quotas ou de aes, estas ltimas qualificadas entre ordinrias (com poder de voto) ou preferenciais (preferidas na distribuio de dividendos) e forma de integralizao. Com tudo adequadamente formalizado deve-se registr-lo no Registro Civil de Pessoas Jurdicas Art. 998 do Cdigo Civil Brasileiro, considerando que alem da prestao de servios, ela tambm pratica atos de comrcio, seu registro deve ser na Junta Comercial, em So Paulo (JUCESP). A etapa seguinte proceder ao registro nos diversos rgos fiscais, destacando os principais: (Receita Federal do Brasil), obtendo o CNPJ (Cadastro Nacional da Pessoa Jurdica) - Art. 214 do Decreto 3000 de 1999; (Prefeitura do Municpio), obtendo o CCM (Cadastro de Contribuinte Mobilirio) Lei 8.435 de 15/09/1976; Sindicato Patronal (Art. 149 da Constituio Federal de 1988) podendo ser no Sinduscon (Sindicato da Indstria da Construo Civil) e ou Secovi (Sindicato das Empresas de Compra, Venda, Locao e Administrao de Imveis Comerciais de So Paulo), INSS (Instituto Nacional da Seguridade Social); e registro no CREA (Conselho Regional de Engenharia). Considerando que a empresa dever adquirir material para a construo, tambm deve obter inscrio estadual conforme prev o anexo XI do RICMS So Paulo.

62

3.3

ASPECTOS FISCAIS, FORMAS DE TRIBUTAO DO LUCRO

At 31 de dezembro de 1998 a atividade imobiliria era obrigada a apurao de seus impostos pelo Lucro Real. A partir de 01 de janeiro de 1999, atravs da Medida Provisria n 1.724, publicada no Dirio Oficial da Unio em 30.10.1998, convertida na Lei n 9.718, publicada no Dirio Oficial da Unio em 28.11.1998, passou tambm a poder optar pelo Lucro Presumido, desde que sua receita total, no ano anterior ao da opo no seja superior a R$ 48.000.000,00 (Quarenta milhes de reais), ou proporcional ao nmero de meses do perodo, quando inferior a 12 meses (Lei n 10.637/2002, artigo 46).

3.4

TRIBUTAO PELO LUCRO REAL

A forma de tributao pelo lucro real est prevista entre os artigos 244 e 515 do decreto 3000 de 1999 do RIR (Regulamento do Imposto de Renda). Consiste em partir do lucro apurado na contabilidade, que segue a legislao societria, revestido de todas as normas pertinentes e realizar ajustes (Artigo 247). Somando-se as denominadas adies (despesas no aceitas pelo fisco) e subtraindo-se as excluses (receitas no tributadas) para se chegar ao lucro que a autoridade tributria (RFB) denomina lucro real (Artigos 249 e 250), sobre este, aplica-se as alquotas vigentes sendo:

a) Imposto de renda 15% direto sobre o lucro. Se o lucro exceder R$ 240.000,00 (Duzentos e quarenta mil reais) no ano ou R$ 20.000,00 (Vinte mil reais) por ms calendrio quando este for inferior dose meses, haver um adicional de 10% sobre o excedente; b) Contribuio social 9% direto sobre o lucro.

63

A seguir quadro demonstrativo de apurao do lucro real:

Tabela 2 - Imposto de Renda Lucro Real Trimestral Resultado contbil (+) Adies: Proviso para devedores duvidosos Resultado positivo de participaes societrias (80.000,00) (120.000,00) 250.000,00

(-) Excluses: Resultado negativo de participaes societrias Resultado Fiscal - Lucro Real 30.000,00 80.000,00

(-) IR 15% s/ R$ 80.000,00 (-) IR adicional de 10% s/ R$ 80.000,00 - R$ 60.000,00

(12.000,00) (2.000,00)

(-) CSL 9% s/ R$ 80.000,00

(7.200,00)

A forma de recolhimento e apurao do lucro real deve ser definida no incio do ano calendrio e no pode ser mudada naquele ano (Art. 3 da Lei 9.430 de 1996). A forma trimestral geralmente recomenda para empresas que possuam lucro em todos os trimestres, pois sua metodologia de apurao implica em tributao definitiva no trimestre. Assim, embora a empresa no tenha encerrado seu exerccio social, para fins fiscais, se a empresa apurar lucro no trimestre deve recolher os impostos apurados e se tiver prejuzo em outro no poder compensar com o lucro do trimestre anterior. Contudo, ela pode compensar este prejuzo at o limite de 30% do lucro apurado no trimestre seguinte, evidentemente limitado ao saldo do prejuzo. A seguir so apresentados alguns exemplos simplificados admitindo uma empresa que atue no segmento de incorporao, construo e venda de imveis:

64

3.4.1 Lucro Real Trimestral

Tabela 3 - Contribuio Social e Imposto de Renda - Lucro Real Trimestral Primeiro Trimestre Segundo Trimestre Terceiro Trimestre Quarto Trimestre No exerccio

Resultado Fiscal

80.000,00

80.000,00

(80.000,00)

80.000,00

160.000,00

(b) (-) Compensao do prejuzo

(24.000,00)

(24.000,00)

(=) Base de clculo

80.000,00

80.000,00

(80.000,00)

56.000,00

136.000,00

Contribuio Social 9% Imposto de Renda: Alquota normal 15% (a) Alquota adicional Total do Imposto de Renda

(7.200,00)

(7.200,00)

(5.040,00)

(19.440,00)

(12.000,00) (2.000,00) (14.000,00)

(12.000,00) (2.000,00) (14.000,00)

(8.400,00) (8.400,00)

(32.400,00) (4.000,00) (36.400,00)

Total da contribuio social e do Imposto de Renda (21.200,00) (21.200,00) (13.440,00) (55.840,00)

(a) 10% sobre a diferena entre o resultado e R$ 60.000,00 no Trimestre (b) 30% do saldo do resultado do perodo, limitado ao saldo de prejuzo disponvel

65

Neste exemplo, embora o resultado fiscal no perodo tenha sido R$ 160.000,00, a base de clculo foi de R$ 136.000,00, restando ainda R$ 56.000,00 para compensar em perodos futuros.

3.4.2 Lucro Real Anual

A forma de apurao e recolhimento pelo lucro real anual demanda um pouco mais de trabalho, mas permite administrar melhor os impostos. Nesta, os impostos devem ser apurados mensalmente, sendo possvel adotar dois mtodos: a) Pela estimativa de resultado mensal; b) Por balanos intermedirios, ajustando tudo no balano do final do perodo.

66

Exemplo de recolhimento com base em estimativa: Os impostos so devidos mensalmente na apurao com base no lucro real. Se o contribuinte no apurar seu resultado na forma determinada pela lei, possvel apur-lo partindo do faturamento, sobre ele, aplica-se um percentual e ao resultado apurado aplica-se a alquota.
Tabela 4 - Contribuio Social e Imposto de Renda - Lucro Real Anual
Descrio Receita de Vendas (-) Custo: Janeiro Fevereiro Maro Abril Maio Junho Julho Agosto Setembro Outubro Novembro Subtotal Dezembro Acumulado

60.000,00 (45.000,00)

60.000,00 25.000,00 60.000,00 60.000,00 60.000,00 60.000,00 60.000,00 60.000,00 60.000,00 60.000,00 625.000,00 60.000,00 685.000,00 (45.000,00) (45.000,00) (45.000,00) (45.000,00) (45.000,00) (45.000,00) (45.000,00) (45.000,00) (45.000,00) (45.000,00) (495.000,00) -45.000,00 (540.000,00)

Resultado antes dos impostos Contribuio Social: Estimativa 12% da Receita de Vendas x 9% de alquota Real 9% sobre o resultado acumulado, deduzido dos valores recolhidos at novembro Imposto de Renda: Estimativa 8% da Receita de Vendas x 15% de alquota

15.000,00

15.000,00

(20.000,00)

15.000,00

15.000,00

15.000,00

15.000,00

15.000,00

15.000,00

15.000,00

15.000,00

130.000,00

15.000,00

145.000,00

648,00

648,00

270,00

648,00

648,00

648,00

648,00

648,00

648,00

648,00

648,00

6.750,00

6.750,00

6.300,00

6.300,00

720,00

720,00

300,00

720,00

720,00

720,00

720,00

720,00

720,00

720,00

720,00

7.500,00

7.500,00

67

Descrio Real 15% sobre o resultado acumulado, deduzido dos valores recolhidos at novembro Total dos Impostos Descrio

Janeiro

Fevereiro

Maro

Abril

Maio

Junho

Julho

Agosto

Setembro

Outubro

Novembro

Subtotal

Dezembro

Acumulado

14.250,00

14.250,00

1.368,00 Acumulado no exerccio

1.368,00 Recolhido at o perodo base Novembro

570,00 A recolher perodo base Dezembro

1.368,00

1.368,00

1.368,00

1.368,00

1.368,00

1.368,00

1.368,00

1.368,00

14.250,00

20.550,00

34.800,00

Receita de Vendas (-) Custo:

685.000,00 (540.000,00)

Resultado antes dos impostos Contribuio Social: 9% de alquota Imposto de Renda: 15% de alquota Total dos Impostos

145.000,00

13.050,00

6.750,00

6.300,00

21.750,00

7.500,00

14.250,00

34.800,00

14.250,00

20.550,00

68

Em nosso exemplo, nota-se que a empresa recolheu seus impostos mensalmente, na forma da lei, pela estimativa, em valor menor ao que seria devido se apurasse o lucro real e s ajustou no final do perodo, pode-se dizer que ela trabalhou com os recursos que seriam destinados aos impostos. Exemplo de recolhimento por balano intermedirio:
Tabela 5 - Contribuio Social e Imposto de Renda - Lucro Real Anual
Descrio Receita de Vendas (-) Custo: Janeiro Fevereiro Maro Acumulado Abril Maio Junho Julho Agosto Setembro Outubro Novembro Subtotal Dezembro Acumulado

60.000,00 (45.000,00)

60.000,00 25.000,00 145.000,00 (45.000,00 (45.000,00 ) ) (135.000,00)

60.000,00 60.000,00 60.000,00 60.000,00 60.000,00 60.000,00 60.000,00 60.000,00 625.000,00 60.000,00 685.000,00 (45.000,00 (45.000,00 (45.000,00 (45.000,00 (45.000,00 (45.000,00 (45.000,00 (45.000,00 (495.000,00 (45.000,00 (540.000,00 ) ) ) ) ) ) ) ) ) ) )

Resultado antes dos impostos Contribui o Social: Estimativa 12% da Receita de Vendas x 9% de alquota Acumulado pela estimativa at 02/2011 9% de alquota para balano de reduo/ suspenso Resultado da contribui o no acumulado. Sobra R$ 396,00. R$ 1.296,00 (-) R$ 900,00

15.000,00

15.000,00

(20.000,00 )

10.000,00

15.000,00

15.000,00

15.000,00

15.000,00

15.000,00

15.000,00

15.000,00

15.000,00

130.000,00

15.000,00

145.000,00

648,00

648,00

270,00

648,00

648,00

648,00

648,00

648,00

648,00

648,00

648,00

6.480,00

6.570,00

13.050,00

1.296,00

900,00

(396,00)

69

Descrio Imposto de Renda: Estimativa 8% da Receita de Vendas x 15% de alquota Acumulado pela estimativa at 02/2011 15% de alquota para balano de reduo/ suspenso Resultado da contribui o no acumulado. Falta R$ 60,00. R$ 1.440,00 (-) R$ 1.500,00 Total dos Impostos no ms

Janeiro

Fevereiro

Maro

Acumulado

Abril

Maio

Junho

Julho

Agosto

Setembro

Outubro

Novembro

Subtotal

Dezembro

Acumulado

720,00

720,00

300,00

720,00

720,00

720,00

720,00

720,00

720,00

720,00

720,00

7.260,00

14.490,00

21.750,00

1.440,00

1.500,00

60,00

1.368,00

1.368,00

1.368,00

1.368,00

1.368,00

1.368,00

1.368,00

1.368,00

1.368,00

1.368,00

13.740,00

21.060,00

34.800,00

70

Descrio

Acumulad o no exerccio

Recolhid o at o perodo base Novembr o

A recolher perodo base Dezembr o

Receita de Vendas (-) Custo:

685.000,00 (540.000,00 )

Resultado antes dos impostos Contribui o Social: 9% de alquota Descrio

145.000,00

13.050,00 Acumulad o no exerccio

6.480,00 Recolhid o at o perodo base Novembr o

6.570,00 A recolher perodo base Dezembr o

Total dos Impostos

34.800,00

13.740,00

21.060,00

71

No exemplo a empresa recolheu impostos nos meses de janeiro e fevereiro com base na estimativa, mas em maro, ao levantar o balano, verificou que se aplicassem os impostos sobre seu resultado real no recolheria a contribuio social, pois o saldo acumulado at fevereiro foi maior que o apurado at maro, suspendendo, portanto o recolhimento e o imposto deveriam ser complementados em menos do que o valor pela estimativa, reduzindo o recolhimento. Conforme previsto na legislao, ela pode mesclar o recolhimento pela estimativa mensal ou pelo balano de reduo/ suspenso, mas no final do exerccio, dever levantar o balano definitivo.

72

3.5

TRIBUTAO PELO LUCRO PRESUMIDO

Esta forma de tributao est prevista entre os artigos 516 a 520 do decreto 3000 de 1999 do RIR (Regulamento do Imposto de Renda). Consiste em estimar qual seria a base de clculo dos impostos, cuja apurao deve ser trimestral. Exemplo de recolhimento por estimativa:
Tabela 6 - Contribuio Social e Imposto de Renda - Pelo Lucro Presumido
Descrio Janeiro Fevereiro Maro Acumulado Abril Maio Junho Acumulado Julho Agosto Setembro Acumulado Outubro Novembro Dezembro Acumulado

Receita de Vendas 60.000,00 60.000,00 25.000,00 145.000,00 60.000,00 60.000,00 60.000,00 180.000,00 60.000,00 60.000,00 60.000,00 180.000,00 60.000,00 60.000,00 Estimativa 12% da Receita de Vendas 7.200,00 7.200,00 3.000,00 17.400,00 7.200,00 7.200,00 7.200,00 21.600,00 7.200,00 7.200,00 7.200,00 21.600,00 7.200,00 7.200,00 Alquota 9% 1.566,00 1.944,00 1.944,00

60.000,00

180.000,00

7.200,00

21.600,00 1.944,00

Estimativa 8% da Receita de Vendas 4.800,00 Alquota 15%

4.800,00

2.000,00

11.600,00 1.740,00

4.800,00

4.800,00

4.800,00

14.400,00 2.160,00

4.800,00

4.800,00

4.800,00

14.400,00 2.160,00

4.800,00

4.800,00

4.800,00

14.400,00 2.160,00

73

3.6 LAS

FRAGILIDADE NO SEGMENTO E PROCEDIMENTOS PARA MINIMIZ-

3.6.1 SPE, Patrimnio da Afetao e Regime especial de tributao (RET)

Caso Encol marco negativo na histria do setor imobilirio Fundada em 1961, a Encol chegou a ser uma das maiores construtoras brasileiras, mas veio falncia em 1999, aps a constatao de diversas irregularidades administrativas e financeiras. Na poca, a construtora deixou mais de 700 edifcios inacabados, o que foi considerada a maior tragdia da histria do setor imobilirio brasileiro. Aps a falncia da empresa, os proprietrios lesados se organizaram em comisses, que entrou na Justia para requerer o direito obra e, assim, firmar acordos com construtoras para concluir os empreendimentos. A quebra da Encol estimulou a criao de mecanismos de defesa do consumidor mais rgidos e acelerou a criao da Lei de Patrimnio de Afetao. Jornal o Estado de So Paulo, caderno de economia 02/05/2011.

Em decorrncia do caso Encol e por exigncia das instituies financeiras, visando oferecer mais segurana aos muturios, as empresas do setor passaram a adotar a sociedade de propsito especfica. Ao constituir uma SPE a empresa tem a possibilidade de se associar aos investidores naquele empreendimento especfico e ter a atividade individualizada, assim, alm de o investidor e muturio ficarem mais protegidos, o resultado e a tributao so individualizados, pois as operaes no se misturam com as demais. Com a finalidade de minimizar riscos, o governo criou atravs da Medida Provisria 2221/2001 o Patrimnio da Afetao e com a finalidade de estimular a sua adoo, instituiu atravs da Lei 10.931/2004 o RET (Regime Especial de Tributao), que foi alterada pela Lei 12.024 de 2009. O Patrimnio da Afetao semelhante SPE, mas a sua adoo mais rgida. Ao adot-lo o incorporador assume de forma irrevogvel que este ser mantido por toda execuo do empreendimento. As operaes de um empreendimento afetado no se misturam com os demais empreendimentos do incorporador, seus recursos no servem de garantia aos demais empreendimentos do incorporador, mas o contrrio pode acontecer, o incorporador tem seu patrimnio comprometido para garantir as operaes do patrimnio afetado.

74

Art. 1 Fica institudo o regime especial de tributao aplicvel s

incorporaes imobilirias, em carter opcional e irretratvel enquanto perdurarem direitos de crdito ou obrigaes do incorporador junto aos adquirentes dos imveis que compem a incorporao. Art. 2o A opo pelo regime especial de tributao de que trata o art. 1o ser efetivada quando atendidos os seguintes requisitos: I - entrega do termo de opo ao regime especial de tributao na unidade competente da Secretaria da Receita Federal, conforme regulamentao a ser estabelecida; II - afetao do terreno e das acesses objeto da incorporao imobiliria, conforme nos dispostos arts. 31-A a 31-E da Lei no 4.591, de 16 de dezembro de 1964. Art. 3o O terreno e as acesses objeto da incorporao imobiliria sujeitas ao regime especial de tributao, bem como os demais bens e direitos a ela vinculados, no respondero por dvidas tributrias da incorporadora relativas ao Imposto de Renda das Pessoas Jurdicas - IRPJ, Contribuio Social sobre o Lucro Lquido - CSLL, Contribuio para o Financiamento da Seguridade Social - COFINS e Contribuio para os Programas de Integrao Social e de Formao do Patrimnio do Servidor Pblico - PIS/PASEP, exceto aquelas calculadas na forma do art. 4o sobre as receitas auferidas no mbito da respectiva incorporao. Pargrafo nico. O patrimnio da incorporadora responder pelas dvidas tributrias da incorporao afetada. Lei 12.024 de
2009.

Com sua adoo, o muturio pode acompanhar a execuo da obra e at, se for o caso, trocar construtora, indiscutivelmente uma grande segurana para o muturio. O problema na sua adoo era a possvel ingerncia dos muturios, alm de a incidncia tributria que comparada ao lucro presumido acabava sendo maior.

Alquota mxima para o lucro presumido 6,73%:

Sendo 3,00% de COFINS, 0,65% de PIS, (9%x12%) = 1,08% de Contribuio social e {(15%x8%=1,20% alquota normal) + (8%x10% = 0,80% alquota adicional)} = 2,00%.

75

Quando institudo o RET apresentava 7% de alquota, sendo:

2,20% de Imposto de Renda e 1,15% de Contribuio Social, alm de 3,00% para a COFINS e 0,65% para o PIS. A questo tributria deixou de ser problema, pois atravs da Lei 12.024 de 2009 o governo mudou a alquota para 6%, sendo:

1,89% de Imposto de Renda e 0,98% de Contribuio Social, alm de 2,57% para a COFINS e 0,56% para o PIS. Uma das vantagens tributrias na sua adoo que no h limite de receita para adot-la ao passo que a opo pelo Lucro Presumido est limitada a receita de R$ 48.000 mil e ainda se superar este valor a tributao dever ser pelo Lucro Real. A outra vantagem, a alquota nica, 6% sobre a receita, enquanto no Presumido a alquota mxima na atividade ser de 6,73%.

A seguir um comparativo dos trs mtodos de tributao:

73

Tabela 7 - Comparao entre os clculos (Real x Presumido x Afetao - RET) Descrio Lucro Real Descrio Lucro Presumido Descrio Ret (afetao)

Receita das Vendas de Unidades

1.200.000,0 0

Receita das Vendas de Unidades

1.200.000,0 0

Receita das Vendas de Unidades

1.200.000,00

(-) Confins e Pis (3,65%)

(43.800,00) 1.156.200,0 0

(-) Confins e Pis (3,65%)

(43.800,00) 1.156.200,0 0

(-) Confins e Pis (3,13%)

(37.560,00)

(=) Receita Liquida

(=) Receita Liquida

(=) Receita Liquida

1.162.440,00

(-) Custo dos produtos vendidos

(600.000,00)

(-) Custo dos produtos vendidos

(600.000,00)

(-) Custo dos produtos vendidos

(600.000,00)

Receitas financeiras Receitas de atividades descontinuadas

20.000,00 40.000,00

Receitas financeiras Receitas de atividades descontinuadas

20.000,00 40.000,00

Receitas financeiras Receitas de atividades descontinuadas

20.000,00 40.000,00

(-) Cofins e Pis sobre outras receitas (3,65%) (-) Despesas operacionais (=) Lucro contbil antes dos impostos e contribuies (-) CSLL (-) IRPJ

(2.190,00) (150.000,00)

(-) Cofins e Pis sobre outras receitas (3,65%) (2.190,00) (-) Despesas operacionais (=) Lucro contbil antes dos impostos e contribuies (-) CSLL (-) IRPJ (150.000,00)

(-) Cofins e Pis sobre outras receitas (3,13%) (-) Despesas operacionais (=) Lucro contbil antes dos impostos e contribuies (-) CSLL (-) IRPJ

(1.878,00) (150.000,00)

464.010,00 (41.760,90) (110.002,50)

464.010,00 (15.120,00) (33.000,00)

470.562,00 (12.348,00) (23.814,00)

(=) Lucro contbil liquido

312.246,60

(=) Lucro contbil liquido

415.890,00

(=) Lucro contbil liquido

434.400,00

74

Consideraes: 1- Supondo o resultado no trimestre 2- Confis e Pis no lucro real com base na cumulatividade 3- Lucro contbil igual a lucro real ( no houve ajuste) Demonstrativo de Clculo:

Demonstrativo de Clculo:

Demonstrativo de Clculo:

Resultado contbil = Fiscal

464.010,00

CSLL: 1.200.000,0 0 108.000,00 20.000,00 40.000,00 168.000,00 15.120,00 15.120,00

CSLL: Receita das Vendas de Unidades

Receita das Vendas de Unidades (-) IR 15% s/ R$ 80.000,00 (-) IR adicional de 10% s/ R$ 80.000,00 - R$ 60.000,00 69.601,50 40.401,00 Base de clculo 12% Receitas financeiras Receitas de atividades descontinuadas Total da base Alquota 9% Total da CSLL IRPJ: Receita das Vendas de Unidades Base de clculo 8% Receitas financeiras Receitas de atividades descontinuadas Total da base

1.200.000,00

Receitas financeiras Receitas de atividades descontinuadas Total da base Alquota 0,98% Total da CSLL IRPJ:

20.000,00 40.000,00 1.260.000,00 12.348,00 12.348,00

(-) CSL 9% s/ R$ 80.000,00

41.760,90

1.200.000,0 0 96.000,00 20.000,00 40.000,00 156.000,00

Receita das Vendas de Unidades

1.200.000,00

Receitas financeiras Receitas de atividades descontinuadas Total da base

20.000,00 40.000,00 1.260.000,00

75

Adicional de 10% sobre parcela excedente a R$ 60.000,00 Alquota de 15% s/ R$ 156.000,00 Alquota de 10% s/ R$ 96.000,00 Total do IRPJ Somatria das contribuies e impostos Somatria das contribuies e impostos

96.000,00 23.400,00 9.600,00 33.000,00

Alquota 1,89% Total do IRPJ

23.814,00 23.814,00

CSLL Cofins e Pis IRPJ Total % dos impostos sobre o faturamento: Lucro real Faturamento:

41.760,90 45.990,00 110.002,50 197.753,40

CSLL Cofins e Pis IRPJ Total

15.120,00 45.990,00 33.000,00 94.110,00

CSLL Cofins e Pis IRPJ Total

12.348,00 39.438,00 23.814,00 75.600,00

197.753,40

Lucro Presumido

94.110,00

RET - Afetao

75.600,00

Da Atividade Receita Financeira Receitas de atividades descontinuadas

1.200.000,0 0 20.000,00 40.000,00 1.260.000,0 0 15,69%

Da Atividade Receita Financeira Receitas de atividades descontinuadas

1.200.000,0 0 20.000,00 40.000,00 1.260.000,0 0 7,47%

Da Atividade Receita Financeira Receitas de atividades descontinuadas

1.200.000,00 20.000,00 40.000,00

Total % dos impostos sobre Faturamento:

Total % dos impostos sobre o faturamento:

Total % dos impostos sobre o faturamento:

1.260.000,00 6,00%

73

3.7

PARTICULARIDADES CONTBEIS E FISCAIS

O registro das operaes seguem as normas do conselho federal de contabilidade, que pode ser denominada contabilidade societria. Quanto questo tributria, existe uma significativa diferena no critrio de apurao da receita:

a) Enquanto na societria a apurao feita com base no regime de competncia, conforme Resoluo CFC 1266 e CPC 17, combinado com ICPC 02, OCPC01 e OCPC04, utilizando critrios de apurao de resultado com base no % realizado da obra; b) Na fiscal prevalece o regime de caixa, conforme estabelece a Instruo Normativa 84/79 da Secretaria da Receita Federal do Brasil e os (Artigos 410 a 414 do Decreto 3000/1999).

3.7.1 Principais particularidades do setor

3.7.1.1

Permuta de bens imveis

comum existir no segmento a troca (permuta) de unidades imobilirias, esta prtica tem uma legislao especfica (IN SRF 107/88), nela possvel obter os aspectos fiscais de acordo com o legislador tributrio. Quando a operao no gera diferena entre os valores no h ganho ou perda, no havendo imposto a pagar.

74

3.7.1.2

Aquisio de terreno para incorporao com permuta (Dao

em pagamento) de unidades no local

prtica comum e s vezes financeiramente melhor, a empresa em vez de pagar o terreno em dinheiro, comprometer-se em entregar unidades no futuro empreendimento. Mas como registrar esta operao? Ao mesmo tempo em que a empresa est comprando o terreno, est tambm vendendo um imvel. Exemplificando: Vamos admitir que um empreendimento com 20 unidades a serem construdas, cujo terreno tivesse o custo de R$ 1.000.000,00, e o custo previsto de construo fosse de R$ 500.000,00 por unidade e em lugar de pagar em dinheiro, a empresa comprometeu-se a entregar 2 unidades prontas. Sabe-se que existiram diversos procedimentos, um deles era o de no registrar a permuta, diluindo o custo total das unidades para as 18 unidades que seriam comercializadas. Outro procedimento foi o de registrar o custo a dbito de estoque de

terrenos em contrapartida com terrenos a pagar no passivo, o custo do terreno era apenas rateado para as 18 unidades a comercializar. Na medida em que a empresa incorria no custo das 20 unidades, procedia ao rateio pela quantidade total a construir e baixava no passivo parte equivalente as 2 unidades oferecidas em permuta.

75

Tabela 8 - Registro da permuta por unidade pronta no local - Terrenos a Pagar Registrando o compromisso no passivo D Terreno

C Terrenos a pagar 1.000.000,00 Valor referente aquisio do terreno com compromisso de entrega de 2 unidades prontas Custo incorrido no perodo R$ 400.000,00, sendo que para cada unidade num total de 20 o valor seria R$ 20.000,00 Registro do custo incorrido D Obras em andamento C Fornecedores ou banco 400.000,00

Amortizao do saldo de terrenos a pagar D Terrenos a pagar C Obras em andamento 40.000,00 Valor correspondente baixa do custo incorrido de duas unidades oferecidas em permuta

Neste procedimento, no havia o registro da venda das unidades, somente a aquisio.

76

O procedimento recomendado atualmente o de registrar o estoque de terrenos em contrapartida com adiantamento de clientes (OCPC 01 itens 20 a 23), procedendo baixa de adiantamento de clientes na medida em que a obra evolui fisicamente.
Tabela 9 - Registro da permuta por unidade pronta no local Adiantamento de Clientes Registrando o compromisso no passivo D Terreno

C Adiantamento de Clientes 1.000.000,00 Valor referente aquisio do terreno com compromisso de entrega de 2 unidades prontas Custo incorrido no perodo R$ 400.000,00 de obra Registro do custo incorrido D Obras em andamento C Fornecedores ou banco 400.000,00

Custo incorrido R$ 400.000,00 de obra + R$ 1.000.000,00 do terreno Custo total previsto R$ 10.000.000,00 % realizado do custo 14% (R$ 1.400.000,00 / R$ 10.000.000,00) Baixa de adiantamento de clientes D Adiantamento de Clientes C Receita de venda de imveis 14% sobre R$ 1.000.000,00

140.000,00

Adotando este procedimento possvel reconhecer receita da venda da unidade, que tecnicamente pode ser considerada a forma mais adequada, considerando que alm de comprar o terreno, ela tambm vendeu unidade.

77

3.8

RECONHECIMENTO DA RECEITA E DO LUCRO

A diferena existente entre o critrio societrio e o fiscal que no societrio devemos seguir as normas contbeis e reconhecer a receita, e consequentemente o resultado pela competncia j no fiscal pode reconhecer pelo regime de caixa, valores efetivamente recebidos.

3.8.1 Pelo critrio fiscal

3.8.1.1

Venda a vista de unidade

Concluda - A receita contabilizada e submetida tributao na data da operao (Item 11 da IN SRF84/1979). Em construo - A receita contabilizada e submetida tributao na data da operao (Item 12 da IN SRF84/1979), mas a empresa poder adotar ou no o custo orado (estimativa de custo total da unidade). Se adotar, poder baixar o custo correspondente da unidade na data da venda, mas dever fazer controle da evoluo destes custos durante a execuo da obra e dever recolher os impostos com correo monetria e juros se estes forem inferiores a 15% ou mais que o previsto (Item 18 da INSRF84/1979). Se no adotar, dever reconhecer o custo incorrido at a data da venda e registrar os custos futuros em resultado, na medida em que forem incorridos.

3.8.1.2

Venda a prazo de unidade

Concluda A receita contabilizada e submetida tributao na medida em que os recebimentos forem realizados, juntamente com seu custo de forma proporcional (Item 13 da IN SRF84/1979).

78 No concluda A receita contabilizada e submetida tributao na medida em que os recebimentos forem realizados. Se a empresa no optar pelo custo orado, poder reconhecer o custo na medida em que ele incorrer de forma proporcional a parcela recebida (Item 14.1 da IN SRF84/1979). Se a empresa optar pelo custo orado, poder contabilizar o custo total na data da venda e reconhecer de forma proporcional parcela recebida (Item 14.2 da IN SRF84/1979), neste caso dever acompanhar e ajustar o oramento durante a execuo da obra. Dever recolher os impostos com correo monetria e juros se o custo real for inferior a 15% ou mais que o previsto (Item 18 da INSRF84/1979).

3.8.2 Pelo Critrio Societrio

Venda a vista ou a prazo de unidade concluda - A receita e os respectivos custos so registrados no resultado pelo regime de competncia, se a unidade est concluda sua venda reconhecida no ato da operao, tenha a empresa recebido os valores resultantes da venda ou no. Venda a vista ou a prazo de unidade em construo - Se a unidade no estiver concluda, a receita dever ser reconhecida pelo percentual realizado da obra (Item 13 do ICPC02), este percentual apurado levando se em conta o valor total gasto na obra em relao ao total previsto (includo o valor do terreno).

Exemplo: Um empreendimento com 10 unidades e um custo total previsto de R$ 5.000.000,00 sendo que R$ 1.000.000,00 corresponde ao terreno e o restante a obra. Terreno pago no ato e os custos de obra contratados at a data no valor de R$ 250.000,00. Venda de uma unidade a prazo pelo valor de R$ 1.000.000,00 com recebimento de R$ 300.000,00 no ato, 20 parcelas mensais de R$ 20.000,00 e R$ 300.000,00 na entrega das chaves, que ser em 36 meses da data da venda.

79

Tabela 10 Reconhecimento da receita pelo percentual realizado da obra Valor do terreno R$ 1.000.000.00 sendo R$ 100.000,00 para cada unidade Valor do custo de obra previsto R$ 4.000.000,00 sendo R$ 400.000,00 para cada unidade Gasto incorrido de obra no valor de R$ 250.000,00. Temos ento: R$1.000.000,00 + R$ 250.000,00 = R$ 1.250.000,00 R$1.000.000,00 + R$ 4.000.000,00 = R$ 5.000.000,00 R$ 1.250.000,00 / R$ 5.000.000,00 = 25%

Total gasto Total previsto % realizado at a data

Valor do contrato de Venda R$ 1.000.000,00 Valor recebido no ato R$ 300.000,00 R$ 400.000,00 a receber 20 x R$ 20.000,00 mensais Saldo de R$ 300.000,00 a receber na entrega das chaves. Recebimento do ato D Banco conta movimento (Ativo Circulante) C Adiantamento de Clientes (Ativo circulante ou no circulante) R$ 300.000,00

Reconhecimento da receita no resultado Contas a Receber de Clientes (Ativo circulante ou no D circulante) C Receita de vendas (Resultado) Sendo 25% s/ R$ 1.000.000,00 valor do contrato Baixa do custo da venda D Custo das unidades vendidas (Resultado) Estoque de unidades (Ativo C Circulante) Terreno - R$ 1.000.000,00 / 10 unidades Obras em andamento - R$ 250.000,00 / 10 unidades Reclassificao do saldo antecipado de clientes D Adiantamento de Clientes (Ativo circulante ou no circulante) Contas a Receber de Clientes (Ativo circulante ou no C circulante) R$ 250.000,00

R$ 100.000,00 R$ 25.000,00

R$ 250.000,00

80

Note que no exemplo apresentado o valor recebido do cliente em relao ao contrato foi de 30% enquanto o percentual realizado da obra foi de 25%, restando adiantado pelo cliente R$ 50.000,00 que corresponde a 5% do contrato.

81

3.9

O IMPACTO DO IFRS NO SETOR

As determinaes do IFRS ficaram a cargo do CPC, e podem ser obtidas atravs da leitura dos pronunciamentos CPC 17, da Interpretao ICPC 02 e das orientaes OCPC01 e OCPC04.

3.9.1 Principais destaques

3.9.1.1

Despesas com comisses de vendas

As despesas com vendas devem ser registradas no ativo em contas antecipadas, tendo seu reconhecimento no resultado de acordo com o percentual de realizao das receitas.

3.9.2 Decorao do Stand de vendas e do apartamento modelo

As despesas com a preparao do Stand de vendas, assim como com o apartamento modelo devem ser registrados no ativo imobilizado, sofrendo depreciao pelo desgaste e pela vida til, bem como deve ser avaliada periodicamente para verificar a sua recuperabilidade.

3.9.2.1

Proviso para garantia

As garantias oferecidas devem ser registradas no custo das unidades vendidas em contrapartida com passivo. Estes valores devem ser apurados com base em histrico que a empresa deve manter.

82

3.9.2.2

Antecipao de recebveis

Caso a empresa antecipe suas contas a receber, ser necessrio avaliar se ela detm o controle e a responsabilidade pela carteira, neste caso dever manter as contas a receber registrado e contabilizar a antecipao em contrapartida com o passivo, caso contrrio dever baixar as contas a receber. Dever mencionar em nota explicativa qual foi o procedimento adotado.

3.9.2.3

Ajuste a valor presente

A caracterstica das operaes de venda de unidades de longo prazo e se nestas, houver juros ser necessrio traz-las a valor presente na data do balano em contrapartida com o resultado do perodo, sendo possvel classificar em despesas operacionais ou financeiras, necessrio julgamento e sustentao quanto ao registro. Como o critrio de reconhecimento da receita no resultado segue o critrio de percentual de evoluo da obra, os custos incorridos contratados, bem como o custo previsto devem sofrer ajuste a valor presente.

3.9.3 Reconhecimento da Receita e do Lucro pelo % Realizado ou Pela Entrega da Obra

O ponto polmico na adoo do IFRS foi e ainda est sendo o critrio de reconhecimento da receita.

83

O proposto pela norma que s se pode reconhecer a receita quanto se transfere os riscos e benefcios ao adquirente. Pelas caractersticas do segmento em pases da Europa e mesmo nos Estados Unidos, a receita e consequentemente o lucro so reconhecidos na entrega das chaves. O que se discute que s neste momento que ocorreu a transferncia dos riscos e benefcios ao adquirente. A questo que naqueles pases, as caractersticas do negcio so diferentes do nosso. A unidade vendida aps a concluso. Ns vendemos o imvel na planta e durante a execuo da obra o adquirente pode desistir do contrato, com isto a incorporador deve retornar com a unidade para o estoque ou mesmo o prprio adquirente ceder seus direitos a outra pessoa, talvez a pudesse se entender que houve a transferncia de riscos e benefcios, ainda que o imvel no esteja concludo. Nosso mtodo de reconhecimento da receita e do lucro est baseado na realizao financeira da obra apurando o % realizado sobre o valor total previsto. Se as empresas tiverem que adotar o critrio de reconhecer somente na entrega, o impacto desta medida no lucro poderia ser desastroso. Ainda que fosse determinado que o reconhecimento pela entrega fosse apenas para os novos empreendimentos, o impacto poderia no ser dos melhores, principalmente as empresas que possuem poucos empreendimentos, pois teriam que esperar a entrega para apurar o lucro e distribuir dividendos. Talvez o impacto nas empresas com muitos empreendimentos fosse menor. Mas ainda assim o principal prejudicado seriam os acionistas. Muito se critica a sistemtica de reconhecimento do lucro pelo critrio fiscal, mas a meu ver ele parece ser o mais justo, pois trata o reconhecimento pelo regime de caixa, ou seja, recebimento de recursos e consequentemente liquidez. No seria o caso de avaliar se este no deveria ser o mtodo mais adequado? De todo modo, as empresas brasileiras mantm o mtodo de reconhecer a receita proporcional ao custo realizado. Devemos aguardar novas determinaes quanto a esta questo.

84

FONTES DE FINANCIAMENTO DO MERCADO IMOBILIRIO

Por Gerson Carvalho Marin 4.1 CARACTERISTICAS DAS PRINCIPAIS FONTES DE FINANCIAMENTO

Financiamento a ao ou efeito de financiar, o mercado imobilirio pode se financiar pelo seu capital prprio, onde encontramos a emisso de aes, o prprio resultado da atividade, e outra alternativa a emisso de debntures, pode se financiar por recursos de terceiros e neste caso encontramos formas que tem grande influencia do governo como os recurso oriundos do FGTS e Poupana e as outras fontes alternativas que o mercado passou a utilizar como as LCIs, Fundos de Investimento e a Securitizao atravs dos CRIs, abaixo discorro sobre as principais fontes de financiamento disponveis para o mercado imobilirio.

4.1.1 Fundo de Garantia do Tempo de Servio

Alocaes de investimentos do Fundo de Garantia do Tempo de Servio (FGTS) so definidas pelo Governo Federal, e a Caixa Econmica Federal administra o processo de investimento diretamente com tomadores de recursos financeiros e indiretamente via agentes financiadores, com foco no setor popular.

85

Tabela 11 - Financiamentos Imobilirios Concedidos com Recursos do FGTS Ano Quantidade de Operaes Montante (R$ milhes) 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 238.013 217.138 195.020 174.133 192.101 274.095 309.019 218.750 198.253 241.389 n.d. 3.870 3.073 3.731 3.819 3.879 5.532 6.983 6.853 10.408 16.008 27.555 -20,6 21,4 2,4 1,6 42,6 26,2 -1,9 51,9 53,8 72,1 Variao (%) Nmero de Unidades 316.264 264.021 253.190 246.107 267.136 337.766 407.905 331.242 287.856 424.519 660.052 -16,5 -4,1 -2,8 8,5 26,4 20,8 -18,8 -13,1 47,5 55,5 Variao (%) Valor Mdio Financiado (R$) 12.236 11.638 14.735 15.516 14.520 16.377 17.119 20.687 36.156 37.709 41.746 -4,9 26,6 5,3 -6,4 12,8 4,5 20,8 74,8 4,3 10,7 Variao (%)

Fonte: CBIC/Uq| bar

Grfico 1 - Financiamentos Imobilirios Concedidos com Recursos do FGTS (em R$ milhes)

86

O Fundo de Garantia do Tempo de Servio (FGTS) elevou sua cota de participao de R$ 16,01 bilhes, em 2009, para R$ 27,55 bilhes, em 2010, o equivalente a um crescimento de 72,1%. Ao todo, o fundo financiou 660.052 unidades em 2010, comparado com 424.519 unidades no ano anterior. Por sua vez, o montante de recursos repassados do Oramento Geral da Unio do Governo Federal sob a forma de emprstimos imobilirios atingiu R$ 48,46 bilhes em 2010, contra R$ 33,54 bilhes em 2009, um salto de 44,5%. Ambas as fontes trouxeram recursos no ltimo ano equivalente a um mltiplo de sete a dez vezes o valor ao qual correspondiam suas contribuies no ano de 2003.

Grfico 2 - Saldo de Repasses do Governo (em R$ milhes)

4.1.1.1

Poupana

Conforme informaes do site do Banco Central, atualmente, as normas do CMN (Resolues n 1.980, de 30.04.1993 e n 3.005, de 30.07.2002), disciplinam as regras para o direcionamento dos recursos captados em depsitos de poupana pelas instituies integrantes do SBPE, estabelecendo que 65%, no mnimo, devem ser aplicados em operaes de financiamentos imobilirios, sendo que 80% do montante anterior em operaes de financiamento habitacional no mbito do SFH e o restante em operaes a taxas de mercado, desde que a metade, no mnimo, em operaes de financiamento habitacional, bem como 20% do total de recursos em encaixe obrigatrio no BACEN e os recursos remanescentes em disponibilidades financeiras e operaes de faixa livre.

87

A alocao dos recursos destinados ao financiamento imobilirio feita por cada participante do SBPE e decorrente da evoluo do seu saldo de depsitos de poupana. Apesar de uma taxa de crescimento anual equivalente, entre os dois ltimos anos, em termos de saldo de depsitos, os financiamentos imobilirios concedidos com recursos do SBPE voltaram a apresentar crescimento vigoroso em 2010, depois de um crescimento tpido em 2009, tanto em termos de montante como pelo critrio de nmero de unidades financiadas.
Tabela 12 Financiamentos Imobilirios Concedidos com Recursos do SBPE
Ano 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 Montante (R$ milhes) 1.735 1.871 1.463 1.725 2.084 1.696 1.910 1.870 1.768 2.217 3.000 4.793 9.314 18.253 30.032 34.017 55.993 Variao (%) 7,8 -21,8 17,9 20,8 -18,6 12,6 -2,1 -5,4 25,3 35,3 59,7 94,3 96,0 64,5 13,3 64,6 Nmero de Unidades 61.384 46.560 38.286 35.487 38.887 35.549 36.333 35.756 28.902 36.446 53.786 60.768 111.988 194.853 299.685 302.680 416.384 Variao (%) -24,1 -17,8 -7,3 9,6 -8,6 2,2 -1,6 -19,2 26,1 47,6 13,0 84,3 74,0 53,8 1,0 37,6 Financiamento Mdio por Unidade (R$) 28.266 40.184 38.204 48.598 53.581 47.697 52.565 52.305 61.188 60.822 55.780 78.869 83.170 93.673 100.212 112.386 134.474 Variao (%) 42,2 -4,9 27,2 10,3 -11,0 10,2 -0,5 17,0 -0,6 -8,3 41,4 5,5 12,6 7,0 12,1 19,7

88

Grfico 3 Financiamentos Imobilirios Concedidos com Recursos do SBPE (em R$ milhes)

O Sistema Brasileiro de Poupana e Emprstimos (SBPE), alm de ter incorporado um volume maior de depsitos oriundos da caderneta de poupana, aumentou o seu grau de utilizao destes recursos para direcionamento para o financiamento imobilirio. Assim, o nvel de depsitos, que alcanou a cifra de R$ 299,88 bilhes em 2010, manteve um nvel similar de taxa de crescimento anual verificada no ano anterior (18,2% em 2010 versus 17,7% em 2009). Mas o montante de financiamentos imobilirios concedidos com recursos do SBPE pulou de R$ 34,02 bilhes (302.680 unidades), em 2009, para R$ 55,99 bilhes (416.384 unidades), em 2010, representando um crescimento anual de 64,6%, o qual se compara a apenas 13,3% entre 2008 e 2009.

89

Tabela 13 - Caderneta de Poupana Saldo de Depsitos e Remunerao Histrica

4.1.1.2

Letra de Crdito Imobilirio

Descrio:Ttulo de crdito lastreado por crditos imobilirios garantidos

por hipoteca ou alienao fiduciria de imvel e, possivelmente, outras garantias do emissor. A Letra de Crdito Imobilirio (LCI) confere aos seus titulares direito de crdito pelo valor nominal, juros e, se for o caso, atualizao monetria nela estipulados. Emissor:Somente bancos comerciais, bancos mltiplos com carteira de

crdito imobilirio, a Caixa Econmica Federal, sociedades de crdito imobilirio, associaes de poupana e emprstimo, companhias hipotecrias e demais instituies expressamente autorizadas pelo Banco Central do Brasil. Lastro:Um ou mais crditos imobilirios garantidos por hipoteca ou por

alienao fiduciria de bem imvel, observado que a soma do valor principal das letras emitidas no pode exceder o valor total dos crditos imobilirios em poder do emissor. O crdito imobilirio caucionado pode ser substitudo por outro crdito da mesma natureza, por iniciativa do emissor da LCI, nos casos de liquidao ou vencimento antecipado do crdito, ou por solicitao justificada do credor da letra. Garantia:Cauo de crditos imobilirios, por sua vez garantidos por

hipoteca ou alienao fiduciria de bem imvel. A LCI pode contar tambm com garantia fidejussria adicional de instituio financeira.

90

Forma e Registro:Cartular e escritural. A critrio do credor poder ser

dispensada a emisso de certificado, ficando registrada sob a forma escritural na instituio emissora. Na forma escritural, deve ser registrada em sistemas de registro e liquidao financeira de ttulos privados autorizados pelo Banco Central do Brasil. Taxa de Juros:Fixa ou flutuante. Atualizao Monetria:ndice de preos com srie regularmente calculada

e de conhecimento pblico. A atualizao de valor permitida, desde que os ttulos tenham prazo e periodicidade de reajustes mnimos de um ano. Atualizao mensal permitida, desde que os ttulos emitidos tenham prazo mnimo de trinta e seis meses. Porm, vedado o pagamento dos valores relativos atualizao monetria apropriada desde a emisso, quando ocorrer o resgate antecipado, total ou parcial, em prazo inferior ao mnimo, exceto no caso de quitao ou vencimento antecipado dos crditos imobilirios que lastreiam a letra. Prazo:Prazo mnimo depende da taxa de juros ou do ndice de reajuste do

valor nominal (atualizao monetria). A LCI no poder ter prazo de vencimento superior ao prazo de quaisquer dos crditos imobilirios que lhe servem de lastro.
Tabela 14 Letra de crdito imobilirio Taxa de Juros Prazo Mnimo Taxa Fixa No existe TR 36 meses TJLP 1 ms TBF 2 meses Atualizao Monetria Prazo Mnimo Anual, por ndice de 12 meses preo Mensal, por ndice de 36 meses preo

91

Grfico 4 - Depsitos de LCI na CETIP Evoluo Histrica (em R$ milhes)

O desempenho do mercado das Letras de Crdito Imobilirio (LCI) continua traduzindo toda a fora de expanso do mercado de financiamento imobilirio. O montante de depsitos destas letras na CETIP vem subindo vigorosamente desde 2006, quando este registrava apenas R$ 3,44 bilhes. Em 2009, esta cifra alcanou R$ 26,19 bilhes, e agora, em 2010, foram R$ 39,06 bilhes.

4.1.1.3

Letra Hipotecria

Vem apresentando papel decrescente no setor devido natureza no mais favorecida do tipo de garantia comumente associada ao lastro deste ttulo.

Descrio:Ttulo de crdito, garantido por crditos hipotecrios e,

possivelmente, outras garantias do emissor. A Letra Hipotecria (LH) confere aos seus titulares direito de crdito pelo valor nominal, juros e, se for o caso, atualizao monetria nela estipulados. Emissor:Privativa das instituies que atuam na concesso de

financiamentos com recursos do Sistema Financeiro da Habitao - SFH.

92

Lastro:Um ou mais crditos hipotecrios, sujeito limitao de que a soma

do valor principal das letras emitidas no exceder o valor total de crditos hipotecrios em poder do emissor. O crdito hipotecrio dado em garantia poder ser substitudo por outro crdito da mesma natureza, por iniciativa do emissor, no caso de liquidao ou vencimento antecipado, ou por solicitao do credor da letra. Poder contar com garantia fidejussria adicional de instituio financeira. Garantia:Hipoteca. Forma e Registro:Cartular e escritural. A critrio do credor poder ser

dispensada a emisso de certificado, ficando registrada sob a forma escritural na instituio emissora. Na forma escritural deve ser registrada em sistemas de registro e liquidao financeira de ttulos privados autorizados pelo Banco Central do Brasil. Taxa de Juros:Fixa ou flutuante. Atualizao Monetria:ndice de preos com srie regularmente calculada

e de conhecimento pblico. A atualizao de valor permitida desde que os ttulos tenham prazo e periodicidade de reajuste mnimo de um ano. Atualizao mensal permitida, desde que os ttulos emitidos tenham prazo mnimo de trinta e seis meses. Porm, vedado o pagamento dos valores relativos atualizao monetria apropriada desde a emisso, quando ocorrer o resgate antecipado, total ou parcial, em prazo inferior ao mnimo, exceto no caso de quitao ou vencimento antecipado dos crditos imobilirios que lastreiam a letra. Prazo:Prazo mnimo depende da taxa de juros ou do ndice de reajuste do

valor nominal (atualizao monetria). A LH no poder ter prazo de vencimento superior ao prazo de quaisquer dos crditos hipotecrios que lhe servem de lastro. Nas operaes com clusula de reajuste por ndice de preos, a periodicidade de atualizao no pode ser inferior a um ano.

93

Tabela 15 - Letra Hipotecria Taxa de Juros Prazo Mnimo Taxa Fixa No existe TR 180 dias TJLP 1 ms TBF 2 meses Atualizao Monetria Prazo Mnimo ndice de Preo 60 meses

Pagamento:Pagamentos de principal ou juros so feitos periodicamente

ou de uma nica vez no vencimento. No h exigncia de intervalo mnimo entre os pagamentos peridicos. Negociao:Diretamente entre as partes interessadas. Transferncia: Na forma cartular, endosso; na forma escritural, atravs

dos registros das negociaes em sistemas de registro e de liquidao financeira de ativos autorizados pelo Banco Central do Brasil. Ao transferir a letra para outrem, o titular responde por sua veracidade,

mas no pelo pagamento. Se a instituio financeira no o honrar, o titular no poder exigir o pagamento daquele que lhe transferiu a letra. Liquidao Financeira CETIP.

Grfico 5 - Negociaes de LH na CETIP Evoluo Histrica (em R$ milhes)

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As Letras Hipotecrias (LH) apontam para um futuro de inexistncia. Sendo um ttulo mais antigo associado ao Sistema Financeiro da Habitao - SFH, as LH so cada vez menos favorecidas por investidores, devido principalmente baixa atratividade da hipoteca como forma de garantia vis--vis a alienao fiduciria, esta ltima cada vez mais frequente no mercado. Os nmeros de depsitos, estoque (dezembro) e negociao de LH em 2010, R$ 1,57 bilho, R$ 1,90 bilho e R$ 157,9 milhes, respectivamente, representam a continuidade do declnio do uso deste ttulo, sendo eles pequenas fraes de seus valores 5, 10, ou at 17 anos atrs, como no caso de negociao. Em relao a 2009, todas estas trs variveis caram.

4.1.1.4

Aes

A emisso de aes tem a funo de financiamento em longo prazo com taxas atrativas, injeo de capital no caixa possibilita a empresa a alavancar os seus negcios e foi o que fizeram a maioria das empresas do setor abriram seu capital entre os anos de 2005 e 2007. O mercado esta aguardando o retorno sobre este capital investido e com isso observamos uma reduo significativa desta modalidade. O nmero e o montante de ofertas pblicas registradas e de emisses de aes de empresas do setor imobilirio em 2010 caram em relao ao ano anterior e ficaram distantes se comparados ao ano recorde de 2007. No total foram seis ofertas pblicas de aes, totalizando R$ 3,14 bilhes.

95

Empresa Aliansce Centers Inpar BR Properties Gafisa Even Construtora e Incorporadora LPS Brasil Consultoria de Imveis Total

Shopping

Tabela 16 - Aes Quantidade de Preo Aes (R$) 50.000.000 9,00 87.500.000 62.890.700 85.000.000 54.333.334 5.520.000 3,20 13,00 12,50 6,00 37,51

Montante (R$) 450.000.000 280.000.000

IPO* Sim No

Data 28/01/201 0

03/02/201 0 817.579.100 Sim 05/03/201 0 1.062.500.00 No 24/03/201 0 0 326.000.004 No 16/04/201 0 207.055.200 No 22/10/201 0 3.143.134.304

4.1.1.5

Debntures

So ttulos emitidos pelas sociedades annimas em decorrncia de emprstimos contrados junto ao pblico, sem que isto configure aumento de capital; desta forma, o detentor de uma debnture ser credor e no scio da companhia. O volume total de emisses de debntures de empresas do setor imobilirio era virtualmente nulo at 2006, tendo crescido acentuadamente desde ento. Nos ltimos dois anos esta cifra mais do que triplicou e no ltimo ano o crescimento foi maior que 50,0%. Em 2010 o volume de emisses atingiu R$ 5,53 bilhes, tendo sido realizadas 23 emisses. Do total de dezenove empresas emissoras, treze pertencem ao grupo cuja principal rea de atuao a construo, sendo que as outras seis tem como foco principal outras atividades imobilirias como incorporao, intermediao e gesto.

96

Tabela 17 - Ofertas Primrias de Debntures Registradas na CVM em 2010 de Empresas do Setor Imobilirio | Ofertas Primrias de Debntures Registradas na CVM em 2010 de Empresas do Setor Imobilirio | Empresa Brookfield Incorporaes Brookfield Incorporaes MRV Engenharia e Part. Hlio Borenstein Adm., Part. e Com. Cyrela Commercial Properties Rossi Residencial Rodo bens Negcios Imobilirios OAS Empreendimentos PDG Realty Empreend. e Part. Tecnisa Queiroz Galvo Desenv. Imob. JHSF Participaes PDG Realty Empreend. e Part. Cyrela Brazil Realty Helbor Empreendimentos Gafisa Gafisa Moura Dubeux Engenharia CR2 Empreend. Imob. WTORRE Properties Kallas Inc. e Constr. Mudar SPE Master Emp. Imob. MRV Engenharia e Part. Quant. 28.466 8.140 51.640 100 300 50.000 300 6.000 280 150 450 270 600 300 90 288.427 11.573 400 60 90 70 50 550 Preo 10.000 10.000 10.000 1.000.000 1.000.000 10.000 1.000.000 10.000 1.000.000 1.000.000 1.000.000 1.000.000 1.000.000 1.000.000 1.000.000 1.000 1.000 1.000.000 1.000.000 1.000.000 1.000.000 1.000.000 1.000.000 Montante 284.660.000 81.400.000 516.400.000 100.000.000 300.000.000 500.000.000 300.000.000 60.000.000 280.000.000 150.000.000 450.000.000 270.000.000 600.000.000 300.000.000 90.000.000 288.427.000 11.573.000 400.000.000 60.000.000 90.000.000 70.000.000 50.000.000 550.000.000 Espcie Quirografria Quirografria Quirografria Subordinada Quirografria Garantia Real Garantia Real Quirografria Quirografria Quirografria Garantia Real Quirografria Garantia Real Quirografria Quirografria Quirografria Quirografria Garantia Real Quirografria Quirografria Garantia Flutuante Garantia Real Quirografria

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Grfico 6 - Histrico das Ofertas Primrias de Debntures de Empresas do Setor Imobilirio

Foram 23 emisses no ano, totalizando R$ 5,53 bilhes. Estes so nmeros recordes, que se comparam s 19 emisses e R$ 3,57 bilhes em 2009, e a um mercado quase nulo h seis anos. Na direo oposta do mercado de emisses de aes de empresas do setor imobilirio, analisado abaixo, o mercado de debntures cresceu em 2010 e emitiu muito mais. Tal tendncia na estratgia de captao das empresas do setor refletiu condies de mercado que indicaram um custo comparativo melhor para emisso de dvida versus equity. No final de 2010, o Governo Federal lanou uma srie de medidas de desenvolvimento e modernizao financeira visando estimular o financiamento de longo prazo da economia brasileira. Apesar das mudanas regulatrias se aplicarem de forma mais abrangente para o mercado de debntures, o setor imobilirio tende a ser um dos principais beneficirios de tais medidas. Dentre as iniciativas, est edio da medida provisria n 517, que prope incentivos tributrios e importantes mudanas na Lei das Sociedades Annimas relativas emisso de debntures. A medida objetiva tornar processos de emisso mais flexveis e dinamizar o mercado secundrio destes ttulos.

98

4.1.1.6

Fundos de Investimento Imobilirio

Descrio:Frao ideal de patrimnio do Emissor. Emissor:Fundos de Investimento Imobilirio (FII), uma comunho de

recursos captados por meio do sistema de distribuio de valores mobilirios e destinados aplicao em (a) direitos reais sobre bens imveis, (b) ttulos imobilirios de renda fixa, (c) aes, debntures, notas promissrias e outros valores mobilirios de emissores cujas atividades preponderantes sejam permitidas aos FII, (d) aes de companhias de capital fechado ou sociedades limitadas cujo nico propsito se enquadre entre as atividades permitidas aos FII, (e) certificados de potencial adicional de construo, e (f) cotas de outros FII ou de Fundos de Investimento em Participaes (FIP) e Fundos de Investimento em Direitos Creditrios (FIDC) que tenham como poltica de investimento, exclusivamente, atividades permitidas aos FII. Os FII so constitudos sob a forma de condomnio fechado e podem ter prazo de durao indeterminado. Forma e Registro:Escritural e nominativa. Classe:Classe nica no caso de fundos para investidores em geral.

Fundos destinados exclusivamente a investidores qualificados podem emitir cotas com direitos ou caractersticas especiais quanto ordem de preferncia no pagamento dos rendimentos peridicos, no reembolso de seu valor ou no pagamento do saldo de liquidao do fundo. Srie:Emisso de cotas pode ser dividida em sries, com o fim especfico

de estabelecer, para cada srie, datas diversas de integralizao, sem prejuzo da igualdade dos demais direitos conferidos aos cotistas. Distribuio:Oferta pblica de cotas depende de prvio registro na CVM e

deve ser realizada por instituies intermedirias integrantes do sistema de distribuio de valores mobilirios. Uma nova distribuio no pode ser iniciada antes de totalmente subscrita ou cancelada a anterior. Subscrio:Subscrio parcial e cancelamento de saldo no colocado

permitido, desde que um montante mnimo a ser subscrito seja estipulado inicialmente e alcanado.

99

Integralizao:Integralizao pode ser vista ou em prazo determinado no

compromisso de investimento. Pode ser feita em dinheiro, imveis, direitos relativos a imveis e, no caso de fundos destinados exclusivamente a investidores qualificados, ttulos e valores mobilirios. Amortizaes:Cotas podem ser amortizadas: (i) em datas

preestabelecidas no regulamento do fundo; ou (ii) em virtude de deciso da assembleia geral de cotistas. (i) (ii) (iii) (iv) Resgate No permitido Retorno Capital: Investido em cotas de FII retornado atravs da distribuio de resultados; da amortizao das cotas; da venda das cotas no mercado secundrio; da dissoluo do fundo, com a venda dos seus ativos e a distribuio proporcional do patrimnio aos seus cotistas. Transferncia:As cotas podem ser transferidas mediante termo de cesso

e transferncia, assinado pelo cedente e pelo cessionrio, e registrado em cartrio de ttulos e documentos, ou atravs de bolsa de valores ou entidade de mercado de balco organizado onde as cotas do fundo forem registradas para negociao. Ambiente de Negociao:BM&FBOVESPA (bolsa e balco) e CetipNet. Liquidao Financeira:BM&FBOVESPA e CETIP.

Conforme expectativa de mercado, 2010 tornou-se um ano caracterizado por um forte crescimento no setor de fundos imobilirios. Qualquer que seja a mtrica utilizada, o mercado destes fundos mostrou taxas de crescimento muito altas e se consolidou como opo significativa para captao de recursos para o setor imobilirio. A rentabilidade e a melhora de liquidez das cotas de FII negociadas no mercado secundrio refletiram este contexto. O histrico de montante emitido para FII listados e para a indstria em geral. No ano de 2010 o volume emitido, tanto para os fundos listados quanto para a indstria em geral, mais que triplicou em relao ao ano anterior, atingindo um total de R$ 3,10 bilhes e R$ 4,10 bilhes, respectivamente.

100

4.1.1.7

Securitizao

Em 2010 o mercado de securitizao retomou o crescimento, sendo que o segmento de operaes com lastro imobilirio (Securitizao Imobiliria) praticamente dobrou o volume de ttulos emitidos.

Grfico 7 - Histrico do Montante de Emisses de Securitizao Imobiliria por Ativo-lastro (em R$ milhes)

4.1.1.7.1 Securitizao Certificados de Recebveis Imobilirios

Descrio:Ttulo de crdito nominativo, de livre negociao, lastreado em

crditos imobilirios, que constitui promessa de pagamento em dinheiro. Emissor:Somente companhias securitizadoras de crditos imobilirios. Lastro:Crditos imobilirios, que constituem promessa de pagamento em

dinheiro, conforme dispuser o Termo de Securitizao. Os crditos imobilirios que lastreiam a emisso de Certificados de Recebveis Imobilirios (CRI) devero obedecer ao limite mximo de 20,0% por devedor ou coobrigado. No entanto, esse percentual poder ser excedido, quando o devedor ou o coobrigado:

1) Tenha registro de companhia aberta; 2) Seja instituio financeira ou equiparada;

101

3) Seja sociedade empresarial que tenha suas demonstraes financeiras relativas ao exerccio social imediatamente anterior data de emisso do CRI, auditadas por auditor independente registrado na CVM, hiptese em que tais demonstraes financeiras devem ser arquivadas na CVM periodicamente.

Em relao s sociedades empresariais, estas sero dispensadas do arquivamento das demonstraes financeiras na CVM, nas hipteses em que os CRI:

1)

Seja objeto de oferta pblica de distribuio que tenha como pblico

destinatrio exclusivamente sociedades integrantes do mesmo grupo econmico, e seus respectivos administradores e acionistas controladores, sendo vedada, neste caso, a negociao dos CRI no mercado secundrio; 2) Possuam valor unitrio igual ou superior a R$ 1.000.000,00 (um milho de

Reais), e sejam objeto de oferta pblica destinada subscrio por no mais do que 20 investidores. Nesta hiptese, os CRI subscritos somente podero ser negociados pelo titular antes de completados 18 (dezoito) meses do encerramento da distribuio, caso a negociao se d entre os titulares dos CRI, ou caso o titular aliene todos os CRI subscritos para um nico investidor. Garantia:Poder ter garantia flutuante, que lhe assegurar privilgio geral

sobre o ativo do Emissor, mas no impedir a negociao dos bens que compem esse ativo. Poder contar com instituio do Regime Fiducirio sobre os crditos imobilirios. Regime Fiducirio:Sistema que permite que os crditos imobilirios de

uma operao de CRI sejam destinados exclusivamente ao pagamento dos CRI aos quais esto vinculados e s despesas e obrigaes fiscais oriundas deste processo, mantendo-se apartados do patrimnio do Emissor at que se complete o resgate de todos os referidos CRI. Tais crditos no so passveis de constituio de garantias ou de execuo por quaisquer dos credores da emitente do CRI, por mais privilegiados que sejam. Forma e Registro:Escritural, devendo ser registrado em sistemas

centralizados de custdia e liquidao financeira de ttulos privados.

102

Classe: admitida a emisso de CRI de classe snior, que possui

preferncia para efeitos de amortizao e resgate, e CRI de classes subordinadas, que se subordinam aos CRI de classe snior para efeito de amortizao e resgate. Taxa de Juros:Fixa ou flutuante. Atualizao Monetria:ndice de preos com srie regularmente calculada

e de conhecimento pblico. A atualizao de valor permitida desde que os ttulos tenham prazo e periodicidade de reajuste mnimo de um ano. CRI no podem ser indexados a moedas estrangeiras. Pagamento Principal: Normalmente atravs de amortizaes peridicas

mensais, no existindo exigncia de intervalo mnimo entre os pagamentos peridicos. Outras periodicidades so permitidas, inclusive pagamento de uma nica vez no vencimento. Juros Normalmente atravs de parcelas peridicas mensais, no

existindo exigncia de intervalo mnimo entre os pagamentos peridicos. Outras periodicidades so permitidas, inclusive pagamento de uma nica vez no vencimento. Negociao:Diretamente entre as partes para ofertas pblicas com

montante de captao no superior a R$ 30.000.000,00 (trinta milhes de reais). Atravs de instituio financeira intermediria para montante de captao superior a esse valor. Transferncia:Por meio de sistemas centralizados de custdia e liquidao

financeira de ttulos privados autorizados pelo Banco Central do Brasil. Liquidao Financeira:CETIP e BM&FBOVESPA. Ambiente de Negociao:CETIPNet, SomaFix e BovespaFix.

103

Em 2010 o mercado de Certificados de Recebveis Imobilirios (CRI) apresentou taxas altas de crescimento de todas as suas variveis principais, mostrando o histrico anual de montante consolidado de emisso de CRI, v-se um crescimento de mais de 100,0% no ltimo ano, tendo o montante em 2010 atingido a cifra de R$ 8,53 bilhes. Em relao composio dos crditos representados pelos CRI emitidos, a preponderncia continua sendo a de crditos corporativos, os quais representaram cerca de 85,0% do lastro consolidado no ltimo ano.

Grfico 8 Histrico do Montante de Emisses de CRI (em R$ milhes)

4.1.1.7.2 Classificao das Operaes

Embora ainda no exista uma padronizao com relao a vrios dos seus aspectos estruturais, muitas operaes de CRI realizadas no mercado brasileiro apresentam algumas caractersticas estruturais comuns, o que permite ento classificlas de acordo com determinados critrios. Quanto ao Reforo de Crdito

Operaes com lastro predominantemente em crditos originados junto a pessoas fsicas, que so decorrentes da compra de imveis residenciais, geralmente contam com determinados tipos de estruturas de reforo de crdito que se repetem.

104

Estas operaes podem ento ser classificadas como Snior-subordinada e de Sobre garantias. Os nomes destas classificaes destacam o principal reforo de crdito existente na estrutura da operao, porm, so comum outros mecanismos de reforo de crdito tambm existirem na operao, tanto do tipo estrutural, quanto queles proporcionados por terceiros. Em 2010, do total de 37 operaes com lastro Residencial, representando um montante de R$ 1,28 bilho, 10 operaes podem ser classificadas como do tipo Snior-subordinada, totalizando R$ 392,3 milhes; ao passo que 8 operaes foram estruturadas utilizando a sobre garantia como o principal reforo de crdito, referentes R$ 217,0 milhes. As outras dezenove operaes no se encaixam nessa classificao. Quanto Origem do Crdito

Algumas operaes com lastro Corporativo que tm como devedor uma nica empresa ou grupo econmico tambm podem ser classificadas. Neste caso, o critrio que d nome s classificaes so os tipos de estrutura utilizada para dar origem ao crdito que posteriormente securitizado, sendo eles o Build-to-suit e o Sale and Lease-back. Estas estruturas so favorecidas quando os tomadores dos recursos buscam financiar suas necessidades imobilirias corporativas ou captar recursos, para fins diversos, atravs do uso de seus imveis. Emissores

As composies apontam para um mercado ainda bastante concentrado. Em 2010, ano recorde de emisses, cinco empresas foram responsveis por mais de 90,0% do total emitido no ano, enquanto que em termos acumulados, trs Securitizadoras Imobilirias respondem por mais de 70,0% de tudo que foi emitido de CRI no pas.

105

Os dados de capital social, nmero de aes integralizadas e principais acionistas foram obtidos nos arquivos Formulrio de Referncia de 2010 e ITR de 30 de setembro de 2010, disponveis no site da CVM.
Tabela 18 - Securitizadoras Imobilirias que emitiram em 2010 Securitizadoras Imobilirias que emitiram em 2010 Securitizadora Data de Data de Montante Nmero e Tipo Constitui Primeira Emitido de Aes o Emisso em 2010(R$ Integralizadas milhes) quilla 14/01/2008 11/02/2010 55 100.000 Beta Brazilian Securities BRC CIA Provncia Cibrasec Gaia Habitasec NSG Capital Ptria PDG RB Capital RB Capital Residencial 15/09/2004 10/04/2000 02/01/2007 18/10/2000 31/07/1997 11/07/2005 19/12/2007 20/08/2008 26/05/1998 10/03/2008 17/11/1999 09/09/1998 06/06/2005 23/04/2001 03/12/2007 31/03/2010 12/01/1999 10/08/2009 08/11/2010 06/05/2010 21/10/2002 14/07/2009 06/07/2006 10/05/2000 30 3.600 339 45 845 1.260 15 2 2 792 1.481 65 16.944.157 45.845.987 453.440 100.000 66.003 531.700 500.000 7.775.000 256.457 9.364.727 2.725.244 5.996.865

Capital Social (R$)

100.000 10.722.655 100.228.652 453.440 100.000 68.475.000 531.700 500.000 7.775.000 256.547 9.364.927 42.032.544 13.708.283

4.1.1.8

Cdula de Crdito Imobilirio

Descrio:Ttulo representativo de crditos imobilirios. A Cdula de

Crdito Imobilirio (CCI) poder ser integral, quando representar a totalidade do crdito, ou fracionria, quando representar parte dele, no podendo a soma das cdulas fracionrias emitidas em relao a cada crdito exceder o valor total do crdito que elas representam. Cdulas fracionrias podero ser emitidas de uma s vez, ou ao longo do tempo, desde que o sejam antes do vencimento da obrigao que elas representam. A CCI um ttulo executivo extrajudicial exigvel pelo valor apurado de

acordo com as clusulas e as condies pactuadas no contrato que lhe deu origem. Emissor: Credor do crdito imobilirio. A emisso e a negociao de CCI

independem de autorizao do devedor do crdito imobilirio que ela representa.

106

Lastro: Crditos Imobilirios. Garantia: Poder contar com garantia real ou fidejussria. Sendo o crdito

imobilirio garantido por direito real, a emisso da cdula dever ser averbada em registro de imveis, mencionando-se apenas o nmero, a srie e a instituio custodiante da CCI. Forma e Registro: Escritural ou cartular. A emisso da cdula sob a forma

escritural feita mediante escritura pblica ou instrumento particular, devendo esse instrumento permanecer custodiado em instituio financeira e registrado em sistemas de registro e liquidao financeira de ttulos privados autorizados pelo Banco Central do Brasil. Pagamento: Pagamentos de principal e juros so feitos em parcelas

peridica ou nica no vencimento. Negociao: Diretamente entre as partes interessadas. Transferncia: Na forma cartular, endosso; na forma escritural, atravs

dos registros das negociaes em sistemas de registro e de liquidao financeira de ativos autorizados pelo Banco Central do Brasil. A cesso do crdito representado por CCI implica automtica transmisso

das respectivas garantias ao cessionrio, sub-rogando-o em todos os direitos representados pela cdula, ficando o cessionrio, no caso de contrato de alienao fiduciria, investido na propriedade fiduciria. A cesso de crdito garantido por direito real, quando representado por

CCI emitida sob a forma escritural, est dispensada de averbao no registro de imveis. Sistema de Registro:CETIP e BM&FBOVESPA. Liquidao Financeira:ETIP.

107

4.2

DEMONSTRAO DA OPERAO DE SECURITIZAO

Secutirizadora

adquire

os

crditos

imobilirios

de

construtoras

ou

incorporadoras, que so lastreados em contratos de compra e venda de imveis residenciais ou comercias de empreendimentos concludos ou no. Estes crditos so securitizados e utilizados para emisso de Certificados de Recebveis Imobilirios que so disponibilizados para investidores interessados nestes ttulos, que tem como garantia os crditos imobilirios.

Exemplo operao de CRI Pulverizado de uma das principais secutirizadora do mercado a Brazilian Securities.

Figura 1 Modelo de securitizao

Este o modelo utilizado por pases onde o credito imobilirio mais desenvolvido e deve se desenvolver muito no mercado brasileiro.

108

COMPARATIVO DA RENTABILIDADE DE INCORPORADORA DE

CAPITAL ABERTO APS IPO`S NO SETOR

Por Augusto Tomio Yokoyama 5.1 DEFINIES PARA O LUCRO

Segundo o dicionrio da Editora Porto, o lucro o rendimento residual obtido por uma operao de compra e venda ou de produo depois de pagos os custos. Abaixo, encontramos algumas outras definies para o lucro conforme citado por GUERREIRO (1991):
...quantia que pode ser consumida sem prejudicar o capital. (Adam Smith) ...quantia que uma pessoa pode consumir durante um perodo de tempo e estar to bem no final do perodo como estava no incio. (Hicks) ...quantia mxima que a firma pode distribuir como dividendos e ainda esperar estar to bem no final do perodo como ela estava no comeo. (Chang) imaginado como o fluxo de riqueza ou servios em excesso quele necessrio para manter o capital constante. (Hendriksen)

Muito se discute se o lucro o principal objetivo da empresa, o que no pode ser negado que ele um dos fatores principais e essenciais para a sobrevivncia e longevidade da companhia. Sem o lucro, as relaes e o bem-estar dos stakeholders, ou grupos de interesse (funcionrios, clientes, fornecedores, credores, proprietrios, governo, etc) ficam prejudicados.

5.2

PRINCIPAIS INDICADORES DE RENTABILIDADE

a)

Margem= Lucro/Receita A margem mede a rentabilidade sobre as receitas.

b) ROA (Return on assets) = Lucro / Ativo O ROA expressa a rentabilidade sobre o ativo, mede a eficcia do uso dos ativos da empresa para gerar resultado.

109

c)

ROE (Return on equity) = Lucro/Patrimnio Lquido

O ROE expressa rentabilidade sobre o patrimnio lquido da empresa, um dos principais indicadores relacionados ao retorno do investimento dos scio-acionistas. d) LPA (lucro por ao) = Lucro/nmero de aes

Segundo Gitman (2008, p.54) O lucro por ao geralmente utilizado para os investidores atuais e potenciais e para a administrao. e) EVA

O EVA segundo Assaf Neto (2003, p.174), pode ser entendido como o resultado apurado pela sociedade que excede remunerao mnima exigida pelos proprietrios de capital (credores e acionistas). A frmula bsica do EVA, adaptada de BRIGHAM et al (2001, p 64), como se segue: EVA = NOPAT (WACC * Investimento) Onde: EVA = Valor Econmico Agregado NOPAT (Net Operating Profit After Taxes) = Lucro Operacional aps o IR (Imposto de Renda). WACC (Weighted Average Cost of Capital) = Custo Mdio Ponderado de Capital Investimento = Capital total aplicado na empresa (fixo e de giro).

110

5.3

MODELO DE ANLISE DUPONT

Esta metodologia surgiu na dcada de 20, dentro da empresa americana DuPont, e consiste em analisar a rentabilidade de uma empresa a partir da decomposio da taxa de retorno do ativo (ROA) em Taxas de Margem de Lucro e Giro dos Negcios. Segundo Gitman (2008, p. 60) o sistema DuPont rene, inicialmente, a margem de lucro lquido, que mede a rentabilidade das vendas da empresa , com seu giro do ativo total, que indica a eficincia com que ela tem usado seus ativos para gerar vendas:

ROA = Margem de Lucro x Giro do ativo ou ROA = Lucro x Receita = Lucro Receita Ativo Ativo

Se ampliarmos a viso, considerando o grau de alavancagem financeira no modelo, chegaremos ao Modelo Dupont Ajustado, aonde podemos analisar a decomposio do ROE ou retorno sobre o patrimnio lquido:

ROE = Margem de Lucro x Giro do ativo x Alavancagem Financeira sendo GAF= (Passivo + PL)/PL ou simplesmente GAF= Ativo/PL,

ROE = Lucro x Receita x Receita Ativo

Ativo Patr. Liquido

Lucro Patr. Liquido

111

Ao calcularmos o grau de alavancagem financeira (GAF), estamos verificando qual a participao de recursos de terceiros no financiamento das atividades da empresa. Se a companhia utilizar somente capital prprio, a taxa de retorno sobre os ativos (ROA) seria igual taxa de retorno sobre o patrimnio lquido (ROE).

Segundo KASSAI et al (2007, p.33):

O efeito de alavancagem pode ser benfico ou no para uma empresa. Diz-se que a alavancagem positiva (ou favorvel), quando a taxa de retorno de investimento maior que o custo de capital; ao contrrio, negativa (ou desfavorvel) quando se est pagando um custo de capital superior ao retorno gerado pelo prprio negcio.

Assim, sobre a formula modificada DuPont Brigham e Houston (1999, p. 97) concluem: ... a frmula DuPont mostra como a margem lquida, o giro do ativo e a utilizao de capital de terceiros interagem para determinar o retorno sobre o patrimnio lquido.

112

Por fim, pertinente citar a definio de incorporao imobiliria, conforme abaixo:

Figura 2 - Balano Patrimonial e demonstrao de resultado Fonte: Gitman (1997)

113

Vale ressaltar que as demonstraes das empresas incorporadoras analisadas esto seguindo o mtodo P.O.C. (percentage of completion) para reconhecimento de receita e custos, ou seja, estes so contabilizados proporcionalmente evoluo do empreendimento medida pelo custo da obra realizado (incluindo terreno e projetos) dividido pelo custo total orado. Este percentual aplicado sobre o valor da venda, sendo o valor resultante contabilizado como contas a receber. Os valores recebidos e superiores s receitas contabilizadas so registrados como adiantamento de clientes. Esta forma de reconhecimento foi motivo de discusses nos ltimos anos com a aderncia do Brasil ao IFRS, que adota como critrio a transferncia contnua de riscos e benefcios ao comprador. O dilema est em quando as incorporadoras devem reconhecer seus resultados: ao longo da construo do empreendimento ou somente no trmino (entrega das chaves). At o momento no existe consenso entre os participantes do mercado e os rgos reguladores, assim as empresas continuam apresentando os balanos pelo mtodo P.O.C. e aguardam novos pronunciamentos e esclarecimentos por parte do IASB, IFRIC, CVM e CPC. Assim, o reconhecimento das receitas e custos e consequentemente dos resultados, esto diretamente relacionados ao custo orado do empreendimento, que se no forem revisados periodicamente, podero causar forte impacto quando do trmino da obra (positiva ou negativamente). Recentemente algumas empresas do setor reconheceram estouros em seus oramentos e tiveram impactos relevantes e negativos em seus demonstrativos.

114

ANLISE DO RETORNO SOBRE O CAPITAL EMPREGADO DAS

PRINCIPAIS INCORPORADORAS DO SETOR IMOBILIRIO

Por Luiz Fernando Moreira Cruz Para o estudo proposto, alm da fundamentao terica mencionada abaixo, utilizaremos os demonstrativos financeiros das empresas de capital aberto que sero analisadas, em especial o balano patrimonial e o demonstrativo de resultados do exerccio.

6.1

BALANO PATRIMONIAL

O Balano Patrimonial, segundo Netto (1999; p.36), um dos principais relatrios financeiros de uma empresa e procura refletir a posio financeira em determinado momento da vida dessa empresa. Apresenta o resumo dos recursos e das obrigaes de uma empresa em determinado momento ou exerccio.

6.2

DEMONSTRATIVO DE RESULTADOS DO EXERCCIO (DRE)

Tambm conhecido como demonstrativo de lucros e perdas, o demonstrativo de resultados do exerccio apresenta as receitas e despesas em dado perodo (Netto;1999; p.59). Informa tambm o quanto as receitas excederam as despesas, chamado de lucro lquido do exerccio. Quando as despesas excedem as receitas chamado de prejuzo lquido do exerccio.

6.3

DEFINIES DE RENTABILIDADE

comum ouvirmos empresrios mencionando sobre a rentabilidade do seu negcio, pensando em lucratividade. Precisamos separar estes conceitos distintos. Segundo Padoveze (2004, p. 20), a lucratividade o lucro lquido dividido pela receita lquida, chegando ao percentual de lucro obtido sobre as vendas.

115

J a rentabilidade indica o percentual de remunerao do capital investido na empresa. Portanto, a rentabilidade o lucro lquido dividido pelo patrimnio (valor encontrado no balano patrimonial da empresa). Enquanto a lucratividade reflete os ganhos imediatos do negcio, a rentabilidade mostra qual o retorno sobre o investimento que foi feito na empresa em longo prazo. Na tentativa de identificar o sucesso ou fracasso de seu negcio as empresas analisam a rentabilidade, essa anlise feita com base no resultado econmico, vendas e investimentos. Ainda segundo Padoveze (2004, p.20), os ndices de rentabilidade mostram qual a rentabilidade dos capitais investidos, isto quanto renderam os investimentos e, portanto, qual o grau de sucesso ou fracasso econmico da empresa.

6.4

PRINCIPAIS INDICADORES DE RENTABILIDADE

Os indicadores de rentabilidade permitem avaliar os lucros de determinada empresa em relao a um dado nvel de vendas, de ativos, do patrimnio ou do capital investido. Dentre os principais indicadores, elencamos: a) Margem = Lucro / Receita (Vendas) A margem bruta, segundo Gitman (1984; p.142), mensura a percentagem de cada unidade monetria de vendas que sobra aps a empresa pagar por seus produtos. Mensura a rentabilidade sobre as receitas (vendas). b) ROA (Return on assets) = Lucro / Ativo O ROA mensura sua eficincia global em gerar lucros a partir dos ativos (Gitman;1984; p.142).

116

c) ROE (Return on equity) = Lucro / Patrimnio Lquido O ROE expressa rentabilidade sobre o patrimnio lquido da empresa, um dos principais indicadores relacionados ao retorno do investimento dos scio-acionistas (Gitman;1984; p.142).

d) EVA O EVA, segundo Assaf Neto (2003, p.174), pode ser entendido como o resultado apurado pela sociedade que excede remunerao mnima exigida pelos proprietrios de capital (credores e acionistas). A frmula bsica do EVA, adaptada de BRIGHAM et al (2001, p 64), como se segue: EVA = NOPAT (WACC * Investimento)

Onde: EVA = Valor Econmico Agregado e) NOPAT (Net Operating Profit After Taxes) = Lucro Operacional aps o IR (Imposto de Renda) f) WACC (Weighted Average Cost of Capital) = Custo Mdio Ponderado de Capital Investimento = Capital total aplicado na empresa (fixo e de giro).

6.5

RETORNO SOBRE O CAPITAL EMPREGADO (ROCE)

Para este estudo especfico, nosso enfoque ser na rentabilidade operacional, no levando em considerao a estrutura ou alavancagem financeira das empresas, to pouco o custo do capital das mesmas. Portanto, buscaremos entender e analisar a margem operacional e o giro da receita sobre o capital investido das principais companhias do setor. Para isso, utilizaremos o indicador ROCE.

117

Segundo Damodaran (2004; p. 99), o retorno sobre o capital pode ser escrito como uma funo da margem de lucro operacional sobre vendas e seu ndice de giro de capital. ROCE (Return on Capital Employed) = Retorno sobre o capital empregado

ROCE = ___NOPAT________ Receita Lquida

Receita Lquida____ Capital Empregado

Onde:

NOPAT (Net Operating Profit After Taxes) Em portugus conhecido como lucro operacional lquido aps impostos e representa o lucro gerado pelas operaes, independentemente de como elas so financiadas (STEWART; 2000; p.97).

NOPAT = EBIT IR ou NOPAT = Receita Lquida (-) Custos e Despesas Operacionais (-) Depreciao e Impostos.

EBIT ("Earnings Before Interest and Taxes") Em portugus conhecido pela sigla LAJIR, que significa "Lucro Antes de Juros e Imposto de Renda e reflete o resultado das atividades operacionais da empresa. Permite estimar o resultado das operaes sem a incluso das receitas ou despesas financeiras.

6.5.1 Receita Lquida

a Receita Bruta subtraindo as Dedues (dedues das vendas, os abatimentos e os Impostos sobre vendas) (FERRARI; 2011, p. 94).

118

6.5.2 Capital Empregado

O Capital Empregado calculado a partir do Balano Patrimonial da empresa e a soma de todos os financiamentos da empresa, apartados dos passivos no onerosos de curto prazo, como contas a pagar de fornecedores e provises para salrios e imposto de renda. Ou seja, o capital empregado ou investido igual soma do patrimnio lquido que pertence aos acionistas com os emprstimos e financiamentos, de curto e a longos prazos, pertencentes a credores (YOUNG; O'BYRN; 2011; p. 51). Os indicadores de rentabilidade que utilizaremos em nosso trabalho e na anlise das incorporadoras sero os mencionados acima, mas dado peculiaridade contbil do setor algumas explanaes e ajustes conceituais so necessrios. Para termos uma anlise da margem exclusivamente operacional, devemos excluir todo e qualquer impacto financeiro do resultado analisado. Para isso, no clculo do NOPAT, utilizaremos o EBIT ajustado excluindo o custo financeiro que diferido dentro do custo operacional no setor imobilirio. Alm disso, iremos explorar em outro captulo as diversas formas fiscais de estruturao dos projetos do setor. Neste tpico especfico destacaremos as diversas vantagens e desvantagens fiscais que cada estrutura possui. Porm, no intuito de no distorcermos a anlise da margem operacional pelas diversas estruturas societrias e fiscais praticadas pelas empresas, iremos padronizar a alquota do Imposto de Renda em 3,00% da Receita Lquida. Portanto, excluindo qualquer efeito de estrutura e alavancagem financeira, bem como, qualquer divergncia de estrutura e planejamento fiscal, temos:

NOPAT = EBIT Ajustado IR padro Onde: EBIT Ajustado = EBIT + Custos Financeiros (diferido no COGS) IR padro = 3% * Receita Lquida

119

SUSTENTABILIDADE CORPORATIVA

Por Patrcia de Mori Lopes Jimenez 7.1 CONTEXTO HISTRICO

Em meados da dcada de 60, surgiram discusses e preocupaes sobre os problemas relativos degradao do meio ambiente (MARTINS, 2004). Tais questes levaram a ONU a promover uma Conferncia sobre o Meio Ambiente em Estocolmo (1972) (MARTINS, 2004, p.1). Neste ano, foi publicado, por Dennis Meadows e os pesquisadores do "Clube de Roma", um estudo dos Limites do Crescimento, onde este inferia que, mantidos os nveis de industrializao, poluio, produo de alimentos e explorao dos recursos naturais, o limite de desenvolvimento do planeta seria atingido, no mximo, em 100 anos. Isto provocaria a sbita reduo da populao e da capacidade industrial mundial (MARTINS, 2004, p.1). Em 1973, o canadense Maurice Strong publicou o conceito de ecodesenvolvimento, onde esta teoria referia-se principalmente s regies

subdesenvolvidas, envolvendo uma crtica sociedade industrial (MARTINS, 2004, p.1). Para contribuir com este tema, a Declarao de Cocoyok, das Naes Unidas, informava que a causa da exploso demogrfica era a pobreza, que tambm gerava a destruio desenfreada dos recursos naturais (MARTINS, 2004, p.1). Contudo a ONU participou da elaborao do relatrio Dag-Hammarskjld, em 1975, sendo que este complementa o de Cocoyok afirmando que as potncias coloniais concentraram as melhores terras das colnias nas mos de uma minoria, forando a populao pobre a usar outros solos, promovendo a devastao ambiental (MARTINS, 2004, p.1). Estes dois relatrios possuem a exigncia de mudanas nas estruturas de propriedade do campo e a rejeio pelos governos dos pases industrializados (MARTINS, 2004, p.1).

120

Em 1987, a Comisso Mundial da ONU sobre o Meio Ambiente e Desenvolvimento (UNCED), apresentou o relatrio Brundtland (Our Common Future), onde este trazia o significado de desenvolvimento sustentvel e no mais mostrava as crticas sociedade industrial. Demandava crescimento nos pases desenvolvidos e subdesenvolvidos, envolvendo continuidade de crescimento para os primeiros e eliminao da pobreza para os ltimos (MARTINS, 2004). No ano de 1992, a Conferncia das Naes Unidas sobre Meio Ambiente e Desenvolvimento, mais conhecida como Rio-92, gerou entre outros documentos, a Agenda 21, que apresenta um programa de ao e planejamento do futuro de forma sustentvel (GOMES; BERNARDO; BRITO, 2005).

Alm disso, quatro acordos foram feitos:

Declarao do Rio, com 27 princpios voltados para a proteo ambiental e para o desenvolvimento sustentvel, entre eles o princpio do pagamento pela produo de poluio que o embrio do Protocolo de Kyoto; Declarao de Princpios sobre o Uso das Florestas; Conveno sobre Diversidade Biolgica e a Conveno sobre Mudanas Climticas (GOMES; BERNARDO; BRITO, 2005, p.2).

Em 2002, ocorreu a Conferncia Mundial sobre Desenvolvimento Sustentvel, onde foi elaborado o Plano de Implementao que reconhece a real necessidade da conservao ambiental, mas no determina quem financiar sua aplicao em escala internacional (RIBEIRO apud GOMES; BERNARDO; BRITO, 2005). Foram as discusses em torno do eco-desenvolvimento que deixaram o caminho aberto para o desenvolvimento sustentvel.

7.2

SUSTENTABILIDADE E DESENVOLVIMENTO SUSTENTVEL

Para Guilherme (2007, p. 30) a histria da sustentabilidade se inicia a partir da discusso de padres econmicos relacionados a crescimento produtivo e

populacional, disponibilidade de recursos, escala e limites.

121

Gonalves (2005, p.1), diz que o conceito surgiu como uma resposta preocupao da humanidade, diante da crise ambiental e social que se abateu sobre o mundo desde a segunda metade do sculo passado. Ainda segundo o autor, este procura conciliar a necessidade de desenvolvimento econmico da sociedade com a promoo do desenvolvimento social e com o respeito ao meio-ambiente. A sustentabilidade teve origem atravs da constatao de que os recursos naturais que os seres vivos dependiam para viver finito. A cincia ao longo dos anos desenvolveu diversas tecnologias para melhor adaptar os seres humanos no ambiente em que vivem, satisfazendo suas necessidades pessoais e profissionais, porm no se atentou nas consequncias negativas que traria para o meio ambiente. O conceito surgiu na dcada de 1980, por Lester Brown (fundador do Wordwatch Institute) onde definiu comunidade sustentvel como a que capaz de satisfazer s prprias necessidades sem reduzir as oportunidades das geraes futuras

(TRIGUEIRO, 2008, p.19). De acordo com Guilherme (2007, p.32) a sustentabilidade um novo paradigma de desenvolvimento, considerando um pr-requisito fundamental para a

governabilidade. Para ele ser com a Poltica que se encontrar a mediao para a transio a este novo paradigma. Esta ideia servir para resolver as questes entre crescimento econmico e reduo da misria, de um lado, e preservao ambiental de outro (GONALVES, 2005). Ainda segundo Guilherme (2007), o ser humano deve estar ao centro deste novo processo de desenvolvimento, o crescimento econmico tem que ser considerado como ecologicamente limitado, protegendo assim as geraes atuais e futuras e respeitando a integridade dos recursos naturais que permitem a nossa sobrevivncia na Terra.

Os caminhos do desenvolvimento seriam seis:

satisfao das necessidades bsicas; solidariedade com as geraes futuras; participao da populao envolvida; preservao dos recursos naturais e do meio ambiente; elaborao de um sistema social que garanta emprego, segurana social e respeito a outras culturas; programas de educao (MARTINS, 2004, p.1).

122

Para aprimorar os objetivos e redefinir concepes, precisou-se incluir o desenvolvimento econmico e social, devido sua importncia e tambm para que a deteriorizao do meio ambiente fosse interrompida, consolidando no conceito de desenvolvimento sustentvel conforme abaixo:
o processo poltico, participativo que integra a sustentabilidade econmica, ambiental, espacial, social e cultural, sejam elas coletivas ou individuais, tendo em vista o alcance e a manuteno da qualidade de vida, seja nos momentos de disponibilizao de recursos, seja nos perodos de escassez (SILVA, 2006, p.132).

Silva (2006, p.18) ainda afirma que um processo de transformao que ocorre de forma harmoniosa nas dimenses espacial, social, ambiental, cultural e econmica a partir do individual para o global. O crescimento durvel pode promover um crescimento com um melhor rendimento de recursos, sendo que este ao gerar frutos poder ser utilizado para reduzir os consumos intermedirios, reabilitar o meio natural e operacionalizar uma redistribuio de renda, vindo de encontro com as definies de sustentabilidade e desenvolvimento sustentvel (GUILHERME, 2007, p.29).

7.3

SUSTENTABILIDADE CORPORATIVA

De acordo com Zylbersztajn e Lins (2010) a sustentabilidade corporativa nos instiga a um novo modelo de gesto de negcio, que leva em considerao para o processo de tomada de deciso as dimenses: econmico-financeira, ambiental e social. Esta concepo para empresas que acreditam que suas atividades afetam o ambiente a qual pertencem tanto o social quanto o ambiental, pois fazem parte da cadeia de valor (ZYLBERSZTAJN; LINS, 2010).

123

No entanto essa sustentabilidade refere-se:

[...] forma de se fazer negcios, bem como ao tipo de negcios que uma empresa pretende desenvolver. Ela abrange processos produtivos, relacionamento com partes interessadas, prestao de contas e compromissos pblicos e requer disposio para a quebra de paradigmas (ZYLBERSZTAJN; LINS, 2010, p.XV).

Para Lemme (2010) o conceito parte do equilbrio entre os fatores financeiros, ambientais e sociais na conduo das empresas, no sendo aceitvel apresent-los como oponentes uns dos outros e sim como fundamentais e inseparveis no mesmo processo. Zylbersztajn e Lins (2010, p. XVI) destacam que sustentabilidade corporativa no assistencialismo nem filantropia. Esta uma tendncia mundial, onde cada vez mais, os compromissos ticos esto sendo exigidos s organizaes por toda sociedade. O desempenho das empresas deve ser analisado no somente pelos aspectos econmico-financeiros, mas tambm trazendo os resultados para os demais da cadeia produtiva, levando em considerao tambm o impacto ao meio ambiente (ZYLBERSZTAJN; LINS, 2010).
As empresas tm como misso fundamental fazer com que a sustentabilidade seja fator de referncia em um mercado no qual o produto final no representa apenas o lucro financeiro, mas tambm a incorporao do social sustentabilidade ambiental (KLABIN, 2010, p.8).

Para Zylbersztajn e Lins (2010) a presso que atualmente a sociedade e o mercado esto fazendo to grande, que as empresas que no adaptarem este conceito a gesto de negcios e marketing e a aes concretas, tero dificuldades para se mantiver nos prximos anos.

124

Em decorrncia aos impactos causados pelos Homens ao meio ambiente, as empresas tero restries operacionais ou criaro novas oportunidades, alterando suas decises e valores. No campo social, a intensificao dos conflitos tnicos e a violncia urbana chamam a ateno para a necessidade de refletir sobre o impacto recproco de longo prazo entre desenvolvimento econmico e social. Lembrando que com a

incluso dos grupos antes excludos, as empresas ganham um vasto publico que ter acesso aos servios e produtos ofertados, criando uma excelente oportunidade para os negcios (LEMME, 2010,p.39). As dificuldades existentes podem ser geradoras de oportunidades, aproximando a comunidade empresarial dos diversos stakeholders1 envolvidos nas questes socioambientais. Essa relao trar uma melhor distribuio dos recursos das companhias e do planeta, com o objetivo de alcanar os resultados das empresas de longo prazo e a melhora na qualidade de vida das pessoas desta e das futuras geraes(LEMME, 2010,p.39).
[...] a atividade das empresas desenvolve-se em um contexto socioambiental que condiciona a qualidade e a disponibilidade de dois tipos fundamentais de capital, o natural e o humano. Assim, para que os resultados das empresas possam se sustentar no longo prazo necessrio preservar e desenvolver essas duas formas de capital, em equilbrio com os capitais industrial e financeiro(LEMME, 2010, p.39).

Com uma nova mentalidade e fiscalizao da sociedade, as empresas tero que lidar cada vez mais frequente, com a deciso entre cumprir apenas as leis ou antecipar-se a elas como posicionamento estratgico. Sua rentabilidade pode ser influenciada pela capacidade de compreender, reagir e se antecipar a essas mudanas em seu ambiente de atuao (LEMME, 2010, p.41). Lemme (2010) afirma que ao compreender a ligao entre a empresa com o ambiente natural e social, os gestores podero ajud-la a conseguir uma posio de liderana em seus ramos de atividades, tornando-a pioneira, at mesmo modelo, e fortalecendo seus ativos intangveis, como imagem institucional, capacitao

tecnolgica e liderana de marcas.

Partes interessadas que devem estar de acordo com as prticas de governana corporativa executadas pela empresa.

125

O aspecto socioambiental deve estar interligado estratgia da empresa e dinmica operacional, refletindo-se nos fatores crticos de sucesso, indicadores de desempenho e cadeia de valor (LEMME, 2010, p.52). Segundo Lemme (2010, p.52) um dos maiores desafios dos gestores em gerir a organizao com o conceito de sustentabilidade identificar a relao entre sustentabilidade corporativa e desempenho empresarial e para isto segue quatro formas de estabelecer esta relao:

a)

Inovao tecnolgica ou gerencial: para cada inovao e melhora nos

processos, aumenta a eficincia na utilizao dos insumos, mquinas e pessoal, obtendo reduo tanto dos custos operacionais quando dos impactos ambientais ao longo da cadeia produtiva; b) Crescimento de receitas: decorrente da diferenciao dos produtos e de

seu posicionamento nos mercados, algumas vezes em conjunto com a rotulagem ambiental (LEMME, 2010, p.53); c) Gerenciamento de riscos operacionais: com o valor dos ativos e impactos

socioambientais formulam-se as aplices de seguro, mas com a gesto do risco, que as empresas, mediante aplices, buscaro a preveno, reduo ou absoro e transferncia dele, pois ser nesta anlise que ser calculado o desconto do prmio para as empresas que representarem o menor risco de problemas futuros; d) Acessar fontes de financiamento com a respectiva reduo do custo de

capital: As mais importantes fontes internacionais e nacionais para financiamentos de longo prazo de projetos e empresas seguem padres claros de requisitos socioambientais (LEMME, 2010, p.56).

A dificuldade dos atuais modelos de gesto empresarial em lidar com o esgotamento dos recursos naturais e a degradao social gera um conjunto de oportunidades estratgicas para as empresas (LEMME, 2010, p.60).

126

Estas podem surgir com a criao de tecnologias mais limpas e inovaes tecnolgicas que geraro vantagens competitivas sustentveis. O desempenho corporativo e a sustentabilidade precisam estar ligados ao modelo de negcio, situado e inserido na cadeia de valor e planejamento e operao respectivamente (LEMME, 2010). Lemme (2010) diz que ao aplicar a gesto sustentvel em um grupo de fornecedores, a empresa poder criar um efeito multiplicador, disseminando as prticas adotadas a toda cadeia de suprimentos. Para Lemme (2010, p.61) as empresas precisam identificar problemas e oportunidades com perguntas e respostas que faam sentido no longo prazo, alm disso, o questionamento no deve s mostrar quanto custar para aplicar o conceito de sustentabilidade para a realidade da empresa, mas tambm deve trazer as oportunidades para acompanhar a implantao. Esta requer conhecimento, habilidade, pacincia e persistncia. Ainda segundo Lemme (2010) nenhuma empresa consegue sobreviver sem resultados financeiros, por esta razo no faz sentido confront-los com resultados socioambientais. Estes devem seguir juntos como alicerces para a prosperidade e bemestar para todas as formas de vida da Terra.

7.4

TRIPLE BOTTOM LINE

Em decorrncia a necessidade de equilbrio das 3 dimenses: ambiental, econmico e social, surgiu o trip da sustentabilidade ou triple bottom line (TBL), na expresso original cunhada por John Elkington, para quem o modelo de negcios tradicional, [...]expande-se para um novo modelo ao contemplar a performance ambiental e social da companhia, alm da financeira (ZYLBERSZTAJN; LINS, 2010, p. XVI).

127

Figura 3 - Triple Bottom Line Fonte: Dreosvg, 2009

A figura 3 mostra a ligao entre as trs dimenses, onde h uma relao suportvel (bearable) entre o Meio Ambiente (environment) e a Sociedade (social), equitativa (equitable) para a Sociedade e a Economia (economic), e uma relao vivel (viable) para a Economia e o Meio Ambiente. Por fim o conceito de sustentabilidade encontra-se no centro das dimenses. Segundo Lima et al. (2009) a figura representa tambm, o impacto direto na organizao das trs dimenses, onde tero que se adaptar as novas realidades, inovar e progredir para se tornarem competitivas. Arrebola (2004, p.4), diz que os trs lados devem possuir pesos iguais, pois da mesma maneira que o desenvolvimento econmico no se sustenta sem uma contrapartida ambiental e social, os outros tambm no se sustentam sem a contrapartida de desenvolvimento econmico da empresa. Ainda para Arrebola (2004, p.4), este conceito utilizado para refletir esses trs fatores de uma organizao e buscar minimizar possveis danos resultantes da atuao empresarial, e diante desta viso Epelbaum (2004) acrescenta que com a gesto sustentvel a empresa conseguir atingir bons resultados nas reas econmica, ambiental e social.

128

De acordo com Lima et al. (2009) a tendncia para as empresas ao aplicarem o conceito e as prticas do TBL de ter uma gesto clara e consciente com relao a sua misso. Com isso, elas conseguiro um ambiente de trabalho melhor, um maior comprometimento dos funcionrios, relacionamentos mais concretos com seus clientes e fornecedores, tendo uma melhora em sua imagem perante a sociedade, contribuindo para seu crescimento e solidez no mercado. Para Norman e MacDonald (2003, p.1, traduo nossa), a aplicao do Triple Bottom Line feita atravs, do cumprimento integral das obrigaes para a sociedade, os funcionrios, clientes, e fornecedores que devem ser medidas, calculadas, auditadas e reportadas, assim como as informaes financeiras que j passam por esse processos h mais de um sculo. TBL "uma valiosa ferramenta de gesto, ou seja, uma ferramenta de alerta precoce que lhe permite reagir mais rapidamente a mudanas no comportamento dos stakeholderse as incorporar na estratgia antecipando-se". (NORMAN; MACDONALD, 2003, p.3, traduo nossa).
O conceito de TBL ressalta que a sustentao dos resultados das empresas no longo prazo depende da conservao e do desenvolvimento das diversas formas de capital, no podendo ser definido como lucro um resultado calculado antes da considerao das redues na base do capital (LEMME, 2010, p.39).

Para Klabin (2010, p.12), o conceito de lucro foi modificado ao longo dos anos pelos modelos econmicos liberais, que passaram a criar, artificialmente, moedas virtuais sem lastro econmico, mas acreditam tambm que este conceito vem mudando com a sustentabilidade, pois a maior parte dos valores que circulam no mercado no tem lastro nem em produto, nem nas relaes que deveriam reger o conceito fundamental de lucro, mas ela traz o equilbrio necessrio entre a oferta de bens e servios com seu uso e disponibilidade. Klabin (2010) acredita que o novo modelo de desenvolvimento sustentvel estar pronto quando a referncia de lucro estiver interligada aos recursos naturais, de acordo com seus limites e usando de forma sustentvel.

129

7.4.1 Dimenso Social

A dimenso de sustentabilidade social inerente ao conceito, no diz respeito apenas ao estabelecimento de limites ou restries persistncia do desenvolvimento, mas implica na ultrapassagem do econmico: no pela rejeio da eficincia econmica e nem pela abdicao do crescimento econmico, mas pela colocao dos mesmos a servio de um novo projeto societrio (GONALVES, 2005).

Segundo Klabin (2010) o nvel da sociedade mais pobre poder empurrar as empresas para um novo modelo de desenvolvimento, ponto este que ainda se desconhece. Existem vrios nveis de incluso social neste conceito e um deles, muito importante, a recuperao da tica para o modelo econmico, ou seja, O conceito econmico na base do lucro em si no tico porque ignora a importncia e a responsabilidade da empresa com relao ao contexto socioeconmico em que ela opera (KLABIN, 2010, p.9). Para Klabin (2010, p.11) O desenvolvimento futuro no poder ser alcanado apenas mediante o aumento das rendas individuais; deve ser obtido tambm com o redirecionamento das riquezas globais.
Sachs apud Bellen (2005, p.37) afirma que a sustentabilidade social refere-se a um processo de desenvolvimento que leve a um crescimento estvel com distribuio equitativa de renda, gerando, com isso, a diminuio das atuais diferenas entre os diversos nveis na sociedade e a melhoria das condies de vida das populaes.

De acordo com Norman e MacDonald (2003, traduo nossa), existem maneiras de medir a performance social das organizaes de forma objetiva com base em indicadores, o qual podero ser auditados e compostos em relatrios. Estes indicadores permitiro: que as empresas com desempenho social bom sejam mais rentveis ao longo do tempo; que possam acompanhar se a incluso social est sendo feita e de que forma; por fim divulgar as informaes para todos os interessados, incluindo os stakeholders (NORMAN; MACDONALD, 2003, traduo nossa).

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Os defensores do TBL, acreditam que a performance social (e ambiental) pode ser medida de forma bastante objetiva, e que as empresas devem usar esses resultados, a fim de melhorar seu desempenho social (e ambiental) (NORMAN; MACDONALD, 2003, p.4, traduo nossa).

7.4.2 Dimenso Ambiental

A questo ambiental tornou-se uma preocupao global nas ltimas dcadas, sendo que as grandes naes j reconhecem a urgncia dos problemas ambientais, dentre eles: a destruio da camada de oznio, alteraes climticas, desertificao, armazenamento e transporte de resduos perigosos, poluio hdrica e atmosfrica, presso populacional sobre os recursos naturais, perda de biodiversidade (MARTINS, 2004, p.1). Entretanto, a complexidade dos problemas ambientais exige mais do que medidas pontuais que busquem resolver problemas a partir de seus efeitos, ignorando ou desconhecendo suas causas (MARTINS, 2004, p.1). A degradao ambiental o resultado de um processo social, em consequncia ao modo como a sociedade utiliza os recursos naturais. Os problemas ambientais no sero resolvidos de forma individual, para isto ser necessrio inserir uma abordagem diferente de compreenso com relao qualidade ambiental onde estar ligada ao processo de desenvolvimento adotado pelas naes (MARTINS, 2004). Sachs apud Bellen (2005, p.37) afirma que sustentabilidade ecolgica significa ampliar a capacidade do planeta pela utilizao do potencial encontrado nos diversos ecossistemas, ao mesmo tempo em que se mantm a sua deteriorao em um nvel mnimo.

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Segundo Almeida, Kruglianskas e Guimares (2009, p.23) torna-se fundamental a mudana da cultura organizacional tipicamente reativa, sempre propensa a resolver os problemas que envolvem as questes socioambientais [...] para atender a presso da sociedade ou de ambientalistas. Os autores acreditam que as empresas devem guiar este assunto de forma proativa e de acordo com os padres de gerenciamento de impacto do meio ambiente, resultante de sua estratgia vinculada a responsabilidade da empresa frente s futuras geraes.
O alinhamento estratgico da gesto ambiental ao core business permite a definio da matriz dos negcios corporativos e principalmente de portflio de produtos verdes, aqueles tecnologicamente compatveis com os requisitos da sustentabilidade e das necessidades dos consumidores ( ALMEIDA; KRUGLIANSKAS; GUIMARES, 2009, p.26).

Para Almeida, Kruglianskas e Guimares (2009) as empresas que j tiveram experincias com a gesto ambiental, demonstram que possvel obter resultados positivos diante as expectativas dos stakeholders e acionistas e tambm estaro preparadas para a nova realidade e exigncias dos mercados. A interlocuo e engajamento dos stakeholders, tica, transparncia e integridade so condies fundamentais para a existncia da gesto socioambiental (LIMA et al. 2009, p.5). O segmento da construo civil j possui organizao certificadora de empreendimentos sustentveis. A Leadership in Energy and Environment Design (Leed), define os requisitos e critrios para que empreendimentos comerciais e residenciais sejam classificados como construo sustentvel (ALMEIDA;

KRUGLIANSKAS; GUIMARES, 2009, p.27).

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A base destes critrios e requisitos vai alm da preocupao com a produo de resduos e reciclagem, o empreendimento sustentvel est de acordo com os seguintes conceitos (ALMEIDA; KRUGLIANSKAS; GUIMARES, 2009): 7.5

Eficincia energtica: aproveitar a luz do dia reduzindo o consumo da

energia eltrica; Racionalidade no uso da gua: utilizar alternativas eficientes para o reuso

da gua e equipamentos que diminuam o consumo; Sustentabilidade de matrias: utilizando materiais certificados e sem

compostos volteis; Sustentabilidade de espao: preservando a biodiversidade do local. RESPONSABILIDADE SOCIAL E GOVERNANA CORPORATIVA

De acordo com Filho (2006, p.24) responsabilidade social corporativa so as decises de negcios tomadas com base em valores ticos que incorporam as dimenses legais, o respeito pelas pessoas, comunidade e meio ambiente. Para Neto e Fros (2001) este conceito surgiu quando os empresrios perceberam que os problemas sociais estavam atrapalhando o andamento de seus negcios. Segundo Norman e MacDonald (2003, p.5, traduo nossa), a responsabilidade social e tica deve ajudar a empresa a sustentar seus lucros no longo prazo. J para Lima et al. (2009) a empresa que se comprometer com a responsabilidade social se tornar agente de mudanas culturais, possuindo um grande diferencial no mercado. A responsabilidade social tornou-se fator de competitividade para as empresas, afirma Lima et al. (2009). A empresa que possuir princpios socialmente responsveis estar cumprindo alm das obrigaes legais, relaes ticas e transparentes, melhorando seu relacionamento com seus stakeholders.

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Se acreditamos que os negcios ticos, prticas e responsabilidade social so importantes funes de governana corporativa e gesto, ento devemos desenvolver ferramentas que tornam mais transparente para os gestores, acionistas e outras partes interessadas, sobre o quo bem uma empresa est fazendo a este respeito (NORMAN; MACDONALD, 2003, p.1, traduo nossa).

De acordo com Lima et al. (2009) para as organizaes administrarem melhor seus riscos preciso ter responsabilidade social, pois um de seus princpios a transparncia e o dilogo. Afirma tambm que a comunicao importante para identificar problemas e buscar suas solues. Com a responsabilidade social a imagem institucional e a marca so valorizadas, h um maior vinculo com todos os envolvidos, criando uma maior estabilidade e longevidade da empresa (LIMA et al. 2009).
Dessa forma, o valor em longo prazo da implementao da responsabilidade social e ambiental para os acionistas e stakeholders ser tanto maior quanto a organizao conseguir entregar e obter desempenho superior nestas trs dimenses: econmica, social e ambiental (LIMA et al. 2009, p.5).

Lima (2007, p. 1) diz que a este movimento busca novas relaes ticas tanto internas quanto externas, extrapolando as fronteiras empresariais clssicas e fazendo com que os empresrios busquem novos paradigmas em termos de gesto empresarial. As dimenses internas so relacionadas s atividades para o cliente interno das organizaes, ou seja, treinamentos, melhorias no clima, segurana e qualidade de vida. As externas correspondem s atividades sociais relacionadas sociedade, como voluntariado, investimento social, apoio a projetos ambientais e as organizaes no governamentais (LIMA, 2007).

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A responsabilidade social pode ser dividida em quatro dimenses, sendo que trs so fundamentais: tica, legal e econmica. A dimenso econmica est ligada a responsabilidade da empresa em se manter/crescer ao longo dos anos, geraes e a consequncia so seus produtos, servios e a gerao de valores. A dimenso legal contempla o enquadramento da conduta da empresa em regras formais estabelecidas e por fim a tica que amplia o enfoque, pois a conduta tica pressupe comportamento alm do formalismo legal, de acordo com os cdigos informais estabelecidos (FILHO, 2006, p.48). Filho (2006) diz que responsabilidade social pode ser vista de uma forma ampla, compreendendo as atividades ligadas ao negcio que vo alm das responsabilidades clssicas e de viso estreita que possuem nico objetivo de maximizar valor ao acionista. Segundo Filho (2006, p.33) a responsabilidade ampla dividida em 2 vises: a moderna, de que no longo prazo as aes de responsabilidade social trazem benefcios para a empresa, e a filantrpica, que defende as aes de responsabilidade social mesmo que no tragam retornos para a empresa. Reputao corporativa definida por Filho (2006, p.50) como o produto de um processo competitivo no qual a firma sinaliza suas caractersticas distintas para o pblico(interno e externo empresa), tendo como resultante o seu status moral e socioeconmico. O capital reputacional aquela poro do valor de mercado da empresa que pode ser atribuda percepo da firma como uma corporao de boa conduta no mercado (FILHO, 2006, p.50). Para Filho (2006, p.52) com a integrao dos mercados, a reputao positiva da empresa pode ser fator fundamental para sua sobrevivncia. O capital reputacional formado por varias dimenses que moldam a sua imagem. Essas dimenses do uma boa reputao e trazem vantagens competitivas sustentveis s empresas no longo prazo. Com isso, Filho (2006, p.52) afirma que possvel que as aes que aprimoram a imagem pblica de uma corporao mudem, de forma vantajosa, a curva de demanda para os produtos dessa corporao.

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A responsabilidade social, segundo Filho (2006, p.66) pode criar ou manter o capital reputacional sob os aspectos abaixo:

Criando vantagens competitivas, aprimorando a capacidade da empresa

em atrair e manter recursos. Minimizando riscos de perdas de reputao.

As aes sociais esto inseridas na viso da teoria dos stakeholders, de que as empresas possuem responsabilidades sociais para com um amplo conjunto de agentes, entre os quais as comunidades que podem se beneficiar de aes sociais por parte das organizaes (FILHO, 2006, p.50).

De acordo com Filho (2006, p.76), governana trata da minimizao de assimetrias e conflitos de interesse delegao de poder. As empresas criam a governana para lidar com as delegaes de poderes. Cada vez mais as empresas ao crescerem precisam revisar suas estruturas de capital, para sustentar o crescimento (FILHO, 2006). Filho (2006, p. 80) afirma que governana corporativa trata dos mecanismos externos e internos para alinhamento de interesses entre gestores e os acionistas, que desejam maior transparncia entre si e os gestores e equidade entre as partes acionrias minoritrias e majoritrias. O conceito, segundo Filho (2006), baseia-se em princpios de transparncia, equidade, prestao de contas e tica. So as prticas e os relacionamentos entre os acionistas/cotistas, conselho de administrao, diretoria, auditoria independente e conselho fiscal, com a finalidade de otimizar o desempenho da empresa e facilitar o acesso ao capital (FILHO, 2006, p.83). As prticas de governana corporativa constituem uma forma de proteo aos acionistas, especialmente aos minoritrios, ante os gestores que conduzem a organizao (FILHO, 2006, p.83). Para Filho (2006, p.85), a empresa com capital pulverizado, com mecanismos transparentes de governana, as aes sociais implementadas devem estar ligadas lgica da agregao de valor empresa.

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O alinhamento dos interesses das organizaes envolvem mecanismos externos e internos. Os mecanismos externos [...] so o prprio sistema legal e regulatrio e o mercado de capitais. J os internos so representados pelo papel do conselho, o sistema de remunerao e a estrutura de capital da organizao (FILHO, 2006, p.98). A empresa precisa buscar o lucro pelas vias legais e ticas. Esta busca est ligada a responsabilidade econmica que faz parte da responsabilidade social corporativa. Os mecanismos de governana corporativa so fundamentais para que esse processo se consolide na prtica (FILHO, 2006, p.99).

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FORMAS DE INVESTIMENTO NO SETOR IMOBILIRIO

Por Rogrio Abriz 8.1 DEFINIO DE INVESTIMENTO

Segundo Kane, Marcus e Bodie (2000, pag 28) (*01) um investimento o compromisso atual de dinheiro ou de outros recursos na expectativa de colher benefcios futuros. Por exemplo, um indivduo pode comprar aes na esperana de que futuros resultados monetrios destas aes justifiquem tanto o tempo em que o dinheiro dele estar empatado, quanto o risco do investimento. O tempo em que voc passar estudando esse livro (sem mencionar o seu custo) tambm um investimento de tempo e de esforo. Embora dois investimentos sejam diversos em muitas maneiras, compartilham um atributo-chave que central a todos os investimentos: voc sacrifica algo de valor agora, na expectativa de se beneficiar deste sacrifcio depois. Ativos de Investimento podem ser caracterizados em classes gerais de ativos, como aes, obrigaes, imveis, mercadorias, e assim por diante. Os investidores tomam dois tipos de deciso ao construir as suas carteiras. A deciso sobre a alocao de ativos a escolha entre classes gerais de ativos, enquanto que a deciso sobre a seleo de ttulos a escolha de quais ttulos especficos possui em cada classe de ativo.

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8.1.1 Investimento em Ativos

Segundo Botelho (2007, pag 26)*02 refere que a ideia de que investimento em imveis considerado, em geral, como um porto-seguro em tempos de crise. Em 2002, ano de incertezas econmicas e polticas no Brasil, por exemplo, houve um aumento na venda de imveis residenciais de alto padro, com uma rentabilidade calculada em torno de 0,7 a 0,9% ao ms, e loteamentos residenciais e de lazer, alm da maior procura por unidades hoteleiras (com rentabilidade calculada entre 0,7 a 1,00% ao ms) (Campos 27 de maio de 2002). Os Fundos de Investimento Imobilirio tambm apresentaram aumento na procura por seus ttulos nesse mesmo ano, pois tambm seriam vistos como uma aplicao segura para parcela dos investidores que desconfiavam do sistema bancrio ou temiam a desvalorizao da moeda (Pauliquevis, 2002). A desconfiana com relao a ativos financeiros tambm estimulou o mercado, tendo em vista que o governo, em 2002, alterou a regra da contabilizao dos ganhos dos fundos de investimentos financeiros, gerando incertezas nos investidores (Dias, 2002). Vemos desta maneira que uma maneira encontrada pelos investidores de preservar o seu patrimnio o de investir em ativos, neste caso mesmo que haja uma desvalorizao devido a uma possvel instabilidade econmica essa desvalorizao se ocorre no curto prazo, quando que no longo prazo o patrimnio se mantm seguro. Ao contrario quando o patrimnio esta em investimentos financeiros o mesmo pode sofrer uma desvalorizao muito grande no curto prazo podendo no compensar a espera para recuperao em longo prazo.

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8.1.2 Investimento Fundos Imobilirios

Segundo Kane, Marcus e Bodie (2000, pag 24) *01 a riqueza material de uma sociedade basicamente determinada pela capacidade produtiva de sua economia, isto , os bens e os servios que seus membros conseguem criar. Esta capacidade uma funo dos ativos reais da economia: A terra, os prdios, as mquinas e o conhecimento que pode ser usado para produzir bens e servios. Em oposio a esses ativos reais esto os ativos financeiros, como aes e obrigaes. Esses ttulos nada mais so do que pedaos de papel (ou entradas em um computador) e no contribuem diretamente para a capacidade produtiva de uma economia. Em vez disso, esses ativos so o meio pelo qual os indivduos em economias bem desenvolvidas reivindicam os seus direitos sobre os ativos reais. Os Ativos financeiros so reivindicaes pela renda gerada por ativos reais (ou reivindicaes pela renda do governo). No podemos ser donos de nossa prpria fbrica de automveis, mas podemos comprar aes da General Motors ou da Toyota e, desta forma, participar na renda derivada da produo de automveis. Usando o exemplo de Kane, Markus e Bodie, pode no ser possvel para um pequeno investidor construir um edifcio, mas este pode em sua esfera possuir aes de uma respectiva empresa, ou possuir ttulos de um fundo de investimento que financia o setor.

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EMPRESA OBJETO DO ESTUDO DE CASO

HISTRICO DA EMPRESA EZTEC

As atividades da EZTEC, empresa de engenharia, construo e incorporao imobiliria comearam em 1979, sob comando de seus fundadores Srs. Ernesto Zarzur, Flvio Ernesto Zarzur e Silvio Ernesto Zarzur. Com isso sua operao vem sendo conduzida por sociedades operacionais e administradas pelos acionistas fundadores. Em 2006 a companhia passou por uma reorganizao societria onde se criou a EZTEC Empreendimentos e Participaes S.A e fez-se a transferncia de ativos ligados ao ramo imobilirio. Esta reorganizao teve como objetivo principal, a criao de uma estrutura societria que permitisse listar suas aes ordinrias no Novo Mercado e assim promover as suas atividades como engenharia, construo e incorporao. Em 2007 a EZTEC iniciou sua operao na bolsa.

Figura 4 - Apresentao Corporativa EZTEC 1 Fonte: Apresentao Corporativa EZTEC (out/11)

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Ela uma das maiores incorporadoras e construtoras de edifcios residenciais de So Paulo e se destaca como uma das empresas com maior lucratividade do setor da construo e incorporao no Brasil, com uma margem lquida crescente ao longo dos anos que em 2010 chegou a 38%. A companhia atua h 32 anos na Regio Metropolitana de So Paulo e dividida em trs unidades de negcios:

Incorporao: prospectando e desenvolvendo empreendimentos que

antecipam as tendncias de mercado; Engenharia e Construo: garante a qualidade e entrega no prazo; Imobiliria: manuteno das vendas dos empreendimentos.

A EZTEC faz financiamento prprio com seus clientes, gerencia sua carteira de recebveis com enfoque comercial e estratgico, administrada para ter seus custos controlados e gesto conservadora de caixa e possui o hbito de pagar seus terrenos vista, no trabalhando com permuta, de forma a garantir a sustentabilidade do negcio.

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Figura 5 - Apresentao Corporativa EZTEC 2 Fonte: Apresentao Corporativa EZTEC (out/11)

Com agilidade e competncia a EZTEC consegue antecipar as tendncias de mercado e atender a demanda de imveis para os padres compreendidos entre Mdio e Alto Padro, sempre procurando manter sua lucratividade e conservadorismo nas decises, ou seja, no se aventurando em grandes inovaes, mas tambm sem correr grandes riscos. Sua grande experincia e expertise lhe garantem desenvolvimento de produtos competitivos com excelente qualidade, se destacando entre seus concorrentes. As vendas das unidades ocorrem, no geral, logo no primeiro ms de lanamento, demonstrando a grande credibilidade que possui junto a seus clientes, fornecedores, donos de terrenos, etc. O objetivo da EZTEC, segundo o site2, de buscar melhorias no desenvolvimento de suas atividades, maximizando a lucratividade dos seus acionistas e propiciando vantagens sobre os seus concorrentes, sempre focando em oportunidades de alto retorno.

http://ri.eztec.com.br/eztec2009/web/default_pt.asp?idioma=0&conta=28

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Sendo assim, possui os seguintes pontos chaves em sua estratgia, fortalecendo ainda mais sua marca: que atua; Expandir sua atuao no Estado de So Paulo e desenvolver

Consolidar o potencial de crescimento nas faixas de preo do mercado em

empreendimentos mistos; Continuar a reduzir custos, maximizar eficincia de construo e manter

margens elevadas; Focar na aquisio de terrenos para lanamento de novos

empreendimentos no curto e mdio prazo; Aperfeioar nossa Poltica de Financiamento aos Clientes com objetivo de

maximizar o nosso volume e velocidade de vendas.

9.1

HISTRICO DO SETOR IMOBILIRIO

9.1.1 Momento atual do setor

Aps muitos anos de estagnao, o setor da construo civil, que representa significativa fatia do PIB nacional, voltou a crescer de forma acelerada nos ltimos anos. A estabilidade econmica, o aumento de renda da populao e a queda na taxa de juros associados disponibilizao de crdito e poltica de diminuio de dficit habitacional voltaram a atrair fortes investimentos, inclusive recursos estrangeiros. Eventos futuros como a Copa do Mundo e Olimpadas alm da criao do PAC (Programa de Acelerao do Crescimento) e Programa Minha Casa Minha Vida pelo governo tambm contribuem para a expectativa de manuteno de crescimento nos prximos anos.

144

9.1.2 Caractersticas do setor

Este setor que formado pelos elos da indstria da construo, da indstria de materiais, do comrcio, dos servios e da indstria de equipamentos (ABRAMAT/ FGV, 2010, p. 52) dividido em dois segmentos segundo Assumpo (1996, p. 15):

a)

Subsetor de servios ou de obras empreitadas: caracterizado por servios

para construo de obras por empreitada e abrangendo obras de edificaes, construo pesada e de montagem industrial, onde o principal cliente o setor pblico seguidos pelas empresas estatais e privadas, sendo ainda distribudos em edificaes, construo pesada e montagem industrial; b) Subsetor de produtos empreendimentos imobilirios ou de base

imobiliria: caracterizado por obras de edificaes produzidas para venda no mercado aberto, podendo ser imveis residenciais e/ ou comerciais, e edificaes para explorao comercial do imvel, podendo ser Shopping Centers, hoteis e flats.

O foco deste trabalho analisar o subsetor de empreendimentos imobilirios, especificamente a atividade de incorporao imobiliria cujas principais caractersticas so, segundo ASSUMPO (1996, p. 20):

a)

O mercado totalmente aberto e o acesso de novos entrantes, com ou

sem tradio no setor, gera descontrole sobre a oferta de produtos; b) No h como reconhecer a demanda j que no se conhece previamente os compradores1, sendo a velocidade mdia de vendas j incorrida o nico balizamento para o mercado sobre a demanda; De acordo com Assumpo (1996, p. 21), esta situao s no ocorre nos empreendimentos a preo de custo, onde o produto estabelecido para um conjunto de clientes previamente selecionados, que contratama empreendedora para gerir seu empreendimento, entretanto, esta no a tradio neste mercado.

145

c)

Os produtos so comercializados a preo fechado antes de se iniciar o

ciclo de produo, o que denominado venda na planta, e at mesmo sem se dispor dos projetos e especificaes detalhadas para sua execuo, a qual se sujeita s oscilaes no cenrio econmico e descolamento entre os custos previstos e realizados por se dar em prazos longos; d) Exceo feita aos empreendimentos com financiamento para a produo,

no existe vnculo entre as receitas de vendas, que dependem da velocidade de vendas sobre a qual a empresa tem pouca condio de influenciar, e o programa de produo.

Podemos complementar com outra caracterstica: trata-se de um mercado muito pulverizado, ou seja, o market share est distribudo entre inmeras empresas, seja de capital aberto ou fechado. Os terrenos (matria-prima fundamental) tambm no esto concentrados j que os fornecedores so milhes de proprietrios espalhados pelo pas (pessoas fsicas, jurdicas alm da Unio, estado e municpios), sendo que muitos terrenos possuem mais de um dono. A permuta um instrumento muito usado por algumas empresas para aquisio de lotes a fim de no precisar de desembolso em moeda e consiste, como o prprio nome sugere, em uma troca aonde o(s) proprietrio(s) oferece(m) o terreno e a incorporadora cede unidades a serem construdas ou j concludas (permuta fsica), podendo oferecer tambm um percentual do resultado financeiro (permuta financeira). Para a definio do produto em determinado terreno, o incorporador necessita de conhecimentos especficos das legislaes de cada municpio e s vezes da regio especfica dentro da mesma cidade ( o caso das Operaes Urbanas em So Paulo). H ainda, dependendo do caso, variveis como descontaminao do solo, estudos de impacto ambiental, compensao por impactos no trnsito entre outras. Assim, o tempo de aprovao de um empreendimento e seus respectivos custos, podem variar bastante conforme a localizao e tamanho do terreno.

146

No que tange construo do empreendimento, esta pode ser terceirizada ( comum estabelecer um custo mximo no contrato) ou realizada pela prpria empresa incorporadora desde que esta possua uma equipe prpria para este fim. Neste caso, preciso de um bom controle de custo e prazos para o alcance do resultado planejado, pois apesar dos contratos de venda geralmente preverem ajuste das parcelas por algum ndice de correo (sendo INCC e o CUB os mais utilizados), pode haver descolamento entre o ndice utilizado e o desvio real no oramento inicialmente previsto. Devido ao aquecimento do setor, os custos com materiais e principalmente mo de obra tm sofrido altas considerveis nos ltimos anos, o primeiro tem sido controlado com o aumento da concorrncia atravs da importao, o segundo mais difcil de segurar j que ainda no h importao significante de mo de obra, sendo este o controle deste custo um dos maiores desafios do segmento, haja vista o aumento de demanda causado pelos mega eventos da Copa do Mundo e Olimpadas. Em relao ao sistema de funding, podemos destacar os recursos da poupana e do FGTS tanto para financiamento dos adquirentes quanto para produo das edificaes.

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Figura 6 - Apresentao corporativa Gafisa Fonte: Apresentao corporativa Gafisa p. 25

Podemos ver no grfico abaixo que a partir de 2005 o volume de crdito imobilirio disponvel iniciou sua trajetria de crescimento exponencial, sendo um dos grandes catalisador para o aquecimento do setor considerando tambm a queda nas taxas e o aumento do prazo para o comprador (at 30 anos).

Grfico 9 - Taxa de Juros vs. Crdito Imobilirio Fonte: Apresentao corporativa Gafisa p. 26

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A seguir podemos verificar que apesar do crescimento visto acima, o Brasil possui somente 4% do PIB disponvel para o crdito imobilirio e a estimativa que esta relao atinja entre 10% e 11% at 2015.

Grfico 10 - Financiamento Imobilirio vs. PIB Fonte: Apresentao corporativa Gafisa p. 26 (Ago/11)

Para acompanhar o ritmo previsto, h necessidade de estruturar novas formas de disponibilizao de recurso do setor, j que a poupana limitada e pode ter seus recursos esgotados em 2 ou 3 anos de acordo com estimativas da ABECIP. A soluo dever vir atravs do mercado de capitais com a securitizao (este mercado tem crescido fortemente ultimamente no Brasil), que permite a emisso de certificados de recebveis imobilirios (CRIs), letras hipotecrias, alm dos Covered bonds (instrumentos de dvida, garantidos por financiamentos imobilirios), solues j difundidas em outros pases.

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9.1.3 O boom dos IPOs no setor

Fatores

macroeconmicos,

crdito

abundante,

investidores

estrangeiros

buscando novas oportunidades e, por que no, instituies financeiras vidas por fee de estruturao foram essenciais para que, entre os anos de 2005 e 2009, 22 empresas do setor de incorporao imobiliria captassem juntas mais de R$ 11 bilhes considerando somente os IPOs, se adicionarmos ofertas pblicas (primrias) e privadas adicionais, este nmero sobe para mais de R$ 20 bilhes at 2011, sendo a maior parte dos investimentos provenientes do exterior. Por falta de histrico e talvez um pouco de comodidade e pressa para conseguir realizar a abertura de capital das empresas, o valor de precificao dos IPOs estimados pelos estruturadores era baseado em premissas e mltiplos em funo da receita e crescimento projetados. Assim, iniciou-se uma corrida pelo crescimento e liderana no setor atravs de compras de terreno e expanso nacional. Durante a crise de 2008 algumas destas empresas tiveram que ser absorvidas pois seguindo esta estratgia de forte crescimento, no tinham mais recursos disponveis para tocarem seus empreendimentos. Alm disso, os valores de mercado das empresas chegaram at ficar abaixo de seus valores patrimoniais. Atualmente o mercado tem valorizado as empresas que conseguiram aproveitar este perodo com bons resultados e gerao de caixa j que aps tanto dinheiro aplicado, os investidores querem, com toda razo, ver o retorno.

9.1.3.1

Bolha

A finalidade principal deste trabalho no encontrar a verdade sobre as especulaes de uma possvel bolha no setor imobilirio. Porm, dado o tpico de nosso estudo, a crescente avalanche de notcias na mdia e cada vez mais informaes desencontradas, buscaremos nos posicionar sobre o tema. A definio de bolha na percepo coloquial de crescimento sem sustentao, sem fundamentos, descolado da realidade.

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A definio clssica mais utilizada a de Stiglitz (1990): se a razo pela qual o preo alto hoje decorre apenas da crena dos investidores ou compradores de que o preo de venda ser maior amanh quando os fundamentos no parecem justificar tal preo ento uma bolha existe. Ou seja, quando h descolamento das causas bsicas de movimentos de preos na economia, de oferta e demanda, apenas as expectativas da prpria variao de preos comanda a evoluo desses preos hoje, levando a uma espiral de elevao continua at que algum fator econmico ou no estoure a bolha. Na frente dos que defendem que existe uma bolha no setor imobilirio, os artigos ou estudos publicados se baseiam, de diferentes maneiras, nos trs pontos destacados abaixo:

1) 2)

Crdito abundante; Queda nas vendas de imveis novos e dificuldade das incorporadoras se

manter sem gerao de caixa e algumas reduzindo as margens; E a mais explorada: 3) Aumento de preos irracionais.

Do outro lado da moeda, especialistas, defendem que o desenvolvimento do setor gradual, sustentado e o que caracterizaria uma bolha um forte descasamento entre oferta e demanda. Estes especialistas acreditam no ser o que acontece no mercado imobilirio brasileiro atual.

Num artigo do New York Times, Shiller acredita que o surgimento de bolhas tem uma conotao psicolgica e lista sinais de quando uma bolha estaria se formando:

1. Fortes aumentos de preos de ativos como imobilirios ou acionrios; 2. Grande excitao pblica sobre os aumentos de preos; 3. Um frenesi da mdia acompanhando o aumento de preo; 4. Estrias de pessoas que ganharam muito dinheiro, causando inveja naqueles que no participaram; 5. Interesse crescente desses ativos entre o pblico em geral;

151

6. Teorias de uma nova era que justifiquem os aumentos de preos sem precedentes; 7. Um declnio na qualidade e quantidade de informaes que levariam deciso de crdito em condies oferecidas muito ruins (sem entrada, prazos excessivos, etc.).

Joo da Rocha Lima Jr., Professor Titular de Real Estate da Poli-USP e coordenador do Ncleo de Real Estate da Poli-USP (NRE-Poli), de forma mais direta, acredita que a bolha de mercado feita por:

i. ii.

Crdito irresponsvel; Forte presena de capital especulativo e investidor desinformado.

Este estudo pretende aprofundar na anlise dos dois fatores acima.

9.1.3.2

Crdito Imobilirio

Estudo da MB Associados, mostra que o grau de alavancagem no financiamento brasileiro ainda muito baixo. Quando analisamos o crdito para o setor imobilirio, ainda existe uma total dependncia da poupana ou FGTS. O mercado de capitais brasileiro com operaes mais sofisticadas de CRI (Certificado de Recebveis Imobilirios), FIDC (Fundo Imobilirio Direito Creditrio), etc.. ainda est engatinhando quando comparado com EUA ou Europa e o mercado secundrio ainda muito incipiente. O estoque de CRI, segundo estudo da MB Associados, no passa de 12% do estoque total de crdito imobilirio no pas, enquanto nos EUA a securitizao corresponde a quase totalidade do mecanismo de financiamento. Sendo a maior parte do financiamento realizada pelo Sistema Financeiro da Habitao (SFH), o banco contabiliza a carteira de crdito em seu ativo. Com isso, o acompanhamento da evoluo da inadimplncia fica em posse do credor, mitigando o risco de concesso de crdito com alto risco ou especulativo. As taxas de inadimplncia so inferiores a 3% nos ltimos anos segundo informaes da Abecip. Alm disso, como regra geral, os bancos financiam no mximo 80% do valor do imvel mediante criteriosa anlise de crdito do comprador.

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Alm deste fator, vale lembrar que a participao total de crdito imobilirio na economia ainda muito baixa quando comparado com pases da prpria Amrica Latina. Os nmeros divergem conforme a fonte, mas a mais otimista estima cerca de 7% do PIB, quando temos 100% PIB nos EUA e 60% PIB na Espanha. Portanto, analisando as estruturas atuais de financiamentos fica difcil imaginar que qualquer desacelerao nos preos dos imveis possa trazer grandes prejuzos aos credores. Conclumos assim, que no existe concesso de crdito irresponsvel e eliminamos a primeira hiptese.

9.1.3.3

Presena de Capital Especulativo

Os dados do setor ainda so muito desencontrados e pouco confiveis quando buscamos entender o volume de vendas, aumento de preos, qual o perfil dos compradores, etc.. Porm, com base na experincia de integrantes do grupo que atuam no prprio setor h anos e no estudo do prof. Joo da Rocha Lima Jr., podemos afirmar que a participao de investidores na aquisio de imveis ainda muito baixa quando comparado ao volume total e no existe forte presena de capital especulativo no setor imobilirio. Segundo, Lima Jr., os grandes capitais tendem a especular em mercados de maior liquidez, como bolsa de valores ou commodities, deixando para especuladores mais ingnuos o mercado imobilirio. Mas se os investidores especuladores so minoria, o que explicaria este crescente aumento dos preos nos ltimos anos? A resposta no simples e estamos longe de ter um consenso entre os especialistas, mas a anlise dos fatores abaixo podem dar subsdios para esta pergunta:

- Elevado dficit habitacional; - Fatores macro econmicos como queda de juros e inflao controlada; - Reduo do desemprego; - Aumento expressivo do poder de renda da populao, principalmente da classe mdia. Maior nmero de pessoas migrando para as classes A e B;

153

- Dados demogrficos do pas, com populao mais madura e reduo do nmero de pessoas por casa; - Esforos e programas governamentais para fomentar o setor; - Grande Disponibilidade Crdito e melhores taxas de financiamento; - Melhores estruturas jurdicas e garantias aos credores.

Aps dcadas de retrao e baixo crescimento do setor imobilirio, a composio de todos os fatores acima e o expressivo aumento dos custos de toda a cadeia do setor (terreno, mo de obra, materiais, etc.) so, na opinio do grupo, os pilares que sustentam este forte crescimento nas vendas e consequente aumento dos preos. Obviamente podemos identificar regies especficas onde oferta e demanda convirja, ocorrendo redues e adequaes pontuais de preo, mas no acreditamos em queda brusca de preos ou estouro de bolha no setor imobilirio residencial puxado por especuladores. Destacamos, porm, que diferente do segmento residencial, no segmento comercial existe um consenso entre especialistas que o valor das salas comerciais (salinhas) est acima dos padres aceitveis sem qualquer embasamento e alguns j mencionam que algo muito parecido com os flats na dcada de 90 deve se repetir neste segmento. Neste segmento, os preos chegaram nestes patamares, segundo Lima Jr., devido desinformao das pessoas que esto investidos nesses imveis.

154

9.2

DEMONSTRATIVOS FINANCEIROS
Tabela 19 - DFs Consolidadas / Balano Patrimonial Ativo

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Tabela 20 - DFs Consolidadas / Balano Patrimonial Passivo

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Tabela 21 - DFs Consolidadas / Demonstrao do Resultado

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Tabela 22 - DFs Consolidadas / Demonstrao do Fluxo de Caixa

158

APLICAO PRTICA

10

ANLISE ESTRATGICA DA EMPRESA EZTEC

Por Cintia Pereira Barcellos 10.1 QUANTO AOS CONCEITOS DE MISSO E VISO

Aps analisar as informaes divulgadas pela empresa em seu web site3, identificou-se que a mesma no possui definido os conceitos de misso nem tampouco de viso. Desse modo, com base no seu slogan construindo qualidade de vida, a misso proposta para a empresa : construir qualidade de vida. Essa misso vai ao encontro do que Bateman e Snell (2007) defendem que uma misso deveria ser, ou seja, uma expresso clara e concisa do propsito da empresa. Na mesma linha, Foster (1993) define misso como a razo de ser e existir da organizao, sua declarao de existncia e de ambio. Conceito esse aplicado na misso proposta, uma vez que a razo de ser da EZTEC a construo civil, enquanto sua ambio seria proporcionar qualidade de vida a seus clientes. O autor tambm acredita que a misso deve ser flexvel, o que a sugesto . Por fim, grande parte dos autores ainda defende que a misso deve incluir o negcio da companhia, fato tambm coberto pela proposta visto que a construo civil representa fundamentalmente o negcio da EZTEC.

Com relao viso estratgica da empresa, a sugesto proposta a seguinte:

Ser a incorporadora e construtora lder de mercado na regio metropolitana de So Paulo, com a maior rentabilidade do setor, maximizando a lucratividade dos acionistas, proporcionando vantagens aos clientes sobre os concorrentes e focando em oportunidades de alto retorno.

http://www.eztec.com.br e http://ri.eztec.com.br

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Essa viso foi construda com base na estratgia da empresa divulgada em seu site de Relacionamento com os Investidores4 (maximizar a lucratividade dos acionistas, proporcionar vantagens e focar em oportunidades de alto retorno) somado a declarao do gestor Emilio Fugazza quando questionado sobre onde ele v a EZTEC em cinco ou dez anos, de v-la como empresa lder de mercado e com alta rentabilidade. Alm disso, esse conceito est em consonncia com a definio de viso de Hitt, Ireland e Hoskisson (2007), que afirmam que a viso uma imagem duradoura do que a empresa pretende ser (lder de mercado) e do que pretende atingir (maior rentabilidade do setor, maximizar lucratividade para os acionistas e proporcionar vantagens aos clientes). Em adio, a viso proposta tambm incorpora os conceitos de vislumbramento do futuro de Collins e Porras (1996), de inteno estratgica de Bateman e Snell (2007) e de plano orientador das prioridades de Lucas (1998).

10.2 QUANTO A ANLISE SWOT

10.2.1 Foras

Atravs da anlise de documentos, notcias e relatrios divulgados na mdia sobre a empresa EZTEC, fez-se um apanhado das possveis foras da empresa. Posteriormente essas possibilidades foram apresentadas ao gestor de Finanas e RI da empresa, que concordou com todas. So, portanto, foras da EZTEC:

(S01) Experincia comprovada nas faixas de preo do mercado em que atua (faixas de mdia e alta renda);

(S02) Capacidade de antecipar tendncias de mercado (devido a ampla experincia e competncia da sua equipe de engenheiros, arquitetos e administradores);

http://ri.eztec.com.br

160

(S03) Alta rentabilidade (margem lquida acima de 40%, enquanto a mdia dos concorrentes fica entre 10% e 20%, no mximo);

(S04) Processo diferenciado de aquisio de terrenos com o envolvimento de equipe experiente e pagamento a vista ( prtica comum de mercado adquirir terrenos via permuta, no entanto, a EZTEC negocia sempre com pagamento em dinheiro, conseguindo assim alm de preos melhores a manuteno de sua margem. Conforme reportagem publicada na Revista Construo5 em Novembro 2011, por ter caixa para negociar, a EZTEC compra terrenos, em media, pela metade do valor pago pelos concorrentes);

(S05) Reconhecimento da marca e credibilidade (tanto perante o pblico consumidor, medido atravs da velocidade das vendas, quanto perante os fornecedores, fidelizados atravs da pontualidade no pagamento);

(S06) Administrao de carteira de recebveis e concesso de crdito com enfoque comercial e estratgico (a empresa mantm um processo flexvel e bem estruturado de aprovao de crdito ao consumidor, de modo a agilizar o processo e, com isso, catalisar suas vendas. Alm disso, a companhia monitora continuamente sua carteira de recebveis, minimizando seu risco de crdito concedido);

(S07) Alta velocidade de vendas (reflexo da fora e credibilidade da marca, aliado ao fato da construtora apenas lanar empreendimentos com demanda comprovada);

(S08) Slida situao financeira (por estratgia a EZTEC possui alta capacidade de caixa e baixa alavancagem);

<http://revista.construcaomercado.com.br/negcios-incorporacao-construcao/124/artigo240393-1.asp>

161

(S09) Pontualidade na entrega dos empreendimentos (empresa se planeja para entregar os empreendimentos trs meses antes do cronograma oficial, tendo margem para lidar com possveis contratempos e atrasos).

Alm dessas, durante a entrevista foram identificadas outras trs foras da empresa:

(S10) Posicionamento geogrfico restrito ao estado de So Paulo, ou seja, ser uma empresa regional ( visto como uma fora tanto pelo lado do custo quanto da receita. Analisando pela estrutura de custo, a estratgia regional considerada uma fora porque, de acordo com o entrevistado, a EZTEC no acredita que exista ganho de negociao em ser uma empresa nacional. O gestor afirma que existem trs principais grupos de fornecedores no setor: fornecedor de terreno, de mo de obra e de materiais. O primeiro regional e pulverizado, logo, a estratgia de negociao deve ser igualmente regional. O segundo tambm regional e exige negociaes independentes para cada cidade onde a empresa queira atuar. O nico grupo de fornecedores cuja negociao nacional pode trazer algum tipo de ganho de escala o fornecedor de materiais, no entanto, com o aumento da oferta de produtos importados, seu poder de barganha tambm est restrito. Alm disso, muitos materiais necessitam de fornecedores locais, o que torna a negociao novamente regional. Por fim, pela importncia produtiva do estado, a maioria dos grandes fornecedores de materiais est localizada na regio. Em resumo, a escala no traria nenhum benefcio em termos de custo. Por outro lado, analisando pela ptica da receita, o estado de So Paulo o estado com a populao com a maior concentrao de renda do pas, o que tambm justifica o prximo item); (S11) Posicionamento no segmento de alto padro (a empresa mantm sua estratgia restrita aos segmentos onde possui tradio e expertise acumulados em seus 32 anos de existncia);

162

(S12) Financiamento do negcio eminentemente com capital prprio (a EZTEC possui baixssimo nvel de endividamento com terceiros e escolheu como modelo de negcio o financiamento via capital dos scios. Segundo o gestor, a alavancagem financeira no vlida para a construo civil devido a uma fraqueza real do setor que a total ausncia de controle sobre o processo de gerao de negcio e seu tempo de durao. Ou seja, dado que nesse setor no existe prazo certo para o comeo, meio e fim dos projetos (por depender, muitas vezes, de foras alheias como o poder pblico) ele no se permite usar capital de terceiro para se alavancar, por receio de que essa operao lhe reduza a margem). Em resumo, percebeu-se que uma das grandes foras da EZTEC o fato dela ser uma empresa regional e focada no seu posicionamento geogrfico e de pblicoalvo. Desse modo, ela pode manter seus controles de custos e operao mais rgidos, alm de manter sua alta margem de rentabilidade. 10.2.2 Fraquezas

Durante a entrevista, foram citados os seguintes pontos negativos do ambiente interno da EZTEC: (W01) Processo produtivo dependente de um nico setor pblico (apesar de ser uma fraqueza setorial, para a EZTEC mais crtica, pois ela est submetida a apenas um poder pblico devido a sua estratgia regional. O entrevistado classifica essa dependncia como uma fraqueza, porque enquanto o setor pblico no aprova um projeto o mesmo no pode ser executado e essa demora pode atrasar o calendrio de projetos e, no limite, o faturamento da empresa); (W02) Estar submetido a um nico pblico consumidor (novamente devido a estratgia regional, a construtora fica dependente de um nico mercado consumidor, fato considerado uma fraqueza pelo gestor entrevistado);

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(W03) Estoque de terrenos caro e limitado (a estratgia regional gera outro efeito negativo, uma vez que torna o principal insumo do processo produtivo escasso e, consequentemente, caro. Ou seja, a escassez de reas incorporveis faz com que a EZTEC assuma na sua estrutura de custos o metro quadrado mais caro do pas).

10.2.3 Oportunidades

Passando a analisar o ambiente externo empresa, foram identificados como oportunidades da EZTEC:

(O01) Expanso para outros mercados geogrficos (apesar de no fazer parte da atual estratgia da empresa, Fugazza acredita que existe a oportunidade da construtora se expandir para mercados semelhantes ao de So Paulo, onde ela possa melhorar o seu perfil de risco);

(O02) Coabitao (assim chamado quando mais de uma famlia compartilha o mesmo domiclio. um dos indicadores que compem o dficit habitacional (somado a ausncia de habitao e habitao precria) e o nico considerado uma oportunidade pelo gestor);

(O03) Mudana nos indicadores demogrficos do Brasil: envelhecimento da populao, crescimento da classe mdia e reduo do nmero de habitantes por domiclio (a combinao de todos esses fatores gera oportunidades reais para as empresas do setor);

(O04) Preferncia scio cultural do brasileiro, pela casa prpria;

(O05) O prprio Estado de So Paulo enquanto mercado consumidor (representa uma oportunidade porque ainda possui muito espao para crescimento: apenas 26% da rea total do estado urbanizada, corresponde a 40% do mercado

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imobilirio do Brasil, conta com uma populao de cerca de 20 milhes de habitantes, a regio com maior participao no PIB brasileiro e que concentra a maior demanda por imveis do pas. Em resumo, todas essas estatsticas representam oportunidade de ampliar o market share da companhia).

10.2.4 Ameaas

No decorrer da entrevista, Fugazza citou as seguintes ameaas:

(T01) Concorrentes (principalmente a concorrncia caracterizada por ele como predatria, que seriam aqueles concorrentes que no atuam no mercado, e, portanto, desconhecem todos os riscos presentes no processo produtivo, mas entram porque veem uma oportunidade de negcio. Em geral, esses concorrentes oferecem produtos similares a preos mais baixos, forando a EZTEC ou a baixar seus preos ou a investir mais em marketing); (T02) Polticas pblicas, especialmente de taxa de juros (quando o Governo tem uma poltica instvel de economia de longo prazo ele provoca uma manifestao de insegurana no consumidor. Segundo o gestor, quando o Governo aumenta a taxa de juros provoca uma reao de reduo das vendas, uma vez que o consumidor, enquanto investidor, passa a comparar seu rendimento com um apartamento versus aplicao em ttulos pblicos); (T03) Escassez de fonte de recursos via caderneta de poupana Sistema Financeiro Habitacional ( uma ameaa no pela tica do financiamento da companhia, mas pelo lado do cliente, uma vez ser impossvel, segundo o entrevistado, ele atingir o volume de vendas atual se o cliente final no tiver acesso a fontes de financiamento).

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10.2.5 Objetivos Estratgicos da EZTEC Com base nos resultados da anlise SWOT da empresa, pode-se identificar os seus objetivos estratgicos, que so: (OE01) Consolidar o potencial de crescimento nas faixas de preo do mercado onde atua, ou seja, ampliar sua participao no mercado de mdio e alto padro, em consonncia com suas foras (S01) e (S11); (OE02) Expandir sua atuao no Estado de So Paulo, conforme fora (S10) e desenvolver empreendimentos mistos (que so prdios de escritrio, centros comerciais e shopping centers construdos em conjunto com empreendimentos residenciais); (OE03) Continuar a reduzir custos e maximizar sua eficincia de construo, de modo a manter margens elevadas, mantendo assim sua fora (S03); (OE04) Focar na aquisio de terrenos para lanamento de novos

empreendimentos no curto e mdio prazo (aquisio de terrenos via pagamento em dinheiro e no permuta, conforme fora (S04)); (OE05) Aperfeioar a poltica de financiamento aos clientes com objetivo de maximizar o volume e velocidade de vendas, em congruncia com a fora (S06). O resumo dos objetivos estratgicos acima descritos encontra-se refletido na viso proposta para a EZTEC, de ser a incorporadora e construtora lder de mercado na regio metropolitana de So Paulo, com a maior rentabilidade do setor, maximizando a lucratividade dos acionistas, proporcionando vantagens aos clientes sobre os concorrentes e focando em oportunidades de alto retorno.

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10.3 QUANTO AO MODELO DAS CINCO FORAS DE PORTER

10.3.1 Ameaa de novos entrantes

Analisando o segmento de incorporao imobiliria com base na entrevista do diretor Financeiro e de RI da empresa, Sr. Augusto Emilio Fugazza, percebe-se que o setor pulverizado e totalmente sem barreiras a entrada. O gestor defende que qualquer pessoa, de posse ou no de muitos recursos, pode se associar com outros e montar uma pequena construtora. Fugazza complementa que hoje a EZTEC ao lanar cerca de um bilho de reais por ano em empreendimentos possui apenas 3% do market share de So Paulo, enquanto que o maior desenvolvedor desse mercado possui cerca de 4,7%. O que significa que mesmo as grandes incorporadoras fazem pouca diferena no mercado.

10.3.2 Rivalidade entre os atuais competidores

No que tange a rivalidade entre os atuais competidores, o entrevistado divide o setor em dois mercados diferentes: em cidades pequenas do interior e em grandes centros. Nas primeiras, no pode existir concorrncia, uma vez que no h mercado suficiente para suportar nmero maior de incorporadores. Nesses casos, prevalece a vantagem do pioneiro: quem enxerga primeiro fica com o mercado para si. Nos grandes centros, por outro lado, o volume de produo e oferta to grande que acaba por fornecer poder de barganha aos consumidores. Nesses casos, um concorrente ir oferecer risco direto se posicionar muito prximo geograficamente e se resolver lanar seu empreendimento ao mesmo tempo. Caso contrrio, a concorrncia no considerada to acirrada.

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10.3.3 Produtos substitutos

Conforme o diretor entrevistado, o nico substituto para o produto da construtora seria o aluguel de apartamentos. Isto , na deciso de comprar um apartamento da EZTEC ou de qualquer um de seus concorrentes, a possibilidade de substituio se encontra no aluguel.

10.3.4 Poder de barganha dos compradores

De acordo com o gestor, o consumidor do setor de incorporao imobiliria s no tem poder de barganha em momentos muito especficos, como durante o boom imobilirio ocorrido no Brasil entre 2009 e 2010. Nessa poca, os preos explodiram e o poder de negociao dos clientes era absolutamente zero, uma situao totalmente espordica e sazonal. Agora, por outro lado, o poder de barganha existe. O volume de produo muito grande e, embora exista demanda, o excesso de oferta permite ao consumidor ter, nos limites da razoabilidade, algum poder de barganha dentro de suas aquisies.

10.3.5 Poder de barganha dos fornecedores

Com relao ao poder de barganha dos fornecedores, o entrevistado dividiu os fornecedores do setor de incorporao imobiliria em basicamente trs grupos: fornecedor de terreno, de mo de obra e de materiais. O primeiro grupo aquele que possui, de longe, o maior poder de barganha do setor. O dono do terreno o dono do jogo, simplesmente porque ele detm em suas mos o principal insumo produtivo da cadeia. O fornecedor de mo de obra, por sua vez, teve sua posio alterada nos ltimos anos. H pouco tempo atrs, com altas taxas de desemprego, esse grupo era abundante, mal remunerado e possua zero poder de barganha. No entanto, com o passar do tempo e a escassez de mo de obra qualificada, ele ganhou poder de

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negociao. Graas a isso hoje o operrio da construo civil ganha trs vezes mais e pode escolher onde vai trabalhar. Por fim, em uma direo completamente oposta, o aumento das importaes nos ltimos anos tirou quase que totalmente o poder de barganha dos fornecedores de materiais. Os produtos importados so, portanto, substitutos claros para a produo nacional. Como reflexo dessas movimentaes, atualmente o ndice setorial de inflao puxado para cima pela mo de obra e para baixo pela parte relacionada aos materiais.

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11

VIABILIDADE ECONMICO-FINANCEIRA DE PROJETOS

IMOBILIRIOS

Por Renato de Almeida Silva 11.1 ESTUDO DE CASO

Por se tratarem de informaes confidenciais relacionadas s estratgias das empresas do setor, para a aplicao da teoria acima apresentada sero utilizadas informaes hipotticas obtidas juntamente a Dworking Consultoria Imobiliria, empresa que presta consultoria na rea imobiliria para grandes empresas do setor. De posse dessas informaes, elaborou-se o fluxo de caixa e foram calculados os indicadores de qualidade econmica, utilizando para tanto, o modelo utilizado pela empresa Dworking Consultoria Imobiliria, quando da realizao de estudos de viabilidade econmica para empreendimentos de empresas para as quais oferece seus servios.

Caractersticas Fsicas: Trata-se de um empreendimento lanado em fase nica, de padro mdio alto.

rea do terreno: 4.000 m rea construda: 22.000 m rea privativa total: 12.000 m Nmero de unidades: 120 rea privativa por unidade: 100 m rea equivalente: 21.000 m

170 Receitas de Venda: As vendas acontecem atravs de financiamento direto com a construtora ou com financiamento bancrio, a proporo gira em torno de 30% das vendas diretamente com a construtora e 70% com financiamento bancrio. Quando a venda atravs de financiamento bancrio, o comprador deve pagar uma entrada que gira em torno de 8% do valor de venda do imvel, 20% em parcelas durante as obras, 5% na entrega das chaves e o saldo, 70%, com o financiamento bancrio. J a venda direta pela construtora, durante o perodo de obras o pagamento por parte do comprador segue o mesmo fluxo apresentado para pagamento atravs de financiamento bancrio, contudo, o saldo na entrega das chaves financiado diretamente com a construtora, a taxa de juros de 12% ao ano acrescido de IGP-M.

Valor de venda de rea privativa: R$ 6.000,00 m. Velocidade de Vendas: no estudo preliminar, a construtora considera que as vendas acontecem 25% no ms de lanamento, 40% durante a obra e o saldo de 25% aps a entrega. As vendas a vista no so consideradas no modelo, j que, na concepo da construtora so insignificantes. Financiamento da Obra: a construtora no financia a compra do terreno e nem trabalha com permutas, a construo do edifcio financiada em 80% pelas instituies bancrias a uma taxa de juros entre 10% e 11% ao ano. Aquisio do Terreno: o valor nominal do terreno na aquisio foi de R$ 8.400.000,00, sendo pago em 50% no ato da compra e o saldo em cinco parcelas iguais. As despesas de transao consideradas foram de 2,3%. Projeto e Aprovao: o valor estimado para o custo do projeto foi de R$ 220.000,00, realizado um ms antes do lanamento. A expectativa de prazo para a aprovao dos projetos de 5 meses. Incorporao: as despesas de incorporao foram de R$ 176.000,00, pagas um ms antes do lanamento.

171 Edificao: para o desenvolvimento dos projetos, adotou-se o valor de R$ 27.000.000,00, incluindo-se 8% de custo de gerenciamento. A produo do empreendimento, conforme as etapas de lanamento que foram divididos, foram estimados entre 18 e 36 meses. Marketing: o custo de marketing inclui todas as despesas com publicidade necessrias para o lanamento do produto, bem como montagem do stand de vendas e sua manuteno ao longo do perodo de vendas esperado, para tanto, estimou-se o percentual de 4% do valor de vendas. Comisso sobre vendas: o valor considerado de 4,2% sobre o valor das vendas, pagos no ms da receita. Impostos: para o clculo da tributao, considera-se o patrimnio de afetao, sendo COFINS, 2,57%; PIS, 056%; IR, 1,89% e; CSLL, 0,98%; totalizando-se o percentual de 6%. Margem de Contribuio Geral de Administrao: considera-se 2,5% do VGV (Valor Geral de Venda) como margem de contribuio geral de administrao. Parmetros de tomada de deciso:

Margem Lquida a Valor Presente: > 16% ndice de Lucratividade: > 25% Margem Bruta: > 38% Margem Lquida: > 22% TIR: 17% a 24%

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11.1.1 Cenrio

Tabela 23- Cenrio

EMPREENDIMENTO Empreendimento: aa Endereo: bb Tipo de uso: cc Proprietrio: dd

QUADRO DE REAS Equity Num. Fase REA DO TERRENO BRUTO REA DO TERRENO LQUIDO REA A DEMOLIR OU RESTAURAR REA CONSTRUDA TOTAL REA PRIVATIVA TOTAL A. PRIVATIVA EFETIVA A. PRIVATIVA PERMUTADA REA PRIVATIVA POR UNIDADE N DE UNIDADES TOTAL N DE UNIDADES EFETIVA N DE UNIDADES PERMUTADA
m m m m m m m m unid. unid. unid.

Alavancado Num. Fase 1 1 rea/Unid. 4.000,00 4.000,00 4.000,00 4.000,00

rea/Unid. 1 1

1 90,00% 10,00%

12.000,00 10.800,00 1.200,00 100,00 120

1 85,00% 15,00%

12.000,00 10.200,00 1.800,00 100,00 120

90,00% 10,00%

108,0 10,0

85,00% 15,00%

102,0 15,0

173

Tabela 24 - Receita de Venda

RECEITAS Receita de Venda Equity VISTA PRAZO ENTRADA PARCELA INCIO INTERMEDIRIA I PARCELA N MESES APS ENTRADA INTERMEDIRIA II PARCELA N MESES APS INT I INTERMEDIRIA III PARCELA N MESES APS INT II CHAVES PARCELA INCIO FINANCIAMENTO JUROS N DE MESES PARCELA PORCENTAGEM DE VENDAS VISTA PORCENTAGEM DE VENDAS PRAZO INCIO TRMINO
M s M s R$ N N M s R$/m - R$

Alavancado 600.000 600.000 48.000 12.000 6 102.000 4.435 1 6 6 30.000 30.000 42 420.000 0,95% 423.985,29 0% 100% 6 56 6.000,00 6.000,00 8% 4 17% 23 0% 1 0% 1 5% 1 -12 70% 12,00% 1 420.000,00 120 423.985,29 0% 100% 6 56 600.000 600.000 48.000 12.000 6 102.000 4.435 1 30.000 30.000 42 420.000 0,95%

6.000,00 6.000,00 8% 4 17% 23 0% 2 0% 2 5% 1 -12 70% 12,00% 1 420.000,00 120

R$/m - R$ % - R$ N M s % - R$ N M s % - R$ N M s % - R$ N M s

VGV Equity VGV VISTA VGV PRAZO

R$/m - R$ R$/m - R$

Alavancado 72.000.000 72.478.235 6.000 6.040 72.000.000 72.478.235

6.000 6.040

Velocidade de Venda
Fas e I

Equity VELOCIDADE DE VENDA 1 PERODO INCIO TRMINO

Uni da de s N Me s e s M s M s

Alavancado 10,00 6 6 11 50% 10,00 6 6 11 Alavancado 1,00 30 12 41 25% 1,00 30 12 41

50%

Fase II

Equity VELOCIDADE DE VENDA 2 PERODO INCIO TRMINO

Uni da de s N Me s e s M s M s

25%

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Tabela 23 continua.
Fase III

Equity VELOCIDADE DE VENDA 3 PERODO INCIO TRMINO

Uni da des N Mes es Ms Ms

Alavancado 2,00 15 42 56 25% 2,00 15 42 56

25%

INFORMAES ECONMICAS Conjuntura Econmica Tx. DESCONTO INCORPORADOR Financiamento de Obra Equity HAVER FINANCIAMENTO DA OBRA ? VALOR DO FINANCIAMENTO TAXA DE JUROS SEGURO DANO FSICO SEGURO RESPONSABILIDADE CIVIL DATA AMORTIZAO
? - R$ R$ a .m -a .a % % Ms

p.a - p.m

12,0%

0,95%

Alavancado SIM 0,87% 80,0% 11,00% 0,000% 0,000% 43 43 23.328.000 0,87%

NO 80,0% 11,00% 0,000% 0,000%

DESPESAS DE IMPLANTAO Aquisio da Propriedade Equity QUEM PAGAR PELA AQUISIO ? VALOR /m SOBRE ? VISTA VALOR /M Privativo ENTRADA FINANCIAMENTO PARCELA JUROS QDE DE PARCELAS PRAZO INCIO ENTRADA INCIO PARCELAS TRMINO
? ? R$/m R$/m % - R$ R$ R$ a .a - a .m N de Meses R$/m Ms Ms Ms

Alavancado Incorporador rea Terreno 8.400.000 2.100,00 700,00 4.200.000 4.200.000 840.000 0,00% 5 8.400.000 1 2 6 50% 50% 0% 4.200.000 4.200.000 840.000 0,00% 5 8.400.000 1 2 6 8.400.000

Incorporador rea Terreno 2.100,00 700,00 50% 50% 0%

Transao Equity VALOR ESTIMADO DA PROPRIEDADE COMISSO DESP ADVOCATCIAS ITBI CARTRIO AVALIAO PARCELAS INCIO TRMINO
R$/m % - R$ % - R$ % - R$ % - R$ R$ Ms Ms Ms

Alavancado 8.400.000 168.000 71.400 1 1 1 2.100,00 2,00% 0,00% 2,00% 0,85% 8.400.000 168.000 168.000 71.400 1 1 1

2.100,00 0,00% 0,00% 2,00% 0,85%

Tabela 23 continua.

175

Projeto & Aprovao Equity VALOR PARCELAS INCIO TRMINO

%-R$ N de Meses Ms Ms

Alavancado 220.000 5 1 5 0,8% 220.000 5 1 5

0,8%

Edificao Equity VALOR PARCELAS UTILIZAR CURVA "S" ? GERENCIAMENTO INCIO TRMINO
R$/m - R$ N de Meses ? % - R$ Ms Ms

Alavancado 27.000.000 36 2.250,00 SIM 2.160.000 6 41 8% 2.160.000 6 41 27.000.000 36

2.250,00 SIM 8%

DESPESAS OPERACIONAIS Estratgia de Marketing Equity TOTAL

% VGV - R$

Alavancado 2.880.000 4,0% Alavancado 1.152.000 192.000 6 11 40% 1.152.000 192.000 6 11 40% 1.152.000 38.400 12 41 20% 576.000 38.400 42 56 2.880.000

4,0% Equity

Marketing Fase I

VALOR PARCELAS INCIO TRMINO VALOR PARCELAS INCIO TRMINO VALOR PARCELAS INCIO TRMINO

% - R$ R$/ms Ms Ms

40%

Marketi ng Fase II
% - R$ R$/ms Ms Ms

40%

1.152.000 38.400 12 41

Marketi ng Fase III

% - R$ R$/ms Ms Ms

20%

576.000 38.400 42 56

Comisses
Venda

TOTAL POR UNIDADE PARCELAS

% - R$ % - R$ N - R$

4,2% 4,2% 4

3.024.000 25.200 6.300

4,0% 4,0% 4

2.880.000 24.000 6.000

IMPOSTOS & DIVERSOS PIS/COFINS CSLL IR CGA CPMF

% - R$ % - R$ % - R$ R$ %

3,13% 0,98% 1,89% 2,50% 0%

2.268.569 710.287 1.369.839 1.811.956

3,13% 0,98% 1,89% 2,50% 0%

2.268.569 710.287 1.369.839 1.811.956

177

11.1.2 Fluxo de Caixa

Tabela 25 - Fluxo de Caixa Equity (Receitas)
RECEITA Equity Totais VPL Ms 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 120 120 Velocidade TOTAL 10 10 10 10 10 10 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 120 Velocidade Real 10 10 10 10 10 10 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 N Unidades Vendas Vista 120 120 VISTA 5.760.000 4.624.694 ENTRADA 120.000 240.000 360.000 480.000 480.000 480.000 372.000 264.000 156.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 12.240.000 8.968.910 INTERMED 29.143 59.143 90.052 121.927 154.830 188.830 192.347 195.990 199.768 203.691 207.771 212.021 216.456 221.092 225.949 231.049 236.418 242.085 248.085 254.460 261.260 268.545 276.391 284.891 294.164 304.364 315.697 328.447 343.019 360.019 380.419 3.600.000 2.382.998 CHAVES 50.878.235 33.361.978 FINANCTO 72.478.235 49.338.580 Total de Receitas 120.000 269.143 419.143 570.052 601.927 634.830 560.830 456.347 351.990 247.768 251.691 255.771 260.021 264.456 269.092 273.949 279.049 284.418 290.085 296.085 302.460 309.260 316.545 324.391 332.891 342.164 352.364 363.697 376.447 391.019 408.019 428.419

Estoque Acumulado de Venda Vendas 120 120 120 120 120 120 120 120 110 10 100 20 90 30 80 40 70 50 60 60 59 61 58 62 57 63 56 64 55 65 54 66 53 67 52 68 51 69 50 70 49 71 48 72 47 73 46 74 45 75 44 76 43 77 42 78 41 79 40 80 39 81 38 82 37 83 36 84 35 85

N Unidades Velocidade de Vendas Venda Prazo Intermediria 10,0 10,0 10,0 10,0 10,0 10,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 20,0 10,0 10,0 10,0 10,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1

178

Tabela 24 continua.
RECEITA Equity Totais VPL Ms 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 120 Estoque Venda 34 33 32 31 30 28 26 24 22 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 120 Acumulado de Velocidade Vendas TOTAL 86 1 87 1 88 1 89 1 90 2 92 2 94 2 96 2 98 2 100 2 102 2 104 2 106 2 108 2 110 2 112 2 114 2 116 2 118 2 120 120 120 120 120 120 VISTA 5.760.000 4.624.694 ENTRADA 48.000 48.000 48.000 48.000 60.000 72.000 84.000 96.000 96.000 96.000 96.000 96.000 96.000 96.000 96.000 96.000 96.000 96.000 96.000 72.000 48.000 24.000 12.240.000 8.968.910 INTERMED 405.919 439.919 490.919 592.919 102.000 204.000 204.000 204.000 204.000 204.000 204.000 204.000 204.000 204.000 204.000 204.000 204.000 204.000 204.000 204.000 3.600.000 2.382.998 CHAVES 2.760.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 50.878.235 33.361.978 FINANCTO 39.006.647 847.971 847.971 847.971 847.971 847.971 847.971 847.971 847.971 847.971 847.971 847.971 847.971 847.971 847.971 72.478.235 49.338.580 Total de Receitas 453.919 487.919 538.919 640.919 2.922.000 39.342.647 1.195.971 1.207.971 1.207.971 1.207.971 1.207.971 1.207.971 1.207.971 1.207.971 1.207.971 1.207.971 1.207.971 1.207.971 1.207.971 1.123.971 48.000 24.000

Velocidade N Unidades Vendas Real Vista 1 1 1 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 -

N Unidades Velocidade de Vendas Venda Prazo 1,0 Intermediria 1 1,0 1 1,0 1 1,0 1 2,0 2 2,0 2 2,0 2 2,0 2 2,0 2 2,0 2 2,0 2 2,0 2 2,0 2 2,0 2 2,0 2 2,0 2 2,0 2 2,0 2 2,0 2 -

179

Tabela 26 - Fluxo de Caixa Equity (Despesas)

DESPESAS Equity Totais VPL Ms 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 (4.200.000) (4.200.000) (168.000) (71.400) (220.000) (27.000.000) (2.160.000) (4.160.522) (4.044.660) (166.421) (70.729) (213.873) (20.854.896) (1.668.392) GERENCTO FINANCIAMENTO EMPREENDTO EMPREENDTO DESPESAS DE TRANSAO Projeto e EDIFICAO SINAL PARCELAS ITBI Cartrio Aprovao EDIFICAO RECEBIMENTO PAGAMENTO (4.200.000) (840.000) (840.000) (840.000) (840.000) (840.000) (168.000) (71.400) (44.000) (44.000) (44.000) (44.000) (44.000) (221.400) (221.400) (221.400) (221.400) (367.200) (367.200) (367.200) (367.200) (367.200) (367.200) (367.200) (367.200) (367.200) (367.200) (909.900) (909.900) (909.900) (909.900) (909.900) (909.900) (909.900) (909.900) (909.900) (909.900) (1.253.880) (1.253.880) (1.253.880) (1.253.880) (1.253.880) (1.253.880) (1.253.880) (1.253.880) (17.712) (17.712) (17.712) (17.712) (29.376) (29.376) (29.376) (29.376) (29.376) (29.376) (29.376) (29.376) (29.376) (29.376) (72.792) (72.792) (72.792) (72.792) (72.792) (72.792) (72.792) (72.792) (72.792) (72.792) (100.310) (100.310) (100.310) (100.310) (100.310) (100.310) (100.310) (100.310) (1.152.000) (1.063.276) MKT FASE I (192.000) (192.000) (192.000) (192.000) (192.000) (192.000) (1.152.000) (899.938) MKT FASE II (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (576.000) (362.920) MKT FASE III (2.268.569) (1.544.298) PIS/COFINS (3.756) (8.424) (13.119) (17.843) (18.840) (19.870) (17.554) (14.284) (11.017) (7.755) (7.878) (8.006) (8.139) (8.277) (8.423) (8.575) (8.734) (8.902) (9.080) (9.267) (9.467) (9.680) (9.908) (10.153) (10.419) (10.710) (11.029) (11.384) (11.783) (12.239) (12.771) (13.410) (710.287) (1.369.839) (483.518) (932.499) IMPOSTOS CSLL IR (1.176) (2.638) (4.108) (5.587) (5.899) (6.221) (5.496) (4.472) (3.450) (2.428) (2.467) (2.507) (2.548) (2.592) (2.637) (2.685) (2.735) (2.787) (2.843) (2.902) (2.964) (3.031) (3.102) (3.179) (3.262) (3.353) (3.453) (3.564) (3.689) (3.832) (3.999) (4.199) (2.268) (5.087) (7.922) (10.774) (11.376) (11.998) (10.600) (8.625) (6.653) (4.683) (4.757) (4.834) (4.914) (4.998) (5.086) (5.178) (5.274) (5.375) (5.483) (5.596) (5.716) (5.845) (5.983) (6.131) (6.292) (6.467) (6.660) (6.874) (7.115) (7.390) (7.712) (8.097) (1.811.956) (1.233.465) CGA (3.000) (6.729) (10.479) (14.251) (15.048) (15.871) (14.021) (11.409) (8.800) (6.194) (6.292) (6.394) (6.501) (6.611) (6.727) (6.849) (6.976) (7.110) (7.252) (7.402) (7.561) (7.731) (7.914) (8.110) (8.322) (8.554) (8.809) (9.092) (9.411) (9.775) (10.200) (10.710) (3.024.000) (2.427.964) COMISSO Venda (63.000) (126.000) (189.000) (252.000) (252.000) (252.000) (195.300) (138.600) (81.900) (25.200) (25.200) (25.200) (25.200) (25.200) (25.200) (25.200) (25.200) (25.200) (25.200) (25.200) (25.200) (25.200) (25.200) (25.200) (25.200) (25.200) (25.200) (25.200) (25.200) (25.200) (25.200) (25.200) (50.084.050) (40.127.371) TOTAL (4.483.400) (884.000) (884.000) (884.000) (884.000) (1.344.312) (579.989) (655.739) (731.566) (891.740) (894.537) (677.947) (612.366) (546.795) (481.236) (481.570) (481.917) (482.278) (482.655) (1.069.165) (1.069.578) (1.070.011) (1.070.468) (1.070.949) (1.071.459) (1.072.001) (1.072.579) (1.073.198) (1.073.865) (1.446.086) (1.446.874) (1.447.741) (1.448.705) (1.449.788) (1.451.027) (1.452.472) (1.454.206)

180

Tabela 25 continua.

DESPESAS Equity Totais VPL Ms 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 (4.200.000) (4.200.000) (168.000) (71.400) (220.000) (27.000.000) (2.160.000) - (1.152.000) (1.152.000) (576.000) (2.268.569) (4.160.522) (4.044.660) (166.421) (70.729) (213.873) (20.854.896) (1.668.392) - (1.063.276) (899.938) (362.920) (1.544.298) GERENCTO FINANCIAMENTO EMPREENDTO EMPREENDTO DESPESAS DE TRANSAO Projeto e EDIFICAO MKT FASE I MKT FASE II MKT FASE III SINAL PARCELAS ITBI Cartrio Aprovao EDIFICAO RECEBIMENTO PAGAMENTO PIS/COFINS (1.253.880) (100.310) (38.400) (14.208) (1.253.880) (100.310) (38.400) (15.272) (402.300) (32.184) (38.400) (16.868) (402.300) (32.184) (38.400) (20.061) (38.400) (91.459) (38.400) (1.231.425) (38.400) (37.434) (38.400) (37.809) (38.400) (37.809) (38.400) (37.809) (38.400) (37.809) (38.400) (37.809) (38.400) (37.809) (38.400) (37.809) (38.400) (37.809) (38.400) (37.809) (38.400) (37.809) (38.400) (37.809) (38.400) (37.809) (35.180) (1.502) (751) (710.287) (1.369.839) (483.518) (932.499) IMPOSTOS CSLL IR (4.448) (8.579) (4.782) (9.222) (5.281) (10.186) (6.281) (12.113) (28.636) (55.226) (385.558) (743.576) (11.721) (22.604) (11.838) (22.831) (11.838) (22.831) (11.838) (22.831) (11.838) (22.831) (11.838) (22.831) (11.838) (22.831) (11.838) (22.831) (11.838) (22.831) (11.838) (22.831) (11.838) (22.831) (11.838) (22.831) (11.838) (22.831) (11.015) (21.243) (470) (907) (235) (454) (1.811.956) (1.233.465) CGA (11.348) (12.198) (13.473) (16.023) (73.050) (983.566) (29.899) (30.199) (30.199) (30.199) (30.199) (30.199) (30.199) (30.199) (30.199) (30.199) (30.199) (30.199) (30.199) (28.099) (1.200) (600) (3.024.000) (2.427.964) COMISSO Venda (25.200) (25.200) (25.200) (25.200) (31.500) (37.800) (44.100) (50.400) (50.400) (50.400) (50.400) (50.400) (50.400) (50.400) (50.400) (50.400) (50.400) (50.400) (50.400) (37.800) (25.200) (12.600) (50.084.050) (40.127.371) TOTAL (1.456.374) (1.459.264) (543.892) (552.562) (318.270) (3.420.325) (184.157) (191.477) (191.477) (191.477) (191.477) (191.477) (191.477) (191.477) (191.477) (191.477) (191.477) (191.477) (191.477) (133.337) (29.280) (14.640)

181

Tabela 27 - Fluxo do Investimento Equity

Fluxo do Investimento Equity Totais VPL Ms 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 22.394.185 9.211.209 MOVIMENTO (1.002.455) (971.345) (4.973) 88.357 2.603.730 35.922.322 1.011.813 1.016.493 1.016.493 1.016.493 1.016.493 1.016.493 1.016.493 1.016.493 1.016.493 1.016.493 1.016.493 1.016.493 1.016.493 990.633 18.720 9.360 9.457.719.258 30.448.667 24.098.011.015 958.959.584 25.370.489 3.629.511.971 FLUXO DE CAIXA INVESTIMENT FLUXO APS O ACUMULADO O INVESTIMENTO (29.472.349) 1.002.455 (0) (30.443.694) 971.345 (30.448.667) 4.973 0 (30.360.310) 88.357 (27.756.580) 2.692.087 8.165.742 38.614.409 9.177.555 39.626.222 10.194.048 40.642.715 11.210.541 41.659.208 12.227.034 42.675.701 13.243.527 43.692.194 14.260.020 44.708.687 15.276.514 45.725.180 16.293.007 46.741.673 17.309.500 47.758.167 18.325.993 48.774.660 19.342.486 49.791.153 20.358.979 50.807.646 21.375.472 51.824.139 22.366.105 52.814.772 22.384.825 52.833.492 22.394.185 52.842.852 22.394.185 52.842.852 22.394.185 52.842.852 22.394.185 52.842.852 22.394.185 52.842.852 22.394.185 52.842.852 22.394.185 52.842.852 22.394.185 52.842.852 22.394.185 52.842.852 22.394.185 52.842.852 22.394.185 52.842.852 22.394.185 52.842.852 22.394.185 52.842.852 22.394.185 52.842.852 22.394.185 52.842.852 22.394.185 52.842.852 22.394.185 52.842.852 22.394.185 52.842.852 22.394.185 52.842.852 22.394.185 52.842.852 22.394.185 52.842.852 22.394.185 52.842.852 (52.842.852) (34.581.698) RETORNO (0) (0) (0) (88.357) (2.603.730) (35.922.322) (1.011.813) (1.016.493) (1.016.493) (1.016.493) (1.016.493) (1.016.493) (1.016.493) (1.016.493) (1.016.493) (1.016.493) (1.016.493) (1.016.493) (1.016.493) (990.633) (18.720) (9.360) (22.394.185) (9.211.209) FLUXO I/R 1.002.455 971.345 4.973 (88.357) (2.603.730) (35.922.322) (1.011.813) (1.016.493) (1.016.493) (1.016.493) (1.016.493) (1.016.493) (1.016.493) (1.016.493) (1.016.493) (1.016.493) (1.016.493) (1.016.493) (1.016.493) (990.633) (18.720) (9.360) PAYBACK (0) 0 88.357 2.692.087 38.614.409 39.626.222 40.642.715 41.659.208 42.675.701 43.692.194 44.708.687 45.725.180 46.741.673 47.758.167 48.774.660 49.791.153 50.807.646 51.824.139 52.814.772 52.833.492 52.842.852 52.842.852 52.842.852 52.842.852 52.842.852 52.842.852 52.842.852 52.842.852 52.842.852 52.842.852 52.842.852 52.842.852 52.842.852 52.842.852 52.842.852 52.842.852 52.842.852 52.842.852 52.842.852 52.842.852 52.842.852 52.842.852 43 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 9.211.209 VPL (700.177) (672.070) (3.409) 59.990 1.751.188 23.933.148 667.781 664.564 658.317 652.129 646.000 639.928 633.913 627.954 622.051 616.204 610.412 604.675 598.991 578.265 10.825 5.362 -

182

Tabela 28 - Fluxo de Caixa Alavancado (Receitas)

RECEITA
Alavancado Totais VPL Ms 120 120 Acumulado de Vendas 10 20 30 40 50 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 Velocidade TOTAL 10 10 10 10 10 10 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 120 N Unidades Vendas Vista 120 N Uni dades Vendas Prazo 10,0 10,0 10,0 10,0 10,0 10,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 120 Velocidade de Venda Intermediria I 20,0 10,0 10,0 10,0 10,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 Estoque Venda
120

5.760.000 4.624.694 ENTRADA

12.240.000 8.968.910 INTERMED

3.600.000 2.382.998 CHAVES

50.878.235 33.361.978 FINANCTO

72.478.235 49.338.580 Total de Receitas

Velocidade Real

VISTA

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37

120 120 120 120 120 120 120 110 100 90 80 70 60 59 58 57 56 55 54 53 52 51 50 49 48 47 46 45 44 43 42 41 40 39 38 37 36 35

10 10 10 10 10 10 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1

120.000 240.000 360.000 480.000 480.000 480.000 372.000 264.000 156.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000 48.000

29.143 59.143 90.052 121.927 154.830 188.830 192.347 195.990 199.768 203.691 207.771 212.021 216.456 221.092 225.949 231.049 236.418 242.085 248.085 254.460 261.260 268.545 276.391 284.891 294.164 304.364 315.697 328.447 343.019 360.019 380.419

120.000 269.143 419.143 570.052 601.927 634.830 560.830 456.347 351.990 247.768 251.691 255.771 260.021 264.456 269.092 273.949 279.049 284.418 290.085 296.085 302.460 309.260 316.545 324.391 332.891 342.164 352.364 363.697 376.447 391.019 408.019 428.419

183

Tabela 27 continua.

RECEITA
Alavancado Totai s VPL Ms 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 120 120 Acumulado de Vendas 86 87 88 89 90 92 94 96 98 100 102 104 106 108 110 112 114 116 118 120 120 120 Velocidade TOTAL 1 1 1 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 120 N Uni dades Vendas Vista 120 N Uni dades Vendas Prazo 1,0 1,0 1,0 1,0 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0 120 Vel ocidade de Venda Intermedi ria I 1 1 1 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 Estoque Venda 34 33 32 31 30 28 26 24 22 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 Veloci dade Real 1 1 1 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 VISTA 5.760.000 4.624.694 ENTRADA 48.000 48.000 48.000 48.000 60.000 72.000 84.000 96.000 96.000 96.000 96.000 96.000 96.000 96.000 96.000 96.000 96.000 96.000 96.000 72.000 48.000 24.000 12.240.000 8.968.910 INTERMED 405.919 439.919 490.919 592.919 102.000 204.000 204.000 204.000 204.000 204.000 204.000 204.000 204.000 204.000 204.000 204.000 204.000 204.000 204.000 204.000 3.600.000 2.382.998 CHAVES 2.760.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 50.878.235 33.361.978 FINANCTO 39.006.647 847.971 847.971 847.971 847.971 847.971 847.971 847.971 847.971 847.971 847.971 847.971 847.971 847.971 847.971 72.478.235 49.338.580 Total de Recei tas 453.919 487.919 538.919 640.919 2.922.000 39.342.647 1.195.971 1.207.971 1.207.971 1.207.971 1.207.971 1.207.971 1.207.971 1.207.971 1.207.971 1.207.971 1.207.971 1.207.971 1.207.971 1.123.971 48.000 24.000

184

Tabela 29 - Fluxo de Caia Alavancado (Despesas)

DESPESAS
Alavancado Totais VPL
Ms

(4.200.000) (4.160.522)
EMPREENDTO SINAL

(4.200.000) (4.044.660)
EMPREENDTO PARCELAS

(168.000) (166.421)
ITBI

(168.000) (166.421)
Transao

(71.400) (70.729)
Cartrio

(220.000) (213.873)
Projeto e Aprovao

(27.000.000) (20.854.896)
EDIFICAO

(2.160.000) (1.668.392)
GERENCTO EDIFICAO

23.328.000 18.018.630
RECEBIMENTO

(26.444.885) (17.843.428)
PAGAMENTO

(1.152.000) (1.063.276)
MKT FASE I

(1.152.000) (899.938)
MKT FASE II

(576.000) (362.920)
MKT FASE III

(2.268.569) (1.544.298)
PIS/COFINS

(710.287) (483.518)
IMPOSTOS CSLL

(1.369.839) (932.499)
IR

(1.811.956) (1.233.465)
CGA

(2.880.000) (2.312.347)
COMISSO Venda

(53.224.935) (40.002.972)
TOTAL

DESPESAS DE TRANSAO

FINANCIAMENTO

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37

(4.200.000) -

(840.000) (840.000) (840.000) (840.000) (840.000) -

(168.000) -

(168.000) -

(71.400) -

(44.000) (44.000) (44.000) (44.000) (44.000) -

(221.400) (221.400) (221.400) (221.400) (367.200) (367.200) (367.200) (367.200) (367.200) (367.200) (367.200) (367.200) (367.200) (367.200) (909.900) (909.900) (909.900) (909.900) (909.900) (909.900) (909.900) (909.900) (909.900) (909.900) (1.253.880) (1.253.880) (1.253.880) (1.253.880) (1.253.880) (1.253.880) (1.253.880) (1.253.880)

(17.712) (17.712) (17.712) (17.712) (29.376) (29.376) (29.376) (29.376) (29.376) (29.376) (29.376) (29.376) (29.376) (29.376) (72.792) (72.792) (72.792) (72.792) (72.792) (72.792) (72.792) (72.792) (72.792) (72.792) (100.310) (100.310) (100.310) (100.310) (100.310) (100.310) (100.310) (100.310)

191.290 191.290 191.290 191.290 317.261 317.261 317.261 317.261 317.261 317.261 317.261 317.261 317.261 317.261 786.154 786.154 786.154 786.154 786.154 786.154 786.154 786.154 786.154 786.154 1.083.352 1.083.352 1.083.352 1.083.352 1.083.352 1.083.352 1.083.352 1.083.352

(1.671) (3.342) (5.013) (6.683) (9.454) (12.226) (14.997) (17.768) (20.539) (23.310) (26.081) (28.853) (31.624) (34.395) (41.262) (48.128) (54.995) (61.862) (68.728) (75.595) (82.462) (89.329) (96.195) (103.062) (112.525) (121.987) (131.450) (140.913) (150.375) (159.838) (169.301) (178.763)

(192.000) (192.000) (192.000) (192.000) (192.000) (192.000) -

(38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400)

(3.756) (8.424) (13.119) (17.843) (18.840) (19.870) (17.554) (14.284) (11.017) (7.755) (7.878) (8.006) (8.139) (8.277) (8.423) (8.575) (8.734) (8.902) (9.080) (9.267) (9.467) (9.680) (9.908) (10.153) (10.419) (10.710) (11.029) (11.384) (11.783) (12.239) (12.771) (13.410)

(1.176) (2.638) (4.108) (5.587) (5.899) (6.221) (5.496) (4.472) (3.450) (2.428) (2.467) (2.507) (2.548) (2.592) (2.637) (2.685) (2.735) (2.787) (2.843) (2.902) (2.964) (3.031) (3.102) (3.179) (3.262) (3.353) (3.453) (3.564) (3.689) (3.832) (3.999) (4.199)

(2.268) (5.087) (7.922) (10.774) (11.376) (11.998) (10.600) (8.625) (6.653) (4.683) (4.757) (4.834) (4.914) (4.998) (5.086) (5.178) (5.274) (5.375) (5.483) (5.596) (5.716) (5.845) (5.983) (6.131) (6.292) (6.467) (6.660) (6.874) (7.115) (7.390) (7.712) (8.097)

(3.000) (6.729) (10.479) (14.251) (15.048) (15.871) (14.021) (11.409) (8.800) (6.194) (6.292) (6.394) (6.501) (6.611) (6.727) (6.849) (6.976) (7.110) (7.252) (7.402) (7.561) (7.731) (7.914) (8.110) (8.322) (8.554) (8.809) (9.092) (9.411) (9.775) (10.200) (10.710)

(60.000) (120.000) (180.000) (240.000) (240.000) (240.000) (186.000) (132.000) (78.000) (24.000) (24.000) (24.000) (24.000) (24.000) (24.000) (24.000) (24.000) (24.000) (24.000) (24.000) (24.000) (24.000) (24.000) (24.000) (24.000) (24.000) (24.000) (24.000) (24.000) (24.000) (24.000) (24.000)

(4.651.400) (884.000) (884.000) (884.000) (884.000) (1.151.693) (386.041) (460.462) (534.960) (571.933) (577.501) (366.383) (306.273) (246.173) (186.086) (189.190) (192.308) (195.441) (198.589) (323.073) (330.352) (337.653) (344.976) (352.324) (359.701) (367.109) (374.554) (382.040) (389.574) (474.059) (484.309) (494.639) (505.065) (515.611) (526.313) (537.220) (548.417)

185

Tabela 28 continua.

DESPESAS
Alavancado Totais VPL
Ms

(4.200.000) (4.160.522)
EMPREENDTO SINAL

(4.200.000) (4.044.660)
EMPREENDTO PARCELAS

(168.000) (166.421)
ITBI

(168.000) (166.421)
Transao

(71.400) (70.729)
Cartrio

(220.000) (213.873)
Projeto e Aprovao

(27.000.000) (20.854.896)
EDIFICAO

(2.160.000) (1.668.392)
GERENCTO EDIFICAO

23.328.000 18.018.630
RECEBIMENTO

(26.444.885) (17.843.428)
PAGAMENTO

(1.152.000) (1.063.276)
MKT FASE I

(1.152.000) (899.938)
MKT FASE II

(576.000) (362.920)
MKT FASE III

(2.268.569) (1.544.298)
PIS/COFINS

(710.287) (483.518)
IMPOSTOS CSLL

(1.369.839) (932.499)
IR

(1.811.956) (1.233.465)
CGA

(2.880.000) (2.312.347)
COMISSO Venda

(53.224.935) (40.002.972)
TOTAL

DESPESAS DE TRANSAO

FINANCIAMENTO

38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59

(1.253.880) (1.253.880) (402.300) (402.300) -

(100.310) (100.310) (32.184) (32.184) -

1.083.352 1.083.352 347.587 347.587 -

(188.226) (197.689) (200.725) (203.761) (203.761) (23.328.000) -

(38.400) (38.400) (38.400) (38.400) -

(38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) (38.400) -

(14.208) (15.272) (16.868) (20.061) (91.459) (1.231.425) (37.434) (37.809) (37.809) (37.809) (37.809) (37.809) (37.809) (37.809) (37.809) (37.809) (37.809) (37.809) (37.809) (35.180) (1.502) (751)

(4.448) (4.782) (5.281) (6.281) (28.636) (385.558) (11.721) (11.838) (11.838) (11.838) (11.838) (11.838) (11.838) (11.838) (11.838) (11.838) (11.838) (11.838) (11.838) (11.015) (470) (235)

(8.579) (9.222) (10.186) (12.113) (55.226) (743.576) (22.604) (22.831) (22.831) (22.831) (22.831) (22.831) (22.831) (22.831) (22.831) (22.831) (22.831) (22.831) (22.831) (21.243) (907) (454)

(11.348) (12.198) (13.473) (16.023) (73.050) (983.566) (29.899) (30.199) (30.199) (30.199) (30.199) (30.199) (30.199) (30.199) (30.199) (30.199) (30.199) (30.199) (30.199) (28.099) (1.200) (600)

(24.000) (24.000) (24.000) (24.000) (30.000) (36.000) (42.000) (48.000) (48.000) (48.000) (48.000) (48.000) (48.000) (48.000) (48.000) (48.000) (48.000) (48.000) (48.000) (36.000) (24.000) (12.000)

(560.047) (572.400) (395.829) (407.536) (520.531) (26.746.525) (182.057) (189.077) (189.077) (189.077) (189.077) (189.077) (189.077) (189.077) (189.077) (189.077) (189.077) (189.077) (189.077) (131.537) (28.080) (14.040)

186

Tabela 30 - Fluxo do Investimento Alavancado

Fluxo do Investimento
Alavancado Totais VPL
Ms

19.253.300 9.335.609
MOVIMENTO

8.338.622.599 975.139.142
FLUXO DE CAIXA ACUMULADO

10.383.707 9.873.814
INVESTIMENTO

13.481.126.870 2.015.853.098
FLUXO APS O INVESTIMENTO

(29.637.007) (19.122.545)
RETORNO

(19.253.300) (9.248.732)
FLUXO I/R

9.248.732 PAYBACK 43

VPL

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59

(4.651.400) (884.000) (884.000) (884.000) (884.000) (1.031.693) (116.898) (41.319) 35.092 29.993 57.329 194.448 150.075 105.817 61.682 62.501 63.463 64.580 65.867 (53.980) (56.403) (58.603) (60.558) (62.240) (63.616) (64.650) (65.295) (65.495) (65.182) (141.167) (142.145) (142.275) (141.368) (139.164) (135.294) (129.201) (119.998) (106.128) (84.481) 143.089 233.383 2.401.469 12.596.122 1.013.913 1.018.893 1.018.893 1.018.893 1.018.893 1.018.893 1.018.893 1.018.893 1.018.893 1.018.893 1.018.893 1.018.893 1.018.893 992.433 19.920 9.960

(4.651.400) (5.535.400) (6.419.400) (7.303.400) (8.187.400) (9.219.093) (9.335.992) (9.377.311) (9.342.219) (9.312.226) (9.254.897) (9.060.449) (8.910.374) (8.804.558) (8.742.875) (8.680.374) (8.616.911) (8.552.331) (8.486.464) (8.540.444) (8.596.847) (8.655.450) (8.716.008) (8.778.248) (8.841.864) (8.906.514) (8.971.809) (9.037.303) (9.102.486) (9.243.653) (9.385.798) (9.528.073) (9.669.441) (9.808.605) (9.943.899) (10.073.100) (10.193.098) (10.299.226) (10.383.707) (10.240.618) (10.007.235) (7.605.765) 4.990.357 6.004.270 7.023.163 8.042.056 9.060.949 10.079.842 11.098.735 12.117.628 13.136.521 14.155.415 15.174.308 16.193.201 17.212.094 18.230.987 19.223.420 19.243.340 19.253.300

4.651.400 884.000 884.000 884.000 884.000 1.031.693 116.898 41.319 8.488 142.275 141.368 139.164 135.294 129.201 119.998 106.128 84.481 -

0 0 35.092 65.085 122.414 316.862 466.936 572.753 634.436 696.936 760.399 824.980 890.847 836.866 780.464 721.860 661.303 599.063 535.447 470.797 405.502 340.007 274.825 133.658 (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) 143.089 376.473 2.777.942 15.374.064 16.387.977 17.406.870 18.425.763 19.444.656 20.463.550 21.482.443 22.501.336 23.520.229 24.539.122 25.558.015 26.576.908 27.595.801 28.614.694 29.607.127 29.627.047 29.637.007 -

0 4.651.400 884.000 884.000 884.000 884.000 1.031.693 116.898 41.319 8.488 142.275 141.368 139.164 135.294 129.201 119.998 106.128 84.481 (143.089) (233.383) (2.401.469) (12.596.122) (1.013.913) (1.018.893) (1.018.893) (1.018.893) (1.018.893) (1.018.893) (1.018.893) (1.018.893) (1.018.893) (1.018.893) (1.018.893) (1.018.893) (1.018.893) (992.433) (19.920) (9.960)

(0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) (0) 143.089 376.473 2.777.942 15.374.064 16.387.977 17.406.870 18.425.763 19.444.656 20.463.550 21.482.443 22.501.336 23.520.229 24.539.122 25.558.015 26.576.908 27.595.801 28.614.694 29.607.127 29.627.047 29.637.007

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59

(0) (4.607.679) (867.460) (859.306) (851.229) (843.227) (974.858) (109.420) (38.312) (6.333) (105.167) (103.514) (100.943) (97.213) (91.963) (84.609) (74.127) (58.452) 98.073 158.456 1.615.154 8.392.131 669.167 666.133 659.872 653.669 647.525 641.438 635.409 629.437 623.520 617.659 611.854 606.102 600.405 579.316 11.519 5.705

(143.089) (233.383) (2.401.469) (12.596.122) (1.013.913) (1.018.893) (1.018.893) (1.018.893) (1.018.893) (1.018.893) (1.018.893) (1.018.893) (1.018.893) (1.018.893) (1.018.893) (1.018.893) (1.018.893) (992.433) (19.920) (9.960)

187

11.1.3 Resultados
Tabela 31 - Anlise Econmica-Financeira
Anlise Econmica-Financeira INCORPORADOR Equity VGV Vista Lucro Nominal
Recei ta Bruta Tota l Despes a Tota l Retorno Nomi na l I nves ti mento Nomi na l (Exp.M xi ma )

Parmetros Alavancado 72.000.000 19.253.300 72.478.235 (53.224.935) 29.637.007 (10.383.707) 9.248.732 49.338.580 (40.002.972) 12,85% 18,75% 93,67% 9.248.732 (9.873.814) 38,23% 72.000.000 (2.253.600) (2.880.000) 66.866.400 (41.304.285) 25.562.115 26,12% 72.000.000 (2.253.600) (705.600) (1.360.800) (2.880.000) (41.304.285) (4.691.956) 18.803.759 35,47% a.a 2,56% a.m (10.383.707) 14% 39 43 17% a 24% a.a. >22% >38% >16% >25%

72.000.000 22.394.185 72.478.235 (50.084.050) 52.842.852 (30.448.667) 9.211.209 49.338.580 (40.127.371) 12,79% 18,67% 36,31% 9.211.209 (25.370.489) 43,02% 72.000.000 (2.253.600) (3.024.000) 66.722.400 (38.019.400) 28.703.000 30,48% 72.000.000 (2.253.600) (705.600) (1.360.800) (3.024.000) (38.019.400) (4.691.956) 21.944.644 28,31% a.a 2,10% a.m

Valor Presente Lquido

Recei ta Bruta Tota l a VP Despes a Tota l a VP VPL/VGV Vi s ta Ma rgem Lqui da a VP

ndice de Lucratividade
VPL I nves ti mento a VP

Margem Bruta
Recei ta Bruta Tota l (VGV Vi sta ) Pi s/Cofi ns Comi ss o Receta Lqui da Tota l Despes as de Impl a nta o Retorno Bruto

Margem Lquida Nom inal

Recei ta Bruta Tota l (VGV Vi sta ) Pi s/Cofi ns CSLL IR Comi ss o Despes as de Impl a nta o Despes as Opera ci ona i s Lucro Lqui do

TIR

Exposio Mxim a
Expos i o M xi ma /VGV Vi sta Da ta Exposi o

(30.448.667) 42% 40 43

Payback

188

12

PARTICULARIDADES CONTBEIS E O IMPACTO DO IRFS NO SETOR

Por Celso Adelino de Mattos 12.1 ESTUDO DE CASO - EZTEC

Ao acessar as informaes da EZTEC Participaes e Empreendimentos S/A, divulgadas na Bovespa web site6, foi possvel constatar a aplicao das prticas contbeis e fiscais mencionadas na extenso do trabalho. A seguir em destaque aquelas relacionadas forma de tributao bem como a prtica societria no reconhecimento da receita.

12.1.1 Imposto de renda e contribuio social

Correntes Conforme permitido pela legislao fiscal, as receitas relacionadas s vendas de unidades imobilirias so tributadas com base no regime de caixa e no com base no critrio descrito na nota explicativa n 2.15. para reconhecimento dessa receita. Em cada ano fiscal, a Companhia e cada uma de suas controladas, desde que atendam aos requisitos legais, podem optar por apurar o lucro tributvel utilizando o critrio do lucro real ou do lucro presumido e/ou patrimnio de afetao. No critrio de apurao pelo lucro real, os impostos so calculados como percentual do lucro lquido, aplicandose uma taxa de 25% para o imposto de renda e de 9% para a contribuio social, totalizando 34%. No critrio de apurao pelo lucro presumido, o lucro presumido como 8% e 12% das receitas operacionais, para o imposto de renda e a contribuio social, respectivamente, e acrescido de 100% de outras receitas. O imposto de renda e a contribuio social so calculados aplicando-se taxas de 25% e 9%, respectivamente.

http://www.rad.cvm.gov.br

189

Para o caso de patrimnio de afetao, o imposto de renda e a contribuio social so calculados sobre as receitas decorrentes da atividade de incorporao aplicando-se as taxas de 1,89% e 0,98%, respectivamente.

12.1.2 Imposto com recolhimento diferido

O imposto de renda, a Contribuio Social sobre o Lucro Lquido - CSLL, o Programa de Integrao Social - PIS e a Contribuio para o Financiamento da Seguridade Social - COFINS diferidos de recolhimento so reconhecidos no curto e longo prazo, conforme expectativa de recebimento das parcelas prevista nos contratos de compra e venda. O recolhimento diferido refere-se diferena entre o reconhecimento pelo critrio societrio, descrito na nota explicativa n 2.16., e o critrio fiscal em que a receita tributada no momento do recebimento.

12.1.3 Apurao do resultado de incorporao e venda de imveis

O resultado das vendas imobilirias, que engloba as receitas de venda e os custos de terreno, construo e outros gastos inerentes respectiva incorporao imobiliria, apropriado ao resultado ao longo do processo de construo medida que ocorre sua evoluo financeira, utilizando o mtodo do percentual de concluso de cada empreendimento, sendo esse percentual mensurado em razo do custo incorrido em relao ao custo total estimado do empreendimento, em conformidade com os critrios estabelecidos na orientao tcnica OCPC 04 - Aplicao da Interpretao Tcnica ICPC 02 s Entidades de Incorporao Imobiliria Brasileiras, aprovada pela CVM e pelo CFC, levando-se em considerao a anlise das operaes quanto ao atendimento dos requisitos previstos na referida orientao tcnica para o reconhecimento de suas receitas e custos operacionais. Os valores a receber de clientes, decorrentes das vendas de unidades em construo, so apresentados em virtude do mesmo percentual de realizao, sendo os recebimentos superiores a esses crditos a receber registrados no passivo circulante como Adiantamento de clientes.

190

Os saldos das operaes de incorporao imobiliria e venda de imveis em construo que, de acordo com os critrios estabelecidos pelos referidos

pronunciamentos, deixaram de compor os saldos das contas patrimoniais esto detalhados na nota explicativa n 13. Para as unidades concludas a apropriao das receitas de vendas de forma integral, bem como seus custos. Determinados assuntos relacionados ao significado e aplicao do conceito de transferncia contnua de riscos, benefcios e controle na venda de unidades imobilirias sero analisados pelo International Financial Reporting Interpretation Committee - IFRIC. Os resultados dessa anlise podem fazer com que as entidades de incorporao imobiliria tenham de revisar suas prticas contbeis relacionadas ao reconhecimento de receitas.

12.2 OPERAES DE INCORPORAO IMOBILIRIA E VENDA DE IMVEIS

Conforme descrito na nota explicativa n 2.16., esto demonstrados, a seguir, os valores totais das operaes de incorporao imobiliria de venda de unidades em construo, que incluem os montantes j realizados e apresentados nas contas patrimoniais e os montantes ainda no registrados, a seguir identificados como "no realizado", em virtude do critrio de reconhecimento da receita estabelecido conforme orientao tcnica OCPC 04 aplicvel s atividades imobilirias:

191

Tabela 32- Contas a Receber de Clientes Consolidado a) Contas a receber de clientes Consolidado - IFRS e BR GAAP 31/12/2010 Ativo circulante: Contas a receber - % realizado Contas a receber - % no realizado 445.509 No circulante: Contas a receber - % realizado Contas a receber - % no realizado 850.746 397.124 303.457 232.015 295.479 261.341 105.658 31/12/2009 01/01/2009

150.030

139.996

73.086

401.337

178.744

453.622

352.425

301.964

655.882

533.979

192

13

FONTES DE FINANCIAMENTO DO MERCADO IMOBILIARIO

Por Gerson Carvalho Marin 13.1 ESTUDO DE CASO: EZTEC

Neste estudo de caso observamos que a fonte de financiamento foi a emisso de aes com o IPO de 2007 e a gerao de caixa do prprio resultado da empresa. Fundada em 1979 pelo empresrio Ernesto Zarzur e seus filhos, Flvio e Silvio Zarzur, a Eztec atua de forma concentrada na Regio Metropolitana de So Paulo, com empreendimentos residenciais e comerciais. Sempre manteve os ps no cho em suas operaes, evitando as j referidas alavancagens excessivas, endividamentos e outras medidas que pusessem em risco os pilares de sua estrutura financeira. A empresa ingressou na Bovespa (Bolsa de Valores de So Paulo) em 2007, captando o montante de R$ 542 milhes. Abrir o capital no foi um processo complicado. A companhia vislumbrou a possibilidade de fazer mais daquilo que j vinha fazendo, dando uma rentabilidade acima da mdia, explica o diretor financeiro e de RI (Relaes com Investidores), Antnio Emlio Fugazza. nesse quesito, rentabilidade, que a Eztec concentra suas energias. Nosso foco a margem, no o volume de produtos, resume o diretor de engenharia, Marcelo Zarzur.

193

Em reportagem da revista exame de 19/10/2011, Zarzur informou que a ameaa de desaquecimento da economia no auge da crise de 2008 fez com que reavaliasse a estratgia de aplicar os 542 milhes de reais captados no IPO de junho 2007 em sua expanso pelo pas seguindo o caminho de muitos de seus concorrentes. O dilema passou a ser crescer mais rpido ou ganhar mais. Aqui o lucro vem em primeiro lugar diz ele. Antes de ter certeza de qual seria o impacto da crise por aqui, ele demitiu cerca de 50 funcionrios, reduziu a remunerao varivel dos executivos em 25% e determinou que a empresa s fizesse negcios nas regies que j atuava. A Eztec percebeu que a expanso para mercados desconhecidos poderia comprometer os resultados. diz Flavio Queiroz, analista de imveis do banco Santander. Em vez disso, preferiu dar um passo atrs e no entrar na corrida para ver quem seria a maior do pas. Conforme relatrio divulgado, a Companhia novamente gerou caixa no trimestre, encerrando o 3T11 com R$314,0 milhes de disponibilidade de caixa e aplicaes financeiras, que, descontados o endividamento de R$39,3 milhes (exclusivos de linhas do SFH aplicados a produo), representam um caixa lquido de R$274,7 milhes, alm de R$183,4 milhes em recebveis performados, remunerados a IGPM+12% ao ano e passveis de securitizao. importante destacar que a EZ TEC j explicita em seu relatrio que os seus recebveis so passiveis de securitizao demonstrando que esta preparada para utilizar desta forma de financiamento se for vivel estrategicamente.

194

14

COMPARATIVO DA RENTABILIDADE DE INCORPORADORA DE

CAPITAL ABERTO APS IPO`S NO SETOR IMOBILIRIO

Por Augusto Tomio Yokoyama 14.1 METODOLOGIA

14.1.1 Seleo da Amostra

Foram selecionadas as 9 maiores empresas em valor de mercado (com base na cotao de suas aes em agosto de 2011) do segmento de incorporao imobiliria (real estate): PDG, CYRELA, MRV, GAFISA, ROSSI, BROOKFIELD, EZTEC, TECNISA e EVEN. Empresas dos segmentos de intermediao imobiliria, operadoras de shoppings, properties (CCP) no foram consideradas por possurem core business diferenciados.

14.1.2 Coleta de Dados

A anlise foi feita com base nas demonstraes financeiras publicadas referentes ao perodo de 2007 ao 2T11 (2 Trimestre de 2011), com o auxlio do software ECONOMTICA que obtm dados da CVM.

14.1.3 Breve histrico das empresas selecionadas

PDG (PDGR3) A companhia foi constituda em 1998 na cidade de So Paulo, a partir de 2004, o Fundo de Investimento em Participaes Pactual Desenvolvimento e Gesto I (PDG), passou a ser o maior acionista da Companhia. Em 2007 abriu seu capital e possui o controle das empresas CHL no Rio de janeiro e Goldfarb e Agre em So Paulo.

195

CYRELA (CYRE3) - Foi constituda em 1962 pelo atual acionista Elie Horn, abriu seu capital na Bolsa em 2005 incorporou as empresas RJZ, Goldsztein e Concima alm de ter criado a marca Living para o segmento econmico. Possui diversas parcerias ao redor do pas e na Argentina. MRV (MRVE3) - O Grupo MRV foi fundado em 1979 na cidade de Belo Horizonte-MG e abriu o seu capital em 2007. Atua fortemente com foco na construo de unidades para populao de baixa-renda. GAFISA (GFSA3) - foi constituda em 1954, no Rio de Janeiro como Gomes de Almeida Fernandes Ltda., ou simplesmente GAF, em 1997 estabeleceu uma parceria com a GP Investimentos SA, que assumiu o controle em 2004. Atualmente a companhia no possui nenhum acionista detentor de mais de 5% do capital social total. Adquiriu o controle da loteadora ALPHAVILLE em 2006 e incorporou a construtora TENDA em 2010, empresa voltada para o segmento econmico. ROSSI (RSID3) - Fundada em 1980, com foco em incorporao de imveis residenciais de mdio/alto padro na regio metropolitana de So Paulo, criou em 1992 o Plano 100 face escassez do crdito imobilirio na poca. Em 1997 realizou oferta pblica inicial de aes (IPO) na Bovespa. Possui joint ventures com a Toctao Engenharia, Grupo GMS, e Norcon. BROOKFIELD (BISA3) - Resultante da combinao das empresas Brascan

(RJ), Company (SP) e MB Engenharia (Centro-Oeste), a companhia parte do grupo de empresas da Brookfield, que atua h 111 anos no Brasil. EZTEC (EZTC3) - As atividades de engenharia, construo e incorporao imobiliria sob a marca EZTEC tiveram incio em 1979, quando os acionistas fundadores da Companhia, os Srs. Ernesto Zarzur, Flvio Ernesto Zarzur e Silvio Ernesto Zarzur, constituram a EZTEC Engenharia. Realizou seu IPO em 2007. TECNISA (TCSA3) - Em 24 de agosto de 1977, o Sr. Meyer Joseph Nigri constituiu a Tecnisa Engenharia, sociedade por meio da qual iniciou suas atividades no setor de engenharia e construo civil, e que deu origem ao que hoje a Tecnisa S.A. Em 2007, a Companhia concluiu sua oferta pblica inicial de aes.

196

EVEN (EVEN3) - A Even uma empresa resultante da combinao das atividades da ABC Construtora e Incorporadora Ltda. e da Terepins e Kalili Engenharia e Construes Ltda. Em 2002, a Terepins e Kalili Engenharia e Construes Ltda. teve sua denominao social alterada para Even Incorporadora e Construtora Ltda. e em abril de 2007 foi realizada a sua abertura de capital.

14.1.4 Escolha e consideraes sobre os indicadores utilizados

Utilizamos ROE, Margem, Giro do Ativo e Alavancagem Financeira neste trabalho. As frmulas de clculo dos indicadores de rentabilidade podem variar dependendo do autor. Alguns consideram, por exemplo, o uso do lucro operacional e outros adotam o lucro lquido, que foi o numerador utilizado nos clculos deste estudo. Considerando os valores obtidos nas demonstraes financeiras das empresas, esta diferena de critrio no impactar no objetivo final deste trabalho. Podemos observar que na bibliografia pesquisada os autores no mencionam de qual perodo devemos utilizar os denominadores para clculo dos indicadores de rentabilidade. Neste trabalho, adotamos no denominador, a mdia dos 4 trimestres anteriores ao resultado, por exemplo:

Para o clculo do ROE, (Lucro/PL) do exerccio de 2010, utilizamos a frmula:

ROE 2010 =

Lucro lquido em 2010

PL mdio dos 4 trimestres anteriores

197

14.2 ANLISE DOS RESULTADOS

EMPRESA/
Principais Segmentos de atuao

Atuao Geogrfica

Estrutura de Capital (1S11)

A.C. P.C. A.N.C. P.N.C. (R$mi) P.L.

INDICADORES DE RENTABILIDADE
________

ROE - - - - - MARGEM LQUIDA

PDG
Econmico Mdio Mdio-alto
4.856 11.871

30%

20%

5.153
10%

13%

15% 13%

17% 15%

18% 15%

15% 14%

+ Argentina

4.612

6.390
0%

7% 2007 2008 2009 24% 2010 1S2011

CYRELA
Econmico Mdio Mdio-alto Alto Padro + Argentina/Uruguai
4.068 4.512 8.864 3.575

30% 25% 20% 21%

13%

18%

15% 10% 12% 8%

10%
4.483

10% 0% 2007 2008 2009

2010 24%

1S2011 24%

MRVEconmic
o
4.968 1.885

30% 21% 20% 2.284 10% 2.626 3.220 0% 5% 2007 2008 2009 2010 11% 16% 21% 21% 18%

20%

1S2011

GAFISA
Econmico Mdio Mdio-Alto Loteamento
2.315 7.036

30%

20% 4.227 10% 10% 8% 0% 2007 2008 2009 2010 1S2011 7% 6% 7% 11% 14% 11% 8% 8%

3.356

3.772

198

ROSSI
Econmico Mdio Mdio-Alto
1.681 4.911

30%

20% 2.447 10%

18% 12% 14% 10% 10% 12% 15% 14% 14% 13%

1.910

2.692 0% 2007

2008

2009

2010

1S2011

BROOKFIELD Econmico Mdio Mdio-Alto Comerciais

40% 1.829 4.126 3.574 30% 20% 14% 4.270 10% 2.993 0% 2007 2008 2009 2010 1S2011 43% 8% 10% 37%

13%

11%

14% 11%

11% 10%

EZTEC
Mdio Mdio-alto Comerciais
826

162
69

50% 40% 30% 25% 19% 10% 13% 38% 31% 32% 24%

26%

1.305 730

20% 10% 0% 2007

2008

2009

2010

1S2011

TECNISA
Mdio Mdio-alto
2.436 867 1.043

30% 21% 15% 10% 10% 0% 4% 2007 2008 2009 2010 1S2011 16% 13% 14% 20% 14%

20%

10%

1.124

1.547

EVEN
Econmico; Mdio Mdio-Alto Comercial
1.163 2.884 769

30% 22% 20% 8% 11% 7% 0% 2007 2008 2009 2010 1S2011 7% 19% 15% 8% 13% 13%

10% 575 1.505

Grfico 11 - Estratgia e Estrutura de Capital

199

RECEITA LQUIDA
6.000 5.000 4.000 3.000 2.000
790 338 182 71

LUCRO LQUIDO
30% 25%
6.000 5.000 4.000 3.000 2.000 422 1.000 -

Margem Lquida 25% CYRELA 18% 10%

729 278 30% 25% 20%

PDG 15% 17% 15%

13%

14%

20% 15% 10%

12% 8%
600 170

15% 10% 5% 0%

1.000 -

470

5% 0%

2007
4.000 3.000 2.000 1.000 43 -

2008

2009
MRV

2010

1S11
32% 4.000 3.000 2.000 1.000

2007

2008

2009 GAFISA

2010

1S11
32% 24%

21% 11%

21%

21%

20%

24% 16%

10%
114

11%
110 214 416

16%

634

347

231

342

8% 0%

6%

7%

8%
39

8% 0%

2007
4.000 3.000 2.000 1.000 -

2008

2009 ROSSI

2010

1S11
40% 30% 4.000 3.000 2.000 1.000

2007 37%

2008

2009

2010

1S11
40% 30%

Brookfield

18% 10%
131 119

14%
218

14%
350

13%
163

20% 10% 0%

13%
155 103

11%
202

11%
364

20%

10%
144

10% 0%

2007
1.500

2008

2009 EZTEC

2010

1S11 43%
50% 40% 30% 1.000 1.500

2007

2008

2009 Tecnisa

2010

1S11
50% 40% 30%

38%

1.000

25%

31%

32%

163

244

157

500 102 46

20% 10% 0%

500

200

10%
33

15%
75

16%
111

14%

14%
128

20% 10% 0%

2007

2008

2009

2010

1S11

2007

2008

2009

2010

1S11

200

2.000 1.500 1.000 500 -

EVEN

40% 30%

252

7%
30

59

124

114

7%

11%

13%

13%

20% 10% 0%

2007

2008

2009

2010

1S11

Grfico 12 - Comparativo de Receita, Lucro Lquido e Margem Lquida

No grfico logo abaixo acumulamos os lucros e receitas desde 2008 e chegamos margem lquida mdia do perodo (12,5%). Podemos observar que a EZTEC destacase pela margem muito superior mdia e mesmo com a menor receita da amostra, ela acumulou o terceiro maior lucro e muito prximo dos lucros de empresas muito maiores como Rossi, Brookfield e Gafisa, que esta ltima teve uma receita quase 6 vezes maior no perodo e a pior margem.

Receitas e Lucros acumulados de 2008 jun/2011 (R$ mil)

1.800 1.600 1.400 1.200 1.000 800 600 400 200 0 0 2.000 4.000 6.000 8.000 10.000 12.000 14.000 16.000 18.000 20.000
EZTEC; 32,9% Tecnisa; 13,6% Brookfield; 10,3% EVEN; 10,5%

Lucro Lquido Acum. desde 2008

2.000

PDG; 14,5%

CYRELA; 11,0%

MRV; 19,6%

ROSSI; 11,4% GAFISA; 6,8%

LEGENDA: Empresa; Mg. Lq.=tamanho da bolha Mg. Abaixo da mdia Mg. Acima da mdia

Margem=Lucro/REceita

Receita Lquida acum. desde 2008

Grfico 13 - Receitas e Lucros acumulados de 2008 a 2011

201

1.000 900 800 700 600 500 400 300 200 100

Receitas e Lucros ltimos 12 meses (R$ mil)-jul/10 a jun/11

Lucro Lquido 12 meses

PDG; 14,0%

MRV; 20,1%

CYRELA; 8,3% EZTEC; 42,8% ROSSI; 12,5% Brookfield; 9,7%

Tecnisa; 13,8% GAFISA; 7,9% EVEN; 13,1%

LEGENDA: Empresa; Mg. Lq.=tamanho da bolha Mg. Abaixo da mdia Mg. Acima da mdia

Margem=Lucro/REceita
0 0 1.000 2.000 3.000 4.000 5.000 6.000 7.000 8.000

Receita Lquida 12 meses

9.000 10.000

Grfico 14 - Receitas e Lucros dos ltimos 12 meses (2010/2011)

Analisando somente os ltimos 12 meses (de julho de 2010 a junho de 2011) a margem da EZTEC ainda maior (fruto do aumento dos preos na regio metropolitana de So Paulo) e com uma receita ainda baixa perante aos seus pares, registrou o 4 melhor lucro, superando a Gafisa que obteve uma receita 5,3 vezes maior.

14.2.1 ROE Retorno sobre o Patrimnio

Nos 2 prximos grficos esto apresentados os indicadores de ROE e Margem lquida e as suas respectivas mdias. No primeiro, acumulados desde 2008 e no segundo acumulados os ltimos 12 meses. Foi apresentado tambm uma esimativa do custo mdio ponderado de capital (CMPC ou WACC) das empresas do setor. A inteno demonstrar de uma maneira simplista e anloga ao EVA, quais as empresas esto gerando (ROE>WACC) ou destruindo valor (ROE<WACC).

202

45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 0% 5%

ROE e Margem Lquida, acumulados de 2008 a jun/2011 Margem Lquida

estimativa do WACC do setor EZTEC Movimento Acum. desde2008 para os ltimos 12 meses PDG Tecnisa ROSSI CYRELA Brookfield EVEN GAFISA MRV Mg.Lq.Mdia ROE mdio

ROE
10% 15% 20% 25% 30% 35%

Grfico 15 - ROE e Margem Lquida (2008/2011)

Podemos observar no grfico acima que as empresas EZTEC e MRV destacamse como detentoras das maiores margens e ROEs, ficando na zona de criao de valor, enquanto as empresas Gafisa e Brookfiel e Rossi esto com seus indicadores abaixo da mdia e na zona de destruio de valor ao acionista. As setas tracejadas indicam o movimento para posio nos litmos 12 meses, situao do prximo grfico. Comparando o grfico acima (acumulado desde 2008) com o prximo (acumulado 12 meses), percebemos que a maioria das empresas melhorou seus ROEs com exceo da Gafisa e Cyrela. As empresas Tecnisa, Even e PDG entraram na regio de gerao de valor, atrs de EZTEC e MRV. interessante reparar no grfico abaixo que as 5 empresas com menor rentabilidade sobre o patrimnio tm estratgias semelhantes no que tange diversificaao geogrfica, estando elas estre as 6 maiores empresas do setor (em receita e valor de mercado).

203

45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0%

ROE x Margem Lquida - julho de 2010 a junho de 2011 Margem Lquida

ROE mdio estimativa do WACC do setor EZTEC

Foco e experincia em So Paulo

Alta diversificao geogrfica e de segmentos

MRV PDG EVEN Tecnisa

Foco e experincia no padro Econmico Mg.Lq.Mdia

ROSSI

GAFISA

Brookfield

CYRELA

Diversificao Geogrfica moderada (at 5 estados)

ROE
0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35%

Grfico 16 - ROE x Margem Lquida (2010/2011)

14.2.2 Anlise DuPont

Conforme exposto anteriormente, a anlise DuPont nos permite decompor a anlise do ROE atravs da maregm, giro e alavancagem. Nos 2 prximos grficos podemos verificar no eixo x a margem, no eixo y o giro sobre o ativo, alm disso, no rtulo de dados constam o ROE e a alavancagem financeira, sendo que este ltimo base para o tamanho da bolha no grfico (quanto maior a rea, maior a alavancagem da empresa):

204

65%
EVEN;226%; 14,8%

ACUM.2008 a jun/2011 1S11-

60%

Giro rpido com margem abaixo da mdia

Giro rpido com margem acima da mdia

55%

Giro do Ativo

ROSSI;220%; 12,8%
Giro mdio

MRV;177%; 18,0% EZTC;116%; 18,2%

50%
CYRE;282%; 14,8% PDG;211%; 14,5%

45%
GFSA;299%; 8,9%

TCSA;227%; 14,5% Empresa; Alavancagem (Ativo/PL);ROE

Brook;255%; 11,0%

40%

Margem mdia

Tamanho da bolha: ROE

Giro lento com margem abaixo da mdia

35% 0% 5% 10%

Giro lento com margem acima da mdia

15% 20% 25% 30% 35% 40% 45%

Margem Lquida

Grfico 17 - Acumulado 2008/2011

65%
EVEN;228%; 18,8%

1S11-ACUMULADO 12 MESES
Giro rpido com margem abaixo da mdia
TCSA;273%; 22,0%

60%

Giro rpido com margem acima da mdia

55%

Movimento Acum. desde2008 para os ltimos 12 meses

MRV;228%; 24,8% EZTC;123%; 27,0%

ROSSI;225%; 13,8%

Giro do Ativo

50%
Giro mdio

Brook;262%; 11,7%

45%
CYRE;274%; 9,9%

PDG;249%; 15,8% Empresa; Alavancagem (Ativo/PL);ROE

40%

GFSA;256%; 8,0%

Margem mdia

Tamanho da bolha: ROE

35% 0%

Giro lento com margem abaixo da mdia

5% 10%

Giro lento com margem acima da mdia

20% 25% 30% 35% 40% 45%

15%

Margem Lquida

Grfico 18 - IS11 Acumulado 12 meses

205

Podemos notar que na pior regio (giro lento e margem abaixo da mdia) esto as empresas Gafisa, Brookfield e Cyrela, esta ltima teve quedas no giro e na margem se comparado com a acumulado, prejudicando seu ROE. Na regio ideal, encontram-se a EZTEC (com grande ganho de margem e de giro), a MRV e Tecnisa (com ganhos de giro) e a EVEN (mantendo-se como o maior giro e com evoluo de margem). possvel constatar que a EZTEC tem a menor alavancagem entre as empresas devido poltica de uso de capital prprio, tomando dvida somente de financiamento produo. As empresas mais alavancadas, como podemos observar no grfico acima, so a Cyrela, Tecnisa, Brookfield e Gafisa, todas com um grau de alavancagem (Ativo/PL) acima de 250%.

14.2.3 Cotao das aes

Abaixo, foram plotadas as cotaes das aes das empresas ao final de cada exerccio e tambm em 31 de outubro de 2011. Os valores j esto ajustados aos desdobramentos e grupamentos realizados.

206

30

Cotao das aes ajustadas - R$

25 PDG Cyrela MRV 15 Gafisa Rossi 10 Brookfield EZ TEC 5 Tecnisa EVEN dez-07 PDG Cyrela MRV Gafisa Rossi Brookfield EZ TEC Tecnisa EVEN dez-07 6,25 24,20 12,68 16,60 22,75 10,56 8,85 11,29 16,90 dez-08 dez-08 2,79 9,20 3,27 5,25 3,78 2,37 2,35 3,40 2,90 dez-09 dez-09 8,68 24,50 14,10 14,12 15,30 7,78 8,50 10,40 8,54 dez-10 10,16 21,85 15,61 12,04 14,79 8,63 14,03 11,08 8,60 dez-10 out-11 7,57 15,01 12,10 6,37 10,85 6,60 15,30 11,00 6,39 out/11

20

Grfico 19 - Cotao das Aes Ajustadas Fonte: Economtica

possvel verificar que as aes da EZTEC foram as que mais valorizaram no perodo, destacando-se a partir do ano de 2010, quando o mercado passou a perceber que o modelo de crescimento e expanso geogrfica adotada por algumas empresas no estavam trazendo resultados esperados. Alm da EZTEC, a nica que obteve variao positiva das suas aes desde dezembro de 2007 foi a PDG (at ento com foco no segmento econmico) que adquiriu a AGRE em 2010, empresa com foco no mdio e mdio alto padro e assim, assumiu tornou-se a maior incorporadora do pas. As empresas MRV e Tecnisa tiveram variaes nas suas aes prximas de zero. As demais viram a desvalorizao dos seus papeis, especialmente a Gafisa e a EVEN ambas com 62% de queda.

207

Abaixo podemos acompanhar as variaes nos valores de mercado das companhias:

Valor de Mercado - R$ x 1.000.000

12.000

10.000 Aquis. AGRE

PDG Cyrela MRV

8.000

6.000

Gafisa Rossi

4.000

Brookfield EZ TEC

2.000

Tecnisa EVEN dez-07 dez-08 dez-07 3.643 8.607 5.146 4.297 3.553 2.035 1.321 1.642 2.376 dez-08 1.628 3.273 1.331 1.363 721 620 338 494 518 dez-09 dez-09 6.764 10.348 6.788 4.710 4.052 3.383 1.218 1.511 1.526 dez-10 11.239 9.243 7.531 5.188 3.934 3.756 2.010 1.610 2.006 dez-10 out-11 8.999 6.675 6.217 2.822 3.080 3.117 2.282 2.070 1.561 out/11

PDG Cyrela MRV Gafisa Rossi Brookfield EZ TEC Tecnisa EVEN

Grfico 20 - Valor de Mercado Fonte: Economtica

set/08=Brookfield adquire Company set/08=Gafisa adquire Tenda

mai/10=PDG adquire AGRE set/09= Klabin, Abyara e Agra= AGRE

208

14.3 ANLISE E CONSIDERAES SOBRE A EMPRESA EZTEC

Aps a anlise dos indicadores de rentabilidade, constatamos que empresa EZTEC, objeto deste estudo de caso, obteve destaque com indicadores de rentabilidade substancialmente acima da mdia entre as 9 empresas da amostra, fruto da sua estratgia cujo objetivo principal a rentabilidade. Ela abriu seu capital em junho de 2007, quando captou R$ 542 milhes em uma poca propcia em que diversas incorporadoras tambm realizaram seus IPOs. S entre os anos de 2005 e 2007 foram captados mais de R$ 11 bilhes por 21 empresas, atualmente o valor obtido em ofertas pblicas primrias j passa dos R$ 20 bilhes sendo a maior parte proveniente de investidores estrangeiros, que durante a crise de 2008 liquidaram suas posies derrubando as cotaes destas empresas. Algumas destas empresas tiveram que ser absorvidas, pois no tinham mais recursos para tocarem seus empreendimentos. Com o vasto dinheiro captado nos IPOs, as incorporadoras iniciaram uma corrida pelo crescimento e liderana no setor atravs de compras de terreno e expanso nacional. Nesta poca, o mercado precificava as aes com base nestes fatores que para os analistas eram premissas de receitas e lucros futuros. Com uma poltica sempre conservadora e com controle e gesto de base familiar, a EZTEC decidiu abrir mo da briga pela liderana, mantendo seus esforos em projetos na regio metropolitana de So Paulo, assim, suas aes foram preteridas pelo mercado. Em 2009 foi lanado o programa Minha Casa Minha Vida e o mercado e diversas empresas (muitas sem experincia neste nicho) direcionaram os holofotes para o segmento de baixa-renda e mais uma vez a administrao da EZTEC decidiu no desviar o foco.

209

A partir de 2010, algumas empresas divulgaram em seus demonstrativos, fortes desvios nos custos de construo e atrasos na entrega de empreendimentos que prejudicaram seus resultados e suas marcas, sendo uma das causas do desempenho abaixo do esperado, a estratgia de desenvolver parcerias regionais ao longo do pas sem controle adequado. Assim, os investidores comearam a questionar as empresas sobre o retorno do capital investido e a EZTEC passou a destacar-se perante o mercado com a sua estratgia, seus resultados e gerao de caixa, elevando fortemente o preo da sua ao descolando dos seus pares. Podemos concluir que a economia de escala esperada pelas companhias atravs do forte crescimento e da expanso geogrfica no foi alcanada. Os principais custos deste setor esto baseados no trip: terreno, mo de obra e materiais de construo. O primeiro trata-se de uma matria prima em que o poder de barganha do incorporador baixo j que os terrenos so insumos regionais e com vendedores pulverizados, no podendo ser adquirido por atacado. A mo de obra tambm regional, no existindo grandes fornecedores que possam atender diversas regies ao mesmo tempo. J com relao aos materiais, possvel obter ganho, porm para produtos especficos em que o transporte seja possvel e valha a pena

economicamente, no o caso de concreto por exemplo. Somado a tudo isso, tem o fato da distncia dificultar e encarecer o controle dos projetos. Outro ponto importante que diferencia a EZTEC sua baixa alavancagem, ela utiliza financiamento apenas para produo, com taxas em torno de 11% ao ano enquanto o crescimento sustentado pelo capital prprio, ou seja, pelos resultados acumulados e gerao de caixa da operao, sendo que atualmente ela possui um caixa maior que a dvida e aps o seu IPO no necessitou de novas captaes. As demais empresas endividaram-se para financiar o crescimento, o problema que, alm das taxas serem maiores (debntures e capital de giro), os projetos desenvolvidos muitas vezes no tem uma boa qualidade econmica, seja por estouro nos custos, velocidade baixa de vendas, atrasos na entrega ou pela demora das aprovaes por parte dos rgos pblicos, sendo este ltimo um importante gargalo do setor. Assim, estes altos endividamentos muitas vezes consomem boa parte dos resultados dos empreendimentos.

210

15

ANLISE DO RETORNO SOBRE O CAPITAL EMPREGADO DAS

PRINCIPAIS INCORPORADORAS DO SETOR IMOBILIRIO

Por Luiz Fernando Moreira Cruz 15.1 SELEO DA AMOSTRA

Foram selecionadas as 6 empresas mais lquidas (com base no volume de negociaes mdio na Bovespa em 2011) do segmento de incorporao imobiliria: PDG, CYRELA, MRV, GAFISA, ROSSI e BROOKFIELD. Alm destas, selecionamos a empresa EZTEC, foco de nosso trabalho. A anlise foi feita com base nas demonstraes financeiras publicadas pelas companhias mencionadas acima referentes ao perodo de 2010 e 2 Trimestre de 2011. Todas as demonstraes financeiras foram colhidas nos prprios sites das incorporadoras. As demonstraes das empresas incorporadoras analisadas ainda esto seguindo o mtodo P.O.C. (percentage of completion) para reconhecimento de receita e custos.

15.2 BREVE HISTRICO DAS EMPRESAS SELECIONADAS

Abaixo daremos um breve histrico e os principais nmeros das empresas que sero analisadas neste estudo. Todas as informaes foram obtidas na rea de relao com investidores do site das prprias incorporadoras.

211

EZTEC Histrico - A EZTEC Engenharia foi fundada pelos acionistas controladores Ernesto Zarzur, Flvio Ernesto Zarzur e Silvio Ernesto Zarzur em 1979 e realizou seu IPO em 2007. Mkt Cap R$ 1,8Bilhes (Economtica, 03 de Outubro, 2011) Lanamentos 2010 R$ 887mm Vendas 2010 R$ 748mm Segmento Foco Residencial: Mdio, Mdio Alto e Alto / Comercial Presena Regional Estado de So Paulo

PDG Histrico Hoje a maior empresa incorporadora do pas. A companhia foi constituda em 1998 na cidade de So Paulo e a partir de 2004, o Fundo de Investimento em Participaes Pactual Desenvolvimento e Gesto I (PDG), passou a ser o maior acionista da Companhia. Em 2007 abriu seu capital e possui o controle das empresas CHL no Rio de janeiro e Goldfarb e Agre em So Paulo. Mkt Cap R$ 6,6 Bilhes (Bradesco Investment Bank - Equity Research 3 de Outubro, 2011) Lanamentos 2010 R$ 7,0 bilhes Vendas 2010 R$ 6,5 bilhes Segmento Foco Residencial: Econmico, Mdio, Mdio Alto e Alto Presena Regional Todas as regies do pas

212

CYRELA Histrico A Cyrela j foi lder de mercado, mas com as aquisies da concorrente PDG, hoje a segunda maior do setor em volume de lanamentos. Foi constituda em 1962 pelo atual acionista Elie Horn e foi pioneira do setor na abertura de capital na Bolsa em 2005. Incorporou as empresas RJZ, Goldsztein e Concima, alm de ter criado a marca Living para o segmento econmico. Possui diversas parcerias ao redor do pas e na Argentina. Mkt Cap R$ 4,7 Bilhes (Bradesco Investment Bank - Equity Research 3 de Outubro, 2011) Lanamentos 2010 R$ 7,6 bilhes Vendas 2010 R$ 6,2 bilhes Segmento Foco Residencial: Econmico (Marca Living), Mdio, Mdio Alto e Alto / Comercial (marca Cyrela) Presena Regional Todas as regies do pas MRV Histrico - O Grupo MRV foi fundado em 1979 na cidade de Belo Horizonte-MG e abriu o seu capital em 2007. A MRV est entre as maiores incorporadoras e construtoras brasileira no segmento de empreendimentos residenciais econmicos, com atuao em 101 cidades e 18 estados. Mkt Cap R$ 4,4 Bilhes (Bradesco Investment Bank - Equity Research 3 de Outubro, 2011) Lanamentos 2010 R$ 4,6 bilhes Vendas 2010 R$ 3,8 bilhes Segmento Foco Residencial: Econmico Presena Regional Todas as regies do pas

213

GAFISA Histrico - foi constituda em 1954, no Rio de Janeiro como Gomes de Almeida Fernandes Ltda.. A GP Investimentos assumiu o controle em 2004 e com a entrada do investidor Sam Zell em 2005, atravs da Equity International possibilitou a abertura do capital em 2006. a companhia que possui o capital mais pulverizado do setor, com nenhum acionista detendo mais de 5% do capital social total. Incorporou a loteadora Alphaville Urbanismo em 2008 e a construtora TENDA em 2010, empresa voltada para o segmento econmico. Mkt Cap R$ 2,2 Bilhes (Bradesco Investment Bank - Equity Research 3 de Outubro, 2011) Lanamentos 2010 R$ 4,5 bilhes Vendas 2010 R$ 4,0 bilhes Segmento Foco Residencial: Econmico (Marca Tenda), Mdio, Mdio Alto e Alto / Loteamento (marca Alphaville) Presena Regional Todas as regies do pas ROSSI Histrico - Fundada em 1980, com foco em incorporao de imveis residenciais de mdio/alto padro na regio metropolitana de So Paulo. Em 1997 realizou oferta pblica inicial de aes (IPO) na BOVESPA. Possui algumas parceiras com incorporadoras regionais. Mkt Cap R$ 2,2 Bilhes (Bradesco Investment Bank - Equity Research 3 de Outubro, 2011) Lanamentos 2010 R$ 3,4 bilhes Vendas 2010 R$ 3,1 bilhes Segmento Foco Residencial: Econmico, Mdio, Mdio Alto e Alto Presena Regional Todas as regies do pas

214

BROOKFIELD Histrico - Resultante da combinao das empresas Brascan (RJ), Company (SP) e MB Engenharia (Centro-Oeste), a companhia parte do grupo de empresas da Brookfield. Mkt Cap R$ 2,4 Bilhes (Bradesco Investment Bank - Equity Research 3 de Outubro, 2011) Lanamentos 2010 R$ 3,0 bilhes Vendas 2010 R$ 3,6 bilhes Segmento Foco Residencial: Mdio, Mdio Alto e Alto. Pequena participao no econmico e comercial Presena Regional So Paulo, Rio de Janeiro e Centro-Oeste. Total de 8 regies metropolitanas.

15.3 FONTE DE DADOS

Nas tabelas 31 e 32 abaixo consolidamos as informaes excludas do balano patrimonial e demonstrativo do resultado das empresas que serviro de base para nossos clculos e anlises. Todas as fontes e sites para obteno das informaes dos demonstrativos financeiros para o ano de 2010 e 2 trimestre de 2011 esto detalhados na referncia bibliogrfica.

215

###### Premissas

Tabela 33 - Demonstrativos Financeiros 2010 FY10 Cyrela PDG MRV Brookfield

Alquota IR Total Dvida Caixa Dvida Lquida Patrimnio (Final do perodo) Patrimnio (Mdia dos Trimestres) Receita Lquida COGS EBIT Custos Financeiros 3,00% 3.433 1.155 2.278 4.682 4.539 4.890 (3.353) 782 (61) 3,00% 5.666 1.721 3.945 5.888 5.191 5.262 (3.685) 949 (361) 3,00% 1.939 1.167 772 3.053 2.886 3.021 (2.044) 670 (112) 3,00% 1.997 814 1.183 2.702 2.616 3.284 (2.336) 637 (131)

Rossi 3,00% 2.111 970 1.141 2.522 2.469

Gafisa 3,00% 3.670 1.201 2.469 3.784 3.183

Eztec 3,00% 57 192 (135) 1.117 1.058 636 (339) 227 (7)

Balano Patrimonial

2.496 3.710 (1.708) (2.635) 386 562 (158) (139)

DRE

Tabela 34 -Demonstrativos Financeiros 2 Trimestre 2011

######

Cyrela
Premissas

PDG 3,0% 6.426 1.474 4.952 6.473 6.078 1.741 (1.266) 292 (132)

MRV 3,0% 2.135 985 1.150 3.425 3.144 988 (670) 220 (30)

2Q11 Brookfield 3,0% 2.957 930 2.027 2.993 2.771 881 (630) 144 (37)

Rossi 3,0% 3.033 1.358 1.675 2.692 2.572 752 (521) 87 (48)

Gafisa 3,0% 3.973 1.163 2.810 3.850 3.809 1.041 (822) 65 (58)

Eztec 3,0% 50 307 (257) 1.324 1.272 177 (92) 65 (1)

Alquota IR Total Dvida Caixa Dvida Lquida Patrimnio (Final do perodo) Patrimnio (Mdia dos Trimestres) Receita Lquida COGS EBIT Custos Financeiros

3,0% 4.186 1.568 2.618 4.845 4.728 1.383 (1.000) 134 (43)

DRE

Balano Patrimonial

216

15.4 APLICAO E ANLISE DOS RESULTADOS

15.4.1 Resultados 2010

Utilizando os conceitos mencionados no item 2.3. (frmulas demonstradas abaixo) e as informaes das tabelas acima, calculamos:

(1) (2) (3) (4) Dez/10) (5)

EBIT Ajustado = EBIT Custos Financeiros COGS IR Ajustado = Receita Lquida * Alquota Mdia Setor NOPAT = EBIT Ajustado IR Ajustado Capital Empregado Final Perodo = Dvida Lquida + Patrimnio (posio

Capital Empregado Mdia Trimestres = Dvida Lquida + Patrimnio

(mdia ltimos 4 trimestres)

Assim, chegamos aos resultados apresentados na Tabela 33.

Tabela 35 - NOPAT e Capital Empregado 2010 FY10 Cyrela PDG MRV Brookfield 843 1.310 783 768 696 1.152 692 670
6.960 6.370 9.832 7.935 3.824 3.373 3.884 3.716

####

(1) EBIT Ajustado (2) NOPAT

Rossi 544 469 3.663 3.247

Gafisa 701 589 6.253 5.026

Eztec 234 215 982 973

(3) Capital empregado (Final Perodo) (4) Capital empregado (Mdia Trimestres)

15.4.2 Resultados 2 trimestre 2011

Utilizando os conceitos mencionados abaixo (frmulas demonstradas abaixo) e as informaes Tabela 32 acima, calculamos:

(1) (2)

EBIT Ajustado = EBIT Custos Financeiros COGS IR Ajustado = Receita Lquida * Alquota Mdia Setor

217

(3) (4) Jun/11) (5)

NOPAT = EBIT Ajustado IR Ajustado Capital Empregado Final Perodo = Dvida Lquida + Patrimnio (posio

Capital Empregado Mdia Trimestres = Dvida Lquida + Patrimnio +

Minoritrios (mdia ltimos 4 trimestres)

Assim, chegamos aos resultados apresentados na Tabela 34.

Tabela 36 - NOPAT e Capital Empregado 2 trimestre 2011 2Q11 Cyrela PDG MRV Brookfield Rossi 177 424 251 181 135 136 371 221 155 112 7.463 7.020 11.426 9.579 4.574 3.962 5.020 4.158 4.368 3.781

####

(5) EBIT Ajustado (6) NOPAT

Gafisa 123 92 6.660 6.204

Eztec 66 61 1.067 1.018

(7) Capital empregado (Final Perodo) (8) Capital empregado (Mdia Trimestres)

15.4.3 Anlise da Margem

Aps calculo do NOPAT demonstrado acima, calculamos a margem para os dois perodos analisados:

Margem = NOPAT / Receita Lquida

Assim, alcanamos os resultados da Tabela 35 abaixo.

Tabela 37 - Margem Operacional = NOPAT / Receita Lquida

Cyrela 14,2% NOPAT / Receita Lquida Cyrela 9,8%

PDG 21,9% PDG 21,3%

FY10 MRV Brookfield 22,9% 20,4% 2Q11 MRV Brookfield 22,4% 17,6%

Rossi 18,8% Rossi 14,9%

Gafisa 15,9% Gafisa 8,8%

Eztec 33,8% Eztec 34,3%

A Eztec a empresa que apresentou a maior margem operacional nos perodos analisados, em torno de 34% e muito acima que seus principais concorrentes.

218

A MRV e a PDG apresentaram margem operacional mdia de 22,7% e 21,6%, respectivamente, e so as empresas com maior margem dentre as mais lquidas (maior volume negociado na Bovespa em 2011). J as empresas Cyrela e Gafisa foram as que apresentaram as piores margens operacionais nos dois perodos analisados.

15.4.4 Anlise do giro sobre o capital empregado

Aps clculo do Capital Empregado como demonstrado acima, calculamos o giro para os dois perodos analisados:

Giro = Receita Lquida / Capital Empregado

Assim, alcanamos os resultados da Tabela 36 abaixo.

Tabela 38 - Giro sobre o capital empregado = Receita Lquida / Capital empregado FY10 Cyrela PDG MRV Brookfield Rossi Gafisa 0,77x 0,66x 0,90x 0,88x 0,77x 0,74x Receita Lquida / Capital Empregado Direto Cyrela 0,20x PDG 0,18x 2Q11 MRV Brookfield 0,25x 0,21x

Eztec 0,65x

Rossi 0,20x

Gafisa 0,17x

Eztec 0,17x

A Eztec a empresa que apresentou o menor giro sobre o capital empregado, 0,65 x no ano de 2010 e 0,17x no 2 trimestre de 2011. Este resultado j era esperado dado concentrao da empresa em empreendimentos de mdio/alto-padro cujo ciclo de obra mais longo e pelo menor volume de projetos em andamento.

219

A MRV a empresa que apresentou o melhor giro sobre o capital empregado, com 0,90x no ano de 2010 e 0,25x no 2 trimestre de 2011. Ser a nica empresa de nossa anlise que atua exclusivamente no setor econmico onde o ciclo de obras pode ser metade do ciclo convencional e atuar no modelo de repasse com a CEF ao longo de obras (Crdito Associativo), so as principais razes deste melhor giro do capital.

15.4.5 Anlise do ROCE

Aps clculo da margem e giro como demonstrado nos itens 26.3. e 26.4. acima, realizamos o clculo do ROCE dos dois perodos.

Para o clculo do ROCE, do exerccio de 2010, utilizamos a frmula:

ROCE 2010 = NOPAT acumulado 2010 x Receita Lquida Acum 2010 Receita Lquida Acum. 2010 Capital empregado (mdia lt. 4 trimestres)

Para o clculo do ROCE do 2 trimestre de 2011, ROCE perodo, utilizamos a frmula:

ROCE 2T2011P = NOPAT 2T 2011 Receita Lquida 2T2011

x Receita Lquida 2T 2011

Capital empregado (mdia lt. 4 trimestres)

Para o clculo do ROCE do 2 trimestre de 2011 capitalizado (anualizado), utilizamos a frmula:

ROCE 2T2011 Anualizado = ((1 + ROCE 2T2011P) ^ (4)) -1

220

Assim, alcanamos os resultados da Tabela 39 abaixo.

Tabela 39 - ROCE

Cyrela ROCE periodo ROCE Anualizado 10,9% 10,9% Cyrela ROCE periodo ROCE Anualizado 1,9% 8,0%

PDG 14,5% 14,5% PDG 3,9% 16,4%

MRV 20,5% 20,5% MRV 5,6% 24,3%

FY10 Brookfield 18,0% 18,0% 2Q11 Brookfield 3,7% 15,7%

Rossi 14,4% 14,4% Rossi 3,0% 12,4%

Gafisa 11,7% 11,7% Gafisa 1,5% 6,1%

Eztec 22,1% 22,1% Eztec 6,0% 26,2%

Demonstramos graficamente a composio do resultado de 2010 de todas as empresas analisada, onde a margem est no eixo horizontal (x), o giro no eixo vertical (y) e o ROCE representado pelo tamanho da bola.
2010

100% 95% 90%

Aumentar Margem

Manter Margem e Giro

MRV; 20,5% BISA; 18,0%

Giro (Receita Lquida / Capital Empregado)

85% 80% 75% 70% 65% 60% 55%

Margem mdia
PDG; 14,5% EZTC; 22,1%

Giro mdio

CYRE; 10,9% ROSSI; 14,4% GFSA; 11,7% Empresa; ROCE

Aumentar Margem e Giro

50% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30%

Aumentar Giro
35%

Margem (NOPAT / Receita Lquida)

Grfico 21 - Margem x Giro = ROCE Tamanho das bolas = % ROCE

221

Na tabela 39 e grfico 21 acima, Eztec e MRV so as duas empresas que se destacam, apresentando um retorno sobre o capital empregado (ROCE) maior que 20% nos perodos analisados, muito superior aos seus pares, mais importante gerando valores aos acionistas. Porm, a Eztec se destaca pela maior margem e a MRV, principalmente, pelo melhor giro sobre o capital empregado no setor. Aprofundando nosso estudo, buscamos identificar estratgias e algumas prticas que podem justificar este melhor retorno sobre o capital empregado:

15.4.5.1

Eztec

Prioriza sempre a margem lquida dos produtos em vez da quantidade de

lanamentos (volume de novos produtos colocados no mercado). Desde a abertura do capital suas margens no foram impactadas e manteve um volume conservador de lanamentos, buscando lanar apenas produtos de liquidez e qualidade; Saiu de um volume de 5 obras simultneas, em 2006, para 10 obras em 2008 e 15 em 2009. Hoje so apenas 22 empreendimentos administrados ao mesmo tempo pela companhia. Outras empresas, no boom das aberturas de capital, passaram de 5 obras para 50, de uma s vez. Com este baixo volume de projetos em andamento, possui uma gesto

altamente eficiente e prxima ao negcio, com destaque para controle dos custos; A atuao regional e concentrada na Regio Metropolitana de So Paulo

facilita o ponto acima, alm de ser a regio de maior poder aquisitivo do pas; Antecipao das demandas de mercado e identificao das tendncias

para lanamento do correto produto nas diversas regies

15.4.5.2

MRV

Atuao exclusiva e grande experincia no segmento econmico, onde o

ciclo de construo mais curto e faz com que o capital investido retorne mais rpido;

222

A grande velocidade no repasse dos clientes CEF e utilizao do Crdito

Associativo (transferncia do cliente no incio das obras ao banco) na grande maioria de seus projetos, tendo pouca necessidade de uso de capital prprio, so fatores que tambm corroboram para este bom resultado. Em outras palavras, o fluxo de caixa fica positivo durante o perodo de construo e aumenta capacidade de reinvestimento; Estratgia operacional diferenciada e rgido oramento de custo de obras Mecanizao das obras; Canteiros cada vez maiores para obter otimizao de processos e custos

indiretos diludos. Maiores nmeros das unidades por empreendimentos; Alta concentrao de obras na mesma regio, utilizando o mesmo gestor

para conduzirem alguns projetos e diluio dos gastos fixos; Controle de custos no prprio canteiro de obras; Nas regies em que atua mantm um relacionamento de longo prazo com

a cadeia de suprimentos. Possui e mantm parcerias com subempreiteiros evitando rompimento de contratos e/ou sobre preo; Lanamentos lquidos e com alta velocidade vendas. Eficincia do Canal

de Vendas com 2.500 corretores prprios e alto volume de vendas pela internet; Inicio do modelo de construo com formas de alumnio padronizao e

possvel reduo do ciclo, mas no podemos avaliar que estes ganhos j foram capturados.

No outro extremo, temos Gafisa e Cyrela com os menores ROCEs do setor nos perodos analisados e destruindo valor dos acionistas. Dentro os principais fatores que podem justificar esta baixa performance na margem e no giro sobre o capital empregado destas empresas, destacamos:

Desvio de custos; Desvio de prazo de entrega, com impacto na receita (POC) e giro; Aprendizado e difcil execuo no segmento econmico, principalmente no

ciclo de obras e repasse dos clientes;

223

Pioneiras na abertura de capital com rpida expanso geogrfica e

presena nacional, encontrando grandes dificuldades com a cadeia de suprimentos em diversas regies do pas por falta de parcerias ou planejamento.

224

16

SUSTENTABILIDADE CORPORATIVA

Por Patrcia de Mori Lopes Jimenez 16.1 METODOLOGIA

16.1.1 Problemas de Pesquisa

A definio do problema de pesquisa e o primeiro e mais importante passo do projeto de pesquisa, pois todo projeto de pesquisa deve partir de uma real necessidade de informao, de uma situao em que haja indagaes e de dvidas a serem respondidas. Definir o problema de pesquisa significa entender e explicitar quais os problemas ou oportunidades [...] que geram a necessidade de informao para tomada de deciso. A definio da problemtica indica o propsito da pesquisa. (SAMARA; BARROS, 2002 p.12)

Segundo Koche (2006, p.107), a delimitao do problema resultado de um trabalho mental, de construo terica, com o objetivo de estruturar as peas soltas do quebra cabeas, procurando entender a malha de relaes de interdependncia que h entre os fatos.

Sendo assim, o problema de pesquisa analisado foi:

Como a sustentabilidade afeta na continuao dos negcios da EZTEC?

16.1.2 Objetivos da Pesquisa

Os objetivos de pesquisa so determinados de maneira a trazer as informaes que solucionam o problema de pesquisa. um problema interdependente e que exige total coerncia entre o problema definido e os objetivos do projeto de pesquisa. A indagao bsica que o pesquisador deve fazer para a elaborao correta do objetivo de pesquisa : que informaes so necessrias para resolver o problema de pesquisa (SAMARA; BARROS, 2002, p.13).

O objetivo geral desta pesquisa avaliar a importncia da Sustentabilidade para a continuidade nos negcios para as prximas geraes, atravs de uma pesquisa exploratria aplicada em um estudo de caso.

225

Os objetivos especficos so decorrentes das hipteses, portanto so todas as informaes que levaro a cumprir o objetivo primrio (SAMARA; BARROS, 2002 p.13).

Conhecer como a sustentabilidade corporativa aplicada na empresa

participante do estudo de caso; Conhecer como as dimenses sustentveis so vistas pela empresa; Conhecer como vista a questo dos empreendimentos verdes para os

negcios da empresa; Conhecer como a Governana Corporativa na empresa participante do

estudo de caso.

16.1.3 Mtodo de Pesquisa

O mtodo de pesquisa a ser utilizado neste trabalho a pesquisa exploratria, onde tem por objetivo formular o problema de pesquisa. Segundo Mattar (1996, p.22), como o estudo de caso um mtodo de pesquisa exploratria, convm novamente lembrar que seu objetivo o de gerar hipteses e no verific-las, alm de possibilitar a ampliao dos conhecimentos sobre o problema em estudo. As pesquisas qualitativas so realizadas a partir de entrevistas individuais ou discusses em grupo, e sua anlise [...] permite identificar pontos comuns e distintivos presentes na amostra escolhida (SAMARA; BARROS, 2002 p.13). A pesquisa qualitativa, feita a partir da entrevista com o Sr. Antonio Emilio Clemente Fugazza, diretor financeiro e de relaes com investidores, na sede da empresa EZ TEC Empreendimentos e Participaes S.A.

226

16.1.4 Instrumento de coleta de dados

Os dados para este Estudo de Caso foram coletados atravs de questionrio no estruturado, onde o entrevistado cria alternativas de respostas com suas prprias palavras. Foi aplicado diretamente ao Diretor Financeiro e de relaes com investidores, com a finalidade de obteno de respostas amplas para o problema estudado. A conduo deste estudo de caso foi realizada em duas etapas. A primeira contemplou o levantamento de informaes relevantes ao tema proposto por meio de pesquisa bibliogrfica e acessos ao site da EZTEC. A segunda, por sua vez, contemplou a entrevista com o Diretor Financeiro e de relaes com investidores.

16.2 O ESTUDO DE CASO DA EZTEC EMPREENDIMENTOS E PARTICIPAES S.A

16.2.1 Anlise dos Dados

Os dados desse estudo de caso foram obtidos atravs de um roteiro de entrevistas, definido no Apndice A. Entrevistou-se, o Sr. Antonio Emilio Clemente Fugazza, diretor financeiro e de relaes com investidores.

227

16.2.2 Sustentabilidade Corporativa

Identificou-se que a EZTEC possui gesto sustentvel e se preocupa em manter seus negcios para os prximos anos e futuras geraes, ou seja, para EZTEC a gesto sustentvel :

aquilo que consigo enxergar, a empresa, como presente, num ambiente econmico naquela sociedade para os prximos anos, porque esta compartilhando seu crescimento junto com a sociedade atravs de vrios atributos, como o respeito: ao meio ambiente, a sociedade com remunerao adequada e prticas honestas de relaes de trabalho e talvez o principal fator, que conseguir gerar recursos para se manter ativa no cenrio econmico para os prximos anos (FUGAZZA, A. EZTEC)

Segundo Fugazza, a EZTEC possui um fundamento de no arriscar suas operaes numa aventura coorporativa, ou seja, construir apartamentos, lanando e vendendo atuando de uma forma tica e objetiva com os clientes. A entrega do empreendimento ao cliente sempre no prazo estipulado, com a qualidade esperada e cobrando o valor adequado. A sustentabilidade para a EZTEC est incorporada em suas atitudes e nos seus objetivos, ou seja, para Fugazza, A. EZTEC:
Ao vender e entregar apartamentos a gente procura respeitar ao mximo todas essas relaes em sociedade, seja na integrao com o cliente a gente vai procurar respeitar todas as normas e toda a legislao vigente, ou com os trabalhadores que esto envolvidos na obra, a gente procura agir de forma que todos os trabalhadores sejam registrados, que todos recebam treinamento e proteo individual adequados e que eles entendam que a companhia parte do processo de crescimento pessoal deles.

Ainda para Fugazza, A. EZTEC, quando a gente fala em sustentabilidade entender que a empresa est presente hoje e daqui a trinta anos nessa sociedade, ento sendo a nossa misso trabalhar dentro desta sociedade, a gente procura tratar com o mximo de respeito possvel.

228

A Sustentabilidade o que gera valor, ou seja, tudo que gera valor, diz Fugazza, A. EZTEC.
Ns percebemos isso hoje claramente, quando abrimos o capital em 2007 e muitas empresas tambm abriram capital, e estavam crescendo e a maior parte delas prometia uma serie de crescimento com um determinado padro de qualidade, hoje passado 4 ou 5 anos de todo esse volume que veio ao mercado, percebemos quantas empresas conseguiram entregar de fato tudo que prometeram. A EZTEC claramente uma empresa que acabou se destacando por causa do nosso foco regional ns nos impusemos uma tarefa mais simples do que as outras empresas que buscaram o foco nacional, ento a nossa preocupao com o cliente, enorme. O fato que procurando trabalhar entregando as obras no prazo, com qualidade etc, ns criamos uma imagem que se eu te disser comparado a 2007 a marca EZTEC talvez representasse zero, hoje em 2011 a marca vale muito, porque um desejo do comprador, comprar um apartamento da EZTEC fundamentado no fato que ele v de quem comprou recebendo alguma coisa e ficando at surpreso positivamente com aquilo que esta recebendo e com a maneira que a gente age(FUGAZZA, A. EZTEC).

De acordo com Fugazza, A. EZTEC, isto traz em primeiro lugar mais vendas, a preos bons porque no adianta ter mais vendas com margens ruins, traz uma imagem de uma companhia em que as pessoas querem estar presentes, onde o ponto trabalhar em uma companhia que tenho respeito e orgulho em dizer que trabalho nela.
Ento isso gera valor tanto pelo lado das pessoas que trabalham que acabam curtindo trabalhar em uma companhia em que se acredita no que faz, quanto pelo lado do cliente que paga bem por aquilo que vai comprar e isso tambm nos melhora em termos de perfomance (FUGAZZA, A. EZTEC).

Isso reflete at no site Reclame Aqui que ns temos as melhores notas do setor se comparado com as outras empresas e fazemos sempre um estudo mensal (FUGAZZA, A.EZTEC).

229

16.2.3 Triple Bottom Line

Percebe-se que o processo de produo a EZTEC est completamente interligado com o trip da sustentabilidade. De acordo com seu site, a sustentabilidade faz parte de sua estratgia no s para gerir os negcios ao longo dos anos, mas tambm de seus programas internos, que tem por objetivo diminuir o impacto de suas atividades no meio ambiente e promover a preservao das reas verdes.

Ainda segundo o site, a EZTEC conta com as seguintes aes ambientais:

Programa de Gesto de Resduos: O programa visa minimizar o impacto

dos resduos gerados pelas atividades da EZTEC no meio-ambiente, alm de favorecer a organizao e a limpeza da obra e controlar o desperdcio. A gesto de resduos introduzida desde o planejamento at a concluso

da obra, onde o descarte dos resduos feito atravs de uma anlise critica de acordo com uma srie de atividades, que esto em conformidade com a Resoluo do Conselho Nacional do Meio Ambiente (CONAMA) 307. Projeto Morar Bem: a manuteno das reas verdes est diretamente

relacionada com o bem-estar dos trabalhadores, dos futuros moradores e de toda a comunidade onde o empreendimento est inserido. Dessa forma, na concepo e desenvolvimento dos projetos, a

Companhia toma cuidados como: anteriormente ao inicio das obras, um engenheiro verifica o terreno com relao s reas de preservao ambiental e possveis danos; preserva-se rvores do terreno que esto registradas em cartrio; replanta-se duas rvores para cada uma que fora derrubada; revitaliza-se praas prximas ao imvel; planta-se mudas nas caladas em torno do empreendimento; faz-se a manuteno/ criao de bosques nas reas disponveis.

230

Programa Florestas do Futuro: A EZTEC a primeira empresa do setor

de incorporao e construo a tornar-se parceira do Programa Florestas do Futuro da Fundao SOS Mata Atlntica. Esse programa rene a sociedade como um todo em torno do reflorestamento de espcies nativas da flora brasileira.
Sua atuao engloba trs frentes distintas, todas de vital importncia para a preservao e recuperao do meio ambiente: o sequestro de carbono (CO2), a manuteno da biodiversidade e a preservao dos recursos hdricos da Companhia. Alm disso, visa apoiar aes scio ambientais e a capacitao tcnica por meio de atividades sustentveis que auxiliem na conservao da Mata Atlntica.

Fugazza, A. EZTEC afirma que:

quando olhamos para o meio, para aquele local que estamos inserindo, procuramos ter um respeito social por aquele ambiente de tal forma a minimizar o impacto que iremos causar, seja do lado do projeto, seja se precisamos fazer adequaes virias, ento vamos nos colocar a disposio do poder pblico para faz-las, se vamos causar tumulto na rua, porque geraremos lixo, confuso, procuramos minimizar esse impacto urbano, limpando as ruas, canalizando os problemas que temos ali e vamos retirar a gua, lama, etc. Procuramos passar a informao para aqueles vizinhos da construo do que efetivamente vai acontecer l e nos colocarmos a disposio deles para resolver qualquer problema que exista.

Com relao aos empreendimentos verdes, a EZTEC est dando passos e cada vez mais que estas tecnologias se tornarem mais acessveis em termos de custo de implantao e manuteno estaremos l tirando proveito disso, fazendo isso acontecer nas obras (FUGAZZA, A. EZTEC).

Este assunto um pouco jovem para ela, Fugazza, A. EZTEC afirma que:
tudo que da para fazer, que consiga com praticas de mercado ir atrs e incluir no projeto e fazer com que isso acontea, mesmo sendo bsico de legislao, mas podemos melhorar um pouquinho, inteno clara da EZTEC em fazer, por exemplo, uma necessidade hoje nos projetos novos que a gente faa coisas como: parte dos empreendimentos verticais tem que ser alimentado por gua quente de energia solar, ento a EZTEC optou por fazer cem por cento ao em vez de parte dele; temos que fazer reservatrios para gua de chuva; reaproveitar gua para irrigar jardins.

231

Hoje estamos fazendo o prdio corporativo de primeira linha que a nossa inteno de chegar mais perto da perfeio daquilo que existe disponvel no Brasil em tecnologia (FUGAZZA, A. EZTEC).

Verificou- se que com relao Sustentabilidade social, segundo o site:

a EZTEC privilegia a qualidade de vida dos seus colaboradores por meio da implantao de diversos projetos e programas sociais em diferentes reas. As obras seguem as mais rigorosas normas de segurana e higiene para garantir um bom ambiente de trabalho e os operrios so filiados ao SINTRACON (Sindicato dos Trabalhadores das Indstrias da Construo Civil de So Paulo).

A EZTEC tambm se preocupa com o desenvolvimento social das comunidades onde atua e com isso, a empresa conta atualmente com as seguintes aes sociais:

Projeto Leitura na Obra: O projeto oferece a todos os seus colaboradores

uma biblioteca no canteiro de obras. Nas bibliotecas esto disponveis livros, jornais e revistas, incentivando a leitura e a atualizao diria. Programa de Bolsas de Estudo: a EZTEC com o objetivo de ajudar na

educao de seus colaboradores fornece uma bolsa-auxlio equivalente a 50% do valor dos cursos de ensino mdio, graduao e ps-graduao.

232

Projeto Convivncia Amiga:

O projeto tem o objetivo de estabelecer uma boa convivncia com todos os vizinhos de seus empreendimentos, desde a construo do empreendimento at as vendas das unidades. Alm de cumprir todas as leis municipais, a Companhia preza pela limpeza das caladas que circundam as obras e pela rigorosa fiscalizao dos fornecedores e prestadores de servios que se comprometem a respeitar as mesmas leis, sob pena de multa. Antes de qualquer atividade no terreno, feita uma prospeco nas casas e prdios vizinhos para a preveno de possveis transtornos. Uma carta enviada aos moradores mais prximos, informando o cronograma e os horrios das obras e um canal de comunicao aberto por meio do email engenheiro@EZTEC.com.br. Todas as dvidas, sugestes e reclamaes so respondidas em um perodo de at 48 horas por profissionais das reas de marketing, relacionamento e engenharia.

16.2.4 Responsabilidade Social e Governana Corporativa

Para Fugazza, A. EZTEC a Governana Corporativa trata-se de pessoas, de implantar cultura que voc adquire ao longo dos anos e a partir de um momento que se passa pelo problema, que voc v quo madura a empresa est em itens de Governana Corporativa. Notou-se que de acordo com o site da EZTEC, em 2000, a Bovespa introduziu trs segmentos especiais para listagem, conhecidos como Nveis 1 e 2 de Prticas Diferenciadas de Governana Corporativa e Novo Mercado. Seu objetivo foi de criar um mercado secundrio para valores mobilirios emitidos por companhias abertas brasileiras que sigam melhores prticas de governana corporativa. O cdigo da EZTEC no Novo Mercado da BM&FBovespa EZTC3.

Ainda segundo o site:

Os segmentos de listagem so destinados negociao de aes emitidas por companhias que se comprometam voluntariamente a cumprir prticas de boa governana corporativa e maiores exigncias de divulgao de informaes em relao quelas j impostas pela legislao brasileira. Em geral, tais regras ampliam os direitos dos acionistas e melhoram a qualidade da informao fornecida aos acionistas.

233

As regras do Novo Mercado, as quais a EZTEC se enquadra, exigem o atendimento dos seguintes requisitos, entre outros: circulao; Favorecer a disperso acionria, nos procedimentos de oferta; Cumprir divulgao trimestral de informaes com padres mnimos; Seguir polticas mais rgidas de divulgao com relao s negociaes

Emisso somente de aes ordinrias; Concesso a todos os acionistas do direito de venda conjunta (tag along) Assegurar que 25% do capital total das aes da EZTEC, estejam em

realizadas pelos acionistas controladores da Companhia, conselheiros e diretores envolvendo valores mobilirios de sua emisso; Submeter quaisquer acordos de acionistas e programas de opes de

compra de aes existentes Bovespa; Limitar o mandato de todos os membros do conselho de administrao da

Companhia a, no mximo, 2 anos, podendo ser reeleitos; Limitar a composio do Conselho de Administrao a, no mnimo, 5

membros, sendo que, no mnimo, 20% deles devero ser independentes; Adotar exclusivamente as normas do regulamento de arbitragem da

Bovespa, pelas quais a Bovespa, a companhia, o acionista controlador, os administradores, e os membros do Conselho Fiscal da Companhia, se instalado, comprometem-se a resolver toda e qualquer disputa ou controvrsia relacionada ao regulamento de listagem por meio de arbitragem;

Realizar, pelo menos uma vez ao ano, reunio pblica com analistas e quaisquer outros interessados, para divulgar informaes quanto sua respectiva situao econmico-financeira, projetos e perspectivas.

234

Verificou-se que para a EZTEC:

Governana corporativa significa que no meu dia a dia de negocio eu tenho que ser o mais justo possvel nas relaes de trabalho de tal forma a manter uma imagem de alto nvel para todos os stakeholders, ou seja, todos que esto envolvidos tem que sentir que esto participando de um jogo justo (FUGAZZA, A. EZTEC).

Verificou-se que a evoluo, desde quando abriram o capital em 2007, foi constante. Identificou-se que a EZTEC avanou muito com relao Governana desde o aspecto da comunicao ao mercado at o aspecto de relaes de controladores e administradores para com a prpria empresa, afirma Fugazza, A. EZTEC.
Tudo aquilo que ns consideramos justo a gente esta conseguindo praticar dentro das regras que esto estabelecidas, uma evoluo. Diria que tem muito a implementar. Com orgulho te digo que estamos melhor do que muita companhia aberta de controle pulverizado, que em tese deveria estar muito melhor do que a gente, que se eu comparar com empresas que tem controle pulverizado eu acho que estamos tranquilamente melhor (FUGAZZA, A. EZTEC).

Verificou-se que a Responsabilidade Social da EZTEC criou cada vez mais valor a marca, se destacando como uma das empresas com maior lucratividade do setor da construo e incorporao no Brasil.

235

17

FORMAS DE INVESTIMENTO NO SETOR IMOBILIRIO

Por Rogrio Abriz 17.1 METODOLOGIA

17.1.1 Seleo de Amostras

Com o aquecimento da economia brasileira nos ltimos anos, pode-se ver um crescimento muito significativo no mercado imobilirio. Muitas pessoas viram que o to esperado sonho da casa prpria se realizaria em suas vidas, enquanto que outros viram uma grande oportunidade a ser mais bem explorada. Esses fatores que hoje convivemos traz um reflexo do que visto em outros pases em que a economia j estava estabilizada h muitos anos. As pessoas que possuem o desejo de investir neste setor to promissor hoje possuem mais opes que no passado que vai do pequeno ao grande investidor. Veremos algumas possibilidades de investimento direto no setor conforme descrito abaixo: a) Aquisio de Ativos (para renda e/ou especulao) Apartamentos, salas, lojas em shopping, lajes corporativas, galpes

industriais, Buit-to-Suit . b) c) Incorporao Imobiliria Residencial; Comercial (salas ou lajes corporativas). Fundos Imobilirios Comerciais; Residenciais;

236 d)

Shoppings; Hoteis. Fundos de Investimentos LCI; CRI. e) Aes de Empresas do Setor

Esses podem ser alguns dos principais meios de se investir diretamente no setor, porm no so os nicos e com certeza poderemos ver outros meios em nosso pas no futuro. Outros meios de se investir indiretamente no setor tambm incluem o empreendedorismo que neste caso incluem as empresas prestadoras de servio no ramo de manuteno e reformas de imveis, decorao, urbanismo entre outras, porm que no iremos tratar.

17.1.2 Aquisio de Ativos

O que a maioria dos investidores conhece o investimento em imveis com aquisio na planta, em pr-lanamento, para posterior revenda. Esta modalidade possui um risco mais elevado para uma entrada de investidor, pois conta com a valorizao do imvel e sua revenda para obter lucro, e hoje as construtoras esto lanando novos empreendimentos com o valor do m2 com preos direcionados diretamente para o consumidor final dificultando assim a revenda antes do final da construo.

237

Com a acomodao dos preos, o investidor desta modalidade corre o risco de concorrer com a prpria construtora caso ela no venda todas suas unidades. Isso ocorre, pois ela sempre ter melhores condies de negociao com o comprador final que o investidor. O que se deve ter em mente que um investimento para dar certo no deve ser baseado em expectativas de variaes de preo, e sim na sua entrada no momento certo da cadeia de valor. Quanto antes, melhor ser sua rentabilidade. Para essa modalidade de investimento vale algumas dicas que podem ajudar ao escolher o empreendimento com mais chances de valorizao. Verificar o cenrio em que o mesmo encontra-se lanado, por em exemplo um empreendimento em que haver a oferta de varias unidades provavelmente ao final da obra a construtora ainda ter unidades a serem comercializadas, ou seja, a ideia a de buscar empreendimentos com menos unidades sendo comercializadas. Outro fator a ser relevante o que est ao redor do empreendimento, existem outros possveis terrenos ou imveis que podero dar espao para um novo empreendimento, o que poder mudar ao redor durante sua obra qual o potencial de crescimento, qual a procura de imveis nesta regio. Todas estas variveis podem ser observadas. Um tipo de imvel que muito valorizado devido a sua escassez nas grandes capitais e que devido a expanso econmica at mesmo algumas regies que no passado eram economicamente fracas hoje se veem na mesma situao so os imveis comerciais. Nestes casos fica mais fcil para o investidor verificar a viabilidade do investimento ao fazer um estudo das ofertas na regio em que o empreendimento ser lanado. Essas formas de investimento onde o ativo ser negociado prximo da entrega deve-se considerar todas as variveis, por exemplo, caso o investidor no consiga vender antes da entrega das chaves, ele dever ter cincia e estar preparado para um possvel financiamento e que provavelmente ir diminuir a sua margem devido aos custos de aquisio do mesmo.

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Outra forma de investimento nesta modalidade a do aluguel do imvel durante o financiamento do mesmo, onde o aluguel ir pagar parte ou a totalidade do financiamento restante e que aps a quitao do mesmo o investidor passa a possuir mais um ativo que pode ento utilizar para manter a receita no aluguel ou utiliza-lo para a aquisio de outros imveis, nesta modalidade o melhor investimento so em imveis mais baratos direcionados a classe C, onde o aluguel fica em torno de 0,6% do valor do imvel, quanto mais caro for o imvel essa taxa vai se reduzindo. Para ter uma viso se este tipo de investimento vivel deve-se fazer tambm uma pesquisa de como a taxa de vacncia e qual o potencial de busca de imveis na regio. Embora tenha um risco considervel essas modalidades de investimento ainda so as mais conhecidas no setor e muitas pessoas tiveram excelentes ganhos nestes ltimos anos. Os imveis tiveram uma valorizao bem acima do que qualquer aplicao, seja ele em fundos de renda fixa ou fundos variveis, e estes fatores ainda mantm esse tipo de investimento muito atrativo. Outra modalidade deste ramo a conhecida como Buit-to-Suit, onde o empreendimento feito sob medida para o cliente que ira alugar o imvel e que neste caso devido as especificaes necessrias para o projeto faz-se um contrato com maiores garantias para o investidor. Neste contrato ser estipulado um perodo que poder calcular a taxa de retorno do mesmo e a viabilidade trazendo segurana para o investidor, tais garantias so muito importantes nesta modalidade devido ao fato de que o imvel ser preparado especificamente para esse locatrio e que poder no atender outro sem uma reestruturao.

17.1.3 Incorporao Imobiliria

Para aqueles que gostariam de investir neste mercado to promissor, mas no possui um capital que o permitiria fazer sozinho ou naqueles casos em que gostaria de dividir os riscos potenciais uma boa opo utilizar o mtodo de Incorporao Imobiliria. Nesta modalidade os investidores fazem seus investimentos atravs de cotas do patrimnio a ser adquirido.

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Por exemplo, em um empreendimento em que o valor a ser investido de R$ 600.000,00 para a construo de 2 casas onde as mesmas sero comercializadas ao valor de 450.000.00 cada unidade, dando um lucro do capital investido de 50% no ato da venda. O exemplo apresentado trata-se de imveis residenciais, porm o mesmo pode ser aplicado em imveis comerciais. A forma de administrar esse investimento seria dividir o capital necessrio em cotas, por exemplo, em cotas de R$ 30.000,00 dando um total de 20 cotas e estipulando que quem quiser entrar no grupo dever comprar um numero mnimo de cotas. Esse tipo de investimento possui varias vantagens.

A primeira delas o quanto que o investidor arrisca de seu capital podendo comear com um empreendimento relativamente pequeno para um grupo formado, porm de grande porte para uma nica pessoa que em muitos casos possui um capital relativamente pequeno. Aps a concluso do empreendimento o grupo pode partir para um prximo empreendimento mantendo os mesmos patamares ou partir para um de maior porte dependendo de quanto queira investir. Outra vantagem desse tipo de investimento o fato de que o valor colocado no investimento no ser utilizado todo de uma nica vez e que o mesmo pode ficar aplicado trazendo uma receita financeira para o grupo durante a construo.

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Existem muitas construtoras que fazem parcerias com incorporaes, desta maneira o investidor no precisa ser um engenheiro ou um especialista do setor para comear esse tipo de investimento. Segundo Rafael e Tales (*03) em uma publicao da Folha de So Paulo do dia 29 de setembro 2011, nestas modalidades, a rentabilidade tem se mostrado bastante atrativa, alm de proteger o investidor de uma eventual correo ou estagnao do valor dos imveis, uma vez que ele entrou em um momento inicial da cadeia de valor do negcio. No entanto, estas modalidades ainda so pouco difundidas no mercado imobilirio e at ento mais restritas a grandes investidores, mas atualmente vem surgindo empresas que viabilizam a entrada de investidores iniciantes como uma tima opo para quem quer investir de verdade. Embora o investimento em imvel passe mais segurana do que investimentos em papeis para novatos, entendemos que importante estudar e se qualificar antes de se aventurar no mundo dos investimentos.

17.1.4 Fundos de Investimento Imobilirio

Outra forma de investimento do setor imobilirio que tem comeado a aparecer nas mdias e serem oferecidas pelos bancos so os Fundos Investimentos Imobilirios tambm conhecidos como Fundos Imobilirios. Esses fundos, semelhana dos fundos de aes, renda fixa, derivativos, etc., so regulados, fiscalizados e tm seu funcionamento autorizado pela CVM Comisso de Valores Mobilirios, por se tratar de captao de recursos do pblico para investimento. A quota de um fundo imobilirio valor mobilirio, conforme estabelece o artigo 3 da Lei 8.668/93. Alis, um fundo imobilirio bastante semelhante a uma empresa de capital aberto, com seus acionistas, aumentos de capital, assembleias, distribuies de resultado, etc.

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Os Fundos Imobilirios so formados por grupos de investidores com o objetivo de aplicar recursos, solidariamente, em todo o tipo de negcios de base imobiliria, seja no desenvolvimento de empreendimentos imobilirios ou em imveis prontos. Do patrimnio de um fundo podem participar um ou mais imveis, parte de imveis, direitos a eles relativos, etc. Com a regulamentao introduzida pela Instruo CVM n 472, que vigora desde 03/12/2008, estes fundos podem investir, em vrios ttulos e valores mobilirios que tenham como foco e/ou lastro principal o mercado imobilirio. Segundo a CVM (*04) objetivo do Fundo auferir ganhos mediante locao, arrendamento ou alienao das unidades do empreendimento adquirido pelo Fundo. So comuns as locaes de escritrios, Shopping Centers e pontos comerciais em geral. O arrendamento gera receitas por meio da cobrana de valor correspondente a um percentual do lucro auferido pela empresa arrendatria, ou pelo pagamento de uma porcentagem do valor total do imvel arrendado, podendo os dois critrios serem adotados concomitantemente. Caso o objeto do Fundo seja obter ganhos por meio da alienao dos imveis adquiridos, o rendimento ser resultado da venda dos referidos imveis por valor superior ao dependido para a sua aquisio. Quem pode investir em Fundo de Investimento Imobilirio? Qualquer pessoa pode investir em um Fundo de Investimento Imobilirio, desde que possua recursos no montante mnimo para o investimento. O investidor adquire quotas do Fundo de Investimento Imobilirio que, por sua vez, adquire em nome prprio os imveis que pretende explorar comercialmente, indicados para compor sua carteira de ativos. O quotista passa, ento, a ter direito ao recebimento de uma parte nos rendimentos que o Fundo vier a obter, conforme o nmero de quotas que detiver.

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Esse tipo de fundo possui algumas vantagens:

Acesso ao Mercado imobilirio; Fundo de Investimento Imobilirio permite a formao de uma carteira

composta de empreendimentos imobilirios, os quais, pelo volume de recursos envolvidos, no estariam ao alcance de investidores individuais, especialmente os de menor capacidade financeira, aumentando, assim, a quantidade de alternativas de investimento disponveis; Ganhos de Escala; Ao aplicar em um Fundo de Investimento Imobilirio, possvel para o

pequeno investidor obter condies semelhantes s oferecidas aos grandes investidores, uma vez que a soma de recursos proporciona ao Fundo maior poder de negociao; Ademais, os custos da administrao dos investimentos do Fundo so

diludos entre todos os quotistas, na proporo de suas participaes; Diversificao; Os Fundos de Investimento Imobilirio representam uma oportunidade de

diversificao de aplicaes para o investidor, pois os rendimentos de suas quotas esto atrelados ao mercado imobilirio; Em suma, o Fundo de Investimento Imobilirio agrega vantagens do

mercado de valores mobilirios ao investimento em imveis; Simplificao; investidor no precisa se preocupar pessoalmente com procedimentos

referentes a certides, escrituras, recolhimento do ITBI, entre outras, pois tais assuntos so de responsabilidade do Administrador; importante lembrar que o Administrador sempre utilizar recursos do

Fundo para fazer frente a quaisquer despesas relacionadas com o cumprimento destas obrigaes; Possibilidade de fracionar o investimento;

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Caso o investidor necessite utilizar parte dos recursos aplicados, no

precisar, como no investimento direto em imveis, liquidar todo o seu investimento, podendo vender no mercado secundrio apenas a quantidade de quotas suficientes para suprir a sua necessidade.

O modelo de FII adotado no Brasil possui alm das caractersticas mencionadas acima outros pontos de relevncia:

- Pode ser constitudo de bens e direitos imobilirios, alm dos outros ativos citados no artigo 45 da Instruo CVM n 472, que podem ser utilizados para integralizao; , obrigatoriamente, administrado por instituio financeira;

- No tem personalidade jurdica prpria. A instituio financeira que o administra "empresta" sua personalidade jurdica ao fundo, tornando-se proprietria fiduciria dos bens integrantes do patrimnio, os quais no se comunicam com o patrimnio da instituio; - O fundo pode manter parte de seu patrimnio em caixa, tendo em vista sua necessidade de liquidez. O saldo em caixa deve ser aplicado em ativos de renda fixa; - Para os casos de fundos destinados a construir imveis, as integralizaes podem ser parceladas em sries. Os fundos podem, tambm, efetuar aumento de capital mediante a emisso de novas quotas; um fundo fechado, ou seja, no permite resgate das quotas. O retorno do capital investido se d atravs da distribuio de resultados, da venda das quotas ou, quando for o caso, na dissoluo do fundo com a venda dos seus ativos e distribuio proporcional do patrimnio aos quotistas. Pelo fato de ser uma modalidade de investimento recente em nosso pas esse tipo de fundo possui baixa liquidez em comparao com outras modalidades de investimento disponveis no mercado financeiro. Devido ao fato de que o fundo no admite resgate de suas quotas, os titulares poder ter desafios quando forem realizar a vende de suas cotas no mercado secundrio.

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De acordo com a Lei 8668/93, alterada pela lei 9779/99 as regras para tributao e distribuio de ganhos so:

Fundo dever distribuir a seus quotistas, no mnimo, noventa e cinco por

cento dos lucros auferidos, apurados segundo o regime de caixa, com base em balano ou balancete semestral encerrado em 30 de junho e 31 de dezembro de cada ano; Os rendimentos e ganhos do capital auferidos pelos Fundos de

Investimento Imobilirio, quando distribudos a qualquer beneficirio, sujeitam-se incidncia do imposto de renda na fonte, alquota de 20%. (vinte por cento) Os ganhos de capital e rendimentos auferidos na alienao de quotas

tambm se sujeitam incidncia do imposto de renda alquota de 20% (vinte por cento); Fundo que aplicar recursos em empreendimento imobilirio que tenha

como incorporador, construtor ou scio, quotista que possua, isoladamente ou em conjunto com pessoa a ele ligada, mais de vinte e cinco por cento das quotas do Fundo, no contar com o regime diferenciado, estando sujeito tributao aplicvel s pessoas jurdicas. De acordo com Fundo Imobilirio - Consultoria de Investimentos Ltda. (*05), podemos ver a rentabilidade dessa modalidade em comparao com o IBOVESPA E IMOB.

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Grfico 22 - FII x Ibovespa x IMOB

Os Fundos de Investimento Imobilirio possuem um histrico positivo, porm vale lembrar que o risco esta presente, a cautela deve estar presente ao se fazer esse tipo de investimento devido a sua baixa liquidez em uma possvel queda das respectivas cotas adquiridas. 17.1.5 Fundos de Investimentos

Dentro dessa modalidade podemos encontrar dois tipos principais o LCI e o CRI, o segundo tem comeado a ser trabalhado pelos principais bancos recentemente, ambos so fundos de renda fixa lastreado em credito imobilirio.

17.1.6 LCI Letras de Credito Imobilirio

Devido ao atual cenrio da economia brasileira muitos investidores buscam alternativas mais atrativas de renda fixa. Este cenrio favorvel tambm para o mercado de crdito imobilirio, j que torna o financiamento mais abrangente e favorece a negociao de ttulos de longo prazo.

Neste contexto, novos produtos financeiros tm sido oferecidos, ampliando o leque de alternativas para o investidor e, simultaneamente, contribuindo para o crescimento do mercado de crdito imobilirio.

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Um desses produtos oferecidos atualmente o LCI Letras de Credito Imobilirios. So ttulos de crdito lastreados por crdito imobilirio garantidos por hipotecas ou por alienao fiduciria de coisa imvel. So ttulos semelhantes s Letras Hipotecrias, com a vantagem de poderem ser lastreados por crditos imobilirios ligados ao instituto jurdico tanto da hipoteca quanto da alienao fiduciria de um imvel. Segundo o Infomoney (*06) Os bancos comerciais, mltiplos, a Caixa Econmica Federal e demais intuies que tm autorizao do Banco Central para realizar operaes de crdito imobilirio podero emitir LCIs, cuja contratao deve ser, obrigatoriamente, registrada na Cetip. Ou seja, estas instituies financeiras utilizam parte de suas carteiras de crditos imobilirios como lastro para uma aplicao financeira que pode ser oferecida a seus clientes. Os recursos aplicados desta forma, so direcionados para financiamentos habitacionais. As LCIs podem ser garantidas por um ou vrios crditos imobilirios, mas a soma do principal das letras emitidas no pode exceder o valor total dos crditos imobilirios detidos pela instituio que a emitiu. O prazo de vencimento destes papeis limitado pelo prazo das obrigaes imobilirias que serviram de base para o seu lanamento. Vale lembrar que os crditos dados em cauo de determinada LCI podem ser substitudos por outros da mesma natureza, o que poderia acontecer, por exemplo, no caso de vencimento antecipado ou liquidao antes do prazo das operaes imobiliria dada em garantia. No caso da Caixa Econmica Federal, atualmente a instituio mais ativa em crdito imobilirio no Brasil, o prazo mnimo dessa aplicao de dois meses e o mximo de 25 meses. Usando a Caixa Econmica Federal (*07) como referencia, nela encontramos as seguintes caractersticas:

Prazo mnimo 60 dias - Prazo mximo* 564 dias * O prazo mximo varia conforme a disponibilidade da margem para captao em LCI.

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17.2 VALORES PARA APLICAO E MOVIMENTAO

O valor aplicado deve obrigatoriamente corresponder a mltiplos do preo unitrio de emisso, que de R$ 1.000,00, portanto todas as aplicaes em LCI CAIXA so feitas em mltiplos deste valor.

- Aplicao Mnima R$ 50.000,00 - Aplicao Complementar Mnima R$ 50.000,00 - Resgate Mnimo R$ 5.000,00 - Saldo Mnimo - R$ 5.000,00

Os valores Mximos so definidos de acordo com a margem de captao disponvel, divulgada no incio de cada ms.

17.3 FORMA DE APLICAO

Aplicao em dinheiro, com dbito na Conta Corrente.

17.4 RESGATE ANTECIPADO

Desde que contratada com esta caracterstica, permitido resgate antecipado da LCI CAIXA, a qualquer tempo e a critrio do cliente, desde que decorrido o prazo mnimo definido pelo BACEN no caso da remunerao pelo CDI de 60 dias.

17.5 TRIBUTAO

Isenta de IRRF, para clientes Pessoa Fsica.

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Para Pessoa Jurdica, aplicada a curva de alquotas conforme tabela abaixo:

Curva de Alquotas de IRRF. At 180 dias 22,50% De 181 dias a 360 dias 20,00% De 361 dias a 720 dias 17,50% Acima de 720 dias 15,00% IOF: Incide sobre o rendimento da aplicao, quando o resgate/vencimento ocorrer em prazo inferior a 30 dias - tabela regressiva de 1 a 30 dias.

17.6 TRANSFERNCIA DE TITULARIDADE

permitida a transferncia de titularidade da LCI CAIXA, desde que apresentado o Termo de Cesso de Direitos com o devido registro em cartrio de ttulos e documentos. Na transferncia de titularidade, o cessionrio pode ter conta corrente em outra agncia que no a do cedente, onde est vinculada a aplicao.

17.7 LIQUIDEZ

permitida a transferncia de titularidade/cesso de direitos, pelo valor total. O titular da LCI dever apresentar, na Agncia onde possui conta corrente, o Termo de Cesso de Direitos com as firmas do cedente e do cessionrio reconhecidas e com o devido registro no Cartrio de Ttulos e Documentos, juntamente com os documentos que comprovem as representaes. permitida a alterao da agncia e/ou conta corrente de vinculao. O vencimento d-se ao trmino do prazo contratado (quando no for dia til o crdito no 1 dia til subsequente). O resgate antecipado caracteriza-se pela possibilidade de resgate atravs da solicitao do cliente, de valor total ou parcial de sua aplicao, aps ter completado o prazo mnimo deste tipo de papel (60 dias) observado o princpio de data a data, at o dia til imediatamente anterior data de vencimento.

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Essa aplicao destinada para investidores que tenham no mnimo R$ 50.000,00 disponveis, lembrando que esse o valor mnimo da Caixa, em outras instituies bancarias esse valor pode variar. Ou seja, um investidor cujas reservas sejam, inferiores a esse montante no poder dispor dessa modalidade em seu portflio de investimentos. Um grande diferencial das LCIs segundo Valores Reias (*08) que o

rendimento isento do imposto de renda, e elas acabam ganhando um CDI lquido, diferentemente do que ocorre com os CDBs, em que, do rendimento bruto do CDI, ainda deve ser descontada a alquota do IR, de acordo com a tabela regressiva (que comea em 22,5% sobre os rendimentos). Dessa forma, uma LCI que pague 83,50% do CDI lquido (valor que a Caixa paga, para aplicao entre R$ 50 e R$ 100 mil) corresponderia a um CDB DI de 107,74%, considerando o prazo de aplicao de at 6 meses. Isto , para que um CDB DI compensasse o investimento numa LCI, seria necessrio que esse mesmo CDB pagasse 107,74% do CDI. A tabela abaixo mostra esses nmeros com mais preciso:
Tabela 40 - Letras de crdito imobilirio - Caixa

Tal como qualquer outro investimento no mercado financeiro, as letras de crdito imobilirio LCIs apresentam vantagens e desvantagens. Como vantagens, destaco a iseno de imposto de renda, o baixo risco, a proteo de at R$ 70 mil do FGC, e a remunerao atrelada a um ndice (CDI ou ndice de preos). Como desvantagens, destaco a restrio de liquidez (exceto para as LCIs da CEF, as quais, mesmo assim, devem observar uma carncia mnima de 2 meses), a necessidade de ser correntista de banco, salvo uma ou outra exceo, o alto valor mnimo inicial e o fato de que, com esse investimento, voc nunca estar conseguindo ganhar do CDI (a menos que consiga uma taxa acima de 100% do CDI).

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importante tambm atentar para a qualidade do lastro, bem como na idoneidade e credibilidade da instituio financeira que est negociando o produto, para no ter a surpresa desagradvel de aplicar um valor significativo, e o valor do investimento no retornar sua conta (o popular levar calote, caso a aplicao seja superior ao teto do FGC). Lembre-se, igualmente, sempre de avaliar a relao risco/retorno de seus investimentos, s aceitando assumir riscos que possam se pagar, dado o seu grau pessoal de tolerncia a riscos.

17.7.1 CRI Certificados Recebveis Imobilirios

O CRI um ttulo de crdito de renda fixa privada, com pagamento mensal de remunerao ao investidor, de emisso exclusiva de Companhia Securitizadora e lastreado em contratos de financiamento habitacional concedidos pela CAIXA e cedidos Brazilian Securities Companhia de Securitizao. A emisso ao investidor foi de R$ 232,766 milhes, com valor unitrio de R$ 1 mil. No entanto, a reserva mnima, ou o investimento inicial mnimo no momento da distribuio, de R$ 10 mil. A rentabilidade de 10% ao ano mais TR (taxa referencial), com vencimento previsto para 10 de novembro de 2018. Esses ttulos podero ser adquiridos por investidores institucionais os qualificados (de acordo com a Instruo CVM 409, possuem investimentos financeiros em valor superior a R$ 300 mil e que, adicionalmente, atestam por escrito sua condio de investidor qualificado) -, os fundos que no se enquadrarem na definio de investidor qualificado e os investidores que realizarem investimento superior a R$ 1 milho. Segundo a Caixa Econmica Federal (*07) segue as principais caractersticas deste produto: O vencimento previsto para o CRI 10/11/2018. No entanto, este

vencimento poder ser antecipado em decorrncia de quitaes e amortizaes extraordinrias realizadas pelos muturios dos contratos de financiamentos

habitacionais que servem de lastro para o CRI.

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O CRI oferece pagamento mensal de juros e amortizao do principal ao

investidor, ambos creditados em contas correntes todo dia 10 ou dia til imediatamente posterior, caso dia 10 seja dia no til. Os juros e a amortizao creditados ao investidor correspondem posio

de CRI mantida em sua conta de custdia CBLC no fechamento do dia 10 do ms anterior.

Imediatamente aps o crdito de juros e amortizao referentes ao ms

anterior, constitui-se novo saldo em CRI para o investidor, o qual servir de base de clculo para o prximo crdito de juros e amortizao a ocorrer no dia 10 do ms seguinte. Os rendimentos auferidos em CRI por pessoas fsicas so isentos de

imposto de renda retido na fonte. Os rendimentos auferidos em CRI por pessoas jurdicas esto sujeitos

incidncia de imposto de renda retido na fonte conforme tabela regressiva de renda fixa. No caso de ganho de capital na venda de CRI no mercado secundrio,

qualquer investidor (pessoa fsica e jurdica) estar sujeito incidncia de imposto de renda retido na fonte conforme tabela regressiva de renda fixa.

No h incidncia de IOF nas transaes com CRI no mercado secundrio.

17.7.2 Como funciona

Aquisio do Produto no Mercado Primrio: exclusivamente na CAIXA, no

perodo de 09/03/2011 a 29/04/2011 (Investidores de Varejo) e no dia 03/05/2011 (Investidores Institucionais). Aquisio do Produto no Mercado Secundrio: atravs de instituies

distribuidoras de ttulos e valores mobilirios, a qualquer tempo durante a vida do CRI. Por meio da CAIXA no possvel adquirir CRI no mercado secundrio. investidor. Remunerao: crdito mensal de juros e amortizao do principal ao

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Assim como as LCI, o CRI lastreado em contratos de financiamentos imobilirios, aparentemente a sua rentabilidade bem atrativa, porm vale lembrar assim como os LCIs que a qualidade do lastro extremamente importante.

17.7.3 Aes de empresas do setor

Para o investidor que no possui o capital para a aquisio de um imvel ou no tenha o conhecimento ou habilidade de acompanhar uma construo e tambm no esteja interessado em investir em fundos que financiam o setor, existe a opo de investir em aes de empresas de construo civil. Uma opo extremamente rentvel desde 2009 e com grandes expectativas para o futuro devido ao cenrio atual do Brasil. Nesta modalidade o investidor no ter de se preocupar se o inquilino esta pagando ou no o aluguel se o mesmo no est depredando o seu patrimnio, tambm no precisar dispor um valor to elevado quanto o do imvel mesmo que popular que no custaria menos que algumas dezenas de milhares de reais o investimento inicial para quem quer investir em papeis muito mais acessvel dependendo da empresa pode ser menos de que 5.000,00. Outra vantagem a do Leo, que no caso do aluguel recebido tributado como um salrio que pode chegar a 27,5% da receita e que no papel menor. Um ponto muito importante do mercado de aes a alta liquidez, onde o dono do papel pode desfazer-se dele no mercado a preo do dia diferente de um imvel que esta lhe dando receita atravs de aluguel e que caso precise do valor precisar esperar dependo da situao alguns meses ou at mesmo ser obrigado a baixar o valor do imvel para acelerar o processo. No caso da compra na planta a situao parecida a liquidez se d geralmente pouco antes da entrega das chaves e s vezes posteriormente. No ramo da incorporao a liquidez se d no ato da venda do imvel, nos casos dos fundos voc tem a carncia mnima estipulada pelo fundo.

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Porm o que pode ser uma vantagem no que se refere a Liquidez das aes tambm uma preocupao devido a sua volatilidade, pois os preos podem despencar de um dia para o outro como por exemplo em 2008 em que o mercado de aes caiu drasticamente. Neste caso o investidor precisa ter muito pacincia. Como definir qual a melhor empresa a se investir? Neste caso o investidor deve fazer uma pesquisa no nvel de risco que lhe aceitvel e qual empresa lhe traz maior segurana ou rentabilidade prevista a curto ou longo prazo, cada construtora possui uma estratgia do mercado de atuao que afeta essas variveis. Em nosso estudo de caso comparamos os ndices de rentabilidade de varias empresas do setor que pode ser analisado com maior detalhe as rentabilidades do que podemos encontrar no mercado atualmente.

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CONCLUSO E CONSIDERAES FINAIS

CONCLUSO SOBRE:

ANLISES ESTRATGICAS Por Cintia Pereira Barcellos Por fim, aps reviso da literatura e aplicao do estudo de caso empresa EZTEC, pode-se, enfim, voltar aos objetivos especficos deste estudo e tecer consideraes sobre os mesmos. No que diz respeito ao primeiro, de apontar e/ou definir a misso e viso da empresa, observou-se a no existncia desses conceitos na empresa, sendo, portanto, sugerido o que segue:

i) ii)

Misso: construir qualidade de vida. Viso: Ser a incorporadora e construtora lder de mercado na regio

metropolitana de So Paulo, com a maior rentabilidade do setor, maximizando a lucratividade dos acionistas, proporcionando vantagens aos clientes sobre os concorrentes e focando em oportunidades de alto retorno. Com relao ao segundo objetivo proposto por este estudo, pode-se concluir que as principais foras, fraquezas, oportunidades e ameaas identificadas para a empresa EZTEC esto resumidas na Tabela 41.

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Tabela 41 - Anlise SWOT da empresa EZTEC

Foras (S01) Experincia comprovada nas faixas de preo do mercado em que atua; (S02) Capacidade de antecipar tendncias de mercado; (S03) Alta rentabilidade; (S04) Processo diferenciado de aquisio de terrenos com o envolvimento de equipe experiente e pagamento a vista; (S05) Reconhecimento da marca e credibilidade; (S06) Administrao de carteira de recebveis e concesso de crdito com enfoque comercial e estratgico (S07) Alta velocidade de vendas (S08) Slida situao financeira (S09) Pontualidade na entrega dos empreendimentos (S10) Posicionamento geogrfico restrito ao estado de So Paulo (S11) Posicionamento no segmento de alto padro (S12) Financiamento do negcio eminentemente com capital prprio Oportunidades (O01) Expanso para outros mercados geogrficos (O02) Coabitao (O03) Mudana nos indicadores demogrficos do Brasil: envelhecimento da populao, crescimento da classe mdia e reduo do nmero de habitantes por domiclio (O04) Preferncia sociocultural do brasileiro pela casa prpria; (O05) O prprio Estado de So Paulo enquanto mercado consumidor

Fraquezas (W01) Processo produtivo dependente de um nico setor pblico (W02) Estar submetido a um nico pblico consumidor (W03) Estoque de terrenos caro e limitado

Ameaas (T01) Concorrentes (T02) Polticas pblicas, especialmente de taxa de juros (T03) Escassez de fonte de recursos via caderneta de poupana Sistema Financeiro Habitacional

Fonte: Pesquisa direta, 2011.

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Desse modo, com base no tabela acima e seguindo o modelo de estratgias proposto por Wang (2007), seguem algumas consideraes e sugestes para a empresa: i) Estratgias ofensivas (SO): A combinao da fora S12 com a

oportunidade O05; bem como a unio das foras S01, S02, S05, S06 e S09 com as oportunidades O02, O03 e O04; ii) Estratgia defensiva (ST): Utilizar as foras de S01 a S09 para defender-

se da ameaa T01; iii) Estratgia de debilidade (WO): Todas as fraquezas podem ser eliminadas

se a empresa alterar sua estratgia regional de modo a aproveitar a oportunidade O01; iv) Estratgia de vulnerabilidade (WT): Estratgias que minimizem as

fraquezas W02 e W03, por consequncia, tero efeito tambm para evitar a ameaa T01. Por ltimo, aps analisar o setor de incorporao imobiliria sob a luz do Modelo das Cinco Foras de Porter, pode-se afirmar que esse mercado totalmente livre de barreiras a entrada de concorrentes, sendo constantemente afetado por ameaa de novos entrantes. Alm disso, a rivalidade do setor varia de acordo com o mercado onde as empresas atuam, ou seja, dependendo se so cidades pequenas ou grandes centros urbanos. No que tange ao poder de barganha, o estudo demonstrou que os consumidores, salvo excees, possuem grande poder de negociao. Enquanto o poder dos fornecedores varia de acordo com o produto fornecido: se terreno, o fornecedor com maior poder de negociao; se mo de obra, seu poder est crescendo ao longo do tempo com a reduo do desemprego e profissionalizao do setor; e se fornecedor de material, sua barganha decrescente devido aos produtos importados. Por fim, o nico produto identificado como substituto compra de um apartamento, o aluguel de um.

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Segundo Porter (1979, 1989, 2004) as foras competitivas mais relevantes determinam a capacidade de gerao de lucro de uma indstria e so, portanto, as dimenses mais importantes para formulao de estratgias. Cada indstria nica e diferente nas suas caractersticas e interaes. O estrategista deve identificar o que torna a indstria onde est inserido ser o que . O autor defende que a chave para o crescimento e sobrevivncia de uma empresa escolher o posicionamento menos vulnervel ao ataque de concorrentes e a eroso causada pelo poder de barganha de compradores, fornecedores e por produtos substitutos. Sendo assim, conclui-se que o conhecimento das competncias das companhias e das foras competitivas das indstrias, so de fundamental importncia para a empresa, uma vez que guiam a companhia para a construo de uma estratgia eficaz e indicam as reas onde a empresa deve desafiar seus concorrentes e onde deve evitlos.

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CONCLUSO SOBRE:

VIABILIDADE ECONMICO FINANCEIRA DE PROJETOS Por Renato de Almeida Silva A Anlise da Qualidade Econmica do empreendimento hipottico foi baseada na inteno de verificao da qualidade econmica do empreendimento imobilirio a ser realizado no imvel, para tanto, foram considerados parmetros usuais do setor imobilirios. O estudo foi desenvolvido tomando-se como moeda de referncia o Real (R$), com o intuito de caracterizar o poder de compra da massa de recursos que o empreendimento exige para ser implantado e consequentemente o nvel de exposio do investidor. Com o intuito de no prejudicar o clculo do pay back, da taxa de rentabilidade e dos valores de retorno, o estudo foi realizado acima do ndice geral de preos, pois se trata de um ciclo longo. A anlise dos resultados consistiu na gerao dos indicadores da qualidade do investimento no empreendimento considerado e seu ciclo de implantao e operacional, o que permitiu a avaliao da tomada de deciso do empreendedor conforme segue. Avaliando-se o VPL, verifica-se que ao final do estudo, o valor encontrado foi positivo, tanto quando a anlise baseada em Equity (18,67%) ou Alavancada (18,75%), satisfazendo a expectativa de retorno do investidor que era acima de 16%. Quando verificamos a TIR, observa-se que os valores encontrados superam as expectativas do investidor, que estavam entre 17% a 24% ao ano, logo, conclui-se que, o projeto gerar valor superior ao custo de oportunidade do investidor. Por fim, trazendo o lucro a valor presente, pelo clculo do ndice de lucratividade lquida, observou-se que tambm houve superao das expectativas do investidor, que esperar 25%, mostrando que, para cada R$ 1,00 investido, espera-se resultado superior a R$ 0,25 a valor presente. Para tanto, pode-se considerar o projeto analisado aprovado, dado que, ele atende todas as premissas do estudo de viabilidade econmico-financeira.

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CONCLUSO SOBRE:

PARTICULARIDADES CONTBEIS E O IMPACTO DO IRFS NO SETOR Por Celso Adelino de Mattos Durante a execuo do trabalho pode se verificar a adoo das mencionadas prticas societrias e fiscais na empresa. Destaque especial merecido na questo do Patrimnio de Afetao que enquanto algumas empresas esto comeando adotar, a EZtec j faz de forma ampla, mostrando confiana no que faz e transmitindo segurana respeito ao cliente. A real necessidade de convergncia aos padres internacionais, no somente no segmento, mas de maneira abrangente a todos os setores de atividade, se deve ao fato de nossa contabilidade ser at ento regida por leis defasadas e muitas vezes ser influenciada pela legislao tributria, fazendo com que por comodismo a contabilidade deixasse de cumprir seu principal papel que informar. Contadores e auditores tinham bastante trabalho para apresentar as informaes aos investidores estrangeiros. Era necessrio partir de nossos registros contbeis e adapt-los s normas daqueles pases. A convergncia busca uniformizar os critrios de escriturao e devolve contabilidade sua verdadeira funo, permitindo que nossas informaes contbeis possam ser lidas e compreendidas exatamente como esto preparadas sem necessidade de ajustes e adaptaes. Do mesmo modo ns tambm poderemos compreender as demonstraes elaboradas por pases estrangeiros afinal, estaremos no mesmo padro.

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CONCLUSO SOBRE:

FONTES DE FINANCIAMENTO DO MERCADO IMOBILIARIO Por Gerson Carvalho Marin A tendncia que a demanda de credito pra o segmento imobilirio, no suportada pelos recursos da poupana e FGTS, em um futuro prximo, seja atendida atravs securitizao, principalmente atravs do Certificado de recebveis imobilirios CRI. Analisando anurios do setor e matrias publicadas pela imprensa especializada observei que o setor concentrou a abertura de capital das principais empresas do setor entre 2006 e 2007 com o reforo no caixa estas investiram pesado na sua expanso e crescimento. A grande maioria destas empresas esta alavancada e preocupada quanto as fontes de financiamento para o setor, que atualmente esto concentradas nos recursos do FGTS e da Poupana, que possuem taxas baixas, mas a sinalizao que estes recursos se findem entre 2012 e 2014, por isso elas j esto buscando alternativas como emisses de debntures e busca fundos de investimento. Ficou claro que o mercado imobilirio brasileiro ainda esta amadurecendo, a nossa proporo de credito imobilirio X PIB muito tmida e o governo para estimular o financiamento do setor obriga as instituies financeira a destinar 65% dos recursos da poupana credito imobilirio. Mas j observamos o crescimento da securitizao, que a tendncias do mercado que dever se regular pela oferta e demanda, no qual acredito que as taxas podem ser at menores do que as oriundas hoje da Poupana e FGTS. Acredito que os executivos do mercado esto preparados para esta transio, como exemplo da reportagem do Jornal Valor Econmico em 02-05-2011 sobre os CRIs, " um produto novo, substituto para a poupana, que precisa ser testado, apesar do custo mais caro", afirma Leonardo Correa, diretor financeiro e de relaes com investidores da MRV. Mesmo com foco na baixa renda e mais de 80% das vendas no Minha Casa, Minha Vida, a empresa fez, neste ano, sua primeira emisso, no valor de R$ 240 milhes. "Preciso estar preparado quando for uma fonte alternativa de financiamento", diz.

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As fontes de captao so de extrema importncia para o segmento imobilirio, no qual a maioria das empresas trabalha alavancada e a oscilao nas taxas pode comprometer significativamente o seu resultado. Estrategicamente as empresas precisam acompanhar de perto as alternativas de captao e devem estar preparadas para se adequar rapidamente as mudanas de mercado, pois sem isso podem por em risco a continuidade das mesmas. No estudo de caso, EZTEC, embora atualmente se financie com capital prprio, j explicita em seu relatrio que os seus recebveis so passiveis de securitizao demonstrando que esta preparada para utilizar deste meio de financiamento se for vivel estrategicamente.

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CONCLUSO SOBRE:

COMPARATIVO DA RENTABILIDADE DE INCORPORADORAS DE CAPITAL ABERTO APS IPOs NO SETOR IMOBILIRIO Por Augusto Tomio Yokoyama Observando o comportamento das aes em conjunto com os resultados dos indicadores expostos neste trabalho, podemos verificar que o mercado e os analistas do setor de real estate evoluram aps alguns anos de experincia com base em um histrico de comparativos que no se possua na poca das aberturas de capital, quando havia um exagero na precificao dos papeis, realizadas atravs de mltiplos segundo ROCHA LIMA Jr (2008) no final do ciclo dos IPOs, o valor das aes estava muito acima do razovel, que se encontraria numa valuation mais cuidadosa e sem vis. Assim, o mercado precificava empresas com maior potencial de receita atravs do landbank (banco de terrenos) e do crescimento prometido, como observou ROCHA LIMA Jr (2009):
Os princpios da gesto moderna e agressiva, que fizeram as diretrizes de ao das empresas, se sintetizam em: i. o que faz uma empresa grande e poderosa VGV virtual internado (rea de terrenos estocados x coeficiente de aproveitamento permitido x preo/m verificado no mercado ou arbitrado), concluindo-se que o capital de giro deve se concentrar na formao de um land bank , sendo que empresas competentes adquirem terrenos sob permuta, o que alavanca a relao VGV virtual internado para o capital de investimento disponibilizado; ii. A equao de fundos para desenvolver os empreendimentos uma questo que o tempo resolve, porque crdito imobilirio sempre estar disponvel e o mercado de capitais pode trazer os recursos complementares, via mais capital, ou via emisso de instrumentos de dvida; iii. Quanto mais espalhada pelo Brasil estiver a base de negcios da empresa, menores riscos de competitividade e, para fazer isso de forma sbia, basta desenvolver parcerias locais, financiando os pequenos parceiros, fazendo um silncio obsequioso para a evidncia de que o capital mobilizado nesses financiamentos est girando a taxas muito aqum da taxa de retorno que faz a meta de Ebitda

Depois veio a fase do programa Minha Casa, Minha Vida e o mercado enxergava grande demanda e diversas empresas sem experincia decidiram apostar.

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Aps este ciclo de apurao de resultados, atualmente os investidores tem diferenciado as empresas baseados na rentabilidade e gerao de caixa sendo que a maioria ainda no conseguiu devolver os investimentos e continuam a queimar o caixa, apesar do lucro contbil nos balanos (devido s particularidades de reconhecimento de resultado do setor como foi publicado no jornal Valor Econmico em maio de 2011). Este o principal motivo pela qual a EZTEC foi a nica empresa das 9 analisadas, cujas aes tiveram alta este ano alm de ter o melhor desempenho acumulado desde dezembro de 2007. Com uma administrao familiar, conservadora e centralizadora, o desafio da EZTEC passa a ser crescer e expandir mantendo sua tima rentabilidade. Analisando o setor como um todo, possvel concluir que o resultado de diversas empresas que seguiram as diretrizes impostas pelos analistas de mercado tem ficado abaixo do esperado e com rentabilidade do patrimnio inferior aos seus custos de capital, o que gera destruio de valor para companhia. Fica claro que os seus resultados dependem muito da escolha de bons projetos, que dificultado pelo crescimento descontrolado, muitas vezes baseado em metas mais quantitativas do que qualitativas. Verificamos tambm que a economia de escala e alta alavancagem tm limitaes fortes neste setor, caracterizado por no ter barreiras, ser muito pulverizado, com necessidade de capital intenso, de ciclo longo e gargalo de aprovaes em rgos pblicos. POSSVEIS DESDOBRAMENTOS Como j ocorreu no passado, possvel que haja mais movimentos de fuses e aquisies, seja em busca de crescimento, ou por dificuldades de empresas que necessitariam uma nova administrao em funo de resultados ruins constantes. Alm disso, pode haver uma dificuldade em relao captao de recursos via mercado de capitais, caso a incapacidade de algumas companhias em gerar resultado se generalize, causando desestimulao dos investidores.

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Por fim, caso haja deciso pelos rgos reguladores de reconhecimento contbil dos resultados somente na entrega do empreendimento ao cliente, os balanos e as rentabilidades das incorporadoras sofrero fortes impactos j que atualmente o reconhecimento proporcional evoluo fsica camufla a taxa de retorno financeira, antecipando o lucro que na maioria dos casos s vem ao trmino da obra. Em outras palavras, algumas empresas com rentabilidades insatisfatrias, podem piorar ainda mais seus demonstrativos.

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CONCLUSO SOBRE:

ANLISE DO RETORNO SOBRE O CAPITAL EMPREGADO DAS PRINCIPAIS INCORPORADORAS DO SETOR IMOBILIRIO Por Luiz Fernando Moreira Cruz Como mencionado pelo Jornal Valor Econmico em 31/08/2011, a anlise do setor imobilirio no Brasil necessita de alguns cuidados e entre as principais dificuldades, est o complexo mtodo contbil do segmento, que faz com que a avaliao das empresas seja mais baseada em mltiplos ao contrrio de outros setores em que predomina o mtodo do fluxo de caixa. Alm disso, existe uma maior vulnerabilidade no processo de contabilizao se todas as prticas de governana corporativa e regras contbeis no forem bem exercidas. Apesar de toda peculiaridade contbil, conclumos neste estudo, atravs da anlise da rentabilidade das empresas mais lquidas do setor imobilirio, que o desempenho de muitas companhias ficou aqum do prometido aos investidores e credores nos ltimos perodos. Em alguns casos, identificamos empresas que destruram valor (ROCE < Taxa livre de risco) devido a problemas com estouro de custos, dificuldade com a cadeia de suprimentos, falta de planejamento para bom atendimento em nvel nacional e busca de desenvolvimento de novos nichos no setor. Identificamos tambm empresas, como Eztec e MRV, que continuam agregando valor aos acionistas e stakeholders atravs de estratgias diferenciadas e, principalmente, nicho de atuao bem definidos.

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Olhando para o futuro do setor imobilirio, devemos continuar observando outros movimentos de consolidao e identificamos alguns riscos que podem impactar margem e giro destas companhias:

Novos estouros de custos de obras em andamento que podem no ter

sido reconhecidos ainda. Na grande maioria dos casos, o reconhecimento dos desvios acontece na entrega do empreendimento. Como exemplo, a Cyrela identificou apenas no ano passado 30 obras com estouro. Ateno especial na baixa renda, onde o preo possui um limitador (financiamento CEF e subsdio MCMV) e o ciclo curto, o controle de custos precisa ser muito rgido, pois pouco se pode fazer ao longo do projeto para recuperar desvios; Baixa gerao de caixa das companhias do setor e possvel falta de

liquidez. O ciclo operacional do setor apresenta forte desembolso no incio e ao longo da construo, mas a entrada de caixa mais expressiva acontece apenas na entrega das unidades. A gerao de caixa depende do ritmo de crescimento dos lanamentos para os prximos exerccios. Se ocorrer uma desacelerao, a gerao de caixa tende a aparecer mais rpido; Para as empresas que no foram to rigorosas na concesso de crdito

no momento das vendas, podemos ter um alto volume de devolues de unidades no momento da entrega de chaves ou repasse aos bancos, impactando diretamente a margem e giro das companhias; Apesar de no existir correlao comprovada, muitos investidores

enxergam forte correlao entre o incremento dos juros e a atividade operacional das companhias. Portanto, uma alta dos juros pode espantar alguns investidores e o crescimento do setor; Dependncia do setor residencial de financiamento vindo dos recursos

oriundos da poupana e do FGTS. Como o crescimento do mercado imobilirio vem superando a expanso da caderneta, as companhias precisam se preparar para enfrentar um cenrio de escassez desses recursos direcionados.

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CONCLUSO SOBRE:

SUSTENTABILIDADE CORPORATIVA Por Patrcia de Mori Lopes Jimenez No incio desta pesquisa tinha-se como principal objetivo responder o seguinte problema de pesquisa: Como a sustentabilidade afeta na continuao dos negcios da EZTEC?. Aps as pesquisas efetuadas e o estudo da teoria que remete a Sustentabilidade Corporativa, conseguiu-se avaliar como os assuntos abordados nos captulos auxiliam e beneficiam a referida empresa e seus gestores. Na EZTEC encontrou-se um cenrio onde realmente a sustentabilidade faz parte do dia a dia dos negcios e conceitos da empresa. Ficou evidente que os gestores sabem o quo fundamental ela e como agregou valor a marca, sendo que num mesmo cenrio de anos atrs, a marca no valia quase nada e hoje referncia no mercado de incorporao imobiliria, possuindo a maior lucratividade do setor, facilitando a divulgao e atraindo mais clientes. A EZTEC adota a sustentabilidade como diretriz estratgica. Para tanto, a misso, viso e valores incorporam as questes econmicas, ambientais e sociais, assim como disseminam e comunicam a todas as partes interessadas. Outro ponto identificado que a EZTEC possui grande sensibilidade com relao s questes ambientais e sociais, preocupando-se com o meio em que se encontra e suas relaes de trabalho e de convivncia com seus vizinhos de obras e a sociedade. Governar organizaes implica cultivar a transparncia, informar os mltiplos principais e crescentemente respeitar os direitos dos stakeholders, aqueles que, apesar de no serem acionistas, so afetados pelas aes e estratgias das organizaes. (FILHO, 2006, p.172). O estudo de caso aqui apresentado delimitou-se a analisar o que a teoria apresenta, referente Sustentabilidade Corporativa aplicada na empresa EZTEC, portanto, os dados aqui apresentados so especficos dela.

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CONCLUSO SOBRE:

FORMAS DE INVESTIMENTO NO SETOR IMOBILIRIO

Por Rogrio Abriz Ao analisar o mercado imobilirio brasileiro podemos ver um crescente nmero de investidores entrando neste setor que antes ficava restrito ao grande investidor, hoje podemos ver um investidor que j possui um imvel prprio e que busca o segundo com o objetivo de assegurar uma segunda fonte de renda ou at mesmo aquele pensa na revenda e ganho de capital neste momento o que chamado de especulao. O mercado financeiro descobriu esses investidores e agora buscam dividir seus lucros com os mesmo, ou seriam os riscos? Temos hoje no mercado alguns produtos que buscam atender aqueles investidores que no possuem um capital to vasto para investir, mas que tambm querem um pedao da fatia do bolo. Ao pensar em investir no mercado imobilirio o investidor brasileiro pode considerar as opes que cabem no seu bolso e poder ir diversificando na medida em que seu capital cresce e buscando novos horizontes, quanto melhor o investidor conhecer das peculiaridades do setor mais vantagem de anlise ele ter minimizando assim os riscos existentes. Segundo Cerbasi (2008) (*09), a vantagem dos produtos populares real, e deve ser aproveitada at que o pequeno investidor acumule recursos suficientes para acessar produtos diversificados. Quem tem pouco dinheiro deveria contar com a praticidade dos Fundos de Investimento. Voc acredita que o mercado imobilirio tende a se valorizar muito? No tem dinheiro para comprar uma unidade imobiliria s sua? Pesquise, ento, as dezenas de fundos imobilirios disponveis no Brasil, cujas cotas costumam ser negociadas na Bolsa de Valores de So Paulo. Com pouco dinheiro, voc poder ter a segurana e a rentabilidade do mercado imobilirio, e ainda contar com a vantagem de no pagar imposto de renda sobre seu lucro.

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Todo investimento possui um risco a ser considerado. O mercado imobilirio no Brasil nos ltimos anos teve uma rentabilidade superior a maioria dos investimentos, porm a sustentabilidade do setor deve ser analisada, em algumas regies ainda existem margens muito boas de rentabilidade devido aos fatores externos que contribuem para a economia brasileira, como por exemplo a Copa do Mundo e as Olimpadas que ocorreram nos prximos anos e que devido ao alto investimento do governo e de empresas privadas para receber tais eventos possibilitam margens excelentes de crescimento. O Brasil possui regras que possibilitam trazer no momento tranquilidade, porm em uma possvel crise econmica um setor que pode ser afetado seriamente o imobilirio. Por exemplo, ativos de alto padro tende a desvalorizar muito rpido nestes momentos e tambm possuem baixa liquidez para quem precisar se desfazer desses ativos. Ao analisar as possibilidades de se investir no mercado imobilirio, podemos encontrar vrios meios que possibilitam uma boa diversificao que podem trazer timos rendimentos, sejam em ativos, aes, cotas de incorporao ou fundos de investimento. O que podemos ver que temos produtos para todos os bolsos e nveis de conhecimento do setor.

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ANEXOS

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APENDICE

Patrcia De Mori Lopes Jimenez - SUSTENTABILIDADE CORPORATIVA APNDICE A Roteiro de Entrevista (Perguntas)

1) 2) anos? 3)

A EZTEC possui gesto sustentvel? A EZTEC acredita que a gesto sustentvel gera valor ao longo dos

Como analisada e incorporada a dimenso social, ambiental e

econmica? H uma gesto ambiental em seus empreendimentos? Se sim, como feita? 4) Como avaliado o desempenho da EZTEC? avaliado apenas no

aspecto econmico-financeiro? Se no, leva em considerao o meio ambiente?Por qu? 5) A EZTEC possui empreendimentos verdes? O que pensa a respeito?

Caso no possua, o que falta para iniciar?Por qu? 6) 7) Como avaliada a questo destes empreendimentos? Como a Governana corporativa na EZTEC? Quais so seus princpios?